דן גלאיפרופ'

דיקן ביה"ס למינהל עסקים, האוניברסיטה העברית בירושלים

ויו"ר סיגמא בית השקעות

2

תהליך ניהול סיכונים בהשקעות

-פרופ' דן גלאידיקן ביה"ס למינהל עסקים,

האוניברסיטה העברית בירושלים

ויו"ר סיגמא בית השקעות

2011נובמבר

תהליך ניהול סיכונים בשקף אחד...

Environmental factors (1) drive the nature of financial services products (2). Firms determine which risks to transfer or avoid (3). The last step in the process is to establish a substantial risk management process for those areas of risk the firm intends to actively manage (4)

(1)EnvironmentalF

actors

Financial Markets/ Structure

Regulation/ Supervision

Legislation

Business Cycle

(2)

SPECIFIC FINANCIAL PRODUCTS AND THEIR

RISKS

(3)

RISKS AVOIDANCE

OR

RISK TRANSFER

(4)Firm Level Risk Management

Strategy• Levels• Types

Risk Identification

Risk Measurement

Risk Tolerance

Co-Variance

Risk Management

Maximum Shareholder Value

Enhanced Competitive Performance

Economic Policy

Risk Management Framework

Environmental Factors

Leveraged Positions

Higher Yields on

Structures Products

High Global

Liquidity

Shrinking Risk

Premia

5

קביעת פונקצית המטרה.

מיפוי הסיכונים.

איתור הכלים הפיננסיים לניהול סיכונים.

קביעת האסטרטגיה.

יישום האסטרטגיה- הרמה הטקטית.

בדיקת הביצוע (מול המטרות).

שלבים הכרחיים בניהול סיכונים:

6

מטרות הניתנות להשגה.

קביעת היחסים בין סיכון לתשואה.

קביעת מגבלות סיכון.

קביעת הסיכונים הרלבנטיים.

טווח הזמן לתכנון.

שיקולים כלכליים מול חשבונאים.

קביעת פונקצית המטרה

7

כיצד לאמור הסיכונים?

איך להתאים תשואות צפויות לסיכון?

כיצד לקחת בחשבון מתאמים ותלות?

קביעת הסיכונים הרלבנטיים.

שיקולים כלכליים מול שיקולי דיווח.

בעיות מיסוי.

בעיות בקביעת פונקציות המטרה:

קביעת פונקצית מטרה

: 'אירוע אMGRM מיליון חביות נפט ללקוח 150מכרו AAA בפריסה

)17$ שנים במחיר קבוע (10על .קנו חוזים עתידיים לשנה על כל הכמות הפתוחה כאשר המחירים בשוק ירדו החברה הראתה

הפסדים (חשבונאים) עצומים.

קביעת פונקצית מטרה

אירוע ב' : בנק עלום שם-הדירקטוריון החליט על העלאת יעד 2006ב

12% ל –10%התשואה מ - קנו חוזיCDO) ברמת דרוג גבוהה AAA לפי (

הנחיות הדירקטוריון. כאשר המחירים בשוק ירדו הבנק הראה הפסדים

(כלכליים) עצומים.

10

סיכונים עסקיים מול סיכונים פיננסיים.

סיכונים פיננסיים:

סיכוני שוק

סיכוני אשראי

סיכונים סיסתמטיים מול סיכונים ספציפיים.

סיכונים הניתנים לביטוח מול סיכונים הניתנים להגנה, וסיכונים שלא ניתנים לביטוח והגנה.

מיפוי סיכונים

11

המונח "סיכון" נראה מובן לכל, מאחר והוא בעל משמעות בשפת היומיום. אך בלשון המקצועית המושג "סיכון" הוא בעל משמעויות רבות ועל כן יש להגדירו באופן מדויק יותר. להלן נביא רשימה של

“סיכונים” והגדרות קצרות לכל מושג:

) -זהו הסיכון אליו חשוף העסק מעצם Country Riskסיכון מדינה ( פעילותו במדינה מסוימת, כולל חשיפה לשינויים פוליטיים, סכנת

מלחמה, הלאמה, שינוי מס וכו’.

) - סיכון הקשור במערכת שוק ההון, Systemic Riskסיכון מערכתי ( כמו למשל שינוי חריף בשערי הריבית אשר מביא להתמוטטות

מוסדות פיננסיים.

) - סיכון הנובע מתנודות בשוק המשפיעות Market Riskסיכון שוק ( על העסק, כגון שינויים בשערי הריבית, שער החליפין או מדד

המניות הכללי.

טרמינולוגיה של "סיכון"

12

- סיכון הנובע מעצם העיסוק של )Business Riskסיכון עסקי ( הפירמה וצורת פעילותה. זהו סך הסיכון לו חשופים נכסי הפירמה

והתחייבויותיה.

- סיכון הנובע ממבנה ההתחייבויות )Financial Riskסיכון פיננסי ( של הפירמה ואשר יכול להגביר את השפעת סיכונה העסקי של בעלי

מניותיה. סיכון זה הוא פונקציה של גודל החוב של הפירמה ביחס להונה העצמי.

- סיכון הנובע ממבנה ההוצאות )Operational Riskסיכון תפעולי ( של הפירמה והיחס בין הוצאותיה הקבועות והמשתנות. ככל שבסיס

ההוצאות הקבועות גדול יותר כך גדל סיכונה התפעולי.

13

- הוא הסיכון שגורם אשר קיבל אשראי )Credit Riskסיכון אשראי ( לא יוכל להחזירו. סיכון אשראי קיים בכל חוזה פיננסי בו נוצרת

התחייבות עתידית ומשקפת את אי הודאות שהצד החייב יעמוד בתנאי התחייבותו.

-אי הודאות לגבי רווחי )Exchange Rate Riskסיכון שער חליפין( הפירמה הנובעת משינויים אפשריים בשער החליפין של המטבע

המקומי מול מטבעות חוץ.

- סיכון הנובע משינויים )Interest Rate Riskסיכון שער הריבית ( אפשריים בעתיד בשערי הריבית על אג”ח ממשלתיות ובפרמיות

הסיכון שהבנקים גובים על הלוואות.

14

Schematic presentation, by categories, of the risk exposures. (need to made comprehensively disclosed Risks in Pillar 3 )

One can “slice and dice” these multiple dimensions of risk

PortfolioConcentration

Risk

Transaction Risk

CounterpartyRisk

Issuer Risk

Trading Risk

Gap Risk

Equity Risk

Interest Rate Risk

Currency Risk

Commodity Risk

Risks

OperationalRisk

Business Risk

Reputation & Strategic risks

Market Risk

Credit Risk

“SpecificRisk”

GeneralMarket Risk

Issue Risk

• For more details, see “Essentials of Risk Management”

• by Crouhy, Galai and Mark (McGraw Hill)

15

Firm-wide Approach to Risk Management

Assets Liabilities + Equity

Risky Assets Debt

Riskless Assets Equity

Total Assets Total Liabilities + Equity

Business Risk• demand/supply• competition• efficiency of

factors of production

Market Risk• stocks• bonds• FX• commodities

Credit Risk• loans• counter party• guarantees

Market Risk• interest rate• FX• Inflation• Stock Market

OperationalRisk• human• technology• model

Liquidity Risk• efficiency of

markets

16

כלים פנימיים מול כלים חיצוניים:

םיבורסאי

OTC

ביטוי חשבונאי של כל כלי.

אפקט מיסוי של כל כלי.

עלות רכישה/מכירה

כלים פיננסיים לניהול סיכונים

17

קביעת אסטרטגיה

לאור המטרות, החשיפות וכלי ההגנה הרלבנטייםיש לקבוע אסטרטגיה להגנה על סיכונים וללקיחת

סיכונים.אלו סיכונים להסיר או להגן או להימנע מלקיחתם?אלו סיכונים לרכוש אסטרטגית ניהול הסיכונים חייבת להיות עקבית

עם האסטרטגיה העסקית של האירגון.

18

עיתוי הביצוע.

שיקולי עלות/ תועלת

מערכת מידע

מערכת בקרה

יישום האסטרטגיה

19

תהליך מתמיד.

תמיד לבדוק מול המטרות.

: כל הנגזרים הם משחק - סכום- אפס1הערה

: בהגנה, כאשר נכס מוגן עולה (יורד) בערכו, 2הערה הנכס המגן יורד (עולה) בערכו.

בדיקת הביצוע

מה על חברות לעשות? להגדיר בבהירות את האסטרטגיה בהתחשב בסביבה העסקית

המשתנה ובסיכונים הצפויים.להגדיר "התיאבון לסיכונים" של הארגון.להריץ "מבחני לחץ" כדי לאתר הסיכונים להם חשופה החברה הגדר את "מצעד החשיפות" של הארגון מהמאיים ביותר

לפחות מאיים..לקבוע מגבלות סיכון פשוטות לבחון יכולת החברה לגייס כסף ממקורות שונים ובאילו

עלויות?

נספחים

התייחסות לסיכונים ברמת המקרו והמיקרו

22

שנים - המשברים מתקצרים והמרווח ביניהם גדל, אבל ... 60

משבר אינו קטסטרופה - משבר הוא מהלך טבעי

ארה"ב תמונת מצב

שנים 10ב האחרונות

23

מצא את ההבדלים...משבר אחרון (סגול) לעומת משבר

(אדום)1994

שנים אחרונות5

דצמבר2008

דצמבר2007

נובמבר 2010

24

Brenner&Galai "מדד הפחד"VIX

S&P 500 - VIX ארה"ב

IVIX - 25ת"א ישראל

15ערך נורמאלי:

ערך נורמאלי: 20 עד 15

LBנפילת 60מדד הויקס ב

אובמה והרפורמה מעלים את מדד הפחד

LBנפילת – 2009מרץ תחילת העלייה

בשווקים

Ostrich Effect- Galai&Sade

25

Ostrich Effect-Galai&Sade

26

תודה

27