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长江策略“自上而下”周期体系介绍


目录

一、周期分析框架体系

二、宏观经济周期

三、微观库存周期

四、中观盈利周期

五、政策周期：跟随经济的规律性轮动

六、总结


一、周期分析框架体系


二、宏观经济周期◆ 2.1 领先的宏观经济周期：周期的界定◆ 领先的宏观经济周期来自于经典的投资时钟在月度宏观经济指标的细化：其本质上通过对工业增加值（企业利润）、通货膨胀（真实需求）和流动性（货币政策）来界定经济周期，从而实现对资本市场波动的宏观监控。

◆ 领先的宏观经济周期来自于经典的投资时钟在月度宏观经济指标的细化：其本质上通过对工业增加值（企业利润）、通货膨胀（真实需求）和流动性（货币政策）来界定经济周期，从而实现对资本市场波动的宏观监控。

图：小周期的界定及其资本市场走势图：小周期的界定及其资本市场走势

资料来源： CEIC， Bloomberg, 长江证券研究部资料来源： CEIC， Bloomberg, 长江证券研究部

-5

0

5

10

15

20

25

30

35

40

45

Jan-00 Jul-01 Jan-03 Jul-04 Jan-06 Jul-07 Jan-09 Jul-10

工业增加值 CPI M1同比

第一个小周期滞涨

三个指标向下，小周期衰退

第二个小周期滞涨

三个指标向下，第二个小周期衰退

第三个小周期滞涨


二、宏观经济周期◆ 2.2 领先的宏观经济周期：对市场的意义


◆ 利用工业增加值、 CPI以及 M1去界定宏观经济运行周期的意义，更多的还是在于不同周期的运行阶段，市场表现的规律性差别，这不仅仅表现在整体指数的变动上，还包括行业机会的变化。◆ 利用工业增加值、 CPI以及 M1去界定宏观经济运行周期的意义，更多的还是在于不同周期的运行阶段，市场表现的规律性差别，这不仅仅表现在整体指数的变动上，还包括行业机会的变化。

表：历史小周期阶段表：历史小周期阶段表：小周期配置表：小周期配置


二、宏观经济周期◆ 2.3 领先的宏观经济周期：日本历史的印证


◆ 重新回顾日本在 70年代的小周期走势（工业产值与 CPI月度决定的领先经济周期），可以看到其和今天的中国资本市场所表现出来的惊人一致性，同时其在资本市场的表现大多数也和预期的完全一致，基本遵循典型的经济周期对资本市场的解释力度，并且具有领先特征。

◆ 重新回顾日本在 70年代的小周期走势（工业产值与 CPI月度决定的领先经济周期），可以看到其和今天的中国资本市场所表现出来的惊人一致性，同时其在资本市场的表现大多数也和预期的完全一致，基本遵循典型的经济周期对资本市场的解释力度，并且具有领先特征。

图：日本小周期的划分及资本市场表现图：日本小周期的划分及资本市场表现图：日本小周期的走势图图：日本小周期的走势图


二、宏观经济周期◆ 2.3 领先的宏观经济周期：日本历史的印证


◆ 日本小周期各阶段的行业表现。◆ 日本小周期各阶段的行业表现。

图：日本小周期各行业收益率图：日本小周期各行业收益率


三、微观库存周期◆ 3.1 滞后的微观库存周期：参考工业生产的改进


◆ 滞后的微观经济周期即为库存周期，其本质衡量的是微观企业及行业层面所反映的实体经济状况。由于库存本身的滞后性，因此基于非 PMI 的历史库存所构造的库存周期是滞后周期。同时企业从开工到停产到监控行业本身也具备滞后性，因此库存周期作为企业的集合反映，理应滞后。

◆ 滞后的微观经济周期即为库存周期，其本质衡量的是微观企业及行业层面所反映的实体经济状况。由于库存本身的滞后性，因此基于非 PMI 的历史库存所构造的库存周期是滞后周期。同时企业从开工到停产到监控行业本身也具备滞后性，因此库存周期作为企业的集合反映，理应滞后。

图：库存周期的界定及资本市场走势图：库存周期的界定及资本市场走势


三、微观库存周期◆ 3.1 滞后的微观库存周期：参考工业生产的改进


◆ 从企业的整体库存与其开工率（工业生产替代）而言，从经济的复苏开始，其分别对应了企业库存的四个阶段，这四个阶段与通常意义上的经济周期对应如下：自主去库存 --- 衰退、被动去库存 --- 复苏、自主补库存 --- 繁荣、被动补库存 --- 滞涨。

◆ 从企业的整体库存与其开工率（工业生产替代）而言，从经济的复苏开始，其分别对应了企业库存的四个阶段，这四个阶段与通常意义上的经济周期对应如下：自主去库存 --- 衰退、被动去库存 --- 复苏、自主补库存 --- 繁荣、被动补库存 --- 滞涨。表：历史库存周期表：历史库存周期


三、微观库存周期◆ 3.2 滞后的微观库存周期：日本库存周期演绎借鉴


◆ 日本在 70 年代的库存周期同样遵循现实的库存演绎过程，其和目前观察的中国库存周期一致，属于滞后的微观经济周期，对资本市场的滞后性在 4 个月左右，这同国内滞后一个季度的时间点基本吻合。同时其对经济周期的划分也是对小周期划分的微观佐证。

◆ 日本在 70 年代的库存周期同样遵循现实的库存演绎过程，其和目前观察的中国库存周期一致，属于滞后的微观经济周期，对资本市场的滞后性在 4 个月左右，这同国内滞后一个季度的时间点基本吻合。同时其对经济周期的划分也是对小周期划分的微观佐证。图：日本库存周期的划分及资本市场表现图：日本库存周期的划分及资本市场表现图：日本库存周期的走势图图：日本库存周期的走势图


三、微观库存周期◆ 3.3 当前的库存周期运行：需求疲软已在下游行业逐渐蔓延


◆ 尽管 2 、 3 月的行业库存上看，主要还处在被动补库存，但最新的 4 月数据已显示，靠近终端的大多可选消费行业已经感受到了需求疲软带来的主动去库存压力◆ 尽管 2 、 3 月的行业库存上看，主要还处在被动补库存，但最新的 4 月数据已显示，靠近终端的大多可选消费行业已经感受到了需求疲软带来的主动去库存压力

图：占比较大的靠近终端行业交通运输设备、通信电子设备均开始出现了主动去库存图：占比较大的靠近终端行业交通运输设备、通信电子设备均开始出现了主动去库存

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20.0000

25.0000

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Feb-07 Nov-07 Aug-08 May-09 Feb-10 Nov-10

交通运输设备库存同比交通运输设备工业增加值

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通信设备库存同比通信设备工业增加值


三、微观库存周期◆ 3.3 当前的库存周期运行：需求疲软已在下游行业逐渐蔓延


◆ 基于可选消费对整体库存的领先性，不考虑政策干扰下， 5 月就可能进入全面的主动去库存◆ 基于可选消费对整体库存的领先性，不考虑政策干扰下， 5 月就可能进入全面的主动去库存图：工业行业当前整体库存周期情况图：工业行业当前整体库存周期情况

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Feb-07 Sep-07 Apr-08 Nov-08 Jun-09 Jan-10 Aug-10 Mar-11

工业库存同比工业增加值同比


图：历史数据验证的市场盈利周期图：历史数据验证的市场盈利周期

资料来源： CEIC, 长江证券研究部资料来源： CEIC, 长江证券研究部

市场盈利周期来源于市场盈利增长率在季度时间上的变化，本质上通过衡量市场与行业盈利的同比增长变化来定义盈利周期，从而实现预期未来盈利、指导资产配置1.以半年数据计算的全行业盈利周期的持续时间为 3.5-5年时间，期间经历 EPS的扩张，高峰，衰退，低谷四个阶段。 2. A股市场总体的 EPS在周期中的表现趋向于缓慢上升而急剧下降。

◆ 4.1 中观盈利周期四、中观盈利周期

-0.8

-0.6

-0.4

-0.2

0

0.2

0.4

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0.8

1

0

5

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15

20

25

2001-06-29

2001-12-31

2002-06-28

2002-12-31

2003-06-30

2003-12-31

2004-06-30

2004-12-31

2005-06-30

2005-12-30

2006-06-30

2006-12-29

2007-06-29

2007-12-28

2008-06-30

2008-12-31

2009-06-30

2009-12-31

2010-06-30

2010-12-31

2011-06-07

收盘价全部A股EPS同比


特征一——盈利周期对宏观经济的一致性：市场盈利周期为企业盈利增长的反映，受企业经营状况及宏观经济形势的影响，因素较多，波动幅度更大。但是从时间与波动的趋势上而言，市场盈利周期某种程度可以作为宏观经济周期一个可替代。

四、中观盈利周期◆ 4.2 盈利周期的特征及分析意义

图：盈利周期是宏观经济周期在企业层面的反映图：盈利周期是宏观经济周期在企业层面的反映



特征二——行业盈利的先、后周期性：部分行业稳定的具有领先于整体 A 股盈利的特征，从时间顺序上看，交运设备、轻工制造、餐饮旅游、农林牧渔、房地产可以认为是领先周期行业，而交通运输、黑色金属、采掘、金融服务可以认为是滞后周期行业。

四、中观盈利周期◆ 4.2 盈利周期的特征及分析意义

触底一：滞后（季度）探顶二：滞后（季度）触底三：滞后（季度）SW 餐饮旅游 SW 餐饮旅游 SW 房地产

SW 机械设备 1 SW 轻工制造 1 SW 餐饮旅游 1

SW 交运设备 1 SW 医药生物 1 SW 轻工制造 4

SW 轻工制造 1 SW 房地产 1 SW 农林牧渔 5

SW 房地产 1 SW 农林牧渔 3 SW 纺织服装 6

SW 农林牧渔 2 SW 机械设备 3 SW 医药生物 6

SW 采掘 2 SW 交运设备 4 SW 有色金属 8

SW 信息设备 2 SW 家用电器 4 SW 交运设备 8

SW 医药生物 2 全部 A 股 5 SW 信息设备 8

SW 有色金属 3 SW 化工 5 SW 家用电器 8

SW 商业贸易 3 SW 黑色金属 5 SW 公用事业 8

SW 建筑建材 4 SW 纺织服装 5 SW 信息服务 8

SW 家用电器 4 SW 公用事业 5 SW 综合 8

全部 A 股 5 SW 综合 5 全部 A 股 9

SW 化工 5 SW 电子元器件 6 SW 建筑建材 9

SW 黑色金属 5 SW 建筑建材 7 SW 电子元器件 9

SW 电子元器件 5 SW 信息设备 7 SW 食品饮料 9

SW 食品饮料 5 SW 金融服务 7 SW 化工 10

SW 纺织服装 5 SW 信息服务 7 SW 机械设备 10

SW 公用事业 5 SW 有色金属 8 SW 交通运输 10

SW 金融服务 5 SW 交通运输 8 SW 商业贸易 10

SW 信息服务 5 SW采掘 9 SW采掘 11

SW 综合 5 SW 商业贸易 9 SW 黑色金属 12

SW 交通运输 8 SW 食品饮料 12 SW 金融服务 14

表：行业盈利周期的先后次序表：行业盈利周期的先后次序



特征三——盈利在顶、底上的领先意义：在 2005 、 2007 年的拐点处，均是盈利的变化要领先于市场指数的变化，而 2009 年则滞后一个季度。但是仔细考察 2009 年的触底原因，显而易见是受到国际金融危机的影响，因此考虑这个因素，可以认为行业的盈利周期波动是早于资本市场走势的。这一特征的操作意义在于，整体 A 股的盈利周期预判，能够至少在顶、和底上给予资本市场指数以较好的领先性，对于市场的趋势性判断有较大的意义。

四、中观盈利周期◆ 4.2 盈利周期的特征及分析意义表：各行业盈利周期与股票市场价格的先后关系表：各行业盈利周期与股票市场价格的先后关系

盈利低点市场低点领先或滞后（季度）

盈利高点市场高点领先或滞后（季度）

全部 A 股 2005-09 2005-12 -1 2007-09 2007-12 -1

SW 农林牧渔 2004-09 2005-09 -4 2006-09 2007-08 -4

SW 采掘 2006-03 2005-09 2 2007-09 2007-10 0

SW 化工 2005-12 2005-12 0 2007-06 2007-12 -2

SW 黑色金属 2006-06 2005-12 2 2007-06 2008-03 -3

SW 有色金属 2005-06 2005-09 -1 2006-09 2007-12 -5

SW 建筑建材 2005-09 2005-09 0 2007-06 2008-03 -3

SW 机械设备 2005-12 2005-09 1 2007-06 2008-03 -3

SW 电子元器件 2005-09 2005-12 -1 2007-06 2008-03 -3

SW 交运设备 2005-06 2005-06 0 2007-06 2007-12 -2

SW 信息设备 2005-06 2005-07 0 2007-06 2008-03 -3

SW 家用电器 2005-06 2005-12 -2 2006-12 2008-02 -5

SW 食品饮料 2005-09 2005-06 1 2007-12 2008-03 -1

SW 纺织服装 2004-12 2005-12 -4 2007-06 2007-09 -1

SW 轻工制造 2004-06 2005-12 -6 2007-06 2008-03 -3

SW 医药生物 2004-12 2005-09 -3 2008-03 2008-03 0

SW 公用事业 2005-06 2005-12 -2 2007-03 2007-12 -3

SW 交通运输 2005-12 2005-12 0 2007-12 2007-12 0

SW 房地产 2003-06 2005-09 -9 2007-06 2007-09 -1

SW 金融服务 2006-12 2005-03 7 2008-03 2007-12 1

SW 商业贸易 2005-12 2005-06 2 2007-12 2008-03 -1

SW 餐饮旅游 2003-09 2005-09 -8 2006-06 2007-09 -5

SW 信息服务 2005-06 2005-06 0 2008-06 2008-03 1

SW 综合 2005-06 2005-06 0 2007-06 2008-03 -3资料来源： CEIC, 长江证券研究部资料来源： CEIC, 长江证券研究部


图：价格弹性高低区域与收入的价格零界点图：价格弹性高低区域与收入的价格零界点

资料来源：长江证券研究部资料来源：长江证券研究部

量价变动的弹性关系产生盈利周期，价高量低与价低量高均不是盈利最大化。量价变动的弹性关系产生盈利周期，价高量低与价低量高均不是盈利最大化。

◆ 4.3 盈利周期的预测四、中观盈利周期



◆ 4.3 盈利周期的预测方法：加工类 PPI反映价格；（工业增加值 - 产品库存同比）反映产量

四、中观盈利周期

85

90

95

100

105

110

Apr-02

Oct-02

Apr-03

Oct-03

Apr-04

Oct-04

Apr-05

Oct-05

Apr-06

Oct-06

Apr-07

Oct-07

Apr-08

Oct-08

Apr-09

Oct-09

Apr-10

Oct-10

PPI加工分项

-100

-50

0

50

100

150

200

250

300

ROE同比 EPS同比

-20

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

25

Jun-02

Dec-02

Jun-03

Dec-03

Jun-04

Dec-04

Jun-05

Dec-05

Jun-06

Dec-06

Jun-07

Dec-07

Jun-08

Dec-08

Jun-09

Dec-09

Jun-10

Dec-10

工业增加值-库存


五、政策周期：跟随经济的规律性轮动◆ 5.1 政策周期的界定 : 状态划分◆按照与经济复苏、繁荣、滞涨、衰退四个周期的界定方法，我们将财政与货币这两个政策也对应的界定为四种状态。在指标选择上，我们采用财政支出同比衡量财政政策，而新增信贷同比衡量货币政策。

◆按照与经济复苏、繁荣、滞涨、衰退四个周期的界定方法，我们将财政与货币这两个政策也对应的界定为四种状态。在指标选择上，我们采用财政支出同比衡量财政政策，而新增信贷同比衡量货币政策。

图：政策小周期的界定标准图：财政支出同比图：政策小周期的界定标准图：财政支出同比

政策周期财政政策货币政策复苏政策逐渐收紧保持宽松繁荣政策保持收紧逐渐收紧滞涨政策逐渐宽松保持收紧衰退政策保持宽松逐渐宽松

0

5

10

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25

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Jan-00 Jul-01 Jan-03 Jul-04 Jan-06 Jul-07 Jan-09 Jul-10

支出同比增速



五、政策周期：跟随经济的规律性轮动◆ 5.1 政策周期的界定 : 货币政策衡量的复杂性◆ 尽管采用新增贷款同比、贷款利率及准备金率三者均作为货币政策划分的主指标，能够最精确的反映出货币政策面临拐点时间点，但使得政策周期在面临从滞涨向衰退的过渡期往往存在底部的复杂性。

◆ 尽管采用新增贷款同比、贷款利率及准备金率三者均作为货币政策划分的主指标，能够最精确的反映出货币政策面临拐点时间点，但使得政策周期在面临从滞涨向衰退的过渡期往往存在底部的复杂性。

-100-50

050

100150200250300350400450

Jun/01

Sep/01

Dec/01

Mar/02

Jun/02

Sep/02

Dec/02

Mar/03

Jun/03

Sep/03

Dec/03

Mar/04

Jun/04

Sep/04

Dec/04

Mar/05

Jun/05

Sep/05

Dec/05

Mar/06

Jun/06

Sep/06

Dec/06

Mar/07

Jun/07

Sep/07

Dec/07

Mar/08

Jun/08

Sep/08

Dec/08

Mar/09

Jun/09

Sep/09

Dec/09

Mar/10

Jun/10 0

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新增贷款同比支出同比增速上证指数

资料来源： CEIC ，长江证券研究部，其中黄色箭头表明贷款利率的上升或下降，红色箭头表明准备金率的上升或下降资料来源： CEIC ，长江证券研究部，其中黄色箭头表明贷款利率的上升或下降，红色箭头表明准备金率的上升或下降

图：利率变化与周期划分图：利率变化与周期划分


五、政策周期：跟随经济的规律性轮动◆ 5.2 政策周期特征一：对经济周期的滞后跟随◆ 在结合经济周期的变动过程中，可以看到政策周期的变化还是完全依存于经济的变化而滞后反应的。◆ 在结合经济周期的变动过程中，可以看到政策周期的变化还是完全依存于经济的变化而滞后反应的。

-5. 00

0. 00

5. 00

10. 00

15. 00

20. 00

25. 00

Dec/99

Mar/00

Jun/00

Sep/00

Dec/00

Mar/01

Jun/01

Sep/01

Dec/01

Mar/02

Jun/02

Sep/02

Dec/02

Mar/03

Jun/03

Sep/03

Dec/03

Mar/04

Jun/04

Sep/04

Dec/04

Mar/05

Jun/05

Sep/05

Dec/05

Mar/06

Jun/06

Sep/06

Dec/06

Mar/07

Jun/07

Sep/07

Dec/07

Mar/08

Jun/08

Sep/08

Dec/08

Mar/09

Jun/09

Sep/09

Dec/09

Mar/10

Jun/10

Sep/10

Dec/10

Mar/11

0

1000

2000

3000

4000

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6000

7000

工业增加值 CPI 上证指数

-100-50

050

100150200250300350400450

Jun/01

Sep/01

Dec/01

Mar/02

Jun/02

Sep/02

Dec/02

Mar/03

Jun/03

Sep/03

Dec/03

Mar/04

Jun/04

Sep/04

Dec/04

Mar/05

Jun/05

Sep/05

Dec/05

Mar/06

Jun/06

Sep/06

Dec/06

Mar/07

Jun/07

Sep/07

Dec/07

Mar/08

Jun/08

Sep/08

Dec/08

Mar/09

Jun/09

Sep/09

Dec/09

Mar/10

Jun/10

Sep/10

Dec/10

Mar/11

0

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新增贷款同比支出同比增速上证指数

图：政策周期与宏观经济周期对比图：政策周期与宏观经济周期对比

资料来源： CEIC ，长江证券研究部，其中深蓝色代表衰退及衰退政策、浅蓝色代表复苏及复苏政策、红色代表繁荣及繁荣政策、橘色代表滞涨及滞涨政策资料来源： CEIC ，长江证券研究部，其中深蓝色代表衰退及衰退政策、浅蓝色代表复苏及复苏政策、红色代表繁荣及繁荣政策、橘色代表滞涨及滞涨政策


五、政策周期：跟随经济的规律性轮动◆ 5.3 政策周期特征二：对市场拐点的意义◆ 从过去三轮资本市场中长期的向上趋势的确立来看，反转点均与政策周期中货币政策的转向非常相关。◆ 从过去三轮资本市场中长期的向上趋势的确立来看，反转点均与政策周期中货币政策的转向非常相关。

三次小周期衰退的时间跨度股指底部出现月份政策周期从滞涨向衰退过渡提前反转时间

2001 6 ——2002 2年月年月 2002 1年月 2001 1年月 0个月

2004 9 ——2005 2年月年月 2005 5年月 2005 5年月 0个月

2008 3 ——2008 11年月年月 2008 10年月 2008 9年月 1个月

表：政策周期与资本市场表：政策周期与资本市场



五、政策周期：跟随经济的规律性轮动◆ 5.4 日本政策周期的特征验证：对经济的跟随◆ 在对经济跟随上，日本 70-80 年代的政策周期也显现出一致性。◆ 在对经济跟随上，日本 70-80 年代的政策周期也显现出一致性。

-40

-30

-20

-10

0

10

20

30

40

50

60

70

Dec-69

Mar-70

Jun-70

Sep-70

Dec-70

Mar-71

Jun-71

Sep-71

Dec-71

Mar-72

Jun-72

Sep-72

Dec-72

Mar-73

Jun-73

Sep-73

Dec-73

Mar-74

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Sep-74

Dec-74

Mar-75

Jun-75

Sep-75

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Mar-76

Jun-76

Sep-76

Dec-76

Mar-77

Jun-77

Sep-77

Dec-77

Mar-78

Jun-78

Sep-78

Dec-78

Mar-79

Jun-79

Sep-79

Dec-79

0. 00

2. 00

4. 00

6. 00

8. 00

10. 00

12. 00

财政支出同比国债收益率目标利率

-25

-20

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

25

30

Dec-69

Mar-70

Jun-70

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Mar-72

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Mar-73

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Mar-75

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Mar-78

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Sep-78

Dec-78

Mar-79

Jun-79

Sep-79

Dec-79

工业增加值 CPI

图：日本政策周期划分图：日本政策周期划分

资料来源： CEIC ，长江证券研究部，其中深蓝色代表衰退及衰退政策、浅蓝色代表复苏及复苏政策、红色代表繁荣及繁荣政策、橘色代表滞涨及滞涨政策资料来源： CEIC ，长江证券研究部，其中深蓝色代表衰退及衰退政策、浅蓝色代表复苏及复苏政策、红色代表繁荣及繁荣政策、橘色代表滞涨及滞涨政策


五、政策周期：跟随经济的规律性轮动◆ 5.4 日本政策周期的特征验证：市场向上趋势的反转点◆ 在中长期向上趋势的反转点上，日本 70-80 年代的政策周期也显现出和中国过去几轮一样的特征。◆ 在中长期向上趋势的反转点上，日本 70-80 年代的政策周期也显现出和中国过去几轮一样的特征。

股指底部出现月份政策周期从小周期滞涨向衰退过渡提前反转时间

1970年11月 1970年10月 1个月

1974年11月 1974年11月 0个月

1976年11月（这次仅是长时间趋势性上升中的小底部）

1976年12月 -1个月

表：日本政策周期与资本市场表：日本政策周期与资本市场



六、总结图：周期跟踪指标及用途总结图：周期跟踪指标及用途总结

周期主要跟踪指标市场意义

宏观经济周期工业增加值、CPI、以及M1主要基于历史经验判断：1.整体市场趋势；2.各种市场风格，如大小盘、防御还是进攻、周期还

是非周期、上、中、下游行业选取

中观盈利周期

整体A股及各行业EPS同比、加工类PPI同比、工业增加值同比-库存同比构建的销

量指标

用于判断：1.基于整体市场盈利的拐点预判，对指数拐点做出以前预判；2.为宏观经济中的工业生产的预判提供一方面验证；3.基于盈利领先的行业的当前盈利情况，对整体A股盈利预判；4.基于不同行业所处的盈利周期不同位置，做行业间比较，提供行业配置思路；基于价、量对整体

A股盈利拐点做出判断

微观库存周期整体及分行业的工业增加值、工业企业库存、PMI分项中的产成品库存及生产指数

用于判断：1.给宏观经济周期的预判提供有力验证；2.利用产业链上不同库存周期状态，深入剖析经济景气度在不同产业间的差别；3.根据行业库存周期状态，进行横向比较，用于行业比较，

做行业配置

政策周期财政支出同比、新增信贷同比、利率及准备金率

用于：1.将财政、货币政策较好糅合，根据宏、中、微观对经济的预判，从而对未来的政策变化趋势有一定把握；2.把握市场底部趋势的结束时点（往往对应滞涨政策向衰退政策的转折点）



邓二勇，华中科技大学数量经济学硕士，长江证券宏观策略高级分析师，主要研究领域为经济周期与资产配置，执业证书编号 S0490510120005 。

吴邦栋，上海财经大学金融学硕士，长江证券宏观策略高级分析师，主要研究领域为市场策略、行业配置及海外市场。

分析师介绍

重要申明长江证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号： Z24935000 。本报告的作者是基于独立、客观、公正和审慎的原则制作本研究报告。本报告的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含信息和建议不发生任何变更。本公司已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不包含作者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断。报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。本公司及作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。本报告版权仅仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用须注明出处为长江证券研究部，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。刊载或者转发本证券研究报告或者摘要的，应当注明本报告的发布人和发布日期，提示使用证券研究报告的风险。未经授权刊载或者转发本报告的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。

长江证券宏观策略部Tel: 8621 6875 1256

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