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汇聚财智 共享成长. “ 金属 ” 不亮 “ 材料 ” 亮. 2011 年中期有色金属投资策略. 一、总体逻辑. 二、 工业金属：流动性与基本面的夹击 - 弱势震荡并小有下滑. 美国宽松货币政策不会轻易退出. “美元是我们的，麻烦是你们的。” —-- 尼克松时代美国财政部长康纳利. 图： 美国 失业率维持高位，但通胀不算高. 图：全球各国利率情况. 资料来源： Bloomberg 、长江证券研究部. 二、 工业金属：流动性与基本面的夹击 - 弱势震荡并小有下滑. 下半年流动性总体仍然偏松，但预期已经见顶. - PowerPoint PPT PresentationTRANSCRIPT
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2011 年中期有色金属投资策略
“ 金属”不亮“材料”亮
“ 金属”不亮“材料”亮
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一、总体逻辑
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图：全球各国利率情况图：全球各国利率情况
资料来源： Bloomberg 、长江证券研究部资料来源： Bloomberg 、长江证券研究部
图：美国失业率维持高位，但通胀不算高图：美国失业率维持高位，但通胀不算高
“美元是我们的，麻烦是你们的。”— -- 尼克松时代美国财政部长康纳利 “美元是我们的，麻烦是你们的。”— -- 尼克松时代美国财政部长康纳利
美国宽松货币政策不会轻易退出 美国宽松货币政策不会轻易退出
二、工业金属：流动性与基本面的夹击 - 弱势震荡并小有下滑
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美国 中国 日本 欧盟 英国
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资料来源： Bloomberg 、长江证券研究部资料来源： Bloomberg 、长江证券研究部
图：美国、中国 M2/GDP值维持高位 图：日本、欧盟 M2/GDP维持高位 图：美国、中国 M2/GDP值维持高位 图：日本、欧盟 M2/GDP维持高位
下半年流动性总体仍然偏松，但预期已经见顶
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2.2M2/ GDP美国 M2/ GDP中国 （右轴）
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3.9M2/ GDP日本 M2/ GDP( )欧盟 右轴
二、工业金属：流动性与基本面的夹击 - 弱势震荡并小有下滑
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资料来源： Bloomberg 、长江证券研究部资料来源： Bloomberg 、长江证券研究部
图：在 1978-1980 年间美国真实利率下降情况下铜价出现上涨，但是政策收紧后价格急转直下图： 1960 年以来铜价在通胀高企下都有一定程度上涨 图：在 1978-1980 年间美国真实利率下降情况下铜价出现上涨，但是政策收紧后价格急转直下图： 1960 年以来铜价在通胀高企下都有一定程度上涨
在较低的美国真实利率预期仍然维持的情况下，大宗商品总体仍将维持高位，但难有大幅上涨空间
二、工业金属：流动性与基本面的夹击 - 弱势震荡并小有下滑
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16铜价 年通胀率（美）
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图：全球经济复苏缓慢，进程脆弱且不均衡 图：全球经济复苏缓慢，进程脆弱且不均衡
资料来源： Bloomberg 、长江证券研究部资料来源： Bloomberg 、长江证券研究部
全球经济复苏非常缓慢
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I P美 同比 I P欧 同比 I P日 同比
二、工业金属：流动性与基本面的夹击 - 弱势震荡并小有下滑
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图：美元指数仍然维持弱势 图：美元指数仍然维持弱势
资料来源： Bloomberg 、长江证券研究部资料来源： Bloomberg 、长江证券研究部
美元指数处于弱势
二、工业金属：流动性与基本面的夹击 - 弱势震荡并小有下滑
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图：铜价格主要驱动因素图：铜价格主要驱动因素
资料来源： Macquarie 、长江证券研究部资料来源： Macquarie 、长江证券研究部
图：铝价格主要驱动因素图：铝价格主要驱动因素
基本面重归金属价格的主导因素
二、工业金属：流动性与基本面的夹击 - 弱势震荡并小有下滑
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图：锌价格主要驱动因素图：锌价格主要驱动因素
资料来源： Macquarie 、长江证券研究部资料来源： Macquarie 、长江证券研究部
基本面重归金属价格的主导因素
图：镍价格主要驱动因素图：镍价格主要驱动因素
二、工业金属：流动性与基本面的夹击 - 弱势震荡并小有下滑
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图：世行预计 2011 年的全球经济增长步伐将放缓，并且放缓程度可能超出预期（ GDP 增速）图：世行预计 2011 年的全球经济增长步伐将放缓，并且放缓程度可能超出预期（ GDP 增速）
资料来源：世界银行《世界经济展望》 2011 年 6 月、长江证券研究部资料来源：世界银行《世界经济展望》 2011 年 6 月、长江证券研究部
全球因素：全球经济复苏缓慢对金属需求产生压力
二、工业金属：流动性与基本面的夹击 - 弱势震荡并小有下滑
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全球
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图：全球基本金属消费增速与全球 GDP 增速具有较强一致性图：全球基本金属消费增速与全球 GDP 增速具有较强一致性
资料来源： Bloomberg 、长江证券研究部资料来源： Bloomberg 、长江证券研究部
二、工业金属：流动性与基本面的夹击 - 弱势震荡并小有下滑 全球因素：全球经济复苏缓慢对金属需求产生压力
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6全球铜消费增速 GDP全球 增速（左轴）
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15GDP全球 增速 全球铝消费增速（右轴）
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图：中国占全球基本金属消费的 40%图：中国占全球基本金属消费的 40%
资料来源： Macquarie 、长江证券研究部资料来源： Macquarie 、长江证券研究部
中国因素：经济增速回落、结构转型制约工业金属消费增速
图：中国基本金属需求增速维持在低位图：中国基本金属需求增速维持在低位
二、工业金属：流动性与基本面的夹击 - 弱势震荡并小有下滑
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铜 铝 铅 锌 镍 锡
2000年 2008年 2010年 2011Q1
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图：中国 PMI 出现下滑迹象 图： 2011 年 1-4 月中国工业金属进口数据总体表现低迷 图：中国 PMI 出现下滑迹象 图： 2011 年 1-4 月中国工业金属进口数据总体表现低迷
资料来源： Macquarie 、长江证券研究部资料来源： Macquarie 、长江证券研究部
中国因素：经济增速回落、结构转型制约工业金属消费增速
二、工业金属：流动性与基本面的夹击 - 弱势震荡并小有下滑
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中国PMI 中国-原材料库存 中国-新订单 中国-产成品库存
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精炼铜 原铝 精炼镍 精炼铅 精炼锌 精炼锡
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图：房地产投资增速下降将压制基本金属消费 图：房地产投资增速下降将压制基本金属消费
资料来源： CRU 、 CEIC 、 长江证券研究部资料来源： CRU 、 CEIC 、 长江证券研究部
图：基本金属在我国建筑领域消费比重较高图：基本金属在我国建筑领域消费比重较高
中国因素：经济增速回落、结构转型制约工业金属消费增速
二、工业金属：流动性与基本面的夹击 - 弱势震荡并小有下滑
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120%房地产开发投资累计同比 %房地产销售面积累计同比 商品房销售价格指数
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资料来源： CRU 、 CEIC 、 长江证券研究部资料来源： CRU 、 CEIC 、 长江证券研究部
图：长期来看，我国城市化进程仍将拉动金属的消费需求 图：长期来看，我国城市化进程仍将拉动金属的消费需求
中国因素：经济增速回落、结构转型制约工业金属消费增速
二、工业金属：流动性与基本面的夹击 - 弱势震荡并小有下滑
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资料来源： CRU 、 CEIC 、 长江证券研究部资料来源： CRU 、 CEIC 、 长江证券研究部
图：全球工业金属消费增速出现回落 图：全球工业金属消费增速出现回落
中国因素：经济增速回落、结构转型制约工业金属消费增速
二、工业金属：流动性与基本面的夹击 - 弱势震荡并小有下滑
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铜 铝 铅 锌 镍 锡
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铜 铝 铅 锌 镍 锡
图：中国工业金属消费增速出现回落 图：中国工业金属消费增速出现回落
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图：锡镍铜全球供给集中度较高，但镍生铁对镍有替代图：锡镍铜全球供给集中度较高，但镍生铁对镍有替代
工业金属中相对较好的是 - 铜、锡
逻辑：高供给集中度 + 供给偏紧 + 低库存
资料来源： Brookhunt 、 CRU 、长江证券研究部资料来源： Brookhunt 、 CRU 、长江证券研究部
图：铜、锡内在基本面优于其他工业金属 图：铜、锡内在基本面优于其他工业金属
二、工业金属：流动性与基本面的夹击 - 弱势震荡并小有下滑
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镍 锡 铜 铝 锌 铅
6前 家全球产商占比
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图：库存水平铜较低，铝最高图：库存水平铜较低，铝最高
资料来源： Macquarie 、 长江证券研究部资料来源： Macquarie 、 长江证券研究部
二、工业金属：流动性与基本面的夹击 - 弱势震荡并小有下滑 工业金属中相对较好的是 - 铜、锡
逻辑：高供给集中度 + 供给偏紧 + 低库存
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铝 镍 锌 锡 铅 铜
库存消费比（周）
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图：货币超发以刺激经济 图：主要国家外债占 GDP 比重维持在较高水平
图：货币超发以刺激经济 图：主要国家外债占 GDP 比重维持在较高水平
三、贵金属 -- 黄金：仍有上涨预期
资料来源： Bloomberg 、长江证券研究部资料来源： Bloomberg 、长江证券研究部
纸币贬值是推动金价长期上涨的主要原因
“黄金在我们的制度中具有重要的作用。它作为最后的卫兵和紧急需要时的储备金，还没有任何其他的东西可以取代它。” ——凯恩斯
“黄金在我们的制度中具有重要的作用。它作为最后的卫兵和紧急需要时的储备金，还没有任何其他的东西可以取代它。” ——凯恩斯
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2.2M2/ GDP美国 M2/ GDP中国 （右轴）
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美国 欧元区 英国
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美元指数仍然维持弱势
图：金价和美元走势近 10 年来保持 80% 的负相关 图：金价和美元走势近 10 年来保持 80% 的负相关
三、贵金属 -- 黄金：仍有上涨预期
资料来源： Bloomberg 、长江证券研究部资料来源： Bloomberg 、长江证券研究部
图：高失业率下，美元弱势有助于刺激就业和经济增长图：高失业率下，美元弱势有助于刺激就业和经济增长
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100%失业率同比
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图：黄金价格与通胀预期指标负相关性较强 图：全球除日本外，其他发达经济体通胀率有所上升图：黄金价格与通胀预期指标负相关性较强 图：全球除日本外，其他发达经济体通胀率有所上升
三、贵金属 -- 黄金：仍有上涨预期
资料来源： wind 、 Macquarie 、长江证券研究部资料来源： wind 、 Macquarie 、长江证券研究部
黄金仍有通胀的投资需求
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04-07
05-01
05-07
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07-07
08-01
08-07
09-01
09-07
10-01
10-07
11-01
美国 日本 欧元区 英国
汇聚财智 共享成长
在低利率环境下，黄金具有相对的高收益
三、贵金属 -- 黄金：仍有上涨预期
资料来源： Bloomberg 、长江证券研究部资料来源： Bloomberg 、长江证券研究部
图：低利率环境下，黄金价格有较强的上涨动力图：低利率环境下，黄金价格有较强的上涨动力 图：各国实际利率总体依然为负 图：各国实际利率总体依然为负
-4%
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-1%
0%
1%
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3%
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5%
11-0410-0609-0808-1007-1207-0206-0405-0604-0803-1002-1202-0201-0400-0699-0898-1097-1297-0296-0495-0694-0893-1092-1292-0291-0490-06
0
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400
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800
1000
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1600
1800 实际美国联邦利率 黄金价格
-6
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00-0
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1
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1
美国 日本 英国 中国 欧盟
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图：黄金与虚拟资产价格总体呈负相关性，是较好的避险工具 图：欧猪五国公共债务占 GDP 比重较高 图：黄金与虚拟资产价格总体呈负相关性，是较好的避险工具 图：欧猪五国公共债务占 GDP 比重较高
三、贵金属 -- 黄金：仍有上涨预期
资料来源： Bloomberg 、长江证券研究部资料来源： Bloomberg 、长江证券研究部
避险需求支撑金价
-0. 5 -0. 4 -0. 3 -0. 2 -0. 1 0 0. 1 0. 2 0. 3 0. 4 0. 5
Trade-weighted US dollar
Brent crude oil (US$/bbl)
S&P GS Commodity Index
R/J CRB Index
DJ UBS Commodity Index
BarCap 1-3 month T-bills
BarCap US Treasury Index
BarCap US Credit Index
BarCap US High Yield Index
S&P 500
DJ Industrial Average
Russell 3000
MSCI World ex-US
DJ/ Wilshire REITs Index
0
20
40
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80
100
120
140
160
2003年 2004年 2005年 2006年 2007年 2008年 2009年 2010年
希腊 爱尔兰 葡萄牙 西班牙 意大利
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央行售金减少，各国更加重视黄金的外汇储备，中国保底
图： 2000 年以来全球官方售金日趋减少 图： 07 年以来新兴国家黄金占外汇储备比重有上升趋势 图： 2000 年以来全球官方售金日趋减少 图： 07 年以来新兴国家黄金占外汇储备比重有上升趋势
三、贵金属 -- 黄金：仍有上涨预期
资料来源： WGC 、 长江证券研究部资料来源： WGC 、 长江证券研究部
- 800- 700- 600- 500- 400- 300- 200- 100
0100200
2000
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2005
2006
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2010
净销售 净购买
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央行售金减少，各国更加重视黄金的外汇储备，中国保底
图：全球央行黄金储备情况（ 2010 年 6 月） 图： 目前各国黄金占外汇储备比重情况 图：全球央行黄金储备情况（ 2010 年 6 月） 图： 目前各国黄金占外汇储备比重情况
三、贵金属 -- 黄金：仍有上涨预期
资料来源： WGC 、 长江证券研究部资料来源： WGC 、 长江证券研究部
73%68% 67% 66%
24%
3%6% 8%
2%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
美国 德国 意大利 法国 瑞士 日本 俄罗斯 印度 中国
8134
34062967
2452 2435
1054 1040765 669 613 558
0
1000
2000
3000
4000
5000
6000
7000
8000
9000
美国 德国 I MF 意大利 法国 中国 瑞士 日本 俄罗斯 荷兰 印度
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四、新材料
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表 ：钛合金性能优异：质轻、屈强比大、耐腐蚀、加工性能好 表 ：钛合金性能优异：质轻、屈强比大、耐腐蚀、加工性能好
资料来源：仪器信息网 资料来源：仪器信息网
四、新材料：军工装备升级—看好钛和高温合金
性能参数 钛合金 铝合金 铜合金 镁合金 高强钢合金钢（ 20Cr
） 钨
密度 kg/m3 4500 2600-2800 8900 1760-1830 7850 1900
弹性模量 Gpa 100-120 70-79 110-120 41-45 190-210 340-380
热膨胀系数 10 （ -6 ） /℃ 8.1-11 23 16.6-17.6 26.1-28.8 14 12
屈服强度 Mpa 760-1000 35-500 55-760 80-280 540
抗拉强度 Mpa 900-1200 100-550 230-830 140-340 835 1400-4000
屈强比 0.84 0.35-0.90 0.24-0.92 0.57-0.82 0.65
伸长率 10 1-45 4-50 2-20 10 0-4
钛能上天，能入海 钛：航空、军工双引擎，助推行业景气复苏钛：航空、军工双引擎，助推行业景气复苏
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图 1：钛行业产业链图 1：钛行业产业链
资料来源：仪器信息网 资料来源：仪器信息网
四、新材料：军工装备升级—看好钛和高温合金
钛能上天，能入海 钛：航空、军工双引擎，助推行业景气复苏钛：航空、军工双引擎，助推行业景气复苏
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图：国际航钛需求有回升迹象 图：国内船舶需求比重增加图：国际航钛需求有回升迹象 图：国内船舶需求比重增加
资料来源： TIMET 、钛工业发展 资料来源： TIMET 、钛工业发展
国际航钛需求有回升迹象，国内船舶需求比重增加
四、新材料：军工装备升级—看好钛和高温合金钛：航空、军工双引擎，助推行业景气复苏钛：航空、军工双引擎，助推行业景气复苏
0102030405060708090
100
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
商用航空领域 军用领域 工业领域 新兴市场领域
0%
20%
40%
60%
80%
100%
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
化工 航空航天 体育休闲 船舶冶金电力 制盐 医药海洋工程 其他
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图： 2010 年波音空客民用飞机订单量及交付量明显回升图：波音 787 和空客 350交付数预测 图： 2010 年波音空客民用飞机订单量及交付量明显回升图：波音 787 和空客 350交付数预测
资料来源： Boeing 、 Airbus 资料来源： Boeing 、 Airbus
四、新材料：军工装备升级—看好钛和高温合金钛：航空、军工双引擎，助推行业景气复苏钛：航空、军工双引擎，助推行业景气复苏
0
500
1000
1500
2000
2500
3000
1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
波音空客总订单数 波音空客总交付数
020406080
100120140160
2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
B787 A350
全球航空业料将复苏
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表：波音大飞机生产将加速表：波音大飞机生产将加速
资料来源： Boeing 公司网站 、 Global Market Forecast 2009-2028 资料来源： Boeing 公司网站 、 Global Market Forecast 2009-2028
图：两大公司 10 年新订单均已超过 09 年总订单数量 图：预计未来 20 年新增飞机（ 100座以上）需求 24951架图：两大公司 10 年新订单均已超过 09 年总订单数量 图：预计未来 20 年新增飞机（ 100座以上）需求 24951架
0
20
40
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10-01 10-02 10-03 10-04 10-05 10-06 10-07 10-08 10-09 10-10 10-11
波音 空客
16977
4237
2008 1729
0
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4000
6000
8000
10000
12000
14000
16000
18000
小型单通道 小型双通道 中型双通道 大型
100新增飞机需求（ 座以上，架）
公告时间 型号 提速开始时间 原计划交付量 未来交付量 增速
2010.03.19 B777 2011 年 6 月 7 架 / 月 40%
2010.03.19 B747-8 2010 年中期 5 架 / 月 33%
2010.05 B737 2012 年 31.5 架 / 月 1.5 架 / 月 8%
全球航空业料将复苏
四、新材料：军工装备升级—看好钛和高温合金钛：航空、军工双引擎，助推行业景气复苏钛：航空、军工双引擎，助推行业景气复苏
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表：中国战斗机数量有望显著增长表：中国战斗机数量有望显著增长
资料来源： Globalsecurity资料来源： Globalsecurity
中国新一轮军备升级料将拉动国内钛需求增长
表：中国主要船舰数量预测表：中国主要船舰数量预测
1995 2000 2003 2005 2010 2015
ATTACK 58 96 225 500 600
JH-7 20 20 25 150 200
SU-30MKK 38 76 200 350 600
FIGHTER 46 48 133 196 388 600
J-11 46 48 133 180 238 300
J-10 10 100 100
J-9/FC-1 6 50 200
合计 92 212 458 842 1776 2600
1985 1990 1995 2000 2005 2007 2010 2015 2020
潜艇 117 63 48 50 55 62 63 71 78
驱逐舰 15 18 18 19 24 27 26 25 26
护卫舰 31 37 32 40 46 47 47 47 47
导弹舰 212 213 222 94 82 111 84 94 94
合计 375 331 320 203 207 247 220 237 245
四、新材料：军工装备升级—看好钛和高温合金钛：航空、军工双引擎，助推行业景气复苏钛：航空、军工双引擎，助推行业景气复苏
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表：国内外钛材规格比较表：国内外钛材规格比较
注：表中数据分别系宝钛股份 08 年增发项目和西部材料 08 年非公开发行项目钛材规格，两公司项目均预计 11-12 年建成资料来源： CNKI 、公司公告、长江证券研究部整理 注：表中数据分别系宝钛股份 08 年增发项目和西部材料 08 年非公开发行项目钛材规格，两公司项目均预计 11-12 年建成资料来源： CNKI 、公司公告、长江证券研究部整理
国内平均水平 宝钛股份 西部材料 国外领先水平
薄板（ mm ） ≥0.8 0.3-1.0 0.4-4 ≤0.5
厚板（ mm ） 40-50 85 4-100 ≥70
棒材（ Φmm ） 250-300 ≥350 30-600 ≥400
国产钛合金产品性能大幅提升，与 TIMEX、 RTI 等公司差距逐步缩小 ， 航空、军工用钛有望实现进口替代
四、新材料：军工装备升级—看好钛和高温合金钛：航空、军工双引擎，助推行业景气复苏钛：航空、军工双引擎，助推行业景气复苏
汇聚财智 共享成长
图：全球钛供应格局稳定图：全球钛供应格局稳定
资料来源： Timet 、 RTI 、 ATI 、 VSMPO 、宝钛股份年报、长江证券研究部整理；注： VSMPO-AVISMA 销量为钛产品总销量， 10 年数据为预测值 资料来源： Timet 、 RTI 、 ATI 、 VSMPO 、宝钛股份年报、长江证券研究部整理；注： VSMPO-AVISMA 销量为钛产品总销量， 10 年数据为预测值
全球钛供应格局比较稳定
四、新材料：军工装备升级—看好钛和高温合金钛：航空、军工双引擎，助推行业景气复苏钛：航空、军工双引擎，助推行业景气复苏
7395. 9
11474. 8
15050
1142512790
4762. 8
14755. 608
10699. 516811547. 2952
25628
2019722000
0
5000
10000
15000
20000
25000
30000
08年 09年 10年
宝钛股份 Ti met RTI ATI VSMPO-AVI SMA
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图：未来全球钛材需求预测 图：未来全球钛材需求预测
资料来源： RTI 资料来源： RTI
钛需求料将持续增长
0
1
2
3
4
5
6
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2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
工业用钛 航空用钛 军工用钛
四、新材料：军工装备升级—看好钛和高温合金钛：航空、军工双引擎，助推行业景气复苏钛：航空、军工双引擎，助推行业景气复苏
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图：高温合金用量占航空发动机总重量的 40% － 60% 以上 图：高温合金也应用于燃气轮机热端部件 图：高温合金用量占航空发动机总重量的 40% － 60% 以上 图：高温合金也应用于燃气轮机热端部件
资料来源： CNKI 资料来源： CNKI
高温合金的耐高温、耐腐蚀，持久抗应力使其成为航空发动机和燃气轮机的主要材料
四、新材料：军工装备升级—看好钛和高温合金高温合金：性能优异，军备投入增加的受益者高温合金：性能优异，军备投入增加的受益者
汇聚财智 共享成长
图：中国 11 年国防预算较 10 年执行数增长 12.7% 图：中国军费开支占 GDP 比例仍较小 图：中国 11 年国防预算较 10 年执行数增长 12.7% 图：中国军费开支占 GDP 比例仍较小
资料来源：国防白皮书 资料来源：国防白皮书
未来 5 年国家军备投入预计将持续增加
四、新材料：军工装备升级—看好钛和高温合金高温合金：性能优异，军备投入增加的受益者高温合金：性能优异，军备投入增加的受益者
0
1000
2000
3000
4000
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6000
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50 51 52 53 54 55 56 57 58 59 60 61 62 63 64 65 66 67 68 69 70 71 72 73 74 75 76 77 78 79 80 81 82 83 84 85 86 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11
0
0.05
0.1
0.15
0.2
0.25
0.3
中国军费开支（亿人民币） 增长率
2. 1%
1. 0%1. 3%
1. 8%2. 3%
2. 7% 2. 7%
4. 0%
4. 8%
10. 4%
0. 0%
2. 0%
4. 0%
6. 0%
8. 0%
10. 0%
12. 0%
中国 日本 德国 意大利 法国 英国 印度 俄罗斯 美国 沙特
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资料来源： CNKI 资料来源： CNKI
中国航空发动机未来需求量持续增加
四、新材料：军工装备升级—看好钛和高温合金高温合金：性能优异，军备投入增加的受益者高温合金：性能优异，军备投入增加的受益者
图左：未来 5 年国产军航发动机需求持续增加且紧迫 图：未来 5 年国产民航发动机需求持续增加
图左：未来 5 年国产军航发动机需求持续增加且紧迫 图：未来 5 年国产民航发动机需求持续增加
民机 民航发动机
机型
未来5 年新需求量(架 )
未来10 年
新需求量（架
）
单价（百万美元）
占飞机值比例
国产市场份额
未来 5年市场容量（百万美
元）
未来 10年市场容量（百万美
元）
C919
0 600 45 10% 0 2926
支线 225 450
15-28
15-30%
100 620
通航飞机 国内
3460 6576 1 25% 30% 260 490
通航飞机 国外
— 55000 1 1.5% — 200
国内总计
3685 7626 — — 440 4236
国产军机 国产军航发动机
机型 新增数量
替换数量
均价（万美元）
国产型号
外购比例
价值比例
市场容量（亿美元）
战斗机
J11 - - 3200 太行
-
25%
16.6
J10 - - 2800 太行 9.2
J15 - - 5000 太行 3.6
枭龙 - - 1500 WS13 - 2.6
J8 II - - 1300 WP13 - 5.3
教练机
J7, J8
- - 800 昆仑 - 5.6
JL9 - - 700 WP13 - 0.9
JL7 - - 450 WP13 - 0.3
L15 - - 1200 WS11 - 0.8
K8 - - 500 WS11 - 0.7
轰炸机飞豹 - - 1600 秦岭 - 5.8
轰 6 - - 1600 WP8 - 2
大型机平台
Y8 - - 1300 WJ6 - 2.7
太运 - - 3500 - - 1.2
直升机 Z 系列 - - 1200
WZ 系列 - 6.9
其他机型 - - - 1000 - - 3.1
零部件 - 4
总计 1265 1185 - 71.3
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图：燃气轮机需求持续增加且紧迫 图：全球主要军事强国舰船动力构成：燃气轮机占比较大图：燃气轮机需求持续增加且紧迫 图：全球主要军事强国舰船动力构成：燃气轮机占比较大
资料来源： CNKI 资料来源： CNKI
四、新材料：军工装备升级—看好钛和高温合金
中国燃气轮机未来需求量持续增加
45. 5%
20. 1%
16. 8%
14. 0%
3. 6%
燃气轮机燃油机联合动力蒸汽轮机核动力装置
高温合金：性能优异，军备投入增加的受益者高温合金：性能优异，军备投入增加的受益者
舰船、工业 30MW QC280/QD280 燃气轮机
类型 未来 5年需求
台 / 艘（家
）装配比例
未来 5 年需求（台
）
价格（万美元
）市场容量（
万美元）
舰船（ QC280）现役大舰 32 艘 2 0.5 32 25600
舰船（ QC280）新建军舰 20 艘 2 1 40 32000
工业（ QD280）中小电站
15-30KMW/ 年
— — 35 台 80000% 28000
工业（ QD280）油田等 — — 2-5 台 2800
配件、维修 — — — 1-3亿 / 年 — 13300
总计 — — — 110 台 — 101700
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图：国内主要的高温合金材料企业将受益于需求的持续增长图：国内主要的高温合金材料企业将受益于需求的持续增长
资料来源： CNKI 资料来源： CNKI
四、新材料：军工装备升级—看好钛和高温合金
以钢研高纳为代表的高温合金材料企业将受益于需求的持续增长高温合金：性能优异，军备投入增加的受益者高温合金：性能优异，军备投入增加的受益者
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图：钕铁硼永磁下游应用广泛图：钕铁硼永磁下游应用广泛
资料来源： CCID资料来源： CCID
钕铁硼性能优异，用途广泛
表：各种磁性材料中，烧结钕铁硼性能最优表：各种磁性材料中，烧结钕铁硼性能最优
四、新材料：节能降耗—看好钕铁硼和铝电极箔钕铁硼：广泛应用的节能降耗新材料，未来需求持续强劲钕铁硼：广泛应用的节能降耗新材料，未来需求持续强劲
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图：中国钕铁硼永磁应用于风能发电电梯消费类电子 图：日本钕铁硼永磁以 VCM 和电机为主图：中国钕铁硼永磁应用于风能发电电梯消费类电子 图：日本钕铁硼永磁以 VCM 和电机为主
资料来源： CCID资料来源： CCID
35%
35%
15%
8%
6% 1%
VCM电机MRI电声通信其他
钕铁硼性能优异，用途广泛
四、新材料：节能降耗—看好钕铁硼和铝电极箔
27%
16%
25%
21%
6%2%1%2%
节能风能发电设备节能电梯曳引机制造个人消费电子类产品VCM电机EPS节能环保空调混合动力汽车其他行业
钕铁硼：广泛应用的节能降耗新材料，未来需求持续强劲钕铁硼：广泛应用的节能降耗新材料，未来需求持续强劲
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图：节能空调需求潜力巨大 图：混合动力汽车需求增速较快图：节能空调需求潜力巨大 图：混合动力汽车需求增速较快
资料来源： CCID资料来源： CCID
钕铁硼下游需求强劲四、新材料：节能降耗—看好钕铁硼和铝电极箔
0
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2006 2007 2008 2009 2010E 2011E 2012E 2013E 2014E
0%
50%
100%
150%
200%
250%
300%
(风力发电对高性能钕铁硼永磁材料需求量 吨） 同比增长率
2008-2014 年风电行业对钕铁硼需求将保持 54% 的复合增长率 图：节能电梯需求增速超过 20% 2008-2014 年风电行业对钕铁硼需求将保持 54% 的复合增长率 图：节能电梯需求增速超过 20%
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2006 2007 2008 2009 2010E 2011E 2012E 2013E 2014E
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节能电梯对高性能钕铁硼永磁材料需求量（吨） 同比增长率
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变频空调对高性能烧结钕铁硼永磁材料的需求量（吨） 同比增长率
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混合动力汽车高性能钕铁硼永磁材料的需求量（吨） 同比增长率
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图：全球钕铁硼永磁材料产量稳定增长 图：中国主要钕铁硼生产企业产能比较 图：全球钕铁硼永磁材料产量稳定增长 图：中国主要钕铁硼生产企业产能比较
资料来源： CCID资料来源： CCID
全球钕铁硼产量稳定增长
四、新材料：节能降耗—看好钕铁硼和铝电极箔
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(全球钕铁硼产量 吨） %中国占比（ ）
13500
50003000
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中科三环 宁波韵升 太原刚玉 安泰科技 厦门钨业 银河磁体
已有产能 在建产能（吨）
钕铁硼：广泛应用的节能降耗新材料，未来需求持续强劲钕铁硼：广泛应用的节能降耗新材料，未来需求持续强劲
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图：稀土上涨使其占钕铁硼成本从 46% 上升到 73% 图：上游原料暴涨给行业带来短期困扰图：稀土上涨使其占钕铁硼成本从 46% 上升到 73% 图：上游原料暴涨给行业带来短期困扰
资料来源： CCID资料来源： CCID
稀土原料暴涨不改长期看好
四、新材料：节能降耗—看好钕铁硼和铝电极箔
73%
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稀土合金纯铁其他金属材料其他
国内现货金属钕
0100000200000300000400000500000600000700000800000900000
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钕铁硼：广泛应用的节能降耗新材料，未来需求持续强劲钕铁硼：广泛应用的节能降耗新材料，未来需求持续强劲
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图：铝电解电容器在高压、大容量领域占据主导地位 图：不同类型电容器产量占比图：铝电解电容器在高压、大容量领域占据主导地位 图：不同类型电容器产量占比
资料来源： CNKI 、公司公告、台湾工研院 IEK-ITIS 计划 资料来源： CNKI 、公司公告、台湾工研院 IEK-ITIS 计划
表：不同类型电容器性能对比表：不同类型电容器性能对比项目 铝电解电容器 钽电解电容器 薄膜电容器 陶瓷电容器
优点 比容量大、耐脉波电流能力强、成本低
漏电流小、寿命长、电容误差小、体积小
频率特性好、介电损耗小
高频：损耗小、耐脉波电流能力强、体积小；低频：比容量大、体积小
缺点 漏电流大、体积大 耐脉波电流能力弱、成本高
比容量小、耐脉波电流能力弱 高频：比容量小；低频：损耗大
优势应用领域
辅助旁路、工频整流、电源滤波
精密度要求高的小型消费电子领域
电源滤波、振荡、定时电路 高低频电路
34%
12%
43%
8%3%
铝电解电容器钽电解电容器陶瓷电容器薄膜电容器其他
铝电解电容器比容量大、成本低 促进消费升级
四、新材料：节能降耗—看好钕铁硼和铝电极箔铝电极箔：消费升级、日本产业链转移助推高景气持续 铝电极箔：消费升级、日本产业链转移助推高景气持续
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图：平板电视产量增长显著 图：中国变频器市场规模料将继续增长 图：平板电视产量增长显著 图：中国变频器市场规模料将继续增长
资料来源： IIT 、长江证券研究部 资料来源： IIT 、长江证券研究部
图：中国铝电解电容器下游需求结构图：中国铝电解电容器下游需求结构
44%
13%
23%
7%
5%8%
消费电子资讯产业工业电子通讯汽车电子其他
节能降耗政策助需求结构升级，铝电解电容器市场前景乐观
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07- 1 07- 2 07- 3 07- 4 08- 1 08- 2 08- 3 08- 4 09- 1 09- 2 09- 3 09- 4 10- 1 10- 2 10- 3 10- 4 11- 1
CRT PDP LCD
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0
0.1
0.2
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0.6
0.7
0.8
0.9
家用空调 变频空调（万台） %变频占比（ ）
四、新材料：节能降耗—看好钕铁硼和铝电极箔铝电极箔：消费升级、日本产业链转移助推高景气持续 铝电极箔：消费升级、日本产业链转移助推高景气持续
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图：中国电极铝箔需求预测 图：中国电极铝箔需求预测
资料来源： IIT 、长江证券研究部 资料来源： IIT 、长江证券研究部
图：预计全球（左）及中国（右）铝电解电容器市场保持增长图：预计全球（左）及中国（右）铝电解电容器市场保持增长
铝电容器及电极铝箔需求料将稳步增长
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2005 2006 2007 2008 2009 2010E 2011E 2012E
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全球铝电解电容器市场规模（亿元） %增长率（ ）
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中国铝电解电容器产量 需求量（亿只） %需求增长（ ）
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中国大陆电极箔消费量（万吨） %增长率（ ）
四、新材料：节能降耗—看好钕铁硼和铝电极箔铝电极箔：消费升级、日本产业链转移助推高景气持续 铝电极箔：消费升级、日本产业链转移助推高景气持续
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表：中国与日本企业生产工艺水平对比表：中国与日本企业生产工艺水平对比
资料来源：各公司公告 资料来源：各公司公告
日本公司 东阳光铝 新疆众和
高纯铝 偏析法 三层电解法 偏析法 +三层电解法
电子光箔 中高压光箔中高压光箔，但硫酸腐蚀后比容
量低 中高压光箔，但硫酸腐蚀后比容量低
腐蚀箔 硫酸腐蚀，最高比容可达 1μF/cm2硫酸腐蚀，最高比容仅达
0.72μF/cm2 低端
化成箔 纯无机酸化成纯无机酸化成，技术已达日本同
类水平 中低端
中国企业技术与日本领先水平之间差距逐步缩小，进口替代可期
铝电极箔：消费升级、日本产业链转移助推高景气持续 铝电极箔：消费升级、日本产业链转移助推高景气持续
四、新材料：节能降耗—看好钕铁硼和铝电极箔
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图左：地震可能加快日本高耗能产业（电能占化成箔总生产成本的 50-60%）向外转移步伐图 : 中国电极箔铝电解电容器市场规模逐年增长是日本相关产业未来向中国转移驱动因素之一 图左：地震可能加快日本高耗能产业（电能占化成箔总生产成本的 50-60%）向外转移步伐图 : 中国电极箔铝电解电容器市场规模逐年增长是日本相关产业未来向中国转移驱动因素之一
资料来源：各公司公告 资料来源：各公司公告
中国企业技术与日本领先水平之间差距逐步缩小，进口替代可期
铝电极箔：消费升级、日本产业链转移助推高景气持续 铝电极箔：消费升级、日本产业链转移助推高景气持续
四、新材料：节能降耗—看好钕铁硼和铝电极箔
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中国市场 全球市场（亿人民币） 中国占比
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五、总体观点
1. 工业金属： 中性
2.贵金属： 看好
3. 新材料看好：钛，高温合金，钕铁硼、铝电极箔
4. 重点推荐 : 宝钛股份，钢研高纳 中科三环，宁波韵升 东阳光铝，山东黄金
1. 工业金属： 中性
2.贵金属： 看好
3. 新材料看好：钛，高温合金，钕铁硼、铝电极箔
4. 重点推荐 : 宝钛股份，钢研高纳 中科三环，宁波韵升 东阳光铝，山东黄金
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六、盈利预测与评级 EPS（元
PE（倍）
最新每股净资产 PB
公司简称 当前股价 10A 11E 12E 10A 11E 12E 本次
江西铜业 33.88 1.56 2.18 2.72 21.7 15.5 12.5 10.34 3.28 推荐
铜陵有色 23.02 0.67 1 1.4 34.4 23.0 16.4 6.37 3.61 推荐
云南铜业 21.05 0.34 0.55 0.78 61.9 38.3 27.0 3.62 5.81 中性
中国铝业 11.47 0.058 0.11 0.23 197.8 104.3 49.9 3.84 2.99 谨慎推荐
云铝股份 10.91 0.04 0.13 0.22 272.8 83.9 49.6 3.33 3.28 谨慎推荐
西部矿业 14.64 0.42 0.56 0.62 34.9 26.1 23.6 4.77 3.07 中性
焦作万方 17.45 0.24 0.59 0.96 72.7 29.6 18.2 4.37 3.99 中性
南山铝业 9.43 0.36 0.64 0.83 26.2 14.7 11.4 7.7 1.22 推荐
中金岭南 12.77 0.45 0.52 0.65 28.4 24.6 19.6 2.96 4.31 推荐
驰宏锌锗 27.87 0.46 0.77 1.02 60.6 36.2 27.3 4.47 6.23 谨慎推荐
厦门钨业 43.46 0.51 1.07 0.85 85.2 40.6 51.1 3.89 11.17 推荐
中科三环 20.27 0.41 0.55 0.68 49.4 36.9 29.8 2.88 7.04 推荐
宝钛股份 26.18 0.008 0.1 0.45 3272.5 261.8 58.2 8.44 3.10 推荐
中金黄金 26.5 0.79 1.1 1.34 33.5 24.1 19.8 3.69 7.18 推荐
山东黄金 45.44 0.86 1.65 2.31 52.8 27.5 19.7 2.95 15.40 推荐
紫金矿业 7.09 0.33 0.46 0.58 21.5 15.4 12.2 8.44 0.84 谨慎推荐
锡业股份 29.78 0.46 0.73 0.97 64.7 40.8 30.7 5.85 5.09 谨慎推荐
金岭矿业 19.25 0.83 1.13 1.48 23.2 17.0 13.0 3.89 4.95 推荐
金钼股份 20.19 0.26 0.5 0.68 77.7 40.4 29.7 4.22 4.78 中性
汇聚财智 共享成长
葛军，长江证券有色金属行业研究员
分析师介绍
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