שיעור 6 משבר החוב בגוש היורו

6שיעור

משבר החוב בגוש היורו

רקע, התפתחויות ומבט לעתיד

- פרופ' ערן ישיב - 2007אינטגרציה כלכלית ופיננסית והמשברים מאז סמסטר א' תשע"ג

משבר החוב בגוש היורו – הרקע מקור עיקרי: נאומו של נגיד הבנק המרכזי של הולנד, קלאס קנוט,

15.10.2012

- פרופ' ערן ישיב - סמסטר א' תשע"ג2007אינטגרציה כלכלית ופיננסית והמשברים מאז

ההתכנסות בצמיחה

טרם פרוץ משבר החוב בגוש היורו, נצפתה בחלק • תופעה של התכנסות בצמיחה.PIIGSממדינות ה-

קצבי הצמיחה במדינות כגון אירלנד )וגם ספרד ויוון( • אחוזים מזה של גרמניה.20-45היו גבוהים בכ-

תופעה זו הייתה פחות בולטת באיטליה ופורטוגל.•ואולם, חלק גדול מצמיחה זו מומן ע"י הלוואות...•


ההתכנסות בצמיחה - המשך

Source: speech by Klaas Knot, President of the Netherlands Bank, 15.10.2012


אינטגרציה כלכלית ופיננסית והמשברים מאז 2007 - פרופ' ערןישיב - סמסטר א' תשע"ג

עליות השכר, אינפלציה ואובדן תחרותיות

-1970בשלושת העשורים שלפני הקמת גוש היורו )• 3(, קצב עליית שכר העבודה בגרמניה )גדל פי 1999

בקירוב בתקופה זו( היה נמוך בהרבה מזה של מדינות (, פורטוגל 14(, ספרד )פי 12דרום אירופה: איטליה )פי

(.55( ויוון )פי 35)פי מגמה זו גרמה לשחיקת התחרותיות של ארבע המדינות •

הנ"ל )פגיעה בשער החליפין הריאלי בעקבות עליית רמת המחירים המקומית(.

בימים שלפני הקמת גוש היורו, למדינות הללו הייתה •אפשרות להתמודד עם הפגיעה בתחרותיות באמצעות ביצוע פיחותים נומינאליים של המטבעות שלהן )למשל

(.DMיחסית ל-

עליות השכר, אינפלציה ואובדן תחרותיות - המשך

, מדינות גוש היורו איבדו את האפשרות 1999לאחר שנת •להשתמש בכלי המדיניות הנ"ל.

לאור זאת, הייתה תקווה כי הן תסתגלנה למציאות החדשה •ע"י בלימת עליית שכר העבודה )באמצעות רפורמות בשוק

העבודה, כמו שנעשה בגרמניה(.ואולם, גם הקמת גוש היורו לא שינתה את המגמה. שכר •

העבודה במדינות דרום אירופה המשיך לעלות בקצב גבוה.עובדה זו גרמה לאינפלציה גבוהה יחסית ולפגיעה •

בתחרותיות ==< האטה כלכלית!


עליות השכר, אינפלציה ואובדן תחרותיות - המשך



המשמעת הפיסקאלית – החוב הציבורי

גם לפני הקמת גוש היורו, מדינות דרום אירופה )בפרט •יוון, איטליה ופורטוגל( התאפיינו בחוסר משמעת

פיסקאלית., הן צמצמו את הגירעונות 1999בשנים שלפני •

התקציביים שלהן על מנת לעמוד בקריטריונים לכניסה לאיחוד המוניטארי האירופי.

ואולם, לאחר שנכנסו לגוש היורו, הן החלו לחזור ולנהל •גירעונות הולכים וגדלים, ובכך גרמו לעלייה בסה"כ החוב

הציבורי שלהן.


המשמעת הפיסקאלית – החוב הציבורי - המשך




Source: IMF Fiscal Monitor, October 2012


המשמעת הפיסקאלית– החוב הציבורי - המשך

Source: IMF Fiscal Monitor, October 2012



בהקשר זה, יש להזכיר את העבודה האמפירית שנכתבה ע"י •Baum, Chicherita-Westphal & Rotter )ECB Working

Paper no. 1450, 2012(.בעבודה זו, המחברים מנסים לאמוד )אקונומטרית(, על סמך •

, את השפעתו של 1990-2010נתונים מגוש היורו בשנים החוב הציבורי )ביחס לתוצר( על הצמיחה.

ממצאם המרכזי:•יחס חוב-תוצר נמוך יחסית משפיע חיובית )מובהק!( על הצמיחה.•, השפעה זו 67%ואולם, כאשר מגיעים ליחס חוב-תוצר של כ-•

מתאפסת. ומעלה, ההשפעה הופכת להיות 95%עבור יחס חוב-תוצר של כ-•

שלילית )ומובהקת(.


משמעת השוק – שערי הריבית על אג"ח

בדרך כלל, הציפייה היא שהשווקים יכולים לגרום •לממשלות לשפר את דרכיהן באמצעות "עונש" - גביית

ריבית גבוהה יותר על האג"ח שלהן )כלומר, תשלום גבוה יותר על החוב הציבורי!!(.

בעשר השנים הראשונות לקיום גוש היורו זה לא קרה, •מה שאפשר למדינות דרום אירופה להמשיך במדיניות

הלא מרוסנת שלהן.אבל כאשר השווקים הבינו את המצב ו"הענישו" את •

הממשלות, העונש היה כבד ביותר.


משמעת השוק – המשך



משמעת השוק – המשך

Source: Drudi, Durre & Mongelli (ECB Working Paper no. 1467, 2012)


היכן זה התחיל: ההתפתחויות העיקריות במשבר החוב בגוש היורו מתחילתו ועד סוף

2011שנת



Source: http://www.thefinancialist.com/making-the-european-debt-crisis-a-timeline/

: פרוץ המשבר - שנת 2011/2012הדרך ל-2009



2010: שנת 2011/2012הדרך ל-



- המשך2010: שנת 2011/2012הדרך ל-



2011: שנת 2011/2012הדרך ל-



2011סוף שנת : 2011/2012הדרך ל-

: מיתון והתאוששות חלקית 2011-2012אירופה בלבד

שנת • סוף שמשבר 2011לקראת לכך חששות נוצרו ,החוב בגוש היורו יחמיר.

באג"ח • החזיקו באירופה רבים ובנקים מאחר בחזרה כספם את יקבלו שלא חששו הם ממשלתיות,

ולפיכך נתנו פחות אשראי.נבלמה • באירופה הריאלית הפעילות מכך, כתוצאה

נצפתה מדינות )בהרבה מהצפוי יותר אף רבה במידה ירידה בתוצר(.

הפגיעה המשמעותית ביותר בפעילות הריאלית כתוצאה •מהחששות הנ"ל נצפתה באיטליה ובספרד.


, חלה התאוששות מסוימת, בעקבות 2012במהלך שנת •צעדים שהרגיעו את השווקים והפחיתו את מידת אי

הוודאות.התאוששות זו נבעה מסדרה של צעדים, ביניהם:•

•( לבנקים נמוכה בריבית נזילות הבנק LTROהזרמת ע"י )המרכזי האירופי.

התחייבות להקמת מוסדות שיגבירו את המשמעת •הפיסקאלית.

איטליה וספרד – רפורמות, קיצוצים בגירעון, שיפור •התחרותיות, שינויים במערכת הבנקים )ספרד(.

יוון – הסדרי חוב.•עם זאת, גוש היורו עדיין מצוי במשבר: הצעדים הללו •

הצליחו לבלום את התהליך, אך לא להפוך אותו )נכון (. 2012לרבעון השלישי של שנת


: מיתון והתאוששות חלקית בלבד - המשך2011-2012אירופה


Source: IMF World Economic Outlook, October 2012

: המצב הנוכחי2012אירופה

Source: Bloomberg


: המצב הנוכחי - המשך2012אירופה

Sources: Bloomberg; http://www.thefinancialist.com/making-the-european-debt-crisis-a-timeline/



Source: Bloomberg



Source: Goldman Sachs European Economics Analyst, issue 12/31, 22.11.2012.



Source: Goldman Sachs European Economics Analyst, issue no. 12/31, 22.11.2012.



תחזית קרן המטבע הבינלאומית 2012/2013ל-


Source: IMF World Economic Outlook, October 2012

- 2012/2013תחזית קרן המטבע הבינלאומית ל-המשך


התחזיות: •כ-• של שלילית צמיחה - בכללותו היורו גוש 0.5%לגבי

צמיחה 2012בשנת – מכן לאחר איטית והתאוששות ,.2013 בשנת 0.25%חיובית של כ-

עם זאת, צפויים הבדלים בין המדינות השונות. •בשנת • היורו, גוש של הליבה" צפויה 2012ב"מדינות

צמיחה צפויה בה הולנד למעט לאפס, קרובה צמיחה שלילית.

עמוק • במיתון נמצאות היורו גוש של הפריפריה מדינות רק להתאושש להתחיל וצפויות אירלנד(, )למעט יחסית

.2013ב-בשנת • – הצמיחה באירופה המדינות המפותחות האחרות

כ-2012 למדי, איטית להיות צפויה ולהתאושש 0.25% ,.2013במהלך


Source: IMF World Economic Outlook, October 2012-2012/2013תחזית קרן המטבע הבינלאומית ל - המשך



- אירופה2012/2013תחזית גולדמן-סאקס ל-



– אירופה - 2012/2013תחזית גולדמן-סאקס ל-המשך

שיעור 6 משבר החוב בגוש היורו

Documents