2016 08 05 公司深度分析 -...
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深耕会议服务领域，打造一站式整合营销服务商 ■投资亮点一：从会议服务到整合营销，围绕客户需求的业务生态演变。
中青博联前身是从中青旅B端业务分拆出来的专注做会议服务的板块，
2002 年开始经营该领域因为，逐渐发展壮大成为具备重要影响力的的
智慧会展+数字营销整合服务企业。公司在会议活动领域，率先引入先
进的 MICE 会议管理理念，同时围绕客户需求不断丰富自己的业务组
合，做到该领域的行业龙头，积累大量优质客户；在发展过程中，通
过并购等方式，公司切入公关领域（公关关系协会 TOP25 榜单）、体
育板块（体育营销+赛事接待+自有 IP 的赛事项目+承接甲方的赛事）、
大型博览会等领域，充分深挖客户价值，发展稳定增长迅速。公司 2014
营业收入达到 23.31 亿元，同比增长 30.69%。
■投资亮点二：大行业，大企业。据产业信息网数据显示，2013 年会
议服务领域已达到万亿级规模。公司在会议服务领域深耕多年，积累
了庞大的优质客户资源，使得公司在拓展新业务方面有了得天独厚的
优势。当前公司已经服务超过 2300 家机构客户，包含 500 余家大型集
团客户，全球知名合作伙伴多达 2000 家，全年项目数量过万，整合营
销项目数量过千，已经具备了一定的规模优势和品牌影响力。除了规
模效应，公司在各版块布局清晰，战略明确，竞争优势突出。
■投资亮点三：发挥协同效应，整合优势明显 1）区域整合协同：公司
布局业务已覆盖我国 10 大核心城市，辐射国内 4 大经济发达区域，已
形成贴近客户需求的资源网络布局，不同业务相得益彰，不同地区也
可以很好的发挥区域协同作用，形成完整的整合链条。2）上市母公司
协同效应：作为 A 股上市公司的控股公司，母公司所提供的多维度资
源支持，无疑成为了公司强有力的后盾。3）多业务协同效应：公司作
为整合营销提供商，基于其掌握的优质客户资源，不断开发新业务，
实现新老业务联动，继续深挖客户价值。
■投资亮点四：目的地营销等业务极具发展潜力。目的地营销业务目前
在整个服务营销市场中处于萌芽状态，公司已经优先布局。该模式具
有很强的可复制性，未来这片蓝海可开发程度不容小觑，将为公司带
来“1+1>2”的规模增长效用。公司承办的本溪国际枫叶节暨“五彩辽
宁”国际极限越野挑战赛，项目人数达 1100 人，形成了公司自有的赛
事 IP，是公司典型的目的地营销成功案例之一。同时，随着公司整合
营销服务能力的增强，未来公司将有能力承接更高规格的会议，逐渐
构建自己的服务壁垒。公司服务的“第二届世界互联网大会”等项目
展示了公司专业度、提升了品牌影响力，为公司未来发展具有重要作
Tabl e_Title
2016 年 08 月 05 日
中青博联（837784.OC）
Tabl e_BaseInfo
公司深度分析 证券研究报告
投资评级 买入-A
首次评级
股价（2016-07-29） 15.64 元 Tabl e_Mar ketInfo
交易数据
总市值（百万元） 1,621.87
流通市值（百万元） 57.87
总股本（百万股） 103.70
流通股本（百万股） 3.70
12 个月价格区间 /元
Tab le_Chart
股价表现
资料来源：Wind 资讯
升幅% 1M 3M 12M
相对收益 -1.41 -2.08 18.73
绝对收益 -1.51 -1.51 -1.51
诸海滨 分析师 SAC 执业证书编号：S1450511020005
021-35082062 Tab le_Report
相关报告
-26%
-21%
-16%
-11%
-6%
-1%
4%
2015-08 2015-12 2016-04
中青博联 沪深300
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用。
■投资建议：买入-A 投资评级。我们预计公司 2016 年-2017 年的收入
增速分别为 35%、30%，净利润增速分别为 39.3%、38.7%，成长性
突出；首次给予买入-A 的投资评级。
■风险提示：经济波动风险，行业竞争风险，业绩增长不及预期风险
(百万元) 2013 2014 2015E 2016E 2017E
主营收入 1,784.0 2,331.5 1,800.0 2,430.0 3,159.0
净利润 48.4 54.1 62.0 86.3 119.7
每股收益(元) 0.47 0.52 0.60 0.83 1.15
每股净资产(元) 1.75 2.16 3.52 4.35 5.50
盈利和估值 2013 2014 2015E 2016E 2017E
市盈率(倍) 34.0 30.5 26.6 19.1 13.8
市净率(倍) 9.1 7.4 4.5 3.7 2.9
净利润率 2.7% 2.3% 3.4% 3.6% 3.8%
净资产收益率 26.6% 24.2% 17.0% 19.1% 21.0%
股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0%
ROIC 61.4% 1933.3% -86.1% 49.7% 数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测
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公司深度分析/中青博联
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内容目录
1. 投资亮点一：从会议服务到整合营销，围绕客户需求的业务生态演变 .................................. 5
1.1. 十年回眸，公司发展历程梳理 ....................................................................................... 5
1.1.1. 会议服务领域龙头，MICE 行业领军企业 ............................................................ 5
1.1.2. 公关业务连年进入全国 TOP25 榜单 .................................................................... 6
1.1.3. 体育板块开始绽放 ................................................................................................ 7
1.1.4. 展览业务拓荒 ....................................................................................................... 7
1.2. 优质客户资源成为公司稳定快速发展核心元素 ............................................................. 8
2. 投资亮点二：大行业，大企业 .............................................................................................. 10
2.1. 规模优势明显 .............................................................................................................. 10
2.2. 各业务规划清晰，具备行业竞争力 .............................................................................. 12
2.3. 行业空间大,受经济波动较小........................................................................................ 12
3. 投资亮点三：发挥协同效应，整合优势明显 ........................................................................ 13
3.1. 区域协同作用: ............................................................................................................. 13
3.2. 母公司协同作用 ........................................................................................................... 14
3.3. 多业务间协同作用 ....................................................................................................... 14
4. 投资亮点四：目的地营销等业务极具发展潜力 ..................................................................... 15
4.1. 目的地营销业务开拓发展蓝海 ..................................................................................... 15
4.2. 会议活动整合能力进一步提升，专业度支持公司承揽大型项目 .................................. 16
5. 盈利预测和公司估值 ............................................................................................................. 18
5.1. 盈利预测 ...................................................................................................................... 18
5.2. 公司估值 ...................................................................................................................... 18
图表目录
图 1：中青博联标识和宣传语 ...................................................................................................... 5
图 2：中青博联——最早引入 MICE 管理理念 ............................................................................ 5
图 3：会议服务案例：某知名互联网公司“创新年度峰会” ........................................................... 6
图 4：会议服务案例：第六届中国企业国际融资洽谈会 .............................................................. 6
图 5：公司获得年度最佳会展公司“金椅子”奖 ............................................................................. 6
图 6：2015 年中国市场最具影响力活动“奇迹奖” ........................................................................ 6
图 7：体育业务案例：某世界知名男装奢侈品牌高尔夫邀请赛 ................................................... 7
图 8：体育业务案例：五彩辽宁活动 ........................................................................................... 7
图 9：业态持续创新，构造整合营销生态.................................................................................... 8
图 10：公司服务客户 .................................................................................................................. 8
图 11：公司客户——快销类 ........................................................................................................ 9
图 12：公司客户——医药和 IT 类 ............................................................................................... 9
图 13：公司客户——保险和汽车类 ............................................................................................ 9
图 14：中青博联的业务链条 ..................................................................................................... 10
图 15：公司营业收入 （单位：亿元） ..................................................................................... 10
图 16：净利润（单位：万元） .................................................................................................. 10
图 17：收入对比（会议板块） .................................................................................................. 11
图 18：收入同业对比（营销） .................................................................................................. 11
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公司深度分析/中青博联
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图 19：会议服务行业规模 ......................................................................................................... 12
图 20：整合区域资源 ................................................................................................................ 13
图 21：公司全国业务布局 ......................................................................................................... 14
图 22：公司资源支持链条 ......................................................................................................... 14
图 23：公司新老业务联动模式 .................................................................................................. 15
图 24：黑龙江旅游目的地营销案例 .......................................................................................... 16
图 25：内蒙古旅游目的地营销案例 .......................................................................................... 16
图 26：互联网资源整体规划布局 .............................................................................................. 17
图 27：互联网大会图片资料 ..................................................................................................... 17
表 1：公关业务 TOP25 企业名单(2015 年度) ............................................................................. 7
表 2：公司各领域对标企业 ....................................................................................................... 12
表 3：公司与蓝色光标的对比情况 ............................................................................................ 12
表 4：此处录入标题 .................................................................................................................. 18
表 5：公司估值对比 .................................................................................................................. 18
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公司深度分析/中青博联
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1. 投资亮点一：从会议服务到整合营销，围绕客户需求的业务生态演
变
1.1. 十年回眸，公司发展历程梳理
中青博联整合营销顾问股份有限公司（简称“中青博联”，原“中青旅会展”）是中青旅控股
股份有限公司旗下的专业子公司,以专业化的架构、团队和服务模式为客户提供整合营销服务
的企业。中青旅原来有四块业务：面向 C 端的旅游业务、面向 B 端的机构业务，； 景区的投
资运营业务；酒店业务。
中青博联前身是从中青旅 B 端业务分拆出来的专注做会议、奖励活动服务的板块，2002 年
开始经营该领域业务，逐渐发展壮大成为中国具备重要影响力的智慧会展+数字营销整合服
务企业。
图 1：中青博联标识和宣传语
资料来源：安信证券研究中心，公司官网
1.1.1. 会议服务领域龙头，MICE 行业领军企业
公司自成立以来在会议服务领域深耕多年，获得了市场的认可，占据了行业的领导地位。在
发展的过程中，公司引入先进的 MICE 会议管理理念，即 Meetings(会议)、Incentives(奖
励旅游)、Conferencing/Conventions(大型企业会议)、Exhibitions/Exposition(活动展览)的会
议生态。
图 2：中青博联——最早引入 MICE 管理理念
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公司深度分析/中青博联
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资料来源：安信证券研究中心，公司官网
围绕 MICE 理念，公司不断丰富自己的业务组合。公司当前业务已经覆盖会议管理、奖励活
动、公关传播、数字营销、体育营销、博览展览等多个领域，年项目数量过万。
图 3：会议服务案例：某知名互联网公司“创新年度峰会” 图 4：会议服务案例：第六届中国企业国际融资洽谈会
资料来源：安信证券研究中心，公司官网 资料来源：安信证券研究中心，公司官网
图 5：公司获得年度最佳会展公司“金椅子”奖 图 6：2015 年中国市场最具影响力活动“奇迹奖”
资料来源：安信证券研究中心，公司官网 资料来源：安信证券研究中心，公司官网
1.1.2. 公关业务连年进入全国 TOP25 榜单
随着公司发展壮大，中青博联持续围绕客户需求进行业态创新，公司并购了联科公关（现“中
青旅联科（北京）公关顾问有限公司”）展开相应的业务。公司的公关业务板块在此后连年
进入 TOP25 的榜单。
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表 1：公关业务 TOP25 企业名单(2015 年度)
AcrossChina 信诺传播 Itrax 爱创
BlueFocus Digital 蓝标数字 Linksus Digiwork 灵思云途
Burson-Marsteller 博雅公关 MRG 嘉利智联
Cenbo 森博公关 PUNA 世纪普纳
Chuan Digital 传智数字 Runder Finn 罗德公关
CY TS Linkage 中青旅联科 Shunya 宣亚国际
D&S 迪思传媒 Topline 尚诚同力
Daniel J. Edelman China Group 爱德曼中国 Trends Digital 趋势纵横
EVISIONDigital 时空观点 Trustwin 君信
FleishmanHillard 福莱（中国） Webershandwick 万博宣伟
Genedigi 际恒集团 Win’s 汪氏
HighTeam 海天网联 Zenith 哲基传播
HRH 恒瑞行
资料来源：安信证券研究中心,互联网公开资料
1.1.3. 体育板块开始绽放
围绕相应客户在权益上的相关需求， 公司 2011 年成立中青博联（北京）体育文化发展有限
公司。公司体育业务布局主要在体育营销+体育赛事的接待+自有 IP 的赛事项目+承接甲方的
赛事几个重要的领域，先后服务了“北京国际田联世界田径锦标赛”、“2022 北京冬奥会申
办”等重要国际赛事和活动。公司 2015 年创意、组织、承办本溪国际枫叶节暨“五彩辽宁”
国际极限越野挑战赛，项目人数达 1100 人，为公司打开了体育业务新的发展思路，赛事扩
大了公司的品牌影响力，形成自有的赛事 IP，预期相似的项目可以在全国其他市县复制。
图 7：体育业务案例：某世界知名男装奢侈品牌高尔夫邀请
赛
图 8：体育业务案例：五彩辽宁活动
资料来源：安信证券研究中心，公司官网 资料来源：安信证券研究中心，公司官网
1.1.4. 展览业务拓荒
2014 年中青旅博汇(北京)会展运营管理有限公司成立，开拓大型及超大型博览会运营业务，
先后服务了“2014 年青岛世园会”、“2015 年意大利米兰世博会”、“2016 年唐山世界园艺博
览会”等大型博览会，进一步实现了中青博联的整合营销服务战略目标。
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图 9：业态持续创新，构造整合营销生态
资料来源：安信证券研究中心，公司官网
1.2. 优质客户资源成为公司稳定快速发展核心元素
公司在会议服务领域深耕多年，积累了大量的优质客户，当前公司已经服务超过 2300 家机
构客户，包含 500 余家大型集团客户，全球知名合作伙伴多达 2000 家，全年项目数量过万，
整合营销项目数量过千。
图 10：公司服务客户
资料来源：安信证券研究中心，公司路演资料
行业分布上，公司的客户覆盖快销、医药、IT、金融、汽车、政府、教育领域，尤其在医药
领域，公司具有绝对的市场优势，500 强在华药企基本均为公司客户。
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图 11：公司客户——快销类
资料来源：安信证券研究中心，公司路演资料
图 12：公司客户——医药和 IT 类
资料来源：安信证券研究中心，公司路演资料
图 13：公司客户——保险和汽车类
资料来源：安信证券研究中心，公司路演资料
正因为公司在会议服务领域积累的大量的客户资源，公司才可以沿着客户的需求，不断完善
自己的业务链条和生态。最终成为智慧会展+数字营销的整合服务企业。
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图 14：中青博联的业务链条
资料来源：安信证券研究中心，公司路演资料
2. 投资亮点二：大行业，大企业
2.1. 规模优势明显
公司 2014 营业收入达到 23.31 亿元，同比增长 30.69%。公司 2014 年归属于母公司股东的
净利润为 5407.06 万元，同比增长 11.61%，最近三年连续跻身中国国际公共关系协会评选
的中国公关公司排行榜 25 强，公司作为具备重要影响力的会议活动管理供应商，是业内少
数具有整合营销服务能力的领军企业，已经具备了一定的规模优势和品牌影响力。
图 15：公司营业收入 （单位：亿元） 图 16：净利润（单位：万元）
资料来源：安信证券研究中心，Wind 资料来源：安信证券研究中心，wind
在会议管理板块，公司是行业领头羊，2015 年公司会议管理板块营业收入达到 16 亿元，大
致为众信旅游（002707.SZ）相应板块收入的 2 倍。营销领域，公司虽然与蓝色光标
（300058.SZ）等公司业务规模相差较大， 但通过内部协同整合加大既有客户转化率，加之
持续地新客户拓展，还有很大的成长空间。
178,399.11
233,148.17
151313.57
0
50000
100000
150000
200000
250000
2013-12-31 2014-12-31 2015年1-10
营业总收入
4,896.89
5,750.81 5198.22
0
1000
2000
3000
4000
5000
6000
7000
2013-12-31 2014-12-31 2015年1-10
净利润
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图 17：收入对比（会议板块）
资料来源：安信证券研究中心，wind
图 18：收入同业对比（营销）
资料来源：安信证券研究中心，wind
1617.35
808.32
167.66
中青博联
（智慧会展）
众信旅游
（商务会奖）
蓝色方略
（活动业务）
收入（单位：百万元）
5931.31
2321.33
1214.70 882.87
185.69 110.27 83.25
蓝色光标
（数字营销）
省广股份
（数字营销）
华谊嘉信
（数字营销）
灵思云途 中青博联
（数字营销）
时空观点 尚城同力
收入（单位：百万元）
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2.2. 各业务规划清晰，具备行业竞争力
按照公司的业务模块不同，有不同领域的竞争对手。在会议活动管理方面，主要的对标企业
是蓝色方略，以及众信、国旅等旗下的会议服务公司；公关及传播领域，主要是省广股份、
华谊嘉信、蓝色光标等企业；体育方面，与欧迅体育等公司构成一定的竞争关系。
表 2：公司各领域对标企业
细分领域 对标企业
公关及传播领域 省广股份 华谊嘉信 蓝色光标
会议活动管理方面 蓝色方略 北京众信国际旅行社股
份有限公司
国旅国际会议展览有限
公司
中旅国际会议展览有限公
司
体育营销 欧迅体育
资料来源：安信证券研究中心，wind
在会议服务领域公司的主要竞争对手是蓝色方略，从收入和净利润体量来看公司具备规模优
势，面向的行业上，蓝色方略主要是 TMT、汽车、文化传媒、快消类公司，中青博联主要是
医药、IT、金融、汽车、快销类公司。
表 3：公司与蓝色光标的对比情况
证券代码 证券简称 营业总收入
2013
营业总收入
2014
净利润
2013
净利润
2014
主要面向行业 背靠股东
835675.OC 蓝色方略 6,601 10,152 1,347 1,741 TMT、汽车、文化传媒、快消 蓝色光标
837784.OC 中青博联 178,399 233,148 4,897 5,751 医药、IT、金融、汽车、快销 中青旅
资料来源：安信证券研究中心，wind
在公关领域，公司常年跻身公关领域 TOP25，具备竞争优势。
2.3. 行业空间大,受经济波动较小
根据产业信息网发布的《2015-2050 年中国会议市场调查及投资评估报告》显示，目前我国
每年举办会议高达几千万场，参加会议人数上亿之多，会议带来的交通、餐饮、住宿等相关
行业产值超过万亿元。
图 19：会议服务行业规模
资料来源：安信证券研究中心，《2015-2050 年中国会议市场调查及投资评估报告》
8440 9080 9750
10700 11580
12500
0
2000
4000
6000
8000
10000
12000
14000
2008 2009 2010 2011 2012 2013
会议服务行业规模（单位：亿元）
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会议服务行业经济上行时客户市场积极性高，预算增多，会议、奖励活动等项目增多；经济
景气度下行时，公司对应客户的市场销售部门往往压力较大，所以会议营销等需求增加，因
而综合来看，行业受经济波动的影响较小。
3. 投资亮点三：发挥协同效应，整合优势明显
3.1. 区域协同作用:
公司布局业务已覆盖我国 10 大核心城市，辐射国内 4 大经济发达区域，在环渤海区域建立
了北京总部、天津公司，在长三角区域建立了上海公司、江苏公司，在珠三角区域建立了广
东公司、深圳公司，在西部区域建立了四川公司。
公司已形成贴近客户需求的资源网络布局，不同地区之间可以很好的发挥区域协同作用。由
于公司服务客户很多为在全国有经营网点的大客户，因而搭建在全国的资源网络和平台有助
于公司对客户需求进行及时响应，同时多地点之间可以整合资源发挥规模效应，降低成本。
除了少数地接服务通过关联方中青旅控股及其子公司采购，公司在全球范围内向各个供应商
采购地接服务、场地资源、和交通物流等。公司目前 2000 多家合作伙伴遍布全球，团队经
验非常丰富。
图 20：整合区域资源
资料来源：安信证券研究中心，公司官网
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图 21：公司全国业务布局
资料来源：安信证券研究中心，公司路演资料
3.2. 母公司协同作用
中青博联公司最初是隶属于中青旅控股股份有限公司的会议服务公司。中青旅是我国旅行社
行业首家 A 股上市公司，直接实际控制人是共青团中央。因此，一方面，公司不仅能够得到
中青旅控股的多维度资源支持，在公司业务展开过程中能够在航空、酒店、接待资源等方面
更具优势；另一方面，由于母公司为 A 股上市公司，相比其他众多新三板公司而言，公司过
往的经营情况和各项财务数据披露十分规范，也给投资者对公司未来的发展判断提供了可靠
的支撑。
图 22：公司资源支持链条
资料来源：安信证券研究中心，公司路演资料
3.3. 多业务间协同作用
公司目前通过横向智慧会展、数字营销等各类营销服务业态整合，纵向咨询、管理、执行服
务链条整合，为机构客户提供“一站式”整合营销服务解决方案。不同业务辐射了相似的客
户群体，公司基于其掌握的优质客户资源，不断开发新业务，实现新老业务联动，继续深挖
客户价值，最大化满足客户需求。
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图 23：公司新老业务联动模式
资料来源：安信证券研究中心，公司路演资料
4. 投资亮点四：目的地营销等业务极具发展潜力
4.1. 目的地营销业务开拓发展蓝海
我们认为公司的目的地营销业务是未来发展的重要看点。首先，目的地营销业务在整个服务
营销市场中处于萌芽状态，目前市场参与者较少。公司已经优先布局该业务，成为“领头羊”。
未来这片蓝海可开发程度不容小觑，将为公司带来“1+1>2”的扩张和规模增长效用。其次，
目的地营销业务的模式具有很强的可复制性。公司通过全国主要城市群服务网络布局，能为
发展同样迅速、市场同样发达的客户提供标准相同、价格相同、品质相同、专业度相同的一
站式整合营销服务。依靠该业务模式，公司将不断提高市场份额和品牌影响力。
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图 24：黑龙江旅游目的地营销案例
资料来源：安信证券研究中心，公司路演资料
图 25：内蒙古旅游目的地营销案例
资料来源：安信证券研究中心，公司路演资料
4.2. 会议活动整合能力进一步提升，专业度支持公司承揽大型项目
公司在会议和活动管理领域多年的积累，使得公司的专业服务能力逐渐增强，整合营销和服
务达到国内一流水平。公司现在逐渐从会议执行向集咨询、管理和执行一体化整合服务组织
迈进。
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公司服务的“第二届世界互联网大会”，是公司提供整合服务的典型案例，充分体现公司的专
业程度和行业影响力。公司策划的“第二届世界互联网大会”，整个会议的交通接待、开闭
幕式、共计 22 场分论坛、欢迎晚宴及新闻中心的会场规划与管理、设备搭建、会议形象设
计、技术保障、语言服务、嘉宾邀请与接待等等服务内容均由“中青博联”提供，整个会议
流程顺畅，气氛和谐，最终圆满落下帷幕。
图 26：互联网资源整体规划布局
资料来源：安信证券研究中心，公司路演资料
图 27：互联网大会图片资料
资料来源：安信证券研究中心，公司路演资料
随着公司整合营销服务能力的增强，未来公司将有能力承接更高规格、更大规模的活动，逐
渐构建自己的服务壁垒。同时，公司的业务生态也将不断支持公司业绩的稳步提升。
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5. 盈利预测和公司估值
5.1. 盈利预测
表 4：公司盈利预测
主要财务指标 2013 2014 2015E 2016E 2017E
营业收入（百万） 1,784.0 2,331.5 1,800.0 2,430.0 3,159.0
收入同比(%)
30.7% -22.8% 35.0% 30.0%
归属母公司净利润（百
万） 48.4 54.1 62.0 86.3 119.7
净利润同比(%)
11.6% 14.6% 39.3% 38.7%
毛利率(%) 11.1% 10.9% 13.3% 13.4% 13.6%
ROE(%) 26.6% 24.2% 17.0% 19.1% 21.0%
每股收益(元) 0.47 0.52 0.60 0.83 1.15
P/E 33.5 30.0 26.1 18.8 13.5
P/B 8.9 7.2 4.4 3.6 2.8
EV/EBITDA - - 13.1 11.7 5.6
资料来源：安信证券研究中心，wind
5.2. 公司估值
表 5：公司估值对比
代码 证券简称 总市值(万元) 市盈率 PE
TTM 16E 17E
300058.SZ 蓝色光标 2,092,826.34 75.41 28.9 21.72
002400.SZ 省广股份 1,724,213.32 29.61 23.6 18.82
300071.SZ 华谊嘉信 705,853.48 54.33 34.11 27.31
600138.SH 中青旅 1,447,680.00 47.25 33.17 27.7
002707.SZ 众信旅游 1,675,252.42 84.83 53.37 36.73
平均 1,529,165.11 58.29 34.63 26.46
837784.OC 中青博联 162,083.10 29.98 18.78 13.54
资料来源：安信证券研究中心,wind
我们选取 A 股相似板块公司进行 比较，以 wind 一致预期数据为参考，可比公司 17 年 PE
为 26.46X。公司估值 17 年 PE 为 13.54X，低于行业平均水平,属于合理估值区间。考虑到
公司的规模优势和整合效应，以及公司在新业务上的拓展情况，公司将在未来一段时间内保
持良好的发展，我们给予公司“买入-A”评级。
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公司深度分析/中青博联
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财务报表预测和估值数据汇总
利润表 财务指标 (百万元) 2013 2014 2015E 2016E 2017E (百万元) 2013 2014 2015E 2016E 2017E
营业收入 1,784.0 2,331.5 1,800.0 2,430.0 3,159.0 成长性 减:营业成本 1,585.8 2,078.2 1,560.6 2,104.4 2,729.4 营业收入增长率 30.7% -22.8% 35.0% 30.0%
营业税费 11.3 14.2 11.2 15.1 19.5 营业利润增长率 21.2% 19.8% 39.3% 39.9%
销售费用 83.0 87.8 84.8 113.5 145.3 净利润增长率 11.6% 14.6% 39.3% 38.7%
管理费用 51.7 74.1 57.8 77.8 97.9 EBITDA 增长率 29.1% 27.1% 38.2% 39.1% 财务费用 -8.0 -5.0 - - - EBIT 增长率 30.5% 28.7% 39.3% 39.9%
资产减值损失 1.2 10.6 - - - NOPLAT 增长率 36.6% 25.6% 39.3% 39.9%
加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 -96.0% -3227.7
%
-342.1% -139.5%
投资和汇兑收益 - - - - - 净资产增长率 23.5% 60.5% 23.5% 26.7%
营业利润 59.0 71.5 85.7 119.3 166.9
加:营业外净收支 7.7 3.3 - - - 利润率 利润总额 66.7 74.8 85.7 119.3 166.9 毛利率 11.1% 10.9% 13.3% 13.4% 13.6%
减:所得税 17.7 17.3 21.4 29.8 41.7 营业利润率 3.3% 3.1% 4.8% 4.9% 5.3%
净利润 48.4 54.1 62.0 86.3 119.7 净利润率 2.7% 2.3% 3.4% 3.6% 3.8%
EBITDA/营业收入 3.0% 3.0% 4.9% 5.0% 5.4%
资产负债表 EBIT/营业收入 2.9% 2.9% 4.8% 4.9% 5.3%
2013 2014 2015E 2016E 2017E 运营效率
货币资金 119.7 182.1 462.6 194.4 662.6 固定资产周转天数 4 7 9 7 5 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 3 -3 -24 1 2
应收帐款 512.4 597.7 89.4 838.1 467.1 流动资产周转天数 69 118 140 125 131
应收票据 - - - - - 应收帐款周转天数 52 86 69 69 74
预付帐款 52.5 69.0 2.5 93.9 42.6 存货周转天数
存货 - - - - - 总资产周转天数 76 133 161 138 141 其他流动资产 -0.0 0.0 -0.0 0.0 -0.0 投资资本周转天数 8 7 -10 11 9
可供出售金融资产 - - - - -
持有至到期投资 - - - - - 投资回报率
长期股权投资 - - - - - ROE 26.6% 24.2% 17.0% 19.1% 21.0%
投资性房地产 - - - - - ROA 6.5% 5.9% 10.0% 7.4% 9.9%
固定资产 38.4 48.1 45.7 43.3 40.9 ROIC 61.4% 1933.3% -86.1% 49.7% 在建工程 19.8 19.5 19.5 19.5 19.5 费用率
无形资产 0.2 0.2 0.1 0.0 - 销售费用率 4.7% 3.8% 4.7% 4.7% 4.6%
其他非流动资产 15.0 52.7 22.6 27.3 32.5 管理费用率 2.9% 3.2% 3.2% 3.2% 3.1%
资产总额 758.0 969.2 642.3 1,216.6 1,265.2 财务费用率 -0.4% -0.2% 0.0% 0.0% 0.0%
短期债务 25.0 - - 1.4 - 三费/营业收入 7.1% 6.7% 7.9% 7.9% 7.7%
应付帐款 384.5 525.7 232.6 483.4 534.2 偿债能力 应付票据 - - - - - 资产负债率 74.7% 75.6% 40.9% 61.4% 53.0%
其他流动负债 154.4 206.9 29.2 260.2 136.2 负债权益比 295.7% 309.6% 69.2% 159.3% 112.9%
长期借款 - - - 1.4 - 流动比率 1.21 1.16 2.12 1.51 1.75
其他非流动负债 2.5 - 0.8 1.1 0.6 速动比率 1.21 1.16 2.12 1.51 1.75
负债总额 566.4 732.6 262.6 747.5 671.0 利息保障倍数 -6.39 -13.40
少数股东权益 9.7 13.0 15.1 18.2 23.6 分红指标 股本 50.0 50.0 103.7 103.7 103.7 DPS(元) - - - - -
留存收益 131.9 173.6 260.9 347.2 466.9 分红比率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0%
股东权益 191.6 236.6 379.7 469.1 594.2 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0%
现金流量表 业绩和估值指标
2013 2014 2015E 2016E 2017E 2013 2014 2015E 2016E 2017E
净利润 49.0 57.5 62.0 86.3 119.7 EPS(元) 0.47 0.52 0.60 0.83 1.15 加:折旧和摊销 4.6 4.4 2.5 2.5 2.4 BVPS(元) 1.75 2.16 3.52 4.35 5.50
资产减值准备 1.2 10.6 - - - PE(X) 34.0 30.5 26.6 19.1 13.8 公允价值变动损失 - - - - - PB(X) 9.1 7.4 4.5 3.7 2.9
财务费用 - - - - - P/FCF -166.1 15.1 9.7 -6.2 3.5
投资损失 - - - - - P/S 0.9 0.7 0.9 0.7 0.5
少数股东损益 0.5 3.4 2.3 3.2 5.4 EV/EBITDA - - 13.4 11.9 5.8
营运资金的变动 12.8 39.0 134.9 -362.8 343.5 CAGR(%) 22.2% 29.6% 22.2% 29.6%
经营活动产生现金流量 41.6 143.1 201.6 -270.9 471.1 PEG 1.5 1.0 0.9 0.5 投资活动产生现金流量 -12.4 -48.1 - - - ROIC/WACC
融资活动产生现金流量 -14.2 -37.6 78.8 2.7 -2.9 REP 资料来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测
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公司评级体系
收益评级：
买入 — 未来 6 个月的投资收益率领先三板成分指数指数 15%以上；
增持 — 未来 6 个月的投资收益率领先三板成分指数 5%至 15%；
中性 — 未来 6 个月的投资收益率与三板成分指数的变动幅度相差-5%至 5%；
减持 — 未来 6 个月的投资收益率落后三板成分指数 5%至 15%；
卖出 — 未来 6 个月的投资收益率落后三板成分指数 15%以上；
风险评级：
A — 正常风险，未来 6 个月投资收益率的波动小于等于三板成分指数波动；
B — 较高风险，未来 6 个月投资收益率的波动大于三板成分指数波动；
Table_AuthorStatement 分析师声明
诸海滨声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实
守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、
研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。
本公司具备证券投资咨询业务资格的说明
安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得
证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投
资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资
咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相
关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，
并向本公司的客户发布。
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为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。
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