2016年 21 日号 - 野村證券 · ibmはクラウドサービス（ハードウェ...

野村證券株式会社　金融商品取引業者　関東財務局長（金商）　第142号加入協会／日本証券業協会、一般社団法人　日本投資顧問業協会、一般社団法人　金融先物取引業協会、　　　　　一般社団法人　第二種金融商品取引業協会

野村週報は、投資判断の参考となる情報の提供を目的としたもので、投資勧誘を目的として作成したものではありません。銘柄の選択、投資の最終決定は、ご自身の判断でなさるようにお願い致します。野村週報のいかなる部分も一切の権利は野村證券に帰属しており、電子的または機械的な方法を問わず、いかなる目的であれ、無断で複製または転送等を行わないようお願い致します。

第三種郵便物認可　　平成２８年１１月２１日　　野　村　週　報　　第３５４５号

投資の視点

経済展望

産業界

銘柄研究

海外産業・経済動向

新産業の潮流

資産運用

資本市場の話題

天眼鏡

２０１６年○

○

△

米国株式市場は政治環境の変化を乗り越え上昇へ

２つの「まさか」を越えて

概ね好調だった化学・繊維業界の７～９月期決算

文化シヤッター

富士通ゼネラル

中部電力

アリババ・グループ・ホールディングADR

設備投資拡大で潤う米国クラウド関連業界

普段着もレンタルする時代へ

ハイブリッド社債について

中国の不動産開発業者の資金調達とREIT

視覚効果のメガネ型「ウエアラブル端末」

１１月２１日号

昭和２２年６月１７日　第三種郵便物認可　平成２８年１１月２１日（毎週月曜日発行）野村週報　第３５４５号

2

第３５４５号　　野　村　週　報　　平成２８年１１月２１日　第三種郵便物認可

投資の視点

米企業業績は増益基調に復帰

米国株式市場を代表するS&P500指数は

10月中旬以降、米大統領選挙の動向に関す

る不透明感等から軟調な展開となった。

だが、米大統領選挙でトランプ氏が勝利

し、同時に行われた議会選挙では上下両院

とも共和党が過半数を制すると、米株式市

場は上昇に転じ、米長期金利も上昇した。

大統領は民主党、議会は共和党が過半数と

いう政治のねじれ状態が解消し、トランプ

氏が掲げる景気刺激的な政策が遂行しやす

くなると市場は受け止めたと推察される。

大統領選挙結果を受けた後のセクター別

の株価動向では、金融、ヘルスケア、資本

財、エネルギーなどが上昇する一方、情報

技術が軟調となっている。

米国では2008年の金融危機以降、金融機

関に対する規制が強化されてきたが、共和

党はこの流れに反対していた。ヘルスケア

は大統領選で敗れたクリントン候補が主張

していた薬価引き下げの圧力が和らぐとの

期待が持ち上がっている。資本財はトラン

プ氏の公共投資など景気刺激的な政策の恩

恵を受けると評価されつつある。また、民

主党は再生可能エネルギーを推進するが、

共和党は米国内で産出する化石燃料の有効

活用を訴えてきた。

一方、選挙期間中、通商政策や移民政策

で過激な発言を繰り返してきたトランプ氏

の掲げる政策は、グローバルに事業展開す

る情報技術セクター企業にはマイナスと受

け止められているとみられる。

野村では、米国の実質GDP（国内総生

産）成長率は、良好な雇用環境に支えられ、

個人消費や住宅投資が牽引役となり、16年

10～12月期は前期比年率＋1.6％、17年は

前年比＋1.9％と底堅く推移すると予想する。

金融政策については、FRB（米連邦準備

制度理事会）の次回利上げは本年12月、17

年は６月の１回と予想する。

米企業業績については、S&P500指数構

成企業の１株当たり利益は、15年第３四半

期（12月決算企業の場合７～９月期）以降、

前年同期比減益が続いていたが、トムソ

ン・ロイターの11月11日時点の集計では、

現在発表が進む16年第３四半期は同

＋3.9％と、５四半期ぶりに増益に転じた

と推計されている。米企業業績は増益基調

に復帰したと推察される。

米国株式市場は政治環境の変化を乗り越え上昇へ

3


投資の視点

米国株の投資アイディア

投資アイディアの一つ目としては引き続

き情報技術関連企業に注目したい。政治的

な不透明感は残るものの、情報技術セク

ターをはじめ、米国企業はこれまでも、政

治的な環境変化に対応し、商機を自ら切り

開いて成長してきた。

アプライド・マテリアルズは世界最大の

半導体製造装置メーカーである。世界のメ

モリーメーカーや、半導体や液晶ディスプ

レイの国産化を進める中国が積極的に投資

を行っており、業績の追い風となっている。

GPU（グラフィックス・プロセシング・

ユニット）というコンピュータの３次元画

像の表示に必要な計算処理を行う半導体製

品の世界最大手であるエヌビディアは、当

該技術をAI（人工知能）の深層学習に応

用し、用途の拡張を図っている。

IBMはクラウドサービス（ハードウェ

アやソフトウェアをインターネット経由で

提供する）を提供するうえで、「ワトソン」

と呼ばれる人間の意思決定を支援する質問

応答及び意思決定支援システムを武器に、

売上高の拡大を図っている。

世界最大の半導体メーカーであるインテ

ルは、従前はパソコン用のマイクロプロ

セッサーを主力としていたが、近年では

データセンター向け製品群の売上が増加し、

同製品群の利益が会社全体の利益の約半分

を占めるまでに拡大してきた。

マイクロソフトはソフトウェアの世界最

大手である。ソフトウェアをパッケージで

販売する形態から、ハードウェアやソフト

ウェアをネットワーク経由で利用者に提供

するクラウドサービスを主力とする事業構

造改革を進め、業績が拡大している。

フェイスブックは世界最大のソーシャル

ネットワーキングサービス（SNS）である。

現在も利用者の拡大が続いていることに加

え、画像共有サイト「インスタグラム」や

メッセージ送信サービス「メッセンジャー」

等で、業容の拡大が予想される。

投資アイディアの二つ目は、長期に亘り

増配を続けている大型優良企業への投資で

ある。S&P500指数構成銘柄のうち、過去

25年以上、１株当たり配当金を増やし続け

ている企業群で算出される「S&P500配当

貴族指数」という株価指数がある。同指数

に採用され、かつ米国を代表する株価指数

のダウ工業株30種指数の構成銘柄でもある

企業は、エクソン・モービル、シェブロン、

スリーエム、マクドナルド、プロクター・

アンド・ギャンブル、コカ・コーラ、ウォ

ルマート・ストアーズ、ジョンソン・エン

ド・ジョンソンの８社である。�（村山　誠）

4


経済展望

日本経済を翻弄した「まさか」

2016年の日本経済は２つの大きな「まさ

か」に翻弄された。６月23日の英国EU（欧

州連合）離脱国民投票における離脱選択

（Brexit）がその一つであった。Brexitショッ

クを受け、ドル円レートは瞬間的に１ドル

=100円を超える円高を記録し、日経平均

株価も一時的に15,000円を割り込んだ。

11月８日米大統領選での、保護主義的な

政策を唱えるドナルド・トランプ氏の当選

も、想定外と受け止められた。

想定外の政治イベントが発生させた為替

や株価など市場の変動率（ボラティリティ）

上昇が、少なからず日本国内の家計、企業

のマインドを下押しし、経済活動の低迷の

一因となったことは否定できない。

初期のBrexitショックやトランプショッ

クに伴う市場の急変は比較的早期に鎮静化

した。16年を象徴する２つの「まさか」を

乗り越えて、今後の市場の関心は、トラン

プ次期大統領の経済政策の影響を含めた経

済実態に向かうことになろう。

16年前半まで続いていた日本経済の停滞

感は払拭され、経済成長の緩やかな加速が

実現する条件は整いつつあるとみられる。

７～９月以降、中国を含むアジア向けを

中心に、輸出に持ち直しの動きが出ている。

基調的に15年初頭から減速が続いていた国

内製造業活動も、反転が明確化している。

トランプ政策の不確実性から企業の投資

判断が先送りされるリスクはあるが、日本

経済は、17年前半にかけて、循環的に緩や

かな再加速に向かう公算が大きいと判断す

る。景気の緩やかな再加速の原動力の一つ

は、輸出持ち直しを起点とする、国内生産

活動、企業設備投資への波及である。

同時に、８月２日に政府が決定した大型

経済対策の効果、とりわけ16年度補正予算

に計上された公共事業の執行も、景気押し

上げ効果をもたらすと想定している。

緩やかな成長加速の確度が高まる一方で、

その持続性には疑問も残る。公共投資の景

気押し上げ効果剥落や、賃金、家計消費へ

の波及の鈍さから、17年度後半以降は、景

気全体の勢いがやや低下することを想定せ

ざるを得ない。

野村では16～18年度の実質GDP（国内

総生産）成長率を、それぞれ前年比＋1.1％、

＋1.0％、＋0.4％と予想している。

２つの「まさか」を越えて

5


経済展望

政策期待は鎮静化するか

足元の市場変動率低下には、過剰とも言

える政策期待の鎮静化も影響している。

９月の金融政策決定会合で日本銀行が導

入した「長短金利操作付き量的・質的金融

緩和」の枠組みは、事実上、追加的な政策

対応余地が限られることを暗に踏まえた上

で、政策の持続性を高める取り組みであっ

たと評価できる。今後の政策変更の頻度は、

必然的に低下すると考えられる。従来に比

べ、追加金融緩和の思惑が市場の変動率を

高める確度は低下しよう。

しかし、政策期待が再浮上し市場のテー

マとなる余地は、依然、残されている。

労働需給逼迫にもかかわらず賃金上昇率

の低迷が持続し、日本の家計需要と物価上

昇率を抑制し続ける恐れがある。エネル

ギー価格のマイナス寄与が今後剥落し、コ

ア（生鮮食品を除く）消費者物価上昇率はプ

ラスに転じると見込まれるが、円高による

物価押し下げ効果が残存し、家計需要の脆

弱さに直面した企業の価格引き上げ機運が

弱いことなどから、生鮮食品・エネルギー

を除くコアコア部分の低迷は持続しよう。

野村では、16～18年度のコア消費者物価

上昇率を前年比でそれぞれ−0.3％、＋0.5％、

＋0.7％と予想している。

日銀も、中長期的な予想物価上昇率の動

向を中心に物価見通しの下振れリスクが大

きいとしている。物価上昇予想の鈍さを背

景に、追加緩和期待は残存するだろう。

現状ゼロ％台前半とみられる日本の潜在

成長率の押し上げに繋がる構造改革の遅れ

に対し、市場の不満が高まる恐れもある。

潜在成長率向上に欠かせない労働市場改革、

規制改革のスピード感に関し、市場の要求

と現実とのギャップは大きい。

トランプ次期大統領の保護主義政策で円

高が再燃した場合、日本でも極端な財政・

金融政策を求める声が高まる恐れがある。

17年は、フランス大統領選、ドイツ総選

挙とユーロ圏での政治イベントが相次ぐ。

イベントリスクが市場変動率を高める構図

が消えることはないだろう。�（美和　卓）

日本経済の見通し

（出所）野村

（前年度比、％）

16年度（予）

17 年度（予）

18 年度（予）

実質国内総生産（GDP）

民間最終消費支出

民間住宅投資

民間企業設備投資

民間在庫品増減〈寄与度〉

政府消費

公的固定資本形成

財貨・サービス輸出

財貨・サービス輸入

名目国内総生産（GDP）

消費者物価

除く生鮮食品

1.1

0.5

5.8

0.6

－0.1

1.2

1.5

0.6

－1.1

1.2

－0.2

－0.3

1.0

0.7

－5.4

2.1

0.0

1.0

2.6

3.1

2.7

1.3

0.4

0.5

0.4

0.3

－3.0

1.4

0.0

0.9

－7.2

2.0

1.3

1.2

0.7

0.7

6


産業界

総合化学は東ソー、三井化学に注目

化学・繊維関連企業の2016年７～９月期

決算は、個別要因で業績に差が出たものの、

概ね好調に推移した。７～９月は石油化学、

電子材料のそれぞれの需要が好調に推移し、

中でも、アジア・中国向けの石油化学の需

要が好調であった。繊維業界は炭素繊維の

在庫調整の影響を受けている

総合化学メーカーでは東ソー、三井化学

はウレタン原料のMDIやTDIの採算が他

社のトラブルの影響で好調であったが、他

社の稼働が回復する１～３月はこれらの一

巡が見込まれる。一方、東ソーは18.3期も

バイオサイエンスやゼオライト等の機能商

品の需要好調が続くだろう。三井化学もメ

ガネレンズモノマーや農薬など同社が強い

事業の売上拡大が18.3期も続くだろう。

三菱ケミカルホールディングスの上期の

コア営業利益は1,363億円と堅調な業績推

移であった。旭化成はケミカルなどを中心

に、全体的に堅調な業績推移であった。住

友化学の健康・農業事業は天候不順や穀物

市況低迷による除草剤や殺虫剤の需要の低

迷により伸び悩んだようである。

炭素繊維の在庫調整を受けた繊維

繊維関連では帝人の７～９月期の業績は

好調であった。フェブリクなどのヘルスケ

ア、アラミド繊維や炭素繊維、ポリカーボ

ネート樹脂など多くの製品の需要が堅調で

ある。18.3期は、薬価改定がない年度であ

る上に、フィルムのリストラ効果など、営

業利益の増加要因が多いと野村では見てい

る。一方、東レの会社の業績下方修正はネ

ガティブな印象ではあったが、修正額が大

きかった炭素繊維の下方修正は、限界利益

率が高いと推定されるB787向けの直接の

顧客である重工各社による炭素繊維の在庫

調整が主因であり、B787の最終需要自体

は堅調である。18.3期には同社の販売が回

復する可能性が高く、同社の本質的な競争

力には影響を与えないと考えている。

東洋紡の包装フィルム事業は国内での拡

販と原料安により、堅調に推移した。SRF

フィルムの販売は、偏光板メーカーの設備

立ち上げの遅れで遅延しているようである。

日清紡ホールディングスは船舶向けのエレ

クトロニクス事業が海運市況低迷で苦戦し

たが、ブレーキ事業は改善している。

概ね好調だった化学・繊維業界の 7 ～ 9 月期決算

7


産業界

強い半導体材料メーカーに注目

半導体材料も足元は好調で、300mmウ

エハなどでは１～３月も堅調に推移する可

能性があろう。300mmウエハ需要はメモ

リー、ロジック向けとも強く、16年10～12

月期の300mmウエハの販売数量予想を前

四半期比10％減から同５％増に引上げた。

半導体材料関連企業の中では、世界シェア

上昇などの個別要因がある信越化学工業、

フォトレジストの東京応化工業などが底堅

い業績推移になると見込んでいる。一方、

SUMCOは需給逼迫による大幅な販売価格

上昇を望んでおらず、大手メーカーが小規

模の能力増強を行い、需給を適正にバラン

スさせることが理想だとコメントした。こ

うしたコメントからウエハ各社が既存の工

場で小規模の能力増強を行う可能性が高く

なったと判断し、ウエハ価格の急上昇の可

能性は小さくなったと見る。

液晶材料の需要も７～９月はテレビ向け、

スマートフォン（スマホ）向けとも堅調で

あった。ただ、今後17年１～３月に向けて

は季節的に需要が減少すると見込まれる。

日東電工の電子材料はオプトロニクス中心

に業績は厳しい。クラレの液晶用ポバール

フィルムは循環的に回復しており、７～９

月期は業績が堅調であった。

先進国EV向けが堅調な電池

リチウムイオン電池は、先進国のEV

（電気自動車）向けに需要が堅調な模様で

ある。東レの決算説明会でも同様のコメン

トがなされ、業界として先進国EV向けで

は需要が拡大していると見てよいであろう。

中国のEV向け売上については足元で強い

需要増はないものの、高水準が続いている

模様だ。

スマホ向けでは韓国メーカーのスマホ爆

発事故の影響で、安全性を高めるための

コーティングタイプの電池の需要が増加し

ている。

リチウムイオン電池用セパレータ専業

メーカーであるダブル・スコープが16.12期

通期業績予想の下方修正を発表した。しか

し、同社の業績下方修正は、製造ラインの

量産遅延など同社個別の要因であり、市場

全体の需要要因ではないと野村では考えて

いる。

なお、野村では中国のEV市場向けセパ

レータについては、中国ローカル企業の台

頭により、ダブル・スコープなどの日本メー

カーにとっては競争激化リスクがあると見

ており、今後はコスト削減が重要になるだ

ろう。

� （岡嵜　茂樹、張　一帆）

8


銘柄研究

国内シャッター業界でシェア第2位

軽量シャッター、重量シャッターで業界

シェア第２位の企業であり、近年は積極的

な営業活動により重量シャッターのシェア

が上昇している。製品開発力やユニークな

製品ネーミングに象徴される一般顧客への

アピールの巧みさが強みである。

当社は事業多角化を意識しており、国内

ではシャッター事業以外にもスチールドア

やエクステリア、パーティションなどの建

材事業も行っている。建材事業は近年、採

算が改善し利益成長を牽引してきた。一方、

海外への多角化ではベトナムなどで事業を

行っているが、規模は小さい。

同業他社との比較では、住宅のリフォー

ム事業を有することも当社の特徴である。

強気の中期経営計画の進捗に注目

当社は16.3期決算と共に５カ年の中期経

営計画を発表した。中計期間中に営業利益

を16.3期の101億円から、21.3期には200億

円に増加させる。一方で短期では、17.3期

の期初計画を下方修正するなど、非住宅向

け製品の数量減少に苦しんでいる。

野村では、製品数量の増加により18.3期

以降の業績改善を予想しているが、中計の

予想達成には、施策である防災事業や海外

事業などの強化が順調に進むだけでなく、

シャッターなど基幹製品の市場拡大と一層

のシェア上昇も必要になると考える。今後

の中計の進捗を注視したい。

株主還元については、中計中に配当性向

30％を達成する意向である。�（吉岡　篤）

〈発行済株式総数〉� 7,220万株〈上場市場〉� 東〈時　　価〉11.14�現在� 841円〈売買単位〉11.14�現在� 100株

〈株価収益率〉17.3�期連結予想基準� 9.6倍〈株価純資産倍率〉16.3�期連結実績基準� 1.0倍〈自己資本当期純利益率〉16.3�期連結実績� 10.8％〈自己資本比率〉16.3�期連結実績� 46.7％

10 11 12 13 14 15 16年0

1002003004005006007008009001,0001,1001,2001,300円

文化シヤッターコード5930 〈金属製品〉

決算期（日本式連結）

売上高営業利益

経常利益

親会社株主利益

1株当たり当期純利益

1株当たり配当金

13.3� 112,921� 5,515� 6,779� 6,734� 102.5� 10

14.3� 126,614� 9,536� 10,543� 7,957� 113.3� 14

15.3� 128,650� 9,253� 10,045� 6,492� 90.6� 17

16.3� 143,180� 10,087� 10,524� 6,349� 88.6� 20

17.3（予）� 144,100� 8,800� 9,300� 6,300� 87.9� 20

18.3（予）� 148,800� 9,600� 10,100� 6,800� 94.8� 22

� 百万円� 百万円� 百万円� 百万円� 円� 円

9


銘柄研究

製販共に海外展開で業界をリード

空調機を主力とする電機メーカー。1936

年の創業以来、総合家電メーカーとして業

容を拡大してきたが、80年代以降は製品

ポートフォリオを見直し、事業の選択と集

中を進めた。現在は、空調機が売上高の約

９割を占める。

空調機の全量を海外（タイ、中国）で生

産しているだけでなく、売上でも海外比率

は７割前後で安定して推移している。海外

生産・海外販売が多いため、円高への耐性

が強いことが特徴の一つである。

また、各地域で販売体制を整備しており、

売上高の特定の地域への偏りもない。中

東・アフリカ向けには強みを有し、「ゼネ

ラル」ブランドの認知度も高い。

空調機部門は順調に拡大

新興国での普及拡大と先進国での省エネ

規制強化に伴う単価上昇から、空調機器の

世界市場は今後も着実な成長が続く見通し

である。世界的な販売網を持つ当社は、拡

大余地の大きい北米やインドを中心に成長

を取り込むことが可能だろう。

17.3期の営業利益は消防無線システムの

特需が終息した影響で前期比1.9％減益を

見込むが、18.3期以降は空調機部門の拡大

により、着実な利益成長が続くと予想する。

有利子負債は削減によりほぼゼロとなり、

年間約150億円のフリーキャッシュフロー

（純現金収支）を活用した株主還元や、海

外販路獲得のためのM&A（合併・買収）

にも期待が持てる。� （岡崎　優）

〈発行済株式総数〉� 1億928万株〈上場市場〉� 東〈時　　価〉11.14�現在� 2,150円〈売買単位〉11.14�現在� 1,000株


10 11 12 13 14 15 16年0

250

500

750

1,000

1,250

1,500

1,750

2,000

2,250

2,500

2,750円

富士通ゼネラルコード6755 〈電気機器〉



経常利益




13.3� 209,167� 15,120� 20,129� 13,009� 119.3� 12

14.3� 241,441� 20,702� 20,407� 13,227� 123.8� 14

15.3� 274,807� 27,140� 27,860� 17,809� 170.2� 18

16.3� 280,977� 27,521� 25,889� 17,531� 167.6� 20

17.3（予）� 258,000� 27,000� 23,000� 15,500� 148.1� 25

18.3（予）� 272,000� 29,000� 29,000� 19,500� 186.4� 35


10


銘柄研究

良好な財務体質を誇る

2011年３月の東日本大震災後、浜岡原発

の停止を迫られ、12.3～14.3期まで最終赤

字となり、財務体質も悪化した。その後、

コスト削減、電気料金の値上げ、燃料価格

の下落により、業績は大幅に改善した。

16年９月末の自己資本比率は31.0％（単

体28.9％）と、直近ピークの11年３月末の

31.1％（同29.5％）と同程度まで回復し、電

力９社では２番目に高い北陸電力の21.8％

を大幅に上回る。会社は東日本大震災以降

に失われた内部留保を先ず回復したい意向

で、電力小売自由化など競争は激化してい

ると認識している。当面は財務改善が増配

へつながる可能性は低いが、配当30円を安

定的に維持することは可能であろう。

コスト削減で経常1,500億円を目指す

会社は17.3期に300億円（当初計画150億

円、上期に180億円達成）の燃料費削減を

計画している。LNG（液化天然ガス）購入

価格の引下げに加え、LNG火力発電の燃

費改善を進めている。17年９月、18年３月

に高効率の西名古屋７−１、７−２号系列

が運転を開始する予定であり、年50万トン

（16年９月輸入価格で190億円弱）のLNG

を節減できると会社は予想している。会社

は19.3期までに経常利益1,500億円以上の達

成を目標に掲げている。

他方、東京電力ホールディングスとの合

弁会社JERAへの投資負担に加え、配当な

どJERAの利益配分へ政府が関与するリス

クには注意が必要であろう�（松本　繁季）

〈発行済株式総数〉� 7億5,800万株〈上場市場〉� 東、名〈時　　価〉11.14�現在� 1,530.0円〈売買単位〉11.14�現在� 100株


10 11 12 13 14 15500

750

1,000

1,250

1,500

1,750

2,000

2,250

2,500

16年

2,750円

中部電力コード9502 〈電気・ガス〉



経常利益




13.3� 2,648,994�−14,483�−43,542� −32,161� −42.5� 50

14.3� 2,842,186�−60,651�−92,627� −65,327� −86.2� 0

15.3� 3,103,603� 107,168� 60,206� 38,795� 51.2� 10

16.3� 2,854,044� 284,991� 255,610� 169,745� 224.2� 25

17.3（予）� 2,439,237� 161,943� 138,561� 127,856� 168.8� 30

18.3（予）� 2,464,771� 132,143� 109,561� 75,505� 99.7� 30


11


銘柄研究

世界最大の電子商取引企業

1999年に設立された中国の電子商取引企

業。2015年度（16.3期）の小売向け電子商

取引の総取引高で世界最大規模を誇る。

当社は、オークションなどの一般消費者

間（C2C）および企業対消費者間（B2C）

で電子商取引を行うことができる場（マー

ケットプレイス）を提供している。C2Cを

手掛けるTaobao（淘宝網）とB2Cを手掛

けるTmall（天猫）の中国国内でのシェア

はそれぞれ８割超、５割超と推定される。

Taobaoでは広告収入、Tmallでは取引

毎に発生するコミッションの比率が相対的

に高く、２事業は16年７～９月期の全売上

高の70％を占めた。海外進出も進むが、海

外売上は同期の売上高の９％に留まった。

モバイル／クラウドが業績を牽引

中国のウェブサービスにおけるモバイル

（携帯端末）／クラウド化の恩恵を当社は享

受している。16年９月末時点での当社のモ

バイルでの月間稼働ユーザー数は前年比

30％増の4.5億人に拡大し、７～９月期の

国内小売向け電子商取引売上高の78％はモ

バイル経由であった（前年同期は61％）。

当社は、ウェブサービスの形態で企業を

対象にIT（情報技術）インフラのサービス

を提供するクラウド事業も行っている。ク

ラウド事業で有料サービスを使う顧客数は

９月末時点で前年比2.1倍と急増した。中

国のウェブサイトの35％以上が当社クラウ

ド事業のセキュリティ製品／サービスを導

入している。�（Jialong�Shi、横山　恭一郎）

〈発行済株式総数〉� 24億9,527万株〈主要上場市場〉� ニューヨーク〈時　　価〉11.14�現在� 89.77米ドル〈売買単位〉11.14�現在� １ADR

〈株価収益率〉17.3�期連結予想基準� 27.8倍〈株価純資産倍率〉16.3�連結実績基準� 7.0倍〈自己資本当期純利益率〉16.3�期連結実績� 23.6％〈自己資本比率〉16.3�期連結実績� 59.6％

0.00

20.00

40.00

60.00

80.00

100.00

120.00

140.00

14 15

（米ドル）

16年

（14.9.19上場）

アリババ・グループ・ホールディングADR

コードBABA�US

〈中国、インターネット関連〉

　　　2.�当期純利益は一過性の要因を除外したもの。当期純利益は親会社の所有者に帰属する当期利益。1ADR当たり利益は、完全希薄化後ベースで、アナリストが予想するADR数を基準に算出。

　　　3.�発行済株式総数などの基本情報はブルームバーグより取得。1ADRは１株に相当。

　　　4.�決算上の通貨は中国元だが、ADRはナスダック市場では米ドル建てで取引されている。1ADR 当たり当期純利益の過去実績は期末レートで、1ADR当たり当期純利益予想、株価純資産倍率は直近時レート（１米ドル=6.8600人民元）で換算。

　　　5.�業績予想は2016年11月３日時点。

（注）1.�外国企業の会計制度は日本企業のものと異なり、グループ構造が変化した場合など、過去に遡って実績値が修正されることがある。

決算期（米国基準）

15.3� 76,204� 32,326� 34,922� 13.97� 2.25

16.3� 101,143� 81,468� 42,912� 16.75� 2.60

17.3（予）� 150,775� 45,586� 56,957� 22.19� 3.23

18.3（予）� 197,479� 55,264� 68,244� 26.59� 3.88

売上高税前利益

当　期純利益*

1ADR 当たり当期純利益*

1ADR 当たり当期純利益*

� 百万中国元� 百万中国元� 百万中国元� 中国元� 米ドル

12


世界の大手クラウド事業者７社合計の

2016年７～９月期の設備投資は、前年同期

比27％増の120億ドルとなった。野村予想

は同８％増の100億ドルであった。投資拡

大は全体に見られた傾向だが、特にアマゾ

ン・ドットコムとマイクロソフトが際立っ

た（それぞれ野村予想を15～20％上振れ）。

アップルの設備投資も野村予想を20％上振

れたが、これはiPhone� 7向けも含まれる

とみられる。同社は16.9期に設備投資を削

減したが、これは生産設備についてであり、

データセンター向けではない（データセン

ターはアマゾンウェブサービス（AWS）か

ら自前のものに切り替えている模様）。

大手クラウド事業者７社の16年の設備投

資予想を451億ドル、15年の363億ドル比で

24％増へ上方修正した（従来は同18％増）。

年前半のクラウド事業者の投資は計画を上

回ったものの、野村では年初から一貫して

同15～20％の増加を予想してきた。10～12

月期の投資は、各社とも年間計画の28％程

度が未消化であるため、例年並みになると

予想される。マイクロソフトとアマゾンの

通期設備投資予想を上方修正し、アルファ

ベットとフェイスブックについては予想を

据え置いた。

売上拡大が投資を支えるため、17年の設

備投資予想には上振れの可能性もある。７～

９月期に、マイクロソフトのクラウドサー

ビスAzureでは売上高が前年同期比116％

増加した。アマゾンのAWSでは売上高が

同55％増加し、利益率が前四半期比1.7％

ポイント改善した。アップルのApp� Store

では売上高が同37％増加した。各社とも投

資効率を高めるとはいえ、17年の７社合計

の設備投資を前年比12％増と予想する（従

来は同10％増）。一般の利用者を対象とす

るパブリッククラウドの普及が進んでおり、

クラウドの普及は当面鈍化しないだろう。

野村カバーの米国通信機器メーカーの中

でクラウド関連の売上構成比が最も高いの

はアリスタ・ネットワークスの50％である。

シエナ・コープは間接的な売上も含めて

20％である。クラウドが17年の通信機器

メーカーの業績回復を支えよう。シスコシ

ステムズとF5ネットワークスはパブリック

クラウドの成長の恩恵をやや受けにくいが、

後者はそれにも関わらず成長を続けられる

だろう。半導体ではブロードコムに注目す

る。� （Jeffrey�Kvaal、富岡　隆）

設備投資拡大で潤う米国クラウド関連業界

海外産業・経済動向

13


高価な洋服だけでなく、普段着もレンタ

ルする習慣が醸成されつつある。　

振袖やウェディングドレスなど、高額で

着用頻度の低い衣料品のレンタルは浸透し

ている。最近注目され始めたのは、高価で

はない、普段着のレンタルである。消費者

は、毎月定額料金を支払うことで洋服やア

クセサリーなどを複数点レンタルできる。

サービスの形態も多様である。スタイリ

ストが消費者の趣向に沿う洋服を選ぶサー

ビスもあれば、消費者が店舗へ足を運んで

自身で洋服を選ぶサービスもある。中古品

をレンタルする業者も存在する。

何れもレンタル業者が月額10,000円以下

でレンタルサービスを提供している点が、

消費者の心を掴んでいると考える。月額

サービス料10,000円は、2015年の家計調査

報告の月間平均被服及び履物費11,363円よ

り安い。デフレの長期化によって洋服の単

価が下落した結果、レンタル業者の仕入れ

単価も低下し、低価格でのサービス提供が

可能となったと考える。

ファッショントレンドが短期化し、デザ

インが瞬く間に陳腐化する環境も、レンタ

ルの普及を後押ししていると推測する。

普段着レンタルの普及は、ブランドにも

有用である。第１に、消費者は興味を持つ

ブランドを気軽に試せる。レンタルである

からこそ特定のブランドを試しに着てみる

消費者、試着して初めて同ブランドのファ

ンになる消費者もいるだろう。

第２に、消費者の冷静な意見を収集でき

る。店舗での試着のみでは、ブランドは、

消費者の直観に近い感想しか得ることはで

きない。ファッションレンタルの場合は、

商品返却時に、一定期間着用した後の消費

者の本音を知ることができる。

普段着のレンタルには課題もある。他人

が着回した洋服に抵抗を示す消費者が存在

すると見られる。レンタル業者は新商品を

仕入れる一方で、新商品以外の洋服を上手

くレンタル、販売し、在庫を滞留させない

ように工夫する必要がある。

国民の100人に１人、120万人が普段着の

レンタルを利用すれば、レンタルの市場規

模は人口120万人×月額料金１万円×12カ

月≒1,440億円という試算になる。普及が

始まれば、ほどなく大型市場となる可能性

を秘める。多くの有望なベンチャーが登場

すると期待する。� （川崎　雅大）

普段着もレンタルする時代へ

新産業の潮流

14


近年ハイブリッド社債と呼ばれる債券の

発行が増加している。国内公募円貨建の債

券において、2015年度は９銘柄で合計額面

が6,000億円、16年４月以降では、10銘柄で

9,175億円の発行となっている。

この社債は、債券と株式の中間の特徴

（普通社債に対する劣後性や利息の任意繰

延、償還までの期間が長い等）を持ってい

るためハイブリッド社債と呼ばれる。これ

らの特徴によって、ハイブリッド社債は、

会計上では債券であるものの、格付け上は

発行額の一部を資本とみなすことが可能と

なる。発行体にとっては株式の希薄化なし

に資本の増強が可能となる社債である。

これまでは金融機関が規制への対応とし

て発行していたが、今年に入って一般事業

法人による発行の増加がみられる。これは

従来より低い金利で発行できることが一因

だが、それでも国債や普通社債が低利率と

なっている中、ハイブリッド社債は比較的

高い利率で発行されている。利率は高いも

のの、ハイブリッド社債にはいくつかの留

意点がある。まず、劣後社債であるためデ

フォルト（債務不履行）時の元利金の支払

い順位が一般債務よりも低い点である。デ

フォルトした場合残余資産の支払において、

一般債務の全てが弁済されるまで当該債券

に対する支払が行われない仕組みとなって

いる。次に、利払繰延条項が付されている

点である。この条項のある債券は発行体の

裁量で利払いが延期となり、投資家は当初

の予定通りに利息を受け取れない可能性が

ある。最後に、期限前償還条項がある点で

ある。これは一定の期間が経過した後、任

意に期限前償還が可能な条項である。一般

的には期限前償還条項付債券の発行体は、

償還可能日に発行体にとっての資金調達コ

ストである支払金利が発行時の金利水準以

下になると債券を償還する傾向にある。以

上のような留意点を踏まえても、現在の低

金利の状況下において、比較的高い利率の

ハイブリッド社債は、投資対象の１つの選

択肢となるだろう。� （小野澤　麻弓）

ハイブリッド社債について

資産運用

0

2000

4000

9175

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

14/10-15/3 15/4-9 15/10-16/3 16/4-9（年/月）

（億円）

ハイブリッド社債発行額の推移

（出所）日本証券業協会資料より野村作成

15


中国の商業不動産（オフィス・商業施設）

市場における開発投資額は2000年以降、年

平均25％の高い伸び率で増加してきた。大

量のオフィス開発が続いた結果、賃貸オ

フィス市場では、北京や上海などの「第１

線都市」と地方都市の間で格差が生じ始め

ている。地方都市では、すでに需要を大き

く上回る供給が行われ、空室率が30％に達

した地域も散見されている。

不均衡な成長とはいえ、15年間に渡って

活発な商業不動産開発が進んだ背景には、

不動産価格高騰を狙うデベロッパーの旺盛

な資金需要に、銀行が積極的に応えて融資

を提供してきたという構造がある。中国の

不動産デベロッパーの負債比率は、2000年

の50％台から15年の77％まで上昇する一方、

銀行貸出全体の20％を不動産業向けが占め

るに至っている。こうした状況の中で、不動

産価格がピークを打つと、一部のデベロッ

パーは一気に債務危機に陥る可能性が高く、

場合によっては信用不安の問題が銀行シス

テム全体に波及しかねない。

中国政府は、不動産デベロッパーが既存

のストックを活用して資金調達環境を改善

できるよう、証券化市場の整備を進めてい

るが、それと並行してREIT（不動産投資

信託）のテストを開始した。14年には、中

国初の試みとして、中信（CITIC）証券が

北京・深圳にある２つの自社オフィスビル

を原資産とする私募REITを組成した。以

後、現在までに計10件、資産総額294億元

の私募REITが設定されている。

現時点での私募REITは、財務体質の改

善を目指す企業が保有資産活用の手段とし

て限定的に利用しているに過ぎないが、今

後、市場が大きくなれば、デベロッパーが

開発物件をREITに売却することで資金回

収の道筋を得て、銀行貸出への依存度を下

げることに貢献する可能性もある。

また、REIT市場が拡大すれば、デベロッ

パー等からの資産購入が増えると同時に、

キャッシュフローをベースにした商業不動

産の評価手法が普及し、事業性の低い開発

案件には自然に資金がまわらなくなるとい

うメカニズムの形成も期待できる。そのた

めには、公募・上場で幅広い投資家が参加

できる本格的なREIT市場の育成が不可欠

であり、地方の不動産市場に陰りが見える

今こそ、税制を含めた総合的な制度整備が

課題となろう。� （宋　良也）

中国の不動産開発業者の資金調達とREIT

資本市場の話題

天眼鏡

16


◆ウエアラブル端末とは、「衣服のよう

に身に着けて持ち歩ける情報機器」のこ

と。現在の主流は腕時計型だが、メガネ

型やファブリック一体型などもある。中

でも視覚効果に特化するのがメガネ型で、

最近、その新製品が続々登場している。

◆㈱電制は10月３日、ウエアラブル型の

体内時計調節器「ルーチェグラス」を発

売した。室蘭工業大学と共同開発したも

ので、本製品をメガネのように顔に装着

し、本体から出る模擬自然光を目に照ら

すことで、眠気の解消や不規則な生活な

どで生じた体内時計のずれを調節する。

１日当たりの使用時間は30分で、効果と

目への優しさのバランスを考えた光を採

用している。装着中でも前方や手元の視

界を妨げないから、装着したまま室内を

移動でき、読書や食事なども問題はない。

主な販売対象は、病院および医療関係者。

不眠に悩んでいる人や、うつ病にも効果

が期待できるそうだ。

◆11月30日に、エプソンから登場するの

は、スマートグラス「MOVERIO（モベ

リオ）」シリーズの第３世代となる「BT-

300」。同社のお家芸である光学技術を応

用した製品で、メガネのように装着すれ

ば目の前にシースルー（透過）型の大画

視覚効果のメガネ型「ウエアラブル端末」面映像が浮かび上がる。シースルーだか

ら、映像を楽しみながら同時に周囲の状

況を確認することもできる。最大の特長

は、0.43型のシリコンOLED（有機EL）

ディスプレイの採用。従来モデルでは実

現できなかった「スクリーンの枠を意識

させない映像表現」が可能となり、同時

に小型軽量化を実現した。さらにスマー

トフォンのようにアプリケーションをイ

ンストールすることで、ドローンに搭載

したカメラの空撮画像を確認しつつ、同

時にドローンの機体を目視して操作を行

うといったこともできるという。

◆医療やエンターテインメントなど、さ

まざまな分野での開発が進めば、今まで

不可能と思われていたことが可能になる

こともあるだろう。今後が楽しみだ。

野村證券からのお知らせ当社で取り扱う商品等へのご投資には、各商品等に所定の手数料等（国内株式取引の場合は約定代金に対して最大1.404％（税込み）（20万円以下の場合は、2,808円（税込み））の売買手数料、投資信託の場合は銘柄ごとに設定された購入時手数料（換金時手数料）および運用管理費用（信託報酬）等の諸経費、等）をご負担いただく場合があります。また、各商品等には価格の変動等による損失が生じるおそれがあります。商品ごとに手数料等およびリスクは異なりますので、当該商品等の契約締結前交付書面、上場有価証券等書面、目論見書、等をよくお読みください。

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週

　

報

昭和二十二年六月十七日

第

三

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郵

便

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認

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第三五四五号（月曜日発行）

平成二十八年十一月二十一日

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　　　　　��

東京都中央区日本橋一丁目九番一号

発行所�

〒103-8011

　　　　　��

野

村

證

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株

式

会

社

発行人　�

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部

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2016年 21 日号 - 野村證券 · ibmはクラウドサービス（ハードウェ...

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