2019file.mk.co.kr/imss/write/20181119143438__00.pdf · 2018년 통신업종 review 및 2019년...

통신서비스

종목 투자의견 목표주가 (원)

SK텔레콤 BUY (M) 340,000 (M)

KT BUY (M) 42,000 (M)

LG유플러스 BUY (M) 22,000 (M)

2019년 통신서비스 업종 투자의견 ‘Overweght’

2019년 통신서비스 업종에 대해 투자의견 Overweight를 제시한다. ①실적은 2018년 → 2019년 회

복 국면에 접어들 전망이다. ②5G 서비스를 통해 하반기 이후로 ARPU 상승이 기대된다. ③유료방송

구조조정 작업이 구체화될 것이다. 통신 3사의 SO 인수가 전망된다. 구조조정이 완료되면, 유료방송

사업의 ARPU 상승, 마진 개선이 동반될 것으로 전망된다. ④2018년 3분기 시작된 망중립성 논의는

2019년 5G 서비스 개시를 계기로 더욱 구체화될 것이다. 규제의 방향이 『요금 인하 → 망중립성 폐

지 논의』로 전환되면서 통신업의 할인율 축소에 대한 기대감을 높일 것으로 전망된다. ⑤GICS 정기

변경을 통한 커뮤니케이션 섹터 신설로 인해 외국인투자자의 통신업종 순매수 흐름이 강화될 것으로

기대된다.

통신 3사의 합산 연결 영업이익은 19년 3.75조원 → 20년 4.26조원 증가 전망

통신 3사의 합산 연결 영업이익은 18년 3.51조원 → 19년 3.75조원 → 20년 4.26조원으로 증가할

전망이다. ①요금 인하 영향은 2018년 말로 마무리될 전망이다. 2019년 하반기부터는 ARPU 하락이

멈추고, 상승할 것으로 가정했다. ②5G 관련 마케팅비용 부담은 없는 것으로 가정했다. 통신 3사의 인

위적인 점유율 경쟁 의지는 크지 않다. ③감가상각비는 전년 수준을 유지할 전망이다. CAPEX 증가가

예상되나, 전국적으로 망을 구축할 계획이 없기 때문에 그 규모는 크지 않을 전망이다. ④무형자산상각

비는 3사 합산 4,239억원 지출할 전망이다. ⑤유료방송(IPTV) 부문의 성장 기조는 이어질 것으로 전

망했다. ⑥SO 인수가 진행되면, IPTV 보조금 지출 규모는 큰 폭으로 감소할 것이다. 통신 3사의

IPTV 관련 마케팅비용은 9,000억원에 육박한다.

5G와 유료방송, 그리고 플랫폼, 콘텐츠 사업에서의 확장 기회

5G 서비스는 2019년 3월에 개시될 예정이다. 4 ~ 5월 경 5G 지원 스마트폰이 출시될 전망이다. 5G

요금제는 4G 대비 동일한 구간에서 10,000 ~ 15,000원 수준으로 높을 전망이다. ①미디어 수요가

탄탄하고, ②미디어가 중심이 되는 환경에서 4G와 5G는 차별화된 경험을 제공할 것이다. 정부 주도로

‘5G 네트워크 슬라이싱 및 관리형 서비스(망 중립성 예외)’에 대해 논의를 개시했다는 점은 매우 긍정

적이다. 자율주행차, 원격 의료 등 5G를 활용한 신규 애플리케이션에 대해서는 망 중립성 예외 원칙이

적용될 가능성이 높다.

2019년에는 IPTV - SO 통합이 구체적 진행 단계에 들어설 것이다. 구조조정을 통해 기대하는 핵심

변화는 ‘ARPU 상승’이다. 저가 중심 마케팅 전략에 머물러 있는 SO를 경쟁 대열에서 배제하고, 핵심

콘텐츠에 대한 가격 차별화를 통해 한국 유료방송 사업자도 7$ 수준의 ARPU를 20~30$ 수준까지 높

이는 방향을 구상하고 있다. Consolidation 효과(ARPU & 마케팅비용)가 나타나면, 통신 3사 유료방

송 부문의 기대 영업이익은 1.7조원으로 높아질 전망이다.

Sector Report

2018.11.19

통신서비스

2019년 전망 : 양수겸장

통신서비스

4

투자의견 05

2018년 통신업종 Review 및 2019년 전망 09

1. 규제와 Macro → 2018년 상반기 통신업종의 주가 부진 09

2. 5월 이후 분위기 급반전. 기관투자자 매수와 커뮤니케이션 섹터 부각 11

3. 이동전화 ARPU, 2019년 하반기 상승 전망 15

4. 5G는 꽃놀이 패 : 수요를 앞서 나가지 않을 통신사업자의 투자 의지 24

5. 유료방송 구조조정 기대 : 유료방송 부문의 가치 재평가 시동 29

6. 통신업의 외형 확장에 따른 재무부담에 대한 우려는 기우 35

7. 단말기 자급제, 긍정적이지만 긍정적이지 않다. 37

기업분석 41

SK텔레콤(017670) 41

KT(030200) 49

LG유플러스(032640) 59

Sector Report

5

투자 의견

통신서비스 업종에 대해 투자의견 Overweight를 제시한다. ①실적은 2018년 → 2019년 회복

국면에 접어들 전망이다. ②5G 서비스는 3월 개시, 4 ~ 5월 휴대폰 출시 일정으로 진행될 것이

다. ARPU 상승이 기대된다. ③유료방송 구조조정 작업이 구체화될 것이다. 통신 3사의 SO 인수

가 전망된다. 구조조정이 완료되면, 유료방송 사업의 ARPU 상승, 마진 개선이 동반될 것으로

전망된다. ④2018년 3분기 시작된 한국 정부의 망중립성 논의는 2019년 5G 서비스 개시를 계

기로 더욱 구체화될 것이다. 규제의 방향이 『요금 인하 → 망중립성 폐지 논의』로 전환되면서 통

신업의 할인율 축소에 대한 기대감을 높일 것으로 전망된다.

실적 : 통신 3사의 합산 연결 영업이익은 18년 3.51조원 → 19년 3.75조원 → 20년 4.26조원

으로 증가할 전망이다. ①요금 인하 영향은 2018년 말로 마무리될 전망이다. 2019년 하반기부

터는 ARPU 하락이 멈추고, 상승할 것으로 가정했다. ②5G 관련 마케팅비용 부담은 없는 것으

로 가정했다. 통신 3사의 인위적인 점유율 경쟁 의지는 크지 않다. ③감가상각비는 전년 수준을

유지할 전망이다. CAPEX 증가가 예상되나, 전국적으로 망을 구축할 계획이 없기 때문에 그 규

모는 크지 않을 전망이다. 8조원에 육박했던 2012년 CAPEX 지출이 감가상각비 산정에서 제외

된다. ④무형자산상각비는 3사 합산 4,239억원(SKT 1,633억원, KT 1,383억원, LGU+ 1,223억원,

*28GHz 대역에 대한 상각 시) 지출할 전망이다. ⑤유료방송(IPTV) 부문의 성장 기조는 이어질 것

으로 전망했다. 가입자 증가, ARPU 상승, 홈쇼핑송출수수료 상승 효과가 복합될 것이다. 특히

홈쇼핑송출수수료는 2017년 4,890억원 → 2018년 6,846억원 → 2019년 8,215억원으로 확대

될 전망이다. ⑥SO 인수가 진행되면, IPTV 보조금 지출 규모는 큰 폭으로 감소할 것이다. 통신

3사의 IPTV 관련 마케팅비용은 9,000억원에 육박한다.

5G와 규제 : 5G 서비스는 2019년 3월에 개시될 예정이다. 초기에는 동글 형태의 모뎀 위주로

판매될 예정이며, 4 ~ 5월 경 5G 지원 스마트폰이 출시될 전망이다. 5G 요금제는 4G 대비 동일

한 구간에서 10,000 ~ 15,000원 수준으로 높을 전망이다. 서비스 성공 여부에 대한 갑론을박이

있다. 하지만 ①미디어 수요가 탄탄하고, ②100GB 요금제가 대세로 떠오르면서 네트워크 품질

유지에 대한 부담이 커졌다. 미디어가 중심이 되는 환경에서 4G와 5G는 차별화된 경험을 제공

할 것이다. 정부 주도로 ‘5G 네트워크 슬라이싱 및 관리형 서비스(망 중립성 예외)’에 대해 논

의를 개시했다는 점은 매우 긍정적이다. 자율주행차, 원격 의료 등 5G를 활용한 신규 애플리케

이션에 대해서는 망 중립성 예외 원칙이 적용될 가능성이 높다.

유료방송 : 2019년에는 IPTV - SO 통합이 구체적 진행 단계에 들어설 것이다. 구조조정을 통해

기대하는 핵심 변화는 ARPU 상승이다. 저가 중심 마케팅 전략에 머물러 있는 SO를 경쟁 대열

에서 배제하고, 핵심 콘텐츠에 대한 가격 차별화를 통해 한국 유료방송 사업자도 7$ 수준의

ARPU를 20~30$ 수준까지 높이는 방향을 구상하고 있다. Consolidation 효과(ARPU 상승 & 마

케팅비용 감소)가 나타나면, 통신 3사 유료방송 부문의 기대 영업이익은 1.7조원으로 높아진다.

이 경우 유료방송 부문의 통신업 전체 시가총액에 대한 기여는 25조원(P/E 15배)으로 높아진다.

5개 MSO를 모두 인수하는 비용은 6~7조원으로 추산된다. 인수 비용을 감안해도,

Consolidation 이후 통신업의 시가총액 증가분은 산술적으로 50%에 육박한다

통신서비스

6

Top pick은 LG유플러스를 제시한다. 다음으로는 KT, SK텔레콤 순의 투자 의견을 제시한다.

SK텔레콤 : 5G 서비스 개시는 SK텔레콤 투자 매력의 향상을 의미한다. 2015년 이후 동사는 점

유율 하락 & 규제에 따른 ARPU 하락이라는 이중고에 시달렸다. 5G 서비스 개시 이후 ARPU는

상승 반전할 가능성이 높다. 그럼에도 불구하고 SK텔레콤을 통신 투자 매력 3순위로 보는 이유

는 지배구조 개편에 따른 불확실성에 주목했기 때문이다. 지배구조 개편 작업을 통해 동사는 ①

무선 사업 물적 분할(100% 자회사 신설), ②물적 분할을 마친 무선 사업부의 IPO 작업에 나설 것

으로 전망된다. 분할 의사 결정 후, 무선 사업부 IPO 전까지는 주가의 강세가 전망된다. 하지만

자회사 IPO가 공식화되면, 투자자 입장에서는 SK텔레콤 존속 법인(투자회사), SK텔레콤 신설법

인(사업회사)에 대한 비교에 나설 것이며, 사업 회사 상장 이후에는 동사에 대한 투자 수요가 분

산될 가능성이 있다. SK텔레콤 투자 회사가 고유의 투자 매력을 어필하기 위해서는 ①ADT캡스

(보안, 무인화), 11번가 & 옥수수(멤버쉽 서비스)의 Asset으로서의 가치를 좀 더 끌어올릴 필요가

있다. ②SK하이닉스의 배당과 SK텔레콤 투자 회사의 배당 연결 고리를 좀 더 명확하게 투자자

에게 확신을 심어줄 필요가 있다. 2019년에는 배당 정책의 변화(당사 예상으로는 11,000원)를 기

대한다. 목표주가 34만원을 유지한다.

KT : 투자자의 외면 속에 동사의 2011년 이후 상대수익률(절대수익률)은 매우 처참한 결과를 보

여줬다. 가장 직접적인 원인은 재무실적이 꾸준히 감소했기 때문이다. 투자자들은 ①동사의 거버

넌스 문제, ②공기업 문화(DNA), ③유선전화의 구조적 수요 감소, ④회사 규모에 비해 과도한 인

력 등을 지적한다. 하지만 2018년 재무 실적은 최근 몇 년간의 KT와는 다른 모습이었다. 동사

가 보여준 이익 성장은 ①무선 부문에서 소비자 취향을 저격한 신규 요금제 도입, ②기가인터넷

진화를 통한 초고속인터넷 부문의 성장, ③IPTV와 기업 사업의 성장 Balance, ④부동산, 금융

의 꾸준한 매출 증대가 만들어 낸 결과물이다. 유안타증권은 2019~2020년에도 KT 재무실적의

꾸준한 개선을 전망한다. 특히 2019~2020년에는 부동산 유동화, 인력 자연 감소 등의 매우 구

체적인 실적 개선 요인이 예정되어 있다. 게다가 2019년 지급 예상되는 배당금은 1,200원(4년

연속 배당 증가)으로 통신 3사 중 가장 높은 배당수익률이 기대된다.

LGU+ : 유안타증권은 동사의 SO 인수를 확신한다. M&A에 대한 ‘신중한 접근’과 ‘M&A

의지’는 구분해서 볼 필요가 있다. 게다가 SO 인수에 시한이 정해진 것도 아니지 않는가?

2019년 동사에 거는 높은 기대는 동사가 간직한 ‘성장 DNA’가 ‘5G’와 ‘유료방송 통

합’ 시대를 맞이하여 본격적으로 힘을 발휘할 것으로 전망하기 때문이다. 동사는 구글. 아마존

등 글로벌 IT 기업과의 협업을 통해 서비스 차별화를 시도하고 있다. 이미 구글 결제, 클라우드

서비스 계약을 마쳤고, 안드로이드 기반 STB를 통해 구글 쇼핑, Youtube 등의 서비스를 동사의

IPTV 서비스에 통합했거나 통합할 계획이다. 또한 Netflix와의 협업, 아마존과의 협업을 통해

동사 서비스를 고도화하는 전략을 추진하고 있다. 이를 통해 점유율과 ARPU를 동시에 높이겠다

는 전략이다. 5G 관련 무형자산 상각비 증가에도 불구하고, 매출 성장(무선 ARPU 반등. 클라우드

확장, 전자 결제, 홈미디어)을 통해 10% 이상의 이익 증가 시퀀스를 지속할 전망이다. CJ헬로 인수

시, CP 수수료 부담 완화, 고정비 절감, 네트워크 비용 절감, ARPU 상승 시너지가 기대된다. 영

업이익은 인수 이후 2020년에 1.4조원(기존 1.07조원 전망)까지 확장될 수 있을 전망이다.

Sector Report

7

[그림1] 통신 3사 영업이익 합산 전망 [그림2] 통신 3사의 이동전화 매출 전망

자료: 각 사, 유안타증권 리서치센터 자료: 각 사, 유안타증권 리서치센터

[표1] Global peer group Valuation (단위: 배, %)

PER PBR EV/EBITDA Dividend Yield

2018E 2019E 2018E 2019E 2018E 2019E 2018E 2019E

SK 텔레콤 6.6 7.5 0.9 0.8 5.8 5.8 3.6 3.9

KT 10.8 9.0 0.6 0.5 2.5 2.2 4.0 5.0

LG 유플러스 12.6 11.1 1.0 0.9 4.0 3.4 2.9 3.3

NTT Docomo 13.1 13.0 1.6 1.6 6.0 5.9 3.9 4.3

KDDI 10.7 9.8 1.6 1.5 5.0 4.8 3.6 4.0

Softbank 8.8 11.8 1.9 1.6 9.2 8.8 0.5 0.5

NTT 10.4 10.0 1.0 0.9 4.7 4.6 3.3 3.7

China Unicom 28.1 17.9 0.7 0.7 2.8 2.7 1.5 2.3

China Mobile 12.1 12.0 1.3 1.3 3.3 3.3 4.0 4.1

China Telecom 14.5 13.4 0.9 0.8 3.4 3.2 2.8 3.1

PCCW 23.7 20.4 1.8 1.9 5.8 5.6 7.1 7.1

Singtel 13.4 15.6 1.7 1.7 11.8 12.1 6.4 5.8

AT&T 8.6 8.4 1.2 1.2 7.0 6.5 6.7 6.8

Verizon 12.6 12.5 4.5 3.7 7.5 7.3 4.0 4.1

Chunghwa

Telecom

22.5 22.5 2.3 2.3 10.4 10.3 4.4 4.4

Taiwan Mobile 21.9 21.2 5.3 5.4 13.2 13.0 5.1 5.1

Telstra 10.7 14.1 2.4 2.4 5.2 5.9 7.2 5.8

Vodafone 16.0 16.7 0.7 0.7 5.3 5.5 8.6 8.5

Deutsche

Telecom

16.0 13.8 2.1 2.1 6.1 5.7 4.6 5.0

Telefonica 10.8 10.2 2.0 1.9 6.0 6.1 5.3 5.4

Telecom Italia 7.3 7.1 0.5 0.5 4.9 4.9 0.8 1.7

Telenor 15.8 15.7 5.1 5.2 5.9 5.8 6.1 5.4

Teliasonera 17.1 14.9 1.8 1.8 9.2 8.7 5.6 5.8

Average 14.1 13.4 1.9 1.8 6.3 6.2 4.4 4.6

자료: 유안타증권 리서치센터

3,000

3,200

3,400

3,600

3,800

4,000

4,200

4,400

2016 2017 2018E 2019E 2020E

(십억원)

40,000

41,000

42,000

43,000

44,000

45,000

46,000

2016 2017 2018E 2019E 2020E

(십억원)

통신서비스

8

[표2] 통신3사 실적 추이 및 전망 (단위: 십억원)

2018E 2019E 2020E

2017 2018E 2019E 2020E 1Q 2Q 3Q 4QE 1QE 2QE 3QE 4QE 1QE 2QE 3QE 4QE

SKT 연결매출 4,182 4,154 4,186 4,279 4,129 4,149 4,235 4,322 4,255 4,330 4,405 4,488 17,520 16,801 16,836 17,478

이동통신 2,989 2,942 2,926 2,892 2,881 2,876 2,923 2,972 2,986 3,035 3,084 3,127 12,468 11,748 11,652 12,232

기타 1,193 1,213 1,261 1,387 1,248 1,273 1,311 1,351 1,270 1,295 1,321 1,361 5,052 5,053 5,183 5,246

영업이익 325 347 304 326 337 337 366 343 368 399 418 379 1,537 1,303 1,382 1,564

감가상각비 824 807 807 807 810 810 810 810 813 813 813 813 3,248 3,244 3,240 3,252

판매수수료 712 665 692 668 644 666 645 698 648 669 649 700 2,969 2,737 2,653 2,667

순이익 693 914 1,050 772 787 676 791 751 812 723 830 780 2,658 3,429 3,006 3,146

지배주주 순이익 695 917 1,031 773 788 677 792 752 813 724 831 781 2,600 3,416 3,009 3,149

KT 연결매출 5,710 5,807 5,949 5,926 5,794 5,871 5,899 6,027 5,916 6,052 5,983 6,151 23,387 23,391 23,591 24,102

연결서비스매출액 4,166 4,261 4,321 4,315 4,243 4,342 4,367 4,414 4,359 4,514 4,480 4,529 17,264 17,062 17,365 17,883

이동통신서비스 1,741 1,764 1,760 1,739 1,746 1,747 1,784 1,809 1,844 1,875 1,907 1,924 7,203 7,004 7,085 7,549

유선통신 1,495 1,522 1,537 1,540 1,510 1,523 1,524 1,526 1,497 1,522 1,512 1,517 6,085 6,094 6,083 6,049

유선전화 437 433 421 410 399 388 377 367 356 346 336 326 1,834 1,700 1,531 1,365

초고속 504 495 500 500 500 500 500 500 499 499 499 499 2,013 1,999 1,999 1,996

미디어 554 1 616 630 611 635 646 660 642 677 677 692 2,238 1,801 2,553 2,688

부동산 97 108 141 128 106 155 152 143 120 211 164 164 447 474 556 659

금융 833 867 882 909 882 917 908 935 897 906 897 924 3,528 3,490 3,641 3,625

기타 1,545 1,546 1,628 1,610 1,551 1,529 1,532 1,614 1,557 1,538 1,502 1,622 6,124 6,329 6,226 6,219

영업이익 397 399 370 210 378 406 433 253 406 481 485 262 1,375 1,376 1,471 1,634

인건비 922 988 930 932 971 971 971 971 954 993 993 1,033 3,568 3,771 3,885 3,974

감가상각비 832 822 815 835 832 822 815 835 865 855 848 868 3,365 3,304 3,303 3,435

판매수수료 571 635 634 586 588 575 589 596 597 584 598 605 2,487 2,426 2,346 2,384

순이익 224 281 239 63 248 333 284 99 267 393 327 111 562 807 964 1,099

지배주주순이익 197 251 222 56 218 298 263 87 235 351 304 98 477 726 866 988

LGU 매출 2,980 2,981 2,992 2,996 2,923 2,984 3,073 3,137 3,091 3,183 3,267 3,327 12,280 11,949 12,116 12,867

서비스매출액 2,186 2,258 2,245 2,269 2,221 2,264 2,326 2,415 2,393 2,467 2,524 2,608 9,051 8,958 9,226 9,992

이동통신서비스 1,335 1,341 1,351 1,329 1,328 1,330 1,363 1,399 1,431 1,459 1,487 1,516 5,570 5,355 5,420 5,893

유선통신 851 917 894 940 892 935 963 1,015 962 1,008 1,037 1,093 3,481 3,603 3,806 4,099

홈미디어 441 445 483 496 479 486 522 536 509 516 554 568 1,770 1,864 2,022 2,148

기업 411 472 411 445 414 448 441 480 453 491 483 524 1,711 1,739 1,783 1,951

휴대폰판매 710 638 666 646 623 640 671 646 623 640 671 646 2,873 2,660 2,579 2,579

영업이익 188 211 228 213 200 226 232 239 255 272 277 267 826 840 897 1,071

감가상각비 356 356 354 360 357 355 361 359 356 363 357 357 1,444 1,426 1,431 1,433

판매수수료 452 438 436 425 422 431 464 432 426 435 472 436 1,738 1,751 1,750 1,769

순이익 116 137 154 125 135 160 159 147 175 191 193 167 547 532 601 726

Total 서비스매출액 10,533 10,673 10,752 10,863 10,593 10,755 10,928 11,151 11,008 11,311 11,410 11,625 43,834 42,821 43,427 45,354

이동통신 6,064 6,047 6,037 5,959 5,955 5,952 6,070 6,180 6,261 6,369 6,478 6,567 25,242 24,107 24,158 25,675

비이동통신 5,804 5,967 6,066 6,232 5,966 6,133 6,221 6,370 6,178 6,401 6,419 6,574 24,163 24,070 24,689 25,572

영업이익 910 957 902 749 915 969 1,031 835 1,028 1,152 1,181 908 3,738 3,518 3,750 4,268

순이익 1,033 1,332 1,443 960 1,170 1,169 1,234 998 1,255 1,307 1,350 1,059 3,766 4,768 4,571 4,970

지배주주순이익 1,007 1,305 1,408 953 1,141 1,134 1,215 987 1,223 1,266 1,328 1,046 3,624 4,673 4,477 4,863

EBITDA 2,922 2,942 2,878 2,751 2,913 2,955 3,017 2,838 3,062 3,183 3,199 2,946 11,794 11,493 11,724 12,389

자료: 각 사, 유안타증권 리서치센터

Sector Report

9

2018년 통신업종 Review 및 2019년 전망

1. 규제와 Macro → 2018년 상반기 통신업종의 주가 부진

2018년 상반기 통신서비스 업종 주가 하락은 요금 규제에 따른 무선 실적의 악화로부터 시작됐

다. 생각보다 심각했던 ARPU 약세는 ‘요금 인하 영향’에 대한 시장의 자각으로 이어졌고, 2018

년 재무 실적에 대한 우려로 이어졌다.

[그림3] 2018년 1월 ~ 6월 통신 3사의 KOSPI 대비 상대수익률 추이


선택 약정 할인율 25% 상향 조정은 당시 시장의 예상에 비해 파급이 크고, 장기화될 조짐이 보

였다. 4Q17를 시작으로 하락한 ARPU는 3Q18까지도 상당한 하락 폭을 보였다. 게다가 차상위

계층에 대한 요금 인하, 기초 연금 수령자에 대한 요금 감면 대상자 확대 등의 조치는 ARPU 하

락폭을 키우는 역할을 했다. 이에 따라 25조원을 상회했던 이동전화 매출액은 24조원까지 하락

하는 결과로 이어졌다.

[그림4] 통신3사 이동전화 서비스 매출액 추이 및 전망


-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

Jan-18 Feb-18 Mar-18 Apr-18 May-18 Jun-18

SKTKTLGU+요금 인하 영향 → 실적 악화

방어주 수요 확대

신요금제 효과 기대

-6%

-4%

-2%

0%

2%

4%

6%

8%

23,000

23,500

24,000

24,500

25,000

25,500

26,000

2013 2014 2015 2016 2017 2018E

이동통신 매출액(좌)

YoY(우)

통신서비스

10

상반기 나타난 주가 약세는 한국 통신업종에 국한된 현상이 아니었다. 글로벌 통신업종은 연초

이후 전반적인 약세를 시현한 것이다. 상반기 약세는 ①망중립성 원칙 폐지 선언(북미,

2017.12.14)과 ②CES와 MWC를 통해 5G 기대감이 커진 상황에서 나타났다는 점에서 더욱 아

쉬웠다. 호재성 뉴스에는 둔감하고, 악재만 반영되는 분위기였던 것이다.

이러한 현상의 직접 원인은 물가 상승 → 금리 인상으로 이어지는 매크로 환경의 변화에 있었다.

통상적으로 통신업종은 디플레이션 상황에서 투자 매력이 발휘되는 업종이다. 어떤 경제 환경에

서도 가격, 수요에 대한 영향을 덜 받기 때문이다. 반대로 상품 가격, 부동산 가격 등이 상승하

는 매크로 환경에서는 통신업은 그 자체로 매력이 반감된다. 게다가 국채 금리 인상(상승)은 통

신업종의 배당 투자 매력을 낮추는 요인으로 작용했다. 실제로 미국 10년 물 국채 금리는 국내

통신 3사의 배당수익률과 크게 차이가 나지 않는다.

[그림5] 2018년 상반기 글로벌 통신업종 주가 수익률

자료: Bloomberg, 유안타증권 리서치센터

[그림6] 미국 10년 만기 국채 금리 추이 [그림7] 미국 10년 만기 국채 금리 VS 한국 통신 3사의 배당수익률

자료: Bloomberg, 유안타증권 리서치센터 자료: Bloomberg, 유안타증권 리서치센터

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

AT

&T

SK

T

China M

obile

Softbank

KT

China U

nicom

Verizon

China T

elecom

LGU

+

Taiw

an Mobile

Chunghw

a Telecom

NT

T D

ocomo

KD

DI

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

2016 2017 2018

(%)

0%

1%

2%

3%

4%

5%

미국채

10년물 금리

SKT

배당수익률

KT

배당수익률

LGU+

배당수익률

Sector Report

11

2. 5월 이후 분위기 급반전. 기관투자자 매수와 커뮤니케이션 섹터 부각

연초부터 진행된 기관투자자와 외국인투자자의 매도 공세는 5월을 기점으로 변화된 모습이 나타

났다. 기관투자자를 시작으로 8월부터는 외국인투자자까지 순매수를 기록하기 시작했다.

[그림8] 2Q18 이후 글로벌 통신서비스 업종 주가 수익률 비교


[그림9] 기관투자자의 통신업 월별 순매수 추이 [그림10] 외국인투자자의 통신업 월별 순매수 추이

자료: 유안타증권 리서치센터 자료: 유안타증권 리서치센터

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

KD

DI

China U

nicom

AT

&T

NT

T D

ocomo

Chunghw

a Telecom

Taiw

an Mobile

China T

elecom

China M

obile

KT

Softbank

LGU

+

Verizon

SK

T

-400,000

-300,000

-200,000

-100,000

0

100,000

200,000

300,000

400,000

Jan-18 Mar-18 May-18 Jul-18 Sep-18 Nov-18

(백만원)

-300,000

-200,000

-100,000

0

100,000

200,000

300,000

400,000

500,000

Jan-18 Mar-18 May-18 Jul-18 Sep-18 Nov-18

(백만원)

통신서비스

12

GICS 정기 변경을 통한 커뮤니케이션 섹터 신설 → 외국인 순매수 유입

지난 9월 MSCI는 GICS 정기 변경을 통해 통신, 미디어, SNS, 콘텐츠, 게임 기업 등이 포함된

커뮤니케이션 섹터를 신설했다. 북미 주식 시장에서 영향력이 큰 종목이 커뮤니케이션 업종으로

분류되면서, 커뮤니케이션 섹터에 대한 투자는 본격적으로 증가하고 있다. 커뮤니케이션 섹터에

는 한국 통신업종이 포함되어 있지 않기에, 직접적인 유입 효과는 없다. 하지만 관련 섹터의 주

가 상승이 지속되면서 간접적인 수혜가 나타나고 있다는 판단이다. 8월 이후 나타난 외국인투자

자의 대규모 순매수 유입은 이와 무관하지 않은 것으로 판단된다.

[그림11] 커뮤니케이션 ETF는 유형 변경 이후 자금 유입 급증

자료: Morning star, 유안타증권 리서치센터

[표3] 커뮤니케이션 섹터 종목 구성

구성종목 구성종목 구성종목 구성종목 구성종목 AT&T 라이브 네이션 가네트 트립어드바이저 MSG 네트웍스

버라이존 텔러스 시네마크 매디슨 스퀘어 가든 카스닷컴

알파벳 알티스 USA AMC 네트웍스 판도라 미디어 마커스

컴캐스트 뉴스 코퍼레이션 싱클레어 브로드캐스트 엔터테인먼트 원 셰난도아

월트 디즈니 인터퍼블릭 그룹 클리어 채널 아웃도어 매치 그룹 엔터컴

차터 액티비전 블리자드 제이요 그룹 시네플렉스 갤럭시 코젠트

페이스북 디스커버리 트위터 질로우 그룹 ATN 인터내셔널

T-모바일 시리우스 XM 넥스타 미디어 그룹 컨솔리데이티드 이리디움

스프린트 리버티 미디어 메레디스 보니지 홀딩스 컴스코어

뉴스 코퍼레이션 AMC 엔터테인먼트 테그나 케이블 원 아이맥스

센추리링크 일렉트로닉 아츠 트리뷴 미디어 GCI 리버티 트루카

BCE 텔레폰 & 데이터 시스템스 코제코 그레이 텔레비전 칼그루스

옴니콤 그룹 쇼 커뮤니케이션스 리버티 포뮬러 원 EW 스크립스 글루 모바일

디시 네트워크 라이온스 게이트 테이크 투 징가 보잉고 와이어리스

CBS 유나이티드 스테이츠 셀룰러 존 와일리 & 선스 옐프 이벤트브라이트

비아콤 리버티 뉴욕타임스 스냅 밴드위스

넷플릭스 IAC/인터랙티브코프 스콜라스틱 월드 레슬링 XO 그룹

로저스 퀘베코 리버티 트립어드바이저 안지 홈서비스


(1)

0

1

1

2

2

3

Jan-16 Apr-16 Jul-16 Oct-16 Jan-17 Apr-17 Jul-17 Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18

(십억달러)

Sector Report

13

Macro, 규제, 실적을 갖춘 3박자

유안타증권에서는 2017년 8월 8일 ‘요금인하와 제 4 이동통신’이라는 발간 보고서를 통해 정부

의 강력한 규제 의지와 그 파급 영향을 분석하며, 통신업에 대한 투자의견을 ‘비중 축소’로 조정

한 바 있었다. 이후 2017년 9월 4일 ‘해외 마케팅 후기’ 보고서를 통해 외국인투자자의 규제 정

책에 대한 부정적 반응 등을 소개했고, 보편 요금제 도입 가능성을 확인 후 투자에 나설 것을 조

언했다. 2017년 11월 16일자 연간 전망 보고서를 통해서는 2018년 하반기 5G 모멘텀이 부각

될 것이며, 그 전까지는 관망하자는 견해를 유지했다. 2018년 3월 14일자 ‘통신서비스 주가 약

세 진단’ 보고서를 통해서 이동전화 실적의 부진을 근거로 2018년 2Q까지는 적극적 대응을 자

제하자는 견해를 밝혔다.

하지만 2018년 6월 18일 ‘이제는 봐도 되는 4가지 투자 포인트’ 보고서를 발간하며, 투자의

견을 ‘비중 축소’에서 ‘비중 확대’로 상향 조정했다. 10월 2일에는 유료방송 구조조정 이후

의 청사진을 제시하는 보고서를 작성했다. 2019년을 바라보는 현 시점에도 통신업에 대한 투자

의견은 여전히 비중 확대이다.

[표4] 유안타증권의 최근 1년간 주요 발간 보고서

발간보고서 주요 내용

요금인하와 제 4 이동통신(2017.8.8) 정부의 강력한 규제 의지 우려. 통신사업자 소송 가능성 제한적

선택약정할인율 25% 상향 분석(2017.8.21) 시뮬레이션 결과, 매출액 기준 1.5조원 이상 감소 가능

해외 마케팅 후기(2017.9.4) 외국인투자자의 규제 정책에 대한 부정적 반응 우려

2018년 연간 전망(2017.11.16) 5G 모멘텀은 2018년 하반기 부각

통신서비스 주가 약세 진단(2018.3.14) 금리 인상에 따른 배당주 매력 악화. 이동전화 부문의 부진 우려

SK 텔레콤, 물적 분할 진단(2018.4.3) 물적분할은 통신업에 대한 비중 축소 시그널(?)

5G 주파수 경매(2018.4.20) 1등 사업자에게 불리한 구조로 짜여진 주파수 경매안

ADT 캡스 인수(2018.5.8) 인수 취지는 공감. 인수 가격은 높아 보임

이제는 봐도 되는 4가지 투자포인트(2018.06.18) 통신업종 '비중 확대' 상향 조정

인터넷은행과 결제의 미래(2018.09.05) 케이뱅크의 가치와 KT 내재가치에 대한 분석

유료방송 구조조정(2018.10.02) 유료방송 구조조정을 통한 통신업 재평가 가능성 진단


2018년 6월 이뤄진 투자의견 변경은 다음과 같은 아이디어에 기초했다. 유안타증권은 이러한

변화가 아직은 절반도 이뤄지지 않았다고 판단한다. 여전히 강세를 지지하는 이유이다.

금리 인상에 따른 배당 투자 매력 약화 → 변화 : 금리 인상의 초입에서는 성장주(인플레이션 관

련 업종)에 대한 투자 매력이 부각된다. 인상 속도가 일정 시점을 넘어서는 구간에서는 Macro

관점에서의 불확실성이 야기된다. 2Q18 이후 부각된 신흥국 發 경제 위기는 그러한 현상을 그

대로 보여준다. 이러한 구간에서는 배당 관점에서의 투자 매력 저하에도 불구하고, 통신업이 가

진 고유의 방어적 투자 매력이 상대적으로 부각될 수 있다. 통신업 투자 환경 측면에서는 ‘부정

적 상황’ → ‘긍정적 상황’으로 전환되고 있다고 판단했다.

정부의 강력한 규제 정책 → 변화 : 선택약정 할인율 25% 상향 조정. 노년층 및 취약 계층 요금

통신서비스

14

인하 정책 확정을 통해 대부분의 요금 규제 정책 불확실성은 해소됐다. 보편 요금제는 사실상 국

회와 정부의 추진 의지가 약한 것으로 판단했다. 통신업종의 낮은 Valuation 등을 감안 시, 요

금 규제에 따른 de-rating은 마무리 국면을 통과하고 있다고 해석했다.

유료방송 M&A를 통한 신선한 성장 사업의 부각 : 한국 유료방송 시장의 Consolidation 효과

를 주목했다. 유료방송업으로부터 파생되는 영업이익 비중은 전체 통신업종 영업이익의 7% 수준

에 불과하지만, 통합 효과를 통해 50% 수준까지 높일 수 있는 잠재력을 보유하고 있다. 게다가

유료방송업의 본질은 이동전화 사업과 달리 가격에 대한 규제를 거의 받지 않고, 소비자의 기호

에 따라 ARPU가 높아지는 소비재로서의 특성을 갖고 있다는 점이다. 통신업종의 Valuation 할

인 요인이 제거될 가능성에 주목했다.

2018년 재무 실적 부진 → 변화 : 실적 측면에서는 2가지 변수를 주목했다. 통신 3사가 새로 도

입한 데이터 요금제가 가져올 ARPU 하락 방어 영향을 주목했다. 2019년 초에는 5G 서비스가

개시되고, 특히 미디어에 대한 강한 수요는 5G 수요로 이어질 전망이다. 이동전화 부문은 하반

기로 접어들면서 성장성을 회복할 것으로 전망된다. 유선 부문은 IPTV를 중심으로 강한 성장을

지속할 것이다. KT는 10GB 인터넷을 출시했다. 가격을 높일 수 있는 다양한 상품이 준비되어

있다. 무선과 유선 사업의 성장 동력이 유기적으로 조화되면서 통신 3사의 2019년 매출은 최근

3년 내 가장 좋은 모습을 보여줄 것으로 전망된다.

[표5] 통신 3사 연결 / 이동전화 / TPS / 기타 매출액 추이 및 전망 (단위: 십억원)

2016 2,017 2018E 2019E 2020E

SKT 연결매출액 17,092 17,520 16,801 16,836 17,478

YoY -0.3% 2.5% -4.1% 0.2% 3.8%

이동통신 12,351 12,468 11,748 11,652 12,232

YoY -1.6% 1.0% -5.8% -0.8% 5.0%

기타 4,741 5,052 5,053 5,183 5,246

KT 연결매출액 22,744 23,387 23,391 23,591 24,102

YoY 1.9% 2.8% 0.0% 0.9% 2.2%

이동통신 7,418 7,203 7,004 7,085 7,549

YoY 0.6% -2.9% -2.8% 1.2% 6.5%

TPS(*) 3,851 4,251 4,394 4,552 4,684

YoY 13.4% 10.4% 3.4% 3.6% 2.9%

기타 11,474 11,933 11,993 11,954 11,869

LGU+ 연결매출액 11,451 12,280 11,949 12,116 12,867

YoY 6.1% 7.2% -2.7% 1.4% 6.2%

이동통신 5,432 5,570 5,355 5,420 5,893

YoY 2.1% 2.5% -3.9% 1.2% 8.7%

TPS 1,585 1,770 1,864 2,022 2,148

YoY 9.8% 11.7% 5.3% 8.5% 6.2%

기타 4,434 4,940 4,730 4,674 4,826


주 : KT TPS : 초고속인터넷 매출액 + 미디어 매출액, 기타매출액 : 이동통신과 TPS 이외의 매출액

Sector Report

15

3. 이동전화 ARPU, 2019년 하반기 상승 전망

이동전화 ARPU는 2019년 하반기부터 반등, 2020년에는 상승 속도가 빨라질 전망이다.

[그림12] SKT ARPU 추이 및 전망

자료: SKT, 유안타증권 리서치센터

[그림13] KT ARPU 추이 및 전망

자료: KT, 유안타증권 리서치센터

[그림14] LGU+ ARPU 추이 및 전망

자료: LGU+, 유안타증권 리서치센터

30,000

31,000

32,000

33,000

34,000

35,000

36,000

1Q17 3Q17 1Q18 3Q18 1Q19E 3Q19E 1Q20E 3Q20E

(원)

30,000

30,500

31,000

31,500

32,000

32,500

33,000

33,500

34,000

34,500

35,000

1Q17 3Q17 1Q18 3Q18 1Q19E 3Q19E 1Q20E 3Q20E

(원)

28,000

29,000

30,000

31,000

32,000

33,000

34,000

35,000

36,000

37,000

1Q17 3Q17 1Q18 3Q18 1Q19E 3Q19E 1Q20E 3Q20E

(원)

통신서비스

16

[그림15] 통신 3사 이동전화 서비스 매출액 전망


215,000

220,000

225,000

230,000

235,000

240,000

245,000

250,000

255,000

260,000

2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E 2020E

(억원)

Sector Report

17

선택 약정 할인율 조정 영향 마무리 & 완전 무제한 데이터 요금제 효과

선택 약정 할인율 25% 조정 영향은 2018년 4분기에 마무리될 전망이다. 3Q18 기준 누적 선택

약정 비중은 SKT 41%, KT 38%, LGU+ 41.3%에 달한다. 선택 약정 할인 제도를 이용하는 고객

이 전체 신규 가입자의 50%를 넘지 않기 때문에, 2019년에는 조정 영향이 마무리 될 것이다.

[그림16] 누적 선택 약정 비중 (3Q17 VS 3Q18)


지난 2월 LG유플러스가 ‘속도 용량 걱정 없는 데이터 요금제’를 출시할 때만 하더라도, 투자자

의 반응은 우호적이지 않았다. 요금 경쟁 국면 진입으로 인식했기 때문이었다. 하지만 KT의 데

이터온 요금제 출시를 계기로 투자자의 긍정적 반응이 힘을 얻고 있다. ①요금 인하 경쟁이 아닌

요금 인상 경쟁으로 인식했기 때문이다. 심리적인 상한선은 6만원 → 8만원대 후반으로 높아졌

다. ②실제로 9월 말 기준 KT는 180만명, SK텔레콤은 300만명, LGU+는 60만명의 신규 데이

터 요금제 가입자를 확보했다. 예상보다 뜨거운 반응이었는데, 100기가바이트 이상의 데이터 수

요를 검증했고, 미디어 기반의 5G 서비스에 대한 성공 기대를 높였다는 점에 의의를 둔다

[표6] 통신 3사의 신규 데이터 요금제 (단위: 원, GB)

KT 데이터온 5월 30일 출시

구분 톡 비디오 프리미엄

월정액 49,000 69,000 89,000

데이터 3 100 완전무제한

부가혜택 패밀리팩 미디어팩/1회선무료

SKT T 플랜 7월 18일 출시

구분 스몰 미디엄 라지 패밀리 인피니티

월정액 33,000 50,000 69,000 79,000 100,000

데이터 1.2 4.0 100 150 완전무제한

부가혜택 데이터 자동 공유 / 뮤직메이트

LGU+ 8월 21일 출시

걱정없는 데이터 데이터33 데이터44 데이터59 데이터69 데이터78 데이터88

월정액 33,000 44,000 59,000 69,000 78,000 88,000

데이터 1.3 2.3 6.6 매일 5GB 완전무제한 완전무제한

부가혜택 콘텐츠 15,000원 / 데이터쉐어링 15GB


0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

45%

SKT KT LGU+

3Q17

3Q18

통신서비스

18

4G와 5G에 대한 품질 인식 차이 발생 → Consumer 시장에서의 높은 성공 가능성

5G 요금제는 데이터 동일 구간에서 4G 대비 약 10,000원 ~ 15,000원 상향될 것으로 전망된다.

완전 무제한 기준으로는 약 100,000원이 상한선으로 제시될 전망이다.

NSA 표준으로 투자될 초기 5G 시장의 수요는 B2C 시장에서 집중될 전망이다. 유안타증권에서

는 서비스 초기(2019년 상반기)부터 B2C 시장에서 5G에 대한 수요가 상당히 탄탄한 흐름으로

전개될 것으로 전망하고 있다. ①완전 무제한 요금제 성공을 통해 고용량 데이터에 대한 시장의

수요가 탄탄함이 이미 입증됐고, ②4K OTT 서비스가 보편화되고, 완전 무제한 이용자 확대로

데이터 트래픽이 급격하게 증가하면서 4G 네트워크 퀄러티에 부담이 갈 것으로 전망하기 때문

이다. 이미 무제한 데이터 이용자는 평균 30기가바이트 이상을 사용하는 단계에 올라섰다. 이러

한 추세로 진행 시 5G 단말기가 출시되는 시점(2019년 6월)에는 4G와 5G 품질에 대한 소비자

인식에 현격한 차이가 발생할 것으로 전망된다.

[그림17] LTE 데이터 트래픽 현황 (TB)

자료: 과기정통부, 유안타증권 리서치센터

[그림18] LTE 보급률


0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

Nov-11 May-12 Nov-12 May-13 Nov-13 May-14 Nov-14 May-15 Nov-15 May-16 Nov-16 May-17 Nov-17 May-18

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

350,000

1Q 14 2Q 14 3Q 14 4Q 14 1Q 15 2Q 15 3Q 15 4Q 15 1Q 16 2Q 16 3Q 16 4Q 16 1Q 17 2Q 17 3Q 17 4Q 17 1Q 18 2Q 18 3Q 18

무제한

일반

(GB)

Sector Report

19

[그림19] 삼성전자의 폴더블 단말기

자료: 언론자료, 유안타증권 리서치센터

[표7] 삼성전자 폴더블폰 스팩

구분 내용

겉면 디스플레이 4.58인치

펼친 디스플레이 7.3인치

해상도 420dpi (최신 스마트폰과 동일)

특징 펼친 화면 3분할 통해 앱 3개까지 동시 실현 가능

UX One UI


통신서비스

20

5G Simulation: 서비스 2년 차에 매출액 +5% 증가 효과 전망

5G 서비스는 2019년 3월 개시될 예정이지만, 전용 휴대폰은 4월 ~ 5월 출시될 것으로 전망된

다. 현재까지 알려진 정보로는 삼성전자 2개 모델, LG전자 1개 모델이 출시 예정이다. 본격적인

휴대폰 가입자 유치는 6월 이후로 전망된다. LTE 보급률은 1년 차 29.6%, 2년 차 51.5%, 3년

차 63%를 기록한 바 있다. 4G 당시에는 보조금 경쟁이 동반됐다는 점을 감안 시, 보조금 경쟁

이 사라진 5G 보급률은 이보다 느린 속도로 높아질 전망이다.

[그림20] 세대별 ARPU 가정


유안타증권에서는 5G 가입자 Simulation을 3가지 사례로 나눠서 진행했다. 가장 낙관적인

Case(Bull)는 4G 보급 당시 침투 속도를 가정했다. <Bear – Normal – Bull> 가정에 따라, 5G

보급률은 2020년 기준 <24.9% - 30% - 40.2%>로 전망된다. 이러한 침투 속도를 가정 시, 기존

매출 전망 대비 2019년 1,450억원 ~ 2,469억원, 2020년 1조3,357억원 ~ 2조1,666억원 정도

로 매출이 증가할 것으로 전망된다. ※5G ARPU는 4G 대비 10,000원 높은 것으로 가정

[표8] 5G 관련 Incremental Sales (단위: 억원)

2019 2020

SKT KT LGU+ 합산 SKT KT LGU+ 합산

Bear 667 411 373 1,450 6,142 3,783 3,432 13,357

Normal 890 548 497 1,935 7,534 4,641 4,210 16,384

Bull 1,135 699 634 2,469 9,962 6,137 5,567 21,666


0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

2G 3G 4G 5G

(원)

Sector Report

21

<Bear Case>

[그림21] 5G 휴대폰 보급률


[표9] Simulation (단위: 천대)

5G 단말기 판매량 5G 교체율 5G 누적 판매량 비중

SKT KT LGU+ SKT KT LGU+ SKT KT LGU+ SKT KT LGU+

Jun-19 178 110 100 20% 20% 20% 178 110 100 0.6% 0.5% 0.7%

Jul-19 178 110 100 20% 20% 20% 357 220 199 1.1% 1.0% 1.4%

Aug-19 268 165 150 30% 30% 30% 624 385 349 2.0% 1.8% 2.4%

Sep-19 401 247 224 45% 45% 45% 1,026 632 573 3.2% 2.9% 3.8%

Oct-19 401 247 224 45% 45% 45% 1,427 879 798 4.5% 4.0% 5.4%

Nov-19 401 247 224 45% 45% 45% 1,829 1,126 1,022 5.8% 5.2% 6.9%

Dec-19 446 275 249 50% 50% 50% 2,275 1,401 1,271 7.2% 6.4% 8.4%

Jan-20 446 275 249 50% 50% 50% 2,721 1,676 1,520 8.6% 7.6% 10.1%

Feb-20 446 275 249 50% 50% 50% 3,167 1,951 1,770 10.0% 8.8% 11.7%

Mar-20 446 275 249 50% 50% 50% 3,613 2,225 2,019 11.3% 10.0% 13.2%

Apr-20 491 302 274 55% 55% 55% 4,104 2,528 2,293 12.8% 11.4% 15.0%

May-20 491 302 274 55% 55% 55% 4,594 2,830 2,567 14.4% 12.7% 16.8%

Jun-20 491 302 274 55% 55% 55% 5,085 3,132 2,841 15.8% 14.0% 18.3%

Jul-20 491 302 274 55% 55% 55% 5,576 3,434 3,116 17.3% 15.3% 20.1%

Aug-20 491 302 274 55% 55% 55% 6,066 3,737 3,390 18.8% 16.6% 21.9%

Sep-20 491 302 274 55% 55% 55% 6,557 4,039 3,664 20.2% 17.8% 23.3%

Oct-20 535 330 299 60% 60% 60% 7,092 4,369 3,963 21.9% 19.3% 25.2%

Nov-20 535 330 299 60% 60% 60% 7,627 4,698 4,262 23.5% 20.7% 27.1%

Dec-20 535 330 299 60% 60% 60% 8,163 5,028 4,561 25.0% 22.0% 28.7%


0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

Jun-19 Sep-19 Dec-19 Mar-20 Jun-20 Sep-20 Dec-20

SKTKTLGU+

2019ESKT 7.2%KT 6.4%

LGU+ 8.4%

2020ESKT 25.0%KT 22.0%

LGU+ 28.7%

통신서비스

22

<Normal Case>






Jun-19 268 165 150 30% 30% 30% 268 165 150 0.9% 0.8% 1.0%

Jul-19 268 165 150 30% 30% 30% 535 330 299 1.7% 1.5% 2.0%

Aug-19 357 220 199 40% 40% 40% 892 550 499 2.8% 2.5% 3.4%

Sep-19 491 302 274 55% 55% 55% 1,383 852 773 4.4% 3.9% 5.2%

Oct-19 491 302 274 55% 55% 55% 1,873 1,154 1,047 5.9% 5.3% 7.0%

Nov-19 491 302 274 55% 55% 55% 2,364 1,456 1,321 7.5% 6.7% 8.9%

Dec-19 535 330 299 60% 60% 60% 2,899 1,786 1,620 9.1% 8.1% 10.7%

Jan-20 535 330 299 60% 60% 60% 3,435 2,116 1,919 10.8% 9.6% 12.7%

Feb-20 535 330 299 60% 60% 60% 3,970 2,445 2,218 12.5% 11.1% 14.7%

Mar-20 535 330 299 60% 60% 60% 4,505 2,775 2,517 14.1% 12.5% 16.4%

Apr-20 580 357 324 65% 65% 65% 5,085 3,132 2,841 15.9% 14.1% 18.6%

May-20 580 357 324 65% 65% 65% 5,665 3,489 3,165 17.7% 15.7% 20.7%

Jun-20 580 357 324 65% 65% 65% 6,245 3,847 3,490 19.4% 17.1% 22.5%

Jul-20 580 357 324 65% 65% 65% 6,824 4,204 3,814 21.2% 18.7% 24.6%

Aug-20 580 357 324 65% 65% 65% 7,404 4,561 4,138 23.0% 20.3% 26.7%

Sep-20 580 357 324 65% 65% 65% 7,984 4,918 4,462 24.6% 21.7% 28.4%

Oct-20 624 385 349 70% 70% 70% 8,609 5,303 4,811 26.6% 23.4% 30.6%

Nov-20 624 385 349 70% 70% 70% 9,233 5,687 5,159 28.5% 25.1% 32.8%

Dec-20 624 385 349 70% 70% 70% 9,858 6,072 5,508 30.2% 26.6% 34.6%


0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%


SKTKTLGU+

2019ESKT 9.1%KT 8.1%

LGU+ 10.7%

2020ESKT 30.2%KT 26.6%

LGU+ 34.6%

Sector Report

23

<Bull Case>






Jun-19 357 220 199 40% 40% 40% 357 220 199 1.1% 1.0% 1.4%

Jul-19 357 220 199 40% 40% 40% 714 440 399 2.3% 2.0% 2.7%

Aug-19 446 275 249 50% 50% 50% 1,160 714 648 3.7% 3.3% 4.4%

Sep-19 580 357 324 65% 65% 65% 1,740 1,072 972 5.5% 4.9% 6.5%

Oct-19 624 385 349 70% 70% 70% 2,364 1,456 1,321 7.5% 6.7% 8.9%

Nov-19 624 385 349 70% 70% 70% 2,988 1,841 1,670 9.5% 8.4% 11.2%

Dec-19 714 440 399 80% 80% 80% 3,702 2,280 2,069 11.6% 10.3% 13.7%

Jan-20 714 440 399 80% 80% 80% 4,416 2,720 2,468 13.9% 12.3% 16.3%

Feb-20 714 440 399 80% 80% 80% 5,129 3,160 2,866 16.1% 14.3% 19.0%

Mar-20 714 440 399 80% 80% 80% 5,843 3,599 3,265 18.3% 16.2% 21.3%

Apr-20 803 495 449 90% 90% 90% 6,646 4,094 3,714 20.8% 18.4% 24.3%

May-20 803 495 449 90% 90% 90% 7,449 4,588 4,162 23.3% 20.6% 27.2%

Jun-20 803 495 449 90% 90% 90% 8,252 5,083 4,611 25.6% 22.6% 29.7%

Jul-20 803 495 449 90% 90% 90% 9,055 5,577 5,060 28.1% 24.8% 32.6%

Aug-20 803 495 449 90% 90% 90% 9,858 6,072 5,508 30.6% 27.0% 35.5%

Sep-20 803 495 449 90% 90% 90% 10,660 6,567 5,957 32.9% 29.0% 37.9%

Oct-20 847 522 474 95% 95% 95% 11,508 7,089 6,431 35.5% 31.3% 40.9%

Nov-20 847 522 474 95% 95% 95% 12,355 7,611 6,904 38.1% 33.6% 43.9%

Dec-20 847 522 474 95% 95% 95% 13,203 8,133 7,378 40.5% 35.6% 46.4%


0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

45%

50%


SKTKTLGU+

2019ESKT 11.6%KT 10.3%

LGU+ 13.7%

2020ESKT 40.5%KT 35.6%

LGU+ 46.4%

통신서비스

24

4. 5G는 꽃놀이 패 : 수요를 앞서 나가지 않을 통신사업자의 투자 의지

5G를 통해 투자자가 가장 기대하는 변화는 B2B 시장의 개화이다. 하지만 B2B 모델의 성공 가

능성에 대해서는 여전히 회의론이 지배적이다. 자율 주행을 제외하면 특별함이 없었던 평창올림

픽에서의 5G 시연, MWC에서의 몇몇 통신사업자의 5G에 대한 회의적 발언이 겹치면서 5G에

대한 냉정한 접근이 필요하다는 시각이 대두됐기 때문이다. B2B 모델은 스마트 시티, 스마트 팩

토리, 자율 주행 솔루션 등으로 대표되나, 수익화라는 관점에서 구체성이 떨어지는 한계점이 지

적된다. 특히 B2B 대표 모델인 자율 주행의 경우, 실질적인 상용화 시점이 2022년~2030년인

장기 프로젝트라는 점에서 5G 인프라를 통해 단기간에 수익화를 기대하는 것은 시기상조이다.

GSMA 설문 조사에 의하면 통신사업자에게 있어 5G 투자의 가장 큰 리스크는 명확한 사업 모

델 부재로 지적된다. 당시 설문 조사를 통해 통신사업자 CEO의 대다수는 새로운 사업 기회가

B2B, B2B2C 영역에서 창출될 것이라 기대했으나, 여전히 사업 모델의 구체성에 대해서는 대다

수가 확신이 없다고 밝혔다.

[그림24] Risks in delivering 5G(단위: 1 가장 중요, 5 가장 중요하지 않음) [그림25] Sources of new operator revenues for 5G

자료: GSMA, 유안타증권 리서치센터 자료: GSMA, 유안타증권 리서치센터

통신 투자자 입장에서는 B2B의 모호성에 대해 우려할 필요가 없다. 한국 통신사업자는 4G 사례

와는 달리 5G 투자에 대해 소극적 입장을 견지하고 있기 때문이다. NSA 방식과 SA 방식으로의

인프라 구축 옵션 중, LTE와 네트워크를 혼용하는 NSA 방식을 주력으로 가져갈 것임을 밝혔다.

주파수 활용 대역도 투자가 많이 소요되는 28GHz 대역보다는 3.5GHz 대역 중심으로 활용될

것임을 밝혔다.

[표12] 5G 주요 쟁점사항

주요 쟁점 내용

NSA / SA 초기 투자 NSA. 2020년~2021년 이후 SA 방식

3.5GHz / 28GHz 3.5GHz 주력망. 28GHz 는 보조망 활용

전국망 경쟁상황은 변수. 수요에 맞춰 천천히 진행

안테나 4G : 기지국당 2개. 5G : 기지국당 16~32개

서비스요금 기존 요금 대비 15,000원 높은 수준

핵심콘텐츠 4K & 8K 미디어. 클라우드 게이밍

B2B & 네트워크슬라이싱 SA 방식 Roll out 되는 2020년~2021년 이후 예상


14%

17%

23%

69%

26%

17%

31%

20%

40%

40%

34%

3%

17%

17%

9%

6%

3%

9%

3%

3%

0% 20% 40% 60% 80% 100%

Governments(B2G, B2G2C)

Online(ASP)

Consumers

Enterprise(B2B, B2B2C)

1 2 3 4 5

6%

20%

23%

34%

51%

34%

34%

23%

29%

6%

43%

29%

26%

23%

23%

14%

9%

14%

9%

14%

3%

9%

14%

6%

6%

0% 50% 100%

Tech fragmentation

Regulation

Competition from alternativenetwork

Spectrum availability&fragmentation

Lack of clear biz case

1 2 3 4 5

Sector Report

25

2020년까지는 유형자산감가상각비 감소 전망

유안타증권의 Simulation에 의하면, 5G 가입자 1인당 데이터 이용량이 20GB로 증가할 경우,

2021년부터는 3.5GHz 대역만으로 수용이 불가능할 것으로 전망된다. 따라서 28GHz 대역을

활용하는 CAPEX 집행은 2020년 5G 데이터 이용량에 따라 결정될 것으로 전망된다.

[표13] 주파수 용량 Simulation

Bear 주파수(MHz) 가입자 수(명) 총 데이터(TB, 월) 인당 데이터(GB, 월) 총 수용 데이터(TB)

4G 240 54,116,000 400,000 7 615,385

5G(2020) 280(3.5GHz) 21,437,921 214,379 10 717,949

5G(2021) 39,015,076 390,151 10 717,949

Normal 주파수(MHz) 가입자 수(명) 총 데이터(TB, 월) 인당 데이터(GB, 월) 총 수용 데이터(TB)

4G 240 54,116,000 400,000 7 615,385

5G(2020) 280 21,437,921 321,569 15 717,949

5G(2021) 39,015,076 585,226 15 717,949

Bull 주파수(MHz) 가입자 수(명) 총 데이터(TB, 월) 인당 데이터(GB, 월) 총 수용 데이터(TB)

4G 240 54,116,000 400,000 7 615,385

5G(2020) 280 21,437,921 428,758 20 717,949

5G(2021) 39,015,076 780,302 20 717,949


2019~2020년 5G CAPEX는 2012~2014년 LTE 투자 피크보다는 적은 7조원 이하에서 결정될

가능성이 높아 보인다. 5G CAPEX의 본격적인 증가는 2021년 이후 시장 상황에 따라 결정될

것이다. 2019년 유형자산 감가상각비는 오히려 전년 대비 축소될 것으로 전망된다. 통신사업자

는 6년 정액 상각법을 사용하고 있기 때문에, 과거 LTE 투자 피크였던 2012~2013 CAPEX가

감가상각비 산정에서 제외되기 때문이다.

[그림26] 통신 3사 유형자산감가상각비 전망 [그림27] 통신 3사 유형자산 CAPEX(별도기준) 전망

자료: : 각 사, 유안타증권 리서치센터 자료: : 각 사, 유안타증권 리서치센터

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

80,000

2014 2015 2016 2017 2018E 2019E

(억원)

76,000

76,500

77,000

77,500

78,000

78,500

79,000

79,500

80,000

80,500

81,000

2014 2015 2016 2017 2018E 2019E

(억원)

통신서비스

26

주파수 상각비 4,239억원 증가 전망

5G 주파수 낙찰 총액은 3조6,183억원이었다. 사업자별 할당 가격은 SKT 1조2,185억원

(3.5GHz), 2,073억원(28GHz), KT 9,680억원(3.5GHz), 2,078억원(28GHz), LGU+ 8,095억원

(3.5GHz), 2,072억원(28GHz)이었다. 주파수 사용 기간, 주파수 총량을 기준으로 상대 비교 시,

5G 주파수의 단위 당 가격은 4G에 비해 훨씬 낮은 수준이다. 주파수 낙찰 총액이 크다는 점에

대해 우려하는 시각이 있으나, 3차에 걸쳐서 진행된 4G 경매와 달리 5G 경매는 초반에 많은 주

파수를 제공한다는 점을 감안할 필요가 있다.

5G로 인해 추가로 부담해야 할 주파수 상각비는 3사 합산 4,239억원(SKT 1,633억원, KT

1,383억원, LGU+ 1,223억원, ※28GHz 대역에 대한 상각 시)으로 추산된다. 2019년 이익에는 부

담 요인이지만, 선택 약정 조정 영향 제거 & 5G 관련 매출 효과로 비용 증가의 대부분이 상쇄

될 전망이다.

[표14] 주파수 낙찰 총액 비교 (4G VS 5G) (단위: 억원, MHz)

낙찰 총액(억원) 주파수 총량(MHz) 사용기간 단위당 가격(기간 보정, 억원, 1MHz, 1년) 비고

2011년 17,015 50 10년 34.0

2013년 24,289 90 8년 33.7

2016년 21,106 100 10년(20MHz 대역은 5년)

2018년 36,183 2,680

29,960 280 10년 10.7 3.5GHz

6,223 2,400 5년 0.5 28GHz


[표15] SKT 4G & 5G 관련 주파수 확보 비용

할당년도 주파수 금액 선납금 잔금 분할납부 비고

2011년, 2013년 1.8GHz 13,350억원 2013년 25% 2014년 ~ 2021년 1/8 분할 납부

2016년 2.6GHz 12,777억원 2016년 25% 2017년 ~ 2021년 1/5 분할 납부

2016년 2.1GHz 5,685억원 2016년 25% 2017년 ~ 2021년 1/5 분할 납부 2016년 12월 재할당

2018년 3.5GHz 12,185억원

2018년 28GHz 2,073억원

자료: SKT, 유안타증권 리서치센터

[표16] KT 4G & 5G 관련 주파수 확보 비용


2011년 900MHz 2,514억원 2011년 50% 2013년 ~ 2015년 1/3 분할 납부

2011년 1.8GHz(20M) 1,944억원 2011년 50% 2013년 ~ 2015년 1/3 분할 납부

2013년 1.8GHz(15M) 8,779억원 2013년 25% 2014년 ~ 2021년 1/8 분할 납부

2016년 1.8GHz 4,698억원 2016년 25% 2017년 ~ 2025년 1/9 분할 납부

2016년 2.1GHz 5,722억원 2016년 25% 2017년 ~ 2021년 1/5 분할 납부 2016년 12월 재할당

2018년 3.5GHz 9,680억원

2018년 28GHz 2,078억원


Sector Report

27

[표17] LGU+ 4G & 5G 관련 주파수 확보 비용


2011년 800MHz 2,514억원 2011년 50% 2013년 ~ 2015년 1/3 분할 납부 전년도 매출액에 1.6% 추가 납부

2011년 2.1GHz 4,455억원 2011년 25% 2012년 ~ 2021년 1/10 분할 납부

2013년 2.6GHz 4,788억원 2013년 25% 2014년 ~ 2021년 1/8 분할 납부

2016년 2.1GHz 3,816억원 2016년 25% 2017년 ~ 2021년 1/5 분할 납부

2018년 3.5GHz 8,095억원

2018년 28GHz 2,072억원

자료: LGU+, 유안타증권 리서치센터

[표18] 5G 네트워크 구축 의무 조건

구분 기준 기지국 3년(15%) 5년(30%)

3.5GHz 15만국 2.25만국 4.5만국

28GHz 10만대 1.5만대


통신서비스

28

정부 주도로 네트워크 슬라이싱 및 관리형 서비스에 대한 논의 개시

네트워크 슬라이싱 및 관리형 서비스에 대한 정책적 지원만 뒷받침된다면 통신서비스 업종의 투

자 환경은 획기적으로 개선될 전망이다. 과기정통부는 정책 협의회를 구성하고 1소위와 2소위

활동을 개시했다. 제 1 소위는 2차 회의를 진행했고, 망중립성과 5G 네트워크 슬라이싱에 대해

논의했다. 제 2 소위는 1차 회의를 통해 이동전화 요금 구조 변화 사례와 5G 시대의 전망을 주

제로 논의했다. 차기 회의를 통해서는 기업 간 거래(B2B), 플랫폼 관점 요금 체계 등에 대해 논

의할 예정이다.

과기정통부는 ‘5G 플러스’라는 정책 브랜드까지 정해서 5G 관련 정책 전략을 수립 중이다.

과기정통부의 5G 총괄 부서는 정보통신정책실의 정보통신방송기술정책과이다. 하지만 5G 플러

스 전략을 맡는 부서는 정책총괄과로 알려져 있다. 즉, 5G 상용화와 5G 플러스 정책 수립은 별

개로 진행된다는 의미이다. 그만큼 5G 플러스 정책에 공을 들이고 있는 상황이다. 정책 협의회

논의 결과에 따라 네트워크 슬라이싱과 관리형 서비스 도입에 대한 결론이 내려질 전망이다.

당장 5G가 시작되는 2019년부터 관리형 서비스가 도입될 가능성은 낮아 보인다. ICT 생태계를

흔들 수 있는 민감한 사안이기 때문이다. 하지만 이미 3GPP를 통해 2019년 6월을 목표로 네트

워크 슬라이싱 상세 기능 표준화가 진행되고 있고, 한국에서도 자율 주행 서비스와 원격 진료 서

비스 등 서비스의 긴급성, 보안성, 안정성이 인정되는 경우에는 논의를 해보겠다는 입장으로 선

회 중이다. 따라서 동 서비스가 보급되는 시점부터 관리형 서비스가 도입될 전망이다.

[표19] 관리형 서비스(망중립성 예외)의 국내외 현황

국가 내용

한국 망 중립성 가이드라인에서 관리형 서비스 (IPTV, VoIP)를 인정

일반 인터넷과 다른 트래픽 관리기술 등을 통해 전송품질을 보장하며, 일반 인터넷의 품질을 적정수준 이하로 저하시키지 않아야 함

미국 現 트럼프 정부에서, 별다른 제한 없이 제공 가능

다만, 최종이용자의 인터넷 서비스 품질에 미치는 영향은 제시

EU 특정 콘텐츠 등에 최적화된 서비스 (IPTV, VoIP, 원격수술 등) 규정

일반 인터넷의 전반적 품질손상 방지, 충분한 네트워크 용량 확보, 일반 인터넷과의 망 분리, 망중립성 회피 목적 금지 등이 조건임

자료: KISDI

[그림28] 5G 망 요구사항 : 모든 단말, 모든 서비스. 모든 산업을 수용 [그림29] 네트워크 슬라이싱 개념도

자료: 언론자료, 유안타증권 리서치센터 자료: 언론자료, 유안타증권 리서치센터

Sector Report

29

5. 유료방송 구조조정 기대 : 유료방송 부문의 가치 재평가 시동

한국 유료 방송 업계의 가장 큰 문제점은 『과당 경쟁』에 있었다. 전방산업에서의 경쟁 심화로 제

대로 된 수익 구조가 안착하지 못하면서, 후방 산업의 발전 과정에도 부정적 영향을 미쳤다.

2018~2019년 전개될 한국 케이블TV 사업자 중심의 구조조정은 한국 유료방송 시장 정상화의

첫 단계이다. LG유플러스는 CJ헬로 인수 가능성이 높고, 티브로드와 딜라이브는 각각 SK텔레콤

과 KT 관심을 받고 있다. 여기에 더해서 글로벌 OTT와의 협업을 통해 질적 성장이 시작될 것

이다. 이 과정에서 한국 유료방송 산업에 대한 전방위적인 재평가 작업이 이뤄질 것이다.

북미 유료방송 : High Valuation이 적용되는 산업임을 증명

북미 유료방송 산업의 Valuation은 『인터넷 플랫폼 > 콘텐츠 > MVPD』 순으로 형성되어 있다.

이는 시장 지배력, 글로벌 확장성에 대한 잠재력 등이 반영된 결과이다. 하지만 무엇보다 주목되

는 것은 ‘상당히 고전하고 있는 것처럼 보이는’ MVPD의 Valuation 조차도 통신업보다는 높게

형성되어 있다는 점이다. ①주요 MVPD 사업자의 풍부한 콘텐츠 기반, ②ARPU 상승으로 나타

나는 질적 성장에 대한 우호적 평가 덕분이다.

북미 유료방송업의 경우에는, 승자와 패자로 나누는 이분법적 구분이 무의미한 전개를 보여주고

있다. 전통 유료방송 사업자와 OTT 사업자는 공존하며, 질적 성장을 동시에 향유하는 순환적

질적 성장이 가시화되고 있다. 대부분의 유료방송 사업자에게 있어 Valuation Premium은 지극

히 당연한 결과이다. 이는 한국 유료방송 업종 투자자에게도 의미 있는 시사점을 제공한다.

[그림30] 북미 인터넷/콘텐츠 전송/콘텐츠 기업의 시가총액


0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

Walt D

isney

FO

X

CB

S

Viacom

Discovery

AT

&T

Verizon

Com

cast

Charter

T-M

obile

Sprint

Dish

Alphabet

Am

azon

Facebook

Netflix

ContentsDelivery

Internet Platform(USD bn)

통신서비스

30

[표20] 북미/인터넷/콘텐츠 전송/콘텐츠 기업 Valuation 비교 (단위: 백만달러, x배, %)

P/E P/B EV/EBITDA 주가수익률

시가총액 2017 2018E 2017 2018E 2017 2018E 1m 3m 1yr YTD

Walt Disney 17,417 17.3 17.0 3.6 3.7 10.4 11.1 0.8% 4.1% 13.0% 9.8%

21st Fox 8,918 14.7 25.1 3.3 4.6 9.2 14.7 4.9% 5.9% 67.1% 41.3%

CBS 2,144 14.1 10.9 11.4 7.6 10.7 9.5 3.2% 6.4% -0.2% -3.7%

Viacom 1,304 7.4 8.8 1.9 2.0 7.2 7.5 0.4% 2.2% 20.1% 5.3%

Discovery 2,126 13.1 13.2 1.9 2.5 5.9 9.7 -3.9% 20.3% 89.5% 41.9%

AT&T 21,921 16.8 8.6 1.7 1.2 7.1 7.0 -7.0% -9.0% -12.7% -19.2%

Verizon 24,412 13.5 12.6 5.0 4.5 7.0 7.5 10.0% 8.9% 32.0% 15.6%

Comcast 17,511 19.4 15.1 2.7 2.4 8.9 8.1 6.9% 7.9% 3.8% -2.4%

Charter 8,113 97.8 61.2 2.1 1.8 10.4 9.6 -0.8% 5.5% -6.5% -5.2%

T-Mobile 5,776 25.4 20.5 2.4 2.3 7.9 7.2 -1.2% 3.2% 13.8% 7.2%

Sprint 2,495 - 31.5 1.8 1.0 6.4 5.1 -4.4% 0.0% -2.1% 3.9%

Dish 1,549 20.6 11.0 3.2 1.8 13.0 10.4 -3.0% -6.1% -34.4% -30.6%

Alphabet 74,251 31.2 19.6 4.8 4.3 17.7 12.7 -5.5% -12.5% 2.2% 1.7%

Amazon 79,186 256.6 61.1 20.4 18.1 37.2 24.8 -11.0% -14.2% 42.4% 38.5%

Facebook 41,400 28.7 17.2 6.9 4.7 20.3 11.3 -9.4% -17.7% -19.9% -18.5%

Netflix 12,649 143.8 97.4 23.2 25.3 91.5 65.7 -16.3% -10.0% 48.4% 51.1%


[그림31] Verizon과 AT&T 주가 수익률 추이 [그림32] Comcast 주가 수익률 추이

80

90

100

110

120

130

140

2013 2014 2015 2016 2017

Verizon

AT&T

(2013.01.01 = 100)

80

100

120

140

160

180

200

220

240

2013 2014 2015 2016 2017

Comcast

(2013.01.01 = 100)

자료: Bloomberg, 유안타증권 리서치센터 자료: Bloomberg, 유안타증권 리서치센터

Sector Report

31

유료방송 Consolidation 이후 통신업 시가총액 증가분은 50%에 달할 것으로 전망

한국 통신 3사의 IPTV 영업이익은 2,100억원 수준(2017년 기준)이다. 여기에 P/E 15배수를 적

용 시, 시가총액에 대한 기여분은 3조원으로 평가된다. 2018년 영업이익은 4,400억원 수준으로

증가할 전망이다. 가입자 확대 + 플랫폼 경쟁력 강화 등이 더해진 영향이다. Consolidation 효

과(ARPU & 마케팅비용)가 나타나면, 기대 영업이익은 1.7조원으로 높아진다. 이 경우 시가총액에

대한 기여는 25조원(P/E 15배)으로 높아진다. 5개 MSO를 모두 인수하는 비용은 6~7조원으로

추산된다. 인수 비용을 감안해도, Consolidation 이후 통신업의 시가총액 증가분은 50%에 육박

한다.

[표21] 유료방송 Consolidation Simulation (단위: 억원, 만명, 원)

시너지 #1 시너지 #2

TV플랫폼 관련 매출 영업이익 매출 비중 영업이익 비중 매출액 영업이익 매출액 영업이익

CJH 8,600 1,048 13.6% 17.0%

티브로드 6,944 909 11.0% 14.8%

딜라이브 6,039 752 9.6% 12.2%

CMB 748 50 1.2% 0.8%

HCN 2,912 492 4.6% 8.0%

소계 25,243 3,251 40.0% 52.8%

KT 12,429 870 19.7% 14.1%

SKB 10,214 715 16.2% 11.6%

LGU+ 8,286 580 13.1% 9.4%

스카이라이프 6,858 743 10.9% 12.1%

소계 37,787 2,908 60.0% 47.2%

유료방송 합계 63,030 6,159 100.0% 100.0% 78,336 11,750 117,504 17,626

유료방송 가입자수(만명) 3,264 3,264 3,264

유료방송 ARPU(원) 16,092 9.8% 20,000 15.0% 30,000 15.0%


한국 통신업종에 대한 투자 Frame의 확장

지금까지 한국 통신업에 대한 평가는 이동전화 산업에 한정된 frame에 갇혀 있었다. 투자자들의

관심사는 이동전화 규제, 이동전화 ARPU, 이동전화 마케팅비용에 한정됐다. 가장 큰 이유는 이

동전화 매출의 편중도(65%, 별도 매출액 기준)가 지나치게 높았기 때문이다. 초고속인터넷, 유선전

화, IPTV, 기업사업의 매출 비중은 각각 7~10%대로 『Next 이동전화』의 부재가 아쉬웠다. 하지

만 유료방송 구조조정을 통해 유료방송 관련 매출액이 12조원 대로 커지게 되면, 이동전화 매출

매출 배중은 53%, 유료방송 매출 비중은 25%대로 변화하게 된다.

영업이익 기여도는 더욱 큰 변화가 기대된다. 2017년, 2018년 기준 유료방송의 영업이익 기여는

각각 7%, 12.5% 수준으로 추정된다. 유료방송 구조조정 이후 영업이익 기여는 46%까지 높아질

것으로 기대된다. 한국 통신업종 평가에 다른 Frame이 적용될 수 있다고 주장하는 근거이다.

통신서비스

32

[그림33] 한국 통신 3사의 사업부문별 매출 비중(2017년, 별도 기준) [그림34] 사업부문별 매출 비중(유료방송 구조조정 이후)

이동전화

65%

유선전화

7%

초고속인터넷

9%

IPTV

10%

기업

9%

이동전화

53%

유선전화

6%

초고속인터넷

8%

IPTV

23%

기업

7%


[그림35] 유료방송 통합을 통해 통신사업 재평가 기대되는 이유

이동전화규제에따른실적변동성으로부터자유로워질수있음

유료방송산업과점체제구축을통한질적성장

Valuation 재평가기대


[그림36] 유료방송 구조조정 완료 이후의 통신업종 시가총액 변화


0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

SK텔레콤 KT LG유플러스

(십억원)

+37.1%

+102.5% +120.2%

Sector Report

33

기업 가치 향상의 핵심은 ARPU 상승 : 가격 탄력성을 낮추는 것이 목표

시장의 가격 파괴를 주도하는 주체가 사라지게 되면, 가격은 정상화 단계로 진입할 수 있는 길이

열린다. 실제로 CATV 사업자의 공식 요금은 통신사업자에 비해 상당히 낮은 수준에서 제공되고

있다. 프로모션을 통해 3개월 ~ 6개월 요금 무료 혜택까지 주어지고 있다는 점을 감안 시, IPTV

에 비해 CATV 요금제는 50% 가까이 저렴하다. CATV 사업자의 ARPU는 IPTV 사업자의 절반

수준에 머무르고 있다.

국내 SO 사업자의 방송수신료 매출액 기준 ARPU는 3,000원~5,000원 수준으로 글로벌 평균과

는 현격한 차이를 보이고 있다. 심지어 2014년 이후 ARPU가 하락하는 중이다. 미디어를 소비

하는 시청자 입장에서 2014년 이후 TV에서 시청하는 콘텐츠의 질이 저하되었는가? 지금의 가

격 흐름은 상식적이지 않다.

[표22] CATV vs IPTV (단위: 원)

인터넷(광랜)+TV 인터넷(기가)+TV

딜라이브 17,600

티브로드 23,000 26,000

CJ 헬로 22,000

KT 35,200 46,200

LGU+ 33,000 44,000

SK 31,900 45,100


[표23] 한국 유료방송 사업자 APRU 추이 (단위: 원)

방송사업매출액 기준 가입자매출액 기준 방송수신료매출액 기준

2014 2015 2016 2017 2014 2015 2016 2017 2014 2015 2016 2017

CJ 헬로 14,271 14,038 13,718 12,777 8,748 8,497 8,292 8,280 6,107 5,550 5,080 4,601

티브로드 14,957 14,751 14,042 13,719 8,884 8,487 8,091 8,711 6,773 5,939 5,387 5,180

딜라이브 15,137 15,724 16,697 13,546 9,510 9,488 9,349 8,938 6,722 6,492 6,129 4,798

현대 HCN 13,447 13,248 13,291 13,022 7,977 7,666 7,436 8,186 5,821 5,219 4,765 4,811

CMB 7,811 7,456 7,003 6,685 4,321 3,922 3,597 3,558 4,127 3,702 3,380 3,159

개별 SO 10,563 10,997 11,103 10,828 6,814 6,907 6,815 7,664 5,483 5,350 5,071 4,875

KT 계열 13,795 14,273 15,332 15,419 10,848 11,131 11,449 12,446 10,604 10,716 10,568 10,284

SKB 15,363 15,865 17,778 19,221 12,516 12,834 13,627 15,541 12,138 12,327 12,423 12,429

LGU+ 16,707 16,646 17,578 18,846 14,005 13,461 13,693 15,728 12,630 12,030 11,641 12,561

자료: 방통위, 유안타증권 리서치센터

주1) 가입자매출액 기준 ARPU 는 방송사업매출액에서 홈쇼핑 송출수수료 등을 제외한 매출액을 가입자 수로 나눠서 계산한 것

주2) 방송수신료 매출액 기준 : 가입자매출액에서 설치비와 기기임대매출을 제외한 방송수신료 매출액을 가입자 수로 나누어 방송수신료 매출액 기준 ARPU를 구한 후 편의상 월간 기준으로 집계한 것이며,

VOD 매출액 역시 수신료 매출에 포함된 수치임

통신서비스

34

한국과 북미간 유료방송 ARPU 차이는 『콘텐츠 향상 → 가격 전가 → 소비자 수용』이라는 매커

니즘의 차이에서 생겼다. 컴캐스트 가입자는 NFL과 같은 스포츠 콘텐츠를 보기 위해서는 59.99

USD를 지불해야 한다. 한국에서 대부분의 스포츠 콘텐츠는 사실상 무료로 제공된다. 네이버와

다음, 아프리카TV와 같은 플랫폼을 통해 얼마든지 접근이 가능하다.

[표24] IPTV 3사 및 컴캐스트 요금제 비교 (단위: 원, 달러)

고가요금제 중가요금제 저가요금제 비고

KT 44,000 24,816 13,200 3년 약정 및 TV 단독 사용 시 기준

SKB 17,600 15,400 12,100 3년 약정 및 TV 단독 사용 시 기준

LGU+ 28,600 17,600 13,090 3년 약정 및 TV 단독 사용 시 기준

Comcast 104.99 59.99 49.99


이러한 상황이 영원할 수는 없다. 스포츠 분야에서는 콘텐츠 가격에 대한 정상화 작업이 시작됐

다. 스포츠 중계권 거래 업체인 에이클라 엔터테인먼트 계열의 스포츠채널인 SPOTV는 여러 다

수의 스포츠 채널을 운영하고 있다. 동사는 2017년에 SPOTV Now라는 앱 서비스를 출시하여,

축구, UFC 등의 핵심 콘텐츠를 유료로 중계하고 있다. 요금은 14.84$ ~ 18.69$로 상당히 높은

수준이다. 동사는 유료화에 나서면서 엘클라시코와 같은 핵심 콘텐츠는 유료 앱에서만 시청제공

하고 있다. 지금까지야 대중적 팬 기반이 상대적으로 적은 UFC, 해외 축구 정도에 영향을 미치

는 정도였기 때문에 큰 이슈가 되질 않았으나, 하지만 향후 국내 프로야구 등으로 확산될 가능성

도 배제할 수 없다. 유료방송 사업자 통합은 이러한 흐름을 더욱 가속화 시킬 것으로 전망한다.

[표25] SPOTV NOW 요금제 (단위: USD)

서비스 요금 제공 내역

베이직 14.84$ TV 채널

스탠더드 18.69$ TV 채널 + VOD

축구 Pack 18.69$ 실시간 생중계 + VOD


[표26] SPOTV 중계권

종목 중계권

야구 KBO, KBO 퓨처스리그, 오키나와리그

축구 K 리그1, K 리그2, UEFA 챔피언스리그, 유로파리그, 프리미어리그, 라 리가, 세리에 A, 네이선스 리그

농구 NBA, 한국여자프로농구

배구 V-리그

기타 UFC, Road FC, TFC, TAS, 복싱, 테니스(WTA 프리미어급 이상 대회), 리듬체조, SPOTV Games

자료: SPOTV

Sector Report

35

[표27] SPOTV 개요

정식 명칭 스포티비

설립일 2008년 07월 03일

개국일 SPOTV :2010년 5월 1일 / SPOTV2 : 2012년 1월 1일

SPOTV+ : 2012년 6월 8일

SPOTV GAMES : 2013년 12월 28일

SPOTV ON 1, 2 : 2017년 3월 3일

최대주주 에이클라 엔터테인먼트 (100%)


[표28] 에이클라엔터테인먼트 실적 추이 (단위: 억원)

2013 2014 2015 2016 2017

매출액 490 592 661 831 1,001

영업이익 137 146 72 78 38

순이익 108 122 48 59 49

자료: 에이클라엔터테인먼트, 유안타증권 리서치센터

6. 통신업의 외형 확장에 따른 재무부담에 대한 우려는 기우

새로운 정부 출범과 함께 강력한 요금 규제 정책이 도입되면서, 통신사업자는 통신보다는 비통신

비중을 키우는 것에 강력한 동기를 얻게 됐다. 통신사업자의 2019년 사업 전망은 밝지만, 여전

히 이동전화 산업에 대한 직접 투자에 대해서는 신중한 입장이다. 통신사업자는 기본적으로 이동

전화 사업에서는 최대한 현금 흐름 창출력을 유지한 후, 자본은 장기 성장성이 높은 유료방송,

플랫폼, 비통신 사업 등에 투입할 계획을 수립했다. 투자회사로의 변신을 준비하는 SK텔레콤은

지배구조 개편 작업의 일환으로 이동전화 사업을 분리, IPO 진행하는 한편, 반도체, SO 등 비통

신 사업에 대한 확장에 나설 것이다. KT는 SO 인수, 인터넷은행 투자 확대를 준비하고 있다.

LG유플러스 역시 SO 인수에 나설 것으로 전망된다.

[그림37] 통신사업자의 선택


통신업

5G & 유료방송

신규 BM 구축

자연 성장 & Cash flows 집중

직접 참여

전통적 N/W

플랫폼 & 솔루션

M&A

통신서비스

36

한국 통신업종은 2013년 이후 일본에서 나타난 경쟁 완화와 유사한 맥락의 변화를 겪고 있다.

2013년까지 경쟁을 주도했던 소프트뱅크는 알리바바 지분 매각, 스프린트넥스텔 M&A 이후 일

본 국내에서의 경쟁을 자제하고, 대신 현금 흐름에 집중하는 모습을 보여줬다.

[그림38] Role Model이 되고 있는 Softbank의 주가 추이와 주요 투자


2010~2012년의 Small M&A 전략에서 2013년 Big M&A 전략 변화(SK하이닉스 등) 이후 SK

텔레콤은 점유율에 대한 과거의 접근 방식을 지웠다. 2015년 이후 안정된 해지율과 마케팅비용

을 기록한 것은 단말기 유통법의 힘에 더해, SK텔레콤의 전략 변화가 큰 영향을 미쳤다고 생각

한다. KT와 LGU+도 비통신 사업 확장에 나서면서 이동전화 사업에서 막대한 비용을 투입할 동

기가 약해졌다.

5G 서비스가 개시되더라도 투자와 마케팅 경쟁에 불이 붙을 가능성은 매우 제한적이다. CAPEX

도 소극적인 집행에 나서면서, 한국 통신사업자는 2015년 이후 보여줬던 디레버리징 기조를 이

어나갈 것으로 전망된다.

수 조원이 소요될 수 있는 M&A에 따른 재무 부담은 상존하지만, 우려할 수준까지는 아니라는

판단이다. 그 어느 때보다도 한국 통신 3사의 재무적 체력은 탄탄한 상황이다.

[그림39] 통신 3사의 EBITDA와 CAPEX 추이 [그림40] 통신 3사의 순차입금 추이 및 전망

자료: 각 사, 유안타증권 리서치센터 자료: 각 사, 유안타증권 리서치센터

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E

EBITDA(별도) CAPEX(별도)(억원)

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

7,000

8,000

9,000

2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E

SK텔레콤 KT LG유플러스(십억원)

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

Jan-06 Jan-07 Jan-08 Jan-09 Jan-10 Jan-11 Jan-12 Jan-13 Jan-14 Jan-15 Jan-16 Jan-17 Jan-18

(Yen)

월컴 인수 시점보다폰 재팬 인수 시점

이엑세스 인수 시점/

스프린트 인수 발표 시점

브라이스타 / 슈퍼셀

인수 시점

스냅딜 지분투자

쿠팡 지분투자

디디추싱

지분투자 시점

ARM홀딩스

인수시점

겅호온라인

지분매각 시점겅호온라인 인수시점

포트리스인베스트먼트

인수시점

엔비디아

지분투자 시점

우버 지분

투자 시점

알리바바 IPO 시점

Sector Report

37

7. 완전 자급제 도입은 현실적으로 어려울 전망

공론의 장으로 올라온 단말기 자급제

단말기 자급제는 통신 서비스와 단말기 유통의 분리를 의미한다. 단말기 자급제 시행 시, 단말기

유통법이 자연 폐지되면서 통신사업자는 대리점 운영, 단말기 유통, 보조금 지급, 선택 약정 할

인율 제공 등의 의무로부터 벗어나게 된다. 초고속인터넷 시장에서 PC 판매와 서비스 제공이 분

리되는 사례를 참고하면 될 것이다. 소비자가 각자 단말기를 구매한 후, 통신서비스에 자율적으

로 가입하는 형태이다. 자유한국당 김성태 의원과 더불어민주당 박홍근, 김성수 의원이 각각 대

표 발의 했다.

[그림41] 단말기 자급제 개념도


단말기 자급제가 법제화 될 경우, ①SK텔레콤이 강력 찬성하고 있는 점, ②통신사업자는 보조금

및 선택 약정 할인 제공 의무를 회피할 수 있다는 점(연간 약 6.8조원), ③통신비에 대한 여론이

개선될 수 있다는 점에서 당장 통신업종 주가 흐름에는 긍정적인 영향이 나타날 것이다.

[그림42] 통신 3사 합산 마케팅수수료 추이


통신사업자

단말기 제조사

소비자

단말기

단말기 & 서비스

단말기 대금

단말기 & 서비스 대금

통신사업자 단말기 제조사

소비자

단말기

서비스 단말기 대금

서비스 대금

<현행> <단말기 자급제 시행 시>

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

7,000

8,000

9,000

2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018E

(십억원)

통신서비스

38

수면 위로 올라왔으나, 당장 시행은 어려울 전망

하지만 유안타증권에서는 단말기 자급제 도입이 오히려 통신업종의 불확실성을 키울 수 있다고

전망하고 있다. ①단말기 자급제 도입을 통해 정치권이 궁극적으로 얻고자 하는 바는 단말기 가

격과 가계 통신비 인하 효과이다. 따라서 단말기 자급제 도입 이후, 후속 요금인하 방향성에 대

한 확인을 해야 한다. ②유통이라는 기능이 통신사업자 입장에서 단순히 부정적 측면만 존재하지

는 않을 것이다. 특히 5G, IoT 등의 새로운 사업 모델을 시장에 정착시키는 데, 유통의 기능이

빠져서는 안될 것이다. 통신사업자 입장에서는 유통 기능을 외부에 의존하게 되면, 추후 점유율

경쟁에서의 불확실성이 커질 것이다. ③보조금은 사라지지 않는다. 소비자에게 지급되는 보조금

은 대형 유통점(단말기 제조사)에게 리베이트 형태로 지급될 것이다. 통신사업자 입장에서는 대

형 유통점(단말기 제조사)을 파트너로 끌어들이기 위해 리베이트 경쟁에 나설 수도 있다.

단말기 자급제 도입에 대해서는 입장이 크게 엇갈린다. 주무부처인 과기정통부는 여전히 보수적

이다. “완전자급제가 단말기 가격 인하를 보장한다고 볼 수 없는 반면 이용자는 지원금을 받을

수 없고 할부프로그램도 없어져 구입부담은 크게 증가한다”고 지적했다. 또 “단통법에 근거한

25% 요금할인이 사라져 통신요금이 상승할 우려가 있다. 정부의 규제권한(25% 요금할인)이 없어

져 이통사의 자발적인 요금 인하에 의존할 수밖에 없으나, 과점적 시장구조·요금의 비가역적 특

성·담합 가능성 등을 고려할 때 이를 기대하기는 사실상 곤란하다”고 주장했다. 아울러 “기존 유

통망의 급격한 구조조정이 불가피해 유통점이 중·장기적으로 대폭 감소하고 관련 일자리도 함께

사라질 것으로 예상한다”는 입장을 견지했다. 따라서 자급제 방향에 대해 법제화보다는 자급제를

활성화 하는 정도의 입장을 정리했다. 유통 대리점도 단말기 자급제 도입에 ‘결사 반대’하는

입장이다. 특히 정부에서 민감하게 생각하는 일자리 문제를 건드리고 있어, 정치권에서도 무작정

밀어붙이기에 부담스러워하는 상황이다. 법제화 될 가능성은 낮아 보인다.

[그림43] 단말기 완전 자급제에 대한 입장


찬성 반대유보

SK텔레콤국회 과방위 의원 다수

일부 시민단체

과학기술정보통신부삼성전자애플

LG전자KT

LG유플러스

이동통신 유통점

Sector Report

39

통신서비스

40

통신서비스

투자의견 BUY (M)

목표주가 340,000원 (M)

현재주가 (11/16) 279,000원

상승여력 22%

시가총액 225,281억원

총발행주식수 80,745,711주

60일 평균 거래대금 464억원

60일 평균 거래량 171,444주

52주 고 286,000원

52주 저 220,500원

외인지분율 42.76%

주요주주 SK 외 3 인 25.22%

주가수익률(%) 1개월 3개월 12개월

절대 4.1 5.5 9.2

상대 6.7 13.0 32.3

절대(달러환산) 4.0 5.6 6.5

2019년 증익 전망

선택 약정 할인율 조정 영향이 마무리 국면에 들어서고, 5G 가입자 유치 효과가 나타나는 2019년 하

반기 이후 ARPU는 상승 전환할 것으로 전망된다. 동사의 무선 ARPU는 LTE 비중이 63%에 달했던

2014년 4분기를 정점으로 장기 하락 추세에 접어들었다. 2019년 하반기 ARPU 상승 전환을 시작으

로, 2021년까지는 ARPU가 상승 기조를 보일 것으로 전망된다. 2020년 이동전화 매출액은 12.23조

원(YoY +5.0%)으로 전망된다. 주파수 비용과 CAPEX 증가 부담에도 불구하고, 견조한 매출 성장 덕

에 영업이익은 2019년 1.38조원 → 2020년 1.56조원으로 증가할 전망이다.

2019년 지배구조 개편 완성

2019년 상반기까지는 물적 분할을 공식화하고, 2019년 주주총회 및 규제 기관의 승인을 얻어 지주회

사 체제 전환을 마무리할 것으로 전망된다. 동사는 이동전화/반도체/미디어/커머스/보안 사업을 포괄

하는 ICT 지주회사로 재평가 기회를 노리고 있다.

배당 상향, 커머스 & 미디어 사업의 멤버쉽 서비스 전환에 거는 기대

배당 : SK하이닉스 배당과 연계하는 배당 정책 발표가 예상된다. 이르면 2019년 상반기 말 지급되는

중간 배당부터 반영될 가능성이 높다. 2019년 SK하이닉스의 예상 DPS는 1,500 ~ 2,000원이다. 이

를 반영하여 100% 배당으로 지급한다고 가정하면 SK텔레콤의 DPS는 3,000~4,000원 상승할 수 있

다. 다만 현실적으로는 주당 1,000원 인상 가능성이 높을 것으로 전망하고 있다(DPS 11,000원)

커머스 & 미디어 사업의 멈버쉽 서비스 전환 : 아마존 프라임과 유사한 형태로 커머스(11번가)와

OTT(옥수수)를 멤버쉽 서비스 형태로 전환 시킬 전망이다. 지마켓의 스마일클럽은 11번가와 옥수수의

성공에 대한 기대를 높이는 사례이다. 특히 조만간 발표 예상되는 옥수수 분할과 외부 투자 유치 건은

주가에 긍정적으로 작용할 가능성이 높아 보인다. 멤버쉽 서비스 성공 시 현 SKT Asset의 취약점에

대한 시장의 우려는 100% 극복될 것이다.

유일한 리스크는 물적 분할 후 재상장 예상되는 SK텔레콤 사업회사와의 투자포인트가 중복될 수 있다

는 점이다. 특히 지주회사의 배당수익률이 사업회사보다 낮으면, 전체 지분의 42%를 보유한 외국인투

자자는 지주회사를 매도하고 사업회사로 갈아탈 가능성이 있다. 2018년 12월 소프트뱅크 모바일 사업

부문의 상장을 앞두고, 소프트뱅크 주가가 약세를 보이는 상황도 참고할 필요가 있다. 따라서 배당과

자체 추진 사업에 대한 확고한 투자 포인트를 제시해야 할 것이다.

Company Report

2018.11.19

SK텔레콤 (017670)

지배구조 개편의 원년

Forecasts and valuations (K-IFRS 연결) (억원, 원, %, 배)

결산 (12월) 2016A 2017A 2018F 2019F

매출액 170,918 175,200 168,009 168,356

영업이익 15,357 15,366 13,030 13,821

지배순이익 16,760 25,998 34,156 30,089

PER 10.5 7.8 6.6 7.5

PBR 1.0 1.0 0.9 0.8

EV/EBITDA 5.0 5.4 5.8 5.8

ROE 10.7 15.4 17.0 12.8

자료: 유안타증권

Quarterly earning forecasts (억원, %)

4Q18E 전년동기대비 전분기대비 컨센서스 컨센서스대비

매출액 42,787 -4.9 2.2 43,510 -1.7

영업이익 3,265 5.2 7.4 3,216 1.5

세전계속사업이익 10,024 8.2 -23.0 10,809 -7.3

지배순이익 7,726 31.0 -25.1 7,960 -2.9

영업이익률 (%) 7.6 +0.7 %pt +0.3 %pt 7.4 +0.2 %pt

지배순이익률 (%) 18.1 +5.0 %pt -6.5 %pt 18.3 -0.2 %pt


SK텔레콤 (017670)

42

[그림44] 물적분할 [그림45] 이동전화 사업 부문 IPO


[표29] NAV Valuation – 모바일 사업 분할 후 IPO 시 Valuation (단위: 억원)

항목 가치 비고

통신사업(모바일) 210,000 배당 12,000원 지급 가정, 4% 배당수익률

통신사업(유선) 26,000 EBITDA 6배 적용. 순차입금 고려

반도체사업 125,313 시가 평가

커머스사업 22,500 외부 투자 유치 기준. SK 텔레콤 투자 지분 고려

11111111111111111111111111111111111 보안사업 29,700 인수가격 기준

자사주 24,473 시가 평가

기타투자자산 26,089 장부가

순차입금 54,817 별도 기준. ADT 캡스 가치의 70%를 순차입금 반영

합계 270,000 각 사업 Value 에 대해 30% 할인 적용


[그림46] 11번가 분사


SK㈜

SKT투자회사

SKT사업회사

SK브로드밴드

ADT캡스11번가SK

하이닉스

25.2%

100%20.1% 81.8% 100% 55%

SK㈜

SKT투자회사

SKT사업회사

SK브로드밴드

ADT캡스11번가SK

하이닉스

25.2%

50~70%20.1% 81.8% 100% 55%

SK㈜

11번가(11Pay, 싸이닉)

SKP + SK TechX

H&Q

81.8% 98.7%

5,000억원18.2%

Company Report

43

[그림47] 이커머스 사업자 월간 uv 비교 [그림48] 11번가 거래액

자료: SK 텔레콤, 유안타증권 리서치센터 자료: SK 텔레콤, 유안타증권 리서치센터

[그림49] 11번가 분기 매출 [그림50] 11번가 분기 영업이익


[그림51] 인적분할 및 외부 투자 유치를 통한 옥수수 지배구조 개편


4.0

4.75.0

6.77.3

13%

27%

39%

52%

61%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

0

1

2

3

4

5

6

7

8

2013 2014 2015 2016 2017

11번가 거래액(좌)

모바일 점유율(우)

(조원)

18.4 18.0

15.0

11.4 11.1

9.3

0

2

4

6

8

10

12

14

16

18

20

11번가 지마켓 옥션 위메프 쿠팡 티몬

(백만명)

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

1,800

2,000

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18

(억원)

-500

-450

-400

-350

-300

-250

-200

-150

-100

-50

01Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18(억원)

SKT

SKB(Oksusu)

SKT

SKB Oksusu

100%

100% 100%

외부투자유치타진

SK텔레콤 (017670)

44

[그림52] 국내 OTT별 MAU 비교(앱에이프, 2018년 5월 기준)

280

240

100 92 86

40

0

50

100

150

200

250

300

옥수수 U+ 비디오포털 올레KT 모바일 푹 티빙 왓챠플레이

(만명)


[표30] 멤버십 경제의 확산

유료 멤버쉽 서비스 내용

스마일클럽(지마켓, 옥션) 1년 30,000원

할인/적립 혜택 제공

스마일클럽 전용 고객 섹터, 프로모션, 무료 배송 적용

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프라임 비디오


Company Report

45

[그림53] ADT캡스 인수 구조

자료: SK 텔레콤, 유안타증권 리서치센터

[그림54] 국내 물리보안 시장 규모 [그림55] 2017년 보안 서비스 보급율

자료: Freedonia Research, 유안타증권 리서치센터 자료: LEK Consulting, ADT 캡스, 유안타증권 리서치센터

SKT(7,020억원)

맥쿼리(5,740억원)

SHK

SIK

ADT캡스

Refinancing 기존차입금

칼라일

45%55%

100%

100%

상환

인수대금1조 2,760억원

SHK 지분 100%

0

1

2

3

4

5

6

7

8

9

2012 2017 2022E

(조원)

CAGR8.7%

CAGR7.5%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

미국 일본 한국

Commercial

Home

SK텔레콤 (017670)

46

[그림56] 국내 물리 보안 사업자 매출 점유율 [그림57] ADT 캡스의 2021년 성장 목표 – 보안사업 Enterprise Value


[그림58] 일본 통신 4개사의 상대수익률 (2018년 1월 ~ 현재)


2.97

4.0

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

4.0

4.5

현재 2021E

(조원)

에스원

56%ADT캡스

28%

KT텔레캅

12%

NSOK

4%

60

70

80

90

100

110

120

130

Jan-18 Feb-18 Mar-18 Apr-18 May-18 Jun-18 Jul-18 Aug-18 Sep-18 Oct-18 Nov-18

NTTNTT DocomoKDDISoftbank

(2018.01.01=100)

Company Report

47

SK텔레콤 (017670) 추정재무제표 (K-IFRS 연결)

손익계산서 (단위: 억원) 재무상태표 (단위: 억원)

결산 (12월) 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F 결산 (12월) 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F

매출액 170,918 175,200 168,009 168,356 174,784 유동자산 59,966 62,018 82,197 79,846 79,183

매출원가 0 0 0 0 0 현금및현금성자산 15,052 14,577 33,449 30,598 28,800

매출총이익 170,918 175,200 168,009 168,356 174,784 매출채권 및 기타채권 33,691 33,947 33,408 33,771 34,696

판관비 155,561 159,834 154,980 154,535 159,147 재고자산 2,598 2,724 2,606 2,633 2,733

영업이익 15,357 15,366 13,030 13,821 15,636 비유동자산 253,010 272,269 300,449 327,304 354,040

EBITDA 46,043 47,841 45,473 46,221 48,156 유형자산 103,742 101,449 97,211 95,811 94,291

영업외손익 5,604 18,666 30,714 24,537 24,503 관계기업등 지분관련자산 74,043 95,384 127,968 156,107 184,245

외환관련손익 -15 -69 63 85 85 기타투자자산 11,097 11,923 13,733 13,764 13,795

이자손익 -2,361 -2,231 -2,190 -2,148 -2,152 자산총계 312,977 334,287 382,646 407,149 433,223

관계기업관련손익 5,445 22,457 33,343 28,138 28,138 유동부채 64,441 71,091 64,030 64,073 64,261

기타 2,535 -1,492 -503 -1,539 -1,569 매입채무 및 기타채무 42,601 45,082 44,807 45,185 45,708

법인세비용차감전순손익 20,961 34,032 43,743 38,358 40,139 단기차입금 26 1,300 359 259 159

법인세비용 4,360 7,457 9,450 8,299 8,683 유동성장기부채 11,902 18,337 12,428 12,128 11,828

계속사업순손익 16,601 26,576 34,293 30,059 31,456 비유동부채 87,371 82,904 91,999 93,233 94,458

중단사업순손익 0 0 0 0 0 장기차입금 1,397 2,115 1,466 1,466 1,466

당기순이익 16,601 26,576 34,293 30,059 31,456 사채 63,389 55,966 65,574 66,574 67,574

지배지분순이익 16,760 25,998 34,156 30,089 31,488 부채총계 151,812 153,995 156,029 157,305 158,719

포괄순이익 14,128 26,566 34,402 30,059 31,456 지배지분 159,714 178,421 224,384 247,411 271,838

지배지분포괄이익 14,330 25,972 34,262 30,089 31,488 자본금 446 446 446 446 446

자본잉여금 29,159 29,159 29,159 29,159 29,159

이익잉여금 159,532 178,359 224,881 247,909 272,335

비지배지분 1,450 1,871 2,233 2,432 2,666

자본총계 161,164 180,292 226,617 249,844 274,504

순차입금 55,314 55,010 36,720 40,088 42,402

총차입금 76,717 77,828 79,842 80,442 81,042

현금흐름표 (단위: 억원) Valuation 지표 (단위: 원, 배, %)


영업활동 현금흐름 42,432 38,558 26,284 2,682 3,639 EPS 20,756 32,198 42,301 37,263 38,996

당기순이익 16,601 26,576 34,293 30,059 31,456 BPS 226,194 252,689 317,783 350,396 384,990

감가상각비 30,686 32,475 32,443 32,400 32,520 EBITDAPS 57,022 59,250 56,316 57,242 59,639

외환손익 -11 13 -67 -85 -85 SPS 211,675 216,978 208,072 208,501 216,462

종속,관계기업관련손익 0 0 -17,921 -28,138 -28,138 DPS 10,000 10,000 10,000 10,000 10,000

자산부채의 증감 138 -2,615 2,175 -2,112 -2,644 PER 10.5 7.8 6.6 7.5 7.2

기타현금흐름 -4,982 -17,891 -24,640 -29,441 -29,470 PBR 1.0 1.0 0.9 0.8 0.7

투자활동 현금흐름 -24,622 -30,706 -30,586 -30,496 -30,455 EV/EBITDA 5.0 5.4 5.8 5.8 5.6

투자자산 -637 -1,586 -636 0 0 PSR 1.0 1.2 1.3 1.3 1.3

유형자산 증가 (CAPEX) -24,905 -27,159 -28,842 -31,000 -31,000

유형자산 감소 225 294 86 0 0 재무비율 (단위: 배, %)

기타현금흐름 694 -2,255 -1,194 504 545 결산 (12월) 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F

재무활동 현금흐름 -10,448 -8,266 -11,578 -11,446 -11,380 매출액 증가율 (%) -0.3 2.5 -4.1 0.2 3.8

단기차입금 -2,574 1,274 -956 -100 -100 영업이익 증가율 (%) -10.1 0.1 -15.2 6.1 13.1

사채 및 장기차입금 223 2,179 2,291 700 700 지배순이익 증가율 (%) 10.4 55.1 31.4 -11.9 4.6

자본 0 0 0 0 0 매출총이익률 (%) 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0

현금배당 -7,061 -7,061 -7,061 -7,061 -7,061 영업이익률 (%) 9.0 8.8 7.8 8.2 8.9

기타현금흐름 -1,037 -4,658 -5,852 -4,985 -4,919 지배순이익률 (%) 9.8 14.8 20.3 17.9 18.0

연결범위변동 등 기타 2 -61 34,752 36,409 36,399 EBITDA 마진 (%) 26.9 27.3 27.1 27.5 27.6

현금의 증감 7,363 -475 18,871 -2,851 -1,798 ROIC 8.5 8.2 7.2 7.9 9.0

기초 현금 7,689 15,052 14,577 33,449 30,598 ROA 5.6 8.0 9.5 7.6 7.5

기말 현금 15,052 14,577 33,449 30,598 28,800 ROE 10.7 15.4 17.0 12.8 12.1

NOPLAT 15,357 15,366 13,030 13,821 15,636 부채비율 (%) 94.2 85.4 68.9 63.0 57.8

FCF 18,081 14,701 15,991 10,119 11,130 순차입금/자기자본 (%) 34.6 30.8 16.4 16.2 15.6

영업이익/금융비용 (배) 5.3 5.1 4.5 4.7 5.3

주: 영업이익 산출 기준은 기존 k-GAAP과 동일. 즉, 매출액에서 매출원가와 판관비만 차감


주: 1. EPS, BPS 및 PER, PBR은 지배주주 기준임

2. PER등 valuation 지표의 경우, 확정치는 연평균 주가 기준, 전망치는 현재주가 기준임

3. ROE,ROA의경우, 자본,자산 항목은 연초,연말 평균을 기준일로 함

SK텔레콤 (017670)

48

P/E band chart P/B band chart

0

100

200

300

400

500

600

700

11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 18.1 19.1 20.1 21.1

Price(adj.)5.5 x8.0 x10.4 x12.8 x15.2 x

(천원)

0

100

200

300

400

500

600

11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 18.1 19.1 20.1 21.1

Price(adj.)0.7 x0.9 x1.1 x1.3 x1.4 x

(천원)

SK텔레콤 (017670) 투자등급 및 목표주가 추이

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

350,000

400,000

16.11 17.05 17.11 18.05 18.11

주가 목표주가

(원(원)

일자

투자

의

목표가

(원)

목표가격

대상시점

괴리율

평균주가 대비

최고(최저) 주가 대비

2018-11-19 BUY 340,000 1년

2018-10-02 BUY 340,000 1년

2018-09-25 1년 경과

이후 1년 -7.50 -6.00

2017-09-25 BUY 300,000 1년 -16.88 -6.00

2017-07-27 BUY 330,000 1년 -24.60 -14.09

2017-03-09 BUY 300,000 1년 -15.94 -7.17

2016-07-28 BUY 270,000 1년 -16.83 -10.74


주: 괴리율 = (실제주가* - 목표주가) / 목표주가 X 100

* 1) 목표주가 제시 대상시점까지의 "평균주가"

2) 목표주가 제시 대상시점까지의 "최고(또는 최저) 주가"

구분 투자의견 비율(%)

Strong Buy(매수) 1.7

Buy(매수) 84.1

Hold(중립) 13.6

Sell(비중축소) 0.6

합계 100.0

주: 기준일 2018-11-14 ※해외 계열회사 등이 작성하거나 공표한 리포트는 투자등급 비율 산정시 제외

통신서비스


목표주가 42,000원 (M)

현재주가 (11/16) 29,950원

상승여력 40%


총발행주식수 261,111,808주


60일 평균 거래량 593,104주

52주 고 31,300원

52주 저 26,700원


주요주주 국민연금 11.07%


절대 2.4 3.5 2.4

상대 5.0 10.8 24.0

절대(달러환산) 2.3 3.5 (0.1)

2019년부터 영업이익 확장 국면 진입

동사의 주가는 2002년 민영화 이후, 줄곧 내리막길을 걸어왔다. 이유는 ①유선 매출액의 구조적 감소,

②과도한 인력 자원과 비용 부담, ③불완전해 보이는 지배구조에 있었다. 3가지 요인이 복합되어, 영업

이익은 2002년 이후 증가하기는커녕, 매년 감소하는 결과로 이어졌다. 그 결과 CEO 교체 시기마다

반복적으로 인력 구조조정을 단행했고, 조직의 불안정한 운영 속에 사업 성과는 상대적으로 부진했다.

투자자들의 마음 속에서는 2000년 초반의 KT와 현재의 KT를 동일한 관점으로 바라보고 있으며, ‘비효

율적인 공기업’이라는 부정적 인식이 지배적인 상황이다.

하지만 2019년부터는 영업이익이 구조적 확장기에 진입할 전망이다. 유선전화 매출액은 감소를 논하

기에는 너무 미미한 수준으로 내려왔고, 과도한 인력 문제는 2020년부터 자연스럽게 해결 국면에 진

입할 것이다. 본격적으로 유동화 작업이 이뤄지며, 과도한 저수익 자산은 영업이익으로 연결될 것이다.

2019년 영업이익은 1.47조원으로 증가할 전망이고, 2020년에는 1.63조원으로 급증할 전망이다.

임기 마지막 해에 거는 기대

우여곡절에도 불구하고, 황창규 CEO의 임기는 순조롭게 마무리 될 전망이다. 재임 기간 동안 사업 정

상화, 재무구조 개선이라는 두 가지 과제를 성공적으로 마쳤다고 평가된다. 막대한 현금 흐름을 기반으

로 통신 3사 중 가장 안정적인 재무구조를 갖췄다는 점에서, 이제는 새로운 성장 동력을 확보하는 방

향으로의 투자에 대한 기대를 걸어 본다. 이러한 맥락에서 최근 언론에 보도되는 딜라이브 인수설은 매

우 반갑다. 확실한 성장이 보장되는 미디어, 에너지, 솔루션 분야에서의 과감한 투자를 예상한다.

KT 적정 시가총액은 12조원 이상

KT 적정 NAV는 12조원이다. KT 투자포인트는 다음과 같다. ①LG유플러스와 시가총액 경쟁으로 인해

기관투자자는 KT의 저평가 매력에 주목하고 있다. ②2019년 3월부터는 5G 모멘텀이 시작될 것이다.

특히 5G 시대에는 동사의 필수 설비 경쟁력이 강점을 발휘할 것으로 전망된다. ③타사에 비해 아킬레

스 건이었던 유선전화, 과도한 인력 문제는 자연스럽게 해결 국면에 진입했다. 유선 매출액 감소 규모

는 연 1,000억원 대 수준으로 축소됐고, 본격적인 정년 퇴직이 2020년부터 시작될 전망이다. ④유료

방송, 초고속인터넷, 부동산 사업은 순항을 거듭하고 있다. ⑤과거의 보수적인 회계처리 덕에

2018~2019년 영업외손익이 개선될 것이다. ⑥은산법 완화에 따라 케이뱅크 투자 매력에 주목하게 될

것이다. ⑦통신 3사 중 가장 높은 배당수익률(4%) 전망된다.

Company Report

2018.11.19

KT (030200)

황창규호의 마지막 1년에 거는 기대


결산 (12월) 2016A 2017A 2018F 2019F

매출액 227,437 233,873 233,912 235,913

영업이익 14,400 13,753 13,758 14,707

지배순이익 7,111 4,767 7,259 8,664

PER 11.2 17.1 10.8 9.0

PBR 0.7 0.7 0.6 0.5

EV/EBITDA 2.9 2.8 2.5 2.2

ROE 6.4 4.1 5.9 6.5




매출액 59,256 -3.0 -0.4 59,818 -0.9

영업이익 2,100 57.0 -43.2 1,954 7.5

세전계속사업이익 830 흑전 -75.2 922 -10.0

지배순이익 555 흑전 -75.0 798 -30.5

영업이익률 (%) 3.5 +1.3 %pt -2.7 %pt 3.3 +0.2 %pt

지배순이익률 (%) 0.9 흑전 -2.8 %pt 1.3 -0.4 %pt


KT (030200)

50

[그림59] KT 서비스 매출액 비중 (2018년 기준)


[그림60] SKT 서비스 매출액 비중 (2018년 기준) [그림61] LGU+ 서비스 매출액 비중 (2018년 기준)

자료: SK 텔레콤, 유안타증권 리서치센터 자료: LG 유플러스, 유안타증권 리서치센터

[그림62] 서비스 매출액 성장률 (2017/2018)


-5%

-4%

-3%

-2%

-1%

0%

1%

2%

3%

4%

5%

6%

2017 2018

SKT

KT

LGU+

무선

35%

유선

24%

미디어/콘텐츠

12%

금융

17%

부동산

2%

IT/솔루션

5%

기타

5%

무선

71%

기타

29%

무선

60%

홈미디어

21%

기업

19%

Company Report

51

[그림63] KT IPTV 가입자 수와 점유율 추이 [그림64] KT 유선전화 매출액 추이

자료: 과기정통부, 유안타증권 리서치센터 자료: KT, 유안타증권 리서치센터

[그림65] KT 무선 점유율 추이 [그림66] KT 이동통신과 비이동통신 성장률

자료: 과기정통부, 유안타증권 리서치센터 자료: KT, 유안타증권 리서치센터

[그림67] KT 부동산 포트폴리오 특징 [그림68] KT 강북본부 (2019년 착공 예정)

자료: KT, 유안타증권 리서치센터 자료: Google, 유안타증권 리서치센터

5%

7%

9%

11%

13%

15%

17%

19%

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

7,000

2010 2012 2014 2016 2018.09

IPTV 가입자(좌)

KT IPTV M/S(우)(천명)

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018E

(억원)

29%

30%

30%

31%

31%

32%

32%

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018.09-10%

-8%

-6%

-4%

-2%

0%

2%

4%

6%

2013 2014 2015 2016 2017 2018E

이동통신 성장률

비이동통신 성장률

KT (030200)

52

[표31] 자양 1 재정비 촉진 구역 도시환경 정비 사업

사업개요 구분 내용

위치 광진구 자양동 680-63번지 일대

면적 78,147㎡ (60,384㎡(KT 부지) + 17,763㎡(동부지법, 지검))

사업시행자 KT

건축개요 건폐율 : 60% 이하 / 용적율 : 492.9%

연면적 : 288,908㎡

호텔, 오피스텔(35층), 업무시설(31층), 구청사(17층), 공동주택(7동, 총1,363세대(분양 631세대, 임대 432세대,

행복주택 300세대)

추진경위 일시 내용

2009.06.04 구의·자양지구 재정비촉진계획 결정 고시

2012.09.07 자양1구역 촉진계획(안) 제안 KT(사업시행자) → 광진구

2016.04.26 동부지법 이전부지 활용구상(안) 수립

2016.10.31 / 2017.01.11 시·구 합동보고회 개최

2017.02.23 주민공람

2017.05.29 구의회 의견청취

2017.06.15 공청회 개최

2017.07~08 서울시 도시재정비위원회 심의

2017.09.14 재정비촉진계획 결정 고시

2018.05.17 재정비촉진계획 변경(경미한) 결정 고시

2018.07.09 교통영향평가, 환경영향평가서 초안 심의

2018.08.17 서울시 건축위원회 심의 신척

향후계획 일시 내용

2018.11~2019.01 각종 영향평가, 도서 작성 등 사업시행인가 신청

2019.01~03 사업시행인가 신청 및 인가

2019.09~2024.06 공사 착공 및 준공

자료: 광진구, 유안타증권 리서치센터

Company Report

53

[표32] 케이뱅크 연혁

연도 일자 내용

2015 06.18 인터넷 전문은행 도입 발표

10.01 KT 컨소시엄 예비인가 신청

11.29 예비 인가 사업자 발표

2016 01.07 케이뱅크 준비법인 설립(자본금 160억원)

03.21 주주사 자본금 납입 완료(21개 주주사 2,500억원 유상증자)

12.14 케이뱅크 은행 본인가

2017 02.02 금융공동망 연동 개시

06.13 여수신 합산 1조원 돌파

10.14 1,000억원 증자 완료(20개 주주사, 자본금 3,500억원)

12.27 PIMS, ISMS 인증획득

2018 05.30 유상증자 (3,600억원 → 3,800억원)

10.11 유상증자 결의 (3,600억원 → 5,000억원)

자료: 케이뱅크, 유안타증권 리서치센터

[표33] 케이뱅크 자본금 변동 현황 (단위: 억원)

년월일 증자금액 증자 후 자본금

2016.01.07 160 160

2016.01.26 2,260 2,420

2016.03.22 80 2,500

2017.09.28 868 3,368

2017.10.14 132 3,500

2018.05.30 300 3,800

2018.10.11 (증자 결의) 1,200 5,000


[표34] 케이뱅크 영업 성과 (단위: 억원, %, 명)

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18

대손준비금 반영 후 당기순이익 -118 -326 -192 -254 -198 -211

ROA -21.45 -19.24 -13.63 -11.1 -5.23 -5

ROE -22.37 -59.49 -37.71 -38.58 -34.08 -37.2

원화예대금리차 -0.04 1.51 1.85 1.96 2.45 2.35

원화대출채권평균이자율 1.28 2.85 3.33 3.53 4.2 4.17

원화예수금평균이자율 1.32 1.34 1.48 1.56 1.75 1.82

NIM 1.32 1.87 1.96 1.93 2.11 2

평균인원 179 218 225 218 248 255

연체율 0 0 0.03 0.08 0.17 0.44

자본금 2,500 2,500 3,368 3,500 3,500 3,500

BIS 자기자본비율 683.07 17.38 25.19 18.15 13.48 10.17

대출금 3 6,003 6,563 8,559 10,289 11,307

총여신 3 6,003 6,563 8,559 10,289 11,307

총수신 21 6,430 8,598 10,889 12,935 15,721

총자산 2,191 8,435 11,239 13,511 15,422 18,000


KT (030200)

54

[표35] 케이뱅크 수익 전망과 Valuation #1 (PBR 3배 적용) (단위: 억원)

자산규모 100,000 150,000 200,000 250,000 300,000 350,000 400,000 450,000 500,000

여신액 74,000 111,000 148,000 185,000 222,000 259,000 296,000 333,000 370,000

NIM 2.00% 1.95% 1.90% 1.85% 1.80% 1.75% 1.70% 1.65% 1.60%

판관비 1,200 1,250 1,300 1,350 1,400 1,450 1,500 1,550 1,600

대손비용 0.10% 0.15% 0.17% 0.18% 0.19% 0.20% 0.21% 0.22% 0.23%

영업이익 206 748 1,260 1,740 2,174 2,565 2,910 3,212 3,469

순이익 161 583 983 1,357 1,696 2,000 2,270 2,505 2,706

자본금 13,000 13,000 20,000 20,000 25,000 25,000 30,000 35,000 40,000

순자산 13,161 13,583 20,983 21,357 26,696 27,000 32,270 37,505 42,706

ROE 1.2 4.5 4.9 6.8 6.8 8.0 7.6 7.2 6.8

자본비율 13% 9% 10% 9% 9% 8% 8% 8% 9%

PBR 2X 26,321 27,167 41,966 42,714 53,392 54,001 64,540 75,011 85,412

PBR 3X 39,482 40,750 62,949 64,070 80,088 81,001 96,810 112,516 128,117

KT(34%) 13,424 13,855 21,403 21,784 27,230 27,540 32,916 38,255 43,560



자산규모 100,000 150,000 200,000 250,000 300,000 350,000 400,000 450,000 500,000

여신액 74,000 111,000 148,000 185,000 222,000 259,000 296,000 333,000 370,000

NIM 2.00% 1.95% 1.90% 1.85% 1.80% 1.75% 1.70% 1.65% 1.60%

판관비 1,200 1,250 1,300 1,350 1,400 1,450 1,500 1,550 1,600

대손비용 0.20% 0.30% 0.34% 0.36% 0.38% 0.40% 0.42% 0.44% 0.46%

영업이익 132 582 1,009 1,407 1,752 2,047 2,289 2,479 2,618

순이익 103 454 787 1,097 1,367 1,596 1,785 1,934 2,042

자본금 13,000 13,000 20,000 20,000 25,000 25,000 30,000 35,000 40,000

순자산 13,103 13,454 20,787 21,097 26,367 26,596 31,785 36,934 42,042

ROE 0.8 3.5 3.9 5.5 5.5 6.4 6.0 5.5 5.1

자본비율 13% 9% 10% 8% 9% 8% 8% 8% 8%

PBR 2X 26,206 26,907 41,574 42,194 52,734 53,193 63,571 73,868 84,084

PBR 3X 39,309 40,361 62,361 63,291 79,101 79,789 95,356 110,802 126,126

KT(34%) 13,365 13,723 21,203 21,519 26,894 27,128 32,421 37,673 42,883



자산규모 100,000 150,000 200,000 250,000 300,000 350,000 400,000 450,000 500,000

여신액 74,000 111,000 148,000 185,000 222,000 259,000 296,000 333,000 370,000

NIM 2.00% 1.95% 1.90% 1.85% 1.80% 1.75% 1.70% 1.65% 1.60%

판관비 1,200 1,250 1,300 1,350 1,400 1,450 1,500 1,550 1,600

대손비용 0.40% 0.60% 0.68% 0.72% 0.76% 0.80% 0.84% 0.88% 0.92%

영업이익 -16 249 506 741 909 1,011 1,046 1,014 916

순이익 -12 194 394 578 709 788 816 791 714

자본금 13,000 13,000 20,000 20,000 25,000 25,000 30,000 35,000 40,000

순자산 12,988 13,194 20,394 20,578 25,709 25,788 30,816 35,791 40,714

ROE -0.1 1.5 2.0 2.9 2.8 3.2 2.7 2.3 1.8

자본비율 13% 9% 10% 8% 9% 7% 8% 8% 8%

PBR 2X 25,975 26,388 40,789 41,155 51,418 51,576 61,631 71,582 81,429

PBR 3X 38,963 39,581 61,183 61,733 77,127 77,365 92,447 107,373 122,143

KT(34%) 13,247 13,458 20,802 20,989 26,223 26,304 31,432 36,507 41,529


Company Report

55

[표38] KT Valuation (단위: 억원, 원)

항목 금액 비고

투자자산 46,704

타법인 출자 23,100 KT 에스테이트 제외

케이뱅크 20,400 자본금 2조 투입 기준. 지분율 34%

지분법적용 2,161

매도 가능 증권 1,043

부동산 80,000 시장 가격 평가

자산가치합계 72,693 투자자산 30%. 부동산 50% 할인 적용

순차입금 57,593 증자 참여에 따른 현금 소진

영업가치 105,675 FCF 10,500억원. 10배

NAV 120,775

주당 NAV 49,302 자사주 제외


[그림69] 2017년 인건비 비교 (별도 기준)


[그림70] KT 미디어 지배구조


0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

SKT KT LGU+

(억원)

KT

42.5%

스카이라이프

스카이라이프TV

KTH(K쇼핑)

지니뮤직 나스미디어

63.7% 49.9%

77%

42.75%

KT (030200)

56

KT (030200) 추정재무제표 (K-IFRS 연결)



매출액 227,437 233,873 233,912 235,913 241,023 유동자산 96,433 95,221 108,440 115,461 122,895

매출원가 0 0 0 0 0 현금및현금성자산 29,003 19,282 24,917 30,873 34,319

매출총이익 227,437 233,873 233,912 235,913 241,023 매출채권 및 기타채권 53,312 58,425 51,171 51,875 55,479

판관비 213,037 220,120 220,155 221,207 224,687 재고자산 3,780 4,577 5,387 5,479 5,592

영업이익 14,400 13,753 13,758 14,707 16,336 비유동자산 209,444 200,585 200,871 199,949 199,391

EBITDA 48,615 48,130 50,527 54,827 56,093 유형자산 143,121 135,623 130,498 132,467 134,167

영업외손익 -3,130 -5,383 -2,146 -1,417 -1,220 관계기업등 지분관련자산 2,841 2,794 2,731 2,731 2,731

외환관련손익 -1,228 2,527 -1,087 -217 -98 기타투자자산 6,647 7,550 7,577 7,608 7,640

이자손익 -2,215 -2,094 -1,217 -1,181 -1,145 자산총계 305,877 295,806 309,311 315,410 322,286

관계기업관련손익 26 -139 2 0 0 유동부채 94,661 94,581 97,097 96,680 96,469

기타 288 -5,677 157 -19 23 매입채무 및 기타채무 70,758 73,555 73,453 74,082 74,918

법인세비용차감전순손익 11,270 8,370 11,612 13,290 15,116 단기차입금 1,531 1,283 1,027 727 427

법인세비용 3,292 2,755 3,540 3,654 4,129 유동성장기부채 16,669 14,452 17,273 16,473 15,673

계속사업순손익 7,978 5,615 8,073 9,636 10,986 비유동부채 83,268 70,461 66,346 66,498 66,381

중단사업순손익 0 0 0 0 0 장기차입금 5,849 4,997 1,531 1,531 1,531

당기순이익 7,978 5,615 8,073 9,636 10,986 사채 57,159 46,105 45,114 45,084 44,784

지배지분순이익 7,111 4,767 7,259 8,664 9,882 부채총계 177,930 165,043 163,443 163,177 162,850

포괄순이익 7,922 4,932 8,175 9,636 10,986 지배지분 114,419 116,846 130,562 136,284 142,734

지배지분포괄이익 7,044 4,283 7,204 8,664 9,882 자본금 15,645 15,645 15,645 15,645 15,645

자본잉여금 14,409 14,411 14,431 14,431 14,431

이익잉여금 96,565 98,542 112,516 118,238 124,688

비지배지분 13,528 13,918 15,306 15,949 16,702

자본총계 127,948 130,764 145,868 152,233 159,436

순차입금 47,251 40,403 31,440 24,255 19,307

총차입금 83,459 69,412 66,496 65,366 63,966



영업활동 현금흐름 47,708 38,777 57,970 52,404 50,665 EPS 2,723 1,826 2,780 3,318 3,785

당기순이익 7,978 5,615 8,073 9,636 10,986 BPS 46,707 47,673 53,259 55,593 58,224

감가상각비 28,218 28,025 30,268 33,031 33,300 EBITDAPS 18,618 18,433 19,351 20,997 21,482

외환손익 1,098 -2,133 946 217 98 SPS 87,103 89,568 89,583 90,350 92,306

종속,관계기업관련손익 0 0 0 0 0 DPS 800 1,000 1,200 1,400 1,750

자산부채의 증감 -1,259 -4,143 9,338 1,141 -1,593 PER 11.2 17.1 10.8 9.0 7.9

기타현금흐름 11,673 11,413 9,345 8,379 7,874 PBR 0.7 0.7 0.6 0.5 0.5


투자자산 -361 754 2,024 0 0 PSR 0.3 0.3 0.3 0.3 0.3

유형자산 증가 (CAPEX) -27,643 -24,422 -27,145 -35,000 -35,000

유형자산 감소 934 682 382 0 0 재무비율 (단위: 배, %)

기타현금흐름 -7,779 -11,847 -18,522 -7,349 -7,477 결산 (12월) 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F

재무활동 현금흐름 -9,433 -13,635 -7,068 -5,756 -6,513 매출액 증가율 (%) 2.1 2.8 0.0 0.9 2.2

단기차입금 0 0 -300 -300 -300 영업이익 증가율 (%) 11.4 -4.5 0.0 6.9 11.1

사채 및 장기차입금 -6,459 -11,639 -2,607 -830 -1,100 지배순이익 증가율 (%) 28.6 -33.0 52.3 19.4 14.1

자본 0 0 0 0 0 매출총이익률 (%) 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0

현금배당 -1,841 -2,431 -3,391 -3,882 -4,372 영업이익률 (%) 6.3 5.9 5.9 6.2 6.8

기타현금흐름 -1,133 436 -770 -745 -741 지배순이익률 (%) 3.1 2.0 3.1 3.7 4.1

연결범위변동 등 기타 -17 -31 -2,007 1,657 1,772 EBITDA 마진 (%) 21.4 20.6 21.6 23.2 23.3

현금의 증감 3,408 -9,721 5,635 5,956 3,446 ROIC 6.4 6.0 6.2 6.8 7.5

기초 현금 25,595 29,003 19,282 24,917 30,873 ROA 2.4 1.6 2.4 2.8 3.1

기말 현금 29,003 19,282 24,917 30,873 34,319 ROE 6.4 4.1 5.9 6.5 7.1

NOPLAT 14,400 13,753 13,758 14,707 16,336 부채비율 (%) 139.1 126.2 112.0 107.2 102.1

FCF 15,506 15,038 28,527 16,924 15,037 순차입금/자기자본 (%) 41.3 34.6 24.1 17.8 13.5

영업이익/금융비용 (배) 4.3 4.5 4.6 5.1 5.8






Company Report

57


0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 18.1 19.1 20.1 21.1

Price(adj.)7.4 x140.1 x272.9 x405.6 x538.4 x

(천원)

0

10

20

30

40

50

60

11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 18.1 19.1 20.1 21.1

Price(adj.)0.5 x0.6 x0.7 x0.8 x0.9 x

(천원)

KT (030200) 투자등급 및 목표주가 추이

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

45,000

50,000

16.11 17.05 17.11 18.05 18.11

주가 목표주가

(원(원)

일자

투자

의견

목표가

(원)

목표가격

대상시점

괴리율

평균주가 대비


2018-11-19 BUY 42,000 1년

2018-09-25 1년 경과

이후 1년

2017-09-25 BUY 42,000 1년 -

2146826273

2017-03-09 BUY 45,000 1년 -31.06 -21.33

2016-11-16 1년 경과

이후 1년 -25.18 -21.00

2015-11-16 BUY 40,000 1년 -24.45 -16.88







Buy(매수) 84.1

Hold(중립) 13.6


합계 100.0


KT (030200)

58

통신서비스


목표주가 22,000원 (M)

현재주가 (11/16) 15,350원

상승여력 43%


총발행주식수 436,611,361주


60일 평균 거래량 2,803,096주

52주 고 18,300원

52주 저 11,700원


주요주주 LG 외 1 인 36.05%


절대 (8.1) (5.5) 24.3

상대 (5.8) 1.2 50.6

절대(달러환산) (8.2) (5.5) 21.2

가입자 성장에 기반한 이익 성장 기조는 2020년까지도 이어질 전망

2013년 이후 이어온 ‘영업이익 증가’ 흐름은 2019~2020년까지 지속될 것으로 전망된다. 2018년에는

무선 부문이 역성장 했으나, 2019년 하반기 이후 ARPU 상승을 통해 무선 부문의 성장이 재현될 것으

로 전망된다. 홈미디어 & 기업 사업 부문은 최근 몇 년간 보여준 양호한 성장 흐름을 이어 나갈 전망

이다. 성장의 근간인 점유율 확장 시퀀스는 2018년 들어 더욱 선명한 색채를 보여주기 시작했다. 무선

의 성공 DNA가 홈 미디어 영역으로까지 전파되고 있는 상황이다. 주파수 상각비 부담에도 불구하고

2019년 이익 성장은 가입자 성장에 기반한 매출 증가로부터 시작될 것이다.

CATV 인수 + 구글, 넷플릭스와의 서비스 통합 효과 기대

현재까지의 정황 상 CJ헬로 인수 가능성은 여전히 매우 높은 것으로 판단하고 있다. 시장의 예상보다

성사 시점에 지연은 있으나, 성사 가능성에 대해 의심할 단계는 아니다. 동사는 인수 이후의 전략 수립

에 대한 준비도 병행하고 있는 것으로 파악된다. 구글 OS가 적용된 셋톱 박스를 기반으로 커머스, 광

고, 콘텐츠를 포괄하는 새로운 전략이 발표될 것으로 전망된다. 특히 통신 3사 중 유일하게 구글 OS

가 적용된 셋톱박스 기반을 갖고 있다는 점은 향후 구글과의 다양한 협업으로 이어질 전망이다.

YOUTUBE는 이미 동사의 IPTV 서비스에 완벽하게 통합됐고, 향후 커머스, 결제 사업 등에서 추가적

인 제휴와 서비스 통합이 이뤄질 것으로 전망한다. 최근 구글 클라우드 한국 진출의 파트너로 동사가

선택됐다는 뉴스는 양사간의 끈끈한 이해 관계를 대변한다. 한편 11월 16일부터 IPTV를 통해 PIP 방

식으로 넷플릭스 서비스를 제공할 예정이다. 로컬 콘텐츠 경쟁력 확보로 가입자가 빠르게 증가하고 있

고, TV를 통해 시청할 수 있는 최적의 대안이라는 점에서 LG유플러스의 IPTV 가입자 확보에도 긍정

적이다. 구글과 넷플릭스 서비스 통합을 통해 가입자 확보 경쟁에서 우위를 점할 수 있을 전망이다.

유통 물량 소진 중. 작은 호재에도 민감하게 반응할 것

목표주가 2.2만원은 구회계 기준 P/E 14배, EV/EBITDA 4.5배 수준이다. 글로벌 주요 통신사업자의

P/E 평균은 14배, EV/EBITDA 평균은 6.4배이다. CJ헬로 인수 실현 이후의 LG유플러스 사업 포트

폴리오 재편에 의미를 부여한다면, 그 이상의 주가 상승도 기대할 수 있다. 여전히 통신업 내에서 3위

라는 인식에 머물러 있으나, 적어도 유료방송에서는 1위 자리를 넘볼 수 있고, 영업이익도 수년 내

SKT와 KT를 위협할 수준에 도달할 수 있는 기회를 잡게 될 전망이다. 유통주식 수 부족에 따른 수급

선점 이슈도 있다. LG유플러스는 최대주주인 LG가 36.05%, 태광산업 2.01%, 외국인투자자 42%,

국민연금공단 9.62% 보유하고 있다. 모두 합치면 약 90%로 유통물량 자체가 매우 적은 상황이다. 외

국인 지분 한도가 소진되는 과정에서 주가가 급등할 가능성을 내포하고 있으며, 지분 한도 소진 이후에

도 적은 유통 물량으로 인해 호재에 매우 민감한 주가 흐름을 보일 것으로 전망된다.

Company Report

2018.11.19

LG유플러스 (032640)

구글, 넷플릭스와 동반하는 전략의 가치


결산 (12월) 2016A 2017A 2018F 2019F

매출액 114,510 122,794 119,491 121,164

영업이익 7,465 8,263 8,397 8,974

지배순이익 4,928 5,472 5,318 6,013

PER 9.8 11.2 12.6 11.1

PBR 1.0 1.2 1.0 0.9

EV/EBITDA 3.5 3.6 4.0 3.4

ROE 10.6 10.9 8.8 8.5




매출액 29,965 -10.0 0.2 31,274 -4.2

영업이익 2,128 5.7 -6.8 2,162 -1.6

세전계속사업이익 1,694 24.6 -18.5 1,744 -2.8

지배순이익 1,254 -7.5 -18.5 1,322 -5.2

영업이익률 (%) 7.1 +1.1 %pt -0.5 %pt 6.9 +0.2 %pt

지배순이익률 (%) 4.2 +0.1 %pt -0.9 %pt 4.2 0



60

[그림71] 이동전화 가입자 순증 및 MNO 가입자 순증 비중 추이

자료: LG 유플러스, 유안타증권 리서치센터

[그림72] 초고속인터넷 가입자 순증 점유율 추이 [그림73] IPTV 가입자 순증 점유율 추이

자료: 각 사, 과기정통부, 유안타증권 리서치센터 자료: 각 사, 유안타증권 리서치센터

[그림74] 이동전화 매출 M/S

자료: LG 유플러스,, 유안타증권 리서치센터

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

140%

Jan-16 May-16 Sep-16 Jan-17 May-17 Sep-17 Jan-18 May-18 Sep-180%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

45%

Jan-16 May-16 Sep-16 Jan-17 May-17 Sep-17 Jan-18 May-18 Sep-18

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

0

50

100

150

200

250

300

350

1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18

총 순증 가입자(좌)

MNO 순증 비중(우)

(천명)

0%

5%

10%

15%

20%

25%

2012 2013 2014 2015 2016 2017 2Q18

Company Report

61

[그림75] 모바일 데이터 사용량

자료: LG 유플러스, 과기정통부, 유안타증권 리서치센터

[표39] LGU+의 비디오포털 서비스 및 기타 서비스 (단위: 억원)

구분 애플리캐이션 내용

모바일 IPTV 비디오포털 100개 이상의 채널

19만개 이상의 VOD

무료 영화 및 TV 시리즈

즉시 다시보기

스포츠 U+ 야구 포지션별 VOD

득점 상황 다시보기

U+ 골프 특정 선수의 샷 다시보기

즉시 지난 라운드 다시보기

음악 지니뮤직 2대 주주

다양한 음악 콘텐츠

키즈 아이들나라 2.0 1위 키즈 콘텐츠 - 애니메이션 & 교육

편리한 UX 와 UI

편의성 넷플릭스 3개월 무료 프로모션

유튜브 레드 3개월 무료 프로모션

데이터 공유 데이터 공유 애플리케이션, 월간 40GB 데이터 공유

자료: LG 유플러스, 유안타증권 리서치센터

[표40] C J헬로 인수 시너지 효과 (단위: 십억원)

Y+0 Y+1 Y+2

기존 899 897 1,071

합병 후 시너지#1 899 1,108 1,259

시너지#2 899 1,205 1,355

시너지#3 899 1,257 1,406

자료: 유안타증권 리서치센터, 시너지 #1 : ARPU 9,500 원, #2 ARPU 12,100원, #3 ARPU 14,500 원 / CP 수수료 40%, 네트워크 이용료 70%

0

1

2

3

4

5

6

7

8

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10

1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18

Industry Average

LGU+

(GB)


62

LG유플러스 (032640) 추정재무제표 (K-IFRS 연결)



매출액 114,510 122,794 119,491 121,164 128,675 유동자산 26,196 30,730 43,629 49,364 57,176

매출원가 0 0 0 0 0 현금및현금성자산 3,173 4,499 3,840 8,258 14,447

매출총이익 114,510 122,794 119,491 121,164 128,675 매출채권 및 기타채권 18,530 20,936 19,986 20,954 22,223

판관비 107,046 114,531 111,094 112,190 117,962 재고자산 2,616 3,345 3,626 3,854 4,080

영업이익 7,465 8,263 8,397 8,974 10,712 비유동자산 93,696 88,625 97,512 95,593 94,008

EBITDA 24,000 25,153 25,036 26,863 29,323 유형자산 69,496 65,270 64,815 64,406 64,275

영업외손익 -1,039 -1,595 -1,113 -734 -756 관계기업등 지분관련자산 78 379 377 377 377

외환관련손익 -8 13 -4 53 -2 기타투자자산 406 411 493 500 508

이자손익 -1,083 -908 -689 -562 -432 자산총계 119,891 119,355 141,141 144,957 151,184

관계기업관련손익 5 -9 -2 0 0 유동부채 35,744 36,646 38,396 39,690 41,149

기타 46 -691 -418 -224 -322 매입채무 및 기타채무 23,554 25,876 25,428 26,921 28,569

법인세비용차감전순손익 6,426 6,668 7,284 8,240 9,956 단기차입금 150 150 150 150 150

법인세비용 1,498 1,197 1,966 2,227 2,695 유동성장기부채 10,381 8,660 8,400 8,148 7,904

계속사업순손익 4,927 5,471 5,318 6,013 7,261 비유동부채 35,884 30,379 33,806 32,279 31,968

중단사업순손익 0 0 0 0 0 장기차입금 7,612 4,250 7,750 7,450 7,150

당기순이익 4,927 5,471 5,318 6,013 7,261 사채 21,649 20,356 20,154 18,654 18,354

지배지분순이익 4,928 5,472 5,318 6,013 7,261 부채총계 71,628 67,025 72,202 71,969 73,117

포괄순이익 4,874 5,595 5,322 6,014 7,261 지배지분 48,261 52,329 68,938 72,987 78,065

지배지분포괄이익 4,874 5,596 5,322 6,014 7,261 자본금 25,740 25,740 25,740 25,740 25,740

자본잉여금 8,369 8,369 8,369 8,369 8,369

이익잉여금 14,141 18,206 34,801 38,849 43,928

비지배지분 2 1 2 2 2

자본총계 48,263 52,330 68,940 72,989 78,067

순차입금 36,049 28,257 31,897 25,383 18,304

총차입금 39,792 33,416 36,454 34,402 33,558



영업활동 현금흐름 22,248 22,794 26,035 27,018 28,957 EPS 1,129 1,253 1,218 1,377 1,663

당기순이익 4,927 5,471 5,318 6,013 7,261 BPS 11,054 11,985 15,789 16,717 17,880

감가상각비 14,737 14,441 14,261 14,289 15,011 EBITDAPS 5,497 5,761 5,734 6,153 6,716

외환손익 4 -2 4 -53 2 SPS 26,227 28,124 27,368 27,751 29,471

종속,관계기업관련손익 -5 9 2 0 0 DPS 350 400 450 500 600

자산부채의 증감 -1,014 -1,597 -10,497 -10,270 -10,138 PER 9.8 11.2 12.6 11.1 9.2

기타현금흐름 3,598 4,472 16,947 17,038 16,821 PBR 1.0 1.2 1.0 0.9 0.9


투자자산 49 -355 -19 0 0 PSR 0.4 0.5 0.6 0.6 0.5

유형자산 증가 (CAPEX) -12,836 -11,826 -14,650 -14,000 -15,000

유형자산 감소 120 97 27 0 0 재무비율 (단위: 배, %)

기타현금흐름 -2,256 -1,500 -11,350 -1,003 -1,008 결산 (12월) 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F

재무활동 현금흐름 -7,073 -7,885 1,305 -3,987 -2,997 매출액 증가율 (%) 6.1 7.2 -2.7 1.4 6.2

단기차입금 0 0 0 0 0 영업이익 증가율 (%) 18.1 10.7 1.6 6.9 19.4

사채 및 장기차입금 -5,984 -6,396 3,028 -2,052 -844 지배순이익 증가율 (%) 40.2 11.1 -2.8 13.1 20.7

자본 0 0 0 0 0 매출총이익률 (%) 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0

현금배당 -1,092 -1,528 -1,746 -1,965 -2,183 영업이익률 (%) 6.5 6.7 7.0 7.4 8.3

기타현금흐름 2 39 23 29 31 지배순이익률 (%) 4.3 4.5 4.5 5.0 5.6

연결범위변동 등 기타 0 0 -2,006 -3,610 -3,763 EBITDA 마진 (%) 21.0 20.5 21.0 22.2 22.8

현금의 증감 251 1,326 -659 4,418 6,189 ROIC 7.2 9.0 7.5 7.3 9.0

기초 현금 2,921 3,173 4,499 3,840 8,258 ROA 4.1 4.6 4.1 4.2 4.9

기말 현금 3,173 4,499 3,840 8,258 14,447 ROE 10.6 10.9 8.8 8.5 9.6

NOPLAT 7,465 8,263 8,397 8,974 10,712 부채비율 (%) 148.4 128.1 104.7 98.6 93.7

FCF 8,409 10,247 -2,378 168 1,285 순차입금/자기자본 (%) 74.7 54.0 46.3 34.8 23.4

영업이익/금융비용 (배) 5.2 7.1 8.3 10.1 13.6






Company Report

63


0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 18.1 19.1 20.1 21.1

Price(adj.)8.5 x331.5 x654.6 x977.6 x1300.6 x

(천원)

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11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 18.1 19.1 20.1 21.1

Price(adj.)0.6 x0.8 x1.0 x1.3 x1.5 x

(천원)

LG유플러스 (032640) 투자등급 및 목표주가 추이

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

16.11 17.05 17.11 18.05 18.11

주가 목표주가

(원(원)

일자

투자

의견

목표가

(원)

목표가격

대상시점

괴리율

평균주가 대비


2018-11-19 BUY 22,000 1년

2018-07-26 BUY 22,000 1년

2017-09-25 BUY 18,000 1년 -25.91 -13.33

2017-07-27 BUY 20,000 1년 -26.26 -15.25

2017-03-09 BUY 18,000 1년 -16.15 -5.56

2017-02-01 1년 경과

이후 1년 -14.76 -7.67

2016-02-01 BUY 15,000 1년 -24.41 -7.67







Buy(매수) 84.1

Hold(중립) 13.6


합계 100.0



64

이 자료에 게재된 내용들은 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며 타인의 부당한 압력이나 간섭 없이 작성되었음을 확인함. (작성자: 최남곤)

당사는 자료공표일 현재 동 종목 발행주식을 1%이상 보유하고 있지 않습니다.

당사는 자료공표일 현재 해당 기업과 관련하여 특별한 이해관계가 없습니다.

당사는 동 자료를 전문투자자 및 제 3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다.

동 자료의 금융투자분석사와 배우자는 자료공표일 현재 대상법인의 주식관련 금융투자상품 및 권리를 보유하고 있지 않습니다.

종목 투자등급 (Guide Line): 투자기간 12개월, 절대수익률 기준 투자등급 4단계(Strong Buy, Buy, Hold, Sell)로 구분한다

Strong Buy: 30%이상 Buy: 10%이상, Hold: -10~10%, Sell: -10%이하로 구분

업종 투자등급 Guide Line: 투자기간 12개월, 시가총액 대비 업종 비중 기준의 투자등급 3단계(Overweight, Neutral, Underweight)로 구분

2014년 2월21일부터 당사 투자등급이 기존 3단계 + 2단계에서 4단계로 변경

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