1

การพฒนาภาคการเงนกบการเตบโตทางเศรษฐกจในอาเซยน

ผศ.ดร.อภญญา วนเศรษฐ*

บทน า ในระยะ 2-3 ทศวรรษทผานมาภาคการเงน (financial sector) ของประเทศสมาชกอาเซยนมการ

ขยายตวอยางรวดเรว อนเปนผลมาจากการขยายตวของการคาและการลงทนระหวางประเทศ รวมทงการทะยอยเปดเสรทางการเงนของประเทศสมาชกในชวงทผานมา โดยในทางทฤษฎแลวภาคการเงนมบทบาทส าคญในการสนบสนนการคา การลงทน และการเตบโตทางเศรษฐกจ ทงนตลาดการเงนมบทบาทในการระดมทนทงในระยะสนและระยะยาวและจดสรรเงนทนไปยงภาคเศรษฐกจตางๆ โดยท าหนาทเปนตวกลางระหวางผทมเงนเหลอและผทตองการใชเงน ตลาดการเงนแบงเปนตลาดเงนและตลาดทน ส าหรบตลาดเงนเปนการท าธรกรรมทางการเงนระยะสน อาท การกยมระหวางธนาคาร และตราสารทางการเงนระยะสนเปนส าคญ ซงจะชวยสนบสนนในเรองสภาพคลองกบภาคธรกจ ผทตองการสภาพคลองและระดมเงนจากผทมเงนเหลอในชวงสนๆไมเกน 1 ป สวนตลาดทนเปนการท าธรกรรมทางการเงนทมระยะเวลาเกนกวา 1 ปขนไป ตลาดทนแบงออกเปน 2 ประเภททส าคญ คอ ตลาดตราสารทนและตลาดตราสารหน ทงนการพฒนาตลาดทนเปนกลไกส าคญทเสรมสรางใหเกดการสะสมทน การปรบปรงประสทธภาพการผลต และการเตบโตทางเศรษฐกจ ซงระดบการพฒนาตลาดทนดงกลาวนยมวดจากสดสวนมลคารวมของสนทรพยทางการเงนแตละประเภทตอผลตภณฑมวลรวมภายในประเทศ (GDP) ไดแก ตราสารทน ตราสารหน และเงนฝากธนาคารพาณชย เรยกวา ความลกทางการเงน (financial depth) โดยทวไปเมอประเทศมตลาดทนทพฒนามากกจะมความลกทางการเงนมากนนเอง ดงนนความลกทางการเงนทเพมขน จะชวยใหผทตองการเงนทนสามารถเขาถงแหลงเงนทนไดอยางกวางขวาง และเปนการเพมโอกาสในการลงทนใหมๆ

นอกจากนการเปดเสรทางการเงนของประเทศในภมภาคอาเซยนในระยะทผานมา อนเปนการเปดตวภาคการเงนของประเทศสการท าธรกรรมระหวางประเทศมากขน ซงแตละประเทศอาจมขนาดของการเปดภาคการเงนทแตกตางกน การเปดเสรทางการเงนจะท าใหประเทศตางๆมการเคลอนยายเงนทนระหวางกนมากขน มการขยายตวของการคาและการลงทนระหวางประเทศ และในทางทฤษฎเชอวาจะเอออ านวยใหเกดการเตบโตทางเศรษฐกจและการจางงานทเพมขน ดงนนจงกลาวไดวาการเปดเสรในภาคการเงนนบเปนอกปจจยหนงทมบทบาทส าคญตอการเตบโตทางเศรษฐกจ

* สาขาเศรษฐศาสตร มหาวทยาลยสโขทยธรรมาธราช

2

ภาพรวมการพฒนาภาคการเงนในอาเซยน

โดยภาพรวมภาคการเงนในภมภาคอาเซยนมการพฒนาขนอยางตอเนองนบตงแตการเกดวกฤตเศรษฐกจและการเงนใน ค.ศ. 1997 เปนตนมา แมวาประเทศสมาชกจะไดรบผลกระทบจากวกฤตเศรษฐกจทแตกตางกน เชน ประเทศไทยซงเปนจดเรมตนของวกฤตไดรบผลกระทบคอนขางมาก รวมทงอนโดนเซยและฟลปปนสทมระบบเศรษฐกจคลายคลงกน สวนประเทศอนๆกไดรบผลกระทบมากนอยแตกตางกนไป ส าหรบในประเทศทมพนฐานทางเศรษฐกจดและสถาบนการเงนมความเขมแขง เชน สงคโปร กไดรบผลกระทบไมมากนกและการฟนตวจากวกฤตเกดขนเรว เปนตน สวนกลมทมการเปดประเทศนอยผลกระทบกนอยเชนกน อาท ลาว เมยนมา และกมพชา เปนตน อยางไรกตามผลจากวกฤตในครงน ท าใหประเทศตางๆมความตนตวและเหนความส าคญของการพฒนาภาคการเงน ใหมความเขมแขงและมมาตรฐานในระดบสากล การมผลตภณฑทางการเงนใหมๆและมความหลากหลาย รวมทงการก ากบดแลของภาครฐเองกมความเขมขนขนกวาในอดต โดยการด าเนนนโยบายการเงนไดใหความส าคญกบความย งยน และสามารถรองรบกบความผนผวนทเกดขนจากปจจยภายนอกประเทศได จะเหนวาภายหลงวกฤตเศรษฐกจ ประเทศตางๆในภมภาคนทะยอยปรบเปลยนระบบอตราแลกเปลยนจากระบบอตราแลกเปลยนคงท หรอระบบตะกราเงนทเคยใชมากอนการเกดวกฤตเศรษฐกจมาเปนระบบอตราแลกเปลยนลอยตว หรอลอยตวแบบมการจดการ เพอใหคาเงนของแตละประเทศมความสอดคลองกบอปสงคและอปทานในตลาดอตราแลกเปลยน สะทอนมลคาทเหมาะสม และเปนการแกปญหาการโจมตคาเงนทเคยเกดขนในอดตอกดวย

นอกจากนประเดนทนาสนใจประการหนง คอ เมอพจารณาภาคการเงนของประเทศสมาชกอาเซยน พบวาแตละประเทศมขนาดและระดบการพฒนาภาคการเงนทแตกตางกนมาก ในบางประเทศมตลาดการเงนทพฒนามาก เชน สงคโปร รองลงมาไดแก มาเลเซย และไทย เปนตน ในขณะทบางประเทศการพฒนาภาคการเงนเพงเรมตนไดไมนาน เชน ลาว และเมยนมา เปนตน ดงนนดวยระดบการพฒนาของภาคการเงนทแตกตางกนน จงเปนความทาทายทประเทศสมาชกอาเซยนจะกาวสการพฒนาภาคการเงนรวมกนภายหลงจากการกาวสการเปนประชาคมเศรษฐกจอาเซยน ส าหรบความแตกตางของการพฒนาภาคการเงนดงกลาวสอดคลองกบงานศกษาของ Shimada and Yang (2010) ทพบวาระดบการพฒนาภาคการเงนของประเทศสมาชกในอาเซยนยงคงมความแตกตางหลากหลาย ขนอยกบประสบการณและความพรอมในแตละประเทศเปนส าคญ โดยทวไปในการพจารณาระดบการพฒนาภาคการเงนนยมวดจาก ความลกทางการเงน ซงความลกและความกวางทางการเงนของประเทศสมาชกอาเซยนบางประเทศ สามารถแสดงไดดงน

3

ตารางท 1 ความลกและความกวางทางการเงนของประเทศสมาชกอาเซยนบางประเทศ

ทมา: Shimada and Yang (2010)

4

จากงานศกษาของ Shimada and Yang (2010) ไดพจารณาความลกและความกวางทางการเงนจากรายการตางๆทเกยวของจ านวน 8 รายการดงตารางขางตน จะเหนวาในระยะเวลากวา 10 ปนบตงแต ค.ศ. 1997-2008ประเทศตางๆทเปนสมาชกของอาเซยนไมวาจะเปน อนโดนเซย ไทย เวยดนาม และสงคโปร ตางมสดสวนสนทรพยทางการเงนตอผลตภณฑมวลรวมในประเทศ (GDP) เพมขน ยกเวน ฟลปปนส และมาเลเซย มสดสวนดงกลาวลดลงเลกนอย อยางไรกตามการมสนทรพยทางการเงนตอ GDP ทมขนาดใหญขนน แสดงใหเหนวาตลาดการเงนในประเทศเหลานมผลตภณฑทางการเงนใหภาครฐและเอกชนเขามาถอครองในสดสวนมากขนเมอเทยบกบการขยายตวทางเศรษฐกจนนเอง หรอกลาวไดวาภาคการเงนมความกวางทางการเงนมากขน นอกจากนเมอพจารณาเงนฝากธนาคารตอ GDP ของประเทศสมาชก พบวาประเทศสวนใหญมสดสวนดงกลาวลดลงเมอเวลาผานไป ไดแก อนโดนเซย มาเลเซย ไทย และฟลปปนส สวนสงคโปรอตราสวนดงกลาวคอนขางคงท ในขณะทเวยดนามมสดสวนดงกลาวสงขนอยางตอเนอง แสดงถงการขยายตวของระบบธนาคารในเวยดนามเปนไปอยางรวดเรว

เมอพจารณาสดสวนมลคาตามราคาตลาดของพนธบตรกบ GDP พบวาเกอบทกประเทศยกเวน เวยดนามมสดสวนดงกลาวสงขนอยางตอเนอง ซงแสดงถงการขยายตวของตลาดตราสารหนทรวดเรวในระยะทผานมา โดยเฉพาะประเทศอนโดนเซย และไทย ทมสดสวนดงกลาวขยายตวคอนขางมาก สวนสดสวนมลคาตามราคาตลาดของตลาดหนตอ GDP นน พบวาเกอบทกประเทศมสดสวนดงกลาวสงขนเชนกน ยกเวนมาเลเซยทมสดสวนดงกลาวลดลง

ภาพท 1 ความลกทางการเงนของประเทศสมาชกอาเซยนบางประเทศ

% GDP

5

เมอพจารณาความลกทางการเงนซงสะทอนถงระดบการพฒนาภาคการเงนของประเทศสมาชก พบวา ประเทศสวนใหญมความลกทางการเงนเพมขน กลาวคอ สดสวนของตราสารทนและตราสารหนตอ GDP ทเปนการระดมทนทางตรงมแนวโนมสงขน ในขณะทสดสวนเงนฝากทนบเปนการระดมทนทางออมมแนวโนมลดลง ยกเวนประเทศเวยดนามทถอวามความแตกตางจากกลม เนองจากเงนฝากมสดสวนสงขน สวนตลาดทนและตลาดตราสารหนยงมไดรบการพฒนาเทาทควร ส าหรบประเทศทมการพฒนาภาคการเงนมากทสด คอ สงคโปร

ภาพท 2 ขนาดของตลาดหลกทรพยของกลมประเทศเอเชย

เมอพจารณาตลาดหนในภมภาคเอเชย (Reuters 2010) โดยเฉพาะกลมประเทศเอเชยทเศรษฐกจเตบโตเรว (Emerging Asia) จ านวน 10 ประเทศโดยวดจากมลคาหลกทรพยตามราคาตลาด (market capitalization) ใน ค.ศ. 2010 พบวาตลาดหนฮองกง1 มขนาดใหญทสด รองลงมาไดแก ตลาดเซยงไฮของสาธารณประชาชนจน และตลาดบอมเบยของอนเดยตามล าดบ สวนประเทศในอาเซยนทมการพฒนาตลาดทนมาชวงระยะเวลาหนงนน พบวาตลาดหนของประเทศสงคโปรมขนาดใหญและมความโดดเดนมากทสด รองลงมาไดแก ประเทศมาเลเซย อนโดนเซย และไทยตามล าดบ

1 ฮองกง เปน เขตบรหารพเศษ ของประเทศสาธารณประชาชนจน

6

การศกษาเชงประจกษ

ในระยะทผานมางานศกษาเกยวกบการพฒนาภาคการเงนกบการเตบโตทางเศรษฐกจในอาเซยน มออกมาอยางตอเนองในแงมมตางๆ เนองจากภมภาคอาเซยนในปจจบนนนมบทบาทส าคญเพมขนเปนล าดบ ทงในเรองการคา การลงทน การเปนแหลงวตถดบ และฐานการผลตทส าคญแหงหนงของเอเชย สวนหนงมาจากการเปนตลาดขนาดใหญและมคาจางแรงงานต า อยางไรกตามการทภาคการผลต การคาและการลงทนระหวางประเทศ รวมทงการเตบโตทางเศรษฐกจจะด าเนนไปไดดนน จะตองไดรบการสนบสนนจากภาคการเงนทมความพรอมในดานตางๆ อาท การมระบบการช าระและสงมอบสนคาทด การเคลอนยายเงนทนท าไดสะดวก มตนทนในการท าธรกรรมต า มตลาดเงนตลาดทนขนาดใหญและเขมแขง และการก ากบดแลทโปรงใส เปนตน การพฒนาภาคการเงนจะท าใหตลาดเงนตลาดทน มบทบาทส าคญในการเปนสอกลางในการระดมทนและจดสรรเงนทนไปยงภาคสวนตางๆในระบบเศรษฐกจ เมดเงนลงทนเหลานจะท าใหเกดการขยายตวในภาคการผลต การจางงาน และการเตบโตทางเศรษฐกจในทสด

ส าหรบการศกษานจะใหความสนใจกบประเทศสมาชกในกลมประชาคมเศรษฐกจอาเซยนจ านวน 10 ประเทศ ไดแก ไทย มาเลเซย อนโดนเซย สงคโปร ฟลปปนส เวยดนาม กมพชา เมยนมา ลาว และบรไน เปนส าคญ อยางไรกตามงานศกษาเชงประจกษทท าการศกษาในเรองนอาจไมครอบคลมประเทศสมาชกทงหมด เนองจากในหลายประเทศมระดบการพฒนาภาคการเงนโดยเฉพาะตลาดเงนและตลาดทนในระดบต าหรอเปนระยะแรกในการกอตงตลาดทน เชน ในประเทศลาว เมยนมา และกมพชา เปนตน จงมขอจ ากดดานขอมล อยางไรกตามการพฒนาภาคการเงนมหลายมต ส าหรบในการศกษานนอกจากการศกษาภาพรวมการพฒนาภาคการเงนในอาเซยนดงกลาวขางตนแลว ในสวนตอไปจะพจารณาในอก 2 ประเดนทส าคญ คอ 1) การเปดเสรทางการเงนกบการเตบโตทางเศรษฐกจ เพอพจารณาผลของการเปดเสรทางการเงนในระยะทผานมาตอการขยายตวของประเทศสมาชก และ 2) ศกษาความสมพนธระหวางตลาดทนกบการเตบโตทางเศรษฐกจ

การเปดเสรทางการเงนกบการเตบโตทางเศรษฐกจ

มกจะมการตงค าถามอยบอยครงวา การเปดเสรทางการเงนสงผลดตอการเตบโตทางเศรษฐกจจรงหรอไม จากงานศกษาทผานมา เชน Ranciere et al 2006 มมมมองทส าคญ คอ การเปดเสรทางการเงนสงผลดตอการพฒนาภาคการเงนและน าไปสการขยายตวทางเศรษฐกจในระยะยาว เนองจากการเปดเสรทางการเงนโดยการผอนคลายกฎระเบยบตางๆจะท าใหการเคลอนยายเงนทนมความสะดวกยงขน มเมดเงนใหมๆ เขามาในระบบเศรษฐกจและอตราดอกเบยทต าลง รวมทงสถาบนการเงนในประเทศตองมการปรบตว

7

และปรบปรงประสทธภาพ เพอรองรบการแขงขนและนวตกรรมทางการเงนใหมๆ ขณะเดยวกนการเปดเสรทางการเงนกเปนการเปดรบความเสยงจากภายนอกประเทศ ระบบเศรษฐกจตองเผชญกบความผนผวนมากขน และบอยครงทน าไปสการเกดวกฤตการเงนและเศรษฐกจ ยกตวอยางเชน งานการศกษาของ Bekaert et al (2005) พบวาการเปดเสรการลงทนในตลาดหลกทรพย ท าใหการเตบโตทางเศรษฐกจเพมขนเฉลยรอยละ 1 สวน Henry (2000) ยนยนวาการเปดเสรทางการเงน สงผลใหเกดการขยายตวดานการลงทน อนเปนผลมาจากการผอนคลายกฎระเบยบตาง ๆ ท าใหเกดการเคลอนยายเงนทนไดงายและในปรมาณทมากกวาในอดต สงผลใหอตราดอกเบยในทองตลาดมแนวโนมปรบตวลดลง ซงกระตนใหเกดการลงทนในระบบเศรษฐกจนนเอง และการลงทนทเพมขนทงการลงทนในภาคการผลตและการลงทนในหลกทรพย ตางกเออใหเกดการขยายตวของเศรษฐกจในทสด กลาวคอ การลงทนในภาคการผลต จะท าใหมการขยายตวของการใชปจจยการผลตตางๆ เชอมโยงไปยงธรกจอน (spin over) รวมทงเกดการจางงานใหมๆขน ประชาชนมรายไดในการจบจายใชสอยมากขน ท าใหเศรษฐกจขยายตวในทสด

นอกจากนสถาบนการเงนในประเทศรวมทงบรษทเอกชนขนาดใหญ กสามารถกยมจากแหลงเงนทนในตางประเทศไดมากขน กจะมเมดเงนใหม ๆ เขามาขยายการลงทนในประเทศ จากประเดนตาง ๆ ขางตนการขยายตวในภาคการเงนเออใหเกดการเตบโตทางเศรษฐกจ อยางไรกตามการเปดเสรทางการเงนนอกจากจะสงผลตอภาคการเงนแลว ยงสงผลตอภาคเศรษฐกจจรงดวย กลาวคอ การผอนคลายกฎระเบยบในการเคลอนยายเงนทน จะท าใหมเมดเงนไหลเขามาลงทนโดยตรงมากขนเชนกน สงผลบวกตอการขยายตวของการลงทน เกดการจางงานมากขนประชาชนมรายไดและการบรโภคสงขน ท าใหเกดการเตบโตทางเศรษฐกจ

8

ภาพท 3 การเปดเสรทางการเงนกบการเตบโตทางเศรษฐกจ

จากภาพท 3 การเปดเสรทางการเงนจะสงผลกระทบตอระบบเศรษฐกจใน 2 ภาคสวนทส าคญ ไดแก ภาคการเงนและภาคเศรษฐกจจรง ในสวนของภาคการเงนเมอมการเปดเสรทางการเงน จะท าใหการเคลอนยายเงนทนเปนไปอยางเสรมากขน โดยเฉพาะในประเทศก าลงพฒนาตลาดเกดใหม (emerging market) จะเกดเงนทนไหลเขา (capital inflow) การไหลเขาของเงนทนจะสงผลใหอตราดอกเบยในประเทศมแนวโนมลดลงกระตนใหเกดการลงทน ขณะเดยวกบเมดเงนทไหลเขามาสวนหนงกจะมาลงทนในตลาดหนหรอตลาดหลกทรพยในประเทศ การขยายตวของตลาดหลกทรพยจะสงผลดตอการระดมเงนของบรษทจดทะเบยนทจะน าเมดเงนไปขยายธรกจตอไป และเปนการเพมสภาพคลองใหกบตลาด

สอดคลองกบงานศกษาของ Popov (2011) ทศกษาเกยวกบการเปดเสรทางการเงนกบการเตบโตทางเศรษฐกจและความเสยงของประเทศตางๆมากถง 55 ประเทศ ซงกรวมทงบางประเทศทเปนสมาชกอาเซยน ไดแก อนโดนเซย มาเลเซย สงคโปร และฟลปปนส ในชวง ค.ศ. 1963-2007 เปนระยะเวลา 45 ป

การเปดเสรทางการเงน

ผอนคลายกฎระเบยบการ

เคลอนยายเงนทน

ไปลงทน

ตางประเทศ

ตางประเทศ

เขามาลงทน

กยมจาก

ตางประเทศ

อตราดอกเบย

ลดลง ตลาดหน

ขยายตว

การเตบโตทางเศรษฐกจ

ภาคเศรษฐกจจรง ภาคการเงน

9

โดยใชแบบจ าลองสมการถดถอย รวมทงมการวดความผนผวนและความเบของการกระจายตวของการเตบโตทางเศรษฐกจในระดบประเทศและระดบอตสาหกรรม ผลการศกษาพบวาการเปดเสรทางการเงนสงผลบวกตอการเตบโตทางเศรษฐกจอยางมนยส าคญทงระดบประเทศและระดบอตสาหกรรม แตในขณะเดยวกนการเปดเสรทางการเงนกน ามาซงความเสยง หรอ ความผนผวนของตวแปรทางเศรษฐกจทสงขนดวย โดยการเตบโตทางเศรษฐกจทขยายตวมากขนนน สวนหนงเนองจากขอจ ากดในการระดมทนและการลงทนระหวางประเทศถกผอนคลายลงหรอหมดไป ท าใหการท าธรกรรมทางการเงนระหวางประเทศของภาคธรกจมความคลองตวยงขนขณะเดยวกนกมตนทนทต าลงอกดวย นอกจากนการเปดเสรทางการเงนท าใหเกดการสะสมทน อนเปนปจจยพนฐานทน าไปสการลงทนในภาคการผลตและการจางงานในทสด และเปนทนาสงเกตวาการเตบโตทางเศรษฐกจมความแตกตางกนในแตละภาคสวน โดยเฉพาะภาคอตสาหกรรมทมความเกยวของเชอมโยงกบตางประเทศจะไดรบประโยชนสงกวา อยางไรกตามงานศกษานยงพบวาประเทศตางๆ ไดรบประโยชนจากการเปดเสรทางการเงนทแตกตางกน ทงนขนอยกบระดบของการพฒนาของตลาดเงน ตลาดทน และภาคการเงนโดยรวมของแตละประเทศ โดยทวไปประเทศทมระดบการพฒนาภาคการเงนสงมกจะไดรบประโยชนจากการเปดเสรทางการเงนมากกวาประเทศทมระดบของการพฒนาภาคการเงนทต า ยกตวอยางเชน การเปดเสรทางการเงนในภมภาคลาตนอเมรกาไดรบประโยชนมากกวาในเอเชยในชวงเวลาทท าการศกษา ส าหรบในประเดนเรองของความเสยงนนการเปดเสรทางการเงนท าใหตวแปรทางเศรษฐกจมหภาคมความผนผวนสงขน แตกมความแตกตางกนไปในแตละประเทศ ส าหรบประเทศทภาคการเงนและสถาบนการเงนมการพฒนามากและมความเขมแขงกจะชวยใหความเสยงลดลงได

ความสมพนธระหวางตลาดทนกบการเตบโตทางเศรษฐกจ

ตามทกลาวแลววาในทางทฤษฎมความเชอวาตลาดทนทมการพฒนามากขน จะสงผลดตอการเตบโตทางเศรษฐกจผานการสะสมทนและสงผานไปยงภาคเศรษฐกจจรง น าไปสการขยายการผลต การลงทนใหมๆ มการจางงานมากขน เมอประชาชนมรายไดมากขนกจะสงผลดตอการบรโภคและการออม และการเตบโตทางเศรษฐกจในทสด และเพอตอบค าถามทวาตลาดทนสงผลบวกกบการเตบโตทางเศรษฐกจจรงหรอ ในระยะทผานมาจงมงานศกษาเชงประจกษเกยวกบความสมพนธระหวางตลาดทนกบการเตบโตทางเศรษฐกจออกมาจ านวนมาก ซงผลการศกษายงไมมขอสรปทแนนอน โดยงานศกษาจ านวนหนงระบวา พบความสมพนธเชงบวกระหวางตลาดทนกบการเตบโตทางเศรษฐกจ กลาวคอการพฒนาตลาดทนสงผลดตอการเตบโตทางเศรษฐกจ ขณะทงานศกษาอกจ านวนหนงกลบไมพบความสมพนธดงกลาว หรอบางงานศกษากลบพบวาความสมพนธดงกลาวเปนลบ ทงนขนอยกบเงอนไขในแตละประเทศเปน

10

ส าคญ เชน เมดเงนทระดมมาไดถกจดสรรอยางไร ประสทธภาพของการระดมทนและตนทนทางการเงนทแตกตางกน เปนตน กสงผลตอการเตบโตทางเศรษฐกจทตางกนออกไป

ส าหรบงานศกษา Tang et al. (2007) ศกษาความสมพนธระหวางตลาดทนกบการเตบโตทางเศรษฐกจ ของประเทศในเอเชย 12 แหง ไดแก จน ไตหวน ฮองกง ญปน เกาหลใต อนโดนเซย มาเลเซย ฟลปปนส สงคโปร ไทย อนเดย และศรลงกา ใชขอมลรายไตรมาสจาก ค.ศ. 1980-2004 โดยเปนการศกษาความสมพนธเชงดลยภาพระยะยาวตามวธของ Johansen (1988) และความสมพนธเชงเหตและผลตามวธ Granger causality ผลการศกษาพบวาตลาดทนทมความสมพนธเชงดลยภาพระยะยาวนน มเพยง 4 ตลาด ไดแก จน ไตหวน ฟลปปนส และสงคโปร สวนผลการทดสอบความสมพนธเชงเหตและผลมความหลากหลายแตกตางกนออกไป ซงในบางประเทศแสดงใหเหนวามความสมพนธ 2 ทศทางกลาว คอ ตลาดหนสงผลกระทบตอการเตบโตทางเศรษฐกจ ขณะเดยวกนการขยายตวทางเศรษฐกจกสงผลตอตลาดหนดวย และประเทศเหลาน ไดแก จน ฮองกง อนโดนเซย มาเลเซย และไทย สวนในตลาดหนญปนและเกาหลนนมผลแตกตางออกไป โดยผลการศกษาเชงประจกษระบวาตลาดหนสงผลตอการเตบโตทางเศรษฐกจแตการเตบโตทางเศรษฐกจไมมผลตอตลาดหนแตอยางใด ส าหรบในกรณของอนเดยและสงคโปรนน กลบพบวาการเตบโตทางเศรษฐกจสงผลตอตลาดหนเพยงดานเดยวแตตลาดหนมไดสงผลตอการเตบโตทางเศรษฐกจ นอกจากนในตลาดหนศรลงกากลบไมพบความสมพนธระหวางตลาดทนกบการเตบโตทางเศรษฐกจในชวงระยะเวลาทศกษา

ในขณะทงานศกษาของ Mun, H. W. et al (2008) กมความใกลเคยงกบ Tang et al. (2007) โดยศกษาความสมพนธของตลาดหนกบการเตบโตทางเศรษฐกจของประเทศมาเลเซย พบวาในกรณของประเทศมาเลเซยนนตลาดหนมบทบาทส าคญในการสงเสรมใหเกดการขยายตวทางเศรษฐกจ ผานการเปนแหลงเงนทนส าหรบธรกจเอกชนทเขาไประดมทนเพอน าไปใชในการลงทนใหมๆและการขยายธรกจ ในขณะเดยวกนการขยายตวทางเศรษฐกจเองกเปนตวเรงใหเกดการขยายตวของตลาดหนเชนกน อยางไรกตามจากการทดสอบความสมพนธเชงเหตและผลตามวธ Granger Causality โดยใชขอมลรายปจาก ค.ศ. 1977-2006 ผลการศกษายนยนวาตลาดหนมอทธพลตอการเตบโตทางเศรษฐกจในทศทางเดยวกน กลาวคอ เมอตลาดหนของประเทศมขนาดใหญขน โดยทวไปพจารณาจากมลคาตามราคาตลาด (market capitalization) นนเอง จะสงผลใหเกดการขยายตวทางเศรษฐกจตามมา

นอกจากนงานศกษาเชงประจกษในระยะทผานมา เชน Levine and Zervos (1998) ทศกษาความสมพนธของตลาดหน ธนาคาร และการเตบโตทางเศรษฐกจ โดยเกบขอมลจากประเทศตางๆ 47

11

ประเทศ ซงรวมบางประเทศในอาเซยนดวย ในชวง ค.ศ. 1976-1993 ผลการศกษาระบวา การพฒนาตลาดทนเปนกลไกส าคญทเสรมสรางใหเกดการสะสมทน การปรบปรงประสทธภาพการผลต และการเตบโตทางเศรษฐกจ เนองจากตลาดทนเปนกลไกส าคญในการจดสรรเงนทนสภาคเศรษฐกจจรง น าไปสการขยายตวของภาคการผลตและการจางงาน และยงเปนทางเลอกส าหรบผทตองการลงทน ใหสามารถหาแหลงลงทนทใหผลตอบแทนดและกระจายความเสยงจากการลงทนไดจากการลงทนในตราสารทมความหลากหลายมากขน นอกจากนยงพบวาสภาพคลองของตลาดทนและการพฒนาระบบธนาคารกสงผลบวกตอการขยายตวทางเศรษฐกจเชนเดยวกน อยางไรกตามงานศกษาของ Levine and Zervos (1998) กลบพบวา ขนาดและความผนผวนของตลาดทน รวมทงการเชอมโยงกบตลาดหนระหวางประเทศไมสงผลตอการเตบโตทางเศรษฐกจอยางมนยส าคญ สอดคลองกบงานศกษาของ Mohtadi and Agarwal (1998) ทศกษาความสมพนธของการพฒนาตลาดหนกบการเตบโตทางเศรษฐกจ โดยใชขอมลของตลาดหนประเทศก าลงพฒนาจ านวน 21 ประเทศ ซงกรวมทงบางประเทศในอาเซยน อาท ไทย อนโดนเซย มาเลเซย และฟลปปนส ในชวง ค.ศ. 1977-1997 และใชแบบจ าลองสมการถดถอย ผลการศกษาระบวา การพฒนาตลาดหนสงผลบวกตอการเตบโตทางเศรษฐกจ นอกจากนสภาพคลองและขนาดของตลาดหนกเปนปจจยส าคญทสงผลบวกตอการเตบโตทางเศรษฐกจดวยเชนกน ซงขอสรปในประเดนหลงนขดแยงกบงานศกษาของ Levine and Zervos (1998) ทกลาววาขนาดของตลาดหนไมสงผลตอการเตบโตทางเศรษฐกจอยางมนยส าคญ

12

บทสรป

ภายหลงการเกดวกฤตเศรษฐกจเอเชย ค.ศ. 1997 เปนตนมา ภาคการเงนของประเทศสมาชกอาเซยนมการพฒนาอยางตอเนองมากบางนอยบางแตกตางกนไปตามความพรอมของแตละประเทศ และตางกเหนความส าคญของการพฒนาภาคการเงนใหมความเขมแขงและมมาตรฐานเปนทยอมรบในระดบสากล ประเทศสวนใหญมการขยายความกวางของตลาดโดยการเพมอปทานผลตภณฑทางการเงน รวมทงการมผลตภณฑทางการเงนใหมๆและมความหลากหลาย ท าใหตราสารทนและตราสารหนขยายตวสงในขณะทสดสวนเงนฝากธนาคารตอ GDP มแนวโนมลดลงในเกอบทกประเทศ ซงแสดงถงความลกทางการเงนทเพมขน ยกเวนเวยดนามทสดสวนเงนฝากธนาคารตอ GDP เพมขนอยางตอเนอง จากการทตลาดทนและตลาดตราสารหนในเวยดนามยงมไดรบการพฒนาเทาทควรนนเอง นอกจากนในหลายประเทศการก ากบดแลของภาครฐเองกมความโปรงใสและเขมขนขนกวาในอดต โดยการด าเนนนโยบายการเงนไดใหความส าคญกบความย งยน และสามารถรองรบความผนผวนทเกดขนจากปจจยภายนอกประเทศได ส าหรบภาพรวมของการพฒนาภาคการเงนนน พบวาประเทศสมาชกอาเซยนมระดบการพฒนาภาคการเงนทมความแตกตางหลากหลาย บางประเทศมการพฒนาภาคการเงนในระดบสงและยาวนาน เชน สงคโปร ทมตลาดการเงนขนาดใหญและในปจจบนเปนศนยกลางทางการเงนในภมภาค ในขณะทบางประเทศเพงเปนระยะเรมตนของการพฒนา เชน ลาว เมยนมา และกมพชา เปนตน ความแตกตางของระดบการพฒนาภาคการเงนจงเปนความทาทายส าหรบประเทศสมาชก ทจะมการพฒนาภาคการเงนรวมกนภายหลงการกาวสประชาคมเศรษฐกจอาเซยน

ในระยะทผานมา งานศกษาเกยวกบความสมพนธระหวางการพฒนาภาคการเงนกบการเตบโตทางเศรษฐกจในอาเซยนมออกมาอยางตอเนอง ในทางทฤษฎมความเชอวาเมอมการพฒนาภาคการเงนแลว จะสนบสนนใหเกดการขยายตวทางเศรษฐกจ หรอการพฒนาภาคการเงนของประเทศจะสงผลบวกตอการเตบโตทางเศรษฐกจนนเอง อยางไรกตามการพฒนาภาคการเงนมหลายมต ในการศกษานจะพจารณาในเรองของการเปดเสรทางการเงนกบการเตบโตทางเศรษฐกจ และตลาดทนกบการเตบโตทางเศรษฐกจ ส าหรบการเปดเสรทางการเงนกบการเตบโตทางเศรษฐกจนน งานศกษาสวนใหญมความเหนสอดคลองกนวาการเปดเสรทางการเงนสงผลดตอการพฒนาภาคการเงนและน าไปสการขยายตวทางเศรษฐกจในระยะยาว เนองจากการเปดเสรทางการเงนโดยการผอนคลายกฎระเบยบตางๆ จะท าใหการเคลอนยายเงนทนมความสะดวกยงขน มเมดเงนใหมๆเขามาในระบบเศรษฐกจและอตราดอกเบยทต าลง รวมทงสถาบนการเงนในประเทศตองมการปรบตวและปรบปรงประสทธภาพ เพอรองรบการแขงขนและนวตกรรมทางการเงนใหมๆ ขณะเดยวกนการเปดเสรทางการเงนกเปนการเปดรบความเสยงจากภายนอกประเทศ และระบบ

13

เศรษฐกจตองเผชญกบความผนผวนมากขน อยางไรกตามงานศกษาจ านวนหนง ระบวาประเทศทมระบบสถาบนการเงนเขมแขงกจะไดรบความเสยงดงกลาวนอยกวาประเทศทมระบบสถาบนการเงนออนแอ

สวนความสมพนธระหวางตลาดทนกบการเตบโตทางเศรษฐกจนน งานศกษาสวนใหญมผลการศกษาทสอดคลองกน กลาวคอตลาดทนทมการพฒนามากขนจะสงผลบวกตอการเตบโตทางเศรษฐกจผานการสะสมทนและสงผานไปยงภาคเศรษฐกจจรง น าไปสการขยายก าลงการผลต การลงทนใหมๆ มการจางงานมากขน เมอประชาชนมรายไดมากขนกจะสงผลดตอการบรโภคและการออม และการเตบโตทางเศรษฐกจในทสด อยางไรกตามยงไมมขอสรปทชดเจนในประเดนเกยวกบขนาดของตลาดทนวาสงผลตอการขยายตวทางเศรษฐกจอยางมนยส าคญหรอไม

14

บรรณานกรม

Estrada, G. B.; Park, D. and Ramayandi, A. (2010) Financial Development and Economic Growth in Developing Asia. Asian Development Bank, ADB Economics Working Paper Series no.233, November.

Levine, R. (2001) International Financial Liberalization and Economic Growth. Review of International Economics, vol.9, no. 4, pp. 688-702.

Levine, R. and Zervos, S. (1998) Stock Markets, Banks, and Economic Growth. The American Economic Review, vol. 88, no. 3, pp. 537-558.

Mohtadi, M. and Agarwal, S. (1998) Stock Market Development and Economic Growth: Evidence

from Developing Countries. University of Wisconsin-Milwaukee, Working Paper. Mun, H. W. et al (2008) Stock Market and Economic Growth in Malaysia: Causality Test Asian

Social Science, vol.4, no.4, April. Nuhiu, A.R. and Hoti, A.H. (2011) Effects of Capital Markets Development on Economic Growth of

Western Balkan Countries. European Journal of Economics, Finance and Administrative Sciences - Issue 43, pp. 88-98.

Popov, A. (2011) Financial Liberalization, Growth, and Risk. European Central Bank, January. Ranciere, R.; Tornell, A. and Westermann, F. (2006) Decomposing The Effects of Financial

Liberalization: Crises vs. Growth. Journal of Banking & Finance, vol. 30, pp. 3331–3348. Shimada, T. and Yang, T. (2010) Challenges and Developments in the Financial Systems of the

Southeast Asian Economies. OECD Journal: Financial Market Trends, Volume 2010, Issue 2. Tang, H. P. ; Habibullah, M.S.and Puah, C. (2007) Stock market and economic growth in selected

Asian countries. Journal of Economics, Finance and Administrative Sciences, no. 7, pp. 43-52.