ajuste externo frente a desplazamientos de los términos de...

Perspectivas económicas: Las Américasabril 2017

Ajuste externo frente a desplazamientos de los términos de intercambio

Juan F. Yépez(con Yan Carrière-Swallow y Nicolás Magud)

XXVI Ciclo de Jornadas Económicas, Guatemala 6 de junio, 2017

Motivación

El proceso de ajuste desde una perspectiva histórica

Los mecanismos de ajuste (cantidad vs. precios)

Los efectos de depreciaciones en el comportamiento de exportaciones

Implicaciones de política

2

Motivación





3

4

Tasa de crecimiento del valor de las exportaciones

(Variación porcentual en dólares de EE.UU. de 2010)

Fuentes: FMI, base de datos del informe WEO; UN Comtrade; U.S. Bureau of Labor Statistics; y cálculos del personal técnico del FMI. Nota: Los valores de las exportaciones en dólares de EE.UU. fueron deflactados por el índice de precios al consumidor urbano de los Estados Unidos (incluye todos los productos).

-30

-20

-10

0

10

20

30

2001

2003

2005

2007

2009

2011

2013

2015

2017

Mercadosemergentes de Asia

ALC

Mundo

Caída generalizada del valor de las exportaciones

(De nivel máximo al mínimo, variación porcentual en dólares constantes de EE.UU.)

Fuentes: UN Comtrade; y cálculos del personal técnico del FMI. Nota: Los valores máximos y mínimos se identifican usando datos anuales (2010–15). Los años (máximo y mínimo respectivamente) para Argentina, Brasil, y Chile corresponden de 2011 al 2015; para Colombia, Perú, y Venezuela de 2012 al 2015; para Ecuador de 2013 al 2015, para Bolivia y México de 2014 al 2015.

–60

–50

–40

–30

–20

–10

0

10

Mex

ico

Chile

Ecua

dor

Peru

Braz

il

Boliv

ia

Arge

ntin

a

Colo

mbi

a

Vene

zuel

a

Materias primas

Total

Movimiento de los términos de intercambio

(De nivel máximo a mínimo, variación porcentual)

Fuentes: FMI, base de datos del informe WEO; UN Comtrade; U.S. Bureau of Labor Statistics; y cálculos del personal técnico del FMI. Nota: Los valores máximos y mínimos se identifican usando datos anuales (2010–16). Los años (máximo y mínimo respectivamente) para Bolivia, Colombia, y Venezuela corresponden de 2012 al 2016; para Perú, y Ecuador de 2011 al 2016; para Brasil de 2011 al 2015, para Chile de 2010 al 2016; para Argentina de 2014 al 2015; y para México de 2013 al 2015.

–70

–60

–50

–40

–30

–20

–10

0

–30

–25

–20

–15

–10

–5

0

Mex

ico

Arge

ntin

a

Peru

Chile

Braz

il

Ecua

dor

Colo

mbi

a

Boliv

ia

Vene

zuel

a…

Otros bienes

5Fuentes: Haver Analytics; FMI, base de datos del informe WEO; y cálculos del personal técnico del FMI.Nota: El punto más bajo es 2013, excepto para Colombia y Ecuador, para los cuales es 2015.

–3–2–1012345

Ecuador

–3

–2

–1

0

1

2

3

Guatemala

–4–3–2–1012345

Uruguay

–2

–1

0

1

2

El Salvador–2

–1

0

1

2

Honduras–5–4–3–2–1012345

Rep. Dominicana–2

–1

0

1

2

Nicaragua–6

–4

–2

0

2

4

Costa Rica

–15–10

–505

10152025

Chile

–50

–25

0

25

50

México

–25–20–15–10

–505

1015

Colombia–50

–40

–30

–20

–10

0

10

20

Argentina–100

–50

0

50

100

150

Brasil–10

–8–6–4–202468

Perú

Contribuciones al ajuste de la cuenta corriente, desde punto más bajo a 2016(Cambio acumulado; miles de millones de dólares de EE.UU.)

Turismo Otros servicios Importaciones no petroleras Exportaciones no petroleras Otros ingresos Balance materias primas Cuenta corriente (punto más bajo) Cuenta corriente (2016) Cuenta corriente (2022)

Motivación





6

Estudio de eventos de desplazamientos en los términos de intercambio de mercados emergentes y en desarrollo. Se basa en un estudio de Adler et al. (2017).

Datos anuales para 150 países desde 1960 a 2015.

Los desplazamientos en los términos de intercambio se identifican usando una especificación de cambio de régimen de Markov. Se identificaron 58 episodios dónde las caídas en los ToT fueron (i) grandes y (ii)

persistentes. En Adler et al. (2017), también se identifican 81 episodios dónde las mejoras en los ToT

fueron (i) grandes y (ii) persistentes.

7

8

Términos de intercambio durante caídas de los términos de intercambio

(Índice, neto de la media)

Términos de intercambio durante caídas de los términos de intercambio


Saldo en cuenta corriente durante las caídas de los términos de intercambio

(Porcentaje del PIB, neto de la media)

–40

–30

–20

–10

0

10

20

30

40

50

t–3 t–2 t–1 t t+1 t+2 t+3 t+4–25

–15

–5

5

15

25

35

45

t–3 t–2 t–1 t t+1 t+2 t+3 t+4–10

–8

–6

–4

–2

0

2

4

t–3 t–2 t–1 t t+1 t+2 t+3 t+4

Fuentes: Adler, Magud y Werner (2017); FMI, base de datos del informe WEO; y cálculos del personal técnico del FMI.Nota: Los regímenes de tipo de cambio flexible incluyen Brasil, Chile, Colombia, México y Perú; los regímenes de tipo de cambio administrado se refieren a un conjunto diverso de países con una flexibilidad más limitada del tipo de cambio, e incluyen a Argentina, Bolivia, Ecuador y Venezuela. Las bandas intercuartiles corresponden a una muestra amplia de economías de mercados emergentes y en desarrollo. El período t muestra el año cuando los términos de intercambio comienzan a caer para cada evento. Las observaciones se netean por evento. ALC = América Latina y el Caribe.

Mediana flexible, ALC reciente Mediana administrado, ALC reciente Eventos históricos, percentiles 25-75

9

Términos de intercambio durante mejoras de los términos de intercambio


Términos de intercambio durante mejoras de los términos de intercambio


Saldo en cuenta corriente durante mejoras de los términos de intercambio

(Porcentaje del PIB, neto de la media)

Fuentes: Adler, Magud y Werner (2017); FMI, base de datos del informe WEO; y cálculos del personal técnico del FMI.Nota: América Central: Costa Rica, El Salvador, , Guatemala, Honduras, Nicaragua, Panamá, y República Dominicana. El período t muestra el año cuando los términos de intercambio comienzan a aumentar para cada evento. Las observaciones se netean por evento.

-10

-5

0

5

10

15

20

t=–3 t=–2 t=–1 t=0 t=1 t=2 t=3

-10

-5

0

5

10

t=–3 t=–2 t=–1 t=0 t=1 t=2 t=3

-3

-2

-1

0

1

2

3

4

t=–3 t=–2 t=–1 t=0 t=1 t=2 t=3

Eventos historicos, percentil 25-75 Mediana Mercados Emergentes Mediana CA, reciente

Motivación





10

11

65

75

85

95

105

115

125

135

145

Jan-11 Jan-12 Jan-13 Jan-14 Jan-15 Jan-16 Jan-17

Las diferencias en el movimiento del TCER… (Índice: 2011 = 100; + = apreciación)

Bolivia y Ecuador

América Central

LA6 excl. MEX

México

Fuentes: IMF, base de datos del Sistema de Notificaciones; FMI, base de datos del informe WEO; y cálculos del personal técnico del FMI.Nota: LA6 = Brasil, Chile, Colombia, México, Perú y Uruguay. Los agregados son promedios simples.

12

-20

-15

-10

-5

0

5

Tipo de cambioadministrado

Tipo de cambio flexible

Demanda interna

… explican las diferencias en la composición del ajuste externo

(cambio acumulado desde mayor déficit)

Cuenta corriente

65

75

85

95

105

115

125

135

145



Bolivia y Ecuador

América Central

LA6 excl. MEX

México


13

-4

-3

-2

-1

0

1

-20

-15

-10

-5

0

5

Tipo de cambioadministrado

Tipo de cambio flexible

Demanda interna

Coeficiente de sacrificio(eje derecho)

… explican las diferencias en la composición del ajuste externo

(cambio acumulado desde mayor déficit)

Cuenta corriente

65

75

85

95

105

115

125

135

145



Bolivia y Ecuador

América Central

LA6 excl. MEX

México


¿Que tan importante fueron los efectos de ingreso versus reorientación del gasto?

Se utiliza un modelo de autorregresión vectorial con datos de panel. Captura la relación dinámica entre las variaciones en la balanza comercial, en la demanda

interna y en el tipo de cambio efectivo real ante shocks de los términos de intercambio (controlando por las condiciones de la demanda externa).

Supuestos: Economía pequeña y abierta; demanda externa y TOTs exógenos en bloque. 38 países, 2000-2010 datos trimestrales. Respuestas dependen de región y de régimen cambiario (PVAR).

Se calcula un indicador del “coeficiente de sacrificio”, el cual mide la carga del ajuste externo sobre la demanda interna. ¿Cuánto debe comprimirse la demanda interna para que la balanza comercial registre una

mejora de un punto porcentual del PIB?

14

15

Respuesta del tipo de cambio real efectivo a una reducción del 10% en los ToT

(Respuesta acumulada en un año; porcentaje)

Respuesta de la balanza comercial a una reducción del 10% en los ToT

(Respuesta acumulada en un año; puntos porcentuales del PIB)

Fuentes: FMI, base de datos del informe WEO, Haver Analytics; y cálculos del personal técnico del FMI.Nota: Los colores más claros denotan resultados que no son estadísticamente significativos. TC = tipo de cambio; TOT = términos de intercambio.

0.0

0.2

0.4

0.6

0.8

1.0

1.2

1.4

1.6

1.8

RC Flexible RC Administrado–10

–8

–6

–4

–2

0

2

4

RC Flexible RC Administrado

Respuesta de la demanda interna a una reducción del 10% en los ToT


–3.0

–2.5

–2.0

–1.5

–1.0

–0.5

0.0

RC Flexible RC Administrado

16

Descomposición del ajuste en la balanza comercial(Respuesta acumulada en un año; puntos porcentuales)

Fuentes: FMI, base de datos del informe WEO, Haver Analytics; y cálculos del personal técnico del FMI.

0.0

0.2

0.4

0.6

0.8

1.0

1.2

1.4

1.6

1.8

RC Administrado RC Flexible

Efecto redir. gasto Efecto ingreso

17

Contribución de los efectos sobre el ingreso y de redireccionamiento del gasto a la tasa de sacrificio, episodio

reciente, países con regímenes de tipo de cambio flexible(Respuesta acumulada en un año; porcentaje)

Reducción de la demanda interna necesaria para una reducción del déficit externo de un punto porcentual del PIB


Fuentes: FMI, base de datos del informe WEO, Haver Analytics; y cálculos del personal técnico del FMI.

–2.1

–1.8

–1.5

–1.2

–0.9

–0.6

–0.3

0.0

RC Flexible RC Administrado–2.1

–1.8

–1.5

–1.2

–0.9

–0.6

–0.3

0.0

Escenario sin REER Escenario Base Diferencia

Redireccionamiento delgasto exportacionesRedireccionamiento delgasto importaciones

Coeficiente de sacrificio

Motivación





18

19

• ¿Pueden las depreciaciones estimular las exportaciones a corto plazo?

• La penetración de mercado del país i en las exportaciones globales del producto a 4 dígitos k durante el año t se define como:

𝑠𝑠𝑖𝑖𝑖𝑖𝑖𝑖 = ln𝑋𝑋𝑖𝑖𝑖𝑖𝑖𝑖

∑𝑗𝑗∈𝐽𝐽 𝑋𝑋𝑗𝑗𝑖𝑖𝑖𝑖

• Luego, se estima como el cambio en el ratio de penetración de mercado es determinado por el cambio (rezago) del REER:

∆𝑠𝑠𝑖𝑖𝑖𝑖𝑖𝑖 = 𝛼𝛼𝑖𝑖𝑖𝑖 + 𝛼𝛼𝑖𝑖 + 𝛽𝛽∆𝑞𝑞𝑖𝑖,𝑖𝑖−1 + 𝛽𝛽𝐶𝐶𝐼𝐼𝐶𝐶∆𝑞𝑞𝑖𝑖,𝑖𝑖−1 + 𝜀𝜀𝑖𝑖𝑖𝑖𝑖𝑖

• 𝐼𝐼𝐶𝐶 es una variable indicadora que permite estimar las elasticidades por región y producto.

20

Por Grupos de Países Por Grupo de ProductosPor sub-componentes de bienes de

manufactura, regiones

Fuentes: Comtrade de las Naciones Unidas; FMI, base de datos del Sistema de Notificaciones; y cálculos del personal técnico del FMI.Nota: Las barras denotan la suma de los coeficientes de la elasticidad agrupada y el término de interacción para cada categoría. ALC = América Latina y el Caribe.

–0.12

–0.10

–0.08

–0.06

–0.04

–0.02

0.00

ADV EM Asia LA5 LA

Elasticidades agrupadas de las cuotas del mercado de exportación en función del Tipo de Cambio Real Efectivo

-0.20

-0.15

-0.10

-0.05

0.00

0.05

0.10

0.15

0.20

Mue

stra

com

plet

a

Ener

gía

Bien

es d

e ag

ricul

tura

Min

eral

es

Prod

ucto

s al

imen

ticio

s

Text

iles

Bien

es d

e m

anuf

actu

ra

-0.5

-0.3

0.0

0.3

0.5

Quí

mic

os

Maq

uina

ria y

equ

ipo

detr

ansp

orte

Otr

as m

anuf

actu

ras

Agrupadas ALC

Otras regiones Asia

21

Variación dentro del país entre todas las elasticidades por producto(Cantidad de productos de CUCI de cuatro dígitos)

0

10

20

30

40

50

60

70

80

-2.0 -1.7 -1.3 -1.0 -0.7 -0.3 0.0 0.3 0.7 1.0 1.3 1.7 2.0

Brasil

0

5

10

15

20

25

–2.0–1.7–1.3–1.0–0.7–0.3–0.0 0.3 0.7 1.0 1.3 1.7 2.0

Costa Rica

Fuentes: Comtrade de las Naciones Unidas; FMI, base de datos del Sistema de Notificaciones; y cálculos del personal técnico del FMI.Nota: La línea entrecortada representa la estimación agrupada al nivel país. CUCI = Clasificación Uniforme para el Comercio Internacional.

22

Descomposición de movimientos recientes del tipo de cambio efectivo real(Cambio porcentual de marzo de 2013 a marzo de 2016)

-60

-40

-20

0

20

40

60

BOL ECU GTM TTO NIC CRI URY PER CHL MEX BRA

TC Bilateral TC Socios

Deflactores¹ Cambio en TCER

MYS AUS CAN ZAF-1000

-800

-600

-400

-200

0

200

400

600

800

VEN

Fuentes: FMI, base de datos del Sistema de Notificaciones; y cálculos del personal técnico del FMI.Nota: En Venezuela, la tasa de cambio bilateral es el promedio ponderado del régimen del tipo de cambio de múltiples niveles. TC = tipo de cambio nominal con respecto al dólar de EE. UU. ; TCER = tipo de cambio efectivo real. 1 Refleja el cambio relativo en los deflactores de los precios en relación con socios comerciales..

23

Medidas alternativas del tipo de cambio real(ĺndice, enero 2013=100)

Fuentes: Cálculos del personal técnico del FMI basados en datos de Comtrade de las Naciones Unidas; FMI, base de datos del Sistema de Notificaciones.

Motivación





24

Desde una perspectiva histórica, el ajuste a desplazamientos en los términos de intercambio se ha visto dominado por una reducción en las importaciones.

Dado el mayor uso de tipos de cambio flexibles en la región, los shocks externos comunes provocan mayores pérdidas de competitividad en los países cuyas monedas se mueven paralelamente al dólar y se fortalecen frente a las monedas de los socios regionales.

Depreciaciones del tipo de cambio real han ayudado a las exportaciones de la región aumentar su cuota de mercado. A escala mundial, este efecto depende de la matriz productiva del país y en las

regiones.25

Perspectivas económicas: Las Américasabril 2017

Ajuste externo frente a desplazamientos de los términos de intercambio

Juan F. Yépez(con Yan Carrière-Swallow y Nicolás Magud)

Guatemala| 6 de junio, 2017

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Se fija el impulso respuesta de REER al shock de TOT igual a cero:

𝐼𝐼𝐼𝐼𝐼𝐼𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅 𝑇𝑇𝑇𝑇𝑇𝑇, 𝑡𝑡 = 0.

En impacto (t=1), por ejemplo, se calcula:

𝛽𝛽0−1 𝐼𝐼𝑅𝑅𝑅𝑅𝐼𝐼,𝑇𝑇𝑇𝑇𝑇𝑇 + 𝛽𝛽0−1 𝐼𝐼𝑅𝑅𝑅𝑅𝐼𝐼,𝐼𝐼𝑅𝑅𝑅𝑅𝐼𝐼 ∗ 𝜀𝜀𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅,1 = 0

𝜀𝜀𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅,1 = −𝛽𝛽0−1 𝐼𝐼𝑅𝑅𝑅𝑅𝐼𝐼,𝑇𝑇𝑇𝑇𝑇𝑇𝛽𝛽0−1 𝐼𝐼𝑅𝑅𝑅𝑅𝐼𝐼,𝐼𝐼𝑅𝑅𝑅𝑅𝐼𝐼

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Recursivamente:

𝜀𝜀𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅,𝑖𝑖 =𝐼𝐼𝐼𝐼𝐼𝐼𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅 𝑇𝑇𝑇𝑇𝑇𝑇, 𝑡𝑡 + ∑𝑗𝑗=1𝑖𝑖−1 𝐼𝐼𝑖𝑖−𝑗𝑗𝛽𝛽0−1 𝐼𝐼𝑅𝑅𝑅𝑅𝐼𝐼,𝑇𝑇𝑇𝑇𝑇𝑇 ∗ 𝜀𝜀𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅,𝑗𝑗

𝛽𝛽0−1 𝐼𝐼𝑅𝑅𝑅𝑅𝐼𝐼,𝐼𝐼𝑅𝑅𝑅𝑅𝐼𝐼

Donde t= 1,…, T; y F es la matriz acompañante de los coeficientes del VAR. El IRF contrafáctico es:

�𝐼𝐼𝐼𝐼𝐼𝐼𝑣𝑣 𝐼𝐼𝑅𝑅𝑅𝑅𝐼𝐼, 𝑡𝑡 = 𝐼𝐼𝐼𝐼𝐼𝐼𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅 𝑇𝑇𝑇𝑇𝑇𝑇, 𝑡𝑡 + �𝑗𝑗=1

𝑖𝑖−1

𝐼𝐼ℎ−𝑗𝑗𝛽𝛽0−1 𝐼𝐼𝑅𝑅𝑅𝑅𝐼𝐼,𝑇𝑇𝑇𝑇𝑇𝑇 ∗ 𝜀𝜀𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅,𝑣𝑣

Donde v=1,…,V, son las variables en el VAR: [Demanda, REER, Balanza Comercial].

ajuste externo frente a desplazamientos de los términos de...

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