Перспективы мировой и российской экономики, лекция...
Post on 23-Dec-2014
2.195 Views
Preview:
DESCRIPTION
TRANSCRIPT
Перспективы мировой иПерспективы мировой и российской экономикир
Сергей ГуриевСергей ГуриевРоссийская экономическая школа
www.nes.ru
Основные вопросыОсновные вопросыЧ ?• Что такое «кризис»?
• Что будет в США?– в США?
– в Европе?– в развивающихся странах?– в России?
• Ключевые факторы неопределенностиСокращение дефицита в Америке?– Сокращение дефицита в Америке?
– Сокращение кредитования в Европе?– Новые пузыри?– Цены на нефть и газ?– Решение пенсионной проблемы?
22.11.2011 Сергей Гуриев 2
Что такое кризисЧто такое кризис
Откуда берутся рецессии/кризисы?• Стадное поведение, сверхоптимизм, самоуверенность пузырь на рынке активов
• «Эффект богатства» больше тратят за счетЭффект богатства больше тратят за счет будущих доходов
• В какой‐то момент накапливается критическая• В какой‐то момент накапливается критическая масса пессимизма пузырь лопается
• Уровень потребления резко падает• Уровень потребления резко падает• Остаются долги и незаконченные проекты
22.11.2011 Сергей Гуриев 3
Как распознать пузырь?Как распознать пузырь?
• Как правило, это можно сделать только ex post– Пузыри обычно возникают на «новых» рынках – или после
возникновения новых технологийвозникновения новых технологий• Пример: сколько должны стоить доткомы?
– Если всем очевидно, что это пузырь, он лопается моментально
• Тем не менее, есть повод насторожиться, если:– Слишком высокая инфляция– Слишком быстрый рост кредита
С б й ( б )– Слишком быстрый рост цен на активы (особенно, недвижимость)(Райнхарт, Рогофф «На этот раз все иначе»)
22.11.2011 Сергей Гуриев 4
Всегда легко убедить себя в том, «на этот раз все иначе»
6
5
6
% в го
д
3
4
вого ВВП
, %
1
2
ста мир
ов
0
1
Темп ро
‐11980 1985 1990 1995 2000 2005 2010
22.11.2011 Сергей Гуриев 5
Чем плоха рецессия?Чем плоха рецессия? Издержки рецессии очень высоки• Поэтому лучше постепенный рост, чем бум и рецессия
– Особенно если во время бума потребление растет в кредит – deleveragingОсобенно если во время бума потребление растет в кредит deleveraging всегда очень болезненен
О й ( й) й• Основная цель краткосрочной (антицикличной) экономической политики – сглаживание колебаний
• Часто краткосрочные и долгосрочные цели противоречат друг другур р д р ц р р дру дру у– Во время рецессии правительство старается повысить потребление за
счет сбережений– С долгосрочной точки зрения крайне важно стимулировать именноС долгосрочной точки зрения, крайне важно стимулировать именно
сбережения, а не текущее потребление
22.11.2011 Сергей Гуриев 6
Как бороться с кризисом?Как бороться с кризисом?
• Лучше всего не дать надуться пузырю– К сожалению, с политической точки зрения , рвсегда легче сделать вид, что это не пузырь, а рост (благодаря мудрой политике)р ( д р удр )
– Поэтому так важен независимый центральный банк который борется с перегревом ибанк, который борется с перегревом и инфляцией
Е• Если пузырь уже лопнул, то надо «поддержать» совокупный спрос
22.11.2011 Сергей Гуриев 7
Оптимальный ответ на кризисОптимальный ответ на кризис
• Денежная политика (снижение ставок)– Лучше всего (более гибкая)
Но не работает при достижении нулевого порога процентных– Но не работает при достижении нулевого порога процентных ставок (как сейчас!)
• Фискальная политика– «Автоматические» стабилизаторы (налоги, пособия и т.д.) – лучше,
так как включаются немедленно и предсказуемы– Дискреционная политика – хуже, так как включается поздно
• Выгоднее с политической точки зрения• Выгоднее с политической точки зрения• При этом лучше снижение налогов, чем увеличение расходов
22.11.2011 Сергей Гуриев 8
Мультипликатор?Мультипликатор?
• В теории, если государство тратит доллар, то– поставщики откладывают из заработанного доллара 10 центов,
тратят 90тратят 90, – их поставщики сберегают 9 центов, тратят 81 и тд– получается «мультипликатор»: 1+0.9+0.81+…=10
• Почему же тогда нужны такие большие антикризисные пакеты?
• В реальности мультипликатор намного ниже:– От 1.0 до 1.5 (скорее 1.3)– Люди понимают, что рост госрасходов сегодня означает рост
налогов завтра и сберегают больше
22.11.2011 Сергей Гуриев 9
Что будет в США?Что будет в США?4,0
1,9
3,0
1,8
2,5
3,13,4 3,4
2 0
3,0
,
1,5,
0 0
1,0
2,0
-0,3
2 0
-1,0
0,02007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
-3 5
-3,0
-2,0
Рост ВВП США в постоянных ценах, % в год.Источник: МВФ (World Economic Outlook, сентябрь 2011).
3,5-4,0
22.11.2011 Сергей Гуриев 10
Источник: МВФ (World Economic Outlook, сентябрь 2011).
Насколько вероятно, что этот прогноз сбудется?
Э• Этот прогноз предсказывает тот же темп роста, что и до кризиса
• Более вероятно достаточно существенное• Более вероятно достаточно существенное замедление:– Необходимость серьезного сокращения дефицитад р р щ д ф ц– Плюс неопределенность: пока неясно, какие именно налоги будут повышены, какие именно расходы сокращенырасходы сокращены
• Провал работы «Суперкомитета»– Эффект нового регулирования (акт Фрэнка-Додда)
– скорее всего приведет к замедлению роста, но пока неясно, насколько
22.11.2011 Сергей Гуриев 11
Необходимо огромное сокращение дефицита
• Долг достиг 100% ВВП• Анализ прошлых кризисов показывает
– Долг свыше 90%ВВП оказывает существенное отрицательное влияние на рост
• Прогноз Congressional Budget Office (при выполнении параметров снижения ( р р рдефицита), дефицит, % ВВП
2011 2012 2013 2014 20158.5 6.2 3.2 1.6 1.1
22.11.2011 Сергей Гуриев 12
Рост невоенных расходов в США: 4% ВВП в год!Рост невоенных расходов в США: 4% ВВП в год!
Федеральные необоронные СреднееФедеральные необоронные расходы, % ВВП
Среднее в 2009-11, 19.6%
Среднее в 1975-2008,15.6%
22.11.2011 Сергей Гуриев 13
Что будет с инфляцией в США?Что будет с инфляцией в США?Инфляция это самый простой способ сократить• Инфляция – это самый простой способ сократить госдолг в США– Подавляющее большинство долга – в номинальных долларах
– Политически выгодно: половину долга держат иностранцы– Повышение инфляции на 3% в год за 10 лет сократит долг на треть
• например, со 100% ВВП до 74% ВВП.
Т б• Тем не менее рынки пока этого не боятся:– Различие доходностей обычных облигаций и облигаций, индексированных на инфляцию, дает ожидания инфляции на
2% 10уровне чуть выше 2% в год на 10 лет– Это нормальный уровень для США (правда в этот показатель не включаются цены на продовольствие, энергию и активы)
22.11.2011 Сергей Гуриев 14
и активы)
Quantitative EasingQuantitative EasingНе приведет ли к инфляции Quantitative Easing 2 и• Не приведет ли к инфляции Quantitative Easing 2 и возможное Quantitative Easing 3? – Рынки этого не боятся – предполагая, что, когда инфляция
ФРС бначнет расти, ФРС продаст облигации рынку и сократит денежную массу
• Другое дело, что пока что QE2 не дало эффекта – Это нормально – денежная политика не работает при нулевых ставках
• Как поддержать экономику при нулевых ставках?р у р у– Можно использовать фискальную политику:
• Повысить налог на потребление в будущем• Повысить налог на трудру• Снизить налог на капиталПо этому пути может пойти Япония
22.11.2011 Сергей Гуриев 15
США: СценарииСША: Сценариий й• Оптимистичный сценарий:
– Разумный пересмотр налоговой системы, сокращение расходов – Временное замедление роста (скорее всего, до 1% в год)р д р ( р , д д)– Выход на 2.5‐3% через 3 года (после deleveraging)
• Пессимистичный сценарий:О й б– Откладывание решений до выборов,
– Еще большее увеличение долга, еще большее замедление роста вследствие долгового навеса и неопределенности
• Повышение инфляции?– Возможно, но пока маловероятно
• Дефолт?• Дефолт?– Не в ближайшие несколько лет
22.11.2011 Сергей Гуриев 16
ЕвропаЕвропа4
2
3
4
Франция
0
1
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
Германия
Италия
-3
-2
-1 Италия
Испания
-5
-4 Великобритания
Прогноз МВФ: Рост ВВП в постоянных ценах, % в год.Источник: МВФ (World Economic Outlook, сентябрь 2011).
-6
22.11.2011 Сергей Гуриев 17
Источник: МВФ (World Economic Outlook, сентябрь 2011).
Что произойдет в Европе?Что произойдет в Европе?
• Европа (кроме Великобритании) не была частью глобальных дисбалансов
• В меньшей степени пострадала от лопнувшего пузыря (кроме Великобритании)у у ( )
• Но еврозона столкнулась с беспрецедентными фискальными вызовами:беспрецедентными фискальными вызовами:– Большинство стран зоны евро вышли за Маастрихтские критерии (долг 60% ВВП и р р р (ддефицит бюджета 3% ВВП) уже в 2009 г.
22.11.2011 Сергей Гуриев 18
Долг/ВВП в развитых странахДолг/ВВП в развитых странах
2 0270
180210240
В б
120150180 Великобритания
СШАГермания
306090
ГерманияФранцияЯпония
030
Источник: МВФ, 2011
22.11.2011 Сергей Гуриев 19
,
Долг/ВВП в странах PIIGSДолг/ВВП в странах PIIGS
180
200
140
160
180
ИрландияПортугалия
100
120ПортугалияИспанияИталия
40
60
80 ГрецияЛатвия
0
20
40 Украина
Источник: МВФ, 2011
02007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
22.11.2011 Сергей Гуриев 20
,
Долг/ВВП в странах BRICДолг/ВВП в странах BRIC80
60
70
40
50 РоссияБразилия
20
30 ИндияКитай
0
10
Источник: МВФ, 2011
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
22.11.2011 Сергей Гуриев 21
,
Что будет с евро?Что будет с евро?
Ч б Г й?• Что будет с Грецией?– Дефолт (50% списание) уже объявлен, но может оказаться
недостаточен– Вероятность выхода из еврозоны невелика
(но существенно отличается от нуля)• Самый большой вопрос:• Самый большой вопрос:
– Как будет решена проблема долга Италии и Испании?– Как спасти европейские банки?
• В любом случае высокий долг приведет к замедлению ростаК ф й• Кроме того, реформы управления еврозоной могут отвлечь внимание от необходимых структурных реформ самих экономик
22.11.2011 Сергей Гуриев 22
Поводы для сдержанного оптимизма: Евросаммит в октябре
• Во всех странах проведено или объявлено сокращение бюджетного дефицита
Включая Испанию и Италию– Включая Испанию и Италию
• Принято решение о 50%‐ном дефолте Греции• Банки наконец то спишут потери• Банки наконец‐то спишут потери
– Реалистичная оценка грядущих проблем: требование увеличения капитала до 9% активов
• Будет проведена масштабная рекапитализация банков• Акционеры будут наказаны
Деньги на это пока есть– Деньги на это пока есть
Но в любом случае в ближайшие годы рост будет медленным – или нулевыму
22.11.2011 Сергей Гуриев 23
Немного теории: Капитал и рекапитализация банков
• Теория банковского мультипликатора: Современный банк «создает деньги»
• Допустим, что Банк «держит 5% капитала»• Банк использует 5 миллиардов собственныхБанк использует 5 миллиардов собственных средств («капитала») и 95 миллиардов заемных (например, депозитов вкладчиков) и выдает 100 ( а р ер, де оз о ад о ) дае 00миллиардов кредитов
• На каждый миллиард собственного капиталаНа каждый миллиард собственного капитала приходится 20 миллиардов кредитов
22.11.2011 Сергей Гуриев 24
Баланс активов и пассивов банкаБаланс активов и пассивов банкаАктивы ПассивыАктивы Пассивы
Плохие кредиты 10 Капитал 5Х 90 Д 95Хорошие кредиты 90 Депозиты 95
100 100
• Что будет в случае 50% дефолта по плохим кредитам?• По определению, при потерях банк сначала списывает капиталПо определению, при потерях банк сначала списывает капитал
(депозиты надо вернуть в любом случае – это «стандартный долговой контракт»)Б б• Банк банкрот, но вкладчики вернут свои деньги
• В случае 100% дефолта? • Банк банкрот, вкладчики получат 90/95=94.7% своих денег
22.11.2011 Сергей Гуриев 25
Банк банкрот, вкладчики получат 90/95 94.7% своих денег
Микропруденциальноерегулирование
• Для того, чтобы вкладчики были защищены от рисков до X% активов, регулятор и требует поддерживать уровень капитала на уровне X% активов
• В реальности все немного сложнее: – надо учитывать разные риски разных типов активов
• Новая проблема: необходимо учитывать, что суверенные облигации развитых стран – этосуверенные облигации развитых стран это совсем не безрисковый актив
22.11.2011 Сергей Гуриев 26
Потери без банкротстваПотери без банкротства
• Если банк потерял на кредитах (например, дефолте Греции) 1 миллиард, то его капитал составит 4/99=4.04%
• Чтобы поддержать 5% уровня капитала, надо продать/погасить хорошие активы/кредиты– На сумму 19 миллиардов – Тогда активы будут равны 9+71=80– А пассивы 4+76=80– Капитал 4/80=5%
22.11.2011 Сергей Гуриев 27
Новый балансНовый балансАктивы ПассивыАктивы Пассивы
Плохие кредиты 9 Капитал 4Х 71 Д 76Хорошие кредиты 71 Депозиты 76
80 80
• Сокращение кредита на 19 миллиардов увеличивает риск рецессии
• Другие выходы:• Выпустить акций на миллиард
• Это невыгодно акционерам (цены на акции низкие)• Продать часть кредитов (или активов) другим банкам
22.11.2011 Сергей Гуриев 28
р д р д ( ) дру
«Спираль кризиса» и макропруденциальное регулирование
• Если потери у нескольких банков одновременно – Например, у всех держателей греческого долга
Т б• То на рынок выбрасывается слишком много активов– Цена на эти активы падает
• Соответственно и другие банки несут потери им надо• Соответственно, и другие банки несут потери, им надо списывать капитал и распродавать активы
• Необходимо макропруденциальное регулированиеНеобходимо макропруденциальное регулирование– Например, долг, которые конвертируется в капитал в случае
финансового кризиса или рецессии
• Поэтому правильно, что решение о повышение уровня капитала до 9% сопровождается рекапитализацией
22.11.2011 Сергей Гуриев 29
Долгосрочные решенияДолгосрочные решенияб ф б• Необходимость структурных реформ не забыта
– Евросоюз настаивает на проведении структурных реформ (Евро Семестр)– Кризис помогает сломить противодействующие им групповые интересы р р д у щ ру р
внутри стран
• Серьезное ужесточение координации фискальной политикиХотя пока и невозможно представить полноценный бюджетный союз– Хотя пока и невозможно представить полноценный бюджетный союз
• Время больших идей в сфере финансов– Создание Европейской корпорации страхования вкладов– Разделение суверенных долгов на старший (до 60%ВВП) и младший
(свыше 60%ВВП)– Приравнивание страновых облигаций к корпоративным (с точки зренияПриравнивание страновых облигаций к корпоративным (с точки зрения
регулирования)
22.11.2011 Сергей Гуриев 30
Что будет в развивающихся странах?Что будет в развивающихся странах?15
10
Китай
5
Индия
Бразилия
02007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
р
Корея
-5Россия
Прогноз МВФ: Рост ВВП в постоянных ценах, % в год.Источник: МВФ (World Economic Outlook, сентябрь 2011).
-10
22.11.2011 Сергей Гуриев 31
Источник: МВФ (World Economic Outlook, сентябрь 2011).
Развивающиеся страныРазвивающиеся страны
Б И К й К• Бразилия, Индия, Китай, Корея:– В ближайшие 10 лет все фундаментальные источники роста
сохранятся– Бразилия и Корея продолжат расти с темпом 4%, Индия 6‐8%,
Китай 8‐9%• Новые вызовы возникнут в долгосрочной перспективе• Новые вызовы возникнут в долгосрочной перспективе
(около 2020 г.)– Корея: необходимость интеграции Сев. Кореи– Бразилия: станет развитой страной со сверхвысоким уровнем
неравенства– Индия: необходимость построить инфраструктуру в бедной д д р фр ру уру д
демократической стране– Китай: необходимость политической либерализации
22.11.2011 Сергей Гуриев 32
Насколько устойчива китайская модель?
В б й К й б• В ближайшие годы Китай будет стремиться поддерживать рост не менее 8% в год – с целью сохранения социальной стабильности
• Правительство располагает низким долгом и огромными резервами ( )(50%ВВП), поэтому даже в случае замедление роста сможет поддержать рост за счет бюджета
– Новый пятилетний план стимулирует внутреннее потребление – также поддержит совокупный спроссовокупный спрос
• Потенциал для роста по‐прежнему велик– Исследование Hse‐Klenow показывает, что китайские промышленные
предприятия могут повысить совокупную производительность факторовпредприятия могут повысить совокупную производительность факторов на 60‐100%
– Плюс продолжение роста инвестицийН 2020 К й 20• Но в 2020 г. Китай достигнет уровня 20 тыс. долларов на душу населения (в сегодняшних долларах)– Скорее всего приведет к изменению и экономики, и общества, и
политической системы
22.11.2011 Сергей Гуриев 33
политической системы
Что будет в России?Что будет в России?
• В 2011‐12 г. рост ВВП 4%(при условии постоянных цен на нефть)
• Что будет дальше?– Инерционный сценарий: отсутствие реформ, рост 3% в рц ц р у р ф р ргод до 2020 г.
– Реформы: рост 5‐6% в год до 2020 г. • С таким темпом росла Корея – когда она была на уровне развития сегодняшней России
• Но пока реформы (приватизация дерегулирование победа• Но пока реформы (приватизация, дерегулирование, победа над коррупцией, судебная реформа, конкуренция) маловероятны
22.11.2011 Сергей Гуриев 34
Цены на нефть?Цены на нефть?Л б й й й ф• Любой прогноз российской экономики зависит от цен на нефть и газ: – $10/баррель примерно эквивалентны 1% ВВП
• Цены на нефть, скорее всего, останутся относительно «высокими»– В ближайшее время (пока не восстановится доверие к доллару и евро)
нефть – ключевой «реальный товар»– Впрочем, российский бюджет сводится без дефицита только при
$120/баррель– Поэтому, если раньше цена $70/баррель была «высокой», теперь она
будет «низкой»
• Цены на газ, скорее всего, уже не вырастутЦе ы а аз, с орее се о, у е е ырас у– Развитие LNG приведет к снижению цен и на рынках Газпрома– Возможно, что до 2020 г. это приведет и к снижению цен на нефть (?)
22.11.2011 Сергей Гуриев 35
Цены на газ (в США) остались на низком уровне и после кризиса
14140
10
12
14
100
120
140
6
8
10
60
80
100
2
4
6
20
40
60
0
2
0
20
янв-1993 окт-1995 июл-1998 апр-2001 янв-2004 окт-2006 июл-2009 апр-2012 дек-2014
Цены на нефть (долларов за баррель)
Цены на газ (долларов за миллион BTU), правая шкала
22.11.2011 Сергей Гуриев 36
Пенсии?Пенсии?В ( Р ) б• Все развитые страны (и Россия) не смогут сбалансировать пенсионные системы после 2020 г. – Например, в Америке речь идет о 600% ВВПНапример, в Америке речь идет о 600% ВВП
• Это приведет к повышению неопределенности через 5‐10 лет – ведь разные решения проблемы совершенно по‐разному повлияют на процентные ставки– Государственное решение: государство занимает все больше и
больше, чтобы расплатиться по пенсионным обязательствам рставки процента растут
– Частное решение: государство де факто объявляет банкротство по пенсионным обязательствам молодых поколений, те начинают д ,сберегать ставки процента падают
22.11.2011 Сергей Гуриев 37
Реформы после выборов?Реформы после выборов?
б ?• Сокращение бюджетных расходов?• Приватизация? • Улучшение инвестклимата?Улучшение инвестклимата?• Пенсионная реформа?
– Сразу после выборов придется принимать решение о де факто повышении пенсионного возраста
– Это приведет к росту предложения сбережений среднего класса
• Рост внутренних цен на энергию и повышение энергоэффективности?у р ц р р фф
В этом сценарии вполне возможен рост с темпом 6% в год (как в Корее в 1990х)
22.11.2011 Сергей Гуриев 38
Политические стимулы к реформам?
• Реформы подрывают базу поддержки власти:– Бюрократы, бюджетники, госкомпании, пенсионеры
Лучше остаться у власти в стагнирующей экономике чем потерять– Лучше остаться у власти в стагнирующей экономике, чем потерять власть в растущей
– При нынешних ценах на нефть денег (и возможности занимать) хватит на несколько лет
• В президентских демократиях непопулярные реформы ( )(включая сокращение расходов) проводятся в начале президентского срока– Но в России власть боится не проигрыша выборов а уличныхНо в России власть боится не проигрыша выборов, а уличных
протестов– Поэтому не нужно ожидать открытия «окна возможностей»
22.11.2011 Сергей Гуриев 39
ЗаключениеЗаключение
• Развивающиеся страны продолжат расти в обозримой перспективе
• Остаются высокие риски в развитых странах:– Болезненное решение проблем суверенного долга– Рост в любом случае будет медленным
• В России основной риск – не кризис, а застойВ России основной риск не кризис, а застойОгромный потенциал инвестиций и роста, но и отсутствие стимулов для реформ… отсутствие стимулов для реформ
22.11.2011 Сергей Гуриев 40
top related