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Zumma Ratings, S.A. de C.V.
Clasificadora de Riesgo
Informe de Clasificación Contacto:
Julia Castaneda
jcastaneda@zummaratings.com José Andrés Morán
jandres@zummaratings.com
(503) 2275.4853
RICORP TITULARIZADORA, S.A.
FONDO DE TITULARIZACIÓN RICORP
TITULARIZADORA, CLUB DE PLAYAS SALINITAS 01.
El Salvador Comité de Clasificación Ordinario: 09 de Abril de 2013
Instrumentos Categoría(*)
Actual Anterior
Definición de Categoría
Primer programa de Titularización Fondo de Titularización Ricorp
Titularizadora, Club de Playas Sali-
nitas 01 (FTRTCPS 01)
AA.sv
AA.sv
Corresponde a aquellos instrumentos en que sus emisores cuentan con una muy alta capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos
pactados, la cual no se vería afectada ante posibles cambios en el emisor,
en la industria a que pertenece o en la economía.
Perspectiva Estable
Estable
“La opinión del Consejo de Clasificación de Riesgo no constituirá una sugerencia o recomendación para invertir, ni un aval o garantía de la emisión; sino un factor
complementario a las decisiones de inversión; pero los miembros del Consejo serán responsables de una opinión en la que se haya comprobado deficiencia o mala inten-
ción, y estarán sujetos a las sanciones legales pertinentes.”
Fondo de Titularización
Patrimonio en Fideicomiso Fondo de Titularización Ricorp Titularizadora, Club de Playas Salinitas 01 Originador: Club de Playas Salinitas, S.A. de C.V.
Emisor: Ricorp Titularizadora, S.A. Estructurador: Ricorp Titularizadora, S.A.
Fiduciario: Ricorp Titularizadora, S.A.
Monto del Programa: US$45,000,000 Tramo Único: US$45,000,000 a 10 años
Activos de Respaldo: Flujos financieros futuros provenientes de los ingresos generados por la operación del Hotel Royal Decameron Salini-
tas, la recuperación de la venta de los contratos del programa Multivacaciones Decameron generados en El Salvador y Guatemala, así como los ingresos por comisiones del exterior provenientes de Atlantic Management and Hotels, S.A.,
en adelante AMHSA, por operaciones relacionadas exclusivamente con la operación en El Salvador o cualquier otro
tour operador en el exterior por operaciones relacionadas con Grupo Decameron por operaciones realizadas exclusi-vamente en El Salvador; y cualquier otro ingreso futuro no contemplado al momento de la emisión, que pudiera recibir
Club de Playas Salinitas S.A. de C.V.
Deuda en circulación: A la fecha del presente informe la totalidad de la emisión, se encuentra en circulación.
Para la presente evaluación se ha utilizado información financiera proyectada sobre los flujos a ser cedidos al Fondo por parte del Originador, así
como información financiera adicional proporcionada por el Originador.
Fundamento: El Comité de Clasificación de Zumma
Ratings S.A. de C.V. Clasificadora de Riesgo, dictaminó
mantener en AA.sv la categoría asignada al Fondo de
Titularización Ricorp Titularizadora, Club de Playas Sali-
nitas 01, en razón al análisis efectuado con datos del ori-
ginador al 31 de diciembre de 2012, así como las proyec-
ciones correspondientes al Fondo de Titularización.
Como hecho relevante destaca, que con fecha 14 de sep-
tiembre de 2012, el Fondo emitió títulos valores por la
suma de US$45 millones, a una tasa de 6.5% anual. Di-
chos valores, fueron colocados a descuento a un precio de
97.572%, con un rendimiento bruto sobre el precio base
del 7%, en razón de las condiciones vigentes en el merca-
do bursátil en el momento de la colocación. Al 31 de di-
ciembre de 2012, el total de la emisión se encuentra en
circulación. La estructura de la Titularización propuesta,
privilegia la acumulación de efectivo, misma que se logra
mediante el siguiente esquema: (i) contrato sobre los flu-
jos futuros generados por la operación hotelera por un
monto de US$61.7 millones y (ii) saldo en cuenta restrin-
gida por valor de US$4.2 millones. Lo anterior, permite
generar una cobertura del 101% como mínimo a lo largo
de la emisión. Al cierre de diciembre 2012, se tiene acu-
mulado en las cuentas discrecional y restringida la suma
de US$5 millones, dando cumplimiento a lo estipulado en
el contrato de emisión. La cobertura antes mencionada,
puede sensibilizarse ante desviaciones constantes en la
fuente de generación de efectivo. Sin embargo, tal como
---------------------------MM US$ al 31.12.12 -----------------------------
Activos: 96.4 Patrimonio: 43.2 Ingresos: 21.8
Utilidad: 0.257 ROAE: 0.6% ROAA: 0.3%
Historia de Clasificación: Primer Programa de Titularización
Fondo de Titularización Ricorp Titularizadora, Club de Playas
Salinitas 01 (FTRTCPS 01) → EAA.sv (22.06.12).
2
se mencionó anteriormente, la acumulación de efectivo
inicial, así como los potenciales excedentes que producen
los fondos retenidos en la cuenta restringida, permitirían
sostenerla. La perspectiva de la calificación se mantiene
estable, pero la misma es susceptible de modificarse al
igual que la categoría asignada, de darse eventos que pon-
gan en riesgo la cobertura mínima exigida a la presente
emisión. A continuación se describen los puntos más rele-
vantes en la clasificación otorgada:
Comportamiento estadístico de los ingresos. – Los
ingresos del Club de Playas Salinitas han mostrado
una tendencia positiva desde el inicio de operacio-
nes, en razón a la adecuada gestión comercial que se
administra de manera global a través de la franquicia
Decameron. Al 31 de diciembre de 2012, los ingre-
sos totalizaron US$21.8 millones, lo que representa
un crecimiento del 22% con respecto al año 2011.
Lo anterior, como resultado de: (i) ingresos por va-
lor de US$1 millón, que corresponde a comisiones
del exterior, debido al cambio en la contabilización
de las comisiones que se generan por las ventas que
hace Atlantic Management and Hotels, S.A
(AMHSA), la cuales se registran en el domicilio de
quien efectúa la venta (El Salvador), (ii) un nivel de
ocupación promedio mayor que cierra en 87.4%
(83.3% a diciembre de 2011) e (iii) incremento en el
precio promedio de habitación. En el análisis de los
ingresos, se ha tomado en cuenta el factor de esta-
cionalidad presente en la serie de tiempo, razón por
la cual se observa niveles de ocupación particular-
mente bajos en los meses de mayo, septiembre y oc-
tubre de cada año.
Riesgo de la cartera de Multivacaciones.- El Ori-
ginador, producto de la colocación de Bonos de Ti-
tularización efectuada a través del Fondo, adquiere
el usufructo del Plan Multivacaciones, que hasta la
fecha de emisión, se contabilizaba dentro de la es-
tructura financiera de HODECOL. Se estima que los
ingresos provenientes de Multivacaciones podrían
ascender hasta US$4.3 millones netos de comisio-
nes. Dicha cartera corresponde el servicio de venta
de planes vacacionales adelantados, donde los usua-
rios a través de un programa debidamente estableci-
do, entregan al Originador, cuotas de dinero men-
sual, a cambio de recibir en contraprestación, el de-
recho a utilizar las instalaciones con ciertas ventajas
tarifarias y de servicios. Sin embargo cabe mencio-
nar, que esta modalidad únicamente incluye el dere-
cho al uso de las habitaciones del complejo hotelero,
ya que el costo de “todo incluido” se cancela al
momento de efectuar la reserva.
El riesgo potencial de la cartera e ingresos prove-
niente de Multivacaciones, se encuentra en factores
tales como: (a) aumento en la mora de la cartera de
deudores de Multivacaciones, consecuencia de una
nueva crisis económica mundial que mine el débil
crecimiento de la economía local, (b) menores ven-
tas de paquetes vacacionales con respecto a las pro-
yecciones iniciales y (c) niveles de insatisfacción de
los socios con respecto al servicio y ventajas prome-
tidas, lo cual podría dañar la imagen de Multivaca-
ciones y por tanto reducir sus ventas (riesgo repu-
tacional).
Riesgo de Administrador.- Ricorp Titularizadora,
como administrador de la estructura deberá princi-
palmente administrar los flujos financieros futuros
de Club de Playas Salinitas por cuenta del
FTRTCPS 01, debiendo velar- durante toda la vi-
gencia de la emisión- para que las condiciones bajo
las cuales se pactó la presente estructura se cumplan
a cabalidad. Adicionalmente, el administrador debe-
rá diligentemente realizar las inversiones de dichos
flujos, de acuerdo a las condiciones establecidas en
los contratos y según la regulación misma que exige
la Ley de Titularización.
Existencia de mejoradores independientes al Ori-
ginador.- La emisión, presenta como medio de pa-
go el flujo proveniente de la totalidad de las opera-
ciones del Club de Playas Salinitas, así como por el
ingreso de los servicios de Multivacaciones y cual-
quier comisión que pueda recibir el Originador en el
país y/o proveniente del exterior. El flujo de ingre-
sos está limitado hasta por la suma de US$61.7 mi-
llones, fondos que son depositados en una cuenta a
nombre del Fondo de Titularización Ricorp Titulari-
zadora Club de Playas Salinitas 01, con lo cual se
aísla el riesgo de voluntad de pago del originador.
Adicionalmente, como mejoradores a la estructura
se han considerado aspectos tales como; (i) cesión a
favor del representante de los inversionistas de la
primera hipoteca sobre el inmueble propiedad de
Club de Playas Salinitas, S.A. de C.V., terreno y sus
construcciones, en el cual se han edificado las insta-
laciones de Hotel Royal Decameron Salinitas, hasta
por la suma de US$58,001,585, (ii) prenda sin des-
plazamiento sobre el 100% del equipo y mobiliario
del hotel a favor del Representante de los Inversio-
nistas hasta por la suma de US$6,525,644, (iii) ce-
sión de pólizas de lucro por seis meses de amortiza-
ción de capital e intereses, por valor de US$4.3 mi-
llones, (iv) póliza de seguro contra todo riesgo hasta
por un monto de US$41.6 millones, (v) Fianza soli-
daria de HODECOL (Holding de Hoteles Decame-
ron) hasta por la suma de US$4.2 millones y (vi) de-
pósito en la cuenta restringida por US$4.2 millones,
lo que respalda junto con la fianza, el pago de prin-
cipal e intereses a requerirse en un año. Es impor-
tante señalar que las pólizas cedidas, fueron emiti-
das por una aseguradora local, la cual según contrato
deberá contar cuando menos con una categoría de
riesgo A con perspectiva estable o positiva, debien-
do tomarse la clasificación más baja, en caso la
Compañía de Seguros contare con dos o más clasifi-
caciones de riesgo públicas. La calificación de ries-
go deberá ser emitida por una de las calificadoras
que se encuentre debidamente registrada en el Mer-
cado de Valores de El Salvador. Por su parte la
Fianza Solidaria deberá renovarse anualmente.
Riesgo Económico de la industria hotelera.- El
Salvador cierra diciembre de 2012, con un creci-
miento aproximado del PIB real entre 1.1%-2%, el
cual se constituye como el más bajo de la región
Centroamericana. Las perspectivas de crecimiento
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de la economía salvadoreña para el año 2013, conti-
núan por debajo de sus pares Latinoamericanos, con
un crecimiento esperado del PIB de 2%. Por su parte
si bien la inflación punto a punto, se muestra relati-
vamente estable en 0.8% a diciembre de 2012 esta
puede verse afectada para el siguiente año, en fun-
ción de la evolución de los precios de referencia in-
ternacional del petróleo, que se traduciría en un in-
cremento general de precios y menor capacidad ad-
quisitiva de las personas. Adicionalmente, la deuda
pública creciente junto a la nula inversión privada
como consecuencia de la incertidumbre jurídica,
económica y política, mina el potencial de creci-
miento del país y de los sectores productivos que lo
conforman. Por otra parte, los desajustes macroeco-
nómicos de El Salvador, se siguen sosteniendo en
gran parte, sobre los flujos provenientes del exterior
en concepto de remesas familiares, que a diciembre
de 2012, representaron el 16.6% del Producto In-
terno Bruto. Asimismo, es importante señalar que el
año 2013 es un período preelectoral, lo cual puede
afectar aún más, el ya debilitado desempeño econó-
mico local. En cuanto a la Industria de turismo y ho-
teles, El Salvador se ha desarrollado escasamente
durante los últimos años, siendo Club de Playas Sa-
linitas, la infraestructura más ambiciosa existente en
el país. Si bien, se puede afirmar que no existe un
competidor comparable, así también resulta poco
probable, que en el corto plazo opere en el país un
inversionista con similar tamaño, es relevante seña-
lar que no existen barreras de entrada en El Salva-
dor, ni en los países vecinos que pueden contar con
zonas factibles de explotar con un servicio equiva-
lente. Sin embargo, en El Salvador en meses recien-
tes, se viene discutiendo en la Asamblea Legislativa,
el mecanismo de venta o contrato en comodato para
una o varias empresas hoteleras, sobre el terreno de
64 manzanas ubicado en la playa el Icacal, en la
Unión. Lo cual ha generado gran expectativa en el
sector ante la potencial inversión de nuevos grupos
hoteleros o de los ya existentes en el mercado. En
base a lo anterior, Zumma Ratings considera al sec-
tor turismo y hotelero de riesgo Alto.
Emisión bajo la nueva Legislación de Titulariza-
ción.- La presente emisión presenta una estructura
legal sólida, que no permite embargar los activos y
los flujos que estos generen dentro del Fondo de Ti-
tularización. Ello fortalece el análisis legal de los
flujos financieros futuros de la Titularización. Es
importante mencionar, que el Originador no ha ce-
dido hacia al Fondo de Titularización el 100% de los
flujos a generar, sino una porción que sirva para
amortizar el principal, intereses y gastos adicionales
asociados a la estructura.
Riesgo del Originador.- Club de Playas Salinitas,
S.A. de C.V. surge inicialmente en el año de 1973,
siendo en sus inicios, uno de los principales clubes
de playa en El Salvador. En el año 2004, es adquiri-
da en un 99.96% por el Grupo Decameron de Co-
lombia, quién procede a demoler, remodelar y re-
construir las instalaciones con el propósito de operar
un Hotel 4 estrellas bajo la marca “Decameron” y
con el concepto “Todo Incluido”, contando el ope-
rador con una amplia experiencia en el mercado lo-
cal y regional (a través de Compañías relacionadas
con el Grupo). El conocimiento de los propietarios y
administradores, mitiga el riesgo de continuidad del
negocio, así como también el de gestión. La fuente
de ingresos del Originador (Club de Playas Salinitas
S.A. de C.V.), corresponden a la explotación del Ho-
tel Royal Decameron Salinitas, así como del pro-
grama de Multivacaciones. El riesgo financiero del
Originador se centra en los siguientes aspectos: (a)
forma parte de una industria considerada de riesgo
alto, lo cual podría afectar los ingresos proyectados,
en ciclos económicos bajistas, (b) elevado nivel de
endeudamiento frente a la actual generación de flu-
jos de operación, (c) volatilidad en el capital de tra-
bajo y (d) niveles de liquidez ajustados, lo que ejer-
ce presión no solo, sobre los resultados esperados
para cubrir sus compromisos financieros; sino tam-
bién sobre el cumplimiento mismo de los covenants
previamente definidos.
Riesgo Político.- Se refiere fundamentalmente a que
el Estado de El Salvador, determine modificar la re-
gulación vigente en lo relacionado al sector hotelero
y turismo, lo que afectaría el ingreso proyectado del
Originador.
Mecanismo de Aceleración de Fondos.- La estruc-
tura propuesta no cuenta con un mecanismo, que
permita al Emisor tomar fondos adicionales de la
Cuenta Colectora, debido a que se ha fijado el mon-
to de US$61.7 millones como flujo que únicamente
será cedido y/o transferido al Fondo.
A efectos de comprender adecuadamente la estructura
propuesta, a continuación se procede a explicar que la
misma se refiere a la emisión de títulos de deuda por valor
de US$45,000,000 millones (cuarenta y cinco millones de
dólares de los Estados Unidos de América), los cuales se
encuentran respaldados por una cesión de flujos financie-
ros futuros totales hasta por la suma de US$61.7 millones.
La emisión se realizó en un sólo tramo por la totalidad
antes indicada, siendo el destino de los fondos, los si-
guientes: (a) Pago a Compañías relacionadas, (b) pago de
comisiones, (c) compra de cartera de Multivacaciones, (d)
derecho de uso de Multivacaciones, (e) Impuesto por de-
recho de uso de Multivacaciones, (f) pago de deuda ban-
caria, (g) depósito en cuenta restringida, (h) gastos inicia-
les de la emisión y (i) pago de intereses anticipados. De
esta forma Club de Playas Salinitas busca reestructurar
sus pasivos y diversificar la base de ingresos de la Com-
pañía, mediante la compra de la cartera de Multivacacio-
nes. El programa Multivacaciones, corresponde a la venta
de paquetes vacacionales anticipados, donde los usuarios
podrán utilizar las instalaciones del Hotel en El Salvador,
así como en cualquier lugar donde la cadena de Hoteles
Decameron opere una de estas instalaciones, bajo condi-
ciones más favorables con relación al usuario tradicional.
Hasta la fecha de evaluación, el flujo proveniente de esta
modalidad, ha sido contabilizado como una cuenta por
pagar a Hotel Decameron Colombia. A partir de la adqui-
sición que Club de Playas Salinitas hace sobre el usufruc-
to de las cobranzas provenientes del plan Multivacaciones
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para El Salvador, la misma se registra como una cuenta
por cobrar dentro del balance de Club de Playas Salinitas,
la cual ira generando ingresos, a medida los clientes hagan
el uso efectivo de las instalaciones hoteleras.
Por otro lado, la clasificación de riesgo otorgada por
Zumma Ratings pondera también, los mejoradores presen-
tados, los cuales son: (a) primera hipoteca a favor del
representante de los tenedores de valores, sobre el inmue-
ble propiedad de Club de Playas Salinitas S.A. de C.V. en
El Salvador, la cual está valuada por un perito valuador
independiente registrado en la Superintendencia del Sis-
tema Financiero en US$58,001,585, (b) prenda sin des-
plazamiento a favor del representante de los tenedores de
valores, por el 100% del mobiliario y equipo de Hotel
Royal Decameron Salinitas, valuado en US$6,525,644 por
un perito valuador independiente registrado en la Superin-
tendencia del Sistema Financiero, (c) póliza de lucro ce-
sante por seis meses de amortización de capital e intereses
hasta por US$4.3 millones, (d) póliza de seguro contra
todo riesgo hasta por valor de US$41.6 millones, (e) cuen-
ta restringida con el equivalente a un año de capital e in-
tereses, la cual se constituyó en el momento de la emisión
de la siguiente manera: (i) US$4.2 millones en efectivo y
(ii) US$4.2 millones garantizados por Hoteles Decameron
Colombia (HODECOL) como fiador solidario hasta por
dicha cantidad, (f) como parte de la estructura propuesta,
la totalidad de los ingresos que genera el Originador, así
como los que se den en un futuro por la operación de nue-
vos activos productivos, son depositados en una cuenta a
nombre del Fondo de Titularización Ricorp Titularizado-
ra, Club de Playas Salinitas, 01 (Fondo), lo cual permite
separar inicialmente los flujos generados de la operación
normal del Originador, así como también mitiga el riesgo
que puede existir de la no transferencia de los recursos en
caso el Originador fuera el propietario de la cuenta Colec-
tora, (g) el Originador está obligado a contratar a una o
más compañías recaudadoras de remesas, con la finalidad
de que los depósitos en efectivo que se efectúen en las
oficinas, sean trasladados y depositados en no más de 24
horas en la cuenta establecida a nombre del Fondo, (h)
obligación por parte del Originador de administrar no más
de una cuenta colectora, a través de la cual se recauden los
flujos de efectivo establecidos en los contratos entre El
Originador y Ricorp Sociedad Titularizadora. Sin embar-
go, se entiende que en caso el Originador adquiera un
crédito para proyectos u otros fines relacionados con la
operación hotelera, podrá depositar en dicha cuenta el
desembolso de la obligación financiera, pero los ingresos
que genere dicha inversión, de manera obligatoria deberán
ser depositados primero en la cuenta denominada Colecto-
ra, (i) El Originador y Emisor se obligan que el incum-
plimiento de alguna condición obligatoria y/o covenant
podrá ser causal de caducidad anticipada de la estructura y
por lo tanto, los inversionistas tendrán el derecho de exi-
gir el pago de las obligaciones. Sin embargo, con la fina-
lidad de ordenar el procedimiento ante el incumplimiento,
se determina que el Originador podrá corregir el covenant
o covenants en un plazo máximo de 90 días posterior a su
incumplimiento, pudiendo así mismo solicitar una dispen-
sa o waiver, si se cerciora que potencialmente no podrá
cumplir con la corrección dentro de los 90 días estableci-
dos. Para ello, el Emisor deberá dar aviso al Representan-
te de los Inversionistas (indistintamente a la fecha de ocu-
rrencia), con la finalidad que el Representante de los In-
versionistas convoque a Junta de Tenedores de Valores y
se determine los pasos a seguir para subsanar dicho even-
to, (j) El Originador y el Emisor se obligan a contratar los
servicios de un tercero no relacionado, con la finalidad de
que este último emita de manera mensual un informe so-
bre el grado de cumplimiento de los covenants financie-
ros, debiendo al cierre de cada trimestre emitirse un repor-
te certificado. Dichos reportes (mensuales y trimestrales),
deberán ser remitidos al ente regulador competente, Re-
presentante de los Inversionistas, Clasificadoras de Ries-
go, Bolsa de Valores y demás instituciones involucradas
en el proceso. Finalmente, se señala que la clasificación
de AA.sv otorgada a la presente emisión, se puede ver
sensibilizada a partir de las variaciones que presenten los
ingresos propios del negocio así como, aquellos prove-
nientes de Multivacaciones. Lo anterior determina que la
perspectiva de la clasificación sea estable.
Fortalezas
1. Alta participación en el mercado hotelero salvadoreño.
2. Buena capacidad de generación de flujos.
3. Control del 78% del nivel de ocupación.
Debilidades
1. Alto nivel de apalancamiento financiero.
2. Inestables indicadores de liquidez.
3. Bajos niveles de rentabilidad patrimonial y sobre activos.
Oportunidades
1. Alianza con líneas aéreas. Amenazas
1. Entorno económico de bajo crecimiento.
2. Bajo nivel de ingresos y capacidad de ahorro de las personas.
3. Poca cultura de planificación vacacional en Centroamérica.
4. Cambios en impuestos y/o tarifas al sector turismo.
5
DESCRIPCIÓN DE LA ESTRUCTURA
Proceso de Titularización
El Patrimonio Autónomo que sirve de respaldo a los títu-
los se denomina Fondo de Titularización Ricorp Titulari-
zadora Club de Playas Salinitas 01 (Fondo), el mismo que
fue constituido de acuerdo a la Ley de Titularización De-
creto No.470 de fecha 15 de noviembre de 2007. En tal
sentido, a la fecha el Fondo ya fue constituido y consta de
personería jurídica. La emisión fue colocada el día 14 y
liquidada el 17 de septiembre, de esta forma lo referente a
la cesión de flujos, garantías, cesión de pólizas de segu-
ros, registro de hipoteca, apertura de cuentas bancarias y
aval de HODECOL, están legalmente constituidas.
La estructura legal de la presente emisión es como sigue:
Fuente: Ricorp Titularizadora, S.A. Elaboración: Zumma Ratings S.A. de C.V.
Clasificadora de Riesgo.
Propósito de la emisión
Los fondos obtenidos por la negociación de la presente
emisión fueron invertidos por la Titularizadora con cargo
al Fondo de Titularización, en la adquisición de derechos
sobre flujos financieros futuros (ver anexo 1) de una por-
ción correspondiente a los primeros ingresos percibidos a
partir de la fecha de corte por Club de Playas Salinitas
S.A. de C.V. Se entenderán como flujos financieros futu-
ros, aquellos fondos provenientes de los ingresos genera-
dos por: (i) la operación hotelera del Hotel Royal Deca-
meron Salinitas, provenientes de la facturación de servi-
cios de habitación, paquetes de “todo incluido”, ingresos
por alimentos, bebidas, transporte, tours, spa, discoteca,
centro de convenciones, telecomunicaciones, lavandería,
la venta de todo tipo de artículos o bienes, cánones perci-
bidos y cualquier otro servicio generado por la empresa
actual o futuro, bajo cualquier concepto; (ii) la recupera-
ción de la venta y cualquier comisión proveniente de los
Contratos del Programa Multivacaciones Decameron, que
se generen en El Salvador y Guatemala; (iii) Ingresos por
comisiones o por cualquier otro concepto del exterior
provenientes de Atlantic Management and Hotels Interna-
tional, S.A. (“AMHSA”) por operaciones relacionadas
exclusivamente con la operación en El Salvador o cual-
quier otro tour operador en el exterior por operaciones
relacionadas con Grupo Decameron por operaciones reali-
zadas exclusivamente en El Salvador; (iv) Cualquier otro
ingreso futuro no contemplado al momento de la emisión,
que pudiera recibir Club de Playas Salinitas S.A. de C.V.,
durante la vigencia de la emisión. Los montos estableci-
dos serán libres de cualquier impuesto que en el futuro
puedan serles establecidos, correspondiendo al Club de
Playas Salinitas, Sociedad Anónima de Capital Variable,
el pago a la administración tributaria o a la entidad com-
petente de todo tipo de impuestos, tasas, contribuciones
especiales o tributos en general, que cause la generación
de dichos flujos financieros futuros, en caso aplicase.
Según lo establecido en la Ley de Titularización, el Fondo
es un patrimonio independiente, diferente al patrimonio
de la Titularizadora y al patrimonio del Originador. Está
conformado por un conjunto de activos y pasivos que se
integran como consecuencia del desarrollo del respectivo
proceso de Titularización, que en este caso serán los dere-
chos sobre flujos financieros futuros de una porción co-
rrespondiente a los primeros ingresos percibidos a partir
de la fecha de corte por Club de Playa Salinitas S.A. de
C.V. Los activos del Fondo tendrán por propósito princi-
pal, generar los pagos de los valores emitidos contra el
mismo.
Administración de los flujos
A fin de contar con una adecuada gestión y cobertura del
pago de principal e intereses en las fechas correspondien-
tes, se han constituido las siguientes cuentas:
Cuenta Colectora
Cuenta abierta en una institución bancaria de primera
línea, la cual está a nombre del Fondo de Titularización
Ricorp Titularizadora, Club de Playas Salinitas 01 (Fon-
do) para la recolección de los ingresos por cuenta de Club
de Playas Salinitas S.A. de C.V. En esta se recibe el 100%
de los ingresos futuros de Club de Playa Salinitas, S.A,
proveniente de la operación hotelera del Hotel Royal De-
cameron Salinitas, de los cuales mediante una orden irre-
vocable de pago el banco administrador transfiere diaria-
mente en cesiones mensuales los primeros ingresos futu-
ros a la cuenta discrecional a nombre del Fondo de Titula-
rización.
El Originador se compromete a no abrir una cuenta dife-
rente de la Colectora, para percibir ingresos provenientes
de las distintas operaciones que genera actualmente y
generara en un futuro Club de Playas Salinitas de El Sal-
vador. Sin embargo, es importante señalar que el Origina-
dor puede abrir cuentas diferentes si requiere financiar
proyectos con distintas entidades financieras que le re-
quieran desembolsar facilidades crediticias, debiendo
siempre depositar en la cuenta colectora todo flujo que
generen los activos productivos creados a partir de los
desembolsos de créditos distintos a los fondos captados
por la Titularización.
6
Cuenta Discrecional
Es una cuenta aperturada a nombre del Fondo de Titulari-
zación y administrada por Ricorp Titularizadora, en la
cual se reciben los fondos provenientes de la cuenta colec-
tora, la cual permitirá pagar a los inversionistas, cubrir
todos los gastos asociados a la administración del fondo y
transferir y/o recibir fondos de la cuenta restringida.
Cuenta Restringida
Está conformada por el equivalente a las dos próximas
cuotas de pago de intereses y capital de los Valores de
Titularización, la cual se deberá mantener durante la vi-
gencia de la emisión. La presente fue constituida en fecha
17 de septiembre de 2012, por un monto de US$4.2 mi-
llones. Dicho valor, se depositó en dos cuentas restringi-
das una por valor de US$353.5 mil y la segunda por valor
de US$3.8 millones. Lo anterior en razón de un tema ope-
rativo-administrativo del banco.
Fianza Solidaria de la Holding
Con la finalidad de contar con una cobertura equivalente a
un año de amortización (Principal + Intereses), en adición
a la suma constituida en la cuenta restringida, la Holding
del Grupo Decameron denominada Hoteles Decameron
Colombia S.A. (HODECOL), ha emitido una fianza soli-
daria hasta por la suma de US$4.2 millones la misma que
deberá ser renovada al inicio de cada ejercicio fiscal le-
galmente establecido en el país donde se origina la emi-
sión.
Cuenta Operativa (pagadora)
Una vez captados los fondos necesarios y suficientes para
cumplir con la amortización de los títulos valores a emi-
tirse, el banco administrador previa autorización de Ri-
corp Titularizadora en su calidad de administradora del
FTRTCPS01, podrá transferir el excedente de los fondos
desde la cuenta colectora hacia la cuenta operativa, la cual
legalmente es propiedad del Originador, Club de Playas
Salinitas S.A. Los fondos depositados en la cuenta de la
referencia, corresponden al Originador y los mismos serán
utilizados como capital de trabajo en las distintas opera-
ciones del negocio.
Asignación de los flujos recaudados
El 100% de los flujos futuros en concepto de los ingresos
generados por: (i) la operación hotelera del Hotel Royal
Decameron Salinitas, provenientes de la facturación de
servicios de habitación, paquetes de “todo incluido”, in-
gresos por alimentos, bebidas, transporte, tours, spa, dis-
coteca, centro de convenciones, telecomunicaciones, la-
vandería, la venta de todo tipo de artículos o bienes, cáno-
nes percibidos y cualquier otro servicio generado por la
empresa actual o futuro, bajo cualquier concepto; (ii) la
recuperación de la venta y cualquier comisión prove-
niente de los Contratos del Programa Multivacaciones
Decameron, que se generen en El Salvador y Guatemala;
(iii) Ingresos por comisiones o por cualquier otro concep-
to del exterior provenientes de Atlantic Management and
Hotels International, S.A. (“AMHSA”) por operaciones
relacionadas exclusivamente con la operación en El Sal-
vador o cualquier otro tour operador en el exterior por
operaciones relacionadas con Grupo Decameron por ope-
raciones realizas exclusivamente en El Salvador;(iv)
Cualquier otro ingreso futuro no contemplado al momento
de la emisión, que pudiera recibir Club de Playas Salinitas
S.A. de C.V, ingresará a la cuenta colectora, de la cual el
banco trasladará por medio de una Orden Irrevocable de
Pago (OIP) a la cuenta discrecional, los primeros flujos
correspondientes para cubrir el equivalente a dos cuotas
de interés y capital de la cuenta restringida, la cuota de
capital e intereses del período que corresponde y todo los
gastos asociados al manejo del fondo. Una vez efectuado
todos los pagos anteriores, el diferencial se transfiere a la
cuenta operativa del originador.
Si por alguna razón al final del mes, no se ha alcanzado a
cubrir el pago al Fondo de Titularización, el banco tiene la
orden de utilizar cualquier fondo en la cuenta operativa
(pagadora). Si aun así el saldo en esta última no fuera
suficiente, el banco hará uso de del sobregiro autorizado
por un monto de US$1.3 millones a favor del Originador.
Zumma Ratings considera en función a los flujos analiza-
dos, que existe una remota posibilidad para hacer uso de
la cuenta de sobregiro, sin embargo en caso de requerir
flujos adicionales a través de dicha operación, ello podría
constituir un causal de revisión de la perspectiva y catego-
ría asignada a los títulos valores.
Lo anteriormente señalado, conforma una importante va-
riable operativa que busca mitigar cualquier desviación
coyuntural en la generación de flujos. Sin embargo Zum-
ma Ratings pondera que la estructura se vería fortalecida
si el Fondo de Titularización tuviera la potestad contrac-
tual de tomar y retener recursos adicionales de la cuenta
colectora (mecanismo de aceleración de fondos).
Elaboración: Zumma Ratings S.A. de C.V. Clasificadora de Riesgo.
Prelación de pagos en la estructura del Fondo de Titu-
larización (FTRTCPS 01)
La totalidad de los pagos se harán por cuenta de la Titula-
rizadora con cargo al Fondo de Titularización a través de
la cuenta de depósito bancaria abierta en un banco debi-
damente autorizado por la Superintendencia del Sistema
Financiero, para realizar operaciones pasivas, denominada
Cuenta Discrecional, en el siguiente orden: Primero, pos-
7
terior a la colocación de los títulos valores, el Emisor de-
berá constituir la suma de US$4.2 millones (Cuatro Mi-
llones doscientos mil dólares de los Estados Unidos de
Norte América) equivalentes al pago de principal e intere-
ses de dos cuotas. Dicha suma se depositará en la deno-
minada Cuenta Restringida, y en caso de requerirse dichos
fondos, los mismos deberán ser repuestos en el mismo
día. Segundo, obligaciones a favor de los Tenedores de
Valores. Tercero, comisiones a la Sociedad Titularizado-
ra. Cuarto, saldo de costos y gastos adeudados a terceros,
de conformidad a lo previsto en el presente prospecto.
Quinto, cualquier remanente se devolverá al final de la
vigencia de la emisión al Originador. En el evento de li-
quidación del Fondo de Titularización se deberá seguir el
orden de prelación dictado por el artículo setenta de la
Ley de Titularización de Activos: En primer lugar, el pago
de deuda tributaria; En segundo lugar, se le pagarán las
obligaciones a favor de tenedores de valores emitidos con
cargo al Fondo de Titularización – Ricorp Titularizadora –
Club de Playas Salinitas 01; En tercer lugar, se imputará
otros saldos adeudados a terceros; En cuarto lugar, se
pagarán las comisiones de gestión a favor de la Titulari-
zadora y en quinto lugar, cualquier remanente se devolve-
rá al originador.
Destino de los Recursos
El cuadro comparativo del destino inicial y final de los
fondos captados por medio de la emisión de valores de
Titularización se presenta a continuación:
Destino de los Fondos Inicial Final
Transferencia Hodecol 22,834,140 26,253,183
Pago de comisiones 493,510
Compra de cartera de MV 7,916,219 7,815,601
Derecho de uso MV 1,000,000 1,000,000
Impuesto por derecho de Uso 200,000
Pago préstamo Citibank 3,696,912 3,443,535
Depósito Cta. Restringida 4,252,148 4,252,148
Gastos Iniciales 447,423 449,423
Pago intereses anticipados 1,092,600
Fondo para inversiones 4,218,432
Efectivo 634,726
TOTAL 45,000,000 45,000,000
Elaboración: Zumma Ratings S.A. de C.V. Clasificadora de Riesgo.
De lo anterior se observa, que la variación más significa-
tiva se genera en los fondos inicialmente destinados para
inversión, mismos que finalmente se transfieren a
HODECOL y que si bien constituye una inversión con la
casa matriz, a juicio de Zumma Ratings, el Originador
debió haber notificado previamente a los participantes del
mercado respecto del cambio a realizar.
Amortización y Redención Anticipada
El capital será amortizado trimestralmente a partir de la
primera fecha establecida de pago, contando con un pe-
ríodo de gracia de pago de capital de dos años, es decir
que la primera cuota de devolución de capital ocurrirá en
el mes 27 de iniciado el plazo. La amortización de capital
se hará en cuotas iguales, acorde a la tabla (ver anexo 2),
determinada por la Titularizadora en el momento de la
emisión.
Una vez colocados, los Valores de Titularización, estos
pueden ser redimidos parcial o totalmente en forma anti-
cipada. Sin embargo, la redención anticipada de los valo-
res podrá ser acordada únicamente, por la Junta Directiva
de Ricorp Titularizadora, S.A, a solicitud del Originador,
debiendo realizarse por medio de transacciones en la Bol-
sa de Valores. En caso de redención anticipada, el Fondo
de Titularización por medio de la Sociedad Titularizadora,
deberá informar al Representante de Tenedores, a la Su-
perintendencia, a la Bolsa de Valores y a la Central de
Depósito de Valores, S.A. de C.V. con quince días de
anticipación. Si se redime en el primer año, la redención
se efectuará al ciento cuatro por ciento, al segundo año
se pagará el ciento tres por ciento, durante el tercer año al
ciento dos por ciento, y a partir del cuarto año al cien por
ciento del valor del principal a redimir, según aparezca
anotado electrónicamente en los registros de Cedeval,
S.A. de C.V. El monto de capital redimido, dejará de
devengar intereses desde la fecha fijada para su pago. En
la fecha de redención de los valores, la Titularizadora
actuando en su calidad de administradora del Fondo de
Titularización, hará efectivo el pago según los términos y
condiciones de los valores emitidos, debiendo realizarse
por medio de transacciones en la Bolsa de Valores. En
caso de realizarse la redención anticipada de los valores,
ya sea parcial o totalmente, los Tenedores de Valores
recibirán el saldo insoluto parcial o totalmente de capital
de los valores emitidos y los intereses acumulados a la
fecha fijada para el pago. Transcurrido este plazo y si
hubiesen valores redimidos no pagados, la Titularizadora
mantendrá, por ciento ochenta días más el monto pendien-
te de pago de los valores redimidos, el cual estará deposi-
tado en la cuenta bancaria denominada Cuenta Restringi-
da. Vencido dicho plazo, lo pondrá a disposición de los
Tenedores de Valores mediante depósito judicial a favor
de la persona que acredite titularidad legítima mediante
certificación emitida por Cedeval, S.A. de C.V.
Garantías y Resguardos
A fin de mejorar el perfil de riesgo de la estructura, se han
establecido garantías reales y resguardos que obligan al
Originador a mantener durante toda la vigencia de la emi-
sión, de forma que se constituyan en mecanismos de aler-
ta para los participantes del mercado.
La emisión contará con las siguientes garantías reales:
a) Primera hipoteca a favor de los Tenedores de Valo-
res, por el 128.89% del monto a emitirse, sobre el
inmueble propiedad de Club de Playas Salinitas S.A.
8
de C.V. en El Salvador, valuado por un perito inde-
pendiente, registrado en la Superintendencia del Sis-
tema Financiero hasta por un valor de
US$58,001,584.70.
b) Prenda sin desplazamiento a favor de los Tenedores
de Valores por el 100% del equipo y mobiliario del
Hotel Royal Decamerón Salinitas valuado en
US$6,525,643.57, por un perito valuador indepen-
diente registrado en la Superintendencia del Sistema
Financiero.
Adicionalmente se han constituido los siguientes resguar-
dos no financieros:
a) Cesión de beneficios de póliza de seguro contra todo
riesgo sobre construcciones, mobiliario y equipo del
Hotel Royal Decameron Salinitas, a favor de los Te-
nedores de Valores, hasta por un monto de
US$41,578,037.01. Sin embargo, cabe aclarar que
por error en prospecto y publicaciones, aparece que
esta corresponde al 80% de US$41,578,037.01
b) Cesión de beneficios de póliza de Lucro Cesante a
favor de los Tenedores de Valores, por seis meses de
amortización de intereses y de capital.
c) Fianza solidaria de Hoteles Decameron Colombia,
hasta por US$4.2 millones.
Por otra parte Club de Playas Salinitas S.A. de C.V. se
encontrará sujeta a cumplir con ciertos ratios financieros
los cuales se medirán de forma trimestral y anual, los que
se detallan a continuación:
a) Gastos de capital entre Ingresos Hoteleros: los
Gastos de Capital serán determinados como el cam-
bio en la Propiedad, Planta y Equipo sin considerar la
depreciación. Los Ingresos Hoteleros serán determi-
nados como los ingresos provenientes exclusivamen-
te de la operación hotelera. Esta razón será calculada
anualmente por el Oficial de Cumplimiento de las
Razones Financieras con información auditada a Di-
ciembre de cada año, a más tardar el treinta de abril
de cada año. El resultado del indicador no deberá ser
menor 3%. Único indicador que se medirá anualmen-
te. A criterio de Zumma Ratings, el presente cove-
nant no reúne el criterio de revisión suficiente como
para mitigar los riesgos relativos con el CAPEX ver-
sus los ingresos, en razón del plazo de revisión y
adecuación propuesto. Sin embargo, la estructura del
indicador obedece a la estacionalidad del negocio ho-
telero del Originador, quien desarrolla inversiones
durante los períodos de menor ocupación; por lo que
el cálculo de este se efectúa al cierre de cada ejercicio
fiscal.
b) Pasivo Ajustado entre Patrimonio: definida como
la relación entre Pasivos Ajustados y los Ingresos
que se abonan a la Cuenta Colectora de los últimos
doce meses. El Pasivo Ajustado se entenderá como la
suma de cualquier pasivo proveniente de deuda ban-
caria y bursátil en los Estados Financieros de Club de
Playas Salinitas S.A. de C.V. más el saldo vigente
adeudado de capital en el pasivo del Fondo
FTRTCPS cero uno menos cualquier saldo en la
cuenta restringida del Fondo FTRTCPS cero uno. Es-
ta razón será calculada por el Oficial de Cumplimien-
to de las Razones Financieras de forma trimestral con
Estados Financieros de los meses de marzo, junio,
septiembre y diciembre a más tardar veinte días des-
pués del cierre de cada mes. El resultado del cálculo
no deberá ser mayor a 1.3 veces.
c) Ingresos a Cuenta Colectora entre Flujos cedidos
a la Cuenta Discrecional: La razón de cobertura es
definida como la relación entre los depósitos realiza-
dos a la Cuenta Colectora de los últimos doce meses,
divididos entre los depósitos requeridos a la Cuenta
Discrecional de Ricorp Titularizadora, S.A. en su ca-
lidad de administradora del Fondo FTRTCPS cero
uno de los últimos doce meses. Esta razón será calcu-
lada por el Oficial de Cumplimiento de las Razones
Financieras de forma trimestral con Estados Finan-
cieros de los meses de marzo, junio, septiembre y di-
ciembre a más tardar veinte días después del cierre de
cada mes. El valor de esta no deberá ser menor a 4
veces.
d) Pasivo Ajustado entre Ingresos a Cuenta Colecto-
ra: definida como la relación entre Pasivos Ajustados
y los Ingresos que se abonan a la Cuenta Colectora
de los últimos doce meses. El Pasivo Ajustado se en-
tenderá como la suma de cualquier pasivo provenien-
te de deuda bancaria y bursátil en los Estados Finan-
cieros de Club de Playas Salinitas S.A. de C.V. más
el saldo vigente adeudado de capital en el pasivo del
Fondo FTRTCPS cero uno menos cualquier saldo en
la cuenta restringida del Fondo FTRTCPS cero uno.
Esta razón será calculada por el Oficial de Cumpli-
miento de las Razones Financieras de forma trimes-
tral con Estados Financieros de los meses de marzo,
junio, septiembre y diciembre a más tardar veinte
días después del cierre de cada mes, la cual no deberá
ser mayor a 5 veces para el primer trimestre, 4 veces
en el segundo trimestre, 2 veces en el tercer trimestre,
del cuarto trimestre hasta el vencimiento de la emi-
sión 1.7 veces.
e) Flujo de caja retenido entre Deuda neta, el flujo de
caja retenido se entenderá como los flujos de caja
percibidos en los doce meses anteriores por las acti-
vidades de operación, menos dividendos comunes y
preferentes pagados en los doce meses anteriores. La
Deuda Neta se entenderá como el Pasivo Ajustado
menos Efectivo, Equivalentes de Efectivo según Es-
tados Financieros de Club de Playas Salinitas S.A. de
C.V. El Pasivo Ajustado se entenderá como la suma
de cualquier pasivo proveniente de deuda bancaria y
bursátil en los Estados Financieros de Club de Playas
Salinitas S.A. de C.V. más el saldo vigente adeudado
de capital en el pasivo del Fondo FTRTCPS cero uno
menos cualquier saldo en la cuenta restringida del
Fondo FTRTCPS cero uno. Esta razón será medida
por el Oficial de Cumplimiento de las Razones Fi-
nancieras trimestralmente con Estados Financieros de
los meses de marzo, junio, septiembre y diciembre a
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más tardar veinte días después del cierre de cada
mes. El resultado de este indicador, no deberá ser
menor a 10% para el primer trimestre, 12% segundo
trimestre, 13% tercer trimestre, 15% cuarto trimestre,
18% quinto trimestre, 20% del sexto al noveno tri-
mestre, 22% del decimo al treceavo trimestre, del ca-
torceavo trimestre hasta que el vencimiento de la
emisión 25%. Las condiciones de cumplimiento obli-
gatorias de este indicador requiere un período de es-
tabilización de 12 meses. Esto debido a que los in-
gresos del Programa de Multivacaciones, cuya Li-
cencia y uso de Explotación será adquirida como
producto de la Titularización, comienzan a ser conta-
bilizados a partir de la fecha de adquisición.
f) Deuda Neta entre Ingresos antes de intereses, im-
puestos, depreciaciones y amortizaciones (en ade-
lante EBITDA) de los últimos doce meses. La Deu-
da Neta se entenderá como el Pasivo Ajustado menos
Efectivo, Equivalentes de Efectivo según Estados Fi-
nancieros de Club de Playas Salinitas S.A. de C.V.,
siendo el Pasivo Ajustado la suma de cualquier pasi-
vo proveniente de deuda bancaria y bursátil en los
Estados Financieros de Club de Playas Salinitas S.A.
de C.V. más el saldo vigente adeudado de capital en
el pasivo del Fondo FTRTCPS cero uno menos cual-
quier saldo en la cuenta restringida del Fondo
FTRTCPS cero uno. Teniendo en consideración que
EBITDA, es un indicador del desempeño operacional
que ayuda en la determinación de valor de una em-
presa, por su capacidad de medir la rentabilidad de la
misma, pero que no representa un flujo de caja, per
sé, es indispensable determinar contablemente toda la
gestión operativa de la empresa, tanto en la parte de
ingresos como de egresos, debiéndose, para este ca-
so, considerar las ventas provenientes de la operación
hotelera, de la venta de contratos de Multivacaciones,
aunque sean contabilizadas como un diferido, de las
ventas por traslados de clientes, de las comisiones de
cualquier índole y de cualquier otra venta o ingreso
siempre y cuando provenga exclusivamente de la
operación propia de la empresa y así todos los costos
y gastos de operación relacionados directamente para
poder generar dichas ventas o ingresos operativos
descritos anteriormente, sin contar en la parte de cos-
tos y gastos operativos los intereses, los gastos de
cualquier índole relacionados con las cesiones o ven-
tas de flujos financieros futuros, los pagos de divi-
dendos de acciones preferentes, o del costo de cual-
quier valor negociable que incorpore el derecho de
comprar o vender un activo a un precio determinado,
impuestos calculados sobre la base de utilidades o del
patrimonio incluyendo impuestos diferidos, deprecia-
ciones de activos ni amortizaciones de inversiones de
capital tangibles o intangibles. Esta razón será medi-
da por el Oficial de Cumplimiento trimestralmente
con Estados Financieros de los meses de marzo, ju-
nio, septiembre y diciembre a más tardar veinte días
después del cierre de cada mes. El resultado de este
indicador, no deberá ser mayor a 7 veces para el pri-
mer trimestre, 6 veces en el segundo trimestre, 5 ve-
ces para el tercer trimestre, 4.5 veces en el cuarto
trimestre, 4.3 veces en el quinto trimestre, 4.2 veces
para el sexto y séptimo trimestre, 4.15 veces en el oc-
tavo trimestre, 4 veces en el noveno y decimo trimes-
tre, 3.8 veces en el onceavo trimestre, 3.75 veces para
el doceavo y treceavo trimestre, del catorceavo tri-
mestre hasta el vencimiento de la emisión 3.5 veces.
Las condiciones de cumplimiento obligatorias de este
indicador requiere un período de estabilización de 12
meses. Esto debido a que los ingresos del Programa
de Multivacaciones, cuya Licencia y uso de Explota-
ción será adquirida como producto de la titulariza-
ción, comienzan a ser contabilizados a partir de la fe-
cha de adquisición.
Debe entenderse como primer año el cierre fiscal de 2012,
segundo el cierre fiscal de 2013, tercer año el cierre fiscal
de 2014, cuarto año el cierre fiscal de 2015 y así sucesi-
vamente. Sin embargo debido a que la mayoría de los
indicadores se mediaran trimestralmente, los estados fi-
nancieros interinos para cada uno de los primeros tres
trimestres, serán no auditados.
Eventos de incumplimiento
En caso de incumplimiento de las condiciones señaladas
en los literales a, b, c, d, e y f el originador tendrá un pla-
zo de hasta tres meses para regular la situación de las ra-
zones financieras requeridas.
El Originador deberá presentar sus estados financieros a
más tardar al día 15 posterior al cierre de cada trimestre,
con la finalidad facilitar el análisis de los mismos por
parte de los agentes involucrados en la presente emisión.
Del mismo modo, la entidad que preste el servicio de cer-
tificación del cumplimiento de los indicadores y/o cove-
nants, deberá entregar a la Sociedad Titularizadora el re-
porte como máximo a los 20 días hábiles calendario pos-
terior al cierre de cada mes.
En caso de incumplimiento de los covenants, el hecho
deberá comunicarse a más tardar en un lapso de dos días
hábiles posterior a la ocurrencia o al conocimiento del
hecho. Del mismo modo se establece que los estados fi-
nancieros auditados, deberán ser presentados dentro de los
90 días calendarios siguientes al cierre del ejercicio fiscal.
Queda establecido en los contratos, que el incumplimiento
a un covenant será causal de disolución y pago anticipado,
debiendo el Emisor u Originador, corregir dicho incum-
plimiento en un período de 90 días calendario posterior a
la ocurrencia y notificación del evento. De igual manera,
en caso el incumplimiento del covenant no pudiera ser
subsanado en el tiempo establecido, la Sociedad Titulari-
zadora en su calidad de Administradora, deberá notificar
el hecho al Representante de los Inversionistas en un pla-
zo no mayor de 15 días calendario, a efectos de convocar
a Junta de Inversionistas, y se determinen los pasos a se-
guir con el incumplimiento suscitado.
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Procedimiento en caso de mora
Si cinco días antes de la fecha en que deba ser efectuado
un pago de la presente emisión con todas sus erogaciones,
se determina que no existen en la Cuenta Discrecional del
Fondo de Titularización, fondos suficientes para pagar en
un cien por ciento el valor de la cuota de intereses y capi-
tal próxima siguiente, la Sociedad Titularizadora procede-
rá a disponer de los fondos en la Cuenta Restringida del
Fondo de Titularización, para realizar los pagos a los Te-
nedores de los Valores de Titularización – Títulos de
Deuda. Si los fondos depositados en la Cuenta Restringida
del Fondo de Titularización no son suficientes para reali-
zar el pago inmediato de la cuota de intereses y principal
próxima siguiente de la presente emisión, se le notificará
inmediatamente al Originador para que este proceda a
depositar en la cuenta restringida los fondos faltantes y si
no lo hace en los diez días siguientes a la notificación,
entonces habrá lugar a una situación de mora. Dicha si-
tuación deberá ser comunicada al Representante de los
Tenedores de los Valores de Titularización con el objetivo
que convoque a una Junta General de Tenedores y se de-
terminen los pasos a seguir. Asimismo, la Sociedad Titu-
larizadora lo deberá informar inmediata y simultáneamen-
te a la Bolsa de Valores y la Superintendencia del Sistema
Financiero.
En caso de mora en el pago de capital, el Fondo de Titula-
rización reconocerá a los Tenedores de los valores, ade-
más, un interés del 5.00% anual sobre la cuota correspon-
diente a capital que se encuentre vencida.
Caducidad del plazo de la emisión
El plazo de ciento veinte meses de que dispone el cedente
para enterar los flujos financieros futuros al cesionario,
caducará y por lo tanto, las obligaciones a cargo del ce-
dente y a favor del cesionario, serán exigibles en su totali-
dad como si se tratare de plazo vencido y en consecuen-
cia, el cedente deberá enterar al cesionario como Admi-
nistrador del Fondo de Titularización antes mencionado,
el saldo que a esa fecha se encuentren pendientes de ente-
rar hasta completar la cantidad US$61,735,708, en los
casos siguientes: a) Si sobre los ingresos percibidos por la
Sociedad Club de Playas Salinitas, S.A. DE C.V., libres
de impuestos, recayere embargo u otra medida cautelar
impuesta por acciones de terceros sobre los mismos; b) Si
en cualquier momento, la Junta Directiva o la Junta Gene-
ral de Accionistas de Club de Playas Salinitas S.A. de
C.V., resolviere modificar cualquiera de las condiciones
consignadas en este contrato, en el contrato de adminis-
tración y Operación Hotelera del Hotel Royal Decameron
Salinitas, en el contrato de administración sobre activos
titularizados que en adelante se formaliza, entre la Socie-
dad Club de Playas Salinitas, S.A. de C.V. y la Titulariza-
dora, actuando esta como administradora del Fondo de
Titularización – Ricorp Titularizadora – Club de Playas
Salinitas cero uno, o en cualquiera de los acuerdos que
sustentan el otorgamiento de los mismos, o bien, si se
adoptaren medidas administrativas o legales que represen-
ten un cambio material adverso sobre los flujos que ha
adquirido el fondo incluyendo que no mantenga vigentes
y válidas las Ordenes de Pago Irrevocables con el banco
c) En el caso que la Sociedad Club de Playas Salinitas,
S.A. de C.V., incumpliere con las razones financieras
establecidas en el apartado garantías y resguardos o las
condiciones establecidas para el reparto de utilidades; d)
Si la Sociedad Club de Playas Salinitas, S.A. de C.V.,
fuere calificada con categoría “C 1”, de acuerdo a los
criterios para la evaluación y clasificación de deudores de
créditos para empresa según normativa emitida por la
Superintendencia del Sistema Financiero, o con una cate-
goría equivalente por la autoridad que resultare competen-
te de conformidad a la ley aplicable; e) Si el evento de
mora a cargo de Club de Playas Salinitas, S.A. de C.V.,
no fuere solventado en los términos y plazos pactados; f)
Cuando los valores emitidos con cargo al Fondo de Titu-
larización – Ricorp Titularizadora – Club de Playas Sali-
nitas cero uno, no puedan colocarse en el mercado bursátil
de conformidad con el artículo setenta y seis de la Ley de
Titularización de Activos; g) Si apertura sin autorización
de la Titularizadora otras cuentas bancarias diferentes a
las establecidas en el Convenio de Administración de
Cuentas Bancarias; h) Si la Sociedad Club de Playas Sali-
nitas no mantiene vigentes, en al menos las mismas con-
diciones actuales, las pólizas de seguro contra todo riesgo
en las edificaciones del Hotel Royal Decameron Salinitas,
el mobiliario y equipo, así como sobre la vigencia de la
póliza del seguro de lucro cesante, mientras se encuentre
vigente la emisión de los valores de titularización; i) in-
cumplimiento del pago de la fianza en el plazo establecido
por parte de HODECOL como fiador solidario; j) En ge-
neral, por cualquier incumplimiento de las obligaciones
que en virtud del presente instrumento le correspondan a
Club de Playas Salinitas, S.A. de C.V.
PRIMER PROGRAMA DE TITULARIZACIÓN
FONDO DE TITULARIZACIÓN RICORP
TITULIZADORA CLUB DE PLAYAS SALINITAS
01 (FTRTCPS01)
Emisor: Fondo de Titularización Ricorp Titularizadora
Club de Playas Salinitas 01(FTRTCPS01).
Originador: Club de Playas Salinitas, S.A. de C.V.
Monto del programa: US$45 millones de dólares.
Cupón: 6.5% anual.
Precio Base: 97.572%
Rendimiento bruto sobre el precio base: 7.0% anual.
Monto mínimo y múltiplo de contratación: US$100
dólares y múltiplos de US$100.
Serie: Único tramo de US$45 millones de dólares.
Amortización: El capital será amortizado trimestralmente
a partir de la primera fecha establecida de pago, contando
con un período de gracia de pago de capital de dos años.
Pago de Cupón: Los intereses se pagaran de forma tri-
mestral.
Plazo de la emisión: 120 meses
Descripción del Emisor
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Ricorp Titularizadora, Sociedad Anónima, que puede
abreviarse Ricorp Titularizadora S.A. se constituyó ante
los oficios del notario Julio Enrique Vega Álvarez, a las
doce horas del día once de agosto de dos mil once, en la
cual consta que, el testimonio de escritura pública que
antecede, ha sido calificada favorablemente por el suscrito
Superintendente del Sistema Financiero, a los veintitrés
días del mes de agosto de dos mil once y la cual fue debi-
damente inscrita en el Registro de Comercio al número
cuarenta y uno del libro número dos mil setecientos
ochenta y cuatro del registro de sociedades del folio cien-
to setenta y ocho al folio doscientos uno, en fecha veinti-
séis de agosto de dos mil once.
En esta escritura consta que, la denominación de la socie-
dad es como aparece consignada; que su domicilio es la
ciudad de San Salvador; que su plazo es indefinido; que
su finalidad social es constituir, integrar y administrar
Fondos de Titularización de conformidad a la Ley de Ti-
tularización de Activos, y emitir valores con cargo a di-
chos Fondos; que la administración de la sociedad estará
confiada a una Junta Directiva integrada por un mínimo
de tres y un máximo de siete Directores Propietarios, ha-
brá también tantos Directores Suplentes como Propieta-
rios se hayan electo, quienes durarán en sus funciones tres
años, pudiendo ser reelectos, salvo el caso de la primera
Junta Directiva que durará en sus funciones un año.
Descripción del originador
Club de Playas Salinitas, S.A de C.V., es una empresa del
sector turismo, la cual fue fundada en 1973. Sin embargo
es hasta el año 2004 cuando es adquirida en un 99.96%
por el Grupo Decameron de Colombia, quién procede a
demoler, remodelar y reconstruir las instalaciones con el
propósito de operar un Hotel 4 estrellas bajo la marca
“Decameron” y con el concepto “Todo Incluido”. Los
negocios de Club de Playas Salinitas S.A. de C.V, (Ver
composición accionaria en anexo 3) se realizan a través
de la operación del Hotel Royal Decameron Salinitas y la
explotación del programa de Multivacaciones.
A la fecha, Hotel Royal Decameron Salinitas El Salvador
posee 552 habitaciones totalmente equipadas, un centro de
convenciones internacional para 2,000 personas, 6 restau-
rantes y un área de piscina de más de 7,800 mts².
Junta Directiva
La Junta directiva para el período 2011-2014 esta confor-
mada por las siguientes personas:
Presidente Lucio García Mansilla
Secretario Nancy Torres Sánchez
Primer Director Santiago Ceferino Rompani
Segundo Director Lucio Riggs García Mansilla
Presidente Suplente Manuel Enrique Peña Duran
Secretario Suplente Vacante
Primer Director Suplente Elmer Alexander Fernández
Segundo Director Suplente David Velazquez
Plana Gerencial
La plana gerencial está integrada por las siguientes perso-
nas: Director Comercial y Ventas Aydee Ramírez
Gerente de Ventas El Salvador Carlos Gómez
Gerente de Ventas Guatemala Mónica Ordoñez
Gerente Administrativo Oficinas San Salvador
Elmer Fernández
Director Financiero Ariel Perdomo (Finan-
ciero Colombia) - Jorge Valenzuela representante
Director Multivacaciones Nancy Torres
Asesor Presidencia Manuel Peña
Contralor General Jorge Valenzuela
Gerente Operativo Hotel
Decameron Salinitas
Néstor Marrugo
ANÁLISIS FINANCIERO DEL ORIGINADOR
Activos
Club de Playas Salinitas S.A. de C.V., ha preparado sus
estados financieros de acuerdo a las Normas Internaciona-
les de Información Financiera para Pequeñas y Medianas
Entidades (NIIF PyMES), aprobada por el Consejo de
Vigilancia de la Profesión de la Contaduría Pública y Au-
ditoría en fecha 7 de octubre de 2009.
Los primeros estados financieros preparados en confor-
midad con el nuevo marco normativo, corresponden al 31
de diciembre de 2011, con re-expresión de saldos al 31 de
diciembre de 2010.
La industria hotelera es intensiva en capital, por tanto
Grupo Decameron para el desarrollo del complejo hotele-
ro efectuó en los inicios de sus operaciones 2004-2007,
las mayores inversiones en CAPEX. Tal como se puede
apreciar en el gráfico a continuación:
Elaboración: Zumma Ratings S.A. de C.V. Clasificadora de Riesgo.
Mismas, que tienden a normalizarse en períodos posterio-
res. Las proyecciones en este rubro para 2013-2022, osci-
lan en un intervalo de US$605 mil hasta US$785 mil, lo
cual deberá servir para cubrir el mantenimiento y adecua-
ción de las instalaciones del complejo hotelero.
Los activos totales de la Compañía a diciembre de 2012,
totalizan US$96.4 millones, lo que equivale a un incre-
mento de 6.2% en relación al año 2011.
Las variaciones más significativas provienen de: (i) in-
cremento de US$8.2 millones en cuentas y documentos
por cobrar, que se deriva de la cartera adquirida a Hoteles
12
Decameron Colombia S.A., por contratos de Multivaca-
ciones vendidos en El Salvador, por lo cual se genera una
sub cuenta llamada socios Multivacaciones por monto de
US$8.2 millones que no existían a diciembre de 2011.
Dicha cartera, fue adquirida con los fondos provenientes
de la Titularización, (ii) disminución de US$2.1 millones
en cuentas por cobrar a Compañías relacionadas, asocia-
das al pago de: Servilaborales, Hotel Decameron Costa
Rica y Hoteles Decameron Colombia S.A y (iii) activos
intangibles por valor de US$1 millón, correspondiente al
derecho de uso de Multivacaciones (misma que no existía
a diciembre de 2011).
Modelo de Negocio
Hoteles Decameron, previo a incursionar en un nuevo
mercado o destino turístico, comienza por hacer vuelos
charters a destinos de la cadena hotelera, por medio de un
tour operador y agencia de viajes. Una vez tiene un mer-
cado real identificado y que se familiariza con la marca,
instala un call center; el cual les permite hacer una venta
directa y personalizada, mediante promociones de viajes a
los hoteles de la cadena, de forma que se convierte en un
pulso de mercado de la demanda real y potencial, que le
permite formar una base de datos de clientes entre los
cuales promover sus servicios. Si el proceso es exitoso,
crean otra unidad de negocios (traslados de excursiones),
de forma que hay una mejor interacción con el consumi-
dor final. Al tener ya un número de clientes constante y
un mercado objetivo bien identificado, empiezan a vender
el concepto de vacaciones pre-pagadas por medio de los
programas de Multivacaciones, de esta forma, una vez la
red de comercialización se encuentra bien estructurada y
funciona correctamente, proceden finalmente a efectuar la
inversión en la construcción del complejo hotelero.
Acorde a este modelo de negocio, Decameron logra el
control de un 78% de la ocupación, aproximadamente.
Ocupación
El nivel de ocupación del hotel es una variable fundamen-
tal dentro del modelo financiero de la estructura de Titula-
rización, en razón que el principal rubro de ingresos, ali-
mentos y bebidas está relacionado directamente con la
afluencia de turistas que se hospeda en las instalaciones
hoteleras.
Adicionalmente, la ocupación del hotel se ve positiva o
negativamente influenciada en razón del desempeño del
sector turismo en El Salvador, que para el ejercicio 2012,
según fuente del Ministerio de Turismo, el país registro
un crecimiento de 18.7% en los ingresos generados por
este rubro, mismo que obedece a un incremento del 5% en
la afluencia de turistas, así como por un incremento en el
gasto promedio diario. Cabe destacar, el importante ingre-
so de turistas provenientes de Guatemala y Honduras,
debido a la accesibilidad de las playas Salvadoreñas.
Así, el nivel de ocupación comparativa de los años 2011 y
2012, se puede apreciar en el gráfico a continuación:
Elaboración: Zumma Ratings S.A. de C.V. Clasificadora de Riesgo.
De la gráfica anterior se pueden efectuar las siguientes
observaciones: (i) la estacionalidad presente en los meses
de mayo, septiembre y octubre, debido a la situación cli-
mática y (ii) el nivel de ocupación promedio de 2012 se
sitúa en 87.4% (83.3% en el año 2011), debido a un ma-
yor flujo de turistas.
Ingresos
Los ingresos de la Compañía muestran un incremento del
22% en el interanual, en razón a: (i) ingresos de US$1.1
millones en concepto de comisiones del exterior, por ope-
raciones relacionadas exclusivamente con la operación en
El Salvador o cualquier otro tour operador en el exterior
por operaciones relacionadas con Grupo Decameron por
operaciones realizadas exclusivamente en El Salvador, (ii)
incremento en el nivel de ocupación hotelera, que cierra el
año con un promedio de 87.4% e (iii) incremento en el
precio promedio por habitación.
Elaboración: Zumma Ratings S.A. de C.V. Clasificadora de Riesgo.
Los ingresos provenientes de la compra de la cartera de
cuentas por cobrar de Multivacaciones se irá materiali-
zando en los resultados de la Compañía, a medida los
socios hagan uso de las instalaciones hoteleras. Los rubros
de ingreso más significativos son: alimentos, bebidas y
habitaciones, que en conjunto representan el 70.5% de los
ingresos en concepto de hoteles y restaurantes, mismos
que se vieron beneficiados por un mayor flujo de turistas
que visitó el complejo hotelero.
13
Las proyecciones de la Compañía para el 2013, respecto
al aporte monetario de Multivacaciones a los ingresos
totales, ascienden a US$4.6 millones netos de gastos. Por
lo que de cumplirse las expectativas, sería uno de los
principales rubros de ingresos del Hotel Decameron El
Salvador.
Por su parte, las ventas de Multivacaciones registran un
incremento de US$531 mil, lo que equivale a un creci-
miento del 7.4% anual. Resultado de un mayor número de
contratos vendidos, así como también por un incremento
en la venta promedio por contrato, la cual pasa de US$4.8
mil a US$5.1 mil en diciembre de 2012. El desempeño de
las ventas se puede observar en el graficó a continuación:
Elaboración: Zumma Ratings S.A. de C.V. Clasificadora de Riesgo.
Con la incorporación del usufructo de la cartera de Multi-
vaciones dentro de la estructura financiera de Club de
Playa Salinitas, así como por cambios en los requisitos
migratorios a colombianos y alianza estratégica con una
aerolínea, se estima que la Compañía obtenga gradual-
mente mejores indicadores financieros y de gestión, mis-
mos que soporten adecuadamente los nuevos compromi-
sos adquiridos con la emisión de valores en el mercado
Bursátil Salvadoreño.
La variable ingreso, es de vital importancia dentro del
modelo financiero, ya que del comportamiento y certeza
de estos, depende el cumplimiento de los términos pacta-
dos en la emisión. Por tanto, las proyecciones de los in-
gresos de Hotel Decameron Salinitas, están basados en un
crecimiento anual constante sobre los ingresos obtenidos
al cierre del ejercicio fiscal 2011. Sin embargo, Zumma
Ratings a fin de sensibilizar el modelo base plantea dos
escenarios: (i) Disminución de ingresos por concepto de
hoteles y restaurantes para los años 2012 – 2015 en 10%,
generándose con ello un escenario inicial con un castigo
superior a la tasa de 6%, que fuera el porcentaje de con-
tracción más alto, observado entre los años 2009 y 2010.
Del mismo modo, los ingresos provenientes de Multiva-
caciones disminuyen un 5%, mientras que los gastos aso-
ciados a este último disminuyen en un 3%. A partir del
año 2016 y hasta el vencimiento de la emisión se ha to-
mado como variable un crecimiento del 3% sobre la base
ya disminuida del año 2015. El incremento antes mencio-
nado considera los rubros de hotel y restaurante, ingresos
y costos de Multivacaciones, resultando en utilidades
netas positivas significativamente menores que en el mo-
delo base; (ii) se aplica una tasa de decrecimiento del 20%
para el mismo rango de años que en el escenario i (2012 -
2015) en el rubro de hoteles y restaurantes, mientras que
los ingresos de Multivacaciones caen en 10% y los gastos
asociados a este disminuyen un 5%. A partir de 2016, se
asume un crecimiento constante de 3% en los rubros de
hotel y restaurante, ingresos y costos de Multivacaciones,
sobre la base del año 2015. Para este nivel de estrés, el
modelo muestra pérdidas netas para los primeros dos
años, posteriormente utilidades netas relativamente bajas
pero con tendencia positiva, debiendo por tanto señalar
que el sector y los flujos del negocio son sensibles a cam-
bios en las condiciones económicas del país, así como a
las condiciones climatológicas que pueda afectar el nivel
de ocupación estimado.
Estructura de pasivos
Los pasivos exhiben una recomposición en razón de la
reestructuración de la deuda de corto a largo plazo, logra-
da por medio de la emisión de valores. Así, el pasivo cir-
culante cierra 2012, con un valor de US$12.4 millones
que representa un decrecimiento de US$29.4 millones en
relación al año anterior. Las variaciones más significativas
provienen de: (i) pago de US$26.2 millones a Hoteles
Decameron Colombia S.A., (ii) cancelación de porción
circulante de préstamo bancario por US$1.4 millones y
(iii) pago de US$1.8 millones a otras Compañías relacio-
nadas.
Elaboración: Zumma Ratings S.A. de C.V. Clasificadora de Riesgo.
Por su parte, en el pasivo de largo plazo se observa un
incremento de US$37.2 millones, como resultado de: (i)
constitución de un pasivo por titularización de US$60.3
millones, (ii) gastos diferido por titularización de
(US$20.1 millones) y (iii) cancelación de US$2.9 millo-
nes de préstamos a largo plazo con Citibank. Todas las
erogaciones de dinero antes mencionadas, fueron efectua-
das con el producto de la Titularización. Así, el 77% de
los pasivos totales del originador están constituidos por
pasivo no circulante, mientras que el 23% restante por
pasivo circulante. Dicha modificación, beneficia el capital
14
de trabajo, que tal como se abordará en un acápite poste-
rior, exhibe un valor positivo para el ejercicio 2012.
Club de Playas Salinitas, desde que inició operaciones
hasta la fecha, para financiar el flujo de caja y las inver-
siones en CAPEX, ha contado con tres fuentes de finan-
ciamiento: (a) la cuenta depósitos de socios, que son los
fondos que los socios pagan por adelantado por los paque-
tes de Multivacaciones, (b) préstamos entre Compañías
relacionadas y (c) préstamos bancarios de corto y largo
plazo. Sin embargo, desde el 17 de septiembre, con la
emisión de Titularización, el originador sustituye esas
otras fuentes de financiamiento a tasa cercana a cero, por
una con tasa de interés efectiva del 7%, lo cual le genera
una carga financiera mayor. Se estima que esta carga fi-
nanciera, será compensada con mayores ingresos prove-
nientes del aumento en la afluencia de turistas que hacen
uso de las instalaciones hoteleras, así como la generación
de ingresos derivado de la cartera de Multivacaciones.
Capital de trabajo, liquidez y solvencia
A diciembre de 2012, se observa un capital de trabajo
positivo por valor de US$16.9 millones, como resultado
de la reestructuración de la deuda de corto a largo plazo,
mediante la emisión de valores.
Elaboración: Zumma Ratings S.A. de C.V. Clasificadora de Riesgo.
Si bien, a criterio de Zumma Ratings la volatilidad del
indicador se constituye como un factor de riesgo, este se
ve parcialmente mitigado en razón del acceso a financia-
miento bajo condiciones favorables con socios y Compa-
ñías relacionadas.
Asimismo, el cambio en la estructura del pasivo, también
beneficia el indicador de liquidez (activo corriente/pasivo
corriente), el cual pasa de 0.5 veces a 2.3 veces en di-
ciembre de 2012. Por su parte, el indicador de solvencia
patrimonial cierra en 45%, el cual se compara menor al
50% del año anterior, como resultado del crecimiento en
los activos. Este indicador se ha ubicado históricamente
por debajo del 30%, sin embargo, a diciembre de 2011, se
realiza un valuó de activos, que arroja una revaluación por
valor de US$32.3 millones, en propiedad planta y equipo,
lo que genera un incremento en los activos totales así
como también en el patrimonio de la Compañía. Con rela-
ción a los indicadores de gestión administrativa, se obser-
va una mejora en la rotación de cuentas por pagar y cobrar
a relacionadas, como resultado del pago de US$26.2 mi-
llones, a Hoteles Decameron Colombia.
EBITDA y cobertura de gasto financiero
La generación de EBITDA es positiva y con tendencia
creciente en los cuatro años bajo análisis, como resultado
de una adecuada estructura operativa. Así, el EBITDA
exhibe un valor de US$5.0 millones, mayor a los US$3.8
millones del año anterior. El referido indicador, se ve
influenciado por: (i) un ajuste en diciembre de 2011 res-
pecto a la vida útil de la maquinaria y equipo, la cual pasó
de 5 a 8 años, plazo que se cumple en diciembre de 2012
y por tanto se procede a efectuar la depreciación total
correspondiente y (ii) como consecuencia del valuó de
activos en diciembre de 2011, la propiedad planta y equi-
po fue incrementada en US$32.3 millones, valor que se
registró en resultados acumulados restringidos dentro del
patrimonio del Originador. Sin embargo, en el ejercicio
2012, la Compañía trasladó de resultados acumulados
restringidos a resultados distribuibles un valor de US$2.4
millones que corresponde al costo atribuido realizado
(depreciación del valor atribuido).
Por tanto, luego de ambos movimientos contables, la de-
preciación cierra diciembre 2012 con US$4.4 millones, lo
cual incide favorablemente en el indicador. Así, el margen
EBITDA muestra una mejora, pasando de 21.2% a 23.2%
en diciembre de 2012.
Elaboración: Zumma Ratings S.A. de C.V. Clasificadora de Riesgo.
En la medida que la reingeniería financiera llevada a cabo
por el originador se vaya materializando, se estima la
Compañía obtendrá un indicador de EBITDA más estable.
Sin embargo, debido a la presión que sobre el EBITDA
generan los gastos financieros contraídos por la emisión
de Titularización, la cobertura del mismo disminuye hasta
1.9 veces desde 9 veces en diciembre de 2011.
Elaboración: Zumma Ratings S.A. de C.V. Clasificadora de Riesgo.
Rentabilidad
La utilidad neta de la Compañía cierra diciembre de 2012,
en US$257 mil, lo que representa una disminución del
15
69% con respecto al año anterior. Esta disminución obe-
dece a dos factores: (i) Aumento en los gastos generales y
de administración, asociado al reconocimiento de US$2.4
millones en concepto de depreciación al costo atribuido y
(ii) la administración, decide amortizar la totalidad de los
gastos asociados a la Titularización, que ascienden a
US$2.2 millones, en el presente período. Así, los indica-
dores ROAA 0.3% y ROAE 0.6%, se comparan inferiores
a los del año previo, mismos que se estima tiendan a nor-
malizarse en períodos posteriores.
Asimismo, se observa que debido al mejor desempeño
comercial del Originador, el margen bruto exhibe un cre-
cimiento interanual del 39%. Mientras, que el indicador
utilidad de operación/ingresos pasa de 8.3% a 2.6% en
diciembre de 2012, lo cual refleja una menor eficiencia.
Pero tal como se mencionó anteriormente, se vio afectado
por la depreciación al costo atribuido, así como también
por mayores gastos de personal, reparación-
mantenimiento, energía eléctrica y agua.
Elaboración: Zumma Ratings S.A. de C.V. Clasificadora de Riesgo
En términos generales, la Compañía cierra el 2012, con
una recomposición financiera y comercial significativa,
como resultado de la emisión de Titularización llevada a
cabo en septiembre de 2012.
Adicionalmente, las decisiones de la administración, con
respecto al cambio de vida útil de los activos, así como el
reconocimiento de los gastos asociados a la emisión en el
presente ejercicio, afectan atípicamente los resultados
obtenidos. Se estima, que al cierre de 2013, se materiali-
cen los beneficios de la cartera de Multivacaciones sobre
los ingresos percibidos, que les permitan mejorar y soste-
ner la calidad de los indicadores financieros.
Cumplimiento de los Covenants
Según prospecto de emisión al 31 de diciembre de 2012,
corresponde la primera certificación oficial de los cove-
nants establecidos en la estructura de la emisión de Titula-
rización, resultados que se muestran en el siguiente cua-
dro:
INDICADOR Dic.12 Límite Evaluación
Gastos de capital/ Ingresos Hoteleros
4.09% > 3% Cumple
Pasivo Ajustado/ Patrimonio
0.86 < 1.3 Cumple
(*) Ingresos a Cuenta Colectora/Flujos Cedidos
6.43 > 4 Cumple
(*) Pasivo Ajustado/Ingresos a Cuenta Colectora
4.54 <5 Cumple
(*) Flujo de Caja
Retenido/Deuda Neta
12.07% >10% Cumple
(*) Deuda Neta/EBITDA 5.06 <7 Cumple
(*) El cumplimiento de los indicadores, se efectúa sobre la base de doce me-
ses. Fuente: Informe independiente del Oficial de Cumplimiento. Elaboración:
Zumma Ratings S.A. de C.V. Clasificadora de Riesgo.
Si bien, se observa que el Originador ha cumplido con los
límites contractualmente establecidos, a medida se conso-
liden los cambios financieros efectuados, se estima logren
cumplir con mayor holgura cada uno de los ratios. Cabe
mencionar, que el período de medición de cada una de las
razones financieras antes expuestas es trimestral, a excep-
ción del indicador gastos de capital entre ingresos hotele-
ros (anual), que tal como se mencionó en el acápite de
garantías y resguardos, en opinión de Zumma Ratings,
dicho indicador no reúne el criterio de revisión suficiente
como para mitigar los riesgos relativos con el CAPEX
versus los ingresos hoteleros, debido al plazo de revisión
y adecuación propuesto.
16
Anexo 1
Período Cesión en US$ Período Cesión en US$ Período Cesión en US$ Período Cesión en US$ Período Cesión en US$
1 353,500.00 25 606,000.00 49 631,250.00 73 575,700.00 97 505,000.00
2 353,500.00 26 606,000.00 50 631,250.00 74 575,700.00 98 505,000.00
3 353,500.00 27 606,000.00 51 631,250.00 75 575,700.00 99 505,000.00
4 353,500.00 28 606,000.00 52 631,250.00 76 575,700.00 100 505,000.00
5 353,500.00 29 606,000.00 53 631,250.00 77 575,700.00 101 505,000.00
6 353,500.00 30 606,000.00 54 631,250.00 78 575,700.00 102 505,000.00
7 353,500.00 31 606,000.00 55 631,250.00 79 575,700.00 103 505,000.00
8 353,500.00 32 606,000.00 56 631,250.00 80 575,700.00 104 505,000.00
9 353,500.00 33 606,000.00 57 631,250.00 81 575,700.00 105 505,000.00
10 353,500.00 34 606,000.00 58 631,250.00 82 575,700.00 106 505,000.00
11 353,500.00 35 606,000.00 59 631,250.00 83 575,700.00 107 505,000.00
12 353,500.00 36 606,000.00 60 631,250.00 84 575,700.00 108 505,000.00
13 454,500.00 37 656,500.00 61 606,000.00 85 555,500.00 109 434,300.00
14 454,500.00 38 656,500.00 62 606,000.00 86 555,500.00 110 434,300.00
15 454,500.00 39 656,500.00 63 606,000.00 87 555,500.00 111 434,300.00
16 454,500.00 40 656,500.00 64 606,000.00 88 555,500.00 112 434,300.00
17 454,500.00 41 656,500.00 65 606,000.00 89 555,500.00 113 434,300.00
18 454,500.00 42 656,500.00 66 606,000.00 90 555,500.00 114 214,120.00
19 454,500.00 43 656,500.00 67 606,000.00 91 555,500.00 115 3,781.35
20 454,500.00 44 656,500.00 68 606,000.00 92 555,500.00 116 3,781.35
21 454,500.00 45 656,500.00 69 606,000.00 93 555,500.00 117 3,781.35
22 454,500.00 46 656,500.00 70 606,000.00 94 555,500.00 118 3,781.35
23 454,500.00 47 656,500.00 71 606,000.00 95 555,500.00 119 3,781.35
24 454,500.00 48 656,500.00 72 606,000.00 96 555,500.00 120 3,781.35
Cesión Total: 61,735,708.07
17
Anexo 2
Tabla de Amortización de Capital
Trimestre Amortización Trimestre Amortización
1 $ - 21 $ 1,406,250
2 $ - 22 $ 1,406,250
3 $ - 23 $ 1,406,250
4 $ - 24 $ 1,406,250
5 $ - 25 $ 1,406,250
6 $ - 26 $ 1,406,250
7 $ - 27 $ 1,406,250
8 $ - 28 $ 1,406,250
9 $ 1,406,250 29 $ 1,406,250
10 $ 1,406,250 30 $ 1,406,250
11 $ 1,406,250 31 $ 1,406,250
12 $ 1,406,250 32 $ 1,406,250
13 $ 1,406,250 33 $ 1,406,250
14 $ 1,406,250 34 $ 1,406,250
15 $ 1,406,250 35 $ 1,406,250
16 $ 1,406,250 36 $ 1,406,250
17 $ 1,406,250 37 $ 1,406,250
18 $ 1,406,250 38 $ 1,406,250
19 $ 1,406,250 39 $ 1,406,250
20 $ 1,406,250 40 $ 1,406,250
18
Anexo 3
LGM 2 Acciones
0.07%
Hodecol S.A. 998 Acciones
99.80%
Hotel Decameron El
Salvador, S.A. de C.V.
(Hodesal) 831,328 Acciones
99.38%
Hodecol S.A. 1,798 Acciones
59.93%
Desarrollos Turísticos de El
Salvador (Flores) 1,200 Acciones
40%
Club de Playas
Salinitas S.A. de
C.V.
Socios Minoritarios 3,637 Acciones
0.46% Hodecol S.A.
1,285 Acciones 0.16%
Servilaborales S.A. de
C.V. (Admon. de
personal)
LGM 2 Acciones
0.20%
19
Club de Playas Salinitas S.A. de C.V
Balance General reconvertido a
Expresado en dólares de los Estados Unidos de América NC NIIF NIIF
Dic.09 % Dic.10 % Dic.11 % Dic.12 %
ACTIVO
Activo Circulante
Efectivo y equivalentes 187,508 0.5% 626,005 1.1% 199,650 0.2% 46,688 0.0%
Cuentas y documentos por cobrar 2,844,550 7.1% 3,363,619 5.8% 3,159,478 3.5% 11,363,112 11.8%
Inventarios 629,498 1.6% 633,201 1.1% 706,941 0.8% 980,632 1.0%
Cuentas por cobrar a compañias relacionadas 12,584 0.0% 15,617,018 27.1% 18,339,257 20.2% 16,210,663 16.8%
Cuentas y gastos pagados por anticipado - 0.0% - 0.0% - 0.0% - 0.0%
Otros activos a corto plazo 1,046,757 2.6% 567,254 1.0% 182,017 0.2% 509,357 0.5%
Total de Activo circulante 4,720,897 11.8% 20,807,097 36.0% 22,587,343 24.9% 29,110,452 30.2%
Activo no circulante
Propiedad Planta y equipo-neto 35,285,251 88.1% 36,431,003 63.1% 68,020,419 74.9% 64,261,272 66.6%
Activos intangibles 0.0% - 0.0% 0.0% 1,000,000 1.0%
Inversiones - 0.0% - 0.0% - - 0.0%
Otros Activos a largo plazo 28,827 0.1% 493,799 0.9% 216,890 0.2% 2,061,325 2.1%
Total activo no circulante 35,314,078 88.2% 36,924,802 64.0% 68,237,309 75.1% 67,322,597 69.8%
Total Activo 40,034,975 100.0% 57,731,899 100.0% 90,824,652 100.0% 96,433,049 100.0%
PASIVO
Pasivo Circulante
Sobregiro bancario 867,459 2.2% 108 0.0% 434,744 0.5% 1,139,785 1.2%
Proveedores 547,975 1.4% 1,050,200 1.8% 1,566,338 1.7% 1,360,610 1.4%
Préstamos bancarios a corto plazo - 0.0% - 0.0% - 0.0% - 0.0%
Cuentas y gastos acumulados por pagar 2,489,945 6.2% 1,414,002 2.4% 3,080,306 3.4% 2,534,236 2.6%
Anticipos y avances 11,135,444 27.8% 27,084,003 46.9% 30,541,476 33.6% 5,887,598 6.1%
Cuentas por pagar - 0.0% - 0.0% - 0.0% 0.0%
Porción corriente de préstamos a largo plazo 1,045,263 2.6% 1,191,919 2.1% 1,455,276 1.6% - 0.0%
Ingresos recibidos por adelantado - 0.0% - 0.0% - 0.0% - 0.0%
Cuentas por pagar a Compañías relacionadas 7,723,573 19.3% 9,614,154 16.7% 4,792,664 5.3% 1,492,635 1.5%
Impuestos por pagar - 0.0% 36,213 0.1% - 0.0% - 0.0%
Total de pasivo circulante 23,809,659 59.5% 40,390,599 70.0% 41,870,804 46.1% 12,414,864 12.9%
Pasivo no circulante
Pasivo por titularización 60,321,708 62.6%
Préstamos Bancarios a largo plazo 6,189,035 15.5% 4,665,576 8.1% 2,969,274 3.3% - 0.0%
Gasto diferido en titularizacion - 0.0% - 0.0% - 0.0% (20,113,119) -20.9%
Impuesto sobre la renta diferido - 0.0% 501,084 0.9% 569,840 0.6% 581,735 0.6%
Total pasivo no circulante 6,189,035 15.5% 5,166,660 8.9% 3,539,114 3.9% 40,790,324 42.3%
Total pasivo 29,998,694 74.9% 45,557,259 78.9% 45,409,918 50.0% 53,205,188 55.2%
PATRIMONIO
Capital Social 9,557,143 23.9% 9,557,143 16.6% 9,557,143 10.5% 9,557,143 9.9%
Reserva Legal 97,152 0.2% 136,441 0.2% 210,647 0.2% 210,647 0.2%
Resultados acumulados distribuibles 299,226 0.7% 2,481,056 4.3% 3,256,291 3.6% 3,514,017 3.6%
Resultados acumulados restringidos - - - 29,946,054 31.1%
Revaluo de activos - - 32,390,653 35.7% - 0.0%
Total patrimonio 10,036,281 24.9% 12,174,640 21.1% 45,414,734 50.0% 43,227,861 44.8%
Total pasivo y patrimonio 40,034,975 100% 57,731,899 100% 90,824,652 100% 96,433,049 100%
20
Club de Playas Salinitas S.A. de C.V
Estados de Resultados
Expresado en dólares de los Estados Unidos de América
Dic.09 % Dic.10 % Dic.11 % Dic.12 %
Ingresos de operación
Hoteles y Restaurantes 14,027,362 97% 13,880,166 96% 17,056,094 96% 19,679,416 90%
Comisiones del Exterior - 0% - 0% - 0% 1,143,259 5%
Otros ingresos 412,744 3% 590,142 4% 744,000 4% 936,890 4%
Total ingresos de operación 14,440,106 100% 14,470,308 100% 17,800,094 100% 21,759,565 100%
Costos de operación
Costo de Ventas 9,022,244 62% 8,241,053 57% 9,209,368 52% 9,859,045 45%
Total costo de venta 9,022,244 62% 8,241,053 57% 9,209,368 52% 9,859,045 45%
Margen bruto 5,417,862 38% 6,229,255 43% 8,590,726 48% 11,900,520 55%
Gastos de operación
Gastos Generales y de administración 3,940,687 27% 4,296,846 30% 5,776,691 32% 9,429,377 43%
Gastos de Venta 827,195 6% 960,748 7% 1,334,339 7% 1,898,146 9%
Total gastos de operación 4,767,882 33% 5,257,594 36% 7,111,030 40% 11,327,523 52%
Resultado de operación 649,980 5% 971,661 7% 1,479,696 8% 572,997 3%
Otros gastos
Gastos Financieros 404,393 3% 410,388 3% 419,616 2% 2,601,334 12%
Total otros gastos 404,393 3% 410,388 3% 419,616 2% 2,601,334 12%
(Pérdida) utilidad antes de impuesto 245,587 2% 561,273 4% 991,325 6% (2,040,232) -9%
Reserva Legal 21,064 0% 39,289 0% 74,206 0% - 0%
Impuesto sobre la Renta Diferido - 0% - 0% 68,755 0% 11,895 0%
Impuesto sobre la Renta 141,763 1% 179,116 1% 79,130 0% 146,641 1%
Resultado neto 82,760 0.6% 342,868 2.4% 837,989 4.7% (2,186,873) -10.1%
Costo atribuido realizado - 0% - 0% - 0% 2,444,599 25%
Resultado Integral del Año 82,760 0.6% 342,868 2.4% 837,989 4.7% 257,726 -15.4%
21
Club de Playas Salinitas S.A. de C.V 0.23
Estado de flujo de efectivo
Expresado en dólares de los Estados Unidos de América
Dic.09 Dic.10 Dic.11 Dic.12
Flujos provenientes de actividades de operación
Utilidad de operación antes de intereses e impuestos 649,981 971,661 1,479,696 572,997
Utilidad neta del ejercicio
Conciliacion entre la utilidad neta y el efectivo neto provisto por actividades de
operación:
Reserva Legal
Ajuste a la propiedad planta y equipo
Ajuste a la depreciación (342) (93,006)
Ajuste a la diferenciación por vidas diferenciadas 155,543
Depreciación 2,295,895 2,273,575 2,298,167 4,481,055
Bajas en depreciación - (503) 1,398
Amortizaciones de mejoras e intagibles 2,274 8,503 3,664 -
Ajustes por valuación y cambios de valor efecto NIIF (81,840) (62,754) -
Cambios netos en activos y pasivos:
Aumento en cuentas por cobrar (51,630) (297,644) 231,601 (8,144,643)
Aumento en inventarios 168,680 (3,704) (73,740) (273,691)
Disminución (aumento) en cuentas por cobrar a compañias relacionadas 25 (15,604,434) (2,722,239) 2,128,594
Disminución (aumento) en otros activos (578,353) 173,420 385,237 (327,340)
(Aumento) disminución en otros activos a LP 423,508 (327,427) 273,245 (1,844,435)
Aumento en proveedores (340,317) 502,615 516,138 (205,728)
Aumento en cuentas por pagar
Aumento en anticipos y avances 98,584 15,021,516 3,457,473 (24,653,878)
Disminucion en ingresos recibidos por adelantado
Aumento en cuentas y gastos acumulados por pagar 795,795 32,831 1,666,304 (546,070)
Aumento en cuentas por pagar compañias relacionadas (11,354) 1,890,581
(Disminución) aumento en sobregiros bancarios 545,295 (4,821,490) (3,300,029)
Cambios en ISR x pagar - -
Variación en impuesto sobre la renta diferido (38,886) 68,756 11,895
Flujo de efectivo neto antes de intereses e impuesto 3,998,041 4,583,304 2,699,555 (32,099,875)
Intereses y comisiones pagadas (404,394) (410,388) (419,616) (2,601,334)
Impuestos pagados (141,763) (138,346) (211,558) (217,526)
Efectivo neto provisto por actividades de operación 3,451,884 4,034,570 2,068,381 (34,918,735)
Flujos de efectivos en actividades de inversión
Adquisición de propiedad, planta y equipo (2,142,839) (1,347,966) (1,501,084) (729,053)
Aumento en mejoras de bienas arrendados (11,918)
Adquisición de intangibles (2,523) (1,000,000)
Retiro a la propiedad, planta y equipo - 4,657 5,746
Efectivo neto usado en actividades de Inversión (2,154,757) (1,350,489) (1,496,427) (1,723,307)
Flujo de efectivo provisto por actividades de financiamiento
Variación en préstamos a largo palzo (1,270,824) (1,376,802) (1,432,945) (4,424,550)
Pasivos por titularización - - - 40,208,589
Variación en préstamos a corto plazo - (867,351) 434,636 705,041
Aumento en sobregiros bancarios - - -
Bancos
Relacionadas
Aumento de capital social - - -
Efectivo neto provisto por actividades de financiamiento (1,270,824) (2,244,153) (998,309) 36,489,080
(Disminución) aumento neto del efectivo 26,303 439,928 (426,355) (152,962)
Efectivo al inicio del año 161,205 186,077 626,005 199,650
Efectivo al final del año 187,508 626,005 199,650 46,688
22
Club de Playas Salinitas S.A. de C.V
Indicadores Financieros
Dic.09 Dic.10 Dic.11 Dic.12
Rentabilidad
ROAA 0.2% 0.2% 1.1% 0.3%
ROAE 0.8% 3.1% 2.9% 0.6%
Utilidad de Operación / Ingresos 4.5% 6.7% 8.3% 2.6%
Utilidad Neta / Ingresos 0.6% 2.4% 4.7% 1.2%
Costo financiero 5.0% 7.0% 8.6% 4.2%
Gasto de Operación / excedente bruto 72.7% 69.0% 67.2% 79.2%
Rentabilidad del activo fijo promedio 0.2% 0.7% 1.6% 0.4%
Liquidez
Activo corriente / Pasivo Corriente 0.2 0.5 0.5 2.3
Capital de trabajo neto de relacionadas (1,688,126) (510,732) (4,735,631) 4,480,739
Capital de Trabajo simple (19,088,762) (19,583,502) (19,283,461) 16,695,588
EBITDA y Flujos del Período
Efectivo neto de las actividades de operación 3,451,884 4,034,570 2,068,381 (34,918,735)
Gasto Financiero neto de impuestos 303,295 307,791 314,712 1,820,934
FCO (Flujo de Caja Operativo) 3,755,179 4,342,361 2,383,093 (33,097,801)
CAPEX (2,142,839) (1,347,966) (1,501,084) (729,053)
Dividendos - - - -
FLC Flujo Libre de Caja (sin restar dividendos pagados) 1,612,340 2,994,395 882,009 (33,826,854)
FLC Flujo Libre de Caja (restando dividendos) 1,612,340 2,994,395 882,009 (33,826,854)
EBIT (12 meses) 649,980 971,661 1,479,696 572,997
EBITDA (12 meses) 2,948,149 3,253,739 3,781,527 5,054,052
Margen EBITDA 20.4% 22.5% 21.2% 23.2%
Gasto Financiero (12 meses) 404,393 410,388 419,616 2,601,334
EBITDA (período) 2,948,149 3,253,739 3,781,527 5,054,052
Coberturas de Gasto Financiero del Período
FLC / Gasto financiero 4.0 7.3 2.1 -13.0
FCO / Gasto financiero 9.3 10.6 5.7 -12.7
EBITDA / Flujo de Actividades de Operación 0.9 0.8 1.8 -0.1
EBITDA / Gasto financiero (12 meses) 7.3 7.9 9.0 1.9
(EBITDA-CAPEX)/Gasto Financiero (12 meses) 2.0 4.6 5.4 1.7
(FCO antes de cambios en el capital de trabajo + Gastos Financieros)/G. Fin 6.7 6.5 6.3 2.7
Coberturas de Servicio de Deuda
Flujo Libre de Caja / Servicio de deuda 1.0 1.7 0.5 -8.4
Flujo de Caja Operativo / Servicio de deuda 2.2 2.4 1.3 -8.2
Efectivo de las actividades de operación / Servicio de deuda 2.1 2.3 1.1 -8.7
EBITDA / Servicio de deuda + Proveedores (período) 2.2 1.4 1.6 1.3
EBITDA / Servicio de deuda (período) 1.8 1.8 2.0 1.9
Coberturas de serv. de deuda + proveedores
Flujo Libre de Caja / Serv. de deuda + Proveedores 1.2 1.3 0.4 -6.3
Flujo de Caja Operativo / Serv. de deuda + Proveedores 2.8 1.9 1.0 -6.2
Efectivo de las actividades de operación / Serv. de Deuda + P. 2.6 1.8 0.9 -6.5
Estructura financiera
Pasivo / Patrimonio (veces) 3.0 3.7 1.0 1.2
Endeudamiento financiero de corto plazo / patrimonio (veces) 0.2 0.1 0.0 0.0
Endeudamiento financiero (veces) 1.6 1.3 0.2 1.5
Deuda Financiera de corto plazo / EBITDA 0.6 0.4 0.5 0.2
Flujo de Caja Libre/Deuda financiera 0.2 0.5 0.2 -0.6
Flujo de Caja Operativo/Deuda financiera 0.5 0.7 0.5 -0.5
(FCO antes de cambios en el capital de trabajo)/Deuda financiera 0.3 0.4 0.5 0.1
EBIT/ Ingresos netos 4.5% 6.7% 8.3% 2.6%
EBIT/Activos promedio 1.6% 2.0% 2.0% 0.6%
Flujo de caja retenido/Deuda neta 11.4% 12.3% 17.5% 9.8%
Deuda/EBITDA 6.0 9.5 8.7 12.7
EBIT/Intereses 1.6 2.4 3.5 0.2
Patrimonio / Activos 25% 21% 50% 45%
Depreciación y amortización 2,298,169 2,282,078 2,301,831 4,481,055
Exceso / (déficit) de depreciación 155,330 934,112 800,747 3,752,002
Gestión Administrativa
Ciclo de efectivo comercial -312 -1030 -1068 83
Ciclo de efectivo total -234 34 214 388
Rotación de Inventarios 25 28 28 36
Rotación de cobranzas comerciales 71 84 64 188
Rotación de cobranzas global (incluye cuentas relacionadas) 71 472 435 456
Rotación de cobranzas relacionadas 0 389 371 268
Rotación de cuentas por pagar comerciales 408 1141 1159 141
Rotación de cuentas x pagar global (incluye cuentas relacionadas) 330 466 249 104
Rotación de cuentas por pagar relacionadas 308 420 187 55
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