styczeń 2014 - citibank · 2017. 5. 19. · styczeń 2014 1 0 stycznia 201 4 | 32 stron y 2014 r....
Post on 31-Jan-2021
0 Views
Preview:
TRANSCRIPT
-
Styczeń 2014
10 stycznia 2014 | 32 strony
2014 r. - Powrót do fundamentów Perspektywy rynkowe Biura Doradztwa Inwestycyjnego
Zachęcamy do obejrzenia flesza
rynkowego:
Jacek Janiuk, CIIA
Doradca Inwestycyjny
Radosław Piotrowski, CFA
Doradca Inwestycyjny
Jakub Wojciechowski
Makler Papierów Wartościowych
Źródło: Bloomberg, Citi Handlowy
80
90
100
110
120
130
gru 12 lut 13 kwi 13 cze 13 sie 13 paź 13
WIG20 S&P500 Eurostoxx50
95
100
105
gru 12 lut 13 kwi 13 cze 13 sie 13 paź 13
Obligacje polskie Obligacje amerykańskie
Obligacje niemieckie
2013 da się zapamiętać jako bardzo dobry rok dla inwestorów na rozwiniętych
rynkach akcji i rok stracony dla tych, którzy swoje środki ulokowali na rynkach
wschodzących. Do głównych tematów, które rozpalały nastroje na rynkach należała
polityka - zarówno ta tradycyjna (debata fiskalna w USA) oraz monetarna
(ograniczenie programu QE3 przez FED).
W ubiegłym roku pod dużą presją znalazła się większość rynków obligacji w
związku z wzrastającymi rentownościami na rynkach bazowych (i spodziewanym
utrzymaniem tego trendu) oraz ożywieniem gospodarczym, które wzmaga
oczekiwana inflacyjne i wpływa negatywnie na długi koniec krzywej dochodowości.
2014 r. powinien przynieść powrót normalności - zwrócenia większej uwagi na
lepsze wyniki spółek oraz poprawiającą się sytuację gospodarczą w skali globalnej,
sprzyjającego otoczenia niskich stóp procentowych i mniejszych napięć
politycznych. Spodziewamy się także utrzymania pozytywnego sentymentu na
globalnych rynkach akcji w postaci większego apetytu na ryzyko i utrzymania
rotacji z funduszy bezpiecznych do akcyjnych (także lokalnie). Jesteśmy zdania, że
również 2014 powinien być rokiem akcji, choć spodziewamy się, że trudno
będzie o podobne, jak w roku ubiegłym stopy zwrotu na rynkach rozwiniętych.
Technicznie, po ostatnich bardzo dobrych miesiącach na wielu rynkach nie można
jednak wykluczyć realizacji zysków przez niektórych inwestorów. Liczymy się więc
z korektą, jednak w długim terminie nadal widzimy potencjał po stronie instrumentów
udziałowych.
Oczekujemy, że 2014 r. przyniesie silniejsze ożywienie w polskiej gospodarce, a
do głównych motorów wzrostu oprócz eksportu dołączą konsumpcja oraz inwestycje
prywatne.
Ten rok powinien być lepszy dla spółek o mniejszej kapitalizacji (choć nie
spodziewamy się, aby różnica pomiędzy indeksami mWIG40 oraz sWIG80 a WIG20
była tak duża, jak w ubiegłym roku). Przemawiać za nimi powinny fundamentalnie
większa ekspozycja na ożywienie gospodarcze i tym samym lepsze perspektywy
zysków.
Nasze nastawienie w obrębie klasy dłużnej nie ulega zmianie. Nadal widzimy
większy potencjał poza granicami naszego kraju. Sygnalizujemy, że w średnim i
długim terminie spodziewamy się wzrostu rentowności (tzn. spadku cen) obligacji,
dlatego w przypadku polskich obligacji faworyzujemy emisje o krótszych
terminach zapadalności (niższym duration).
http://www.youtube.com/watch?v=tuKUnYtmveQ&feature=c4-overview-vl&list=PL1E00A781794B10CD
-
Barometr Inwestycyjny 10 stycznia 2014
2
Wstęp
Inwestorzy bardzo często patrzą na rynki finansowe z perspektywy lat
kalendarzowych. Stwierdzenie, że rok 2013 był udany dla inwestorów na
globalnych rynkach akcji jest przejrzyste i dostarcza pewnych informacji,
aczkolwiek samo w sobie niewiele wnosi dla inwestora, który na rynek dopiero
zamierza wejść. Trendy rynkowe są bowiem niezależne od zmian w kalendarzu
i należy pamiętać, że bardzo często tylko dłuższy horyzont pozwala na ich
dostrzeżenie. Mając to na uwadze, wykorzystujemy ten moment nie tyle na
samo podsumowanie ostatnich miesięcy, co na zwrócenie uwagi na tendencje
rynkowe, które naszym zdaniem mają szansę się utrzymać oraz te, które
według nas przechodzą już do przeszłości.
W 2013 r. wchodziliśmy z umiarkowanym optymizmem. W pierwszym
Barometrze tamtego roku postawiliśmy pytanie „Czy czeka nas kolejny rok
byka?” i przedstawiliśmy argumenty, które na tamten moment taki scenariusz
uzasadniały – ekspansywna polityka monetarna banków centralnych, poprawa
wskaźników wyprzedzających, wzrost apetytu na ryzyko i atrakcyjne wyceny.
Jako najważniejsze czynniki ryzyka wskazywaliśmy przede wszystkim kwestię
limitu zadłużenia w USA i wolniejszy niż oczekiwany wzrost gospodarczy, a w
konsekwencji gorsze perspektywy zysków spółek.
Choć przez ostatnie 12 miesięcy sytuacja w gospodarce globalnej nie uległa
diametralnym zmianom, a wiele ze wspomnianych czynników nadal będzie
miała duży wpływ na rynek w 2014 r, widać wyraźnie, że jesteśmy już w innym
miejscu.
Wykres – Związek pomiędzy cyklem koniunkturalnym, a cyklem rynkowym
Źródło: Citi Private Bank, Citi Handlowy
Gospodarka globalna może
znajdować się w tym miejscu
-
Barometr Inwestycyjny 10 stycznia 2014
3
Sytuacja gospodarcza
Jeszcze rok temu wśród inwestorów można było zauważyć poważne obawy
odnośnie do perspektyw dla globalnej gospodarki. Wciąż żywe były niektóre
kryzysowe scenariusze, takie jak rozpad strefy euro, bankructwa
poszczególnych jej członków, obawiano się o skuteczność programu QE3 w
USA, później na pierwszy plan wysunął się pat polityczny za Oceanem, a
wyobraźnię raz po raz rozpalały złowieszcze prognozy o gwałtownym
spowolnieniu gospodarki chińskiej. Żaden z tych scenariuszy się na szczęście
nie zrealizował. Strefa euro wyszła już z recesji i choć niektóre kraje
(szczególnie peryferyjne) wciąż borykają się z problemami, ryzyko systemowe
wydaje się wyraźnie ograniczone. Gospodarka amerykańska również znajduje
się w dużo lepszej kondycji, o czym świadczą chociażby odczyty wzrostu PKB
czy sytuacja na rynku pracy, a politycy wreszcie doszli do porozumienia w
sprawie budżetu i wygląda na to, że nikt już nie ma ochoty na powtórkę z
ubiegłorocznego government shutdown. Aktywność gospodarcza w Chinach
również „rozczarowała” wszystkich, którzy liczyli na mocniejsze tąpnięcie – po
spowolnieniu w pierwszej połowie roku, w 3 kwartale dynamika PKB osiągnęła
7,8%.
Wszystko wskazuje więc na to, że obecne otoczenie makroekonomiczne
jest dużo bardziej sprzyjające dla inwestorów zainteresowanych rynkiem
akcji. Według naszych ekonomistów, światowa gospodarka będzie rozwijać się
w tempie 3,1% w 2014 r. (po anemicznych 2,4% prognozowanych na miniony
rok). Istotną poprawę powinniśmy zobaczyć wśród krajów rozwiniętych (wzrost
ma przyspieszyć z 1,1% do 2%), ale szybciej (o 0,3 pp.) powinny rosnąć także
kraje wschodzące (pomimo lekkiego spowolnienia spodziewanego w Chinach).
Publikowane w ostatnich tygodniach wskaźniki wyprzedzające (takie jak
indeksy PMI dla przemysłu) wskazują, że ten optymizm jest jak najbardziej
uzasadniony – przedsiębiorcy widzą coraz więcej sygnałów świadczących o
tym, że popyt na ich towary wzrasta, międzynarodowa wymiana handlowa
zaczyna przybierać na sile, a poprawie ulega sytuacja konsumentów.
2014 może być rokiem powrotu do normalności - po latach zdominowanych
przez kryzysy i politykę, do głosu powinny znów dojść czynniki fundamentalne.
Wykres – Prognozy wzrostu Citi dla wybranych gospodarek
Źródło: Citi Research
-1%
0%
1%
2%
3%
4%
5%
6%
7%
8%
2013 2014
Kryzys już za nami…
…a gospodarka globalna
nabiera tempa
-
Barometr Inwestycyjny 10 stycznia 2014
4
Rynek akcji
Przez ostatni rok akcje globalne1
zyskały 23,5% znacznie przebijając
prognozy nawet największych optymistów. Do największych wygranych
należały indeksy amerykański oraz japoński, które wzrosły o odpowiednio
31,3% i 51,5%. Nie sposób nie zwrócić uwagi, że na wielu rynkach wzrosty
opierały się w dużej mierze na tzw. re-rating-u, tzn. sytuacji, w której ceny
akcji zmieniają się w tempie innym niż wskazywałyby na to zyski spółek. Po
mocnym odbiciu w 2010 r. globalne zyski spółek pozostały na praktycznie
niezmienionych poziomach jak z połowy 2011 r., zaś w tym samym okresie
rynki akcji zyskały kilkadziesiąt procent. Wyceny nie są już tak atrakcyjne jak
jeszcze kilkanaście miesięcy temu i niektórzy inwestorzy zaczęli kwestionować
perspektywy utrzymania obecnego byczego trendu.
My jesteśmy jednak zdania, że obecne wyceny nie są jeszcze na tyle
wysokie, aby uzasadniać odwrót od rynku akcji. Spodziewamy się, że w
kolejnych miesiącach wspomniana powyżej poprawiająca się sytuacja w
globalnej gospodarce przełoży się na wzrost zysków spółek, a globalny
indeks akcji może wzrosnąć w tempie dwucyfrowym. Co więcej, wsparcie
może nadejść ze spółek, które będą chciały podzielić się zyskami z
inwestorami – globalny wskaźnik wypłaty dywidendy2 wynosi obecnie 42%,
znacznie poniżej długoterminowej średniej. Analitycy Citi są zdania, że wiele
spółek ma jeszcze pole jego zwiększenia. Poza tym, obecna stopa dywidendy
na wielu rynkach przekracza rentowność rządowych obligacji i stanowi ciekawą
alternatywę w szczególności dla inwestorów z większą skłonnością do ryzyka.
Z punktu widzenia fundamentalnego, nasi analitycy widzą największy potencjał
po stronie indeksu japońskiego Topix (22,6% całkowitej stopy zwrotu do końca
2014 r.), MSCI Emerging Markets (19,3%) oraz europejskiego DJ Stoxx 600
(17,3%). Najniższa stopa zwrotu prognozowana jest dla rynku amerykańskiego
(7,3%).
Wykres – Prognozowany wzrost zysków na akcję oraz stopy dywidendy dla akcji
globalnych
Źródło: Citi Research
1Mierzone indeksem MSCI All Country.
2 Dywidenda na akcję/zysk na akcje
0%
2%
4%
6%
8%
10%
12%
14%
Wzrost zysków na akcje Wzrost stopy dywidendy
2013 2014
Zaskakująco dobry rok na
rynkach akcji
Czas na wzrost zysków
spółek
-
Barometr Inwestycyjny 10 stycznia 2014
5
Rynek obligacji
Zgodnie z naszymi oczekiwaniami, 2013 nie był dobrym rokiem dla
obligacji. Na rynku instrumentów dłużnych (szczególnie rządowych)
obserwowaliśmy znaczne pogorszenie klimatu inwestycyjnego: odpływy
środków z rynków wschodzących związane z pogorszeniem rachunków
obrotów bieżących, wzrost zadłużenia wśród przedsiębiorstw, ale przede
wszystkim – znaczny wzrost rentowności amerykańskich obligacji
rządowych (z poziomu 1,75% do 3%). Choć wzrost o 125 pb. nie jest w historii
wydarzeniem wyjątkowym, wydaje się jednak, że tym razem powrót do trendu
spadkowego, który trwa już ponad 30 lat jest bardzo mało prawdopodobny.
Gospodarka amerykańska znajduje się w fazie ożywienia gospodarczego, co
wywiera wpływ na oczekiwania inflacyjne i tym samym długoterminowe
obligacje. Dodatkowo, z rynku powoli wycofuje się FED, który
prawdopodobnie w przyszłym roku zakończy program luzowania ilościowego,
co spowoduje zmniejszenie popytu na obligacje i tym samym będzie
czynnikiem negatywnie wpływającym na ceny. Od dołka w czerwcu 2012 r.
globalne obligacje rządowe straciły aż 8,5%3 i był to najgorszy wynik od 40 lat.
Gdy porównamy to z wyprzedażami na rynkach akcji (np. podczas kryzysów
finansowych), nie robi to dużego wrażenia. Ale dla inwestora, który oczekuje
niskiej zmienności i stałego dochodu było to z pewnością duże rozczarowanie.
Nasi ekonomiści spodziewają się, że do końca przyszłego roku rentowności
amerykańskich 10-latek osiągną poziom 3,4%, a na szczycie cyklu
gospodarczego (prawdopodobnie za kilka lat) może to być nawet 4%. To, co
będzie się działo na rynkach bazowych (głównie amerykańskim) będzie
wpływało oczywiście na wszystkie pozostałe rynki dłużne i można mieć
uzasadnioną obawę, że pozytywny trend, jaki obserwowaliśmy przez ostatnie
dekady został już zakończony. Spodziewamy się, że rynki obligacji nadal
będą znajdować się pod presją i kluczowy będzie wybór odpowiednich
pomysłów inwestycyjnych w ich obrębie.
Wykres – Prognoza - rentowności
Źródło: Bloomberg, Citi Research, Citi Handlowy
3 Stopa zwrotu mierzona zachowaniem indeksu Citi World Government Bond Index.
1,0%
1,5%
2,0%
2,5%
3,0%
3,5%
4,0%
4,5%
1,0%
1,5%
2,0%
2,5%
3,0%
3,5%
4,0%
4,5%
2009 2010 2011 2012 2013 2014
USA Niemcy
Prognoza Citi
W 2013 r. obligacje pod
sporą presją…
…która prawdopodobnie
utrzyma się w kolejnym roku
-
Barometr Inwestycyjny 10 stycznia 2014
6
Polityka monetarna
Jednym z głównych czynników, które miały wpływ na rynki finansowe w
ostatnich latach była polityka monetarna największych banków
centralnych, a dokładniej niekonwencjonalne działania w postaci przede
wszystkim programów luzowania ilościowego w USA, Wielkiej Brytanii i
ostatnio w Japonii oraz programu LTRO w Europie. Choć ten sposób
wspierania gospodarki wciąż wzbudza emocje i jest krytykowany przez
niektórych ekonomistów, patrząc z perspektywy czasu wydaje się, że pomimo
negatywnych konsekwencji, jakie mogą pojawić się w przyszłości (przede
wszystkim w postaci podwyższonej inflacji), główny cel został zrealizowany –
globalna gospodarka zaczęła wychodzić na prostą.
W 2014 r. weszliśmy już do innej rzeczywistości – na grudniowym
posiedzeniu FED zdecydował się na ograniczenie programu QE3. Na początku
symbolicznie, o $10 mld, co oznacza, że nadal będzie nabywał obligacje za
kwotę $75 mld miesięcznie. Jednocześnie ustępujący już Prezes Rezerwy
Federalnej Ben Bernanke potwierdził, że planowane jest stopniowe
wygaszanie programu wraz z poprawą sytuacji w gospodarce. Ten kierunek
powinna podtrzymać także jego następczyni Janet Yellen.
Wygląda więc na to, ze ostatnim bankiem centralnym, który pozostanie na
„placu boju” luzowania monetarnego będzie Bank Japonii, który według
naszych ekonomistów może nawet rozszerzyć obecny program stymulacyjny w
przyszłym roku, aby przeciwdziałać negatywnym skutkom wprowadzenia
podwyżki VAT w kwietniu. W Europie, EBC może rozważyć kolejną rundę
LTRO, a Bank Anglii dodatkowy pakiet stymulacyjny.
Wszystko to nie zmienia jednak podstawowego faktu – globalnie polityka
monetarna w ciągu najbliższych lat nadal będzie miała charakter
ekspansywny, co oznacza tani pieniądz, łatwiejszy dostęp do kredytów i
poszukiwanie przez inwestorów alternatyw w stosunku do
niskooprocentownych depozytów, czy lokat.
Wykres – Aktywa banków centralnych w $bln
Źródło: Citi Research
0
1 000
2 000
3 000
4 000
5 000
6 000
7 000
8 000
9 000
10 000
2007 2008 2010 2011 2013
Rezerwa Federalna
Europejski Bank Centralny
Bank Japonii
Bank Anglii
Wpływ banków centralnych
powinien maleć
FED ogranicza QE3…
…ale polityka monetarna
wciąż będzie luźna
-
Barometr Inwestycyjny 10 stycznia 2014
7
Wielka Rotacja
Wielka Rotacja, o której niejednokrotnie pisaliśmy w Barometrze stała się
faktem. 2013 da się zapamiętać jako rok, w którym inwestorzy odwrócili się od
instrumentów bezpiecznych, a strumień gotówki przepłynął na rynek akcji.
To zupełnie odwrotna sytuacja od tego, co widzieliśmy w ciągu ostatnich kilku
lat. Pomiędzy 2007 a 2012 r. z globalnych funduszy akcji wycofano prawie
$180 mld, a do funduszy obligacyjnych wpłynęło rekordowe $1,2 bln4.
W ubiegłym roku sytuacja nie była jednak tak jednoznacznie korzystna dla
rynku akcji, stąd wielu komentatorów poddawało w wątpliwość zachodzącą
rotację. W pierwszej 2013 r. widzieliśmy napływy zarówno do akcji, jak i
obligacji. Jednak już od czerwca (czyli po silnej wyprzedaży spowodowanej
stwierdzeniem FED-u o tym, że zacznie ograniczać QE3) z rynku obligacji
odpłynęło $178 mld. Biorąc pod uwagę całe aktywa pod zarządzeniem nie
wydaje się to dużo (3,5%), jednak jest naszym zdaniem ważny sygnał,
świadczący o tym, że rotacja się rozpoczęła.
Patrząc już na poszczególne subklasy aktywów warto zwrócić uwagę, że 2013
to rok, w którym inwestorzy unikali inwestycji na rynkach wschodzących.
Do początku grudnia z funduszy akcyjnych oraz obligacyjnych ogółem
odpłynęło prawie 3% aktywów pod zarządzaniem. Na drugim biegunie mamy
fundusze europejskich akcji, które są jednym z głównych beneficjentów
Wielkiej Rotacji. Od czerwca wpłynęło do nich $36 mld (4,4% aktywów pod
zarządzaniem), ale uwagę zwraca nie tyle sama kwota, co odwrócenie trendu
– przez ostatnie 5 lat z funduszy europejskich akcji gotówka wyłącznie
odpływała.
Wybiegając w przyszłość, jesteśmy zdania, że obecny trend polegający na
zwróceniu się w kierunku akcji może zostać utrzymany. Świadczą o tym
przede wszystkim relatywna atrakcyjność akcji względem obligacji (wyższa
stopa zysku oraz dywidendy niż rentowność obligacji skarbowych na wielu
rynkach), a także słabe perspektywy dla instrumentów dłużnych w ciągu
najbliższego roku - spodziewany wzrost rentowności na rynkach bazowych
(czynniki: koniec QE3, wzrost inflacji).
Wykres – Przepływy na poszczególnych klasach aktywów
Źródło: EPFR, Citi Handlowy
4 Według EPFR Global.
-200
-100
0
100
200
300
400
500
600
Akcje rynków rozwiniętych
Rynki wschodzące Obligacje Rynek pieniężny
2012
do grudnia 2013
Oznaki Wielkiej Rotacji
widoczne
Argumentów za rynkiem
akcji jest wiele
-
Barometr Inwestycyjny 10 stycznia 2014
8
Polska
Na krajowym podwórku 2013 był rokiem małych i średnich spółek. Przez 12
miesięcy spółki z indeksu sWIG80 zyskały aż 37,3%, zaś te nieco większe z
mWIG40 równie imponujące 31,1%. Na tym tle blado wypadł indeks spółek
dużych (nawet uwzględniając dywidendę), który zakończył rok na minimalnym
minusie (-1,9%). Indeks szerokiego rynku WIG przyniósł inwestorom stopę
zwrotu na poziomie ok. 8%.
Lepsze zachowanie spółek o mniejszej kapitalizacji nie jest wydarzeniem
nowym – podobne zjawiska można z łatwością zaobserwować na innych
rynkach – choć zdziwienie może budzić jego skala. Jak pokazujemy na
poniższym wykresie tak silna różnica pomiędzy wynikami małych i średnich a
dużych spółek nie była w ostatnich latach częsta.
Wykres – Różnica pomiędzy 9-miesięczną stopą zwrotu dla mWIG40 i sWIG80 wględem
WIG20 (ma tle długoterminowej średniej)
Źródło: Bloomberg, Citi Handlowy
W 2013 r. za MiŚS-iami przemawiało jednak wiele. Inwestorzy dokonując
decyzji inwestycyjnych dyskontują przyszłość, można powiedzieć, że kupują
przyszłe zyski i długoterminowy potencjał spółki. W momencie, gdy polska
gospodarka odbija zyskiwać na tym powinny przedsiębiorstwa, które mają
wysoką ekspozycję na ożywienie, szczególnie z sektorów nastawionych na
eksport oraz popyt wewnętrzny ze strony konsumentów. Takich spółek nie
brakuje wśród mniejszych spółek, podczas gdy WIG20 jest indeksem mocno
defensywnym. Oprócz banków (które jednak są już wyceniane stosunkowo
wysoko), trudno znaleźć w nim ciekawe tematy inwestycyjne, co zostało
szybko dostrzeżone przez krajowych i zagranicznych inwestorów. Poza tym,
nasz rynek znajdował się w 2013 r. pod wpływem wydarzeń politycznych
związanych z OFE. Zawirowania na tym tle mogły zniechęcić do naszego rynku
inwestorów zagranicznych, którzy koncentrują się przede wszystkim na
-90%
-70%
-50%
-30%
-10%
10%
30%
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
WIG20 - MWIG40 9M WIG20 - SWIG80 9M
Średnia mWIG40 Średnia sWIG80
MiŚS-ie górą!
Wsparciem były
fundamenty…
-
Barometr Inwestycyjny 10 stycznia 2014
9
spółkach dużych. W drugiej połowie roku, ważne dla zachowania MiŚS-iów
były także spore napływy do funduszy, których beneficjentem były właśnie
spółki o mniejszej kapitalizacji. To wszystko złożyło się na tak pozytywny rok.
Pytaniem zasadniczym pozostaje teraz, czy 2014 r. przyniesie kontynuację
tego trendu, czy raczej do głosu dojdą spółki duże? Ale o tym za chwile.
Wykres – Wzrost PKB
Źródło: Bloomberg, Citi Handlowy
Ubiegły rok minął również pod znakiem poprawy w polskiej gospodarce.
Po wyhamowaniu wzrostu PKB do zaledwie 0,5% w pierwszym kwartale,
aktywność gospodarcza lekko nabrała tempa (głównie za sprawą eksportu),
by istotnie przyspieszyć dopiero w trzecim kwartale (wzrost o 1,9% r/r). Co
istotne, wreszcie zaczęły pracować najważniejsze „silniki” polskiego wzrostu
tzn. konsumpcja i inwestycje. 2014 r. powinien przynieść wyraźnie silniejsze
ożywienie, które również będzie w dużej mierze budowane na popycie
krajowym. Nasi analitycy spodziewają się wzrostu PKB w całym roku na
poziomie ponad 3%. Taki scenariusz będą wspierały poprawa sytuacji na rynku
pracy (wzrost zatrudnienia, wzrost wynagrodzeń) oraz wciąż ekspansywna
polityka monetarna (niskie stopy procentowe). W związku z transferem
środków z OFE do ZUS w lutym sytuacja fiskalna Polski poprawi się i naszym
zdaniem da to rządowi pewne pole manewru jeżeli chodzi o stymulację
gospodarki w roku przedwyborczym. Choć rządząca koalicja utrzymuje, że
pieniądze z kapitałowego systemu emerytalnego nie zostaną „przejedzone”
trudno nie odnieść wrażenia, że reguła wydatkowa, która ma zapobiegać
nadmiernym wydatkom nie jest tak rygorystyczna, jak konstytucyjne limity
zadłużenia do PKB. Dlatego prawdopodobny jest scenariusz większej
stymulacji fiskalnej w 2014 r. kosztem przyszłych zobowiązań emerytalnych.
Dodatkowo, pozytywny na wzrost w Polsce wpływ powinien być bardziej
dynamiczny wzrost u naszych najważniejszych partnerów handlowych, w
szczególności Niemiec. W 2015 r. polska gospodarka może rozwijać się w
tempie jeszcze szybszym (prognozowane 3,6%).
0%
1%
2%
3%
4%
5%
6%
Prognoza Citi
…oraz napływy do funduszy
Polska gospodarka
przyspiesza
-
Barometr Inwestycyjny 10 stycznia 2014
10
Wykres – Wybrane dane makroekonomiczne w Polsce
Źródło: Bloomberg, Citi Handlowy
Wydaje się, że wspomniane powyżej ożywienie gospodarcze w Polsce
powinno mieć pozytywny wpływ na rynek akcji, ponieważ przełoży się ono
na zyski spółek. Nie należy jednak zapominać, że polski rynek nie jest już tak
tani pod względem wycenowym, jak miało to miejsce na początku 2013 r.
Dlatego kluczowe w ciągu najbliższych miesięcy będzie to, czy spółki zaczną
pokazywać lepsze wyniki.
Czynnikiem, o którym nie sposób nie wspomnieć przy okazji rynku akcji są
sygnały o wzmożonym zainteresowaniu tym rynkiem ze strony inwestorów
indywidualnych. Ostatnie miesiące pokazały, że coraz więcej z nich wybiera
rozwiązania bardziej ryzykowne wycofując się z rynku pieniężnego oraz
obligacji.
-20%
-10%
0%
10%
20%
30%
35
40
45
50
55
60
2008 2009 2010 2011 2012 2013
PMI dla przemysłu (lewa oś) Produkcja przemysłowa (dynamika)
Sprzedaż detaliczna (dynamika)
…co powinno wspierać
rynek akcji
-
Barometr Inwestycyjny 10 stycznia 2014
11
Wykres – Napływy do krajowych funduszy inwestycyjnych
Źródło: Citi Research, Citi Handlowy
W listopadzie napływy do funduszy z ekspozycją na rynek akcji sięgnęły 2,6
mld zł, podczas gdy z funduszy obligacyjnych środki odpływały już szósty
miesiąc z rzędu (tym razem w wysokości 285 mln zł). Od początku 2013 do
końca listopada szacunkowe nabycia netto akcji sięgnęły 6 mld zł. To wyraźny
sygnał o zmianie nastawieniu inwestorów. Przy okazji warto zwrócić uwagę, że
w latach 2006 i 2007 te napływy były dużo większe, co może być traktowane
jako argument za rynkiem akcji.
Wykres – Nabycia netto akcji przez fundusze inwestycyjne (i YTD dla 2013) w mld zł
* Do końca listopada 2013 r.
Źródło: Citi Research, Citi Handlowy
-3 000
-2 000
-1 000
0
1 000
2 000
3 000
4 000
Maj 12
Cze 12
Lip 12
Sie 12
Wrz 12
Paź 12
Lis 12
Gru 12
Sty 13
Lut 13
Mar 13
Kwi 13
Maj 13
Cze 13
Lip 13
Sie 13
Wrz 13
Paź 13
Lis 13
F. pieniężne F. obligacji F. mieszane F. akcji
napływy do funduszy
4,1 6,2
21,1 22,1
-18,1
1,5 1
-4,9 -3,2
6
2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 YTD*
Napływy mogą jeszcze
wzrosnąć
-
Barometr Inwestycyjny 10 stycznia 2014
12
Jeżeli chodzi o pozycjonowanie w obrębie polskich akcji, my podtrzymujemy
nasze zdanie, że małe i średnie spółki nadal mają potencjał do lepszego
zachowania niż spółki duże. Nie oczekujemy jednak, że różnica pomiędzy nimi
mogła się zbliżyć do tej obserwowanej w 2013 r. Mimo wszystko spodziewamy
się lepszego zachowania MiŚS-iów, co będzie naszym zdaniem wynikało ze
wspomnianej wyższej ekspozycji na ożywienie oraz spodziewanych
wzmożonych napływach do funduszy. Analitycy Domu Maklerskiego Banku
Handlowego jako relatywnych beneficjentów sytuacji w kraju widzą sektor
konsumencki oraz mediowy, a także eksporterów produktów innych niż
surowce. Najgorzej mogą zachowywać się sektory użyteczności publicznej
oraz surowcowy.
Przy okazji warto wspomnieć o kwestii zmian w systemie emerytalnym, które
determinowały w dużym stopniu nastroje panujące na polskim rynku w 2013 r.
Pod koniec grudnia prezydent Komorowski podpisał ustawę, która doprowadzi
do transferu części zgromadzonych aktywów (51,5%) z dniem 3 lutego z OFE
do ZUS. Ustawa została jednocześnie skierowana do Trybunału
Konstytucyjego (TK), który ma sprawdzić jej zgodność z ustawą zasadniczą.
Tak czy inaczej do momentu orzeczenia TK wchodzi ona w życie. Aktywa będą
przenoszone zgodnie z hierarchią: obligacje skarbowe, obligacje BGK, inne
papiery gwarantowane przez Skarb Państwa, gotówka i pozostałe. Członkowie
systemu będą mieli 4 miesiące (od 1. kwietnia do 31 lipca) na podjęcie decyzji
o tym, czy zostać w systemie kapitałowym, czy zaufać w całości ZUS-owi.
Decyzja będzie mogła być zmieniona po dwóch latach, a następnie „okienka”
mają pojawiać co cztery lata. Jaki ta zmiana może mieć wpływ na rynek? Wiele
będzie zależało od tego, ile osób zostanie w OFE. Analitycy Citi przeprowadzili
analizę wrażliwości, z której wynika, że w 2015 r. OFE osiągnęły by
równowagę, gdyby min. 30% osób zdecydowało się w nich zostać (tabela
poniżej). Oznaczałoby to, że OFE nie musiałyby sprzedawać akcji, aby
zaspokoić potrzeby w ramach mechanizmu suwaka (tzn. przenoszenia 1/10
aktywów do ZUS dla osób, którym zostało mniej niż 10 lat do emerytury).
Pamiętajmy jednak, że OFE były ważnym graczem na polskim rynku
kapitałowym. W latach 2011-2013 nabywały akcji za kilka (odpowiednio 8,6 i
9,6 mld zł w 2011 i 2012 r.) do nawet 20,2 mld zł (od początku 2013 r. do
listopada). Stąd też luka w popycie może być widoczna. W naszym
scenariuszu oczekujemy jednak, że będzie ona częściowo zrekompensowana
przez większe napływy do funduszy inwestycyjnych.
Tabela – Analiza wrażliwości bilansu funduszy emerytalnych
2014 2015
% osób, które zostaną w OFE 0% 20% 30% 40% 50% 0% 20% 30% 40% 50%
Wpływy z ZUS do OFE 5,7 6,8 7,4 7,9 8,4 0 2,2 3,2 4,3 5,4
Wpływy z tytułu dywidend 3,9 3,9 3,9 3,9 3,9 3,9 3,9 3,9 3,9 3,9
Odpływy -4,4 -4,4 -4,4 -4,4 -4,4 -6,6 -6,6 -6,6 -6,6 -6,6
Bilans 5,3 6,4 6,9 7,4 8 -2,7 -0,5 0,6 1,7 2,7
Źródło: DMBH
MiŚS-ie z potencjałem na
więcej
Zmiany w OFE wciąż w
centrum uwagi
-
Barometr Inwestycyjny 10 stycznia 2014
13
Na krajowym rynku długu mieliśmy bardzo nerwowy rok. Po silnym rajdzie
w pierwszej części roku (podczas którego rentowności obligacji 10 -letnich
osiągnęły rekordowo niski poziom 3%), w maju nadeszła zmiana trendu.
Powód był oczywiście niezależny od fundamentów na polskim rynku i wiązał
się z wypowiedzią Bena Bernanke, w której padło hasło ograniczenia QE3 do
końca 2013 r. Spowodowało to wyprzedaż na globalnych rynkach obligacji, w
tym w szczególności rynkach rozwijających się, do których zalicza się Polska.
W okolicach września zbliżyliśmy się nawet do poziomu 5%, by zamknąć rok w
okolicach 4,5%. W ostatecznym rozrachunku doprowadziło to do sytuacji, w
której stopy zwrotu na polskich papierach dłużnych były bardzo niskie (3,3% w
przypadku obligacji 1-3 letnich), a nawet negatywne (w przypadku obligacji o
wyższym czasie trwania). Spodziewając się dalszego wzrostu rentowności w
2014 r. (docelowo do 4,7-8% na koniec roku) jesteśmy zdania, że przyszły rok
może być również trudny dla inwestorów na rynku dłużnym.
Wykres – Rentowności polskich obligacji skarbowych w 2013 r.
Źródło: Bloomberg, Citi Handlowy
Jeżeli chodzi o politykę monetarną, to zgodnie z komunikatami ze strony Rady
Polityki Pieniężnej stopy procentowe na obecnym poziomie (referencyjna:
2,5%) zostaną bez zmian przez dłuższy czas – przynajmniej do połowy 2014
r., a niewykluczone, że i dłużej. Wcześniejsze zacieśnianie monetarne jest
mało prawdopodobne i musiałoby zostać wywołane większym niż oczekiwane
wzrostem gospodarczym i tym samym inflacji. Dlatego nasi ekonomiści
oczekują pierwszej podwyżki dopiero we wrześniu, gdy wzrost wyraźnie
przekroczy 3%, a inflacja zbliży się do 2%. Konsensus rynkowy zakłada, że na
taki ruch Rada może zdecydować się jeszcze później. Według wycen
2%
3%
4%
5%
2%
3%
4%
5%
gru 12 lut 13 kwi 13 cze 13 sie 13 paź 13
Rentowność 2-letniej obligacji skarbowej
Rentowność 5-letniej obligacji skarbowej
Rentowność 10-letniej obligacji skarbowej
Bardzo zmienny rok dla
obligacji
RPP nie powinna zaskoczyć
w najbliższych miesiącach
-
Barometr Inwestycyjny 10 stycznia 2014
14
rynkowych kontraktów FRA5 mogłoby to nastąpić dopiero w okolicach stycznia
(wykres poniżej).
Wykres – Kontrakty FRA, WIBOR 3M i stopa referencyjna NBP
Źródło: Bloomberg, Citi Handlowy
Tak więc podsumowując, jesteśmy zdania, że 2014 będzie rokiem, w którym
akcje powinny dostarczyć wyższej stopy zwrotu niż obligacje.
Spodziewamy się, że zostanie utrzymany pozytywny sentyment i apetyt na
ryzyko, otoczenie globalne i lokalne powinno sprzyjać wynikom spółek, polityka
monetarna w Polsce będzie miała charakter wspierający, a zmiany w systemie
emerytalnym nie będą miały silnie negatywnego wpływu na rynek.
Jednocześnie potencjał po stronie instrumentów dłużnych wydaje się
ograniczony. Najważniejsze czynniki ryzyka dla naszego scenariusza to
zmiana sentymentu rynkowego (np. pod wpływem wydarzeń w realnej
gospodarce bądź polityce) i tym samym realizacja zysków, nie
zmaterializowanie się scenariusza wyraźnego przyspieszenia wzrostu
gospodarczego w Polsce oraz kwestia OFE (procent osób, która zdecyduje się
przenieść oszczędności do ZUS, a następnie decyzja Trybunału
Konstytucyjnego).
5 Forward Rate Agreement – instrument pochodny oparty na stopie procentowej.
2,0%
2,5%
3,0%
3,5%
4,0%
4,5%
2,0%
2,5%
3,0%
3,5%
4,0%
4,5%
sty 13 mar 13 maj 13 lip 13 wrz 13 lis 13
WIBOR 3m FRA 12x15
FRA 18x21 Stopa referencyjna NBP
-
Barometr Inwestycyjny 10 stycznia 2014
15
Stany Zjednoczone
2013 r. był pod wieloma względami wyjątkowy dla rynku i gospodarki Stanów
Zjednoczonych. Inwestorzy zapewne zapamiętają go jako ten, w którym indeks
akcji największych amerykańskich spółek po ponad 5 latach wzbił się powyżej
szczytów sprzed największego w ostatnich kilkudziesięciu latach (jeżeli nie w
historii) kryzysu finansowego. Po osiągnięciu minimum w marcu 2009 r.,
S&P500 zyskał 170%. W samym 2013 r. indeks wzrósł o imponujące 28,8%, co
uplasowało go na drugim (po Japonii) miejscu wśród rynków akcji w krajach
rozwiniętych. W tym czasie spółki o mniejszej kapitalizacji rosły nawet mocniej.
Wykres – S&P500 na historycznych szczytach a wskaźnik cena/zysk
Źródło: Bloomberg, Citi Handlowy
Jednocześnie, ubiegły rok obfitował w pozytywne dane dotyczące
amerykańskiej gospodarki. Po minimalnym wzroście pod koniec 2012 r., na
początku 2013 r. aktywność gospodarcza w USA zaczęła wyraźnie
nabierać tempa (wykres poniżej). Dynamika PKB (zannualizowana) wyniosła
odpowiednio 1,1%, 2,5% i 4,1% w trzech pierwszych kwartałach minionego
roku. Nasi ekonomiści spodziewają się, że w przyszłym roku gospodarka
amerykańska będzie rozwijała się jeszcze szybciej niż w ubiegłym
(prognozowany wzrost: 2,7%), a pozytywny trend powinien być podtrzymany w
latach kolejnych. Choć gospodarka znajduje się w fazie ożywienia już od 5 lat,
wygląda na to, że wciąż ma potencjał do szybszego wzrostu.
0
200
400
600
800
1000
1200
1400
1600
1800
2000
1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013
Ostatnie kwartały to szybszy
wzrost PKB…
Hossa zadomowiła się w
USA na dobre
C/Z: 29,2 C/Z: 17,3
C/Z: 17,4
-
Barometr Inwestycyjny 10 stycznia 2014
16
Wykres – Dekompozycja wzrostu PKB w USA
Źródło: Bloomberg, Citi Handlowy
Wynikać to może chociażby z poprawy sytuacji na rynku pracy, która już jest
wyraźnie widoczna i prawdopodobnie będzie postępować w najbliższych
miesiącach. Bezrobocie w USA znajduje się na najniższym od 5 lat poziomie
(7%), liczba wniosków o zasiłek dla bezrobotnych od 2009 r. konsekwentnie
spada i jest na poziomach z sprzed kryzysu, podobnie jak zatrudnienie w
sektorze pozarolniczym. Przy spodziewanym szybszym wzroście płac,
poprawa na rynku pracy powinna znaleźć odzwierciedlenie w dochodach i
wydatkach gospodarstw domowych, co zaś będzie pozytywnie wpływało na
inwestycje po stronie przedsiębiorstw.
Wykres – Rynek pracy w USA
Źródło: Bloomberg, Citi Handlowy
-4%
-3%
-2%
-1%
0%
1%
2%
3%
4%
5%
6%
IVQ10 IQ 11 IIQ 11 IIIQ 11 IVQ 11 IQ 12 IIQ 12 IIIQ 12 IVQ 12 IQ 13 IIQ 13 IIIQ 13
Wydatki rządowe Eksport netto
Zapasy Inwestycje
Konsumpcja prywatna Wzrost PKB
0
50
100
150
200
250
300
350
2%
3%
4%
5%
6%
7%
8%
9%
10%
11%
1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012
Zmiana zatrudnienia w sektorze pozarolniczym w tys. (prawa oś)
Stopa bezrobocia
…i poprawa na rynku pracy
-
Barometr Inwestycyjny 10 stycznia 2014
17
W 2014 r. w centrum zainteresowania inwestorów obserwujących
amerykańskie rynki będą naszym zdaniem trzy główne kwestie.
Pierwsza z nich to polityka monetarna, a dokładniej to kiedy i w jakiej skali
zostanie przeprowadzone dalsze ograniczanie programu luzowania
ilościowego. Po grudniowym przycięciu QE3 wygląda na to, że będzie to
proces stopniowy i długotrwały (spodziewamy się, że powinen się jednak
zakończyć w 2014 r.), a dodatkowo w dużej mierze zależny od sytuacji w
gospodarce (FED oczekuje poprawy w kolejnych latach – tabela poniżej).
Jednocześnie, należy pamiętać, że polityka monetarna jeszcze długo
pozostanie ekspansywna, ze stopami procentowymi bliskimi zera (według
prognoz Citi do trzeciego kwartału 2015 r.).
Tabela – Projekcje makroekonomiczne FED
2013 2014 2015 2016
Dynamika PKB 2,2 - 2,3 2,8 - 3,2 3 - 3,4 2,5 - 3,6
poprzednia projekcja 2 - 2,3 2,9 - 3,1 3 - 3,5 2,5 - 3,3
Stopa bezrobocia 7,0 - 7,1 6,3 - 6,6 5,8 - 6,1 5,3 - 5,8
poprzednia projekcja 7,1 - 7,3 6,4 - 6,8 5,9 - 6,2 5,4 - 5,9
Inflacja PCE 0,9 - 1,0 1,4 - 1,6 1,5 – 2,0 1,7 – 2,0
poprzednia projekcja 1,1 - 1,2 1,3 - 1,8 1,6 – 2,0 1,7 – 2,0
Źródło: FED, Citi Handlowy
Drugim tematem na przyszły rok pozostaną kwestie fiskalne. Amerykańscy
politycy ostatecznie pod koniec 2013 r. osiągnęli porozumienie, które pozwoli
zapobiec kolejnemu paraliżowi prac rządu w styczniu. Ale wygląda na to, że
osiągnięty kompromis jest stosunkowo skromny i nie rozwiązuje problemów
budżetowych USA, w tym długu publicznego sięgającego ponad 100%. Mimo
wszystko, jest to krok w dobrą stronę i my spodziewamy się, że 2014 r.
powinien być spokojniejszy pod względem politycznym niż rok ubiegły.
Tabela – Prognozy Citi* dla wzrostu zysków oraz wskaźnika C/Z na lata 2013-2015
Wzrost zysków Wskaźnik C/Z
2013 2014 2015 2013 2014 2015
Świat 8,2% 11,5% 10,8% 15,8 14,2 12,8
USA 7,6% 9,9% 11,0% 17,2 15,7 14,1
Europa rozwinięta 2,0% 12,6% 11,4% 15,3 13,6 12,2
Japonia 60,1% 19,3% 10,2% 17,7 14,9 13,5
Azja wschodząca 9,1% 12,1% 10,4% 13,1 11,7 10,6
Ameryka Łacińska 12,8% 14,9% 11,4% 14,4 12,6 11,3
CEEMEA 0,2% 2,9% 6,0% 8,9 8,7 8,2
Polska -22,4% 1,6% 11,0%
13,4 13,2 11,9
* Prognozy opierają się na spółkach pokrywanych przez analityków Citi , w związku z czym nie odzwierciedlają całego rynku.
Źródło: Citi Research, Citi Handlowy
W 2014 r. na inwestorów
czekają: decyzje FEDu…
…kolejna runda debaty
fiskalnej
-
Barometr Inwestycyjny 10 stycznia 2014
18
Ostatnia, choć bardzo istotną z punktu widzenia rynku akcji, kwestią, która
może determinować nastroje na rynkach będą oczywiście wyniki kwartalne
spółek. Choć w ostatnich latach zachowanie indeksów akcji było w dużej
mierze zależne od czynników niezwiązanych bezpośrednio z fundamentami
(luzowanie ilościowe, spięcia polityczne, kryzys zadłużenia w Europie),
jesteśmy zdania, że w 2014 r. inwestorzy zwrócą się ku fundamentom i to
sygnały z poszczególnych spółek będą determinować kierunek, w którym będą
kierować się indeksy akcji. Według analityków Citi w tym roku zyski
amerykańskich spółek powinny wzrosnąć o prawie 10% (tabela powyżej), co
byłoby wynikiem lepszym niż w 2013 r. Na uwagę zwraca jednak stosunkowo
wysoka wycena rynku amerykańskiego. Naszym zdaniem , wśród rynków
rozwiniętych można znaleźć ciekawsze rynki z tego punktu widzenia (Europa,
Japonia).
…i sygnały z samych spółek
-
Barometr Inwestycyjny 10 stycznia 2014
19
Europa Rozwinięta
Europejskie indeksy akcji mają za sobą dobry rok, ze wzrostem sięgającym
18%. Pomimo tego, wśród rynków rozwiniętych nie mają czym się pochwalić -
zarówno rynek amerykański, jak i japoński zanotowały wyższe stopy zwrotu.
To co jednak zwraca uwagę to fakt, że pomimo ostatnich wzrostów, wielu
europejskim rynkom nadal jest stosunkowo daleko do poziomów z 2007 r.
(wykres poniżej).
Wykres – Wzrost wybranych indeksów akcji w Europie w 2013 r. oraz odległość do/od*
szczytu hossy z 2007 r.
*Wartość ujemna oznacza, że indeks jest poniżej wartości ze szczytu w 2007 r.
Źródło: Bloomberg, Citi Handlowy
Wraz z 2013 r. prawdopodobnie zostawiliśmy za sobą ryzyko rozpadu strefy
euro, które – choć odległe – towarzyszyło inwestorom od kilku lat. Gospodarka
wspólnotowa po wielu miesiącach recesji, weszła w ubiegłym roku w fazę
ożywienia. Odbicie w 2014 r. i 2015 r. (nasi ekonomiści spodziewają się
wzrostu o odpowiednio 0,9% i 1%) będzie powolne i zróżnicowane regionalnie.
Będzie to wynikiem starych problemów, z którymi zmaga się rozwinięta Europa
tzn. delewarowaniem sektora prywatnego, mocnego euro i wysokiego
bezrobocia. Najbardziej dotkliwy jest słaby popyt wewnętrzny, który
obserwujemy w poszczególnych krajach wspólnotowych. Związana z tym tzw.
luka popytowa6 jest głównym powodem, dla którego w Europie pojawiło się
ryzyko deflacyjne.
Jednym z głównych tematów 2014 r. będzie prawdopodobnie stworzenie
unii bankowej wśród krajów strefy euro, której fundamenty udało się uzgodnić
ministrom finansów pod koniec tamtego roku. Osiągnięty kompromis – choć
daleki od pierwotnych propozycji – jest naszym zdaniem krokiem w dobrą
stronę i przyczyni się do ograniczenia ryzyka systemowego w Eurolandzie.
Unia bankowa będzie składała się z trzech filarów i będą mogły do niej
przystąpić także kraje spoza Eurolandu:
6 Luka popytowa - względna różnica pomiędzy rzeczywistym a potencjalnym PKB.
-60%
-50%
-40%
-30%
-20%
-10%
0%
10%
20%
30%
40%
Hiszpania Niemcy Francja Włochy Wielka Brytania
Stopa zwrotu w 2013 r. Do/od szczytu z 2007 r.
Dobrze, ale mogło być lepiej
Strefa euro silniejsza niż rok
temu…
-
Barometr Inwestycyjny 10 stycznia 2014
20
I filar: ustalenie jednolitych reguł ochrony depozytów do wysokości 100 tys.
euro
II filar: wzmocnienie roli Europejskiego Banku Centralnego (EBC), który
będzie pełnił rolę kontrolną nad dużymi (powyżej 30 mld euro sumy bilansowej)
bankami komercyjnymi
III filar: mechanizm likwidacji banków oparty na jednolitych procedurach,
fundusz ratunkowy (zawierający docelowo 55 mld euro za dziesięć lat)
Wykres – Filary Unii Bankowej
Źródło: Citi Handlowy
Choć ryzyko systemowe w strefie euro zostało ograniczone, problem z
krajami peryferyjnymi zapuka jeszcze w przyszłym roku nie raz do
wspólnotowych drzwi. W ciągu najbliższych sześciu miesięcy zostanie
zakończony program pomocowy dla Portugalii (czerwiec 2014 r.) i zdaniem
naszych ekonomistów istnieje ryzyko, że kraj będzie musiał zwrócić się raz
jeszcze o wsparcie. Sytuacja fiskalna Portugalii wciąż jest daleka od
doskonałej – PKB może się dalej kurczyć w 2014 r., zadłużenie wzrastać, a
rentowności obligacji są na stosunkowo wysokim poziomie, co zwiększa
obciążenie budżetowe. Kolejnym punktem zapalnym może być Grecja, gdzie
również może być wymagana dodatkowa pomoc w utrzymaniu w ryzach
galopującego zadłużenia. Zdaniem ekonomistów Citi, także Słowenia jest
zagrożona i może wymagać zewnętrznego finansowania w 2014 r. Naszym
zdaniem wymienione powyżej zdarzenia nie będą miały jednak tak dużego
znaczenia dla rynków finansowych, jak w przeszłości, a ryzyko rozlania się
kryzysu na większą liczbę krajów jest ograniczone. Wynika to z faktu, że
gospodarka Eurolandu jest już w innym miejscu niż rok, czy dwa lata temu, a
dodatkowo w zanadrzu mamy program OMT, który może być wykorzystany w
sytuacji zagrożenia.
UNIA BANKOWA
ochrona depozytów
fundusz ratunkowy
kontrola ze strony EBC
…choć niektóre problemy
nadal nierozwiązane
-
Barometr Inwestycyjny 10 stycznia 2014
21
Wykres – Aktywa EBC oraz inflacja CPI w strefie euro
Źródło: Bloomberg, Citi Handlowy
W centrum uwagi inwestorów w 2014 r. będzie także EBC i wspomniane
ryzyko deflacji w strefie euro. W chwili obecnej referencyjna stopa procentowa
w Eurolandzie znajduje się na najniższym historycznie poziomie (0,25%), ale
zdaniem naszych ekonomistów EBC może wykorzystać inne niż stopy
narzędzia polityki monetarnej by z jednej strony zminimalizować ryzyko
deflacji, a z drugiej wspomóc gospodarkę. Pierwsza z nich to wzmocnienie tzw.
forward guidance, czyli zapewnienie, że stopy procentowe zostaną na tak
niskim poziomie np. do momentu osiągnięcia pewnych miar
makroekonomicznych (takich jak inflacja, czy wzrost akcji kredytowej). Druga
opcja to dostarczenie płynności sektorowi bankowego poprzez kolejną rundę
tanich pożyczek znanych jako LTRO. Ostatnia – i też najmniej prawdopodobna
– możliwość to uruchomienie programu luzowania ilościowego na kształt QE w
USA, czy Japonii.
Jak więc w kontekście 2014 r. wyglądają perspektywy dla europejskich
akcji? Naszym zdaniem relatywnie atrakcyjnie. Lepsza sytuacja
makroekonomiczna powinna przełożyć się wyższe wyniki spółek w 2014 r.
(spodziewany przez Citi wzrost o 12,6%), zaś również w 2015 r. rozwinięta
Europa może być pod względem dynamiki zysków jednym z najbardziej
atrakcyjnych regionów na świecie.
Gdy spojrzymy na wyceny, łatwo zauważyć, że jeszcze dwa lata temu
europejskie akcje były bardzo tanie pod względem praktycznie wszystkich
szerzej wykorzystywanych miar rynkowych. Od tego momentu zanotowaliśmy
istotny wzrost cen przy zyskach niewiele zmienionych, ale naszym zdaniem
wyceny nadal nie są wysokie na tle zarówno historycznym, jak i relatywnym do
innych rynków. Dodatkowo, patrząc na to, na jakim poziomie były zyski
europejskich spółek w latach 2006-2007, potencjał jest wyraźnie widoczny
(wykres poniżej).
-1%
0%
1%
2%
3%
4%
5%
0
500
1000
1500
2000
2500
3000
3500
Wartość aktywów EBC Inflacja CPI w strefie euro (lewa oś)
EBC może rozważyć
dodatkową stymulację
Europejskie akcje ze sporym
potencjałem…
-
Barometr Inwestycyjny 10 stycznia 2014
22
Wykres – Indeks Stoxx600 na tle zysków na akcję
Źródło: Bloomberg, Citi Handlowy
Kolejnym czynnikiem, które może wpływać pozytywnie na europejski rynek
akcji jest poprawiający się sentyment do tego regionu wśród inwestorów
globalnych. Tak jak wspominaliśmy w części poświęconej Wielkiej Rotacji, w
ciągu ostatnich miesięcy zauważyliśmy wyraźne odwrócenie kilkuletnie trendu
odpływów środku z funduszy europejskich akcji. Druga połowa 2013 r. to
bardzo silne napływy na europejski rynek (wykres poniżej) ale warto pamiętać,
że Europa jest nadal niedoważana w portfelach wielu inwestorów. Zamykanie
tej „luki” w otoczeniu poprawiającej się sytuacji makro, wzrostu zysków spółek,
niewygórowanych wycen i braku istotnych czynników ryzyka może być
wsparciem dla europejskich akcji.
Wykres – Napływy środków do funduszy akcyjnych w Europie Rozwiniętej i USA
(jako % aktywów ulokowanych w tych funduszach)
Źródło: Bloomberg, Citi Handlowy
0
5
10
15
20
25
30
35
100
150
200
250
300
350
400
450
2002 2004 2006 2008 2010 2012
Wskaźnik zysku na akcje (trailing EPS 12M)
Indeks Stoxx600 Europe (lewa oś)
-10%
-8%
-6%
-4%
-2%
0%
2%
4%
6%
8%
10%
USA Europa Rozwinięta
Od 2007 I poł. 2013 II poł. 2013
…co zauważa coraz więcej
inwestorów
-
Barometr Inwestycyjny 10 stycznia 2014
23
Japonia
Nie można mieć wielkich wątpliwości, który rynek akcji był największym
zwycięzcą w 2013 r. Mowa oczywiście o Japonii, gdzie w ciągu roku indeks
Topix wzrósł o ponad 50%. Od momentu, gdy znaleźliśmy się w świecie
Abenomiki (czyli od listopada 2012 r.) wzrost przekroczył już wyraźnie 70% i
jest to liczba bezprecedensowa w ostatnich latach. Ale unikatowa jest także
sama Abenomika, która daje szanse japońskiej gospodarce na wyjście z 20-
letniego okresu niskiego wzrostu i deflacji.
Przy okazji warto przypomnieć na czym polega sam mechanizm nowe polityki
prowadzonej przez premiera Shinzo Abe oraz Bank Japonii . Przyjmując
niewielkie uproszczenia można go zaprezentować tak, jak na poniższym
wykresie.
Wykres – Mechanizm Abenomiki
Źródło: Citi Research, Citi Handlowy.
Mechanizm Abenomiki:
1. Bank Japonii (BoJ) ustawia cel inflacyjny na poziomie 2% i
zobowiązuje się do prowadzenia bardzo ekspansywnej polityki
monetarnej.
2. Takie działanie wzmaga oczekiwania inflacyjne i osłabia jena.
3. Słabszy jen pozwala poprawić zyski eksportujących spółek (towary
stają się bardziej konkurencyjne na międzynarodowym rynku) oraz ich
ceny. Dodatkowo poprzez efekt majątkowy wzrasta konsumpcja
prywatna. Jednocześnie słabszy jen zwiększa koszt importowanych
towarów.
wzrost oczekiwań
inflacyjnych
osłabianie jena
wzrost popytu, cen
importu
wzrost inflacji
Określony przez BoJ cel:
inflacja 2%
Skup aktywów
przez BoJ
I. stymulacja fiskalna
II. Strategia Wzrostu
Abenomika „motorem
napędowym” japońskiego
rynku
-
Barometr Inwestycyjny 10 stycznia 2014
24
4. Inflacja wzrasta, i nawet Ci, którzy nie wierzyli w powodzenie
Abenomiki zmieniają zdanie, co znów zwiększa oczekiwania inflacyjne
i dalej osłabia jena.
Abenomika przez ostatnie kilkanaście miesięcy przyniosła ewidentnie
pozytywne efekty w postaci wzrostu inflacji, osłabienia jena, wzrostu zysków
spółek i wyższej aktywności gospodarczej. Na ożywienie w najbliższych
kwartałach wskazują wskaźniki wyprzedzające PMI (dla przemysłu i usług)
oraz Tankan.
Wykres – PMI dla przemysłu a wzrost PKB
Źródło: Bloomberg, Citi Handlowy.
Pomimo tego, my spodziewamy się, że 2014 r. może być stosunkowo trudny
dla japońskiej gospodarki. Najważniejszym zagrożeniem jest wspominana
przez nas w ostatnich miesiącach podwyżka podatku VAT w kwietniu (z 5% do
8%). Jej negatywny wpływ na wzrost PKB będzie jednak w części zniwelowany
poprzez prowadzony program QE przez Bank Japonii oraz fiskalny pakiet
stymulacyjny.
Nie zmienia to faktu, że nadal widzimy długoterminowy potencjał po
stronie japońskiego rynku akcji. Spółki notowane w Kraju Kwitnącej Wiśni
będą nadal korzystać z osłabiającego się jena (na fali programu skupu
aktywów przez BoJ i wzrostu inflacji), co będzie prowadziło do wzrostu zysków
(19,3% w 2014 r.). Czynnikiem, który będzie pozytywnie wpływał na japoński
rynek akcji będą także przepływy – zarówno inwestorów zagranicznych, jak i
krajowych. Inwestorzy globalni zaczynają postrzegać rynek japoński jako coraz
bardziej atrakcyjny, stąd konieczność chociażby doprowadzenia alokacji do
tego rynku do benchmarku (kapitalizacja rynkowa giełdy japońskiej to ok. 9%
kapitalizacji rynków w rozwiniętych7
, a wielu inwestorów jest wciąż
niedoważona). Patrząc lokalnie, zwiększone zakupy japońskich akcji planują
fundusze emerytalne, a poza tym rząd jest bliski wprowadzenia nowej formy
7 Na podstawie indeksu MSCI World.
-12%
-10%
-8%
-6%
-4%
-2%
0%
2%
4%
6%
8%
25
30
35
40
45
50
55
60
2008 2009 2010 2011 2012 2013
PMI dla przemysłu Wzrost PKB (r/r) (prawa oś)
Wsparciem: polityka BoJ,
słabszy jen, przepływy
-
Barometr Inwestycyjny 10 stycznia 2014
25
70
80
90
100
110
120
130
500
700
900
1100
1300
1500
1700
1900
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
Topix (lewa oś)
kurs USD/JPY
inwestycji (Nippon Individual Savings Account), która będzie wolna od podatku,
co powinno zachęcić inwestorów indywidua lnych.
Dodatkowo, rzut oka na wyceny rynkowe pozwala stwierdzić, że japoński
rynek wygląda atrakcyjnie. Większość tradycyjnych wskaźników takich jak
cen/zysk czy cena/wartość księgowa przyjmuje wartości w okolicach średniej
długoterminowej. Tymczasem współczynnik korygowany cyklicznie, czyli
CAPE8 na poziomie ok. 12 jest dużo niższy niż średnia historyczna (nawet
wyłączając momenty szczytów hossy, rynek japoński był handlowany średnio w
okolicach mnożnika 16), co - choć samo w sobie nie jest sygnałem kupna - nie
uzasadnia dalszej awersji do japońskiego rynku.
Nasi analitycy, biorąc za wyznacznik czynniki fundamentalne, spodziewają się
wzrostu indeksu Topix do 1590 pkt. do marca 2015 r., co oznacza potencjał
wzrostu na poziomie ponad 20%.
Wykres – Poziom docelowy indeksu Topix
Źródło: Bloomber, Citi Research, Citi Handlowy.
8 Cyclically Adjusted Price Equity ratio.
Prognoza
Citi
-
Barometr Inwestycyjny 10 stycznia 2014
26
Rynki Wschodzące
Niezależnie od tego, czy spojrzelibyśmy na rynek akcji, czy obligacji –
inwestowanie na rynkach wschodzących w ostatnich kilkunastu latach
można było stosunkowo proste. Długa hossa surowcowa oraz bardzo silny
wzrost gospodarczy w Chinach napędzał wyceny akcji, a poprawiająca się
sytuacja fiskalna poszczególnych państw pozwalała zyskiwać na inwestycjach
w obligacje. W ciągu ostatnich 15 lat akcje rynków wschodzących ogółem
zachowywały się gorzej od akcji globalnych tylko w 4 przypadkach (wykres
poniżej).
2013 r. był jednak dla inwestorów na rynkach wschodzących dużym
rozczarowaniem – podczas gdy akcje globalne wzrosły o ponad 20%, indeks
MSCI Emerging Markets zakończył rok w poniżej kreski (-5%).
Wykres – Stopy zwrotu w poszczególnych latach dla rynków rozwiniętych i
wschodzących
Źródło: Bloomberg, Citi Handlowy
Tak słabe zachowanie akcji rynków wschodzących wynikało z kilku elementów.
Po pierwsze, hossa na rynku surowcowym zakończyła się, co dotknęło
szczególnie mocno kraje eksportujące takie jak np. Brazylia. Indeks Ameryki
Łacińskiej był najgorszym ze wszystkich akcyjnych, które obserwujemy
(spadek o 15,7%). Po drugie, rynki wschodzące pozostawały pod dużą presją
w związku z obawami o ograniczenie programu, którego były wyraźnym
beneficjentem – mianowicie QE3 w USA. Dodatkowo, inwestorzy zwracali
uwagę na negatywne sygnały, jakie docierały z największej gospodarki
wchodzącej, czyli Chin obawiając się niższego wzrostu, trudnej sytuacji na
rynku międzybankowym, czy narastania bańki nieruchomościowej. To
wszystko sprawiło, że inwestorzy woleli wybierać bezpieczniejsze, bardziej
znane rynki rozwinięte.
-60%
-40%
-20%
0%
20%
40%
60%
80%
1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013
Rynki rozwinięte Rynki wschodzące
Słaby rok dla rynkow
wschodzących
Powodów było kilka…
-
Barometr Inwestycyjny 10 stycznia 2014
27
Wykres – Stopy zwrotu w 2013 r. na poszczególnych rynkach wschodzących
Źródło: Bloomberg, Citi Handlowy
2014 r. może być równie trudny dla inwestorów na rynkach
wschodzących. Analitycy Citi są zdania, że w tym roku kluczowe będą trzy
główne czynniki, które mogą być sformułowane w postaci poniższych pytań:
1. Czy ograniczenie QE3 przez FED spowoduje odpływ z rynków
wschodzących?
2. Czy ostatni spadek eksportu z rynków wschodzących ulegnie
odwróceniu?
3. Czy ryzyko związane z Chinami znowu się pojawi i będzie stanowiło
zagrożenie dla wzrostu w rynkach wschodzących?
Wygląda na to, że biorąc pod uwagę całe emerging markets odpowiedź nie
jest zbyt optymistyczna.
Wrażliwość aktywów finansowych krajów wschodzących na ograniczenie
programów luzowania ilościowego było jednym z dominujących tematów w
2013 r. i wydaje się racjonalne założenie, że będzie to wywierało negatywną
presję na rynki wschodzące. Ekonomiści Citi zwracają uwagę, że w ostatnich
latach napływy do rynków wschodzących były bardzo silne i niewykluczone, że
wzrost rentowności na rynku amerykańskim może ten trend zachwiać.
Odpowiadając na drugie pytanie, z pewnością poprawa sytuacji w krajach
rozwiniętych powinna wywołać wzrost eksportu rynków wschodzących, ale
możliwe jest, że tym razem ich ożywienie nie będzie tak dużym czynnikiem
wsparcia, jak w latach poprzednich. Jeżeli zaś spojrzymy na Chiny, to pomimo
ostatnich dość optymistycznych sygnałów (dane makro, zapowiedź wdrożenia
reform), nadal można znaleźć istotne czynniki ryzyka: pogorszenie sytuacji
demograficznej, malejąca produktywność, przeinwestowanie i wysokie
zadłużenie sektora prywatnego.
Nie można jednak zapominać o tym, że w ostatnich latach inwestorzy dużo
lepiej rozumieją gospodarki wschodzące i czynniki ryzyka wspomniane
powyżej są już na pewno w pewnym stopniu zdyskontowane w cenach
akcji czy obligacji. Poza tym, trudno też byłoby argumentować, że akurat ten
-18%
-16%
-14%
-12%
-10%
-8%
-6%
-4%
-2%
0%
Rynki Wschodzące Azja Wschodząca Europa Wschodząca
Ameryka Łacińska
Kluczowe pytania na 2014 r.
-
Barometr Inwestycyjny 10 stycznia 2014
28
region świata znajduje się w kryzysie – wręcz przeciwnie, w 2014 r. to właśnie
rynki wschodzące będą jednym z głównych motorów wzrostu gospodarki
globalnej (prognozowany przez Citi wzrost (4,9% względem 2,1% gospodarek
rozwiniętych, wykres poniżej). Inwestorzy będą musieli się jednak pogodzić, że
weszliśmy w okres, gdzie rynki wschodzące nie będą się cechowały tak silnym
wzrostem (napędzanym eksportem), jak w latach poprzednich.
Wykres – Prognozowany przez Citi wzrost PKB w gospodarkach rozwiniętych i
wschodzących
Źródło: Bloomberg, Citi Handlowy
Pamiętajmy też, że na różne rynki działają zgoła odmienne siły i czynniki, w
związku z czym selekcja będzie kluczowa w podejściu do inwestycji. Strategia
kupowania „w ciemno” rynków wschodzących przestanie się
prawdopodobnie sprawdzać. Dla nas niezmiennie atrakcyjnym rynkiem
wśród emerging markets jest region wschodzącej Azji. Argumentami, na
które zwracamy uwagę to mocne fundamenty, niskie wyceny i stabilna sytuacja
gospodarcza oraz polityczna.
Wykres – Indeks wschodzącej Azji na tle zysków na akcję
Źródło: Bloomberg, Citi Handlowy
0%
1%
2%
3%
4%
5%
6%
2013 2014 2015 2015 2017 2018
Rynki Rozwinięte Rynki Wschodzące
0
5
10
15
20
25
30
35
40
45
50
100
200
300
400
500
600
700
800
1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013
Wskaźnik zysku na akcje (trailing EPS 12M)
Indeks MSCI Asia ex. Japan (lewa oś)
Selekcja może być
wyjątkowo ważna
-
Barometr Inwestycyjny 10 stycznia 2014
29
Stopy zwrotu oraz wskaźniki wybranych indeksów i klas aktywów
Akcje Wartość Miesiąc YTD Rok P/E P/E (2013) Div. Yield
WIG 51284,3 -6,3% 8,1% 8,1% 17,5 13,2 3,8%
WIG 20 2401,0 -7,1% -7,0% -7,0% 13,5 12,7 5,2%
mWIG 40 3345,3 -4,7% 31,1% 31,1% 37,4 15,5 0,9%
sWIG 80 14336,8 -4,5% 37,3% 37,3% 32,3 11,7 1,4%
S&P 500 1841,1 2,0% 31,3% 31,3% 17,3 15,5 1,9%
Eurostoxx 50 3100,9 0,5% 18,0% 18,0% 17,5 12,8 3,4%
Stoxx 600 327,1 0,6% 17,3% 17,3% 21,7 13,8 3,3%
Topix 1302,3 3,5% 51,5% 51,5% 17,5 15,7 1,6%
Hang Seng 23244,9 -2,7% 2,6% 2,6% 10,4 10,2 3,4%
MSCI World 1656,2 1,7% 24,8% 24,8% 18,9 14,9 2,4%
MSCI Emerging Markets 1001,9 -1,6% -5,0% -5,0% 11,5 10,3 2,7%
MSCI EM LatAm 3205,8 -2,6% -15,7% -15,7% 15,3 12,0 3,0%
MSCI EM Asia 445,4 -1,5% -0,3% -0,3% 11,9 10,3 2,4%
MSCI EM Europe 439,1 -2,3% -7,5% -7,5% 6,2 6,9 3,6%
Surowce
Ropa Brent 111,2 1,7% 7,1% 7,1%
Miedź 7387,5 4,7% -6,1% -6,1%
Złoto 1196,5 -4,5% -27,7% -27,7%
Srebro 19,6 -2,1% -34,8% -34,8%
TR/Jefferies Commodity Index 282,6 2,8% -4,1% -4,1%
Obligacje Duration
Amerykańskie Skarbowe (>1 rok) 348,4 -0,9% -3,4% -3,4% 5,6
Niemieckie Skarbowe (>1 rok) 366,8 -1,1% -2,1% -2,1% 6,6
US Korporacyjne (Inv. Grade) 230,4 0,3% -2,3% -2,3% 7,5
US Korporacyjne (High Yield) 226,2 0,4% 5,9% 5,9% 4,0
Polskie Skarbowe (1-3 lat) 295,8 0,3% 3,3% 3,3% 1,9
Polskie Skarbowe (3-5 lat) 320,8 0,7% 2,3% 2,3% 3,7
Polskie Skarbowe (5-7 lat) 222,7 1,2% 0,3% 0,3% 5,5
Polskie Skarbowe (7-10 lat) 354,6 1,4% -0,5% -0,5% 7,2
Polskie Skarbowe (>10 lat) 249,4 2,4% -3,1% -3,1% 10,8
Waluty
USD/PLN 3,00 -2,9% -2,6% -2,6%
EUR/PLN 4,15 -1,4% 1,7% 1,7%
CHF/PLN 3,38 -0,9% 0,2% 0,2%
EUR/USD 1,38 1,5% 4,4% 4,4%
EUR/CHF 1,23 -0,5% 1,5% 1,5%
USD/JPY 105,15 2,6% 22,3% 22,3%
Żródło: Bloomberg
Prognozy Walutowe (koniec okresu)
Pary Walutowe I kw. 14 II kw. 14 III kw. 14 IV kw. 14
USD/PLN 3,01 2,95 2,91 2,9
EUR/PLN 4,12 4,09 4,08 4,06
CHF/PLN 3,32 3,28 3,26 3,22
GBP/PLN 5,09 5,13 5,10 5,08
Źródło: Citi Handlowy
Prognozy Makroekonomiczne
Wzrost PKB (%) 2013 2014 2015
Polska 1,4 3,1 3,6
Stany Zjednoczone 1,7 2,7 3,1
Strefa Euro -0,4 0,9 1
Chiny 7,6 7,3 7,0
Kraje Rozwijające się 4,6 4,9 5
Kraje Rozwinięte 1,1 2,0 2,1
Inflacja (%) 2013 2014 2015
Polska 1,1 1,9 2,8
Stany Zjednoczone 1,1 1,8 2
Strefa Euro 1,3 0,9 0,7
Chiny 2,7 3,3 3,7
Kraje Rozwijające się 4,7 5,0 5,2
Kraje Rozwinięte 1,3 1,7 1,6
Źródło: Citi Research
-
Barometr Inwestycyjny 10 stycznia 2014
30
Biuro Doradztwa Inwestycyjnego
Jacek Janiuk, CIIA
Doradca Inwestycyjny
Radosław Piotrowski, CFA
Doradca Inwestycyjny
Jakub Wojciechowski
Makler Papierów Wartościowych
Słownik Terminów
Akcje polskie obejmują akcje będące przedmiotem obrotu na Giełdzie Papierów Wartościowych w Warszawie (GPW)
wchodzące w skład indeksu WIG
Amerykańskie
skarbowe
obligacje emitowane przez rząd Stanów Zjednoczonych Ameryki, dane liczbowe dla indeksu
Bloomberg/EFFAS US Government Bond Index > 1Yr TR mierzącego zachowanie się amerykańskich obligacji
skarbowych (US Treasuries) o terminie zapadalności większym niż 1 rok
Citi Research jednostka Citi zajmująca się analizami i badaniami ekonomicznymi oraz rynkowymi, a także dotyczącymi
poszczególnych klas aktywów (akcje, obligacje, towary) i pojedynczych instrumentów finansowych lub grup
instrumentów
Div. Yield (Stopa
Dywidendy)
iloraz dywidendy przypadającej na jedną akcję i ceny rynkowej akcji. Im wyższa wartość tego wskaźnika, tym
większy dochód w postaci dywidendy z zainwestowanego kapitału uzyskuje akcjonariusz
Długi termin rozumiany jako okres powyżej 6 miesięcy
Duration zmodyfikowany czas trwania obligacji będący miarą wrażliwości obligacji na zmianę rynkowych stóp
procentowych. Informuje o ile powinna zmienić się rentowność obligacji z przypadku zmiany stóp % o 1 pkt. %
Krótki termin rozumiany jako okres do 3 miesięcy
Miedź dane liczbowe na podstawie ceny spot za 1 tonę miedzi notowanej na London Metal Exchange
Niemieckie
skarbowe
obligacje emitowane przez rząd Republiki Federalnej Niemiec, dane liczbowe dla indeksu Bloomberg/EFFAS
Germany Government Bond Index > 1Yr TR mierzącego zachowanie się niemieckich obligacji skarbowych
(Niemieckie Bundy) o terminie zapadalności większym niż 1 rok
P/E (2013) szacunkowy wskaźnik cena/zysk informujący ile trzeba zapłacić za jedną szacowanego na rok 2013 jednostkę
zysku na jedną akcję spółki obliczany jako iloraz obecnej ceny akcji spółki i prognozowanego przez
analityków zysku (konsensus) na wskazany rok (2013)
P/E (cena/zysk) historyczny wskaźnik cena/zysk informujący ile jednostek pieniężnych trzeba zapłacić za jedną jednostkę
pieniężną zysku z ostatnich 12 miesięcy na jedną akcję spółki obliczany jako iloraz obecnej ceny akcji spółki i
zysku na jedną akcję z ostatnich 12 miesięcy
Polskie skarbowe obligacje emitowane przez Skarb Państwa, dane liczbowe na podstawie indeksu Bloomberg/EFFAS Polish Government Bond Index dla odpowiadającego mu okresu czasowego (>1 rok, 1-3 lata, 3-5 lat, powyżej 10 lat)
Ropa Brent dane liczbowe na podstawie aktywnego kontraktu futures na baryłkę Ropy Brent notowanego na
Intercontinental Exchange z siedzibą w Londynie
Srebro dane liczbowe na podstawie ceny spot za 1 uncję srebra
Średni termin rozumiany jako okres od 3 do 6 miesięcy
US korporacyjne
(High Yield)
obligacje spółek amerykańskich o ratingu spekulacyjnym, nadanym przez jedną z uznanych agencji
ratingowych, dane liczbowe na podstawie indeksu iBoxx $ Liquid High Yield Index, indeksu mierzącego
zachowanie się amerykańskich obligacji korporacyjnych o ratingu spekulacyjnym i wysokiej płynności
US korporacyjne
(Inv. Grade)
obligacje spółek amerykańskich o ratingu inwestycyjnym, nadanym przez jedną z uznanych age ncji
ratingowych, dane liczbowe na podstawie indeksu iBoxx $ Liquid Investment Grade Index, indeksu
mierzącego zachowanie się amerykańskich obligacji korporacyjnych o ratingu inwestycyjnym i wysokiej
płynności
YTD (Year To Date) zachowanie się ceny danego instrumentu finansowego od początku bieżącego roku do teraz
YTM (Yield to
Maturity)
stopa zwrotu w terminie do wykupu określająca rentowność inwestycji w obligacje przy założeniu zatrzymania
danej obligacji do terminu zapadalności i reinwestowaniu wypłacanych przez nią płatności kuponowych po
YTM
Złoto dane liczbowe na podstawie ceny spot za 1 uncję złota
-
Barometr Inwestycyjny 10 stycznia 2014
31
Informacja Dodatkowa
Przed przystąpieniem przez Państwa do analizy materiału przygotowanego przez Bank Handlowy w Warszawie S.A. ,
informujemy, że:
Niniejszy komentarz został sporządzony przez Bank Handlowy w Warszawie S.A. (dalej Bank). Sporządzanie i udostępnianie
komentarzy rynkowych nie stanowi działalności maklerskiej w rozumieniu art. 69 ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie
instrumentami finansowymi.
Komentarz został przygotowany na podstawie dostępnych i wiarygodnych danych z zastrzeżeniem, że Bank nie jest uprawniony do
oceny wiarygodności lub rzetelności danych, na podstawie, których komentarz został sporządzony. W związku z przyjęt ymi zasadami
sporządzania powyższego materiału, informacje w nim zawarte podawane są w formie przetworzonej oraz uproszczonej przez Bank
dlatego też mogą mieć charakter niepełny oraz skondensowany w stosunku do materiałów źródłowych.
Informacje zawarte w komentarzu mogą być wykorzystywane wyłącznie dla własnych potrzeb i nie mogą być kopiowane w
jakiejkolwiek formie ani przekazywane osobom trzecim.
Komentarz ani informacje zawarte w komentarzu nie mogą być rozpowszechniane w żadnej innej jurysdykcji, w któr ej takie
rozpowszechnianie byłoby sprzeczne z prawem.
Opinie oraz wnioski zawarte w niniejszym komentarzu ważne są na dzień jego opublikowania. Informacje podane w komentarzach
Banku nie uwzględniają polityki inwestycyjnej, pozycji finansowej ani potrzeb specyficznego odbiorcy, dlatego też mogą nie
odpowiadać, w kontekście podejmowanych decyzji inwestycyjnych wszystkim inwestorom korzystającym z materiałów Banku.
Komentarze Banku nie powinny stanowić jedynego źródła podjęcia decyzji inwestycyjnej przez Kli enta.
Klient podejmując decyzję o zakupie lub sprzedaży papierów wartościowych lub innych instrumentów finansowych powinien wziąć p od
uwagę fakt występowania ryzyka, które wiąże się z podjęciem decyzji inwestycyjnej, a w szczególności możliwość zmiany ceny
instrumentów finansowych będących przedmiotem tej decyzji wbrew oczekiwaniom Klienta i w związku z tym nie uzyskania założony ch
przez Klienta zysków, a nawet utraty zainwestowanego kapitału.
Produkty inwestycyjne są dostępne wyłącznie dla posiadaczy rachunku bankowego w Banku
Produkty ubezpieczeniowe z elementem inwestycyjnym i oszczędnościowym są dostępne wyłącznie dla posiadaczy rachunku
bankowego w Banku, a wybrane produkty także dla posiadaczy głównej karty kredytowej Citibank. Nabywane przez Klienta za
pośrednictwem Banku produkty ubezpieczeniowe, produkty inwestycyjne, w tym fundusze inwestycyjne, nie są depozytem,
zobowiązaniem ani nie są gwarantowane przez Bank, ani żaden z podmiotów powiązanych z Citigroup, z wyłączeniem produktów
inwestycyjnych, gdzie emitentem jest Bank albo podmiot powiązany z Citigroup. W przypadku produktów inwestycyjnych ochrona
kapitału i/lub gwarancja odsetek, jeśli dotyczy, są zobowiązaniem emitenta produktu inwestycyjnego.
Znajdujące się w ofercie Banku produkty inwestycyjne oraz produkty ubezpieczeniowe nie są gwarantowane przez Skarb Państwa,
Bankowy Fundusz Gwarancyjny (za wyjątkiem należności z certyfikatów depozytowych oraz inwestycji dwuwalutowej objęty ch
obowiązkowym systemem gwarantowania środków pieniężnych stosownie do treści ustawy z dnia 14 grudnia 1994 r. o Bankowym
Funduszu Gwarancyjnym (Dz. U. z 2009 r., Nr 84, poz. 711 ze zmian) ani jakiekolwiek inne instytucje rządowe.
Produkty inwestycyjne są obarczone ryzykiem inwestycyjnym włącznie z możliwością utraty zainwestowanego kapitału. Klient
podejmując decyzję o zakupie lub sprzedaży produktu inwestycyjnego lub ubezpieczeniowego z elementem inwestycyjnym powinien
wziąć pod uwagę fakt występowania ryzyka, które wiąże się z podjęciem decyzji inwestycyjnej, a w szczególności możliwości zmiany
ceny instrumentów finansowych będących przedmiotem tej decyzji, wbrew oczekiwaniom Klienta i w związku z tym nie uzyskania
założonych przez Klienta zysków.
Produkty ubezpieczeniowe z elementem inwestycyjnym są obarczone ryzykiem inwestycyjnym włącznie z możliwością utraty części
zainwestowanego kapitału. Wierzytelności z umowy ubezpieczenia są zabezpieczone przez Ubezpieczeniowy Fundusz Gwarancyjny w
zakresie określonym przez Ustawę o Ubezpieczeniowym Funduszu Gwarancyjnym. Oznacza to, że gdy Ubezpieczyciel stanie się
niewypłacalny w przypadkach określonych przez Ustawę o UFG, Ubezpieczeniowy Fundusz Gwarancyjny zaspokoi w części
roszczenia osób uprawnionych z Umów ubezpieczenia na życie, w wysokości 50% wierzytelności, do kwoty nie większej niż
równowartość 30 000 EUR w złotych.
Dotychczasowe wyniki funduszy inwestycyjnych, portfeli inwestycyjnych, indeksów giełdowych, kursów walutowych oraz
ubezpieczeniowych funduszy kapitałowych, od których zależy rentowność inwestycji, nie stanowią gwarancji ich przyszłych wyników.
-
Barometr Inwestycyjny 10 stycznia 2014
32
Podejmując decyzje inwestycyjne w Banku lub w innej instytucji Klienci powinni wziąć pod uwagę koncentrację aktywów. Koncentr acja
aktywów oznacza duży udział produktu inwestycyjnego danego podmiotu lub emitenta, bądź danej klasy aktywów w portfelu
inwestycyjnym. Nie jest możliwe dokładne wskazanie konkretnego poziomu lub maksymalnego udziału procentowego poszczególnych
produktów inwestycyjnych lub klas aktywów odpowiednich dla każdego Klienta. Koncentracja aktywów może generować większe
ryzyko niż zdywersyfikowane podejście do instrumentów finansowych i ich emitentów.
Klienta powinien dążyć do dywersyfikacji polegającej na odpowiednim zróżnicowaniu port fela instrumentów finansowych celem
zmniejszenia globalnego poziomu ryzyka.
Niniejszy materiał został wydany jedynie w celach informacyjnych i nie jest ofertą ani zachętą do dokonywania transakcji kupn a lub
sprzedaży papierów wartościowych lub innych instrumentów finansowych. Komentarz nie stanowi analizy inwestycyjnej, analizy
finansowej ani innej rekomendacji o charakterze ogólnym dotyczącej transakcji w zakresie instrumentów finansowych, o których mowa
w art. 69 ust. 4 pkt 6 ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi. Komentarz nie nie stanowi rekomendacji
inwestycyjnej. Komentarz nie stanowi także rekomendacji w rozumieniu Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października
2005 roku w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców.
Klient ponosi odpowiedzialność za wyniki decyzji inwestycyjnych podjętych w oparciu o informacje zawarte w niniejszym materia le.
Wyniki inwestycyjne osiągnięte przez Klienta w przeszłości z wykorzystaniem materiałów przygotowywanych przez Bank nie mogą
stanowić gwarancji ani podstawy twierdzenia, że zostaną powtórzone w przyszłości.
Autor niniejszego opracowania zaświadcza, że informacje w nim przedstawione dokładnie odzwierciedlają je go własne opinie, oraz że
nie otrzymał żadnego wynagrodzenia od emitentów, bezpośrednio lub pośrednio, za wystawienie takich opinii.
Niniejszy materiał odzwierciedla opinie i wiedzę jego autorów na dzień sporządzenia materiału.
Dodatkowych informacji udziela Biuro Doradztwa Inwestycyjnego Banku.
Nadzór nad działalnością Banku sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego.
Bank Handlowy w Warszawie S.A. z siedzibą w Warszawie, ul. Senatorska 16, 00 -923 Warszawa, zarejestrowany w rejestrze
przedsiębiorców Krajowego Rejestru Sądowego przez Sąd Rejonowy dla m.st. Warszawy w Warszawie, XII Wydział Gospodarczy
Krajowego Rejestru Sądowego, pod nr KRS 000 0001538; NIP 526-030-02-91; wysokość kapitału zakładowego wynosi 522.638.400
złotych, kapitał został w pełni opłacony. Citi Handlowy, Citigold i Citigold Select oraz znak graficzny Citi są zastrzeżonymi znakami
towarowymi należącymi do podmiotów z grupy Citigroup Inc.
top related