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Minerva Foods

BEFF3

O negócio da companhia é a produção e comercialização de carne in natura e

seus derivados, exportação de gado vivo, processamento de carne bovina, suína

e de aves. A sede fica na cidade de Barretos, São Paulo.

Fundada em 1957 pela Família Vilela de Queiroz, que trabalhava com criação

de gado e prestação de serviços de logística para transporte de gado de

fazendas para abatedouros, em 1992 a família Vilela de Queiroz compra do

Frigorífico Minerva do Brasil a primeira unidade de abate e processamento e

constitui a Indústria e Comércio de Carnes Minerva Ltda.

O IPO da companhia foi em 20 de julho de 2007 e o preço foi de R$ 18,50. Na

época a empresa captou R$ 370 milhões, que foram usados para financiar a

expansão da capacidade de abate e parte para quitação de empréstimos.

Lembrem que em 2007 os IPOs foram recordes em operações, volume

financeiro, número de investidores e ações que mais se valorizaram no primeiro

dia de negociação.

Relembrar é viver:

2019: 7 IPOs (dois no exterior), quando considerados IPOs mais follow-ons. O

ano que passou (2019) foi recorde em volume, ultrapassando 2007, porém, em

quantidade de empresas fazendo esse movimento, o ano de 2007 continua no

topo do pódio, com 80% a mais de empresas buscando dinheiro no mercado.

2018: 3 IPOs.

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2017: 9 IPOs.

2008 a 2016: 48 IPOs.

2007: 63 IPOs – negociados R$ 55,1 bilhões, sendo 68,6% de investidores

internacionais, e sim, isso é algo interessante para analisar, se você entende a

conjuntura dos mercados.

2006: 26 IPOs – negociados R$ 15,4 bilhões.

2005: 9 IPOs – negociados R$ R$ 5,4 bilhões.

2004: 7 IPOs – negociados R$ R$ 4,5 bilhões.

1995 e 2003: 6 IPOs.

Quem está há mais tempo no mercado vai lembrar das já liquidadas Laep

(controladora da Parmalat, que captou mais de R$ 1 bilhão e tinha sede em

Bermudas – paraíso fiscal), cuja promessa era um programa de melhoramento

genético das vaquinhas, aumentando muito a produtividade, e também o Banco

Cruzeiro do Sul, que foi liquidado em 2012. E como esquecer da Redecard, que

já fez OPA e era queridinha do mercado. Aliás, a valorização no dia de estreia

foi de 24%. Já a JBS, que fez IPO também em 2007, viu seus papéis caírem 12,5%

no dia do IPO.

Ambos realizaram IPO em 2007, na época onde tudo iria subir para sempre,

lembrando que naquele momento os números eram justificados por um cenário

de crescimento da economia, inflação sob controle, taxas de juro recuando e

expansão do crédito.

A Minerva (BEEF3), no dia do IPO, teve uma valorização de 3,51%, fechando o

primeiro dia cotada a R$ 19,15. Acompanhe a evolução da cotação do ativo:

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Fonte: google

Quem acompanha o que eu falo no podcast e escrevo nas análises de negócio já

está cansado de me ouvir dizer que negócios são dinâmicos, que renda variável

não é investimento que se faça sem estudar, sem entender e sem monitorar.

Vejam a cotação em 2009, imaginem os investidores que não são racionais

nesses momentos de crises mais fortes, aqueles que entram sem estudar o ativo,

sem consciência dos riscos da renda variável, sem compreender a importância

do cenário externo na precificação do mercado, aqueles que não conseguem

enxergar absolutamente nada além do caos e do desespero de ver seu

patrimônio despencando, e que acabam vendendo bons ativos no prejuízo

devido à volatilidade, que é ampliada pelo pânico desses momentos

turbulentos.

Fica difícil acreditar que a turbulência vai passar quando se está dentro dela.

Isso vale para uma viagem de avião e também para o mercado de ações, mas a

maioria passa.

No caso do negócio que estamos analisando hoje, a precificação no IPO seguiu a

lógica daquele momento, porém o cenário mudou e a cotação precisou se

adaptar à realidade.

Vamos continuar falando de BEEF3

Estrutura

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A capacidade de abate da companhia é de 9.940 cabeças de gado por dia. Ela

opera através de vinte e cinco plantas de abate de bovinos: onze estão no Brasil

e correspondem a 45% da capacidade de abate; cinco no Paraguai, que

corresponde a 20,5% da capacidade de abate; três no Uruguai, que corresponde

a 12,1% da capacidade de abate; cinco na Argentina, que corresponde a 19,1%

da capacidade de abate; e uma na Colômbia, que corresponde a 3,3% da

capacidade de abate. Além de uma planta no Brasil e duas na Argentina para o

processamento de proteínas, a capacidade de processamento é de 162 ton./dia

no Brasil e 55 ton./dia na Argentina.

Fonte: Apresentação da empresa/ RI

Exporta para mais de 100 países, nos cinco continentes. Possui quatorze

escritórios comerciais, catorze centros de distribuição: nove no

Brasil,distribuídos no Sudeste, Centro-Oeste e Nordeste, um no Paraguai, um

na Colômbia, dois no Chile e um na Argentina.

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Fonte: http://ri.minervafoods.com

O market share da companhia nos países onde atua:

Brasil: 18%,

Colômbia: 73%

Paraguai: 44%

Argentina: 16%

Uruguai: 22%

Na América do Sul, o market share da Minerva é de 21%.

O principal mercado consumidor da proteína (carne bovina) é o Chinês – 18,7%,

seguido dos EUA, com 15,2%. Nos resultados, a empresa cita que 39% das

exportações foram para a Ásia, 16% para as Américas, 15% para a CEI

(Comunidade dos Estados Independentes), 10% para a União Europeia, 10%

parao Oriente médio, 8% para a África e 2% parao NAFTA.

Taxa de utilização de capacidade da companhia está em 78,7%, número estável

na comparação com o terceiro trimestre de 2018, já considerando a Athena

Foods, que é uma subsidiária, ou seja, controlada pela Minerva (a Athena tem

previsão de abertura de capital para 2020). Na composição da receita bruta,

quando considerada a divisão Brasil, a companhia divulgou que no terceiro

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trimestre 34% foram oriundas do mercado interno e 66% de exportações, e na

Athena, 21% mercado interno e 79% exportações. Lembrado que

aproximadamente 79% da dívida total são expostos ao dólar, e a dívida está em

3,8 dívida líquida/ebitda e com duration de 4,7 anos, e uma posição de caixa de

R$ 3,6 bilhões (3T2019), a dívida chegou a 5x (dívida líquida/ebitda) no segundo

trimestre de 2018. Obviamente o IPO da Athena é muito aguardado também

nesse sentido.

Composição Acionária da Companhia

Fonte: http://ri.minervafoods.com

Resultados do Terceiro Trimestre

Receita Bruta - R$ 4.790,7 milhões, número 4% maior que no terceiro

trimestre de 2018.

Divisão Brasil - R$ 2,3 bilhões (49%).

Athena Foods - R$ 1,9 bilhão (39%).

Divisão Trading - R$ 575,7 milhões (12%).

As exportações atingiram 68% da Receita Bruta - R$ 1.549,9 milhões.

A Receita Líquida da companhia, no trimestre, foi de R$ 4,5 bilhões,

número 4% maior que no mesmo período de 2018.

Abaixo, os números dos 9 meses/ano.

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Fonte:ITR 3 T2019

O CMV no trimestre foi de 81,5% da receita líquida, margem bruta em

19%.

As despesas com vendas representaram 6,8% da Receita Líquida, já as

despesas gerais e administrativas, 3,2%.

Ebitda de R$ 454,5 milhões, aumento de 25% em relação ao segundo

trimestre de 2019; margem ebitda de 10,1%.

O resultado financeiro foi negativo em R$ 461,6 milhões, sendo R$ 265,6

milhões sem efeito caixa (variação cambial).

Dívida Líquida de R$ 6,1 bilhões, dívida líquida/ebitda 3,8x e posição de

caixa de R$ 3,6 bilhões; nos 12 últimos meses a empresa gerou de caixa

livre o valor de R$ 1,1 bilhão.

O volume consolidado de abate foi de 943,9 mil cabeças, crescimento de

10% em relação ao trimestre anterior e de 5% em relação ao terceiro

trimestre de 2018, com utilização da capacidade em 78,7% (lembrando

que os EUA trabalham com 90% da capacidade no Bovino). Aqui,

quando consideramos o principal mercado (Chinês), entra a questão das

tarifas americanas, além do sistema de confinamento, que dificulta o

certificado para exportação.

A companhia apurou um prejuízo líquido de R$ 82,7 milhões. Porém, ela

destaca que o resultado líquido ajustado, antes do imposto e contribuição

social, foi positivo em R$ 93,4 milhões, quando excluídos os efeitos não-

caixa da Correção Monetária (R$ 67,1 milhões), Variação Cambial (R$

265,6 milhões) e o Resultado do Hedge (R$ 165 milhões).

No acumulado dos últimos doze meses o prejuízo acumulado é de R$

319,52 milhões.

Prejuízo básico por ação de R$ 0,60, contra prejuízo de R$ 5,26 no terceiro

trimestre de 2018 (onde a dívida chegou a 5x).

No balanço patrimonial, a conta Lucros e Prejuízos Acumulados está

negativa em R$ 624.219, e o Patrimônio Líquido negativo em R$ 767.223.

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Em decorrência do exercício dos Bônus de Subscrição, o capital social

aumentou de R$ 116.658.553,89 para R$ 124.479.783,09.

Estratégias

A companhia informou em outubro que houve celebração de um

memorando com intenção de constituir uma joint-venture com os

chineses Xuefang Chen e Wenbo Ge, para maximizar os canais de

distribuição no mercado chinês.

A Indonésia, um dos maiores mercados para cortes halal, abriu seu

mercado para a carne bovina do Brasil e a Minerva recebeu autorização

de exportação para 5 de suas plantas.

Habilitação de mais duas plantas para exportar carne bovina para a

China (9.940 cabeças/dia por meio de 7 plantas espalhadas pela América

do Sul, um aumento de 54%).

Logo, a expectativa da gestão é de queo surto de Febre Suína Africana

vai continuar beneficiando o mercado bovino, e ela, como a maior

exportadora da proteína na América do Sul, vai ter seu faturamento

impactado positivamente.

Outro dado importante é que a companhia de não possui cliente externo

que representa mais de 10% da receita total.

A empresa faz hedge cambial, Hedge de Boi – boi a termo (compra bois

com entrega futura e utiliza a bolsa para vender contratos futuros, no

intuito de reduzir o risco direcional da arroba) e Trava da carne vendida

– através da compra de contratos futuros, no intuito de minimizar o risco

da arroba, e então trava a margem operacional que obter na venda da

carne. Você encontra as proteções na página 78 do ITR da companhia e,

na página 82, a análise de sensibilidade com cenários de valores

diferentes (dólar) e impacto nos números da companhia.

Concluindo

A empresa tem uma dívida considerável, maior parte em dólar, assim como

tem parte da receita também na moeda, aumentou faturamento e manteve

equilíbrio do CPV, habilitou novas plantas e está investindo em parcerias para

aumentar a oferta no maior mercado consumidor da proteína.

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Empresas assim como ela são cíclicas, têm seus momentos de mercado aquecido

e desaquecido, pouca e muita oferta que afeta o preço e consequentemente a

receita, afinal estamos falando de produção e comercialização de carne in

natura, boi vivo. Fica claro que a aposta é o mercado chinês, mesmo caso da

BRFS3 e negativamente para a SLC, com a queda do consumo da soja, porém é

preciso ganhar escala, otimizar a cadeia para uma gestão de custos mais eficaz

e, com isso, reduzir os prejuízos.

Nenhum negócio que gere prejuízos deve ser tratado como oportunidade pelo

fato de estar diminuindo os resultados ruins, e sim analisado como um case que

necessita de estratégias mais eficazes para reverter o que está causando os

prejuízos. No caso da Minerva, é preciso compreender que ela tem mercado,

tem capacidade ociosa para aproveitar em caso de aumento de demanda,

conseguiu novas habilitações e, com isso, a tendência é a receita aumentar e,

assim, o prejuízo diminuir. Mas repito, empresas assim são cíclicas, e precisam

ser analisadas como tal, ainda mais considerando a dívida e a necessidade de

gerar caixa para manter a simetria dos fluxos.

O mercado chinês está ajudando os negócios de proteínas por aqui, já expliquei

isso no material da Brasil Foods – a queda projetada de 25 a 30% do rebanho

suíno, aumento de importação da proteína bovina, queda do estoque de frango

por lá, etc.

Então conhecendo os números, os riscos e os gatilhos, fica mais fácil decidir o

investimento.

Informação é dinheiro.

Até a próxima semana

Patrícia Rossari

Especialista em Gestão de Negócios – Logística

Quando analisamos a compra de uma ação que está listada em Bolsa de

Valores, precisamos analisar a própria empresa, mas também o setor como um

todo. O momento atual para o setor de proteína animal está bem positivo, após

a gripe africana que contaminou muitos porcos na China e demandou mais

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carne do resto do mundo, principalmente do Brasil. E agora, no início de 2020,

um caso similar ocorrido na Polônia.

Para melhorar a situação para o setor, diferente do que projetavam vários

analistas, o dólar não caiu e seguiu na casa dos R$ 4,00 (patamar considerado

alto) durante todo o ano de 2019, e a expectativa é essa para 2020 e 2021.

Outro ponto positivo foi perceber que, recentemente, com o aumento do preço

da arroba do boi gordo pouco antes do Natal, o valor do aumento conseguiu ser

repassado ao Mercado sem maiores percalços.

Abaixo, temos dados de Ebitda e Lucro Líquido das principais empresas

listadas no setor de frigoríficos.

JBSS3 BRFS3 MRFG3 BEEF3

Ebitda

3T2019

R$ 17,3 bi R$ 3,95 bi R$ 4,0 bi R$ 1,55 bi

Ebitda

3T2018

R$ 11,7 bi R$ 1,95 bi R$ 2,2 bi R$ 1,37 bi

Variação 47,8% 102% 82% 13,1%

Receita

3T2019

R$ 194,7 bi R$ 29,2 bi R$ 45,1 bi R$ 16,9 bi

Receita

3T2018

R$ 177 bi R$ 34 bi R$ 24,5 bi R$ 15,6 bi

Variação 10% -14% 84% 8,3%

Elaborado por Dica de Hoje: Fonte: JBS, BRF, Marfrig, Minerva Foods e

Fundamentus.

Analisando a empresa, vemos que a situação atual de prejuízo e de margens

menores que as concorrentes não é algo pontual. A Minerva opera no prejuízo

há muitos anos, veja a imagem abaixo:

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Fonte: Guiainvest Pro

A grande quantidade de prejuízos acumulados ao longo do tempo, inclusive,

leva a Minerva a operar hoje em dia com Patrimônio Líquido negativo. A

companhia, hoje, possui R$ 624 milhões de prejuízos acumulados e R$ 767

milhões de passivo a descoberto.

Passivo a descoberto é o nome formal do Patrimônio Líquido negativo.

Demonstra que se a empresa fosse capaz de vender todos os seus ativos pelo

valor contábil, imediatamente, ela não teria condições de pagar todos os seus

passivos (obrigações).

Mesmo assim, vemos em qualquer site de finanças que as ações da Minerva

subiram 157% em 2019. Mais que os 122% da JBS, 61% da BRF e os 82% da

Marfrig. Se ela é a pior, por que ela foi a que subiu mais?

Existem dois motivos principais para isso:

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O primeiro deles é porque nos anos anteriores a Minerva tinha caído 53% em

2018 e 10% em 2017, então ela estava com um preço mais defasado que o da JBS,

por exemplo, que já tinha se valorizado em 2018.

Muitas pessoas olham apenas esse motivo para fazer as suas análises, deixando

a análise da empresa de lado. Se a empresa ficar ruim e com resultados

decrescentes, ela irá cair ano após ano.

O segundo motivo, aí sim, o mais importante, é que como ela é a que mais

piorou no momento ruim, ela é a que mais tem condições de melhorar.

Lembra da época de escola? Quem tinha mais condição de melhorar: aquele aluno que

só tirava 9,5 ou 10, ou o aluno que tirava 6,0? Se o aluno que tira 6,0 passar a tirar 7,5,

ele continua abaixo daquele que tira 9,5, mas ele cresceu 25%. Isso é o que acontece

hoje com a Minerva. Ela tem números piores que as outras, mas foi a que mais

melhorou.

Na imagem abaixo, vemos o quanto a Minerva melhorou nos seus resultados

operacionais ao longo dos últimos 6 anos. No entanto, a última linha fica no prejuízo,

por causa da grande dívida da companhia, que inclusive vem se reduzindo.

Fonte: Minerva Foods.

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Em 5 anos, a Receita Líquida triplicou de valor, o Ebida quase triplicou, reduzindo as

margens ligeiramente, e a participação do mercado local saiu de 33% para 38%.

Reduzindo as despesas financeiras, que pode ocorrer com a valorização do real e com a

geração de caixa que já está ocorrendo, a companhia pode voltar a gerar lucro líquido

no futuro e começar a reverter o cenário de prejuízos acumulados. Essa é a visão do

mercado para que ela tenha se valorizado mais de 150% em um ano. Mas hoje em

dia, a companhia tem mais dívida líquida que valor de mercado.

Para quem já fez meu curso do Treinamento de Crescimento Patrimonial, o TCP, sabe

que eu evito calcular preço justo de empresas como essas que não possuem patrimônio

líquido e nem mesmo lucro líquido. Nesses casos, a estratégia de desalavancagem, de

investimentos, de crescimento, de redução de despesas e de eficiência são mais

importantes que um preço justo com alta probabilidade de erro.

Mas uma forma simples de se ter uma ideia de quanto poderíamos pagar por essa

empresa é pelo cálculo do EV/Ebitda e comparando com as outras empresas do setor.

Segundo o site Fundamentus, o Valor da Firma atual, EV = R$ 11,2 bilhões.

O Ebitdados últimos 12 meses, segundo o mesmo site, é de 1,55 bilhão de reais, oque

nos leva a um indicador EV/Ebitda de 7,23x, que não é alto e nem baixo.

Uma comparação com as outras é o seguinte:

JBSS3 BRFS3 MRFG3 BEEF3

EV/EBITDA 6,86x 11,05x 4,57x 7,23x

Fonte Fundamentus. Elaborado por Dica de Hoje

O que eu quero mostrar é que o preço atual está ok, mas não tem nenhum desconto

para novas compras, salvo se tivermos um grande aumento da geração de Caixa Ebitda

nos próximos trimestres para Minerva.

A mais barata do setor segue sendo Marfrig, embora o número acima tenha alguns não

recorrentes que ajudaram a reduzir esse número, que hoje é mais próximo a 6x,

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enquanto a mais cara do setor segue sendo BRF, até por isso ela foi a que menos

cresceu em 2019. (Paty, não fica triste comigo, tá?).

Abraços e Bons Investimentos.

Daniel Nigri.

Disclosure

Elaborado pelo analista independente Daniel Isaac Nigri, CNPI 1810, este relatório é de uso

exclusivo de seu destinatário.

Este estudo é baseado em informações disponíveis ao público nos próprios sites de RI das

empresas analisadas ou comparadas, consideradas confiáveis na data de publicação. As

opiniões, aqui expressas, estão sujeitas a mudanças, por se tratarem de estimativas baseadas

em fundamentos e projeções de futuro, que podem ou não ocorrer.

As análises, informações e estratégias de investimento têm como único propósito fomentar o

debate entre o analista responsável e os destinatários. Os destinatários devem, portanto,

desenvolver as próprias análises e estratégias (ou seja, “caminhar com as próprias pernas” e

ter bom senso).

O analista responsável pela elaboração deste relatório declara, nos termos da Instrução CVM

nº 598/18, que as recomendações do relatório de análise refletem única e exclusivamente a

sua opinião e foram elaboradas de forma independente.

O analista Daniel Isaac Nigri CNPI é o responsável principal pelo conteúdo do relatório e pelo

cumprimento da Instrução ICVM 598.

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