BANCA DEI

REGOLAMENTI INTERNAZIONALI

SETTIMA RELAZIONE ANNUALE1° APRILE 1936-31 MARZO 1937

BASÌLEA

3 MAGGIO 1937

INDICEPagina

I. Introduzione 5

II. Cambi, prezzi e commercio internazionale 20

IH. Un'annata di crescente accumulazione d'oro . 42

IV. I movimenti di capitali e l'indebitamento internazionale a breve termine 64

V. La tendenza dei tassi d'interesse 78

VI. L'evoluzione recente nel campo delle banche centrali e commerciali 105

VII. Le operazioni ordinarie della banca:(1) L'attività del dipartimento bancario 113

(2) Le funzioni della Banca come fiduciario e agente 118

(a) I pagamenti annuali della Germania, dell'Ungheria, della Bul-garia e della Cecoslovacchia 118

(b) II Prestito esterno della Germania 1924 e il Prestito interna-zionale del Governo tedesco 5 V2

o/o 1930 118

(e) Prestito internazionale del Governo austriaco 1930 . . . . 119

(d) Altre funzioni di agente 120

(3) Utile netto e sua ripartizione 121

(4) Cambiamenti nel Consiglio d'amministrazione 123

Vili. Conclusione 125

ALLEGATI

I. Elenco delle banche centrali e altri istituti che hanno diritto di rappresen-tanza e voto all'Assemblea generale della Banca.

II. Bilancio al 31 marzo 1937.

III. Conto profitti e perdite e ripartizione dell'utile netto per l'esercizio finan-ziario chiuso al 31 marzo 1937.

IV. Fiduciario per il Prestito internazionale del Governo austriaco 1930:—

(a) Rendiconto delle entrate e delle uscite per il sesto anno del Prestito

(1° luglio 1935 al 30 giugno 1936).

(b) Situazione dei fondi presso i depositari al 30 giugno 1936.

V. Fiduciario per il Prestito internazionale del Governo austriaco 1930 —Rendiconto provvisiorio delle entrate e delle uscite per il semestre terminatoil 31 dicembre 1936.

VI. Prestiti internazionali per i quali la Banca è Fiduciario o Agente fiscale —Fondi disponibili al 31 marzo 1937.

VII. L'accordo monetario tripartito del 25 settembre 1936:

(a) Dichiarazione del Governo francese;

(b) Dichiarazione del Tesoro britannico;

(e) Dichiarazione del Segretario del Tesoro degli Stati Uniti.

SETTIMA RELAZIONE ANNUALE

PRESENTATA ALL'ASSEMBLEA GENERALE ORDINARIADELLA BANCA DEI REGOLAMENTI INTERNAZIONALI

in Basilea, il 3 maggio 1937.

Signori,

Ho l'onore di sottoporvi la Relazione annuale della Banca dei RegolamentiInternazionali per il settimo esercizio finanziario, cominciato il 1° aprile 1936 eterminato il 31 marzo 1937. I risultati delle operazioni durante il detto esercizio— pressoché identici a quelli dell'esercizio precedente — sono esposti diffusa-mente nel capitolo VII. Dopo prudenti previsioni di possibili sopravvenienze, ilConsiglio propone a questa Assemblea Generale di ripartire un dividendo annualedi 6% e di provvedere alle assegnazioni statutarie alle riserve.

Durante l'anno trascorso dall'ultima Assemblea Generale, si sono avute impor-tanti vicende monetarie. In Francia, la politica economica e finanziaria prese un nuo-vo indirizzo nella primavera del 1936 e al principio dell'autunno si addivenne alladecisione di modificare il valore dell'unità monetaria. I governi della Francia, dellaGran Bretagna e degli Stati Uniti proclamarono simultaneamente, il 25 settembre1936, l'intendimento di continuare ad avvalersi dei mezzi a loro disposizione attiad evitare, per quanto possibile, che l'equilibrio dei cambi internazionali subisse per-turbazioni per effetto dell'annunciato provvedimento monetario. Nello stesso scorciodi settimana fu deciso a Berna di modificare il valore del franco svizzero eall'Aja fu imposto il divieto d'esportazione dell'oro; poco dopo, il Governoitaliano procedette all'allineamento della base aurea della lira, la corona ceco-slovacca fu nuovamente svalutata in rapporto all'oro e la moneta lettone vennesvalutata e collegata alla sterlina.

Più oltre nella presente relazione verranno ricordate le misure tecniche egli accordi intervenuti fra le autorità monetarie dei vari paesi; qui basta rile-vare che i cambiamenti del valore delle varie unità monetarie furono realizzaticol minimo disturbo per i mercati esteri delle merci e dei capitali, e che latendenza degli affari internazionali ad assumere un crescente sviluppo non neè risultata scoraggiata.

La ripresa economica ha continuato a manifestarsi nel decorso anno secondoun ritmo accelerato e, per la prima volta dall'inizio della depressione, si con-

- 6 —

stata la partecipazione di pressoché tutte le più importanti categorie d'attivitàeconomica al movimento ascensionale. Fondamento di tale ripresa è stata larestaurazione dell'equilibrio fra costi e prezzi, che ha ridato agli affari l'incen-tivo del profitto e consentito il riaffermarsi della loro innata tendenza a svi-lupparsi.

La ripresa dell'attività industriale, sicuro indizio del ritorno d'una congiun-tura favorevole, devesi indubbiamente in parte agli adeguamenti operati durantela depressione, sotto forma di liquidazioni, ricostituzioni di capitale e livella-menti di costi tra categorie economiche differenti. Normalmente tali adegua-menti si sarebbero compiuti nel volgere di due o tre anni ; se invece la depres-sione si è prolungata ulteriormente, ciò va attribuito a particolari elementi sfavo-revoli di più antica origine, che complicarono il processo di sviluppo della ripresa.Meglio si misurano, proiettandoli sullo sfondo dell'evoluzione economica e finan-ziaria del primo decennio post-bellico, lo spazio già percorso verso il ritornoalla normalità, a parte le complicazioni politiche, ed il cammino che ancoraresta da percorrere.

In p r i m o l u o g o , una cr is i a g r i c o l a d ' e s t e n s i o n e m o n d i a l ec o i n c i s e con u n a d i m i n u z i o n e d e l l ' a t t i v i t à i n d u s t r i a l e ; l'impor-tanza della sovrapposizione di questi due fattori appare dal fatto che più di60 % della popolazione mondiale è tutt'ora dedita all'agricoltura. Che una crisiagricola e una crisi industriale si producano simultaneamente è fatto nuovo, checontrasta con le conclusioni che si possono ricavare dalla storia di parecchicicli economici del passato. Per esempio, non vi fu ribasso dei prezzi dei pro-dotti agricoli nelle depressioni del 1900 e del 1907. Dopo la guerra, i prezzidei prodotti agricoli mantennero il loro livello più alto, rispetto a quelli dellematerie prime industriali, fino al 1928; ma a partire da quell'anno cominciaronoa ribassare, specialmente i prezzi dei cereali. Per qualche tempo gli interventigovernativi sostennero i prezzi ; si fecero vasti acquisti, specialmente di grano,accantonandosi le scorte. Ma quando, divenuta tale politica troppo onerosa,gli acquisti cessarono, l'esistenza di scorte accumulate cominciò a pesare forte-mente sui mercati ed il prezzo del grano espresso in oro precipitò ad un cosìbasso livello, quale da quattro secoli non si ricordava.

Venuto meno l'incentivo del profitto alla produzione dei cereali, gli agri-coltori, in parecchi paesi, cominciarono a dedicarsi ad una maggior produzionedi bestiame e di prodotti animali, col risultato che, dal 1931 in poi, anche iprezzi di tali prodotti discesero rapidamente. Il diagramma seguente mostra iprezzi del grano sul mercato di Winnipeg dal 1926 al 1937. Toccatosi il fondo,nella curva dei prezzi del grano, al principio del 1933, la prima ripresa s'ebbein coincidenza col deprezzamento dei dollari del Canada e degli Stati Uniti.Vennero in seguito le misure prese dal Governo degli Stati Uniti per limitare

n

175

150

125

100

75

50

25

Prezzo del GranoNorthern Manitoba II - Cents per 60 libbre

:

—

—— \ A/ r4

1926 1927 1928 1929 1930 1931 1932 1933 1934 1935 IMG

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175

150

125

101

75

50

25

0

la produzione agricolae rialzarne i prezzi, mapiù forte influenza eb-bero negli anni 1935 e1936 le avverse condi-zioni atmosferiche checagionarono raccoltedeficienti. L'anno scor-so s'ebbero siccità ne-gli Stati Uniti e pioggieeccessive in Europa edi cattivi raccolti fecerosalire i prezzi del granoa Winnipeg fino a cir-

ca dollari 1,25 al principio del 1937. Certo, tale ripresa ha piuttosto carattere acci-dentale, ma anche ciò concesso, non va dimenticata l'esistenza di parecchi fattoridurevoli che probabilmente gioveranno a sostenere i prezzi dei prodotti agricoli.

Attualmente le scorte di grano, che in passato avevano avuto influenzadeprimente sui mercati, sono praticamente liquidate. Le previsioni circa il volumedella produzione agricola nei futuri anni sembrano dovere essere restrittive sesi tien conto, non soltanto delle tempeste di sabbia che hanno compromesso perun lungo avvenire il rendimento di vaste zone dell'America settentrionale, maanche d'altri fattori. Durante la crisi, gli agricoltori, nei grandi paesi produttori,non furono in grado di concimare le terre, rimodernare l'attrezzatura ed ingenerale mantenere i loro mezzi di produzione allo stesso livello di efficienzacome nel passato. La tabella seguente mostra che la produzione agricola totalesi è mantenuta pressoché stazionaria a partire del 1929, mentre la popolazionemondiale aumentava, nello stesso periodo, di 10% circa. A scopo di raffronto,figura nella tabella anche un indice della produzione delle materie prime d'ori-gine non agricola.

Indici 1925—1929=100 (*)

Produzione agricola mondiale

Produzione mondiale di ma-terie prime d'origine nonagricola

1929

103

114

1932

103

75

1933

104

84

1934

102

95

1935

102

104

(•) Fonte: «World Economie Survey 1935/36» della Società delle Nazioni, pp. 59—60.

— 8 -

II commercio mondiale consiste in gran parte in uno scambio di mercanzie

fra comunità industriali e comunità agricole. 11 diverso andamento della pro-

duzione agricola, che in tempo di crisi si mantenne più o meno allo stesso

livello, e della produzione industriale, che si contrasse, doveva necessariamente

riflettersi in un peggioramento delle condizioni alle quali i prodotti agricoli pote-

vano venire esitati. Le cifre della tabella riportata qui sopra mostrano che, a

partire del 1934, si è raggiunto un miglior equilibrio fra il volume della produ-

zione agricola e quello della produzione industriale. Quando si consideri che,

nella maggioranza delle imprese agricole, i profitti restano ancora ad un tasso

relativamente basso, appare improbabile che la produzione agricola mondiale,

nel suo insieme, possa accrescersi in una misura paragonabile all'espansione della

produzione industriale. E' da presumersi che l'agricoltura, pur continuando a

fornire una produzione di crescente volume, rappresenterà una frazione sempre

decrescente dell'attività economica mondiale; ma questa evoluzione è perfetta-

mente compatibile col ritorno alla prosperità nell'agricoltura, anzi ne è condi-

zione necessaria.

In secondo luogo, il merca to de l l ' o ro nel decennio p o s t -

bel l ico fu c a r a t t e r i z z a t o sovente da una t ens ione in relazione ai

vasti movimenti di capitali da mercato a mercato ed al sostegno prestato al

livello dei prezzi, il quale si trovò di ben 40% al disopra di quello del 1913,

e ciò proprio in un periodo in cui la produzione annua dell'oro si manteneva

leggermente inferiore a quella degli anni immediatamente precedenti la guerra.

Dal 1924 al 1929, la produzione mondiale dell'oro si aggirò sui 19 milioni di

onde all'anno, rappresentanti, al prezzo di 84 scellini e 11 Va denari per oncia,

un valore di poco più di 80 milioni di sterline. Di questo ammontare, circa 30

milioni di sterline servirono a scopi non monetari, compresa la domanda dell'India,

della Cina e di qualche altro paese orientale, rimanendo disponibili per scopi

monetari circa 50 milioni di sterline all'anno.

Col diminuire dei prezzi e dei costi durante la depressione, la produzione

annuale dell'oro andò gradatamente cresendo; l'aumento s'accentuò nel 1931,

quando il prezzo dell'oro, in sterline deprezzate, salì improvvisamente di 40 %

e più. Dal 1929 al 1936, la produzione dell'oro salì da meno di 20 milioni a circa

35 milioni d'oncie, cioè aumentò di circa 80%; calcolato al prezzo londinese di

circa 140 scellini per oncia, il valore della produzione mondiale dell'oro nel 1936

raggiunse 245 milioni di sterline. Negli ultimi anni la domanda d'oro per uso

industriale è stata soddisfatta, in gran parte, mediante oro ricuperato dal pub-

blico. Inoltre nel 1936, non soltanto è cessato il tesoreggiamento d'oro per conto

privato in Europa, U quale aveva assunto vaste proporzioni in tempo di crisi, ma

si è anche iniziato un movimento di riflusso d'oro tesoreggiato; continuarono,

inoltre, le spedizioni d'oro dall'India, dalla Cina e da altri paesi orientali.

Q

Esaminando le cifre complessive, si constata che l'intera produzione d'oro

del 1936 fu disponibile per scopi monetari, sicché, in luogo dei 50 milioni di

sterline all'anno di dieci anni fa, furono disponibili per tali scopi nel 1936 ben

245 milioni di sterline d'oro di nuova estrazione, al prezzo del mercato londinese.

L'intera situazione è radicalmente cambiata rispetto a quella che era nel primo

decennio post-bellico ; si ha ora un'offerta d'oro abbondante — anche troppo

abbondante.

In terzo luogo, t a lune fra le monete pr inc ipa l i e rano s ta te

s tab i l izza te , t ra il 1924 al 1930, a quote d i scos tan tes i di 10 o 15

per cento dal loro valore in t r inseco , ca lco la to in base a i livelli

re la t iv i dei costi e prezzi. L'opera di allineamento non sarebbe stata

troppo difficile, se tale non l'avesse resa la caduta dei prezzi mondiali che,

graduale dapprima, si accelerò dopo la crisi del 1929. Un risultato delle svalu-

tazioni monetarie cominciate nel 1931 e della susseguente evoluzione dei costi

e dei prezzi, è stato, nell'insieme, quello di ricondurre le varie monete deprez-

zate ad una miglior posizione relativa. La tendenza dei prezzi al rialzo dovrebbe

facilitare l'adattamento delle singole monete alle esigenze di un sistema inter-

nazionale, eliminando gli inconvenienti che risultano dalla sopravalutazione o

sottovalutazione delle singole monete.

In qua r to luogo, i tass i d ' i n t e r e s s e , pa r t i co la rmen te quelli

delle obbl igazioni a lungo t e rmine , r imasero alti dopo la guerra,

mentre la ricostituzione dei capitali nel mondo intero rendeva inevitabile il ribasso

dei tassi. La necessità di tale abbassamento divenne anche più imperiosa al

sopraggiungere della crisi, poiché la riduzione dei tassi d'interesse è uno dei

metodi classici per promuovere la ripresa. Senonchè, data la mole dei debiti

governativi, contratti durante e dopo la guerra, si rese impossibile di ridurre

i tassi d'interesse, prima di aver ridotta la massa di tali debiti. Pertanto, la

grande conversione del debito di guerra britannico, nel secondo semestre 1932,

fu di primaria importanza, non soltanto per la Gran Bretagna, ma anche per

gli altri paesi che ne seguirono l'esempio.

Nell'ultimo quinquennio si è compiuto, in molti paesi, un grande pro-

gresso verso la riduzione dei tassi d'interesse ali' interno. Anche numerosi

prestiti esteri sono stati convcrtiti, ma con maggiore difficoltà, ed un' opera

importante che rimane da compiere è l'applicazione di minori tassi d'interesse

alle obbligazioni estere.

In quinto luogo, il g ravame dei debi t i in terni ed es ter i fu

os tacolo alla r ip resa economica anche so t to al t r i punt i di vis ta ,

specialmente in quanto al peso dei debiti di guerra si aggiunse, tra il 1920 e

il 1929, quello dei nuovi prestiti internazionali a breve e a lungo termine

nuovamente contratti su larga scala. In alcuni paesi le principali difficoltà pro-

— 10 —

vennero dall'eccessivo volume dell'indebitamento privato, per esempio, quellodei debiti ipotecari dell'agricoltura; in altri paesi esse provennero dal fattoche il debito pubblico interno pesava fortemente sui bilanci, mentre in altrigli impegni verso l'estero gravarono troppo sulla bilancia dei pagamenti e sulleriserve monetarie.

Qualche miglioramento si è già ottenuto durante la depressione operandotrasformazioni strutturali del debito, aggiungendo, cioè, all'effetto dei deprezza-menti monetari, quello dell'alleggerimento dei debiti interni, ottenuto medianteconversioni, e dei debiti esteri mediante rimborsi, rimpatrii ed accordi di varianatura. Si è pertanto ridotto di circa un terzo il volume dell'indebitamentointernazionale a breve termine, se lo si esprime in sterline, moneta già di per sédeprezzata di quasi 40 % ; la riduzione appare ancora maggiore, se si valutail debito in oro. L'indebitamento a lungo termine non si è ridotto in parimisura, ma si è verificato su forte scala il rimpatrio e l'ammortamento dei titoliesteri, specialmente dagli Stati Uniti e dall' Inghilterra.

In s e s t o l u o g o , i r i a lz i de l le t a r i f f e d o g a n a l i c o s t i t u i r o n oun g r a n d e o s t a c o l o al raggiungimento dell'equilibrio e le difficoltà aumen-tarono quando, perdurando la depressione, vennero subitamente a scarseggiarei nuovi prestiti internazionali, colla conseguenza che le bilancie dei pagamentie le riserve monetarie dei paesi debitori si trovarono esposte a fortissimepressioni. In questo campo la depressione non soltanto non apportò alcunalleggerimento, ma anzi peggiorò la situazione. L'umano ingegno si è addimo-strato fertilissimo nell'invenzione di ostacoli agli scambi internazionali di mercie di servizi. Molti paesi, di fronte alla impossibilità di sviluppare l'esporta-zione, concentrarono i loro sforzi sull'aumento della produzione destinata almercato nazionale allo scopo di diminuire la disoccupazione e questo fu unodei motivi cui vanno ascritte le tendenze autarchiche negli ultimi anni. I rimedicosì escogitati accrebbero però le difficoltà, poiché la crescente artificiositàdella ripresa economica, nei singoli paesi, venne ad ostacolare la ripresa gene-rale nel mondo.

Di solito, quando i prezzi tendono al ribasso, i dazi doganali tendono alrialzo e non sorprende perciò che il crollo dei prezzi, dopo il 1929, abbia appor-tato un risveglio del nazionalismo economico. Si può domandarsi se si verificheràora il movimento inverso, se, cioè, la ripresa dei prezzi, già in atto, darà luogoad un movimento di ritorno ad un più libero commercio. Già vi sono alcuniindizii, benché ancora leggeri, d'un nuovo orientamento, sia del pubblico, sia deigoverni. I trattati commerciali bilaterali, negoziati dagli Stati Uniti, prevedonomutue diminuzioni tariffarie; in taluni paesi, con azione unilaterale diretta ingenere ad impedire il rincaro dei prezzi sul mercato interno, si allargano i con-tingenti e si diminuiscono le restrizioni analoghe. Inoltre, nella misura in cui i prezzi

— 11 —

sono aumentati, è diminuita l'incidenza dei dazi specifici, rimasti invariati, sul

valore delle merci. Tale miglioramento, nella misura finora realizzata, è peraltro

ancora leggero ed il mondo è ben lungi dal godere quella libertà di commercio

che era la regola nel 1929.

A ques to pun to giova r i a s sumere i cambiament i ver i f ica t is i

nei vari f a t to r i s favorevol i a cui va a t t r i b u i t a la dep re s s ione .

Nella maggior parte dei casi si constata un netto cambiamento in meglio: il

ciclo economico dell'attività industriale si è invertito e volge ora al rialzo: l'of-

ferta dell'oro è abbondante; le monete che hanno subito un deprezzamento sono

state ricondotte a migliori posizioni relative; i tassi d'interesse sui debiti interni

sono stati ridotti, sebbene resti ancora da adeguare un volume importante di

debiti esteri. Per quanto riguarda l'agricoltura, il rialzo dei prezzi dei prodotti

ne migliora per il momento la situazione, ma questo progresso è in gran parte,

sebbene non totalmente, il risultato fortuito di sfavorevoli condizioni atmosfe-

riche. Qualche miglioramento importante si è verificato nell'adeguamento dei

debiti mediante conversioni ed altre operazioni, ma il loro carico resta grave in

molti paesi e parecchi problemi relativi ai debiti esteri debbono ancora essere

affrontati. Per quanto riguarda le tariffe doganali ed altre restrizioni al com-

mercio estero, la situazione è oggi molto peggiore di quella anteriore alla crisi

e questo regresso costituisce il nocciolo di parecchi fra i più. difficili problemi

che il mondo si trova a dover risolvere.

Il migliore equilibrio fra costi e prezzi, che ha permessa la ripresa, è stato

raggiunto con mezzi varii: in parte, mediante compressione dei costi; in parte,

mediante provvedimenti monetari, comprese le svalutazioni che hanno avuto per

effetto di invertire la congiuntura dei prezzi. In taluni paesi l'intensa attività

edilizia, d'iniziativa prevalentemente privata, è stata la molla che ha data la

spinta alla ripresa; in altri le spese governative hanno rappresentato il fattore

principale. Si è molto discusso sull'efficacia delle spese pubbliche finanziate

mediante prestiti, quale mezzo per combattere la crisi. Sta di fatto che i bilanci

della maggior parte dei paesi si sono trovati in deficit e che pertanto il finan-

ziamento delle spese pubbliche, mediante prestiti, è politica che si è imposta

pressoché dappertutto. In taluni paesi, che hanno seguita tale politica, la ripresa

si è avuta più presto, in altri più tardi; sembrerebbe doversene concludere, che

le spese pubbliche favoriscono la ripresa soltanto là dove le condizioni generali

favorevoli al ritorno dell'equilibrio fra i costi ed i prezzi tendano a ristabilirsi;

mancando queste condizioni, una politica di spese pubbliche può avere un risul-

tato dannoso, in quanto il continuo ricorso al credito per far fronte a spese

eccessive può minare la fiducia e ritardare il movimento naturale dei tassi d'inte-

resse verso più bassi livelli.

- 12 —

Se, in tempo di depressione, è possibile accumulare argomenti in favore diuna politica di lavori pubblici, è invece indiscutibile che l'aumento delle spesepubbliche, in una fase di libera espansione degli affari, non è desiderabile, inquanto presenta il pericolo di apportare a questi ultimi un ulteriore stimolo chene provocherà il troppo rapido e malsano incremento. Da questo punto divista è da deplorarsi l'attuale aumento delle spese per il riarmo. Sia dettoincidentalmente che nei paesi anglo-sassoni, come nella maggior parte dei piccolipaesi d'Europa, le spese per il riarmo cominciarono ad aumentare sostanzialmentesoltanto nel corso del 1936 e che, anteriormente a tale epoca, esse poco ebberoa che fare coll'aumento della produzione nei rispettivi paesi. Attualmente però, glistanziamenti per il riarmo nei detti paesi superano ogni livello che siasi raggiuntoper il passato in tempo di pace. Nella fase presente della congiuntura economica,quest'aumento di spese si dimostra intempestivo e favorisce lo sviluppo degliaffari proprio in quelle categorie economiche che meno hanno bisogno di stimolo,poiché già godono i beneficii della ripresa generale dell'attività economica.E' stato calcolato che la spesa globale per il riarmo in tutti i paesi, espressa inoro, nel 1936 fu tripla rispetto a quella del 1913 e più che doppia di quelladegli anni 1924—1930. Inoltre, in parecchi paesi, le ordinazioni per il riarmo,passate nel 1936, superarono i pagamenti effettivi nel detto anno: ora, le ordinazionirappresentano il fattore che principalmente influisce sui programmi di affari.

Uno degli effetti delle spese di riarmo consiste nel concentrare l'attenzionedei produttori sul mercato interno, diminuendo il loro interesse al commerciod'esportazione. Per i paesi che stanno riarmando, tale risultato è certamenteun grande svantaggio, eppure si verifica il paradosso che, proprio questa conse-guenza degli armamenti, alleggerisce d'altra parte la tensione della concorrenzanel campo internazionale: quando gli industriali lavorano in pieno, si preoccupanomeno degli spostamenti del commercio in favore d'altri paesi e sono più propensiad intendersi, anziché battersi, coi loro più aspri concorrenti, per condividersiordinazioni sui mercati esteri.

L'impulso originato dalle spese dei governi si è sovrapposto, in alcuni paesi,alle forze che già da lungo tempo agivano a favore della ripresa. Considerandoil mondo nel suo insieme, la fine della depressione può collocarsi nel 1932,anche se da principio il miglioramento fu leggero e non esente da ricadute.Il grafico seguente mostra i cambiamenti verificatisi durante gli ultimi otto anninel volume fisico della produzione e del commercio internazionale e nelle scortedi materie prime, ivi compresi i grandi prodotti agricoli. Nell'autunno del 1932la produzione industriale cominciò ad aumentare e le scorte di materie prime adiminuire. Il miglioramento della produzione si protrasse fino all'estate dell 1933,dopo di che s'ebbe, per quasi due anni, un marcato rallentamento del movi-mento ascensionale; a partire dell'estate 1935 la ripresa divenne definitiva.

— 13 —

Produzione, commercio e scorte mondiali (1929 = 100)

180

170

160

150

HO

130

120

110

100

90

80

70

60l i n i , i l i i l n l n t i i i l i , l i , l i .

Commercio internazionale1... I • I •

1929 1930 1931 1932 1933 1934- 1935 1936

160

170

160

150

HO

130

120

110

100

90

80

70

60

Cinque anni sono passati dalla fine della depressione nel 1932, e ben rara-

mente si riscontra nella storia dei cicli economici che una congiuntura d'ascensione

abbia durato più di un quinquennio. Gli annali della Gran Bretagna non forniscono

esempi d'un miglioramento negli affari che abbia continuato senza interruzione

più a lungo e ben pochi esempi in tal senso possono trovarsi in altri paesi.

Si può chiedersi se, basandosi sull'esperienza del passato, vi sia da attendersi

che l'attuale ripresa venga presto a cessare. Naturalmente è impossibile dare

una risposta precisa a questa domanda, ma può osservarsi che, per taluni

riguardi fondamentali, la r i p r e sa a t t u a l e p r e s e n t a cer te c a r a t t e r i -

s t iche ne t t amen te d i s t i n t e che legittimano un giudizio piuttosto ottimistico

della situazione quale si presenta in questo momento.

Prima di tutto, il cambiamento in meglio cominciò a epoche diversissime

nei vari paesi. Solo per i paesi dell'"area della sterlina" può dirsi che il miglio-

ramento duri già da cinque anni. Negli Stati Uniti, a parte il balzo prodotto

dalla svalutazione del dollaro nel 1933 e rimasto senza seguito, la ripresa co-

minciò nel 1934; in Germania, grazie alle grandi spese governative, cominciò,

all'incirca, alla stessa epoca. Nei paesi che aderivano al "blocco dell'oro", scarso

fu il miglioramento prima dell'autunno 1936. Esiste la possibilità che il pro-

gresso, nei paesi ove la ripresa si è iniziata in ritardo, venga a sostenere in

certa misura la congiuntura mondiale e ritardi il ritorno d'una depressione

generale.

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Va inoltre osservato che la ripresa del 1932 è avvenuta molto gradual-mente, e che diversi anni trascorsero prima che il livello della produzione rag-giungesse quello della precedente fase di prosperità. Quanto più profonda èstata la caduta, tanto più lungo è il successivo periodo di miglioramento; mala ripresa non va confusa colla prosperità ed il maggior tempo occorso perriguadagnare il terreno perduto non comporta necessariamente una corrispondenteabbreviazione del periodo dì prosperità. Il grafico riprodotto qui sopra, mostrache solo al principio del 1936 il livello della produzione nell'insieme del mondoraggiunse quello del 1929. Durante una serie d'anni gli impianti e l'attrezza-tura industriale non sono stati gran che accresciuti, tranne quelli delle industrieprotette, ed il loro sviluppo fu spesso ritardato dalla diminuzione del potered'acquisto di cui disponeva il pubblico. In generale, il miglioramento degli ultimianni consiste nell'aver meglio sfruttato le capacità di produzione esistenti. Ciòsi riscontra particolarmente nei paesi produttori di materie prime, i quali gra-dualmente sono riusciti ad utilizzare nella misura normale i mezzi di produzionedi cui già disponevano. Si direbbe, anzi, che il fantasma della depressione siarimasto nella mente dei produttori fino a quando essi non riuscirono a metterein pieno esercizio gli impianti esistenti.

In quanto per prosperità s'intenda sviluppo oltre i massimi già raggiuntiin passato, non si può parlare di prosperità per i paesi produttori di materieprime, i quali cominciarono ad uscire dalla depressione appena nel 1936. Anchenei paesi industrializzati dell'Europa centrale e negli Stati Uniti sembra che gliimpianti e le attrezzature industriali abbiano finora ricevuto minori ampliamentiche non in precedenti periodi di ripresa dell'attività economica. Le aziende indu-striali hanno potuto finanziare i nuovi impianti in gran parte mediante capitaliaccumulati in precedenza. Le emissioni di azioni ed abbligazioni, allo scopo diprocurare nuovo capitale, sono state relativamente limitate. Esse ammontarononegli Stati Uniti a 1200 milioni di dollari nel 1936, contro una media di 5000milioni di dollari negli anni 1925—1929. Solo in due casi si nota un netto aumentodegli investimenti industriali: quello delle miniere d'oro e, grazie alle ordinazionigovernative, quello delle industrie interessate al riarmo. Può ritenersi che lariduzione delle scorte invendute e l'aumento dei prezzi delle materie prime indu-striali debbano favorire l'ampliamento degli impianti e delle attrezzature anchein altre categorie industriali, ma questo sviluppo trovasi ancora ai suoi primordinella maggior parte dei paesi.

E' infatti particolarità dell'attuale fase di congiuntura favorevole l'assenzadi alcuni caratteri tipici del periodo analogo in precedenti cicli. Per esempio,permane una disoccupazione relativamente maggiore di quella che s'ebbe neiperiodi di congiuntura favorevole dei tempi passati. Può darsi che, fino ad uncerto punto, la diversità sia di natura statistica, in quanto le informazioni sono

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oggigiurno più complete, data l'organizzazione dell'assistenza ai disoccupati. Le cifreattuali della disoccupazione superano ogni precedente: si è calcolato che, allafine del 1936, il numero dei disoccupati in Europa e nell'America settentrionaleeccedeva ancora i dodici milioni. Una delle cause dell'alta disoccupazione variconosciuta nel più lento ritmo dello sviluppo degli impianti e delle attrezza-ture, cui sopra si è accennato. Soltanto nel 1936 si è constatato, in pochi paesiall'infuori dell'"area della sterlina" e della Germania, un sensibile miglioramentonelle industrie che producono macchine e materiali da costruzioni. In parecchiealtre categorie di industria la domanda di operai specializzati supera l'offerta,l'insufficienza di quest'ultima essendo dovuta allo scarso numero di apprendistidurante la depressione. Purtroppo la mancanza di operai specializzati non portasempre all'impiego d'altri operai in loro vece, e costituisce piuttosto un intralcioalla produzione industriale e quindi all'impiego d'altri operai disoccupati.

Un altro impedimento all'impiego dei disoccupati è la difficoltà di farpassare gli operai da un genere di lavoro ad un altro e da una zona industrialead un'altra. Di regola, è più facile accogliere nell'industria nuove reclute prove-nienti dall'agricoltura (figli di piccoli coloni o lavoratori agricoli) che non attrarredisoccupati dalle zone più depresse. Dal 1933 al 1936 il numero dei lavoratoriagricoli nel Regno Unito diminuì da 714.000 a 640.000, cioè di 74.000, mentre,negli stessi anni, 50.000 emigranti affluirono nel Regno Unito dallo StatoLibero Irlandese; questi nuovi arrivati trovarono lavoro, nonostante il fattoche in perecchie categorie industriali la disoccupazione rimaneva eccezional-mente alta.

Va notato, inoltre, che in parecchi paesi la più alta percentuale di di-soccupazione si riscontra nelle industrie d'esportazione. Ora, quando il redditodella categoria dei lavoratori addetti a queste industrie viene ridotto, diminuisceil loro potere d'acquisto di merci e servizi e pertanto la disoccupazione in questacategoria colpisce le altre professioni. In due paesi nei quali la disoccupazioneè praticamente scomparsa, la Finlandia e la Svezia, il commercio d'esportazionenon soltanto ha raggiunto, ma ha sorpassato il massimo livello del 1929; questidue paesi hanno avuto la fortuna di trovarsi di fronte ad una forte domandadei prodotti che essi sono in grado di fornire, cioè la pasta di legno, la carta,il legname e, nel caso della Svezia, il minerale di ferro.

Attualmente non può attendersi maggior impulso al riassorbimento deidisoccupati di quello che può provenire da una ripresa del commercio inter-nazionale. Il grafico riprodotto più addietro permette di rilevare che il volumefisico del commercio internazionale è tutt'ora di 10 °/o inferiore al livello del 1929.Nei precedenti periodi di congiuntura favorevole fu il commercio internazionalea dare il segnale del miglioramento; oggi esso resta indietro. La situazioneattuale può caratterizzarsi come una serie di congiunture favorevoli nazionali

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non ancora generalizzate così da costituire nell'insieme una congiuntura favore-vole mondiale.

Date tali circostanze, rare sono state le o c c a s i o n i p r o p i z i e a i n v e s t i -m e n t i i n t e r n a z i o n a l i . Le difficoltà provate dai paesi debitori nel far frontealle loro obbligazioni hanno agito da freno ai nuovi investimenti e scarsoallettamento v'è stato ad intraprendere nuovi investimenti industriali, finche gliimpianti esistenti nei paesi produttori di materie prime non fossero utilizzati inpieno. Ad eccezione dell'aumento nell'industria aurifera, di regola non vi sonostate possibilità di investimenti redditizi in nuove imprese d'oltremare. Tuttavia,forti capitali hanno trovato collocamento sui mercati esteri in azioni di societàgià esistenti, grazie all'attrattiva dei rialzi in borsa verificatisi dopo la depressione.Nel biennio 1935/1936 il risparmio estero investì complessivamente più di 900milioni di dollari in titoli americani ed oltre 300 milioni di dollari in titoli nonamericani, acquistati però negli Stati Uniti. Queste operazioni si risolvono in untrasferimento della proprietà dei capitali, ma non nella trasformazione di capitaliin nuovi prodotti industriali e non ne risulta quello sviluppo del commerciointernazionale che s'avrebbe, se riprendessero i prestiti di capitali esteri a nuoveimprese.

Analoga evoluzione si è verificata internamente in taluni paesi, come peresempio sul mercato britannico, dove si sono avute transformazioni di aziendeprivate in anonime per azioni. In questi casi, il capitale sottoscritto dal pub-blico viene incassato da coloro che hanno posto in vendita le aziende, e questiultimi, a loro turno, debbono trovare un nuovo investimento. Pertanto, nei paesiove è ritornata la fiducia nella moneta, si riscontra la presenza d'una grandemassa di capitali in cerca di investimento; un importante indizio rivelatore diquesta situazione è il grande volume dei premi incassati dalle compagnie diassicurazioni, volume che in taluni paesi supera ogni precedente. Sui mercatibritannico, americano e qualche altro, sembra doversi attribuire a questa immensaquantità di denaro che pesa sui mercati la spiegazione dei bassi tassi d'interesseche si mantengono in questi anni di ripresa industriale, nonostante l'aumentodei prezzi delle merci.

Negl i u l t imi mesi s co r s i si è v e r i f i c a t o un c e r t o r i a l zo deit a s s i , sia sui fondi liquidi, sia sui capitali a lungo termine a Nuova York, edanche sui capitali a lungo termine a Londra. Ma il tono generale di questimercati continua ad essere quello del denaro a buon mercato e dei prezzirelativamente alti per i titoli. Dato che, in tempo di depressione, l'offerta dirisparmio è importante rispetto alla possibilità di investimento, è naturale chei tassi d'interesse diminuiscano; quando invece, negli impianti industriali esistenti,sta per sparire il margine di capacità di produzione non utilizzata e le scorteinvendute sono ridotte al minimo, giunge il momento di ampliare gli impianti

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e la domanda di credito a lungo ed a breve termine che si manifesta alloraviene ad essere naturalmente uno dei fattori principali che influiscono sui tassid'interesse. Inoltre, il prezzo pagato per l'uso del capitale tende a ricollegarsial reddito che può fruttare l'attività industriale. Le statistiche raccolte nella GranBretagna mostrano in quale misura siano aumentati i redditi negli ultimi anni:per l'insieme delle aziende dalle quali si sono ottenute informazioni, gli utilirappresentarono, nel 1932/1933, 5,9% del capitale versato, e, nel 1935/1936,9,4%;successivamente vi è stato un ulteriore aumento.

Vi è attualmente il pericolo che gli utili vengano gonfiati da fattori dicarattere temporaneo e che questa momentanea capacità di rendimento finanziariovenga capitalizzata in base ad un tasso d'interesse troppo basso. Nei periodi diespansione la capacità di rendimento finanziario delle imprese industriali vienegeneralmente sopravalutata. Nella presente congiuntura vi sono almeno due ulteriorifattori di cui occorre tener conto. Il primo è l'enorme aumento delle spese per ilriarmo, aumento che, presumibilmente, non rimarrà come elemento permanentedell'economia mondiale; l'altro è il rialzo generale dei prezzi il quale, se certa-mente dipende dalla congiuntura economica favorevole e dalla politica di riarmo,può anche riflettere un movimento secolare causato dall'accresciuta produzionedell'oro. Il rialzo dei prezzi, finché dura, comporta maggiori utili, sia reali sianominali. Taluni elementi che entrano nella formazione dei costi seguono gene-ralmente con ritardo il movimento di rialzo dei prezzi; inoltre le aziende indu-striali spesso trascurano nei loro calcoli il fatto che il costo di sostituzione deimateriali va aumentando e che, pertanto, una parte dell'eccedenza dei prezzi divendita rispetto ai costi di produzioni dovrebbe essere riguardata, non comeprofitto, ma come riserva da accantonare per mantenere intatto il capitale.

Le attuali aliquote delle imposte hanno indubbiamente un'influenza modé-ratrice sugli utili, ma quando i prezzi tendono a salire ed i governi spendonopiù delle loro entrate ordinarie, le alte aliquote fiscali perdono efficacia comecorrettivo di un malsano sviluppo dell'attività economica. Sorge spontaneamentela domanda, se si debba apportare qualche cambiamento alle condizioni generalidel credito. Nell'ambiente bancario s'usa regolarmente selezionare gli scopi peri quali i crediti possono venire concessi, e maggior prudenza viene generalmenteesercitata oggigiurno allo scopo di impedire la concessione di crediti per scopispeculativi; ma grandi disponibilità liquide restano nelle mani del pubblico edelle aziende private, e su di esse non può esercitarsi un controllo selettivo delcredito. In alcuni mercati sono state prese misure tendenti a ridurre la pletoradelle disponibilità liquide : obbligo per le banche commerciali di mantenere riservepiù elevate presso la banca centrale (Stati Uniti); manovra d'un Fondo per i cambi(Inghilterra), o altre operazioni sul mercato libero (emissione di "Solawechsel" inGermania, vendita di titoli di Stato da parte della Banca Centrale in Argentina).

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Alla conferenza di Londra nel 1933 vennero enunciati alcuni principii dipolitica monetaria, tra i quali sembra opportuno ricordare la decisione seguenteche si riferisce particolarmente alla disciplina del credito: le banche centrali"dovrebbero cercare di adattare, nella misura in cui la loro funzione pubblicaIo permette, le loro norme di disciplina del credito in relazione alle tendenzeche eventualmente si manifestassero verso modificazioni non inevitabili nella situa-zione dell'attività economica generale. In presenza d'una espansione dell'attivitàgenerale, la quale per chiari segni non possa mantenersi permanentemente, lebanche centrali dovrebbero interpretare in senso restrittivo le direttive di poli-tica creditizia che esse avranno ritenuto opportuno di adottare in relazione allasituazione dei rispettivi paesi. Per l'incontro, un ingiustificabile rallentamentodell'attività economica generale del mondo dovrebbe indurle a dare a talidirettive un'interpretazione più larga".

Volendo giudicare se l'attuale espansione dell'attività economica presentichiari segni di non potersi mantenere permanentemente, va osservato che, nellamaggior parte dei paesi, il progresso è consistito finora nella migliore utilizza-zione dell'esistente capacità di produzione. Ma il movimento ascensionale si èrecentemente accelerato e va studiato attentamente. Se si riscontra un aumentodella domanda effettiva di capitali, l'adeguamento dei tassi d'interesse ad unlivello superiore non dovrebbe affatto tradursi nel ritardo d'un sano progressoeconomico, bensì contribuire ad assicurare che lo sviluppo industriale sia effet-tuato sulla base d'un corretto calcolo dei costi reali. Una delle difficoltà nellasituazione presente sta nel fatto che, in taluni paesi, dove la fiducia manca oaltri elementi perturbatori predominano, i tassi d'interesse sono rimasti alti edevono venire abbassati. Questo può dirsi anche di parecchie obbligazioni inter-nazionali. Dovrebbesi perciò, al contempo, rialzare i tassi in certe direzioni econtinuare gli sforzi per ridurli in certe altre.

Negli anni della depressione gli obiettivi principali della politica monetariasono stati : da un lato, favorire, nella misura consentita dalle condizioni di ciascunmercato, l'adeguamento dei tassi d'interesse verso il basso; dall'altro, ripristinarerapporti ordinati nelle relazioni monetarie internazionali, mercé il rafforzamentodella stabilità dei cambi e l'abolizione progressiva delle restrizioni cui soggiac-ciono. Considerando l'insieme dei paesi, questi obiettivi sono stati raggiuntisoltanto in parte e già nuovi problemi sorgono dalle mutate condizioni eco-nomiche. Un elemento importante nella presente situazione monetaria è lapolitica finanziaria dei vari governi. Inevitabilmente i governi, al giorno d'oggi,sono costretti ad occuparsi delle questioni monetarie d'attualità e ad esaminarlein contatto colle banche centrali, le quali posseggono l'attrezzatura occorrenteper mettere in pratica la politica monetaria deliberata e per procurarsi ilmateriale d'informazione occorrente allo studio dei problemi monetari. La gestione

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quotidiana dei "Fondi per i cambi", ove è stata affidata alla banca centrale,rende necessario il contatto tra governo e banca centrale. Tuttavia benpiù vasti problemi, che non la gestione di questi Fondi, si impongono all'atten-zione dei governi, in consultazione con le banche centrali, inquantochè divieneognor più necessario di prevedere le ripercussioni monetarie e finanziarie deiprovvedimenti di politica generale. Riordinare le finanze pubbliche ed imercati finanziarii e mantenervi l'ordine resta il compito fondamentale, e nes-suna misura tecnica d'intervento nei cambi può riuscire efficace, finché manchil'equilibrio alla base. Nulla può essere più pericoloso che trascurare le condi-zioni essenziali da cui dipende il miglioramento, nella speranza che misure pura-mente tecniche agiscano come correttivi efficaci su una situazione non ancorain equilibrio.

Nel campo internazionale, la Banca dei Regolamenti Internazionali ha con-tinuato a servire come organo di collegamento fra banche centrali. Mai più cheora, in un momento in cui domina ancora la massima incertezza sull'avveniredel meccanismo monetario, si è sentito il bisogno di un più stretto contatto trale istituzioni monetarie dei differenti paesi. La Banca dei Regolamenti Inter-nazionali ha continuato a seguire attentamente i problemi sorti nei diversi paesie la loro interdipendenza. Il contatto personale tra i rappresentanti delle banchecentrali ha permesso di assolvere lo stesso compito come negli anni precedenti :porre in grado i partecipanti alle riunioni di consultarsi collettivamente intornoai problemi tecnici e d'altro genere, che si presentano in relazione alla situazionemonetaria.

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II. CAMBI, PREZZI E COMMERCIO INTERNAZIONALE.

1. I CAMBI.

Nella prima metà del 1935, il mercato britannico dapprima, parecchi mercaticontinentali in seguito, subirono forti tensioni dei cambi, cessate le quali, lasi uazione internazionale dei cambi godette di una relativa stabilità. Infatti, dopola svalutazione della moneta belga, il 1° aprile, e di quella di Danzica, il 2 maggio1935, i cambi di tutte le monete europee e di quasi tutte quelle d'altri paesimantennero per oltre un anno le loro oscillazioni entro limiti ristrettissimi.Ciononostante, la situazione sulla quale poggia il mercato dei cambi rimase pienadi difficoltà e negli ambienti internazionali non tornò subito la fiducia nelle monete.

In F ranc i a , la situazione risentì le conseguenze dell'evoluzione politicainiziatasi colle elezioni del maggio 1936. L'esodo di capitali dal mercato francese,che fino dal 1933 si era manifestato di tanto in tanto, riprese su vasta scala e,cessato momentaneamente nell'estate del 1936, ricominciò subito, assumendo insettembre cospicue proporzioni. Queste perdite, che venivano a prodursi dopoche già in precedenza le riserve auree erano state intaccate, provocaronoappassionati dibattiti nel pubblico e negli ambienti tecnici, circa l'opportunitàdi una svalutazione. Nella relazione presentata dal Comitato economico dellaSocietà delle Nazioni alla riunione del Consiglio il 14 settembre 1936, fu esaminatala necessità di sopprimere lo scarto fra il livello dei prezzi nella maggior partedei paesi ancora a regime aureo, effettivo o nominale, e quello della maggiorparte dei paesi che avevano deprezzato la loro moneta. Pur dichiarando nonessere sua intenzione di pronunciarsi dogmaticamente in favore o contrasto alprincipio della svalutazione monetaria, il Comitato fece osservare che, per difendereuna moneta sopravalutata, dagli attacchi cui si trova esposta, si rende necessarial'applicazione di tutta una serie di provvedimenti restrittivi, laddove, a suo mododi vedere, la sola politica prudente è quella che consenta libertà d'azione e,facilitando al massimo grado il giuoco delle forze economiche, renda possibileil ristabilimento di relazioni normali coll'estero. 11 Comitato finanziario, al qualefu trasmesso il rapporto, ne approvò le conclusioni ed asserì essere ormai chiara-mente dimostrato dall'esperienza degli ultimi anni che esistono dei limiti airisultati che è possibile conseguire, nel tentativo di restaurare l'equilibrio all'internomediante la deflazione (riduzione dei costi).

Come si apprese più tardi — il segreto essendo stato mantenuto accurata-mente — già da qualche tempo il Governo francese stava discutendo coi governi

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degli Stati Uniti e del Regno Unito intorno agli accordi da prendersi per ilcaso di un cambiamento del valore dei franco francese e il 25 settembre 1936,a cinque anni e quattro giorni di distanza dalla data della sospensione, nel1931, del regime aureo nella Gran Bretagna, il Governo francese annunzio ilsuo intendimento di proporre al Parlamento l'adattamento del valore del franco.Tale annunzio fu fatto in una dichiarazione, il testo della quale è riportato al-l'allegato VII, ove pure trovansi riprodotte le dichiarazioni fatte simultaneamentedai governi britannico e americano, le quali, insieme colla dichiarazione francese,costituiscono il cosiddetto "Accordo tripartito".

Ciò che di più notevole è da rilevarsi in tali dichiarazioni è il fatto chel'adattamento del franco francese risultò gradito agli altri due governi, i qualinon lo considerarono come un regresso nella collaborazione, bensì come unprovvedimento inteso a gettare fondazioni più solide su cui basare la stabilitàdelle relazioni economiche internazionali. In aderenza a tale atteggiamento, igoverni del Regno Unito e degli Stati Uniti non soltanto si astennero da misuredi ritorsione in risposta all'azione del Governo francese, ma si unirono aquest'ultimo nel dichiarare il loro intendimento di continuare ad adoperare imezzi a loro disposizione atti ad evitare, per quanto possibile, che dal pro-gettato adattamento del franco francese risultasse in alcun modo perturbata labase dei cambi esteri e si dichiararono, inoltre, disposti ad organizzare con-sultazioni ogniqualvolta necessarie. Sebbene i mezzi disponibili non furonomessi in comune, fu chiaramente detto però che si sarebbero compiuti deglisforzi intesi a mantenere in condizioni normali i mercati dei cambi. Inoltre, itre Governi misero in grande rilievo l'importanza da essi attribuita allo sviluppodel commercio internazionale e particolarmente alle iniziative da prendersi perallargare progressivamente i contingenti e alleggerire il controllo dei cambi finoa completa abolizione. Infine, gli altri paesi furono invitati a cooperare e fuespressa la speranza che nessuno d'essi deprezzerebbe la sua moneta al fine diprocurarsi, a scopo di concorrenza, irragionevoli vantaggi di cambio, i qualicontrasterebbero cogli sforzi fatti per restaurare un sistema più stabile di rela-zioni economiche. V'è qui implicata la distinzione fra un ritocco della monetadestinato a riportare le relazioni economiche internazionali su base più stabilee la riduzione del valore di cambio della moneta in tal misura, da potersiconsiderare come un deliberato deprezzamento a scopo di concorrenza.

Il 1° ottobre 1936, sei giorni dopo la pubblicazione dell'Accordo tripar-tito, una nuova legge monetaria in Francia soppresse l'obbligo della Banca diFrancia di consegnare oro in cambio dei suoi biglietti e decretò la svalutazionedel franco entro limiti che rappresentano 25,19 e 34,35 % della parità fino alloraesistente. Tale margine sembra esser stato previsto allo scopo di mettere leautorità monetarie francesi in grado di adattare il valore del franco alle mutevoli

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esigenze della situazione. Il Governo degli Stati Uniti ha tuttora la facoltà dimodificare il contenuto aureo del dollaro entro i limiti di 50 e 60% dell'anticovalore, mentre le autorità britanniche godono piena libertà nei riguardi del valoredi cambio della sterlina.

Al momento dell'adattamento del franco, le riserve auree della Banca dìFrancia ammontavano a 50.218 milioni di franchi, i quali, rivalutati in base adun deprezzamento di 25,2%, lasciarono un utile contabile di circa 17 miliardidi franchi. Su questo utile circa 7 miliardi furono passati a credito dei contidel Tesoro e 10 miliardi assegnati ad un Fondo di stabilizzazione dei cambi,istituito al fine di regolare i rapporti fra il franco e le monete estere e mante-nere entro i limiti fissati la parità del franco rispetto all'oro. Fu anche asse-gnato al Fondo l'oro che, in obbedienza alla nuova legge monetaria, erano tenutia cedere, all'antica parità del franco, tutte le persone o enti domiciliati in Fran-cia, i quali, alla data del 26 settembre 1936, si fossero trovati in possesso di oroin barre o in monete. Fu proibita l'esportazione e l'importazione dell'oro senzal'autorizzazione della Banca di Francia e tale autorizzazione fu anche prescrittaper le operazioni su oro.

Posteriormente alla pubblicazione dell'Accordo tripartito furono presiprovvedimenti monetari nei seguenti paesi:

In Sv izze ra , il Consiglio federale annunzio il 26 settembre 1936 la deci-sione di modificare il valore del franco e un decreto del giorno successivo esentòla Banca nazionale svizzera dall'obbligo di consegnare oro o valuta aurea incambio dei suoi biglietti; d'altra parte fu mantenuto l'obbligo per la Banca ditenere la copertura aurea della sua circolazione al livello di almeno 40%. Fuparimenti fatto obbligo alla Banca di mantenere il contenuto aureo del francoentro i limiti di 215 e 190 milligrammi d'oro fino, i quali corrispondono rispettiva-mente a svalutazioni di 25,94 e 34,56% dell'antico peso d'oro. La Banca haricevuto inoltre dal Consiglio federale speciali istruzioni di mantenere il francoa un livello approssimativamente inferiore del 30% all'antica parità e di accan-tonare in un conto speciale l'utile contabile proveniente dalla rivalutazione dellesue riserve auree, calcolata in base ad una svalutazione di 25,94%. Il 26 settembre1936 le riserve auree della Banca nazionale ammontavano a 1537 milioni difranchi, i quali, rivalutati in 2075 milioni di nuovi franchi, diedero un utilecontabile di 538 milioni.

Nei P a e s i Bassi , fu promulgato, il 26 settembre 1936, un decreto Realeistituente il divieto d'esportazione dell'oro in monete e in verghe ; questo decretofu convcrtito in legge il 30 settembre 1936. Altra legge della stessa data istituìun Fondo di perequazione dei cambi destinato ad intervenire sul mercato,mediante acquisti o vendite di cambi, effetti sull'estero e oro. Il ministro delle

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Finanze fu autorizzato a concedere anticipazioni al Fondo fino al limite di300 milioni di fiorini, procurandosi i fondi occorrenti mediante vendita di buonidel Tesoro, ovvero mediante anticipazioni contro deposito di tali buoni. Pertanto,mentre in Francia e in Svizzera i Fondi per i cambi, sull'esempio degli Stati Uniti,ricevettero dotazioni provenienti dall'utile della rivalutazione delle riserve aureedelle banche centrali, nei Paesi Bassi alla dotazione del Fondo per i Cambi fuprovveduto seguendo l'esempio inglese, cioè mediante l'emissione di buoni delTesoro. Nei Paesi Bassi non fu previsto alcun margine di svalutazione e gliinterventi del Fondo sul mercato si ispirarono al criterio di lasciar fluttuare icambi del fiorino sotto l'influenza dei movimenti dei capitali. Nelle Indie or iental iolandesi fu parimenti sospeso il regime aureo ed il Governo dichiarò che l'anticaparità della moneta locale rispetto a quella della madre patria verrebbe mantenuta.

In L e t t o n i a , per decisione del Consiglio di Gabinetto del 28 settembre1936, il lat, che era stato fino a quel momento mantenuto alla pari col francosvizzero oro, fu svalutato e collegato alla sterlina, al cambio fisso di 25,22 latper sterlina, che era quello esistente prima del 21 settembre 1931; tale modifi-cazione rappresenta una svalutazione di circa 40 %. Al tempo stesso le riserveauree della Latvijas Banka furono rivalutate in base ai cambi medi quotati allaborsa di Riga il 28 e il 29 settembre 1936 e l'utile contabile che ne risultò fuassegnato a un Fondo di stabilizzazione dei cambi.

In I t a l i a , con Regio decreto-legge del 5 ottobre 1936, il valore della lirafu fissato a 4,677 grammi d'oro fino per 100 lire, ciò che rappresenta unasvalutazione di 40,94 % (eguale cioè a quella del dollaro degli Stati Uniti ri-spetto alla precedente parità) con riserva di una possibile ulteriore svalutazioneentro un margine di 10 %. La Banca d'Italia fu autorizzata a rivalutare le sueriserve in oro e cambi esteri in base al nuovo valore della lira, trasferendo alloStato l'utile risultante dalla rivalutazione.

In C e c o s l o v a c c h i a , una legge del 9 ottobre 1936 fissò il valore dellacorona entro i limiti di 32,21 e 30,21 milligrammi di oro fino, ciò che rappre-senta una svalutazione tra 13,3 e 18,7 °/o, rispetto alla parità preesistente, e tra27,7 e 32,2 %, rispetto all'antica parità del 1929. Il Governo fu autorizzato afissare per decreto, entro questi limiti, il valore preciso della corona rispettoall'oro ed il giorno stesso il contenuto aureo fu fissato a 31,21 milligrammi dioro fino, ciò che rappresenta una svalutazione di 30 % rispetto alla parità del1929. Le riserve d'oro e di cambi esteri della Banca nazionale furono rivalu-tate provvisoriamente sulla base del limite superiore del valore della corona.L'utile contabile che ne risultò fu accreditato allo Stato, ma da esso lasciato indeposito permanente alla Banca nazionale per consentirle di disimpegnarel'obbligo impostole di mantenere stabile il valore di cambio della corona.

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Oltre questi provvedimenti più importanti che si riferiscono a sette paesi,altri cambiamenti monetari ebbero luogo a seguito delle pubblicazione dell'Ac-cordo tripartito.

In T u r c h i a , il 28 settembre 1936 il Governo sostituì la sterlina al francofrancese, come base dell'unità monetaria. I corsi furono stabiliti in lire turche6,35 all'acquisto e lire turche 6,38 alla vendita contro sterline, ciò che rappre-senta un leggero ritocco rispetto ai corsi preesistenti.

In Grec i a , il 29 settembre 1936 la Banca di Grecia, d'accordo col Go-verno, decise di collegare la moneta alla sterlina anziché mantenere, come inprecedenza, un cambio stabile rispetto al franco francese. Spettò al Gover-natore della Banca di fissare il prezzo d'acquisto della sterlina, entro un minimodi 540 e un massimo di 550 dracme; fu deciso di fissare il prezzo d'acquistoa 546 e il prezzo di vendita a 550 dracme per sterlina, contro circa 540 inprecedenza.

Nella U. R. S. S., fu deciso di mantenere il collegamento col franco francese,ma il cambio, che nel febbraio 1936 era stato fissato a 3 franchi per rublo,fu portato a 4,25 franchi per rublo.

In R o m a n i a , un decreto Reale del 6 novembre 1936, riferendosi all'auto-rizzazione concessa alla Banca nazionale, il 27 giugno dello stesso anno, dipagare sull'oro fino un premio di 38 °/o, impose la rivalutazione delle riserve aureedella Banca in base a tale premio e l'impiego dell'utile contabile risultante dallarivalutazione nei modi previsti da una convenzione tra lo Stato e la Bancanazionale. Il saldo di tale utile, rimasto a disposizione dello Stato dopo l'asse-gnazione di somme varie per riserve speciali e rimborsi, fu destinato ad essereutilizzato esclusivamente per spese militari straordinarie.

Ove si confrontino i cambiamenti monetari dell'autunno 1936 con l'ondatadi svalutazione che si rovesciò sul mondo nell'autunno 1931, si noteranno dif-ferenze assai importanti. Nel 1931, quando fu sospeso il regime aureo nellaGran Bretagna e in parecchi altri paesi, si abbandonò in generale la monetaalla ricerca del proprio livello naturale sui mercati dei cambi e ben poco sostegnofurono in grado di prestare ai cambi le già smagrite riserve delle banche cen-trali. Seguì un periodo di fluttuazioni dei cambi spesso violente, che soltantogradualmente si riusci a dominare. Invece nel 1936 si provvide in quasi ognicaso a mantenere i cambi ad un determinato livello, ovvero entro certi limitie si istituirono Fondi speciali o altri meccanismi destinati a impedire eccessivefluttuazioni.

Allo scopo di promuovere una cooperazione effettiva fra le autorità mo-netarie dei paesi che avevano aderito all'Accordo tripartito, furono concordate

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speciali disposizioni tecniche, grazie alle quali gli enti competenti negli StatiUniti, nella Gran Bretagna e in Francia possono procurarsi, ciascuno sugli altridue mercati, oro in cambio di divisa. Il Segretario del Tesoro degli Stati Unitiannunzio il 13 ottobre 1936 che, salvo disdetta con ventiquattro ore di preavviso,la Tesoreria venderebbe oro per immediata spedizione, o accantonamento, perconto di quei Fondi per i cambi d'altri paesi, i quali reciprocamente fosserodisposti a cedere oro agli Stati Uniti, a condizione tuttavia che l'oro fosse daloro offerto a prezzi e condizioni ritenuti dal Segretario del Tesoro vantaggiosinell'interesse pubblico. Il Segretario avvisò che avrebbe indicato giornalmente inomi dei paesi presentanti i detti requisiti ed il giorno stesso egli indicò la GranBretagna e la Francia. Anche la Tesoreria britannica ed il Ministero delle Finanzein Francia pubblicarono dichiarazioni relative agli accordi presi per tale coope-razione giorno per giorno.

Fino dal 26 settembre 1936 il Governo belga aveva aderito ai principidell'Accordo tripartito e il 21 novembre anche i governi svizzero e olandeseannunziarono la loro adesione. Tre giorni dopo il Segretario della Tesoreriadegli Stati Uniti aggiunse il Belgio, i Paesi Bassi e la Svizzera all'elenco deipaesi presentanti requisiti per ottenere oro dalla Tesoreria americana ; anche laTesoreria britannica e il Ministero delle Finanze in Francia resero noto che idetti tre paesi avevano aderito all'accordo.

I vari accordi surricordati resero possibile alle autorità monetarie dei seipaesi aderenti ai principii dell'Accordo tripartito di scambiarsi facilitazioni dicarattere tecnico per la conversione delle rispettive valute in oro. Gli Stati Uniti,il Belgio e la Svizzera hanno reso noto il prezzo in moneta nazionale, al quale,per il momento, comprano e vendono oro; gli altri paesi non hanno finoradeterminato prezzi per l'oro. Le autorità monetarie dei paesi che non hannoaderito all'Accordo tripartito non posseggono lo stesso diritto chiaramentedefinito di ottenere oro contro valuta, all'infuori degli accordi che possono venirstipulati in relazione a singole operazioni. Per tali paesi rimane possibile ottenereoro soltanto in cambio di belga, inquantochè la Banca nazionale del Belgio hal'obbligo di riprendere i suoi biglietti contro oro, il quale può essere esportato,ovvero in cambio di sterline, inquantochè l'oro può acquistarsi al prezzo correntesul mercato di Londra, nei limiti delle quantità disponibili.

Se un numero maggiore di paesi aderisse all'Accordo tripartito, ne risul-terebbe un notevole vantaggio nelle relazioni monetarie internazionali, soprat-tutto perché l'oro viene sempre più usato come mezzo per saldare le differenzedi cambio. Il maggiore uso che viene fatto presentemente dell'oro è dovuto, inparte, al fatto che le banche centrali e i Fondi per i cambi (al di fuori del-I'"area della sterlina") hanno assottigliato le loro scorte di cambi; in parte, alleminori possibilità che s'offrono agli arbitraggisti privati, ora che i mercati dei

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cambi sono dominati dagli interventi delle autorità monetarie; in parte, infine,alla riduzione, avvenuta almento in certi paesi, del volume totale dei crediticommerciali e altri consentiti a mercati esteri. Si stanno ora sviluppando deimetodi che differiscono da quelli che si usavano una volta nella tecnica delregime aureo o di cambio aureo. Il nuovo sistema può definirsi come basatosu movimenti quotidiani dell'oro decisi dalle autorità monetarie. Nello scorsoesercizio il volume delle operazioni in oro che la Banca dei Regolamenti Inter-nazionali ha effettuato per conto dei suoi clienti, ha subito un grande aumento,superiore a quello d'ogni esercizio precedente.

Durante l'anno sono continuati su larga scala i trasferimenti di capitali daun mercato all'altro e gli effetti di questi movimenti hanno ancora una voltaoccultato le variazioni stagionali e consimili. Un'indicazione della direzione cheprendono i movimenti di capitali e della loro ampiezza è spesso fornita daicambi a termine, quando i cambi a pronti si mantengono più o meno rigidamenteimmobili. Nel 1936, le quotazioni per i cambi a consegna hanno riflettuto lasfiducia nell'avvenire delle monete sottoposte a tensioni. Lo sconto sul francofrancese a tre mesi raggiunse l'alta cifra di circa 35 % (all'anno) verso la metà digiugno e la seconda metà di settembre 1936.

Così alte quotazionisi spiegano in parte colfatto che, sforzandosi lebanche centrali di limitarele possibilità di esporta-zione di capitali mediantecontratti a termine, scar-seggiarono le somme di-sponibili sui mercati atermine. Naturalmente itassi elevati ostacolaronoi veri affari commercialie in taluni casi si dovette

ricorrere ad accordi speciali per venire incontro ai bisogni autentici del commercio.Anche dopo la svalutazione, il franco francese a termine continuò a subire fortisconti, mentre i tassi a termine per il franco svizzero e il fiorino olandese simantennero entro limiti ristretti. Dopo l'abbandono del regime aureo in Olanda,i cambi a pronti del fiorino rifletterono le variazioni nel movimento di rim-patrio dei capitali olandesi. Nell'ultimo trimestre del 1936 il cambio delfiorino contro il dollaro oscillò fra un deprezzamento massimo di 22,67%, il5 ottobre, e un deprezzamento minimo di 19,5472 %» durante parecchie giornatedel dicembre.

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1937

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Dopo la sospensione del regime aureo in Francia, Svizzera e Olanda nonv'è più un paese, tranne l'Albania, che ad uno stesso tempo sia privo di restri-zioni dei cambi e mantenga la moneta collegata all'oro alla stessa parità cheaveva prima della depressione. Fra i paesi nei quali vigono restrizioni dei cambi,la Germania, la Polonia e la Lituania non hanno modificata la definizione della loromoneta e, negli accordi di compensazione stipulati dai detti paesi, la parità monetariaè presa come base per il regolamento dei conti. La Germania ha ammesse taluneeccezioni in virtù di accordi speciali, per la maggior parte con paesi d'oltremare,ma l'ambito di queste eccezioni è stato ristretto recentemente per effetto di undecreto del febbraio 1937. Il "marco registrato", utilizzabile per scopo turistico,fu quotato nel 1936 con uno sconto che oscillò dal 40 al 56 %. In Italia, la liraviene messa a disposizione dei turisti ad un prezzo di circa 10% inferiore alcorso ufficiale.

In Polonia furono istituite restrizioni dei cambi nella primavera del 1936 ein parecchi paesi, i quali mantennero il controllo sui cambi già istituito in prece-denza, tra l'altro in Germania, Grecia, Ungheria e Jugoslavia, i metodi sonostati perfezionati e le misure prese per impedire contrabbandi ed evasioni sonopiù severe. A causa della guerra civile, il valore della peseta spagnola è cadutorapidamente. Il 2 agosto 1936 fu proclamata la moratoria dei debiti e s'incontranograndi difficoltà per i molti problemi che sorgono dall'impossibilità di eseguirei contratti e di far fronte alle obbligazioni alla scadenza.

Il grafico seguente raffigura il corso del dollaro a Londra a partire dalprincipio del 1936.

5.05

5.00

4.95

+.90

Cambio del dollaro a Londra (quotazioni giornaliere massima e minima)

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+ 85

Fra i corsi massimo e minimo v'è una differenza di 4 °/o. Il 25 settembre1936, per effetto dell'afflusso di capitali evasi dalla Francia, il cambio dellasterlina salì a % 5,06, poi ricadde a $ 4,93 il 28 settembre e a $ 4,87 al principiodi novembre. Le oscillazioni del cambio sono state piccolissime, fino all'aprile1937, quando si manifestarono alcune più forti fluttuazioni.

Come indicato più sopra, la Lettonia, la Grecia e la Turchia sono entratea far parte dell'"area della sterlina" e nell'autunno del 1936 anche la moneta

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Cambi dell'Argentina (in pesos per £ ì)

1934 1935 1936 1937

dell'Uruguay fu collegata alla sterlina. Il "peso libero" dell'Argentina ha aumen-tato di valore nel corso dell'anno e, nel dicembre 1936, il corso ufficiale allavendita fu abbassato da 17 a 16 pesos per lira sterlina, lasciandosi invariato a15 pesos il corso ufficiale all'acquisto. Questo cambiamento riflette un net-

to miglioramento delcommercio d'esporta-zione e del bilanciodello Stato. In gene-rale, i paesi sudameri-cani hanno subito unabenefica influenza dal-l'aumento del prezzodelle materie prime.La moneta brasilianaaumentò in valore di10% nello spazio del

1936; il 15 ottobre la moneta fu collegata al dollaro e furono stabilite condi-zioni più normali sul mercato dei cambi.

Il Perù e il Venezuela restano i soli due paesi sudamericani nei quali nonvi sia controllo dei cambi, ma negli altri paesi le restrizioni esistenti sono stategeneralmente applicate con minor rigore nel 1936 e ne è risultato più facile iltrasferimento di capitali. Nel Cile, i cambi occorrenti per l'importazione dei pro-dotti qualificati come prodotti di lusso non possono ottenersi che sotto certecondizioni e ad un premio di 35 % sul cambio ordinario, ma, a parte ciò, icambi sono rimasti generalmente stabili.

La moneta giapponese subì la sfavorevole influenza dell'aumento dei prezzidelle materie prime importate (dopo l'abbandono del regime aureo nel 1931,l'andamento dei prezzi nel commercio estero è stato sfavorevole al Giappone,inquantochè in media i prezzi all'esportazione aumentarono di circa 50 %, mentrequelli dei prodotti importati divennero più che doppi). Il cambio, che per quat-tro anni si era mantenuto a 1 scellino e 2 denari, grazie alle operazioni com-piute non ufficialmente dalla Yokohama Specie Bank, diede segni di debolezzaverso la fine del 1936 e nel gennaio 1937 vennero introdotte delle restrizionidei cambi, principalmente allo scopo di impedire le importazioni di carattere semi-speculativo. Non si sono verificate esportazioni di capitali da parte dei privati,come accadde in Francia, ma i cospicui investimenti giapponesi nel Manciukuoe le forti spese militari hanno aggravato la tensione causata dall'aumento delsaldo passivo nella bilancia commerciale da 15 milioni di yen nel 1935 a 135milioni di yen nel 1936. Si è riconosciuto che il rapido rialzo dei prezzi nel

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paese renderebbe seriamente pericolosa un'ulteriore svalutazione del yen. Nelgennaio 1937 fu ufficialmente riconosciuto il cambio di 1 scellino e 2 denari eil Ministero delle Finanze annunzio che il yen rimarrebbe stabilizzato a tale cam-bio ; nel marzo e nell'aprile fu esportato dell'oro verso gli Stati Uniti. La riservaaurea della Banca del Giappone si eleva attualmente a circa 1600 milioni di yened ai prezzi attuali le miniere nazionali d'oro forniscono più di 100 milioni di yenall'anno. La moneta del Manciukuo, il yuan, è stata mantenuta alla pari colyen giapponese.

Dopo l'abbandono del regime dell'argento, il dollaro cinese è stato man-tenuto a un valore stabile e le oscillazioni dei cambi del dollaro degli StatiUniti e della sterlina sono state ridotte al minimo. Nel 1936, l'eccedenza di im-portazioni di merci diminuì considerevolmente e, se si tiene conto dell'esporta-zione dell'argento, si ebbe un saldo attivo.

Commercio estero della Cinanel 1936

EsportazioniImportazioni

S a l d i . . . .

Merci Argento Oro Totale

in milioni di dollari cinesi standard

705,7

941,5

- 235,8

254,3

4,7

+ 249,6

19,1

1,1

+ 18,0

979,1

947,3

+ 31,8

Dei 254,3 milioni di dollari cinesi standard d'argento esportato, dollari216,9 milioni, corrispondenti a 153 milioni di once, furono introdotti negliStati Uniti. Durante l'anno, le autorità cinesi vendettero cospicue quantitàd'argento alla Tesoreria degli Stati Uniti, ma non se ne conoscono né le quantitàesatte, né i prezzi. In contropartita dell'argento ceduto, le autorità cinesi ottennerodollari degli Stati Uniti, che vennero in parte convcrtiti in oro; queste risorseconsentirono di mantenere stabile la posizione monetaria cinese. Nel maggio1936, il Governo cinese annunzio la decisione di mantenere un'adeguata riservadi oro, argento e cambi a copertura della' circolazione di biglietti, aggiungendoche la riserva d'arg-ento rappresenterebbe almeno 25 % dei biglietti in circolazione ;inoltre verrebbero aumentate le riserve d'oro e cambi esteri e messi in circola-zione spezzati d'argento da un dollaro e da mezzo dollaro. Inoltre furono abolitele restrizioni sull'impiego dell'argento da parte delle arti e dell'industrie. Siprevede che verso la metà del 1937 la trasformazione della Banca Centrale dellaCina in una banca di riserva centrale sarà un fatto compiuto.

A parte la moneta spagnola che ha perso terreno, la posizione generaledei cambi si è mantenuta praticamente stabile dopo gli allineamenti dell'autunno1936. L'Accordo tripartito costituì un riconoscimento del fatto che nessun

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paese può alterare il valore esterno della sua moneta senza alterare la situazionerelativa delle altre monete, e che le oscillazioni del cambio di una moneta,specialmente d'una importante moneta, debbono legittimamente preoccupare tuttii paesi. L'Accordo tripartito riconobbe anche che la base della stabilizzazionedei cambi deve essere l'oro e previde accordi tecnici per istituire un meccanismodi liquidazione delle differenze di cambio.

Alla riunione del Consiglio della Banca dei Regolamenti Internazionali il12 ottobre 1936, fu deciso di prendere nota dei vari provvedimenti istituiti e di"nuovamente attirare l'attenzione sull'urgente necessità di assicurare una stabi-lizzazione generale dei cambi". Una settimana prima, il Cancelliere dello Scac-chiere aveva fatto le seguenti dichiarazioni :

« . . . . Non vedo motivo di modificare l'opinione già espressa che,alla fine dei conti, ritorneremo probabilmente ad un regime monetariointernazionale fondato sulla unica base che riscuota generale fiducia.Naturalmente, prima di ciò fare, sarà necessario premunirsi contro quelleviolenti oscillazioni del valore dell'oro rispetto alle merci, che hanno cagio-nato tante perturbazioni negli ultimi anni. Se riusciamo in questo intento,e ciò richiede ulteriore cooperazione internazionale, personalmente nonvedo che alcuna difficoltà insormontabile si opponga al ritorno a unsistema monetario basato sul libero scambio dell'oro . . . . »

(Londra, 6 ottobre 1936)

La Banca nazionale svizzera, nella relazione annuale per il 1936, vedel'importanza dell'Accordo tripartito principalmente nel fatto di costituire unabase per la collaborazione nel campo monetario. In una dichiarazione del30 settembre, il presidente della Reichsbank avvertì tra l'altro che il Governotedesco e la Reichsbank si asterrebbero dall'accrescere l'incertezza della situa-zione monetaria internazionale col modificare il valore del marco. Pur ricono-scendosi gli inconvenienti del controllo dei cambi, quale viene praticato inGermania, questo sistema non potrebbe venir abolito con la svalutazione purae semplice del marco. Il Governo tedesco si dichiarò disposto tuttavia a parte-cipare a qualunque momento ad efficaci negoziati internazionali i quali si pro-ponessero di accrescere la libertà del commercio e dei pagamenti internazionali,alla condizione espressa, ben messa in rilievo nell'Accordo tripartito, di salva-guardare gli interessi nazionali.

Si può pertanto asserire che, benché le condizioni mutino da un paeseall'altro ; benché in ciascuno si attribuisca maggiore importanza ad un diversoaspetto della questione e differisca da paese a paese la precisa interpretazionedelle misure prese, è indubbiamente generale il desiderio di creare una basemonetaria capace di assicurare il miglior possibile equilibrio nel sistema deicambi internazionali e di facilitare quindi lo sviluppo del commercio tra nazioni.

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2. I MOVIMENTI DEI PREZZI.

Nell'anno 1936 la ripresa degli affari si è tradotta in un forte rialzo deiprezzi. Il grafico seguente mostra, nelle monete dei paesi rispettivi, l'andamento,nel periodo 1929/1937, dei prezzi all'ingrosso, tutti ricondotti su una stessa base,se riferita al 1929, in quattro grandi paesi.

Prezzi all'ingrosso (Indici 1929 = 100)

I n i , . I I n l n l n l n n l n l n l n n l l l l n l n1930 1931 1932 1933 1934- 1935 1936 1937

Dopo la notevole ripresa dei prezzi nell'autunno del 1935, s'ebbe nel primosemestre del 1936 un periodo di relativa stabilità ed anzi alcuni prezzi diminui-rono leg-germente. Il movimento riprese nettamente durante l'estate. Per il com-mercio mondiale, l'andamento dei prezzi in Inghilterra e negli Stati Uniti è dellamassima importanza. Come si rileva dal grafico, nei detti due paesi il rialzoproseguì rapidamente durante tutto l'autunno e l'inverno fino al 1936. Le speseper il riarmo ingenerarono un rialzo spettacoloso dei prezzi dei metalli e ditalune altre merci a mercato mondiale. L'aumento della domanda effettiva, rive-lato dalle aumentate vendite al minuto, dall'aumentato reddito nazionale e dallaripresa delle industrie che producono beni strumentali, ebbe una influenza assaipiù diffusa sul livello dei prezzi.

Negli Stati Uniti, il reddito nazionale (tecnicamente chiamato "income paidout") ammontò, secondo le stime del Dipartimento del commercio, a circa $ 60 mi-liardi nel 1936, contro $ 45 miliardi nel 1933 e si è avuta notizia che la distri-buzione di merci ai consumatori è andata aumentando nel 1936 più rapidamenteche in qualunque precedente anno di ripresa. Nella Gran Bretagna, l'aumentodelle vendite al minuto dal 1935 al 1936 fu di 7%, aumento annuale relativo

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più alto d'ogni altro registrato da quando, nel 1932, si cominciò a raccoglierestatistiche di vendite al minuto.

L'aumento della domanda nel commercio all'ingrosso divenne in certi mo-menti assai grande, specialmente perché parecchi acquirenti passarono cospicueordinazioni a termine per premunirsi contro i prevedibili aumenti di prezzi e perassicurarsi rifornimenti adeguati al crescente volume degli affari. E degno dinota il fatto che, dopo il 1933 o il 1934, le scorte di merci hanno avuto tendenzaa passare dai centri produttori ai centri consumatori. La diminuzione delle scortevisibili di materie prime, mentre aumenta la produzione delle stesse, è indizio diattività industriale, poiché quando migliorano gli affari e salgono i prezzi, gliindustriali e i commercianti all'ingrosso aumentano le loro scorte. La situazioneappare naturalmente più sana quando sono gli industriali che aumentano volon-tariamente le scorte e non i produttori di materie prime che si trovano costrettiad accumularle. Crescendo la domanda effettiva e liquidandosi le scorte, sonostati allargati generalmente i contingenti ammessi dalle intese internazionali perla produzione e l'esportazione di taluni prodotti.

Nel ricercare le cause del rialzo dei prezzi occorre naturalmente tenereconto di tutti i fattori che influiscono sulla ripresa economica. II deprezzamentodi una moneta rispetto all'oro è uno di tali fattori, non soltanto perché migliorala relazione fra i prezzi all'interno e quelli all'estero, ma anche per l'effetto cheproduce sui mercati monetari e sul volume della produzione dell'oro. E signi-ficativo che l'allineamento delle monete nell'autunno del 1936 non si sia tradottoin una svolta nella curva dei prezzi mondiali. Esso si è prodotto in un'epocain cui i prezzi mondiali stavano salendo (e non, come quando cadde la sterlinanel bel mezzo d'un periodo di depressione eccezionalmente acuta) e fu riguar-dato generalmente come inteso a creare un equilibrio monetario favorevole alravvivamento del commercio internazionale.

La tabella seguente mostra l'aumento dei prezzi britannici durante il 1936,per le singole categorie che concorrono a formare l'indice del "Board of Trade".

Prezzi all'ingrosso in Gran Bretagna(media 1930 = 100)

CerealiCarni , pesce e uova . . . .Altri prodotti al imentari e tabacco

T o t a l e p r o d o t t i a l i m e n t a r i e t a b a c c o

Metal l i non ferrosi . . . . . . . .Cotone . . . .Lana . . .

Miscellanee

T o t a l m a t e r i e i n d u s t r i a l i e p r o d o t t i l a v o r a t i .

Totale generale . .

Dicembre1935

91,882,491,088,6

108,1102,191,788,997,774,493,687,592,9

91,5

Dicembre1936

118,185,098,199,3

111,2110,5106,694,5

122,775,597,197,4

101,6

100,8

Aumento %nel 1936

+ 28.6+ 3.2+ 7.8+ 12.1

+ 2.9+ 8.2+ 16.2+ 6.3+ 25.6+ 1.5+ 3.7+ 11.3+ 9.4

+ 10.2

- 33 —

Prezzi all'ingrosso negli Stati Uniti 0926= 100)

Dopo la lana, sono i cereali e i metalli non ferrosi che hanno rea-lizzato i maggiori rialzi. Per quanto riguarda i cereali, l'aumento è dovutoprincipalmente alla diminuzione della produzione per effetto della siccità inAmerica e di una stagione estiva eccessivamente piovosa nella maggior partedei paesi produttori in Europa. Per i metalli non ferrosi v'è stata grandedomanda a scopo di armamento. L'aumento delle spese di riarmo ha avuto unanetta ripercussione sui prezzi, che però non va esagerata: ben più importantefattore è stato l'aumento della domanda, per esempio, sul mercato americano.Circa 40% della produzione mondiale della gomma, del rame e di vari altrimateriali industriali, è assorbita dal mercato americano e la situazione degli affarinegli Stati Uniti è perciò di importanza primordiale per la tendenza dei prezzi.

Il grafico seguente mostra i movimenti dei prezzi delle principali categoriedi merci negli Stati Uniti, a partire dal 1929.

I prezzi dei pro-dotti industriali comin-ciarono a salire nel-l'estate del 1936 dopoesser rimasti pressochéstabili per due anni emezzo. Il recente rial-zo dei prezzi si è estesoa una larga schiera dimerci, materie prime,semi-lavorati e prodot-ti finiti.

Tra le poche merciil cui prezzo subì unacaduta nel 1936, il bur-

ro è quella che si distingue più delle altre ; il suo prezzo perdette non meno di 15 %sul mercato britannico, che è particolarmente importante, poiché assorbe più didue terzi di tutto il burro esportato. Recentemente il consumo in Gran Bretagna èaumentato da un anno all'altro, ma, ciò nonostante, il prezzo è andato diminuendo.In molti paesi esportatori l'esportazione del burro è stata sussidiata sotto unaforma o l'altra, il che ha causato un aumento di produzione malgrado ladiminuzione del prezzo. D'altra parte, il prezzo della lana è aumentato di circa25 °/o nel 1936; la lana fornisce l'esempio di un prodotto agricolo il cui prezzonon è stato mantenuto artificialmente durante la depressione. L'Australia, prin-cipale paese produttore, raccoglie ora il premio della severità usata negli anni didepressione, vendendo allora tutta la sua produzione senza permettere che si accu-mulassero scorte invendute, le quali avrebbero in avvenire depresso il mercato.

1929 1930 1931 1932

- 34 -

Prezzi all'ingrosso in Francia (1914 = 100)

II prezzo del cotone è leggermente aumentato durante l'anno per effettod'un aumento della domanda e di una diminuzione della produzione degli StatiUniti a causa della siccità. Nelle stagioni 1931/1932 e 1935/1936, la produzionemondiale si mantenne pressoché invariata a 261/4 milioni di balle americane, masu questo totale il contributo americano passò da poco più di 60 a poco menodi 40 °/o. La diminuzione della produzione americana fu in gran parte il risultatodi provvedimenti ufficiali ; ma nel frattempo la produzione nel resto del mondos'accrebbe di oltre 60% e i prezzi migliorarono, a vantaggio di quei paesi, come ilBrasile e l'Egitto, che hanno preso il posto degli Stati Uniti nella produzionemondiale.

Tra i paesi che allinearono le loro monete nell'autunno 1936, la Franciafu quello nel quale si verificò il maggiore aumento dei prezzi; ciò fu dovutonon soltanto alla svalutazione, effettuata in un momento in cui i prezzi mondialistavano aumentando, ma anche ad una serie di provvedimenti, principalmentedi carattere sociale, i quali aumentarono i costi di produzione all'interno. IIgrafico mostra, separatamente per i prodotti importati e per quelli nazionali, ilmovimento dei prezzi dal 1929 in poi.

L'indice dei prezzidei prodotti nazionali,i quali, come si vededal grafico, salironopiù rapidamente a par-tire dalla metà del1935, subisce forte-mente l'influenza deiprodotti agricoli.

In Olanda e inIsvizzera l'aumento deiprezzi, dopo la svalu-tazione, è stato menosensibile che in Fran-cia. I prezzi in Italia

salirono rapidamente nel 1935, ma dopo la svalutazione l'aumento è stato rela-tivamente modesto.

All'adattamento della lira si accompagnò il divieto, per due anni, di au-mentare gli affitti, i canoni dell'acqua, del gas, dell'energia elettrica e le tariffedei trasporti; inoltre, i dazi straordinari sulle materie prime furono soppressi ograndemente ridotti; in seguito furono presi provvedimenti per sorvegliare imovimenti dei prezzi di tutte le merci e di tutti i servizi. Anche in Isvizzera èstata istituita una commissione dei prezzi e per certe categorie gli aumenti di

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prezzi sono stati proi-biti. In Germania, Ita-lia, Polonia e altri pae-si sono state prese mi-sure sempre più severeper impedire un ecces-sivo aumento dei prez-zi. In Germania, in re-lazione al piano qua-driennale, è stato no-minato un commissarioper i prezzi col compi-to non soltanto di sor-vegliare il costo della

vita, ma anche di sopraintendere all'intero sistema nazionale dei prezzi. Perdecreto sono proibiti gli aumenti dei prezzi senza speciale autorizzazione especialmenti quelli dei generi di prima necessità, quelli del commercio agricolo,quelli della produzione industriale, dei trasporti e dei servizi. II decreto pre-vede anche il caso di modifiche nelle condizioni di pagamento o di consegnae l'aumento indiretto dei prezzi mediante sostituzione di materiale di qualitàinferiore.

L'aumento dei prezzi e della domanda di materie prime ha naturalmentemigliorato la situazione di quei paesi produttori di materie prime di primariaimportanza, che erano rimasti severamente colpiti dalla depressione. Il notevolecambiamento di condizioni economiche nell'Argentina, a partire dalla metà del1936, va ascritto direttamente al brusco aumento dei prezzi dei cereali e delseme di lino, a seguito della siccità e delle tempeste di sabbia negli Stati Unitie nel Canada. Anche le prospettive per il Brasile ed altri paesi sudamericanisono migliori. La ripresa nei paesi produttori di materie prime industrialie agricole dovrebbe avere per conseguenza un miglior rendimento dei capitaliivi investiti, a vantaggio di quei paesi, come l'Inghilterra e l'Olanda, i quali nelpassato vi investirono vasti capitali e durante la depressione subirono considerevoliperdite.

In un periodo di ripresa, l'iniziativa appartiene ai grandi paesi industriali,i quali si trovano obbligati ad importare maggiori quantità di materie primeper far fronte ai bisogni di una produzione crescente. Queste importazionicostituiscono un indizio di rifiorente attività e non vanno riguardate come cagionedi squilibrio permanente nella bilancia dei pagamenti : l'irrobustimento del potered'acquisto dei produttori d'oltremare a suo tempo metterà questi ultimi in gradodi importare maggiori quantità di manufatti.

— 36

In periodi in cui le condizioni cambiano rapidamente è difficile dire se unadata moneta sia, o non sia, da riguardarsi come sopravalutata. Gli indici deiprezzi all'ingrosso non possono certamente essere presi come termine di para-gone del valore intrinseco delle singole monete. Occorre anche tener contodei cambiamenti nel livello dei costi e di altri elementi che concorrono a deter-minare la bilancia dei pagamenti correnti e non si prestano facilmente adistituire raffronti internazionali. Generalmente un paese riesce con maggiorfacilità a raggiungere l'equilibrio della bilancia dei pagamenti quando i prezzistanno aumentando, che non quando stanno calando. L'attuale tendenza al-l'aumento dei prezzi, benché più sensibile nelle categorie delle materie prime,sta trasfondendosi nelle categorie da cui dipende il costo della vita.

Durante il 1936, il costo della vita aumentò di quasi 3°/o in Gran Bretagna;negli Stati Uniti leggermente meno ; nei Paesi Bassi, malgrado la svalutazione, nessunaumento ; in Isvizzera l'aumento fu di 2 % ; in Italia, di circa 6 % ed in Francia anchepiù, sotto la ripercussione dei provvedimenti legislativi ed altri che si riflettonodirettamente sui costi di produzione. In Germania ed in Austria, d'altra parte,l'indice non rivela quasi alcun cambiamento. Nella grande maggioranza deipaesi nei quali il costo della vita è aumentato, tale movimento sì è accentuatonell'inverno 1936/1937. Pertanto, ivi il movimento è ancora recente e non haavuto il tempo di farsi sentire, al punto che si allentino le restrizioni alle impor-tazioni e le altre misure che contribuiscono a mantenere alto il costo della vita.Esso, nondimeno, ha influenzato il movimento dei salari in parecchi paesi e ingenerale ha accresciuto le difficoltà sui mercati del lavoro.

Il seguente grafico indica l'andamento dei prezzi all'ingrosso in GranBretagna dal 1800 in poi.

300

250

200

150

100

Prezzi all'ingrosso in Gran Bretagna (1900 — 100)

:

:

T:

:

VAu

M M I II I I

\

M i l l , I N I I I I I I I MI II 111 11111 II 111 11

J1iiJ s1,1,1

1 1

1 1

-

1800 1810 1820 1830 1840 1850 1860 1870 1880 1890 1900 1910 1920 1930 1936BRI. 62.

300

250

200

150

100

— 37 —

Sono occorsi trent'annì per vedere giungere al termine, alla fine del quartodecennio del secolo scorso, la discesa dei prezzi iniziatasi al termine delleguerre napoleoniche e per assistere alla ripresa della curva dei prezzi verso ilrialzo. Si ha ora l'impressione che metà soltanto del detto intervallo di temposia bastata per portare al termine la discesa dei prezzi dopo la guerra mondialee far loro riprendere il movimento ascendente. Nella situazione attuale, in cuiil mondo si dibatte sotto il peso d'un grande indebitamento, non v'è dubbioche l'aumento dei prezzi sia desiderabile, ma un aumento troppo rapido puòalterare il ritmo naturale della produzione e nascondere i germi di difficoltàche si manifesteranno più tardi. E' naturale che si nutrano preoccupazioni circala permanenza dell'attuale movimento dei prezzi e che si cominci a considerareattentamente le misure che a suo tempo sarà necessario di prendere.

3. COMMERCIO INTERNAZIONALE.

In paragone col 1929, il volume del commercio internazionale era diminuitodi 25 °/o nel 1932. Da allora in poi è andato aumentando, ma nel 1936 eraancora inferiore di 14% a quello del 1929. Un netto miglioramento è comin-ciato negli ultimi mesi del 1936 e continua nel 1937. Se si elencano i paesi nel-l'ordine progressivo della variazione percentuale subita nel 1936 delle loro im-portazioni ed esportazioni, registrate nelle rispettive monete nazionali, si ottienela tabella riportata alla pagina seguente.

Un notevole miglioramento si è prodotto nei paesi della regione danubiana(Romania, Bulgaria e Ungheria) i quali ebbero un buon raccolto al momentoin cui i prezzi dei cereali stavano aumentando. Fra i paesi d'oltremare si ri-scontrano i maggiori aumenti relativi dell'esportazione nei seguenti: Indocina,Manciukuo, Indie orientali olandesi, Cina, Canada, Nuova Zelanda, Brasile, Cilee India britannica. Nelle Indie orientali olandesi la moneta restò legata al-l'oro all'antica parità fino al settembre 1936 e cionondimeno le esportazioniaumentarono di circa 20%, grazie all'aumento del prezzo della gomma. Leesportazioni sud-africane, fra cui predomina l'oro, proseguirono nel loro rialzoininterrotto degli ultimi anni. Anche le importazioni aumentarono di 15% ed èinteressante notare che, nel 1936, l'Africa del Sud fu il cliente principale delRegno Unito, prendendo così il posto che per molti anni l'India aveva occupato.

Nei paesi che producono materie prime e prodotti agricoli, le esportazionisono aumentate, salvo eccezioni, più delle importazioni, l'aumento di capacità d'ac-quisto non avendo ancora prodotto l'effetto di aumentare gli acquisti all'estero.Anzi, nel caso delle Indie orientali olandesi le importazioni aumentarono di benpoco rispetto all'anno precedente. D'altra parte, in vari paesi d'Europa, le impor-

— 38 —

Variazioni del commercio estero dei vari paesi dal 1935 al 1936.*

Importazioni Esportazioni

in milioni d'unità monetarie nazionali

Paesi : 1935

1.05769

17.112718

36129

20.974101

5.3442.047

2956.716

861550

7316976

572701

1.276816107

2.427406

60181

3.85610.6803.6031.476

899936

2.844470402

10.84637

3.009888838

1.206275919

4.1591.1391.257

31105

1.175204

1.3432.2952.9797.790

181.341

1936

1.35387

21.098878

44156

25.387122

6.3432.420

3477.8881.003

63584

19286

644789

1.431912119

2.702452

67201

4.26911.8083.9841.619

9791.0173.079

507433

11.53539

3.181939340

1.247282942

4.2181.1511.263

31101

1.117190

1.2211.9672.4066.002

13925

Varia-zioni

+ 28,0+ 26,3+ 23,3+ 22,3+ 21,5+ 21,4+ 21,1+ 20,8+ 18,7+ 18,2+ 17,7+ 17,5+ 16,5+ 15,4+ 14,9+ 13,6+ 12,8+ 12,6+ 12,6+ 12 1+ 11,8+ 11,4+ 11,3+ 11,2+ 11,2+ 11,0+ 10,7+ 10,6+ 10,6+ 9,7+ 8,9+ 8,6+ 8,3+ 7,9+ 7,7+ 6,3+ 6,3+ 5,7+ 5,7+ 5,6+ 4,7+ 3,4+ 2,8+ 2,4+ 14+ 1,1+ 0,5- 2,1- 3,7- 5,0- 6,9- 9,1- 14,3- 19,2- 23,0- 23,7- 31,0

Paesi : 1935 1936Varia-zioni

U .R .S . SEstoniaBelgio-Lussemburgo .IranNuova Zelanda . . .LituaniaFranciaLettoniaFinlandiaStati Uniti d'America .CileCecoslovacchia . . .PoloniaCanadaAfrica del Sud. . . .FilippineAustraliaManciukuoRegno Unito . . . .DanimarcaNorvegiaColombiaGiapponeMessicoUruguayPerùBrasileGreciaJugoslaviaSveziaIndocinaPaesi BassiAlgeriaMalesia britannica . •UngheriaRomaniaStato libero irlandese .BulgariaTurchiaDanzicaHaitiAustriaIndie orientali olandesiCinaGermaniaMaroccoSvizzeraEgittoSiamArgentinaCeTlanIndiaPortogalloSiriaItaliaPalestinaTunisia

FilippineHaitiLettoniaDanzicaManciukuoIndocinaMaroccoLituaniaBelgio-Lussemburgo .TurchiaCinaCanadaNuova Zelanda . • .BulgariaBrasileIndie orientali olandesiCileRomania 'SveziaFinlandiaIndiaNorvegiaAustraliaUngheriaStato libero irlandeseGermaniaAfrica del Sud . . .SvizzeraColombiaPoloniaPaesi Bassi . . . .PortogalloMalesia britannica . .DanimarcaPerùJugoslaviaCecoslovacchia • . .Stati Uniti d'America.GiapponeAustriaCeilanArgentinaItaliaEstoniaGreciaSiriaRegno Unito . . . .MessicoSiamIranFranciaAlgeriaEgittoPalestinaUruguayU. R. S. STunisia

1863499

235356

1.298621152

15.78696

576838

473.2534.104

447465

16.7561.2976.2411.571

598113452

204.270

100792143925675924572

1.213309

4.0307.3962.2832.454

895230

1.5695.239

807.1011.174

426750149

1.94215.4962.613

344

951.609

873

27049

138325474

1.682782191

19.724118706

1.02857

3.9104.896

533549

19.6921.5157.2151.805

675127507

224.768

112881158

1.026745

1.020630

1.327336

4.3768.0032.4552.631

952244

1.6525.458

837.3711.217

441773151

1.96015.4542.534

334

811.359

597

+ 45,2+ 42,0+ 39,4+ 38,2+ 33,1+ 29,6+ 25,9+ 25,1+ 24,9+ 22,9+ 22,7+ 22,6+ 21,9+ 20,2+ 19,3+ 19,2+ 18,2+ 17,5+ 16,8+ 15,6+ 14,8+ 12,9+ 12,4+ 12,2+ 12,1+ 11,7+ 11,6+ 11,2+ 10,5+ 10,9+ 10,4

10,410,19,38,78,68,27,57,26,46,35,34,23,83,83,73,53,01,80,90,33,04,2

- 14,0- 14,9- 15,5- 31,6

* In parte cifre provvisorie.

tazioni sono aumentate più delle esportazioni e ciò specialmente nel Regno Unito,in Francia ed in Cecoslovacchia, a causa soprattutto degli aumentati bisogni dimaterie prime in relazione al crescente sviluppo della produzione industriale.Negli Stati Uniti fu maggiore non soltanto l'importazione di materie prime, maanche quella di prodotti semi-lavorati (pasta di legno, oli minerali, materie grasseecc.) di prodotti alimentari e manufatti (carta da giornali, prodotti tessili, pelliccie,diamanti, bevande ecc). Nel 1936, per la prima volta dopo dieci anni, s'ebbe

— 39 —

un'eccedenza di importazioni nel primo semestre. Le esportazioni s'accrebbero

rapidamente nell'autunno, specialmente quelle di prodotti finiti, come macchine

ed altri manufatti in ferro ed acciaio, olii minerali raffinati, aereoplani e tessuti.

Per l'intero anno l'eccedenza di esportazione fu di $ 34 milioni (la più bassa

dal 1895) contro $ 235 milioni nel 1935.

L'incremento del commercio dell'Unione economica belgo-lussemburghese

è notevole. Le esportazioni sono aumentate di 25 % nel corso dell'anno, grazie

soprattutto alla maggior domanda di materiali in ferro ed acciaio.

La Germania ha aumentato la sua eccedenza di esportazioni da 111 milioni

di marchi, nel 1935, a 550 milioni di marchi, nel 1936. Questa eccedenza va im-

putata interamente al commercio coi paesi europei, rimanendo come al solito

passiva la bilancia coi paesi d'oltremare. L'aumento del saldo attivo nella bilancia

commerciale non si è tradotto in un miglioramento immediato delle posizioni dei

cambi della Germania, in parte perché maggiori assegnazioni di cambi andarono

a favore degli impegni finanziari ordinari. Circa 100 milioni di marchi andarono

spesi per ridurre il saldo debitore nei conti di compensazione, che al principio del-

l'anno ammontava complessivamente a circa 500 milioni di marchi. Il Nuovo Pro-

gramma, istituito nel settembre 1934, dura ormai da più di due anni e mezzo e la

Germania, pur avendo perduto gran parte dal suo commercio di transito, è

riuscita in notevole misura a equilibrare le importazioni e le esportazioni e ad

assottigliare il cumulo dei debiti commerciali. Malgrado ogni difficoltà, la Ger-

mania continua ad essere il terzo paese in ordine d'importanza nel commercio

mondiale.

Le res t r i z ion i nei cambi e gli accord i di compensaz ione con-

tinuano ad ostacolare il commercio mondiale, nonostante i miglioramenti tecnici

che sono stati apportati negli ultimi anni e che fanno più largo posto ai consueti

metodi di commercio e di finanziamento. Dove si istituiscono compensazioni, i

pagamenti agli importatori si fanno mediante accreditamenti in ordine cronolo-

gico in conti tenuti nei due paesi. Se si accumulano degli arretrati, l'esporta-

tore deve aspettare che arrivi il suo turno per il pagamento e, cosa più im-

portante, egli non è in grado di prevedere quanto tempo dovrà aspettare. In

queste condizioni a ben poco giovano le facilitazioni usuali consentite dai

sistemi bancari e dai mercati dei cambi ed il capitale d'esercizio dell'esportatore

può rimanere bloccato in crediti commerciali involontari; i prezzi risentono

l'influenza dell'incertezza in cui si svolgono i negoziati e gli affari diventano

timidi, a detrimento del sistema generale degli scambi di merci.

Nel novembre 1934, fu stipulato tra la Germania e la Gran Bretagna un

nuovo genere di accordo di pagamenti, il quale eliminò alcuni dei più gravi

svantaggi degli usuali accordi di compensazione. L'accordo potè essere concluso

grazie al sistema tedesco di controllo del commercio estero, in base al quale

— 40 -

ogni importatore tedesco deve procurarsi un permesso di pagamento per poterepoi ottenere i cambi. Le autorità tedesche si trovano in grado di mantenere ilvolume delle importazioni entro i limiti che ritengono desiderabili, non soltantoin relazione all'insieme dei paesi esteri, ma anche in relazione a ciascuno di essi.Nell'accordo del 1934 fu stabilito che le importazioni mensili della Germaniadal Regno Unito ammonterebbero a 55 % delle esportazioni tedesche, verso lostesso, avvenute due mesi prima: dedotta una somma assegnata fino dal prin-cipio al pagamento degli arretrati dei debiti commerciali, quel che resta dei ri-manenti 45 % viene in parte utilizzato per far fronte ad oneri d'interessi edaltri ed in parte lasciato a libera disposizione della Germania. In un successivoaccordo coll'Unione doganale belgo-lussemburghese, i contingenti furono previstinon già in base alle statistiche del commercio estero, bensì alle dichiarazioni dicambio estero fatta dagli esportatori tedeschi ; in altri accordi fu preso per basel'ammontare delle consegne effettive di cambi esteri alla Reichsbank.

Analoghi accordi furono stipulati con cinque altri paesi ed in generale illoro funzionamento si è rivelato soddisfacente. Ogni importatore tedesco il qualeabbia ottenuto un regolare permesso di pagamento è sicuro di avere a sua di-sposizione il cambio quando giunge l'epoca del pagamento e ciò permette a luie alla sua controparte di avvalersi delle ordinarie facilitazioni offerte dal sistemabancario. Ogni ditta estera che esporta in Germania si assume naturalmente ilrischio mercantile ordinario che dipende dalla situazione dell'acquirente tedesco,ma non ha più da temere che questi incontri alcuna difficoltà ad ottenere cambioestero contro marchi.

Gli accordi di compensazione hanno il grave difetto di tendere a distrug-gere le relazioni dirette fra compratore e venditore, interponendo fra loro glienti amministrativi per il tramite dei quali avvengono i pagamenti. Ne risultache i commercianti perdono il contatto coi mercati e tendono a dedicare minoreattenzione al fido che meritano i loro debitori, facendo invece maggiore asse-gnamento sulla organizzazione amministrativa, la quale implica un'ingerenza gover-nativa più o meno estesa. Il grande vantaggio degli "accordi di pagamento" risiedenel fatto che essi mantengono il contatto diretto fra compratore e venditore, ciòche obbliga quest'ultimo a fare assegnamento sul compratore per essere pagato.Pertanto, questi accordi rappresentano un progresso, ma il loro funzionamentopresuppone l'esistenza d'un controllo del commercio estero, quale esiste in Ger-mania, con tutte le complicazioni che ne derivano. Negli ultimi anni si sonoavute parecchie proposte tendenti a perfezionare il metodo delle compensazioni ;per esempio, mediante compensazioni di saldi tra vari paesi e la concessionedi crediti per liquidare saldi arretrati in conto di compensazione. Quanto piùattentamente si esaminano tali proposte, tanto più chiaro appare che i vantaggidella divisione del lavoro internazionale e dello scambio normale di merci tra

— 41 —

paesi vanno perduti nei sistemi che costrìngono il commercio ad incanalarsi indirezioni determinate e che diventano eccessivamente ingombranti e costosi,specialmente per gli scambi di piccola entità. Le compensazioni possono esserestate utili per salvare l'esistenza di qualche particolare commercio quando lerestrizioni dei cambi si trovavano spinte ad un estremo rigore, oppure pergarantire il rimborso di debiti commerciali arretrati o il pagamento, almenoparziale, di debiti d'altra sorta. E talvolta l'autorizzazione delle cosiddette com-pensazioni private, deroganti al principio della compensazione interstatale, puòavere apportato qualche elasticità ad un sistema troppo rigido. Ma l'obiettivodel commercio internazionale deve essere il ritornoai metodi ordinari di commercioe di pagamenti, i quali consentiranno di nuovo la piena e profittevole utilizzazionedi quell'insieme di facilitazioni che sono state ideate e perfezionate a beneficiodelle relazioni commerciali fra le nazioni.

— 42 —

III. UN'ANNATA DI CRESCENTE ACCUMULAZIONE D'ORO.

La produzione mondiale dell'oro raggiunse di nuovo un alto livello nel1936, superando di 4,3 milioni di oncie quella del 1935; ciò rappresenta il piùgrande aumento, in cifra assoluta, che si sia mai registrato da un anno all'altro.In via relativa, l'aumento fu di 131/2 % rispetto all'anno precedente e questa per-centuale è inferiore a quelle che s'ebbero alle epoche delle grande scoperte diminiere d'oro, cioè nel quarto e quinto decennio del secolo scorso, in cui venneroscoperti i giacimenti della California e dell'Australia e nel nono decennio, dopola scoperta dei giacimenti del Transvaal. Sono continuate, nel 1936, sebbene inminore quantità, le spedizioni dall'India e dalla Cina d'oro proveniente dal pub-blico. Per la prima volta, dall'inizio della depressione, si è constatato che, in Occi-dente, non soltanto è cessato il tesoreggiamento dell'oro, ma questo è rifluitosul mercato in quantità cospicue. Inoltre il consumo d'oro da parte dell'industrianon ha oltrepassato 5 % della produzione d'oro complessiva. Di conseguenza unvolume considerevole d'oro, rappresentante, al prezzo attuale dell'oro a Londra,almeno 5 miliardi di franchi oro, cioè 335 milioni di sterline, si è reso disponibileper scopi monetari. Tale abbondante offerta ha modificato radicalmente la situa-zione quale essa si presenta nel primo decennio postbellico, ed ha creato unaserie di nuovi problemi che richiedono sempre maggiormente l'attenzione delleautorità monetarie.

(1) L'OFFERTA DELL'ORO.

La quantità dell'oro estratto durante il 1936 si è accresciuta in tutti iprincipali paesi produttori come appare dalla seguente tabella:

Anno

1915*19231924192519261927192819291930193119321933193419351936

* Anno

Africadel Sud

Russia

9.0969.1499.5759.5989.955

10.12210.35410.41210.71610.87811.55911.01410.48010.77411.339

1.546438594693895810899

1.0851.4341.7011.9902.6674.2635.8317.350

Stati Uniti* *

Canada

migliaia di oncie d'oro fino

4.8882.5032.5292.4122.3352.1972.2332.2082.2862.3962.4492.5372.9163.6194.295

di massima produzione anteriormente al 1932

9181.2331.5251.7361.7541.8531.8911.9282.1022.6943.0442.9492.9723.2833.721

Altri paesiproduttori

6.1464.4634.8274.5924.4304.4644.2064.0404.1844.7025.2646.3366.9997.4848.549

** Comprese le Filipp

Totale per

22.59417.78619.05019.03119.36919.44619.58319.67320.72222.37124.30625.50327.63030.99135.254

ne .

il mondo

milionidi franchi

svizzeri oro

2.4201.9052.0412.0392.0752.0832.0982.1082.2202.3972.6042.7332.9603.3203.777

43 —

Allo scopo di facilitare il confronto coi dati riportati nelle precedentirelazioni, il valore monetario della produzione dell'oro ed altri dati nella presenterelazione sono stati espressi, come in passato, in franchi svizzeri oro all'anticaparità. (Per convertire approssimativamente una somma indicata in franchi svizzerioro in dollari attuali, basta dividerla per tre e per convertirla in sterline, quandoil prezzo dell'oro a Londra si aggira intorno a 140 scellini per oncia, bastaall'ingrosso dividerla per quindici).

Pressoché un terzo dell'oro estratto proviene dall'Africa del Sud, un quintodalla Russia, un nono dagli Stati Uniti e un decimo dal Canada; gli altri paesi

Produzione mondiale dell'oro(in milioni d'oncie d'oro fino) Altri Paesi

Canada

Stati Uniti d'America

U. R.S. S.

Africa del Sud

M* 19)5 1925 1926 1927 1928 1929 1930 1931 1932 1933 1934 1935 1936

produttori forniscono nell'insieme un quarto. I produttori sud-africani hannocontinuato a sfruttare i minerali di basso tenore che, al livello attuale dei costidi produzione ed ai prezzi rimunerativi che si ottengono per il metallo, possonoessere trattati con profitto. Benché il tonnellaggio lordo dei minerali trattati siaaumentato di 9 %, v'è stato un aumento di soltanto 5 % nella produzione dell'oro,la cui quantità anche del 1936 è rimasta inferiore al massimo che fu raggiuntonel 1932. Il trattamento dei minerali di basso tenore e l'accrescimento dellacapacità di produzione ha reso necessario l'impiego d'una maggiore mano d'opera;il numero degli operai di colore è passato da 213.000 nel 1930 a 299.000 nel1935 e 310.000 nel 1936.

Non vi sono state finora grandi difficoltà di ottenere mano d'opera europeao di colore e si è provveduto all'istruzione tecnica della prima mediante l'aperturadi nuove scuole. Il livello dei salari è rimasto pressoché costante tra il 1929 eil 1935, con un salario giornaliero medio, per gli operai europei, di 24 scellinie 4 denari nel 1929, 24 scellini 10 denari nel 1935 e 25 scellini e 1 denaro nel1936; se poi si considerino soltanto gli operai indigeni si riscontra anche unaleggera tendenza dei salari a diminuire. Non va dimenticato un certo compensoche si trova tuttavia nell'aumento di altri vantaggi come per esempio nel numero

— 44 —

Prezzo dell'oro sul mercato inglese(in scellini per oncia d'oro fino)

dei giorni festivi pagati. In confronto col 1929 si è verificata una riduzioneanziché un aumento del costo delle macchine e dei materiali occorrenti per laproduzione. Date queste circostanze, l'aumento del prezzo dell'oro da 84 scelliniII72 denari a più di 140 scellini per oncia, vale a dire di quasi 7 0 % tanto in

moneta locale quantoin moneta inglese, hanaturalmente permes-so il realizzo di grandiutili che però hannodovuto sopportare unapiù forte imposizionefiscale. Se l'aumentodella produzione è ri-masto contenuto en-tro limiti così stretti,ciò si deve soltantoal fatto che le imprese

130

-

-

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nini..

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n l n l n l n n i , ,!,,!,,

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1931 1932 1933 193* 1935 1936 1937

130

120

100

minerarie hanno lascia-to in disparte le loro riserve di minerali d'alto tenore e gli strati più facilmentesfruttabili in avvenire. Esistono ulteriori possibilità di grandi aumenti e, agiudicare dalle relazioni delle principali società minerarie, sembra che siano stategettate le basi d'un importante aumento della produzione nei prossimi anni.

Soltanto approssimativamente si conosce il volume della produzione russa,poiché le autorità sovietiche non pubblicano le cifre della produzione complessivadell'oro di ciascun anno, limitandosi a indicare l'aumento percentuale da unanno ad un altro. Per il 1936 è stato indicato un aumento di 26 % il quale,sulla base della valutazione negli anni precedenti, darebbe una cifra di 7,35 milionidi oncie per il 1936. A quanto pare, lo svolgimento del piano quinquennalenell'industria aurifera accuserebbe un anticipo di un anno alla fine del 1936.Negli ultimi anni sono stati aperti nuovi centri minerari in Siberia e nell'Asiacentrale, taluni dei quali con una popolazione d'oltre 25.000 abitanti. Vieneriferito che oltre 750.000 operai e 12.000 ingegneri sovietici siano impiegati nelleindustrie aurifere.

Anche negli Stati Uniti la produzione dell'oro è andata aumentando rapi-damente ed ha superato nel 1936 di 19% quella del 1935, raggiungendo unvolume quasi doppio di quello del 1929. Pure nel Canada la produzione staaumentando per effetto di nuove scoperte e di nuove iniziative in zone cheerano prima inaccessibili ed ora sono aperte al traffico aereo. Rispetto al 1929la produzione è quasi doppia, vale a dire, è andata crescendo allo stesso ritmocome negli Stati Uniti. La tabella seguente mostra la produzione dell'oro nel 1929

— 45 —

e nel 1936 nei principali paesi produttori ed il suo aumento relativo tra queste

due date:

Africa del Sud . . . .U.R. S. SStati Uniti d'America* .CanadaAustraliaMessicoGiapponeRhodesiaAltri paesi

Totale . .

1929 1936 Aumentopercentuale

in migliaia d'oncie d'oro fino

10Ì412

1.085

2.208

1.928

426

652

335

562

2.065

19.673

11.339

7.350

4.295

3.721

1.199

755

676

802

5.117

35.254

+ 9+ 577+ 95+ 93+ 181+ 16+ 1024- 43+ 148

+ 79

* Comprese le Filippine.

La produzione mondiale dell'oro provenne per 72% nel 1929 e soltantoper 53% nel 1936 da paesi appartenenti all'Impero britannico. Tale diminuzioneva ascritta all'Africa del Sud, il cui contributo alla produzione mondiale è scesoda 53% nel 1929 a 32% nel 1936.

All'estrazione d'oro si sono aggiunte, nel 1936, spedizioni d'oro dal-l 'Oriente per complessivi 437 milioni di franchi svizzeri oro, cifra inferiore aquella degli anni precedenti, come appare dalla tabella seguente :

Oro provenientedall'Oriente

193119321933193419351936

Totale . . .

India Cina Hong-Kong Totale

in milioni di franchi svizzeri oro

4771.014

653706495371

3.716

5411874544337

380

6359

100683429

353

5941.191

827828572437

4.449

Una importante riduzione si è nuovamente verificata nelle spedizioni dal-l'India ed anche quelle provenienti dalla Cina e da Hong-Kong sono diminuite.Appare probabile che il movimento di esportazione d'oro dall'Oriente debbapresto arrestarsi, se non addiritura invertirsi. L'aumento del prezzo dell'oro inmoneta locale non esercita più l'attrattiva che aveva negli anni immediatamentesuccessivi alla svalutazione del 1931 ; d'altra parte, il miglioramento delle condi-

— 46 —

zioni economiche mette un termine alle svendite d'oro. Giunge notizia da Giavache gli indigeni ricominciano a tesoreggiare le monete d'oro. Può anche notarsiche in India, dopo un periodo di quattro anni durante il quale non più di10 milioni di oncie d'argento all'anno in media furono assorbite, si è saliti nel1936 a 100 milioni d'oncie d'argento, ciò che è indizio di una nuova domandadi metalli preziosi in Oriente.

A contropartita delle nuove disponibilità d'oro nel corso dell'anno va messain prima linea la quantità a s s o r b i t a da l le a r t i ed i n d u s t r i e . Si estimatoche nel quarantennio dal 1920 al 1929, circa 20 °/o della produzione annualedell'oro fu richiesta per tali scopi. Durante la depressione s'ebbe non soltantouna diminuzione in cifra assoluta dell'oro ceduto per scopi industriali ed ar-tistici, ma finanche un aumento quantitativo dell'oro ricuperato per via d'ac-quisti di vecchi gioielli ecc. Negli Stati Uniti, paese per il quale si posseggonostatistiche complete a questo riguardo, l'assorbimento d'oro da parte delle in-dustrie e il ricupero d'oro vecchio furono valutati nel 1934 rispettivamente in14 e 62 milioni di dollari, nel 1935 rispettivamente in 26 e 32 milioni. Colritorno alla prosperità può darsi che la richiesta d'oro per uso industriale siaaumentata e che nel 1936 non sia stata controbilanciata dal ricupero d'orovecchio, ma l'eccedenza fu probabilmente insignificante.

Nella Gran Bretagna si valuta a circa 2 milioni di sterline per anno ladomanda d'oro da parte delle industrie e negli anni scorsi essa fu coperta dal-l'oro vecchio ricavato dal pubblico. In Francia l'impiego industriale dell'oro èleggermente superiore, valutandosi per l'ultimo biennio a 25.000 chilogrammi,cioè a circa 85 milioni di franchi svizzeri oro all'anno in più della domandasoddisfatta mediante ricupero d'oro antico. In Germania il consumo d'oro nuovoè stato stimato, per il 1936, a circa 30 milioni di marchi oro. Per gli altri paesisi hanno informazioni incomplete; una valutazione prudente porta a stimare anon oltre 190 milioni di franchi svizzeri oro il consumo mondiale netto d'oroda parte dell'industria, ciò che rappresenta circa 5% della produzione annualemondiale. Può darsi che negli anni venturi la domanda d'oro per l'industriaaumenti, ma è improbabile che essa raggiunga le cifre d'anteguerra. Sembrache vi sia stato un netto cambiamento della moda femminile dei gioielli, la qualeora preferisce agli oggetti d'oro i gioielli a buon mercato che possono cambiar-si più spesso, ovvero, quando si ricerchino gioielli più costosi, il platino.

Riassumendo: Milioni difranchi

svizzeri oro

Le disponibil i tà d ' o r o di n u o v a es t raz ione nel 1936, a m m o n t a n t i a . 3.777

cui v a n n o agg iun t e le spedizioni da l l 'Or ien te pe r 437

e d e t r a t t o il quant i ta t ivo assorbi to dalle arti e dalle industr ie . . . — 190

a m m o n t a r o n o in to ta le a 4.024

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Questi 4024 milioni di franchi svizzeri oro rappresentano circa 270 milionidi sterline ovvero 1300 milioni di dollari. Le disponibilità per scopi monetarinel 1936 furono anche superiori in quanto che oro per oltre 1000 milioni difranchi svizzeri all'antica parità fu ceduto dal pubblico nel detto anno.

(2) IL RIFLUSSO DELL'ORO TESOREGGIATO.

Uno degli effetti più inattesi della depressione fu la simultaneità con cuisi produsse il ricupero di vaste quantità d'oro tesoreggiato in Oriente ed iltesoreggiamento su larga scala in Occidente. Dal 1931 al 1936 furono speditidall'India, dalla Cina e da Hong-Kong complessivamente quasi 4500 milioni diFranchi svizzeri oro (cioè 42 milioni d'oncie) il che rappresenta la produzione didue anni ed un quarto anteriori alla depressione. Per varie ragioni è stato diffi-cile ottenere cifre esatte del quantitativo d'oro tesoreggiato in Occidente a partiredel 1931, ma si hanno sufficienti indizii per giudicare all'ingrosso il movimentodi afflusso e deflusso dai privati forzieri. Per parecchi paesi si sono ottenutirecentemente dati più completi. Per quanto concerne la Francia, si troverannotaluni particolari nella tabella seguente che mostra, per il periodo dal giugno1931 al settembre 1936, la quantità d'oro acquistata o ceduta al pubblico fran-cese dalla Banca di Francia nonché la quantità importata o esportata per contodel pubblico. Queste cifre sono state ottenute escludendo dai dati riflettenti ilmovimento dell'oro alla Banca di Francia e attraverso le dogane francesi, tuttii movimenti imputabili a conto estero (mercati esteri, banche centrali e Fondiper i cambi).

Movimenti dell'oro neiconfronti del pubblico

in Francia

A l l a B a n c a di F r a n c i aOro acquistato dalla BancaOro venduto alla Banca .

A t t r a v e r s o le d o g a n eOro importato . . . .Oro esportato . . . .

Saldo annuale

1931Giugno-

Die.1932 1933 1934 1935

1936Genn.-Sett.

Totale1931-1936

in milioni di Franchi francesi alla parità del 1928

858

80

+ 778

1.274

382

+ 892

+ 1.670

618443

+ 175

2.836

607

+ 2.229

+ 2.404

3.477

788

+ 2.689

2.412

2.546

- 134

+ 2.555

631

1.035

- 404

1.805

2.638

- 833-1.237

2.243

455

+1.788

1.835

2.039

- 204

+ 1.584

395

597

- 202

2.3791.714

+ 665+ 463

8.222

3.398

+ 4.824

12.541

9.926

+ 2.615

+ 7.439

+ significa aumento dell'oro tesoreggiato dal pubblico ; — significa diminuzione dell'oro tesoreggiato dal pubblico.

Il tesoreggiamento dell'oro all'interno della Francia ebbe inizio nell'estatedel 1931 e continuò fino alla svalutazione del 1936, salvo un'interruzione nel

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1934 in cui non soltanto s'ebbe un aumento di 4532 milioni di franchi francesinelle riserve auree della Banca di Francia, ma anche, come la tabella mostra, lariduzione d'oltre un miliardo del quantitativo d'oro tesoreggiato nel paese. Nelperiodo Jche va dal giugno 1931 al settembre 1936, la quantità netta d'oroacquistato dal pubblico alla Banca di Francia, ovvero importato dall'estero,ammontò a 7439 milioni di franchi alla parità antica. Questo ammontare com-prende però l'oro assorbito dalle arti e dalle industrie, che per il periodo in discorsofu stimato eccedere di circa 2000 milioni di franchi la quantità dell'oro vecchioricuperato. Il saldo, circa 5400 milioni di franchi, rappresenta la cifra massimaa cui può valutarsi la quantità dell'oro tesoreggiato in Francia fino al 30 set-tembre 1936. Potrebbe aggiungersi che soltanto una quantità trascurabile dimonete d'oro coniate prima della guerra si trova ancora nelle mani del pub-blico e che il contrabbando d'oro alle frontiere non può avere assunto unaimportanza considerevole.

Durante i primi nove mesi del 1936 la quantità d'oro conservata dal pub-blico francese continuò ad aumentare, ma tale tendenza si invertì dopo la sva-lutazione alla fine di settembre. La nuova legge monetaria rese obbligatoria laconsegna dell'oro da parte di tutte le persone ed enti domiciliati in Francia,tranne alcune eccezioni. Dal principio d'ottobre 1936 fino al marzo 1937 le ven-dite d'oro al fondo di stabilizzazione dei cambi, più le dichiarazioni dei commer-cianti ed industriali, rappresentano complessivamente circa 40 °/o della quantitàd'oro a cui si è valutato il tesoreggiamento in Francia.

Durante l'ultimo trimestre del 1936, circa 150 milioni di franchi svizzeri orosi ricavarono dai depositi in Isvizzera e circa 100 milioni di franchi svizzeri orodai depositi privati in Olanda. Per gli altri paesi s'hanno informazioni menoprecise; si sa tuttavia che il riflusso d'oro sul mercato londinese fu considere-vole nell'ultimo trimestre del 1936. Leggesi nel commento del "Board of TradeJournal" sulla bilancia dei pagamenti del Regno Unito nell'anno 1936 quantosegue: "Sembra potersi dedurre dalle esportazioni registrate, che una parte del-l'oro precedentemente ricevuto in questo paese per conto estero sia stata rim-patriata dopo la svalutazione delle monete del "blocco oro" alla fine di set-tembre". Sembra potersi assumere con tutta prudenza che nel corso del 1936si sono ricavati in Europa almeno 1000 milioni di franchi svizzeri oro prece-dentemente tesoreggiati dal pubblico.

Tale riflusso d'oro si è protratto nei primi mesi del 1937, rivelando unnuovo orientamento del pubblico di fronte alla questione della conservazionedei capitali sotto forma d'oro. Maggiore importanza viene riconosciuta al fattoche l'oro non soltanto non produce interesse, ma richiede spese per l'affitto dicassette di sicurezza ecc. ; altra considerazione è quella della maggiore facilitàdi guadagno offerta dagli investimenti in titoli in un periodo in cui le borse

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sono orientate al rialzo. Inoltre non si accorda più la stessa fiducia come inpassato all'oro, quale investimento di tutto riposo. In base alla legislazione del1934 negli Stati Uniti, l'oro posseduto nel paese dovette essere consegnato alGoverno che lo pagò soltanto all'antico valore nominale. In Francia, dopo lasvalutazione del 1936, l'oro posseduto da qualunque persona o ente domiciliatonel paese dovette essere consegnato e ceduto all'antica parità del franco, mentrea tale obbligo non andarono soggetti, per esempio, gli averi in valute estere.Quantunque successivamente sia stato pagato il pieno prezzo di mercato a coloro,in Francia, che consegnarono oro, permane il ricordo del primo provvedimentoe non sorprende il fatto che, quando il pubblico cerca di proteggersi controi rischi monetari, preferisca conservare biglietti e depositi in banche esterepiuttosto che tesoreggiare oro. A tale riguardo può notarsi che, durante il 1936,la circolazione dei biglietti della Banca d'Inghilterra aumentò di circa 50 milionidi sterline, di cui forse 25 milioni si ritiene siano conservati all'estero; inoltre, sitesoreggiano in Europa anche biglietti di banca americani.

(3) L'AFFLUSSO DELL'ORO ALLE BANCHE CENTRALI ED ALTRE AUTORITA MONETARIE.

La quantità totale dell'oro disponibile per scopi monetari nell'anno 1936,cioè dell'oro proveniente dalle miniere, dall'Estremo Oriente e dal pubblicoin Occidente, defalcato l'oro assorbito dalle arti e dalle industrie, raggiunse lacifra di 5 miliardi di franchi svizzeri oro. Si pone la domanda quale destinazioneabbia avuto tale quantità d'oro.

Circa 3300 milioni di franchi svizzeri oro si ritrovano nell'aumento nettocomplessivo delle riserve auree dichiarate delle banche d'emissione e dei governi,le quali passarono, nel 1936, da circa 69.000 milioni a 72.300 milioni di franchisvizzeri oro. Restano almeno 1700 milioni di franchi svizzeri oro, circa i qualiè lecito presumere che siano stati incorporati nei Fondi per i cambi o in riserveauree occulte delle autorità monetarie. Mancando notizie pubbliche circa taliFondi, è impossibile specificare i paesi di destinazione dell'oro. Scarsa guidaforniscono a tale proposito le statistiche dei movimenti dell'oro tra un paese el'altro. Dopo i cambiamenti monetari della fine di settembre 1936, le statistichedel commercio estero della Francia e dei Paesi Bassi hanno cessato di dare notiziedell'esportazione e dell'importazione dell'oro, ed anche per i paesi che forni-scono dati a questo riguardo, cade acconcia la seguente osservazione del Mini-stero britannico del commercio, nel suo commento sulla bilancia dei pagamentidel Regno Unito per il 1936: "data la consuetudine invalsa ed ora così spessoseguita, di acquistare oro e lasciarlo accantonato nel paese d'acquisto, invece dispedirlo immediatamente al paese al quale esso appartiene, i movimenti reali

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dell'oro non coincidono necessariamente, al momento in cui avvengono, con leoperazioni da cui traggono origine ". Vi sono tuttavia talune assegnazioni d'oroai fondi governativi di cambi che sono state rese pubbliche e proiettano lucesull'assorbimento dell'oro nel corso dell'anno.

(a) II 2 ottobre 1936, le riserve auree della Banca di Francia ammontavanoa 50.218 milioni di franchi francesi all'antica parità; dopo la rivalutazione, essepassarono a 67.275 milioni di franchi, accusando un utile contabile di 17.057 milionidi franchi. Su questo utile la Banca di Francia, in virtù di varii accordi, trattennenelle sue riserve auree circa 7000 milioni; il saldo di 10.000 milioni di franchiin oro fu assegnato al Fondo di stabilizzazione dei cambi e pertanto, dal puntodi vista della statistica, passò dalle riserve auree dichiarate della Banca, alleriserve non dichiarate del Fondo governativo. Durante il mese d'ottobre il Fondorivendette alla Banca 7000 milioni, ma alla fine di novembre la riserva dellaBanca si ridusse di 4000 milioni, di modo che, in ultima analisi, sono usciti dallaBanca 7000 milioni, corrispondenti a poco più di 1000 milioni di franchi svizzerioro. E' noto che per rimborsare il debito contratto dal governo a Londra nelfebbraio 1936 e per sostenere il franco, il Fondo francese dei cambi utilizzò, nelcorso dell'ultimo bimestre 1936, una parte delle sue riserve, ma alla fine dell'annoconservava tuttavia una parte dell'oro che aveva ricevuta in dotazione.

(b) Le riserve auree della Banca neerlandese non furono valutate a seguitodel provvedimento della fine di settembre 1936 vietante l'esportazione dell'orodai Paesi Bassi. Tuttavia un importo in oro per 100 milioni di fiorini (equivalentea circa 210 milioni di franchi svizzeri oro) fu preso a prestito dalla Banca controdeposito di titoli di Stato e messo a disposizione del Fondo di perequazione deicambi in appresso istituito. Nell'ultimo trimestre del 1936 il Fondo acquistòoro su vari mercati ed anche la Banca neerlandese aumentò le sue riserve auree ;fino alla fine dell'anno il Fondo conservò i 100 milioni di fiorini d'oro ricevutial momento della sua costituzione.

Pertanto, alla fine del 1936 i Fondi dei cambi francese ed olandese posse-devano oro proveniente rispettivamente dalla Banca di Francia e dalla Bancaneerlandese e già questo fatto rivela quale destinazione abbia avuta una partedei 1700 milioni di franchi svizzeri oro che, alla fine del 1936, erano stati assorbitidai Fondi per i cambi e dalle riserve non dichiarate delle autorità monetarie.Però, in più di queste speciali assegnazioni iniziali, i varii Fondi per i cambiaccrebbero le loro riserve auree non dichiarate, nel corso del 1936.

Le r i s e r v e d i c h i a r a t e da l l e b a n c h e d ' emi s s ione e dei g o v e r n icontinuano a rappresentare la parte di gran lunga maggiore delle riserve d'oromonetario del mondo. Allo scopo di mostrare i cambiamenti avvenuti nelleriserve monetarie in generale, la tabella alla pagina seguente espone le cifre per

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e riserve auree di ogni paese, alla fine degli anni 1934, 1935 e 1936; i paesisono raggruppati in tre categorie: quelli nei quali le riserve diminuirono nel1936 (1 ° gruppo) ; quelli nei quali non si verificano cambiamenti notevoli nel-l'importanza delle riserve (2° gruppo); e quelli nei quali si è verificato unaumento (3° gruppo).

Riserve auree dichiaratedi banche d'emissione e

governi

lo Gruppo: Francia . . . .SpagnaItalia . . . .Cecoslovacchia .Germania. . .PoloniaAfrica delGrecia .UruguayAustraliaCanadaEquatore

Sud

Totale

2» Grupp o: Albania . . . .Algeria . . .Argentina . .Austria . . .Congo BelgaCile . . .Danimarca .Egitto . . .Estonia. . .India . . .Lettonia . . .Nuova Zelanda

Totale

3° Gruppo: Portogallo . . .Bulgaria . .Marocco . .Oanzica . .Ungheria . .Perù . . . ,Colombia . .Turchia . .Romania . .Jugoslavia .Indie orient, olàLituania . .Norvegia . .Finlandia . .Belgio .Giappone . .Paesi Bassi .Svezia . . .Svizzera . .

r\d

U.R. S.S. . . .Regno Unito . .Stati Un.d'America

Totale

Totale generale** . .

Fine

1934Fine

1935

Perdite (—)Aumenti (+)

nel 1935

Fine

1936

Perdite ( - )Aumenti (+)nel 1936

in milioni di franchi svizzeri oro

16.6752.2681.585

343188293562122249

13669

1622.983

743

1.235139

989

18516534

8404676

2.868

20858222471575967

319163236

2718742

1.8371.2051.754

4881.9102.2774.850

25.216

41.077

67.300

13.4552.255

826344192258649104226

13578

1318.913

843

1.235140

990

16416540

8404671

2.851

20860221271584872

335131167

19257

621.8571.3021.340

5661.3892.5695.046

30.99246.583

69.000

- 3.220— 13— 759+ 1+ 4— 35+ 87- 18- 23

0- 91- 3

- 4.070

+ 100

+ 10

+ 1— 210

+ 600

— 5

— 17

0+ 2

0- 12

0+ 1- 11+ 5+ 16- 32— 69- 8+ 70+ 20+ 20+ 97— 414+ 78— 521+ 292+ 196+ 5.776

+ 5.506

+ 1.700

9.1681 600*

63827914122862178

2095

57511

13.553

843

1.235140

990

16416540

8404671

2.851

20962241776645883

35014818538

299106

1.9341.4161.499

7352.0063.535*7.911

34.43955.194

72.300

- 4.287— 655— 188- 65— 51- 30— 28- 26- 17- 8- 3

2- 5.360

000000000000

0

+ 1+ 2+ 2+ 5+ 5+ 6+ 10+ 11+ 15+ 17+ 18+ 19+ 42+ 44+ 77+ 114+ 159+ 169+ 617+ 966+ 2.865+ 3.447

+ 8.611

+ 3.300

* Cifra stimata. ** Cifra in parte stimata ed in parte riferentesi agli altri paesi.

Per quanto riguarda i paesi del "blocco dell'oro", è interessante distinguereil periodo anteriore ai cambiamenti monetari, cioè i primi nove mesi del 1936,ed il periodo successivo, cioè l'ultimo trimestre dell'anno.

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Cifre di fine mese in milioni

Francia

Riserveauree

Aumento(+)

Diminuzione

Paesi Bassi

Riserveaurea

Aumento

DiminuzioneH

Svizzera

Riserveauree

Aumento(+)

Diminuzione

1936

GennaioFebbraioMarzoAprileMaggioGiugnoLuglioAgostoSettembreMovimento anteriormente

alla fine di settembre

OttobreNovembreDicembreMovimento nell'ultimo tri-

mestre

franchi di 0,05895 gr,d'oro fino

fiorini di 0,6048 gr.d'oro fino

franchi dì 0,2903 gr.d'oro fino

65.22365.78963.91760.76857.02254.34154.94254.51150.111

1.041566

1.8723.1493.7462.681

601431

4.400

670,7680,3713,6710,0640,2594,2651.2682,2669,8

-16.153

+ 27,3+ 9,6+ 33,3- 3,6- 69,8- 46,0+ 57,0+ 31,0- 12,4

1.388,81.445,21.508,51.516,41.483,51.407,01.440,61.496,71.553,7

+ 26,4

0,0+ 56,3+ 63,3+ 7,8- 32,9- 76,5+ 33,6+ 56,1+ 57,0

+ 164,9

franchi di 0.0441 gr.d'oro fino

fiorini di 0.6048 gr,d'oro fino

franchi di 0.215 gr.d'oro fino

64.35964.35960.359 - 4.000

569,9569,9719,6

- 4.000

+ 149,7

2.408,42.581,02.709,0

+ 149,7*

+ 310,4+ 172,6+ 128,0

+ 611,0*

* Inoltre, i Fondi per i cambi acquistarono oro.

V'è fra questi tre paesi questa singolare differenza, nel corso del primoperiodo, che, mentre la Banca neerlandese e la Banca nazionale svizzera aumen-tarono le loro riserve auree, quella della Banca di Francia subì una forte perditadovuta soltanto per una parte relativamente piccola ad un saldo passivo nelconto corrente della bilancia dei pag-amenti. Durante il 1936, la riserva aureadella Banca di Francia diminuì quasi ogni mese, tranne in febbraio, quando sirese disponibile il ricavo del prestito di 40 milioni di sterline contratto a Londradal Governo francese, e in luglio, quando si verificò un principio di rimpatriodi capitali francesi. Quest'ultimo movimento fu però di breve durata, e si invertìdi senso in agosto, accelerandosi a tal punto che la perdita d'oro durante le primetre settimane e mezza del 1936 fu la più grave che la Banca avesse mai subita.

Il risultato immediato della svalutazione del franco francese nell'autunno1936 fu la liquidazione di un forte quantitativo di impegni a termine, ciò checagionò un movimento di ritorno di capitali al mercato francese. Dopo un breveperiodo nella seconda metà d'ottobre in cui si verificarono movimenti in un sensoo nell'altro, i capitali francesi ricominciarono ad espatriare e questo esodo continuòfino ai primi mesi del 1937; nonostante un prestito di 40 milioni di sterline,lanciato dalle ferrovie francesi, il movimento si intensificò in febbraio e nei primigiorni di marzo e la situazione ridivenne meno acuta soltanto dopo i provve-dimenti della seconda settimana del detto mese, cioè il decreto prescrivente lacorresponsione del pieno prezzo di mercato all'atto dell'acquisto d'oro e l'emis-sione, che fu coronata da successo, di due lotti del prestito per la sicurezzanazionale, per i quali fu promesso il rimborso in certe valute estere specificate.

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In Isvizzera, la vendita d'oro da parte del pubblico ed il rimpatrio dei capitalidall'estero cominciarono immediatamente appena svalutato il franco. La Bancanazionale svizzera ed il Fondo per i cambi acquistarono oro per un quantitativoche, nel corso di pochi mesi, superò 500 milioni di franchi svizzeri oro. Il rialzorapidissimo delle quotazioni alle borse valori della Svizzera, che cominciò imme-diatamente dopo la svalutazione, rese poco attraente per i capitali esteri l'in-vestimento in titoli svizzeri e sta di fatto che vi furono ben pochi nuovi inve-stimenti per conto estero. Alla fine dell'anno stava esaurendosi il movimento dirimpatrio di capitali svizzeri ed anzi, al principio del 1937, cominciò una ripresadella esportazione di capitali svizzeri in cerca d'investimento in titoli degli StatiUniti e d'altri paesi.

Nei Paesi Bassi, liquidati nel corso della prima quindicina d'ottobre 1936i pochi impegni a termine, i movimenti sul mercato dei cambi non manifestaronoper qualche tempo una chiara tendenza, ma presto si fece sentire la domandadi fiorini da parte dell'estero per l'acquisto di titoli olandesi. Gli Olandesi stessicominciarono a rimpatriare gradualmente i capitali importati e, verso la finedell'anno ed al principio del 1937, tale movimento divenne assai importante. Ilquantitativo d'oro acquistato dal Fondo per i cambi non è stato rivelato, ma lariserva aurea della Banca neerlandese è passata da 669,8 milioni il 28 settembre1936 a 919,5 milioni alla fine di marzo 1937.

I grandi quantitativi d'oro importati in Isvizzera e nei Paesi Bassi non cagio-narono alcuna tensione sugli altri mercati dell'oro, inquantochè, senza contare lemisure prese dai varii Fondi per i cambi, esisteva un'abbondante offerta d'oro do-vuta non soltanto alla crescente produzione mineraria, ma anche all'esodo dallaFrancia e alle offerte del pubblico. Perfino nell'ultimo trimestre del 1936 s'ebbeun'importante aumento delle riserve auree della Gran Bretagna e degli Stati Uniti.

Per farsi un'idea completa della q u a n t i t à d 'o ro cui o c c o r s e t r o v a r ec o l l o c a m e n t o nel 1936, bisogna tener presente non soltanto il quantitativodi almeno 5000 milioni di franchi svizzeri oro ricavato dalle miniere, dall'EstremoOriente e dal pubblico in Occidente, ma anche il volume dell'oro che uscì dalleriserve della Banca di Francia e d'altre banche centrali. Nei primi nove mesi del1936 la Banca di Francia perdette 16.153 milioni di franchi alla parità del 1928 ;nell'ultimo trimestre 4000 milioni di franchi di 0,0441 grammi d'oro fino furonotrasferiti al Fondo dei cambi, in relazione al rimborso del credito concesso daLondra, ciò che fa un totale di 3888 milioni di franchi svizzeri oro. Nell'insiemefurono mobilizzati, tenendo conto anche dell'oro proveniente da altre banchecentrali, circa 10.000 milioni di franchi svizzeri oro.

Va ricordato che le autorità monetarie sovietiche conservarono nel 1936a quasi totalità dell'oro estratto nel territorio della U. R. S. S., sebbene nella

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primavera del 1937 abbiano effettuate alcune importanti vendite all'estero. Imovimenti internazionali dell'oro nel 1936 furono dovuti, per la maggior parte,ad acquisti della Banca d'Inghilterra e del Dipartimento del Tesoro negli StatiUniti. Vengono poi in ordine di grandezza gli acquisti delle autorità monetariein Isvizzera e in Olanda. La destinazione dell'oro, in quanto nota, è mostratadal seguente diagramma:

L'aumento delle riserve auree dellaBanca d'Inghilterra valutato a £ 113,6milioni alla vecchia parità, cioè circa£ 188 milioni ai prezzi di mercato alleepoche in cui la Banca acquistò l'oro,ha assorbito la maggior parte dell'impor-tazione netta d'oro in Inghilterra, valu-tata ai prezzi correnti in £ 228 milioni.Questa grande importazione d'oro nonva ascritta ad un saldo attivo nel contocorrente della bilancia dei pagamenti,dato che, secondo stima fattane dalMinistero del Commercio, questo contoha presentato un saldo debitore di£ 19 milioni. Infatti, sebbene in con-fronto col 1935 vi siano stati importantiaumenti delle somme ricevute per nolimarittimi ed investimenti all'estero, l'ec-cedenza di merci importate crebbe di£ 73 milioni (per effetto principalmentedelle maggiori importazioni di materieprime) e le esportazioni nette d'argento

diminuirono di £ 13 milioni. Le nuove emissioni di prestiti esteri sul mercatolondinese raccolsero appena £ 32 milioni nel 1936, di fronte alla quale cifrabisogna probabilmente porre una somma più che doppia ricevuta a titolo d'am-mortamento e rimborso di prestiti all'estero. Ma se anche da queste operazioni,e dagli utili ricavati dalle vendite ed acquisti di titoli esteri risultarono saldicreditori nel conto capitali della bilancia dei pagamenti, tali saldi non giustifi-cano che per una parte il saldo netto delle importazioni d'oro; queste ultimefurono principalmente l'effetto di movimenti di capitali su larga scala traducentil'aumento dei capitali posseduti a Londra da stranieri, soprattutto Francesi.

Le riserve auree degli Stati Uniti aumentarono nel 1936 di $ 1133 milioni;su questa cifra $ 102 milioni provennero dall'interno e $ 1031 dall'estero. Infatti,le importazioni nette d'oro ammontarono a $ 1117 milioni ma $ 86 milioni furono

Principali movimenti dell'oro nel 1936(milioni di franchi svizzeri oro)

Provenienza Destinazione

Oro nuovo*.ozt

Ceduto dal pubblico1.000

t stima >

Banca di Francia3.888

AltreBanche Centrali

1.073

Banca d'Inghilterra2.865

Tesoreria americana3.W

Banca di Stato russa966

r stimaiBanca Nai-Svizzera

617

AltreBanche Centrali

fi Fondi peri Cambi2.090

L'"oro nuovo" comprende la produzione, più le spedizioni dall'Oriente, meno l'uso industriale.L"'oro ceduto dal pubblico" si riferisce soltanto all'Occidente.

accantonati per conto estero. Per la terza volta consecutiva, le importazioni nettedell'oro superarono $ 1000 milioni, ciò che è un riflesso del movimento generaledei capitali dai centri esteri verso gli Stati Uniti. Per la prima volta dopo laguerra, il conto corrente della bilancia dei pagamenti mostrò un'eccedenza deipagamenti sopra gli incassi. Le operazioni relative al commercio ed alle prestazionidi servizi, compresi i pagamenti d'interessi e di dividendi, produssero nel loroinsieme un saldo debitore di $ 132 milioni nel 1932, contro un saldo creditore di$ 208 milioni nel 1935. Tale inversione si deve, da una parte, alla contrazione delsaldo attivo della bilancia commerciale da $ 236 milioni nel 1935 a $ 34 milioni nel1936, d'altra parte, ad un aumento dei pagamenti a titolo di noli, spese turistichee rimesse d'emigranti, per complessivi $ 128 milioni. Gli incassi netti per dividendied investimenti si mantennero invariati alla cifra di $ 375 milioni a credito degliStati Uniti. Per effetto dei continui acquisti di azioni americane per conto esteroe del rialzo dei dividendi nel corso dell'anno, i pagamenti a titolo d'interessi edividendi a portatori esteri di titoli americani aumentarono di $ 54 milioni, maquesto aumento fu controbilanciato da quello del reddito degli investimentiall'estero per conto di Americani.

Il totale delle importazioni nette di capitali esteri registrate agli StatiUniti, ammontò a $ 1141 milioni contro $ 1536 milioni nel 1935; questocontinuo afflusso di capitali spiega i grandi movimenti d'oro in direzione degliStati Uniti. I due paesi che nel 1936 ricevettero le maggiori quantità d'oropresentano infatti l'interessante fenomeno d'aver avuto entrambi un saldo passivonel conto corrente della loro bilancia dei pagamenti per lo stesso anno.

Si è già menzionato l'aumento delle riserve della Banca nazionale svizzerae della Banca neerlandese. Fra le altre banche centrali che aumentarono le lororiserve auree nel 1936 va citato in primo luogo la Sveriges Riksbank, che aumentòla propria di 169 milioni di franchi svizzeri oro, in parte grazie all'acquisto dellaproduzione mineraria nazionale ed in parte per importazioni dall'estero. La Bancadel Giappone aumentò la propria riserva di 114 milioni di franchi svizzeri oromediante il metallo prodotto in paese e la Banca nazionale del Belgio aumentòla propria di 77 milioni di franchi svizzeri oro, mentre la Banca di Finlandiaaccrebbe la propria riserva aurea di 44 milioni di franchi svizzeri oro; nel 1936,come già l'anno prima, la Banca converti in oro una parte del saldo attivo nelconto corrente della bilancia dei pagamenti. Anche la Banca di Norvegia fu ingrado di aumentare la sua riserva d'oro per effetto del miglioramento dellabilancia dei pagamenti del paese e fra i paesi baltici si nota il raddoppiamento,nel corso dell'anno della riserva aurea della Lietuvos Bankas.

Le riserve auree della Banca d'Italia furono rivalutate al momento dell'alli-neamento nell'autunno 1936 e, dopo trasferito allo Stato il profitto contabileche ne era risultato, esse ammontavano alla fine dell'anno a 3959 milioni di

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lire contro 3027 milioni alla fine del 1935. In termini d'oro vi fu tuttavia nelcorso dell'anno una diminuzione di circa 188 milioni di franchi svizzeri oro. Lariserva aurea della Reichsbank discese da 82,5 milioni di marchi alla fine, del1935 a 66,5 milioni alla fine del 1936, principalmente a causa della domandainterna d'oro per le arti ed industrie. Le importazioni e le esportazioni d'oro nelcorso del 1936, quali figurano nelle statistiche doganali tedesche, si equili-brarono approssimativamente; però al principio del 1937 v'è stato un aumentodella importazione d'oro dovuto alla conversione in oro di divise e di talunititoli esteri ceduti al governo in base al nuovo decreto.

Nel corso dell'anno la riserva aurea della Banca Nazionale di Cecoslo-vacchia diminuì di circa 65 milioni di franchi svizzeri oro e quella della BankPolski di 30 milioni. In Cecoslovacchia non si verificarono importanti movimentid'oro dopo la svalutazione dell'autunno. Infine va ricordata l'esportazione d'orodalla Spagna in relazione alla guerra civile.

Nei paesi, nei quali è stato istituito il controllo dei cambi, le esportazionidei capitali sono vietate salvo speciale autorizzazione e, di regola, è da esclu-dersi il libero ingresso di capitali. Pertanto per questi paesi i movimenti del-l'oro riflettono principalmente i movimenti nel conto corrente della bilancia deipagamenti, ma le cifre a cui ammontano sono piccole in confronto con quelledei movimenti dell'oro dovuti a trasferimenti internazionali di capitali. Va no-tato che questi ultimi soltanto in picolissima misura trassero origine da opera-zioni di credito; principalmente si trattò di capitali effettivamente posseduti dalpubblico o dagli enti stessi per conto dei quali i trasferimenti venivano fatti.

4) L'ABBONDANZA DELL'ORO NEL SISTEMA MONETARIO.

I vasti movimenti dell'oro negli ultimi anni sollevano numerosi problemiche attraggono l'attenzione delle autorità nei vari centri monetari. Oltre a re-primere le eccessive fluttuazioni dei cambi, occorre tener conto dell'influenzache un afflusso, ovvero un efflusso d'oro può produrre sulle condizioni dellamoneta nazionale e del credito nei rispettivi paesi. Se l'afflusso d'oro sul mer-cato è conseguenza d'un movimento di capitali i quali possono venir ritirati inqualsiasi momento, può essere pericoloso per la banca centrale del mercato chericeve i capitali di acquistare oro senza contrapporvi operazioni equilibratrici,inquantochè tali acquisti tendono ad allargare la base del credito senza alcunagaranzia che l'aumento possa venir mantenuto permanentemente.

La manovra del Fondo britannico di perequazione dei cambi si è in granparte ispirata a considerazioni di questo genere ed è interessante osservare chel'idea d'una politica volta ad equilibrare i movimenti temporanei dei capitali daun mercato all'altro, fu suggerita dal Comitato Macmillan nel paragrafo 355

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(pp. 151 e 152) della relazione pubblicata nell'estate del 1931. In seguito fusollevata anche la questione, se possa permettersi che quegli acquisti d'oro, chenon sono la contropartita di movimenti di capitali più o meno temporanei, va-dano ad accrescere le riserve delle banche commerciali oltre la misura che puòapparire opportuna, specialmente in una fase ascensionale del ciclo economico,ovvero se convenga avvisare provvedimenti per neutralizzare, per quanto possi-bile, gli effetti di tali acquisti.

Nella Gran Bretagna l'istituzione del Fondo per i cambi nella primaveradel 1932 costituì il meccanismo (operante mediante fondi ricavati principalmentedalla vendita di buoni del Tesoro) per intervenire sui mercati dei cambi e,contemporaneamente, regolare la situazione del credito interno. Quando il Fondointerviene in caso d'affluenza di capitali, la vendita dei buoni del Tesoro agiscecome neutralizzatore, impedendo ai capitali importati di andare a gonfiare i saldicreditori delle banche anonime presso la Banca d'Inghilterra; quando invece icapitali emigrano dal mercato londinese, il Fondo per i cambi realizza un movi-mento neutralizzatore coll'agire in senso opposto, cioè vendendo cambi o oroed acquistando buoni del Tesoro. Pertanto un aumento della scorta d'oro delFondo non produce un aumento dei saldi di proprietà delle banche. Per metterebiglietti in circolazione ovvero aumentare i saldi creditori delle banche, la Bancad'Inghilterra può acquistare una parte dell'oro, senza essere costretta essa stessaa vendere od acquistare in contropartita dei titoli.

La tecnica della neutralizzazione è stata gradualmente adattata alle variespecie di movimenti del credito e del cambio. Se i capitali affluenti sul mercatodi Londra vengono depositati nelle banche e pertanto producono un aumentodel volume totale dei depositi, il volume delle disponibilità di cassa delle banche(monete, biglietti e saldi creditori alla Banca d'Inghilterra) deve aumentare dicirca un decimo del volume dei nuovi depositi, per evitare una diminuzione dellapercentuale di copertura in contanti delle banche, la quale viene mantenutatradizionalmente a circa un decimo dei depositi totali. Se d'altra parte, aumentala domanda di biglietti, le "clearing banks" sono costrette a procurarseli allaBanca d'Inghilterra. In questo caso, per compensare la riduzione della coperturain contanti delle banche, la Banca d'Inghilterra deve provvedere a ripristinare isaldi creditori delle banche per una cifra complessiva eguale a quella dell'aumentodella circolazione dei biglietti. Durante il 1936 la circolazione dei biglietti aumentòall'incirca di £ 50 milioni e la Banca d'Inghilterra vi fece fronte accrescendo lesue riserve auree. Vi fu peraltro un aumento di £ 65 milioni nelle riserve aureedella Banca d'Inghilterra nel dicembre 1936; in questo caso lo scopo fu quellodi alleggerire le scorte d'oro del Fondo dei cambi in modo da accrescere laliquidità di quest'ultimo senza produrre sul mercato ripercussioni sulla base delcredito. L'oro fu acquistato dalla Banca d'Inghilterra, principalmente contro titoli,

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in tale maniera da lasciare immutati i saldi delle banche anonime. Simultaneamente,l'emissione fiduciaria di biglietti (cioè la quantità di biglietti che la Bancad'Inghilterra ha facoltà di emettere in più delle sue riserve auree) fu ridotta da£ 260 milioni a £ 200 milioni.

Il Fondo di stabilizzazione dei cambi, istituito negli Stati Uniti al principiodel 1934, acquistò oro per conto della Tesoreria, mediante fondi ottenuti dalleBanche di Riserva Federale contro certificati di deposito d'oro, ma non effettuòoperazioni neutralizzatrici sul mercato dei titoli (open-market operations). Ne seguìche l'afflusso d'oro, ammontante approssimativamente a $ 4000 milioni nel trien-nio dal 1934 al 1936, accrebbe d'altrettanto i fondi di riserva delle bancheaffiliate al Sistema di Riserva Federale, nonché i loro depositi. Si crearonocosì dei fondi di riserva di gran lunga eccedenti le prescrizioni statutarie; alprincipio del 1936 l'eccedenza di tali riserve ammontava a $ 3000 milioni (v. gra-fico alla pagina 87).

Era da temersi che questo allargamento della base del credito cagionasseuna pericolosa espansione dell'offerta di denaro in forma di credito bancario,e per ciò, allo scopo di porre ostacolo a tale espansione, il Consiglio dei governa-tori del Sistema di Riserva Federale decise di elevare la percentuale obbligatoriadi riserva delle banche affiliate. Nel luglio 1936, la percentuale fu aumentatadel 50 per cento e nel gennaio 1937, d'un ulteriore 50 per cento della cifraprimitiva; in tal modo le riserve obbligatorie delle banche affiliate hanno rag-giunto i limiti massimi permessi dalla legge. Fu stimato che dal 1 ° maggio, datad'applicazione delle nuove prescrizioni al gennaio 1937 l'eccedenza di riservedelle banche affiliate si era ridotta a circa $ 500 milioni, cifra ritenuta dalConsiglio dei governatori come ampiamente sufficiente per finanziare ulteriorisviluppi economici e mantenere il denaro a buon mercato.

Un altro provvedimento per controbilanciare gli effetti dell'aumento delleriserve auree fu preso nel dicembre 1936. Il 21 del detto mese il Segretariodel Tesoro annunzio l'intervento della Tesoreria, in relazione agli aumenti o allediminuzioni delle riserve auree, mediante nuove vendite di obbligazioni di de-bito pubblico, col ricavo delle quali verrebbe acquistato dell'oro, ovvero riac-quisti o rimborsi di obbligazioni in circolazione, nel caso di movimento nella di-rezione opposta. Fu spiegato nel Bollettino della Riserva Federale del gennaio 1937che, quando tale provvedimento fosse posto in esecuzione, l'effetto dell'aumentodelle scorte d'oro sulle riserve delle banche verrebbe neutralizzato dallevendite al pubblico di un ammontare equivalente di obbligazioni del Governoamericano e dall'accantonamento dell'oro acquistato, proveniente dall'estero odalle miniere nazionali, in un "conto inattivo" alla Tesoreria. Slmilmente unadiminuzione delle scorte d'oro verrebbe neutralizzata dall'acquisto o dal rimborso,sul mercato, di obbligazioni degli Stati Uniti, ciò che restituirebbe al mercato i

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fondi perduti a causa dell'esportazione dell'oro. Pertanto, nella misura in cui ilprovvedimento verrebbe posto in esecuzione, il volume delle riserve delle bancheaffiliate non subirebbe né accrescimenti né diminuzioni per effetto delle variazioninelle scorte d'oro. Alla fine d'aprile 1937, la quantità del cosiddetto "oroinattivo" detenuto dalla Tesoreria ed acquistato colle disponibilità ordinarie delTesoro a partire dalla entrata in vigore del provvedimento nel dicembre 1936,ammontava ad oltre $ 500 milioni.

Anche in altri paesi sono state prese misure per controbilanciare l'effettodei forti aumenti delle riserve auree. In Argentina, il Banco Centrai seguitòa vendere alle banche commerciali, durante il 1936, titoli di Stato di sua pro-prietà; esauriti questi ultimi, il governo creò buoni del Tesoro destinati adassorbire l'oro, in base ad un piano simile a quello degli Stati Uniti, descrittoqui sopra. Nella Nuova Zelanda, la Banca di Riserva è stata autorizzata adaumentare la percentuale obbligatoria di copertura liquida delle banche com-merciali. In parecchi altri paesi si trovano allo studio misure analoghe e proposteideate allo scopo di rendere possibile alle autorità monetarie, sia di accresceregli obblighi di copertura, sia di intervenire sui mercati mediante vendite di titoli.Il fatto che simili provvedimenti siano già stati, o stiano per essere presi indiversi paesi, indica quali preoccupazioni cagionino i problemi derivanti dall'ab-bondanza delle scorte e dagli imponenti movimenti dell'oro. Va diffondendosilargamente la politica della sterilizzazione dell'oro e sorge la domanda fino aquale punto le misure contemplate riusciranno efficaci per neutralizzare gli effettiche normalmente dovrebbe produrre l'aumento delle disponibilità in oro. Con-siderando la varietà delle circostanze che possono verificarsi, bisogna limitarsiad esaminare soltanto pochi casi tipici e semplificati, onde far risaltare alcunidei punti più importanti.

Suppongasi che l'oro venga spostato da un mercato all'altro, non per saldarela bilancia corrente dei pagamenti, ma per effettuare un trasferimento di capitali.A contropartita dell'oro, le banche commerciali del paese destinatario fornisconoun volume equivalente di depositi e, se la banca centrale acquista l'oro senzacompiere un'operazione di neutralizzazione, i saldi presso di essa delle banchecommerciali risultano aumentati dello stesso importo. Se invece la banca cen-trale vende titoli per un importo corrispondente a quello dell'oro acquistato,neutralizza l'aumento dei saldi delle banche commerciali. Quello che accadrà aidepositi presso le banche commerciali differirà secondo che i titoli offerti sianoacquistati dalle banche stesse ovvero dal mercato estero. I capitali trasferitidall'estero non verranno presumibilmente adoperati per l'acquisto di merci, bensì,ove non rimangano in deposito, per l'acquisto di titoli d'investimento. Poiché,d'altra parte, l'intervento della banca centrale ha ingrossato il volume dei titolisul mercato finanziario, si stabilirà un equilibrio fra la domanda e l'offerta di

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titoli d'investimento sul mercato. In taluni casi isolati potranno esservi deviazionida questa regola, inquantochè i fondi portati sul mercato potranno trovarecollocamento in azioni o altro genere di investimento, anziché sul mercato deititoli di stato, ma in generale si può ritenere che finora l'afflusso di fondi ed'oro è stato neutralizzato, più o meno, nella maniera ora descritta. E' necessario,tuttavia, che il ricavo delle vendite di titoli da parte della banca centrale rimangasenza impiego e, pertanto, l'interesse fruttato da tali titoli costituirà una perditanetta per la banca centrale o, secondo il caso, per il governo. Non cambiaessenzialmente la situazione quando l'ente che effettua le operazioni di neutraliz-zazione è un Fondo per i cambi anziché la banca centrale. Occorre semplice-mente che una quantità sufficiente di titoli di Stato sia disponibile per gliinterventi sul mercato; l'istituzione di un Fondo dei cambi può essere un metodo(come è il caso a Londra) per provvedere questi titoli.

Un problema più difficile sorge quando l'oro proviene dalle miniere. Intale caso il primo effetto dell'acquisto dell'oro è, come nel caso precedente, l'in-cremento dei depositi presso le banche commerciali e dei saldi di riserva dellebanche stesse alla banca centrale. E' vero altresì, che la vendita dei titoli daparte della banca centrale per un importo equivalente all'oro acquistato, riducei saldi delle banche commerciali presso la banca centrale ed evita un'espansionedel credito nel sistema bancario. Ma che cosa accade dei depositi creatisi pressole banche commerciali? In mano ai produttori d'oro tali depositi non costitui-scono un investimento di capitale, bensì vanno spesi in salari, materiale, tassee dividendi. Risulta accresciuta la domanda di beni diretti conseguentementeall'aumento del potere d'acquisto del pubblico. Tale espansione può tornareutile per controbilanciare un aumento di produzione di beni, ma ove fosse troppogrande, porrebbe il problema della neutralizzazione dell'eccesso di potere d'acqui-sto. Occorrerebbe allora restringere il volume del potere d'acquisto preesistente,in misura corrispondente all'aumento dello stesso cagionato dai produttori d'oro,nell'ipotesi che siano riusciti a vendere l'oro nel paese stesso. Si otterrebbe lavoluta restrizione, se le somme impiegate all'acquisto dell'oro fossero state pro-curate mediante imposizione fiscale ovvero prestiti sottoscritti dal pubblico ri-sparmio. Nel caso in cui la banca centrale vende titoli per neutralizzare gliacquisti d'oro, occorre che tali titoli assorbano una parte del risparmio di nuovaformazione, al fine di impedire non soltanto l'allargamento della base del credito,ma anche l'aumento del potere d'acquisto impiegato nell'acquisto di beni diconsumo. Può darsi che sia necessario, per rendere efficace l'intervento alloscopo di provvedere fondi per l'acquisto d'oro di nuova estrazione, spingerel'assorbimento del risparmio di nuova formazione fino al punto di produrre uninasprimento dei tassi d'interesse. Nell'impiego di misure creditizie per neutra-lizzare gli effetti di una produzione d'oro troppo abbondante, può sorgere,

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pertanto, il problema, se sia possibile, o meno, di perseverare a lungo nellapolitica del denaro a buon mercato.

In pratica può riuscire difficile di identificare gli effetti dell'oro di nuovaestrazione mineraria, dato che dai centri di produzione esso si avvia verso varicentri monetari, ma non può porsi in dubbio che questa produzione d'oro tendaad aumentare la domanda dei consumatori.

Nel 1936 la quantità d'oro che fu oggetto di movimenti internazionali fueccezionalmente grande, data la crescente produzione mineraria, le perdurantispedizioni dall'Oriente e l'offerta d'oro da parte del pubblico in Occidente.Inoltre una quantità d'oro altrettanto grande quanto l'intera produzione del-l'annata uscì dalle riserve della Banca di Francia. E' ovvio, che alcune fra questefonti di movimento dell'oro sono destinate ad inaridirsi : le spedizioni dall'Orientefurono più modeste che negli anni precedenti e potrebbero presto venir sosti-tuite da movimenti in senso contrario; l'offerta d'oro da parte del pubblico,che cominciò in Occidente dopo la svalutazione delle monete del "blocco del-l'oro", ha già diminuito buona parte della quantità tesoreggiata; ed il migliora-mento della situazione economica e finanziaria della Francia ha avuto un influenzamodératrice sull'esodo d'oro dal detto paese. Resta l'estrazione mineraria. Nel1936 la produzione mondiale dell'oro superò, in peso, di quasi 80 % la produ-zione annuale del periodo 1924/1929. Al prezzo, sul mercato londinese, di 84scellini 11 Va denari l'oncia, la produzione del 1929 rappresentava un valore dicirca 80 milioni di sterline, di cui circa 50 milioni di sterline furono disponibiliper scopi monetari ; nel 1936 con un prezzo di circa 140 scellini per oncia d'oro,la produzione raggiunse il valore di sterline 245 milioni interamente disponibiliper scopi monetari. Tutte le indicazioni che pervengono da paesi produttoritendono ad indicare che la produzione è in continuo aumento; nell'Africa delSud comincia appena ora a risentirsi l'effetto degli ampliamenti degli impianti.Nell'U.R.S.S., la produzione dell'oro continua ad aumentare e l'esportazionene è stata ripresa in marzo e aprile 1937. Nel Canada le relazioni ufficiali pre-vedono un grande aumento ; sembra che soltanto negli Stati Uniti la produzioneabbia raggiunto, se non proprio il massimo, almeno un livello che non sarà digran che oltrepassato. E' stato pronosticato che fra non molto la produzionemondiale dell'oro sarà di 40 milioni d'oncie all'anno, cioè più del doppio dellaquantità prodotta nel 1929.

Il recente aumento della produzione è dipeso dalla condizione attuale deiprezzi e dei costi e può domandarsi, se l'aumento dei costi cui condurràl'abbondanza dell'oro non avrà un'influenza limitatrice sulla produzione futura.Tale domanda si fonda sull'ipotesi che i provvedimenti già presi per sterilizzarel'oro, non riescano ad impedire che l'accresciuta produzione rialzi il livello deicosti e dei prezzi. Suppongasi, tuttavia, che i costi ed i prezzi dei beni di

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consumo ritrovino un livello prossimo a quello degli anni 1926/1929; al prezzo di$ 35, ovvero scellini 140, l'oncia, il prezzo dell'oro sarebbe ancora di 70 % su-periore a quello degli anni predetti. La Union Corporation asserisce, nella suarelazione per il 1936, che "il prezzo medio dell'oro per testa d'abitante nel mondointero trovasi ora a 8 5 % al di sopra del prezzo del 1929". In tale circostanzav'è poca probabilità, per parecchi anni, che l'aumento dei costi e dei prezzieserciti un'influenza restrittiva sulla produzione dell'oro.

Passando a considerare la domanda d'oro, appare probabile che i paesid'Oriente presto ricomincino a tesoreggiare il metallo. Nel periodo dal 1926 al1929 la domanda d'oro dall'Oriente ammontò a circa £ 15 milioni all'anno epotrà accadere che una domanda leggermente maggiore si verifichi quando laprosperità ritornerà. Inoltre, l'introduzione dell'oro nelle riserve monetarie dellaCina può fornire un nuovo sbocco all'oro in Oriente. Tuttavia, l'oro tesoreggiatoin Oriente, di regola, viene acquistato mediante il risparmio ordinario e colfavore d'una bilancia dei pagamenti attiva. Le quantità che potranno essereassorbite dall'Oriente non saranno quindi assai grandi.

Una domanda d'oro eccezionale potrà venire dai paesi ove attualmentescarseggiano le riserve monetarie. Tuttavia, senza l'aiuto di prestiti esteri, laricostituzione di tali riserve non potrà, con ogni probabilità, che essere graduale.Per quanto riguarda la Francia, il rimpatrio dei capitali sarà indubbiamenteaccompagnato da grandi movimenti d'oro, ma questi non rappresenteranno, infondo, che una redistribuzione delle scorte già esistenti, poiché non si tratteràche del rovesciamento d'un precedente efflusso. Ma in un'epoca in cui la produ-zione mondiale annuale dell'oro è di £ 245 milioni all'anno, anche un impor-tante ritorno di capitali non potrà produrre che un sollievo temporaneo.

Va anche osservato che la domanda d'oro da parte delle arti ed industrie,che un tempo assorbiva 20 % della produzione annuale, ora non ne assorbeche 5 o/o.

In tali circostanze, i paesi che già possiedono vaste riserve monetarie conti-nueranno, verosimilmente, a trovarsi di fronte al problema di assorbire cospicuequantità d'oro nuovo; e la politica della sterilizzazione li espone ad oneri semprecrescenti. Non sorprende pertanto che i problemi sopra accennati, attirinoseria attenzione e provochino proposte di soluzione in vario senso. Per esempio,si è detto che la produzione dell'oro dovrebbe essere sottoposta a controlli elimitazioni, ma tale provvedimento, che pur merita d'essere ulteriormente stu-diato, è reso difficile, dato l'aumento dei centri di produzione negli ultimi anni.E' stato anche proposto di rimettere in circolazione monete d'oro. Ciò può esserepossibile in taluni paesi, ma l'esperienza ha dimostrato che, quando il pubblicoha perduta l'abitudine di portare seco monete d'oro, è difficile reintrodurle incircolazione. Anche se ciò fosse possibile, il problema non sarebbe risolto: non

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vi sarebbe certamente gonfiamento dei saldi delle banche commerciali presso labanca centrale, fintantoché l'oro venisse immesso nella circolazione, ma le nuovemonete, se non tesoreggiate, aumenterebbero il volume del potere d'acquisto,mentre al contempo la produzione dell'oro non verrebbe ridotta. Cade a pro-posito il ricordare che prima della guerra, quando l'oro, circolava effettivamentein quantità che difficilmente si raggiungerebbero nuovamente, l'aumento dellaproduzione d'oro nell'Africa del Sud cagionò un sensibile aumento dei prezzi.

E' stato anche proposto che il prezzo dell'oro per oncia venga abbassatodall'alto livello che ha raggiunto; verrebbe ridotta in tal modo la quantità dipotere d'acquisto monetario rappresentata da un determinato peso d'oro, eun'influenza restrittiva ne risulterebbe sulla produzione dell'oro divenendo questameno profittevole. Non può mettersi in dubbio che attualmente l'abbassamentodel prezzo dell'oro aiuterebbe a risolvere i serii problemi che risultano dallaproduzione sovrabbondante. Esso causerebbe tuttavia certe difficoltà in relazionealla valutazione delle riserve auree e della posizione relativa delle varie monete,posizione la quale, avendo ritrovato un principio di equilibrio, va disturbata ilmeno possibile. Inoltre, nascerebbe il pericolo, per l'avvenire, della manipolazionedelle monete, che aggiungerebbe un elemento d'instabilità e sfiducia nel sistemamonetario.

Le varie questioni sopra accennate non possono essere trascurate, perdifficili che siano, quando si discuta intorno alla ricostituzione di un sistemamonetario mondiale. Anche dal punto di vista dei produttori dell'oro, è impor-tante che vengano stabilite delle condizioni, grazie alle quali l'oro continui adessere utile come base delle monete, piuttosto che concentrare l'attenzione suiprofitti immediati.

64 —

IV. I MOVIMENTI DI CAPITALI E L'INDEBITAMENTO INTERNAZIONALEA BREVE TERMINE.

Come nei due anni precedenti, anche nel 1936 i mercati dei cambi furonodominati da vasti movimenti di capitali fra i paesi creditori. Il trasferimento dicapitali, effettuato mediante spedizioni d'oro in Inghilterra, nei Paesi Bassi, inIsvizzera e specialmente neg-li Stati Uniti, è divenuto imbarazzante ed i possibilieffetti di questi vasti movimenti sono oggetto di attento esame. Scarsi tuttorasono gli investimenti di capitali freschi in paesi esteri per nuove imprese ed anziquei paesi debitori i quali si trovano in una migliore situazione di cambi, stannorimborsando gli antichi prestiti e crediti, specialmente all'Inghilterra ed agli StatiUniti. Vi sono tuttavia indizii d'una ripresa degli investimenti privati in queipaesi, come l'Argentina e l'Australia che, durante la depressione, fecero fronteai loro impegni. Le disponibilità a breve termine in conto estero sui mercati diLondra e di Nuova York hanno continuato ad aumentare, mentre continua lenta-mente e con difficoltà la liquidazione, da parte dei paesi ove vigono restrizionidi cambi, dei crediti a breve termine ricevuti in passato dall'estero, nonché laliquidazione di altri debiti bloccati. I paesi che stanno effettuando queste liqui-dazioni posseggono, generalmente, insufficienti risorse all'estero, mentre quelliche ricevono i capitali sono preoccupati dell'accrescimento delle loro riservemonetarie.

Il movimento più importante è avvenuto in direzione degli S t a t i Uni t ied è possibile studiarlo con una maggior precisione che non nel caso d'altri paesi,grazie al materiale statistico messo a disposizione dal Dipartimento del Commerciodegli Stati Uniti e, recentemente, anche dalla Tesoreria degli Stati Uniti.

Prima della guerra, gli investimenti in titoli americani per conto dell'esteroerano valutati a circa 5 miliardi di dollari e, poiché i titoli esteri posseduti negliStati Uniti erano pressoché trascurabili, questa cifra rappresenta all'ingrosso laposizione débitrice netta degli Stati Uniti. Durante la guerra, circa una metà diquesti investimenti in America furono rivenduti e nuovi prestiti furono ottenutidagli Stati Uniti, che divennero un paese creditore, anzi, a partire dal 1920 il più im-portante dispensatore di prestiti all'estero. In certa misura, però, i paesi esteriricostituirono importanti portafogli di titoli americani. Nel 1931 cessarono i pre-stiti americani a lungo e a breve termine, ma d'altra parte l'estero liquidò granparte delle sue disponibilità in dollari a breve termine, sicché, nel saldo, si riscon-tra nel periodo 1931/33 un efflusso di capitali dagli Stati Uniti, accompagnatotalvolta da uscite d'oro e accresciuto nel 1933 dalla fuga dei capitali americaniper timore del deprezzamento del dollaro.

— 65 —

Un brusco cambiamento nella direzione dei movimenti dei capitali si pro-dusse a seguito della fissazione, alla fine di gennaio 1934, del nuovo valore deldollaro, determinato dal rapporto di $ 35 per oncia d'oro in luogo dell'anticorapporto di 20,67: da un giorno all'altro, gli Stati Uniti divennero il piùimportante paese importatore di capitali nel mondo intero. Nei tre anni dal1934 al 1936 l'importazione di capitali ammontò di 4 miliardi di dollari, cifraquasi identica a quella dell'importazione d'oro durante lo stesso periodo (il saldoattivo nel conto corrente della bilancia dei pagamenti venendo coperto da im-portazioni d'argento). Questa cifra globale include diversi movimenti: ritornodi capitali americani; ritiri di crediti americani a paesi esteri; riacquisto e riscattoda parte dell'estero di prestiti emessi in passato a Nuova York ; acquisti da partedell'estero di titoli americani ed aumenti delle disponibilità a breve termine perconto dell'estero negli Stati Uniti.

Dei 4 miliardi di dollari costituenti l'afflusso di capitali, tre quarti sono"registrati" nelle statistiche annuali sulla bilancia dei pagamenti pubblicate dalDipartimento di Commercio degli Stati Uniti; il resto, compresa una cifra aggiuntaper tener conto di possibili errori ed omissioni nel conto corrente della bilanciadei pagamenti, è incluso nelle statistische in una singola voce intitolata "residuo".In base a questi dati ed alle indicazioni fornite recentemente dal Dipartimentodel Tesoro degli Stati Uniti, è stato possibile compilare la seguente tabella, chemostra la composizione dei capitali affluiti durante gli anni 1934/36.

Capitale nettoaffluito

Anno

193419351936

Totale

"registrato"

a lungotermine

a brevetermine

totale

"resi-duo"*

Totalegenerale

Netteimpor-tazionid'oro

in milioni di dollari

194442792

1,428

192969403

1,564

3863,4111,195

2,992

482455146

1,083

8681,8661,341

4,075

1,1321,7391,117

3,988

* Comprese, per comodità di presentazione, alcune partite varie "registrate", ciò che spiega la differenza fra il totale deimovimenti "registrati" qui indicato e quello che figura alla pag. 54.

Il movimento raggiunse la sua massima ampiezza nel 1935, ed in questo annopreponderarono le importazioni di capitali a breve termine; esso rimase tuttaviacospicuo nell'anno successivo, nel quale predominarono le operazioni a lungotermine.

Sulla cifra di circa $ 1560 milioni, cui ammontano, per il triennio, i saldinetti delle importazioni "registrate" di capitali a breve termine, $ 560 milionirappresentano fondi di proprietà delle banche americane, ritirati dall'estero, iquali, per quasi una metà, provennero dalla liquidazione progressiva dei creditiimmobilizzati dei paesi europei e dell'America del Sud. L'estero (cioè, le persone

— 66 —

ed enti domiciliati all'estero) aumentarono i loro saldi creditori ed altri averi a

breve termine negli Stati Uniti per complessivamente $ 1000 milioni, raggiungendo

alla fine del 1936 una cifra complessiva di disponibilità per $ 1500 milioni, cioè

circa il triplo di quella che l'estero aveva alla fine del 1933, ma soltanto metà del

volume delle analoghe disponibilità del 1929. Ove però voglia istituirsi un raf-

fronto con la situazione quale essa era sette o otto anni fa, occorre ricordare

che, allora, le banche centrali possedevano scorte di dollari assai più cospicue

delle attuali e che, d'altra parte, le cifre recenti sono più comprensive di quelle

degli anni passati. Alla fine del settembre 1936, i principali paesi possessori di

disponibilità a breve termine negli Stati Uniti erano i seguenti:

I saldi creditori della Francia, dei PaesiMilioni di dollari _ i n i - - .. . .

Bassi e della bvizzera poco diminuironoRegno Unito . . . . 300 d o p Q n s e t t e m b r e 1 9 3 6 ) m a p i u sensibile fuFrancia 172 .. , . u . ,.. . , ._, . » il regresso dei saldi creditori per conto bn-Paesi Bassi 81 _Svizzera 154 tannico, in relazione ad una riduzione dello

Canada 174 sconto sulla sterlina a consegna ed al leg-

America latina . . . . 203 gero irrigidimento dei tassi d'interesse a Lon-

Estremo Oriente . . . 211 dra. I saldi creditori mantenuti dalle banche

_ r 2 l britanniche a Nuova York e quelli mantenuti

Totale: 1.496 dalle banche americane a Londra, sono molto

sensibili ai movimenti dei tassi d'interesse

a breve termine e dei corsi del cambio a consegna t r a sterlina e dollaro.

Talune attività a breve termine, tenute in conto estero negli Stati Uniti,

sono talvolta fondi che colà hanno cercato rifugio ed il fatto che la loro accu-

mulazione, per conto dell 'Inghilterra e dei paesi del "blocco del l 'oro" , si produsse

ad intervalli irregolari durante i periodi di incertezza politica e monetaria in

Europa, da a pensare che in avvenire queste accumulazioni si rivelino instabili.

Non va t rascura to il fatto, però, che una par te importante di queste attività, nonché

quelle appar tenent i ad altri paesi i quali le hanno accumulate in maniera regolare,

rappresentano capitali d'esercizio abitualmente impiegati su mercati esteri. "Col

migliorare del commercio mondiale non è improbabile che i capitali d'esercizio

impiegati in questo paese aumentino rap idamente" , scrisse il Segretario della

Tesoreria degli Stati Uniti in una lettera aper ta nel set tembre 1936; e ciò si dimostra

vero part icolarmente all 'epoca attuale, in cui tanti paesi sono costretti a finanziare

da sé il loro commercio estero, non po tendo ot tenere crediti in dollari.

Gli acquisti netti "registrat i" di titoli da par te dell 'estero durante il triennio

ammontarono a $ 1430 milioni, di cui $ 535 milioni, ossia più di un terzo, rap-

presentano acquisti netti e riscatti di titoli esteri e, per tanto , possono essere

considerati un movimento di carat tere irreversibile. Per quanto r iguarda gli

acquisti di titoli americani da par te dell 'estero, per un ammontare di $> 895

— 67

Afflusso netto di capitali agli Stati Uniti sotto forma di fondibancari e acquisti di titoli

(accumulati settimanalmente dal 2. I. 1935 in milioni di dollari)

1935

Provenienza dei capitali

milioni, essi non co-minciarono in realtàprima del maggio1935, ma da allora inpoi ebbero tendenzaad aumentare. Il Bol-lettino di Riserva Fe-derale del luglio 1936contiene l'osserva-zione che "l'acquistodi titoli americani daparte dell'estero, dopoil maggio 1935, sembrariflettere piuttosto lasituazione degli StatiUniti che non quelladell'Europa" e che"il carattere sostenutodi questo movimento,ad epoche alle qualii saldi europei nonaumentavano, anzi di-minuivano, come peresempio durante icinque mesi terminaticoli'aprile 1936, dal'idea che i capitalistiesteri ritenessero ditrovare sul mercato

americano possibilità di investimenti redditizii dei loro fondi." Analogamente,dopo le svalutazioni del settembre 1936, gli acquisti di titoli americani prose-guirono più attivamente che mai.

Non s'ebbe nessuna notizia sicura circa l'ammontare totale degli investimentinegli Stati Uniti per conto estero> fino al momento in cui il Dipartimento del Commer-cio degli Stati Uniti pubblicò i risultati di un'inchiesta particolareggiata, la quale per-mise di formare il quadro relativo alla fine del 1935, che figura alla pagina seguente.

"Durante la depressione, sebbene i titoli possano aver cambiato di manoe le loro quotazioni possano aver variato, l'estero ha conservato in questo paeseun volume di titoli sostanzialmente eguale all'attuale" — osserva il Bollettinodi Riserva Federale, aggiungendo che "non sembra che più di 10% dei 5 miliardi

gfSi Francia räHSg£86g„„,-„13U'aesi Bassi SìSìftiass

S J = =

1935 1936

— 68 —

Totale degli investimentinegli Stati Uniti

Azioni o rd ina r i e(al va lo re di merca to) .

Az ione preferenzial i (alla par i )Obbl igazioni (alla pari)Invest iment i d i re t t i . . . .Al t r i inves t iment i . . . .

Totale

GranBretagna

Bloccodell'oro*

CanadaAltripaesi

Totale

in milioni di dollari

37214691

362403

1.374

55264

338276235

1.465

4086649

322161

1.006

68353

12985

240

1.190

2.015329607

1.0451.039

' 5.035

* Francia, Paesi Bassi e Svizzera.

di dollari di attività a lungo termine posseduto dall'estero alla fine del 1935,siano stati da loro acquistati posteriormente al 1933". Nel 1936, l'acquisto daparte dell'estero di titoli americani per $ 600 milioni e l'aumento delle quota-zioni di borsa possono aver portato a circa $ 6250 milioni il volume degli investi-menti americani per conto dell'estero alla fine del 1936. Se l'esperienza delpassato deve servire di guida, si può concludere che molti di questi investi-menti non subiranno alterazioni per parecchi anni. Aggiunge ancora il Bollettinodi Riserva Federale "che non sembra esservi stato un persistente ritiro dei titolidal mercato americano neppure durante i primi anni della depressione, quandoscarsa era la fiducia e rapidamente calavano i prezzi." Quantunque un afflussodi capitale, che continua da più di tre anni ad una media d'oltre 100 milionidi dollari al mese, debba essere motivo di preoccupazione, non sembra pro-babile che si produca una brusca inversione del movimento.

Nell'insieme, gli investimenti all'estero per conto americano sono stati assaipiù variabili nel corso dell'ultimo decennio, che non gli investimenti negli StatiUniti per conto estero. Nel 1926, 1927 e 1928 furono lanciate nuove emissioniestere negli Stati Uniti ad una media d'oltre 1 miliardo di dollari all'anno; madurante gli ultimi tre anni il totale dei crediti degli Stati Uniti verso l'estero abreve termine o per obbligazioni è andato restringendosi assai rapidamente. \faosservato che gli investimenti diretti americani all'estero sotto forma di affariindustriali e commerciali, partecipazioni ecc. si sono mantenuti assai più stabili,che non il volume degli investimenti sotto forma di obbligazioni e crediti a brevetermine. In realtà, gli investimenti diretti americani all'estero sono andati aumen-tando durante la depressione ed alla fine del 1935 entravano per $ 7835 milioninell'insieme degli investimenti americani all'estero, ammontanti a $ 12.630 milioni.

Può domandarsi, donde provennero i fondi che hanno costituito il vastomovimento di capitali verso gli Stati Uniti negli ultimi anni. Per gettare luce sutale questione è interessante riassumere, come segue, le cifre pubblicate dallaTesoreria degli Stati Uniti, relative all'afflusso di capitali negli anni 1935 e 1936,le quali hanno servito di base ai grafici» riprodotti più sopra.

— 69 —

Capita le a breve te r -mine:

Ritiri netti da parte ameri-cana di capitali all'estero

Afflusso netto di capitalistranieri

Affari in t i to l i :Acquisti netti di titoli ameri-

Acquisti netti di titoli esteri

Afflusso complessivo di capi-tale

in milionidi dollari

456

916

1.372

917

316

1.234

2.607

Provenienza dei capi-tali affluiti :

Regno UnitoFranciaPaesi BassiSvizzeraAltri paesi europeiTotale Europa

Altri paesi

Totale

in milionidi dollari

830

300

230

335

356

2.051

556

2.607

Ai ritiri dei crediti americani durante gli ultimi due anni fu fatto fronte

principalmente con mezzi imputabili al conto corrente della bilancia dei paga-

menti dei paesi interessati, come per esempio, in Finlandia, mediante suoi saldi

creditori, oppure, in Germania, mediante devoluzione a questo scopo di partico-

colari categorie d'attività del conto corrente della bilancia dei pagamenti (ven-

dite di " marchi registrati "). Anche le somme impiegate per il rimpatrio, o il

rimborso in contanti, di obbligazioni in dollari provennero in gran parte dalle

disponibilità in conto corrente dei paesi che, come la Finlandia, il Belgio e l'Ar-

gentina, si sono trovati in grado di servirsi di questo mezzo per restringere il

loro indebitamento verso l'estero. Quanto all'acquisto di titoli americani ed

all'accumulazione di saldi creditori in dollari, non può dirsi che ciò siasi fatto

servendosi di disponibilità nel conto corrente della bilancia dei pagamenti, tranne

in pochi casi, come quello del Canada. Circa l'Inghilterra, il trasferimento di

capitali prettamente inglesi fu probabilmente compensato in gran parte dai fondi

ricevuti a titolo di rimborso di vecchi prestiti in sterline (tanto a lungo, quanto

a breve termine) ma per la Francia, in particolare, l'esodo di fondi s'effettuò

unicamente mediante prelevamenti sulle riserve auree monetarie.

Le esportazioni di capitale della F r a n c i a si diressero in parte verso gli

Stati Uniti, maggiormente verso l'Inghilterra, ma anche verso il Belgio, la Svizzera

ed i Paesi Bassi. Le cifre della Tesoreria americana non indicano forti importa-

zioni di capitale della Francia. Per l'intervallo di ventun mesi decorsi dal principio

del 1935 alla svalutazione nel settembre 1936, sono "registrati" soltanto 200 mi-

lioni di dollari in provenienza dalla Francia ($ 130 milioni a breve termine e $ 70

milioni per acquisti di titoli) ciò che equivale a 3000 milioni di franchi del 1928.

Ma le esportazioni complessive di capitali francesi ammontarono a più volte questa

cifra. Durante lo stesso intervallo, la Banca di Francia perdette oro per 32 mi-

— 70 —

Hardi di franchi, cui vanno aggiunti 5 miliardi di franchi in crediti ottenuti al-l'estero. Va tenuto conto però dello sbilancio nel conto corrente della bilanciadei pagamenti durante il periodo considerato, dei ritiri di capitali esteri, del teso-reggiamento d'oro nell'interno della Francia e di altre partite, cioè nell'insiemedi circa 14 miliardi di franchi i quali, dedotti dalla cifra lorda di 37 milioni difranchi, lasciano una differenza di 23 milioni di franchi (all'incirca $ 1500 milioni)quale misura del capitale francese esportato durante il periodo considerato. Benchégrande, questa cifra rappresenta appena la metà di quella a cui venne stimatal'esportazione di capitali francesi negli anni 1924/26; però allora il conto correntedella bilancia dei pagamenti della Francia presenteva un saldo attivo mentre latensione negli ultimi anni fu sopportata direttamente dalla Banca di Francia edal mercato parigino.

Il vasto esodo di capitali dal mercato francese durante i primi nove mesidel 1936 costituì il fattore principale dell'inasprimento del cambio del dollarocontro la sterlina, il quale passò da 4,95, al principio di marzo, ad oltre 5,05,nel settembre 1936. Dopo la svalutazione alla fine di settembre 1936, il dettocambio fu liberato bruscamente dalla pressione dei capitali provenienti dal con-tinente e rapidamente cadde a 4,90 al principio d'ottobre. Prima della svaluta-zione, le vendite allo scoperto di franchi francesi si fecero per lo più controsterline, e questa posizione speculativa fu coperta nelle prime tre settimane d'ot-tobre 1936. II ritorno dei capitali in Francia dopo la svalutazione non assunsevaste proporzioni e nel novembre e nei mesi successivi fu sostituito da nuoveesportazioni. Nel febbraio 1937, le ferrovie francesi emisero un prestito di £ 40milioni a Londra e, dopo la riuscita emissione in Francia del prestito della sicu-rezza nazionale alla metà di marzo 1937, il pubblico francese vendette sterlineper far fronte alle sottoscrizioni in franchi e furono anche venduti dollaricontro franchi.

II ritorno dei capitali sv izze r i , d'altra parte, avvenne rapidamente dopola svalutazione ed appare completo già nel dicembre 1936, dopo la quale epocaricominciò una leggera esportazione. Nell'ultimo trimestre 1936, le disponibilitàdi tesoreria delle due grandi banche svizzere a carattere internazionale passaronoda franchi 250 milioni a franchi 660 milioni e quelle di quattro banche minorida franchi 135 milioni a franchi 225 milioni, mentre la tesoreria delle banchecantonali passò da franchi 150 milioni a franchi 300 milioni. Nello stesso tempoi fondi a vista alla Banca nazionale svizzera salirono da franchi 460 milioni allafine di settembre a franchi 1360 milioni alla fine dell'anno. La rapidità di questoafflusso è indicata dal fatto che 85 % dell'aumento si produsse nel solo mesed'ottobre.

Oltre il capitale svizzero v'è indubbiamente del capitale estero rifugiatoin Isvizzera e ciò solleva il difficile problema dell'impiego di questi fondi in

— 71 —

soprannumero, senza cagionare una inflazione di valori. In assenza di nuoveemissioni sul mercato per conto dell'estero, è stata proposta l'introduzione alleborse svizzere di titoli esteri selezionati, già quotati in borse d'altri paesi; masebbene tale misura possa condurre ad assorbire parte della pletora di fondiin Isvizzera, è probabile che, qualora riuscisse, essa implicherebbe l'esportazioned'oro verso paesi che già posseggono abbondanti riserve.

Il rimpatrio di capitali o l a n d e s i fu più lento al principio ed anzi fu pre-ceduto dall'afflusso di capitali esteri. Verso la fine dell'anno, tuttavia, questomovimento si accelerò ed alla metà di febbraio 1937 sembrava essersi esaurito.Nonostante i vasti trasferimenti d'oro causati dall'afflusso di fondi ai mercatisvizzeri ed olandesi, le riserve monetarie a Londra e Nuova York, lungi dal dimi-nuire, crebbero notevolmente nell'ultimo trimestre 1936 ed al principio del 1937.L'offerta d'oro sui mercati subì incremento per effetto della produzione mineraria,delle offerte dal pubblico e dell'esodo d'oro dalla Francia, a partire del no-vembre in poi.

L'aumento, nell'estate 1936, del cambio della sterlina a pronti controdollari, ad un livello che non si pensò potesse durare, produsse un flusso difondi bancari da L o n d r a in cerca d'impiego a Nuova York e fu possibilecoprirlo con profitto, dato il forte sconto sulla sterlina a consegna. Il graficoseguente, che mostra il volume delle disponibilità mantenute a Londra, per conto

di taluni paesi, indica che i saldiin conto americano si ritiranonel 1935 dall'alto livello che ave-vano alla fine del 1934; questofatto si spiega, data l'esistenzad'une forte margine di scontosulla sterlina a consegna, suffi-ciente per compensare l'effettodel maggior tasso d'interessea Londra e togliere ogni attrat-tiva all'impiego di fondi ame-ricani a Londra. Il basso livellonell'autunno 1935 sembra cor-rispondere ai minimi saldi credi-tori necessari per queste banche.

Oltre i saldi delle banchedegli Stati Uniti, il grafico mo-stra anche le scorte in sterlineconservate da taluni enti di pae-si dell'Impero britannico e della

Disponibilità di alcuni paesi a Londrain milioni di £

250

B.RJ-S3 1935 1936 1937

— 72 —

"area della sterlina". Le disponibilità in sterline della Commissione della moneta el'eccedenza delle attività in sterline sopra le passività nalla stessa moneta delle banchestabilite nello S t a t o l i b e r o i r l a n d e s e si sono mantenute assai stabili, dato illoro carattere permanente di investimento all'estero. L'India e l 'Africa del Sudinsieme, rimborsarono, mediante fondi loro propri, come sarà detto nel capitoloseguente, circa £ 35 milioni nel 1936 di vecchi debiti in sterline. L ' A u s t r a l i asi trovò in migliori condizioni nel 1936, grazie soprattutto al rialzo, nell'ultimaparte dell'anno, dei prezzi dei prodotti esportati. Vi fu anche nel detto paese uncerto afflusso di capitali esteri. Le scorte in sterline della Banca della Comunitàs'accrebbero durante l'anno di circa £ 5 milioni ; anche le banche commerciali sitrovarono in grado di provvedere all'aumento delle loro disponibilità a Londradi cui provavano acuto bisogno, avendole assottigliate durante gli anni di depres-sione. Nella relazione dei consiglieri della Banca della Comunità al 30 giugno1936 trovasi scritto: "Le disponibilità a Londra sono attualmente sufficienti peri bisogni normali, ma non costituiscono ancora un'adeguata riserva in caso dinecessità." D'altra parte, le disponibilità in sterline della Banca di Riserva dellaNuova Z e l a n d a e delle banche commerciali di questo paese diminuirono di£ 5 milioni nel corso dell'anno, riducendosi a £ 20 milioni, ciò che rappresentail loro più basso livello da che esiste la Banca di Riserva. Benché il totale deifondi mantenuti a Londra sia superiore a quello del periodo anteriore agli acquistidi sterline da parte del governo nel 1933, le ampie fluttuazioni stagionali allequali vanno soggette le importazioni della Nuova Zelanda, rendono desiderabileil mantenimento di adeguati fondi a Londra. Le disponibilità in sterline dellebanche centrali della Finlandia, della Norvegia e della Svezia aumentarono di£ 10 milioni, mentre le loro riserve auree aumentarono di circa £ 20 milioni du-rante il 1936, continuando a crescere nei primi mesi del 1937. Queste tre banchetrattengono soltanto una parte del loro oro come riserva metallica e riguardanol'eccedenza di metallo come una copertura secondaria, che in Norvegia vienespecificamente chiamata "attività temporanee mantenute in oro". La posizione dellaSvezia è non comune. Le banche commerciali della Svezia generalmente conser-vano attività a breve termine all'estero per un importo netto da 100 a 200 milioni dicorone ; nel settembre 1936, queste attività ammontavano a 130 milioni di corone, manei mesi successivi la situazione si invertì bruscamente ed alla fine dì marzo 1937 lesituazioni della banca indicavano un deficit netto di 155 milioni di corone in questaposizione. L'apparizione di una passività netta non va ascritta alla bilancia dei paga-menti che, al contrario, continua a dimostrare un saldo attivo, bensì ad un afflusso dicapitali in Isvezia (v. pag. 90) dipendente dalla credenza che la corona riguadagneràil margine di 7 % che la separa dall'antica parità colla sterlina. I cambi esterifurono ceduti alla Riksbank e forniscono la spiegazione dell'aumento nelle sueriserve in oro e cambi in misura anormale durante il primo trimestre del 1937.

- 73 -

La F i n l a n d i a , dopo aver rimborsato un prestito a lungo termine indollari nel 1936, si trovò in grado di aumentare le sue disponibilità a brevetermine all'estero. Il miglioramento della posizione a breve termine all'estero dellaNorvegia e della Danimarca è però dovuta, in entrambi i casi, in parte al lanciodi nuovi prestiti esteri a lungo termine. I prestiti svedesi al Governo n o r v e g e s eed alla Banca Ipotecaria del Regno di Norvegia ammontarono a 40 milioni dicorone nel 1936 e la Norvegia trasse anche profitto dall'aumentato provento deinoli marittimi, assai importante ora che la sua flotta mercantile è in piena attività.

Il Governo d a n e s econtrasse, nel maggio1936, un prestito di 40milioni di corone sve-desi a Stoccolma, il cuiricavo fu di 45 milionidi corone danesi e laBanca Ipotecaria delRegno di Danimarcaottenne nel dicembre1936 un prestito di £1,5milioni a Londra, auto-rizzato della Tesoreriabritannica in conside-razione del fatto che

il suo ricavo era destinato a rafforzare le riserve in sterline di un paese compresonell'"area della sterlina". Il debito estero a breve termine della Banca nazionaledi Danimarca fu diminuito nel 1936 e in sua vece s'ebbe perfino, alla metà dell'anno,un piccolo saldo attivo, per la prima volta dal 1933. Nel gennaio 1937 il de-bito netto in valuta estera della Banca nazionale ammontava a 14 milioni di co-rone, rivelando un miglioramento di circa 54 milioni di corone rispetto al gen-naio 1936.

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1933 1934 1935 1936

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130

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90

Durante il 1936 la bilancia commerciale dell ' I talia migliorò, il saldo passivoriducendosi a £ 2100 milioni da £ 3200 milioni nel 1935. La pubblicazione dellasituazioni dei varii conti di compensazione tra l'Italia e altri paesi fu ripresa neldicembre 1936 e rivelò una situazione non sfavorevole.

Il debito estero della G e r m a n i a fu ridotto, come sotto indicato, per effettodi rimborsi e delle svalutazioni monetarie nei paesi creditori avvenute negliultimi anni.

74 —

Debito

A lungo termine .A breve termine .

Totale .

Luglio1931

Nov.1931

Febb.1932

Febb.1933

Febb.1934

Febb.1935

Febb.1936

in miliardi di marchi alla fine del mese

10.7

13.1

23.8

10.7

10.6

21.4

10.5

10.1

20.6

10.3

8.7

19.0

7.26.7

13.9

6.46.7

13.1

6.1

6.3

12.4

Le cifre per il 1931 sembrano dover essere state in realtà più alte, perchénelle situazioni che si riferiscono a quell'anno furono inclusi soltanto i debitieccedenti 50.000 marchi, mentre negli anni più recenti il limite fu abbassato a5000 marchi. Il debito estero della Germania in valore oro si è dunque dimezzato,posteriormente alla crisi di liquidità. Le svalutazioni del 1936 cagionarono ulterioririduzioni del debito, il quale ora ammonta a circa 11.500 milioni di marchi. Gliscoperti (credit lines) governati dagli accordi di proroga, seguitarono a diminuireda 1567 milioni di marchi alla fine di febbraio 1936 a 1165 milioni di marchi allafine di febbraio 1937, sulla quale cifra furono utilizzati 1041 milioni di marchi.Le conversioni in "marchi registrati" durante i primi nove mesi di funzionamentodell'accordo del 1936 ammontarono a 306 milioni di inarchi, di cui 255 milionifurono impiegati a scopo turistico. L'accordo di proroga è stato rinnovato nelfebbraio 1937 per un anno, con leggere modificazioni. Il rallentamento subitonel 1934 dal movimento di rapida riduzione dell'indebitamento tedesco a brevetermine fu dovuto, in parte, alla scadenza di debiti a lungo termine i quali, a causadelle restrizioni dei cambi, non dettero luogo trasferimenti ed in parte all'accumu-lazione di nuovi debiti. Nella prima metà del 1934, vennero ridotte gradual-mente le quote di cambi esteri assegnate agli importatori e durante l'annoaumentarono considerevolmente i debiti commerciali verso l'estero. I debiti tedeschinei conti di compensazione ed altri raggiunsero il livello massimo di 567 milionidi marchi nel marzo 1935, dopo di che cominciarono a sentirsi gli effetti delNuovo Piano per il mantenimento dell'equilibrio tra importazioni ed esportazionie da allora, si iniziò la diminuzione di questi debiti. Il totale dei debiti nei contidi compensazione scese da 500 milioni di marchi, al principio del 1936, a415 milioni di marchi, in novembre 1936. Naturalmente questi conti registranosoltanto i saldi debitori creati dalla scadenza di debiti e pertanto non presentanoun quadro completo. In particolare, negli ultimi anni, la Germania ha in misuracrescente esportato a credito e le somme dovute ad esportatori tedeschi e nonancora venute a scadenza non sono insignificanti. Durante il 1936, furono com-pletamente ripagati i vecchi debiti commerciali all'Inghilterra ed al Belgio e, nelregime dei vigenti accordi di pagamento con questi paesi, non è possibile chedebiti di questo genere si accumulino in avvenire. Anche altri paesi, tra cui

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l'Olanda e la Francia, poterono ottenere importanti riduzioni; d'altra parte, i debititedeschi nei conti di compensazione con taluni altri paesi aumentarono, specialmenteil debito verso la Polonia relativo al transito ferroviario attraverso il "Corridoio".

Le difficoltà provenienti da questa e da altre accumulazioni di debiti versola P o l o n i a crearono serii imbarazzi per questo paese, il quale ebbe a subire,al principio del 1936, una evasione di capitali; gli esportatori cominciarono alasciare all'estero il ricavo delle loro esportazioni, aumentarono le importazionipagabili in contanti e le banche accelerarono il rimborso di crediti esteri. Nel-l'aprile 1936, furono introdotte restrizioni dei cambi, nel maggio, il controllo delcommercio estero e, nel giugno, restrizioni dei trasferimenti per servizio dei debitiesteri. Il saldo attivo della bilancia commerciale cadde da 177 milioni di zloty,nel 1934, a 64 milioni di zloty nel 1935 ed a 23 milioni di zloty nel 1936; inoltres'ebbero importazioni di monete d'oro a scopo di tesoreggiamento. La riservaaurea della Banca di Polonia scese da 510 milioni di zloty, alla metà del 1935, ameno di 370 milioni di zloty, nell'estate del 1936, ma la situazione migliorò versola fine dell'anno. I crediti concessi dall'estero alle banche polacche furono, nelcorso dell'anno, ridotti dell'equivalente di 50 milioni di zloty, per effetto di rim-borsi e delle svalutazioni monetarie del settembre; ma nel frattempo andaronoaccumulandosi gli interessi e le altre somme bloccate per effetto delle restrizionidei cambi. Alla fine dell'anno fu ottenuto un importante credito in Francia.

Il debito estero totale del l 'Ungheria è stato recentemente valutato a 2400milioni di pengö, contro 4300 milioni nel 1931, ma queste cifre esprimono ilvalore in oro e la riduzione apparente si spiega principalmente col deprezza-mento delle monete dei paesi creditori; però qualche rimborso di capitali erimpatrio di obbligazioni hanno anche contribuito alla diminuzione.

Vi sono pochi segni di una ripresa nel f inanziamento del commercioi n t e r n a z i o n a l e . Su vaste zone l'esistenza di accordi di compensazione precludeun miglioramento del commercio estero attraverso il meccanismo normale. IlGovernatore della Banca d'Inghilterra indicò recentemente la quantità dellecambiali commerciali circolanti sul mercato di Londra in £ 130 milioni nellaprimavera 1936, contro £ 220 o 230 milioni cinque anni prima (le cifre nonsono necessariamente complete, ma sono comparabili). La diminuzione dei finanzia-menti del commercio in dollari è anche più notevole, le accettazioni bancariein dollari in circolazione essendo diminuite da oltre $ 1500 milioni, alla finedel 1930, a meno di $ 400 milioni nel 1935/36.

L'esportazione dei prodotti alimentari e delle materie prime si pratica ingenerale contro crediti a brevissima durata o a contanti ed in qualche caso èperfino richiesto il pagamento in anticipo (allo scopo di finanziare i raccolti)mentre per l'esportazione di manufatti si praticano crediti di tre mesi o più.

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Ne segue che i paesi agricoli, venendo pagati in contanti per le loro esporta-zioni, si trovano normalmente indebitati per conto del loro commercio di im-portazione per tre mesi e più. Allorquando i paesi industriali abbreviarono icrediti da loro consentiti od anche richiesero il pagamento in contanti per leloro esportazioni, essi spesso imposero gravi oneri ai paesi agricoltori che, general-mente, sono paesi debitori, e ciò fino al punto di costringerli talvolta a intro-durre restrizioni dei cambi.

Purtroppo si dispone di scarse informazioni circa le condizioni di credito prati-cate nel commercio internazionale, ma in alcuni paesi, per i quali questi crediti sonodi grande importanza, si sono fatte delle stime in relazione ai calcoli della bilanciadei pagamenti. A titolo d'esempio, si può notare che le importazioni in Poloniafurono in media di zi. 3000 milioni all'anno, mentre i crediti commerciali in esi-stenza superarono zi. 1000 milioni, cosicché in media le importazioni di quattromesi erano regolamente fatte a credito. I crediti concessi dagli esportatoripolacchi, d'altra parte, ammontavano a circa zi. 300 milioni, equivalenti a circale esportazioni di un mese e mezzo. Col diminuire del commercio dopo il 1929,i crediti commerciali furono ridotti anche più severamente, le importazioni po-lacche diminuirono e, proporzionatamente, richiesero minori finanziamenti magli importatori esteri concessero crediti più brevi e più piccoli. Le importazionipolacche diminuirono di un terzo dal 1929 al 1930, ma i crediti esistenti furonoridotti della metà; le importazioni furono nuovamente diminuite di un terzo dal1930 al 1931 ed ancora una volta i crediti furono più che dimezzati. Nel 1932,il valore delle importazioni polacche ammontò poco più di un quarto di quelloche era stato nel 1928/29, mentre i crediti commerciali consentiti dagli esporta-tori esteri ammontarono ad appena un ottavo e rappresentarono il valore di menodi due mesi di importazioni. I crediti concessi dagli esportatori polacchi nonpoterono essere ridotti altrettanto facilmente e si mantennero all'equivalente dicirca un mese e mezzo d'esportazioni. In termini di moneta questo fatto significache, complessivamente, la Polonia ha rimborsato in tre anni circa 800 milionidi zloty di crediti commerciali, prova impressionante della liquidità di questicrediti; l'importanza di questa somma per la Polonia può concepirsi facilmenteconfrontandola colla riserva d'oro e cambi esteri della Banca di Polonia, laquale, al suo più alto livello nel 1928, fu di zi. 1350 milioni.

Parecchi altri paesi, i quali esportano principalmente prodotti agricoli o simili,si trovano attualmente in una posizione analoga, avendo quasi interamente rim-borsato i crediti normali dovuti ad esportazioni e continuando ad acquistareunicamente in contanti. Questi paesi verranno a trovarsi in una posizione forte,quando il commercio tornerà a svilupparsi: ogni allungamento della durata deicrediti concessi per le loro importazioni si tradurrà direttamente in un beneficioper la loro situazione dei cambi e faciliterà la ricostituzione delle riserve delle

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banche centrali. Il sensibile aumento del commercio estero dall'estate 1936 inpoi è stato indubbiamente accompagnato da qualche ripresa dei finanziamentiinternazionali al commercio, ma ben poche nuove facilitazioni sono state concesseai paesi che hanno una difficile situazione di cambi. Da un punto di vista pura-mente tecnico, non è facile combinare le concessioni dei crediti con gli attualisistemi di compensazione.

Nel campo dei crediti a medio termine va menzionato l'accordo per un creditocommerciale di £ 10 milioni alla Russia, da parte del Regno Unito, per una du-rata di cinque anni, a 51/* %, colla garanzia, per il capitale e l'interesse, delDipartimento di Garanzia ai Crediti all'Esportazione. Inoltre, un rappresentantedi questo Dipartimento è stato inviato in Cina, per studiare la possibilità di con-cedere analogo credito a questo paese. Se pure tali piani d'affari si propongonodi aumentare le esportazioni britanniche, nondimeno essi favoriscono l'incrementodel commercio in generale, prolungando la durata dei crediti. Ora che la Russia,per varie ragioni, compresa la grande produzione d'oro, ha meno bisogno dicrediti commerciali che non in passato, le vengono concessi crediti a medio ter-mine a condizioni favorevoli da parte di varii paesi, tra cui la Cecoslovacchia,la Germania e l'Inghilterra.

Il perdurante ristagno dei finanziamenti esteri è, in parte, la conseguenzadi difficoltà tecniche (quali i sistemi di compensazione) in parte, quella della per-sistente incertezza circa l'evoluzione generale, monetaria e politica. Sta di fattoche gli effetti dei diversi fattori sono strettamente interdipendenti. Si ha l'im-pressione, tuttavia, che vada diffondendosi una migliore comprensione delle perditeche il mondo subisce per effetto dell'insufficiente impiego dei mezzi offerti dal-l'esistente organizzazione creditizia nelle relazioni internazionali. Spesso, negliultimi anni, è stato messo in rilievo quale ausilio possano apportare le operazionidel credito a favore della ripresa interna delle singole economie nazionali. Malo stesso si può affermare circa le relazioni internazionali ed in un momento, incui si sente l'urgente necessità di sviluppare il commercio estero allo scopo dipreservare l'equilibrio nella ripresa economica, questo fattore non dovrebbevenire trascurato.

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V. LA TENDENZA DEI TASSI DI INTERESSE.

Se si esaminano i paesi nel loro insieme si constata che, nell'anno 1936, i tassid'interesse sui capitali a breve e a lungo termine continuarono a tendere al ri-basso. Su ventisei banche centrali europee, nove ridussero il loro saggio ufficialedello sconto, due l'aumentarono e le altre lo lasciarono immutato. Fuori d'Europasi assiste allo stesso fenomeno: il saggio ufficiale dello sconto è stato ridottonel gennaio 1937 in Giappone e nelle Indie orientali olandesi; in nessun paesev'è stato aumento. La nota dominante sui mercati monetari è stata la liquidità,generalmente mantenuta e, in molti casi, aumentata; solo in qualche paesedell'"area della sterlina" e precisamente in Australia, Danimarca e Norvegia,s'ebbero alcuni indizi d'aumento dei tassi durante il 1936; sul mercato di NuovaYork i tassi, già inconsuetamente bassi, aumentarono leggermente nel primo tri-mestre del 1937. Nel corso dell'anno i tassi sui capitali a lungo termine anda-rono adattandosi a livelli più bassi, ma anche in questo campo si avvertonosintomi di reazione in qualche paese, specialmente nei primi mesi del 1937, comequando, in gennaio e febbraio, le quotazioni dei titoli di Stato britannici preci-pitarono e, in marzo, quelle dei buoni del Tesoro degli Stati Uniti cominciaronoa scendere. I crediti concessi dalle banche per scopi industriali nel loro com-plesso sono aumentati di ben poco, ma in un gran numero di paesi si è veri-ficato un aumento piuttosto sensibile del volume dei finanziamenti al commercio,che riflette il rialzo dei prezzi.

1. MERCATI DEI CAPITALI A BREVE TERMINE.

La tabella seguente mostra le variazioni dei saggi ufficiali dello sconto,rispetto alle cifre del periodo 1925/29 ed a quelle d'epoche più prossime.

Alla fine del 1936, in tutti i paesi europei, tranne unicamente la Spagna,il saggio ufficiale dello sconto era più basso del saggio minimo praticato neglianni dal 1925 al 1929. E' particolarmente notevole la situazione nei paesi del-l'Europa centrale e meridionale: in Austria, per esempio, vige attualmente ilsaggio di 372%» contro saggi da 6 a 1 3 % nel periodo 1925/29. Fra i novepaesi europei ove il saggio dello sconto fu ridotto nel corso dell'anno 1936,sono compresi quei sei paesi che, nell'autunno del detto anno, modificaronoil valore della loro moneta, ovvero imposero il divieto d'esportazione dell'oro,cioè: Cecoslovacchia, Francia, Italia, Lettonia, Paesi Bassi e Svizzera. Cinqueanni prima, allorquando, in piena crisi del sistema bancario, caddero le monete

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Saggi dì sconto delle banchecentrali europee

1. Saggi abbassati nel 1936SvizzeraFranciaPaesi BassiCecoslovacchiaItalia . .PortogalloLettoniaLituaniaAlbania

2. Saggi rimasti invariati nel 1936Belg ioI n g h i l t e r r a . . . . . .SveziaAus t r i a . . . .U n g h e r i aF i n l a n d i aG e r m a n i a . . . . . . .Es ton iaR o m a n i aDanz ica . . . .Po lon iaSpagnaJugos lav ia . . . . . .Bu lga r i aGrecia

3. Saggi rialzati nel 1936DanimarcaNorvegia . . . .

1925

massimo

471/251/2

7988

12

71/26V2

13121/29

IO10

91/21012

51/271/2

1011

76V2

-1929

minimo

31/231/231/2

51/28679

4431/2666571/2651 , ,

551/20,2

71/2

541/2

Fine1935

21/2631/231/2

51/2(a)

71/2

22

3%

444i/2(c)41/2555567

31/231/2

Fine1936

2 2

2341/241/25 (a)51/27 '

22

3i}r>4441/2(0)

55567

44

Variazione

1936

—1- 4— 11/2

- 1/2- 1/2- 1/2- Va— 1/2- 1/2

—

—

—

—

—

+ 1/2

Finemarzo1937

(d)

4

6V2

—

—

4

—

6

—

(a) 1/2% in più per le ditte private.(b) i/2°/o in meno per il risconto alle banche.

(e) 1/2% in meno per le accettazioni bancarie,(d) nel caso di mutamenti dopo la fine del 1936.

della Gran Bretagna e di altri paesi, i saggi di sconto delle rispettive banchecentrali furono mantenuti per parecchi mesi a 6°/o e più, per reagire contro leperdite di capitali. Nulla di simile occorse nell'autunno del 1936, al contrario,il risultato immediato dei cambiamenti monetari fu il rimpatrio dei capitali suimercati sui quali il valore della moneta era stato modificato.

Tra i paesi già appartenenti al "blocco dell'oro", la Svizzera ha conservato,durante gli ultimi anni, un saggio di sconto pressoché stabile; vi fu soltanto unaumento da 2 a 272% nell'estate del 1935, quando si manifestò una fortetensione sul franco svizzero. In Francia e nei Paesi Bassi il saggio ufficiale dellosconto fu invece modificato parecchie volte, come conseguenza delle condizionimomentanee del mercato, ovvero nell'intento di influenzarle : in Francia il saggiodello sconto fu cambiato dieci volte nel 1935 e non meno di dodici volte nel 1936;nei Paesi Bassi vi furono quindici cambiamenti nel 1935 e nove nel 1936. Lapressione sul mercato olandese non fu ad alcun momento cosi forte come quellasul mercato francese il quale, salvo un momento di calma dopo la svalutazionenell'autunno, subì costantemente nel 1936 gli effetti del continuo esodo di capitalie dell'ininterrotta richiesta di fondi da parte del governo. In F r a n c i a , l'oneredei finanziamenti allo Stato ricadde in parte sulla Banca di Francia, la quale, nelcorso dell'anno, non soltanto prese in sconto obbligazioni del Tesoro dal mercato,ma anche operò anticipazioni al Tesoro. L'articolo 13 della legge del 24 luglio

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1936, che modifica gli statuti della Banca di Francia, determina che tutti i titolicompresi nel debito fluttuante del governo, i quali vengano a scadenza entro tremesi al massimo, siano ammessi illimitatamente al risconto presso la Banca, purchénon presentati direttamente dalla Tesoreria. In base alla legge dell'agosto 1936,la Banca di Francia ha anche scontato effetti girati dall'Ufficio del Grano edha riscontato effetti per la Cassa centrale delle banche popolari; l'insieme deicrediti concessi sotto queste varie forme ammontava a 1,4 miliardi di franchi, allafine di dicembre 1936.

Durante l'anno le operazioni d'anticipazione per trenta giorni al massimo,contro titoli di Stato a scadenza non posteriore a due anni, proseguirono attiva-mente ed ormai queste facilitazioni, istituite nel febbraio 1935, hanno presocarattere di consuetudine sul mercato, specialmente come espediente per alleggerirele pressioni di fine mese. I tassi su queste anticipazioni si sono mantenuti iden-tici al saggio ufficiale dello sconto e quindi ne hanno seguito le fluttuazioni.Sotto questa forma sono state concesse durante l'anno anticipazioni per 38miliardi di franchi, contro 16,5 miliardi nei dieci mesi terminati col dicembredel 1935.

Le esportazioni di capitali ed il tesoreggiamento di biglietti durante i priminove mesi dell'anno, si tradussero in una pressione continua sul mercato mone-tario, la quale in certi momenti divenne acuta. La rarefazione dei capitalidisponibili sul mercato è rivelata dalla diminuzione dei depositi nelle casse dirisparmio da 63 miliardi, alla fine di gennaio, a 58,5 miliardi, alla fine di settembre;durante lo stesso periodo, le quattro grandi banche di Parigi videro scendere iltotale dei loro depositi da 27,5 miliardi a 21,5 miliardi e la circolazione dei11 bons de la défense " si restrinse di oltre 1 miliardo (mentre nel periodo corri-spondente degli anni precedenti essa aveva accusato un leggero aumento). Sene risentirono i tassi d'interesse del mercato i quali, specialmente nei momentidi tensione massima, si avvicinarono moltissimo al saggio ufficiale dello scontoe qualche volta perfino lo superarono, ciò che è indice d'una situazione del tuttoanormale. E' caratteristico del 1936, come dell'anno precedente, il fatto che ilsaggio ufficiale dello sconto sia stato rialzato soltanto quando ciò è statoimposto dalle condizioni del mercato ed stato abbassato quando, contrariamenteall'abitudine della Banca di Francia, si è voluto imprimere una tendenza al mercato.

Una delle difficoltà che si sono frapposte al controllo effettivo dei tassid'interesse sul mercato è stato l'alto sconto sui cambi a consegna che, in qualchemomento, rese possibile di guadagnare perfino 35 % su un riporto di cambioa tre mesi. Benché questi tassi si applichino soltanto ad operazioni speciali, essitendono ad influire sui saggi di mercato, nonostante ogni misura che possa venirpresa sotto forma di restrizioni ufficiali od altre, per impedire la formazione diforti scoperti sui mercati dei cambi.

— s i -ll 7 luglio 1936 la B a n c a n e e r l a n d e s e abbassò il suo saggio di sconto

da 31/* a 3 %, livello a cui si trovava ancora allorquando fu imposto il divietodell'esportazione dell'oro. Due riduzioni successive, nell'ottobre e nel dicembre,lo portarono a 2 %, ciò che rappresenta il più basso tasso di sconto che siamai stato in vigore nei Paesi Bassi dal 1850 in poi, tranne un breve periododal maggio al settembre 1931. Il mercato monetario di Amsterdam si trovòesposto a pressioni soltanto per un breve periodo durante l'estate, quando losconto privato oltrepassò momentaneamente il saggio ufficiale ; tale fatto contri-buì a fare rialzare il saggio ufficiale fino a 4*/̂ %, massimo livello nel 1936, alquale rimase per tre settimane in giugno; ma poi la pressione venne a cessaree, nel settembre 1936, il tasso dello sconto privato rimase fra l1/» e l1/^0/0*Nei Paesi Bassi, il mercato non si trovò a dover sostenere nuovi oneri di finanzia-mento allo Stato. Infatti, il debito fluttuante, composto di cambiali del Tesoro,diminuì da circa 590 milioni di fiorini in gennaio a 525 milioni di fiorini nel-l'ultima settimana di settembre. Il tipico tasso del mercato di Amsterdam, cheva sotto il nome di "prolongatie" (anticipazioni a un mese contro titoli) salì almassimo a 43/± % in giugno 1936 mentre a varie riprese aveva raggiunto 672%nel 1935. Nel settembre 1936, il tasso medio fu 1,3 %, assai prossimo al minimolivello dell'anno; ma la domanda per questo tipo di operazioni fu relativamentepiccola, nonostante il fatto che l'attività della? Borsa, rilevabile dal rendimentodella tassa sulle operazioni di Borsa, sia stata maggiore che in passato ; gli acquistinel 1936 furono effettuati in gran parte impiegando disponibilità liquide.

In Isvizzera, la pressione sul mercato fu ancora minore che in Olanda edinfatti la Banca n a z i o n a l e sv i zze ra abbassò il suo saggio ufficiale da 21/2a 2 °/o il 9 settembre, tre settimane prima della svalutazione della moneta. Conun'ulteriore riduzione a IV2 % '1 26 novembre, il saggio ufficiale giunse al livellopiù basso che esso abbia mai avuto dall'epoca della fondazione della Banca nazionalenel 1907, livello veramente assai basso anche per un paese come la Svizzera, dove pertradizione i tassi d'interesse sono bassi e dove non si è mai visto negli ultimidieci anni un saggio ufficiale di sconto superiore a 3 Va °/o. La riserva aurea,che si trovava al di sotto di 1200 milioni di franchi svizzeri nel 1935, superava1500 milioni al momento della sospensione del regime aureo e stava aumentandoperfino nell'ultima settimana di settembre.

Tale miglioramento di condizioni nel 1936 fu l'effetto di un riflusso di capi-tali verso le grandi banche; la cifra totale di bilancio dell'insieme di questebanche, che era andata diminuendo senza interruzione dal 1930 al 1935, aumentòdi circa 9% nei primi tre mesi del 1936. Il saggio dello sconto privato si man-tenne a circa y4% al di sotto del saggio ufficiale fino al principio di settembree quando quest'ultimo fu ridotto a 2%, il margine di distacco dal saggio pri-vato crebbe fino a 1/2%> di modo che fu necessario ridurre il saggio ufficiale

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a 1 1 / Î% p e r riportare la banca centrale in contatto col mercato. Il denaro hacontinuato ad affluire alle banche e nel febbraio 1937 il saggio dello scontoprivato è caduto a 1%.

In 11 a 1 i a, il saggio ufficiale dello sconto fu ridotto da 5 a 4 ì/ì % nel maggio1936. Le anticipazioni della Banca d'Italia all'Istituto per la ricostruzione indu-striale aumentarono, nel corso dell'anno, da 802 milioni di lire a 4708 milioni dilire e alla fine dell'anno il limite delle anticipazioni ordinarie al Tesoro fu fissatoa 1000 milioni di lire, mentre quello delle anticipazioni straordinarie contro buonidel Tesoro veniva stabilito in 2000 milioni di lire. Per compensare questi au-menti, la Banca d'Italia ridusse il volume degli sconti ed anticipazioni per contoprivato da 8988 milioni di lire alla fine del 1935 a 2866 milioni di lire alla finedel 1936. Tale riduzione si rese possibile perché le banche si trovavano ad avereuna posizione liquida in seguito alle spese dello Stato e alle operazioni dell'Istituto.Fu evitato in tale modo l'accrescimento del volume totale dei crediti concessi; lacircolazione dei biglietti aumentò soltanto da 16.297 milioni alla fine del 1935 a16.525 milioni di lire alla fine del 1936, comprendendosi in quest'ultima cifra anchel'importo dei biglietti spediti nell'Africa Orientale Italiana, stimato a circa 1480milioni di lire.

Gli aumenti del saggio dello sconto in Danimarca ed in Norvegia furonomodesti e cioè soltanto 1/2%, ciò che portò in entrambi i casi il detto saggioal livello di 4%. In D a n i m a r c a , il saggio ufficiale fu rialzato il 19 novembre1936 a cagione della scarsezza di divise estere, causata dall'aumento delle importa-zioni e dalla difficoltà di ottenere i pagamenti delle esportazioni dai paesi aventirestrizioni sui cambi. Peraltro, questo rialzo del costo del denaro va giudicatonel quadro più ampio dell'abbandono della politica espansionista che era statainiziata nel 1933/34, allo scopo di favorire le conversioni dei debiti a lungo termine.Il saggio ufficiale dello sconto era stato abbassato a 21 /2% n e l novembre 1933e tanto la Banca nazionale quanto il Fondo di crisi, il quale operava con fondiprestati direttamente dalla banca, effettuarono cospicui acquisti di buoni sulmercato libero, producendo il rialzo delle quotazioni. Nel marzo 1935, raggiuntoil culmine dell'espansione, la banca possedeva obbligazioni per 153 milioni di coroneed il conto del Fondo di crisi salì a 142 milioni di corone. A partire della prima-vera 1935, la Banca nazionale cominciò a vendere le obbligazioni e nell'agosto1935 aumentò il saggio ufficiale a 3 1 / 2%- Le vendite di obbligazioni venendocontinuate durante venti mesi, la banca ridusse il suo portafoglio di obbligazionia meno di 50 milioni di corone alla fine di dicembre 1936, ciò che rappresentapresso a poco la cifra normale; il conto del Fondo di crisi si ridusse a 130 milionidi corone per effetto del rimborso di taluni crediti, senza che occorresse vendereobbligazioni di sua proprietà. Il mercato delle obbligazioni fece prova di moltaresistenza, tanto più che anche le banche commerciali avevano vendute, durante

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il 1936, obbligazioni per circa 50 milioni di corone. All'aumento di 1/2% del saggioufficiale di sconto nel novembre 1936, seguì un aumento parallelo dei tassipraticati dalle banche commerciali.

L'aumento del saggio ufficiale in N o r v e g i a va collocato entro unquadro assai differente. Il ricavo dei prestiti emessi in Isvezia, gli accresciutiproventi di talune esportazioni e specialmente dei noli marittimi, miglioraronola posizione dei cambi e la riserva della Norges Bank aumentò sensibilmente.Il miglioramento della posizione nel confronto dell'estero avrebbe normalmentedovuto aumentare la liquidità del sistema bancario; senonchè, all'espansione deidepositi presso le banche nel 1935, succedette nel 1936 una brusca contrazione,per effetto dell'istituzione di una tassa su tali depositi; inoltre, verso la finedell'anno, il mercato dei titoli diede prova di grande attività, donde un bruscorialzo delle quotazioni. L'aumento del saggio ufficiale di sconto, il 7 dicembre 1936,permise alle banche di aumentare i tassi d'interesse corrisposti sui depositi e sispera che questo fatto, in aggiunta ad una modificazione della tassa sui de-positi, determini un aumento di questi ultimi.

Nei paesi d'Europa, nei quali il saggio ufficiale dello sconto non ha subitomodificazioni, l'anno 1936 non è trascorso senza avvenimenti. In I n g h i l t e r r ail saggio ufficiale dello sconto si mantiene ora da quasi cinque anni ininterrot-tamente a 2%, livello che in passato fu raggiunto soltanto nel nono decenniodel secolo scorso; esso resta tuttavia alquanto superiore ai tassi del mercato, ilsaggio medio di sconto delle cambiali del Tesoro essendo stato di 0,58 % nel 1936.Nei primi nove mesi v'è stato un vasto afflusso di fondi provenienti specialmentedalla Francia. Nel corso dell'anno si è avuta una espansione delle antici-pazioni delle dieci " clearing banks " sul mercato interno, per £ 80 milioni,cioè il triplo dell'aumento del 1935. Nonostante il rimborso di capitali esterinegli ultimi tre mesi del 1936, il complesso dei depositi presso le dieci primitive"clearing banks" raggiunse alla fine del 1936 l'alta cifra di £ 2238 milioni, cioè£ 500 milioni più del totale alla fine del 1931. Grazie all'azione stabilizzatricedel Fondo di perequazione dei cambi e degli acquisti d'oro da parte dellaBanca d'Inghilterra, l'afflusso dei capitali esteri, i cambiamenti monetari delsettembre 1936, la concessione e poi il rimborso del credito di £ 40 milioni alGoverno francese ed infine il credito alle ferrovie francesi nel 1937 influironoassai meno sui tassi del mercato, che non i fattori puramente stagionali e tecnici.

Le fluttuazioni stagionali delle entrate e delle uscite dello Stato, nonché ipagamenti effettuati dalle banche, tendono a concentrare la pressione sul mer-cato monetario sulla fine di giugno e sulla fine di dicembre. Il largo marginefra il saggio ufficiale dello sconto ed i tassi del mercato, combinato col predo-minio sul mercato delle cambiali del Tesoro (il volume delle quali in media ècirca quadruplo del volume degli altri effetti trattati sul mercato dello sconto)

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ha avuto per conseguenza uno spostamento della pressione stagionale: siccomele cambiali del Tesoro sono a scadenza a tre mesi, le banche fanno largo acquistodi quelle che scadono alla fine di giugno ed alla fine di dicembre, di modo che,in una certa maniera, la ripercussione sui tassi d'interesse viene spostata di tre mesi.Alla fine di giugno e di dicembre, le banche chiedono il rimborso delle cambialidel Tesoro ed in tale modo costringono quest'ultimo a ricorrere in loro vece allaBanca d'Inghilterra per anticipazioni.

Tra i fattori che influirono sul mercato durante l'autunno vi fu un incon-sueto aumento dei "public deposits" (cioè i depositi per conto del governo e dialtri enti ufficiali) il quale ebbe per conseguenza l'abbassamento della coper-tura in disponibilità liquide delle "clearing banks" a 9,9% in ottobre. Natural-mente questa è una percentuale media per tutte le banche, le percentuali perle singole banche trovandosi comprese fra 8,7 e 10,4%. Si reputa comunementeche le "clearing banks" mantengano una percentuale di copertura praticamentecostante di 10%, ma in realtà le variazioni tra banca e banca e, per una stessabanca, da un'epoca all'altra sono assai sensibili e, difatti, nell'aprile 1934, la per-centuale media fu di 12,0%), mentre per le singole banche variò da 7,9 a 14,6%.

In G e r m a n i a il saggio ufficiale dello sconto si mantiene da quattro annie mezzo a 4%. Tranne un breve periodo nel 1930, questo saggio è il più bassoche si sia avuto dopo la guerra; a titolo di raffronto si può indicare che la mediadel saggio tra il 1925 e il 1929, cioè durante l'epoca della massima affluenzadi capitali esteri, fu d'oltre 7%. 1 tassi del mercato continuano invece a diminuire:

Saggio medio

19311932193319341935

Prestiti giornalieri7«8,46,45,54,43,4

Sconto privato%6,84,93,93,83,2

Nel 1936 entrambi questi tassi si mantennero leggermente al di sotto di 3 % .I depositi delle grandi banche di Berlino crebbero da 6120 milioni di marchi

nel gennaio 1936 a 6530 milioni nel gennaio 1937, mentre i crediti chirografaridiminuirono da 3850 a 3600 milioni di marchi; d'altra parte, i portafogli effettipassarono da 1660 a 2390 milioni di marchi (gli effetti commerciali genuinihanno però avuto tendenza a diminuire, venendo sostituiti da carta statale).Inoltre, gli impegni delle banche per accettazioni e girate sono diminuiti, ed èstato rimborsato il totale della carta riscontata a titolo straordinario durante lacrisi. Anche il portafoglio effetti della Reichsbank è aumentato considerevol-mente, specie nel 1936, in cui il totale degli effetti e assegni passò da 4498 a5448 milioni. Questo cambiamento, mentre il sistema bancario è liquidissimo esta rimborsando i suoi debiti, denota un aumento del risconto diretto di carta

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statale da parte della banca centrale, senza passare per il tramite delle banchecommerciali.

Allo scopo di assorbire il sovrappiù delle disponibilità sul mercato di Berlino,la Golddiskontbank ha emesso sino dalla primavera 1935 i "Solawechsel", chesono riscontabili. Le variazioni dell'ammontare totale di queste cambiali in cir-colazione sono indicate nella tabella a fianco.

Le cospicue emissioni di questi effet-ti nella primavera del 1936 e al principiodel 1937 denotano le facili condizioni delmercato. La contrazione delle cifre allafine di agosto e di settembre 1936 si ri-connette all'emissione di buoni del Tesoroda parte del Reich; nell'ottobre erano giàscomparse le difficoltà temporanee delmercato.

Nel Be lg io l'Istituto di risconto egaranzia procedette a parecchie emissionidi effetti, offerti all'asta nel corso del-l'anno a tassi compresi fra 0,425 e 1,25%,basso livello che non trova precedenti sulmercato di Bruxelles. 11 saggio ufficiale

dello sconto si mantiene da due anni a 2 °/o.

La liquidità del mercato di S t o c c o l m a , che ha caratterizzato le condizionidella Svezia per alcuni anni, divenne più marcata al principio del 1937. Ante-riormente al 1932, le banche svedesi possedevano saldi a vista alla Riksbank percifre appena nominali, mantenendosi invece normalmente indebitate complessiva-

mente per circa 200milioni di corone, co-me si rileva dal grafico.A partire dall'autunnodel 1931, le banche rim-borsarono rapidamen-te i loro debiti e trala metà del 1933, quan-

SolawechselGolddiskontbank

Gennaio .Febbraio .Marzo . . .Aprile . . .MaggioGiugnoLuglio .AgostoSettembreOttobre . .NovembreDicembre .

1935 1936 1937

in milioni di marchi

—

—

—

202

358

546

651

495492

701

701

629

716

750862

655

716

396

71

30406

463

400

700

11851082

Alcune partite della situazione della Riksbank(in milioni di corone)

1932 1933

400

193+ 1935 1936 1937

do la corona svedesefu collegata alla ster-lina al cambio fisso di19,40, ed il principio

del 1936, i saldi creditori delle banche presso la Riksbank si mantennero all'incircaa 200—300 milioni di corone. Le altre attività della Riksbank in Isvezia sceseo

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più lentamente, per riflesso della sovvenzione concessa dal governo alla Skandi-naviska Kreditaktiebolaget, ora completamente rimborsata. Attualmente il totaledelle attività della Riksbank in Isvezia è inferiore a 100 milioni di corone e i saldidelle banche commerciali sono saliti nel marzo 1937 a 590 milioni di corone. Il to-tale delle disponibilità liquide di tutte le banche alla fine del marzo 1937 ammon-tava a 755 milioni di corone, di cui 635 milioni appartenevano alle tre maggioribanche. Allo scopo di mettere l'Ufficio del Debito Pubblico in grado di ridurrel'ammontare delle disponibilità liquide, esso è stato autorizzato a mettere a dispo-sizione della Riksbank cambiali e buoni del Tesoro da vendersi sul mercato. Estato anche proposto di istituire l'obbligo per le banche commerciali di mantenereun minimo di disponibilità di cassa a fronte dei conti correnti, ma questa pro-posta trovasi ancora allo studio (aprile 1937).

Sebbene fuori d'Europa non vi sia stato alcun aumento di saggi ufficialidi sconto, sono stati presi importanti provvedimenti che interessano le condizionidel credito, specialmente negli S t a t i Uni t i . I saggi del risconto delle Banchedi Riserva Federale sono rimasti invariati dal marzo 1935, a l'/2°/o per NuovaYork e Cleveland, a 2 °/o per le rimanenti dieci banche; il saggio di sconto chepiù rassomiglia ai saggi ufficiali delle banche centrali in Europa, vale a dire iltasso minimo della Banca di Riserva Federale di Nuova York per l'acquisto diaccettazioni bancarie a 90 giorni, è rimasto invariato a V20/0 dall'ottobre 1933(quantunque nel marzo 1937 i tassi del mercato abbiano avuto tendenza adoltrepassare questo livello). Mentre da un lato il danaro a breve termine rimasea tassi assai bassi, d'altro lato furono presi provvedimenti per eliminare l'eccessodi riserve delle banche affiliate, il quale altrimenti potrebbe servire di base aduna pericolosa espansione del credito.

Il problema dell'eccesso di riserve è relativamente nuovo. Tra il 1925 e il1929, le banche affiliate avevano preso a prestito dalle Banche di Riserva tra500 e 1000 milioni dei 2250—2500 milioni di dollari di saldi creditori, che perlegge, erano obbligate a mantenere in riserva presso le banche di Riserva Fede-rale. Generalmente parlando, le banche affiliate non soltanto non possedevanoallora "eccessi" di riserva, ma in realtà avevano contratto debiti per circa 40%delle loro riserve "obbligatorie". Soltanto nel 1932 cominciarono ad apparireriserve eccessive, come conseguenza dei vasti acquisti di titoli governativi daparte delle banche di riserva e fino al 1933 tali eccessi di riserve non aumen-tarono rapidamente. Il Consiglio dei governatori del Sistema di Riserva Fede-rale ha dichiarato nel gennaio 1937 che " . . . nell'intervallo tra il " banking holi-day " del 1933 e il 24 dicembre del 1936 . . . l'afflusso d'oro ammontò com-plessivamente a $ 4000 milioni. Questo afflusso d'oro ebbe per effetto di accre-

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Saldi creditori delle banche affiliate (in milioni di dollari)7000

6000

M00

4000

3000

2000

1000

P estiti delle b nchedi Riserva Federale

l i , I n i , 1 . . 1 , I I I i i l i i l n l i i l , i l , . l i u l u l i l i

7000

6000

5000

4000

1928 1929 1930 1931 1932 1933 193* 1935 1936 1937

0

•500

•1000

•1500

scere d'un eguale importo le riserve delle banche affiliate nonché i loro depositi.L'importo totale dei depositi nelle banche e nelle casse postali di risparmio, piùi biglietti in circolazione fuori delle banche, supera attualmente di $ 2000 milioniquello dell'estate del 1929 ".

Le riserve totali delle banche affiliate al Sistema di Riserva Federale salironoa $ 6000 milioni nel 1936, cioè ad una cifra doppia dell'ammontare obbligatorio e,almeno in teoria, anche i depositi avrebbero potuto raggiungere un volume doppiodi quello che effettivamente avevano. Questa situazione presentava i pericoli cheerano già stati avvertiti nel 1935; infatti la nuova legge bancaria di quell'anno(consacrate, con alcune modificazioni, le misure straordinarie prescritte dall'" Agri-cultural Relief Act 1933") autorizzò il Consiglio dei Governatori a raddoppiarei limiti delle riserve obbligatorie delle banche affiliate "allo scopo di impe-dire una dannosa espansione del credito". Il Consiglio deliberò un aumentodi 50 °/o della percentuale delle riserve obbligatorie rispetto ai depositi a partiredal 16 agosto 1936. Continuando l'oro a venire importato, nell'autunno 1936 ilConsiglio decise di fare pieno uso delle sue facoltà e prescrisse un ulterioreaumento di 50 °/o (per cui le percentuali primitive venivano raddoppiate) daeffettuarsi in due rate eguali il 1° marzo e il 1° maggio 1937. La scelta di questometodo per assorbire gli eccessi di riserve, di preferenza alle vendite di titolidi Stato raccomandate dalla Consulta del Sistema di Riserva Federale nel novembre1935, si spiega col fatto che i cambiamenti delle percentuali interessano tuttele banche affiliate qualunque sia la situazione della loro riserva e "pertantovanno apportati quando le riserve sono largamente disseminate".

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A partire dal 1° maggio 1937, le banche affiliate di Nuova York e Chicagosono obbligate a mantenere alle banche di riserva saldi equivalenti a 26 % deiloro depositi netti a vista; nelle altre città dove esistono Banche di RiservaFederale, la percentuale è di 20 % e in provincia 14 °/o. Di fronte ai depositia termine è obbligatoria dappertutto una copertura di riserva di 6 °/o. Fu pre-visto che gli aumenti di percentuali stabiliti per il 1937 ridurrebbero gli eccessidi riserve a circa $ 500 milioni, contro oltre $ 3000 milioni al principio di agosto1936; ma può darsi che questa previsione sia modificata per effetto degli acquistidi titoli effettuati nell'aprile 1937 da parte dalle Banche di Riserva.

In una dichiarazione del 31 gennaio 1937, il Consiglio espresse l'opinioneche "il volume attuale dei depositi, qualora venga utilizzato con un ritmo para-gonabile a quello anteriore alla depressione, è sufficiente a sostenere una piùvasta attività d'affari di quella che esiste oggigiorno. Pertanto, per mantenereed accrescere la ripresa, il commercio, l'industria e l'agricoltura del paese necessitanodi un impiego più completo e produttivo dei depositi esistenti, piuttosto chedi ulteriori aumenti dell'ammontare attuale dei depositi".

L'aumento delle percentuali delle riserve obbligatorie si applica soltantoalle banche affiliate al Sistema di Riserva Federale. E vero che la loro impor-tanza relativa è cresciuta dopo la chiusura delle banche nel 1933; nondimenoalla fine di giugno 1936 i depositi delle banche affiliate (esclusi quelli interban-cari) rappresentavano soltanto $ 34.000 milioni, su un totale, per tutte le banche,di $ 51.000 milioni, dei quali $ 10.000 milioni presso casse di risparmio mutuee $ 7000 milioni presso banche non affiliate. La relazione annuale per il 1936della Corporazione federale d'assicurazione dei depositi attira l'attenzione suquesto difetto di unificazione legislativa. In realtà, però, le banche non affiliatesono costrette a tenere la maggior parte delle loro riserve presso le bancheaffiliate, sicché in ultima analisi i depositi a riserva delle banche affiliate rappresen-tano le riserve a copertura di tutti i depositi negli Stati Uniti.

Sul mercato dei valori intervennero parimenti, nel 1936, in virtù del"Securities Exchange Act of 1934", misure dirette a restringere l'espansionepotenziale del credito; a tal fine, il Consiglio di Riserva Federale spinse a livellirelativamente alti i margini di copertura obbligatori per i titoli a riporto titoli:i clienti debbono depositare presso gli agenti di cambio 55 % del valore di mer-cato dei titoli e le banche debbono anch'esse richiedere una copertura analoga.Varie altre norme sono state prescritte.

Caratteristico del 1936 è stato l'aumento dei prestiti per conto del com-mercio presso tutte le banche affiliate, che si riscontra in un aumento dellavoce "other loans" di $ 1035 milioni (nel 1935 un aumento di soli $ 300 mi-lioni) ; ma la cifra raggiunta, $ 6040 milioni alla fine del 1936, sebbene sia la piùalta dopo il "banking holiday" del 1933, è pur tuttavia piccola in confronto cogli

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anni anteriori e col volume dei fondi attualmente disponibili per prestiti. Gene-ralmente si ritiene che questo aumento di prestiti al commercio indichi l'esistenzad'una domanda d'ulteriori capitali da parte dei produttori e distributori di merci.Un'altra spiegazione è quella, che siano aumentati presso le banche gli effetti dicompagnie finanziarie, ma sembra che questo elemento non sia stato il principalefattore dell'incremento in parola. Le situazioni pubblicate da quindici fra le princi-pali compagnie finanziarie mostrano che, al 30 giugno 1936, il volume complessivodei crediti concessi da queste compagnie ammontava a circa $ 1200 milioni, cioè45 °/o di più che nel 1929 e tre o quattro volte il volume nel 1932. I crediticonsentiti da queste compagnie sono destinati per lo più a finanziare acquisti

d'automobili, ma anche di altri pro-dotti, come apparecchi di riscalda-mento e ventilazione, ghiacciaie edaltri apparecchi domestici; le com-pagnie finanziarie si procurano cir-ca due terzi dei loro fondi per mez-zo di prestiti concessi loro dallabanche e mediante vendite di pa-gherò. Si ritiene che queste cifreforniscano un indice della situa-zione del credito ai consumatori

negli Stati Uniti. Le vendite ai consumatori hanno ricevuto uno stimolo, che nonsi ripeterà più, dal pagamento nel giugno 1936 del premio agli ex-combattenti edalla legge fiscale che costrinse le società a ripartire gli utili precedentementeaccumulati e non ripartiti, per effetto della quale i dividendi dichiarati nel no-vembre ammontarono a $ 880 milioni, contro $ 400 milioni nel novembre 1935(dicembre 1936: $ 440 milioni, contro $ 300 milioni).

D'altra parte i crediti concessi da parte di enti statali tendono a diminuire,come risulta dalle seguenti cifre, che si riferiscono ai crediti concessi da treimportanti enti finanziati interamente dal Governo degli Stati Uniti.

Fine 1935 Fine 1936in milioni di $

Reconstruction Finance Corporation 1.401 1.174

Commodity Credit Corporation 271 212

Public Works Administration . . 165 129

Crediticoncessi

da quindicicompagniefinanziarie

19291932193319341935

1936 (30 giugno)

Dodiciauto-

mobilistiche

Tred'industrie

varieTotali

milioni di | alla fine dell'anno

677275368500715971

152

63

80

101

155

225

829338448601870

1.196

1.837 1.515

Nel luglio 1936, i tassi d'interesse sui prestiti concessi dalla ReconstructionFinance Corporation furono ridotti, per i prestiti alle banche, da 4 a 3 °/o e pergli altri corrispondentemente ; a partire dell'ottobre fu anche ridotto a 3 °/o iltasso d'interesse corrisposto dalle banche sulle azioni preferenziali, sui pagherò

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e sulle obbligazioni delle banche stesse possedute dalla Reconstruction FinanceCorporation.

V'è stato anche, specialmente nei primi mesi del 1937, un leggero inaspri-mento dei tassi a breve termine sul mercato di New York, ove negli ultimi anniessi erano stati mantenuti a livelli eccessivamente bassi. I seguenti esempicaratteristici descrivono il fenomeno: i prestiti giornalieri della borsa salironoda 3A °/° al principio del 1936 a 1 % in giugno; \e accettazioni bancarie a 90giorni da 1/8 a 3/16 °/o nel luglio 1936, 1/4 % nel gennaio 1937, 5/16 °/o in febbraioe Vi6 % nel marzo 1937; le cambiali della Tesoreria (a 273 giorni) che trova-vano collocamento a 1/4 °/o e meno nel 1936, salgono gradualmente a partire delprincipio del 1937 fino a 0,7 °/° a^a fine di marzo.

Le nuove banche centrali del C a n a d a , della N u o v a Z e l a n d a , del-l ' I nd i a e del l 'Argent ina , i cui saggi di sconto sono compresi fra 2 e 372%non hanno quasi praticato risconti, perché le banche commerciali nei rispettivi paesigodono di una liquidità eccezionale. Nel Canada, le banche poseggono il doppiodelle disponibilità di cassa e saldi creditori alla banca centrale cui la legge leobbliga; nella Nuova Zelanda e in India, esse posseggono il triplo delle riserveobbligatorie. Le riserve di cassa delle banche in A r g e n t i n a non sono aumentatesensibilmente al di sopra del minimo legale, sebbene le riserve in oro e cambiesteri del Banco Centrai siano aumentate di 170 milioni di pesos nel corso del-l'anno. Come fu rammentato nella precedente relazione annuale, il Banco Centraiebbe, al momento della sua fondazione nel maggio 1935, buoni del Tesoro con-solidati 3 % per 400 milioni, dei quali 180 milioni erano stati venduti sul mercatofino al dicembre 1935. Durante il 1936 anche il saldo di 220 milioni fu vendutoper assorbire l'eccesso di disponibilità di cassa delle banche. Si è avuta notiziaal principio del 1937 che, per assorbire ogni ulteriore eccedenza di disponibilità,si provvederebbe d'ora in poi mediante vendite di cambiali del Tesoro. Il saggioufficiale dello sconto è stato mantenuto a 3*/« °/o, mentre il tasso per lecambiali del Tesoro non riscontabili, che sono ormai abitualmente messe all'astaogni mese a Buenos Aires, discese continuamente nel corso dell'anno, raggiun-gendo in dicembre 2 °/o per le cambiali a 30 giorni e 2 l/ä °/o per le cambiali a90 giorni.

La Banca di Riserva dell' Ind ia conserva il suo saggio ufficiale dello scontoa 3%> senza rapporto col mercato, sul quale il tasso medio per le cambiali delTesoro fu nel 1936 inferiore a 3/^°/o. Slmilmente nel C a n a d a , ove la Bancadel Canada ha mantenuto invariato il suo saggio ufficiale a 2 V* %> il tasso perle cambiali del Tesoro discese da 1 */* % a ' principio del 1936 a meno di 3/i %in dicembre. Nel corso dell'anno le disponibilità di cassa delle banche sono au-mentate per effetto dell'acquisto di titoli da parte della banca centrale. Il denaro

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è sempre più a buon mercato e le banche hanno abbandonato l'usanza di cor-rispondere interessi sui conti correnti; il tasso sui depositi a risparmio è statodiminuito di V20/0 ec^ e o r a 1 V2 %• I tassi per i prestiti sono anche diminuiti,ma le anticipazioni contro titoli costano tuttora da 5 a 6%. Nella N u o v aZ e l a n d a la legge dell'aprile 1936, chiamata "Reserve Bank of New Zealand Amend-ment Act", colla quale fu statizzata la Banca di Riserva, offre anche maggioripossibilità allo Stato ed alle aziende statali di ricorrere alla Banca. L'ammontaredelle anticipazioni alle Stato ed alle aziende di Stato, che era nullo durante laprima metà dell'anno, salì a 8 milioni di lire neo-zelandesi nel dicembre 1936;inoltre la banca aumentò i suoi investimenti per £ NZ 1 milioni. Nel corso del-l'anno la circolazione dei biglietti aumentò di £ NZ 3 milioni ed i saldi creditoridelle banche di £NZ 1,5 milioni, mentre la riserva in lire sterline diminuì di£ NZ 5 milioni. Le riserve effettive mantenute dalle banche commerciali pressola banca centrale ammontavano alla fine del 1936 a £NZ 11 milioni, mentre ilminimo legale prescritto dalla legge era meno di £NZ 3,5 milioni. In virtù dellalegge sopra menzionata, il Governatore della Banca di Riserva, coll'autorizzazionedel Ministro delle finanze, ha facoltà di aumentare le prescrizioni di riserve dellebanche. Il saggio ufficiale dello sconto fu abbassato da 21/* a 2 % verso lametà del 1936.

Nell 'Africa del Sud, le banche commerciali per lungo tempo mantennerograndi eccedenze di riserva presso la Banca di Riserva. Nel 1932, queste sitrovavano al livello obbligatorio di 4 milioni di lire sud-africane. Sospeso ilregime aureo alla fine di dicembre 1932, in pochi mesi i saldi creditori dellabanca salirono ad oltre £ SA 20 milioni. Nel febbraio 1936 raggiunsero il massimoa £ SA 33 milioni, rappresentante il quadruplo del minimo legale di £ SA8 milioni ; ma poi rapidamente scesero a meno di £ SA 18 milioni in settembre.Nei sei mesi terminati il 30 settembre 1936, le banche acquistarono £ SA 8 milionidi titoli. Come verrà rammentato nel successivo sottocapitolo, il governo emise unprestito interno per rimborsare debiti scaduti a Londra ed in tale modo assorbìcontemporaneamente la pletora di disponibilità tanto all'interno quanto all'estero.Senonchè i saldi creditori delle banche alla banca centrale salirono presto adoltre £ SA 20 milioni e continuarono ad aumentare nei primi mesi del 1937; ilsaggio ufficiale dello sconto rimase immutato dal 1933 a 3l/t°lo.

In A u s t r a l i a , sebbene i tassi per le anticipazioni della Banca dellaComunità d'Australia siano rimasti immutati a 4 7* % ?mo dal 1934, v'è stato unpercettibile inasprimento dei tassi a breve termine; ciò è mostrato dall'aumentoda 1 a 2%. subito nel marzo 1936 dal tasso per i depositi vincolati a tre mesialla Banca della Comunità d'Australia. L'inasprimento dei tassi è dovuto allaprogressiva espansione dei prestiti da parte delle banche commerciali, contra-riamente al desiderio della Banca; assottigliate le disponibilità di cassa e le

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altre attività liquide, la posizione delle banche commerciali è divenuta più difficileed i loro tassi sugli scoperti sono stati aumentati a 5 '/* °/° 5 tuttavia, recen-temente la posizione è migliorata per effetto del favorevole sviluppo delleesportazioni.

Nel G i a p p o n e il saggio ufficiale dello sconto è stato ridotto da 3,65 a3,29 % nell'aprile 1936 e nel corso dell'anno diminuirono anche i tassi di mercatolibero a Tokio ed i tassi d'interesse sui depositi presso le banche. Il denaro fuabbondante durante tutto l'anno e l'incidente del febbraio 1936 ebbe un'influenzasoltanto passeggiera.

Nonostante il recente inasprimento dei tassi d'interesse a breve terminesu qualche mercato, la caratteristica generale dei sistemi creditizi è stato l'altogrado di liquidità. In parecchi centri sono state accumulate vaste riserve da partedelle banche commerciali. In alcuni casi si è reso necessario di prendere provve-dimenti straordinari per restringere le possibilità di sviluppo del credito già esistenti,onde impedire pericolose espansioni in avvenire. E notevole che il metodo dellaobbligatorietà di percentuali minime di riserva, ideato in origine allo scopo diassicurare alle banche un sufficiente grado di liquidità, sta convertendosi in un'armaper minacciare di ridurre la liquidità delle stesse. Sotto parecchi punti di vista, lasituazione attuale non ha precedenti ; mai sì tentò su così vasta scala di immobi-lizzare le disponibilità di cassa delle banche e particolarmente di neutralizzaregli effetti degli acquisti d'oro. La politica attuale tende a diminuire il volumedel credito e finora non è aumentato il costo del suo uso (il tasso d'interesse).

2. MERCATO DEI CAPITALI A LUNGO TERMINE.

I tassi d'interesse sugli investimenti a lungo termine hanno mostrato recen-temente una comune tendenza al livellamento tra i vari mercati. Mentre suimercati britannico, americano ed altri, ove i tassi d'interesse erano già relativa-mente bassissimi, negli ultimi mesi è apparsa una tendenza all'aumento del rendi-mento dei titoli di Stato a lungo termine; in molti altri paesi, dove in passato il movi-mento di ribasso dei tassi non era stato altrettante pronunziato, sono state pro-seguite le conversioni di debiti.

Le più alte quotazioni dei titoli di Stato nella G r a n B r e t a g n a s'ebberonel gennaio 1935, per effetto d'acquisti dovuti ad un eccesso d'ottimismo; daallora in poi le quotazioni andarono ribassando per quasi nove mesi, dopo diche s'ebbe un periodo di relativa stabilità durante l'anno 1936. Una brusca de-bolezza sul mercato dei titoli di Stato si verificò al principio del 1937: nellospazio di poche settimane il rendimento di tali titoli aumentò di quasi 72 %•Questa debolezza può venire attribuita a parecchie cause che influenzarono il

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Quotazioni del Consolidato britannico 21/2°/o(medie mensili e massimi e minimi)

fiB

\

' i I M I i i 1 • ,

-

-

-

1932 1933 193» 1935 1936 1937

movimento dei capitali sul mercato; l'annunzio del ricorso al credito per l'ese-cuzione del programma di riarmo ebbe indubbiamente un'influenza psicologicasui capitalisti. Il grafico seguente raffigura le quotazioni del consolidato2i/ì % il quale, essendo un debito perpetuo e di primissimo ordine, costituisceun sensibilissimo barometro delle condizioni di mercato a Londra.

Questo titolo per-dette 10 punti nei pri-mi due mesi del 1937,mentre nell'intero an-no 1936 l'oscillazionetra le quotazioni mas-sima e minima era sta-to di punti 4 J/s- Al piùbasso corso di 74 rag-giunto nel febbraio1937, questo consoli-dato si trovò a 20 pun-ti al di sotto della mas-sima quotazione, rag-giunta nel gennaio1935 (momento in cuisi può dire, approssi-mativamente, che eb-be termine il periododei grandi acquisti diquesto titolo da partedelle banche commer-ciali) ossia di nuovo allivello del principio del

1934. La tenuta degli altri titoli a lungo termine a interesse fisso non subì allostesso grado le influenze d'ordine psicologico, ma partecipò alle stesse tendenzefondamentali. Già nel novembre 1936, l'emissione al prezzo di 98 Va, di £ 100milioni d'obbligazioni redimibili 23/4°/o a 16—21 anni preannunziò la venuta dicondizioni più rigide per il credito a lungo termine sul mercato di Londra. Lecondizioni d'emissione di questo prestito furono, infatti, nettamente più sfavore-voli alla Tesoreria che non quelle del prestito di £ 200 milioni del dicembre

1935, il quale era stato offerto a 96 V« c o n u n interesse di 272°/° ec^ u n a duratadi 20—25 anni. Quest'ultima emissione, tuttavia, era stata in gran parte assor-bita da istituti pubblici e affini e, malgrado un rialzo del "tap price" (ossia delcorso al quale vengono offerti al mercato i titoli da parte degli istituti di cui

Rendimento % lordo e netto del Consolid. britann. 21 /2%a = rendimento lordob = rendimento depurato della tassa di r. m. (aliquota ordinaria)

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1932 1933 1934- 1935 1936 1937

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sopra) per preparare il nuovo prestito, la quotazione, nel novembre 1936, era3 punti al disotto del prezzo di emissione originale.

Negli S t a t i Un i t i , il rendimento dei buoni del Tesoro continuò a dimi-nuire durante il 1936 e la tendenza cominciò a invertirsi soltanto nel primotrimestre del 1937. Il rendimento medio per tutti i buoni del Tesoro in circolazione^redimibili o scadenti posteriormente a otto anni, cadde da 2,73 °/o nel dicembre1935 al 2,27 % nel dicembre 1936. Nel confrontare i tassi fra Nuova York eLondra, è importante ricordare che i titoli governativi degli Stati Uniti sono esentida tasse, mentre per il portatore di titoli di Stato britannici l'effetto della tassadi ricchezza mobile sul rendimento è considerevole, come si rileva dal graficoalla pagina precedente. Durante l'anno la Tesoreria continuò a sviluppare il suoprogramma di consolidamento del debito. Il debito a breve termine in biglietti,certificati e cambiali diminuì di $ 1800 milioni riducendosi alla cifra di $ 13.100milioni, nonostante un aumento di $ 4100 milioni nel debito fruttifero il cui totaleraggiunse $ 33.700 milioni. Contemporaneamente fu estesa la durata dei buondi nuova emissione:

Data d'emissione Scadenza

1935 settembre. . . . 1 0 — 1 2 anni

1936 marzo 12—15 „giugno . . . . 15—18 „settembre . . . 20—23 „

I tassi d'interesse per tutte queste emissioni fu 2s/t. °/o. Tuttavia, nel di-cembre 1936 furono emessi buoni a 2'/2 °/o a scadenza di soltanto 13 a 17 annied un altra emissione a condizioni analoghe fu fatta nel marzo 1937, a scopodi conversione. A quell'epoca, le mutate condizioni di mercato avevano giàcominciato a farsi sentire sulle obbligazioni di primo ordine ed in particolare ilmercato delle obbligazioni municipali aveva già dato segni di non poter piùsostenere nuove emissioni. Da principio le obbligazioni governative non subironoinfluenza, ma gli scarti fra i vari rendimenti cominciarono ad aumentare. Parecchifattori influirono sul mercato: i tassi a breve termine a Nuova York diederosegni di irrigidimento: furono fatti preparativi in previsione della prossima en-trata in vigore di misure destinate a ridurre gli eccessi di riserve delle bancheaffiliate; infine l'andamento del mercato dei titoli di Stato a Londra produsseuna certa influenza psicologica. Senonchè, mentre gli investimenti delle undici"clearing banks" di Londra aumentarono di ben 30 milioni di sterline nei seimesi terminati col gennaio 1937, contro un aumento di soli 10 milioni di sterlinenei sei mesi precedenti, l'insieme delle banche affiliate al Sistema di RiservaFederale, dopo avere aumentato, nella prima metà del 1936, il loro portafogliodi obbligazioni del Governo degli Stati Uniti (dirette ed indirette) per $> 1400milioni, lo diminuirono di $ 125 milioni nella seconda metà dell'anno. Le banche

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Quotazioni delle obbligazioni degli Stati Uniti41/4°/o 1947/52 (massimi e minimi settimanali)

1251 1 1 1 1 125

120

115

110

di Nuova York vendettero $ 555 milioni, mentre altre banche acquistarono$ 430 milioni. La riduzione dei portafogli delle banche in obbligazioni delGoverno degli Stati Uniti continuò nel 1937: le situazioni settimanali delle bancheaffiliate indicano una diminuzione di $ 885 milioni, nei primi tre mesi del 1937,contro $ 320 milioni nell'ultimo semestre del 1936; la diminuzione cominciata alprincipio di febbraio si constata non soltanto a Nuova York, ma anche nelle altrebanche e nel febbraio e marzo le vendite furono imputabili non solo alle banche,ma anche ad altri portatori. Recentemente le Banche di Riserva Federale hannoaumentato la parte assegnata, nella composizione del loro portafoglio di complessivi$ 2430 milioni d'obbligazioni del Governo degli Stati Uniti, ai buoni del Governodegli Stati Uniti ($ 635 milioni alla fine di marzo 1937 contro $ 265 milioniun anno avanti) mentre sono diminuiti invece i biglietti e le cambiali a brevetermine. Al principio d'aprile 1937, il Comitato del mercato libero del Consiglio diRiserva Federale annunzio che, "allo scopo di esercitare la sua influenza per fa-

vorire la creazione di condizioni nor-mali sul mercato monetario" e di fa-cilitare l'adattamento delle riserve del-le banche affiliate ai nuovi obblighi,esso compierebbe operazioni d'acqui-sto d'obbligazioni del Governo degliStati Uniti sul mercato libero "neiquantitativi ed alle epoche che ap-parirebbero opportuni". Nelle primedue settimane dell'aprile 1937, il Siste-ma Federale aumentò di $ 56 milioniil suo portafoglio di obbligazioni delGoverno degli Stati Uniti; fu questala prima volta, da più di tre anni aquesta parte, che tale portafoglio ve-niva aumentato. Quale esempio del-

la tendenza generale del mercato, si può citare il fatto che i buoni 4^4 % 1947/52scesero dalla massima quotazione da essi raggiunta, cioè 1217/s il 12 dicembre1936, a circa 120 in febbraio e poi precipitarono a 115, alla fine di marzo,ed a 113V2 (il livello più basso dalla fine del 1934) il 2 aprile 1937. Quellostesso giorno l'emissione 2V2% sopra rammentata toccò 961/i> contro 1013/i nel-la seconda settimana del febbraio 1937.

Circa $ 14.000 milioni del debito fruttifero degli Stati Uniti, ammontantea $ 33.700 milioni alla fine del 1936, verrà a scadenza entro i prossimi cinqueanni. E' stato notato recentemente che, mentre la quasi totalità del debito gover-nativo degli Stati Uniti verrà a scadenza entro venticinque anni, in Inghilterra

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Rendimento dei buoni governativi (%)Consolidato britannico 2'/2»/, Buoni del Tesoro Americano 3 % 1951/55

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British 2)4% consols

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1936 1937

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circa 70% del debitogovernativo interno èperpetuo, ovvero a sca-denza più lontana, equesta è un'altra diver-sità che rende estrema-mente difficile il con-fronto fra i tassi d'in-teresse a lungo ter-mine. Fatte le debiteriserve circa la possibi-lità di confronto, il gra-

fico qui accanto raffigura la tendenza dei rendimenti del consolidato a Londra(lordo) e dei buoni del Tesoro americano 3 % 1951/55 a Nuova York, a par-tire del principio del 1936.

L'ininterrotto consolidamento del debito fluttuante ha caratterizzato il mercatodei capitali in G e r m a n i a , ove il risparmio disponibile è stato accuratamentecanalizzato verso i titoli di Stato. In luglio e novembre 1936 ed in febbraio 1937furono fatte emissioni di buoni del Tesoro A1^ °/o per importi di 700, 600 e700 milioni di marchi rispettivamente, a 98%, con una durata media di noveanni. Complessivamente, sono già stati consolidati 5000 milioni di marchi didebito a breve termine del Reich, dal 1933, ma il volume di quest'ultimo rimane ancoraconsiderevole. Al principio del 1937 furono ammesse deroghe al divieto di nuoveemissioni industriali, per importi relativamente alti, occorrenti alle ditte in relazioneall'esecuzione del piano quadriennale. Inoltre, un prestito prussiano di 200 milionidi marchi a 41/* % ^u emesso in dicembre 1936 a 977*—977«» di cui 40 milionidi marchi rappresentarono denaro fresco.

Il ritorno dei capitali emigrati, che si verified) dopo la svalutazione neiP a e s i Bass i e in I sv izze ra migliorò la posizione del mercato dei capitaliin questi paesi, facendo scendere il tasso d'interesse a lungo termine in entrambii paesi ad un livello fra 3 e 3 '/a % alla fine del 1936, e costituendo in talemodo un punto di partenza per future conversioni di titoli di Stato. Ancheprima della svalutazione, fu emesso alla pari sul mercato svizzero il prestito perla difesa 3 %, la cui sottoscrizione fu più che coperta, ma in questo caso ilprestito apparve attraente al pubblico per motivi patriottici e per l'esenzionefiscale di cui gode.

La persistenza dell'esportazione di capitali francesi, i quali seguitano a restareall'estero, complica grandemente il problema dell'abbassamento dei tassi d'interessea lungo termine in F r a n c i a . Nel dicembre 1936 fu firmata una convenzione,

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in virtù della quale il Governo assegnò 3 miliardi di franchi, provenienti dall'utilenetto sulla rivalutazione delle riserve auree della Banca di Francia, al CreditoFondiario, per permettere a questo istituto di diminuire i suoi tassi d'interessenella seguente misura:

per prestiti ad enti pubblici, dal preesistente 6,80 a 5 °/o ;per prestiti su fondi rustici da 8,05 a 6,30%;per i crediti navali da 8,45 a 6,70%.

La riduzione di 10 % sulle cedole delle rendite e degli altri titoli di Stato,istituita dal decreto del luglio 1935, fu soppressa, sotto certe condizioni, dallalegge finanziaria del dicembre 1936.

Nel marzo 1937 è stato emesso il prestito della sicurezza nazionale 4 i/s °/o,redimibile in 60 anni ; una porzione per 5 miliardi di franchi fu emessa a 98 conspeciali garanzie per il pagamento dell'interesse e del capitale in vari modisecondo l'opzione dei portatori, venendo garantiti i cambi in sterline o dollariai corsi esistenti al momento dell'emissione (franchi 106,95 per la sterlina e 21,90per il dollaro). La sottoscrizione di questo prestito fu immediatamente più checoperta ed una settimana più tardi fu emessa un'altra porzione di 3 miliardi difranchi. Il rendimento della rendita francese, dopo un leggero ribasso nell'ottobre1936, tornò al principio del 1937 all'alto livello che aveva un anno prima. Dauna parte, il mercato dei capitali subì la tensione prodotta dall'esodo di fondi,d'altra parte, esso rimase esposto alle continue richieste del Governo per coprirei disavanzi e le spese fuori bilancio. Il debito interno dello Stato francese,compreso il cumulo dei debiti delle ferrovie, è cresciuto di circa 40% negliultimi sei anni.

In C e c o s l o v a c c h i a fu emesso, nel corso del 1936, un prestito di difesa,diviso in due porzioni, emesse entrambe al prezzo di 97, l'una a 4^2 %, l'altraa 3 % , redimibili mediante sorteggio tra il 1938 al 1987; le obbligazioni a tassod'interesse più basso godono determinate esenzioni fiscali. Le sottoscrizioni aquesto prestito superarono i 4000 milioni di corone cecoslovacche. Nel Belg io ,fu emesso il 1 ° marzo 1937 al prezzo di 97 un prestito 372 % a 60 anni, perun importo di 1500 milioni di franchi belgi; precedentemente, nell'autunno del1936 era stato emesso un prestito a 4°/o. Una serie di prestiti prebellici dellaSvez ia è stata convertita da 31J2°lo a 3%> il che ha comportato anche il riscattodi partite possedute all'estero.

In U n g h e r i a il rendimento del prestito forzoso del 1924, dedotto daiprezzi praticati in negoziazioni private, scese nel 1936 per la prima volta dallachiusura della borsa valori nell'estate 1931 al di sotto di 8%. Questo abbas-samento va attribuito al miglioramento della situazione economica, che si tradussenel più alto rendimento delle tasse e nella conseguente cessazione delle emis-

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Rendimento netto del prestito forzoso ungherese 5 %(massimi e minimi mensili in %)

25

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1937 "

sioni del Tesoro sulmercato.

Passando ad esa-minare i paesi fuorid'Europa, si notano,nello scorso anno, nelG i a p p o n e , una seriedi conversioni, per ef-fetto delle quali buonidelTesoro50/oper2000milioni di yen sono sta-ti sostituiti da buoni

372 %> emessi leggermente al di sotto della pari. Nel gennaio 1937, il rendi-mento medio dei buoni del Governo è sceso a 3,9 %, contro 4,3 % u n anno prima.Nel Giappone, come negli Stati Uniti, il debito interno dello Stato è raddoppiatonegli ultimi sei anni. In ambedue i paesi le banche commerciali e le casse di rispar-mio, che durante la depressione trovarono scarso impiego per i loro fondi, hannoaumentato considerevolmente i loro portafogli di obbigazioni governative, mail loro potere di assorbimento potrà subire una rapida contrazione quando, ri-presa l'attività economica e rialzati i prezzi, aumenterà la domanda di capitali.

In India , i tassi del mercato a lungo termine seguitarono a scendere versolivelli assai bassi nel 1936; per esempio, il rendimento del prestito governativo4 % 1960—70 scese da 3,4%, in dicembre 1935, a 3,1%, in dicembre 1936; maal principio del 1937 i titoli di Stato discesero, seguendo la tendenza del mercatodi Londra. Nel maggio 1936, il Governo indiano riuscì ad emettere un prestitointerno a 12—16 anni per 12 crores di rupie (equivalenti a £ 9 milioni) di denarofresco al basso tasso di 23/4%- 11 grande miglioramento delle condizioni inA r g e n t i n a durante l'anno, e la fermezza del mercato, consentirono al Governodi emettere del dicembre 1936 100 milioni di pesos a 4%, il tasso più bassoper un prestito di questa natura che si sia offerto da che esiste quella Repubblica.In A u s t r a l i a , d'altra parte, i tassi d'interesse a lungo termine volsero al rialzodurante il 1936, come si vede dalla tabella seguente:

Data d'emissione

Novembre 1935

Giugno 1936 .

Novembre 1936

Importoin

milioni

,7V*

9

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Condizioni

Inte-resse

%

33/4

33/4

Vk

Prezzo

993/4

981/«

97l/s

Annidi

durata

14

15

15

Rendi-mento

%

3,775

3,875

3,967

Risultato

più che coperto pers£ A 0,3 milioninon coperto per•sé A 1,8 milioninon coperto per^ A 2 milioni

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Nell'aprile 1937, il Consiglio dei prestiti approvò un'ulteriore emissione di£ A 7,5 milioni di buoni 37/s °,o, offerti a 99y2.

Secondo la relazione della Banca della Comunità d'Australia per il giugno1936, la tendenza più ferma può attribuirsi in gran parte alla crescente domandadi nuovi capitali per l'industria australiana. I tassi stanno diventando fermi anchenella N u o v a Z e l a n d a , dove un prestito governativo (372% per venti annioppure 3 % P e r quattro anni e mezzo) emesso nel gennaio 1937 per £ NZ 13,9milioni e destinato in parte a scopo di conversione ed in parte per otteneredenaro fresco, fu sottoscritto soltanto per circa £ NZ 11 milioni.

L'adattamento dei tassi d'interesse a livelli più bassi è stato fatto anche nelcampo dei prestiti esteri, sebbene le operazioni di conversione siansi qui limitateai prestiti il cui servizio era stato eseguito regolarmente durante tutta la depres-sione. Primaria importanza ha avuto il piano di conversione del l 'Argent ina ,esteso alla totalità dei debiti esteri in dollari del detto paese. Negli anni 1933e 1934 furono fatte conversioni del debito federale interno; negli anni 1934 e1935 furono convertite obbligazioni per circa £ 15 milioni sul mercato londinesedai tassi 5—51/* % a 4'/« %• Nell'ottobre 1936, le obbligazioni argentine incircolazione negli Stati Uniti ammontavano a $ 236 milioni, per lo più emessefra il 1923 ed il 1928 a 6°ja. Una prima emissione di $ 23,5 milioni di obbli-gazioni 4Vs °/o a 35 anni fu fatta al prezzo di 92 ljt nel novembre 1936 a scopodi conversione. Il successo che coronò quest'operazione rese possibile l'emissionenel febbraio 1937 di un secondo prestito di conversione di $ 70 milioni d'obbli-gazioni 4 °/o a 35 anni al prezzo di 91 ; nell'aprile 1937 è stata annunziataun'ulteriore emissione di $ 35 milioni di obbligazioni 4 % a 35 anni per lamaggior parte a 891/2. Inoltre, £ 118 milioni in contanti sono stati fornitidalle risorse proprie del paese. Così si è provveduto alla totalità del debitoin dollari, venti anni e più prima della scadenza, rimborsandosene metà in con-tanti e convertendosene l'altra metà in debiti a tassi d'interesse inferiori. Inoltre,il Governo argentino ha deciso di rimborsare certe obbligazioni provinciali indollari, fruttanti interesse a 7 %, ed ha preso accordi per rimborsare piccoliprestiti in franchi francesi ed in pesos oro. Si è anche profittato del miglioratocredito del governo per convertire, nell'ottobre 1936, sul mercato di Londra,£ 2,5 milioni d'obbligazioni ferroviarie 4 °/o in obbligazioni governative 31/Ì °/Oa 35 anni. I termini di conversione corrispondono ad un prezzo di emissionedi 84'/2 °/o. Una volta terminata l'esecuzione di questo piano, l'intero debitoesterno dell'Argentina, che rappresenta circa £ 100 milioni, si troverà sulla basedei tassi di 4 a A1^ %.

Nel B e l g i o , durante gli anni delle violente oscillazioni dei cambi (1924/26),il Governo contrasse varii prestiti esteri per un importo di $ 230 milioni, ad alti

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tassi d'interesse. Essi furono ottenuti, per $ 180 milioni, sul mercato americanoe per l'equivalente di $ 50 milioni (metà del prestito di stabilizzazione 7% dei1926) sui mercati d'Europa. Nel maggio 1935, obbligazioni per $ 99 milioni,comprese nel prestito di $ 180 milioni originariamente collocato sul mercatoamericano, furono stampigliate e convertite in obbligazioni interne in franchi a4%, operazione, questa, che s'aggiunse al normale ammortamento; il volume delleobbligazioni stampigliate fornisce un'indicazione del ritorno dei capitali in patriaalla detta epoca. Alla fine dell'agosto 1936 la posizione dei prestiti americaniera la seguente:

M i l i o n i d i $

I m p o r t o c o n v c r t i t o n e l m a g g i o 1 9 3 6 . . . 9 9

I m p o r t o r i t i r a t o p e r l ' a m m o r t a m e n t o . . . 3 7

I m p o r t o r i m a s t o i n c i r c o l a z i o n e . . . . 4 4

T o t a l e . . 1 8 0

II 1° novembre 1936, il Governo belga decise di rimborsare le rimanentiobbligazioni in dollari del Prestito di stabilizzazione; alla fine dell'anno ne rima-nevano in circolazione soltanto f> 30 milioni. Le emissioni britannica, olandesee svedese del prestito di stabilizzazione 7% furono anch'esse ridotte alla basedi 4 % nel corso dell'anno e l'emissione svizzera fu rimborsata. Inoltre, taluneobbligazioni estere a breve termine del Governo belga e del Congo belga furonorimborsate, portandosi così il totale dei rimborsi durante l'anno 1936 sui varimercati esteri alla cifra di 1450 milioni di franchi belgi (vale a dire all'incirca a$ 50 milioni).

In F i n l a n d i a , il Governo ha fatto un ulteriore progresso nel rimborsodei debiti esteri contratti ad alti tassi d'interesse. Fu dato preavviso per ilrimborso il 1° settembre 1936 ai portatori d'obbligazioni del prestito in dollari6l/2°/o del 1926. Questo prestito ammontava originariamente a $ 15 milioni, maalla data della chiamata ne rimanevano in circolazione soltanto $ 12,8 milioni, di cuipiù di un terzo posseduti in Finlandia; un prestito interno di 400 milioni di marchifinlandesi a 41/a % e 30 anni fu emesso a 98 Va per ottenere i fondi necessariall'ammortamento. Mediante successivi rimborsi, il debito estero consolidato delGoverno finlandese si ridusse da un totale equivalente a 76 milioni alla fine del1930, a $ 39 milioni alla fine del 1936. Durante lo stesso intervallo, il debitocomplessivo dello Stato, interno ed estero, si ridusse dall'equivalente di $ 90 milionia $ 82 milioni, ma i prestiti esteri furono sostituiti da prestiti interni in talemisura, che la parte rappresentata da debiti esteri nel detto totale scese da 90a meno di 50 %•

In I n g h i l t e r r a , il saldo ancora in circolazione dei $ 20 milioni del prestito

del Regno Unito 5 5/a %> emesso per $ 144 milioni nel 1917, fu rimborsato il

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1° febbraio 1937. In C a n a d a , obbligazioni governative 5 % per circa $ 90 milionifurono rimborsate al 1° marzo 1937, in parte mediante fondi disponibili ($ 7,5milioni) ed in parte col ricavo ($ 82,5 milioni) di due nuove emissioni, una per$ 30 milioni di obbligazioni settennali 21/i % emesse a 991/2 e l'altra per $ 55milioni di obbligazioni trentennali a 3 °/o emesse a 98. Il ministro delle Finanze,nella sua relazione sul bilancio del 1937, dichiarò che, nel 1936, erano stateritirate dall'estero obbligazioni canadesi di varia specie ("bonds" e "debentures")per $ 255 milioni e, poiché queste operazioni erano state finanziate fino a $ 110milioni mediante nuove emissioni, specialmente negli Stati Uniti, ai bassi tassid'interesse allora in vigore, l'indebitamento verso l'estero si trovava ed essereridotto di $ 145 milioni. Nel gennaio 1937 il Governo n o r v e g e s e emise, a981/t, un prestito 4°/o a 26 anni, per l'ammontare di $ 29 milioni, il cui ricavofu destinato a rimborsare il prestito di 30 milioni di dollari a 5 % del 1928.

Vasti rimborsi di vecchi prestiti sono avvenuti durante l'anno sul mercatodi Londra mediante risorse proprie dei paesi debitori. I Governi dell' Ind ia edell'Africa del S u d rimborsarono complessivamente nel 1936 circa £35milioni;l'India riscattò le £ 16,8 milioni del prestito 5 xji % 1936/38 e l'Africa del Sudrimborsò le £ 18,5 domiciliate a Londra dei prestiti 31/2 % 1929/49 e 4 % 1936,con disponibilità ottenute, in ambedue i casi, mediante emissioni all'interno.Il Governo della Svez ia ha dato preavviso del riscatto nel 1937 di £ 3 milionidi prestito prebellico, di cui meno della metà si trova all'estero. Attualmentela quantità d'obbligazioni del governo detenute all'estero è insignificante.

In nessun paese si riscontrano indizii reali d'una ripresa di n u o v e emis -s ioni di c a p i t a l i a l u n g o t e r m i n e pe r l ' e s t e r o . Non soltanto i prestitiper conto dei governi, ma anche gli investimenti diretti in nuove imprese, sonolimitati a cifre minime. Negli Stati Uniti le nuove emissioni per conto dell'esteroammontarono a % 20milioni nel 1936 contro % 1330 milioni nel 1927. In Inghil terra,le emissioni destinate a paesi fuori dell'Impero britannico ammontarono nel 1936a soli £ 3 milioni contro £ 56 milioni nel 1927; perfino nei paesi d'oltremaredell'Impero britannico il totale delle nuove emissioni fu soltanto di £ 28 milioni,nel 1936, contro £ 95 milioni, nel 1927. A Stoccolma furono emessi prestiti perconto dei governi della N o r v e g i a e della D a n i m a r c a per un importo com-plessivo di 75 milioni di corone svedesi, doppio di quello dell'anno precedente.Nel settembre 1936 fu concluso un accordo franco-polacco per un totale di2600 milioni di franchi francesi, dei quali 2060 rappresentati da un prestito alloStato polacco e 540 milioni da obbligazioni da emettersi sul mercato di Parigiper conto della Società ferroviaria franco-polacca, colla garanzia del Governopolacco. II prestito allo Stato polacco consisterà in 810 milioni di franchi incontanti e per il resto in crediti mercantili; l'utilizzazione del prestito avverrà

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nello spazio di quattro anni. Esso sarà rimborsato, in parte, durante 15 annied in parte, entro 35 anni; il tasso medio d'interesse è di 574 %•

Vari paesi che dieci anni fa si trovavano in bisogno di capitali esteri, pos-seggono attualmente risorse sufficienti, non soltanto a finanziare le loro occor-renze all'interno, ma anche a riscattare parte dei debiti esteri precedentementecontratti. In altri casi, le difficoltà che si riscontrano in relazione ai prestitiesistenti hanno reso impossibile un ulteriore ricorso ai crediti esteri e le incer-tezze di natura monetaria o politica rendono, per il momento, impossibili nuoviprestiti dall'estero. Anche le condizioni legislative ed amministrative in talunipaesi prestatori si ripercuotono sulla situazione. Negli Stati Uniti, non è statomodificato il "Johnson Act", che restringe le possibilità di prestiti consentiti al-l'estero dal detto paese. Nell'aprile 1936, in Inghilterra, il Cancelliere delloScacchiere nominò un comitato per l'esame delle singole domande dei prestitisul mercato di Londra e dei principii secondo i quali va interpretato il divietodi prestiti all'estero in vigore fino dal 1932. Nel marzo 1937, il Cancelliere diedea conoscere d'avere approvata la conclusione del Comitato, già notificata alleInvestment Trust Companies, secondo cui le compagnie, le quali si proponesserodi lanciare nuove emissioni sul mercato di Londra, devono limitare gli investi-menti all'estero "al minimo necessario per la gestione degli affari, in armoniacolla pratica abitualmente seguita dagli Investment Trusts"; inoltre, ove la parteeffettiva investita all'estero sia "inconsuetamente grande", essa va ridotta quandose ne presenta l'occasione. In seguito sono state emanate norme particolareg-giate in proposito.

E venuta creandosi una situazione, in cui i riscatti, i rimborsi ed i rim-patrii di vecchi prestiti all'estero superano di gran lunga l'ammontare dellenuove emissioni per conto estero sui mercati americano, e britannico e probabil-mente qualche altro. Si sono prodotti vasti movimenti di capitali, come furiferito nel capitolo precedente, per l'acquisto di obbligazioni sui mercati esteri,ma questi movimenti non significano altro che spostamenti di attività già esi-stenti. Disgraziatamente, queste operazioni non danno origine ad un movimentodi merci, in direzione dei paesi verso i quali affluiscono i capitali, nella stessamisura del movimento cui da lo spunto l'emissione di nuovi prestiti per contoestero, sia per lavori pubblici, sia per investimenti. Il piccolo volume delleemissioni per conto estero è, pertanto, una delle cause che mantengono depressoil commercio internazionale.

La domanda di n u o v o c a p i t a l e pe r i m p i e g o a l l ' i n t e r n o è cresciutasul mercato britannico negli ultimi tre anni e sul mercato americano special-mente nel 1936. Ma negli altri paesi indicati nella tabella seguente l'attivitàè ancora scarsa.

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Emissioni interne di nuovi capitali per conto privato ed industriale(escluse le emissioni e conversioni per conto di governi e simili)

Anno

1927192819291930193119321933193419351936

Stati Unitid'America Inghilterra Francia Svizzera Paesi Bassi

in milioni di unità di moneta nazionale

4.660

5.350

8.000

4.480

1.550

325

160

180

400

1.190

1211591359333777091

141166

7.000

9.900

14.700

20.500

14.200

5.300

3.200

3.100

2.100

1.150

28732252926930212111412211752

81

281

259

107

26

14

8

28

5

9

Negli Stati Uniti l'ammontare delle emissioni nel 1936 continuò a mantenersibasso rispetto ai precedenti, anteriori alla depressione. Il mercato fu principal-mente occupato dalle emissioni a scopo di rimborso, le quali raggiunsero la cifrasenza precedenti di $ 3385 milioni, contro una media annuale di $ 1250 milioninegli anni 1925/29. In Inghilterra, la tabella sopra riportata mostra che le nuoveemissioni per l'industria nazionale raggiunsero nel 1936 il livello dell'anno ecce-zionale 1928. In realtà vi sono motivi per ritenere che l'aumento fu anche maggioredi quello che le cifre indicano. Le statistiche ordinarie delle emissioni di capi-tali sono compilate in base ai manifesti d'emissione e non comprendono i capi-tali collocati per mezzo della borsa anziché per offerta diretta al pubblicomediante manifesti. E' stato calcolato che le società industriali ed altre si sonoprocurate in tal modo oltre £ 200 milioni, contro £ 100 milioni nel 1935. Nonsi dispone, disgraziatamente, dei dati per gli anni precedenti, ma non vi è dubbioche i collocamenti in borsa sono considerevolmente aumentati. Mentre un'emis-sione diretta va fatta ad una data precisa, alla quale potrà poi accadere che simanifestino influenze momentanee sfavorevoli all'emissione stessa, il collocamentosulla borsa consente l'esito dei titoli al momento più favorevole. Una tatticaanaloga si è osservata in relazione a recenti prestiti governativi, pei qualil'emissione diretta fu sottoscritta in contanti da uffici governativi ed istitutisemi-ufficiali; questi, più tardi, collocarono i titoli per il tramite della borsa,secondo le occasioni che si presentavano. I prestiti per conto di industrienazionali, che nel 1933, dietro l'esempio d'abbassamento dei tassi offerti dallaconversione del debito di guerra avvenuta l'anno precedente, avevano datoluogo ad un attivo movimento di rimborsi e conversioni nella cifra complessivadi £ 60 milioni, non offrirono un'analogo movimento, nel 1936, che nella misuraridotta di £ 30 milioni.

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La prima importante emissione sul mercato italiano, dopo l'estate del 1935,è stata effettuata dall'Istituto per la Ricostruzione Industriale con 900 milionidi lire di obbligazioni 47* % a 20 anni, a 99, di cui 400 milioni collocateprivatamente ed il resto offerto in sottoscrizione al pubblico.

Nel corso dell'anno, in una larga schiera di paesi, vi sono stati forti movi-menti di azioni ed alte quotazioni sulle borse. La domanda di titoli governativie altre obbligazioni a interesse fisso provenne in misura considerevole da enticome le compagnie assicuratrici e le casse di risparmio, cui il carattere loroproprio preclude, più o meno, l'investimento in titoli a rendimento variabile.Misure legislative hanno in parecchi paesi vietato alle banche commerciali dipossedere azioni e participazioni. Pertanto, quando questi istituti si sono trovatiad aumentare i loro investimenti, hanno acquistato obbligazioni, principalmentetitoli di Stato, ed in parecchi paesi essi, perciò, hanno rappresentato una partenel finanziamento dello Stato e nell'adattamento dei tassi d'interesse a livellidecrescenti. Esiste però un limite alle possibilità di assorbimento di titoli daparte delle banche e questo limite si manifesta particolarmente quando la crescenteattività economica ed i crescenti prezzi aumentano il ricorso al credito bancarioda parte di quei commerci e di quelle industrie che hanno superato nella ripresalo stadio caratterizzato dallo smobilizzo e dal rimborso di vecchi debiti verso lebanche. Inoltre, i fondi detenuti dalle banche per conto di aziende industriali

e commerciali in eccedenza deiminimi ad esse occorrenti in tem-Prestiti al commercio e Portafoglio in titoli

governativi delle banche affiliate al Sistema diRiserva (in miliardi di f)

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po di depressione e che spessovenivano impiegati nell'acquistodi titoli di stato, ora possono tro-vare impiego negli affari.

Il Bollettino della Riserva Fe-derale per il febbraio 1937 pubbli-ca che "negliStati Uniti gli avveni-menti bancari più notevoli nel 1936sono rappresentati da un conside-revole aumento, per la prima vol-ta dopo il 1929, del ricorso al cre-dito bancario da parte del com-mercio, dall'arresto dell'espansio-ne dei portafogli d'obbligazionidel Governo degli Stati Unitipresso le banche e da un ulterioreforte aumento dei depositi."

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VI. L'EVOLUZIONE RECENTE NEL CAMPO DELLE BANCHE CENTRALIE COMMERCIALI.

La ripresa negli affari, estesasi a quasi tutti i paesi, si riflette nelmiglioramento generale della liquidità e della solvibilità degli istituti di credito.Le autorità pubbliche non si trovano più costrette, come accadde in molti paesidurante la depressione, a correre in aiuto del sistema bancario mediante finanzia-menti diretti ed anche creando nuovi istituti col compito di restituire allebanche la liquidità compromessa dall'immobilizzo dei loro crediti; oppure prestandola garanzia del governo ai depositanti; oppure accordando moratorie parziali ototali. Oggi, invece, molti provvedimenti straordinari sono stati aboliti, oppure,anche se non legalmente aboliti, sono divenuti superflui. Per quanto riguardala legislazione bancaria a carattere più permanente, sono state promulgate nuoveleggi di vasta portata, regolanti l'attività delle banche commerciali, in Turchia, nelVenezuela e nella Costarica; in altri paesi, i provvedimenti presi nel corso del-l'anno interessano particolari branche del sistema creditizio, riferendosi, per esem-pio, alla posizione della banca centrale, o alla gestione di istituti di caratterepubblico o semipubblico. Vi sono indizi che, colla ripresa dell'attività economica,sorgeranno problemi di nuovo genere, causati dai provvedimenti intesi non giàad aumentare, ma a restringere l'eccessiva liquidità delle banche commerciali(l'imposizione di più alte percentuali di copertura dei depositi e la politica divendite di titoli sul mercato libero a scopo di restringerne le disponibilità liquide).

Un aspetto tipico del processo di liquidazione dei provvedimenti straordi-nari presi durante la crisi è costituito dal rimborso dei prestiti consentiti allebanche in tempo di crisi; per esempio, le banche tedesche hanno rimborsatointegralmente tali crediti e, in Isvezia, nell'aprile 1936, la Skandinaviska Kredit-aktiebolaget rimborsò l'ultima porzione della sovvenzione governativa ricevuta nel1932. Tipica parimenti è la liberazione graduale delle banche dal controllostatale diretto o indiretto come, per esempio, in Germania la rivendita delle azionidella Deutsche Bank und Disconto Gesellschaft già possedute dallo Stato ed oratutte collocate in mani private; negli Stati Uniti il rimborso da parte delle banchedelle azioni preferenziali già possedute dalla Reconstruction Finance Corporation.Particolarmente interessante è l'istituzione, in Belgio, di uno speciale "Ufficioper la liquidazione degli interventi di crisi", il quale accentrerà la gestione deicrediti già accordati con la garanzia dello Stato e li liquiderà progressivamente.In generale, il numero dei fallimenti e liquidazioni di banche è attualmente basso

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in confronto col periodo anteriore alla depressione. In Svizzera vi è stato qualchenuovo caso in cui si è dovuta applicare la legge federale sulle banche del 1934,in virtù della quale si possono prendere misure proroganti le scadenze di certidebiti, ma il ritorno dei capitali al mercato svizzero nell'ultimo trimestre del 1936,come pure la ripresa degli affari, hanno migliorato in generale la posizione dellebanche. Nei paesi come, per esempio, la Norvegia e l'Egitto, dove è occorsal'assistenza dello Stato per dar vita a nuovi istituti di credito, non si trattavadi prendere misure per combattere la crisi, ma di fondare istituti di caratterepermanente.

Nel campo delle banche centrali sono stati apportati, nel corso dell'anno,alcuni importanti cambiamenti nelle relazioni fra talune banche centrali e i ri-spettivi governi.

La legge del 7 aprile 1936 ha trasformato la Banca nazionale di Cope-naghen nella Banca n a z i o n a l e di D a n i m a r c a , secondo il progetto elaboratodue anni addietro. E interessante rammentare che la banca d'emissione che poidivenne la Banca nazionale di Copenaghen fu fondata come banca statale nel1813; dopo cinque anni di esercizio sotto quella forma, fu trasformata in unasocietà per azioni, sottoscritte dal pubblico, e in tal modo divenne e rimase peroltre cento anni indipendente dallo Stato. Nel 1936 fu nuovamente statizzata,gli azionisti venendo estromessi mediante consegna di obbligazioni (al doppiodel valore nominale delle azioni) mentre il governo costituì un fondo di capitaledi 50 milioni di corone sotto forma di un certificato, il quale verrà gradual-mente ammortizzato mediante accantonamento di una parte degli utili annuali.L'interesse sulle obbligazioni è iscritto a debito del conto generale d'eserciziodella banca, prima di determinare l'utile annuale.

Il governo della Banca nazionale di Danimarca spetta al consiglio d'am-ministrazione, al comitato d'amministrazione e al consiglio dei governatori. Ilconsiglio d'amministrazione comprende venticinque consiglieri, dei quali otto sonomembri del Parlamento e vengono designati da quest'ultimo, mentre nessunodei rimanenti diciassette consiglieri può appartenere al Parlamento ; due consi-glieri, uno dei quali deve essere un economista e l'altro un giurista, sono nomi-nati dal ministro del Commercio, Industria e Navigazione; gli altri quindicimembri sono eletti dal consiglio d'amministrazione fra le personalità che hannouna perfetta conoscenza del commercio. Nella scelta di questi ultimi, si deveavere particolare riguardo al principio della rappresentanza completa dei vari settoridell'economia e dei lavoratori in ciascuno di essi ed assicurare una rappresentanzaalle varie divisioni amministrative del paese. Il comitato d'amministrazione si com-pone di sette membri e costituisce una delegazione del consiglio d'amministrazione.Infine, il consiglio dei governatori si compone di tre membri, di cui uno di no-mina regia, gli altri due nominati dal consiglio d'amministrazione. Al momento

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della trasformazione della banca s'ebbe cura di rispettare il principio della con-tinuità : tutti i membri del consiglio della Banca nazionale di Copenaghen, tranneuno che manifestò il desiderio di ritirarsi, furono nominati membri del nuovoconsiglio d'amministrazione della Banca nazionale di Danimarca. Inoltre, nullafu alterato nelle direttive principali della politica monetaria; in particolare lapolitica di vendita d'obbligazioni sul mercato libero, inaugurata al principio del1935 dalla Banca nazionale di Copenaghen, continuò sotto la nuova banca.

Negli statuti e nella gestione della B a n c a di R i s e rva de l la NuovaZ e l a n d a sono stati introdotti dei cambiamenti ancora più fondamentali. Questabanca fu fondata nel 1934 sotto forma di società privata per azioni sul modelloordinario; era allora amministrata da un consiglio composto del governatore edel vicegovernatore, entrambi di nomina governativa, di quattro consiglieri inrappresentanza degli azionisti ed eletti dall'assemblea degli azionisti, tre consiglieriin rappresentanza dello Stato nominati dal Governatore generale, più il Segretariodel Tesoro in qualità di membro d'ufficio senza diritto di voto. Per effetto diuna legge supplementare entrata in vigore nell'aprile 1936, la Banca di Riservafu statizzata; le azioni furono ritirate in cambio di titoli di Stato, oppure contropagamento in contanti in base alla quotazione di borsa delle azioni stesse.I consiglieri in carica continuarono a restarvi ma fu provveduto alla loroprogressiva eliminazione ; fu abolita la distinzione fra consiglieri in rappresentanzadegli azionisti ovvero dello stato e tutte le nuove nomine saranno fatte dalGoverno. Inoltre, fu attribuito il diritto di voto in consiglio al Segretario delTesoro.

La funzione principale della Banca di Riserva, entro i limiti delle suefacoltà, quali sono definite della nuova legge, consiste nel «dare effetto nellamassima misura possibile alla politica monetaria del Governo, secondo le comuni-cazioni che la banca riceverà di tanto in tanto dal Ministro delle Finanze». Allabanca è stata data facoltà di prendere a fermo qualsiasi prestito che il governointenda emettere, di consentire anticipazioni contro cambiali del Tesoro per unmassimo equivalente all'intero reddito dello Stato previsto per l'anno in corso,e di finanziare l'acquisto e lo smercio dei prodotti della Nuova Zelanda perconto del governo o di qualsiasi ente incaricato di tali acquisti e vendite.(Va notato che, in virtù di un'altra legge, il Governo è autorizzato a prendereaccordi per incamerare e mettere sul mercato qualsiasi genere di prodotti basicidestinati all'esportazione; queste facoltà sono state usate finora nei riguardidel burro e dei formaggi). Inoltre, il governatore della Banca di Riserva hafacoltà di modificare, coll'autorizzazione del Ministro delle Finanze, le percentualiminime di riserve liquide prescritte alle banche commerciali, a condizione che isaldi minimi tenuti presso la Banca di Riserva non siano inferiori a 7°/° degliimpegni a vista e 3 °/o degli impegni a termine nella Nuova Zelanda (percentuali

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già prescritte dalla vecchia legge). Infine, sono state emanate disposizioni relativealle informazioni da fornirsi alla Banca di Riserva, specialmente per quantoriguarda l'ammontare complessivo dei fidi concessi dalle banche commerciali ailoro clienti.

Alcuni cambiamenti importanti, sebbene di minor portata che non quellidella Nuova Zelanda, furono introdotti nella Banca del C a n a d a , per effettodella legge del 23 giugno 1936. Questa banca fondata nel 1935, ebbe il capitalesottoscritto da azionisti privati, ma un governatore ed un vicegovernatore dinomina governativa. In virtù della nuova legge, la banca resta un ente autonomo,ma il suo capitale è stato aumentato mediante l'emissione alla pari di 102.000azioni di classe B al nome del ministro delle finanze, che le detiene per contodel Dominio del Canada, mentre gli antichi azionisti restano come possessorid'azioni di classe A. I consiglieri d'amministrazione che si trovavano in caricaal momento del cambiamento, vi rimasero fino al termine del loro mandato,ma il ministro delle finanze, in qualità di azionista e coll'autorizzazione del"Governor in Council" (il Governatore Generale sanzionante una deliberazionedel Gabinetto) ha diritto di nominare sei consiglieri (ciascuno disponente di duevoti) prima dell'Assemblea generale del 1940, a partire dalla quale data i consiglierieletti dagli azionisti di classe A si ridurranno a tre.

Durante l'anno furono introdotte importanti modificazioni nello statutodella B a n c a di F r a n c i a . Per effetto della legge del 25 luglio 1936 il con-siglio di reggenza, composto di rappresentanti dei duecento principali azionisti, fusostituito da un consiglio generale composto del governatore e dei due vice-governatori, di venti consiglieri e tre censori, questi ultimi col diritto di parteci-pare alle discussioni, ma non quello di votare. La nuova composizione mira acostituire una larga rappresentanza dei diversi interessi. Infatti, due consiglierisono eletti dagli azionisti, nel campo industriale e commerciale, a condizioneche non abbiano legami con istituti bancari. Un consigliere è eletto dallaCommissione superiore delle casse di risparmio; uno dal personale della Bancadi Francia; uno dal Consiglio economico nazionale tra i suoi vicepresidenti;sei sono scelti dal ministro delle Finanze su liste di tre nomi presentate da deter-minate federazioni od assemblee economiche importanti come, per esempio, laFederazione nazionale delle cooperative di consumo, la Confederazione generaledel lavoro, l'Assemblea permanente dei presidenti delle camere di agricoltura.Inoltre, i ministri delle Finanze, dell'Economia nazionale e delle Colonie hannociascuno un rappresentante nel consiglio. Infine, sei alti funzionari dipendentidel Ministero delle Finanze o da certi istituti di credito pubblici o semi-pubblici,come per esempio la Cassa dei depositi e consegne e il Credito fondiario, fannoparte d'ufficio del consiglio generale. Nessun membro del Parlamento puòappartenere al consiglio generale e nessuno dei consiglieri nominati dai

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ministri, su proposta degli enti interessati, può restare in carica più di treanni consecutivi, la rielezione potendo avvenire soltanto dopo un intervallo diassenza di tre anni. Per il governo effettivo della banca, il consiglio generalepuò delegare i suoi poteri in tutto o in parte a un comitato permanente, checomprende il governatore, i vicegovernatori e quattro consiglieri, di cui unoscelto dal ministro delle Finanze fra i consiglieri d'ufficio e tre nominati dalconsiglio generale.

Con legge del 23 giugno 1936 fu approvata una convenzione fra il Tesorofrancese e la Banca di Francia, relativa al rimborso, fino a concorrenza di 14miliardi di franchi, di buoni del Tesoro riscontati dalla banca, ed alla concessioneal Tesoro d'una ulteriore anticipazione di 10 miliardi di franchi. Contempo-raneamente fu stabilito che le situazioni pubblicate dalla Banca debbano farfigurare sotto voci separate il totale del portafoglio governativo riscontati dallaBanca e il totale delle anticipazioni consentite al Tesoro in virtù della con-venzione.

In Germania, con legge del 10 febbraio 1937, sono state introdotte modi-ficazioni negli statuti della R e i c h s b a n k , fra cui le principali sono le seguenti:1) soppressione della disposizione che consacrava l'indipendenza della Banca dalGoverno; 2) dipendenza diretta del direttorio della Banca dal Führer e Can-celliere; 3) soppressione di talune prescrizioni che si ricollegavano colle ripara-zioni. Quando la legge fu pubblicata, il presidente della Banca chiarì che, l'averposto quest'ultima alla diretta dipendenza della più alta autorità dello Stato,significava l'impossibilità, per l'amministrazione delle Finanze, di ricorrere allafacoltà di emissione della Banca, poiché nell'ipotesi in cui un simile tentativofosse fatto, la banca d'emissione potrebbe opporvisi, ricorrendo direttamente alCapo dello Stato. Per quanto riguarda la soppressione di talune disposizionistatutarie che stabilivano un legame colla Banca dei Regolamenti Internazionali,il presidente dichiarò che la Reichsbank continuerà a collaborare con quest'ultimanon più per obbligo impostole, ma volontariamente, allo stesso modo delle altrebanche centrali.

Nel Paraguay, in virtù d'un decreto del 23 febbraio 1936, è stata istituitauna nuova banca centrale, la Banca de l la R e p u b b l i c a de l P a r a g u a y ,sotto la forma di una banca di Stato e in sostituzione della "Oficina de Cambios",di cui essa ha ripreso le attività e le passività. I poteri della B a n c a del Mess icosono stati allargati nell'agosto 1936 in relazione colla riorganizzazione monetariae la ripresa emissione di monete d'argento.

Le svalutazioni monetarie dell'autunno del 1936 non sono state accompagnateda modificazioni delle norme di legge relative alla copertura in oro od altre scorte,dei biglietti e di altri impegni delle banche centrali. In L e t t o n i a , tuttavia, lacopertura minima in oro dei biglietti in circolazione già era stata ridotta il

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2 giugno 1936 da 50 a 30%. In Danimarca, la legge istituente la Banca nazionalestabilì la copertura minima in oro della circolazione effettiva di biglietti in 25 %anziché 3O°/o, quale essa era prima. In luogo d'oro, la copertura può comprenderefondi a vista infruttiferi presso banche centrali estere, fino a concorrenza di 5 %della circolazione di biglietti. In N o r v e g i a , una legge del 30 giugno 1936 portòda 250 milioni di corone a 300 milioni la facoltà della Norges Bank di emetterebiglietti in eccedenza sulla scorta d'oro. La riserva aurea della banca continuòad essere valutata all'antica parità e, siccome la circolazione di biglietti andavaaumentando, fu ritenuto opportuno di accrescere l'elasticità della banca allargandola sua facoltà d'emissione. La stessa legge chiarì che la Norges Bank ha facoltàdi eseguire acquisti e vendite di titoli sul mercato libero, ciò che era dubbioin base all'antica legge.

Anche la B a n c a n e e r l a n d e s e ha ottenuto la facoltà di compiere opera-zioni sul mercato libero, concessale in occasione del rinnovo del suo privilegioper cinque anni; quest'ultimo, in virtù della legge del 22 febbraio 1937, si rin-noverà in seguito d'anno in anno, salvo denunzia da parte del Governo o dellaBanca, nel qual caso il privilegio scadrà il 1° aprile successivo al termine d'untriennio dalla data della denunzia. Queste operazioni consistono nell'acquistoe vendita di tratte accettate da banche o banchieri stabiliti nei Paesi Bassi e diobbligazioni del Tesoro a condizione, però, che queste ultime siano acquistatesul mercato, per escludere la possibilità di finanziamenti diretti della Banca alloStato. In vari paesi la questione se convenga autorizzare la banca centrale adeffettuare operazioni sul mercato libero si trova allo studio, mirandosi a trovaremezzi opportuni per restringere la grande liquidità delle banche commerciali.Per permettere alla S v e r i g e s R i k s b a n k di assorbire disponibilità dal mercato,questa banca centrale è stata autorizzata, nel giugno 1936, a corrispondereinteressi su tutti i depositi, mentre in precedenza essa era autorizzata soltantoa corrispondere interessi sui depositi a termine (né l'una né l'altra autorizzazioneè stata finora utilizzata).

Un nuovo progetto di legge sì trova allo studio nel Belgio, inteso acoordinare gli statuti degli istituti di credito pubblici o semi-pubblici, al fine dispecializzare le funzioni dei vari istituti e chiarire le relazioni tra di loro ed i lororapporti coi mercati del denaro e dei capitali, nonché col pubblico in genere.

Nel campo delle b a n c h e c o m m e r c i a l i non si sono presi importantiprovvedimenti legislativi durante l'anno, per quanto riguarda l'Europa e gli StatiUniti. La più importante innovazione legislativa è la promulgazione in Francia d'unalegge sulle banche popolari (cooperative e analoghe). In Germania sono statiemessi decreti per l'esecuzione della riforma bancaria prevista dalla legge del5 dicembre 1934; le leggi bancarie della Svezia e della Svizzera hanno anch'essesubito alcuni ritocchi. In Romania e in Giappone sono stati presi provvedimenti

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destinati a facilitare la fusione di piccole banche. La nuova legge bancaria turcadel 1° giugno 1936 segue nell'insieme i precedenti della legislazione moderna inquesto campo : gli istituti di credito debbono possedere certi minimi di capitalee di riserve per poter accogliere depositi e sono prescritte norme relative allaliquidità, alla ripartizione dei rischi e all'accrescimento delle riserve.

Al termine del primo anno di funzionamento della Commissione bancariabelga, fu pubblicata un'estesa relazione che, per la prima volta, riporta i bilancicombinati delle banche commerciali, come è prescritto dalla legge. Si può anchenotare che le " clearing banks " inglesi pubblicano ora la classificazione delleanticipazioni nella forma suggerita dal Comitato Macmillan nel 1931. Le nuoveleggi bancarie di vasta portata, introdotte negli ultimi anni in parecchi paesi,impongono generalmente una maggiore pubblicità e, grazie a tali prescrizioni dilegge, o anche in loro assenza, si ottiene ora regolarmente un notevole materialeinformativo concernente gli istituti di credito sui vari mercati. In base alle infor-mazioni così raccolte, è ora possibile seguire dappresso la situazione di ciascunsingolo istituto, il che rappresenta in un certo senso un controllo. Tale mate-riale offre anche la possibilità di conoscere più intimamente l'andamento dell'attivitàeconomica quale si riflette nel movimento bancario. Il mondo bancario si interessanaturalmente al significato che viene attribuito ai dati disponibili e in più modiesso ne facilita l'interpretazione, fornendo anche informazioni supplementari attra-verso i suoi propri commenti nelle relazioni annuali e nei bollettini mensili. Vadiffondendosi la convinzione della necessità di perfezionare la conoscenza delsistema bancario, del modo come esso funziona e delle proporzioni delle singoleparti che lo compongono.

Già precedentemente in questo rapporto si è accennato alla maggior liquiditàdegli istituti di credito in generale ed il crescente sviluppo, su certi mercati, deicrediti bancari consentiti al commercio. Resta da aggiungere che, salvo in pochipaesi, nel 1936 si è avuto un a u m e n t o del la c i r c o l a z i o n e dei b i g l i e t t iin misura spesso raggiungente, o superante, 10 °/o. Tale aumento risponde, ingenerale, all'accresciuto fabbisogno di biglietti, per le aziende e le persone,dovuto al più grande smercio e al rialzo dei salari, in concomitanza coll'aumentodel reddito nazionale. Anche nei paesi dove i pagamenti sono generalmentefatti mediante assegni bancari, una parte importante del reddito nazionale,specialmente quella che ha forma di salari, viene spesa mediante biglietti.

In certi paesi, il movimento è stato accentuato da cause speciali. Una partedell'accresciuta circolazione dei biglietti della Banca d'Inghilterra fu tesoreggiataall'estero, come si è già accennato in precedenza. In qualche paese, come peresempio in Finlandia, un maggior numero di pagamenti si fecero in biglietti anzichéin natura o per baratto; ma anche in Finlandia il fattore principale dell'aumentoè stato il movimento ascensionale degli affari, come recentemente ha rilevato il

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Governatore di quella banca centrale. In alcuni paesi sembrerebbe anche, chel'aumento della circolazione di biglietti dovesse attribuirsi all'esecuzione di grandilavori pubblici, destinati ad impiegare la maggior possibile quantità di manod'opera. E' più difficile stimare in quale misura le variazioni della velocitàabbiano influito sul volume della circolazione ; vi sono indizii che essa è orainferiore alla velocità della circolazione anteriormente alla depressione, ma èdubbio se nell'ultimo triennio vi sia stato alcun cambiamento notevole.

Circolazione di biglietti Unitàmonetaria

Fine1929

Fine1935

Fine1936

Variazionepercentuale dal1935 al 1936

In milioni di unità moneta nazionale

Argentina . .Austria . . .Belgio . . . .Bulgaria . . .Canada . . .CecoslovacchiaDanimarca . . . .DanzicaEstoniaFinlandia . . . .FranciaG e r m a n i a . . . .GiapponeGreciaItaliaJugoslavia . . . .LettoniaLituaniaNorvegiaPaesi Bassi . . . .PoloniaRegno Unito . . .RomaniaStati Uniti d'AmericaSveziasvizzeraUngheria

pesoscellinofrancolevadollarocoronacoronafiorinocoronamarcofrancomarcoyendracmaliradinarolatI itacoronafiorinozlotysterlinaleudollarocoronafrancopen go

1.09413.9333.609

*8.230

3673834

1.36168,5715.6241.6425.193

16.7445.818

4895

318851

1.340370

21.1444.578

569999501

1.178976

20.8642.497

1705.761

3842940

1.38181.1504.8331.7675.988

16.2974,890

38104348809

1.007412

23.1275.882

7861.366

417

1.302944

22.7022.571

1916.478

3993244

1.63089.342

5.3481.8666.203

16.5255.409

44110429792

1.034467

25 6636.543

8931.482

436

10,53,28,83,0

12,412,43,89,7

11,318,110,110,75,63,61.4

10,614,06,6

-- 23,22,02,7

13,511,011,213,68,54,6

* Manca la cifra comparabile.

Non v'è dubbio che, in taluni paesi, le variazioni nel volume dei bigliettiin circolazione siano state influenzate da circostanze speciali, ma l'aumento, piùo meno universale negli ultimi anni scorsi, può considerarsi nel suo insiemecome riflettente l'espansione degli affari. Le emissioni di biglietti, in generale,non scemarono durante la depressione e, per effetto dei recenti aumenti, lacircolazione si trova in parecchi paesi a livelli superiori di 40 % a quelli del 1929.Qualche preoccupazione comincia a destare l'aumento del volume dei bigliettiche si trovano in mano al pubblico, specialmente nei paesi dove il costo dellavita è sensibilmente aumentato. La possibilità di frenare ciò che può considerarsicome un pericoloso aumento di volume del mezzo circolante, è questione chedipende dalla politica monetaria generale; in un periodo di crescente offertad'oro e di accumulazione di riserve monetarie, scarso effetto possono avere, diregola, le esistenti norme legali di copertura.

— 113 —

VII. LE OPERAZIONI ORDINARIE DELLA BANCA.

1. L'ATTIVITÀ DEL DIPARTIMENTO BANCARIO.

Il bilancio della Banca alla data del 31 marzo 1937, certificato dai sindaci,è riportato all'allegato II della presente relazione. La cifra totale è di 619 milionidi "franchi svizzeri oro", contro 661 milioni di "franchi svizzeri oro" al 31 marzo1936. Per "franco svizzero oro" si intende l'unità nella quale è espresso il capi-tale della Banca e cioè quella che corrisponde a 0,29032258 grammi d'oro fino.Tuttavia, questo peso d'oro fu valutato in modo differente alle due date suddette :al 31 marzo 1936 fu preso per base il corso ufficiale della Banca di Francia perla vendita dell'oro e la conversione dell'attività e della passività della Bancanelle varie divise in franchi francesi fu eseguita in base al cambio del francofrancese su ciascun mercato l'ultimo giorno del mese. AI 31 marzo 1937, invece,il valore dell'unità di 0,29 grammi d'oro fino è stato calcolato in base al corsoufficiale per la vendita dell'oro a New York, convertendosi le attività e le passivitànelle varie divise ai cambi rispettivi contro dollari.

Riesce pertanto difficile di confrontare i due bilanci, tanto più che, dallafine di settembre in poi, talune fra le grande valute si convertono in un minornumero di "franchi svizzeri oro".

In linea generale, si può dire che l'attività della Banca accusa, rispettoall'esercizio precedente, uno sviluppo ben evidente. Tale incremento è tanto piùinteressante in quanto si aggiunge a quello che già fu segnalato nella precedenterelazione. E motivo di particolare soddisfazione di poter constatare, a taleriguardo, che un crescente numero di banche centrali o di istituzioni internazionalisembrano essersi interessati quest'anno ai servizi che la Banca è in grado direndere. In parecchi campi la Banca dispone attualmente di meccanismi nuovidi cui l'esperienza ha rivelato la duttilità e le possibilità di sviluppo: quest'annoessa ha potuto mettere correntemente a disposizione delle banche centrali chele si sono rivolte, dei metodi nuovi, elaborati progressivamente entro i limitiimpostile dagli statuti e dal carattere speciale di talune partite al passivo.

Quantunque le cifre al 31 marzo 1937 non siano esattamente parag-onabilia quelle del 31 marzo 1936, e ciò per i motivi sopra esposti, è possibile, tuttavia,istituire raffronti fra talune posizioni del bilancio alle dette date.

1. P a s s i v o . Il totale dei depositi a lungo termine è sceso, durantel'esercizio, da 295 a 274 milioni di franchi svizzeri oro. Si tratta soltanto d'unaconseguenza delle modificazioni subite dal valore delle monete nelle quali talidepositi sono espressi. La cifra di 274 milioni figura già nella situazione mensilealla fine d'ottobre 1936, mentre quella al 30 settembre 1936 indicava ancora— se si trascurano le differenze provenienti dalle oscillazioni pressoché normalidei cambi — la vecchia cifra di 295 milioni.

— 114 —

I depositi delle banche centrali in conto proprio ammontavano a 130 milioni

al 31 marzo 1937 contro 139 milioni al principio dell'esercizio, e quelli delle

banche centrali in conto di terzi a 4 contro 14 milioni. I primi si erano elevati

fino a 155 milioni prima del settembre 1936; discesi a 108 milioni alla fine

d'ottobre, risalirono infine a 150 milioni al 31 gennaio 1937.

D'altra parte, i "depositi a vista in oro" ammontavano a 23 milioni il 31 marzo

1937 contro 19 milioni un anno prima. Più volte nel corso dell'esercizio essi

sono giunti alla cifra di 28 milioni e l'hanno anche oltrepassata. Anche in questo

capitolo si è constatato un sensibile accrescimento del volume delle operazioni

registrate in questi conti, i quali del resto sono anche cresciuti di numero.

Questi conti, oltre ad offrire la possibilità di procurare rapidamente ai loro

titolari la divisa desiderata mediante prelevamento d'oro a carico dei conti stessi,

si sono rivelati particolarmente utili per facilitare in pratica certi conguagli resi

necessari dalle operazioni sul metallo giallo, specialmente quelle di scambio d'oro

tra mercati diversi. Mediante giri tra i conti d'oro accantonato e quelli di deposito

in peso d'oro, è divenuto ora possibile mantenere questi ultimi ad un livello

minimo, oppure alimentarli in vista d'operazioni da effettuare a loro carico.

2. A t t i v o . Il confronto delle attività al 31 marzo 1937 con quelle al

31 marzo 1936 pone in evidenza varii movimenti assai chiari.

Le posizioni di disponibilità immediata sono aumentate considerevolmente.

L'"oro in barre" ammonta a 45 milioni, massima cifra finora raggiunta, contro

24 milioni l'anno precedente; le disponibilità di "cassa" salgono a 26 milioni

contro 10, dopo aver raggiunto perfino 39 milioni; infine le disponibilità in

"fondi a vista", dopo aver subito considerevoli oscillazioni, salgono a 26 milioni

contro 13. Pertanto l'aumento complessivo di queste tre posizioni è di 50 milioni.

II "portafoglio riscontabile" (effetti, accettazioni e buoni del Tesoro) è

diminuito, invece, in misura meno considerevole in via relativa, ma più impor-

tante in via assoluta, la diminuzione raggiungendo 106 milioni.

I "fondi vincolati fruttiferi" scendono da 36 a 29 milioni; gli effetti e in-

vestimenti diversi" passano da 227 a 259 milioni.

Nell'insieme, le posizioni rappresentanti disponibilità sono dunque diminuite

di 56 milioni, mentre gli investimenti a termine sono aumentati di 25 milioni

soltanto. Tenendo conto della diminuzione di 11 milioni nella partita altre attività,

si arriva ai 42 milioni che rappresentano la diminuzione totale del bilancio.

La liquidità della Banca resta tuttavia importante. Il complesso dei depositi

a breve termine e a vista in valute estere e dei depositi in oro a vista rappre-

sentava al 31 marzo 1937 25 ,4% del totale del bilancio; in contropartita le sole

attività a vista, compreso l'oro in barre, raggiungevano 53,2 % del totale, cioè

più del doppio dei detti depositi.

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La nota che figura all'allegato II, a complemento dell'esposizione delbilancio mostra come siano stati osservati, nella gestione delle attività, i principiidi equilibrio e di liquidità già esposti nelle precedenti relazioni e la cui rigorosaapplicazione ha permesso di sostenere nelle migliori condizioni possibili il pas-saggio dai regimi monetari anteriori a quelli posteriori al settembre 1936. Ledifferenze di cambio registrate a quel momento furono d'importanza relativamenteminima, poiché per le rare posizioni di cambio che non sì trovarono perfettamenteequilibrate, lo squilibrio fu soltanto dovuto ad operazioni normali di tesoreria.

D'altra parte, può essere utile accennare brevemente alle due grandi lineeche spiccano nell'evoluzione pratica della situazione della Banca durante l'esercizio.

In primo luogo, si osserva una tendenza sempre più chiara delle banchecentrali a rimborsare i crediti già messi a disposizione dei loro mercati sottoforma di investimenti a scadenza non determinata, che a lungo andare avevanoassunto un carattere permanente. D'altronde, in parecchi paesi che hanno parte-cipato alla sottoscrizione del capitale della Banca e nei quali in un primo temposi erano lasciati i fondi ricavati dalla sottoscrizione, questi non possono piùrimanere, o perché lo impediscono le disposizioni dell'articolo 21 degli Statuti,o per l'impossibilità di ottenere nei paesi stessi una garanzia-oro. La Banca siè pertanto trovata a dover mantenere in talune valute delle posizioni di cambioattive oppure restare sull'oro. Nel primo caso, essa è soggetta al rischio di cam-bio ; nel secondo, — astrazione fatta dall'utilità che presenta il fatto di possederescorte d'oro proprie — essa non lucra interessi sui suoi capitali.

D'altra parte, su tutti i mercati sui quali le condizioni monetarie sono con-siderate come favorevoli, si è prodotta una tale abbondanza di disponibilitàliquide nel corso dell'anno, che gli investimenti leciti alla Banca, in varietà estre-mamente limitata, si sono rivelati in generale come poco lucrativi.

Indubbiamente le difficoltà di questo genere con cui la Banca si trova alleprese non si presentano a lei soltanto ; ma nei suoi riguardi esse appaiono accre-sciute dall'esistenza di norme rigide disciplinanti la scelta e la natura dei suoiinvestimenti. Conviene aggiungere, peraltro, che la Banca ha sempre trovatopresso le banche centrali interessate l'appoggio più completo nella ricerca diinvestimenti.

Le ragioni su esposte spiegano in gran parte l'accrescimento considerevoledelle posizioni di immediata liquidità: "oro in barre" e "cassa" in divise, questeultime in proporzioni relativamente considerevoli su uno o due mercati. Taliragioni hanno d'altronde portato ad effettuare nelle migliori condizioni di garanziae col consenso delle banche centrali interessate, taluni investimenti a mediotermine, che motivano l'aumento della posizione "effetti e investimenti diversi".

Come sopra si è indicato, alcune banche centrali sembrano preferire diricorrere eventualmente alla Banca dei Regolamenti Internazionali in vista d'ope-

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razioni di carattere stagionale, anziché mantenere in esistenza un volume fissodi crediti a scadenza indeterminata. In questo campo, come in quello della co-pertura dei rischi di cambio in relazione al finanziamento del commercio inter-nazionale, come, infine, nella ricerca di metodi per rendere snelli i meccanismidei "clearings", la Banca è stata più volte sollecitata a prestare un ausilio, cheessa ha sempre accordato nei lìmiti delle possibilità e delle garanzie offerte.Anche in questo ordine di idee sono stati perfezionati dei meccanismi semplicidi accreditamento o di anticipazione, contro copertura o senza, i quali consen-tono di nutrire speranza che le operazioni di questa natura si sviluppino.

Già nella precedente relazione annuale si era attirata l'attenzione sul con-tinuo sviluppo delle operazioni sull'oro, delineandosene il carattere, per cosìdire, logico. Queste operazioni hanno ricevuto nuovo sviluppo nel corso del-l'esercizio passato. Le rapide inversioni nella direzione dei movimenti di capitalicolle conseguenti oscillazioni dei corsi dei cambi, lo sviluppo dei metodi appli-cati dalle banche centrali nei loro interventi sul mercato dei cambi, i tra-sferimenti d'oro destinati al servizio di prestiti internazionali od a far fronte allenecessità commerciali delle singole economie, infine, i richiami in patria d'oroin precedenza accantonato all'estero, hanno accresciuto sensibilmente la parteche spetta a tali istituti nei movimenti del metallo giallo.

La Banca non ha mancato di trarre profitto dell'accrescimento di questaforma di azione internazionale dei membri dell'associazione. Le cifre seguentilo mostrano meglio di qualsiasi commento.

L'oro accantonato ("earmarked") per conto di banche centrali o di entiinternazionali non figura nella situazione. Il suo ammontare complessivo passòda 268 milioni di franchi svizzeri oro al 31 marzo 1936 a 358 milioni al 30 giugno,discendendo a 313 milioni il 31 ottobre e salendo a 433 milioni alla fine del-l'esercizio. Alla data del 31 marzo 1937, tenuto conto dei 45 milioni d'oro disua propria disponibilità, esisteva, ripartita su otto piazze differenti, una scortatotale d'oro accantonato a nome della Banca dei Regolamenti Internazionali percirca 480 milioni d'unità di 0,29 grammi d'oro fino, ciò che equivale a circa670 milioni di franchi svizzeri ovvero 3350 milioni di franchi francesi.

Le operazioni su oro effettuate con le banche centrali nel corso dell'anno,hanno assunto forme diversissime. Per menzionare soltanto le principali, d'al-tronde le più caratteristiche, si può citare le seguenti : scambi, trasporti, antici-pazioni in divise contro oro depositato su un qualunque grande mercato, antici-pazioni contro oro in transito o in corso di spedizione, compravendita di metallocontro una divisa diversa da quella delle piazza di consegna o cessione, venditad'oro che si lascia accantonato su una piazza determinata per consegnarloulteriormente senza spese alla banca centrale acquirente, dietro suo ordine esulla sua piazza, ecc. . . In parecchie occasioni la Banca ha avuto la possibilità,

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data l'esistenza di una sua propria scorta d'oro, di anticipare taluni movimenti,far fronte a necessità di conguagli o infine consentire un'esecuzione più rapidadelle operazioni che era stata incaricata di effettuare. D'altra parte, le facili-tazioni accordate da qualche banca centrale circa la scelta delle piazze di con-segna d'oro da loro acquistato, hanno anch'esse contribuito a rendere più duttileed efficiente il meccanismo di taluni arbitraggi.

Spesso il compito dell'istituto è stato reso più facile dal fatto di possedereistruzioni di carattere permanente da parte di certe banche centrali, il che hapermesso in talune circostanze di organizzare una specie di mercato di com-pensazione tra le offerte e le domande. Alcune banche centrali hanno anchemesso in rilievo l'importanza che, a loro avviso, dovrebbe presentare la colla-borazione in questo campo della Banca dei Regolamenti Internazionali coiprincipali istituti di emissione in vista del ristabilimento di relazioni normali frale grandi monete. Aggiungeremo che quanto più numerose saranno le banchecentrali che collaborano effettivamente con noi in questo campo, tanto piùfrequenti saranno le occasioni in cui la Banca dei Regolamenti Internazionalipotrà compiere un lavoro utile ed efficace.

All'infuori delle operazioni relative alla gestione dei propri averi e deicapitali che le sono stati affidati, la Banca dei Regolamenti Internazionali hacompiuto un certo numero di operazioni nelle quali la sua figura fu quella diun Fiduciario. Queste operazioni sono descritte più avanti nel presente capitolo.Prima di discorrerne, può essere utile far rilevare un compito preciso perl'espletamento del quale la Banca dei Regolamenti Internazionali ha ideato unmeccanismo che si trova attualmente allo studio presso le banche centrali delmondo intero: si tratta del regolamento per suo tramite dei pagamenti postaliinternazionali.

Il detto sistema si basa sul franco-oro, moneta di conto dei regolamentipostali internazionali, non soltanto per il calcolo delle somme dovute, ma ancheper l'esecuzione pratica dei trasferimenti. L'operazione comporta due fasi. Perrendere possibile la prima, ogni b a n c a c e n t r a l e agente per conto della ri-spettiva amministrazione postale dovrà mantenere nei libri della Banca dei Rego-lamenti Internazionali un conto di deposito-oro a vista nel quale saranno in-scritti a debito e a credito rispettivamente i versamenti e i pagamenti in franchi-oro, cioè in peso d'oro metallico espresso in grammi o in oncie. L'ulterioreliquidazione di questi montanti tra banca centrale e a m m i n i s t r a z i o n e pos -t a l e si effettuerà su ciascun mercato interessato nella moneta nazionale, in basea convenzioni da stipularsi fra l'amministrazione postale e la banca centraleinteressate.

Uno dei vantaggi che questo sistema presenterà risiede nel fatto che tral'istante del pagamento in moneta nazionale da parte dell'amministrazione postale

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débitrice alla rispettiva banca centrale e quello del versamento di questo mon-tante nella moneta nazionale dell'altro paese da parte della banca centrale diquest'ultimo alla rispettiva amministrazione postale créditrice, la somma dovutamantiene il suo valore, non soggetto a variazioni rispetto all'unità internazionaleprestabilita.

Questo sistema ha già ricevuto diverse adesioni. Tra gli altri vantaggi essooffre quello di sopprimere spese e ritardi. In quanto la sua applicazione facciarisaltare i vantaggi che ne potranno ricavare le amministrazioni postali di tuttii paesi, si può sperare che esso costituirà un precedente per altri pagamentiinternazionali che presentino le stesse difficoltà.

(2) LE FUNZIONI DELLA BANCA COME FIDUCIARIO E AGENTE.

Durante l'esercizio finanziario cominciato il 1° aprile 1936 e terminato il31 marzo 1937, le funzioni della Banca come Fiduciario e Agente, per i paga-menti annuali dipendenti dal Nuovo Piano approvato alla Conferenza dell'Ajadel gennaio 1930 e dai prestiti "Dawes" e "Young", hanno continuato a rivestireil semplice carattere di formalità. D'altra parte, le funzioni della Banca qualeFiduciario per il Prestito internazionale del governo austriaco 1930 sono stateespletate normalmente e la Banca ha continuato ad operare in qualità di Agente,in relazione alla liquidazione delle pendenze finanziarie derivanti dal trasferimentodel Territorio della Saar alla Germania. Inoltre, verso il termine dell'esercizio,la Banca accettò l'invito a fungere da intermediario per il servizio in Isvizzeradel Prestito francese della Sicurezza nazionale 41/Ì°/O 1937.

(a) I PAGAMENTI ANNUALI DELLA GERMANIA, DELL'UNGHERIA, DELLA BULGARIAE DELLA CECOSLOVACCHIA.

Secondo quanto fu stipulato nell'Accordo di Losanna del luglio 1932, l'ese-cuzione degli obblighi della Germania dipendenti dal Nuovo Piano approvatoalla Conferenza dell'Aja del 1930, è stata differita fino alla ratifica del dettoaccordo. L'esecuzione degli obblighi dell'Ungheria, della Bulgaria e della Ceco-slovacchia fu parimenti differita fino al 15 dicembre 1932. In seguito, i governiinteressati convennero di prorogare tale differimento fino al 15 dicembre 1934,e sono in corso attualmente dei negoziati intesi a consentire una ulteriore proroga.Pertanto, durante l'esercizio finanziario passato in rassegna, la Banca non haricevuto nulla a valere sui pagamenti annuali dovuti dai governi sopra nominati.

(b) IL PRESTITO ESTERNO DELLA GERMANIA 1924 E IL PRESTITO INTERNAZIONALEDEL GOVERNO TEDESCO 5y2 °/0 1930.

Dal 1° luglio in poi, il Governo tedesco non ha fornito ai Fiduciari alcunadelle somme occorrenti, nelle valute delle singole emissioni, per il servizio diquesti prestiti ; la situazione dei Fiduciari permane quale fu descritta nelle pagine82—85 della sesta relazione annuale della Banca.

— 119 —

Tuttavia, nonostante il fatto che il servizio dei prestiti non sia stato effet-tuato per il tramite dei rispettivi Fiduciari, durante il decorso esercizio finan-ziario talune categorie di obblig-azionisti hanno continuato a beneficiare degliaccordi stipulati tra il Governo tedesco e vari altri governi. Agli obbligazionistispecificati nei detti accordi il valore nominale delle cedole è stato pagato, inte-ramente o in parte, nella moneta del rispettivo paese di domicilio. Inoltre, agliobbligazionisti ai quali non è stata pagata integralmente la cedola nel dettomodo e che però non hanno rinunciato al loro diritto di ricevere l'intero importonominale, il Governo tedesco ha offerto di liquidare il saldo mediante un paga-mento in marchi, calcolato al cambio ufficiale della Reichsbank, a condizione chel'impiego di tali marchi sia sottoposto a norme analoghe a quelle che regolanol'uso dei marchi registrati. I Fiduciari dei due prestiti in questione non sonoparti in alcuno dei detti accordi speciali, non hanno avuto ingerenza alcunanella esecuzione degli stessi e li hanno ritenuti incompatibili colle rispettiveObbligazioni Generali e cogli accordi internazionali che ad esse si riferiscono.

Fu riferito in precedenti relazioni che la Banca, in qualità di Fiduciarioper il Prestito Internazionale del Governo tedesco 5 SJ2 °/o 1930, era stata citatainnanzi un tribunale svizzero da un portatore d'obbligazioni del detto prestito,il quale pretendeva compenso per il danno arrecatogli dalla errata ripartizionedei fondi forniti dal Governo tedesco per il servizio del prestito. Il Tribunalecivile di prima istanza di Basilea emise sentenza favorevole al Fiduciario, ponendo lespese a carico dell'attore. L'obbligazionista inoltrò appello alla Corte d'appellodi Basilea, la quale confermò la sentenza del Tribunale; infine anche il ricorsoalla Corte d'appello federale fu respinto, con le spese a carico dell'appellante.

Date le circostanze attuali, non sono stati redatti i rendiconti delle entratee delle uscite relativi all'esercizio del prestito, terminato il 15 ottobre 1936 peril prestito del 1924 ed il 1° giugno 1936 per il prestito 1930; si è riportatoall'allegato VI l'equivalente in franchi svizzeri oro delle somme in varie valuteche, alla data del 31 marzo 1937, si trovavano a disposizione dei Fiduciari, depo-sitate in conti intitolati ai rispettivi prestiti.

(e) PRESTITO INTERNAZIONALE DEL GOVERNO AUSTRIACO 1930.

Durante l'esercizio al quale si referisce la presente relazione, la Banca, inqualità di Fiduciario del Prestito del governo austriaco 1930, ha regolarmentee puntualmente ricevute e ripartite le rate mensili richieste per il servizio in basealle condizioni delI'Obbligazione Generale. Le operazioni del fondo d'ammorta-mento, effettuate nel corso dell'anno, hanno consentito l'assorbimento di obbliga-zioni per un importo nominale complessivo equivalente a 5.219.000 franchi sviz-zeri oro.

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II Prestito internazionale del Governo austriaco 1930 è garantito dal red-dito lordo delle dogane e del monopolio del tabacco del Governo austriaco,con un privilegio di primo rango dopo quello istituito a favore del Prestitocecoslovacco di conversione. Durante l'esercizio esaminato, i redditi vincolatiammontarono complessivamente a 438.753.000 scellini austriaci, mentre le sommerichieste dal servizio del Prestito internazionale del Governo austriaco 1930 rap-presentarono l'equivalente di 32.386.000 scellini austriaci.

Figura agli allegati IV a e IV b un rendiconto degli incassi e pagamenti,certificato dai sindaci, e relativo all'ultimo esercizio completo del prestito, il qualesi è chiuso il 30 giugno 1936. Allo scopo di dimostrare la situazione all'ultimascadenza di cedola, si fornisce nell'allegato V un rendiconto provvisorio degliincassi e pagamenti durante il semestre 1936. Inoltre, l'equivalente in franchisvizzeri oro dei fondi relativi a questo prestito che si trovavano depositati a nomedei Fiduciari alla data del 31 marzo 1936, è indicato all'allegato VI.

(d) ALTRE FUNZIONI DI AGENTE.

La Banca ha continuato ad assolvere le sue incombenze nella liquidazionedelle pendenze finanziarie derivanti dal trasferimento del Territorio della Saaralla Germania. Il Governo tedesco consenti a riscattare dalla Francia le miniere,ferrovie ecc, del Territorio della Saar contro un compenso globale di 900 milionidi franchi, a condizione che il pagamento sarebbe stato effettuato: (a) medianteconsegna alla Banca di Francia, per conto del Governo francese, di 95 % dellesomme in franchi francesi e altre valute estere raccolte nella Saar in cambio dimarchi; (b) mediante consegne libere di carbone e (e) mediante pagamento daparte del Governo tedesco ai terzi interessati, per conto del Governo francese,delle somme dovute da quest'ultimo al Territorio della Saar sotto varie imputazionicome, per esempio, indennità per danni alla superficie e altre, tasse ecc.

La tabella seguente mostra la situazione nei riguardi del riscatto delleminiere, ferrovie ecc, della Saar:

Milioni di franchi francesi

95 % dei franchi francesi e altre valuteestere ritirate in cambio di marchi

Consegne libere di carbone.Pagamenti del Governo tedesco a titolo

d'indennizzo per danni alla super-ficie, altre indennità, tasse ecc.

Fino al31 marzo

1936

274,489,9

3,1

367,4

Anno terminatoil 31 marzo

1937

147,3

11,7

159,0

Totale

274,4

237,2

14,8

526,4

I rimanenti 5 %, cioè 14,4 milioni di franchi francesi, delle somme in franchifrancesi e altre valute estere raccolte nel Territorio della Saar in cambio di marchi,

— 121 —

furono accantonati per il servizio di certi prestiti esteri, autorizzati a suo tempodalla Commissione di Governo della Saar, e sono stati ormai utilizzati quasi com-pletamente per il detto scopo. Al 31 marzo 1936 restavano 4,1 milioni di franchifrancesi, ridottisi al 31 marzo 1937 all'equivalente di 0,8 milioni di franchi francesi.

L'importo di 14,5 milioni di franchi francesi, depositato alla Banca a titolodi capitalizzazione delle pensioni dei funzionari della Saar di nazionalità francese,è stato erogato durante il decorso esercizio.

La Banca ha anche accettato di fungere da intermediario per il servizioin Isvizzera del Prestito francese della Sicurezza Nazionale 47«% 1937 e didesignare le banche svizzere e le filiali di banche francesi in Isvizzera le qualifungeranno da Agenti pagatori del Prestito. La Banca riceverà dal Governofrancese, quindici giorni prima della scadenza d'ogni cedola, l'importo in franchisvizzeri che si presumerà occorrente per far fronte al pagamento delle cedoleche saranno presentate all'incasso in Isvizzera; sono stati presi accordi per lacorresponsione da parte del Governo francese d'ogni ulteriore importo che possarendersi necessario. La Banca ripartirà le somme ricevute tra i varii agentipagatori nella misura necessaria, in modo che essi si trovino in grado di pagaretutte le cedole presentate all'incasso.

3. UTILE NETTO E SUA RIPARTIZIONE.

Spetta all'Assemblea Generale di esaminare se via sia luogo a ripartire undividendo e di determinare le assegnazioni alle riserve. L'utile netto dell'esercizio,tenuto conto di eventuali sopravvenienze, è di 9.071.570,02 franchi svizzeri oro,il franco svizzero oro equivalendo, in base all'articolo 5 degli statuti della Bancaa 0,29032258 grammi d'oro fino. L'utile netto per il sesto esercizio finanziariofu di 9.193.671,— franchi svizzeri oro. Nel bilancio chiuso il 31 marzo 1937ogni valuta è computata ad un corso eguale o inferiore al corso meno favorevolequotato a tale data e tutte le attività sono valutate ai corsi del mercato, o aldi sotto, oppure ai prezzi di acquisto o al disotto. Nel computare l'utile nettonon si è tenuto conto dei profitti di cambio dipendenti dal fatto che la Bancasi sia trovata scoperta nella posizione di cambio di una qualche moneta aventesubito una svalutazione; invece le perdite di cambio sono state depennate.

Dopo provveduto all'assegnazione alla riserva legale, come è prescrittodall'articolo 53 degli statuti, di 5 % dell'utile netto, cioè di 453.578,50 franchisvizzeri oro (1936: 459.683,55 franchi svizzeri oro), si propone che l'AssembleaGenerale ripartisca un dividendo di 6% all'anno per il settimo esercizio finan-ziario. Il pagamento di tale dividendo richiederà una somma di 7.500.000 franchisvizzeri oro (1936: 7.500.000 franchi svizzeri oro). La rimanenza dell'utile netto,dopo ripartito il dividendo, ammonterà a 1.117.991,52 franchi svizzeri oro, dadestinarsi secondo il disposto dell'articolo 53 degli statuti.

— 122 —

Facendo uso della facoltà conferitagli dal capoverso (e) dell'articolo 53 deglistatuti, il Consiglio d'amministrazione ha deliberato di assegnare al fondospeciale di riserva per dividendi, previsto dagli statuti, la somma di 223.598,30franchi svizzeri oro, massimo prelevamento consentito dagli statuti per taleassegnazione sull'utile netto dell'esercizio finanziario testé chiuso (1936: 246.797,49franchi svizzeri oro).

Fatte le assegnazioni sopra indicate, l'Assemblea Generale è invitata aprelevare sulla rimanenza, a favore del fondo generale di riserva, la quotaprescritta dal capoverso (d) dell'articolo 53, cioè 447.196,61 franchi svizzeri oro(1936: 493.594,98 franchi svizzeri oro). In tale modo, l'insieme delle riservelegali, dividendi e generale, ammonterà alla fine del settimo esercizio a 23.183.521,77franchi svizzeri oro.

Il citato articolo degli statuti stabilisce la maniera secondo cui deve essereripartito il saldo dell'utile netto, cioè 447.196,61 franchi svizzeri oro, fra queigoverni o quelle banche centrali della Germania e dei paesi aventi diritto a partedelle annualità pagabili in virtù del Nuovo Piano definito nell'accordo dell'Ajadel gennaio 1930, i quali o le quali avranno mantenuto alla Banca depositi atermine non ritirabili prima dì cinque anni. Nessuna banca centrale mantienepresentemente depositi di questo genere, ma i seguenti governi ne mantengonoe hanno il diritto, in relazione alla durata minima di tali loro depositi, di parteciparealla ripartizione del residuo d'utile di 447.196,61 franchi svizzeri oro (1936:493.594,98 franchi svizzeri oro) nel seguente modo:

Franchi svizzeri oro1936/37 _i935/36

Depositi in Conto Fiduciario Annualità, secondo

l'articolo IV (e) del Contratto Fiduciario:

Francia 131.366,53 140.409,56

Gran Bretagna 51.335,04 54.868,85

Italia 26.813,93 28.659,75

Belgio 14.505,10 15.503,61

Romania 2.534,17 2.708,62

Jugoslavia 10.546,97 11.273,01

Grecia 868,86 928,67

Portogallo 1.665,31 1.779,95

Giappone 1.665,31 1.779,95

Polonia 48^27 51,59

241.349,49 257.963,56

Deposito infruttifero del Governo tedesco, secondo

l'articolo IX del Contratto Fiduciario . . 120.674,74 128.981,78

Deposito del Governo francese (Saar) . . . . 2.703,89 3.385,71

Fondo di garanzia del Governo francese, secondo

l'articolo XIII del Contratto Fiduciario . . 82.468,49 103.263,93

447.196.61 493.594,98

— 123 —

La contabilità della Banca e il settimo bilancio annuale sono stati debitamenteverificati dai sigg. Price, Waterhouse & Co., ragionieri patentati. Il bilancifigura all'allegato II, accompagnato dalla dichiarazione dei sindaci certificanteche essi hanno ricevuto tutte le informazioni ed i chiarimenti desiderati e che,a loro avviso, il bilancio, corredato dalla nota, è compilato in modo da rispec-chiare la vera ed esatta situazione degli affari della Banca, quale loro risulta inbase alla loro migliore conoscenza ed alle spiegazioni loro fornite, e quale èdimostrata dai libri della Banca. Il conto perdite e profitti e la ripartizionedell'utile sono riprodotti nell'allegato III.

4. CAMBIAMENTI NEL CONSIGLIO D'AMMINISTRAZIONE E NELL'ALTO PERSONALE.

A norma degli statuti, i membri del Consiglio nominati dai consiglieriex-officio restano in carica per tre anni e possono essere rieletti. La fondazionedella Banca risalendo al maggio 1930, alcuni consiglieri sono stati rieletti nelmaggio 1936 per un terzo periodo di tre anni. Nella stessa occasione, sono statirieletti Vice-presidenti del Consiglio il prof. Beneduce e il marchese de Vogué.Al Governatore Jean Tannery, consigliere ex-officio, la cui cordiale cooperazioneè stata preziosa alla Banca, è succeduto, allorché egli lasciò la carica di Gover-natore della Banca di Francia, il signor Emile Labeyrie, nuovo Governatore che,in passato, occupò importanti cariche finanziarie nel Governo francese. Il signorMunakata, che dal 1934 aveva occupato con distinzione nel Consiglio il postodi rappresentante del Governatore della Banca del Giappone, è rimpatriato edè stato sostituito nello stesso posto dal signor Yanagita, rappresentante dellaBanca del Giappone per l'Europa.

Nel dicembre scorso, avendo il sottoscritto manifestato l'intenzione dirassegnare, alla fine dell'esercizio, le dimissioni da Presidente del Consigliod'amministrazione e da Presidente della Banca, il Consiglio deliberò di proporre,in sede d'Assemblea Generale straordinaria, alcune modificazioni degli statuti lequali consentirebbero, tra l'altro, di separare la carica di Presidente del Consiglioda quella di Presidente della Banca. Sotto riserva dell'approvazione di tali modificheda parte dell'Assemblea Generale straordinaria, il Consiglio ha eletto Sir OttoNiemeyer alla presidenza del Consiglio d'amministrazione e ha nominato il dott.J. W. Beyen, attualmente sostituto del Presidente, alla carica di Presidente dellaBanca; entrambe le nomine sono fatte per un triennio a partire dalla data del-l'approvazione delle modifiche degli statuti. II Presidente della Banca eseguiràla politica decisa dal Consiglio e sopraintenderà all'amministrazione della Banca.Pur non essendo membro del Consiglio, egli avrà facoltà di partecipare a tutte leriunioni, prendervi la parola e far mettere a verbale le opinioni da lui espresse.

Il signor Ivar Rooth, Governatore della Sverig-es Riksbank, di cui è bennota l'opera efficace di collaborazione e che era scaduto d'ufficio il 31 marzo 1933,

— 124 -

è stato nuovamente eletto come consigliere, nell'aprile 1937. Nella stessa sedutail sottoscritto, scadente d'ufficio quale consigliere alla fine dell'esercizio finanziario,è stato rieletto per un ulteriore triennio.

Fra i sostituti dei consiglieri, il signor R. Lacour-Gayet ha lasciato il postodi sostituto del Governatore della Banca di Francia in relazione alla dimissionedi quest'ultimo. Il signor Lacour-Gayet non soltanto ha preso parte alle riunionidel Consiglio per diversi anni, ma è anche stato prezioso collaboratore in occasionedi più d'una conferenza internazionale tenuta alla Banca. Il Governatore dellaBanca d'Italia ha nominato come uno dei suoi sostituti il dott. M. Pennachìo,il quale prese parte al Comitato di organizzazione della Banca a Baden-Badene ha partecipato a tutte le riunioni del Consiglio fino dalla fondazione della Banca.

— 125 —

Vili. CONCLUSIONE.

Un anno addietro la ripresa era già avviata e stava generalizzandosi; essaé ora giunta al punto al quale entrano in giuoco potenti forze ascensionali chedominano l'economia mondiale e minacciano di produrre in taluni rami un talerialzo dei costi e dei prezzi, da far tornare alla mente i periodi di troppo rapidosviluppo che precedono le crisi. Può darsi che taluno non si renda pienamenteconto di quanto improvviso sia stato il cambiamento della situazione e si ostiniin Certe concezioni pessimistiche, che potevano trovare giustificazione in tempodi depressione, ma non ora che le condizioni sono diverse. Per parecchi problemiva tenuto conto del fatto che i loro termini si sono quasi completamente invertitie che perciò la politica da seguire per risolverli deve essere modificata. Bastiun solo esempio: nel campo delle finanze pubbliche, non soltanto sono venute acessare le difficoltà, per parare alle quali si ricorse a spese straordinarie qualemezzo per stimolare l'attività economica in genere, ma sorge anche il pericoloche tali spese riescano direttamente nocive ad un sano sviluppo dell'economia.

Nell'insieme si può forse ritenere che, resi ora cauti dall'esperienza delleviolente fluttuazioni economiche del dopoguerra, non soltanto le autorità, ma ancheil pubblico, meglio si rendono conto dei pericoli che presenta una situazione nonequilibrata. Quello che più importa è però non tanto concentrare l'attenzionesui sintomi, quanto agire sulle cause fondamentali da cui può scaturire unosquilibrio pericoloso. Finché perduravano le difficoltà dei tristi tempi delladepressione, forse non si potè evitare di prendere frettolosamente certi provvedi-menti, comprensibili quando imperavano le necessità, ma che nondimeno au-mentarono, anziché diminuire, l'incertezza della situazione. E da sperarsi che inun periodo di relativa prosperità prevalga la calma riflessione e che ogni sforzovenga rivolto verso il raggiungimento d'una stabilità più durevole, tanto nelcampo economico, quanto in quello monetario.

Permane, da un lato, la necessità urgente di abbassare le barriere doganali,specialmente quegli ostacoli al commercio, di carattere straordinario, che negliultimi sette anni hanno assunto la forma di contingenti e divieti. D'altro lato,acuta è la necessità di istituire un sistema monetario, nel quale, al mantenimentodella stabilità dei cambi internazionali, s'accompagni una politica interna ed unapolitica internazionale intese a preservare, per quanto possibile, l'esistenza di sanecondizioni nel credito e nella moneta. Inoltre, il gravame delle obbligazionifinanziarie internazionali deve essere alleggerito dovunque ciò non sia già stato

— 126 —

fatto, mediante l'abbassamento degli alti tassi d'interesse a livelli più aderentialla realtà. Finché questi problemi fondamentali dell'economia e della finanzainternazionali non vengano affrontati, v'è scarsa speranza di conseguire unmiglioramento durevole nelle singole economie nazionali. Non può negarsi tuttaviache la soluzione dei problemi che sorgono dai cicli economici è connessa allaquestione delle spese pubbliche, posta in particolare risalto dal recente aumentodelle spese di riarmo, e questa interdipendenza non è che uno fra i tanti esempidel carattere politico che rivestono i problemi di fronte ai quali ci troviamo.Vano sarebbe immaginare che dei provvedimenti di carattere puramente tecnicopossano assicurare un sano sviluppo dell'economia e rendere possibile il migliora-mento delle condizioni di vita, se non vengono soddisfatte le condizioni fonda-mentali, sulle quali si basa lo scambio pacifico delle merci e l'equilibrio dellasituazione nei singoli paesi. Qualunque attività economica deve fare i conticoll'avvenire e, ove perdurasse la mancanza di stabilità, le migliori imprese sareb-bero costrette a restringere le loro operazioni, ovvero ad assumere rischi specula-tivi. Piuttosto che affidarsi ad espedienti di dubbia utilità e più probabilmentedannosi al progresso economico normale, converrebbe tentare di affrontare alfondo le cause da cui provengono le attuali difficoltà. L'opinione pubblicamondiale comincia a chiedere che si faccia uno sforzo per risolvere i grandiproblemi dell'ora, e questa è impresa che va affrontata con la comprensione,il coraggio e la buona volontà, che occorrono per raggiungere risultati soddisfacenti.

Il PresidenteL. J. A. TRIP.

ALLEGATI

ALLEGATO I

ELENCO DELLE BANCHE CENTRALI OD ALTRI ISTITUTI BANCARICUI FURONO ASSEGNATE AZIONI DELLA BANCA

"La proprietà d'azioni della Banca non comporta diritti di voto né di rappresentanza all'AssembleaGenerale. I diritti di rappresentanza e di voto, proporzionalmente al numero d'azioni sottoscrittein ciascun paese, possono essere esercitati dalla banca centrale del detto paese o dal suo delegato.Qualora la banca centrale di un paese non desiderasse di esercitare i detti diritti, essi potranno venireesercitati da un istituto finanziario di larga reputazione e della stessa nazionalità a ciò designatodal Consiglio, purché la banca centrale del detto paese non sollevi obiezioni a tale designazione.Nel caso in cui non esista una banca centrale, i detti diritti potranno essere esercitati, qualorail Consiglio lo ritenga opportuno, da un istituto finanziario del detto paese prescelto a tale finedal Consiglio." (Articolo 15 degli Statuti della Banca.)

IstitutiNumerodei voti

Decorrenza dei dirittidi rappresentanza

e voto

B a n k of E n g l a n d , L o n d r a

id. id.

B a n q u e N a t i o n a l e d e B e l g i q u e , Bruxe l l e s . . . .

id. id . . . . .

B a n q u e d e F r a n c e , P a r i g i

id . id .

B a n c a d ' I ta l ia , R o m a

id. id

R e i c h s b a n k , B e r l i n o

id. idBanca Industriale del Giappone, Tokio

id. id.The First National Bank of New-York, Nuova York

id. id.

De Nederlandsche Bank N.V., Amsterdam . . . .

Schweizerische Nationalbank, Zurigo

Sveriges Riksbank, Stoccolma

Bank von Danzig, Danzica

Finlands Bank, Helsingfors

Banca di Grecia, Atene

Oesterreichische Nationalbank, Vienna

Banca Nazionale di Bulgaria, Sofia

Nationalbanken i Kj0benhavn, Copenaghen

Banca Nazionale di Romania, Bucarest

Bank Polski, Varsavia

Magyar Nemzeti Bank, Budapest

Narodni Banka Ceskoslovenskä, Praga

Eesti Pank, Tallinn

Latvijas Banka, Riga

Lietuvos Bankas, Kaunas

Banca Nazionale d'Albania, Roma

Norges Bank, Oslo

Banca Nazionale del Regno di Jugoslavia . . . .

16.000

3.772 (a)

16.000

3.772 (a)

16.000

3.772 (a)

16.000

3.772 (a)

16.000

3.772 (a)

16.000

3.770 (a)

16.000

3.770 (a)

4.000

4.000

4.000

4.000

4.000

4.000

4.000

4.000

4.000

4.000

4.000

4.000

4.000

100

500

500

500

4.000

4.000

20 maggio

31 maggio

20 maggio

31 maggio

20 maggio

31 maggio

20 maggio

31 maggio

20 maggio

31 maggio

20 maggio

31 maggio

20 maggio

31 maggio

20 maggio

20 maggio

20 maggio

25 giugno

25 giugno

25 giugno

25 giugno

25 giugno

25 giugno

25 giugno

25 giugno

25 giugno

25 giugno

31 ottobre

30 dicembre

31 marzo30 aprile30 maggio28 giugno

193019321930193219301932193019321930193219301932193019321930193019301930193019301930193019301930193019301930193019301931193119311931

200.000 (b)

(a) Rappresentano azioni riservate fino al 31 maggio 1937 per possibili ulteriori retrocessioni a banchecentrali d'altri paesi.

(b) "II capitale autorizzato della Banca . . . . è diviso in 200.000 azioni di eguale valore oro nominale"(Articolo 15 degli Statuti della Banca).

BILANCIO ALIN FRANCHI ORO (UNITÀ DI GR. 0,290 322 58. . .

ATTIVO

I. ORO IN BARRE

II. CASSA

In contanti e in conto corrente presso banche

III. FONDI A VISTA FRUTTIFERI

IV. PORTAFOGLIO RISCONTABILE1. Effetti commerciali e accettazioni di banche2. Buoni del Tesoro

V. FONDI VINCOLATI FRUTTIFERI

1. A 3 mesi al massimo2. Da 3 a 6 mesi di scadenza

VI. EFFETTI E INVESTIMENTI DIVERSI

1. Buoni del Tesoro2. Obbligazioni ferroviarie e postali e

investimenti diversi

VII. ALTRE ATTIVITÀ

1. Garanzie di banche centrali su effetti ceduti2. Diverse

101.346.933,92130.696.121,68

27.011.756,141.668.688,73

111.390.144,87

148.041.735,68

1.328.725,1896.299,95

NOTA — Tutti i depositi in divise a breve termine e a vista (capitolo IV delpassivo) sono più che coperti da attività nelle valute dei depositi stessi,oppure in valute non soggette a restrizioni di cambio; tra gli impegnia lungo termine il deposito del Governo francese (Saar) e il Fondo digaranzia del Governo francese (voci 3 e 4 capitolo III) sono copertislmilmente. I rimanenti impegni a lungo termine, (voci 1 e 2 del capi-tolo III) i quali sono registrati in valute soggette a restrizioni (quantunquel'obbligo della Banca in relazione alla voce 1 del capitolo III non siachiaramente stabilito) sono coperti da attività nella stessa valuta, per unaparte sostanziale delle quali esiste una speciale garanzia del valore oro.

Il capitale, le riserve e i profitti sono rappresentati in gran parte daattività in paesi nei quali vigono attualmente restrizioni dei cambi lequali non permettono la libera conversione della moneta nazionale in oroo valute estere; tuttavia, una parte importante di queste attività è pro-tetta da contratti speciali che ne garantiscono il valore oro e, in un caso,ne permettono specificamente il trasferimento. Inoltre, nell'articolo Xdell'Accordo dell'Aja del gennaio 1930, le parti contraenti proclamarono l'im-munità della Banca da qualsiasi « proibizione o restrizione all'esportazionedell'oro o divise e da qualsiasi analoga ingerenza, restrizione o proibizione ».

45.087.291,06

25.636.097, 02

26.538.408, 01

232.043.055,60

28.680.444, 87

259.431.880,55

1.425.025,13

618.842.202,24

7,3

4,1

4,3

16,4

21,1

4,4

0,3

18,0

23,9

0,2

0,0

100,0

AL CONSIGLIO D'AMMINISTRAZIONE ED AGLI AZIONISTIDELLA BANCA DEI REGOLAMENTI INTERNAZIONALI, BASILEA.

In conformità all'articolo 52 degli Statuti della Banca, abbiamo esaminato i libri ed i conti dellatutte le informazioni e spiegazioni richieste e che, a nostro avviso, questo Bilancio, corredato dallaconvertendo in franchi svizzeri oro (secondo la definizione sopra indicata) le varie valute estere,

è dimostrata dai

BASILEA, 22 aprile 1937.

ALLEGATO II

31 MARZO 1937DI ORO FINO — ART. 5 DEGLI STATUTI)

PASSIVO

I. CAPITALE

Capitale autorizzato ed emesso:200.000 azioni di 2.500 franchi svizzeri oro

ciascuna

Liberate per il 25 %

II. RISERVE

1. Fondo di riserva legale

2. Fondo di riserva speciale per i dividendi

3. Fondo di riserva generale

III. IMPEGNI A LUNGA SCADENZA

1. Conto fiduciario delle annualità . . . .

2. Deposito del Governo tedesco . . . .

3. Deposito del Governo francese (Saar) .

4. Fondo di garanzia del Governo francese .

IV. DEPOSITI A BREVE SCADENZA E A VISTA(in divise)

1. Banche centrali in conto proprio:

a) A 3 mesi al massimob) A vista

2. Banche centrali in conto di terzi :

A vista

3. Altri depositanti:

a) A 3 mesi al massimob) A vista

V. DEPOSITI A VISTA (in oro)

VI. ALTRE PASSIVITA

1. Garanzie per effetti commerciali ceduti2. Diverse

500.000.000, —

3.784.029,10

6.091.706,43

12.183.412,83

153.157.500, —

76.578.750, —

1.403.900,—

42.818.835, 73

105.482.000, 41

24.148.370, 78

8.320, 88229.032,91

1.353.739,49

29.973.361,53

VII. PROFITTI

Utile per l'esercizio finanziario chiuso al 31 marzo 1937 .

125.000.000, —

22.059.148,36

273.958.985,73

129.630.371,19

4.248.186, 75

237.353, 79

23.309.485,38

31.327.101,02

9.071.570, 02

618.842.202,24

20,2

3,6

24,8

12,4

0,2

6,9

17,0

3,9

0,7

0,0

0,0

3,8

0,2

4,8

1,5

100,0

Banca per l'esercizio finanziario terminato il 31 marzo 1937 e dichiariamo che abbiamo ottenutonota, è compilato in modo da rispecchiare la vera ed esatta situazione degli affari della Banca, rilevataquale essa ci risulta in base alla nostra migliore conoscenza ed alle spiegazioni forniteci, e qualelibri della Banca.

PRICE, WATERHOUSE & Ço.Chartered Accountants.

CONTO PROFITTI E PERDITE

per l'esercizio finanziario chiuso al 31 marzo 1937

Utile netto derivante dall'impiego del capitale della Banca e dei depositi affidatile,

tenuto conto di eventuali sopravvenienze

Commissioni percepite :

Come Fiduciario (o Agente fiscale dei Fiduciarii) per prestiti internazionali

In relazione a crediti speciali

Diritti su trasferimenti d'azioni

Spese d'amministrazione :

Consiglio d'Amministrazione — rimunerazioni e spese di viaggio . . 216.475,82

Direzione e personale — stipendi e spese di viaggio 1.761.939,19

Affitto, assicurazioni, riscaldamento, luce e acqua 135.041,94

Cancelleria, libri, pubblicazioni 72.780,88

Spese postali, telegrafiche e telefoniche 58.866,40

Rimunerazioni ad esperti (Sindaci, interpreti ecc.) 18.021,78

Tassa cantonale 41.881,06

Tassa sull'emissione francese delle azioni della B. R. 1 40.822,85

Spese diverse 67.804,95

UTILE NETTO

Franchi svizzerioro

11.203.938,69

199.143,76

81.670,45

451,99

11.485.204,89

2.413.634,87

9.071.570,02

ALLEGATO

RIPARTIZIONE DELL'UTILE NETTO

Franchi svizzerioro

UTILE NETTO per l'esercizio finanziario chiuso al 31 marzo 1937 9.071.570,02

Ripartito secondo l'articolo 53 (a) (b) (e) e (d) degli Statuti, come segue:

Al fondo di riserva legale — 5 % di 9.071.570,02 453.578,50

8.617.991,52

Dividendo del 6 % all'anno sul capitale versato 7.500.000,—

1.117.991,52

Al fondo di riserva speciale per dividendi — 20% di 1.117.991,52 . . 223.598,30

894.393,22

Al fondo di riserva generale — 50% di 894.393,22 447.196,61

Saldo 447.196,61

Ripartito secondo l'articolo 53 (e) (1) degli Statuti, come segue:

Franchi svizzerioro

Depositi nel Conto Fiduciario delle Annualità secondo l'articolo IV (e)

del contratto fiduciario (Trust):

Francia 131.366,53

Gran Bretagna 51.335,04

Italia 26.813,93

Belgio 14.505,10

Romania 2.534,17

Jugoslavia 10.546,97

Grecia 868,86

Portogallo 1.665,31

Giappone 1.665,31

Polonia 48,27 241.349,49

Deposito infruttifero del Governo tedesco secondo l'articolo IX del

contratto fiduciario (Trust) 120.674,74

Deposito del Governo francese (Saar) 2.703,89

Fondo di garanzia del Governo francese secondo l'articolo XIII delcontratto fiduciario (Trust) 82.468,49 447.196,61

FIDUCIARIO PER IL PRESTITO INTER-

Rendiconto delle entrate e delle uscite per il sesto

Entrate

1. SALDI PRESSO BANCHE al 1° luglio 1935

2. RICEVUTO DAL GOVERNO AUSTRIACO:Per interessi:

In contantiIn cedole d'obbligazioni rimesse per l'annullamento(v. infra)

Per ammortamento:In contantiIn obbligazioni rimesse per l'annullamento (v. infra) .

Per spese

3. INTERESSI RICEVUTI su fondi ricevuti, investiti in attesadi utilizzarli per il servizio del prestito

Emissioneamericana

Dollari

810.098,61

1.505.911,23

8.741,32

743,73588.683,27

3.423,60

1.104,93

2.918.706,69

Emissionibritannicae olandese

Sterline

111,805.11. 3

212,283. 1. 6

1,178. 2. 1

332.13.1181,014. 6. 1

985. 5.—

299. 3. 6407,898. 3. 4

Uscite

1. INTERESSICedole pagate e interessi maturati su obbligazioni acquistate

per l'ammortamentoInteressi maturati sulle obbligazioni rimesse dal Governo

austriaco (v. sopra)

2. AMMORTAMENTOObbligazioni sorteggiate e rimborsateObbligazioni acquistate per il riscattoObbligazioni cedute dal Governo austriaco contro rimborso

in contantiObbligazioni cedute dal Governo austriaco a titolo di paga-

mento parziale di rate di servizio (v. sopra) . . . .

3. SPESECommissione e spese degli Agenti Finanziari e rimunerazioni

e spese del Fiduciario

4. FONDI PRESSO BANCHE al 30 giugno 1936, da uti-lizzarsi come indicato all'allegato IV b

1.535.313,97

8.741,32

838,—

588.683,27

4.120,56

781.009,57

2.918.706,69

215,220.12.—

1,178. 2. 1

369. 3. 5

81,014. 6. 1

1,175.15. 8

108,940. 4. 1

407,898. 3. 4

NOTA — L'obbligazione definitiva dell'emissione americana del prestito contiene una clausola „moneta d'oro", ma il

CERTIFICATO DEI

Abbiamo verif icato i libri ed i conti del Fiduciario per il Prestito Internazionale del Governo Austriacorendiconto delle entrate e delle uscite è steso correttamente e, con la nota di cui è corredato,

fondi presso banche al 30 giugno 1936 a mezzo

BASILEA, 8 ottobre 1936.

ALLEGATO IVa

NAZIONALE DEL GOVERNO AUSTRIACO 1930

anno del prestito (dal 1° luglio 1935 al 30 giugno 1936)

Emissione

italiana

Lire

3.250.101,55

6.095.689,49

41.348,15

10.883,20

2.262.966,80

30.622,50

9.165,30

11.700.776,99

Emissione

svedese

Cor. svedesi

521.955,20

645.716,14

202.965,—

2.909,50

3.907,50

1.377.453,34

Emissione

svizzera

Franchi svizzeri

824.125,16

1.520.800,65

8.804,84

6.644,84

566.435,16

7.645,80

2.279,49

2.936.735,94

Emissione

austriaca

Scellini

2.096.232,29

3.954.187,07

1.447.816,95

18.180,32

7.516.416,63

Spese generali

Sterline

300. - .—

300.—.—

Franchi svizzeri

27.634,80

27.634,80

6.198.800,42

41.348,15

11.559,58

2.262.966,80

33.409,52

3.152.692,52

655.480,—

190.550,—

3.508,65

527.914,69

1.544.901,15

8.804,84

6.820,—

566.435,16

7.893,67

801.881,12

3.988.079,83

1.411.229,99

23.350,06

2.093.756,75

300.—.— 27.634,80

11.700.776,99 1,377.453,34 2.936.735,94 7.516.416,63 300.—.— 27.634,80

Governo austriaco, continuando nel criterio adottato nel luglio 1933, non ha fornito i fondi occorrenti per renderla effettiva.

SINDACI

1930 per il sesto anno del prestito terminato il 30 giugno 1936, e certifichiamo che il presenteriassume esattamente le operazioni compiute durante il detto periodo. Abbiamo pure verificato idi certificati ottenuti dai depositari.

PRICE, WATERHOUSE & Co.Chartered Accountants.

FIDUCIARIO PER IL PRESTITO INTER-

Situazione dei fondi presso i

Destinazione dei saldi esistenti presso banche al 30 giugno 1936 :

1. a) Per cedole maturate e non presentate

b) Per cedole scadenti il 1° luglio 1936

2. Per spese sostenute fino al 30 giugno 1936 e non ancora liquidate a quella data . . . .

Fondi disponibili per liquidare le passività pendenti

3. Conto d'ammortamento

4. Altri fondi di cassa (compresi Fr. sv. 5.609,80 depositati presso una banca, già agente finan-ziario, che ha chiuso gli sportelli)

Totale dei saldi disponibili come dall'allegato IV a

Obbligazioni in circolazione

Valore nominale delle obbligazioni emesse

Meno: Valore nominale delle obbligazioni estinte :

1. durante i primi cinque anni del prestito

2. durante il sesto anno del prestito

Valore nominale delle obbligazioni in circolazione al 30 giugno 1936 (vedi nota)

NOTA: Le obbligazioni estratte

ALLEGATO IVb

NAZIONALE DEL GOVERNO AUSTRIACO 1930

depositari al 30 giugno 1936

Emissione

americana

Dollari

12.894 —

748.986,—

1.959,45

763.839,45

26,79

17.143,33

781.009,57

Emissionibritannica

e olandeseSterline

990.10 —

105,542.10.—

—.—. 6

106,533.—. 6

19. 6. 5

2,387.17. 2

108,940. 4. 1

Emissione

italiana

Lire

29.195,25

3.026.240,—

15.406,37

3.070.841,62

160,88

81.690,02

3.152.692,52

Emissione

svedese

Cor. svedesi

321.265,—

1.852,78

323.117,78

203.075,—

1.721,91

527.914,69

Emissione

svizzera

Franchi svizzeri

15.890 —

757.050 —

3.866,25

776.806,25

638,26

24.436,61

801.881,12

Emissione

austriaca

Scellini

55.477,94

1.954.323,84

9.793,87

2.019.595,65

36.667,64

37.493,46

2.093.756,75

al 30 giugno 1936

25.000.000,—

3.006.100,—

594.300,—

21.399.600,—

3.500.000,—

404.100,—

80.400,—

3.015.500,—

100.000.000,—

10.778.000,—

2.758.000 —

86.464.000,—

10.000.000,—

636.000,—

185.000,—

9.179.000 —

25.000.000,—

2.760.000,—

610,000,—

21.630.000,—

50.000.000,—

5.305.100,—

1.071.600,—

43.623.300 —

sono rimborsabili al 103 °/o.

FIDUCIARIO PER IL PRESTITO INTER-

Rendiconto provvisorio delle entrate e delle

Valore nominale delle obbligazioni emesse

Valore nominale delle obbligazioni in circolazione al 31 dicembre 1936

Dollari

25.000.000,—

21.089.200-

Entrate

1. SALDI PRESSO BANCHE al 1° luglio 1936

2. RICEVUTO DAL GOVERNO AUSTRIACO:

per interessi:

in contanti

in cedole di obbligazioni rimesse per l'annullamento (v. infra)

per l'ammortamento:

in contanti

in obbligazioni del prestito rimesse per l'annullamento (v. infra)

per spese

3. INTERESSI RICEVUTI sui fondi investiti in attesa di utilizzarli per il ser-

vizio del prestito

781.009,57

727.687,82

4.530,75

530,53

314.983,47

1.879,50

540,91

1.831.162,55

Uscite1. INTERESSI

Cedole scadute ed interessi maturati su obbligazioni acquistate per l'ammor-tamento

Interessi maturati su obbligazioni rimesse dal Governo austriaco (v. sopra)

2. AMMORTAMENTO

Obbligazioni acquistate per l'ammortamento .

Obbligazioni cedute dal Governo austriaco contro rimborso in contantiObbligazioni cedute dal Governo austriaco a titolo di pagamento parziale

di rate del servizio

3. SPESECommissione e spese degli agenti finanziari e rimunerazioni e spese del

Fiduciario

4. SALDI PRESSO BANCHE al 31 dicembre 1936:

per le cedole pagabili al 1 ° gennaio 1937

per le obbligazioni sorteggiate pagabili al 1 ° gennaio 1937

per cedole scadute e non ancora presentate

per l'ammortamento delle obbligazioni

per partite diverse (compresi Fr. sv. 5.609,80 depositati presso unabanca, già Agente Finanziario, la quale ha chiuso gli sportelli)

749.064,73

4.530,75

487,50

314.983,47

2.405,04

738.122,—

12.824,—

69,82

8.675,24

1.831.162,55

ALLEGATO V

NAZIONALE DEL GOVERNO AUSTRIACO 1930

uscite per il semestre terminato il 31 dicembre 1936

Sterline Lire Corone svedesi Franchi svizzeri Scellini

3,500,000.—.—

2,972,700.—.—

100.000.000,—

84.895.000,—

10.000.000,-

9.179.000,-

25.000.000,—

21.313.000,—

50.000.000,-

43.488.500,-

108,940. 4. 1

102,624.—. 9

627. 7. 1

325. 8.10

43,162. 1. 2

633.15.—

147. 9. 1

3.152.692,52

2.924.050,80

23.520,03

3.375,03

1.230.079,97

15.104,25

4.483,66

527.914,69

319.831,99

104.720,—

1.444,50

2.249,68

801.881,12

735.136,22

3.842,41

27.929,70

279.960,30

17.808,70

1.117,41

2.093.756,75

1.918.163,73

771.916,15

8.906,79

256,460. 6 — 7.353.306,26 956.160,86 1.867.675,86 4.792.743,42

105,382. 4. 5

627. 7. 1

283.—. 7

43,162. 1. 2

736.19 —

104,044.10.—

1,155.—.—

61.14. 8

1,007. 9. 1

2.922.015,85

23.520,03

1.559,15

1,230,079.97

16.576,12

2.971.325,-

133.460,25

1.976,76

52.793,13

321.265,—

1.606,33

321.265,—

202.910,—

104.885,—

4.229,53

755.179,05

3.842,41

10.007,50

18.540,—

279.960,30

17.884,09

745.955 —

18.585 —

20,46

17.702,05

1.964.755,84

19.650 —

157,944,32

10.205,74

1.948.284,80

49.738,06

630,989.47

11.175,19

256,460. 6.— 7.353.306,26 956.160,86 1.867.675,86 4.792.743,42

ALLEGATO VI

PRESTITI INTERNAZIONALI

per i quali la Banca è Fiduciaria o Agente fiscale dei Fiduciari

Fondi disponibili al 31 marzo 1937

FONDI CONSERVATI PER:

Ammortamento

Interessi dovuti sulla cedola

di prossima scadenza .

Obbligazioni estratte, ma non

ancora presentate al rimborso

Cedole scadute, ma non an-

cora presentate

Partite diverse

TOTALI

Prestito Esternodella Germania

1924

639.467,49

3.632,10

106.420,95

394.632,44

1.144.152,98

PrestitoInternazionaledel Governo

Tedesco 51/» °/°1930

Franchi sv

732,79

94.631,74

56.147,66

151.512,19

PrestitoInternazionaledel Governo

Austriaco 1930

izzeri oro

127.370,—

3.084.267,39

243.422,58

19.008,03

3.474.068,—

Totali

767.570,28

3.084.267,39

3.632,10

444.475,27

469.788,13

4.769.733,17

ALLEGATO VII

L'ACCORDO MONETARIO TRIPARTITOdel 25 settembre 1936.

DICHIARAZIONE DEL GOVERNO FRANCESE,RELATIVA ALL'ACCORDO MONETARIO,

concluso fraLA FRANCIA, GLI STATI UNITI E LA GRAN BRETAGNA.

25 settembre 1936.

1. Il Governo francese, dopo aver consultato il Governo degli Stati Uniti di

America e il Governo della Gran Bretagna, si unisce a loro per affermare la comune

volontà di salvaguardare la pace, di favorire lo stabilimento delle condizioni che meglio

potranno contribuire a restaurare l'ordine nelle relazioni economiche internazionali e

di seguire una politica tendente a sviluppare la prosperità nel mondo ed a migliorare

le condizioni di vita dei popoli.

2. Il Governo degli Stati Uniti di America e il Governo della Gran Bretagna

dovranno naturalmente, nella politica monetaria internazionale, tener pienamente conto

delle esigenze della prosperità interna della Republica americana e dell'Impero bri-

tannico, nello stesso modo che il Governo francese terrà naturalmente conto di con-

siderazioni analoghe per ciò che riguarda l'economia della metropoli e dei possedimenti

di oltremare. Essi approfittano con piacere dell'occasione loro offerta, per riaffermare

l'intendimento di continuare la politica praticata nel corso degli ultimi anni, di cui

uno degli obbiettivi costanti è il mantenimento del migliore equilibrio possibile sul

mercato internazionale dei cambi, e di nulla trascurare onde evitare che alcun turba-

mento sia introdotto in questo equilibrio in seguito ad un'azione monetaria americana

o britannica. II Governo francese è convinto, insieme col Governo degli Stati Uniti

di America e col Governo della Gran Bretagna, che la prosecuzione di tale politica

coordinata servirà i fini generali cui tutti i governi dovrebbero tendere.

3. Il Governo francese, considerando che l'auspicata stabilità delle principali

monete non può essere impiantata su solide basi senza che in precedenza venga ri.

stabilito un durevole equilibrio fra le diverse economie, ha deciso a tal fine di pro-

porre al proprio Parlamento la modificazione della moneta nazionale. Il Governo degli

Stati Uniti di America, il Governo della Gran Bretagna e il Governo francese dichia-

rano esser loro intenzione di far uso dei mezzi adatti di cui dispongono, onde evitare,

per quanto possibile, che le nuove basi dei cambi, risultanti dall'adattamento proget-

tato, possano venir turbate. Resta inteso che saranno assicurate a tale scopo le con-

sultazioni necessarie con gli altri due governi e fra gli istituti qualificati.

4. 11 Governo francese è inoltre convinto, come il Governo degli Stati Uniti diAmerica e il Governo della Gran Bretagna, che il successo della politica definitasopra è collegato allo sviluppo del commercio internazionale. In particolare, essoannette la più grande importanza a che un'azione sia iniziata senza indugio per l'atte-nuazione progressiva dei regimi attuali di contingentamento e di controllo dei cambi,in vista della loro abolizione.

5. Il Governo francese, come il Governo degli Stati Uniti e il Governo dellaGran Bretagna, si augura e sollecita la cooperazione delle altre nazioni, per la realiz-zazione della politica formulata nella presente dichiarazione. Esso conta che nessunpaese tenterà di ottenere un vantaggio di cambio fuori del ragionevole, il quale ostaco-lerebbe Io sforzo che il Governo degli Stati Uniti, il Governo della Gran Bretagnae il Governo francese intendono continuare per il ritorno di rapporti economici piùstabili.

DICHIARAZIONE DEL TESORO BRITANNICO,RELATIVA ALL'ACCORDO MONETARIO

concluso fra

LA GRAN BRETAGNA, LA FRANCIA E GLI STATI UNITI.

25 settembre 1936.

1. Il Governo di Sua Maestà, dopo essersi consultato col Governo degli StatiUniti e col Governo francese, si unisce a loro per affermare il comune desiderio difavorire lo stabilimento di condizioni atte a salvaguardare la pace ed a meglio contri-buire al ritorno dell'ordine nelle relazioni economiche internazionali e di perseguireuna politica tendente a promuovere la prosperità mondiale e a migliorare le con-dizioni di vita dei popoli.

2. Il Governo di Sua Maestà dovrà, naturalmente, tener pieno conto delle esigenzedella prosperità interna dei vari paesi dell'Impero nella politica da esso seguita rispettoalle relazioni monetarie internazionali, nella stessa maniera che considerazioni analoghesaranno tenute presenti dai governi della Francia e degli Stati Uniti di America.Esso accoglie con piacere l'occasione di confermare l'intenzione di continuare lapolitica seguita nel corso degli anni recenti, di cui uno degli obbiettivi costanti èil mantenimento del migliore equilibrio possibile nel sistema dei cambi internazionali,e di evitare per quanto possibile che alcun turbamento sia introdotto in quel sistemain seguito ad un'azione monetaria britannica. 11 Governo di Sua Maestà è convinto,insieme coi governi della Francia e degli Stati Uniti, che la continuazione di questapolitica a due intendimenti sarà utile al fine generale cui tutti i governi dovreb-bero tendere.

3. Il Governo francese informa il Governo di Sua Maestà che, ritenendo che

l'auspicata stabilità delle principali monete non possa esser assicurata su basi solide,

se non dopo il ristabilimento di un equilibrio durevole fra i vari sistemi economici,

esso ha deciso a tale scopo di proporre al proprio Parlamento la modificazione della

moneta nazionale. Il Governo di Sua Maestà, come il Governo degli Stati Uniti,

accolgono con piacere questa decisione, nella speranza che essa creerà più solide

fondamenta per la stabilità delle relazioni economiche internazionali. Il Governo di

Sua Maestà, come pure i governi della Francia e degli Stati Uniti di America, dichiarano

esser loro intenzione di continuare a usare i mezzi adatti di cui dispongono, per

evitare, per quanto è possibile, qualsiasi turbamento delle basi dei cambi internazionali,

derivante dalla proposta modificazione. Essi predisporranno a tal uopo quei contatti

che potranno rendersi necessari, con gli altri due governi e le loro istituzioni autorizzate.

4. Il Governo di Sua Maestà è inoltre convinto, come lo sono pure i governi

della Francia e degli Stati Uniti di America, che il successo della politica definita sopra

è collegato allo sviluppo del commercio internazionale. In particolare, essi annettono

la più grande importanza a che un'azione venga intrapresa senza ritardo per temperare

progressivamente l'attuale sistema di contingentamenti e di controlli dei cambi, in

vista della loro abolizione.

5. Il Governo di Sua Maestà, insieme coi Governi della Francia e degli Stati

Uniti di America, desidera ed invita la cooperazione di altre nazioni per realizzare la

politica definita nella presente dichiarazione. Essi confidano che nessuna nazione tenterà

dì ottenere un vantaggio di cambio fuori del ragionevole, il quale ostacolerebbe lo

sforzo per restaurare relazioni economiche più stabili, quali i tre governi cercano di

promuovere.

DICHIARAZIONE DEL SEGRETARIO DEL TESORO DEGLI STATI UNITI,ANNUNCIANTE L'ACCORDO MONETARIO

concluso fra

STATI UNITI, FRANCIA E GRAN BRETAGNA.

25 settembre 1936.

Autorizzato dal Presidente, il Segretario del Tesoro pubblica la seguente dichia-

razione :

1. Il Governo degli Stati Uniti, consultati il Governo britannico e il Governo

francese, si unisce a loro nell'affermare il desiderio comune di promuovere condi-

zioni salvaguardanti la pace e meglio adatte al ritorno dell'ordine nelle relazioni eco-

nomiche internazionali, e di perseguire una politica tendente a promuovere la pro-

sperità nel mondo e il miglioramento delle condizioni di vita dei popoli.

2. Il Governo degli Stati Uniti deve, naturalmente, nella sua condotta relativa

ai rapporti monetari internazionali, tener pienamente conto delle necessità della pro-

sperità interna, allo stesso modo che considerazioni analoghe saranno tenute in conto

dai governi della Francia e della Gran Bretagna; esso accoglie con piacere questa

occasione di riaffermare la sua intenzione di continuare la politica che ha perseguita

negli ultimi anni, di cui uno degli scopi costanti è il mantenimento del migliore pos-

sibile equilibrio nel sistema degli scambi internazionali, e di evitare con ogni sforzo

il sorgere di qualsiasi turbamento di quel sistema in seguito ad un'azione monetaria

americana. Il Governo degli Stati Uniti è convinto, insieme coi governi della Francia

e della Gran Bretagna, che la continuazione di tale politica a due intendimenti sarà

utile al fine generale che tutti i governi dovrebbero perseguire.

3. Il Governo francese informa il Governo degli Stati Uniti che, ritenendo che

l'auspicata stabilità delle principali monete non possa essere assicurata su basi solide

se non dopo il ritorno di un durevole equilibrio fra i vari sistemi economici, ha de-

ciso a tal uopo di proporre al proprio Parlamento la modificazione della moneta

nazionale. II Governo degli Stati Uniti, come pure il Governo britannico, accolgono con

piacere tale decisione, nella speranza che creerà più solide fondamenta per la stabi-

lità dei rapporti economici internazionali. 11 Governo degli Stati Uniti, come pure i

governi britannico e francese, manifestano l'intenzione di continuare a usare i mezzi

disponibili adatti per evitare, per quanto possibile, qualsiasi turbamento delle basi degli

scambi internazionali, che possa risultare dalla proposta modificazione. Esso predi-

sporrà a tal fine quei contatti che si potranno rendere necessari con gli altri due

governi e con le loro istituzioni autorizzate.

4. Il Governo degli Stati Uniti è inoltre convinto, corno lo sono anche i governi della

Francia e della Gran Bretagna, che il successo della politica definita sopra, è collegato

allo sviluppo del commercio internazionale. In particolare, esso annette la massima

importanza a che un'azione venga intrapresa senza indugio, per temperare progressi-

vamente il presente sistema di contingentamenti e di controlli dei cambi, in vista

della loro abolizione.

5. Il Governo degli Stati Uniti, in comune con i governi di Francia e Gran

Bretagna, desidera e invita la cooperazione delle altre nazioni, onde realizzare la

politica definita nella presente dichiarazione. Esso confida che nessun paese cercherà

di ottenere un vantaggio di cambio irragionevole, il quale ostacolerebbe lo sforzo per il

ritorno di più stabili rapporti economici, il conseguimento dei quali costituisce il fine

dei tre governi.

ï Vicepresidenti.

CONSIGLIO D'AMMINISTRAZIONE

Dott. L. J. A. Trip, Amsterdam Presidente.Prof. Alberto Beneduce, RomaMarchese de Vogué, Parigi

Dott. V. Azzolini, Roma.Prof. G. Bachmann, Zurigo.Barone Brincard, Parigi.Louis Franck, Bruxelles.Alexandre Galopin, Bruxelles.Hisaakira Kano, Londra.Emile Labeyrie, Parigi.Sir Otto Niemeyer, Londra.Montagu Collet Norman, Londra.Dott. Paul Reusch, Oberhausen (Renania).Ivar Rooth, Stoccolma.Dott. Hjalmar Schacht, Berlino.Curt, Barone von Schroeder, Colonia.Seijiro Yanagita, Londra.

CONSIGLIERI SUPPLENTI:

Cameron Cobbold, Londra.Pierre Fournier, Parigi.Albert Goffin, Bruxelles.Dott. Pasquale Troise,sise, o 1

chio J, Roma.

Dott. Mario PennachioDr. Wilhelm Vocke, o .

} Berlino.Ernst Hülse,

DIREZIONE:

Dott. L. J. A. Trip Presidente.Dott. J. W. Beyen Supplente del PresidentePierre Quesnay Direttore generale.Paul Hechler Vicedirettore generale.Dott. R. Pilotti Segretario generale.

Marcel van Zeeland Direttore.

3 Maggio 1937.