財務金融系

崑山科技大學

崑山科技大學 四技部 財務金融系

四年制大學部

專題製作報告

專題製作報告

可轉換公司債的評價 鴻海可轉債的案例探討 可

轉換公司債的評價│鴻海可轉債的案例探討

組員：4950S009 張琇萍 4950S020 傅鈺婷 4950S021 劉佩諭 4950S037 黃于樺 4971S025 柯瓊瑾

指導老師：詹傑仲老師

99

級

中華民國九十九年三月

目錄

第一章 前言 P.1

第一節 研究動機 P.1

第二節 研究目的 P.1

第三節 研究範圍 P.1

第二章 可轉換公司債簡介 P.2

第一節 可轉換公司債的定義 P.2

第二節 可轉換公司債的特性 P.3

第三節 可轉換公司債的優點 P.4

第三章 可轉債理論價格計算 P.8

第四章 可轉債理論價格圖解 P.11

第五章 結論 P.16

參考文獻 P.17

附錄 P.18

1

第一章 前言

第一節 研究動機

近年來投資人越來越重視投資，理財的觀念也相對地提高，因此投資的工具

及方法都與每個人的投資標的息息相關，然而市場上有各種琳瑯滿目的商品，以

及風險的不確定性，往往讓投資人無法正確的選擇符合自己的理財商品，又加上

商品標的容易受其他經濟因素的影響，所以有些人都會選擇投資風險較小且穩定

性高的可轉換公司債；因此我們藉由觀察鴻海公司的可轉換公司債來探討可投資

風險的大小、獲利高低的程度，讓投資大眾可以更進一歩了解投資工具的方法及

運用。

第二節 研究目的

1. 探討 Black-Scholes 評價模型，利用其分析鴻海精密工業股份有限公司無擔保轉

換公司債之理論價格。

2. 利用 EXCEL 軟體測試鴻海精密工業股份有限公司無擔保轉換公司債之理論價

格。

3. 依 Black-Scholes 評價模型所求之理論價格與市場實際價格做比較及分析，以利

投資者日後決策參考之依據。

第三 節研究範圍

本研究擬採用事前檢驗的方式，選取鴻海精密工業股份有限公司無擔保轉

換公司債為研究對象，換算可能影響可轉換公司債之轉換價格，並利用鴻海精密

工業股份有限公司無擔保轉換公司債的理論價格，在不同的參數估計下，計算可

轉換公司債券的理論價格，與市價做一比較，了解評價模式與實際價值的差異，

並分析兩者之間的關係及離散程度，藉以了解可轉換公司債的理論價格與公平市

價之間的差異，藉此來探討是否獲利。

2

第二章 可轉換公司債簡介

第一節 可轉換公司債的定義

可轉換公司債(Convertible Bond，CB)是公司發行籌措中長期資金的一種有價

證券，投資人除依契約可享有一般公司債的配息之外，還可於閉鎖期過後，選擇

是否依照約定的轉換比率(Conversion Ratio)或轉換價格(Conversion Price)將所持有

之可轉換公司債轉換為發行公司的普通股，因此可轉換公司債可說是兼具債券與

股票雙重特性的特殊有價證券。若可轉換公司債之轉換標的為發行公司之外其他

上市公司的普通股，則另稱為可交換公司債(Exchangeable Bonds,EB)。此外，企業

至海外發行以外幣計價之可轉換公司債，則為所謂的海外可轉換公司債

(Euro-Convertible Bond,ECB)。以下則介紹國內投資人較常接觸的可轉換公司債與

相關的投資風險。

國內第一筆可轉換公司債是由遠東紡織公司於 1990 年發行，到目前國內掛牌

交易的可轉換公司債超過 300 檔，其中於證交所掛牌交易的可轉換公司債約有 12

檔，於櫃買中心掛牌交易的可轉換公司債約有 310 檔，依規定上市公司發行之可

轉換公司債可選擇於證交所或櫃買中心掛牌交易，而上櫃公司發行的可轉換公司

債僅可於櫃買中心掛牌交易，因此目前國內的可轉換公司債大多數於櫃買中心掛

牌交易。可轉換公司債的交易，除一般常見的買賣斷交易外，也可從事附買回交

易及可轉換公司債資產交換交易。

可轉換公司債是屬於公司債的一種，形勢較普通公司債複雜，在發行契約中

會賦予持有人一定的權利，可在公司債發行經過一段時間後，依照投資人本身的

自由意志，在可請求轉換的期間內，選擇是否依照約定條件進行轉換位該公司股

票。可轉換公司債未經投資人要求轉換期間，在法律上仍屬公司債，發行公司必

須依約定定期付息，但由於可申請轉換，有如潛在股票一般，因此可轉換公司債

可視為公司債與股票的混血兒(The Hybrid of Bond and Share)，或是公司在安全性

與股票投資性之混合體。

可轉換公司債係公司所發行的有價證券（債券），為直接向投資者籌措長期

資金的一種金融工具，發行公司依發行時所訂定的發行條件，定期支付一定的利

息予投資者，並附有可轉換為普通股的權利，持有此種公司債券之投資者，得在

3

當轉換為普通股的報酬率高於公司債可領取的利息時，於特定的期間內，依事先

約定的轉換比率或轉換價格，將此公司債轉換為發行公司之普通股股票，以獲取

更高的報酬率，但若未行使轉換權的投資者，則發行公司於到期時依發行條件償

還本金及補償利息。

第二節 可轉換公司債的特性

1. 結合債權與股權的債券，轉換公司債市價下跌時，投資人仍可領取固定收益及

保有本金的好處；若股票市場表現不錯時，可轉換為普通股股票，獲取資本利

得。

2. 債權保障與一般公司債相同，償還本金及債息的順位高於普通股股權。

3. 擁有轉換為普通股股票的權利，享受股票上漲的資本利得

當發行公司之普通股股價上漲時，投資人可放棄領取固定收益的權利，將轉換

公司債轉換為普通股股票，於股票市場上賣出，賺取資本利得。

4. 轉換價格會隨著公司配股而向下調整，同樣達到參加除權的作用。

5. 市場流通性較普通股差。

可轉換公司債之賣回權，乃是保障投資人，賣不賣回之主控權在於投資人，

但發行公司為防股票低價買賣，也通常會附有強制贖回之條款，再以聲寶第三次

發行可轉換公司債為例，如果聲寶公司的普通股在集中交易市場之收盤價格，若

連續三十個營業日超過當時轉換價格達百分之五十時，聲寶公司得請求投資人在

一定的時間之內，將可轉換公司債轉換為聲寶公司的普通股，若投資人仍不在期

間內做轉換之動作時，聲寶公司將以投資人持有之年數多寡，分別以不同持有年

數之贖回收益率及當期應計票面利息，以現金贖回投資人手中之可轉換公司債，

因此；贖回權之主控權在於發行公司。

可轉換公司債的發行方式，通常採用詢價圈購之方式辦理，因此；投資人若

想在發行時購買可轉換公司債，可直接洽詢該發行可轉換公司債之主（協）辦之

承銷部或債券部，此外；尚可在集中市場或櫃檯中心買賣已發行之可轉換公司債。

4

第三節 可轉換公司債的優點

可轉換公司債乃是一種進可攻退可守的金融商品，因為股市表現好時，將使

可轉換公司債之轉換價值增加，可轉換公司債之價格上升，投資人可獲取資本利

得；但若股市表現不佳時，投資人仍可領取固定的票面利息，因此；可轉換公司

債具有價格下跌的僵固性。

1.票面金額

可轉換公司債每張票面金額為十萬元，是未來依票面利率計算債息收入、到

期償還本金或依轉換價格計算每張可轉換公司債可轉換幾股普通股的計算基準。

2.票面利率

係投資人每年可領取的利息，因可轉換公司債提供投資人將債權轉換為股票的選

擇權，所以投資人必須犧牲部份利息收入，因此可轉換公司債的票面利率都會較

普通公司債低，甚至可發行零票面利率的可轉換公司債。

3.轉換價格

指投資人在未來一定期間內，可以將可轉換債券轉換為股票的每股價格，當

股票市價大於轉換價格時，投資人即可將轉換公司債轉換為普通股股票，賺取資

本利得。

4.轉換溢(折)價比率

指公司發行可轉換公司債時，所訂的轉換價格比當時的普通股市價較高(低)

之比率。

5.保障收益率

(1)公司贖回殖利率

指在一段期間後、特定的條件下，公司有權利以所約定的價格贖回可轉換公

司債，而投資人必須接受公司買回可轉換公司債。

(2)投資人賣回收益率

指投資人在一定期間後，有權利以所約定的價格，要求發行公司買回可轉換

5

公司債，而發行公司必須履行約定買回可轉換公司債。

6.轉換凍結期

指轉換公司債發行後的一段時期內，債券持有人不得將轉換公司債轉換為普

通股，此段期間即稱為「轉換凍結期」，目前證管會規定凍結期間不得少於三個

月，長於六個月。

7.權利證書股本變更登記次數

即債券持有人將「轉換公司債」轉換為「換股權利證書」後，發行公司於一

年內會將「換股權利證書」轉換為「普通股」的次數，通常一年會有二次的股本

變更登記，即「無償配股基準日後」及「債息基準日」，發行公司可自行訂定股

本變更登記次數，一次、二次、四次均可。

發行條款(Issue volume):

公司對外募集資金的大小。在民國 79 年剛開始發行時，發行規模普遍不大，

多介於 3~5 億元之間。但在民國 87 年後，所發行規模開始明顯擴大到 10 億元以

上。

到期期間(Time to maturity):

依「發行人募集與發行有價證券處理準則」第 33 條規定，可轉換公司債的發

行期間不得超過十年(一般多為五至十年)，且同次發行者，其償還期限應歸一律。

債券面額(par value):

依「發行人募集與發行有價證券處理準則」第 33 條規定，可轉換公司債面額

限新台幣十萬元或為新台幣十萬元之倍數。

票面利率:

民國 79 年剛開始發行時，年利率多介於 4%~5%之間，但在民國 86 年後，所

發行的票面利率多為 0%

轉換比率(Conversion Ratio,CR):

係指一張可轉換公司債轉換為普通股時，所能獲得普通股股數。

6

轉換比率=轉換公司債面額/轉換價格

轉換價格(Conversion Price,CP):

係指可轉換公司債轉換成普通股時，每股普通股所需支付的金額，相當於每

張債券的面額除已轉換比率。目前國內可轉換公司債轉換價格之訂定，依「中華

民國證券商業同業公會承銷商會員輔導發行公司募集與發行有價證券自律規則」

第十七條之規定，已訂價基準日前 N 個營業日、N 個營業日及 N 個營業日(均不含

訂價基準日當日)該公司普通股收盤價之“簡單算術平均數”孰低者為基準價格，乘

以溢價率，極為可轉換公司債之價格。前述訂價基準日前二十個營業日內，遇有

該公司無償配股碁日或配息基準日，用以計算轉換價格之普通股收盤價應一律調

整為除權或除息後之價格；可轉換公司債之轉換價格訂定後發行日前，如遇有公

司無償配股基準日會配息基準日，則該公司轉換公司債之轉換價格亦應調整為除

權或除息後之價格。

凍結期間:

係指可轉換公司債發行日後，屆滿一定期間至到期日前十日止，此期間設定

的目的在於避免債券持有人太早向公司轉換為普通股，使債券壽命縮短。

轉換期間:

依「發行人募集與發行有價證券處理準則」第 35 條規定：「轉換公司債自

日後屆滿一定期間至到期日前十日止，除依法暫停過戶期間外，其持有人依發行

公司所定轉換辦法得隨時請求轉換。前項稱一定期間，不得少於三個月，多於六

個月，並應由發行公司於轉換辦法中訂定之」。

保護條款:

為保護可轉換公司債投資人不受普通股股份變動﹙如現金增資、盈餘轉增資、

資本公積轉增資、合併增資及現金增資參與發行海外存託憑證等﹚所帶來的股權

稀釋影響，都會訂有一定的調整公式，於普通股除權基準日時，進行轉換價格調

整，例如：

調整後轉換價格 ＝﹙調整前轉換價格 × 已發行股數＋每股繳款額 × 新股發行股

數﹚／﹙已發行股數 ＋ 新股發行股數﹚

7

轉換閉鎖期(Lock-out Period):

為避免投資人太早轉換可轉換公司債使得可轉換公司債存續期間過短，一般

發行公司會將轉換價格調高，或是限制可轉換公司債在發行後一段期間不得進行

轉換，這段期間即所謂的轉換閉鎖期(Lock-out Period)。

目前規定可轉換公司債的轉換閉鎖期不得少於 1 個月。

強制轉換及強制贖回條款:

為降低發行公司的處理成本及維護股東權益，發行公司會在可轉換公司債的

條款中加入的強制轉換或強制贖回條款，其執行條件有以下兩種：

(1) 尚未轉換之債券總金額低於發行總額的一定比率。

(2) 標的股票收盤價格連續數個個營業日超過當時轉換價格達一定比率。

當其中一個條件成立時，發行公司將寄發「債券收回通知書」強制將可轉換公司

債轉換為普通股，或以特定價格買回可轉換公司債，該買回價格所隱含的收益率

即所謂的贖回收益率。

賣回條款:

投資人有權在一定日期，以約定之賣回價格將可轉換公司債賣回給發行公

司，賣回價通常大於面額，該賣回價格所隱含的收益率即所謂的賣回收益率。

在轉換程序方面，目前可轉換公司債轉換程序有「換發權利證書」和「直接換發

新股」兩種轉換方式。在 91 年 3 月新制實施前發行的可轉換公司債，投資人申請

轉換後，必須先取得「換股權利證書」(Entitled Certificate,EC)，等到公司進行變更

股本登記後才會轉換成普通股，一般而言公司至少一年會有二次的股本變更登

記。於 91 年 3 月新制實施後發行的可轉換公司債，投資人可在申請轉換後 5 日取

得股票，該股票並自交付日開始上市、櫃交易。由於新制縮短了轉換成現股的時

間，使得套利交易的不確定性降低，間接提高了市場的效率。

8

第三章 可轉債理論價格計算

本章我們介紹估計鴻海可轉換公司債之理論價格的方法與過程，本專題針對

鴻海可轉債的研究期間自九十六年十一月十二日，至可行使賣回權利的時間九十

八年十一月十日，合計共兩年的時間。由於鴻海可轉債除了本身是債券之外，還

具有可以轉換成鴻海普通股的權利，而此權利猶如一個買權(Call Option)，因此本

專題以 Black-Scholes 評價公式估計鴻海可轉債之轉換權利的價值，至於使用

Black-Scholes 評價公式時所需輸入的參數則分述如下：

1. 標的資產價格(S)：行使鴻海可轉債之轉換權利後，投資人將可取得鴻海普通

股，因此鴻海普通股即為標的資產，而我們以鴻海普通股每一個交易日的收

盤價作為標的資產價格，資料取自於台灣證券交易所。

2. 履約價格(E)：即鴻海可轉債的轉換價格，根據「鴻海精密工業股份有限公司

九十五年度國內第一次無擔保轉換公司債發行及轉換辦法」，鴻海可轉債在

發行日的轉換價格為每股新台幣 316.55 元，轉換比率為 3,159 表示每張面額

100 萬元的可轉債可以轉換為 3,159 股鴻海普通股。我們將「鴻海精密工業股

份有限公司九十五年度國內第一次無擔保轉換公司債發行及轉換辦法」列於

附錄 1。在本專題的研究期間曾經兩度因為除息除權而調整轉換價格與轉換比

率，茲整理如下：

表一: 轉換價格與轉換比率

日期 轉換價格 轉換比率

2007/11/12~2008/09/02 252.95 3953

2008/09/02~2009/06/06 210.59 4748

2009/06/08~2009/11/10 182.01 5494

來源：台灣證券櫃檯買賣中心

3. 距離到期日的時間(T)：鴻海可轉債自發行日九十五年十一月十日，至到期日

一百年十一月十日，共有 5 年的期間，以交易日計算每年約有 250 個交易日，

每過一個交易日即減少 0.004 年，例如在九十六年十一月十二日，距離到期日

的時間為 4 年；在九十六年十一月十三日，距離到期日的時間為 3.996 年；在

九十六年十一月十六日，距離到期日的時間為 3.984 年；由於十七日與十八日

沒有交易，因此在九十六年十一月十九日距離到期日的時間為 3.98 年，以此

類推，至九十八年十一月十日距離到期日的時間為 2.012 年。

4. 無風險利率(r)：本專題以郵匯局機動利率作為無風險利率，由於郵匯局在本

專題的研究期間曾經數度調降利率，因此我們也相對調整無風險利率，茲整

理如下：

表二: 台灣銀行機動利率作為無風險利率

日期 無風險利率 日期 無風險利率

2007/11/12~2007/12/21 0.02615 2008/11/11~2008/11/14 0.02305

2007/12/24~2008/03/31 0.02695 2008/11/17~2008/12/12 0.02285

2008/04/01~2008/06/27 0.02745 2008/12/15~2009/01/08 0.01635

2008//06/30~2008/08/28 0.02805 2009/01/09~2009/01/19 0.01235

2008/08/29~2008/10/09 0.02755 2009/01/20~2009/11/05 0.01185

2008/10/13~2008/10/30 0.02655 2009//10/06~2009/11/10 0.01095

2008/10/31~2008/11/10 0.02555

來源：台灣銀行

5. 波動性(σ)：我們以研究期間每一個交易日往前搜集半年共 125 個交易日的鴻

海普通股收盤價，計算鴻海普通股報酬率的歷史標準差，作為波動性的代理

變數。

取得上述 5 個參數之後，即可利用 Black-Scholes 評價公式估計每一股的轉換

權利價值(C)如下：

( ) )d(NeEdNSC 2rT1 ××−×= −

T21

TrT)E/Sln(d1 σ+

σ+

= ， T21

TrT)E/Sln(d 2 σ−

σ+

=

9

10

其中 N(⋅)為標準常態分配的以下累積機率；最後將每一股的轉換權利價值 C

乘上當時的轉換比率，即可得每一張可轉債的轉換權利價值。例如在九十六年十

一月十二日，每一股的轉換權利價值為 62.42 元，當時的轉換比率為 3,953，經計

算後可得可轉債的轉換權利價值為 246,746 元；而在九十七年十一月十日，每一股

的轉換權利價值為 7.66 元，當時的轉換比率為 4,748，經計算後可得可轉債的轉換

權利價值為 36,370 元。

由於鴻海可轉債的票面利率為 0%，因此我們以 94 年鴻海公司債的到期收益

率隨著殖利率的不同而調整計算每一個交易日的面額現值，即一百年十一月十日

的面額於交易日當天的現值，而可轉債的理論價格則為面額現值與轉換權利價值

的總和；另外持有鴻海可轉債的投資人可於九十八年十一月十日，以票面金額將

其所持有之債券賣回給發行公司，因此可轉債的價格必須大於或等於九十八年十

一月十日的面額現值，換句話說，可轉債的理論價格將可表示如下：

理論價格＝MAX{2011/11/10 面額現值＋轉換權利價值，2009/11/10 面額現值}

同時我們將可轉債的理論價格轉換成百元報價的形式，以方便與市價比較。至於

市價則下載自櫃檯買賣中心。

第四章 可轉債理論價格圖解

本章節研究理論價格與市價的圖形變動，並將所收集的資料彙整並計算出理

論價格與市價比較，圖表中以折線圖來表示藉以觀察價格之間的變動情形。

價格/

百

日期

圖 1 鴻海可轉債理論價格與市價

11

理論價格

80

90

100

110

120

2007/11/12 2008/3/12 2008/7/12 2008/11/12 2009/3/12 2009/7/12

市價

圖 1 為鴻海可轉債自 2007 年 11 月 12 日至 2009 年 11 月 10 日止的理論價格

與市價，由圖形可知自 2007 年 11 月 12 日至 2008 年 11 月 12 日期間，理論價格明

顯高於市價；自 2008 年 11 月 13 日至 2009 年 5 月 3 日期間，理論價格與市價沒

有明顯差異；自 2009 年 5 月 4 日至 2009 年 11 月 10 日期間，理論價格略高於市

價。因市價與理論價格的價差，會影響投資者的投資行為，所以圖中所比較的是

市價與理論價格的折線圖。由於研究期間鴻海可轉債的轉換價格曾經變動兩次，

因此我們將上述圖 1 依照轉換價格分為三個分解圖。如下：

價格/

百

圖 2 鴻海可轉債理論價格與市價

12

日期

理論價格

市價

80

90

100

110

120

2007/11/12 2008/1/12 2008/3/12 2008/5/12 2008/7/12

圖 2 中時間為 2007 年 11 月 12 日至 2008 年 9 月 01 日，轉換價格為 252.95 元，

轉換比率為 3953 股，理論價格一直高於市價，而在 2008 年 7 月 16 日理論價格與

市價最接近，差距為 2.536。事實上，鴻海股價在 2007 年 11 月 12 日至 2008 年 9

月 01 日期間，股價一直處於高檔，最高曾到 206 元/股，最低也有 135.5 元/股，由

於理論價格會隨著股票價格變動，因此可轉債的理論價格也處於高檔；相較之下，

債券市價較理性、穩定性較高，比較不受股票市場影響。因此出現理論價格高於

市價的現象。

價格/

百

圖 3 鴻海可轉債理論價格與市價

13

日期

理論價格

80

90

100

110

2008/9/2 2008/11/2 2009/1/2 2009/3/2 2009/5/2

市價

圖 3 中時間為 2008 年 9 月 2 日至 2009 年 6 月 16 日，轉換價格由 252.92 元降

為 210.59 元，因而造成轉換比率提升為 4748 股，在 2008 年 9 月 02 日至 2008 年

12 月 7 日，理論價格高於市價；2008 年 12 月 8 日至 2009 年 4 月 30 日，理論價

格與市價沒有明顯差異，一直至 2009 年 5 月 04 日以後，理論價格又明顯高於市

價。2008 年 12 月理論價格開始低於市價，主要是因為次級房貸再加上雷曼兄弟事

件引發全球金融海嘯，所以導致股票大幅下跌，因為理論價格會隨著股票市場變

動所以理論價格也跟著下跌，相較之下，債券市價較理性、穩定性較高，比較不

受股票市場影響，於是出現理論價格低於市價的情況。

圖 4 鴻海可轉債理論價格與市價價格/

百

14

日期

理論價格

市價

80

90

100

110

2009/6/8 2009/7/8 2009/8/8 2009/9/8 2009/10/8 2009/11/8

圖 4 中時間為 2009 年 6 月 17 日至 2009 年 11 月 10 日，轉換價格由 210.59 再

降至 182.01 元，轉換比率再增加至 5494 股，市價方面由於接近債券賣回日，因此

市價非常接近面額(賣回價格)，顯示投資人並不看好鴻海可轉債轉換權利的時間價

值，導致出現理論價格略高於市價的情況。

鴻海可轉換公司債的發行期間為 2006 年 11 月 10 日至 2011 年 11 月 10 日，94

年鴻海可轉換公司債的到期收益率隨著殖利率的不同而調整，本專題的研究期間

為 2007 年 11 月 10 日至 2009 年 11 月 10 日的賣回日止，這段期間轉換價格隨鴻海

普通股的除息除權，從 252.92調整至 210.59(2008年 9 月 2日)再調整至 182.01(2009

年 6 月 17 日)；轉換比率從 3953 股調整至 4748 股再調整至 5494 股。轉換期間內，

按轉換價格可申請公司債轉換回為普通股，轉換標的若不足一股則捨去，不得請

求發行股份或現金，轉換公司債在發行日暨滿一個月後，至到期日，債權人得向

公司請求轉換成普通股。

圖 1 的結果顯示，在 2007 年 11 月 12 日至 2008 年 11 月 12 日期間，鴻海可轉

債的理論價格明顯高於市價，而且理論價格的波動性也明顯高於市價，其原因可

能在於鴻海可轉債的理論價格完全反映鴻海普通股的漲跌，但是鴻海可轉債的市

價卻因為持有者大部分是機構法人而沒有反映鴻海普通股的漲跌；事實上鴻海普

通股的標準差由 2007年 11月 12日的 44.83%，至 2008年 11月 12日擴大至 57.07%，

波動性有明顯擴大的趨勢，連帶提高了轉換權利的價值與波動性，因此才會出現

15

理論價格明顯高於市價的狀況。在 2008 年 11 月 12 日至 2009 年 4 月 30 日期間，

理論價格則低於市價，但是差距並不明顯，而且不管是理論價格還是市價均低於

面額，其原因在於鴻海普通股的市價在 2008 年 11 月 12 日至 2009 年 4 月 30 日期

間持續處於低檔，最低曾經出現 54 元的低價，相較於當時的轉換價格 210.59 元，

使得轉換權利猶如一個深價外的買權，其價值趨近於 0，因此在 2008 年 11 月 12

日至 2009 年 4 月 30 日期間，理論價格與市價都趨近於賣回價格。到 2009 年 5 月

1 日以後，鴻海普通股市價有慢慢回升的現象，重新回到百元俱樂部，但是由於已

經接近賣回日，至 2009 年 11 月 10 日為止累計共賣回的可轉債張數為 4343 張，

雖然賣回的比率不高，只佔了總發行額的 24.21%，仍然對市價造成一定程度的限

制，導致可轉債市價只有賣回價格的水準，無法反映轉換權利的價值，因此出現

理論價格略高於市價的狀況。

從以上的結果可知，鴻海可轉債的市價有長期被低估的現象，而且又具有面

額與賣回價格的保障，因此若不考慮對未來鴻海股價的預期，鴻海可轉債是一個

相當值得投資的標的。

16

第五章 結論

為了讓投資人正確選擇符合自己的投資商品，因此我們選擇以 Black-Scholes

評價模型作為基礎，利用 EXCEL 軟體來分析鴻海精密工業股份有限公司無擔保轉

換公司債之理論價格；這段期間中我們先收集了從發行日至到期日的相關股價、

債券價格、利率及轉換價格和比率作為計算的依據；把彙整岀來的理論價格與市

場價格互相比較，使投資人有參考的價值。

由分析出來的圖形中可以看出圖形是隨著整體經濟環境的變動而受到影響，

本專題以轉換價格變動來做圖形期間的區分，分為三個區段：

（一）2007 年 11 月 12 日至 2008 年 9 月 01 日期間，可轉債的理論價格處於

高檔；與市價比較之下，債券市價較理性、穩定性較高，比較不受股票市場影響。

因此出現理論價格高於市價的現象。

（二）2008 年 9 月 2 日至 2009 年 6 月 16 日期間中發現 2008 年 12 月理論價

格開始低於市價，主要是因為次級房貸再加上雷曼兄弟事件引發全球金融海嘯，

所以導致股票大幅下跌，因為理論價格會隨著股票市場變動所以理論價格也跟著

下跌。

（三）2009 年 6 月 17 日至 2009 年 11 月 10 日期間，市價方面由於接近債券

賣回日，因此市價非常接近面額(賣回價格)，顯示投資人並不看好鴻海可轉債轉換

權利的時間價值，導致出現理論價格略高於市價的情況。

本專題研究結果顯示，投資人對鴻海可轉債轉換權利的時間價值的預期沒有

很高的期望，導致可轉債市價只有賣回價格的水準，無法反映轉換權利的價值，

因此賣回的比率只佔了總發行額的 24.21%，由此可證明理論價格略高於市價仍對

投資人賣回的情況造成影響。

17

參考文獻

圖書

1.金融創新與操作策略/李存修著/台北縣/商周文化/民國 83 年

2.選擇權之交易實務,投資策略與評價模式/李存修編著/臺北市/中華民國證券暨期

貨市場發展基金會/民國 82 年

3.選擇權交易之理論與實務/李存修編著/臺北市/中華民國證券暨期貨市場發展基

金會/民國 91 年

4.OPTIONS, FUTURES & OTHER DERIVATIVES/SIXTH EDITION

/JOHN C. HULL 著

5.財務管理/滄海/徐守德

6.期貨與選擇權市場/胡次熙 譯/顏盟峰 修訂/ JOHN C. HULL 著

7.投資學/美商麥格羅‧希爾/劉金順 譯

網址

1.臺灣銀行 http://www.bot.com.tw/default.htm

2.台灣證券交易所 http://www.twse.com.tw/ch/

3.台灣櫃檯買賣中心 http://www.otc.org.tw/ch/

4.公開資訊觀測站 http://www.otc.org.tw/ch/

5.奇摩知識 http://tw.knowledge.yahoo.com/

6.Google→http://www.google.com.tw/

7.中華郵政 http://www.post.gov.tw/post/index.jsp/

8.日盛金控 http://www.jsun.com/main.asp

18

附錄

鴻海精密工業股份有限公司九十五年度國內第一次無擔保轉換公司債發行及轉換

辦法

1. 債券名稱：鴻海精密工業股份有限公司九十五年度國內第一次無擔保轉換公司

債(以下簡稱「本轉換公司債」或「債券」)。

2. 發行日期：中華民國(以下同)九十五年十一月十日。

3. 發行總額：發行總額為新台幣壹佰捌拾億元整，每張面額為新台幣壹佰萬元

整，依票面金額十足發行。

4. 債券形式：本轉換公司債為記名式，採無實體發行，由台灣集中保管結算所股

份有限公司(以下簡稱「集保公司」)保管登錄。

5. 發行期間：發行期間五年，自九十五年十一月十日起，至一○○年十一月十日止。

6. 債券票面利率：票面年利率 0%。

7. 還本日期及方式：本轉換公司債，除下列情形外，於到期日以票面金額一次償

還本金：

(1) 債權人申請轉換為本公司普通股；

(2) 本公司行使收回權(以下簡稱「本公司收回」，詳本辦法第十六條)；

(3) 債權人行使賣回權(以下簡稱「債權人賣回」，詳本辦法第十七條)；或

(4) 本公司於次級市場買回債券註銷(以下簡稱「本公司買回」)。

8. 擔保情形：本轉換公司債為無擔保債券，惟如本轉換公司債發行後，本公司再

發行其他有擔保附認股權或轉換公司債時，本轉換公司債亦將比照該有擔保附

認股權或轉換公司債，設定同等級之債權或同順位之擔保物權。

9. 轉換標的：

(1) 債權人得於轉換期間內，按轉換價格，申請將本轉換公司債轉換為本公司

新發行之普通股。可轉換之股數，以壹股為單位，不足壹股之部份一律捨

去，不得請求發放現金或股份。

19

(2) 轉換後所發行之新股，其權利義務與本公司普通股股份相同，並自交付日

起於台灣證券交易所 (以下簡稱「證交所」)上市買賣。

10. 轉換期間：除下列情形外，本轉換公司債自發行日後屆滿一個月之翌日起，至

到期日前十日或債券收回日前第五個營業日止，依本辦法規定，債權人得向本

公司請求將所持有之債券轉換為本公司普通股：

(1) 自無償配股停止過戶除權公告日、現金股息停止過戶除息公告日、現金增

資認股停止過戶除權公告日之前第三個營業日起，至權利分派基準日止。

(2) 其他依法暫停過戶期間（如股東常會召開前六十日內，臨時股東會召開前

三十日內等）。

(3) 本公司將依證交所規定之期限，於前述之各公告日前將停止轉換之期間予

以公告（以符合證交所「上市公司應辦業務事項一覽表」壹--二--第八項、

第十七項及財團法人中華民國證券櫃檯買賣中心(以下簡稱「櫃檯買賣中

心」)「證券商營業處所買賣有價證券業務規則」第十條第四項規定）並

函知證交所。

11. 轉換程序：債權人(包括華僑或外國人)申請轉換時，應透過集保公司以帳簿劃

撥方式依下述程序辦理轉換：

(1) 債權人至原交易券商填具「存券領回申請書」及「轉換公司債帳簿劃撥轉

換/贖回/賣回申請書」，由交易券商向集保公司提出申請。

(2) 集保公司於接受申請後，送交本公司股務代理機構(於送達時即生轉換之

效力，且一經送達，即不得撤銷)。

(3) 本公司股務代理機構於收受後五個營業日內，以帳簿劃撥方式，將股票撥

入債權人之證券集保帳戶。

12. 轉換價格及其調整：

A. 轉換價格之訂定：

(1) 以基準價格乘以轉換溢價率所計算之數額作為轉換價格(計算至新台幣分

為止，以下四捨五入)，公式如下：轉換價格 = 基準價格 × 轉換溢價率

基準價格：以九十五年十一月二日為轉換價格基準日，以該基準日前一、三、

20

五個營業日擇一計算之本公司普通股於證交所收盤價之簡單算術平均數作為

基準價格(計算至新台幣分為止，以下四捨五入)。轉換價格基準日前如遇有除

權或除息者，經採樣用以計算轉換價格之收盤價，應先設算為除權或除息後

價格。

轉換溢價率：主辦承銷商辦理詢價圈購時，應以轉換溢價率作為詢價圈購項

目，且轉換溢價率之圈購範圍應設定於百分之一百三十五(135%)至百分之一

百五十 (150%)之間。

(2) 本轉換公司債發行日之轉換價格為每股新台幣 316.55 元。

(3) 轉換價格決定後，若實際發行日前，遇有除權或除息者，應依轉換價格調

整公式調整之。

B. 本轉換公司債發行後，除本公司所發行具有普通股轉換權或認股權之各種有價

證券換發普通股股份者外，遇有本公司已發行或私募之普通股股份增加時(現金增

資、盈餘轉增資、資本公積轉增資、員工紅利轉增資、股票分割、受讓他公司股

份增資、合併增資及現金增資參與發行海外存託憑證等)，轉換價格應依下列公式

調整(計算至新台幣分為止，以下四捨五入)，向下調整，向上則不予調整，並應函

請櫃檯買賣中心公告，於新股發行除權基準日(註 1)調整之。

如於現金增資發行新股之除權基準日後變更新股發行價格，則依更新後之新股發

行價格重新按下列公式調整，如經設算調整後之轉換價格低於原除權基準日前已

公告調整之轉換價格，則應函請櫃檯買賣中心重新公告。

調整後轉換價格

＝【調整前轉換價格×已發行股數＋每股繳款金額（註 3）×新股發行股數】

÷【已發行股數（註 2）＋新股發行股數】

註 1：如為合併增資則於合併基準日調整；如為受讓他公司股份增資則於受讓基準

日調整；如為私募普通股則於私募有價證券交付日調整之。另如係採詢價圈購辦

理之現金增資或現金增資參與發行海外存託憑證，因無除權基準日，則於發行完

成日調整。

註 2：已發行股數係指普通股已發行及私募股份總數，減除本公司買回惟尚未註銷

21

或轉讓之庫藏股股數。

註 3：每股繳款金額，如屬無償配股、股票分割，則其繳款金額為零。如係屬合併

增資及受讓他公司股份增資，則其繳款金額分別為合併基準日及受讓基準日前依

消滅公司最近期經會計師查核簽證或核閱之財務報表計算之每股淨值乘以其換股

比率。

C. 本轉換公司債發行後，遇有本公司以低於每股時價(註 4)之轉換或認股價格再發

行具有普通股轉換權或認股權之各種有價證券時，轉換價格依下列公式調整(計算

至新台幣分為止，以下四捨五入)，向下調整，向上則不予調整，並函請櫃檯買賣

中心公告，於前述有價證券或認股權發行之日調整之：

調整後轉換價格

＝【（調整前轉換價格×已發行股數）＋（新發行有價證券或認股權之轉換或認股

價格×新發行有價證券或認股權可轉換或認購之股數）】÷【已發行股數（註 5）＋

新發行有價證券或認股權可轉換或認購之股數】

註 4：每股時價，為再發行或再私募具有普通股轉換權或認股權之各種有價證券之

訂價基準日前一、三、五個營業日，本公司普通股收盤價之簡單算術平均數孰低

者。

註 5：再發行或私募具有普通股轉換權或認股權之各種有價證券，如係以庫藏股支

應，則調整公式中之已發行股數（與註 2 不同，不扣除本公司買回供轉換使用之

庫藏股股數）應減除新發行有價證券可轉換或認股之股數。

D. 本轉換公司債發行後，如遇本公司非因庫藏股註銷之減資致普通股股份減少

時，應依下列公式計算調整後轉換價格(計算至新台幣分為止，以下四捨五入)，向

下調整，向上則不予調整，並函請櫃檯買賣中心公告，於減資基準日調整之：

調整後轉換價格

＝【調整前轉換價格×減資前已發行普通股股數】÷【減資後已發行普通股股數】

E. 本轉換公司債發行後，發放普通股現金股利金額佔每股時價之比率若有超過百

分之一點五者，應按所占每股時價之比率於除息基準日按下列公式調降轉換價

格：調降後轉換價格＝調降前轉換價格 × (1-發放普通股現金股利占每股時價之比

22

率)

每股時價之訂定，應以現金股息停止過戶除息公告日之前一、三、五個營業日擇

一計算普通股收盤價之簡單算術平均數為準。

13. 上櫃及終止上櫃：本轉換公司債自櫃檯買賣中心掛牌日起上櫃買賣，至全部債

券由債權人轉換為本公司普通股、或債權人賣回、本公司收回、本公司買回、

或於本轉換公司債到期日終止上櫃。

14. 本公司於每季結束後十五日內，將前一季因本轉換公司債轉換所交付之股票數

額予以公告，每季並向公司登記之主管機關申請資本額變更登記至少一次。

15. 轉換年度股利歸屬：

現金股利

(1) 自申請轉換年度一月一日起，至當年度本公司現金股息除息公告日前第三

個營業日(不含)止，債權人申請轉換為本公司普通股者，該普通股得參與

當年度股東會決議發放之前一年度現金股利。

(2) 自當年度本公司現金股息除息公告日前第三個營業日(含)起，至當年度十

二月三十一日止，債權人申請轉換為本公司普通股者，該普通股僅得參與

次年度股東會決議發放之本年度現金股利。

股票股利

(1) 自申請轉換年度一月一日起，至當年度本公司無償配股除權公告日前第三

個營業日(不含)止，債權人申請轉換為本公司普通股者，該普通股得參與

當年度股東會決議發放之前一年度股票股利。

(2) 自當年度本公司無償配股除權公告日前第三個營業日(含)起，至當年度十

二月三十一日止，債權人申請轉換為本公司普通股者，該普通股僅得參與

次年度股東會決議發放之本年度股票股利。

16. 本公司對本轉換公司債之收回權：

債券收回權：本轉換公司債自發行日後屆滿一個月之翌日起，至到期日前四十日

止，於下列任一情形發生時，本公司得按債券票面金額於債券收回日（定義詳下

述，如遇假日，則順延至次一營業日）以現金收回全部債券。

23

(1) 若本公司普通股在證交所之收盤價格（如遇除權或除息者，於除權或除息

交易日至除權或除息基準日之間，採用之收盤價格，應先設算為除權或除

息前之價格）連續三十個營業日超過當時轉換價格達百分之五十時；或

(2) 若本轉換公司債流通在外餘額低於原發行總額之百分之十(10%)時。

行使收回權之程序

(1) 本公司於決定收回全部債券時，應公告並函知櫃檯買賣中心有關發行人行

使收回權事宜，並敘明債券收回期間、債券收回日、債券最後轉換日、收

回價格、轉換價格、債券終止上櫃日期、股務代理機構等事項。

(2) 債券收回期間，應自公告日起算，不少於三十日，不超過六十日，並以該

期間最後一日為債券收回日，且債券收回日不得落入本轉換公司債停止轉

換期間內。

(3) 債券收回日前第五個營業日為債券最後轉換日，本轉換公司債於該日後即

停止轉換為本公司普通股。

(4) 本轉換公司債於債券收回日起終止上櫃。

17. 債權人對本轉換公司債之賣回權：

債券賣回權：本轉換公司債自發行日後屆滿三年之日為債券賣回日(九十八年十一

月十日)。債權人得於該日，以票面金額，將其所持有之債券賣回給本公司。

行使賣回權程序

(1) 於債券賣回日前三十至六十日內，本公司將公告並函知櫃檯買賣中心有關

債券賣回權事宜，並敘明債券賣回日、債券賣回最後通知日(定義詳下述)、

賣回價格、轉換價格、股務代理機構等事項。

(2) 債券賣回日前第五個營業日為債券賣回最後通知日。於該日前，債權人得

以書面通知本公司股務代理機構(於送達時即生效力，且一經送達，即不

得撤銷)，行使債券賣回權。

(3) 本轉換公司債之債券賣回權僅得行使一次，債權人未能依前述條款提出申

請者，喪失債券賣回權。

24

18. 本轉換公司債經本公司收回、本公司買回、債權人賣回或債權人已轉換為本公

司普通股之部份將被註銷，不再賣出或發行。

19. 本轉換公司債及其所轉換之普通股均為記名式，其過戶、異動登記、設質、遺

失等均依「公開發行股票公司股務處理準則」之規定。另稅賦事宜，悉依當時

稅法之規定辦理。

20. 本轉換公司債之受託人為建華商業銀行股份有限公司。本轉換公司債之債權

人，不論係於發行時認購或中途受讓，對於本公司與受託人之間所定受託契約

規定、受託人之權利義務及本發行及轉換辦法，均予同意並授予受託人有關受

託事項之全權代理，此項授權並不得中途撤銷，至於受託契約內容，債權人得

在營業時間內隨時至受託人營業處所查詢。

21. 本轉換公司債之股務代理機構為金鼎證券股份有限公司。

22. 本轉換公司債之代理還本付息機構為台新國際商業銀行股份有限公司建北分

行。

23. 公告方式：除依規定函請櫃檯買賣中心公告外，本辦法之公告將透過證交所建

置之「公開資訊觀測站」進行重大訊息公告。

24. 本轉換公司債發行及轉換辦法如有未盡事宜之處，悉依相關法令辦理之。

7.投資學/美商麥格羅‧希爾/劉金順 譯