財政部九十六年度委託研究計畫

GRB 計畫編號：PG9608-0131

從獨董制度論公股管理之變革從獨董制度論公股管理之變革從獨董制度論公股管理之變革從獨董制度論公股管理之變革

委託單位：財政部

研究單位：國立台灣大學

計畫主持人：林建甫教授

執行期間：96 年 8 月 15 日至 97 年 7 月 14 日

提要提要提要提要

研究研究研究研究緣起緣起緣起緣起

為推動公開發行公司獨立董事之設置，健全公司治理制度，以

提升我國企業與國際接軌，俾強化我國企業之競爭力， 95 年 1 月

11 日公佈新修正之證券交易法，其中，在健全公司治理條文亦即

包括引進獨立董事及審計委員會制度、強化董事獨立性及明定董事

會議事規範。為探究獨立董事制度對公股股權管理產生之影響及公

股應採取之因應對策，本研究的重點就是「從獨董制度論公股管理

之變革」。

研究方法研究方法研究方法研究方法

本研究是一個理論與實務兼顧的問題。研究架構上，我們以觀

察實際問題及閱讀文獻為研究基本，討論相關經濟模型，以演繹推

理，探討變數之間的理論可能關係；之後，推導出可能的實證假設，

蒐集國內上市櫃公司資料來作實證分析。我們使用追蹤資料(panel

data) 的數據利用 Eviews5.0 統計軟體，進行最小平方法估計。

由於研究主題，1.有關獨立董事制度與股權管理相關之國內外

重要文獻探討，2.獨立董事制度之各國實務比較，3.國內獨立董事

目前實施情況，都是已經發生的事件，這些部份的研究，都是以蒐

集資料，分析觀察現況為主。我們也以召開座談會的方式，尋找這

一方面有良好經驗的學者專家，藉由座談，學習他們的經驗，以避

免我們學界觀察分析的盲點。

研究過程研究過程研究過程研究過程

本研究整理彙總得到國內外重要文獻有關獨立董事制度與股

權管理的探討，也對各國獨立董事制度進行實務的比較，蒐集資料

得到國內獨立董事目前實施情況。實證上探討設置獨立董事的公司

與該公司經營績效的關連，研判設置獨立董事提升經營績效的關

鍵。我們也分析了目前審計委員會(獨立董事)及監察人制在我國國

情下何者較適用的問題。探討了銀行與銀行間、金控公司與金控公

司間、金控公司與其子公司獨立董事之兼任問題，以尋求最大的解

決方案。最後提出如何藉由獨董制度來強化公股事業之管理，及研

究獨董制度影響未來公股董事之角色變化。

重要發現重要發現重要發現重要發現

本研究由七個面向來提出假說，並以國內上市櫃公司資料來作

實證，假說及研究結果如下：

研究的假說一：強制性設置獨立董事的公司前後期的經營績效

上有所差異。結果顯著，顯示多數模型為強制性設置獨立董事之後

期經營績效比前期未設立之經營經營績效為差。

研究的假說二：自願性與強制性設置獨立董事的公司間的經營

績效有所差異。結果顯著，顯示強制性設置獨立董事之經營營績效

較自願性設置獨立董事之經營績效為佳。

研究的假說三：獨立董事席次比例愈高，公司之經營績效愈好。

結果顯著，顯示獨立董事席次比例較高的公司，公司之經營績效較

佳。

研究的假說四：忙碌獨立董事比率與公司經營績效間可能有所

影響。結果雖不顯著，顯示忙碌獨立董事比率與公司經營績效間的

方向呈現一致的正向關係。

研究的假說五：家族個人董事席次比例愈高，公司之經營績效

愈差。結果不顯著，顯示家族個人董事席次比例與公司之經營績效

方向呈現一致的負相關。

研究的假說六：是否曾為公營企業與公司經營績效間可能有所

影響。結果顯著，顯示多數的模型是曾是公營企業的公司其經營績

效較好。

研究的假說七：公股持股比率虛擬變數與公司經營績效間可能

有所影響。結果不顯著，但顯示多數的模型是公股持股比率大於

5%對於公司的經營績效有正向影響。

主要建議意見主要建議意見主要建議意見主要建議意見

一、 有關審計委員會及監察人制度何者為佳是單軌制跟雙軌制演變

的問題。兩者功能實在是重複，找到合適的人是最重要的。

二、 走向單一董事會是世界潮流，實施單軌制的獨董制度，有助於

我國企業與美國制度接軌，但監察人制度在我國已行之有年，

獨立董事制度與監察人制度並存，是現階段最好的選擇。

三、 金融控股公司與金融控股公司間董事不得互相兼任，但金融控

股公司與其子公司獨立董事兼任，反而有互補的作用。未來建

議金管會可考慮由制度面去設計，創造一個機制，讓獨立董事

有機會積極參與各種委員會，以增進獨立董事對業務的了解。

四、 獨立董事制度的運作，需設置各項專業委員會，審計委員會、

薪酬委員會、提名委員會、財務及投資委員會及披露委員會。

並由獨立董事擔任召集人，給予其空間充分發揮功能。

五、 如何提名適當人選來擔任獨董，亦是獨董制度成敗之關鍵。公

股所推薦支持的人選，要謹慎提名，要考量該公司的股權結構。

六、 公股代表擔任事業主持人宜改以專業經理人合約方式遴聘，採

任期制，並以所承諾績效目標作為薪酬（含獎金）以及續聘與

解聘之依據。公股董事待遇亦可一併納入調整，且應慎選人選，

避免淪為酬庸。讓優秀人員更有誘因為公股代表擔任事業負責

人，或擔任董事，有效落實公司治理與經營事業。

七、 公股董事聽命於公股小組，沒有按照公股小組意志執行，有被

撤換的可能性。獨立董事有任期保障，可以按照自己意志獨立

行使職權，這可以更超然獨立。因此公股事業也應支持獨立董

事制度，以順應時代的潮流。公股事業機構除有特定政策考量

外，公股以適當方式全部釋出為最高目標。政府持有之公股如

已非最大股東，應以追求獲利為主要考量，避免介入企業經營

權。

八、 百分之百的公股事業，通常都是比較龐大，所牽涉業務範圍也

較多，設置獨立董事，超然客觀的表達意見，可在國營事業中

發揮正面的助益，應有其必要性。

九、 公股事業機構中，部分公司持股已降至 50％以下，在取得公股

主導權與提升公司治理，兩者也要均衡。因此如果能夠支持幾

席超然的獨立董事，也必須視公股的股份持股而定。如果公股

的股份持股很高就多設置獨立董事，少就只設立少數幾席。這

應是一個可以接受的基本原則。但是獨立董事的設置及席次若

干，尚須符合證交法與金管會之相關法令規定。

十、 依證券交易法 26-3 規定，政府或法人為公開發行公司之股東

時，除經主管機關核准者外，不得由其代表人同時當選或擔任

公司之董事及監察人。因此公股事業機構採用，獨立董事制度

配上審計委員會的設計，除可避免董監只能擇一的困擾，對公

股管理也會是較佳的方式。

十一、 應多加宣導獨董制度所帶來之正面效益，提高經營團隊的接

受度。因此建議主管機關加強對獨董制度之宣導，如舉辦講習，

讓現已擔任獨董的人士參加，使其瞭解獨董之權限、職責及社

會對他們的期待，扮演好該有的角色。也建議主管機關制訂相

關法令規定，讓金控的獨立董事有機會瞭解子公司業務，擔任

子公司之董事，讓獨立董事有更多空間發揮功能。

關鍵詞關鍵詞關鍵詞關鍵詞: 獨立董事獨立董事獨立董事獨立董事、、、、公司治理公司治理公司治理公司治理、、、、公股管理公股管理公股管理公股管理、、、、審計委員會審計委員會審計委員會審計委員會、、、、監察人監察人監察人監察人

-II-

目 錄

目 錄..................................................................................................II

表 目 錄...................................................................................................IV

圖 目 錄...................................................................................................V

摘 要...................................................................................................VI

第一節 緒論.................................................................................................1

1.1 研究動機..........................................................................................1

1.2 研究主題..........................................................................................3

1.3 研究方法..........................................................................................7

第二節 有關獨立董事制度與股權管理相關之國內外重要文獻探討..9

2.1 股權結構與公司治理.....................................................................9

2.2 審計品質與公司治理...................................................................15

2.3 董事制度與經營績效...................................................................17

2.4 單軌制 v.s. 雙軌制......................................................................19

第三節 獨立董事制度之各國實務比較...................................................24

3.1 公司治理原則................................................................................24

3.2 獨立董事的義務、職務與角色......................................................33

3.3 專門委員會與獨立董事的舞台................ ..................................37

3.4 獨立董事各國的實施現況............................................................39

第四節 國內獨立董事目前實施情況.......................................................44

4.1 我國公司治理架構.........................................................................44

4.2 法源..................................................................................................47

4.3 我國獨立董事實施現況(以 2007 年 12 月上市公司為例) .....56

-III-

第五節 設置獨立董事與公司經營績效之關連性(是否有助於提升經

營績效) .................................................................................................58

5.1 研究假說與變數定義衡量...........................................................59

5.2 實證研究方法................................................................................66

5.3 實證結果與分析............................................................................70

5.4 假說驗證........................................................................................83

5.5 實證結論........................................................................................90

第六節 審計委員會(獨立董事)及監察人制何者較適用於我國..........93

6.1 獨立董事制度與監察人制度並存的矛盾.................................94

6.2 獨立董事制度與監察人制度並存的建議.................................99

6.3 銀行與銀行間、金控公司與金控公司間、金控公司與其子公

司獨立董事之兼任問題..............................................................107

第七節 如何藉由獨董制度強化公股事業之管理................................110

7.1 公股董事派任的相關問題..........................................................110

7.2 以獨立董事強化公股事業之管理.............................................114

7.3 由獨董制度探討公股董事之角色變化.....................................117

第八節 結論與建議.................................................................................120

參考文獻......................................................................................................126 中文......................................................................................................126 英文......................................................................................................129

附錄一：我國現行公股股權(低於 50%以下)管理的相關辦法...........140 附錄二：財政部 2005 年 1 月 28 日臺財庫字第 09403501470 號函有關

公股股權管理改進方向...........................................................145 附錄三：公股股權管理及處分要點(2008 年 4 月 2 日新修正) .........148 附錄四：座談會會議記錄.........................................................................154 附錄五：期末報告計畫期末報告審查意見及意見回覆......................167

-IV-

表 目 錄

表 3.1 美國安隆系列弊案重大涉案上市公司調整財務報表.................29

表 3.2 各主要國家上市公司董事會設置委員會狀況表........................42

表 4.1 2007 年 12 月我國上市公司獨立董事設立情形(以 2007 年 12 月

上市公司為例) ................................................................................56

表 4.2 2007 年 12 月上市公司獨立董事設立含二席以上且含一席以上

獨立監察人之情形(以 2007年 12 月上市公司為例) ..................57

表 5.1 變數基本統計量分析........................................................................71

表 5.2 本研究虛擬變數之整理...................................................................72

表 5.3 未修正自我相關前之模型 Durbin-Watson 值.................................74

表 5.4 修正自我相關後之模型 Durbin-Watson 值......................................74

表 5.5 自變數為強制性設置獨立董事公司之虛擬變數(LID)之複迴歸分

析結果.................................................................................................76

表 5.6 自變數為自願性與強制性設置獨立董事虛擬變數(VID)之複迴

歸分析結果.........................................................................................77

表 5.7 自變數為獨立董事席次比例(PID)之複迴歸分析結果.................78

表 5.8 自變數為忙碌獨立董事比例(BID)之複迴歸分析結果................79

表 5.9 自變數為家族個人董事席次比例(FD)之複迴歸分析結果..........80

表 5.10 自變數為是否曾為公營事業虛擬變數(gu)之複迴歸分析結果 81

表 5.11 自變數為公股比率大於 5%與否虛擬變數(gr)之複迴歸分析結

果........................................................................................................82

表 5.12 研究假說與實證結果（一）.........................................................83

表 5.13 研究假說與實證結果（二）.........................................................83

表 5.14 研究結果彙總表..............................................................................91

-V-

圖 目 錄

圖 2.1 各國股份有限公司之監督機制....................................................20

圖 5.1 實證迴歸研究架構圖....................................................................65

-VI-

摘 要

為推動公開發行公司獨立董事之設置，健全公司治理制度，以提

升我國企業與國際接軌，俾強化我國企業之競爭力， 95 年 1 月 11

日公佈新修正之證券交易法，其中，在健全公司治理條文亦即包括引

進獨立董事及審計委員會制度、強化董事獨立性及明定董事會議事規

範。為探究獨立董事制度對公股股權管理產生之影響及公股應採取之

因應對策，本研究的重點就是「從獨董制度論公股管理之變革」。

本研究整理彙總得到國內外重要文獻有關獨立董事制度與股權

管理的探討，也對各國獨立董事制度進行實務的比較，蒐集資料得到

國內獨立董事目前實施情況。實證上探討設置獨立董事的公司與該公

司經營績效的關連，研判設置獨立董事提升經營績效的關鍵。我們也

分析了目前審計委員會(獨立董事)及監察人制在我國國情下何者較適用的問題。探討了銀行與銀行間、金控公司與金控公司間、金控公

司與其子公司獨立董事之兼任問題，以尋求最大的解決方案。最後提

出如何藉由獨董制度來強化公股事業之管理，及研究獨董制度影響未

來公股董事之角色變化。 本研究探討一個理論與實務兼顧的問題。研究架構上，我們以觀

察實際問題及閱讀文獻為研究基本，討論相關經濟模型，以演繹推

理，探討變數之間的理論可能關係；之後，推導出可能的實證假設，

蒐集資料進行假設檢定；經由實證結果，用來驗證理論的推理。實證

結果，基本上肯定獨立董事制度在我國推行的成效。強制性設置獨立

董事之企業較自願性設置獨立董事之企業為佳；而獨立董事席次比例

較高的公司，企業的經營績效較佳；公營事業的公司經營績效較好。

有點出乎意料的是忙碌獨立董事與公司經營績效呈正相關。這顯示台

灣熱門的獨立董事人選，有可能同時兼任多家，而成為忙碌的獨立董

事，而這些公司自己都很爭氣，經營績效仍然維持良好。

單軌制的獨董制度，雖有助於我國企業公司治理能力的提升及與

美國制度接軌，對我國企業形象有莫大幫助，但監察人制度在我國已

行之有年，要立即廢除是相當困難。獨立董事制度與監察人制度並

存，恐怕還是現階段最好的選擇。 對於我國，仍有龐大的公營事業、公股持份，公股有必要支持獨

立董事之選任，有獨立董事就需設置各項專業委員會，並由獨立董事

擔任召集人，給予其空間充分發揮功能。財政部既然要管理國民政府

財務行政，處理政府預算決算，追求財政平衡。因此公股董事貫徹財

政部指示，也是必需的。未來公股董事角色的拿捏，需要看整體社會

氛圍的變化與走向。公股事業機構中，部分公司持股已降至 50％以

下，在取得公股主導權與提升公司治理，兩者也要均衡。

-1-

第一節 緒論

1.1 研究動機

近幾個世紀中，為了反應當時重大的企業破產事件或是系統性危

機，公司治理體系不斷演進。例如從十八世紀英國的南海事件（South

Sea Bubble）以降，英國的商業法律及實務有了革命性的改變。而隨

著 1929 年美國股票市場的崩跌，美國的許多證券法令被大幅增修。

又如 1970 年在英國發生的銀行危機（secondary banking crisis）及在

1980 年代美國儲貸機構問題(savings and loan debacle)。除了上述系統

性危機事件之外，個別企業的危機也在公司治理演進的歷史中扮演重

要角色，例如 Maxwell 集團侵吞 Mirror 新聞集團的退休撫卹金事件、

Barings 銀行的倒閉事件及近年來的 Enron、Worldcom、Marconi 等公

司弊案。這些因為經理人瀆職、背信及濫用職權所引發的弊端或企業

倒閉事件，皆為公司治理體系之修正帶來壓力。

而在亞洲方面，從 1997 年的亞洲金融風暴開始，泰國、馬來西

來、印尼等國家股市遭到重創，許多當初財務報表數字亮麗的企業陷

入重整或破產的困境，整體股票市場受到外國機構投資人極度的不信

任。因此，許多國際知名投資機構皆將推行公司治理列為選股的重要

評估指標，各國政府為爭取國際投資以彌補本國在產業發展之不足，

或擬證明其經濟發展的階段成果，亦紛紛參考 OECD、世界銀行及歐

盟等國際組織所發表之公司治理原則，加以推動。台灣在 1997 年亞

洲金融風暴開始時受傷極輕，但該年十月後也不免產生貨幣貶值，

1998 年年中以後更開始產生本土性金融風暴，依照證券暨期貨市場

發展基金會統計，自 1998 年開始，經檢察官起訴的地雷股與炒作案

件達四十件以上，投資人遭受損失更超過一千七百餘億元，這些問題

-2-

公司的根源也多在於公司治理機制的疏漏，使得公司經理階層或控制

股東枉顧小股東利益，掏空公司資產而未被察覺。

為協助上市上櫃公司建立良好之公司治理制度，並促進市場健全

發展，2001 年，我國公司法作重大的修訂，取消限制董事、監察人

必須為公司股東(公司法第二○八條)，便於推動、強化公司治理。2002

年臺灣證券交易所及櫃檯買賣中心，共同制定「上市上櫃公司治理之

實務守則」，包含的項目有：保障股東權益、強化董事會職能、發揮

監察人功能、尊重利害關係人權益。其目的在於設法減少弊端的發

生，增加企業的財務透明度，以建立投資大眾的信心、健全市場機制。

證期會要求，凡申請上市、上櫃的股票公開發行公司，要求其必需強

制設立獨立董監事，聘請二席以上獨立董事、一席以上獨立監察人，

否則不准上市上櫃且不溯及既往。證期會此舉，目地在於讓市場產生

相互制衡的力量，改善國內整體經營環境，確保企業永續經營、競爭

力的提升，使制度能更趨於完善。財團法人證券暨期貨發展基金會也

配合建立了獨立董事、獨立監察人人才資料庫，提供上市上櫃公司做

為遴聘獨立董事、獨立監察人才的參考依據。2006 年 1 月 11 日公

佈新修正之證券交易法，共計有 38 個條文。其中，在健全公司治理

條文包括：第 14 條之 2、第 14 條之 2、第 14 條之 2、第 14 條

之 2、第 14 條之 2、第 14 條之 2、第 14 條等，亦即包括引進獨

立董事及審計委員會制度、強化董事獨立性及明定董事會議事規範。

為探究獨立董事制度對公股股權管理產生之影響及公股應採取之因

應對策，我們有必要研究「從獨董制度論公股管理之變革」。

-3-

1.2 研究主題

經濟社會的公司相當複雜，我們由財政部的研究題綱形成下面問

題的研究。

1.有關獨立董事制度與股權管理相關之國內外重要文獻探討

2.獨立董事制度之各國實務比較

3.國內獨立董事目前實施情況

4.設置獨立董事與公司經營績效之關連性(是否有助於提升經營績效)

5.審計委員會(獨立董事)及監察人制何者較適用於我國

6.銀行與銀行間、金控公司與金控公司間、金控公司與其子公司獨立

董事之兼任問題

7.如何藉由獨董制度強化公股事業之管理

8.由獨董制度探討公股董事之角色變化

而這些問題都圍繞在現代經濟的公司組織。這裡先就我國現行股份有

限公司機關之權責規劃與設計進行探討。

公司組成

我國現行股份有限公司機關之權責規劃與設計，是由董事會、監

察人與股東會等三個機關所組成，董事會為公司業務執行機關，因此

三個機關各自扮演不同角色，亦即身為所有者之股東組成股東會，董

事會由經營者組成，而監察人為監督者。

-4-

股東會

股東會係指股東就公司之業務所為之意思表示，並加以決議，從

而形成公司之意思決定之股份有限公司之最高必要機關。而為了發揮

股東會真正之作用，公司法賦予股東會一定之職權，包括聽取董事會

報告權（公 211Ⅰ、240 Ⅳ，246Ⅰ、318Ⅰ）、聽取監察人報告權（公

219Ⅰ、331Ⅰ、Ⅱ）、查核權（公 230Ⅰ、231、184Ⅱ）、決議權（公

202）。而公司法第 202 條規定，公司業務之執行，除本法或章程規定

應由股東會決議之事項外，均應由董事會決議之，此依規定之立法意

旨已經明確劃分股東會與董事會之職權。

董事與董事會

董事為董事會之成員，且為股份有限公司之法定、必備、常設之

業務執行機關，採取所謂集體執行制，以董事會為公司對外之法定代

表機關（公 208Ⅲ），個別之董事平時無法代表公司；惟一般董事除

了以董事會成員之身分參加「董事會」之決議而為公司業務執行之決

定外，更屬本法所定之股份有限公司負責人（公 8Ⅰ）。股份有限公

司設置董事不得少於三人，由股東會自有行為能力之人選任之（公

192Ⅰ），因此自然人擔任董事時，只須具有行為能力之積極資格，無

須具股東身份，此為 2001 年公司法修正時為落實企業所有與企業經

營分離原則所為之規定，此一制度的設計當然是因為董事是否具備股

東身份與公司之經營並無必然關係，但是為了獲得股東會的支持，因

此透過收購委託書而獲得股東會支持當選董事的畸形模式也因此產

生。

公司與董事間為委任關係，關於董事對公司應盡之義務在公司法

-5-

無規定時，適用民法有關受任人義務之規定（民 541），而公司法對

董事義務之規定包括忠實義務及善良管理人之注意義務（公 23）、公

司證券簽章之義務（公 162Ⅰ257Ⅰ）、申報持有股數之義務（公 197Ⅰ

前、Ⅱ）、申報股份設定或解除質權之義務（公 197-1）、向監察人報

告之義務（公 218-）、競業禁止之義務（公 209）。另外董事對公司應

負的責任包括依照董事會決議（公 23、193Ⅰ）、依董事會決議事項

而執行（公 23Ⅰ）、對第三人之責任（公Ⅱ）、與監察人之連帶責任

（公 226）。對於公司董事責任之追究則有公司自行追溯（公 212、

213、214Ⅰ）與少數股東追溯（公 214Ⅱ）等兩種。

此外，尚需區別外部董事與獨立董事的觀念，簡單的說，外部董

事是非執行公司經營權限的董事，而獨立董事是外部董事而且必須具

備獨立性者，所謂獨立性是指獨立於公司經營與任何可能影響其行使

獨立判斷行使監督職權的商業或其他關係。所以，獨立董事並非獨立

於公司，是否能獨立行使職權也與持股並無必然關係，獨立董事若持

有股份可以建立與股東相同的利害關係，為行使監督權限的正面誘

因。

董事會

董事會是由全體董事所組成而為股份有限公司之必備、常設之集

體執行業務機關，為會議體之機關因此其權限之行使應以會議方式行

之，且其是意思決定機關而非代表機關，故其決議不能直接對外發生

效力，必須透過代表機關之董事長基於其決議以意思表示為之。其權

限包括公司業務之執行（公 202）、公司資本額達中央主管機關所定

一定數額以上者，查核簽證公司財務報表之會計師其任免及報酬之決

定（公 20 Ⅲ準用 29Ⅰ）、經理人之任免及報酬之決定（公 29Ⅰ ）、

-6-

政府或法人股東一人股份有限公司行使股東會職權（公 128-Ⅰ後）、

代表公司（公 208Ⅲ）、臨時管理人之代行職權（公 208-1Ⅰ）。其主

要義務包括召集股東會（公 171、201）、會計上義務（公 228-230）、

聲請宣告破產之義務（公 211Ⅱ）、向股東會報告之義務（公 211、

240Ⅵ、246Ⅰ、317Ⅰ）、備置章程及歷屆股東會議事錄、財務報表、

股東名簿及公司債存根等各項簿冊，以供查閱或抄錄之義務（公

210Ⅰ、Ⅱ）。

監察人

股東會人數眾多，不但召集不易且不經常集會，勢必無法隨時就

公司之業務及財務加以監督，因此設一常設之機關就公司之業務及財

務隨時進行監督。監察人至少一人，由股東會就有行為能力人選任之

（公 216Ⅰ、Ⅳ），公開發行公司之監察人至少二人（公 216Ⅰ、Ⅱ），

其身份不以具備股東身份為必要，其立法意旨與董事之概念相同；然

而依據特別法優先普通法原則，證交法第二十六條對於董監事持股比

例另有規範（公 216Ⅱ）。監察人與公司間之關係依據民法有關委任

之規定（公 216Ⅲ），其權限包括監察權之行使（公 218Ⅰ前）、調查

公司之設立經過（公 146Ⅰ）、調查公司業務及財務狀況（公 218）、

聽取董事報告其發現公司有受重大損害之虞之情形（公 218-1）、查核

公司會計表冊（公 219）、列席董事會陳述意見（公 2182Ⅰ）、通知董

事會或董事停止其違法行為（公 2182Ⅱ）。其對公司之責任若執行職

務違反法令、章程或怠忽監察職務導致公司受有損害，對公司負起損

害賠償責任（公 224-226）。

檢查人

-7-

檢查人是股份有限公司之法定、任意、臨時之監督機關，其設置乃在

於考量監察人可能未善盡監督之責任而與董事狼狽為奸，因此另設檢

查人以補監察人之不足，其資格並無任何限制。其權限多半在調查公

司會計是否正確以及發起人、董事或清算人等執行職務是否適法，並

不涉及公司業務執行是否適當，與監察人主要在於監督公司業務之執

行不同，一般學說稱為監督權而與監察人之監察權並不相同，且檢查

人僅有調查事實真相，並促請選任機關採取必要措施消極權，並無召

集股東會等積極職權，其選任方式有由於創立會選任（公 146Ⅰ、Ⅱ）、

股東會選任（公 184Ⅰ、Ⅱ）、法院選任（公 245Ⅰ、285Ⅰ、352）。

1.3 研究方法

本研究主要目的在於探討獨立董事制度及公股管理的變革，這是

一個理論與實務兼顧的問題。研究架構上，我們準備以觀察實際問題

及閱讀文獻為研究基本，討論相關經濟模型，以演繹推理，探討變數

之間的理論可能關係；之後，推導出可能的實證假設，蒐集資料進行

假設檢定；經由實證結果，用來驗證理論的推理。如果理論的推理與

實證結果不相符合，則應回去修改理論模型，再重新演繹推理，推導

出可能的實證假設，直到理論的推理與實證結果能相符合。

由於研究主題，1.有關獨立董事制度與股權管理相關之國內外重

要文獻探討，2.獨立董事制度之各國實務比較，3.國內獨立董事目前

實施情況，都是已經發生的事件，這些部份的研究，都是以蒐集資料，

分析觀察現況為主。我們也以召開座談會的方式，尋找這一方面有良

好經驗的學者專家，藉由座談，學習他們的經驗，以避免我們學界觀

察分析的盲點。

-8-

研究主題 4.設置獨立董事與公司經營績效之關連性(是否有助於

提升經營績效)，5.審計委員會(獨立董事)及監察人制何者較適用於我

國，6.銀行與銀行間、金控公司與金控公司間、金控公司與其子公司

獨立董事之兼任問題，這些研究主題是整個計畫的核心。也是可以深

入探討的理論及可以資料驗證的實務問題。一方面，我們要由經濟理

論模型，分析主理人與代理人的問題。由於主理人與代理人所追求的

目標不一致，他們之間就可能存在潛在的利益衝突，並導致代理問題

的發生。事實上，早在研究公司理論的學者(Coase, Alchian, Demsetz)

提出公司係由許多契約所組成，視公司為眾多生產要素的組合，而透

過所有者及管理者所簽訂的契約中關於財產權的部份也正說明了代

理問題的存在。我們探討經濟模型後，以演繹推理的方式，分析變數

之間的理論上可能因果關係；配合蒐集的資料，推導出可能的實證假

設，來進行假設檢定。

最後，研究主題的 7.如何藉由獨董制度強化公股事業之管理，

8.由獨董制度探討公股董事之角色變化，這兩個主題是在前面的課題

都已經研究之後，進行進一步推理的課題。不過我們仍須佐以實際資

料加以分析，才能得到良好的結果。

-9-

第二節 有關獨立董事制度與股權管理相關之國內外重要文獻探討

文獻上以往公司治理研究對象幾乎涵蓋了大多數先進國家的上

市公司，如 Shleifer 與 Vishny（1986）針對美國企業進行調查，Haynes

等（2003）對英國企業之實證，McCarthy 與 Puffer（2002）對俄羅斯

企業之觀察，Goyer（2001）對法國公司治理體系轉變之談討，La Porta

等（1999）則對全世界 27 個富裕國家進行研究，Bobillo 等（2002）

比較德、法、義、美、日、西等國之公司治理模式，Claessens 等（1999）

探討東亞九個國家公開上市公司等。而在台灣的部分，也多有財金領

域之學者針對台灣上市公司為研究對象進行實證（如葉銀華，1997；

Young et al，2001；Wu，2002），也相當關注於上市公司中控制股東

（controlling shareholder）的問題。學者 Fama 與 Jensen（1983）指出

所有權與管理權二者分離的最適程度及代理問題的輕重均決定於公

司評價機制（Shleifer and Vishny, 1995）及資本市場的成熟度、股利

政 策 、 間 接 金 融 的 發 展 等 （ Shleifer, Vishny, La Porta and

Lopez-de-Silanes, 1999），換言之，制度面決定所有公司的代理問題。

本章希望透過國內外文獻的回顧來了解董事制度、股權管理、公

司治理機制與盈餘管理之間的關係。多數研究從股權結構、審計品

質、董事制度等觀點切入討論公司治理機制的功能，分別說明如下：

2.1 股權結構與公司治理

Vernon-Wortzel 等學者（1989）指出，不論公、民營企業，其績

效取決於管理文化與目標的明確性等，當企業目標模糊或衝突，管理

文化不重視效率時，不論公、民營公司，績效自然下降。然而政府股

東與民間股東在對經理人之監督上應該有所差別，而且這種差別也可

-10-

能導致公、民營事業不同的績效表現。中國學者 Chang 與 Singh（1997）

認為公營事業與大型民營事業同樣須面對龐大的官僚體系，二者所處

的經濟與政治市場均不完美，民營企業在公司治理上並未較公營事業

有較多優。以下嘗試從股東的監督、法律上的委任關係等環節探討

公、民營事業在公司治理問題上之差異：

股東的直接監督（monitoring）係所有權與管理權分離後第一種

解決方案，但董事（特別是外部董事）與經理人在資訊上的不對稱造

成監督上的困難，讓雙方即使有委任合約用於規範經理人行為及績

效，也難以落實。這種現象在公營體制下更為嚴重。公營事業的所有

權係屬於全民，然而個別公民因權力極度分散，自無誘因去進行耗費

時間與金錢的「監督」工作。在缺乏有效的監督下，公營事業的營運

自然也偏離了最佳效率狀態（Yarrow, 1986）。一種解決股東「集體怠

惰」（collective action）問題的方式就是將股權集中於少數股東手中，

自然產生更多誘因去關切經理人之所作所為。學者 Shleifer 與 Vishny

（1995）評估此種方式的優缺點，實證結果顯示股權集中與積極的公

司治理有密切關係，其他學者也多同意此一論點。然而股權集中也意

味著風險集中（Demsetz and Lehn, 1985），或者，當大股東另有所圖

時，對於公司的損害更大，小股東的權益也更無保障（Stulz, 1988）。

Shleifer 與 Vishny（1994）總結一句話：「所有權集中不必然保證股東

對經理人的監督品質更佳」。

既然監督效果取決於股東特性，公股董事與民間董事在監督經理

人上之差異自不待言。早在 Alchian（1965）對公營事業的研究中即

指出，既然全民均可視為公營事業的股東，則公營事業的股權分散程

度將遠甚於任何民營事業，公營事業的小股東們甚至也無法因為公營

-11-

事業績效不佳而賣出其持分。Alchian 認為這二點（股權分散及無法

處分）共同造成公營事業在公司治理上的問題。學者 Vickers 與 Yarrow

（1991）認為公、民營事業的股東在監督上均可能發生集體怠惰，但

民營企業股東因能處分手中持股而較公營事業股東具更大優勢。Kane

（1999）指出當股權分散且資訊不充分時，股東對經理人的監督變得

困難，這二種不利的情況均發生在公營事業上，使得公營事業的經理

人更容易獨斷獨行，也欠缺提昇績效的壓力及誘因。

Jensen 和 Meckling(1976)將股東分爲兩類，一是公司內部股東，

主要是指持有股票的董事會成員及公司管理階層；二是公司外部股

東。一般而言，公司可考慮透過增加內部人持股，使其與外部股東利

益趨於一致；或增加外部股東持股以提高外部股東監督管理階層誘

因，這二種方法來降低代理成本，增進公司價值。因為依據 Jensen

和 Meckling(1976) 提 出 的 利 益 收 斂 假 說 (Convergence of Interest

Hypothesis)，和 Leland and Pyle(1977)提出的信號傳遞假說，皆認為

由於公司內部人與外部股東間存在資訊不對稱，所以當內部人持有股

數愈多時，或由於管理者的決策行為會比較審慎合理，而與外部股東

的利益趨於一致；或透過正面訊息放射，使外部投資人認為公司的價

值愈高，亦即，內部人持股比例與公司價值間成正向關係。

雖然，Demsetz(1983)和 Jensen and Ruback(1983)提出職位據守假

說(Entrenchment Hypothesis)，認為基於職位安全性的考量，當內部人

持股達到一定的比例後，往往會產生一些反接管行為(Anti-takeover

Behavior)，為鞏固自己的權利而反對一些對公司有價值的購併案及股

權收購行動，使公司價值降低。Fama(1980)， Fama and Jensen(1983)

甚至提出公司的價值會取決於發達的外部管理機制(如管理人力市

-12-

場)，或內部董事會監督機制的運作，而與股權結構無關。

至於外部人股權安排與公司價值的關係研究則是始於“Berle and

Means”命題，依據該命題可得：股權集中的公司價值優於股權分散的

公司。儘管其命題的真正意義在於指出由於股權分散成爲現代公司的

基本特徵，因此股東—管理者之間的利益衝突成爲公司首要的代理問

題，同時也是公司治理的核心問題，但是根據近年一些學者如

La Porta et al.(1999), Claessens et al. (2000), Faccio and Lang (2002) 的

研究，在現實經濟社會中”Berle and Means"命題並不成立，大多數國

家公開發行公司的股權結構並不是完全分散的，而是大部分呈現集中

的特點，對此，Shleifer 和 Vishny (1997) 曾明確指出：在大多數國家

的大型公司內部，基本的代理問題並不是由 Berle and Means 所指出

的外部投資者和管理者間的衝突，而是外部投資者與控制性股東之間

的衝突。

誠如 Shleifer and Vishny(1986)所認為，大股東相較於股權分散且

持股比例低的散戶，較有監督管理階層的誘因，且有能力可以承擔監

督管理階層的成本與接管的費用支出。甚至某些情況下直接參與經營

管理，有效解決了外部股東與內部管理階層之間的資訊不對稱問題，

因此使公司價值增加。而 Gomes(2000)也指出，較高的股權集中度可

以向市場傳遞大股東願意建立並維護不侵害小股東權益的良好聲譽。

但 Demsetz(1985)和 LaPorta et al.(1999)卻認爲，在缺乏外部監

督，或者外部股東類型多元化的情況下，控制股東可能以其他股東的

利益爲代價來追求自身利益。此時，股權分散型公司的績效和市場價

值要優於股權集中型公司。控制股東侵害小股東利益的手段多種多

樣，例如買回證券、資産轉移、利用移轉訂價進行內部交易等，鑑於

-13-

這些手段的非公開性，Johnson et al.(2000)具象地將其稱之爲“隧道策

略”(tunneling)。Holderness and Sheehan(1988)比較了美國 114 家擁有

絕對控制股東的公司與股權分散公司二者的經營績效，結果顯示並不

存在顯著差異；Edwards and Weichenrieder(1999)以德國公司爲研究對

象，發現第二大股東持股比例的增加會增加公司股票價值，這可能是

來自於第二大股東對管理階層的監督效果，或是第二大股東對第一大

股東的監督效果。

Lins(2000)對 22 個新興市場公司股權結構進行的實證研究顯示，

新興市場普遍具有股權集中的特點，且隨著大股東控制權和現金流量

請求權的增加，公司價值呈上升趨勢，特別是在大股東處於絕對控股

地位的情況下，公司價值明顯優於其他公司。此外研究中還發現，樣

本中超過 2/3 的公司具有家族控制的特點，而且這些家族普遍同時佔

據管理職位，這些公司較多採用控制權與現金流量請求權分離的機

制，這種機制一旦被過分使用，將導致公司價值的下降；Füerst and

Kang (2000)的研究則發現，內部人、外部董事持股比例與公司經營績

效及公司價值成正相關，但控制股東的存在，則會使公司市場價值降

低，表示控制股東有可能會發生侵害其他股東利益的行為。也就是

說，當公司採取將股權結構適度集中的治理機制時，公司會有效益；

然而在高度集中的股權型態下，有可能會發生大股東基於私利剝削其

他股東的問題。

Morck , Shleifer and Vishny (1988)指出管理當局持股比率與公司

價值並非單調遞增關係，具體而言，管理當局持股比率介於 5%至 25%

區間時與公司價值為負向關係，其他區間則為正向關係，主因乃管理

當局持股比率高達 5%的臨界點時，持股增加使其更能掌握經營決策

-14-

權，掠奪公司財富而圖利自己。

何憲章、邱顯比與葉銀華（1994）擴展 Leland and Pyle (1977)的

理論模型，建立利益輸送與管理當局持股比率小於臨界值為正相關，

大於臨界值為負相關、與公司特定風險呈現正相關、與公司未來現金

流量期望值呈現負相關、與邊際懲罰成本呈現負相關，作者於 1997

年進一步透過實證證據支持其理論推導，分析大股東掠奪小股東財富

行為，發現台灣上市公司傾向於將其所擁有之關係企業股票低價移轉

給大股東，或大股東將其所持有之土地高價賣給公司。蔡柳卿

（2000）、翁淑育（2000）、熊大中（2000）等實證結果亦支持大股東

炒作股價的論點。吳明儀(1997)亦具體發現董監持股比例介於 7.5%至

40%區間時與盈餘管理具有顯著的正相關。至於董監身份與盈餘管理

關係，國內外皆強調外部董事、法人董事的監控功能對於管理當局的

盈餘管理行為具有制約效應(Dechow et al. 1996 、 Rajgopal and

Venkatachalam 1998、 Austin et al. 1999)。

台灣企業由於家族色彩濃厚，董監總經理等大股東常具有血親姻

親關係，當家族利益與企業利益衝突時，掠奪公司財富的行為難以避

免，因此家族掌控董事會的企業盈餘管理行為較為顯著。台灣上市公

司高階管理者持股超過 0.5%達 91.1%，董監事持股比率平均 27.36%

（Kaplan 1994）。以這種統計數字推論台灣上市櫃公司的所有權與經

營權不分離似乎過分簡化。

台灣的法令並不夠健全，上市櫃公司可以利用各種交叉持股進行

穩定經營權。也就是公司的大股東會利用經營權優勢之便，利用公司

的資金，以交叉持股的方式，可能是子公司交叉持股，也可能是策略

聯盟交叉持股，也可能是投信交叉持股，進行穩定公司經營階層的股

-15-

權。若考慮交叉持股的特性，台灣上市公司的股權可謂相當集中，家

族企業透過金字塔、交叉持股與參與管理來增強對公司的經營決策

權，約 48.2%掌握在家族大股東手中（La Porta, Lopez-de-Silanes, and

Shleifer 1999）。此種股權結構下，上市公司的經營階層可能就是大股

東，上市公司的經營階層在「自己公司」的意識形態下，依據 Jensen

and Meckling（1976）的論點代理成本將趨近於零，即大股東會儘最

大的努力經營公司。但是，因為具經營權的大股東不一定市場上最理

想的專家，所以公司的經營績效可能不及委任專業經理人經營的公

司。更嚴重的問題是家族控制的大股東與小股東之間若產生利益衝突

時，大股東可利用資訊優勢與絕對的經營決策權掠奪小股東的財富。

管理當局此種道德危險在董事長兼總經理的比例極高，且董監一

家親的環境中，加上內線交易懲處成本極低，未具備集體訴訟法律、

散戶亦高達 90%左右的證券市場難以受到實質的監管。所以台灣上市

公司管理階層內部貪污浪費的道德危險並不嚴重，但是內線交易或關

係企業利益輸送圖利大股東仍然無法避免。依據瑞士洛桑管理學院調

查（1996），台灣在 45 個受查國家中內線交易嚴重程度排名第八，上

市公司的總經理、董監事、與大股東相當積極介入股市。Rajan and

Zingales(1998)與 Prowse(1998)皆指出東亞國家上市公司股權相當集

中，且公司治理機制不完善是導致金融風暴的主因之一。

2.2 審計品質與公司治理

DeAngelo(1981)以市場投資者評估會計師能發現客戶會計系統重

大缺失（技術性），並且加以揭露（獨立性）的聯合機率來定義會計

師的審計品質。當一個會計師發現其顧客之會計系統有重大缺失時，

並不一定會加以揭露。除了會計師本身信譽考量外，與客戶維持良好

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的關係及被財務報表使用者控告的風險皆是重要的考慮因素。在美

國，由於集體訴訟法律的機制，會計師被控告的案例很多，例如美國

過去第七大會計師事務所 Laventhol and Horwath 於 1990 宣佈解散，

即是因為一百多件與訴訟案賠償官司，索賠金額合計高達數億美元。

因此在美國客戶風險對會計師審計意見書有重大的影響，財務艱困公

司有較高之訴訟風險因此審計人員會要求管理當局採取較保守之會

計政策或發出繼續經營有疑慮之保留意見（Stice 1991、Lys and Watts

（1994）、Krishnan and Krishnan（1996）、DeFond and Subramanyam

1998）。反觀，兩岸因為沒有集體訴訟法的機制，會計師被控案件極

少，且少有法庭判定會計師賠償的案例。因此認為兩岸審計品質的比

較可能需從根本的技術性與獨立性加以評估，台灣證券市場歷史較

久，因此會計師事務所因經驗的累積專業技術上應該較為純熟；至於

獨立性，大陸上市公司早期多由本土會計師事務提供查帳服務，且大

陸上市公司全為國家企業改制而成，因此許多本土會計師事務所其實

也是國家企業的成員之一，超然獨立的立場雖令人信服。審計品質高

低對公司盈餘管理行為為何？依據 Becker et al. (1998) 實證結果支持

低品質審計人員的客戶相對於高品質審計人員的客戶，有較明顯的盈

餘管理行為，亦即審計品質越高越能對管理當局美化盈餘產生制約的

效應。

根據上述國內外文獻結果可知，公司治理與盈餘管理間具有顯著

性的相關。如前所分析者，台灣上市公司的內外部治理機制皆不夠健

全，包括內線交易法規不夠完備、公司法規亦不足於防範交叉持股問

題、主管機關執行不力、散戶比重過高、機構投資者持股比率過低、

董監事由國有企業或家族企業大股東所掌控、經理人員人力市場聲譽

機制並不成熟、資訊仲介業亦不發達、會計原則與審計品質等。

-17-

康榮寶（2004）探討證券分析師等中介機構的基本角色。研究國

內外上市櫃公司間，盈餘管理屬普遍性現象，且若公司治理水準越

差，盈餘管理的幅度及創新性將會越高。結論是依照我國證券主管機

關目前所推動的獨立董監事，在我國上市櫃公司的股權結構特性下，

單純實施獨立董監事並無法有效解決惡意盈餘管理問題，也就是上市

櫃公司的管理階層可能會為了某特定動機或原因，從事不當的盈餘管

理。同時，在我國上市櫃公司外在環境的市場機制不足下，盈餘管理

行為具一定程度的創新性。所以可以利用證券分析師自律團體強化外

部治理。

2.3 董事制度與經營績效

有關獨立董事與經營績效的文獻，可以先從獨立董事席次比例來

討論。為強化董事會的監督功能，獨立董事在董事會所佔之比例，便

成為提升董事會監督功能的指標。國內外有關於獨立董事與公司經營

績效之間關係未得到一致的結論。

首先獨立董事席次比例與公司經營績效呈現正向影響。國外文獻

方面：Weisbach(1988)的研究發現外部獨立董事占多數的董事會較內

部獨立董事占多數的董事會， 較能確實執行監督的職能、更換績效

不佳的執行長；也就是，外部董事主導之董事會較能藉由更換績效不

佳的執行長增加公司的價值。Furst & Kang(1998)發現從監督的角度

而言，外部董事通常在決策的過程中，會為了彰顯其專業價值並維護

個人聲望與正直無私的形象，而有效減低其與管理階層同流合污，共

謀剝奪股東財富的可能性。一般相信外部董事會代表股東來監督管理

當局，並提供公司其專業的建議來改善公司的營運效率。實證上對於

獨立董事佔董事會總人數比率對董事會運作效率及監督機制的影

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響，較持正面的結論。而獨立董事之席次比例高較好的理由，是因為

由獨立董事主導的董事會：1.能較超然地監督經理人，董事會之監督

功能較能發揮；2.對總經理績效的評估較確實；3.投資人對獨立董事

的監督功能較具信心；4.在公司利益與家族利益衝突時，較能避免家

族董事利用職務之便，進行利益輸送等不當行為。因此，本研究認為

獨立董事席次比例與公司經營績效之間具有正向的關係。

但是也有文獻指出獨立董事席次比例與公司經營績效可能呈現

負向影響。Byrd & Hickman(1992)發現現行公司內的外部董事大多是

由公司的管理階層所指派，雙方有一定程度的熟識與交情，因此，這

些外部董事在董事會決策的過程中不太可能與邀請其擔任董事現職

的管理階層持相反的意見；除此之外，跳脫監督的角度，從公司經營

的角度切入進行研究，他們認為外部董事大多對於公司業務及營運的

熟度悉不高，使得公司必須為此付出讓外部董事了解公司運作的成本

與時間等代價，雙重的負面影響都會減弱外部董事預期應發揮的監督

力與專業性等正面效益，因此他們並不支持外部董事之存在對公司有

正面效益的這種論點。在實證研究方面，國外文獻(Yermack，1996；

Bhagat & Blcak，1999)發現獨立董事比例與公司績效關係兩者呈現負

向影響。另外，Bhagat & Blcak(1999)甚至發現完全由外部董事主導之

超獨立董事會反而績效變差。獨立董事比例與公司經營績效(ROE)呈

負向關係，但不顯著(與預期方向相反)。可能是由於國內家族企業風

氣盛行，且大多數企業獨立董事持股比例不高，導致獨立董事就如同

持股不高的投資者一般，僅存著一種搭便車的心態；另外，雖然獨立

董事佔整個董事會席位的比例甚高，但多存有所謂的假獨立董事(僅

有獨立董事之名，無行獨立董事之實)，因此獨立董事本身利益與公

司財富並無多大之連帶關係，故較無強烈動機來誘使其發揮應有的監

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督效能。

最後還有獨立董事席次比例與公司經營績效呈現無影響的文

獻。Fosberg(1989)發現無法證實獨立董事的存在會增加公司績效的假

說，更明確的說，獨立董事比例和被用來衡量公司績效的不同變數之

間沒有存在任何顯著的關係。Hermalin and Weisbach(1991)以一百四

十二家美國上市公司為樣本，研究結果顯示外部董事在董事會所佔比

例與公司績效並無顯著相關。Bhagat and Black(2002)的研究結果亦顯

示外部董事在董事會所佔比例與公司績效並無顯著相關。針對這些不

顯著的實證結果，研究者提出了兩個可能的解釋，第一，經理人可能

成功地讓一般沒有能力或沒有意願的人被選為獨立董事，所以獨立董

事無法對經理人作有效的監督；第二，控制代理成本的其他機制，如

外部公司治理機制可有效地提供誘因和懲戒經理人等等，因此只留下

很小的空間讓獨立董事的角色可以發揮。

2.4 單軌制 v.s. 雙軌制

各國公司法對於股份有限公司的監督機制設計不同，學理上分為

單軌制與雙軌制。所謂單軌制就是公司的經營指揮機關與監督機關並

未分離，原則上都是由董事會負責，董事會內部除了設立經營委員會

負責執行公司業務外，再設立監督委員會、提名委員會與報酬委員會

等，由不負責公司經營，且與負責經營的董事及經營團隊間無利害關

係的獨立董事負責，單軌制的代表首推美國，獨立董事就是單軌制下

的監督機制。雙軌制則是公司的經營指揮機關與監督機關完全分離，

分別設立董事會與監事會，監事會不僅是董事會的上位機關，可以監

督董事會執行公司業務的成效，同時具有選任及解任董事的權限，這

種雙軌制下的雙層制設計，典型的代表為德國。此外尚有將董事會與

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監事會並列設計的雙軌制，監察人會是以集體監察的方式監督董事會

的成效，典型的範例為日本。

圖2.1 股份有限公司之監督機制

資料來源：強化公司治理機制之研究(劉紹樑 2003)

公司治理的核心在董事會，若採美國單軌制的設計，董事會內的

獨立董事就是監控的機制，要想瞭解獨立董事制度在公司治理上的功

能，就必須參考美國的董事會制度改革在不同時期所提出的見解：

一、 1930 年代的改造論：有鑒於公司的紅利分配對象侷限於少數董

事與少數經營團隊，耗費公司不少資金，又因公司由經營團隊與少

單軌制 ( 英美 )

股東會

董事會（含獨立董事）

純粹雙軌制（德國）

股東會

監事會

選舉 選舉

董事會

選舉

改良雙軌制

股東會

選舉 選舉

改良雙軌制 ( 台灣 )

股東會

董事會

(含獨立董事)

監察人

(各別行使職權)

選舉 選舉

（日本）

董事會 監事會

-21-

數董事組成之執行委員會獨斷，常有未經董事會同意而由公司借款

於董事及員工，而公司經營權長期為多數派股東把持，顯見董事均

未能盡其應有之監督職責。所以改造的方向為董事會與公開職員的

權限分配，董事與公開職員的忠實義務，以及重新定位股東的地

位。主張董事會應是居於公司內部經營責任確保機關的核心地位，

所以導入外部董事，讓與公司經營者無利害關係的人擔任董事。

二、 1970 年代的改造論：由於時間的限制、資訊蒐集能力與分析能

力的欠缺，真正獨立之外部董事欠缺與經營團隊對公司營運的重大

影響力，導致董事會的經營功能與政策決定功能逐漸喪失，從而認

為董事會除具有選任、監督與解任經營團隊的權限外，更應重視董

事會對經營團隊的持續性監督功能。為強化董事會的監督功能，除

應建立經營團隊向董事會提供資訊的制度外，同時上應建立真正獨

立的外部董事制度。這一階段的改造論是以外部董事制度為核心，

以重視董事會的監督功能為主流。

三、 1980 年代的改造論：除了進一步主張重視外部董事的監督功能

外，尚應進而追求董事會經營決定的能力，因為經營團隊比較著重

於短期的經營績效，唯有與公司績效無直接利害關係的外部董事，

對於公司長期目標的追求，才能立於比較優越而客觀的立場為決

策。但是外部董事的時間有限，董事會所主導的決策限於公司長期

性或戰略性計畫、年度預算、資金分配與經營團隊報酬等事項。

四、 1990 年代的改造論：認為董事會的主要任務，應在於經營責任

的確保，公司的經營者能致力於提高公司的競爭力與提昇公司的經

營績效。也就是由1980 年代以防弊為主的改造論轉向以興利為

主，董事應更積極的參與公司經營，對公司長期性戰略、財務目標

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與組織目標的確立，以發揮積極性功能。

五、 2001 年安隆事件後的改造方向：最新一波董事會改革的方向，

是強化對董事獨立性的要求與加強專門委員會（尤其是審計委員

會）的職能，而再一次強調董事會監督防弊的功能。

雙軌制則是公司的經營指揮機關與監督機關完全分離，分別設立

董事會與監事會，監事會不僅是董事會的上位機關，可以監督董事會

執行公司業務的成效，同時具有選任及解任董事的權限，這種雙軌制

下的雙層制設計，典型的代表為德國。此外尚有將董事會與監事會並

列設計的雙軌制，監察人會是以集體監察的方式監督董事會的成效，

典型的範例為日本。

日本的監察人制度在平成13 年（2001 年）之前經過數次修正，

重點在於一、1974年訂頒監察特例法（商法特例法），對於大規模公

司之會計監察予以特別規範，強制大公司設會計監察人，使公司的財

務與會計受外部專家的監察。二、1981 年強化監察人權限，並強制

大公司引進複數監察人制度。三、1993 年強化大公司監察人之獨立

性。所以是採大小公司區分立法的態度，而置重於利害關係人眾多的

大公司。四、2001 年商法特例法的修正主要是強化監察人的獨立性，

要求獨立監察人占監察人數一半以上、監察人任期加長與獨立性要求

更嚴格，商法的修正則包括監察人出席董事會義務及陳述意見義務之

明確化。五、2002 年5 月再次修正商特例法，也採取大公司（資本

額五億日圓以上或負債總額兩百億以上之股份有限公司）得選擇在董

事會下設立三個委員會（即稽核委員會、提名委員會與報酬委員會）

及執行長而成為「設置委員會之公司」，而不得設監察人。其立法目

的為避免設有稽核委員會後，如仍有監察人，恐事權不分，致無人負

-23-

起監察公司之責。此外上述各該委員會之半數成員需為非該公司執行

人之外部董事。由日本商法特例法的修正過程，至少給予我們一個啟

示是在國際資本市場，強化監察人獨立性是無法滿足國際共通標準，

還是需要獨立董事制度。

-24-

第三節 獨立董事制度之各國實務比較

3.1 公司治理原則

公司治理的意義是指透過制度的設計與執行，期能提昇公司策略

管理效能與監督管理者的行為，藉以確保外在投資者（小股東與債權

人）應得的報酬，並兼顧其他利害關係人的利益。因此公司治理應包

括「管理」與「監控」兩個面向。針對後者的課題不外是建立一合理

的監督機制，督促管理者善盡其經營權限以謀求股東全體和公司本身

的利益，並使股東受到公平合理的對待。

由於公司治理涉及世界各國企業經營的健全和金融體系的穩

定，所以許多國際性組織，例如經濟合作暨發展組織( Organization for

Economic Cooperation and Development，以下簡稱 OECD )、世界銀

行、國際貨幣基金，亞洲開發銀行等機構，都十分重視此議題。OECD

於 1998 年所召開的會議中，呼籲 OECD 會員國、其他相關國際組織

與私人部門，共同發展一套公司治理的基本原則( OECD Principles of

Corporate Governance)，並於 1999 年底正式通過發布。這個基本原則

也得到其他國際組織的支持，相當於是西方國家在亞洲金融危機之

後，對東亞、拉丁美洲、中東歐、俄羅斯所開出的一張藥方，同時也

為國際間欲落實公司健全經營，提供了一較具共通性的指導原則。

OECD 公司治理原則主要涵蓋下列諸領域：

(一)保障股東權益

OECD 主張公司治理架構應以保障股東權益為重心。具體的說，

這些股東權益包括:登記其所有權的權利、股份自由轉讓的權利，取

-25-

得與公司有關之有效、即時訊息的權利、參加股東會並參與表決的權

利、選舉董事會的權利，以及分配公司盈餘的權利。

除此之外，OECD 也主張股東對於公司發生下列營業變更重大事

件時，應有權取得充分訊息並做出決定:

1. 修訂公司章程。

2. 授權增資發行額度

3. 對實質上構成處分、出售公司之重大交易。

股東應對股東會有出席及有效參與表決的權利，包括對於該項會

議有充分之訊息與及時的通知。股東也應有權對董事會提出質詢，並

於合理範圍內，將股東提案列入股東會議程。股東應有親自出席或委

任他人出席代為投票，並同樣計票的權利。

如果公司的資本結構或其他安排，容許股東取得大於其股權比例

的控制權時，公司應予揭露。換言之，OECD 基本原則瞭解在風險、

報酬相關性原則下，股東之間不可能平等，但是股東間的權益差異，

應予揭露，以提供訊息予所有投資人。

OECD 也主張應有一個有效率、具備透明度的市場，以供公司控

制權的爭奪。有關資本市場中公司控制權的取得、重大交易(如合併、

收購、處分重大資產)等行為規章，應予明示並揭露，以便投資人行

使其救濟的權利。

這種交易應符合價格透明化的原則，並在公平的條件下進行，以

便持有同一種股份的股東可受到應得的保障。此外，OECD 認為反接

管措施(Anti-takeover Devices)不得做為董事會或經理階層卸責的工

-26-

具。此外，股東(包括退休基金等機構投資人)應同時考量行使股東表

決權的成本與效益。

(二)對股東的待遇應符合衡平原則

OECD 認為公司治理架構應確保所有股東都可以公平以待，包括

少數股東與外資股東。所有股東受到侵權行為，都應有權要求救濟。

OECD 認為持有同一種股份的股東應一視同仁，包括同一種類的

股份，其表決權應相同，並於取得股份前有權取得相關訊息。如果表

決權有變更，應先經股東投票認可。如由代表人或保管機構代為行使

表決權，應與實質受益股東(Beneficial Owners)先予約定，並依其約定

方式投票。同理，不應容許內線交易，以及其他自我交易(Self-dealing)

的濫權行為。如果董事或經理人在公司所涉的交易中有重大個人利益

可圖，應揭露這種利益衝突的事實。

OECD 認為，公司治理架構應認同其他利害關係人依法所享有的

權利，並鼓勵公司與這些利害關係人充分溝通、合作，以促進財富、

就業與財務健全企業之永續經營。所以，OECD 對於其他利害關係人

的「權益」，認為應依法辦理，否則治絲益棼。而其他利害關係人如

依法享有權利，即應對違法侵害其權利的行為，予以救濟。在救濟程

序中，利害關係人應有權取得有關訊息。

(三)揭露與透明度的要求

OECD 認為公司治理架構應要求及時、精確的揭露，對象應包括

與公司有關之所有重大訊息，如財務、績效、所有權與公司治理。具

體而言，這些重大訊息至少包括:

-27-

1. 公司的財務與營運訊息。

2. 公司設定的目標。

3. 主要股東及表決權狀況。

4. 董事、主要經理及其薪資。

5. 重大可預見之風險因素。

6. 涉及員工及其他利害關係人的重大問題。

7. 公司治理結構與政策。

這些訊息應予審慎編製，並經會計師查核簽證，其簽證查核應符

合會計、財務、非財務揭露的高水平標準，以及高水平的查帳標準。

年報查核簽證應由獨立會計師進行，以確保財務報表的編製及表達的

方式，並符合第三人客觀的原則。對訊息的揭露管道，則應予所有訊

息使用者公平、即時、低成本的取得方式。

(四)董事會職責

OECD 主張，公司治理結構應確保董事會可提供公司在策略上的

指導功能，有效監督經理部門，並對股東與公司負責。董事會應取得

充分訊息，並應符合善意、勤勉、專注，以股東最大利益為依歸的各

項要求。如果董事會的決議對不同的股東將造成不同的衝擊與影響，

董事會應嘗試公平對待股東。此外，董事會應確保公司遵守法律，並

考量其他與公司有利害關係的團體所享有的權益。

OECD 認為董事會的主要職責有:

1. 審查並指引公司的策略、主要行動綱領、風險政策、年度預算與

營業計劃、設定績效指標、監督業務之執行與公司績效，並審查

主要之資本支出、併購及資產處分行為。

-28-

2. 對主要經理人員的挑選、敘薪、監督，如有必要，也涉及主要經

理人員的取代與培養、育成。

3. 審查主要經理人與董事之酬勞，並確保提名程序符合正式與透明

的要求。

4. 對經理階層、董事與股東的利益衝突情形，予以監控與管理，包

括對公司資產之不當利用與關係人交易。

5. 確保公司之會計與財務報告系統，包括獨立查帳、內部控制等制

度之有效與健全運作，尤其是風險監控、財務控制以及遵循法律

等有關制度。

6. 對公司治理的實踐是否有效予以監控，並視需要予以變更。

7. 監督揭露與溝通之過程。

最後，OECD 要求董事會在就公司事務的處理時，能夠超脫經理

部門的立場，做公正、客觀的評斷。OECD 認為董事會中應有足夠的

外部董事行使前述獨立評斷的職權，以面對有利害關係衝突之虞的情

況。這些工作包括財務申報、提名作業，以及董事與經理人員的敘薪。

此外，董事應撥出足夠的時間，履行其職責。同理，為履行其職責，

董事應有權即時取得精確及相關的訊息。

二、動態調整的公司治理機制

正如 OECD 所揭示，公司治理原則在本質上是循序漸進，並應

隨不斷變動的環境而動態調整。

向為各國視為公司治理學習標竿的美國，於 2001 年底驚傳能源

交易鉅子安隆(Enron)的破產案，其後更陸續爆發一連串大型知名上市

公司的財報醜聞、內線交易、高階經理人自肥、哄抬股價、虧空公司

-29-

帳款等弊端，顯示美國的公司治理模式，實際上亦無法有效阻絕利益

衝突。

而這些涉案公司，都涉及不實財務報表及虛增盈餘等不法情事，

在美國證管會著手調查後，皆必須調降盈餘，並重新編製財務報表(參

見表 3-1)。但影響所及，卻使資本市場陷入了空前的信心危機:企業

財報可信度遭受嚴重質疑、券商研究報告真實性大打折扣、企業高階

執行長職業道德被打上問號，而地雷股效應擴大，更使股災綿延全

球，企業籌資困難，對前景的悲觀也連帶影響投資意願，對已吃緊的

全球經濟再增壓力，一度使美國經濟有陷入二次衰退之虞，而聯準會

的經濟評估報告甚至多次點名企業醜聞頻傳，是經濟前景的一大隱

憂。

就在信心危機達到高點時，美國國會迅速通過了企業革新法案

(The Sarbanes-Oxley Act of 2002)，其主要內容在於加重企業及主管個

人詐欺行為的刑罰，要求主管承擔財報不實的法律責任，成立會計監

督局，限縮會計業非審計業務執行範圍，並建立投資人補償機制等。

此外，紐約證券交易所也提出強化董事會獨立性與誠信的新規定，美

國證管會則增加對證券分析師的規範，以期對其企業亂象發揮振衰起

蔽的效用。

凡此皆讓吾人省思:公司治理必須隨著經濟環境的變遷，以及管

理階層推陳出新的操縱行為而不斷變革。

表 3.1 美國安隆系列弊案重大涉案上市公司調整財務報表

涉案公司名稱 所屬產業與近況 財務報表調整狀況

-30-

涉案公司名稱 所屬產業與近況 財務報表調整狀況

Household Finance 消費金融業 因從 1994 年到 2002 年第一

季，對認同信用卡聯合促銷之

收益認列不當，而調降 3 億 8

千 6 百萬美元左右的總盈餘之

後，已具結財報無誤

Nicor 天然氣瓦斯公用事

業

因對 2002 年第 1 與第 2 季的

天然氣購買合約之帳務處理

問題，調降這兩季的盈餘，並

警示還可能再做調降，也因此

未完成具結

Pantry 便利商店 宣稱因無心之過，致 2002 年

前 2 季盈餘多認列約 800 萬美

元，經改編財報後，已具結財

務真實

Worldcom 電信事業；已申請

重整

公司已承認在過去的 5 個季報

期間，共少報約 72 億美元的

費用，將盈餘與現金流量灌

水。在完成財報改編前，無法

具結財務真實

Qwest

Communications

International

電信事業 在 2000 年及 2001 年對尚未認

列的收益，認列約 8 億 7 千 4

百萬美元的收入。在完成財報

改編前，無法具結財務真實

Alaska Air Group 航空事業 擬對 2001 年租機退回成本，

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涉案公司名稱 所屬產業與近況 財務報表調整狀況

依新的會計準則改編財報，並

已具結財務真實

Avon Products 化妝品業銷售 因 美 國 證 管 會 調 查 該 公 司

1999 年與 2001 年產品訂構管

理系統，達成行政和解而調整

財報，並已具結財務真實

Xerox 影印機製造商 對 2001 年幾個季報所列的成

本費用必須調整，對其全年虧

損之情形無重大影響，並已具

結財務真實

Reliance Energy

and Reliance

Resources

能源與銷售業 在 1999 年至 2001 年從事「虛

買虛賣」的能源產品對作交易

虛增收益，但未虛增盈餘，已

具結財務真實

Adelphia

Communication

有線電視業；現已

申請重整，負責人

也涉及刑責

已將 2001 年的營收與盈餘「依

較保守的會計原則」予以調

整，而執行長 John Rigas 與其

他 5 位資深經理人皆涉嫌從事

證券詐欺行為，對 2000 年以

後的財報，無法予以具結

Agilent

Technologies

高科技製造商 調整因外國資產負債之變動

而在 2002 年第 1 季產生的損

失，並已具結財務真實

CSM Engery 能源與銷售業 與上述 Reliance 公司情形接近

-32-

涉案公司名稱 所屬產業與近況 財務報表調整狀況

Bvistol-Myers-Squi

bb

藥廠 已具結財務真實，但聲明可能

對 2000 與 2001 年間銷售藥品

而致批發商退貨的營收與盈

餘，改編財報

AOL Time Warner 媒體、網路綜合業

者

針對在 2001 年與 2002 年第 1

季，American Online 業務部門

約 4 千 9 百萬美元的交易，略

微調整財表，並已具結財務真

實

Mirant 能源發電業；已申

請重整

對部分天然氣存貨及其他交

易調整 2001 年及 2002 年第 1

季財報，無法對 2002 年第 2

季財報具結

Dynergy 能源發電業與銷售

業

擬調整 2001 年財報，以反映

虛買虛賣的「對作交易」，並

已具結部分財報

Interpublic 廣告公司 已具結財務真實，但也敘明會

調整 1997 年迄 2002 年第 1 季

財報有關關係人交易之部分

Enron 能源業，已申請重

整，原有管理團隊

皆掃地出門

已將 1997 年開始的資產負債

表外轉投資事業揭露狀況予

以調整。公司的新管理階層只

對 2001 年年底申請重整後的

財務狀況，予以具結

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3.2 獨立董事的義務、職務與角色

獨立董事必須具備獨立性與專業能力，獨立性的要求是為了避免

利益衝突，並建立投資大眾的信心。而專業能力就是要建立公司的制

度，並審核公司現有的制度，以達成監督經營的目標。所以獨立董事

的職責為何，負擔什麼義務，如何與內部董事區隔，與內部董事之間

如何互動是本小節討論的重點。

獨立董事的獨立性使其在公司治理結構中佔有重要地位，於監督

公司經營管理、制衡控股股東和經理人權利、保護股東權益等方面發

揮特殊作用。相對於非獨立董事而言，獨立董事更能立於客觀公正的

立場上，於公司決定策略時，運用其經驗及知識提出具附加價值之建

議，並促進公司遵守良好的治理守則。

董事會是公司最高的決策單位，依法是採取集體運作的方式，但

是獨立董事不參與公司日常之經營，而專注於公司監控的機制，負責

特定範圍內事項之監督與研議。獨立董事與內部董事所負的義務相

同，除了法定義務外，就是我國公司法23 條所規範的忠實義務與盡

善良管理人之注意義務，這顯然是繼受英美法之信賴義務（fiduciary

duty）。因為英美法的信賴義務包括了忠實義務（duty of royalty）與

注意義務（duty of care），與我國的規範類似。由於我國公司法對忠

實義務與善良管理人之注意義務的 內涵並未規範，又無實務見解可

以依循，若回歸民法也缺乏細緻化的操作標準，所以不妨參照美國法

制的規範與法院見解。忠實義務是為解決董事與公司之間所生的利益

衝突而形成的法理，對於所有董事而言行為的標準一致，就是必須以

追求公司與全體股東最大利益為決策，通常的情形包括與公司交易、

利用公司資產資訊與機會、與公司競爭。英美法在處理這些問題上，

-34-

雖未全部為明文的規定，但是卻經由判決之長期累積形成判決先例，

逐漸將之具體化與類型化。

至於董事是否稱職而發揮職務應有的功能，則是盡善良管理人之

注意義務。英美法對於公司負責人應負之注意義務，是將義務與個人

的地位緊密結合，並且對不同職位的人有不同的期許與規制，對於義

務的內涵與適用都詳盡的探討，而非單純地論斷過失責任的有無，也

不能用空泛不著邊際的標準來認定董事的行為是否合於社會大眾的

期許。所以就董事的注意義務而言，因董事個別職務的不同而異。內

部董事負責企業之經營，職務範圍確定，注意義務之界定較易形成客

觀的標準。若獨立董事之職務不能明確，則相對之義務亦無從界定，

自難形成所謂注意義務的客觀標準，如有爭議，法院亦無客觀審查的

依據。在權利義務不明的狀況下，學者專家曾提出所謂「來者不善，

善者不來」的質疑。

獨立董事並不主動參與公司日常之經營，僅在公司的重大決策經

由公司經理人員提交董事會決議時，才被動的參與經營，重大的投資

決策包括投資案、併購案、融資案及年度預算等。獨立董事的主要職

務是確保公司監控制度的建立、足夠與有效地運作，獨立董事必須主

動出擊，絕不能藉口資訊不足或是公司經理人員未為交付審查而免

責。擔任獨立董事的首要任務作就是針對各別公司不同的文化及營運

需求所，量身訂作一套「公司治理準則」，並依此準則逐步建立各項

機制。然而制度是彈性的，隨著公司經營環境與規模而改變，所以獨

立董事必須持續評估監控機制的適足性及運作情形。以下是我們整理

獨立董事在公司中扮演的主要角色：

一、 審核或建立公司重要之經營控制制度：參考證交所2003 年4 月

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公布「獨立董事之職權範圍參考範例」第三條應包括，1. 審核

公司訂定或修正之內部控制制度。2. 審核公司訂定或修正取得

或處分資產、從事衍生性商品交易、資金貸與他人及為他人背

書或提供保證等重大財務業務行為之處理程序。3. 審核涉及董

事或監察人自身利害關係致有害於公司利益之虞之事項。4. 審

核與關係人間重大之資產交易。5. 審核對關係人重大之資金貸

與、背書或提供保證。

二、 公司重大資訊揭露的制度：公司資訊揭露企使業透明，才能保

障股東及其他利害關係人的權益，有鑑於此，國外許多公司治

理評等機構均將資訊透明度列為重要的評鑑項目，期藉由資本

市場力量，使企業在公司治理層面相互競爭，無形中達到促成

企業加強公司治理的目的。資訊揭露的制度實屬於公司治理中

非常重要的一環，為了使資訊更完整，企業不僅提供財務會計

資訊，也應提供產業與企業價值及風險有關的重要非財務資

訊，而公司治理運作的情形也是重要的資訊。OECD 公司治理

原指出這些重大訊息至少應包括：(一)公司的財務與營運訊

息。(二)公司設定的目標。(三)主要股東及表決權狀況。(四)董

事、主要經理及其薪資。(五)重大可預見之風險因素。(六)涉及

員工及其他利害關係人的重大問題。(七)公司治理結構與政策。

三、 公司全體人員的行為準則：公司有經營的目標，公司對股東、

客戶、利害關係團體及社會也負有責任。每一個員工都必須充

分了解公司的責任與公司的經營目標，才能積極地參與達成公

司的目標，消極地不致違反公司的責任。獨立董事應建立公司

的行為準則，以明確的文字確界定公司人員的行為準繩，對並

建立個人利益與公司利益衝突時的迴避原則。

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四、 評估公司治理機制的適足性與遵循程度：控制制度愈嚴密必定

犧牲經營的效率，如何尋求平衡點，則是獨立董事職責最嚴格