crisis macroeconómicas y políticas macroeconómicas · 2009. 7. 23. · crisis macroeconómicas y...

Crisis Macroeconómicas y Crisis Macroeconómicas y Políticas MacroeconómicasPolíticas Macroeconómicas

Daniel Heymann

La Paz, 23 de Julio de 2009

Jornadas Monetarias

Introducción

• Crisis: resultados y generadores de revisiones de planes y expectativas de agentes privados y gobiernos. Aspectos “reales” y financieros indisociables. Fenómenos de alto costo social. Instancias más o menos recurrentes en la región; en la actualidad, hecho histórico de crisis macroeconómica global

Introducción• Procesos “a varias velocidades”, acopladas.

– Noticias día a día, especialmente sobre mercados financieros: volatilidad sugiere percepción de sistema cerca de “bifurcación”. Decisiones tomadas “sobre la marcha” con efectos potencialmente duraderos.

– Variaciones de menor frecuencia: actividad, empleo; amplias fluctuaciones.

– Efectos mediatos: cambios en posiciones de balance; niveles y re- distribuciones de riqueza; comportamientos que repercuten sobre nivel, estructura de gasto; demanda de activos; actitudes que determinan acciones, instituciones de política. Impactos potencialmente duraderos sobre percepciones y creencias; cambios en “carga de prueba” respecto de hipótesis y proposiciones; vuelta de discusiones no saldadas.

Introducción

• Interrogantes abiertos sobre qué condiciones promueven en concreto la generación y propagación de perturbaciones de esa naturaleza, qué determina su intensidad y difusión, cuál es la probabilidad de ocurrencia según las características de la economía, cómo influye la “arquitectura” de los sistemas de intercambios y de crédito (configuración de red de interacciones, restricciones y prescripciones regulatorias que influyen sobre esa configuración), cómo están definidas oportunidades y disyuntivas en políticas de prevención y tratamiento, según las características de las economías.

Introducción

• Temas tradicionales (con intermitencias…) del análisis macroeconómico. Motivación de macro a menudo asociada con grandes perturbaciones: crisis, recesiones, grandes inflaciones. Fenómenos sociales en gran escala.

• Cuestiones analíticas abiertas: mecanismos de coordinación de grandes conjuntos de agentes; capacidad de auto- organización de sistemas económicos, robustez o fragilidad; demandas y requerimientos para políticas e instituciones económicas.

Fluctuaciones periféricas y crisis globales

• Conjunto de economías donde percepciones de riqueza han sido muy variables. Reflejo en precios de activos, demanda agregada, niveles y estructura de deudas, asignación de producción e inversión (tipo real de cambio).

• Grandes fluctuaciones asociadas con crisis, a veces, también, grandes inestabilidades de precios: rupturas de esquemas rígidos y volatilidad de sistemas sin límites.

Fluctuaciones periféricas: tendencias inciertas, crisis

• Ilustraciones del caso argentinoARGENTINA: Diagrama de fase del PIB per cápita en d ólares de 2000

1970-2005

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Fluctuaciones periféricas y crisis globales

• Gran Depresión, fenómeno mundial, difícil exagerar calificación de enormes efectos económicos, sociales, políticos.

• Recesión, perturbaciones financieras actuales de evolución incierta, pero hasta ahora comparables con primera fase de episodio de los treinta. También: fuerte impacto sobre flujos de comercio exterior.

Producción Industrial(Eichengreen – O’Rourke)

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Algunos rasgos generales

• Especificidades de episodios. Sin embargo marca común a “familia” a la que pertenecen esas grandes crisis (y que incluye también a la Argentina de la ruptura de la convertibilidad): pérdidas de riqueza, contratos incumplidos, “promesas rotas”. Asociado naturalmente con frustración de expectativas.

• Shock sobre la riqueza: tema corriente en las discusiones actuales, y materia (difícil) de estimaciones diversas (con tamaños como decenas de billones -“trillones”- de dólares; también central en argumentos como el de I. Fisher para los 20s- 30s). Enormes escalas; preguntas sobre cómo se procesa y absorbe impacto de tal magnitud.


• En la generación de ambas crisis:

– Ausencia de “shock externo” para inducir o disparar crisis. Fenómeno auto- generado, y problemas “fundamentales”.

– Perturbaciones originadas principalmente en USA, centro de la economía mundial, propagadas hacia resto de economías desarrolladas y la periferia, con “segundas vueltas”.

– Oscilaciones en la política monetaria: años veinte: expansión decréditos, en especial financiamiento a brokers, luego cambio hacia actitud contractiva; episodio actual: bajas tasas de interés (por debajo de “regla de Taylor” 2002- 2005, aunque ver argumentos Greenspan- Bernanke sobre determinantes reales), con subas posteriores.

Algunos rasgos generales• En la generación de ambas crisis:

– Grandes movimientos en precios de activos (Dow Jones máximo en 1929, cerca de 3.5 veces nivel de 1924). Fuerte expansión en los volúmenes de deuda.

– Políticas, regulaciones financieras inadvertidas de fragilidad. Fallas en evaluación de riesgos: “Los modelos de administración de riesgos probaron estar equivocados en un sentido fundamental… Fueron al mismo tiempo muy precisos y muy erróneos. Por esta razón 2008 puede ser recordado como el año en que fallaron los tests de stress. Fallaron las instituciones que invirtieron en ellos…Fallaron las autoridades que confiaron en las señales que ellos enviaban sobre la capacidad de los intermediarios para afrontar riesgos” (Haldane,Director de Estabilidad Financiera BOE, 2009).

Algunos rasgos generales• En la generación de ambas crisis:

– Nuevos sectores, actividades en expansión. Crecimiento de comercio internacional, aunque patrones particulares en cada caso. Cambios reales en economía internacional que estimulaban percepciones de fuertes tendencias de crecimiento en ingresos, y capacidad de repago de deudas. “De hecho, los 1920´s fueron vistos, especialmente en los EEUU, el principal acreedor del período, como una nueva era de crecimiento continuo. Los bajones cíclicos eran considerados hechos del pasado” (Eichengreen, 1992).

– Fraudes y engaños: en los 20-30 y en crisis actual (Madoff, casos en hipotecas subprime). Pero: “probablemente esos fraudes no podrían haber sido tan grandes sin los factores iniciadores de las oportunidades de inversión lucrativa. Hay probablemente siempre una base muy real para la sicología de la “nueva era” antes que esta se lleva a sus víctimas. Ese fue ciertamente el caso antes de 1929” (I. Fischer, 1933).


• Contrastes en los auges:

– En los veinte: EEUU financiaban al resto del mundo (gastos de reconstrucción, re- circulación de reparaciones, deudas de guerra). Recientemente: grandes déficit externos de EEUU, fenómeno nuevo de flujos de crédito de países emergentes hacia el centro.

– Fuertes turbulencias monetarias en los veinte, con movimiento hacia restablecimiento de tipos de cambio fijo. Opiniones difundidas: asociación de solidez económica con mantenimiento de paridad monetaria. Crisis actual: generalización de metas de inflación más o menos explícitas con flotación cambiaria. A menudo, argumentos de “divina coincidencia”: asimilación de estabilización de tasa de inflación con estabilización real, desinterés por precios de activos, al menos en las subas (Greenspan- Bernanke).

– Muy diferente sofisticación de instrumentos financieros. Derivados y afines inexistentes en los veinte; sistema más centrado en bancacomercial “tradicional”. También, diferencia en composición de grupos con acceso al crédito, y al endeudamiento (relevante en expansión, y también en la fase contractiva).

Temas de política económica: política monetaria y mercados

de activos• Problemas potenciales en intento de reacción

sistemática a precios de activos, (dificultad en calibrar impactos, potenciales asimetrías o no linealidades, efectos de funcionres de reacción “tradicionales”), pero hay ciertamente impactos indeseables de grandes oscilaciones en mercados; énfasis sobre “gestión de riesgos”.

Política monetaria y mercados de activos

• Objetivo macroeconómico básico: prevenir crisis. Problemas de solvencia, rupturas contractuales: “promesas incumplidas”.

• Sostenibilidad macroeconómica: cumplimiento de restricciones presupuestarias de conjuntos amplios de agentes. Más general que precios de activos (posiciones de deuda, precios relativos, configuración de inversiones). Al mismo tiempo: lejos de sintonía fina, o de determinación genérica de objetivos explícitos.

Política monetaria y mercado de activos

• Regulación, supervisión prudenciales, acciones de prestamista de última instancia: importantes, pero probablemente insuficientes si se acumulan grandes desajustes macroeconómicos.

• Asociado claramente a evolución de demanda agregada (y, por lo tanto, con comportamiento de precios), aunque énfasis sobre sostenibilidad de promesas y contratos.


• Evaluación de sostenibilidad: prospectiva, necesariamente. De algún modo implica evaluar expectativas y decisiones expresadas en comportamiento macroeconómico.

• No necesariamente “mejor juicio” manifestado en gestión macroeconómica. Pero tampoco presunción automática de que mercados reflejan decisiones correctas, aproximadamente “auto-validantes”. Experimentado en la práctica (caso límite: deudas crecientes interpretadas como razones para optimismo).

Política monetaria y mercado de activos

• Sobre todo en economías donde es difícil discernir tendencias: argumentos para actitud prudencial de políticas macroeconómicas: atención por niveles y flujos de endeudamiento, grandes elementos de estructura de precios (tipo real de cambio).


• Vulnerabilidad asociada con prácticas de denominación de contratos (p.ej. dolarización financiera). Tema central de sistema monetario: condiciones para desarrollo de formas contractuales no sujetas a ruptura ante shocks “típicos”.

• En la práctica, implica generación de expectativas de inflación lenta y previsible sobre horizontes más o menos largos. Hay potenciales disyuntivas con manejo de transiciones (p.ej.: acumulación de reservas como mecanismo de auto-seguro), flexibilidad ante contingencias.


• Problema más o menos genérico, no trivial: estabilidad monetaria como objetivo tendencial, sendero de convergencia que atienda a sostenibilidad y comportamiento real.

• Conveniente “división del trabajo” en gestión de metas e instrumentos macroeconómicos. Sin embargo, hay interacciones, y objetivos generales; la “mezcla” de políticas puede tener consecuencias importantes.


• Cuidado de sostenibilidad involucra a conjunto de políticas macroeconómicas. Tema para enfoques y acciones coordinadas, de un modo u otro. Hay rol importante de política fiscal.

• Difícil identificar esquemas y procedimientos sistemáticos y genéricamente utilizables. No significa actitudes difusas. Criterios definidos (comunicables), enfoques persistentes, con uso de juicio en instancias concretas (posiblemente no repetitivas).

Temas de política económica: respuestas ante perturbaciones

• Discusiones de política económica en crisis actual: a menudo basadas en esquemas analíticos simples. Evocación de modelos básicos de equilibrio general, por un lado, o de esquema simple de ingreso- gasto, por otro.

Dos modelos simples

Dos modelos simples

• Esquema intertemporal de equilibrio:

– Aproximación a economía (cerrada) “como si” agente único en interacción con naturaleza. Presunción de decisiones óptimas con conocimiento de oportunidades futuras (“expectativas racionales”)

– Equilibrio determinado por “parámetros profundos”: tecnología, preferencias. Coordinación automática.

– Mayor predisposición al ahorro genera automáticamente mayor inversión, crecimiento de producción futura.

– Gasto público desplaza demanda privada.

Dos modelos simples

• Esquema de ingreso- gasto:

– Visión de economía incapaz de resolver problema de coordinación. Actividad de pleno empleo solo cantidad de referencia.

– Paradoja de la frugalidad: deseos de mayor ahorro se frustran y no se transforman en mayor inversión. Sistema no consigue generar demanda de acumulación que compense abstención de consumo.

– Implícito: ausentes mecanismos de comunicación que lleven a equilibrio. Aquí: mercados financieros operan mal (ajuste de r) o no operan (segmentación)

– Política económica (fiscal) activa requerida para corregir fallas.

Desarrollos y problemas analíticos

• Evolución de “corriente principal” desde enfoques derivados de modelo de ingreso- gasto a análisis de equilibrio. Pero discusiones no resueltas: vuelven a aflorar ahora.

• Desarrollo de modelos intertemporales estocásticos. Apartamientos de equilibrio pleno generalmente limitados a fricciones de ajuste en precios nominales; expectativas racionales como elemento indiscutido.

• Modelos de propagación y amplificación de impulsos por variaciones en la oferta de crédito; exploraciones sobre dinámicas de expectativas por aprendizaje. Sin embargo: temas de algún modo considerados “laterales”.

Desarrollos y problemas analíticos

• Evolución asociada con atenuación de fluctuaciones en economías desarrolladas. Entretanto: recurrencia de crisis en la periferia.

• Intentos de conformar a esos hechos con esquema analítico corriente, “expectativas racionales”, en particular. Tensiones entre percepción de fenómenos donde se perturban esquemas de decisión y previsiones, y protocolo de optimización, expectativas racionales.

• Síntoma en terminología: pecado original, manchas solares, profecía auto-cumplida, ataque especulativo, parada súbita, sobre modelos donde “no hay nada para aprender”.

Argumentos, actitudes , reacciones de política económica• En los veinte: larga tradición de análisis de las crisis

(fenómenos recurrentes en experiencia previa). Interesantes contribuciones, pero sin teoría definida.

– Influencia de argumentos por los que crisis/ recesión es consecuencia “natural” y necesaria de excesos previos (cf. Hayek, y la distinción Röpke entre reacción “primaria” y “secundaria”).

– Apelación a mecanismos auto -reguladores (Robbins,1934: “Una vez que los precios caigan lo suficiente, los consumidores reaccionarán… Una vez que los salarios caigan lo suficiente, loscapitalistas empezarán a contratar trabajadores”).

– Temores a la potencial inestabilidad por expansiones monetarias/fiscales; apego al patrón oro (esp. en casos como Alemania).

– Treasury view sobre inefectividad de política fiscal por desplazamiento de gasto privado.

Argumentos, actitudes, reacciones de política

económica

• De todos modos, evolución de políticas económicas a lo largo del tiempo, en ocasiones junto a revulsiones políticas. Esquemas de sostenimiento del nivel de precios, con abandono del patrón oro; revisiones de contratos (USA y “cláusulas oro”); sostenimiento de sistemas financieros; gasto público, a veces asociado con armamentismo y fuerte conflictividad internacional.

Argumentos, actitudes , reacciones de política económica

• Interpretaciones actuales de los años treinta variadas, controvertidas. Argumentos influyentes actualmente señalan efectos de contracción monetaria, perturbaciones bancarias y caída de crédito, deflación de precios (aunque en muchos modelos macro usuales “flexibilidad de precios” necesaria y suficiente para ajuste), reacciones defensivas de restricción de comercio.

• Respuestas de política actuales reflejan ese análisis. De todos modos, sin teoría precisa y reminiscencias de antiguos debates.


– “Los salvatajes y los planes de estímulo se financian creando más deuda pública (¡los recursos tienen que venir de algún lado!). La deuda incremental absorbe ahorros que de otro modo habrían ido a la inversión privada Por último, no obstante la existencia de recursos ociosos, los salvatajes y planes fiscales de estímulo no generan aumentos de los recursos utilizados. Sólo mueven recursos de una utilización a otra” (E. Fama).


– “Podría un estímulo fiscal sacarnos de alguna manera de este problema, o agregar otro instrumento para salir del problema? Creo que la política [de expansión monetaria] de la Reserva Federal será suficiente para generar una recuperación relativamente pronto. Estaríamos apreciablemente mejor con un estímulo fiscal? No lo veo así en absoluto. Si el gobierno construye un puente, y ahora la Reserva Federal imprime dinero para pagar a los constructores, esto es simplemente política monetaria. No necesitamos el puente para eso. Podemos imprimir la misma cantidad de dinero y hacer cualquier cosa con ella. Por lo tanto, el único elemento del paquete de estímulo que resulta estimulante es el monetario” (R. Lucas).


– “La mayor diferencia entre Keynes y la economía moderna es el foco de esta última en los incentivos. La economía moderna basa todo su análisis en los incentivos. La crisis actual no es una crisis de demanda sino una crisis de confianza. Malas prácticas de gobierno corporativo, unidas a malas políticas económicas han destruido al sistema financiero, asustando a los inversores y congelando el crédito. Si el problema es el sistema financiero, hay que arreglar eso, no hacer caminos. El Keynesianismo ha ganado las mentes de los políticos y de la gente común porque ofrece una justificación teórica para comportamientos irresponsables”. (L. Zingales).

Argumentos, actitudes , reacciones de política económica• Secuencia de evolución y percepciones: de perturbación

encapsulada en segmentos de sistema financiero de USA a recesión mundial con problemas de solvencia posiblemente serios y difundidos.

• En el centro: reacciones de política en consecuencia, y en función de aprendizajes previos: de expansión monetaria a salvatajes de entidades financieras a impulsos fiscales, asistencia a empresas no financieras y discusión de intervenciones en gran escala en sistema financiero. Énfasis en bancos (“restablecimiento de condiciones de oferta de crédito”), menos en situación de “deudores no financieros”).

• Posibilidades abiertas por demanda de dinero y títulos públicos en economías centrales: percepción de solvencia del gobierno. Hastacierto punto, auto- validante: incremento de flujos de servicios moderados aunque fuerte suba de la deuda.

• Diferencias con respuesta en los treinta: expansiones monetarias/ fiscales de gran tamaño, preocupación por deflación.

Tasas de descuento bancos centrales

(Eichengreen- O’Rourke)

Oferta Monetaria(Eichengreen- O’Rourke)

Resultados fiscales(Eichengreen- O’Rourke)

Tipos de crisis y respuestas de política económica

• En todo caso: impactos de políticas presumiblemente dependen de condiciones macroeconómicas. A la manera de problema de bienestar, políticas apropiadas función de problema a resolver. Requeriría definir o al menos acotar las fallas que demandan atención.

• Para políticas fiscales: es claro, por ejemplo, que canal “normal” de transmisión de ahorro a inversión no opera si ahorristas no están dispuestos a financiar al sector privado; si fuertes incentivos al ahorro (sea, por caída de riqueza que impacta sobre ingresos futuros) y demanda de activos concentrada en deuda de gobierno, haría falta acción de sector público para sostener demanda. Cuando ahorristas reticentes a mantener deuda privada o pública:escenario conocido en la Argentina y otros países de la región.

• Existencia en los centros de instituciones (como seguro de desempleo) que suavizan impacto de caídas de ingresos, y tenencias difundidas de activos pueden moderar multiplicador delconsumo en comparación con los treinta; en cambio, familias endeudadas.


• Análisis de políticas según “naturaleza” e intensidad de perturbación. Trabajo en curso, utiliza experiencia de crisis en economías periféricas.

• Argumento básico: rango de shocks desde leves movimientos sin grandes repercusiones en liquidez o solvencia a grandes perturbaciones que comprometen solvencia de conjuntos amplios de agentes. Demandarían políticas con diferentes instrumentos dependiendo del caso.


• Habría una graduación de las acciones de política requeridas según el caso. Para economías donde restricción externa no es operativa y la demanda de deuda del gobierno (bonos, dinero) es sostenida:

– Cuando la perturbación sobre la riqueza es relativamente poco intensa y difundida, la política monetaria podría evitar efectos de multiplicación por retracción de crédito y caída de precios de activos, y mantener el nivel de actividad.

– El impulso fiscal sobre los flujos de gasto se aplicaría en situaciones de shocks intensos, pero no extremos.

– Cuando la discrepancia entre compromisos y capacidad de generación de recursos es muy grande, existe una inconsistencia que, por causas económicas, hace inciertos a grandes conjuntos de derechos de propiedad, y vuelve inaplicables a promesas legalmente exigibles. Problema recae sobre sistema político: fuertes implicancias distributivas.


• Temas particulares de economías periféricas: impactos internacionales sobre flujos de comercio; relevancia de la restricción externa (actualización de tradicional análisis de Prebisch); oportunidades para políticas anticíclicas si y cuando perturbación externa transitoria y en función de tenencias de activos líquidos y de márgenes para financiamiento.

• Gran caída de comercio exterior abre preguntas sobre carácter cíclico o tendencial de integración de procesos productivos. En todo caso, interesa particularmente evolución de demanda y de políticas comerciales de los centros. Respecto de los treinta: presumiblemente ahora menor caída de demanda de alimentos, por distinto nivel de ingreso y respuesta de patrón de consumo.

Respuestas de política: América Latina

• Diferencias con otros episodios: condiciones macroeconómicas previas, superávit externos, fiscales, acumulación de reservas. Potencial de reacción.

• Medidas de política monetaria para proveer liquidez: reducciones de encaje, líneas de crédito. Inicialmente (2008): leves movimientos de tasas de interés de los bancos centrales.

• Con el tiempo: mayor preocupación por actividad, menos por inflación. Rebajas de tasas en diversos países (en algunos casos, intensas). Sin embargo, desaceleración del crédito. Algún aumento de morosidad, pero no agudo.


• Finales de 2008: depreciaciones cambiarias importantes en algunos países, a veces contenidas por intervenciones en mercado de cambio, spot y futuro.

• En términos generales, descompresión de varios mercados de cambio en 2009: apreciaciones, sin intervención vendedora, y con menores tasas de interés


• Reducción de ingresos públicos, especialmente aquellos asociados a recursos naturales.

• Resultado primario, promedio en la región: disminución del orden de 2.5 puntos en el año, a déficit.

• Programas fiscales anti- cíclicos: infraestructura, vivienda, apoyos sectoriales y/o a pequeñas empresas; en ciertos casos, rebajas de impuestos.

• Espacio fiscal abierto, en términos generales, por situación previa superavitaria y menores endeudamientos. Sin embargo: márgenes acotados.

Comentarios finales

• Signos relevantes de desaceleración de caídas de actividad en los centros (muy fuertes, de todos modos). Pregunta: estado patrimonial de agentes no financieros. Atención de políticas macro en los centros enfocada sobre flujos de gasto público y situación de bancos. Pero estado de familias y empresas crucial para predisposición a demandar bienes, a prestar (si hay más o menos dudas sobre solvencia de potenciales deudores) y, en última instancia para posición de intermediarios. Tema abierto independientemente de si las deudas siguen en bancos o de algún modo son absorbidas por sector público.

Comentarios finales• Por lo pronto: fuertes repercusiones internacionales observadas.

Variados efectos, pero sin “desacople” (de algún modo esperable cuando mercados de crédito integrados en el Norte y economías emergentes crecían con impulso de exportaciones). Caída abrupta de comercio mundial; principalmente por efectos de demanda aunque también signos de fricciones. – Notar: impactos intensos sobre países exportadores de bienes con

demanda ingreso- elástica (simétrico a boom).

• Dado fuerte componente agregado de perturbación, serían deseables políticas globales de sostenimiento de demanda. Capacidad de colocación de deuda muy heterogénea. Para algunos países, potencial efecto corredor: reservas y márgenes de financiamiento públicos y privados instrumentos para amortiguar shocks si estos no resultan demasiado intensos o duraderos; más allá de un límite pueden ponerse en operación multiplicadores. Remarcaría importancia de acción conjunta, y especialmente de parte de los centros..

Comentarios finales

• Variedad de cuestiones macroeconómicas globales seguirán abiertas: evolución monetaria y fiscal en los centros (absorción de grandes expansiones de liquidez, procesamiento de deudas incrementadas), redefinición de marcos regulatorios, comportamiento de flujos internacionales de mercancías y crédito (desbalances globales ante cambios de conductas de ahorro- inversión); reconfiguración de tendencias de crecimiento. Desafíos para la periferia y sus políticas macroeconómicas.

Comentarios finales

• Práctica analítica usual: diferenciación entre crecimiento y fluctuaciones macro, como si fueran procesos independientes. Implicación: política macroeconómica atendería desvíos de variables respecto de valores “normales”, o “naturales”; frecuentemente supuestos dados y conocidos.

• Visión resultante: administración macro actividad más o menos rutinaria, centrada en regulación de precios nominales y tratamiento de perturbaciones nominales de corta duración, y reducida intensidad.

• Sin embargo, hay interacciones mutuas entre tendencias y fluctuaciones macroeconómicas. Se muestran particularmente en fenómenos de fuerte inestabilidad.

Comentarios finales

• En particular, atención a sostenibilidad de trayectoria y patrón de crecimiento, y a comportamientos y expectativas privadas sería incumbencia de política macroeconómica, para prevenir grandes fluctuaciones.

• Actitud contra- cíclica requiere definir trayectoria tendencial de referencia. Tarea especialmente relevante en economías “en vías de desarrollo”, donde son presumibles cambios en velocidad y patrones de crecimiento, por causas internas o externas.

Comentarios finales

• La política macroeconómica influye también sobre el crecimiento económico según su evolución sea más o menos sistemática. Comportamientos cortoplacistas de los gobiernos, en función de presiones ocasionales, económicas y políticas (casos extremos: altas inflaciones) pueden producir incertidumbres que acortan horizontes de decisión y contratación, y desaniman la inversión.

• La mezcla de variables que utiliza la política macroeconómica como instrumento, o sobre las que influye directamente (impuestos, gastos de gobierno, tasas de interés, tipos de cambio) repercute sobre las decisiones de producción y acumulación, y también puede tener implicancias distributivas.

Comentarios finales

• Entonces: disociación entre administración macroeconómica y configuración de tendencias de crecimiento sería, en todo caso, criterio operativo en situaciones “normales”, para no sobrecargar procesos de decisión. Evaluación sobre normalidad o desvío respecto de sendero sostenible demanda perspectiva de mediano plazo. No habría presunción a priori de comportamientos privados sostenibles en el tiempo.

Comentarios finales

• Temas básicos, con prioridades y características según la economía: generación de marco de referencia para decisiones productivas (moderar fluctuaciones para consolidar tendencias, filtrar “ruidos de corto plazo”); administrar inevitables fluctuaciones macroeconómicas atendiendo a efectos sociales.

• Varias tareas relevantes; cumplimiento implica tratar con disyuntivas, reconocer incertidumbres y contemplar limitaciones en el conjunto de instrumentos disponibles.

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