cyril pat obi - wordpress.com · web viewakcijų rinkos indeksai yra svarbūs rinkos veiksmingumo...

Cyril Pat Obi

VERSLO FINANSŲ PAGRINDAI

Kaunas * Technologija * 1998

TURINYSŠios serijos knygos:

Ginta Teresė Palubinskas STRATEGINIO PLANAVIMO PROCESAS

C. Pat ObiVERSLO FINANSŲ PAGRINDAI

Paul T. McGrathTARPTAUTINĖS EKONOMIKOS PAGRINDAI

Casimir C. BarczykVISUOTINĖ FIRMOS VEIKLOS KOKYBE

Bhaskar J. Das EKONOMIKA VADYBAI

PRATARMĖ...................................................................................... .....13

GLAUSTA AUTORIAUS BIOGRAFIJA..........................................................15

REDAKTORĖS ŽODIS...........................................................................;;.16

AUTORIAUS ŽODIS........................................................................... ......17

1 skyrius KAS YRA FINANSŲ VALDYMAS.......................................,21

FINANSŲ PASKIRTIS...............................................................................21

FINANSŲ FUNKCIJOS RIBOS....................................................................22Lėšų šaltiniai...........................................................................................22Kapitalo rinkos........................................................................................22Investicijų finansavimo sprendimai........................................................22Palūkanų norma ir rizika.........................................................................23Dividendų politikos sprendimai..............................................................23Koordinavimas ir kontroliavimas........................................................:..24Turto didinimas iki aukščiausio laipsnio................................................ 24

FINANSŲ VADOVO VAIDMUO: FIRMOS VERTĖS DIDINIMAS IKI AUKŠČIAUSIOLAIPSNIO.............................................................................................25

Pinigų srautų terminai.............................................................................25Investicijų rizika.....................................................................................26Akcijų kainos didinimas iki aukščiausio laipsnio...................................26

ĮGALIOJIMO PROBLEMOS IR TURTO VERTĖS DIDINIMAS IKI AUKŠČIAUSIOLAIPSNIO.............................................................................................27

Akcininkai ir vadovai..............................................................................27Akcininkai ir kreditoriai.........................................................................28

SANTRAUKA.........................................................................................29KLAUSIMAI IR UŽDAVINIAI......................................................................30

2 skyrius FINANSINIŲ ATASKAITŲ ANALIZĖ.....................................32FINANSINĖS ATASKAITOS.......................................................................32

Pelno (nuostolio) ataskaita......................................................................32Balansas..................................................................................................34

5

NEPASKIRSTYTOJO PELNO ATASKAITA....................................................36Pinigų srautų ataskaita...................................................................36

SANTYKINIŲ RODIKLIŲ ANALIZĖ..............................................................38Likvidumo rodikliai.......................................................................38Turto valdymo efektyvumo koeficientai..........................................39Finansinio įsiskolinimo valdymo koeficientai..................................41Pelningumo koeficientai (PK)........................................................44Rinkos vertės koeficientai..............................................................45

DU PONTO ANALIZĖ...............................................................................47

KRYPTIES ANALIZĖ................................................................................50SANTYKINIŲ RODIKLIŲ ANALIZĖS RIBOTUMAS..........................................50SANTRAUKA.........................................................................................51KLAUSIMAI IR UŽDAVINIAI.....................................................................52

3 skyrius FINANSŲ SISTEMA: RINKOS, (STAIGŪSIR PALŪKANŲ NORMOS................................................................57

FINANSINIS KAPITALAS.........................................................................57

FINANSŲ RINKOS..................................................................................57

FINANSŲ IŠTAIGOS................................................................................59

DEPOZITINĖS FINANSŲ [STAIGOS............................................................59

NEINDĖLINĖS FINANSŲ ĮSTAIGOS............................................................61

RINKOS VEIKSMINGUMAS.......................................................................63

AKCIJŲ RINKOS INDEKSAI......................................................................64

PALŪKANŲ NORMOS KONCEPCIJA..........................................................65

RINKOS PALŪKANŲ NORMAS LEMIANTIEJI VEIKSNIAI................................66

SANTRAUKA.........................................................................................69

KLAUSIMAI IR UŽDAVINIAI......................................................................70

6

4 skyrius RIZIKOS IR PAJAMINGUMO ANALIZĖ.............................. 81KAS YRA PAJAMOS?........................................................................ ..;... 81

KAS YRA RIZIKA?.............................................................................. .....82

PELNINGUMO ĮVERTINIMAS: LAUKIAMA PAJAMŲ NORMA...........................86

RIZIKOS ĮVERTINIMAS....................................................................... .....86

SANTRAUKA....................................................................................... ...94

KLAUSIMAI...................................................................................... .....95

4A PRIEDAS. KAPITALO ĮVERTINIMO MODELIAI.........................................„97

PAGRINDINIŲ FONDŲ KAINODAROS MODELIS (CAPM)................................97Daugiafaktorinis pagrindinių fondų kainodaros modelis...............101Arbitražinės kainodaros teorijos metmenys(angį. Arbitrage pricing iheory, APT)..............................................101

5 skyrius PINIGŲ TERMINUOTA VERTĖ........................................ 103DISKONTUOTA PINIGŲ SRAUTŲ ANALIZĖ................................................103

BŪSIMOJI VERTĖ.................................................................................103

DABARTINĖ VERTĖ............................................................................. ..105

BŪSIMOJI ANUITET0 VERTĖ..................................................................106

DABARTINĖ ANUITETO VERTĖ................................................................108

DABARTINĖ PERPETUITETO VERTĖ.........................................................109

SUDĖTINIAI PINIGŲ SRAUTAI.................................................................109;

PAJAMŲ NORMOS SKAIČIAVIMAS.........................................................110

FAKTIŠKOS PALŪKANŲ NORMOS............................................................112

PASKOLOS AMORTIZACIJA...................................................................113

KLAUSIMAI IR UŽDAVINIAI....................................................................1145A PRIEDAS. TERMINUOTOS VERTĖS LYGČIŲ IŠVEDIMAS..........................118

7

6 skyrius OBLIGACIJŲ ĮVERTINIMAS IR SKOLŲ FINANSINESOPERACIJOS.......................................................................................121

OBLIGACIJOS YPATYBĖS......................................................................121

OBLIGACIJŲ RŪŠYS.............................................................................123

OBLIGACIJŲ VERTĖS NUSTATYMAS........................................................125

OBLIGACIJŲ TEIKIAMOS PAJAMOS.........................................................127

OBLIGACIJŲ RIZIKA..............................................................................130

LAIKRAŠTYJE „The Wall Street Journal" PASKELBTŲ PARDAVINĖJAMŲOBLIGACIJŲ SĄRAŠAS.........................................................................131

KLAUSIMAI IR UŽDAVINIAI....................................................................132

7 skyrius AKCIJŲ ĮVERTINIMAS IR SAVININKŲ NUOSAVYBĖSFINANSAVIMAS....................................................................................144

PRIVILEGIJUOTOSIOS AKCIJOS..............................................................144

PAPRASTOSIOS AKCIJOS.....................................................................145

PAPRASTŲJŲ AKCIJŲ SAVININKŲ BALSAVIMO TEISĖS..............................147

PAPRASTŲJŲ AKCIJŲ ĮVERTINIMAS.......................................................147

INVESTICIJŲ TRUKMĖS MODELIS...........................................................148

NULINIO DIDĖJIMO MODELIS................................................................149

NUOLATINIO DIDĖJIMO MODELIS...........................................................150

DIDĖJIMO VIRŠ NORMALAUS LYGIO MODELIS.........................................151

KAIP VERTYBINIAI POPIERIAI PARDUODAMI............................................152


8 skyrius INVESTAVIMAS Į IŠVESTINIUS VERTYBINIUSPOPIERIUS...........................................................................................159

IŠANKSTINIS SANDORIS.......................................................................159

ATEITIES (būsimųjų pristatymų) SANDORIAI............................................

160

OPCIONO SUTARTYS............................................................................162

8

VARANTAS..................................................................................... .....163

KLAUSIMAI..................................................................................... ...163

9 skyrius FINANSŲ POREIKIO PROGNOZAVIMAS.................................176

FINANSŲ PROGNOZAVIMAS...................................................................176

PARDAVIMŲ APIMTIES PROGNOZAVIMAS................................................176

PARDAVIMŲ APIMTIES PROCENTŲ PROGNOZAVIMAS................................177

SANTRAUKA...................................................................................... ..182


10 skyrius KAPITALO KAINA.................................................................189

KAS YRA KAPITALO KAINA?...................................................................189

KAPITALO KAINOS DĖMENYS................................................................190Paskolos kaina.............................................................................190Privilegijuotųjų akcijų vertė (Kp)................................................. 191Nuosavo kapitalo kaina (Ke)........................................................192

NEPERTRAUKIAMO DIDĖJIMO VEIKSNYS ĮVERTINANT PAPRASTĄSIASAKCIJAS.............................................................................................194

KAPITALO KAINOS SVERTINIS VIDURKIS.................................................195

KAI KURIOS KAPITALO KAINOS NUSTATYMO PROBLEMOS........................198


11 skyrius KAPITALO PLANAVIMO PAGRINDAI....................................202^

INVESTAVIMO SPRENDIMŲ PRIĖMIMO TAISYKLĖS...................................202Atsipirkimo laikotarpio trukmė (PBP)..........................................202Grynoji dabartinė vertė................................................................204Vidinė pajamų norma..................................................................205

VIDINĖS PAJAMŲ NORMOS PAINUMAS...................................................207KURIS RODIKLIS GERESNIS: GRYNOJI DABARTINĖ VERTĖ AR VIDINĖ PAJAMŲNORMA?............................................................................................209

Q

SANTRAUKA.......................................................................................210


12 skyrius PINIGŲ SRAUTŲ ĮVERTINIMAS IR INVESTICINIAIPROJEKTAI..........................................................................................214

PINIGŲ SRAUTŲ ĮVERTINIMAS...............................................................214

IŠPLĖTIMO PROJEKTO ANALIZĖ.............................................................215

ATNAUJINAMO PROJEKTO ANALIZĖ........................................................217

SKIRTINGOS NAUDOJIMO TRUKMĖS PROJEKTAI.......................................223

SANTRAUKA................................................................................... .....225


13 skyrius NUOMOS FINANSAVIMAS.....................................................228

KAS YRA NUOMOJIMAS?......................................................................228

NUOMOS ĮVERTINIMAS........................................................................229

SANTRAUKA.......................................................................................236


14 skyrius KAPITALO STRUKTŪROS SPRENDIMAI..................................241OPTIMALI KAPITALO STRUKTŪRA..........................................................241

VERSLO RIZIKA...................................................................................242

VEIKLOS PASTOVIŲJŲ IŠLAIDŲ SVERTAS (veiklos leveražas).....................242

FINANSINIO SKOLINGUMO SVERTAS......................................................245

KAPITALO STRUKTŪROS TEORIJA.........................................................248

SANTRAUKA.......................................................................................250


15 skyrius DIVIDENDŲ POLITIKOS SPRENDIMAI253

AR TURI REIKŠMĖS DIVIDENDŲ POLITIKA?........................................253Argumentai pritariant nuomonei,kad dividendų politika neturi ryšio su kapitalo verte...............253Argumentai pritariant nuomonei, kad toks ryšys yra...............254Miller ir Modigliani reakcija..................................................254Klientūros poveikis.................................................................255Mokesčių poveikis..................................................................255Informacijos turinys ir signalinė hipotezė................................256

KELIOS DIVIDENDŲ POLITIKOS NUOSTATOS.................................................................................................... .....256

Likutinių dividendų politika....................................................................................................25,6Stabilaus dolerio politika........................................................256Pastovi išmokėjimo norma...................................................................................................257Maži įprastiniai dividendai plius priedas....................................................................................................257

AKCIJŲ SKALDYMAS

........................................................................................................

.257

DIVIDENDAI AKCIJOMIS

.................................................................................................... .....

257

PINIGINIŲ DIVIDENDŲ MOKĖJIMO PROCESAS

....................................................................................................... .

258

SANTRAUKA.......................................................................................

258

KLAUSIMAI IR UŽDAVINIAI

.........................................................................................................

260

16 skyrius PINIGŲ BIUDŽETAS...............................................................263

PINIGŲ BIUDŽETO APIBŪDINIMAS..........................................................263

SANTRAUKA.......................................................................................268


17 skyrius TRUMPALAIKIŲ PINIGINIŲ LĖŠŲ ŠALTINIAI...........................272

TRUMPALAIKIŲ PINIGINIŲ LĖŠŲ KAINA...................................................272

TRUMPALAIKIŲ KREDITŲ RŪŠYS............................................................273

Skolos. .273K

omerciniai vekseliai....................................................................................................273.Įsiskolinimas tiekėjams (prekybos kreditas)....................................................................................................274Trumpalaikės banko paskolos....................................................................................................276

SANTRAUKA........................................................................................ 279

KLAUSIMAI IR UŽDAVINIAI.....................................................................280

AIŠKINAMASIS LIETUVIU - ANGLŲ KALBŲSPECIALIŲJŲ TERMINŲ ŽODYNĖLIS...........................................283

PRATARMĖ

Šio vadovėlio, kaip ir visos jų serijos, užuomazgos atsirado tuo laiko-tarpiu, kai lietuvių parodyta didelė drąsa ir sumanumas laisvinantis iš sovietinės okupacijos atkreipė pasaulio dėmesį ir sukėlė palankumą ir pagarbą Lietuvai. Tai reiškėsi visokeriopa parama, kuri buvo labai reika-linga, nes išsilaisvinant ir žengiant iš komandinės ekonomikos sistemos į rinkos ekonomiką Lietuvai prireikė daug naujų žinių.

Jungtinės Amerikos Valstijos, o visų pirma Amerikos lietuviai, taip patįvairiais būdais tiesė savo pagalbos ranką. Vienas iš tokių būdų buvoUniversitetinė vadybos plėtros programa (University Development Prograrriin Business Management), kurią sumanė, suplanavo, surado dėstytojusirvisą laiką administravo prof. Feliksas Palubinskas, o finansavo JAVinformacijos agentūra (United States Information Agency) ir PurdUęUniversity Calumet. ;;

Tuo ankstyvuoju atkuriamuoju laikotarpiu lankydamasis Lietuvoje, ast'ė-bėjau, koks sunkus buvo Lietuvos universitetinis mokymo procesas: dėstytojai pernelyg daug laiko sugaišta rašydami dėstomąją medžiagą leftL

toje, o studentai nusirašinėdami ją nuo lentos ar savo kolegų užrašų. Tai metodika, užsilikusi dar iš tų laikų, kai žmogaus (taigi ir dėstytojų bei studentų) laikas nebuvo vertinamas ir kai „rotos" mokymas buvo sau-giausias, nes nelikdavo laiko nei klausimams, nei komentarams, nei diskur

sijoms, pagaliau ir laiko galvoti.Tai nenašus ir nekokybiškas mokymo būdas, nes jis neleidžia dėstytojui

daugiau laiko skirti sunkiau suprantamoms dalyko temoms išaiškinti ar savokursui praturtinti įvairesne medžiaga. Studentai taip pat daug praranda,negaudami progos kelti rūpimus klausimus ar dalyvauti akstinančiojediskusijoje. Tai ir paskatino į rengiamą programą įtraukti vadovėlių ruošimą:'bei leidimą. ;

Todėl tikiuosi, kad šis vadovėlis, kaip ir visa jų serija, bus naudingas įnašas į verslo vadybos literatūrą lietuvių kalba: užpildys esamą vadovėlių spragą, dėstytojams palengvins perduoti dalyko pagrindus ir suteiks jiems, galimybę praturtinti savo kursus dalyko diskusijomis, studentai geriau, pasiruoš darbui auditorijoje, iš anksto perskaitydami dėstomąją medžiagą, ir tai palengvins jiems prasmingai įsitraukti į diskusijas. Pagaliau tai paakins Lietuvos dėstytojus pradėti rengti savuosius dalykų vadovėlius, labiau pritaikytus Lietuvos situacijai.

Kadangi esu įsitikinęs, jog mokomoji medžiaga turi būti dėstoma paprastai ir suprantamai, prašiau autorius, kad jie savo mintis reikštų kuo'

paprasčiau ir suprantamiau. Tai ypač svarbu šios serijos knygoms, nes jos visos yra įvadinės savo sričiai.

Cyril Pat Obi, parengęs šią medžiagą, pristatė ją Universitetinėje vadybos plėtros programoje Kaune 1992 - 1993 metais, taip pat Klaipėdoje bei Vilniuje 1994 - 1995 metais. Iš pradžių medžiaga buvo išversta ir išdalinta kaip pagalbinė mokymo priemonė pirmosios programos dalyviams. Antrojoje programoje ji buvo papildyta, praplėsta ir parengta vadovėliui tinkama forma.

Šią programą parengė Purdue University Calumet ir pristatė kartu su Kauno technologijos, Vytauto Didžiojo, Klaipėdos ir Vilniaus technikos univesitetais.

Daugelio asmenų ir institucijų pastangomis Universitetinė vadybos plėtros programa buvo sėkmingai įgyvendinta, parengti jos sąlygoti vadovėliai. Labai padėjo prof. dr. James'o Yachel'o, Purdue University Calumet kanclerio, palankumas ir visokeriopa parama šiai programai bei jos direktoriui. Vadovėlių leidimą skatino prof. dr. Leonas Kadžiulis ir Mokslo taryba.

Prie programos sėkmės ypač daug prisidėjo joje dalyvaujančių Lietuvos universitetų kooperavimasis. Už nuoširdų rūpinimąsi įgyvendinant programą bei pastangas surasti lėšų vadovėliams išleisti nuoširdžiai ačiū rektoriams Kęstučiui Kriščiūnui, Broniui Vaškeliui, Stasiui Vaitekūnui, Edmundui Zavadskiui ir Albinui Kustai, taip pat dekanams Broniui Neverauskui, Povilui Zakarevičiui, Antanui Seiliui, Romualdui Ginevičiui bei kasdienės programos kuruotojams Angelei Lileikienei ir Aleksandrui Rutkauskui.

Šiam leidiniui išvysti dienos šviesą padėjo daugelio žmonių pastangos ir įvairių institucijų materialinė parama. Autorius Cyril Pat Obi, daug mėnesių rengęs šio vadovėlio medžiagą, leido ją išspausdinti neimdamas honoraro. JAV informacijos agentūra padengė vertimo, redagavimo, recenzavimo ir kalbos tvarkymo išlaidas. Vadovėlių leidybos komisija apmokėjo teksto surinkimo, maketavimo ir spausdinimo išlaidas. Knygos spausdinimą finansavo Atviros Lietuvos Fondas.

Leidybą prižiūrėjo KTU Leidybos skyrius.Neįmanoma suminėti visų, kurie savo paskatomis ir darbu prisidėjo prie

šių vadovėlių išleidimo. Visiems jiems širdingai ačiū.

Prof. dr. Feliksas PalubinskasUniversitetinės vadybos plėtros programos direktorius ir Purdue University Calumet verslo vadybos profesorius

GLAUSTA AUTORIAUS BIOGRAFIJADr. Cyril Pat Obi (Siril Pet Obi) filosofijos daktaro laipsnį finansų srityje

apgynė Misisipės universitete 1989 m., o verslo vadybos magistro laipsnį -Tekso valstijos valstybiniame Sautvesto universitete San Markoso mieste 1985 m. Jis yra baigęs Nigerijos vadybos ir technologijos institutą. Dr. C. P. Obi yra parašęs nemažai mokslo darbų, kurių dalis paskelbta žinomuose mokslo žurnaluose: „The Journal of Economics", „The Journal of Economics and Finance", „International Journal of Management" ir „The American Business Review". Be to, dr. C. P. Obi vadovavo vidurinio lygmens vadovų verslo finansų studijų sesijoms Rytų Europoje ir Afrikoje. Šiuo metu jis yra JAV Purdue Calumet universiteto verslo vadybos finansų docentas ir magistrantūros vadybos programos direktorius.

REDAKTORĖS ŽODIS„Verslo finansų pagrindai" yra didelio darbo, kurį atliko Verslo vadybos

studijų programos, organizuotos JAV Purdue University Calumet (PUC), kartu su VDU, KTU ir Klaipėdos universitetu, rezultatas.

Naujos ekonominės sistemos kūrimas reikalauja iš esmės naujų žinių ir požiūrio į ekonominius reiškinius, jų vertinimą. Ypač didelė žinių spraga buvo ir yra verslo finansų srityje.

Iš dalies šią spragą ir stengėmės užpildyti, išleisdami PUC prof. S.P.Obi monografiją „Verslo finansų pagrindai". Redakcinė kolegija, rengdama spaudai šią monografiją, stengėsi ne tik išversti profesionalia lietuvių kalba, bet ir priartinti ją prie Lietuvos Respublikos veikiančių normatyvinių dokumentų, kaip „Dėl pajamų ir sąnaudų pripažinimo tvarkos", „Finansinės atskaitomybės tvarkos" ir kt.

Šioje knygoje išsamiai pateikta finansų valdymo funkcijų esmė, investicinių projektų sprendimų pagrįstumo ir rizikos įvertinimo metodika, finansinių ataskaitų analizė, vertybinių popierių įvertinimo, pinigų srautų laiko atžvilgiu analizė ir įvertinimas, pinigų srautų struktūros ir dividendų politikos sprendimai. Knygoje pateikta daug pavyzdžių, situacijų, uždavinių ir jų sprendimo būdų.

Leidinio pabaigoje pateiktas aiškinamasis lietuvių-anglų kalbų specialiųjų terminų žodynėlis.

Redakcinė kolegija, nuoširdžiai dirbusi prie šios monografijos, tikisi, kad ji bus naudinga studentams, specialistams, dirbantiems verslo srityje, ir visiems besidomintiems finansų vadybos klausimais. Esame dėkingi už visokeriopą pagalbą verslo vadybos programos direktoriui prof. Feliksui Palubinskui.

Kaip ir kiekviename darbe, šioje monografijoje, skaitytojas gali rasti klaidų. Redakcinė kolegija bus dėkinga visiems išreiškusiems savo nuomonę ir pastebėjusiems klaidas.

Mokslinė redaktorė dr. Angelė Lileikienė

AUTORIAUS ŽODISNuoširdžiai dėkoju visiems už paramą ir pagalbą rengiant šį darbą. Ypač

noriu pažymėti šiuos geruosius, neįkainojamą pagalbą man suteikusius Purdue Calumet universiteto darbuotojus: Don Tarry, Bob Crovvley, Brian Rusin, Kole Georgiefski, John Klaich, Sam Cappas, Dusan Nikolovski ir Don Mikrut. Taip pat noriu padėkoti šio universiteto profesoriams: Bhaskar Das, Casimir Barczyk, Paul McGrath, Gideon Falk, Shomir Sil ir Jamal Husain. Sukurti šį darbą paskatino ir sudarė palankias sąlygas Lietuvos vadybos studijų programos direktorius profesorius Feliksas Palubinskas.

Už nuolatinį skatinimą ir paramą noriu tarti padėkos žodį savo šeimos nariams ir giminėms, o ypač Shell ir Winnie, mamytei ir tėveliui, Charmine ir dukrai Megan, taip pat Tina Madufor ir sūnėnui Ashley. Rašant šią knygą daug prisidėjo ir Randall Blakey, John Swain, Malcolm Richardson, Walter Whitman ir kun. Michael Pfleger. Esu dėkingas nuostabiems Lietuvos žmonėms, su kuriais dirbau Kaune, Vytauto Didžiojo universitete surengtoje verslo mokymo programoje, pirmiausia vertėjai Ilonai Rin-kevičienei, kurso klausytojams Jūratei Bulovienei, Artūrui Gribliauskui ir Kristinai Deveikytei.

Linkiu sėkmės visiems tiems, kurie skaitydami šią knygą bent kiek pagausins savo finansų valdymo žinias.

C. P. Obi

Hammond, Indiana, JAV 1994 m.

I DALIS

ĮVADAS Į FINANSŲ VALDYMĄ

1 SKYRIUS. KAS YRA FINANSŲ VALDYMAS

2 SKYRIUS. FINANSINIŲ ATASKAITŲ ANALIZĖ

3 SKYRIUS. FINANSŲ SISTEMA: RINKOS, ĮSTAIGOS IRPALŪKANŲ NORMOS

I SKYRIUS

KAS YRA FINANSŲ VALDYMAS

FINANSŲ PASKIRTISFinansai yra viena iš keturių svarbiausių verslo vadybos veiklos sričių.

Kitos trys vadybos veiklos sritys yra apskaita, marketingas ir valdymas. Ekonomikos mokslas pateikia teorinius pagrindus, kuriais remiantis plėtojamos verslų ir vadybos koncepcijos. Apskaita yra susijusi su finansinių dokumentų tvarkymu, o marketingas padeda užtikrinti tiesioginius ir atgalinius gamintojo ryšius su rinka. Vadyba daugiausia nagrinėja, kaip korporacinės veiklos sąlygomis racionaliau panaudoti tris pagrindinius, gamybos veiksnius - darbuotojus, materialinius ir finansinius išteklius.

Finansų valdymu siekiama ne tik išlaikyti esamas materialines vertybes, bet ir sukurti naujų. Firmos tikslas yra kuo daugiau padidinti bendrovės savininkų turtą. Ribotos turtinės atsakomybės bendrovės savininkai yra akcininkai. Finansai susideda iš keturių pagrindinių tarpusavyje glaudžiai susijusių veiklos sričių: 1) investicijų analizės, 2) lošimų biržose, 3) pinigų ir finansų įstaigų ir 4) finansų valdymo arba verslo finansų.

Analizuojant parenkamas asmenų ir įstaigų galimų investicijų portfelis. Pradėti lošimą biržoje galima su turimomis investicijomis; tatai suteikia investuotojui palankią galimybę įsigyti turto, kuris būtų pateikiamas ateityje, kontrakto pasirašymo dieną suderinta kaina. Pinigų ir finansų įstaigos yra finansiniai tarpininkai, padedantys iškeisti pinigines lėšas finansų rinkose. Šie klausimai plačiau gvildenami makroekonomikos vadovėliuose. Verslo finansų paskirtis yra bendrovės išteklius tvarkyti taip, kad kuo daugiau būtų padidintos verslo savininkų materialinės vertybės. Pirmutinė finansų vadovo pareiga yra gauti reikiamų lėšų ir įdėti jas į tokius projektus, kurie labiausiai padidintų firmos, taigi ir jos savininkų - akcininkų turtą.

21

FINANSŲ FUNKCIJOS RIBOS Pirmutinė finansų vadovo pareiga yra įsigyti lėšų, o paskui kuo racionaliau ir pelningiau jas panaudoti siekiant maksimaliai padidinti firmos, taip pat visų jos savininkų turtą. Kaip spręsti šį uždavinį, nagrinėsime vėliau.

Lėšų šaltiniaiYra du pagrindiniai piniginių lėšų šaltiniai. Tai paskolos (skolintas

kapitalas) ir paprastosios akcijos (savininkų nuosavybė). Paskolos - tai firmos reikalams naudojami skolinti pinigai. Akcininkų nuosavybė yra ir firmos reikalams naudojami pinigai, kuriuos bendrovei pateikia jos savi-ninkai. Piniginių lėšų ir kapitalo šaltiniai finansuose traktuojami kaip finansiniai ištekliai, kurie naudojami bendrovės investicijoms finansuoti.

Kapitalo rinkosFinansų rinka susideda iš pinigų rinkos (trumpalaikių lėšų rinka) ir

kapitalo rinkos (ilgalaikių lėšų rinka). Skolinto kapitalo ir paprastųjų akcijų vertybiniai popieriai paprastai įsigyjami kapitalo rinkoje. Paprastųjų akcijų vertybiniai popieriai neturi galiojimo pabaigos ir išleidžiami tokiems investuotojams, kurie pageidauja tapti firmos bendrasavininkiais. Skolinto kapitalo vertybiniai popieriai turi apibrėžtą investavimo apimtį; jie yra skirti tiems investuotojams, kurie tapti firmos savininkais nepageidauja. Finansų vadovas privalo parengti optimalų skolinto kapitalo ir paprastųjų akcijų derinį visiems bendrovės investicijų projektams.

Investicijų finansavimo sprendimaiInvesticijų finansavimo sprendimus lemia piniginių lėšų panaudojimas.

Šios sąvokos turinys apima visų rūšių kapitalo pirkimą, pardavimą ar jo išlaikymą. Norėdamas padaryti bet kokį sprendimą, finansų vadovas pirma turi atsakyti sau į daugelį klausimų. Pavyzdžiui, ar verta jam pirkti naują, kompiuterizuotą bulvių griežinėlių gamybos mašiną? Ar nereikėtų pradėti gaminti naujų giminiškų prekių serijos? Gal derėtų parduoti senuosius gamybinius pastatus? O gal vertėtų nusipirkti veikiančią bendrovę? Ar statyti naują sandėlį? Gal geriau būtų investuoti pinigus į paklausius vertybinius popierius, o ne laikyti juos banke? Kapitalą galima investuoti ir į vadinamąjį žmogiškąjį faktorių ir pagausinti žmogaus psichines savybes.

Pavyzdžiui, jūs nusprendžiate savo laiką ir pinigus skirti mokslui koledže. Šios ir panašios investicijų formos kapitalą grąžintų būsimu jūsų atlyginimu.

Sprendžiant finansavimo uždavinį, visada atsižvelgiama į tai, kiek inves-ticijoms reikia piniginių lėšų. Ar firma turėtų tenkintis vien verslo uždirbtais pinigais? Ar reikėtų paieškoti piniginių lėšų išorėje? Išorėje surinktos piniginės lėšos gali būti skolinto kapitalo (banko paskola) arba obligacijų pavidalo. Lėšų galima surinkti ir išleidžiant naujas akcijas.

Tinkamai išspręsti finansavimo uždavinį itin svarbu, nes įvairių rūšių kapitalo kainos yra skirtingos. Antai jei firma skolinasi pinigų, ji privalės mokėti palūkanas. Už akcinį kapitalą mokami dividendai. Mokėti dividendus nėra privaloma, tad kai kurios firmos jų niekada nemoka. Be to, skolinto kapitalo palūkanoms dažnai taikomos mokesčių lengvatos, o dividendams mokesčių lengvatų nėra.

Palūkanų norma ir rizikaPalūkanų norma finansų rinkoje - tai skolintų pinigų kaina. Kai skolintų

pinigų paklausa, palyginti su pasiūla, santykiškai yra didesnė, palūkanų norma yra aukštesnė. Ir atvirkščiai, kai piniginių lėšų pasiūla, palyginti su paklausa, santykiškai yra didelė, palūkanų norma žemesnė. Nors palūkanų normos lygį rinkoje nustato paklausos ir pasiūlos pusiausvyra, tačiau tam tikros firmos palūkanų normą dar lemia ir jos likvidumas. Jei firmos laukiamieji veiklos rezultatai neaiškūs, skolos kaina didėja. Skolos kainą didina kiekviena papildoma paskola, nes firmos gebėjimas grąžinti skolą imant papildomą paskolą mažėja. Didėjant bendrovės skoloms, palyginti su nuosavybe, didėja ir bankroto tikimybė.

Norint priimti optimalius finansinius sprendimus, būtina kruopščiai išnagrinėti firmos finansų struktūrą, tai yra parinkti tinkamiausią paskolų ir savininkų nuosavybės derinį. Nepriklausomai nuo to, ar finansiniai sprendimai daromi dėl investicijų ar jų finansavimo, ar susiję su abiem šiais klausimais, turi būti analizuojami dar du veiksniai: laukiamas pelnas ir rizika. Laukiamas pelnas - tai potencialios naudos ir sąnaudų skirtumas. Antra vertus, rizika - tai netikrumas, susijęs su laukiamu pelnu.

Dividendų politikos sprendimaiSvarbiausias bendrovės savininkų pelnas - už į akcijas investuotą kapitalą

dividendai Tačiau kiek dividendų išmokama ir apskritai ar bendrovė privalo juos mokėti, priklauso nuo dividendų politikos. Dividendai yra bendrovės pelno dalis, skirta išmokėti akcininkams; jos proporcija visose dividendus mokančiose firmose yra numatoma iš anksto.

Koordinavimas ir kontroliavimasFinansų funkcija yra viena iš bendro verslo vadybos proceso dalių. Kad

firma savo veiklą galėtų kuo sėkmingiau plėtoti, finansų vadovas turi nuolat sąveikauti su kitų padalinių vadovais. Siekiant kuo labiau padidinti akcininkų nuosavybės vertę, bendrovei būtina gaminti ir pardavinėti tik tokius gaminius, teikti tokias paslaugas, kurias žmonės norėtų ir galėtų pirkti (tai marketingo funkcija). Į bendovės valdymo procesą įtraukti žmonės - tai darbo jėgos ištekliai; jiems turėtų būti sudaryta palanki aplinka. Deramai fiksuoti ir saugoti finansinius duomenis reikia todėl, kad būtų žinoma, iš kur pinigai atplaukia ir kur išplaukia. Taigi vadybos pagrindai padeda užtikrinti, kad darbuotojai, materialinės vertybės ir piniginės lėšos būtų valdomos veiksmingai ir kvalifikuotai, o to ir reikia firmos tikslams įvykdyti.

Turto didinimas iki aukščiausio laipsnioTai galutinis firmos tikslas ir finansų valdymo esmė. Iš ankstesnio

aptarimo aišku, jog finansiniai sprendimai, darantys įtaką akcininkų turto didinimui, yra šie:

• investicijų finansavimo sprendimų analizė;• kapitalo struktūros sprendimai;• dividendų politika;• finansavimo sprendimai ir piniginių lėšų kaina;• rizikos ir pelno analizė;• trumpalaikio turto / cirkuliuojančių aktyvų valdymas.

Turto didinimas iki aukščiausio laipsnio - tai ir trumpalaikis, ir ilgalaikis tikslas. Kaip trumpalaikis tikslas jis yra tartum kiekvieno bendrovės sprendimo taikinys. Kaip ilgalaikis tikslas jis lemia bendrovės veikimo būdą, siekiant to rezultato, dėl kurio bendrovė yra įsteigta. Protingi investuotojai neskirtų savo pinigų rizikingam verslui, jei jie nesitikėtų už investicijas gauti atlyginimą. Kaip pelną „apibrėžti" ir kaip jį paversti firmos trumpalaikiu tikslu, kurio finansų vadovas turėtų siekti, - tai sunkus uždavinys. Vieni specialistai įrodinėja, jog bendrovės valdyba turėtų didinti bendrovės pelną, o kiti teigia, jog reikėtų didinti vienai akcijai tenkantį pelną. Šie klausimai aptariami kitame skyriuje.

24

FINANSŲ VADOVO VAIDMUO: FIRMOSVERTĖS DIDINIMAS IKI AUKŠČIAUSIO

LAIPSNIOVeiklos rezultatus bendrovės valdyba lygina pagal tam tikrą lyginimo

bazę. Todėl firma turi turėti ilgalaikį tikslą. Kadangi firmai ir šiaip reikia užsidirbti pelno, tai pelno didinimo iki aukščiausio laipsnio tikslas turi prasmę. Tačiau šis tikslas gali ir nebūti naudingas, nes čia ignoruojami laiko ir netikrumo elementai. Kada didinti pelną iki aukščiausio laipsnio? Kokia rizika didinant pelną? Laikas ir rizika yra svarbūs finansų elementai, nes sprendimai yra priimami šiuo metu, o poveikis firmai pasireikš po kurio laiko. Be to, nėra garantuota sėkmė. Pelno didinimas iki aukščiausio laipsnio nepaiso terminų ir pinigų srautų iš investicijų rizikingumo, todėl kaip ilgalaikis tikslas negali būti labai naudingas.

O kaip dėl vienai akcijai tenkančio pelno? Vienai akcijai tenkantis pelnas - tai visas bendrovės grynasis pelnas, padalytas iš apyvartoje esančių akcijų skaičiaus. Išnagrinėkime tokį pavyzdį. Tarkime, kad bendrovė „Ford Motor" yra išplatinusi 100 milijonų akcijų ir gavusi 500 milijonų pelno, taigi po 5 dolerius kiekvienai akcijai. Dabar tarkime, kad jūs turite 100 „Fordo" akcijų; jos jums uždirbo 500 dolerių. Jei bendrovė „Ford" papildomai išleistų 100 milijonų akcijų, tai apyvartoje iš viso būtų 200 mln. akcijų, Jei šios papildomos lėšos būtų investuotos ir jos duotų papildomai 100 mln. dolerių pelno, tai visas pelnas pasiektų 600 milijonų, bet vienai akcijai tektų tik 3 doleriai pelno (600 : 200). Dėl to jūsų dalis būtų ne 500, o 300 dolerių. Jūs ir kiti pradiniai akcininkai nukentėtumėte sumažėjus akcijų pelningumui, nors visas akcinis pelnas ir padidėtų. Taigi bendrovės vadovybė, norėdama pasirūpinti esamų akcininkų gerove, daugiausia dėmesio turėtų skirti pelno daliai, tenkančiai vienai akcijai, o ne visam akciniam pelnui.

Pinigų srautų terminai

Vienai akcijai tenkanti pelno dalis ignoruoja pinigų srautų terminus. Pavyzdys: tarkime, kad bendrovė „Ford Motor" nagrinėja projektą, kuris 5 metus vienai akcijai tenkančią pelno dalį kasmet didintų po 0,50 dolerio ir iš viso duotų 2,50 dolerio pelno. Kitas svarstomasis projektas per 4 pirmuosius metus neduotų jokio pelno, o penktaisiais metais duotų 3 dolerius pelno. Jei šie du projektai yra tarpusavyje išskirtiniai, tai kurį iš jų vertėtų pasirinkti? Ar 3 dolerių penktaisiais metais gausimas pelnas vertingesnis už 0,50

25

dolerio kasmetinį penkerius metus žadamo gauti pelno? Atsakymas turėtų būti toks: turi būti pasirenkamas tas projektas, kuris labiau padidina akcinį kapitalą, kad nebūtų atsilikta nuo pinigų vertės laike. Akcinės nuosavybės vertę apibrėžia vidutinė vienos akcijos kaina, o ne bendrasis pelnas ar vienai akcijai tenkanti pelno dalis. Todėl norint pabrėžti akcininkų turto vertę investuojant kapitalą yra svarbus laiko veiksnys.

Investicijų rizikaApsvarstykime vėl du tarpusavyje išskirtinius (iš dviejų galima pasirinkti

tik vieną) A ir B projektus. Sakykime, A projektas leis kiekvienai akcijai gauti po 2 dolerius, o B projektas - 2,5 dolerio. Tarkime, kad A projektas ne per daug rizikingas, o tai reiškia, jog šis projektas beveik neabejotinai duos laukiamą pelną. B projektas - rizikingas, todėl nemaža tikimybė, kad pinigai bus pralošti, nors pagal geriausią prognozę akcijos pelnas turėtų siekti 2,50 dolerio. B projekto netikrumas laukiamo pelno požiūriu yra daug didesnis negu A. Tad kokį projektą reikėtų pasirinkti? Atsakymas priklauso nuo to, kiek linkę rizikuoti investuotojai - daug ar mažai.

Laukiamas akcijų pajamingumo rizikingumas taip pat priklauso nuo firmos finansavimo sprendimų. Daugelis firmų bankrutuoja dėl per didelio įsiskolinimo. Kuo daugiau naudojama paskolų, tuo didesnė bankroto grėsmė. Vadinasi, nors paskola iš tikrųjų gali padidinti vienos akcijos pelno dalį, tačiau paskola padidina ir laukiamo pelno riziką.

Dividendų politikos sprendimai taip pat veikia planuojamą pelną. Kai didesnė pelno dalis yra reinvestuojama, tikėtina, kad firmos pelnas ateityje per tam tikrą laikotarpį didės. Antra vertus, didesni dividendai reiškia, kad reinvestavimui pelno lieka mažiau. Akcininkams patinka dividendai, tačiau jiems taip pat patinka ir akcijos kainos didėjimas. O tai įmanoma tik tuo atveju, kai pelnas vėl grąžinamas verslui plėtoti. Todėl būtina nuspręsti, ar tikslingiau mokėti didesnius dividendus, ar didinti nepaskirstyto pelno dalį. Optimali dividendų politika - tai veiksnys, kuo labiau didinantis bendrovės akcijų kainą.

Akcijų kainos didinimas iki aukščiausio laipsnioPasirinkusi geriausius investicijų, finansavimo, kapitalo struktūros ir divi-

dendų politikos sprendimų variantus, bendrovės vadovybė gali didinti akcijų kainą iki aukščiausio laipsnio. Firmos gerovę veikiantys sprendimai yra vertinami atsižvelgiant į tai, kokia buvo jų įtaka dabartinio firmos turto grynajai vertei. Tokie firmos sprendimai - tai tartum signalai finansų rinkai. Jei tuos signalus visuomenė vertina teigiamai, akcijų kaina rinkoje didėja, o

jei neigiamai - mažėja. Teigiamas signalas padidina akcijų paklausą ir jų kainą. Ir atvirkščiai, kai bendrovės vadovybės sprendimai neigiami, akcijų paklausa mažėja, ir bendrovės akcininkai, bijodami dar blogesnės padėties, pradeda jas pardavinėti. Dėl to akcijų kainos krinta. Taigi ilgalaikis firmos tikslas - daugiausia dėmesio skirti finansams, o tai ir yra firmos vertės maksimizavimas, lygiareikšmiškas firmos akcijų kainos maksimizavimui.

ĮGALIOJIMO PROBLEMOS IR TURTOVERTĖS DIDINIMAS IKI AUKŠČIAUSIO

LAIPSNIONet jeigu akcininkų turto vertės didinimo tikslą paremtų visi finansiniai

sprendimai, bendrovei problemų vis tiek netrūktų. Svarbiausia iš jų -bendrovės vadovybės bei akcininkų ir akcininkų bei kreditorių įgaliojimų problema. Įgaliojimų santykiai pasireiškia tuo, kad viena šalis (viršininkas) gali sustabdyti kitos šalies (įgaliotinių) veiksmus. Sprendimams priimti tokiais atvejais viršininkas siunčia savo atstovą pas įgaliotinius. Problemų kyla, kai įgaliotiniai nepaklūsta asmeniniams viršininko norams.

Akcininkai ir vadovai

Įgaliojimo problemų kyla, jei bendrovės valdyba turi mažiau kaip 100% akcijų. Nesunku suvokti, kodėl. Jei jūs valdote individualią įmonę, svarbiausias ilgalaikis jūsų tikslas yra kuo labiau pagerinti savo gerovę. Siekdamas sau naudos, jūs sunkiai dirbate. Firmai plečiantis, jums prireikia papildomų lėšų ir nusprendžiate parduoti dalį akcijų kitiems. Tada nedelsiant kyla interesų konfliktas. Jūs tikriausiai nuspręsite nebedirbti taip sunkiai, nes dalis jūsų uždirbtų materialinių gėrybių nuo šiol atiteks kitiems akcininkams. Jūs tikriausiai pasidarysite gobšus, pavyzdžiui, panorėsite didesnio atlyginimo.

Didelėse bendrovėse, siekiant nusavinti akcininkų nuosavybę, taikomas dalinio akcijų išpirkimo būdas. Firmai išpirkti bendrovės valdyba pasiskolina lėšų, ir firma tampa privati. Tokių veiksmų paprastai imamasi tada, kai firmos rezultatai pablogėja ir sumažėja akcijų kaina. Tyčiniai bendrovės vadovybės veiksmai siekiant nusavinti akcinį kapitalą finansinėje literatūroje vadinami moraline rizika.

Įveikti bendrovės vadovybės ir akcininkų interesų konfliktus bendrovės gali dvejopai. Vienas būdas - siūlyti bendrovės valdybai dideles skatina-mąsias kompensacijas ir atkalbėti ją, kad nesiimtų moralinės rizikos veiksmų. Tokios skatinamosios kompensacijos galėtų būti vadovaujančių darbuotojų premijavimas opciono akcijomis ir veiklos rezultatų akcijomis. Opciono akcijos suteikia privilegiją vadovams pirkti akcijas tam tikrą laiką nustatyta kaina. Veiklos rezultatų akcijos - tai bendrovės akcijos, kurios vadovaujantiems darbuotojams atiduodamos kaip premijos už veiklos rezultatus. Deja, didesnės paskatos firmai gali būti per brangios ir pakenkti akcininkų nuosavybės gausinimui.

Antras būdas pagerinti bendrovės veiklos rezultatus yra vadovų veiklos tikrinimas. Bendrovės valdybos darbą akcininkų reikalavimu gali patikrinti kviečiamieji nepriklausomi auditoriai. Be to, yra ir drausminio poveikio priemonių. Deja, tikrinimo sąnaudos taip pat gali būti didelės, ir dėl to gali sumažėti veiklos efektyvumas. Kaip tarpinę strategiją daugelis firmų renkasi pašalpas bei kompensacijas ir kartu rengia vadovų elgesio kodeksą, kur numato drausmines priemones.

Pažadų sąnaudomis firmos nori pasiekti, kad įgaliotiniai kuo geriau dirbtų firmos labui. Šių sąnaudų pavadinimas atsirado nuo įgaliotinio pažado imtis garantuotų priemonių. Su bendrovės vadovu gali būti sudaryta konkreti sutartis, įpareigojanti jį ar ją pasilikti firmoje net ir tuo atveju, jei šią firmą įsigyja kita bendrovė. Numanomosios sąnaudos tada susidaro dėl to, kad vadovas atsisako kitos palankios tarnybinės progos.

Net ir tais atvejais, kai kontrolės ir įpareigojimų priemonės veikia gerai, vis tiek yra siūlomas skatinamasis apmokėjimas; čia viršininkų ir įgaliotinių interesai gali nesutapti. Bendrovėse dar būna ir vadinamųjų liekamųjų nuostolių, arba galutinių sąnaudų. Tai numanomosios sąnaudos, kurios atsiranda dėl to, kad viršininkų ir įgaliotinių interesai negali būti visiškai suderinti.

Akcininkai ir kreditoriaiAkcininkų ir skolintojų įgaliojimų santykiai palaikomi per bendrovės

valdybą. Kreditoriai skolina firmai pinigus tokia kaina, kuri kompensuoja jiems dabartinę ir laukiamąją firmos riziką. Kai bendrovės valdyba vykdo akcininkų nurodymus ir skolintas lėšas naudoja naujiems rizikingiems verslams, iš tikrųjų rizikingesniems, negu yra numatęs kreditorius, kyla moralinės rizikos grėsmė. Rizikos padidėjimas mažina nesumokėtos, skolos vertingumą. Jeigu rizikingas verslas pasiseka, akcininkams tenka visa nau-da. Tačiau akcininkus erzina, jei kreditorius pasiima iš bendrovės savo dalį, kai verslas nepasiseka. Akcininkų požiūriu, čia atliekamas nesimetriškas

žaidimas, kuris vadinamas „aš išlošiu galvas, jūs pralošiate uodegas", o tai aiškiai veda į akcininkų turto nusavinimą.

Kad būtų garantuota, jog akcininkų pateiktos piniginės lėšos bus naudojamos taip, kaip akcininkai norėtų, tarp firmos ir kreditorių yra sudaromas įsipareigojimų susitarimas; jį laiduoja laiduotojas. Įsipareigojimų susitarimas yra dokumentas, kuriame išsamiai nusakomos skolos kontrakto sąlygos. Tokie susitarimai laikomi apribojančiais. Laiduotojais dažnai būna komerciniai bankai. Jie turi atskirą padalinį, kuris stebi, kaip firmos laikosi susitarimų. Kadangi laiduotojų išlaikymas - nepigus, o pasirašius pasižadėjimą, šis gali riboti firmos mokumą vykdant pelningesnius projektus, firmos vertės didinimui iki aukščiausio laipsnio kyla pavojus. Tokių suvaržymų galima išvengti nepažeidžiant kreditorių reikalavimų.

SANTRAUKAFinansų paskirtis - padėti įsigyti piniginių lėšų ir jas panaudoti siekiant

kuo labiausiai padidinti firmos akcininkų turtą. Finansų valdymo esmę sudaro trys pagrindiniai strateginiai sprendimai: kapitalo struktūra - firmos naudojamų paskolų ir nuosavo kapitalo vertybinių popierių derinys; divi-dendų politika - firmos pasirinkimas mokėti dividendus, ar jų nemokėti, o nusprendus mokėti, - numatyti, kokią pelno dalį išmokėti; investicijų poli-tika - pasirinkimas tokio investicijų projekto, kuris labiausiai padidintų dabartinę firmos vertę. Kiti svarbiausi šio skyriaus klausimai pateikiami toliau:

• investicijų sprendimai lemia piniginių lėšų naudojimą, tai yra visų rūšių kapitalo pirkimą, pardavimą ir naudojimą;

• finansiniai sprendimai lemia tai, kaip bus įsigyjama lėšų investicijoms;• akcininkų turto didinimo iki aukščiausio laipsnio siekiama didinant

firmos vertę, o ši sąvoka yra tapati akcijų kainos didinimui iki aukš-čiausio laipsnio;

• bendraujant bendrovės valdybai su akcininkais bei akcininkams su obligacijų savininkais, kyla problemos ir dėl įgaliojimų. Tarp akci-ninkų ir bendrovės valdybos problemų atsiranda tada, kai bendrovės vadovybė valdo mažiau negu 100% firmos akcijų. Tarp akcininkų ir obligacijų savininkų problemų kyla dėl to, kad firma gali netinkamai panaudoti skolintas lėšas;

• firmos vertę mažinančias įgaliojimo sąnaudas sudaro kontrolės sąnaudos, pažadų sąnaudos ir liekamieji nuostoliai. Įsipareigojimų

susitarimas yra firmos veiklą ribojantis susitarimas siekiant apsaugoti kreditorių, taip pat obligacijų savininkų interesus; jo firma privalo griežtai laikytis. Šios išlaidos taip pat priskiriamos įgaliojimo sąnaudoms, nes rašytinė sutartis kliudo firmai lanksčiau naudoti skolintąsias lėšas pelningesniems, nors ir rizikingesniems projektams.

1.4. Kodėl akcininkų turto vertės didinimas iki aukščiausio laipsnio nebūtinai sutampa su vienai akcijai tenkančio pelno didinimu? [Žr. 23 psl.]


1.1. Kurie nurodytieji veiksmai yra finansinių sprendimų ir kurie investicijų sprendimų rezultatas:a) firma įdiegia naują gaminį;b) firma išleidžia naujas obligacijas;c) firma išleidžia naujas akcijas;d) firma išplečia esamus gamybinius plotus;e) firma išsinuomoja naują gamybinį pastatą. [Žr. 19 psl.]

1.2. Tarkime, kad jūs esate daugianacionalinės kompiuterių įrangos gamybos firmos finansų vadovas. Kelionėje jūs atsitiktinai aptikote nedidelę kompiuterių įrangos gamybos firmą, kuri jūsų įsitikinimu ateityje galėtų garantuoti jūsų bendrovei daugiau negu 30 % metinio pelno. Tai puiki firma. Ar jūs siūlysite savo bendrovei pirkti šią regioninę kompiuterių įrangos gamybos firmą? Kokius veiksnius reikėtų apsvarstyti darant tokį sprendimą?[ Žr. 20-21 psl. Be to, pabandykite spręsti savarankiškai.]

1.5. Apibūdinkite įgaliojimo sąnaudas. Pateikite tris įgaliojimo sąnaudų pavyzdžius.[Žr. 24-25 psl.]

1.3. Kokių problemų kyla siekiant padidinti iki aukščiausio laipsnio pelną, kaip ilgalaikį firmos tikslą? Kaip akcininkų turto didinimo ilgalaikis tikslas numato spręsti šias problemas?[Žr. 22-23 psl.]

SKYRIUS

FINANSINIŲ ATASKAITŲ ANALIZĖ

FINANSINĖS ATASKAITOSŠiame skyriuje aptariamos finansinių ataskaitų sudėtinės dalys ir

pateikiami jų sudarymo pagrindai. Daugiausia dėmesio skiriama 4 pagrindinėms finansinėms ataskaitoms: pelno ataskaitai, balansui, nepaskirstytojopelno ataskaitai ir pinigų srautų ataskaitai. Pelno ataskaita dar vadinama

pelno ir nuostolio ataskaita. Nors šioje knygoje daugiausia aptariamospelno siekiančios firmos, tačiau finansines ataskaitas taip pat gali pateikti ir vyriausybinės

bei miesto savivaldybių įstaigos, pelno nesiekiančios organizacijos ir pavieniai asmenys. Visais atvejais finansinės ataskaitos rodo ūkinio darinio finansines sąlygas, jo išteklius ir piniginių lėšų naudojimą.Tokia informacija padeda priimti reikiamus finansinius sprendimus.Visuose finansų apskaitos vadovėliuose skiriama daug dėmesio finansinių ataskaitų apžvalgai.

Pelno (nuostolio) ataskaitaPelno (nuostolio) ataskaita yra firmos atitinkamo laikotarpio pajamų irsąnaudų santrauka. Joje nurodomas pelnas arba nuostoliai. 2.1 lentelėjepateikta firmos „Romins" 3 metų pelno ataskaita. Ataskaitos viršutinėjedalyje pateikiama pardavimų įplaukų apimtis, o toliau iš jos atimamosveiklos sąnaudos, įskaitant ir ilgalaikio turto nusidėvėjimą. Taip sužinomasveiklos pelnas prieš palūkanų mokėjimą ir pelno mokesčio mokėjimą. Atėmus palūkanų išlaidas, lieka pelnas prieš apmokestinimą. Pelno mokestis priklauso nuo mokesčio normos (tarifo). Sumokėjus pelno mokestį, lieka grynasis pelnas.

2.1 lentelė. Firmos „Romins, Inc." pelno (nuostolio) ataskaita (mln. dolerių, išskyrus 2 paskutines eilutes - „ Tenka pelno vidutiniškai vienai akcijai" ir „Tenka dividendų vidutiniškai vienai akcijai")

Rodikliai 19x4 19x3 19x2

Pajamos už parduotas prekes 13 479,0 12 104,0 11 440,0

Minus parduotų prekių savikaina 206,0 873,0 340,0

Minus veiklos sąnaudos (be nusidėvė-jimo)

12 000,0 10 000,0 10 000,0

Minus nusidėvėjimas 198,0 153,0 144,0

Pelnas prieš palūkanų mokėjimą ir apmokestinimą

1075,0 1078,0 956,0

Minus palūkanų išmokos 350,0 266,0 262,0

Pelnas prieš apmokestinimą 725,0 812,0 694,0

Minus pelno mokestis (34%) 246,5 276,1 236,0

Grynasis pelnas 478,5 535,9 458,0

Privilegijuotųjų akcijų dividendai 8,0 8,0 8,0

Paprastųjų akcijų savininkų metinis pelnas

470,5 527,9 450,0

Paprastųjų akcijų dividendai 188,2 211,2 180,0

Nepaskirstytojo pelno padidėjimas 282,3 316,8 270,0

Tenka pelno vidutiniškai vienai akcijai * 6,3 7,1 6,1

Tenka dividendų vidutiniškai vienai akcijai *

2,5 2,8 2,4

Pastaba * Apyvartoje buvo akcijų (mln.): 19x4 m. - 74,4, 19x3 m. - 74,3 ir 19x2 m. - 73,5.

Įdomesni yra du rodikliai: vidutiniškai vienai akcijai tenkantis pelnas (angį. earnings per share, EPS) ir vidutiniškai vienai akcijai tenkantys dividendai (angį. dividendsper share, DPS). Pelną ir dividendus skaičiuojant vienai akcijai, apyvartoje esančių paprastųjų akcijų bendrą pasikeitimo efektą galima laikyti pastoviu dydžiu. Iš šių rodiklių investuotojai mato firmos sėkmės vaizdą. Firmoje 19x4 m. kiekvienai akcijai teko tiek pelno ir dividendų:

33

BalansasBalansas pateikia firmos investicijų (turtas) ir kapitalo šaltinių (įsi-

pareigojimai ir savininkų nuosavybė) momentinę fotografiją. Įsipareigojimai, į kuriuos įeina tiek trumpalaikės, tiek ilgalaikės skolos, turi pretenzijų į firmos turtą. Šie duomenys pateikiami tam tikru laiko momentu, paprastai finansinių metų pabaigoje. Balanso skaičiai - tai atskaitomybės duomenys (priešingai negu rinkos duomenys) pateikia praėjusių laikotarpių sąnaudas. Einamoji finansinė informacija, sakysim, infliacijos ir palūkanų normos pasikeitimai, balanse neparodomi. Vadinasi, balansas rodo tiktai firmos ataskaitinę vertę tam tikru laiko momentu, todėl duomenys turėtų būti interpretuojami apdairiai.

2.2 lentelėje pateiktas firmos „Romins" trejų metų balansas. Duomenys rodo, jog firma „Romins" per trejus metus padidino tiek trumpalaikį, tiek ilgalaikį turtą. Šis turto prieaugis buvo finansuojamas iš ilgalaikių paskolų bei akcinio kapitalo, kuris per šį laikotarpį didėjo. Beje, trumpalaikiai įsipareigojimai per šį laikotarpį nekito.

2.2 lentelė. Firmos „Romins, Inc." balansas 19x4 m. gruodžio 31 d. (mln. JAV dolerių)


Turtas Trumpalaikis turtas

Pinigai ir paklausūs vertybiniai popieriai 75 61 174

Pirkėjų įsiskolinimas 1864 1793 1710

Atsargos 2383 1993 1594

Išankstiniai apmokėjimai 134 115 113

TęsinysVisas trumpalaikis turtas 4456 3962 3591

Ilgalaikis turtas

Bendras turtas ir įrenginiai 3623 3255 2789


Nusidėvėjimo suma (1015) (897) (802)

Grynasis turtas ir įrenginiai 2608 2358 1987

Kitas turtas 1138 1118 1104

Visas ilgalaikis turtas 3746 3476 3091

Visas turtas 8202 7438 6682

Nuosavybė Skolintojų

nuosavybė Trumpalaikiai

įsipareigojimaiApmokėtini vekseliai 25 0 100

Įsiskolinimas tiekėjams 1186 1254 1198

Mokėtinas pelno mokestis 628 547 504

Visi trumpalaikiai įsipareigojimai 1839 1801 1802

Ilgalaikiai įsipareigojimai

Ilgalaikės skolos 1839 1454 1115

Nuomos įsipareigojimai 246 255 269

Atidėti mokesčiai 434 369 268

Visi ilgalaikiai įsipareigojimai 2519 2078 1652

Savininkų nuosavybė

Paprastosios akcijos (1 akcijos nominali vertė 50 et)

37 37 37

Iš anksto apmokėtas kapitalas 885 882 885

Nepaskirstytasis pelnas 2922 2640 2336

Visa savininkų nuosavybė 3844 3559 3228

Visa skolintojų ir savininkų nuosavybė 8202 7438 6682

Pastaba Akcijų skaičius atitinkamų metų pabaigoje (mln.): 74,4, 74,3, 74,5.

Nepaskirstytojo pelno ataskaitaNepaskirstytojo pelno ataskaita (2.3 lentelė) rodo, kokia firmos grynojo pelno

dalis palikta reinvestavimui, taip pat kokia dalis išmokėta akcininkams dividendais. Toks pelno paskirstymas padeda nustatyti, kaip nepaskirstytasis pelnas kito per daugelį metų. Svarbu įsisąmoninti, kad nepaskirstytasis pelnas yra firmos akcinio kapitalo dalis ir akcininkai į šį turtą pretenduoja. Kapitalo struktūros sprendimuose nepaskirstytasis pelnas priskiriamas firmos vidinei nuosavybei, nors akcinė nuosavybė, kilusi iš paprastųjų akcijų, yra išorinė nuosavybė.

2.3 lentelė Firmos „Romins, Inc." nepaskirstytojo pelno ataskaita 19x4 m. gruodžio 31 d. (mln. dolerių)

Rodikliai Data Suma

Nepaskirstytojo pelno balansas 19x3 m. gruodžio 31 d. 2640,00

Plius 19x4 m. grynasis pelnas 478,50

Minus dividendai 126,20

Nepaskirstytojo pelno balansas 19x4 m. gruodžio 31 d. 2992,30

Pinigų srautų ataskaitaPinigų srautų ataskaita yra jungtis tarp pelno (nuostolio) ataskaitos ir balanso,

nes ji parodo, kiek piniginių lėšų buvo gauta per metus ir kaip jos buvo naudojamos. Be to, ši ataskaita pažymi, ar pakankamai firma gauna pinigų savo plėtrai reikalingam pastoviajam kapitalui pirkti. 2.4 lentelėje matome firmos „Romins" pinigų srautų ataskaitą, kuri buvo pateikta firmos metinėje ataskaitoje.

Pirmąją pinigų srautų ataskaitos dalį sudaro gamybinė veikla, kurios rezultatas ir yra pinigų srautai. Firmos „Romins" iš veiklos grynieji pinigų srautai sudarė 194,5 mln. dolerių. Pagrindiniai veiklos grynųjų pinigų srautų šaltiniai buvo ilgalaikio turto nusidėvėjimas ir grynasis pelnas. Daugiausia pinigų buvo sunaudota papildomoms atsargoms sukaupti. Antroji ataskaitos dalis parodo investicinę firmos veiklą. Firmos „Romins" ilgalaikės investicijos 19x4 m. sudarė 388 mln. dolerių. Paskutinėje ataskaitos dalyje yra pateikti ilgalaikėms investicijoms reikalingų lėšų šaltiniai. Firmos „Romins" grynieji pinigų srautai iš finansavimo šaltinių 19x4 m. buvo 207,8 mln. dolerio.

2.4 lentelė Firmos „Romins, Inc." pinigų srautų metinė ataskaita 19x4 m. gruodžio 31 d. (milijonais JAV dolerių)

Rodikliai Suma

Gamybinė veikla:

Grynasis pelnas 478,50

Kiti papildomi pinigų šaltiniai:

nusidėvėjimas 1 118,00

įsiskolinimo biudžetui padidėjimas 81,00

atidėtų mokesčių padidėjimas 65,00

Atėmimas:

įsiskolinimo tiekėjams ir kitų skolų sumažėjimas (68,00)

pirkėjų įsiskolinimo padidėjimas (71,00)

atsargų padidėjimas (390,00)

išankstinių apmokėjimų padidėjimas ri9.anGrynieji pinigų srautai iš firmos veiklos 194,50

Ilgalaikė investicinė veikla:

ilgalaikio turto įsigijimas 2 (368,00)

kiti įsigijimai (20,00)

Finansinė veikla:

mokėtinų sumų padidėjimas 25,00

ilgalaikių skolų bankui padidėjimas 385,00

nuomos įsipareigojimų sumažėjimas (9,00)

paprastųjų akcijų padidėjimas 3,00

išmokėti dividendai (196.20")

Grynieji pinigų srautai iš finansinės veiklos 207,80

Pinigų ir paklausių vertybinių popierių grynasis sumažėjimas

14,30

Pinigai metų pradžioje 61,00

Pinigai metų pabaigoje 75,30

Pastabos.1. Nusidėvėjimas nėra pinigų sąnaudos, kurios yra minusuojamos pelno (nuostolio) ataskaitoje. Siekiant pateikti tikslų iš veiklos gautą pinigų srautą, nusidėvėjimo

sąnaudos turi būti vėl pridedamos.2. Norint pamatyti, kiek padidėjo bendrasis ilgalaikis turtas, nusidėvėjimo sąnaudas reikia vėl pridėti.Susumavus firmos „Romins" visus pinigų šaltinius ir jų panaudojimą, matyti, jog firma gavo 14,3 mln. dolerių perteklių. Šis perteklius tiek pat padidino pinigų

srautą ir paklausius vertybinius popierius, kurie ir pateikiami balanse (2.2 lentelė).

SANTYKINIŲ RODIKLIŲ ANALIZĖNors pagrindinės finansinės ataskaitos ir pateikia informaciją apie firmos "% tam tikro laikotarpio veiklos efektyvumą, tačiau jos neparodo verslo įmonės konkrečių

stipriųjų ir silpnųjų ypatybių. Tokių duomenų galima gauti tik atlikus santykinių rodiklių analizę, krypčių analizę ir sudarius įprastines _, finansines ataskaitas vienu metu. Atlikęs finansinę analizę, tyrėjas gali laiku atskleisti konkrečias problemas. Palyginamajai veiklos efektyvumo analizei galima panaudoti ankstesnių laikotarpių duomenis ir to pramonės sektoriaus * vidurkius.

Pastaba * Sektorius yra tam tikra pramonės šakos dalis.

Likvidumo rodikliaiLikvidumo rodikliai padeda nustatyti firmos gebėjimą laiku apmokėti

skolas. Skoliniai įsipareigojimai dažniausiai yra trumpalaikės skolos, kuriastenka mokėti nedideliais laiko intervalais. Paprastai naudojami dulikvidumo normos rodikliai: trumpalaikio mokumo/padengimo koeficientas

(angį. current ratio, CR) ir skubaus padengimo koeficientas (angį. ąuick ratio, QR).

Trumpalaikio mokumo / padengimo koeficientas (CR)Trumpalaikio mokumo / padengimo koeficientas yra apskaičiuojamas -S'-' trumpalaikį turtą dalijant iš trumpalaikių įsipareigojimų. Šis koeficientas į

apskaičiuotas naudojant firmos „Romins" 19x4 m. finansinius duomenis.

Pramonės sektoriaus vidurkis - 3,5 karto.

Trumpalaikis turtas - tai pinigai arba beveik pinigai. Pastaruosius sudaro paklausūs vertybiniai popieriai, pirkėjų įsiskolinimas ir atsargos. Trumpalaikiai įsipareigojimai - tai įsiskolinimas tiekėjams, apmokėtini vekseliai, kitos skolos ir ilgalaikių skolų einamasis mokėjimas. Trumpalaikio mokumo / padengimo koeficientas yra analogiškas grynajam apyvartiniam kapitalui, kurį sudaro skirtumas tarp trumpalaikio turto ir trumpalaikių įsipareigojimų. Kai padengimo koeficientas - 1, grynasis apyvartinis kapitalas lygus nuliui. Firmos „Romins" CR rodo, jog trumpalaikis turtas viršija trumpalaikius įsipareigojimus 2,4 karto. Firmos likvidumo galimybė, palyginti su to sektoriaus vidurkiu, yra nedidelė.

Skubaus padengimo koeficientas (QR)Skubaus padengimo koeficientas dar vadinamas trumpalaikio turto ir trumpalaikių skolų koeficientu. QR tvirtina, jog atsargos ne tokios likvidžios kaip kitas

trumpalaikis turtas, vadinasi, ne visada kritiškais momentais gali būti skubiai paverstos pinigais. QR skaičiuojamas atimant iš trumpalaikio turto atsargas ir gautąjį skirtumą dalijant iš trumpalaikių įsipareigojimų.


Firmos „Romins" QR rodo, jog jos likvidusis turtas vos dengia mokėtinus skolinius įsipareigojimus. Tai gana pavojinga būklė, nes firmai gali pritrūkti pinigų skoloms laiku sumokėti. Firmos „Romins" palyginimas su to sektoriaus rodikliais rodo, kad firmos veiklos efektyvumas yra nepakankamas.

Turto valdymo efektyvumo koeficientaiŠie koeficientai kartais dar vadinami veiklos veiksmingumo arba turto padengimo koeficientais. Praktiniais tikslais jie gali būti traktuojami kaip veiksmingumo

koeficientai, nes rodo, koks yra firmos išteklių paskirstymo veiksmingumas. Šie koeficientai padeda nustatyti, ar firma optimaliai naudoja kapitalą gamyboje ir parduodama savo gaminius.

Atsargų apyvartumas (angį. inventory turnover, IT)

Šis koeficientas - tai pardavimų apimties ir vidutinių atsargų santykis. Norėdamos nurodyti visų rūšių atsargų sąnaudas, dauguma firmų vietoj metinės pardavimų apimties rodiklio vartoja parduotų prekių savikainos rodiklį.


Firmos „Romins" atsargų apyvartumas rodo, kad kiekvienos rūšies atsargos buvo parduotos ir vėl papildytos, t.y. vidutiniškai „apsivertė" 5,6 karto per metus. Firma stengiasi vykdyti optimalią atsargų strategiją. Jei firmos atsargų apyvartumo koeficientas per didelis, gali reikšti, kad firmai nuolat pritrūksta tam tikrų atsargų ir dėl to firmą nurungia konkurentai. Tai yra prekių atsargų sandėliuose stygiaus problema. Priešingai, jei firmos atsargų apyvartumas per mažas, galimas daiktas, kad firmoje yra daug likvidaus turto techniškai pasenusiose atsargose.

Kadangi atsargos paprastai išreiškiamos savikaina, kai kurie analitikai IT skaičiuoja imdami parduotų prekių savikainą. Taip pat vietoj vidutinių atsargų kiekio galima pasirinkti atsargų, buvusių metų pabaigoje, vertės rodiklį. Šis rodiklis ir pavartotas mūsų skaičiavimo pavyzdyje. Jei norima palyginti firmos ir pramonės sektoriaus rodiklius, juos būtina skaičiuoti pagal vienodą metodiką.

Ilgalaikio turto (pagrindinio kapitalo) apyvartumo koeficientas (angį. fixed assets turnover ratio, FATR)

FATR skaičiuojamas dalijant parduotos produkcijos apimtį iš ilgalaikio turto grynosios vertės.

(2.4)

Pramonė s sektoriaus vidurkis - 3,5 karto.

Firmos „Romins" FATR beveik nesiskiria nuo to sektoriaus vidurkio. Vadinasi, firma gamybos priemones naudoja taip pat veiksmingai kaip ir kitos to sektoriaus firmos.

Bendrojo kapitalo apyvartumo koeficientas (angį. totai assets turnover ratio,TATR)

Firmos TATR skaičiuojamas dalijant per metus ar kitokį laikotarpį realizuotą prekių apimtį iš bendrojo kapitalo vertės.

Sektoriaus vidurkis – 1.7 karto.

Firmos „Romins“ TATR šiek tiek mažesnis negu sektoriaus vidurkis; tai rodo, kad firma tikriausiai savo kapitalą naudoja kiek blogiau.

Vidutinis pirkėjų įsiskolinimo padengimo laikotarpis

Sektoriaus vidurkis - 41 diena.

Nors pagal firmos „Romins" pirkėjų įsiskolinimo strategiją pirkėjai skolas turi apmokėti ne vėliau kaip 35-ą dieną įsigiję pirkinį, tačiau paprastai klientai savo skolų laiku neapmoka. Firmos „Romins" 15 dienų beprocentinis kreditas savotiškai apiplėšia firmą, mat dėl tos priežasties ji priversta tolydžio imti paskolas. Pernelyg trumpas ACP tikriausiai irgi nebūtų firmai naudingas, nes griežta kredito politika verstų klientus ieškoti atlaidesnių konkurentų.

Finansinio įsiskolinimo valdymo koeficientaiFĮVK padeda nustatyti firmos pajėgumą padengti trumpalaikius ir ilgalaikius

įsipareigojimus. Skolintų lėšų naudojimas tam tikram tikslui keičia firmos nuosavybės struktūrą. Vadinasi, nors firma daugiau laimi vykdydama savo planus, finansuojamus iš skolintų lėšų ir mokėdama palūkanas, akcininkams iš šio pelno tenkantis kapitalas vis tiek padidėja. Aptarsime keturių finansinių svertų koeficientų apibrėžimus.

Įsiskolinimo koeficientas (angį. dėbt rado, DR)

DR padeda, apskaičiuoti bendrą skolą bendrojo kapitalo atžvilgiu ir nustatyti firmos kreditorių pateikto bendrojo kapitalo proporciją.

Sektoriaus vidurkis - 40,0%.

Bendrą skolą sudaro trumpalaikių ir ilgalaikių įsipareigojimų suma. Kreditoriai paprastai pirmiausia renkasi tas firmas, kurios turi nedidelį įsiskolinimo koeficientą, nes bankroto atveju tokia firma banko požiūriu saugesnė. Firmos „Romins" finansinio saugumo riba yra mažesnė negu kitų to sektoriaus firmų. Firma moka dideles palūkanas, ir tai iš dalies yra firmos: mažo pelningumo priežastis.

Jei ekonominio nuosmukio laikotarpiu firmos DR pasidaro pernelyg; didelis, jos uždirbamų pinigų dažnai nebepakanka palūkanoms išmokėti ir pagrindinei skolai grąžinti. Tada firmai sunku gauti papildomų lėšų. Jei: firma nebepajėgia laiku likviduoti įsiskolinimų, jai gali būti iškelta teisminė bankroto byla. Todėl DR yra svarbus rodiklis, nes jam didėjant didėja ir bankroto pavojus. Šį klausimą plačiau aptarsime 14 skyriuje.

Palūkanų padengimo koeficientas (angį. ti.rn.es interest earned ratio, TIEK)

TIER padeda nustatyti, ar firma pakankamai uždirba veiklos pajamų, kad galėtų išmokėti palūkanas. Firmų negebėjimas išmokėti palūkanų gali sukelti viešus kreditorių veiksmus, kurių padarinys - bankrotas. Veiklos pajamomis vadinamas pelnas prieš palūkanų mokėjimą ir pelno apmokestinimą (angį. earnings before interest and taxes, EBIT).

Sektoriaus vidurkis - 7 kartai.

Taigi firma „Romins" palūkanas padengia daug blogiau negu vidutiniškai kitos firmos.

Pastoviųjų išlaidų / rinkliavų padengimas (an^.fixed charge coverage, FCC)

Sis koeficientas apima visus kitus pastoviuosius mokesčius ir rinkliavas, pavyzdžiui, nuomos mokestį ir kt. Jis skaičiuojamas panašiai kaip palūkanų padengimo koeficientas.

Firmai „Romins" nereikia mokėti nuomos mokesčio ir kitokių rinkliavų, todėl čia šis rodiklis neskaičiuotas.

Skolų - nuosavybės koeficientas (angį. debit - to - eąuity ratio, DTER)DTER panašus į įsiskolinimo koeficientą. Paprastai tai yra visų firmos skolų ir visos savininkų nuosavybės santykis. Savininkų nuosavybę sudaro privilegijuotųjų akcijų ir paprastųjų akcijų savininkų nuosavybių suma. Firmos, privilegijuotųjų akcijų turinčios nedaug, šių akcijų vertės net neįtraukia skaičiuodamos koeficientus.


Kai įsiskolinimo koeficientas lygus 0,5, DTER turėtų būti lygus vienetui. Kai DTER yra didesnis už 1, tada įsiskolinimo koeficientas yra didesnis kaip 0,5. Todėl apibūdinant firmos kapitalo struktūrą, iš tikrųjų pakanka apskaičiuoti tik įsiskolinimo koeficientą.

Kitas rodiklis, parodantis, kokią įtaką firmos rezultatams turi nuosavybės struktūra, yra nuosavybės koeficientas / daugiklis (angį. eąuity multiplier, EM). Šis rodiklis ypač vertingas atliekant Du Ponto analizę. EM skaičiuojamas bendrąjį turtą dalijant iš savininkų nuosavybės.

Reikia pabrėžti, kad nuosavybės koeficientas yra atvirkščiai proporcingas savininkų nuosavybės koeficientui (angį. eąuity ratio, ER); šis skaičiuojamas savininkų nuosavybę dalijant iš viso turto vertės.

Pelningumo koeficientai (PK)PK įtikinamai parodo, koks yra firmos investicinių ir finansinių sprendimų

lygis. PK padeda nustatyti firmos vadovų gebėjimą gauti pelno parduodant gaminius, taip pat didinti savininkų nuosavybę. Jei pelno gaunama nedaug, negali didėti bendrovės turto vertė, taigi negali augti ir jos akcijų kaina.

Pardavimų grynojo pelno marža (angį. netprofit margin on sales, NPM)

NPM - tai grynasis pelnas, tenkantis doleriui parduotų prekių vertės. Jis skaičiuojamas taip:


Firmos „Romins" NPM yra mažesnė negu vidutiniškai šio sektoriaus. Taigi firmos sąnaudos ir / arba palūkanos gali būti pernelyg didelės.

Pagrindinio pąjamingumo koeficientas (angį. basic earnings power, BEP)

Sis koeficientas analogiškas pardavimų grynojo pelno maržai ir skaičiuojamas veiklos pelną (EBIT) dalijant iš viso turto vertės.

(2.13)

Sektoriaus vidurkis -17,10%.

Firmos pagrindinio pąjamingumo rodiklis ypač padeda nustatyti jos rentabilumą iki skolų, nuomos rinkliavų ir pelno mokesčio mokėjimo. BEP koeficientas labai tinka firmos veiklos pelnui palyginti su įvairiomis išmokomis ir skirtingo lygmens mokesčiais. Firmos „Romins" BEP, o kartu ir veiklos pąjamingumo rodiklis yra blogesnis negu kitų to sektoriaus firmų.

Bendrojo kapitalo pelningumas (angį. return on totai assets, ROA)

ROA - tai pelningumo lygmuo sumokėjus pelno mokestį, gautas iš viso firmos naudoto kapitalo. Šis rodiklis dar vadinamas investicijų pelningumu

44

arba bendrojo kapitalo pelningumu. Jis skaičiuojamas grynąjį pelną dalijant iš bendrojo kapitalo.

(2.14)


Firmos „Romins" bendrojo kapitalo pelningumas mažesnis negu šio sektoriaus vidurkis. Tokį mažą kapitalo pelningumą lėmė nedidelis bendrovės pelningumas ir didesnis negu vidutinis prasiskolintumas. Abu šie rodikliai ir lemia nedidelį pelningumą.

Nuosavojo kapitalo pelningumas (angį. return on common eąuity, ROE)

ROE - tai akcininkų investicijų pelningumas. Jis yra svarbiausias firmos veiklos efektyvumo matas. Nuosavybė dar vadinama likutine verte, arba nuosavuoju kapitalu. Akcininkai paprastai neinvestuoja pinigų, jeigu įdėto kapitalo pelningumas nesiekia firmos ribinių kapitalo kaštų. Paprastųjų akcijų pelningumas skaičiuojamas taip:

Sektoriaus vidurkis -13,0%.

Taigi šis firmos „Romins" rodiklis nors nedaug, bet yra mažesnis negu vidutinis sektoriaus. Tai galima paaiškinti tuo, kad buvo naudojami tinkami finansiniai svertai, ir tai firmos akcininkams davė naudos.

Rinkos vertės koeficientaiŠie koeficientai, naudojantis firmos apskaitos duomenimis, parodo firmos

vidinės veiklos ir rinkos tarpusavio ryšį. Nors rinkos reakciją atspindi firmos akcijų kaina, vidinės veiklos veiksmingumą rodo vienai akcijai tenkantis pelnas ir savininkų nuosavybės likutinė vertė. Pateikiami du rinkos vertės koeficientai.

Kainos - pelno koeficientas (angį. price I earnings ratio, P/E)

P/E koeficientas rodo, kiek investuotojai į paprastąsias akcijas yra linkę mokėti skaičiuojant kiekvienam paskelbto pelno doleriui.

45

Sektoriaus vidurkis - 7,00 kartai.

Firmos „Romins" vienos akcijos kaina - 40 dolerių. Paprastai didesnis kainos ir pelno santykis būna didesnes plėtimosi perspektyvas turinčiose firmose ir mažesnis - rizikingesnėse firmose. Investuotojai premiją (priedą) moka už spartų firmos plėtimąsi, tikėdamiesi didesnio pelno ateityje. Firmos „Romins" P/E koeficientas šiek tiek mažesnis negu sektoriaus vidurkis, ir geriausiu atveju bendrovė gali tikėtis pasiekti šio sektoriaus vidutinį plėtros lygį.

Rinkos kainos - likutinės vertės koeficientas (angį. market-to-book valueratio, MBVR)

Šis koeficientas rodo vidutinę vienos akcijos rinkos kainą, palyginti su vidutine likutine vienos akcijos verte (angį. book value per share, BVPS). Likutinė vienos akcijos vertė yra lygi visų paprastųjų akcijų bendrai vertei, padalytai iš apyvartoje esančių paprastųjų akcijų skaičiaus.

DU PONTO ANALIZĖDu Ponto sistema - tai dažnai naudojamas metodas įvertinti firmos

rentabilumui akcentuojant savininkų nuosavybės pelningumą (ROE). 2.1 paveiksle matyti Du Ponto metodo grafinis vaizdas. Metodas buvo sukurtas JAV E. I. Du Ponto bendrovės užsakymu. Du Ponto lygtis pradedama tokiu originaliu savininkų nuosavybės pelningumo (ROE) apibrėžimu:

Toliau šis santykis apibūdinamas trijų svarbiausių veiklos veiksmingumo rodiklių - rentabilumo, vertybinių popierių su nustatytu ir nenustatytu pelningumu santykio ir kapitalo panaudojimo - funkcija. Šiems ryšiams parodyti reikia perrašyti savininkų nuosavybės pelningumo (ROE) lygtį. ROE yra lygus bendrojo kapitalo pelningumo (ROA) ir nuosavybės koeficiento / daugiklio (EM) sandaugai. ROE yra ROA produktas ir kartu bendro pelningumo matas. EM yra vertybinių popierių su nustatytu ir nenustatytu pelningumu santykio matas. Taigi

Rinkos kainos likutinės vertės koeficientas yra gaunamas vidutinę vienos Suskaldžius ROA dalimis, matoma, kad kapitalo pelningumas yra ribinio

akcijos kainą dalijant iš vidutinės vienos akcijos likutinės vertės.

Sektoriaus vidurkis -1,30 karto.Firmos „Romins" investuotojai už šios firmos akcijas moka mažiau negu už

kitų to sektoriaus firmų akcijas. Tokį investuotojų abejingumą galbūt lemia menkas bendrovės likvidumas ir nepakankamas finansinių svertų poveikis bei prastas veiklos rentabilumas.

grynojo pelno (angį. netprofit margin, NPM) - rentabilumo mato ir bendrojo kapitalo apyvartumo (angį. totai asset tumover, TAT) - bendrojo turto panaudojimo mato - rezultatas.

Derinant tarpusavyje 2.19 ir 2.20 lygtis gaunama išplėstinė Du Ponto lygtis;ji rodo firmos savininkų nuosavybės pelningumą:

48

49

KRYPTIES ANALIZĖKrypties (tendencijų) analizė - tai dar vienas firmos veiklos veiks-

mingumo per tam tikrą laikotarpį analizės metodas. Norint atlikti firmos krypties analizę reikia grafiškai pateikti jos penkerių - dešimties praėjusių metų santykinius rodiklius. Iš santykinių rodiklių (koeficientų) galima susidaryti nuomonę, ar firmos veiklos rezultatas gerėja, ar blogėja. Naudojantis firmos „Romins" finansiniais duomenimis, pabandykite atlikti krypties analizę.

SANTYKINIŲ RODIKLIŲ ANALIZĖS RIBOTUMAS

Santykinių rodiklių analizės metodu dažniausiai naudojasi trys spe-cializuotos finansų darbuotojų grupės.

Vertybinių popierių analitikai. Siekdami nustatyti firmų veiklos efek-tyvumą, taip pat jų plėtros perspektyvas, jie analizuoja firmų santykinius rodiklius.

Kredito analitikai (kredito bankų tarnautojai, bendrovių obligacijų įvertinimo specialistai). Analizuoja santykinius rodiklius, norėdami nusta-tyti, ar pinigų skolinantysis asmuo arba bendrovė galės juos grąžinti.

Bendrovių vadovai. Jie santykinius rodiklius laiko savotišku vadovėliu, mokančiu, kad tik dedant pastangas galima pagerinti firmos verslo rezultatus.

Nors santykiniai rodikliai pateikia naudingos su firmos veikla ir jos rentabilumu susijusios informacijos, tačiau jie yra riboti, keliantys tam tikrų problemų. Kai kurias iš šių problemų ir aptarsime.

1. Jei firma verčiasi sudėtiniais verslais (diversifikuota gamyba), kartais sunku nustatyti, kokiam pramonės sektoriui ją reikėtų priskirti. Tokiu atveju pravartu pasirinkti lyginamųjų firmų rinkinį ir susikurti normas.

2. Minėtieji pramonės sektoriaus vidurkiai tėra apytikrės reikšmės ir pateikia tik bendrą kryptį, o ne moksliškai apibrėžtus visų to sekto-riaus firmų vidurkius.

3. Įvairių firmų apskaita gerokai skiriasi, todėl apskaičiuotieji santy-kiniai rodikliai gali skirtis. Pavyzdžiui, kainų kilimo laikotarpiu naudojant LIFO (medžiagų nurašymo įvertinimas pagal jų kainas pirkimo metu) atsargų įvertinimo metodą, palyginti su FIFO (me-džiagų nusidėvėjimo / sunaudojimo įverinimas faktinėmis įsigijimo kainomis) metodu, gali sumažėti firmos atsargų vertė ir padidėti apyvartinių lėšų (atsargų) apyvartumo koeficientas. Be to, firmos gali pasirinkti skirtingus ilgalaikio turto nusidėvėjimo metodus.

4. Finansų santykiniai rodikliai gali būti pernelyg dideli arba pernelyg maži. Pavyzdžiui, jei einamasis santykinis rodiklis viršija to pramonės sektoriaus vidurkį, tai yra signalas, jog firmoje pernelyg didelis likvidumas (šis rodiklis mažina investuotų lėšų pelningumą). Antra vertus, mažesnis negu sektoriaus vidurkis trumpalaikio mokumo / padengimo koeficientas rodo, kad firma tikriausiai netrukus nebe-gebės laiku apmokėti savo skolų.

5. Sektoriaus vidurkis gali nepateikti firmai norimo tikslinio santykinio rodiklio. Geriausiu atveju sektoriaus vidurkis pateikia vidutinius to sektoriaus firmų finansinius rodiklius. Sektoriaus vidurkis neįrodo, kad jis yra tiksliausia tam tikro santykinio rodiklio reikšmė. Todėl, norint palyginti tam tikrus firmos santykinius rodiklius, galima pasirinkti ir lyginti arba su paties pasirinktąja firmų grupe, arba net su kurio nors konkurento rodikliais.

6. Daugelio firmų veikla yra daugiau ar mažiau sezoninė. Taigi balanso įrašai ir atitinkami santykiniai rodikliai įvairiais metų laikotarpiais yra nevienodi. Šios problemos galima išvengti naudojant vidutinį (keleto mėnesių arba metų ketvirčių) balansą, o ne vien metų pabaigos duomenis. Pavyzdžiui, tos firmos, kurioms būdingas didesnis veiklos sezoniškumas, atsargų apyvartumo koeficientui skaičiuoti galėtų naudoti vidutinius (iš mėnesio pabaigoje turėtų atsargų apskaičiuotuosius) duomenis.

SANTRAUKAŠiame skyriuje daugiausia dėmesio skirta keturioms pagrindinėms

finansinėms ataskaitoms: pelno (nuostolio) ataskaitai, balansui, nepas-kirstytojo pelno ataskaitai ir pinigų srautų ataskaitai. Aptarta, kaip pa-naudoti firmos finansų santykinius rodiklius ir Du Ponto metodą jos veiklos efektyvumo analizei. Aptarti dar šie svarbiausi klausimai.

• Skubau padengimo koeficientas padeda nustatyti firmos gebėjimą laiku sumokėti trumpalaikius finansinius įsipareigojimus.

• Turto (kapitalo) valdymo efektyvumo koeficientai padeda nustatyti, ar veiksmingai naudojamas kapitalas siekiant padidinti pardavimų apimtį. Turto (kapitalo) valdymo efektyvumo koeficientai dar vadinami veiklos koeficientais. Šių koeficientų grupei priklauso ir atsargų / apyvartinių lėšų apyvartumo koeficientas, bendrojo kapitalo apyvartumo koeficientas ir pirkėjų įsiskolinimo padengimo laikotarpio vidutinės trukmės rodiklis.

• Finansinio įsiskolinimo valdymo koeficientai - tai finansinių svertų santykiniai rodikliai. Jie padeda nustatyti firmos pajėgumą laiku sumokėti tiek trumpalaikius, tiek ilgalaikius įsiskolinimus.

• Pelningumo koeficientai - tai vieni svarbiausių santykinių rodiklių, nes jie parodo, ar veiksmingai firma naudoja kapitalą savo savininkų pelnui kaupti. Svarbiausieji pelningumo koeficientai yra pardavimų grynojo pelno marža, bendrojo kapitalo (investicijų) pelningumas ir savininkų nuosavybės pelningumas.

• Rinkos vertės koeficientai firmos veiklos efektyvumą susieja su akcijų rinkos kaina. Svarbiausieji rinkos vertės koeficientai yra kainos -pelno koeficientas ir rinkos kainos - likutinės vertės koeficientas.

• Du Ponto metodika padeda nustatyti firmos rentabilumą akcen-tuojant nuosavybės pelningumo sudedamąsias dalis. Du Ponto lygtis apibrėžia nuosavybės pelningumą kaip firmos kapitalo pelningumo ir nuosavybės koeficiento produktą.

• Santykinių rodiklių analizės metodą naudoja trys finansų specialistų grupės: vertybinių popierių analitikai, kredito analitikai ir bendrovių vadovai. Įvairiose firmose taikomos nevienodos apskaitos sistemos sunkina palyginti santykinius rodiklius.

KLAUSIMAI IR UŽDAVINIAI2.1. Kokius santykinius rodiklius galite apskaičiuoti, jei žinote bendrovės

trumpalaikio turto ir trumpalaikių įsipareigojimų rodiklius?[Atsakymas: trumpalaikio mokumo / padengimo koeficientą].

2.2. Žinoma, kad pirkėjų įsiskolinimo padengimas - 8 apyvartos permetus (pardavimų apimtis padalyta iš pirkėjų įsiskolinimo) ir metinis

pardavimas kreditan - 362 000 Lt. Kokia yra pirkėjų įsiskolinimo padengimo laikotarpio vidutinė trukmė? [Atsakymas: apytikriai 45 dienos].3. Iš kokių finansinių ataskaitų duomenų galima apskaičiuoti finansiniųsvertų santykinius rodiklius?[Atsakymas: iš pelno (nuostolio) ataskaitos ir balanso].

4. „Jūratės" prekybos bendrovės pelnas 1993 m. skaičiuojant vidutiniškai kiekvienai akcijai sudarė 3,25 Lt. Vidutinė likutinė kiekvienosakcijos vertė 1992 m. pabaigoje buvo 14,77 Lt.• Koks buvo firmos savininkų nuosavybės pelningumas 1993 m.?

[Atsakymas: 22%].• Jei firma už kiekvieną akciją išmokėtų po 1,10 Lt dividendų, kokia

būtų pelno sulaikymo norma, tai yra kokia akcininkams priklausančio grynojo pelno dalis vėl būtų panaudota verslui plėtoti?[Atsakymas: 66%].

• Kokia buvo vidutinė likutinė vienos akcijos vertė 1993 m. pabaigoje?[Atsakymas: 16,92%].

• Tarkime, kad vienos akcijos pelningumas pagal likutinę vertę1994 m. liko 1993 m. lygmens. Koks buvo akcijos pelningumas1994 m.?[Atsakymas: 3,72 Lt].

Pastaba. Vienos akcijos pelningumas: nuosavybės pelningumas x likutinė vienos akcijos vertė.

.5. „Artūro" gamybinės bendrovės balansas ir pelno (nuostolio) atas-kaita

Rodikliai Suma

BALANSAS Turtas

Pinigai ir paklausūs vertybiniai popieriai 300 000

Pirkėjų įsiskolinimas 2 215 000

Atsargos 1 837 500

Išankstiniai apmokėjimai 24 000

Visas trumpalaikis turtas 3 286 500

Pagrindinis kapitalas 2 700 000

Nusidėvėjimo suma (1 087 500)

Grynoji pagrindinio kapitalo vertė 1612 500

Visas turtas 4 899 000

NuosavybėSkolintojų nuosavybė

Įsiskolinimas tiekėjams 240 000

Mokėtini vekseliai 825 000

Mokėtini mokesčiai 42 000

Visi trumpalaikiai įsipareigojimai 1107 000

Ilgalaikiai įsipareigojimai 975 000

Savininkų nuosavybė 2 817 000

Visa skolintojų ir savininkų nuosavybė 4 899 000

PELNO (NUOSTOLIO) ATASKAITA

Grynoji pardavimų kreditan apimtis 6 375 000

Parduotų prekių savikaina 4 312 000

Pardavimo ir valdymo sąnaudos 1 387 500

Nusidėvėjimo suma 135 000

Palūkanų sąnaudos 127 000

Pelnas prieš apmokestinimą 412 500

Pelno mokestis 228 000

Grynasis pelnas 187 500

Paprastųjų akcijų dividendai 97 500

Nepaskirstytojo pelno pasikeitimas 90 000

Apskaičiuokite tokius santykinius rodiklius:a) skubaus padengimo koeficientą (CR)

[Atsakymas: 2,97].b) pirkėjų įsiskolinimo padengimo vidutinę laikotarpio trukmę

[Atsakymas: 127 dienos].c) įsiskolinimo koeficientą (DR)

[Atsakymas: 42,5%].d) atsargų apyvartumo koeficientą

[Atsakymas: 2,35 karto].

Pateikti tokie finansiniai duomenys:

grynasis pelnas / pardavimų apimtis = 7%;

pardavimų apimtis / bendrasis kapitalas = 2,5%;

skolos / bendrasis kapitalas = 25%.Naudodamiesi Du Ponto lygtimi, apskaičiuokite turto (kapitalo) pelningumo ir savininkų nuosavybės pelningumo koeficientus.[Atsakymas: 17,5 ir 23,3%].

Koks būtų savininkų nuosavybės pelningumas (naudojant Du Ponto lygtį), jei firmos kapitalo pelningumas yra 9%, skolų - bendrojo turto koeficientas - 45%? [Atsakymas: 16,4%].

Koks buvo firmos kapitalo pelningumas ir savininkų nuosavybės pelningumas (naudojant Du Ponto lygtį), jei sumokėjus mokesčius rentabilumas buvo 6%, bendrojo kapitalo apyvartumas - 3,5 karto ir firma neturėjo skolų? [Atsakymas: 21 ir 21%].

Firmos pardavimų (bendra pardavimų suma - 20 000 000 Lt) rentabilumas buvo 15%. Jei firma turi 7 500 000 Lt skolų, jos bendrojo kapitalo vertė 22 500 000 Lt ir privalo mokėti 5% skolos

55

palūkanas, koks buvo šios firmos kapitalo pelningumas, skaičiuojant nuo pelno, likusio sumokėjus pelno mokestį?[Atsakymas: 13,3%].

2.10. Apie firmą jums pateikta tokia informacija: vienos akcijos pelnin-gumo didėjimo tempas - 8%, kapitalo pelningumas - 10%, įsis-kolinimo koeficientas - 20%, akcijos pardavimo kaina - 36 Lt. Naudodamiesi Du Ponto lygtimi, apskaičiuokite savininkų nuosa-vybės pelningumą (ROE).[Atsakymas: 12,5%].

3 SKYRIUS

FINANSŲ SISTEMA: RINKOS,ĮSTAIGOS IR PALŪKANŲ

NORMOS

FINANSINIS KAPITALASSvarbiausias ir likvidžiausias visose prekybos operacijose naudojamas

kapitalas (turtas) yra pinigai. Finansiniu kapitalu laikomi skolų savininkų nuosavybės vertybiniai popieriai, turintys teisę pretenduoti į bendrovės turtą ir būsimą pelną.

FINANSŲ RINKOSFinansų rinkos - tai sistema, kurioje prekiaujama finansiniu kapitalu.

Finansų rinkai nebūtinai reikalinga kokia nors konkreti fizinė vietovė. Vietoj jos gali būti ryšių tinklas, kuris „suveda" asmenis, turinčius piniginių lėšų perteklių, ir organizacijas, kurioms tų lėšų stinga. Tokios organizacijos dažnai yra bendrovės ir vyriausybė. Finansų rinkos gali būti suskirstytos į grupes pagal keletą požymių: pagal skolinto kapitalo grąžinimo terminus, pagal finansų rinkų operacijų lygį, pagal finansų rinkos prigimtį ir pagal finansinio kapitalo pristatymo (pateikimo) laiką.

Finansų rinkos klasifikavimas pagal skolinto kapitalo grąžinimo terminusIlgalaikiu finansiniu kapitalu prekiaujama vadinamosiose kapitalo

rinkose, o trumpalaikiu kapitalu - pinigų rinkose. Trumpalaikio kapitalo

grąžinimo terminai trumpesni kaip vieneri metai, o ilgalaikio kapitalo -| ilgesni negu vieneri metai. Pinigų rinkos vertybinių popierių pavyzdžiai - tai* iždo vekseliai, indėlių / depozitų sertifikatai ir komerciniai vekseliai, { Kapitalo rinkos vertybiniai popieriai dažniausiai yra obligacijos (jas: pardavinėja bendrovės ir vyriausybė) ir akcijos (jas pardavinėja bendrovės).

Finansų rinkų klasifikavimas pagal jų operacijų lygį

Finansų rinkos gali būti skirstomos į pirmines ir antrines. Pirminės rinkos- tai tokios, kuriose prekiaujama naujai išleistais vertybiniais popieriaisNaujų bendrovės akcijų bei obligacijų emisijų pardavinėjimas ir laikomasipirminės rinkos sandoriais. Iš vertybinių popierių pardavimų gautos įplaukos atitenka bendrovei. 3.1 ir 3.2 paveikslai yra naujų bendrovės akcijų|ir bendrovės obligacijų emisijų pavyzdžiai. Šiuos vertybinius popierius juosišleidusios bendrovės vardu rinkai siūlo komerciniai bankai; jie nurodomi šių vertybinių popierių skelbimo apatinėje dalyje.

Antrinės finansų rinkos - tai apyvartoje esančių vartybinių popieriui: rinkos. Taigi antrinė rinka yra tais atvejais, kai asmuo parduoda akciją ari obligaciją, jo įsigytą komerciniame banke arba biržoje. Antrinės rinkosi sandoriai vyksta fondų biržose, pavyzdžiui, Niujorko fondų biržoje arba! kitoje fondų biržoje, taip pat be tarpininkų vertybinius popierius parda-; vinėjančiose rinkose. 3.3 paveiksle pateikiamos Niujorko fondų biržoje! pardavinėjamų akcijų kainos, kurios paskelbtos laikraštyje „The Wall Street] Journal" 1994 10 05.

Finansų rinkų klasifikavimas pagal jų organizacinę struktūrą

Finansų rinkos gali būti kuriamos arba fondų biržos pavidalu, arba i tiesiogiai - be tarpininkų. Abiejose šiose rinkose prekiaujama seniau iš-į leistais vertybiniais popieriais ir sandoriai sudarinėjami konkurencinių į; kainų pagrindu. Birža yra fizinė vietovė, pavyzdžiui, Niujorko fondų birža j (Niujorkas), Amerikos fondų birža (Niujorkas), Midwesto fondų birža; (Čikaga), Londono ir Tokijo fondų biržos. Norint parduoti savo akciją arba; obligaciją, reikia susisiekti su fondų biržoje vietą turinčiu makleriu, kurisj veiks jūsų vardu. Jūsų akcijos kartu su šimtais kitų akcijų bus pasiūlytos; parduoti už kuo aukščiausią kainą. JAV konkurencinės kainos fondų bir-i žose siūlomos viešai ir garsiai pranešant savąją kainą. Siūlant kainą, būtinai stovėti pite (aktyvios prekybos akcijomis vieta).

Nebiržinė vertybinių popierių rinka neturi fizinės vietovės. Tai didelio! skaičiaus maklerių ir prekybos agentų, bendraujančių tarpusavyje telefonais! ir kompiuteriais, derybos. Nebiržinėje rinkoje prekiaujama jokioje;

vertybinių popierių biržoje neįregistruotais vertybiniais popieriais. Nebiržinėje rinkoje dažniausiai prekiaujama smulkių bendrovių, neišgalinčių mokėti už pardavinėjimą biržoms, akcijomis. JAV nebiržinė vertybinių popierių rinka veikia per Nacionalinę vertybinių popierių prekybos agentų automatinio kotiravimo sistemą.

Finansų rinkų klasifikavimas pagal lėšų pateikimo laiką

Lėšų pateikimo laikas žymi finansinio sandorio pabaigą. Būna nedelsiant vykdomi / atsiskaitant vietoje mainų sandoriai (angį. spot transactions) arba pinigų rinkos sandoriai, kai sutartosios lėšos pateikiamos iš karto. Iš tikrųjų tarp sandorio ir lėšų pateikimo laiko gali susidaryti kelių dienų tarpas.

Ateities / būsimųjų pristatymų rinkos sandoriai (angį. futures transactions) yra tokie, kai lėšos pateikiamos ir mokamos tam tikru būsimu laiku ir pasirašant sandorį nustatyta kaina. Pirkėjas ir pardavėjas dėl kapitalo susitaria, tarkime, šiandien: suderina kiekį, kokybę, peteikimo dienos kainą ir laiką. Būsimoji kaina yra sutartoji kaina ir nepriklauso nuo rinkos kainų, būsiančių pateikimo metu.

FINANSŲ ĮSTAIGOSFinansų įstaigos - tai tarpininkės, kurios palengvina perkelti lėšas finansų

rinkoje iš taupančiųjų skolinantiesiems. Finansų įstaigos yra atsakingos, kad visi klientai, susidomėję tam tikrais vertybiniais popieriais, gautų išsamią ir tikslią informaciją. Tai padės išvengti faktiškos rizikos ir garantuoti veiksmingą finansų rinką. Finansinės įstaigos yra specializuotos pagal priimamų indėlių rūšis (lėšų šaltiniai) ir pagal klientams atliekamų investicijų tipus (lėšų naudojimas).

DEPOZITINĖS FINANSŲ ĮSTAIGOS

Komerciniai bankai

Komerciniai bankai yra specializuoti dviem svarbiausioms funkcijoms atlikti. JAV jie priima indėlius iki pareikalavimo ir išduoda komercines paskolas. Indėliai iki pareikalavimo - tai čekių sąskaitos, kurioms neskaičiuojamos palūkanos, nes pinigus indėlininkas gali atgauti bet kuriuo

momentu. Kai kuriose šalyse čekių sąskaita dar vadinama einamajaisąskaita.:Komerciniai bankai taip pat priima termininius indėlius (depozitus)' taupomųjų sąskaitų ir sertifikatų pavidalu. Jei indėlis įdėtas tam tikram! nustatytam terminui, skaičiuojamos palūkanos. Bankų mokamų palūkanųj norma priklauso nuo santaupų laikymo banke trukmės ir rinkoje nusi-į stovėjusių tuo laikotarpiu palūkanų normų. Depozitų sertifikatai - tai indė-į liai, kurie negali būti imami anksčiau negu pasibaigęs sutartas laikotarpis, t

Bankuose laikomi depozitai yra skolinami verslo bendrovėms ir pavieniams asmenims paprastai su didesnėmis palūkanomis negu mokamaiindėlininkams. Firmos pinigines lėšas skolinasi trumpalaikėms ir vidutinėstrukmės investicijoms finansuoti, pavyzdžiui, įrenginiams ir atsargomspirkti, taip pat didelėms skoloms, kurioms suėjo mokėjimo terminai, grąžinti. Asmenys pinigų skolinasi savo vartojimo poreikiams finansuoti, pavyzdžiui, namui pirkti arba remontuoti, automobiliui įsigyti.

Taupomosios įstaigos

Taupomosios įstaigos - tai taupomosios ir paskolų asociacijos, taupomiejisavitarpio bankai ir kredito unijos. Skirtingai negu komercinių bankuitaupomųjų įstaigų veikla skirta smulkiam taupytojui. Taupomosios irpaskolų įstaigos sujungia kelių smulkių taupytojų pinigines lėšas ir skolinajas asmenims, perkantiems namus, taip pat teikia trumpalaikes paskolasJAV taupomosios ir paskolų asociacijos tradiciškai aptarnauja individualiustaupytojus ir namų pirkėjus, taip pat teikia komersantams ipotekinespaskolas.

Taupomieji savitarpio bankai - tai taupomųjų ir paskolų asociacijų! atmaina, kuri JAV šiaurrytinėje dalyje atsirado šio amžiaus septintojoj dešimtmečio pradžioje. Šie bankai lėšas dažniausiai priima iš pavienių! asmenų ir teikia ilgalaikes paskolas namams pirkti bei kitiems vartojimo; poreikiams tenkinti.

Kredito unija - tai kooperatinės kredito įstaigos. Jos jungia vienodos socialinės ir / arba ekonominės būklės asmenis, pavyzdžiui, tos pačios bendrovės darbuotojus, darbininkų sąjungas, tam tikro amžiaus žmonių; grupes. Surinktosios lėšos skolinamos tik šios unijos nariams dažniausiai; automobiliui pirkti, namui remontuoti, mokslui ir panašiai. Kredito unijos -i tai tradiciškiausios finansų įstaigos, o savo nariams dažniausiai - pigiausiasi piniginių lėšų šaltinis.

NEINDĖLINĖS FINANSŲ ĮSTAIGOS

Investiciniai bankai

Investiciniai bankai laiduoja už bendrovių naujas vertybinių popierių emisijas. Laidavimo esmę sudaro tai, kad, bendrovei viešai paskelbus apie naujus jos išleistus vertybinius popierius, investicinis bankas apsiima juos pardavinėti bendrovės vardu ir suderinta kaina. Laidavimo mokestis dažniausiai yra sutartas pardavimo kainos procentas. Dažnai investiciniai bankai iš tikrųjų nuperka iš bendrovės visas akcijas sutarta kaina, o paskui jas perparduoda rinkoje.

Investicinių bankų pardavinėjamų akcijų kaina, jei jų paklausa nedidelė, gali būti net žemesnė už mokėtąją bendrovei. Laidavimo rizika - tai tikimybė, jog investicinis bankas už pardavinėjamas akcijas gaus mažiau negu jis yra mokėjęs bendrovei. Siekdami iki minimumo sumažinti laidavimo riziką, pagrindiniai investiciniai bankai sudaro kelių kitų suinteresuotų investicinių bankų sindikatą. Tada patiriami nuostoliai paskirstomi visiems sindikato nariams.

Savitarpio finansavimo fondai

Savitarpio finansavimo fondus tvarko investicinės bendrovės, kurios sujungia kelių taupytojų lėšas ir panaudoja jas įvairiems projektams. Kiekvieną savitarpio finasavimo fondą tvarko profesionalus pinigų menedžeris, gerai nusimanantis apie finansų rinką ir mokantis sumaniai tvarkyti finansus.

Savitarpio finansavimo fondai yra pravartus tiems asmenims, kuriems bū-dingi vienas ar daugiau iš šių bruožų:

a) jie yra smulkūs investuotojai ir kitaip nepajėgtų pateikti asmeniniams vertybiniams popieriams reikalingų pradinių lėšų;

b) jie nepakankamai nusimano apie finansų rinkas ir finansinį kapitalą;c) jiems nepakanka laiko asmeninėms investicijoms tvarkyti.

Pinigų rinkos savitarpio finansavimo fondai investuojami išimtinai į trumpalaikius, palūkanas teikiančius vertybinius popierius, kaip antai: iždo vekselius, trumpalaikes obligacijas ir trumpalaikius komercinius vekselius. Šie fondai yra mažiausiai agresyvūs fondai, todėl pasižymi palyginti mažesniu pelningumu. „Agresyvus" šiame kontekste reiškia finansinio kapitalo rizikos lygį.

Pensijų fondas

Pensijų fondo investavimo procesas panašus į savitarpio finansavimofondų, išskyrus tai, kad pensijų fondas priima periodinius darbdavių uidarbuotojų įnašus, pervedamus į pensijų fondą, ir juos įdeda į įvairufinansinį kapitalą, kaip antai: akcijas, obligacijas, ipotekines paskolas, taippat į nekilnojamąjį turtą. JAV šiuos fondus valdo komercinių bankų turtiniopasitikėjimo departamentai arba gyvybės draudimo kompanijos.

Gyvybės draudimo kompanijos

Asmenys ir organizacijos moka gyvybės draudimo kompanijoms pe| riodines draudimo įmokas (premijas) už tai, kad apdraustojo mirties atveją kompanija išmokės paveldėtojui didelę mirties pašalpą. Draudimo premijos!yra sujungiamos ir įdedamos į finansinį kapitalą.

Finansų kompanijos

Finansų kompanijos specializuotos vartotojų kreditams drausti. Siokompanijos lėšų prasimano pirkdamos ir parduodamos trumpalaikius-,komercinius vekselius. Kompanijos apdraudžia įvairius vartotojų kreditus'mažmeninės prekybos kontraktus, kartojamuosius pardavimų kontraktus,-vartotojų paskolas, automobilių įsigijimo paskolas, skolas, konsoliduotas su pirmuoju ir antruoju užstatu ir kredito korteles. Sudarant tiek mažesnėseprekybos, tiek kartojamuosius pardavimų kontraktus, finansų kompanija klientų pirkinius sumoka parduotuvei, o su klientu sudaro skolos grąžinimodalimis sutartį. Kartojamasis pardavimų kontraktas yra panašus kartojamąją paskolą; čia leistinoji kliento paskolos suma padidėja, nes jigrąžina pirminę skolą. Vartotojų paskolos gali būti naudojamos jų pir-pkiniams finansuoti, kaip antai: namų ūkio įrangai, kelionėms, mokslui irtnamo rekonstrukcijai. Kredito teikimo patikimumo požiūriu klientai yrafvertinami pagal penkis rodiklius: charakterį (ar vertas kredito), mokumą (ai|gebės grąžinti paskolą), užstatą (paskolos apdraustumas), kapitalą (kokiaikliento investicijų dabartinė vertė) ir sąlygas (bendros ekonominės sąlygos)!Paprastai už suteiktas paskolas finansų kompanijos ima didesnes negifrinkos palūkanų normas, nes jos turi gauti daugiau negu pačios moka!komerciniams bankams už pasiskolintas lėšas. \

RINKOS VEIKSMINGUMASRinkos veiksmingumas reiškia, kad už finansinį kapitalą mokama kaina

atspindi visą su šiuo kapitalu susijusią informaciją. Todėl kapitalo kainos veiksmingumas informacijos požiūriu pasireiškia tuo, kad kapitalo kainos nėra nei per daug didelės, nei per daug mažos. Svarbi veiksmingos rinkos modelio prielaida yra ta, kad, siekdami atspindėti pasikeitusią informaciją, vertybinių popierių kainas investuotojai patikslina. Finansų literatūroje aptariamas trejopo lygmens rinkos veiksmingumas: nedidelio, vidutinio ir didelio veiksmingumo.

Nedidelis rinkos veiksmingumas

Nedidelis rinkos veiksmingumas rodo, jog joks investuotojas, naudodamasis praėjusių laikotarpių duomenimis, negali nuolat uždirbti nenormaliai didelį pelną. Tokie rinkos duomenys gali būti praėjusių laikotarpių vertybinių popierių kaina, pajamos ir prekybos apimtis. Empirinis nedidelio veiksmingumo rinkos tyrimas paremtas statistiniu akcijų kainos pasikeitimo nepriklausomumu. Taigi išnagrinėjus daugumą tokių tyrimų, galima daryti išvadą, kad akcijų kainos laike keičiasi statistiškai nepriklausomai. Kitaip tariant, praėjusių laikotarpių kainų tendencijos žinojimas negali sėkmingai padėti prognozuoti kainų pasikeitimus.

Vidutinis rinkos veiksmingumas

Vidutinis rinkos veiksmingumas rodo, kad joks investuotojas negali nuolat uždirbti per daug didelį pelną, naudodamasis viešąja informacija. Viešosios informacijos pavyzdžiai yra akcijų smulkinimo, akcijomis išmokamų dividendų, dividendų išmokamų grynaisiais, bendrovės susiliejimo ir įsigijimo, palūkanų normos pasikeitimo, pinigų pasiūlos svyravimo ir mokesčių įstatymų pasikeitimų skelbimai. Reikėtų įsidėmėti, kad, esant vidutiniam rinkos veiksmingumui pasireiškia ir nedidelis veiksmingumas. Pasitaiko atsitiktinių rinkos netobulumo atvejų, kai sumažėja vidutinis veiksmingumas. Empiriškai įrodyta, kad rinkos veiksmingumas yra vidutinis.

Didelis rinkos veiksmingumas

Didelis rinkos veiksmingumas yra tada, kai vertybinių popierių kainos visiškai atspindi tiek viešąją, tiek privačią informaciją. Tai didelio rinkos veiksmingumo apibūdinimas. Reikalaujama, kad nepriklausomai nuo prekybos vertybiniais popieriais strategijos ir galimybių turėti kitiems neprieinamos informacijos (insaideriai), joks asmuo negalėtų uždirbti didesnį negu normalų pelną. Insaiderių prekyba yra tada, kai tos pačios

bendrovės darbuotojai, žinodami slaptą informaciją, perka arba parduodavertybinius popierius. Insaiderių veiklos pavyzdžiai - tai bendrovės vadovaiJungtinėse Amerikos Valstijose bendrovės - vertybinių popierių emitento vadovų arba kitų įstaigų darbuotojų, žinančių slaptą informaciją, vertybiniųpopierių pirkimas ar pardavimas sukuria nenormalaus pelno reiškinįInsaiderių prekyba vertybiniais popieriais JAV įstatymai draudžia.

AKCIJŲ RINKOS INDEKSAIAkcijų rinkos indeksai yra svarbūs rinkos veiksmingumo matai. Jie yra|

akcijų kainų (akcijų vertės) sudedamosios dalys. Akcijų vertė lygi vienosįakcijos rinkos kainai, padaugintai iš apyvartoje esančių akcijų skaičiaus.

3.1 lentelė. Dau Džonso indeksą sudarančių 30 akcijų pavadinimas ir jų įkaina 1993 04 29 (doleriais)

AKCIJA KAINA AKCIJA KAINA

Allied Signal 65,250 Goodyear 74,625

Alcoa 66,125 IBM 48,625

American Exspress 28,000 International Paper 65,750

AT&T 55,875 McDonalds 48,125

Bethlehem Steel 19,625 Merck 37,000

Boeing 38,000 Minnesota Mining 111,250

Caterpillar 69,250 Morgan JP 67,250

Chevron 86,125 Philip Morris 47,000

Coca Cola 39,375 Procter & Gamble 49,125

Disney 40,750 Sears 53,375

Du Pont 52,125 Texaco 63,250

Eastman Kodak 48,750 Union Carbide 19,500

Exxon 66,000 United Technologies 49,250

General Electric 90,625 Westinghouse 15,125

General Motors 40,875 Woolworth 30,375

JAV plačiausiai vartojamas akcijų rinkos indeksas yra Dau Džonso pramonės vidurkis (Dau Džonso indeksas, DDI). DDI yra 30 stiprių pramonės bendrovių akcijų kainų indeksas. Jis skaičiuojamas kiekvienos dienos pabaigoje prekybos akcijomis biržoje sudedant 30 akcijų kainas ir dalijant iš ankstesnius akcijų smulkinimus bei akcijų dividendus atspindinčio koeficiento. Visomis šiomis akcijomis prekiaujama Niujorko fondų biržoje. Šių 30 akcijų veiksmingumas turi įtakos visos vertybinių popierių rinkos krypčiai. 1993 04 30 DDI buvo 3425,12, o prieš metus - 3359,12.

Antras akcijų rinkos indeksas yra Standard ir Puerso (S & P) 500. Jį sudaro 400 stambiausių pramonės bendrovių, 20 transporto, 40 paslaugų ir 40 finansinių bendrovių. Standard ir Puerso 500 indeksas yra pagrindinis vertybinių popierių rinkos vertės indeksas.

PALŪKANŲ NORMOS KONCEPCIJAPalūkanos gali būti apibrėžtos kaip pinigų sąnaudos (arba kaina).

Laisvosios ekonomikos sąlygomis kapitalas pasiskirsto per kainas, tai yra per piniginių lėšų paklausos ir pasiūlos sąveiką. Skolintojo kapitalo kaina yra palūkanos, kurias moka firma, o savininkų nuosavybės atveju inves-tuotojai tikisi gauti dividendų ir pajamų dėl kapitalo padidėjimo.

Palūkanos yra sąnaudos, kurias patiria piniginių lėšų gavėjas. Lėšų davėjo požiūriu palūkanos yra paskolintųjų pinigų uždarbis. Todėl palū-kanos yra ir sąnaudos, ir pajamos. Tiek skolintų lėšų, tiek akcijų per tam tikrą laiką uždirbtas pajamas paprastai vadiname pajamų norma (angį. rate ofreturn).

Realioji palūkanų normaTobulame pasaulyje (jeigu nebūtų infliacijos ir netikrumo tikimybės)

pinigų kaina galėtų būti nustatoma tiktai lėšų taupytojų pasiūlos ir jų skolintųjų paklausos sąveika. Pusiausvyra suformuotų realiąją palūkanų normą. Lėšų pasiūlai sumažėjus arba jų paklausai padidėjus, realioji palūkanų norma padidėja.

Duomenys imti iš laikraščio „ The Wall Street Journal". 1993 04 30

RINKOS PALŪKANŲ NORMAS LEMIANTIEJIVEIKSNIAI

Nominalioji palūkanų norma - tai bet kokio skolos vertybinio popieriaus patvirtinta palūkanų norma. Nominalioji palūkanų norma susideda iš nerizi-kingos palūkanų normos ir keleto rūšių rizikos priemokų, atspindinčių prognozuojamą infliacijos tempą, įsipareigojimų neįvykdymo riziką, skolos mokėjimo terminų riziką ir vertybinio popieriaus prekingumo (arba likvidumo) riziką. Šiuos veiksnius ir jų ryšį galima apibendrinti taip:

i=rf+LP+DP+MP. (3.1)

Simbolių reikšmės:

i - nominalioji palūkanų norma (angį. nominal interest rate);

r - realioji palūkanų norma (angį. real interest rate);

rf - berizikė palūkanų norma (angį. risk-free interest rate);

T7 - laukiamas infliacijos tempas (angį. expected rate of inflation);

IP - infliacijos priemoka (angį. inflation premium);

LP - likvidumo priemoka (angį. liąuidity premium);

DP - įsipareigojimų neįvykdymo rizikos priemoka (angL default risk premium);

MP - skolos mokėjimo terminų rizikos priemoka (angį. maturity risk premium).

Ryšys tarp nominaliosios palūkanų normos ir laukiamo infliacijos tempo vadinamas Fišerio efektu. Fišerio efektas apskaičiuojamas taip:

i=r+If. (3.2)

JAV iždo vekseliai, kurie yra trumpalaikis vyriausybės įsiskolinimas, - tai labiausiai paplitęs empirinis šablonas nominaliajai palūkanų normai (i) apskaičiuoti. Si norma traktuojama kaip berizikė (/y). Todėl 3.1 lygtį galima pertvarkyti taip:

rf=r+IP. (3.3)

Infliacija - tai perkamosios galios pasikeitimas; tai atspindi kainų lygis. JAV infliacijos tempas nustatomas pagal vartojimo prekių kainų indeksą.

Pasvarstykime, kokį tiesioginį poveikį laukiama infliacija turės palūkanų normos lygiui. Jei piniginių lėšų tiekėjai skolinimo laikotarpiu prognozuoja didesnį infliacijos tempą, perkamosios galios nuostoliams kompensuoti jie prašys didesnės palūkanų normos. Perkamosios galios mažėjimas daro spau-dimą, kad didėtų palūkanų norma.

Likvidumo priemoka

Didelis turto likvidumas reiškia, kad jis gali būti parduotas nesunkiai, su nedideliais nuostoliais. Toks turtas vadinamas didelio prekingumo turtu. Siekiant, kad vertybiniai popieriai būtų nupirkti, jei jie nėra per daug likvidūs, galima patenkinti investuotojų reikalavimą pridėti likvidumo priemoką. Likvidumo priemoka yra vertybinių popierių vertės padidėjimas, palyginti su likvidesniais. Vyriausybės obligacijos yra paklausios, todėl joms nereikia gauti jokios arba nedidelę likvidumo priemoką. Ir atvirkščiai, mažesnio kreditingumo lygio organizacijų išleidžiamos obligacijos, jeigu rasti joms rinką sunku, gali siekti likvidumo priemokos.

Įsipareigojimų neįvykdymo rizikos priemoka

Įsipareigojimų neįvykdymo rizika vadiname ir kredito rizika. Rizika atsiranda dėl to, kad skolininkas gali negebėti padengti įsiskolinimų - palūkanų ir grąžinti pagrindinės skolos. Jei skolos negrąžinimo tikimybė yra didelė, investuotojai už obligacijas reikalauja papildomos palūkanų normos. Žinotina, kad vyriausybės obligacijoms nereikia beveik jokios rizikos priemokos. Visos JAV vyriausybės išleidžiamos obligacijos terminui pasibaigus vėl grąžinamos jai, kaip gerą vardą ir pasitikėjimą turinčiai vyriausybei, todėl vertybinių popierių neišpirkimo pavojaus nėra.

Bendrovių išleidžiamos obligacijos, priklausomai nuo investicijos kokybės, yra grupuojamos į tris grupes. A grupės obligacijos (stipriausių bendrovių) įvertinamos aukščiausia kaina, o C grupės (nemaža neišpirkimo tikimybe pasižyminčių bendrovių) - žemiausia. Kuo geresnė obligacijos kokybė, tuo aukštesnė jos kaina ir tuo mažesnė nominalioji palūkanų norma. 3.2 lentelėje pateiktos Moody bendrovės obligacijų įvertinimo aprašymas.

Skolos mokėjimo terminų rizikos priemokaSkolos mokėjimo terminai taip pat turi įtakos vertybinių popierių

pajamingumui. Tai ypač būdinga obligacijoms. Pavyzdžiui, 3 mėnesių galiojimo trukmės iždo kupiūrų palūkanų norma skiriasi nuo 6 mėnesių kupiūrų palūkanų normos. Jų palūkanų norma skiriasi ir nuo 5 metų galiojimo trukmės iždo vekselių, ir nuo 30 metų trukmės iždo obligacijų. Šeštajame šios knygos skyriuje rašoma apie obligacijų įvertinimą ir skolų finansines operacijas, taip pat apie tai,Jkad ilgalaikių obligacijų rinkos kaina (tam tikrose palūkanų normos ribose) mažėja sparčiau negu trumpalaikių obligacijų. Šis dėsningumas verčia siekti skolos mokėjimo terminų rizikos priemokos dėl to, kad būtų kompensuota investuotojų nuolat patiriama vertybinių popierių kainų nepastovumo rizika. Dėl tos priežasties ilgalaikės obligacijos dažnai teikia didesnes palūkanas.

3.2 lentelė. Firmos„Moody"obligacijų įvertinimo aprašymasKOKYBĖ ĮVERTI-

NIMASAPRAŠYMAS

Aukštos rūšies Aaa Geriausios kokybės obligacijosAa Aukštos kokybės

Vidutinės rūšies A Geresnės kaip vidutinės rūšiesBaa Nei stipriai apsaugotos, nei blogai

apdraustos

Rizikinga Ba Saikingai apsaugotos palūkanos ir pagrindinis įsiskolinimas

B Menkai apsaugotos palūkanos ir pagrindinis įsiskolinimas

Įsipareigojimų nevykdančios

Caa Bloga reputacija

Ca Beveik įsipareigojimų nevykdančiosC Žemiausias įvertinimas, ypač blogos

perspektyvos

Šaltinis: Moody's Bond Record, Moody's Investors Service, Inc. New York, NY.Ryšys tarp vertybinių popierių pelningumo (palūkanų norma) ir įsis-

kolinimo dengimo terminų vadinamas palūkanų laikotarpio struktūra. Šis ryšys gai būti perkeltas į pajamingumo kreivę (3.4 pav.). 3.4 pav. duomenys paimti iš JAV iždo 1980 m. balandžio ir 1993 m. balandžio mėnesio obligacijų sąrašo. Į viršų kylanti pajamingumo kreivė rodo, kad ilgalaikėms obligacijoms būdingos didesnės palūkanų normos negu trumpalaikėms.

SANTRAUKAŠiame skyriuje aptartos finansų rinkų klasifikavimo sistemos, finansų

įstaigų tipai, rinkos veiksmingumo prognozės ir palūkanų normos. Kiti svarbiausieji šio skyriaus klausimai tokie:

• Kapitalo rinkos - tai ilgalaikių vertybinių popierių ir finansų rinkos. Pinigų rinkos - tai trumpalaikų vertybinių popierių rinkos.

• Pirminė rinka - tai naujai išleistų vertybinių popierių rinka. Antrinė rinka - tai rinka, kurioje pardavinėjami ir supirkinėjami jau apy-vartoje esantys vertybiniai popieriai.

• Vertybiniai popieriai gali būti įregistruoti fondų biržoje (pavyzdžiui, Niujorko fondų biržoje) arba pardavinėjami be tarpininkų. Nebiržinė vertybinių popierių rinka vyksta naudojant tolimojo ryšio priemones.

• Depozitinės finansų įstaigos - tai finansų tarpininkai, kurie priima iš klientų santaupas ir indėlius iki pareikalavimo. Tokios įstaigos yra komerciniai bankai ir taupomosios įstaigos. Neindėlinių finansų įstaigos yra investiciniai bankai, investicinės bendrovės, pensijų fondai, gyvybės draudimo kompanijos ir finansų kompanijos. Mažė-jant vyriausybės apribojimams finansų įstaigoms, daugelyje šalių mažėja skirtumas tarp indėlinių ir neindėlinių finansų įstaigų.

• Veiksminga kapitalo rinka laikoma tokia finansų rinka, kurioje vertybinių popierių kainos visiškai atspindi visą svarbią su verty-biniais popieriais susijusią informaciją. Veiksmingos rinkos modelio prielaida konstatuoja, jog pasikeitus informacijai investuotojai greitai priderina ir vertybinių popierių kainas. Rinkos veiksmingumas būna trejopo lygmens: nedidelio, vidutinio ir didelio veiksmingumo.

• Svarbiausieji rinkos nominaliosios palūkanų normos veiksniai yra realioji (tikroji) įplaukų norma (tai ir yra grynoji palūkanų norma), infliacijos priemoka, likvidumo priemoka, įsipareigojimų nevykdymo rizikos priemoka ir skolos mokėjimo terminų rizikos priemoka.

• Palūkanų normos laikotarpių struktūra - tai ryšys tarp obligacijos galiojimo termino trukmės ir jos pajamingumo. 3.4 pav. į viršų kylanti galiojimo trukmės termino kreivė rodo, kad ilgalaikės obligacijos teikia didesnę palūkanų normą negu trumpalaikės.


3.1. Koks yra svarbiausias pinigų rinkos vertybinių popierių ir kapitalo rinkos vertybinių popierių skiriamasis požymis? Kurie vertybiniai popieriai investuotojo požiūriu yra rizikingesni? Kodėl? [Informacija 45 puslapyje].

3.2. Kokie yra finansų tarpininkai ir kokias jie atlieka funkcijas? [Informacija 51 puslapyje].

3.3. Kokią nominaliąją palūkanų normą jūs prognozuotumėte, jei realioji palūkanų norma yra 4% ir numatomas infliacijos tempas - 28%? [Informacija 57 puslapyje].

3.4. Tarkime, kad jūs norite investuoti savo 20 000 Lt dvejiem metams į vyriausybės obligacijas. Tuo laikotarpiu jūs galite savo pinigus investuoti arba į tokius vertybinius popierius, kurie dvejus metus teiks po 18% metinių palūkanų, arba į vertybinius popierius, kurių galiojimo trukmė - vieneri metai, bet teikia tik 16% palūkanų. Jei pasirinktumėte pastarąjį variantą, tai savo santaupas galėtumėte iš naujo investuoti pirmųjų metų pabaigoje antriesiems metams.a) Kodėl jūs pasirinktumėte vienerių galiojimo metų vertybinius

popierius, teikiančius tik 16%, o ne dvejų metų galiojimo trukmėsvertybinius popierius, teikiančius 18%? Savo atsakymą įrodykiteskaičiavimo duomenimis. Kurią laikotarpio struktūros teoriją jūssavo atsakyme patvirtinote?Atsakymas: 2 metai. 20 000 x 1,18 x 1,18 = 27 848.1 metai. 20 000 x 1,16 = 23 200.Antraisiais metais reikia gauti palūkanų27 848 - 23 200 = 4648 Lt, arba 20%.Tai paremta tikimybių teorija.

b) Tarkime, kad antrųjų investavimo metų būtinoji pajamų normayra 21%. Jei tokios palūkanų normos negautumėte, iš kartoinvestuotumėte į dvejų galiojimo metų vertybinį popierių. Kokįvariantą jūs pasirinktumėte?Atsakymas: Tikimybių teorija ne visiškai paaiškina terminų struktūrą. Be to, siekiant kompensuoti palūkanų normos neuž-tikrintumą antraisiais metais, reikalaujama, kad būtų mokama likvidumo priemoka.

70

5 980 000 akcijų

STORĄGEZJSAPaprastosios akcijos

(nominalioji akcijos vertė 0,01 dolerio)

Akcijos kaina 26 doleriai

Šiuos vertybinius popierius ir akcinės bendrovės verslą aprašantį prospektą galima gauti bet kurioje valstijoje, komerciniame banke, turinčiame teisę šį vertybinį popierių platinti valstijoje. Šis vertybinis popierius siūlomas tiktai pagal prospektą. Todėl šis skelbimas nėra nei siūlymas parduoti, nei reikalavimas pirkti.

Goldman, Sachs & Co.

Dean Witter Reynolds Inc.

A. G. Edwards & Sons, Inc.

Morgan Keegan & Company, Inc.

1994 m. spalio 4 d.

3.1 paveikslasReklamuota laikraštyje „ The Wall Street Journal" 199410 04

71

Šis skelbimas jokiomis aplinkybėmis nėra siūlymas parduoti nei reikalavimas šiuos vertybinius popierius pirkti. Siūloma tiktai šiuo prospektu.

Nauja emisija1994 m. rugsėjo 12 d.

150 000 000 dol

BASKŲ ŠALIS(Ispanijos Karalystės autonominė bendruomenė)

8% vekseliai. Išpirkimo terminas 2004 m.

Kaina 99,864 %(plius nuo 1994 m. rugsėjo 21 d. kaupiančiosios palūkanos)

Prospektą galima gauti bet kurioje valstijoje arba įstaigoje, kurioje platinamas šis skelbimas, ir tiktai iš maklerių, turinčių teisę šiuos vertybinius popierius siūlyti.

Merrill Lynch & Co.

Goldman, Sachs & Co.

Morgan Stanley & Co.Incorporated

3.2 paveikslasReklamuota laikraštyje „ The Wall Street Journal" 1994 0914

72

Pastabos.1. Lentelė perspaudinta iš laikraščio „The Wall Street Journal", ga*

sutikimą.2. Lentelės galvutės skilčių pavadinimų vertimas į lietuvių kalbą:

52 Weeks - 52 savaitėsHi (highest) - aukščiausia

«Lo (lowest) - žemiausiaStock - firmos akcijos pavadinimasSym - (symbol) - simbolis (akcijos santrumpa)Div (dividend) - laukiami dividendaiYld% (yield %) - dividendų %PE (price/eamings ratio) - akcijos rinkos kainos ir už ją gauto grynoji pelno santykisVol lOOs (volume 100 shares) - parduotų akcijų skaičius šimtaisClose - paskutinio tos dienos sandorio akcijos kaina

Net chg (net change) - pa

skutinio tos dienos sand

orio

akcijos kainoj;skirtumas, palyginti su vakarykštės dienos kaina.

2 DALIS

INVESTICIJŲ VEIKSMINGUMOĮVERTINIMAS IR ILGALAIKIS

FINANSAVIMAS

4 SKYRIUS. RIZIKOS IR PAJAMINGUMO ANALIZĖ

5 SKYRIUS. PINIGŲ TERMINUOTA VERTĖ

6 SKYRIUS. OBLIGACIJŲ ĮVERTINIMAS IR SKOLŲFINANSINĖS OPERACIJOS

7 SKYRIUS. AKCIJŲ ĮVERTINIMAS IR SAVININKŲNUOSAVYBĖS FINANSAVIMAS

8 SKYRIUS. INVESTAVIMAS Į IŠVESTINIUSVERTYBINIUS POPIERIUS

9 SKYRIUS. FINANSŲ POREIKIO PROGNOZAVIMAS

4 skyrius

RIZIKOS IR PAJAMINGUMO ANALIZĖ

KAS YRA PAJAMOS?Pajamos yra tai, ko jūs tikitės iš investicijų. Pajamos gali būti reiškiamos

pinigais, pavyzdžiui, grynasis pelnas, vidutinis vienai akcijai tenkantis pelnas, grynasis pinigų srautas. Jos gali būti išreiškiamos ir procentais, pavyzdžiui, pajamų (grąžos) norma. Pajamų norma gali būti išreiškiama per konkretaus laiko tarpą - mėnesį, ketvirtį (indėlio laikotarpio pajamos) arba gali būti perskaičiuotos į metines (metinė pajamų norma). Paprastai procentais išreikštos pajamos yra metinės pajamos ir labai gerai tinka palyginimui.

Pavyzdys. Tarkime, kad tam tikrų metų sausio 1 d. jūs investavote 1000 dolerių, o tų pačių metų kovo 31 d. indėlio sutartį anuliavote. Per tą laiką jūsų indėlis padidėjo iki 1125 dolerių. Indėlio laikotarpio trukmė - 90 dienų. Per šį laikotarpį uždirbta 125 doleriai. Indėlio laikotarpio pajamos (angį. holdingperiod return, HPR) nustatomos taip:

HPR= (4.1)

čia:

Pt = dabartinė indėlio vertė = 1125 doleriai,P = indėlio vertė prieš šį laikotarpį = 1000 dolerių.

Reikėtų žinoti, kad investavimo laikotarpis gali būti reiškiamas bet kokia trukme: diena, savaite, mėnesiu, vieneriais metais. Naudojantis 4.1 formule, savo HPR galima apskaičiuoti taip:

HPR =

Jei savo investavimo pajamas norima palyginti su skirtingo laikotarpio, tarkime 11 mėnesių, galiojimo trukmės investavimo pajamomis, duomenis reikia perskaičiuoti į metines pajamas. Tais atvejais įvairių laikotarpių pajamų (palūkanų) norma i į metinę perskaičiuojama taip:

(4.2)

Įrašę skaitmenines reikšmes, gauname:

.

Investicijų rizikingumas atspindi faktiškųjų pajamų netikrumą. Šis netikrumas tuo didesnis, kuo didesnis kapitalo kainos nepastovumas. Jei iš tikrųjų žinotume, kad kainos nuolat keisis ir beveik visą laiką didės, rizika būtų nedidelė, nes galutinė kaina vis tiek pranoktų pradinę kapitalo kainą.

Todėl investavimo rizika yra susijusi su mažesnių pajamų, negu buvo prognozuota, gavimo tikimybe. Kuo didesnė tikimybė, kad pajamos ar nuostolis bus nedidelis, tuo rizikingesnės investicijos. Deja, absoliučios rizikos matai yra dispersija ir standartinis nuokrypis (vidutinis kvadratinis nukrypimas). Šie rodikliai įvertina vidutinį pajamų nuokrypį nuo laukiamo rezultato.

Praėjusio laikotarpio pelningumo ir rizikos įvertinimasPraėjusio laikotarpio pelningumas dar vadinamas realizaciniu pelnin-

gumu, nes jis apibūdina jau pasiektus veiklos rezultatus. Pagrindinė rizikos ir pelningumo sąvoka bus aiškinama remiantis Žukausko akcinės bendrovės praėjusių laikotarpių duomenimis. Šios bendrovės ir visos rinkos metinis pelningumas pateiktas 4.1 lentelėje. Metinis pelningumas, arba indėlio laikotarpio pelningumas, apskaičiuotas pagal 4.1 lygtį.

4.1 lentelė. Žukausko bendrovės ir visos rinkos metinis indėlio laikotarpio pelningumas (procentais)

Taigi perskaičiuotoji į metinę šios investicijos pajamų (palūkanų) norma yra 50,69%. Turėdami metinės pajamų normos duomenis, rinkos dalyviai ir investuotojai nesunkiai supras, į kokį projektą jiems naudingiau būtų investuoti pinigus.

KAS YRA RIZIKA?Beje, pajamos nėra vienintelis investicijų įvertinimo parametras. Nors

kiekvienas norėtų, kad jo pajamos nuolat didėtų, tačiau negalima pamiršti ir rizikos veiksnio. Rizika yra tikimybė, kad faktiškos pajamos gali nukrypti nuo laukiamų. Jeigu 1000 dolerių investavimo metu (sausio 1 d.) jūs tvirtai būtumėte žinoję, kad iki kovo 1 d. uždirbsite 125 dolerius pelno, jūsų investicijos būtų buvusios visiškai nerizikingos. Visiškai nerizikingos investicijos yra JAV iždo vyriausybės obligacijos, už kurias garantuojama mokėti (neatsižvelgiant į infliaciją) nustatytas palūkanas ir grąžinti nomi-naliąją vertę.

Metai Žukausko bendrovės

Vidutinis rinkos

1990 -18,00 -3,00

1991 33,00 21,29

1992 15,00 44,25

1993 -0,50 3,67

1994 27,00 28,30

Vidutinis pelningumas (M) 11,30 18,90

Standartinis nuokrypis (o) 20,79 19,03

Variacijos koeficientas (CV) 1,84 1,00

4.1 lentelės pabaigoje apskaičiuoti Žukausko bendrovės ir visos rinkos 5 metų pelningumo vidurkiai. Be to, pateiktas pelningumo standartinis nuokrypis (vidutinis kvadratinis nukrypimas) ir variacijos koeficientas. Vidutinis pelningumas paprastai apskaičiuojamas susumuojant atskirų laikotarpių pelningumą ir gautąją sumą dalijant iš mėnesių skaičiaus pagal tokią formulę:

čia:

Rt = metinis pelningumas,

n = laikotarpių skaičius (4.1 lentelėje - metų skaičius).

Standartinis pelningumo nuokrypis (a) apskaičiuojamas iš pelningumo dispersijos ištraukus kvadratinę šaknį. Šis rodiklis rodo vidutinį pelningumo nuokrypį nuo vidurkio. Standartinis nuokrypis apskaičiuojamas taip:

Norėdami supaprastinti analizę, pateikiame tris skirtingus investavimo \ vertybinius popierius atvejus. A variante du investicijų parametrai - rizika ir pelningumas - aptariami pinigines lėšas investuojant į vienos bendrovės akcijas. B variante svarstomas skirtingų firmų vertybinių popierių portfelis, taip pat pateikiamas investicijų veiksmingumo analizės modelis. Galiausiai aptariami atskiro turto, laikomo įvairiarūšių vertybinių popierių portfelyje (akcijų pakete), rodikliai.

A variantas. Investavimo į vienos bendrovės akcijas pelningumas ir rizika

Kol faktiški investicijų rezultatai dar negauti, laukiamus rezultatus, remiantis pelningumo paskirstymo tikimybe, galima tik nuspėti. Tikimybė -tai tam tikrų sąlygų, duodančių galimybę uždirbti atitinkamą pelną, tikėtinumas. Laukiamas pelningumas yra skaičiuojamas imant įvairius galimus rezultatus. 4.2 lentelėje pateikiamas investavimo / Duscho Pro-perties, Inc. bendrovės (nekilnojamojo turto) arba į Warrington & Associates (kompiuterių gamybos) bendrovės akcijas pelningumo paskirstymo tikimybių modelis. Įdėdamas lėšas į abiejų šių bendrovių akcijas, investuotojas tikisi, kad gaus dividendus, taip pat kad pakils akcijų kainos. Tarkime, kad investavimo laikotarpio trukmė - vieneri metai.

(4.4)

Žukausko bendrovės vidutinis metinis pelningumas per 5 metus buvo 11,3%, o visos rinkos - 18,9%. Vadinasi, rinkos rodikliai šiuo laikotarpiu buvo daug geresni. Be to, Žukausko bendrovėje pelningumas buvo nepastovesnis. Bendrovės standartinis nuokrypis buvo 20,79%, o visos rinkos 19,03%. Variacijos koeficientas, rodantis pelningumo vienetui tenkančią riziką, parodė, kad Žukausko bendrovės rizikos pelningumo rodikliai buvo daug blogesni negu rinkos. Variacijos koeficientas (angL coefficient of variation, CV) apskaičiuojamas taip:

4.2 lentelė. Bendrovių „Duscho Properties" (DPI) ir „Warrington & Associates" (WA) pelningumo tikimybės pasiskirstymas

Ekonomikos būklė

Būklės tikimybė (P)

Pajamų iš akcijų norma, jei ši ekonominė būklė pasireikš (%)

DPI WA

Nuosmukis 0,2 60,00 -12,00

Normali 0,6 13,20 25,00

Pakilimas 0,2 0,50 37,00

1,0

(4.5)

Norėdami geriau suvokti riziką ir pelningumą, išnagrinėsime tris investavimų variantus, grindžiamus prognozuojamais rezultatais. Nors daug kartų svarstomos praėjusių laikotarpių ypatybės investicijų veiksmingumo požiūriu, tačiau investuotojui svarbesni būsimųjų investicijų rezultatai.

84

PELNINGUMO ĮVERTINIMAS: LAUKIAMA PAJAMŲ NORMA

Iš bet kokio vertybinio popieriaus ar projekto laukiamų pajamų vertė algebriškai gali būti išreikšta kaip galimo rezultato (pajamų) svertinis vidurkis. Laukiamoji vertė yra kintamojo dydžio tikimybės pasiskirstymo vidurkis. Svoriai yra tikimybė. Bet kokio vertybinio popieriaus laukiamoji pajamų norma (angį. expected rate ofreturn, E(Rj)) gali būti nustatyta pagal tokią formulę:

E(Rj) = £i?yPy = R^+R.P, + R,P3+-+RnPn . (4.6)

Naudodamiesi DPI firmos duomenimis, gauname laukiamų pajamų normą:

E(RDPI) = R1P1+R2P2+R3P3 = 60%(0,2)+13,2%(0,6)+0,5%(0,2) = =20%.

Laukiamas WA firmos pelningumas (pajamų norma) taip pat 20%:

E(RWA) = -12%(0,2)+25%(0,6)+37%(0,2) = 20%.

DPI firmos standartinis pelningumo nuokrypis apskaičiuotas taip:

a = V(60% - 20%)2 (0,2)+(13,2% - 20%)2 (0,6)+(0,5% - 20%)2 (0,2) = 20,59%.

WA firmos standartinis pelningumo nuokrypis buvo 16,66%. Taigi nors jų laukiamas pelningumas yra vienodas, DPI firmos rizika didesnė negu WA firmos.

Variacijos koeficientasAntras rizikos matas yra variacijos koeficientas (CV). Standartinis

nuokrypis yra vienintelis geras pelningumo rizikos matas tais atvejais, kai tarpusavyje lyginamosios investicijos yra vienodo dydžio ir pelningumo tikimybė pasiskirsto simetriškai. Kai tarpusavyje lyginamos investicijos, kurių laukiamas pelningumas yra skirtingas, naudoti standartinį nuokrypį pelningumui įvertinti netinka, nes standartinis nuokrypis yra absoliutus rizikos matas. Tokiais atvejais geriau tiktų naudoti santykinį rizikos matą -variacijos koeficientą. Variacijos koeficientas apskaičiuojamas pelningumo standartinį nuokrypį dalijant iš laukiamo pelningumo.

RIZIKOS ĮVERTINIMAS

Pelningumo standartinis nuokrypisStandartinis nuokrypis (a) yra absoliutus rizikos matas. Pelningumo stan-

dartinis nuokrypis - tai kvadratinė šaknis iš galimo aritmetinio svertinio vidurkio pelningumo nuokrypio svertinis aritmetinis vidurkis.

v '

DPI firmos variacijos koeficientas buvo 1,03, o WA firmos - 0,83. Variacijos koeficientas įvertina vienam pelningumo vienetui tenkančią riziką ir rodo, kad DPI firmos santykinė rizika didesnė negu WA.

6 variantas. Vertybinių popierių portfelio (akcijų paketo) rizika irpelningumas

Daugelis bendrovių iš asmenų surinktas lėšas investuoja į vertybinių popierių portfelio derinį, todėl asmenys apskritai turi įvairių firmų akcijų. Investicijų į skirtingą rūšių turtą derinys vadinamas portfeliu / akcijų paketu. Koks yra investavimo į skirtingų firmų vertybinius popierius pranašumas,

palyginti su investavimu į vieną firmą? Pasvarstykime dvi savitarpiškai išskirtines (A ir B) investicijas. A investicija - tai pavienė (vienos firmos) akcija, o B investicija yra 50-ies skirtingų bendrovių akcijų derinys. Sakykime, A akcija taip pat yra B portfelio dalis. Tarkime, kad jūs nusprendėte investuoti 10 000 dolerių. Šiuos pinigus galite investuoti arba j A akcijas, arba pinigus galite paskleisti j visas B portfelį sudarančias akcijas. Bet kokia A firmą ištikusi nesėkmė paveiks visą jūsų įdėtą kapitalą. Pasirinkus B variantą, jei A firmos veikla ir žlugtų, tačiau likusios 49 portfelio akcijos sušvelnintų neigiamą A bendrovės įtaką. Vadinasi, įdedant lėšas į portfelį, rizika lieka minimali.

B variantas yra vertybinių popierių portfelis, o A variantas - lėšos, įdėtos į vienos bendrovės akcijas. Taigi akivaizdu, kad B variantas pranašesnis už A, nes sumažina riziką. Todėl vertybinių popierių portfelio formavimo tikslas ir yra rizikos sumažinimas, o ne siekimas gauti kuo didesnį pelną. Norėdamas didesnio pelno, investuotojas pinigus turėtų dėti į vienos rūšies daugiausia pelno žadančius vertybinius popierius. Tačiau tada investuotojas lieka susijęs su tos bendrovės rizika nesėkmės atveju.

Vertybinių popierių porfelio pelningumas

Laukiamas vertybinių popierių porfelio pelningumas [E (Rp) ] - tai atskirų portfelio akcijų laukiamo pelningumo svertinis vidurkis. Tam tikros akcijos svoris yra viso portfelio vertės dalis.

(4.9)

4.1 pavyzdys

1993 m. sausio mėnesį vertybinių popierių analitikas parengė klientui tokį vertybinių popierių porfelio derinį (4.3 lentelė). Laukiamas kiekvienos akcijos pelningumas buvo apskaičiuotas naudojantis 4.2 lentelėje paaiškintu tikimybės pasiskirstymu.

4.3 lentelė. Penkių akcijų portfelio (akcijų paketo) laukiamas pelningumas

Akcijų pavadinimai Laukiamas pelningumas (%)

Įdėta lėšų (doleriais)

Svoris

Tarry Minerals 20 10 000 0,20

Cappas Controls 20 8000 0,16

Don Steel CompIex 13 12 000 0,24

Crovvley Investments 15 15 000 0,30

Marjan Merchants 25 5000 0.10

Iš viso 50 000 1.00

Laukiamas šio vertybinių popierių portfelio pelningumas apskaičiuotas taip:

E(Rp) = 0,20(20%)+0,16(20%)+0,24(13%)+0,30(15%)+0,10(25%) =

=4,00+3,20+3,12+4,50+2,50 = 17,32%.

Portfelio rizika

Skirtingai negu laukiamas vertybinių popierių porfelio pelningumas, jo rizika nėra atskirų akcijų svertinis vidurkis. Vietoj sudėtingos matematinės portfelio akcijų formulės pateikiamas schematinis aiškinimas.

Kai vertybinis popierius vienarūšis, bendrajai akcijos rizikai nustatyti pakanka vien tik akcijos pelningumo standartinio nuokrypio. Tačiau jei turimas vertybinių popierių portfelis, daug lemia atskirų portfelio akcijų pelningumo nepastovumas ir bendras akcijų derinio įvairavimas. Kuo mažesnis atskirų akcijų pelningumo nuokrypis nuo vidurkio, tuo mažesnė viso vertybinių popierių portfelio rizika. Be to, akcijų portfelio riziką dar galima sumažinti, mažiau įsigijus tokių portfelio derinio akcijų, kurių standartinis pelningumo nuokrypis yra didesnis.

Kokiu būdu galėtumėte sumažinti vertybinių popierių riziką? Apsvarstykite du tarpusavyje išskirtinius A ir B portfelius. Kiekvieną portfelį sudaro po dvi akcijas. A portfelis susideda iš dviejų naftos bendrovių akcijų, o B portfelis - iš vienos naftos bendrovės ir vienos nespecializuotos prekybos firmos akcijų. A portfelio akcijų koreliacijos koeficientas turėtų būti didelis, nes abi šios akcijos panašiai reaguoja į ekonominius įvykius, susijusius su

naftos pramone. Pavyzdžiui, jeigu vyriausybė naftos bendroves apmokestina nelanksčiais mokesčiais, tai A portfelio bendrovių veiksmingumas mažėja. Tuo tarpu B portfelis yra suformuotas iš skirtingų pramonės sektorių akcijų, tad neturėtų būti taip nepalankiai paveiktos kaip A portfelis.

Taigi diversifikacija arba investicijų į įvairius vertybinius popierius sąvoka yra viena svarbiausių sudėtinių vertybinių popierių portfelio formavimo dalių. Diversifikacija reiškia, kad tiktai įvairių firmų ir pramonės sektorių akcijos gali sumažinti portfelio riziką. Tais atvejais, kai akcijų poros koreliacijos koeficientas yra neigiamas, kruopščiai paskirstant investuojamąsias lėšas, port felio rizikos galima visiškai išvengti. Statistinis koreliacijos koeficientas įvertina ryšių tarp kintamųjų dydžių lygį ir kryptį. Todėl jei norima, kad vertybinių popierių portfelis būtų veiksmingas, akcijas reikia pasirinkti tokių bendrovių, kurios turi skirtingas charakteristikas.

C variantas. Įvairiarūšių vertybinių popierių rizika ir pelningumasKai atskiriems portfelio vertybiniams popieriams būdinga šiek tiek

mažesnė teigiama koreliacija, investicijos į įvairiarūšes akcijas gali sumažinti tokio portfelio riziką žemiau svertinio vidurkio. Bendrosios rizikos lygį nustato vertybinio popieriaus pelningumo standartinis nuokrypis.

Taigi bedroji rizika susideda iš:• skaidomos, arba nesisteminės, rizikos,• neskaidomos, arba sisteminės, rizikos.

Kai įsigytoji akcija yra įvairiarūšio portfelio dalis, vienintelė svarbi tėra ta bendrosios rizikos dalis, kuri formuojant portfelį nebegali būti smulkiau skaidoma. Ši rizika ir yra sisteminė rizika.

Sisteminės rizikos veiksniai yra infliacija, nuosmukis, kitokie išorinių veiksnių sukeliami sukrėtimai, pavyzdžiui, monetarinės ir fiskalinės poli-tikos pasikeitimai. Antra vertus, įvairiarūšių vertybinių popierių rizika yra susijusi su atskiroms bendrovėms būdingais rizikos elementais, pavyzdžiui, darbo nutraukimu, blogais gaminiais, netikusiais investiciniais sprendimais, kurie turi įtakos firmos veiklos veiksmingumui.

Betos koeficiento samprataBeta yra akcijos neskaidomosios rizikos matas. Akcijos kurso nuokrypio

nuo rinkos lygio nustatomas pagal betos koeficientą. Jei akcijos beta koeficientas lygus 2, tai akcijos kursas keičiasi du kartus greičiau ir ta pačia kryptimi kaip ir rinkos. Jei akcijos beta koeficientas yra lygus (-)2, tai akcijos kursas keičiasi du kartus greičiau, tačiau priešinga negu rinkos kryptimi. Kai

akcijos beta koeficientas lygus 1, tai reiškia, jog akcijos kursas keičiasi tokiu pat greičiu ir ta pačia kryptimi kaip ir rinkos. Todėl apibrėžiama, kad rinkos beta koeficientas yra lygus vienetui. Jei akcijos beta koeficientas yra lygus nuliui, tai reiškia, kad tokia akcija nekoreliuoja su rinkos pokyčiais. 4.4 lentelėje pateikiamas Niujorko fondų biržoje registruotų akcijų beta koeficientų sąrašas.

Apskritai pagal akcijos beta koeficientą akcijos pelningumo kovariantiš-kumas rinkos atžvilgiu nustatomas priklausomai nuo rinkos pelningumo dispersijos tokiu būdu:

Akcijų įvertinimo modelis yra vadinamas rinkos modeliu. Akcijų pelningumas ir rinkos pelningumas susiję tokia priklausomybe:

Rj = α+ Rm+ ;

cia: Rj - praėjusių laikotarpių akcijų pelningumas,

Rm - rinkos indeksų praėjusių laikotarpių pelningumas,

α - regresijos modelio konstanta,

β - regresijos modelio nuožulnioji kreivė ir akcijos beta koeficiento empirinis įvertinimas.

Praėjusių laikotarpių rinkos pelningumo indeksas gali būti „Standard & Poors" svertinis vertės indeksas. Nors empiriškai šį rodiklį apskaičiuoti sunku, bet analitikai jį naudoja.

4.4 lentelė. Betos koeficientų aiškinamasis sąrašas

Akcijos pavadinimas Betos koeficientas

Apple Computers 1,15

Citicorp 1,30Chrysler 1,30

(4.10)

(4.11)

Tęsinys

Akcijos pavadinimas Betos koeficientas

Coca-Cola 1,15Compaą 1,35Disney 1,20Ford Motors 1,20Hevvlet-Packard 1,30General Mills 1,15General Motors 1,10McDonald 1,10PepsiCo 1,20Philip Morris 1,10IBM 0,95Sony Corp 0,80

nustatyti tikrąjį vertybinio

(4.12)

cia:

Rf- berizikis pelningumas,E(Rj) - laukiamas akcijos pelningumas, kuris yra betos koeficiento apibrėžtasis būtinas pelningumas,

E(Rm) - laukiamas pelningumas rinkoje,

| β - akcijos beta koeficientas.

4.8 lygties pavidalu pateiktas CAPM vadinamas vertybinio popieriaus rinkos tiese. Šio tiesinio modelio kreivė E(Rm) - išvadinama rizikos rinkos kaina. Rizikos rinkos kainą padauginus iš ji, gaunama vadinamoji rizikos priemoka. Rizikos priemoka skiriama už papildomą riziką. Tokios priemokos reikalingi itin rizikingas akcijas perkantys investuotojai.

nes jie tiki, jog beta koeficientas padeda popieriaus pelningumą pagal tokią formulę:

Pastabos.1. Duomenų šaltinis: „Value Line". 1991.1. Daugelis JAV investicijų analitinių firmų, kaip antai „Value Line" ir

„Standard & Poors", akcijų beta koeficientus spausdina kasmet. Beta koeficientų reikšmes galima apskaičiuoti empiriškai pagal akcijų bei| rinkos praėjusių metų duomenis.

Pagrindinių fondų kainodaros modelis (angį. capitai asset pricing model,CAPM)

Kadangi akcijos beta koeficientas parodo akcijos įnašą į portfelio riziką, teoriškai jis yra tikslus akcijos rizikos įvertinimo metodas. Tai grindžiame I prielaida, kad racionalūs verslininkai pirmumą teikia įvairių vertybinių f popierių portfeliui, o ne atskiroms akcijoms, ir tuo išvengia nesisteminės rizikos.

Antra svarbi prielaida: investuotojai nelinkę rizikuoti, o už pasiryžimą rizikuoti jiems turi būti kompensuota. Kuo akcijos rizikingesnės, tuo jiį pelningumas turi būti didesnis. Tačiau kompensacijos yra reikalaujama ir už tokią riziką, kurios išvengti, net ir suformavus įvairių vertybinių popierių rinkinį, neįmanoma. Šios prielaidos ir yra svarbiausios pagrindinių fondų kainodaros modeliui. CAPM plačiai naudoją vertybinių popierių analitikai,

4.2 pavyzdys

Tarkime, kad dabartinė berizikė pelningumo norma yra 2,94%. Tai iš tikrųjų 3 mėnesių galiojimo termino iždo kupiūra, kuri kotiruota 1994 04 30 laikraštyje „The Wall Street Journal". Iždo kupiūros pelningumo rodiklis dažnai naudojamas kaip berizikės pelningumo normos etalonas, nes jis yra trumpo galiojimo termino, didelio likvidumo ir nekelia jokios rizikos, kad bus išpirktas dėl bankroto. Imkime „Standard & Poors" firmos 1993 04 30 paskelbtą akcijų rinkos pelningumą, perskaičiuotą į metinį. Jis buvo lygus 23,94%. Dabar tą CAPM galima panaudoti „Apple" bendrovės akcijų būtinajam pelningumui nustatyti (akcijų duomenys imti iš 4.3 lentelės). Skaičiuojama taip:

Rx = 2,94%+l,15(23,94%-2,94%) = 27,09%.

Kad ši akcija būtų perkama, ji turi garantuoti ne mažesnį kaip 27,09% pelningumą.

Vertybinių popierų portfelio beta koeficientas

Vertybinių popierių beta koeficientas - tai individualių akcijų beta koefi;

cientų aritmetinis svertinis vidurkis, kuris skaičiuojamas taip:

(4.13)

cia:

Wj - į portfelį investuotos j-osios akcijos dalis,

Βj - j-osios akcijos beta koeficientas.

4.3 pavyzdys

Jei 10 000 dolerių investuotume į pirmąsias 4.3 lentelėje pateiktas akcijas po lygiai, turėtume vienodo svorio 5 akcijų portfelį. Kiekvienos šių akcijų svoris (w) yra 0,20. Šių vertybinių popierių beta koeficientas skaičiuojamas taip:

βp = 0,20(1,15)+0,20(1,30)+0,20(1,30)+0,20(1,15)+0,20(1,35) = 1,25

Taigi šis vertybinių popierių portfelis ne toks rizikingas, palyginti su platesnės rinkos indeksu, kurios beta koeficientas yra vienetas.

SANTRAUKAŠiame skyriuje apžvelgtas rizikos ir pelningumo ryšys. Pelningumo kinta-

mumas yra veiksnys, apibrėžiantis riziką tiek investuotojui, tiek bendrovės vadovui. Rizika ir pelningumas nustatomas pagal pelningumo pasiskirstymo tikimybę.

Kiti svarbesni skyriaus klausimai yra šie:• Bet kokio atskiro projekto ar vertybinio popieriaus riziką parodo

pelningumo standartinis nuokrypis (vidutinis kvadratinis nukrypimas) arba dispersija. Vidutinis kvadratinis nukrypimas, arba dispersija, yra investicijų bendrosios rizikos matas.

• Bendroji rizika yra skirstoma į skaidomąją ir neskaidomąją. Svarbu, kad įvairinant vertybinių popierių derinį galima mažinti riziką, tačiau

94

nėra galimybės išvengti atskiros į portfelį įeinančios akcijos rizikos, vadinamosios sisteminės arba rinkos rizikos. • Pagrindinių fondų kainodaros modelis gerai tinka tam tikro kapitalo pelningumo būtinajai rizikai įvertinti (tai betos koeficiento rodiklis). Beta koeficientas yra kapitalo sisteminės rizikos matas, atspindintis kapitalo jautrumo, palyginti su jo jautrumu rinkoje, lygį. ¥ • Pagrindinių fondų kainodaros modelis ir kiti vertybinių popierių įvertinimo modeliai (arbitražinės kainodaros teorija) daro prielaidą, kad investuotojai nelinkę rizikuoti. Vadinasi, rizikingą projektą jie rinksis tik tuo atveju, jei už didesnę riziką jiems bus pasiūlytas didesnis pelningumas.

Papildoma literatūra rizikos, pelningumo bei pagrindinių fondų kai-nodaros klausimais

1. Markowitz H., Portfolio Selectioni'/Journal ofFinance. March. 1952.1. Sharpe W., Capital Asset Prices: A Theory of Market Eąuilibrium Under

Conditions of Riskjj Journal of Finance. September. 1964.2. Brigham E., Gapenski L., Financial Management Theory and Practice.

6th edition. Chicago, Illinois, 1991.

KLAUSIMAI

4.1. Atsakykite:a) Kaip jūs suprantate sąvoką „investuotojui būtinas vertybinio po-

pieriaus pelningumas"?a) Kaip įvertinamas kapitalo rizikos lygis?b) Kaip aiškintina nustatytoji rizika?

4.2. Apibūdinkite tokias sąvokas:a) Nesisteminė rizika (dar vadinama bendrovėms būdinga, arba

skaidomąja, rizika).b) Sisteminė rizika (dar vadinama rinkos, arba neskaidomąja, rizika).

4.3. Kaip nustatomas vertybinių popierių portfelio beta koeficientas?

95

4.4. Panaudodami pagrindinių fondų kainodaros modelį, nustatykite trijųpateiktų akcijų būtinąjį pelningumą, jei berizikė pajamų norma yra 20% ir laukiamas pelningumas rinkoje yra 37%.

Akcija Beta koeficientas

A 0,75B 0,90C 1,40

Pateiktas indėlių laikotarpio pelningumas. Apskaičiuokite „Irenos" bendrovės ir rinkos vidutinį pelningumą ir pelningumo standartinį nuokrypį (%).

Mėnesiai „Irenos" bendrovė Vidutiniškai rinkoje

1 41 212 61 313 10 114 21 -11

Pagal pateiktųjų akcijų kainas apskaičiuokite indėlio laikymo laiko-tarpio pajamas nuo antro iki ketvirto laikotarpio imtinai (doleriais).

Laikas Akcįjos kaina

1 202 233 214 25

Nustatykite tokio vertybinių popierių portfelio laukiamą pelningumą j ir beta koeficientą.

Akcijos Portfelio struktūra (%)

Beta koeficientas

Laukiamas pelningumas (%)

1 40 1,00 222 25 0,75 213 35 1,30 25

4A PRIEDAS. KAPITALO ĮVERTINIMO MODELIAI

Pagrindinių fondų kainodaros modelis(CAPM)

Portfelyje laikomo atskiro vertybinio popieriaus rizika:

bendroji rizika = sisteminė rizika+nesisteminė rizika(neskaidomoji rizika) (skaidomoji rizika)

Sisteminė rizika yra ta vertybinio popieriaus rizikos dalis, kurios neį-manoma pašalinti sudarant net patį geriausią vertybinių popierių portfelį. Sisteminės rizikos lygis nustatomas pagal beta koeficientą (P).

Nesisteminės rizikos lygis priklauso nuo veiksnių, būdingų vertybinius popierius išleidusiai firmai, pavyzdžiui, darbo sunkumų, geros ar blogos produkcijos pardavimų veiklos, valdymo problemų ir kt.

Rinkos modelisRinkos modelis apibrėžia vienam vertybiniam popieriui tenkančias

bendrąsias pajamas (R), kurios yra rinkos pajamų (Rm) nesisteminių sude-damųjų dalių (e), nekoreliuojančių su rinka, funkcija.

Rinkos modelis:

R = α+βRm+ε (4A.l)

Laikui bėgant vidutinė nesisteminių rizikos elementų reikšmė (e) artėja prie nulio. Taip atsitinka todėl, kad šis rodiklis reprezentuoja nenumatytus, firmą stipriai veikiančius įvykius. Daroma prielaida, kad tokie įvykiai yra reti ir nenuspėjami. Dėl tos priežasties jų bendrasis poveikis lygus nuliui.

Bendroji vertybinio popieriaus rizika gali būti apibrėžta kaip jo pel-ningumo standartinis nuokrypis tokiu būdu:

. (4A.2)Vadinasi,

sisteminė rizika = βσRm , nesisteminė rizika = σe.

Jei turimas vertybinių popierių portfelis,

portfelio siteminė rizika =βpσRm ;čia Pp yra portfelio beta koeficiento matas. Apskritai beta koeficientas

nusako suminę vertybinio popieriaus arba su rinkos indeksu susijusių fondų riziką.

Vertybinių popierių portfelio beta koeficientas

βp=w1β1+w2β2+w3β3+...+wnβn. (4A.3)

Didėjant diversifikacijai (kai n—**>), nesisteminė rizika artėja prie nulio (o£—*0). Kadangi nesisteminė rizika gali būti nesunkiai pašalinta lėšas investuojant į įvairius vertybinius popierius, nereikia tikėtis, kad ryžtantis tokiai rizikai rinka investuotojams siūlytų „rizikos priemoką". Vadinasi, vienintelė rizikos sudedamoji dalis, kuri yra kompensuojama papildomomis pajamomis, - tai neskaidomoji rizika.

Vertybinių popierių rinkos tiesė (angį. security market line, SML)Svarbiausia pagrindinių fondų kainodaros modelio prielaida yra pagrįsta

vienos kainos dėsniu, teigiančiu, kad vienodą sisteminę riziką turintis kapitalas turėtų teikti vienodą laukiamą pelningumą. Vadinasi, bet koks rizikingas vertybinių popierių portfelis, kurio /3=1, kaip rinkos portfelis, turėtų duoti tokį patį pelną.

Panašiai ir bet koks jokios rizikos nekeliantis kapitalas (tai toks kapitalas, kurio /3 = 0) turėtų teikti visiškai nerizikingą pelningumą. SML pagrįsta pagrindinių fondų kainodaros modeliu, skirtu portfelyje esančiam individualiam vertybiniam popieriui įvertinti. Nors gali būti apskaičiuotas portfelio beta koeficientas, tačiau, kaip alternatyva portfelio rizikai ir pelningumui išreikšti, taip pat gali būti naudojama vertybinio popieriaus rinkos tiesė. Ir tai yra itin naudinga, nes empiriniai tikrinimai įrodė, kad portfelio beta koeficientai daug stabilesni negu individualių vertybinių popierių. Vertybinio popieriaus rinkos tiesė pateikta 4.12 lygtyje. Dabar pagal portfelio argumentą įrodome šio modelio taikymo tikslingumą.

Vertybinių popierių rinkos tiesės lygties įrodymasTarkime, kad vertybinių popierių portfelis susideda iš dvejopų fondų: M

ir F.M fondas yra rizikingas, jo pelningumas = Rm ir Pm = 1.F fondas - be jokios rizikos, jo pelningumas = Rf, o βf = 0.Kadangi Wm+WF = 1 (investicijos vertės dalių suma turi būti lygi 1), tai

reiškia, kad Wp = (1-Wm).Todėl portfelio beta koeficientas gali būti nustatytas taip:

(4^.4)

Panašiai nustatomas laukiamas vertybinio popieriaus portfelio pelningumas E(Rp), kuris yra atskirų visiškai nerizikingų akcijų rinkos

pelningumų aritmetinis svertinis vidurkis (4.9 lygtis).

4A.6 lygtis, dar vadinama vertybinio popieriaus rinkos tiese, pateikia rizikos ir pelningumo tarpusavio tiesinę priklausomybę. Šis modelis nau-dojamas tiek pavieniams vertybiniams popieriams, tiek veiksmingiems jų deriniams įvertinti.

Pagrindinių fondų kainodaros modelio prielaidos1. Investuotojai vengia rizikos.2. Investavimo perspektyvos - vienas periodas.3. Riziką ir pelningumą investuotojai vertina vienoda tikimybe.4. Kapitalo rinkos yra veiksmingos ir palaiko pusiausvyrą. Šios rinkos yra

tobulos, kadangi:

• visi fondai yra visiškai dalūs,• nėra jokių sandorių išlaidų,

• nėra diferencijuotų mokesčių,• vienodi skolinimo ir skolinimosi tarifai (o tai ir būtų rizikos

neturintis tarifas).

5. Investuotojai gali pasiskolinti ir paskolinti neribotą kiekį lėšų nustatytu rizikos neturinčiu tarifu.

6. Visi investuotojai siekia padidinti iki aukščiausio laipsnio savo laukiamą naudingumą per vieną investavimo laikotarpį.

7. Investicijos yra įvertinamos vien tik pagal pelningumo vidurkį ir dispersiją.

Pagrindinių fondų kainodaros modelio (CAPM) empirinis tikrinimasPradinį empirinį CAPM tikrinimą atliko Fama ir McBeth ir 1973 m.

paskelbė finansiniame žurnale „Journal ofFinance". Antrą įrodymą pateikė Modigliani ir Pogue ir 1974 m. paskelbė finansų analizės žurnale „Financial Analystš Journal". Bendros šių mokslininkų tyrimų išvados, yra tokios.1. Pelningumo ir sisteminės rizikos (ją įvertina beta koeficientas) tar-. . pusavio priklausomybė yra tiesinė.

2. Gauto pelningumo ir sisteminės rizikos (šį ryšį įvertina beta koefi-cientas) tarpusavio ryšys yra teigiamas.

3. Tiek sisteminė, tiek ir nesisteminė rizika turi teigiamą ryšį su vertybinio popieriaus pelningumu. Kitaip tariant, protingam investuotojui gali būti svarbi ne vien sisteminė rizika. Šie duomenys yra prieštaringi CAPM, kuris teigia, jog vienintelis rizikos rodiklis, kuris kompensuojamas didesniu kapitalo pelningumu, yra sisteminė rizika.

Pagrindinių fondų kainodaros modelio kritika1977 m. kovo mėn. profesorius Richard Roll finansų ekonomikos žurnale

Journal of Financial Economics" paskelbė mokslinį straipsnį, kuriame dokumentais ir faktais patvirtino, jog CAPM yra nepatikimas. Be to, tai yra dar svarbiau, jis įrodinėjo, kad CAPM empiriškai neįmanomas patikrinti, nes rinkos vertybinių popierių portfelis negali būti stebimas. Mat tikslus rinkos portfelis turi būti vidutinės dispersijos veiksmingumo lygio. Toks portfelis nustatyto lygio pelningumui turi pateikti kuo mažiausią riziką. Toks portfelis turėtų apimti visus pasaulio fondus - tiek finansinius, tiek nefinansinius.

Daugiafaktorinis pagrindinių fondų kainodaros modelisRobert Merton 1973 m. pakelbė mokslinį straipsnį, išplėsdamas CAPM

iki daugiafaktorinės formos. R. Mertonas nustatė papildomus rinkos rizikos veiksnius, kurie gali būti susiję su vartojimo prekių kainomis ir investicijų galimybėmis:

E(RP) = PpmE(Rm+βpF1E(RF1)+βpF2E(RF2)+βpF3E(RF3)+... . (4^.7)

Šis modelis nebuvo išbandytas, nes „papildomi veiksniai" moksliniame straipsnyje nėra aiškiai apibrėžti.

Arbitražinės kainodaros teorijos metmenys (angį. Arbitrage pricing theory, APT)

• APT - tai daugiafaktoris modelis vertybinių popierių pelningumui paaiškinti.

• Šią teoriją išplėtojo Stephen Ross 1976 m. ir paskelbė ekonominės teorijos žurnale Journal ofEconomic Theory".

• Teorija grindžiama tiesiniu pajamų susikūrimo modeliu, rodančiu, kad vienam vertybiniam popieriui tenkančios pajamos yra daugiau negu vieno veiksnio funkcija.• Rinkos modelis:

Ri = E(Ri)+βilF1+βi2F2+βi3F3+ε (4^.8)

• APT nepripažįsta pusiausviros rinkos ir neskiria pranašumų investuotojui, kaip CAPM.

• Arbitražiniai veiksniai nustato pusiausvirą rinką, nes investuotojai bando gauti nerizikingų pelnų.

• Arbitražiniais veiksmais pripažįstamas vienos kainos dėsnis, tei-giantis, kad vienodos prekės visose rinkose turi būti pardavinėjamos vienoda kaina, nes po tam tikro laiko kainos išsilygina.

• Arbitražinės kainodaros modelis aprašo laukiamas vienam vertybi-niam popieriui pajamas, kurias lemia daugybė veiksnių. Ši teorija prieštarauja CAPM, kuris teigia, kad pajamas lemia vienintelis rinkos indeksas.

100 101

dolerių. Pinigų suma, kurią jūs prognozuojate gauti po vienerių metų, arba būsimoji pinigų vertė (angį. future value, FV), bus 105 doleriai. Šių investicijų terminų eilutė, gali būti parodyta taip:

PV = 100 dolerių...............................FV = ? = 105 doleriai.<— 1 metai —>

Kalbėdami apie naudą, pabrėžiame, kad 100 dolerių pinigų srautas per vienerių metų indėlio laikymo terminą pinigų vertę padidina iki 105 dolerių. Kitas šio argumento išdėstymo būdas būtų toks: jūs neturėtumėte domėtis, kad esant 5% alternatyviesiems kapitalo kaštams šiandien įdedate 100 dolerių, o po metų gausite 105 dolerius. Investicijų riziką ir terminus atspindi pinigų kaina, kurią sudaro 5% palūkanų norma.

Investicijų būsimosios vertės nustatymas vadinamas sudėtinių palūkanų skaičiavimu. Štai glausta algebrinė analizė:

FV2 = 100 + 0,05(100) + 0,05(0,05(100) + 100] = 110,25 .PV+ pirmųjų metų + antrųjų metųpalūkanos palūkanos

Už palūkanas mokamos palūkanos vadinamos sudėtinėmis palūkanomis. Pagal bendrą būsimosios vertės apibrėžimą

FV2 = 100(1,05)2 = 110,25 dolerio.

Panašiai galima apskaičiuoti FV ir po 10 metų:

FV10 = 100(1,05)10 = 162,89 dolerio.

Apskritai bet kokios trukmės indėlio būsimąją vertę (FVt) galima apibrėžti taip:

FV = PV+ palūkanos = 100+0,05(100) = 100(1+0,05) = 105 doleriai.

Iš šios analizės darome bendrą apibrėžimą:

FV1 = PVįl+i)1 = 100(1,05) = 105 doleriai.

Čia:

i yra nominalioji 5% palūkanų norma,

FVj - būsimoji pinigų vertė po vienerių metų.

Skaičiuojant sudėtines palūkanas galima pageidauti, kad palūkanos būtų išmokamos ne tik už pagrindinę sumą kiekvieno investavimo laikotarpio pabaigoje, bet ir už susikaupusias palūkanas. Pavyzdžiui, jei investavimo laikotarpis - 2 metai, tai būsimoji vertė antrųjų metų pabaigoje būtų 110,25 dolerio. Laiko eilutė būtų tokia:

PV = 100.......................|..........................FV2 = ? = 110,25.<— pirmieji —> <— antrieji —»

metai metai

Būsimoji vertė (FV2) antrųjų metų pabaigoje nustatoma taip:

104

FVt = PV(l+i)t.

DABARTINĖ VERTEDabartinė vertė (PV) yra atvirkščias būsimosios vertės dydis.

Tarkime, kad žinoma būsimoji pinigų vertė po tam tikro laiko (t =n). Tad kokia šios pinigų sumos vertė yra šiuo metu? Jei po vienerių metų norite turėti 550 dolerių, tai kiek turėtume įdėti pinigų šiandien, jei mokama 10% metinių

palūkanų? Dabartinę pinigų vertę galima apskaičiuoti naudojantis 5.1 lygtimi:

105

(5.1)

Empirinis arbitražinės kainodaros teorijos įrodymasŠį modelį sunku patikrinti, nes:

• jis neapibūdina, kokie yra veiksniai,• tiksliai neapibrėžia kiek tų veiksnių reikėtų.Profesorių Chen, Roll ir Ross 1980 m. verslo žurnale „Journal of

Business" paskelbtame mokslo darbe nurodoma, kad arbitražinės kaino-daros teorija siūlo keturis galimus veiksnius, gebančius veikti vertybinio popieriaus pelningumą. Tie veiksniai - laukiami pasikeitimai: 1) pramonės, 2) obligacijos rizikos priemokų, 3) laikotarpių struktūros palūkanų normų, 4) infliacijos pasikeitimai.

Šiuos mokslinius tyrimus specialistai ir mokslininkai vertina nevie-nodai, nes laikoma, kad yra ir daugiau svarbių veiksnių. Tai pabrėžiama todėl, kad pagrindinių fondų kainodaros modelio apibrėžtas vertybinių popierių rinkos portfelis iš tikrųjų yra veikiamas visų šių veiksnių.

5 SKYRIUS

PINIGŲ TERMINUOTA VERTĖ

DISKONTUOTA PINIGŲ SRAUTŲ ANALIZĖPinigų vertė laike, arba diskontuota pinigų srautų analizė, yra svar-

biausia finansų sąvoka. Finansai įdomūs ne vien tuo, kiek turi būti uždirbta pinigų, bet ir tuo, kokia yra investuojamo kapitalo vertė. Nuosavojo kapitalo vertei padidėjus, maksimizuojamas akcininkų turtas. Pirmajame skyriuje buvo aptarta, kad pinigų srautų vertė yra dviejų svarbiausių elementų - laiko ir rizikos funkcija. Kai į šiuos du elementus atsižvelgiama darant investicijų sprendimus, tai tikrąją investicijų vertę galima nustatyti bet kokiu laikotarpiu. Apskritai norint nustatyti dabartinę arba būsimąją investicijų vertę, reikia žinoti tris faktorius:

• laukiamus iš investicijų pinigų srautus,• investicijų trukmę,• būtinąją pajamų normą (investuotų pinigų alternatyviuosius kaštus). Panagrinėsime bendruosius tam tikro laikotarpio investuotų lėšų

įvertinimo principus. Aptarsime ir anksčiau minėtus veiksnius.

BŪSIMOJI VERTĖJei šiandien padėsime į taupomąją sąskaitą, mokančią 5% metinių

palūkanų, 100 dolerių, kiek pinigų bus jūsų sąskaitoje po vienerių metų? Atsakymas gali būti skaičiuojamas paprastai: atgausite savuosius 100 dolerių ir gausite dar 5 dolerius palūkanų. Palūkanos apskaičiuojamos 100 dolerių dauginant iš 5 ir dalijant iš 100. Pinigų suma, kurią jūs investuosite šiandien, arba dabartinė pinigų vertė (angį. present value, PV), yra 100

102 103

600 600 600 600

1 2 3 4

Dabartinė vertė panašiai gali būti apskaičiuota ir 10 000 dolerių, kurie esant 11,5% metinių palūkanų normai būtų gauti po 15 m.:

PV =

Dabartinės pinigų vertės skaičiavimas vadinamas diskontavimu. Išnagrinėtas pavyzdys rodo, kad sumanus investuotojas gali ramiai reaguoti į pinigų sumą - 10 000 dolerių, kuriuos gaus po 15 metų, ir į 1954 dolerius, kurios įdės šiandien, jei jis yra tikras, kad per visą investavimo laikotarpį metinė palūkanų norma išliks 11,5%.

Reikia pasakyti, kad pateiktajame pavyzdyje pirmiesiems 600 dolerių sudėtinės palūkanos skaičiuojamos 3 metus, antriesiems - 2 metus, tre-tiesiems - vienerius metus, o ketvirtiesiems - visai neskaičiuojamos (tai yra sudėtinės palūkanos skaičiuojamos per 0 metų). Taigi

B-l

(5.3)

BŪSIMOJI ANUITET0 VERTĖ

Anųitetas - tai reguliarios, nustatytais laikotarpiais išmokamos ar gaunamos pinigų sumos. Jei 20 metų kasmet gaunate arba mokate po 150 dolerių, tai tie 150 dolerių yra vadinami anuitetu. Lygiai taip pat anuitetu § būtų laikoma 12 dolerių, kuriuos, tarkime, 100 dienų jūs kasdien mokė-tumėte arba gautumėte. Anuitetui būdinga tai, kad yra nustatytas ir pastovus pinigų kiekis, ir konkreti laiko trukmė. Jei sandorio periodiniai pinigų srautai yra pastovūs, bet laikotarpiai neapibrėžti, tokius sandorius vadiname begaline periodinių mokėjimų seka, arba perpetuitetu.

Būsimoji anuiteto vertė, kai laikas t=n, yra sudėtinė periodinių mokėjimų iki n laikotarpio vertė (angL compounded value of the periodk payments, PMT). Pasvarstykime sandorį, pagal kurį pasižadėta kasmet mokėti po 600 dolerių. Kai pinigai gaunami kiekvieno laikotarpio pabai- § goję, jie vadinami paprastuoju anuitetu. Kai įmokos daromos (arba pinigai gaunami) kiekvieno laikotarpio pradžioje, jos vadinamos anuiteto mokes-čiais.

5.1 pavyzdys. Būsimoji paprastojo anuiteto vertėKiek turėsite pinigų ketvirtųjų metų pabaigoje, jei kiekvienų metų

pabaigoje jūs gausite po 600 dolerių ir nedelsdami investuosite už 10% metinių palūkanų? Reikia apskaičiuoti būsimąją anuiteto vertę (angį. future value ofannuity, FVA). Pateikiama tokia laiko eilutė:

5.2 pavyzdys. Būsimojo anuiteto mokesčio vertėKiek turėtumėte pinigų ketvirtųjų metų pabaigoje, jei kiekvienų metų pradžioje gautumėte po 600 dolerių ir nedelsdami juos investuotumėte, gaudami 10% palūkanų. Pateikiama tokia laiko eilutė:

FVA = ? = 3063,06 dolerio.

600 600 600 600

1 2 3 4

106 107

Pirmiesiems 600 dolerių sudėtinės palūkanos skaičiuojamos per 4 metus, antriesiems - per 3 metus, tretiesiems - per 2 metus ir ketvirtiesiems - per 1 metus. Pagal laiko eilutę šį uždavinį spręsime trimis etapais.1 etapas. Pagal 5.4 lygties aiškinimą apskaičiuokite būsimąją paprastojo

anuiteto vertę imtinai nuo antro iki galutinio mokėjimo trečiųjų metų pabaigoje:

Anuiteto mokesčio atveju pirmosios įmokos dabartinė anuiteto vertė nediskontuojama, nes mokama laikotarpio pradžioje (t=0). Kitos įmokos yra diskontuojamos per n-1 laikotarpius (5.5 lygtis). Taigi aniuteto mokesčio dabartinė vertė (PVA) = 2092 doleriai.

2 etapas. Apskaičiuokite būsimąją pirmosios įmokos vertę (FV3) trečiųjųmetų pabaigoje:

FV3 = 600(1,10)3 = 798,60 dolerio .

3 etapas. Norėdami gauti galutinius rezultatus, apskaičiuokite 1 ir 2 etapųrezultatų sudėtines palūkanas per dar vieną laikotarpį iki ketvir-tųjų metų pabaigos:

FVi = 1986(1,10)1+798,60(1,10)! = 3063,06 dolerio.

DABARTINĖ PERPETUITET0 VERTĖKai nustatyto dydžio periodiniai mokėjimai tęsiasi iki begalybės, jie

vadinami perpetuitetais. Dabartinė perpetuiteto vertė PV(perp) apskai-čiuojama taip:

5.3 pavyzdys. Dabartinė perpetuiteto vertėJei 5.1 pavyzdyje patektieji 600 dolerių gaunami kasmet ad infinitum (iki

begalybės), dabartinė vertė esant 5% palūkanų normai būtų 600/0,05 = 12 000 dolerių.

(5.6)

DABARTINĖ ANUITETO VERTĖDabartinės paprastojo anuiteto vertės (angį. present value of annuity,

PVA) formulė yra kilusi iš 5^ priedo ir atrodo taip:

Įrašome 5.1 pavyzdžio duomenis į 5.5 lygtį ir gauname:

SUDĖTINIAI PINIGŲ SRAUTAISudėtiniai pinigų srautai - tai per apibrėžtą laikotarpį gaunamų ar

sumokamų pinigų srautai.

5.4 pavyzdys. Dabartinė sudėtinių pinigų srautų vertėDabartinė sudėtinių pinigų srautų vertė yra atskirų jų dabartinių verčių

suma. Pasvarstykime tokį per penkerius metus gautinų pinigų srautą esant 5% palūkanų normai.

(5.5)

108 109

Šio pinigų srauto rinkinio dabartinė vertė paprastai yra kiekvieno pinigų srauto suma. Tačiau pirmasis pinigų srautas nediskontuojamas, nes jis gau-namas per t=0, todėl

uždavinio sprendimo būdas - naudoti finansinį kalkuliatorių. Norint apskaičiuoti palūkanų normą, reikia į kalkuliatorių įvesti šiuos duomenis:

PV = 2124,90,

n = 3 metai,

PMT = 900 dolerių.

Atsakymas: palūkanų norma, i = 13%.

5.5 pavyzdys. Būsimoji vertėTarkime, kad ką tik pateiktų pinigų srautų atveju mus domina klausimas, §

kaip nustatyti būsimąją pinigų vertę penktųjų metų pabaigoje. Kaip ir anksčiau, kiekvienam pinigų srautui sudėtinės palūkanos skaičiuojamos iki penktųjų metų pabaigos. Pavyzdžiui, pirmo pinigų srauto sudėtinės palūkanos skaičiuojamos per penkerius metus, o paskutinio - tik per vienerius metus, todėl

5.7 pavyzdys. Pajamų normaTarkime, kad Kramerio prekybos bendrovė (KPB) 1990 m. uždirbo 15

milijonų dolerių ir prognozavo, kad 1994 m. jos pardavimo apimtis sudarys 35 milijonus dolerių. Kokią sudėtinių metinių pajamų normą numatė KPB? Spręsime tokiais etapais.

• Pirma, įsidėmėkime, kad laikotarpio trukmė - 4 metai. Šį uždavinį galima spręsti pagal dabartinės vertės lygtį:

i

FV5=100(1,05)5+150(1,05)4+50(1,05)3+200(1,05)2+200(1,05)1 = '

=127,63+182,33+57,88+220,50+210 = 798,34 dolerio.

PAJAMŲ NORMOS SKAIČIAVIMASKai žinomas bet kokių pinigų srautų rinkinys ir investavimo laikotarpio

trukmė, galima apskaičiuoti pajamų, gaunamų iš investicijų, normą.

5.6 pavyzdys. Pajamų normaTarkime, kad šiandien pasiskolinote 2124,90 dolerio ir sutarėte, kad

trejus metus kiekvienų metų pabaigoje grąžinsite dalimis po 900 dolerių. Kokia būtų metinė jūsų paskolos palūkanų norma?

Pirmiausia įsidėmėkite, kad 900 dolerių, kuriuos grąžinsite, yra trejų metų trukmės anuitetas. Paskolos pradinė vertė yra 2124,90 dolerio. Pagal paprastojo anuiteto dabartinės vertės lygį apskaičiuojame, jog pajamų norma (palūkanų norma), i = 13%.

Palūkanų normos sprendimas - ne vien algebros uždavinys, nes lygtis yra sudėtingas daugianaris (ir jis gali turėti daugiau negu vieną šaknį). Vienas palūkanų normos nustatymo būdas - bandymų ir klaidų metodas. Kitas šio

110

Kadangi turime lygtį su vienu nežinomuoju, galime iš karto sužinoti ireikšmę: i = 23,60%.

Pasirinktinai uždavinį galima spręsti ir pagal būsimosios vertės lygtį:

35 000 000 = 15 000 000

Algebriškai išsprendę, sužinome, kad i = 23,60%. Jei naudositės finansiniu kalkuliatoriumi, imkite tokius duomenis: dabartinę vertę (PV) = -15 000 000, periodų skaičių n = 4 ir būsimąją pinigų vertę (FV) = 35 000 000.Apskaičiavę sužinome, kad i = 23,60%.

FAKTIŠKOS PALŪKANŲ NORMOSNormos, kurias ką tik svarstėme, yra nominaliosios arba patvirtintosios,

palūkanų normos. Tarkime, kad sudėtinės palūkanos skaičiuojamos kartą per metus. Tačiau pasitaiko atvejų, kad palūkanos skaičiuojamos dažniau. Jei palūkanos skaičiuojamos dažniau negu kartą per metus, norint apskaičiuoti nominaliąją palūkanų normą per šį laikotarpį (i/m), ši norma dalijama iš laikotarpių sudėtinėms palūkanoms skaičiuoti skaičiaus. Čia m -periodų skaičius per metus. Kai sudėtinės palūkanos skaičiuojamos dažniau negu kartą per metus, pinigų būsimoji vertė būna didesnė.

5.8 pavyzdys. Faktiška palūkanų normaTarkime, kad padėjote į A banką 5000 dolerių su 12% nominaliąja

metine palūkanų norma (/). Šis bankas palūkanas skaičiuoja kartą per mėnesį. Taigi mėnesinė palūkanų norma i/12 = 1%. Apskaičiuokite savo kapitalo būsimąją vertę pirmųjų metų pabaigoje.

FV1 = 5000(1,01) = 5634,13 dolerio.

B bankas 12% nominaliąsias sudėtines palūkanas skaičiuoja tiktai kartą per metus. B banke laikomo jūsų kapitalo būsimoji vertė pirmųjų metų pabaigoje būtų buvusi:

FV1 = 5000(1,12) = 5600 dolerių.

Kodėl į A banką padėto jūsų kapitalo būsimoji vertė buvo didesnė negu I padėto į B banką? Tai atsitiko dėl to, kad A bankas pasiūlė veiksmingesnę faktišką palūkanų normą. Faktiška palūkanų norma apibrėžiama taip:

R = (l+i/m)m -1;

B bankas: R = (1.12)1 -1 = 12,00%.Taigi faktiška palūkanų norma yra tokia, kuri apibrėžia tikrą (dabartinio

momento) pajamų normą.

PASKOLOS AMORTIZACIJADaugelis paskolų yra terminuotosios. Jos grąžinamos amortizuojant.

Paskolos amortizacija - tai paskolos padengimas lygiomis dalimis, kai nus-tatyto dydžio mokėjimai atliekami per visą paskolos laikotarpį. Kiekviena dalis yra metinis anuitetas. Kiekviena anuiteto įmoka apima palūkanas ir atitinkamą pagrindinės paskolos dalį. Suėjus paskolos grąžinimo terminui, pagrindinės paskolos balansas tampa lygus nuliui.

5.9 pavyzdys. Paskolos amortizacijos grafikasBendrovė „Kramer Marketing Associates" pasiskolino iš Čikagos banko

trejiems metams 48 040 dolerių. Bendrovės prezidentas dr. Kramer pla-nuoja lėšas panaudoti marketingo konsorciumo grupei Vilniuje įsteigti Paskola (įskaitant ir palūkanas) turi būti padengta trimis vienodomis metinėmis įmokomis. Paskola gauta su 12% palūkanų (skaičiuojant nuo mažėjančios pagrindinės skolos sumos). Reikia parengti paskolos amor-tizacijos grafiką, nurodant metinių įmokų sumas, kiekvieno laikotarpio palūkanas, sumokėtos pagrindinės skolos dalį ir pagrindinės skolos likutį.

Pirmiausia apskaičiuojamos anuiteto įmokų sumos, turint galvoje, kad 48 040 dolerių yra dabartinė vertė (PV), 3 - laikotarpių skaičius (n) ir 12 - palūkanų norma (i). Apskaičiuotoji PMT suma lygi 20 000 dolerių.

5.1 lentelė. „Kramer Marketing Associates" firmos paskolos amortizacijos grafikas (doleriais)

čia:

R (angį. effective interest rate) - faktiška palūkanų norma,m - laikotarpių, per kuriuos skaičiuojamos sudėtinės palūkanos, skaičius per metus.

Apskaičiuokite šių dviejų bankų faktinę palūkanų normą. A bankas: R = (1,01)12 -1 = 12,68%.

112

Metai Įmokų suma

Palūkanų sumai

Pagrindinės sumos dengimas

Paskolos balansas^

0 48 040,00

1 20 000 5 764,80 14 235,20 33 804,80

2 20 000 4 056,58 15 943,42 17 861,38

3 20 000 2 143,37 17 861,38 0,00

113

1. Pirmųjų metų palūkanos yra 0,12(48 040), antrųjų metų palūkanos -0,12(33 804,80) ir trečiųjų metų - 0,12(17 861,38)

2. Trečiųjų metų pabaigoje pagrindinės skolos balansas turi būti lygus nuliui.

Papildoma literatūra•Cissell R., Cissell H., Flaspohler D. Mathematics of Finance. Boston,

1990.•Brigham E., Gapenski L. Financial Management Theory and Practice.

Chicago, Illinois, 1991.

KLAUSIMAI IR UŽDAVINIAI5.1. [Būsimoji vertė]. Tarkime, kad į taupomąją sąskaitą jūs padėjote

10 000 Lt, už kuriuos bus mokama 24% sudėtinių, kartą per metuspriskaičiuojamų palūkanų. Koks turėtų būti sąskaitos balansas:a) po 2 metų?b) po 4 metų?c) po 6 metų?d) po 20 metų?

5.2. [Būsimoji vertė]. Jei padėjote 10 000 Lt indėlį, teikiantį 26% sudėtinių palūkanų per laikotarpį (nė 1 lito neišimant):a) koks turėtų būti sąskaitos balansas po 2 laikotarpių?a) kiek bus uždirbta palūkanų nuo pagrindinės sumos po 2 laiko-

tarpių?b) kiek bus uždirbta palūkanų nuo pradinių palūkanų po 2 laiko-

tarpių?

5.3. [Būsimoji vertė]. Kauno tautos bankas pradėjo remti naują rūšįindėlių, kurių dydis ne mažesnis kaip 10 000 Lt, teikiančių 21,75%sudėtinių, kartą per metus (tai yra gruodžio 31 d.) priskaičiuojamųpalūkanų. Koks turėtų būti jūsų sąskaitos balansas, jeigu jūs 1995 m.sausio 1 d. j sąskaitą padėjote 12 000 Lt ir nė karto pinigų neišėmėte:a) 1997 m. sausio 1 d.?

b) 2000 m. sausio 1 d.?c) 2010 m. sausio 1 d.?

[Dabartinė vertė]. Angelė nori pasiskolinti pinigų iš Adelės. Adelė yra įsitikinusi, kad Angelė per dvejus metus įstengs grąžinti Adelei 1000 Lt. Kiek pinigų Adelė norėtų paskolinti Angelei, jei ši prašytų tokios sudėtinių palūkanų normos (%):a) 10?b) 15?c) 25?

[Dabartinė vertė]. Kiek pinigų jums reikėtų padėti į taupomąją sąskaitą, teikiančią 22,2% kartą per ketvirtį priskaičiuojamų sudė-tinių palūkanų, kad po 4 metų jūsų sąskaitoje (jei pinigų neišimsite) būtų 2000 Lt?

[Dabartinė vertė]. Kokia yra dabartinė 5000 Lt, kuriuos tikimasi gauti po 5 metų, vertė, jei nominalioji metinė palūkanų norma yra 19,5% ir skaičiuojamos sudėtinės palūkanos:a) kartą per metus?b) kartą per pusmetį?c) kartą per ketvirtį?d) kartą per mėnesį?

[Būsimoji vertė]. Investuotojas ketina pirkti vertybinių popierių 1995 m. pabaigoje, tikėdamasis tokių pinigų srautų per metus:

Metai Pinigų srautai metų pabaigoje

1996 2000

1997 3000

1998 4000

1999 5000

Jeigu šios investicijos pelningumas 20%, tai kokia jos vertė būtų 1999 m. pabaigoje?

114 115

5.8. [Būsimoji anuiteto vertė]. Apskaičiuokite paprasto anuiteto, susi-dedančio iš trijų pinigų srautų po 2000 Lt, būsimąją vertę trečiojo laikotarpio pabaigoje, jei bus teikiamos sudėtinės 24,5% palūkanos.

5.9. [Dabartinė anuiteto vertė]. Apskaičiuokite paprastojo anuiteto, su-sidedančio iš trijų pinigų srautų po 1000 Lt, dabartinę vertę, jei būtų teikiama 24,5% palūkanų norma.

5.10. [Paskolos amortizacija]. Tarkime, kad Klaipėdos sausainių bendrovė W pasiskolino 10 000 Lt naujoms kepimo krosnims pirkti. Jei bus sutarta, kad paskola bus dengiama lygiomis dalimis metų pabaigoje per 4 metus, ir jei metinės sudėtinės palūkanos bus 16%:a) kokio dydžio būtų metinės įsiskolinimo dengimo sumos?a) koks būtų šios bendrovės paskolos amortizavimo grafikas (metinės

įmokos, išskaidytos į palūkanų ir pagrindinės skolos dalis)?

5.11. [Dabartinė perpetuiteto vertė]. Kokia būtų dabartinė 900 Lt, kuriuos planuojama gauti reguliariai per kiekvieną laikotarpį esant 10% palūkanų normai, vertė?

[Palūkanų normos apskaičiavimas]. Draugė sutinka jums paskolinti 1200 Lt šešiems mėnesiams. Po 6 mėnesių ji reikalauja, kad būtų grąžinta skola ir 50% priedas.a) kokia yra sudėtinių palūkanų skaičiavimo laikotarpio trukmė?b) kokia yra palūkanų norma sudėtinių palūkanų skaičiavimo lai-

kotarpiu?c) apskaičiuokite metinę palūkanų normą.d) apskaičiuokite faktišką metinę palūkanų normą.

[Vertės nustatymas]. Kristina Galkienė 1990 m. laimėjo loteriją, kuri suteikė jai teisę gauti 21 dalimis dengiamą paskolą po 240 245 Lt kiekvieną. Deja, ponia Galkienė mirė, gavusi tik dvi paskolas. Netrukus jos dvaras buvo išdalintas įpėdiniams. Šie įpėdiniai gavo 3 papildomas, dalimis dengiamas paskolas. Dvarui sutvarkyti buvo aukcione parduota teisė gauti šešiolika dalimis dengiamų paskolų. Viena iš tų paskolų turėjo būti paimta per vienerius metus nuo par-davimo.a) kiek mokėtumėte už tokią teisę, jei jūsų alternatyvių lėšų kaštai

būtų buvę 14%?b) jei įdėjote 1 700 000 Lt, kiek pajamų jūs gautumėte iš šios

investicijos?

5.12. [Perpetuiteto įplaukų norma]. Jei investuotojas, norėdamas visą laiką per metus gauti po 200 Lt, šiuo metu sutinka įmokėti 400 Lt, kokius alternatyvinius kaštus jis turėtų taikyti šiai investicijai įvertinti?

5.13. [Kapitalo įdėjimų laikotarpis]. Per metus gaunama 15% sudėtiniųpalūkanų. Kuriam laikui kapitalą reikėtų įdėti, kad:a) vertė padvigubėtų?

b) vertė patrigubėtų? ' ,

5.14. [Palūkanų normos apskaičiavimas]. Jei 5% palūkanos mokamos kartą per ketvirtį, kokia būtų:a) metinė nominalioji palūkanų norma?|b) faktiška metinė palūkanų norma?

116117

5A PRIEDAS. TERMINUOTOS VERTĖS LYGČIŲ IŠVEDIMAS

Paprastojo anuiteto būsimoji vertė (FVA)Paprastojo anuiteto būsimoji vertė, kai įmokos (PMT) mokamos n

periodų pabaigoje ir skaičiuojamos sudėtinės palūkanos (i), gali būti išreikšta taip:

118 119

Skyrius OBLIGACIJŲ ĮVERTINIMAS IR SKOLŲ FINANSINĖS OPERACIJOS

OBLGACIJOS YPATYBĖSKai bendrovė arba vyriausybė skolinasi kapitalo rinkose pinigų, ji

išleidžia investuotojams ilgalaikius skolos vertybinius popierius. Šie ilgalaikiai skolos vertybiniai popieriai vadinami obligacijomis. Obligacijos yra skolintojų išleisti skoliniai pasižadėjimai (vekseliai), kuriuose pasižadama jo turėtojui kasmet mokėti iš anksto nustatytą pastovią palūkanų sumą.

Obligacijos nominalioji vertėPaprastai JAV ir Kanadoje išleidžiamos 1000 dolerių

nominaliosios vertės obligacijos. Obligacijos vertė, kurią emitentas privalo sumokėti jos savininkui obligacijos galiojimo terminui pasibaigus, vadinama išperkamąja verte. Išperkamoji vertė ir yra nominalioji vertė. Kadangi obligacijos yra skolintos lėšos, skolos galiojimo terminui pasibaigus, obligacijas išleidusi bendrovė privalo jas išpirkti. Jei obligacijos sutartyje nepažymėta kitaip, jas išleidusi bendrovė, obligacijos terminui pasibaigus, jos savininkui grąžina išperkamąją vertę, nepriklausomai nuo to, už kokią kainą ji buvo parduota pradžioje. Bet kuriuo obligacijos galiojimo laikotarpiu ją galima parduoti diskontuota (bet kokia, bet mažesne už nominaliąją) arba premijine (bet kokia, bet didesne už nominaliąją) kaina.

121

Kuponinės išmokos

Kol obligacijos galiojimo terminas dar nepasibaigęs, ją išleidusi bendrovė nustatytais intervalais (dažniausiai kartą per metus) moka tam tikro dydžio palūkanas. Periodinės bendrovės palūkanų išmokos vadinamos kuponinėmis išmokomis. Kuponinės išmokos yra pagrįstos obligacijos išleidimo metu nustatytomis kupono normomis. Kuponinės išmokos yra lygios kupono normai, padaugintai iš obligacijos nominaliosios vertės. Todėl ši išmoka yra pastovi pinigų suma. Štai kodėl obligacijos kartais dar vadinamos nuolatinių pajamų vertybiniais popieriais.

Kitos sutarties sąlygosKai kurių rūšių obligacijos gali būti konvertuojamos. Tai reiškia, kad per'

tam tikrą laikotarpį jos gali būti iškeistos į šios bendrovės akcijas. Akcijų skaičius būna nustatyta iš anksto. Konversijos ypatybių turinčias obligacijas vadiname konvertuojamosiomis obligacijomis. Konversija obligacijos

savininkui nėra privaloma.Konvertuojamosios obligacijos yra pranašesnės, palyginti su įprastinėmis,

nes investuotojas gali jas konvertuoti į akcijas bet kuriuo laikotarpiu, kai emitento bendrovės akcijos pardavinėjamos premijine kaina. Dėl šios privi-legijos konvertuojamosios obligacijos pardavinėjamos brangiau negu įprastinės.

Kai kurios obligacijos taip pat gali būti išimtos iš apyvartos dar ne-pasibaigus jų galiojimo terminui. Tai reiškia, kad obligaciją išleidusios bendrovės pasirinkimu ji gali būti atšaukta. Tokios obligacijos vadinamos obligacijomis iki pareikalavimo. Kaina, kuria bendrovė emitente gali at-šaukti obligacijas, būna žinoma ją perkant.

Kadangi obligacijos kupono norma yra pastovi, bendrovės noriau leidžia obligacijas iki pareikalavimo, nes jas atšaukti galima bet kada, kai išleisti naujas obligacijas kainuoja pigiau. Obligacijos dažniausia atšaukiamos tais laikotarpiais, kai yra žemos palūkanų normos. Bet kokiais žemų palūkanų normų laikotarpiais, investuotojai verčiau palaikys savo obligacijas, nes jų obligacijų teikiamos pajamos yra aukštesnės. Dėl to obligacijos iki pareikalavimo pardavinėjamos palyginti žemesnėmis kainomis.

Obligacijos sutartisVisos obligacijos ypatybės - kupono norma, galiojimo terminas, kon-

versija ir bendrovės teisė ją atšaukti pirma laiko yra smulkiai aprašytos obligacijos sutartyje. Obligacijos sutartis - tai rašytinė sutartis tarp ben-

122123

OBLIGACIJŲ RŪŠYSAkcinės bendrovės, finansų įstaigos ir vyriausybė išleidžia šių rūšių obli-

gacijas: • pajamų obligacijas,

• akcinės bendrovės obligacijas,• antraeiles akcinės bendrovės obligacijas,• ipotekines / įkeistines obligacijas,• nulinio kupono obligacijas,• „šiukšlines" (didelio rizikos laipsnio) obligacijas,• euroobligacijas,• nuolatines obligacijas.

Pajamų obligacijosPajamų obligacijos - tai vertybiniai popieriai, kurių palūkanos mokamos

tiktai tais atvejais, kai firma, gauna pakankamai pelno. Bendrovė nėra įpareigota mokėti palūkanas, jei pelno gauta nepakankamai. Kitaip negu įprastinių skolinių įsipareigojimų atvejais, palūkanų mokėjimas nutrau-kiamas nebūtinai dėl bankroto. Pajamų obligacijos retai išleidžiamos dėl to, kad nesitikima pakankamų pinigų srautų.

drovės emitento ir obligacijos turėtojo. Obligacijų savininkų interesams | atstovauja laiduotojas. Laiduotojai gali būti komerciniai bankai ir investicinės bendrovės. Laiduotojai yra atsakingi už tai, kad obligacijas |;-

išleidusi firma tvirtai laikytųsi sutarties sąlygų. Obligacijas išleidusi ben-į[ drovė turto globėjui moka atlyginimą.

Obligacijų einamoji pajamų norma (angį. currentyield, CY) Obligacijų CY - tai obligacijos metinių pajamų ir jos rinkos einamosios įkainos santykis. Pavyzdžiui, jei obligacijos kupono norma 10%, tai jos |į: metinės palūkanos (nominali vertė 1000 dolerių) būtų 0,10 x 1000 = 100 |(!idolerių. Jei tuo laikotarpiu obligacijos diskontuota vertė yra 900 dolerių, I tada jos einamoji pajamų norma būtų:

Akcinės bendrovės obligacijosAkcinės bendrovės obligacijos - tai ilgalaikis skolos įsipareigojimas, kurisp

neapdraudžiamas jokiu emitento turtu. Kadangi šios obligacijos nėra ąp|| draustos, svarbiausias jų turėtojų rūpestis yra bedrovės gebėjimas uždirbtp pelną. Jei paskola būtų apdrausta ir nebūtų vykdomi įsipareigojimai] vertybinių popierių turėtojas turėtų teisę skolą atgauti per teismą iš pąjamųį gautų pardavus užstatytąjį turtą.

Antraeilės akcinės bendrovės obligacijosKai kurios firmos išleidžia įvairių rūšių obligacijų, atsiskaitymo požiūriu?

turinčių tam tikrą pirmumo eilę. Pavyzdžiui, antraeilių obligacijų) pretenzijos gali būti pareikštos tik po to, kai patenkintos apdraustų paskoluj ir neantraeilių obligacijų pretenzijos.

vengdamos vertybinių popierių ir biržos komisijos varžymų. Be to, gali būti pigiau tokius vertybinius popierius ir registruoti.

Nuolatinės obligacijosNuolatinės obligacijos - tai be nustatyto galiojimo termino išleistos

obligacijos. Šios obligacijos teikia nustatyto dydžio palūkanas per neapi-brėžtą laiką ir be įsipareigojimo jas išpirkti. Didžiojoje Britanijoje ir Kanadoje tokio tipo obligacijos vadinamos konsoliduotąja renta. Kadangi pinigų srautai yra pastovūs ir gaunami neapibrėžtą laiką, nuolatinė obliga-cija traktuojama kaip perpetuitetas. Norint apskaičiuoti perpetuiteto dabartinę vertę, reikia kuponines įplaukas padalyti iš būtinos pajamų normos (žr. 5.6 lygtį).

Ipotekinės / įkeistinės obligacijosTai nekilnojamuoju turtu apdraustos obligacijos. Įprastiniu atvejuj

užstatyto turto vertė yra didesnė negu įkeistinės obligacijos. Tai obligacijos; savininkui suteikia saugumo garantiją.

Nulinio kupono (pateiktinės) obligacijosNulinio kupono obligacijos neteikia palūkanų. Vienintelės investuotojo;

įplaukos - tai obligacijos pirkimo kainos ir jos nominalios vertės galiojimo]: terminui pasibaigus skirtumas. Kadangi šios obligacijos neteikia palūkanų,' tai emitentas jas pardavinėja su didesne kainos nuolaida.

„Šiukšlinės", arba didelio rizikos laipsnio, obligacįjosTai menkos kokybės, bet dideles palūkanas teikiančios obligacijos, kurias

išleidžia ekonomiškai silpnos firmos. Emitentas išleidžia žemo reitingo obli-gacijas. Žemas obligacijos įvertinimas reiškia didelę tikimybę, kad obligacija ištikus bankrotui nebus išpirkta.

EuroobligacijosEuroobligacijos ir eurovekseliai - tai obligacijos, kurios išleidžiamos ir

pardavinėjamos valstybėje, kurios valiuta yra skirtinga negu obligacijos. Pavyzdžiui, jei JAV bendrovė obligaciją išleidžia Lietuvoje ir ši obligacija: teikia palūkanas bei pagindinę skolą dengia doleriais, tokia obligacija; vadinama euroobligacija. JAV firmos gali užjūryje išleisti euroobligacijas,;

OBLIGACIJŲ VERTĖS NUSTATYMASObligacijų vertei nustatyti taikomi tie patys metodai, kaip ir kitokios

rūšies investicijų veiksmingumui įvertinti (įvertinimo metodai aptarti anks-tesniame skyriuje). Taigi norint nustatyti bet kokios investicijos dabartinę vertę, būtina žinoti:

• kiek pinigų srautų laukiama iš investicijų,• koks investavimo terminas (pinigų įdėjimo laikotarpio trukmė),• kokia yra būtinoji pajamų norma iš investicijos, kuri bus naudojama

pinigų srautams diskontuoti.

Toks pat yra ir obligacijos vertės nustatymo procesas. Obligacijos rinkos vertė (Pg) - tai visų kuponinių įplaukų, kurios turi būti gautos per visą obligacijos galiojimo laikotarpį, dabartinė vertė plius būsimosios 1000 dolerių vertės obligacijos dabartinė vertė. Visi šie pinigų srautai yra dis-kontuojami būtinąja pajamų norma (/). Taigi

CIA:

PVB - obligacijos dabartinė vertė,

PMTj, PMT2... PMTn - kuponines įplaukos,

124 125

FVn (angį. face value) - obligacijos nominalioji vertė, kurią firma privalo sumokėti savininkui galiojimo terminui pasibaigus.

Būtinoji pajamų norma (i) - tai palyginamosios obligacijos dabartinio laikotarpio rinkos palūkanų norma. Palyginamąja imama tolygaus galiojimo termino ir tolygios rizikos obligacija. Būtinoji pajamų norma obligacijų rinkoje paprastai vadinama [plaukų grąžinimo / terminų suėjimo datai kriterijumi (angį. yield-to-maturity, YTM). Kadangi kuponinės pajamos yra anųitetai, 6.2 lygtį galima traktuoti naujaip: anuiteto dabartinė vertė plius papildomų pinigų, kurie bus gauti obligacijos galiojimo laikotarpiui pasi-baigus, dabartinė vertė.

6.1 pavyzdysApsvarstykime 1000 dolerių nominaliosios vertės, 12% kupono normos

obligaciją. Obligacija išleista prieš 5 metus, bet iki jos galiojimo termino pabaigos dar liko 25 metai. Taigi pradinis jos galiojimo laikotarpis 30 metų. Apskaičiuokite šios obligacijos einamąją vertę, jeigu būtinoji jos pajamų norma yra 12% ir kartą per metus išmokamos palūkanos. Įsidėmėkite, kad

• prognozuojami tokie pinigų srautai:PMT = 0,12(1000) = 120,FV= 1000;

• investavimo laikotarpio trukmė n = 25 metai;• būtinoji pajamų norma i = 12%.

Taigi trys investicijų veiksmingumo įvertinimo sąlygos yra patenkintos. Į 6.3 lygtį įrašę pirminius duomenis, nustatome, kad šios obligacijos einamojo laikotarpio vertė yra 1000 dolerių, kuri taip pat yra ir nominalioji vertė. Iš tikrųjų jei obligacija parduodama nominaliąja kaina, jos būtinoji pajamų norma bet kokiu metu yra lygi jos kupono normai. Kai obligacija parduodama nominaliąja kaina, ji vadinama nominaliąja obligacija.

6.2 pavyzdysPagal 6.1 pavyzdį nustatome, kad jei rinkos palūkanų norma krinta iki

8%, obligacijos rinkos kaina lygi 1427 doleriams.Tokia obligacija vadinama premijine obligacija, nes ji yra parduodama

brangiau negu jos nominalioji kaina. Jei turite tokią obligaciją ir norėtumėte ją parduoti, turėtumėte prašyti ne žemesnės kaip nominaliosios kainos. Taip daryti reikia todėl, kad naujai išleidžiamos 25 metų laikotarpiui obligacijos teiks 8% palūkanų, o jūsiškė ir toliau duos 12% palūkanų. Nepamirškite, kad obligacija yra nuolatinių pajamų vertybinis popierius.

6.3 pavyzdysPagal 6.1 pavyzdį tarkime, kad rinkos palūkanų norma pakyla iki 13%.

Ši obligacija dabar turi būti parduodama už 926,70 dolerio.Tokia obligacija yra vadinama diskontuota, nes ji parduodama pigiau

negu jos nominalioji vertė. Norėdami tokią obligaciją parduoti antrinėje rinkoje, turėtumėte jos kainą diskontuoti, nes naujai išleidžiamų 25 metų galiojimo trukmės obligacijų YTM kriterijus yra didesnis negu jūsiškės, kuri iki galiojimo termino pabaigos visą laiką mokės 12%.

OBLIGACIJŲ TEIKIAMOS PAJAMOSObligacijos įplaukų grąžinimo suėjimo datai kriterijus (YTM) yra ofi-

cialus plačiai priimtas jos pelno normos matas. Obligacijos YTM apima kupono palūkanas ir bet kokį kapitalo vertės padidėjimą arba nuostolį, jei ji tebelaikoma iki galiojimo termino pabaigos. Obligacijos YTM yra api-brėžiamas taip: tai yra palūkanų norma, kuriai esant obligacijos rinkos kaina yra lygi jos dabartinei vertei. Iš tikrųjų tai yra pelno norma, kurią investuotojas uždirba, jei jis obligaciją nuperka rinkos kaina ir ją laiko iki galiojimo termino pabaigos. Obligacijos įplaukų grąžinimo suėjimo datai kriterijus (y) yra randamas išsprendus tokią pertvarkytą 6.2 lygtį:

126 127

čia:

Pg (angį. marketprice ofthe bond) - obligacijos rinkos kaina, PMT (angį.

coupon interestpayment) - kuponų palūkanų išmokos, FV- obligacijos

išperkamoji vertė (nominalioji kaina), n - laikas iki galiojimo termino

pabaigos.

Obligacijos YTM yra nustatomas bandymų ir klaidų būdu. Tą patį bandymų ir klaidų metodą taiko net ir finansinis kalkuliatorius, ir kompiuteris. Šį algoritmą sudaro tokie etapai.

Pirmiausia pasirenkama palūkanų norma.Pagal pasirinktąją palūkanų normą apskaičiuojama dabartinė visų pinigų srautų vertė (kupono ir nominalioji vertės).

3. Sudedamos antrajame etape apskaičiuotosios dabartinės pinigųsrautų vertės.

4. ; Palyginama trečiajame etape gautoji bendra dabartinė obligacijosvertė su jos rinkos kaina; jei trečiajame etape gautoji dabartine pinigų srautų vertė buvo

• lygi rinkos kainai, tada pirmajame etape pasirinktoji palūkanų norma ir yra įplaukų grąžinimo suėjimo datai kriterijus;

" '• ■ didesnė negu rinkos kaina, tada pirmajame etape pasirinktoji palūkanų norma nėra YTM, todėl reikia grįžti į pirmąjį etapą ir pasirinkti didesnę palūkanų normą;

• mažesnė už rinkos kainą, tada pasirinktoji palūkanų norma taip pat nėra obligacijos YTM. Vėl reikia grįžti į pirmąjį etapą ir pasirinkti mažesnę palūkanų normą.

6.4 pavyzdys

Tarkime, kad 4 metų galiojimo trukmės obligacijos teikia kartą per metus mokamas palūkanas, yra 1000 dolerių nominaliosios vertės, turi 10% kupono normą ir dabartinio laikotarpio rinkos kainą - 968,98 dolerio. 6.1 lentelėje pateikiamas obligacijos YTM kriterijaus apskaičiavimo pavyzdys.

Jei pasirinkome 8% palūkanų normą, tai 1066,24 dolerio kaina bus premijinė. Kadangi ši vertė yra didesnė negu tikroji rinkos kaina (968,98 dolerio), 8% palūkanų norma nėra obligacijos YTM. Taigi turėtume rinktis didesnę palūkanų normą. Tačiau pasirinkus 13% palūkanų normą, dabartinė obligacijos vertė taps diskontuota kaina (910,77 dolerio), kuri yra žemesnė už rinkos kainą (968,98 dolerio). Vadinasi, reikia bandyti imti

128

mažesnę palūkanų normą. Taip bandydami prieisime 11% palūkanų normos ribą, tada dabartinė obligacijos vertė sutaps su šio momento rinkos kaina (968,98 dolerio). Vadinasi, 11% palūkanų norma ir yra šios obligacijos YTM. Jei investuotojas šią obligaciją nupirktų už 968,98 dolerio ir ją laikytų iki jos padengimo termino, jo obligacijos pajamų (pelningumo) norma turėtų būti 11%. Jei šios obligacijos rinkos kaina būtų 1101,50 dolerio, jos YTM turėtų būti 7%.

6.1 lentelė. Ketverių metų obligacijos įplaukų grąžinimo suėjimo datai kriterijaus apskaičiavimas (FV = 1000 dol, rinkos kaina 968,98 dol., kupono norma 10%, metinės palūkanos 100 dol.)

Palūkanų norma Dabartinė pinigų srautų vertė

8 1066,24

9 1032,40

10 1000,00

u 968,98

12 939,25

13 910,77

Apskritai būtina įsidėmėti, kad kuo žemesnė rinkos kaina, tuo aukštesnis YTM. Ir atvirkščiai, kuo aukštesnė rinkos kaina, tuo žemesnis YTM. Taip pat svarbu žinoti tokias priklausomybes tarp obligacijos kupono normos ir jos YTM:

• jei obligacija parduodama diskontuota kaina (pigiau negu už 1000 dolerių), obligacijos YTM turi būtų didesnis negu kupono norma,

• jei obligacija parduodama premijine kaina (aukštesne negu 1000 dolerių), jos YTM yra žemesnis negu kupono norma,

• jei obligacija parduodama nominaliąja kaina (1000 dolerių), jos YTM yra lygus kupono normai.

Iš to, kas pateikta pavyzdžiais, matome, kad šios obligacijos palūkanos mokamos kartą per metus. Obligacijos YTM kriterijaus nustatymas nesikeičia nuo to, ar palūkanos mokamos kas pusmetį, ar kas ketvirtį, ar kas mėnesį.

Obligacijos palūkanos mokamos kas 6 mėnesiai, metines palūkanas reikia padalyti iš dviejų ir laikotarpių skaičių padauginti iš dviejų. Iš ankstesnio pavyzdžio duomenų gautume, kad periodinio mokėjimo vertė (PMT) būtų

129

1.

50 dolerių, o periodų skaičius per 4 metų obligacijos galiojimo laikotarpį nf=8. Įsidėmėkite, kad, norėdami šio pavyzdžio palūkanų normą perskaičiuoti į metinę, pusmečio palūkanų normą turėtume dauginti iš dviejų. Galbūt ir jūs pamėginsite palūkanas pradėti mokėti kas pusę metų?

OBLIGACIJŲ RIZIKAPastarieji du pavyzdžiai rodo atvirkštinę obligacijos kainos ir palūkanų

normos priklausomybę. Kylant (krintant) rinkos palūkanų normai, obligacijos kaina krinta (kyla). Įsidėmėtina, kad ši atvirkštinė priklausomybė būdinga apyvartoje esančioms obligacijoms. Obligacijų savininkai būgštauja, kad, pakilus obligacijų palūkanų normai, jų investicijų vertė sumažės. Beje, obligacijų kainų kritimas visada pavojingesnis yra ilgalaikėms obligacijoms, taip pat ir žemesnę kupono normą teikiančioms obligacijoms. Iš tikrųjų, palyginus tos pačios galiojimo trukmės obligacijas, matyti, kad jautriau į palūkanų normos pasikeitimą reaguoja nulinio kupono obligacijos negu palūkanas nuolat teikiančios obligacijos. Obligacijų rizika gali būti dvejopa: palūkanų normos rizika ir reinvesticijų kurso rizika.

Obligacijų palūkanų normos rizika (arba kainos rizika)Ši rizika yra susijusi su obligacijos verte didėjant palūkanų normai. Kaip

minėta, į palūkanų normos pasikeitimą jautriau reaguoja ilgalaikės obligacijos, nes joms dar daug laiko iki padengimo. Jei obligacijų kursas kils anksčiau, negu pasibaigs jų galiojimo terminas, savininkas ir toliau gaus žemesnės kupono normos palūkanas. Tuo tarpu nauji investuotojai pirks naujų emisijų ir didesnio pelningumo obligacijas. Deja, pirmieji turės toliau laikyti savo obligaciją (arba ją parduoti diskontuota kaina) iki jos galiojimo termino pabaigos. Jei jūsų obligacijos galiojimo trukmė santykiškai trumpesnė, jūs pats sau trukdysite reinvestuoti savo pajamas, kol pasibaigs jūsų turėtos obligacijos galiojimo terminas.

Obligacijų reinvesticijų kurso rizikaTokia rizika būdingesnė trumpalaikėms obligacijoms. Jei kursas krinta

baigiantis obligacijos galiojimo terminui, jūs galite būti priversti savo lėšas reinvestuoti į mažesnę palūkanų normą teikiančias obligacijas. Tuo tarpu ilgalaikių obligacijų savininkai ir toliau tenkinsis periodinėmis didesniu pelningumu pagrįstomis palūkanomis.

LAIKRAŠTYJE „The Wall Street Journal" PASKELBTŲ PARDAVINĖJAMŲ OBLIGACIJŲ

SĄRAŠASŠis laikraštis kasdien skelbia duomenis apie JAV vyriausybės, akcinių

bendrovių ir agentūrų pardavinėjamas obligacijas. Čia taip pat skelbiama reklama apie naujų obligacijų emisiją. 6.1 paveiksle pateikiama bendrovės „Westbridge Capital" naujai išleistų obligacijų reklama. Kadangi obligacijos nominalioji vertė yra 1000 dolerių, akcinė bendrovė reklamuoja iš viso parduoti 20 000 obligacijų (20 000 000/1000). Šios obligacijos teiks 11% kupono normą ir galios iki 2002 metų. Tai 7 galiojimo metų obligacijos. Naujos emisijos obligacijų laiduotojai yra komerciniai bankai „Chicago Corporation" ir „Dain Bosworth".

6.2 pav. pateikiami prekybos JAV vyriausybės obligacijomis duomenys.Iždo vekseliai ir iždo obligacijos, kurių išpirkimo terminas ne ilgesnis kaip10 metų, pažymėtos „n" raide. Brūkšniu pabrauktoji obligacija teikia 133/4% palūkanų, todėl kas pusmetį už ją bus išmokama po 137,50/2, arba po68,75 dolerio. Šios obligacijos galiojimo terminas baigiasi 2004 m. rugpjūčiomėnesį. Remiantis paskutinės prekybos dienos biržoje prašoma kaina,įplaukos grąžinimo suėjimo datai būtų 7,27%.

6.3 paveiksle pateikiami akcinių bendrovių obligacijomis prekybosNiujorko fondų biržoje duomenys. Pabrauktoji brūkšniu yra AT&T akcinėsbendrovės obligacija, kurios kupono norma 8,125%. Jos galiojimo terminasbaigiasi 2004 metais. Šios obligacijos kaina paskutinę prekybos dieną biržosuždarymo metu buvo 99,75% nominaliosios vertės; tai sudarė 997,50dolerio. Prisiminkite, kad obligacijos nominali vertė yra 1000 dolerių.Obligacijos 8,125% einamoji pajamų norma - tai jos metinių kuponiniųišmokų (81,25 dolerio) ir dabartinės kainos uždarymo metu (997,50 dolerio)santykis.

130 131


[Obligacijų įvertinimas]. Apskaičiuokite obligacijos, kurios galiojimo terminas baigiasi po 12 metų, nominalioji kaina - 1000 Lt ir kupono norma 15%, vertę.' Investuotojų reikalaujama pajamų norma -19%.

6.2. [Obligacijų įvertinimas]. Tarkime, kad Klaipėdos sausainių bendrovė pardavė 1000 Lt nominaliosios vertės obligacijų emisįją. Obligacijų galiojimo trukmė - 10 metų, kupono norma 20%, palūkanų mokėjimo periodiškumas - kas 6 mėnesiai.a) Po 2 metų Klaipėdos sausainių bendrovės obligacijų rinkos palū-

kanų norma nukrito iki 16%. Tarkime, kad ši palūkanų norma išliks visus likusius 8 obligacijos galiojimo metus. Kokia turėtų būti šių obligacijų pardavimo kaina?

b) Tarkime, kad po 2 metų rinkos palūkanų norma pakils iki 22%. Kokia turėtų būti šių obligacijų pardavimo kaina?

c) Tarkime, kad po 2 metų palūkanų norma kris iki 16% ir toks lygis išliks visus likusius 8 metus. Kas ilgainiui atsitiktų su šių obligacijų kaina?

d) Kaip pasikeitė Klaipėdos sausainių bendrovės obligacijų vertė, palūkanų normai nukritus iki 16% ir pakilus iki 22%?

6.3. [Obligacijų pelningumas]. Asta 1980 m. sausio 1 d. nusipirko nulinio kupono obligaciją už 500 Lt. 1992 m. gruodžio 31 d. ji šią obligaciją pardavė už 750 Lt. Kiek ji gavo įplaukų iš šios investicijos?

Lt. Jus norite nustatyti šios obligacijos įplaukas grąžinimo suėjimo datai ir jos įplaukas iki atšaukimo.

• Kiek būtų gauta įplaukų, grąžinimo datai suėjus 1996 m.?• Kiek būtų gauta įplaukų, atšaukus 1996 m.?• Jei jūs šią obligaciją nusipirkote, kokias įplaukas, jūsų manymu, iš

tikrųjų gausite, esant apibrėžtoms palūkanų normos sąlygoms?

• Tarkime, kad ši obligacija buvo parduota diskontuota kaina. Koks rodiklis - įplaukos grąžinimo suėjimo datai ar įplaukos iki atšaukimo - yra svarbesnis?

[Obligacijos įplaukų iki atšaukimo ir įplaukų grąžinimo suėjimo datai kriterjai]. Tarkime, kad dabar yra 1996 m. sausio 1 d. Jūs ketinate pirkti apyvartoje esančią Klaipėdos sausainių bendrovės obligaciją, išleistą 1994 01 01. Šios obligacijos pradinis galiojimo terminas - 30 metų (terminas baigsis 2023 m. gruodžio 31 d.), metinė kupono norma 19,5% (palūkanos mokamos kartą per metus). Obligacija turi 5 metų atšaukimo apsaugą, kuri baigsis 1998 m. gruodžio 31 d. Po šio termino obligacijos gali būti atšauktos, mokant savininkams 109% jų nominaliosios vertės (1000 litų). Šios obligacijos palūkanų norma sumažėjo, nes obligacijos buvo išleistos pirmą kartą ir šiuo metu parduodamos po 116,575% jų nominaliosios vertės, arba po 1165,75

132133

20 000 000 dolerių

Westbridge Capital Corp.

11,00% vekseliai. Išpirkimo terminas 2002 metai

Kaina 100%

Prospektą galima gauti bet kurioje valstijoje iš bet kurio laiduotojo, turinčio teisę platinti šiuos vertybinius popierius

The Chicago Corporation

Dairi Bosvvorth

1995 m. vasario 21 d.

6.1 paveikslasReklamuota laikraštyje „The Wall Street Journal" 1995 02 27

JUNGTINIŲ VALSTIJŲ VYRIAUSYBĖS OBLIGACIJOS 1995 m. kovo 1 d., trečiadienis

Pateikiami nebiržiniai ne mažesnės kaip 1 mln. dolerių apimties sandorių vertybinių popierių kursai. Vyriausybės obligacijų kursai yra vakarykštės dienos. Siūlomos ir prašomos kainos išreikštos 32-osiomis dalimis. Pavyzdžiui, 101: 01 reiškia 101 1/32. Grynasis pasikeitimas išreikštas 32-osiomis dalimis. Iždo kupiūrų kursas išreikštas 100-osiomis dalimis, atsižvelgiant į diskonto normą. Galiojimo terminas skaičiuojamas nuo sandorio sudarymo datos. Visos pajamos skaičiuojamos vertybinio popieriaus galiojimo laikotarpiu nuo prašomos kainos. Obligacijų su atšaukimo teise pirma laiko pajamos skaičiuojamos iki anksčiausios jų atšaukimo datos. Obligacijų, kurių kursas aukštesnis arba žemesnis už nominalią vertę, pajamos skaičiuojamos iki galiojimo termino pabaigos.Literatūra. Niujorko Federalinis Rezervų Bankas.

Šis skelbimas nėra nei siūlymas parduoti, nei reikalavimas šiuos vertybinius popierius pirkti Siūloma tiktai prospektu

W

134 135

tęsinys

Kursai buvo nustatyti 1995 m. kovo 1 d.

(trečiadienis) 16 vai. Rytų laiku

Šalies viduje Iš viso

T A T A

Parduota emisijų 371 369 379 375

Padidėjo 191 171 193 173

Sumažėjo 107 126 111 129

Nepakito 73 72 75 73

Nauja aukščiausia kaina 14 9 14 9

Nauja žemiausia kaina 2 2 3 2

A - antradienis T - trečiadienis

Apimtis 29 672 000 dolerių

PARDUOTA NUO SAUSIO 1 d. (tūkstančiais)

1995 1994 1993

1 215 839 1 381 630 1 930 681

Dau Džonso obligacijų indeksų vidurkiai

1994 1995 1995 1994

Aukš-čausia

Že-miau-sia

Aukš-čiau-sia

Že-miau-sia

Užda-rant

Pasi-kei-timas

Paja-mingu

-mo%

Užda-rant

Pasi-keiti-mas

105,61 93,56 97,46 93,63 20 obligacijų 97,46 +0,11 7,62 103,14 -026

103,43 88,99 93,39 89,08 10 komunalinių firmų

93,39 +0,14 8,02 101,63 -0,15

107,93 97,93 101,76 98,08 10 pramoninių firmų

101,53 +0,08 7,23 104,66 -0,37

141

7.1 pavyzdys

SKYRIUS

AKCIJŲ ĮVERTINIMAS IRSAVININKŲ NUOSAVYBĖS

FINANSAVIMAS

Tarkime, kad bedrovė „Romins" kasmet už kiekvieną akciją moka po 3,45 dolerio dividendų. Kokia yra investicijų į akcijas vertė, jei investuotojui būtinoji pajamų norma yra 12% ?

Bendroji taisyklė: privilegijuotųjų akcijų savininkai neturi tokių pačių balsavimo teisių kaip paprastųjų akcijų savininkai, pavyzdžiui, balsuojant už akcinės bendrovės direktorių valdybą. Tačiau kai kurios privilegijuotosios akcijos gali būti konvertuojamosios, tai yra suteikiančios jų savininkui pasirikimo teisę per tam tikrą laikotarpį jas iškeisti į tam tikrą skaičių bendrovės paprastųjų akcijų.

PRIVILEGIJUOTOSIOS AKCIJOS

Privilegijuotosios akcijos - tai savininkų nuosavybės dalis. Privilegijuo-tosios akcijos turi pirmenybę, palyginti su paprastosiomis akcijomis, todėl šių akcijų savininkai dividendus gauna pirmiau ir fiksuotus. Tačiau šie di-videndai, kaip ir palūkanos už ilgalaikes paskolas, per laiką nesikeičia. Todėl privilegijuotosios akcijos, kaip ir obligacijos, laikomos nuolatinių pajamų vertybiniais popieriais. Tačiau tiek privilegijuotųjų, tiek paprastųjų akcijų dividendai gali būti nemokami, nors bendrovė ir nebankrutuoja.

Kadangi dauguma privilegijuotųjų akcijų suteikia jų savininkams teisę nuolat gauti nustatyto dydžio dividendus ir kadangi jos yra nuosavo kapitalo dalis, suteikianti teisę akcijas turėti neribotą laiką, privilegijuotųjų akcijų kaina (angį. price of preferred stock, Pp) gali būti traktuojama kaip dabartinė perpetuiteto vertė tokiu būdu:

(7.1)

čia:

Dp - metinė dividendų norma,Kp - investuotojo į privilegijuotąsias akcijas būtinoji pajamų norma.

PAPRASTOSIOS AKCIJOSPaprastosios akcijos reprezentuoja firmos likutinę nuosavybę ir yra

savininkų nuosavybės pagrindas. Paprastųjų akcijų savininkai turi teisę pretenduoti į bedrovės pelną tik tada, kai dividendai yra išmokėti obligacijų ir privilegijuotųjų akcijų savininkams. Kadangi jų pretenzijos yra likutinės, jie iš tikrųjų gali gauti (ir paprastai gauna) daugiau pajamų negu kitų grupių investuotojai. Pajamos paprastųjų akcijų savininkams gali būti išmokėtos tiesiogiai - dividendais arba neišmokėtos tiesiogiai (nepaskirstytasis pelnas), bet vėl investuotos. Pelno reinvestavimas padidina firmos kapitalo vertę, jos pajamingumą ir būsimus dividendus. Tokie firmos veiksmai padidina akcijų vertę. Taigi likutinis pelnas akcininkams gali būti padalijamas tiesiogiai dividendais arba netiesiogiai - padidinant paprastųjų akcijų vertę. Šie du įplaukų tipai plačiau aptariami toliau, kitame paragrafe.

Dividendų pajamosTai periodinės akcinės bendrovės išmokos akcininkams. Paprastųjų

akcijų savininkams (priešingai negu privilegijuotųjų akcijų savininkams) dividendai iš anksto nėra nustatyti. Jei stinga pelno, bendrovės vadovybė dividendų paprastųjų akcijų savininkams gali visiškai nemokėti. Paskirsty-tuoju pelnu pagrįstos procentais išreikštos pajamos vadinamos dividendų pajamingumu (DP) ir apskaičiuojamos taip:

144 145

Bendrasis pelningumas = (7.4)Simbolių reikšmės kaip ir ankstesnių lygčių.

7.4 pavyzdys7.2 ir 7.3 pavyzdžių bendrasis pelningumas 20%.

7.2. pavyzdysTarkime, kad nusipirkote bendrovės „Romins" 100 paprastųjų akcijų po

20 dolerių. Neseniai už kiekvieną akciją jūs gavote po 1,5 dolerio metinių dividendų. Apskaičiuokite dividendų normą. Atsakymas: 7,50% (1,50 / 20).

Pajamos iš kapitalo padidėjimoTai pelnas, susidarantis dėl perkamų ir parduodamų akcijų kainų

skirtumo. Procentais išreikštos kapitalo padidėjimo pajamos vadinamos kapitalo prieaugio norma, kuri apskaičiuojama taip:

PAPRASTŲJŲ AKCIJŲ SAVININKŲ BALSAVIMO TEISĖS

Paprastųjų akcijų savininkai yra vieninteliai investuotojai, kuriems suteikta balsavimo teisė. Viena svarbiausių balsavimo teisių yra akcinės bendrovės direktorių valdybos rinkimas. Be to, paprastųjų akcijų savininkai turi svarstyti ir patvirtinti visus bendrovės įstatų pakeitimus. Būdingi įstatų pakeitimų pavyzdžiai gali būti: įgaliojimų susiliejimui su kita bendrove suteikimas, gaminių rūšies pakeitimas, naujų akcijų išleidimas. Direktorių valdyba renkama arba perrenkama visuotiniame akcininkų susirinkime, kuris paprastai šaukiamas kartą per metus.

Nors kiekvienas akcininkas gali dalyvauti metiniame susirinkime ir balsuoti, tačiau jis turi teisę ir įgalioti kitą asmenį balsuoti jo vardu. Toks įgaliojimas balsuoti suteikia paskirtajam asmeniui laikiną teisinį įgaliojimą. Su įgaliojimais balsuoja dauguma JAV ir Vakarų Europos stambiųjų bendrovių akcininkų.

7.3

7.3 pavyzdysTarkime, kad po tam tikro laiko jūs pardavėte bendrovės „Romins"

akcijas po 22,5 dolerio. Kokia buvo kapitalo padidėjimo norma? Atsakymas:12,50% (22,50 - 20) / 20.

Bendroji pajamų normaTai bendros, iš dividendų ir kapitalo padidėjimo gautos pajamos. Jos

skaičiuojamos taip:

PAPRASTŲJŲ AKCIJŲ ĮVERTINIMASĮvertinti paprastąsias akcijas kur kas sunkiau negu kitus vertybinius

popierius. Šeštajame šios knygos skyriuje buvo pažymėta, kad investicijos dabartinei vertei nustatyti reikia trijų rodiklių:

• kiek laukiama iš investicijų pinigų srautų,• kokia investavimo laikotarpio trukmė,• kokia būtinoji pajamų norma iš investicijų.

146147

Nustatant šiuos rodiklius, susiduriama su dviem problemomis, nes paprastosios akcijos gerokai skiriasi nuo kitų vertybinių popierių.

Pinigų srautų įvertinimas

Nors iš akcijos prognozuojami pinigų srautai - tiek dividendai, tiek lau-kiama pardavimo kaina - sužinoma tik tada jei/kai ji parduodama, tačiau iš anksto šie pinigų srautai nežinomi. Tuo tarpu obligacijos savininkui šie rodikliai žinomi iš anksto. Priešingai negu privilegijuotųjų akcijų dividendai ir paskolų palūkanos, paprastųjų akcijų dividendai iš anksto nenustatyti, gali būti išmokami nereguliariai ir jų kiekis gali įvairuoti. Dėl to nustatyti paprastųjų akcijų pinigų srautus yra sunku.

Investavimo laikotarpio trukmės {vertinimas

Investavus lėšas į paprastąsias akcijas, susidaro galimybė šiuos vertybinius popierius laikyti neribotą laiką. Todėl tikslinga paprastosios akcijos kainą traktuoti perpetuiteto dabartine kaina, išskyrus tai, kad perpetuiteto įvertinimo formulė daro prielaidą, kad išmokos (arba įmokos) yra nustatytos ir vykdomos vienodais intervalais. Todėl perpetuiteto formulė netinka paprastosioms akcijoms įvertinti.

Investuotojo akcijų kainai nustatyti reikia padaryti vieną ar keletą prielaidų. Pateikiami keturi pagrindiniai paprastųjų akcijų kainos įvertinimo modeliai, kurie yra praktiškai išbandyti nustatant paprastųjų akcijų savininkų nuosavybės vertę.

INVESTICIJŲ TRUKMĖS MODELIS\ Pagal šį modelį daroma prielaida, kad investuotojas planuoja įsigyti akciją,

kurį laiką ją palaikyti, o paskui parduoti. Tokiu atveju būtina įvertinti:• investavimo laikotarpio trukmę,• prognozuojamą akcijos kainą laikymo laikotarpio pabaigoje,• laukiamą dividendų sumą per visą laikymo laikotarpį.

7.5 pavyzdys

Tarkime, kad p. Ekpo planuoja pirkti bedrovės „Romins" akcijų, jas laikyti 3 metus, o paskui parduoti po 35 dolerius. Prognozuojama, kad ši bendrovė už kiekvieną akciją kasmet mokės po 1,50 dolerio dividendų

148

Kokią aukščiausią kainą apsimokėtų mokėti už šią akciją, jeigu jos būtinoji pajamų norma (Kg) yra 12% ?

Pirmiausia nustatoma akcijos einamoji kaina (Ps) ir smulkiai apibrėžiamas dividendų įvertinimo modelis:

NULINIO DIDĖJIMO MODELISPagal šį modelį daroma prielaida, kad dividendai tam tikrais laikotarpiais

nesikeis. Kita prielaida: įsigytą akciją investuotojas planuoja laikyti neapibrėžtą laiką. Toks investuotojas vadinamas akcijas sulaikančiuoju investuotoju. Laukiama kaina yra dabartinė perpetuiteto vertė.

7.6 pavyzdys

Jei bendrovė „Romins" už kiekvieną akciją per neapibrėžtą laiką kasmet mokėtų po 1,5 dolerio dividendų, tokios akcijos kaina, esant 12% būtinajai pajamų normai ir jai nedidėjant, būtų 12,50 dolerio. Šį rodiklį gauname, panaudoję dabartinės perpetuiteto vertės formulę, tai yra nuolatines 1,50 dolerio išmokas padaliję iš 12% pajamų normos.

149

NUOLATINIO DIDĖJIMO MODELISNuolatinio didėjimo modeliu laikoma prielaida, kad akcijų dividendai ir

pelnas visą laiką didėja pastoviu tempu (g). Tai reiškia, kad einamuoju laikotarpiu firmos mokami dividendai (D0) didės g tempu ir virs būsimais dividendais (Dj), kurie gali būti išreikšti taip:

Panašiai atrodytų ir dividendai D2 , kurie būtų išmokėti po 2 laikotarpių. D2 galima išreikšti taip:

7.7 pavyzdys

Tarkime, kad pramonės bendrovės „Ronnie" ką tik paskelbti paprastųjų akcijų dividendai yra 2 doleriai už akciją. Prognozuojama, kad ateityje divi-dendai kasmet didės 6%. Investuotojai prašo 14% būtinosios pajamų normos.

• Apskaičiuokite prognozuojamus po 5 metų dividendus:

D5 = D0 (1 + g)5 = 2(1,14)5 = 3,85 dolerio.

• Apskaičiuokite akcijos šios dienos kainą:

DIDĖJIMO VIRŠ NORMALAUS LYGIO MODELIS

Iš tikrųjų nėra konkretaus modelio akcijoms, kurių dividendai didėja nepastoviu arba didesniu negu normalus tempu, įvertinti.

7.8 pavyzdysTarkime, kad prognozuojama, jog bendrovės „Ronnie" pajamos, įdiegus

naujausias technologijas, per artimiausius 3 metus kasmet didės 21% (kol rinkoje dar nebus konkurentų), o nuo ketvirtųjų metų didės 6% tempu. Būtinoji pajamų norma yra 14%. Šią investiciją apibūdinanti laiko eilutė atrodytų taip:

D„=2 D,=2,42 D2=2,928 £>3=3,3543I----;---------1--------------1--------------1----------------►

1-ieji metai 2-ieji metai 3-ieji metai paskesni metai

<------------- gi=21%----------------------->- g2=6% --->•Įsidėmėkite, kad Di, D2 ir Ds yra 21% didėjimo tempas. Taip pat reikėtų nepamiršti, kad D4 perėjimas į normalaus didėjimo tempą ir gali būti apskaičiuotas taikant nuolatinio didėjimo modelį:

D4=D3(1+g2)1=3,756(1,06)=3,756 dolerio.

Taigi

KAIP VERTYBINIAI POPIERIAI PARDUODAMI

.Akcijas bendrovės gali parduoti pirminėje rinkoje trejopai: siūlydamos viešai, surasdamos tiesioginius investuotojus ir siūlydamos privilegijas.

Viešas akcijų siūlymas

: Viešas siūlymas - tai toks vertybinių popierių pardavimo būdas, kai verty-biniai popieriai per investicinius bankus viešai siūlomi visuomenei. Šis būdas vadinamas viešu siūlymu pinigams gauti. Jei vertybinius popierius pirmą kartą išleidžia nauja bendrovė, jos akcijų pardavimas vadinamas pirminiu viešu siūlymu. Už akcijas laiduoja investiciniai bankai. Už tai bendrovė moka tam tikrą mokestį. Laidavimo mokestis yra visuomenei parduotų ir bendrovei sumokėtų akcijų kainų skirtumas. Apskritai investicinis bankas gali būti vien tik akcijų apdraudimo konsultantas arba vien tik vertybinių popierių platintojas.

Tiesioginis investavimas

Vertybiniai popieriai taip pat gali būti platinami vienam arba keliems investuotojams vadinamuoju privačiu arba tiesioginiu investavimo būdu. Privatų vertybinių popierių platinimą JAV paprastai atlieka stambios finansų įstaigos: draudimo kompanijos, investicinės bendrovės ir pensijų fondai.

Privilegijų siūlymas

Paprastąsias akcijas firma gali išplatinti savo akcininkams. Pagal susitarimą su bendrovės vadovybe esamieji akcininkai turi teisę (privilegiją) įsigyti įvairias papildomas akcijas, visuomenei dar nepaskelbus. Akcijų pirkimo pirmenybės teisė sudaro galimybę akcininkams palaikyti nuosavybės bendrovėje proporciją. Pavyzdžiui, jei akcininkas šiuo metu turi 20%

152

bendrovės akcijų, tai akcijų pirkimo pirmenybės teisė suteikia jam teisę Įsigyti 20% bet kokių tos bendrovės pardavinėjamų naujų akcijų.

7.1 pav. yra paprastųjų akcijų viešo platinimo, paskelbto laikraštyje „TheWall Street Journal" 1995 02 27, pavyzdys. Skelbime siūloma bendrovės„Rock Bottom Restaurants, Inc." 2,1 milijono paprastųjų akcijų po 18dolerių. Akcijas laiduoja pagrindiniai investiciniai bankai „Piper Jaffray,Inc." ir „Montgomery Securities" kartu su grupe kitų investicinių bankų.

7.2 pav. pateikiami Niujorko fondų biržoje registruotų akcijų sandoriųduomenys. Bendrovės „Ashland Oil" (paveiksle pabraukta) vienos akcijoskaina 1994 10 04 biržos uždarymo metu buvo 34,75 dolerio. Remiantispastaruoju šios bendrovės išmokėtu dividendu, vienai akcijai per metus tekopo 1 dolerį. Remiantis paskelbtais duomenimis, dividendų norma biržosuždarymo metu buvo 2,9%. Prisiminkime, kad dividendų norma yra vienaiakcijai tenkančių metinių dividendų ir akcijos kainos santykis. 1994 m.spalio 4 d. Niujorko fondų biržoje buvo parduota 130 400 bendrovės„Ashland Oil" akcijų.

KLAUSIMAI IR UŽDAVINIAI7.1. [Pajamos iš paprastųjų akcijų]. FB bendrovė šiuo momentu yra

išplatinusi paprastųjų akcijų, kurios duoda po 5 Lt dividendų. Jųrinkos kaina - 80 Lt.Koks yra FB bendrovės paprastųjų akcijų pelningumas?

7.2. [Pajamos iš paprastųjų akcijų]. Tarkime, kad nusipirkote „Vilniausavialinijų" bendrovės akcijų, kurių kaina - 31,40 Lt. Jūs prognozuojate, kad per artimiausius 3 metus atitinkamai gausite po 2,01,2,15 ir 2,23 Lt dividendų už kiekvieną akciją. Po 3 metų planuojatejas parduoti po 36 Lt.a) Apskaičiuokite dividendų augimo tempą.b) Apskaičiuokite prognozuojamą dividendų normą.c) Apskaičiuokite kapitalo prieaugio normą.a) Darant prielaidą, kad apskaičiuotasis augimo tempas tęsis, galite

sudėti dividendų įplaukas ir prognozuojamą augimo tempą ir gausite bendrą prognozuojamąją įplaukų normą. Kokia yra prognozuojamoji šios akcijos įplaukų norma?

153

.

7.3.[Nuolatinis didėjimas]. „Astos" kasybos bendrovė per pastaruosius 4 metus mokėjo tokius dividendus: 1991 m. - 2 Lt, 1992 m. - 2,10 U 1993 m. - 2,30 Lt ir 1994 m. - 2,52 Lt. Jei dividendai ir ateityje didėtų tokiu pačiu tempu ir būtinoji šios bendrovės akcijų pajamų norma yra 20%, kokia turėtų būti prognozuojama „Astos" bendrovės vienos paprastosios akcijos kaina 1994 m. pabaigoje?

7.4. Investuotojai reikalauja, kad „Artūro" bendrovės paprastųjų akcijų pajamų norma būtų 25%.a) Kokia turėtų būti šios bendrovės vienos akcijos vertė, jei pastarieji

dividendai buvo po 3 Lt už akciją ir jei investuotojai tikisi, kad perartimiausius ketverius metus dividendai didės?1 metais -15%2 metais -10%3 metais - 25%4 metais - 26%.

b) Ar realu tikėti, kad kaina akcijos, kurios dividendai tolygiai didėsspartesniu tempu, negu investuotojo reikalaujama pajamųnorma?

1

Šis skelbimas nėra nei siūlymas parduoti, nei reikalavimas šiuos vertybinius popierius pirkti. Siūloma tiktai pagal prospekt ą

2100 000 akcijų

,OLD CHOGOJ

Rock Bottom Restaurants, Inc.

Paprastosios akcijos Akcijos kaina 18 dolerių

Prospektą galima gauti komerciniuose bankuose, turinčiuose teisę platinti šiuos vertybinius popierius

Piper Jaffray Inc.

Alex. Brown & Sons, Inc., A.G. Edwards & Sons, Inc., Kemper Securities, Inc. Oppenheimer & Co.,lnc. Smith bBamey Inc., Advest, Inc., Cowen & Company, Fahnestock & Co. Inc., Legg Mason Wood Walker, Ine, Needham & Company, Inc.,

Raymond James

Montgomery Securities

Dean Witter Reynolds, Inc. Hambrecht & Quist, Inc. Merrill Lynch & Co. Robertson, Stephens & Company, Arnhold and A. Bleichroeder, Inc. Dain Bosmrth, Inc. Hanifen, Imhoff, Inc. McDonalds & Cimpany, Rauscher Prierce Refsnes, Inc., & Associates, Inc.

1995 m. vasario 21 d.

7.1 paveikslasReklamuota laikraštyje „The Wall Street Joumal" 1995 02 27

154 155

Tęsinys

Perspaudinta iš laikraščio „The Wall Street Journal" (gavus sutikimą)!Lentelės galvutės skilčių pavadinimų vertimai į lietuvių kalbą: i52 weeks - 52 savaitėsHi (highest) - aukščiausiaLo - (lowest) - žemiausiaStock - firmos akcijos pavadinimasSym - (symbol) - simbolis (sutrumpintas akcijos pavadinimas) ,Div (dividend) - prognazuojamas dividendasYld% (yield %) - dividendo %PE (price/earnings ratio) - akcijos rinkos kainos ir už ją gauto grynojo pelno santykisVol lOOs (yolume 100 shares) - parduotų akcijų skaičius šimtaisClose - paskutinės dienos sandorio akcijos kainaNet chg {net change) - paskutinio tos dienos sandorio akcijos kaina.

7.2 paveikslas

SKYRIUS

INVESTAVIMAS Į IŠVESTINIUS VERTYBINIUS POPIERIUS

. Šiame skyriuje aptariami trejopi investiciniai vertybiniai popieriai:ateities (būsimųjų pristatymų) sandoriai (angį. futures), opciono sandoriai

į (angį options) ir varantas (angį. warrani). Kai įsigyjate akciją arba obliga-

ciją, jūs įgyjate teisę pretenduoti į šio vertybinio popieriaus emitento turtą.Tačiau, kai perkate ateities (būsimųjų pristatymų) sandorius arba opciono

į sutartį, jūs pretenduojate į finansinį kapitalą (pavyzdžiui, akcijas) arba fizinįfckapitalą (pvz., naftą). Išvestiniais vadinami vertybiniai popieriai, kurių vertė

priklauso nuo antrojo, bet susijusio su pirmuoju, kapitalo vertės. Šievertybiniai popieriai gali būti tiek finansinis, tiek fizinis kapitalas. Išvestiniaivertybiniai popieriai dar vadinami sąlyginėmis pretenzijomis, nes jų vertęsąlygoja su juo susijęs vertybinis popierius. Finansų rinkos, kurioseprekiaujama vertybiniais popieriais, vadinamos spekuliacinėmis rinkomis.Ateities (būsimųjų pristatymų) sandoriai ir opcionai yra investicijų

naujovės. JAV šių rūšių sandoriai pastaruoju metu užima svarbią vietąfinansų rinkoje.

IŠANKSTINIS SANDORIS

Paprasčiausia investavimo į išvestinius vertybinius popierius forma yra išankstiniai rinkos sandoriai. Išankstiniai sandoriai (angį. fonvard contract) -tai 2 asmenų - pirkėjo ir pardavėjo - sutartis pirkti arba parduoti kapitalą būsimu laiku, sandorį pasirašant sutarta kaina. Tokia sutartis įpareigoja abi šalis. Išankstiniam sandoriui nereikia jokių prekybinių paslaugų. Be to, nebūtina, kad sandorio sąlygos būtų standartinės

Išankstiniai sandoriai yra spekuliacinių mainų užuomazginės formos ir * ; vienokia ar kitokia forma taikomi įvairiose ūkio šakose. JAV paplitusi; užsienio valiutų išankstinių sandorių rinka, kurią reguliuoja svarbiausios; finansų įstaigos. Ši rinka siūlo asmenims arba firmoms galimybę pirkti arba j parduoti užsienio valiutą būsimais terminais šiandien sutartu valiutų kursu. '

8.1 pavyzdys8.1 paveikslas - tai laikraščio „The Wall Street Journal" 1994 10 06

numeris, kuriame pateiktas užsienio valiutų išankstinių sandorių sąrašas. Įsidėmėkite, kad Didžiosios Britanijos svaro ir JAV dolerio 90-ies dienų išankstinio sandorio kursas tą dieną buvo 1:1,5899. Tarkime, kad jūs gyvenate JAV, bet planuojate rugpjūčio mėnesį (apytikriai po trijų mėnesių) pirkti du britų automobilius. Kiekvieno automobilio kaina - po 10 000 svarų. Jūs nesitikite, kad po 3 mėnesių keisis automobilių kainos, tačiau būgštaujate, kad gali keistis valiutų kursas anglų svaro naudai. Taigi jūs perkate 90-ies dienų galiojimo trukmės išankstinį sandorį anglų svarais po 1,5899 dolerio už svarą. Ir iš tikrųjų atėjus automobilių pirkimo laikui, anglų svaras pabrangsta (pakyla jo kursas) iki 1,65 dolerio. Jūsų strategijos \ rezultatai tokie:• jei nebūtumėte pirkęs išankstinio sandorio, būtumėte mokėjęs (1,65 \ x 10 000 x 2) 33 000 dolerių.• kadangi pirkote sandorį, tai teko mokėti (1,5899 x 10 000 x 2) 31 798 dolerius.• Taigi jūs sutaupėte (33 000-31 798) 1202 dolerius.

Apskaičiuokite, kokie būtų buvę jūsų strategijos rezultatai, jei anglų svaro kursas būtų kritęs iki 1,48 dolerio už svarą?

ATEITIES (būsimųjų pristatymų) SANDORIAI

Tiek išankstiniai, tiek ateities sandoriai - tai dviejų asmenų - pirkėjo ir pardavėjo - sutartis pirkti arba parduoti vertybinius popierius būsimu nustatytu laiku ir iš anksto nustatyta kaina. Jei esate sandorio pirkėjas (ang long futures position), jūs įsipareigojate nupirkti ateityje tam tikrą prekių kiekį nustatytomis kainomis. Jei esate ateities sandorio pardavėjas (angį.short futures position), jūs įsipareigojate tiekti ateityje tam tikrą sutartų prekių kiekį nustatytomis kainomis. Jei esate sandorio pirkėjas, jūs tikitės,

.kad kainos kils, ir sutinkate pirkti šios dienos kainomis. Jei esate ateities sandorio pardavėjas, jūs manote, kad kainos kris, ir taip pat sutinkate sandorį pasirašyti šios dienos kainomis. Ateities sandoriai skiriasi nuo

išankstinių sandorių. Ateities sandorių būdingieji bruožai:• Maržinis indėlis. Nors ateities sandoriui nereikia jokių investicijų,

tačiau abi sandorio šalys privalo įdėti maržinį indėlį, kuris tartum simbolizuoja abiejų šalių ištikimybę vykdant sandorio sąlygas. Šis indėlis dar vadinamas sutarties įsipareigojimų įvykdymo indėliu.

• Biržos. Ateities sandoriais prekiaujama biržose, kaip antai: di-džiausioje pasaulio biržoje - Čikagos prekybos valdyboje (Chicago Board of Trade), Čikagos prekių biržoje (Chicago Mercantile Excha-nge), Niujorko prekių biržoje (New York Mercantile Exchange) ir Niujorko ateities sandorių biržoje (New York Futures Exchange).

• Susitikslinkite su rinka. Sandoriuose nustatytos kainos nuolat keičiasi. Jei esate ateities sandorio pirkėjas, kainoms pakilus jūs pajuntate, kad patiriate nuostolį. Taigi jūs tartum esate „nubaudžiamas". Jūsų „pabauda" yra ankstesnės ir šios dienos kainų skirtumas. Atvirkščias atvejis būna tada, jei jūs esate ateities sandorio pardavėjas.• Standartinis tiekimo instrumentas. Pagrindinis instrumentas - tai sandoryje numatytas tiektinas turtas. Sandoryje yra smulkiai aprašytos tiektino turto apimtys ir kokybė.

• Garantuoti mainai. Vienas išankstinių sandorių trūkumų yra tai, kadbet kuri šalis gali sandorio įsipareigojimų neįvykdyti, nes sandorisnebūtinai vykdomas trečiosios šalies. Ateities sandorių neliečiamumąpalaiko tarpininkas - ateities sandorių birža, kuri veikia kaip kliringorūmai ir kaip mainų garantas.

Dar apie procesą „susitikslinkite su rinka".Visos ateities sandorių pozicijos patiria nuolatinį kainų kitimą. Šis kainų

kitimo procesas vadinamas „susitikslinimu su rinka". Tai reiškia, kad prie kiekvieno sandorio sumos kasdien yra pridedamas biržos maklerio pelnas arba atimami nuostoliai. Praktiškai makleris kasdien susumuoja savo sandorių rezultatus ir patikslina pelną arba nuostolius. Pelnas arba nuostoliai yra pagrįsti kiekvienos dienos kainomis, kurios buvo nustatytos uždarant biržą. Sandorio pelno dalį, viršijančią pradinę maržą (tai skirtumas tarp sandoryje nurodytos kainos ir biržos kotiravimo kurso), biržos makleris gali bet kada pasiimti savo reikmėms. Kita vertus, patiriamieji nuostoliai sumažina bendrąją sandorio vertę. Kai ši vertė dėl kainų sumažėjimo nukrinta žemiau iš anksto nustatyto minimumo, vadinamojo palaikymo riba, biržos makleris privalo per vieną valandą įnešti papildomą garantinį įnašą.

8.2 paveiksle pateiktas kai kurių ateities biržos sandorių sąrašas. Kiekvienas vertybinis popierius siūlo skirtingos trukmės sandorius. 1995 m. gegužės, mėnesio (tada baigiasi jų galiojimo terminas) kukurūzų ateities sandoris siūlo pasirašyti sutartį patiekti 5 000 bušelių kukurūzų. Kadangi nurodytosios kainos yra vieno bušelio kaina centais, tai 1995 m. gegužės mėnesio viso sandorio sutartoji kaina - po 233 centus už bušelį. Taigi suderėta sandorio vertė yra 11 650 dolerių (233 x 5 000).

OPCIONO SUTARTYSOpcionas - tai dviejų asmenų - pirkėjo ir pardavėjo - sutartis, suteikianti

opciono pirkėjui pasirinkimo teisę (bet neįpareigojanti pirkti, jei jis tonenori) pirkti ar parduoti pasirašytus vertybinius popierius būsimu laiku šiandien sutarta kaina. Kadangi tiktai opciono pirkėjas teturi sutarties pasinaudojimo teisę, tai jis privalo sumokėti pardavėjui opciono premiją.

Pirkėjo {Call) ir pardavėjo {Put) opcionaiJei jūsų opciono sutartis jums suteikia „teisę pirkti" tiekimo objektą, jūs ;

įsigijote pirkėjo opcioną. O jei jūsų opcionas jums suteikia „teisę parduoti" tiekimo objektą, jūs įsigyjate pardavėjo opcioną.

8.3 pav. pateikti skirtingose JAV fondų biržose pardavinėjami įvairių rūšių vertybinių popierių opcionai. Pateiktos biržos 1994 10 12 kainos. IBM bendrovės balandžio mėnesio pirkėjo opciono eilutė paveiksle yra pabraukta. Šios bendrovės einamoji akcijos kaina - 73 doleriai. Jei jūs 1994 m. balandžio 1 d. pirkote „pirkėjo 60" opcioną, jūs turite teisę pirkti 100 IBM bendrovės akcijų po 60 dolerių. Įsigydamas sutartį, už kiekvieną akciją jūs mokėjote po 15 dolerių priemoką. Šis opcionas gali būti įvykdytas bet kokią po opciono pirkimo dieną, tai yra po 94 10 12 dienos ir iki opciono galiojimo pabaigos - 1995 m. balandžio mėnesio. Kaina, kuria turite teisę pirkti vertybinius popierius, vadinama sandorio kaina.

Kita vertus, jei jūs pirkote „pardavėjo 60" opcioną, jūs turite teisę nuo 94 10 12 d. (anksčiausia pirkimo data) iki 1995 m. balandžio mėnesio (opciono termino pabaiga) parduoti 100 IBM akcijų. Įsigydamas sutartį, už kiekvieną akciją jūs mokėjote po 0,875 dolerio priemoką. Akivaizdu, kad pirkėjo kaina yra didesnė negu pardavėjo, todėl šiuo atveju pelninga yra pirkėjo pozicija. Ir atvirkščiai, opcionas būtų nuostolingas pardavėjui, parduodančiam akcijas po 60 dolerių, esant rinkos kainai 73 dolerių. Įsidėmėkite: nors pardavėjo opcionas šiuo metu nepalankus, bet vis tiek jis turi terminuotą

vertę, tai yra jis „uždirbs" pinigų iki 1995 m. balandžio mėnesio. Be to, yra tam tikra tikimybė, kad kainos gali pasikeisti į priešingą pusę.

Tokie opcionai, kuriuos galima vykdyti bet kuriuo metu (sutarties galiojimo laikotarpiu), vadinami amerikietiškaisiais. Opcionai, kurių su-tartis galima vykdyti paskutinę opciono galiojimo dieną, vadinami euro-pietiškaisiais opcionais.

Ateities sandorių ir opcionų sutarčių apdrauda Jei perkate pirkėjo opcioną, jūs draudžiatės dėl šio sandorio objekto, kurį jūs žadate pirkti ateityje, būsimo kainos padidėjimo. Ir atvirkščiai, jei perkate pardavėjo opciono sutartį, jūs draudžiatės dėl šio sandorio objekto kainų sumažėjimo. Įsidėmėkite, jog perkant pirkėjo opcioną ir perkant ateities sandorius, laikomasi tos pačios strategijos, nes kainoms kylant, abiem atvejais jūs gaunate priedą. Tuo tarpu perkant pardavėjo opcioną, laikomasi strategijos, panašios kaip parduodant ateities sandorius, nes laimima tais atvejais, kai kainos krinta.

VARANTASVarantas - tai bendrovės sudaryta galimybė (ilgalaikis opcionas), su-teikianti investuotojui teisę (bet neįpareigojanti) per tam tikrą laikotarpį pirkti tam tikrą nustatytą paprastųjų akcijų skaičių nustatyta kaina. Pag-rindinis skirtumas tarp pirkėjo opciono ir varanto yra toks, kad opcionai pardavinėjami individualiems investuotojams, o varantą teikia bendrovės. Siekiant padaryti vertybinius popierius patrauklesnius, varantas paprastai yra taikomas turtu nepadengtoms akcinių bendrovių obligacijoms ir privi-legijuotosioms akcijoms. Varantas taip pat gali būti taikomas tada, kai norima paskatinti investuotojus pirkti firmos ilgalaikę paskolą mažesniais procentais negu už ją būtų galima prašyti. Dėl to varantas traktuojamas kaip „švelnintojas".

KLAUSIMAI[Ateities (būsimųjų pristatymų) sandoris]. Investuotojas parduoda vieną ateities sandorį medvilnei tiekti po 80 ct/kg. Vienas sandoris -

163

8.1.

tai 40 000 kg medvilnės. Kiek investuotojas laimi arba pralaimi, jei medvilnės kaina sutarties galiojimo pabaigoje būtų:a) 68,2ct/kg?b) 91,lct/kg?[Opciono sutartis]. Tarkime, kad jūs pasirašėte vieną Klaipėdos sausainių bendrovės paprastųjų akcijų pardavėjo opciono sutartį', kurios įvykdymo terminas - po 3 mėnesių, o vienos akcijos kaina -120 Lt. Šio momento vienos akcijos kaina 121 Lt. Kodėl jūs pasirašėte? Paaiškinkite. Kiek jūs manote laimėti ar pralaimėti? [Opciono sutartis]. Tarkime, kad turite įsigijęs 7 000 akcijų, kurių vidutinė dabartinė kaina - 35 Lt. Kokiu būdu būtų galima panaudoti pirkėjo ir pardavėjo opcionus, kad būtų apsidrausta nuo galimo akcijų kainų sumažėjimo per būsimus 5 mėnesius?

174

Pastabos.1. Lentelė perspausdinta (gavus sutikimą) iš laikraščio „The Wall Street

Journal".2.Lentelės galvutės skilčių pavadinimų vertimas į lietuvių k.: Strike

(price) - dabartinė rinkos kaina

Exp. (expiration date) - termino pabaiga

Call (option) - pirkėjo opcionas

Put (option) - pardavėjo opcionas

Vol. (volume) - sutarčių kiekis

Last - paskutinio sandorio kaina.

8.3 paveikslas

175

9SKYRIUS

FINANSŲ POREIKIO PROGNOZAVIMAS

FINANSŲ PROGNOZAVIMAS-Finansų prognozavimas yra bendro firmos finansų plano dalis. Šį procesą,

sudaro trys etapai.

1 etapas. Pardavimų apimties prognozavimas.2 etapas. Laukiamai pardavimų apimčiai reikiamų lėšų nustatymas.3 etapas. Kapitalo kiekio ir jo rūšių laukiamai veiklai finansuoti aps-kaičiavimas.

PARDAVIMŲ APIMTIES PROGNOZAVIMASPrognozuoti pardavimų apimtį paprastai pradedama nuo kelerių pas-

tarųjų metų pardavimų veiklos apžvalgos. Surinktieji duomenys galėtų būti pateikti grafiškai. Grafinis duomenų pateikimas vadinamas tendencijos analize. Tendencijos analizė yra būsimųjų kintamųjų dydžių, pirmiausia pardavimų apimties kiekybinis įvertinimas, remiantis kelerių praėjusių metų faktiškais duomenimis. Pardavimų apimtį prognozuoti taip pat galima sudėtingesniu regresinės analizės metodu. Taigi pardavimų apimtį firma paprastai prognozuoja pagal pardavimų apimties dinamiką, o dažnai atsižvelgdama ir į kitus svarbesnius veiksnius, kaip antai: naujus gaminius, firmos kainodaros strategiją, kredito politiką, reklamos programą, konku-rencijos jėgas, našumo didinimo galimybes ir kitas ekonomines sąlygas.

176

isus tuos veiksnius turi labai kruopščiai apsvarstyti bendrovės rinkodaros tarnybos darbuotojai.

O jeigu prognozė netiksli?Tiksliai nustatyta pardavimų apimtis lemia finansų planavimo sėkmę. Pa-

svarstykime, kas atsitiktų, jei prognozė nepasitvirtintų, taip pat jei firma nepakankamai įvertintų rinką, pavyzdžiui, jei sulėtėtų užsakymai, pailgėtų pristatymų laikas. Tada suerzinti klientai susirastų kitą firmą. Antra vertus, jd firma pervertina rinką, firmoje gali susikaupti per daug likvidaus kipitalo nepanaudojamuose įrenginiuose. Dėl to sumažėja apyvartumas, susidaro per daug pastoviųjų sąnaudų. Visa tai sumažina pajamų norma iš investuoto kapitalo, dėl to sumažėja akcijų kaina.

Baigus prognozuoti pardavimų apimtį, toliau dirbama finansų tarnyboje. Čia numatomos papildomos lėšos padidėjusiai pardavimų apimčiai finansuoti. Finansų vadovai vykdo du minėtuosius finansų planavimo proceso etapus. Toliau aptarsime vadinamąją pardavimų apimties finansų prognozės procentų metodiką.

PARDAVIMŲ APIMTIES PROCENTŲ PROGNOZAVIMAS

Pardavimų apimties procentų metodas padeda įvertinti tam tikrų rūšių sąnaudų, taip pat kapitalo ir įsipareigojimų proporciją, priklausančią nuo būsimų pardavimų apimties. Daroma prielaida, kad visų rūšių kapitalo ir visų rūšių įsipareigojimų apimtis keisis panašiais tempais kaip ir pardavimų apimtis. Taigi šiai metodikai taikyti reikia dviejų svarbiausių prielaidų:• kad visų rūšių kapitalas būtų tiesiogiai susijęs su pardavimų apimtimi,• kad dauguma einamojo balanso rodiklių, palyginti su einamojo lai-

kotarpio pardavimų apimtimi, yra optimalūs.Pardavimų apimties procentų metodas aiškinamas panaudojant ben-

drovės „Gansallo Electronics Corporation (GEC)" finansinius rodiklius. Ši bendrovė 19X4 m., norėdama garantuoti sau 700 milijonų dolerių parda-vimų apimtį, savo pagrindinius fondus naudojo visu pajėgumu. Bendrovės vadovai prognozuoja, kad 19X5 m. pardavimų apimtis padidės 30% arba nuo 700 mln. išaugs iki 910 mln. dolerių. Laukiama, kad dabartinė 30% dividendų išmokėjimo norma yra optimali ir išliks tokia kitais metais. Manoma, kad grynasis pelnas kitais metais bus 51 mln. dolerių. Bendrovės

177

einamojo laikotarpio balansas ir pelno (nuostolio) ataskaita pateikiama 9.1 lentelėje.

9,1 lentelė. „Gansalio" elektronikos bendrovės finansinė ataskaita

BALANSAS 19X4 m. gruodžio 31 d.

Turtas Įsipareigojimai

Pinigai 10 000 Įsiskolinimas tiekėjams 40 000

Pirkėjų įsiskolinimas 85 000 Apmokėtini vekseliai (1=10%)

10 000

Atsargos 100 000 Mokėtinas darbo užmokestis ir mokėtini mokesčiai

25 000

Visas trumpalaikis turtas 195 000 Visi trumpalaikiai įsipareigojimai

75 000

Grynasis pagrindinis kapitalas

150 000 Ilgalaikės paskolos (i=12%)

72 000

Visas turtas 345 000 Paprastosios akcijos 150 000

Nepaskirstytasis pelnas 48 000

Visi įsipareigojimai 345 000

METINE PELNO (nuostolio) ATAS KAITA 19X4 m. gruodži

o 31 d.

Pardavimų apimtis 700 000

Parduotų prekių savikaina 560 000

Bendros sąnaudos 72 800

Pelnas prieš palūkanų mokėjimą ir apm okestinimą 67 200

Palūkanų išmokos 9640

Pelnas prieš apmokestinimą 57 560

Pelno mokestis (34%) 19 570

Grynasis pelnas 37 990

Dividendai (dividendų išmokėjimo norma - 30%) 11397


1 etapas. Prognozavimas pradedamas parengiant laukiamą balansą. Mano-ma, kad visos balanso pozicijos ateityje keisis tokia pačia proporcija kaip ir pardavimų apimtis, palyginimo baze imant 19X4 metus.2 etapas. Įvairių rūšių kapital

o reikmė 19X5 metams sužinoma, tam tikrų rūšių kapitalo dalį (procentais) dauginant iš planuojamos pardavimų apimties 19X5 metais.3 etapas. Imamos įsipareigojimų pozicijos, kurios savaimingai keičiasi keičiantis pardavimų apimčiai, ir apskaičiuojamas jų poreikis 19X5 m. Poreikis randamas 19X4 m. rodiklius dauginant iš 19X5 m. pardavimų apimties procentinio didėjimo. Dažniausiai, keičiantis pardavimų apimčiai, savaimingai keičiasi tiktai įsiskolinimas tiekėjams ir neišmokėtų pinigų skolos. Apmokėtinų vekselių ir ilgalaikių įsipareigojimų sumos nuo pardavimų apimties tiesiogiai nepriklauso. Pastarieji rodikliai parodo ilgalaikio finansavimo šaltinius, kurie galiausiai gali būti naudojami bet kurios rūšies kapitalo padidinimui, savo ruožtu įgalinančiam padidinti laukiamą pardavimų apimtį.4 etapas. Nepaskirstytojo pelno likutis 19X5 m. didės, nes ir 19X5 m. liksnepaskirstyta dalis grynojo pelno. Remiantis laukiamu 51 mln. doleriųgrynuoju pelnu ir 30% dividendų išmokėjimo norma, 19X5 m. nepaskirstytasis pelnas sudarys 35,7 mln. dolerių. Nepaskirstytojo pelno balansas19X5 m.:

48 000 000+35 700 000 = 83 700 000 dolerių.

5 etapas. Papildomų lėšų poreikis - tai lėšų kiekis, kurio bendrasis kapitaloporeikis viršija bendrąjį įsiskolinimą. Šis kiekis yra lygus 48,3 mln. dolerių.

PLP = 448 500 000 - 400 200 000 = 48 300 000 dolerių.

6 etapas. Grįžtamojo ryšio poveikis. Dabar bendrovės vadovybė bandysspręsti, kokiais finansų šaltiniais galima padengti papildomų lėšų poreikį.Jei reikiamų lėšų būtų galima surinkti apmokėtinų vekselių pavidalu arbakitokiu skolinimosi būdu, „Gansalio" elektronikos bendrovė turėtų apskaičiuoti ir tai, kiek papildomai reikės sumokėti palūkanų 19X5 metais, ir tuosskaičius pateikti prognozuojamoje 19X5 m. pelno (nuostolio) ataskaitoje.Tai pakeis bendrovės 19X5 metų grynąjį pelną, taip pat ir nepaskirstytojopelno padidėjimą. Jei papildomų lėšų būtų gauta iš papildomų akcijų,vadovybei nieko nereikėtų keisti, nes šios bendrovės dividendų

išmokėjimo norma yra nustatyta. Išbaigtesnė prognozės analizė pateikiama 9.2 lentelėje.

Prognozavimo procesas bendrais bruožais yra apibrėžiamas taip.

178 179

9.2 lentelė. „Gansalio" elektronikos bendrovės 19X5 balansas

Rodikliai Parda-vimų apimties procentas

Pirma prognozė

PLP Antra prognozė

Turtas

Pinigai 0,0143 13 000 13 000

Pirkėjų įsiskolinimas 0,1214 110 500 110 500

Atsargos 0.1429 130 000 130 000

Visas trumpalaikis turtas 0,2786 253 500 253 500

Grynasis pagrindinis kapitalas 0,2143 195 000 195 000

Visas turtas 0,4929 448 500 448 500

Nuosavybė

Skolintojų nuosvybė

Įsiskolinimas tiekėjams 0,0571 52 000 52 000

Apmokėtini vekseliai np 10 000 +48300 58 300

Mokėtinas darbo užmokestis ir mokėtini mokesčiai

0,0357 32 500 32 500

Visi trumpalaikiai įsipareigojimai

94 500 142 800

Ilgalaikės paskolos np 72 000 72 000

Savininkų nuosvybė

Paprastosios akcijos np 150 000 -2248 150 000

Nepaskirstytasis pelnas 83 700 81452Visa skolintojų ir savininkų nuosavybė

400 200 446 252

Papildomų lėšų poreikis 48 300 2248

Pastabos.np - nepritaikoma. Šių pozicijų iš pradžių planuoti kiekiai nekeisti. PLP - papildomų lėšų poreikis.

Finansavimo grįžtamasis ryšys

Finansavimo grįžtamasis ryšys yra gan painus. Mat kai papildomų lėšų naujam turtui finansuoti yra gaunama įsigyjant naujų paskolų, susidaro papildomų išlaidų, kurios turi būti parodytos pelno (nuostolio) ataskaitoje. Papildomos išlaidos - tai palūkanos, kurios sumažina grynąjį pelną, taip pat ir iš pradžių prognozuotą nepaskirstytąjį pelną. Šių duomenų tvarkymas pradedamas nuo naujų palūkanų išmokų prognozavimo.

Tarkime, kad ankstesniame pavyzdyje „Gansalio" elektronikos bendrovė nutaria visą papildomų lėšų poreikį - 48,3 mln. dolerių - įsigyti banknotais. Sakykime, naujoji trumpalaikė paskola kainuos 11%. Vadinasi, 48,3 mln. dolerių apmokėtinų vekselių padidins bendrovės 19X5 m. planuotas palūkanų išlaidas 0,11(48,3)=5,313 mln. dolerių. Svarstant grįžtamąjį ryšį, antrą kartą prognozuojamos palūkanų išmokos (9.3 lentelė) padidės 9,64+5,313=14,953 mln. dolerių. Šis rodiklis paveikia kitą pelno (nuostolio) ataskaitos dalį (9.3 lentelė).

9.3 lentelė. Finansavimo grįžtamojo ryšio įtaka 19X5 metų planuojamai pelno (nuostolio) ataskaitai (tūkst. dolerių)

Rodikliai Faktiš-kai 19x4m.

Prog-nozės koefi-cientas

Pirmoji prog-nozė

Grįž-tama-

sisryšys

Antroji prog-nozė

Pardavimų apimtis 700 000 0,30 910 000 910 000

Parduotų prekių savikaina 560 000 0,30 728 000 728 000

Bendros sąnaudos 72 800 0,30 94 640 94 640


67 200 87 360 87 360

Palūkanos 9640 9640 5313 14 953

Pelnas prieš apmokestinimą

57 560 77 720 72 407

Pelno mokestis (34%) 19 570 26 425 24 618

Grynasis pelnas 37 990 51295 47 789

Dividendai (išmokėjimo norma - 30%)

11397 15 388 14 337

Nepaskirstytasis pelnas 26 593 35 907 33 452

m. prognozuojamas

180 181

Finansavimo grįžtamojo ryšio grynasis efektas pelno ataskaitoje - tai nepaskirstytojo pelno sumažėjimas nuo 35,7 iki 33,4 mln. dolerių. Tokiu pačiu dydžiu sumažėja ir 19X5 metų laukiamas nepaskirstytasis pelnas. Taigi 9.2 lentelėje nepaskirstytasis pelnas sumažėjo 2,248 mln. dolerių. Dėl to nepaskirstytasis pelnas pagal antrąją prognozę sumažėjo iki 81,452 mln. dolerių. Įsidėmėkite, kad papildomų lėšų poreikis po grįžtamojo ryšio sumažėjo iki 2,248 mln. dolerių.

Iš ko antrosios prognozės apskaičiuotasis lėšų trūkumas turėtų būti finansuojamas? Šias lėšas galima sutelkti arba išleidžiant naujas akcijas, arba skolinantis lėšų. Skolinantis lėšų būtų patirta naujų išlaidų (palū-kanos), O tai vėl paveiktų nepaskirstytojo pelno poziciją trečiajame prog-nozės etape. Kiekviename prognozės etape papildomų lėšų poreikis turėtų vis mažėti. Mažėti turėtų iki tokio lygio, kuris leistų prognozę užbaigti. Šie papildomi rezultatai nepateikti, bet, manau, skaitytojas nepaneigs, jog tai tiesa. ;

SANTRAUKAŠiame skyriuje išnagrinėtas pardavimų apimties procento prognozės

metodas, kuriuo nustatomas padidėjusiai pardavimų apimčiai reikiamas kapitalas, taip pat reikiamų lėšų kiekis šiam padidėjusiam kapitalui.Kitos svarbiausios skyriuje aptartos koncepcijos yra šios. ...•'... Finansinė prognozė apskritai prasideda firmos pardavimų apimties per keletą būsimų laikotarpių prognozavimu.

• Planuojamoji finansinė ataskaita sudaroma remiantis pardavimo apimties padidėjimo procentu, įgalinančiu apskaičiuoti kitus pelno (nuostolio) ataskaitos ir balanso rodiklius.

• Tiktai tos balanso pozicijos, kurios tiesiogiai priklauso nuo pardavimų apimties pasikeitimo, įgalina jų reikšmes keisti tokiomis pačiomis proporcijomis.

• ... Papildomų lėšų poreikį firma nustato įvertindama papildomo kapi-talo poreikį padidėsiančiai pardavimų apimčiai garantuoti ir paskui iš tos reikmės atimdama bendrojo įsiskolinimo ir apyvartoje esančių akcijų vertes.

KLAUSIMAI IR UŽDAVINIAI„Gretos" mokyklų aprūpinimo firmos (nacionalinės mokyklų aprū-pinimo sistemos dalis) pernykščių metų pardavimų apimtis buvo 200 mln. Lt. Verslas nuolat gauna 12% grynojo pelno normą. 40% gry-nojo pelno išmokama dividendų pavidalu.

Pateiktas firmos balansas pernykščių metų pabaigoje (mln. Lt).

Turtas Nuosavybė

Pinigai 10 Įsiskolinimas tiekėjams 15

Pirkėjų įsiskolinimas 15 Mokėtinos sumos 5Atsargos 50 Kiti įsipareigojimai 40Grynasis pagrindinis kapitalas

75 Paprastosios akcijos 30

Visas turtas 150 Nepaskirstytasis pelnas 60

Visa nuosavybė 150

Bendrovės marketingo tarnyba pranešė prezidentui, kad ateinančiais metais smarkiai padidės verslo vadovėlių ir žodynų paklausa. Bendrovės parduotuvės planuoja pardavimų apimtį padidinti 15%. Laukiama, kad visos balanso pozicijos ateinančiais metais, palyginti su pardavimo apimtimi, keisis tokia pačia proporcija, išskyrus paprastąsias akcijas ir nepaskirstytąjį pelną. Apyvartoje esančių paprastųjų akcijų skaičiaus keisti nenumatoma. Nepaskirstytasis pelnas keisis priklausomai nuo firmos pelno ir dividendų strategijos (prisiminkime, kad grynojo pelno norma 12%).a) Ar ateinančiais metais reikės išorinių lėšų? Apskaičiuokite papil-

domų lėšų poreikį.b) Koks turėtų būti išorinių lėšų poreikis, jei pelningumas padidės

iki 14%, o dividendų išmokėjimo norma padidės iki 70%? Paaiškinkite.

182183

9.2.

Turtas Nuosavybė

Pinigai 1080 Įsiskolinimas tiekėjams 4320

Įvairios gautinos sumos 6480 Mokėtinos sumos 2880

Atsargos 9000 Apmokėtini vekseliai 2100

Visas trumpalaikis turtas 16 560 Visi trumpalaikiai įsipareigojimai

9300

Grynasis pagrindinis kapitalas

12 600 Ipotekinės obligacijos 3500

Visas turtas 29160 Paprastosios akcijos 3500


Visa nuosavybė 29160

zuojamą balansą ir pelno (nuostolio) ataskaitą 1995 m. gruodžio 31 dienos būklei. Nepridėkite jokio finansavimo grįžtamojo ryšio efekto. Nepaskirstytajam pelnui nustatyti naudokite prognozuo-jamą pelno (nuostolio) ataskaitą.Finansavimo grįžtamajam ryšiui, kaip įsiskolinimo padidėjimo rezultatui, nustatyti naudokite a pastraipoje pateiktas finansines ataskaitas, tai yra darykite kitą finansinės ataskaitos variantą. Tar-kime, šiam atvejui paskolos palūkanos bus 20%. Kiek reikėtų papildomų lėšų šiam finansinės ataskaitos variantui?

Metinė pelno (nuostolio) ataskaita 1994 m. gruodžio 31 d. (tūkst. Lt)

Pateiktos tekstilės firmos „Antwon" 19X4 m. finansinės ataskaitos.Balansas 19X4 m. gruodžio 31 d. (tūkst. litų)i

Pardavimo apimtis

Gamybos sąnaudos

Pelnas prieš palūkanų mokėjimą ir apmokestinimąPalūkanų išmokos


Pelno mokestis (40%)

Grynasis pelnas

Dividendai (45%)

Nepaskirstytojo pelno padidėjimas

36 000

32 440

3560

560

3000

1200

.1800

810

990

a) Tarkime, kad 1995 m., palyginti su 1994 m., pardavimų apmtį numatoma padidinti 15%. Reikia nustatyti papildomų lėšų poreikį. Tarkime, kad firmos įrenginiai 1994 m. buvo visiškai apkrauti, todėl firma negali parduoti jokio pagrindinio turto, o trūkstamos lėšos nebus finansuojamos iš paskolų. Taip pat sakykime, kad kapitalas, gamybos sąnaudos ir įsipareigojimai didės tuo pačiu tempu kaip ir pardavimų apimtis. Parenkite progno-

184

III DALISINVESTICIJŲ SPRENDIMAI

10 SKYRIUS. KAPITALO KAINA

11 SKYRIUS. KAPITALO PLANAVIMO PAGRINDAI

12 SKYRIUS. PINIGŲ SRAUTŲ ĮVERTINIMAS IRINVESTICINIAI PROJEKTAI

13 SKYRIUS. NUOMOS FINANSAVIMAS

io SKYRIUS

KAPITALO KAINA

KAS YRA KAPITALO KAINA?Svarbiausieji kapitalo formavimo šaltiniai yra paskola ir savininkų nuosa-

vybė. Tačiau šie šaltiniai yra mokami. Už įdėtą kapitalą kreditoriai reikalauja palūkanų, o akcininkai - dalies pelno. Kapitalo kainą ir sudaro už paskolas sumokėtos palūkanos ir už akcijas išmokėti dividendai. Iškyla kapitalo struktūros problema. Būtina surasti tokį paskolų ir akcijų kapitalo derinį, kuris sudarytų galimybę iki minimumo sumažinti firmos kapitalo kainą. Norėdama nustatyti, ar tam tikra investicija pakankamai uždirbs pelno, firma turi žinoti lėšų kainą. Visų rūšių kapitalo kainų derinys vadinamas kapitalo kainos aritmetiniu svertiniu vidurkiu (KKASV).

BENDROJI SAMPRATAKaip firma nustato savo kapitalo kainą? Tarkime, kad Kauno batų bend-

rovės generalinis direktorius nori pasiskolinti pinigų naujoms gamybos mašinoms bei įrenginiams pirkti su 16% palūkanų. O gamybos direktorius siūlo išleisti paprastąsias akcijas, planuojant mokėti 22% dividendų. Būtina įvertinti ir sugretinti kiekvieną kapitalo rūšį. To neatlikus, kapitalo rūšies pasirinkimo sprendimai gali nesiderinti. Pavyzdžiui, įsivaizduokite gamybos įrenginių įsigijimo finansavimą iš paskolos, už kurią reiktų mokėti 16% palūkanų, teiksiančią 18% kapitalo grąžą. Taip pat reikia įvertinti būsimą gaminį, kurio laukiamas pelningumas bus 21%, bet lėšų jam finansuoti paprastųjų akcijų kaina būtų 22%.

Jei projektai ir finansavimas yra suderinti tokia tvarka, kuri ką tik buvo aprašyta, pasirinkti reikėtų projektą, teikiantį žemesnę kapitalo grąžą, ir atmesti projektą, teikiantį aukštesnę grąžą. Iš tikrųjų jei akcijų ir paskolų vertė maždaug vienodos, vidutinė lėšų kaina siektų 19%, iš kurių pusę

189

sudarytų paskolos (palūkanų norma - 16%) ir pusę - paprastosios akcijos (dividendai 22%).

Esant 19% lėšų kainai, atmestume 18% kainuojančias lėšas ir paimtume 21% kainuojančias lėšas naujam gaminiui gaminti. Tai būtų protingas ir nuoseklus investavimo sprendimas. Nors pigesne paskola finansuojamas projektas iš pirmo žvilgsnio pasirodo priimtinesnis, bet negalima pamiršti, kad paskola gali padidinti finansinę riziką ir galiausiai pabranginti visas lėšų formas. Taigi kiekvieną projektą reikia vertinti atsižvelgiant į visų lėšų kainas.

Kodėl skolintis?Skolintis pravartu tik tada, kai pelningumas numatomas didesnis negu

kainuoja skolintos lėšos. Naudodama skolintą kapitalą, bendrovės vadovybe turi gebėti padidinti savininkų į akcijas investuoto kapitalo įplaukų normą

KAPITALO KAINOS DĖMENYSPagrindiniai kapitalo formavimo šaltiniai yra paskolos ir savininkų (akcininkų)

nuosavybė. Neretai akcinė nuosavybė dar vadinama bendrąja nuosavybe, kuri yra paprastųjų akcijų savininkų pateiktas kapitalas. Tiksliau tariant, akcinę

nuosavybę sudaro paprastųjų ir privilegijuotųjų akcijų savininkų nuosavybė. Bendroji nuosavybė gali būti suformuota bendroves viduje iš veiklos, kaip

nepaskirstytasis pelnas, arba išorėje, kaip naujai išleistos paprastosios akcijos. Bendrovės naujos emisijos parduotų obligacijų paskolos kainą atspindi įplaukų

grąžinimo suėjimo datai kriterijus, o paprastųjų akcijų kapitalo kainą - investuotojams būtinoji pajamų norma, palyginti su analogiškais apyvartoje

esančiais vertybiniais popieriais Nepaskirstytojo pelno kaina - tai alternatyvūs į firmą reinvestuoto pelno kaštai. Kitaip tariant, nepaskirstytojo pelno kaina

atspindi minimalias pajamas, kurias esamieji akcininkai gali uždirbti už lygintinus vertybinius popierius rinkoje. Paprastųjų akcijų kapitalo kaina yra

analogiška nepaskirstytojo pelno kainai, išskyrus tai, kad paprastųjų akcijų kainą padidina jų išleidimo ir platinimo išlaidos.

PASKOLOS KAINA

Paskolos kaina ją imant yra rinkoje esančio lygintino vertybinio popieriaus įplaukų grąžinimo suėjimo datai kriterijus. Šio kriterijaus skaičiavimo metodika pateikta 6 skyriuje. Už paskolą sumokėtos palūkanos,

190

priešingai negu gauti dividendai, neapmokestinami. Todėl svarbi yra paskolos kaina, sumokėjus mokesčius [ (kd (1-T) ]; čia T yra mokesčio tarifas (norma).

Paskolos kaina, atskaičius pelno mokestį, yra lygi palūkanų normai minussutaupyti mokesčiai = kd -kdT = kd(l-T). (10-1)

10.1 pavyzdys

Bendrovės „Winistik Fashions" ateinančių metų finansavimo planas apima ilgalaikių obligacijų, duodančių 10% kupono normą, pardavimą. Bendrovė prognozuoja obligacijas pardavinėti nominaliąja verte. Kokia būtų bendrovės paskolos kaina, atskaičius pelno mokestį, jei ribinė mokesčio norma yra 34%?

kd(1-T)=10%(l-0,34)=10%(0,66)=6,6%.

Įsidėmėkite, kad kd yra įplaukos grąžinimo suėjimo datai kriterijus; jos yra obligacijos rinkos palūkanų norma.

PRIVILEGIJUOTŲJŲ AKCIJŲ VERTĖ (Kp)Privilegijuotųjų akcijų vertė yra išvedama iš jų kainos. 7.1 lygtyje buvo

parodyta, kad privilegijuotosios akcijos yra perpetuitetas, ir jos kaina gali būti įvertinta taip:

(7.1)

Pp - privilegijuotosios akcijos einamojo laikotarpio kaina.

Dp - privilegijuotosios akcijos dividendų norma,

Kp - privilegijuotosios akcijos pajamų norma.

Galima teigti, kad privilegijuotajai akcijai būtinoji pajamų norma yra lygi akcijos kapitalo kainai, kuri apskaičiuojama taip:

191(10.2)

10.2 pavyzdysFirma „Winistik" turi privilegijuotųjų akcijų, kurios teikia po 9,50 dolerio >'

dividendų. Šio laikotarpio kiekvienos akcijos rinkos kaina - 55 doleriai. Jei bendrovė išleistų naujų privilegijuotųjų akcijų, ji patirtų 3% laidavimo išlaidas, arba po 1,65 dolerio už kiekvieną akciją. Tad vienos akcijos grynoji kaina būtų 53,35 dolerio. Taigi privilegijuotosios akcijos kapitalo kaina būtų:

Kp=9,50/58,20=17,81%.

NUOSAVO KAPITALO KAINA (/Q

Nuosavo kapitalo kaina - tai akcininkų įdėtų lėšų alternatyvieji kaštai Alternatyvieji kaštai - tai pajamų norma, kurią akcininkai galėtų uždirbti, jei savo pinigus įdėtų į alternatyvius panašios rizikos vertybinius popierius.

Apskaičiuoti nuosavo kapitalo kainą yra sunku, nes ši kaina nėra tiksliai apibrėžta. Ši kaina praktiškai nustatoma pagal du metodus: pagrindinių fondų kainodaros modelį ir nuolatinio didėjimo modelį.

PAGRINDINIŲ FONDŲ KAINODAROS MODELIO (CAMP) POŽIŪRISVertybinių popierių rinkai taikomas pagrindinių fondų kainodaros

modelis atrodo taip:

Ke=RF+(Rm-RF)P; čia:

Rp - rizikos nekelianti palūkanų norma,Rm - vidutinės rinkos pajamos (vertybinių popierių vertei apskaičiuoti naudojamas svertinis vertės vidurkis),fi (beta koeficientas) - neskaidomosios rizikos matas.

Pagrindinių fondų kainodaros modelis daro ribojančias prielaidas; dėl to šį modelį praktiškai sunku panaudoti. Pavyzdžiui, daroma prielaida, kad beta koeficientas yra vienintelis svarbus rizikos matas, taip pat, kad lėšų skolinimo ir skolinimosi kainų koeficientai yra lygūs ir jie yra riziką nekelianti pajamų norma. Apskritai ar šis modelis taikytinas, sprendžia finansų vadovas.

Nuolatinio didėjimo modelisNuolatinio didėjimo modelis paprastosioms akcijoms įvertinti aptartas 7

skyriuje ir išreikštas 7.7 lygtimi:

čia:D0 ir D\ - atitinkamai dabartinių ir būsimų laikotarpių vienai akcijai tenkantys dividendai,

Pes - dabartinė akcijos kaina,g - pastovus pajamų už akcijas ir dividendų didėjimo tempas.

Nuosavo kapitalo kainą (Ke), kuri yra būtinoji iš savininkų nuosavybės pajamų norma, galima apskaičiuoti taip:

Sunkiausia apskaičiuoti didėjimo tempo {g) rodiklį. Nors didėjimo tempas yra pajamos per būsimą laikotarpį, jis dažnai įvertinamas kaip sudėtinis pajamų didėjimo tempas pasitelkiant praėjusių laikotarpių duomenis.

Vidinės akcinės nuosavybės kapitalo kaina: nepaskirstytasis pelnas(Kre)

Nepaskirstytasis pelnas - tai vidinė akcinė nuosavybė, nes ji susidaro iš grynojo pelno. Nepaskirstytasis pelnas sudaro tą grynojo pelno dalį, kuri grąžinama atgal pakartotinėms kapitalo investicijoms. Kadangi naudojant šį vidinį kapitalą nesusidaro papildomų išlaidų jam surinkti, KrL, gali būti apskaičiuotas pagal 10.3 arba 10.4 lygtis.

Išorinės akcinės nuosavybės kapitalo kaina: paprastosios akcijos (Kcs)Kapitalo surinkimo sąnaudos susidaro realizuojant naujas paprastąsias

akcijas ir apima akcijų išleidimo ir jų išplatinimo sąnaudas. Norint apskaičiuoti paprastųjų akcijų kapitalo kainą, 10.4 lygtis pertvarkoma taip:

192 193

Čia FC - naujos emisijos akcijų realizavimo sąnaudos (akcijų išleidimo ir platinimo sąnaudos) .

Realizavimo sąnaudos smarkiai padidina akcinio kapitalo savikainą.

NEPERTRAUKIAMO DIDĖJIMO VEIKSNYS ĮVERTINANT PAPRASTĄSIAS AKCIJAS

Didėti firma gali įvairiais būdais. Jos turtas gali didėti skolinantis pinigus ir investuojant į naujus projektus. Firmai plėsti taip pat gali būti išleidžiamos naujos akcijos. Vienaip ar kitaip firma didėja naudodama išorinį finansavimą - paskolas ir paprastąsias akcijas. Nors akcinės bendrovės vadovybė gali pagrįstai sakyti, jog firma padidėjo, tačiau pradiniai akcininkai galėjo iš to arba praturtėti, arba nieko nelaimėti. Pavyzdžiui, bendrovė pastaruoju metu finansuojartia vien iš akcinio kapitalo, kurio pradinė vertė - 100 mln. dolerių. Naujo kapitalo įsigijimui finansuoti vadovybė nusprendė išleisti 50 mln. vertės akcijų.Dėl to firma padidėjo nuo 100 iki 150 mln. dolerių. Bet pirminių akcininkų akcijų vertė nuo 100% sumažėjo iki 67%. Nors pirminiai akcininkai daugiau įdėjo kapitalo į firmą, tačiau jų dalis sumažėjo.

Kitos firmos didėjimo priemonės yra išorinis finansavimas. Šiuo atveju vadovybė dalį grynojo pelno palieka reinvestavimui, tikėdamasi, kad būsimos pajamos didės, ir vildamasi, kad padidės paprastųjų akcijų vertė. Šis finansavimo procesas pabrėžia nepertraukiamą tiek firmos, tiek esamų invesuotojų kapitalo didėjimą.

Nepertraukiamo didėjimo modelį gali iliustruoti toks pavyzdys. Sakysim, bendrovės „Edwards Bottling" akcinio kapitalo pelningumas (grynasis pelnas /

akcijų vertė) buvo 26%. Jei bendrovės vadovybė nuspręstų visą grynąjį pelną išmokėti dividendų pavidalu, firma patirtų nulinį vidinį augimą. Antra vertus, jei

bendrovės vadovybė pasirinktų kitą atvejį ir visą grynąjį pelną paliktų reinvestavimui, akcininkų investicijos dėl reinvestuoto pelno padidėtų 26%. Jei

vadovybė paliktų tiktai 50% grynojo pelno reinvestavimui, akcininkų investicijos padidėtų tiktai 13%. Šią priklausomybę galima apibendrinti nepertraukiamo

didėjimo modeliu tokiu būdu:

g=RR x ROE. (10.6)194 j

Čia:

g - būsimo pelningumo ir akcininkų kapitalo didėjimo tempas,

RR (angį. retention rate) - pelno išsaugojimo norma (nepaskirstytojo pelno ir viso grynojo pelno santykis),

ROE - akcinio kapitalo pelningumas (grynojo pelno ir akcinio kapitalo santykis).

Vadinasi, jei nepaskirstytojo pelno lieka tiktai 40%, didėjimo tempas (ateityje) tebus 10,4%. Šis rezultatas buvo gautas taip:

g=0,40x26%=10,4%.

Toks didėjimo tempas bus tol, kol bendrovės akcinio kapitalo pelningumas išliks 26%, o grynojo pelno išsaugojimo norma - 40%. Tuo laikotarpiu 10,4% didėjimo tempas tampa nuolatinio didėjimo tempu bendrovės paprastosioms akcijoms įvertinti. Dar svarbiau įsidėmėti, kad jei bendrovė nuolat nepaskirsto dalies grynojo pelno, tai būsimųjų laikotarpių grynasis pelnas ir dividendai didės. Šis padidėjimas ateityje atsispindės akcijų kainoje - įdėtų lėšų pelningumas po tam tikro laiko taps didesnis už būtinąją pajamų normą.

KAPITALO KAINOS SVERTINIS VIDURKIS(angį. yveighted average cost ofcapital, WACC)

Kapitalo kainos svertinis vidurkis - tai paskolų, privilegijuotųjų ir paprastųjų akcijų kainų derinys. Jei firma naudoja vien tik paskolinį ir paprastųjų akcijų kapitalą, tai WACC yra vien tik paskolų kainos ir paprastųjų akcijų kainos funkcija. Firmų, naudojančių paskolas, privilegi-juotąsias ir paprastąsias akcijas, kapitalo kainos svertinis vidurkis apibrė-žiamas taip:

WACC = wdkd{l-T)+wpkp+weke.

(10.7)

Čia:

wj- paskola surinktojo kapitalo santykis su visu kapitalu,

wp - privilegijuotosiomis akcijomis surinktojo kapitalo dalis,

wc - paprastosiomis akcijomis surinktojo kapitalo dalis.

Telkiant vis daugiau ir daugiau lėšų papildomiems projektams finansuoti, kiekvieno papildomo dolerio kaina šiek tiek didėja. Tokiu būdu WACC praktiškai tampa ribine kapitalo kaina. Ribinė kapitalo kaina - tai paskutinio naujo pasitelkto dolerio kaina, po kurio naujų lėšų įsigijimo kaina per tam tikrą laikotarpį pradeda didėti vis sparčiau ir sparčiau Optimali kapitalo kaina yra tokia, kuriai esant naujo papildomo dolerio pasitelkimo ribinė kaina didėja tiek pat kaip ir laukiama pajamų norma.

Išsamus pavyzdys1994 m. sausio 1 d. mados bendrovės „Winistik" bendrasis kapitalas sieke

290 mln. dolerių. Per metus bendrovė planuoja surinkti ir investuoti 140 mln. dolerių. Bendrovės kapitalo struktūra (doleriais):

ilgalaikės paskolos 155 000 000

paprastųjų akcijų kapitalas 135 000 000

išviso 290 000 000

Manoma, kad dabartinė bendrovės kapitalo struktūra yra optimali. Įsidė-mėkite, kad bendrovė neturi trumpalaikių skolų.

Būsimo kapitalo naujos obligacijos duos 10% kupono normą ir bus pardavinėjamos nominaliąja verte. Tai reiškia, kad įplaukų grąžinimo suėjimo datai kriterijus bus lygus kupono normai. Bendrovės paprastųjų akcijų einamojo laikotarpio kaina - 60 dolerių. Be to, vienos akcijos išleidimo ir platinimo sąnaudos sudaro 5 dolerius. Akcininkams būtinoji pajamų norma pagrįsta nuolatinio didėjimo modeliu ir susideda iš laukia-mos dividendų normos (2,40 dolerio) ir akcijos kainos didėjimo tempo (8%). Manoma, kad nepaskirstytasis pelnas sudarys 15 mln. dolerių. Ribinė bendrovės mokesčio norma yra 40%.

• Kiek kapitalo turi būti finansuojama iš akcinės nuosavybės ir kiek iš paskolų, kad būtų išlaikyta dabartinė bendrovės kapitalo struktūra?Planuojamos investicijos 140 000 000 dolerių.

1 žingsnis.

wd = 155 000 000 / 290 000 000 = 0,5345

we = 135 000 000 / 290 000 000 = 0,4655

wd +we = 1,0000

196

2 žingsnis.Finansavimas iš paskolos

0,5345(140 000 000) = 74 827 586,21 dolerio.

Finansavimas iš akcinio kapitalo

0,4655(140 000 000) = 65 172 413,79 dolerio.

• Kiek naujų akcininkų lėšų bus generuojama bendrovės viduje kaipnepaskirstytasis pelnas?Tai lygu prognozuojamam metiniam nepaskirstytajam pelnui, kuris šiuo atveju būtų lygus 15 000 000 dolerių.Kitas lėšų kiekis bus surinktas iš naujos paprastųjų akcijų emisijos. Šis kiekis bus:

65 172 413,79 -15 000 000 = 50 172 413,79 dolerio .

• Apskaičiuokite nepaskirstytojo pelno kainą (Kre):

Ke =Kre =|L + g = ^ + 0>08 = 12% .

• Apskaičiuokite paprastųjų akcijų kapitalo kainą (Kcs):

K=KCS=—^— + g = — + 0,08 = 12,36% ." Pa-FC 55

• Apskaičiuokite paskolų kainą, atskaičius pelno mokestį:

kd(l-T) = 10%(1 - 0,40) = 6% .

• Kiek turi būti bendrojo kapitalo, sukuriančio 15 mln. dolerių nepaskirstytojo pelno, kad būtų išlaikyta optimali kapitalo struktūra?Optimaliai kapitalo struktūrai išlaikyti šiuo atveju reikia, kad apie46,55% bendrojo kapitalo būtų surinkta akcijomis. Todėl 15 mln.dolerių nepaskirstytajam pelnui sukurti turi būti bendrojo kapitalo(BK)tiek:

197

BK = akcinis kapitalas / we = 15 000 000 / 0,4655 = 32 223 415,68 dolerio.

• Apskaičiuokite ribinę kapitalo kainą iki nenuostolingumo lūžio taško (MCCi) ir ribinę kapitalo kainą po nenuostolingumo lūžio taško (MCC2):

WACC = wdkd(l-T) + weke,

MCC: = 0,5345(6%) + 0,4655(12%) = 8,79% ,

MCC2 = 0,5345(6%) + 0,4655(12,36%) = 8,96% .

KAI KURIOS KAPITALO KAINOS NUSTATYMOPROBLEMOS

Privačios firmos. Mes darome prielaidą, kad nagrinėjamoji firma yra viešoji akcinė bendrovė. Įvertinti bendrovės viešai neplatinamų akcijų vertės beveik neįmanoma. Akcijų vertę tokia firma gali nustatyti tik lygindama savo akcijas su panašiomis, bet viešai skelbiamomis akcijomis.

Smulkūs verslai. Daugelis smulkių verslų yra privatūs, todėl sunku nustatyti akcinio kapitalo kainą. Kai kurie smulkių verslų savininkai taip pat gauna paskolų iš vyriausybės ir kitų šaltinių, kur paskolos palūkanų norma nepakankamai atspindi faktišką rizikos lygį.

Skirtingo rizikos lygio projektai. Tarkime, kad firma svarsto du tar-pusavyje išskirtinius projektus: A projektas yra žemės drebėjimo zonoje, o B projektas - tuo požiūriu saugioje vietovėje. Kadangi šių dviejų projektų rizikos charakteristikos yra skirtingos, jų finansavimo kaina taip pat gali būti skirtinga. Ankstesniuose pavyzdžiuose, atliekant kapitalo analizę, buvo daroma prielaida, kad visų projektų rizika yra vienoda. Todėl juos reikia kruopščiai išnagrinėti ir įsitikinti, kad kapitalo kaina visiškai padengtų tam tikro projekto specifinę riziką. Kartais toks kainų sureguliavimas priverčia finansų vadovą daryti kitokius sprendimus.

Optimali kapitalo struktūra. Optimali kapitalo struktūra - tai toks paskolų ir akcinio kapitalo derinys, kuris įgalina padidinti iki didžiausio laipsnio kapitalo vertę. Koks šis derinys turėtų būti, nėra aišku ir kartais sunku jį nustatyti. Be to, vienu konkrečiu laikotarpiu optimali gali būti viena

198

kapitalo struktūra, kitu laikotarpiu - visiškai kita, nes keičiasi investicijų projektai, taip pat keičiasi ir ekonominės sąlygos.


10.1. Bendrovė „Harmono sporto prekės" gali išduoti paskolą su 23% palūkanų. Bendrovė moka 36% pelno mokestį. Kokia būtų paskolos kaina po to, kai sumokėtas mokestis?

10.2. Bendrovė „Ingritos stiklas" išplatino 1000 Lt nominaliosios vertės 25 m. galiojimo trukmės obligacijų. Kiekviena obligacija per metus duoda po 88 Lt palūkanų ir einamuoju laikotarpiu pardavinėjama po 925 Lt. Firmos pelno mokesčio tarifas - 25%. Firma norėtų sužinoti, kokia galėtų būti naujos emisijos obligacijų vertė, firmai sumokėjus pelno mokestį. Naujos emisijos obligacijų įplaukų grąžinimo suėjimo datai kriterijus turėtų būti toks pat kaip ir senesnių emisijų, nes panašus turėtų būti tiek rizikos lygis, tiek galiojimo terminai.a) Apskaičiuokite senos emisijos obligacijų įplaukų grąžinimo

suėjimo datai kriterijų ir traktuokite jį kaip naujos emisijos kriterijų.

b) Siekdami nustatyti paskolos kainą, sumokėjus pelno mokestį, tinkamai sureguliuokite pelno mokestį.

10.3. „Aušros" konteinerių bendrovė prieš 12 metų išleido 100 Lt nomi-naliosios vertės privilegijuotųjų akcijų. Išleidimo metu šių akcijų pel-ningumas buvo 19%. Einamuoju laikotarpiu šios akcijos yra parda-vinėjamos po 107 Lt. Koks yra dabartinis šių akcijų pelningumas arba kaina (nekreipiant dėmesio į akcijos išleidimo ir platinimo sąnaudas)?

10.4. „Jūratės" variklių bendrovė norėtų apskaičiuoti savo paprastųjų akcijų vertę. Per būsimus 12 mėnesių už kiekvieną akciją bendrovė planuoja išmokėti po 4,50 Lt dividendų. Dabartinė bendrovės pap-rastųjų akcijų kaina - 70 Lt. Laukiamas pelningumo ir dividendų didėjimo tempas - 8%. a) Apskaičiuokite nepaskirstytojo pelno vertę (Kre).

199

b) Apskaičiuokite naujos paprastosios akcijos vertę (i£„), jei jos išleidimo ir platinimo sąnaudos siektų po 3 Lt.

Bendrovė „Baltijos technologijos" kapitalo struktūra tokia (%):

paskolos 35

privilegijuotosios akcijos 15

paprastosios akcijos 50

Paskolos kaina, sumokėjus pelno mokestį, yra 16,5%, privilegijuotųjų akcijų kapitalo kaina - 20% ir akcinės nuosavybės (nepaskirstytojo pelno pavidalu) kapitalo kaina - 23,5%. Apskaičiuokite bendrovės vidutinę svertinę kapitalo kainą.

Apskaičiuokite „Junko" dailiosios kosmetikos bendrovės vidutinę svertinę kapitalo kainą, kai turima tokia informacija:

Kapitalo struktūra procentais

Paskolos 40

Privilegijuotosios akcijos 10

Paprastosios akcijos 50

Papildoma informacija

Obligacijos kupono norma 22%

Įplaukų iš obligacijos grąžinimo suėjimo datai kriterijus 20%

Paprastųjų akcijų dividendai 6 Lt

Privilegijuotųjų akcijų dividendai 19,20 Lt

Vienos paprastosios akcijos kaina 80 Lt

Vienos privilegijuotosios akcijos kaina 120 Lt

Privilegijuotųjų akcijų išleidimo ir platinimo išlaidos 14 Lt

Pelningumo didėjimo tempas 11%

Bendrovės pelno mokesčio norma 36%

„Manto" bendrovė mano, kad būtina nustatyti jos kapitalo ribinę kainą. Dabartinę „Manto" bendrovės kapitalo struktūrą sudaro: paskolos 45%, privilegijuotosios akcijos - 15%, paprastosios akcijos -40%. Iš pradžių akcinė nuosavybė bus nepaskirstytojo pelno pavidalu, o vėliau - naujų paprastųjų akcijų pavidalu. Įvairių finansavimo šaltinių kainos yra tokios: paskolų - 15,6, privilegijuotųjų akcijų - 19, nepaskirstytojo pelno - 22% ir naujų paprastųjų akcijų -23,2%.a) Kokia yra pradinė vidutinė svertinė kapitalo kaina (įskaitant

paskolą, privilegijuotąsias akcijas ir paprastųjų akcijų nuosavybę nepaskirstytojo pelno pavidalu)?

b) Jei firma turi 12 mln. Lt pelno nepaskirstytojo pelno pavidalu, kokiai kapitalo struktūrai esant, firmai gali pritrūkti nepaskirs-tytojo pelno?

c) Kokia ribinė kapitalo kaina bus po šio momento (savininkų nuosavybė ir toliau sudarys 40% viso kapitalo, bet bus naujų paprastųjų akcijų pavidalu)?

d) Anksčiau minėta 15,6% paskolos kaina susidarys tiktai pirmajai 18 mln. Lt paskolai. Vėliau paskolos kaina sieks 17,2%. Kokiai kapitalo struktūrai esant keisis paskolos kaina?

e) Kokia ribinė kapitalo kaina bus iš karto po šio momento (aps-varstyk c ir d punktuose pateiktus faktus)?

200 201

11KAPITALO PLANAVIMO

PAGRINDAI

11.1 pavyzdysTarkime, kad turime du tarpusavyje išskirtinius A ir B projektus. Abiem projektams reikia po 500 dolerių lėšų. A projektas 3 metus kasmet padengs po 250 dolerių. B projektas pirmaisiais metais padengs 300 dolerių, antraisiais metais - 400 dolerių ir trečiaisiais metais - 10 dolerių. Reikia apskaičiuoti kiekvieno šių projektų atsipirkimo laikotarpio trukmę ir pasirinkti greičiausiai atsiperkantį projektą. Projektų prognozuojamieji pinigų srautai pateikti laiko eilutėje.

SKYRIUS

Kapitalo planavimo metodika - tai finansinių įstaigų sprendimų taisyklės, pagal kurias įvertinamos įdedamos į ilgalaikius projektus lėšos. Ilgalaikiai projektai - tai ilgesnės negu vienerių metų investicijos. Mes siekiame nustatyti kriterijų arba kelis kriterijus, pagal kuriuos galėtų būti įvertinti investicijų projektai, pasirenkant firmos investicijų portfelio dalis.

INVESTAVIMO SPRENDIMŲ PRIĖMIMO TAISYKLĖS

Firmos, norėdamos nustatyti, ar siūlomieji investicijų projektai priimtini, pasitelkia įvairias finansinio kapitalo planavimo metodikas. Svarbiausias ir paprasčiausias rodiklis, padedantis priimti sprendimą, yra investicijų atsipirkimo laikotarpio trukmė (angį. paybackperiod, PBP). Sis rodiklis yra pagrįstas nediskontuotais pinigų srautais. Sudėtingesni yra grynosios (diskontuotos) dabartinės vertės (angį. net present value, NPV) ir vidinės pajamų normos (angį. internalrate ofreturn, IRR) metodai. Naudojant šiuos metodus ir sprendžiant pinigų srautų reikšmingumą, terminus ir rizikos lygį, pinigų srautai diskontuojami.

ATSIPIRKIMO LAIKOTARPIO TRUKMĖ (PBP)

Atsipirkimo laikotarpio trukmė - tai metų, per kuriuos firma atgauna pirminį, į projektą įdėtą kapitalą, skaičius.

202

B projekto atsipirkimo laikas = 1+200/400=1,5 metų.

Sprendimas. Pagal atsipirkimo laiką vertėtų pasirinkti B projektą, nes jis atsiperka greičiau.

Įsidėmėkite, kad B projekto trupmeninė atsipirkimo laiko dalis yra trūkstamasis kiekis pinigų, kurių reikia įdėtam kapitalui per būsimą laiko-tarpį padengti.

Atsipirkimo laikotarpio problemos

• Pinigų srautai analizuojami tik iki atsipirkimo laikotarpio pabaigos.• Ignoruojama terminuotoji pinigų vertė. Šią problemą galima išspręsti

diskontuojant pinigų srautus. Tačiau kapitalui atsipirkus, pinigų srautai ir toliau ignoruojami.

Nors kapitalo atsipirkimo metodas turi keletą rimtų trūkumų, tačiau jis neabejotinai teikia naudingos informacijos apie tai, kiek laiko investuotieji pinigai išbus projekte. Jei svarbiausias bendrovės vadovybės siekimas yra įdėtus pinigus kuo greičiau kompensuoti ir reinvestuoti į kitą, galbūt pelningesnį projektą, tada atsipirkimo laikotarpio metodas yra labai naudingas.

203

GRYNOJI DABARTINĖ VERTĖ(angį. netpresent value, NPV)

NPV - tai paprastai dabartinė visų pinigų srautų, įskaitant ir pradinę!investiciją, vertė. Projektas pasirenkamas, jei grynoji dabartinė vertė yra|J

teigiama, o tai reiškia

įprojektui. Taip daroma todėl, kad visi pinigų srautai yra analizuojami į diskontuojant vertes.

VIDINĖ PAJAMŲ NORMA (angį. internal rate ofreturn, IRK)

-;mgt IRR yra tokia diskonto norma, kuriai esant grynoji dabartinė vertė me Vert&lR prilyginama nuliui. IRR apskaičiuojama pagal tokią formulę:

teigiama, o tai reiškia, kad iš investicijos prognozuojama gauti pinigf srautus didesnius už grynąją investicijos vertę. Grynoji dabart: nustatoma taip:

Remiantis grynąja dabartine verte, laikomasi tokios sprendimų priėmimo taisyklės:• projektas pasirenkamas, jei NPV> 0,• projektas atmetamas, jei NPV<0,• projektu nesidomima, jei NPV=0.

11.2 pavyzdysTarkime, kad A ir B projektų būtinoji pajamų norma yra 12%. Tada NPVA = 100,46 dolerio, NPVB = 93,85 dolerio.Sprendimas. Jei šie du investiciniai projektai yra tarpusavyje nepri

klausomi, reikėtų imti juos abu, nes jų NPV yra teigiama. Kadangi šieprojektai yra tarpusavyje išskirtiniai, pasirinkti reikėtų A projektą, nes joNPVyra didesnė. i

Pasitelkę grynosios dabartinės vertės metodą, priešingai negu taikydami | atsipirkimo laikotarpio trukmės metodą, pirmenybę teikiame A, o ne B

204

Vidinės pajamų normos sprendimų taisyklės:• pasirenkamas projektas, kurio IRR>i,• atmetamas projektas, kurio IRR<i,• nesidomima projektu, kurio IRR = i.

11.3 pavyzdysVidinės pajamų normos uždavinys gali būti sprendžiamas pagal 11.1

pavyzdžio sąlygą. Norint surasti nuliui lygią grynosios dabartinės vertės reikšmę, pasitelkiamas bandymų ir klaidų metodas. Šis sprendimo procesas paaiškinamas 6 skyriuje - ten šis metodas naudojamas obligacijos įplaukoms grąžinimo suėjimo datai (YTM) nustatyti. Įdomu, kad obligacijos YTM kriterijus iš tikrųjų yra jos vidinė pajamų norma. Algoritmą sudaro tokie etapai.

1etapas. Pasirenkama kokia nors pradinė pajamų norma.

2etapas. Pagal pirmajame etape pasirinktą IRR apskaičiuojama visų pinigų srautų dabartinė vertė (nuo pirmųjų iki paskutiniųjų metų).3etapas. Sudedamos antrajame etape apskaičiuotosios dabartinės pinigų srautų vertės.

4etapas. Palyginama trečiajame etape gautoji bendra dabartinė vertė su pradiniais pinigų srautais. Pradiniai pinigų srautai - tai pinigų sąnaudos (arba investicijos vertė) nuliniais metais. Jei trečiajame etape gautoji dabartinė pinigų srautų vertė buvo:

• lygi investicijos kainai, tada pirmajame etape pasirinktoji pajamųnorma ir yra IRR;

205

i I

• didesnė už investicijos kainą, tada pirmajame etape pasirinktoji pajamų norma nėra IRR. Todėl būtina grįžti į pirmąjį etapą i pasirinkti aukštesnę palūkanų normą;

• mažesnė negu pinigų sąnaudos. Tada pirmajame etape pasirinktoji pajamų norma taip pat nėra IRR. Vėl reikia grįžti į pirmąjį etapą ir pasirinkti mažesnę normą.

Toks metodas yra varginantis ir nereikalingas. Grynosios dabartinė vertės ir vidinės pajamų normos rodiklius skaičiuoja dauguma finansinių kalkuliatorių. B projekto šių rodiklių skaičiavimo kalkuliatoriumi procedūra^ būtų tokia:

B projekto duomenų panaudojimas sprendimams kalkuliatoriumi rasti:

VIDINĖS PAJAMŲ NORMOS PAINUMASKartotinė pajamų norma

Projektai gali turėti daugiau negu vieną vidinę pajamų normą. Taip yra 'dėl to, kad vidinės pajamų normos sprendimas yra pagrįstas daugianare n laipsnio lygtimi (tokia ir yra 11.2 lygtis). Jei pradinės išlaidos yra vieninteliai is visos serijos neigiami pinigų srautai, o visi kiti yra teigiami, tada visi kiti J,

(išskyrus vieną) sprendimai yra arba neigiamas, arba įsivaizduotinas -skaičius, ir dėl to jokios problemos nėra. Bet problema iškyla tada, kai <{eigiami ir neigiami ženklai pinigų srautų eilutėje kaitaliojasi daugiau kartų. , Kadangi ženklas kaitaliojasi, iš tikrųjų gali būti daug sprendimų. Tą mintį patvirtina 11.4 pavyzdys.

11.4 pavyzdys

• Funkcijos mygtukas: IRR. Atsakymas: 25,18%• Funkcijos mygtukas: NPV Funkcijos

mygtukas: / <enter/input> 12. Atsakymas: 93,85 dolerio.

Čia CF (angį. cashflow) pinigų srautai.Jei įvestume A projekto pinigų srautus, jų vidinė pajamų norma būtų

23,37%. Taigi iš dviejų projektų sprendimų vidinės pajamų normos (IRR) būtų tokie:

IRRA = 23,37%,

IRRB = 25,18%.Sprendimas. Jei turėtume du tarpusavyje nepriklausomus projektus(

vertėtų imti abu, nes jų IRR yra didesnė negu investicijų kaina, tai yra 12%. Bet jei iš dviejų projektų reikia pasirinkti vieną, tada vertėtų rinktis B projektą, nes jo IRR yra didesnė.

206

Metai Grynieji pinigų srautai doleriais

0 -1600

1 + 10 000

2 -10 000

NPV, kai i = 10% = - 773,55 dolerio.Kadangi pavyzdyje yra du kartus pasitaikęs neigiamas ženklas, galima

prognozuoti bent du vidinės pajamų normos sprendimus. Jei grynąją dabartinę vertę skaičiuotume esant skirtingoms pajamų normoms ir šias grynąsias dabartines vertes įrašytume koordinačių vertikaliojoje ašyje, o pajamų normas - horizontaliojoje ašyje, tai du taškai, kuriuose grafikas liečia horizontaliąją ašį, pažymės dvi šio projekto vidines pajamų normas. Šis grafikas vadinamas grynosios dabartinės vertės kontūru (11.1 paveiks-las). Du vidinės pajamų normos sprendimai yra 25% ir 400%. Kuris iš tų atsakymų teisingas? Iš tikrųjų ekonomikos teorija negali paaiškinti nė vieno šių sprendimų, nes nė vienas nepateikia informacijos apie šio projekto tikrą pajamų normą. Taigi įprastinis vidinės pajamų normos aiškinimas nebetenka prasmės.

Prieštaravimai tarp vidinės pajamų normos ir grynosios dabartinės vertės: grynosios dabartinės vertės kontūrai

Jei yra keli vienas nuo kito nepriklausomi projektai, grynosios dabartinės vertės ir vidinės pajamų normos sprendimai duoda tą patį „priimti /

207

atmesti" sprendimą. Tačiau kai yra tarpusavyje -išskirtiniai projektai;! prieštaravimai atsiranda dėl to, kad pasirinkti galima tik vieną projektą. 11.5L pavyzdys ir 11.2 paveikslas aiškiai parodo, kad grynosios dabartinės vertėse sprendimas „priimti / atmesti" keičiasi priklausomai nuo kapitalo kainosj pasikeitimo.

Pavyzdžiui, esant 4% kapitalo kainai, priimtinesnis būtų didesnę grynąjį į dabartinę vertę turintis Y, o ne X projektas. Tačiau, kapitalo kainai? padidėjus iki 8%, jau vertingesnis būtų X projektas, nes jo grynoji dabartinei vertė šiuo atveju yra didesnė. Tačiau, nepaisant kapitalo kainos, Y projekto i vidinė pajamų norma yra visada didesnė; tatai ir rodo, kad Y projektas yra geresnis. Įsidėmėtina, kad kapitalo kainai esant mažesnei negu dviejų grafikų susikirtimo taškas (7,2%), Y projekto pranašumą patvirtina grynoji dabartinė vertė ir vidinė pajamų norma. Prieštaravimų kyla tais atvejais, kai diskonto norma yra didesnė už susikirtimo lygio (7,2%) normą. Tada atrodytų, kad geresnis būtų X projektas, bet užkliūva šio projekto vidinė:

pajamų norma. Taigi kokį projektą reikėtų pasirinkti, jei kapitalo kaina

būtų 7,2%? Praktiškai visada vertėtų rinktis projektą, turintį didesnę; grynąją dabartinę vertę, nes firmos kapitalo vertės padidėjimas lygusi grynajai dabartinei vertei.

11.5 pavyzdysPateikiami X ir Y projektų pinigų srautai. Apskaičiuokite šių projektų

vidinę pajamų normą ir panaudokite jų grynosios dabartinės vertės kontūrus

projektų susikirtimo taško normai apskaičiuoti.

Metai X projektas Y projektas

0 -10 000 -10 000

1 5000 1000

2 4000 3000

3 3000 4000

4 1000 6000

IRRX = 14,49%, IRRy = 11,79%. X ir Y projektų

grynosios dabartinės vertės kontūrai:

U

Norma (%) NPVX NPVy

0 3000 4000

4 2028 2420

8 1176 1083

12 424 -55

16 -243 -1032

20 -837 -1875

Grynosios dabartinės vertės kontūro grafikas pateikiamas 11.2 paveiksle.

KURIS RODIKLIS GERESNIS: GRYNOJI DABARTINĖ VERTĖ AR VIDINĖ PAJAMŲ

NORMA?

Turint nepriklausomus projektus, tiek grynoji dabartinė vertė, tiek ir vidinė pajamų norma tinka mūsų tikslams, tai yra didina iki aukščiausio laipsnio firmos kapitalo vertę. O ši vertė padidėja NPV dydžiu, panaudojus teigiamą grynąją dabartinę vertę turinčius projektus arba panaudojus tokius projektus, kurių vidinė pajamų norma yra didesnė už kapitalo kainą.

Prieštaravimai vertinant grynosios dabartinės vertės ir vidinės pajamų normos rodiklius nėra atsitiktiniai. Turint nepriklausomus projektus, gry-nosios dabartinės vertės ir vidinės pajamų normos rodikliai visada duoda tą patį sprendimą „priimti / atmesti". Tačiau prieštavimų galimumas išlieka (kaip ir ankstesniame pavyzdyje) įvertinant tarpusavyje išskirtinius projektus. Nors, praktiškai pasirenkant projektus, dažniau naudojamas IRR rodiklis. Mat šis lengviau suvokiamas. Tačiau NPV rodiklis geriau atitinka firmos tikslus - didinti turto vertę iki aukščiausio laipsnio.

Grynosios dabartinės vertės rodiklis parodo tam tikram projektui finansuoti naudotiną kapitalo kainą, taip pat nustato, ar projektas turėtų būti pelningas. Pavyzdžiui, kokį projektą pasirinkti, naudojant grynosios dabartinės vertės metodą, priklauso nuo kapitalo kainos. Pirmenybė teikiama projektui, kuris turėtų labiau padidinti firmos turto vertę. Antra vertus, vidinės pajamų normos rodiklis, nepriklausomai nuo kapitalo kainos pasikeitimo, įgalina iš pat pradžių pasirinkti alternatyvius projektus.

208 209

Kartotinės vidinės pajamų normos tikriausiai būna tais atvejais, kai pinigų srautų ženklo pasikeitimas įvyksta investavimo horizonte. Skaitytojas gali pats įsitikinti, kad pinigų srautų rinkinio -1,6, 10, -10 vidinė pajamų norma yra 25% ir 400%.

Apskritai vidinės pajamų normos rodiklis visiškai tinka investicijų spren-dimams priimti ir yra procentais išreikšta pajamų norma. Daugelis ne finansų srities vadovų šiam rodikliui teikia pirmenybę. Tačiau akcininkams ypač patrauklus grynosios dabartinės vertės rodiklis, nes jis tiesiogiai įvertina investicijų naudą. Dėl to dauguma finansų srities mokslininkų geriausiu pelningumo matu laiko grynosios dabartinės vertės rodiklį.

KLAUSIMAI IR UŽDAVINIAI.1. [Investicijų sprendimų priėmimo taisyklės]. „Manto" mašinų gamy-

bos bendrovė svarsto dviejų rūšių įrenginių - sunkvežimio ir auto-mobilinės cisternos įtraukimą į šių metų kapitalo planą. Projektai yra tarpusavyje nepriklausomi. Sunkvežimio kaina - 17 200 Lt, o automobilinės cisternos - 22 400 Lt. Kapitalo kaina - 24%. Prognozuojami tokie pinigų (įskaitant ir nusidėvėjimą) srautai (sumokėjus pelno mokestį):

SANTRAUKAŠiame skyriuje aptarta kapitalo planavimo metodika. Ši metodika yra

investicijų sprendimo priėmimo taisyklės, įgalinančios įvertinti į pagrin-dinius fondus įdedamą kapitalą. Kiti skyriuje nagrinėti klausimai yra šie.

• Atsipirkimo laikotarpis - tai metų, per kuriuos yra padengiamos firmos į projektą iš pradžių įdėtos lėšos, skaičius. Atsipirkimo laikotarpio metodo rodikliai nebeparodo pinigų srautų pasibaigus šiam laikotarpiui, taip pat ignoruoja pinigų srautų terminuotąją vertę.

• Diskontuotas atsipirkimo laikotarpis gali būti apskaičiuotas diskon-tuojant visus firmos pinigų srautus pagal jos kapitalo kainą.

• Grynoji dabartinė vertė diskontuoja visus projekto pinigų srautus, o paskui juos susumuoja. Teigiama grynoji dabartinė vertė rodo, kad projektas yra priimtinas, o neigiama vertė, - kad projektas yra atmestinas.

• Vidinė pajamų norma - tai norma, kuriai esant grynoji dabartinė vertė lygi nuliui. Pasirinktinai vidinė pajamų norma gali būti nustatyta tokio lygio, kuriam esant pinigų srautai (nuo pirmųjų iki n metų) prilyginami projekto pradinei kainai (nuliniais metais).

Pasirenkant tarpusavyje išskirtinius projektus, taip pat projektus su besikaitaliojančiais pinigų srautų ženklais, pirmenybė teikiama grynosios dabartinės vertės rodikliui, nes IRR rodiklis gali suklaidinti.

11.2.

Metai

1

7100

7100

7100

7100

Apskaičiuokite kiekvieno projekto atsipirkimo laikotarpio trukmę, vidinę pajamų normą ir grynąją dabartinę vertę ir nurodykite teisingą sprendimą „priimti / atmesti" abiejų projektų atžvilgiu.

[Tarpusavyje išskirtiniai projektai]. „Dovilės" pramoninė bendrovė turi nuspręsti, ar pirkti dujinį, ar akumuliatorinį automobilinį krautuvą medžiagoms gamyklos teritorijoje perkiloti. Kadangi abu krautuvai atlieka tą pačią funkciją, firma turi pasirinkti tiktai vieną (šie krautuvai yra tarpusavyje išskirtiniai investicijų projektai). Akumuliatorinis krautuvas brangesnis (jo kaina 32 000 Lt), bet pigesnis jo aptarnavimas. Dujinio keltuvo kaina - 27 600 Lt. Kapitalo kaina abiem projektams finansuoti - 22%. Abiejų keltuvų projektuojama naudojimo trukmė - 6 metai. Prognozuojama, kad per tą laikotarpį akumuliatorinio krautuvo grynieji pinigų srautai bus 16 290 Lt, o dujinio krautuvo - 15 000 Lt/m. Į metinius grynuosius pinigų srautus įeina ir nusidėvėjimas. Apskaičiuokite abiejų krautuvų NPV ir IRR ir nuspręskite, kurį iš jų rekomenduotumėte.

Cisterna \ 9500

Sunkvežimis

7100

9500

9500

9500

9500

210 211

11.3. [Grynosios dabartinės vertės kontūrai]. Tarkime, kad jūsų bendrovė svarsto du tarpusavyje išskirtinius X ir Y projektus, kurių kaina h pinigų srautai tokie:

Metai X Y

0 (10 000) (10000)

1 1000 10 000

2 3000 1000

3 4000 5004 7500 500

Abiejų projektų rizikos lygis yra vienodas. Jų kapitalo kaina - 22%. Būtina pateikti rekomendaciją pasirenkant arba grynąją dabartinę vertę, arba vidinės pajamų normos sprendimų priėmimo taisyklę.a) Sukurkite abiejų projektų grynosios dabartinės vertės kontūrus.b) Kurį iš šių projektų jūs rekomenduotumėte? Paaiškinkite savo

atsakymų principus, taip pat su sprendimu susijusias problemas.

11.1 paveikslas. Kartotinė vidinė pajamų norma

X ir Y projektų NPV kontūrai IGrynoji dabartinė verti (%) * I

11.2 paveikslas. X ir Y projektų NPV kontūrai

212 213

SKYRIUS

PINIGŲ SRAUTŲ ĮVERTINIMAS IR INVESTICINIAI PROJEKTAI

PINIGŲ SRAUTŲ ĮVERTINIMASPinigų srautai (angį. cash flows, CF) - iš tikrųjų tai pinigai, kurie per tam

tikrą laikotarpį į verslą įplaukia arba iš jo išplaukia. Projekto grynieji pinigų srautai yra po pelno mokesčio sumokėjimo likusio pelno ir nusidėvėjimo lėšų suma. Atskaitomybėje vien tik pagal grynąjį pelną pinigų srautai įvertinami nepakankamai, nes nusidėvėjimo atskaitymai nėra pinigai, ir atskaitomybės ataskaitose tai tėra tik lėšos, nuo kurių nereikia mokėti pelno mokesčio. Nusidėvėjimas - tai metinė rinkliava, kuri savitai atspindi produkcijos gamybos procese bei paslaugų versle naudojamų pastatų bei įrenginių nusidėvėjimą ir sudilimą.

Analizuojant investicinius projektus, svarbu nustatyti specifinius atskiro projekto pinigų srautus, tai yra konkrečiam projektui būdingus grynuosius pinigų srautus. Piniginių lėšų planavimo procese labiau domimasi tik pinigų srautų padidėjimu. Mat visi kiti pinigų srautai gali būti panaudojami nepri-klausomai nuo to, ar projektas būtų pasirinktas, ar ne.

Grynojo trumpalaikio turto / apyvartinių lėšų pasikeitimaiApyvartinės lėšos - tai trumpalaikis turtas, o grynosios apyvartinės lėšos

yra trumpalaikio turto ir trumpalaikių įsipareigojimų skirtumas. Apyvartines lėšas apima tokios veiklai palaikyti būtinos kapitalo rūšys, kaip gamybos atsargos ir pirkėjų įsiskolinimas. Paprastai .didesnei pardavimų apimčiai reikia papildomų apyvartinių lėšų, kurios dažniausiai finan-suojamos iš trumpalaikių paskolų. Būtinojo trumpalaikio turto padidėjimo ir trumpalaikių įsipareigojimų padidėjimo skirtumas ir yra grynasis trum-

palaikio turto pasikeitimas.

12

Paprastai pradinės pinigų sąnaudos projektui padidėja (sumažėja), betkokiu lygiu padidinant (sumažinant) grynąjį trumpalaikį turtą projekto

įgyvendinimo pradžioje.Tačiau visas papildomai įdėtas trumpalaikis kapi-talas projekto naudojimo laikotarpiu turi būti padengtas. Grynieji pinigų

srautai (grynasis pelnas plius ilgalaikio turto nusidėvėjimas) paskutiniaisiaisprojekto veikimo metais padidėja padengtuoju trumpalaikio turto dydžiu.

IŠPLĖTIMO PROJEKTO ANALIZĖIšplėtimo projektas - tai esamos veiklos padidėjimas. Šis padidėjimas - tainauji gamybos pajėgumai, kaip antai, naujos rūšies gaminio linija, nauja

įranga ir prietaisai. Pateiktieji pavyzdžiai paaiškina lėšų planavimą išplėtimotprojektams.

12.1 pavyzdys

Tarkime, kad jūs esate Gary mieste įsikūrusios bendrovės „Char-Char

Industries" finansų vadovas. Jums reikėjo įvertinti siūlomą įsigyti naująlazerinę chirurginę mašiną. Pagrindinė mašinos kaina yra 180 000 dolerių,mašinos montavimo ir derinimo sąnaudos - 25 000 dolerių. Mašina bus

dėvima naudojant pritaikytą pagreitintą sąnaudų padengimo metodą (angį.modified accelerated cost recovery system, MACRS). Mašinos nusidėvėjimastruks ketverius metus, taikant tokias normas: 0,33, 0,45, 0,15, 0,07. Firmaplanuoja šią mašiną po trejų metų parduoti už 80 000 dolerių. Įdiegiant šiąmašiną, prireiks 7500 dolerių papildomų apyvartinių lėšų, daugiausia atsar-ginėms dalims įsigyti. Lazerinė mašina pajamų nepadidins, tačiau laukiama,kad ji firmai per metus sutaupys 75 000 dolerių. Ribinė pelno mokesčio

norma yra 34%.• Parenkite lazerinės chirurginės mašinos nusidėvėjimo grafiką. Pir-\

miausia reikia apskaičiuoti šios mašinos nusidėvėjimo vertę.Mašinos kaina -180 000

Plius montavimo ir derinimo sąnaudos - 25 000

Nudėvėtina suma - 205 000

214 215

12.1 lentelė. Bendrovės „Char-Char" chirurginės mašinos nusidėvėjimo grafikas

Metai Nusidėvė-jimas %

Nusidėvė-jimas

Likutis

0 205 0001 0,33 67 650 137 3502 0,45 92 250 451003 0,15 30 750 14 3504 0,07 14 350 0

Apskaičiuokite grynąsias investicijos išlaidas, kai t=0.

Grynoji įrenginio kaina - (180 000)Plius paleidimo sąnaudos - (25 000)Plius trumpalaikio turto lėšų pasikeitimas - (7500)Grynosios investicijos išlaidos - (212_500)Sudarykite prognozuojamąją pelno (nuostolio) ataskaitą ir apskaičiuokite grynuosius pinigų srautus.

Atkeltas likutis

Plius už įrenginį gautos įplaukos jį pardavus

Parduoto įrenginio apmokestinimas

Plius grynojo apyvartinio kapitalo padengimas

Sureguliuoti grynieji pinigų srautai, kai t=3

Sudarykite kapitalo biudžeto pinigų srautų santrauką ir nustatykite,ar projektas turėtų būti priimtas, ar atmestas jei kapitalo kaina yra10%. ■

NCF, kai t=0, (212 500)

NCF, kai t-l 72 501

NCF, kai t=2 80 865

NCF, kai t=3 125 134

NPV,kaii=10% 14 255,60 dolerio

IRR 13,43%;

čia:

*59 955

80 000

(22 321)

7 500

125 134

*

ATNAUJINAMO PROJEKTO ANALIZĖ

Kai kapitalas yra atnaujinamas, paprastai atsisakoma esamo turto ir jis keičiamas nauju. Kyla klausimas, ar verta esamą turtą keisti nauju?

Į šį klausimą galima atsakyti atlikus analizę, kur atsižvelgiama tiktai į pinigų srautų padidėjimą, tai yra į prognozuojamus pinigų srautus, viršijančius dabartinius iš esamo kapitalo gaunamus pinigų srautus. Nustatoma šių pinigų srautų padidėjimo dabartinė vertė. Jei grynoji dabartinė vertė yra teigiama, projektą verta priimti. Įvertinti, kiek galėtų padidėti pinigų srautai projekto naudojimo laikotarpiu, nėra lengva.

216

Pinigų srautų padidėjimo skaičiavimasPradiniai pinigų srautai yra naujo turto vertės ir pajamų kiekio, kur)

tikimasi gauti pardavus senąjį, skirtumas. Tai reiškia, kad kapitalo grynojij investicija, kai ?=0, yra sumažinama tokiu pajamų kiekiu, kuris būtų gautas pardavus dabartinį turtą. Jei už pajamas, gautas pardavus dabartinį turtą, sumokėtas mokestis, tai investicijos grynoji vertė padidėja sumokėtąjasuma. Mokestis mokamas už dabartinio turto rinkos vertės ir likutines" vertės skirtumą. Kai likutinė turto vertė didesnė negu gauta pardavus esamą i turtą, taikomas mokestinis kreditas.

Per daugelį metų grynasis pinigų srautų padidėjimas įvertinamas pagal veikloje naudojamų naujojo ir senojo turto pinigų srautų skirtumą. Sureguliuojant paskutiniuosius pinigų srautus, kai t=n, turėtų būti atspindimi du svarbūs pinigų srautų efektai. Pirmasis yra pajamų kiekis, gautas pardavus naująjį turtą ir liekantis sumokėjus mokesčius. Antrasis efektas - tai alternatyvieji kaštai, kai pakeičiamas senasis turtas nauju. O pastarąją mintį paaiškinsime tokiu pavyzdžiu. Jei laikytume seną turtą (pavyzdžiui, mašiną), \galėtume ją po t=n laiko parduoti už tam tikrą kainą (nebent ji būtų visiškai Įsusidėvėjusi).

Pinigų suma, kurią tikriausiai gautume pardavus senąją mašiną po n metų (t=n), dabar turėtų būti nutarta, jei ši mašina yra pakeista esant t=Q Si nutarta suma - tai alternatyvieji kaštai. Atnaujinamo kapitalo pinigų - srautų padidėjimą iliustruoja du pavyzdžiai. : \

12.2 pavyzdysBendrovė „Ronnie Micro" svarsto, ar galima atnaujinti turimą duomenų

procesorių, įsigyjant našesnį modelį. Esamasis modelis buvo pirktas prieš dvejus metus už 80 000 dolerių ir bus amortizuotas per penkerius metustaikant tiesinį tolygų nusidėvėjimo metodą. Dabar šią aparatūrą būtų galima parduoti už 72 000 dolerių, bet ji gali būti ir toliau kitus penkerius metus naudojama. Taigi šiai mašinai beliko dėvėtis treji metai. Po trejų metų visa jos vertė bus nurašyta. Naujasis modelis kainuotų 120 000 dolerių. Jis būtų nudėvėtas naudojant MACRS trejų metų įrenginio nusidėvėjimo modelį, kurio metinės nusidėvėjimo normos 0,33, 0,45, 0,15 ir 0,07. Naujam procesoriui paleisti (instaliuoti) prireiks 5000 dolerių papildomų apyvartinių lėšų. Bedrovės ribinė pelno mokesčio norma - 34%, o būtinoji pajamų norma - 15%. Prognozuojama, kad naujasis procesorius sumažins į sąnaudas 22 000 dolerių per metus. Šis įrenginys bus visiškai susidėvėjęs per penkerius metus (t=5).

218

Sudarykite senojo ir naujojo procesoriaus nusidėvėjimo grafiką ir nustatykite, kiek pinigų srautai padidės dėl nusidėvėjimo per pen-kerius metus.

Metai Nusidė-vėjimonorma

Naujoji i mašina Senoji mašina Pasikeit-imai

Nusidėvė- Likutinė Nusidė- Likuti-jusi suma vertė vėjusi

sumane vertė

0 120 000 48 000 23 600

1 0,33 39 600 80 400 16 000 32 000 38 000

2 0,45 54 000 26 400 16 000 16 000 2000

3 0,15 18 000 8400 16 000 0 8400

4 0,07 8400 0 0 0 0

5 0,00 0 0 0 0 0

Apskaičiuokite investicijos grynąsias išlaidas, kai t=0.Įrenginio grynoji vertė - (120 000)Minus pajamos, gautos pardavus senąją mašiną - 72 000

Mokestis (nuo pajamų, gautų pardavus senąją mašiną) - (8160)

Plius trumpalaikio turto pasikeitimas - (5000)

Investavimo grynosios išlaidos, kai t=0 - (61 160)

Sudarykite prognozuojamąją pelno (nuostolio) ataskaitą, kurioje nurodykite, kiek grynasis pinigų srautas padidės per būsimus pen-kerius metus.12.4 lentelė. Bendrovės „Ronnie Micro" prognozuojamoji pelno (nuostolio) ataskaita

Rodikliai t=l t=2 t=3 t=4 t=5

Santaupos 22 000 22 000 22 000 22 000 22 000

Minus nusidė-vėjimas

23 600 38 000 2000 8400 0

219


(1600) (16 000) 20 000 13 600 22 000

Minus pelno mokestis

(544) (5440) 6800 4624 7480

Grynasis pelnas

(1056) (10 5601 13 200 8976 14 520

Grynasis pinigų srautas (grynasis pelnas plius nusidėvėjimas)

22 544 27 440 15 200 17 376 14 520

Apskaičiuokite sureguliuotą grynąją pinigų srauto vertę penktiesiems ir paskutiniesiems naujosios mašinos naudojimo metams.Atkeltas likutis

Plius naujosios mašinos pardavimo pajamosMokesčiai (nuo pajamų, pardavus naująją mašiną)

Plius grynųjų apyvartinių lėšų padengimas

Sureguliuotieji grynųjų pinigų srautai, kai £=5

Ar verta „Ronnie Micro" bendrovei keisti turimą mikroprocesorių? Kodėl?

Grynoji dabartinė vertė, kai i=15% - 8 825,98 dolerio. Vidinė pajamų norma - 21,34%.

Sprendimas. Esamą mikroprocesorių verta keisti, nes pinigų srautų padidėjimo grynoji dabartinė vertė yra teigiama. Be to, vidinė pajamų norma yra didesnė negu kapitalo kaina.

12.3 pavyzdysFirma „Kole Enterprises" svarsto galimybę pakeisti vieną paplotėlių

kepimo mašiną našesne. Senosios mašinos likutinė vertė yra 650 000 dolerių ir dar yra likusio naudingo naudojimo laiko penkeri metai. Manoma, kad dabartinės mašinos vertė po penkerių metų turėtų būti tik 500 dolerių. Firma galėtų senąją mašiną parduoti dabar skubaus aptarnavimo maisto

parduotuvei už 300 000 dolerių. Ši mašina bus visiškai amortizuota (jos likutinė vertė liks nulinė) naudojant tiesioginio tolygaus nusidėvėjimo metodą.

220

14 52000

500019 520

Naujos mašinos pirkimo kaina - 1,25 mln. dolerių, prognozuojama naudojimo trukmė - penkeri metai (nusidėvėjimo metinės normos: 0,20, 0,32, 0,19, 0,12 ir 0,11). Prognozuojamoji jos likutinė vertė (pardavimo kaina) - 175 000 dolerių. Manoma sutaupyti elektros energijos, darbo užmokesčio ir remonto lėšų. Bendra metinė ekonomija sieks 310 000 dolerių. Kompanijos pelno mokesčio norma - 40%, o jos kapitalo ribinė kaina -10,25%.

• Sudarykite naujojo ir senojo mikroprocesorių nusidėvėjimo grafiką, nurodydami, kiek pinigų srautai padidės dėl nusidėvėjimo per pen-kerius metus.

Metai Norma Naujoji mašina Senoji mašina Pasikei-timai

Nusidė-vėjimo suma

Likutinė vertė

Nusidė-vėjimo suma

Likutinė vertė

0 1 250 000 650 250

1 0,20 250 000 1 000 000 130 050 520 200 119 950

2 0,32 400 000 600 000 130 050 390 150 269 950

3 0,19 237 500 362 500 130 050 260 100 107 450

4 0,12 150 000 212 500 130 050 130 050 19 950

5 0,11 137 500 75 000 130 050 0 7450

Apskaičiuokite grynąsias investavimo išlaidas, kai t=0.Įrenginio grynoji vertė (1 250 000)Minus pajamos, gautos pardavus senąjį įrenginį 300 000

Mokestis už pajamas, gautas pardavus senąjį įrenginį 140 000

Grynosios investicijos išlaidos, kai f=0 (809 900)

Sudarykite prognozuojamą pelno (nuostolio) atskaitą, kurioje nu-rodykite, kiek padidės grynieji pinigų srautai per būsimus penkerius metus.

221

12.6 lentelė. Bendrovės „Kole Enterprises"prognozuojamoji pelno (nuostolio) ataskaita

Rodikliai t=l t=2 t=3 f=4 t=5

Santaupos 310 000 310 000 310 000 310 000 310 000

Minus nusidėvėjimas

119 950 269 950 107 450 19 950 7450


190 050 40 050 202 550 290 050 302 550

Minus pelno mokestis

76 020 16 020 81020 116 020 121 020

Grynasis pelnas 114 030 24 030 121 530 174 030 181 530

Grynasis pinigų srautas (grynasis pelnas plius nusidėvėjimas)

233 980 293 980 228 980 193 980 188 980

Apskaičiuokite sureguliuotus grynuosius pinigų srautus penktiesiem*(paskutiniesiems) naujosios mašinos naudojimo metams.Atkeltas likutis 188 980Plius pajamos, gautos pardavus naują mašiną 175 000

Mokestis nuo pajamų, gautų pardavus naująją mašiną (40 000)

Minus senosios mašinos nebeturėjimo alternatyvieji kaštai (500)

Mokesčių poveikis alternatyviesiems kaštams

200

Sureguliuotieji grynieji pinigų srautai, kai t=5 323 680Ar vertėtų bendrovei „Kole Enterprises" keisti esamą mašiną9

Kodėl?

Grynoji dabartinė vertė, kai i=10,25%, 145 058 doleriai. Vidinė pajamų norma 16,94%.Sprendimas. Keiskite turimą mašiną, nes pinigų srautų padidėjimo NPVyia teigiama. Be to, turėkite galvoje, kadNPVyia didesnė negu kapitalo kaina.

SKIRTINGOS NAUDOJIMO TRUKMĖS PROJEKTAI

Iki šiol mes darėme prielaidas, kad lyginamieji tarpusavyje išskirtiniaiprojektai (sakysim, fondų atnaujinimo projektai) bus naudojami vienodą

laiką. Tačiau firmos dažnai pasirenka vieną iš dviejų ar daugiau skirtingam naudojimo laikui tinkamų projektų. Tada IRR nebeturi reikšmės, nes jtsprendimų vertinimo matematinės lygtys gali turėti skirtingas šaknis.Jei Jprojektai tarpusavyje išskirtiniai, prieštaravimų kyla tarp vidinės pajamų

formos bei grynosios dabartinės vertės. Tie prieštaravimai aptariami 12.4 pavyzdyje. į Antra vertus, NPV beveik visada „baudžia" trumpalaikius projektus, nes. projekto trukmė turi įtakos jo NPV. Nors nepriklausomiems projektams tai neturi reikšmės, tačiau tarpusavyje išskirtiniams projektams tai gan svarbu. Norint veiksmingai tarpusavyje palyginti du projektus, būtina sulyginti jų , naudojimo trukmę. Kitame pavyzdyje tarpusavyje išskirtiniams projektams ' palyginti taikysime tolygių metinių anuitetų metodą.

12.4 pavyzdysTarkime, kad norite iš A ir B projektų pasirinkti vieną. A projekto kaina -

200 000 dolerių. Laukiama, kad per trejus metus jis kasmet generuos po 90 000 dolerių. B projekto kaina - 380 000 dolerių ir manoma, kad jis šešerius metus kasmet „uždirbs" po 98 500 dolerių. Remiantis 12.7 lentelės duomenimis, esant 12% diskonto normai, didesnė grynoji dabartinė vertė (NPV) yra B projekto. Todėl atrodytų, jog pasirinktinas B projektas.

Tačiau nepamirškim, kad, pasirinkę A projektą, turėtume panašią galimybę antrą kartą investuoti lėšas trejiems metams į panašų projektą.

Pasirinkus B projektą, tokios galimybės nebūtų. Jei norime veiksmingai palyginti abu projektus, galime A projekto NPV perskaičiuoti šešeriems metams ir palyginti su B projektu per tą patį šešerių metų laikotarpį. Tai naudojimo trukmės sulyginimo traktavimas. Šis metodas yra keblus. Jis yra aprašomas kai kuriuose finansiniuose straipsniuose. Tiek tolygaus metinio anuiteto metodas, tiek kapitalo atnaujinimo grandinės metodas (kai suly-ginama naudojimo trukmė) sudaro galimybę rasti vienodą sprendimą. Pavyzdyje naudojamas tolygaus metinio anuiteto metodas.

222 223

12.7 lentelė. Skirtingos naudojimo trukmės projektų įvertinimas 3

etapas. Turėkime galvoje, kad nepertraukiami kapitalo atnaujinimai atliekami kiekvieno projekto naudojimo laikotarpio pabaigoje, ir tokiais atvejais tolygūs metiniai anuitetai tampa perpetuiteto mokėjimais. Tada randama dabartinė perpetuiteto vertė ir pasirenkamas tas projektas, kurio dabartinė vertė didesnė.

A projekto perpetuiteto dabartinė vertė 6730,20 / 0,12 = 56 085 doleriai

B projekto perpetuiteto dabartinė vertė 6074,23 / 0,12 = 50 618 dolerių.

Sprendimas. Darant prielaidą, kad projektai gali būti tęsiami iki begalybės, rinktis vertėtų A projektą.

Tolygius metinius anuitetus reikėtų sureguliuoti, ypač vertinant labai skirtingos naudojimo trukmės projektus.

Turėkime galvoje, kad

kapitalo planavimo sprendimai gali būti priimami baigus antrą etapą, nes didesnį tolygų metinį anuitetą turintis projektas trečiajame etape visada turės didesnę ir dabartinę vertę, išskyrus atvejus, kai pasikeičia kapitalo kaina.

SANTRAUKA

Šiame skyriuje apžvelgta, kaip įvertinti naujų investicinių projektų prognozuojamųjų pinigų srautų

padidėjimą. Atskirai buvo įvertinti veiklos išplėtimo projektai (esamo kapitalo atnaujinimas) ir tarpusavyje išskirtiniai skirtingos naudojimo trukmės projektai. Be to, aptartos ir kitos pagrindinės koncepcijos.

• Pinigų srautų padidėjimas yra su naujomis investicijomis susiję pinigų srautai.

• Projekto pinigų srautus apima:• pradines lėšų sąnaudas, arba pradinę investicijos vertę,• įvairias pinigų iš veiklos pajamas ir sąnaudas, įskaitant ir

nusidėvėjimo sumas,• galutinius pinigų srautus, susidarančius pasibaigus turto

ūkinio naudojimo laikui.• Grynuosius pinigų srautus sudaro grynasis pelnas ir

nusidėvėjimas, nors nusidėvėjimas firmos pelno (nuostolio) ataskaitose ir nelaikomas pinigais.

• Nustatant pinigų srautų padidėjimą, reikia įtraukti alternatyvuosius kaštus (prognozuojamus pinigų srautus, kurie būtų gaunami naudojant turtą). Tačiau „įklimpusios išlaidos" (praėjusių laikotarpių pinigų išlaidos, kurių neįmanoma padengti) neįtraukiamos.

224 225

SKYRIUS

NUOMOS FINANSAVIMAS

KAS YRA NUOMOJIMAS?Iš turto naudą galima gauti dvejopai: j j perkant arba išsinuomojant.

Turto savininkas yra nuomotojas, kuris j j išnuomoja naudotojui, arba nuo-mininkui: Nuomojimas - tai turto nauda, kurios firma siekia neturėdama jo nuosavybės teisės. Taigi nuomos sutartis įgalina firmą nuomininkę naudoti turtą jo neįsigyjant (nuosavybės teisė priklauso nuomotojui). Nuomininkas sudaro sutartį ir už naudojimąsi turtu turi mokėti tam tikrą mokestį. Šis smulkiai apibrėžtas mokestis vadinamas nuompinigiais.

Nuomos rūšysYra keturios pagrindinės nuomos rūšys. Visais atvejais nuomininkas

moka nuomotojui nuompinigius. Nuompinigiai gali būti mokami kartą per į mėnesį, ketvirtį, pusmetį ar metus.

1. Gamybinė (arba paslaugų) nuoma. Gamybinė nuoma - tai apskritai trumpalaikė nuoma, kurios sutartis gali būti nutraukta bet kuriuo nuomos laikotarpiu. Tokios nuomos sutartyje paprastai nurodoma, kad turto finansavimą ir jo einamąjį remontą atlieka nuomotojas, kuris prižiūri ir aptarnauja įrenginį. Šios išlaidos yra įtraukiamos į nuomos sutartį.

2. Finansų (kapitalo) nuoma. Finansų nuoma - tai ilgalaikės sutartys. Jos nuo gamybinių sutarčių skiriasi trimis aspektais:

• jų negalima anuliuoti,• jos nenumato aptarnavimo paslaugų,

. • jos yra visiškai amortizuojamos (visiškai padengiama jų vertė). Visiška amortizacija reiškia, kad nuompinigiai yra lygūs kapitalo skolinimo kainai, pridėjus pajamas už išnuomotą kapitalą.

228

iPardavimas su grįžtamąja nuoma. Pardavimas su grįžtamąja nuoma reiškia, kad turto savininkas, pardavęs turtą kitai šaliai, paskui nusprendžia jį išsinuomoti atgal. Taip gali atsitikti, kai firma panori padidinti našumą, parduodama pastatą arba gamybinę įrangą, bet vis tiek tam tikrą laiką dar nori naudotis gamybiniais pajėgumais. Kreditinė nuoma. Kreditinė nuoma vietoj dviejų apima tris šalis: nuomotoją, nuomininką ir kreditorių. Kreditorius yra lėšų skolinimo įstaiga (dažniausiai bankas), kuri skolina pinigus nuomotojui tam tikram įrenginiui ar kitokiam turtui pirkti. Nuomotojas šį turtą išnuomoja nuomininkui, taip pat sudarydamas nuomos sutartį, kad ji iš tikrųjų taptų paskolos garantu. Tada atrodo, kad skolinimas tampa priemone kapitalui gauti.

Kodėl nuomojamės?

4.

Nuomojimas dažnai yra traktuojamas kaip paskolos alternatyva. Aps-kritai nuomojamės turtą todėl, kad pristinga nuosavo kapitalo, išskyrus atvejus, kai parduodama ir vėl išnuomojama. Jei turtui pirkti ir valdyti nenorime naudoti akcinio kapitalo, esame priversti pinigus skolintis. Tačiau pinigų skolinimasis firmai sukuria skolinius įsipareigojimus, kurie verčia per apibrėžtą laikotarpį mokėti ir palūkanas. Be to, vietoj paskolos turtą galima ir išsinuomoti ir per nuomos laikotarpį mokėti nuompinigius. Taigi turtą nuomojamės tiktai dėl to, kad nenorime naudoti akcinio kapitalo.

NUOMOS ĮVERTINIMASĮvertinant siekiama nustatyti, kokios rūšies skolintos lėšos yra pigiausios.

Kas verčiau - kapitalą pirkti, skolintis ar nuomoti? Ir taip, ir anaip. Pagrįsta kapitalo kaina (ji yra kartu ir diskonto norma) yra kapitalo kaina, skaičiuojant nuo pelno sumokėjus pelno mokestį. Panašiai kaip ir palūkanų sąnaudos, nuomos sąnaudos neapmokestinamos. Kapitalo kainos svertinis vidurkis gali būti naudojamas įprastiniams iš kapitalo gaunamiems pinigų srautams, pavyzdžiui, iš turto pardavimų gautoms pajamoms įvertinti turto naudojimo pabaigoje, darant prielaidą, kad pirkimo teisę turi nuomininkas.

13.1 pavyzdyje nagrinėjamas nuomos tikslingumas nuomininko požiūriu. Čia nuomininkas yra asmuo, kuris įgyja kapitalo naudą. 13.2 pavyzdyje šis klausimas analizuojamas nuomotojo požiūriu, kur nuomotojas privalo nustatyti, ar pelningiau skolinti tokį pat kapitalo kiekį, ar nuomoti.

?.9.Q

13.1 pavyzdys. Nuomininko požiūrisFirma „Tims Wineries" svarsto, ar duos naudos dar vienas vynuogių presas

per ateinančius ketverius metus. Įrenginio gamintojas sutiktų firmai „Tims Wineries" šį įrenginį arba išnuomoti, arba parduoti. Išnuomojus kiekvienų metų pabaigoje reikėtų mokėti po 90 000 dolerių. Nusipirkti presas kainuotų 300 000 dolerių. Įrenginys tinkamas naudoti trejiems metams, taigi būtų nudėvėtas per trejus metus, taikant pagreitintą sąnaudų padengimo sistemą. Manoma, kad po trejų metų preso likutinė vertė bus lygi nuliui.

Pagal nuomos sutartį įrenginį aptarnautų nuomotojas. Tačiau jei bendrovė „Tims" įrenginį išsinuomotų, o paskui nusipirktų, preso aptarnavimo išlaidos atitektų jai (aptarnavimą atliktų įrenginio gamintojas). Aptarnavimas kainuotų po 750 dolerių per metus, sumokant iš karto metų pabaigoje.

Firmos pelno mokesčio norma - 34%. Metinės veiklos sąnaudos abiem atvejais vienodos. Bendrovės kapitalo kainos svertiniš vidurkis yra 10,25%, o skolintų lėšų būtinoji pajamų norma - 8,75%.

• Jei bendrovė „Tims Wineries" skolintųsi lėšų įrenginiui pirkti, jį reikėtų nudėvėti pagal MACRS 3-metės klasės sistemą. Sudarykite ketverių metų investavimo laikotarpio nusidėvėjimo grafiką.13.1 lentelė. Bendrovės „ Tims Wineries" įrenginio nusidėvėjimo grafikas

n = 4 metai

i

= 8,75%

PMT = ? = 92 093 doleriai.

13.2 lentelė. Bendrovės „Tims Wineries"paskolos amortizacijos grafikas

Metai Kasmetinės išmokos

Palūkanų išmokos

Pagrindinėsskolos grąžinimas

Paskolos likutis

0 300 000

1 92 093 26 250 65 843 234 157

2 92 093 20 489 71604 162 553

3 92 093 14 223 77 870 84 683

4 92 093 7410 84 683 0

Atsižvelgdami į bendrovės prognozuojamąją pelno (nuostolio) ataskaitą, sužinosite pinigų srautus, kuriuos bendrovė gaus, jei nuomos įrenginį. Paskui apskaičiuokite šios investicijos kainos NPV.

13.3 lentelė. Nuomojimo pasirinkimo teisė. Bendrovės „Tims Wineries"prognozuojamoji pelno (nuostolio) ataskaita

Jei bendrovė „Tims Wineries" skolintųsi 100% lėšų įrenginiui pirkti, tai paskola turėtų būti amortizuota per ketverius įrenginio naudojimo metus. Sudarykite paskolos amortizacijos grafiką.Kasmetinėms išmokoms (anuitetams) apskaičiuoti naudojame 5.5 lygtį arba finansinį kalkuliatorių:PV = 300 000 dolerių

230Pastaba: pinigų srautai yra diskontuoti pagal paskolos kainą,sumokėjus mokesčius. Nuomojimo kainos NPV=206 892 $

231

Sprendimas. Kadangi nuomojimo išlaidų dabartinė vertė yra

mažesnė už pirkimo išlaidų dabartinę vertę, presą vertėtų nuomotis.

13.2 pavyzdys. Nuomotojo požiūrisInvesticinė firma „Dibbles" nusprendė įsigyti naują įrenginį. Įrenginį

būtų galima išsinuomoti pagal ketverių metų aptarnavimo sutartį mokant po 11 500 dolerių nuompinigių per metus. Kita alternatyva -pasiskolinti

įrenginio kainai lygią pinigų sumą ir jį nusipirkti. Palūkanos (už paskolą) būtų mokamos kiekvienų metų pabaigoje, o nuompinigiai -kiekvienų metų pradžioje.

Įrenginio nuomojimo sutartį, kurioje numatytas ir nuomotojo lėšomis apmokamas įrenginio aptarnavimas, pasiūlytų vietinė nuomojimo firma -PBN finansų ir kredito bendrovė. PBN firma įrenginį nupirktų iš karto už 40 000 dolerių ir vietiniam prekybos agentui kasmet metų pradžioje už aptarnavimą turėtų mokėti po 1000 dolerių.

Įrenginys būtų dėvimas pagal MACRS 3-metės nusidėvėjimo klasės normas (normos pateiktos toliau). Įrenginio likutinė (ir kartu rinkos) vertė po ketverių metų turėtų būti 10 000 dolerių. PBN firma ketina

nuomos laikotarpiui pasibaigus įrenginį parduoti.Nuomotojo (PBN firma) ribinė pelno mokesčio norma - 40%. PBN

firmos finansų analitikai nori palyginti potencialius nuompinigius su atitin-kamos trukmės paskolomis, kurias firma taip pat išduoda. Norima išsiaiš-kinti, ar PBN firmai vertėtų skolinti 40 000 dolerių bendrovei „Dibbles", ar šį įrenginį nuomoti. Pastaruoju metu PBN firma išduoda ketverių metų komercines paskolas su 9% palūkanų norma (palūkanos yra sudėtinė kapitalo kaina).

• Jei PBN firma įrangą išnuomotų, ji ją nudėvėtų pagal MACRS 3-metės klasės modelį. Sudarykite ketverių metų investavimo laiko-tarpio nusidėvėjimo grafiką.

232233

įrenginio nusidėvėjimo

Metai Nusidėvėjimo norma

Nusidėvėjimo suma

Likutinė vertė

0 40 000

1 0,33 13 200 26 800

2 0,45 18 000 8800

3 0,15 6000 2800

4 0,07 2800 0

Jei PBN bendrovė išduoda 40 000 dolerių paskolą, ji turi būti amor-tizuota per ketverių metų investavimo laikotarpį. Sudarykite bendrovės „Dibbles" paskolos amortizacijos grafiką.Kasmetinėms išmokoms (anuitetams) apskaičiuoti naudojame 5.5 lygtį arba finansinį kalkuliatorių:PV = 40 000 dolerių,

= 4metai,

i = 9%,

PMT = ? = 12 347 doleriai.

13.6 lentelė. Bendrovės „Dibbles"paskoL

Metai Kasmetinės išmokos

palūkanos Pagrindinės skolos išmoka

Paskolos likutis

0 40 000

1 12347 3600 8747 31 253

212347

2813 9534 21 719

312347

1955 10392 11 327

412347

1019 11327 0

Atsižvelgdami į prognozuojamąją pelno (nuostolio) ataskaitą, aps-kaičiuokite pinigų srautus, kurie galėtų būti gauti, jei PBN firma pasirinktų paskolą. Paskui apskaičiuokite šio varianto NPV.

13.7 lentelė. Paskolos variantas. PBN bendrovės prognozuojamoji pelno (nuostolio) ataskaita

Rodikliai t=l t=2 t=3 t=4

Palūkanų pajamos 3600 2813 1955 1019

Minus mokesčiai 1440 1125 782 408

Pelnas, sumokėjus mokesčius

2160 1688 1173 612

Gauto kapitalo amortizuotosios sumos

8747 9534 10 392 11327

Pinigų srautų iš viso 10 907 11222 11565 11939

Grynoji investicija, kai t = 0 (tai yra paskolos vertė) = 40 000 dolerių.

Paskolos varianto kainos grynoji dabartinė vertė = 0 dolerių. Atsižvelgdami į prognozuojamąją pelno (nuostolio) ataskaitą, aps-kaičiuokite pinigų srautus, kurie susidarytų, jei PBN bendrovė išnuomotų įrangą firmai „Dibbles". Paskui apskaičiuokite šio varianto NPV. Prisiminkite, kad nuompinigiai ir aptarnavimo sąnaudos bus mokamos metų pradžioje. Be to, po ketverių metų PBN bendrovė norėtų atsikratyti mašinos ir gauti pajamų (atsižvelgus j pajamas, kurios liks sumokėjus mokestį).

13.5 lentelė. PBN finansų ir kredito bendrovėsgrafikas

'os amortizacijos grafikas

234235

13.8 lentelė. Nuomos variantas. PBNfinansų ir kredito bendron prognozuojamoji pelno (nuostolio) ataskaita

Nuomos varianto grynoji dabartinė vertė = 2638 doleriai. Sprendimas. Kadangi nuomos varianto grynoji dabartinė vertė yra didesnė už paskolos varianto grynąją dabartinę vertę, PBN firmai įrenginį apsimoka nuomoti firmai „Dibbles".

Keturios svarbiausios nuomos rūšys: gamybinė arba paslaugų; finan-sų arba kapitalo; pardavimo su grįžtamąja nuoma; kreditinė nuoma. Nuomojimasis paprastai traktuojamas kaip skolinimosi alternatyva, nes nuomojantis tenka periodiškai mokėti nustatyto dydžio nuom-pinigius, be to, nuomojama, kai nepageidaujama naudoti akcinio kapitalo.

Sprendimas - nuomoti ar pirkti - priklauso nuo skolinimosi ir pirkimo kainos skirtumo. Pasirenkamas tas variantas, kurio išlaidų grynoji dabartinė vertė yra mažiausia.Kadangi pinigų srautai santykiškai yra užsigarantuoti, visi pinigų srautai pirkimo analizėje yra diskontuojami pagal paskolos kainą, sumokėjus mokesčius.


„Edvardo" elektronikos bendrovė (EEB) svarsto, ar skolintis lėšų ir pirkti turtą, ar jį nuomotis pagal gamybinės nuomos sutartį. Jei firma šį turtą pirktų, jis kainuotų 8500 Lt. Lėšų firma galėtų pasiskolinti ketveriems metams su 22% palūkanomis. Tokiam įrenginiui firma taikytų MACRS 3-metės nusidėvėjimo klasės modelį (metinė nusidėvėjimo norma: 0,33, 0,45, 0,15 ir 0,07). Firmos pelno mokesčio norma - 36%.

Kitas pasirinkimas - pasirašyti dvi gamybinės nuomos sutartis, iš kurių pagal vieną už pirmuosius dvejus metus reikėtų mokėti po 2100 Lt, o pagal kitą - už paskutiniuosius dvejus metus - po 3700 Lt. Pagal tekste nurodytą metodą nustatykite, ar bendrovei įrenginį verčiau nuomotis, ar skolintis pinigų ir jį nusipirkti.

s

SANTRAUKASusitarus dėl nuomos, nuomotojas (turto savininkas) išnuomoja turtą

nuomininkui (turtą išsinuomojančiam asmeniui) tam tikram laikotarpiui. Nuomotojas periodiškai gauna iš nuomininko nuompinigius. Aptariamos dar šios svarbiausios sąvokos.

„Gretos" kasybos bendrovė turi Palangos telkinyje įrengti mašinų ir mechanizmų už 1,5 mln. Lt. Bendrovė galėtų gauti banko kreditą (100% reikmės). Klaipėdos investicinis bankas, atstovaujantis grupei investuotojų, mano, kad jis galėtų vykdyti nuomos finansavimo planą. Turima tokia informacija.

1. Įrenginiai patenka į MACRS 3-metę nusidėvėjimo klasę pagal tokias nusidėvėjimo normas: 0,33, 0,45, 0,15 ir 0,07.

236 237

Prognozuojamosios aptarnavimo sąnaudos - 75 000 Lt per me-tus.Bendrovės pelno mokesčio norma - 36%. Imant paskolą, bankas imtų 25% palūkanų. Paskola būtų amortizuota per ketverius metus dengiant kasmet lygiomis dalimis metų pabaigoje.

Išankstinės nuomos sąlygos reikalauja ketverius metus iš eilės metų pabaigoje mokėti po 400 000 Lt.

6. Pagal šias nuomos sąlygas nuomininkas turėtų mokėti drau-dimą, nuosavybės mokestį ir aptarnavimo sąnaudas.

7. „Gretos" kasybos bendrovei reikia šio įrenginio, jei ji ir toliau nori verstis tuo verslu, ir įrenginio nuomos terminui pasibaigus galbūt norės jį įsigyti. Nusipirkti šį įrenginį firma galėtų rinkos kaina. Manoma, kad rinkos kaina nebus didesnė kaip 250 000 Lt, tačiau tam tikromis sąlygomis rinkos kaina gali būti šiek tiek didesnė ar mažesnė.

Norėdami padėti bendrovės vadovams apsispręsti - nuomoti ar pirkti, jūs privalote atsakyti į šiuos klausimus:a) Tarkime, kad įrenginys gali būti nuomojamas. Ar bendrovei ver

tėtų nuomotis įrenginį, ar skolintis lėšų ir jį nusipirkti? Pateikitesavo įrodymus.

b) Panagrinėkite 250 000 Lt įrenginio likutinę (rinkos kainą). Arreikia šią vertę diskontuoti ta pačia norma kaip ir kitus pinigųsrautus? O kaip dėl kitų pinigų srautų - ar vienodas jų rizi-kingumas? (Primename: rizikingesni pinigų srautai diskontuojamididesne norma. Tačiau kai pinigų srautai yra sąnaudos, o nepajamos, turi būti taikoma atvirkštinė procedūra.)

IVKAPITALO STRUKTŪROS IR

DIVIDENTŲ POLITIKOSSPRENDIMAI

14SKYRIUS. KAPITALO STRUKTŪROS SPRENDIMAI

15SKYRIUS. DIVIDENTŲ POLITIKOS SPRENDIMAI

238

2.

3. 4.

DALIS

14SKYRIUS

KAPITALO STRUKTŪROS SPRENDIMAI

OPTIMALI KAPITALO STRUKTŪRAKapitalo struktūra - tai firmos finansavimo procese naudojamas paskolų

ir akcinio kapitalo derinys. Kapitalo struktūros sprendimai lemia tikslinės kapitalo struktūros pasirinkimą. Tikslinė kapitalo struktūra - tai optimalus paskolos, privilegijuotųjų akcijų ir paprastųjų akcijų kapitalų derinys, kuriuo planuojama finansuoti investicijų poreikius. Nuo kapitalo struktūros politikos priklauso rizikos ir pelningumo alternatyvos pasirinkimas.

Pranašumai. Kuo daugiau firma naudoja paskolų, palyginti su nuosa-vybe, tuo didesnė savininkų nuosavybės prognozuojamoji pajamų norma.

Silpnybės. Didėjant firmos įsiskolinimo koeficientui, didėja ir jos finansinė rizika. Finansinę riziką rodo padidėjęs firmos pelningumo nepa-stovumas.

Didesnė rizika, susijusi su padidėjusiu skolingumo lygiu, pasireiškia mažėjančia akcijų kaina. Tačiau prognozuojamas didesnis akcinio kapitalo pelningumas akcijų kainą vėl padidina. Kapitalo struktūros sprendimų uždavinys - nustatyti optimalią kapitalo struktūrą, tai yra nustatyti tikslinę šios firmos kapitalo struktūrą. Optimali kapitalo struktūra yra toks paskolų ir akcinio kapitalo vertybinių popierių derinys, kuris atitinka optimalią rizikos ir pelningumo pusiausvyrą, taigi didina iki aukščiausio laipsnio firmos akcijų kainą.

241

VERSLO RIZIKAVerslo rizika - tai paskolas naudojančios firmos veiklos rizikingumas. Šis

rizikos apibrėžimas skiriasi nuo 4 skyriuje aptartos individualaus investuotojo arba firmos rizikos. Ten rizika buvo apibrėžta kaip būsimų pinigų srautų iš investicinių projektų neapibrėžtumas. Neapibrėžtumas didėja, didėjant iš investicijų gaunamo pelno nepastovumui. Dėl to buvo įrodyta, kad investicijos riziką galima įvertinti naudojant pelningumo standartinį nuokrypį (neskaidomajam kapitalui) arba beta koeficientą (vertybinių popierių portfelyje laikomam kapitalui). Vėliau, 11 skyriuje pagal šį pelningumo rizikos apibrėžimą siūlėme atrinkti investicijų projektus ir priimti investicijų sprendimus.

Verslo rizika yra būsimo investuoto kapitalo prognozuojamojo pelningumo neapibrėžtumas. Išskirtinai verslo rizika traktuojama kaip firmos laukiamo pelningumo (prieš palūkanų mokėjimą ir apmokestinimą) nepastovumas. Verslo riziką galima traktuoti kaip daugelio priežastinių veiksnių liekamąjį poveikį. Veiksniai yra šie:

• bendrovės išlaidų struktūra,• gaminių paklausos nepastovumas,• pardavimų kainų nepastovumas,• gaminių rinkos konkurentai,• firmos veiklos ribos, tarp kurių išlaidos yra pastovios.Kiekvieną iš šių veiksnių nusako firmos kryptis ir gaminių savybės. Firmos

vadovai, priimdami sumanius sprendimus, iki tam tikros ribos gali valdyti šių veiksnių poveikį pelningumui.

VEIKLOS PASTOVIŲJŲ IŠLAIDŲ SVERTAS (veiklos leveražas)

(angį. operating leverage, OP)

Veiklos pastoviųjų išlaidų svertas pasireiškia naudojant veiklos lygiui nustatyti pastoviąsias, o ne kintamąsias išlaidas. Kitaip tariant, pastoviųjų išlaidų lygis yra firmos verslo rizikos indikatorius: kuo aukštesnis pastoviųjų išlaidų lygis, tuo didesnė firmos verslo rizika. Jei pastoviųjų išlaidų dalis didelė, net ir nedidelis pardavimų apimties sumažėjimas gali būti didelio

242

veiklos pelno sumažėjimo priežastis. Todėl kuo didesnės firmos pastoviosios išlaidos (kitiems veiksniams nepakitus), tuo didesnė firmos veiklos rizika. Taigi kuo didesnį procentą sudaro pastoviosios išlaidos (skaičiuojant nuo bendrųjų sąnaudų), tuo aukštesnis yra pastoviųjų išlaidų sverto lygis (angį. degree of operating leverage, DOL).

Veiklos riziką sukelia didelis DOL, nes santykiškai nedidelis pardavimų apimties pasikeitimas daro didelę įtaką firmos pelnui prieš palūkanų mokėjimą ir apmokestinimą, kuris apskritai vadinamas firmos veiklos bendruoju pelnu. DOL daro didelę įtaką nenuostolingumo / lūžio taškui, LT (angį. breakeven point). Nenuostolingumo / lūžio taškas - tai pardavimų apimtis, kuriai esant firmos bendrosios išlaidos (kintamosios išlaidos plius pastoviosios išlaidos) yra lygios bendrosioms pajamoms.

LT: kintamosios išlaidos + pastoviosios išlaidos = bendrosios pajamos.

Didelis DOL reiškia, kad kuo mažiau firma turės pastoviųjų išlaidų, tuo greičiau ji pasieks lūžio tašką. Firmos veiklos pelningumas, viršijus LT, didėja palyginti sparčiau. Lygiai taip pat ir firmos veiklos nuostolingumas iki LT yra palyginti didesnis. Veiklos pastoviųjų išlaidų sverto lygis (DOL) apibrėžiamas kaip procentinis firmos pelno prieš palūkanų mokėjimą ir apmokestinimą pasikeitimas, pardavimų apimčiai pasikeitus vienu vienetu.

P (angį. price) - vidutinė vieno gaminio pardavimo kaina,

VC (angį. variable cosi) - vienam gaminiui tenkančios kintamosios - išlaidos,

FC (angį. fbced cosi) - pastoviosios išlaidos,

S (angį. sales) - pardavimų apimtis pinigine išraiška,

TVC (angį. totai variable cost) - bendra kintamųjų išlaidų suma.

14.1 lentelėje iliustruojamas pastoviųjų išlaidų padidėjimo poveikis firmos pelningumui. Daroma prielaida, kad trims firmos pastoviųjų išlaidų lygiams jos įsiskolinimo koeficientas sudaro 50% esant 1 mln. kapitalui. Daroma ir kita prielaida: paskolos kaina yra 7%. Kintamųjų išlaidų ir pardavimų apimties santykis yra 50%. Veiklos pastoviųjų išlaidų sverto lygis sistemingai didėja nuo 1,40 iki 2,33, pastoviosioms išlaidoms padidėjus nuo 100 000 iki 200 000 dolerių. Duomenys rodo, kad savininkų nuosavybės pelningumas (grynasis pelnas / paprastųjų akcijų bendra vertė), kitoms sąlygoms nekintant, sumažėjo nuo 25,8 iki 13,8%.

14.1 lentelė. Savininkų nuosavybės pelningumas ir pastoviųjų išlaidų svertas esant trims pastoviųjų išlaidų lygiams

Rodikliai 1 atvejisFC=100 000

1 atvejisFC=150 000

1 atvejisFC= 200 000

Pardavimų apimtis 700 000 700 000 700 000

Minus pastoviosios išlaidos 100 000 150 000 200 000

Minus kintamosios išlaidos 350 000 350 000 350 000


250 000 200 000 150 000

Minus palūkanų išmokos 35 000 35 000 35 000

Pelnas prieš apmokestinimą 215 000 165 000 115 000

Minus pelno mokestis (40%) 86 000 66 000 46 000

Grynasis pelnas 129 000 99 000 69 000

Savininkų nuosavybės pelningumas

25,80% 19,80% 13,80%

DOL 1,40 1,75 2,33

244

DOL 2,33 reiškia, kad, firmos pardavimų apimčiai sumažėjus (padidėjus) X (iks) procentų, pelnas prieš palūkanų mokėjimą ir apmokestinimą sumažėja (padidėja) 2,33X procentų. Pavyzdžiui, jei pardavimų apimtis sumažėja 20% (iki 560 000 dolerių), tai pelnas prieš palūkanų mokėjimą ir apmokestinimą sumažėja 46,67 (20 x 2,33), tai yra iki 80 000 dolerių. Šį rezultatą galima patikrinti 14.1 lentelėje (3 atvejis), kur dėl pardavimų apimties sumažėjimo iki 560 000 dolerių kintamosios išlaidos sumažėja iki 280 000 dolerių, o pelnas prieš palūkanų mokėjimą ir apmokestinimą - iki 80 000 dolerių. Apskritai, jei firmos veiklos rezultatai nedaug nutolę nuo nenuostolingumo / lūžio taško, tai jos DOL yra labai aukštas. Tačiau pardavimų apimčiai kylant virš lūžio taško, DOL pradeda mažėti.

FINANSINIO SKOLINGUMO SVERTASDabar pagrindinį dėmesį sutelksime ne į investavimo sprendimus, o į firmos

finansavimo sprendimus. Finansinio skolingumo svertas - tai paskolų naudojimas firmos kapitalo struktūroje. Skolintą kapitalą firmos dažnai pasitelkia, norėdamos padidinti akcinio kapitalo (savininkų nuosavybės) pelningumą. Įsiskolinimo koeficientui (DR)j padidėjus, savininkų nuosavybės pelningumas (ROE) taip pat padidėja. Įsiskolinimo koeficientas ir savininkų

nuosavybės pelningumas apibrėžiami taip:

Finansinė rizika iškyla dėl to, kad naudojame skolintą kapitalą ir yra „papildoma" akcininkų sukelta rizika, nes naudojama paskola. Finansinės rizikos poveikis pasireiškia firmos pelningumo nepastovumu. Paskolų sukeliamą finansinės rizikos mastą įvertina finansinio skolingumo sverto lygis (angį. degree offinancial leverage, DFL).

Finansinio skolingumo sverto lygis ir finansinė rizikaFinansinio skolingumo sverto lygis įvertina akcininkams priklausančio pelno

nepastovumą dėl veiklos pajamų pasikeitimo. Įsidėmėkite, kad šis nepastovumas yra rizikos matas. Finansinio skolingumo sverto lygis (DFL) - tai vienai akcijai tenkančio pelningumo procentinis pasikeitimas prik-

245

lausomai nuo pelno prieš palūkanų mokėjimą ir apmokestinimą pasikeitimo.

14.2 lentelė. Savininkų nuosavybės pelningumas ir finansinė rizika esant trims įsiskolinimo koeficiento lygiams

Jei DFL yra 2, tai reiškia, kad, sumažėjus pelnui prieš palūkanų mokėjimą ir apmokestinimą, tos firmos akcijų pelningumas sumažėja du kartus. Pavyzdžiui, jei DFL yra 3, tai, pelnui prieš palūkanų mokėjimą ir apmokestinimą sumažėjus 20%, vidutinis vienos akcijos pelningumas sumažėtų 60% (30 x 3). Kuo didesnis DFL, tuo didesnis akcijų pelningumo pasikeitimo efektas. Didėjantis DFL yra finansinės rizikos didėjimo požymis. Jei firma jau yra nusistačiusi optimalią kapitalo struktūrą, kapitalo vidutinei svertinei kainai pradėjus kilti, firmos kapitalo vertė pradeda mažėti.

Kaip finansinio skolingumo svertas padidina savininkų nuosavybės pelningumą ir riziką

14.2 lentelėje pateiktas skaitmeninis pavyzdys, parodantis, kaip finansinio skolingumo svertas veikia bendrovės veiklos veiksmingumą. Analizuojama firma, turinti 1 mln. dolerių kapitalo esant trims įsiskolinimo koeficiento (DR) lygiams (0, 50 ir 80%). Esant 50% įsiskolinimo koeficiento lygiui, paskolų palūkanų norma būtų 7%, o esant 80% įsiskolinimo koeficiento lygiui - 10%. Toliau daroma prielaida, kad tiek pardavimų apimtis, tiek gamybos sąnaudos nuo įsiskolinimo koeficiento lygio nepriklauso, nes bendroji kapitalo vertė nepasikeitė ir visais 3 atvejais išliks 1 mln. dolerių. Kintamųjų išlaidų santykis yra 50%, o mokesčio norma 40%.

Įsidėmėkite, jog, didėjant įsiskolinimo koeficientui, didėja ir savininkų nuosavybės pelningumas. Lėšų skolinimosi nauda investuotojams daugiausia susidaro dėl apmokestinamojo pelno sumažėjimo, nes palūkanų išmokos neapmokestinamos. Tačiau šis pranašumas mažėja mokant akcininkams dividendus.

Rodikliai 1 atvejis Z)i?=0

2 atvejis DR=50%

3 atvejis DR=S0%

Pardavimų apimtis 700 000 700 000 700 000

Minus pastoviosios išlaidos 100 000 100 000 100 000

Minus kintamosios išlaidos 350 000 350 000 350 000


250 000 250 000 250 000

Minus palūkanų išmokos 0 35 000 65 000

Pelnas prieš apmokestinimą 250 000 215 000 185 000

Minus pelno mokestis (40%) 100 000 86 000 74 000

Grynasis pelnas 150 000 129 000 111 000

Savininkų nuosavybės pelningumas 15,00% 25,80% 55,50%

Finansinio skolingumo sverto lygis 1,00 1,16 1,35

Tad iškyla klausimas: ar negalima būtų naudoti dar daugiau paskolų? Atsakymas galėtų būti toks: paėmus daugiau paskolų, padidėja ir rizika. Šis rizikingumo padidėjimas (jį įvertina DFL) iš tikrųjų yra su bankrotu susijusių išlaidų dabartinė vertė. Su bankrotu susijusios išlaidos dar vadinamos praskolinto turto arešto išlaidomis. DR didėjant, didėja ir bankroto tikimybė. Su praskolinto turto arešto išlaidomis susiję šie procesai:

• bankroto teisminio proceso uždelsimas,• mechanizmų ir įrenginių susidėvėjimas,• valdymo išlaidos (mokesčiai advokatams ir nepriklausomiems revi-

zoriams, teismo išlaidos),• nepakankamas vadovybės veiklos veiksmingumas bankroto periodu,• verslo sandorių su klientais ir tiekėjais vengimas bankroto laikotarpiu.

246 247

KAPITALO STRUKTŪROS TEORIJAKapitalo struktūros teorija yra susijusi su dviem pagrindiniais argu-

mentais. Pirmasis argumentas yra mokesčių nuslėpimo ir finansiškai pras-kolinto turto arešto teorija. Antrasis argumentas yra asimetrinė informacija ir signalinė teorija.

Mokesčių nuslėpimo ir finansiškai praskolinto turto arešto teorijaAr čia yra kas panašu į optimalią kapitalo struktūrą? Kaip firma pajunta,

kad ji pasiekia optimalią kapitalo struktūrą? Pirmieji šios srities finansų mokslininkai, ypač Modiglianiri ir Milleri (American Economic Review, 1958, 1961), diskutavo šiais klausimais ir padarė išvadą, kad įsiskolinimo koeficientui didėjant, firmos turto vertė nuolat didėja. O turto vertė didėja todėl, kad palūkanoms mokėti išleistos lėšos nėra apmokestinamos. Tačiau šiuolaikinė finansų teorija įrodė, kad finansiškai praskolinto turto arešto išlaidos yra mokesčių nuslėpimo naudos alternatyva. Sis argumentas teigia, jog yra keli skolingumo slenksčiai, nuo kurių su bankrotu susijusios išlaidos tampa vis svarbesnės. Su bankrotu susijusios išlaidos vis didesniu tempu mažina paskolų mokesčių lengvatos teikiamą naudą.

Šie argumentai yra apibendrinti 14.1 paveiksle. Ypač įsidėmėtina, kad aukščiau D2 taško prie pelno mokesčio nuslėpimo naudos prisijungia ir finansiškai praskolinto turto arešto išlaidos. Tačiau nuo šio taško turto arešto išlaidos yra didesnės. Taigi didžiausia firmos turto vertė yra prie D2. Šis taškas ir yra optimalios kapitalo struktūros taškas, o po to firmos turto vertė pradeda mažėti.

Tiek teorija, tiek empirinis įrodymas labiau remia šiuolaikinę kapitalo struktūros sampratą. Tačiau statistiškai negalima nustatyti Z)j ir D2 taškų. Kyla dar vienas klausimas: ar D2 iš tikrųjų yra taškas, ar įsiskolinimo koeficiento diapazonas. Daugelis tyrinėtojų mano, kad taškas D2 tikriausiai yra įsiskolinimo koeficiento diapazonas ir kad optimali kapitalo struktūra yra įsiskolinimo koeficiento svyravimas apie D2..

Apskritai kapitalo struktūros sprendimai bendrovių vadovybei yra nelengvi. Šie klausimai nelengvi dar ir dėl to, kad optimali kapitalo struk-tūra yra skirtinga ne tik įvairių firmų, bet ir įvairiais laikotarpiais. 14.1 paveiksle pateiktas įrodymas turėtų būti traktuojamas kaip apytikrė reikšmė. Svarbiausias paveikslo patrauklumas yra jo sukuriama intuicija.

Asimetrinė informacija ir signalinė teorijaKapitalo struktūros pasirinkimas gali turėti poveikį firmos kapitalo 1

vertei, jei reikiama informacija yra perduodama investuotojams, susijusiems | su firmos būsimu pelnu. Tarkime, kad yra dvi vienodos firmos - G ir B. I Investuotojai neįžvelgia jų skirtumo. Tik abiejų firmų vadovai žino, kad G I firmos pelningumas turėtų būti 25% didesnis už B firmos. B firmos vadovai yra patenkinti, kad abiejų bendrovių akcijų kaina yra vienoda. Tačiau G firmos vadovai norėtų, kad kiekvienas sužinotų, jog jų firmos būsimo į pelningumo perspektyvos yra geresnės, todėl ir jų akcijų kaina turėtų būti | didesnė. Bendrovių vadovai turi tokią privilegijuotą informaciją todėl, kad jie yra bendrovės insaideriai.

Klausimas, kaip G bendovės vadovai galėtų perduoti informaciją visuomenei apie tai, kad laukiama didesnio pelningumo? Vienas būdas - G bendovė galėtų paiimti daugiau paskolų negu B. Be to, G bendrovė galėtų žadėti didesnes nustatytąsias palūkanas, nes jos pelningumas prognozuo-jamas didesnis. Įsidėmėkite, kad, jei B bendrovė numatytų tokį pat skolintų lėšų santykį, ji daugiau rizikuotų, mat ji patirtų didesnį, negu G firma, akcinio pelno nepastovumą ir jai kiltų didesnė bankroto galimybė. Nesėkmės atveju G firma gali imtis realizuoti tokį skolingumo lygį, kuris B firmai (jei ši imituotų G firmą) būtų pražūtingas. Mat G firma galėtų signalizuoti apie būsimą didesnį pelningumą, pasiremdama kapitalo struk-tūros pasikeitimu dėl didesnio įsiskolinimo lygio. Šis argumentas yra vadinamas vertingumo signalu. Vertingumo signalą pirmą kartą išanalizavo 1977 m. Rossas (The Bell Journal of Economics).

Kai kurie finansų srities mokslininkai, tiriantys paskatinamųjų signalų klausimus, sakysim, Leland ir Pyle (Journal of Finance", 1977) ir Obi (Journal of Economics", 1990), aptaria savininko / vadovo arba profe-sionalaus vadovo įtaką naujų projektų finansavimui. Šie autoriai yra įrodę, kad kapitalo struktūra, įgalinanti pakeisti firmos kapitalo vertę, gali pasikeisti tik tuo atveju, jei į firmą daugiau savo kapitalo įdeda vadovai. Mat vadovas taip darys tada, kai tikėsis didesnio pelningumo. Vadinasi, firmos vadovų sprendimas padidinti savo kapitalo dalį gali tapti firmai nedviprasmišku investavimo galimybių signalu. Ne per daug pasiturintys firmų vadovai neturėtų šios praktikos mėgdžioti, nes juos labiau riboja galimybė pralošti pinigus.

248 249

SANTRAUKAŠiame skyriuje išnagrinėta optimali kapitalo struktūra, taip pat

analizuojama, kaip finansinio įsiskolinimo lygis paveikia firmos pelningumą ir akcijų kainą. Kitos gvildentos svarbiausios koncepcijos yra šios.

• Optimali firmos kapitalo struktūra yra toks paskolų ir akcinio kapitalo derinys, kuris padidina iki didžiausio laipsnio akcijų kainą.

• Firmos kapitalo struktūrą veikia du svarbiausieji veiksniai: verslo rizika ir finansinė rizika.

• Verslo rizika - tai būsimo kapitalo pelningumo netikrumas. Verslo rizika įvertinama pagal prognozuojamą pelno prieš palūkanų mokėjimą ir apmokestinamą santykinį nepastovumą. Verslo rizika iš dalies priklauso nuo pastoviųjų išlaidų proporcijos.

• Veiklos pastoviųjų išlaidų svertas - tai pastoviųjų išlaidų įtraukimo į firmos veiklą mastas.

• Pastoviųjų išlaidų sverto lygis įvertina firmos pelno prieš palūkanų mokėjimą ir apmokestinimą jautrumą pardavimų apimties svyravimų atžvilgiu.

• Finansinio skolingumo svertas - tai firmos kapitalo struktūroje esančių paskolų dalis.

• Finansinė rizika - tai papildoma, akcininkų sukelta rizika - skolinto kapitalo naudojimo rezultatas.

• Finansinio skolingumo sverto lygis įvertina paprastųjų akcijų savi-ninkų kapitalo pelningumą (vienai akcijai tenkantis pelnas), kurį nulemia pelnas prieš palūkanų mokėjimą ir apmokestinimą.

KLAUSIMAI IR UŽDAVINIAI14.1. [Veiklos svertų sistemos analizė]. Tarkime, kad jūs parengėte savo

bendrovės analitinę pelno (nuostolio) ataskaitą. Joje atsispindi didžioji pernykščių metų veiklos dalis. Bendrovės kontrolės tarnybos darbuotojas ką tik įteikė jums pažymą, kurioje jis prašė raštiškai atsakyti į tokius klausimus.

Pardavimų apimtis 30 000 000 Lt

Kintamosios išlaidos 13 500 000 Lt

Pajamos, neatskaičiavus pastoviųjų išlaidų 16 500 000 Lt

Pastoviosios išlaidos 8 000 000 Lt

Pelnas prieš palūkanų mokėjimą ir apmokestinimą 8 500 000 Lt

Palūkanų išmokos 1 000 000 Lt

Pelno mokestis (50%) 3 750 000 Lt

Grynasis pelnas 3 750 000 Lt

a) Koks yra veiklos pastoviųjų išlaidų sverto lygis esant pateiktai pardavimų apimčiai?

b) Koks yra finansinio skolingumo sverto lygis?c) Koks yra a ir b svertų derinio lygis?d) Kokiai pardavimų apimčiai esant firma pasiektų nenuostolingumo

/ lūžio tašką?e) Kiek procentų padidėtų firmos pelnas prieš palūkanų mokėjimą ir

apmokestinimą ir grynasis pelnas, jei pardavimų apimtis padidėtų 25%?

[Finansinio skolingumo svertas]. Rusino šerių gaminių (Rusin Hair Products) ir Perezo Klauno krumpliaračių (Perez Clown Gear) firmos yra tolygios, išskyrus jų įsiskolinimo lygį ir paskolų palūkanų normas. Kiekviena šių firmų turi po 20 mln. Lt kapitalo, 1994 m. gavo po 4 mln. Lt pelno prieš palūkanų mokėjimą ir apmokestinimą, pelno mokesčio norma - 40%. Tačiau Rusino firmos prasisko-lintumas (paskolos / bendrasis turtas) siekia 50% ir palūkanų norma -22%. Tuo tarpu Klauno firmos prasiskolintumas tesudaro 30%, o už paskolas moka 20% palūkanų.a) Apskaičiuokite kiekvienos firmos savininkų nuosavybės pelnin

gumą (grynasis pelnas / akcinio kapitalo vertė).b) Tariant, kad Rusino firma gauna didesnį savininkų nuosavybės

pelningumą, Klauno firmos vyriausiasis finansininkas nusprendžiapadidinti finansinio skolingumo sverto lygį nuo 30 iki 60%. Taipadidintų šios bendrovės visų paskolų palūkanų normą iki 25%.Apskaičiuokite Klauno firmos naujos savininkų nuosavybėspelningumą.

250 251

Grynasis rezultatas: akcijų kaina, jei nebūtų bankroto išlaidų

Vertės sumažėjimas dėl bankroto išlaidų

Faktiška akcijų kaina

Optimali kapitalo struktūra: ribinė mokesčių nuslėpimo nauda = ribinėms bankroto išlaidoms

14.1 paveikslas

252

15 SKYRIUS

DIVIDENDŲ POLITIKOS SPRENDIMAI

Vienas svarbiausių dividendų politikos klausimų - ar dividendai, išmo-| kami grynaisiais, turi įtakos paprastųjų akcijų vertei. Jei dividendų mokė-I jimas daro įtaką akcijų vertei, tada firmos turėtų visuomet juos mokėti. Jei

1 dividendų mokėjimas neturi įtakos akcijų vertei, tai firmos turėtų pasilikti | visą arba dalį pelno ir jį įdėti į pelningą projektą arba jį panaudoti anksčiau I paimtai paskolai dengti. Šiam skyriuje ir bus nagrinėjami dividendų I politikos klausimai.

I AR TURI REIKŠMĖS DIVIDENDŲ POLITIKA?Finansininkystėje dividendų poveikio firmos kapitalo vertei požiūriu yra

dvi nuomonės. Miller ir Modigliani (,Journal of Business", 1961) įrodinėja,kad dividendų politika neturi ryšio su kapitalo didinimo iki aukščiausio

laipsnio procesu. Gordon ir Lintner („Review of Economics and Statistics",1962) savo ruožtu tvirtina, kad dividendų politika yra itin svarbi.

Argumentai pritariant nuomonei, kad dividendų politika neturi ryšio su 1 kapitalo verte

Kad dividendų politika neturi jokio poveikio firmos kapitalo vertei,pirmieji pradėjo įrodinėti Miller ir Modigliani 1961 m. Jie tvirtino, kad

firmos dividendų politika neturi jokios įtakos nei firmos turto vertei, neikapitalo kainai. Išnagrinėję keliolika ribojainčių prielaidų, jie padarė išvadą,kad firmos turto vertę lemia jo pajamingumas ir verslo rizikos lygis. Miller irModigliani bei jų šalininkai paaiškino, jog firmos kapitalo vertė priklauso

253

• B firmos akcijų vertė

Akcijų vertė neturint skolų

Kritinis įsiskolinimo lygis, kuriam esant bankroto išlaidos tampa esminėmis

Akcijų kaina, jeinesinaudojamapaskolomis

Prasiskolinimo lygis (paskolos / turtas)

vien tiktai nuo to, kiek iš jo gaunama pelno, o ne nuo to, kaip šis pelnas yra suskaidomas į dividendų ir nepaskirstytojo pelno dalis.

Argumentai pritariant nuomonei, kad toks ryšys yraKad dividendai yra susiję su firmos turto (kapitalo) verte, pirmiausia

įrodinėjo Gordon ir atskirai nuėjo Lintner. Jie teigė, jog dividendus mokančios firmos pašalina investuotojo abejones dėl būsimo kapitalo pelningumo. Tos firmos, kurios pelno nepaskirsto, o jį reinvestuoja, iš tikrųjų tik žada generuoti didesnį kapitalo pelningumą ateityje. Tačiau ar investuotojai būtų linkę gauti dividendus dabar, nelaukdami, kad kada nors ateityje galbūt gaus didesnį pelną? Juk kas įvyks ateity, visiškai neaišku. Remdamiesi šiais samprotavimais, Gordon ir kiti įrodinėja, kad protingi investuotojai visada rinksis dabartinius dividendus, o ne būsimas negarantuotas pajamas. Todėl investuotojai padidins akcijų rinkos kainą tų firmų, kurios mokės didesnius dividendus. Šis dividendų svarbumo įrodymas yra pagrįstas nuolatinio akcijų kainų didėjimo formule, kuri išreiškia būtinąją pajamų normą (Ke):

Investuotojai turėtų vertinti prognozuojamus dividendus (D/P) labiau negu prognozuojamąjį kapitalo prieaugį (g) iš reinvestuoto pelno. Nemokant dividendų, padidėja netikrumas, taip pat ir rizika. Jei investuotojai nujaučia, kad verslo rizika didės, jie prašo didesnės būtinosios pajamų normos (Ke).

Miller ir Modigliani reakcija

Miller ir Modigliani nesutinka su dividendų svarbumo traktuote, ją vadindami klaidinga „žvirblio rankoje" argumentacija. Jie įrodinėja, kad investuotojui būtinoji pajamų norma (Ke) nepriklauso nuo firmos dividendų politikos. Tariamas verslo netikrumas ir rizika yra prognozuojamų pinigų srautų iš įdėto kapitalo funkcija, bet neprikauso nuo firmos dividendų

politikos. Be to, dauguma investuotojų gautuosius piniginius dividendus verčiau investuos iš naujo į tos pačios firmos ar kitas panašios rizikos akcijas.

Klientūros poveikisKlientūros poveikis - tai firmos veiklos kryptis vilioti tokius investuotojus, ;

kuriems patinka jos dividendų politika. Pavyzdžiui, mažas pajamas gaunantys investuotojai, kuriems dabar reikia daug pinigų, pirmenybę 1 greičiausiai teiks firmai, mokančiai didelius dividendus. Ir atvirkščiai, ; investuotojai, gaunantys daug pajamų, pirmenybę teiks nedidelius piniginius ' dividendus mokančiai firmai, kuri kitą pelno dalį palieka reinvestavimui.

Miller ir Modigliani nuomone, jų teiginius patvirtina tai, kad firmai 1 nestinga klientūros. Firmai pakeitus dividendų politiką, kai kurie akcininkai ; tikriausiai parduotų savo akcijas ir pinigus investuotų į kitą, dividendų ; požiūriu patrauklesnę firmą. Dėl spaudimo parduoti akcijas kurį laiką l akcijų kaina būna mažesnė. Tačiau kiti investuotojai, pirmenybę teikiantys į naujai dividendų politikai, tikriausiai manytų, kad kaina yra maža, ir pirktų i daugiau akcijų. Galutinis rezultatas - firmos kapitalo vertė liktų nepakitusi.

Mokesčių poveikis■ Mokesčių poveikio požiūriu pirmenybę investuotojai gali teikti mažus ; dividendus duodančiai firmai. Kapitalo prieaugis yra apmokestinamas, { tačiau žemesniu negu įprastinis pelnas tarifu (dividendai yra įprastinio į pelno dalis). Kapitalo iš akcijų prieaugis gaunamas pelningai pardavus į akcijas. Si pelno gavimo galimybė atsiranda vietoj dividendų, išmokamų i grynaisiais, firmai reinvestavus nepaskirstytąjį pelną. Tikėtina, kad, rein-I vestavus pelną į papildomą pelningą kapitalą, firmos akcijų kaina gali j padidėti. Net ir tuo atveju, kai pajamos iš kapitalo padidėjimo apmo-į kestinamos tokiu pačiu tarifu kaip ir dividendų pajamos, vis tiek jūsų 1 faktiška mokesčių našta bus mažesnė, nes mokesčių už šį akcijos kainos j padidėjimą nereikia mokėti tol, kol akcijos neparduotos. Kitaip tariant, jūs Į galite sumažinti dabartinę mokesčių naštą, nukeldami akcijų pardavimą i vėlesniam laikui. Pagaliau daugelyje šalių yra įstatymai, pagal kuriuos, jei j akcija neparduodama iki savininko mirties, pajamos iš kapitalo padidėjimo \ visiškai neapmokestinamos. Už paveldėtas akcijas mokesčio mokėti l nereikia.j Miller ir Modigliani ir jų šalininkai mokesčio pranašumo argumentą j grindžia didesniu klientūros poveikiu. Empirinis įrodymas skatina manyti, j jog jaunesni investuotojai, kurių pajamos apmokestinamos dideliu tarifu,

255

pirmenybę teikia firmoms, dividendų pavidalu mokančioms nedidelę pelno dalį. O senesnio amžiaus investuotojai ir tie, kurių pajamos apmo-kestinamos mažesniu tarifu, labiau mėgsta firmas, didesnę pelno dalį ski-riančias dividendams mokėti.

Informacijos turinys ir signalinė hipotezėŠi teorija tvirtina, kad investuotojai įdėmiai stebi dividendų pasikeitimus ir

juos vertina kaip akcinės bendrovės pelningumo prognozių signalus. Į į dividendų išmokėjimo normos padidėjimą tikriausiai žiūrima kaip į firmos | būsimojo pelningumo požymį. O firmos akcijų kaina paprastai padidėja, jei f padidėja dividendai.

Kada visa tai daro mums įtaką?Galima padaryti apibendrintą išvadą, kad dividendų politika yra svarbi.

Informacijos turinys ir signalinė hipotezė leidžia suprasti, kad dividendų politika, kaip tokia, nėra svarbi. Ji tiktai informuoja apie tam tikrusdividendus. O tai jau turi įtakos akcijų kainai. Tačiau praktiškai dividendųpolitiką firmos laiko svarbia. Daugelis firmų numato konkrečią dividendųpolitiką ir stengiasi jos laikytis, nes bet kokie pasikeitimai gali perduotirinkai nepageidaujamą signalą.

Pastovi išmokėjimo norma

Kai dividendų išmokėjimo norma yra pastovi, jie mokami kaip nustatyto dydžio grynojo pelno procentas. Dėl to pinigais išreikštas dividendų kiekis priklauso nuo metinio grynojo pelno.

Maži įprastiniai dividendai plius priedasPriedas mokamas, jei firma prognozuoja pinigų srautų padidėjimą

ateityje ir / arba bet kokiu laiku, jei firma gauna labai didelį pelną. Kitais atvejais firma moka mažus dividendus, o pagerėjus firmos veiklai, juos laipsniškai padidina.

AKCIJŲ SKALDYMASAkcijų skaldymu vadinamas procesas, kai akcinių bendrovių vadovybė

kiekvieną savo akcjiją suskaldo į mažesnes dalis. Pavyzdžiui, dvi akcijos vietoj vienos reiškia, kad vietoj turėtos vienos akcijos nuo šiol investuotojas turi dvi. Jei apyvartoje yra 1000 akcijų, skaldant iš vienos į dvi, susidarytų 2000 akcijų. Tačiau jei akcijos vertė buvo 20 dolerių, nuo šiol jos vertė bebus 10 dolerių. Įsidėmėkite: bendra paprastųjų akcijų vertė suskaldžius nepasikeitė. Taigi akcijų skaldymas:

• padidina akcijų skaičių,• sumažina vienos akcijos kainą, vienai akcijai tenkantį pelną ir

dividendus,• nepakeičia bendros akcinio kapitalo vertės.

DIVIDENDAI AKCIJOMISDividendai akcijomis - tai ne pinigais, o papildomomis akcijomis

išmokami dividendai. Tarkime, jūs jau turite 200 akcijų. Mokant 5% dydžio nepiniginių dividendų, jūsų akcijų skaičius padidėtų iki 210 akcijų (200+0,05(200)). Padidėjus bendram akcijų skaičiui, vienai akcijai tenkantis pelnas, dividendai ir vienos akcijos rinkos kaina sumažėja.

257

KELIOS DIVIDENDŲ POLITIKOS NUOSTATOSLikutinių dividendų politika

]Laikantis šios politikos, dividendus bendrovė moka iš tų pelno lėšų,

kurios lieka finansavus visus planuotuosius objektus ir suformavus optimalųfirmos biudžetą. Likutiniai pinigų srautai yra visa tai, kas lieka pelnąjreinvestavus į visus projektus, turinčius teigiamą grynąją dabartinę vertę.

Stabilaus dolerio politikaStabilaus dolerio politika reikalauja, kad kasmet būtų mokami tam tikri

(nustatyti) piniginiai dividendai. Kai kurios firmos gali pasirinkti strategiją, Ipagal kurią dividendai būtų mokami priklausomai nuo firmos veiklos veiksmingumo. Tuo-atveju išmokamų dividendų dydis (pinigine išraiška) kasmet būtų skirtingas.

256

PINIGINIŲ DIVIDENDŲ MOKĖJIMO PROCESAS

Dividendai paprastai mokami kas ketvirtį, nors dividendų norma rodoma metinė, pagrindu imant paskutinio ketvirčio vienai akcijai tenkančius dividendus. Piniginių dividendų mokėjimas iš tikrųjų yra ketureilis procesas. Mokėjimo procesą iliustruoja tokia schema:

Paskelbimo data. Tai data, kai bendrovės direktorių valdyba paskelbia dividendus skelbiantį pareiškimą. Pavyzdžiui, balandžio 1 dieną akcinės bendrovės direktorių valdyba praneša, kad akcininkams bus mokami tam tikro dydžio dividendai, o akcijų savininkai bus registruojami birželio 18 dieną.

Savininkų įrašų data. Tai data, kai bedrovės buhalterija uždaro per-davimų knygas ir sudaro tos datos akcininkų sąrašą. Iki tos datos užre-gistruotieji akcininkai gauna dividendus.

Bedividendė data. Tai paskutinė akcijos pirkimo data, kuri dar suteikia teisę gauti einamuosius dividendus. Jūs turėsite teisę gauti dividendus, jeigu *- *~ akciją pirksite iki bedividendės datos. Priešingu atveju jūs nebūsite įtrauktas į akcininkų sąrašą. Bedividendė data - tai paprastai 4 darbo dienos iki savininkų įrašų datos. Šis laikotarpis yra būtinas, jis padeda išvengti nesusipratimų nustatant, kieno pavardė turi būti įrašyta akcijos savininko jrašo dieną.

Mokėjimo data. Tai dividendų išmokėjimo, čekių išsiuntinėjimo įra-šytiems savininkams, kurių pavardės pasirodo bendrovės perdavimų kny-goje, diena.

išmokėtas grynojo pelno procentas. Nuspręsti, kokia bus dividendų išmokėjimo norma, itin svabu, nes didėjant išmokėjimo normai, mažiau prieinamų lėšų firma gauna reinvestavimui ir plėtrai. Išleisti naujas paprastąsias akcijas, kaip akcinio kapitalo šaltinį, yra brangu, nes firmai tenka akcijų išleidimo ir platinimo sąnaudos. Nors dividendų politikos pakeitimas tikriausiai nepaveiktų firmos kapitalo vertės, tačiau akcinės bendrovės vadovai turėtų labai atidžiai užsitikrinti, kad rinka teigiamai suvoks tokius pakeitimus. Tiek palankus, tiek nepalankus suvokimas daro informacinį ir signalinį poveikį firmos paprastosioms akcijoms.

Kiti svarbiausi skyriuje nagrinėti klausimai yra šie.• Optimalia laikoma tokia dividendų politika, kuri atsitiktinai aptinka

dabartinių dividendų ir nepaskirstytojo pelno pusiausvyrą, ir tai ateityje gali padidinti firmos kapitalo vertę bei maksimizuoti akcijų kainą.

• Miller ir Modigliani koncepcija tvirtina, kad firmos dividendų politika neturi jokio poveikio nei kaptalo vertei, nei jo kainai. Kiti autoriai įrodinėja, kad pelno reinvestavimas, tikintis ateityje didesnių pinigų srautų, ne toks garantuotas kaip pelno išmokėjimas dividendų pavidalu. Dėl to rizikos vengiantys investuotojai tikriausiai pirmenybę teikia dividendams, palyginti su negarantuotu iš reinvestuoto pelno gausimu pelnu.

• Mokesčio pirmumo argumentas sako: kadangi dabartiniai dividendai yra apmokestinami didesniu - įprastinio pelno - tarifu, mokestinio įsipareigojimo atidėjimas (reinvestuojant pelną) investuotojui yra pelningesnis. Dėl to investuotojai, ypač apmokestinamieji aukštesniu procentu, pirmenybę tikriausiai teiktų nepaskirstytajam pelnui, o ne dividendams.

• Likutinių dividendų politika yra tokia, kai dividendams skiriama ta pelno dalis, kuri lieka finansavus planuotus projektus.

• Akcijų skaldymas ir dividendai akcijomis įgalina padidinti apyvartoje esančių akcijų skaičių. Skaldomos akcijos kaina sumažėja tokia proporcija, kokia padidėja akcijų skaičius. Dividendai akcijomis - tai papildomai išduodamos akcijos vietoj pinigų.

SANTRAUKANustatydamos dividendų politiką, firmos turi gerai apsvarstyti dividendų

išmokėjimo normą. Dividendų išmokėjimo norma yra dividendų pavidalu258

259

KLAUSIMAI IR UŽDAVINIAI15.1. [Dividendai akcijomis]. Tarkime, kad „Gribliausko" bendrovė išpla-

tino 2 mln. paprastųjų akcijų. Grynasis bendrovės pelnas 550 000 Lt, dividendų išmokėjimo norma - po 10 Lt už akciją. Kokia būtų vienos akcijos kaina, išmokėjus nepiniginius dividendus? Ar pasikeitė akcijos vertė, jei investuotojas iki dividendų akcijomis turėjo 200 akcijų? Paaiškinkite.

15.2. [Akcijų skaldymas]. Tarkime, kad jūs valdote 8% „Artūro" bendrovės paprastųjų akcijų, kurios neseniai buvo pardavinėjamos po 200 Lt (prieš planuotą akcijų skaldymo santykiu 2:1 paskelbimą). Iki suskaldymo apyvartoje buvo 45 000 paprastųjų akcijų.a) Nustatykite, kokia būtų jūsų finansinė padėtis, suskaldžius akcijas

(neužmirškite, kad akcijų kaina mažėja proporcingai)!b) Finansų viceprezidentė mano, jog suskaldytų akcijų kainos tekris

40%, nes ji yra įsitikinusi, kad šių akcijų kaina yra didesnė už optimalią. Jei ji teisi, tai koks būtų jūsų grynasis kapitalo prie-augis?

15.3. [Akcijų išleidimo ir platinimo sąnaudos]. Tarkime, kad „Felikso" investicinė akcinė bendrovė norėtų imobilizuoti 15 mln. Lt. Padary-kime prielaidą, kad firmos akcijų rinkos kaina yra 105 Lt, o akcijų išleidimo ir platinimo sąnaudos sudaro 10% rinkos kainos. Kiek reikėtų išleisti akcijų? Kokia būtų tokios akcijų emisijos vertė?

V DALIS___________________

TRUMPALAIKIO TURTO / APYVARTINIŲ LĖŠŲ VALDYMAS

16 SKYRIUS. PINIGŲ BIUDŽETO VALDYMAS

17 SKYRIUS. TRUMPALAIKIŲ PINIGINIŲ LĖŠŲŠALTINIAI

260

16 SKYRIUS

PINIGŲ BIUDŽETAS

PINIGŲ BIUDŽETO APIBŪDINIMASPinigų biudžetas - tai firmos pinigų įplaukų, išlaidų ir pinigų balanso pla-

navimas per tam tikrą laikotarpį. Paprastai yra parengiamas metinis biudžetas, tačiau jis paskirstomas atskirais mėnesiais. Pinigų biudžetas yra reikalingas nustatyti trumpalaikėms lėšoms, kurių firmai per metus gali pristigti. Trumpalaikės lėšos paprastai naudojamos bet kokiam planuotam pinigų stygiui padengti.

Vienas pinigų biudžeto atvejis - pinigų reikmės nustatymas pagal pardavimų apimties pasikeitimą - buvo aptartas 9 skyriuje. Prognozavimo metodas labai tinka papildomai lėšų reikmei nustatyti, padidėjus pardavi-mų apimčiai. Tuo tarpu pinigų biudžetas atskleidžia tiek piniginių lėšų reikmę, tiek tos reikmės terminus.

16.1 pavyzdysPrekybos bendrovė „Ace" planuoja prašyti vietinio banko atidaryti

kredito liniją. 1994 m. buvo planuota tokia pardavimų apimtis (doleriais):

sausį 155 000

vasarį 155 000kovą 350 000

balandį 455 000gegužę 670 000birželį 380 000liepą 370 000

rugpjūtį 75 000rugsėjį 160 000

Pinigų inkasavimo sąmata (gauta iš kredito ir pinigų inkasavimo sky-riaus) buvo tokia: per pardavimo mėnesį surenkama 10% pinigų, per pirmą po pardavimo mėnesį - 85%, o per antrą po pardavimo mėnesį - 5%.

Už darbą ir žaliavas paprastai mokama praėjus mėnesiui po to, kai šios išlaidos patiriamos. Laukiamos tokios sąnaudos darbo užmokesčiui ir už žaliavas (mokama po mėnesio, doleriais):

sausį 85 000

vasarį 85 000

kovą 145 000

balandį 755 000

gegužę 250 000

birželį 195 000

liepą 125 000

rugpjūtį 75 000

Visų eilinių darbuotojų ir valdymo personalo atlyginimai apytikriai sudarys 29 500 dolerių per mėnesį. Be to, kiekvieną mėnesį bus daromos tokios išlaidos: ilgalaikiai nuompinigiai 9700, ilgalaikio turto nusidėvėjimas 40 000, kitos išlaidos 3000 dolerių. Pelno mokestis (po 68 250 dolerių) bus mokamas gegužės ir rugpjūčio mėnesiais ir pažangos įmoka (už naują tyrimų laboratoriją) 195 000 dolerių - birželio mėnesį. Kovo mėnesio 1 dieną pinigų likutis turėtų būti 143 000 dolerių. Per visą pinigų biudžeto laikotarpį turi būti ne mažesnis kaip 98 000 dolerių pinigų likutis.

Parenkime prekybos bendrovės „Ace" mėnesinį pinigų biudžetą nuo 1994 m. kovo iki liepos mėnesio. 16.1 lentelėje pateiktas pinigų biudžetas yra padalytas į tris dalis: pinigų inkasavimas ir pirkimai; pinigų įplaukos ir sąnaudos ir pinigų perteklius bei paskolų poreikis. Svarbiausias pinigų sampratos elementas yra suvokti visus mokėjimus pinigais ir pinigų įplau-kas tiktai tais mėnesiais, kai jie įvyksta.

16.1 lentelės pirmojoje dalyje sudedamos kiekvieno mėnesio pinigų sumos. Bet kokį mėnesį tiktai 10% to mėnesio pardavimų apimties pinigais gaunamą pardavimo mėnesį, 85% pinigų už parduotas prekes surenkama kitą mėnesį po pardavimo, o 5% - dar kitą mėnesį. Už darbą ir žaliavas mokama po vieno mėnesio. Jei kovo mėnesį buvo nupirkta prekių už 145 000 dolerių, tai už šiuos pirkinius bus mokama balandžio mėnesį; tatai ir matome lentelės pirmosios dalies apatinėje dalyje.

Antrojoje pinigų biudžeto dalyje sumuojamos visos pinigų įplaukos ir išlaidos. Visi surinktieji pinigai iš 1 dalies yra perkeliami ir įrašomi 2 dalies pirmojoje eilutėje. Kitos kiekvieno mėnesio išlaidos yra surašomos chronologine tvarka. Pavyzdžiui, 68 250 dolerių pelno mokestis numatytas gegužės į ir rugpjūčio mėnesiais. Pažangos įmoka (pastačius naują laboratoriją) f numatyta mokėti birželio mėnesį. Grynasis pinigų padidėjimas arba i netekimas - tai kiekvieno mėnesio bendrųjų piniginių įplaukų ir išlaidų I skirtumas. Sausio mėnesį šis skirtumas yra deficitinis (neigiamas) - 26 700 Į dolerių. Teigiamas skirtumas (įplaukos didesnės už išlaidas) planuojamas t vasario mėnesį. Trečiojoje dalyje pinigų biudžetas rodo pinigų perviršį arba stygių. Pinigųjnepriteklius verčia suderinti banko kredito liniją, įgalinančią pasiskolintitminimaliai būtiną trūkstamą pinigų kiekį. Pavyzdžiui, kovo pradžioje pinigų likutis - 143 000 dolerių. Kadangi kovo mėnesį planuojamas 47 300 dolerių

j grynasis pinigų iš veiklos prieaugis (tai parodyta 2 dalies apatinėje dalyje), tai visas pinigų kiekis kovo mėnesį pasieks 190 300 dolerių. Neužmirškite:

j minimalus pinigų likutis kiekvieną mėnesį turi būti 98 000 dolerių. Kadangi

! kovo mėnesį planuojamas 190 300 dolerių pinigų kiekis, tai reiškia, kadj kovo mėnesį bus 92 300 dolerių pinigų perviršis (190 300 - 98 000).

Panagrinėkime gegužės mėnesio būklę. Mėnesio pradžioje bus 353 850dolerių. Šis kiekis vėl yra iš balandžio mėnesio perkeltas likutis. Tai

balandžio mėnesio pabaigoje buvęs pinigų kiekis. Tačiau grynasis pinigųpadidėjimas gegužės mėnesį sieks - 394 200 dolerių. Šių dviejų skaičių sumasudarys bendrą pinigų kiekį gegužės mėnesio pabaigoje, kuris bus lygus - 40

350 dolerių. Kadangi turėtų būti palaikytas 98 000 dolerių kiekvienomėnesio pinigų minimumas, tai reiškia, kad bendrovė „Ace" turi planuotipasiskolinti 138 350 dolerių.

264 265

16.1 l e n t e l ė . Prekybos bendrovės "ACE" pinigų biudžetasRodikliai Sausis Vasaris Kovas Balandis Gegužė Birželis Liepa Rugpjū-

tisRugsėjis

1 dalis. Pinigų inkasavir nas ir pirkimai

Pardavimai 155 000 155 000 350 000 455 000 670 000 380 000 370 000 75 000 166 000

Inkasavimai

pardavimo m ėn. (10%) 15 500 15 500 35 000 45 000 67 000 38 000 37 000 7500 16 000

kitąmėn. (85%) 131750 131 750 297 500 386 750 569 500 323 000 314 500 63 750

■2-ą (5%) 7750 7750 17 500 22 750 33 500 19 000 18 500

Inkasuota iš viso 15 500 147 250 174 500 350 750 471 250 630 250 393 500 341 000 98 250

Pirkimai:

darbas ir žaliavos 85 500 85 000 145 000 755 000 250 000 195 000 125 000 75 000

apmokėjimas (po 1 mėnesio)

85 500 85 000 145 000 750 000 250 000 195 000 125 000 75 000

2 dalis. Pinigų įplaukos i r išlaidos

Inkasuota iš viso 15 500 147 250 174 000 350 750 471 250 630 250 393 500 341 000 98 250

Pirkimai: 85 500 85 000 145 000 755 000 250 000 195 000 125 000 75 000

Darbo užmokestis 29 000 29 500 29 000 29 500 29 000 29 500 29 500 29 000 29 500

Nuompinigiai 9700 9700 9700 9700 9700 9700 9700 9700 9700

Kitos išlaidos 3000 3000 3000 3000 3000 3000 3000 3000 3000

Pelno mokestis 68 250 68 250 98 250

Pažangos mokestis (lab.) 195 000

Išmokėta iš viso 42 200 127 200 127 200 127 200 865 450 487 200 237 200 235 450 117 200

Grynasis pinigų padidėjimas (netekimas)

(26 700) 20 050 47 300 47 300 (394 200) 143 050 156 300 105 550 (18 950)

3 dalis. Pinigų perteklius ir paskolų poreikis

Pinigų mėnesio pradžioje 143 000 190 300 353 850 (40 350) 102 700 259 000 364 550

Pinigų mėnesio pabaigoje

190 300 353 850 (40 350) 102 700 259 000 364 550 345 600

Būtinas palaikomasis pinigų likutis

98 000 98 000 98 000 98 000 98 000 98 000 98 000

Pinigų perteklius arba paskolos reikšmė

92 300 255 850 (138 350) 47 000 161 000 266 550 247 600

1. Grynasis pinigų padidėjimas (netekimas) = bendra inkasacija - bendri išmokėjimai.2. Pinigų mėnesio pradžioje = bendras pinigų kiekis iš ankstesnio mėnesio.3. Pinigų mėnesio pabaigoje = pinigų suma mėnesio pradžioje + grynasis pinigų padidėjimas (netekimas).

4. Pinigų perteklius (arba kiek pinigų reikės pasiskolinti) = bendras pinigų kiekis - minimalus palaikomasis pinigų likutis.

Pastaba. Nusidėvėjimas nėra pinigai, todėl jie nėra pinigų biudžeto dalis.

SANTRAUKAPinigų biudžetas yra grafikas, kuriame surašytos pinigų įplaukos ir išmo-

kėjimai per tam tikrą planinį laikotarpį. Paprastai rengiami mėnesiniai pinigų biudžetai. Jie išryškina kiekvieno mėnesio bet kokį pinigų perteklių arba stygių. Turėdami tokius duomenis, akcinių bendrovių ir kitokių firmų vadovai gali geriau planuoti veiklą.

Kiti svarbiausi skyriuje nagrinėjami klausimai yra šie.• Išsamią pinigų biudžeto schemą sudaro 3 dalys: pinigų inkasavimas ir

pirkimai, pinigų įplaukos ir išlaidos ir kasmėnesinio pinigų perte-kliaus arba paskolos reikmės sumos.

• Pinigų inkasavimas parodo tiktai atskirų mėnesių faktiškas pinigų įplaukas, nepriklausomai nuo to, kada buvo parduota produkcija: praėjusį mėnesį, šį mėnesį ar ateityje.

• Kiekvieno mėnesio išmokėjimai (išlaidos): imamos visos išlaidos, nepriklausomai nuo to, ar pirkta einamąjį mėnesį, ar kitu laikotarpiu.

• Pinigų įplaukos ir sąnaudos pateikia labai tikslių kiekvieno mėnesio pajamų ir pinigų panaudojimo vaizdą.

• Minimalus būtinas kiekvieno mėnesio pinigų likutis - tai minimalus pinigų kiekis, būtinas vieno mėnesio veiklai plėtoti.

KLAUSIMAI IR UŽDAVINIAI16.1. Bergo bendrovė per pirmuosius aštuonis 1994 m. mėnesius planuoja

tokią pardavimų apimtį (Lt):sausį 100 000

vasarį 220 000kovą 235 000

balandį 340 000gegužę 400 000birželį 370 000liepą 325 000

rugpjūtį 250 000

Bergo bendrovė 10% visų pardavimų pinigų surenka tą patį mėnesį, kitą mėnesį po pardavimo surenka 60% ir 30% - dar kitą mėnesį po pardavimo. 1993 m. lapkričio mėnesį buvo parduota prekių už 320 000, o gruodžio mėnesį - už 275 000 Lt.Bendrovė prieš du mėnesius nusiperka žaliavas, kurių vertė - 70% galutinės pardavimų kainos. Tiekėjams mokama po vieno mėnesio pristačius prekes. Pavyzdžiui, vasario mėnesį perkamos žaliavos, iš kurių pagamintosios prekės bus pardavinėjamos balandžio mėnesį, o apmokama už žaliavas kovo mėnesį.Be to, Bergo bendrovė kiekvieną mėnesį moka po 20 000 Lt nuom-pinigių ir padaro po 30 000 Lt kitų išlaidų. Kiekvieną ketvirtį iš anksto (pradedant kovo mėnesiu) moka po 32 500 Lt mokesčių.Bendrovės pinigų likutis 1993 m. gruodžio 31d. buvo 32 000 Lt. Visą laiką turi būti palaikomas ne mažesnis kaip 25 000 Lt minimalus pinigų likutis. Tarkime, kad bet koks trumpalaikis būtinas finansavimas, siekiant palaikyti pinigų likutį, turi būti padengtas per mėnesį. Trumpalaikių paskolų 22% palūkanos mokamos kas mėnesį. Siekiant padengti prognozuojamą mėnesinį pinigų poreikį, paskolos imamos mėnesio pradžioje. Taigi jei balandžio mėnesį firma prognozuoja, kad papildomai reikės 70 500 Lt, tie pinigai turi būti paskolinti balandžio mėnesio pradžioje. Teks mokėti 1292, 50 Lt palūkanų (0,22 x 1 / 12 x 70 500). Palūkanas teks mokėti gegužės mėnesio pradžioje.

a) Parenkite Bergo bendrovės 1994 m. pirmųjų 7 mėnesių pinigų biudžetą.

b) Bendrovė turi 300 000 Lt bankui apmokėtinų vekselių, kuriuos būtina apmokėti liepos mėnesį arba turi būti susitarta juos pratęsti. Ar pakankamai firma turės pinigų vekseliams apmokėti?

„Ilonos" modelių konstravimo firmos savininkė Ilona Rusin planuoja iš banko prašyti kredito liniją. Ji suplanavo tokią pardavimų apimtį (Lt):

1995 m. gegužę 280 000

birželį 280 000

liepą 460 000

rugpjūtį 640 000

268 269

tęsinys

rugsėjį 820 000

spalį 460 000

lapkritį 460 000

gruodį 190 000

1996 m. sausį 280 000

Prognozuojama pinigus surinkti tokiais terminais: pardavimo mėnesį 10%, kitą mėnesį (po pardavimo) - 80%, dar kitą mėnesį - 10%. Už darbą ir žaliavas bus mokama po mėnesio. Prognozuojamos tokios darbo ir žaliavų mėnesinės sąnaudos:

išlaidos yra mokamos penktąją mėnesio dieną. Ar tai turės įtakos pinigų biudžetui, kitais žodžiais, ar jūsų parengtas pinigų biudžetas būtų pagrįstas šioms prielaidoms esant? Jei ne, tai ką reikėtų daryti, kad būtų garantuotas aukščiausio lygio finansavimas? Tam nereikia jokių skaičiavimų. Nors poveikiui iliustruoti skaičiavimai gali būti atlikti.

d) „Ilonos" firmos gamyba - sezoninė: gamyba šiek tiek didesnė už pardavimus. Nedarydami jokių skaičiavimų, pasvarstykite, kaip įvairuos bendrovės trumpalaikio mokumo koeficientas ir įsiskolinimo koeficientas, darydami prielaidą, kad trumpalaikis lėšų poreikis buvo padengtas trumpalaikėmis banko paskolomis. Ar šių koeficientų pasikeitimai paveiks firmos gebėjimą gauti banko kreditą?

1995 m. gegužę 190 000

birželį 190 000

liepą 226 000

rugpjūtį 982 000

rugsejj 406 000

spalį 334 000

lapkritį 262 000

gruodį 190 000

Visų eilinių darbuotojų ir valdymo personalo atlyginimai sieks 127 000 Lt per mėnesį, ilgalaikės nuomos mėnesiniai nuompinigiai -109 000 Lt, nusidėvėjimas - 136 000 Lt ir kitos išlaidos - 102 700 Lt per mėnesį. 163 000 Lt pelno mokestis turi būti sumokėtas rugsėjo ir gruodžio mėnesiais, o pažangos 280 000 Lt įmoka - spalio mėnesį. Liepos mėnesio 1 d. numatoma turėti 232 000 Lt, o per visą laikotarpį bus palaikoma 190 000 Lt pinigų atsarga.a) Parenkite 1995 m. antrojo pusmečio mėnesinį pinigų biudžetą.b) Parenkite planinę viso laikotarpio pinigų pertekliaus arba stygiaus

mėnesinio poreikio lentelę, tai yra numatykite pinigų sumas, kurių „Ilonai" prireiks skolintis (arba perteklių, kurį galėtų investuoti).

c) Tarkime, kad pajamos iš pardavimų gaunamos tolygiai (tai yra kasdien gaunama po 1 / 30 dalį mėnesinių pajamų), bet visos

270

271

f

17SKYRIUS

TRUMPALAIKIŲ PINIGINIŲ LĖŠŲŠALTINIAI

TRUMPALAIKIŲ PINIGINIŲ LĖŠŲ KAINATrumpalaikių piniginių finansavimo lėšų kaina (angį. financing cost, FC)

yra išreiškiama procentais. Tai už paskolą sumokėtos palūkanos, o kai kada ir tam tikri mokesčiai (jų bendra suma), padalyti iš paskolos sumos

Metinė finansavimo lėšų kaina (angį. annual financing cost, AFC) apskaičiuojama taip:

Čia n - lėšų skolinimosi trukmė dienomis.

17.1 pavyzdysTarkime, kad 12 000 dolerių paskolos palūkanos sudarys 600 dolerių.

Skolos aptarnavimo mokestis - 50 dolerių. Jei darome išvadą, kad visa pagrindinė skola bus išmokėta iš karto pasibaigus terminui (90 dienų), AFC būtų:

Metinė paskolos procentų norma (angį. annual percentage rate, APR) yra paskolos faktiška kaina, kuri apskaičiuojama taip:

17.3 lygtis yra plačiai naudojama trumpalaikių paskolų metinei procentų normai nustatyti ir paskolos procentų norma iš tikrųjų yra paskolos faktiška kaina.

TRUMPALAIKIŲ KREDITŲ RŪŠYSYra kelios trumpalaikių kreditų, kuriais firmos gali naudotis, rūšys. Tai

skolos, komerciniai vekseliai, įsiskolinimas tiekėjams ir bankų paskolos.

SKOLOS

Skolos - tai apmokėtinos, bet dar neapmokėtos sąskaitos. Jos pakartoja trumpalaikius įsiskolinimus, kaip antai: sukauptas, bet dar neišmokėtas algas, sukauptas lėšas mokesčiams ir sukauptas pridėtines išlaidas (elektros energija, telefonas, apšvietimas, šildymas). Už šias skolas nereikia mokėti tiksliai apibrėžtų palūkanų. Šią paskolų formą firmos plačiai naudoja. Nors sunku tiksliai nustatyti, kiek tam tikru konkrečiu momentu firma gali turėti tokios rūšies skolų.

KOMERCINIAI VEKSELIAI

Komerciniai vekseliai - tai trumpalaikiai skoliniai pasižadėjimai. Jie yra išleidžiami gerai žinomų ir kreditingų firmų, bet iš tikrųjų nėra apdrausti. Komercinių vekselių galiojimo terminai svyruoja nuo 30 iki 90 dienų. Komercinis vekselis yra paskolą smulkiai apibūdinantis vertybinis popierius. Komerciniai vekseliai paprastai išleidžiami norint garantuoti firmos likvidumą arba finansuoti atsargas bei pirkėjų įsiskolinimą. Komercinius vekselius dažniausiai perka kitos bendrovės, komerciniai bankai, draudimo kompanijos, pensijų fondai ir pinigų rinkos tarpusavio fondai.

272273

Komercinių vekselių padengimo vertė yra jų nominalioji vertė. Tokios paskolos palūkanas sudaro nominaliosios vertės ir pardavimo kainos skirtumas. Komercinio vekselio pelningumas (ic) yra apibrėžiamas taip:

ĮSISKOLINIMAS TIEKĖJAMS (prekybos kreditas)Kai firma perka įvairiausias prekes ir jai nebūtina už jas mokėti iš karto,

ji gauna prekybos kreditą. Todėl prekybos kreditas arba įsiskolinimas tiekėjams yra stichiškas firmų finansavimo šaltinis. Jei firma vidutiniškai per dieną nusiperka už 500 dolerių, o sąskaitas moka po 30 dienų, tai vidutinis neapmokėtų skolų dydis būtų 15 000 dolerių (500 x 30). Kredito sąlygos firmai paprastai būna „neto 30"; tai reiškia, kad sąskaitą firma privalo apmokėti per 30 dienų. Apskritai įsiskolinimas tiekėjams - tai nemokamas kreditas, nes firmos nemoka už jį jokių palūkanų.

Kredito sąlygosKredito sąlygos - tai išsamios taisyklės, nustatančios kredito grąžinimo

tvarką. Pavyzdžiui, prekybos kredito sąlyga „2/10 neto 30" reiškia, kad firma

gautų 2% visos pirkimo sumos piniginę nuolaidą, jei ji šią sąskaitą apmokėtų per 10 dienų. Tačiau nepasinaudojus nuolaida, sąskaitą būtina apmokėti per 30 dienų.

Apdairūs finansų vadovai reikalauja, kad skolininkai, norėdami gauti nuolaidą, mokėtų tiksliai dešimtą dieną, o ne devintą dieną ar dar kitaip. Nesinaudojant nuolaida, sumokėti būtina 30-ą dieną. Taigi naudotis ne-mokamu kreditu naudinga. Žinoma, reikia stengtis, kad įsiskolinimas tiekėjams būtų padengtas kuo anksčiau.

17.3 pavyzdysTarkime, kad nusipirkote kreditan pirkinį, kurio vertė 5000 dolerių.

Kredito sąlygos - „2 /10 neto 30". Žinokite, kad• jei sumokėsite per 10 dienų, mokėti teks tiktai 4900 dolerių (5000 -

(0,02x5000));• jei mokėsite ne dešimtą dieną, bet vėliau, mokėsite 5000 dolerių.

Prekybos kredito kainaAnksčiau minėjome, kad įsiskolinimas tiekėjams nepatiria jokių išlaidų,

nes įsiskolinimo laikotarpiu firmos nemoka jokių palūkanų. Ypač įsidėmėtina, kad jei pasinaudojama 2% nuolaida (žr. 17.3 pavyzdį), preky-bos kreditas visai nekainuoja, tačiau iš tikrųjų firma šiek tiek laimi - sutaupo 100 dolerių.

Bet yra dar numanomosios nesinaudojimo nuolaida išlaidos, jei firma už paimtas žaliavas, prekes ir pan. sumoka vėliau negu 10-ą dieną.

Tiesioginės išlaidos - tai 2% nuolaidos vertė, kurios firma atsisako, pirmenybę teikdama atvejui, kai per likusias 20 d. nuo 5000 dolerių būtų gaunamos palūkanos. Tačiau firma gali pasirinkti. Jei ji gali sąskaitą apmokėti 10-ą dieną, ji gauna 2% nuolaidą ir tada skolinasi iš banko pinigų likusioms 20-iai dienų. Alternatyvas tikslinga apsvarstyti taip:

• nesinaudokite 2% nuolaida ir paskolos paėmimą atidėkite vėlesniam laikui,

• apmokėkite sąskaitą dešimtą dieną ir pasinaudokite 2% nuolaida, o tada tokį pat pinigų kiekį pasiskolinkite kitoms 20-iai dienų.

Norint išspręsti šį uždavinį, reikia nustatyti apytikrę procentų kainą arba metinę lėšų kainą (AFC):

274 275

44,59% metinė procentų norma ir yra faktiška piniginės nuolaidos atsisa-kymo kaina. Todėl nevertėtų atsisakyti nuolaidos, jei galėtumėte pasiskolinti 5000 dolerių iš banko 20-ies dienų laikotarpiui pigiau negu su 44,59% faktiška norma.

TRUMPALAIKĖS BANKO PASKOLOS

Daugumos trumpalaikių banko paskolų grąžinimo terminas ne ilgesnis kaip vieneri metai. Priklausomai nuo paskolos rūšies, jų palūkanų norma gali būti skirtinga. Pirminė palūkanų norma - tai pinigų kaina, kurią bankai užsiprašo iš geriausių savo klientų. Bankininkystėje taikomos kredito linijos. Kredito linija - tai susitarimas, pagal kurį bankas sutinka paskolinti tam tikrą sutartą (maksimalų) pinigų kiekį per tam tikrą laikotarpį.

Paskola su paprastosiomis palūkanomisPaskola su paprastosiomis palūkanomis taip pat vadinama paskola su

reguliariomis palūkanomis. Tai paskolos rūšis, kai skolininkas grąžina paskolą, o palūkanas moka tiktai suėjus paskolos grąžinimo terminui. Pavyzdžiui, jei paėmėte 10 000 dolerių paskolą su 12% paprastųjų palū-kanų, jūs mokėsite 1200 dolerių palūkanų (0,12 x 10 000). Tiek pagrindinę skolą, tiek palūkanas reikia mokėti tik paskolos galiojimo terminui pasibaigus.

Nominalioji šios paskolos palūkanų norma (i) yra 12%. Jei šios paskolos grąžinimo terminas - vieneri metai, faktiška norma (angį. effective rate, R) irgi būtų 12%. Tačiau faktiška norma gali būti didesnė, jei paskolos laikotarpio trukmė yra mažesnė negu vieneri metai. Jei paimtumėte paskolą 90-iai dienų su 12%, tada faktiška norma būtų:

R = (1 + i /m)m -1 = (1 + 0,12/4)4 -1 = 12,55%. (17.6)

Pastaba, i I m yra laikotarpio palūkanų norma. Šiame pavyzdyje metai sudaro keturis laikotarpius po 90 dienų.

Paskola su palūkanų nuolaidaGaunant paskolą su palūkanų nuolaida, palūkanas bankas sumažina

paskolos naudojimo laikotarpio pradžioje. Sugrįžkime prie ankstesnio pavyzdžio. Bankas gali reikalauti, kad 1200 dolerių palūkanų mokėtumėte imdami paskolą tą pačią dieną, o ne ją dengdami. Iš tikrųjų jūs pasiskolinote 8800 dolerių (10 000 - 1200). Kadangi bankas nepaskolino visos sumos, tai diskontuotos paskolos nominalioji kaina yra didesnė, negu 12% nustatytoji metinė palūkanų norma. Teisinga paskolos nominalioji kaina čia būtų 13,64%. Ji apskaičiuojama taip:

Paskolos dengiamos dalimis kartu su palūkanomisUžuot paskolą padengus iš karto, bankas gali reikalauti, kad ji būtų

dengiama kiekvieną mėnesį. Tokia mėnesinė išmoka susideda iš palūkanų ir pagrindinės skolos. Tačiau šiuo atveju bendras palūkanų kiekis yra suskaičiuotas ir pridėtas prie pagrindinės sumos. Taigi tokiais atvejais kiekvieną mėnesį reikia mokėti ir pagrindinės skolos dalį, ir palūkanas.

Jei paimtumėte 10 000 dolerių dalimis dengiamą paskolą su 12% palūkanų, jūsų metinės palūkanos būtų 1200 dolerių (0,12 x 10 000), o mėnesinė išmoka (angį. monthly payment, MP) būtų:

276277

Mėnesinė 933,33 dolerių išmoka yra paskolos laikotarpio anuitetas. Ir vėl faktiška nominalioji paskolos kaina būtų didesnė negu nustatytoji 12%. Taip yra dėl to, kad tiek pagrindinė skola, tiek palūkanos yra mokamos dalimis anksčiau paskolos padengimo termino. Paskolos nominaliajai kainai apskaičiuoti galima naudoti arba anuiteto formulę (5 skyrius), arba finansinį kalkuliatorių. Šio pavyzdžio metinė nominalioji palūkanų norma (paskolos kaina) būtų 21,46%.

(i) apskaičiuojamaKalkuliatoriumi nominalioji palūkanų norma

pasitelkiant šiuos duomenis:PV = 10 000 dolerių,

n = 12 laikotarpių,

PMT = 933 doleriai.

i = ? = 1,7881% x 12 = 21,46%.

Turėkite galvoje, kad apskaičiuotoji 1,7881% norma yra nominalioji mėnesinė norma. Norint sužinoti metinę nominaliąją normą (mūsų pavyz-dyje ji yra 21,46%), mėnesinę normą reikia padauginti iš 12. O faktiška dalimis mokamos paskolos norma (R) yra dar didesnė. Ją galima apskai-čiuoti pagal 17.6 lygtį:

R = (l+i/m)m -1 = (1 + 0,2146 /12)12 -1 = 23,7%.

Dalimis mokama paskola yra viena iš brangiausių banko paskolų rūšių, nes skolininkas pagrindinę skolą ir palūkanas grąžina anksčiau sutarto termino.

Kompensacinio likučio paskolaKompensacinis likutis - tai privalomas (paprastai nuo 5 iki 20%)

paskolos procentas, kurį skolininkas privalo kaip užstatą laikyti depozitinėje sąskaitoje. Kompensacinis likutis gali būti nustatytas kaip absoliutus minimalus likutis arba vidutinis likutis per tam tikrą sulygtą laikotarpį. Vidutiniai kompensaciniai likučiai yra būdingi firmų paskoloms. Jei firma depozitinėje sąskaitoje turi lygų arba didesnį pinigų kiekį negu kompensacinis likutis, jai nebereikia dėti papildomos pinigų sumos.

17.5 pavyzdysTarkime, kad jūs paėmėte 10 000 dolerių paskolą vieneriems metams su

12% palūkanų; jos kompensacinis likutis - 2000 dolerių. Sakykime, kad banko depozitinėje sąskaitoje nėra nė vieno dolerio. Šio reikalavimo rezultatas yra paskolos sumos sumažėjimas 2000 dolerių. Tai reiškia, kad, norėdami turėti 10 000 dolerių naudą, jūs turite skolintis 12 000 dolerių, ir tada mokėtinos palūkanos prilygtų 1440 dolerių (0,12 x 12 000). Faktiška paskolos nominalioji kaina (i) yra 14,40%.

Jei paskola paimta 90-iai dienų, šio laikotarpio palūkanos yra pers-kaičiuojamos į vienos dienos palūkanų normą (angį. daily rate, DR) tokiu būdu:DR = 12 /365 = 0,0329% .

Dienos palūkanų išmokos 0, 00033 x 12 000 = 3,95 dolerio.Bendros palūkanų išmokos per 90 dienų 3,95 x 90 =355,07 dolerio.Faktiška norma (R), kuri šiuo atveju būtų lygi 15,20%, apskaičiuojama

taip:R = (1 + i /m)"1 -1 = (1 + 0,144 /4)4 -1 =15,2%.Paskolos terminui trumpėjant, faktiška norma didėja. Faktišką paskolos

normą taip pat padidina aukštesnis kompensacinis likutis. Nepamirškite, kad m yra 90-ies dienų periodų skaičius per metus, kuris mūsų pavyzdyje lygus 4.

SANTRAUKAŠiame skyriuje išnagrinėti trumpalaikių paskolų šaltiniai ir jų kaina.

Pateikiamostaptartosios svarbiausios sąvokos.• Finansavimo lėšų kaina - tai už paskolas sumokėtos palūkanos plius

bet kurie paskolos aptarnavimo mokesčiai, padalyti iš paskolintos sumos.

278279

• Trumpalaikių kreditų šaltiniai yra: skolos, komerciniai vekseliai, įsiskolinimas tiekėjams ir bankų paskolos.

• Skolos - tai apmokėtinos, bet dar neapmokėtos sąskaitos. Apskritai tai nemokamas kreditas, kuris nepatiria jokių išlaidų.

• Komerciniai vekseliai - tai trumpalaikiai stambių, kreditingų firmų leidžiami skoliniai pasižadėjimai. Jie nėra apdrausti.

• Įsiskolinimas tiekėjams arba prekybos kreditas yra generuojamas firmai perkant pirkinius su teise už juos apmokėti vėliau. Numanomoji prekybos kredito kaina yra atsisakymo mokėti anksčiau ir gauti piniginę nuolaidą kaina. Nominaliajai j metinę per-skaičiuotajai kainai nustatyti, kai nesinaudojama pinigine nuolaida, gali būti naudojama tokia lygtis:

•

Trumpalaikių banko paskolų rūšys yra paskola su paprastosiomispalūkanomis, paskola su palūkanų nuolaida, dalimis dengiamospaskolos ir kompensacinio likučio paskolos. Paskolos su paprastosiomis palūkanomis atveju skolininkas pagrindinę skolą ir palūkanas sumoka suėjus dengimo terminui. Jei paskola imama su palūkanųnuolaida, bankas palūkanas sumažina pačioje pradžioje. Prie dalimisdengiamos paskolos pridedamos palūkanos, kurios mokamos kartąper mėnesį. Kiekviena mėnesinė išmoka susideda iš palūkanų irpagrindinės skolos dalies. Kompensacinio likučio sąlygos reikalauja,kad skolininkas padėtų kaip užstatą į terminuotųjų indėlių sąskaitątam tikrą pinigų kiekį - procentą nuo imamos paskolos.

KLAUSIMAI IR UŽDAVINIAI[Įsiskolinimas tiekėjams ir piniginė nuolaida]. Tarkime, kad firma per metus

įsigijo pirkinių už 3,6 mln. Lt, kuriems buvo taikytos nuolaidos „2 /10 neto 30" sąlygomis, ir nuolaidomis pasinaudojo.a) Kokia būtų vidutinė įsiskolinimo tiekėjams nuolaidų suma? Turėkime

omenyje, kad 3,6 mln. litų yra pirkinių suma, kurią firmai reikėtų

sumokėti. Tai yra visų pirkinių suma buvo 3 672 000 Lt, nuolaida - 72 000 Lt, o grynoji pirkinių kaina - 3,6 mln. Lt.

a) Ar susidaro prekybos kredito, kurį naudoja firma, išlaidos?c) Kokia turėtų būti vidutinė įsiskolinimo tiekėjams suma ir sio kredito

kaina, jei firma nepasinaudotų nuolaidomis, bet sąskaitas apmokėtų nustatytais terminais?

d) Kiek kainuotų prekybos paskola (kai nesinaudojama nuolaidomis), jei paskolos mokėjimas būtų pratęstas iki 45 d. ?[Prekybos kredito kaina]. Apskaičiuokite apytikrį kainos procentą (kai nesinaudojama nuolaida), esant tokioms sąlygoms. Tarkime, kad mokėjimai bus daromi arba nustatytą mokėjimo dieną, arba nuolaidų dieną.

a) 1/16, neto 20.b) 2/15, neto 60.c) 3/15, neto 50.d) 2/15, neto 55.[Banko paskolos kaina]. Metalo dirbinių firmos savininkė Roma Kazlauskaitė veda derybas su Vilniaus banku dėl 70 000 Lt paskolos vieneriems metams. Vilniaus bankas pasiūlė Romai tokias alternatyvas. Apskaičiuokite kiekvienos alternatyvos faktišką metinę palūkanų normą. Kuri alternatyva turi mažiausią faktišką metinę palūkanų normą?a) Paskola su paprastosiomis palūkanomis, kurių metinė norma 22%, kai

nereikia kompensacinio likučio ir palūkanas reikėtų mokėti metų pabaigoje.

b) Paskola su paprastosiomis palūkanomis, kurių metinė norma 19%, reikalingas 20% kompensacinis likutis, palūkanas reikėtų mokėti metų pabaigoje.

c) Paskola su palūkanų nuolaidomis, metinė palūkanų norma -18,75%, būtinas 20% kompensacinis likutis.

d) Paimta 50 000 Lt paskola su 18% palūkanų, kurias reikėtų mokėti metų pabaigoje. Tačiau 50 000 Lt paskolą reikėtų dengti lygiomis dalimis kiekvieną mėnesį per visus metus.

Aiškinamasis lietuvių - anglųkalbų specialiųjų terminų

žodynėlis

Akcijos pelningumo koeficientas -earnings per share. Grynasis pelnas, padalytas iš apyvartoje esančių paprastųjų akcijų skaičiaus.

Akcijų smulkinimas -stock split. Akcijų skaičiaus didinimas mažinant cirkuliacijoje esančių akcijų nominaliąją kainą.

Akcinės bendrovės obligacija -debenture. Obligacija, nepadengta akcinės bendrovės - emitento turtu.

Aktyvai/turtas -assets. Firmai, šeimai ar vyriausybei priklausančios nuosvybės piniginė išraiška.

Antraeilė skola -subordinate dėbt. Paskolos rūšis, suteikianti mažiau teisių į įsiskolinusios firmos turtą, jei ši laiku neįvykdo skolos įsipareigojimų.

Anuitetas/kasmetinė išmoka -annuity (vok. Annuitat < lot. annuitas). Paskola, teikianti kreditoriui kasmetinę rentą ar kt. lygias periodines pajamas; investicijos į vertybinius popierius, kartą per metus duodančios vienodo dydžio pelną.

Apmokestinimo/ fiskalinė politika -fiscal policy (lot. fiscalis - iždinis, valdinis). Vyriausybės politika tvarkant mokesčius, vyriausybės išlaidas ir paskolas.

Atsargos -inventory (lot. inventarium - sąrašas, aprašas). Tam tikrų firmos gamybiniame procese nedalyvaujančių žaliavų, medžiagų ir pusgaminių visuma.

283

Atsargų/ apyvartinių lėšų apyvartumas -inventory/ working capital turnover. Rodo atsargų pardavimo greitį ir apyvartinių lėšų apyvartų skaičių per metus.

Atsipirkimo laikotarpis -payback period. Laikotarpio, per kurį padengiamos investuotos lėšos, trukmė.

Balansas -

balance sheet. Tam tikros datos finansinės būklės rodiklių suvestinė.

Bankas korespondentas -correspondent bank. (vok. Korrespondent < lot. correspondeb - atsakau, pranešu). Mažesni bankai, kurie saugo pagrindinio banko klientų indėlius, surenka čekius, atlieka tarptautinius atsiskaitymus, saugo šio banko rezervus.

Banko akceptas -banker's acceptance (lot. acceptus - prisiimtas). Sutikimas sudaryti sandorį. Įrašas sąskaitoje ar vekselyje, kad akceptantas įsipareigoja apmokėti dokumentą nustatytu laiku.

Bankrotas -bankruptcy (it. banca rotta - sudaužytas stalas). Teisminis įmonės pripažinimas nemokia; taip pat įmonės likvidavimo ar reorganizavimo procesas.

Bedividendė data -ex dividend date. Dienos, kuriomis akcininkai neturi teisės gauti dividendo (nupirkus naują akciją). Nurodoma dividendų skaičiavimo pradžios data.

Bendrasis fondas -mutual fund. Susidaro investicinėse bendrovėse, kurios sukauptas lėšas investuoja į skirtingų firmų vertybinius popierius.

Bendrieji pinigų rinkos fondai -money market mutual funds. Savitarpio finansavimo fondas, kurio lėšos investuojamos į trumpalaikius vertybinius popierius.

Beta koeficientas -beta coefficient. Vartojamas fondų biržose akcijų kurso stabilumui įvertinti.

Biudžetas -budget. (angį. budget < pranc. bougette - krepšelis). Pajamų ir išmokų planas arba prognozė.

Būsimoji vertė -future value. Sudėtinė investuotų lėšų vertė tam tikru būsimu laiku esant tam tikrai palūkanų normai.

Dau Džonso pramoninis indeksas -Dow Jonės Industrial Average. JAV trisdešimties didžiausių pramonės bendrovių akcijų kainos vidurkis.

Dalimis padengiama paskola -installment loan. Paskola, kuri grąžinama per nustatytą laikotarpį lygiomis dalimis.

Daugianacionalinė firma -multinational firm. Firma, plėtojanti savo veiklą daugiau negu vienoje šalyje.

Defliacija -deflation (lot. deflatio - nupūtimas). Prekių ir paslaugų kainų mažėjimas. Pinigų perkamosios galios padidėjimas.

10-K ataskaita -10-K report. JAV valstybinių akcinių bendrovių metinė ataskaita.

Devalvacya/ nuvertėjimas -davaluation (pranc. devaluation < de...+ lot. valeo - turiu vertę, kainuoju). Vienos šalies valiutos nuvertėjimas kitos šalies valiutos atžvilgiu.

Diskonto norma -discount rate (angį. discount). Pinigų skolinimosi palūkanos, kurias komercinis bankas privalo sumokėti, skolindamasis pinigus centriniame banke. Palūkanų norma, apskaičiuojant dabartinę vertę, pvz., ateityje grąžintinai paskolai.

284 285

Diversifikacija -diversification (lot. diversificatio - įvairinimas). Investavimo rizikos sumažinimas, investuojant į įvairias firmas, tai yra sukuriant įvairių firmų vertybinių popierių portfelį/ akcijų paketą.

Dividendas akcijomis -stock dividend (lot. dividendus - padalytinas). Iš pelno apmokėtų akcijų išdalijimas akcininkams.

Dividendas, išmokamas grynaisiais -cash dividend. Veiklos grynojo pelno paskirstymas grynaisiais.

Draustinės atsargos -safety stock. Papildomoji prekių atsargų dalis, garantuojanti saugumą netikėto prekių stygiaus atveju.

Einamasis/ bendrojo likvidumo koeficientas -current ratio. Trumpalaikio turto ir trumpalaikių įsipareigojimų santykis.

Einamoji pajamų norma -current yield. Metinių pajamų ir turto vertės rinkos kainomis santykis procentais.

Ekonomika -economics (gr. oikonomike - ūkininkavimas, ūkininkavimo menas). Mokslo šaka, nagrinėjanti ribotų išteklių paskirstymą, siekiant geriausių veiklos rezultatų.

Ekonomiškai pagrįstas atsargų kiekis -economic order ąuantity. Optimalus žaliavų ir medžiagų atsargų kiekis.

Eurodoleriai -Eurodollars. Depozitai ir mokėjimai Europos šalių bankuose bei kt. piniginiai atsiskaitymai; čia JAV doleriais.

Euroobligacijos -Eurobonds (lot. obligatio - įsipareigojimas, pasižadėjimas). Įvairių šalių Europoje išleistos paprastos arba konvertuojamosios obligacijos kurios nors šalies arba JAV valiuta.

Federalinė fondų rinka -federal funds market. Rinka, kurioje bankai pinigų perteklių paskolina kitiems, o patys pristigę skolinasi dar iš kitų.

Federalinė indėlių draudimo bendrovė -Federal Deposit Insurance Corporation (FDIC). JAV vyriausybės agentūra, kuri rūpinasi indėlių, laikomų komerciniuose bankuose bei taupomosiose įstaigose, draudimu.

Finansinė rizika -financial risk. Rizika, susijusi su finansinių svertų panaudojimu.

Finansinio įsiskolinimo lygis -degree of financial leverage. Parodo nuosavybės dalį, palyginti su visu kapitalu.

Finansiniai tarpininkai -financial intermediary (pranc. finances < lot. financia - grynieji pinigai, pajamos). Finansų įstaigos, gaunančios pinigines lėšas iš taupytojų ir parduodančios jas besiskolinantiesiems.

Finansų/ kapitalo išnuomojimas -financial lease. Nuomos sutartis, kurios galiojimo terminas lygus išnuomojamo turto numatomam tarnavimo laikui.

Gamybinių pastoviųjų išlaidų sverto lygis -degree of operating leverage. Veiklos pelno prieš palūkanų mokėjimą ir apmokestinimą jautrumo pardavimų apimties pasikeitimui matas.

Greito likvidumo koeficientas -ąuick ratio. Likvidžiojo turto (trumpalaikio turto be gamybos atsargų) santykis su trumpalaikiais įsipareigojimais. Įmonės likvidumo matas.

Grynieji pinigų srautai -net cash flow. Grynasis pelnas, pridėjus ilgalaikio turto nusidėvėjimą.

Grynojo pelno marža -net profit margin. Grynojo pelno ir pardavimų pajamų santykis.

Grynosios apyvartinės lėšos / grynasis apyvartinis kapitalas -net working capital / current assets. Firmos trumpalaikio turto ir trumpalaikių įsipareigojimų skirtumas.

286 287

Įkeistinė / ipotekinė obligacija -mortgage bond (gr. hypothėke - įkeitimas, užstatas). Obligacija, laiduojama nekilnojamuoju turtu.

Įkeistinė/ ipotekinė paskola -mortgage loan. Paskola nekilnojamajam turtui pirkti, laiduojama nekilnojamuoju turtu.

Ilgalaikiai įsipareigojimai/ ilgalaikis įsiskolinimas -long term liability. Skolos, grąžintinos per ilgesnį negu vienerių metų laikotarpį.

Ilgalaikis turtas -long-term asset. Turtas, kurį planuojama panaudoti ilgiau negu vienerius metus.

Indėlių/ depozitų sertifikatai/ pažymėjimai -certificates of deposit. Terminuotojo indėlio išmokėjimo termino liudijimas.

Infliacija -inflation (lot. inflatio - išpūtimas). Piniginio vieneto perkamosios galios smukimas ir visuotinis kainų kilimas.

Investicijų bankas -investment banker (it. banco - stalas). Tai vertybinių popierių pirkimo bei pardavimo tarpininkas.

Investicijų drauda/ hedžingas -hedging. Tam tikram laikotarpiui sudarytas sandoris, siekiant sumažinti riziką dėl galimų nuostolių.

Investicijų planavimas -capital budgeting. Investicijų ekonominis pagrindimas ir verslo šakos pasirinkimas, atsižvelgiant į lyginamąjį efektyvumą.

Investuotojų j vertybinius popierius apsaugos bendrovė -Security Investors Protection Corporation (SIPC). JAV federalinė įstaiga, draudžianti investuotojus nuo maklerių firmų nesėkmių.

Įsipareigojimai/ įsiskolinimas -liabilities. Visa tai, kas pasiskolinta iš kitų.

Įsiskolinimo koeficientas -dėbt ratio. Tai skolų ir turto santykis.

Išleidimo išlaidos/ sąnaudos -flotation costs. Naujų vertybinių popierių išleidimo išlaidos. Bendrovės įsteigimo išlaidos.

Išmokų dalis/ išmokėjimo norma -paymout ratio. Akcininkams išmokamų dividendų santykis su iš akcijų gautu grynuoju pelnu.

Išnuomojimas -lease. Tai susitarimas dėl teisės laikinai naudotis svetimu turtu.

Išpirkimas dalimis -leveraged buyout. Firmos įsigijimas dengiant jos skolas.

Išpirkimo sutartis -repurchase agreement (REPO). Susitarimas parduoti trumpalaikius vertybinius popierius, atsiskaitant išsimokėtinai, vėliau už tam tikrą kainą vėl juos išpirkti.

Išsisklaidymas/ dispersija -dispersion (lot. dispersio - išsisklaidymas). Rizikos matas.

Kaina mokant grynaisiais -spot price. Bet kokio turto einamojo laikotarpio kaina.

Kapitalo kaina -cost of capital. Firmos finansinių išteklių kainos.

Kapitalo rinka -capital market (angį. capital < lot. capitalis - pagrindinis). Ilgalaikių vertybinių popierių rinka.

Kintamosios išlaidos -variable costs. Tai išlaidos, kurios proporcingai kinta, kintant produkcijos gamybos apimčiai.

Komercinis vekselis -commercial paper (vok. Wechsel). Trumpalaikis skolinis pasižadėjimas/ vekselis, kurį leidžia garsios firmos, bet be garantijų.

288 289

Komisiniai/ komisįja -commission (lot. commissio - pavedimas). Užmokestis makleriui už atliktus vertybinių popierių pirkimo bei pardavimo užsakymus.

Konsolidacinis balansas -Consolidated balance sheet (lot. consolidare - sustiprinti). Suvestinis kelių nepriklausomų bendrovių balansas.

Konvertuojamoji obligacija -convertible bond. Obligacija, kurią, praėjus nustatytam laikui, galima iškeisti į paprastąsias akcijas.

Konvertuojamoji privilegijuotoji/ pirmenybinė akcija -convertible preferred stock. Atmaina privilegijuotųjų akcijų, kurias galima iškeisti į paprastąsias akcijas.

Kreditingumo įvertinimas -credit ratings (lot. creditum - paskola, skola). Potencialių skolininkų kredito grąžinimo galimybių nustatymas.

Kredito linįja/ limitas -line of credit. Firmos susitarimas su banku dėl tam tikro dydžio kredito suteikimo, jo pareikalavus.

Kritinio mokumo/ įvertinimo koeficientas -quick ratio/ acid tęst ratio. Greito likvidumo koeficiento sinonimas.

Kryžminė analizė -cross sectional analysis. Kelių vienodos šakos firmų veiklos analizė tuo pačiu metu.

Kumuliatyvinė privilegijuotoji akcija -cumulative preferred stock. Privilegijuotųjų akcijų atmaina su kaupiamuoju dividendu.

Laukiamosios/ numatomosios įplaukos -expected return. Pajamos (įplaukos), kurių investuotojas tikisi iš kito investuotojo.

Likutinė vertė -book value. Turto vertė, atskaičius nusidėvėjimą. Aktyvų pardavimo vertė, atskaičius jų pardavimo išlaidas.

Likutinė turto vertė vienai akcijai -book value per share. Likutinė akcinio kapitalo, tenkančio vienai apyvartoje esančiai akcijai, vertė.

Likvidacinė vertė -salvage value. Ilgalaikio turto vertė, likusi jo vertę perkėlus į gaminių savikainą.

Likvidumas -liąuidity (lot. liąuidus). Vertybinių popierių arba materialinių vertybių pavertimo pinigais galimybė.

Maklerio komisiniai -brokerage commission. Atlyginimas už klientų užsakymų atlikimą.

Makleris -broker (angį. broker, vok. Makler). Nepriklausomas tarpininkas sudarant prekių arba vertybinių popierių pirkimo ir pardavimo sandorius biržoje.

Marža -margin (pranc. marge - paraštė, pakraštys). Priedas kreditoriui priklausomai nuo rizikos ir išduodamo kredito sąlygų. Priedas prie kainos perparduodant. Skirtumas tarp kainų, kursų, procentų. Priedas prie gamybos sąnaudų, sudarantis gamintojo pelną.

Mišrusis susijungimas -conglomerate merger. Dviejų skirtingų šakų firmų susiliejimas.

Mokesčių lengvatos investicijoms -investment tax credit. Pelnas, skirtas investicijoms, apmokestinamas mažiau negu kita pelno dalis.

Mokėjimų balansas -balance of payments (pranc. balance - svarstyklės). Kurios nors šalies pajamų ir išlaidų skirtumas kurios nors šalies atžvilgiu.

Monetarinė politika -monetary policy. Šalies centrinio banko veiksmai, įgalinantys reguliuoti pinigų masę cirkuliacijoje, palūkanų normą, taigi garantuoti ekonomikos augimą.

290 291

Natūriniai mainai -barter. Prekių arba paslaugų mainai nenaudojant pinigų.

Nebiržinė prekyba -over-the-counter-market. Vertybinių popierių rinka, pagrįsta tolimojo ryšio priemonėmis. Antrinė vertybinių popierių rinka.

Neišmoka/ neįvykdymas -default. Skolos mokėjimų nevykdymas, palūkanų neišmoka.

Nenuostolingumo/ lūžio taškas -breakeven point. Pagamintos produkcijos, suteiktų paslaugų apimtis, kai firmos išlaidos susilygina su pajamomis.

Nepriteklius/ deficitas -deficit (lot. deficit - trūksta). Išlaidos viršija pajamas.

Nesisteminė rizika -unsystematic risk. Skaidoma rizika. Investavimo į vertybinius popierius rizikos sumažinimas, sudarant portfelį.

Nulinio kupono obligacija -zero coupon bond. lgalaikė obligacija, pardavinėjama pirminėje rinkoje žemesne už nominaliąją kainą, neteikiant palūkanų, bet išperkama (terminui pasibaigus) nominaliąja kaina.

Nuoma dalimis -leveraged lease. Nuoma, kai vieno gamybinio vieneto įrenginiai išnuomojami dalimis skirtingiems nuomininkams.

Nuomininkas -lessee. Išsinuomoto turto naudotojas.

Nuomotojas -lessor. Išnuomoto turto savininkas.

Nuosavasis kapitalas / savininkų (akcininkų) nuosavybė -net worth / net ower's equity / capital; eąuiry. Firmos turto ir įsipareigojimų skirtumas.

Nuosavasis kapitalas / savininkų (akcininkų) nuosavybės kaina -cost of eąuity. Pelningumo lygis, skatinantis gyventojus investuoti lėšas į paprastąsias akcijas.

Nusidėvėjimas/ amortizacija -depreciation (lot. amortisatio - padengimas). Ilgalaikio turto laipsniškas dėvėjimasis ir jo vertės perkėlimas į produkcijos savikainą.

Obligacįja -bond (lot. obligatio - įsipareigojimas, pasižadėjimas). Skolos vertybinis popierius, kurį išleidžia firma skolininkė ir nustato konkrečią palūkanų normą bei įsipareigoja nustatytu laiku ją išpirkti.

Obligacijos pirkimo sutartis -indenture. Sutartyje tarp firmos ir obligacijos savininko apibrėžiamos įsiskolinimo sąlygos.

Optimali kapitalo struktūra -optimal capital structure. Toks paskolų ir savininkų nuosavybės derinys, kuris įgalina labiausiai atpiginti kapitalo kainą arba daugiausia padidinti firmos vertę.

Organizuota birža -organized exchange. Fizinė vietovė vertybiniais popieriais prekiauti.

Pagreitintas nusidėvėjimas -accelerated depreciation. Įmonės ilgalaikio turto nurašymo būdas, kai turto vertė į produkcijos savikainą perkeliama anksčiau negu jis nusidėvi.

Pagrįsta pelningumo norma -hurdle rate. Kapitalo grąžos norma, pateisinanti investicijas.

Pajamingumo kreivė -yield curve. Grafikas, rodantis vertybinio popieriaus galiojimo trukmės ir pajamingumo priklausomybę.

Pajamingumo silpninimas -dilution. Akcijų pajamingumo mažinimas, išleidžiant papildomas akcijas. Šiuo būdu centrinis bankas gali reguliuoti pinigų pasiūlą.

292 293

Pajamos iš kapitalo vertės padidėjimo -capital gains. Pajamos (pelnas) iš turto (pvz., akcijų), padidėjus jo kainai.

Pajamos / įplaukos iš vertybinių popierių jų grąžinimo / termino suėjimo datai -

yield-to-maturity. Bendra pajamų suma, gauta nuo obligacijos įsigijimo iki jos galiojimo laikotarpio pabaigos.

Palankiausia palūkanų norma -prime rate. Komercinių bankų nustatyta palūkanų norma už paskolas finansiškai patikimoms firmoms.

Palūkanos -interest. Mokestis už teisę naudotis skolintais pinigais.

Palūkanų norma -interest rate. Pinigų skolinimo metinė kaina.

Papildomoji apdrauda/ užstatas -collateral. Turtas, naudojamas paskolai apdrausti.

Paprastoji akcija -common stock. (oi. aktie - vertybinis popierius). Vertybinis popierius, rodantis nuosavybės dalį bendrovėje, suteikiantis savininkui balsavimo teisę, taip pat teisę gauti dalį pelno, dalį likviduojamos bendrovės turto.

Pastoviosios išlaidos -fixed costs (loLjvcus - tvirtas, nesuardomas). Išlaidos, kurių dydis beveik nepriklauso nuo gamybos apimties.

Pateiktinė obligacija -coupon bond (pranc. coupon). Obligacijos atmaina su kuponais -palūkanų mokėjimo metu specialiai atkerpamais priedais.

Pelno (nuostolio) ataskaita -income statement. Finansinės ūkinės veiklos suvestinė, iki tam tikros datos.

Perinvestavimas -disintermediation. Piniginių išteklių perskirstymas: jų atsiėmimas iš tarpininko ir investavimas į kitus vertybinius popierius.

Piniginių lėšų arba ateities / būsimų pristatymų kontraktų pardavimas biržoje -

short position.

Pinigų planavimas -cash budget. Pinigų pajamų ir išmokų planavimas / prognozė.

Pinigų rinka -money market. Depozitų ir kreditų rinkos, kuriose centrinis bankas, komerciniai bankai ir kitos finansinės įstaigos atlieka trumpalaikio skolinimo operacijas.

Pirkėjų/ debitorinis įsiskolinimas / gautinos skolos -account receivable (lot. debitor - skolininkas). Pirkėjų įsiskolinimas, atsirandantis pateikus jiems prekes, suteikus paslaugas, už kurias dar neapmokėta.

Pirkėjų siūlomos ir pardavėjų prašomos kainos -bid and ask prices. Kainos, kuriomis rinkos subjektai perka ir parduoda vertybinius popierius.

Pirkimas ateities / būsimųjų pristatymų sandorių rinkoje -long position. Pirkėjų įsipareigojimas nupirkti ateityje vertybinius popierius arba prekes iš anksto nustatytomis kainomis.

Pirmalaikio išpirkimo sąlyga -call feature. Firmos teisė išimti iš cirkuliacijos obligacijas, nesibaigus jų galiojimo terminui.

Portfelio / akcijų paketo rizika -portfelio risk (pranc. portfeuille < porter — nešti + feuile -- lapas). Bendra su portfelio / akcijų paketo nuosavybės sudėtimi susijusi rizika, sisteminės ir nesisteminės rizikos suma.

Prekybos vertybiniais popieriais makleris -dealer (in securities). Firma arba asmuo, kuris perka arba parduoda vertybinius popierius savo sąskaita.

Privilegijuotoji akcija -preferred stock. Bendrovės akcijų atmaina, suteikianti pirmenybę jos savininkui gauti dividendus ir dalį turto likviduojant bendrovę.

294 295

Privilegijuotųjų akcijų (kapitalo) kaina -cost of preferred stock. Pelningumo lygis, kuris reikalingas paskatinti gyventojus investuoti į privilegijuotąsias akcijas.

Pro forma ataskaita -

pro forma statement. Apytikslė (prognozuojama) finansinė ataskaita.

Realioji palūkanų norma -real rate of interest. Nominaliųjų palūkanų ir infliacijos lygio (procentais) skirtumas.

Rentabilumo / pelningumo indeksas -profitability index (lot. index - rodiklis). Iš investicijos gautų pinigų

Ribotoji atsakomybė -limited liabiliry. Nesėkmės atveju individualūs investuotojai netenka tik tų lėšų, kurias jie yra įdėję į firmą.

Ribotosios atsakomybės ūkinė bendrija -limited partnership. Ūkinės bendrijos atmaina, kurioje kai kurie partneriai neša ribotą atsakomybę.

Rinkos palaikytojai -market maker. Finansinė organizacija, atliekanti vertybinių popierių pirkimą ir pardavimą savo sąskaita ir jų kursų kotiruotę antrinėje rinkoje.

Rizika -risk. Nuostolių galimybė. Netikrumas, kad numatytas pelnas bus pasiektas.

Sandoris būsimai valiutos kainai -currency futures. Dviejų šalių - pirkėjo ir pardavėjo - sutartis ateityje pirkti ir parduoti užsienio valiutą sutarties pasirašymo dieną sutartu kursu.

Savininkų nuosavybės pelningumas -return on eąuity. Grynojo pelno ir nuosavojo (akcinio) kapitalo santykis.

Savivaldybės/ municipalinė obligacija -municipal bond (lot. municipium - savivaldis miestas). Zemesnios pakopos valdžios išleistos obligacijos.

Sindikatas -syndicate (gr. syndicos - veikiantis bendrai, išvien). Grupės investicinių bankų susivienijimas naujiems investiciniams vertybiniams popieriams platinti.

Sinergizmas -synergism (gr. synergia - bendras veikimas). Tokia kelių bendrai veikiančių firmų veikla, kuri duoda geresnius rezultatus, negu veikiant atskirai.

Sisteminė rizika -systematic risk. Tai neskaidoma, rinkos rizika. Su rinkos pokyčiais susijęs vertybinių popierių rizikingumas.

Siūlymas padidinti ribinius fondus -margin call. Maklerio prašymas investuotoją papildomai investuoti lėšų - kaip vertybinių popierių užstatą.

Skolinis pasižadėjimas/ Įsipareigojimas/ vekselis -promisory note (vok. Wechsel). Dokumentas, pažymintis skolos dydį, palūkanų normą ir grąžinimo datą.

Skolų - nuosavybės koeficientas -debt-to-equity ratio. Apskaičiuojamas firmos skolas dalijant iš savininkų nuosavybės vertės.

Skolų/ Įsipareigojimų kaina -cost of dėbt. Už skolintas lėšas sumokėtos palūkanos.

Skolų padengimo koeficientas -dėbt coverage ratio. Firmos finansinio apsidraudimo matas.

Spekuliantai / biržų lošėjai -speculators. Asmenys, pasiryžę rizikuoti, tikėdamiesi didelio pelno.

Standartinis nuokrypis -Standard deviation. Statistinis laukiamosios vertės dispersijos matas. Finansininkystėje taikomas rizikai matuoti.

296 297

Sudėtinės palūkanos -compounding. Kai palūkanos skaičiuojamos ir nuo per ankstesnius laikotarpius priskaičiuotų palūkanų.

Susijungimas / susiliejimas -merger. Dviejų ar daugiau firmų susijungimas į bendrą firmą.

Tarpininkavimas -intermediation. Finansų įstaigų veikla: lėšų surinkimas iš investuotojų ir jų perskolinimas.

Tarpusavyje išskirtinis -mutually exclusive (lot. exclusio - išmetimas, išskyrimas). Kai vienam projektui vykdyti yra du investuotojai, pasirinkus vieną, antrasis atkrinta savaime.

Trumpalaikis įsiskolinimas / įsipareigojimai -current liabilities. Skola, grąžintina ne per ilgesnį, negu vienerių metų laikotarpį.

Trumpalaikis turtas / apyvartinės lėšos / cirkuliuojantys aktyvai -current assets / working capital. Turtas, kuris sunaudojamas arba iškeičiamas į pinigus per vieną gamybos ciklą arba per vienerius metus, jei šis ciklas yra ilgesnis.

Turto pelningumas -return on assets (ROA). Grynojo pelno ir bendrojo kapitalo santykis. Įplaukos iš aktyvų.

Ūkinė bendrija -partnership. Firma, įkurta dviejų ar daugiau asmenų, kurių kiekvienas gali būti atsakingas už firmos skolas.

Valiutos keitimo kursas -exchange rate. Užsienio valiutos kaina.

Valiutų rinka -foreign exchange market (it. valuta - kaina, vertė). Rinka, kurioje vyksta užsienio valiutų mainai.

Vartojimo kainų indeksas -consumer price index (CPI). Integralinis plataus vartojimo prekių ir paslaugų kainų rodiklis, naudojamas gyvenimo lygio pasikeitimui įvertinti.

Veiklos pastoviųjų išlaidų svertas -operation leverage. Pastoviųjų išlaidų taikymas veiklos rezultatų lygiui nustatyti.

Verslo rizika -bussiness risk (it. rišiko - nepasisekimo tikimybė). Verslas visada yra rizikingas.

Vertybinių popierių ir biržos komisija -Securities and Exchange Commission (SEC). JAV federalinės vyriausybės agentūra, įgyvendinanti vertybinių popierių ir kapitalų/ fondinių operacijų įstatymus.

Vertybinių popierių išleidimo pristatymas / prospektas -prospectus.

Vidinė pajamų norma -internal rate of return (IRR). Tai pajamų norma, kuri yra lygi iš investicijos gaunamų pinigų srautų dabartinei vertei, įskaitant ir investicijos vertę.

Vidutinis pirkėjų įsiskolinimo padengimo laikotarpis -average collection period. Vidutinis dienų skaičius, reikalingas pirkėjų įsiskolinimui padengti.

Vienkartinė išmoka -balloon payment. Stambi, vienkartinė išmoka, ppr. grąžinant paskolą.

Vieno tipo bendrovių susijungimas -horizontai merger. Firmų, gaminančių tą pačią produkciją, susiliejimas.

Viešas domėjimasis -open interest (lot. interesse - dalyvauti). Tam tikrai prekei apyvartoje esantis ateities/ būsimųjų pristatymų kontraktų skaičius.

298 299

cyril pat obi - wordpress.com · web viewakcijų rinkos indeksai yra svarbūs rinkos veiksmingumo...

Documents