ĐÁNH GIÁ & LỰA CHỌN DỰ ÁN ĐẦU TƯ TRONG DOANH NGHIỆP

Biên soạn và biên dịch: MA. Hoàng Sĩ ThínhKhoa Kế toán & Quản trị kinh doanhHọc viện Nông nghiệp Việt Nam

1

2

Mục tiêu hướng tới

1. Hiểu rõ các dạng đầu tư dài hạn và tiến trình đánh giá & lựa chọn dự án đầu tư trong doanh nghiệp;

2. Hiểu các thuật ngữ trong đánh giá lựa chọn dự án đầu tư dài hạn;

3. Ước lượng các dòng tiền của dự án đầu tư;

4. Ứng dụng được các tiêu chí đánh giá & lựa chọn dự án đầu tư trong thực tiễn;

5. Đánh giá và lựa chọn dự án đầu tư trong điều kiện rủi ro;

6. Đánh giá lựa chọn dự án có tuổi thọ kinh tế khác nhau

7. Đánh giá lựa chọn dự án trong trường hợp thay đổi chiến lược quản trị ở tương lai;

8. Đánh giá lựa chọn dự án trong trường hợp giới hạn vốn đầu tư (Capital rationing)

3

Mục tiêu 1&2. Quá trình đánh giá và lựa chọn dự án đầu tư• Doanh nghiệp cần thực hiện đánh giá và lựa chọn dự án

đầu tư vì một khi các dự án được thực hiện thì doanh nghiệp sẽ chi tiêu rất nhiều tiền vốn.

• Đánh giá và lựa chọn dự án đầu tư (Capital budgeting process - CBP) là một tiến trình: đánh giá + lựa chọn dự án đầu tư nhằm đảm bảo tối đa hoá sự thịnh vượng của chủ doanh nghiệp;

• Tuỳ điều kiện của doanh nghiệp mà các đầu tư dài hạn có thể khác nhau. Tuy nhiên, các doanh nghiệp sản xuất thường dành phần lớn vốn đầu tư cho các tài sản dài hạn (các tài sản sinh lời).

4

Mục tiêu 1&2. Quá trình đánh giá và lựa chọn dự án đầu tưBảng 1. Các dạng đầu tư dài hạn trong doanh nghiệp

Các dạng đầu tư Chi tiết

Đầu tư mở rộng quy mô Đây là dạng đầu tư phổ biến nhất nhằm hướng tới mở rộng quy mô hoạt động. Xây dựng, mua sắm thêm nhà xưởng, máy móc, thiết bị

Đầu tư thay thế Theo bạn, tại sao doanh nghiệp lại có các đầu tư thay thế?

Sửa chữa lớn, thay mới Tại sao? Doanh nghiệp quan tâm đến nó như thế nào?

Đầu tư khác Quảng cáo, R&D, Quản trị & Tư vấn, Xử lý ô nhiễm, hệ thống an toàn,… những thứ này rất khó đánh giá.

5

Mục tiêu 1&2. Quá trình đánh giá và lựa chọn dự án đầu tư – Các bước thực hiện đánh giá và lựa chọn dự án đầu tư

Các bước thực hiện đánh giá và lựa chọn dự án đầu tư

Ví dụ: Quyết định đầu tư cá nhân – Mua xe hơi

1. Hình thành ý tưởng;2. Phân tích ý tưởng;3. Ra quyết định;4. Thực hiện đầu tư;5. Theo dõi, giám sát

1. Hình thành ý tưởng mua xe hơi – Tuỳ nhu cầu bản thân;

2. Nghĩ đến và phân tích các phương án thay thế - trên phương diện tiện ích, chi phí, và túi tiền;

3. Chọn phương án tối ưu dựa trên phân tích ở bước 2;

4. Ra quyết định và mua – thanh toán thế nào, vận chuyển thế nào, các dịch vụ đi kèm thế nào?

5. So sánh giữa giá trị sử dụng và những kỳ vọng trước đây -> có thể xem xét một quyết định mới.

6

Mục tiêu 1&2. Quá trình đánh giá và lựa chọn dự án đầu tư – Các thuật ngữ chuyên ngành căn bản

• Các dự án độc lập lẫn nhau (independent projects) hoặc Các dự án loại trừ lẫn nhau (mutually exclusive projects);

• Không giới hạn vốn (unlimited funds) hoặc có giới hạn vốn (capital rationing);

• Tiếp cận chấp nhận – loại bỏ (accept – reject approach) hoặc tiếp cận xếp hạng (ranking approach);

• Kiểu dòng tiền phổ biến (conventional cash flow pattern) hoặc kiểu dòng tiền không phổ biến (non-conventional cash flow pattern)

7

8

Mục tiêu 1&2. Các câu hỏi kiểm tra 1

1. Đánh giá và lựa chọn dự án đầu tư là gì? Có phải tất cả các dự án đầu tư đều bỏ vốn vào các tài sản dài hạn? Hãy giải thích?

2. Nêu, phân tích, và so sánh các dạng đầu tư dài hạn trong doanh nghiệp?

3. Các bước đánh giá lựa chọn dự án đầu tư?4. Phân biệt các thuật ngữ sau:

1. Independents versus mutually exclusive projects;2. Unlimited funds versus capital rationing;3. Accept-reject versus ranking approaches;4. Conventional versus nonconventional cash flow patterns

9

Mục tiêu 1&2. Các thuật ngữ - Các dòng tiền của dự án đầu tư (relevant cash flows)

• Tổng quát có dòng tiền đầu tư (dòng ra) và dòng tiền thu nhập (dòng vào):• Dòng tiền đầu tư sau thuế tăng thêm (Incremental after tax

cash outflow);• Dòng tiền vào (dòng thu nhập) sau thuế tăng thêm (resulting

subsequent after tax cash inflows)Bạn nên nhớ chúng ta sử dụng tiếp cận dòng tiền chứ không phải lợi nhuận nhé; Vì sao vậy???• Các dòng tiền cụ thể bao gồm:

• Dòng tiền đầu tư ban đầu (Initial investment);• Dòng tiền thuần hoạt động hàng năm (Annual operating net cash inflows);

và• Dòng tiền kết thúc dự án (Terminal cash flow)

10

Chú ý:Chi phí lãi vay và các chi phí huy động vốn khác (Interest expense and other financing costs) không được tính vào các dòng tiền của dự án đầu tư.

11Mục tiêu 1&2. Các thuật ngữ - Các dòng tiền của dự án đầu tư

• Cần phân biệt giữa đầu tư mở rộng (expansion) và đầu tư thay thế (replacement)

Chú ý: Mọi dự án đầu tư đều có thể được xem là một dự án thay thế. Dự án mới (hay mở rộng quy mô) chỉ là một trường hợp của dự án đầu tư thay thế mà ở đó các dòng tiền từ tài sản cũ đều bằng không.

12Mục tiêu 1&2. Các thuật ngữ (tiếp)Chi phí chìm và chi phí cơ hội (sunk costs and opportunity costs)

• Chi phí chìm và chi phí cơ hội cần được nhận diện trong quá trình ước lượng các dòng tiền của dự án đầu tư;

• Chi phí chìm: các dòng tiền đã phát sinh trước dự án, không còn ảnh hưởng đến dự án; các chi phí này không được tính vào các dòng tiền (incremental net cash flows) của dự án;

• Chi phí cơ hội: các dòng tiền có thể được tạo ra trong trường hợp tài sản của doanh nghiệp được sử dụng vào mục đích khác, hoặc doanh nghiệp đầu tư vào phương án khác. Chi phí cơ hội phải được phản ánh vào các dòng tiền tăng thêm của dự án.

13

Chi phí chìm & chi phí cơ hội: ví dụ

Ví dụ 1:Jankow Equipment đang dự định cải tiến thiết bị khoan X12 đã được đầu tư 3 năm trước đây với giá $237000 bằng việc lắp đặt thêm hệ thống điều khiển trên máy tính được tách ra từ một thiết bị X5 đã hết hạn sử dụng trong Cty. Hiện tại, thiết bị X5 có thể được bán thanh lý với giá $42000, tuy vậy nếu tách hệ thống điều khiển ra thì nó sẽ không còn giá trị. Jankow Equipment đang cố gắng ước lượng các chi phí lao động và vật liệu cho việc lắp đặt hệ thống điều khiển này vào X12 và ước lượng lợi ích có được từ việc cải tiến X12.• Giá trị $237000 được coi là chi phí chìm vì nó là dòng tiền ra trong

quá khứ. Khoản này không được liệt kê vào dòng tiền ra khi ước lượng dòng tiền của dự án cải tiến thiết bị.

• Việc tận dụng hệ thống điều khiển vào việc cải tiến X12 sẽ khiến Jankow Equipment mất đi cơ hội kiếm được $42000 tiền thanh lý thiết bị X5. Vì thế $42000 sẽ là chi phí cơ hội của dự án cải tiến X12.

14

Mục tiêu 1&2. Các thuật ngữ (tiếp)Đánh giá đầu tư dài hạn có yếu tố đầu tư nước ngoài

Nếu đầu tư dài hạn có yếu tố nước ngoài, việc đánh giá và lựa chọn dự án cần quan tâm thêm các nội dung sau:• Các dòng tiền của dự án có thể phát sinh bằng ngoại hối; vì thế đối

mặt rủi ro tiền tệ trong ngắn hạn và dài hạn;• Rủi ro tiền tệ trong dài hạn có thể được quản lý bằng cách tài trợ một phần

vốn cho dự án bằng tiền tệ của nước bản địa;• Các rủi ro ngắn hạn cũng có thể được tối thiểu bằng việc sử dụng các công

cụ của thị trường tài chính như chứng khoán, hợp đồng tương lai, hợp đồng giao sau, hợp đồng quyền chọn.

• Đầu tư nước ngoài thường phải đối mặt với rủi ro thể chế, chính trị;• Rủi ro chính trị có thể được tối thiểu bằng các chiến lược tài trợ và hoạt động.

Chẳng hạn dự án nên được hình thành dưới dạng hợp tác giữa hai bên, trong đó tác nhân bản địa là pháp nhân có uy tín, chính quyền địa phương.

15

Mục tiêu 1&2. Các câu hỏi kiểm tra 2

1. Tại sao lại phải quan tâm đến dòng tiền sau thuế tăng thêm (incremental after tax cash flows);

2. Cho biết 3 loại dòng tiền của một dự án đầu tư? Giải thích sự khác biệt các dòng tiền này của dự án mở rộng (dự án mới) và của dự án thay thế?

3. Chi phí cơ hội và chi phí chìm có ảnh hưởng thế nào đến dòng tiền tăng thêm của dự án?

4. Các rủi ro tiền tệ và rủi ro chính chị trong các dạng đầu tư trực tiếp nước ngoài có thể được quản lý như thế nào?

16

Mục tiêu 3. Ước lượng các dòng tiền của dự án đầu tưƯớc lượng dòng tiền đầu tư ban đầu – Tổng quát

(a) Nguyên giá tài sản mới sau lắp đặt

= Giá mua sau thuế + chi phí lắp đặt

+(-) thu ròng từ chạy thử(b) – Thu ròng sau thuế từ thanh lý tài sản cũ = Giá thanh lý tài sản cũ - Chi phí thanh lý + (-) thuế thanh lý tài sản cũ(c) + (-) thay đổi vốn lưu động ròng------------------------------------------------Dòng tiền đầu tư ban đầu

CF0

17

Mục tiêu 3. Ước lượng các dòng tiền của dự án đầu tưƯớc lượng dòng tiền đầu tư ban đầu – Nguyên giá đầu tư vào tài sản mới sau lắp đặt

= Giá mua + Các khoản thuế (không kể thuế được khấu trừ) + Chi phí lắp đặt, vận chuyển, và các chi phí khác,… + (hoặc -) thu ròng sau thuế từ chạy thử

18

Mục tiêu 3. Ước lượng các dòng tiền của dự án đầu tưƯớc lượng dòng tiền đầu tư ban đầu – Thu ròng sau thuế từ thanh lý tài sản cũ

(a) Giá bán thanh lý (sale)

- (b) Giá trị còn lại

- (c) Các chi phí thanh lý

- (t) Thuế thu nhập từ thanh lý

• Nguyên giá• - Khấu hao luỹ kế

• Vận chuyển• Lau rửa,…

Thu ròng sau thuế từ thanh lý tài sản = [a-b-c](1-t)

19

Mục tiêu 3. Ước lượng các dòng tiền của dự án đầu tưƯớc lượng dòng tiền đầu tư ban đầu – Thu ròng sau thuế từ thanh lý tài sản cũ – Ví dụ về giá trị còn lại

Ví dụ 2:

Hudson Industries, một công ty thiết bị điện, mua sắm một thiết bị với

tổng giá sau lắp đặt chạy thử là 100000 đô la từ 2 năm trước. Tài sản

này được khấu hao theo phương pháp tuyến tính (khấu hao đều) và có

thời hạn sử dụng theo quy định là 5 năm.

Do đó:

• Giá trị khấu hao mỗi năm = 20000 đô la

• Khấu hao luỹ kế sau hai năm = 40000 đô la

• Giá trị còn lại sau 2 năm = 100000-40000 = 60000 đô la

20

Mục tiêu 3. Ước lượng các dòng tiền của dự án đầu tưƯớc lượng dòng tiền đầu tư ban đầu – Thu ròng sau thuế từ thanh lý tài sản cũ – Xử lý thuế với thanh lý tài sảnCác dạng thu nhập (mất mát) chịu thuế từ thanh lý

Giải thích (Định nghĩa)

Xử lý thuế Mức thếu suất giả định

Lợi nhuận từ thanh lý tài sản, bao gồm:

(a) Thặng dư vốn(Capital gain)

Phần giá bán vượt quá nguyên giá tài sản

Là thu nhập chịu thuế thu nhập doanh nghiệp

20%

(b) Thu hồi giá trị khấu hao (recovered depreciation)

Phần giá bán vượt quá giá trị còn lại của tài sản

Là thu nhập chịu thuế thu nhập doanh nghiệp

20%

Thua lỗ từ thanh lý tài sản

Phần giá trị tài sản bị mất do giá bán thấp hơn giá trị còn lại của tài sản

Được giảm trừ vào thu nhập chịu thuế

20% giá trị mất vốn là khoản tiết kiệm thuế

21

$60,000

$60,000

$10,000

Recovered depreciation

($40,000)

Gain ($70,000)

Recovered Depr.

($10,000)

Loss ($30,000

)

Mục tiêu 3. Ước lượng các dòng tiền của dự án đầu tưƯớc lượng dòng tiền đầu tư ban đầu – Thu ròng sau thuế từ thanh lý tài sản cũ – Xử lý thuế với thanh lý tài sản

Ví dụ 3 (tiếp ví dụ 2)

22

Mục tiêu 3. Ước lượng các dòng tiền của dự án đầu tưƯớc lượng dòng tiền đầu tư ban đầu – Thay đổi vốn lưu động ròng• Vốn lưu động = giá trị tài sản ngắn hạn• Vốn lưu động ròng = vốn lưu động – nợ & vay ngắn hạn• Thay đổi vốn lưu động ròng = sự khác biệt về giá trị vốn lưu động

trước và sau khi dự án đầu tư có thể được thực hiện

• Thông thường thay đổi vốn lưu động ròng là sự khác biệt giữa sự biến động trong tài sản ngắn hạn và vay & nợ ngắn hạn.• Khi tài sản ngắn hạn tăng nhiều hơn vay & nợ ngắn hạn, đầu tư vào vốn lưu

động ròng tăng lên;• Và ngược lại, nếu vay và nợ ngắn hạn tăng nhiều hơn tài sản ngắn hạn thì

đầu tư vào vốn lưu động ròng giảm đi khi thực hiện dự án • Thay đổi vốn lưu động ròng trong đầu tư ban đầu là không bị đánh

thuế!!!!• Ở cuối dự án phần thay đổi vốn lưu động ròng sẽ được thu hồi!!!!

23

Mục tiêu 3. Ví dụ 4 – Ước lượng dòng tiền đầu tư ban đầu của dự án

Powell Corporation Limited, một nhà sản xuất các hợp phần chế tạo máy bay, đang

xác định tổng giá trị đầu tư ban đầu cho một dự án thay thế thiết bị sản xuất. Thiết

bị mới có giá là $380,000 và chi phí lắp đặt vào khoảng $20,000. Thiết bị mới này

sẽ được khấu hao theo phương pháp đường thẳng trong khoảng thời gian là 5

năm. Thiết bị cũ đã được đầu tư từ 3 năm trước với nguyên giá $240,000 và cũng

được khấu hao theo phương pháp đường thẳng trong khoảng thời gian 5 năm.

Hiện tại có khách hàng chấp nhận trả giá $280,000 cho thiết bị mới với lời hứa sẽ lo

liệu toàn bộ chi phí thanh lý. Nếu việc thay thế thiết bị diễn ra, Cty dự kiến rằng

lượng tài sản ngắn hạn sẽ tăng khoảng $35,000 trong khi đó vay và nợ ngắn hạn

sẽ tăng $18,000. Giả định rằng thuế thu nhập là 30%.

Hãy xác định giá trị dòng tiền đầu tư ban đầu của dự án thay thế trên?

24

Mục tiêu 3. Ví dụ 4 – Ước lượng dòng tiền đầu tư ban đầu của dự án

• Giá mua thiết bị mới: $380,000• Chi phí lắp đặt thiết bị mới: $20,000• Nguyên giá đầu tư vào thiết bị mới: $400,000• Thu từ thanh lý thiết bị cũ: $280,000• Thuế thu nhập từ thanh lý thiết bị cũ: $55,200• Thu ròng từ thanh lý thiết bị cũ: $224,800• Thay đổi vốn lưu động ròng: $17,000• Dòng tiền đầu tư ban đầu: $192,200

25

Mục tiêu 3. Các câu hỏi kiểm tra 1

1. Giải thích xem các thông tin sau được xử lý thế nào khi ước lượng dòng tiền đầu tư ban đầu của dự án?a. Giá mua tài sản mớib. Chi phí lắp đặt tài sản mớic. Doanh thu từ thanh lý tài sản cũd. Thuế thu nhập từ thanh lý tài sản cũe. Thay đổi vốn lưu động ròng

2. Giá trị còn lại (giá trị sổ sách) được tính thế nào? Hai hợp phần chính của thu nhập chịu thuế là gì?

3. Chỉ ra ba trường hợp xử lý thuế khi thanh lý tài sản cũ trong doanh nghiệp?

4. Nguyên giá tài sản mới được hình thành như thế nào?

26

Mục tiêu 3 (tiếp)Ước lượng dòng tiền hoạt động hàng năm(Annual operating net cash inflows - ONCI)

• Các lợi ích kỳ vọng từ dự án đầu tư được đo lường bởi dòng tiền vào thuần hàng năm từ hoạt động (annual operating net cash inflows)

• Các dòng tiền này là các dòng tiền vào thuần tăng thêm sau thuế (incremental after-tax net cash inflows)

• Cần hiểu rõ thuật ngữ sau thuế (after-tax), dòng tiền vào thuần (net cash inflows), và tăng thêm (incremental)

27Mục tiêu 3 (tiếp)Ước lượng dòng tiền hoạt động hàng năm(Annual operating net cash inflows - ONCI)

Doanh thu (Revenue)

- Chi phí (không kể khấu hao và thuế)

Lợi nhuận trước khấu hao, lãi vay, và thuế (PBDIT hoặc EBDIT)

- Khấu hao (D)

Lợi nhuận trước lai vay và thuế (PBIT hoặc EBIT)

- Thuế (T)

Lợi nhuận sau thuế từ hoạt động (OPAT =PBIT(1-t))

+ Khấu hao (D)

Dòng tiền thuần sau thuế từ hoạt động (ONCI)

Bằng cách sử

dụng báo cáo

thu nhập

Bằng công thức: ONCIi = EBITi(1-t) + Di

Hoặc: ONCIi = [PBDITix(1-t)] + (Dixt)

28Mục tiêu 3 (tiếp)Ước lượng dòng tiền hoạt động hàng năm(Annual operating net cash inflows - ONCI) – Ví dụ

Ví dụ 4 (tiếp ví dụ 2 và 3)

Ước lượng của Powell Corporation về doanh thu và chi phí hàng năm (không bao gồm khấu hao và lãi vay) được trình bày trong bảng dưới đây. Giả định rằng thời hạn sử dụng của thiết bị mới là 5 năm, thiết bị cũ vẫn có thể được sử dụng trong 5 năm tới, mặc dù thời gian khấu hao chỉ còn lại 2 năm

29

Chu trình ước lượng dòng tiền hoạt động hàng năm của từng thiết bị như sau (Theo phương pháp sử dụng báo cáo thu nhập)

30

Hoặc theo cách dùng công thức

31Do đó, dòng tiền hoạt động hàng năm của dự án thay thế thiết bị như sau (incremental annual net cash inflows)

32

Mục tiêu 3. Câu hỏi kiểm tra 2

• Thông tin về khấu hao được sử dụng như thế nào

khi ước lượng dòng tiền hoạt động hàng năm của

dự án?

• Thuật ngữ “dòng tiền thuần tăng thêm từ hoạt động

hàng năm” (incremental annual operating net cash

inflows) được hiểu như thế nào hoặc được vận

dụng thế nào trong dự án thay thế?

33Mục tiêu 3 (tiếp) – Ước lượng dòng tiền kết thúc dự án (Terminal cash flow)

• Dòng tiền kết thúc dự án được hình thành từ việc thanh lý tài sản hoặc thu hồi vốn ở thời điểm kết thúc dòng đời của dự án;

• Dòng tiền này không bao gồm các giá trị thu hồi từ kết quả hoạt động sản xuất kinh doanh ở năm cuối cùng của dự án;

Ước lượng dòng tiền kết thúc dự án (dự án thay thế)Thu ròng sau thuế từ thanh lý tài sản mới(a) Thu ròng trướ thuế từ thanh lý tài sản mới XX

+ (hoặc -) thuế đánh trên thu thanh lý XXTổng thu ròng sau thuế từ thanh lý tài sản mới XX

- Thu ròng sau thuế từ thanh lý tài sản cũ(b) Thu ròng trước thuế từ thanh lý tài sản cũ XX

+ (hoặc -) thuế đánh trên thu thanh lý tài sản cũ XXTổng thu ròng sau thuế từ thanh lý tài sản cũ XX

(c) + (hoặc -) Thay đổi vốn lưu động ròng XX= Dòng tiền kết thúc dự án XX

34

Ước lượng dòng tiền kết thúc dự án – Ví dụ 5 (tiếp ví dụ 4)

Giả định rằng Powell Corporation có thể thanh lý thiết bị mới ở cuối 5 năm sau với khoản thu ròng (sau khi chi trả các chi phí thanh lý) là $50,000. Trong khi ở thời điểm ấy, việc thanh lý thiết bị cũ sẽ không mang lại lợi ích ròng nào cho Cty. Thuế suất vẫn là 30%Dòng tiền kết thúc dự án của Powell được tính thế nào???• Ở cuối 5 năm sau, các thiết bị (cũ và mới) đều đã được khấu hao

hết, vì thế giá trị còn lại bằng 0;• Vì thu ròng từ thanh lý tài sản mới là $50,000 nhỏ hơn nguyên giá TS

mới (là $400,000) và lớn hơn giá trị còn lại ($0) nên thu nhập này sẽ chịu thuế thu nhập doanh nghiệp;

• Thuế thu nhập đối với thanh lý tài sản cũ bằng $0;• Giá trị thay đổi vốn lưu động ròng được thu hồi ở cuối dự án bằng với

giá trị thay đổi vốn lưu động ròng khi ước lượng dòng tiền đầu tư ban đầu (bằng $17,000);

• Do đó, việc ước lượng dòng tiền kết thúc dự án được tóm tắt ở slide sau như sau:

35

36

Minh hoạ dòng tiền của dự án – Tổng hợp từ ví dụ 2, 3, 4, 5

Dòng tiền dự án thay thế thiết bị của Powell Corporation

37Mục tiêu 4. Các kỹ thuật được sử dụng trong đánh giá và lựa chọn dự án đầu tư

• Sau khi đã ước lượng và tổng hợp được các dòng tiền của các dự án đầu tư, Cty cần trả lời câu hỏi “dự án có nên được đầu tư hay không?” hoặc “dự án nào nên được ưu tiên đầu tư trước?”

• Để trả lời được các câu hỏi đó, Cty cần đến các kỹ thuật đánh giá và lựa chọn dự án đầu tư;

• Các kỹ thuật này được phát triển dựa trên sự kết hợp các nguyên lý về kỹ thuật giá trị thời gian của tiền, kỹ thuật về lợi nhuận và rủi ro, và kỹ thuật về định giá;

• Các kỹ thuật hướng tới đánh giá và lựa chọn dự án đầu tư khả thi nhất với mục tiêu gia tăng giá trị vốn chủ sở hữu của Cty.

• Một ví dụ minh hoạ như sau:

38Mục tiêu 4. Các kỹ thuật được sử dụng trong đánh giá và lựa chọn dự án đầu tư – Ví dụ 6

• Ví dụ 6 – khởi động các kỹ thuật đánh giá dự án:• Cty Bennett đang lựa chọn ưu tiên một trong hai dự án đầu tư

được minh hoạ như sau:

Giả định hai dự án có “cùng mức độ rủi ro”, có cùng tuổi thọ kinh tế (cùng vòng đời là 5 năm)

39Mục tiêu 4. Các kỹ thuật được sử dụng trong đánh giá và lựa chọn dự án đầu tư – Ví dụ 6 (tiếp)

Hai dự án được minh hoạ trên dòng thời gian như sau:

Câu hỏi đặt ra là Bannett nên chọn dự án nào hoặc ưu tiên dự án nào trước???

40

Mục tiêu 4. Kỹ thuật (tiêu chí) “thời gian hoàn vốn” (Payback period - PP)• PP là khoảng thời gian cần thiết để Cty có thể thu hồi đầy

đủ dòng tiền đầu tư ban đầu;• Ra quyết định với PP:

• Với quyết định “chấp nhận – loại bỏ”• Dự án được chấp nhận khi PP nhỏ hơn thời gian hoàn vốn tối đa

(maximum acceptable payback period);• Dự án bị loại bỏ khi PP lớn hơn thời gian hoàn vốn tối đa;• Thời gian hoàn vốn tối đa là tuỳ thuộc vào chiến lược quản trị của Cty.

Tuy vậy thời gian này càng ngắn thì càng được ưa chuộng• Với quyết định xếp hạng “ranking approach”:

• Dự án được ưu tiên là dự án có PP nhỏ nhất và nhỏ hơn thời gian hoàn vốn tối đa

• PP bộc lộ những hạn chế nhất định???

41

Ví dụ 6 (tiếp) – PP với Bannett

• PPA = $42,000:$14,000 = 3 năm;• PPB ???

Sau năm thứ nhất, dự án thu hồi $28,000 trong số $45,000 chi đầu tư ban đầu; Sau năm thứ hai, dự án thu hồi được $40,000 (=$28,000 ở năm 1 + $12,000 ở năm 2); Sau năm thứ 3 dự án thu được $50,000 (= $28,000 ở năm 1 + $12,000 ở năm 2 + $10,000 ở năm 3);Do đó, PPB sẽ nằm đâu đó giữa năm 2 và năm 3 của dự án. Có thể thấy chỉ cần 50% giá trị dòng tiền của năm 3 để dự án B thu hồi được vốn đầu tư ban đầu;Vì thế PPB=2.5 năm

• Giả định rằng thời gian hoàn vốn tối đa mà Ban quản trị Bannett đặt ra là 2.75 năm.

• Khi đó dự án B được chấp nhận và dự án A bị loại bỏ; hoặc B được ưu tiên trước A.

42Các hạn chế của PP

• Subjectively determined number: Phụ thuộc vào ý chí chủ quan của nhà quản trị trong xác định thời gian hoàn vốn tối đa;

• Bỏ qua “giá trị thời gian của tiền”: Hãy so sánh dự án Gold và Silver sau:

• Không quan tâm đến dòng tiền sau hoàn vốn: Hãy so sánh dự án X và dự án Y sau:

43Mục tiêu 4 (tiếp) – Kỹ thuật giá trị hiện tại ròng (NPV)

• NPV được coi là một kỹ thuật khá phức tạp và hoàn chỉnh vì nó đặc biệt

quan tâm đến “giá trị thời gian của tiền”;

• NPV hướng tới việc chiết khấu các dòng tiền của dự án bằng việc sử

dụng một mức lãi suất cụ thể (r);

• Mức lãi suất r được gọi bằng nhiều tên khác nhau: tỷ lệ chiết khấu, hoặc

lãi suất chiết khấu (discount rate), tỷ suất sinh lợi yêu cầu, hay tỷ suất lợi

nhuận kỳ vọng (required rate of return), ngưỡng sinh lợi cần vượt qua,

hay ngưỡng cản về tỷ suất sinh lợi (hurdle rate), chi phí cơ hội

(opportunity cost);

• Tuy vậy, thuật ngữ r được coi là “biểu cảm nhất” khi có tên “chi phí vốn”

(the cost of capital). Đó là mức tỷ suất sinh lợi tối thiểu mà dự án đầu tư

cần đạt được để có thể duy trì và tăng trưởng giá trị doanh nghiệp;

44

NPV được tính như sau

• Ra quyết định với NPV như thế nào?• Khi NPV được sử dụng để ra quyết định “chấp nhận – loại bỏ”

thì:• Dự án được chấp nhận khi NPV > 0• Dự án bị loại bỏ khi NPV <= 0

• Khi NPV được sử dụng để ra quyết định “xếp hạng ưu tiên dự án”

• Dự án được đầu tư trước là dự án có NPV dương và lớn nhất

45NPV – Ví dụ 7 (tiếp VD 6) – Tính NPV cho dự án A và B của Bannett

46

NPV – Ví dụ 7 (tiếp): Tính NPV và lựa chọn dự án trên Excel

47

Mục tiêu 4 (tiếp) – Kỹ thuật “tỷ suất nội hoàn” (IRR)

• Đây là kỹ thuật phức tạp và được sử dụng phổ biến nhất;• Khó hiểu và khó tính toán hơn NPV;• IRR là tỷ suất chiết khấu làm cân bằng giá trị hiện tại của các

dòng tiền vào thuần của dự án với dòng tiền đầu tư ban đầu của dự án;

• Nói một cách khác, IRR là tỷ suất chiết khấu r mà ở đó NPV bằng không;

• Về mặt toán học, IRR được thể hiện như sau:

• Tuy vậy nếu không có máy tính, việc “mò mẫm” ra IRR là một công việc gian nan

48

IRR được sử dụng để ra quyết định như thế nào???

• Khi IRR được sử dụng để ra quyết định “chấp nhận – loại bỏ” dự án thì:

• Dự án được chấp nhận khi IRR bằng hoặc lớn hơn chi phí vốn;

• Dự án bị loại bỏ khi IRR nhỏ hơn chi phí vốn

• Khi IRR được sử dụng để ra quyết định “xếp hạng dự án đầu tư” thì dự án được ưu tiên đầu tư là dự án có IRR lớn hơn hoặc bằng chi phí vốn và lớn nhất

49

IRR – Ví dụ 8 (tiếp VD 6): Tính IRR cho dự án A & B

50

IRR – Ví dụ 8 (tiếp): Tính IRR và ra quyết định trên Excel

51

Mâu thuẫn giữa NPV và IRR

• Tiếp cận nào tốt hơn?• Theo quan điểm học thuật: NPV tốt hơn vì thứ nhất NPV giả định rằng mọi dòng tiền

vào của dự án có thể được tái đầu tư ở chi phí cơ hội vốn. Chi phí cơ hội của vốn là cơ sở tốt nhất cho các quyết định đầu tư. IRR, trái lại, giả định rằng các dòng tiền có thể được tái đầu tư mở mức IRR (bị cho là không thực tế với doanh nghiệp). Thứ hai, NPV không gặp phải trở ngại Multiple IRRs

• Theo quan điểm thực tiễn: các nhà quản trị thích dùng IRR hơn vì họ cho rằng IRR thực tiễn hơn trong việc “đo lường lợi ích đạt được trên số vốn bỏ ra” (measure benefits relative to the amount invested)

52

Mục tiêu 4 – Câu hỏi ôn tập

1. PP là gì? PP được tính như thế nào?

2. Hạn chế của việc sử dụng PP trong đánh giá lựa chọn dự án đầu tư là gì?

3. Sử dụng NPV để ra quyết định lựa chọn dự án như thế nào?

4. IRR là gì? IRR được xác định như thế nào?

5. IRR được sử dụng trong ra quyết định lựa chọn dự án đầu tư như thế nào? Cách sử dụng đó liên quan gì đến giá trị doanh nghiệp?

6. Liệu IRR và NPV có luôn cho cùng một gợi ý trong ra quyết định lựa chọn dự án đầu tư hay không? Giải thích?

7. Mâu thuẫn giữa NPV và IRR là ở điểm nào?

8. Giả định nào cho việc tái đầu tư các dòng tiền thuần vào vừa đạt được của dự án đầu tư trong trường hợp sử dụng NPV và trường hợ sử dụng IRR? Trên thực tiễn, tiếp cận nào được ưa chuộng hơn, vì sao?

53Mục tiêu 5 – Lựa chọn dự án đầu tư trong điều kiện rủi roTiếp cận hành vi trong xử lý rủi ro

Rủi ro từ đâu mà có???• Trong đánh giá lựa chọn dự án đầu tư, thuật ngữ rủi ro (risk) được sử dụng để chỉ sự

biến động (giao động) trong giá trị dòng tiền vào thuần của dự án (the degree of variability of net cash inflows);

• Rủi ro càng cao, khả năng dự án bị loại bỏ càng lớn (tức NPV <0, IRR < chi phí vốn);

• Các rủi ro có thể được nhận diện trong ước lượng các dòng tiền vào thuần hàng năm (annual net cash inflows);

• Các dòng tiền vào thuần hàng năm chịu ảnh hưởng bởi nhiều yếu tố có chứa đựng rủi ro như doanh thu, chi phí, thuế;

• Chi tiết hơn, các dòng tiền chịu ảnh hưởng bởi sản lượng hàng bán, chi phí nguyên liệu, lương nhân công, chi phí điện, thuế. Rủi ro bắt nguồn từ sự kết hợp giữa các yếu tố này;

• Để đánh giá rủi ro, cần xác định xác suất của sự kiện các dòng tiền vào thuần đủ lớn để dự án có thể được chấp nhận.

54Mục tiêu 5 (tiếp)

Sử dụng kỹ thuật “dòng tiền vào thuần tối thiểu” (Break-even net cash inflow)• Break-even net cash inflow là giá trị tối thiểu của dòng tiền vào thuần có được từ

dự án đầu tư để đảm bảo dự án sẽ được chấp nhận (NPV>0)• Ví dụ 9: Treadwell Tyre Limited, một Cty kinh doanh lốp xe có chi phí vốn

10%/năm đang dự định lựa chọn một trong hai dự án A và B có cùng đầu tư ban đầu là $10,000 và có cùng giá trị các dòng tiền vào thuần bằng nhau trong 15 năm tới. Câu hỏi đặt ra là: 1/ Để các dự án được chấp nhận thì dòng tiền vào thuần tối thiểu hàng năm phải là bao nhiêu? 2/ Cty nên lựa chọn dự án nào?

Giả sử xác suất để các CFA>$1315 là 100%; và xác suất để CFB>$1315 là 60%. Khi đó dự án A sẽ được chấp nhận và dự án B sẽ bị loại bỏ

55Mục tiêu 5 (tiếp)

Sử dụng kỹ thuật “phân tích kịch bản” (Scenario analysis)• Phân tích này hướng tới ước lượng giá trị NPV trong các trường hợp

tồi tệ nhất (pessimistic hay worst), thường thấy nhất (most likely or expected), và khả quan nhất (optimistic hay best) của các dòng tiền vào thuần hàng năm;

• Khoảng cách (range) NPV giữa trường hợp tồi tệ nhất và khả quan nhất sẽ được xác lập để mô tả mức độ rủi ro của dự án đầu tư

• Ví dụ 10 (tiếp VD 9):

56Mục tiêu 5 (tiếp) – Tỷ lệ chiết khấu hiệu chỉnh bởi rủi ro (Risk-adjusted discount rates – RADRs)

• Với dòng tiền đầu tư ban đầu (CF0) chắc chắn, các rủi ro của dự án ảnh hưởng trực/gián tiếp đến giá trị hiện tại của các dòng tiền vào thuần của dự án là

• Có hai cơ hội để điều chỉnh giá trị hiện tại của các dòng tiền vào thuần của dự án, qua đó phản ánh rủi ro, bao gồm:

– (1) điều chỉnh CFt.– (2) điều chỉnh tỷ lệ chiết khấu, r

• Tuy vậy việc điều chỉnh CFt được cho là chủ quan (subjective), đo đó việc điều chỉnh r được coi là khách quan và khả thi hơn. Dự án rủi ro hơn sẽ có tỷ lệ chiết khấu r cao hơn

• Việc điều chỉnh r dẫn tới thuật ngữ RADRs;• Công việc tiếp theo của đánh giá lựa chọn dự án là sử dụng RADRs để xác định

NPV của dự án theo công thức:

57Mục tiêu 5 (tiếp) – Ví dụ 9 (tiếp VD 6)

Giả sử RADR của dự án A là 16%, của dự án B là 11%. Dự án nào nên được lựa chọn?• Kết quả có thể được trình bày trên Excel như sau:

58Mục tiêu 6 Lựa chọn giữa các dự án có tuổi thọ kinh tế khác nhau• Nếu các dự án là độc lập nhau thì tuổi thọ kinh tế của các dự án là

không quan trọng;• Tuy vậy nếu các dự án là loại trừ nhau thì việc quan tâm đến tuổi thọ

của dự án là cực kỳ quan trọng????• Ví dụ 11: AT company Limited, một công ty chuyên cung cấp lắp đặt

cáp truyền hình đang đánh giá lựa chọn một trong hai dự án X và Y, chi phí vốn là 10%. Các thông tin về dòng tiền như sau

59

Vì hai dự án có tuổi thọ kinh tế khác nhau nên NPV không thể được sử dụng để đưa ra quyết định lựa chọn các dự án này

60Vậy so sánh (hay lựa chọn) dự án X và Y như thế nào???Sử dụng tiếp cận giá trị hiện tại dòng trung bình năm (ANPV – Annualised net present value)

• Bước 1: Tính NPV cho mỗi dự án ở mức chi phí vốn r;• Bước 2: Lấy thương số giữa NPV của mỗi dự án với nhân tố

chiết khấu giá trị hiện tại của một chuỗi đều (PVIFAr,n); Thương số này là ANPV

• Bước 3: Lựa chọn dự án có ANPV cao hơn

61Đối với AT Company Limited và dự án X, Y

62Mục tiêu 7 – Đánh giá lựa chọn dự án trong giả định có sự thay đổi quản trị chiến lược trong tương lai

• Thông thường đánh giá và lựa chọn dự án đầu tư sẽ trải qua 3 bước: (1) Ước lượng các dòng tiền của dự án; (2) Sử dụng các kỹ thuật NPV, IRR, PP,… để ra quyết định; (3) Thực hiện các điều chỉnh các quyết định theo bối cảnh rủi ro của dự án;

• Tuy vậy, trên thực tế 3 bước trên là chưa đủ. Trong quản trị đầu tư hiện đại người ta còn quan tâm đến các cơ hội trong tương lai mà nhà quản trị có thể tận dụng;

• Khả năng nhà quản trị tận dụng các cơ hội ấy sẽ ảnh hưởng đến tính khả thi của dự án; Các cơ hội này được đặt tên là real options (hoặc strategic options);

• Khi đánh giá và lựa chọn dự án đầu tư cần cẩn thận nhận diện và phân tích kỹ các options này để tránh đưa ra các quyết định sai lầm;

• Các cơ hội ấy nếu được nhận diện và phân tích thoả đáng thì thường dẫn đến sự cải thiện trong NPV của dự án, làm tăng tính khả thi của dự án.

63Các dạng cơ hội quản trị dự án trong tương lai (Major types of real options

Dạng cơ hội Mô tả chi tiếtTừ bỏ (thanh lý) dự án (Abandonment option)

Là dạng quyết định từ bỏ (thanh lý) dự án trước khi dự án kết thúc. Chiến thuật này giúp Cty tránh được những tổn thất do chu kỳ kinh doanh của dự án trở nên xấu đi.

Linh động trong quản trị (Flexibility option)

Đây là các cơ hội có thể được tận dụng nhằm dễ dàng điều chỉnh hoạt động sản xuất kinh doanh của dự án. Các cơ hội thường là thay đổi quá trình sản xuất làm sao để có thể sử dụng nhiều chủng loại đầu vào khác nhau, điều chỉnh tính năng công nghệ sản xuất để có thể tạo ra đa dạng các loại sản phẩm cùng một lúc, …

Mở rộng quy mô (Growth option)

Đây là dạng cơ hội tạo ra sự tăng trưởng trong quy mô thị trường, quy mô sản xuất từ kết quả của việc thực thi dự án. Các cơ hội này nếu khả thi thì cần được phân tích kỹ trước khi ra quyết định đầu tư dự án, đặc biệt là quan tâm đến điều chỉnh dòng tiền của dự án.

Điều chỉnh thời gian thực hiện dự án (Timing option)

Dạng cơ hội này cho phép nhà quản trị bố trí lại về mặt thời gian để thực thi các hoạt động của dự án. Việc này là cần thiết nhằm hướng tới sự thích ứng của dự án với bối cảnh mới của thị trường và cạnh tranh.

64

Sau khi nhận diện và phân tích các cơ hội, nhà quản trị sẽ đánh giá lại dự án dựa

trên giá trị NPV chiến lược (NPVstrategic)

NPVstrategic = NPVtraditional + value of real options

65Mục tiêu 7 (tiếp) – Ví dụ 12Bennett Company đang thực hiện đánh giá lựa chọn giữa hai dự án A và B có dòng tiền như sau

Nếu không xem xét đến các cơ hội quản trị chiến lược trong tương lai, thì dự an A được ưa chuộng hơn dự án B (vì NPVA>NPVB). Tuy vậy nếu các cơ hội được phát hiện và phân tích thì sao???

66Ví dụ 12 (tiếp)

Giả định rằng Bennett không hề nhận thấy bất kỳ cơ hội mới nào trong tương lai đối với dự án A, trong khi đó họ nhận thấy hai cơ hội tiềm năng cho dự án B như sau:

Cơ hội 1: Trong hai năm đầu Cty có thể gặp khó khăn nên dự án không thể vận hành đúng công suất, do đó Cty có thể cho một doanh nghiệp khác thuê lại dự án.

Nếu cơ hội này được tận dụng thì (theo tính toán của Bennett) NPVB=$1,500;

Cơ hội 2: Bennett nhận thấy rằng chỉ cần một thay đổi nhỏ thì hệ thống điều khiển máy tính của Cty có thể điều khiển đồng thời hai hệ thống máy trong Cty, và như vậy giúp tiết kiệm được chi phí vận hành trong doanh nghiệp, trong khi vẫn không ảnh hưởng đến năng suất của dự án B. Một khi cơ hội này được tận dụng, Bennett

cho rằng NPVB=$2,000.

Giả định thêm rằng xác suất để Cty thực hiện cơ hội thứ nhất là 60%, còn đối với cơ hội thứ hai là 30%.

Vậy Bennett nên lựa chọn dự án nào, A hay B?

67

Ví dụ 12 (tiếp)

Value of real options for project B = (0.6x$1,500)+(0.3x$2,000)

= $1,500

NPVstrategicB = $10,924 + $1,500 = $12,424

Ta có thể nhận thấy NPVstrategicB > NPVA nên dự án B sẽ được ưa chuộng hơn dự án A

68Mục tiêu 8Lựa chọn dự án trong điều kiện giới hạn vốn đầu tư (Capital rationing)

• Thường thì doanh nghiệp luôn hoạt động trong tình trạng có giới hạn về vốn (capital

rationing), có nghĩa là họ có nhiều cơ hội đầu tư được chấp nhận hơn là số vốn họ có;

• Theo lý thuyết thì không tồn tại vấn đề Capital rationing, vì DN chỉ chọn các dự án có

NPV dương (hoặc IRR > chi phí vốn);

• Tuy vậy trên thực tiễn thì lại khác, các DN thường chọn các dự án tốt nhất trong những

dự án có thể chấp nhận được dựa trên giới hạn về vốn của DN;

• Các doanh nghiệp thường đặt ra giới hạn về vốn để tránh những chi tiêu vốn quá đà,

đặc biệt là chi tiêu bằng nợ vay;

• Mục tiêu của quản trị theo capital rationing là lựa chọn tất cả các dự án có thể chấp

nhận được để tối đa hoá tổng NPV miễn là tổng chi tiêu cho các dự án không vượt quá

giới hạn vốn đã dự toán;

• Để tìm hiểu kỹ về capital rationing, cần giả định rằng một nhóm các dự án có thể chấp

nhận được đã được xác lập và giờ đây các dự án ấy trở thành các dự án độc lập lẫn

nhau (independent projects)

69Mục tiêu 8 – Capital rationing (tiếp)Tiếp cận IRR

• Kỹ thuật này yêu cầu vẽ biểu đồ IRR của các dự án theo thứ

tự giảm dần (trên trục tung), với trục hoành là giá trị tổng

đầu tư. Kỹ thuật này có thể được gọi là “biểu đồ các cơ hội

đầu tư” (investment opportunities schedule – IOS);

• Bằng việc vẽ thêm lên biểu đồ đường chi phí vốn và đường

giới hạn ngân sách của DN, nhà quản trị dễ dàng nhận thấy

đâu là các dự án nên được đầu tư;

• Slide tiếp theo là một ví dụ minh hoạ

70

Mục tiêu 8 (tiếp): Ví dụ 13Tate Limited, một công ty hoạt động kinh doanh trong ngành nhựa, đang cố gắng lựa chọn các dự án đầu tư cạnh tranh nhau một lượng ngân sách vốn tối đa là $250,000. Chi phí vốn của doanh nghiệp là 10%. Các dự án mà Tate Limited có thể chấp nhận được liệt kê trong bảng sau kèm theo thông tin về chi phí đầu tư ban đầu và IRR của mỗi dự án.

Vậy, với giới hạn ngân sách chi tiêu và chi phí vốn, Tate nên chọn những dự án nào để đầu tư???

71Ví dụ 13 (tiếp)

Nhìn vào biểu đồ IOS có thể thấy chỉ có dự án B, C, và E là nên được chấp nhận đầu tư. Cả ba dự án này sẽ tiêu tốn số tiền là $230,000 (trong số vốn tối đa của Cty là $250,000). Dự án A và F là có thể được chấp nhận, tuy nhiên không được lựa chọn vì chúng vượt quá giới hạn ngân sách. Dự án D bị loại bỏ vì có IRR thấp hơn chi phí vốn

72Mục tiêu 8 – Capital rationing (tiếp)Tiếp cận IRR – Một hạn chế nghiêm trọng

Hạn chế nghiêm trọng của tiếp cận IRR trong xem xét vấn đề Capital rationing là nó không đảm bảo rằng việc lựa chọn các dự án sẽ dẫn tới tối đa hoá tổng lợi nhuận của doanh nghiệp, và như vậy nó không đảm bảo việc tối đa hoá sự thịnh vượng của chủ doanh nghiệp.

73Mục tiêu 8 – Capital rationing (tiếp)Tiếp cận NPV

• Tiếp cận NPV dựa trên kỹ thuật giá trị hiện tại để xác định một

tập hợp các dự án đầu tư hướng tới việc gia tăng sự thịnh

vượng cho chủ doanh nghiệp;

• Được thực hiện bằng cách xếp hạng các dự án theo thứ bậc về

IRR, sau đó tính giá trị hiện tại của các lợi ích (các dòng tiền

vào) từ các dự án tiềm năng; bước tiếp theo là chọn ra tập hợp

các dự án có tổng NPV cao nhất trong khi đảm bảo tất cả các

dự án đều có IRR cao hơn chi phí vốn;

• Kỹ thuật này hướng tới tối đa hoá tổng NPV trong giới hạn ngân

sách vốn (khác với tiếp cận IRR)

74Mục tiêu 8 (tiếp): Ví dụ 14 (tiếp VD 13)

• Tiếp theo ví dụ 13, tới đây các dự án được sắp xếp lại theo thứ hạng về IRR;• (Tiếp cận IRR) Các dự án B, C, và E cần tổng lượng chi tiêu là $230,000 và

tạo ra một giá trị hiện tại về mặt lợi ích là $336,000; Do đó kết hợp này mang lại NPV = $336,000 - $230,000 = $106,000

• (Tiếp cận NPV) Trong khi đó các dự án B, C, A tiêu tốn $250,000 và đem lại tổng lợi ích ở hiện tại là $357,000. Kết hợp này mang lại tổng NPV = $357,000 - $250,000 = $107,000;

• Rõ ràng là tiếp cận NPV chọn các dự án B, C, A là tốt hơn tiếp cận IRR (chọn các dự án B, C, và E)

75

Mục tiêu 8 – Câu hỏi ôn tập

1. Giải thích tại sao không thể sử dụng tiếp cận NPV để lựa chọn giữa

các dự án loại trừ nhau nhưng không cùng tuổi thọ kinh tế?

2. Hãy mô tả tiếp cận ANPV trong so sánh và lựa chọn các dự án loại trừ

không có tuổi thọ giống nhau?

3. Các real options là gì? Cho biết các dạng chính của chúng?

4. Giải thích các thuật ngữ strategic NPV và traditional NPV? Chúng có

thường mang lại kết quả “chấp nhận – loại bỏ” không?

5. Capital rationing là gì? Trong lý thuyết vấn đề này có tồn tại không?

Tại sao capital rationing thường tồn tại trong thực tế nhiều hơn?

6. Hãy so sánh tiếp cận IRR và NPV trong xử lý vấn đề Capital rationing.

Tiếp cận nào tốt hơn? Tại sao?

76

Hết