Pagină 1 din 13
creştere, dar şi a riscurilor care îi sunt asociate. Avantajele acestei metode sunt:
- o estimare a valorii întreprinderii în funcţie de reperul de valoare oferit de
piaţă;
- estimarea valorii într-o manieră simplă şi rapidă, în situaţia imposibilităţii
accesului la datele întreprinderii;
- cursul acţiunii este un preţ efectiv al tranzacţiilor deja realizate pentru
acţiunile întreprinderii şi deci valoarea întreprinderii este calculată prin
utilizarea unei unităţi de valoare efectivă şi nu estimată;
- cursul este un preţ zilnic, care reflectă „în timp real” estimările pieţei privind
impactul acţiunii factorilor din interiorul şi exteriorul întreprinderii asupra
valorii acesteia, putându-se astfel calcula o valoare a zilei pentru întreprindere.
Limitele cel mai des semnalate în legătură cu această metodă sunt:
- valoarea întreprinderii este stabilită pe baza logicii de plasament şi nu de
achiziţie;
- valoarea întreprinderii este de fapt suma valorilor părţilor (acţiunilor deţinute
de investitori) care este diferită de valoarea întregului;
- cursul cuantifică, de asemenea, şi variaţia altor factori care nu au legătură
directă cu întreprinderea (factorii politici) şi suportă influenţele organizării,
reglementării, controlului şi transparenţei titlurilor de valoare;
- un număr mic de întreprinderi (societăţi cotate) au un preţ stabilit de piaţă
pentru acţiunile lor; marea majoritate a întreprinderilor nu au acces la cotaţie;
Totuşi, avantajele oferite de această metodă au susţinut introducerea modului de
gândire specific pieţelor financiare în domeniul evaluării întreprinderii. Conceptul de
evaluare bursieră se utilizează în general cu referire la două accepţiuni:
Metode bursiere de evaluare
1. Elemente de bază
Metodele de evaluare anterioare se caracterizează printr-un oarecare grad de
subiectivism. Cea mai mare parte a modelelor de evaluare elaborate de teoria financiară
porneşte de la premisa pieţei eficiente caracterizată prin încorporarea în preţul de piaţă
(cursul bursier) a tuturor informaţiilor disponibile (trecute, prezente şi cele legate de
perspectiva întreprinderii). În aceste condiţii valoarea actuală a unei întreprinderi este
chiar capitalizarea bursieră a acesteia. Această valoare reprezintă estimările pieţei
asupra a ceea ce întreprinderea posedă, a ceea ce produce, asupra potenţialului său de
Pagină 2 din 13
- o definire în sens restrictiv a valorii întreprinderii, conform căreia ea se
determină pe baza produsului dintre numărul de acţiuni emise de
întreprinderea evaluată şi cursul bursier al acestora, la momentul evaluării sau
calculat ca o medie pe o anumită perioadă;
- o definire în sens larg a valorii întreprinderii, prin prisma indicatorilor oferiţi
de piaţa bursieră (coeficientul de capitalizare bursieră, rata medie de
distribuire a dividendelor, seria dividendelor distribuite de întreprindere în
ultimii ani) sau avându-se în vedere că întreprinderile cotate la bursa
îndeplinesc anumite cerinţe care stau la baza evaluării întreprinderii.
Cursul bursier sau cotaţia unor titluri (în special acţiuni), numită în termeni
bursieri rating, permite unor organisme independente să formuleze o apreciere sintetică
asupra calităţii respectivelor titluri, care constă, în principal, în evaluarea riscurilor pe
care le prezintă achiziţionarea titlurilor. Cursul bursier depinde atât de factori interni
întreprinderii, cât şi de factori externi. În consecinţă pentru aplicarea metodelor bursiere
de evaluare trebuie să se ţină seama de:
- evoluţia cursurilor trecute şi a politicii de dividende, considerate ca semnale
emise către acţionari şi investitori. Altfel spus, se impune un studiu
retrospectiv al caracteristicilor fundamentale ale întreprinderii, pe baza căruia
se pot previziona evoluţiile viitoare, anticipând fie o continuitate, fie rupturi în
raport cu trecutul;
- fenomenele pieţei car pot afecta aprecierea titlurilor, independent de
performanţele întreprinderii (perspectivele concurenţei, calitatea sistemului de
comunicare financiară a întreprinderii etc.).
Se pune întrebarea dacă cotaţia bursieră reflectă cu adevărat valoarea reală a
întreprinderii sau nu. În acest sens există două teorii:
- teoria evoluţiei aleatoare, conform căreia analiza bursieră pe mai mulţi ani (a
cursului, a volumului tranzacţiilor, a indicatorilor bursieri) nu poate anticipa,
pe baze ştiinţifice, evoluţia viitoare a întreprinderii;
- teoria ipotezelor pieţei eficiente, conform căreia, la ora actuală, datorită
folosirii sistemelor moderne de prelucrare, pe baza modelelor economico-
matematice, a indicatorilor bursieri şi de comunicare a acestora, cursul
acţiunilor reflectă fidel valoarea reală a acţiunilor şi, respectiv, a întreprinderii.
2. Evaluarea prin capitalizarea bursieră
Pagină 3 din 13
Valoarea întreprinderii (capitalizarea bursieră) este determinată de cursul bursier,
ca indicator ce cuantifică performantele întreprinderii şi gradul de interes pe care îl
prezintă aceasta:
ttt cbNCBV
în care: - Vt (CB) – valoarea întreprinderii la momentul t;
- Nt – numărul de acţiuni aflate în circulaţie la momentul t;
- cbt – cursul bursier al acţiunilor întreprinderii în momentul t.
Principalul dezavantaj al aplicării îl constituie variabilitatea mare în timp a
valorilor rezultate, care în cazul unor acţiuni al căror curs este în descreştere, poate
ridica semne mari de întrebare în legătură cu valoarea reală a întreprinderii. Pentru a
corecta acest dezavantaj, se poate lua în calcul un curs bursier mediu, iar valoarea
întreprinderii va deveni:
cbNV tt
Metodele de evaluare a întreprinderilor ce utilizează coeficientul de capitalizare
bursieră sunt metode folosite de întreprinderile „în creştere”.
Coeficientul de capitalizare bursieră (Price Earning Ratio)sau preţul unui titlu
reflectă de câte ori investitorii sunt dispuşi să plătească profitul net pe acţiune. Altfel
spus, PER arată în cât timp se recuperează investiţia făcută prin cumpărarea unei acţiuni
pe seama profiturilor primit de investitori sub formă de dividende. El se mai numeşte
„multiplicator curs-profit” şi se determină după relaţia:
actiunepenetofitulPERcb
actiunepenetofitul
cbPER
Pr
Pr
Elementele de calcul pentru PER pot fi exprimate în valori trecute, actuale sau
previzionate. Cel mai curent utilizat de evaluatori este PER relativ la momentul
evaluării sau, cel mai indicat, un PER mediu. Utilizarea PER în evaluare presupune să
se aibă în vedere şi influenţa exercitată asupra sa de creşterea ratei dobânzii la credite,
de modificarea ratei dobânzii la obligaţiuni, de restricţiile şi limitele de creditare etc.
Când profitul nu este un indicator semnificativ pentru întreprindere (cazul
întreprinderilor cu marjă de profit mică sau cu investiţii mari) este recomandat să se
utilizeze cash-flow-ul sau cifra de afaceri drept determinant al valorii întreprinderii. În
acest mod, relaţiile de calcul pentru determinarea valorii întreprinderii pot fi:
Pagină 4 din 13
CACA
cbV
CFCF
cbV
PP
cbV
na
0
0
0
0
0
0
în care: - 0CB - cursul bursier aferent momentului în care se face evaluarea;
- 0naP - profitul net pe acţiune aferent momentului în care se face evaluarea;
- P – profitul anului, mediu sau previzionat;
- 0CF - cash-flow-ul pe acţiune, la valoarea de referinţă;
- CF - cash-flow al anului, mediu sau previzionat;
- 0CA - cifra de afaceri pe acţiune, la valoarea de referinţă;
-CA - cifra de afaceri a anului, medie sau previzionată.
baza relaţiei:
n
nn
tt
t
r
V
r
DV
)1()1(1
0
în care: V0 – valoarea acţiunii la momentul evaluării (valoarea de referinţă);
t – numărul de ani de previziune;
r – rata de actualizare (rata de rentabilitate cerut de acţionar care trebuie să fie cel
puţin egală cu rata de capitalizare a pieţei);
Vn – valoarea acţiunii în anul n.
Exemplu:
Se cunosc următoarele date: t=3; D1=30; D2=36; D3=43; r=19%; V3=900.
610)19,01(
900
)19,01(
43
)19,01(
36
)19,01(
303320
V u. m.
Experienţa practică recomandă următoarele aspecte pentru evitarea sau
diminuarea erorilor şi micşorarea incertitudinii în stabilirea valorii întreprinderii cu
ajutorul metodelor bursiere, respectiv:
- întreprinderea să coteze la burse importante, recunoscute, puternice, să
tranzacţioneze frecvent acţiuni, să aibă un volum mare de acţiuni tranzacţionate;
3. Evaluarea prin fluxurile de dividende
În optica bursieră, venitul aşteptat din investiţia în acţiuni a acţionarului minoritar
este dividendul pe care el îl va primi. Prin urmare, autorul Irving Fisher defineşte
valoarea actuală a unei acţiuni ca sumă actualizată a dividendelor viitoare anticipate, pe
Pagină 5 din 13
- reducerea perioadei pentru care se realizează estimarea profitului la circa 5-8
ani;
- mărirea ratei de actualizare cu un coeficient de risc proporţional cu
incertitudinea privind viitorul;
- aplicarea unei reduceri de siguranţă asupra valorii finale.
Condiţia esenţială a utilizării acestei abordări o reprezintă existenţa unor surse de
informaţii suficiente şi relevante pentru a asigura baza de comparaţie credibilă. Sursele
de informaţii sunt reprezentate, în acest caz, de:
- piaţa de capital, pe care se tranzacţionează acţiuni ale unor întreprinderi din
aceiaşi ramură de activitate (care oferă informaţii despre cursul acţiunilor
întreprinderilor similare cotate);
- piaţa întreprinderilor similare necotate (care oferă informaţii privind preţul de
vânzare a acţiunilor întreprinderilor similare necotate);
4. Evaluarea prin analogie. Abordarea evaluării prin comparaţia de piaţă
O metodă empirică constă în a evalua o întreprindere prin raportarea la preţurile
de vânzare a unor întreprinderi similare, vorbindu-se astfel de „metoda analogică”.
Această metodă se aplică numai în cazul în care preţul de vânzare al întreprinderilor
similare poate fi cunoscut, cel mai adesea acesta este confidenţial. Se utilizează ca bază
de referinţă, atunci când este posibil, cotaţia la bursă a societăţilor similare cu cea
studiată. Astfel se consideră că metodele bursiere reprezintă un caz particular al metodei
analogiei. Cotaţia bursieră poate reprezenta un reper şi în cazul întreprinderilor necotate.
Pentru a realiza o astfel de comparaţie este necesar să alegem tranzacţiile relative
la întreprinderile de natură apropiată cu cea studiată, care activează în aceeaşi ramură
economică, are obiect de activitate similar, mărime comparabilă. Este însă necesară
cunoaşterea cât mai multor date financiare relative la întreprinderea folosită ca bază de
comparaţie, pentru a putea stabili un preţ al tranzacţiei corespunzător. Este indispensabil
să se dispună de mai multe tranzacţii de referinţă. Evaluarea prin analogie va genera un
evantai de preţuri posibile. Această metodă de evaluare prezintă interes deoarece este,
prin definiţie, realistă şi permite verificarea calculelor efectuate prin metode mai
teoretice. De asemenea, ea nu exclude utilizarea altor metode de evaluare. Piaţa bursieră
poate fi supusă unor fluctuaţii temporare, iar în aceste condiţii utilizarea altor metode e
evaluare, decât cea prin analogie, permite corectarea unor valori excesive cuprinse în
preţul tranzacţiei prin metoda analogiei.
Pagină 6 din 13
- tranzacţiile anterioare (istorice) cu acţiuni ori părţi sociale ale întreprinderii
evaluate (care oferă informaţii privind preţurile la care au fost tranzacţionate acţiuni ale
întreprinderii supuse evaluării).
Indiferent care din cele trei surse de informaţii vor fi utilizate, întreprinderile
selectate ca referinţă pentru evaluarea prin comparaţia de piaţă trebuie să aparţină
aceluiaşi domeniu de activitate cu întreprinderea supusă evaluării. Pentru că în realitate
nu există două întreprinderi absolut identice din toate punctele de vedere, abordarea pe
baza comparaţiei de piaţă implică efectuarea unor analize detaliate, acordându-se atenţie
unui număr important de factori de influenţă.
Atunci când se alege ca bază de comparaţie cursul acţiunii întreprinderilor
cotate, este necesară analiza trăsăturilor esenţiale ale pieţei de capital, referitoare la
următoarele aspecte:
- gradul de respectare a regulamentului de funcţionare a pieţei;
- gradul de diversificare a domeniilor de activitate a întreprinderilor cotate care,
de regulă, este mai mare decât cel al întreprinderilor necotate;
- potenţialul de investiţii prin autofinanţare, stabilitatea financiară, planificarea
strategică, inovaţia, calitatea managementului a întreprinderilor cotate;
- fluctuaţia zilnică a cursului acţiunilor, ca urmare a unor factori economici şi
extraeconomici;
- gradul de lichiditate al acţiunilor cotate;
- gradul de informare a investitorilor mici asupra fluxului de venituri viitoare,
care de regulă este mai mic faţă de cel al investitorilor care doresc să achiziţioneze o
întreprindere in totalitatea ei sau un pachet de control.
Când comparaţia se realizează cu preţul de vânzare a întreprinderilor similare
necotate se impune a fi studiate preţurile de tranzacţie şi condiţiile în care acestea au
avut loc. Dificultatea utilizării acestui criteriu de comparaţie derivă din imposibilitatea
cunoaşterii, din motive de confidenţialitate, a motivaţiilor strict individualizate ale
vânzătorului şi cumpărătorului, a factorilor de natură necomercială care au influenţat
asupra stabilirii preţului de tranzacţie etc. Acest fapt nu asigură credibilitatea
comparaţiei şi face din acest procedeu unul dificil de aplicat.
Efectuarea comparaţiei în raport cu preţul anterior de tranzacţionare a acţiunilor
aceleiaşi întreprinderi necesită corecţii datorită trecerii timpului şi a modificării
condiţiilor din economie.
Comparaţia se realizează utilizând o gamă variată de indicatori, în majoritatea lor
exprimați prin rapoarte, semnificatie aparte prezintă următorii:
Pagină 7 din 13
Rezultatul (profitul) net pe acţiune (Earning Per Share) calculat, în mai multe
variante, cu ajutorul rapoartelor:
a
net
Nr
PEPS
Dacă există acţiuni preferate (privilegiate), se calculează profitul net pe acţiunile
comune, astfel:
ac
pnet
Nr
DivPEPS
Dacă analistul bursier este interesat de potenţialul de autofinanţare a societății în
raport cu numărul de acţiuni, atunci se determină capacitatea de autofinanţare pe
acţiune ( aCAF ), după relaţia:
a
aNr
CAFCAF
în care: - netP - profitul net;
- aNr - numărul total de acţiuni emise;
- acNr - numărul de acţiuni comune;
- pDiv - dividendele aferente acţiunilor preferate.
Acţionarii majoritari fac, de regulă, plasamente pe termen lung şi nu aşteaptă o
rentabilitate imediată sub forma de dividende. Ei sunt preocupaţi, în principal, de un
rezultat satisfăcător care, chiar dacă este conservat în cadrul societății (rezerve), este
susceptibil să genereze o creştere a valorii acţiunilor. Pentru această categorie de
acţionari, aprecierea rentabilităţii nete pe acţiune sau a rezultatului (profitului) net pe
acţiune (Earning Per Share) prezintă importanță în orientarea deciziei de investiție.
Dividendul pe acțiune ( Div ) este un indicator cu valoare informațională mare
pentru acţionarii minoritari care nu doresc să “joace un rol” în managementul
societății direct proporţional cu numărul acţiunilor deţinute, care sunt preocupaţi
de obţinerea unei rentabilităţi pe termen scurt, respectiv de un dividend imediat
calculat raportând dividendele totale ( tDiv ) la numărul total de acțiuni emise,
după modelul:
a
t
Nr
DivDiv
Informaţii despre numărul şi valoarea totală a fiecărui tip de acţiuni emise, acţiuni
răscumpărabile, acţiuni emise în timpul exerciţiului financiar etc. se găsesc în Nota 7
”Participaţii şi surse de finanţare”. Profitul pe acţiune se poate calcula pe baza
numărului de acţiuni existent la închiderea exerciţiului sau în funcţie de numărul mediu
de acţiuni din cursul exerciţiului. Numărul mediu de acţiuni este dificil de determinat,
în special în cazul societăților care au emis obligaţiuni convertibile în acţiuni, fapt
pentru care se recomandă calculul indicatorului în funcţie de numărul acţiunilor
Pagină 8 din 13
existente la închiderea exerciţiului1. Această rată nu este comparabilă între societățile
care o calculează, datorită faptului că numărul de acţiuni emise este, în general, diferit
de la o societate la alta.
Coeficientul de capitalizare bursieră, în limbaj anglo-saxon Price Earning Ratio
( PER ), este utilizat pentru a aprecia reacţia investitorilor la modificările
rezultatului net al societății cotate. Indicatorul este expresia cea mai simplificată a
modelului Irving Fisher și se determină în mai multe variante.
Într-o prima variantă se raportează cursul bursier al acţiunii ( P ) la profitul net pe
acţiune ( EPS ) sau la capacitatea de autofinanţare pe acţiune2:
EPS
PPER sau
aCAF
PPER
Astfel calculat, PER arată preţul pe care investitorii sunt gata să-l plătească
pentru profitul net pe acţiune sau, în interpretarea altor specialişti, indicatorul arată de
câte ori investitorii sunt dispuşi să plătească profitul pe acţiune. Această interpretare
atribuie indicatorului semnificaţia de “multiplu curs-profit”. Dacă acţionarii se aşteaptă
la o creştere a profitului net pe acţiune, atunci ei vor fi dispuşi să plătească un preţ
ridicat pentru acesta. Societățile cu perspective de a obține rezultate nete pe acţiune
mediocre se vor caracteriza printr-un coeficient de capitalizate bursieră scăzut şi
neatractiv pentru investitori. Investitorii pot fi atraşi de valoarea scăzută a acestui raport,
dar nu vor cumpăra decât dacă perspectivele lui de creştere sunt evidente.
PER este considerat a fi un criteriu temporar (Pay-Back) pentru că poate
evidenția câți ani (exerciții financiare) de rezultat net pe acțiune sunt necesari pentru a
recupera investiția într-o acțiune sau în cât timp (exerciții financiare) prețul (cursul) unei
acțiuni capitalizează rezultatul net pe acțiune. Literatura de specialitate menţionează
câteva repere pentru PER , în cazul unei piețe mature, normale (Tabelul nr. 2.).
Tabelul nr. 2. Valori de referință pentru PER
Nr.
crt. PER Interpretare
1. < 5 Acțiunile societății cotate sunt puternic subevaluate pe piața
financiară („vot de neîncredere” din partea investitorilor)
2. 5 - 10 Acțiunile societății cotate sunt subevaluate pe piața
financiară
3. 10 - 15 Piața financiară este îndreptăţită să facă aprecieri favorabile
cu privire la rezultatele viitoare ale societății cotate
4. 15 - 20 Acțiunile societății cotate sunt supraevaluate pe piața
financiară
1 Mironiuc, M., Analiză economico-financiară. Elemente teoretico-metodologice și aplicații, Editura Sedcom Libris, Iaşi,
2006, p. 387. 2 Ooghe, H., Van Wymeersch, C., Traité d’analyse financière. Comptes annuels statutaires. Bilan social. Comptes
consolidés, Vol. I şi II, Editions Kluwer et Presses Universitaires de Namur, Bruxelles, 2000, p. 219.
Pagină 9 din 13
Într-o altă variantă PER rezultă raportând valoarea societății cotate (capitalizarea
bursieră) la rezultatul (profitul) net3, astfel:
netP
CBPER
Capitalizarea bursieră (CB ) este calculată ca produs între prețul (cursul) bursier şi
numărul de acţiuni emise. Cursul bursier luat în calcul este, de regulă, cel de la data
închiderii exerciţiului sau o medie a cursurilor de la începutul şi de la sfârşitul
exerciţiului. Potrivit acestei variante de calcul, PER indică de câte ori rezultatul net al
societății cotate se regăsește în valoarea acesteia (capitalizarea bursieră).
PER are mai mare relevanţă dacă se utilizează în analize comparative, se preferă
comparația lui PER al societăţii analizate cu PER mediu al sectorului, mai degrabă
decât cu PER global al pieţei financiare, date fiind disparităţile constatate de la un sector
de activitate la altul şi de la o piaţă financiară la alta. De exemplu, Bursa de Valori
Bucureși raporta, la 16.09.2009, un PER egal cu 11,4 la nivelul pieței globale, în timp
ce valorile acestui indicator pe sectoare de activitate variau după cum prezintă Tabelul
nr. 3.
Tabelul nr. 3. Valori ale lui PER pe sectoare de activitate
Nr.
crt. Sector de acțivitate PER
1. Industria extractivă 50,62
2. Hoteluri și restaurante 13,53
3. Produse ale industriei prelucrătoare 11,27
4. Comerțul cu ridicata și amănuntul, repararea
autovehiculelor, bunuri de uz gospodăresc 7,29
5. Transport, depozitare, comunicații 7,11
6. Construcții 6,58
7. Intermedieri financiare 6,32
Sursa: www.bvb.ro, accesat la 16.09. 2009
Comparând indicatorii PER ai mai multor societăţi din acelaşi sector, societatea
cu PER cel mai scăzut este considerată a fi cea mai puţin scumpă pentru investitori.
Valoarea indicatorului PER este dată și de încrederea investitorului de a plăti pentru
câștigurile posibile ale emitentului în perioadele următoare. Variaţia coeficientului de
capitalizare bursieră permite evaluarea riscului financiar al societății şi a riscului
economic al ramurii de activitate din care face parte societatea cotată. Acest indicator
este perceput ca fiind un barometru simplu şi accesibil pentru aprecierea unei societăţi
cotate, fapt care explică frecvenţa sa de aplicare și poziţia dominantă între indicatorii
care permit evaluări instantanee asupra pieţei acţiunilor. Acestui indicator i se impută
faptul că ia în calcul întreg rezultatul net şi nu doar dividendele, ceea ce înseamnă că
3 Reucheron, P. A., Pirou, E., Evaluation Financière des sociétés innovantes lors de leur introduction au Nouveau Marché,
2000, disponibil la
http://cerefia.univ-rennes1.fr/cerefia/Dossiers/Prof/IntroNMEvaluation/memoirePirouReucheron00.pdf, accesat la 23 iulie
2009., p 76.
Pagină 10 din 13
elaborarea indicatorului s-a realizat în ipoteza distribuirii întregului rezultatul net. În
plus, rezultatul net este de natură contabilă și influențat de numeroase convenții
contabile, fapt care îl face mai puțin credibil în fața investitorilor.
Coeficientul de creștere a profitului net estimat, în limbaj anglo-saxon
Projected Earning Growth ( PEG ), este un indicator care măsoară gradul în care o
acțiune este sau nu supraevaluată pe piață și se determină raportând PER la rata
anuală estimată de creștere a profitului net ( PnetR ) al societății, dupa relația:
PnetR
PERPEG
Indicatorul se analizează, în special, când PER al societății are valori peste media
sectorului sau peste nivelul coeficientului de capitalizare bursieră mediu al pieței
financiare. Valoarea recomandată pentru indicatorul PEG este unu. Când PEG are o
valoare supraunitară înseamna ca prețul (cursul) acțiunii include o parte din profitul
viitor estimat, adică investitorul plătește mai mult în prezent pentru profitul prognozat,
ceea ce îl poate determina să se orienteze spre alte oportunități de investiții, spre acțiuni
al căror PEG se apropie cât mai mult de valoarea unitară. Există investitori care pot fi
atrași de valoarea supraunitară a lui PEG prin prisma faptului că emitentul urmează să
înregistreze în exercițiile următoare performanțe economico-financiare semnificative.
PEG subunitar marchează scaderea ritmului viitor de creștere a rezultatului net și prin
urmare un plasament riscant pentru investitor.
Indicatorul pierde din credibilitate din cauza dificultății estimării realiste a
potențialului de creștere a rezultatului net, motiv pentru care unii analiști recomandă
mai degrabă calculul indicatorului în funcție de istoricul creșterii profitului net.
Coeficientul de capitalizare a dividendelor ( 1PER ) este o variantă a coeficientului
de capitalizare bursieră.
Această rată este calculată fie raportând prețul (cursul) acțiunii la dividendul pe
acțiune ( Div ), fie raportând prețul (cursul) acțiunii la rezultatul net pe acțiune distribuit
( EPSDivd / ), după modelele:
Div
PPER 1 sau
d
PPER 1
Spre deosebire de PER , 1PER are în vedere că, că în realitate, rezultatul net nu va
fi niciodata integral distribuit, din acest motiv este luat în calcul doar partea din
rezultatul net pe acțiune distribuită. Acest indicator astfel calculat reflectă cu adevărat
termenul de recuperare a investiţiei efectuate în titlurile unei societăţi, din dividendul pe
acțiune. Indicatorul tinde să privilegieze societăţile a căror rată de distribuire a
dividendelor este relativ ridicată, respectiv societățile aflate în faza de maturitate a
ciclului lor de viață, care înregistrează profituri stabile.
Pagină 11 din 13
Coeficientul de capitalizare a cash-flow-ului ( 2PER ) este raportul dintre prețul
(cursul) acțiunii și cash-flow-ul pe acțiune ( aCF ) sau raportul dintre valoarea
întreprinderii (capitalizarea bursieră) și cash-flow, după relațiile:
aCF
PPER 2 sau
CF
CBPER 2
Această variantă de calcul a coeficientului de capitalizare bursieră are în vedere
că rezultatul net nu permite măsurarea directă a lichidităţii societății cotate, pentru că
rezultatul net contabil nu este întotdeauna un rezultat efectiv încasat. Raportul reflectă
prețul pe care acționarul este dispus să-l plătească pentru cash-flow-ul pe acțiune.
Acțiunile vor fi mai atractive pentru investitori când cash-flow-ul pe acțiune are tendință
crescătoare. Valoarea raportului poate varia foarte mult, atunci când cash-flow-ul
variază semnificativ de la un exerciţiu la altul din cauza unor investiţii semnificative
realizate de societate ori din cauza politicii de dezinvestiţii.
Coeficientul de capitalizare a activului net sau în limbaj anglo-saxon Price Book
Ratio ( PBR ) se calculează raportând prețul (cursul) acțiunii la activul net contabil
pe acţiune ( aANC ) sau ca raport între valoarea societății (capitalizarea bursieră) şi
activul net contabil (situația netă care reprezintă de fapt capitalul propriu) ( ANC ),
astfel:
aANC
PPBR sau
ANC
CBPBR
Dacă raportul este inferior valorii unu, ceea ce în realitate se întâmplă rar,
înseamnă că societatea este subevaluată pe piața financiară, ceea ce echivalează cu
faptul că societatea valorează mai puţin decât valoarea sa contabilă sau ca preţul unei
acţiuni este mai mic decât valoarea contabilă divizată la numărul de acţiuni ale
societăţii. Se vorbeşte în acest caz de valori decotate sau subcotate, acesta reprezentând
un semnal de cumpărare pentru investitori. Dacă acest raport este supraunitar, titlul va fi
apreciat ca fiind supraevaluat sau supracotat în raport cu valoarea sa contabilă, ceea ce
pentru posesorul de titluri reprezintă un semnal de vânzare4. Ca şi ceilalţi indicatori şi
acest raport se utilizează în analizele comparative, comparaţia realizându-se cu media
sectorului sau cu media grupului leader de societăți cotate.
Coeficientul capitalizării bursiere globale ( gPER ) se deosebește de coeficientul
de capitalizare bursieră pentru că la numărătorul raportului se utilizează
capitalizarea bursieră globală (CBG ), iar la numitor o serie de rezultate parțiale
sau solduri intermediare de gestiune (cifra de afaceri, valoarea adăugată,
excedentul brut de exploatare etc.), în măsură să ofere detalii despre rentabilitatea
reală a unui titlu. Exprimarea indicatorului este următoarea:
4 Reucheron, P. A., Pirou, E., op. cit., p. 77.
Pagină 12 din 13
CA
DCBPER
CBG
tg
sau
ad
CBG
tg
V
DCBPER
sau
EBE
DCBPER
CBG
tg
Capitalizarea bursieră globală însumează capitalizarea bursieră cu datoriile
societății ( tD ), obținându-se astfel valoarea capitalurilor cu care lucrează societatea,
adică resursele sale proprii, evaluate la prețul pieței, și capitalurile împrumutate.
Această valoare a societății corespunde prețului pe care un investitor ar trebui să-l
plătească pentru a achiziționa societatea în integralitatea sa, liberă de datorii, adică:
capitalizarea bursieră plus suma necesară pentru plata tuturor datoriilor.
Coeficientul capitalizării bursiere globale arată de căte ori se regăsește cifra de
afaceri, valoarea adăugată, excedentul brut de exploatare în valoarea societății
(capitalizarea bursieră globală) sau de câte ori se vinde cifra de afaceri, valoarea
adăugată, excedentul brut de exploatare al societății analizate5. Societățile ai căror
coeficienți de capitalizare globală vor avea valori mai mari sunt considerate mai scumpe
decât societățile concurente cotate.
Randamentul plasamentului ( pr ) interesează acţionarii majoritari și reflectă
remunerarea așteptată de acționari ca urmare a capitalului investit într-o acțiune.
Indicatorul este inversul coeficientului de capitalizare bursieră, respectiv raportul
dintre profitul net pe acţiune ( EPS ) şi prețul (cursul) acţiunii ( P ) sau raportul dintre
profitul net al exerciţiului şi capitalizarea bursieră (CB ), potrivit modelelor:
PERP
EPSrp
1 sau
CB
Pr net
p
Tendința descrescătoare a raportului explică o creștere a prețului (cursului)
acțiunilor pentru care s-a previzionat un rezultat net pe acțiune egal cu EPS , situație
favorabilă pentru investitorii care înregistrează astfel o plusvaloare sau o creștere a
capitalului inițial investit într-o acțiune. De asemenea, descreșterea randamentului
plasamentului poate fi consecința diminuării rezultatului net sau creșterii numărului de
acțiuni prin încorporarea rezervelor (cu excepția rezervelor legale), acțiuni care s-au
împărțit gratuit acţionarilor vechi, ceea ce a avut ca efect scǎderea rezultatului net pe
acțiune. Un randament al plasamentului crescător poate explica faptul că investitorii
pieței financiare nu sunt semnificativ atrași de acțiunile societății, pentru că pe termen
lung nu se anticipează obținerea unui rezultat net pe acțiune superior celui care ar putea
fi obținut din investiții în alte titluri care presupun un nivel de risc similar.
Randamentul dividendelor sau Dividend Yield ( DIVY ) este calculat ca raport
între dividendul pe acțiune și prețul (cursul) de piață al unei acțiuni sau
dividendele totale și capitalizarea bursieră, după modelele:
5 Picon, O., Comprendre la Bourse pour gagner à la hausse comme à la baisse, 14 e édition, Maxima, Paris, 2008, p. 267.
Pagină 13 din 13
P
DivDIVY sau
CB
DivDIVY t
Indicatorul are semnificaţia randamentelor aşteptate de acţionarii minoritari de la
plasamentele efectuate, oferind investitorilor un plus de informații despre imaginea
bursieră a societății cotate. Un randament al dividendelor redus poate indica o creștere a
cursului sau un rezultat net mediocru care nu a permis distribuirea semnificativă a
dividendelor. Un randament al dividendelor foarte ridicat poate evidenția că acțiunile
societății nu sunt apreciate la valoarea lor și că perenitatea dividendelor nu este
asigurată6.
Abordarea comparativă este simplă şi utilizată cu precădere în cazul evaluărilor
care au ca scop introducerea în bursă. Dificultatea constă în faptul că în practică este
greu de găsit societăţile comparabile cu cea analizată. Chiar dacă societățile sunt din
acelaşi domeniu de activitate, pot exista diferenţe semnificative între ele în ceea ce
priveşte: activitatea de cercetare-dezvoltare, gradul de inovare, performanțele echipei
manageriale etc., fapt care poate compromite rezultatele analizei și evaluării
comparative. Abordarea comparativă va conduce la judecăți realiste asupra
comportammentului cursului bursier al unei societăți cotate dacă se bazează pe analiza
simultană a tuturor indicatorilor prezentați.
6 Picon, O., Comprendre la Bourse pour gagner à la hausse comme à la baisse, Maxima, Paris, 2008., p. 264.