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¿HACIA DÓNDE SE DIRIGE LA ECONOMÍA?
Inflación, crecimiento y política monetaria
Foro ANIF
Medellín, octubre 21 de 2014
Carlos Gustavo Cano
Codirector
Las opiniones expresadas en esta presentación son responsabilidad del autor y no
comprometen al Banco de la República ni a su Junta Directiva
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Contenido
1. El contexto externo: señales sombrías
2. Comercio exterior: déficit de la cuenta corriente, el talón
de Aquiles
3. Crecimiento: ¿podrá el PIB mantenerse en su potencial?
4. Hacia adelante
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1. El contexto externo: señales sombrías
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Contrario a las economías de EU y GB, la de la Zona
Euro, comenzando por Alemania (crecimiento PIB
1,2% 2014 y 1,3% 2015), y la de Japón (contracción
de 7,1% en II trimestre) , aún no superan la sombra
de la recesión. Y la confianza de consumidores y
empresarios, cayendo. Su crecimiento seguirá siendo
débil e inferior a su potencial durante un largo
período, en medio de un excesivo déficit fiscal.
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En la Zona Euro la inflación (0,3%) se halla muy por debajo de
la meta (2%), su economía estancada, y el gran temor es la
deflación. El desempleo se halla en 11,5%. En 2014 crecería
sólo 0,9%. El BCE redujo aún más su tasa de interés de política
(0,05%), y anunció el programa TLTRO (Targeted Long-Term
Refinancing Operations), mediante el cual inyectará un billón
de euros al sistema financiero en los próximos 4 años. Y
anunció otro programa de compras de Asset-Backed Securities.
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Fuente: Datastream
En el segundo trimestre Alemania se contrajo (-0,2%).
Podría volver a la recesión. Italia en recesión. Francia
en ceros. Estas tres economías representan tres cuartas
partes de la del conjunto de la Zona Euro
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EU mejor que la Zona Euro y Japón. Su tasa de
desempleo se ha reducido del 10,8% en septiembre de
2008 al 5,9%, debido no solo al aumento de la
ocupación sino también a la caída de su TGP. Sin
embargo, en 2014 sólo crecería 1,9% (vs potencial de
3,5%). La probabilidad de que la actual tasa de interés
de política de la FED - rango entre cero y 0,25% -, no
sea reajustada antes de junio de 2015 se mantiene. Sin
embargo, Janet Yellen y otros miembros de la FED
han sugerido que sería posible anticiparse.
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PIB real de los Estados Unidos
Fecha de actualización: 29 de Agosto de 2013
Fuente: Datastream
El PIB de EU, tras un decepcionante resultado en primer
trimestre, se recuperó en el segundo creciendo 4,2%
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China: su crecimiento en 2014 podría ser 7,2%, y
encaminándose hacia cercanías de 6,5% en 2015-2016.
Creciente preocupación por:
•Crecimiento desbordado del crédito y el endeudamiento
de gobierno, empresas y hogares (250% sobre PIB).
•Caída de los precios de la vivienda nueva y usada en la
mayoría de sus ciudades.
•Debilitamiento de la demanda interna.
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Crecimiento anual del PIB
Fuente: Datastream
Fecha de actualización: 10 de Septiembre de 2013
El crecimiento de China continúa y continuará
moderándose aún más
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Comportamiento de la industria china hasta septiembre
sugiere pérdida importante de dinamismo en III
trimestre. Desaceleración más fuerte que la esperada
Fuente: Bloomberg
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Crecimiento de otros países de Asia Emergente
Fuente: Bloomberg
(Porcentaje)
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Fuente: Datastream
América Latina: desaceleración generalizada. Brasil
en 2014 crecería 0,28%, Chile 2%, y Perú y México
3,5%. Todos muy por debajo de su potencial. La
excepción, Colombia. ¿Hasta cuando?
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Las exportaciones industriales a Venezuela en
terreno negativo, y con mal pronóstico por sus
dificultades de pago. A Ecuador, enfrentando
crecientes restricciones no arancelarias. Este país
soportando creciente déficit fiscal, que según su
presidente, terminará en -5% en 2015. En tanto que
la mayoría del resto de los mercados emergentes,
desacelerándose, con excepción de Colombia.
Venezuela y Ecuador
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Precios del petróleo: ¿descolgándose hacia la franja
USD 70-80 ? Mientras la demanda se debilita, sobretodo
en China y Europa, la producción crece. Avanza la
revolución energética de EU (8,8 mll de b/d, 80% más
que 2008), cerca de igualar a Arabia Saudita con 10 mll.
En gas superó a Rusia como primer productor mundial
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Otros bienes exportados por Colombia: sobresale repunte
del café por mal clima en Brasil y roya en C. América
Fuente: Bloomberg, Datastream
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Precios de otros minerales: fuerte golpe para Perú y Chile
Fuente: Bloomberg; Datastream
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Precios de alimentos básicos a la baja por
normalización del clima, debilitamiento de demanda y
crecimiento de inventarios
Fuente: Bloomberg; Datastream
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Conclusión: el sector externo, muy
enredado. La única excepción podría
ser Estados Unidos, dependiendo de
qué tanto lo afecte la coyuntura de
sus pares ricos y China.
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2. Comercio exterior: déficit de la cuenta
corriente, el talón de Aquiles
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Colombia: la enfermedad holandesa vino, dejó estragos y
se marchó • El sector minero-energético llegó al 8% del PIB y a generar
más del 40% de los ingresos de la balanza de pagos y un
más del 70% de total de las exportaciones, pero con sólo
220.000 empleos directos
• Alcanzó el 85 % de la inversión extranjera directa
• Es la principal fuente del mercado de divisas
• Llegó a aportar cerca de 1/5 del recaudo de impuestos del
Gobierno (sin dividendos de Ecopetrol ni regalías)
• Resultado: fuertes presiones revaluacionistas y el
consiguiente debilitamiento de los sectores transables (agro
e industria), acompañado de la gradual ampliación del
déficit de la cta. cte., en especial a partir de 2005
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Fuente: Balanza de Pagos, Banco de la República.
Déficit de Cta. Cte. con clara tendencia a aumentar
desde 2005, superaría el 4% este año. Déficit del ‘resto
de la economía’ desborda el superávit minero. La fuente
de financiación: capitales foráneos. Y con EU
recuperándose y los precios de los commodities, incluido
petróleo, aflojando…¿probable sudden stop?
-10%
-8%
-6%
-4%
-2%
0%
2%
4%
6%
8%
-10%
-8%
-6%
-4%
-2%
0%
2%
4%
6%
8%
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Cuenta corriente por sectores según balanza de pagos
% del PIB
Resto de la economía Sector público Total Sector Minero (eje der)
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Términos de intercambio, aunque con alguna volatilidad
y aún altos, con tendencia descendente desde 2012 hasta
2013. Y ello sin considerar en este gráfico la caída de
más del 20% del precio del petróleo desde junio de 2014
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A julio las exportaciones seguían cayendo (-2,6%) con
relación a igual período del año anterior, en tanto que
las importaciones crecían 8,1%. Resultado: el déficit
de la cta. cte. continúa ampliándose. A junio ascendía
al -4,4% sobre el PIB
Ene-Jul 2013 = US$ 33.940 mill - var. % anual = -4,3%
Ene-Jul 2014 = US$ 33.048 mill - var. % anual = -2,6%
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Ene-Jul 2013 = US$ 24.074 mill - var. % anual = -7,4%
Ene-Jul 2014 = US$ 23.377 mill - var. % anual = -2,9%
Fuente: DANE-DIAN.
Las minero-energéticas, 70% del total, en caída
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La agrícolas (8%) creciendo por precios del café
Ene-Jul 2013 = US$ 2.383 mill - var. % anual = -3,2%
Ene-Jul 2014 = US$ 2.772 mill - var. % anual = 16,4%
Fuente: DANE-DIAN.
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Ene-Jul 2013 = US$ 7.483 mill - var. % anual = 6,8%
Ene-Jul 2014 = US$ 6.899 mill - var. % anual = -7,8%
Fuente: DANE-DIAN.
Las industriales (22%), contrayéndose a todos los
destinos, excepto EU
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USA
Ene-Jul 2013 = 2,8%
Ene-Jul 2014 = 1,9%
(US$ 950 mill)
Ecuador
Ene-Jul 2013 = 2,8%
Ene-Jul 2014 = -6,6%
(US$ 1.038 mill)
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Venezuela
Ene-Jul 2013 = -5,8%
Ene-Jul 2014 = -11,6%
(US$ 935 mill)
Resto de destinos (Sin USA, Ecuador ni Venezuela)
Ene-Jul 2013 = 12,5%
Ene-Jul 2014 = -9,3%
(US$ 3.976 mill)
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En resumen: crecimiento anual de las exportaciones en
terreno negativo. Se esfuma el dinamismo de las minero-
energéticas. Y las industriales caen a todos los destinos,
excepto EU
0,2
-4,5
-80
-40
0
40
80
120
160
-30,0
-10,0
10,0
30,0
50,0
70,0
jul-
07
no
v-0
7
mar
-08
jul-
08
no
v-0
8
mar
-09
jul-
09
no
v-0
9
mar
-10
jul-
10
no
v-1
0
mar
-11
jul-
11
no
v-1
1
mar
-12
jul-
12
no
v-1
2
mar
-13
jul-
13
no
v-1
3
mar
-14
jul-
14
Productos básicos*
X sin Productos Básicos ni Venezuela
Venezuela sin productos básicos (Eje der.)
* Considera petróleo y derivados, carbón, ferroníquel, oro, café, banano y flores
-15
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Una esperanzadora posibilidad: la realineación
cambiaria. En lo corrido del año todas las monedas de la
región se han devaluado. Hay que preservar la flotación
Revaluación en amarillo y devaluación en verde Devaluación
Tipos de
Cambio 16-oct-14
LATAM Devaluaciones
dia semana mes
año
corrido 6 meses
año
completo Dos años atrás
Tres años
atrás
Colombia Tasa
Promedio a las
12:31:00 0,31% 1,45% 5,11% 7,53% 7,51% 10,11% 15,30% 9,02%
Colombia Tasa Ultima
a las 12:31:00 0,08% 1,22% 4,87% 7,28% 7,26% 9,86% 15,04% 8,78%
Brasil 0,15% 2,62% 4,39% 4,20% 10,04% 13,00% 20,91% 41,06%
México -0,04% 0,65% 2,12% 3,75% 3,63% 4,10% 5,64% -0,09%
Argentina 0,02% 0,03% 0,75% 30,01% 5,93% 45,17% 79,33% 99,40%
Peru -0,07% -0,01% 1,59% 3,89% 4,80% 4,95% 12,55% 7,22%
Uruguay 0,37% 0,31% 1,17% 13,86% 7,02% 13,68% 21,41% 23,88%
Chile 0,50% -0,40% -1,06% 12,40% 5,96% 18,39% 25,06% 17,70%
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3. Crecimiento: ¿podrá mantenerse el PIB en su
potencial?
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Tras el sorpresivo 6,5% en primer trimestre, en el
segundo el PIB creció 4,3%
Billo
nes d
e p
eso
s d
e 2
005
V
aria
ció
n a
nu
al
FUENTE:DANE
0.0%
1.0%
2.0%
3.0%
4.0%
5.0%
6.0%
7.0%
8.0%
9.0%
65
75
85
95
105
115
125
Sep
-00
Dec-0
1
Mar-
03
Jun-0
4
Sep
-05
Dec-0
6
Mar-
08
Jun-0
9
Sep
-10
Dec-1
1
Mar-
13
Jun-1
4
Producto interno bruto
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Se destaca el frente fiscal por obras civiles y el consumo
del Gobierno, con fuerte dependencia del petróleo (en el
corto plazo la mayor vulnerabilidad del crecimiento). En
tanto que el consumo de los hogares modera dinamismo
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En septiembre la confianza de los consumidores se
redujo por segundo mes consecutivo: indicio de mayor
desaceleración de la dinámica del consumo de los
hogares en el corto plazo
Fuente: Fedesarrollo.
-12
-2
8
18
28
38
sep-
05
mar
-06
sep-
06
mar
-07
sep-
07
mar
-08
sep-
08
mar
-09
sep-
09
mar
-10
sep-
10
mar
-11
sep-
11
mar
-12
sep-
12
mar
-13
sep-
13
mar
-14
sep-
14
Indicador de confianza del consumidor de
Fedesarrollo
Promedio: 16,4
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Expectativas de los comerciantes (Fedesarrollo)
Percepción situación actual
Percepción situación futura (6 meses)
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Expectativas de producción en la industria
(Fedesarrollo)
Fuente: Fedesarrollo
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Fuente: GEIH - DANE
Hasta el trimestre móvil mayo-julio la tasa de
desempleo (TD) continuaba reduciéndose para todos
los dominios geográficos
9.5
5.6
10.5 10.5
9.1
5.0
10.1 10.2
0
2
4
6
8
10
12
14
Nacional Area Rural Cabeceras 13 Ciudades
Tasa de desempleo(Mayo-Junio-Julio)
2010
2011
2012
2013
2014
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Fuente: GEIH – DANE, cálculos del Banco de la República
Descontando el efecto estacional, hasta mediados del año
resultaba evidente la tendencia descendente de la TD
8
9
10
11
12
13
14
15
16
17
jul-
04
ene-
05
jul-
05
ene-
06
jul-
06
ene-
07
jul-
07
ene-
08
jul-
08
ene-
09
jul-
09
ene-
10
jul-
10
ene-
11
jul-
11
ene-
12
jul-
12
ene-
13
jul-
13
ene-
14
jul-
14
Tasa de Desempleo(Desestacionalizada)
Total Nacional13 Áreas
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Fuente: GEIH – DANE, cálculos del Banco de la República.
La porción del empleo asalariado crecía en
contraposición al no asalariado, lo que sugiere un
mejoramiento de su calidad y una mayor formalización
4,000
4,200
4,400
4,600
4,800
5,000
5,200
5,400
5,600
jul-11
nov-1
1
ma
r-12
jul-12
nov-1
2
ma
r-13
jul-13
nov-1
3
ma
r-14
jul-14
Empleo por Tipo de Ocupación(13 Áreas, trimestre móvil desestacionalizado)
EMPLEO ASALARIADO
EMPLEO NO ASALARIADO
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Fuente: GEIH – DANE, cálculos del Banco de la República.
Subempleo objetivo: se refiere al deseo manifestado por el trabajador de mejorar sus ingresos, el número de horas
trabajadas o tener una labor más propia de sus personales competencias. Además, han hecho una gestión para materializar
su aspiración, y están en disposición de efectuar el cambio.
8
9
10
11
12
13
14
15
may
-04
no
v-0
4
may
-05
no
v-0
5
may
-06
no
v-0
6
may
-07
no
v-0
7
may
-08
no
v-0
8
may
-09
no
v-0
9
may
-10
no
v-1
0
may
-11
no
v-1
1
may
-12
no
v-1
2
may
-13
no
v-1
3
may
-14
Tasa de Subempleo Objetivo(Desestacionalizada)
Total Nacional
13 Áreas
Lo cual es coherente con la reducción continuada del
subempleo objetivo, al menos hasta mayo
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No obstante, la tasa de desempleo sigue siendo la
más alta de la región
43
Fuente: LatAm. Concensus Forecast, Agosto 2014
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4. Inflación y política monetaria: en la meta y en
la zona de normalidad
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Inflación anual al consumidor: por debajo de la meta
del 3%
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La ‘dominancia’ alimentaria (y climática) de la inflación
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La inflación sin alimentos, holgadamente por debajo de
la meta
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Promedio de los indicadores de inflación básica:
asimismo holgadamente por debajo de la meta
Fuente: DANE. Cálculos del Banco de la República.
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Fuente: Banco de la República.
Expectativas de inflación a diciembre y a 12 meses,
convergiendo hacia la meta
Pronóstico de inflación anual
bancos y comisionistas de bolsa
1,5
2,0
2,5
3,0
3,5
4,0
sep-10 sep-11 sep-12 sep-13 sep-14
%
A dic. de cada año Doce meses adelante
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Expectativas de inflación a 2, 3, 5 y 10 años,
firmemente ancladas en la meta
1%
2%
3%
4%
5%
1%
2%
3%
4%
5%
sep
-10
ma
r-11
sep
-11
ma
r-12
sep
-12
ma
r-13
sep
-13
mar-
14
sep
-14
Break-Even Inflation a 2, 3, 5 y 10 años Promedio mensual (*)
2 años 3 años 5 años
10 años Encuesta a 12 meses rango meta
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Distribución de probabilidades del pronóstico de
inflación (Fan Chart): en la meta y sin riesgos hacia
adelante
Fuente: Banco de la República.
MMT (Modelo de Mecanismo de Transmisión).
PATACON (Policy Analysis Tool Applied to Colombian Needs) - Modelo de Equilibrio General Dinámico Estocástico.
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Desde marzo de 2013 hasta abril de 2014, la tasa de
interés de intervención en 3,25%: postura expansiva que
dio los frutos esperados. A partir de entonces la Junta
emprendió el proceso de normalización de la política
monetaria hasta llegar a 4,5% en la reunión de agosto,
en mi opinión la tasa neutral
Fuente: Banco de la República
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• Según el comunicado de la Junta de agosto, “la
economía se está ajustando al cambio de postura de la
política monetaria iniciado en el mes de abril. Se
espera que con este aumento de 25 puntos básicos, la
tasa de intervención mantenga la inflación y las
expectativas cerca de la meta de 3% y la actividad
económica en su nivel potencial.”
• Un riesgo que no se puede descartar es que, más
pronto que tarde, la brecha del producto regrese al
terreno negativo. Si nuestras proyecciones y modelos
así lo indicaren, la respuesta de política obviamente
tendría que reflejarse, con suficiente anticipación, en
un nuevo cambio de postura hacia una fase expansiva.
Hacia adelante
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GRACIAS