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Synthse de la Note dInformation de la CGI
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I- Etat des lieux du secteur immobilier au Maroc
Le secteur immobilier au Maroc a connu rcemment une monte spectaculaire aprs une
priode de stagnation prolonge due entre autres la mfiance des investisseurs vis vis delconomie interne, la propagation du phnomne de lhabitat insalubre et irrgulier et
galement labsence dactions de maintenance et dentretien du parc de logement.
En effet, cette ascension marque par une augmentation gnrale du prix de limmobilier sest
manifeste dune part, par la croissance de la valeur ajoute gnre sur le BTP et par
llvation de la consommation des ciments et dautre part, par la progression de lencours des
crdits immobiliers ces quatre dernires annes.
Limportance du poids du secteur des BTP dans lconomie nationale savre grandissante
danne en anne. La contribution du secteur du BTP dans le PIB slve environ 5% en
2005, la valeur ajoute quant elle atteint 24 Gdh contre 22 Gdh en 2004, enregistrant ainsi
une progression de prs de 9%.
Par ailleurs, la FBCF est reprsente dans une mesure de 44% par le secteur du BTP en 2005
o la branche relative au secteur de limmobilier dtient une part grandissante y contribuant
elle seule pour prs de 28%.
Le graphique suivant montre lvolution de la FBCF du secteur immobilier comparaison faite
avec le secteur des BTP.
Source : Note dinformation CGI
Aussi, le secteur de la cimenterie a connu des ventes en croissance continue, et ce, depuis
2000, le taux de variation des ventes a enregistr 10,38% en 2006.
Le tableau suivant reprsente lvolution des vents de ciment en tonnes et en pourcentage :
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En milliers de tonnes 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006Evolution des ventes deciment
7480 8058 8486 9277 9796 10289 11357
Variation (%) 3,40% 77,2% 5,32% 9,32% 5,60% 5,03% 10,38%Source : Note dinformation CGI
Dun point de vue financier, lessor que connat le secteur de limmobilier est exprim par la
croissance de la demande des crdits lhabitat. Celle ci est explique par la conjonction dun
certain nombre de facteurs tels lassouplissement des conditions doctroi de crdit (baisse des
taux dintrt et baisse des exigences en matire de garantie) et lallongement de la dure des
crdits logements.
En effet, les taux dintrts relatifs aux crdits immobiliers ont baiss de prs de 15% passant
de 8% en 2003 environ 6,8% en 2006. La dure maximale des crdits est quant elle passe
25 ans puis porte il y a peu jusqu 40 ans.
Aussi, la cration de deux fonds de garanties, FOGARIM et FOGALOGE est pour beaucoup
dans lexplication de cette monte en puissance de limmobilier puisquils ont permis une
grande partie de la population daccder au logement dans de bonnes conditions.
Ceci tant, ces facteurs tant runis ont concouru la progression de lencours des crdits
limmobilier.
Le tableau ci-dessous montre la variation de la part des crdits immobiliers dans le total delencours de crdit lconomie. Ce rapport enregistre une volution graduelle de 15% en
1997 prs de 23% en 2006.
1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Crdits
immobiliers(1)
22817 25234 27229 28175 32145 35155 39472 45571 56902 73789
Concours
leconomie (2)
152029 168495 185905 205424 208647 226221 246008 262743 292029 324601
(1) / (2) 15,0% 15,0% 14,6% 13,7% 15,4% 15,5% 16,0% 17,3% 19,5% 22,7%Source : Note dinformation CGI
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II- CGI : Activits, Evaluation et Introduction en bourse.
1- Bref aperu sur la CGI
La CGI a t cre en 1960, elle est dtenue 99,9% par CDG Dveloppement, filiale
100% du Groupe Caisse de Dpt et de Gestion (CDG).
La CGI est lune des socits les plus importantes en matire de promotion immobilire, non
seulement du fait quelle soit adosse une grande structure mais galement parce quelle
intervient dans diffrents segments du mme secteur savoir la production de logements, de
bureaux, de commerces, de centres administratifs et de siges sociaux et la viabilisation dequelques lots de terrains.
Elle contribue de la sorte au dveloppement du paysage urbain marocain et lanimation des
villes et quartiers.
Ceci dit, la CGI bnficie de certains atouts qui lui permettent de se positionner en tte de
liste des promoteurs immobiliers. De ce fait, elle jouit dun savoir faire reconnu, dun
important potentiel dintervention, dune forte notorit et dune situation financire saine.
Toutefois, il existe quelques faiblesses qui entravent son dveloppement, elles touchent
principalement au systme de gouvernance, au processus de planification, au suivi des
ralisations et de contrle de gestion, au rfrentiel des processus et la planification des
ressources financires.
Il convient de signaler par la mme, que la CGI opre travers deux modes dintervention : la
matrise douvrage o elle prend la responsabilit du financement et de la ralisation de ses
projets et la matrise douvrage dlgue qui consiste en la dlgation dorganismes publics
ou privs de leurs programmes immobiliers la CGI qui en assure lachvement bien et
terme.
Production de la CGI en MO et en MOD
Les tableaux qui suivent reprsentent lvolution de la production en matrise douvrage et enmatrise douvrage dlgue :
Kdh (HT) 2004 2005 Var (%) 2006 Var (%)
ProductionMO
198645 403065 102,91% 400634 -0,60%
Logements 144997 253516 74,84% 287776 13,50%
% MO 72,90% 62,90% - 71,80% -
Etudes7426 5793 - 21,99% ND -
Ralisations137571 247723 80,07% ND -
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Bureaux 29171 97831 NS 51187 -47,60%
% MO 14,70% 24,20% - 12,80% -
Etudes - - - ND -
Ralisations 29171 97831 NS ND -
Commerces 0 0 - 0 -
%MO - - --
Lots deterrains
24477 51718 111,30% 61671 19,20%
% MO 12,40% 12,90% - 15,40% -
Etudes - 88 NS ND -
Ralisations 24477 51630 110,93% ND -Source : Note dinformation CGI
La production de logements en 2004 constitue une grande part de la production de la CGI en
matrise douvrage (73%), tandis que les bureaux et les terrains ont reprsent respectivement
une part de 14% et 12%.
Le taux de variation de la production globale, toute catgorie confondue, a connu une
variation de 103% en 2005, suivie par une baisse porte -0,60% en 2006 et bien que les
parts des segments concernant les bureaux, les commerces et les lots de terrains ont enregistr
une progression dans le total de la production, elles demeurent dpasses par la part alloue
la construction de logements.
Kdh 2004 2005 Var (%) 2006 Var (%)
Production MOD 375618 364632 -2,9% 444554 21,9%
MOD-CDG
MOD- Filiales CDG
MOD-Autres MOD
119862
202654
53102
48657
170878
145097
-59,4%
-15,7%
173,2%
17214
69888
357452
-64,6%
-59,1%
146,3%Source : Note dinformation CGI
( La ventilation de la production entre tudes et ralisations nest pas disponible en matrise douvrage dlgue).
Pour ce qui est de la matrise douvrage dlgue, la production a t marque par une baisseen 2005 de -3%, suivie dune hausse de 21,9% enregistre en 2006.
Chiffre daffaires de la CGI
Le chiffre daffaire de la CGI comprend le chiffre daffaire des oprations ralises en
matrise douvrage et de celles effectues en matrise douvrage dlgue comme latteste le
tableau ci-dessous :
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Kdh 2004 2005 Var (%) 2006 Var (%)
Chiffre daffaires MO
Part dans CA global
245819
95,2%
496828
96,6%
102,1%
-
603 693
97,5%
21,5%
-
Chiffre daffaires MOD
Part dans CA global
12324
4,8%
17498
3,4%
42,0%
-
15717
2,5%
-10,2%
-CA CDG
CA filiales CDG
CA autres MOD
2350
5517
4457
4657
3169
9672
99,0%
-42,6%
117,0%
392
4583
10742
-87,4%
44,6%
9,0%
Total MO&MOD 258143 514326 99,2% 619410 20,4%Source : Note dinformation CGI
Le chiffre daffaire global de la CGI concernant la matrise douvrage et la matrise douvrage
dlgue a connu une forte augmentation arrivant 99% et ce, de 2004 2005. Cette valeur
na pas conserv son trend haussier en 2006, elle a t talonne par une baisse de 20% en
2006.
2- Evaluation de la CGI
Les mthodes retenues pour la valorisation de la socit CGI sont lactualisation des flux, les
comparables boursiers et la mthode dite des anglo-saxons.
Mthode dactualisation des flux (DCF)
La DCF consiste calculer, par actualisation, la valeur actuelle nette des flux de trsorerie
futurs attendus dune activit.
La valeur de lentreprise correspond la somme des cash flows disponibles et prvisionnelsactualiss au CMPC.
Ainsi, la valorisation de la socit qui ressort par la mthode de la DCF est de 14203Mdh.1
Mthode des comparables boursiers
Cette mthode consiste comparer lentreprise valuer avec des entreprises de mme nature
que ce soit en terme dactivit ou de zone gographique.
Pour ce faire, deus ratios sont gnralement utiliss dans cette approche, il sagit du : PER (Price Earning Ratio): il reprsente le rapport du cours de
laction sur le bnfice par action.
P/B (Price to Book Ratio) : cest le coefficient mesurant le rapport
entre la valeur de march des capitaux propres (la capitalisation
boursire) et leur valeur comptable.
Les socits comparables prises dans lchantillon oprent dune faon directe soit elle ou
indirecte dans limmobilier. Ainsi, il a t retenu, Ciments du Maroc, Holcim et Lafarge
Maroc dans le secteur des ciments, Aluminium du Maroc et Sonasid dans le secteur des
matriaux de construction, la socit de peinture Colorado, lentreprise Douja Promotion,
1 Note dinformation de la CGI, page 27.
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groupe Addoha pour la branche destine la promotion immobilire et Mdiaco et Fnie-
Brossette reprsentAnt respectivement le secteur de levage et de mtallurgie
La valorisation de la socit par la mthode des comparables ressort dans une fourchette
de valorisation de 6,3 28,6 Gdh. Ainsi, la valorisation moyenne par comparablesboursiers stablit 17,4 Gdh.2
Mthode dite des anglo-saxons
La mthode des anglo-saxons prend en compte le Goodwill dune socit, il est gal la
capitalisation de la diffrence entre le bnfice net et la rmunration au taux sans risque de
lANCC. (Actif Net Comptable Corrig).
La valorisation de lentreprise est alors gale son ANCC augment du Goodwill.
La mthode des Anglo-Saxons aboutit une fourchette de valorisation comprise entre14,2 et 18,3 Gdh. Le haut de fourchette correspond un CMPC moins lev (7,39%) etun taux de croissance linfini plus lev (3,5%), le bas de fourchette reflte lvolutioninverse de ces deux derniers indicateurs (8,39% et 2,5% respectivement). Ainsi, lavalorisation par les Anglo-Saxons retenue est de 15,8 Gdh.3
Ainsi, les mthodes utilises pour la valorisation ont fait ressortir les rsultats suivants :
Valorisation Mdh
Actualisation des flux futurs
Comparables boursiers
Anglo-Saxons
14203
17429
15846
Valorisation CGI 15910Source : note dinformation CGI
Ceci tant, la moyenne pondre des mthodes prsentes ci-dessus stablit 15 910Mdh. Aprs une dcote IPO de 15%, la valeur dentreprise stablit 13 478 Mdh. Etantdonn que loffre est prix ouvert, la valorisation de la CGI est dans une fourchettedont la largeur est de 14%, et comprise, de ce fait, entre 13 478 et 15 422 Mdh, soit unefourchette de 832 952 dirhams par action ;
Valorisation finale Mdh Prix par action
Bas de frouchette
Haut de fourchette
13478
15422
832
952Source : note dinformation CGI
3- Introduction en bourse de la CGI
Renseignements relatifs aux titres cder
2 Idem, page 293 Idem, page 30.
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Nature des titres Les actions de la CGI sont toutes de la mme
catgorie.
Forme juridique des actions Les actions de la CGI seront au porteur.
Elles seront entirement dmatrialises etinscrites en compte chez MAROCLEAR
Nombre dactions offertes Le nombre dactions offertes dans le cadre de
cette opration est de
3 681 600 actions rparties comme suit :
- Cession de 1 473 600 actions existantes ;
- Emission de 2 208 000 actions nouvelles
Fourchette de prix par action Entre 832 et 952 dirhams
Prime dmission. Entre 732 et 852 dirhams
Valeur nominale 100 Dh.
Libration des titres Les actions cdes et mises serontentirement libres et seront libres de
tout engagement
Compartiment de cotation Les actions de la CGI seront admises au
premier compartiment.
Date de jouissance Les actions mises et cder porteront
jouissance compter de la date dfinie par le
Directoire devant constater la ralisation
dfinitive de laugmentation de capital
dcide par lAssemble Gnrale
Extraordinaire du 27 juin 2007
Ngociabilit des titres Aucune clause statutaire ne restreint la librengociation des actions composant le capital
de la CGI. Les actions, objet de la prsente
opration, sont librement ngociables.
Droits rattachs Toutes les actions bnficient des mmes
droits tant dans la rpartition des bnfices
que dans la rpartition du boni de liquidation.
Chaque action donne droit un droit de vote
lors de la tenue des assembles
Rpartition de loffre
La prsente opration est structure en cinq types dordres :
Type dordre I : Rserv aux salaris de la CGI.
Type dordre II : Rserv aux salaris de CDG Dveloppement, de la CDG, du RCAR et dela CNRA.
Type dordre III : Rserv aux :
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Mode de cotation Continu
Procdure de 1re cotation. Offre Prix Ouvert
Date de 1re cotation. 10 aot 2007
III- Perspectives 2007- 2011
Le Maroc prsente un important potentiel de croissance du secteur immobilier. En effet, la
situation actuelle du march marque notamment par la croissance de la population urbaine, la
baisse continue des taux dintrt, la facilit daccs aux crdits logements ainsi que la mise
en place des fonds de garantie a pouss les organismes tant publics que privs simpliquer
davantage dans le but doffrir les meilleures conditions pour lacquisition dhabitat dcent.
Ainsi, les pouvoirs publics se sont engags atteindre un objectif de 150 000 logements par
an compter de 2009. Aussi, la dmarche initie par ltat pour crer des villes autour desgrandes villes du Maroc (15 villes nouvelles) va dans le droit fil du dveloppement du secteur
immobilier au Maroc.
Ceci tant, les faiblesses du systme rsident essentiellement dans la raret des rserves
foncires dans les milieux urbains, le non respect des normes de construction et de scurit et
les lourdeurs administratives en matire doctroi des autorisations.
Les perspectives de la CGI sinscrivent dans une dmarche volutive accompagnant
lvolution du secteur. Le promoteur immobilier compte en cette priode renforcer sa position
sur le march en mettant en ouvre un certain nombre de projets concernant des segments
forte valeur ajoute tels que limmobilier professionnel et touristique.
De plus, la CGI a pour objectif dans les annes venir dassurer une plus grande proximit
vis--vis du client et de diversifier ses partenaires stratgiques, surtout dans un environnement
conomique o la concurrence se trouve rude et non organis.
Chiffre daffaires
Lestimation de lvolution du chiffre daffaire de la CGI sur la priode tudie stablit
comme suit :
2006 2007e 2008e 2009e 2010e 2011e
Chiffre daffaires MO
social
604214 1180742 1383401 3175196 3429905 3955980
Chiffre daffaires MOD
social
15717 16207 84081 144817 177391 174329
Chiffre daffaires filiales 0 0 0 394249 1536424 8069863
Chiffre daffairesconsolid
619931 1196949 1467482 3714262 5134720 12200172
Variation 50,60% 22,60% 153 ,10% 38,50% 137,20%Source : note dinformation CGI
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On constate travers ce tableau une volution positive du chiffre daffaires qui ne garde pas
le mme niveau dannes en annes et qui stablit en 2011 137% contre 50% en 2007.
Rsultat net
Le rsultat net part du groupe enregistre sur la priode destimation 2007-2011 une
progression annuelle moyenne de 69% passant de 229 Mdh en 2007 1 856 Mdh en 2011.
Le tableau suivant englobant les diffrents rsultats de la socit montre cette volution :
K dh 2006 2007 2008 2009 2010 2011
Rsultat
dexploitation
122796 260971 358445 804694 1294003 3114050
Rsultatfinancier
28585 13701 6844 -76293 -118773 -940
Rsultatcourant
151381 274673 365289 728400 1175230 311110
Rsultat non
courant
-19263 -17000 0 0 0 0
Rsultat avant
impt
132117 257673 365289 728400 1175230 311110
IS -43583 -87683 -145948 -261019 -394716 -1109945
Part du RN
des socits
mises en
quivalence
0 58850 61989 206550 370390 263540
Rsultat netde lexercice
88 535 228839 281330 673932 1150904 2266705
Intrts
minoritaires
-539 -16191 6274 104709 415019
RsultatNPG-CGI
88535 229378 297521 667657 1046195 1851686
Variation 164,4% 29,7% 124,4% 56,7% 77,0%
Source : note dinformation CGI
La CGI prsente alors dintressantes perspectives de croissance et un grand potentiel de
dveloppement vu la croissance de son chiffre daffaire et de son rsultat prvisionnels. Ceci
est attribu la participation de la CGI la ralisation de projets de grande envergure aussi
bien en matrise douvrage quen partenariat avec des oprateurs de grande exprience locauxet trangers.
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Contacts:
Si Mohamed MAGHRABI Prsident du directoireMohammed BAOUZNAG Membre du directoire Yassine ELAASRAOUI Trader Ahmed SLIMANI TraderJilali LARAICHI TraderIbtissam Benchanna Analyste financier
M.S.IN Socit de boursewww.msin.ma
Tl:(212 2)297 49 61 65Fax:(212 2)297 49 73/74