เตรยมพรอมกอนเทรด
Interest Rate Futures
Concept and Applications
- 6M THBFIX Futures
- 3M BIBOR Futures
- 5Y Gov-Bond Futures
: How to price
: How to apply
1รศ.ดร.พรอนงค บษราตระกล คณะพาณชยศาสตรและการบญช จฬาลงกรณมหาวทยาลย
OutlinesOutlines
• Introduction
• Determining the Futures Rate / Price
• Futures Strategies• Futures Strategies– Hedging interest rate risk with futures
• S/T Hedging
– Hedging the risk of a rise in interest rate for obtaining a predictable cost of funds
• L/T H d i• L/T Hedging
– Hedging the risk of a fall in interest rates for an investment
S l ti h f i ld / d f i t t t ith f t- Speculating shape of yield curve/spread of interest rate with futures
2
Interest Rate FuturesInterest Rate Futures
• สญญาซอขายลวงหนาแบบฟวเจอรสทอางองกบอตราดอกเบยระยะสนและระยะยาว
ตวอยางของอตราดอกเบยระยะสน ไดแก MLR, BIBOR, หรอ THBFIXอตราดอกเบยระยะยาว อางองจากอตราผลตอบแทน(Yield) ของพนธบตรอตราดอกเบยระยะยาว อางองจากอตราผลตอบแทน(Yield) ของพนธบตรรฐบาล
Interest Rate Futures ของ TFEX สญญาซอขายลวงหนาฟวเจอรส อางองกบ 6M THBFIX และ3M BIBOR สญญาซอขายลวงหนาพนธบตรรฐบาลทกาหนดมาตรฐานไวสญญาซอขายลวงหนาพนธบตรรฐบาลทกาหนดมาตรฐานไว(Standard Hypothetical delivery bond) ใหมอาย 5 ป และจายคปองท 5%
33
4
6M THBFIX Futures:
Settlement Month & Price Quotation
Settlement Month: (Quarterly Month, 4 contracts at a time)
Q4 2010 Q1 2011 Q2 2011 Q3 2011 Q4 2010Maturity Date
Maturity Date
Maturity Datey
Maturity Date
Price Quotation
• 100 Yi ld ( l b i ith 3 d i l i t )• 100 – Yield (on annual basis with 3 decimal points)
• For example, for buying the interest rate futures at yield 2.585% (Yield),
th d h ld b l d t 97 415 (100 2 585)the order should be placed at 97.415 (100 – 2.585)
55
6M THBFIX Futures: Tick Size6M THBFIX Futures: Tick Size
• Minimum Price Fluctuation (Tick Size) is 0.005 or equivalent to 250 Baht/contract 2
1 x
100
0.005 x 10,000,000
q
6M THBFIXTHBFIX Futures
0.005 0.005x5 = 0.025 0.005x9 = 0.045
94.100 94.105 94.130 94.175
94.122
66
Last Trading DayLast Trading Day
• Last Trading Day is the 3rd Wednesday of the contract month. On
th t d th i ill b t dthat day the new series will be generated.
December 2010December 2010
Sun Mon Tue Wed Thu Fri Sat
1 2 3 41 2 3 4
5 6 7 8 9 10 11
12 13 14 16 17 18
19 20 21 22 23 24 25
15
26 27 28 29 30 31On the last trading day of TBF6Z10, the
i TBF6Z11 ill b dnew series TBF6Z11 will be generated77
6M THBFIX Futures: Settlement Price6M THBFIX Futures: Settlement Price
Daily Settlement Price
– ใช Futures price ในการคานวณ
– คานวณดวยหลกการเดยวกนกบสนคาอนในตลาดอนพนธ
Final Settlement Price
ป– เปน Cash Settlement Contract
– ใชอตรา 6M THBFIX* ทประกาศโดยรอยเตอร ณ เวลา 11.00 น. ของวน Last trading day
– สตรคานวณ
Final Settlement price = 100 – อตรา 6M THBFIX (ทศนยม 4 ตาแหนง)
= xx.xxxx
ตวอยาง 6M THBFIX ทรอยเตอรประกาศ ณ วน Last Trading เทากบ 1.14455 ดงนน
Final Settlement Price = 100 1 1446Final Settlement Price = 100 – 1.1446
= 98.8554
หมายเหต: อตรา 6M THBFIX เปนอตราทคานวณโดย Thomson Reuters ทมทศนยม 5 ตาแหนงหมายเหต: อตรา 6M THBFIX เปนอตราทคานวณโดย Thomson Reuters ทมทศนยม 5 ตาแหนง
8
(Draft) 5Y Government Bond Futures Contract Specification(Draft) 5Y Government Bond Futures Contract Specification
Underlying 5-year Thai Government Bond with 5% coupon
Contract Size 1,000,000 Baht
Settlement Month 2 nearest quarter months on March June September December cycle
Price Quotation & • Price quoted by percent of par value with 2 decimal pointsPrice Quotation & Minimum Fluctuation
Price quoted by percent of par value with 2 decimal points• Tick size is 0.01 (equivalent to 100 Baht / contract)
Daily Price Unit Initial price limit is +2.50% from previous day settlement price. Should traded price reachesthe limit, trading will be halted for a certain period announced by TFEX.• After trading resumes the price limit will be expanded to +5 00% of previous Day Settlement Price• After trading resumes, the price limit will be expanded to +5.00% of previous Day Settlement Price.
Trading Hours Pre-open : 9.15 - 9.45 hrsMorning session : 9.45 - 12.30 hrsPre-open : 14.00 - 14.30 hrsAfternoon session : 14.30 - 16.00 hrs
Position Hours Net 20,000 contracts on one side of the market in any contract month or all contract monthscombined.
R bl L l F 500 l h i h ll h bi dReportable Level From 500 contracts net long or short in any contract month or all contract months combined
Last Trading Day The third Wednesday of the contract month
Final Settlement Price • Based on basket of eligible bond – A designated basket of Government Bonds with aminimum issuance size of B5 000 billion and 4 6 year term to maturity on the first calendar dayminimum issuance size of B5,000 billion and 4-6 year term to maturity on the first calendar dayof the contract month.• Calculated from average yield quoted by primary dealers (4 decimal points)
Settlement Method Cash Settlement
Exchange Fee 10 Baht per contract, chargeable to both the buyer and seller
99
5Y Bond Futures5Y Bond Futures
• สนคาอางอง : พนธบตรรฐบาลอาย 5 ป จายอตราดอกเบยรอยละ 5 (H pothetical Bond)• สนคาอางอง : พนธบตรรฐบาลอาย 5 ป จายอตราดอกเบยรอยละ 5 (Hypothetical Bond)
• ตลาดอนพนธประกาศ Basket of Eligible Bonds กอนเรมการซอขายสญญาเปนการลวงหนาไมนอยกวา 7 วน โดยกาหนดคณสมบตของ Eligible Bonds ดงนนอยกวา 7 วน โดยกาหนดคณสมบตของ Eligible Bonds ดงน
– เปน LB รนทมอายคงเหลอ ณ วนแรกของ Contract Month อยในชวง 4-6 ป (จายคปองคงท)
มมลคาคงคาง ณ วนทตลาดอนพนธประกาศกาหนด อยางนอย 5 000 ลานบาท– มมลคาคงคาง ณ วนทตลาดอนพนธประกาศกาหนด อยางนอย 5,000 ลานบาท
December 2010
Sun Mon Tue Wed Thu Fri Sat
2 3 41
5 6 7 8 9 10 11
12 13 14 15 16 17 18
1The eligible bonds for TGBZ10 must
have TTM at least 4 years and not
more than 6 years on Dec 1st, 201012 13 14 15 16 17 18
19 20 21 22 23 24 25
26 27 28 29 30 31
1010
Schedule ของ Bond FuturesSchedule ของ Bond Futures
3rd Wed
Launch Bond
Last trading day of Series Dec 2010
=> the first trading day of Series Jun 2011
Futures
Oct 2010 Dec 2010
The basket of eligible bonds will be announced prior to the firstThe basket of eligible bonds will be announced prior to the first
trading day of each series at least 7 days
Announcing the basket of eligible bond of TGB5Z10 and TGB5H11Announcing the basket of eligible bond of TGB5Z10 and TGB5H11
Announcing the basket of eligible bond of TGB5M11
1111
5Y Gov Bond Futures: Settlement Month & Price Quotation
Settlement Month:
• มจานวน 2 สญญา ในแตละชวงเวลา
Q4 2010 Q1 2011 Q2 2011 Q3 2011 Q4 2010
Maturity Date Maturity Date Maturity Date
Maturity Date Maturity Date
P i Q t tiPrice Quotation
• เสนอราคาซอขายดวย ราคาของพนธบตรมลคา 100 บาท โดยมทศนยม 2 ตาแหนง
เชน 99.25, 101.03
• ท 0.01 (คดเปนมลคา 100 บาท)
1212
13
14
การกาหนดอตราดอกเบยลวงหนา
เพอใชในการกาหนดราคาฟวเจอรสบนอตราดอกเบยลวงหนา
จาก Implied Forward Rates : 3IFR9
3M THBFIX 3IFR93M THBFIX
9M THBFIX
3 เดอน 6 เดอน 9 เดอน
d1 d2
d3
15
/365)](dTHBFIX[1/365)](dIFR/365)][1(dTHBFIX[1 3926313
/365)(d
1
/365)](dTHBFIX/365)[1(d
/365)](dTHBFIX[1 IFR
)]()]()](
3993
3926313
/365)(d/365)](dTHBFIX/365)[1(d 2132
ตวอยาง วนท 25 ส ค 2553ตวอยาง วนท 25 ส.ค. 2553
3M THBFIX = 1.1326
9M THBFIX = 1 518249M THBFIX = 1.51824
d1 = 92 (27 ส.ค. – 27 พ.ย.)
d = 181 (27 พ ย 27 พ ค )d2 = 181 (27 พ.ย. – 27 พ.ค.)
d3 = 273 (27 ส.ค. – 27 พ.ค.)
181/365
1
2/365))0.011326(91(181/365)(
273/365)]0.0151824([1IFR93
1.7094%
0.017094
))(( )(
1616
Implied Forward Rate จะสะทอนอตราดอกเบยระยะสนในอนาคตImplied Forward Rate จะสะทอนอตราดอกเบยระยะสนในอนาคต
3M THBFIX 6M THBFIX 9M THBFIX IFR
(implied(implied
forward rate)
สาหรบ 6 เดอนสาหรบ 6 เดอน
Steep Yield
C (25/8/10)
1.1326
(92)
1.32859
(181)
1.51824
(273)
1.70941
Curve (25/8/10) (92) (181) (273)
Inverted Yield 2.07894 1.77527 1.77527 1.61841
Curve (19/12/08) (90) (184) (274)
Flat Yield Curve 1.80249 1.800 1.8063 1.8002
(90) (182) (272)
1717
ราคาฟวเจอรสบนอตราดอกเบยระยะสนลวงหนาราคาฟวเจอรสบนอตราดอกเบยระยะสนลวงหนา
Futures Price คานวณจาก Index Price ทเวลา T (IT)ST F
100 x IFR - 100 PriceIndex JTT
IT = ดชนราคาซอขายลวงหนาระยะเวลา T
ฟ T = อายของสญญาฟวเจอรส (เดอน)
S = งวดของอตราดอกเบยระยะสนทอางอง (เดอน)
J = T + S (เดอน)
ฟ 3Future Price9 = I3 = ราคาฟวเจอรส 6M THBFIX ทกาหนดลวงหนา 3 เดอน
18
จากหลกการพนฐานของอาบทราจ จะสงผลใหฟอรเวรด (ฟวเจอรส)ของอตราดอกเบยระยะสน
โ อางอง สะทอนโครงสรางของอตราดอกเบยระยะสนนน (Shape of yield curve)
หมายเหต
1.สญญาฟวเจอรสของอตราดอกเบยระยะสนประเภท THBFIX และ BIBOR ออกแบบมาเปน
ราคาทใชหลกการคดลด (discount) ซงไมสอดคลองกบความเปนจรงของสญญาทอางองกบญญ
อตราดอกเบยระยะสน แบบน ทมรปแบบเปนแบบบวกเพม (add-on) สงผลใหหลกการทาอา
บทราจดวยสญญา ฟวเจอรสไมสามารถกาจดความเสยงไดโดยสมบรณ จงทาให Implied ญญ p
Futures Rate ของสญญาฟวเจอรสไมเทากบ Implied Forward Rate จากโครงสรางของอตรา
ดอกเบยในปจจบน
2.การประเมนราคาฟวเจอรสของอตราดอกเบยระยะสนประเภท THBFIX และ BIBOR
จะตองใชทฤษฏและแบบจาลองทซบซอนกวานจะตองใชทฤษฏและแบบจาลองทซบซอนกวาน
3. อนงสญญาฟวเจอรสของอตราดอกเบยระยะสนประเภท THBFIX และ BIBOR ยงสามารถ
ใชเปนเครองมอในการปองกนความเสยงจากอตราดอกเบยระยะสนอางองไดดถงแมจะไมใชเปนเครองมอในการปองกนความเสยงจากอตราดอกเบยระยะสนอางองไดดถงแมจะไม
สมบรณกตาม
1919
ตวอยางการประยกตหลกการอาบทราจตวอยางการประยกตหลกการอาบทราจ
22 ก.ย.
3M THBFIX 1.30 (91 วน)
9M THBFIX 1 50 (273 วน)9M THBFIX 1.50 (273 วน)
และกาหนดให
Dec6M THBFIX Futures (Settlement price 22 ธ.ค.) 98.35 (1.65%)
6 (S l i 1 ) 9 03 (2 9 %)June6M THBFIX Futures (Settlement price 15 ม.ย.) 97.03 (2.97%)
20
วธท 1
ลงทน 9 เดอน ดวยอตราผลตอบแทนของ 9M THBFIX
วธท 29M THBFIX
ลงทน 3 เดอน ดวยอตราผลตอบแทนของ 3M THBFIX
และซอฟวเจอรสเดอนธนวาคม 2010
33IFR93M THBFIX
วธท 3
ลงทน 15 เดอน ดวยอตราผลตอบแทนของ 15M THBFIX (สมมตวากาหนดไดจาก Par Swap
Curve) และ ขายฟวเจอรสเดอนมถนายน 2011
15M THBFIX
3 เดอน 6 เดอน 9 เดอน 12 เดอน 15 เดอน3 เดอน 9 12 เดอน 5
-9IFR15 21
วธท 1 : อตราผลตอบแทน 1 50%วธท 1 : อตราผลตอบแทน 1.50%
วธท 2 :
12/365)]0.0165x(18365)][10.0130(91/[1273
365
วธท 3 : จาก par swap (15 เดอน) สมมตให implied THBFIX 15 เดอน1.54%
273
วธท 3 : จาก par swap (15 เดอน) สมมตให implied THBFIX 15 เดอน
เทากบ 2.10%
12/912)])0 0297(6/112)]/[(10 0210(15/([1 %498.1
12/9x1-2)])0.0297(6/112)]/[(10.0210(15/([1
2222
จากตวอยางแสดงไดวาจากตวอยางแสดงไดวา
ไ วธท 2 สามารถสรางผลตอบแทนไดสงกวา วธท 1 และวธท 3
จงจะสงผลใหผทเกยวของ (Market participants) เหนโอกาสการทาอาบทราจ จาก
ตวอยาง
อตราผลตอบแทนของวธท 2 > วธท 1 หรอวธท 3อตราผลตอบแทนของวธท 2 > วธท 1 หรอวธท 3
สรางสถานะซอ(Long)วธท 2 พรอมกบ สรางสถานะขาย (short) วธท 1 หรอ วธท 3
:ดวยการลงทนท 3M THBFIX 3 เดอน และซอฟวเจอรสเดอนธนวาคมพรอมกบใหกท
9M THBFIX 9 เดอน9M THBFIX 9 เดอน
หรอ
:ดวยการลงทนท 3M THBFIX 3 เดอน และซอฟวเจอรสเดอนธนวาคมพรอมกบใหกท
15M THBFIX 15 เดอน รวมกบซอฟวเจอรสเดอนมถนายน
23
ราคาฟวเจอรสทางทฤษฎ(อยางงาย)จงแสดงไดดงน
• ดงนนอตราดอกเบยลวงหนา T จงตองเทากบ
1y
(T)1
M
y)(11
M FT
1T
T
T
– โดย T มหนวยเปนงวดของอตราดอกเบยระยะสนทอางอง
ใ
M
(T)1
– Mแสดงจานวนงวดใน 1 ป
– อาทเชน 6M THBFIX Futures มงวดของดอกเบยอางองระยะเวลา 6 เดอน ดงนน T มหนวย
เปนงวดของ 6 เดอน และ M เทากบ 2
– ดงนน = THBFIX (%) ตอปของระยะเวลา T Ty
– การคานวณจงได วาอตราดอกเบยลวงหนา TF% ตอป และดชนราคา IT = 100 – TF x 100 จด
x1001-M
yT)(11
M-100 100x F-100 I 1M
yT)(11
M F
1T
TT
1T
T
M
y(T)1
M
y(T)1 T
TTT
T
2424
ตวอยางตวอยาง
• การกาหนดราคา 6M THBFIX Futures Index สาหรบสญญาทมอาย
คงเหลอ T=3 เดอน หรอ 0 5 งวด (6 เดอน) เมอคงเหลอ T=3 เดอน หรอ 0.5 งวด (6 เดอน) เมอ
1.75%THBFIX 9Mและ1.50% THBFIX 3M
• การคานวณพบวา
%751
1
2 F 0.5
%8680.11%5012
%75.1)5.01(
P i t98 132100)(1 8680%100I
1
2
%50.15.0
Points98.132x100)(1.8680%-100I 0.5 2525
ประเดนปญหาในทางปฏบตญ ฏ
• SPOT THBFIX Rates มเฉพาะ TENORs ระยะ 1 เดอน 2 เดอน 3 เดอน 6 เดอน 9 เดอน และ 1 ป ตอจากนน อตราจะเปน Par Swap
THBFIX Rates เชนเดยวกบ BIBOR ทไมมกาหนดเกน 1 ปTHBFIX Rates เชนเดยวกบ BIBOR ทไมมกาหนดเกน 1 ป
• ปญหาและแนวทางแกไข
– การคานวณสญญาอายคงเหลอมากกวา 6 เดอน ถง 1 ป ตองใชอตรา THBFIX (BIBOR) สาหรบระยะมากกวา 1 ป ซงไมมการการคานวณสญญาอายคงเหลอมากกวา 6 เดอน ถง 1 ป ตองใชอตรา THBFIX (BIBOR) สาหรบร ย มากกวา 1 ป ซงไมมการ
เสนอซอขายในอนาคต
ตวอยาง ทางแกไข ผวเคราะหใชการทา Bootstrapping THBFIX อายเกน 1 ป จาก Par Swap Rate1
1
Bj
S1
S-1
B B-1
เดอน 6 ตองวดS1j
0,
0,
1
2
S1B 0,
1j
j
– อายคงเหลอของสญญาฟวเจอรสบนอตราดอกเบยระยะสน อาจมระยะใด ๆ ตงแต 0 00 เดอน ถง 12 เดอน ซงอาจเปนเศษของ
1
1
B
2ตอป y T
อายคงเหลอของสญญาฟวเจอรสบนอตราดอกเบยระยะสน อาจมระยะใด ๆ ตงแต 0.00 เดอน ถง 12 เดอน ซงอาจเปนเศษของ
เดอน ในขณะทอตรา SPOT ของอตราดอกเบยระยะสนนน อาจมเพยง 6 ระยะเทานนคอ ระยะ 1 เดอน 2 เดอน 3 เดอน 6 เดอน
9 เดอน และ 1 ป
ตวอยาง ทางแกไข ดวยการใชวธการ interpolation ซงมตงแตแบบงาย (Linear) และ ซบซอน อาทเชน Cubic Spline
Interpolation 26
BPV/ดเรชน Futures บนอตราดอกเบยระยะสนBPV/ดเรชน Futures บนอตราดอกเบยระยะสน
ฟ • ราคาฟวเจอรสถกสรางมาจากอตราดอกเบยระยะสนของสญญากยมระยะสน ดงนน
• ฟวเจอรสบนดอกเบยระยะสนจงอางองกบสนทรพยทเสมอนเปน Zero Coupon bond ดงนน
• ดเรชนของสญญาฟวเจอรส อางองกบ 6M THBFIX จงเทากบ 0.5 ป
• ดเรชนของสญญาฟวเจอรสอางองกบ 3M BIBOR จงเทากบ 0.25 ป
• BPV ของสญญาฟวเจอร อางองกบ 6M THBFIX
= 10,000,000 x (6/12) x 0.01%, , ( )
= 500 บาท
• BPV ของสญญาฟวเจอรสอางองกบ 3 M BIBORBPV ของสญญาฟวเจอรสอางองกบ 3 M BIBOR
= ขนาดของสญญา x (3/12) x 0.01 % บาท
2727
การกาหนดราคาฟวเจอรสบนพนธบตรการกาหนดราคาฟวเจอรสบนพนธบตร
0 T+1T T+8T+2 T+9 T+10
กระแสเงนสด
ทาสญญา ณ ราคา F(T) รบ 2.50 บาท รบ 2.50 บาท
จายเงนตามราคา F(T) รบ 2.50 บาท รบ 2.50 บาท
รบ 102.50 บาท
• ราคาฟวเจอรส เปนราคาซอขายลวงหนา ทกาหนดวนท สาหรบการจะ
รบ 5Y Gbond
ซอจะขายพนธบตร ณ วนท T ในอนาคต การกาหนดทาโดยใช Forward
i f T j T interest rate Tfj สาหรบกระแสเงนงวด T+j และคดลดกลบมาท T ดงน
1
jT
jTy
1
21
21
2 f
2
f1
2.50
2
f1
2.50...
2
f1
2.50 F(T) jjT10
10T
10T9
9T
9T1
1T
1TT
Ty
2222
2828
หมายเหตหมายเหต
• 5Y Gbond ตามทสญญาอางอง ถงเปนตราสารทถกสมมตขน (Hypothetical
Bond)
ใ • 5Y Gbond ของสญญาหมายถงกลมการลงทนใน พนธบตร(Basket of
Gbonds) ทมลกษณะ
– อายคงเหลอตงแต 4 ปถง 6 ป นบ ณ วนแรกของเดอนสงมอบ
– พนธบตรจายคปองในอตราคงท
– มลคาคงคางตามราคาทตรามากกวา 5,000 ลานบาท ,
• ราคาฟวเจอรสจงคดจาก คาทคาดการณของ YTMf เฉลยของพนธบตรทก
ตวใน Basket of Eligible Bond ดงน
1010T
99T
11T 2.502.50
...2.50
F(T)
10
f
9
f
1
f
2
YTM1
2
YTM1
2
YTM1
( )
29
จากความจรงทวา ในวนทครบกาหนดอายของสญญาฟวเจอรสจากความจรงทวา ในวนทครบกาหนดอายของสญญาฟวเจอรส
ราคา ฟวเจอรส จะตองมคาเทากบราคาของสนทรพยอางอง ซงในทน คอ
พนธบตรทมคณสมบตนามาสงมอบได (price of eligible bond) ดงนน
จากการบรรจบกนของราคาสปอตและราคาฟวเจอรส ณ เวลา Tจากการบรรจบกนของราคาสปอตและราคาฟวเจอรส ณ เวลา T
(Y)B(T)F C (Y)B(T)F CTT
กาหนดใหกาหนดให
= ราคาพนธบตรรฐบาล ณ เวลา 0 ซงพนธบตรนมอายไถถอนเทากบ T+Y
CTi = คปองทเวลา Ti (ทงนคปองของพนธบตรทเกยวของจะอยในชวงระหวาง 0 จนถง T
Y)(TBC0
F0(T) = ราคาทเวลา 0 ของฟวเจอรส ทมกาหนดสงมอบทเวลา T
B0(T) = ราคาทเวลา 0 ของพนธบตรรฐบาลทไมมการจายคปอง
(zero-coupon bond) ทจะหมดอายทเวลา T
r0(T) = อตราดอกเบยสาหรบชวงเวลา 0 ถง T
3030
ทางเลอกท 1 : ซอพนธบตรรฐบาลอายไถถอน T+Y ปทราคา แลวถอครองไว T ป
โ ป ใ
Y)(TBC0
ตนทน: เงนคาพนธบตรและตนทนคาเสยโอกาสของเงนทลงทน r0(T) หกดวยคปองรบใน
ชวงเวลา 0 ถง T โดยท
กาหนดให แทนมลคาในอนาคตของคปองรวมผลตอบแทนของการลงทนตอของ
คปองนนดวย
T)FV(CI,0,
ทางเลอกท 2 : ซอสญญาฟวเจอรสอางองพนธบตรรฐบาลอาย T ป ทราคา F (T)ทางเลอกท 2 : ซอสญญาฟวเจอรสอางองพนธบตรรฐบาลอาย T ป ทราคา F0(T)
ตนทน: F0(T)
0 T+1T T+8T+2 T+9 T+10
เวลาสงมอบ(เชน 3 เดอน) พนธบตรครบกาหนด(63 เดอน)
0 T+1T T+8T+2 T+9 T+10
รบ 2.50 บาท รบ 2.50 บาท
รบ 2 50 บาท รบ 2 50 บาท รบ 102 50 บาทรบ 2.50 บาท รบ 2.50 บาท รบ 102.50 บาท
3131
ฟ ดงนนราคาทางทฤษฏของ ฟวเจอรสบนพนธบตรรฐบาล
T)FV(CI,0,(T))rY)x(1(TB (T)F T0
C00
3232
ตวอยาง
ฟ ฟ ใ ราคาฟวเจอรสของพนธบตรรฐบาลซงสญญาฟวเจอรส มอาย 3 เดอน ทงน สมมตให
พนธบตรนมมลคาตราไวเทากบ 100 บาท และมการจายคปองท 5% ตอปทกครงป ท
ป ป โ ป ปจจบนมอายคงเหลอของพนธบตรเทากบ 5 ป 3 เดอน โดยการจายคปองงวดลาสดเกดขน
เมอ 3 เดอนกอนหนา และอตราผลตอบแทนของพนธบตร (yield) เทากบ 4% และ
กาหนดใหอตราดอกเบยทปราศจากความเสยงในชวงเวลาสญญาฟวเจอรส (เวลา 0 ถงเวลากาหนดใหอตราดอกเบยทปราศจากความเสยงในชวงเวลาสญญาฟวเจอรส (เวลา 0 ถงเวลา
3เดอน) เทากบ 2.0%
T)FV(CI 0(T))Y) (1(TB(T)F TC
= มลคาปจจบนของคปอง + มลคาปจจบนของราคาหนาตว
T)FV(CI,0,(T))rY)x(1(TB(T)F T0
C00
Y)(TBC0
5.105.15.0 )02.01(
5.102.......
)02.01(
5.2
)02.01(
5.2
FV(CI,0, 0.25) = 2.5
= 105.9372
F0(0.25) = 105.9372 x (1.02)3/12 – 2.5
= 103.9629
ขอสงเกต S0 > F033
ดเรชนของฟวเจอรสบนพนธบตรรฐบาลดเรชนของฟวเจอรสบนพนธบตรรฐบาล
• ฟวเจอรสบนพนธบตร แทจรงแลวไมมกระแสเงนสดเปนรายงวด และ ยงไมฟวเจอรสบนพนธบตร แทจรงแลวไมมกระแสเงนสดเปนรายงวด และ ยงไมม YTM ใหไปคานวณ ตามหลกการการคานวณของดเรชน
• ดงนนจงตองปรบวธการ เนองจากราคาฟวเจอรสบนพนธบตร มาจาก ราคาดงนนจงตองปรบวธการ เนองจากราคาฟวเจอรสบนพนธบตร มาจาก ราคาพนธบตรทใชในการคานวณราคาสงมอบดงนน (Rule of thumb)
– BPV ของสญญาฟวเจอรส จงเทากบ คาเฉลย BPV ของ eligible bonds
ดเรชน ของสญญาฟวเจอรส จงเทากบ คาเฉลย ดเรชน ของ li ibl b d– ดเรชน ของสญญาฟวเจอรส จงเทากบ คาเฉลย ดเรชน ของ eligible bonds
ใ ป ใ หมายเหต: ในตางประเทศ ทมการกาหนดใหสงมอบจรง
BPV/ ดเรชนของสญญาฟวเจอรสบนพนธบตรจะเทากบ BVP/ ดเรชน
ของ พนธบตร CTD (Cheapest to Deliver)
34
การประยกตใชคาดเรชนของฟวเจอรสบนพนธบตรการประยกตใชคาดเรชนของฟวเจอรสบนพนธบตร
ตวอยาง ราคาฟวเจอรส เทากบ 95
ซงจ เทยบเทากบมลคาของ พอรตโฟลโอ 95/100 1 000 000 950 000ซงจะเทยบเทากบมลคาของ พอรตโฟลโอ = 95/100 x 1,000,000 = 950,000
ดงนน ถา ดเรชนของสญญาฟวเจอรสมคา เทากบ 4.5 แสดงวา
เมอ yield ปรบขน 100 bp จะสงผลให
ราคาฟวเจอรสมคาปรบลดลง 4 5% เปน 90 725หรอ 4 275 จดราคาฟวเจอรสมคาปรบลดลง 4.5% เปน 90.725หรอ 4.275 จด
ซงหมายถงการปรบลงของดชนราคา 4.275 จดของพาร 100 บาท
สงผลขาดทนตอผมสถานะซอลวงหนาเทากบ 42,750 บาท
35
ประเภทของการเฮดจดวยสญญาฟวเจอรสประเภทของการเฮดจดวยสญญาฟวเจอรส
A ti i t h d h d i th i t t t t hi h th t dAnticipatory hedge : hedging the interest rate at which the trader
will borrow or lend in the futures.
Micro hedge : a hedge that is structured to offset the risk of a particular t / li bilitasset / liability.
Strip hedge: a long term hedge that is established in a series of
futures contracts of successively longer expirations.
Cross hedge: a hedge that the characteristics of the instrument b i h d d d h i d l i h fbeing hedged and the instrument underlying the futures contract do not perfectly match.
Macro hedge : a hedge that is structured to offset the net risk
i d i h h f li f /li biliassociated with the portfolio of asset/liability.36
อตราสวนของการเฮดจ ทเหมาะสม (Hedge Ratio : HR)อตราสวนของการเฮดจ ทเหมาะสม (Hedge Ratio : HR)
• BPV / ดเรชน
ใชสญญาฟวเจอรสทการเปลยนแปลงสามารถหกลาง (offset) กบการ
เปลยนแปลงมลคาของพอรตพอลโอทตองการเฮดจเมออตราดอกเบยเปลยนแปลงมลคาของพอรตพอลโอทตองการเฮดจเมออตราดอกเบย
เปลยนแปลง 1 bp (0.01%) หรอ 100 bp (1%)
• Minimize the variance of combined portfolio
ใ ป ใชสมประสทธจากสมการถดถอยทแสดงความสมพนธระหวางอตรา
การเปลยนแปลงของสงทตองการเฮดจกบอตราการเปลยนแปลงของ
สนทรพยอางองในฟวเจอรสและหรอระหวางอตราการเปลยนแปลงของ
สงทตองการเฮดจ(สปอต) กบ อตราการเปลยนแปลงของฟวเจอรสสงทตองการเฮดจ(สปอต) กบ อตราการเปลยนแปลงของฟวเจอรส3737
1. BPV / ดเรชน
ณ ระดบอตราดอกเบยทเปลยนแปลง
ฟ จานวนของฟวเจอรส x VF = VC
HR = CΔVHRFΔV
เมอใช BPVBPV
HR =F
C
BPV
BPV
เมอใช Modified DurationMVD*
HR = sizecontract x D
xMVD*F
CC
3838
2. Minimize the variance
dp + dp (N) = 0 dpc + dpF(N) = 0
มลคาทเปลยนแปลงของหนก/ มลคาทเปลยนแปลงของฟว
พนธบตรทตองการเฮจด
เจอรสใชเฮจดโดยท N คอ
จานวนของสญญาฟวเจอรส
FCCOVHR
ญญ
โดยท COV แสดงคาความสมพนธ (C i ) ระหวางหนกพนธบตร
2F
HR
โดยท COVCF แสดงคาความสมพนธ (Covariance) ระหวางหนกพนธบตรทตองการเฮดจกบสญญาฟวเจอรสทใชสาหรบการเฮดจนน
3939
ตวอยางของการหาความสมพนธระหวางอตราผลตอบแทนของหนกพนธบตรทตวอยางของการหาความสมพนธระหวางอตราผลตอบแทนของหนกพนธบตรท
ตองการเฮดจกบอตราผลตอบแทนของสญญาฟวเจอรส
หมายเหตttRMt εFαβ C
Ct = แสดงอตราผลตอบแทนในหนก/พนธบตร
RM = สมประสทธเพอใชในการจดการความเสยง
Ft = แสดงอตราผลตอบแทนของฟวเจอรสt
R2 = แสดงถงรอยละของความเสยงในหนก/พนธบตร
ไ ใ ทตองการเฮดจทสามารถกาจดไดจากการใช
สญญาฟวเจอรส
RMP
V
V HR
FV40
การปรบอตราสวนทใชในการเฮดจเมอใชสญญาฟวเจอรส (H*)
( ) ใ
การปรบอตราสวนทใชในการเฮดจเมอใชสญญาฟวเจอรส (H )
Tailing the Hedge (H*) เมออตราดอกเบยอยในระดบทสงและหรอระยะเวลาทตองการปองกนความเสยงนานขน จะสงผลใหสวนตางระหวาง h กบ h* มมาก ไ 5%ขนแตมกไมมากกวา 5%
พนฐานมาจากการปรบสถานะรายวน (Daily Settle) ของสญญาฟวเจอรสทาให ฟ ความสมพนธระหวางราคาฟวเจอรสกบอตราดอกเบยจะมผลตอความแตกตาง
ระหวางราคาฟอรเวรดกบราคาฟวเจอรสทมองคประกอบเหมอนกนท
Correlation + : F > f
Correlation - : F < f
ดงนนในกรณของของสญญาฟวเจอรสบนพนธบตรรฐบาลทโดยธรรมชาตแลวม
C l i F fCorrelation - : F < f
4141
ดงนนพจารณาไดวาการปรบสถานะรายวนของสญญาฟวเจอรสจะสงผลตอสถานะ ของการใชสญญาฟวเจอรสเพอกาจดความเสยง (hedge position)
โดยเมอใชสญญาฟวเจอรสเพอเฮดจดวยการขายฟวเจอรส (short hedge) และปรากฏวาฟวเจอรสมราคาปรบลดลง สงผลใหไดรบกระแสเงนสดเขามาเมอปรบสถานะรายวน ซง
ไป ไ ใ ไ ใ ฟสามารถนาไปหาผลตอบแทนบนเงนดงกลาวได ทาใหผลกาไรรวมจากสถานะในฟวเจอรสสงกวา ผลขาดทนในตลาดสปอต (ทตองการเฮดจ) ในทางกลบกนสามารถเกดผลในทางตรงกนขามเมอผลขาดทนรวมในสถานะฟวเจอรสมาก กวาผลกาไรในเกดผลในทางตรงกนขามเมอผลขาดทนรวมในสถานะฟวเจอรสมาก กวาผลกาไรในตลาดสปอต (ทตองการเฮจด) ซงเกดขนจากการจายกระแสเงนสดออกไปกอนจากการปรบสถานะรายวน
ทาใหผทตองการเฮดจตองปรบสดสวนการเฮดจทเหมาะสม เนนการปรบเพอชดเชยผลตอบแทน(คาเสยโอกาส)ทไดรบ (จาย) จากกระแสเงนสดรบ (จาย) ทเกดจากการ( ) ( ) ( )ปรบสถานะรายวน
Tailing hedge(h*) = h x Tailing Factorg g g
= h x [1/(1+rf)T]
โดยท T = ระยะเวลาทตองการปองกนความเสยง T (ป) 4242
Micro hedging with short-term interest rate futuresMicro hedging with short term interest rate futures
ตวอยาง พจารณาธนาคารทสนทรพยและหนสนมความออนไหวกบการเปลยนแปลงของอตราดอกเบยในตลาด
ป อตราดอกเบยปรบตวสงขน
A Lดเรชนของ Asset > ดเรชนของ liability
Asset
Liability
ดเรชนของ Asset > ดเรชนของ liability
ดงนน A จงปรบลดลงมากกวา L สงผลให E สนเชอ
เงนฝาก
Equity
ดงนน เพอใหสวนของเจาของ มเสถยรภาพธนาคารตองมการบรหารสนทรพยและหนสนอยางมประสทธภาพ ใ ใ ดวยการพยายามใหมสวนตางของดเรชนระหวาง A และ L ใหนอยทสด ดวยวธการ เชน
- อตราดอกเบยของสนเชอเปนแบบลอยตว/เทอมสน
-อตราดอกเบยของเงนฝากเปนแบบคงท/เทอมยาว-อตราดอกเบยของเงนฝากเปนแบบคงท/เทอมยาว
หมายเหต จะเหนไดวาความเสยงดงกลาวมาจากการ Miss match ของดานรายไดและตนทนเงน
43
การใชสญญาซอขายลวงหนาบนอตราดอกเบยเพอจดการความเสยงของตนทนเงนของธนาคารญญ
เวลา Cash Market Futures Market
ตลาคม ธนาคารตกลงปลอยก (10 ลานบาท) เปน
ระยะเวลา 9 เดอน ดวยอตราดอกเบยคงท
ขายสญญาซอขายลวงหนาของเดอน
สงมอบธนวาคมราคา 96 5 (อตราระยะเวลา 9 เดอน ดวยอตราดอกเบยคงท
จากการออกบตรเงนฝากอาย 3 เดอน ท 3%
และคาดหวงจะ rollover บตรเงนฝากไดอก
สงมอบธนวาคมราคา 96.5 (อตรา
ดอกเบย 3.5%)
และคาดหวงจะ rollover บตรเงนฝากไดอก
6 เดอน ทอตรา 3.5%
ธนวาคม อตราดอกเบยระยะสน 6M THBFIX อยท
4.5% แสดงวาตนทนเงนของธนาคารสง
ไ ใ
ชาระราคาสญญาซอขายลวงหนาท
95.5 (สะทอน 6M THBFIXท 4.5%
ไกวาทคาดไว 1% ซงจะสงผลใหมตนทน
เพมอก [181(365) x 0.01 x 10] = 49,589
ดวยกาไร = 100 bp x 500 x 1 (250
บาท per 0.5 bp) = 50,000 บาท
บาท
44
ตวอยาง เงนกองทนสวนบคคลแหงหนงลงทนในบตรเงนฝากมลคา 100
ลานบาท อาย 2 ป ทจายคปองแบบลอยตวปละ 2 งวด อางองกบ 6M
THBFIX ผบรหารเงนกองทนคาดการณวาอตราดอกเบยจะปรบลดลงTHBFIX ผบรหารเงนกองทนคาดการณวาอตราดอกเบยจะปรบลดลง
สงผลตอรายรบทจะนาไปใชจาย จงตองการจดการความเสยง
ดวยการ ซอฟวเจอรสอางองอตราดอกเบยระยะสน
ตวอยาง บรษท อสงหารมทรพยแหงหนง ระดมเงนทนดวยการออกตราสาร
หนระยะสน (FRN) ทจายคปองอางองกบ 6M THBFIXสงผลใหบรษทม
ปจจยเสยงจากการปรบขนของอตราดอกเบยระยะสนซงจะสงผลกบปจจยเสยงจากการปรบขนของอตราดอกเบยระยะสนซงจะสงผลกบ
ตนทนเงนของกจการ จงตองการจดการความเสยง
ดวยการ ขายฟวเจอรสอางองอตราดอกเบยระยะสน
45
known unknown unknown
FRN 0.5 1
known unknown unknown
2
6M THBFIX(0) + spread 6M THBFIX(0.5) + spread 6M THBFIX(1) + spread
Futures 0.5 1
Futures 6 เดอน
กาหนด 6M THBFIXใน0.5 ปลวงหนา
Futures 12 เดอน
กาหนด 6M THBFIXใน 1ป ลวงหนา
NET0.5 1
known known known
2NET
6M THBFIX(0) + spread 6M THBFIX(0) + spread 6M THBFIX(0) + spread
46
สญญาฟวเจอรสบนอตราดอกเบยระยะสน และสญญาสวอป บนอตราดอกเบย
Interest Rate Swap Dealer Transaction
Fixed Rate P Dealer Floating
Fixed Payments Fixed Payments@Offer rate @Bid ratePayer Dealer g
Rate PayerFloating Payments Floating Payments
@Offer rate @Bid rate
A BสถาบนการเงนfixA fixB
6M THBFIXspread 6M THBFIXspread 6M THBFIXspread6 M THBFIXspread
• “Par Swaps” ธรกรรมสวอปทตกลงกนแบบไมตองมการจายชาระระหวางคสญญา ณ ตอนเรมตนของการทาธรกรรมPar Swaps ธรกรรมสวอปทตกลงกนแบบไมตองมการจายชาระระหวางคสญญา ณ ตอนเรมตนของการทาธรกรรม
• Reset dates ปกตแลวสวอปทอางองกบดอกเบยระยะสน 6 เดอน ควรจะ reset ทก 6 เดอน
• ประโยชนของการใช IRS
– ใชประโยชนในตลาดทไดเปรยบ (Comparative Advantage)
– ใชประโยชนจากขอมลทไดเปรยบ (Information Advantage)
47
– ลดคาธรรมเนยมในการชาระคนกอนกาหนดของการกอหน
47
• ฟวเจอรสอางองบนอตราดอกเบยระยะสนกบ IRS มพฒนาการทสงเสรมกน (ในตางประเทศ
เกดขนใกลเคยงกน 1980s)
– Swap traders จะใชฟวเจอรสอางองบนอตราดอกเบยระยะสนซงสะทอนอตราดอกเบยระยะ
สนในอนาคต เพอใชในการกาหนด Swap rates
– ขอสงเกต : ใน CME จะม Packs และ bundles
Pack : สญญาฟวเจอรส 4 สญญาครบกาหนดใน 4 ไตรมาสตดตอกน
Bundle : สญญาฟวเจอรสหลาย Pack มาตอกน เชน 3 year bundle หมายถง ฟวเจอรส 12 สญญาBundle : สญญาฟวเจอรสหลาย Pack มาตอกน เชน 3 year bundle หมายถง ฟวเจอรส 12 สญญา
ดงนน Bundles จงใชเสมอน เปน proxy ของสญญาสวอปบนอตราดอกเบย
• แตในประเทศไทยIRS มอยกอนแลว ดงนนการใชประโยชน
– ฟวเจอรสอางองบนอตราดอกเบยระยะสน (6M THBFIX) ทเดอนสงมอบมากกวา 6 เดอน
จงใชการอางองราคาไดจาก IRS (Par Swap Curve)
– สามารถใชฟวเจอรสอางองบนอตราดอกเบยระยะสน เพอเฮจดธรกรรม IRS
หมายเหต ขอจากดทสาคญไดแก อายของสญญาฟวเจอรสอางองบนอตราดอกเบยระยะสนทมหมายเหต ขอจากดทสาคญไดแก อายของสญญาฟวเจอรสอางองบนอตราดอกเบยระยะสนทม
ไมหลากหลายไปในระยะยาว 4848
ตวอยางการใชฟวเจอรสบนอตราดอกเบยระยะสนเพอทดแทน IRS
fixA
I
long futures
A FuturesสถาบนการเงนA
6 M THBFIXspread
g
BFutures สถาบนการเงนfixB
short futures
Futures6M THBFIXspread
long FuturesII
A Futures6M THBFIX
BFuturesshort futures
6M THBFIXspread6M THBFIXspread
4949
ใ ฟ ตวอยาง : การคานวณจานวนสญญาในฟวเจอรสสอางองบนอตราดอกเบย
ระยะสน 6M THBFIX เพอเฮดจธรกรรม IRS มลคา100 ลานบาท
ระยะเวลาคงเหลอ 1 ป
BPV = 100 000 000 x (12/12) x 0 01% = 1 000BPVHedge = 100,000,000 x (12/12) x 0.01% = 1,000
BPV Futures = 10,000,000 x (6/12) 0.01% = 500Futures
HR 20000,10
HR = = 20 สญญา500
,
50
สรปไดวา
Long swap = fixed rate payer
ความเสยง: อตราดอกเบยระยะสนอางองลดลงความเสยง: อตราดอกเบยระยะสนอางองลดลง
กลยทธสาหรบเฮดจ: ซอลวงหนาฟวเจอรสอางองบนอตราดอกเบยระยะสนอางอง
Short swap = floating rate payer
ความเสยง: อตราดอกเบยระยะสนอางองเพมขน
กลยทธสาหรบเฮดจ : ขายลวงหนาฟวเจอรสอางองบนอตราดอกเบยระยะสนอางองกลยทธสาหรบเฮดจ : ขายลวงหนาฟวเจอรสอางองบนอตราดอกเบยระยะสนอางอง
หมายเหต: การทาเฮดจดงกลาวอาจไมสมบรณไดเนองจาก
BPV สญญาฟวเจอรสอางองบนอตราดอกเบยระยะสนคงท (ไมม convexity)
BPV ของสวอปเปลยนแปลงได (ม convexity)สงผลใหจานวนสญญาท ใชใน
การทาเฮดจอาจมากไป/นอยไป (over hedge / under hedge)การทาเฮดจอาจมากไป/นอยไป (over hedge / under hedge)
5151
ตวอยางการใชสญญาฟวเจอรไปทดแทนการทา IRS
บรษท xxx ตองการจะทาสญญาสวอปอาย 1.5 ป (semiannual / reset ตนงวด)
ดวยการเปน fixed rate payerดวยการเปน fixed rate payer
สถาบนการเงนXXXFixed rate
THBFIX
0 5 ป 1 ป 1 5 ป
Fixed Fixed Fixedกระแสเงนสด
ของสญญา0.5 ป 1 ป 1.5 ป
6M THBFIX(unknown)
6M THBFIX(unknown)
XXX
6M THBFIX(known)
หมายเหต สญญาสวอป 1.5 ป จาย fixed rate /reset ตนงวดตองใช ญญ
ชดของฟวเจอรส 2 สญญา(strips) รวมกบ spot (front tail) ใน 6M THBFIX เพอ เลยนแบบ (replicate) กระแสเงนสด
ถาตองการจะทาสญญาสวอป(semiannual / reset ปลายงวด) จงทาได แค สญญาสวอปอายคงเหลอ 1 ป
52
ปจจยในการพจารณาสาหรบองคกรในการประยกตใช
สญญาฟวเจอรสอางองบนอตราดอกเบยระยะสนเพอสรางสญญาสวอป
• Credit rating ไดรบผลกระทบจากการทาธรกรรมอนพนธใน OTCCredit rating ไดรบผลกระทบจากการทาธรกรรมอนพนธใน OTC
หรอไม
• Credit line ทมอยกบสถาบนการเงนในการทาธรกรรมดาน
ใ ใ ไ อนพนธใน OTC ตองการใชเพอการอนหรอไม
• Report issues มประเดนเกยวกบการ ปรบสถานะของธรกรรม• Report issues มประเดนเกยวกบการ ปรบสถานะของธรกรรม
อนพนธใน OTC ในงบการเงนทมความซบซอนยงยากหรอไม
5353
การเกงกาไรจากการเปลยนแปลงของ shape of yield Curve: p y
Spread Trading Strategy ดวยฟวเจอรสอางองบนอตราดอกเบยระยะสน
• Constructing a portfolio of futures contract where the payoff depend entirely on relative price changesentirely on relative price changes
Intra commodity spread
Inter commodity spread
หมายเหต Inter commodity spread เปนการลงทนระหวางสญญาฟวเจอรสทอางองกบอตราดอกเบยระยะสนทแตกตางกน และหรอ อางองกบ พนธบตรทมกบอตราดอกเบยระยะสนทแตกตางกน และหรอ อางองกบ พนธบตรทมมาตราฐานแตกตางกน เชนตวอยางในตางประเทศ ซงไดแก สเปรด ของ T-bill / Eurodollar spread : TED (3 M) เนองจากอตราผลตอบแทนของ T bill กบ/ Eurodollar spread : TED (3 M) เนองจากอตราผลตอบแทนของ T-bill กบLibor สะทอน มมมองของ Credit risk
5454
Intra commodity spread/ Yield curve tradey p
• มาจากการคาดการณ (Take a view) การเปลยนแปลงคาความชนของ yield curve จากใน
ปจจบน
• Inter commodity spread เปนการลงทนระหวางสญญาฟวเจอรสทอางองกบอตราดอกเบย
ระยะสนเดยวกนทมอายของสญญาแตกตางกน เนองจากมมมมองเกยวกบสวนตางอตรา ญญ
ผลตอบแทนระยะสน กบระยะยาว
– ซอ “Curve” :steepen : ซอสญญาเดอนใกล ขายสญญาเดอนไกลp ญญ ญญ
– ขาย “Curve” : flatten : ขายสญญาเดอนใกล ซอสญญาเดอนไกล
“flatten”
5555
ตวอยางของการใชกลยทธสเปรด (Yield Curve Spread) ของสญญาซอขายลวงหนาบนอตราดอกเบยระยะสน
ตวอยาง การขาย “curve” ดวยการ ขายสญญาเดอนใกล (ธนวาคม 2010) ซอสญญาเดอนไกล (ธนวาคม 2011) เปนการแสดงวานก
ลงทนคาดการณวาสญญาเดอนธนวาคม(2010) ราคาจะปรบตวลดลงมากกวาสญญาเดอนธนวาคม(2011)ทจะปรบลดลงนอยกวาหรอลงทนคาดการณวาสญญาเดอนธนวาคม(2010) ราคาจะปรบตวลดลงมากกวาสญญาเดอนธนวาคม(2011)ทจะปรบลดลงนอยกวาหรอ
อกนยหนงนกลงทนคาดการณวาอตราดอกเบยจะปรบสงขน แตระยะสนปรบสงขนมากกวาระยะยาว (โครงสรางอตราดอกเบยมคา
ความชนลดลง)
Date Futures Market
ตลาคม ขายฟวเจอรสเดอนธนวาคม(2010)ท 96 00 (4%)ตลาคม ขายฟวเจอรสเดอนธนวาคม(2010)ท 96.00 (4%)
ซอฟวเจอรสเดอนกนยายน (2011) ท 95.50 (4.5%)
ฟ ( ) ( )พฤศจกายน ซอฟวเจอรสเดอนธนวาคม (2010) ท 95.50 (4.5%)
ขายฟวเจอรสเดอนกนยายน (2011) ท 95.20 (4.8%)
ฟวเจอรสเดอน ฟวเจอรสเดอน
ธนวาคม (2010) กนยายน (2011)
96.0 -95.50
-95.5
+0.5
95.20
-0.3
กาไร : 20 bp x 500 = 1,000 5656
ปจจยในการพจารณาประยกตใชกลยทธปจจยในการพจารณาประยกตใชกลยทธ
Yield Curve Trade
• ตองม O l k ของทศทางการเคลอนไหวอตราดอกเบย• ตองม Outlook ของทศทางการเคลอนไหวอตราดอกเบย
• การคาดการณเกยวกบสวนตาง (spread)( p )
• สอบทานทมาของปจจยทสงผลกระทบ
• พจารณาผลลพธทเปนไปได
ฟ • มสญญาฟวเจอรสบนอตราดอกเบยระยะสนทมเดอนสงมอบท
หลากหลายไปไกลในอนาคต
5757
Mi h d i ith G t B d f tMicro hedging with Government Bond futures
• การเปลยนแปลงราคาของตราสารหนและพนธบตรมาจาก
การปรบขน/ลง ของอตราดอกเบย– การปรบขน/ลง ของอตราดอกเบย
– การเปลยนแปลงโครงสรางอตราดอกเบย (สเปรด)
– ระยะเวลาคงเหลอ
คปอง– คปอง
โดยท
ตราสารหนทมการจายคปองตา / ระยะเวลาคงเหลอยาวจะมความเสยง
ป ป จากการเปลยนแปลงของอตราดอกเบยสงกวา (ดเรชนมากกวา)
ตราสารหนทมการจายคปองสง/ระยะเวลาคงเหลอตากวาตราสารหนทมการจายคปองสง/ระยะเวลาคงเหลอตากวา58
พนธบตรรฐบาลทใชเปนสนทรพยอางอง (Eligible Bonds)พนธบตรรฐบาลทใชเปนสนทรพยอางอง (Eligible Bonds)
• อายคงเหลอ 4-6 ป นบ ณ วนแรกของ contract month
• จายคปองคงท
• มลคาคงคางตามราคาทตรามากกวา 5 000 ลานบาท• มลคาคงคางตามราคาทตรามากกวา 5,000 ลานบาท
BPV และ ดเรชนทอาจไมเทากนของพนธบตรในตระกราทใชคานวณ
ในการชาระราคา
ป คปองตากวา BPV/ดเรชนสงกวา
อายคงเหลอยาวกวา BPV/ ดเรชนสงกวาอายคงเหลอยาวกวา BPV/ ดเรชนสงกวา
yield ตากวา BPV / ดเรชนสงกวา
59
ใ ฟ กลยทธการเฮดจดวยการใชฟวเจอรสบนพนธบตร
Micro Hedge :
สมมตฐาน ll l hift ของโครงสรางอตราดอกเบยสมมตฐาน : parallel shifts ของโครงสรางอตราดอกเบย
Δ
hΔHR
CBPVHR
FΔ
ตวอยางFBPV
พนธบตรอาย 6 ป คปอง 5.5% ม BPV 712.50 ตอพาร 1 ลานบาทและ BPV ฟวเจอรส
บนพนธบตรรฐบาล อายไถถอน 5 ป จายคปอง 5% เทากบ 613 08 ดงนบนพนธบตรรฐบาล อายไถถอน 5 ป จายคปอง 5% เทากบ 613.08 ดงน
สญญา16.1613.08
713.50 HR 613.08
60
Micro hedge :Lock –In a ST rate of returnMicro hedge :Lock In a ST rate of return
ซอพนธบตรระยะยาว พรอมขาย ฟวเจอรสบนพนธบตรระยะยาว
เปนเสมอนการปรบเปลยนการลงทนระยะยาวใหเปนการลงทนระยะสน
61
ตวอยางการทา Micro Hedge แบบ Cross Hedge
การเฮดจหนกเอกชนดวยฟวเจอรสบนพนธบตรรฐบาล
ผบรหารกองทนแหงหนงคาดวาจะไดรบเงนในสนป 5 ลาน เพอ
ใ ป ไ ใ ปลงทนในหนกชนดทมการจายคปอง 5% และมอายไถถอนใน 5 ป
ถากาหนดใหโครงสรางอตราดอกเบยในปจจบนเปนเสนตรง
(flat) และคาดวาจะเปนเชนนไปอกสกระยะหนง ถา current yield
ของหนกดงกลาวอยท 6.5% ดวยความกงวลวาอตราผลตอบแทน
ในตลาดจะปรบตวลดลง (ราคาหนกปรบตวสงขน) ผบรหารในตลาดจะปรบตวลดลง (ราคาหนกปรบตวสงขน) ผบรหาร
ดงกลาวจงตดสนใจซอลวงหนาพนธบตรรฐบาล (5 ป) ดวยอตรา
ผลตอบแทนลวงหนา 5.0%
6262
การใชสญญาฟวเจอรสพนธบตรรฐบาลเพอการทา Cross hedge
กบหนกเอกชน
เวลา Cash Market Futures Market
ไ ใ ตลาคม คาดวาจะไดรบ 5 ลานเพอลงทนในหนก
เอกชนชนด (คปอง 5 % อาย 5 ป) ใน 3
ซอสญญาซอขายลวงหนาพนธบตร
รฐบาลอาย 5 ป (5 สญญา) ทครบ
ใ เดอนขางหนาดวยผลตอบแทนทคาดเทากบ
6.5% ราคา (936.83) จงคาดวาจะซอเปน
กาหนดสงมอบในเดอนธนวาคม
ดวยอตราผลตอบแทนลวงหนา 5%
ฟ จานวน (5,337.14) (ราคาซอฟวเจอรส 100)
ธนวาคม หนกดงกลาวมผลตอบแทนปรบลดลงเปน
6.20% สงผลใหราคาเปน 949.07
อตราผลตอบแทนของพนธบตรซอ
ขายลวงหนาปรบลดลงเปน 4.7%
ราคาปรบขน (12.24 x 5,337.15) =
65,326.60
สงผลใหราคาฟวเจอรส ปรบสงขน
101.32 สงผลตอกาไร (1.32/100 x
1,000,000 x 5) = 66,0006363
หมายเหต ถาตองการกาจดความเสยงแบบสมบรณ จะไมตองการกาไร (ขาดทน)
จากการเฮดจเลย
ป ใ ( )– อตราดอกเบยปรบตวในทศทางทคาดการณ (ลดลง)
– โครงสรางดอกเบยเปนเสนตรงหรอการปรบตวแบบ parallel ซงมการp
ปรบแบบเทากนทกระดบของอายไถถอน หรอทก credit rating
แต
หนกทตองการกาจดความเสยง พนธบตรทเปนสนทรพยภายใตสญญา ญญ
5% 5ป ท yield 6.5 5% 5 ป ท yield 5%
ดเรชนของหนก ดเรชนของพนธบตรอางองสงผลใหการปรบตวของราคาตอการปรบตวของอตราดอกเบยทสงผลใหการปรบตวของราคาตอการปรบตวของอตราดอกเบยท
เปลยนแปลงเทากนมคาไมเทากน
6464
ป C H dตวอยางการปรบอตราสวนการเฮดจของ การทา Cross Hedge
การเฮดจหนกเอกชนดวยฟวเจอรสบนพนธบตรรฐบาล (กาหนดใหมอาย ฐ (
ไถถอนเทากนคอ 5 ป) สามารถปรบสดสวนการเฮดจจาก
y = a + (x) + e
i ld ของหนกเอกชนy = yield ของหนกเอกชน
x = yield ของพนธบตรรฐบาลy ฐ
Adjusted HR = x HR
6565
Macro Hedge: Hedge a portfolio of bondsMacro Hedge: Hedge a portfolio of bonds
สรางภมคมกนใหพอรตฟอลโอของตราสารหน (immunization) ดวยการปรบดเรชนของพอรตฟอลโอให
( ) เทากบศนย ดงนน ถาดเรชนเฉลยของพอรตฟอลโอเทากบ 4.5 และฟวเจอรสบนพนธบตร 5 ป มดเรชนเทากบ 4.5 ดงนน การกาจดความเสยงดวยการถอพอรตฟอลโอดงกลาวพรอมกบการขายฟวเจอรสนน
• “B llet” portfolio• “Bullet” portfolio
พอรตฟอลโอประกอบดวยพนธบตรแตละตวทมดเรชนใกลเคยงกบ
คาเฉลยดเรชนของพอรตฟอลโอ
• “Barbell” portfolio
พอรตฟอลโอประกอบดวยพนธบตรแตละตวทมดเรชนแตกตางอยางมาก
จากคาเฉลยดเรชนของพอรตฟอลโอ
โ ป ป ฟ หมายเหต ถาโครงสรางอตราดอกเบยเปนแบบ “parallel shifts” ประเดนของ “Bullet” / “Barbell” พอรตฟอลโอทนามาเฮดจ ไมเปนประเดนทมนยสาคญทตองพจารณา
ซงเปนประเดนเดยวกบการเลอกใชสญญาฟวเจอรส ( hedge instruments) ทมระยะเวลาไถถอนของพนธบตรอางองตางกน (ถาม) เชน การ ใช Futures บนพนธบตรระยะสน รวมกบ Futures บนพนธบตรระยะยาว
6666
การใชสญญาฟวเจอรสบนพนธบตรเพอเพม (ลด) ดเรชนของกลมการลงทนในตราสารหนญญ ( )
Targeting Portfolio Duration
• เดมการเฮดจเสมอนผทาตองการใชฟวเจอรสบนพนธบตรสราง
( ) ป ป ภมคมกน (immunization) กบความเสยงของการเปลยนแปลงอตรา
ดอกเบย โดยการทาใหดเรชนจากการเฮดจมคาเทากบศนย
• ในทางปฏบตการใชสญญาฟวเจอรสบนพนธบตรอาจไมไดเพอกาจด
ป ป ป ความเสยงของอตราดอกเบยอาจเทากบศนยแตเปนเพอการปรบเปลยน
ดเรชนของพอรตฟอลโอใหเหมาะสมกบการคาดการณทศทางของอตราดเรชนของพอรตฟอลโอใหเหมาะสมกบการคาดการณทศทางของอตรา
ดอกเบยของผคาE]D[D
Futures
currenttarget
D 1,000,000
Exposure x ]D-[D HR
Futures, ,
67
ตวอยางการปรบดเรชนของกลมการลงทนใหเพมขนตวอยางการปรบดเรชนของกลมการลงทนใหเพมขน
ดเรชนของพอรตฟอลโอมลคา 100 ลานบาทมคาเทากบ 2 ป
ดเรชนเปาหมายทตองการปรบเปลยนไปมคาเทากบ 4 ปดเรชนเปาหมายทตองการปรบเปลยนไปมคาเทากบ 4 ป
ดเรชนชนของฟวเจอรสบนพนธบตร 5 ปมคาเทากบ 4.5 ป
เนองจากคาดการณวา yield จะปรบลดลง
4.5x 1,000,000
0100,000,00 x 2)-(4 h
= 44.44 สญญา (long futures)
* ควรปรบ h ใหเปน h* (t ili h d ) เมอคานงถงการปรบสถานะรายวนของ* ควรปรบ h ใหเปน h* (tailing hedge) เมอคานงถงการปรบสถานะรายวนของสญญาฟวเจอรส
6868
ตวอยางการปรบดเรชนของกลมการลงทนใหลดลงตวอยางการปรบดเรชนของกลมการลงทนใหลดลง
ดเรชนของพอรตฟอลโอมลคา 100 ลานบาท มคาเทากบ 4 ป
ดเรชนเปาหมายทตองการปรบเปลยนไปมคาเทากบ 2 ป
ดเรชนของฟวเจอรสบนพนธบตร 5 ป มคาเทากบ 4 5 ปดเรชนของฟวเจอรสบนพนธบตร 5 ป มคาเทากบ 4.5 ป
เนองจากคาดการณวา yield จะปรบเพมขนy
0100,000,00x 4)-(2h
( )
4.5 x 1,000,000
)( h
= -40.44 สญญา (short futures)
* การปรบ h ใหเปน h* (tailing hedge) การปรบ h ใหเปน h (tailing hedge)
6969
กลยทธสเปรด จาก สวนตางระหวางตลาดสปอตกบตลาดฟวเจอรส (กลยทธเบซส)
ซงแตกตางจากการทาอาบทราจระหวางตลาดสปอตกบตลาดฟวเจอรสบนพนธบตร
เบซส = S0 – F0
= Gov bond 5 ป 6 เดอน (S0) - F0 (Gov Bond 5 ป) Gov bond 5 ป 6 เดอน (S0) F0 (Gov Bond 5 ป)
6 เดอน
7070
การประยกตใชกลยทธเบซสในตางประเทศการประยกตใชกลยทธเบซสในตางประเทศ
CTD
Yield > 6% สงมอบดเรชนยาว (คปองตา/อายยาว)Yield > 6% สงมอบดเรชนยาว (คปองตา/อายยาว)
Yield < 6% สงมอบดเรชนสน (คปองสง/อายสน)
กลยทธพนฐานของ การเกงกาไรบน เบซส
1)ซอ “เบซส”
ซอพนธบตร (CTD) ขายฟวเจอรส
2)ขาย “เบซส”
ฟ ขายพนธบตร(CTD) ซอฟวเจอรส
หมายเหต : ตองมการคาดการณของ yield ดวย (yield > < 6 %)
7171
เปรยบเทยบสญญาซอขายลวงหนาพนธบตรรฐบาลเปรยบเทยบสญญาซอขายลวงหนาพนธบตรรฐบาล
ในตางประเทศกบใน TFEX
ตางประเทศ TFEX
Hypothetical Bond: พนธบตรรฐบาลจายคปอง 6%
Maturity: 2, 5, 10, 30 ป
Hypothetical Bond: พนธบตรรฐบาลจายคปอง 5%
Maturity: 5 ป
Delivery: physical deliver with eligible bonds Delivery: cash settle จาก Final settlement price มาจาก
คาเฉลย final yield ของ bid-offer จาก PD ของ
Cash market biased: เกดจากการมสทธเลอกตวทถกทสดไป
eligible bonds
Cash market biased: ไมเกดจากการสงมอบ
สงมอบ (CTD)
Principal invoice price = futures x conversion x 1000 factor
Invoice amount = principal invoice price + AI
7272
ใน TFEX : เปนการชาระราคาดวยเงนสด(cash settlement) ดงนนจงไมมการสงมอบจรง จงทาใหไมม CTD และ AI
ดงนน การประยกตใชกลยทธเบซส (S0 – F0) ซงเปนกลยทธทใชกบการคาดการณของ Relative Price ระหวางตลาดสปอตกบตลาดฟวเจอรสระหวางตลาดสปอตกบตลาดฟวเจอรส
คาดการณ กลยทธ
กวางขน ซอเบซส
ซอพนธบตร(yield ตา)
ขายฟวเจอรส
แคบลง ขายบซส
ขายพนธบตร(yield สง)
ซอฟวเจอรส
พนธบตรทใชในการคานวณราคาทชาระราคามไดมากกวา 1 ตว ดงนน Yield ทใชคานวณราคาเพอการชาระมาจาก yield เฉลย เมอมสมมตฐานวา ลาดบของ YTM ของพนธบตรในชดของ eligible bond จะชาระมาจาก yield เฉลย เมอมสมมตฐานวา ลาดบของ YTM ของพนธบตรในชดของ eligible bond จะไมเปลยน สงผลใหการเลอก พนธบตรในกลมท eligible มาทากลยทธนมความไดเปรยบเสยเปรยบได แตอยางไรกตามความไดเปรยบเสยเปรยบดงกลาวจะกลบทางกน ถาการปรบตวของ yield ในกลมของ eligible เกดการสลบลาดบ (cross) กน
7373
กลยทธ สเปรดของ yield ระยะยาวและระยะสน : การเกงกาไรบนโครงสรางของอตราดอกเบย (Speculating on Shape of
Yield Curve) ดวยสญญาฟวเจอรสบนพนธบตรรฐบาล
แนวคดพนฐาน
1. การเปลยนแปลงอตราดอกเบยระยะสนมาจากนโยบายการเงน (จดการโดยธนาคารแหงประเทศไทย)
2 การเปลยนแปลงอตราดอกเบยระยะยาวมาจากปจจยมหภาค(อตราเงนเฟอ)2. การเปลยนแปลงอตราดอกเบยระยะยาวมาจากปจจยมหภาค(อตราเงนเฟอ)
3. สญญาฟวเจอรสบนอตราดอกเบยระยะสนสะทอนโครงสรางอตราดอกเบยระยะสน
4. อตราดอกเบยระยะสนควรจะมความสมพนธกบอตราดอกเบยนโยบาย
การคาดการณ กลยทธ
ซอ “curve” ซอ “Curve”
Steepen
(คาความชนมากขน)
Long ST futures
Sell LT futures
ขาย “curve” ขาย “Curve”ขาย curve
Flatten
คาความชนนอยลง)
ขาย Curve
Sell ST by futures
Long LT futures
หมายเหต: ตวอยางในตางประเทศ ไดแก 2Y Tbond Futures กบ 5Y Tbond Futures
1.ไมมสญญาฟวเจอรสบนพนธบตรรฐบาลระยะสน
2.อตราดอกเบยระยะสนทใชอางองในสญญาฟวเจอรสทมอย (3M BIBOR และ6M THBFIX)
อาจสะทอนปจจยอนนอกเหนอจากนโยบายการเงน74
กลยทธสเปรด จาก สวนตางของสวอป (Swap Spread)
แนวคดพนฐานแนวคดพนฐาน
1.มความสมพนธกนอยางมากระหวาง implied forward/Futures rate กบ interest rate swap เนองจากผกาหนดธรกรรม
swap มกจะเฮดสความเสยงออกดวยสญญาซอขายลวงหนา
2.ประยกตใชการคานวณอยางงายโดยไมไดคานงถงความแตกตางของการคานวณอตราผลตอบแทนของพนธบตร
ระยะสน ทเปนการคดลด (discount) ซงแตกตางกบวธการบวกเพม (add on) ของสญญากยมอางองบนอตราดอกเบย
ระยะสนแบบอนระยะสนแบบอน
3.Swap spread = Swap rate – Gov Yield ซงสะทอน Credit Spread ของสถาบนการเงน
การคาดการณ กลยทธการคาดการณ กลยทธ
Widen
(คาสวนตางมากขน)
ซอ “เครดตสเปรด”
ซอ ฟวเจอรสบนพนธบตร(คาสวนตางมากขน) ซอ ฟวเจอรสบนพนธบตร
ขาย “ฟวเจอรส” อตราดอกเบยระยะสน
Narrow ขาย “เครดตสเปรด”
(คาสวนตางแคบลง) ซอ ชดของฟวเจอรสอตราดอกเบยระยะสน
ขาย ฟวเจอรสบนพนธบตร
ขอจากดของกลยทธใน TFEX
1.ไมไดมสญญาฟวเจอรสบนพนธบตรรฐบาลทมอายไถถอนทหลากหลาย (มเฉพาะพนธบตรรฐบาล 5ป)
2 ไมมฟวเจอรสอตราดอกเบยระยะสนทมเดอนสงมอบไปไกลในอนาคต2.ไมมฟวเจอรสอตราดอกเบยระยะสนทมเดอนสงมอบไปไกลในอนาคต
75
ส ส (Asset Allocation)การจดสดสวนการลงทน (Asset Allocation)
กลมการลงทน มลคา 500 ลานบาท ทมเปาหมายของสดสวนการลงทน
ป ระหวางตราสารหน และ หนสามญ เทากบ 60/40 เมอราคาหนปรบตว
ขน สงผลให สดสวน เปน 80/20 การใชสญญาฟวเจอรส จะชวยปรบ
สดสวนกลบมาโดยไมจาเปนตองปรบการลงทนในตลาดตราสารหน
และ หนสามญ จรงและ หนสามญ จรง
ดวยการซอฟวเจอรสบนพนธบตร และ ขาย ฟวเจอรสบนเซท50