n° 8
2
Crédit Foncier - Système graphique
A 0312 0003 0801
fond blanc - fer à droite
Couleurs autorisées/Agreed colors :
-
Technique d'impression/Printing proccess :
-
08/12/2008
Relecture 2
Tons directs/Direct colors
Fond Mastic PMS 485C - Black
- - - -
- - - -
- - - -
Tons à composer/Colors to compound
Ce fichier est un document d'exécution et non un document de gravure prêt-à-flasher (sauf indications contraires). La préparation technique reste à la charge du photograveur. La sortie laser papier de ce fichier ne constitue en aucun cas la cible couleur de référence à obtenir lors de l'impression. Interbrand préconise le nombre et l'utilisation en tons directs ou à composer des couleurs de ce document mais leur validation reste à la charge de l'annonceur et de ses photograveurs/imprimeurs.
l’observateur de l’ immobilier du crédit foncier
le marché de l’ancien : crise versus reprise
les marchés tertiaires du croissant ouest
le marché de l’investissement aux pays bas
15 implantations,autant de marques d'attention
Au contact de nos clients - investisseurs, propriétaires privés et institutionnels, promoteurs et utilisateurs -, nous avons apprisà envisager les questions qui nous sont posées sous tous les angles. Et nous avons forgé cette conviction que nos métiersimpliquent une approche sur-mesure et exigent la plus grande proximité. C’est pourquoi nos 250 collaborateurs ont l'ambitionde conduire leurs missions de conseil, d'expertise et de commercialisation, avec le souci de confronter les points de vue pourréussir au plus près des objectifs de chacun.
Multipliez les points de vuepour voir la situation sous le meilleur angle
CONSEIL - EXPERTISE - COMMERCIALISATION
Regulated by
: 06
98 3
2 44
24
/ Cré
dits
pho
tos
: Fot
olia
/ iS
tock
phot
o / T
hink
stoc
k -
Créd
it Fo
ncie
r Im
mob
ilier
- SA
au
capi
tal d
e 21
1 60
5,07
€ -
RCS
Par
is 4
05 2
44 4
92 -
Siè
ge s
ocia
l : 1
9, ru
e de
s Ca
puci
nes
- 75
001
Paris
www.creditfoncierimmobilier.fr - 24, rue des Capucines - 75002 PARIS - Tél : 01 57 44 58 00
FAB AP 3 BI 050112:Mise en page 1 5/01/12 18:06 Page 1
éditorial
Le logement n’est pas un
produit immobilier comme
un autre, car, loin de n’être
qu’un placement pour l’avenir, c’est
bien souvent le seul placement signi-
ficatif d’un ménage, et aussi le cadre de vie au quotidien
d’une famille, l’un des éléments essentiels de l’intégration
au corps social.
C’est pourquoi les pouvoirs publics ne peuvent s’en désin-
téresser car, outre le fait que le logement est un droit, c’est
aussi un secteur économique pesant d’un poids énorme dans
l’économie nationale : 130 milliards d’euros de crédits habi-
tat par an en moyenne (à rapprocher d’un volume d’inves-
tissements en tertiaire de 15 à 17 milliards d’euros par an),
des dizaines de milliers d’emplois induits dans le bâtiment,
la promotion et la maison individuelle, une place de premier
plan du fait du volume des droits de mutation dans les res-
sources des collectivités locales.
Depuis cinquante ans, les gouvernements successifs ont mis
en place des aides à la personne qui ont permis, en parti-
culier pour le logement social, de continuer à accueillir les
plus fragiles, les aides à la pierre pour les ménages modestes
qui favorisent un parcours résidentiel en accédant à la pro-
priété, mais aussi, dans un pays qui souffre d’un manque
structurel de logements, ces gouvernements ont orienté,
moyennant des avantages fiscaux une partie de l’épargne des
ménages vers la construction de logements supplémentaires,
à hauteur, jusqu’à présent, d’environ 60 000 par an.
La bonne appréhension statistique des volumes d’un marché
aussi complexe est difficile, et Michel Mouillart explique bien
les vicissitudes de la statistique immobilière en s’interrogeant
sur les volumes du marché de l’ancien. Kevin Beaubrun-
Diant, quant à lui, dans la nouvelle édition du baromètre
Dauphine-Crédit Foncier, met en avant les paradoxes de l’évo-
lution du pouvoir d’achat immobilier des ménages en 2011.
Le marché tertiaire étant l’autre grand vecteur d’activités du
Crédit Foncier, nous proposons à nos lecteurs l’analyse des
experts de Crédit Foncier Immobilier de ce secteur phare
en Île-de-France qu’est le Croissant Ouest et, continuant
l’examen de ce qui se passe en la matière dans d’autres pays
européens, nous avons demandé à FGH Bank de nous dessi-
ner les tendances du marché de l’investissement immobilier
aux Pays-Bas.
Enfin, je salue tout particulièrement la première contribu-
tion à l’ODI du cabinet d’avocats NMW, qui nous propose
de tirer les leçons de l’affaire Cœur Défense au travers de
l’analyse juridique qu’il en fait.
Gérard Rul Directeur de Crédit Foncier Études
15 implantations,autant de marques d'attention
Au contact de nos clients - investisseurs, propriétaires privés et institutionnels, promoteurs et utilisateurs -, nous avons apprisà envisager les questions qui nous sont posées sous tous les angles. Et nous avons forgé cette conviction que nos métiersimpliquent une approche sur-mesure et exigent la plus grande proximité. C’est pourquoi nos 250 collaborateurs ont l'ambitionde conduire leurs missions de conseil, d'expertise et de commercialisation, avec le souci de confronter les points de vue pourréussir au plus près des objectifs de chacun.
Multipliez les points de vuepour voir la situation sous le meilleur angle
CONSEIL - EXPERTISE - COMMERCIALISATION
Regulated by
: 06
98 3
2 44
24
/ Cré
dits
pho
tos
: Fot
olia
/ iS
tock
phot
o / T
hink
stoc
k -
Créd
it Fo
ncie
r Im
mob
ilier
- SA
au
capi
tal d
e 21
1 60
5,07
€ -
RCS
Par
is 4
05 2
44 4
92 -
Siè
ge s
ocia
l : 1
9, ru
e de
s Ca
puci
nes
- 75
001
Paris
www.creditfoncierimmobilier.fr - 24, rue des Capucines - 75002 PARIS - Tél : 01 57 44 58 00
FAB AP 3 BI 050112:Mise en page 1 5/01/12 18:06 Page 1
3
contributeurs
Sarah LuganNMW avocats, MRICS et titulaire du DSN.
Philippe ReignéNMW avocats, Professeur du CNAM.
Ces deux spécialistes, l’un de droit immobilier et l’autre de droit des sociétés, reviennent sur l’affaire Cœur Défense et livrent les premiers enseignements juridiques.
Kevin E. Beaubrun-DiantMaître de Conférences, co-Responsable de la Chaire « Ville et Immobilier », université Paris-Dauphine. Il expose ici une nouvelle synthèse du baromètre CapAcIm en Île-de-France et en province.
Michel MouillartProfesseur d’économie à l’université Paris Ouest et spécialiste du marché français du logement, il se livre à l’exercice d’analyse des dernières statistiques d’activités et donne son point de vue sur l’évolution du marché de l’ancien.
Christophe SalmonJuriste au Crédit Foncier, il propose dans la rubrique actualités une note d’urbanisme sur les nouvelles autorisations du lotissement.
FGH BankFGH Bank est un spécialiste du financement immobilier commercial. Chaque année FGH Bank publie le FGH Real Estate Report. On trouvera dans cet article un exposé des tendances actuelles du marché de l’investissement immobilier aux Pays Bas.
IMMOBILIER
Crédit Foncier ImmobilierDédiée à l’analyse des marchés immobiliers, la Direction des études présente un focus sur le Croissant Ouest et La Défense.
4
l’observateur de l’immobilier du crédit foncier – nº 82
sommaire ACTUALITÉS
1 Les leçons de l’affaire Cœur Défense . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .8
2 Autorisations d’un lotissement : nouveau régime au 1er mars 2012 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 14
3 Crise versus reprise : à propos du marché de l’ancien ! . . . . . . . . 16
ÉTUDES4 Le baromètre Dauphine-Crédit Foncier
2011, ou l’année des paradoxes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 24
5 Croissant Ouest et La Défense Focus sur les marchés tertiaires . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 31
INTERNATIONAL6 Marché de l’investissement aux Pays-Bas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 48
n° 8
2
L’OBsERvAtEuR DE L’IMMOBILIERREvuE Du CRÉDIt FONCIER
Crédit Foncier Immobilier19, rue des Capucines – Paris 1er
Adresse postale : 4, quai de Bercy94 224 Charenton Cedextéléphone : 01 57 44 80 00télécopie : 01 57 44 86 85
Directeur de la publication : stéphane Imowicz
Rédacteur en chef : Gérard Rul
Comité de rédaction : Laurent Batsch, Mirella Blanchard, Éric Buffandeau, Denis Burckel, François Cusin, Didier Dorgeret, Paul Dudouit, Michel Mouillart, Gérard Rul, Christophe salmon, Arnaud simon.
Ont participé à ce numéro : Kevin E. Beaubrun-Diant, sarah Lugan, Michel Mouillart, Philippe Reigné, Christophe salmon, Crédit Foncier Immobilier, FGH Bank.
Abonnements : sylvie Buisson : 01 57 44 86 61Mail : [email protected]
Changement d’adresse :prière de joindre la dernière étiquette-adresse en nous précisant votre nouvelle adresse.
Prix abonnement (4 numéros)France et uE : 66,00 eAutres pays : 77,00 e
Crédit Foncier de France – s. A. au capital de 1 331 400 718,80 € – 542 029 848 RCs Paris.
Maquette et réalisation :
Crédits photo : Photononstop
Impression : stipa
Dans le souci du respect de l’environnement, le présent document est réalisé par un imprimeur Imprim’vert®, avec des encres bio à base d’huile végétale sur un papier certifié FsC® fabriqué à partir de fibres issues de forêts gérées de façon responsable.
N° de commission paritaire :2 026 AD – IssN 0767-6794.
Dépôt légal : juin 2012.
l’observateur de l’immobilier du crédit foncier – nº 82
n° 8
2 actualitésLES LEÇONS DE L’AFFAIRE CŒUR DÉFENSE Par Sarah Lugan, NMW avocats, MRICS,titulaire du diplôme supérieur du notariat,et Philippe Reigné, NMW avocats, agrégé des facultés de droit, professeur titulaire du Cnam
AUTORISATIONS D’UN LOTISSEMENT : NOUVEAU RÉGIME AU 1ER MARS 2012Par Christophe Salmon, Juriste au Crédit Foncier de France
CRISE VERSUS REPRISE : À PROPOS DU MARCHÉ DE L’ANCIEN !Par Michel Mouillart, professeur d’économie à l’université Paris Ouest
77
1.1 / introduction
L a société par actions simplifiée Heart of La Defense,
« Hold », dont le capital est entièrement détenu par
une société holding, la société Dame Luxembourg,
a fait l’acquisition, au travers d’une sCI, d’un ensemble
immobilier à usage de bureaux destiné à la location,
dénommé « Cœur Défense ».
La société Hold, pour les besoins du financement de cette
acquisition, a contracté auprès de la société Lehman Bro-
thers Bankhaus AG deux prêts. Ces prêts ont été garan-
tis par une hypothèque inscrite sur l’actif immobilier, par
une cession de créances professionnelles portant sur l’en-
semble des créances de loyers et charges au titre des baux
existants ou futurs conclus par la société Hold et par le
nantissement de la totalité des actions de celle-ci consenti
par la société Dame Luxembourg avec pacte commissoire.
Les prêts portant intérêt à taux variable, la société Hold a
également contracté deux contrats de couverture du risque
de leur variation avec la société Lehman Brothers interna-
tional. Ensuite, dans le cadre d’une opération de titrisation,
la créance du prêteur a été cédée au fonds commun de
(1) tribunal de commerce Paris 2e chambre, 7 octobre 2009, n° 2008/089778.
(3) Cass. com., 8 mars 2011, n° 10-13.988.
(2) Cour d’appel de Paris, 25 février 2010, n° 09-22756.
titrisation Windermere XII, dont la société Eurotitrisation
est le gestionnaire.
Les sociétés Lehman Brothers international et Inc. ayant
fait l’objet, au Royaume-uni et aux États-unis, de procé-
dures collectives, la société Eurotitrisation a demandé une
nouvelle contrepartie en indiquant que les contrats de cou-
verture n’étaient plus conformes aux critères de notation, ce
qui constituait un cas de défaut.
C’est ainsi que les sociétés Hold et Dame Luxembourg ont,
chacune, demandé le 28 octobre 2008, l’ouverture d’une
procédure de sauvegarde. Le 3 novembre 2008, le tribu-
nal de commerce de Paris a accueilli ces demandes et, le
7 octobre 2009, a arrêté les plans de sauvegarde (1). toute-
fois, par deux arrêts du 25 février 2010, la cour d’appel de
Paris a mis à néant les jugements ouvrant ces procédures,
en estimant que les difficultés dont justifiaient les sociétés
débitrices n’étaient pas suffisantes pour leur permettre de
se placer sous la protection du droit des procédures collec-
tives (2). Cependant, le 8 mars 2011, la Cour de cassation a
accueilli favorablement les pourvois formés contre ces arrêts
en considérant que la cour de Paris avait ajouté à la loi une
condition que celle-ci ne comportait pas (3). La Haute Juri-
diction a jugé qu’il n’était pas nécessaire que les difficultés
8
l’observateur de l’immobilier du crédit foncier – nº 82
les leÇons de l’affaire cŒur défensepar sarah lugan, nmW avocats, mrics, titulaire du diplôme supérieur du notariat,et philippe reigné, nmW avocats, agrégé des facultés de droit, professeur titulaire du cnam
1
justifiant l’ouverture d’une procédure de sauvegarde affec-
tassent l’activité du débiteur. à cet égard, peu importe que la
procédure de sauvegarde soit revendiquée par les débiteurs
afin d’obtenir une modification des contrats qui les lient aux
créanciers, hors le cas de fraude. Par arrêt rendu le 19 jan-
vier 2012, la cour d’appel de versailles, statuant sur renvoi,
a confirmé l’ouverture des procédures de sauvegarde (4).
Les créanciers ont, de surcroît, été alarmés par le fait que
la Cour de cassation avait ouvert une procédure de sauve-
garde au bénéfice d’une société de droit luxembourgeois,
après avoir constaté que le centre de ses intérêts princi-
paux était en France.
Cette jurisprudence révèle deux risques pour les finance-
ments immobiliers :
◗ une atteinte portée à la force obligatoire des contrats de
prêt par l’ouverture de la procédure de sauvegarde au béné-
fice de la société Hold ;
◗ une atteinte portée à l’efficacité des sûretés par l’ouver-
ture de la procédure de sauvegarde au bénéfice de la société
Dame Luxembourg.
1.2 / ouverture de la sauveGarde au bénéfice de la filiale franÇaise
CONDITIONS TEXTUELLESAux termes de l’article L. 620-1 du code de commerce (5), la
procédure de sauvegarde était ouverte à la demande d’un
débiteur « qui justifie de difficultés qu’il n’est pas en mesure
de surmonter, de nature à le conduire à la cessation des paie-
ments ». L’ordonnance n° 2008-1345 du 18 décembre 2008
a supprimé ce dernier membre de phrase de sorte qu’au-
jourd’hui, il n’est plus nécessaire que les difficultés auxquelles
le débiteur fait face le mènent à la cessation des paiements.
toutefois, en l’espèce, l’ouverture de la procédure a été
demandée sous l’empire des dispositions antérieures à celles
de l’ordonnance du 18 décembre 2008. Aussi la condition tirée
de la cessation des paiements était-elle encore applicable.
CONTROVERSES JURISPRUDENTIELLESLa société Hold pouvait-elle solliciter l’ouverture d’une
procédure de sauvegarde en invoquant les difficultés par
elle éprouvées dans la conclusion de nouveaux contrats de
couverture du risque de variation de taux ? Le tribunal de
commerce de Paris, dans une décision du 7 octobre 2009,
l’avait admis au motif que le défaut de souscription de nou-
veaux contrats de couverture, sanctionné par la déchéance
du terme, constituait une difficulté de nature à conduire la
société Hold à la cessation des paiements.
La cour d’appel de Paris, dans un arrêt du 25 février 2010,
avait cependant pris une position contraire en exigeant que les
difficultés du débiteur affectent l’activité de celui-ci. Les juges
parisiens avaient, en l’espèce, relevé que les difficultés dont
la société Hold se prévalait n’entravaient pas son activité de
bailleresse de bureaux ; d’après la cour de Paris, la société
Hold faisait « seulement état de circonstances imprévues lui
rendant plus onéreuse l’exécution de l’obligation contractuelle
de couverture du risque de variation des taux d’intérêt, impo-
sée par les contrats de prêt ayant originellement financé son
acquisition ». Le principe de la force obligatoire des contrats
interdisait à la société Hold non seulement de modifier uni-
latéralement les contrats de prêt par elle souscrits, mais
aussi de solliciter l’ouverture d’une procédure de sauve-
garde « à seule fin de faire échec à l’impossibilité juridique
dans laquelle elle se trouv [ait] d’imposer unilatéralement une
telle modification au prêteur ».
Le 8 mars 2011, la Cour de cassation a condamné cette solu-
tion en considérant que la cour d’appel de Paris avait ajouté
à la loi une condition que celle-ci ne prévoyait pas ; pour la
Haute Juridiction, « si la procédure de sauvegarde est desti-
(4) Cour d’appel de versailles, 13e chambre, 19 janvier 2012, n° 11/03519.
(5) Dans sa rédaction issue de la loi n° 2005-845 du 26 juillet 2005.
9ACTUALITÉS
née à faciliter la réorganisation de l’entreprise afin, notam-
ment, de permettre la poursuite de l’activité économique, il
ne résulte pas de ce texte que l’ouverture de la procédure soit
elle-même subordonnée à l’existence d’une difficulté affectant
cette activité ». De surcroît, la Cour de cassation a estimé
que le principe de la force obligatoire des contrats ne faisait
pas obstacle à l’ouverture d’une procédure de sauvegarde
sollicitée par un débiteur qui, hors le cas de fraude, « cher-
cherait ainsi à échapper à ses obligations contractuelles, dès
lors qu’il justifie, par ailleurs, de difficultés qu’il n’est pas en
mesure de surmonter et qui sont de nature à le conduire à
la cessation des paiements ». La Cour de cassation donne
aux dispositions de l’article L. 620-1 du code de commerce
une portée extrêmement large, encore accrue par la réforme
issue de l’ordonnance du 18 décembre 2008. En effet, depuis
cette réforme, il suffit au débiteur de démontrer l’existence
de difficultés insurmontables pour pouvoir, par le moyen
de la procédure de sauvegarde, modifier l’économie des
conventions qui le lient à ses créanciers.
Dans sa décision du 19 janvier 2012, la cour d’appel de
versailles (6) a fait application des principes de solution déga-
gés par la Cour de cassation en retenant que la société Hold
apportait la preuve de difficultés de nature à la conduire à
la cessation des paiements, qu’elle ne pouvait surmonter.
D’une part, le risque qui pesait sur la société Hold d’une
déchéance du terme de sa dette, du fait de ses difficultés à
conclure de nouveaux contrats de couverture du risque de
taux, était réel. D’autre part, ces difficultés ne pouvaient être
surmontées par la société Hold en raison de la brièveté du
délai imparti pour conclure de nouveaux contrats de couver-
ture, du caractère aléatoire, à l’époque, du marché de couver-
ture de ce risque et des conditions financières demandées.
Les conditions d’ouverture d’une procédure de sauvegarde
étaient donc réunies.
(6) Cour de renvoi après l’annulation de l’arrêt de la cour de Paris par la Cour de cassation.
10
l’observateur de l’immobilier du crédit foncier – nº 82
LES LEÇONS DE L’AFFAIRE CŒUR DÉFENSE
OBSERVATIONS PRATIQUES« Le mieux est l’ennemi du bien. » telle pourrait être la pre-
mière leçon à tirer de l’affaire Cœur Défense. En sanction-
nant par la déchéance du terme le défaut d’obtention d’une
couverture de taux, les parties ont paradoxalement affaibli la
force obligatoire et l’efficacité des contrats de prêt, le risque
d’exigibilité immédiate de la dette conduisant inévitable-
ment à la cessation des paiements du débiteur et donc à
l’ouverture d’une procédure de sauvegarde. sans doute cette
observation a-t-elle perdu de son actualité après l’entrée en
vigueur de l’ordonnance du 18 décembre 2008 supprimant
la condition tirée de la cessation des paiements, mais elle
renvoie à une critique plus générale : les prêteurs ont ten-
dance à multiplier les garanties au-delà du nécessaire, au
risque de gaspiller le crédit de l’emprunteur. Les tribunaux
sont hostiles à cette pratique. Il faut donc savoir « doser »
les sûretés et les mécanismes de protection constitués au
profit des prêteurs.
Par ailleurs, l’affaire Cœur Défense invite à repenser la
structure même du financement de certaines acquisitions
immobilières. Il faut se demander si, pour contourner les
contraintes du droit français, il ne convient pas de prêter à
la holding étrangère plutôt qu’à la filiale française. La pre-
mière emprunterait afin de prêter à la seconde. se pose-
rait alors la question des garanties consenties par la filiale
immobilière et notamment celle de la garantie hypothécaire.
La filiale française pourrait-elle consentir, aux créanciers de
la holding, une hypothèque sur l’immeuble par elle acquis ?
une telle sûreté serait-elle conforme à l’intérêt de la filiale ?
Il faut apporter à ces questions une réponse de principe
affirmative, dès lors que la filiale est la bénéficiaire finale
du prêt consenti à la holding. Encore faudrait-il, cependant,
que celle-ci ne fût pas considérée comme une personne
interposée dans le seul but de faire obstacle à l’application
du droit français des procédures collectives. De surcroît, il
conviendrait d’éviter que la holding bénéficiât, elle aussi,
d’une procédure de sauvegarde sur le fondement du règle-
ment européen n° 1346/2000 du 29 mai 2000 relatif aux pro-
cédures d’insolvabilité.
1.3 / ouverture de la sauveGarde au bénéfice de la holdinG luxembourGeoise
CONDITIONS TEXTUELLESLe règlement européen n° 1346/2000 du 29 mai 2000 relatif
aux procédures d’insolvabilité a pour but la « coordination
des mesures à prendre concernant le patrimoine d’un débiteur
insolvable » (7). Applicable aux « procédures collectives fondées
sur l’insolvabilité du débiteur entraînant le dessaisissement
total ou partiel de celui-ci ainsi que la désignation d’un syn-
dic », il édicte une règle de compétence internationale
directe et détermine les effets de la procédure dans les
autres États membres de la Communauté.
Aux termes du premier alinéa de son article 3, sont com-
pétentes pour ouvrir la procédure principale d’insolvabilité
« les juridictions de l’État membre sur le territoire duquel est
situé le centre des intérêts principaux du débiteur ». Ce texte
ajoute, à propos des personnes morales, que « le centre des
intérêts principaux est présumé, jusqu’à preuve contraire, être
le lieu du siège statutaire ». Celui-ci « devrait correspondre au
lieu où le débiteur gère habituellement ses intérêts et qui est
donc vérifiable par les tiers » (8). La procédure principale est
reconnue de plein droit dans les autres États membres (prin-
cipe d’universalité de la faillite). La reconnaissance de la
procédure étrangère ne peut être refusée que lorsqu’elle
produit des effets manifestement contraires à l’ordre public
international de l’État membre.
(7) Considérant n° 3.
(8) Considérant n° 13.
11ACTUALITÉS
SOLUTIONS JURISPRUDENTIELLESLa présomption, édictée au premier alinéa de l’article 3 du
règlement du 29 mai 2000, en faveur des juridictions de
l’État membre sur le territoire duquel est situé le siège sta-
tutaire de la personne morale, peut être renversée. selon la
jurisprudence de la Cour de justice de l’union européenne,
des éléments objectifs et vérifiables par les tiers doivent
permettre d’établir l’existence d’une situation réelle diffé-
rente de celle que la localisation au siège statutaire est cen-
sée refléter ; le renversement de la présomption doit résulter
d’une appréciation globale de l’ensemble des éléments per-
tinents, vérifiables par les tiers.
Ainsi, le tribunal de commerce de Paris, dans son jugement
du 7 octobre 2009, a jugé que la société Dame Luxembourg
avait le centre de ses intérêts principaux en France. Ni la
cour d’appel de Paris ni la Cour de cassation n’ont directe-
ment condamné cette position, reprise par la cour d’appel
de versailles dans son arrêt du 19 janvier 2012. Celle-ci a
relevé que la seule activité de la société Dame Luxembourg
avait été de constituer la société Hold, d’acquérir l’immeuble
Cœur Défense par le truchement de sa filiale et de garantir
le financement de cette opération en consentant au prêteur
une garantie autonome et le nantissement des actions par
elle détenues dans le capital de la société Hold. Elle en a
déduit que ces faits et actes, auxquels le prêteur était partie,
constituaient un faisceau d’indices concordants démontrant
que le centre des intérêts principaux de la société Dame
Luxembourg se situait en France, où étaient gérés ses prin-
cipaux intérêts.
Le tribunal de commerce de Paris a ensuite admis que les
difficultés issues de l’éventuelle mise en œuvre de la garantie
autonome par les créanciers de la société Hold présentaient
un caractère surmontable et étaient de nature à conduire
la société Dame Luxembourg à la cessation des paiements
eu égard à son propre endettement, contracté envers ses
propres associés. La cour d’appel de Paris a cependant jugé
que la société Dame Luxembourg « n’a [vait] pas réellement
invoqué l’existence de difficultés ayant pu antérieurement
affecter son activité de gestion de portefeuille de titres de ses
filiales ». La condamnation de la position restrictive prise
par la juridiction parisienne a permis à la cour d’appel de
versailles de retenir que la société Dame Luxembourg, sous
le risque de privation de son unique actif, constitué par sa
participation dans le capital de la société Hold, rencontrait
des difficultés insurmontables de nature à conduire cette
dernière à la cessation des paiements.
Rétractation du jugement d’ouverture de la procédure de sauvegarde au bénéfice de Hold et de Dame Luxembourg.
Condamnation de la position de la cour d’appel de Paris et de la Cour de cassation.
La cour d’appel de Versailles, statuant sur renvoi, confirme l’ouverture de la procédure de sauvegarde.
• Le tribunal de commerce déclare recevables ses demandes mais confirme les jugements du 3 novembre. • Tierce opposition des créanciers de Hold.
Ouverture d’une procédure de sauvegarde au bénéfice de Hold et de Dame Luxembourg.
T. COm3 NOVEmBRE 2008
T. COm.7 OCTOBRE 2009
CA PARIS25 féVRIER 2010
C. CASS.8 mARS 2011
CA VERSAILLES 19 JANVIER2012
12
l’observateur de l’immobilier du crédit foncier – nº 82
LES LEÇONS DE L’AFFAIRE CŒUR DÉFENSE
OBSERVATIONS PRATIQUESL’affaire Cœur Défense révèle la fragilité des holdings
étrangères à filiale unique française au regard des disposi-
tions du règlement européen du 29 mai 2000 et de la juris-
prudence de la Cour de justice de l’union européenne ; ce
qui incite, d’une part, à constituer des holdings détenant un
portefeuille de participations et, d’autre part, à localiser de
manière effective le centre de décision des holdings au lieu
de leur siège statutaire.
1.4 / conclusion
C e n’est pas seulement le centre de décision de la hol-
ding qu’il faut placer au lieu de son siège statutaire,
mais aussi celui des filiales détentrices des actifs
immobiliers. Aussi, idéalement, le personnel de direction des
immeubles devrait-il être employé par la holding et basé au
siège statutaire de celle-ci. Ainsi, en cas de difficultés affec-
tant une filiale et ayant des conséquences pour la holding, ni
l’une ni l’autre ne pourraient solliciter l’ouverture d’une pro-
cédure de sauvegarde ; la présomption tirée du lieu du siège
statutaire pourrait en effet être renversée, faisant échec à
l’ouverture d’une procédure de sauvegarde au bénéfice de
la filiale. Prêter à la holding plutôt qu’à la filiale viendrait
conforter cette stratégie.
13ACTUALITÉS
autorisations d’un lotissement : nouveau réGime au 1er mars 2012par christophe salmon, Juriste au crédit foncier de france
2
D epuis le 1er octobre 2007, le lotissement reçoit une
nouvelle définition. Il relève désormais de deux
régimes : un régime déclaratif (déclaration préalable)
et un régime d’autorisation préalable (permis d’aménager).
Le régime du lotissement a de nouveau été modifié par l’or-
donnance n° 2011-1916 du 22 décembre 2011 et par le décret
n° 2012 du 28 février 2012 relatifs à certaines corrections à
apporter au régime des autorisations d’urbanisme.
Ce « nouveau régime modifié » est applicable aux demandes
de permis d’aménager et aux déclarations préalables dépo-
sées depuis le 1er mars 2012.
2.1 / nouvelle définition du lotissement
Aux termes de l’article L. 442-1 nouveau du Code
de l’urbanisme, le lotissement, au sens du droit
de l’urbanisme individuel, est désormais défini
par la réunion de trois éléments cumulativement :
◗ une division en propriété ou en jouissance,
◗ d’une ou plusieurs unités foncières contiguës,
◗ ayant pour objet de créer un ou plusieurs lots destinés à
être bâtis.
Il n’est plus question de compter le nombre de lots, ni d’exa-
miner sur une période de dix ans l’existence d’une division
foncière (ce dernier mécanisme existant en droit français
depuis 1943).
L’article L. 442-1-2 du Code de l’urbanisme précise que peuvent
être incluses dans le périmètre du lotissement « des parties déjà
bâties de l’unité foncière ou des unités foncières concernées ».
2.2 / le réGime dualiste du lotissement : déclaration préalable ou permis d’aménaGer
LOTISSEmENTS SOUmIS À DéCLARATION PRéALABLEDésormais, toute division d’un ou plusieurs terrains en
vue de l’implantation de bâtiments est soumise a minima à
déclaration préalable.
Le nouvel article R. 442-2 du Code de l’urbanisme précise
que « lorsqu’une construction est édifiée sur une partie d’une
unité foncière qui fait l’objet d’une division, la demande de
permis de construire tient lieu de déclaration préalable de
lotissement dès lors que cette demande indique que le terrain
est issu d’une division ».
14
l’observateur de l’immobilier du crédit foncier – nº 82
LOTISSEmENTS SOUmIS À PERmIS D’AméNAGERAux termes de l’article L. 442-1 du Code de l’urbanisme, les
lotissements qui prévoient « la réalisation de voies, d’espaces
ou équipements communs » doivent être précédés d’un per-
mis d’aménager.
sont également soumis au permis d’aménager les lotisse-
ments situés en secteur sauvegardé ou site protégé.
2.3 / autres modifications du droit du lotissement
L e droit du lotissement est également modifié pour
tenir compte de la suppression de la surface hors
œuvre nette (sHON), à partir du 1er mars 2012,
remplacée par la surface de plancher ainsi que de la pos-
sibilité d’instituer un versement pour sous-densité (vsD)
à partir de cette même date. (Articles R.442-10 à R.442-11
du Code de l’urbanisme).
POUR EN SAvOIR PLUS
FRANCIS LeFebVReConstruction urbanisme – 2012-2013, no 6 100 et suivants.
Régime juridique applicable du 1er octobre 2007
au 1er mars 2012 : « Le nouveau droit du lotissement »par Jean-Philippe Meng. Éditions Berger Levrault,
décembre 2010.
15ACTUALITÉS
crise versus reprise : À propos du marché de l’ancien !par michel mouillart, professeur d’économie à l’université paris ouest
3
Après deux années d’une récession particulière-
ment sévère, le marché de l’ancien a retrouvé de
la vigueur dès 2010. La production des crédits
immobiliers destinés à l’acquisition de logements anciens
s’était redressée rapidement, comme d’ailleurs le nombre
de transactions réalisées par les ménages.
La reprise s’est confirmée au cours du premier semestre
2011. Mais avec le déclenchement de la crise de la dette
souveraine, durant l’été, le marché des logements anciens
s’est à nouveau brutalement dégradé.
3.1 / le retournement du marché
A près une année 2010 de reprise, le début de l’année
2011 a confirmé le redémarrage du marché. Bien
qu’en ralentissement sensible, tous les indicateurs
confirmaient, alors, que l’activité restait bien orientée :
◗ le nombre des prêts mis en force (hors PtZ et prêts
sociaux (1) recensés par la Banque de France au cours du pre-
(1) Les prêts sociaux recouvrent les prêts à l’accession du 1 % logement et ceux des collectivités locales, des caisses de retraite et des organismes sociaux (CAF, notamment).
mier semestre était en augmentation de 10,3 %, en glisse-
ment annuel ;
◗ comme, d’ailleurs, la production de crédits mesurée au
niveau des offres acceptées et comptabilisées par l’OPCI (2) :
+ 10,4 %, en glissement annuel ;
◗ et le nombre de transactions réalisées par les agents
immobiliers du sNPI (3) : + 11,5 %, en glissement annuel ;
◗ ou encore le nombre de « transactions dans l’existant »
estimé par le CGEDD à partir du produit des droits de muta-
tion (Direction générale des finances publiques : DGFiP) et
des bases notariales : + 9,0 %, en glissement annuel.
La poursuite de la hausse des prix n’avait donc pas provo-
qué le blocage du marché si souvent annoncé. Mais dans le
contexte des incertitudes qui ont accompagné le déclenche-
ment de la crise de la dette souveraine, le marché de l’ancien
a décroché durant l’été 2011. Plusieurs causes ont été à l’ori-
gine de cela : les inquiétudes de la demande (dégradation du
marché du travail, risques sur le pouvoir d’achat, moral au
plus bas), le resserrement de l’offre de crédit (anticipation
des ratios de fonds propres de Bâle III, contrecoups de la
crise de la dette, redéploiement de la production vers les
PME,…) et les recommandations des autorités monétaires
(2) OPCI : Observatoire de la production de crédits immobiliers.(3) Observatoire de conjoncture, n° 41, deuxième trimestre 2011, syndicat national des professionnels immobiliers.
16
l’observateur de l’immobilier du crédit foncier – nº 82
(« une gestion rigoureuse des risques », « éviter un allonge-
ment excessif de la durée des crédits »,…). Et dès le troisième
trimestre, la plupart des indicateurs sont passés au rouge :
la production de crédits a reculé, en glissement annuel, de
11,0 % au niveau des mises en force (Banque de France) et
de 16,1 % au niveau des offres acceptées (OPCI).
Le quatrième trimestre risquait, alors, de fortement renfor-
cer ces tendances récessives, les inquiétudes de la demande
ne se démentant pas et les conditions d’un nouveau resser-
rement de l’offre de crédit semblant se préciser. Mais le
recul du marché des crédits a été moins marqué que prévu
parce que de nombreux ménages ont réalisé leurs achats
immobiliers par anticipation : la disparition annoncée du
PtZ + dans l’ancien et l’anticipation des mesures concernant
l’imposition sur les plus-values ont permis d’éviter une
chute brutale de la production de crédits. On peut estimer,
d’après l’OPCI, que cela a représenté environ 17 % de la
production du trimestre (4).
Cependant, le mouvement de fond a bien été celui d’un
repli général du marché de l’ancien, la production de cré-
dits ayant reculé sur l’ensemble du second semestre : en
glissement annuel, de 22,8 % au niveau des mises en force
(Banque de France) et de 21,9 % au niveau des offres accep-
tées (OPCI), le nombre de crédits mis en force (Banque de
France) ayant baissé de 28,4 %, dans le même temps, tous
ces indicateurs laissant penser que le marché évoluait, alors,
suivant un schéma comparable à celui observé au début de
la crise des années 2008-2009.
(4) La fin de l’année 2010 avait déjà enregistré une activité anormalement élevée, la demande ayant réalisé une partie de ses projets immobiliers par anticipation (les secundo-accédants soucieux de bénéficier du crédit d’impôt tEPA). Ce sont alors de l’ordre de 20 % de la production des crédits à l’ancien qui avaient été concernés au quatrième trimestre 2010.
50
100
150
200
250
300
T1-2002 T1-2003 T1-2004 T1-2005 T1-2006 T1-2007 T1-2008 T1-2009 T1-2010 T1-2011 T3-2002 T3-2003 T3-2004 T3-2005 T3-2006 T3-2007 T3-2008 T3-2009 T3-2010 T3-2011
Production mise en force (hors prêts sociaux) : Banque de France Production de crédits en offres acceptées (hors prêts sociaux) : OPCI
Figure 1. Les crédits accordés au marché des logements anciens (indice base 100 en 2002).
17ACTUALITÉS
HISTOIRE RAPIDE D’UN PRêTLorsque le ménage candidat à la réalisation d’un projet immobilier a choisi son banquier, celui-ci prépare le dossier et
émet un contrat d’offre de prêt. si l’offre est acceptée, compte tenu du délai de rétractation de 10 jours, le client procède
à la signature du contrat : la production de crédit peut être comptabilisée à ce stade. Il s’agit alors d’une offre acceptée
(OPCI) : cet indicateur avancé de l’activité du marché des crédits immobiliers aux particuliers surestime néanmoins ce
que sera la réalité du marché (de l’ordre de 7 à 8 %, en moyenne), en raison, notamment, des annulations et abandons.
Lors de la signature de l’acte définitif chez le notaire, le déblocage des sommes empruntées peut avoir lieu. Lorsque la
production est mesurée à ce stade, on parle de crédits mis en force (Banque de France) et on comptabilise la totalité du
prêt au versement du premier euro.
On peut estimer qu’en général, la date de mise en force est postérieure de 1 à 2 mois à celle de l’acceptation de l’offre.
Ainsi, alors que l’OPCI publie ses statistiques 6 semaines environ, après la fin d’un trimestre, les statistiques de mises en
force ne sont disponibles que 3 mois à 3,5 mois après la fin d’un trimestre.
3.2 / les vicissitudes de la statistiQue immobiliÈre
L ’année 2011 aurait donc dû être, en bonne logique,
une année de récession du marché des logements
anciens. D’après la Banque de France, le nombre
de prêts accordés à l’ancien mis en force (hors PtZ et prêts
sociaux) avait reculé de 12,7 % et la production de crédits mis
en force (hors prêts sociaux, mais y compris les PtZ) de 4,5 %,
alors que, d’après l’OPCI, la production mesurée au niveau
des offres acceptées baissait de 8,0 %. Certes, les indicateurs
afférents à l’usage des crédits diffèrent dans la mesure de
l’ampleur de la baisse. Mais pour eux, baisse il y a. Comme
87 à 88 % des transactions sur logements anciens ont récem-
ment fait appel aux crédits immobiliers, on aurait pu penser
que, globalement, le marché était entré en récession. Mais il
n’en a pas été ainsi, si on en croit les statistiques d’activité
publiées sous la responsabilité du notariat.
Tableau 1. Part des achats de logements anciens financés au comptant (en %).source : INsEE – enquêtes logement.
1980-1984 1985-1988 1989-1992
23 22 181993-1996 1997-2001 2002-2006
16 17 15
Avec 858 200 « transactions dans l’existant (5) », le marché
aurait progressé de 9,5 % en 2011 : reculant de 7,7 % en
Île-de-France, mais augmentant de 13,9 % en province.
On aurait donc assisté, en fait, à une double décorrélation :
◗ entre l’Île-de-France et le reste du territoire, la part de la
région francilienne reculant à 17,3 %… comme cela ne s’était
jamais observé par le passé. Mais il est vrai que sur un mar-
ché particulièrement perturbé, tout est possible ;
◗ entre l’activité du marché de l’ancien et le volume des
crédits accordés. à un point tel, d’ailleurs, que pour com-
(5) source : dossier de presse des Notaires de france.
18
l’observateur de l’immobilier du crédit foncier – nº 82
CRISE vERSUS REPRISE : À PROPOS DU MARCHÉ DE L’ANCIEN !
du montant de transactions ». Précisant que dès que la diver-
gence constatée paraîtra atténuée « et que l’effet de la réforme
pourra être apprécié dans sa totalité – soit probablement fin
mai 2012 ou début juin 2012 – les actualisations qui ont été
suspendues reprendront ».
3.3 / combien d’achats de loGements anciens ?
Il y a donc de bonnes raisons de penser que le marché de
l’ancien est entré en récession dès l’automne 2011, comme
les statistiques de crédit le laissent entendre. Mais l’obser-
vation de la courbe d’activité du marché que suggèrent les
estimations du CGEDD interroge à plusieurs titres.
si la courbe du CGEDD décroche bien durant les années
de la crise économique et financière de 2008-2009, aupara-
vant, l’activité n’a pratiquement pas bougé, alors que dans
le même temps, le nombre des prêts mis en force a crû de
près de 20 %. Et surtout, durant cette période, il y aurait eu
819 000 « transactions » réalisées en moyenne chaque année :
◗ durant ces années 2002-2006, l’enquête logement de l’Insee
estime que le nombre des accédants à la propriété aurait
été de 416 000 par an. Même si ce chiffre paraît en deçà
de la réalité, il met en lumière un certain écart : comme,
durant ces années, environ 15 % des résidences principales
ont été achetées au comptant, il y aurait eu plus de 330 000
résidences secondaires et investissements locatifs réalisés
chaque année dans l’ancien, par des ménages ;
◗ pour sa part, l’Observatoire du financement du logement
(CsA) estime que le nombre des accédants dans l’ancien a
été de l’ordre de 500 000 chaque année, auxquels il convient
d’ajouter à peu près 48 000 résidences secondaires et inves-
tissements locatifs financés à crédit. En tenant compte des
prendre un tel résultat, il faudrait accepter qu’en 2011, la
part des achats au comptant ait représenté 29 % de l’activité
ainsi mesurée au second semestre (21 % sur l’ensemble de
l’année, comme durant les années 1980). L’estimation de
l’activité proposée par les notaires se traduirait en effet par
une hausse des « transactions dans l’existant » de l’ordre de
14 % au second semestre (plus de 20 % entre le deuxième et
le quatrième trimestre), alors qu’elle aurait reculé de 5 %
environ, d’après la production de crédits.
Il convient, cependant, de remarquer que l’estimation de
l’activité proposée par les notaires avait toutes les raisons
d’être (très) fragile. Depuis septembre 2011, en effet, le
délai maximal de transmission par les notaires des actes de
vente à la conservation des hypothèques a été ramené de
2 à 1 mois. De ce fait, les enregistrements comptabilisés
par la DGFiP (6) et le montant mensuel des droits de muta-
tion afférents sont « anormalement » gonflés : les estima-
tions du nombre de « transactions dans l’existant » qui
sont adossées à ces statistiques s’en sont donc trouvées
accrues de manière inhabituelle, sans que cela ne traduise
une quelconque suractivité du marché !
Et il est probable que la divergence des évolutions notée
entre l’Île-de-France et la province s’explique aussi par cela :
puisque, avec son « enquête permanente », la Chambre des
notaires de Paris procède à un décompte des ventes immobi-
lières effectuées par chaque étude notariale d’Île-de-France
qui doit être, en principe, insensible au raccourcissement
du délai d’envoi.
C’est d’ailleurs la raison pour laquelle le CGEDD (7), qui éla-
bore habituellement les statistiques de « transactions dans
l’existant » que reprennent les notaires, a préféré « sus-
pendre » ses estimations : « En effet, pendant la montée en
charge du raccourcissement du délai d’envoi par les notaires
aux conservations des hypothèques, la variation de l’assiette
des droits de mutation n’est plus représentative de la variation
(6) Direction Générale des Finances Publiques.(7) Conseil Général de l’Environnement et du Développement Durable.
19ACTUALITÉSCRISE vERSUS REPRISE : À PROPOS DU MARCHÉ DE L’ANCIEN !
achats au comptant (8), il y aurait eu, durant ces années,
quelque 637 000 transactions dans l’ancien.
Plus récemment, même si l’écart constaté s’atténue, une
différence non négligeable demeure. sans doute parce que
les diverses sources ne traitent pas du même objet : s’il est
sûr que l’enquête logement de l’Insee, les statistiques de
crédits et l’OFL traitent de logements, il n’est pas certain
qu’il en soit de même pour les évaluations présentées par le
CGEDD ou les notaires.
Le calcul des effectifs et les mesures d’évolution de l’activité
que proposent les méthodes privilégiant une approche par
les crédits se limitent aux seuls locaux à usage d’habitation :
ils ne comptabilisent pas les achats de lots annexes (caves,
Nombre de prêts mis en force (hors PTZ et prêts sociaux) : Banque de France Nombre de « transactions dans l'existant » : CGEDD d'après DGFiP (Medoc) et bases notariales
70
80
90
100
110
120
T1-2002 T1-2003 T1-2004 T1-2005 T1-2006 T1-2007 T1-2008 T1-2009 T1-2010 T1-2011 T3-2002 T3-2003 T3-2004 T3-2005 T3-2006 T3-2007 T3-2008 T3-2009 T3-2010 T3-2011
400
500
600
700
800
900
CGEDD Banquede France(prêts mis en force)
EnquêtelogementInsee (RP avec et sans crédit)
OFL(seules RPavec crédit)
OFL(ensembledes achatsavec crédit)
ModèlesDESPINA(avec et sans crédit)
Effectifs 2007-2010
Effectifs 2002-2006
Figure 2. Le volume d’activité sur le marché de l’ancien (niveau annuel glissant : indice base 100 en 2002).
Figure 3. Le marché des logements anciens : niveaux annuels moyens concernés (en milliers).
(8) suivant les mêmes hypothèses que le Compte du logement : 15 % de résidences principales achetées au comptant et 30 % de résidences secondaires et d’investissements locatifs. Cette dernière proportion paraissant particulièrement élevée et, surtout, non fondée sur l’observation !
20
l’observateur de l’immobilier du crédit foncier – nº 82
CRISE vERSUS REPRISE : À PROPOS DU MARCHÉ DE L’ANCIEN !
garages, locaux non destinés à l’habitation,…) et les locaux
acquis par les professions libérales en sCI. Ils proposent
donc une mesure du nombre des logements acquis par
des ménages. Alors que les estimations faites à partir des
droits de mutation comptabilisent, notamment(9), les locaux
annexes au même titre que les seuls logements. Ils pro-
posent donc une mesure du nombre des « transactions dans
l’existant » enregistrées par les notaires.
3.4 / en conclusion
Le suivi de la conjoncture immobilière est pour le moins
malaisé, surtout lorsqu’il se limite au seul marché des loge-
ments anciens acquis par des ménages.
Pour autant, il semble à peu près certain que le marché est
entré en récession au cours du second semestre 2011. Et il
paraît très probable que le nombre de logements anciens
acquis à titre onéreux par des ménages n’a pas été de
858 200 en 2011, mais qu’en fait, si on ne comptabilise pas
les lots annexes et qu’on prend garde à ne pas bouleverser
les modes habituels de calcul , ce nombre a dû se situer sous
les 700 000 unités.
(9) Outre la difficulté, qui demeure, à distinguer clairement les seuls locaux à usage d’habitation.
21ACTUALITÉSCRISE vERSUS REPRISE : À PROPOS DU MARCHÉ DE L’ANCIEN !
l’observateur de l’immobilier du crédit foncier – nº 82
n° 8
2 étudesLE bAROMèTRE DAUPHINE-CRÉDIT FONCIER2011, OU L’ANNÉE DES PARADOXES Par Kevin E. Beaubrun-Diant, Maître de Conférences, co-Responsable de la Chaire « Ville et Immobilier », Université Paris-Dauphine (avril 2012)
CROISSANT OUEST ET LA DÉFENSEFOCUS SUR LES MARCHÉS TERTIAIRES Par la Direction des études de Crédit Foncier Immobilier
2323
Le baromètre Dauphine-Crédit Foncier
2011, ou l’année des paradoxes par Kevin e. beaubrun-diant, maître de conférences, co-responsable de la chaire « ville et immobilier », université paris-dauphine (avril 2012)
4
4.1 / la tendance Générale
A u cours de l’année 2011, l’environnement macro-
économique a connu des évolutions marquées. Le
chômage, stable depuis 2010, a amorcé une ten-
dance haussière dès le second semestre pour la majorité des
régions. Cette tendance s’observe, en particulier, en Île-de-
France, où le taux de chômage francilien s’établissait à 8,3 %
en décembre 2010 pour atteindre 8,4 % au dernier trimestre
de 2011. Les revenus salariaux progressent de 0,96 % entre
le premier et le deuxième trimestre 2011 sur l’ensemble du
territoire national. Enfin, les taux fixes de crédit immobilier
à vingt-cinq ans, qui avaient amorcé une hausse sensible
début 2011, sont passés par un maximum au deuxième tri-
mestre et ont baissé significativement depuis le troisième
trimestre 2011.
En ajoutant à cela les fortes disparités des prix immobiliers
locaux, l’évolution attendue du pouvoir d’achat en matière
immobilière paraît fortement indéterminée. Comment l’évo-
lution de ces facteurs macroéconomiques, combinée aux
dynamiques locales des prix immobiliers, a-t-elle influencé
la capacité d’achat en matière immobilière ? Afin d’en avoir
une évaluation précise, nous proposons, dans la suite de cet
article, de quantifier les évolutions contrastées du CapAcIm
sur l’ensemble de l’année 2011, pour Paris, l’Île-de-France et
la province (dans ce cas précis, les données disponibles pour
la province sont arrêtées au troisième trimestre).
Nous rapprochons, quand cela est pertinent, ces mouve-
ments de ceux de l’année 2010. Nous mettons en évidence
une forme de paradoxe. Contre toute attente, le pouvoir
d’achat progresse significativement dans certaines villes
d’Île-de-France. En province, en revanche, les résultats
montrent une forte dégradation de la capacité d’achat
des ménages. Les variations trimestrielles et annuelles
(par rapport à 2010) suggèrent un net recul de la capacité
24
l’observateur de l’immobilier du crédit foncier – nº 82
d’accession à la propriété dans les six villes de province
régulièrement suivies.
4.2 / À paris
A u quatrième trimestre 2011, sur la ville de Paris, la
part des ménages franciliens éligibles (c’est-à-dire
ayant la capacité financière d’acquérir un bien cor-
respondant à leurs besoins) s’établit à 35,2 % contre 34,6 %
au troisième trimestre (soit une progression trimestrielle
relative de + 1,7 %). La baisse des taux, la moindre progres-
sion des prix dans la capitale et la hausse des salaires sont
largement responsables de cette progression.
La décomposition des résultats obtenus sur Paris selon le
statut des ménages sur le marché du logement montre que
la part des primo-accédants éligibles est égale à 14 % de
la population francilienne. sur l’ensemble de l’année 2011,
une dynamique en « v » est observée, puisque le CapAcIm
se dégrade sur les deux premiers trimestres de l’année, et
ce, pour les primo et pour les secundo-accédants, pour se
redresser ensuite sur les deux derniers trimestres.
Comparé à 2010, le CapAcIm, en 2011, se redresse à Paris :
la capacité d’achat en matière immobilière progresse de
8,7 % entre le premier trimestre de 2010 et celui de 2011.
Cette progression relative est de 7,4 % entre les deuxièmes
trimestres 2010 et 2011, et atteint 12,4 % entre le dernier tri-
mestre de 2010 et celui de 2011.
4.3 / en Île-de-france
En plus de la commune de Paris, le baromètre
CapAcIm intègre dix-neuf autres communes d’Île-
de-France. Au dernier trimestre 2011, les villes
d’Île-de-France les plus accessibles sont les villes d’Argen-
teuil, Évry, saint-Denis et Meaux avec respectivement
65,7 %, 68,3 %, 66,7 % et 67,12 % de ménages franciliens éli-
gibles. Les villes les moins accessibles de l’échantillon sont
Neuilly-sur-seine (27,1 %), Boulogne-Billancourt (37,6 %), et
saint-Mandé (40,3 %).
Au dernier trimestre 2011, seules six villes sont caractérisées
par un recul de la capacité d’achat en matière immobilière.
Les baisses (en évolutions trimestrielles relatives) les plus
marquées s’observent à Enghien (- 4,5 %), Créteil (- 2,6 %),
saint-Germain-en-Laye (- 1,5 %) et sont la résultante de la
nette progression des prix sur ces marchés locaux.
Les autres villes de l’échantillon voient progresser le pou-
voir d’achat immobilier sur leur territoire par rapport au
trimestre précédent : Argenteuil (+ 1,3 %), Bobigny (+ 3 %),
Boulogne-Billancourt (+ 0,8 %), Cergy (+ 1 %), Fontainebleau
(+ 4,6 %), Issy-les-Moulineaux (+ 6 %), Massy (+ 4 %), Nanterre
(+ 1,9 %), Neuilly-sur-seine (+ 0,8 %) et vincennes (+ 1,6 %). Ici,
la moindre progression des prix locaux associée à la baisse
des taux des crédits à l’habitat explique cette évolution.
à Boulogne-Billancourt, au dernier trimestre 2011, la part
des ménages éligibles à l’achat est égale à 37,6 %, soit une
progression de + 0,8 % par rapport au troisième trimestre.
La décomposition de la contribution des facteurs de risque
permet d’identifier les mécanismes sous-jacents suivants : la
seule évolution des prix immobiliers locaux entre le troisième
et le quatrième trimestre (i.e. hors variation des taux de cré-
dit, salaires et taux de chômage) établirait la part d’éligibilité
à 36,9 %. Autrement dit, la seule variation des prix entre ces
trimestres induirait une baisse relative du pouvoir d’achat
en matière immobilière de - 1,1 % sur Boulogne-Billancourt.
De même, la variation des seuls taux de crédit immobi-
lier, sur la même période, induirait une part d’éligibilité de
38,2 %, soit une variation relative de + 2,4 %. La faiblesse
des évolutions de revenu et du chômage francilien restent
sans effet sur la dynamique du pouvoir d’achat sur cette
ville. En résumé, une faible progression du pouvoir d’achat
sur un marché local peut masquer une contribution hété-
25ÉTUDES
rogène des facteurs de risque : nulle pour le chômage et le
revenu, et significative pour les prix et les taux.
à Enghien, la variation relative du pouvoir d’achat en matière
immobilière baisse de 4,5 % entre le troisième et le qua-
trième trimestre 2011. La seule contribution des prix, sur la
période de référence, induirait un recul du pouvoir d’achat de 6,1 %. La variation du taux sur la période de référence
induirait une progression du pouvoir d’achat de 1,4 %. Les
contributions des facteurs revenus et chômage sont suffisam-
ment faibles pour être considérées comme nulles.
à Issy-les-Moulineaux, la capacité d’achat progresse de
+ 6 % entre le troisième et le quatrième trimestre 2011.
une fois de plus, ce sont les prix locaux qui contribuent
à l’essentiel de la dynamique du pouvoir d’achat sur ce
marché local. Ainsi, la seule variation des prix sur la ville
d’Issy-les-Moulineaux induirait une hausse relative de 4 %
environ. La seule variation des taux induirait une varia-
tion relative de + 2,1 %. Les contributions du revenu et
du chômage restent beaucoup plus faibles. L’analyse des
évolutions annuelles depuis 2010 montre que douze villes
sur dix-neuf ont vu reculer le pouvoir d’achat en matière
immobilière sur leur territoire. à Bobigny, par exemple, le
CapAcIm est en recul de 8,7 % entre les derniers trimestres
des années 2010 et 2011. Cette variation est de – 7,2 %, sur
la même période, à Cergy, – 11 % à Créteil et – 9,7 % à saint-
Denis. Cette évolution témoigne de la croissance sensible
des prix sur ces marchés locaux. Cette progression est telle
que le recul significatif des taux, amorcé depuis le troisième
trimestre 2011, n’a pas suffi à la compenser.
4.4 / en province
À la date de rédaction de ce baromètre, seules les don-
nées du troisième trimestre sont disponibles. Dans
la ville de Bordeaux, au troisième trimestre 2011,
la part des ménages aquitains éligibles à l’achat d’un appar-
tement ancien s’établissait à 63,6 %, soit un recul de 7,7 %.
à Lille, la part des ménages de la région Nord-Pas-de-
Calais éligibles à l’achat est de 55,7 %. Cette part était égale
à 63 % de la population un an plus tôt, ce qui représente une
baisse de 11,5 %.
à Lyon, sur la même période, 63,1 % des ménages de la
région Rhône-Alpes pouvaient acheter un appartement
ancien correspondant à leurs besoins, ce pourcentage se
fixait à 69,3 % en 2010, soit une baisse relative de 9 %.
à Marseille, la baisse est beaucoup plus modérée. En effet,
53,9 % des ménages de la région PACA sont éligibles à
l’achat, contre 54,1 % en 2010 (ce qui représente une baisse
relative de 0,4 %).
En Loire-Atlantique, 65,5 % des ménages ont les moyens
d’accéder à la propriété sur la ville de Nantes. Ils étaient
69,8 % à être éligibles au troisième trimestre 2010 (soit une
baisse relative de 6,2 %). Dans la ville de toulouse, 66,9 %
des ménages de la région Midi-Pyrénées pouvaient acqué-
rir un appartement ancien correspondant à leurs besoins.
Cette part était de 70,4 % en 2010, soit un recul de 5 %. La
tendance, en province, est donc clairement à la baisse sur
l’ensemble des villes suivies. Cependant, les amplitudes sont
très variables d’une ville à l’autre.
Compte tenu des faibles amplitudes des taux de chômage
régionaux sur la période considérée, l’essentiel des évolu-
tions constatées est le fait de la progression des prix dans
l’ancien mesurés localement.
La déclinaison par statut d’occupation montre que les écarts
entre primo et secundo-accédants restent significatifs.
à titre d’illustration, à Marseille, 85 % des secundo-accé-
dants peuvent acheter un appartement correspondant à
leurs besoins. Cette part chute à 24,1 % des ménages primo-
accédants. à Lille, un phénomène similaire est observé :
alors que 84,8 % des ménages secundo-accédants du Nord-
Pas-de-Calais sont éligibles à l’achat, cette part n’est plus
que de 25,9 % pour les seuls primo-accédants.
26
l’observateur de l’immobilier du crédit foncier – nº 82
2011, OU L’ANNÉE DES PARADOXES
LE BAROMÈTRE DAUPHINE-CRÉDIT FONCIER EN CHIFFRESTableau 1. Part des ménages franciliens en mesure d’acheter un bien immobilier ancien correspondant à leurs besoins (année 2011, en %).
2011 Argenteuil Bobigny Boulogne-Billancourt
t1 t2 t3 t4 t1 t2 t3 t4 t1 t2 t3 t4Ensemble 70,1 66,5 64,9 65,7 65,4 63,8 64,6 66,6 39,2 38,2 37,4 37,6 secundo-accédants 96,9 95,4 94,9 95,0 95,3 94,8 95,1 95,5 71,1 70,0 68,4 68,7 Primo-accédants 51,3 45,9 43,3 44,7 43,8 41,3 42,6 45,8 15,2 14,3 14,0 14,3
Cergy Créteil EngheinEnsemble 64,2 63,8 63,8 64,4 58,9 58,2 58,5 57,0 56,7 57,1 55,9 53,4 secundo-accédants 94,6 94,4 94,4 94,4 92,7 92,3 92,4 91,2 88,8 88,9 88,2 86,6 Primo-accédants 42,3 41,6 41,7 42,8 33,9 32,9 33,5 31,6 33,2 33,8 32,2 28,8
Évry Fontainebleau Issy-les-MoulineauxEnsemble 67,8 68,4 68,5 68,3 61,7 59,7 63,2 66,1 43,9 43,1 40,7 43,2 secundo-accédants 95,9 96,1 96,0 95,9 92,9 91,7 93,7 95,0 76,4 75,3 72,4 74,8 Primo-accédants 47,8 48,8 49,0 48,8 39,0 36,2 41,2 45,4 19,7 18,9 16,9 19,4
Meaux Nanterre Neuilly-sur-seineEnsemble 66,2 67,2 66,9 67,1 53,8 53,3 52,2 53,2 28,6 27,4 26,9 27,1 secundo-accédants 95,8 95,8 95,8 95,7 88,9 88,1 87,4 87,9 54,1 52,5 51,6 51,8 Primo-accédants 45,0 46,8 46,3 46,7 27,6 27,2 25,8 27,2 9,4 8,4 8,1 8,3
Massy Palaiseau ParisEnsemble 61,0 59,5 57,3 59,6 59,7 57,6 58,4 59,0 36,5 35,2 34,6 35,2 secundo-accédants 93,8 93,1 91,8 92,7 93,3 92,0 92,5 92,4 66,1 64,3 63,2 63,5 Primo-accédants 37,0 34,7 31,6 35,1 35,1 32,0 33,2 34,4 14,4 13,4 13,2 14,0
saint-Denis saint-Germain-en-Laye saint-MandéEnsemble 69,1 67,0 66,8 66,7 47,6 43,3 45,5 44,8 43,1 40,5 40,3 40,1 secundo-accédants 96,3 95,4 95,3 95,1 81,2 76,3 79,0 77,8 73,8 70,7 70,3 69,6 Primo-accédants 49,8 46,7 46,4 46,4 22,5 18,4 20,4 20,1 20,3 18,0 17,9 18,1
versailles vincennesEnsemble 47,0 46,5 45,4 45,6 43,5 42,8 41,2 41,9 secundo-accédants 80,2 79,9 78,6 78,2 76,2 75,4 73,3 73,9 Primo-accédants 22,3 21,5 20,5 21,1 19,0 18,4 17,0 17,7
Lecture : 70,1 % des ménages franciliens peuvent, au premier trimestre 2011, dans la commune d’Argenteuil, acquérir un bien immobilier correspondant à leurs besoins (i.e. à leur structure familiale).
27ÉTUDES
Tableau 2. Part des ménages régionaux en mesure d’acheter un bien immobilier ancien correspondant à leurs besoins en province (année 2011, trimestres 1, 2 et 3, en %).
2011 toulouse Bordeaux
t1 t2 t3 t1 t2 t3
Ensemble 68,2 67,6 66,9 65,0 64,0 62,4
secundo-accédants 91,6 90,7 90,2 90,6 89,5 87,6 Primo-accédants 37,3 36,8 35,8 35,1 34,3 32,6
Marseille Lyon
Ensemble 54,1 54,0 53,9 64,0 64,1 63,1
secundo-accédants 86,0 85,2 84,8 93,5 93,2 92,6
Primo-accédants 23,3 23,8 24,1 36,9 37,3 35,9
Nantes Lille
Ensemble 68,1 67,0 65,5 58,1 57,7 55,7
secundo-accédants 91,6 90,9 89,1 85,7 84,9 82,9
Primo-accédants 34,4 32,8 31,6 26,4 26,4 24,3
28
l’observateur de l’immobilier du crédit foncier – nº 82
2011, OU L’ANNÉE DES PARADOXES
ANNEXE MÉTHODOLOgIqUE
Les sources de données utilisées sont : la base clients Crédit Foncier, les enquêtes de l’Insee, les bases Bien et Perval.
Le profil des ménages est construit à partir de l’enquête emploi de l’Insee (construction des revenus) et de l’enquête patri-
moine de l’Insee (construction des patrimoines). Les deux enquêtes sont rapprochées par des techniques d’imputation
par structure de ménages. La réactivité de ces bases est complétée par extrapolation avec des données publiques
régionales agrégées (taux de chômage) de l’Insee.
Les capacités d’achat mesurées portent sur les logements anciens en distinguant appartements et maisons. La capacité
de chaque ménage francilien est évaluée en fonction de sa situation sur le marché du travail (CDI, CDD, fonction
publique, stagiaire, chômage), qui détermine son éligibilité à l’accès à un prêt principal, et pour partie au prêt à taux
zéro plus.
Les revenus (salariaux ou autres) du ménage et le niveau des taux de crédit immobiliers déterminent sa capacité de
remboursement, tandis que son patrimoine financier (actions, obligations, produits d’épargne bancaire) et immobilier
détermine son apport personnel. L’analyse tient compte des coûts associés à l’acquisition d’un bien immobilier (tels
que les frais de notaire). Les capacités d’achat sont évaluées individuellement sur la base de crédits immobiliers à taux
fixe sur une durée de vingt-cinq ans.
Les prix individuels (appartements, maisons) du parc de logements, de chaque commune sont alors comparés aux
capacités d’achat individuelles des ménages localisés dans la région correspondante. Pour chaque ménage, le nombre
d’occupants détermine le type de bien immobilier adéquat. La confrontation du montant maximal empruntable à la
valeur nominale du bien « idéal » permet de conclure à l’aptitude du ménage à l’acquérir.
Le rapport des ménages résidant dans la région pouvant acquérir un bien à l’ensemble des ménages, définit la mesure
de la capacité d’achat immobilier. L’indicateur Dauphine-Crédit Foncier mesure donc la part des ménages pouvant
accéder à un logement correspondant à leurs besoins.
29ÉTUDES
30
Croissant Ouest et La Défense
focus sur les marchéstertiaires par la direction des études de crédit foncier immobilier
5
le croissant ouest, eldorado des trÈs Grandes surfaces neuves
En 2011, la demande placée francilienne du qua-
trième trimestre a été représentative de l’implanta-
tion géographique des utilisateurs en Île-de-France.
Deux pôles tertiaires phares se sont démarqués, sans sur-
prise : Paris intra-muros et le Croissant Ouest. Ces derniers
ont capté 66 % du total de l’Île-de-France (contre 57 % un an
plus tôt) et 64 % sur l’année (1), part à rapprocher des inves-
tissements engagés en fin d’année sur ces deux mêmes sec-
teurs (69 %).
Le Croissant Ouest, offreur en réserves foncières, a en effet
su développer une offre tertiaire proche des transports et
en adéquation avec la demande des grands utilisateurs, qui
confirment d’année en année leur réorientation stratégique.
Ce secteur, qui affiche au premier trimestre 2012 un loyer
moyen de 278 € m2/an (en baisse de 4 % par rapport à fin
2011), s’est ainsi placé en deuxième position des grands
pôles tertiaires franciliens en 2011.
à titre d’exemple, le secteur de la Boucle Nord a enregistré
197 000 m2 placés en 2011, essentiellement au premier tri-
mestre (122 000 m2). Ce secteur du Croissant Ouest est le
seul à dépasser, en 2011, le niveau de placement locatif his-
torique de 2008 (188 000 m2) et à enregistrer plus du double
de surfaces tertiaires louées en comparaison des volumes
historiques observés sur la période 2004-2011 (94 000 m2).
Au premier trimestre 2012, on note une accalmie de signa-
tures dans le Croissant Ouest, qui affiche une baisse de 34 %
de la demande placée sur un an glissant (2).
Avec seulement 5 721 m2 placés sur la Boucle Nord, contre
un record de 122 000 m2 un an plus tôt, ce début d’année
se démarque par un cap au sud : près de 90 000 m2 loués
contre 35 500 m2 au premier trimestre 2011. C’est, notam-
ment, sur le segment des grandes surfaces, la prise à bail par
safran de 16 000 m2 dans « Equilis », à Issy-les-Moulineaux ;
ou encore, à Boulogne-Billancourt, le positionnement sur
plus de 10 000 m2 de Canal Plus dans l’ensemble « Arcs de
seine », construit en 2000.
Effet sans doute collatéral, cette reprise globale du marché
locatif francilien en volumes n’a pas profité à deux autres
(1) volumes placés annuels de 959 000 m2 à Paris et 584 000 m2 dans le Croissant Ouest.(2) t1 2012 comparé au t1 2011.
31
secteurs franciliens en 2011. Outre la Première Couronne,
c’est le cas en particulier du pôle d’affaires de La Défense,
dont le volume d’activité locative n’a pas véritablement
décollé, avec seulement 122 000 m2 placés en 2011 (soit –18 %
par rapport à 2010), mais représente encore un plancher
jamais atteint depuis 2004. Dans la tour First, Euler Hermes
signe la plus grande prise à bail de l’année en surface (21 000
m2 à compter du 1er juin 2011). Par comparaison, un léger
mieux est constaté au premier trimestre 2012, avec 33 000 m2
loués sur La Défense contre 12 300 m2 un an plus tôt, volume
commercialisé toutefois contraint par l’absence de grandes
transactions en ce début d’année.
En matière d’investissements, là encore, le Croissant Ouest
arrive deuxième du classement francilien, avec près de
3 milliards d’euros en 2011 (contre 1,5 milliard d’euros en
2010), sur un total de 11,2 milliards investis en immobilier
d’entreprise banalisé francilien. surtout, le volume d’inves-
tissements annuel y a doublé sur un an, tandis qu’il affichait
pour l’ensemble de l’Île-de-France une hausse de 29 % dans
le même temps. Cette performance n’est, bien sûr, pas étran-
gère à l’engouement actuel de la demande pour les grands
immeubles neufs labellisés. Mais les gros deals n’animent
pas nécessairement le marché de l’investissement chaque
trimestre. Ainsi, le volume du premier trimestre 2012 dans
Offre immédiate (au 4e trimestre)Transactions locatives annuelles
0
200
400
600
800
1000
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
T1-201
2
Offre immédiate (au 4e trimestre)Transactions locatives annuelles
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
T1-201
20
50
100
150
200
250
300
Figure 1. Croissant Ouest (en milliers de m2).Source : CFI, données IPD-Immostat.
Figure 2. La Défense (en milliers de m2).Source : CFI, données IPD-Immostat.
le Croissant Ouest, soit 304 millions d'euros, est divisé par
deux par rapport à l’exceptionnel premier trimestre 2011
(641 millions d’euros).
Parmi les transactions significatives de début 2012, Allianz
Real Estate a investi 115 millions d’euros dans un ensemble
de 20 000 m2 à Levallois-Perret, loué par bail ferme de dix
ans. à Courbevoie, Primonial Reim s’est positionnée sur
« La Renardière », 32 000 m2 de bureaux des années 1990,
entièrement occupés, au prix de 148 millions d’euros ; union
Investment, en vEFA sur le programme vert le « Kine-
tik », de 15 200 m2 (dont 650 m2 de commerces), livrable en
2013, à Boulogne-Billancourt, pour 128 millions d’euros. En
revanche, le secteur de La Défense enregistre, en 2011, un
niveau historiquement faible d’engagements avec 212 millions
d’euros, contre 4 milliards, en 2007, au plus haut du cycle. Et
au premier trimestre 2012, aucun deal n’est venu infléchir la
tendance atone du marché de l’investissement de La Défense.
Effet collatéral du développement de l’activité locative et
d’investissement dans le Croissant Ouest ? Ou décélération
nette de l’offre à l’investissement, liée à la période de res-
tructuration sur la zone tertiaire de La Défense, par ailleurs
toujours synonyme de gros deals ? Il s’agit sans doute d’une
conjonction de ces facteurs.
32
l’observateur de l’immobilier du crédit foncier – nº 82
FOCUS SUR LES MARCHÉS TERTIAIRES
2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 T1-2012
0
50
100
150
200
250
300
Boucle Nord Péri-Défense Boucle Sud Neuilly/Levallois-Perret
Figure 3. Croissant Ouest. Zoom sur l’évolution annuelle de la demande placée selon les secteurs (en milliers de m2).Source : CFI, données IPD-Immostat.
La DéfenseCroissant Ouest
0 500 1000 1500 2000 2500
T1 2004
T1 2005
T1 2006
T1 2007
T1 2008
T1 2009
T1 2010
T1 2011
T1 2012 304
641
660
1 263
2 245
1 482
810
450
283
362
675
657
98
20
105
23
0
0
Figure 4. Investissements en immobilier d’entreprise La Défense et Croissant Ouest (en milliers de m2). Source : CFI, données IPD-Immostat.
33études
LEVA
LLO
IS-N
EUIL
LYB
OU
LOG
NE-
BIL
LAN
COU
RT
ISSY
-LES
-mO
ULI
NEA
UX
LA D
éfEN
SE
QUARTIERS D’AffAIRES à Neuilly-sur-seine, l’avenue Charles-de-Gaulle et les
voies adjacentes, desservies par deux stations de métro,
demeurent sans conteste le quartier d’affaires de la ville.
Celui-ci bénéficie, au regard de l’urbanisme, d’un zonage
spécifique permettant d’orienter le développement de ses
activités économiques. Les autres immeubles tertiaires
sont disséminés sur le reste du territoire, avec quelques
regroupements le long de l’avenue de villiers, en limite
de Levallois-Perret, et sur l’île de la Jatte.
à Levallois-Perret, excepté la ZAC Collange, qui affirme
son caractère tertiaire et commercial, l’urbanisme a sur-
tout privilégié la mixité et les immeubles de bureaux
côtoient des secteurs dédiés à l’habitation. Les ZAC Front
de seine 1 et Front de Paris mêlent surfaces tertiaires et
d’habitation, les immeubles de bureaux sont présents en
bordure du quai Michelet, des rues de villiers, Anatole-
France et victor-Hugo.
mARCHé LOCATIf TERTIAIRE une centaine de transactions ont été enregistrées sur les
communes de Levallois-Perret et de Neuilly-sur-seine,
représentant une surface totale placée de 90 000 m2. Pour
rappel, la demande placée s’élevait à 60 000 m2 en 2009 et
85 000 m2 en 2010. Le niveau de commercialisation suit donc
une tendance favorable depuis trois ans, pour retrouver le
niveau de 2008. Pour autant, l’offre disponible a augmenté de
manière sensible pour atteindre 85 000 m2. Cette progression
s’explique en partie par la mise sur le marché des 30 000 m2
de l’immeuble so Ouest.
Le taux de vacance est ainsi repassé mécaniquement au-
dessus de 6 %.
L’avenue Charles-de-Gaulle poursuit sa modernisation
avec la livraison continue de plusieurs immeubles restruc-
turés sur les dernières années. Parmi eux, citons la réus-
site de la commercialisation, durant l’été, de l’immeuble
neuf de Gecina, situé 96-104 avenue Charles-de-Gaulle.
Chanel et Altran se sont ainsi partagés les 9 000 m2
labellisés BBC pour des durées fermes respectives de
sept et neuf ans, moyennant un loyer facial supérieur
à 620 €/m2/an Ht-HC. La livraison est prévue pour le
second semestre 2012.
Concernant les locaux de seconde main, les loyers consta-
tés oscillent désormais entre 200 € et 400 € m2/an Ht-HC.
Transactions les plus significatives survenues au cours de l’année◗ 20 rue Anatole-France – Levallois-Perret : prise à bail
par la société AOs studley, en février 2011, pour une
durée ferme de six ans, de 2 500 m2 de bureaux neufs
moyennant un loyer annuel de 490 m2/an Ht-HC.
◗ 134-142 rue Danton – Levallois-Perret : prise à bail par
la société Bureau veritas, en février 2011, de 825 m2 de
bureaux rénovés, moyennant un loyer annuel de 300 €/m2/
an Ht-HC.
◗ 176 avenue Charles-de-Gaulle – Neuilly-sur-seine : prise
à bail par Nice systems, en janvier 2011, de 630 m2 de
bureaux anciens, moyennant un loyer annuel de 430 €/m2/
an Ht-HC.
LEvALLOIS-NEUILLY
34
l’observateur de l’immobilier du crédit foncier – nº 82
FOCUS SUR LES MARCHÉS TERTIAIRES
mARCHé DE L’INVESTISSEmENT Marché de l’investissement relativement actif sur l’année
2011, avec une petite dizaine de transactions totalisant près
de 350 millions d’euros pour une surface de 78 000 m2.
Ce montant est à mettre en relation avec la moyenne des
trois dernières années, à savoir 150 millions d’euros.
Cette activité a été concentrée sur la commune de Leval-
lois-Perret. une seule opération sur la commune de
Neuilly-sur-seine.
Ces deux communes, bénéficiant d’une image qualita-
tive et d’une situation stratégique, ont profité pleinement
du recentrage des investisseurs sur les produits les plus
sécurisés et de leur aversion persistante au risque.
Les compagnies d’assurances et foncières ont été relati-
vement actives. Les enveloppes d’investissement oscillent
principalement entre 20 et 50 millions d’euros, avec une
opération phare dépassant le seuil des 100 millions d’euros.
Cette appétence des acteurs pour ce marché sécurisé joue
sur les niveaux de rentabilité exigés. Le taux de rende-
ment prime se rapproche ainsi des 5 %.
L’année 2011 s’est terminée par l’acquisition, par Allianz
Real Estate, d’un immeuble de 20 000 m2 situé avenue
Pompidou, à Levallois-Perret, pour un montant de 115 mil-
lions d’euros. L’immeuble, cédé par BNP Paribas, est entiè-
rement loué par Cetelem pour une durée ferme de dix ans.
35études
croissant ouest et la défense : les pÔles pharessource : www.marche-immo.com, Crédit Foncier.
36
l’observateur de l’immobilier du crédit foncier – nº 82
FOCUS SUR LES MARCHÉS TERTIAIRES
LEVA
LLO
IS-N
EUIL
LYB
OU
LOG
NE-
BIL
LAN
COU
RT
ISSY
-LES
-mO
ULI
NEA
UX
LA D
éfEN
SE
QUARTIERS D’AffAIRES Boulogne bénéficie d’un tissu économique particuliè-
rement riche avec environ 1,3 million de mètres carrés
de bureaux.
Les véritables quartiers d’affaires se situent en bordure
de seine, à proximité de la Porte de saint-Cloud, au sein
de la ZAC du Point-du-Jour et désormais dans le secteur
Rives de seine/Pont de sèvres, autrefois occupé majori-
tairement par Renault. Dans ce dernier secteur, plus de
80 000 m2 ont déjà été livrés et, à l’horizon 2014, 122 000 m2
de bureaux neufs ou restructurés s’y ajouteront.
Les autres immeubles tertiaires sont disséminés sur le
reste du territoire avec, cependant, une plus forte concen-
tration le long des artères principales et structurantes de
la ville comme les avenues Édouard-vaillant, Général
Leclerc, André-Morizet, route de la Reine et sur les quais.
mARCHé LOCATIf TERTIAIRE Le marché locatif tertiaire boulonnais a accusé un net
retournement au cours de l’année 2011 avec un volume
loué d’environ 50 000 m2, soit un peu plus de la moitié de
la demande placée en 2010 (97 000 m2).
Cette contre-performance s’explique par une absence de
grandes transactions au cours de l’année écoulée, alors
même que l’année 2010 en avait enregistré quelques-unes,
notamment au sein de l’immeuble Horizons, livré début 2011.
En 2011, les investissements se sont concentrés sur des
petites surfaces (moins de 500 m2) de seconde main.
L’offre immédiate progresse fortement pour s’établir à
plus de 150 000 m2 ; elle consiste surtout en grandes sur-
faces neuves ou restructurées et se répartit sur plusieurs
gros programmes livrés depuis le début de l’année.
Il résulte de cette situation de suroffre actuelle un taux
de vacance en forte progression à 13 % (+ 7 points en un
an) et qui risque de s’accroître si les transactions ne redé-
marrent pas, l’offre future potentielle additionnelle étant
de l’ordre de 122 000 m2 d’ici 2013/2014.
Offres de location actuellement disponibles◗ L’immeuble Arcs de seine, avec 37 000 m2 rénovés situé
18 quai du Point-du-Jour, présenté à 450 €/m2/an.
◗ L’immeuble Horizons – trapèze Renault, proposant
17 600 m2 neufs résiduels, présenté autour de 450 €/m2/an.
◗ L’immeuble Iléo, proposant 15 300 m2 restructurés au
27 quai Le Gallo, présenté à 450 €/m2/an.
Offres potentielles ◗ Restructuration des trois tours du Pont-de-sèvres
(Amboise, vendôme, Chenonceau) : ensemble rebaptisé
Citylights, représentant un total de 78 000 m2 sHON, et
dont les travaux devraient débuter en 2012. Ce projet est
déjà préréservé à hauteur de 40 000 m2 par GE France
(loyer et conditions non connues). Livraison (label tHPE)
prévue en 2014.
◗ Projet de transformation de l’ancien site de thomson :
il se dénommera In/Out et sera composé d’un immeuble
de bureaux de 29 000 m2 ainsi que d’un pôle services (res-
tauration, cafétéria, salles de réunion, amphithéâtre de
deux cents places, etc.) d’environ 3 000 m2. L’investisseur,
BOULOgNE-BILLANCOURT
37études
sFL, vise les certifications Rt 2012 HQE, BBC, BREEAM
et Leed Gold. Le loyer proposé devrait se situer aux alen-
tours de 500 € à 520 €/m2. Livraison prévue pour juin 2013.
◗ Immeuble Kinetik : 16 644 m2 sHON en R+8 dans la
ZAC seguin Rives de seine. Livraison courant second
semestre 2013.
◗ Immeuble le Petra : 20 721 m2 sHON en R+8 dans la
ZAC seguin Rives de seine. Livraison courant 2013.
◗ Immeuble Etik (ZAC seguin Rives de seine) : 10 000 m2,
proposé à 480 €/m2 facial. Livraison courant 2011.
Malgré la faible performance du marché, les valeurs loca-
tives de présentation ne semblent pas avoir baissé pour
les produits neufs ou restructurés (entre 400 € et 500 €/m2/
an) et se sont stabilisées pour les surfaces de seconde main
moins bien localisées (entre 250 € et 300 €/m2/an).
mARCHé DE L’INVESTISSEmENT si le volume des transactions est resté modéré sur Bou-
logne-Billancourt en 2011, il n’en a pas été de même de
celui des investissements, qui a atteint près de 600 mil-
lions d’euros. Il est vrai que près de la moitié du volume
d’activité a été actée sur une seule grosse transaction : la
vente, par Hines, de l’immeuble Horizons de 38 600 m2
à Gecina pour 285 millions d’euros, soit sur une base de
7 400 €/m2.
à supposer que le loyer économique acté sur cet immeuble,
lors de la transaction opérée avec Roche, en 2010, sur une
partie de l’immeuble, soit de l’ordre de 430 €/m2/an et que
celles à venir sur l’autre partie soient du même ordre,
le rendement attendu sur cette transaction serait alors
d’environ 5,75 % net. Ce qui constituerait le rendement
« prime » de Boulogne-Billancourt.
Plus généralement, nous pouvons estimer que les taux de
rendement sur Boulogne évoluent toujours dans une four-
chette de 5,75 % pour les actifs prime à 7 % pour les actifs
plus secondaires.
croissant ouest et la défense : les pÔles pharessource : www.marche-immo.com, Crédit Foncier.
38
l’observateur de l’immobilier du crédit foncier – nº 82
FOCUS SUR LES MARCHÉS TERTIAIRES
LEVA
LLO
IS-N
EUIL
LYB
OU
LOG
NE-
BIL
LAN
CO
UR
TIS
SY-L
ES-M
OU
LIN
EAU
XLA
Déf
ENSE
QUARTIERS D'AffAIRES très bien située en bordure sud-ouest de Paris, Issy-les-
Moulineaux a aujourd’hui achevé sa reconversion tertiaire,
mettant à profit une desserte commode (deux stations du
RER C, deux stations du métro ligne 12 et trois stations
du tramway t2, reliant La Défense à Paris-Porte de ver-
sailles), et surtout des réserves foncières parmi les plus
importantes de la première couronne parisienne, récupé-
rées sur les anciennes friches industrielles, aujourd’hui en
voie de raréfaction.
Ce sont essentiellement les quartiers du val de seine
et, plus récemment, des quais de seine qui ont affiché
le plus fort développement tertiaire, même si l’on trouve
des immeubles de bureaux diffus un peu partout dans la
commune, notamment le centre-ville ou le sud, en limite
de Meudon.
Le quartier du val de seine, rebaptisé « seine Ouest » et
désormais achevé, a vu la construction d’environ 160 000 m2
de bureaux à la pointe de l’innovation environnementale et
présentant une réelle recherche architecturale :
◗ l’immeuble Eos, labellisé HQE, formé de trois nefs de
verre ancrées au bord de la seine a accueilli, en 2009, le
siège de Microsoft et, en juin 2010, la société Bull ;
◗ l’ancienne tour EDF, entièrement restructurée et label-
lisée HQE, accueille le siège social de Bouygues telecom ;
◗ mitoyen mais situé sur le territoire parisien, l’immeuble
Farman offre environ 25 500 m2 de bureaux tHPE ;
◗ dans le même secteur, Bouygues Immobilier a inauguré,
en octobre 2010, son siège social au sein de l’immeuble
Galeo, s’insérant dans un ensemble de trois bâtiments de
près de 21 000 m2 ;
◗ l’immeuble « Eqwater », caractérisé par une enveloppe
de verre et de métal, propose 15 000 m2 de bureaux, aux
normes HQE ;
◗ enfin, dernier en date, BNP Paribas Immobilier a ins-
tallé son siège, au printemps 2011, dans un immeuble
entièrement neuf de 17 000 m2 situé sur les quais en face
de l’île saint-Germain.
mARCHé LOCATIf TERTIAIRE Après une année 2010 qui avait déjà repris quelques cou-
leurs avec 50 000 m2 de bureaux placés contre 34 000 m2
pour l’ensemble de 2009, l’année 2011 progresse très légè-
rement avec 60 000 m2 environ placés sur l’année.
Transactions significatives conclues en 2011 ◗ Location de 14 500 m2 au 62 rue Camille-Desmoulins
(quartier « prime » du val de seine) par la société Audio-
visuel Extérieur de la France (niveau locatif non com-
muniqué), complétée par deux autres au sein du même
immeuble, pour un total de 10 000 m2, loués sur une base
de 440 € m2.
◗ 12 000 m2 ont été loués au sein du sereinis, immeuble
restructuré au 32 rue Galliéni, dans le quartier du val de
seine (niveau locatif non communiqué).
◗ 6 000 m2 ont été pris dans l’immeuble Eos en front de
seine à l’entrée de la ville, principalement occupé par le
siège de Microsoft France (niveau locatif non communiqué).
Le reste des transactions n’a concerné que des surfaces
inférieures à 5 000 m2.
ISSY-LES-MOULINEAUX
39études
Les niveaux de loyers faciaux demeurent stables, dans la
tranche de 330 € à 440 €/m2/an pour les immeubles neufs
ou restructurés (les emplacements du quartier seine Ouest
étant plutôt dans la tranche haute), et de 240 €/290 € pour
les loyers de seconde main.
Le marché locatif d’Issy-les-Moulineaux, qui présentait un
visage assez équilibré jusqu’à la fin du premier semestre
2011, s’est en revanche quelque peu dégradé, au second
semestre, avec notamment la remise sur le marché de l’im-
meuble Issy Guynemer après rénovation lourde, qui pro-
pose actuellement 23 000 m2 à rajouter à l’offre déjà exis-
tante. C’est ainsi qu’à fin 2011, nous pouvons estimer que
l’offre globale immédiate sur Issy-les-Moulineaux est de
l’ordre de 90 000 m2, dont 22 000 m2 neufs ou restructurés.
Le taux de vacance, qui était descendu à moins de 7 %,
remonte à nouveau autour de 10 %. un chiffre moins élevé
que celui de Boulogne-Billancourt (13 %), mais néanmoins
significatif d’un marché plus difficile.
Le stock disponible immédiat comprend toujours, pour
l’essentiel, l’immeuble Eqwater, qui propose 14 400 m2
dans le secteur seine Ouest pour 490 €/m2, de 7 000 m2 au
167 bd de stalingrad, immeuble du nouveau siège de BNP
Paribas Immobilier, auxquels se sont ajoutés 23 000 m2 dans
Issy Guynemer (cf. ci-avant), situé derrière la Porte de ver-
sailles, lequel serait proposé sur une base de 440 €/m2 facial.
Le reste des offres est composé de surfaces inférieures ou
égales à 5 000 m2.
Notons, enfin, que l’offre potentielle, à terme, se résume à un
immeuble de 48 000 m2, baptisé Zenora, situé sur les quais
de seine, au 179 quai de stalingrad. Il devrait être lancé au
second semestre 2012 pour une livraison courant 2014.
mARCHé DE L’INVESTISSEmENT Le marché de l’investissement sur Issy-les-Moulineaux
s’est illustré, en 2011, par une transaction significative sur-
venue en fin d’année. Il s’agit de l’acquisition, par Allianz,
de l’ensemble immobilier du 62 à 80 rue Camille-Desmou-
lins, datant des années 2000, en secteur « prime », portant
sur 33 000 m2 vendus sur une base de 260 millions d’euros.
Comme un certain nombre de surfaces de cet ensemble ont
été louées courant 2011, sur des bases d’environ 440 €/m2
facial, il est probable que le taux de rendement n’ait pas
dépassé 5,50 %.
Le total investi sur la commune sur 2011 doit être légère-
ment supérieur à 300 millions d’euros.
Rappelons que le volume investi en 2010 était de l’ordre
de 200 millions d’euros. Il était constitué, pour une large
part, par l’acquisition en sale and lease-back de 17 000 m2
de bureaux en construction, livrés en 2011, situés quai
de stalingrad pour 127 millions d’euros (soit 7 500 €/m2)
et l’acquisition, au sein du même ensemble, de 7 100 m2
pour 57 millions d’euros (soit 8 000 €/m2). Ces investisse-
ments ont fait ressortir des taux de rendement de l’ordre
de 5,75 % à 6 %.
croissant ouest et la défense : les pÔles pharessource : www.marche-immo.com, Crédit Foncier.
40
l’observateur de l’immobilier du crédit foncier – nº 82
FOCUS SUR LES MARCHÉS TERTIAIRESLE
VALL
OIS
-NEU
ILLY
BO
ULO
GN
E-B
ILLA
NC
OU
RT
ISSY
-LES
-mO
ULI
NEA
UX
LA D
ÉFEN
SE
QUARTIER D’AffAIRES Depuis novembre 2010, le marché de La Défense occupe
officiellement un territoire bien plus vaste que l’esplanade
bien connue de tous, où se concentrent la plupart des tours
emblématiques qui ont fait sa renommée.
En effet, depuis novembre 2010, l’Epadesa, établissement
public d’aménagement de La Défense seine Arche, né de la
fusion entre l’Epad, qui régnait depuis 1958 sur le quartier
de La Défense, et de l’Epasa, est en charge de la gestion du
territoire de La Défense.
L’Epasa avait, cependant, largement commencé à dévelop-
per le territoire seine Arche. Celui-ci s’étend de l’Arche
à la seine sur le territoire de Nanterre en longeant le
quartier des Groues sous forme de terrasses plantées et
bordées d’immeubles tertiaires et d’habitation neufs ou à
construire, le quartier de l’université, et celui des Bords
de seine. C’est donc aujourd’hui sur un territoire de
560 hectares que règne l’Epadesa, présidé par la maire de
Puteaux. Le prolongement de La Défense vers la seine,
en passant principalement sur le territoire de Nanterre,
devrait continuer à se faire sur le modèle des terrasses,
comme cela a commencé à être entrepris depuis 2004.
s’agissant de La Défense même, le plan de renouveau
dévoilé fin 2006 est toujours en ordre de marche, même
s’il a pris quelque retard depuis la crise de fin 2008.
Rappelons que ce dernier a été élaboré dans le but, notam-
ment, de faire en sorte que La Défense demeure l’une des
toutes premières places tertiaires européennes, ce qu’elle
est déjà à l’heure actuelle, capable de rivaliser avec la
plupart des capitales concurrentes, et en particulier avec
Londres.
Ce plan prévoit, à terme, la réalisation de 450 000 m2 de
bureaux et de 100 000 m2 de logements supplémentaires
sur le quartier d’affaires de La Défense. Mais si l’on y
ajoute les opérations de rénovation et de mise aux normes
de développement durable (Descartes, Prisma…), c’est près
de 800 000 m2 qui seront impactés, à terme, par le plan de
renouveau de La Défense.
Il se décline en une vingtaine de projets, tous conformes à
des normes de haute – voire très haute – qualité environne-
mentale, qui consistent soit en des créations ex-nihilo, des
démolitions-reconstructions, soit en des restructurations
de tours existantes. Parmi les projets neufs ou de restruc-
turation, citons ceux qui suivent.
2009-2012Immeubles livrés◗ L’immeuble Praetorium : démolition-reconstruction d’en-
viron 11 000 m2, livré en novembre 2009, toujours vacant.
◗ La tour CB 21 : rénovation de l’ex-tour GAN, de
75 000 m2, livrée en juillet 2010, occupée aux deux tiers par
le groupe suez Environnement.
◗ La tour First : ex-tour Axa de 1974, a été livrée après
restructuration complète et surélévation, qui en fait
aujourd’hui la plus haute tour de France avec 230 mètres.
Elle représente 80 000 m2 environ de bureaux et peut
accueillir jusqu’à 5 700 personnes. Elle a été commerciali-
sée, pour près de moitié, auprès d’Ernst & Young et pour
21 000 m2 auprès du groupe Euler Hermes.
LA DÉFENSE
41études
Immeubles à livrer◗ La tour Carpe Diem : opération de démolition-reconstruc-
tion de 47 000 m2 entamée sur La Défense 2 (entre Cœur
Défense et la tour Europe), devant être livrée début 2013.
2013-2014◗ Les tours D2 (investisseur sogecap, 54 000 m2 de
démolition-reconstruction sur La Défense 2), Majunga
(investisseur : unibail-Rodamco, 70 000 m2 neufs sur La
Défense 9) et Ava (investisseur GCI – Benson Elliot,
64 000 m2 de démolition-reconstruction sur La Défense 6)
ont obtenu leur permis (sauf D2 pour lequel il est encore
en cours d’instruction) et devraient être livrées en 2013,
pour les deux premières, et 2014 pour Ava.
2015-2016◗ La tour Air 2 (investisseur Carlyle, démolition-recons-
truction de 82 000 m2 sur La Défense 2) a son permis en
cours d’instruction.
◗ La tour Phare (investisseur unibail-Rodamco, opéra-
tion neuve de 147 000 m2) a eu son permis délivré en juil-
let 2010. La livraison est prévue 2016.
Notons que le projet de la tour Generali, de 91 000 m2 a été
quant à lui abandonné. La réussite de ce plan de renouveau
est liée à la capacité financière et à la volonté des compa-
gnies françaises et internationales de s’installer dans ces
tours prestigieuses, critère dépendant lui-même de l’évo-
lution des loyers et qui conditionnera le lancement définitif
des projets. Elle est également conditionnée à la capacité
des pouvoirs publics à résoudre le problème des infras-
tructures, au premier rang desquelles figurent les trans-
ports. Les études effectuées au cours de ces dernières
années montrent, en effet, que le réseau francilien des
transports, tant individuels que collectifs, ne peut plus
supporter les plans d’extension du site.
Or, si l’ensemble de ces programmes aboutit, ce serait, dans
les cinq à dix prochaines années, 40 000 nouveaux salariés
qui devraient rejoindre les 180 000 employés sur le site.
sur ce dernier point, les choses semblent vouloir se mettre
en ordre de marche avec le projet du Grand Paris, entré en
vigueur depuis juin 2010, dont le bénéfice pour La Défense
serait la mise en place programmée d’une liaison directe à
Paris-saint-Lazare. Celle-ci compléterait ainsi la ligne A
du RER, de plus en plus engorgée, de deux lignes de métro
qui seraient reliées aux aéroports de Roissy-CDG et Orly
en passant par différentes communes.
Il sera nécessaire, également, que l’Epadesa fasse entre-
prendre des travaux de confortation de la dalle pour
accueillir les nouvelles tours.
Ces investissements constituent le préalable nécessaire à
la poursuite de tous les nouveaux projets. Cependant, il
faut pour cela que l’Epadesa vende les charges foncières
suffisamment cher pour disposer des moyens nécessaires
et suffisants à la réalisation de ces infrastructures, sans
les vendre trop cher, non plus, pour ne pas compromettre
toute velléité de la part des promoteurs et investisseurs de
ces projets. L’équation n’est donc pas simple à résoudre.
croissant ouest et la défense : les pÔles pharessource : www.marche-immo.com, Crédit Foncier.
42
l’observateur de l’immobilier du crédit foncier – nº 82
FOCUS SUR LES MARCHÉS TERTIAIRESLE
VALL
OIS
-NEU
ILLY
ISSY
-LES
-mO
ULI
NEA
UX
mARCHé LOCATIf TERTIAIRE Après une année 2010 marquée par un recul de la demande
placée de 15 % avec à peine 150 000 m2 commercialisés
sur l’année et un premier semestre 2011 qui s’était ter-
miné avec environ 60 000 m2 commercialisés, l’année 2011
s’achève avec un niveau de 120 000 m2 placés. un plancher
jamais atteint depuis 2004, en retrait de près de 20 % par
rapport à 2010.
Parallèlement, l’offre immédiate progresse de 180 000 m2
à 200 000 m2, et surtout, l’offre future certaine représente
environ 300 000 m2, qui viendront s’ajouter à l’offre actuelle
d’ici un ou deux ans.
Le placement des surfaces disponibles se révèle donc plus
difficile et plus long que par le passé, et nécessite toujours
plus d’avantages pour le preneur (franchise de loyer, parti-
cipation aux travaux d’aménagement, etc).
si le volume de l’offre reste à surveiller de près à l’horizon
2013/2015, il faudra également suivre celui des libérations
d’immeubles par des utilisateurs quittant La Défense pour
des localisations plus éloignées et moins coûteuses.
En conséquence, le taux de vacance, actuellement de
l’ordre de 6,5 %, pourrait rapidement s’élever aux envi-
rons de 8,5 % en l’absence d’une reprise significative de la
demande de grandes surfaces.
Certains projets continuent à être présentés à des loyers
proches de 550 euros le m2 hors parkings, tels le Praeto-
rium, affiché entre 550 et 600 €/m2, ou les surfaces encore
disponibles de Cœur Défense à 550 €/m2. Pour autant, le
loyer prime économique ne dépasse plus, en réalité (et sauf
exception), 490 € à 500 €/m2.
L’essentiel des transactions réalisées en 2011 s’est composé
de surfaces de seconde main inférieures à 5 000 m2, qui ont
représenté environ 70 000 m2 sur un total de 120 000 m2
placés durant l’année. La plupart des loyers actés se sont
inscrits dans une fourchette dominante de 300 € à 400 €/m2.
Transactions significatives conclues en 2011 ◗ Dans la tour First : la signature, par Euler Hermes,
de 21 000 m2, plus grosse transaction de l’année sur La
Défense (conditions non connues).
◗ Dans Cœur Défense : 25 000 m2 commercialisés, dont, par
exemple, 3 350 m2 loués par Yum Restaurants au 32e étage
sur une base de 550 €/m2 facial, ou encore 6 600 m2 pris à
bail par EDF à des conditions non publiées.
Parmi les offres les plus significatives à fin 2011◗ La tour Égée : 34 500 m2 remis sur le marché depuis le
départ d’Ernst & Young pour la tour First (conditions non
connues).
◗ La tour Prisma : 22 400 m2 rénovés proposés à 440 €/m2.
◗ Dans la tour First : 19 000 m2 résiduels.
◗ Le dernier tiers de la tour CB 21, soit 16 000 m2 environ
(les deux autres étant occupés par suez Environnement),
proposé autour de 510 €/m2 .
◗ L’immeuble Cœur Défense ne propose plus, quant à lui,
que 18 000 m2 après avoir représenté l’offre la plus signifi-
cative de La Défense, sur une base faciale de 550 € le m2.
◗ Le Praetorium, actuellement unique immeuble neuf
aux dernières normes BBC/tHQE, propose toujours ses
10 000 m2 à des conditions a priori comprises entre 550 €
et 600 €/m2.
LA D
ÉFEN
SEB
OU
LOG
NE-
BIL
LAN
CO
UR
T
LA DÉFENSE (suite)
43études
mARCHé DE L’INVESTISSEmENT à l’instar du marché locatif, le marché de l’investissement
a lui aussi enregistré un repli significatif sur La Défense,
avec seulement un peu plus de 200 millions d’euros enre-
gistrés cette année contre près du double en 2010.
Cette situation est, a priori, la conséquence directe des ten-
sions et incertitudes qui pèsent sur le marché locatif.
trois transactions majeures ont eu lieu en 2011.
◗ L’acquisition, par le fonds Perella Weinberg Partners,
de la tour Chartis, ex-tour AIG, de 30 000 m2 de première
génération, autour de 100 millions d’euros en vue de la res-
tructurer entièrement.
◗ La transaction, sur le 5e Avenue, immeuble situé sur
Courbevoie, rue Louis-Blanc, dans le périmètre adminis-
tratif de La Défense, mais en dehors du boulevard Circu-
laire, développant 7 473 m2 et 211 parkings, vendu entiè-
rement loué en février 2011 pour 33 700 000 €, soit sur une
base de 4 500 €/m2.
◗ La vente, en fin d’année, du Lafayette, ensemble ancien
situé Place des vosges, développant 14 000 m2, pour 70 mil-
lions d’euros, soit sur une base de 5 000 €/m2.
Bien que nous ne disposions pas de tous les éléments nous
permettant d’analyser ces transactions, nous pouvons esti-
mer que le taux de rendement « prime » de La Défense a
pu légèrement progresser de 5,75 % à 6 % compte tenu des
tensions observées sur le marché locatif et de la réduction
des volumes qui en découle.
croissant ouest et la défense : les pÔles pharessource : www.marche-immo.com, Crédit Foncier.
PERSPECTIVES – CHIffRES CLéS 2011
bureauxHauts-de-seine Demande placée
Dont transactions < 5 000 m2
Offreimmédiate
Dont neuf/restructuré
Hauts-de-seine
La Défense Perspectives 120 000
k
70 000 = 200 000 k 30 000
k
Levallois/Neuilly-sur-seine Perspectives 90 000 = 70 000 = 90 000 = NC k
Boulogne-Billancourt Perspectives 60 000 = 44 000 = 150 000 k 50 000 k
Issy-les-Moulineaux Perspectives 50 000 k 37 000 k 93 000
k
22 000
k
source : www.marche-immo.com
k Hausse = stabilité
k
Baisse
LES VALEURS LOCATIVES DANS LES HAUTS-DE-SEINE
bureaux Loyers seconde main (en € Ht-HC/m2/an)
secteurs
recherchés
Autres
secteurs Perspectives d’évolution
à 3 mois(loyer prime
facial)
bureaux Loyers neuf/restructuré (en € Ht-HC/m2/an)
secteurs
recherchés
Autres
secteurs Perspectives valoriellesà 3 mois
(loyer prime facial)Min. Max. Min. Max. Min. Max. Min. Max.
Hauts-de-seine
La Défense 350 390 320 370 = La Défense 500 550 440 480
k
Levallois/Neuilly-sur-seine 300 450 200 350 = Levallois/
Neuilly-sur-seine 400 620 Ns Ns =
Boulogne-Billancourt 270 310 230 290 = Boulogne-Billancourt 400 450 300 380 =
Issy-les-Moulineaux 280 320 240 280 = Issy-les-Moulineaux 380 450 320 380 k
source : www.marche-immo.com
A Excellent B B + Bon B – C + C Moyen C – D Médiocre
LÉgENDE DES TABLEAUX
44
l’observateur de l’immobilier du crédit foncier – nº 82
FOCUS SUR LES MARCHÉS TERTIAIRES
mARCHé DE L’INVESTISSEmENT HAUTS-DE-SEINE
bureaux taux de rendement net immédiat plancher
secteurs recherchés Autres secteurs
%
variation en points
de base depuis
le 01/01/2011
Perspectives court terme
marché%
variation en points
de base depuis
le 01/01/2011
Perspectives court terme
marché
Hauts-de-seine
La Défense 6 + 25 points de base k 6,50 + 25 points de base k
Levallois/Neuilly-sur-seine 5,25 – 50 points de base = 6,25 + 75 points de base =
Boulogne-Billancourt 5,75 stable k 7 – 25 points de base =
Issy-les-Moulineaux 5,5 – 50 points de base k 7 – 50 points de base =
source : www.marche-immo.com
source : www.marche-immo.com
fACTEURS STRUCTURANTS mARCHéS DE LA LOCATION ET DE L’INVESTISSEmENT
bureauxLevallois/
Neuilly-sur-seine
Boulogne-Billancourt
Issy-les- Moulineaux La Défense
Cotation risque ou tendances
Évolution actuelle de la demande placée
stabilité Forte baisse stabilité Baisse
Évolution actuelle de l’offre stabilité Hausse Baisse Hausse
Risque général de surproduction à court terme
C C B – C
Évolution actuelle des loyers réels des bureaux neufs/restructurés en secteurs recherchés
Baisse stabilité stabilité stabilité
Qualité risque de liquidité locaux neufs/restructurés en secteurs recherchés
Baisse stabilité stabilité Baisse
Qualité risque de liquidité neufs/restructurés en secteurs recherchés
B + C + B C +
Qualité risque de liquidité locaux de seconde main en secteurs recherchés
B – C C + C
45études
l’observateur de l’immobilier du crédit foncier – nº 82
n° 8
2 internationalPAyS-bASTENDANCES DU MARCHÉ DE L’INVESTISSEMENT IMMObILIER :RENOUER AVEC LA CONFIANCEPublié par FGH Bank, dans le FGH Real Estate Report 2012 (1)
(1) seule la version originale en langue néerlandaise fait foi et engage les auteurs. La version anglaise est proposée dans cet article, avec l’aimable autorisation de FGH Bank.
4747
tendances du marché de l’investissement immobilier : renouer avec la confiancepublié par fGh bank, dans le fGh real estate report 2012 : « investing in credit »
6
L e redressement du marché de l’investissement
immobilier observé en 2010 ne s’est pas poursuivi
en 2011. Le climat général s’est dégradé, en raison,
notamment, de la recrudescence de la crise de la dette en
Europe et, dans leur grande majorité, les investisseurs ont
fait preuve de prudence. En outre, le panorama du finance-
ment immobilier a changé, car il est plus difficile de lever
des capitaux étrangers. toutefois, quelques secteurs ou seg-
ments du marché immobilier continuent d’attirer les inves-
tisseurs, comme le démontrent les 4,75 milliards d’euros
qui ont été investis aux Pays-Bas l’an dernier. Ce niveau
d’investissement reste cependant très inférieur à celui de
certains autres pays européens, ce qui signifie que la crise de
la dette n’explique pas tout. En fait, nous doutons de notre
propre marché de l’immobilier mais, selon FGH Bank, cette
défiance n’est pas justifiée.
6.1 / ralentissement de la croissance du volume des investissements
En 2011, les investisseurs se sont montrés plus frileux
dans leurs achats de biens immobiliers aux Pays-Bas.
Alors que le niveau d’investissement du premier
semestre était similaire à celui de 2010, la forte augmentation
des transactions enregistrée à la fin de l’an dernier ne s’est
pas poursuivie car, après l’été, l’attitude des investisseurs a
changé. Ainsi, sur toute l’année 2011, seuls 4,75 milliards
d’euros ont été investis sur le marché néerlandais de l’im-
mobilier, soit environ un quart de moins qu’en 2010.
sur ce total de 4,75 milliards d’euros, 1,45 milliard corres-
pond à de nouveaux investissements. Ce chiffre représente
lui aussi une baisse de 25 % par rapport à 2010, principale-
ment due au déclin des investissements dans l’immobilier de
bureau. En effet, les investisseurs allemands, traditionnelle-
ment très présents sur ce secteur, sont aujourd’hui beaucoup
plus circonspects. Au total, selon les chiffres de vastgoed-
48
l’observateur de l’immobilier du crédit foncier – nº 82
real estate investment marKet: reGain confidencepublished by fGh bank, in the fGh real estate report 2012: ‘‘investing in credit’’
The recovery of the real estate investment market
during 2010 did not continue in 2011. the invest-
ment climate has generally worsened, partly due
to the new flare-up of the debt crisis in Europe. Investors
demonstrate risk-avoiding behaviour on a large scale. In
addition, the finance market for real estate has changed,
with foreign capital being less easy to obtain. still, there
are some sectors and segments to be found in real estate in
which investors are willing to invest. this is apparent from
the total investment level of € 4.75 billion that was invested
in the Netherlands last year.
But the level of investment lags noticeably behind that of
some other European countries. Not everything can there-
fore be blamed on the European debt crisis. We are losing
confidence in our own real estate market. According to
FGH Bank, this is undeserved.
6.1 / GroWth in investment volume did not continue
Investors adopted a more cautious approach towards
purchasing Dutch real estate in 2011. Although the
strong purchasing boost at the end of 2010 was not con-
tinued last year, during the first half of the year, investments
were on a par with 2010. However, after the summer, the
mood of investors changed. In 2011, just € 4.75 billion was
invested in real estate, which is around a quarter less > 25%
than in 2010.
Of this € 4.75 billion, € 1.45 billion comprised new inves-
tments in Dutch real estate. Compared to 2010, this also
represents a decrease of about 25%. the main cause of
this decrease is the declining investment in offices. While
Germans investors have usually invested strongly in this
segment, they have now become more reticent than most.
In total, foreign investors own approximately € 23.6 billion
worth of Dutch real estate, according to figures from vast-
goedmarkt. German investors account for almost half of this
figure and thus have a dominant presence within the mar-
ket. vastgoedmarkt figures also indicate that the office sec-
49INTERNATIONAL
markt, les investisseurs étrangers possèdent approxima-
tivement 23,6 milliards d’euros de patrimoine immobilier
aux Pays-Bas. Cumulant presque la moitié de ce montant,
les investisseurs allemands occupent donc une place pré-
pondérante sur le marché. toujours selon vastgoedmarkt,
l’immobilier de bureau attire plus des trois-quarts des inves-
tissements étrangers.
Dans d’autres secteurs, le recul des nouveaux investisse-
ments est moins marqué et une progression de l’immobilier
commercial a même été observée. Les investisseurs néerlan-
dais restent intéressés par ce segment de marché et la part
des capitaux étrangers y a légèrement progressé en 2011.
L’immobilier commercial semble donc être actuellement le
segment de marché le plus attractif aux yeux de l’ensemble
des investisseurs.
Le segment des logements, qui n’entre pas dans le périmètre
de l’état des lieux, continue également d’intéresser des
investisseurs qui réalisent des achats réfléchis et souhaitent
gérer eux-mêmes leurs investissements à long terme dans
le logement. Le faible risque d’un taux élevé d’inoccupation
et la vraisemblance de flux de trésorerie réguliers rendent
le secteur de l’immobilier locatif nettement plus sûr que
d’autres. En outre, le retour sur investissement, en moyenne
plus limité dans ce secteur, est considéré comme normal par
les investisseurs.
6.2 / nette proGression des institutions fonciÈres
L es investisseurs institutionnels ont été soumis à de
fortes pressions l’an dernier. Les fonds de pension
ont particulièrement souffert et, pour certains, leur
taux de couverture des engagements est même passé sous la
barre légale de 105 %, ce qui les a contraints à réviser leur
stratégie d’investissement. Or, les acteurs institutionnels ont
été et sont toujours extrêmement importants dans le paysage
de l’immobilier néerlandais : ils ont été à l’origine de l’actuel
marché professionnel de l’immobilier et, aujourd’hui encore,
ils injectent plusieurs milliards d’euros dans ce secteur.
En 2010, le patrimoine immobilier des investisseurs ins-
titutionnels aux Pays-Bas s’élevait à près de 130 milliards
Figure 1. Nouveaux investissements dans l’immobilier commercial par type de biens et d’investisseurs (hors secteur du logement et investissements privés), en millions d’euros (2011). source : vastgoedmarkt.
Bureaux 0 50 550 600
Commerces 300 250 100 650
Biens industriels 0 50 300 350
total 300 350 950 1 600
Investisseurs institutionnels
Fonds de placements immobiliers totalInvestisseurs
étrangers
50
l’observateur de l’immobilier du crédit foncier – nº 82
MARCHÉ DE L’INvESTISSEMENT AUX PAYS-BAS
LES INVESTISSEURS SE SONT MONTRÉS PLUS FRILEUX DANS LEURS
ACHATS DE BIENS IMMOBILIERS AUX PAYS-BAS EN 2011.
tor accounts for over three-quarters of foreign investment.
In other sectors, the decline in new investment is less mar-
ked. In fact, there was an actual increase in the retail seg-
ment. Dutch investors remain interested in retail real estate,
and foreign players invested slightly more in this segment
during 2011. Investors apparently agree that retail real estate
is the most attractive real estate investment category at the
moment. Housing, which is not included in the inventory,
can also count on the interest of investors. Investors are
buying cautiously and wish to manage housing themselves
for the longer term. the slight risk of high vacancy levels
and the relatively certain cash flows make housing much
more secure, certainly in comparison with some other real
estate segments. the average lower return that investors in
housing earn is taken for granted.
6.2 / sharp increase in property holdinG institutions
The results of institutional investors were under
severe pressure last year. Pension funds had a
particularly hard time. the degree of cover fell for
some funds to even under the required 105%, which made
an adjustment in investment strategy necessary. Institutio-
nal players are extremely important for Dutch real estate.
they were the original founders of the current professional
real estate market and, even today, invest many billions in
real estate, which continues to make them important mar-
ket players. Institutional investors in the Netherlands had in
2010 almost € 130 billion in real estate on the books. that is
ten times the volume invested in 1980. Pension funds invest
their resources largely indirectly, via funds. In comparison,
insurers and specialised investment institutions have much
more direct real estate. the trend towards indirect real estate
is, however, undeniably present. this makes ‘year-on-year’
comparisons difficult. Good stock market years lead almost
automatically to rising interest in real estate, as shown in
2010. Figures for 2011 are not yet available, but they will very
likely show a decline in the real estate positions of institu-
tional investors. this makes the ‘current rates’ of real estate
investments unpredictable. the commitment to this type of
investment is actually contracted for a long time. On average,
these investments are successful for investors.
Figure 1. New investments in commercial real estate according to type of real estate and investor (excluding housing and private investors) in millions of euros (2011). source: vastgoedmarkt.
Offices 0 50 550 600
Retail 300 250 100 650
Industrial real estate 0 50 300 350
total 300 350 950 1,600
Institutionalinvestors Real estate funds totalForeign real
estate investment
51INTERNATIONAL
REAL ESTATE INVESTORS BECAME MORE RETICENT TO PURCHASE
DUTCH REAL ESTATE IN 2011.
d’euros, ce qui représente dix fois plus que les montants
investis en 1980. Les placements des fonds de pension sont
très généralement indirects, via des fonds de placement.
En revanche, les compagnies d’assurances et les sociétés
d’investissement spécialisées sont beaucoup plus directe-
ment présentes dans l’immobilier. Néanmoins, la tendance
aux investissements immobiliers indirects est indéniable-
ment dominante, ce qui rend difficiles les comparaisons
d’une année sur l’autre. Les années au cours desquelles
on observe une bonne tenue du marché boursier s’accom-
pagnent presque automatiquement d’un regain d’intérêt
pour l’immobilier, comme cela s’est produit en 2010. Les
chiffres 2011 ne sont pas encore connus, mais ils montreront
probablement un recul des positions immobilières des inves-
tisseurs institutionnels. De ce fait, les « taux courants » des
investissements immobiliers sont imprévisibles. La motiva-
tion pour ce type d’investissement est en fait limitée depuis
longtemps. En moyenne, ces investissements sont productifs
pour leurs auteurs.
1980 1990 20102000
Investissements immobiliers directs Fonds de pension 6,3 14,2 23,3 10,4
Compagnies d’assurances 4,8 7,3 13,6 12,6
sociétés d’investissement 1,5 7,0 28,7 24,0
Total 12,6 28,5 65,6 47,0
Investissements immobiliers indirects Fonds de pension 0,3 2,5 23,9 64,5
Compagnies d’assurances 0,1 0,4 2,1 2,6
sociétés d’investissement 0,0 0,2 3,4 15,2
Total 0,4 3,1 29,4 82,3
Total 13,0 31,6 95,0 129,4
Investissements immobiliers directs Actions 96,9 % 90,2 % 69,1 % 36,4 %
Investissements immobiliers indirects Obligations 3,1 % 9,8 % 30,9 % 63,6 %
total investissements Actions 116,6 290,1 830,0 1 499,7
Part des investissem ents immobiliers directs Obligations 10,8 % 9,8 % 7,9 % 8,6 %
Figure 2. Investissements directs et indirects dans l’immobilier, en milliards d’euros et en %.source : CBs, publié par FGH Bank.
52
l’observateur de l’immobilier du crédit foncier – nº 82
MARCHÉ DE L’INvESTISSEMENT AUX PAYS-BAS
1980 1990 20102000
Direct real estate Pension funds 6.3 14.2 23.3 10.4
Insurers 4.8 7.3 13.6 12.6
Investment companies 1.5 7.0 28.7 24.0
Total 12.6 28.5 65.6 47.0
Indirect real estate Pension funds 0.3 2.5 23.9 64.5
Insurers 0.1 0.4 2.1 2.6
Investment companies 0.0 0.2 3.4 15.2
Total 0.4 3.1 29.4 82.3
Total 13.0 31.6 95.0 129.4
Direct real estate shares 96.9% 90.2% 69.1% 36.4%
Indirect real estate Bonds 3.1% 9.8% 30.9% 63.6%
total investment shares 116.6 290.1 830.0 1,499.7
share of direct real estate Bonds 10.8% 9.8% 7.9% 8.6%
Figure 2. Direct and indirect real estate investment in billions of euros and %.source: CBs, edited by FGH Bank.
53INTERNATIONAL
6.3 / le retour sur investissement dans l’immobilier reste attractif
B ien que le volume des investissements sur le marché
immobilier soit décevant, les retours obtenus par les
investisseurs sont positifs. sur l’ensemble de l’année
2010, ils se sont établis, en moyenne, à 4,6 %, du fait notam-
ment de la rentabilité du marché locatif, qui a généré un retour
direct sur investissement de 5,6 % au total. En 2010, la valeur
moyenne des investissements immobiliers a baissé de 0,8 %.
Le rendement moyen s’est toutefois amélioré par rapport à
2009, année au cours de laquelle la rentabilité de l’ensemble
des placements immobiliers n’avait atteint que 0,2 %.
sur les trois premiers trimestres de 2011, le rendement total
moyen du marché immobilier est resté positif, et même légè-
rement supérieur à celui de 2010 (4,9 % sur une base annuelle).
La rentabilité directe et indirecte des commerces et des loge-
ments a progressé. La valeur des bureaux et biens industriels
a baissé, mais ce phénomène a été compensé par une bonne
rentabilité locative. Les résultats du dernier trimestre 2011
ne sont pas encore disponibles, mais il est probable qu’ils
indiquent, là aussi, un moindre dynamisme du marché.
Les tendances observées montrent clairement que les revenus
locatifs sont un facteur déterminant de la stabilité du retour
sur investissement. Or, ceux-ci risquent d’être menacés par
une baisse des taux d’occupation, qui incite de plus en plus les
investisseurs à se mobiliser pour fidéliser leurs locataires. Par
ailleurs, alors que la courbe de valorisation des secteurs où les
taux de vacance sont les plus élevés (bureaux et immobilier
industriel, notamment) est toujours orientée à la baisse, les
investisseurs présents sur les segments où les biens sont plus
rares, comme les commerces et les logements, voient la valeur
moyenne de leur portefeuille augmenter. FGH Bank prévoit
que, dans les mois à venir, les investisseurs veilleront encore
davantage à la gestion des flux de trésorerie, afin de stabiliser
la rentabilité de leurs portefeuilles.
54
l’observateur de l’immobilier du crédit foncier – nº 82
MARCHÉ DE L’INvESTISSEMENT AUX PAYS-BAS
6.3 / returns on real estate remain attractive
D espite the disappointing investment volume, the
returns achieved by investors on real estate are
positive. Over the whole of 2010, an average total
return of 4.6% was achieved on real estate. this was prima-
rily realised through positive returns on rents, which resul-
ted in a direct return of 5.6% in total. the average value
of real estate investments fell in 2010 by 0.8%. Compared
to 2009, when real estate as a whole achieved a negative
return of 0.2%, the market improved on average during the
following period.
In the first three quarters of 2011, the average total return
on real estate also remained positive. Investors achieved an
average return of 4.9% on an annual basis, just a little higher
than the total return in 2010. shops and housing showed
an increase in both direct and indirect returns. Offices and
industrial real estate fell in value, but this was compensated
by the positive returns on rental income. Figures for the last
quarter of 2011 are not yet available, but it appears to have
been a difficult period in which the dynamics in the market
again seemed to decline.
the figures on the returns trends again make it clear that
rental incomes are determinative for the stability of the
returns. they are possibly under pressure due to increasing
vacancy levels, which is reason enough for investors to focus
more and more on keeping their tenants. Furthermore, it
seems the value trend in sectors with the highest vacancy
levels, more specifically, offices and industrial real estate, is
still negative, while for investors in sectors with more shor-
tages, such as retail and housing, the value of their portfolios
increased on average. FGH Bank expects that investors in
the coming period will concentrate even more on cash flow
in order to retain stability in the returns on their portfolios.
55INTERNATIONAL
1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011, Q3
Bureaux 8,6 8,8 12,0 14,4 15,5 15,1 12,0 8,3 5,2 5,5 7,0 11,5 11,3 0,9 –0,2 3,5 4,5
Commer-ces 9,4 8,7 10,6 12,7 13,3 12,0 9,9 9,8 9,2 10,3 13,5 14,9 13,4 5,5 2,4 7,8 8,6
Locaux indus- triels
10,0 11,3 12,1 13,7 17,1 13,1 10,5 9,5 6,4 8,5 11,1 13,0 11,7 4,0 –0,3 2,9 0,1
Loge-ments 12,3 14,3 13,7 13,7 16,9 18,5 12,1 8,4 7,1 7,6 10,1 11,4 9,6 2,8 –2,2 2,9 2,8
Total 10,8 11,9 12,7 13,7 15,8 16,1 11,4 8,8 7,1 7,8 10,2 12,5 11,3 3,3 –0,2 4,6 4,9
Actions 19,1 38,7 45,9 14,7 25,9 2,9 –17,4 –32,3 7,6 5,1 32,5 18,5 9,3 –45,2 38,6 9,3 –
Obliga-tions 15,7 11,7 9,6 17,7 -6,8 5,1 8,5 9,5 8,0 4,7 11,2 –1,1 1,7 12,3 2,4 9,3 –
Figure 3. Total des retours sur investissement dans l’immobilier par secteur (1995-2011), en %.source : IPD the Netherlands.
6.4 / des mesures incitatives
P ar le passé, des mesures ponctuelles d’incitation
à la location ou à la prolongation du bail ont par-
fois été prises pour attirer les clients en période de
récession. Actuellement, cette pratique semble être devenue
monnaie courante mais, en dehors du secteur de l’immobi-
lier, ce type d’accord est regardé avec méfiance. L’autorité
néerlandaise des marchés financiers (AFM) a d’ailleurs déjà
demandé aux investisseurs d’améliorer la transparence de
ces mesures incitatives.
Il est évident que ces incitations doivent être mieux prises
en compte dans la valorisation des biens immobiliers. à
l’avenir, les experts devront donner davantage d’infor-
mations sur les effets d’une remise, ce qui exige une plus
grande transparence. FGH Bank est d’accord avec cette
évolution mais, toutefois, met en garde contre un excès de
réglementation. Dans le processus d’expertise immobilière,
comme dans la valorisation actuelle des biens, les incita-
tions à la location ont implicitement été prises en compte.
Par conséquent, l’idée selon laquelle le prix de l’immobilier
serait en fait (très) largement surévalué dans tous les seg-
ments n’est pas toujours juste.
En outre, ces mesures incitatives ont un intérêt. Elles per-
mettent aux propriétaires de rivaliser sur le terrain des
prix et offrent aux investisseurs une certaine marge de
négociation avec les locataires. sous réserve qu’elles soient
transparentes, FGH Bank n’y est pas opposée. En outre,
d’autres évolutions sont en cours. Auparavant, ces mesures
étaient généralement proposées en début de bail, pour inci-
ter les occupants à s’engager. Aujourd’hui, les incitations
s’étendent sur toute la durée du bail, ou bien les inves-
tisseurs en font usage à la fin du contrat, par exemple au
56
l’observateur de l’immobilier du crédit foncier – nº 82
MARCHÉ DE L’INvESTISSEMENT AUX PAYS-BAS
1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011, Q3
Offices 8.6 8.8 12.0 14.4 15.5 15.1 12.0 8.3 5.2 5.5 7.0 11.5 11.3 0.9 -0.2 3.5 4.5
shops 9.4 8.7 10.6 12.7 13.3 12.0 9.9 9.8 9.2 10.3 13.5 14.9 13.4 5.5 2.4 7.8 8.6
Industrial
real estate 10.0 11.3 12.1 13.7 17.1 13.1 10.5 9.5 6.4 8.5 11.1 13.0 11.7 4.0 -0.3 2.9 0.1
Housing 12.3 14.3 13.7 13.7 16.9 18.5 12.1 8.4 7.1 7.6 10.1 11.4 9.6 2.8 -2.2 2.9 2.8
Total 10.8 11.9 12.7 13.7 15.8 16.1 11.4 8.8 7.1 7.8 10.2 12.5 11.3 3.3 -0.2 4.6 4.9
shares 19.1 38.7 45.9 14.7 25.9 2.9 -17.4 -32.3 7.6 5.1 32.5 18.5 9.3 -45.2 38.6 9.3 –
Bonds 15.7 11.7 9.6 17.7 -6.8 5.1 8.5 9.5 8.0 4.7 11.2 -1.1 1.7 12.3 2.4 9.3 –
Figure 3. Total returns on real estate per sector (1995-2011) in %.source: IPD the Netherlands.
6.4 / incentives in action
Incentives on new leases or with lease extensions
were once intended as a short-term measure to entice
tenants in times of recession; however, in the current
market, they seem to have become commonplace. From out-
side the sector, these special agreements are viewed with
suspicion. the Financial Markets Authority (FMA) has in
any case advocated that investors must make these incenti-
ves more clearly visible in the future.
It is evident that incentives must be better positioned in the
valuation of real estate. valuers will in the future offer more
insight into the effects of a discount on the value and thus
also force more transparency. FGH Bank underwrites stri-
ving for more transparency but, at the same time, cautions
against over-regulation. In the valuation and also in the
actual assessed value of real estate, account has implicitly
been taken of rental incentives. the image that real estate
is in fact (much) too highly valued over its entire breadth is
therefore not always correct.
Incentives have a purpose, furthermore. they provide
real estate owners with an opportunity to compete on the
grounds of price. Incentives provide real estate investors
with a certain amount of negotiating room with the tenant.
Provided that this occurs transparently, FGH Bank has
nothing against it. Moreover, several changes are under
way. Previously, incentives were primarily offered at the
beginning of a lease to pull tenants over the line. Nowadays,
investors spread the benefits for the tenant over the whole
term of the lease, or they put them at the end of the contract;
for example, after a break option. this assures the owner of
57INTERNATIONAL
moment d’une option de résiliation. Elles assurent donc
au propriétaire des recettes sur une plus longue période,
ce qui se révèle positif pour la valorisation et les capacités
de financement d’un actif sous-jacent. Enfin, ces incitations
évitent les départs prématurés de locataires et réduisent le
taux de vacance locative.
6.5 / la baisse du rendement initial ne s’est pas poursuivie
M algré un faible volume d’investissement, le ren-
dement initial du segment premium du marché
immobilier s’est stabilisé, suggérant que les
investisseurs sont confiants dans la valeur de ce segment.
sur le marché secondaire, ce rendement a encore augmenté
du fait d’une baisse des prix. Néanmoins, le problème réside
dans le fort recul du nombre des transactions et, par consé-
quent, la situation réelle du marché est un peu floue. La
question centrale est donc la suivante : dans quelle mesure
le niveau actuel des transactions est-il représentatif de l’en-
semble du marché de l’investissement immobilier ?
Bien sûr, les transactions observées constituent la meilleure
référence pour déterminer la valeur réelle de biens compa-
rables et fixer un prix adapté. Encore faut-il qu’il y ait suffi-
samment d’acheteurs et de vendeurs sur le marché. Or, dans
la situation actuelle du segment premium, il est flagrant qu’il
n’y a que très peu d’acteurs, que beaucoup d’investisseurs
souhaitent vendre tout ou partie d’immeubles vides, mais
qu’il n’y a pas de demande. Le fait qu’on n’observe que peu
de transactions peut ainsi indiquer que les prix actuels ne
sont pas assez représentatifs, ce qui envoie un signal faussé
au marché. Les investisseurs qui possèdent un portefeuille
de qualité ne veulent pas le brader. selon FGH Bank, une
nouvelle baisse de prix n’aurait de ce fait pas ou peu d’effet
sur le dynamisme du marché immobilier, et ne fournirait pas
un éclairage fiable sur la valeur à long terme de chaque bien.
6.6 / une dichotomie apparente du marché
L a crise qui a frappé l’économie en général et le mar-
ché de l’immobilier en particulier depuis plus de
quatre ans a conduit les investisseurs à réorienter
leurs choix, et ce, en partie au détriment du marché néer-
landais. Les investisseurs nationaux, institutionnels et pri-
vés regardent de plus en plus au-delà des frontières des
Pays-Bas. Ils se tournent vers les plus grands pays euro-
péens, mais aussi vers des pays émergents. Les investisseurs
étrangers, quant à eux, sont davantage attirés par l’Europe
de l’Est et les pays scandinaves. selon les observateurs, si
certains investisseurs s’intéressent toujours au marché de
l’immobilier aux Pays-Bas, c’est avant tout le segment « pre-
mium » qui les séduit. Dans ce contexte, on entend souvent
parler d’immobilier « premium » et « secondaire », ce qui est
perçu comme une dichotomie du marché. Les investisseurs
placent leurs capitaux dans le premier des deux segments,
qui représente environ 10 à 15 % du marché. Ils délaissent
ainsi le secteur secondaire qui, de l’avis général, est par
conséquent sinistré.
FGH Bank estime toutefois que cette dichotomie apparente
est plus subtile. En réalité, on observe différentes tendances
d’évolution du marché. Chacune reflète la prévalence de
perspectives distinctes, qui sont elles-mêmes liées au pro-
fil des investisseurs. Ainsi, les perspectives pour les grands
investisseurs (institutionnels), qui disposent d’importants
58
l’observateur de l’immobilier du crédit foncier – nº 82
MARCHÉ DE L’INvESTISSEMENT AUX PAYS-BAS
BIEN QUE LE VOLUME DES INVESTISSEMENTS SOIT DÉCEVANT,
LES RETOURS OBTENUS PAR LES INVESTISSEURS SONT POSITIFS.
cash flow for a longer period, which turns out to be positive
for the value and fundability of an underlying property. Fur-
thermore, it prevents tenants moving out prematurely and
slows the pace of vacancies.
6.5 / fall in initial yields did not persist
D espite the lower investment volume, initial yields
in the prime part of the real estate market stabi-
lised. this indicates that investors consider the
value of prime real estate to be stable. In the secondary part
of the market, these returns have further increased. Here,
there is lower pricing in the market. the problem is, howe-
ver, that the number of transactions has fallen considerably.
As a result, the actual view of the market is somewhat hazy.
the question is, to what extent are current investment tran-
sactions completely representative of the overall market?
Obviously, existing transactions are the best reference point
for the actual value of comparable properties and thus for
the most likely pricing. With this in mind, a situation is
necessary whereby sufficient buyers and suppliers are pre-
sent within the market. In the current market, however, it
is striking that in the prime segment there are hardly any
suppliers and lots of investors want to sell (partly) empty
buildings. But there is a lack of demand. the fact that hardly
any investment transactions are taking place could therefore
indicate that the existing pricing is insufficiently represen-
tative, and, thereby, the wrong signal is given to the mar-
ket. Investors with a good portfolio do not want to sell at
rock bottom prices. A further decrease in price will thus not
affect, or will hardly affect, the dynamics in the real estate
market, according to FGH Bank, and will deliver no clear
view of the longterm value of individual properties.
6.6 / one-sided dichotomy
The crisis that has gripped the economy and thus
also the real estate sector for over four years now
has led investors to choose other options, which is
partly to the disadvantage of the Dutch market. Dutch inves-
tors, both institutional and private, are increasingly looking
abroad. they are looking at the larger economies in Europe,
as well as at countries where the economy is on the rise.
Foreign investors are also shifting their attention, partly to
Eastern Europe and the scandinavian countries. It is belie-
ved that if investors are still prepared to invest in Dutch
real estate, it is above all in the ‘prime’ segment. Within
this context, people often refer to ‘prime’ and secondary real
estate, which is a perceived dichotomy within the market.
Investors put their money into ‘prime’ real estate, about 10
to 15% of the market. In doing so, they ignore the secondary
part. the general consensus is that it is therefore doomed.
In the view of FGH Bank, however, the supposed dicho-
tomy is more subtile. there are actually various shifts appa-
rent within the market. Each shift highlights the prevalence
of different market perspectives that are in turn linked to
the profile of the investor. In this respect, the market pers-
pective for large (institutional) investors with sufficient own
capital has relatively improved. they are more able than
in the past to acquire high-quality properties at competi-
tive prices. In view of the lack of financial resources in the
market, they are able to acquire good properties due to the
relatively high input of own resources.
59INTERNATIONAL
DESPITE THE DISAPPOINTINg INVESTMENT VOLUMES,
INVESTORS’ RETURNS IN REAL ESTATE ARE POSITIVE.
capitaux propres, sont relativement meilleures. Davantage
que par le passé, ils sont en mesure d’acheter des biens
de grande qualité à des prix compétitifs. Compte tenu du
manque actuel de ressources financières sur le marché, leur
relative puissance d’investissement constitue un atout.
Par ailleurs, contrairement à une idée assez répandue, des
investisseurs privés fortunés sont aussi en mesure d’acheter
des biens immobiliers. Ils suivent une stratégie précise et ne
reviendront sur le marché que lorsque, à leurs yeux, les prix
immobiliers auront atteint leur point le plus bas. Par défi-
nition, cela ne concerne pas l’immobilier « premium ». En
outre, les investisseurs privés locaux sont bien placés pour
élargir leur patrimoine, grâce à leur parfaite connaissance de
la valeur et du parc de biens dans leur région.
Les investisseurs font également des choix nouveaux, en se
tournant vers d’autres catégories de placements. s’ils sont
toujours attirés par des segments de marché où le taux d’inoc-
cupation est faible, comme les logements et les commerces, ils
s’intéressent davantage à de nouveaux types d’investissement,
comme les centres de santé et les parkings.
De nouvelles alliances ont été nouées entre des acteurs qui ont
besoin les uns des autres, à l’image des constructeurs/déve-
loppeurs et des investisseurs dans le secteur du logement.
tandis que les premiers cherchent à s’assurer des apports de
capitaux pour leurs projets futurs, les seconds veulent être
sûrs de la qualité du produit fini. Grâce à ces partenariats à
long terme, certains acteurs renforcent leur position.
Cependant, la situation sera plus difficile pour les investis-
seurs étrangers sur le segment de l’immobilier de bureau.
Certains fonds (allemands) à capital variable seront probable-
ment contraints, cette année, de vendre leurs avoirs fonciers
pour rassembler les liquidités nécessaires au remboursement
des investisseurs. Cette situation ouvrira des perspectives
d’acquisition pour les investisseurs les plus opportunistes,
mais les possibilités de financement restent limitées.
FGH Bank considère ainsi que, sous réserve du retour de
la confiance sur le marché de l’immobilier, de nouvelles
opportunités se feront jour et dynamiseront les tran-
sactions immobilières. L’absence actuelle de vitalité du
marché entraînera une forte baisse des prix. Mais, pour que
la confiance revienne, encore faut-il se fonder sur une éva-
luation aussi subtile que possible du marché.
6.7 / des craintes Justifiées ?
Aujourd’hui, le marché est dominé par la peur d’un
nouveau recul des prix, d’une dette galopante, du
manque de liquidités et de forts taux de vacance.
Il convient pourtant de se demander dans quelle mesure ces
craintes sont fondées. à l’évidence, les conditions actuelles
sont loin d’être idéales et ces inquiétudes peuvent sembler
justifiées. Mais le marché est aussi l’otage de certaines opi-
nions largement répandues.
60
l’observateur de l’immobilier du crédit foncier – nº 82
MARCHÉ DE L’INvESTISSEMENT AUX PAYS-BAS
Wealthy private investors are also able to acquire real
estate, contrary to what is sometimes supposed. they act stra-
tegically and will only come back in when, in their view, the
value of the real estate has reached its deepest point. this is
not by definition ‘prime’ real estate. Moreover, local private
investors are able to add to their existing real estate precisely
because of their extensive local knowledge and network value.
Investors are also changing their focus, with attention shifting
to various investment categories. While they are moving into
sectors with relatively low vacancy levels, such as housing
and shops, they are paying more attention to new investment
categories as well, such as healthcare and parking facilities.
Moreover, new alliances have been formed by players who
seek each other out in the chain; for example, builders/
developers and investors in housing. Whereas builders/
developers want to secure future building flows, investors
want to be certain of end products. By forming long-term
alliances, some players are making good progress. Foreign
investors in offices will find things more difficult, however.
various (German) open-ended funds will possibly be forced
to sell their holdings this year to obtain sufficient liquidity
to pay out investors. For more opportunistic investors, this
will provide opportunities to acquire part of these holdings.
the problem is the limited fundability.
FGH Bank therefore expects that, with renewed market
confidence, new opportunities will emerge and increase the
dynamics in real estate transactions. there are no dynamics
currently, which will lead to a deep price fall. the more the
subtlety in the market assessment is lacking, the longer we
shall have to wait for recovery.
6.7 / Justified fear?
F ear of a further decline in price and value, increa-
sing debts, insufficient liquidity and high vacancy
levels dominates the market. the question is, to
what extent is the fear justified? Obviously, the market con-
ditions are far from ideal, and thus the fear may be warran-
ted. At the same time, however, some generally accepted
dogmas are holding the market hostage.
One of these dogmas is the supposed rapidly increasing
vacancy levels. the fact is that office vacancy levels in 2011
did not increase and in some regions even dropped. Implicit
within the discussion about vacancies is the assumption of
a constantly falling take up of space (offices, retail). In some
regions, however, the growth of the (working) population
will increase so much that, with a recovering economy, a
higher take up can be expected. High vacancy levels are a
given fact, according to some. But we can act to prevent
these vacancy levels from rising further. Removing excess
square metres from the market can help, and, in this res-
61INTERNATIONAL
L’une d’entre elles est la supposée croissance rapide du
taux d’inoccupation. Dans les faits, les vacances dans l’im-
mobilier de bureau n’ont pas progressé en 2011 et, dans
certaines régions, elles ont même reculé. Mais, dans ce
domaine, l’opinion qui prévaut est que la demande d’espaces
(bureaux, commerces) est en baisse constante. Pourtant,
dans certaines régions, la forte croissance attendue de la
population active va probablement – avec la reprise écono-
mique – entraîner une hausse de la demande. Pour certains,
des taux de vacance élevés sont indiscutables. Néanmoins,
il est possible d’agir pour éviter qu’ils augmentent encore.
Ainsi, limiter l’offre excédentaire de mètres carrés est salu-
taire. à cet égard, de premières initiatives, même timides,
ont été prises sur le marché de l’immobilier de bureau en
2011 et elles ont déjà permis de limiter la hausse du taux
de vacance.
Par ailleurs, une crainte majeure des investisseurs est de
se heurter à des problèmes insolubles de refinancement.
En effet, des réglementations plus strictes (Bâle 3) et des
perspectives de refinancement insuffisantes ont assombri
l’horizon. Il est évident que les banques néerlandaises en
subiront les conséquences et qu’elles devront adopter de
nouvelles stratégies. à court terme, cela restreindra sans
doute les possibilités de financement de l’immobilier et,
par conséquent, l’obtention de nouveaux prêts sera difficile.
De ce fait, les difficultés de refinancement seront encore
d’actualité durant les deux ou trois prochaines années, mais
affirmer que ce problème est insoluble est une erreur. En
tant qu’établissement spécialisé dans le financement immo-
bilier, FGH Bank est intimement convaincue que le refinan-
cement sera organisé par le marché lui-même, d’une façon
ou d’une autre.
La première préoccupation de FGH Bank est que le secteur
immobilier dans son ensemble sombre dans un océan de
pessimisme sans fond. Nous devons absolument remettre
les choses en perspective. Aujourd’hui, moins de 10 % du
marché de l’immobilier connaît un problème de vacance.
sans minimiser l’importance de ce phénomène, il est tout à
fait illogique de faire comme si les 90 % restants n’existaient
pas, mais c’est pourtant ce qui se produit actuellement. Le
fait que le marché se comporte ainsi peut néanmoins s’ex-
pliquer : après l’euphorie du début des années 2000, les
conséquences de la crise sont d’autant plus douloureuses. Il
faudra un certain temps avant que l’économie et le marché
immobilier retrouvent un climat plus serein. Néanmoins,
pour FGH Bank, l’immobilier est et reste un type d’inves-
tissement prometteur, et pas seulement une promesse de
jackpot à court terme.
gLOSSAIRE
Offre : espace de bureau, espace commercial/salle d’exposition ou espace industriel disponible à la vente ou à la location sur le marché. Elle englobe aussi bien les propriétés existantes que les biens en cours de construction ou de rénovation.
Occupation : location ou transaction relative à un espace de bureau, un espace commercial/une salle d’exposition ou un espace industriel.
espace de bureau : espace de bureau d’une superficie nette au sol de plus 500 m2 situé dans des immeubles de bureaux spécifiques.
espace commercial/commerce : commerce/salle d’expo- sition d’une superficie nette au sol de plus de 200 m2.
espace industriel : espace de production et de distribution d’une superficie nette au sol de plus de 750 m2 (espace de bureau compris).
Stock : taille totale de l’espace de bureau, de l’espace commercial et/ou de l’espace industriel existant.
Vacance : espace de bureau, espace commercial et/ou espace industriel disponible immédiatement.
Loyer : Prix annuel par mètre carré de surface au sol disponible à la location.
62
l’observateur de l’immobilier du crédit foncier – nº 82
MARCHÉ DE L’INvESTISSEMENT AUX PAYS-BAS
gLOSSARY AND ACRONYMS
Supply: Office space, retail space/showroom and industrial space, which is free for the market to rent or buy. It includes existing properties and properties under construction or undergoing renovation.
Take-up: the letting of and transactions relating to office space, retailspace/showroom and industrial space.
Office space: Office space of more than 500 m2 net floor area in specific office buildings.
Retail/shops: shops/showrooms of more than 200 m2 net floor area.
Industrial space: Production and distribution space of more than 750 m2 net floor area (including office space).
Stock: total size of the existing office, retail and/or industrial floor space.
Vacancy: Office, retail and/or industrial space which is available for occupation immediately.
Rent: Price per m2 rentable floor area per year.
pect, some initial, cautious steps were taken during 2011
within the office market. It has already meant that the actual
vacancy levels have hardly increased any further.
the overriding fear among investors is that they are faced with
an impossible refinancing problem. stricter rules (Basel III)
and insufficient refinancing opportunities cast a long shadow.
It is clear that Dutch banks will be affected by these constraints
and will have to determine a new strategy. Certainly, in the
short term, this limits the fundability of real estate. As a conse-
quence, new lending will be under pressure. It is thus evident
that there will be a refinancing problem over the coming two
to three years. But the ease with which this problem has been
stamped as insoluble is incorrect. As a real estate financier,
FGH Bank is absolutely convinced that refinancing will be
organised by the market – one way or another.
the primary fear of FGH Bank is that the real estate sector
will find itself engulfed in a cloud of negativism, which will
steer the sector further down a blind alley. We need to place
things in perspective. Less than 10% of real estate currently
has a (vacancy) problem. that is no reason to minimise the
importance of vacancy levels, but it is certainly no reason to
categorically discount the remaining 90% as unpromising. this
happens in the valuation of the market, however. that the mar-
ket thinks differently can be explained: after the euphoria at the
beginning of this decade, the hangover of the current crisis is
hitting hard. It will thus take some time before the economy
and the real estate market end up in calmer waters. But, in
the view of FGH Bank, real estate still remains a promising
investment category, rather than a short-term money machine.
63INTERNATIONAL
NOUvELLE ORIENTATION DES INvESTISSEURS
La perte de confiance entraîne une baisse des investissementsMalgré une première embellie en 2010, le volume des investissements s’est de nouveau inscrit à la baisse en 2011. Au total,
4,75 milliards d’euros ont été investis dans l’immobilier, soit un quart de moins qu’en 2010.
Les investisseurs privilégient les commerces et les logementsLes portefeuilles des investisseurs révèlent une augmentation des investissements en faveur des commerces et des loge-
ments. Ces secteurs présentent, en règle générale, de faibles taux de vacance et la sécurité des revenus locatifs qui en
découle permet de garantir la stabilité du retour direct des investissements. Les bureaux et les locaux industriels suscitent
moins d’engouement, notamment parce que les investisseurs étrangers se tournent davantage du côté de l’Europe de l’Est
et de la scandinavie.
Les investisseurs révisent l’application des mesures d’accompagnementAu vu des performances médiocres du marché, les mesures d’accompagnement mises en œuvre dans le cadre de la signa-
ture de baux sont désormais monnaie courante. Les investisseurs ont adopté une nouvelle approche à cet égard en répar-
tissant les avantages en faveur des locataires sur toute la durée du bail, ce qui leur permet d’éviter des départs prématurés.
La baisse du rendement initial ne s’est pas poursuivieLa reprise de la valeur sur les segments premium du marché immobilier s’est stabilisée l’année dernière. En raison de
l’aggravation de la situation macro-économique, de l’incertitude autour de l’euro et de la pénurie de devises étrangères,
les investisseurs se montrent plus frileux sur le marché immobilier. Le prix moyen en vigueur sur ce marché n’a donc pas
augmenté, notamment en raison du nombre très limité de biens immobiliers haut de gamme proposés à l’investissement.
La peur a un effet paralysantIl semblerait que la peur dicte sa loi sur le marché immobilier et auprès des investisseurs : crainte de la dépréciation de la
valeur, de l’augmentation des taux de vacance et d’un financement insuffisant. si ces peurs sont effectivement fondées, il est
néanmoins inutile d’en conclure que l’immobilier n’est pas un investissement prometteur à plus long terme, d’autant plus
que la valeur des biens immobiliers a chuté de plusieurs dizaines de points dans certains secteurs. Résultat : il reste encore
aujourd’hui des opportunités d’achat très intéressantes. Avant que les investisseurs ne s’y intéressent, il est indispensable
que le marché soit rassuré quant au maintien de l’euro et que l’économie affiche des signes de reprise durable.
64
l’observateur de l’immobilier du crédit foncier – nº 82
MARCHÉ DE L’INvESTISSEMENT AUX PAYS-BAS
INvESTORS ARE SHIFTINg FOCUS
Less investment due to decline in confidenceAfter an initial recovery in 2010, the investment volume fell again in 2011. In total, € 4.75 billion was invested in real estate,
around a quarter less than in 2010.
Shift of emphasis to shops and housingInvestors’ portfolios show an increasing focus on retail and housing. these sectors have relatively little chance of high
vacancy levels, due to which the security of rental income generates a stable direct return. Offices and factories are less
popular, not least because foreign investors are shifting their attention to investments in Eastern Europe and scandinavia.
Investors shift incentivesIncentives on leases are now commonplace due to the mediocre market circumstances. Investors have changed the way
they act by spreading the benefits for the tenants more over the length of the lease. By placing part of the benefits at the
end of the lease, they prevent tenants from moving out prematurely.
Initial yields down no furtherthe value recovery in the top segments of real estate did not continue last year. Due to the worsening macro-economic
circumstances, the uncertainty around the euro and the scarcity of foreign money, real estate investors have become more
reticent. As a result, the average prices for real estate have not improved, not least because very little prime real estate is
being offered for investment.
Fear has a paralysing effectFear seems to govern thinking within the real estate market and among investors: fear of value depreciation, increasing
vacancy levels and insufficient financing. the fears themselves are well founded, but there is no need to conclude that
real estate is an unpromising investment in the longer term, especially as the value of real estate in some sectors has now
fallen by several tens of percent. As a result, attractive purchasing possibilities currently exist. Before investors will invest
in them, however, assurances over the continued existence of the euro must increase and the economy must show signs
of sustainable recovery.
65INTERNATIONAL
n° 8
1
Crédit Foncier - Système graphique
A 0312 0003 0801
fond blanc - fer à droite
Couleurs autorisées/Agreed colors :
-
Technique d'impression/Printing proccess :
-
08/12/2008
Relecture 2
Tons directs/Direct colors
Fond Mastic PMS 485C - Black
- - - -
- - - -
- - - -
Tons à composer/Colors to compound
Ce fichier est un document d'exécution et non un document de gravure prêt-à-flasher (sauf indications contraires). La préparation technique reste à la charge du photograveur. La sortie laser papier de ce fichier ne constitue en aucun cas la cible couleur de référence à obtenir lors de l'impression. Interbrand préconise le nombre et l'utilisation en tons directs ou à composer des couleurs de ce document mais leur validation reste à la charge de l'annonceur et de ses photograveurs/imprimeurs.
l’observateur de l’ immobilier du crédit foncier
la caPacité d’acHatimmobilier
les commerces en france
le marcHé résidentiel en esPaGne
France et Union Européenne :
4 numéros 66,00 € ttc
Hors Union Européenne : 4 numéros 77,00 € ttc
société
Nom
Adresse
Code postal
téléphone
Nombre d’abonnement(s)
Prénom
ville
Adresse mail
Montant € ttC
à retourner à :
CRÉDIt FONCIER IMMOBILIER
Crédit Foncier Études
sylvie Buisson-Guihard/Isabelle Borghetti
4 quai de Bercy – 94224 CHARENtON CEDEX
Crédit Foncier - Système graphique
A 0312 0003 0801
fond blanc - fer à droite
Couleurs autorisées/Agreed colors :
-
Technique d'impression/Printing proccess :
-
08/12/2008
Relecture 2
Tons directs/Direct colors
Fond Mastic PMS 485C - Black
- - - -
- - - -
- - - -
Tons à composer/Colors to compound
Ce fichier est un document d'exécution et non un document de gravure prêt-à-flasher (sauf indications contraires). La préparation technique reste à la charge du photograveur. La sortie laser papier de ce fichier ne constitue en aucun cas la cible couleur de référence à obtenir lors de l'impression. Interbrand préconise le nombre et l'utilisation en tons directs ou à composer des couleurs de ce document mais leur validation reste à la charge de l'annonceur et de ses photograveurs/imprimeurs.
BULLETIN D’ABONNEMENT À L’OBSERvATEUR DE L’IMMOBILIER
Crédit Foncier - Système graphique
A 0312 0003 0801
fond blanc - fer à droite
Couleurs autorisées/Agreed colors :
-
Technique d'impression/Printing proccess :
-
08/12/2008
Relecture 2
Tons directs/Direct colors
Fond Mastic PMS 485C - Black
- - - -
- - - -
- - - -
Tons à composer/Colors to compound
Ce fichier est un document d'exécution et non un document de gravure prêt-à-flasher (sauf indications contraires). La préparation technique reste à la charge du photograveur. La sortie laser papier de ce fichier ne constitue en aucun cas la cible couleur de référence à obtenir lors de l'impression. Interbrand préconise le nombre et l'utilisation en tons directs ou à composer des couleurs de ce document mais leur validation reste à la charge de l'annonceur et de ses photograveurs/imprimeurs.
n°80
l’observateur de l’ immobilier du crédit foncier
regard sur la conjoncture immobilière en italie
réflexions sur l’accession à la propriété
Pour vous abonner : complétez, découpez et adressez-nous le bulletin ci-dessous.
L’OBsERvAtEuR DE L’IMMOBILIER CFI/Crédit Foncier Études01 57 44 86 61 / 01 57 44 78 42
!Merci de libeller votre chèque à l’ordre de L’Observateur Immobilier.
Crédit Foncier de France – s. A. à Directoire et Conseil de surveillance au capital de 1 331 400 718,80 € – 542 029 848 RCs Paris.
l’observateur de l’immobilier du crédit foncier – nº 82
CFF_EDITIONS_4 DE COUV_160911.indd 1 11/12/13 10:48