Marktdaten im Überblick ...................................................................................................................... 2
Unternehmenskommentare .................................................................................................................. 3
Amgen .............................................................................................................................................. 3
Covestro ............................................................................................................................................ 5
CRH ................................................................................................................................................. 11
Deutsche Bank ................................................................................................................................ 13
Fielmann ......................................................................................................................................... 18
Lloyds Banking Group ...................................................................................................................... 20
Lufthansa ........................................................................................................................................ 22
Safran ............................................................................................................................................. 28
Telefonica ....................................................................................................................................... 30
Rechtliche Hinweise ........................................................................................................................... 32
26. April 2018
2
DAILY
Marktdaten im Überblick
Schlusskurs Vortag Änderung
Deutschland
DAX 12.422 12.551 -1,0%
MDAX 25.538 26.008 -1,8%
TecDAX 2.567 2.627 -2,3%
Bund-Future 157,72 157,76 0,0%
10J Bund in % 0,6340 0,6310 0,5%
3M Zins in % -0,6500 -0,6540 -0,6%
Europa
EuroStoxx 50 3.486 3.511 -0,7%
FTSE 100 7.379 7.425 -0,6%
SMI 8.741 8.797 -0,6%
Welt
DOW JONES 24.084 24.024 0,2%
S&P 500 2.639 2.635 0,2%
NASDAQ COMPOSITE 7.004 7.007 -0,1%
NIKKEI 225 22.215 22.278 -0,3%
TOPIX 1.768 1.770 -0,1%
Rohstoffe / Devisen
EUR in USD 1,2161 1,2233 -0,6%
Gold (USD je Feinunze) 1.321,65 1.328,85 -0,5%
Brent-Öl (USD je Barrel) 74,00 73,86 0,2%
Quelle: Bloomberg
DAX (Kurs und gleitender 90 Tage-Durchschnitt) Bund-Future (Kurs und gleitender 90 Tage-Durchschnitt)
7.000
8.400
9.800
11.200
12.600
14.000
Apr 13 Apr 14 Apr 15 Apr 16 Apr 17 Apr 18
Quelle: Bloomberg
135
142
149
156
163
170
Apr 13 Apr 14 Apr 15 Apr 16 Apr 17 Apr 18
Quelle: Bloomberg
3
DAILY
Unternehmenskommentare Amgen Anlass
Zahlen für das erste Quartal 2018
Einschätzung
Die Zahlen für das Auftaktquartal 2018 lagen operativ (Umsatz,
bereinigtes EBIT) leicht bis moderat und auf der Nettoebene (be-
reinigtes EpS) moderat bis deutlich über unseren Prognosen und
den Markterwartungen. Die Wachstumsprodukte konnten erfreu-
lich zweistellig zulegen, während bei den älteren Medikamenten
die Erlösrückgänge weniger stark ins Gewicht fielen. Die Guidance
wurde konkretisiert und (basierend auf den Mittelwerten der Ziel-
spannen) minimal angehoben. Auch künftig sollte u.E. das Haupt-
augenmerk weiterhin darauf liegen, wie gut es dem Unternehmen
gelingen wird, die rückläufigen Umsätze der älteren Produkte
durch neue Medikamente zu kompensieren. Darüber hinaus dürf-
ten die Zulassungen und Markteinführungen von Aimovig in den
USA und AMGEVITA in Europa im Fokus stehen. Wir haben unsere
EpS-Prognosen für 2018 (bereinigt: 13,56 (alt: 13,29) USD; be-
richtet: 12,05 (alt: 11,77) USD) und 2019 (bereinigt: 14,20 (alt:
13,87) USD; berichtet: 12,84 (alt: 11,66) USD) angehoben und
bestätigen bei einem neuen Kursziel von 185,00 (alt: 195,00) USD
(Peer Group-Modell) unsere Einschätzung - Halten - für die Amgen-
Aktie.
Bernhard Weininger (Analyst)
Ha lten (Halten)
Kurs am 2 5 .0 4 .18 um 2 1:5 9h 174,83 USD
Erste llung a bge schlossen 26.04.2018 / 12:50h
Erstma ls we ite rge ge be n 26.04.2018 / 14:50h
Kurszie l 185,00 USD
Marktkapita lisie rung 126,23 Mrd. USD
Bra nc he Gesundheit
La nd USA
WKN
Re ute rs AMGN.O
Ke nnza hle n 12 /17 12 /18 e
Ergebnis je Aktie (USD) 2,69 12,05
Kurs/Gewinn 63,5 14,5
Dividende je Aktie (USD) 4,60 5,28
Div.- Rendite 2,7% 3,0%
Kurs/Umsatz 5,5 5,3
Kurs/Op. Ergebnis 12,6 12,1
Kurs/Cashflow 33,0 33,9
Kurs/Buchwert 5,0 4,0
Pe rforma nc e 3 M 6M
Absolut - 10,8% - 1,0%
Relativ z. NASDAQ 100 - 3,6% - 8,8%
Erste mpfe hlung
Historie de r Umstufunge n (12 Mona te ):
12 /19 e
12,84
13,6
12M
3,3
5,80
3,3%
5,1
11,4
24,7
867900
23.04.2014
6,2%
- 11,3%
90,00
118,00
146,00
174,00
202,00
Apr 13 Apr 14 Apr 15 Apr 16 Apr 17 Apr 18
Quelle: Bloomberg
4
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken Schwächen
- weltweit führendes Biotech-Unternehmen - attraktives Produktportfolio - Expertise bei schwerwiegenden Krankheiten - breite Produktpalette mit mehreren Blockbuster-
Medikamenten
- starke Abhängigkeit vom US-Markt - Geschäftsmodell bedingt hohe F&E-Ausgaben - hoher Umsatzeinfluss weniger Medikamente - Abhängigkeit von Erfolgen aus der Pipeline
Chancen Risiken
- hohe Forschungsexpertise und Innovationsstärke - Forschungskooperationen - Fokus auf Indikationen in attraktiven Märkten - stärkere regionale Diversifikation - Aktienrückkäufe
- Umsatzrückgänge nach Patentverlust - zunehmende Konkurrenz durch Biosimilars - Forschungsfehlschläge - Zulassungsrisiken - steigender Kostendruck in den Gesundheitssystemen
Quelle: NATIONAL-BANK AG
5
DAILY
Unternehmenskommentare Covestro Anlass
Zahlen für das erste Quartal 2018
Einschätzung
Das Zahlenwerk für das Auftaktquartal 2018 konnte unsere Prog-
nosen leicht und die Markterwartungen ergebnisseitig moderat
übertreffen. Insgesamt wurde infolge anhaltend positiver Preisef-
fekte damit erneut ein Rekordquartal verzeichnet. Dies konnte
den Markt jedoch nicht überzeugen, vor allem da der Ausblick für
das Gesamtjahr 2018 (entgegen unserer Erwartung) nur bestätigt
wurde, was insbesondere für das zweite Halbjahr eine schwäche-
re Geschäftsentwicklung impliziert. Zudem sind seit unserer letz-
ten Kommentierung die (geo-)politischen Unsicherheiten gestie-
gen und das Sentiment für zyklische Aktien hat sich entsprechend
spürbar eingetrübt. Auch wenn die Aussichten für die Geschäfts-
entwicklung unserer Einschätzung nach gut und die fundamenta-
len Rahmenbedingungen - abgesehen von Preisrückgängen bei
einigen Produktgruppen - intakt bleiben, erwarten wir aktuell trotz
vergleichsweise günstiger Bewertung (u.a. KGV 2019e: 8,6) keine
deutlichen positiven Kursimpulse mehr. Vor diesem Hintergrund
lautetet unsere Einschätzung für die Covestro-Aktie bei reduzier-
ten EpS-Prognosen und einem auf 85,00 (alt: 105,00) Euro (Dis-
counted-Cashflow-Modell; reduzierte Langfristannahmen) ge-
senkten Kursziel neu Halten (alt: Kaufen).
Bernhard Weininger (Analyst)
Ha lte n (Kaufen)
Kurs a m 25 .0 4 .18 um 17 :3 5 h 77,76 EUR
Erste llung a bge sc hlosse n 26.04.2018 / 12:50h
Erstma ls we ite rge ge be n 26.04.2018 / 14:50h
Kurszie l 85,00 EUR
Ma rktka pita lisie rung 15,75 Mrd. EUR
Bra nc he Chemie
Land Deutschland
WKN
Re ute rs 1COV.DE
Ke nnzahle n 12 /17 12 /18 e
Ergebnis je Aktie (EUR) 9,93 10,11
Kurs/Gewinn 7,2 7,7
Dividende je Aktie (EUR) 2,20 2,40
Div.- Rendite 3,1% 3,1%
Kurs/Umsatz 1,0 1,1
Kurs/Op. Ergebnis 5,1 5,6
Kurs/Cashflow 11,7 10,1
Kurs/Buchwert 2,7 2,5
Pe rformanc e 3M 6 M
Absolut - 17,5% - 2,7%
Relativ z. DAX30 - 9,8% 3,5%
Erste mpfe hlung
Historie de r Umstufunge n (12 Mona te ):
12 /19 e
8,99
8,6
12 M
2,2
2,50
3,2%
1,1
6,4
8,2
606214
19.03.2018
Von Kaufen auf Halten
9,7%
12,8%
26.04.2018
20,00
40,00
60,00
80,00
100,00
Mrz 16 Sep 16 Mrz 17 Sep 17 Mrz 18
Quelle: Bloomberg
6
DAILY
Highlights
� Das Zahlenwerk für das Auftaktquartal 2018 konnte unsere Prognosen leicht und die Markterwartungen er-
gebnisseitig moderat übertreffen. Insgesamt wurde infolge anhaltend positiver Preiseffekte damit erneut ein
Rekordquartal verzeichnet.
� Für 2018 hat das Unternehmen den Ausblick nur bestätigt (Mengenwachstum im Kerngeschäft im unteren
bis mittleren einstelligen Prozentbereich; Free Operating Cashflow deutlich über dem Durchschnitt der letz-
ten drei Jahre (1,39 Mrd. Euro); ROCE auf dem Niveau von 2017 (33,4%)).
� Wir votieren für die Covestro-Aktie neu mit Halten (alt: Kaufen).
Geschäftsentwicklung
Der Umsatz stieg im ersten Quartal (Q1) 2018 um 5% auf 3,78 (Vj.: 3,59; unsere Prognose: 3,75; Marktkonsens: 3,76)
Mrd. Euro. Getrieben wurde das Wachstum erneut durch Preiseffekte (+14 Prozentpunkte), während Währungseffekte
deutlich belasteten (-7 Prozentpunkte). Das Mengenwachstum (-2% y/y) war angesichts einer hohen Vergleichsbasis
(Q1 2017: +10% y/y) rückläufig. Vor allem in den Segmenten Polyurethanes (+7% y/y auf 1,95 Mrd. Euro) und
Polycarbonates (+8% y/y auf 1,03 Mrd. Euro) zogen die Verkaufspreise noch einmal signifikant an. Bei Coatings,
Adhesives and Specialties (-7% y/y auf 592 Mio. Euro) blieb das Wettbewerbsumfeld herausfordernd.
Q1 2017 Q1 2018
in Mio. EUR in Mio. EUR gg. Vj. in Mio. Euro
Polyurethanes 1.821 1.950 7% 129
Polycarbonates 954 1.033 8% 79
Coatings, Adhesives, Specialties 637 592 -7% -45
Sonstige 174 204 17% 30
Konzern 3.586 3.779 5% 193
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Covestro
Covestro
Umsatz Veränderung
Das EBITDA stieg auf Grund der hohen Auslastung und Preissteigerungen bei Polyurethanes und Polycarbonates
überproportional auf 1,06 (Vj.: 0,85; unsere Prognose: 1,05; Marktkonsens: 1,00) Mrd. Euro, womit sich die Marge
auf 28,1% (Vj.: 23,6%) deutlich verbesserte. Bei geringeren Zinsaufwendungen und einer gesunkenen Aktienanzahl
stieg das EpS auf 3,21 (Vj.: 2,31; unsere Prognose: 3,17; Marktkonsens: 3,02) Euro. Der operative Cashflow verbes-
serte sich auf 452 (Vj.: 285) Mio. Euro. Das Verhältnis von Nettofinanzverschuldung zu EBITDA (der letzten 12 Monate)
belief sich per 31.03.2018 auf 0,1 (31.12.2017: 0,2; 31.03.2017: 0,7).
7
DAILY
Q1 2017 Q1 2018
in Mio. EUR in Mio. EUR gg. Vj. in Mio. Euro
Polyurethanes 468 637 36% 169
Polycarbonates 232 303 31% 71
Coatings, Adhesives, Specialties 160 136 -15% -24
Sonstige -14 -13 - 1
Konzern 846 1.063 26% 217
EBITDA-Marge 11,2% 13,6% 2,4 PP -
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Covestro PP = Prozentpunkte
Covestro
EBITDA Veränderung
Perspektiven
Den Ausblick für das laufende Geschäftsjahr 2018 hat das Unternehmen im Rahmen des Q1-Berichts bestätigt. Dem-
nach wird unverändert ein Mengenwachstum im Kerngeschäft im unteren bis mittleren einstelligen Prozentbereich
sowie ein EBITDA und einen Return on Capital Employed (ROCE) auf dem Niveau des Vorjahres (3,44 Mrd. Euro bzw.
33,4%) in Aussicht gestellt. Der Free Operating Cashflow soll deutlich über dem Durchschnitt der letzten drei Jahre
(1,39 Mrd. Euro) liegen. Über die nächsten drei Jahre soll ein kumulierter Free Operating Cashflow von 5 Mrd. Euro
erzielt werden.
Für die künftige Geschäftsentwicklung bleibt das Unternehmen angesichts eines soliden erwarteten Wachstums der
Hauptabnehmerbranchen (u.a. Automobil-, Möbel und Bauwirtschaft, Elektro- und Elektronikindustrie) optimistisch.
Einen wichtigen Impuls sollen u.a. Nachhaltigkeitsthemen (u.a. E-Mobilität, energieeffizientes Bauen, stromsparende
LEDs) liefern. Auch Akquisitionen schließt das Unternehmen nicht aus. Darüber hinaus verfolgt Covestro mit Nach-
druck seine Digitalisierungsstrategie Digital@Covestro (u.a. digitale Handelsplattform für Geschäftskunden mit zu-
sätzlichen Umsatzbeiträgen von kumuliert bis zu 1 Mrd. Euro bis Ende 2019; Kooperation mit Alibaba zum Vertrieb
von Covestro-Produkten auf Online-Plattform).
Die Aktie entwickelte sich zuletzt deutlich rückläufig (3 Monate: -18%). Auch nach dem guten Q1-Zahlenwerk steht
die Aktie am Berichtstag unter Abgabedruck, was wir auf den (entgegen unserer Erwartung) nur bestätigten Ausblick
zurückführen, der insbesondere für das zweite Halbjahr eine schwächere Geschäftsentwicklung impliziert. Zudem
sind seit unserer letzten Kommentierung die (geo-)politischen Unsicherheiten gestiegen und das Sentiment für zykli-
sche Aktien hat sich entsprechend spürbar eingetrübt. Auch wenn die Aussichten für die Geschäftsentwicklung unse-
rer Einschätzung nach gut und die fundamentalen Rahmenbedingungen - abgesehen von Preisrückgängen bei einigen
Produktgruppen - intakt bleiben, erwarten wir aktuell trotz vergleichsweise günstiger Bewertung (u.a. KGV 2019e: 8,6)
keine deutlichen positiven Kursimpulse mehr. Vor diesem Hintergrund lautet unsere Einschätzung für die Covestro-
Aktie bei reduzierten EpS-Prognosen (2018e: 10,11 (alt: 10,33) Euro; 2019e: 8,99 (alt: 9,08) Euro) und einem auf
85,00 (alt: 105,00) Euro (Discounted-Cashflow-Modell; reduzierte Langfristannahmen) gesenkten Kursziel neu Halten
(alt: Kaufen).
8
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken Schwächen
- gute regionale Diversifikation - breite Produktpalette - hoher Spezialisierungsgrad - hohe Innovationskraft
- konjunktursensitives Geschäftsmodell - teilweise hohe Abhängigkeit von Skaleneffekten - Abhängigkeit von der Rohstoffpreisentwicklung
Chancen Risiken
- Einführung neuer innovativer Premiumprodukte - kundenspezifische Lösungen - Digitalisierungsstrategie - Effizienzsteigerungsmaßnahmen - Aktienrückkaufprogramm
- zunehmender Wettbewerbsdruck - ungünstige Wechselkurseffekte - steigende Rohstoffpreise können nicht immer an
Kunden weitergegeben werden
Quelle: NATIONAL-BANK AG
9
DAILY
in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie) 2015 2016 2017 2018e 2019e
Umsatz 12.082 11.904 14.138 14.491 14.680
Rohertrag/Bruttoergebnis 2.644 3.293 4.830 5.000 4.991
EBITDA 1.419 2.014 3.435 3.420 3.053
Abschreibungen -739 -683 -627 -609 -602
EBIT 680 1.331 2.808 2.811 2.452
Finanzergebnis -175 -196 -150 -109 -110
EBT 505 1.135 2.658 2.703 2.341
Steuern -153 -329 -641 -703 -609
Ergebnis nach Steuern 352 806 2.017 2.000 1.733
Minderheitenanteile -9 -11 -8 -8 -7
Nettoergebnis 343 795 2.009 1.992 1.726
Anzahl Aktien (Mio. St.) 155 203 202 197 192
Ergebnis je Aktie 2,21 3,93 9,93 10,11 8,99
Dividende je Aktie 0,70 1,35 2,20 2,40 2,50
in % vom Umsatz
Umsatz 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% 100,0%
Rohertrag/Bruttoergebnis 21,9% 27,7% 34,2% 34,5% 34,0%
EBITDA 11,7% 16,9% 24,3% 23,6% 20,8%
Abschreibungen 6,1% 5,7% 4,4% 4,2% 4,1%
EBIT 5,6% 11,2% 19,9% 19,4% 16,7%
EBT 4,2% 9,5% 18,8% 18,7% 16,0%
Steuern 1,3% 2,8% 4,5% 4,8% 4,1%
Ergebnis nach Steuern 2,9% 6,8% 14,3% 13,8% 11,8%
Nettoergebnis 2,8% 6,7% 14,2% 13,7% 11,8%
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Covestro
Covestro: Gewinn- und Verlustrechnung
10
DAILY
in Mio. EUR 2015 2016 2017 2018e 2019e
Bilanzsumme 10.531 10.234 11.341 11.868 12.442
Anlagevermögen 6.294 5.966 5.606 5.635 5.694
Geschäfts- und Firmenwert 261 264 253 253 253
Vorräte 1.783 1.721 1.913 2.029 2.129
Forderungen aus Lieferungen und Leistungen 1.486 1.674 1.882 1.956 2.055
Liquide Mittel 642 267 1.232 1.518 1.813
Eigenkapital 3.612 4.216 5.365 6.220 6.730
Verzinsliches Fremdkapital 2.881 1.931 1.796 1.741 1.689
Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen 1.403 1.536 1.618 1.768 1.835
Summe Fremdkapital 6.919 6.018 5.976 5.648 5.712
Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit 1.473 1.786 2.361 2.124 2.230
Cashflow aus Investitionstätigkeit -380 -958 -747 -638 -661
Free Cashflow 1.093 828 1.614 1.486 1.569
Cashflow aus Finanzierungstätigkeit -645 -1.206 -634 -1.200 -1.275
Summe der Cashflows 448 -378 980 286 295
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Covestro
Covestro: Bilanz- und Kapitalflussdaten
2015 2016 2017 2018e 2019e
EV / Umsatz 0,6 0,9 1,1 1,1 1,1
EV / EBITDA 4,9 5,1 4,4 4,8 5,3
EV / EBIT 10,2 7,7 5,3 5,8 6,7
KGV 13,7 10,7 7,2 7,7 8,6
KBV 1,3 2,0 2,7 2,5 2,2
KCV 7,3 31,9 11,7 10,1 8,2
KUV 0,4 0,7 1,0 1,1 1,1
Dividendenrendite 2,3% 3,2% 3,1% 3,1% 3,2%
Eigenkapitalrendite (ROE) 9,5% 18,9% 37,4% 32,0% 25,6%
ROCE 8,3% 17,0% 36,1% 35,8% 30,5%
ROI 3,3% 7,8% 17,7% 16,8% 13,9%
Eigenkapitalquote 34,3% 41,2% 47,3% 52,4% 54,1%
Anlagendeckungsgrad 57,4% 70,7% 95,7% 110,4% 118,2%
Anlagenintensität 59,8% 58,3% 49,4% 47,5% 45,8%
Vorräte / Umsatz 14,8% 14,5% 13,5% 14,0% 14,5%
Forderungen / Umsatz 12,3% 14,1% 13,3% 13,5% 14,0%
Working Capital-Quote 15,4% 15,6% 15,4% 15,3% 16,0%
Nettofinanzverschuldung (in Mio. EUR) 2.239 1.664 564 223 -124
Nettofinanzverschuldung / EBITDA 1,6 0,8 0,2 0,1 0,0
Capex / Umsatz 4,2% 3,5% 3,7% 4,4% 4,5%
Capex / Abschreibungen 68,9% 61,3% 82,6% 104,8% 109,8%
Free Cashflow / Umsatz 9,0% 7,0% 11,4% 10,3% 10,7%
Free Cash Flow / Aktie (EUR) 7,06 4,09 7,97 7,55 8,17
Nettofinanzverschuldung / Aktie (EUR) 14,45 8,22 2,79 1,13 -0,64
Cash / Aktie (EUR) 4,14 1,32 6,09 7,71 9,44
Buchwert / Aktie (EUR) 23,32 20,82 26,51 31,57 35,05
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Covestro
Covestro: Wichtige Kennzahlen
11
DAILY
Unternehmenskommentare CRH Anlass
Trading Update für das erste Quartal 2018
Einschätzung
CRH ist trotz positiver (Bau-)Konjunktur in seinen Hauptmärkten
sehr verhalten in das Jahr 2018 gestartet. Infolge von schwierigen
Wetterbedingungen und eines Kalendereffekts (Ostern) sanken
die Erlöse im ersten Quartal (Q1) 2018 auf vergleichbarer Basis
(lfl.) um 2% y/y. Der konkretisierte Ausblick für das Geschäftsjahr
2018 impliziert für Q1-Q2 eine Ergebnisstagnation (lfl., EBITDA)
und für Q3-Q4 einen Ergebnisanstieg (lfl., EBITDA). Mittelfristig
will CRH weitere Desinvestitionen (per 02.01.2018 Verkauf von
America Distribution vollzogen) im Volumen von 1,5 bis 2 Mrd. Eu-
ro realisieren. Zudem sollen innerhalb der nächsten zwölf Monate
eigene Aktien im Volumen von bis zu 1 Mrd. Euro zurückgekauft
werden. Wir halten dies für problemlos finanzierbar, ohne das In-
vestmentgrade-Rating (bedarf Nettofinanzverschuldung/EBITDA:
<=2,8) zu gefährden (pro-forma Nettofinanzverschuldung/EBITDA
per 31.12.2017: 1,8). Unsere Prognosen bleiben unverändert
(u.a. EpS 2018e: 1,87 Euro; EpS 2019e: 2,01 Euro). Unser Votum
für die CRH-Aktie (seit Jahresbeginn: -3%) lautet weiterhin Halten
(Kursziel: unverändert 31,00 Euro (Discounted-Cashflow-Modell)).
Sven Diermeier (Senior Analyst)
Ha lte n (Halten)
Kurs a m 25 .0 4 .18 um 17 :3 2 h 29,20 EUR
Erste llung a bge sc hlosse n 26.04.2018 / 12:50h
Erstma ls we ite rge ge be n 26.04.2018 / 14:50h
Kurszie l 31,00 EUR
Ma rktka pita lisie rung 24,50 Mrd. EUR
Bra nc he Bau / Baustoffe
Land Irland
WKN
Re ute rs CRH.I
Ke nnzahle n 12 /17 12 /18 e
Ergebnis je Aktie (EUR) 2,27 1,87
Kurs/Gewinn 13,9 15,7
Dividende je Aktie (EUR) 0,680 0,710
Div.- Rendite 2,2% 2,4%
Kurs/Umsatz 1,0 0,9
Kurs/Op. Ergebnis 12,2 10,2
Kurs/Cashflow 12,0 9,6
Kurs/Buchwert 1,8 1,5
Pe rformanc e 3M 6 M
Absolut - 5,9% - 9,2%
Relativ z. EuroStoxx 50 - 1,5% - 5,1%
Erste mpfe hlung
Historie de r Umstufunge n (12 Mona te ):
- 13,3%
- 10,7%
13.05.2014
12 /19 e
2,01
14,5
12 M
1,4
0,740
2,5%
0,9
9,4
8,6
864684
12,50
18,50
24,50
30,50
36,50
Apr 13 Apr 14 Apr 15 Apr 16 Apr 17 Apr 18
Quelle: Bloomberg
12
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken Schwächen
- breites Produktportfolio an Baustoffen-/materialien (Zement, Zuschlagstoffe, Asphalt etc.)
- führende Marktpositionen - Investmentgrade-Ratings
- in Schwellenländern unterrepräsentiert - hohe Firmenwerte durch zahlreiche Übernahmen - im Branchenvergleich geringere Transparenz durch
nur halbjährliche Berichterstattung
Chancen Risiken
- Expansion in Wachstumsmärkte - Trennung von defizitären/unrentablen Aktivitäten - erfolgreiche Synergienrealisierung - Aktienrückkäufe
- (Konjunktur-)Zyklizität der Baubranche führt zu hoher Ergebnisvolatilität
- steigende Rohstoff- und Energiekosten - Wechselkursabhängigkeit (vor allem USD) auf Grund
der hohen Bedeutung des US-Marktes - „Brexit“ und Handelskrieg - Integrationsrisiken bei Übernahmen (weiterer Aufbau
von Goodwill
Quelle: NATIONAL-BANK AG
13
DAILY
Unternehmenskommentare Deutsche Bank Anlass
Zahlen für das erste Quartal 2018
Einschätzung
Sowohl das EBT mit 432 (Vj.: 878; Marktkonsens: 612) Mio. Euro
als auch das Nettoergebnis mit 120 (Vj.: 571; Marktkonsens: 294)
Mio. Euro verfehlten unsere Erwartungen (638 Mio. Euro bzw. 354
Mio. Euro) im ersten Quartal (Q1) 2018 deutlich. Die Zahlen zum
Auftaktquartal fielen insbesondere vor dem Hintergrund der ge-
ringen Erwartungen enttäuschend aus. Die Erträge fallen unverän-
dert stärker als die Aufwendungen. Entsprechend sah sich Neu-
CEO Sewing offenbar gezwungen möglichst schnell Einschnitte im
größten Problembereich, der Corporate & Investment Bank, zu
verkünden, die zudem erst der Anfang sein sollen. Demnach plant
die Deutsche Bank u.a. das Beratungs- und Finanzierungsge-
schäft in den USA und Asien zu reduzieren und den weltweiten
Aktienhandel auf den Prüfstand zu stellen, mit der Tendenz die-
sen ebenfalls zu kürzen. Bei gesenkten Prognosen (EpS 2018e:
0,56 (alt: 0,65) Euro; EpS 2019e: 0,96 (alt: 0,99) Euro) votieren
wir weiterhin mit Verkaufen. Das geringe Bewertungsniveau der
Deutsche Bank-Aktie (KBV 2018e: 0,4) ist u.E. erst dann wieder
ein Kaufargument, wenn nachhaltiges Erlöswachstum bei gleich-
zeitigen Kosteneinsparungen sichtbar ist. Die heute vorgestellten
Maßnahmen sind vorerst nur ein Hoffnungsschimmer.
Markus Rießelmann (Analyst)
Ve rka ufen (Verkaufen)
Kurs a m 25 .0 4 .18 um 17 :3 5 h 11,99 EUR
Erste llung a bge sc hlosse n 26.04.2018 / 12:50h
Erstma ls we ite rge ge be n 26.04.2018 / 14:50h
Kurszie l -
Ma rktka pita lisie rung 24,78 Mrd. EUR
Bra nc he Banken
Land Deutschland
WKN
Re ute rs DBKGn.DE
Ke nnzahle n 12 /17 12 /18 e
Ergebnis je Aktie (EUR) - 0,53 0,56
Kurs/Gewinn neg. 21,5
Dividende je Aktie (EUR) 0,11 0,20
Div.- Rendite 0,7% 1,7%
Kurs/Umsatz 1,2 0,9
Kurs/Op. Ergebnis 26,3 11,2
Cost/Income 93,4% 89,6%
Kurs/Buchwert 0,5 0,4
Pe rformanc e 3M 6 M
Absolut - 23,4% - 16,7%
Relativ z. DAX30 - 15,8% - 10,6%
Erste mpfe hlung
Historie de r Umstufunge n (12 Mona te ):
12 /19 e
0,96
12,4
12 M
0,4
0,20
1,7%
0,9
7,1
84,5%
514000
20.02.2009
Von Kaufen auf Verkaufen
Von Halten auf Kaufen
- 30,8%
- 27,7%
22.03.2018
10.04.2017
8,00
15,00
22,00
29,00
36,00
Apr 13 Apr 14 Apr 15 Apr 16 Apr 17 Apr 18
Quelle: Bloomberg
14
DAILY
Highlights
� Sowohl das EBT (432 (Vj.: 878) Mio. Euro) als auch das Nettoergebnis (120 (Vj.: 571) Mio. Euro) blieben in
Q1 2018 deutlich hinter unseren Erwartungen zurück.
� Neu-CEO Sewing will die Corporate & Investment Bank neu ausrichten (verkleinern) und hat weitere Kosten-
einsparungen angekündigt.
Geschäftsentwicklung
Sowohl das EBT mit 432 (Vj.: 878; Marktkonsens: 612) Mio. Euro als auch das Nettoergebnis mit 120 (Vj.: 571;
Marktkonsens: 294) Mio. Euro verfehlten unsere Erwartungen (638 Mio. Euro bzw. 354 Mio. Euro) in Q1 2018 deut-
lich. Ursächlich waren geringer als von uns prognostizierte Gesamterträge von 6,98 (Vj.: 7,35; unsere Prognose: 7,25)
Mrd. Euro. Die zinsunabhängigen Aufwendungen stiegen auf 6,46 (Vj.: 6,33; unsere Prognose: 6,44) Mrd. Euro und
die Risikovorsorge fiel entgegen unserer Erwartung auf 88 (Vj.: 133; unsere Prognose: 173) Mio. Euro. Größter Belas-
tungsfaktor war erneut die schwache Erlösentwicklung in der Corporate & Investment Bank (3,85 (Vj.: 4,41) Mrd.
Euro), die die geringen Erwartungen in allen Geschäftsbereichen verfehlte. Die Erträge im Anleihehandel sanken um
16% (zum Vergleich Barclays: -2%) y/y auf 1,91 Mrd. Euro. Der Ertragsrückgang im Aktienhandel bezifferte sich auf
21% (zum Vergleich Barclays: +28%) y/y auf 0,54 Mrd. Euro. Zudem war das Vorsteuerergebnis (205 (Vj.: 777) Mio.
Euro) durch höhere zinsunabhängigen Aufwendungen (+2% y/y) beeinträchtigt. Der Rückgang des EBT im Segment
Private & Commercial Bank (322 (Vj.: 430) Mio. Euro) war neben rückläufigen Erlösen (-2% y/y auf 2,64 Mrd. Euro;
dabei Vermögensverwaltung: -33% y/y; Postbank: +28% y/y) ebenfalls auf einen Anstieg der zinsunabhängigen Auf-
wendungen (+1% y/y auf 2,23 Mrd. Euro) zurückzuführen. Im Segment Asset Management (besteht fast vollständig
aus dem Geschäft der Ende März an die Börse gebrachten DWS) belasteten ebenfalls rückläufige Erträge (-10% y/y;
teils bedingt durch den Wegfall von Erlösen aus dem Verkauf von Geschäftsbereichen in 2017) und gestiegene zins-
unabhängige Aufwendungen. Negativ werten wir den Nettomittelabfluss von 8 (Vj.: +5; Q4 2017: +1) Mrd. Euro.
Veränderung
Q1 2017 Q1 2018
in Mio. EUR in Mio. EUR in Mio. EUR
Corporate & Investment Bank 4.408 3.846 -562
Private & Commercial Bank 2.704 2.639 -65
Asset Management 607 545 -62
Sonstige -373 -54 319
Konzern 7.346 6.976 -370
Veränderung
Q1 2017 Q1 2018
in Mio. EUR in Mio. EUR in Mio. EUR
Corporate & Investment Bank 777 205 -572
Private & Commercial Bank 430 322 -108
Asset Management 185 72 -113
Sonstige -514 -167 347
Konzern 878 432 -446
Quelle: Deutsche Bank, NATIONAL-BANK AG
Gesamterträge
Deutsche Bank
EBT
Deutsche Bank
15
DAILY
Perspektiven
Die harte Kernkapitalquote nach Basel III verschlechterte sich zum 31.03.2018 deutlich auf 13,4% (31.12.2017:
14,0%), lag damit aber weiterhin auf einem ausreichenden Niveau. Ursächlich für den Rückgang war im Wesentlichen
ein Anstieg der risikogewichteten Aktiva zum 31.03.2018 auf 354,24 (31.12.2017: 344,21) Mrd. Euro. Die Leverage
Ratio fiel zum 31.03.2018 leicht auf 3,7% (31.12.2017: 3,8%) und lag damit u.E. ebenfalls auf einem ausreichenden
Niveau.
Die Zahlen zum Auftaktquartal, die auch unter der Aufwertung des Euros gegenüber dem US-Dollar litten, fielen vor
dem Hintergrund der geringen Erwartungen enttäuschend aus. Die Erträge fallen unverändert stärker als die Aufwen-
dungen. Entsprechend sah sich der neue CEO Sewing gezwungen die Strategie erneut anzupassen, was angesichts
der "Leaks" der vergangenen Tage nicht überraschend war. In der Corporate & Investment Bank soll das Beratungs-
und Finanzierungsgeschäft in den USA und Asien reduziert, das Zinsgeschäft (vorwiegend Staatsanleihehandel) in
den USA verkleinert und der weltweite Aktienhandel überprüft werden. Damit will die Deutsche Bank ihr Geschäfts-
modell auf stabileren Ertragsquellen aufbauen. Konkret sollen ab 2021 die Privat- und Firmenkundenbank und der
Vermögensverwalter DWS etwa die Hälfte der Konzernerträge ausmachen, was u.E. angesichts der aktuellen Ertrags-
verteilung (2017: 47% der Gesamterträge in den beiden Segmenten) keinen signifikanten Einschnitt der Corporate &
Investment Bank bedeutet, den sich die Deutsche Bank auch gar nicht erlauben kann. Zudem wurden verschiedene
kurz- bis mittelfristige Maßnahmen (u.a. Vorstandsverkleinerung) beschlossen, um Kosten einzusparen.
Sowohl auf Grund nochmals geringerer Erlöserwartungen als auch höher als bisher unterstellter zinsunabhängiger
Aufwendungen (2018e) haben wir unsere Prognosen gesenkt (EpS 2018e: 0,56 (alt: 0,65) Euro; EpS 2019e: 0,96 (alt:
0,99) Euro). Angesichts der heute bekanntgegebenen Anpassungen der Corporate & Investment Bank ist ein Ende der
Umstrukturierung nicht in Sicht, während sich europäische Wettbewerber (bspw. Barclays oder Credit Suisse) wieder
auf das Kerngeschäft konzentrieren. Dies spiegelt sich in der geringeren Bewertung der Deutsche Bank-Aktie wider
(u.a. KBV 2018e: 0,4; Peer Group: 1,0), die u.E. erst dann wieder ein Kaufargument ist, wenn nachhaltiges Erlös-
wachstum bei gleichzeitigen Kosteneinsparungen sichtbar ist. Wir votieren weiterhin mit Verkaufen.
16
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken Schwächen
- gute Positionierung im Privatkundengeschäft - Fortschritte bei der Kostenreduzierung - gute Kapitalquoten
- Eigenkapitalrendite ist unverändert inakzeptabel niedrig
- weiterhin hohes Kostenniveau - strengere Kapitalvorschriften durch Einstufung als
systemrelevante Bank - Anleihehandel leidet unter Marktanteilsverlusten
Chancen Risiken
- sukzessiver Abbau von Risiken aus Rechtsstreitigkei-ten
- Neupositionierung von Deutsche Asset Management durch Teil-IPO
- erfolgreicher Ausbau des Geschäfts mit Mittelstands-kunden
- Reduzierung unprofitabler Bereiche der Investment Bank
- Umsetzungsrisiken hinsichtlich der Strategie 2020 - weitere hohe Rückstellungen für ausstehende
Rechtsstreitigkeiten - deutliche Divergenzen bei weltweiten Regulierungs-
standards - Eintrübung des Marktumfelds für den Anleihehandel
Quelle: NATIONAL-BANK AG
17
DAILY
in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie) 2015 2016 2017 2018e 2019e
Gesamterträge 33.525 30.014 26.447 26.659 27.032
Verwaltungsaufwand 38.667 29.442 24.695 23.886 22.842
Risikovorsorge 956 1.383 525 551 717
EBT -6.097 -810 1.228 2.221 3.473
Steuern -675 -546 -1.963 -844 -1.181
Ergebnis nach Steuern -6.772 -1.356 -735 1.377 2.292
Minderheitenanteile -21 -45 -15 -226 -299
Nettoergebnis -6.794 -1.402 -751 1.151 1.993
Anzahl Aktien (Mio. St.) 1.555 1.555 1.968 2.067 2.067
Ergebnis je Aktie -4,52 -1,08 -0,53 0,56 0,96
Dividende je Aktie 0,00 0,19 0,11 0,20 0,20
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Deutsche Bank
Deutsche Bank: Gewinn- und Verlustrechnung
in Mio. EUR 2015 2016 2017 2018e 2019e
Bilanzsumme 1.629.130 1.590.546 1.474.732 1.451.056 1.476.498
Barreserve 96.940 181.364 225.655 226.783 227.917
Forderungen aus dem Kreditgeschäft 427.749 408.909 401.699 393.665 401.538
Goodwill 10.078 8.982 8.839 8.839 8.839
Zum Fair Value bewertete Verpflichtungen 599.754 581.971 478.636 473.850 469.111
Eigenkapital 62.678 59.833 63.174 62.758 64.337
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Deutsche Bank
Deutsche Bank: Bilanzdaten
2015 2016 2017 2018e 2019e
Buchwert / Aktie 40,3 38,5 30,6 30,4 31,1
KGV neg. neg. neg. 21,5 12,4
KBV 0,7 0,4 0,5 0,4 0,4
Dividendenrendite 0,0% 1,3% 0,7% 1,7% 1,7%
ROE (vor Steuern) -9,3% -1,3% 2,0% 3,5% 5,5%
ROE (nach Steuern) -10,4% -2,3% -1,2% 1,8% 3,1%
Cost-Income-Ratio 115,3% 98,1% 93,4% 89,6% 84,5%
Core Tier 1 Capital (CET1) 44.101 42.279 48.300 47.954 49.533
Risk weighted assets 396.714 357.518 344.212 354.538 361.629
Core Tier 1-Quote 11,1% 11,8% 14,0% 13,5% 13,7%
RoRWA -1,7% -0,4% -0,2% 0,3% 0,6%
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Deutsche Bank
Deutsche Bank: Wichtige Kennzahlen
18
DAILY
Unternehmenskommentare Fielmann Anlass
Zahlen für das erste Quartal 2018
Einschätzung
Die Zahlen zum ersten Quartal (Q1) 2018 lagen sowohl beim
Umsatz (349,9 (Vj.: 341,9; unsere Prognose: 359,9; Marktkon-
sens: 348,7) Mio. Euro) als auch beim Ergebnis (u.a. EBT: 61,4
(Vj.: 60,6; unsere Prognose: 64,3) Mio. Euro) unter unseren Erwar-
tungen, jedoch beim Umsatz im Rahmen des Marktkonsenses.
Dabei belastete eine geringe Kundenfrequenz (kaltes Winterwet-
ter; Grippewelle) zu Beginn des Jahres die Entwicklung. Regionale
betrachtet enttäuschte die Entwicklung in der Schweiz. Auf der
Konzernebene fiel zudem die Margenentwicklung sehr schwach
aus. Positiv hervorzuheben ist jedoch die gute Kostenkontrolle.
Für 2018 hat Fielmann erwartungsgemäß erneut keinen konkreten
Ausblick gegeben. Allerdings zeigt sich der Konzern zuversichtlich
in 2018 seine Marktanteile auszuweiten. Die Fielmann-Aktie rea-
gierte mit einem Kursanstieg auf die Zahlenbekanntgabe (26.04.;
10:45 Uhr: +3%). Wir werten das Auftaktquartal v.a. ergebnissei-
tig als vergleichsweise schwach und erwarten für das Gesamtjahr
keine deutlichen Wachstumsimpulse. Dennoch bleiben wir auf
Grund der sehr guten Marktpositionierung und hohen Ausschüt-
tungsquote (>80%) bei unserer verhalten optimistischen Ein-
schätzung für den Titel. Wir votieren bei reduzierten Prognosen
(u.a. EpS 2018e: 2,04 (alt: 2,23) Euro) und einem neuen Kursziel
von 70,00 (alt: 73,00) Euro (DCF-Modell) weiterhin mit Halten.
Laura Cherdron (Analystin)
Ha lte n (Halten)
Kurs a m 25 .0 4 .18 um 17 :3 5 h 65,50 EUR
Erste llung a bge sc hlosse n 26.04.2018 / 12:50h
Erstma ls we ite rge ge be n 26.04.2018 / 14:50h
Kurszie l 70,00 EUR
Ma rktka pita lisie rung 5,50 Mrd. EUR
Bra nc he Einzelhandel
Land Deutschland
WKN
Re ute rs FIEG.DE
Ke nnzahle n 12 /17 12 /18 e
Ergebnis je Aktie (EUR) 2,00 2,04
Kurs/Gewinn 35,5 32,2
Dividende je Aktie (EUR) 1,85 1,90
Div.- Rendite 2,6% 2,9%
Kurs/Umsatz 4,0 3,9
Kurs/Op. Ergebnis 22,1 21,6
Kurs/Cashflow 20,7 24,7
Kurs/Buchwert 7,9 7,7
Pe rformanc e 3M 6 M
Absolut - 7,7% - 15,5%
Relativ z. MDAX - 1,5% - 11,1%
Erste mpfe hlung
Historie de r Umstufunge n (12 Mona te ):
12 /19 e
2,09
31,3
12 M
7,4
1,95
3,0%
3,7
20,8
24,2
577220
01.03.2016
- 14,5%
- 15,8%
32,00
44,00
56,00
68,00
80,00
Apr 13 Apr 14 Apr 15 Apr 16 Apr 17 Apr 18
Quelle: Bloomberg
19
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken Schwächen
- herausragende Marktposition - hohe Markenbekanntheit - attraktive Dividendenpolitik (Ausschüttungsquote
von über 80% des Nettogewinns
- geringe länderbezogene Diversifikation (hohe Abhän-gigkeit vom Heimatmarkt)
- Wachstum begrenzt durch Fachkräftemangel bei Au-genoptikern
- Ausbau des Online-Geschäfts in nur geringem Maße
Chancen Risiken
- alternde Bevölkerung (u.a. steigende Nachfrage nach margenstarken Gleitsichtbrillen)
- Wachstum außerhalb der Kernregionen Deutschland, Österreich und Schweiz (Expansion in Italien)
- Ausbau des Hörgeräte-Bereichs
- hohe Abhängigkeit von der Kundenzufriedenheit - Verpassen des Online-Trends - hohe Preissensitivität der Verbraucher
Quelle: NATIONAL-BANK AG
20
DAILY
Unternehmenskommentare Lloyds Banking Group Anlass
Zahlen für das erste Quartal 2018
Einschätzung
Lloyds veröffentlicht für das erste Quartal traditionell lediglich ein
Interim Management Statement (kein Segmentausweis). Das be-
reinigte EBT blieb im ersten Quartal (Q1) 2018 mit 2,00 (Vj.: 1,88)
Mrd. GBP sowohl hinter unserer Prognose von 2,13 Mrd. GBP als
auch dem Marktkonsens von 2,07 Mrd. GBP zurück. Dennoch
werten wir die Q1-Zahlen als insgesamt solide. Lloyds profitierte
wie schon in den Vorquartalen von einem verbesserten Zinsüber-
schuss - bedingt durch einen Anstieg der Nettozinsmarge - sowie
der guten Kostenkontrolle. Entsprechend wurde der Ausblick für
2018 bestätigt (u.a. Nettozinsmarge: rund 2,90% (Gj. 2017:
2,86%)). Bei gesenkten Prognosen (u.a. EpS 2018e: 6,00 (alt:
6,07) GBp; EpS 2019e: 6,35 (alt: 6,49) GBp) und einem neuen
Kursziel von 73,00 (alt: 75,00) GBp (Sum-of-the-Parts-Modell) vo-
tieren wir weiterhin mit Halten. Der Bewertungsaufschlag der
Lloyds-Aktie (KBV 2018e: 1,1; Peer Group: 0,8) erscheint uns vor
dem Hintergrund der von uns erwarteten Eigenkapitalrendite in
2019 (RoE: 10,1%; Peer Group: 7,8%) gerechtfertigt, begrenzt auf
Grund der bestehenden Risiken (vor allem mögliche Auswirkun-
gen des Brexit; unverändert geringe Ergebnisvisibilität in Bezug
auf Rückstellungen im Zusammenhang mit dem Verkauf von Rest-
schuldversicherungen) jedoch das Kurspotential der Aktie (YTD:
-5%).
Markus Rießelmann (Analyst)
Ha lte n (Halten)
Kurs a m 25 .0 4 .18 um 17 :3 5 h 65,00 GBp
Erste llung a bge sc hlosse n 26.04.2018 / 12:50h
Erstma ls we ite rge ge be n 26.04.2018 / 14:50h
Kurszie l 73,00 GBp
Ma rktka pita lisie rung 46,78 Mrd. GBP
Bra nc he Banken
Land Großbritannien
WKN
Re ute rs LLOY.L
Ke nnzahle n 12 /17 12 /18 e
Ergebnis je Aktie (GBp) 4,40 6,00
Kurs/Gewinn 15,2 10,8
Dividende je Aktie (GBp) 3,05 3,80
Div.- Rendite 4,6% 5,8%
Kurs/Umsatz 2,6 2,5
Kurs/Op. Ergebnis 5,7 5,6
Cost/Income 43,8% 43,6%
Kurs/Buchwert 1,1 1,1
Pe rformanc e 3M 6 M
Absolut - 8,8% - 5,7%
Relativ z. Stoxx Europe 50 - 2,1% - 1,1%
Erste mpfe hlung
Historie de r Umstufunge n (12 Mona te ):
12 /19 e
6,35
10,2
12 M
1,1
4,20
6,5%
2,4
5,6
43,5%
871784
01.12.2015
- 3,6%
1,4%
32,00
49,00
66,00
83,00
100,00
Apr 13 Apr 14 Apr 15 Apr 16 Apr 17 Apr 18
Quelle: Bloomberg
21
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken Schwächen
- im Branchenvergleich attraktive Dividendenrendite - gute Kostenkontrolle - Kapitalquoten liegen auf einem sehr guten Niveau
(siehe Aktienrückkäufe) - Anstieg der Zinsmarge in 2018 trotz Niedrigzinsum-
feld
- unverändert schwache Entwicklung der Versiche-rungs- und Provisionserträge
- hohe Sonderbelastungen beeinträchtigen Ergebnis (u.a. in Zusammenhang mit der Restrukturierung oder dem Verkauf von Restschuldversicherungen (PPI))
- hohe Abhängigkeit von der Wirtschaftsentwicklung in Großbritannien
Chancen Risiken
- Leitzinserhöhungen der BOE - weiterer Abbau der Kosten sowie Rückführung von
Non-Core Assets - MBNA-Übernahme
- anhaltend niedriges Zinsniveau - Eintrübung der Konjunktur in Großbritannien - Verschärfung des regulatorischen Umfelds - Marktanteilsausweitungen der sog. Challenger Ban-
ken
Quelle: NATIONAL-BANK AG
22
DAILY
Unternehmenskommentare Lufthansa Anlass
Zahlen für das erste Quartal 2018
Einschätzung
Das Zahlenwerk für das erste Quartal (Q1) 2018 war teilweise
durch die erstmalige Anwendung von IFRS 15 verzerrt. Es blieb
teilweise deutlich hinter unseren Erwartungen, aber noch deutli-
cher hinter den Markterwartungen zurück (u.a. bereinigtes EBIT:
26 (Vj.: 25; unsere Prognose: 48; Marktkonsens: 92) Mio. Euro).
Der Ausblick für das Geschäftsjahr 2018 wurde mehrheitlich be-
stätigt (u.a. leichter Rückgang des bereinigten EBIT; aber Treib-
stoffkosten und organische Kapazitätsausweitung gesenkt). Die
Lufthansa ist nach wie vor in einem Marktumfeld unterwegs, das
durch eine hohe Wettbewerbsintensität geprägt ist und sich zu-
letzt eher wieder verschlechtert hat (Chancen auf eine Übernahme
von Alitalia durch Regierungswechsel in Italien gesunken, Ryanair
steigt bei Laudamotion ein, deutlicher Anstieg der Ölpreise, (geo-
)politische Risiken gestiegen). Der Ergebnis-Peak (bereinigtes
EBIT) ist u.E. in 2017 zumindest vorerst erreicht worden. Wir ha-
ben unsere Prognosen nach dem sehr verhaltenen Jahresauftakt
gesenkt (u.a. EpS 2018e: 3,98 (alt: 4,07) Euro; EpS 2019e: 3,93
(alt: 4,08) Euro). Unter Berücksichtigung der Gewinndynamik, des
Bewertungsniveaus (u.a. KGV 2019e: 6,5) sowie der gestiegenen
Unsicherheiten lautet unser Votum für die Lufthansa-Aktie, die
unter deutlichem Abgabedruck steht, weiterhin Halten (Kursziel:
27,00 (alt: 29,00) Euro (Discounted-Cashflow-Modell)).
Sven Diermeier (Senior Analyst)
Ha lten (Halten)
Kurs am 2 5 .0 4 .18 um 17 :3 5h 25,61 EUR
Erste llung a bge schlossen 26.04.2018 / 12:50h
Erstma ls we ite rge ge be n 26.04.2018 / 14:50h
Kurszie l 27,00 EUR
Marktkapita lisie rung 12,07 Mrd. EUR
Bra nc he Reisen / Freizeit
La nd Deutschland
WKN
Re ute rs LHAG.DE
Ke nnza hle n 12 /17 12 /18 e
Ergebnis je Aktie (EUR) 5,03 3,98
Kurs/Gewinn 3,9 6,4
Dividende je Aktie (EUR) 0,80 0,85
Div.- Rendite 4,1% 3,3%
Kurs/Umsatz 0,3 0,3
Kurs/Op. Ergebnis 2,8 4,5
Kurs/Cashflow 1,8 2,9
Kurs/Buchwert 1,0 1,1
Pe rforma nc e 3 M 6M
Absolut - 11,3% - 6,8%
Relativ z. DAX30 - 3,7% - 0,6%
Erste mpfe hlung
Historie de r Umstufunge n (12 Mona te ):
52,3%
55,5%
25.02.2009
12 /19 e
3,93
6,5
12M
1,0
0,85
3,3%
0,3
4,5
2,9
823212
6,00
13,00
20,00
27,00
34,00
Apr 13 Apr 14 Apr 15 Apr 16 Apr 17 Apr 18
Quelle: Bloomberg
23
DAILY
Highlights
� Die Ticket-Preise hatten erneut einen positiven Einfluss auf die Geschäftsentwicklung in Q1 2018.
� Die Treibstoffkosten haben in Q1 2018 nahezu stagniert.
� Eurowings war in Q1 2018 durch Integrationskosten (LGW) belastet.
� Der Ausblick für 2018 wurde mehrheitlich bestätigt.
Geschäftsentwicklung
Der Umsatz sank im ersten Quartal (Q1) 2018 um 0,7% auf 7,64 (Vj.: 7,69; unsere Prognose: 8,41; Marktkonsens:
8,23) Mrd. Euro. Ausschlaggebend für den Rückgang war die erstmalige Anwendung von IFRS 15 (bereinigt um IFRS
15: +4,5% y/y). Dabei gingen die Verkehrserlöse um 0,4% y/y leicht zurück. IFRS 15 (-8,3% y/y) und Währungsbelas-
tungen (-4,5% y/y) standen positive Mengen- und Preiseffekte (+9,8% y/y bzw. +2,7% y/y) gegenüber. Die Treibstoff-
kosten stagnierten nahezu (1,22 (Vj.: 1,21) Mrd. Euro). Das bereinigte Konzern-EBIT lag nahezu auf dem Vorjahresni-
veau (26 (Vj.: 25; unsere Prognose: 48; Marktkonsens: 92) Mio. Euro). Die einzelnen Bereiche zeigten keine einheitli-
che Entwicklung. Der größte Bereich Passagierbeförderung wies eine Ergebnisverbesserung (-89 (Vj.: -172) Mio. Euro)
aus, was auf die Netzwerk-Airlines (Lufthansa, SWISS, AUA; +114 (Vj.: -40) Mio. Euro) zurückzuführen ist. Eurowings
zeigte auf Grund von Integrationskosten eine Ergebnisverschlechterung (-203 (Vj.: -132) Mio. Euro). Auf Grund einer
Umkehr bei den Sondereffekten (+1 (Vj.: -9) Mio. Euro) kletterte das berichtete EBIT auf 27 (Vj.: 16; unsere Prognose:
23; Marktkonsens: 156) Mio. Euro und das Nettoergebnis verbesserte sich auf -57 (Vj.: -68; unsere Prognose: -45;
Marktkonsens: +3) Mio. Euro (EpS: -0,12 (Vj.: -0,15) Euro).
Veränderung
Q1 2017 Q1 2018
gg. Vj.
Passagierbeförderung 5.612 5.521 -1,6%
Logistik 569 641 12,7%
Technik 1.455 1.428 -1,9%
Catering 769 722 -6,1%
Sonstige/Konsolidierung -714 -672 -
Konzern 7.691 7.640 -0,7%
Quelle: Lufthansa, NATIONAL-BANK AG
Lufthansa
Umsatz
in Mio. EUR
Der freie Cashflow war in Q1 2018 deutlich positiv, aber rückläufig (+790 (Vj.: +1.094) Mio. Euro). Die Eigenkapital-
quote lag per Ende März 2018 bei 22,5% (31.12.2017: 26,5%; 31.03.2017: 17,9%; 31.12.2016: 20,6%). Die Luf-
thansa verfügt über niedrige Investmentgrade-Ratings (S&P: „BBB-“ (Ausblick: „positiv“); Moody´s: „Baa3“ (Ausblick:
„stabil“)).
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DAILY
Veränderung
Q1 2017 Q1 2018
gg. Vj.
Passagierbeförderung -172 -89 -
Logistik 33 65 97,0%
Technik 137 103 -24,8%
Catering -2 1 -
Sonstige/Konsolidierung 29 -54 -
Konzern 25 26 4,0%
Bereinigte EBIT-Marge 0,3% 0,3% 0,0 PP
Quelle: Lufthansa, NATIONAL-BANK AG PP: Prozentpunkte
Lufthansa
bereinigtes EBIT
in Mio. EUR
Perspektiven
Der Branchenverband IATA rechnet für 2018 mit einem Wachstum der weltweit verkauften Passagierkilometer von
6,0% y/y (2017: +7,5% y/y). Die Durchschnittserlöse sollen im globalen Passagierverkehr erstmals seit 2011 steigen
(2018e: +3,0% y/y). Für den Frachtverkehr prognostiziert der Branchenverband einen Anstieg der verkauften Fracht-
Tonnenkilometer von 4,5% y/y (2017: +9,3% y/y). Die Durchschnittserlöse sollen dabei um 4,0% y/y zulegen.
Der Fokus des Konzerns liegt weiterhin auf der Margenverbesserung und dem Ausbau der Premiumpositionierung bei
den Netzwerk-Airlines (Lufthansa, SWISS, AUA), dem Wachstum und der Konsolidierung bei den Punkt-zu-Punkt-
Airlines (Eurowings), der Optimierung des Kerngeschäfts (u.a. Effizienzsteigerungsprogramm) sowie Wachstumspro-
jekten (u.a. Partnerschaften) in den Service-Bereichen (Logistik, Technik, Catering).
Im Rahmen des Q1-Berichts (am 26.04.) hat die Lufthansa den Ausblick für das Geschäftsjahr 2018 mehrheitlich
bestätigt. Auf organischer Basis sollen die angebotenen Sitzkilometer nun um 6% (bisher: +7%) y/y ausgeweitet
werden. Die Kosten je angebotenem Sitzkilometer (ohne Währungs- und Treibstoffkosteneffekte) sollen um 1% bis
2% y/y reduziert werden. Die zusätzlichen Treibstoffkosten sieht die Lufthansa nun bei 600 (bisher: 700) Mio. Euro.
Der Konzern stellt einen deutlichen Umsatzanstieg und einen leichten Rückgang des bereinigten EBIT in Aussicht.
Dabei sollen die Bereiche Netzwerk Airlines (Lufthansa, SWISS, AUA) und Punkt-zu-Punkt-Airlines (Eurowings,
Brussels Airlines) jeweils einen leichten Ergebnisrückgang aufweisen. In den Bereichen jenseits der Passagierbeför-
derung soll in Summe das bereinigte EBIT stagnieren. Die Bruttoinvestitionen sind auf 3,4 (2017: 3,0) Mrd. Euro bud-
getiert. Der bereinigte ROCE soll leicht unter dem Vorjahresniveau (2017: 11,6%) liegen. Die Kennzahl Net
Debt/EBITDA sieht die Lufthansa bei deutlich unter 3,5 (31.03.2018: 1,6; 31.12.2017: 1,7).
Wir haben unsere Prognosen für die Geschäftsjahre 2018 (u.a. EpS: 3,98 (alt: 4,07) Euro; Dividende je Aktie: 0,85
Euro) und 2019 (u.a. EpS: 3,93 (alt: 4,08) Euro; Dividende je Aktie: 0,85 Euro) teilweise gesenkt. Auf Basis unseres
Discounted-Cashflow-Modells (höheres Beta) haben wir für die Lufthansa-Aktie ein neues Kursziel von 27,00 (alt:
29,00) Euro ermittelt. Damit verfügt der Titel weiterhin über ein moderates Aufwärtspotenzial. Wir votieren daher nach
wie vor mit Halten.
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DAILY
SWOT-Analyse
Stärken Schwächen
- gute globale Marktposition - relativ ausgewogene Umsatzverteilung; breit aufge-
stelltes Geschäftsmodell macht das Unternehmen unabhängiger von Branchenzyklen
- Langfristige Vereinbarungen mit den Piloten und dem Bodenpersonal
- krisenanfälliges Geschäftsmodell - vergleichsweise hohe Ergebnisabhängigkeit von der
Ölpreisentwicklung - keine Dividendenkontinuität - viele unterschiedliche Tarifparteien
Chancen Risiken
- Ausweitung des Premium-Angebots ermöglicht über-durchschnittliche Renditen
- Verbesserung der Ergebnisqualität infolge der Kos-teneinsparungen – insbesondere Reduzierung der um Treibstoffaufwendungen bereinigten Stückkosten
- Partnerschaften / Kooperationen - Branchenkonsolidierung - Ratingheraufstufung (positiver Ausblick bei S&P)
- anhaltender hoher Wettbewerbsdruck (hohe Markt-fragmentierung)
- Überkapazitäten im Frachtgeschäft - steigende Ölpreise
Quelle: NATIONAL-BANK AG
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DAILY
in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie) 2015 2016 2017 2018e 2019e
Umsatz 32.056 31.660 35.579 37.358 38.292
Rohertrag 14.416 14.551 16.566 16.729 17.199
EBITDA 3.391 4.044 5.362 4.794 4.840
Abschreibungen -1.715 -1.769 -2.052 -2.092 -2.144
EBIT 1.676 2.275 3.310 2.702 2.695
Finanzergebnis 350 -27 -123 -150 -175
EBT 2.026 2.248 3.187 2.552 2.520
Steuern -304 -445 -789 -638 -630
Ergebnis nach Steuern 1.722 1.803 2.398 1.914 1.890
Minderheitenanteile -24 -27 -34 -36 -38
Nettoergebnis 1.698 1.776 2.364 1.878 1.852
Anzahl Aktien (Mio. St.) 463 466 470 471 471
Ergebnis je Aktie 3,67 3,81 5,03 3,98 3,93
Dividende je Aktie 0,50 0,50 0,80 0,85 0,85
in % vom Umsatz
Umsatz 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% 100,0%
Rohertrag 45,0% 46,0% 46,6% 44,8% 44,9%
EBITDA 10,6% 12,8% 15,1% 12,8% 12,6%
Abschreibungen 5,4% 5,6% 5,8% 5,6% 5,6%
EBIT 5,2% 7,2% 9,3% 7,2% 7,0%
EBT 6,3% 7,1% 9,0% 6,8% 6,6%
Steuern 0,9% 1,4% 2,2% 1,7% 1,6%
Ergebnis nach Steuern 5,4% 5,7% 6,7% 5,1% 4,9%
Nettoergebnis 5,3% 5,6% 6,6% 5,0% 4,8%
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Lufthansa
Lufthansa: Gewinn- und Verlustrechnung
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DAILY
in Mio. EUR 2015 2016 2017 2018e 2019e
Bilanzsumme 32.462 34.697 36.267 37.984 39.503
Anlagevermögen 23.526 24.504 25.237 26.545 27.551
Geschäfts- und Firmenwert 612 636 713 713 713
Vorräte 761 816 907 952 976
Forderungen aus Lieferungen und Leistungen 4.389 4.570 5.314 5.580 5.719
Liquide Mittel 3.093 3.937 3.948 4.020 4.363
Eigenkapital 5.845 7.149 9.598 11.136 12.626
Verzinsliches Fremdkapital 6.491 6.575 6.814 6.524 6.249
Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen 4.847 4.689 5.250 5.513 5.650
Summe Fremdkapital 26.617 27.548 26.669 26.848 26.877
Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit 3.393 3.246 5.035 4.138 4.168
Cashflow aus Investitionstätigkeit -3.273 -2.829 -4.537 -3.400 -3.150
Free Cashflow 120 417 498 738 1.018
Cashflow aus Finanzierungstätigkeit 26 -272 -381 -666 -675
Summe der Cashflows 146 145 117 72 343
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Lufthansa
Lufthansa: Bilanz- und Kapitalflussdaten
2015 2016 2017 2018e 2019e
EV / Umsatz 0,3 0,3 0,3 0,4 0,4
EV / EBITDA 2,8 2,1 2,3 2,9 2,9
EV / EBIT 5,6 3,7 3,7 5,2 5,2
KGV 3,5 3,2 3,9 6,4 6,5
KBV 1,0 0,8 1,0 1,1 1,0
KCV 1,8 1,8 1,8 2,9 2,9
KUV 0,2 0,2 0,3 0,3 0,3
Dividendenrendite 3,9% 4,1% 4,1% 3,3% 3,3%
Eigenkapitalrendite (ROE) 29,1% 24,8% 24,6% 16,9% 14,7%
ROCE 7,0% 9,0% 12,6% 9,8% 9,4%
ROI 5,2% 5,1% 6,5% 4,9% 4,7%
Eigenkapitalquote 18,0% 20,6% 26,5% 29,3% 32,0%
Anlagendeckungsgrad 24,8% 29,2% 38,0% 42,0% 45,8%
Anlagenintensität 72,5% 70,6% 69,6% 69,9% 69,7%
Vorräte / Umsatz 2,4% 2,6% 2,5% 2,5% 2,5%
Forderungen / Umsatz 13,7% 14,4% 14,9% 14,9% 14,9%
Working Capital-Quote 0,9% 2,2% 2,7% 2,7% 2,7%
Nettofinanzverschuldung (in Mio. EUR) 3.398 2.638 2.866 2.503 1.886
Nettofinanzverschuldung / EBITDA 1,0 0,7 0,5 0,5 0,4
Capex / Umsatz 7,7% 6,8% 8,4% 9,1% 8,2%
Capex / Abschreibungen -143,1% -122,1% -146,4% -162,5% -146,9%
Free Cashflow / Umsatz 0,4% 1,3% 1,4% 2,0% 2,7%
Free Cash Flow / Aktie (EUR) 0,26 0,89 1,06 1,57 2,16
Nettofinanzverschuldung / Aktie (EUR) 7,34 5,66 6,10 5,31 4,00
Cash / Aktie (EUR) 6,68 8,45 8,40 8,53 9,26
Buchwert / Aktie (EUR) 12,63 15,34 20,43 23,63 26,79
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Lufthansa
Lufthansa: Wichtige Kennzahlen
28
DAILY
Unternehmenskommentare Safran Anlass
Umsatzzahlen für das erste Quartal 2018
Einschätzung
Safran ist umsatzseitig stark ins Geschäftsjahr 2018 gestartet.
Das organische Umsatzwachstum belief sich auf 10,2% y/y, was
von allen operativen Bereichen getragen wurde. Da Akquisitions-
effekte (v.a. Zodiac) die Währungsbelastungen überkompensieren
konnten, stieg der Umsatz (Nicht-IFRS) auf berichteter Basis über-
proportional um 12,0% auf 4,22 (Vj.: 3,77; unsere Prognose:
3,95; Marktkonsens: 4,04) Mrd. Euro. Wir sehen die erfolgte Ak-
quisition von Zodiac Aerospace nach wie vor positiv (Stärkung der
Marktposition). Der Ausblick für das Geschäftsjahr 2018 (ohne
Zodiac-Akquisition) wurde optimistischer formuliert (organisches
Umsatzwachstum (Nicht-IFRS) nun am oberen Ende der bisherigen
Spanne von 2% bis 4% y/y; Anstieg des bereinigten EBIT (Nicht-
IFRS) nun im oberen Bereich der bisherigen Spanne von 7% bis
10% y/y). Zudem hat Safran mit den Aktienrückkäufen begonnen.
In diesem Zusammenhang wurde auch der Ausblick für 2018
ergänzt (Zodiac (10 Monate) und Aktienrückkäufe sollen das EpS
um 5% bis 10% y/y verbessern). Wir haben unsere Prognosen
erhöht (u.a. bereinigtes EpS 2018e: 4,11 (alt: 3,98) Euro; Divi-
dende je Aktie 2018e: 1,65 (alt: 1,64) Euro; bereinigtes EpS
2019e: 5,11 (alt: 4,92) Euro; Dividende je Aktie 2019e: 2,05 (alt:
1,96) Euro). Die Perspektiven sind intakt. Unser Votum für die
Safran-Aktie lautet bei einem KGV 2019e von 17,7 weiterhin Hal-
ten (Kursziel: 98,00 (alt: 96,00) Euro (Discounted-Cashflow-
Modell)).
Sven Diermeier (Senior Analyst)
Ha lte n (Halten)
Kurs a m 25 .0 4 .18 um 17 :3 5 h 90,52 EUR
Erste llung a bge sc hlosse n 26.04.2018 / 12:50h
Erstma ls we ite rge ge be n 26.04.2018 / 14:50h
Kurszie l 98,00 EUR
Ma rktka pita lisie rung 39,43 Mrd. EUR
Bra nc he Industrie
Land Frankreich
WKN
Re ute rs SAF.PA
Ke nnzahle n 12 /17 12 /18 e
Ergebnis je Aktie (EUR) 6,42 4,11
Kurs/Gewinn 12,2 22,0
Dividende je Aktie (EUR) 1,60 1,65
Div.- Rendite 2,0% 1,8%
Kurs/Umsatz 1,9 1,9
Kurs/Op. Ergebnis 13,5 16,2
Kurs/Cashflow 11,8 17,5
Kurs/Buchwert 3,0 2,9
Pe rformanc e 3M 6 M
Absolut 0,5% 0,8%
Relativ z. EuroStoxx 50 5,0% 4,9%
Erste mpfe hlung
Historie de r Umstufunge n (12 Mona te ):
19,1%
21,7%
01.12.2015
12 /19 e
5,11
17,7
12 M
2,8
2,05
2,3%
1,8
13,2
13,5
924781
28,00
45,00
62,00
79,00
96,00
Apr 13 Apr 14 Apr 15 Apr 16 Apr 17 Apr 18
Quelle: Bloomberg
29
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken Schwächen
- führende Position im Bereich Triebwerksherstellung - margenstarkes Instandhaltungsgeschäft mit Trieb-
werken - breit aufgestelltes Geschäftsmodell - erfreulicher Mittelfristausblick - Aktienrückkäufe
- krisenanfälliges Geschäftsmodell - hohe Abhängigkeit von wenigen Flugzeugkunden - konstant hohe F&E-Ausgaben
Chancen Risiken
- sehr hohe Nachfrage (hoher Auftragsbestand) nach neuem sparsamen Triebwerk (LEAP)
- hohe Defence-Nachfrage in Schwellenländern - Zodiac-Übernahme (Stärkung der Marktposition, Sy-
nergien)
- Verzögerungen und finanzielle Belastungen bei Neu-projekten
- Untersuchung durch die EU-Kommission wegen mög-licher Absprachen mit Flugzeugherstellern
- Zodiac-Übernahme (Aufbau von Goodwill, Kapitaler-höhung (Verwässerung), Verschlechterung der Ver-schuldungskennzahlen, Zodiac ist ein Restrukturie-rungsfall)
Quelle: NATIONAL-BANK AG
30
DAILY
Unternehmenskommentare Telefonica Anlass
Zahlen für das erste Quartal 2018
Einschätzung
Der Umsatz sank im ersten Quartal (Q1) 2018 infolge anhaltend
deutlicher negativer Währungseffekte um 7,2% (organisch:
+1,9%) auf 12,19 (Vj.: 13,13; unsere Prognose: 12,87; Marktkon-
sens: 12,20) Mrd. Euro. Auf berichteter Basis hat sich die Umsatz-
entwicklung damit das vierte Quartal in Folge verschlechtert.
Allerdings hat sich nun auch die Umsatzdynamik auf organischer
Basis verlangsamt. Ursächlich hierfür ist allein das Lateinameri-
kageschäft. Das Konzern-OIBDA sank in Q1 2018 unterproportio-
nal zum Umsatz um 3,9% (organisch: +3,3%) auf 3,86 (Vj.: 4,02;
unsere Prognose: 4,14; Marktkonsens: 3,85) Mrd. Euro und das
Nettoergebnis stieg um 7,4% y/y. Die Q1-Zahlen fielen demnach
zwar schlechter als von uns erwartet aus, die Markterwartungen
konnten jedoch erfüllt bzw. übertroffen (Nettoergebnis) werden.
Der Ausblick für 2018 wurde bestätigt. Mit den Q1-Zahlen liegt
Telefonica im Rahmen der Zielsetzungen. Wir haben unsere EpS-
Prognose für 2018 leicht auf 0,75 (alt: 0,78) Euro reduziert. Bei
einem unveränderten Kursziel von 10,50 Euro (Peer Group-Modell)
bestätigen wir unser Kaufen-Votum. Angesichts der attraktiven
Bewertung, des vergleichsweise stabilen operativen Geschäfts
sowie der attraktiven Dividendenpolitik halten wir den derzeitigen
Aktienkurs – nahe des Allzeittiefs – für nicht gerechtfertigt und
sehen weiterhin ein deutliches Aufholpotenzial für die Aktie.
Markus Friebel (Analyst)
Ka ufe n (Kaufen)
Kurs am 2 5 .0 4 .18 um 17 :3 5h 8,34 EUR
Erste llung a bge schlossen 26.04.2018 / 12:50h
Erstma ls we ite rge ge be n 26.04.2018 / 14:50h
Kurszie l 10,50 EUR
Marktkapita lisie rung 43,30 Mrd. EUR
Bra nc he Telekommunikation
La nd Spanien
WKN
Re ute rs TEF.MC
Ke nnza hle n 12 /17 12 /18 e
Ergebnis je Aktie (EUR) 0,56 0,75
Kurs/Gewinn 16,7 11,2
Dividende je Aktie (EUR) 0,40 0,40
Div.- Rendite 4,3% 4,8%
Kurs/Umsatz 0,9 0,9
Kurs/Op. Ergebnis 7,1 6,0
Kurs/Cashflow 3,5 3,3
Kurs/Buchwert 1,8 1,5
Pe rforma nc e 3 M 6M
Absolut - 1,9% - 5,2%
Relativ z. EuroStoxx 50 2,5% - 1,1%
Erste mpfe hlung
Historie de r Umstufunge n (12 Mona te ):
12 /19 e
0,78
10,7
12M
1,4
0,40
4,8%
0,8
5,8
3,1
850775
05.08.2008
- 19,6%
- 17,0%
7,00
9,00
11,00
13,00
15,00
Apr 13 Apr 14 Apr 15 Apr 16 Apr 17 Apr 18
Quelle: Bloomberg
31
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken Schwächen
- sehr gute regionale Diversifizierung - starke Marktstellung in spanisch- und portugiesisch-
sprachigen Märkten - attraktive Dividendenrendite und niedriges Bewer-
tungsniveau
- sinkender Umsatz je Kunde im Mobilfunkgeschäft - hohe Verschuldung - hoher Konkurrenzdruck im Heimatmarkt bzw. in Eu-
ropa
Chancen Risiken
- Wachstumspotenziale durch Glasfasernetze, Bündel-angebote, Internet der Dinge (neue Dienste, stark steigende Anzahl von vernetzten Geräten), neuer Mo-bilfunkstandard 5G (ca. in 2020)
- steigende Tarifpreise - steigende Nachfrage der Kunden nach mehr Datenvo-
lumen und besserer Netzqualität - sich abschwächender Regulierungsdruck in Europa - weitere Vermögensverkäufe können dazu beitragen,
die Schuldensituation zu entschärfen - erfreuliches Deutschlandgeschäft und anhaltende Er-
holung in Spanien
- Länder- und Währungsrisiken (vor allem in Latein-amerika und Großbritannien)
- Vorgaben der Regulierungsbehörden in den für Telefonica wichtigen Märkten (z.B. Reduzierung der Terminierungsentgelte, Reduzierung der Roamingentgelte, Netzanforderungen)
- nachlassende Wachstumsdynamik in Lateinamerika - verstärkter Wettbewerbs- und Preisdruck im Mobil-
funkgeschäft - Sonderbelastungen - ständige Bedrohung des Geschäftsmodells durch
Technologiekonzerne wie Google oder Facebook
Quelle: NATIONAL-BANK AG
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DAILY
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Mögliche Interessenkonflikte:
Diese Ausgabe wurde in Übereinstimmung mit den internen Regeln der NATIONAL-BANK AG zum Umgang mit möglichen Interessenkonflikten erstellt.
Danach sind in einer Anlageempfehlung mögliche Interessenkonflikte der NATIONAL-BANK AG zur Information der Anleger offen zu legen. Im Einzelnen
sind dies:
1) Der Verfasser einer Anlageempfehlung oder einer seiner Mitarbeiter bzw. Kollegen hält unmittelbar die den Gegenstand der Anlageempfehlung bilden-
den Wertpapiere oder hierauf bezogene Derivate.
2) Ein Mitglied der Geschäftsleitung oder ein Mitarbeiter der NATIONAL-BANK AG ist Mitglied im Vorstand oder Aufsichtsrat der zur Anlage empfohlenen
Gesellschaft.
3) Die NATIONAL-BANK AG hält Anteile von mehr als 5% des Aktienkapitals der bewerteten Gesellschaft.
4) Die NATIONAL-BANK AG hält Nettoverkaufs- oder -kaufposition, welche die Schwelle von 0,5% des Aktienkapitals der bewerteten Gesellschaft über-
schreitet.
5) Die NATIONAL-BANK AG war in den vergangenen zwölf Monaten an der öffentlichen Emission von Finanzinstrumenten der bewerteten Gesellschaft
federführend beteiligt.
Die Überwachung der korrekten Handhabung möglicher Interessenkonflikte obliegt dem Compliance Beauftragten der NATIONAL-BANK AG.
Zusammenfassung der Bewertungsgrundlagen
Zur Unternehmensbewertung werden gängige und anerkannte Bewertungsmethoden (u.a. Discounted-Cash-Flow-Methode (DCF-Methode), Peer-Group-
Analyse) verwandt. In der DCF-Methode wird der Ertragswert der Emittenten berechnet, der die Summe der abgezinsten Unternehmenserfolge, d.h. des
Barwertes der zukünftigen Nettoausschüttungen des Emittenten, darstellt. Der Ertragswert wird somit durch die erwarteten künftigen Unternehmenserfolge
und durch den angewandten Kapitalisierungszinsfuß bestimmt. In der Peer-Group-Analyse werden an der Börse notierte Emittenten durch den Vergleich
von Verhältniskennzahlen (z.B. Kurs-/Gewinnverhältnis, Kurs-/Buchwert-Verhältnis, Enterprise Value/Umsatz, Enterprise Value/EBITDA, Enterprise Va-
lue/EBIT) bewertet. Die Vergleichbarkeit der Verhältniskennzahlen wird in erster Linie durch die Geschäftstätigkeit und die wirtschaftlichen Aussichten
bestimmt. Bei der Einstufung von Anlageempfehlungen stellen die Analysten die von ihnen erwartete Wertentwicklung innerhalb des folgenden 6-12-
Monatszeitraums ihrer Einschätzung der gesamten erwarteten Kursentwicklung auf dem jeweiligen Markt gegenüber. Dabei fließt das vorstehend Be-
schriebene und ganz allgemein ihre Sicht der künftigen Markt- und Konjunkturentwicklung in die Bewertung ein. Innerhalb dieses allgemeinen Rahmens
bedeutet die Einstufung "Kaufen", dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung über dem Kursverlauf des Marktes liegt.
"Halten" bedeutet, dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung im Marktdurchschnitt liegt. "Verkaufen" bedeutet, dass
die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung unter dem Kursverlauf des Marktes liegt.
Weitere Informationen zu den geschützten Bewertungsmodellen finden sich auf der Homepage der NATIONAL-BANK AG unter
https://www.national-bank.de/fileadmin/user_upload/nationalbank/Vermoegensmanagement/Research/Verordnung_2016-958.pdf
sowie eine Übersicht der Empfehlungen unter
https://www.national-bank.de/fileadmin/user_upload/nationalbank/Vermoegensmanagement/Research/Uebersicht_Empfehlungen.pdf.
Sensitivität der Bewertungsparameter
Die der Unternehmensbewertung zugrunde liegenden Zahlen aus der Gewinn- und Verlustrechnung, Kapitalabflussberechnung und Bilanz sind datumsbe-
zogene Schätzungen und somit mit Risiken behaftet. Diese können sich jederzeit ohne vorherige Ankündigung ändern.
Unabhängig von der verwendeten Bewertungsmethode besteht ein deutliches Risiko, dass das Kursziel nicht innerhalb des erwarteten Zeitrahmens
erreicht wird. Zu den Risiken gehören unvorhergesehene Änderungen im Hinblick auf den Wettbewerbsdruck oder bei der Nachfrage nach den Produkten
eines Emittenten. Solche Nachfrageschwankungen können sich durch Veränderungen technologischer Art, der gesamtkonjunkturellen Aktivität oder in
einigen Fällen durch Änderungen bei gesellschaftlichen Wertvorstellungen ergeben. Veränderungen im Steuerrecht, beim Wechselkurs und, in bestimmten
Branchen, auch bei Regulierungen können sich gleichfalls auf die Bewertung auswirken. Diese Erörterung von Bewertungsmethoden und Risikofaktoren
erhebt keinen Anspruch auf Vollständigkeit.
Zeitliche Bedingungen vorgesehener Aktualisierungen:
Es existiert keine zeitliche Bedingung für die Aktualisierungen einer Anlageempfehlung, da diese laufend überprüft wird. Ein Datum oder eine Frequenz für
eine Aktualisierung der Anlageempfehlungen kann daher nicht angegeben werden. Falls eine zeitliche Bedingung vorgesehener Aktualisierungen einer
Anlageempfehlung existiert bzw. eine Änderung bereits angekündigter derartiger Bedingungen eintritt, so wird dies in der Anlageempfehlung genannt.
Beschreibung der organisatorischen internen Regelungen zur Vermeidung von Interessenkonflikten und eine Angabe zur Vergütungspolitik
Die Informationen können auf der Homepage der NATIONAL-BANK AG abgerufen werden:
https://www.national-bank.de/fileadmin/user_upload/nationalbank/Vermoegensmanagement/Research/Verordnung_2016-958.pdf.