VL Finanzierung im HT 2018
Lehrstuhl für ABWL und Internationale Finanzierung
Prof.‘in Dr. Mayer-Fiedrich (Raum 2208)
Daniel Dönch M. Sc. (Raum 2207)
Homepage: www.hsu-hh.de/infi
* Foliensatz und Übungsaufgaben
* Sprechstundentermine
Vorlesung Zug 1: mittwochs, 9:45 – 11:15 Uhr, HS 2Zug 2: mittwochs, 14:00 – 15:30 Uhr, HS 1
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Literatur
• Pflichtlektüre▪ Mayer-Fiedrich: Finanzierung, 1. Aufl. Berlin 2016▪ Perridon/Steiner/Rathgeber: Finanzwirtschaft der
Unternehmung, 17. Aufl. München 2017▪ Schäfer, H.: Unternehmensfinanzen, 2. Aufl. Heidelberg 2002
• Ergänzende Literatur▪ Wöhe/Döring: Einführung in die ABWL, 26. Aufl. München 2016▪ Brealey/Myers/Allen: Principles of Corporate Finance, 12.th
int. Edit. Boston 2017 oder Fundamentals of corporate finance9th Ed. New York 2018
▪ Hartmann-Wendels u.a.: Bankbetriebslehre, 6. Aufl. Berlin 2015▪ Jokisch/Mayer: Grundlagen finanzwirtschaftlicher
Entscheidungen, München 2002, Oldenbourg-Verlag▪ Sowie weitere im Rahmen der VL angegebene Quellen
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1.Finanzplanung
1.1 Gegenstand der Finanzwirtschaft:Das Finanzmanagement trifft Entscheidungen über …▪ die Beschaffung▪ Umschichtung und▪ Verwendung… von Finanzmitteln auf der Aktiv- und Passivseite der Bilanz.
(Jokisch/Mayer, S. 1)
Aktiva Passiva
Eigenkapital
Fremdkapital
Anlagevermögen
Umlaufvermögen
Absatz Produktion Beschaffung
Mittelverwendung Mittelherkunft
FinanzierungInvestition
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Beispiel
1. Unternehmensgründung▪ Ersparnisse eingesetzt
EK-Beschaffung: 50 000 € → Eigenfinanzierung▪ Bankkredit über 5 Jahre
FK-Beschaffung: 100 000 € → Fremdfinanzierung▪ Bankkonto eröffnet und eingezahlt
Gutschrift: 150 000 €
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Beispiel
2. Gründungsinvestitionen▪ Kauf von Maschinen, einem Gebäude und Rohstoffen
Beschaffung v. Investitionsobjekten: 110 000 € → Investition▪ Bezahlung der Maschinen und des Gebäudes
Überweisung: 80 000 € ▪ Inanspruchnahme eines Lieferantenkredits
Aufnahme kfr. Verbindl.: 30 000 € → Fremdfinanzierung
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Beispiel
3. Produktion▪ Hilfsstoffe werden zu Produkten verarbeitet
Produktionsprozess: 50 000 €davon:Hilfsstoffeinsatz: 30 000 €Abschreibungen: 10 000 € (1T Gebäude + 9T Maschinen)Lohnzahlung: 10 000 € (Bank)
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Beispiel
4. Produktverkauf▪ Produkte werden an einen Großhändler verkauft
Absatzprozess: 50 000 €zzgl. eines Gewinns: 5 000 €Gutschrift auf Bankkonto: 55 000 €
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Beispiel
5. Ansprüche auf Einkommenszahlung▪ Bezahlung des Lieferanten
Tilgung kfr. Verbindlichkeiten: 30 000 € zzgl. Zinsen: 750 €▪ Zinszahlung an die Bank
Zinsen lfr. Verbindlichkeiten: 1 250 €▪ Bedarf für privaten Konsum
Entnahmen Gesellschafter: 2 000 €
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Vermögensebenen
• Zahlungsmittel= Bargeld+ Saldo der jederzeit (also „auf Sicht“) fälligen Bankkonten
• Geld- oder Finanzvermögen= Zahlungsmittel+ Sonstige Ansprüche aus Finanzierungsverträgen- Sonstige Verpflichtungen aus FK-Finanzierungsverträgen
• Reinvermögen= Finanzvermögen+ Sachvermögen
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Zahlungsvorgänge
• Schematischer Überblick über Zahlungen aus Sicht eines Unternehmens
Finanz-bereich
Leistungs-bereich
Finanz-investitions-
bereich
Eigentums u. Beteiligungs-
titel
Forderungs-titel
Staat
Kredit
Zinsen/Tilgung
Kapiteleinlagen
Gewinnausschüttung
Steuern
Leistungs-saldo
Finanz-investitions-saldo
Leistungs-einzahl.
Subventionen
Leistungs-auszahl.
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1.2 Strom- und Bestandsvorgänge
• Die Bilanz enthält Bestandsgrößen und bezieht sich auf einen bestimmten Zeitpunkt
• Zwischen zwei Zeitpunkten liegt ein Zeitraum in dem Investitionen getätigt und Finanzmittel disponiert werden. Dies stellt Strömgrößen dar.
• Es findet ein Wechselspiel zwischen Beständen und Strömen statt:▪ Debitorenbestände werden über abgesetzte
Produkte/Leistungen aufgebaut und führen zu Einzahlungen.▪ Kreditorenbestände stellen die Grundlage der
Ausgabenströme dar.
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Strom- und Bestandsvorgänge
Bestand ZustromAbstrom
Bestandsänderung
Zahlungsmittel EinzahlungAuszahlungen
EinzahlungsüberschussAuszahlungsüberschuss
Geld- oder Finanzvermögen
EinnahmenAusgaben
EinnahmeüberschussAusgabenüberschuss
Reinvermögen ErträgeAufwendungen
GewinnVerlust
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Finanzierungs-Definition
• Bestandsorientierte Definition:Finanzierung = Zugang an Kapital (unabhängig davon, ob damit ein Zahlungsvorgang verbunden ist)
→ Finanzierung als Mittelherkunft (Quelle des Vermögens). Passivseite der Bilanz.
• Stromorientierte Definition:Finanzierung ist durch einen Zahlungsstrom gekennzeichnet (unabhängig davon, ob es zu Veränderungen in Vermögenspositionen kommt)
→ Finanzierung beginnt mit einer Einzahlung und lässt spätere Auszahlungen für Gewinnanteile bzw. Zins-und Tilgungszahlungen erwarten.
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Finanzierung im weiteren Sinne
• Zu den Aufgaben der Finanzierung i. w. S. gehören auch…▪ die Umschichtung von Positionen− Cash Management/Liquiditätsmanagement (kurzfristig)− Management der Vermögens- u. Kapitalstruktur (langfristig)
▪ kurzfristige Anlageentscheidungen
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Entscheidungskriterien
• Kosten/Rentabilität▪ Verzinsung▪ Sonstige Kosten
• Flexibilität▪ Restlaufzeit▪ Shiftability/Liquidierbarkeit
• Risiko/Unabhängigkeit▪ Variable vs. feste Verzinsung/▪ Abweichung von der Erwartung/dem Erwartungswert▪ Entscheidungs-, Mitwirkungs-, Kontroll- und Informationsrechte
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1.3 Finanzplanung
„Die Finanzplanung, d.h. der Inbegriff aller systema-tischen Schätzungen, Berechnungen und Steuerungen der eingehenden und ausgehenden Zahlungsströme, die aufgrund der geplanten Aktivitäten eines Produktions-haushaltes zustande kommen sollen, bildet zweifelsohne das Kernstück des Finanzmanagements“
(Perridon/Steiner, 15. Aufl. S. 631)
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1.3 Finanzplanung: Einordnung
• Finanzplanung als Teil des Treasury Managements:(POK-Konzept nach Gutenberg 1983 und Heinen 1992)
• Begriff Treasury Management (Kaiser 2008, S. 351):„Treasury Management ist finanzielle Unternehmensführung, also der Managementteil, der […] die Zahlungsmittelbestände eines Unternehmens und die korrespondierenden Ströme steuert.“
Treasury Management
Finanzorganisation
Finanzielle Aufbauorg.
Finanzielle Ablauforg.
Finanzplanung
Strateg. Finanzpl.
Operative Finanzpl.
Finanz-kontrolle
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1.3 Finanzplanung: Strategisch vs. operativ
• Strategische Finanzplanung▪ Budget- und Liquiditätsplanung der nächsten 3 Jahre,
gelegentlich der nächsten 5 Jahre▪ Going Public planen▪ Fix-/Floating-Mix bestimmen▪ Ratingziel bestimmen▪ Bestimmung der strategischen Liquiditätsreserven
• Operative Finanzplanung▪ Budget- und Liquiditätsplanung der nächsten 12 Monate▪ Schaffung eines Liquiditätspuffers für den operativen Betrieb▪ Kurzfristige Finanzmittelanlage
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1.3 Finanzplanung: Finanzwirtschaftliche Ziele
• Sicherung der ZahlungsfähigkeitInsolvenzeröffnung: Zahlungsunfähigkeit, drohende Zahlungsunfähigkeit und Überschuldung (§§ 17, 18, 19 InsO)
• Geringe Beeinträchtigung/Förderung des Leistungswirtschaftlichen Bereichs
• Angemessener Beitrag zur Rentabilität des Unternehmens
• Steuerung von Risiken
• Geringe Einschränkung der Unternehmerischen Freiheit
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1.3 Finanzplanung: Aufgaben
• Kapitalbedarfsplanung▪ Kapitalbedarfsdeckung für die beabsichtigten Investitionen
innerhalb des Zeitraums (mehrere Jahre)▪ Planungseinheit: Jahr, Recheneinheit: Bilanzbestände
• Liquiditätsplanung▪ Konsolidierung der Zahlungsströme innerhalb des Zeitraums
(bis zu einem Jahr)▪ Planungse.: Tag/Woche/Monat, Rechene.: Zahlungsströme▪ Sicherstellung und Aufrechterhaltung der Zahlungsfähigkeit
• Gestaltung und Sicherung der Zahlungsströme▪ Reduzierung der Zahlungsströme durch Netting▪ Überprüfung der Transaktionen/Management der Bankkonten
• Beitrag zum Währungsrisikomanagement
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1.3 Finanzplanung: Kapitalbedarfsplanung
• Prognoseplanung▪ Langfristige Vorschau über die finanzwirtschaftliche
Entwicklung▪ Ausgangspunkt: Prognose des Umsatzes/der Gesamtleistung/
des Unternehmenswachstums−Zeitreihenanalyse oder−Kausale Regression auf Basis des Branchen- und
Wirtschaftswachstums, des Marketingaufwands, …▪ Ziel ist die Erstellung einer Planbilanz
• Standardfinanzplanung▪ Vorgaberechnung ohne Voraussage (Lenkungsinstrument)▪ Wünschenswerter Sollzustand als Leistungsanreiz▪ Kann ohne Ergänzung zur Gefährdung
der Liquidität führen
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1.3 Finanzplanung: Liquiditätsplanung
• Die Erfolgsbeurteilung findet auf der Ebene des Reinvermögens (Aufwendungen/Erträge) statt
• Die Zahlungsfähigkeit auf der Ebene der Zahlungsmittel (Aus- und Einzahlungen)
• Die zeitliche Differenz zwischen Auftreten der Erfolgs-und Zahlungsbewegungen kann zu unterschiedlichen Beurteilungen hinsichtlich der Kriterien Rentabilität und Liquidität führen.
Wirtschaftlichkeitsanalyse + Liquiditätsanalyse
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1.3 Finanzplanung: Liquiditätsplanung
• Planungseinheit▪ Richtet sich nach dem Planungszeitraum▪ Tagesgenau nur wenige Tage möglich, später wöchentlich bzw.
monatlich
• GrundstrukturAnfangsbestand an Zahlungskraft zu Beginn der Planperiode
+ Planeinzahlungen der Planperiode./. Planauszahlungen in der Planperiode= Endbestand an Zahlungskraft am Ende der Planperiode
• Aufgliederung▪ Ordentliche/außerordentliche, erfolgswirksam/-unwirksam, …▪ Nach Abteilungen, Projekten oder Produkten
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1.3 Finanzplanung: Liquiditätsmanagement
• Liquiditätsreserven▪ Erster Puffer gegen unerwarteten Zahlungsmittelbedarf▪ Benötigt werden Positionen hoher Liquidität =
1. Geringe Restlaufzeit- Z.B. Termingeld
2. Ausgeprägte Shiftability- gilt für Sach- und Finanzvermögen- an Sekundärmärkten zuverlässig handelbare Positionen- z.B. Festverzinsliche Wertpapiere, Aktien, Genussscheine
▪ Vorrübergehende Zahlungsmittelüberschüsse werden möglichst renditebringend „geparkt“.
▪ Kosten entstehen durch die Differenz zwischen Soll- und Habenzinssatz, sind unter Beachtung bestimmter Prämissen zu minimieren
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1.3 Finanzplanung: Liquiditätsmanagement
• Potentielles liquides Unternehmensvermögen▪ Vorsorge für Phasen finanzieller Anspannung▪ Benötigt werden verlässliche Vermögenszuwächse =
1. Liquide Bestandteile im Privatvermögen haftender Gesellschafter, Kommanditisten, Genossen, …
2. Bürgschaften und Garantien zugunsten des Unternehmens3. Harte Patronatserklärungen
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2.1 Eigen- und Beteiligungsfinanzierung 2.2 Fremdfinanzierung
Eigen-schaften von „reinem“:
Eigenkapital Fremdkapital
Flexibilität/ Liquidität
Kosten/ Rentabilität
Risiken/ Unab-hängigkeit
2. Systematisierung der Finanzmärkte
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2.3 Inhalt des Selbstfinanzierungsbegriffs
• Finanzierung aus dem Umsatzprozess= Selbstfinanzierung
• Die aus dem Umsatzprozess temporär akkumuliertenFinanzmittel werden erst in späteren Perioden für Ersatzinvestitionen der dann veralteten Potentialfaktoren, für die Bedienung von Rückstellungsansprüchen und für Gewinnausschüttungen benötigt. (Cash flow-Betrachtung, d.h. finanzielle Sichtweise)
• in der Literatur verbreitete Sichtweise der bilanziell konstatierenden Selbstfinanzierung (z.B. Lipfert 1967, S. 17 ff.) betrachtet den erst ex post aufgestellten Jahresabschluss und definiert die Einbehaltung von Gewinn als Selbstfinanzierung
2. Systematisierung der Finanzmärkte
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Finanzierung aus Abschreibungen
• Betriebe können bei einer Reinvestition der verdienten Ab-schreibungsgegenwerte (in dieser Periode nicht ausgaben-wirksam), die über die Erlöse am Markt verdient werden (Kapitalfreisetzungseffekt), ihren Potentialfaktorbestand und damit ihre Kapazität erhöhen (Kapazitätserweiterungseffekt)
→ Lohmann-Ruchti-Effekt/Marx-Engels-Effekt
• funktioniert bis zu einem notwendigen ausgabenwirksamen Ersatz der ursprünglich angeschafften Potentialfaktoren
• Finanzierung der Kapazitätserweiterung geschieht aber strenggenommen aus dem Umsatzprozess, d.h. aus dem Überschuss der laufenden Einzahlungen über die laufenden Auszahlungen.
2.3 Inhalt des Selbstfinanzierungsbegriffs
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Finanzierung aus Rückstellungen
• Diese sind nicht ausgabenwirksam in betrachteter Periode
• Erst in Zukunft müssen die Finanzmittel für die Rückstellungs-gründe verwendet werden
• Auch diese Finanzmittel müssen im Umsatzprozess verdient werden.
2.3 Inhalt des Selbstfinanzierungsbegriffs
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2.3 Inhalt des Selbstfinanzierungsbegriffs
Cash-Flow-Überschuss
t0
Gewinn ausschütten
Ersatzinvestition tätigen
Rückstellungsgrund trifft ein (Pensionen)
Lieferanten bezahlen
Löhne auszahlen
• Selbstfinanzierung beschreibt die Mittelherkunft (Umsatz)• Dauer des Verbleibs im Unternehmen sehr unterschiedlich
Cash
-Flo
w-A
bflu
ss
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→ aus entscheidungsorientierter Sicht Finanzierung aus dem Um-satzprozeß (Selbstfinanzierung) in normalen Nachfragezeiten wichtigste Finanzierungsquelle
Systematisierung der Kapitalquellen
1. Finanzierung aus dem Umsatzprozeß (temporär akkumulierende Selbstfinanzierung)
2. Finanzierung vom Fremdkapitalmarkt (Fremd- oder Kredit- finanzierung)
3. Finanzierung vom Eigenkapitalmarkt (Eigen- oder Beteiligungs- finanzierung)
2. Systematisierung der Finanzmärkte
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2.4 Systematisierung der Finanzmärkte nach der Finanzmittelqualität
2. Systematisierung der Finanzmärkte
Finanzmarkt
Geldmarkt KapitalmarktKurzfristig Längerfristig
Im engsten Sinne
Transaktionen der Banken mit der EZB
Institutionalisierte Wert-papiermärkte, Börsen
Im engeren Sinne
Handel mit Zentralbank-geld und -guthaben unter Banken
Banken als Geschäfts-partner tragen den Markt
Im weiteren Sinne
Handel kurzfristiger Finanzmittel
unorganisierter Markt für Kredite und Beteiligungen
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Kontokorrentkredit:• trotz fehlender Guthaben Überweisungsaufträge zu Lasten des
Kontos in laufender Rechnung (Kontokorrentkonto/auch: Girokonto) bei einem Kreditinstitut geben und damit das Konto belasten, d.h. einen Kontokorrentkredit in Anspruch nehmen (Bilanzverlängerung bzw. Passivtausch)
• Einräumung einer Kreditlinie (Höchstkreditsumme) teilweise mit Bereitstellungsprovisionen verbunden
• Moderate Überschreitungen dieser Kreditlinie um bis zu 25% i.d.R. geduldet, allerdings zu höheren Kosten ca. 3-4% p.a. (Überziehungsprovision)
• Ggf. Stellung von Sicherheiten seitens der Bank gefordert• Laufzeit der Kreditline: 3-6 Monate, oder b.a.w.
3. Kurzfristige Finanzmitteldisposition3.1. Kontokorrentkredit
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Zinsen werden nur für tatsächlich in Anspruch genommene Zeit berechnet: p.r.t. = pro rata temporis (zeitanteilig)
Lineare Zinsrechnung:
𝑖𝑖𝑙𝑙𝑙𝑙𝑙𝑙𝑙𝑙𝑙𝑙𝑙𝑙 = 𝑡𝑡𝐷𝐷 × 𝑙𝑙𝑝𝑝.𝑎𝑎.
360bei KK-Zins 12% p.a. für Inanspruchnahme 30 Tage „nur“ 1% p.r.t. Inanspruchnahme 1 Tag: 1/30 %
Dynamische Zinsrechnung:
𝑖𝑖𝑑𝑑𝑑𝑑𝑙𝑙𝑙𝑙𝑑𝑑𝑙𝑙𝑑𝑑𝑑𝑑𝑑 = (1 + 𝑖𝑖𝑝𝑝.𝑙𝑙.)𝑡𝑡𝐷𝐷360 - 1
0,949 % p.r.t. (pro Monat)
3.1. Kontokorrentkredit: Anfallende Zinsen
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3.1. Kontokorrentkredit: Bewertung
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• Zwischen (Haus-) Bank und Unternehmen wird ein über eine festgelegte, kurze Laufzeit ein in der Höhe ebenfalls festgelegter Kredit vereinbart (Darlehen).
• Die Höhe der Zinsen für den kurzfristigen Festbetragskredit ist von der Bonität des Unternehmens und/oder der gestellten Sicherheit (z.B. bestimmte Forderungen) abhängig.
• Aufgrund der kurzen Laufzeit begrenzt sich die Verwendung i.d.R. auf die Vorfinanzierung von Betriebsmitteln bzw. den Warenabsatz.
• Die Kredit vergebende (Haus-) Bank hat die Vorschriften der Kreditwesengesetzes (KWG) zur Kreditvergabe zu beachten. Dies hat letztlich Auswirkung auf die Unternehmensfinanzierung
3.2. Kurzfristiger Festbetragskredit
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Ein kurzfristiger Festbetragskredit verursacht – insbesondere wenn er besichert ist – deutlich günstigere Finanzierungskonditionen. Die Kosten belaufen sich im Mittel auf ca. 6%ip.a.linear: 1,5% p.r.t.dynamisch: 1,4674 % p.r.t. (3 Monate)
3.2. Kurzfristiger Festbetragskredit
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Kap
italb
edar
f
kurzfristiger Festbetragskredit
1.1. 1.2. 1.3.1.4.
Zeit
mittel- bis langfristiges Fremdkapital
Eigenkapital
Kontokorrentkredit
Prinzip der Finanzmittelsubstitution
3.2. Vergleich von Kontokorrentkredit und kurzfristigem Festbetragskredit
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Lieferantenkredite:• Enge Verbundenheit zum Warenabsatz• Kein Kreditmittel, sondern Stundung des Kaufpreises• Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen (oder
Wechselverbindlichkeiten)• Unterscheidung zwischen kostenlosen und –pflichtigen
Zahlungszeiträumen (s. Beispiel)• Einräumung eines Zahlungsziels: spätester Zahlungszeitraum,
i.d.R. 30 Tage• Absatzpolitisches Instrument = planmäßig • Teils durch Zielüberschreitung des Kunden erzwungen
3.3. Handelskredite: Lieferantenkredite
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3.3. Handelskredite: Kosten der Lieferantenkredite
Zahlungsziele: Beispiel
Berechnung Jahressatz: linear: 3,093 % p.r.t. auf 20 Tage d.h. 55,674% p.a.
Dynamisch: 1 + 3%97%
36020 − 1 = 0,73025 d.h. ca. 73% p.a.
Bankkredite i.d.R. günstiger! Anreiz der Nichtinanspruchnahme
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Rechnung Nr. 105/14 Original Hamburg, den 30. September 2014
Position Renovierungsmaßnahmen am Verwaltungsgebäude, Ahornweg 3
Gesamtpreis
Nettosumme 5 879,00 Zuzügl. 19 % USt. 1 117,01 Bruttosumme 6 996,01
Zahlungsbedingung: Zahlbar innerhalb von 10 Tagen ab Rechnungsdatum unter Abzug von 3 % Skonto oder innerhalb von 30 Tagen netto Kasse.
2017
Vorteile:• Einfache, informelle Gewährung• Geringe KreditwürdigkeitsprüfungProbleme:• Abhängigkeit von Lieferanten• Eigentumsvorbehalt schränkt Verfügungsgewalt , insbesondere
bezüglich ihrer Verwendung für andere Sicherheitsleistungen ein• Für Kreditgeber: Finanzierungsproblem, Ansteckungsgefahr bei
Insolvenz des Kreditnehmers
3.3. Handelskredite: Vor- und Nachteile der Lieferantenkredite
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3.3. Handelskredite: Bewertung der Lieferantenkredite
Bewertung:→ Lieferantenkredit jenseits Skontierungsfrist teuerster Kredit→ Überschreitung der Skontierungsfrist macht spätere
Skontierungen zu verringerten Sätzen unmöglich→ Einschränkung der Verfügungsgewalt und Unabhängigkeit→ Prolongationsrisiko
Inanspruchnahme kann das Fehlen von Alternativen signalisieren
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3.3. Handelskredite: Kundenkredite
Kundenkredite:• i.d.R. Anzahlungen• Insbesondere bei Auftragsproduktion• Groß- und Spezialmaschinen• Verringert Risiko, dass Kunde Ware nicht abnimmt• Möglichkeit der Durchsetzung kommt auf Marktstellung des
Unternehmens und Kundenbeziehung an
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Die klassische Ausprägung des Industrieclearings• Zwei Industrieadressen mit operativen Beziehungen einigen sich
über eine Variation der Zahlungszeitpunkte• Beispiel: Lieferant mit temporärem Finanzmittelbedarf
verhandelt über ein Vorziehen (Leading) der fälligen Entgelte, der Geldumwandlungsprozess wird beschleunigt
→ substituiert Finanzmittelaufnahmen vom Bankenkreditmarkt, direktes Konkurrenzverhältnis zu Bankkrediten
→ Banken entgehen zwei Geschäfte: Kreditgeschäft mit Lieferanten und Anlagegeschäft mit Abnehmer
3.4. Industrieclearing: Klassische Ausprägung
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• Günstiger als Kontokorrent-, Wechseldiskont- oder andere Festbetragskredite
• Abnehmer (Finanzmittelgeber) erhält mehr als bei einer kurzfristigen Anlage am Bankenmarkt auf der Basis von Geldmarktkonditionen
• Einigungsbereich von erheblicher Bandbreite• Einigung in der Regel über Preismodifikationen bei den
gehandelten Produkten, d.h. der Zins für die Finanzmittel-überlassung wird in Preisänderungen umgerechnet.
3.4. Industrieclearing: Kosten
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Beurteilung:→ reiner Telefonmarkt, nur beschränkter Rücksprachemöglichkeit
mit anderen Abteilungen→ Keine Transaktionen über die operativ gehandelten Beträge
hinaus→ Anwendung des Prinzips der Finanzmittelsubstitution→ Faktisch Festbetragskredite→ billiger als Bankkredite, für die Laufzeit der Einigung nicht
flexibel.→ Messung des Marktvolumens quasi nicht möglich
3.4. Industrieclearing: Beurteilung
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• Ebenfalls Telefonmarkt• Marktteilnehmer: erste Industrieadressen (beste Bonität) ohne
operative Beziehungen • Überlassung von Finanzmitteln untereinander in großem
Volumen für kurze bis mittlere Frist auf Basis von Geldmarktkonditionen
• gehandelter Mindestbetrag ca. € 10 Millionen• Fristigkeit: 1 Tag bis zu einem Jahr• Einigung erfolgt direkt über Zinssätze• quasi Bankgeschäft nach §1 Kreditwesengesetz (KWG) -
Grauzone• extrem niedrige Kosten und hohe Flexibilität hinsichtlich der
Laufzeit, allerdings lediglich im kurzfristigen Bereich
3.4. Industrieclearing: Neuere Variante
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• Vertraglich festgelegter laufender Ankauf von Forderungen aus Lieferung und Leistungen (Finanzierungsfunktion) durch einen Factor – allerdings mit 10-20% Auszahlungsabschlag
• Übernahme bestimmter Service- und Dienstleistungs-funktionen:• Debitorenbuchhaltung • Inkasso- und Mahnwesen
• Beim echten Factoring: Übernahme des Ausfallrisikos (Kreditversicherungs-/ Delkrederefunktion)
• Forderung werden abgetreten• Kosten:
• Sollzinsen (banküblich)• Dienstleistungsgebühren (ca. 0,5-2,5%) • Delkrederegebühren, abhängig von der Bonität der
Schuldner (ca. 0,2-1,5%)
3.5. Factoring
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3.5. Factoring: Struktur (offen)
Factoring-Kunde
Ab-nehmer Factor
(1) Bonitätsprüfung
(7) Bezahlung der Forderung
(7) ggf. Mahnung
Abnehmerkreis Abgrenzbare Kriterien
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• Vorteile:• Kapitalfreisetzung, beschleunigt Geldumwandlungsprozess• Vermeidung von Ausfallrisiken• Einsparung von Verwaltungskosten
• Kosten:• Zinssatz auf Basis von Kontokorrentkreditkonditionen • Je nach Inanspruchnahme der Dienstleistungen
• Flexibilität:• Unternehmen kann je nach Bedarf Forderungen verkaufen• Verkauf kann nicht rückgängig gemacht werden
• Risiken:• Kein Einfluss auf Sensibilität des Mahnwesens• Bei Auslagerung der Debitorenbuchhaltung: Abhängigkeit• Wirkung auf Kunden
3.5. Factoring: Bewertung
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• Diskontinuierlicher Verkauf von individuellen, meist hohen, mittel- und langfristigen Einzelforderungen an einen Forfaiteur(spezielles Finanzinstitut oder Bank)
• Zumeist Auslandsforderungen• Übernahme des Ausfallrisikos, Rückgriffsmöglichkeiten stets
ausgeschlossen, daher: nur erstklassige Forderungen/Besicherung durch Garant
• Keine Dienstleistungsfunktion• Der Exporteur wälzt das Länder- und Adressausfallrisiko
(Zahlungsunfähigkeit bzw. Zahlungsunwilligkeit des ausländischen Schuldners) ab Forderungen teils erstklassig bzw. durch Garant besichert
• Im mittelfristigen Bereich sehr teuer und unflexibel aber finanz-wirtschaftlich sinnvoll: hohe Kapitalbedarfe großer Exportauf-träge ohnehin zu finanzieren und große Risiken nicht allein zu tragen
3.6. Forfaitierung
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Avalkredit:• Bank übernimmt Bürgschaft/Garantie für eine Verpflichtung des
Kunden Bank stellt Kreditnehmer ihre Bonität zur Verfügung• Kunde beschafft sich nicht direkt finanzielle Mittel• Kreditaufnahme bei Dritten wird erleichtert• Erhöht die Glaubwürdigkeit im Geschäftsverkehr• Bank muss nur dann leisten, wenn Kunde seinen Verpflichtungen
gegenüber seinen Gläubigern nicht nachkommt (ohne Klageerhebung) Bank verlangt Rückzahlung zu späterem Zeitpunkt
• Beispiele: Anzahlungsavale, Gewährleistungsavale• Bank verlangt Risikoprovision 1-3% p.a.• 50% Anrechnung zur Eigenkapitalunterlegungspflicht bei Bank
Akzeptkredit:• Bank haftet für Einlösung des Wechsels
3.7. Kreditleihe
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3. Kurzfristige Finanzierungsinstrumente
Handelskredite
•Lieferanten-kredit
•Kundenkredit•Klassisches In-
dustrieclearing
• Industrie-clearing (neue Variante)
•Commercial Papers
•ABS•Euronotes
•Kontokorrent-kredit
•Festbetrags-kredit
•Saison-, Zwischen- und Über-brückungs-kredit
•Factoring•Forfaitierung
•Avalkredit•Akzeptkredit
Geldmarkt-finanzierung
Bankkredite
KreditleiheGeldleihe
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Ziele:→ Hohe Flexibilität (kurze Laufzeit)→ Niedriges Risiko→ Möglichst hohe Rentabilität
Instrumente zur kurzfristigen Finanzmittelanlagea) Guthaben auf Kontokorrentkontob) Anlage als Fest- bzw. Termingeldc) Anlage in Geldmarktfondsd) Rentenpapieree) Aktienf) Deviseng) Substitution von Krediten
3.8. Kurzfristige Finanzmittelanlage
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Fazit:
Substitution von in Anspruch genommenen bzw. künftigen Krediten i.d.R. beste kurzfristige Geldanlage
Kein Verlust an Flexibilität, da Bonität und Kreditrahmen i.d.R. unverändert
4. Betriebswirtschaftliche Zinstheorie
• Zinsen sind die wesentliche Determinante der Finanzierungskosten
• Hypothesen zur Zinsstruktur dienen der Beurteilung der Normalität des bestehenden Zinsniveaus:▪ Vertikale Zinsstruktur: unterteilt existierende Zinssätze
gedanklich in verschiedene Elemente▪ Horizontale Zinsstruktur: befasst sich mit der Fristigkeits-
struktur der Zinssätze, also dem Vergleich von kurzfristigen, mittelfristigen und langfristigen Zinssätzen
• Das zinstheoretische Aussagensystem dient sowohl zur Erklärung als auch zur Prognose der Zinshöhe
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4.1 Vertikale Zinsstruktur
Nominaler Zinssatz
Realverzinsung
Inflationserwartung
Risikozuschlag„Spread“
„pur
e ra
tes“
→ Gibt an, wie viele Güter und Dienstleistungen die Anleger nach Ablauf der Finanzmittelanlage real mehr kaufen können
→ Preisentwicklung innerhalb des Landes für die entsprechende Währung
→ Bonitätsabhängiger und von der Finanzmittelqualität abhängiger Zuschlag
• Erklärung unterschiedlicher Zinshöhen in verschie-denen Ländern durch den Fisher-Effekt:
(Irvin Fisher, 1930)
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4.1 Nationale Märkte und Euromärkte
• Auf nationalen Märkten wird zwischen Inländern in Heimatwährung gehandelt, …
• auf internationalen Märkten (Euromarkt) zwischen weltweit agierenden ersten Adressen in ausl. Währung▪ Eurogeldmarkt: Bankguthaben bis zu einem Jahr (Tagesgeld,
Termingeld, Festsatzkredite, Roll-over-Kredite, CPs, CDs…)▪ Eurokapitalmarkt: Internationale Anleihen mit Laufzeiten bis zu
15 Jahren (große Volumina listet die Luxemburger Börse)▪ Finanzzentren: London, New York, Karibik, Bahrain, Singapur, …
• Gründe zur Nutzung von Euromärkten▪ Keiner nationalstaatlichen Einflussnahme unterworfen
→weitgehend frei von Auflagen/Steuerungen/Kontrollen▪ Wegen fehlender Steuern und Auflagen meist günstige Zinsen▪ Mindestreservevorschriften, begrenztes Kreditvolumen des
Heimatmarktes, Restriktionen
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4.1 Marktzinssätze
• LIBOR (London Interbank Offered Rate)▪ Gemittelter Referenzkurs (Briefkurs) international tätiger
Großbanken (8, 12 bzw. 16, in Abhängigkeit der 10 berücksichtigten Währungen)
▪ Werktäglich 11:00 Uhr Londoner Zeit fixiert▪ 1 Tag bis 12 Monate
• EURIBOR (Euro Interbank Offered Rate)▪ Gemittelter Referenzkurs derzeit 41 europäischer und int.
Banken.▪ Werktäglich um 11:00 Uhr Brüsseler Zeit fixiert ▪ 1 Woche, 1 Monat- 12 Monate
• EONIA (Euro OverNight Index Average)▪ Interbanken unbesicherter Tagesgeldsatz (Übernachtkontrakte
in Euro)
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4.2 Horizontale Zinsstruktur
• Der Vergleich zeigt…▪ eine Grundverzinsung, für die Überlassung finanzieller Mittel
→ Vertikale Zinstheorie: Realverzinsung + Inflationsausgleich▪ vom Emittenten abhängige Zinsunterschiede, die Rückschlüsse
auf eine unterschiedliche Bewertung des Ausfallrisiko zulässt→ Vertikale Zinstheorie: Spreads
▪ einen Anstieg der Zinssätze in Abhängigkeit der Laufzeit→ horizontale Zinstheorie
• Horizontale Zinsstruktur▪ Durch das Verbinden von Zinssätzen einer Risikoklasse, aber
unterschiedlicher Laufzeiten lässt sich die horizontale Zinsstruktur abbilden
▪ Sie stellt eine Momentaufnahme dar, die ihre Form und ihr Niveau im Laufe der Zeit verändern kann
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4.2 Horizontale Zinsstruktur
Geldmarkt Kapitalmarkt
Zins
nive
au i
Fristigkeit t
normale (konkave)ZinsfunktionflacheZinsfunktionanormale/inverse Zinsf.(binnenwirtschaftlich)anormale/inverse Zinsf.(außenwirtschaftlich)
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4.2 Horizontale Zinsstruktur
• In „normalen“ Zeiten bildet sich eine konkav steigende Zinsstruktur
• Seltener ist eine flache oder sogar inverse Zinsstrukturen, bei der kurzfristige Zinsniveaus langfristige übersteigen können
• Als Begründungshypothesen dienen sowohl die Liquiditätspräferenzhypothese als auch die Erwartungshypothese▪ Während in normalen/ruhigen Zeiten die horizontale
Zinsstruktur durch die Liquiditätspräferenz dominiert wird,…▪ bestimmt gelegentlich die Mehrheitserwartung der
Marktteilnehmer (Erwartungshypothese) die Fristigkeitsstruktur.
Folie 64
4.2 Horizontale Zinsstruktur: Begründungshypothesen
• Liquiditätspräferenzhypothese▪ Finanzmittelanleger: Vorliebe für kurzfristige Geldanlagen.
Längerfristige Engagements nur bei höherer Verzinsung▪ Finanzmittelaufnehmer: Aufgrund des geringeren Prolonga-
tionsrisikos (→ geringeren Liquiditätsreserven) werden langfristige Geldaufnahmen vorgezogen
• Erwartungshypothese (binnenwirtsch. Anomalie)▪ Ein im historischen Vergleich besonders hohes Zinsniveau,
bedingt durch eine außergewöhnlich hohe Inflation▪ Mehrheit der Marktteilnehmer erwartet ein baldiges Absinken
→ Unternehmen sind nicht bereit, sich zum aktuellen hohen Zinssatz langfristig zu finanzieren → kurzfristig anfinanzieren
▪ Hohe Nachfrage nach kurzfr. Finanzmitteln → inverse Form▪ Nach Eintritt der Zinssenkung wird die kurzfristige
Finanzierung durch eine langfristige ersetztFolie 65
4.2 Horizontale Zinsstruktur: Begründungshypothesen
• Erwartungshypothese (außenwirtsch. Anomalie)▪ Währungen in Systemen mit Interventionspunkten oder festem
Wechselkurs müssen gelegentlich durch die entsprechenden Nationalbanken gestützt werden
▪ Traut die Mehrheit der Devisenmarktteilnehmer der National-bank dies nicht mehr zu (erwartet also eine Abwertung), entsteht eine stark inverse Fristigkeitsstruktur
▪ Erheblich kurzfristiger als binnenwirtschaftliche Anomalien
• Erwartungstheorie der Zinssätze▪ Ist von obigen Erwartungstheorien abzugrenzen▪ Erwartungsbildung über zukünftige Zinssätze (meist auf Basis
aktueller und vergangener Entwicklungen)▪ Zuverlässigen Voraussagen über zukünftige Entwicklungen sind
nicht möglich
Folie 66
4.2 Horizontale Zinsstruktur: Zinssteigerungserwartung
• Auf einem arbitragefreien Markt muss gelten:(1+i01)∙(1+i12)=(1+i02)² → nach Implizitem Terminzinssatz i12 auflösen
tt=0 t=1 t=2
i02
i12i01
Folie 67
4.2 Horizontale Zinsstruktur: Zinssteigerungserwartung
• Allgemein gilt: iAE=E−A (1+i0E)E
(1+i0A)A - 1
0
2
4
6
8
0 1 2 3
6%
?%
5%
i [%]
t [Jahre]
Folie 68
4.2 Horizontale Zinsstruktur: Zinssteigerungserwartung
• Es kann argumentiert werden, dass aus dem Grad der Steigung der Zinsstruktur eine implizite Zins-erhöhungserwartung abzulesen ist. (Wäre bei Einhaltung des Maßstabs grafisch zu erkennen)
Folie 69
4.3 Kreditwürdigkeit
• „Kredit“-Begriffvon „credere“ – „glauben“, „vertrauen“, dass der Kreditnehmer seinen Verpflichtungen aus dem Kreditvertrag in voller Höhe fristgemäß nachkommt
• Prüfung eines Kreditgesuches:▪ Kreditfähigkeit: rechtliche Fähigkeit, als Kreditnehmer auftreten
zu dürfen▪ Persönliche Kreditwürdigkeit: Basiert auf dem Verhalten des
Kreditnehmers in der Vergangenheit (Auskünfte bei Banken und Informationsstellen)
▪ Wirtschaftliche Kreditwürdigkeit:Bilanzanalyse (Vermögens- und Kapitalstruktur)Qualität der SicherheitenDynamische Kreditwürdigkeitspr. (basiert
auf der Ertragskraft)
Folie 70
4.3 Rating-Faktoren beim Bankenrating
Finanzen
• Liquidität• Verschuldungsgrad/Eigenkapitalquote• Cashflow-Ausnutzung/Leverage• Ertrag
Markt• Marktwachstum, Konjunkturabhängigkeit• Relativer Marktanteil• Alleinstellungsmerkmale des Unternehmens
Management• Altersnachfolge• Qualität Management• Gesellschafterstruktur
Zukunft• Anschlussfinanzierung• Auftragsentwicklung• Investitionsbedarf
Besondere Risiken
• Abhängigkeiten (Kunden, Lieferanten,…)• Gesetzliche Rahmenbedingungen und Normen
Folie 71
4.3 Rating
• Rating: Standardisierte Überprüfung des Kreditnehmers▪ Internes Rating: Bank überprüft Kunden (Bankenrating)▪ Externes Rating: Ratingagenturen werden beauftragt
• Berücksichtigte Faktoren:▪ Quantitative Faktoren (hard facts, insbesondere Finanzlage)▪ Qualitative Faktoren (soft facts)
• Ergebnis ist der erwartete Verlust (Expected Loss)▪ Dieser muss mit den Zinszahlung verdient werden▪ Je geringer die Bonität, desto teurer wird der Kredit▪ Je geringer die Bonität, desto unwahrscheinlicher ist eine
Kreditgewährung, wobei auch weitere Faktoren hierbeieine Rolle spielen (Portfoliogedanke)
Folie 72
4.3 Rating: Vergleich intern/extern
Q: Reichling u.a. (2007), S. 94
4.3 Rating: Auswirkung auf Höhe des Kreditzinses
Q: IFD Rating Broschüre (o.Jg.), S. 24
EKR
pure rates
4.3 Kreditsicherheiten
• Sicherungsarten:▪ Personalsicherheiten: auf Grund von schuldrechtlichen
Ansprüchen haftet neben dem Kreditnehmer eine dritte (natürliche/juristische) Person für den Kredit
▪ Realsicherheiten: sachenrechtliche Ansprüche an Rechte an Vermögenswerten
• Grad der Abhängigkeit von der gesicherten Forderung:▪ Akzessorische Sicherheiten: Bestand, Umfang und Dauer hängt
von der Forderung ab – vollkommene Verknüpfung▪ Fiduziarische Sicherheiten: Sicherungsnehmer ist im
Außenverhältnis voll- und selbständig berechtigter Eigentümer der Sicherheit – losgelöst von Forderung. Im Innenverhältnis Beschränkung auf den Gebrauch entsprechend dem Sicherungszweck
Folie 75
4.3 Kreditsicherheiten
Folie 76
Personalsicherheiten Real-/Sachsicherheiten
Akzessorische Sicherheiten
BürgschaftAusfallbürgschaft
Verpfändung beweglicher SicherheitenHypothek
Fiduziarische Sicherheiten
Garantie EigentumsvorbehaltSicherungsübereignungForderungsabtretungGrundschuld
5.1 Schuldverschreibungen
• Eine Schuldverschreibung ist ein einseitiges Schuldversprechen nach §§ 793 ff. BGB▪ Klassisches Instrument der langfristigen Kreditfinanzierung▪ Anzahl sich stark überschneidender Bezeichnungen: Obligation,
Anleihe, Rentenpapier, englisch: Bond
• Urkunde, deren Vorlage (→ Wertpapier) eine oder mehrere Zahlungen verspricht▪ I.d.R. Rückzahlung + regelmäßige Zinszahlungen▪ werden in Teilschuldverschreibungen zerlegt▪ überwiegend als Inhaberpapiere ausgegeben
• Fungibel: Aufgrund ihrer Vertretbarkeit (es existieren gleichartige) handelt es sich um „Effekten“
• Emittenten: Unternehmen, Staaten, öffentliche Körperschaften oder (Hypotheken-)Banken
Folie 77
5.1 Industrieanleihe
• Bei Straight Bonds handelt es sich um Schuld-verschreibungen privater Unternehmen▪ Hohe Bonitätsanforderung (erste Adressen, Volumen: 10 bis
mehrere 100 Mio. Euro, Laufzeit: i.d.R. 8-15 Jahre)▪ Fremdemission üblich: Bankenkonsortium stellt Gegenwert
sofort zur Verfügung und erhält Provision▪ Ausgabe und Rückzahlungskurs können vom Nennwert
abweichen und werden wie die Verzinsung zu Beginn festgelegt (Agio/Disagio bzw. pari, unter/über pari)
▪ Tilgung als Gesamttilgung normalerweise zum Ende der Laufzeit, ausnahmsweise in Jahresraten
▪ Zinszahlung in Deutschland meist jährlich, aber auch halb- oder vierteljährlich möglich
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5.1 Industrieanleihe
• Flexibilität▪ über Börse fungibel▪ Emittent mit Kündigungsrecht
• Kosten▪ Einmalig: Konsortialprovision, Börseneinführungs-/-
zulassungsk., Sicherheitenbestellung, ext. Rating … (1-4%)▪ Laufend: Zinszahlungen, Kupon-Einlösungskosten,
Publizitätspflicht …
• Risiko▪ abh. v. Besicherung (Grundpfandrecht/ Bürgschaft)▪ Kursrisiko (AT&NE, abh. V. Kapitalmarktzins + Bonität)▪ Bankenkonsortium: Unterbringung
Folie 79
5.1 Wert einer Schuldverschreibung
𝑃𝑃0 = �𝑡𝑡=1
𝑙𝑙𝐶𝐶𝐶𝐶𝑡𝑡
(1 + 𝑘𝑘)𝑡𝑡
• Wert (P0) entspricht dem Barwert aller zukünftigen Cash-Flows (CF), diskontiert mit der aktuell am Markt geforderten Rendite (i):▪ Allgemeine Formel:−n: Restlaufzeit
▪ Für Straight Bonds:−F: Nominal− r: Kupon−RBF: Rentenbarwertfaktor
𝑅𝑅𝑅𝑅𝐶𝐶𝑙𝑙,𝑡𝑡 =(1 + 𝑖𝑖)𝑡𝑡−1(1 + 𝑖𝑖)𝑡𝑡� 𝑖𝑖
𝑃𝑃0 = 𝐶𝐶 � 𝑟𝑟 � 𝑅𝑅𝑅𝑅𝐶𝐶𝑙𝑙,𝑡𝑡 +𝐶𝐶
(1 + 𝑖𝑖)𝑡𝑡
Folie 80
5.1 Wertermittlung: Beispiel
• Beispiel: Anleihe mit Laufzeit von 10 Jahren und Kupon von 8%, geforderte Rendite: 8% Nominal: 1000
• Nach einem Jahr beträgt die Restlaufzeit noch 9 Jahre▪ Wenn k=10%
▪ Wenn k=8%
▪ Wenn k=6%
• Der Wert der Anleihe schwankt mit der relativen Vorteilhaftigkeit ihrer Konditionen gegenüber den am Markt erwarteten Renditen
𝑃𝑃𝑜𝑜 = 80 � 𝑅𝑅𝑅𝑅𝐶𝐶0,08,10 +1000
1,0810= 80 �
(1 + 0,08)10−1(1 + 0,08)10� 0,08
+1000
1,0810
𝑃𝑃𝑜𝑜 = 536,81+463,19=1000
𝑃𝑃𝑜𝑜 = 460,72 + 424,00 = 884,72
𝑃𝑃𝑜𝑜 = 499,76 + 500,00 = 999,76
𝑃𝑃𝑜𝑜 = 544,14 + 592,00 = 1136,14
Folie 81
5.1 Wertveränderungen nach Restlaufzeit
850,00
900,00
950,00
1000,00
1050,00
1100,00
1150,00
9 8 7 6 5 4 3 2 1 0
Eigenschaften des Papiers:Laufzeit bei Emission 10 JahreKupon 8%Nominal 1000
Wertveränderung einer Schuldverschreibunggeforderte
RenditeRestlaufzeit in Jahren
9 8 7 6 5 4 3 2 1 0k1 0,06 1136,03 1124,20 1111,65 1098,35 1084,25 1069,30 1053,46 1036,67 1018,87 1000,00k2 0,08 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00k3 0,10 884,82 893,30 902,63 912,89 924,18 936,60 950,26 965,29 981,82 1000,00
k=6%
k=8%
k=10%
Folie 82
5.1 Anleihen: Zins- und Marktwertänderungen
0
500
1000
1500
2000
2500
0,5% 5,0% 10,0% 15,0% 20,0%
geforderte Rendite
Restlaufzeit in Jahren
1 12
0,5% 1094,53 2103,805,0% 1047,62 1443,16
10,0% 1000,00 1000,0015,0% 956,52 728,9720,0% 916,67 556,08
Eigenschaften des Papiers:Laufzeit bei Emission 12 JahreKupon 10%Nominal 1000
Folie 83
12 J
1 J
5.1 Nullkuponanleihe
• Zerobonds unterscheiden sich von Straight Bonds durch die fehlenden laufenden Zinszahlungen▪ Zinsen + Zinseszinsen werden thesauriert u. erst bei Endfällig-
keit der Anleihe mit der Tilgung ausgezahlt → Vorteil Emittent▪ Daher mit hohem Abschlag abgezinst emittiert (Disagio)▪ Laufzeit bis zu 35 Jahre
• Bewertung▪ Weisen höhere Kursschwankungen als Kuponanleihen aus,
dafür kein Wiederanlagerisiko
Folie 84
5.1 Anleihen mit variabler Verzinsung
• Bei Floating Rate Notes erfolgt eine Neufestsetzung der Verzinsung in regelmäßigen Abständen▪ … auf Basis ein festgelegten Referenzzinssatzes (z.B.: 3- oder 6-
Monats-EURIBOR mit Abschlag von 5 Basispunkten)▪ Zum Teil mit Zinsgrenzen (Cap/Floor)▪ Sie gewährleisten eine langfristige Fremdfinanzierung bei stets
marktkonformer Verzinsung
Folie 85
5.1 Wandelschuldverschreibung
• Convertible Bonds gewähren zusätzlich ein Recht auf Umtausch der Schuldverschreibungen in Aktien▪ Umtausch wird meist erst nach einer gewissen Frist gewährt▪ Umtausch führt zum Untergang der Obligationen▪ Zusätzliche Konditionen: Wandlungsverhältnis, Zuzahlung bei
Wandlung, Umtauschfrist, Kapitalverwässerungsschutzklausel▪ Marktwert: Bondkomponente + Umwandlungskomponente
Folie 86
5.1 Optionsschuldverschreibung
• Bond Warrants gewähren zus. ein Recht auf den Erwerb von Aktien o. Anleihen zu zuvor festgelegten Konditionen▪ Das Recht (Option) besteht während einer festgelegten Frist,
wobei die Anleihe selbst nicht wie bei Wandelanleihen erlischt▪ Zusätzliche Konditionen: Bezugskurs, Optionsverhältnis,
Optionsfrist, Kapitalverwässerungsschutzklausel▪ Die Option (Warrant) kann unabhängig von der Anleihe
(ex Warrant) gehandelt werden▪ Bond Warrants: Anleihe + Option auf Kauf von Anleihe,
Naked Warrants: Option ohne Anleihe (langfr. Call Optionen)
Folie 87
5.2 Schuldscheindarlehen
• Eigenständiges, in Deutschland verbreitetes, langfr. Instrument durch Ausstellung eines Schuldscheins▪ Kreditgeber: Bank als Intermediär strukturiert das Darlehen
und spricht institutionelle Investoren an▪ Kein Wertpapier, sondern Beweisurkunde (zur Geltendmachung
nicht erforderlich, v.a. Negativerklärung: gleicher Rang wie andere Gläubiger)
▪ Kein organisierter Sekundärmarkt▪ Laufzeit: i.d.R. 4-7 Jahre, endfällige Tilgung▪ i.d.R. Vereinbarung von Mindeststandards bei finanzwirtsch.
Kennzahlen (z.B. GKR), Sonderkündigungsrecht seitens der Investoren bei Nichteinhaltung
Folie 88
5.2 Schuldscheindarlehen
• Bewertung▪ höhere Verzinsung als Bonds, aber einfacher und
kostengünstiger (keine Emissionskosten, kaum Nebenkosten da kein externes Rating und Publizitätspflichten)
▪ Flexiblere Ausgestaltung, geringere Anforderungen (z.B. Mindestvolumina, i.d.R. 15 bis 100 Mio. EUR)
▪ Aus Investorensicht geringere Fungibilität als Bonds, dafür leichte Möglichkeit in mittlere Unternehmen zu investieren bei risikoadäquater Festverzinsung
Folie 89
5.3 Bankdarlehen
• Langfristige Bankkredite▪ … stehen nicht nur ersten Adressen (Bonds) zur Verfügung und
besitzen nicht die Hürden von Schuldscheindarlehen (Bonitäts-anforderungen, erforderlichen Beträge)
▪ Investitionskredite: Finanzierung der Anschaffung oder Beschaffung von Anlagegütern bzw. der Beschaffung von Vorräten
▪ Laufzeit bis zu 15Jahren (entspricht Abschreibungslaufzeit)▪ Besicherung durch das beschaffte Investitionsgut üblich
Folie 90
5.3 Langfristige Kredite: Tilgungsmodalitäten
• Die Tilgungsart entscheidet über den Zeitpunkt der Rückzahlung des Kredits
• wird zumeist bei Vertragsabschluss festgelegt
• Wesentliche Arten sind:▪ Gesamttilgung am Ende der Kreditlaufzeit▪ Ratentilgung−Kredit wird in über die Gesamtlaufzeit verteilten Teilbeträgen
zurückgezahlt−Gesamtbelastung aus Zins und Tilgungszahlung sinkt im
Zeitverlauf▪ Annuitätentilgung−Konstanter Betrag, der an Gläubiger geleistet wird −Da sich Zinsanteil auf Grund der sinkenden Restschuld
verringert, steigt TilgungsanteilFolie 91
5.3 Langfristige Kredite: Beispiel Tilgungsmodalitäten8% Endfällig Ratentilgung
JahrBelas-tung Zinsen Tilgung
Rest-schuld
Belas-tung Zinsen Tilgung
Rest-schuld
0- - - 1000- - - 1000,001 80,00 80,00 0,00 1000,00 280,00 80,00 200,00 800,002 80,00 80,00 0,00 1000,00 264,00 64,00 200,00 600,003 80,00 80,00 0,00 1000,00 248,00 48,00 200,00 400,004 80,00 80,00 0,00 1000,00 232,00 32,00 200,00 200,005 1080,00 80,00 1000,00 0,00 216,00 16,00 200,00 0,00
8% Annuität
JahrBel. = AnnuitätZinsen Tilgung
Rest-schuld
0- - - 1000,001 250,46 80,00 170,46 829,542 250,46 66,36 184,09 645,453 250,46 51,64 198,82 446,634 250,46 35,73 214,73 231,905 250,46 18,55 231,90 0,00
𝑊𝑊𝑊𝑊𝐶𝐶𝑙𝑙,𝑡𝑡 =(1 + 𝑖𝑖)𝑡𝑡� 𝑖𝑖
(1 + 𝑖𝑖)𝑡𝑡−1
Berechnung der Annuität:Wiedergewinnungsfaktor mal Kreditbetrag
Folie 92
5.4 Gesellschafterdarlehen
• Eigner von Kapitalgesellschaften gewähren „ihrer“ Gesellschaft ein Darlehen▪ Auch nahestehende Personen▪ Eigentümer übernehmen zugleich Gläubigerposition u. –rechte▪ Grundsätzlich unproblematisch▪ Häufig bei GmbHs, AG-Rechtsprechung ähnlich
• Im Insolvenzfall:▪ Gesellschafterdarlehen werden nachrangige
Insolvenzforderungen (§§ 39 und 135 InsO)
• Ursachen:▪ Risiken werden von Eigner auf Gläubiger abgewälzt▪ Gesellschafter-Darlehensgeber treten den quotenberechtigten
Insolvenzgläubigern bei und verringern deren Quoten▪ Gesellschafter hat Informationsvorsprung, ein Abzug des
Kapitals vor Zusammenbruch soll verhindert werden
Folie 93
5.4 Gesellschafterdarlehen
• Wirkung:▪ Gesellschafter kann entscheiden, ob und wie er finanziert, aber
Darlehen wird nachrangig
• Bewertung:▪ Wg. steuerlicher Abzugsfähigkeit von Zinsen bei
Kapitalgesellschaften vorteilhaft▪ keine Kreditwürdigkeitsprüfung▪ Vergabe flexibel, kurzfristig, unkompliziert und ohne
publizistische Anstrengungen▪ kurzfristige Kündigung durch Gesellschafter unwahrscheinlich▪ Beteiligungsverhältnisse bleiben erhalten
Folie 94
5.5 Mezzanine: Motivation und Eigenschaften
Konzeptionelle Eigenschaften von Mezzanine-Kapital
Nachrangigkeit gegenüber FK
Flexible u. vielseitige
Ausgestaltung
i.d.R. Steuerliche Abzugsfähigkeit
der Zinsen
Kündbarkeit bzw. zeitliche
Befristung
• Nachrangigkeit = Risikoübernahme
• Ansprüche stehen allerdings denen der „echten“ Eigenkapitalgeber voran
• Billiger als „reines“ EK, teurer als „reines“ FK
• Vorteilhaft: teilweise sind Kapitalkosten als Betriebs-ausgaben abzugsfähig
Folie 95
5.5 Mezzanine: Überblick
• Rendite-Risiko-Charakteristika von Mezzanine-InstrumentenRendite
Risiko
„reines“ Fremdkapital
Nachrangdarlehen
Stille Beteiligungen
Partiarische Darlehen
Genussrechte
Wandelanleihen
Optionsanleihen
„reines“ Eigenkapital
Folie 96
5.5 Mezzanine: Genussrechte
• Partizipationsscheine:▪ Verbriefen keine Mitgliedschaftsrechte, sondern
Gläubigerrechte▪ Zumeist Anspruch auf Anteil am Reingewinn, teils auch am
Liquidationserlös▪ Typischerweise auch Beteiligung am laufenden Verlust,
nachrangige Forderungen gegenüber anderen Gläubigern
• Steuerliche Behandlung als FK wenn:▪ Nicht sowohl Gewinnbeteiligung als auch Beteiligung am
Liquidationserlös vorliegt
• insbesondere für Banken interessant▪ Wird je nach Gestaltung dem haftenden EK zugerechnet
Folie 97
5.5 Mezzanine: Genussrechte
Ausgestaltungsmöglichkeiten von Genussrechten
Recht auf Anteil am Gewinn
Recht auf An-teil am Liqui-dationserlös
Recht auf For-derung eines
festen BetragsSonstige Rechte
Bezugsrechte
Wandlungsrechte
Auslosungsrechte
Benutzungsrechte
Folie 98
5.5 Mezzanine: Genussscheine
• Beurteilung:▪ Bedienung nur in Gewinnsituation, dann aber teurer als reines
Fremdkapital▪ Rechtsformfrei, individuelle Anpassung möglich, da gesetzlich
nicht näher geregelt▪ Bei AG Hauptversammlungsbeschluss nötig▪ Übertragung an Dritte möglich, bei Standardisierung börsenfähig
und dann eher Investoren zu finden▪ Schaffung eines Verlustpuffers, ohne mitgliedschaftlichen
Einfluss▪ Laufzeit i.d.R. 5 – 10 Jahre, max. 30 Jahre nach § 8 Abs. 3 KStG
Folie 99
5.6. Leasing
• Entgeltliche Nutzungsüberlassung eines Vermögensgegenstands auf Zeit durch Finanzinstitute ▪ Insbesondere durch spezialisierte Leasing-Gesellschaften
(Tochterunternehmen von Banken)▪ Diese wird zwischen Hersteller und Verwender als Käufer und
Vermieter des Gutes eingeschaltet
• Leasing-Nehmer zahlt monatlich, quartalsmäßig oder jährlich zumeist konstante Leasingraten an Leasing-Geber
• Zu unterscheidende Leasing-Formen:▪ Operating Leasing▪ Financial (Finanzierungs-) Leasing
Folie 100
5.6. Leasing: Konsequenzen der Zurechnung
Bilanzielle und steuerliche Behandlung hängt von der Vertragsgestaltung u. Rechnungslegungsvorschrift ab
* Entweder: Zurechnung beim Leasing-Nehmer−Aktiva: Vermögenswert−Passiva: Verbindlichkeit
▪ Abschreibung über die Nutzungsdauer beim Leasingnehmer▪ Leasingzahlungen teilen sich in Zins- und Tilgungsanteil auf
* Oder: Zurechnung beim Leasing-Geber▪ Leasing-Nehmer:−Gesamte Leasingraten sind Betriebsausgaben−Ausweis der finanziellen Verpflichtungen im Anhang
▪ Aktivierung beim Leasing-Geber, er nimmt AfA vor
Folie 101
5.6. Leasing: Operating Leasing
• Mietleasing▪ Unter Einhaltung von Fristen durch beide Vertragsparteien
jederzeit kündbare Mietverträge▪ „Normaler Mietvertrag“ im Sinne des BGB
• Leasing-Gesellschaft übernimmt das Investitionsrisiko▪ Gut wird über einen Zeitraum (<Lebensdauer) vermietet▪ Objekt muss ggf. mehrmals vermietet werden▪ Auch Gefahr des zufälligen Untergangs und der Entwertung
durch technischen Fortschritt liegt beim Vermieter
• Zusätzlicher Pflichten des Leasinggebers:▪ Wartung und Reparatur
• Rechtliche Behandlung▪ Zurechnung beim Leasinggeber▪ Leasingnehmer zahlt Raten (Aufwand) an den Leasinggeber
Folie 102
5.6. Leasing: Financial Leasing
• Finanzierungs-Leasing▪ Gut wird über eine längere feste Grundmietzeit ohne
Kündigungsrecht dem Leasingnehmer überlassen▪ Grundmietzeit i.d.R. kürzer als die betriebsgewöhnliche
Nutzungsdauer
• Leasingnehmer kann auch Investitionsrisiko tragen▪ Übernimmt Reparatur- und Instandhaltungskosten sowie Risiken
der Verschlechterung und des Untergangs des Leasinggutes
• Grundmietzeit i.d.R zwischen 40%-90% der betriebs-gewöhnlichen Nutzungsdauer
• Arten▪ Sale And Lease Back: Liquiditätsbeschaffung/Kapitalfreisetzung▪ Spezial-Leasing▪ Mobilien- und Immobilien-Leasing▪ Voll- und Teilamortisation
Folie 103
5.6. Leasing: Financial Leasing
• Steuerliche Motivation▪ Bilanzierung beim Leasing-Geber vorteilhaft
− Steuerstundungseffekt−Verringerte Belastung bei der Gewerbesteuer
▪ Zurechnung im Steuerrecht geregelt
• Leasing-Geber▪ Verfügt selber über günstigere Basiskreditkosten▪ Stellt im Vergleich zum Kredit zusätzliche Kosten in Rechnung
−Verwaltungskosten −Gewinnaufschlag
→ohne steuerliche Berücksichtigung teurer als Kreditkauf
• Zahlungen an Leasing-Geber▪ Leasingraten belaufen sich auf ca. 120-150% des Anschaffungs-
wertes▪ Einmalige Abschlussgebühr von ca. 5%
Folie 104
Leasing: Vertragsformen
Leasingformen
Operating LeasingFinancial Leasing
Unterscheidung nach Verpflich-
tungscharakter des Leasingvertrages
Vollamortisation Teilamortisation
ohne Optionsrecht
mit Mietverlängerungsoption
mit Kaufoption
mit Andienungsrecht
mit Aufteilung des Mehrerlöses
Kündigungsrecht + Anrechnung des
Veräußerungserlöses
Amortisation während der
Grundmietzeit
Verwendungsbedin-gungen nach der
Grundmietzeit
5.6. Financial Leasing: Vollamortisation
• Summe der Leasingraten deckt über die Grundmiet-zeit die Wertkosten ▪ Wertkosten bestehen aus −Anschaffungskosten−Risikokosten−Zinsen−Gewinn
• Leasing-Nehmer trägt Investitionsrisiko▪ Auch bei Fehlinvestition muss der Leasingvertrag erfüllt werden
Folie 106
5.6. Financial Leasing: Vollamortisation
• Leasing-Verträge ohne Optionsrecht▪ Keine Vereinbarungen für den Zeitraum nach Ablauf der
Grundmietzeit▪ Leasingnehmer besitzt nicht das Recht zum Kauf oder
Mietvertragsverlängerung
• Leasing-Verträge mit Optionsrecht▪ Leasingnehmer hat das Recht nach Ablauf der Grundmietzeit das
Leasing-Objekt zu erwerben (Kaufoption)▪ Leasingnehmer hat das Recht nach Ablauf der Grundmietzeit
den Leasing-Vertrag zu verlängern (Mietverlängerungsoption)
Folie 107
5.6. Financial Leasing: Teilamortisation
• Teilamortisation▪ Zum Ende der Grundmietzeit Objekt nur teilweise amortisiert
• Leasing-Verträge mit Andienungsrecht▪ Leasing-Nehmer muss Gut auf Verlangen des Leasing-Gebers zu
bei Vertragsabschluss festgelegtem Preis erwerben
• Leasing-Verträge mit Mehrerlösbeteiligung▪ Leasing-Objekt wird nach Ablauf der Grundmietzeit veräußert ▪ Preis am Markt > Restwert: Aufteilung des Mehrerlöses nach
festgelegter Quote▪ Preis am Markt < Restwert: Differenzbetrag ist durch Leasing-
Nehmer zu begleichen
Folie 108
5.6. Financial Leasing: Teilamortisation
• Leasing-Verträge mit Kündigungsrecht ▪ Vertrag kann bei Ablauf der Grundmietzeit durch den Leasing-
Nehmer gekündigt werden▪ Bei Kündigung zahlt der Leasing-Nehmer eine die Differenz aus
geleisteten Raten und Gesamtkosten des Leasing-Gebers. Hierbei wird der Verkaufspreis des Gutes angerechnet.
Folie 109
5.6. Leasing: Funktionen
• Funktionen des Leasings▪ Finanzierungsfunktion − Leasing-Geber finanziert das zum Gebrauch zu überlassende
Gut vor und Leasing-Nehmer kann dieses nutzen▪ Steuervorteil− Je nach Gestaltung
▪ Bilanzneutralität− Leasing-Verpflichtungen teilweise nur im Anhang
▪ Absatzinstrument des Leasing-Gebers−Unterstützt damit den Verkauf seiner Produkte
▪ Dienstleistungsfunktion−Teils Servicedienste wie Wartung und Pflege−Vorteilhaft, wenn Leasing-Geber diesen günstig erbringen
kann
Folie 110
5.6. (Financial) Leasing: Bewertung
• Erhöhung des Potentialfaktorbestands ohne Erhöhung der Kapitalbindung
„Pay as you earn“
• Bewertung:▪ Leasing-Gesellschaften arbeiten meist unbürokratischer als
Banken, dann ist Leasing allerdings unflexibel▪ Unternehmen wird Verwaltungsarbeit abgenommen, insgesamt
allerdings teuer, Veräußerungserlös kann dem Unternehmen entgehen
▪ Fremdfinanzierung ohne zusätzliche Sicherheiten
Folie 111
6.1 Langfristige Kapitalstrukturplanung
• Entscheidungen mit langfristigem Zeitbezug wirken sich auf die Bilanzstruktur aus▪ Investitionsentscheidungen: Vermögensstruktur▪ Finanzierungsentscheidungen: Kapitalstruktur▪ Kapitalbedarfsplanung stimmt finanzielle Bedürfnisse aus dem
operativen Bereich mit deren Deckung/Finanzierung ab
• finanzwirtschaftlichen Zielgrößen: ▪ Gewinn/Rentabilität ▪ Liquidität
▪ Risiko wird hier als in einem vernünftigen Verhältnis zur Erfolgssituation stehend angenommen
Folie 112
6.1 Zielkonflikt finanzwirtschaftlicher Entscheidungen
• Es lässt sich ein Zielkonflikt finanzwirtschaftlicher Entscheidungen beobachten
• Erste Hypothese:Der Gewinn (Die Liquidität) ist umso größer, je kleiner (größer) der Anteil der liquiden Vermögenswerte am Gesamtvermögen ist.
Folie 113
6.1 Zielkonflikt finanzwirtschaftlicher Entscheidungen
• Zweite Hypothese:Der Gewinn (Die Liquidität) ist umso größer, je höher (geringer) der Anteil der kurzfristigen Finanzierung am gesamten Kapitalvolumen ist.
Folie 114
6.2 Bilanzstrukturregeln und Finanzierungsgrundsätze
• Bilanzstrukturregeln können als Finanzierungs-grundsätze aufgefasst werden▪ primär zur Sicherung der Liquidität der Unternehmung
• Kapitalstrukturregeln: vertikale Finanzierungsregeln▪ Stellen auf die Art und Zusammensetzung des Kapitals ab▪ Besonders beachtet:
−Verschuldungsgrad: 𝐹𝐹𝑙𝑙𝑙𝑙𝑑𝑑𝑑𝑑𝐹𝐹𝑙𝑙𝑝𝑝𝑙𝑙𝑡𝑡𝑙𝑙𝑙𝑙𝐸𝐸𝑙𝑙𝐸𝐸𝑙𝑙𝑙𝑙𝐹𝐹𝑙𝑙𝑝𝑝𝑙𝑙𝑡𝑡𝑙𝑙𝑙𝑙
−Eigenkapitalquote: 𝐸𝐸𝑙𝑙𝐸𝐸𝑙𝑙𝑙𝑙𝐹𝐹𝑙𝑙𝑝𝑝𝑙𝑙𝑡𝑡𝑙𝑙𝑙𝑙𝐺𝐺𝑙𝑙𝑑𝑑𝑙𝑙𝑑𝑑𝑡𝑡𝐹𝐹𝑙𝑙𝑝𝑝𝑙𝑙𝑡𝑡𝑙𝑙𝑙𝑙
� 100%
−Fremdkapitalquote: 𝐹𝐹𝑙𝑙𝑙𝑙𝑑𝑑𝑑𝑑𝐹𝐹𝑙𝑙𝑝𝑝𝑙𝑙𝑡𝑡𝑙𝑙𝑙𝑙𝐺𝐺𝑙𝑙𝑑𝑑𝑙𝑙𝑑𝑑𝑡𝑡𝐹𝐹𝑙𝑙𝑝𝑝𝑙𝑙𝑡𝑡𝑙𝑙𝑙𝑙
� 100%
▪ Ältere Literatur fordert Verschuldungsgrad von 1▪ Später: Abschwächung auf einen Verschuldungsgrad von 2
Folie 115
6.2 Horizontale Bilanzstrukturregeln
• Bilanzstrukturregeln: horizontale Finanzierungs-regeln▪ Fordern eine fristenkongruente Finanzierung
− langfristig: 𝑙𝑙𝑙𝑙𝑙𝑙𝐸𝐸𝑙𝑙𝑙𝑙𝑙𝑙𝑑𝑑𝑡𝑡𝑙𝑙𝐸𝐸𝑙𝑙𝑑𝑑 𝑉𝑉𝑙𝑙𝑙𝑙𝑑𝑑𝑉𝐸𝐸𝑙𝑙𝑙𝑙𝑙𝑙𝑙𝑙𝑙𝑙𝐸𝐸𝑙𝑙𝑙𝑙𝑙𝑙𝑑𝑑𝑡𝑡𝑙𝑙𝐸𝐸𝑙𝑙𝑑𝑑 𝐾𝐾𝑙𝑙𝑝𝑝𝑙𝑙𝑡𝑡𝑙𝑙𝑙𝑙
≤ 1
−kurzfristig: 𝐹𝐹𝑘𝑘𝑙𝑙𝑘𝑘𝑙𝑙𝑙𝑙𝑙𝑙𝑑𝑑𝑡𝑡𝑙𝑙𝐸𝐸𝑙𝑙𝑑𝑑 𝑉𝑉𝑙𝑙𝑙𝑙𝑑𝑑𝑉𝐸𝐸𝑙𝑙𝑙𝑙𝐹𝐹𝑘𝑘𝑙𝑙𝑘𝑘𝑙𝑙𝑙𝑙𝑙𝑙𝑑𝑑𝑡𝑡𝑙𝑙𝐸𝐸𝑙𝑙𝑑𝑑 𝐾𝐾𝑙𝑙𝑝𝑝𝑙𝑙𝑡𝑡𝑙𝑙𝑙𝑙
≥ 1
▪ Durch die Einhaltung der Regeln soll die Liquidität gesichert werden
▪ Sie werden auch als „Goldene Finanzierungsregeln“ bezeichnet
Folie 116
6.2 Bilanzstrukturregeln und Finanzierungsgrundsätze
• Ziel der Bilanzstrukturregeln und Finanzierungs-grundsätze:▪ primär zur Sicherung der Liquidität der Unternehmung
• Es hat sich jedoch gezeigt, dass die Einhaltung dieser Finanzierungsgrundsätze▪ aus Liquiditätssicht im Normalfall nicht nötig und ▪ im Krisenfall oftmals nicht hinreichend ist
• Nur mittelbare Beziehung zwischen:▪ Finanzielle Sichtweise: (künftige) Einzahlungen und
Auszahlungen▪ Bilanzielle Kategorien: Vermögen und Kapital
Folie 117
6.2 Bilanzstrukturregeln: Kritik
• Vermögen/Kapital und (künftige) Einzahlungen/Aus-zahlungen▪ Keine Übereinstimmung in der Höhe−Handelsrechtliche Bilanzierungsvorschriften−Kaufmännische Vorsicht
▪ Keine Übereinstimmung in der zeitlichen Verteilung− In Krisenfällen Vermögen (wie Vorräte) schwer liquidierbar
(da Abnehmer fehlen)−Andererseits haben langfristige Vermögensgegenstände
teils eine höhere Shiftability▪ Keine Vollständigkeit in der Erfassung künftiger Zahlungs-
ströme
Folie 118
6.2 Bilanzstrukturregeln: Kritik
• Zur unvollständigen Erfassung künftiger Zahlungs-ströme:
Berücksichti-gung in der Bilanz (X)
Umsatzprozess Finanzierung
(künftige)Einzahlungen
XForderungen aus Lieferungen und Leistungen
Kontokorrent-linien
(künftige) Auszahlungen Ersatzinves-
titionen
XFristigkeit der Kapitalstruktur
Folie 119
6.3 Die Determinanten des finanzwirtschaftlichen Gesamtrisikos
Risiko- und Liquiditäts-Portfolio-
Effekt
Operativer Leverage-Effekt
Finanzwirtschaft-licher Leverage-
Effekt und Kapital-kosteneffekt
RenditestrukturKostenstrukturKapitalstruktur
Gesamtrisiko
Höhe des Verschuldungsgrads
Höhe des Fixkostenanteils
Schwankungen in den Umsätzen
Folie 120
6.3.a Finanzwirtschaftlicher Leverage-Effekt
Eigenkapital 50
Fremdkapital 50
Gesamtkapital 100
Passiva Gewinn- und Verlustrechnung
Bruttogewinn vor Finanzierungskosten 20,0
Finanzierungskosten 4,0
Gewinn 16,0
Eigenkapital 20
Fremdkapital 80
Gesamtkapital 100
Passiva Gewinn- und Verlustrechnung
Bruttogewinn vor Finanzierungskosten 20,0
Finanzierungskosten 7,2
Gewinn 12,8
Unt
erne
hmen
1U
nter
nehm
en 2
Eigenkapital-Rentabilität: 16/50=32%
Eigenkapital-Rentabilität: 12,8/20=64%
Ertragskraft Gesamtver-mögen: 20%
FK-Zins: 8%
Ertragskraft Gesamtver-mögen: 20%
FK-Zins: 9%
Folie 121
6.3.a Finanzwirtschaftlicher Leverage-Effekt
Eigenkapital 50
Fremdkapital 50
Gesamtkapital 100
Passiva Gewinn- und Verlustrechnung
Bruttogewinn vor Finanzierungskosten 0,0
Finanzierungskosten 4,0
Gewinn -4,0
Eigenkapital 20
Fremdkapital 80
Gesamtkapital 100
Passiva Gewinn- und Verlustrechnung
Bruttogewinn vor Finanzierungskosten 0,0
Finanzierungskosten 7,2
Gewinn -7,2
Unt
erne
hmen
1U
nter
nehm
en 2
EK in ca. 12,5 Jahren aufge-
braucht
EK in ca. 3 Jahren aufge-
braucht
Ertragskraft Gesamtver-mögen: 0%
FK-Zins: 8%
Ertragskraft Gesamtver-mögen: 0%
FK-Zins: 9%
Folie 122
6.3.a Finanzwirtschaftlicher Leverage: Formal
1 𝑟𝑟𝑉𝑉𝐸𝐸𝐾𝐾 =𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉
𝐴𝐴𝑉𝑉 + 𝑈𝑈𝑉𝑉
𝑟𝑟𝑉𝑉𝐸𝐸𝐾𝐾:𝑟𝑟𝐸𝐸𝐾𝐾:𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉:AV:UV:FK:EK:V:i:
Rendite des GesamtkapitalsEigenkapitalrenditeGewinn vor FK-ZinsenAnlagevermögenUmlaufvermögenFremdkapitalEigenkapitalVerschuldungsgradFremdkapital-Zins
2 𝑟𝑟𝐸𝐸𝐾𝐾 =𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉 − 𝑖𝑖 � 𝐶𝐶𝑉𝑉
𝑉𝑉𝑉𝑉 3 𝑉𝑉 =𝐶𝐶𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉
4 𝐴𝐴𝑉𝑉 + 𝑈𝑈𝑉𝑉 = 𝑉𝑉𝑉𝑉 + 𝐶𝐶𝑉𝑉
(2) und (4) in (1) einsetzen:
𝑟𝑟𝑉𝑉𝐸𝐸𝐾𝐾 =𝐶𝐶𝑉𝑉 � 𝑖𝑖 + 𝑉𝑉𝑉𝑉 � 𝑟𝑟𝐸𝐸𝐾𝐾
𝑉𝑉𝑉𝑉 + 𝐶𝐶𝑉𝑉
𝑟𝑟𝑉𝑉𝐸𝐸𝐾𝐾 𝑉𝑉𝑉𝑉 + 𝐶𝐶𝑉𝑉 = 𝐶𝐶𝑉𝑉 � 𝑖𝑖 + 𝑉𝑉𝑉𝑉 � 𝑟𝑟𝐸𝐸𝐾𝐾
𝑟𝑟𝐸𝐸𝐾𝐾 � 𝑉𝑉𝑉𝑉 = 𝑟𝑟𝑉𝑉𝐸𝐸𝐾𝐾 𝑉𝑉𝑉𝑉 + 𝐶𝐶𝑉𝑉 − 𝐶𝐶𝑉𝑉 � 𝑖𝑖
𝑟𝑟𝐸𝐸𝐾𝐾 = 𝑟𝑟𝑉𝑉𝐸𝐸𝐾𝐾𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉
+𝐶𝐶𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉
−𝐶𝐶𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉
� 𝑖𝑖
𝑟𝑟𝐸𝐸𝐾𝐾 = 𝑟𝑟𝑉𝑉𝐸𝐸𝐾𝐾 + 𝑟𝑟𝑉𝑉𝐸𝐸𝐾𝐾 �𝐶𝐶𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉
−𝐶𝐶𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉
� 𝑖𝑖
𝑟𝑟𝐸𝐸𝐾𝐾 = 𝑟𝑟𝑉𝑉𝐸𝐸𝐾𝐾 + 𝑉𝑉(𝑟𝑟𝑉𝑉𝐸𝐸𝐾𝐾 − 𝑖𝑖)
Folie 123
6.3 Die Determinanten des finanzwirtschaftlichen Gesamtrisikos
Risiko- und Liquiditäts-Portfolio-
Effekt
Operativer Leverage-Effekt
Finanzwirtschaft-licher Leverage-
Effekt und Kapital-kosteneffekt
RenditestrukturKostenstrukturKapitalstruktur
Gesamtrisiko
Höhe des Verschuldungsgrads
Höhe des Fixkostenanteils
Schwankungen in den Umsätzen
Folie 124
6.3.a Finanzwirtschaftlicher Leverage: Formal
𝑟𝑟𝐸𝐸𝐾𝐾 = 𝑟𝑟𝑉𝑉𝐸𝐸𝐾𝐾 + 𝑉𝑉(𝑟𝑟𝑉𝑉𝐸𝐸𝐾𝐾 − 𝑖𝑖)
• Eigenkapitalrendite hängt ab von▪ Gesamtkapitalrendite▪ Überrendite des Gesamtkapitals über das Fremdkapital▪ Unternehmen 1: Gewinnsituation
▪ Unternehmen 2: Gesamtkapitalrendite = 0%
• Sofern i < 𝑟𝑟𝑉𝑉𝐸𝐸𝐾𝐾 nimmt 𝑟𝑟𝐸𝐸𝐾𝐾 mit steigender Verschuldung zu▪ Leverage-Chance
𝑟𝑟𝐸𝐸𝐾𝐾 = 0,2 + 1 0,2 − 0,08 = 0,32
𝑟𝑟𝐸𝐸𝐾𝐾 = 0,0 + 4 0,0 − 0,08 = −0,32
Folie 125
6.3.a Eigenkapitalrentabilität
• Eigenkapitalrentabilität lässt sich beliebig steigern▪ Bei Leverage-Chance▪ Bei vom Verschuldungsgrad unabhängigen FK-Zinsen▪ Eine möglichst vollständige Substitution des EK durch FK wird
nahegelegt ▪ Alternative attraktive Anlage für EK muss gegeben sein
-0,5
0
0,5
1
0 0,5 1 1,5 2 2,5 3 3,5 4 4,5 5
rEK
V
EK-Rendite und Verschuldungsgrad
r_VEK=0,2 r_VEK=0,0
Folie 126
6.3.a Verschuldungsgrad und Risiko
• Steigender Leverage erhöht das Risiko
-60%
-40%
-20%
0%
20%
40%
60%
80%
100%
Gesamtvermögensertragskraft und EK-Rendite
Ertragskraft des Gesamtvermögens EK-Rendite V=1 EK-Rendite V=4
Folie 127
6.3.a Grad des finanzwirtschaftlichen Leverage-Effektes
• Grad des finanzwirtschaftlichen Leverage-Effekts:▪ Sensitivitätsmaß für den Einfluss von Änderungen der
Vermögensertragskraft auf Veränderungen der Gewinn-situation
▪ Wirkt sich somit auch auf die Eigenkapitalrentabilität aus
▪ Das Finanzwirtschaftliche Risiko ist umso größer, je höher die (fixen) Finanzierungskosten und damit je höher der Verschul-dungsgrad ist.
𝑊𝑊𝐶𝐶𝐺𝐺 =𝑟𝑟𝑟𝑟𝑟𝑟𝑟𝑟𝑟𝑟𝑖𝑖𝑟𝑟𝑟𝑟 𝑊𝑊𝑟𝑟𝐺𝐺𝑖𝑖𝐺𝐺𝐺𝐺𝐺𝐺𝐺𝐺𝐺𝑟𝑟𝑟𝑟𝐺𝐺𝐺𝐺𝐺𝐺
𝑟𝑟𝑟𝑟𝑟𝑟𝑟𝑟𝑟𝑟𝑖𝑖𝑟𝑟𝑟𝑟 𝑅𝑅𝑟𝑟𝐺𝐺𝑟𝑟𝑟𝑟𝐵𝐵 − 𝑊𝑊𝑟𝑟𝐺𝐺𝑖𝑖𝐺𝐺𝐺𝐺𝐺𝐺𝐺𝐺𝐺𝑟𝑟𝑟𝑟𝐺𝐺𝐺𝐺𝐺𝐺
Folie 128
6.3.a Grad des finanzwirtschaftlichen Leverage-Effektes
• Grad des finanzwirtschaftlichen Leverage-Effekts:▪ Die Forderung, dass der Verschuldungsgrad solange erhöht
werden sollte, bis die Grenzvermögensertragskraft gleich den Grenzfinanzierungskosten ist, ist aus risikopolitischer Sicht sehr problematisch−Grenzvermögensertragskraft: Rendite einer zusätzlichen
Einheit Produktivvermögens−Grenzfinanzierungskosten: Finanzierungskosten einer
zusätzlichen Einheit FK
-0,1
0
0,1
0,2
0,3
0,4
0,5
0 1 2 3 4 5 6 7
rEK
V
EK-Rendite und Verschuldungsgrad
r_EK: i=Var
i_Var
r_VEK=0,2
Folie 129
6.3.b Operativer Leverage-Effekt
-4000
-2000
0
2000
4000
6000
8000
10000
12000
0 100 200 300 400 501 600 700 800 900 1000
Operativer Leverage
E=P∙X K=k_v∙X+K_f VEK=E-K
• Stellt die Abhängigkeit der Vermögensertragskraft von Schwankungen der Absatzmenge dar
Break-Even-Point
Folie 130
6.3.b Grad des operativen Leverage-Effektes
• Verhältnis von relativer Brutto-Gewinnveränderung (VEK) zu relativer Umsatzänderung
• Wie stark wirkt sich eine Umsatzänderung auf den Gewinn aus?▪ Je dichter das Umsatzvolumen an der Break-Even-Menge
liegt, umso größer ist der GOL als Maßgröße für die operative Risikosituation des Betriebes.
▪ Je höher der Technisierungsgrad des Betriebes und je höher damit die Fixkosten des Betriebes sind, desto größer ist bei gegebenem Umsatzvolumen das operative Risiko.
Folie 131
6.3.c Grad des kombinierten Leverage-Effektes
• Der Grad des kombinierten Leverage-Effektes (GKL) ergibt sich aus dem GOL und GFL▪ GKL = GOL ∙ GFL▪ Misst den Einfluss von Umsatzänderungen auf die Gewinn-
situation des Betriebes▪ Zusammenwirken führt zu noch größeren Streuung der
Gewinne und damit zu einem noch höheren Risiko
Die unternehmenspolitische Forderung aus dem Anstieg eines Teilrisikos liegt in der Reduzierung des anderen Teilrisikos
Folie 132
6.3 Die Determinanten des finanzwirtschaftlichen Gesamtrisikos
Risiko- und Liquiditäts-Portfolio-
Effekt
Operativer Leverage-Effekt
Finanzwirtschaft-licher Leverage-
Effekt und Kapital-kosteneffekt
RenditestrukturKostenstrukturKapitalstruktur
Gesamtrisiko
Höhe des Verschuldungsgrads
Höhe des Fixkostenanteils
Schwankungen in den Umsätzen
Folie 133
6.4. Kapitalstruktur und Kapitalkosten
• Die Kapitalstruktur wirkt sich auf die Kapitalkosten und den Marktwert des Unternehmens aus
• Kapitalkostentheoretischer Ansatz/traditionelle Kapitalkostenkonzeption▪ Minimierung der Finanzierungskosten bzw.▪ Maximierung des Marktwertes der Unternehmung▪ Annahme:−Vermögensertragskraft konstant, dann−Optimales Verhältnis von EK und FK suchen
▪ Mikroökonomischer Substitutionsprozess: −Teures EK durch billigeres FK ersetzen
▪ Bestimmter, als optimal angesehener Verschuldungsgrad liefert ein Kapitalkostenminimum:−Bereich effizienter Kapitalstrukturen
Folie 134
6.4. Kapitalstruktur und Marktwert
• Optimaler Verschuldungsgrad – Annahmen:▪ Unternehmerisches Risiko nimmt ab einem bestimmten
Verschuldungsgrad exponentiell zu ▪ Fremdkapitalkosten und geforderte Eigenkapitalrendite
steigen auf Grund des höheren Risikos▪ Marktwert des Unternehmens bestimmt sich aus dem
Barwert einer unendlichen Annuität und den durch-schnittlichen Kapitalkosten
• Konsequenz▪ Zunächst fällt der durchschnittliche Kapitalkostensatz und
damit steigt der Marktwert des Unternehmens▪ Durch die steigenden Kapitalkosten fällt dieser, nachdem er
ein Maximum erreicht hat
Folie 135
6.4. Kapitalstruktur und Marktwert
M Marktwert des Unternehmens = AN/i_d
i_EK Eigenkapitalrendite (gefordert)
i_FK Fremdkapitalzins
i_d Durchschnittliche Kapitalkosten = (i_EK+V∙i_FK)/(V+1)
V Verschuldungsgrad
Mi
V0
2
4
6
8
10
12
14
0
0,05
0,1
0,15
0,2
0,25
0 0,5 1 1,5 2 2,5 3 3,5 4 4,5 5 5,5 6 6,5 7 7,5 8 8,5 9 9,5 10
Marktwert in Abhängigkeit vom Verschuldungsgrad
i_FK i_EK i_d MiFK
Folie 136
iEK