证券研究报告 行业深度报告 酒店行业深度报告：从连锁化率看...
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证券研究报告
行业深度报告
酒店行业深度报告：从连锁化率看酒店扩张空间 2017.10.13
陈语匆
（分析师）
电话： 020-88832645
执业号： A1310517060002
核心观点：
酒店行业的复苏趋势在 2017 年愈发明显：
从经济周期角度来看，经济基础奠定酒店行业发展的基础。由于酒店
业的主要需求来自于旅游以及商旅人群，随着经济增长，无论是旅游
规模还是商旅规模都在稳步增长。目前，旅游总收入以及总人次增速
均在 10%的水平，而我国商旅总支出增速也达到 9.2%，已成为全球
增速最快、规模最大的商旅市场。
从竞争角度来看，酒店行业在结束“野蛮生长”后开始集团化扩张，
行业转入良性竞争。各大酒店集团中，前三大集团占比达到 44.07%，
较 2013 年进一步提高，但后续竞争较为激烈，CR4、CR10 均小幅下
滑，龙头优势进一步强化。
集团化扩张下，国内酒店行业连锁化率仍有巨大的空间。根据统计数据，
截止 2016 年末，我国品牌连锁酒店在全部酒店市场中的份额仅有 12.19%，
但对标国外，美国的酒店连锁化率达到 76%，法国酒店连锁化率为 56%，
长期来看，标准化酒店仍将是市场的主流。因此，尽管目前国内酒店数量
基本覆盖国内的旅游需求，但是品牌酒店供给仍远远不足：
国内中高端酒店结构性不足。国内中高端酒店市场份额仅 22.63%，
而中高端酒店在美国的酒店市场中占据份额超过 50%。
经济型酒店在低端酒店连锁化远不及美国。美国排名前列的经济型或
类经济型连锁酒店的总量在每晚房价 780 元以下的酒店中，占比达到
41.55%，国内品牌连锁经济型酒店在低端酒店市场中的市场占比仅有
9.71%，而国内排名前十的品牌连锁经济型酒店在其中仅占 6.26%，
在整个酒店市场中的占比低至 4.84%。
国内酒店集团趁势扩张，目前，加盟是国内三大集团目前主要的扩张方式，
各大集团自营店比重均大幅下降。截止第二季度末，锦江、华住的自营比
重已经下降到 17.10%、19.37%，而首旅如家自营比重较高，约为 27.97%，
仍有进一步下降的空间。
中端酒店受到资本青睐的原因不仅是消费升级带来的需求空间大，还有它
本身较高的投资回报率，主要是由于中高端酒店 RevPAR 显著优于经济
型酒店。根据三大酒店集团经营情况，中高端酒店的 RevPAR 约为经济型
酒店的 1.5-2 倍。我们测算发现，对加盟商来说，中端酒店的年投资回报
率超过经济型酒店的 2 倍。
从市场发展的角度与酒店的投资回报情况，国内酒店仍有 10 年的连锁化
发展空间，推荐酒店集团龙头首旅酒店（600258）、锦江股份（600754）。
风险提示：经济超预期恶化、酒店市场竞争加剧
行业走势
股价表现
涨跌（%） 1M 3M 6M
绝对表现 2.6 4.4 -7.1
相对表现 3.1 0.3 -9.0
沪深 300 -0.5 4.1 1.9
行业估值
当前估值 48.16
平均估值 62.94
历史最高 108.19
历史最低 45.95
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上证综指
休闲服务(申万)
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2014/10/31 2015/10/31 2016/10/31
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目 录
1. 酒店复苏逻辑：供给回归理性，需求稳定增长 ................................................. 5
1.1 经济周期：奠定酒店行业扩张基础 ....................................................... 8
1.2 竞争格局：优胜劣汰，集团化发展 ...................................................... 12
2. 酒店行业连锁化率：结构待优化，连锁空间大 ................................................ 15
2.1 酒店行业市场数据收集与测算 .......................................................... 15
2.2 三种类型酒店的连锁化率计算 .......................................................... 17
2.3 供需双方看酒店行业成长空间 .......................................................... 22
3. 国内酒店集团：趁势而起，连锁加盟助力扩张 ................................................ 25
3.1中端酒店加速，投资回报亮眼 .......................................................... 25
3.2 国内酒店投资标的推荐 ................................................................ 28
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图 表 目 录 酒店行业于 2013年开始调整 ............................................................ 5
酒店业内并购迭起 ..................................................................... 5
中高端星级酒店出租率明显上升 ......................................................... 7
中高端星级酒店 RevPAR 同比上升 ....................................................... 7
锦江系酒店出租率触底反弹 ............................................................. 7
华住与首旅出租率同比回升 ............................................................. 7
锦江系酒店 RevPAR提升 ................................................................ 8
华住与如家 RevPAR同比提升 ............................................................ 8
锦江系酒店房价同比上行 ............................................................... 8
华住与首旅房价同比上升 ............................................................... 8
美国酒店经营与经济周期高度相关 ....................................................... 8
国内酒店出租率与经济增速走势相关 ..................................................... 9
酒店业与人均可支配收入相关 ........................................................... 9
高星级酒店客房增速受益于人均 GDP增长 ................................................. 9
旅游产业对 GDP贡献不断增加 .......................................................... 10
国内旅游人次保持 10%以上增速（万人次） .............................................. 10
旅游总收入保持 10%以上增速（万亿元） ................................................ 10
入境游情况好转（万人次） ............................................................ 11
入境过夜旅游人次增速提升（万人次） .................................................. 11
城镇居民人均旅游花费持续提升 ........................................................ 11
城镇居民人均商务出差金额最高 ........................................................ 12
中国商旅市场规模不断扩大 ............................................................ 12
中美商旅总开支差距将进一步扩大 ...................................................... 12
国内前十大酒店集团及其规模（2016年） ............................................... 13
前十大酒店集团变动较大（2016年） ................................................... 13
前十大酒店集团变动较大（2013年） ................................................... 13
国内前十大连锁酒店品牌及其规模（2016年） ........................................... 13
前十连锁品牌市占率达 41.11%（2016年） ............................................... 14
前十连锁品牌市占率达 51.51%（2013年） ............................................... 14
前 100城市酒店中高端酒店比例较高 .................................................... 15
后 191城市三星以下/经济酒店比例较高 ................................................. 15
三星以下/经济酒店占据总数量的 89% ................................................... 15
前 100的城市占据酒店总数的 79% ...................................................... 15
排名前十高端酒店平均每个门店的客房数为 304间（2016年末） ........................... 16
排名前二十中端酒店平均每个门店的客房数为 128间（2016年末） ......................... 16
排名前三十经济型酒店平均每个门店的客房数为 86间（2016年末） ........................ 16
我国酒店客房总数约有 2400万间以上 ................................................... 17
国内品牌连锁酒店市场份额仅有 12.19% ................................................. 17
美国酒店的连锁化率达到 76% .......................................................... 17
国内经济型酒店 CR4为 44.51%（2016年） ............................................... 18
国内经济型酒店 CR4为 50.67%（2013年） ............................................... 18
国内前十品牌连锁经济酒店占比 6.26% .................................................. 18
国内中端酒店 CR4为 46.64%（2016年） ................................................. 19
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国内中端酒店 CR4为 42%（2013年） .................................................... 19
国内品牌连锁中端酒店快速增长 ........................................................ 20
国内中端酒店连锁化率较低 ............................................................ 20
国内前十大品牌连锁中端酒店市场份额仅占比 11.07% ..................................... 20
国内高端端酒店 CR4为 21.95%（2016年） ............................................... 20
国内高端酒店 CR4为 22.55%（2013年） ................................................. 21
国内品牌连锁高端酒店增速放缓 ........................................................ 21
国内高端酒店连锁化率 16.43% ......................................................... 21
国内前十大品牌连锁高端酒店占比 3.82% ................................................ 21
美国酒店发展史远远领先中国 .......................................................... 22
国内过夜旅游人数上升 ................................................................ 22
国内游客停留天数上升 ................................................................ 22
美国中高端酒店比重较大（按星级） .................................................... 23
美国中高端酒店比重较大（按每晚房价） ................................................ 23
国内酒店中高端酒店份额仅 22.63% ..................................................... 23
美国中高端酒店占比过半（按房价） .................................................... 23
美国主要（类）经济型连锁酒店共 13206家 .............................................. 24
美国（类）经济型连锁酒店占比 41.55% ................................................. 24
华住集团自营比重降至 18.59% ......................................................... 25
华住集团各品牌持续扩张 .............................................................. 25
锦江集团自营比重降至 17.10% ......................................................... 25
锦江品牌快速扩张 .................................................................... 25
首旅如家自营比重降至 29.02% ......................................................... 26
首旅如家加盟店扩张速度达 21.12% ..................................................... 26
经济型酒店出租率高于中端酒店 ........................................................ 26
中端酒店房价远高于经济型酒店 ........................................................ 26
中端酒店 RevPAR高于经济型酒店 ....................................................... 26
中端酒店单店客房数量高于经济型酒店 .................................................. 26
三大酒店集团加盟费用一览 ............................................................ 27
部分酒店收益测算 .................................................................... 27
华住自有渠道贡献占比 87% ............................................................ 28
华住会员贡献占比 76% ................................................................ 28
加盟商获利的最低 RevPAR测算 ......................................................... 29
如家集团今年贡献 84%的营业收入 ...................................................... 29
中高端酒店数占据如家集团酒店数 7% ................................................... 29
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1. 酒店复苏逻辑：供给回归理性，需求稳定增长
酒店行业在 2013 年后开始调整，行业加速整合。酒店行业对消费能力变动较为敏感，自“三公”削减后，酒
店业经历激烈的竞争，行业优胜劣汰，截止 2015 年，限额以上的住宿业企业法人为 18937 家，客房数为 337.2 万间，
增速大幅放缓。在行业低谷期，大型酒店集团开始整合扩张的步伐，在 2014-2016 年间，国内大型集团的酒店并购
超过 30 起。
酒店业内并购迭起
集团名称 时间 酒店并购相关情况
首旅集团
2014年 6 月 首旅酒店以 2.8亿收购南苑股份 70%股权，并将原南苑旗下酒店整合为首旅南
苑品牌。
2014年 6 月 首旅酒店全资子公司北京欣燕都酒店连锁公司 2548 万元收购石家庄雅客怡家
快捷酒店 65%股权。
2014年 9 月 首旅等 5 家企业联合投资并由首旅建国酒店公司管理的白俄罗斯明斯克北京
饭店开业。
2015年 12月 首旅酒店集团以 110.5 亿元收购了原来就有股份的如家酒店集团 100%股权，
成为国内第二大酒店运营商。
金陵饭店集团 2014年 7 月 金陵酒店 1171万元转让旗下经济连锁酒店金一村 100%股权涉及目标为营业中
的 8家自营门店。
开元集团 2014年 7 月 开元酒店 7.48亿元收购上海松江开元名都大酒店。
铂涛集团 2014年 10月 希尔顿与铂涛签署协议，铂涛成为中档品牌希尔顿欢朋国内总代理负责运营国
内的希尔顿欢朋品牌门店。
华住集团
2014年 12月
雅高与华住签署长期战略同盟协议，雅高旗下美爵、诺富特、美居、宜必思尚
品、宜必思品牌国内门店由华住运营管理，华住成为这五个品牌在中国大陆、
台湾、蒙古的总加盟商。
2015年 12月 华住酒店集团收购中州国际集团旗下中州快捷酒店 85%股权。
2016年 1 月
华住与雅高交叉持股完成交割，雅高持有华住 10.8%的股份并获得一个华住董
事会席位，华住获得雅高大中华区奢华及高端品牌运营平台的 29.3%非控制性
股权及两个该平台董事会席位；华住与雅高完成 CRS 中央预定系统直连对接，
实现两个集团旗下酒店交叉销售。
酒店行业于 2013 年开始调整
数据来源：国家统计局，广证恒生
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2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
住宿业:客房数（万间） 住宿业:法人企业数
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锦江国际
2014年 11月 锦江国际 12 亿欧元（约 14.9 亿美元）从喜达屋收购分布有 47 个国家 1100
多家门店的法国卢浮酒店集团 100%股权。
2015年 9 月 锦江国际集团以现金约 82.69 亿元收购铂涛集团 81%的股权并成为其控股股
东，成为国内最大酒店运营商。
2016年 1 月 锦江国际增持雅高股份至 11.7%，成为雅高第一大股东。
2016年 4 月 锦江国际集团以 17 亿元完成收购国内中档酒店领军品牌维也纳酒店集团 80%
股权。
岭南控股 2016年 8 月 岭南控股宣布分别以 15.25 亿元和 8.41 亿元收购广州花园酒店和广州中国大
酒店 100%股权。
海航集团
2014年 9 月 海航继续增持 NH酒店集团股份至 29.5%，成为 NH酒店集团单一最大股东并于
2016 年 6月 NH酒店集团罢免海航委派的四名董事。
2015年 6 月 海航收购红狮酒店 15%股份，估值大约花费 2150万美元。
2016年 3 月 海航收购卡尔森酒店集团 100%股权以及后者持有的瑞德酒店集团约 51.3%股
权，估值大约花费 21到 22亿美元。
2016年 3 月 海航首家海外自建自营五星级酒店-比利时布鲁塞尔唐拉雅秀酒店开业。
2016年 10月 海航 65亿美元收购黑石集团持有的 25%希尔顿股份，成为希尔顿第一大股东，
黑石集团还持有 21%希尔顿股份为第二大股东。
阳光保险
2014年 11月 阳光保险集团 4.63 亿澳元（约 24.5亿人民币）从喜达屋收购澳洲悉尼喜来登
公园酒店，收购后未来 50 年仍由喜达屋管理。
2015年 2 月 阳光保险 2.3亿美元收购喜达屋最新打造的纽约巴卡拉特酒店，收购后仍由喜
达屋管理。
万豪国际
2014年 12月
四川兴力达集团 1.65 亿美元收购洛杉矶国际机场万豪酒店，收购后仍由万豪
管理，之前兴力达在 2013 年 11 月 7290 万美元收购洛杉矶托伦斯万豪酒店，
收购后也是仍由万豪管理。
2015年 1 月 万豪国际表示已与加拿大 Delta 酒店和度假村方面达成协议，将以 1.35亿美
元收购加拿大 Delta 酒店。
2015年 11月 万豪国际酒店集团宣布将以 122 亿美元收购喜达屋酒店集团。
2016年 3 月 安邦保险参与竞价收购喜达屋最终万豪以 136 亿美元获得收购喜达屋。
雅高集团 2015年 12月 雅高酒店集团宣布以 8.4 亿美元现金以及 4670万股雅高新股涉及金额总计约
29 亿美元收购 FRHI 酒店集团。
安邦保险
2015年 2 月 安邦保险 19.5亿美元收购希尔顿旗下纽约华尔道夫酒店完成，收购后未来 100
年仍由希尔顿继续经营。
2016年 3 月 安邦保险 65 亿美元收购美国黑石集团旗下 Strategic 酒店及度假村（2015
年 9月黑石集团花 60 亿美元收购）。
复星集团 2015年 1 月 上海复星集团及其合伙人以每股 24.6 欧元的价格将价值 9 亿 6 千万欧元的地
中海俱乐部集团公司收归旗下。
港中旅集团 2015年 8 月
港中旅集团旗下港中旅维景酒店有限公司出价 48 亿港币成功收购 Kew Green
Hotels发行全部股份,获英国 44家酒店所有权和管理权以及其他 11家酒店管
理权。
数据来源：互联网资料整理，广证恒生
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酒店行业行业触底强势复苏，高星级酒店好转明显。酒店业复苏自 2015 年逐渐启动，从国家旅游局公布的星
级酒店出租率变化来看，到 2016 年，四、五星级酒店出租率分别达到 61.56%、58.5%，一年内分别提高 5.15、3.22
个百分点。同时，在出租率以及房价的好转下，中高端酒店的 RevPAR 也开始恢复。在 2016 年内，四、五星酒店
的 RevPAR 分别同比上涨 0.58%、1.08%，达到 195.82、378.57。
国内三大酒店集团受益，三指标回暖。从酒店集团公布的经营数据及财务报表来看，行业的改善对龙头公司影
响显著，国内锦江、首旅、华住三大酒店集团的经营数据齐齐好转。从酒店业主要的出租率、RevPAR、平均房价
来看，三大酒店集团在近期均呈现同比上行趋势。其中，锦江系下锦江都城、锦江之星的 RevPAR 在 2017 年 6 月
同比分别上涨 5.4%、4.1%，华住酒店综合 RevPAR 在 2017 年 Q2 提升 14.01%，如家集团总体 RevPAR 也同比上涨
6.38%。总体来看，2017 年的情况更好于 2016 年时，酒店行业的回暖趋势正在加速。
中高端星级酒店出租率明显上升 中高端星级酒店 RevPAR 同比上升
数据来源：国家旅游局，广证恒生 数据来源：国家旅游局，广证恒生
锦江系酒店出租率触底反弹 华住与首旅出租率同比回升
数据来源：公司公告，广证恒生 数据来源：公司公告，广证恒生
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2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
客房出租率:五星级 客房出租率:四星级
客房出租率:三星级 客房出租率:二星级
客房出租率:一星级
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一星级:RevPAR 二星级:RevPAR 三星级:RevPAR
四星级:RevPAR 五星级:RevPAR
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平均出租率:七天系列 平均出租率:锦江之星
平均出租率:锦江都城 平均出租率:丽枫
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2011-08
2012-01
2012-06
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2013-04
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2014-02
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2015-05
2015-10
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2017-06
华住酒店:客房入住率:综合
如家:客房入住率:综合
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1.1 经济周期：奠定酒店行业扩张基础
1.1.1 经济周期与酒店行业景气程度相关
经济周期对酒店行业有较大影响，但也并非唯一影响。从美国的经验数据来看，美国的酒店行业状况和自身经
济周期高度相关。美国酒店行业在经济危机后出现大幅下滑，2009 年是酒店行业的低谷，酒店入住率下降 5.2 个百
分点，平均房价下降 8.6%，致使 RevPAR 下降 16.6%。随着经济好转，酒店行业也走出低谷。
锦江系酒店 RevPAR 提升 华住与如家 RevPAR 同比提升
数据来源：公司公告，广证恒生 数据来源：公司公告，广证恒生
锦江系酒店房价同比上行 华住与首旅房价同比上升
数据来源：公司公告，广证恒生 数据来源：公司公告，广证恒生
美国酒店经营与经济周期高度相关
数据来源：美国统计分析局，STR，广证恒生
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RevPAR:锦江之星 RevPAR:七天
RevPAR:锦江都城 RevPAR:丽枫
110.00130.00150.00170.00190.00210.00230.00
2009-12
2010-06
2010-12
2011-06
2011-12
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2015-06
2015-12
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华住酒店:每间可供出租客房收入:综合
如家集团:每间可供出租客房收入:综合
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250.00
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16-1
0
20
16-1
1
20
16-1
2
20
17-0
1
20
17-0
2
20
17-0
3
20
17-0
4
20
17-0
5
20
17-0
6
平均房价:锦江都城 平均房价:锦江之星
平均房价:丽枫 平均房价:七天
140.00
160.00
180.00
200.00
220.00
240.00
2009-12
2010-06
2010-12
2011-06
2011-12
2012-06
2012-12
2013-06
2013-12
2014-06
2014-12
2015-06
2015-12
2016-06
2016-12
2017-06
华住酒店:平均房价:综合
如家集团:平均房价:综合
0
10
20
30
40
50
60
70
-20
-15
-10
-5
0
5
10
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
ADR增速 RevPAR 美国GDP:不变价:同比 入住率
-
第 9 页 共 32 页
我国酒店行业经营状况随着经济周期呈现两种特征：1）酒店景气程度与经济周期大致吻合，但局部波动较大，
相比美国已经发展近九十年的酒店历史（1929 年至今），我国的酒店行业发展时间尚短（1997 年至今），行业成
长空间较大；2）经济增长带来的行业利好对高星级酒店的促进作用更为明显，随着经济增长，高星级酒店的扩张
情况明显好于低星级酒店。
1.1.2 旅游+商旅稳定增长，消费升级刺激需求
酒店业的主要需求来自于旅游以及商旅人群。
旅游作为大众休闲的主要方向，其核心驱动力来自于经济增长下中产阶级的增加以及随之而来的消费升级需求。
目前，第三产业在加速崛起，截止 2017 年一季度，第三产业产值在 GDP 中的占比已经达到 56%，旅游总收入在
GDP 中的占比也在不断提高。至 2016 年，旅游总收入在 GDP 中的占比为 6.3%，而旅游业对 GDP 的综合贡献已经
达到 11%。
国内酒店出租率与经济增速走势相关 酒店业与人均可支配收入相关
数据来源：国家统计局，广证恒生 数据来源：国家统计局，广证恒生
高星级酒店客房增速受益于人均 GDP 增长
数据来源：国家统计局，国家旅游局，广证恒生
0.00
2.00
4.00
6.00
8.00
10.00
12.00
14.00
16.00
50.00
52.00
54.00
56.00
58.00
60.00
62.00
2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014
星级饭店:客房出租率:综合 GDP:同比
0.00
5.00
10.00
15.00
20
00
20
01
20
02
20
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20
04
20
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20
06
20
07
20
08
20
09
20
10
20
11
20
12
20
13
20
14
20
15
20
16
GDP:住宿和餐饮业:同比
城镇居民家庭:人均可支配收入:实际同比
-20.00
-15.00
-10.00
-5.00
0.00
5.00
10.00
15.00
20.00
-60.00%
-40.00%
-20.00%
0.00%
20.00%
40.00%
60.00%
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
GDP:人均GDP:同比 客房增速:五星级客房增速:四星级 客房增速:三星级客房增速:二星级 客房增速:一星级
-
第 10 页 共 32 页
在消费升级的大趋势下，旅游市场呈现出欣欣向荣的景象。从 2010 年至 2016 年，国内旅游人次以及旅游总收
入每年均保持 10%以上增速，到 2016 年，国内旅游人次已经多达 44.4 万亿，全国旅游总收入达到 4.69 万亿元。同
时，入境游有所回暖，全年入境旅游达 1.38 亿人次，较 2015 年同期增长 3.8%，延续了 2015 年的上涨趋势（2008
年-2014 年入境游人数持续下行），其中，外国人入境人数达到 2813 万人次，同比增长 8.25%，增速开始扭负为正，
此外，港澳台入境人数达到 1.1 亿人次，同比增长 2.3%；出境游增速放缓，全年出境旅游人数为 1.22 亿人次，同比
增长 4.3%，较 2015 年增速降低 4.7 个百分点。
旅游市场中，国内游和入境游的增长推动国内过夜旅游人数不断扩大，利好酒店行业的发展。入境过夜旅游人
数在 2014 年降至底部后开始逐渐恢复，至 2016 年，国内过夜旅游人数超过 2012 年的记录（5772.49 万人次）到 5927
万人次，创历史新高，同比增速达 4.19%，较上年同期提速 1.92 个百分点。
旅游产业对 GDP 贡献不断增加
数据来源：国家旅游局，国家统计局，广证恒生
国内旅游人次保持 10%以上增速（万人次） 旅游总收入保持 10%以上增速（万亿元）
数据来源：国家旅游局，广证恒生 数据来源：国家旅游局，广证恒生
0.00%
1.00%
2.00%
3.00%
4.00%
5.00%
6.00%
7.00%
40.00%
42.00%
44.00%
46.00%
48.00%
50.00%
52.00%
54.00%
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
第三产业在GDP中占比 旅游总收入在GDP中占比
0.00%
5.00%
10.00%
15.00%
20.00%
25.00%
30.00%
0
10
20
30
40
50
60
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017E
国内旅游人数 同比
0.00%
5.00%
10.00%
15.00%
20.00%
25.00%
30.00%
35.00%
40.00%
45.00%
50.00%
0
0.5
1
1.5
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2.5
3
3.5
4
4.5
5
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
旅游业总收入 同比
-
第 11 页 共 32 页
商旅人群也是酒店行业需求的主要来源，我国人均商旅支出保持高速增长。伴随着我国居民的收入逐步提高，
城镇居民人均旅游花费近年来稳步上升，根据国家旅游统计数据计算，在 2016 年，我国人均旅游 3.3 次，人均年旅
游花费 3406 元，单次旅游约 1032 元。在各项旅游支出中，我国居民商务出差花费最高，2015 年时，人均差旅支出
就达到 2447.7 元，增速高达 17.75%。
我国的商旅市场规模仍在高速增长，已成为全球增速最快、规模最大的商旅市场。在 2015 年，中国的商旅市
场以 2910 亿美元（人民币 1.9 万亿元）的总开支超过美国，成为全球最大商务旅行市场。据 GBTA 最新商务旅行
的展望，中国依旧将成为全球增长最快的商务旅行市场，2016 年中国商务旅行总支出增长约 9.2%，达到 3180 亿美
元；预计 2017 年将增长 8.4%，届时，商务旅行的支出将达到 3446 亿美元，增速有望继续保持在较高水平。
入境游情况好转（万人次） 入境过夜旅游人次增速提升（万人次）
数据来源：国家统计局，广证恒生 数据来源：国家统计局，广证恒生
城镇居民人均旅游花费持续提升
数据来源：国家旅游局，广证恒生
0.00
2,000.00
4,000.00
6,000.00
8,000.00
10,000.00
12,000.00
14,000.00
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01
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07
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09
20
11
20
13
20
15入境游接待人次:外国人 入境游接待人次:港澳台
-15.00%
-10.00%
-5.00%
0.00%
5.00%
10.00%
15.00%
20.00%
25.00%
30.00%
0.00
1,000.00
2,000.00
3,000.00
4,000.00
5,000.00
6,000.00
7,000.00
19
93
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97
19
99
20
01
20
03
20
05
20
07
20
09
20
11
20
13
20
15
过夜旅游者人数 同比
-10.00%
-5.00%
0.00%
5.00%
10.00%
15.00%
20.00%
0.00
200.00
400.00
600.00
800.00
1,000.00
1,200.00
1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
人均旅游花费:城镇居民 同比
-
第 12 页 共 32 页
1.2 竞争格局：优胜劣汰，集团化发展
酒店行业的好转另一方面源于行业格局的改善：1）一方面，在“三公”削减后，酒店行业的“野蛮生长”被
打断；2）国际品牌进入国内市场，本土品牌在倒逼之下加速提升管理能力以及运营能力。随着酒店开始集团化扩
张，行业转入良性发展。
从发展的角度来看，集团化发展具备多重优势：
1）有利于树立良好的品牌形象，提高客户的忠诚度。酒店集团通过规范化的管理模式以及统一的标准，打造
具备口碑和影响力的酒店品牌，能够加强自身的营销能力以及提升客户的忠诚度，形成较强的品牌竞争能力和客源
优势；
2）较个体酒店具备更好的成本控制能力。酒店集团通过集中采购能够获得更具竞争优势的成本价格，议价能
力较高，从而在产品价格上有更大的调整空间，增强酒店品牌的市场竞争优势；
3）建立培养人才梯队，具备人才储备优势。酒店集团会建立完善的人才培养机制，形成完备的人才梯队，进
而储备一批具备专业化素养、实践经验丰富的管理人才，便于集团扩张时管理人员的输送。
城镇居民人均商务出差金额最高
数据来源：国家旅游局，广证恒生
中国商旅市场规模不断扩大 中美商旅总开支差距将进一步扩大
数据来源：GBTA ，广证恒生 数据来源：GBTA，广证恒生
0.00
500.00
1,000.00
1,500.00
2,000.00
2,500.00
3,000.00
2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
人均旅游花费:观光游览 人均旅游花费:度假休闲 人均旅游花费:商务出差
人均旅游花费:探亲访友 人均旅游花费:健康医疗 人均旅游花费:其他
0.00%
2.00%
4.00%
6.00%
8.00%
10.00%
12.00%
14.00%
16.00%
18.00%
0
500
1000
1500
2000
2500
3000
3500
4000
2013 2014 2015 2016E 2017E
商旅总开支（亿美元） 同比
0
500
1000
1500
2000
2500
3000
3500
4000
2015 2016 2017
中国 美国
-
第 13 页 共 32 页
近年来，酒店集团不断扩张，我国酒店市场竞争激烈，尽管参与者众多，但酒店龙头的优势越加明显。从 2014
年发展至今，经历内生、外延多方位扩张，国内排名前 10 的酒店集团发生较大变化。从排名变动来看，龙头集团
继续发挥优势，但市场中仍将有新品牌加入。其中，锦江由于先后收购卢浮、维也纳、铂涛集团已成为扩张最快的
酒店集团，目前的规模已经跃居市场第一。
国内前十大酒店集团及其规模（2016 年）
排名 名称 客房数 门店数 市占率 2014年排名 2013年市占率
1 锦江国际酒店集团 602363 5977 20.31% 2 13.07%
2 首旅如家酒店集团 373560 3402 12.59% 1 16.58%
3 华住酒店集团 331347 3269 11.17% 4 9.88%
4 格林豪泰酒店集团 148872 1712 5.02% 5 5.73%
5 东呈酒店集团 63169 733 2.13% 15 0.90%
6 尚美生活集团 62349 1107 2.10% 12 1.07%
7 都市酒店集团 55439 1126 1.87% 25 0.5%
8 住友酒店集团 33492 504 1.13% 14 1.00%
9 万达集团 27521 92 0.93% 13 1.07%
10 上海恭胜酒店管理有限公司 26699 493 0.90% 10 1.09%
数据来源：中国饭店协会，盈蝶咨询，广证恒生
酒店市场集中度较高，至 2016 年末，我国前十大酒店集团在酒店集团市场中的份额超过一半，达到 58.15%。
截止 2016 年底，我国排名前三的酒店集团分别是锦江、首旅如家、华住，门店数分别达到 5977、3402、3269 家，
在市场上的占有率分别达到 20.31%、12.59%、11.17%。从市场集中度来看，排名前三的酒店集团占据的市场份额
进一步增加，从 2013 年的 40.1%提高到 44.07%。但 CR4、CR10 均小幅下降，分别从 49.98%和 63.03%降至 49.09%
和 58.15%。
国内前十大连锁酒店品牌及其规模（2016 年）
排名 名称 所属集团 客房数 门店数 市占率 2014年排名 2013年市占率
1 如家酒店 首旅如家酒店集团 251987 2385 8.50% 1 12.70%
2 汉庭酒店 华住酒店集团 221157 2181 7.46% 3 8.45%
3 7天酒店 铂涛酒店集团 218372 2424 7.36% 2 10.45%
4 锦江之星 锦江国际酒店集团 121993 1011 4.11% 4 5.67%
前十大酒店集团变动较大（2016 年） 前十大酒店集团变动较大（2013 年）
数据来源：中国饭店协会，盈蝶咨询，广证恒生 数据来源：中国饭店协会，盈蝶咨询，广证恒生
锦江国际酒店集团
首旅如家酒店集团
华住酒店集团
格林豪泰酒店集团
东呈酒店集团
尚美生活集团
都市酒店集团
住友酒店集团
万达集团
上海恭胜酒店管理有限公司
其他
如家酒店集团
锦江国际酒店集团
铂涛酒店集团
华住酒店集团
格林豪泰酒店集团
首旅集团
维也纳酒店集团
银座旅游集团
开元酒店集团
玖玖旅馆
其他
-
第 14 页 共 32 页
5 格林豪泰 格林豪泰酒店集团 118578 1332 4% 5 5.27%
6 维也纳酒店 维也纳酒店集团 72454 461 2.44% 8 1.43%
7 城市便捷 东呈酒店集团 57309 665 1.93% 14 0.90%
8 都市 118 都市酒店集团 55439 1126 1.87% 22 0.50%
9 尚客优 尚美生活集团 51993 925 1.75% 10 1.07%
10 莫泰酒店 首旅如家酒店集团 50220 411 1.69% 6 3.42%
数据来源：中国饭店协会，盈蝶咨询，广证恒生
各大集团在酒店市场加速布局，连锁酒店成为扩张的主力，各大集团旗下同一档次的品牌数量增加，单个品牌
集中度已经大幅下降。从 2014 年至今，连锁酒店品牌发展快速，但由于参与者众多，从集中度来看，连锁品牌的
市场集中度呈现下降趋势，2013 年至 2016 年间，CR4、CR10 分别由 37.27%和 51.51%大幅降至 27.43%和 41.11%。
目前国内主要连锁酒店品牌包括如家、汉庭、7 天、锦江之星等，在 2016 年底，其门店数分别为 2385、2181、2424、
1011，在整个酒店市场的占比分别为 8.50%、7.46%、7.36%、4.11%。
前十连锁品牌市占率达 41.11%（2016 年） 前十连锁品牌市占率达 51.51%（2013 年）
数据来源：中国饭店协会，盈蝶咨询，广证恒生 数据来源：中国饭店协会，盈蝶咨询，广证恒生
如家酒店
汉庭酒店
7天酒店
锦江之星
格林豪泰
维也纳酒店
城市便捷
都市118
尚客优
莫泰酒店
其他
如家快捷
7天酒店
汉庭酒店
锦江之星
格林豪泰
莫泰酒店
锦江酒店
维也纳
99旅馆
尚客优
其他
-
第 15 页 共 32 页
2. 酒店行业连锁化率：结构待优化，连锁空间大
2.1 酒店行业市场数据收集与测算
在计算酒店行业连锁化率时，首先要确定酒店行业总量，目前市场上并没有一个准确的数值来描述市场上的酒
店数量、客房数量，这里参考酒店产权网的整理搜集方法，以地级市为选择范围甄选出全国主要的 291 个城市（包
括直辖市、大部分地级市），根据携程网统计酒店数量。统计结果显示：
1）国内主要 291 个大中小城市的酒店数量约为 24.5 万家。其中，酒店数量排名前 100 的城市酒店数量占据总
体的 79%，酒店数量达 19.4 万家；
2）三星级以下/经济酒店数量最多，约 21.9 万家，占据酒店总量的 89%；
3）酒店数量排名前 100 的城市中，中高端酒店的比重较高，三、四、五星级的比重较后 191 个城市分别高出
1.25、0.83、0.51 个百分点。
前 100 城市酒店中高端酒店比例较高 后 191 城市三星以下/经济酒店比例较高
数据来源：携程网，广证恒生 数据来源：携程网，广证恒生
三星以下/经济酒店占据总数量的 89% 前 100 的城市占据酒店总数的 79%
数据来源：携程网，广证恒生 数据来源：携程网，广证恒生
三星以下/经济 三星/舒适 四星/高档 五星/豪华 三星以下/经济 三星/舒适 四星/高档 五星/豪华
三星以下/经济 三星/舒适 四星/高档 五星/豪华
0
20000
40000
60000
80000
100000
120000
140000
160000
180000
200000
三星以下/经济 三星/舒适 四星/高档 五星/豪华
前100 后101-291
-
第 16 页 共 32 页
由于在酒店行业的市场份额计算中一般以客房数量为准，下面根据本次的统计结果，对国内酒店客房数量做进
一步估算。
排名前十高端酒店平均每个门店的客房数为 304 间（2016 年末）
数据来源：中国饭店协会，盈蝶咨询，广证恒生
排名前二十中端酒店平均每个门店的客房数为 128 间（2016 年末）
数据来源：中国饭店协会，盈蝶咨询，广证恒生
排名前三十经济型酒店平均每个门店的客房数为 86 间（2016 年末）
数据来源：中国饭店协会，盈蝶咨询，广证恒生
0
50
100
150
200
250
300
350
400
锦江酒店 首旅建国 金陵饭店 碧桂园凤凰 开元名都 万达嘉华 华天大酒店 世纪金源 维景国际 开元大酒店
平均客房数
0
50
100
150
200
250
平均客房数
0
20
40
60
80
100
120
140
平均客房数
-
第 17 页 共 32 页
根据国内酒店集团披露的门店数以及客房总数，计算不同等级的酒店平均每门店所拥有的客房数可得，高端酒
店平均每个门店拥有的客房数量最多，为 304 间，中端酒店、经济型酒店每个门店分别拥有客房数 128、86 间。因
此，按照客房数量统计可知，三星以下/经济酒店的市场份额为 77.37%，依旧占据酒店市场的最大份额，同时，高
端酒店占据的市场份额为 15.16%，位居第二，而中端酒店占据的市场份额最少，仅有 7.47%。
我国酒店客房总数约有 2400 万间以上
三星以下/经济 三星/舒适 四星/高档 五星/豪华 合计
门店数量（万） 21.88 1.42 0.88 0.34 24.52
平均每店客房数 86 128 304 -
估算总客房数（万） 1882.08 181.79 368.78 2432.65
数据来源：广证恒生
（统计说明：从统计结果来看，酒店集中于大城市的程度较高，国内其余城市体量较小，在酒店市场中的份额较低，在本次统计
中未计入，此外，尽管携程作为国内规模最大的 OTA 之一，但并非所有酒店都选择加入携程网，这将导致实际值比统计结果更多。但
由于本次统计时间在 2017 年 7 月底，而后续所计算的市场占有率等数据为用的客房数据来自于 2016 年底的信息，因此，在计算 2016
年底的连锁化率时，统计中多计算了今年增长的酒店数量。两大因素影响相反，叠加后预计统计值已经比较接近真实值，故不多做调
整。）
2.2 三种类型酒店的连锁化率计算
国内酒店市场品牌连锁化率程度较低，品牌酒店还拥有极大的扩张空间。根据前文数据计算得到，截止 2016
年末，我国品牌连锁酒店在全部酒店市场中的份额仅有 12.19%，但对标国外，美国的酒店连锁化率达到 76%，法
国酒店连锁化率为 56%，长期来看，标准化酒店仍将是市场的主流。
2.2.1 经济型酒店
经济型酒店：国内经济型酒店占据了品牌连锁酒店市场上的最大份额，但随着参与者的增多，酒店增速下降，
截止 2016 年末，品牌连锁经济型酒店数量已经达到 21808 家，同比增长 10.52%，增速较上年同期下降 17.29 个百
分点。与此同时，行业集中度略有下降。从 2013 年至 2016 年末，品牌连锁经济型酒店市场上，CR4 由 50.67%下
降至 44.51%，CR10 由 67.96%下降至 64.42%。
国内品牌连锁酒店市场份额仅有 12.19% 美国酒店的连锁化率达到 76%
数据来源：互联网资料整理，广证恒生 数据来源：互联网资料整理，广证恒生
品牌连锁 非品牌连锁 品牌连锁 非品牌连锁
-
第 18 页 共 32 页
尽管规模庞大，但经济型酒店在低端酒店市场占比极小。在不同类型的酒店中，经济型酒店在细分市场上的连
锁化程度最高，但范围扩大到庞大的三星以下/经济型标准酒店市场中，品牌连锁经济型酒店的市场占比仅有 9.71%。
其中，国内排名前十的品牌连锁经济型酒店的占比仅有 6.26%。
国内经济型酒店 CR4 为 44.51%（2016 年）
数据来源：Booking，广证恒生
国内经济型酒店 CR4 为 50.67%（2013 年）
数据来源：中国饭店协会，盈蝶咨询，广证恒生
国内前十品牌连锁经济酒店占比 6.26%
数据来源：中国饭店协会，盈蝶咨询，广证恒生
如家酒店 汉庭酒店
7天酒店 锦江酒店
格林豪泰 城市便捷
都市118 尚客优
莫泰酒店 布丁酒店
其他
如家快捷 7天酒店
汉庭酒店 锦江之星
格林豪泰 莫泰酒店
99旅馆 尚客优
布丁酒店 城市便捷
其他
如家酒店 汉庭酒店
7天酒店 锦江之星
格林豪泰 城市便捷
都市118 尚客优
莫泰酒店 布丁酒店
其他
-
第 19 页 共 32 页
2.2.2 中端酒店
中端酒店：从数量来看，中端酒店在国内酒店的市场份额最小，仅有 7.47%，也是目前国内增速最快的酒店类
型。从品牌连锁中端酒店的细分市场占有率来看，行业集中度处于较高水平，CR4 与 CR10 分别为 46.64%、64.77%，
同 2013 年相比，提高 4.64、3.42 个百分点。
中端酒店在国内市场中的连锁化率较低，其中，国内中端酒店市场以国内品牌占据主要份额，也有少部分国外
品牌存在。最近几年，由于中端酒店投入相对较低而收益高于经济型酒店，各大酒店集团加速扩张中端酒店市场，
根据盈蝶咨询统计，2016 年底，国内品牌连锁的中端酒店达到 2342 家，同比增长 33.91%。而从中端酒店市场连锁
化率来看，在国内中端酒店市场中，国内品牌连锁中端酒店的市场份额仅仅约为 17.63%，国内前十大品牌连锁中端
酒店的市场份额仅为 11.07%。同时，国内中端酒店市场上还有部分国外品牌，这些国外品牌连锁中端酒店也占据了
2.56%的市场份额。总体来看，国内中端酒店不仅仅客房数量在三类酒店中最少，其连锁化程度也处于较低水平。
国内中端酒店 CR4 为 46.64%（2016 年）
数据来源：中国饭店协会，盈蝶咨询，广证恒生
国内中端酒店 CR4 为 42%（2013 年）
数据来源：中国饭店协会，盈蝶咨询，广证恒生
维也纳酒店 全季酒店
亚朵酒店 麗枫酒店
星程酒店 和颐酒店
如家精选酒店 南苑e家
山水时尚 桔子精选
其他
维也纳酒店 全季酒店
星程酒店 山水时尚
锦江都城 富驿时尚
和颐酒店 南苑e家
首旅京伦 君亭酒店
其他
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第 20 页 共 32 页
2.2.3 高端酒店
高端酒店： 高端酒店的品牌占有率相对较低，其中，前十大品牌的市占率较 2013 年略有上涨。截止 2016 年
末，在品牌连锁高端酒店市场中，国内前十大品牌的市场占有率为 37.26%，相对经济型酒店、中端酒店前十大品牌
过半的市占率来说，高端酒店的龙头优势略有不足。相较于 2013 年的集中度来看，2016 年 CR4 下降 0.6 个百分点，
而 CR10 提高 0.76 个百分点，变动幅度较小。
国内品牌连锁中端酒店快速增长 国内中端酒店连锁化率较低
数据来源：中国饭店协会，盈蝶咨询，广证恒生 数据来源：中国饭店协会，盈蝶咨询，广证恒生
国内前十大品牌连锁中端酒店市场份额仅占比 11.07%
数据来源：中国饭店协会，盈蝶咨询，广证恒生
国内高端端酒店 CR4 为 21.95%（2016 年）
数据来源：中国饭店协会，盈蝶咨询，广证恒生
0.00%
10.00%
20.00%
30.00%
40.00%
50.00%
60.00%
70.00%
80.00%
90.00%
100.00%
0
500
1000
1500
2000
2500
2014 2015 2016
中端连锁酒店数量 同比 国内品牌连锁中端酒店 国外品牌连锁中端酒店 其他
维也纳酒店 全季酒店
亚朵酒店 麗枫酒店
星程酒店 和颐酒店
如家精选酒店 南苑e家
山水时尚 桔子精选
其他
锦江酒店 首旅建国
金陵饭店 碧桂园凤凰
开元名都 万达嘉华
华天大酒店 世纪金源
维景国际 开元大酒店
其他
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第 21 页 共 32 页
与经济型酒店、中端酒店不同的是，国内的高端酒店市场面临较大的国外品牌带来的竞争威胁。从增速来看，
近几年国内高端酒店市场扩张速度有所放缓，但恢复的征兆已经出现，2016 年末，品牌连锁高端酒店的客房总数增
速达到 4.39%，开始扭负为正。从连锁化率来看，国内高端酒店的连锁化率约为 16.43%，其中，国内品牌连锁高端
酒店占比 10.25%，前十大品牌连锁高端酒店仅占 3.82%，而国外品牌占比达到 6.18%。由此，在高端酒店市场，国
外品牌对国内品牌的竞争压力在三种类型的酒店市场中最大。
国内高端酒店 CR4 为 22.55%（2013 年）
数据来源：中国饭店协会，盈蝶咨询，广证恒生
国内品牌连锁高端酒店增速放缓 国内高端酒店连锁化率 16.43%
数据来源：中国饭店协会，盈蝶咨询，广证恒生 数据来源：中国饭店协会，盈蝶咨询，广证恒生
国内前十大品牌连锁高端酒店占比 3.82%
数据来源：中国饭店协会，盈蝶咨询，广证恒生
锦江酒店 金陵饭店
首旅建国 碧桂园凤凰
开元名都 世纪金源
华天酒店 阳光酒店
维景国际酒店 开元大酒店
其他
-2.00%
0.00%
2.00%
4.00%
6.00%
8.00%
10.00%
12.00%
14.00%
16.00%
18.00%
0
50000
100000
150000
200000
250000
300000
350000
400000
2013 2014 2015 2016
品牌连锁高端酒店客房数 同比 国内品牌高端酒店 国外品牌高端酒店 其他
锦江酒店 首旅建国
金陵饭店 碧桂园凤凰
开元名都 万达嘉华
华天大酒店 世纪金源
维景国际 开元大酒店
其他
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第 22 页 共 32 页
2.3 供需双方看酒店行业成长空间
从酒店发展历史来看，我国酒店行业较为短暂，美国酒店行业发展最早可以追溯到 1929 年，而国内酒店行业
第一个经济型连锁品牌“锦江之星”的诞生是在 1997 年。到现在，美国酒店已经发展到成熟阶段，酒店市场较为
稳定。相较而言，国内的酒店行业仍处于扩张阶段，各大酒店集团依然享有较大的发展机遇。从中美酒店连锁化率
发展程度来看，我国的品牌连锁酒店仍有近 5 倍的扩张空间，目前品牌连锁酒店总体增速约为 14.06%，至少需要
12 年才能发展到成熟水平
美国酒店发展史远远领先中国
美国出现年份 中国出现年份 特征
第一个酒店集团 1929 1997 锦江之星诞生
行业协会介入 1931 2007 中国饭店协会经济型饭店专业委员会成立
第一套酒店预订系统 1947 2004 如家
第一家国际酒店 1949 2010 锦江并购洲际
第一宗酒店并购 1954 2007 如家收购七斗星
推出免费预订电话 1958 2000 锦江之星诞生
第一家酒店集团向房地产转型 1967 - -
开始提供品牌客房用品 1975 - -
酒店接受信用卡 1983 1998 锦江之星诞生
第一次进行市场细分 1984 2005 汉庭商务
预订系统连通所有酒店 1986 2005 如家
商务房诞生 1993 2004 如家
第一家酒店网站 1994 2004 如家
网上预订酒店开始 1995 2005 如家
数据来源：环球旅讯，广证恒生
2.3.1 需求端稳步增加，消费升级利好品牌酒店
庞大的旅游人数奠定酒店行业发展基础。我国拥有全球规模最为庞大的旅游人数，根据国家旅游局统计的数据，
2016 年时，国内旅游人数以及入境旅游人数已经达到 45.78 亿人次。其中，庞大的过夜游客是酒店行业的主要消费
者，2015 年时，经旅行社接待的国内过夜游客约为 1.53 亿人次、3.79 亿人天，增速为 6.1%、8.3%，意味着平均每
人留宿时间为 2.48 天，增速约为 2.06%。
国内过夜旅游人数上升 国内游客停留天数上升
数据来源：国家旅游局，广证恒生 数据来源：国家旅游局，广证恒生
-15.00%
-10.00%
-5.00%
0.00%
5.00%
10.00%
15.00%
20.00%
25.00%
0
0.2
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0.6
0.8
1
1.2
1.4
1.6
1.8
2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
经旅行社接待的国内过夜游客（亿人） 同比
0.00
0.50
1.00
1.50
2.00
2.50
3.00
0
1
2
3
4
5
2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
经旅行社接待的国内过夜游客（亿人天）
平均留宿天数
-
第 23 页 共 32 页
从酒店总体数量来看，基本覆盖国内的旅游需求，但是品牌酒店供给仍远小于需求。根据携程网统计，目前跟
团游人数比例不足 5%，同时假定增速保持不变，初步估算在 2016 年时，国内过夜人数约为 32.47 亿人次、80.52
亿人天。根据前文所计算的国内客房总数约 2432.65 万间，国内可接待游客天数为 365 天，每天对于床位的需求数
约为 2206 万，考虑到酒店床位数与客房数之比约为 1.8（根据 2015 年星级酒店数据计算得出），对客房的需求数
将是 1226 间，占据国内客房总数的 50.4%，也是目前国内品牌连锁酒店客房数量的 4.13 倍。考虑到旅游旺季与淡
季的区别，这一比例实际仍将上浮。
2.3.2 中高端酒店数量较少，结构化改善空间较大
根据 Booking 的统计数据，美国酒店市场中，中高端酒店的比重明显较高。在星级酒店划分标准下，中、高端
酒店的占比分别达到 45.32%、12.07%。而在每晚房价划分标准下，处于中间价位的 780-1100 元酒店的比重为 27.68%，
高于 1100 元的酒店数量比重则为 29.49%。因此，中高端酒店的数量在美国的酒店市场中占据份额超过 50%。
结构性的差异为国内中高端酒店带来发展机遇。从市场结构来看，中美两国酒店市场的结构差异巨大，国内低
端酒店占据多数份额，中高端酒店占比仅为 22.63%，而美国中高端酒店更多，从房价划分标准来看，中高端占比达
到 57.17%，考虑到美国市场占比是按照酒店门店数进行统计，而实际的客房数量市场份额占比下，中高端酒店的市
场份额占比还将进一步提高，因此，国内的中高端酒店仍有较大的成长空间。
美国中高端酒店比重较大（按星级） 美国中高端酒店比重较大（按每晚房价）
数据来源：Booking，广证恒生 数据来源：Booking，广证恒生
国内酒店中高端酒店份额仅 22.63% 美国中高端酒店占比过半（按房价）
数据来源：广证恒生 数据来源：Booking，广证恒生
0
10000
20000
30000
40000
50000
60000
70000
一星级 二星级 三星级 四星级 五星级 无星级0
5000
10000
15000
20000
25000
30000
0-390元 390-780元 780-1100元 1100-1500元 1500元以上
三星以下/经济 三星/舒适 高端酒店 780元以下 780-1100元 1100元以上
-
第 24 页 共 32 页
从市场份额的差距来看，国内中端酒店的门店数在国内酒店市场占比 5.8%，而客房数占比 7.47%，因此，国内
中端酒店的市场份额仅美国的酒店市场占比的四分之一，而高端酒店的份额则为美国的二分之一。根据盈蝶咨询的
统计数据，目前国内中端酒店的扩张速度约为 33.91%，经济型酒店为 10.52%，高端酒店为 4.39%，按照此增速，
国内中端酒店的份额最快需要 5 年时间才能达到美国的程度。
2.3.3 经济型酒店高性价比，对存量酒店的替代空间巨大
尽管国内经济型酒店的数量占据绝对优势，但国内经济型酒店的连锁化率仍不及美国。根据 Booking 统计，美
国排名前列的经济型或类经济型连锁酒店的总量约为13206家，在每晚房价780元以下的酒店中，占比达到41.55%，
占整个酒店市场的 17.79%。根据前面测量计算而得的数据，国内品牌连锁经济型酒店在低端酒店市场中的市场占比
仅有 9.71%，而国内排名前十的品牌连锁经济型酒店在其中仅占 6.26%，在整个酒店市场中的占比低至 4.84%。
经济型酒店无论在国内外均占比较大的份额，2016 年末时，国内经济型酒店数量增至 21808 家，数量在三类酒
店中占据绝对优势，但国内经济型酒店的增速已经出现放缓，现在市场的目光主要聚集在中端酒店上。我们认为，
经济型酒店仍有进一步扩张的空间，主要源于国内还有极为庞大的低端酒店群体，门店数在整个酒店市场的占比高
达 77.37%，而经济型酒店无论是品牌口碑还是性价比方面均在存量低端酒店中占据优势，因此，经济型酒店在庞
大存量低端酒店中仍有较大的替代空间。从目前国内经济型酒店的扩张速度来看，经济型酒店要达到美国的市场占
有率需要 14 年时间。
美国主要（类）经济型连锁酒店共 13206 家
数据来源：Booking，广证恒生
美国（类）经济型连锁酒店占比 41.55%
数据来源：Booking，广证恒生
0
500
1000
1500
2000
2500
Hampton_Hotel Holiday InnExpress
Super 8 Days Inn Quality Inn Motel 6 Comfort Inn Courtyard Best WesternHotel
Hotel La Quinta
Hampton_Hotel Holiday Inn Express
Super 8 Days Inn
Quality Inn Motel 6
Comfort Inn Courtyard
Best Western Hotel Hotel La Quinta
Others
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第 25 页 共 32 页
3. 国内酒店集团：趁势而起，连锁加盟助力扩张
3.1 投资回报亮眼，助力连锁酒店扩张
国内酒店集团趁势扩张，目前，加盟是国内三大酒店集团目前主要的扩张方式，各大集团自营店比重有大幅下
降趋势。截止第二季度末，锦江、华住的自营比重已经下降到 17.10%、19.37%，而首旅如家自营比重较高，约为
27.97%。
从扩张速度来看，三大集团差异较大，但中端酒店品牌好于经济型酒店品牌扩张速度。就总体增速而言，在
2016 年，华住集团、锦江集团、首旅如家的酒店扩张速度分别为 18.31%、163.97%（受到并购影响）、11.12%。最
新数据来看，华住集团下（2017 年 Q2），全季酒店的扩张速度明显高于其余品牌，达到 42.79%，而同为中端酒店
的星程酒店扩张增速则为 8.82%，作为经济型酒店品牌的汉庭酒店、海友酒店增速分别为 5.13%、10.34%。而在锦
江集团下（2017 年 Q2），作为中端酒店的锦江都城扩张速度达到 21.62%，高出经济型酒店的锦江之星 12.27 个百
分点。
华住集团自营比重降至 19.37% 华住集团各品牌持续扩张
数据来源：公司公告，广证恒生 数据来源：公司公告，广证恒生
锦江集团自营比重降至 17.10% 锦江品牌快速扩张
数据来源：公司公告，广证恒生 数据来源：公司公告，广证恒生
0.00%
20.00%
40.00%
60.00%
80.00%
100.00%
0.00
500.00
1,000.00
1,500.00
2,000.00
2,500.00
3,000.00
3,500.00
4,000.00
20
08-1
2
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4
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2
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8
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4
20
16-1
2
华住酒店:营运中酒店数:管理店:当季值
华住酒店:营运中酒店数:自营店:当季值
自营占比
-100.00%
-50.00%
0.00%
50.00%
100.00%
150.00%2013-06
2013-09
2013-12
2014-03
2014-06
2014-09
2014-12
2015-03
2015-06
2015-09
2015-12
2016-03
2016-06
2016-09
2016-12
2017-03
2017-06
营运中酒店数:全季酒店 营运中酒店数:汉庭酒店
营运中酒店数:海友酒店 营运中酒店数:星程酒店
0.00%
5.00%
10.00%
15.00%
20.00%
25.00%
30.00%
35.00%
0
1000
2000
3000
4000
5000
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20
11-1
2
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5
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0
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1
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6
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14-1
1
20
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4
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9
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2
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16-0
7
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16-1
2
20
17-0
5
锦江股份:直营酒店 锦江股份:加盟酒店
自营比重
0.00%
10.00%
20.00%
30.00%
40.00%
0.00
200.00
400.00
600.00
800.00
1,000.00
1,200.00
锦江股份:锦江都城 锦江股份:锦江之星
锦江股份:锦江都城:增速 锦江股份:锦江之星:增速
-
第 26 页 共 32 页
中端酒店受到资本青睐的原因不仅是消费升级带来的需求空间大，还有它本身较高的利润空间。
对酒店集团来讲，中高端酒店 RevPAR 显著优于经济型酒店。从如家连锁和华住中高端酒店开业 18 个月以上
酒店的 RevPAR 以及平均房价来看，中高端酒店的 RevPAR 约为经济型酒店的 1.5-2 倍，这很大程度上归功于中高
端酒店的房价高出经济型酒店 1.5 倍以上，但出租率却相对接近（2017 年 Q2 如家连锁中高端酒店出租率 84.1%，
经济型酒店出租率 87.2%；2017 年 Q2 华住中高端酒店出租率 89%，经济型酒店出租率 93%）。同时，中端酒店单
店的客房数量高于经济型酒店，因此，中端酒店能够为加盟商带来更多的营业收入，也是目前扩张迅速的主要原因。
首旅如家自营比重降至 27.97% 首旅如家加盟店扩张速度达 21.12%
数据来源：公司公告，广证恒生 数据来源：公司公告，广证恒生
经济型酒店出租率高于中端酒店 中端酒店房价远高于经济型酒店
数据来源：公司公告，广证恒生 数据来源：公司公告，广证恒生
中端酒店 RevPAR 高于经济型酒店 中端酒店单店客房数量高于经济型酒店
数据来源：公司公告，广证恒生 数据来源：公司公告，广证恒生
0.00%
20.00%
40.00%
60.00%
80.00%
0
1000
2000
3000
4000
2009-03
2009-10
2010-05
2010-12
2011-07
2012-02
2012-09
2013-04
2013-11
2014-06
2015-01
2015-08
2016-03
2016-10
2017-05
如家：自营店 如家：加盟店 自营比重
0.00%
20.00%
40.00%
60.00%
80.00%
100.00%
120.00%
20
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3
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9
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3
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9
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3
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9
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3
20
14-0
9
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3
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15-0
9
20
16-0
3
20
16-0
9
如家：自营店：增速 如家：加盟店：增速
65%
70%
75%
80%
85%
90%
95%
如家 华住 锦江
经济型酒店 中高端酒店
0
100
200
300
400
如家 华住 锦江
经济型酒店 中高端酒店
0
50
100
150
200
250
300
如家 华住 锦江
经济型酒店 中高端酒店
0
50
100
150
200
250
300
如家 华住 锦江
经济型酒店 中高端酒店
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第 27 页 共 32 页
对加盟商来讲，中端酒店的投资回报率远超过经济型酒店。目前，加盟商对于各大品牌连锁酒店保持较为可观
的盈利，但是中端酒店的投资回报显著高于经济型酒店。根据各品牌公布的数据，可估算出加盟商的净利润水平以
及年投资回报率，从估算结果来看，尽管中端酒店的初始投入约为经济型酒店的 2 倍，但投资回报率远远超过 2 倍。
三大酒店集团加盟费用一览
加盟费用
华住集团 锦江集团 首旅酒店
经济型 中端 高端 经济型 中高端 经济型标
准
经济型云酒
店 中高端
加盟期限 10年 10年 10年 无 10年 10年 10年 10年
加盟费（一次性） 2000-3000/
间
2500-400
0/间，美
居酒店 40
万
3000-400
0/间，美
爵酒店 60
万
2500-3000/
间 5000/间
3000元/间；
不低于 15
万元
3000 元/间 3000-400
0元/间
保证金（一次性） 10万元 10万元 10万元 10-20万 维也纳集团 50
万 10万元 5万元 20万元
加盟管理费 营收*5% 营收
*2-5%
营收
*2-6%
营收
*3.5-5% 营收*5-6% 营收*4%
6-16元/天每
间 营收*4%
工程设计配合费 1-3万元 2-5万元 50000元，
美爵无 无 无 无 无
12-30万
元
系统费
3000-5000
元+400-800
元/月
5000元
+800元/
月；美居
酒店 10万
元+300元
/间房/年
*房间数
5000元
+800元/
月；美爵
酒店 10万
元+300元
/间房/年
*房间数
无 2万元+1000元
/月
5000-1万元
+1-2万元/
年
5000 元(30间
以下 3000
元)+1200元∕
月
5000-1万
元+1-2万
元/年
其他 2500元/月 2500-350
0元/月
2500-350
0元/月 无 无 无 无 无
数据来源：公司官网，广证恒生
部分酒店收益测算
汉庭 如家 锦江之星 维也纳 全季酒店 如家精选
加盟期限 10年 10年 10年 15年 10年 10年
客房数 101 102 97 158 140 94
出租率 88.00% 86.80% 77.21% 89.51% 86% 82.20%
房价 167 167 183.87 238.36 290 314
RevPAR 146.96 144.96 141.97 213.36 249.40 258.11
保证金（期满返还） 100,000 100,000 100,000 500,000 100,000 100,000
收入测算 5439225.10 5422764.59 5026307.19 12304242.60 12713568.96 8861120.64
成本测算
固定成本： 3411571.57 3337862.74 3341315.36 6392271.22 6078932.45 3998181.36
品牌使用+系统安装费等固
定费用（按 10年摊销） 27850.41 32247.72 44250.00 40266.67 47398.59 49717.31
装修费用（按 10年摊销） 608409.90 614954.44 582000.00 948000.00 1396619.72 846519.23
管理费 271961.25 216910.58 251315.36 738254.56 762814.14 354444.83
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建筑面积 4500.00 4500.00 4500.00 16000.00 7000.00 5000.00
租金（元/平米/天） 1.50 1.50 1.50 1.50 1.50 1.50
系统维护费 39600.00 10000.00 0.00 12000.00 39600.00 10000.00
人工、水电、食品等 1605445.45 1570758.94 1572383.70 3008127.63 2860674.09 1881497.11
合计 5017017.02 4908621.68 4913699.06 9400398.86 8939606.54 5879678.48
净利润 316656.06 385607.18 84456.10 2177882.80 2830471.81 2236081.62
年投资回报率 4.98% 5.96% 1.35% 14.69% 19.60% 24.95%
数据来源：公司官网，公司报表，广证恒生
进一步细化分析：
1）加盟产生的费用低于自主管理酒店通过 OTA 等平台进行分销的抽成，利好加盟店进一步扩张。目前，OTA
平台在酒店方面的抽成大约是 10-15%，考虑到自主管理酒店对分销的依赖较多，假设 90%客户是通过分销渠道获
得，那么需承担的成本在营收里占据大约 13.5%。而酒店集团的自有渠道销售占比较高，根据华住的情况，在销售
总量中，自有渠道为公司贡献 87%，会员为公司贡献 76%左右，而目前加盟所产生的费用在营收中占比约在 4-7%，
同时，酒店集团显示的入住率也好于自主管理酒店，因此，从获客来看，加盟相较于自主经营酒店来讲更为合算。
2）从目前三大酒店集团酒店经营数据来看，中端酒店对经济型酒店的投资回报优势较大，仍是扩张主力。进
一步测算下，当中端酒店的 RevPAR 降低近 20%时，经济型酒店和中端酒店的投资回报率会达到相近的程度，意味
着短期内中端酒店的扩张优势将延续。从供需的角度来看，目前中端酒店扩张主要是存量酒店加入，同档次酒店供
给变动较小，而需求端则随着消费升级不断上行，依旧看好其发展前景。
3）连锁酒店对存量自主管理酒店替代空间巨大。对加盟商来讲，由于部分加盟费用是固定的，在达到最低
RevPAR 时，加盟商利润将会为 0，根据测算，在保持出租率不变的情况下，平均房价低于 110（房租单价 1 元/平
米/天）-150（房租单价 1.5 元/平米/天）元的酒店会导致加盟商盈利困难。据我们统计，房价完全低于 150 元的酒
店大约有 98766 家，占据低端酒店的 45%左右，意味着国内经济型酒店的潜在市场占有率最高有望超过美国，达到
55%左右。
华住自有渠道贡献占比 87% 华住会员贡献占比 76%
数据来源：公司公告，广证恒生 数据来源：公司公告，广证恒生
0%
20%
40%
60%
80%
100%
120%
2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017Q20%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017Q2
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加盟商获利的最低 RevPAR 测算
汉庭 如家 锦江之星 维也纳 全季酒店 如家精选
致使利润为 0的 RevPAR 135.00 128.00 139.00 158.00 168.00 150.00
对应房价 153.41 147.47 180.03 176.52 195.35 182.48
数据来源：广证恒生
我们认为，目前仍是酒店黄金发展时期，增速在供需刺激下高度增长。从品牌连锁酒店长期发展空间来看，经
济型酒店和中端酒店未来的连锁化发展时间仍有十年左右。
3.2 国内酒店投资标的推荐
3.2.1 首旅酒店
首旅酒店在 2016 年成功私有化如家后，不仅大幅增加了自身在酒店市场的市场份额（酒店数跃升至国内第二），
还借助如家的管理系统对旗下所有的酒店品牌进行了有效的整合，整体运营效率再度提升。根据 2017 年中报，如
家酒店集团旗下已经拥有经济型酒店 2944 家（直营 813 家，加盟 2131 家）、中高端酒店 254 家（直营 98 家，加
盟 156 家）。
酒店市场的复苏将为公司发展打开更广的空间，未来市场竞争方面，首旅酒店拥有多重优势：
1）优质的连锁酒店品牌，扩张能力强大。酒店的市场竞争中品牌价值地位凸显，作为连锁龙头，首旅如家的
扩张实力优于大部分竞争者，凭借多元化的酒店类型以及成熟的管理体系，加速发展核心会员，截止 2016 年末，
公司会员已经达到 8033 万人；
2）旗下众多的酒店类型，满足多元化的需求。首旅酒店旗下品牌类型丰富，从经济型、中高端酒店到公寓，
品类齐全。公司又以管理输出的模式推出“云品牌系列”，有望利用现有的庞大存量市场进一步扩张发展；
3）混改深入，管理运作效率大幅提升。首旅酒店作为传统国企在混改方面取得较明显的突破，从管理层来看，
收购如家集团后，原如家管理层并入公司管理层，运营更为优化。另一方面，从股东结构来看，公司引入携程作为
第二股东，目前持股 15.43%。
3.2.2 锦江股份
如家集团今年贡献 84%的营业收入 中高端酒店数占据如家集团酒店数 7%
数据来源：公司公告，广证恒生 数据来源：公司公告，广证恒生
333,234,
84%
65,591,
16%
如家集团 首旅存量酒店
254, 7%
3313, 93%
如家品牌中高端酒店 如家集团酒店
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锦江股份为国内规模最为庞大的酒店集团，享受行业利好快速发展。锦江集团于 2015-2016 年先后收购卢浮、
铂涛和维也纳三大酒店集团，一跃成为国内规模最大的酒店集团，国内客房数量超过 60 万，客房数分别是排名第
二、第三的首旅如家、华住的 1.61、1.82 倍。从全球规模来看，锦江拥有、管理和特许经营的酒店超过 7000 家，
客房总数超过 70 万间，已经和国际酒店龙头希尔顿、洲际等极为接近，是全球第五、亚洲第一的酒店集团。作为
酒店集团的龙头，庞大的酒店规模使得锦江受益于行业增长而进一步提升。
锦江集团旗下品牌众多，中端品牌实力强大。锦江集团旗下品牌包括 J、岩花园、锦江、昆仑、锦江都城、锦
江之星、康铂 Campanile、郁锦香 Golden Tulip、7 天、丽枫、喆啡、维也纳等，也是国内唯一的国际性酒店集团。
其中，公司在中端酒店上品牌较多，其中，维也纳是国内中端酒店龙头，还有同属于中端酒店的丽枫、喆啡等品牌，
三大品牌在品牌连锁中端市场的份额约 40%，在中端酒店市场占据较大优势。
会员系统打通，削弱对 OTA 平台的依赖程度。酒店行业对 OTA 平台依赖较重，而 OTA 的分成比例在 10%-15%
之间，极大影响酒店盈利。锦江集团旗下四大集团的会员构建将为公司提前锁定庞大的客源，经过整合，锦江集团
的会员已经达到 1 亿人次，涵盖锦江旗下过 20 个品牌，已成为是目前国内会员人数最为庞大的酒店集团。
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