헤지거래기법을이용한투기거래와...

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헤지거래 법 용한 투 거래

에 대한 법적 규제*1)

주

한누리 변 사( )

필 가 한누리는 재 다 시 사건과 하여 원고 리하고ELS✽

들 송들 재 심 는 심 진행 다 비 시 사건 직 다루, 1 2 . ELS

는 것 니지만 헤지거래에 한 원고 장 었 다ELS .

록【】

생상 거래는 산 가격변동 험 거하 한 헤지거래 시 차‘ ’

얻 한 거래 그리고 차 거래 다고 하는 것‘ ’ ‘ ’

다 헤지거래는 험 피하 한 거래 한 공식에 해 고. ‘ ’

객과 해상충 계 없 루어지 에 거래 는 달리 하고‘ ’

당 도 게 다고 하는 것 식 다 하지만 런 헤지거래. ‘ ’

는 헤지목 상 과 하여 스 들 시 사건 사태 등‘ ’ UBS , ELS , KIKO

사고가 빈 생하는 근 실 헤지거래에 한 우리 통

식에 한다.

에 필 는 우 헤지거래에 한 통 식과 에 한 평가

살펴 헤지거래가 우리나라 본시장 등 나 시장규

에 어 우 취 고 다는 찰하 다 그 후 헤지거래.

거래 별 엇 고 과연 그러한 별 실 하고 타당

한 것 지 살피고 한다 그 다 실 루어지는 헤지거래 과 한계.

타헤지(Delta Hedge) 사 심 살펴 보고 한다 통해 필 는.

헤지거래 과 실 사 에 상당한 리가 에 헤지거래

법연 12 3 (2011)188

거래간 별 실 어 다는 헤지거래라고 하 라도 언 든지 거래,

변질 다는 지 하고 한다 그리고 나 근 계 개.

고 는 헤지거래 새 운 상 타원(Delta One) 스 플 우프랍(Flow-

prop) 트 그리고 볼커룰(Volcker Rule) 심 개한 후 러한 근 경

향에 비 어 볼 헤지거래에 한 보다 충실한 규 스스

내 통 가 필 함 한다.

주 어: 주가연계 / 헤지거래 / 타헤지 / 거래 / 타원 / 플로우프랍 / 볼커룰

고 : 2011. 11. 10 / 심사 : 2011. 11. 21 / 게재 : 2011. 12. 5

주 / 헤지거래 법 용한 거래 에 한 법 규 189

차 례【】

배경.Ⅰ

지난 월 스캔들과 타원1. 9 UBS ʻ ʼ

시 쟁에 타헤지 쟁2. ELS

헤지목 상 과 련한 쟁들3.

떠 는 가지 들4.

.Ⅱ 헤지거래에 한 통 식과 에 한

법 평가

헤지거래에 한 통 식1.

헤지거래에 한 법 평가2.

헤지거래 거래 별.Ⅲ

본시장법상 별 동 효과 거래1. ( , ,

방식)

실 별 한계2.

헤지거래 론과 실.Ⅳ

헤지거래 론 타헤지 심 로1. ( )

헤지거래 한계2.

헤지거래 실3.

헤지거래에 도 해 가능4.

헤지거래 새로운 양상.Ⅴ

타원 스크 산1. (Delta One) (Desk)

트레2. Flow-prop

볼커룰3. (Volcker Rule)

헤지거래 법 용한 거래에 한.Ⅵ

법 규

차 가하는 헤지거래 련 법규 반1.

행

법 규 방향2.

맺 말 내 통3. －

배경.Ⅰ

지난 월 스캔들과 타원1. 9 UBS ʻ ʼ

지난 월 타원2011 9 15 31 UBS (Delta One) 스 원(director)

웨쿠 도볼리(Kweku Adoboli)가 모 승 지 거래 통해 에UBS 23

억달러 가량 실 끼 것 다.1) 해 주식 당UBS 10%

나 폭락하고 월 에는 사 하 그 해9 24 UBS CEO Oswald Gruebel ,

월 에는 공동책 들도 모 사 하 다10 5 UBS Global Equities .2) 도

볼리가 어떤 거래 통해 런 거 실 끼쳤는지 직 상 지지는

다 하지만 타원. , ‘ ’(Delta One) 스 에 도볼리가 ETF 상장지(

신탁) 한 복 포트폴리 운용과 한 모 거래 하 상당 간에

걸쳐 막 한 실 한 것 지고 다.3)

1) 니 타원 원 사고 다 어떤 거래했 래, “UBS 2 ,” 2011. 9. 16.…

2) Wikipedia, “2011 UBS rogue trader scandal”.

3) Financial Times, Sep. 15, 2011, “‘Delta One’ forced out of the shadows”.

법연 12 3 (2011)190

그런 는 타원‘ ’(Delta One) 스 에 거 사

고가 생한 것 처 니라는 다 월 시에떼 럴에. 2008 1

억 천만달러 상당 실 끼 비엘71 5 (Jerome Kerviel) 경우에도

역시 타원 스 에 근 하고 었다고 한다.4)

토 거 스 들 빈 어나는 타원‘ ’(Delta One) 스 는 어

떤 하는 타원. ‘ ’(Delta One) 라는 용어는 나 경 학 는

공학에 용어는 니고 들 갖고 는 생상,

거래 내지는 그 업 미하는 것 보 다.

언 보도에 타원 란 등 다 한 거래 단 통해 어떠한‘ ’ ,

산 주식 주가지 는 등( , , )과 같 달 하도 고 하는

생상 거래 미한다고 한다 타원. (Delta One) 란 변동

지 하는 Delta( )△ 에 생 었다고 하는 , Delta( )△ 란 산 가격변

에 한 프리미엄 변 도 민감도( ) 미한다 가 타가 경우( 0.6

산 가격 달러 변 하는 경우 가격 변 는 달러만 변 하는1 60% 0.6

것 미한다) 란 타값 라는 미 산 가격. Delta One One, ‘1’

만 가격 그 변 한다는 것 미하 것 어떤 산

그 복 한다는 것 미한다.5) 러한 포트폴리 복 복 포트폴

리 하 한 타헤지는 가장 보편 헤지 단 것

러한 타헤지 업 주 사용하는 타원 스 는 계 시장 마지,

막 원 각 고 다고 한다.6)

시 쟁에 타헤지 쟁2. ELS

한편 우리나라에 는 지난 하 에 시 어났다 다2009 ELS .

하여 도상 평가 는 만 상 평가 에 량매도가ELS ELS

어나 가가 하락하여 도상 건 충 여 만 상 지 에,

향 미쳤는 는 러한 량매도가 행 사 는 행 사 스ELS

4) 사.

5) Financial News, October 13, 2011, “What is Delta One?”.

6) Financial Times, Sep. 15, 2011, “Q&A: Delta One”.


계 맺어 행에 험 헤지( )한 계 들 계 통

해 루어 다는 사실 드러난 것 다 에 하여 거래 가 재 취하고.

감독당 시 는 것 단 하여 검찰에 통보 하 고 검

찰 건 하여 재 사재 진행 상태 다 울러 들에.

하여 행 사 는 헤지 상 한 다 민사 송

어 는 상태 다.

시 과 하여 거래 감독원 사 민 사재ELS ⋅

과 에 주 한 쟁 타헤지(Delta Hedge) 는 타헤징(Delta

Hedging) 쟁 다 행 사나 헤지 들 도상 평가 는 만.

상 평가 에 신들 행한 량매도행 가 헤지거래 타헤지 원

리에 라 루어진 당한 행 라고 강 하고 는 상 다 피고.

신들 고객 해 헤지(hedge) 행할 뿐 므 해상충 없 ,

행사는 필 동 타헤징ELS (Dynamic Delta Hedging) 하여

하고 러한 헤지가 없는 는 재할 없다고 주장한다 나 가 피고는ELS .

신들 타헤지 원리에 라 게 헤지 했다고 주장하는 보다,

체 피고 도평가 는 만 평가 에 주가가 가에 근 할 경우,

타값 하 다가 상 건 충 과 동시에 므 동시 가시간 에‘0’

량매도가 어날 에 없다고 주장한다.

원고 피고들 량매도행 가 도 시 행 내지는 신

행 피고 량매도행 가 타헤지 원리에 거래라 보다는,

타헤지 해 보 했 량 만 가 도래하 에 미리 처 하는 것

본래 미 헤지거래가 니라고 하고 다.7)

7) 에도 여러 가지 쟁 는 는 헤지거래 쟁 체에 포함 는 것 니지만 역시,

당시 량매도행 가 헤지거래 여 지에 라 향 는 쟁 들 다 컨 피고. ,

가 하락시킬 도가 없었다고 주장하고 원고 거래시 나 행태 등에 비 어 볼 다 도

었다고 주장하고 고 원고 생상 생 생상 산 가격 가격, (

므 생상 거래가 산 가격에 향 주어 는 니 다는 원 하)

훼 해 는 니 다고 주장하는 피고 생상 생 편 한,

개 뿐 라고 주장한다.

법연 12 3 (2011)192

헤지목 상 과 련한 쟁들3.

에도 헤지거래 는 헤지목 상 과 하여 쟁 생하는 경우

가 심심 게 어나고 다 사건 역시 험 헤지하 한 상 라. KIKO

하여 매 었다가 업들에게 막 한 피해 하여 가 었 사건

다 한 본 나 등 해 주식에 하는 역 드 하여 특별한 험.

고지 없 체결 역 드 거래 역시 험에 한 헤지 해 체‘ ’

결 었다고 하지만 실 는 실 가 시킨 것 드러나 사,

빚었다.

떠 는 가지 들4.

같 스 들과 시 쟁 그리고 헤지목 라고 매UBS ELS

생상 과 한 쟁들 지 보 가지 떠 다.

생상 거래는 산 가격변동 험 거하 한 헤지거래 시‘ ’

차 얻 한 거래 그리고 차 거래 다고 하는 것‘ ’ ‘ ’

다.8) 헤지거래는 험 피하 한 거래 한 공식에 해‘ ’

고객과 해상충 계 없 루어지 에 거래 는 달리 하고‘ ’

당 도 게 다고 하는 것 식 다.

그런 하 도 경 상당 다고 식 고 는 헤지거래 는‘ ’

헤지목 상 과 하여 토 사고가 빈 생하는 것 과‘ ’ ,

연 헤지거래란 엇 고 거래 는 어떻게 는 것 헤지거래에 한‘ ’ ‘ ’ ,

우리 통 식 타당한 것 헤지거래 용하여 루어지는 거래, ‘ ’

행태 체에 어떠한 사 상당 여하는 것 타당한 태도 재 루,

어지고 는 헤지거래에 한 내 통 나 규 는 충 한 것 ?

에 우 헤지거래에 한 통 식과 에 한 평가 살펴

본 후 헤지거래 거래 별 엇 고 과연 그러한 별 실

하고 타당한 것 지 살피고 한다 그 다 실 루어지는 헤지거래.

과 한계 타헤지(Delta Hedge) 사 심 살펴 보고 한다.

8) 하 생 상 해 한경사, ( , 2007), 23 .


통해 헤지거래 과 실 사 에 상당한 리가 에 헤지거

래 거래간 별 실 어 다는 헤지거래라고 하 라도 언 든지,

거래 변질 다는 지 하고 한다 그리고 나 근 계.

개 고 는 헤지거래 새 운 상 개한 후 러한 근 경향에 비 어

볼 헤지거래에 한 보다 충실한 규 가 필 함 하고 한다.

헤지거래에 한 통 식과 에 한 법 평가.Ⅱ

헤지거래에 한 통 식1.

헤지(hedge)는 원래 울타리 쳐 신 보 한다는 미 어단어 다.

하지만 늘날에는 시장에 하지 못한 산 가격변동 험 거하

한 략 말한다고 한다.9) 산 는 가격변동 상 계가 낮 산

들에 동 포지 취하여 험 상쇄효과 얻 고 하는 헤지는 가격변동

상 계가 산들에 포지 취하여 험상쇄효과 얻 는 험

리 단 라고 할 다.10)

헤지거래에 한 법 평가2.

헤지거래는 거래 는 달리 감독당 나 원에 해 그 당 게

고 는 것 보 다 상 재 걸고 우연에 하여 재 득실 결.

하는 것 도 죄 처 는 ,11) 보험 상 미래 사건 생 는

실 는 행동 당한 행동 간주 다.12) 통상 거래는 도 ( )賭博 에

가 다고 간주 는 헤지거래는 보험, ( )保險 에 가 다고 간주 다는 에 볼

헤지거래에 한 평가가 우 것 어 당연하다고도 볼 다.

9) 책, 55 .

10) 재 원 규 스 다산 사, ( , 2010), 34 .⋅ ⋅ ⋅ ⋅

11) 246 .

12) 보험업 에 하 보험상 란 험보장 목 우연한 사건 생에 하여2 ‘ ’

그 여 지 할 것 하고 가 하는 계 라고 어 다( ) .授受

법연 12 3 (2011)194

다 에 보는 같 감독당 에 한 규 원에 한 평가에 어

헤지거래는 상 우 취 고 다.

감독당 규(1)

본시장과 업에 한 본시장(‘ ’) 등 각 상 헤지거래는 험‘

피목 거래라고 하여 가지 에 우 취 하고 다’ .

공매도가격 규1)

본시장 상 차 공매도는 허용 지만 한 거래 업 규 13)

상 차 공매도 할 경우 직 가격 하 가격 는 가 할 없도 어

는 등 가격 규 가 재한다.14) 하지만 헤지거래에 해 는 러한 가격 규 에

하고 다 거래 업 규 상 주식워런트 에 하여 동 공. “

가 하는 원 매 하거나 매도한 주식워런트 가격변동에

실 피하거나 하여 주 매도하는 경우 는 상장지 집합” “

집합 에 하여 동 공 가 하는 원 매 한 상장지

집합 집합 가격변동에 실 피하거나 하여

주 매도하는 경우 에는 가격규 용하지 고 다” .15) 러한

항 월 거래 가 거래편 도모 공매도 규2007 7 6

효 고 한다는 하에 월 내린 는 워2007 9 17 ,

런트 가격상승시 공매도 가 가격 한 해 시 헤지가 곤란하다는 업계 주

장 용한 결과 다.16)

게 ELW 주식워런트( )나 ETF 상장지주집합( ) 경우에는 해지목

거래에 해 공매도 가격 규 하고 는 장 생상 ELS 주가(

연계 ) 헤지 한 거래에는 공매도가격 규 하지 고 다 그 지.

만 헤지 하는 계 사들 심 헤지거래에도ELS ELS

공매도 규 해 달라는 가 고 는 실 다.17)

13) 한 거래 업 규 에는 가 시장 업 규 과 스닥시장 업 규 는 편 상

에 는 가 시장 업 규 심 한다.

14) 가 시장 업 규 항18 1 .

15) 가 시장 업 규 항 내지18 2 6 7 .

16) 거래 가격 한 등 공매도규 도개 보도 료, “ ,” 2007. 7. 6. .


반 상 장 생상 거래 지2)

컨 사는 상 는 장 생상 매매 그 개 주, ⋅

는 리 하지 못하도 어 지만 그 가 험 피목 거래, ‘ ’

하는 경우는 하고 다 본시장( 166 ) 하여 본시장 시.

행 험 피목 거래에 한 규 고 는 험 피목 거래‘ ’ ,

란 험 피 하 는 가 보 하고 거나 보 하 는 산 채 는 계 등“ ⋅

하 험 피 상 라 한다( “ ” )에 하여 미래에 생할 는 경 실

는 체 한 거래 계 체결 당시 험 피 상 보 하고

거나 보 할 고 당해 거래에 생할 는 험 피 상에,

생할 는 과하지 니하여 한다 고 규 하고 다” 본시(

장 시행 186 2).

다 사 지 보 한3)

한 산업 개 에 한 상 다 사 지 보 가

한 는 러한 경우 생결합 행한 업 가 험 피목,

다 사 주식 취득하는 경우에는 취 하도 하고 다 본시장(

24 ).

판례 태도(2)

도 도 합 원 용 거래 효 등에 어 헤, ,

지거래 는 헤지목 상 에 해 는 우 태도 취하고 는 것 보

다.

헤지목 상 반시 상당 과 계 는 해 한1)

해 드 가 시 헤지 해 가 한 계 험 하지

사 에 원 하 도 피고가 상하여 할 해, “

는 원고가 계 에 라 체 해 계 특별한 험

한 해 드에 실 생한 원고가 에 보,

하고 지 엔 에 한 계 하여 생한 해 한 고 그,

17) 뉴스핌 계 사 헤지용 공매도 허용해 달라, “ ‘ ’,” 2011. 8. 12.

법연 12 3 (2011)196

나 지 드 평가 에 한 헤지 효과 원고가 하지 못한,

차 계 본 능에 한 것 므 해당,

결과라고 보 어 다 라고 시하여 헤지목 상 매에” ,

상당 과 계 는 해 비 한 보 다.18)

헤지 에도 하고 합 원칙 및 반2)

한 원 행과 업 통 계 체결한 사 에 통 계, “

한 내에 변동할 것 한 헤지상 근본

헤지에 합하다고 볼 없는 그 계 통하여 는 가,

에 한 균 재한다거나 에 료가 과다하다고 볼 없

는 그 통 계 계 에 행 취하는 료가 어,

업 거나 게 었 것 보 는 등에 비 어 볼 행,

통 계 체결 과 에 업 실질 망하 거나 착 하

는 등 그 계 효 는 취 는 도 합 원 행

하 다고 보 어 다 라고 하여 비 헤지 다 하 라도 헤”

지상 합 원 한 다.19)

헤지목 상 과 련한 지 않 과수 도3)

나 가 원 키 상 경우 행들 취득하는 가격에는 행, “

들 담하는 비용과 취하는 포함 어 는 사실 같 비용에는,

시장 험 리비용 헤지 비용[ (hedge) ] 채 에 한 신용 험 리비용 생상,

계 매 사후 리 에 는 원 사용에 업⋅ ⋅ ⋅ ⋅

원가가 포함 는 사실 같 상 매함에 어 에 도,

스트라 하는 가 는 사실 는 여 에 채 들 리‘ ’ ,

하는 업 상 사건 각 계 체결 통해 한 얻는 것 당

연하 누 든지 충 상할 다고 보 할 것 함께 고 하여

보 가격산 에 같 비용과 과다하게 책 었는지 여,

는 별 하고 행들 신들 취득하는 가격에 그 같 비용과,

18) 원 고 다 결2010.11.11. 2010 55699 .

19) 원지 고 가합 결2011.1.14. 2009 3756 .


포함시 업들 취득하는 가격보다 게 계하고 그 같,

비용과 행들 취득하는 가격에 포함 어 시하지 것

업들에 하여 당하게 리하다고 보 는 어 다 라고 시하여 헤지목 상”

매한 행들 지 과 당하지 다고 시하 다.20)

경우(3)

경우에도 헤지목 거래는 경 합리 는 거래 는

것 같다 컨 미 에 는 가 월 내린. , SEC 2008 7 15 (Emergency

Order Pursuant to Section 12(k)(2) of the Securities Exchange Act of 1934 taking Tem-

porary Action to respond to Market Developments) 차 공매도에 한 한

가하는 공 했다 그런 러한 에 한 시장참여 들.

견 한 후 월 에 한 규 통해 가 공2008 7 18

담하는 시장 등에 한 진실한(bona fide) 시장 헤지거래에

해 는 러한 공매도 한 용 지 는다고 규 한 다.21) 경우

에도 FSA(Financial Services Authority)가 한 ‘Short Selling (No. 2) Instrument 2008’

통하여 공매도 한하고 나 시장 (market maker)가 고객

주 에 하 하여 는 그러한 거래 한 포지 헤지하 하여 행하

는 거래는 러한 한에 걸리지 는다.22)

헤지거래 거래 별.Ⅲ

본시장법상 별1. 동 효과 거래방식( , , )

상에 보는 같 헤지거래 지 거래 지는 상당

한 라고 할 것 과연 헤지거래 거래는 어떻게 별할 ?

20) 울고 라 결2009.8.21. 2009 997 .

21) 차 공매도 지가 는 거래 에 한 항 다 과 같다: registered market makers,

block positioners, or other market makers obligated to quote in the over-the-counter market, that

are selling short as part of bona fide market making and hedging activities related directly to

bona fide market making.

22) Short Selling(No. 2) Instrument 2008 FAQs Version 5－－ Issued 25 November 2008.

법연 12 3 (2011)198

본시장 헤지거래 험 피목 거래라고 함 동‘ ’

하게 보고 다 거래 업 규 역시 공매도가격 한 는. ELW ETF

한 가격변동에 실 피하거나 하여 주 매도하는‘

경우 함 도 시하는 것 같다’ .

하지만 동 만 는 하다 본시장 시행 는 당해 헤지거. 186 2

래에 생할 는 험 피 상에 생할 는

과하지 니하여 한다고 규 하여 동 뿐만 니라 당해 거래 효과 보도

하고 다.

거래 식도 가 다 본시장 헤지거래 단 내지는 거래 식.

에 하여는 특별한 한 고 지 것 보 는 다만 험 피 상, ,

헤지 상 보 하거나 보 할 어 한다고 함 헤지 상 재

하도 하고 다.

결 우리나라 본시장 상 헤지거래 거래는 그 동 가 험 피

지 니 과 지 그리고 그 효과가 험 피 상 는 것,

한 는지 그리고 해지 상, 험 피 상( ) 보 여 에 라 다고 할

다.

실 별 한계2.

볼 는 헤지거래 거래가 동 효과 그리고 거래 식,

별할 다고 하나 과연 실 실 도 그러한 별 가능하고 한

것 .

동 복합(1)

헤지거래는 험 피목 그리고 거래는 과 목 라고 하지만 실,

계에 어 행 동 가 한 것 지 가 싶다.

사람들 실 싫어하 도 한다 라 실 피한다.

는 에 는 험 피하 하지만 원한다는 에 는 험 감 하

는 태도 보 다 에 어떤 행동 과연 험 피목 지.

니 과 목 지 하 어 운 경우가 많다.


당해 거래만 볼 것 가 아니 체 볼 것 가1)

컨 포트폴리 보 어떤 가 주식과 채 동산. , ,

생상 등에 골고루 나누어 한다고 했 는 산해 한다,

는 에 는 험 피 라고 볼 지만 각각 통해 과,

한다는 에 는 라고 볼 다 그 다 헤지거래도 산.

같 비 그것 체는 험 피목 루어진다고 하 라도 그것 통해

체 과 한다는 에 는 목 라고 할 다 라.

체 보 과연 험 피하 해 험 피거래 하는 것 지 니,

헤지거래 핑계 많 험 감 하는 것 지 한 경우도 많다.

누 로 동 단할 것 가2)

헤지거래 지 여 주 동 에 해 할 경우 과연 그 단

누 할 것 가가 다 거래 주 식 할 것 가 니.

통상 그러한 거래 할 갖는 식 할 것 가가

다 그 다 거래 는 험 피목 라고 하지만 장에 는.

라고 볼 경우가 고 들 험 피목 라고 하지만 거래,

장에 는 경우도 다.

식과 거래 식간에 리가 는 경우 가지 사

들어 보고 한다 필 는 송 행하 동산에 돈 날.

린 들과 드 열 에 쓸 드에 하 다가 돈 날린 들 많

보 다 사실 들 행한 거래 과 득할 목 에.

라 루어진 거래라고 할 다 험 피거래는 닌 것 다 그 다 드. .

열 과 동산 열 었 후 과연 들 그만 험감2005

었다는 것 실 필 가 만나 본 많 들 신들 어 없?

했고 하지 후가 험에 빠질 것 라고 생각하,

감행했다 낮 실질 가상승 감.

하 돈 계 고 다고 생각한 들 드 하 마 돈

고 는 라고 생각하여 에 나 다 동산에 사람들.

동산에 할 재 없는 민들 많 는 값과 집값 폭등하는 가,

운 쪼개진 필지 동산 라도 하 나 에는 나 집 살

법연 12 3 (2011)200

가 없어질 것 라는 움 에 감행한 경우가 많 다 들 행한 거.

래 과 효과는 거래에 했지만 들 주 동 는 그 게 단

하지 다.23)

통상 험 피 차원 거래라고 컬어지지만 과 동 가 어

는 경우도 다 뒤에 보다 살피겠지만 행 사가 통상 험 피. ELS

목 행하 다는 헤지거래 하게 들여다 보 험 피( )危險回避 거래

라 보다는 실 피( )損失回避 거래에 해당했다 는 그 격 채. ELS ‘

다 행사 장에 는 상 건 특 산 가격에 우 는 채’ .

행한 것에 해당하므 상 다과에 라 상 한 채 담하게 다.

라 행사는 행에 료만 얻 는 목 하 보다는ELS ELS

행에 체ELS 평가 과 행가 간 차 에 해당하는 매 료(ELS

헤지거래에 ) 극 하 는 갖도 어 다 그래 행사. ELS

가 행한 헤지거래는 들 에 보 험 피목 거래라고 보 지만 실,

상 거래 행사 동 보 험 피라 보다는 실 피에 맞 고

다 험 피 실 피 차 는 험 피는 시장상 에 과 도 피.

하는 것 미하지만 실 피는 과 꺼 향 하 는 태도라고 볼,

다 실 피거래는 한다는 에 엄연한 거래 다. .

어느 시 동 볼 것 가3)

한 어떤 거래가 당 에는 헤지목 취해진 행동 라고 하 라도 실

그 행동 에 뜻하지 횡재(windfall) 할 경우 결 마다할 사람

없는 것 실 다 헤지거래목 행 라고 하 라도 상 에 라 는 언.

든지 거래 변질 는 것 다 들어 산 가격변동에. ,

험 피하 해 헤지거래 차원에 거래 하 는 그 에,

어떠한 시장 변하여 산 가 하락 훨 과하는 거래

얻게 다 마다할 가 없는 것 간 본 다.

23) 과연 엇 진 험한 것 학 직업 통해 가진 사람들 민들. , ,

동산 나 주식에 하는 것 는 사는 것 보고 없는 사람 험하게 거래,

했다고 할 다 하지만 운 것도 없고 가진 것도 없어 평생 가난하게 살다가 가 한다고 생각.

하는 민들 는 그냥 것도 하고 는 것 험하다고 생각할 지 하

는 생각도 든다.


효과 양(2)

동 가 모 하다 실 거래에 효과 보 지 가 하는 주장

다 본시장 험 피거래 건 당해 거래에 생할. “

는 험 피 상에 생할 는 과하지 니하여

한다 고 규 하고 다 하지만 는 그러한 단 어느 행하는가” .

다 당 거래 시도할 당시에는 그러한 험 피효과 얻 것.

상하 는 실상 거래에 효과는 그 지 경우 어떻게 평가할 것 지

가 다.

헤지거래라는 것도 어떠한 가 에 하여 한 에 하는 것 므

리 공학 한 략과 에 하여 루어 다 하 라도 늘 원

하는 목 달 하는 것 니라고 한다 라 헤지목 거래 하 에.

도 하고 실 헤지거래 해 헤지거래 상에 생하는

과하는 실 생하 도 한다 그럴 경우 헤지거래 볼 것 가 니.

거래 볼 것 가 척 매해진다.

거래방식 중첩(3)

헤지거래 거래는 거래 식 내지 공 한다는 에 도 별

들다 공매도 등등 헤지거래 도 하지만 거래. , ,

도 하다 라 나타난 거래 만 는 헤지거래 차원에 루어진.

생상 거래 지 니 거래 차원 루어진 생상 거래 지 하

어 운 경우도 많 생한다.

본시장 계 체결 당시 험 피 상 보 하고 거나 보 할‘ ’

지 여 가지고 험 피거래 지 여 단하도 하고 는 역시 모

하다 계 체결 당시 험 피 상 보 할 라고 할 경우 과연 언 지.

허용할 것 가 가 하고 지 니하거나 차 한 결 하.

고 하는 매도거래 뜻하는 공매도 경우 보 주식 취득할 것.

상하고 험 피 상 주식 가격하락 험 헤지하 해 공매도 한다고

보 공매도도 헤지거래 다 그러나 만 게 험 피 상 보.

한다는 직 보하지도 주식에 공매도 하는 것

법연 12 3 (2011)202

건 허용한다 헤지거래라는 거래 장하는 다 한 헤지, .

거래 상 다 하 라도 헤지거래 주체 헤지거래 상 보 가 다 경

우 헤지거래 주체가 헤지거래에 헤지 상 에게 가시킬,

경우 헤지거래가 드시 헤지 상에 결 험 피하는 향 루어지

지 다.

헤지 중(4) ʻ ʼ

험 피 뜻하는 헤지라는 용어처럼 쓰 는 경우는 없 것 같‘ ’

다 험 피한다는 에 가장 보 고 한 거래행태 미하는 헤. ‘

지라는 용어가 가장 탐 고 라고 생각 는 헤지 드 에 들어가’

는 것도 닐 싶다 결 간 본 에는 하는 도 지.

만 한 탐 라는 가 간과해 는 니 것 같다 간 험 피.

하 많 험 감 하는 격 갖고 다 험 라는 단어 체에 실에. ‘ ’

한 험과 에 한 가 나란 내포 어 는 가지 가 리,

동 가 변질 가능 커지는 것 같다 컨 헤지거래에. ,

내가 갖고 실 남에게 가할 는 경우 도 해 가능 경(

우) 동 가 변질 가능 욱 진다 컨 주식 하 헤지 차원. ,

에 거래하는 그 거래 브 커가 담당해 주 하 다고 하 그.

런 그 거래 주식 에 커 하는 지는

고객 계산 고 어 는 과 브 커가 갖 한다고 했 헤,

지거래 차원에 루어지는 거래가 거래 변질 가능 질

것 다.

헤지거래 론과 실.Ⅳ

에 는 헤지거래 거래 별 과 그 모 함 개 만 살펴

보 다 는 헤지거래 실 사 심 과연 헤지거래 거래가.

별 는지 변질 험 없는지 살펴보고 한다 헤지거래 에는 여러, .

가지가 나 하에 는 근에 각 고 는 등과ELS, ELW, ETF


하여 루어지고 는 동( ) 타헤지 심 헤지거래 과

실 살펴보고 과연 실 헤지거래 거래 는지 살,

펴보고 한다.

헤지거래 론1. 타헤지 심 로( )

타헤지(1)

타헤지 는 타헤징 포지

타 용하여 헤지 하는

것 말한다 통상 산 가격.

상승하 가격 상승하

고 가 는 하락한다 그런.

Delta( )△ 란 한 같

산 가격변 에 한

가격 변 다 컨.

타 가 할 는 주가가 변 하는 경우에 가격 주0.6

가변 만 변하는 것 미한다60% .24)

경우 주가가 달러 가격 달러라고 가 하고 해100 , 10 ,

하는 거래 가 계20 주식 주 살 는 리( , 2,000 ) 매도했다고 가

하 거래 포지 주식 주. 1,200 (0.6×2,000) 매 함 헤지할 는

는 포지 실( )과 주식포지 ( ) 하게 상쇄

다 들어 주가가 달러 상승하 매 한 주식 달러. , 1 1,200

생하는 가격 달러, 0.6 (0.6×1) 상승하고 는 행한

달러 실1,200 (0.6×2,000) 생한다 에 개 매도포지. 2,000

타는 다 다시 말해 주가가 만 상승하 매도1,200{0.6×( 2,000)} . S－－ △

포지 취한 거래 실 다 주식 타는 타 에 해1,200 S .△

므 매 한 주 주식포지 타는 다 라 체1.0 1,200 1,200 .＋

24) 평식 경욱 철 과 략 보 고John C. Hull( ), , 7 ( ,⋅ ⋅ ⋅

하 사 그림 책에 나 사 그림 그 용한 것2009), 376 , .

그림 타 계산[ 1]

법연 12 3 (2011)204

포지 타는 다 주식포지 타가 포지 타 상쇄하는‘0’ . ,

것 다 토 타가 포지 타 립. 0 (delta neutral) 라 한다.

동 타헤지(2)

헤지포지 한 한 후 그 는 것 타헤지(Static Delta

Hedging)라 하고 주가변 나 시간 변 등에 라 포지 계 하는 것,

동 타헤지(Dynamic Delta Hedging)라고 한다 컨 주가가 후 달러. , 3 110

상승하 다고 할 주가가 상승하 타도 가하게 다 타가 에. 0.6

가하 주0.65 100 (0.5×2,000) 가 매 해 만 헤지 지할 다.

게 산 가격변 나 시간 변 에 라 헤지포지 재 하는 것

동태 타헤지라고 한다.25) 상 동 타헤지 모 에 주가가 변

하 라도 그에 가격 변 에 맞게 보 주식 함 산

가격변동에도 하고 실도 도 없는 험 립상태 만들 다고 한다.

러한 동 타헤지는 등 각 생상 과 등 각, ELS, ETF, ELW

생결합 험 피 해 하게 루어지고 다.

헤지거래 한계2.

반 한계(1)

동 타헤지 모 에 라 험 립상태 만들 다는 것 블랙 에-

한 가격결 모 에 것 블랙 모 체가 여러 가지 비 실-

가 하고 므 블랙 모 에 타헤지거래 통해-

복 하고 험 립상태 만든다는 것 비 실 목 라고 한다.

블랙 모 다 과 같 본가 한 가격결 모 다- .26)

주가는 연 변동한다(i) .

주가변동 시간 경과에 라 하다(ii) .

험 하다(iii) .

25) 책, 401 .

26) 진 태 차 창 민 시 생상 해 청람, ( , 2007), 394 .⋅ ⋅ ⋅ ⋅ ⋅


당 없 러피언 다(iv) .27)

거래비용과 없 공매도에 한 한도 없다(v) .

주식 포는 규(vi) (lognormal) 포 다.

하지만 실 계에 어 개별 업 주가는 연 변동하지 고

프 움직 보 고 주가변동 도 시간 경과에 라 달라지 거, ,

래 같 거래비용 엄연 재하고 고 공매도 등 실 거래 가능 에도

다 라 블랙 모 에 벽한 포트폴리 복 는. -

가능하다고 볼 다.

나 블랙 모 에 라 가격 결 하 해 미래 변동-

(volatility) 라는 변 해 하는 미래 변동 과거 변동 에 해,

할 에 없고 과거 는 다 변동 경우 헤지는 실 에

에 없다.28) 실 시 사건에 한 사과 에 도 해당 산 변ELS ELS

동 상보다 낮 헤지거래에 실 고 었 상 하에 도상 평

가 량매도주 사실 지 도 하 다.29)

같 배리어 과 지 결합 상품에 용 는 한계(2) ELS

나 같 상 단 한 나 니라 리어ELS

(Barrier Option) 산가격 사 에 한 한 간 동 어떤 특 한 가,

격에 도달하 효 생 하거나 하는 특 가진 동시

에 지, (Digital Option) 해진 시 에 산가격 미리 해진,

한 가격 에 미리 사 에 한 원 지 하고 그 지 경우에는

가 가 어 리는 격 띤 색 (Exotic Option) 태

생 헤지가 어 다고 다.30) 리어 나 지 경우

27) 러피언 보 가 만 에만 행사가 가능한 태 미(European)

하 리 만 지 간 동 보 가 리하다고 생각 는,

시 에 행사할 는 태 미한다.

28) 평식 생상 원리 도 탐진 가격결 에 필 한 변 에, ( , 2011), 402 :

재 찰 가능한 변 가 변동 다(volatility) .

29) 하여 동 행사 담당 장 그 당시에 목 산 주가 에 골ELS “ *** (ELS )

습니다 상 에 한 헤지에 어 주가에 변동 어 남 는 그 당시,” “ELS ,

목 산 하는 상 많 었는 목 주식 주가에 변동 없어 헤지*** ELS ***

실 거 없었습니다 라고 진 하여 결 헤지거래 실 에 실 생하 고 그”

막 해 량매도 행한 시 하 도 하 다.

법연 12 3 (2011)206

블랙 모 에 공식 그 단 하 만 나 간평가 에 가 울- ,

산 가격 행사가격에 근 할 타가 한 에 가 워지는 상

생하는 는 본 상 에 타값 산 가능, ELS

한 연( , ) 재하 다.

래 그림 는 우리나라에 많 리는 원 비보장[ 2] ELS

한 료 다 상 만 행 개월 는 개월 경. 2 ELS 4 8

과 시 에 산 가격 가격 상 거나 개월 는 개월85% , 12 16

경과 시 에 가격 상 거나 개월 경과 시 에 가격80% , 20

상 경우 연 상 만 상 시 산 주가가75% 20.7% ,

주가 상 연 비 상 고 그 지 경우 만55% 20.7%

주가 에 라 상 는 상 다 상 보ELS .

가격 산가격 에 그 상 가 가 원 에, 55% ELS 141.4%

해당하고 미만 가 가 미만 떨어지는 연 재하, 55% ELS 55%

는 것 볼 다.

그림 스 타운 상 수[ 2] ELS

러한 연 에 는 울 하는 업 미 가능하므 타값,

산 가능하다 라 타헤지도 실 가능하다. .

근 시 사건 경우도 가 거래들 헤지 가ELS

능 역에 생한 것들 다 도상 평가 나 만 상 평가 에. , ELS

30) 주 책John Hull, 24) , 563 .


하여 산 주가가 가격에 근 하는 상 에 행사나 헤ELS

지 들 타 격한 상승에 라 상당한 헤지 량 보 하게 었는

게 가 헤지 량 동시 가시간 에 시에 처 하 주가가 하

락하 해 원리 상 건 충 산 게 것 다.

래 그림 연 에 해당하는 도상 는 만 상 에 타값[ 3]

한 하는 상 그래프 시한 것 다.31) 그림에 보듯 경우ELS

원래 동 타헤지 모 에 경우 타값 과 상 직후 타값

락 라는 상 생한다 러한 상 상 재하는 연. ELS

해 헤지거래가 가능한 역 재한다는 것 미한다 그림에 편 상.

타 시하 나 실 는 도상 평가 나 만 상 평가10 ,

에 주가가 가격에 근 할 경우 타값 한 에 다고 한다 런 시 에.

타값 변 에 헤지거래 할 경우 험 립상태 지하 는커 엄청

한 실 할 므 런 시 에는 타값 변 에 라 거래 하 는,

그림 상 상 간 및 산가격변동에 타값 변[ 3] ELS

31) 거래비용 고 하여 주가연계 헤지할 생하는 비용과 험 상쇄효과, “⋅

에 한 시뮬 연 상 상 심 연,” , 17 2 (2009. 5), 14 ,ᐨ

그림도 에 용한 것 .

법연 12 3 (2011)208

시도 체가 어리 시도 고 헤지포지 변 시키지 는 ( )靜的

타헤지 략 타당하다고 한다.32) 결 시 사건에 행사들 도상ELS

평가 과 만 상 평가 에 당한 헤지거래 했다고 하지만 실상 들 헤지,

거래 한 시 사실상 헤지거래가 가능한 헤지 가능 역에 었 시

었다고 할 다.

헤지거래 실3.

헤지거래 상과 같 한계 거래비용 등 블랙 모 가진 가 비 실( -

한 한계 변동 빗나감에 실 헤지 가능 역 재함에, ,

한계) 해 헤지거래 본래 목 산 변동에 험 거,

하는 목 달 지 가능 늘 게 마 다 니 헤지 목. ,

달 는 경우가 라고 볼 다.

컨 매 하는 에 해당하는 경우에는 어느, ELS

도 산 변동 것 상해 계하여 매하는 것 실

나타난 주가변동 거 없 경우 계 당시 감 하 역사 변동 에 비해 실( ,

변동 게 나타났 경우) 리 산 매 매도하는 헤지거래 하, ⋅

라도 헤지거래에 할 없어 실 생한다.33)

다 그림 는 행사 는 헤지 스별[ 4] ELS

한 것 다 경우 행사 개 다 첫 째. ELS .

상 행시에 지 원 에 만 는 도

상 시 에게 지 할 뺀 미한다 도상 나 만.

상 건 충 지 못하여 들에게 만 상 할 경우에는 가‘ ’＋

지만 도상 나 만 상 루어 들에게 험 보다

에 한 상 지 할 경우에는 가 다‘ ’ .－

32) 블랙스 한 트 나심 탈 에 토 리어 에 만 에 주가가‘ ’

리어에 근할 경우 타값 변 에 라 거래 하 는 생각 체 하지 말 한다고 한다.

Nassim Taleb, “Dynamic Hedging-Managing Vanilla and Exotic Options,” John Wiley & Sons, Inc,

1997, p.126.

33) 매도하는 에 해당하는 경우에는 당 상했 변동 보다 변ELW

동 경우 실 생하게 다.


다 한 헤지거래 헤지거래 상 헤지거래

통해 만 하는 라고 할 다 상 동 타헤지 모 에 는 헤.

지거래 통해 상 상쇄하는 생하므 행사에게는 ELS

행 해 런 도 없는 상태 간 료 만 뿐( )가 달 다

고 한다 래 그림에 과 경우가 런 경우에 해당한다 하지만. 3-3 3-6 .

실 는 헤지거래가 게 공 루어질 경우는 경우

에 해당하고 상 실 만 하 는커 헤지거래 실 가 는 경우 경우(3-1 ),

상 실 헤지거래 만 하지만 만 하지는 못하는 경우(3-2) 상,

실 었지만 헤지거래 상쇄하고도 남는 경우(3-4) 상 었지,

만 헤지거래 실 경우(3-5) 상 었고 그에 못 미 는 헤지거래,

실 경우(3-7) 상 헤지거래 지 생하는 경우, (3-8) 등 여러

가지 경우가 생할 다.34)

그림 발행사 별[ 4] ELS Case

34) 에 재 계 송에 들 산 변동 상보다 게 나타나는ELS ,

등 사 행사나 헤지 들 헤지거래 통해 충 얻지 못한 상태에

도상 는 만 상 에 주가가 가보다 간 게 어 상 실 처지에

헤지거래 는 헤지거래 량 청산 라는 실하에 동시 가시간 에 량매도 주가,

낮 었 것 라고 주장하고 다.

법연 12 3 (2011)210

헤지거래에 도 해 가능4.

스 들 생한 타원 가 등에 헤지거래 담하는UBS ‘ ’ ETF

다 러한 는 헤지거래에 에 라 보상 변동.

틀리든지 하는 등 헤지거래에 실 하여 실 생하는 경우 퇴직

하는 도 비 비재하다고 한다 우리나라 경우도 헤지 담당하는 사. ELS

생상 주식 생 공학 등 헤지거래에 에 라 보상, ,

실 가 누 경우 책 당하는 경우도 생한다 헤지거래에.

라 과 생하 에 상 하는 막 한 보상 지 는다.35)

라 헤지거래 한계 내지는 실 에 라 실 생하거나 실 생

상 경우 는 과 득 가 견 경우 헤지거래 과 에 과

목 거래 감행하거나 헤지거래에 실 거래 만 하거나, ,

헤지거래에 실 고객에게 가하 는 충 재할 다.36)

시 사건 경우에도 과연 헤지거래라는 미 하게 도상 평가ELS

나 만 상 평가 가 하여 실 고객에게 가하거나 과

한 것 닌지가 쟁 고 다 행사 헤지 들 헤지거래.

에 라 보 하고 산 도상 만 상 에 러 상 헤지(

할 필 가 없어 타값 에 라‘0’ ) 타헤지 원 에 라 량매도 한 것

라고 주장하지만 도상 는 만 상 에 러 행하는 헤지 량 처,

산 가격변 에 라 헤지 량 하는 본래 미 헤지 는 다 므 ,

헤지거래 주에 포함 다고 보 어 다는 비 가해지고 다.37) 한 러,

35) 시 사건 사과 에 행사 담당트 간에 체결 과보 에 한 합ELS ELS

가 었는 합 에 행사는 담당트 에게 매매 평가 미실, ELS (

포함 에 비용 비용 거래비용 개 산비용 빼 산 운용 지 하는) ( ) 40%＋＋

것 어 어 사실상 사 트 간 하는 지 도 했다, 60:40 .

36) 트 들 동 타헤지라는 미 하에 실 가격변 에 포지 라는 보

태 헤지운용보다는 타값 변 하여 공격 주식 사고 는 경우도 다 헤지거.

래 운용에 도 여 주식 가에 사 고가에 매도함 생 는 보,

그리고 동 주가 변 에 라 타값 변 만 하는 거래 는 만 하지 못하고

주가가 것 같 사고 내릴 것 같 는 거래 동태 타헤지라는,

하에 행하는 것 다 한 시 사과 에 어떤 행사 생상 는 주가. ELS ELS

변 에 라 타값 주식보 량 하는 본래 미 동 타헤지거래 한 것 니라 주( )

가 내에 상한 후 상주가 토 헤지거래 하여 드러나 도 하 다.

37) 본시장 상 연계 공 거래 규 과 개 향 주가연계 연계거래 심, “ - (ELS)

연 학 에 헤지란 보 산 는,” , 6 2 ( , 2009) ,


한 헤지 량 처 (Unwinding Hedge Position) 도상 는 만 가 도래하 직

평가 동시 가시간 에 행하도 허용한다 한 가 는, ELS

낮 지므 행사들 행에 어 폭리 취하는 것 라는 비 도 가해ELS

지고 다.38)

특 같 리어 경우에는 비 그것 헤지 단ELS

용하게 동 지만 리어시 에 해상충 해 시장 변질

험 다고 는 ,39) 시 사건 어 산 주가지 가ELS

니라 개별 목 어 리어가격에 해 계가 첨 하고 시장 가능 도

충 한 우리나라 상 에 상 하고 었 도 해 험 실 것ELS

라고 볼 다.

헤지거래 새로운 양상.Ⅴ

각 규 에 어 헤지거래는 거래 달리 우 취 지만,

본 같 헤지거래는 개 도 거래 별 어 고 실 에

어 도 여러 가지 한계 실 가능 도 해 가능 재한다고 볼,

다 그 다 러한 헤지거래는 근 어떤 상 개 고 는가 스. . UBS

보 할 산 가격변동 험 리하 하여 하는 것 고 게 보 한 주식 나 ⋅

포지 가격변동 험 피하 하여 다 헤지 할 도 것 나 상 나 만

에 에게 상 마 하 하여 보 한 주식 매도하는 것 통상 헤지 는

다 다고 한다 상 에 비하여 신 량 보 하고 는 경우 헤지가 필 한 리스 란 보.

가격변 것 고 라 헤지는 당해 가격변 에 하여 그 험 상쇄시키,

는 포지 것 여 주장 는 헤지는 그러한 보 포지,

니라 매각한 것 고 그 는 에 한 상 마 라고 하니 헤,

지 본개 과는 거리가 다는 것 다.

38) 동 민 식 원 , “Engineering for Whom?⋅ ⋅ ⋅ Evidence in Retail Structured Equityᐨ

한 학 차 학 료Products,” 2010 3 .

39) 과 하여 말 릴린 마 스타 타트에 해 드 사 에 베Knock-in 1994

엘라 브래 본드 러싸고 어난 열한 다 하다 드는 보 하. Knock-in

고 었고 본드 량매 하여 가격 리 고 했고 그 매한 릴린 는, , Knock-in

모든 단 용하여 그 행사가 래 가격 지하 고 다 월 그 싸. 1994 9 4 ,

움 고 에 억달러에 해당하는 베 엘라 브래 본드 행 억달러70 15

어 가 매매 었고 가격 상 랐다 릴린 가 결 싸움에 겼지만 결 미, 10% .

가 사에 착 함 상당한 가 게 었다SEC . The Economist, March 18, 1995, “Barrier

grief: hedge funds”.

법연 12 3 (2011)212

들 계 주목 게 타원(Delta One) 스 트 그리Flow-prop

고 근에 공개 볼커룰(Volcker Rule) 통해 근 헤지거래 새 운 상

가늠해 보고 한다.

타원1. (Delta One) 스크(Desk) 산

타헤지 등 거래 통하여 산 복 한 생상 매

매하는 것 산 체 매매하는 것보다 고 험 다고 컬어지

에 런 업 주 취 하는 타원, (Delta One) 재 많 행(IB)들 사

에 는 거래 리잡 다고 한다 그래 재 계.

행들 타원 스 보 하고 다고 한다.40) 타원 스 에 루어지는

업 개 업 개하 다 과 같다.

헤지펀드를 한 헤지(1)

타원 스 비스는 헤지 드들 그들 포트폴리 헤지하는 주

사용 는 만 어떤 헤지 드가 포트폴리 미 주식 하고,

다고 할 그 헤지 드는 한 마진 공하 그 포트폴리 비,

하락 지 험 헤지하고 원할 다 헤지 드는 행 타원.

스 에 걸어 헤지포지 해 주도 청한다고 한다 행.

신 헤지 단 용하여 헤지포지 하 운용에 공할 경우 고객

들 료나 마진 취하는 것 에 그 헤지거래 해 생하는 가

행 귀 시킨다 헤지거래 략 맞 떨어.

지지 경우에는 행에 실 생할 도 나 헤지 략 맞 떨

어질 경우 행에 과 생할 다.41)

를 한 타원 거래(2) ETF

타원 스 비스는 근 각 고 는 ETF 상장지 드( ) 해

도 많 루어지고 다 산 지 라가는 합 행하는. ETF

40) Financial Times, Sep. 10, 2011, “Delta One is the HOT new area for banks”.

41) Financial Times, Sep. 15, 2011, “‘Delta One’ forced out of the shadows”.


행 고객들에게 타가 것 산 지 가격 같 움직1 , ETF

것 보장하여 한다 목 지 하 원하는 행 는 하 는 목.

지 하는 목들 모 다 사 담 도 다 복( ) 하지만.

는 게 주식 다 사 모 는 것 니라 타원 스 에 청,

하여 여러 가지 과 다 상 사용하여 한 복 포트폴리

하도 청한다 합 복( ) 가 경우 에. UBS ETF

복 포트폴리 운용과 하여 가 생한 것 다 그런.

타원 스 비 니스는 매우 리스트JP Morgan Chase

에 다 도에 비 니스 억달러Kian Abouhoussein 2011 110

에 것 라고 하 커지고 다고 한다.42)

우리나라 경우(3)

우리나라 경우에도 가 보편 고 경우에도 복ELS, ELW ETF (

산 복 하는 것)가 닌 복 본 에 한 산 복 하는 것( )

는 합 복 지 목 닌 스 등 장 생상 지 하는( )

가능하도 변 하고 다 라 비 타원 라는 쓰지는 라도 사.

실상 타원 스 가 고 다고 보 한다.

트레2. Flow-prop

한 헤지거래 한 헤지거래 한 헤지거래 등ELS , ELW , ETF

타원 는 타헤지 업 특징 나 실질 매매거래‘ ’(Proprietary

trading) 는 매매업 에도 하고 상 는 고객 한 업‘ ’ (Flow

trading) 보 다는 특징 다 에 타원 스 거래. Flow-prop

라고 도 한다trading .43) 하지만 나 실질 거래에 계산

에 귀 다는 에 타헤지 업 는 엄연 매매업에 하는

매매(Prop Trading) 업 다 타원 스 업 는 매우 뿐만.

니라 보 험해 보 지 고 탐 지 보 다.44) 고

42) The New York Times, Sep. 15, 2011, “Delta One Desks are Big Moneymakers”.

43) Financial Times, April 11, “Delta one: the special ops of equity trading”.

법연 12 3 (2011)214

객 청에 라 는 고객 해 하는 업 므 고객과 해상충 없다고

주장 다 하지만 스 들 사 에 보듯 다 월스트리트 업. UBS

마찬가지 하게 감독 지 매우 험할 다고 한다.

타원 업 는 타헤지 비 니스가 진 험한 는 겉 험

해 보 지 지도 모 다 고객에게 하게 피해 는.

는 역 그 업 가 고객 해 진다고 믿어지 다 한.

러한 타헤지 비 니스 험 에도 한다고 한다 매우 복잡한.

공학 용할 뿐만 니라 는 헤지 략 용하여 거래가 루

어지므 상 들 감독하 가 어 다는 것 다 라 고경 들도 엇.

어떻게 진행 는지 모 고 고 하지도 고 그 업 가 가 는,

에만 신경 쓴다고 한다.45)

볼커룰3. (Volcker Rule)

근 행 매매 규 하는 볼커룰‘ ’(Volcker Rule)

나 다.46) 그런 목 하는 매매업 지가 한 헤지

거래 허용 사실상 산 것 보 다고 한다.47) 미 당 헤지

거래 특 한 향 매매에 연동 거래행 게 해 했지만 에 공개한‘ ’ ,

에 는 하나 상 트 스 가 가진 체 포트폴리 차원 리스‘

커 하는 거래 해 하고 어 가들 행들 사실상 모든 시장에’

매매가 가능하도 열어 것 보고 다고 한다.48) 는 행

44) Financial Times, Oct. 13, ‘What is Delta One’: The role is to minimise the risk, but it’s not

always the case that the hedge will work, one ETF marketmaker said.

45) Lex, ETFs/Delta One, Business Review World Wide “Delta One and ETFs are purportedly client

services where profits are generated from economies of scale. But they work only because

banks believe they can use their secret sauce – algorithms and proprietary trading to be just a–

little cleverer than their clients to produce the same or better returns more cheaply But it is…

obvious that banks do not fully understand what they are doing. Regulators need to step in

before the latest attempt by banks to chase lucrative but poorly understood growth areas results

in a repeat of the structured products crisis from which the investment banks have yet to

recover.”

46) 지난 월 공개 볼커룰 래 웹사 트에 찾 볼 다10 (Draft Volcker Rule) .

http://cdn.americanbanker.com/media/pdfs/093011VolckerRulePreamble FINAL DRAFT.pdfˍ ˍ

47) 니 월가 태 볼커룰 지 지 원 후퇴, “ , ? WSJ,” 2011. 9. 22.ᐨ


들 미 리 리스 등 포트폴리 에 한 리스 하게 할‘ ’

라고 한다 결 볼커룰 등 개 에도 하고 고객들 한.

다는 하에 계산 행하는 헤지거래는

하게 허용 것 보 다 볼커룰 역시 헤지거래가 거래 하 가.

어 고 견 헤지거래 보 는 것도 매매, (Prop trading)에 해당할

므 트 보상체계가 공 하지 못하도 하는 등 가7

지 건 갖 경우에만 헤지거래 택 향 하도 규 하고 지만,

여 하게 헤지거래에 한 규 하고 ,49) 에 보다

단 하게 매매 규 해 한다는 미 민주당 원들 도 고

다.50)

헤지거래 법 용한 거래에 한 법 규.Ⅵ

차 가하는 헤지거래 련 법규 반행1.

본 같 타원 스 헤지거래가 폭 가하고 고

에 한 규 는 거 루어지지 고 다 그런 는 러한 헤지거.

래 한 규 행 가 내 차 늘어나고 다는 다.

지난 월 낸 타 보도에 미 거래 원9 21 (SEC)가

( )前 골드만삭스 트 그 지 사 고 했다고 한다.

주장에 골드만삭스 트 스 민드린 그 지SEC

프 드 민드린과 함께 골드만삭스 상장지 드(ETF) 내 헤지 보

용해 말 지 만 천달러 당 취했다고 한다2007 2008 5 7 .51)

는 여 에SEC Section 17(a) of the Securities Act, Section 10(b) of the Securities

같 통상 사 에 용하는 규 용한Exchange Act, SEC Rule 10b-5

48) Reuters, Oct. 6, 2011, “Volcker rule draft gives banks ability to hedge”.

49) 볼커룰 내지(Draft Volcker Rule) 64 68 .

50) Reuters, 2011. 11. 16, “House Democrats ask for tougher Volcker rule”.

51) 시 경 골드만 트 내 거래 피, “ ETF ,” 2011. 9. 22.前

법연 12 3 (2011)216

것 지고 생상 과 해 내 거래가 는지 욱,

사할 것 라고 다고 한다.

우리나라 경우도 미 가 시 과 스 핑 동에 어ELS ELW

헤지거래 한 공 거래행 가 계 해 생하고 다 월. 2011 9 27

거래 에 리지 등 개 목에 해SK Kodex Kodex200 ETF 2

동 공 하(Liquidity Provider, LP) 동 공 량 헤지(hedge)하는 과

에 허 매매 체결한 사실 다고 한다.52) 한 거래 가 지난 월8

도 상 공 거래 신고 공개한 에 해 상 주가‘2011 ’ ,

생상 시장 공 내역 신고건 는 지난해 건에 해 건 게 늘6 63

었다고 한다.53)

법 규 방향2.

상에 보는 같 행 나 시장규 에 어 당 과,

게 고 라 규 는 헤지거래가 실상 거래

별 모 하고 특 고객 한 업 라는 미 하에 계산 루어,

지는 타원 스 업 는 거래보다 험 거

나 도 해 가능 다고도 볼 다 결 헤지거래 역시 한 규.

가 필 하고 당 다고 볼 는 것 다 참고 거래 는 에 한 감. ELS

리 통해 헤지거래도 다 과 같 재 상ELS

다.54)

① 헤지거래는 감독 승 하거나 규 에 하여진 매매 식ELS

님.

헤지거래 실 매매는 동 처리 지 고 매매타 매매규모 결 등에,②

운용 재량 내지 상당 개 는 .

각 행 운용 사가 행시 에게 지 하 한 창 하 해( ) ELS③

략 계 어 운 하는 것 체 내용 각 원사마다 상 함.

52) 매 경 거래 징계 슨 었 에, “ SK ,” 2011. 10. 4.…

53) 상 공 거래 게 늘었다, “ ELW ,” 2011. 8. 25.⋅

54) 한 거래 주식 감리, 2009 ELS , 28 .


그 다 헤지거래 변질 는 남용에 한 규 는 어떻게 루어

할 것 가?

헤지거래 변질 내지는 남용에 한 규 에는 공매도에 한 규 참

고할 것 같다 공매도 역시 그 체 는 한 다 하. .

지만 공매도가 행 나 공 거래행 변질 거나 남용 가능

에 각 규 가 루어지고 다 라 공매도 규 마찬가지 헤지거래.

에 한 규 역시 가지 향 생각해 볼 다 첫째는 헤지거래.

한 공시 규 다 째는 가 는 헤지거래 차단할.

게 사 에 헤지거래 룰(rule) 립하는 것 다 째는 헤지거래.

용하여 루어지는 공 행 에 한 처 실효 게 하는 것 다.

헤지거래 투 강(1)

필 가 과 한 민사사건 행하 견한 사실ELS

들 헤지거래에 한 보 하지 고 헤지거래에 한,

지하도 하는 도 장 가 없다는 사실 었다.

시 사건에 피고 가 량매도행 가 당한 헤지거래ELS

라고 주장함에 라 원고 피고 에 헤지거래에 사용한 공식, ‘ 컨 변동(

등 료)과 에 헤지거래 내역 담 헤지 (Hedge Book) 그리고’

헤지거래에 행사 하여 것 원 통해‘ ’

청하 다 그러나 피고들 한결같 헤지거래가 통합 루어지고 다는. ,

래 어 헤지거래 내역 보 어 지 다는 당해 에, , ELS

헤지거래 내역 하 꺼 다 헤지거래 경우 해.

한다고 하지만 실상 행 사가 계산 하는 거래 므

본시장 시행 상 간 보 하도 어 는 료도 니, 10

고 주 매매 등 상 매매 그 거래 료, ,

도 니다.55) 라 헤지거래 행한 그 내역 거나 변 하거나, ,

55) 본시장 료 지 업 는 업 한 료 통60 ( ) ①⋅

하는 료 별 통 하는 간 동 지하여 한다. ②⋅

업 는 항에 라 지하여 하는 료가 실 거나 는 변 가 지 니하1 ⋅

도 한 책 립 시행하여 한다.⋅

본시장 시행 료 지 업 는 항에 라 다 각62 ( ) 60 1①⋅

법연 12 3 (2011)218

닉할 다는 에 헤지거래는 떨어지는 것 보 다.

한 특 행에 행사 험 한 계 경우ELS

장 막 동시 가시간 매도 하 가에 향 미 는 결 매도주

신 평 헤지거래에 용하 계열 사 계 가 닌 사 계3

통해 행하 는 는 량매도행 창 달리함 시장 감시,

피하 는 행동 다.

시 사건 생하 원 는 월 행ELS 2009 9 10 ‘ELS

운용 도개 하여 체 헤지 하는 행사는 헤지’ ELS ‘

운용지 드시 마 하고 헤지 용하는 행사는 헤지 가 동 운’ ELS 社

용지 마 하고 는지 여 등 하도 하 는 헤지 운용지,

에는 다 과 같 내용 드시 포함 도 하 다.56)

헤지 한 보 주식 여타 고 계 보 주식과 내 가능할ELS①

것,

만 는 상 에 보 주식 매도하여 하는 경우 도 시장가ELS ( )②

격 지,

헤지 주식 주 계 사 에ELS③

한 한 거래 시장감시 원 는 러한 원 행 운용‘ELS

도개 에 한 후 헤지거래 가 드라 시행하’ ‘ELS ’ ⋅

는 가 드라 에는 등 헤지 하는 상 행 량 상ELS, ELW ,

시 등 상시 하고 헤지 량 특 시 에 집 지 도 합리,

운용계 립하는 등 한 내 통 체 갖 도 하 다.57) 상과

료 다 각 간 동 지하여 한다 다만 원 는 보 해. ,⋅

염 가 없는 경우에는 그 간 단 하여 고시할 다.

업에 한 료1.

가 료. : 10

나 주 매매 등 상 매매 그 거래 료. , , : 10

다 집합 재산 재산 신탁재산 등 재산 운용 료. , , : 10

라 매매계 등 체결한 계 료. : 10⋅

마 업 탁 료. : 5

업 료. : 5

사 그 업 료. : 5

56) 감독원 보도 료 행 운 도개, “ELS ,” 2009. 9. 11.

57) 한 거래 보도 료 헤지거래 가 드라 시행, “ELS ,” 2009. 9. 22.⋅


같 원 거래 도개 에 라 헤지거래 많 강ELS

었지만 여 헤지거래에 한 지 등 지 다.

공매도 경우 우리나라뿐만 니라 에 도 공매도 지 여 하여

시하도 하는 등 공매도 다 거래 하여 리하도 하고 는 고객,

에게 매한 상 해 행한다고 하는 헤지거래 경우에도 다 매

매거래 하여 리하도 하고 통합 리하는 경우에도 어떠한 상 들에 하,

여 통합 리가 루어지는지 통합 리 내역 지 보 하도 하는 등 규⋅

가 필 할 것 같다.

필 가 송 행하 겪었 어 움 다 하나는 헤지거래ELS ELS

행사가 에 헤지 식 탁하 경우 과연 어떤

에 맡겼는지 에 어 지 니하여ELS

가 없었 다 에 피고 특 지 하 다가 나 에. ELS

송과 에 사실 등 피고 특 한 후 피고 가하는 식

변경하는 과 겪 에 없었다 에 하여 감독원 월. 2009 9 11

헤지 사 신고 나 에 공개하도 하는 도개 하

다.58)

문 가 는 헤지거래를 방지할 도 장치 도(2)

가 는 헤지거래 지할 사 장 도 하는 것도 필 하다.

본 같 원 한 거래 가 도 한 헤지거래 가 드라ELS

러한 규 다 원 에 지 건 만. ELS

단 가에 만 상 가 평균값 는 만 거래량 가 평균가3

격 변경하도 한 것 라든지 거래 에 가 드라 만들어 시,

하는 것 만한 행 들 한 것 러한 규

다.59)

58) 주 보도 료56) .

59) 거래 가 드라 에 포함 내용 다 과 같다.

가. 헤지거래라 하 라도 연스런 시장 에 한 가격결 에 당한 향 미 지 도

주 다하여 함.

나. 등 헤지 하는 상 행 량 상 시 등 상시 하고 헤지ELS, ELW , ,

량 특 시 에 집 지 도 합리 운용계 립하는 등 한 내 통 체

갖 어 함.

법연 12 3 (2011)220

하지만 원 에 지 건 만 상 가 평균값ELS 3

한 것 충 한지는 다 에 는 가격 산 든 든. 3 5

평균 가 하 라도 결 짓는 간 마지막 한 간 므 직 거래, 2~4

평균 가가 나 고 라 만 당 시 가 얼마 지

시킬 는지 계산 가능한 경우에는 여 시 개 한다는

가 다고 지 하고 ,60) 실 필 가 행하는 송사건 에는ELS 3

평균 가 결 는 경우에 마지막 날 가격 하여 지 건 변경시킨 사

도 다.

한 거래 헤지거래 가 드라 여 모 하고 시, ELS

상 나열하는 것에 그 는 것 보여 과연 가 드라 실효

는지 다 실 거래 가 드라 후에도 들 도상.

평가 는 만 상 평가 에 가 량매도 실행하고 다만 거래 가 가,

드라 에 시한 공 거래 모니 링 가거래량( 25%)에 간 못 미

는 에 하고 뿐 라는 평가도 나 고 는 실 다.

라 헤지거래 경우에도 공매도 마찬가지 는 거

다 주식에 한 매매거래 량 매매거래시 가가격 등 헤지목 에 합하고 험. ELS , ,

리에 필 한 에 해당하는 등 객 당 어 함.

라 만 상 평가가격 결 간 도 시 행 시 행. ELS ( )

는 가 매매거래행 는 지 어 함.

마. 헤지 한 주식 매매거래과 에 해당주식 시 등에 당한 향 주거나 해ELS

할 는 다 행 원 지 함.

◦ 만 상 평가가격 에 시장 상 에 비 어 과도 공 거래 모니 링ELS ( ) (

한 매매거래 통해 만 상 평가가격 결 에 향 미 는 행) ( )

◦ 만 상 평가가격 는 가 는 가시간 직 에 시장 상 에 비ELS ( )

어 과도 공 거래 모니 링 한 매매거래 통해 만 상 평가가격( ) ( )

결 에 향 미 는 행

◦ 주식 가 등 특 시 에 하는 가 계 는 차 하여 주가

상승 하락 는 고 시킴 만 상 평가가격 결 에 향 미 는 행( )⋅ ⋅

◦ 가 마감시간에 하여 가 하여 만 상 평가가격 결 에 향 미 는( )

행

◦ 헤지거래 량 장 산 시간 시장 용 등 시장충격 할 는,

울 지 고 가 등 특 시간 에 매매거래 집 하여 만 상 평가가격 결 에( )

향 미 는 행

량 헤지거래 주 보 용한 행매매 행 지 함.

사 상 헤지거래 가 드라 에 할 지가 는 주 탁 처리 지 함.

헤지거래 과 원 충돌할 경우에는 우 고.

해 함

60) 주, 37) .


래 리어(Barrier) 근처에 는 행사가 하 주 하지 못하도 하는 등 보

다 강 한 가 드라 필 할 것 본다 참고 싱가포 경우. , ELS

주식 헤지 량 산 행사가격 하 매도 지 등 각 규 장 마 하고,

다고 한다.61)

공 거래행 규 강(3)

헤지거래 규 하는 것 사실상 들다 헤지거래 엄격.

하여 한 건 갖 헤지거래만 당한 것 취 하고 다 거래는,

거래나 공 거래 하는 등 하 가 어 다는 것 다 헤.

지거래 거래 별 체가 모 할 뿐만 니라 언 든지 변질

다 라 가 드라 한계 해도 그 한계에 맞 어 다 공.

행 나 행 가 루어질 다 그 다 결 가장 한 후 보루는.

헤지거래도 가 생하 다 거래 마찬가지 공평하게 용 도

하는 것 라고 생각한다.

헤지목 시도했다든지 헤지거래에 용 는 거래라든지 헤지, , ,

효과 리고 시 한 거래라고 해 각 규 하여 는 니 헤,

지거래 용한 거래나 공 거래행 에 해 본시장 각 규

들 공평하게 용 는 것 람직하다.

하여 본시장 비 헤지거래 용한 공 거래행 에

하여 거래 에 비하여 진 항 갖고 다고 볼 다 헤지거래.

용한 공 거래행 한 실거래에 해 산 가,

격 하고 통해 당해 산과 연계 생결합 에 얻는

경우 상 할 는 에 하여 본시장 과 시행 다 과 같,

규 어 지하고 다.

61) 엄 용 본시장에 규 감독 향, “ ELS 헤지거래 가 드라 주ELS ,” YGBL , 2ᐨ

2 , 35 .

본시장 항176 4

누 든지 상장 는 장내 생상 매매 하여 다 각 어느 하나에 해

당하는 행 하여 는 니 다.

법연 12 3 (2011)222

실거래에 한 시 에 한 항에 해당하는 본시장 176

항 상장 는 장내 생상 매매 할 목 라는 건2 “ ”

어 실거래에 한 시 게 하는 목 채용하고 는‘ ’ ,

연계 공 거래행 에 한 본시장 항에는 러한 목176 4

하지 고 단지 매매에 당한 얻거나 삼 에게 당한“

얻게 할 목 라고 규 하여 시 게 하는 가격 용 채용하” ‘ ’

고 는 것 보 다.62) 다 사람들 거래 할 목 없 그,

가격 용하여 당한 득 취하 하 만 하 실거래에 한 시

하도 규 하고 는 것 다.

한 본시장 항 매매에 당한 얻거나176 4 ‘ ’

삼 에게 당한 얻게 할 목 라고 규 하여 당한 얻 상

상장 나 장내 생상 에 한 하지 니하는 한편 시행 에,

에 생결합 등 열거함 상장 산 헤지거래과 에 공

62) 신 실거래에 한 시 행 연 한 학, “ ,” , 2 1 ( , 2001), 1~51 .

장내 생상 매매에 당한 얻거나 삼 에게 당한 얻게 할 목1.

그 장내 생상 산 시 변동 는 고 시키는 행

장내 생상 산 매매에 당한 얻거나 삼 에게 당한2.

얻게 할 목 그 장내 생상 시 변동 는 고 시키는 행

매매에 당한 얻거나 삼 에게 당한 얻게 할 목3.

그 과 연계 통 하는 시 변동 는 고 시

키는 행

본시장 시행 연계207 ( )

항 에 통 하는 란 다 각 같다176 4 3 “ ” .

생결합 매매에 당한 얻거나 에게 당한 얻게 할4. 3

목 경우에는 그 생결합 산 는 다 각 목 어느 하나에

해당하는

가 사채 나 신주 사채.

나 사채 가목 다목 는 라목과 청 할 는 것만 해당한다. ( , )

다 지.

라 탁.


거래행 하여 연계 비상장 에 얻는 것도 지 상에

포함시 다.63)

다만 본시장 에 해 상책 규 하는 같, 176

는 한 는 그 행 하여 가격에 하여 해당177 “ 176

상장 는 장내 생상 매매 하거나 탁 한 가 그 매매 는 탁

하여 해 상할 책 진다 라고 규 함 산 헤지거” ,

래 과 에 항 하는 공 거래행 가 루어짐에 라 연176 4

계 비상장 에 해 사람 본시장 상 해 상청 하지 못하

고 민 상 행 책 만 도 규 하고 다 는 한, .

향후 헤지거래 용한 공 거래행 효과 규 하 해

드시 개 어 할 다.

맺 말 내 통3. －

필 는 공학 나 생상 등에 한 한 비 가 다 비 가 장.

가가 당연하게 생각하는 것에 할 다는 라고 생각한

다 필 가 한 송과 에 보니 에 갖고 헤지거래에 한 막. ELS

연한 식과는 달리 헤지거래 거래 매우 모 하고 헤지거래‘ ’ ‘ ’ , ‘ ’

목 고 거래행태 역시 언 든지 거래 변질 는 매우 상‘ ’

개 게 었다 그런 필 가 견한 라운 사실 헤지거래 담당.

하는 실 뿐만 니라 경 진들 차 헤지거래 공학 신뢰 ,

립 실효 에 하여 극단 라고 할 도 신 갖고 다는 사실, ,

었다 들 객 나타난 행동 그리고 없는 해상충 그리. , ,

고 헤지거래 한계 보여 주는 여러 가지 근거에도 하고 신들,

행동 고객과 런 해상충 없는 행동 고 공학에 라 루어지는 당

한 동 라고 믿고 었다 하지만 근거 없는 신 나 편향 신 말.

63) 에 는 본시장 항 상장 는 장내 생상 매매 해 만 용176 4

므 에는 용 지 는다고 주장하나 남 주 실매매에 한 시 행 립 건에ELS ( , “

한 고찰 연 한 학 상장 내지는 장내 생,” , 12 2 ( , 2011), 274 )

상 매매에 하여 시 행 하여 비상장 생결합 에 얻는

경우 시 열거한 본시장 시행 간과한 해 보 다.

법연 12 3 (2011)224

고객들에 하여 피해 하 거나 에 엄청난 실 하는,

스 들 단 가 지 싶다 헤지거래라는 하에 루어지는.

거래 는 공 거래 니 당 는 헤지목 루어 지만 나 공,

행 변질 는 거래 피해 는 신 다.

신 지 가능한 해 도 헤지거래에 한 보다 냉 한 내 통 감독

필 하다.64)

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Nassim Taleb, Dynamic Hedging-Managing Vanilla and Exotic Options, John Wiley & Sons, Inc,

1997.

64) 언 한 볼커룰 에 도 진실한 헤지거래라는 매(Draft Volcker Rule)

매 지규 택 해 는 한 건 갖 내 통 시스 갖 어

하고 것 규 과 차 내 통 독립 스 등 포함하여 한다고 규 하여 헤, ,

지거래에 한 내 통 강 하고 다.


The Korean Journal of Securities Law, Vol. 12, No. 3, 2011

Regulation on speculative trading under the guise of hedging

Kim, Joo Young

ABSTRACT

A derivatives trading is ordinarily divided into three categories, which are (1) a hedge

trading to avoid the price volatility risk of underlying assets, (2) a speculative trading to get

profits from speculation, and (3) an arbitrage trading to get profits taking advantage of

price gaps. Especially, it is generally recognized that, as a hedge trading is performed to

avoid a risk in accordance with certain formula and has no conflicts of interest with

customers, it is quite different from a speculative trading in that it is safe and fair. The

recent scandals such as the UBS accident, ELS market manipulation cases and KIKO

crises, all of which are related to hedge tradings, however, begs the question that whether

our traditional recognition of a hedge trading is really correct.

In this paper, the author first observes that a hedge trading is treated favorably in

terms of market regulations by laws and regulations or cases, after studying the traditional

recognition of a hedge trading and its legal evaluation. Thereafter, the author studies what

standard is used to distinguish a hedge trading and a speculative trading and whether the

standard is practically clear and appropriate. And after that, the author studies the theory of

a hedge trading and its limitation focusing on Delta hedge examples. This is to point out

that there is a gap between the theory and the reality, the practical difficulty of

distinguishing a hedge trading from a speculative trading, and the strong tendency of

transmutation from a hedge trading to a speculative trading. Lastly, the author introduces

how a hedge trading takes on a new aspect world-widely, focusing on Delta One desk,

Flow-prop trading, and Volcker rule, and argues that more scrutinized legal regulations and

stronger internal control by financial institutions themselves are necessary to tackle the

법연 12 3 (2011)226

speculative aspects of a hedge trading in light of its recent developments.

Key Words : ELS(Equity Linked Securities), Hedge, Delta Hedge, Speculative Trading, Delta

One, Flow-prop, Volcker Rule

헤지거래기법을이용한투기거래와...

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