en lägre växel - nordea.com

Global Asset Allocation Strategy

September 2021

Investments │ Wealth Management

En lägre växel

En lägre växel• Undervikt Tillväxtmarknader och övervikt Europa har avkastat

mycket bra under de senaste två månaderna, så pass bra att vi

nu väljer att ta vinst.

• Vi lyfter Dagligvaror och Hälsovård till neutral, och Material går

från en övervikt till neutral. Vi behåller Finans som en övervikt

men den finansieras nu istället av en rekommenderad undervikt

av Kraftförsörjningssektorn, med motivet att vi ser risken för

stigande räntor under andra halvåret.

AKTIESTRATEGI: Lyfter Tillväxtmarknader till neutral

RÄNTESTRATEGI: Övervikt europeisk Investment Grade

• Över sommaren har riskfyllda tillgångar fortsatt att avkasta, detta

trots att tillväxten är på väg att toppa ur, den ökade

smittspridningen av Delta-varianten, och att Fed är på väg att

börja trappa ned på sina omfattande stödköp.

• Trots minskad medvind så är medvinden fortsatt hälsosam. Vi

ser goda makroförutsättningar och att den starka vinstutveckling

håller i sig. Vi ser även ett ökat investeringsbehov, både från

privat och offentligt håll. Miljön vi befinner oss i talar fortsatt till

fördel aktier relativt räntor.

ÖVERVIKT AKTIER

September 2021

• Vi ser fortsatt risken för stigande räntor under andra halvåret. Vi

ligger kvar med vår övervikt mot europeiska företagsobligationer

inom segmentet Investment Grade. Vi tror detta segment har de

bästa förutsättningarna att hantera stigande räntor men vi ser

samtidigt begränsade avkastningsmöjligheter i

obligationsmarknaden.

Utveckling och rekommendationer, september 2021

Avkastning per tillgångsslag

Nuvarande allokering Föregående allokering

TILLGÅNGSSLAG - N + Kommentar

Aktier

Långa räntor

Korta räntor

AKTIEREGIONER - N +

USA

Europa

Japan

Tillväxtmarknader

Danmark

Finland

Norge

Sverige

AKTIESEKTORER - N +

Verkstad

Sällanköp

Dagligvaror

Hälsovård

Finans

IT

Komm. tjänster

Kraftförsörjning

Energi

Material

Fastigheter

RÄNTESLAG - N +

Statsobligationer

Investment Grade

High Yield

Tillväxtmarknadsobl.Källa: Refinitiv Datastream / Nordea

Regionala tillväxtskillnader kommer sannolikt att minska, mycket inprisatKinesiska stimulanser kommer ge stöd under kommande månader

Tar vinst i positioneringen undervikt Tillväxtmarknader och övervikt Europa.

• Fortsatt stora stimulanser i väst samtidigt som Kina bromsar in. Situationen talar fortsatt till fördel för utvecklade marknader över tillväxtmarknader.

• På kort tid har marknaden reagerat tämligen kraftfullt och mycket av de negativa nyheterna kopplat till Kina bör nu vara inprisade.

• Kinesisk makro kommer sannolikt vara svag ett tag till, men risken för åtgärder och ett snabbt förändrat sentiment gör att vi väljer att ta vinst.

4

Källa: Refinitiv Datastream / Nordea Källa: Refinitiv Datastream / Nordea

Marknaden brukar gå bra även efter det att vinsttillväxten toppat urHistoriskt tenderar marknaden att gå bra efter att ha nått nya toppnivåer

• Många ryggar tillbaka när marknaden når nya toppnivåer, men avkastningen efter nya toppnoteringar har historiskt sett varit relativt sett bättre.

• Vinsttillväxten i USA håller på att toppa ur, upp med dryga 100% jämfört med föregående år. Stark vinsttillväxt är ytterligare ett argument för aktier.

• Marknaden har gått starkt av en anledning och vi tror på fortsatt positiv utveckling, om än i långsammare takt än tidigare.

Källa: Bloomberg / Nordea

Att övervikta aktier från toppnivåer brukar betala sig

5

Källa: Refinitiv Datastream / Nordea

Ökningstakten av Feds balansräkning kommer minska framöverMarknaden förväntar sig räntehöjningar i slutet på 2022

Penningpolitiken fortsatt stödjande men på väg att stramas åt


• Det penningpolitiska stödet har nått sin topp, och tillväxten i den amerikanska centralbankens balansräkning kommer mattas av framöver.

• Om Fed har för avsikt att inleda tapering i november förväntas en formell varning vid det officiella centralbanksmötet i september.

• Budskapet är väl kommunicerat och marknadsreaktionen bör därför bli begränsad jämfört med 2013, men viss turbulens går inte att utesluta.

6

Första räntehöjningen innebär sällan problem för aktiemarknadenLiten påverkan på aktier från tapering senast det begav sig

Source: Refinitiv Datastream / Nordea Source: Refinitiv Datastream / Nordea

För tidigt för investerare att börja oroa sig för Fed

7


• Förr eller senare kommer de omfattande stödköpen att behöva dras tillbaka vilket kommer ge mindre medvind för aktiemarknaden.

• Senast det hände var påverkan på aktiemarknaden begränsad. Initialt steg räntor men under själva tapering-processen föll räntenivåerna tillbaka.

• Historiskt är det inte i början utan i slutet av en räntehöjningsperiod som problemen uppstår för aktiemarknaden.

Ökad vaccination men fortsatt låga nivåer i många asiatiska länderSmittspridningen verkar plana ut

Ökad smittspridning men begränsad ekonomisk påverkan

• Delta-varianten har resulterat i ett ökat antal fall men smittspridningen verkar nu plana ut. Fortfarande höga nivåer i t ex USA.

• Ökad vaccination, immunitet via sjukdom, och förändrat beteende kommer sannolikt bidra till avtagande smittspridning under andra halvåret.

• Färre än tidigare som blir allvarligt sjuka och behöver sjukvård ger mindre ekonomisk påverkan, men fortsatt risk för omfattande restriktioner i Asien.

8


Stark efterfrågan på arbetskraft och många arbetslösa på väg tillbaka Många ekonomier närmar sig mer normala nivåer

Tillväxten kommer bromsa in, men kommer vara fortsatt stark

Source: Refinitiv Datastream / Nordea Source: Refinitiv Datastream / Nordea

• Medvinden kommer hålla i sig under det att vi återvänder till mer normala förhållanden, men den starkare delen ligger nu bakom oss.

• Efterfrågan får stöd från hushållens starka finansiella situation, en stark efterfrågan på kapitalvaror, och ett fortsatt penning- och finanspolitiskt stöd.

• Den starka efterfrågan har fört med sig kapacitetsbrist och flaskhalsar, men utbudssidan kommer anpassa sig över tid.

9


Bristen på halvledare har haft begränsad effekt ännu så längePositiva utsikter men långa leveranstider en negativ faktor

• Flaskhalsar med fokus på råvaror och halvledare. Nya och utökade restriktioner i Asien kan kortsiktigt förvärra problemen.

• Högre kostnader för insatsvaror men kostnadsökningen har hittills kunnat föras vidare till slutkund. Omsättningstillväxten lär sannolikt begränsas något.

• Minskad visibilitet gällande vinstutvecklingen på kort sikt, men marknaden kommer sannolikt se bortom kortsiktiga problem och störningar.


Flaskhalsar gör det svårare att bedöma vinstutsikterna kommande kvartal

10

Fortsatt uppsida för vinsterna

Stark vinsttillväxt under pandemin

Source: Refinitiv Datastream / Nordea

• Vinsttillväxten under pandemin har varit klart starkare än vad vi under mer normala förhållanden är vana vid.

• Trots positiv estimatrevidering ser de framblickande vinsterna fortsatt aningen låga ut, inte minst mot bakgrund av de positiva makroutsikterna.

• Viss press på marginalerna från flaskhalsar och stigande löner, men också stöd från ökade investeringar och stark efterfrågan.

Marknadens vinstförväntningar för låga


11


Relativt obligationer framstår aktiemarknaden alltjämt som attraktivTrots uppgången har värderingen fallit tillbaka

Den absoluta värderingen har kommit ned något


• Estimaten har stigit mer än börsen vilket påverkat den absoluta värderingen i positiv riktning.

• Den relativa värderingen ser fortsatt attraktiv ut. När utsikterna för ekonomin förbättras brukar riskpremien komprimera och aktier gå bättre än obligationer.

• Trots den senaste tidens förbättring är den absoluta värderingen fortsatt hög och riskerar att föra med sig ökad volatilitet.

12

Låga räntor och starkare utsikter lämnar ytterligare uppsida för aktierRealräntorna på rekordlägsta

Låga realräntor och positiv vinstutveckling medvind för aktiemarknaden


• Tappet i realräntorna och fortsatta förbättringar i vinstutsikterna ger ytterligare uppsida för aktiemarknaden.

• Vårt grundscenario är stigande räntor och en sjunkande riskpremie under resten på året. Detta indikerar lägre värderingsmultiplar vid årets slut.

• I den nuvarande makromiljön borde vinstestimaten fortsätta stiga, vilket kan kompensera för fallande värderingar.

13

*Motiverat värde på S&P 500 beräknat med 5-årssnitt för aktieriskpremien, vinstestimat 2021 (och -22) och nuvarande 10-årig realränta.

Politik │ Politiska risker för marknaden

Stora regionala skillnader vad gäller vaccinering ESG

• Stora skillnader vad gäller

vaccinering mellan utvecklade

ekonomier och tillväxt-

marknader, vilket leder till

ökade spänningar.

• Risk för oroligheter som ett

resultat av folkligt missnöje

med corona-hanteringen och

vaccinationsprocessen.

• Politiska initiativ och regler för en mer

hållbar utveckling styr investerare in i

ESG-klassade fonder

• Hur kommer icke-hållbara företag att

påverkas? Starkt argument för att vi

kommer få se en diversifiering.

• Kommer ESG visa sig vara mer än

bokstaven E? Mer fokus på S och G?

Ryssland vid gränsen Ny riktning för Tyskland USA och Kina Regulatorisk åtstramning Talibanerna tar över

• Biden behåller policyn

“America first” och

fokuserar på att utveckla

den inhemska

amerikanska ekonomin.

• Eventuellt en mer expansiv

finanspolitik i Tyskland efter

val och potentiellt

regeringsskifte i höst.

• Krisen i Afghanistan för med sig

politisk osäkerhet men endast

mindre påverkan på marknaden.

• Rysslands agerande vid

gränsen till Ukraina synliggör

risken för en väpnad konflikt.

• Nya regelverk för framförallt

stora techbolag påverkar

investerarsentimentet.

Källa: iStock / Pearson Institute

14

• Redan 2017 annonserade Xi Jinping att istället för att enbart fokusera på centralt satta tillväxtmål skulle Kina också

ta sig an tre ”svåra kamper”. Kina skulle reducera fattigdomen, förbättra miljön, och reducera (finansiella) risker.

Den tredje fokuserade på Kinas rekordsnabba skulduppbyggnad, och incitamenten som skapats av det

väletablerade antagandet att skuld hos statligt ägda bolag (SOEs) och lokala regeringar var garanterad av staten.

Det har gjort investerare mer villiga att låna till institutioner associerade med staten än de annars varit och bidragit

till att bygga upp finansiella risker.

• När Kina annonserar en målsättning ska man i regel räkna med att policy följer efter, så det borde inte vara någon

enorm överraskning att Kina under denna konjunkturnedgång stimulerat ekonomin endast så mycket som behövts,

och snabbt antog en mer neutral policy när ekonomin stabiliserats. Det skiljer sig från Kinas traditionellt både breda

och kraftiga stimulanser och innebär att kreditförhållandena redan stramats åt och att makrodata försvagats.

• Kina har hållit den monetär policy relativt neutral, men fallande räntenivåer kommer ge visst stöd framöver. Den

kinesiska ledningen har ägnat sig åt att verbal politik riktad mot beslutfattarna på mellanstatlig och lokal nivå.

Framförallt har man velat signalera att det inte finns implicita garantier för stöd, och detta har redan lett till viss

åtstramning och har gjort avtryck i flertalet sektorer. Kina är villigt att ge upp framtida tillväxt för att i utbyte uppnå

strategiska mål, vare sig det handlar om finansiella obalanser eller beteende som går emot vad kommunistpartiet

anser vara rätt.

Kinas ledarskap angriper den implicita statliga lånegarantin för statligt ägda bolag och lokala regeringar

Kinas försök att komma tillrätta med finansiella obalanser påverka makroutvecklingen allt mer.

Offer för jakten på minskad finansiell risk

Kinas ansträngningar att ta bort den implicita

garantin kopplat till statligt ägda företag har fört

med sig osäkerhet i marknaden. Den har fört med

sig problem att hantera utestående skuld, men

även misslyckande med att hantera skyldigheter

för företag med utestående obligationer.

15

Investerare något mer försiktigaMindre utrymme för positiva överraskningar

• Positioneringen är alltjämt optimistisk, men har blivit mer försiktig. Fundamenta har å andra sidan försvagats något, med mindre stöd åt riskfyllda tillgångar.

• I takt med att både vinst- och makrotillväxten toppar, och fokus vänds mot monetär åtstramning, kommer marknaden att bli mer nyhetskänslig.

• Marknadskorrigeringar är mer regel än undantag. På sistone har de varit väldigt milda. Med rätt negativ trigger är nuvarande positionering en nedsiderisk.


Marknaden kommer vara mer känslig för negativa nyheter framöver

16


Utvecklingen för dollar korrelerar väl med den spekulativa positioneringenRegionala ränteskillnader ger stöd åt dollarn

Starkare dollar framöver


• Expansiv penningpolitik tillsammans med ett kommande vaccin höjde riskaptiten och dämpade intresset för dollarn under 2020.

• Tapering, penningpolitiska skillnader, och olika inflationsutsikter, pekar alla i riktning mot en starkare dollar framöver.

• I händelse av att Fed går för hårt fram och dollarn stärks kommer det hjälpa avkastningen och diversifiera risken som kommer med vår aktieövervikt.

17


• Ökade regionala skillnader i avkastning. Vi tar vinst och stänger övervikten mot Europa och undervikten mot Tillväxtmarknader.

• Fundamenta talar fortsatt för utvecklade marknader men värderingen i Tillväxtmarknader har samtidigt kommit ned till attraktiva nivåer.

• Kinesisk tillväxt är på väg att bromsa in ytterligare, men utvecklingen kommer sannolikt stabilisera sig under andra halvåret.

Värderingen i Tillväxtmarknader har kommit ned

Neutral positionering över samtliga regioner


Regionala skillnader blir allt större


18

Material ned till neutral, Kraftförsörjning och Hälsovård byter plats

Vi minskar exponeringen mot cykliskt och tar höjd för högre räntor

Paus i ränteuppgången har gynnat mer defensiva sektorer

• De snabba uppgångarna från tidigt i cykeln ligger bakom oss. Vi minskar den cykliska exponeringen ytterligare eftersom vi är på väg mot en mer mogen fas.

• Efter sommarens stora räntetapp är riskerna ännu mer tiltade åt uppsidan, vilket kommer gynna Finans och missgynna Kraftförsörjning.

• Hälsovård har utvecklats positivt med fallande räntor. Trots högre räntenivåer framöver kan Hälsovård utvecklas väl givet marknadens fokus på kvalitet.


19

Sektor Rekommendation Relativ vikt

Industri Övervikt -

Sällanköp Neutral -

Dagligvaror Undervikt -

Hälsovård Undervikt -

Finans Övervikt +2%

IT Neutral -

Kommunikationstjänster Neutral -

Kraftförsörjning Neutral - 2%

Energi Neutral -

Material Övervikt -

Fastigheter Neutral -

Högre räntenivåer ger lägre avkastning

Fallande statsräntor har givit stöd åt obligationsutvecklingenHigh Yield och tillväxtmarknader ger högre ränta, men har också högre risk

• Fallande räntor har påverkat obligationsavkastningen positivt. Vi ser det som tillfälligt och ser stigande räntenivåer under andra halvåret.

• Stabil ekonomisk utveckling i USA och Europa ger stöd åt kreditmarknaden. Spreadarna är dock låga vilket begränsar avkastningsmöjligheterna.

• Vi ser måttlig avkastning framöver och rekommenderar fortsatt undervikt statsobligationer och övervikt europeisk Investment Grade.

Flera förklaringar till fallande statsobligationsräntor

Källa: Refinitiv/ Nordea Källa: Refinitiv/ Nordea

20

Nordea Global Asset Allocation Strategy Contributors

Strategists

Sebastian Källman

Senior Strategist

[email protected]

Sweden

Ville Korhonen

Fixed Income Strategist

[email protected]

Finland

Simon Kristiansen

Senior Strategist

[email protected]

Denmark

Hertta Alava

Senior Strategist

[email protected]

Finland

Joachim Bernhardsen

Senior Strategist

[email protected]

Norway

Assistants

Mick Biehl

Assistant Strategist/Student

[email protected]

Denmark

Christian Theilgaard

Assistant/Student

[email protected]

Denmark

Oanh Thi Duong

Assistant/Student

[email protected]

Denmark

Global Investment Strategy

Committee (GISC)

Antti Saari

Chief Investment Strategist

[email protected]

Finland

Kjetil Høyland

Chief Investments Strategist

[email protected]

Norway

Andreas Østerheden


[email protected]

Denmark

Erik Bruce


[email protected]

Norway

Johan H Larsson


[email protected]

Sweden

Ansvarsreservation

DISCLAIMER

Nordea Investment Center gives advice to private customers and small and medium-sized companies in Nordea regarding investment strategy and concrete

generic investment proposals. The advice includes allocation of the customers’ assets as well as concrete investments in national, Nordic and international

equities and bonds and in similar securities. To provide the best possible advice we have gathered all our competences within analysis and strategy in one

unit - Nordea Investment Center (hereafter “IC”).

This publication or report originates from: Nordea Bank Abp, Nordea Bank Abp, filial i Sverige, Nordea Bank Abp, filial i Norge and Nordea Danmark, Filial af

Nordea Bank Abp, Finland (together the “Group Companies”), acting through their unit Nordea IC. Nordea units are supervised by the Finnish Financial

Supervisory Authority (Finanssivalvonta) and each Nordea unit’s national financial supervisory authority.

The publication or report is intended only to provide general and preliminary information to investors and shall not be construed as the sole basis for an

investment decision. This publication or report has been prepared by IC as general information for private use of investors to whom the publication or report

has been distributed, but it is not intended as a personal recommendation of particular financial instruments or strategies and thus it does not provide

individually tailored investment advice, and does not take into account your particular financial situation, existing holdings or liabilities, investment knowledge

and experience, investment objective and horizon or risk profile and preferences. The investor must particularly ensure the suitability of his/her investment as

regards his/her financial and fiscal situation and investment objectives. The investor bears all the risks of losses in connection with an investment.

Before acting on any information in this publication or report, it is recommendable to consult one’s financial advisor. The information contained in this report

does not constitute advice on the tax consequences of making any particular investment decision. Each investor shall make his/her own appraisal of the tax

and other financial advantages and disadvantages of his/her investment.

en lägre växel - nordea.com

Documents