eva 와 기업가치평가

EVAEVA 와 기업가치평가와 기업가치평가 EVAEVA 와 기업가치평가와 기업가치평가

특성별 자본주의 구분특성별 자본주의 구분

구 분구 분 주주중시 자본주의주주중시 자본주의(Shareholder Capitalism)(Shareholder Capitalism)

이해관계자 자본주의이해관계자 자본주의(Stakeholder Capitalism)(Stakeholder Capitalism)

대 표 국 미국 , 영국 독일 , 일본

자본주의관 주주중시 (시장원리 철저 ) 이해관계자 중시 (시장규제 일반화 )

경영원칙 주주 , 기관투자가 1 인 대주주 , 상호주보유 , 경영진 ,종업원

경영목표 부가가치 , 배당 중시 외형확대 , 시장점유율 중시

자금조달 은행대출보다 증시자본 중시 증시자본보다 은행대출 위주

투자원칙 현금흐름을 근거로 투자 재무제표 수치에 근거한 투자

지난 80 년대 초 , 미국 기업들은 일본과 아시아 신흥개발국들의 저돌적인 시장침투전략에 밀려 자국시장에서의 경쟁력을 상실하고 있었으며 발달된 기업경영권시장 (Corporate Control Market) 덕분에 설상가상으로 ‘적대적 M&A’ 에 시달리고 있었음 .

‘80 년대 초미국의 기업

경쟁력 상실 적대적 M&A

• ‘ 적대적 M&A’ 를 방어함과 동시에 경쟁력을 회복할 수 있는 방안으로 ‘가치창조경영’개발

가치창조경영의 등장배경가치창조경영의 등장배경

구조조정의 뒤를 이을 ‘저성장 / 개방’의 시대는 우리나라 기업들에게 집중화된 사업영역에서 글로벌 수준의 경쟁력을 획득을 요구할 것임 .

자본시장의 개방으로 저평가된 국내우량기업을 목표로 조만간 들이닥칠 ‘적대적 M&A’ 세력에 대한 대비 또한 소홀히 할 수 없음 .

현재의한국 기업

경쟁력 상실 적대적 M&A

• 이러한 상황은 ‘가치창조경영’이 도입되던 ‘ 80 년대초 미국기업들의 상황과 흡사함

가치창조경영의 등장배경가치창조경영의 등장배경

부가가치의 정의부가가치의 정의

기업의 경영활동을 통해 새로 창출되어진 가치 . 즉 , 기업이 생산해서 판매한 총가치에서 생산을 위해 소비한 외부구입가치를 차감한 순 생산액 의미

기 업

정 부

자 본

시 설 노 동

소득세소득세

이자이자 , , 배당배당 , , 유보유보

인건비인건비감가상각감가상각 , , 조세공과조세공과, , 임차료임차료

원재료원재료

완제품완제품

※ 가산법 : 부가가치 = 법인세차감전 순이익 + 인건비 + 금융비용 + 임차료 + 조세공과 + 감가상각비

경제지표와 주가의 상관관계

18%

22%

35%

50%

0% 10% 20% 30% 40% 50%

주당순이익 (EPS)

Cash Flow

자기자본수익율(ROE)

EVA

향후 보다 활성화될 자본시장에서 저렴한 비용으로 자본을 조달함은 물론 적대적 M&A 에 대한 방어력을 강화하기 위해서 가치창조경영은 다른 어떤 경영시스템보다도 효율적

가치창조경영과 가치창조경영과 EVAEVA

EVA(Ecomonic Value-Added)EVA(Ecomonic Value-Added)

EVA = NOPAT - 자본비용

= ( 영업이익 - 법인세 ) - ( 타인자본조달비용 + 자기자본조달비용 )

= 영업투자자본 (ROIC - WACC)

※ NOPAT(Net Operating Profit After Tax) = 세후영업이익 (= 영업이익 - 법인세 )

※ ROIC(Return On Invested Capital) : 투자자본수익율 (=NOPAT / 영업투자자본 )

※ WACC(Weighted Average Capital Cost) : 가중평균자본비용

※ 영업투자자본 = 영업자산 - 비이자발생부채

WACC(Weighted Average Capital Cost)WACC(Weighted Average Capital Cost)

WACC = Kd B/(S+B) + Ke S/(S+B)

Kd: 타인자본비용 , Ke: 자기자본비용 , B: 타인자본 , S: 자기자본

Kd = BC(1-t) - Inf

BC: 명목차입비용 , t: 법인세율 , Inf: 예상인플레이션

자기자본비용 측정자기자본비용 측정

CAPM ( 효율적 시장하에서 이용 )

Ke = Rf + [E(Rm) - Rf]β

Ke: 주기대투자수익율 , Rf: 무위험자산 수익율 , E(Rm): 시장기대수익율 ,β:

베타계수

주식가격평가모형 ( 장기간 평균적 자기자본비용 추정시 유용 )

Ke = D1/P0 + g = EPS1(1-b)/P0 + b rg : 장기성장율 , b : 내부유보율 , r : 유보이익 재투자수익율

EVAEVA 산정 위한 재무제표 수정산정 위한 재무제표 수정

회계상 이익 ( 발생주의 ) 에서 Cash Flow( 현금주의 ) 로의 수정 투자가가 기업에 대해 기대하는 수익은 회계상 이익이 아닌 순현금액

대상항목 : 충당금 , 이연법인세 , 감가상각비 , 영업권 등

적정업적평가를 위한 수정 영업활동의 경상적인 수익력 평가위한 수정항목

대상항목 : 리스거래 , 연구개발비 , 특별손익항목

주주자본등가물 (Equity Equivalents)

재무제표 수정에 의해 영업용 투자자본에 가산된 충당금 , 이연법인세 등에 상당하는

자본은 주주가 제공한 자본으로 보고 하나로 정리해 주주자본등가물로 처리

EVA EVA 산정 위한 재무제표 수정산정 위한 재무제표 수정

영업용투자자본영업용투자자본= 투자자본 - 금융자산 ( 시가 )

= 주주자본 + 이자지불부채 + 운용리스채무 + 주주자본등가물 + 우선주식 + 소수주주지분

NOPATNOPAT

= 당기순이익

- 세후금융수익

+ 세후금융비용

+ 주주자본등가물증가액

+ 우선주신배당금

+ 소수주주지분손익

+ 금융자산 ( 시가 )

· 구분단위 기준 - VBM 관점에서의 사업단위로 구분 - 사내제도 도입 - 회계시스템 전산화

구분회계도입전

구분회계도입후

매 출 액매출원가

··

당기순이익

전사 P/L

자산부채

전사 B/S

자본

자산사내채권

부 채사 내차입금

A B.U. B/S

사 내자본금

매 출 액매 출 원 가

··

사내지급이자당기순이익

A B.U. P/L

LGLG 그룹 사례그룹 사례 (( 구분회계시스템 재구축구분회계시스템 재구축 ))

매 출 액매 출 원 가

···

대외지급이자사내지급이자

····

세후영업이익

공통비용

• 비용 뿐만 아니라 자산도 수익자 부담 원칙 적용• 전사 부채와 자본도 사업단위별로 배분하여 책임 경영의 기반 형성• 자금 , 재화 , 용역 등 모든 거래도 사내시장가격 적용하여 성과경영의 기반 역할

사업용자 산

비사업용자 산

부채

자본

부 채

사내차입금

사내채무

사내자본

본부 B/S A 사업단위 B/S

사내금융제 도

사 내배당금제 도

사내 자본금제 도

( 본부 B/S) 공통자산배부제도 공통비용배부제도

사내 차입금제 도

사내거래제도자체자산

사내채권

공통자산

A 사업단위 P/L

내부시장 시스템 재구축LGLG 그룹 사례그룹 사례 (( 내부시장시스템 재구축내부시장시스템 재구축 ))

운전자금+ 순유형자산+ 순무형자산+ 사업관련 이연자산+ 기타 사업관련 자산 기타 무이자부채= 투하자산

EVA( 율 ) 산출 개괄도

년월차결산

공통자산배부

배부후 T/B

EVA 총괄EVA 추이ROIC 추이

I/C, NOPLAT재무비율대차대조표자금운용표

경상이익 이자수익+ 이자비용 차입과 관련한 이익+ 차입과 관련한 비용= 세전영업이익 법인세= 조정전 세후영업이익+ 비현금유출충당금= 세후영업이익

세후영업이익 투하자산

국내투자사해외자회사

E

V

A

=

WACC X

LGLG 그룹 사례그룹 사례 ((EVAEVA 산출 개괄도산출 개괄도 ))

MVA(Maket Value-Added)MVA(Maket Value-Added)

영업이익영업이익

- - 세 금세 금----------------------------① ① 세후영업이익세후영업이익

영업이익영업이익

- - 세 금세 금----------------------------① ① 세후영업이익세후영업이익

WACCWACC

사용자본사용자본----------------------------② ② 자본비용자본비용

WACCWACC

사용자본사용자본----------------------------② ② 자본비용자본비용

① ① - ② = EVA- ② = EVA① ① - ② = EVA- ② = EVA

① ① 시가기준 부채시가기준 부채 ,,

주주자본 합계액주주자본 합계액

① ① 시가기준 부채시가기준 부채 ,,

주주자본 합계액주주자본 합계액

② ② 장부가기준 부채장부가기준 부채 , ,

주주자본합계액에서 조정주주자본합계액에서 조정

항목 가감한 합계액항목 가감한 합계액

② ② 장부가기준 부채장부가기준 부채 , ,

주주자본합계액에서 조정주주자본합계액에서 조정

항목 가감한 합계액항목 가감한 합계액

① ① - ② = CashOut - CashIn- ② = CashOut - CashIn

= MVA= MVA

① ① - ② = CashOut - CashIn- ② = CashOut - CashIn

= MVA= MVA

(시장원리가 가능하고정보에 대해 효율적인시장이 전제임 )

다른지표보다 상대적으로높은 상관관계를 보임

주식시장주식시장주식시장주식시장

E V AE V A M V AM V A

MVA(Maket Value-Added)MVA(Maket Value-Added)

MVA = EVA1/(1+WACC) + EVA2/(1+WACC) + EVA3/(1+WACC) + …..

※ WACC 가 일정함을 가정

2 3

이론주가 = 주당순자산 + 주당 MVA

※ 순자산 = 대차대조표상의 총자산 - 총부채

영업가치( 순기업가치 )

비업무용 자산가치

( 금융자산 )

총기업가치

영업현금흐름

“ROIC ”

부채가치( 이자지불부채 )

현금흐름 to Bondholders

“Kd ”

자기자본가치( 주식시가총액 )

현금흐름 to Shareholders

“Ke ”

총기업가치총기업가치 , , 순기업가치순기업가치 , MVA, EVA , MVA, EVA 의 관계의 관계

총기업가치총기업가치 , , 순기업가치순기업가치 , MVA, EVA , MVA, EVA 의 관계의 관계

주 식주 식시 가시 가총 액총 액

이 자이 자지 불지 불부 채부 채

순 기 업순 기 업가 치가 치

금융자산금융자산

MVAMVA

주주자본주주자본

이 자이 자지 불지 불부 채부 채

총

기

업

가

치 영

업

용

투

하

자 본

NOPAT - 자본비용 = 영업투자자본 (ROIC-WACC) = EVA

MVA 는 장래 EVA 의할인현재가치

EVAEVA 에 의한 경영 개념에 의한 경영 개념 (VBM : Value Based Management)(VBM : Value Based Management)

현재 1 년후 순현금유입액

2년후 순현금유입액



........

........

현재가치로 할인한 금액현재가치로 할인한 금액현재가치로 할인한 금액현재가치로 할인한 금액.

...

.

+

미래 순현금유입액의 현재가치를 합한 금액기업가치 =

기업가치 개념도기업가치 개념도


VBM 은 기업가치를 극대화하기 위해 EVA 를 극대화하는 경영시스템으로 정의될 수 있음 .

타인자본

자기자본

신규진입자대체품

고객

공급

자 경쟁

자CashFlow

투하자본의 기회비용(WACC)

투하자본의 생산성(ROIC)

ROIC>WACC: 가치창출ROIC<WACC: 가치파괴

Strategy

Process

OrganizationInformationSystem

사업가치 창출 모델사업가치 창출 모델


자본코스트를 초과자본코스트를 초과하는 프로젝트에하는 프로젝트에집중투자집중투자

자본코스트를 초과자본코스트를 초과하는 프로젝트에하는 프로젝트에집중투자집중투자

업무효율성 향상에업무효율성 향상에의한 이익율 개선의한 이익율 개선업무효율성 향상에업무효율성 향상에의한 이익율 개선의한 이익율 개선

저수익사업부문에저수익사업부문에

대한 사용자본의대한 사용자본의

축소축소 , , 철폐철폐

저수익사업부문에저수익사업부문에

대한 사용자본의대한 사용자본의

축소축소 , , 철폐철폐

EVAEVA

투자결정기능투자결정기능

적절한적절한업적평가업적평가적절한적절한업적평가업적평가

성과향상위한성과향상위한

인센티브시스템인센티브시스템

성과향상위한성과향상위한

인센티브시스템인센티브시스템

적정한적정한목표설정목표설정적정한적정한목표설정목표설정

업무관리기능업무관리기능


재원 조달 : 재무 활동 중심

재원 운용 : 투자 , 생산 및영업 활동 중심

매출원가 / 매출액

판관비 / 매출액

감가상각비 / 매출액

유형고정자산 / 매출액

운전자본 / 매출액

타 순자산 / 매출액

영업이익률 :EBIT/ 매출액

투하자본회전율 :매출액 /투하자본

세전 ROIC

1- 유효세율

지급이자율

1- 유효세율

부채액 /자본 , 부채 총액

우선주 비용

우선주액 /자본 , 부채총액

보통주 비용

타인자본비용

자기자본 비용

보통주액 /자본 , 부채총액

가중평균자본비용(WACC)

투하자본 수익률(ROIC)

＜

＋

＋

＋

＋

＋ ×

×

×

×

×

×

＋

1 －

1÷

• 재무활동을 제외한 기업의 생산 , 영업 , 투자 활동의 효율성 및 효과성을 측정하는 지표

• 자재 구매활동을 포함한 생산활동과 직접적인 연관

• 영업활동 및 일반관리활동과 연관

• 설비 및 기계장치 투자활동과 연관

• 기업이 보유하고 있는 자산의 구성이 매출에 얼마나 공헌했는가를 알 수 있는 지표• 자산 포트폴리오의 구성 , 즉 투자활동과 밀접한 관련 있음 .

• 기업의 재무활동 ( 재원조달 ) 과 직접적관련이 있는 지표

• A 기업은 ‘손익계산서’측면의 관리는 경쟁사보다 우월하여 매출영업이익율 면에서 경쟁사 평균을 웃돌고 있음 .

• 이는 전통적인 성과관리측면에서는 만족할만한 결과임 .

• 그러나 ‘대차대조표’관리를 완전히 무시하고 있는 상황이어서 투하자본 회전율은 경쟁사에 비해 열세에 있음 .

• 이러한 결과는 ‘투하자본수익율 (ROIC)’ 의 저하를 가져와 결과적으로 가치측면 에서는 경쟁사보다 열위한 위치에 머물게 됨

매출영업이익률

15.1% 14.3%

1.8 2.4

투하자본회전율

ROIC

27.1% 34.6%

A 기업 경쟁사평균

매출원가

46.3% 53.7%

판매비 및 일반관리비

35.0% 26.6%

감가상각비

3.6% 5.4%

순유형고정자산

23.5% 15.7%

운전자본

15.3% 11.6%

기타순자산

16.9% 14.5%

Conceptual

Conceptual



구 분 A 사 B 사 C 사

영업자산 ( 투하자본 )영업이익 (NOPAT)

투하자본수익률 (ROIC)

EVA기업가치 (V)

MVA

WACC자본비용 ( 금액 )

25,000 5,000 20.0

15,000 3,000 20.0

10,000 2,000 20.0

25.06,250

10.01,500

10.01,000

-1,250 20,000 -5,000

1,500 30,000 15,000

1,000 20,000 10,000

가치창조경영의 유효성 - 성과평가측면

가치창조경영은 대차대조표의 효율적인 관리뿐 아니라 자본조달의 효율성까지도 고려하여 전략적 투자판단 능력을 향상시킬 수 있습니다 .

Conceptual

Conceptual

구 분 A 사 B 사 C 사

영업자산 ( 투하자본 )영업이익 (NOPAT)

투하자본수익률 (ROIC)

EVA기업가치 (V)

MVA

WACC자본비용 ( 금액 )

25,000 5,000 20.0

15,000 3,000 20.0

10,000 2,000 20.0

25.06,250

10.01,500

10.01,000

-1,250 20,000 -5,000

1,500 30,000 15,000

1,000 20,000 10,000

기업가치 평가기업가치 평가 ParadigmParadigm 의 변화의 변화

대차대조표 손익계산서

타인자본

자기자본

투하자본

매출액

코스트

영업이익

성과창출

지급이자

경상이익

배당금

내부유보

성과배분

자금조달

자금운용

기업가치 평가기업가치 평가 ParadigmParadigm 의 변화의 변화

목표 및 실적수익성 척도 수익성 기준 사업규모

경상이익

영업이익= 영업이익 / 매출액 ( 매출액영업이익율 )

금융비용= 금융비용 / 매출액 ( 금융비용부담율 )

매출액

경제적부가가치 (EVA)

투하자본수익율 가중평균자본비용율 투하자본

손익계산서 중심

대차대조표 , 손익계산서 , 현금흐름 중심

P/L 정보위주

P/LB/S

• 기업가치 평가• 선택과 집중을 통한

구조조정• 신규사업 투자시 의사

결정

경영효율성 제고경영효율성 제고

• 매출증대 / 원가절감• 영업이익의 증대• 불필요한 자본투자

최소화

• 효율적 평가기준 제공• 보상과의 연계를 통한

인센티브 부여

E V AE V A

구조조정 및 투자구조조정 및 투자의사결정의사결정

경영 평가경영 평가

기업가치평가의 활용 기업가치평가의 활용 : : EVAEVA

한국 기업들의한국 기업들의 EVAEVA((‘00.12‘00.12 월 기준월 기준 ))

구 분 SK글로벌 삼성물산 현대상사 삼성전자 현대차

세후영업이익 1,404 3,009 932 57,283 15,332

평균투하자본 10,819 19,493 3,405 108,621 87,287

ROIC 13.0 15.4 27.4 52.7 17.6

WACC 6.6 10.4 6.6 11.5 10.7

E V A 687 974 708.7 44,745 5,989

LG상사

1,134

6,055

18.7

7.3

692

SK 텔레콤

11,638

25,654

45.4

10.9

8,838

eva 와 기업가치평가

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