synergy.rušосорукова И.В.pdf · Копо . т. К . оте декоо л 1. Юд 8ек...

о е е е п о ле ко по т о

о е к о т е о т Ко о уко е л о

еду к ед о , д. . ., п о е о

Ко т кт теле о : -78-21, e-mail: [email protected])

К

2

Ы Л Ы е . ео , одел п п ко по т о о е е у ло

е . о е е е п о ле п кл д ко по т о

е . О о е по т , о т ое е ул о е о е о о де тел о т

е . о о ое о е пе е е л , о е к то о т кт о , е к п т л

е . етодоло о е к то о т кт о , е к п т л ко по

е . л п о ле о о е о т о е к уп ле то о т кт о о

е . л п о ле о о е о т о е к уп ле то о т е

е . ео , одел п п ко по т о

о е е у ло

• у о т , ел д уп ле ко по т .

• о у лте к одел п т е е

• о е ет

Ко по т е : у о т

• Ко по

• – о окуп о т ко о е к

от о е , о к п о е е

о о , п еделе

пол о е т л о

де е т л о о до де е

ед т о уд т е у екто

о т о о е у о

5

– е п о то де ,

о окуп о т де е от о е

е , по о д е

е л е т уе о уд т о .

Кл к : у л е е т л о е,

о уд т е е у п л е ;

Ч т е де е т л о е : Ко по т е о ; до о о т л е

е е е .

Ко по . т. К . о т е д е ко о л

1. Ю д е к л о п ет о , кото еет

о о о ле ое у е т о от е ет по о о тел т , о ет от ое о е п о ет т о у е т л т д к е

п е т д к е о о т , т т о от ет ко

уде.

2. Ю д е кое л о дол о т е т о о ед о

о уд т е о ее т е д е к л од о

о о о-п о о , п еду от е то

Кодек о .

3. К д е к л , у е т о кото у ед тел е т

е е п , от о т о уд т е е у п л е

у т е п едп т , т к е у е де .

К д е к л , от о е кото у т к е т

ко по т е п , от о т ко по т е о

т т 65.1).

http://www.consultant.ru/popular/gkrf1/5_5.html






Ко по . т. . . К . Ко по т е у т е д е к е л

1. Ю д е к е л , у ед тел у т к кото о л д т

п о у т ле т о у т о

оот ет т пу кто 1 т т 65.3 то е о Кодек , л т

ко по т д е к л ко по .

К от о т

о т е е то е т о е т , к е т к е е е к е о т , о т е е п т е т , п о од т е е пот е тел к е коопе т , о е т е е о , о е т е е д е , о о , то е т о т е ко ед о т , к о е т , е е е о уд т е ее т к

о е т о ко еде , т к е о ко е ло ле одо о ко

еде .










Ко по . т. . . К . Ко по т е у т е д е к е л

Ю д е к е л , у ед тел кото е т о т

у т к е п о ет т п ле т , л т у т д е к л . К

от о т о уд т е е у п л е у т е

п едп т , о д , у е де , то о е

еко е е к е о , ел о е о , пу л о-п о е ко п .

2. у т е ко по т о о ее

у т к п о ет т ко по т е ле к е п

о о т от о е о д о о

д е ко о л , кл е е лу е , п еду от е то Кодек о .

Ко по . К . Ко по т е у т е д е к е л

т т . . о о т у т ко ко по

т т . . п ле е ко по

л . . Ко е е к е ко по т е о т. – 106.6)

л . . еко е е к е ко по т е о т. . -

123.16)

т. К . Ко е е к е еко е е к е о

1. Ю д е к л о ут т

о , п е леду е ле е е

п л к е т е о о о ел ое

де тел о т ко е е к е

о л о е е е

ле е е п л к е т е т ко

ел е п едел е полу е у

п л е ду у т к

еко е е к е о .

2 ( )

: - - , - ( )

( ), - .

о ее д е

О ект у е д пл

Ко е е к е ко по т е о е о о о екто ко о к

14

Ко по т е – то

ко по .

Ф ко по – о то тел е

о , о т ок к у де е

от о е , о о е

пол о е к п т л , до одо , де е

о до п о е е к у оо о от ед т

о е де л

де е потоко .

Ко по т е . о т е

15

о т е к о е те к олде по по оду пол о о т е о о к п т л пл т д де до ;

топ- е ед е то е о е те к олде по по оду пл т о де о у о ;

пе о ло е о е те к олде по по оду у ло опл т т уд ;

ко т е т по по оду ето по т ле у п одук е те л ; к ед то л дел е о о к п т л по по оду полу е по е о к ед то ; о уд т о по по оду опл т ло о о о ; п о е о е от о е т о к , е то , до е е те к е о , о т е к

теллекту л о о т е о т т.п.

о е от о е о

16

Ко по т е у т кл е е тео

одел , кото ует л о ,

о у т етод е ку о о у дл п т

е ед е то опе т т те е к е е

о л т опе о о , е т о о о о

де тел о т .

Ко по т е . о т е

17

у ет у ет е п о еде то о те то о , от, у лу ;

п едел тел е ул т те е л то о , от, у лу о о д то о т п едел ет

е ду п о од теле , по ед ко , д ет ;

т ул у т ул о е т п о тет

п ле де тел о т ;

ко т ол п о еде е ут е е о е е о

ко т ол о о т ед т , ект пол о е е у о .

у к о

18

то к : 1. е л ., е . п ко по т о ,

2008

2. епло . . Ко по т е , Э)

3. к ту к . ., к о . ., туд ко . . Ко по т е , . . . Ло о о о

4. Ко по т е под ед. . . о о ко о, ( ЭК)

5. …

ео одел п п К

19

ео К у т еокл е ко тео о : 1930- е . е – ко еп то о т де е о е е ; . . л – ко еп е к п т л де е о о поток ; . . т) - ко еп о к до од о т ; 1950- . . о е т , . О о , . у л о ) – поте лу о о

лу д о е ; . . ко ) – тео о о по т ел ; . . п, . Л т е , . о ) – одел о е к к п т л

кт о );

. Ю. ) – поте о о о ект о т к к п т л тео по еде е к о ; 1958- . . од л , . лле ) – тео т укту к п т л

еле т о т д де до ; . . ол т ё , . е елл) - о о тео ко т кто е т к тео

. - . ол т ё , О. т о еле к п е кл д тео ко т кто )

. . л к, . оул , . е то ) – тео оп о о о е оо о .

Эт п кто т К

20

Кл е е тео К

у д е т л е тео

ео ект

ко

о т ел тео

ео о е к дол о о

кт о

е т к тео

ео ект о т

е т

ео т укту к п т л

ео од л

лле

Ко п о тео

ео е

ео е т к де ек

о о о ет

ео д де д о

пол т к

ео о еле т о т

д де до

ео о еле т о т д де до

ео ло о о д е е

ео К . . к ту к

21

1. Ко еп то о т де е о е е

2. Ко еп де е о о поток

3. Ко еп о к до од о т

4. Ко еп е то о т к п т л тео т укту к п т л

5. Ко еп тео о о о ект о т к к п т л

6. Ко еп ет о т о

7. Ко еп е т к от о е е т к тео

8. Ко еп л те т т т Э )

9. Ко еп д у оделе л ко п у ет о у лте ко о о то о т о , е т о о

е е о ео е о т о т у е о у ект

Ко еп К

22

то о т де е о е е е ет .

1. ел опо т л т о е е е де е е у . ел у о т , дел т л

т т

2. дл опо т о т ео од о у п е т к од о у о е ту е е

3. о о о п еде е у к к к уду е у, т к к п о ло у

4. дел т д е п о еду : д ко т о е е е ко п у д о е .

то о т де е о е е

23

то о т ко о е ко о у ект о о о

т у е т , е , по о д е о де е

поток, к ле т то о т то о де е о о

поток . О ект то т тол ко, кол ко де е

уду е о о ет п е т . о т е к о ект

л ет о т е ко е тол ко о о о ект , о де е потоко , кото о ект п о т.

Ко еп де е о о поток

24

Л о о т у е т то

ле о , о

ке, о е пе ет де тел

екото у до од о т . е е

до од о т , те е к ее

еполу е , о о от.

Ко еп о к до од о т

25

К п т л, п лек е дл

о де тел о т

ко п , е л ет е пл т .

е о пол о е ео од о

пл т т : к к о т е к п т л, т к

е .

Ко еп е то о т к п т л

26

Э ект о т по ет е ко о е ко ,

о о о пл е, т.е. тепе ект о т к

кте ует у о е е о о о о е о т

до туп о т о у т к к .

дел т т о ект о т : л у от ут т е

допол тел о о о к , дл п т е е

ео од о у т д ку п о л е , от ет о т д .

о о ко п ; е е от т е е

де тел о т о , у е е у ок е ует

е е е л о о о к , л у у е

е то о еет до туп к ут е е о –

е о о о полу т е до од .

Ко еп тео о о о ект о т к к п т л

27

Отдел е к те о л де о ут

л дет о е , едо туп о е

у т к к о е е. л е

т ко о по о т ует

у е т о к к п т л .

Ко еп ет о т о

28

е ду у к л де

о т е ко уп ле

е ед е то , то о д ет ко л кт

те е о ео од о т

о к о е е т к де ек, т.к.

од то о е о л д ет пол о

о е о п ед ете ко т кт .

Ко еп е т к от о е

29

опт л о ко т кте е пл т е ед е у, от кото о о

л ет то о т к ко п , дол е ет е тол ко

от е е то о т к , о от е е то о т к

д у ко п то е от л . п от о лу е от к о ет

полу т п е л , о о от, е полу т - кто о , кото е

от е о е т. к, дл о л те , де тел о т кото

око доле к , тео еко е дует т по то е

окл д , у то о л т п о ле о т пл т о о

т пок тел п одукт о т от о тел о то

то о т к ко п по е ло ко п .

О о о кл д Ол е т о то т отке од о

о л те тео ко т кто — тео епол ко т кто . О

от о т к то у, к к то о , кл ко т кт, п ет

е е оот ет т у о то тел т . Эт тео по ол ет

оп едел т , к п е у, к к ту о т к е к к кол

л т дол т т л о е т е .

Ко еп е т к от о е

30

к л о ект о о

полу т п о е олее ект о о

( Э ) т ло е де е ед т .

оте ед т п о е е лу е о

т пол о оп едел ет

ел у л те т т т е

упу е о о о те .

Ко еп л те т т т

31

1960- е од - ол ло к л. Paul Slovic; ., к о - п о е о п оло е тете т т О е о п е де т

упп ледо е е – от , по е л у п т е е оке о к Journal of

Applied Psychology, Journal of Finance).

1970- е од - о е к отк т е те т е к ело е е к ко т откло е о е ке к

поте л о од л К е ( л ко-

е к к п оло , од о о ополо ко п оло е ко ко о е ко тео по еде е к

о , кото о ед е ко о к ко т т к дл о е о л о т от о е ело ек к ку п т е е уп ле о по еде е

о еде е к е

http://en.wikipedia.org/wiki/cognitive_bias

http://ru.wikipedia.org/wiki/%D0%A0%D0%B8%D1%81%D0%BA

http://ru.wikipedia.org/wiki/%D0%98%D0%B7%D1%80%D0%B0%D0%B8%D0%BB%D1%8C

http://ru.wikipedia.org/wiki/%D0%A1%D0%A8%D0%90

http://ru.wikipedia.org/wiki/%D0%9F%D1%81%D0%B8%D1%85%D0%BE%D0%BB%D0%BE%D0%B3

http://ru.wikipedia.org/w/index.php?title=%D0%9F%D1%81%D0%B8%D1%85%D0%BE%D0%BB%D0%BE%D0%B3%D0%B8%D1%87%D0%B5%D1%81%D0%BA%D0%B0%D1%8F_%D1%8D%D0%BA%D0%BE%D0%BD%D0%BE%D0%BC%D0%B8%D1%87%D0%B5%D1%81%D0%BA%D0%B0%D1%8F_%D1%82%D0%B5%D0%BE%D1%80%D0%B8%D1%8F&action=edit&redlink=1

http://en.wikipedia.org/wiki/behavioral_finance

http://en.wikipedia.org/wiki/behavioral_finance

http://ru.wikipedia.org/wiki/%D0%AD%D0%BA%D0%BE%D0%BD%D0%BE%D0%BC%D0%B8%D0%BA%D1%81

http://ru.wikipedia.org/wiki/%D0%9A%D0%BE%D0%B3%D0%BD%D0%B8%D1%82%D0%B8%D0%B2%D0%B8%D1%81%D1%82%D0%B8%D0%BA%D0%B0

ко о е о т по еде е к о :

• т е к о отк о е то ; • епо то т о е е ке о ; • ко т д о ; • л по од к те п ет о ; • ект е к ко о о т ; • т к еп е е т т о т ; • л оу е е о т лл уп ле ту е ; • ект д по ; • «до е» п е е е ; • « о о е к к д », л тео т д о о по еде .


• т е к о отк о е то , то е т

пол о е оп т п кт е к ко п о е е п т

е е . Это о ет, то о о т ет т о

о о о, о о о о т от ту ело ек .

• епо то т о е е ке о . е к д

у т к о о о к еет пол у о . олее то о, к л к е то о ет т едо т то о дл

те п ет е е о . е о е у л

К е е к .

• Ко т д о . л т к е ул о п о о у т

е т ко п . Од ко е л о т о ет е

оот ет т о т о д . е е е ее п е е о т теку

п о о едет к едоо е ке о о .


• л по од к те п ет о . л т к е е д

дел т од ко е од од те е д .

• ект е к ко о о т . о е о о т о ут т

п ед т ле о т , кото е л т п о е о п т

о . п е , еет д оо е : « л о

од т то е ко у е, од ко е п одо ол т е е

то ок л е о д » « л д ет екото ое по е е

е п одо ол т е е то , од ко л о о т ет

то е ко у е». о еет од ко ое т т т е кое

оде е, о пе ое оо е е о ет т олее е т о о п то

е то .

• т к еп е е т т о т — кте ует кло о т к т

те де лу ле .


• л оу е е о т лл уп ле ту е . е

ко о е о т те , то е то пе ео е т о е о

. то те де ледует пе о : у т к к у е де , то

ко т ол у т о т о ку, от о деле то е т к.

• ект д по (Disposition effect) — оп ет е ел е е то о

п т о о к .

• « о е» п е е е (Home Bias). е то п едпо т т

оте е т е е к е о л о о о е, оо е

е оп о т , от то е е д т ует олее ок е до од .

• « о о е к к д », л ео т д о о по еде .

ект кте ует олее п о т е те еот п по еде

о о ке. то лу е е то п едпо т т «д т о

е », е п т о то тел е е е . о о

лл т о ут лу т колл п окоте оло ко п

2000 . ло л о к 2008 .

36

1. т ее . . о о о е до од о т ке к . – .: о е к , 2009 – .

2. о еде е к е . е то , ко п , к = Behavioral Finance.

Investors, Corporations and Markets. пу к 1/ од ед. К. е ке , .

о е ; пе . л. – .: о е к , 2011. – . 3. Ко о уко , . . екото е пект п е е по еде е к о

о е ке е . [ ек т] / . . Ко о уко // у е т е е от о е о ко еде . – 2013. – № , . –59.

4. ло . о еде е к тео – по т под од к ледо ко о е ко де тел о т // оп о о е к . – 2007. – № . – . -79

5. едото . ., ут е . ., уд к . . о еде е к о е к ее д л е е пе пект о к у ло // у е т е е от о е . – 2009. – № . – . -48

6. едото ., ле к е к ., ут е ., уд к . о еде е к о е к : ко еп по еде е к о ее п е е е о е ке

е // оп о ко о к . – 2009. – № . – . -117

Л те ту

о о л о о о е е

е о

• к о ко о е к е о л ту

• л от л ко ку е то

• л к п од ло о

ут е о

• Ю д е к о к

е т к ко л кто т укту о т е ко

• е оло о о т п о од т е

поте л

• Эко о е к о

• то т , пе о л е ед е т

38

к о у ет о пол т ке

От ет о т о е кол ко лет О

п ле е к от ет о т д е у ет О

е о пол т к

т укту о к кт о п о о

О е п од ту л о то о т о е

т укту т т о

л е е -ед

л е то , е от о л кт о

л к п т л ло е

о к о т уе кт о о о о те

Эко о е к о

39

у лте к ко еп : к п л ; к у к до од ; т т; до т е е подде е ел е те по о т ко о е к пок теле де тел о т ко п ; до т е е, о е е л о т е т ел о т п од ,

кт о л о т е о о к п т л ; о под од:

о т л о о то л дел е к п т л - о т то о т е value based management — VBM).

ел уп ле К

40

п ле е о е ул т т

де тел о т е ;

п ле е то к о

де тел о т ко п ;

п ле е кт о .

д уп ле К

о от ет о т о

• О о по т о о пп т о о л п т

е е

о т е е от ет о т о к №

от . . ., 4/99)

о № « у лте к л »; о № «От ет о о е ул т т » до

од о п л у тк ; п ло е к у лте ко у л у от ету о

п л у тк

( о № «От ет о е е к п т л », о № «От ет о д е де е ед т »,

о «От ет о еле о пол о ед т » . о е к л у от ету о о

е ул т т .

кте т к пок теле о о от ет о т

• кт

•

• К п т л

• о од

• од

• о е е ул т т

• е е е поток

опо т о т по т пок теле

• кт =≠ у е т о? = ≠ к п т л о о о к п т л + о о от к п т л ?

• = ≠ к п т л о т е к п т л + е к п т л ?

• о од = ≠ п ток де е ед т ?

• од = ≠ отток де е ед т ?

• од = ≠ де к = ≠ т т ?

• л = ≠ де е поток?

о ле о о л о о то о т

о ле от е д

от ет о т

К е т о од о

о

К е т о л

п т е е

О: пл у

л : • ет л л т е к

у ет

• О е т е л

у : • От е е то е к

т т

• От е е к л те е о

О

л : • От ет те е

е то о

• От е ет д уп ле то к е о о

одел у :

• едо т ток л т е к о ок

• о о о т пул о

от ет о т

47

1. к е д . п едл то о т – о л пул о от ет о т . о е ло л е к

етод ле , пе . л. – .: о е к , 2011. – 230

. 2. К л ед . п едл то о т – до о к т

е ед е о , уд то о , е то о о е ко е , пе . л. – .: о е к , 2010. – .

о ле до то т п е е О

48

л –

л е пол о л т е ко о

у : • о ет пол о т тол ко ут ко п ел п ед т т е ул т т е то л к ед т о ; • ет ед п по о л у ет о пол т к ; • о ет оде т д о о у ет, о к , ео ект е о е к

т.п.

п ле е к у ет

е о о л е

ео о от е кт = о л о е кт = о о о к п т л

О о от е кт = о л е кт = теку е кт = о о от е ед т = о о от к п т л

о т е е ед т = о т е к п т л = по то е п

е к п т л = е е ед т = п ле е е ед т = дол о о е о тел т + к тко о е

о тел т

ол о о е о тел т = дол о о дол = дол о о дол е о т

К тко о е о тел т = к тко о дол е о т = теку е п = к тко о е п

л т е к е пок тел у лте к одел

Л к д о т пл те е по о о т ;

о у то о т ;

ело кт о т ;

е т ел о т .

Л к д о т пл те е по о о т

1. Ко е т пок т о к-т

теку е л к д о т

2. Ко е т т о л к д о т

3. Ко е т ол т о л к д о т пл те е по о о т

л л к д о т л

кт - по тепе л к д о т : • олее л к д е - де е е ед т

к тко о е е е у 1);

• т о е л уе е кт - к тко о де то к дол е о т п о е кт 2);

• едле о е л уе е кт - п у о « одо уду пе одо » 3). ту уппу о о

кл т дол о о у де то ку дол е о т ; • т уд о е л уе е кт - ео о от е кт 4).


- по тепе о о т : • олее о е о тел т – к ед то к

дол е о т п о е п , уд , епо е е ок 1);

• к тко о е п - к тко о е к ед т

2);

• дол о о е ед е о е п -

дол о о е к ед т е е ед т 3);

• по то е п - о т е к п т л 4).


.

;

;

;

44

33

22

11

ПАПАПАПА

о у то о т

• Ф о у то о т пок ет тепе о е пе е о т кт о

о о т е то к о . е е т тепе ,

те о о у то ее о .

л о о у то о т

етод к л , о о е :

• ол т ;

• от о тел пок тел .

л о о у то о т по ол т пок тел

• ол т о

у то о т – S (1,1,1)

• о л о у то о т

– S (0,1,1)

• еу то ое о ое о то е - S (0,0,1)

• К ту - S (0,0,0)

л о о у то о т по от о тел пок тел

• пок тел , о о е л е т укту то ко о ;

• пок тел , о о е л е тепе о е пе е о т кт о о т е

то к о ;

• пок тел , о о е л е пок т е то ко

о .

л о о у то о т по от о тел пок тел

1. Ко е т ко е т о т е ед т то о

2. Ко е т о е пе е о т о т е ед т

л дело о кт о т е т ел о т

• ект ект о т ; • дело о кт о т , от е

е ул т т о т от п едп т

от о тел о ел кт о п едп т л

ел пот е ле п о е е

п о од т ;

• е т ел о т , от е полу е

ект от о тел о е у о т т, пол о дл до т е то о ект .

л дело о кт о т

ок тел о о е о т л т : • ко е т о о е о т , пок ло

о о ото л уе ед т от ет пе од от о е у к от п од е к ед е

то о т о о от ед т ; • е о о от , пок ее ед

п одол тел о т од о о о о от д оп едел е ое от о е е ед е то о т к у к от е л у о е ое ло к ле д д е

л уе о пе оде.


Кол е т е пок тел дело о кт о т оп едел ет ол т от о тел к те :

• о е е л п о еде о п одук ; • п л ; • кт п едп т .

л е ео од о у т т тел у д ку т пок теле , у е т ует опт л ое оот о е е:

п к 100%


• о доотд

• О о е о т де то ко дол е о т о о от

• О о е о т де то ко дол е о т д

• О о е о т к ед то ко дол е о т д

• одол тел о т опе о о о кл

• одол тел о т о о о кл

• О о е о т о т е о о к п т л

• О о е о т е о к п т л

л е т ел о т

едп т е т ет е т ел ,

е л до од от е л п одук

от, у лу пок т де к

п о од т о е , к о е то о, о у т у у п л , до т то у дл

о л о о у к о о

п едп т .

л е т ел о т

1. е т ел о т п од ло

2. е т ел о т о о о де тел о т

3. е т ел о т кт о

4. е т ел о т о т е о о к п т л

кто л

• дд т е одел ; • ул т пл к т е одел ; • К т е одел ; • е е одел .

етод кто о о л

• еп под т о ок; • ол т ;

• От о тел ;

• дек д .

то о т о-о е т о е ед е т (Value Based Management, VBM)

О о к те п т е е : • о то о т е , • до ле то о т е , • де е е поток , • е к п т л .

EVA – economic value added

ко о е к до ле то о т

EVA = NOPAT - WACC IC, л

EVA = (ROIC – WACC) IC

• де NOPAT net operating profit adjusted taxes) —

ко ект о т опе о п л по ле упл т ло о ;

• WA — ед е е е то о т к п т л , под кото о де по ет т к п о е т , у т к к то о т е ед т , т к то о т к п т л дл к о е о ;

• IC — е пол уе о о е т о о о к п т л ; • ROIC – е т ел о т е т о о о к п т л .

ок тел то о т о ект о т :

• ко о е к до ле то о т (EVA - Economic Value Added);

• о до ле то о т MVA);

• о ле то о т к о е о о к п т л SVA);

• т к о т е т CFROI);

• Ч т до ле то о т CVA).

у лте к о одел

К а ая Ф а ая

я а = –

Э (RI) = –

RI= (ROCE - r)*CE

И а ( ) ( -

( )

Д

( ,

)

О а а я

К а я а а

>0 100%

> wacc + 100%

72

ледо л л л д т д о о

ко е то л о у о у то о т , т к е

е у у о е к п т л е дл по

о т , о о о т п о о о п т е е

к уп ле то о т .

е од – 2011 од, о о – 240 о к

о .

Док о, то о е е о к ко о е к у ло л т т д о о ко е то ок ет л е о о е е то о т

е .

73

де е е т ел о т кт о ; ко е т теку е л к д о т ; ко е т о е пе е о т о т е ед т ; ко е т то о ; пле о о о о ; о о е о т кт о ; о о е о т о т е о о к п т л ; е т ел о т кт о ; е т ел о т о т е о о к п т л ; е т ел о т п од .

л п о од л по леду о ко е т :

74

пок т от ут т е кол е т е о о т л е

екото пок теле , о то о т к е т е о.

К лу по лед о о от е т : е ду о о то о т е , полу е о по де е о у потоку

дл к о е о , де е о е т ел о т кт о , ко е то

то о , е т ел о т кт о п од ;

е ду то о т е , т о по опе о о у кт е ко у

де е о у потоку де е о е т ел о т кт о , е т ел о т

кт о п од ;

полу у подт е де е о е д у е ду л о о то о т

о т е о о к п т л по ко е то то о ;

е ду у о е к п т л е т ел о т п од , ко е то

то о ;

л пок теле л о у то о т о т е о о к п т л по

О ле о е ло.

е ул т т :

75

оп еделе е о у о т , д п ле ;

етод к :

кто о о л пок теле то о т ;

то о т о-о е т о о ект о т

е ;

то о т о-о е т о о ект о т

пол о е у о ;

то о т о-о е т о о о л

ко ку е то по о о т .

от етодоло то о т о-о е т о о о л е

76

то о т о-о е т о л (Value Based nalysis

(V – то п о е ледо то о т е

то о т о-о е т о е ул т то е о де тел о т .

д :

о е к тепе пол е пл д к е е

ел то о т е ;

ле е кто о , л о о е е о

то о т ;

оп еделе е л кто о е е е ел

то о т е ;

ле е е е о у ел е то о т е ;

отк е оп т по о ое ле е е о .

у о т , д :

77

п V :

WACCROIC

WACCП

%100 АКВП

Л те ту 1. оп о то о т . О л де те о е п е уп ле , е т о

е ул о , о о то о т ко п / од ед. Э. л к . – .: О «Ол п- е », дел « оп о о о от ет о т ». – . –224).

2. т к . . о о о л уп ле е то о т ко п . – .: О «Ол п- е », дел « о от ет о т , о л

то о т . п ле е то о т ко п ». – . – ; дел , дел , дел 7. – . 129–170).

3. Ко о уко , . . етодоло то о т о-о е т о о о л е : о о [ ек т] / . . Ко о уко . – .: кет Ко по е , 2010. – .

4. о е т . о л : т у е т дл п т е - е е :

пе . л. – .: ООО « . . л », т . О е к « о о о до о » . – л . те п ет о от ето . – . 19–53).

5. Ко о уко , . . то о т о–о е т о под од к л у

ко ку е то по о о т е . [ ек т] / . . Ко о уко // о е е ко ку е .

– 2013. – № 2 (38), . 28–38.

6. Ко о уко , . . то о т е е : у о т , о л е

о пок теле [ ек т] / . . Ко о уко , . . ок о // кл д

о т к . – 2013. – № 5 (47), . 45–57.

О о о ето

то о т де е о ед

• то о т е о т де е о е е

е ет .

• е е то о т де е –

пект п п т е е по

о е т о ,

т к е о е ке т т уду до одо .

кто

е е то о т де е

л к еполу е

уду до одо

л те т е де к

упу е од

е е е о т де е • О о опе , по ол

опо т т о е е е де , л т опе копле д ко т о .

• копле е ко п у д о е – то п о е п еде теку е то о т де е к уду е то о т , п у ло , то ло е у

уде ет ету те е е оп еделе о о е е , п о пе од е к к пл е

п о е т.

• ко т о е п еде е – то п о е п еде де е по тупле от е т к

теку е то о т .

Опе е д ко т о

• е п п о т (деку по о

r t =

• е п е ( т п т

по о

d t =

• PV - теку то о т де е о ед ;

• FV - уду то о т де е о ед ;

• t – е , е е кото ое удет

о е у FV.

Опе е д ко т о

• « о е т т к », «п о е т», « о т», « т к п о е т », « о п л »,

«до од о т »

r t =

• « ет т к », «д ко т»

d t =

о т е п о то о ло о о п о е т

• о ул п о то о п о е т

FV=PV (1+t×r)

PV=

• о ул ло о о п о е т

FV=

PV=

е е е п о т п о е то

К тко о е опе од ок т ле е п о е то

ол о о е опе ело ло лет

е е е ло п о е то

ол о о е опе ел ло лет е

ут одо о о ле п о е то

ол о о е опе ел ло лет

ут одо ле е п о е то

FV = PV (1 + r / m)nm

лу е е е од о о до од ле п о е то дл л , п едо т л е о к ед т:

• олее од о л ет е п о т п о е то , е л ок уд е ее од о о од

п о е т л т од ок т о ко е пе од ;

• олее од о л ет е ло п о е то , е л ок уд п е ет од од п о е т л т е е од о ;

• о е е д т од ко е е ул т т п п одол тел о т пе од од од од ок т о ле п о е то .

Кл к п о е т т ок

к кл к д п о е т т ок

о е т п о е то еку , т п т

ле п о е то о т , ло

тот ле п о е то к ет , еп е

ет о е т , у ет

е е т к о то , пе е е , пл

е п е е п о т п о е то о ле

• едо т ле уд е е т . у . е л по е е под % одо од е око ).

• т т у у к по е FV).

е е е: FV=PV (1+t×r)

PV= т . у . t=120:365=0,33 е л по - д е

r=0,2

FV= + : * , = , т . у .

Э ект одо п о е т т к re

• к од о о од : FV = PV (1 + r / m)m

• оп еделе ект о одо о п о е т о т к :

FV = PV (1 + re )

• ледо тел о: re = (1 + r / m)m -1

е п е е ект о одо о п о е т о т к о ле

• едп тел о ет полу т уду: л о у ло е е е о о ле п о е то ет %

одо ; л о у ло полу одо о о ле п о е то ет %

одо . К ко т олее п едпо т теле ? е е е:

От о тел е од п едп тел по о лу уд о ут т оп еделе по о ет re

е о е, те ол е у о е одо .

re = (1+0,26:12) ¹² -1= , л 29,3%;

re = (1+0,27:2) ² -1= , л 28,8%.

к о о , т л ет олее п едпо т тел дл п едп тел .

ет л

• о ул е

1. уду то о т де е о ед копле у де е о ед

FV=PV[(1+ r)t]

де • FV – уду то о т де е о ед ; • PV – теку то о т де е о ед ; • r– т к до од ; • t – ло пе одо копле , од ;

уду то о т де е о ед копле у де е о ед

л ле о у е т л т е, е од од, то о ул п ео ует леду у :

• m – тот ле п о е то од.

tm

m

rPVFV 1

е п е е уду е то о т де е о ед о ле

• Оп едел т , к к у удет копле ете к ко у - о од , е л е од поло т ет, п о % одо , у ле .

е е е:

• FV=PV[(1+ r)t]

• FV=10000[(1+0,1)3]= у ле .

2. еку то о т ед теку то о т е е пе еп од

• еку то о т ед л ет о т о от о тел о уду е то о т .

trFVPV

1

1

• , ,

:

PV=FV ×

е п е е теку е то о т ед о ле

• кол ко у о ло т е од , то к ко у -

о од полу т ете , е л одо т к до од %.

е е е:

•

• FV=8000 [ ]=4967,36

trFVPV

1

1

3. еку то о т у тет

• у тет – то е о ел к пл те е по тупле , от то д у от д у од тот е п о е уток

е е . • дел т о по т у е до)

о п е у е до) у тет . л пл те о у е т л т ко е к до о пе од , то у тет о , е л

ле – о .

еку то о т у тет

о ул теку е то о т о о о у тет :

• PMT – о ел к е пе од е к е пл те

rr

PMTPVt1

11

еку то о т у тет • о ул теку е то о т о о о

у тет , е л тот ле п е ет од:

m

rm

r

PMTPV

tm

1

11

еку то о т у тет

• о ул теку е то о т о о о у тет :

11

11 1

rr

PMTPVt

е о у тет

PV = PMT/r

е о ле • о о о е д д о т ле од. л те о у е т л т

е е е о по у ле . Оп едел т теку у то о т е д пл те е п % т ке д ко т о , е л пл те о у е т л т ко е е ; пл те о у е т л т ле к до о е . е е е: о ул теку е то о т о о о у тет , е л тот

ле п е ет од

12

12,012

12,01

11

1000

12*1

PV = 11255,08

63,113671

12

12,012

12,01

11

1000

112

PV

) Ф

4. копле е де е о ед пе од

• е ул т те пол о д о у к оп едел ет уду то о т е о ел к пе од е к

пл те е по тупле . • л те т к е о ут о у е т л т ле ко е

пе од . о ул о о о у тет :

r

rPMTFV

t 11

Ф :

111 1

r

rPMTFV

t

е о ле • Оп едел т у у, кото удет копле ете,

п о е % одо , к ко у - о од , е л е е од о откл д т ет у ле ко е к до о од ;

ле к до о од .

е е е: о ул о о о у тет

FV = 10 000 [ ] =63528,5

о ул о о о у тет

FV = 10 000 [ ] = 71151,9

5. о о т де е о ед

• у к л ет о т о ел о теку е то о т о о о у тет .

• о о т де е о ед пол ует дл оп еделе ел у тет о о пл те ет по е к ед т , д о о оп еделе пе од п д о т ке по к ед ту.

• о т – то п о е , оп едел е д о у к е , кл ет п о е т по к ед ту опл ту

о о о у дол .

tr

rPVPMT

1

11

о о т де е о ед

• пл те , о у е т л е е, е од пол ует леду о ул :

tm

m

r

m

r

PVPMT

1

11

е о ле

• Оп едел т , к к дол т пл те , то к ко у 7- о од по т к ед т у ле , д под

% одо . е е е:

24036

15,01

11

15,0100000

7

PMT

tr

rPVPMT

1

11

6. кто о д о е е

• у к о т у к копле ед пе од.

• кто о д о е е пок ет у тет

пл те , кото ео од о депо о т под д п о е т ко е к до о пе од дл то о,

то е е д ое ло пе одо полу т ко у у у.

• л оп еделе ел пл те пол ует о ул :

11 tr

rFVPMT

кто о д о е е

• пл те по тупле , о у е т л е е, е од:

11tm

m

rm

r

FVPMT

е о ле

• Оп едел т , к к дол т пл те , то к ко у 5- о од ет ете, п о е % одо ,

у ле . л те о у е т л т ко е к до о од .

е е е:

15741

112,01

12,0100000 5

PMT

д

1. о . . е л п о е т ед о т $200 000 п

е едле о опл те. т о к д ет о о о т покупк к ед т

30 лет 8% одо о т ко е е е по е е .

Оп едел те у у е е е о о пл те .

2. до о . . т ет о о о т п о ете о о о

то о л $15000 о о о т о т опл т :

у у под 16% одо 60 е е ;

пе о л о $3000 п едо т ле е

о т у у у под 13% одо 60 е е .

К ко т од ее?

О О О О О Ы

о е е е п о ле п кл д ко по т

о

о е кт

о е кт — то о е е у , п ед т л е о о о окуп о т де е ед т

е у , од о т е о т о .

К о кт от о т :

• де е е ед т , кл к о у л о т ,

ед т ко к ет ;

• е е у ;

• де то к дол е о т ;

• о е ло е .

о е кт О

• л т де е е ед т - то о кт , по кол ку о

п ед т л ет о о ед т о о е , т к о о , л ет

о о о , по кото о о е т п т о о

от ет о т е опе . е е депо т ке л

ло о о о у е де л ет о

кт о , пото у то о п ед т л ет о о до о о ое п о

кл д к полу т де от то о у е де л п т ек л

ло т у е т о т ток ет пол у к ед то упл ту

по о о у о тел т у.

• е ду од т д т о о от ет о т (IAS) 32

" о е т у е т : п ед т ле е о " ед. от

26.08.2015) еде де т е те то о ко

еде к о о от 25.11.2011 N 160 )

о е кт О

п о т е п е о кт о , п едо т л

п о т е о по до о о у де е ед т уду е , т к е

оот ет т у о о тел т , п ед т л о о

о тел т по до о о у пе ед т де е е ед т уду е , л т :

• (a) де то к к ед то к дол е о т по то о

опе ;

• (b) ек ел к полу е к опл те;

• (c) де то к к ед то к дол е о т по ;

• (d) де то к к ед то к дол е о т по о л .

к до лу е п еду от е ое до о о о п о т е о л

о о т по упл те де е ед т од о то о

о е пе ет оот ет т у е о о т по упл те л

п о т е о де е ед т д у о то о .

е е у т т . е е у К

1. е у л т доку е т , оот ет т у е у т о ле

ко о т е о удо то е е о тел т е е е п , о у е т ле е л пе ед кото о о тол ко п п ед ле

т к доку е то (доку е т е е е у ).

е у п т т к е о тел т е е е п , кото е к епле е е о пу ке л о кте л ,

пу т е о е е у оот ет т т е о ко ,

о у е т ле е пе ед кото о о тол ко о л де е

п л у ет т п оот ет т о т. 149 то е о Кодек

( е доку е т е е е у ).

2. е у л т к , ек ел , кл д , е т о

п п е о о е т о о о о д , ко о е т, о л , ек е

е е у , е т ко к е т е ко е л п е

т ко у т о ле о ко о по дке.

пу к л д е у подле т о уд т е о е т

лу , у т о ле ко о .

Кл к е у

• оку е т е е доку е т е; • О о е пе е то е

п о од е; • Э о е е о е;

• о л е о т е; • е ко е ко е.

о од по е о у е • де д е т до од, пл е по к . о ко о е к ут о то т

то , то е т ко о до од , по о е о оп еделе о о ее е

д т у ло , т.е. о ее е е те по ое ел е дл

у т ко к . кл е е о т л ет п ле о к , по кото о

е д де д о ет к о т ее.

• о е т е т до од, пл е по о л о е лу е — по уде

л о дол о о е о у е. о ко о е кое отл е от д де д

о то т то , то е п о е т о о ее е те дл л дел

е о у л е, е те е по о е о оп еделе .

• о о о д у о полу е до од по дол о о е о у е —

де д ко т .

• ко т — то е ду о ло е о у олее ко

о о е о её п о ете .

• ко т е д пл ет те то , пото у д ко т е у

е т до од у дл е то , еле полу е е до од у е п её

пу ке. ко т е у по ол ет е то у полу т ло е

е до од е де т ут о е е п о е т пл т, ед о е е о

тол ко о е т по е е о у .

О л

• О л е п ет е у , удо то е п о её де тел

полу е е от л , пу т е о о л ,

п еду от е е ок о л о

то о т о л л о о у е т е о о

к ле т . О л п едо т л ет её

де тел т к е п о полу е е

к о о о е п о е т от о л о

то о т о л л о е у е т е е

п . ( т. 816 К Ф)

О л

• О л - о е у , к епл , оот ет т Ф «О ке

е у », п о её л дел полу е е

от те т о л п еду от е е

ок её о л о то о т л о о

у е т е о о к ле т . О л о ет

т к е п еду т т п о её л дел

полу е е к о о о е п о е т от

о л о то о т о л л о е

у е т е е п .

О л

• «О л удо то е ет п о её

л дел т е о т по е

о л пл ту о л о

то о т л о л о то о т

п о е то у т о ле е ок .

е е о пу ке о л дол

т оп еделе о , ок е

у ло по е о л » ( т. 33 Ф

«О к о е о е т »)

О л

о од о л к к ол т пок тел о ет т е де:

• пе од е к полу е по купо п о е то ; • д ко т - е ду е о п од о ло , куп о

е о л о о е о е о п о ете о л . О л еет о е кте т к п ет ,

д е е те то е е о пу ке

п оу т л е доку е те :

– о л о л у то о т ;

– купо т к ; – ок до по е ; – о о о к о от е п еду от е ое ко т ук е о л

п о, д ее о о о т те ту куп т пу к о л до тупле ок по е .

ёт то о т о л по то купо о по то о т ко д ко т о т е уе о

п л

• де V – то о т , N – о л то о т о л , r – т к

д ко т о , i – од.

д 1. од ёт о л о ло 2 000 у . о е т купо

т к о т л ет 15% одо . пл т п о е то п о од т 1

од. о по е о л о т ёт о о 5 лет. е уе

о п л до од о т е т у ёто к , оот ет т у е о д о у т пу о л , о т л ет 12%.

Оп едел т то о т о л .

2. о о л о ло 1500 у . пл ет 20% одо .

пл т п о е то п о од т 1 од. о по е

о л о т ёт 5 лет. е уе о п л те е е

пе 3 лет - 20%, 4- од - 15%, 5- од - 10%. Оп едел т

то о т о л .

3. од ёт о л о ло 1 000 у . о е т купо

т к о т л ет 10% одо . пл т п о е то п о од т 2

од. о по е о л о т ёт о о 3 од . е уе

о п л до од о т е т у ёто к , оот ет т у е о д о у т пу о л , о т л ет 15%.

Оп едел т то о т о л .

о од о т о л

• Rt - теку до од о т ; D - до од, де е ед ; - теку о

е о л . д : О л о ло у . п од ёт по е е у ., п о е т до од е е

% одо пл ет од.

о од о т к по е е купо о о л уле купо о

д : е о л - у ., о л у . о по е о л о т ёт

лет. Оп едел т до од о т к по е , е л до од по купо о л

пл ет од.

к

Ф

Ф

Д

Э

К

к

• к - о е у , к епл п ее л дел

к о е полу е е т п л

к о е о о о е т де

д де до , у т е уп ле

к о е о е т о т

у е т , о т е о по ле е о

л к д . к л ет е о

е о у о . т. 2 «О »

к . К те о т п к

• к л т е ду о о о окуп о т п

к о е .

• О е т о е ет о к о е е к п е

е т од л е кол ко т по п ле о

к .

• е е е о к о е к л ет о о т

к до о к о е о о о е т , е е е

п ле о к од о о л е кол к т по –

п о , кото ое е л ует л лу е п т

о е т о оот ет т у е о е е . л у т к

о е т е о тут ео од пу к

п ле о к , то оот ет т у е к о е ое

о е т о удет пу к т тол ко о к о е е к .

п п ле о к • Ку ул т е к – п т е , о е о ле е д де д к пл т

пл т по т к пе у о е ед .

• еку ул т е к – де тел т к те т д де д пе од,

кото о ет д екто о е о л пл ту.

• к доле у т – д т де тел , п о полу е е допол тел

д де до е о ле о у , е л д де д по о к о е к

п е т о ле у у у.

• Ко е т уе е к – о ут т о е е у т о ле ое ло о к о е

к по о о о ё о т ке.

• к ко ект уе о т ко д де до – д де д по т к

ко ект у т о о е у ёт д к п о е т т ок по к тко о

о уд т е е у л ку екото д у т у е то к

к тко о к п т ло .

• От е к – о е т о о т л ет о о п о от т к , то е т куп

по е е д ко к о лу.

л по т пл т д де до :

• по к о о т ке, • пл ку о , • т о о пл то т.д.

то о т о к о е к

• Dt – у д де д , полу е о о о е т е е t; • V–тео ет е к ёт то о т к теку о е т е е ; • r – л о п е ле т к до од о т к ;

одел уле о о о т ет то о т п ле о к

• Do – по лед пл е д де д; • V–тео ет е к ёт то о т к теку о е т е е ; • r – л о п е ле т к до од о т к .

одел по то о о о т одел о до

д : едполо , то п о ед од ко п О

« т» пл т л д де д е е 1,70 у .

к . о о ует , то д де д по к

ко п удут т 5% к д од те е е

еоп еделё о о ок . е уе т к до од о т r

12%.

одел пе е е о о о т

д : Ко п О « » пл ет д де д

е е 0,75 у . к 1 п о о о оду.

леду е оду о д ет , то о удет пл т

д де д е е 1,5 у . к . е е од

д де д о д ет е е 1,7 у . к ,

уду е ел д де до удет т по то

те по 5% од. е уе т к до од о т по к

ко п 15%.

е т о е п оект • е т о п оект— то ло е е к п т л ел

по леду е о полу е до од

• е т о п оект— то о о о е ко о е ко

еле оо о т , о е око о у е т ле

к п т л ло е , то ле ео од п оект о-

ет доку е т , от оот ет т

ко од тел т о о ко еде ут е де

у т о ле о по дке т д т о п л ,

т к е оп е п кт е к де т по о у е т ле

е т е -пл . (Ф № 39-Ф от 25.02.1999 . «О

е т о о де тел о т о ко Феде , о у е т л е о о е к п т л ло е », « етод е к е еко е д по о е ке ект о т

е т о п оекто » (№ К 477, ут е де

ко о к , о о т ое Ф 21.06.99 .))

Кл к о ок :

• к тко о е до од ; • ед е о е от од до лет ; • дол о о е е лет .

о о ект е т о : • е л е п о од т е е ; • у о-те е к е у о- ледо тел к е ; • о е; • о л е то ле коло е к е .

о к : • е ко е;

• ед е ко е;

• око ко е е у е . т.д.

Кл к

• е е о од о о л

е кол к п оекто од о е е о ;

• л те т е о тол ко од о о

п оект ;

• е е е е п ет у по

е п оект п е , т о тел т о т укту ок у

е то о де .

е е е поток • е е поток - то д е е де е

ед т е л о е е . • - то о окуп о т п токо оттоко

де е ед т ко п п оект оп еделе пе од е е тот п о е уток о о е ет о од .

• е е е поток т о ел к е е о ел к е.

е е е поток е т о о о п оект

• е о л е к п т л е ло е

п о ете е кт о , ео од дл

пу к п оект ;

• Опе о е де е е поток

по туп т от е л п оект ;

• е е т о де е

поток по туп ет к т е

п оект п од кт о , п е .

е п е е е о ел к потоко .

ок тел о е к ект о т е т .

• т п еде то о т NPV);

• е т ел о т е т (PI);

• ут е о до од о т п оект IRR);

• ко т о ок окуп е о т п оект (DPP).

т п еде то о т

(Net Present Value, NPV) • т п еде то о т т ет

пол о е п о о уе де е потоко , пл уе е т .

• ут д о о етод кл ет опо т ле ел од о е т (IC) о е у о

д ко т о т де е по тупле , е е уе е те е е п о о уе о о ок :

n

mm

ICr

CFmNPV

1 )1(CF – ; r – ; n – ( ); IC – .

т п еде то о т • л п оект п едпол ет е о у е т ,

по ледо тел ое е т о е о е у о те е е m лет, то о ул дл ет NPV

од ует леду о о :

n

m

k

jj

j

mm

i

IC

r

CFNPV

1 1 )1()1(CF – ; r – ; n – ( ); IC – ; i – .

•NPV > 0 – ; •NPV < 0 –

дек е т ел о т е т PI)

• етод по ол ет оот е т о е т е уе т т п ед то к полу е до одо л ет по ут лед т е етод

ет NPV. • дек е т ел о т л ет от о тел

пок теле кте ует ект о т о у е т л е ло е .

• е ол е е е то о пок тел , те е отд к до о у л , е т о о о

д п оект.

дек е т ел о т е т PI)

• CF – де е е по тупле от е л п оект ; • r – т к д ко т о ; • n – ок е т о п одол тел о т п оект ; • IC – ел пе о л о е т .

I > , то п оект ледует п т ; PI < , то п оект ледует от е ут .

IC

r

CF

PI

n

mm

m 1 )1(

ут е о п л IRR)

• ут е о п л – ел т к д ко т о , п кото о до од по п оекту е т о т т .

• IRR пок ет о д е у до од о т п оект , , ледо тел о, к л о допу т от о тел у о е одо , кото е

о ут т д п оекто . п е , е л п оект пол о т ует ет к ед т к , то е е IRR пок ет е у допу т о о у о ко ко п о е т о т к , п е е е кото о о дел ет п оект у то .

• пок тел о о пол о т л дл кл е к е т о п оекто , о о о д де е

поток п едпол о у л у е т по леду е де е е по тупле .

• IRR = r, п кото о NPV = .

ут е о п л IRR)

• Эко о е к л к те IRR кл ет то , то о о ет п т л е

е е е т о о о кте , у о е е т ел о т кото е е оп еделе о

по о о о ел . К к п ло, к е т е д о ел туп ет пок тел то о т к п т л ( -cost capital).

• IRR > WACC), то п оект ледует п т ; • IRR < (WACC), то п оект ледует от е ут .

ко т о ок окуп е о т е т DPP)

• етод ет ок окуп е о т п едпол ет у ет е е о то о т де е .

• DPP = min n, п кото о

n

mm

m ICr

CF

1 )1(

CF – ; r – ; n – ( ); IC – .

е о ле по е о ел к де е

поток • Оп едел т NPV п оект , кото п пе о л

ед о е е е т де . ед. удет е е о т леду де е поток до одо : ,

200, 250, 1300, 1200 де . ед. т к д ко т %.

е е е:

1500

1,01

1200

1,01

1300

1,01

250

1,01

200

1.01

10054321NPV

1,55705,557 ..

д

ет о . . еет о о о т е т о т ед т е е л . у ле . О т ет т :

ло т под е ко у т ку % одо депо т;

ло т де о до о ке оке о е ет до од о т е е ее % одо ;

п о е т ед о т ее пе еп од е е е од , - , л . к т ет де т о до о у ку .

Оп едел те олее од е ул т т по NPV.

к до од о т , одел

к еоп еделе о т

• к –

е е о о о т поте т е у о , едополу е до од л по ле

допол тел одо е ул т те

о у е т ле п едп тел ко

де тел о т лед т е еоп еделе о т

• еоп еделе о т –

епол от л ето о т о о

у ло о т о

к ту к . .)

к. кте т к . - е о т о т к те о , ко д е то о ет о е т

о о о е о о о е ул т т

е т о е о т о т тупле те л

о т , о о о отд к п т л . . епло

кте т к :

1. ол т л о т е о т е ул т то

е т о .

2. е о т о т л тот о т ,

у тк .

3. к л е поте у т тел о т о е ок

ект о т л о е ул т то к

ко к ет о т .

ол т л о т • т ктует к кт к к тепе о

е до од о т ок у ед е о

у о .

ок тел е е к кт :

- е о т о т е ( ол т л о т , о е к

поте п д о е о т о т (VaR)).

- у т тел о т пок ет е е е

е ул т т от о тел о е п

е е кто од у от о тел у

ед у .

ок тел е о т о т е о кт е к д о о д е пок тел

те т е кое о д е

К

д

• л кт о , до од о т кото о т л

по пе од : кт 1 – 8%,10%,11%,12%;

кт 2 – 7%,12%,13%,8% оп едел те

е ее ко е ло е о о е

ед ек д т е ко о откло е

ко е т .

д

B

о од о т ), % е о т о т ) о од о т ) , % е о т о т )

12 0,5 15 0,3

10 0,3 10 0,6

7 0,2 5 0,1

,

. К

? К -

–

?

:

ок тел у т тел о т

те т е к к

• дл о кт о у т тел о т к

д е к ело о е е о о

по е о у дек у ет

те т е к ко ( ет -

ко е то ( )).

Ко еп « к-до од о т »

• то ок к п т л ол

кол е т о у т ко ок

к е т о о о е пе ет

о л де е п п « к –

у о е до од о т », т.е.

ол к т е ует ол

ко пе до од о т .

• к ко пе ует п е к к

е ко о т ке

Ко еп « к-до од о т ». Кл е ое поло е е.

е ко о л

т к

(risk free rate)

е к

(risk premium)

е уе до од о т

по о о у

кт у

к, е до од о т кт к е

к

е

к до од о т

о од о т

к

о од о т кт е к

• - е кт

О д е

одел (Capital Assets Pricing Model)

одел п -Л т е - о )

• Од о кто одел . • д т е кто , оп едел п е

к – о к кт . • — ко е т кте ует коле

пок теле ке е у пок ет

кол ко е е е е к ко п

о у ло ле о о те де

пок тел л т о т до од о т кт

до од о т о о о по т ел .

одел одел о е к к п т л кт о дл отк т ко п

r=r f + (rm – rf + ,

де r - о д е е то о т к до од кт о т е к п т л ко п ;

r f - е ко о л т к до од дол о о до од о т по о уд т е е у ;

– ко е т ет , е те т е ко о к ; rm - ед е о т к до од , т.е. ед т к до од о т по е

к , кот у о до о ке; (rm – rf) - о п е ло е ко е т о

кт ; – т о о к од то ет : п ед де олт

е ду т ко по о л т е о т о л л о т к ед т е т о по д

е т т S&P)).

одел

одел о е к к п т л кт о дл к т ко п

r= r f + (rm – rf)+ S1 + S2 + C,

де S1 - п е дл л п едп т ; S2 - п е к, кте дл

отдел о ко п .

О о е о т о е к то о т е л о о о-п о о

, 2009 – 2011

Ф.

,

,

,

(

2009 2011 ).

О о е о т о е к то о т е л о о о-п о о

• дл о ко ко о к пол е

оп д о п е е е п е к

ло е к т е ко п по

е отк т .

• откло е е е т ел о т кт о по

от л е ду О О О о т л ет

ед е от 1,4 до 2,9% о т от

от л , е ду ООО О от 1 до 2,5%,

е ду ООО О О от 3,9 до 5%.

одел

ет ко е т

ri – i- ;

– ;

rm – i- ;

– ;

Cov(ri,rm) –

;

Var(rm,rm) – i- . Ко – то оп е ое е д у п ко , е ое

те т е к о д е п о еде откло е д у п ко т ед .

2)(

)()(

),(

),(

mm

mmi

mm

mi

rr

rrrr

rrVar

rrCov

R

mr

Ко е т

L = (1+(1-T)D/E)

D/E – ;

– ; - ( ); L – ы эфф ( ы я ).

ло пол о одел

о л о т по еде е то о .

Од ко е о д е то о о е о т о т

п еделе т ок до од о т кт о .

о о о т дл е то о т д т дол

де по е ко о т ке п о е т .

Од ко од опе од е е о о о т

е т о од, е т.д.).

е ко е дел о т е т о о о о те

о кт о .

о е е к к п т л л е п л о

о е ко то о т кт о оот ет т у о е

к .

етод ку ул т о о по т ое

етод Build-up

r = rf + ERP + SRP, де

• rf – е ко т к д ту о е к ; • ERP – п е к ло е к

к к о е о ; • SRP – п е пе е к к

е .

етод Build-up

ERP = rm – rf2,

де rm – ед е о т к до од о д е до од о т к к ;

• rf2 – е ко т к , т е к к то е к до од о т о уд т е

о л . е SRP л т леду е кто :

е е , от ле е к , пе е к е к е .

о ее д е то к о

• т т е е r по одел дл л от ле ко о к о по

о то . . од

www.damodaran.com

www.kopart.ru

http://www.damodaran.com/












http://www.kopart.ru/

е е то к о о е к дол

е е то к о . Кл к .

• к т е: – к ед т ко ; – е к д е к л ; – л ; – кто т.п.

• у л е од е ок, о д е пе л о о под деле ко п по оте

е то к ед то :

– ко по т е о л ; – ек ел .

е е то к о . Кл к .

• К тко о е е е ед т : – ко к о е д т; – ек ел ; – ко е е к то к ед т; – к тко о к ед т о е е ее % о .

• ед е о е е е ед т : – к ед т от до лет; – л л е д о о удо ; – кто « о » « ко к » кто .

• ол о о е е е ед т о е пе т пот е о т ко п ед т дл о о о о о о к п т л ко п :

– ко по т е о л ; – ко к е к ед т ок олее лет; – д е дол о е т у е т оде т ле е т дол

о т е о о к п т л : от о л , ко е т уе о л .

ек т кт о е о пул кт о дел ет

п ет л о п о ет ет

о у о то тел о т е е пе ед у

о то тел о о д о у д е ко у л у, кото ое о у е т л ет е о е о е е е

пу к е у л е ду од о

ке к п т л . . ек т кт о : ек т о кт о –

о о те к о ко / пе . е . .: олте Клу е ,

2006

• е к – е оо о окуп о т

о т е т п одук , о кт о по т еле

по ку до од о т , кл е т ко , ко т

т.п.)

о о е к дол . К ед т • то о т к ед т оп едел ет путе д ко т о

уду пл т по е у по т ке д ко т о

о о о т ке по к ед т ло

око по е д ту о е к .

• де V – то о т о ект о е к ; • CFi – п о о е е пл т по к ед ту - , - , n- од

пе од ; • r – т к д ко т о ед е о о т ке по

к ед т ло п ет ; • n – кол е т о п о о уе пе одо лет ; • i – о е пе од .

nn

r

CF

r

CF

r

CFV

)1(...

)1(1 221

о о е к дол . О л • О л е п ет е у , удо то е

п о её де тел полу е е от л , пу т е о

о л , п еду от е е ок о л о

то о т о л л о о у е т е о о

к ле т . О л п едо т л ет её де тел

т к е п о полу е е к о о о е

п о е т от о л о то о т о л л о

е у е т е е п . т. 816 К

• К от о е е ду л о , пу т о л , её

де теле п л , у т о ле е К дл , п е т

по тол ку, по кол ку ое е п еду от е о ко о л

у т о ле о по дке.

о о е к дол . О л

• «О л удо то е ет п о её л дел т е о т по е

о л пл ту о л о то о т л о л о

то о т п о е то у т о ле е ок . е е о пу ке

о л дол т оп еделе о , ок е у ло

по е о л » т. 33 «О к о е о е т »

• О л - о е у , к епл ,

оот ет т «О ке е у », п о её л дел

полу е е от те т о л п еду от е е ок её

о л о то о т л о о у е т е о о к ле т .

О л о ет т к е п еду т т п о её л дел

полу е е к о о о е п о е т от о л о

то о т о л л о е у е т е е п .

о о е к дол . О л т д т е у п еду от е леду е д

е е о л :

• е е е путё отк то к то подп к .

по о е е о л то ле ко е т уе к

– отк т к т подп к – дол е т оп еделё е е е

о е е .

• е е е о л о у е т л ет путё ко е т :

– о л ко е т уе е у ;

– п ео .

О л о ут т ко е т уе о л к . то

од о л дол т ко е т о од у о л , п ед т л у те е п .

о о е к дол . О л е е е о е е о л , ко е т уе к , дол о

т п еду от е о, то ко е т о у е т л ет : – по т е о л дел е о л ; – по тупле ок к ле д д т , пе од е е л

о т е, кото ое дол о е е о туп т ; л п тупле о то тел т , ук е е о е е .

О л о ут пу к т о е е е доку е т л п ед тел к доку е т е у .

л т д е о е е пу к : – о ое е е е пу к ; – т о е о е т е по ледо тел ое е е е

пу к «п т » .


о од о л к к ол т пок тел о ет т е де:

• пе од е к полу е по купо п о е то ; • д ко т - е ду е о п од о ло , куп о

е о л о о е о е о п о ете о л . О л еет о е кте т к п ет ,

д е е те то е е о пу ке

п оу т л е доку е те :

– о л о л у то о т ;

– купо т к ; – ок до по е ; – о о о к о от е п еду от е ое ко т ук е о л

п о, д ее о о о т те ту куп т пу к о л до тупле ок по е .


е п ет о л , туп к е т е л о о дл п т

е т о е е л дл п о еде л ,

л т : – о л то о т ; – куп е ; – д т по е ; – о до од о т , л купо п о е т т к ; – д т пл т п о е то .


• О л по то купо о


• О л пл купо о


• е купо о л

о о е к дол . ек ел

ек ел — то е у , удо то е е е о у ло ле ое

о тел т о ек елед тел п о то

ек ел л о о о ук о о ек еле

пл тел к пе е од о ек ел

пл т т по тупле

п еду от е о о ек еле ок , полу е е де е е у т.

815 К .


ек ел – то е к о о е

у .

ек ел — то п е ое о тел т о

дол к е к у ло упл т т

де тел ек ел о о е у е

де е у у у у т о ле е

ок.


Отл тел о о е о т е ек ел о о о е л т : – л , т.е. т по у тел т о т ет е о л по

ек ел ; – к епт, т.е. о л е пл тел к по пе е од о у

ек ел е о опл ту; – до е т, т.е. п к , о о кото о о

ек ел пе е од т от од о о у т к к к д у о у до тупле ок пл те по е у;

– у ёт ек ел , т.е. о е ек ел де до тупле ок е о по е , кото о о

о е ет к .

о о е к дол . ек ел л е е т ек ел , тек е ек ел о о ко од тел т , о о

упп о леду о о ,:

– ек ел е т доку е т т д т о о ; от ут т е о тел о о ек т е п е ет е о п о ту дол о у п ку;

– ек ел е т о тел т о упл т т е к к -л о п ед тел у ло ; п е , от ут т е де е у дол к е л ет о о е дл еупл т

де е по ек ел ; – ек ел е т о тел т о упл т т е о от п о к о е

о тел т л л то п о е т упл т де е по ек ел «де т тел о т » то о о тел т ; п е , то е ё е по т ле ,

по ек ел , е л о л д ее, пл т т е о п дёт ; – ек ел о ет ет е е о т е о у де е , т.е. о о ет

о то тел о о т пол о т к е т е пл тё о- ёт о о ед т ке е то де е ;

– ек ел , е л о е по ет путё ёт п от ополо о тел т о , о ет п е т т тол ко де .


• о то ек ел — то е е о у ло ле ое о тел т о

дол к упл т т де е дол к ед то у е е

у ло , о о е ек еле тол ко е .

о т ое т л кое е п о то о ек ел — « оло».

о то ек ел п ет дол к ое у к ед то у.

• е е од о ек ел — то е у ло п к д е о ек ел

л ек елед тел ое у дол ку пл тел ку упл т т

ук у ек еле де е у у у оот ет т у ло

д о о ек ел т ет е у л у ек еледе тел .

о т ое т л кое е о е пе е од о о ек ел -

«т тт ».


• о ул ет то о т е п о е т ек ел

д

• Оп едел т то о т ек ел о ло у . до по е кото о о

о т ло д е , ел д ко т о т л ет % одо .


• о ул ет п о е т о о ек ел

– N - о л ек ел ; – R - п о е т т к по ек ел ; – T- ло д е о е т ле п о е то до

опл т ек ел ; – r – т к д ко т о

д

• ек ел о ло у . п ед ле к опл те е е д е о д ле п о е то . о ек ел л ет % одо . Оп едел т то о т ек ел ,

е л т е уе о п л о т л ет % одо .

е е е поток о ое одел о е

ел о о о одел о

• пок т о т е к е ед е ту

ел у то о т е уду е

о т от о т те

т .

• т лу т т

е то к е к

то о т е ко еп то о т о-

о е т о о о е ед е т (VBM))

о одел ко п • т те т по е л

ко ку е т п е у е т .

о о под од о е т те :

л де т о по де к т те ект о т ;

д е е т те о т ;

ко п о . о п о ., т кле д . т те е к е ед е т:

ко еп ту дл л . е . л. – .: л , . - .

е е е поток е е поток - то д е е де е

ед т е л о е е . - то о окуп о т п токо

оттоко де е ед т от опе о о , о о е т о о

де тел о т ко п оп еделе

пе од е е тот п о е уток е ет

о од .

е е е поток т о ел к е

е о ел к е.

Кл е е п ет о о о одел о

кто о ул ет де е о о поток

у к R) -

е п п о т у к g) -

о п л ( е т ел о т ) (profit margin, PM)

-

ло о е пл т т к ло , ) EBITt+1 = Rt(1+g)PM(1-T)

от е о т о о от о к п т ле ко е т пот е о т е т о о от к п т л, NWCK = NWC/R f)

OCFt+1 = Rt(1+g)PM(1-T) – Rt g NWCK

от е о т к п т л ло е ко е т пот е о т е т о о о к п т л, NinvK = (CAPEX)/R f)

[К п т л е т т CAPEX, Capital

Expenditure) = е т - о т ]

FCFt+1 = Rt(1+g)PM(1-T) – Rt g NWCK

- Rt g NinvK

п ле е де е потоко кто

1. е п о т п о о о е е о п о е утке g)

2. е е о п о е уток уде око о те п о т е ед е о ко о ке

3. е т ел о т п од PM)

4. ло о у к )

5. от е о т о о от о к п т ле т о о от к п т л, NWC)

6. от е о т е т о ео о от е кт (CAPEX)

7. е к п т л т т к п т л , WACC д .

Ко еп у то о о о т е

• ео ет е к ет те п о т

у к л п л , о е пе е

о е у п допу е , то кл е е д к то опе о о ,

о о т. . д де д о пол т к

по то .


• - ко е т е е т о ; • ROE - е т ел о т о т е о о

к п т л .

bROE

bROEg

1

b


• - опе о п л ; • - е е е еде е о о о о от о о

к п т л .


ок тел , кото е о т т по то :

О о е о т кт о ; е т ел о т п од . оот о е е е о о о т е о о

к п т л ; Ко е т е е т о b).

е е поток о т е к п т л (FCFE)

е е т о к п т л (FCFF)

Де е поток о т е к п т л =

Ч т п л (EBIT(1-T))

+ о т

+ ел е е дол о о о дол е о т

- е е е дол о о о дол е о т

– е е е то о о о от о о к п т л ( )

– К п т л е ло е ( )

е е поток о т е к п т л (FCFE е е т о к п т л (FCFF)

Де е поток е т о к п т л =

Ч т п л + пл т %, ко ект о е

т ку ло п л + о т - е е е то о о о от о о к п т л

- К п т л е ло е

е По азате ь -

2010

2011 2012 2013 2014 2015

- 569 50 906 2 372 4 389 6 580

- 10 181 474 878 1 316

Ч - 569 40 725 1 897 3 511 5 264

509 720 1 520 3 139 5 245 7 338

К - 6 085 16 850 29 198 30 993 28 743

78 1 051 3 157 7 128 12 455 17 952

(10% )

8 97 210 397 532 549

Д - 68 - 5 422 - 14 815 - 24 558 - 22 768 - 16 690

Ф

0,9496

0,8132

0,6613

0,5378

0,4373

0,3556

Д

- 65 - 4 409 -9 797 - 13 207 -9 957 -5 935

п едл о е к к о е о о о т е о о

к п т л

о т е к п т л • к п т л, п дле ко п

п о т е о т т у

те е е о к ед то о .

упп :

• е т о о т е к к о е — ло е о т е к

ко п ; • копле — о о ет

е ул т то от е ед е т ко п

о т е к п т л

е т о о т е к : - у т к п т л;

копле : - до о к п т л; - е е к п т л; - е п еделе п л .

т у е т о . hb)

. пу к к по к то подп ке: • п од к де т у у т к ; • т ое е е е ) — е е е к ед о е о о

к у у т ко , то ле о к о е ; • п од к т те е ко у е то у.

. пу к к по отк то подп ке, то ле пу л ое е е е к око у к у у е то о IPO).

. пу к ко е т уе о л .

. е е т о е е п еделе о п л о о е е о до

. е ео е к у е т е о е д о полу е ое у е т о

О о е кте т к к

е о о т ; к е еет о е по оку ое о у е т о , кото е л ло е у ло её пу к . О о к п ек ет оё у е т о е д у

о о лу : • . к о е ое о е т о по к к -то п пе е т ёт у е т о т е е е

к о е о , к от т о, ео ; • . еет е то п о е о е к к д у о о д то о е о е т лу е

е п ле о к о к о е е , л к д у о о к о е о о о е т лу е л , п оед е то о е т е к , кото е у е т у т

е д о о д е ко о л , о е о т у т к п т ло по кол е т у о лу .

о о т ; к е т о е у . К д пу к к дол е т е т о по оп еделё п л оот ет т у о о о уд т е о

е т . е п дле о т ; о п дле о т к — тол ко е по о ко у

ко у. е о к е к пу к т кл тел о е о о е, п ед тел к е к от ут т у т. е доку е т о т ; т е у е л е т ует т т ё К ко о ,

кото о у т о ле о, то е е о е е е у о ут пу к т тол ко е доку е т о де.

О тел е ек т ; к – оот ет т о т. К от о т к е о у е. т т еде л о о ко от п ел № - «О ке е у »

п ле е к е о о о т к ( е оо у е кто

к , л п к о е . л деле к , л

к о е , пол ет ел до т то о ол

ко плек о еот е ле , л о тел , п , кото е

у т о ле ко кото е о е п к к у ло е

о ет л т о е е е к о е ое о е т о.

К о е о тел п , к т к е о ет п едо т л т е ё

пе л е п .

О тел е п к о е под дел т :

• е у ло е п , тек е о о т е о т

к ;

• о у ло ле е п , о к е п оп еделё

у ло .

о ут т пе е к е п , о у ло ле е у т о

ко к ет о о о е т

е у ло е п

о д де д

о уп ле е

о т у е т п л к д

о о од о о по е

о п е у е т е ое п о ете е к о

о о

до е к те о е п

О о е о у ло ле е п

• допол тел е п уп ле е ко о кте .

О о к т лу е кку ул о

оот ет т у е о кол е т п кет к . О ее

п ло т ко о: е ол е п кет к , те

от о тел о ол п л е

к о е ое о е т о пол ет к о е .

• п о т е о куп к . п т о

о е к о е о оп еделё е е , п от

кото оло о л ко к ет к о е , по лед

п е т е о т куп к о е о е е

л т е у е о к , о п едел

о о о те к о е о о о е т , у т л е

ко о .

о д о т п ле о к . • Ку ул т е к – п т е , о е о ле е д де д

к пл т пл т по т к пе у о е ед .

• еку ул т е к – де тел т к те т д де д

пе од, кото о ет д екто о е о л пл ту.

• к доле у т – д т де тел , п о полу е е

допол тел д де до е о ле о у , е л

д де д по о к о е к п е т о ле у у у.

• Ко е т уе е к – о ут т о е е у т о ле ое

ло о к о е к по о о о ё о т ке.

• к ко ект уе о т ко д де до – д де д по т

к ко ект у т о о е у ёт д к п о е т т ок

по к тко о о уд т е е у л ку

екото д у т у е то к к тко о к п т ло .

• От е к – о е т о о т л ет о о п о от т

к , то е т куп по е е д ко к о лу.

то о т о к о е к

• Dt – у д де д , полу е о о о е т е е t; • V–тео ет е к ёт то о т к теку о е т е е ; • r – л о п е ле т к до од о т к ;

ет то о т п ле о к ( одел уле о о о т

• Do – по лед пл е д де д; • V–тео ет е к ёт то о т к теку о е т е е ; • r – л о п е ле т к до од о т к .

одел по то о о о т одел о до

одел пе е е о о о т дл ет то о т к

к о е о о к п т л

• де Vt+1 - теку то о т те л о (по тп о о о то о т , т е о по одел о до

одел д ко т о де е потоко DCF)

• о одел о е к л е

то о т о т е о о

е т о о о к п т л ко п −

одел д ко т о де е

потоко (DCF)


о дл тел о т п о о о о пе од ; о д т п де е о о поток , кото удет пол о дл

ет ; пол е е л ло до одо е под ото к п о о ло до одо уду е у ето пл о т о е е о

о ; пол е е л одо е под ото к п о о одо

уду е у ето пл о т о е е о о ; пол е е л е т под ото к п о о ; ет де е о о поток дл к до о од п о о о о пе од ; оп еделе е оот ет т у е т к д ко т о ; ет о т то о те л о то о т то о т де е

потоко по тп о о о пе оде ; ет теку е то о т уду де е потоко , о т то о

то о т , у ое е е; е е е кл тел поп ок


о д т п де е о о поток : • о т е к п т л (FCFE);

• е т о к п т л (FCFF).

е е е поток


л т е

к п т л

е т о к п т л

т к д ко т о

• дл де е о о поток о т е к п т л: – одел о е к к п т л кт о );

– ку ул т етод.

• дл де е о о поток е т о к п т л: – одел ед е е е о то о т к п т л

(WACC).

т к д ко т о • то о д е о до од о т

е то ло е е ед т .

т от:

• до од о т по л те т ло е ед т кл л ;

• ко ло е ед т ко к ет о ект.

о е ке:

о о то о т пок ет ед еот ле у до од о т ;

е т о о то о т пок ет ел е у до од о т е то .

т к д ко т о одел о е к к п т л кт о дл отк т ко п

r=r f + β(rm – rf + , де r - т к д ко т о л о д е е то о т к до од

о т е к п т л; r f - е ко т к до од ; β – ко е т ет ; rm - ед е о т к до од ; (rm – rf) - о п е ло е ко е т о

кт ; – т о о к.

т к д ко т о одел о е к к п т л кт о дл

к т ко п

r= r f + β(rm – rf)+S1+S2+C,



т к д ко т о

ет ко е т

2)(

)()(

),(

),(

mm

mmi

mm

mi

RR

RRRR

RRVar

RRCov

т к д ко т о


етод ку ул т о о по т ое : r = rf + ri + ,

де rf – е ко т к ; ri – i- п е к ло е о ект

о е к ; – т о о к.

т к д ко т о


к : • Кл е у уко од т е; • е ко п ; • о т укту то к о

ко п ; • о те то л д е к ; • е к кл е ту ; • о од : е т ел о т п ед к уе о т ; • о е о о е к .


етод Build-up




е .

етод Build-up

ERP = rm – rf2,





т к д ко т о

етод ед е е е о то о т к п т л WACC)

етод ед е е е о то о т к п т л :

ssppdcd wkwkwtkWACC )1(

т к д ко т о етод ед е е е о то о т к п т л WACC)

де kd – то о т п ле е е о о к п т л ; tc – т к ло п л п едп т ; kp – то о т п ле е к о е о о к п т л

п ле о е к ; ks – то о т п ле е к о е о о к п т л о к о е е

к ; wd – дол е о о к п т л т укту е к п т л п едп т ; wp – дол п ле о к т укту е к п т л п едп т ; ws – дол о к о е к т укту е к п т л п едп т .


Оп еделе е те л о о т то о то о т е

одел о до :

де Vterm - о т то то о т е , CFn - де е поток до одо по лед од п о о о о

пе од ; r - т к д ко т о дл о т е о о к п т л ; g - дол о о е те п п о т .

gr

gCFVterm n

)1(

VtermVtermVterm

то о ел то о т о т е о о к п т л ко по

о ул ет :

• де V – то о т о т е о о к п т л ; • Fi – п о о е е де е потоко Cash Flow),

полу е е - , - , n- од пе од ; • r – т к д ко т о ; • n – кол е т о п о о уе пе одо лет ; • i – о е пе од .

n

n

ii

inn

n

rr

CF

rr

CF

r

CF

r

CFV

)1(

Vterm

)1()1(

Vterm

)1(...

)1(1 12

21

одел к п т л п л

етод к п т л до од

CF л NI),

V = R

де NI – т п л ; CF - де е поток; R – т к к п т л .

т укту е к п т л ко по

т укту к п т л

т укту к п т л – оот о е е

о т е о о е о о к п т л ко п , кото ое оот ет ует ее дол о о о

т те т . . к ту к

о ое е е е – е е е по

п ле е то ко о

де е оот о е

о т е к


д е ед е т :

Опт т укту к п т л .

т е е е о еле оо о т

п ле е оот ет т у е о е о о

то к о .

т е е е о о е те пе е од

пу л у ко п , т.е. о е те

о у е т ле IPO (Initial Public Offering).

IPO (Initial Public Offering)

• IPO (Initial Public Offering) – то пе

пу л п од к то ле

о е депо т п ок к

ко п - те т , пе ое пу л ое

о е е к е то п о т т

к о е ко п .


ел уп ле т укту о к п т л –

к о о то о т

ко п е е опт к

до од о т п лек е то ко

о . . епло

т укту к п т л :

• теку ;

• опт л ;

• еле .


• еку т укту к п т л - т кое

оот о е е е о т е

то ко о , кото ое

о о ло у о теку

о е т е е .

• Опт л т укту к п т л – т кое

оот о е е то ко о , кото ое о е пе ет к

о о то о т ко п у ето

дол о о о о у то о о т .

о о е опт л о т укту

• о де е ко п о е ду

од е о о

о к ,

е о п ле е е .

о т е е к п т л: е е к

ет е К К

л е ло о о о т де д пл т то

п л , е т ло оо л е у у

о е т п т од т

ло оо л е у у

О е ед о т полу е

до од

о т е к е т п о полу е е потоко до одо по ле

пл т к ед то

о тет ое п о полу е е пл т от ко п

к е о е пл т о т е к то о е

е те

о о о оп едел ет то е ок ел у

пл т

т е уп ле о т е к у т у т К ед то е у т у т

о т е е к п т л: е е к


о т К:

. о у то о т .

. е к п т л

е е К:


. е к п т л

е к п т л

о т К:


. е к п т л

е е К:


. е к п т л

кто , л е т укту у к п т л

• т ту о л ед т о т е о т ; • ло о ед ;

• к е т о о о о к о о о т п е т л е о е т у е т ;

• у д е т л е кте т к ко п е , пе пект о т , т укту де ек, т л о т опе о о п л , т укту кт о от ле п дле о т , опе о о ;

• те е от кл е о т е ко ко по т т укту у о е ко по т о о

уп ле , л е е о о е ед е т .

еле т укту к п т л

• ут е о о т , о л о кото о у к д ко п

у т л ет оот о е е о т е о о

е о о о дол о о о

пе пект е у ето е

ут е кто о е - ед

т те т .

к ко п Опе о е

п о од т е е

• Опе о –

о у ло ле л е у

о по то

т т, кото е л т

е е е у к

еп опо о л

л е е е е

е т ел о т .

о е

• о –

о у ло ле л е у о е о о к п т л , по кото о у

у о пл т о тел е

к о е пл те купо е, п о е т е,

л о е т.д. .

ле е д )

Опе о

• Э ект опе о о о – пок ет

кол ко п о е то е т опе о

п л EBIT п е е у к

1%.

о

• Э ект о о о – пок ет

кол ко п о е то е т т п л

(NI п е е опе о о п л (EBIT %.

оп е

• Э ект оп е о о

• EBIT – п л до пл т п о е то ло о опе о п л

ео т укту к п т л п едпо лк

• д о тео - о т укту к п т л , кото к ует то о т ко п .

• Кл е к тео док одел од л - лле , тео е , , ) –

о е е ок к п т л ; • Ко п о тео – ло о ед ; • ео ет о – у о е до туп о т

о ; • е т к тео - т укту о т е о т , е е

топ- е ед е , к е т о ко по т о о уп ле . • д у е

д о тео

• од. д .

• Ко п дол до оп еделе

п едело у ел т дол о у у ку, то о т т т к п т л

до т опт л о т укту к п т л .

ео т укту к п т л од л лле . од.

едпо лк : • о о л е у о е ет о е е к

• е ко п о о т упп од о од ко

• е то од ко о о е т о д е у до од о т к re от ут т е о о о (re – до од о т

еле е ед о о ко п

• е е то од ко о о е т о д опе о о п л

• ол о е о тел т е т од ко у до од о т , л т е ко

• оток до одо е ко е , те п п о т ул

ео е

• ео е -1. о то о т л о

ко п е т от т укту ее

к п т л оп едел ет путе

к п т л ее опе о о п л

(EBIT) по то о т ко (re), кото

оот ет т ует кл у к д о

ко п

ео е

• ео е -2. то о т о т е о о

к п т л ле е ед о о ко п , от о е к кл у к k,

то о т о т е о о к п т л

еле е ед о о ко п то о е

кл к re п е к.

ео т укту к п т л ло . од.

• ле е е е о о к п т л ле ет

о о о о о т пол о

ло о о о т п о е т от о т

од о , то ет

ло оо л е у п л .

ео е - ло

• то о т ле е ед о о (VL)

ко п , от о е к кл у к k,

у е то о т


кл к п еде о то о т

ло о о о т (tD).

• t – т к ло ; D – е к п т л;

- ло о т.

ео е -2 ло

• то о т о т е о о к п т л

ле е ед о о ко п , от о е к кл у к k,

то о т о т е о о к п т л


кл к re п е к.

Ко п о тео

• е от то, то дол е

к п т л по ол ет полу т ло о

т у ел ет то о т ко п , де к к от т , кото е

о т т к д о п ле е е

о тел т , т ее то о т .

е ул т те т т к от т п од т к

ел о от ло о о о

т .

одел т укту к п т л у ето е т к де ек

• лу е о т уд е

к о е к ед то ко п

т е т к е е ту , о

те е е е д о п д т. л

ко л кт те е о т о ет п о е

п т е е по теку опе , е т о , о , то

о е т уд е удут е е

о у ло ле е т к т т .

одел т укту к п т л у ето е т к де ек

д ко л кто : • е ду е ед е то к о е е ед е т

олее о то о е п ле е е е то ко

о , то е к ует отд у

о т е к п т л ;

• е ду к о е к ед то лу е к от т

т де к е ут к ед то , т.к. к о е е е ут

от ет т е о т по о тел т ко п .

• е т к е ко л кт лекут о о де к , е

о то о е е е ед е т . у ел е е

дол о о у к тут е т к е де к .

кт е к е од : • т укту к п т л л ет то о т ко п

о то е о е е т к л е е т к ко л кто , ет о т о , е о е у ло п едо т ле

о .

• л е от ле о п дле о т , опе о

ко ко по т о о уп ле .

• ео од о т о е к опт л о т укту

к п т л , о о о е еле о т укту , о л де е

е то ко о .

• у е е е т о о кл е ту , по к о

е то о п едло е е у к л о

п одукто .

п ле е т укту о к п т л

1. о де е опт л о о у о дол

к к по то о пол уе о о то к

е о о о , о о о е

еле о т укту к п т л .

2. отк л к тко о

дол о о то ко

о .

ел - ел WACC дл

к о о то о т

ко п

е к п т л . Ко еп WACC.

Ко еп WACC п едпол ет у ет

т е о по до од о т е упп

о е то о ко п де

ед о т к , кото т ет

к к т е уе до од о т по теку е

де тел о т т к от е е по

е т о п оект .

Ко еп WACC

WACC (weighted average cost of capital)

– ет ел пл т о т

от о тел о е е о к п т л

ко п к к ед е е е о е к

т т к п т л отдел е о ле е то .

— то ед е е е п о е т т к

по е то к о

ко п .

Ко еп WACC

де • — то о т j- о то к ед т , • — удел е j- o то к о е

у е.

n

jjjwkWACC

1

jk

jw

Ко еп WACC

де kd – то о т п ле е е о о к п т л ; tc – т к ло п л п едп т ; kp – то о т п ле е к о е о о к п т л п ле о е

к ; ks – то о т п ле е к о е о о к п т л о к о е е

к п кт ке п ет к е ул т ту ет л од о у етодо ку ул т о о по т ое ;

wd – дол е о о к п т л т укту е к п т л п едп т ; wp – дол п ле о к т укту е к п т л п едп т ; ws – дол о к о е к т укту е к п т л п едп т .

Дол оп едел т по о оот о е о т е о о о к п т л е о о к п т л о о е к

дол


е е е WACC

дл о е к ко о е ко ект о т

де тел о т ко п (EVA);

дл п т е т о е е ко п

п е IRR, MIRR);

п ете то о т к п т л ко п

к е т е т к д ко т о п

пол о де е о о поток

е т о к п т л;

п о е ке е ул т то л по ло е .

едел то о т к п т л

од п едел о то о т к п т л

(MCC — Marginal Cost of Capital)

по ет у о е то о т к до

о о е о ед , допол тел о

п лек е о ко п е .

едел то о т к п т л

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

100

0 5 10 15 20 25 30 35

WACC, %

WACC, %

де д пол т к то о т ко п

Ко п о т е к

е оот о е о т е ко ко п – п еделе е п л .

ло : - о е е о о о т о

уду е т о е е ; - к о о то о т

ко п .

Ко п о т е к п едел тел пол т к – ко плек

о о о е е о оп еделе

е , око по дк пл т

де е л л дел

о т е о о к п т л .

де д пол т к – т

о о пол т к , кото оп едел ет

п еделе е то п л пол у

о т е ко е то е е т о

л копле .

о . од к о е .

од к о е

о т к п т л

о т е к е ул т те ут е

е кто о

де д

т о е у то п л ко п ,

п едел е е ду к о е оот ет т кол е т о , к те о е

то о т п дле к

п еделе е п л

К т.

к о е ое о е т о е п е

о л т пл т

д де д :

• до пол о опл т е о у т о о

к п т л ;

• е л то о т т кт о

к о е о о о е т е е

е о у т о о к п т л

е е о о о д л о т ет

е е е е ул т те

пл т д де до ;

• лу , п еду от е

ко о о к о е

о е т .

К т.

• де до п ет л о до од, полу е к о е о у т ко

от о п п еделе

п л , о т е по ле

ло оо ло е то ле де

п о е то по п ле о

к , по п дле к о е у

у т ку к дол

п опо о л о дол к о е о

у т ко у т о кл до о

к п т ле то о .

• К д де д т к е от о т л е

до од , полу е е то ко

п едел о ко еде , от о е к д де д

оот ет т ко од тел т

о т о уд т .

п еделе е п л О О № -

л V. де д о е т

т. - 43) • О е т о п е по е ул т т пе о о к т л ,

полу од , де т е е от ет о о од л по е ул т т от ет о о од п т е е о л т о пл те д де до по е е к , е л ое е у т о ле о то еде л ко о . е е е о пл те

о ле д де до по е ул т т пе о о к т л , полу од де т е е от ет о о од

о ет т п то те е е т е е е по ле око оот ет т у е о пе од .

• О е т о о о пл т т о ле е по к к до к те о т п д де д , е л ое е п еду от е о то еде л ко о .

де д пл т де , лу , п еду от е у т о о е т , -

у е т о . • то ко пл т д де до л ет п л

о е т по ле ло оо ло е т п л о е т .

О ООО № -

т т . п еделе е п л о е т е ду у т к о е т :

• О е т о п е е ек т л о, пол од л од п т е е е о п еделе ое то п л

е ду у т к о е т . е е е о оп еделе т п л о е т ,

п едел е о е ду у т к о е т , п ет о о е у т ко о е т .

• т п л о е т , п ед е дл п еделе

е ду е о у т к , п едел ет п опо о л о дол у т о к п т ле о е т .

л е пл т д де до то о т к

о т д де до (D1) ет ко е т

е е т о (b) ет

п де е g ет е е

то о т к V)

g = ROE x b

то о т к по одел

о до : о т

д де до (D1) ет у ел е е

то о т к V) gr

DV

1

кто , л е д де д у пол т ку

е е

• е о д ко о ко по т о о ко од тел т

• ло о ое ко од тел т о

• е о к ед то о

ут е е

• л е де е ед т л к д ед т

• т л о т до одо

• т укту к п т л

• е ко п

• т д е о о кл

• От ле п дле о т

• л к п т л ло е

о пл т д де до

де е о

о е

о е к ,

о л л

е о те

о ле е к

куп к

ео одел • де л ок к п т л

• де д пол т к е л ет то о т ко п

• л ет то о т ко п де е поток е т о пол т к

ео . од л . лле

•О о д е е т ок ло оо ло е д де до п о т к п т л

• о д де д о пол т к т от оот о е т ок ло о д де д п о т к п т л

одел ло о о д е е .

Л т е е е К.

• у ло еоп еделе о т е то п едпо т ет д де д е од , е п о т к п т л уду е

• де д до од о т е ее ко , по то у ет т е уе до од о т к , е то о т к тут

ео « ук » . о до . Л т е

• л е ет о

• о т д де до е то о п т к к л уду е о л ополу ко п е ед е лу е т ту ко п п то у ел т д де д , о т п л , е е д де до – е т

л

л е одел д де до

• е то от т оп едел т о е ду у ел е е л о о то ет д де до л ет п о т к п т л

• е е е пол т к д де до ле ет о о е у о т к о е о

ео е то о -кл е то

де д пол т к е т к е ко л кт

• к о е т е т к ок д де д о т е то ко о , допол тел е п о е к , ле е л то о т

• е ед е т - к е е т о п л

• ок е е т к е де к – ок е д де д

е ед е т -к о е

• к о е – ок е д де д

•К ед то – ое е е о полу т п о е т купо до од

• е е д де до – е е е к о л ; о т д де до – о т е к е е е о л

к о е - к ед то

• о т – о ут пол о т кт ко п е те е о т к о е о , п л п л ет е е т о е

• о т - п едпо т т т л е д де д к к о у ко т ол де тел о т о т к о е о

• пл т д де до – ок у о е ко по т о о уп ле ко п

о т е о т е

к о е

. О О О Я Я, О О Л О

ОЦ ОЧ О Я Л О

е е о е о о де тел о т о е е о ко о ке о

• то о т о т е о т – к те ект о т п т уп ле е к е е

о о о е е делок о о ко о ке;

• то о т о-о е т о е ед е т (Value Based Management,VBM) к к ко еп уп ле о ;

• к то о т – ел т те е ко о о о о е ед е т о .

ел д о е о о де тел о т о е е о ко о ке о

О е к о екто ео од дл : • Э ект о о уп ле о т е о т ; • Купл -п од о екто о е к ; • т о ; • К ед то оп еделе то о т

ло ; • е е у е т к е т е кл д

у т к п т л д .

то т о е о о де тел о т о

• О е к до е ол о о о ; • О е к о ет к пе од; • 1990- е . – ко о п т ; • . – о о е ОО;

• . – ко «О о е о о де тел о т »;

• . – л е о е о е о о де тел о т ;

• . – пе е од о е ул о е.

О е о де тел о т

• п о е о л де тел о т

у екто о е о о де тел о т , п ле у т о ле е

от о е о екто о е к о о , к д т о о , е т о о , л к д о о л о то о т

т. №

у ект

• е к е л , л е ле

од о о е ул уе о

о е ко т о е о

от ет т е о т оот ет т

т е о еде л о о ко № 135

д лее - о е к .

т. №

О ект о е к к от ет о о е ке т. №

• отдел е те л е о ект е ; • о окуп о т е е , о т л у е т о л ,

то ле у е т о оп еделе о о д д ое л ед ое, то ле п едп т ;

• п о о т е о т е е е п у е т о л отдел е е о т у е т ;

• п т е о , о тел т дол ; • от , у лу , о ; • е о ект д к п , от о е кото

ко од тел т о о ко еде у т о ле о о о т у т д ко о о оте.

О ект о е к

Ко лт

Л о о ект

о о е от ет о о е ке

ол ко оот ет т т е о т.

№

о ое поле

• Феде л ко от . . . № -Ф «О о е о о де тел о т » . доп.;

• о т о ле е тел т о ко еде от . . . N «О

те т е ко о е ко о т о ко еде » . доп.;

• Феде л е т д т о е к , ут е де е к те т ко о е ко о т .

то о т ко о е ко тео

• . т, . к до, . етт , К. к –

тео т удо о то о т ;

• К. е е , Э. е - е к, Л. л д . –

тео п едел о поле о т ;

• . лл еокл е к кол о ед е е тео .

• О е ко о е кое по т е, у кото о о ет о еп то о оп еделе .

то о т ко о е ко тео . кте т к :

• е поле о т е ; • е у т е е к у л

ело ек т т т уд п о д е ;

• е от о тел о едко т е е ; • по о о т к о е у; • ет де е ед .

К те о то о т то о т о е е

• то о т , т е

от у де е е

п о л о е

е п о е е то

е де .

О ект то о т .

то о т пол о

• то о т е то к е ко к ет о о

пол о тел , пол у е о л

о е о пол о т ту е

оп еделе о о дл удо лет о е о т е

пот е о те .

у ект то о т .

то о т т д т о е к : е ду од е т д т о е к

• ко о е кое по т е, к е , от о тел о кото о олее е о т о до о о т покуп тел п од до туп дл п о ете то о л у лу

п. О

• то олее е о т ет ел , оп еделе д ту о е к оот ет т

до то о т о л о т е о еде л о о т д т о е к « ел о е к д

то о т ( О № 2 »

е

• то де е е ед т , упл е е о ект о е к ;

• то то е к кт, от то, кол ко ло т е о покупку од

о екто п о л делк .

• де е у , п едл е , п е л упл е о ект

о е к у т к о е е о л пл уе о делк п. 4 О 1).

т т

• то де , ео од е дл о п о од т л е е о ект о т е о т о е е у ло .

• де е ое е е ел е у о , т е уе дл о д л п о од т о ект о е к , л о е ,

упл е покуп теле о ект о е к п. 9 О 1 от 20.07.2007 од

• т т о п о од т о о ект о е к л т т т , ео од е дл о д то о коп

о ект о е к пол о е п е п о д о ект о е к те ло те оло .

т т е е е о ект о е к л т т т , ео од е дл о д ло о о

о ект пол о е те ло те оло , п е д ту о е к п. 15 О 1 от 20.07.2007 од (п. 14 О № 10)

оот е е е по т

то о т

е т т

д то о т О

• о то о т о ект о е к ; • е т о то о т о ект

о е к ; • л к д о то о т о ект

о е к ; • к д т о то о т .

пе е е до то о т е л ет е п . О е к п е пол о т д у е д

то о т оот ет т де т у ко од тел т о о ко еде , т к е е ду од т д т

о е к .

о то о т т.

• олее е о т е , по кото о о ект о е к о ет т от у де отк то ке у ло ко ку е , ко д то о делк де т у т у о, пол е ео од о

о е , ел е е делк е от т к к е-л о е е о то тел т , то е т ко д :

• од то о делк е о от у д т о ект о е к , д у то о е о п т пол е е;

• то о делк о о о о едо ле о п ед ете делк де т у т о те е ;

• о ект о е к п ед т ле отк то ке по ед т о пу л о о е т , т п о дл ло о екто о е к ;

• е делк п ед т л ет о о у ое о де е о ект о е к п у де к о е е делк от о е то о делк е -л о то о е ло;

• пл те о ект о е к е де е о о е.

е т о то о т т. , п. О 2)

• то о т дл ко к ет о о л л упп л п у т о ле д л о л е т о ел

пол о о ект о е к .

оп еделе е т о о то о т отл е от оп еделе о о то о т у ет о о о т от у де по

е т о о то о т отк то ке е о теле . е т о

то о т о ет пол о т дл е е ект о т е т .

Л к д о то о т

т. , п. О 2)

• ет ел , от олее е о т у е у, по кото о д о ект о е к о ет т от у де ок к по о ект

о е к , е т п о о ок к по дл о у ло , у ло , ко д п од е у де о е т делку по от у де

у е т .

оп еделе л к д о о то о т отл е от оп еделе о о то о т у т ет л е е о то тел т ,

у д п од п од т о ект о е к у ло , е оот ет т у о .

К д т о то о т

т.

• од к д т о о то о т по ет

то о т , у т о ле е ул т те

п о еде о уд т е о к д т о о

о е к л е ул т те от е

по о о е ул т т оп еделе

к д т о о то о т л о оп еделе

лу , п еду от е т т е 24.19

то е о еде л о о ко .

Эт п п о е о е к • подп е до о о о е ку т. ,

о о е д о е ку п. О ;

• о т ле е пл от;

• о л о , ео од о дл п о еде о е к п. -7, 10,11 О ; п. , , О 8

т.д. ;

• п е е е под одо к о е ке, кл о етодо о е к о у е т ле е ео од

ето п. - О ;

• о л о е о о е е е ул т то о е к оп еделе е то о о ел то о т о ект о е к п. , , , О ;

• о т ле е от ет о о е ке т. № , п. О , О .

од од к о е ке:

• до од ; • тел ; • т т .

у о т к до о под од оп еделе О № , пп. 12-20

о од под од

о од под од - о окуп о т етодо

о е к , о о оп еделе

о д е до одо от пол о

о ект о е к п. 15 О №1).

о од под од

о од под од о ет п е т , е л :

1) о ект е е ует до од;

2) о о е до то е п о о уду до одо .

о од под од еко е дует п е т , ко д у е т ует до то е о , по ол

п о о о т уду е до од , кото е о ект о е к по о е п о т , т к е е о екто о е к од п. 16 О 1).

о од под од

етод о е к :

етод к п т л до од ; етод д ко т о де е потоко .

к до од о о под од п е т л е етод , о о е

д ко т о де е потоко к п т л до од п. 17 О 1).

о од под од етод к п т л

п е ет лу е, ко д

до од т л л

те п о т т л

п о о уе , т.е.

до од у е т е о е

е т от пе од к

пе оду

етод д ко т о

п е ет , ко д до од

у е т е о у т

от пе од к пе оду

о од под од то о т о ект о е к етоде к п т л до од

оп едел ет по о уле о ул е о о о у тет :

- то о т о ект о е к ;

• - до од от о ект о е к одо о ле , к е т е до од о ут т пол о пок тел : то п л , де е о о поток , то о опе о о о до од д у е

о т от о е е о о о ект ;

• - т к к п т л ко о е ко то к е т ко к п т л л ет т к о д е о о до од о д е

о до од о т е т уе е ед т о ект опо т е по ку до од о т о ект .

R

ДV

VД

R

о од под од то о т о ект о е к етоде д ко т о

де е потоко оп едел ет по о уле:

• - то о т о ект о е к ;

• - до од, полу е от о ект о е к 1- , 2- , n- од пе од ;

• - т к д ко т о ко о е к у о т ло т ке к п т л , о у т ет к

ло е ед т д о ект, ел е у отд у от о ект д у е кто ;

• - кол е т о п о о уе пе одо лет ;

• - о е пе од .

n

ii

in

n

r

Дr

Дr

Дr

ДV

12

21

)1()1(...

)1(1V

nД ...2,1

r

ni

о од под од

те т е ко ле

т к R, r п ед т л т о о дел тел , кото п од т

уду е до од от о ект о е к к то о т то о о ект л ко е т ует до од то о т .

ко о е ко ле

т к пок т о д е у о у до од о т е то

кото о ет у т т к , е е т о е , о у

о т к п т л д у е кто .

тел под од

тел под од - о окуп о т

етодо о е к , о о полу е

то о т о ект о е к путе е

о е е о о о ект о ект -

ло п. 12 О №1).

тел под од тел под од п е ет то лу е, е л :

еет ок п од ло о ; еет о о п од ло о ект .

тел под од еко е дует п е т , ко д до туп до то е до т то дл л

о о е кте т к о екто -ло о . то о ут п е т к к е

о е е делок, т к е п едло е п. 13 О 1). О ект- ло - о ект, од о екту о е к

по о о ко о е к , те л , те е к д у кте т к , оп едел е о то о т п. 10 О 1).

тел под од

• к тел о о под од

п е т л е етод ,

о о е к к п о опо т ле

о е е о о о ект о екто -

ло о , т к етод , о о е

л е т т т е к д

о о ке о ект о е к .

п. 14 О 1)

тел под од. л о т .

. О у е т л ет о о о п од ло

. О у е т л ет о отк о , п о е к ее до то е о т . де е от е т

едо то е е д е.

3. т ле е т е т.е. к те , по кото п о од т ко ект о к е п од

ло о . Оп едел т ел ко ект о ок, п е т к е ло о .

4. о од т о л о е ко ект о е ло о , оп едел ет то о то о т о ект

т т под од

т т под од - о окуп о т етодо

о е к то о т о ект о е к , о о оп еделе т т,

ео од дл п о ете , о п о од т л о е е о ект

о е к у ето о у т е .

(п.18 О №1)

т т под од

т т под од п е у е т е о п е ет те лу , ко д у е т ует до то е о ,

по ол оп едел т т т п о ете е, о п о од т о л о е е е о ект о е к .

к т т о о под од п е т л е етод , о о е оп еделе т т

о д е то о коп о ект о е к л о ект , е е о ло е поле е о т . К те

п о ект то о коп е о ект о е к л о екто , е опо т е поле е о т , оп едел т еде л т д т о е к , у т л т е о к п о еде о е к отдел до о екто о е к л дл пе л еле . п. 19, 20 О 1)

т т под од

1

• Оп едел ет то о т е ел о о у тк тот т п п е ет тол ко о е ке ед о т

2

• Оп едел ет пол т.е. е у ет о у т т о п о од т о л е е е о ект о е к

3 • Оп едел ет ел о у т е о ект о е к

4

• Оп едел е у т т о п о од т о л е е е о ект о е к т п у т п

5

• Оп едел ет то о т о ект о е к т п пл т п тот т п п е ет тол ко о е ке ед о т

т т под од о о е ке о ет поте поле о т , т то о т по

л о п е.

дел т д о у т е (п. пп. О № ):

1. Ф е к о .

2. Фу к о л ое у т е е о ет, то то-то о е е о о екте е оот ет т е ду у е е . Это е оот ет т е о ет т , к к лу у , т к уд у то о у. у к о л о ует

п пе оот ет т .

3. е ее л ко о е кое . Это д у т е , кото кто е е ед , п е , е тополо е е о ект

о е к , коло е , ко од тел т о т.д.

т т под од

о у т е т у т еу т у т о т по ет ко о е ко , е е ко то к е :

1) т – то о у т е е , т т у т е е кото о о е е до ле о то о т к о екту о е к , е ул т те т ко о

у т е ;

2) еу т – то о у т е е , т т у т е е кото о о п е т до ле у

то о т , е ул т те т ко о у т е .

е . о о ое о е пе е е л , о е к то о т кт о , е

к п т л

е о к о по о ект о е к

О ект о е к О

ед ое у е т о 25.09.2014 № 611 « Ф

« (Ф № 7)» к , п , дол у т о кл до о к п т ле,

у е т е ко плек п едп т

01.06.2015 № 326 « Ф

« (Ф № 8)»

, о о удо е т по т е ед т

01.06.2015 № 328 « Ф

« (Ф № 10)»

е ул т т теллекту л о де тел о т

п е е к ед т д ду л

22.06.2015 № 385 « Ф

« (Ф № 11)»

е о к о по д е о е к

д о е к – ло у е т

01.06.2015 № 327 «

Ф «

(Ф № 9)»

, (Ф № 1)

• тел под од еко е дует п е т , ко д до туп до то е до т то дл л

о о е кте т к о екто -ло о . то о ут п е т к к е

о е е делок, т к е п едло е .

• о од под од еко е дует п е т , ко д у е т ует до то е о , по ол

п о о о т уду е до од , кото е о ект о е к по о е п о т , т к е е о екто

о е к од .

• т т под од п е у е т е о п е ет те лу , ко д у е т ует до то е о ,

по ол оп едел т т т п о ете е, о п о од т о л о е е е о ект о е к .

, , ,

дел л е е ед

то к полу е

О о к о ко о е ко

ту

о т ко о т о http://economy.gov.ru ,

т о т т http://www.gks.ru

О о е о

о т о т т е о те то л е т т http://www.gks.ru,

то е т д т

О о к о ект о е к

о т от о ект о е к : ед ое у е т о, п е , http://rway.ru

(е е е ое о о о- л т е кое

д е по е е е т к ед о т );

е , п е , http://www.skrin.ru те

ко плек о о к т о л

http://www.spark-interfax.ru те

п о е о л о о л ко ко п

(Ф N 7) • тел до од под од

п о к Ле е Л. . 1. п о к о е к ед о т . о 2 « еку е

п о о е кте т к к дл до од о о под од » 2014 .

2. « еко е д по оп еделе о о о те л , кото о о ет од т то о т

о ект о е к (пп. 25 26 О №1 п. 30 О №7 » 2015 .

3. « п о к о е к ед о т – 2016. о I о од т е о- кл д к ед о т од е

т п о екто »

4. « п о к о е к ед о т – 2016. о II О о-то о ед о т од е т п о екто »

5. « п о к о е к ед о т – 2016. о III е ел е у тк

т дл о де ло о

• http://www.cian.ru/

• http://realty.dmir.ru/

• www.avito.ru

• http://www.retail-realty.ru/

• http://www.classifieds24.ru/moskva/prodazh

a-garazhei-i-stoianok/

• http://www.jcat.ru/nedvizhimost/prodazha/g

arazhi-i-stoianki/garazhi-i-boksi/

(Ф N 7) т т под од

п о к :

1. о к ;

2. о к КО- :

• ек т л е лект о е/ у е ллете « дек е т о тел т е»;

• к уп е е пок тел то о т т о тел т л е до , т л е ет т по т,

О е т е е д , о ле е д , кл д к е д оо у е , д оо у е оп о ле о о ко плек , оо у е о од ко т укту , л оу т о т о те то д .)

О е к е О № О е к л ует п ед т л ет от ете о о е ке о ,

кте у у де тел о т о , еду е е , оот ет т п едпол е пол о е е ул т то о е к ,

то ле:

о о о д т е , у ло у к о о о , еду е е ;

о о пу к е о п одук то л пол е от , ок е у лу , о о е ул т т

п о од т е о- о т е о де тел о т еп е е т т пе од под еп е е т т пе одо по ет пе од, о о е

л кото о о о о о дел т од о олее е о т о кте е уду пок теле де тел о т о ;

о у о , кл одо у п о е уто у лу е ео од о т о у у лте ку от ет о т о , еду е е , о о е ул т т о о- о т е о

де тел о т еп е е т т пе од;

п о о е д е, кл д ет , е -пл е ут е е доку е т о , еду е е , у т л е п о о е

ел о о пок теле , л то о т о ект о е к .

О е к е О № О е к л ует п ед т л ет от ете о о е ке о о о екте о е к , то

ле: о о т укту е у т о о кл до о о к п т л , п е о о о д о , еду е

е , т о т , п о е ке то о т к - о л у то о т кол е т о е е оло у о к о е к , о л у то о т кол е т о

оло у е оло у п ле о к , п о е ке доле у т о кл до о к п т ле - е у т о о к п т л , кол е т о о л у то о т доле ,

п о е ке п е п е о д п о од т е коопе т о - е п е о о о д , кол е т о п е ;

о о т укту е п еделе у т о о кл до о о к п т л , п е о о о д о , еду е е , д ту о е к е ду к о е , л де олее 5 п о е то к , ле коопе т л у т к о е т о е о от ет т е о т , то о т е о о то е т , у т к о т е о о п т е т ;

о о п , п еду от е у ед тел доку е т о , еду е е , от о е л дел е о к о е п ле о к , п е п е о

о де п о од т е о о коопе т , доле у т о кл до о к п т ле;

о о п еделе п л о , еду е е , т о т , п о е ке то о т к - о д де д о то д де д пл т о еп е е т т пе од, п о е ке доле у т о кл до о к п т ле - о е е т

п л о , п едел е о е ду у т к о ;

д) еде о л у ло ко по т о о до о о , лу е е л т ко до о о оп едел ет о е п о о у т к к о е о о о е т , о е т о е о от ет т е о т , отл от о е п о о , п у е о доле о л о

ко од тел т у.

О е к е О №

о од под од

• о о е л о о де тел о т о , еду е е , кото ел ее те е е еп е е т т о о пе од , от ет

к о ко о е к е от ле е те де п о е т п о о о е де е потоко л п о о о пок теле де тел о т т ко о , пол уе ете о л о

о у етоду п о еде о е к о ект о е к ;

• оп едел т т ку д ко т о л т ку к п т л , оот ет т у у о у етоду п о еде о е к о ект о е к .

о о

• http://www.cbr.ru - е ко т к

• http://www.kopart.ru - к

• http://www.damodaran.com - к

О е к е О №

тел под од

• от ет поло е е о , еду е е , от л о т т п ок

о - ло о ;

• лу е л о о е делок

к , п , дол у т о

кл до о к п т ле о , еду е

е , о е к о ет п о е т ет

о о е ук о о е у ет

ул т пл к то о

о о

• http://rosim.ru - т еде л о о е т т по уп ле о уд т е у е т о ллете " о уд т е ое

у е т о";

• http://www.mgb.ru - т о ко ко п л т ото о о е ;

• http://www.mizzona.ru - те ет-по т л " окупк п од ото о о е ", ООО " е о ";

• http://www.bportal.ru - т " ото е о ";

• http://www.skrin.ru - т ко п О « те ко плек о о к т о о о те » ( К )

• http://www.spark-interfax.ru те п о е о л о о л ко ко п ( К))

• http://www.akm.ru/ - т О « е т о ое е т т о AK&M»

• http://moex.com/ - О О « о ко к - », О « » д .

О е к е О №

т т под од

к т т о о под од о е к оп едел ет то о т о ект о е к о о е то о т

п дле о , еду е е , кт о п т о тел т . е е е т т о о под од о т о е кте ,

д под од, к к п ло, п е ет , ко д п л л де е поток е о ут т до то е о оп еделе , о п то до туп до то е о о кт о тел т о , еду е е .

(Ф N 10)

• д е о е ку о ект о е к дол о

оде т леду у допол тел у к ук о О N 1 о о о екте о е к :

• о т о е е о упп о о удо ук е еде по к до е ед е о о удо , до т то дл де т к ;

• о по у ету е те л кт о , ео од дл к плу т

о о удо п л т к кт о .

(Ф N 10)

л к

• л о е к то о т о о удо о е к ледует ок те е о е е т , кото о ет т

е л о олее по то о т т о е е

ед о о удо . леду т е е т к к пе о о, т к то о о

к , е л дл о ект о е к т д к у е т у т.

о о

Ле е Л. . « п о к о е к

о о удо . Ко ект у е ко е т кте т к к

о о удо » .

(Ф N 10)

т т под од • т т о п о од т о о о удо е у ет о у т е )

оп едел т о о е е т т о д е л п о од т о л о п о ете е то о коп о ект о е к . т т е е е о о удо е у ет о у т е ) оп едел т о о е е

т т о д е л п о од т о л о п о ете е о ект , е е о ло е поле е о т ;

• то о коп е о ект о е к дл еле о е к о о удо п ет о ект, у кото о о о п д т о екто о е к , к к у , леду е п к : е о е, о о е е одел од к ,

о о е те е к е кте т к ;

• о екто , е ло е поле е о т , дл еле о е к о о удо п ет о ект, у кото о о еет од т о о екто о е к по

у к о л о у е , п пу де т , ко т укт о е е;

• д) п п е е т т о о под од т ет копле о окуп о о е е о л ед о о удо , те у

е к о , у к о л ое ко о е кое у т е , п то у т т о о е о т о е е е п у ло к плу т , т к е у ето п т допу е , кото о о ет о е к , к л о о е т у о е д е.

л т по т ед т

о ое о е пе е е дл ет

то о т о т о тел о о е о т

тот по т ед т :

• уд т к (Audatex);

• л е д т (SilverDAT);

• то дл о к то о ле

д .

(Ф N 11)

л п о еде о е к то о т о ект о е к о е к о у е т л ет:

• л к о ект о е к к то о , от, у лу , п о од е л уе е о пол о е , т к е д у е кто о , л е о то о т ;

• л о то ко о е ко о поло е т е, от л е о е, т к е кто о , л ок о ект

о е к к п одук то о , от, у лу , п о од о е л уе о пол о е о ект о е к ;

• де т к о ект о е к , кл п , п ле , е ко о е к е од , е о екто о е к ;

• л теку е о пол о , п о о пок теле п о од т е л п одук то о , от, у лу

пол о е о ект о е к .

(Ф N 11)

О е к о ет о л то ко о е е, до т то о дл де т к о ект о е к . о т кто о ,

т е п о е е о л о , о ут од т :

• п , п ле л е ко о е к е од , е о екто о е к ;

• ок де т кл тел о о п теллекту л у о т е о т ;

• по о о т о ект о е к п о т ко о е к е од то к т од;

• о то е пе пект от л , де о д л пол ует о ект о е к ;

• л е о е до о о л до о о о от у де кл тел о о п теллекту л у о т е о т п л ;

• д у е кто , е е епо ед т е ое от о е е к о екту о е к .

(Ф N 11)

д е о е ку о ект о е к дол о оде т леду у допол тел у к ук о О N 1

о :

• о е е п едо т ле о п о о о теллекту л о о т е о т , кл о е , ок , те то п о о о , л е

о е о е е е от о е кл тел п теллекту л у

о т е о т ;

• о о е е п теллекту л у о т е о т , подле о е ке;

• о о окуп о т о екто л ед о те оло , л опут т у кт , о т кото о од т

о ект о е к .

(Ф N 11)

л оп еделе то о т о ект о е к о е к ледует ок те е о е е т , к кото от о т о д е пол о е о е е о о о ект .

л к о ект о е к пол ет леду е по ледо тел о т :

л л к о ко о е к кто о , то ле те де , ет ке, пе од, п ед е т у д те о е к ;

оп еделе е л е е т к , к кото о у п дле т о е е о ект:

• л о д п едо т ле п о о о ло о ект теллекту л о о т е о т ;

• л теку е о о то , пе пект те де т от л , к кото о от о т о ект о е к ;

• л делок л е о до о о о до о о о о от у де кл тел о о п о екто о е к л о о екто - ло о п л ;

• л делок, о ед е е е , е е о де т е л ло е е те л е кт п л ;

л о о кто о , л п о , п едло е е е опо т о екто о е к о екто . ле о о кто о , подле л у, о ут т от е : те де

е е кол е т о екто , опо т о екто о е к ; те де е е л е о до о о о ; т к о лт ; те де по т к по т те оло , ло о екту о е к ; е кто , л е ко ку е е оо о е ке те оло

л о екто то ко о л е о о п , л ед т д ду л д у о екто теллекту л о о т е о т е те л кт о ;

о о е од от о тел о к о д пол о о ект о е к , т к е к п одук то о , от, у лу , п о од о е л уе о пол о е о ект о е к ,

ео од е дл о е к о ект , п е , д к к о д пол о о ект о е к д у е од .

(Ф N 11)

о од под од

о е к оп едел ет уду е де е е поток , о уе е ко о е ко од , е е уе о о екто о е к .

о е лу е од о ет о о т ко о де к , о о о де от о лт , п е у е т п л ,

е л л е о пл те е , пл те е по о лт , то о о до од л д у од;

пе од, те е е кото о о о ект о е к по о е п о т ко о е к е од , к к п ло, о ет око

де т п о о о л око де т л е о о о до о о . одол тел о т ок поле о о

пол о о ект о е к о ет т ок е од ко о е ко е еле оо о т д л е е о е о пол о ;

(Ф N 11)

т т под од

т т отку о ект о е к о ут кл т од по опл те т уд е

д о де , опл ту те ло , кл д одо , т к е д е к е

де к по п о о о е, ло , п едп тел ку п л пе од

отк о ект о е к ;

д) лу е пол о то е к пе о л т т о д е о ект

о е к ео од о удет п е т к теку е д те по о олее под од е о

дек ;

е п оп еделе т т о п о од т о о ект о е к о е к оп едел ет

то о т о о д о о то о коп о ект о е к . т т то лу е

оп едел т од де т у д ту о е к е у лу пол о е

, оп т ко то о - от ко п л о ект о е к ;

п оп еделе т т о д е о ект , е е о ло е поле е

о т , о е к оп едел ет то о т о д о ект о е к то е поле о т , л е о ло о о ект о е к по у к о л о у е т

пол о . то лу е т т дол т оп еделе о о е де т у

д ту о е к е е, то , у лу , е о о тел то о т о е л

то е о е л то от л ко о к , кото о д т о ект , ло е

о екту о е к .

(Ф N 11)

тел под од

п е е тел о о под од к о е ке о екто о е к то о т оп едел ет о е ко пол о е леду е о :

• о у ло делок, т к е о п едло е п од у покупку о екто - ло о ке по о то д ту о е к л по о то д ту, п ед е т у у д те о е к , е л по о то д ту о е к т к

о до туп ;

• о л е оо у кто о о екто - ло о о у то о т .

де лу е е п едло е о екто - ло о о ут т о о о о ко ект о .

л е о ект о е к д у о ект , кото л о е е делк л кото е п ед т ле ке дл о е е , о о пол у т леду е ле е т е :

• е п едо т ле о п о о о , кл пе ед е п ок пол о теллекту л о о т е о т ;

• у ло о делок е те л кт , кл оот о е е о т е е ед т ;

• е е е е е те л е кт пе од д т о е е делк о екто - ло о до д т п о еде о е к ;

• от л , кото о л л удут пол о е те л е кт ;

• те то , кото у п о т ет де т е п едо т л е о е е п ;

• у к о л е, те оло е к е, ко о е к е кте т к о екто - ло о , ло е оот ет т у кте т к о ект о е к ;

• п о п одук , кото о ет п о од т л е л о т пол о е о ект о е к ;

• ок пол о о ект о е к , те е е кото о о о ект о е к по о е п о т ко о е к е од ;

• д у е кте т к е те л о о кт , л е то о т .

о о ое о е пе е е

• http://www.rupto.ru - т о п те т

• http://www.rupto.ru/about/resources/inf_res - п те т о- о о е е у

о п те т ллете , по ко те , п о пект д д

• http:// www1.fips.ru - еде л т тут п о ле о о т е о т )

• http:// www.findtm.ru - о о то к , по к

• http://www.findpatent.ru - о о о ете п те т

о о ое о е пе е е • ее т то ко ко о лу о ко еде (www1.fips.ru)

• ее т е о е т п о о де то о о ко еде (www1.fips.ru)

• ее т о е е т о ко еде то ко www1.fips.ru)

• ее т е ду од то ко www1.fips.ru)

• ее т о ете о ко еде www1.fips.ru)

• ее т поле оделе о ко еде www1.fips.ru)

• ее т п о ле о о о ко еде www1.fips.ru)

• ее т ок е т то о о к к о лу о ко еде www1.fips.ru)

• ее т ок д у п те т о ко еде о ете е www1.fips.ru)

• ее т ок д у п те т о ко еде поле у одел www1.fips.ru)

• ее т ок д у п те т о ко еде п о ле о е www1.fips.ru)

• ее т ок е т е о е т п о о де то о ко еде (www1.fips.ru)

• Элект о под ок е т то о о к , к о лу , т к е д у п те т о ете е www1.fips.ru)

• е ед е то о у лу о л о о о е О (www.wipo.int)

• о к пл те е , по туп о п те т www.rupto.ru)

• ее т до е е , ук теле т то ет " те ет" ете д е о , по ол де т о т т ет " те ет", оде е о , п о т е у у е е кл тел п nap.rkn.gov.ru)

. О ОЛО Я ОЦ К О О К О ,

К Л КО О Ц

О о о е к о о удо

оп о .

• к ко о т о от 01.06.2015 N 328 «О ут е де

еде л о о т д т о е к «О е к то о т о о удо ( О N 10 »

• о т е о о удо . о о ое о е пе е е п о е

о е к о о удо . • етод о е к о о удо . • о ле о е к о о удо

о ко п кт ке.

о т е

л еле о е к о о удо е еко е дует упп о т по леду д :

• О о ое те оло е кое; • по о тел ое; • тот по т ое; • О ое – ко п те те к , те к

, п о од т е о т е е т , е ел .

О ект о е к . К о ект о е к от о т :

отдел е ед о о удо , л е дел о т о тел о о

п о од т л ло , упп о е т , о окуп о т

о о удо , т о о удо е те л по

отдел о т (д лее - о о удо е).

л еле то е о еде л о о т д т о е к о ект о е к о ут туп т подле е о уд т е о е т

о ду е о к е уд , уд ут е е о пл , ко е к е о ект .

л о .

л о е к то о т

о о удо о е к ледует ок

те е о е е т , кото о ет т

е л о олее по

то о т т о е е

ед о о удо . леду т

е е т к к пе о о, т к то о о

к , е л дл о ект о е к т д

к у е т у т п. 10 О 10).

л о . о е ке о о удо п е е е т т о о

тел о о под одо допу к ет пол о е

е о о о о о т , п о о ед

о ект - ло по ле д т о е к , п е , путе

о т о е о о дек . то о е к дол е

п о л о т д ку е от д т о е к до д т

тупле оот ет т у е о о т е т

оот ет т у е ко ект о к . пол о е т ко

е о о о допу т о, е л о е ко п о еде

к т от ете л полу е ет е

оот ет т е о пок тел , ло д ту

о е к , т к е о о о е допу е , е

п е е е ук о о . п. 12 О 10)

етод

о од под од: • етод п о к п т л ; • етод д ко т о де е потоко .

тел под од: • етод е п од ; • етод о ект о о ло .

т т под од: - л о т .

тел под од. л то о кт о о к о екто - ло о ,

по ол е о полу т ео од дл о е к о е д о е кте т к о екто - ло о , о ет т дел

од о до т то о т п е е тол ко тел о о под од . едо т ток о о о , ео од о дл тел о о

под од , л ет о о е дл отк от е о пол о . п. 13 О 10)

л о ект о е к , п ед т л е о о о о е т о о о удо , о ут т пол о етод к к

д ду л о , т к о о о е к . л еле то е о еде л о о т д т о е к под о о о е ко

о о удо по ет о е к то о т о е т о о удо путе упп о к по о кте т к п е е к о о упп о те т е к

оделе . к е т е то о о о е ул т т т ет то о т о ект о е к к к ед о о ело о п. 11 О 11).

о од под од. п е е до од о о под од к о е ке

о о удо о е к у т ет леду е поло е :

до од под од п о е ке о о удо о ет пол о т т , де п еделе е о е е од от е о пол о о ут т

о е е де е о е л о епо ед т е о, л о к к оот ет т у т

од, е е уе олее епо ед т е о, л о к к оот ет т у т од, е е уе

олее ок ко плек о о екто , кл о е е о ект п о од п одукт то ,

оту л у лу у .

п. 15 О 10)

т т под од. п о е ке пе л о о о удо еле оо о п е т

т т под од. пе л о е о о удо е - о окуп о т

те оло е к о екто , е п ед т ле ке де о то тел о о

о ект е у е т е у то о т тол ко о т е е ;

т т о п о од т о о о удо е у ет о у т е )

оп едел т о о е е т т о д е л п о од т о л о

п о ете е то о коп о ект о е к . т т е е е

о о удо е у ет о у т е ) оп едел т о о е е

т т о д е л п о од т о л о п о ете е о ект , е е о

ло е поле е о т ;

то о коп е о ект о е к дл еле о е к о о удо п ет о ект, у

кото о о о п д т о екто о е к , к к у , леду е п к : е о е, о о е е одел од к , о о е те е к е кте т к ;

о екто , е ло е поле е о т , дл еле о е к

о о удо п ет о ект, у кото о о еет од т о о екто о е к по

у к о л о у е , п пу де т , ко т укт о е е;

д) п п е е т т о о под од т ет копле о окуп о

о е е о л ед о о удо , те у е к о , у к о л ое ко о е кое у т е , п то у т т о о е о т

о е е е п у ло к плу т , т к е у ето п т допу е ,

кото о о ет о е к , к л о о е т у о е д е.

О о о е к е те л кт о о екто теллекту л о о т е о т

оп о .

• к ко о т о от 22.06.2015 N 385 «О ут е де

еде л о о т д т о е к «О е к е те л кт о теллекту л о о т е о т ( О N 11 »

• о т е О .

• Эк пе т о екто дл еле о е к . • етод о е к О .

• о ле о е к О о ко п кт ке.

о т е О

• К о ект д к п от о т е , кл л е де доку е т е е е у , ое у е т о, то ле е л е

де е е ед т , е доку е т е е е у , у е т е е п ; е ул т т от

ок е у лу ; о е е е ул т т теллекту л о де тел о т п е е к

ед т д ду л теллекту л о т е о т ;

е те л е л .

т. 128 К

о т е О е ул т т теллекту л о де тел о т

п е е к ед т д ду л ( т т 1225) е о ут от у д т л по о пе е од т от од о о л к д у о у.

Од ко п т к е е ул т т ед т , т к е те л е о тел , кото

е оот ет т у е е ул т т л ед т , о ут от у д т л

по о пе е од т от од о о л к д у о у лу по дке, кото е у т о ле

то Кодек о . т. 129 К

http://base.consultant.ru/cons/cgi/online.cgi?req=doc;base=LAW;n=182704;dst=100009



Отл

• о т е пе е е по 14/2007;

• о т е пе е е по т. К .

о т е О т т . О е е е ул т т теллекту л о де тел о т ед т д ду л

е ул т т теллекту л о де тел о т п е к ед т д ду л д е к л , то о , от, у лу п едп т , кото п едо т л ет п о о

теллекту л о о т е о т , л т : п о еде ук , л те ту ку т ; п о дл лект о л тел п о дл Э ; д ; пол е ; о о ; оо е е л по к ел д о- л телепе ед е е о о о л

к ел о о е ; о ете ; поле е одел ; п о ле е о ;

елек о е до т е ; тополо те л к о е ; ек ет п о од т оу- у ; е е е о ; то е к к о лу ; е о е т п о о де то о ; ко е е к е о о е .

О ект о е к

О ект о е к о ут туп т е те л е кт - кт , кото е е е т те л о-е е т е о о , п о л т е о ко о е к о т , д т од о т е ку п оо л д тел е е у т дл е о до од од , то ле:

1) кл тел е п теллекту л у о т е о т , т к е е п п о ледо , п о до туп д у е , от о е к теллекту л о де тел о т п о од т е о , у о , л те ту о удо е т е о о л т ;

2) п , о т л е оде е до о о о тел т до о о о , о л е ;

3) дело епут .

о О 11) 5. л п о еде о е к то о т о ект о е к о е к о у е т л ет:

• л к о ект о е к к то о , от, у лу , п о од е л уе е о пол о е , т к е д у е кто о , л е о то о т ;

• л о то ко о е ко о поло е т е, от л е о е, т к е кто о , л ок о ект о е к к п одук то о , от, у лу ,

п о од о е л уе о пол о е о ект о е к ;

• де т к о ект о е к , кл п , п ле , е ко о е к е од , е о екто о е к ;

• л теку е о пол о , п о о пок теле п о од т е л п одук то о , от, у лу пол о е о ект о е к .

6. О е к т к е п л о о у е т л ет де т к д у е кл е о ект о е к е те л кт о , е л о од т о т

те оло е ко о о п о од т е л п одук пол о е о ект о е к .

7. О е к о ет о л то ко о е е, до т то о дл де т к о ект о е к . о т кто о , т е п о е е о

л о , о ут од т :

• п , п ле л е ко о е к е од , е о екто о е к ;

• ок де т кл тел о о п теллекту л у о т е о т ;

• по о о т о ект о е к п о т ко о е к е од то к т од;

• о то е пе пект от л , де о д л пол ует о ект о е к ;

• л е о е до о о л до о о о от у де кл тел о о п теллекту л у о т е о т п л ;

• д у е кто , е е епо ед т е ое от о е е к о екту о е к .

о О 11) 10. л оп еделе то о т о ект о е к о е к ледует ок те е о е е т , к кото

от о т о д е пол о е о е е о о о ект .

л к о ект о е к пол ет леду е по ледо тел о т :

л л к о ко о е к кто о , то ле те де , ет ке, пе од, п ед е т у д те о е к ;

оп еделе е л е е т к , к кото о у п дле т о е е о ект:

• л о д п едо т ле п о о о ло о ект теллекту л о о т е о т ;

• л теку е о о то , пе пект те де т от л , к кото о от о т о ект о е к ;

• л делок л е о до о о о до о о о о от у де кл тел о о п о екто о е к л о о екто - ло о п л ;

• л делок, о ед е е е , е е о де т е л ло е е те л е кт п л ;

л о о кто о , л п о , п едло е е е опо т о екто о е к о екто . ле о о кто о , подле л у, о ут т от е : те де

е е кол е т о екто , опо т о екто о е к ; те де е е л е о до о о о ; т к о лт ; те де по т к по т те оло , ло о екту о е к ; е

кто , л е ко ку е е оо о е ке те оло л о екто то ко о л е о о п , л ед т д ду л д у о екто теллекту л о о т е о т

е те л кт о ;

о о е од от о тел о к о д пол о о ект о е к , т к е к п одук то о , от, у лу , п о од о е л уе о пол о е о ект о е к , ео од е дл

о е к о ект , п е , д к к о д пол о о ект о е к д у е од .

11. О е ледо оп едел ет о е ко о то тел о.

етод

етод до од о о под од . • етод п о к п т л ; • етод д ко т о де е потоко .

етод тел о о под од . • етод поп о о опо т ле е ло о ; • етод поп о о опо т ле до од ло о ; • етод ет т т; • к пе т етод т ле ко ект о ок.

етод т т о о под од . • етод дек т т; • етод ет т т.

О о о е к то о т п едп т е

оп о .

• к ко о т о № 326 от 1.06.2015 «О ут е де еде л о о т д т о е к «О е к е ( О № 8 »

• о т : п едп т е, е , у е т е ко плек .

• о о ое о е пе е е п о е о е к то о т п едп т е .

• етод о е к то о т п едп т е .

• О е к ко т ол еко т ол п кето к .

• о ле о е к то о т п едп т е о ко п кт ке.

О ект о е к е п. О 8)

• л еле то е о еде л о о т д т

о е к о ект о е к о ут туп т к , п п е о д п о од т е

коопе т о , дол у т о кл до о

к п т ле.

• у е т е ко плек о л е о

т к к о о о ле ое у е т о де т у е о

е о ет л т о екто о е к

оот ет т т е о то е о

еде л о о т д т .

е . у о т .

• од е о по ет п едп тел к де тел о т о , п ле ле е е ко о е к од ( О 8).

• е п ед т л ет о о ко е е ку , п о ле у , е у л

е т о у де тел о т . О е к е о ет под у е т л о о е ку

е де тел о т ко о е ко о у ект , л о т е о де тел о т О 200).

то о т е п. О 8)

• оп еделе то о т е

оп едел ет олее е о т

ет ел , л

де е е е ко о е к

од от п едп тел ко

де тел о т о .

К т. :

Ю д е к е л , л е ко е е к о , о ут о д т о о о-п о о :

о т е то е т о е т , к е т к е е к о т ,

о т е п т е т ,

п о од т е коопе т о ,

о уд т е у п л у т п едп т .

е , к к о ект о е к о о о т

де т к к е т е

о ект о е к

О ект о е к е е о ект о е к

О

о е т О е т Коопе т о т е е п т е т

т е п едп т

пол ое то

е т о

тое т о

е е

ООО О О О о од т е

коопе т

, ,

О О ( О) О О

де т к о ект о е к

о о т е о т

дол у т о кл до о к п т ле

о о т е о т

дол у т о к п т ле

о о т е о т к ,

п ед т ле е е доку е т

(к те о , т п е у

кол е т е ___ тук, то о т л ет ___%

у т о о к п т л

о о т е о т

п у т о к п т ле

о о т е о т

дол кл до о к п т ле

-

е к о е о о о е т

де т к :

о о т е о т к , п ед т ле е е доку е т

е е у

к о е о о о е т кол е т е

тук, то о т л ет % у т о о к п т л

О л О О, О, О « е»

Оп е отдел о ле ( . т т

укл о . . у ле « у е т е е

от о е » № 9 2014 од)

О о е о т о е к то о т е л о о о-п о о :

1. де т к оп е о ект о е к ; 2. кто , у е т е о л е

то о т к о е о о о е т о е т о е о от ет т е о т

доле : по д тел е у к доле у т

к о е о е т о е т о е о от ет т е о т ;

у о е ко по т о о уп ле ; у о е к ел т к

д ко т о .

О о е о т о е к то о т е л о о о-п о о :

де т к о ект о е к де е о е т о е о

от ет т е о т о екто о е к удет туп т п о о т е о т

оп еделе п о е т доле у т о к п т ле ООО. оу т л доку е то т ко о ект о е к туп ет

е е е о у е де о е т , п оподт е д доку е то - п ок у т ко о е т п к е о .

о т е

132 т т е д ко о кодек к ет оде е по т

«п едп т е, к к у е т е ко плек ». едп т е, к к

у е т е ко плек , кл ет е д у е т , п ед е о о дл е о

де тел о т : е ел е у тк , д оо у е , о о удо е,

е п одук , е те л е кт , у е т е е о тел т .

етод

етод до од о о под од . • етод п о к п т л ; • етод д ко т о де е потоко .

етод тел о о под од . • етод к к п т л ; • етод делок; • етод от ле ко е то ;

т т под од кл ет: • етод копле т кт о ; • етод л к д о о .

о к

у е е о е е ут е – е оот ет т ует ео од о т оп еделе д у к те о к о е ке то о т п едп т :

• те т е ко о о у ло ле о о кто е е ед ;

• е те т е ко о о у ло ле о о кто ут е е ед .

Эт п под ото к о

ет е т п под ото к у лте ко от ет о т к о е ке:

• л о ко ект о к . • о л от ет о т . • о от ет о т . • о л от ет о т .


л о ко ект о к п о од т ел п еде опо т е е пок теле

у лте ко от ет о т о о одо о д ке т пок теле о о е ко ект о д .

о ет о у е т л т д у по о : 1) по коле ку л т; 2) по коле у о е е .


о л у лте ко от ет о т п о од т ел оп еделе до одо

одо , кте дл о л о де т у е о е .

Эт п под ото к о о л у е ко ект о к

п о од т по леду п ле : • ко ект о к о , ет п

еопе о до одо одо , е у к о у кт о ;

• ко ект о к етодо у ет опе , • ко ект о к ел до одо

одо , « о л » кт .


о у лте ко от ет о т

п о од т ел п еде к ед о о о е п е , е ду од т д т от ет о т

о о от ет о т о е е о ко п ко п - ло о .

ло , т о – то ко ект о к от ет о т дл п еде к ед т д т

у лте ко о у ет .

Эт п под ото к о о л

(п. О : л п о од т е о- о т е о де тел о т л о о- о т е о де тел о т )

л до од о о под од о л оп едел ет: • до од о т е ; • о о т те де пок теле от ет о т п о л

лет дл п о о ; • оот о е е по то пе е е т т о е ел е; • ел у ко е то , о о е кото дел т од о

ко о т ло е ед т д ое п едп т е, оп едел ет ел п е к п ете т к д ко т о ;

• оп едел ет о т ое е е ел то о о о от о о к п т л .

Эт п под ото к о о л

• л тел о о под од о л оп едел ет е то о е е о о п едп т ед

ло о по е ул т т е т о о о е к , т к е о т ое е е ел то о о о от о о к п т л .

• л т т о о под од о л лу т допол тел то ко о дл п т е е о о е етод о е к .

До од под од о е ке то о т е

• етод д ко т о де е потоко

• етод к п т л до од

о од под од

о од под од – о окуп о т етодо о е к , о о оп еделе о д е до одо от

пол о о ект о е к .

о од под од еко е дует п е т , ко д

у е т ует до то е о , по ол

п о о о т уду е до од , кото е о ект о е к

по о е п о т , т к е е о екто

о е к од .

к до од о о под од п е т л е

етод , о о е д ко т о де е

потоко к п т л до од . (пп. 15-17 О 1)

О п.

• к до од о о под од о е к

оп едел ет то о т о ект о е к

о о е о д е уду де е

потоко л п о о о

пок теле де тел о т о , еду е е т о т , п л ).

етод д ко т о де е потоко

етод д ко т о уду

де е потоко пол ует , ко д

о д ет , то уду е у о де е

потоко у е т е о отл т от

теку

етод д ко т о де е потоко . Эт п :

• о дл тел о т п о о о о пе од ; • о т п де е о о поток , кото удет пол о т дл ет ; • пол е е л ло до одо п едп т под ото к п о о ; • пол е е л одо п едп т под ото к п о о ; • пол е е л е т под ото к п о о ; • ет де е о о поток дл к до о од п о о о о пе од ; • оп еделе е оот ет т у е т к д ко т о ; • ет о т то о то о т то о т де е потоко по тп о о о

пе оде ; • ет теку е то о т уду де е потоко , о т то о то о т ,

у о о е ; • е е е кл тел поп ок; • пол е е п о еду п о е к .

О п.

оп еделе то о т о ект о е к пол о е етодо п о еде

о е к о екто о е к до од о о под од о е ку ледует п о е т по т п

л ет о л о етодоло о е к , т о т :

т етод етод п о еде о е к о ект о е к ,

е то о т о ект о е к ел уду де е потоко л

п о о о пок теле де тел о т о , еду е е .

ет о ет о у е т л т е е п о о уе е де е е поток л е

пок тел де тел о т , о д е ете ло е о т е ко

о т е к п т л . ет о ет о у е т л т е е п о о уе е де е е

поток л е пок тел де тел о т ете ло е е е то о , д ту п о еде о е к о е , еду е е

е т о к п т л , то о т о т е о о к п т л оп едел ет д лее

путе т полу е о то о т ел о тел т т ко о

е у те ее п о о де е потоко л п о о

о пок теле де тел о т о , еду е е ;

о дл тел о т п о о о о пе од

оп едел т п одол тел о т пе од , кото удет по т ое

п о о де е потоко л о пок теле де тел о т

о , еду е е п о о пе од . одол тел о т

п о о о о пе од т от о д е о о е е до т е

о е , еду е е , т л е ул т то де тел о т л

ее п ек е . от ете о о е ке дол о оде т о о о е

п одол тел о т пе од п о о о (п. 9 О 8)

п кт ке о е к п то т т

п одол тел о т пе од 3 - 5

од . у ето е т л о ту

ко о ке о е е о п е т

пе од 3-4 од .

о т п де е о о поток

е е поток – то о окуп о т п токо оттоко

де е ед т от опе о о , е т о о

о о де тел о т .

2 д де е потоко :

• е дол о о де е поток де е поток е т о к п т л) (FCFF);

• де е поток о т е к п т л (FCFE) .

о т п де е о о поток


Ч т п л

+ о т



– е е е то о о о от о о к п т л

– К п т л е ло е

е е поток о т е к п т л (FCFE)


Ч т п л (EBIT(1-T))

+ о т



– е е е то о о о от о о к п т л ( )

– К п т л е ло е ( )

е е поток е е т о к п т л (FCFF)

Де е поток е т о к п т л =

Ч т п л + пл т %, ко ект о е

т ку ло п л + о т - е е е то о о о от о о к п т л

- К п т л е ло е

е е е поток


л т е

к п т л

е т о к п т л

О п. т етод етод п о еде о е к о ект о е к ,

е то о т о ект о е к ел

уду де е потоко л п о о о

пок теле де тел о т о , еду е е . ет

о ет о у е т л т е е п о о уе е де е е поток л

е пок тел де тел о т , о д е ете

ло е о т е ко о т е к п т л . ет о ет

о у е т л т е е п о о уе е де е е поток л е

пок тел де тел о т ете ло е е е то о , д ту п о еде о е к о е , еду е

е е т о к п т л , то о т о т е о о к п т л

оп едел ет д лее путе т полу е о то о т

ел о тел т т ко о е у те ее п

о о де е потоко л п о о о

пок теле де тел о т о , еду е е ;

О п.

о о е л о о де тел о т

о , еду е е , кото ел

ее те е е еп е е т т о о пе од , от ет к о ко о е к е

от ле е те де п о е т

п о о о е де е потоко л

п о о о пок теле

де тел о т т ко о , пол уе ете о л о о у

етоду п о еде о е к о ект о е к ;

л ло до одо п о о

о о е л ет о пект д по п едп т , о е ко о е к пе пект , пе пект т от л у ето ко ку е , п о у лу , пл о е ед е т , ото т п о о от о е леду кто о :

• пе е е п едл е у лу , • о е е п едо т ле у лу по к до у

п ле , • л л е , • п о од т е о о те е .

л одо п едп т п о о

л у т леду е д е: • по то е пе е е е де к , оот о е е, • л е л т т , • ед о е е е т т е е е т т одо , е е

е то п о ло , о кото е уду е е т ет т , • уду е т к ло о , • о т , кото оп едел ет о о е е теку

о е т кт о п едп т л уду е о п о т т ,

• у ло к ед т л одел поток дл о т е о о к п т л .

л е т под ото к п о о

е т о л кл ет леду е ко по е т : • к п т ло ло е ел е о о кт о п едп т по

е е о , т к е п о ете т о тел т о кт о дл е п о од т е о о те уду е ,

• т о о от к п т л п едп т у л о о то о о о от о о к п т л допол тел о о то о о о от о о к п т л ,

ео од о о дл о уду е о о т п едп т ,

• е е е о т тк дол о о о дол е о т полу е е по е е уд - лу е, е л дл ето одел де е о о поток дл

о т е о о к п т л .

О п.

оп едел т т ку д ко т о л т ку

к п т л , оот ет т у у о у

етоду п о еде о е к о ект о е к .

ет т к к п т л , т к д ко т о

дол е оот ет т о т о у етоду п о еде

о е к о ект о е к ду де е о о поток л

о о поток до одо , пол о о о ет ,

т к е у т т о о е о т по т ое де е о о

поток т е о л о о о л л

е л де е поток ло о о (до ло о

л по ле ло о де е поток о т л ;

т к д ко т о

• дл де е о о поток о т е о о к п т л : – одел о е к к п т л кт о );

– ку ул т етод.

• дл е дол о о о де е о о поток : – одел ед е е е о то о т к п т л

(WACC).

т к д ко т о • то о д е о до од о т е то ло е е

ед т .

т от:

• до од о т по л те т ло е ед т ( кл л );

• ко ло е ед т ко к ет о ект.

о е ке:

о о то о т пок ет ед еот ле у до од о т ;

е т о о то о т пок ет ел е у до од о т е то .

т к д ко т о одел о е к к п т л кт о дл отк т ко п

r=r f + β(rm – rf + , де r - т к д ко т о л о д е е то о т к до од

о т е к п т л; r f - е ко т к до од ; β – ко е т ет ; rm - ед е о т к до од ; (rm – rf) - о п е ло е ко е т о

кт ; – т о о к.

т к д ко т о

одел о е к к п т л кт о дл к т ко п

r= r f + β(rm – rf)+S1+S2+C,



т к д ко т о

ет ко е т

2)(

)()(

),(

),(

mm

mmi

mm

mi

RR

RRRR

RRVar

RRCov

т к д ко т о


етод ку ул т о о по т ое : r = rf + ri + ,

де rf – е ко т к ; ri – i- п е к ло е о ект

о е к ; – т о о к.

т к д ко т о


к : • Кл е у уко од т е; • е ко п ; • о т укту то к о

ко п ; • о те то л д е к ; • е к кл е ту ; • о од : е т ел о т п ед к уе о т ; • о е о о е к .


етод Build-up




е .

етод Build-up

ERP = rm – rf2,





т к д ко т о етод ед е е е о то о т к п т л

(WACC)

етод ед е е е о то о т к п т л :


т к д ко т о етод ед е е е о то о т к п т л

(WACC)

де kd – то о т п ле е е о о к п т л ; tc – т к ло п л п едп т ; kp – то о т п ле е к о е о о к п т л п ле о е к ; ks – то о т п ле е к о е о о к п т л о к о е е к ; wd – дол е о о к п т л т укту е к п т л п едп т ; wp – дол п ле о к т укту е к п т л п едп т ; ws – дол о к о е к т укту е к п т л п едп т .


О п.

д) е л л од етодо

п о еде о е к о ект о е к , п

кото пол ует д ко т о е, оп едел т по тп о о у

те л у то о т .

о тп о о те л то о т -

то о д е ел то о т

д ту око п о о о о пе од ;

Оп еделе е те л о то о т е

етод : • по л к д о о то о т ; • по то о т т кт о ; • етод «п едпол е о п од »; • одел о до .

Оп еделе е те л о о т то о то о т е

одел о до :

де Vterm - о т то то о т е , CFn - де е поток до одо по лед од п о о о о

пе од ; r - т к д ко т о дл о т е о о к п т л ; g - дол о о е те п п о т .

gr

gCFVterm n

)1(

VtermVtermVterm

Оп еделе е те л о то о т е

одел о до етод «п едпол е о п од » о о :

- п о о е полу е т л до одо о т то

пе од;

- ел о т к п т ло ло е .

К о е то о, одел о до п едпол ет , то

т те т е е е т .

то о ел то о т е

о ул ет :

n

n

ii

inn

n

rr

CF

rr

CF

r

CF

r

CFV

)1(

Vterm

)1()1(

Vterm

)1(...

)1(1 12

21

О п.

е п о е т ет то о т о т е о о л

е т о о о к п т л о , еду е е , у ето о о то о т

еопе о кт о о тел т , е

пол о ее п о о

де е потоко , л о

пок теле де тел о т о , еду е е , к

п е е до од о о под од ;

е е е кл тел поп ок

• пл то о т то еопе о кт о , кото е е п т у т о о де е о о поток ,

• пл у ток едо т ток то о о о от о о к п т л ; • у к т е о тел т п едп т п е , то о т

п одоо е оп т , пл к т е е е ; • пл то о т о л кт о лу е пол о

до од о о л у де к оде е лу е т т о о кте д о о д кт о .

О п. , п.

п о е т ет то о т о ект

о е к .

12. оп еделе то о т о ект

о е к к п е е к до о

пол о етодо п о еде

о е к о ект о е к о е к дол е

у т о т о о о т ео од о т

е е пол о ет

ко ект о ок ел у.

то о п о е к

• о т к п ед ду т п , • п о е к те т е к ето , • п о е к о о о о т п т

допу е , • опо т ле е пл о д

е т.д.

етод д ко т о де е потоко

п е ет леду лу : • о д ет , то уду е у о де е потоко удут

у е т е о отл т от теку ; • о о о о о о о е т уду е де е е поток ; • п о о уе е уду е де е е поток л т

ол поло тел ел дл ол т п о о лет;

• ко п л ет о о .


етод п е ет лу е, е л

о д ет , то уду е т е до од

п л тел о удут теку л

те п о т удут у е е

п ед к уе .


CF л NI),

V = R

де NI – т п л ; CF - де е поток; R – т к к п т л .


т п : . о ел де е о о поток л п л , кото е удут к п т л о .

. ет дек т о т к к п т л .

. Оп еделе е п ед тел о ел то о т .

. о еде е кл тел поп ок.

етод к п т л до од о ел де е о о поток

п л • де е поток п л по лед е о

от ет о о од ; • де е поток п л пе о о

п о о о о од ; • ед ел де е о о поток

п л е кол ко по лед от ет лет - лет .

етод к п т л до од ет т к к п т л

R = r -g,

де R - т к к п т л ; r - т к д ко т о ; g - дол о о е те п п о т п л

л де е о о поток .


Оп еделе е ел то о т по о уле:

V =CF л NI) / R


ло п е е : • о д ет , то уду е у о де е потоко

п ле е удут у е т е о отл т от теку ; • о о о о о о о е т о л о у ел у

де е о о поток п л ; • п о о уе уду де е поток п л

л ет ол о поло тел о ел о ; • о д е е те п о т у е е п ед к уе .

тел под од о е ке то о т е

• етод тел о о под од

• л о т е л тел о о под од

тел под од п. , , , О 1)

тел под од - о окуп о т етодо о е к , о о полу е то о т о ект о е к путе

е о е е о о о ект о ект - ло .

О ект- ло - о ект, од о екту о е к по о о

ко о е к , те л , те е к д у кте т к , оп едел е о то о т .

тел под од еко е дует п е т , ко д до туп

до то е до т то дл л о о е

кте т к о екто - ло о . то о ут п е т

к к е о е е делок, т к е п едло е .

к тел о о под од п е т л е етод , о о е к к п о опо т ле о е е о о о ект

о екто - ло о , т к етод , о о е л е

т т т е к д о о ке о ект о е к .

О п.

• к тел о о под од о е к оп едел ет

то о т к , п е , доле у т о кл до о

к п т ле, у е т е о о ко плек о о е

о о е делок к , п , дол

у т о кл до о к п т ле, у е т е

ко плек о - ло о у ето е

о п о од т е пок теле

де тел о т о - ло о оот ет т у

пок теле о , еду е е , т к е

о о е е о о о о п ед ду делк

к , п , дол у т о кл до о

к п т ле, у е т е ко плек о о , еду е е .

О п. . .

О е - ло о п ет :

о , о у е т л

де тел о т то е от л , то

о , еду е ;

о , од о е , е кото о о е ет , то к е

кол е т е к е т е

кте т к, л то о т

о ект о е к .

тел под од

О о е о т п е е о е ке то о т п едп т е :

• т е ует т уп о е о е к ; • еет едо т ток д дл етод

д ко т о де е потоко ; • к то о т п о о о пе пект у; • ео од к е т е допол тел по о о ет

дл по е о ект о т е ул т т .

тел под од. етод

• етод к к п т л ; • етод делок; • етод от ле ко е то .

тел под од

етод к к п т л п едпол ет пол о е к е т е дл

е е л е е , пл е е к ло ко п о до

к .

етод о е ет то о т п едп т у о е еко т ол о о

о т о о п кет к .

тел под од

етод делок л ет т лу е етод к к п т л . О о е

п о ете ло п едп т ел ко л ко т ол п кето .

етод оп едел ет у о е то о т ко т ол о о о т о о п кет

к , по ол е о уп л т п едп т е .

тел под од

етод от ле ко е то о о

еко е дуе оот о е е ду

е о оп еделе о

п ет . От ле е ко е т

т т о о е дл тел

т т т е к л де .

е полу л око о п о т е

о .

тел под од

етод к к п т л етод делок е л у т по ед о етодоло .

О п. . .

от ет поло е е о , еду е е , от л о т т

п ок о - ло о ;

тел под од. Эт п .

1. О у е т л ет о о о п од п едп т л п кет

к .

т п о : • о е о о

• о о .


о е о о : д е о кт е к е купл -п од к ,

ло к о е е о ко п . • www.akm.ru;

• www.rbc.ru;

• www.skrin.ru;

• ллете « о уд т е ое у е т о»; • д , п едл е те к д у е.

http://www.akm.ru/

http://www.akm.ru/

http://www.akm.ru/

http://www.akm.ru/

http://www.akm.ru/

http://www.rbc.ru/

http://www.rbc.ru/

http://www.rbc.ru/

http://www.rbc.ru/

http://www.rbc.ru/

http://www.skrin.ru/






о о

о о п ед т ле у лте ко от ет о т , т к е допол тел

еде , по ол оп едел т од т о ко п п о е т

ео од е ко ект о к , о е пе е ео од у опо т о т .


. О у е т л ет от о ло ко п по к те .

• От ле ое од т о. • од п одук . • е ко п . • е пект о т . • т укту к п т л о к . • К е т о е ед е т д у е.


О е к едко од т ко п , ол т о де т е о е е о , по то у о о е л к те е о

о ет дел т од леду одо :

• ко п опо т о е е о по ду кте т к о ет т пол о дл ет

ул т пл к то о ;

• ко п едо т то о опо т о е е о е о ет т пол о п о е е о е к .


. о од т о л опо т ле е о е е о ко п

ко п - ло о ел ле олее л к ло о о е е о о

п едп т : • о л ло о ; • е т о о е к ло о

о е е о ко п .

О п. . . • т ул т пл к то (ко е т ,

от е оот о е е е ду е о пок тел

де тел о т о ), кото е удут пол о

дл ет то о т о ект о е к . о

ул т пл к то о дол е т о о о ;

• п о е т ет (100 п о е то о т е о о

к п т л л 100 п о е то е т о о о к п т л )

дл оп еделе ул т пл к то о по о -

ло у ето ео од ко ект о ок;


. О у е т л ет о ет о е о е о ул т пл к то о .

е о о ул т пл к то - то ко е т, пок от о е е о о е к ко п - ло к к ко у-л о о о у л е о о у пок тел то ко п . о д л теле

ул т пл к то о ет пол о т пок тел то о т е о е т о о о к п т л то о т

ко п .


о о кл о т е ул т пл к то :

• о е ту л е;

• о е т е те л е.

о о е ед о е

ул т пл к то о о дел т до од е л о е.


о е до од е ул т пл к то : • / о е к / т п л ; • /S л EV/S о е к / у к л

то о т ко п / у к ; • P/CF о е к /де е поток ; • P/DIV о е к /д де д ; • EV/EBITDA то о т ко п /п л до пл т

п о е то , ло о о т .


то о т ко п е , EV=

о к п т л ко п (P)

+ о то о т дол о о о тел т

– олее л к д е кт де е е ед т л к д е е е у .


о е л о е ул т пл к то : • EV/BV т е т т к е о о е EV/B, EV/BVA)

то о т ко п / л о то о т кт о ; • P/BV д у е о о е P/B, P/BVE о е

к / л о то о т к о е о о к п т л л о е к / л о то о т т

кт о .


ту л е ул т пл к то : • EV/capacity то о т

ко п / о о т ; • EV/production то о т

ко п /п о од т о .


К те л ул т пл к то от о т : • е / т п л ; • е /де е поток; • е /д де д е пл т ; • е то о т ко п / у к от п од . К о е т ул т пл к то от о т : • то о т ко п / л о то о т кт о ; • е / т то о т кт о .

О п. . .

т т е ул т пл к то о о о е о по

о - ло . л ет п о од т о о е

о по д у олее о - ло , о е к

дол е п о е т о о о ое о л о е полу е

е ул т то ет ;

д) п о е т ет то о т о т е о о л е т о о о

к п т л о , еду е е , путе у о е

ул т пл к то оот ет т у о л

п о од т е пок тел о , еду е е . л

ет п о од т пол о е олее е од о о

ул т пл к то , о е к дол е п о е т о о о ое

о л о е полу е е ул т то ет ;

тел под од. Эт п . . о ел ул т пл к то п е е е е о к

о е е о у п едп т . л т к от ек ет к т е л е ел т ет

ед ее ед ое е ул т пл к то по уппе ло о . те у ед е ое е е

у о ет ел у о о о пок тел о е е о ко п о ует то о т о е е о ко п .


е : е т о, то ул т пл к то е /п л / по

ко п - ло о т л , ; е /де е поток / CF , ; е / у к , /S . е тел о т

о е е о ко п у то , ее у к о т л д.е., де е поток д.е.

е е е: (5,4*1200000+11,3*200000)/2= 4 370 000


6. л полу е о о у о то о т

олу е у о е : • ко т ол то е т е к п кете о е е к к

ко т ол о ; • у о е то о т к о т о о п кет

( еко т ол ).

лу е полу е е ул т т у о е еко т ол дел ет поп к ко т ол .


. е е е то о ко ект о ок.

ло п е е до од о под оде.

О п. . . е лу е л о о е

делок к , п , дол

у т о кл до о к п т ле

о , еду е е , о е к

о ет п о е т ет о о е

ук о о е у ет

ул т пл к то о . о е ке к к тел о о под од по о

о о е делок о ет т пол о о о

кот о к к о , еду е е , о -

ло о .

О п. . .

О е к п п е е тел о о

под од т к е о ет п е т

те т е к е е етод

одел о то о т . о

оделе дл оп еделе то о т

о у е т л ет о е ко дол е т

о о о .

тел под од.

е е е тел о о под од о ет о у е т л т п пол е леду у ло :

• еет до т то о о по п од ко п л к дл п о еде о е к ;

• еет до т то о о по опо т п едп т дл п о еде о о о л , ет ул т пл к то о

е е поп ок; • пок тел , пол уе е дл ет ул т пл к то о , л т

поло тел тел ел .

т т под од к о е ке е

т т под од - о окуп о т етодо о е к то о т о ект

о е к , о о оп еделе т т, ео од дл

п о ете , о п о од т л о е е о ект о е к

у ето о у т е .

т т под од п е у е т е о п е ет те лу , ко д

у е т ует до то е о , по ол оп едел т

т т п о ете е, о п о од т о л о е е е о ект

о е к .

к т т о о под од п е т л е етод , о о е оп еделе т т о д е то о коп

о ект о е к л о ект , е е о ло е поле е

о т . К те п о ект то о коп е о ект о е к

л о екто , е опо т е поле е о т , оп едел т еде л т д т о е к , у т л т е о к п о еде о е к отдел

до о екто о е к л дл пе л еле .

п. 18-20 О 1)

О п.

к т т о о под од о е к оп едел ет

то о т о ект о е к о о е то о т

п дле о , еду е е , кт о п т о тел т . е е е

т т о о под од о т о е

кте , д под од, к к п ло, п е ет , ко д п л л де е

поток е о ут т до то е о оп еделе , о

п то до туп до то е о о

кт о тел т о , еду е

е .

т т под од

О о е о ул ет л д т леду о о :

о т е к п т л = кт –

О тел т

О п. . .

• пол о т т о о под од

ко к ет етод п о еде о е к

о ект о е к п е ет у ето

о д от о тел о пе пект

де тел о т о (к к

де т у л к к л к д уе ).

т т под од

етод : • етод копле кт о етод т

кт о - пол ует п оп еделе о о то о т де т у е о

п едп т ; • етод л к д о о то о т -

пол ует п оп еделе л к д о о то о т п едп т .

т т под од

етод копле кт о кл ет е леду е т п : . О е к о о то о т ед о т , то ле е ел у тко . . О е к о о то о т о о удо т по т ед т . . О е к о о то о т е те л кт о . . О е к о о то о т то о- те л п о . . Оп еделе е о о то о т о кт о о

ло е , де то ко дол е о т , де е ед т . . Оп еделе е теку е то о т о тел т ко п . . Оп еделе е о о то о т ко п путе т о о

то о т е кт о то о т о тел т .

О п. . . оп еделе то о т о ект о е к пол о е етодо

п о еде о е к о ект о е к т т о о под од о е ку ледует

п о е т по т п л ет о л о етодоло о е к , то

ле:

у т п ед т т от ете о т кт о о тел т о , еду е е ;

т пе л о е е пе л о е кт

о , еду е е . пе л о кт о п ет

кт , кото е о ет т п од ке отдел о от е о е , т кото о о о л ет , лу у к л о т , о у ло ле о

пе л о кте о , е е , ко т ук е , ко у е , о т о , е о , е тополо е е д у

о т кт . О е ку ео од о п о л о т

пе л о е кт п ед ет л у п ко

ко о е ко о у т е ;

т т то о т кт о о тел т , т к е, лу е

ео од о т , допол тел е ко ект о к оот ет т п то

етодоло е ет ;

п о е т ет то о т о ект о е к .

е кл к кт о

• о т е пе л о о о кт п ед т ле о О. оот ет т п п О е у е т о о ет т кл о о по:

– упп о о ед т ; – тепе пол о .

. . . .А. « Ф »

Щ

:

-

-

( )

Кл к у е т по тепе пол о

• пе л о е кт – у е т о, кото ое лу ое пе к

о л д ет поле о т л о е о е е е о пол о л

дл о е о о к у ко к ет пол о теле кото ое едко

п од ет е л п од ет оо е отк то ке е к к о т е

е л п едп т о л де .

• К пе л о кт о ут т от е е : – д пе л о о е ; – оо у е , екото е д о о удо .

. . . .А. « Ф »

Кл к у е т по тепе пол о

• е пе л о е кт – кт , кото е кте у т

л е то о к , л е е о о о к тел о

о у е т л е т к , от ут т е пе е к о е

к тел о пол о е е п едп т .

• К е пе л о кт о ут т от е е : – е ел е у тк ; – д у е л о о е ; – по т е ед т , о ект о те к п о е о о е ед т , ол т о

до о о удо .

. . . .А. « Ф »

ет п едл о то о т

о под одо етодо о е к

. . . .А. « Ф »

л до од о т о о ед т е е е о о т о тел т

. . . .А. « Ф »

• п едл то о т опе о о о пе л о о о у е т , ет по

кото о у п о од т е теку е то о т е е , оп едел ет к к у т т

е е е ето копле о о о , кото кл ет, е к о , у к о л ое е ее ко о е кое у т е е о е е е е .

• е к о , де ео од о, у к о л ое у т е е, т т

епо ед т е о дл к до о кт у ето е ко о о то у к о л

о о е о те .

• е ее ко о е кое о е е е е оп едел ет по е ул т т л о о

ед т е е е о о т о тел т ет о пл е п ед т л ет о о у

е ду то о т по ле у ет е ко о о у к о л о о у т е

е о т пол о .

• Ло к ет е е о о е е е дл опе о о о пе л о о о у е т

оот ет т ует т е о т д т О (IAS) 36 «О е е е е кт о », оот ет т

кото кт дол у т т по ел е, е п е е о е е у

у у.

л до од о т о о ед т е е е о о т о тел т

. . . .А. « Ф »

• е о т пол о оп еделе т д те IAS 36 к к д ко т о

то о т уду потоко де е ед т , полу е е кото о д ет от кт

л е е у е ед .

• е е у ед оот ет т о т д то IAS 36 – то е

де т уе упп кт о , о е пе по тупле де е ед т , кото е тел о тепе е от п токо де е ед т от д у

кт о л упп кт о .

едпо лк допу е о е к о е е о то о т кт о

. . . .А. « Ф »

• Оп еделе е то о т е т о о о к п т л о о о допу е о

еп е о т де тел о т ко п п одле ок де т е е по

о то д ту о е к е тел о доку е т .

• оот ет т поло е О 36 О, уду е де е е поток ел

п о еде те т о е е е е о о ед т дол

– оп едел т теку е о то о екто

– е у т т де е е поток , о к о е е кото п едпол ет от уду е

е т укту , к кото о о е е е п туп л , л

– улу е по е п о од тел о т о о ед т .

• ет то о т е т о о о к п т л ко п т д те «к к е т », то е т , од у е т у д ту о е к п о од т е о о те теку е

у к , е у ет допол тел к п т л ло е , ео од дл т

ко п , л по е п о од тел о т о о ед т .

ет ел о е е е опе о

о о ед т е е е о о т о тел т

. . . .А. « Ф »

( ) « »

я ш

4 958 277

:

– ( . . ) 23 055 961

369 806

18 467 490

Б е це е я

. . О е це е е,

. .

е

е це е я, . .

« »

21 682 086 -18 467 490 3 214 595

- 19 405 231 -16 528 203 2 877 028

- 1 951 733 -1 662 368 289 365

325 122 -276 919 48 203

1 743 681 0 1 743 681

- 1 696 877 0 1 696 877

- 2 120 0 2 120

44 684 0 44 684

И ОГО 23 425 767 -18 467 490 4 958 276

т т под од

е е е етод копле кт о о ет о у е т л т п пол е леду у ло :

• п едп т е о л д ет тел те л / л о кт ;

• п едп т е л ет де т у е т о о пол т , то пе пект е о т ет т ко ;

• п едп т е л ет о о д ; • о е е ое п едп т е л ет олд о л е т о о

ко п е ; • у п едп т от ут т ует по то п ед к уе кл е ту .

О п. . .

• лу е л п едпо лк л к д

о , еду е е , то о т

о ект о е к оп едел ет к к т

у к , полу е по ле е л

кт о т ко о у ето

по е е е дол е о т

т т, е л е кт о

п ек е е де тел о т о ,

еду е е .

т т под од

етод л к д о о то о т

Л к д о то о т о т е о о к п т л =

л к д о то о т е кт о

- т т л к д - ел е о тел т д ту

п о еде о е к .

т т под од

о ледо тел о т от по ету л к д о о то о т п едп т кл ет:

• отку к ле д о о к л к д кт о п едп т ; • ет о о , те л к д о о то о т кт о ; • ет т т л к д о ; • оп еделе е ел о тел т п едп т ; • т е л к д о о то о т кт о ел т т

л к д о тел т п едп т .

т т под од

е е е етод л к д о о то о т о ет о у е т л т п пол е леду у ло :

• п едп т е е л ет де т у л е т о о т т , то о о п ек т т ое у е т о е

л е уду е ; • о е е дол л ет ко т ол о л т ко ,

кото по о т п од у кт о ; • ко д то о т п едп т п л к д е, е

п п одол е де тел о т .

к дк п е О п.

оп еделе то о т о ект о е к

к п е е к до о

пол о етодо п о еде

о е к о ект о е к о е к дол е

у т о т о о о т ео од о т

е е пол о ет

ко ект о ок ел у.

О е к то о т ко т ол еко т ол п кето к

кто , л е то о т п кет дол : • е п кет ; • тепе л к д о т к ; • п к о е о о о е т ; • л е п ле о к ; • п еделе е к е ду д у к о е ; • От ле е л ; • о ете е к уп ко п е т к л о те о

ко п ; • О о е у ло дл о е т о е о от ет т е о т .

е е е п е к док

е п кет :

• ко т ол , • еко т ол , • лок у .

кте у т л е о о о е п , кото о л д т к о е оот ет т у е о п кет .


тепе л к д о т к . : • кол ко кт о о у е т л т то

к д о ко п ; • кот у т к ке е у

л ет; • о о о-п о о

п едп т д .


п к о е о о о е т : • Отк тое пу л ое ; • к тое епу л ое .


л е п ле о к : оот ет т де т у «О к о е

о е т » п ле о е к о ут

ко е т о т о к о е е, е л по е л

пл е л пл е е пол о т д де д .

К к лед т е, « од е е» п кет о к о е к .


п еделе е к е ду д у к о е .

е е д , пе л д, еко т ол п кет, п е 5%,

л ет т ко . о ое т от

п еделе к е ду д у

к о е по еде е п

п т е е .


От ле е л о ут к т

е п е ко т ол , т к к к

тепе ко е т п о од т

то о у лу к то л о

от л л д де тел о т ок ет

у е т е ое л е то о т п кет .


о ете е к уп ко п е т к л о те о ко п .

к е делк , к к п ло, оп о о д т допол тел п е ко т ол .


О о е у ло дл о е т о е о от ет т е о т .

оот ет т «О о е т о е о от ет т е о т » ел доле ООО дл п т те л

е е отл ет от ел п кето к О, то у о у т т п

о е ке доле о е т о е о от ет т е о т .


е

В

( )

В


д п е к док: • п е :

ко т ол кте п кет ; • к дк :

еко т ол кте п кет ; ку л к д о т .


е ко т ол п ед т л ет о о то о т ое е е п е у е т , о о л де е ко т ол п кето к .

к дк еко т ол кте – ел , кото у у е ет то о т к о е е о п кете у ето е о еко т ол о о

кте .

к дк едо т то у л к д о т о к ет лед т е от ут т у к л к д о т , то е т о о о т т о о о е

л е де л т т по е е, л ко к о о .


к дк еко т ол кте п кет , л ет п о од о от п е

ко т ол :

– к дк еко т ол кте ; - п е ко т ол .

ПП

1

11

е е е п е к док Оп еделе е ел п е ко т ол к док

еко т ол кте п кет : – п е , пл е е п по ло е ко п , по

е е п од о т п кето к т ко п отк то ке до о ле о л л по ло е . е по п е ко т ол пу л ку т е ек т л о ледо «Control Premium Study», т к е п о ке «Mergerstat»;

– д е по к дк , е п о е т , кото е оп едел т п о е е делок еко т ол п кет к ко п , е о то о т ле

о о е т кт о .


о о е к дк едо т то у л к д о т л т леду е кто :

• ел д де до о о о т пл т . • о о о т о од о п од к ко п л о

ко п о е поте л о о к покуп теле . • л е о е опе к ко п . • е пект п ео о о отк ту де е

о е о т до туп к о к т ко п . • е о ое поло е е о . • е п кет к л дол .


по о оп еделе к дк едо т то у л к д о т :

• л к о е п од у. ледует л е е к од те е отк т ко п , о

отк то ке пу е к , о е е т о дл то о л отк то ке л е е о е

о од у купл -п од у. • л к до пе о л о о пу л о о п едло е .

леду т делк к к т ко п , кото е те о у е т л пу л ое е е е к IPO).


по о оп еделе к дк едо т то у л к д о т :

• ул т пл к то е /п л дл к то ко п ет т к е пок теле дл о од о о опо т к .

• О е ет то о т т т е т к оке к ко о , е п од е е к ко п

о до ок. е ут д е одо п о е т о оот о е к то о т пу к е к .


е

В

( )

В

О е к то о т еко т ол п кето к

по о : • « е у- »; • « о о т л »; • « у- е ».


по о « е у- » 1.п о од т о е к то о т 100% п кет к дол л

п е о о етод о е к к о е етод к к п т л .

2. Оп едел ет п опо о л о е е о у п кету дол .

3. оп едел ет ел к дк еко т ол кте т ет то о т п кет , полу е о то о т пе. ео од о т оп едел ет т ет к дк ку л к д о т к .


по о « о о т л ». 1. етодо к к п т л п о од т

о е к то о т 100% п кет к дол л п .

2. Оп едел ет п опо о л о е е о у п кету дол .

3. ео од о т оп едел ет т ет к дк ку л к д о т

к .


по о « у- е ». 1.Оп едел ет то о т 1 о к о е о к к к у

теку то о те д де до у к от

пе еп од то к .

2. то о т 1 к у о ет кол е т о к

о е е о п кете.

3. ео од о т оп едел ет т ет к дк

ку л к д о т .

о л о е е ул т то

• о л о е е ул т то о е к о ект

о е к , полу е пол о е

л етодо под одо к о е ке,

от е е е о е ул т то от ете о

о е ке о у е т л т оот ет т

т е о О N 1. п. 13 О 8)

о л о е е ул т то о е к

од то о о ел то о т . Эт п : • л д о е ку о ект, ел д у, д ту

п о еде о е к . • Оп еделе е у ло е е ут е е ед ,

кото о о о л то о т о ект о е к . • о е к п л о т о етодоло

о е к . • о л о е е ул т то то о т , полу е

л под од етод .

Оп еделе е то о о ел то о т

етодоло . о етодо : • О о е до од етод до од о о

тел о о под одо . о до од о под оде т от т л о т до одо , тел о – от

е е о о ло ; • О о е кт етод т т о о под од .

о етод т от пе пект т п едп т .

Оп еделе е то о о ел то о т

о л о е е ул т то о е к :

• етод те т е ко о е ; • етод у ект о о е .

е . п ле е то о т е

• то о т о-о е т о

е ед е т (Value Based

Management,VBM) к к ко еп

уп ле о ;

• то о т о т е о т – к те

ект о т п т уп ле е к

е е ;

• к то о т – ел

т те е ко о о о о

е ед е т о .

п ле е то о т е

о е е е т те уп ле

то о т ко п :

т те ко ку е т о о по клу

о те у – Porter’s Value Chain Framework;

л о те пок теле –

Balanced Scorecard (BSC);

е т т укту о пе е т о к -

Model «Pentagon» McKinsey.

е т т укту о пе е т о к - Model «Pentagon» McKinsey

еку о

то о т

кт е к то о т

ко п

оте л то о т у ето

ут е улу е

оте л то о т у ето

ут е е

улу е

Опт л е т укту о

то о т

еку о п т

т те е к е опе т е о о о т

к л е о о о т

о д то о т

о о о т о о о

ко т у о

о о о т о д то о т путе л

по ло е


л ел п о од о е т укту

- по к то ко о т то о т

п едп т е .

е т укту – то п о е

ект о о пол о

п ле е е у о дл у ел е

то о т е .


д п о е е т укту л т : • у ел е е о о то о т о т е о о к п т л

о к к о тел о о у ло ее ко ку е то по о о т ;

• улу е е ко о е к о пок теле у к о о ко п ;

• п ле е е дол о о ло е к п т л де п е т л дол о о дол о о тел т .


дел т д д е т укту : • е т укту , о о

ут е кто ; • е т укту , о о е

кто .


е т укту , о о ут е кто :

к уп ле то о т п едп т е дол о т т то к е то о, п о т л о о до од, п е то о т п ле е е о к п т л , л ет.


Эко о е к до ле то о т :

CIWACCROICEVA *)(

- ;

- ;

- ;

- .

EVAROIC

WACC

CI


е ел е е то о т дл

к о е о

е е поток т к д ко т о

• л ; • у к ; • т т т.д;

•К п ло е ; • ОК.

• т укту к п т л ; • е к п т л .

ол . о -

Опе о

т те е т о

о

Л де т о по т т е е


к е т е о о о п ете то о т

п едп т ел е т укту о

п е ет етод д ко т о

де е потоко , т к к к о л ет

ед т е , по ол у т т

уду е е е де е поток

п едп т .


под од :

• л де т о по т т т о ко т ол т т ;

• д е е ко е т у л п о од т е е л п одук , е

е е ко ку у ло о .


Опе о т те . под од. ё : • ок е е дол по то т т путе ко о

д т т кл д од ; • опт е по т к ел

допол тел о ко о т т ; • у ел е е ое дол ке дл до т е

ко о т по к до у ду де тел о т ; • о е пе е е ко ку е то по о е е л уе у

п одук .


Опе о т те . под од. ё : пол о е поте л у ел е е

те ло о п л те

е е т к , де е т о ут ое

п е у е т о пе ед ко ку е т .


е т о т те . под од. ё : • о т о т ток де е ед т ; • т ул о т де то о к ок е ед око

по е дол е о т ; • о т у о е то о- те л п о ,

о е у е дл е пе е о о о пол е к о кл е то ;

• ко о т пол о о о ед т п е , е ду о о удо е, е

покуп ; • п од т то е е пол уе е кт .


е т о т те . под од. ё : • т уп ле е де то ко дол е о т

е о кто ; • до т у по т ко олее од у ло

по е к ед то ко дол е о т ; • еко е дует е т о т ед т пе л е

кт , ео од е дл д е е .


Ф о т те . о о под од т те о е т о :

• о д е опт л о т укту к п т л ; • о олее де е по о о о

е о о о т е о о к п т л ; • к л ое ок е е кто о дело о о к .


е оло е л е т укту : • О е к то о т о «к к е т » по о етод

д ко т о де е потоко . • о од т о л де тел о т о ел

ле кто о , «д у то о т », отк т те дл у ел е то о т о о о е ут е

кто о . • оте л то о т ут е е улу е .

отк т те дл у ел е то о т о о о е е кто о .

• О е к ект от е т укту . Опт л е т укту о то о т .


е т укту , о о е кто .

т те е к ел - по е е то о т

к о е о о к п т л ет е е

т укту кт о , кку ул ед т

л п ле т е

о е е ко по т о о ко т ол .


п ле : • ео л , п оед е ,

деле , деле , п ео о ; • ео к е о то тел о т ;

• едот е е у о т куп к , те т уп л

т.д. .


О е к ект . о о о т е т укту о о к ет

то д , ко д е ду то о т , кото о

о л д ет ко п то ее е

теку е то о т , поте л о

то о т , кото до т п

е е д о то тел т , у е т ует

то о т о .


О е к ект . то о т о - е ду

теку е то о т п едп т п

у е т у у ло теку е

то о т п едп т по ле

е т укту , п ед т л о о

ту теку у то о т ект

е т укту .


е е к ект:

EPVVVя baab )(

Vab – ; Va Vb – ; P – , ; E – , .


Ко е од – у ел е е о о

то о т к о ед е о

ко п л е е е

ул т пл к то / . к

о ед е о ко п о ут т т

олее п лек тел дл

е то , о то о т

о тет.

О !

[email protected]

synergy.rušосорукова И.В.pdf · Копо . т. К . оте декоо л 1. Юд 8ек...

Documents