（1/3）本資料は投資判断の参考としての情報提供を目的としたものであり、投資勧誘を目的とするものではありません。銘柄の選択、投資判断の最終決定はお客様ご自身の判断でなさるようお願いいたします。本資料に掲載された意見は作成日における判断であり、予告なしに変更される場合があります。本資料に掲載された意見・データは、当社が信頼できると判断したデータ等により作成いたしましたが、その正確性、安全性等について保障するものではありません。著作権、知的所有権等一切の権利はモーニングスター株式会社並びにMorningstar.Inc に帰属しますので、許可なく複製、転写、引用等を行うことを禁じます。

Morningstar Equity Research Report　2017.7.12

中国自販体制と大型開発品「SP-02」で成長加速

がん領域・希少疾病領域の医薬品等を開発・販売

株価 投資単位 時価総額 年初来高値 年初来安値 PER（予）

398円（7/11） 100株

348.7億円（7/11）

652円（17/5/17）

219円（17/3/29）

-（7/11）

ソレイジア・ファーマ （4597・マザーズ）

■中国事業の投資加速、研究開発費も積み増しへ17年12月期1Q（1－3月）の連結業績（IFRS）は、売

上収益3百万円（前年同期比98.2％減）、営業損益243百万円の赤字（前年同期は55百万円の赤字）だった。前年同期に計上したマイルストン収入（一時金）がはく落した他、開発投資の先行や上場準備費用が重しとなった。

一方、開発パイプラインはサポーティブケア（がん治療に伴う副作用を抑制する薬剤等）2品を中心に順調だ。がん化学療法に伴う悪心・嘔吐を抑制する貼付剤「SP-01」は同社が販売権をもつ中国での申請を14年に終え、承認間近の情勢となっている。また、がん化学療法・放射線療法による口内炎の疼痛緩和に効き目のある医療機器（薬効成分を含まない液体）「SP-03」は日中での販売権を持っており、日本では7月6日に厚生労働省から承認を取得。中国でも年内から来年初頭にかけて承認の見通しだ。

17年12月期連結業績の会社計画は、売上収益423百万円（前期比15.6％減）、営業損益1,787百万円の赤字

（前期は462百万円の赤字）。赤字幅拡大の見込みだが、これは中国主要都市（北京、上海、広州）でのMR（医薬情報担当者）採用増、マーケティング費用投入の他、末梢性T細胞リンパ腫治療薬「SP-02」の最終臨床試験が本格化することから研究開発費の増額を織り込んだもの。中国展開は自社販売を18年12月期以降本格化させるための布石。また、「SP-02」は悪性リンパ腫や白血病などの血液がんの他、固形腫瘍への適応拡大も期待される大型開発品で、来年には最終臨床試験が完了し、早ければ19年12月期にはマイルストン収入が得られる可能性がある。

■19年12月期黒字転換へ創薬の基礎研究・製剤研究や動物試験などの非臨床開

発の機能は持たず、臨床開発（臨床試験から当該国薬事当局への申請、当局からの承認に至るプロセス）から販売・マーケティングまでの機能に経営資源を投入する。荒井好裕社長は米バイオ医薬品大手・アムジェンの日本法人で臨

床開発部長を務めたキャリアの持ち主で、社内には臨床開発の専門家集団も抱える。すでに欧米などで承認されているがん領域の薬剤を導入するので、臨床開発での失敗確率が低い。加えて有力な臨床医とのパイプが太く、治験（患者の治療を兼ねた薬剤試験）もスムーズに行われることから開発パイプラインの効率性が高いことも強みだ。

18 年12 月期までは投資先行が膨らみ損益赤字の見通しだが、モーニングスターでは「SP-01」「SP-03」の中国主要都市での自社販売と一部販売権導出による収入、

「SP-02」のマイルストン収入計上が見込まれる19 年12 月期は損益黒字に転換する可能性が高いとみている。黒字化以降は3製品の販売が加速し、利益水準が大幅に引き上がることを想定。今後5年間の業績予想を基にモーニングスターがDCF（ディスカウント・キャッシュフロー法）で算定した想定株価レンジは600－735円。足元の株価は主要株主 JapanBridge (Ireland) Limitedが持ち分全てを譲渡・売却したことを受け一時軟化したが、「SP-03」の日本での承認を好感し、持ち直しつつある。ただ、同社の成長性を鑑みれば評価不足とみている。投資判断は新規

「Overweight」とする。（有村　孝浩)

業績動向売上収益

（百万円）前年比（％）

営業損益（百万円）

前年比（％）

税引前損益（百万円）

前年比（％）

純損益（百万円）

前年比（％）

EPS（円）

15 年 12 月期 実績 229 - -702 - -701 - -643 - -24.8

16 年 12 月期 実績 501 2.2倍 -462 赤縮 -494 赤縮 -474 赤縮 -18.5

17 年 12 月期会社予想 423 ▲15.6 -1,787 赤拡 -1,793 赤拡 -1,798 赤拡 -22.6MS 予想 423 ▲15.6 -1,787 赤拡 -1,793 赤拡 -1,798 赤拡 -22.6

18 年 12 月期 MS 予想 1,050 2.5倍 -1,300 赤縮 -1,300 赤縮 -1,305 赤縮 -14.9

（7/11時点）

投資判断（7/11）

新規 Overweight

想定株価レンジ 600円～ 735円

（千株）

（円）

25日線5日線

25日平均線出来高

219

652

200

400

600

800

050,000100,000150,000

3 4 5 6 7

5日移動平均線 25日移動平均線 出来高（25日平均）

389円 470円 11,556,964株

本資料は投資判断の参考としての情報提供を目的としたものであり、投資勧誘を目的とするものではありません。銘柄の選択、投資判断の最終決定はお客様ご自身の判断でなさるようお願いいたします。本資料に掲載された意見は作成日における判断であり、予告なしに変更される場合があります。本資料に掲載された意見・データは、当社が信頼できると判断したデータ等により作成いたしましたが、その正確性、安全性等について保障するものではありません。著作権、知的所有権等一切の権利はモーニングスター株式会社並びにMorningstar.Inc に帰属しますので、許可なく複製、転写、引用等を行うことを禁じます。 （2/3）

Morningstar Equity Research Report　2017.7.12

ソレイジア・ファーマ（4597・マザーズ）

リスク要因

医薬品業界は、研究・開発・製造および販売のそれぞれの事業活動において、各国の医薬品医療機器法など、薬事行政指導、医療保険制度や関係法令により、様々な規制を受けている。将来、各国の医薬品医療機器法などの諸規制に大きな変化が生じた場合には、財政および業績に重大な影響が及ぶ可能性がある。また、日中を中心としたアジアを事業地域としているが、とりわけ中国ビジネスへの比重が大きい。中国主要都市では、自社販売体制の下、MRを採用し、複数の医薬品卸業者を活用していくが、自社販売体制の構築が滞るような場合もリスクとなる。

■ 会社概要伊藤忠商事と米バイオ･ベンチャーキャピタル･グルー

プのMPMキャピタルとの合弁により06年に会社設立。世界の薬剤市場の主市場である米国で承認・上市されている薬剤が日中を含むアジアなどで承認されていないといった「ドラッグラグ」に着目し、欧米の創薬ベンチャーなどから抗がん剤および関連開発品を導入し、同社が臨床開発から承認・上市に至るまでを担い、自社販売（ないし製薬会社へ導出）していくことを志向する。ポジショニングは大手・中堅製薬会社に近いが、大手製薬会社が業績重視の観点から着手しないがん領域や希少疾病領域を深耕する点に独自性がある。現在の開発パイプラインは3本。当該国薬事当局がどの開発品を早期承認するかを熟知した臨床開発の専門家集団による「目利き」が強みで、開発効率は高い。

■ 事業環境と展望がんの発症数や死亡率は上昇する一方だ。同社資料に

よると、日本では戦後間もない頃は10万人のうち年間70人くらいだったがん死亡率は15年には同300人近くになった。一方、中国では11年のがん発症者数が15万人に迫った。こうした中、抗がん剤および関連製剤のマーケットは青天井だといわれる。新薬は必ず当該国の薬事当局の承認を得なければ上市・販売はできず、既存薬よりも総じて薬効が優れていなければ承認されない。また、がん化学療法は複数の抗がん剤を用いるケースがほとんどで、治癒後に再発した場合にはまた別の抗がん剤を投与するなど、薬剤のアイテムは増え続ける傾向にある。

一方、自社販売に力を入れていく中国では、抗がん剤による悪心・嘔吐を抑えるサポーティブケアの需要は年間700億円程度あるという。抗がん剤の新薬は臓器ごとの申請となっているが、サポーティブケアはすべてのがんの副作用に横断的に対処できるため、裾野が広い。同社では中長期的に700億円市場の30-40％程度のシェアを獲得することを視野に入れている。

■ 株主優待無し

■ 配当の状況1株当たり配当金

中間期末 期末 年間

15年12月期 実績 0円 0円 0円

16年12月期 実績 0円 0円 0円

17年12月期 会社予想 0円 0円 0円

株主還元（7/11時点）

ソレイジア・ファーマの開発パイプライン

SP-01　グラニセトロン含有経皮吸収型製剤の主な特長

※青いバーチャートが同社権利の開発パイプライン

※世界25の主要がんセンターの非営利組織

開発コード　名称予定適応症

前臨床治験準備

臨床試験申請 承認 上市

第Ⅰ相 第Ⅱ相 第Ⅲ相SP-01　Sancuso®医療用医薬品悪心・嘔吐 (がん化学療法）

SP-02　darinaparsin医療用医薬品末梢性T細胞リンパ腫

開発コード　名称予定適応症

前臨床治験準備

臨床試験 申請 承認 上市

SP-03　episil®医療機器口内炎（がん化学療法・放射線療法）疼痛緩和

中国

欧米をはじめとする10か国以上の地域（他社権利）

日本

中国

欧米6か国以上の地域（他社権利）

（第Ⅱ相最終臨床試験実施中）

（前期第Ⅱ相臨床試験完了）米国

日本、韓国、台湾、香港

（第Ⅱ/Ⅲ相最終臨床試験準備中）中国

欧州 （前臨床試験完了）

5-HT3受容体拮抗薬の経皮吸収型製剤（貼付剤）は、全世界でSP-01のみ

外来癌治療を可能とする

悪心・嘔吐、口内炎などが原因で、薬剤の服用が困難な状態にある場合でも、経皮吸収型製剤は使用可能

米国NCCN（※）診療ガイドライン、中国治療ガイドラインで処方推奨

上市、承認済地域：

（Sancuso® 海外販売品）

米国、英国、ドイツ、オランダ、デンマーク、スペイン、フィンランド、ノルウェー、スウェーデン、クウェート、レバノン、カタール、バーレーン、アラブ首長国連邦リビア、サウジアラビア、韓国、台湾、香港、フィリピン、オーストラリア

出所：会社資料よりモーニングスター作成

出所：会社資料よりモーニングスター作成

本資料は投資判断の参考としての情報提供を目的としたものであり、投資勧誘を目的とするものではありません。銘柄の選択、投資判断の最終決定はお客様ご自身の判断でなさるようお願いいたします。本資料に掲載された意見は作成日における判断であり、予告なしに変更される場合があります。本資料に掲載された意見・データは、当社が信頼できると判断したデータ等により作成いたしましたが、その正確性、安全性等について保障するものではありません。著作権、知的所有権等一切の権利はモーニングスター株式会社並びにMorningstar.Inc に帰属しますので、許可なく複製、転写、引用等を行うことを禁じます。 （3/3）

Morningstar Equity Research Report　2017.7.12

モーニングスター株式会社プロダクト開発本部 株式分析部 アナリスト　 有村　孝浩03-6229-0810　　　　　　　 tarimura@morningstar.co.jp

ソレイジア・ファーマ（4597・マザーズ）

ソレイジア・ファーマ （4597・マザーズ）

そーせいグループ （4565・マザーズ）

シンバイオ製薬 （4582・ジャスダック）

基本事項

株価 398円 12,110円 262円

投資単位 100株 100株 100株

最低投資金額 39,800円 1,211,000円 26,200円

決算月 12月 3月 12月

株価指標

PER（予） - - -

PBR（実） 7.5倍 7.1倍 2.4倍配当利回り（予） 0.0% 0.0% 0.0%

成長性

売上高成長率（予） ▲15.6% - 22.6%営業利益成長率（予） - - -

EPS成長率（予） - - -

収益性

売上高営業利益率（予） - - -

自己資本当期純利益率（実） ▲21.4% 37.7% ▲50.4%

総資産経常利益率（実） ▲12.6% 26.2% ▲39.1%

財務安定性

自己資本比率（実） 92.7% 60.0% 73.5%デット・エクイティ・レシオ（実） 0.0% 30.6% 8.9%

流動比率（実） 494.7% 307.5% 709.7%

競合他社比較（赤太字は競合他社に比べ優位な数値）

■ 成長性17年12月期はサポーティブケ

アの開発品2品の承認後にマイルストン収入を予定しているが、前期のマイルストン収入などは下回る見込み。一方、営業損益は中国ビジネスへの戦略投資と抗がん剤開発品の研究開発費増額により、赤字幅の拡大が見込まれる。足元は投資先行期であり、売上成長・営業黒字化は19年12月期以降になると予想される。

競合では血液がん系の抗がん剤の販売が伸びる見通しのシンバイオ製薬が売上高成長率で上位となっている一方、研究開発投資の積み増しで営業赤字拡大の見込み。

■ 収益性投資先行で損益赤字が続いてい

ることからROE（自己資本当期純利益率）、ROA（総資産経常利益率）ともマイナスとなっている。ただ、ROEは分解してみると、財務レバレッジが176.5％と相対中位となっており、研究開発を主目的とした新株発行により自己資本が増え、財務レバレッジの改善が進んでいる。

一方、研究開発投資をこなし収益拡大局面にあるそーせいグループは、米医薬大手アラガンからのマイルストン収入が16年12月期連結業績に大きく寄与したこともあり、ROE、ROAともプラス圏に浮上した。

■ 財務安定性16年12月期の自己資本比率は

92.7％と高水準。有利子負債はなく、デット・エクイティ・レシオは低位にある。流動比率は494.7％と流動資産が多く、財務面は良好。 な お、17年3月24日、 東 証マザーズに上場したことに伴い、約38億円のIPO資金を得ている。

（7/11時点）

開発品の導入から臨床開発の事業領域でビジネスモデルが近いそーせいグループ（ 4565）と、血液がん領域に注力するシンバイオ製薬（ 4582）を比較企業として選定した。

本資料は投資判断の参考としての情報提供を目的としたものであり、投資勧誘を目的とするものではありません。銘柄の選択、投資判断の最終決定はお客様ご自身の判断でなさるようお願いいたします。本資料に掲載された意見は作成日における判断であり、予告なしに変更される場合があります。本資料に掲載された意見・データは、当社が信頼できると判断したデータ等により作成いたしましたが、その正確性、安全性等について保障するものではありません。著作権、知的所有権等一切の権利はモーニングスター株式会社並びに Morningstar.Inc に帰属しますので、許可なく複製、転写、引用等を行うことを禁じます。

モーニングスター・エクイティ・リサーチレポートの読み方

（1）第三者機関として中立的な立場を重視　モーニングスター・エクイティ・リサーチレポートは、モーニングスターが位置する中立的な第三者としての立場を重要視し、客観的な比較・評価情報の提供に努めています。モーニングスターがカバーする全銘柄に対し、アナリスト個人の見解に加え、複数のアナリストから成る銘柄評価委員会の意見を反映し、投資判断・想定株価レンジ・業績予想を決定しています。

（2）カバー銘柄のユニバース　カバー銘柄は下記対象銘柄から銘柄評価委員会が選出しています。

【銘柄選定基準】 ● アナリストのカバー率が低い国内新興市場上場銘柄 ● 個人投資家からの人気が高い銘柄（各オンライン証券

のデータを参考） ● 時価総額を考慮（50 億円程度以上を目安） ● 整理、監理銘柄や継続疑義、債務超過銘柄を除く

（3）3 段階の投資判断　カバー銘柄に対する投資判断は、モーニングスターの各アナリストによる調査・取材・分析を基に銘柄評価委員会の協議を経て決定しています。下記の基準を基に 3 段階（最上位から「Overweight 」（オーバーウエート）、「Neutral」

（ニュートラル）、「Underweight」（アンダーウエート））で予測しています。

Overweight （オーバーウエート）今後、半年間の株価推移が現値水準を 15％以上上回ると予測される場合 Neutral （ニュートラル）今後、半年間の株価推移が現値水準の－ 15％～＋ 15％にとどまると予測される場合Underweight（アンダーウエート）今後、半年間の株価推移が現値水準を 15％以上下回ると予測される場合

　モーニングスターでは業績見通しや財務状況、株価の値動きなどに関する見解の変更により、機動的に投資判断を変更します。ただし、影響力のある、新しい情報が明らかとなり、判断に時間を要する場合には投資判断を「Under Review」（保留）とする場合があります。また、取引時間中の投資判断の変更は行いません。アナリストが退職した場合などは投資判断をいったん「Suspension」（停止）とする可能性があります。

（4）中期的な想定株価レンジ　向こう半年間で想定される株価のレンジを示します。株価指標などを用いた適正株価水準のほか、チャートのフシ目や直近の高値・安値、トレンドライン、移動平均線などテクニカル面や価格帯別出来高なども考慮して、中期的な上値メド、下値メドを決定しています。

■ アナリストコメント 　直近の業績動向や事業環境について、取材に基づいた評価をコメントしています。投資判断の根拠や業績予想に対する見方、今後の事業展望などを記載し、株式投資をするうえで最も重要な情報を掲載しています。また、読みやすさを考慮してテーマごとに 2 ～ 4 つのパラグラフにまとめているほか、重要なポイントを太字で強調しております。

■ 業績動向 　通期決算の実績 2 期分と会社予想、およびモーニングスターの独自予想を今期、来期の 2 期分掲載しております。各銘柄への取材に加え、四半期毎での過去の業績傾向やセグメント毎での分析に基づいて業績数値を予測しています。

■ 会社概要 　各銘柄がどのようなビジネスを展開しているのか、どこに収益源があるのかなどを詳しく解説するほか、今後どの事業に力を入れていくのか、中期的にはどのような事業展開を図っていくのかなどの中期的な見通しも取材を踏まえて掲載します。

■ 事業環境と展望 　各銘柄が属する業界について、足元の状況や将来の成長性などの観点から解説します。競合他社への取材も実施することで業界全体を多方面から捉えるほか、業界団体のデータなど具体的な数値も掲載します。

■ リスク要因 　各銘柄が有するリスクを解説します。事業面でのリスクに加え、業績面や財務面、株式市場独自のリスクなども考慮して様々な角度から見たリスクを示します。

■ 成長性 　今期会社計画の売上高成長率、営業利益成長率、EPS 成長率を競合他社と比較するほか、過去の経緯や主力事業の成長力などを評価します。

■ 収益性 　今期会社計画の売上高営業利益率と前期実績の自己資本当期純利益率、総資産経常利益率を競合他社と比較するほか、過去からの収益性の変動などを評価します。

■ 財務安定性 　前期実績の自己資本比率、デット・エクイティ・レシオ（＝有利子負債/ 自己資本× 100）、流動比率（＝流動資産 / 流動負債× 100）を競合他社と比較するほか、現預金やキャッシュフローなどの観点から財務安定性を評価します。

項目説明

特　徴