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Meritz Research

2014. 12. 10 / #10 www.imeritz.com

2015 Casino Industry Outlook 2015 Casino Industry Outlook

From Zero to HeroFrom Zero to Hero

인터넷·게임·엔터 Analyst

김동희6309-4591 / [email protected]

결론: 아시아 카지노의 성장, 그 중에서 한국에 주목

갬블링 산업에서 ‘미성숙된 시장’은 투자포인트

- 성숙화된 북미 카지노 시장 vs 성장기의 아시아 카지노

- 14년 마카오 역시, 중국의 ‘반부패’정책으로 인해 성장률 급감했으나 중장기적 회복 전망

- 아시아 카지노는 ‘High Demand vs Low Supply’. 중국은 미국에 이어 글로벌 제2대 카지노 시장

- 아시아 국가들은 카지노 합법화 등 적극적으로 카지노를 육성하고 있음

- 싱가포르는 2010년 2개의 카지노 오픈 이후, 연간 관광수입 180억 달러로 100% 이상 증가한 바 있음

- 일본 역시 2020년 도쿄올림픽 유치를 앞두고 준비자금을 카지노 과세로 마련키로, 15년 카지노 합법화 가능할 전망

Demand-Supply 측면에서 본 한국카지노

① High-Demand : 중국 인바운드 주도

- 14년 연간 중국 아웃바운드는 1억명. 한국 인바운드는 약 5백만명

- 2020년 중국 아웃바운드 2억명 도달시, 한국 비중이 5%로 동일하다고 가정해도 그 규모는 1천만명. 14년대비 2배 수준

② High-Supply : 한국, 제2의 마카오로 성장, 변모 기대

- 카지노는 국가별로 다소 차이가 있지만, 기본적으로 정부관계부처의 인허가 있어야 영업가능

아시아는 폭발적인 수요로 인해 철저한 공급자 주도 시장

- 2017년 파라다이스 시티 오픈을 기점으로 한국의 카지노 복합리조트 시대 오픈

파라다이스시티는 워커힐 카지노 대비 4배의 영업면적. 2020년 매출액 20억 달러, EBITDA margin 30% 목표

- 제주도에도 주목. 11월 28일 제주도는 란딩-겐팅 그룹의 2.3조원 규모의 카지노 복합리조트 사업(신화역사공원) 승인

<요약> 세상은 평평하지 않다

2

Part 1. Prologue – ‘세상은 평평하지 않다’

Part 2. Why ‘Korea Casinos’?

Part 3. Top Picks

<Appendix> 카지노 용어 및 Casino Peer Valuation

4p

15p

28p

43p

2015 Casino Industry Outlook

Contents

3

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Part 1.

Prologue

Food for Thought : 세상은 평평하지 않다

5

마카오의 penetration 2.8% vs. 라스베가스 16.9%

주: penetration = actual visitors / total potential visitors

자료: DICJ, 메리츠종금증권 리서치센터

- 갬블링 산업에서 ‘미성숙된 시장’은 주요한 투자포인트

- 성숙화된 북미 카지노 시장 versus 성장기의 아시아 카지노 시장이 대표적인 예

- 미국 카지노산업의 역사를 통해 볼때 마카오를 비롯한 아시아 카지노 시장은 아직 절반의 성공도 이루지 못한 상황

- 마카오는 아시아 최대 규모의 현대식 갬블링 도시, 최근 중국의 ‘반부패’ 정책으로 성장률 급감했으나 회복 전망

- 반면 북미 카지노 산업은 온라인 및 모바일 카지노의 성행으로 인한 카니발라이제이션,

방문객수 감소로 카지노 영업장 축소되며 성숙기 진입

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Las Vegas Macau 한국(years)

- 중국 21세기 경제보도에 따르면, 14년 중국 부동산 기업의 해외카지노 투자는 정점

- 2013년 중국 시장에서 카지노 고객이 도박으로 잃은 돈은 760억 달러에 달함

- 중국은 2012년 10대 카지노 시장에서 14년 현재 미국을 이어 2대 시장으로 성장

- 한류의 인기, 편리한 접근성, 그리고 제주도 무비자 관광 등의 영향으로 국내 카지노에 대한 중국 자본의 관심 증가

- 예) 홍콩 리포그룹은 미국 시저스와 영종도 미단시티에 카지노 복합리조트 건설을 준비 중

6

중국, 글로벌 제 2대 카지노 시장으로 성장

자료: H2 Gambling Capital, 메리츠종금증권 리서치센터

한국189

호주736

필리핀404

아틀란틱시티112

라스베가스156

싱가포르446

말레이시아72

마카오1,354

캄보디아73

카지노 수익이 가장 좋은 지역(카지노 고객 1인에서 얻은 수익, 달러)

세계 각국 국민 도박으로 얼마나 잃었나(연간 총액, 2013)

미국

중국

1,190(억 달러)

760

일본314

이탈리아239

호주184

독일148

프랑스133

캐나다130

스페인124영국199

Food for Thought : 아시아, 차이나머니 집중

Food for Thought : 지역별, 국가별 차이 뚜렷

- 지역별, 국가별 차이가 뚜렷

- 미국 카지노는 ‘Weak Demand vs. High Supply’뚜렷. 방문객수 감소, 온라인 및 모바일 카지노로 겜블러 이동

- 아시아 카지노는 ‘High Demand vs. Low Supply’ 라스베가스의 호텔 1개의 Room이 연간 총 263명의 투숙객 수용.

반면 마카오의 경우 연간 920명의 투숙객/1 Room 이라는 통계 발표된 적 있음

- 다만 2014년 6월 이후 마카오 카지노매출액은 월평균 9.7% YoY 감소. 중국 반부패 정책의 영향 받고 있으나 회복 전망

- 한국 카지노 외화수입의 최근 3년간 CAGR은 12.9%로 꾸준한 고성장 시현 중

- 참고로, 한국의 외래관광객의 2009년 이후 연평균 CAGR은 16.5% 기록

7

마카오

자료: 중국국가통계국

미국 – Las Vegas Casino

자료: Markit

한국

자료: 한국관광공사

-10%

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1985 1989 1993 1997 2001 2005 2009

방문객수 증감율

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1993 1996 1999 2002 2005 2008 2011

카지노 외화수입

최근 3년간 평균 CAGR 12.9%

-40%

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2010 2011 2012 2013 2014

마카오 카지노매출액

8

한국 카지노 CAGR(11~16) 15.4% 예상 싱가포르 카지노 시장

자료: 한국관광공사, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 메리츠종금증권 리서치센터

미국 카지노 시장 – 성장 정체 마카오 카지노 CAGR(07~13) 27.7%

자료: LVCVA, DICJ, Have Analytics, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: DJCJ, 메리츠종금증권 리서치센터

Food for Thought : 세상은 평평하지 않다

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2010 2011 2012 2013 2014F 2015F 2016F

싱가포르 카지노 시장규모(십억달러)10~16E CAGR 4.5%

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2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012

미국 카지노 시장규모(십억달러) 07~13 CAGR 0.0%

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2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012

마카오 카지노시장 규모(십억달러)

07~13 CAGR 27.7%

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Foreigner-only Kangwon Land(십억원)

11~16 CAGR 15.4%

아시아 국가별 카지노 확장 계획

- 아시아 국가들, 카지노를 합법화하는 등 적극적으로 카지노 산업을 육성하고 있음

- 1) 방문객 유치를 통한 관광산업 활성화, 2) 일자리 창출, 3) 민간소비 확대, 4) 세수 확보 가능

- 경쟁리스크 보다는 중국 아웃바운드가 주도하는 카지노 시장의 파이 확대에 주목

9

자료 : 언론, 메리츠종금증권 리서치센터

아시아 국가들의 카지노 진출 계획

국가 위치 내용 비고

한국 영종도 복합리조트 건립 추진파라다이스 세가사미와 리포&시저스 컨소시엄 허가인천시는 2~3개를 추가로 허가 검토하겠다고 밝힘

일본 도쿄, 오사카, 오키나와 등 카지노 합법화 및 복합리조트 추진일본 국회에 '특정복합관광시설 구역 정비법안' 발의되었었음(2020년 도쿄 올림픽 겨냥한 중국 관광객 유치 목표)2014년 11월 21일 아베 일본총리가 중의원 해산하면서 보류

싱가포르 센토사섬 추가 건립 추진마리아베이샌즈, 리조트월드센토사 등 2개 복합리조트 운영 중2015년 신규사업자 공모를 통해 복합리조트 추가 건립계획

마카오코타이 스트립마카오 반도

추가 건립 및 인프라 확충

더 베네시안 등 6개 복합리조트 운영 중MGM, Wynn, Melco Crown 등 신규 리조트 건립 추진기존 Galaxy Entertainment는 확장 공사 계획호텔, 쇼핑몰, 놀이공원 등 복합리조트 건설 계획

대만 마조섬 복합리조트 건립 추진 2019년 복합리조트 개장 목표

베트남 꽝닌성 복합리조트 건립 추진내국인의 카지노 출입을 제한적으로 허용하는 방안 검토Sands, MGM, Genting 등 복합리조트 건립 추진

필리핀마닐라베이파라나케 지역

복합리조트 건립 추진

복합리조트, 마닐라엔터테인먼트 시티 건설 추진마닐라국제공항 인근에 위치멜코크라운의 시티오브드림즈 마닐라(2014년)일본 유니버셜엔터테인먼트의 마닐라베이리조트(2015년)말레이시아 겐팅의 리조트 월드 베이쇼어(2016년)

싱가포르 마리나베이 샌즈 카지노

글로벌 HNWI 분포도 – 아시아는 주요 잠재 market 마카오 카지노 시장, 2012년도에 이미 미국을 역전

싱가포르, 성장의 촉매

- 신규 HNWI(순자산액 1백만달러 이상의 고액자산가)의

상당수는 중국, 일본 등 아시아 지역에 분포

- 마카오 게임 시장은 2008년 110억 달러 돌파

- 2012년 미국 시장 규모를 추월

- 2010년 싱가포르의 성공이 아시아카지노 성장의 촉매제

- 예) 마리나베이샌즈와 센토사월드 개장후 2년만에 관광

수입이 180억달러로 100% 이상 증가

- 외국인관광객 역시 약 50% 확대

10자료: Capgemini 자료: DICJ, State Gaming Regulatory Board

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2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012

마카오 US(십억 달러)

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미국

일본

독일

중국

영국

프랑

스

캐나

다

스위

스

호주

이탈

리아

브라

질

한국

글로벌 HNWI 분포도(천명)

자료: 마리나베이 샌즈 카지노

아시아, 카지노 키우기에 열광 중

- 일본, 2020년 도쿄올림픽 유치를 앞두고 올림픽 준비자금

20억달러를 카지노 과세로 마련 계획. 15년 카지노 합법화

도쿄 오다이바, 오사카 미시마, 도쿄 시나가와, 오키나와 등

4개 후보지 거론. 미국 샌즈그룹 & 시저스 등이 관심

- 싱가포르 : 2개 카지노의 13년 연간 매출액 70억 달러 수준

- 대만: 2019년 카지노 개장 계획

11

자료: 언론, 메리츠종금증권 리서치센터

카지노 투자 matrix

- 성숙한 카지노 시장의 의미 : 공급과잉과 매출 및 방문객수의 감소

- 미성숙된 카지노 시장의 의미: 수요가 공급대비 많고, 방문객수 및 드롭액의 성장

- 아시아 카지노 산업의 성장잠재력 : 1) High Demand, 2) High Supply, 3) 우호적인 시장 환경(규제, 관광 인프라, 교통 등)

12

카지노 투자 매트릭스

자료 : 메리츠종금증권 리서치센터

High Supply Low Supply

High

Demand

공급과잉, 방문객수 증가

파라다이스, GKL

견조한 방문객수수요 증가 > 공급

강원랜드

Low

Demand

방문객수 증가세 저조추가적인 증설 제한적

US 카지노

마카오 카지노

13

Melco Crown 주가 및 PE SJM Holdings 주가 및 PE MGM China 주가 및 PE

자료: Datastream, 메리츠종금증권 리서치센터

Sands China 주가 및 PE Galaxy 주가 및 PE Wynn Macau 주가 및 PE

Global Peer Valuation – Asia

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'10.1 '10.7 '11.1 '11.7 '12.1 '12.7 '13.1 '13.7 '14.1 '14.7

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25주가 PE(우)($) (배)

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강원랜드 주가 및 PE 파라다이스 주가 및 PE GKL 주가 및 PE

자료: Datastream, 메리츠종금증권 리서치센터

LasVegas Sands 주가 및 PE Wynn Resorts 주가 및 PE MGM 주가 및 PE

Global Peer Valuation – USA, 한국

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25주가 PE(우)($) (배)

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Part 2.

Why ‘Korea Casinos’?

1. High Demand – 중국 인바운드 주도

- 14년 연간 중국 아웃바운드는 1억명에 달해. 한국 인바운드 약 5백만명으로 추정. 그러나 그 비중은 5%에 불과

- 2020년 중국 아웃바운드 2억명 도달시, 한국 인바운드 비중이 5%로 현재와 동일하다고 가정해도 그 규모는 1천만명

- 참고로, 2014년 중국 인바운드는 약 624만명으로 추정(10월말까지 누적 524만명, 전년대비 31.7% 증가)

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중국 아웃바운드

자료: CEIC, 메리츠종금증권 리서치센터

한국 인바운드

자료: 한국관광공사,메리츠종금증권 리서치센터

비중 변화

자료: 한국관광공사, 메리츠종금증권 리서치센터

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중국 아웃바운드 (백만명)

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12중국 아웃바운드

한국 인바운드

(백만명) (백만명)

중국 아웃바운드내한국 비중 5%로

가정해도 2020년에는약 1천만명 규모

(14년대비 2배 수준)

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2003 2005 2007 2009 2011 2013

한국 인바운드(백만명)

1. High Demand – 중국 인바운드 주도

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국내 입국 외국인수 및 카지노 시장규모

자료: 한국관광공사, 메리츠종금증권 리서치센터

- 15년 방한 외국인수는 올해대비 10.6% 증가할 전망. 그 중에서 중국인 관광객 비중은 51%로 760만명 예상

- 내년 방한 외국인 중 카지노 이용 비중은 21.8%로 예상. 2017년 영종도 복합리조트 오픈으로 24.7%로 확대 기대

(천명, 십억원) 2012 2013 2014F 2015F 2016F 2017F 2018F

방한외국인수 11,136 12,176 13,477 14,900 16,390 18,029 19,832

중국인수 2,833 4,327 6,240 7,600 9,200 11,050 13,105

일본인 3,519 2,748 2,470 2,553 2,630 2,735 2,872

카지노입장객수 5,408 5,775 5,880 6,259 6,635 7,630 8,622

강원랜드 3,025 3,068 2,973 3,017 3,108 3,201 3,297

외국인전용 2,384 2,707 2,907 3,242 3,631 4,430 5,227

카지노시장규모 2,460 2,648 2,923 3,222 3,561 4,274 5,031

강원랜드 1,209 1,279 1,405 1,498 1,648 1,813 1,994

외국인전용 1,251 1,368 1,518 1,724 1,914 2,461 3,037

1. High Demand – Q(방문객수)의 증가

- 파라다이스 : 14년 VIP 방문객수는 8.6% YoY 증가한 93.7만명으로 추정

국적별로는 중국 VIP는 13.1% YoY 증가한 61만명. 일본 VIP는 1.5% YoY 증가한 19만명으로 추정

- GKL : 14년 전체 방문객수는 10.4% YoY 감소한 145만명으로 추정. 중국 방문객수는 15.1% 증가, 일본인은 24.3% 감소 예상

그러나 15년 방문객수는 22.0% YoY 증가하며 반등, 중국과 일본인 비중은 각각 44.8%, 26.4%로 추정

- 강원랜드 : 연간 방문객수는 2011년 이후 약 300만명 수준에서 정체

2016년 워터파크 개장으로 가족리조트로 변모하며 집객효과 배가될 전망

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파라다이스 방문객수

자료: 파라다이스, 메리츠종금증권 리서치센터

GKL 방문객수

자료: GKL, 메리츠종금증권 리서치센터

강원랜드 방문객수

자료: 강원랜드, 메리츠종금증권 리서치센터

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1,800

2,000

2010 2011 2012 2013 2014 2015

중국인 일본인 기타(천명)

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013

강원랜드 방문객수 (천명)

1. High Demand – Q(Drop)의 성장

- 파라다이스의 중국인 VIP 드롭액은 지난 4년간 분기평균 24.3% 시현. 꾸준한 호조세

- GKL 역시, 13년말을 저점으로 반등. 15년 성장의 청신호

- 14년 강원랜드의 카지노 매출 증감율은 11.2%로 추정. 13년 증설효과는 2~3년에 걸쳐 완만하게 반영될 전망

19

파라다이스 중국인 VIP드롭액 증감율

자료: 파라다이스, 메리츠종금증권 리서치센터

GKL 중국인 드롭액 증감율

자료: GKL, 메리츠종금증권 리서치센터

강원랜드 카지노매출 증감율

자료: 강원랜드, 메리츠종금증권 리서치센터

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

1Q09 1Q10 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14

중국인 VIP드롭액 증감율(YoY)

최근 3개 분기평균 38.8%의

YoY 성장

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

1Q09 1Q10 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14

GKL 중국인 드롭액 증감율(YoY)

3Q14 11.3%로반등의 시그널

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

1Q11 1Q12 1Q13 1Q14

카지노매출 증감율

1. High Demand – 프리미엄 매스

20

파라다이스 VIP당 드롭액 GKL 객단가

자료: 파라다이스, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: GKL, 메리츠종금증권 리서치센터

- 파라다이스의 중국인 VIP 객수는 월별로 꾸준히 10%대의 성장 시현하고 있음

- 프리미엄 매스의 성장. 인당 드롭액 역시 증가하며 2008년 인당 1,300만원/분기 → 2,900만원/분기 수준으로 가파른 상승

- 반면, GKL는 파라다이스와 비교할때 매스위주의 대중적인 카지노 전략 추구

0

5

10

15

20

25

30

35

1Q08 4Q08 3Q09 2Q10 1Q11 4Q11 3Q12 2Q13 1Q14

워커힐 VIP 인당 드롭액(백만원)

2008년 인당 1,300만원 수준에서2014년 2,900만원 수준까지 상승

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100

200

300

400

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600

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1Q10 4Q10 3Q11 2Q12 1Q13 4Q13 3Q14

0

50

100

150

200

250

300

350

400

450카지노 객단가 MASS 객수 증감율(YoY)(천원)

일 카지노 객단가 30만원대에서 유지전체 객수를 늘리는 매스 위주 전략

(천명)

2. High Supply – 공급자 주도 시장

- 카지노는 국가별로 다소 차이가 있지만 기본적으로 정부관계부처로부터 라이센스을 취득해야 오픈 및 영업가능

- 특히 아시아카지노는 폭발적인 수요 증가로 인해 철저한 공급자 주도의 시장

- 2017년 파라다이스 시티 오픈을 기점으로 한국 카지노 복합리조트 시대 개막

★ 참고: 한국 카지노산업의 주요 역사

- 1967년 국내 최초 카지노, 인천 올림푸스 호텔에서 개장 / 1969년 ‘복표발행,현상 기타 사행행위 단속법’ 개정해

카지노에 내국인 출입금지 / 1994년 관광진흥법 개정해 카지노를 사행행위업에서 관광업으로 전환

- 1998년 ‘폐광지역 개발지원에 관한 특별법’에 따라 강원랜드 설립/ 2005년 GKL 설립

- 2007년 ‘경제자유구역 지정 및 운영에 관한 특별법’ 개정으로 외국인에 카지노업 허가

21

국내 카지노 시장, 2017년을 기점으로 레벨업 전망

자료: 문화체육관광부, 메리츠종금증권 리서치센터

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1,000

2,000

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4,000

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7,000

1967 2000 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015F 2017F 2019F

Foreigner-only Kangwon Land(십억원)

2003년 강원도폐광카지노메인 개장

2004년 9월'외국인 카지노 신규허가 계획'에 따라

서울 2곳, 부산 1곳 등3개 카지노 신규 허가

2005년 9월GKL 설립,

2006년 개장

2008년카지노세 신설

2014년 현재외국인카지노 16개,

내국인카지노 1개 운영2017년

파라다이스시티 오픈

2018년 LOCZ 오픈

한국형 마카오 I – 영종도

22

영종도 IR 진출 상황 파라다이스 시티 조감도

자료: 언론, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 파라다이스

- 언론에 의하면 2014년 현재 복합리조트 유치를 추진 중인 곳은 인천 영종도, 제주도, 전북 새만금지구, 경기도 화성 유니버셜

스튜디오 등으로 많으나, 그 중에서 가장 진척을 보이고 있는 곳은 영종도 파라다이스 시티

- 파라다이스는 11월 20일 국내 첫 카지노 복합리조트, ‘파라다이스 시티’의 기공식 마쳐

- 현재 영종도에는 미국 윈, 일본 오카다홀딩스, 중국 청화자강 등 다수의 글로벌 기업들이 관심 보이고 있으며

‘경자법(경제자유구역 특별법)’ 개정안 통과 여부에 따라 2015년 추가 라이센스 허가 가능할 전망

구분 파라다이스 미단시티

위치 국제업무단지(IBC-1) 운북동 897

면적 3.36km² 2.6km²

사업기간 2015년~ 2006~2017년

시행자 파라다이스 세가사미 미단시티개발㈜

인천도시공사

사업비 1.3조원 4.5조원

카지노 규모3,400평테이블 130대, 슬롯머신 379대

2,300평테이블 100대,슬롯머신 270대

개장 2017년 2018년


23

파라다이스 시티의 중요성 파라다이스 시티 1-1단계 개발 착공

자료: 파라다이스, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 파라다이스, 메리츠종금증권 리서치센터

- 11월 20일 파라다이스 시티 착공. 2017년 3월 1차 오픈을 목표로 1단계 1차 개발 진행 중

- 1-1단계는 카지노 영업장 약 4천평(워커힐대비 4배 규모), 호텔 39,435평(객실 711실), 컨벤션(7,340평) 등이 준공될 예정

- 2017년 7월 완공예정인 1-2단계에 스파, K-Plaza, 부띠끄 호텔(객실 103실) 등 위락시설이 포함될 에정

- ①국내 최초 카지노 복합리조트라는 시장 선점, ②자체 마케터를 활용한 VIP 영업 능력, ③인천 공항에서 모노레일로 이동가

능할 정도로의 지리적 이점 등을 바탕으로 성장 전망

- 회사측의 파라다이스 시티 매출 목표는 2020년 매출액 20억달러, EBITDA margin 30%로 전망

2017년 오픈 이후 영업정상화까지 약 1년 6개월의 시간 소요 가정

구분 내용

창조경제부흥국가경제기여

- 한류중심 차별화된 시설 및 컨텐츠 개발, 발전

- MICE, 엔터테인먼트, 문화예술 사업의 융, 복합을 통한신성장 동력 창출

- 창의성을 핵심 가치로 새로운 부가가치, 일자리 창출

인천 브랜드의세계화

- 인천공항의 명성과 아시안게임의 성공에 이은 인천 개항창조 도시 연계, 경제 인프라화

- 요우커 중심의 다문화 기능 제공, 관광객 핵심 목적지화

- 글로벌 수준의 품격 시설로 서울, 수도권 인구 유입 확대

국가적사명인복합리조트산업 선도

- 복합 리조트 최초 개발 사례의 성공적 런칭

- 라스베가스, 마카오(코타이)와 같은 명성 축적의 시작

- 향후 잠재 투자자의 사업 진입 결정에 파급

N

1단계(1차)

1단계(2차)

2단계

호텔

Convention 바닥 면적: 11,267m²(약 3,400평)

Hotel 바닥 면적 : 9,006m²(약 2,700평)

컨벤션

카지노 &OUTDOOR POOL

직원주차장

옥외주차장

비즈니스타운

공원

기업지원센터

2단계2단계

2단계

Plaza 바닥 면적: 3,800m²(약 1,150평)

Retail Garden 바닥 면적: 3,314m²(약 1,000평)

실내광장 및전시, 판매시설

부띠끄호텔

스파

오피스 2오피스 1

오피스

3

단지 주진입로


24

동북아 주요 도시로부터 비행거리 4시간 이내 중국 천만장자 거주 6개 도시 중 4개(47.8%) 도시가 근접


- 카지노 주 고객인 중국의 천만장자는 6개 도시에 밀집(약 71.6%)하여 거주

- 마카오보다 인천에 근접해 있는 북경을 포함한 4개 도시에 중국 전체 천만장자의 47.8%가 거주

- 카지노 고객은 접근성에 크게 영향을 받기 때문에 4개 도시 천만장자의 경우 마카오에 비해 인천이 더 매력적

Incheon Airport

China

Macau

Beijing

jiangsu

Fujian

Guangdong

7.2%

17.5%

3.7%14%

12.6%

30min

1hrs 20mins16.4%

1hrs 30mins

1hrs 30mins

1hrs 30mins

1hrs 30mins

ShanghaiZhejiang

KoreaChina

Japan

Beijing

Russia

Kazakhstan

Mongolia

Shanghai

Hongkong

Singapore

Tokyo

1hrs 30mins.

3hrs 30mins.인천국제공항과 주요 도시와의 비행 소요 시간

범위 내 인구 : 약 13억 5천만 명


25

중국 자산가 소비성향 - 여행, 레저 소비비중 40% 수준 중국 6대 도시와의 접근 소요시간 – 평균 1.5~2시간

자료: Hurun Report, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 메리츠종금증권 리서치센터

- 인천은 동북아 주요 도시로부터 비행거리 4시간 이내에 위치. 영종도는 인천국제공항과 5분거리로 탁월한 접근성

- 중국 자산가의 소비성향은 여행 및 엔터테인먼트에 40%나 지출. 한국이 주요한 수혜국가일 수 밖에 없어

도시 인천 마카오

Beijing 1시간 30분 3시간

Jiangsu 1시간 30분 2시간

Shanghai 1시간 30분 2시간

Zhejiang 1시간 30분 2시간

Fujian 2시간 20분 1시간 20분

Guangdong 3시간 30분

29

25

25

12

14

13

59

61

62

0% 20% 40% 60% 80% 100%

2011

2012

2013

여행 엔터테인먼트 기타

한국형 마카오 Ⅱ – 제주도

- 한국 카지노 시장 확대의 중심에는 제주도 존재. 제주도의 외국인 카지노는 현재 8개 영업 중에 있음

- 그 중 파라다이스 2개(제주 그랜드, 제주롯데), JB어뮤즈먼트(제주신라), Genting-Landing(하얏트) 등 4개를 제외한

로얄팔레스, 더케이, 골든비치, 더호텔엘베가스 등 나머지 4개 카지노에 추가 외국인 지분 투자 등이 가능

- 파라다이스나 GKL은 외국계 투자자들에게 한국 카지노 운영 라이센스 및 운영 노하우 습득에 가장 적절한 파트너가 될 가능성

26

제주도 외국인 카지노 현황

자료: 한국카지노업관광협회, 메리츠종금증권 리서치센터

(2013년 기준)영업면적

(㎡)매출액(억원)

입장객(명)

종업원수(명)

로얄팔레스카지노 1,353 133.4 24,520 165

더케이 카지노 2,359 214.2 46,142 211

골든비치 카지노 2,281 208.2 36,819 130

더호텔엘베가스 카지노 2,125 132.8 60,087 130

파라다이스 카지노 제주그랜드 2,757 562.4 54,210 205

신라카지노 2,887 252.2 38,726 182

하얏트호텔 카지노 803 164.7 47,765 168

파라다이스카지노 제주롯데 2,757 562.4 54,210 205

한라산

제주시

서귀포시

조전함덕 김녕

세화

성산우도

표선

남원

중문

대정

고산

한림

애월

로얄팔레스카지노

하얏트호텔 카지노

더호텔엘베가스 카지노

파라다이스 카지노 제주그랜드

신라카지노

더케이 카지노

골든비치 카지노

파라다이스카지노 제주롯데

한국형 마카오 II – 제주도

- 11월 28일‘리조트월드 제주’의 복합리조트 사업계획 승인

- 중국 ‘란딩’, 싱가포르의 ‘겐팅싱가포르’ 등이 합작하여 공동 개발 추진

- 2018년까지 2.3조원 투자. 신화역사공원 부지에 호텔, 테마파크, 카지노 조성 계획

- 란딩-겐팅 그룹은 하얏트 리젠시 카지노 사업권을 인수한 상태로, 제주 신화역사공원으로 이전 예상

-‘리조트월드 제주’의 운영 인력 80% 이상이 도민위주로 채용. 지역 건설업체가 50% 이상 우선 참여하는 조건

27

자료: 제주국제자유도시 개발센터

‘리조트월드 제주’사업 개요(2018년 완공)

사업부지 서귀포시 안덕면 서광리 일원 398만6000m²

월드테마파크 및 숙박시설 호텔 2,038실, 콘도 1,518실

외국인전용카지노 1만683m²

워터파크 1만3000m²

마이스시설 1만4107m²

총 사업비 2조2,649억원

28

Top Picks

파라다이스(034230)

강원랜드(035250)

GKL(114090)

28

29

파라다이스(034230) : Oh! Paradise

투자의견 매수, 목표주가 3만 5천원 제시- 목표주가는 2015F 실적 기준 Target PER 20.8배 수준

- 2015F 글로벌 카지노업종의 평균 PE 18.3배, 마카오는 14.6배 수준으로

각각 13.7%, 42.5%의 할증 부여

Long-term Growth에 대한 확신- 15년 부산카지노, 16년 제주롯데카지노 합병 + 영업장 확대에 의한 유기적 성장

- 중국인 VIP 증가 및 영종도 복합리조트 완공에 의한 비유기적 성장

- 향후 3년간 매출 CAGR 16.0%, EPS CAGR 19.0%로 추정

홀드율보다는 드롭 및 객수의 성장이 중요

- 홀드율은 Luck factor, 중장기 Top Line을 이끄는 건 드롭 및 객수의 성장

- 15년 드롭액은 43% 성장 전망. 견조한 중국 VIP가 Top Line Driver

29

업종 : 카지노 / 2014.12.10

Analyst 김동희(6309-4591/[email protected])

Rating & Target Price

Buy 35,000원

종가(12.9) : 25,650원

Market Data

KOSPI 1,970.95pt

KOSDAQ 546.57pt

시가총액(12.9) : 23,327억원

발행주식수 9,094만주

외국인지분율 18.82%

DPS(2013) 350 원

배당수익률(2013) 1.3%

(억원,원,배,%) 2013 2014E 2015E 2016E매출액 6,394 7,037 9,264 10,467

영업이익 1,344 1,161 1,731 2,109

순이익 1,012 1,138 1,427 1,588

EPS(지배주주) 1,113 1,252 1,569 1,746

증감율(%) 35.4 12.5 25.4 11.3

BPS 5,953 6,886 5,773 6,902

PER 23.8 20.5 16.3 14.7

PBR 4.4 3.7 4.4 3.7

EV/EBITDA 15.2 19.6 14.7 15.3

ROE 14.8 14.8 18.6 20.4

부채비율 38.3 44.5 48.7 45.8

0.0

5.0

10.0

15.0

20.0

25.0

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35.0

40.0

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Dec Jan FebMar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec

Paradise Company Limited.

PRICE HIGH 40650 25/08/14, LOW 24750 04/12/14, LAST 25650PRICE REL. TO KOSDAQ COMPOSITE - PRICE INDEX

000'SFROM 9/12/13 TO 9/12/14 DAILY

기업가치 레벨업에 투자

30

파라다이스의 Market Value, 계단식 성장 전망 중국 VIP드롭액, 꾸준한 증가


- 기업가치 레벨업이 보장된 회사. 동사의 market value는 15년 3.2조원, 16년 3.6조원, 17년 4.2조원으로 계단식 증가 예상

- 15년 부산카지노, 16년 제주롯데카지노 합병 + 영업장 확대에 의한 유기적 성장

- 중국인 VIP 증가 및 영종도 복합리조트 완공에 의한 비유기적 성장 담보

- 홀드율은 Luck factor, 중장기 Top Line을 이끄는 건 드롭 및 객수의 성장

- 15년 드롭액은 42.9% 성장 전망. 견조한 중국 VIP가 Top Line Driver

0

500

1,000

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2,000

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2014 2015 2016 2017 2018

영종도 복합리조트 제주롯데 부산 카지노 파라다이스(워커힐+제주그랜드+인천)

(십억원)

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1Q10 3Q10 1Q11 3Q11 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14

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200%중국 VIP 드롭액 YoY 증감율(우)(십억원)

(억원)2013 2014 2015F

2013 2014F 2015F1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4QF 1QF 2QF 3QF 4QF

드롭액 8,551 8,531 11,473 13,348 14,317 13,164 12,545 18,210 16,217 15,005 16,861 33,491 41,902 58,026 82,900

홀드율(%) 13.4 14.1 10.7 10.4 10.0 10.6 10.6 10.6 10.0 10.6 10.6 10.6 11.9 10.5 10.2

매출액 1,450 1,535 1,642 1,766 1,706 1,725 1,726 1,880 2,002 2,199 2,470 2,593 6,394 7,037 9,264

카지노 1,208 1,277 1,306 1,470 1,508 1,488 1,399 1,572 1,794 1,953 2,133 2,279 5,260 5,967 8,159

호텔 215 233 293 272 170 211 279 283 179 219 287 289 1,013 943 974

기타 27 25 43 24 27 26 49 25 29 27 50 26 120 127 132

영업이익 351 398 342 254 320 295 290 256 334 378 475 544 1,344 1,161 1,731

세전이익 373 479 386 198 458 317 360 311 390 436 533 604 1,436 1,447 1,964

순이익 275 360 245 131 473 219 230 216 278 314 390 445 1,012 1,138 1,427

성장률(% YoY)

2013 2014 2015F2013 2014F 2015F

1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4QF 1QF 2QF 3QF 4QF

드롭액 33.4 27.0 45.5 62.8 67.4 54.3 9.3 36.4 13.3 14.0 34.4 83.9 43.4 38.5 42.9

홀드율 -7.1 4.0 -16.1 0.2 -25.4 -24.6 -1.4 2.5 0.0 0.0 0.0 0.0 -6.3 -11.7 -2.6

매출액 17.3 13.9 16.7 48.0 17.6 12.4 5.1 6.4 17.4 27.5 43.1 37.9 23.3 10.1 31.6

카지노 13.9 19.7 22.1 61.4 24.9 16.6 7.1 6.9 19.0 31.2 52.5 45.0 28.1 13.4 36.7

호텔 42.1 -9.3 -1.9 4.5 -20.6 -9.7 -4.9 4.0 5.0 4.0 3.0 2.0 4.7 -6.9 3.3

기타 9.2 4.7 10.7 6.2 -0.3 3.7 12.5 4.0 5.0 4.0 3.0 2.0 8.1 6.0 3.4

영업이익 17.5 27.8 6.6 흑전 -8.8 -25.7 -15.3 1.0 4.6 28.1 63.8 112.0 49.8 -13.6 49.1

세전이익 4.3 46.7 4.6 1,620.2 22.8 -33.8 -6.6 57.2 -14.8 37.2 48.1 94.4 34.9 0.8 35.7

순이익 8.3 53.9 -12.0 흑전 71.8 -39.2 -6.3 65.0 -41.2 43.3 69.6 105.8 35.4 12.5 25.4

파라다이스(034230) 분기별 실적

% of Sales2013 2014 2015F


매출액 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0

카지노 83.3 83.1 79.5 83.2 88.4 86.3 81.0 83.6 89.6 88.8 86.3 87.9 82.3 84.8 88.1

호텔 14.8 15.2 17.9 15.4 10.0 12.2 16.2 15.1 8.9 10.0 11.6 11.1 15.9 13.4 10.5

기타 1.9 1.7 2.6 1.4 1.6 1.5 2.8 1.3 1.4 1.2 2.0 1.0 1.9 1.8 1.4

영업이익 24.2 25.9 20.8 14.4 18.7 17.1 16.8 13.6 16.7 17.2 19.2 21.0 21.0 16.5 18.7

세전이익 25.7 31.2 23.5 11.2 26.9 18.4 20.9 16.5 19.5 19.8 21.6 23.3 22.5 20.6 21.2

순이익 19.0 23.5 14.9 7.4 27.7 12.7 13.3 11.5 13.9 14.3 15.8 17.2 15.8 16.2 15.4

31

Appendix. 회사 소개 및 지분구조

32

파라다이스 지배구조

자료: 파라다이스

파라다이스 연혁


파라다이스 지분구조


일시 내용1965년 07월 올림포스 관광산업(현, 파라다이스호텔 인천) 설립1967년 08월 국내 최초 외국인 전용 카지노 개장 (현 파라다이스 카지노 인천)1968년 03월 올림포스 관광호텔 워커힐 지점 개장 (현 파라다이스 카지노 워커힐)1972년 10월 파라다이스투자개발 설립 (현 파라다이스)1981년 11월 ㈜ 파라다이스 비치호텔 설립 (현 파라다이스 호텔 부산)1982년 02월 극동스프링크라 인수 (현 파라다이스 산업)1987년 12월 두성 설립 (현 파라다이스 산업)1991년 10월 우영건설 설립 (파라다이스 건설)1992년 06월 파라다이스제주개발 그랜드 카지노 오픈1995년 06월 ㈜파라다이스비치호텔에서 카지노를 분리 (현 파라다이스 카지노 부산)2000년 04월 올림포스관광산업 인수2001년 06월 일본 현지 법인 파라다이스 인터내셔널 설립2002년 11월 파라다이스 코스닥 상장2006년 02월 파라다이스 동경지점 설치2006년 12월 여행사업부 신설2007년 08월 여행사업부문 영업양도(파라다이스 티앤엘) 2008년 11월 파라다이스호텔 도고 합병(소규모합병) 및 지점 설치2009년 06월 파라다이스 삼청각지점 운영 종료2011년 09월 파라다이스 도고지점(스파 및 호텔사업부문)의 호텔사업부문 폐업2012년 06월 파라다이스제주 합병 (현 파라다이스 카지노 제주 그랜드)2012년 07월 파라다이스세가사미 설립2013년 07월 파라다이스글로벌 인천 카지노 파라다이스 세가사미에 사업 양도2014년 03월 김홍창 대표이사 사임

파라다이스글로벌37.9%

외국인18.8%

기타28.2%

학교법인계원학원

4.1%미래에셋자산운용

5.1%

자사주6.0%

추정 요약 재무제표와 투자지표

33

Income Statement Statement of Cash Flow(억원) 2013 2014E 2015E 2016E (억원) 2013 2014E 2015E 2016E

매출액 6,394 7,037 9,264 10,467 영업활동현금흐름 1,557 1,427 997 702 매출원가 4,506 5,144 6,600 7,913 당기순이익(손실) 1,077 1,248 1,532 1,698 매출총이익 1,888 1,893 2,664 2,554 유형자산감가상각비 148 168 170 154 판매비와관리비 544 732 933 952 무형자산상각비 27 30 10 10 기타손익 0 0 0 0 운전자본의 증감 23 858 1,572 2,326 영업이익 1,344 1,161 1,731 2,109 투자활동 현금흐름 -830 -1,849 -638 -642

금융수익 53 62 66 70 유형자산의 증가(CAPEX) -156 -415 0 0 종속/관계기업관련손익 -21 -22 -24 -25 투자자산의 감소(증가) -9 123 -34 -35

기타영업외손익 60 63 66 69 재무활동 현금흐름 359 613 -136 147 세전계속사업이익 1,436 1,447 1,964 2,176 차입금증감 -91 -33 0 0

법인세비용 358 158 262 341 자본의증가 132 0 0 0 당기순이익 1,077 1,248 1,532 1,698 현금의증가 1,090 191 222 207 지배주주지분 순이익 1,012 1,138 1,427 1,588 기초현금 1,433 2,523 2,714 2,937

기말현금 2,523 2,714 2,937 3,144

Balance Sheet Key Financial Data(억원) 2013 2014E 2015E 2016E (원,%,배) 2013 2014E 2015E 2016E유동자산 3,780 5,557 4,365 5,530 주당데이터(원)

현금및현금성자산 2,523 2,714 2,937 3,144 SPS 7,030 7,738 10,187 11,510 매출채권 286 299 314 330 EPS(지배주주) 1,113 1,252 1,569 1,746 재고자산 26 27 29 30 CFPS 1,931 1,709 2,174 2,418

비유동자산 8,520 10,407 11,072 11,873 EBITDAPS 1,672 1,495 2,101 1,942 유형자산 4,836 6,591 6,920 7,266 BPS 5,953 6,886 5,773 6,902 무형자산 1,893 1,865 1,958 2,056 DPS 350 400 450 500 투자자산 341 504 746 1,103 배당수익률(%) 1.3 1.2 1.4 1.6

자산총계 12,300 14,207 13,447 15,066 Valuation(Multiple)유동부채 2,479 2,855 2,998 3,148 PER 23.8 20.5 16.3 14.7

매입채무 70 104 154 228 PCR 13.7 15.0 11.8 10.6 단기차입금 630 501 501 501 PSR 3.8 3.3 2.5 2.2 유동성장기부채 68 63 63 63 PBR 4.4 3.7 4.4 3.7

비유동부채 925 1,410 1,979 2,822 EBITDA 1,520 1,359 1,911 1,766 사채 0 0 0 0 EV/EBITDA 15.2 19.6 14.7 15.3 장기차입금 118 222 222 222 Key Financial Ratio(%)

부채총계 3,404 4,375 4,405 4,736 자기자본이익률(ROE) 14.8 14.8 18.6 20.4 자본금 470 470 470 470 EBITDA이익률 23.8 19.3 20.6 16.9 자본잉여금 992 992 992 992 부채비율 38.3 44.5 48.7 45.8 기타포괄이익누계액 -27 -31 -31 -31 금융비용부담률 0.5 0.5 0.4 0.4 이익잉여금 6,287 6,854 8,022 9,310 이자보상배율(x) 39.2 32.2 45.8 40.3 비지배주주지분 1,590 1,704 1,834 1,997 매출채권회전율(x) 26.6 24.0 30.2 32.5 자본총계 8,896 9,832 9,042 10,330 재고자산회전율(x) 252.6 262.5 329.1 354.1

34

강원랜드(035250) : 배당과 증설효과

투자의견 매수, 목표주가 4만원 제시- 목표주가는 2015F 실적 기준 Target PER 19.6배 수준

- 2015F 글로벌 카지노업종의 평균 PE 18.3배 대비 7.1% 할증된 수준

안정적인 성장을 원한다면, 강원랜드- 13년 증설효과(테이블 132대→200대, 슬롯머신 960대 →1,360대)로 증설한바 있음

- 그러나 카지노 테이블 33대는 미가동중. 기존 테이블 베팅금액 역시 30만원 →10만원, 20만원으로 하향 조정(50% 해당). 사이드 베팅 금지하며 가동률 낮춤

- 증설효과를 아직 충분히 누리지 못한 상황. 향후 3년간 매출액 및 영업이익 CAGR은각각 9.4%, 14.8%로 추정. 꾸준한 성장을 원한다면 동사에 대한 비중확대

배당시즌 최고의 주식

- 14년 배당성향은 49.3%, 배당수익률은 3.1%로 추정

- 참고로, 2014F 주당배당금 900원으로 전년대비 23.3% 증가 예상

34

업종 : 카지노 / 2014.12.10



Buy 40,000원

종가(12.9) : 31,950원

Market Data

KOSPI 1,970.95pt

KOSDAQ 546.57pt

시가총액(12.9) : 68,354억원



DPS(2013) 730 원

배당수익률(2013) 2.4%

(억원,원,배,%) 2013 2014E 2015E 2016E

매출액 13,613 14,989 16,430 18,495

영업이익 3,880 4,980 5,528 6,806

순이익 2,976 3,949 4,375 5,338

EPS(지배주주) 1,391 1,846 2,045 2,495

증감율(%) -2.8 32.7 10.8 22.0

BPS 11,750 12,900 14,044 15,538

PER 22.2 17.3 15.6 12.8

PBR 2.6 2.5 2.3 2.1

EV/EBITDA 12.0 11.4 10.5 8.6

ROE 12.2 14.9 15.1 16.8

부채비율 23.2 18.6 18.5 18.5

0.0

5.0

10.0

15.0

20.0

25.0

30.0

35.0

40.0


Kangwon Land, Inc.

PRICE HIGH 36500 04/09/14, LOW 28100 16/06/14, LAST 31950PRICE REL. TO KOREA SE COMPOSITE(KOSPI)

000'SFROM 9/12/13 TO 9/12/14 DAILY

꾸준한 성장 담보

35

강원랜드 증설효과, 테이블게임은 아직 충분히 반영 못함 배당성향 및 배당수익률

자료: 강원랜드, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 강원랜드, 메리츠종금증권 리서치센터

- 13년 증설효과(테이블 132대→200대, 슬롯머신 960대 →1,360대)로 증설한바 있음

- 그러나 카지노 테이블 33대는 미가동중. 기존 테이블 베팅금액 역시 30만원 →10만원, 20만원으로 하향 조정(50% 해당).

사이드 베팅 금지하며 가동률 낮춤

- 증설효과를 아직 충분히 누리지 못한 상황. 향후 3년간 매출액 및 영업이익 CAGR은 각각 9.4%, 14.8%로 추정

꾸준한 성장을 원한다면 동사에 대한 비중확대

- 14년 배당성향은 49.3%, 배당수익률은 3.1%로 추정

- 참고로, 2014F 주당배당금 900원으로 전년대비 23.3% 증가 예상

48.0

49.4

46.9

50.0

46.5

48.5

49.7

5.35.7

3.5 3.3

2.6 2.42.8

0

10

20

30

40

50

60

2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

0

2

4

6

8

10배당성향 배당수익률(우)(%) (%)

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15

테이블게임 증가율 슬롯머신 증가율

테이블게임,아직 증설효과충분히 반영

못했음

(억원)2013 2014 2015F


드롭액 14,774 13,928 15,704 14,133 14,868 15,246 16,567 15,530 16,090 18,154 17,124 17,353 58,540 62,212 68,721

홀드율(%) 21.0 21.5 22.6 22.3 23.2 22.9 22.8 22.8 22.8 22.8 22.8 22.8 21.8 22.9 22.8

매출액 3,420 3,093 3,744 3,356 3,733 3,556 3,940 3,760 3,948 4,227 4,078 4,177 13,613 14,989 16,430

카지노 3,112 2,978 3,551 3,132 3,448 3,460 3,760 3,533 3,661 4,130 3,896 3,948 12,773 14,202 15,634

비카지노 308 115 193 224 285 96 180 227 287 97 183 229 840 787 796

영업이익 1,183 930 1,352 414 1,376 1,236 1,328 1,040 1,363 1,680 1,251 1,234 3,880 4,980 5,528

세전이익 1,188 970 1,382 398 1,404 1,328 1,391 1,093 1,419 1,739 1,312 1,299 3,938 5,216 5,769

순이익 889 762 1,046 279 1,060 1,005 1,055 829 1,076 1,319 995 985 2,976 3,949 4,375

성장률(% YoY)

2013 2014 2015F2013 2014F 2015F


드롭액 1.6 2.8 2.7 0.0 0.6 9.5 5.5 9.9 8.2 19.1 3.4 11.7 1.8 6.3 10.5

홀드율 -3.0 -1.0 10.1 9.6 10.3 6.4 0.7 2.2 -1.8 -0.5 0.0 0.0 3.9 4.7 -0.6

매출액 -1.4 1.1 12.6 8.0 9.1 15.0 5.2 12.0 5.8 18.9 3.5 11.1 5.0 10.1 9.6

카지노 -1.3 1.0 12.5 9.0 10.8 16.2 5.9 12.8 6.2 19.4 3.6 11.7 5.3 11.2 10.1

비카지노 -3.0 5.4 14.2 -4.9 -7.7 -16.3 -6.6 1.1 1.0 1.3 1.3 1.1 1.0 -6.3 1.1

영업이익 -38.0 -41.9 -20.9 -67.2 16.3 32.8 -1.8 151.0 -1.0 36.0 -5.8 18.7 -40.1 28.3 11.0

세전이익 -5.5 -10.1 27.5 -38.8 18.2 36.9 0.6 174.4 1.0 31.0 -5.6 18.8 -3.3 32.4 10.6

순이익 -4.7 -5.8 27.9 -44.6 19.2 31.9 0.8 197.2 1.5 31.2 -5.6 18.8 -2.8 32.7 10.8

강원랜드(035250) 분기별 실적

% of Sales2013 2014 2015F


매출액 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0

카지노 91.0 96.3 94.9 93.3 92.4 97.3 95.4 94.0 92.7 97.7 95.5 94.5 93.8 94.7 95.2

비카지노 9.0 3.7 5.1 6.7 7.6 2.7 4.6 6.0 7.3 2.3 4.5 5.5 6.2 5.3 4.8

영업이익 34.6 30.1 36.1 12.3 36.9 34.8 33.7 27.7 34.5 39.8 30.7 29.6 28.5 33.2 33.6

세전이익 34.7 31.4 36.9 11.9 37.6 37.3 35.3 29.1 35.9 41.1 32.2 31.1 28.9 34.8 35.1

순이익 26.0 24.6 27.9 8.3 28.4 28.3 26.8 22.0 27.3 31.2 24.4 23.6 21.9 26.3 26.6

36


37

강원랜드 지배구조

자료: 강원랜드

강원랜드 연혁


강원랜드 지분구조


일시 내용

1998년 06월 (주)강원랜드 설립(설립자본금 486억원)

2000년 10월 스몰카지노호텔 개장

2003년 03월 강원랜드 호텔&카지노(메인카지노) 오픈

2003년 04월 강원랜드 테마파크 오픈

2003년 09월 한국 증권거래소 상장

2003년 11월 주권액면분할 5,000원 -> 500원

2005년 07월 골프장 개장(퍼블릭, 18홀 Par 72, 7,109야드)

2006년 12월 HIGH 1 스키장, 콘도 개장(스키장 슬로프 18면, 콘도 403실)

2008년 06월 최대주주 명칭 변경(광해방지사업단 -> 한국광해관리공단)

2009년 01월 하이원엔터테인먼트 주식회사 설립

2010년 01월 주식회사 하이원스위치백리조트' 설립

2010년 12월 증축콘도(500실 : 힐콘도 343실, 마운틴 157실) 개장

2011년 09월 컨벤션호텔 개장 (250실)

2013년 04월 하이원베이커리 개장

2013년 06월 강원랜드 카지노 환경개선사업

2014년 07월하이원리조트, 복합리조트의 마침표 워터월드 신축(총사업비 1672억원, 연면적 3만 287㎡ 규모)

강원랜드

문경레저타운

27.3% 100%

하이원상동테마파크

대천리조트동강시스타 바리오화순하이원

엔터네인먼트

100%30.5%28.6%24.1%

하이원추추파크

99.6%

한국광해관리공단36.3%

기타20.8%

강원도개발공사6.1%국민연금

5.0%

외국인26.6%

자사주 5.2%


38

Income Statement Statement of Cash Flow(억원) 2013 2014E 2015E 2016E (억원) 2013 2014E 2015E 2016E매출액 13,613 14,989 16,430 18,495 영업활동현금흐름 4,244 3,708 5,447 6,598 매출원가 7,261 7,247 7,464 8,080 당기순이익(손실) 2,976 3,949 4,375 5,338 매출총이익 6,352 7,742 8,966 10,416 유형자산감가상각비 759 737 697 655 판매비와관리비 2,472 2,763 3,438 3,610 무형자산상각비 6 13 12 9 기타손익 1,170 1,339 1,466 1,608 운전자본의 증감 399 -809 464 501 영업이익 3,880 4,980 5,528 6,806 투자활동 현금흐름 -1,933 -2,210 -2,526 -2,887

금융수익 351 356 291 322 유형자산의 증가(CAPEX) -1,029 -569 0 0 종속/관계기업관련손익 -119 -125 -131 -138 투자자산의 감소(증가) -2,279 3,958 -22 -22

기타영업외손익 -174 -183 -192 -202 재무활동 현금흐름 -1,528 -1,315 -1,854 -2,065 세전계속사업이익 3,938 5,028 5,496 6,789 차입금증감 0 -4 5 5

법인세비용 962 1,142 1,287 1,418 자본의증가 0 -14 0 0 당기순이익 2,976 3,949 4,375 5,338 현금의증가 783 -953 -65 -165 지배주주지분 순이익 2,976 3,949 4,375 5,338 기초현금 886 1,669 716 651

기말현금 1,669 716 651 486

Balance Sheet Key Financial Data

(억원) 2013 2014E 2015E 2016E 2013 2014E 2015E 2016E유동자산 10,804 18,082 18,847 20,201 주당데이터(원)

현금및현금성자산 1,669 716 651 486 SPS 6,363 7,006 7,680 8,645 매출채권 61 266 280 293 EPS(지배주주) 1,391 1,846 2,045 2,495 재고자산 15 16 18 20 CFPS 2,196 2,628 2,808 3,283

비유동자산 20,216 20,464 22,950 25,779 EBITDAPS 2,172 2,678 2,915 3,492 유형자산 13,857 13,865 15,945 18,337 BPS 11,750 12,900 14,044 15,538 무형자산 36 63 65 67 DPS 730 900 1,000 1,300 투자자산 4,684 5,058 5,462 5,898 배당수익률(%) 2.4 2.8 3.1 4.0


매입채무 4,473 3,540 3,880 4,368 PCR 14.1 12.2 11.4 9.7 단기차입금 0 0 0 0 PSR 4.9 4.6 4.2 3.7 유동성장기부채 0 0 0 0 PBR 2.6 2.5 2.3 2.1

비유동부채 141 144 155 167 EBITDA 4,646 5,730 6,237 7,470 사채 0 0 0 0 EV/EBITDA 12.0 11.4 10.5 8.6 장기차입금 0 0 0 0 Key Financial Ratio(%)

부채총계 5,843 5,157 5,579 6,152 자기자본이익률(ROE) 12.2 14.9 15.1 16.8 자본금 1,070 1,070 1,070 1,070 EBITDA이익률 34.1 38.2 38.0 40.4 자본잉여금 1,293 1,280 1,280 1,280 부채비율 23.2 18.6 18.5 18.5 기타포괄이익누계액 -9 8 8 8 금융비용부담률 0.0 0.0 0.0 0.0 이익잉여금 24,561 27,030 29,480 32,679 이자보상배율(x) 1,421.8 1,737.7 1,837.3 2,154.2 비지배주주지분 3 3 3 3 매출채권회전율(x) 217.2 91.6 60.2 64.6 자본총계 25,177 27,664 30,114 33,313 재고자산회전율(x) 1,010.6 955.5 953.4 965.5

39

GKL(114090) : 2등의 반란!?

투자의견 매수, 목표주가 4만원 제시- 목표주가는 2015F 실적 기준 Target PER 20.9배 수준

- 2015F 글로벌 카지노업종의 평균 PE 18.3배 대비 14.2% 할증된 수준

영종도 복합리조트 진출 기대감 가져볼 시점

- 동사는 선상카지노, 복합리조트 등 신규사업 구체화가 다소 더딘 상황

- 15년 영종도 2~3개의 추가 라이센스 허가에 따른 기대감 가져볼 시점. 국회에서

‘경제자유구역특별법 개정안’ 통과시, 동사 단독으로 영종도 진출이 가능할 수 있음

재도약을 위한 쉬어가기

- 2015년은 영업면적 확대, 신규사업 구체화, 중국 인바운드의 성장으로 재도약 전망

- 향후 3년간 매출액 및 영업이익 CAGR은 각각 16.0%, 19.1% 전망

39

업종 : 카지노 / 2014.12.10



Buy(Maintain) 40,000원

종가(12.9) : 34,950원

Market Data

KOSPI 1,970.95pt

KOSDAQ 546.57pt

시가총액(12.9) : 21,619억원



DPS(2013) 1,179 원

배당수익률(2013) 2.9%

(억원,원,배,%) 2013 2014E 2015E 2016E매출액 5,613 5,347 6,673 7,395 영업이익 1,911 1,485 1,960 2,193 순이익 1,376 1,193 1,591 1,744 EPS(지배주주) 2,224 1,929 2,572 2,820 증감율(%) -4.5 -13.3 33.4 9.6 BPS 6,203 7,022 8,205 9,503 PER 18.2 18.1 13.6 12.4 PBR 6.5 5.0 4.3 3.7 EV/EBITDA 10.3 11.9 8.9 7.7 ROE 37.8 28.3 32.9 31.1 부채비율 42.3 39.3 35.4 32.2

0.0

10.0

20.0

30.0

40.0

50.0

60.0


Grand Korea Leisure

PRICE HIGH 49150 25/08/14, LOW 34950 09/12/14, LAST 34950PRICE REL. TO KOREA SE COMPOSITE(KOSPI)

000'SFROM 9/12/13 TO 9/12/14 DAILY

(억원)2013 2014 2015F


드롭액 10,452 9,701 9,654 9,319 9,493 10,066 11,174 11,509 10,933 11,043 11,760 12,172 39,126 42,242 45,908

홀드율(%) 12.2 13.6 16.0 14.3 14.4 11.3 12.0 12.4 13.2 13.2 12.5 12.3 14.0 12.5 12.8

매출액 1,318 1,330 1,546 1,418 1,391 1,167 1,356 1,432 1,484 1,610 1,724 1,855 5,613 5,347 6,673

영업이익 410 437 672 392 471 206 392 416 431 471 508 550 1,911 1,485 1,960

세전이익 446 399 638 385 499 127 491 445 462 504 542 586 1,869 1,562 2,093

순이익 212 224 190 139 376 93 386 338 351 383 412 445 765 1,193 1,591

성장률(% YoY)

2013 2014 2015F2013 2014F 2015F


드롭액 15.6 8.5 -2.5 -12.9 -9.2 3.8 15.7 23.5 15.2 9.7 5.3 5.8 1.4 8.0 8.7

홀드율 -22.7 -5.9 19.5 -1.7 17.4 -16.9 -24.8 -13.3 -8.4 17.0 4.4 -0.8 -3.8 -10.5 2.3

매출액 -9.1 3.5 16.0 48.4 5.5 -12.3 -12.3 1.0 6.7 38.0 27.1 29.5 11.7 -4.7 24.8

영업이익 -6.4 22.5 82.4 30.4 14.9 -52.8 -41.7 6.1 -8.6 128.4 29.5 32.4 30.5 -22.3 31.9

세전이익 -3.9 11.5 64.3 27.8 11.8 -68.2 -23.1 15.5 -7.5 297.2 10.4 31.6 23.6 -16.4 34.0

순이익 -17.3 -42.5 -41.2 25.6 77.2 -58.4 102.9 144.0 -6.6 311.5 6.7 31.6 -35.9 56.0 33.4

GKL(114090) 분기별 실적

% of Sales2013 2014 2015F


매출액 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0

영업이익 31.1 32.9 43.5 27.6 33.9 17.7 28.9 29.0 29.0 29.3 29.5 29.7 34.0 27.8 29.4

세전이익 33.8 30.0 41.3 27.2 35.9 10.9 36.2 31.1 31.1 31.3 31.4 31.6 33.3 29.2 31.4

순이익 16.1 16.8 12.3 9.8 27.0 8.0 28.5 23.6 23.6 23.8 23.9 24.0 13.6 22.3 23.8

40


41

GKL 지배구조

자료: GKL

GKL 연혁

자료: GKL

GKL 지분구조

자료: GKL

한국관광공사

GKL

51.0%

일시 내용

2005년 09월 그랜드코리아레저(주) 법인 설립

2006년 01월 도쿄 사무소 개설

2006년 01월 코엑스센터점(현 서울강남점) 개장

2006년 02월 나고야, 오사카, 후쿠오카 사무소 개설

2006년 05월 밀레니엄서울힐튼점 개장

2006년 06월 부산롯데점 개장

2007년 05월 히로시마 사무소 개설

2007년 07월 마카오 사무소 개설

2009년 08월 주당 액면가 10,000원에서 500원으로 액면분할

2009년 10월 서울강남점 확장오픈

2009년 11월 한국증권거래소 상장

2010년 09월 밀레니엄서울힐튼점 리뉴얼 오픈

2012년 02월 부산롯데점 리뉴얼 오픈

2014년 03월 GKL사회공헌재단 설립

한국관광공사51.0%

기타25.5%

외국인17.0%

국민연금6.5%


42

Income Statement Statement of Cash Flow(억원) 2013 2014E 2015E 2016E (억원) 2013 2014E 2015E 2016E매출액 5,613 5,347 6,673 7,395 영업활동현금흐름 1,705 1,319 1,732 1,900 매출원가 3,366 3,516 4,358 4,830 당기순이익(손실) 1,376 1,193 1,591 1,744 매출총이익 2,247 1,830 2,315 2,565 유형자산감가상각비 102 107 85 59 판매비와관리비 336 345 355 373 무형자산상각비 4 5 4 4 기타손익 7 7 8 9 운전자본의 증감 -124 225 1,083 1,607 영업이익 1,911 1,485 1,960 2,193 투자활동 현금흐름 -932 -455 -495 -538

금융수익 74 85 54 66 유형자산의 증가(CAPEX) -90 -36 0 0 종속/관계기업관련손익 0 0 0 0 투자자산의 감소(증가) 139 -25 -26 -27

기타영업외손익 -117 -123 -129 -135 재무활동 현금흐름 -784 -732 -729 -729 세전계속사업이익 1,869 1,447 1,885 2,124 차입금증감 -31 -3 0 0

법인세비용 493 424 495 595 자본의증가 0 0 0 0 당기순이익 1,376 1,193 1,591 1,744 현금의증가 -12 209 403 440 지배주주지분 순이익 1,376 1,193 1,591 1,744 기초현금 1,049 1,037 1,246 1,649

기말현금 1,037 1,246 1,649 2,089

Balance Sheet Key Financial Data(억원) 2013 2014E 2015E 2016E (원,%,배) 2013 2014E 2015E 2016E유동자산 4,352 5,194 5,968 6,815 주당데이터(원)

현금및현금성자산 1,037 1,246 1,649 2,089 SPS 9,075 8,644 10,788 11,955 매출채권 69 121 127 133 EPS(지배주주) 2,224 1,929 2,572 2,820 재고자산 24 25 26 27 CFPS 3,141 2,690 3,367 3,711

비유동자산 1,277 1,536 1,914 2,464 EBITDAPS 3,263 2,582 3,312 3,647 유형자산 355 373 391 411 BPS 6,203 7,022 8,205 9,503 무형자산 118 124 130 137 DPS 1,179 1,100 1,500 1,800 투자자산 492 730 1,083 1,607 배당수익률(%) 2.9 2.9 3.9 4.7


매입채무 0 0 0 0 PCR 12.9 13.0 10.4 9.4 단기차입금 0 0 0 0 PSR 4.5 4.0 3.2 2.9 유동성장기부채 3 3 3 3 PBR 6.5 5.0 4.3 3.7

비유동부채 78 110 163 240 EBITDA 2,018 1,597 2,049 2,256 사채 0 0 0 0 EV/EBITDA 10.3 11.9 8.9 7.7 장기차입금 5 3 3 3 Key Financial Ratio(%)

부채총계 1,674 1,757 1,845 1,938 자기자본이익률(ROE) 37.8 28.3 32.9 31.1 자본금 309 309 309 309 EBITDA이익률 36.0 29.9 30.7 30.5 자본잉여금 213 213 213 213 부채비율 42.3 39.3 35.4 32.2 기타포괄이익누계액 3 7 7 7 금융비용부담률 0.0 0.0 0.0 0.0 이익잉여금 3,430 3,943 4,680 5,489 이자보상배율(x) 2,721.0 5,637.1 8,604.4 9,626.8 비지배주주지분 0 0 0 0 매출채권회전율(x) 66.8 56.3 54.0 57.0 자본총계 3,955 4,468 5,206 6,015 재고자산회전율(x) 219.2 217.3 260.8 277.9

43

Appendix. 카지노 용어정리

주: 메리츠종금증권 리서치센터

용어 정의 및 설명

드롭액(Drop) 고객이 칩과 교환하기 위해 지불한 금액

지불금(Payment) 드롭과 반대 개념으로 고객이 칩을 현금으로 교환한 금액

일반 고객(Mass) 카지노 마케팅 없이 고객이 스스로 입장하는 고객. 보통 1회 게임 금액이 20만원 이하

VIP 고객 카지노 마케터가 각종 비용을 지불하고 모객하는 고객. 보통 1회 게임 금액이 20만원 이상

드롭박스 딜러가 칩과 교환한 현금을 보관하는 밀봉 박스

High-Roller 평균 배팅액이 100만원 이상인 고객

게임 참여율 고객의 게임시간 중 베팅에 참가한 비율

라운드수 1시간동안 진행되는 게임의 수

하우스승률 해당 게임에서 하우스가 이길 통계적 확률

마일리지 고객의 게임내역에 따라 적립되는 포인트

콤프 고객에게 무료 또는 할인된 가격으로 제공되는 각종 서비스

지참금 고객이 게임을 위해 소지한 초기금액

매출 WIN/LOSS 가 +일 경우의 합

순매출 Drop금액 - Payment금액

홀드율 순매출/드롭액, (Drop-Payment)/Drop

칩스신용대여 하우스가 고객에게 게임참여를 조건으로 칩스를 신용 대여하는것

국가 회사주가 시가총액 PER(x) PBR(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 매출성장률(%) 영업이익률(%)

(달러) (백만 달러) 2014F 2015F 2014F 2015F 2014F 2014F 2014F 2014F

한국 강원랜드 28.8 6,159 17.1 15.6 2.4 2.2 9.8 14.9 9.9 33.3

파라다이스 23.1 2,102 19.5 16.9 2.5 2.3 15.6 14.4 12.0 17.4

GKL 31.5 1,948 18.1 15.0 4.8 3.9 9.6 28.9 -0.6 29.5

미국 LasVegas Sands 56.7 45,449 16.0 15.1 5.4 5.4 10.4 33.2 8.7 27.5

Wynn Resorts 157.6 15,972 19.5 19.3 21.5 10.9 12.1 359.8 -0.1 24.7

MGM 21.7 10,633 43.6 36.6 2.6 2.5 11.4 5.9 3.5 13.9

마카오 Sands China 5.0 40,256 15.5 14.6 6.3 5.9 12.7 41.9 10.5 28.5

Galaxy 5.8 24,665 17.0 15.4 5.0 4.0 13.5 31.7 11.9 16.0

Wynn Macau 2.7 14,216 16.0 16.7 12.7 11.7 13.5 77.9 -1.9 25.2

Melco Crown 7.7 12,667 19.6 16.5 N/A N/A 13.5 13.0 -2.0 14.0

MGM China 1.6 9,193 10.2 10.5 2.9 2.6 6.7 29.6 -6.0 8.4

SJM Holdings 2.6 9,946 13.7 13.6 11.0 8.6 11.6 85.5 2.1 23.1

말레이시아 Genting Malaysia 1.2 6,740 18.2 16.0 1.5 1.4 9.2 8.3 -0.7 19.9

싱가포르 Genting Singapore 0.8 10,112 22.0 20.0 1.5 1.4 10.6 6.8 6.2 28.8

필리핀 Melco CrownPhilippines Resorts 0.3 1,444 N/A 33.0 4.2 4.0 N/A -23.4 N/A -56.6

Travellers Int'l 0.2 2,723 20.4 15.8 3.3 2.8 11.0 17.6 4.5 27.6

호주 Crown Resorts 11.1 8,082 15.7 13.6 2.3 2.1 14.4 15.3 -0.3 18.6

44

Appendix. Global Peer Valuation

주: Bloomberg, 메리츠종금증권 리서치센터

45

Compliance Notice동 자료는 작성일 현재 사전고지와 관련한 사항이 없습니다. 당사는 동 자료에 언급된 종목과 계열회사의 관계가 없으며 2014년 12월 10일

현재 동 자료에 언급된 종목의 유가증권(DR, CB, IPO, 시장조성 등) 발행 관련하여 지난 6개월 간 주간사로 참여하지 않았습니다. 당사는

2014년 12월 10일 현재 동 자료에 언급된 종목의 지분을 1%이상 보유하고 있지 않습니다. 당사의 조사분석 담당자는 2014년 12월 10일 현재

동 자료에 언급된 종목의 지분을 보유하고 있지 않습니다.본 자료에 게재된 내용들은 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당

한 압력이나 간섭없이 작성되었음을 확인합니다. (작성자: 김동희)

동 자료는 투자자들의 투자판단에 참고가 되는 정보제공을 목적으로 배포되는 자료입니다. 동 자료에 수록된 내용은 당사 리서치센터의 추

정치로서 오차가 발생할 수 있으며 정확성이나 완벽성은 보장하지 않습니다. 과거의 자료를 기초로 한 투자참고 자료로서 향후 주가 움직임

은 과거의 패턴과 다를 수 있습니다. 동 자료를 이용하시는 분은 동 자료와 관련한 투자의 최종 결정은 자신의 판단으로 하시기 바랍니다.

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파라다이스(034230)의 투자등급변경 내용

추천확정일자 자료형식 투자의견 목표주가 담당자 주가 및 목표주가 변동추이

2014.12.10 산업분석 Buy 35,000 김동희

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

45,000

'12.12 '13.5 '13.10 '14.3 '14.8

주가 목표주가(원)

강원랜드(035250)의 투자등급변경 내용


2014.12.10 산업분석 Buy 40,000 김동희

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

45,000

'12.12 '13.5 '13.10 '14.3 '14.8


GKL(114090)의 투자등급변경 내용


2014.12.10 산업분석 Buy 40,000 김동희

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

'12.12 '13.5 '13.10 '14.3 '14.8


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