investmentfonds

Sonnabend, 26. November 2011

Sonderbeilage

Brsen-Zeitung Nr. 229

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InvestmentfondsSparen ohne Rendite ein deutsches ParadoxonTief verwurzelte Verunsicherung und Scheu vor renditeorientierteren Sparformen Anleger bentigen Entscheidungshilfelichen Rentenversicherung zeigen: Nach Berechnungen des Deutschen Instituts fr Wirtschaftsforschung bekommt ein westdeutscher Neurentner heute im Schnitt gut 1 100 Euro pro Monat vom Staat berwiesen. Ein Arbeitnehmer, der in 25 Jahren in den Ruhestand geht, wird wegen der weiteren Absenkung des Rentenniveaus und einer angenommenen Inflationsrate von jhrVon lich bescheidenen 2 % Thomas Richter nur noch einen realen Betrag von knapp 660 Euro im Monat erhalten. Die hohe Sparquote in Deutschland zeigt, dass die Bevlkerung Hauptgeschftsfhrer ihr Versorgungsprodes BVI Bundesverblem erkannt hat und band Investment und Vorsorge betreiben will. Asset Management 90 % der Brger sind der Auffassung, dass es desbrger ist es wichtig, seine Geld- immer wichtiger wird, sich selbst um anlage nachvollziehen zu knnen. die Altersvorsorge zu kmmern. Die Ergebnisse einer reprsentativen Auch dies geht aus der Umfrage des Umfrage des Forsa-Instituts im Auf- Forsa-Instituts hervor. Die Studie oftrage der Initiative Investment- fenbart, dass die Bereitschaft zum fonds. Nur fr alle. sind erstaun- Sparen nicht nur bei hheren Hauslich. Die meisten Menschen tun lie- haltseinkommen ausgeprgt ist, sonber gar nichts, als mglicherweise et- dern auch bei Geringverdienern. Siewas falsch zu machen. Vor diesem ben von zehn Haushalten mit einem Hintergrund vermitteln Fondsgesell- monatlichen Einkommen von unter schaften unter dem Dach des BVI 1 500 Euro sind immerhin in der mit der genannten Initiative grundle- Lage, Geld zurckzulegen. Bemerkenswerte 61 % der Deutgende Informationen zu Finanzthemen und versuchen, das Verstndnis schen geben an, mit Tagesgeld, Festgeld oder dem Sparbuch fr das Alfr Investmentfonds zu frdern. ter vorzusorgen. Bei den unter 30-Jhrigen sagen das sogar 80 %. Viele sind berfordert Paradox, denn gleichzeitig haben Viele Menschen fhlen sich bei Fi- auch 61 % erkannt, dass solche Sparnanzentscheidungen offenbar ber- formen langfristig zu wenig Ertrag fordert. Da ihnen grundlegende fr die Altersvorsorge bringen. Aber Kenntnisse zu Finanzthemen fehlen, die Deutschen scheuen renditeorienkonzentrieren sie sich auf altbe- tiertere Sparformen. Zwei Drittel kannte Produkte wie Festgelder sind nicht bereit, Risiken einzugeoder Sparbcher. Erfolgversprechen- hen, um ihr Kapital zu vermehren. dere Instrumente wie die betriebli- Das Problem hierbei: Der Begriff des che Altersvorsorge (41 %), Fonds- Risikos wird falsch verstanden. Man sollte sich nicht in Sicherheit sparplne (24 %), private Rentenversicherungen (42 %) oder Riester-Pro- wiegen, wenn man jedes Jahr eine dukte (31 %) nutzen dagegen deut- geringe Mindestverzinsung bekommt. Denn diese Vorgehensweise lich weniger Anleger. Ungeachtet der Abneigung, sich verhindert eine sinnvolle, langfrismit Finanzthemen zu beschftigen, tige Anlagestrategie zur Nutzung sind die Deutschen ein sparsames von Renditechancen und birgt das RiVolk: Pro 1 000 Euro verfgbarem siko, im Alter kein ausreichendes Haushaltseinkommen legen sie im Vermgen fr ein auskmmliches ZuSchnitt 110 Euro auf die hohe Kante. satzeinkommen aufgebaut zu haDas ist etwa doppelt so viel wie in ben. Anders gesagt: Die kurzfristige den USA (57 Euro) oder in Frank- Anlage mit dem Ziel, Kapitalerhalt reich (51 Euro). Grundstzlich han- oder eine bestimmte Mindestverdeln sie damit richtig, wie die zu er- zinsung in jedem Jahr zu erzielen, wartenden Einknfte aus der gesetz- fhrt mit Sicherheit dazu, ein angeBrsen-Zeitung, 26.11.2011 Verbraucherschtzer hatten Sparern im Zuge der Finanzkrise den Leitsatz Kaufe nur, was Du verstehst mit auf den Weg gegeben. Bei der berwltigenden Mehrheit der Brger ist diese Lehre offensichtlich nicht angekommen. Nur jedem neunten Bunmessenes Versorgungsniveau zu verfehlen. Es lsst sich nicht wegdiskutieren: Die Rendite macht den Unterschied. Das zeigt folgende Beispielrechnung: Ein Brger spart zwischen seinem 25. und 65. Lebensjahr 100 Euro pro Monat und entnimmt im Anschluss monatlich 800 Euro, um seine Lebenshaltungskosten zu finanzieren. Bei einer Rendite von jhrlich 2,0 % reicht das ersparte Vermgen in der Auszahlphase fr etwa acht Jahre, das heit, nach dem 73. Lebensjahr ist das Kapital bereits aufgezehrt. Bei einer jhrlichen Rendite von 4,0 % profitiert man bis zum 81. Lebensjahr von der Zusatzrente. Dieses Szenario reicht schon fast an die zu erwartende Rentenbezugsdauer fr Ruhestndler heran. Oft ist zu hren, Aktienfonds seien zu riskant. Zugegeben, die Mrkte schwanken seit ber zehn Jahren stark und die drastischen Kurseinbrche in den Jahren 2002, 2008 und im Herbst dieses Jahres haben gute Nerven beim Verfolgen von langfristigen Investments erfordert. Aber Fakt ist, dass kein Anleger, der 30 Jahre lang regelmig einen gleichbleibenden Betrag in Aktienfonds mit Schwerpunkt Deutschland eingezahlt hat, letztlich dabei Geld verloren hat im Gegenteil. Im Schnitt haben Aktienfonds-Sparplne ber 30 Jahre immer attraktive Zuwchse verbucht meist zwischen 6 und 8 % pro Jahr nach Abzug aller Fondskosten und auch des maximalen Ausgabeaufschlags. Noch immer liegt die Hemmschwelle bei den Deutschen, Entscheidungen ber die Geldanlage zu treffen, so hoch, dass sie sogar lieber zum Zahnarzt als zum Bankberater gehen: 88 % vereinbaren beim Zahnarzt mindestens einmal im Jahr einen Termin den Bankberater hingegen konsultieren regelmig nur 32 %. Der Grund dafr ist keine Verweigerungshaltung nur 7 % sagen, sie sparen nicht, weil es sowieso nichts bringt. Sie alle tun allerdings nicht den notwendigen nchsten Schritt, um diesem an sich selbst Fortsetzung Seite B 2

Der Inflation entkommenBei einer Rendite von jhrlich 6,0 % und das ist mit Blick auf lngerfristige Sparzeitrume ein durchaus realistischer Wert fr Aktienfonds oder Mischfonds knnen sich Ruhestndler wirklich lebenslang jeden Monat 800 Euro auszahlen lassen, und das Vermgen wchst sogar weiter. Die Beispielrechnung verdeutlicht, dass die Assetklasse Aktie fr eine ertragreiche langfristige Kapitalanlage unver-

zichtbar ist und darum geht es bei der Altersvorsorge. Langfristig gesehen bentigen die meisten Sparer 2 oder 3 Prozentpunkte mehr Rendite als bei konservativen Geldanlagen, um ein angemessenes Vorsorgekapital berhaupt erreichen zu knnen und der Inflation zu entkommen. Eine bequeme Mglichkeit zur Teilhabe an der wirtschaftlichen Ent-

wicklung von brsennotierten Unternehmen bieten breit diversifizierte Aktienfonds. Die Vorzge der so wichtigen Diversifikation sind allerdings noch nicht zu allen durchgedrungen. Denn nur fr 6 % der Befragten ist die Risikostreuung bei der Geldanlage ausschlaggebend. Den besten Schutz vor Risiken lassen die meisten also auer Acht.

AUS DEM INHALTSparen ohne Rendite ein deutsches Paradoxon Von Thomas Richter Finanzkrise verstrkt Wunsch nach Wertsicherung Von Martin Langer B1 Vom Wachstum in den Emerging Markets profitieren Von Karl Stcker B9

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Risikogesteuerte Asset-Allokation bietet enormes Potenzial Von Dr. Thorsten Neumann und Dieter Konrad B 10 Multi-Asset-Fonds stehen bei Anlegern hoch im Kurs Von Jens Kummer Chinas Aktienmarkt gibt nach wie vor Rtsel auf Von Hugh Young Fremdwhrungsanleihen Vorfahrt fr Liquiditt Von Christian Bender Im Medizintechniksektor berwiegen positive Faktoren Von Stefan Blum Paradigmenwechsel an den Mrkten nutzen Von Martin Weithofer Globale Anleihenindizes sind kein Allheilmittel Von Mike Zelouf Durch Voting und Engagement aktiv Einfluss nehmen Von Gtz Feldmann und Erik Breen

ffnung von Chinas Kapitalmarkt erweitert Chancen Von Dr. Thomas Wiesemann B3 Integrierte Anlagestrategie fr strmische Mrkte Von Carsten Mller Neue Art der fondsgebundenen Vermgensverwaltung Von Steffen Selbach Zwischen Niedrigzins und Inflationsbefrchtungen Von Dr. Thomas Kabisch und Dr. Jrgen Callies Vergesst das Denken in Anlageklassen! Von Jim Cielinski Marktneutralitt durch pures Portable Alpha Von Maria Kopitzki Von der reinen Administration zum Komplettanbieter Von Uwe Trautmann Quantitative Aktienselektion zahlt sich aus Von Boris Jurczyk Gnstige Rahmenbedingungen fr Investment-Grade-Anleihen Von Chris Iggo Dividendenstrategien zeigen Alternativen auf Von Andreas Zoellinger

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Luxemburg hat Antworten fr die Private-Equity-Industrie Von Alain Kinsch, Katrin Lakebrink, Dr. Carmen von Nell-Breuning B 15 Die Jagd nach Performance ist gefhrlich Von David Schofield Die Zeit ist reif, Profis an die Anlage zu lassen! Von Harold Keller

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Finanzkrise verstrkt Wunsch nach WertsicherungAntwort der Asset-Management-Branche sind Multi-Asset-Fonds mit Sicherungsnetz In der Regel werden asymmetrische Verfahren angewandtBrsen-Zeitung, 26.11.2011 Mischfonds oder Multi-Asset-Fonds stehen bei den Anlegern hoch im Kurs. Ihre diversifizierten Portfolien sowie die Fhigkeit, schnell auf Marktvernderungen reagieren zu knnen, machen sie gerade im aktuellen Umfeld attraktiv. Im Zuge der Finanzkrise rcken nun wertgesicherte Konzepte in den Vordergrund. Die im Jahre 2004 erstmals in Deutschland zugelassenen Multi-Asset-Fonds verfolgen das Ziel, durch eine mglichst breite Streuung des Vermgens auf verschiedene Anlageklassen stabile Renditen auch in unterschiedlichen Marktphasen zu erzielen. Im Prinzip unterscheiden sie sich dabei nicht von der Funktionsweise der klassischen Mischfonds. Diese legen das Fondsvermgen sowohl in Aktien als auch in Renten an und nehmen ber- und Untergewichtungen je nach Marktlage vor. vorteilhafter sein kann, in mehrere verschiedene Anlagen zu investieren, anstatt eine Investition in nur eine oder zwei Anlagen mit der hchsten erwarteten Rendite zu ttigen. Was in der Theorie einfach klingt, erfordert in der Praxis eine hohe Kompetenz in der Asset Allocation. Dabei geht es nicht nur darum, die Attraktivitt und Gewichtung der verschiedenen Assetklassen Von als Folge der EntwickMartin Langer lung an den globalen Finanz- und Kapitalmrkten fortwhrend bestimmen zu knnen. Auch innerhalb der einzelnen Anlageklassen mssen die verschiedenen MarktSenior Specialist Multi segmente laufend analyAsset Class bei LGT siert und die GewichCapital Management tung der entsprechenden Wertpapiere muss ten. Dennoch sprechen gute Grnde berprft werden. Ein mehrere Asdafr, zustzliche Anlageklassen in setklassen umfassendes Research sodas Portfolio zu integrieren. Einen wie langjhrige Erfahrung sind hier davon liefert die Arbeit des US-Fi- von zentraler Bedeutung. Als ein weiterer wichtiger Erfolgsnanzkonomen Harry M. Markowitz zur Portfolio Selection, fr die er faktor fr das Multi-Asset-Manage1990 mit dem Nobelpreis ausge- ment gilt der Investmentprozess entzeichnet wurde. Darin fhrte er den sprechender Fonds. Dieser sollte den wissenschaftlichen Nachweis ber Fondsmanagern mit den ntigen die positive Auswirkung von Diversi- Freiheiten ausstatten, rasch, dynafikation auf das Risiko und die mgli- misch und konsequent Anpassungen an vernderte Marktentwicklungen che Rendite des Gesamtportfolios. Entsprechend seiner Theorie fhrt vornehmen zu knnen. Starre Anladie Bercksichtigung einer Vielzahl gequoten oder eine mechanistische von Assetklassen zu einer Optimie- Steuerung knnen sich nachteilig rung des Risiko-Rendite-Profils im auswirken. So sind gerade in Phasen Portfolio, da die Risiken verschiede- fallender Kurse Verluste kaum zu ner, wenig korrelierter Anlagen sich vermeiden, wenn sich das Fondsmanicht immer addieren, sondern auf- nagement zu eng an Benchmarks heben. Markowitz zeigte in seinem oder an vordefinierte InvestmentquoModell, dass es in Abhngigkeit von ten halten muss. Andererseits knder Risikobereitschaft des Investors nen mechanistische Sicherungsverkein leichtes Unterfangen, so erhht sich die Komplexitt mit der Bercksichtigung weiterer Anlageklassen. Das Fondsmanagement muss dann nicht nur die makrokonomische Lage beurteilen knnen, sondern darber hinaus die Entwicklung unterschiedlicher Mrkte im Blick behalfahren dazu fhren, die Chancen kurzfristiger Erholungen an den Mrkten ungenutzt verstreichen lassen zu mssen. Zu den dynamischen Anstzen der Wertsicherung zhlt insbesondere die Constant Proportion Portfolio Insurance (CPPI). Dabei handelt es sich um ein im Grundsatz mechanistisches Konzept, bei dem das eingesetzte Kapital einen bestimmten, durch den Value at Risk festgesetzten Wert nicht unterschreiten darf. Bei diesem Verfahren htten beispielsweise sinkende Kurse am Aktienmarkt automatisch eine Absenkung der Aktienquote zur Folge. In volatilen Marktphasen mit schnell wechselnden Auf- und Abwrtsbewegungen haben klassische CPPI-Anstze jedoch Schwchen. Vor allem deshalb, weil bei Erreichen der Wertuntergrenze oder der Annherung an diese die Mglichkeit der Partizipation an kurzfristigen und krftigen Kurssteigerungen dadurch erschwert wird, dass das Portfolio in risikolose Anlagen investiert ist. Die Reduzierung des systematischen Aktienmarktrisikos wird insofern mit einer potenziell niedrigeren Renditeerwartung erkauft. LGT Capital Management diesen Weg gegangen. Wie bei den zuvor beschriebenen Anstzen verfolgt der Fonds ebenfalls ein asymmetrisches Renditeprofil, nimmt im Gegensatz zu diesen aber kurzfristig negative Renditen ohne garantierte Absicherung in Kauf. Damit das Verlustpotenzial bei gleichzeitiger Partizipation an positiven Mrkten so weit wie mglich reduziert werden kann, investiert das Fondsmanagement nach dem Grundsatz der Diversifikation in globale Aktien, Renten sowie in Rohstoffe. Die Risikosteuerung erfolgt regelgebunden und prognosefrei ber ein mathematisch basiertes Trendfolgemodell. Dabei wird die Allokation dynamisch angepasst. Positive Trends bei Aktien und Rohstoffen fhren zu einem Ausbau gegenber Staatsanleihen, wobei die risikobehafteten Anlageklassen nicht gegeneinander, sondern jeweils gegen das Anleihensegment laufen. ber die regionale Diversifikation bei Aktien und Renten sowie ber die breite Streuung auf unterschiedliche Rohstoffmrkte entsteht in Kombination mit dem Trendfolgeansatz ein stabiles Portfolio mit deutlich reduziertem Verlustpotenzial. Letztendlich aber muss der Anleger entsprechend seiner Risiko- und Verlusttoleranz fr sich entscheiden, welche der gngigen Wertsicherungsstrategien im Rahmen von Multi-Asset-Fonds fr ihn in Frage kommt.

Verstrkte KorrelationenWenngleich etliche Multi-AssetFonds im Groen und Ganzen recht gut durch die Krisen der vergangenen Jahre gekommen sind, haben die jngsten Verwerfungen an den Mrkten doch gezeigt, dass das Konzept der Portfolio-Diversifizierung angesichts verstrkter Korrelationen der verschiedenen Anlageklassen in der Praxis nicht immer vollstndig aufgegangen ist. Vor diesem Hintergrund ist die Asset-ManagementBranche dazu bergegangen, MultiAsset-Fonds verstrkt nun auch mit Wertsicherungskomponenten aufzulegen. In der Regel werden dabei sogenannte asymmetrische Verfahren angewandt, deren Ziel es ist, die Chancen steigender Mrkte zu nutzen, die Risiken fallender Mrkte dagegen zu begrenzen. Grundstzlich lassen sich diese Verfahren in statische und dynamische Anstze unterscheiden. Whrend im ersten Fall die Vermgensallokation im Wesentlichen beibehalten und das Portfolio ber Calloder Put-Optionen abgesichert wird, erfolgt die Wertsicherung im zweiten Fall ber die fortlaufende Umschichtung von strker risikobehafteten und weniger risikobehafteten Anlagen. Als Nachteil der statischen Variante gelten vor allem die im Vergleich mit dynamischen Verfahren hheren Kosten. Gerade in volatilen Marktphasen verringern die Absicherungskosten Mglichkeiten der Partizipation an steigenden Mrkten.

Breite Streuung mglichIm Gegensatz dazu sind Multi-Asset-Fonds in der Auswahl der Assetklassen allerdings nicht beschrnkt, sondern knnen grundstzlich breit investieren, zum Beispiel auch in Rohstoffe, Immobilien oder andere alternative Investments. Aufgrund ihres ausgedehnten Investmentspektrums werden sie daher hufig auch fr die strukturierte Vermgensverwaltung genutzt. Durch die breite Streuung knnen Anleger von den Entwicklungen unterschiedlicher Mrkte profitieren und die taktische Steuerung der Allokation sowie das Risikomanagement professionellen Fondsmanagern berlassen. Ist die Steuerung von gemischten Fonds schon mit zwei Anlageklassen

Vorgehen der LGT CapitalUm diesen methodischen Nachteil zu vermeiden und schnell auch kurzfristige Renditechancen wahrnehmen zu knnen, bietet sich die Mglichkeit einer weichen bzw. flexiblen Wertsicherung ohne Garantie oder feste Wertuntergrenzen. Mit dem Multi Asset Dynamic Shield ist die

Sparen ohne RenditeFortsetzung von Seite B 1 gestellten Anspruch nachzukommen. Sie setzen stattdessen ausschlielich auf Altbekanntes und vermeintliche Sicherheit. Bei breiten Bevlkerungsschichten fhrt das dazu, dass sie beim ihnen vertrauten Modell Sparschwein aus der Kindheit verharren sie wollen ihr Geld in Sicherheit und jederzeit verfgbar wissen. Produkte, die fr eine langfristige Altersvorsorge besser geeignet sind als das Sparkonto, nutzen deutlich weniger Anleger. Mit verantwortlich fr diese Fehlentwicklung ist das Informationsangebot. Sparer knnen die auf sie einstrmenden Informationen zu selten auf ihre persnliche Lebenssituation oder -planung anwenden. Es fehlen den Menschen individuell auf sie zugeschnittene Entscheidungshilfen. Laut der Umfrage wnschen sich drei Viertel eine individuelle Beratung, 41 % wollen auf sie zugeschnittene Info-Abende. Die Suche nach persnlicher, passgenauer Hilfe und vertrauten Gesprchspartnern spiegelt sich auch darin, dass 63 % in Geldanlagedingen am ehesten den Rat von Freunden oder Verwandten suchen. Hilfen anzubieten ist aber auch eine zentrale Aufgabe der Finanzdienstleistungsbranche. Nur so lsst sich ein Teufelskreis durchbrechen, in dem Anleger stecken: Obwohl gut die Hlfte aller Befragten (54 %) der Finanzindustrie misstraut, wenden sich 71 % in Geldfragen an ihren Berater. Sie sehen in Finanzinstituten grundstzlich eine kompetente Informationsquelle. Ein wichtiger Schritt zu einer noch besseren Beratung und Aufklrung ist das seit Juli 2011 fr Investmentfonds erhltliche Key Information Document kurz KID. Anleger und Berater erhalten mit dem KID entscheidungsrelevante Informationen in standardisierter und prgnanter Form, sodass die Angaben mehrerer Investmentfonds nebeneinander gelegt und direkt verglichen werden knnen. Die offensichtlich tief verwurzelte Verunsicherung und Entscheidungsscheu der Anleger lsst sich nicht ber Nacht ndern. Zur dauerhaften nderung des Anlageverhaltens ist es ein weiter Weg. Der BVI will hierzu einen wirkungsvollen Beitrag leisten. Erstens: finanzielle Allgemeinbildung Mit dem Projekt Hoch im Kurs bietet der BVI bundesweit Schulmaterialien fr Gymnasien, Realschulen sowie Berufsschulen. Bislang haben Lehrer insgesamt rund 840 000 Schlerbroschren angefordert. Zudem sind seit einem Jahr 110 BVI-Finanzexperten an Schulen unterwegs, um ber einen verantwortungsvollen Umgang mit Geld sowie die Funktionsweise der Finanzmrkte zu informieren. Zweitens: Aufklrung und vertrauensbildende Manahmen Das Vertrauen der Anleger muss wieder gewonnen werden. Laut Studienbefragung beschftigen sich 40 % nicht mit dem Sparen oder der Geldanlage, weil sie kein Vertrauen in Finanzinstitute haben. Deshalb startete die Investmentfondsbranche die Initiative Investmentfonds. Nur fr alle. unter dem Dach des BVI. Die Kampagne vermittelt das ntige Rstzeug fr die Finanzentscheidungen und soll das Wissen der Anleger ber Investmentfonds vergrern. Drittens: staatliche Gleichbehandlung der Finanzprodukte Der Staat sollte Finanzprodukte gleich behandeln und keine Fehlanreize setzen, indem er vergleichbare Produkte steuerlich unterschiedlich behandelt. Andernfalls werden Steuervorteile zum Grund einer Investitionsentscheidung und nicht die Bedrfnisse des Anlegers in seiner jeweiligen Lebenssituation. Dies ist insbesondere bei der Altersvorsorge fatal, weil hier besonders lange gespart wird und Fehler kaum mehr behoben werden knnen.

Einzahlphase monatlich 100 Euro300 000 270 000 240 000 210 000 180 000 150 000 120 000 90 000 60 000 30 000

Auszahlphase monatlich 800 Euro

0-30 000 Annahmen: -60 000 Einzahlungen zwischen 25 und 65 Jahren -90 000 Auszahlungen ab 65 Jahre -120 000 durchgehend unvernderte Nettoverzinsung -150 000 25-26

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ffnung von Chinas Kapitalmarkt erweitert ChancenVieles spricht fr die berlegenheit eines Investments in Renminbi-Einlagen oder Dim-Sum-Anleihen Investitionsgrenzen werden mittelfristig ausgedehntBrsen-Zeitung, 26.11.2011 Im letzten Viertel des 20. Jahrhunderts ist China aus einem mehr als 100-jhrigen Dornrschenschlaf erwacht und schickt sich nun an, wieder an alte wirtschaftliche Hochzeiten anzuknpfen. Dem 2010 verstorbenen Wirtschaftshistoriker Angus Maddison zufolge lag Chinas Anteil an der weltweiten Wirtschaftsleistung bis ins 19. Jahrhundert hinein bei rund 30 %, fiel dann jedoch kontinuierlich und erreichte in den siebziger und achtziger Jahren des 20. Jahrhunderts ein Tief von etwa 5 %. Erst mit den marktwirtschaftlichen Reformen unter Deng Xiaoping und vor allem im Zuge der Globalisierung konnte das Reich der Mitte seinen Anteil am weltweiten Bruttoinlandsprodukt bis 2010 wieder auf schtzungsweise knapp 15 % steigern. Damit hat China mittlerweile Japan als fhrende Wirtschaftsmacht Asiens und Deutschland als Exportweltmeister abgelst. Shanghai und Shenzhen gehandelten A-Aktien sind weiterhin neben Inlndern nur ausgewhlten auslndischen institutionellen Anlegern vorbehalten. Die jngsten Liberalisierungsschritte am Kapitalmarkt umfassen zum einen eine starke Ausweitung der Mglichkeit, Handel mit China in Renminbi abzuwickeln. Darber hinaus wurden in HongVon kong Mrkte fr RenThomas Wiesemann minbi-Einlagen und -Anleihen etabliert. Dies ermglicht auslndischen Banken, Einlagen in Renminbi entgegenzunehmen, und auslndiChief Market Officer schen Unternehmen, der Allianz Global Renminbi-Anleihen zu Investors Europe begeben. Nach McDoHolding GmbH nalds und Caterpillar im letzten Jahr machte letzten Jahren dennoch eine ganze im Frhjahr 2011 Unilever als erstes Reihe an ffnungsschritten am Kapi- europisches Unternehmen auertalmarkt. In der Summe stellen diese halb des Finanzsektors von der Mgeinen markanten Fortschritt dar und lichkeit Gebrauch, eine sogenannte sind nicht zuletzt auch zum Nutzen Dim-Sum-Anleihe zu begeben internationaler Anleger. Hinter- also eine Anleihe, die in Hongkong grund der Liberalisierungsschritte auf die chinesische Whrung lauist der Versuch Pekings, den Ren- tend aufgelegt wurde. minbi mittelfristig als internationale Reservewhrung zu etablieren. HierWeitergehende Mglichkeiten mit soll zum einen die Dominanz des US-Dollar an den Devisenmrkten, Von den Liberalisierungsschritten zum anderen aber auch die Abhn- profitieren zum einen die Unternehgigkeit Chinas vom Greenback gebro- men, die mit China Auenhandel bechen werden. Als Vehikel zur treiben oder die mittels AnleihebegeAuenffnung dient dabei das Fi- bung den chinesischen Kapitalmarkt nanzzentrum Hongkong. Hier ist es anzapfen mchten. Zum anderen bereits seit geraumer Zeit mglich, verbreitert sich mit diesen Manahsogenannte H-Aktien das sind an men aber auch das Spektrum der der Hongkonger Brse gelistete chi- Investitionsmglichkeiten im Reich nesische Titel zu erwerben. Die an der Mitte. Internationalen Anlegern den chinesischen Brsenpltzen erffnet dies weitergehende Channur eine graduelle Aufwertung der eigenen Whrung. Diese ist allerdings fundamental untermauert und erffnet daher interessante Investitionsmglichkeiten. Wenngleich China somit in groem Umfang Kapitalverkehrskontrollen aufrechterhlt, gab es in den cen zur Partizipation am Wirtschaftsaufschwung Chinas. Allein in Deutschland gibt es im Publikumsfondsbereich heute bereits ber 130 Aktienfonds mit Anlageschwerpunkt China. ber die letzten Jahre viele Aktienbesitzer sprechen per saldo von einem verlorenen Jahrzehnt bescherten derartige Aktienfonds ihren Anlegern mitunter annualisierte Ertragszuwchse von ber 10 % pro Jahr. Allerdings mussten die Anleger hierbei gute Nerven mitbringen: Whrend das Platzen der Dotcom-Blase den China-Aktienfonds noch vergleichsweise wenig zu schaffen machte, konnten sie sich den Brsenturbulenzen der letzten drei Jahre nicht entziehen und dies, obwohl China weder unter dem Thema Subprimekrise noch unter einer zu hohen Staatsverschuldung leidet. Hieran wird die Kehrseite der Medaille einer Integration in die internationalen Kapitalmrkte deutlich, die man verkrzt auf den Nenner bringen kann: mitgegangen, mitgefangen. Infolge der jngeren Liberalisierungsschritte ist es internationalen Anlegern nun aber auch mglich, am Aufholprozess Chinas teilzuhaben, ohne sich dem Risiko einer phasenweise hohen Aktienmarktvolatilitt auszusetzen. Anleger profitieren dabei davon, dass die chinesische Whrung trotz einer kontinuierlichen Aufwertung in den letzten Jahren als immer noch stark unterbewertet gilt; eine weitere Renminbi-Aufwertung ist daher absehbar. Mittels der neu etablierten Kapitalmarktsegmente knnen daher auch auslndische Investoren direkt an einer derartigen Aufwertung partizipieren. Dies geschieht ber eine Investition in auf Renminbi lautende Bankeinlagen oder Anleihen. Allianz Global Investors hat hierzu in den letzten Monaten als erste deutsche Fondsgesellschaft Publikumsfondslsungen auf den Markt gebracht, die Zugang zu diesen Marktsegmenten erffnen. Aufgrund der groen Nachfrage musste dabei fr das erste Produkt die Anteilscheinausgabe bereits nach wenigen Monaten ausgesetzt werden. Eine Investition in derartige Fonds bietet auch im Vergleich zu anderen Formen eines Renminbi-Investments etwa ber den Einsatz von Derivaten wie Non Deliverable Forwards fr den langfristigen Anleger einen Vorteil: Dies ist eine direkte Renditeerzielung im Falle einer RenminbiAufwertung sowie die Vereinnahmung von Einlagenzinsen bzw. Kuponzahlungen. Non Deliverable Forwards preisen als Termingeschft dagegen bereits die Markterwartung einer Renminbi-Aufwertung ein. Bei einem Investment in dieses Derivat hngt die Hhe der Rendite somit davon ab, ob bzw. inwieweit die Markterwartung ber die zuknftige Renminbi-Aufwertung letztlich bertroffen wird.

Fonds bieten VorteileDie Vorteile der Zwischenschaltung einer Fondsgesellschaft liegen zum einen in der Praktikabilitt so ist es auslndischen Anlegern im Normalfall nur unter Schwierigkeiten

Zum Nutzen der Anleger

Eher verhaltenes TempoWhrend sich China gterseitig somit mit Riesenschritten in die internationale Arbeitsteilung und den weltweiten Handel reintegriert hat, verluft die ffnung des chinesischen Kapitalmarktes bislang mit einem eher verhaltenen Tempo. Nach wie vor ist die chinesische Whrung, der Renminbi, nicht frei konvertierbar, und groe Teile des Kapitalmarkts des Landes bleiben fr Auslnder abgeschottet. Hierhinter steckt das Bestreben Pekings, den Renminbi-Wechselkurs knstlich niedrig zu halten, um die chinesische Exportindustrie zu untersttzen. Daher erlaubt die Regierung

Allein in Deutschland gibt es im Publikumsfondsbereich heute bereits ber 130 Aktienfonds mit Anlageschwerpunkt China.

oder zu vergleichsweise schlechteren Konditionen mglich, RenminbiEinlagen zu ttigen. Ein zweiter Vorteil liegt in der damit unweigerlich verbundenen Streuung des Anlagekapitals, wodurch das Kredit- bzw. Emittentenrisiko verringert wird.

Insgesamt spricht damit vieles fr die berlegenheit eines Investments in Renminbi-Einlagen oder DimSum-Anleihen. Ein gewisses Handicap mag aktuell noch darin liegen, dass das Marktsegment fr Renminbi-Anleihen derzeit noch vergleichsweise eng ist, was das Anlagepotenzial limitiert. Die vorliegenden Prognosen ber das Wachstum dieses Marktsegments und der chinesischen Wirtschaft sowie die Erwartung einer weiter zunehmenden Integration des Landes in den internationalen Kapitalverkehr lassen jedoch darauf schlieen, dass derartige Investitionsgrenzen in den kommenden Jahren mit groem Tempo ausgeweitet werden. All dies geschieht sehr zum Nutzen der Anleger, denn parallel hierzu werden ihre Investitionsmglichkeiten im Reich der Mitte weiter zunehmen.

Integrierte Anlagestrategie fr strmische MrkteAutopilot wre in unruhigen Zeiten zu riskantanfllig ist dieses fr Sturm und Wellengang. Doch wie bertrgt man diese Erkenntnis auf seine Anlageentscheidung? Und wie vermeidet man, dass man bei Windstille risikolos auf der Stelle steht? Durch die Streuung seiner Anlagen kann ein Anleger die Rendite seines Portfolios bei gleichbleibendem Risiko erhhen. Diesen Diversifikationseffekt erhlt er an den KapitalVon mrkten sogar kostenCarsten Mller los. Je breiter man diese Streuung anlegt, desto geringer wird tendenziell das Risiko. Bercksichtigt man dabei noch die statistischen Besonderheiten der einzelnen Geschftsfhrer der Monega Kapitalanlage- Teilmrkte, erhlt man ein groes und breites gesellschaft mbH Schiff, das auch starken Wellen gut trotzt. Bevor man jedoch ein so breites gie gibt, die erfolgversprechend ist. Alte Wahrheiten, wie das Kaufen Schiff baut und zur See lsst, muss und Liegenlassen von Andr Kosto- man zunchst die Risiken definieren lany, gelten heute nicht mehr, und und deren Messung kritisch hinterfragen. In der Investmentindustrie neue sind nicht in Sicht. blich ist die Verwendung der VolatiRisikomanagement im Fokus litt als zentraler Risikobegriff. Dass dabei auch aufwrts gerichtete BeAuch Wertsicherungsstrategien wegungen als Risiko betrachtet werwurden in den letzten zehn Jahren den, kann als Schnheitsfehler hinentzaubert, nachdem viele von ih- genommen werden. Problematinen aufgrund der anhaltend hohen scher ist die Tatsache, dass KursbeVolatilitten in ihr Sicherungsnetz wegungen nur einen Teil des Risikos gefallen sind. Vor allem Derivatestra- fr den Investor ausmachen. Institutegien funktionieren in dem volati- tionelle Anleger brauchen stabile len Marktumfeld nur bedingt. Bei und berechenbare Ertrge, um eine den sogenannten Long-Strategien notwendige Mindestverzinsung auf haben die gestiegenen Volatilitten Jahressicht zu erreichen und die eindie Kosten der Option deutlich er- gegangenen Verpflichtungen bediehht. Bei Short-Strategien fhren nen zu knnen. Fr diese Problemdie starken Kursbewegungen dazu, stellung ist das Risikoma der Volatidass Anleger mitunter sehr schnell litt aber nicht geeignet. deutlich mehr als die erhaltene Prmie verlieren. Im Ergebnis ist bei vieZur Veranschaulichung len Investoren die Bedeutung eines konsequenten Risikomanagements Ein Beispiel: Die jhrlichen Verenorm gestiegen. Das Risikomanage- pflichtungen eines institutionellen ment ihrer Anlagen ist inzwischen Anlegers betragen 2 %. Investiert das wichtigste Kriterium bei der der Anleger in eine scheinbar risikoWahl des Asset Managers, noch vor lose Anlage, wie zum Beispiel Tagesdem Auswahlkriterium Perfor- geld, und erhlt dafr eine Verzinmance. Das zeigen Marktstudien sung von 1 % p. a., fhrt dies zu dem und der tgliche Kontakt zu institu- paradoxen Ergebnis, dass seine Antionellen Anlegern. lage hinsichtlich des Ausmaes der Doch wie sieht eine adquate Schwankungen sicher ist, das Risiko, Wertsicherung angesichts dieses sein angestrebtes Renditeziel nicht massiven Klimawandels an den Ka- zu erreichen, jedoch sehr hoch ist. Inpitalmrkten aus? Wie bereitet man vestiert der Anleger dagegen in eine sich auf strmisches Wetter vor? In vermeintlich riskante Anlage, zum der Seefahrt kann man beobachten: Beispiel in eine Aktie, verhlt es sich Je grer das Schiff, desto weniger Fortsetzung Seite B 4 Brsen-Zeitung, 26.11.2011 Zahllose Krisen in zehn Jahren, Zinsen fast am Nullpunkt, Risiken unkalkulierbar: Die Lage an den Kapitalmrkten ist fr institutionelle Investoren derzeit so schwierig wie nie zuvor. Viele Anleger fragen sich, ob es berhaupt noch eine Anlagestrate-


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Neue Art der fondsgebundenen VermgensverwaltungWesentliche Merkmale sind Flexibilitt, Individualitt und Beratung Mehraufwand lohnt sich, um verloren gegangenes Vertrauen wiederzugewinnenselbstkritisch konstatieren, dass in den vergangenen zehn Jahren viele bei den Anlegern geweckte Erwartungen nicht erfllt werden konnten. Selbst ein diversifiziertes Portfolio schtzte nicht ausreichend vor Verlusten, und der Hinweis auf einen Vergleichsmastab, der noch unter der eigenen Performance liegt, ist fr einen Anleger heute nicht mehr befriedigend. Von Dies hat KonsequenSteffen Selbach zen, auch fr die Anbieter diversifizierter, gemanagter Vermgensverwaltungen auf Fondsbasis. Was sich in der Erwartungshaltung der Privatanleger gegenber Leiter VermgensVermgensverwaltungsmanagement produkten sehr deutlich der DekaBank uert, zeigt sich in Anstzen auch in der EntBrsen gefhrt haben. Bereits zum wicklung der Fondsbranche insgedritten Mal innerhalb von zehn Jah- samt. Die Statistik des BVI Bundesren mussten Investoren groe Markt- verband Investment und Asset Maeinbrche verkraften: 2000 platzte nagement belegt dies: Im ersten die Technologieblase, 2008 lste die Halbjahr 2011 wurden rund 3,6 Pleite der US-Bank Lehman Brothers Mrd. Euro aus Fonds abgezogen. Im eine Finanzmarktkrise aus und aktu- Vorjahreszeitraum hatten die Kapiell erschttert die Staatsschulden- talanlagegesellschaften netto noch krise abermals das Vertrauen in die Zuflsse von 10,4 Mrd. Euro verbuchen knnen. Mrkte. Um diesem negativen Trend entgegenzuwirken, ist es notwendig, die Selbstkritisch konstatieren Situation zu analysieren und AntworDie Zeiten trendstabiler, langfristi- ten auf die beiden Kernfragen zu finger Aufwrtsbewegungen an den den: Welche Parameter bestimmen Mrkten sind pass, und die einst- das Anforderungsprofil der Retailmals von Kostolany propagierten kunden bei VermgensverwaltungsBuy-and-hold-Strategien greifen produkten heute? Wie kann das verheute aus Sicht von Privatanlegern loren gegangene Vertrauen wiedernicht mehr. Vom Standpunkt der gewonnen werden? Die Risikobereitschaft, vor allem Vermgensverwaltungsbranche aus muss man zudem nchtern und der Privatanleger, ist im Zuge der FiBrsen-Zeitung, 26.11.2011 Es ist unstrittig, dass die Finanzkrise und die aktuell immer noch andauernden Turbulenzen an den Kapitalmrkten die Begeisterung fr Kapitalanlageprodukte geschmlert und zu einem Vertrauensverlust bei den Anlegern in die Funktionsweise der nanzkrise deutlich zurckgegangen. Die Grnde dafr sind vielschichtig: Die zunehmende Volatilitt an den Mrkten, auch hervorgerufen durch eine Vielzahl neuer, kurzfristig orientierter Marktteilnehmer und ein unsicheres politisches Umfeld, ist sicherlich der markanteste. Selbst Kunden, die in der Vergangenheit keine oder kaum Verluste erlitten haben, sind deutlich weniger risikoaffin, da die Erwartung, dass ein erhhtes Risiko bei der fondsgebundenen Vermgensanlage mit nachhaltigen Renditeperspektiven verbunden ist, nicht mehr besteht. Gleichzeitig hat sich die Verlustwahrnehmung der Retailkunden verndert. Anleger akzeptieren selbst bei stark ins Minus drehenden Mrkten nur noch geringe bzw. im Vorfeld klar kalkulierbare Wertminderungen. Benchmarkbezogene Investmentanstze in der fondsgebundenen Vermgensverwaltung sind deshalb nicht mehr zielfhrend, denn sie knnen aus Sicht der Anleger Rckschlgen an den Brsen selbst bei erfolgreichem Vermgensmanagement nicht ausreichend begegnen. zahlungsprofil verlieren angesichts dieser Verhaltensweisen an Attraktivitt. Daraus resultieren neue Anforderungen an Beratung und Produktgestaltung. stieg in der Baisse eine kontinuierliche Begleitung ber verschiedene Marktphasen ist das wichtigste Merkmal einer guten Beratung. Fondsgebundene Vermgensverwalter stehen entsprechend in der Pflicht, Anlageprodukte zur Verfgung zu stellen, die entsprechend flexibel reagieren, volle Transparenz hinsichtlich des eigenen Risikoexposure bieten und sich jederzeit an eine vernderte Risikobereitschaft anpassen lassen. Die fondsgebundene Vermgensverwaltung ist das klassische Basisprodukt fr die private kapitalmarktorientierte Geldanlage. Trotz einer Standardisierung bietet sie durch die unterschiedlichen Risikoprofile eine bis dahin nicht gekannte Form der Anpassung an individuelle Kundenanforderungen. Die DekaBank als deutscher Marktfhrer in diesem Segment hat die vernderten Anlegerbedrfnisse zum Anlass genommen, um diese Dienstleistung weiterzuentwickeln. Die neue Generation fondsgebundener Vermgensverwaltung zeichnet sich durch Flexibilitt, Individualitt und Beratung aus. Sie bietet, und das ist die erste Besonderheit, alle Mglichkeiten zur kontinuierlichen, auf Anlegerebene individuellen Anpassung aus einer Hand. Anlagezeitraum des Einzelkunden wirken. Den entscheidenden Mehrwert liefert eine derartige Dienstleistung aber erst durch ihre Flexibilitt. Alle Komponenten knnen jederzeit ausgetauscht, abgeschaltet oder wieder hinzugenommen werden. Ein Strategiewechsel ist innerhalb der gleichen Anlageform brsentglich mglich. Somit erffnet die Vermgensverwaltung dem Anleger die Chance, sich wieder verstrkt Kapi-

Persnliches Gesprch wichtigFr mehr als drei Viertel der bundesdeutschen Verbraucher ist die persnliche Beratung durch ihren Finanzberater auerordentlich wichtig. Zu diesem Fazit kommt die Ende Oktober verffentlichte Studie Vermgensbarometer 2011 des Deutschen Sparkassen- und Giroverbandes (DSGV). Schwankungen an den Kapitalmrkten sind fr Anleger wesentlich einfacher zu berstehen, wenn sie in diesem Prozess durch ihren Berater gefhrt werden. Das unterstreicht die Bedeutung einer

Alle Komponenten knnen jederzeit ausgetauscht, abgeschaltet oder wieder hinzugenommen werden.talmarktanlagen zuzuwenden, ohne dabei auf die Kalkulierbarkeit seiner Risiken verzichten zu mssen. Berater haben mit dieser neuen Form der fondsgebundenen Vermgensverwaltung ein Instrument an der Hand, um die Anforderungen ihrer Kunden an aktuelle Marktgegebenheiten oder sonstige vernderte Bedrfnisse anzupassen. Kombiniert wird diese neue Vermgensverwaltungsdienstleistung mit einem speziellen Impulssystem, das es dem Berater ausgehend von der individuellen Depotentwicklung des Kunden ermglicht, Gesprchsanlsse zu erhalten und somit den Kunden fortwhrend zu betreuen.

Essenzielle ErfahrungEine weitere wichtige Erfahrung der Vermgensverwaltungsbranche in den vergangenen drei Jahren: Die Bereitschaft, Risiko einzugehen, ndert sich rapide mit der Entwicklung der Mrkte. In einem euphorischen Marktumfeld wird mehr Risiko akzeptiert, um am allgemeinen Marktaufschwung zu partizipieren. Umgekehrt sinkt die Risikobereitschaft von Privatanlegern, wenn das Umfeld sich verdstert. Produkte mit einem statischen Risiko- und Aus-

Die fondsgebundene Vermgensverwaltung ist das klassische Basisprodukt fr die private kapitalmarktorientierte Geldanlage.nachhaltigen und antizyklischen Kundenberatung ber alle Brsenphasen hinweg. Die Betreuung muss mehr sein als ein einmaliger Produktverkauf. Die Sicherung von Hchststnden, Risikobegrenzung durch Verlustuntergrenzen, der schrittweise Wiederein-

Auswahl der DepotvarianteDer erste Schritt im Beratungsprozess besteht in der Auswahl der jeweiligen aktiv gemanagten Depotvariante. Damit wird die gewnschte maximale Aktienquote im Depot festgelegt. Ausschlaggebend ist die aktuelle Risikoneigung des Anlegers. Zustzlich zur Auswahl der Depotvariante stehen als Zusatzoptionen drei Depotstrategien zur Verfgung: Neben der Verlustbegrenzung zur Absicherung in Crash-Situationen und dem Kapitalerhalt zur Sicherung des eingezahlten Kapitals konserviert die Variante Gewinnerhalt die einmal erreichten Kursgewinne fr den Anleger. Die Depotstrategien knnen gleichzeitig oder auch einzeln hinzugewhlt werden. Auf diese Weise lassen sich individuelle Kundendepots konstruieren, die am aktuellen Rendite-Risiko-Profil ausgerichtet sind und auf den spezifischen

Mehr und mehr gefordertDamit wachsen selbstverstndlich die Anforderungen an den Berater. Viel mehr als bisher ist er aufgefordert, neben Marktentwicklungen auch die individuelle Situation seiner Kunden im Auge zu behalten. Aber der Mehraufwand lohnt sich, denn die kontinuierliche Betreuung ist der beste Weg, um verloren gegangenes Anlegervertrauen wiederzugewinnen.

Integrierte AnlagestrategieFortsetzung von Seite B 3 mit den betrachteten Risiken genau umgekehrt. Es wird daher ein Risikoma bentigt, das Schwankungen nach unten bercksichtigt, aber auch die jeweils individuelle Zielrendite. Dieses Problem lsen sogenannte Downside-Risikomae. Dabei unterscheidet man drei verschiedene Mae: die Wahrscheinlichkeit der Zielverfehlung (Shortfall-Wahrscheinlichkeit), den Erwartungswert und die Semivarianz. Jedes dieser Risikomae hat seine Vor- und Nachteile. Fr die Verwendung der Shortfall-Wahrscheinlichkeit spricht vor allem ihre leichte Interpretierbarkeit. Eine ShortfallWahrscheinlichkeit von 20 % bedeutet beispielsweise, dass der Anleger in einem von fnf Jahren sein angestrebtes Renditeziel nicht erreichen wird. Um die neuen Risikokennzahlen ermitteln zu knnen, bedarf es mathematischer Modelle und Simulationsprogramme. Diese mssen die Besonderheiten der Kapitalmrkte erfassen, um bei der Optimierung stabile Ergebnisse fr die Zukunft ableiten zu knnen. Dabei spielt die Bercksichtigung von Ausreiern, sogenannten fat tails, ebenso eine Rolle wie im Zeitablauf schwankende Volatilitten und Korrelationen. Nimmt man das Beispiel der Tagesgeld-Anlage und die ShortfallWahrscheinlichkeit als Risikoma, dann zeigen die Simulationsergebnisse, dass das Risiko einer Zielverfehlung dieser vermeintlich sicheren Anlage 96 % betrgt. selbe Anlage fr Investor A riskant ist, fr Investor B aber ein geeigneter Vermgensbaustein. Aus diesem Grund sind standardisierte Produkte und Musterportfolien grundstzlich nicht sinnvoll. Jeder Anleger bentigt eine mageschneiderte Strategie. Das jeweilige Schnittmuster ergibt sich aus seinen Anlagezielen, den verfgbaren Anlageklassen, seinen individuellen Nebenbedingungen und Erwartungen fr die Zukunft.

SimulationenUm ein Portfolio hinsichtlich der Zielerreichbarkeit beurteilen und optimieren zu knnen, sind Systeme erforderlich, die in einem laufenden Prozess jederzeit Szenarien und deren Folgen ermitteln knnen. Im Rahmen dieser Simulationen werden fr jeden Zeitabschnitt in der Zukunft Verteilungsfunktionen fr das Gesamtvermgen generiert. Damit kann neben dem Risiko zu einem bestimmten Zeitpunkt auch die Risikoentwicklung im Zeitablauf ermittelt werden. Ebenso knnen aktuelle Fragestellungen beantwortet werden wie, welchen Einfluss ein Exposure in bestimmten Staatsanleihen auf das Gesamtportfolio hat, aber auch wie sich die Wahrscheinlichkeit einer Zielerreichung verndert, wenn sich die Konditionen der Verpflichtungsseite ndern. Damit lst sich dieses Konzept vom reinen Portfoliomanagement hin zu einem Gesamtkonzept, das den Anleger bei der Steuerung seiner Anlagen optimal untersttzt. Da es sowohl Elemente des Risikocontrolling, der Unternehmenssteuerung als auch des Portfoliomanagement beinhaltet, bezeichnen wir dieses Konzept als integrierte Anlagestrategie. Die Steuerung eines breit angelegten Portfolios oder sogar einer gesamten Bilanz muss trotz aller quantitativen Hilfen, wie adquater Risikomae, aktiv erfolgen, da ein Autopilot in strmischer See zu riskant wre.

Mageschneiderte StrategienDa die Renditeziele, die institutionelle Anleger gem ihren eingegangenen Verpflichtungen verfolgen, ganz unterschiedlich sind, muss die Analyse und Optimierung der Wahrscheinlichkeit, diese zu erreichen, auch individuell vorgenommen werden. Dabei kann die Verwendung eines investorindividuellen Risikomaes dazu fhren, dass ein und die-


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Zwischen Niedrigzins und InflationsbefrchtungenKapitalanleger sollten an bewhrten Tugenden festhalten Investmentfonds haben das Grundprinzip der Diversifikation verinnerlichtripheriestaaten sowie besonders ihrer Bereitschaft, auch griechische Staatsanleihen als Sicherheit bei der Kreditvergabe zu akzeptieren, ihre Glaubwrdigkeit berstrapaziert. Zum anderen sorgt bei der Rohstoffpreisentwicklung die steigende Nachfrage aufgrund der wirtschaftlichen Entwicklungsdynamik der Emerging Markets, allen voran China, fr eine Umkehr der Von langanhaltenden PeriThomas Kabisch . . . ode stabiler oder sinkender Preise. Zustzlich knnten lpreise knftig wieder strker Gegenstand von politisch motivierter Marktmacht werden bzw. durch poliVorsitzender tische Zuspitzungen der Meag wie jngst gesehen in Geschftsfhrung Nordafrika oder dem Nahen Osten steigen. Diesen Faktoren fr zunehmende sen. Zudem ergeben sich Risiken aus den politischen Weichenstellungen Inflationsbefrchtungen stehen ander jngsten Vergangenheit, wie dere gegenber, die auch fr die zum Beispiel der Euro-Schulden- kommenden Jahre fr niedrige Zinkrise oder der US-amerikanischen sen sprechen: die ffnung von MrkSchuldenobergrenze. Vieles spricht ten weltweit, die Effizienzgewinne dafr, dass wir uns auf eine Phase vor allem im Bereich der Schwelleninsgesamt niedriger Zinsen einstel- lnder und im Dienstleistungssektor len mssen. Der bisherige Trend der sowie weiterhin ein aufgrund des hoZinsen nach unten wird durch einen hen globalen Wettbewerbs nur moneuen Seitwrtstrend der Renditen derater Anstieg des Lohndrucks. Verabgelst. Auf diesen Trendwechsel strkend wirkt die Notwendigkeit stellen sich groe institutionelle An- westlicher Staaten, ihre Haushalte leger ein auch der Privatanleger zu konsolidieren, sowie die daraus resultierenden Wachstumseinbuen kann davon profitieren. mit inflationsdmpfenden Effekten. Von daher lsst sich erwarten, dass Angst vor Inflation die Inflationsangst unser stndiger Fed-Chef Paul Volcker leitete den Begleiter bleiben wird, die tatschliAbwrtstrend der Renditen bei US- chen Inflationsgefahren aber limiStaatsanleihen Anfang der achtziger tiert sind. Jahre durch eine stabilittsorientierte Politik ein. Er folgte damit Lnder mit Safe-Haven-Status dem Beispiel der damaligen Deutschen Bundesbank. Fr Entlastung Eine Rckkehr zu den hohen Zinan der Inflationsfront sorgten da- sen der achtziger und neunziger mals auch die Steigerung der Ener- Jahre wird es nicht geben. Die demogieeffizienz und neue Explorationen grafische Entwicklung wird zustzwirtschaftlich abbaubarer Energiere- lich die Nachfrage nach solide eingeserven im Nachgang der beiden l- schtzten langlaufenden Anleihen krisen der siebziger Jahre. Ein fast steigen lassen. Zudem wird es in ei20-jhriger Trend stabiler bis fallen- ner Welt im Wandel mit zwei Jahrhundertkrisen in einem Jahrzehnt nach wie vor Lnder mit Safe-Haven-Status geben. Allerdings, das zeigt die Euro-Schuldenkrise, werMischung und Streuden immer weniger Lnder diesen ung von KapitalanStatus halten knnen. Deutschland sollte zumindest noch in den nchslagen, das Nehmen ten Jahren eines davon sein. Das unterschiedlicher hngt aber wesentlich von der weiteren Entwicklung der Euro-SchuldenRisiken sind das A krise ab. Brsen-Zeitung, 26.11.2011 Die Frage nach der langfristigen Zinsentwicklung der Bundesanleihen ist wichtig fr den deutschen Anleger. Die deutschen Zinsmrkte sind derzeit an einem Scheideweg angelangt. Es gibt sowohl Argumente fr steigende wie auch fr sinkende Zinaversion knnen heftig ausfallen. Lngerfristig ist damit mit einem Niedrigzinsumfeld fr vergleichsweise sichere Staatsanleihen wie deutsche Bundesanleihen zu rechnen, das heit, der Investor muss seine Ertragserwartungen dauerhaft nach unten anpassen oder aber bereit sein, zustzliche Risiken jenseits der Staatsanleihen in Kauf zu nehmen. damit verbundenen hheren Risiken sehen. Die Euro-Schuldenkrise harrt der Lsung. Die Geduld der Marktteilnehmer mit dem Durchwurschteln lsst nach. In der Gemengelage aus Unsicherheit ber politische Absichten und mgliche Entscheidungen und den Stimmungen, Hoffnungen und Erwartungen der Marktakteure werden die Schwankungen an den Kapitalmrkten gro bleiben. In der lngeren Frist kann die EuroKrise hchst unterschiedliche Auswirkungen auf die Renditen von Bundesanleihen haben. Von den denkbaren Lsungsmglichkeiten ist die Kombination von Reformen, Sparen, Privatisierung und dem Rckgewinnen von Wachstumskrften in den Empfngerlndern die prferierte. Wenn dies nicht gelingt, bleibt entweder der Weg in die Transferunion oder das tatschliche Scheitern eines oder mehrerer Mitgliedslnder. Je nachdem, welcher Pfad eingeschlagen wird, wren die Auswirkungen auf die Renditen diametral entgegengesetzt. Whrend ein Verschrfen der Krise zu weiter sinkenden Renditen und dem Betonen des Safe-Haven-Status fhren drfte, wrde ein Weg in die Transferunion fallende Kurse und steigende Renditen fr deutsche Bundesanleihen zur Folge haben. Fr den Kapitalanleger empfiehlt sich das Festhalten an bewhrten Tugenden. Dies heit zuallererst Diversifikation. Mischung und Streuung von Kapitalanlagen, das Nehmen unterschiedlicher Risiken sind das A und O, um sich gegen unerwartete Entwicklungen abzusichern, denn den immer richtig liegenden Ratgeber gibt es nicht und wird es nicht geben. Investmentfonds haben das Grundprinzip der Diversifikation verschwierige Entscheidung zwischen verschiedenen Assetklassen, Einzelwerten und Branchen, Segmenten und Indizes, Lndern und Regionen ab.

Fr Anleger beachtenswertBleiben wir lngerfristig in einem Niedrigzinsumfeld fr vergleichsweise sichere Staatsanleihen wie deutsche Bundesanleihen, muss der Investor seine Ertragserwartungen dauerhaft nach unten anpassen oder bereit sein, zustzliche Risiken jenseits der deutschen Staatsanleihen zu nehmen. Der zu erwartende Mehrertrag wird also mit zustzlichem Risiko erkauft. Anleger sollten gerade in schwierigen Zeiten darauf achten, in aktiv gemanagte Fonds zu investieren. Aktive Fondsmanager sind in der Lage, schnell auf das Auf und Ab an den Mrkten zu reagieren und somit einen wichtigen Beitrag fr die Risikokontrolle und so fr einen stetigen und positiven Ertrag zu leisten.

Ausschlge drften steigenWeder die Ursachen noch die Nachwirkungen der 2008er-Finanzmarktkrise sind abgearbeitet im Gegenteil, neue Probleme sind hinzugekommen. Die hohe Wachsamkeit der Kapitalmarktakteure wird zum Dauerzustand, denn die sich abzeichnenden Bremsspuren in der Konjunkturentwicklung drften sich als Verstrker der unvollstndig abgearbeiteten Kapitalmarktprobleme auswirken. Die kurzfristigen Marktaus-

. . . und Jrgen Callies

Leiter des Meag Research innerlicht. Wichtig fr den sicherheitsorientierten Anleger ist das Ausnutzen des gesamten Spektrums mglicher Renteninvestments Bundesanleihen allein werden nicht reichen. Diversifikation nach Regionen und Whrungen, Investitionen in Pfandbriefe, Covered Bonds, Unternehmensanleihen, inflationsindexierte Anleihen, Beimischung von hherverzinslichen und Anleihen von Emerging Markets, aber auch in liquide Aktien, Wertsicherungskonzepte, Private Equity, Immobilien und das Erschlieen weiterer Assetklassen wie Infrastruktur und erneuerbare Energien und neue Technologien. Eine Mischung verschiedener Investmentfonds erhht das Sicherheitsniveau. Erfahrene Fondsmanager nehmen dem Privatanleger die

Eine Rckkehr zu den hohen Zinsen der achtziger und neunziger Jahre wird es nicht geben.

Liquiditt zahlt sich ausNeben der Diversifikation hat die Liquiditt und das ist eine Lehre der vergangenen Krisen eine herausragende Bedeutung. Wer seine Kapitalanlagen zu einem groen Teil sehr liquide anlegt, kann auf vernderte Rahmenbedingungen schnell reagieren und ist deswegen besser gegen Risiken geschtzt. Anteile an Investmentfonds knnen vom Privatanleger brsentglich gehandelt werden. Der Anleger ist nicht nur diversifiziert investiert, sondern kann auch jederzeit ber sein Vermgen in Investmentfonds verfgen.

schlge sollten uns daher noch einige Zeit erhalten bleiben, wahrscheinlich ist sogar, dass sie eher der Normalzustand werden knnten. Wer in diesem Umfeld mehr Rendite haben will, sollte ganz genau auf die

und O, um sich gegen unerwartete Entwicklungen abzusichern, denn den immer richtig liegenden Ratgeber gibt es nicht und wird es nicht geben.

Illusionen unangebrachtWgt man die genannten Argumente ab, lsst sich beim aktuellen Renditeniveau von um die 2 % bei zehnjhrigen Bundesanleihen Folgendes feststellen: Der Abwrtstrend der Renditen in Deutschland drfte zu einem Ende gekommen sein. Es wre aber illusorisch zu erwarten, dass wir eine Bandbreite von 6 bis 9 % bei den Renditen von zehnjhrigen deutschen Staatsanleihen, die whrend des Groteils der achtziger und neunziger Jahre galt, noch einmal erreichen knnten. Wir kommen in unseren Szenarioanalysen zum Ergebnis, dass sich die Bandbreite in den nchsten 10 bis 20 Jahren auf ein Niveau von 2 bis 5,5 % verschieben drfte, wobei aufgrund krisenhafter Zuspitzungen ein temporres Unterschieen des Zielkorridors durchaus mglich ist. Die Gegenbewegungen in solchen Fllen bei einer Normalisierung der Risiko-

der lpreise war die Folge. Beide Faktoren drften knftig an Gewicht verlieren. Zum einen sind die fhrenden Notenbanken derzeit auf bestem Weg, ihren Kredit als Hter der Geldwertstabilitt zu verlieren. Die US-Notenbank Fed hat mit ihren beiden Quantitative Easing-Programmen die Geldschleusen geffnet, auch um konomische und politische Fehlentwicklungen mit einem Schwall von Geld wegzusplen. Die Europische Zentralbank (EZB) hat mit dem Ankauf von Staatsanleihen aus Euro-Pe-

Impressum

Brsen-ZeitungSonderbeilage

InvestmentfondsAm 26. November 2011

Redaktion: Claudia Weippert-Stemmer Anzeigen: Dr. Jens Zinke (verantwortlich) Technik: Tom Maier Typografische Umsetzung: Klaus Jung

Verlag der Brsen-Zeitung in der Herausgebergemeinschaft WERTPAPIER-MITTEILUNGEN Keppler, Lehmann GmbH & Co. KG, Dsseldorfer Strae 16, 60329 Frankfurt am Main, Tel.: 069/2732-0, (Anzeigen) Tel.: 069/2732-115, Fax: 069/233702, (Vertrieb) 069/234173. Geschftsfhrer: Ernst Padberg Druck: Westdeutsche Verlags- und Druckerei GmbH; Kurhessenstrae 46, 64546 Mrfelden-Walldorf


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Vergesst das Denken in Anlageklassen!Die Grenzen an den Anleihenmrkten verschwinden Asset-Allokation steht vor einem neuen Zeitalter Vernderten Gegebenheiten Rechnung tragenBrsen-Zeitung, 26.11.2011 Nach wie vor legen institutionelle Investoren insbesondere die deutschen einen Groteil ihres Portfolios in Anleihen an. Dabei war die Verteilung des Kapitals auf verschiedene Anlageklassen fr Anleiheinvestoren lange Zeit eine wichtige Renditequelle. Sie unterschieden traditionell zwischen verschiedenen Anlageklassen wie Hochzinsanleihen, Schwellenlnderanleihen oder Investment-Grade-Anleihen. Diese etablierten Kategorien befinden sich allerdings gerade im Wandel und die Vernderung scheint von Dauer zu sein. Viele Anleger nutzen jedoch nach wie vor ein Rahmenwerk, das schlicht und einfach veraltet ist. verhalten bereinstimmen, muss sich der Schwerpunkt ndern. Das neue Grundprinzip besteht darin, dass es nun unerlsslich ist, die zahlreichen, schnell auftauchenden globalen Anlagechancen zu erfassen, die durch die Verwischung der Anlageklassen entstehen. Anleger sollten sich auf die Chancen am Markt konzentrieren, die das attraktivste Risiko-Rendite-Profil aufVon weisen egal, welcher Jim Cielinski Anlageklasse sie angehren. Auch im derzeit turbulenten Marktumfeld kann man Ertrge erwirtschaften, indem man die Barrieren zwischen den einzelnen AnHead of Fixed Income lageklassen abbaut. Dabei Threadneedle hingegen reicht es nicht, Investments nur die verfgbaren Anlagemglichkeiten ausetablierter Volkswirtschaften wie zuweiten. Es ist daher unbedingt erforderGriechenland, Irland und Portugal sind gut dokumentiert. Das sind keine lich, Anlagemglichkeiten hinsichtkurzlebigen Phnomene. Nach Jah- lich ihrer unterschiedlichen Eigenren, in denen mit Staatshaushalten schaften wie Struktur, Herkunft, Lizunehmend leichtfertig umgegangen quiditt und Kreditrisiko so zu analywurde und der Schuldenstand wuchs, sieren, dass die Resultate zu einem stehen nun viele Industrienationen investierbaren Ergebnis fhren. Spekurz vor der Zahlungsunfhigkeit. zialisierte Investment-Teams msDer ntige Heilungsprozess wird sen auf eine Art und Weise zusamlangwierig und beschwerlich. Und er menarbeiten, wie sie es noch nie zuvor getan haben. Ein Team, das fr wird sich dauerhaft auswirken. zustndig ist, Anleger sollten sich genau berle- Schwellenlnder gen, wie sie auf diese Vernderun- knnte feststellen, dass indonesische gen reagieren. Falls sie tatschlich Kommunalobligationen im Vervon Dauer sind, ist das gegenwrtige gleich zu den brasilianischen RealRahmenwerk, das zur Bewertung zinsen attraktiv erscheinen. Die Hedieser Risiken genutzt wird, veraltet rausforderung bei einer solchen Entund unangemessen. Es gibt bessere scheidung drfte darin bestehen, ob Indonesien im Vergleich zu AnlageMethoden. Wenn die Definitionen der Anlage- werten aus anderen Bereichen, wie klassen nicht mehr mit dem Markt- zum Beispiel irische Hypotheken die Anleihenmrkte schwer durcheinander. Es ist an der Zeit, neue Regeln festzulegen. Die Eigenschaften, anhand derer die Anlageklassen einst definiert wurden, haben an Bedeutung verloren. Die Dominanz der Schwellenlnder sowie der Niedergang einiger oder die nachrangige Schuld einer deutschen Bank, attraktiv ist. Die Teams werden die Szenarien genau koordinieren mssen, die sie zur Beurteilung von Anlagewerten nutzen, da sie ber alle Wertpapiere hinweg konsistent sein mssen, ungeachtet der Anlageklasse. Ein rigoroser szenariobasierter Analyseprozess ist eine der wenigen Methoden, um den Wildwuchs von Anlagewerten und Renditeprofilen in den Griff zu bekommen. zierung einzuordnen. Die Ausrichtung auf Beta, Momentum, bertrag und Wertstellung sind vier solcher Risikofaktoren, die zusammengenommen viel mehr darber Aufschluss geben, wie sich ein Portfolio entwickeln wird, als es die Asset-Allokation tut. Die Grenzen an den Anleihenmrkten verschwinden. Die Asset-Allokation steht vor einem neuen Zeitalter. Dennoch halten viele Anleger nach wie vor an einem Allokationsprozess fest, der rasch veraltet. Es wird viel zu viel Zeit und Mhe mit Ttigkeiten verbracht, die in den kommenden Jahren an Wert verlieren drften. Schlimmer noch: Die Analyse beschftigt sich allzu sehr mit historischen Messgren von Risiko und Rendite, die nur wenig mit der Entwicklung der Weltwirtschaft bereinstimmen. Die Verschiebungen, die wir derzeit beobachten, sind der Hhepunkt von fnf Jahrzehnten Globalisierung. Wie bei allen Umwlzungen wird es Vernderungen geben, die von Dauer sind. Viele Anleger wrden daher besser damit fahren, ihre herkmmliche Asset-Allokation zu ersetzen oder zumindest zu erweitern und sie an die neuen Gegebenheiten anzupassen. Diejenigen, die diese historischen Vernderungen zu ihrem Vorteil nutzen knnen, werden auf spannende Anlagechancen treffen und diese optimal nutzen zu knnen.

Spannende ChancenDas Momentum kann sowohl in der Wirtschaft als auch an den Mrkten uerst bestndig sein. Deshalb entwickeln sich viele Vermgenswerte whrend des gesamten Zyklus sehr hnlich und unterscheiden sich hauptschlich durch das Niveau des zugrunde liegenden Risikos (oder Betas), das sie aufweisen. Das wird besonders durch die hohe Korrelation deutlich, die alle riskanten Vermgenswerte in den letzten Jahren demonstriert haben. Unsere Researchergebnisse deuten darauf hin, dass die Definition der Anlageklassen in den letzten Jahren nur wenig mit der Wertentwicklung zu tun hatte. Der ausschlaggebende Faktor war meistens das Risiko.

Relevante FragestellungenAuch das Tempo der Globalisierung hat die Tragweite der Markttreiber verndert. Das Bruttoinlandsprodukt und die Inflation haben die Mrkte schon immer beeinflusst, heutzutage sind sie jedoch immer fter Sptindikatoren. Politische Reaktionen, die globale Liquiditt und die Entstehung eines groen, weltweiten Ungleichgewichts spielen nun die Hauptrolle und solide Recherchen sollten sich auf diese Faktoren konzentrieren. Ein Groteil der zuknftigen Wertentwicklung vieler Anlageklassen ist von entscheidenden Fragestellungen abhngig. Gegenwrtig ist zu fragen, worauf die Krise in der Eurozone hinausluft oder ob groe Schuldner wie die USA, Grobritannien und Japan einen finanziell tragbaren Schuldenstand erreichen? Die Recherchen der Asset Manager mssen sich mit diesen Fragen befassen, da sie fr den Erfolg ausschlaggebend sind. Aber nur wenige Asset Manager haben bisher ihre Prozesse wirklich gendert. Darber hinaus sind die meisten Anlageklassen eher anhand ihrer Risikoeigenschaften als ihrer Klassifi-

Regeln berdenkenVermgensverwalter mssen fortlaufend den relativen Wert ihrer Investments ber verschiedene Anlageklassen hinweg bewerten und die angemessene Aufteilung auf diese Anlageklassen hinterfragen. Diese Entscheidung war noch nie leicht, aber die Vernderungen in der Weltwirtschaft und die Risikobeschaffenheit der Anleihen machen sie sogar noch schwerer. Der Vergleich einer riskanten Anlage mit einem beobachteten risikolosen Zinssatz war bislang eine gebruchliche Methode zur Analyse von Bewertungen, aber was soll man tun, wenn es so etwas wie einen risikolosen Zinssatz nicht mehr gibt? Nahezu jede Anleihe besitzt heutzutage ein Ausfallrisiko. Und wie soll man sich verhalten, wenn die Definitionen der einzelnen Anlageklassen so verwischen, dass sie fast bedeutungslos werden? Die Vernderungen, die wir momentan beobachten, bringen

Marktneutralitt durch pures Portable AlphaEin Wermutstropfen bleibt: das ManagementrisikoBrsen-Zeitung, 26.11.2011 Der Namenszusatz Alpha wird fr die unterschiedlichsten Produktkonstruktionen sowohl auf der Fondsebene wie auch im Zertifikate-Universum verwendet. Was hinter dem Namenszusatz Alpha steht, lsst sich oft erst bei genauer Prfung der einzelnen Angebote erfassen. Nicht selten sind Alpha-Produkte eine Kombination mehrerer Assetklassen, die neben einem Basisinvestment andere Anlageklassen ergnzen und daraus einen Zusatzreturn erwirtschaften wollen. Damit hneln solche Produkte eher einem Core-Satellitesitiven Ertrag durch das Alpha zu generieren. So konstruierte Alpha-Fonds sind in der Lage, das Marktrichtungsrisiko weitgehend zu eliminieren. Im Idealfall sind pure Alpha-Produkte Allwetter-Investments, die sowohl in steigenden als auch in fallenden Mrkten stabile Ertrge liefern.

Nachweis meist retrospektiv

Der Nachweis, ob ein Managementansatz den Marktindex in jeder Phase schlagen kann, gelingt in der Regel nur retrospektiv. Deshalb eignen sich fr eine pure Alpha-Strategie nur Anstze, die eine klare, systematische Alpha-Quelle innerhalb einer klar definierVon ten Assetklasse und eiMaria Kopitzki nem klar definierten Investment-Universum aufweisen. Auerdem ndert sich der dem Managementansatz zugrunde liegende Anlagehorizont durch den Director im Bereich Hedge an sich nicht: Institutionelle Kunden Eine Strategie, die langder LBB-Invest fristig ausgerichtet ist und entsprechend erst Ansatz, bei dem einem Kerninvest- ber einen lngeren Investitionszeitment gezielt Assetklassen mit ande- raum ihre Strken ausspielen kann, ren Risikoprofilen beigemischt wer- wird durch das Overlay nicht zu eiden. Dies erschwert die eindeutige nem taktischen Investment. Ein hinreichend systematischer Risikocharakterisierung und damit die Entscheidung, ob ein solches Pro- Managementansatz ermglicht eidukt eine sinnvolle Ergnzung des einerseits dem Investor eine Einschtzung, ob dieser Ansatz eine plausigenen Anlageportfolios darstellt. Im Allgemeinen interessiert den ble Grundlage fr zuknftigen ExInvestor nicht das Alpha der rei- cess Return darstellt. Andererseits nen Lehre, sondern das Alpha im lassen sich nur fr einen eindeutig Sinne eines Excess Return gegen- definierten Investmentprozess die ber einem Vergleichsindex. Dieser Quellen des Excess Return hinlngwird in der Performanceattribution lich spezifizieren. Dies ist eine notals aktive Rendite beschrieben und wendige Voraussetzung, um fr den setzt sich aus den Komponenten zugrunde liegenden InvestmentanAllokation, Selektion, Whrungs- satz geeignete Overlay-Strategien zu komponente und Interaktionsbei- entwickeln, um wirklich das gewnschte Alpha zu separieren. Nur trag zusammen. so kann aus relativer Outperformance absoluter Ertrag werden. Benchmark schlagen Neben dem zugrunde liegenden Die Fhigkeit, genau diesen Excess Managementansatz des BasisportfoReturn durch geeignete Hedgeinstru- lios kommt dem Absicherungspromente zu isolieren und ein neutrales zess eine entscheidende Rolle zu. So Marktexposure zu erreichen, zeich- ist zu konstatieren, dass eine pure net eine pure Alpha-Strategie aus. Alpha-Strategie auch dadurch chaDeshalb bieten sich fr diese puren rakterisiert ist, dass durch eine kontiAlpha-Strategien auch nicht alle nuierliche Absicherung die weitgeManagement-Anstze an. Die erste hende Marktneutralitt gewhrleisnotwendige Voraussetzung ist, dass tet wird. Nur wenn der Hedgeprozess der zugrunde liegende Management- keinem diskretionren Handlungsansatz in der Lage ist, die Bench- spielraum unterliegt, kann der Invesmark nachhaltig zu schlagen und tor das Produkt als eigene Assetzwar sowohl in positiven als auch in klasse losgelst vom Basisinvestment negativen Marktphasen. Das ist ein betrachten und als Portable Alpha wirklich zentraler Punkt, da das seinem Gesamtportfolio hinzufgen. Alpha im Wesentlichen eine Differenzgre darstellt. Ist das MarktPraxis hat es verdeutlicht risiko und damit die allgemeine Marktrendite erst einmal eliminiert, Zudem hat die Praxis gezeigt, dass ist dies in positiven Marktphasen die Umsetzung des Overlay-Prozeskein Polster mehr, auf dem sich der ses eine entscheidende Rolle in der Manager passiv ausruhen kann. Performance von Alpha-Fonds Andererseits entsteht so in nega- spielt. In Abhngigkeit von dem zutiven Marktphasen aber auch die grunde liegenden Investmentansatz Chance, nicht nur weniger sollten folgende Eckpunkte geklrt schlecht als der Marktindex abzu- sein: Auf welcher Ebene soll der schneiden, sondern einen absolut poFortsetzung Seite B 7


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Von der reinen Administration zum KomplettanbieterAktuelle Entwicklungen im Master-KAG-Geschft Verknpfung mit Asset Management erweist sich aus Kundensicht als sehr vorteilhaftBrsen-Zeitung, 26.11.2011 Seit der ersten gesetzlichen Manifestierung zur Auslagerung von Kernbereichen im Jahr 2001 hat das Thema Master-KAG das institutionelle Asset Management in Deutschland in hohem Mae beeinflusst und verndert. Innerhalb der letzten fnf Jahre hat sich das im Rahmen von Masterfonds verwaltete Volumen von anfangs ca. 160 Mrd. Euro (2005) nahezu verdreifacht. Inzwischen werden ca. 450 Mrd. Euro in Masterfonds administriert, dies entspricht ca. 55 % des Gesamtvolumens in Spezialfonds (Gesamtmarkt: 800 Mrd. Euro, Stand 30. Juni 2011, Quelle: BVI-Statistik). Whrend in den Anfngen der Master-KAG-ra die reine Administration der Spezialfonds im Vordergrund stand, hat sich das Angebot in den Folgejahren stark ausgeweitet. Das Reporting bildete dabei von Anfang an einen zentralen Bestandteil im Leistungsangebot der Master-KAGs. Damit die Anleger von der Bndelung der Spezialfonds bei einer Gesellschaft und den damit verbundenen Kompensationseffekten profitieren konnten, erfolgten in der zweiten Welle zahlreiche Fondsfusionen. Abschreibungen auf einzelne Spezialfonds konnten durch die steuerneutrale Zusammenfhrung mehrerer Spezialfonds zu einem Masterfonds hufig vermieden werden. Mit dem Ausbruch der Finanzkrise und dem Fall von Lehman Brothers rckten die Themen Risiko-Overlay und Wertsicherung wieder strker in den Fokus der Investoren. Ziel eines Risiko-Overlay ist es, die kurzfristigen Risiken beherrschbar zu machen, eine Wertuntergrenze einzuhalten und die langfristigen Ziele der definierten Strategischen AssetAllokation (SAA) zu erreichen. Service-Modell bewhrt und etabliert hat, stellt sich nun die Frage, wie es weitergeht. Welche Anforderungen stellen Anleger zuknftig an die Master-KAG und wie stellen sich die Gesellschaften auf diese ein? Bereits vor dem Ausbruch der Krise haben die Regulierungsmanahmen durch Basel II und die Mindestanforderungen an das Risikomanagement von Banken und Versicherungen zugenommen. Die Erfahrungen aus der Finanzund Schuldenkrise haben einerseits dazu gefhrt, dass die Anleger deutlich risikobewusster geworden sind. Andererseits werden die aufsichtsrechtlichen Anforderungen an das Risikomanagement auch in Zukunft noch weiter steigen. Ein professioneller Umgang mit Kredit-, Markt-, Liquiditts- und anderen Risiken rckt immer strker in den Vordergrund. Im Zuge von Solvency II fr Versicherungen und Basel III fr Kreditinstitute werden erhhte regulatorische Anforderungen sowohl an das Management als auch an die Verwaltung der Kapitalanlagen gestellt. Im Kern geht es in beiden Verordnungen darum, Kreditinstitute und Versicherungen weniger anfllig fr Krisen zu machen. Aus diesem Grund mssen beide Investorengruppen fr ihre Kapitalanlagen je nach eingedem Risikomanagement. Die Sule 3 regelt Berichtspflichten sowohl an die Aufsichtsbehrden als auch an die ffentlichkeit. Mit dem Ziel einer vollstndigen Transparenz verlangt beispielsweise die Gro- und Millionenkreditverordnung (GroMiKV) von Kreditinstiaktuell ihr Leistungsangebot. Dies beginnt mit der Umsetzung neuer Berichte im Reporting und mndet im Volloutsourcing oder Rundumsorglos-Paket. Das erweiterte Dienstleistungsspektrum umfasst dabei neben den Kernleistungen eines Asset Managers, bei denen ebenfalls eine strategische und taktische Strategieberatung nicht fehlen drfen, beispielsweise auch versicherungstypische Komponenten wie die Verwaltung und das Reporting von Direktbestnden sowie das Fhren des Kapitalanlagen-Nebenbuchs mit Schnittstellen in das Hauptbuch. Dies beinhaltet alle versicherungstypischen Besonderheiten der Kapitalanlage wie zum Beispiel das aufsichtsrechtliche Meldewesen an die Bundesanstalt fr Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) sowie das Fhren des Sicherungsvermgensverzeichnisses. Kundengruppen (zum Beispiel Versicherungen und Kreditinstitute). Denn letztendlich bertrgt das auslagernde Unternehmen seine operativen Risiken auf die Kapitalanlagegesellschaft. Dies impliziert gleichzeitig erhhte Investitionen sowohl in die technische Infrastruktur als auch in qualifiziertes Personal auf Seiten der Master-KAG. Whrend bei Kreditinstituten und Versicherungen die regulatorischen Anforderungen klar im Vordergrund stehen, stellt sich bei Corporates auch die Frage nach dem adquaten Investitionsvehikel. Zu diesen zhlen ein (grenzberschreitendes) Pensowie Effizienzsteigerungen rckt ein grenzberschreitendes Asset Pooling von Pensionsverpflichtungen jedoch zunehmend ins Interesse der Anleger. Hier bietet einerseits die InvAG gegenber dem deutschen Spezialfonds wesentliche Vorteile, andererseits liefert die Master-KAG aufgrund ihrer offenen Infrastruktur und ihrer Erfahrung in der Administration optimale Voraussetzungen fr eine Umsetzung.

Von Uwe Trautmann

Umfassendes Know-howMit der kompletten Administration aller Kapitalanlagen verndert sich auch das Bild des klassischen Fondsmanagers, der immer strker in die Rolle des Sparringspartners eines Leiters Kapitalanlagen oder eines Treasurers hineinwchst. So ist der Portfolio Manager nicht nur fr einen Spezialfonds zustndig, sondern agiert vielmehr als Strategieberater des Anlegers fr die gesamten Kapitalanlagen unter Bercksichtigung aller regulatorischen Anforderungen und Restriktionen. Dies erfordert ein umfassendes Know-how fr die unterschiedlichen Kundenbedrfnisse. Stellte zu Beginn der Master-KAGra die reine Administration mit einer klaren Trennung der Wertschpfungskette einen Wettbewerbsvorteil dar, so entwickelt sich mittlerweile der Trend zu einer Bndelung von Dienstleistungen bis zur Bereitstellung aller Services im Sinne eines Fiduciary Management. Die Helaba Invest baut ihre Dienstleistungen im Bereich Master-KAG kontinuierlich zu einer Full Service KAG aus. Die Verknpfung von Asset Management und Master-KAG erweist sich dabei gerade aus Kundensicht als sehr vorteilhaft, damit nicht nur die erweiterten regulatorischen Anforderungen erfllt werden knnen.

Vorsitzender der Geschftsfhrung der Helaba Invest tuten eine komplette Durchschau auf alle Bestandteile eines Sondervermgens oder Konstruktes. Fr die Institute gelten zwar bestimmte Grenund Bagatellgrenzen, nichtsdestotrotz verlangt die Verordnung jedoch ein hohes Ma an transparenten Daten und Informationen und erfordert damit eine umfangreiche Stammdatenhaltung. Eine vergleichbare Transparenz wird auch im Rahmen von Solvency II gefordert.

Flexibles RisikoreportingViele der von der Aufsicht geforderten Daten stehen wie erwhnt bei der Master-KAG bereits zur Verfgung. Die Herausforderung fr die KAGs liegt in der Qualitt und Granularitt der Daten, deren Verfgbarkeit sowie den Aggregationsmglichkeiten. Die Master-KAG muss damit einerseits ein flexibles Risikoreporting bieten, das dem Investor eine schnelle und nach frei whlbaren Parametern erstellte Abfrage ermglicht. Andererseits muss sie kundenindividuelle Schnittstellenformate bedienen knnen, um Daten aus den eigenen Systemen in die des auslagernden Unternehmens einspielen zu knnen. Die bernahme aller Dienstleistungen im Rahmen eines Volloutsourcings erfordert damit auch auf Seiten der Master-KAG geordnete Prozesse und die Expertise fr die besonderen Belange der verschiedenen

Mit der kompletten Administration aller Kapitalanlagen verndert sich auch das Bild des klassischen Fondsmanagers, der immer strker in die Rolle des SparringPartners, eines Leiters Kapitalanlagen oder eines Treasurers hineinwchst.

Erweitertes LeistungsangebotUm die komplexen Anforderungen von Solvency II und Basel III bewltigen zu knnen, bedarf es einer effizienten und flexiblen Infrastruktur. Diese muss in der Lage sein, alle notwendigen Funktionen zu integrieren, um die Kapitalanlagen unter einer ganzheitlichen Risikobetrachtung abbilden und steuern zu knnen. Fr Versicherungen und Kreditinstitute stellt sich daher die Frage nach zwei Handlungsoptionen: dem internen Aufbau von zustzlichem Fachwissen oder der Auslagerung auf einen externen Anbieter. Gerade kleinere Versicherungsunternehmen knnen oftmals die hohen Anforderungen nur unter erheblichen Anstrengungen und hohen Kosten bewltigen, sodass eine Auslagerung auf die Master-KAG, die bereits viele der bentigten (Stamm-)Daten vorhlt, sinnvoll erscheint. Vor diesem Hintergrund erweitern einzelne Master-KAGs wie die Helaba Invest

Wie geht es weiter?Unter dem Gesichtspunkt der Liquiditts- und Kontrahentenrisiken ist es seit Ausbruch der Finanzkrise fr die Anleger nicht nur wichtig, die Risiken in den Spezialfonds zu analysieren und zu steuern, sondern die Betrachtung auch unter der Einbeziehung der Direktanlagen auszuweiten. Aus diesem Grund wurde die Integration der Direktanlagen in das Reporting der Kapitalanlagen gerade in dieser Phase weiter vorangetrieben. Nachdem sich die Master-KAG in den vergangenen zehn Jahren als

Um die komplexen Anforderungen von Solvency II und Basel III bewltigen zu knnen, bedarf es einer effizienten und flexiblen Infrastruktur.gangenem Risiko deutlich mehr Eigenkapital hinterlegen. Ebenso wie Basel III ist auch Solvency II als Drei-Sulen-Ansatz aufgebaut: Whrend es in Sule 1 um die quantitativen Kapitalanforderungen geht, beschftigt sich Sule 2 mit der Unternehmensfhrung und

sion Pooling, die Investmentaktiengesellschaft (InvAG) bzw. die Investmentkommanditgesellschaft (InvKG) und ein Fiduciary Management (Abbildung der gesamten Wertschpfungskette). In den vergangenen Jahren ist die Umsetzung einer InvAG eher ein Randthema geblieben. Im Hinblick auf eine verbesserte Risikokontrolle

Marktneutralitt durch pures Portable AlphaFortsetzung von Seite B 6 Hedge ansetzen? Bei einem international investierenden Fonds muss zum Beispiel die Frage gestellt werden, ob eher ein Mikro- oder ein Makro-Hedge der Struktur des Fonds und dem Ziel, eine in der Vergangenheit zuverlssige AlphaQuelle zu isolieren, gerecht wird. Auf welcher Ebene mssen Whrungshedges vorgenommen werden, um den gewnschten Excess Return in der Heimatwhrung zu generieren? Wenn das Basisportfolio aus Effizienzgrnden ebenfalls synthetisch ber Derivate abgebildet wird, ist zu berprfen, ob Whrungstermingeschfte oder Kassepositionen hinzugefgt werden mssen, um die Diskrepanz zwischen der Wechselkursauswirkung auf die physische Abbildung einer Anlagestrategie (mithin das unterliegende Kontraktvolumen) und der Wechselkursauswirkung auf die Wertentwicklung der Derivate auszugleichen. der Marktindex durch geeignete Instrumente wie Forwards oder Swaps verkauft wird, erzielt der Fonds einen synthetischen Geldmarktertrag (abzglich der Sicherungskosten). Die Performance eines puren AlphaProduktes setzt sich mithin im Wesentlichen aus dem Excess Return einer bestehenden und in der Vergangenheit erfolgreich umgesetzten Anlagestrategie gegenber dem neutralisierten Marktindex und dem synthetischen Geldmarktertrag abzglich der Kosten (Sicherungs- und Produktkosten) zusammen. Auf die transparente Darstellung der Performancekomponenten sollte jeder Investor achten, um sicherzugehen, dass das Alpha-Produkt in das eigene angestrebte Cash-flowProfil passt. In diesem Zusammenhang stellt sich die Frage, wie pure Alpha-Strategien klassifiziert werden sollen. Was ist die adquate Benchmark? Da das Marktrichtungsrisiko des zugrundeliegenden Managementansatzes durch den Hedge des das Anlageuniversum reprsentierenden Marktindex eliminiert wird, entfallen naturgem auch die Ertrge aus dieser Marktvernderung. Der Marktindex ist somit keine geeignete Benchmark fr das AlphaProdukt. Aufgrund des durch die Hedgesystematik grundstzlich vereinnahmten synthetischen Geldmarktertrags bietet sich unter Vernachlssigung der Kosten ein Geldmarktindex als Benchmark an. Das Risikoprofil purer Alpha-Strategien ist allerdings nicht auf das Niveau einer Geldmarktanlage reduzierbar. Aber ein entsprechend hheres Ertragsniveau sollte ein risikoadjustiert positives Returnprofil garantieren. Dies gilt insbesondere im Gesamtkontext der Anlagestrategie des Investors. Denn in der Regel zeichnen sich pure Alpha-Strategien durch eine geringe Korrelation zum Marktindex aus. Damit tragen sie erheblich zur Risikodiversifikation im Anlageportfolio eines Investors bei. Zusammenfassend lsst sich sagen, dass sich eine pure Alpha-Strategie durch weitgehende Marktneutralitt auszeichnet. Die Eliminierung des Marktrichtungsrisikos ermg-

Gerade bei puren Alpha-Strategien ist deshalb die Prfung des zugrunde liegenden Managementansatzes, durch den das Alpha generiert werden soll, unerlsslich.licht die Generierung eines stetigen, schwankungsrmeren Ertragsprofils im Verhltnis zur Basisanlage.

Betarisiken vermeidenUnerwnschte Betarisiken, die aus der Differenz zwischen Portfoliobestand und Forwardgegenwert in Folge von Bewertungsnderungen und Mittelbewegungen fortlaufend entstehen, mssen systematisch behandelt werden. Um den Aufbau solcher Betarisiken zu vermeiden, sollten die Differenzen zwischen dem Wertpapierbestand und dem Forwardgegenwert im Verhltnis zum Fondsvermgen begrenzt werden. Eine regelbasierte Anpassung der Sicherungsquote ist empfehlenswert. Ein fr die Produktperformance systematisch vorteilhafter Effekt ist, dass durch das Hedgen des allgemeinen Marktrisikos ein absolut positiver Grundertrag generiert wird. Da

Empfehlenswerte VerfahrenDennoch bleibt ein Wermutstropfen: Das Managementrisiko bleibt bestehen. Gerade bei puren AlphaStrategien ist deshalb die Prfung des zugrunde liegenden Managementansatzes, durch den das Alpha generiert werden soll, unerlsslich. Empfehlenswert sind systematische, auf quantitativen Prozessen basierende Verfahren, die auf eine erfolgreiche Historie in unterschiedlichen Marktphasen verweisen knnen und die behavioristisch oder subjektiv motivierten nderungen des Managementansatzes entgegenstehen.


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Quantitative Aktienselektion zahlt sich ausGrtmgliche Transparenz und Objektivitt im Investmentprozess sowie hohe Kosteneffizienz bei der Unternehmensanalyse sind ansprechende ArgumenteBrsen-Zeitung, 26.11.2011 In der ffentlichkeit sind sie die Stars der Fondsszene: Eine Handvoll Fondsmanager, die es in der Vergangenheit geschafft haben, aufgrund ihrer persnlichen Markt- und Unternehmensbeurteilung den jeweils relevanten Aktienindex konsistent zu schlagen. Allerdings zeigt sich, dass ein Groteil solch diskretionr gemanagter Fonds nicht in der Lage war, ihre Messlatte auf lange Sicht regelmig zu bertreffen. Glnzen solche Aktienfonds in einem Jahr durch ihre Performance, folgt anschlieend oftmals eine Periode mit einer unterdurchschnittlichen, den Investor enttuschenden Kursentwicklung. Daher ist die Skepsis unter den Anlegern nicht verwunderlich. Diese fragen sich zunehmend, ob professionelle Fondsmanager tatschlich in der Lage sind, ein besseres Ergebnis als ein rein passives Aktienindex-Investment zu erzielen. Erkenntnisse aus dem Research zeigen auf der Gegenseite, dass es quantitative, darstellbare Faktoren gibt, die die zuknftige Aktienkursentwicklung und das Risiko eines Portfolios entscheidend bestimmen. Eine Aktienselektion nach rein quantitativen Anstzen macht sich genau diese Kenntnisse zunutze. Nachfolgend werden die Grundlagen dieser Anstze erlutert und die Grnde herausgearbeitet, warum eine Investition in eine quantitative Aktienstrategie lohnenswert sein kann. es von diskretionren Entscheidungen geprgte Anstze, bei denen die Unternehmens- und Aktienanalyse zu einem Groteil auf der subjektiven Beurteilung und Erfahrung des Fondsmanagements beruht. Im Gegensatz dazu fokussiert sich die quantitative Aktienselektion auf magie sind die heutzutage verfgbaren technologischen Mglichkeiten, eine Vielzahl von unternehmensrelevanten Daten zu verarbeiten. Die Datenqualitt wird zum entscheidenden Erfolgsfaktor. Die Art der Daten kann von Fundamentaldaten aus der Bilanz und der Gewinn-und-VerlustRechnung eines Unternehmens ber makrokonomische Daten oder Analystenschtzungen bis hin zu historischen und aktuellen Brsenkursen reichen. Der Unterschied zum von diskretionren Entscheidungen geprgten Fondsmanagement ist, dass diese Daten im Rahmen eines quantitativen Managements nicht intuitiv genutzt werden, um zu einer Investitionsentscheidung zu gelangen, sondern ber entsprechend entwickelte Modelle verarbeitet werden. Daraus lsst sich ein groer Vorteil herleiten: Die verfgbaren Datenbanken erlauben, tausende Unternehmen gleichzeitig effizient zu analysieren. Auch wenn die mathematischen Anstze dem Anleger in mancher Weise suspekt erscheinen, besitzt diese Art der Analyse einen weiteren entscheidenden Pluspunkt gegenber anderen Methoden. Gerade in heutigen Zeiten fordern professionelle Investoren in der Regel Details ber den Investmentprozess. Rein quantitative Anstze bieten vor diesem Hintergrund das Potenzial zu einer grtmglichen Transparenz. den eine wichtige Basis fr eine langfristige Zusammenarbeit darstellt. Denn auch bei quantitativen Anstzen wird es Phasen einer unterdurchschnittlichen Fondsperformance geben. Schlielich ist quantitatives Management keine Zauberei, sondern ber die korrekte Anwendung eher vergleichbar mit ordentlichem Handwerk, wobei die Modelle das Werkzeug zum Investitionserfolg darstellen. Mit der Transparenz einhergehend ist die hohe Objektivitt der Investitionsentscheidung. Der Fondsmanager besitzt keinen diskretionren Spielraum. Daraus folgt auch, dass das Risiko des Ausfalls von Schlsselpersonen im Entscheidungsprozess zunchst einmal eliminiert wird. Unabhngig davon, wer das Modell bedient, fhren identische Inputdaten stets zum gleichen Ergebnis. Aus dieser Tatsache kann ein weiterer Vorteil des quantitativen Aktienmanagements abgeleitet werden. Es gilt inzwischen als unbestritten, dass der Mensch nicht rein rational entscheidet, sondern nach den Erkenntnissen der Behavioural-Finance-Theorie bestimmten Verhaltensanomalien unterliegt. Beispielhaft angefhrt sei der sogenannte Dispositionseffekt, der beschreibt, dass Investoren Aktien mit hohen Kursverlusten oftmals zu lange im Portfolio halten, da sie trotz aller gegenteiligen Anzeichen auf eine Kurserholung hoffen. Die Realisierung der Verluste wird nicht vorgenommen, obwohl dies oftmals die bessere und rationale Entscheidung wre. ebenfalls diesen Impulsen ausgesetzt. Ein rein quantitativer Ansatz beurteilt dagegen alle Inputdaten auf objektive Art und Weise. Grundstzlich nehmen quantitative Fondsmanager andere Aufgaben wahr als Manager, die ihre Entscheidungen nach diskretionren Gesichtspunkten treffen. Unternehmensbesuche, Analystenkonferenzen und hnliches spielen keine Rolle im Investitionsprozess. Neben der berwachung des Dateninputs wird es zur Hauptaufgabe des quantitativen Fondsmanagements, bestehende Anstze weiterzuentwickeln und aktuelle Erkenntnisse zu verarbeiten. Mittel- bis langfristig kommt dem Faktor Mensch und der Qualitt der einzelnen Personen im Fondsmanagement damit doch eine herausragende Bedeutung zu. testen, bis dasjenige gefunden wird, das in der Rckbetrachtung das beste Ergebnis gebracht htte. Letzteres knnte jedoch durch puren Zufall entstanden sein, ohne eine entsprechende Relevanz der verwendeten Modellparameter. Hier ist die Integritt der Modellentwickler im besonderen Mae gefragt. Ein weiterer Aspekt ist, dass quantitativen Modellen eine trge Reaktionszeit auf neue Marktgegebenheiten nachgesagt wird, insbesondere wenn sie in hohem Mae auf historische Daten zurckgreifen. Bis sich

Von Boris Jurczyk

Fondsmanager, Fixed Income & Equity Selection, Asset Management der Berenberg Bank thematisch geprgte Modelle und nutzt die Vielfalt der heutzutage verfgbaren quantifizierbaren Unternehmensinformationen. Dabei kommt in der Praxis eine Vielzahl unterschiedlicher Techniken und mathematischer Modelle zum Einsatz. Dennoch gibt es wesentliche Merkmale, die den Kern eines jeden quantitativen Managements ausmachen. Grundlage fr jede quantitative Strategie ist die Erkenntnis aus der Finanzmarktforschung, dass es bestimmte Faktoren gibt, die die zuknftige Aktienkursentwicklung in gewisser Weise vorhersagbar machen, und dass die Kurse bestimmten Mustern folgen. Ergo bietet sich zum einen die Mglichkeit, von aktiven Investmentstrategien zu profitieren. Zum anderen ergibt sich daraus die Logik eines quantitativen Managements. Fr eine Anlagestrategie geeignete Investments lassen sich dann nmlich ber relevante quantitative Faktoren identifizieren. Entscheidende Voraussetzung fr den Erfolg einer quantitativen Strate-

Groe HerausforderungenDass es in der quantitativen Aktienselektion auch groe Herausforderungen gibt, soll hier nicht verschwiegen werden. Im Vordergrund steht dabei zunchst einmal die Modellkonzeption. Welche Indikatoren geben einen Hinweis auf das zuknftige Kursverhalten einer Aktie? Wie korrelieren die Inputfaktoren gegebenenfalls miteinander? Was bringt ein zustzlicher Indikator an Mehrwert? Wie knnen qualitative Unternehmensaspekte, wie beispielsweise Managementqualitt oder Kundenzufriedenheit, die eine groe Relevanz fr die zuknftige Unternehmens- und damit auch Aktienkursentwicklung haben knnen, in quantitative Faktoren bersetzt werden? Historische Beziehungen zwischen Indikator und Aktienperformance mssen nicht fr die Zukunft gelten. Statistische Tests knnen hier zwar eine gewisse Aufklrung geben, jedoch nicht jede Unsicherheit nehmen. Zudem besteht die Gefahr, dass die Modellentwicklung dem sogenannten Data Mining unterliegt, indem Zusammenhnge gesehen werden, die in der Realitt so nicht existieren. Es ist vergleichsweise einfach, Modelle so lange zu

Neben der berwachung des Dateninputs wird es zur Hauptaufgabe des quantitativen Fondsmanagements, bestehende Anstze weiterzuentwickeln und aktuelle Erkenntnisse zu verarbeiten.die neuen Verhltnisse in den Inputdaten widerspiegeln, hat ein diskretionr handelnder Fondsmanager seine Entscheidungen vielleicht schon auf die neuen Verhltnisse eingestellt. Fazit: Die Vorteile einer quantitativen Aktienselektion berwiegen die Nachteile bei weitem. Gerade in der heutigen Zeit sind grtmgliche Transparenz und Objektivitt im Investmentprozess sowie hohe Kosteneffizienz bei der Unternehmensanalyse Argumente, die den Anleger in besonderer Weise ansprechen sollten. Im Asset Management der Berenberg Bank ist er der Star: der quantitative Investmentprozess. Daher nutzen wir diese Erkenntnisse beispielsweise auch fr die Aktienselektion beim Berenberg European Equity Selection Fonds.

Ordentliches HandwerkDer gesamte Ablauf der Analyse lsst sich fr den Investor nachvollziehbar und systematisch, beispielsweise ber einen Entscheidungsbaum, darstellen. Die oftmals in der ffentlichkeit geuerte Kritik, quantitative Anstze seien eine Blackbox, bezieht sich deshalb nicht auf das quantitative Management selbst, sondern auf die fehlende Offenlegung der Modelle. Hier sollte jedoch der Grundsatz gelten, dass die Aufklrung des Kun-

Confirmation BiasEin anderer Effekt ist der Confirmation Bias. Dieser beschreibt, dass Investoren negativ zu interpretierende Unternehmensnachrichten

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