ipo рекомендации

ER N ST & YO U NG

IPO

ка

к п

уть к

успе

хуР

ук

ов

од

cтв

о ф

ир

мы

«Эр

нс

т эн

д Я

нг»

IPO как путь к успеху Руководcтво фирмы «Эрнст энд Янг»

www.ey.com/cisERNST & YOUNG

© «Эрнст энд Янг» 2002.

Все права защищены.

«Эрнст энд Янг» —

зарегистрированная

торговая марка.

IPO как путь к успеху

Руководство фирмы «Эрнст энд Янг»

Стивен БлоуэрсПитер Гриффит

Томас Милан

Авторские права © 1999 «Эрнст энд Янг ЛЛП». Все права защищены.

Издано «John Wiley & Sons, Inc.».

Настоящее издание не может, за исключением случаев, предусмотренныхстатьями 107 или 108 Закона США об авторских правах 1976 года,воспроизводиться, размещаться в базах данных или передаваться в любойформе и с использованием любых средств (электронных, механических,фотокопировальных, записывающих, сканирующих или иного рода) безпредварительного письменного разрешения Издателя либо перечислениясоответствующей платы за копирование в адрес Центра лицензированияавторских прав (222 Rosewode Drive, Danvers, MA 01923, (978) 750-84-00,факс (978) 750-47-44). Запросы к Издателю на получение разрешения следуетнаправлять в отдел разрешений «John Wiley & Sons, Inc.», 605 Third Avenue,New York, NY 10158-0012, (212) 850-60-11, факс (212) 850-60-08, электроннаяпочта [email protected]).

Русское издание книги подготовлено московским офисом компании «Эрнст энд Янг».

III

Широкий охват знаний, собранных в этой книге, является результатом совмест-ных усилий многих специалистов компании «Эрнcт энд Янг». В частности, мыхотели бы поблагодарить Джеффа Бленкеншипа (группа по работе с Комисси-ей по ценным бумагам и биржам) за его упорный труд, а также Эдмунда Кул-сона, директора группы по работе с Комиссией по ценным бумагам и биржам,Кевина Виростека (Центр стратегических операций) и Грегори К. Эриксена (от-дел консультирования по вопросам предпринимательской деятельности) заоказанную ими поддержку. Особо хотелось бы отметить работу Мартина Нис-сенбаума (отдел финансового консультирования физических лиц) и СьюзенМариолл (отдел налогового консультирования физических лиц). Помимо спе-циалистов нашей компании, мы выражаем признательность сотрудникамНью-йоркской фондовой биржи (NYSE) и Системы автоматической котировкиНациональной ассоциации биржевых дилеров (Nasdaq/Amex) за их вклад внаписание этой книги. Мы также хотим отдельно отметить писательский та-лант Тэмми Митчелл и усилия Дианы Мота и Андреа Макивич, которые позво-лили успешно осуществить этот проект. Спасибо вам всем.

СТИВЕН С. БЛОУЭРС, Цинциннати, ОгайоПИТЕР Х. ГРИФФИТ, Лос-Анджелес, КалифорнияТОМАС Л. МИЛАН, Вашингтон, округ Колумбия

МЫ ВЫРАЖАЕМ БЛАГОДАРНОСТЬ

V

ВВЕДЕНИЕ . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1

1 РЕЗЮМЕ ДЛЯ РУКОВОДИТЕЛЯ . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 6

2 ПЕРВЫЕ, ГЛАВНЫЕ ШАГИ . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 16

3 РАЗРАБОТАЙТЕ СТРАТЕГИЮ ВАШЕЙ СДЕЛКИ . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 25

4 РАЗРАБОТАЙТЕ СВОЮ СОБСТВЕННУЮ ФИНАНСОВУЮ СТРАТЕГИЮ . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 47

5 СОЗДАЙТЕ КОМАНДУ ПОБЕДИТЕЛЕЙ . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 57

6 УБЕДИТЕСЬ В ТОМ, ЧТО ДЛЯ РАЗМЕЩЕНИЯ ВСЕ ГОТОВО . . . . . . . . 91

7 УЧИТЕСЬ РАБОТАТЬ КАК АКЦИОНЕРНАЯ КОМПАНИЯ . . . . . . . . . 101

8 ПРОВЕДЕНИЕ ОТКРЫТОГО РАЗМЕЩЕНИЯ . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 131

9 ДОБИВАЙТЕСЬ РЕАЛЬНЫХ РЕЗУЛЬТАТОВ . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 175

ПРИЛОЖЕНИЕ А. ОБЩАЯ СХЕМА БИЗНЕС-ПЛАНА . . . . . . . . . . . . . .185

ПРИЛОЖЕНИЕ Б. ВЫБОР ФОНДОВОГО РЫНКА . . . . . . . . . . . . . . . . . 199

ПРИЛОЖЕНИЕ В. ЛЬГОТЫ ПРИ РЕГИСТРАЦИИ И ОГРАНИЧЕНИЯ НА ПЕРЕПРОДАЖУ . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 219

ПРИЛОЖЕНИЕ Г. КОМИССИЯ СШАПО ЦЕННЫМ БУМАГАМ И БИРЖАМ. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 237

ПРИЛОЖЕНИЕ Д. УПРОЩЕННЫЙ ПОРЯДОК РЕГИСТРАЦИИ ДЛЯ МАЛЫХ ПРЕДПРИЯТИЙ . . . . . . . . . 256

ГЛОССАРИЙ . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 264

ОБ АВТОРАХ . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 277

СОДЕРЖАНИЕ

Количество первичных открытых размещений (Initial public offerings, далее –IPO) стремительно растет – от 200 с небольшим в 1990 году до более чем 600 в 1997 году, причем пик этого роста в 900 размещений наблюдался в 1996 году. Начиная с 1970 года на NASDAQ с помощью IPO было привлечено около 340 млрд. долларов США, при этом 58% было привлечено в 1993–1998 гг. (см. Рис. I.1). Несмотря на то, что вначале такие размещения бывают успешными, мно-гие компании в течение первых трех лет после выпуска акций терпят неудачу, чтосущественно ухудшает общие показатели прибыли и цены акций (см. Рис. I.2).

На этом фоне выделяется значительное число весьма успешных компаний,в т. ч. такие легендарные участники фондового рынка, как «Yahoo!», «LucentTechnologies» и «Amazon.com». Разительный контраст между успешными иг-роками и аутсайдерами побудил фирму «Эрнст энд Янг» провести широко-масштабное исследование на тему «Управление успехом при первичном от-крытом размещении». Цель этого исследования заключалась в поиске путейк успешному осуществлению IPO. Результаты исследования оказались стольпоучительными, что мы решили включить их в нашу книгу «IPO как путь куспеху. Руководство фирмы «Эрнст энд Янг».

Как видно из названия книги, мы рассматриваем IPO в широком контексте,не как самоцель, а как один из этапов масштабного процесса, который мы на-зываем «путь к успеху». Анализ первичных открытых размещений акций врамках более широкомасштабного процесса, который мы называем «Путь куспеху» (The Value Journey), был положен в основу работы Центра стратеги-ческих операций – подразделения «Эрнст энд Янг» по консультированию ру-ководителей компаний. Результаты исследования ясно указывают на то, чтоэффективно работающие компании рассматривают IPO как один из этаповдеятельности, а компании-неудачники – как операцию по привлечениюсредств.

Наша книга – пособие для руководства по превращению частных компанийв открытые. Мы расскажем в ней, какой вид IPO является оптимальным длявашей компании и чего следует ожидать от различных участников процессаIPO, таких, как Комиссия по ценным бумагам и биржам (далее – SEC), финан-совое сообщество, пресса и другие заинтересованные стороны. В книге де-тально описывается процесс IPO, а также рассказывается, как работать с ан-деррайтерами, юристами, аудиторами и другими консультантами.

В справочных разделах мы делимся своим богатым опытом и данными ис-следований. Подробно рассматриваются все слагаемые успешной деятельно-сти компании как с точки зрения краткосрочных интересов рынка, так и с

1

ВВЕДЕНИЕ

ВВЕДЕНИЕ

2

ВВЕДЕНИЕ

3

точки зрения долгосрочных интересов компании. Для руководителей компа-нии – а ведь именно они координируют выпуск ценных бумаг! – мы включи-ли в книгу «Резюме для руководителя», в котором дано краткое изложениерезультатов исследования и основных этапов Пути к успеху.

Книга построена в соответствии с основными задачами, которые встретят-ся руководителю компании на ее Пути к успеху (см. Рис. I.3). Проводя своюкомпанию через период роста, руководитель последовательно решает эти за-дачи одну за другой. В каждой главе пособия приводятся новейшие техниче-ские данные. Структура книги выглядит следующим образом:

1. «Резюме для руководителя». Здесь приводятся результаты нашего недавнего исследования «Управление успехом при первичном откры-том размещении», а также краткое описание процесса IPO. Короткорассматривается роль руководителя компании, а также различия междууспешными компаниями и компаниями-неудачниками.

2. Первые, главные шаги. В этой главе описан этап планирования вашегопути к успеху – определение того, что для вас является успехом, разработ-ка стратегии компании (включая основные рекомендации по составле-нию бизнес-плана) и ускорение темпов роста.

3. Разработка стратегии ваших сделок. Здесь анализируется необходимостьпроведения одной или нескольких стратегических сделок (таких, какприобретения, слияния и рекапитализация). Кроме того, в главе рассмат-риваются аргументы «за» и «против» открытого размещения, а такжеальтернативные источники финансирования.

4. Разработайте свою собственную финансовую стратегию. В этой главеописаны уникальные финансовые возможности, которые первичное раз-мещение ценных бумаг открывает перед руководством компаний.

5. Создайте команду победителей. В этой главе мы расскажем о различныхучастниках IPO. Отдельно рассматривается, как помочь руководству ком-пании в достижении наилучших результатов в работе. В этой главе опи-сываются различные стратегии выплаты вознаграждений и приводитсясамостоятельный раздел, посвященный андеррайтингу и работе с андер-райтерами.

6. Убедитесь в том, что для размещения все готово. Здесь перечислены тешаги, которые необходимо предпринять перед выходом на открытыйрынок.

7. Учитесь работать как акционерная компания. В этой главе мы подчерки-ваем, насколько важно для компании начать вести себя как открытое акционерное общество задолго до того, как будет произведено IPO, и ос-вещаем некоторые важные вопросы в области бухгалтерского учета, отчетности и права, которые вам придется решать в ходе IPO и после егозавершения.

8. Проведение открытого размещения. В этой главе мы описываем сериюпрезентаций для инвесторов (road show), процесс регистрации, упрощен-ную регистрацию, льготы и вопросы соблюдения действующих норм дляоткрытых компаний после завершения IPO.

ВВЕДЕНИЕ

4

9. Добивайтесь реальных результатов. В этой главе мы рассказываем о техшагах, которые следует предпринять после завершения IPO. Их цель –выполнить обещания, данные в ходе рекламной кампании и других пуб-личных мероприятий. Также даются рекомендации относительно обеспе-чения постоянного развития и активной модернизации вашей компании.

Приложения: А. Общее описание бизнес-плана; Б. Выбор фондового рын-ка; В. Льготы при регистрации и ограничения на перепродажу; Г. Комиссияпо ценным бумагам и биржам (далее – SEC) и анализ правил SEC; Д. Упро-щенный порядок регистрации для малых предприятий.

Считаем нужным обратить внимание наших читателей на то, что настоя-щая книга не призвана заменить собой специалистов: консультантов, бухгал-теров, юристов и инвестиционных банкиров.

ВВЕДЕНИЕ

5

Часто люди считают, что выпуск акций на бирже является самоцелью, что это – завершение процесса. Это не так. Выпуск акций – начало долгосрочных отношений с частными и институциональными инвесторами

Санхил Вадхвани, Руководитель «Mastech Corporation»

Первичное открытое размещение ценных бумаг может стать поворотнымпунктом в истории компании. Сделав только этот шаг, компания может уско-рить темпы своего роста, вывести на рынок новые продукты, выйти на новыерынки и привлечь ценных сотрудников.

Тот, кто считает IPO краткосрочной финансовой операцией, недооцениваетее долгосрочных последствий. Фирма «Эрнст энд Янг» считает первичное от-крытое размещение ценных бумаг одним из этапов Пути к успеху, пути пре-вращения успешной частной компании в успешную открытую акционернуюкомпанию, которая постоянно обеспечивает преимущества своим участни-кам и партнерам (акционерам, сотрудникам, клиентам, поставщикам и т. д.).Открытое размещение акций – только один из этапов этого пути. Само разме-щение занимает, как правило, от 90 до 120 дней, а Путь к успеху начинаетсякак минимум за 1-2 года до размещения и продолжается долгое время послеего завершения.

Перед руководителем предприятия встает задача угадать все сложности,которые возникнут на этом пути, и вместе со своей компанией решить всепроблемы в области оперативного управления, осуществления сделок и рабо-ты с людьми. Проведение IPO ставит руководителя компании в необычноеположение: от него требуется стать капитаном в игре, в которую он раньше,может быть, никогда не играл, – а для этого придется использовать все имею-щиеся у него лидерские качества. Этот человек должен быть возвышенныммечтателем и прагматичным строителем, настоящим лидером и тонким пси-хологом, умелым оратором и опытным руководителем.

И главное, он должен стать проповедником, который способен пламеннойречью увлечь за собой всех заинтересованных лиц и помочь своей компанииполучить конкурентное преимущество. Успех IPO во многом зависит от сте-пени доверия, которое способен вызвать к себе руководитель компании, отуверенности сотрудников в том, что руководитель поведет их к успеху, и уве-ренности рынка в том, что он сможет осуществить свой стратегический план.

6

РЕЗЮМЕ ДЛЯ РУКОВОДИТЕЛЯ

1

На Пути к успеху может встретиться много преград. Почему одни компа-нии добиваются потрясающего успеха, а другие – разоряются? Какие принци-пиальные факторы успеха характерны для руководителей эффективно рабо-тающих компаний, в отличии от их коллег в компаниях-неудачниках?

АНАТОМИЯ УСПЕХА. ВЫВОДЫ ИССЛЕДОВАНИЯ КОМПАНИИ «ЭРНСТ ЭНД ЯНГ»

Для того чтобы найти ключ к успешному осуществлению IPO, фирма «Эрнстэнд Янг» и специалисты Гарвардской школы бизнеса провели исследованиена тему «Управление успехом при IPO» – второй из серии исследовательскихпроектов под общим названием «Важные инициативы» («Measures thatMatter»). В группу опрошенных вошли руководители приблизительно 2.500компаний, осуществивших первичное открытое размещение в период между1 января 1986 г. и 31 августа 1996 г1. Доля полученных ответов превысила 20%(517 ответов). Респондентов просили оценить результаты размещения в дол-госрочной перспективе как очень успешные, успешные или неуспешные. Этии другие ответы, данные в ходе исследования, затем сопоставлялись с объек-тивными данными о результатах деятельности каждой компании (продажи,чистая выручка и рыночная капитализация) за три года, прошедшие после за-вершения открытого размещения.

В результате были получены уверенные свидетельства об определенных характеристиках и принципах работы, типичных для успешной открытой ак-ционерной компании. Нижеприведенные результаты исследования должныпослужить ориентиром для руководства компаний, готовящихся к проведе-нию IPO. Попробуйте с их помощью определить характерные черты вашейкомпании.

• Очень успешные компании действовали лучше конкурентов до размеще-ния, в ходе его осуществления и после его завершения. Особенно важную рольиграет конкурентное преимущество в момент размещения. Чем увереннеечувствует себя фирма перед открытым размещением, тем сильнее проявляет-ся тенденция к успешной деятельности после его проведения. И наоборот, ри-ски при проведении открытого размещения были выше для тех фирм, чьеконкурентное преимущество было изначально не столь ощутимым.

Очень успешные компании по всем финансовым и нефинансовым показа-телям были существенно сильнее своих конкурентов из числа открытых ак-ционерных компаний. В результате очень успешные компании выпускалисвои акции по ценам, которые были в среднем на 20% выше цены акций ком-паний-неудачников. В IPO средняя рыночная стоимость очень успешных ком-паний была на 59 млн. долл. США выше рыночной стоимости компаний-неудачников; три года спустя этот разрыв вырос до более чем 205 млн. долл.США (см. Рис. 1.1).1 Из результатов исследования были исключены разорившиеся компании, а также компа-

нии, по которым отсутствовали данные. Инвестиционные трастовые фонды по операциямс недвижимостью, проекты размещения варрантов и долей участия, компании, зарегист-рированные за пределами США, и мелкие акции не учитывались.

7


В течение первых трех лет после IPO средняя стоимость очень успешныхкомпаний удвоилась; компании-неудачники за тот же период потеряли в сре-днем 10% своей стоимости.

• Очень успешные компании начали свое преобразование в открытые ак-ционерные общества за месяцы или годы до открытого размещения. Этикомпании считали, что размещение ценных бумаг – не столько событие, сколь-ко процесс. В рамках этого процесса они вводили новые подходы и/или мо-дернизировали систему, проводили стратегические сделки и мощные реклам-ные кампании. 57% респондентов внесли улучшения в программы стимулиро-вания сотрудников; исследователи полагают, что эти улучшения повлияли нарезультаты последующей деятельности больше, чем 17 других упомянутыхими методик и практик. Респонденты из очень успешных компаний также,как правило, вносили улучшения в стратегическое планирование, внутреннийконтроль, финансовый учет и отчетность, систему оплаты труда руководстваи принципы взаимоотношений с инвесторами.

66% тех руководителей, чьи IPO были успешными, также внесли измене-ния в планы проведения приобретений, рекапитализации и иные виды фи-нансирования непосредственно перед проведением размещения или вскорепосле него.

Чрезвычайно важно отметить, что чем раньше предпринимаются инициа-тивы по улучшению, тем более вероятен успех IPO. Те компании, которые на-чинают проведение реформ за год до размещения, добиваются успеха с гораз-до большей вероятностью.

• Решающее значение имеют нефинансовые факторы успеха. Наиболее эф-фективные компании получали высокие оценки по таким позициям, как на-дежность, качество управления, низкая текучесть кадров, обслуживание кли-ентов и высокий уровень корпоративной культуры. Они, как правило, опере-жали конкурентов в формировании единой команды сотрудников, созданиисистемы информирования партнеров о своей деятельности и о масштабах при-влечения опытных и объективно настроенных консультантов. Благодаря этимусилиям они привлекали внимание большинства успешных венчурных фон-дов и андеррайтеров, что, в свою очередь, повышало цену их акций при IPO иобеспечивало повышенный интерес со стороны инвесторов (см. Табл. 1.2).

8


ПУТЬ К УСПЕХУ ЧЕРЕЗ IPO.КРАТКОЕ ИЗЛОЖЕНИЕ

Результаты исследования «Управление успехом при первичном открытомразмещении» убедительно подтверждают выводы, сделанные на основе на-шего опыта бизнес-консультирования: для эффективных компаний открытоеразмещение явилось лишь одним из этапов на пути к успеху, который занялминимум три-четыре года и поставил перед руководством компании ряд уп-равленческих задач.

Табл. 1.2. Факторы успеха.

Финансовые показатели Нефинансовые показатели

Продажи Качество управленияПрибыльность Качество продуктов и услугФондоотдача Уровень удовлетворенности клиентовДвижение денежных средств Уровень корпоративной культурыРост продаж Качество отношений с инвесторамиРост доходов Эффективность системы оплаты Доля на рынке труда руководстваКонтроль над расходами Способность разрабатывать новые

продуктыТворческий подход/ Аналитические ресурсыЭффективность исследовательской работыСтратегическое планированиеРазработка стратегииУровень доверия к руководствуСпособность привлекать и удерживать сотрудниковКачество основных процессовПоложение на рынке/ лидерство

Долгосрочный финансовый и нефинансовый успех во многом предопределя-ется отличными результатами по каждому из 8 финансовых и 15 нефинансо-вых показателей.

Ниже приводится краткое описание Пути к успеху и задач, которые встаютперед руководством компании на каждом из этапов этого пути. Хотя многиеиз этих задач могут возникать не в определенной последовательности, для ихрешения необходим системный подход. Задача «Определить, что для вас значит успех» по логике вещей является приоритетной, ее нужно решать накаждом из последующих этапов. Первые пять управленческих задач для ру-ководства возникают, как правило, на этапе планирования Пути к успеху; сле-дующие четыре задачи необходимо решать на этапе проведения размещения;последние две встречаются после завершения IPO.

9


Наше пособие «Путь к успеху» следует использовать как тест. По некото-рым вопросам вы наберете много очков – это означает, что никаких измене-ний производить не нужно. Ответы на другие вопросы могут указать на то,что существуют недостатки, которые надо исправить. Руководитель компа-нии должен лично решать каждую из задач для превращения своего пред-приятия в успешную акционерную компанию.

Определите, что для вас значит успех

Ваше определение понятия «успех» – тот компас, который будет указыватьвам верную дорогу. Вы будете гораздо яснее представлять себе направлениесвоего движения, т. к. сможете ориентироваться на то, что представляет ре-альную ценность для вас лично и для вашей компании.

Ваше определение понятия «успех» должно включать в себя как личные,так и корпоративные цели, как нефинансовые, так и финансовые параметры.Особенно необходимо определить, что представляет важность для вас и чтопредставляет важность для значимых партнеров. Временные рамки достиже-ния успеха для каждого из заинтересованных лиц будут различаться (см. Рис. 1.3): например, для инвесторов успех определяется прежде всего рента-бельностью вложений в краткосрочной перспективе, а сотрудников и клиен-тов компании интересуют долгосрочные перспективы. Такие расхождения вовзглядах могут подсказать вам те решения, которые вам необходимо принять.

Сформулируйте стратегию своей компании

Разработка и осуществление убедительной стратегии предприятия – вероят-но, главные обязанности руководителя. Для этого необходимо, с одной сторо-ны, ясно представлять себе, где находится ваша компания в данный момент, ас другой стороны – куда она движется.

10


Именно на этом этапе необходимо составить подробный бизнес-план. Онстанет для вас путеводителем к успеху и поможет потенциальным инвесто-рам и другим заинтересованным лицам познакомиться с вашим взглядом намир. На этом же этапе необходимо определить приоритеты, а также, можетбыть, проанализировать возможные альтернативы открытому размещению.Согласно естественному закону создания стоимости, все компании находятсяв процессе роста или в процессе умирания. Какие операции вашей компанииповышают ее ценность? Какие операции ее снижают? Сколько у вас осталосьвремени?

Будет полезно проанализировать приоритетные направления деятельностис точки зрения (1) той стоимости, которую они создают; (2) сложности их осу-ществления. Если определенные шаги принесут ощутимую пользу, но явля-ются трудноисполнимыми, вам потребуются для этого адекватные ресурсы. Вто же время, если плод висит невысоко, его стоит сорвать. Разработка схемыоплаты труда – относительно простой шаг, который принесет значительнуюдолгосрочную пользу. Ваша задача – найти оптимальное соотношение и пом-нить о целях, которые вы определили для себя и своей компании.

Ускорение

Скорость – вот главное отличие успешных компаний в современном мире. За-коны новой экономики гласят, что цель компании – опережать других; имен-но это определяет ее ценность. И поэтому закон нашего времени уже не про-сто: «Крупные компании одерживают победу над мелкими»; принципиальноважное дополнение к нему звучит так: «Быстрые компании одерживают по-беду над медленными».

Таким образом, руководителю необходимо найти способ взять компанию,которая работает с определенной скоростью, и ускорить ее работу. Верни-тесь к тому определению успеха, которое вы для себя выработали, и посмот-рите – достижение какой из целей вы можете ускорить в ближайший год?Возможно, вам надо ускорить разработку новых продуктов, выход на новыерынки, завершение приобретения или разработку схемы оплаты труда. Какие факторы помогают или мешают плану ускорения? Какие ресурсытребуются для этого?

Разработайте стратегию сделок

Внутренний рост компании выводит ее на определенный уровень развития.Вывести ее на следующий уровень может помочь совершение стратегическойсделки. Возможно, вам придется осуществить одну или несколько таких сде-лок (приобретение, слияние, продажа активов, рекапитализация, частное фи-нансирование и т. д.).

Ваша задача – разработать стратегию сделок, которые ускорят достижениеваших целей. Любая сделка неразрывно связана с риском. «Эрнст энд Янг»так определяет понятие «успешная сделка»: это оптимальная сделка, осущест-вленная в оптимальное время оптимальным образом. Многие компании про-

11


водят сделки по приобретениям или слияниям для того, чтобы достичь нуж-ного размера, или проводят рекапитализацию, чтобы стать ликвидными. Темне менее, часто эти операции заканчиваются неудачно, потому что руковод-ство не сумело определить стоимость компании после окончания сделки. Так,несмотря на то, что рынок благосклонно относится к приобретениям, 77%приобретенных компаний так и не смогли обеспечить возврат на инвестиции,равный или превышающий стоимость капитала (см. Рис. 1.4).

Разработайте личную финансовую стратегию

Как это ни удивительно, многие владельцы и руководители компаний так по-глощены получением прибыли для компании, что упускают из виду планиро-вание личного благополучия и имущественное планирование. Результаты нашего исследования говорят о том, что 75% респондентов не разработалиличный финансовый план до проведения IPO.

Выбор оптимального времени – основа успеха. После проведения IPO акти-вы компании будут стоить дороже; поэтому руководителю надо спланиро-вать все заранее. У вас есть возможность создавать блага и распоряжатьсяими, которая существенно уменьшится, если вы не воспользуетесь ею до про-ведения размещения. Невнимательное отношение к личному финансовомупланированию может в будущем привести – и приводит – к дополнительнымсложностям. Так, если взять только налог на наследство, то излишняя медли-тельность может стоить вам до 55 центов на 1 доллар.

Сформируйте команду победителей

Акционерному обществу нужны самые лучшие сотрудники и деловые парт-неры. Результаты исследований ясно указывают на то, что рыночные анали-тики и управляющие портфелями активов обращают большое внимание накачество управления. Достаточно ли у ваших нынешних сотрудников квали-

12


фикации и опыта, чтобы помогать вам вести компанию к успеху? На этом эта-пе необходимо внедрить систему оценки результатов труда, согласовав ее стеми критериями, которые применяют аналитики в вашей отрасли. На этомже этапе следует пересмотреть систему оплаты труда ключевых сотрудников –им следует платить за работу компании в целом, и при успешной работе ком-пании они должны получать премию.

Чем раньше вы выберете андеррайтера, тем лучше. Этот специалист станетдля вас главным связующим звеном с финансовым сообществом – поэтомуочень важно, чтобы он был на вашей стороне. Однако не следует забывать,что андеррайтер также представляет интересы инвесторов.

Кроме того, важно выбрать профессиональных бизнес-консультантов, в т. ч. бухгалтеров и юрисконсультов с большим опытом работы на фондовыхрынках, а также как минимум двух независимых директоров. Если независи-мые директора будут хорошо знать вас и вашу компанию, то они дадут такиесоветы, которые помогут укрепить положение вашей компании.

Завершите построение фундамента для открытого размещения

Когда компания заканчивает планирование IPO и приближается к этапу ре-ализации, ее руководители часто допускают распространенную ошибку, пы-таясь приступить к размещению еще до того, как компания к этому готова. Вэто время надо выяснить, все ли блоки фундамента на месте. Особенно важ-но проанализировать план усовершенствований, который вы включили в стратегию развития компании: что вы собираетесь делать со средствами,полученными в результате IPO? Каким образом вы можете донести эту идеюдо потенциальных инвесторов? Наиболее эффективные проекты IPO реали-зуются в тех случаях, когда компании испытывают насущную потребность вкапитале. (На этот момент многие компании решают, что смогут добиться успеха, если произведут не открытое размещение, а продажу или какую-либо иную сделку).

Учитесь работать как акционерная компания

Учиться быть открытой акционерной компанией следует еще до проведенияIPO. Иначе ваших благих намерений может хватить всего на один квартал.Вести себя как открытая акционерная компания означает управлять ожида-ниями инвесторов – а это, в свою очередь, зависит от точности прогнозов в ва-шем бизнес-плане. Способность точно предсказать размер выручки в каждомквартале крайне важна для успешной акционерной компании. Научиться этоделать необходимо еще до начала операций на рынке ценных бумаг. Вам так-же необходимо научиться регулярно информировать всех сотрудников и зна-чимых партнеров обо всех основных вопросах вашей работы.

Попросите аналитика из вашего инвестиционного банка помочь вам опре-делить, какие компании, с точки зрения рынка, сопоставимы с вашей, – и ис-

13


пользуйте их как ориентир. И наконец, уже перед самым размещением убе-дитесь в том, что структура капитала в вашей компании сможет выдержать тенеизбежные потрясения, которые ждут вас на открытом рынке.

Проведение открытого размещения

Серьезным испытанием для вас станет период продолжительностью от 90 до120 дней, когда вы расскажете о себе всему миру в проспекте эмиссии и в хо-де серии презентаций для инвесторов (road show). Рассказывать предполага-емым инвесторам и потенциальным членам синдиката андеррайтеров о сво-ей компании будете вы и представители руководящего звена вашей компа-нии. На этом этапе возникает множество сложностей как в самой компании,так и при ее общении с внешним миром. Вам предстоит контролировать про-цесс проведения размещения, улаживая возникающие конфликты – и про-должая при этом управлять работой компании.

Особенно важно, чтобы заявления руководителей вашей компании не рас-ходились между собой. С точки зрения рынка, любые внутренние противоре-чия в компании свидетельствуют не в пользу руководства. Умение общатьсяприобретает очень большое значение, т. к. на этом этапе вам необходимо вы-звать к себе доверие. Рекомендуется создать структуру, которая сможет коор-динировать все общение компании с внешним миром.

Добивайтесь реальных результатов

Осуществление IPO – это лишь начало пути. Вы дали обещания целому рядузаинтересованных лиц, включая инвесторов, аналитиков, клиентов, сотруд-ников и совет директоров компании. Наступает этап, на котором эти обеща-ния необходимо выполнять, а еще лучше, перевыполнять – из квартала вквартал. Не забывайте, что многие инвесторы крайне нетерпеливы, и если выне выполните своих обещаний хотя бы в одном квартале, восстановить их ин-терес к компании будет непросто.

Ваша задача – продолжать выполнение бизнес-плана точно так же, как выделали это, когда ваша компания была частной. Одновременно вам следуеткоординировать взаимоотношения с инвесторами, чье представление о дол-госрочных планах формулируется так: «А что вы намерены делать в следую-щем квартале?».

Никогда не останавливайтесь на достигнутом

Описывая эту управленческую задачу, Майк Бигэм, президент компании«Coulter Pharmaceuticals», привел такой образ: «Вы взбираетесь по крутомусклону холма и, достигнув его вершины, видите Эверест». Вам нужно не про-сто сохранить темп и по-прежнему превосходить ожидания рынка, вы долж-ны привести свою позицию в соответствие с новыми обстоятельствами и раз-работать новый план продвижения вперед; при этом необходимо продолжать

14


быстро расти и сохранять творческий подход. Представьте, что вы снова ока-зались в самом начале Пути к успеху: нужно пересматривать свои цели истратегические планы, продолжать ускорение темпов развития, создавая ин-фраструктуру и накапливая управленческий опыт, необходимые развитойакционерной компании.

Следующие шаги

В этой главе мы рассказали об основных результатах нашего исследования, ка-сающихся отличительных признаков очень успешных компаний. Эти резуль-таты четко указывают на то, что самые успешные компании рассматриваютсвое открытое размещение как один из этапов долгосрочного процесса, поэто-му и в настоящей книге IPO рассматривается как первый и принципиальныйэтап более масштабного процесса, который мы назвали Путь к успеху.

Мы коротко рассказали о главных задачах, которые приходится решать ру-ководителю компании, когда он начинает свой Путь к успеху через открытоеразмещение ценных бумаг. В следующей главе «Первые, главные шаги» мыподробно проанализируем некоторые из задач, встающих перед руководст-вом на этапе планирования Пути к успеху.

15


Чтобы добиться мгновенного успеха, его надо готовить двадцать лет.

Эдди Кантор, комик

Достичь успеха можно лишь тогда, когда знаешь, сколько времени на это потребуется.

Шарль Монтескье

Наше исследование показывает, что самая распространенная ошибка, совер-шаемая новыми акционерными обществами, состоит в том, что некоторыекомпании начинают работу над IPO второпях, всего за три-четыре месяца довыпуска акций. Очень часто именно такие компании терпят фиаско вскорепосле IPO. Это неудивительно – опасно отправляться на покорение горныхвершин, не имея соответствующего снаряжения и группы поддержки и безфизической тренировки. Подобно альпинизму, проведение IPO – суровое ис-пытание, которое требует тщательной подготовки.

Важность подготовки невозможно переоценить. IPO вносит кардинальныеперемены в повседневную жизнь руководителя компании и ее руководящегосостава. Степень их ответственности и подотчетности резко возрастает. Навремя и внимание руководителя компании начинают претендовать новыелюди. Почти половина опрошенных нами руководителей считает, что они бы-ли плохо готовы к проведению IPO. Как и следовало предполагать, в компа-ниях-неудачниках о своей недостаточной подготовке сообщило больше руко-водителей (62%). С другой стороны, плохо подготовленными считали себя34% руководителей и очень успешных компаний.

Наше исследование также показывает, что компании, сообщившие о весьмауспешных результатах размещения, как правило, начинали вести себя как ак-ционерные общества как минимум за год до выпуска акций. Эти компанииначинали проводить в жизнь ряд программ и осуществлять стратегическиесделки для достижения своих целей. Например, в целом ряде случаев они мо-дернизировали свои системы подготовки финансовой отчетности и сметногопланирования, создавали совет директоров или расширяли его состав, разра-батывали и осуществляли программы обмена информацией и/или приобре-тали другую компанию, чтобы достичь требуемого размера.

Важно рассматривать этапы планирования Пути к успеху через IPO в пер-спективе: вы планируете не просто проведение успешной сделки, а превраще-

16

ПЕРВЫЕ, ГЛАВНЫЕ ШАГИ

2

ние в компанию, работающую с постоянным успехом. Первые шаги на этомпути – определение понятия «успех», разработка стратегии предприятия, чет-кое формулирование вашей бизнес-стратегии и ускорение темпов роста.

ОПРЕДЕЛИТЕ ПОНЯТИЕ «УСПЕХ»

Первый шаг на вашем Пути к успеху через IPO – определение самого поня-тия «успех». Определение понятия «успех» может стать для вас ориентиромна пути к успеху, указывая верное направление в тех случаях, когда вы сби-лись с дороги или не знаете, куда идти.

Определение понятия «успех» представляется вполне очевидным шагом –тем не менее, многие руководители компаний, проанализировав свои про-шлые действия, сообщили нам о том, что они практически не пытались опре-делить для себя, что такое успех. Определение успеха сугубо индивидуально.Ни одно определение успеха никогда полностью не совпадет с вашим. Однируководители больше всего хотят оставить о себе добрую память. Другие хо-тят найти оптимальное соотношение между служебными и семейными идеа-лами. Кто-то ценит свою роль в обществе или на рынке. Один наш респондентсосредоточился на финансовом планировании отдельных членов управленче-ской команды своего предприятия, другой стремился получить положитель-ные отзывы инвесторов о компании, в которой он проработал всю жизнь.

Затратив время на определение понятия «успех», вы можете уберечь себяот дорогостоящих блужданий в поисках верного пути. Так, например, ТомУэйт, президент «Gateway 2000», потратил время и деньги, изучая возмож-ность продажи своей компании фирме «Compaq», прежде чем понял, что са-мостоятельность и сохранение созданной им корпоративной культуры важ-нее, чем прибыль от такой продажи. Другой пример: президент крупнойавиакомпании рассматривал вариант ее приватизации, что принесло бы емуогромную прибыль, пока не осознал, что в его определении понятия «успех»благосостояние сотрудников важнее, чем его собственное.

Поэтому сделайте шаг назад и осмотритесь. Что вы хотите сделать с компа-нией? Почему вы рассматриваете возможность выпуска ее акций в свободноеобращение? Что на самом деле важно для вас?

Советуем вам при определении успеха учитывать несколько параметров –финансовые, нефинансовые, корпоративные и личные (см. Табл. 2.1). Когдамы просим руководителей предприятий дать определение успеху, зачастуюони ставят на первое место не деньги, подчеркивая такие нефинансовые факторы, как создание новых рынков или желание обеспечить надежные га-рантии для семьи. Может быть, вам будет достаточно просто представить се-бе успех, когда речь идет о компании. Однако не менее важно учесть вашиличные параметры успеха: зачем вы это делаете? Что заставляет вас по утрамвставать с постели? Многие руководители очень ценят такие личные цели,как возможность проводить больше времени с семьей, играть в гольф илибольше развлекаться.

Процесс определения понятия «успех» не заканчивается на руководителекомпании. После того как вы определите успех для себя, очень полезно срав-

17


нить ваше определение с теми, которые дают ваши наиболее значимыепартнеры. Вы увидите, что советы директоров, венчурные капиталисты,новые инвесторы, сотрудники и клиенты понимают успех по-разному. Когда вы увеличите число партнеров компании, выпустив акции в обра-щение, вам следует помнить об удовлетворении их интересов. Это помо-жет вам лучше согласовывать личные цели с целями всех заинтересован-ных сторон.

СФОРМУЛИРУЙТЕ БИЗНЕС-СТРАТЕГИЮ ВАШЕЙ КОМПАНИИ

Главной обязанностью руководителя компании повсеместно считается разра-ботка и осуществление грамотного стратегического плана. Ваш стратегиче-ский план должен быть подразделен на три логические части: (1) где вы нахо-дитесь сейчас; (2) чего вы планируете достичь со своей компанией; (3) как выпланируете этого достичь.

Табл. 2.1. Образец распределения задач компании по степени важности.

Нефинансовые Финансовые показатели показатели

Цели компании • Позитивное отношение • К 2000 г. объем продаж к рискам должен вырасти

до 600 млн. долл. • Активная гражданская • Годовые темпы позиция роста – 25%• Возможности для • Обеспечение денежных развития сотрудников поступлений

• Прибыль на вложенные средства – 10%

Личные цели • Стремление • Долгосрочное накопление к превосходству капитала• Получение удовольствия • Средства на оплату от работы будущей учебы• Надежность • Имущественное

планирование • Достижение жизненной гармонии

В стратегическом плане должны быть также определены ваши тактическиеи стратегические приоритеты. Определить приоритетные направления чрез-вычайно важно, и делать это необходимо в контексте создания стоимости. Мыуже упоминали о том, что все компании находятся в процессе роста или уми-рания – таков естественный закон создания стоимости. Определение приори-тетов деятельности можно начать, например, с того, что вы спросите себя:

18


какие сегменты моей компании растут? Какие сегменты умирают? С какойскоростью растет или умирает каждый из сегментов моей работы и что мож-но сделать для того, чтобы повлиять на ситуацию?

Конечную цель обеспечения полезного эффекта можно рассматривать нанескольких уровнях. Так, стоимость можно измерить как стоимость активов,в т. ч. основных средств, нематериальных активов, оборотов и интеллектуаль-ной собственности. Стоимость может оцениваться и в зависимости от того,как вы организуете работу своей компании или каким образом вы структури-руете свои активы. Может быть, вы создадите стоимость, внедрив принципи-ально новый подход к организации бизнеса – подобно тому, как это сделали«Starbucks» или «Amazon.com»?

Стоимость акционерного общества также зависит от того, как его оценива-ют партнеры и аналитики. Одна из задач акционерного общества – управлятьэтими оценками так, чтобы сохранить доверие партнеров и аналитиков. Дляэтого вам необходимо добиться, чтобы все члены руководства компании при-держивались единого мнения о главных направлениях ее развития.

Вы можете расположить свои приоритеты по степени важности двумя спосо-бами: (1) от операций с низким потенциалом доходности к операциям с высо-ким потенциалом доходности; (2) от простых задач к сложным. Всегда следуетстремиться в полной мере использовать любые несложные методы, которыеспособны принести высокую отдачу, – например, такие, как схемы оплаты тру-да. Если вы захотите предпринять какие-либо сложные шаги, которые прино-сят большую отдачу, вам придется направлять на это значительные ресурсы.

И последнее. Стратегический план – документ, который находится в посто-янном развитии. Особенно в наше время, когда перемены в мире происходяткаждый день, вам придется периодически вносить в него корректировки. Ва-ша компания сможет войти в мировую элиту лидеров, если она сможет адап-тироваться. Для этого нужно уметь устранять все, что мешает переменам.

Бизнес-план пригодится вам в самых разных ситуациях

Вне зависимости от того, решите ли вы выпускать акции или станете искатьиные источники финансирования, вы ничего не сможете сделать, если у васне будет грамотного и подробного официального бизнес-плана. Если вы ре-шите разместить акции на открытом рынке, то бизнес-план сослужит вам неоценимую службу, когда вы будете рассказывать о своей компании инве-стиционным банкирам и потенциальным инвесторам. Тщательно подготов-ленный бизнес-план сэкономит ваше время и деньги, позволив значительноускорить процесс регистрации IPO.

Если вы решите не выпускать акции, бизнес-план все равно может оказать-ся полезным. Внеся в него небольшие изменения, вы сможете использоватьего для следующих целей:

• определение целей и задач деятельности компании.• формирование принципов оценки и отслеживание результатов дея-

тельности.

19


• информирование среднего звена руководства, внешних директоров, кре-диторов и потенциальных инвесторов.

Определение целей и задач

Многие предприниматели жалуются на то, что бремя повседневного упра-вления компанией оставляет им немного времени для планирования, чтовесьма прискорбно, так как без планирования владелец рискует двигаться наощупь в постоянно меняющихся условиях бизнеса. Естественно, наличиебизнес-плана не гарантирует отсутствия проблем. Однако с тщательно про-думанным бизнес-планом владельцу предприятия проще предвидеть кри-зисные ситуации и принимать оперативные меры для их урегулирования.Кроме того, добротный бизнес-план может помочь исключить возможностьвозникновения отдельных проблем как таковую.

В целом, для небольших и развивающихся компаний составление бизнес-планов, пожалуй, является более важным условием выживания, чем длякрупных и устоявшихся предприятий. Когда компания находится в началесвоего жизненного пути, бизнес-план во многих отношениях становится длянее первым опытом стратегического планирования. Предприниматель мо-жет использовать бизнес-план как инструмент, позволяющий определить, в каком направлении в течение ближайших нескольких лет должна разви-ваться компания, а также какие меры для этого следует предпринять.

Оценка результатов работы

В ежедневной суете вам может оказаться сложно взглянуть на результатыдеятельности своей компании беспристрастным взглядом – за деревьями по-вседневных забот вы можете «не увидеть леса», в гуще которого работает ва-ша компания. Бизнес-план обеспечит вам и руководителям вашей компанииобъективную основу для оценки направления движения компании с учетомпоставленных целей и задач.

Расскажите о своей компании

Вам придется бесконечное множество раз рассказывать историю вашейкомпании перспективным инвесторам, потенциальным и новым сотрудни-кам, внешним консультантам и возможным клиентам. При этом наиболееважной частью этой истории является будущее вашей компании, то есть то,что указано в вашем бизнес-плане.

В бизнес-плане вы должны показать, как отдельные элементы компаниискладываются в единую динамичную организацию, способную реализовы-вать свои цели и задачи. Бизнес-план должен четко демонстрировать любымзаинтересованным лицам уникальные качества вашей компании.

Пособие по поэтапной подготовке бизнес-плана

Ниже перечислены стадии подготовки бизнес-плана, которые являются обя-зательными вне зависимости от того, составляете вы план впервые или пере-писывает его в двадцатый раз.

20


1. Определите задачи. Прежде чем составить удачный бизнес-план, необхо-димо определить, кто будет его читать, что эти люди уже знают о вашей ком-пании и что еще они хотят узнать о ней, а также как они намерены использо-вать полученную информацию. Потребности вашей целевой аудиториидолжны рассматриваться с учетом ваших собственных информационных це-лей, а именно – что вы хотите донести до сведения читателя. После определе-ния целевой аудитории и устранения любых возможных конфликтов междутем, что ваша аудитория хочет узнать, и тем, что вы хотите ей сообщить, выможете приступать к написанию плана как такового.

2. Составьте проект бизнес-плана. После определения целей бизнес-пла-на и того, какие аспекты вы хотели бы в нем подчеркнуть, вы должны разра-ботать общую схему плана с учетом специфики указанных целей. Модель мо-жет быть настолько общей или настолько подробной, насколько это вам необ-ходимо, однако чаще всего подробная модель оказывается более полезнойпри дальнейшем составлении плана.

3. Проанализируйте подготовленный проект. Проанализируйте разрабо-танную общую схему для выявления аспектов, которые с учетом потребностейаудитории и ваших целей следует проработать более детально либо предста-вить в плане в обобщенной форме. Помните о том, что бизнес-план должен со-держать лишь общую характеристику компании и в большинстве случаев сле-дует избегать излишне подробного описания. Однако при необходимости выдолжны быть готовы представить детальную информацию в обоснование зая-вляемых сведений и допущений в дополнение к бизнес-плану.

4. Проведите исследование и напишите план. Необязательно составлятьплан в последовательности, указанной в проекте. Часто целесообразнее на-чать с более легких частей. (Чтобы при составлении плана быть уверенным,что вы подробно отразили каждое направление, можно использовать подроб-ный проект, приведенный в Приложении А).

Скорее всего, вам потребуется детально изучить множество разных вопро-сов, прежде чем у вас будет достаточно информации для того, чтобы о нихписать. Большинство разработчиков бизнес-планов начинают со сбора фи-нансовой информации за предыдущие периоды деятельности компаниии/или по отрасли в целом и проводят исследование рынка перед написаниемлюбой части плана. Даже если до начала работы над планом вы изучили зна-чительные объемы информации, до ее завершения у вас может возникнутьнеобходимость в сборе дополнительных данных. Не жалейте времени на сбори анализ информации, ведь многие допущения и стратегические пункты пла-на будут основываться именно на результатах проведенного вами анализа.

После завершения базового финансового и рыночного анализа чаще всегоготовятся первоначальные варианты прогнозной финансовой отчетности.Подготовив такую отчетность на данном этапе, вы получите хорошее пред-ставление о том, какие именно аспекты стратегии являются перспективнымис финансовой точки зрения, и сумеете избежать существенных непроизводи-тельных затрат времени на их подробное описание. При составлении услов-ной или прогнозной отчетности не забывайте вести подробные записи по ис-

21


пользуемым допущениям. Это поможет вам при подготовке примечаний, которые должны сопровождать отчетность, а также других элементовбизнес-плана.

Последним по времени подготовки компонентом бизнес-плана является об-щее резюме. Поскольку оно представляет собой краткое изложение плана, егосодержание будет зависеть от остальных элементов документа, а само резюмеможет быть составлено только после того, как план будет практически готов.

5. Дайте готовый план специалисту на отзыв. После подготовки и анали-за проекта плана попросите кого-нибудь, кто знаком с вопросами управленияи планирования, проверить его на предмет полноты (путем сверки со схемой,приведенной в настоящей брошюре), объективности, логичности, качествапредставления информации, а также оценить, насколько он эффективен каксредство информирования. Внесите изменения в план с учетом комментари-ев специалиста.

6. Регулярно корректируйте ваш план. Бизнес-план – это «живой» доку-мент, который должен периодически обновляться и корректироваться, чтобыне утратить свою актуальность. По мере изменения условий деятельности ва-шего предприятия и ваших целей, равно как и целей тех, кто будет читать этотплан, он должен корректироваться для отражения таких изменений. Реко-мендуем вам каждый раз при обновлении плана сверяться с настоящей бро-шюрой для обеспечения полного охвата всех соответствующих вопросов.

Основные элементы бизнес-плана

Здесь мы приводим перечень основных элементов бизнес-плана. (Подробноеописание приведено в Приложении А).

Резюме. Краткий (две-три страницы) рассказ, в котором описывается исто-рия вашей компании и объясняется, почему потенциальные инвесторыдолжны вложить в нее деньги.

Анализ рынка. Обзор вашей отрасли, целевых рынков, конкурентов и пер-спектив на будущее.

Описание компании. Деятельность компании и главные преимущества, от-личающие ее от конкурентов.

Стратегия развития и продаж. Подробный анализ стратегии развития ком-пании и достижения целей, указанных в ваших прогнозах.

Продукты и услуги. Описание продуктов и услуг с точки зрения клиента иваших конкурентных преимуществ, базовая информация о жизненном ци-кле вашей продукции, описание мероприятий по исследованию продуктови рынков, важных для обеспечения преимущества перед конкурентами.

Операционная тактика и стратегия. Анализ способности компании произ-водить продукцию и предоставлять услуги, анализ имеющихся преиму-ществ компании и возможностей ее развития в будущем. Рассказ о работекомпании в сравнении с конкурентами.

22


Руководители и владельцы. Краткая характеристика ключевых руководящихлиц компании, планов увеличения численного состава руководства, вла-дельцев, структуры собственности и совета директоров.

Потребности в финансировании и предполагаемые области использования при-влеченных финансовых средств. Краткое изложение существующей структу-ры капитала, потребностей в капитале в долгосрочной и краткосрочнойперспективе, ваших планов использования денежных средств, полученныхиз новых источников.

Финансовая информация. Отчетность за предыдущие три-пять лет и прогно-зы на следующие три-пять лет. (Именно на этом этапе, собрав воедино всекомпоненты бизнес-плана, вы должны решить, на какую прибыль можетнадеяться будущий кредитор или инвестор, на каких главных допущенияхоснованы такие предположения и в чем заключаются риски).

Приложения / Рисунки. Приложения, содержащие любую дополнительнуюподробную или конфиденциальную информацию, которая может бытьполезна читателю (например, биографии основных руководителей компа-нии, рекламные буклеты с описанием продуктов и услуг компании, пос-ледние публикации в прессе, описание важных контрактов, заключенныхкомпанией).

Ускорение

В настоящее время решающим фактором победы над конкурентами явля-ется скорость. Быстрые компании побеждают тех, кто действует медлен-но. Результаты нашего исследования указывают на то, что для достиже-ния успеха компания должна войти в рейтинг IPO раньше конкурентов.Великолепный способ сделать это – ускорить протекающие в компаниипроцессы. Начав работать быстрее, компания снижает давление конку-ренции, тем самым получая доходы уже сейчас и избегая риска будущегообесценения услуг.

Руководитель одной интернет-компании разработал и осуществил подроб-нейший план действий по реализации бизнес-плана в течение одного года,предшествующего IPO, и одного года после его осуществления. В плане былисформулированы основные инициативы по проведению НИОКР, этапы НИОКР, процесс слияния с недавно приобретенной компанией (в т. ч. внедре-ние новых информационных систем), а также рабочий план самого размеще-ния. Интернет-компания произвела очень благоприятное впечатление на ин-вестиционные банковские круги своей способностью выполнить намеченныйплан, потому что достигла многих целей в области объединения и техническо-го перевооружения раньше запланированного срока.

Одна из ролей, которую играет руководитель предприятия, – это катализа-тор процесса. Руководители успешных компаний считают, что способностьстать катализатором – это и необходимое качество личности лидера, и одноиз его главных умений. Положительным следствием ускорения процессовявляется возможность снизить угрожающие предприятию риски. Риски, су-

23


ществующие при создании новой компании, очень высоки по сравнению с еестоимостью. По мере того как компания развивается, риски снижаются, а де-нежная стоимость растет. В результате создается так называемая «зона ком-фортности». Если стоимость падает, а риск увеличивается, то руководительначинает волноваться и может всерьез задуматься о продаже компании.

Для открытой акционерной компании ускорение процессов особенно важ-но. Институциональные инвесторы и рыночные аналитики не любят неопре-деленности. Поэтому, если вы ускорите реализацию своего бизнес-плана, вамбудут больше верить, что обычно означает более высокую цену акций при от-крытом размещении. Доверие инвестиционного сообщества зависит от того,какую оценку независимые наблюдатели выставляют качеству управлениявашей компанией. До проведения IPO и время, и капитал, и кадровые ресур-сы ограничены, и то, каким образом вы управляете этими ресурсами, можетиграть значительную роль в предполагаемой стоимости компании.

Один из элементов, на который вам стоит обратить особое внимание, – вы-пуск на рынок новых продуктов. Выход на рынок раньше остальных зачас-тую является решающим фактором успеха. Если вы успеете выйти на рынокпервыми, то получите конкурентное преимущество, т. к. гораздо проще добиться успеха, удовлетворяя потребности клиента с помощью нового продукта, чем пытаясь улучшить существующий продукт. Еще одним важ-ным фактором является то, что если вы выйдете на рынок первыми, инвесто-ры будут смотреть на вас как на победителя.

В стратегию вашей компании будет, вероятно, включено много различныхмероприятий, в т. ч. такие, которые нужны частной компании для выпускаакций в свободное обращение: внедрение системы получения доходов и орга-низации продаж, схемы выплаты вознаграждений и стимулирования сотруд-ников, план информирования внутренних и внешних партнеров и т. д. Есливы проанализируете самые важные мероприятия, то сможете решить, по ка-кому из направлений работы необходимо ускорить деятельность, чтобы бы-стрее достичь цели.

Ускорение само по себе является одним из этапов развития компании. Спо-койно проанализируйте свой бизнес-план и разработайте отдельный план ус-корения. По каким направлениям работу можно ускорить? Какие действияможно предпринять в ближайшие 12 месяцев, для того чтобы ускорить вы-полнение задач? Составьте перечень ресурсов, необходимых для такого уско-рения (капитал, сотрудники, время, знания и т. д.), а также факторов, облег-чающих и затрудняющих ускорение. Для ускорения необходимо определитьприоритеты, сосредоточиться на основных направлениях работы и составитьплан действий.

24


25

В Главе 2 было сказано о том, что руководитель компании должен стать ката-лизатором всех процессов в ней. Один из самых мощных инструментов уско-рения – стратегические сделки, такие, как приобретения, слияния, изъятие ка-питаловложений, частное финансирование и открытое размещение.

Целью любой сделки должно являться развитие предприятия, достижениеего целей и реализация направленных на их достижение стратегий. Открытоеразмещение – такая же сделка, как и другие, – не более, но и не менее важная.Это лишь одна из многих сделок, которые ваша компания может предпри-нять в ходе своих операций. Кроме того, открытое размещение ценных бумагне является самоцелью – это лишь средство для достижения цели, которуюследует четко сформулировать с самого начала.

В процессе развития своего дела вы будете сталкиваться с ситуациями,когда может потребоваться приобрести другую компанию и обеспечитьфинансирование или рефинансирование своих операций. Для успешногоосуществления любой сделки необходимо выполнить три условия. Следуетстремиться к тому, чтобы осуществить (1) правильную сделку (2) в правиль-ное время и (3) правильным образом. Многие компании потерпели неуда-чу из-за того, что блестяще осуществили неверную сделку, или ждалислишком долго, или, наоборот, слишком мало, прежде чем начать действо-вать. Случалось и так, что результаты IPO были неудачными по целому ряду причин.

В зависимости от целей предприятия, одни сделки могут быть более умест-ными, чем другие. Так, руководитель одной компании, когда ему понадоби-лось рефинансировать задолженность и привлечь дополнительные средства,рассматривал варианты привлечения займа в размере 50 млн. долларов. Еслибы он взял кредит в банке, ему пришлось бы немедленно начать выплаты, ноиз-за небольших оборотов это было бы затруднительно. Этот руководительизбрал более удачную стратегию. Он продал акции предприятия страховойкомпании, которая имела много свободных денежных средств и не требовалаих немедленного возврата.

Время проведения сделки играет не менее важную роль, чем ее правильныйвыбор. Это особенно хорошо видно на рынке первичных открытых размеще-ний, который печально известен своей неустойчивостью. Две крайности рын-ка первичных открытых размещений наиболее ярко проявили себя в 1998 г. – впервой половине года сохранялся высокий уровень цен предыдущих двух лети в ходе 272 первичных размещений было привлечено 24,8 млрд. долл. США.С другой стороны, во второй половине года, после обвала на фондовых рын-

РАЗРАБОТАЙТЕ СТРАТЕГИЮВАШЕЙ СДЕЛКИ

3

ках, эти цифры существенно снизились: только 124 открытых размещения и18,9 млрд. долл. США2.

Даже на устойчивом рынке открытых размещений какой-либо сектор рын-ка может не пользоваться популярностью. Так, одна частная акционернаякомпания действовала очень успешно и ее акции оценивались в 80 млн. долл.США, пока один аналитик не решил, что продукты этой компании совершен-но не защищены от Проблемы 2000 года. Акции этой компании упали.

Когда вы планируете проводить размещение, всегда лучше иметь запаснойплан действий. Даже если ваша компания хорошо подготовилась, а ситуацияна рынке является благоприятной, ко времени проведения размещения всеможет измениться. Вы должны обладать достаточной гибкостью, чтобы су-меть отложить акционирование на 2-3 года и предложить серьезную альтер-нативу развития компании.

Даже если вы верно выбрали сделку и время, вам все равно нужно суметьправильно провести эту сделку. Когда сделка завершена, руководство компа-нии должно реализовать те выгоды, на которые оно надеялось в ходе планиро-вания сделки. Результаты исследования показывают, что после сделок по при-обретению 77% компаний так и не сумели окупить стоимость капитала.3 Частопосле проведения сделки предполагаемый положительный эффект исчезает –достаточно вспомнить фиаско с приобретением компанией «Quaker Oats» ком-пании «Snapple» за 2,43 млрд. долларов в ноябре 1994 г. Уже в марте 1997 г. «Quaker Oats» была вынуждена продать «Snapple» за 300 млн. долларов.

Как правило, еще до проведения IPO руководители успешных компанийосуществляют сделки, которые помогают им извлечь из самого IPO макси-мальную выгоду. Если вы намереваетесь выпускать акции или осуществитьлюбую другую сделку, то одной из составных частей вашего стратегическогоплана должно стать повышение доверия к вам со стороны рынка. Приведемдва примера различных операций, которые могут повысить эффект IPO: (1) приобретение – это делается для достижения критической массы, разработ-ки нового продукта, создания канала сбыта или технического перевооруже-ния; (2) изъятие капиталовложений – эта операция производится для того, что-бы сосредоточить операции компании в определенных областях деятельностии дать возможность аналитикам лучше понять специфику вашей компании.

26

РАЗРАБОТАЙТЕ СТРАТЕГИЮ ВАШЕЙ СДЕЛКИ

Данная глава состоит из трех разделов. Первый раздел называется «Убеди-тесь в том, что IPO – верная стратегия для вашей компании». В нем анализи-руются преимущества и недостатки IPO. Второй раздел называется «Сделки,которые могут повысить результативность вашего IPO». В нем кратко охара-ктеризованы несколько видов сделок, которые могут повысить эффект отIPO. В третьем разделе, который называется «Варианты финансирования»,описаны (в виде таблиц) особенности, преимущества и недостатки различныхвариантов привлечения средств.

УБЕДИТЕСЬ В ТОМ, ЧТО ОТКРЫТОЕ РАЗМЕЩЕНИЕ ЦЕННЫХ БУМАГ – ВЕРНАЯ СТРАТЕГИЯ

ДЛЯ ВАШЕЙ КОМПАНИИ

Выпуск акций в свободное обращение подходит не всем – на этом пути васподстерегают многочисленные опасности, а ставки в игре очень высоки. Не-удачное время выхода на рынок или отсутствие адекватного планирования иподготовки могут поставить ваше размещение под угрозу. Всем нам известныпримеры сказочного успеха первичных размещений, но наряду с ними есть имногочисленные примеры того, как курс акций падает, акционеры судятся скомпанией, руководителей увольняют и контроль над компанией захватыва-ют конкуренты. Некоторые неудачные акционерные компании разорилисьбы, даже будучи частными компаниями, – но другие могли бы избежать кра-ха, отменив открытое размещение или просто отложив его.

Многие руководители пугаются размеров акционерной компании и тех су-ровых требований, которые накладывает на человека управление такой ком-панией – даже если компания успешная. Действительно ли открытое разме-щение является оптимальной стратегией для вас и вашей компании? Чтобыпомочь вам ответить на этот вопрос, мы обсуждаем в этом разделе преимуще-ства и недостатки выпуска акций (см. Рис. 3.1) 4.

Выгоды и возможности

Выпуск акций выгоден по очень многим причинам. Для того чтобы опреде-лить, смогут ли положительные стороны выпуска акций перевесить его недо-статки, вам нужно оценить их в контексте целей компании, акционеров илично ваших. Некоторые из наиболее привлекательных положительных сто-рон таковы:

• Улучшение финансового положения. Продажа акций на бирже приноситвам деньги, которые не нужно будет возвращать, поэтому финансовое поло-жение компании сразу улучшается.

2 Источник: «Securities Data Corporation».3 «Fortune», ноябрь, 1996 г.4 Здесь говорится в основном о продаже акций, но многие из приведенных здесь аргументов

также применимы и к выпуску долговых обязательств.


27

• Рост стоимости акций. Цена акций может сильно вырасти уже в про-цессе IPO. Акции открытых компаний, как правило, котируются выше вне-биржевых ценных бумаг. Инвесторы обычно готовы больше платить за акцииоткрытых компаний как минимум по трем причинам: (1) благодаря обраща-емости на открытом рынке акции проще купить и продать; (2) открытымкомпаниям больше доверяют; (3) об этих компаниях легко получить дополни-тельную информацию.

• Диверсификация портфелей акционеров. Выпуск акций компании позво-ляет ее акционерам диверсифицировать свои инвестиционные портфели. Врамках первичного открытого размещения, в дополнение к первичному раз-мещению (акции, выпускаемые впервые) зачастую делается вторичное разме-щение (акции, принадлежащие существующим акционерам). Вы должны до-биться того, чтобы потенциальные инвесторы и акционеры не смотрели навторичное предложение как на спасательный круг для существующих акцио-неров. Андеррайтеры часто ограничивают число акций, которые существую-щие акционеры могут продать в рамках вторичного размещения.

Прежде чем вы решите провести диверсификацию, следует понять, на-сколько она вам нужна. Такое распределение инвестиционных рисков вполнеуместно как для участников частной компании, так и для институциональ-ных инвесторов. Однако доходы многих частных компаний значительно выше средних доходов открытых компаний. Вам нужно будет проанализиро-вать перспективы вашей компании и уровень неотъемлемых рисков в отрас-ли, а также уровень доходов акционеров компании в данное время в сравне-нии с тем, что они могли бы получить при использовании альтернативных инвестиционных инструментов. Диверсификация может быть сама по себенеплоха, но она не всегда является правильным решением.

• Имущественное планирование. Выпуск акций поможет вам вести имуще-ственное планирование, потому что после продажи акций ликвидность иму-щества акционеров возрастает. Когда рынок для акций компании сохраняет-ся, это облегчает ей проведение в будущем вторичных размещений. Однакоесли причиной такого вторичного размещения стала смерть крупного акцио-нера компании, который являлся одним из ее руководителей, то инвесторымогут отнестись к такому предложению скептически.

Налогооблагаемую стоимость имущества умершего участника легче опре-делить, если принадлежавшие ему акции котируются на бирже. Более того,стоимость таких акций на открытом рынке часто увеличивается. Чтобы за-платить налог на наследство, душеприказчики покойного могут быть вынуж-дены продать частную компанию. Если же компания является открытой, имдля уплаты налога достаточно будет продать только пакет акций компании.Многие льготы по налогу на наследство для компаний, находящихся в част-ном владении, сохранятся и после того, как ваша компания станет открытой.

• Дополнительный капитал для развития. Благодаря поступлениям отпродажи акций в ходе открытого размещения компания получает оборотныйкапитал – это для нее очевидное благо. Компания может использовать этот ка-питал на общие цели или на определенные проекты. Так, она может исполь-зовать капитал на приобретение других компаний, выплату задолженности,финансирование исследовательских и конструкторских работ, приобретение

28


или модернизацию производственного оборудования. Еще одно преимущест-во привлечения капитала с помощью открытого размещения акций заключа-ется в том, что при IPO отношение цены акции к доходу часто вырастает посравнению с разнообразными видами частного финансирования. Так, припроведении IPO права собственности часто размываются меньше, чем приальтернативных видах финансирования, например, при венчурном финан-сировании. Привлечение капитала с помощью IPO избавляет вас от необходи-мости регулярно платить проценты, а также от постоянного оттока средств –как, например, происходит при использовании кредитов.

• Возможность привлечения финансирования в будущем. Выпуская акциив свободное обращение, компания, как правило, повышает свою чистую сто-имость и увеличивает размер собственного капитала. Улучшение показателяпокрытия обязательств капиталом поможет вам при необходимости привле-кать дополнительные средства или снижать текущую стоимость кредитова-ния. Если ваши акции будут высоко котироваться на вторичном рынке, высможете привлечь дополнительный капитал на выгодных условиях. Когдадля ваших акций существует устойчивый вторичный рынок, это дает вам воз-можность предлагать будущим инвесторам целый ряд разнообразных лик-видных инструментов, цену которых легко можно будет проверить.

• Способ производить слияния и приобретения. Зачастую у частных компа-ний нет связей в финансовом мире и ресурсов, нужных для того, чтобы всделках по слияниям и приобретениям играть активную роль. Грамотно со-ставленный план сделки по приобретению может сыграть важную роль в вы-живании и успехе компании. Слияние может стать способом мгновенной ди-версификации и быстрого окончания разработки новых продуктов. Слияниеможет дать вам новое ноу-хау, опытных руководителей, повышение эконо-мии за счет увеличения масштабов производства, улучшенные возможностифинансирования, доступ на рынки, которые иначе были бы для вас закрыты,вертикальную интеграцию производственной деятельности и дополнитель-ные возможности сбыта продукции. Выпуск акций повышает шансы компа-нии привлечь финансирование для сделок по приобретению, т. к. прибавля-ет к ее финансовым ресурсам два важных элемента: (1) денежные средства,полученные в результате IPO; (2) невыпущенные акции, для которых уже су-ществует рынок.

Чтобы приобрести другую компанию, открытые компании зачастую не платят наличными, а выпускают дополнительные акции. Владельцы при-обретаемой компании с большей готовностью примут в виде оплаты акциивашей компании, если они котируются на бирже. Фондовый рынок делает та-кие акции более ликвидными – при необходимости акционерам будет легчепродать их или использовать в качестве обеспечения по кредитам.

Котируемые на фондовом рынке акции проще оценивать. Если ваши акциинаходятся в частном владении, вам придется оценивать их стоимость и наде-яться, что владельцы приобретаемой компании с этой оценкой согласятся. Если же владельцы не согласятся, справедливую стоимость придется опреде-лять в ходе переговоров. С другой стороны, когда акции находятся в свобод-ном обращении, цена за акцию определяется на бирже ежедневно.


29

• Улучшение репутации компании и повышение степени участия сотруд-ников. Ваша компания сможет улучшить свою репутацию и косвенным обра-зом упрочить свое положение на рынке, если акции вашей компании будутобращаться на бирже. Когда вы выходите на рынок с первичным открытымразмещением ценных бумаг, ваша компания попадает в центр внимания фи-нансового сообщества и прессы, благодаря чему вы получаете бесплатную ре-кламу и в средствах массовой информации, и в беседах инвесторов между со-бой. Все это улучшает вашу репутацию. Кроме того, предлагаемые в ходе раз-мещения акции могут купить некоторые из ваших клиентов и поставщиков,что увеличит число надежных партнеров. Но самое главное – они, можетбыть, захотят увеличить объем операций с вашей компанией!

После того как вы создадите открытый рынок для акций вашей компании,вам станет легче привлекать и удерживать ключевых сотрудников, потомучто вы сможете предлагать им опционы на акции, льготы на покупку акций ииные премиальные схемы с их использованием. Все эти схемы вознагражде-ния не только экономят живые деньги и дают возможность платить меньшеналогов, но и привязывают сотрудников к компании и повышают их заинте-ресованность.

• Котировка на бирже. Одна из задач, к решению которой стремятся компа-нии, открыто размещающие свои ценные бумаги, – попасть в листинг на фон-довой бирже. Котировка на фондовой бирже облегчает торговлю акциямикомпании и повышает ее репутацию, потому что за такими компаниями фи-нансовая пресса обычно следит более внимательно. (Развернутое обсуждениетого, какой фондовый рынок следует выбрать, приведено в Приложении Б).

Недостатки и регулярные обязательства

При анализе выгод от выпуска акций необходимо учитывать отрицательныестороны IPO. Как всегда, вам следует анализировать возможные недостатки вконтексте целей компании, акционеров и ваших лично. Зачастую вы сможетесвести к минимуму воздействие негативных факторов, если будете основы-вать свою деятельность на тщательно продуманных планах и пользоваться со-ветами независимых консультантов.

• Потеря контроля. В зависимости от того, сколько акций вы выпускаете всвободное обращение, вы можете подвергнуть себя опасности потерять конт-роль над компанией – или сразу после размещения, или в будущем. Оставив51% акций в своей собственности, вы сохраните контроль на этом этапе – нопоследующие выпуски акций и приобретения других компаний могут егоразмыть. Продажа акций широкому кругу лиц гарантирует, что голоса не бу-дут сконцентрированы у нескольких человек, благодаря чему непосредствен-ная угроза потери контроля над компанией снижается. Тем не менее, остает-ся еще риск враждебного приобретения.

С другой стороны, если акции распространяются достаточно широко, тообычно руководство компании может сохранить контроль над ней даже в томслучае, если ему принадлежит менее 50% акций. Вы сможете оставить за со-бой право влиять на исход голосования, выпустив акции с ограниченным пра-вом голоса. Однако к таким акциям инвесторы могут не проявить большогоинтереса, в результате чего их цена может оказаться ниже, чем у обыкновен-ных акций.

30


• Необходимость делиться успехом. Вкладывая свой капитал, инвесторыделят с вами риски вашего предприятия, точно так же они разделят с вамиваш успех. Но соответствует ли получаемая ими доля тому вкладу, которыйони сделали? Если вы, реалистически оценивая ситуацию, ожидаете в следу-ющие два-три года необычно высоких доходов и можете договориться с бан-ком или найти иной источник средств, то, может быть, проведение открыто-го размещения лучше на время отложить. В этом случае, когда вы все же ре-шите выпускать акции, их цена будет выше.

• Потеря конфиденциальности. Вероятно, самая неприятная перемена, ко-торую приносит с собой выпуск акций, – это потеря конфиденциальности.Когда акции вашей компании поступают в свободное обращение, Комиссияпо ценным бумагам и биржам требует представить о ней много такой инфор-мации, которую частные компании обычно не публикуют. Эта информацияможет быть и весьма деликатного свойства – например, размеры вознаграж-дения директоров, особые схемы стимулирования руководства, разнообраз-ные планы и стратегии, положенные в основу деятельности компании. И хо-тя подробности операций компании раскрывать не нужно, вы должны пуб-ликовать такую информацию, которая может существенно повлиять на реше-ния инвесторов. Такое раскрытие информации вряд ли нанесет ущерб вашейкомпании. Как правило, размеры вознаграждения сотрудников компании ицены, по которым вы покупаете материалы или которые вы получаете засвою продукцию, зависят от ситуации на рынке, а не от того, раскрываете ливы свои финансовые результаты.

В результате потери конфиденциальности операций некоторые компанииприходят к выводу, что им следует прекратить использование специальныхдоговоренностей с ключевыми сотрудниками или иными заинтересованны-ми сторонами, которые являются вполне нормальными для частной фирмы,но могут быть неправильно истолкованы посторонними лицами.

• Ограничение свободы действий руководства. Когда компания становитсяоткрытой, ее руководители вынуждены отказаться от определенной доли свобо-ды действий. В частной компании руководители могут действовать так, как имзаблагорассудится. В отличие от них, руководство акционерного общества обяза-но по некоторым важным вопросам заручаться одобрением совета директоров,а в особо оговоренных случаях даже получать согласие акционеров. (Не стоитпревращать получение санкции совета директоров в большую проблему. Есливсех членов совета заблаговременно проинформировать, то обычно можно рас-считывать на то, что они поймут нужды руководства компании, предложат своюпомощь и разрешат действовать достаточно свободно).

• Требование о регулярной публикации отчетности. Согласно требовани-ям SEC (Securities and Exchange Commission – Комиссия по ценным бумагами биржам), акционерные компании обязаны регулярно публиковать свою от-четность, включая квартальную финансовую отчетность (Форма 10-Q), годо-вую финансовую отчетность (Форма 10-К), оперативное представление ин-формации о существенных событиях (Форма 8-К), а также различные другиеотчеты, например, о продаже контрольного пакета и проведении тендеров.Многообразные требования по предоставлению отчетности, в т. ч. завереннойаудитором, обычно приводят к росту потребности в подробной финансовой

31


и нефинансовой информации. Не исключено, что для удовлетворения этойпотребности придется модернизировать системы бухучета, нанимать допол-нительных бухгалтеров и более широко использовать услуги юристов, ауди-торов и других внешних консультантов. И вам, и вашим сотрудникам придет-ся общаться с аналитиками фондового рынка и журналистами из финансо-вых СМИ. В общем, некоторые операционные затраты возрастут.

• Первоначальные и текущие затраты. Выпуск акций может быть весьмадорогостоящим предприятием, которое потребует от руководства компаниигромадных усилий и времени. Самая большая единовременная выплата припроизведении IPO – комиссионное вознаграждение андеррайтера, котороеобычно составляет от 6% до 10% от цены размещения. В дополнение к этому,плата за услуги юристов и аудиторов, типографские расходы, оплаченные на-личными деньгами расходы андеррайтера (которые обычно не включаются вкомиссионное вознаграждение), регистрационные пошлины, плата за услугирегистратора и трансфер-агента могут составить еще 300.000 – 500.000 долла-ров США. На величину расходов влияют такие параметры, как сложность ре-гистрационной заявки, степень ваших потребностей в услугах юриста, ин-формированность руководства о требованиях по представлению отчетностиакционерных компаний, а также наличие заверенной аудитором финансовойотчетности за последние годы. Как правило, эти расходы не вычитаются изналогооблагаемой базы. С другой стороны, они не влияют на отражаемую вотчетности чистую прибыль, т. к. в соответствии с GAAP США учитываютсякак компонент капитальной операции и поэтому вычитаются из поступленийот продажи акций.

По окончании IPO вам придется постоянно нести расходы на регулярнуюподготовку отчетности и ее рассылку в контрольные органы и акционерам.Кроме этого, в связи с предоставлением дополнительных услуг возрастет ве-личина вознаграждения юристов, бухгалтеров, регистраторов и трансфер-агентов. Необходимо также учесть то время, которое руководители компаниибудут затрачивать на подготовку текущей отчетности, потому что это будетотвлекать их от управления.

Возможно, компании придется улучшать систему управленческого учета и от-четности. Это нужно для того, чтобы финансовый учет и внутренний контрольна предприятии были адекватны и соответствовали положениям о бухгалтер-ском учете «Закона о коррупции за рубежом», включенным в «Закон о ценныхбумагах и биржах» от 1934 г. Модернизация систем учета и контроля может так-же понадобиться для своевременного составления финансовой отчетности.

• Необходимость оправдывать надежды акционеров. Как правило, инве-сторы ожидают, что вы обеспечите стабильную работу компании и будете по-стоянно улучшать такие ее показатели, как выручка от основной деятельно-сти, общий доход, темпы роста и доля на рынке. Если инвесторы в какой-томомент разочаруются в результатах вашей работы, это отрицательно скажет-ся на цене акций. В результате у вас может возникнуть соблазн продемонст-рировать хорошие квартальные или годовые результаты в ущерб долгосроч-ной доходности. Некоторые акционеры будут ждать от вас дивидендов какраз в то время, когда с вашей точки зрения для компании было бы лучше все-го реинвестировать прибыль. Акционеры вполне могут обратиться к вам сосвоими требованиями, и к этому надо быть готовым. Тем не менее, если вы

32


разработали разумный стратегический план, подробно рассказали о нем ак-ционерам и представили нужные разъяснения, то это поможет смягчить от-рицательную реакцию рынка.

• Ограничения на продажу акций существующих акционеров. Держателиконтрольного или крупного пакета акций не имеют права продавать акциитак, как им захочется. SEC налагает ограничения на то, когда и сколько акциймогут продавать инсайдеры. Когда вы готовите IPO, вы должны знать об этихограничениях. Вам также следует узнать, сколько акций в ходе IPO имеютправо продать существующие акционеры (вторичное предложение). Нужнотакже помнить о том, что под страхом наказания и по уголовному, и по граж-данскому законодательству никакое лицо, обладающее инсайдерской инфор-мацией, т. е. информацией для ограниченного служебного пользования, не имеет права продавать свои акции до того, как информация о проведенииIPO будет опубликована. К другим ограничениям относятся положения оприбыли, полученной в течение краткосрочного периода, в соответствии с ко-торыми те инсайдеры, которые получили прибыль по сделкам с вашими ак-циями в течение 6 месяцев с момента их приобретения, обязаны вернуть этуприбыль компании, даже если эта сделка не была основана на инсайдерскойинформации.

• Возникновение новой фидуциарной ответственности. Когда вы быливладельцем частного предприятия, те деньги, которые вы в него вкладывалии которыми рисковали, были лично вашими. Став управляющим акционер-ной компании, вы инвестируете и подвергаете риску деньги, принадлежащиеакционерам. Вы несете перед акционерами ответственность, поэтому в техслучаях, когда возможны конфликты интересов, нужно поступать чрезвы-чайно осторожно. Кроме того, вам придется работать вместе с членами сове-та директоров, помогая им выполнять их фидуциарные обязательства.

СДЕЛКИ, КОТОРЫЕ МОГУТ ПОВЫСИТЬРЕЗУЛЬТАТИВНОСТЬ ВАШЕГО IPO

Если вы решили стать акционерной компанией, то делать это нужно с пози-ции максимальной силы. Мы уже приводили данные нашего исследования,которые показывают, что те компании, которые при проведении IPO доби-лись наилучших результатов, были лучше своих конкурентов уже к моментуIPO. В процессе подготовки успешного IPO вам нужно понять, сможете ли выповысить стоимость вашей фирмы с помощью одной или нескольких страте-гических сделок.

Проведение IPO должно быть лишь одним из компонентов общей страте-гии осуществления сделок. Другие сделки могут принести вам пользу по це-лому ряду причин. Грамотно спланированная и осуществленная сделка не только увеличит стоимость вашего IPO, но и повысит доверие к вам со сто-роны рыночных аналитиков и инвесторов. Практически любая ваша успеш-ная сделка продемонстрирует аналитикам и институциональным инвесторамвашу способность составлять и осуществлять сложные стратегические планы,что повышает доверие к руководству вашей компании. Известно, что однимиз решающих факторов принятия решения об инвестициях является качест-

33


во управления. Согласно данным нашего исследования, доля нефинансовыхкритериев (например, качества управления) в принятии решения об инвести-циях составляет 35%.

Многие из тех сделок, которые вы в данное время проводите, могут такжеувеличить вашу собственную уверенность при проведении IPO. Если у васуже есть опыт сотрудничества с институциональными инвесторами в ходе та-ких сделок, будь то закрытое размещение или приобретение, вы будете луч-ше себе представлять их пожелания.

Может наступить такое время, когда или сама компания, или рынок еще не совсем готовы к вашему IPO. Вам, вероятно, понадобится капитал для то-го, чтобы нормально развиваться в течение этого периода. Одним из возмож-ных решений этой задачи может стать так называемый «промежуточный»капитал. Подобные сделки по привлечению финансирования зачастую стру-ктурируются таким образом, чтобы выплатить задолженность за счетсредств, которые поступят от предполагаемой продажи акций. В качествепромежуточного финансирования можно использовать практически любойвид частного финансирования, в том числе венчурное и т. н. «мезонинное»финансирование.

Неважно, станете ли вы использовать привлеченные таким образом средст-ва только как промежуточное финансирование или как способ повыситьсвою конкурентоспособность – существует множество самых разнообразныхсделок, с помощью которых вы можете занять более прочную позицию привыходе на рынок IPO, например, приобретения, венчурное финансирование,закрытое размещение, «мезонинное» финансирование, совместные предпри-ятия и рекапитализация.

Приобретения

Компании стоит покупать по многим причинам. Так, например, ваша ком-пания может быть заинтересована в расширении ассортимента выпускае-мой продукции и используемых технологий, увеличении своего присутст-вия в определенных регионах, приобретении дополнительных каналов сбы-та или производственных мощностей. Хорошее приобретение может статьболее быстрым и экономичным способом достижения этой цели. Благодаряприобретению предприятия компания может получить сотрудников с нуж-ным опытом работы. Кроме этого, в дополнение к очевидной пользе от экономии за счет увеличения масштабов появляется удачная возможностьраспределить риски.

Как мы уже говорили, успешное приобретение, повышая доходы компаниии увеличивая ее в размерах, может привести к росту стоимости акций приIPO. Такая сделка станет для рынка подтверждением надежности руководст-ва компании, продемонстрировав его высокую активность и квалификацию.

Приобретение осуществляется в четыре этапа: (1) составление программыдействий (в ходе этого этапа разрабатывается стратегия и определяются цели);(2) оценка; (3) ведение переговоров; (4) объединение после завершения приоб-ретения. Каждый этап важен, но именно последний является решающим, и егоследует тщательно спланировать в ходе разработки программы действий.

Самое сложное в приобретении – реализовать ожидаемый положительныйэффект от сделки. Немало компаний приступало к приобретению с самыми

34


благими намерениями – лишь для того, чтобы через несколько месяцев илилет жестоко разочароваться. Успех или провал предприятия зависят от мно-гих факторов, но решающими являются грамотные советы профессионала иразумное управление процессом объединения двух компаний.

Венчурный капитал

Венчурные инвесторы ориентируются на будущие доходы от деятельностипредприятия, поэтому они зачастую вкладывают деньги в такие фирмы, ко-торые не могут рассчитывать на привлечение иных видов финансирования.Поэтому венчурный капитал лучше всего подходит для быстро растущейфирмы, способной принести те сверхдоходы, на которые рассчитывают вен-чурные инвесторы. Не следует, однако, забывать о природе отношений, воз-никающих при венчурном финансировании, – однажды венчурный инве-стор, давший вам деньги, захочет сорвать банк, то есть получить свой доход.

Венчурное финансирование может быть предоставлено в виде обыкновен-ных акций, конвертируемых привилегированных акций или конвертируемыхдолговых обязательств. Независимо от типа ценных бумаг сделка структуриру-ется таким образом, чтобы венчурный инвестор смог изъять свои инвестициипри наступлении оговоренного срока. Как правило, венчурные инвесторы настроены на возврат инвестиций через пять-семь лет. В некоторые соглаше-ния о финансировании включается пункт о проведении открытого разме-щения через определенное количество лет либо по желанию венчурного инвестора. В других случаях руководству предприятия предоставляется воз-можность выкупить его акции, а иногда по условиям соглашения компанияобъединяется с другой компанией или продает ей все свои акции.

Степень участия венчурного инвестора в управлении предприятием можетбыть разной. Его инвестиции в компанию основаны на доверии к ее действу-ющему руководству и уверенности в ее перспективах, поэтому он обычно не берет на себя управление деятельностью компании. С другой стороны, ко-гда он выступает в роли основного инвестора, он внимательно следит за ре-зультатами работы компании и часто требует, чтобы ему было предоставленоместо в совете директоров, о чем нередко можно только мечтать, потому чтовенчурные инвесторы обычно обладают богатым опытом и могут сделать значительный вклад в работу компании. Впрочем, если результаты работыкомпании будут не такими, как обещано и как ожидается, то венчурные ин-весторы, защищая свои деньги, обычно без колебаний вмешиваются в ход дел.

К разговору с венчурными инвесторами вам, вероятно, придется готовитьсяболее тщательно, чем к беседам с другими инвесторами. Учитывая их вниманиек вашей продукции или услугам, а также их будущее участие в успехе предпри-ятия, нужно будет предоставлять им подробные планы и прогнозы. В планахдолжны быть четко указаны нужные суммы финансирования и сроки, в кото-рые эти суммы потребуются, цели, на которые эти суммы будут использованы,динамика продаж по годам (а в первые 1-2 года – по месяцам), прогнозы прибы-ли, предполагаемые сроки завершения проекта, а также способы изъятия инве-стиций и получения прибыли. В ходе подготовки к переговорам с венчурныминвестором вам следует внимательно обсудить с другими участниками фирмы,какую долю в компании вы готовы уступить – в данный момент и в будущем.

35


Многие венчурные фирмы специализируются на определенных отрасляхили этапах финансирования – например, на предоставлении промежуточно-го финансирования. Благодаря такой специализации они могут не толькодать вам деньги, но и, что не менее важно, поделиться ценными связями, опы-том работы в данной отрасли, а также помочь в разработке стратегии пред-приятия. Поэтому очень важно найти таких потенциальных инвесторов, чейопыт, квалификация, цели и репутация смогут вам помочь.

Одним из наиболее важных элементов успешных взаимоотношений с вен-чурным инвестором является четкое согласование ваших целей с целями ин-вестора. В самом начале сотрудничества вам необходимо договориться по не-скольким основным вопросам: для чего нужно это финансирование; каковапотребность компании в деньгах и до какой степени вы готовы уступить кон-троль над вашей компанией. Достижение взаимопонимания с венчурным ин-вестором – пожалуй, самое главное условие благополучного исхода проекта.

Закрытое размещение

Выпуск акций на бирже может быть осуществим в будущем – но как вашейкомпании получить столь необходимые средства сейчас? Закрытое размеще-ние – прямая продажа акций нескольким частным лицам, а не на открытомрынке – может оказаться более дешевым и быстрым способом, чем открытоеразмещение. На закрытое размещение не распространяются правила SEC,требующие тратить значительное время на подготовку подробных регистра-ционных документов. Закрытое размещение намного удобнее открытого, таккак для его подготовки не нужен такой объем документации, что экономитваше время и требует гораздо меньше затрат, чем при IPO. (В Приложении Вописаны наиболее распространенные регистрационные льготы, предоставля-емые при закрытых размещениях).

Принимая решение в 1933 г. о предоставлении регистрационных льгот,Конгресс США стремился помочь мелким компаниям, которым был нуженкапитал для развития, сэкономить деньги и время. Это решение было приня-то для того, чтобы упростить законы о торговле акциями и процедуру при-влечения капитала мелкими компаниями. Принятый в 1980 г. Закон об инве-стициях частных фирм расширил список льгот. Последовавшие за этим изме-нения в правилах SEC привели к тому, что закрытые размещения становятсявсе более популярным способом привлечения капитала.

Несмотря на то, что вам предоставляются льготы, ваша жизнь не становит-ся совершенно беззаботной. Во-первых, вы можете быть освобождены от ре-гистрации в федеральных регулирующих органах, но на вашу компанию мо-гут по-прежнему распространяться регистрационные правила вашего штата(в некоторых штатах необходимо проходить отдельную регистрацию). Крометого, закрытые размещения подпадают под положения о борьбе с мошенни-чеством в законодательстве об операциях с ценными бумагами. Это означает,что вы должны предоставлять потенциальным инвесторам сведения, нужныеим для принятия обдуманного решения об инвестициях в вашу компанию.Составляя планы, вы должны быть очень внимательны, чтобы, с одной сторо-ны, не пропустить и не исказить никакой информации, и, с другой стороны,не представить положение в более радужных тонах, чем на самом деле.

Ваши юристы или независимые бухгалтеры расскажут вам о том, что для по-лучения финансирования из частных источников необходимо учесть много раз-

36


личных факторов. В целом можно сказать, что на рынке закрытых размещенийсуществует широкий выбор крупных операций с корпоративными финансами,включая первоочередной (senior) и субординированный долг (subordinateddebt), обеспеченные активами ценные бумаги (asset-backed securities) и выпускакций (equity issue). Рынок закрытых размещений очень хорошо развит. Веду-щее положение на нем занимают институциональные инвесторы, в т. ч. страхо-вые компании, пенсионные фонды и фонды по управлению денежными сред-ствами (money management funds), крупные корпоративные эмитенты, а такжеинвестиционные банки и другие посредники при операциях с корпоративнымифинансами. Если ваша компания намеревается привлечь заемное финансиро-вание в размере 10-15 млн. долларов или долевое финансирование в размере 5-10 млн. долларов, то ваш финансовый консультант поможет вам решить, стоитли для этого обращаться на рынок институциональных инвесторов.

Детали закрытого размещения оговариваются с узким кругом лиц, поэтомуего можно структурировать таким образом, чтобы оно помогало удовлетво-рить конкретные нужды вашей компании. Так, график погашения долговыхценных бумаг может быть составлен с учетом ожидаемого движения денежныхсредств. Предложив инвестору варранты или другие привлекательные вариан-ты конвертации задолженности, вы сможете повысить доходность долговыхценных бумаг, избежав при этом размывания прав собственности или иных от-рицательных последствий для своего контроля над компанией. Долевое фи-нансирование не требует регулярной выплаты процентов, что позволяет реин-вестировать свободные денежные средства в развитие компании. Можно так-же разработать схемы с использованием нетрадиционных ценных бумаг.

Мезонинное финансирование

Если ваша компания уже прошла первые этапы своего развития, но при этомей не хватает средств на финансирование роста продаж или инвестиционныхпроектов, то возможным решением для вашей проблемы может стать так назы-ваемое «мезонинное финансирование». Термин «мезонинное финансирование»может использоваться в отношении любых операций по привлечению капиталасо средним риском на рынке закрытых размещений, но чаще всего его применя-ют для описания субординированного долгового инструмента, используемогокомпаниями с объемами продаж от 5 до 100 млн. долл. В дополнение к фиксиро-ванной процентной ставке, кредиторам по таким видам финансирования предо-ставляются варранты на покупку акций компании, как правило, от 5 до 15%. Бла-годаря этому кредиторы готовы предоставлять финансирование компаниям, ко-торые считаются недостаточно надежными для получения обычных кредитов.

Как правило, по этим видам финансирования выплачиваются не очень высо-кие фиксированные проценты. Однако в сочетании с оговорками о покупке ак-ций общий доход инвесторов может быть на 25% (и даже более) выше того, чтоони получили бы по обеспеченному долгу и иным видам «первоочередного»долга, но ниже доходов по обычным видам венчурного финансирования.

Кроме того, как и венчурный инвестор, «мезонинный» инвестор однажды за-хочет получить свой доход. Обычно для этого в договор включается положениеоб обязательстве компании выкупить долю инвестора. Вам необходимо будет ре-шить, сможете ли вы выпустить акции в свободное обращение или найдете инойспособ финансировать выкуп доли.

37


Существует несколько «мезонинных фондов», структурированных аналогичновенчурным фондам, которые специализируются на финансировании этого этападеятельности компаний. «Мезонинное» финансирование предоставляют и дру-гие организации, в т. ч. страховые компании, финансовые организации и банки.

Совместные предприятия и другие формы стратегического сотрудничества

Вне зависимости от названия – стратегическое партнерство, стратегический со-юз или совместное предприятие, – сотрудничество с компанией, которая круп-нее и богаче вас, может обеспечить вас средствами, нужными для достижения ва-ших целей. Стратегическое партнерство может дать для успеха вашей компаниибольше, чем просто деньги. Ваш партнер может, в зависимости от конкретныхобстоятельств, предоставить вам свои производственные мощности, поделитьсятехнологиями, дать выход на новые каналы сбыта или расширить существую-щие, особенно на международных рынках.

Стратегическое партнерство может быть структурировано практически лю-бым образом, однако, как правило, оно включает в себя продажу небольшого па-кета акций вашего предприятия более крупной компании. Помимо доли в капи-тале вашей фирмы, ваш партнер также может захотеть воспользоваться вашимипредпринимательскими талантами и способностью к творческому мышлению,получить доступ к вашим технологиям, добавить вашу продукцию в свой ассор-тимент продукции или эффективно использовать выгодные возможности дляразвития бизнеса. Благодаря этим выгодным сторонам сотрудничества стратеги-ческий партнер может потребовать для себя не такую высокую долю в уставномфонде предприятия, как инвесторы, заинтересованные только в получении де-нежных доходов на вложенные средства.

Продажа неконтрольного пакета акций крупной компании – лишь один изспособов организации стратегического сотрудничества. К другим формам тако-го сотрудничества относятся: отдельное юридическое лицо (совместное пред-приятие); заключение кооперативных договоренностей (например, о финанси-ровании НИОКР, осуществлении определенной идеи или плана); различные соглашения о взаимном лицензировании и обмене каналами сбыта (cross-distribution).

Принципиальное значение для успеха вашего партнерства имеют несколь-ко моментов. Результаты исследований корпоративных партнерств показыва-ют, что существуют три главных причины, по которым сотрудничество закан-чивается неудачно: (1) несовместимость партнеров, (2) завышенные ожида-ния, (3) неверно поставленные задачи. При оценке совместимости партнеровследует анализировать стиль работы руководства и сотрудников компании, атакже личности руководителей. Например, сложно построить сотрудничест-во между предпринимателем, который привык действовать быстро, и круп-ной корпорацией, в которой для решения вопроса необходимо пройти мно-жество различных инстанций. В чьих руках будет сосредоточено управлениепредприятием и как будут решаться спорные вопросы?

Обе стороны должны обдумать свои задачи и ожидания, изложив их затем вофициальном письменном договоре. Следует в самом начале сформулироватьи, по возможности, рассчитать сроки, критерии оценки успешности проектаили вашего сотрудничества, возможные варианты завершения сотрудничества.

38


Подчас заемщики бывают разочарованы, когда узнают, что другая сторонане может постоянно и в неограниченных количествах предоставлять ресурсы,как это первоначально предполагалось. В данном случае также следует длякаждого этапа сотрудничества определить количественные ориентиры, кото-рые помогут подойти к партнеру с более реалистичными ожиданиями. Длятого чтобы партнерство завершилось успешно, необходимо, чтобы ваши эко-номические и стратегические задачи совпадали.

Рекапитализация

В настоящее время рынок закрытых размещений предоставляет великолеп-ные возможности для рекапитализации. Так, в ходе рекапитализации с при-менением заемных средств компания продает значительный пакет своих ак-ций внешнему инвестору, а затем берет заем и выкупает акции у владельцев.Владелец акций получает деньги и оставляет у себя значительную долю в ка-питале (обычно от 20% до 51%, но не менее 5%). Такая реструктуризация ба-ланса и структуры капитала фактически переводит право собственности отсуществующих владельцев компании третьей стороне («долевой спонсор»)благодаря займу, полученному в банке или у частного заимодавца. Кроме то-го, если рекапитализация с использованием займа правильно структурирова-на с точки зрения правил бухгалтерского учета, это позволяет избежать отри-цательного влияния на деловую репутацию и всех вытекающих из этого пос-ледствий для будущей доходности.

Рекапитализация может быть выгодна для компании по многим причинам.Так, благодаря рекапитализации руководство получает возможность сосредо-точиться на управлении компанией; рекапитализация повышает довериерынка. Она особенно полезна при позиционировании компании для проведе-ния IPO, т. к. дает компании дополнительные возможности для развития и по-вышает ее стоимость.

Например, компании нужно привлечь 30 млн. долл. на открытом рынке,для того чтобы выплатить деньги существующим инвесторам. При этом ры-нок плохо отреагирует на изъятие 30 млн. долл. из выручки от IPO. Если пе-ред осуществлением IPO компания проведет сделку по рекапитализации, тоона сможет заплатить существующим акционерам, провести IPO и использо-вать 30 млн. долл. из привлеченных на рынке средств для возврата долга. Та-кова типичная схема операции, и рынок ее понимает и принимает.

ВАРИАНТЫ ФИНАНСИРОВАНИЯ

Выпуск акций на бирже не всегда является верным решением. Ваша компа-ния может использовать самые разнообразные источники финансирования.Выбор оптимального источника зависит от множества различных парамет-ров, в т. ч. от суммы необходимого финансирования, от того, когда и на какойсрок оно понадобится, когда вы сможете вернуть долг, сможете ли вы запла-тить проценты, на каком этапе развития находится ваша компания, а также отцелей и задач вашего предприятия. В Таблице 3.2. перечислены некоторые извозможных вариантов финансирования.

39


40

Табл

. 3.2

. Воз

мож

ные

исто

чник

и ф

инан

сиро

вани

я

Вар

иант

С

роки

О

бесп

ечен

иеТр

ебов

ания

Пре

имущ

еств

аН

едос

татк

иИ

сточ

ник

фин

анси

рова

ния

и це

ли

Кре

дитн

ая л

иния

банк

а ил

и во

зобн

о-вл

яем

ый

кред

ит

1-3

года

; раз

мер

займ

а ча

сто

изм

е-ня

ется

в п

ропо

р-ци

и к

деби

торс

кой

задо

лжен

ност

ии/

или

разм

еру

за-

пасо

в. В

озм

ож-

ност

ь се

зонн

ого

ис-

поль

зова

ния

обо-

ротн

ого

капи

тала

.

Без

обес

пече

ния

либо

с о

бесп

ечен

и-ем

деб

итор

ской

за-

долж

енно

стью

, за-

паса

ми,

осн

овны

ми

сред

ства

ми,

обо

ру-

дова

нием

и п

р.

Зало

г. Х

орош

ая д

и-на

мик

а пр

одаж

/вы

ручк

и. П

рогн

о-зи

руем

ое д

виж

е-ни

е де

неж

ных

сред

ств.

Кап

итал

не

разм

ы-

вает

ся. Д

опол

ни-

тель

ные

услу

ги.

Про

цент

ные

вы-

плат

ы в

ычи

таю

тся

из н

алог

ообл

агае

-м

ой б

азы

. Пре

дска

-зу

емы

й ра

змер

проц

ентн

ых

вы-

плат

. Воз

мож

ност

ьги

бко

регу

лиро

вать

разм

ер д

олга

и в

оз-

вращ

ать

сред

ства

суч

етом

пот

ребн

о-ст

ей.

Мож

ет п

отре

бо-

вать

ся з

алог

. Кре

-ди

т м

ожет

дор

ого

стои

ть. М

ожет

по-

меш

ать

прив

лече

-ни

ю д

опол

ните

ль-

ного

фин

анси

рова

-ни

я. О

гран

ичит

ель-

ные

усло

вия

пред

о-ст

авле

ния

займ

а.

Ком

мер

ческ

ие б

ан-

ки. С

меш

анны

екр

едит

оры

. Ком

-м

ерче

ские

фин

ан-

совы

е ко

мпа

нии.

Воз

обно

вляе

мая

/ср

очна

я сс

уда

Возо

бнов

ляем

аясс

уда

на 1

-2 г

ода,

спе

реоф

орм

лени

емв

сроч

ную

ссу

дуср

оком

от

2 до

7

лет.

Поп

олне

ние

обор

отно

го к

апит

а-ла

. Пот

ребн

ость

воб

оруд

ован

ии.

При

обре

тени

яко

мпа

ний.

Рас

ши-

рени

е оп

ерац

ий.

Без

обес

пече

ния

или

с об

еспе

че-

нием

.

Зало

г. Х

орош

ая д

и-на

мик

а пр

одаж

/вы

ручк

и. П

рогн

о-зи

руем

ое д

виж

е-ни

е де

неж

ных

сред

ств.

Кап

итал

не

разм

ы-

вает

ся. Д

опол

ни-

тель

ные

услу

ги.

Про

цент

ные

вы-

плат

ы в

ычи

таю

тся

из н

алог

ообл

агае

-м

ой б

азы

. Пре

дска

-зу

емы

й ра

змер

проц

ентн

ых

вы-

плат

. Воз

мож

ност

ьги

бко

регу

лиро

вать

заим

ство

вани

е и

возв

рат

сред

ств

Мож

ет п

отре

бо-

вать

ся з

алог

. Сло

ж-

но о

рган

изов

ать

при

небл

агоп

рият

-но

й си

туац

ии н

ары

нке.

Кре

дит

мо-

жет

дор

ого

стои

ть.

Мож

ет п

омеш

ать

прив

лече

нию

до-

полн

ител

ьног

о ф

и-на

нсир

ован

ия. О

г-ра

ничи

тель

ные

усло

вия

Ком

мер

ческ

ие б

ан-

ки. С

меш

анны

екр

едит

оры

. Инс

ти-

туци

онал

ьны

е кр

е-ди

торы

.

41

с уч

етом

пот

ребн

о-ст

ей. В

озвр

ат о

с-но

вной

сум

мы

по

исте

чени

и ср

ока

дого

вора

. Дол

го-

сроч

ност

ь. В

озм

ож-

ност

ь об

ъеди

нять

вра

мка

х од

ной

ссу-

ды о

пера

ции

в те

-че

ние

прод

олж

и-те

льно

го в

рем

ени.

В за

виси

мос

ти о

тка

чест

ва о

бслу

жи-

вани

я до

лга

воз-

мож

но п

родл

ение

возо

бнов

ляем

ойча

сти

ссуд

ы

неог

рани

ченн

оечи

сло

раз.

пред

оста

влен

ияза

йма.

При

пла

ва-

ющ

ей п

роце

нтно

йст

авке

сло

жно

про

-гн

озир

оват

ь ее

раз

-м

ер в

буд

ущем

.

Сро

чная

ссу

да1

год

– 7

лет.

При

о-бр

етен

ие о

бору

до-

вани

я.П

риоб

рете

ния.

Ра

сшир

ение

дея

-те

льно

сти.

Без

обес

пече

ния

или

с об

еспе

че-

нием

.

Зало

г. Х

орош

ая д

и-на

мик

а пр

одаж

/вы

ручк

и. П

рогн

о-зи

руем

ое д

виж

е-ни

е де

неж

ных

сред

ств.

Кап

итал

не

разм

ы-

вает

ся. Д

опол

ни-

тель

ные

услу

ги.

Про

цент

ные

вы-

плат

ы в

ычи

таю

тся

из н

алог

ообл

агае

-м

ой б

азы

. Пре

дска

-зу

емы

й ра

змер

проц

ентн

ых

вы-

плат

. Воз

мож

наф

икси

рова

нная

проц

ентн

ая с

тавк

а.Во

звра

т ча

стям

и.

Мож

ет п

отре

бо-

вать

ся з

алог

. Сло

ж-

но о

рган

изов

ать

при

небл

агоп

рият

-но

й си

туац

ии н

ары

нке.

Кре

дит

мо-

жет

дор

ого

стои

ть.

Мож

ет п

омеш

ать

прив

лече

нию

до-

полн

ител

ьног

о ф

и-на

нсир

ован

ия. О

г-ра

ничи

тель

ные

усло

вия

Ком

мер

ческ

ие б

ан-

ки. С

меш

анны

екр

едит

оры

. Ком

-м

ерче

ские

фин

ан-

совы

е ко

мпа

нии.

Инс

титу

цион

аль-

ные

кред

итор

ы.

Пра

вите

льст

вен-

ные

исто

чник

и.

42

Табл

. 3.2

.пр

одол

жен

ие

Вар

иант

С

роки

О

бесп

ечен

иеТр

ебов

ания

Пре

имущ

еств

аН

едос

татк

иИ

сточ

ник

фин

анси

рова

ния

и це

ли

пред

оста

влен

ияза

йма.

Про

цент

ная

став

ка м

ожет

бы

тьвы

соко

й. Н

е вс

егда

возм

ожен

дос

роч-

ный

возв

рат

по с

су-

дам

с ф

икси

рова

н-но

й пр

оцен

тной

став

кой.

Ипо

течн

ое о

бяза

-те

льст

воП

осте

пенн

ый

воз-

врат

в т

ечен

ие

7-30

лет

. Нач

ало

выпл

ат ч

ерез

5-

7 ле

т. П

риоб

рете

-ни

е ос

новн

ых

сред

ств,

нед

виж

и-м

ости

. Рас

шир

ение

деят

ельн

ости

.

Нед

виж

имос

ть/

осно

вны

е ср

едст

ва.

Зало

г. Х

орош

ая д

и-на

мик

а пр

одаж

/вы

ручк

и. П

рогн

о-зи

руем

ое д

виж

е-ни

е де

неж

ных

сред

ств.

Кап

итал

не

разм

ы-

вает

ся. Д

опол

ни-

тель

ные

услу

ги.

Про

цент

ные

вы-

плат

ы в

ычи

таю

тся

из н

алог

ообл

агае

-м

ой б

азы

. Пре

дска

-зу

емы

й ра

змер

проц

ентн

ых

вы-

плат

с о

гово

рен-

ным

диа

пазо

ном

коле

бани

я. В

ероя

т-на

фик

сиро

ванн

аяст

авка

. Бол

ее в

ы-

годн

ые

усло

вия

при

длит

ельн

ых

пери

одах

воз

врат

а.

Треб

уетс

я за

лог.

Не

всег

да в

озм

ожен

доср

очны

й во

звра

тпо

ссу

дам

с ф

икси

-ро

ванн

ой п

роце

нт-

ной

став

кой.

Ком

мер

ческ

ие б

ан-

ки. К

омм

ерче

ские

фин

ансо

вые

ком

-па

нии.

Инс

титу

ци-

онал

ьны

е кр

едит

о-ры

. Пра

вите

льст

-ве

нны

е ис

точн

ики.

43

Суб

орди

ниро

ван-

ный

долг

5-10

лет

. Поп

олне

-ни

е об

орот

ного

ка-

пита

ла. П

риоб

рете

-ни

е об

оруд

ован

ия.

Пог

лощ

ения

. Рас

-ш

ирен

ие д

еяте

ль-

ност

и.

Без

обес

пече

ния.

Суб

орди

ниро

ван

по о

тнош

ению

кдр

угим

пер

вооч

е-ре

дны

м к

реди

то-

рам

. Хор

ошая

ди-

нам

ика

прод

аж/

выру

чки.

Про

гно-

зиру

емое

дви

же-

ние

дене

жны

хср

едст

в.

Про

цент

ные

вы-

плат

ы в

ычи

таю

тся

из н

алог

ообл

агае

-м

ой б

азы

. Пре

дска

-зу

емы

й ра

змер

проц

ентн

ых

вы-

плат

с о

гово

рен-

ным

диа

пазо

ном

коле

бани

я. М

ожет

расс

мат

рива

ться

перв

ооче

редн

ым

кред

итор

ом к

ак д

о-по

лнит

ельн

ый

ка-

пита

л. В

ероя

тна

фик

сиро

ванн

аяст

авка

. Бол

ее в

ы-

годн

ые

усло

вия

при

длит

ельн

ых

пери

одах

воз

врат

а.

Возм

ожно

раз

мы

-ва

ние

капи

тала

.С

лож

но о

рган

изо-

вать

при

неб

лаго

-пр

иятн

ой с

итуа

ции

на р

ынк

е. К

реди

тм

ожет

дор

ого

сто-

ить.

Огр

анич

ител

ь-ны

е ус

лови

я пр

едо-

став

лени

я за

йма.

Про

цент

ная

став

кам

ожет

бы

ть в

ысо

-ко

й.

Ком

мер

ческ

ие б

ан-

ки. И

нсти

туци

о-на

льны

е кр

едит

о-ры

. Отк

рыты

й ры

-но

к/ р

ыно

к за

кры

-ты

х ра

змещ

ений

вра

мка

х П

рави

ла14

4А. В

енчу

рны

еин

вест

ицио

нны

еко

мпа

нии.

Кре

дит,

обес

пече

н-ны

й ак

тива

ми

(ass

et-b

ased

lend

-in

g)

Дог

овор

на

1-3

го-

да. Н

а по

полн

ение

обор

отно

го к

апит

а-ла

. На

попо

лнен

иепо

лупо

стоя

нног

ооб

орот

ного

кап

ита-

ла. П

риоб

рете

ние

обор

удов

ания

.

Треб

уетс

я об

еспе

-че

ние.

Раз

мер

ссу

-ды

зав

исит

от

от-

расл

и:•

65-9

0% д

ебит

ор-

ской

зад

олж

енно

-ст

и.•

10-6

0% з

апас

ов.

• 50

-75%

лик

вида

-ци

онно

й ст

оим

о-ст

и пр

и уп

оряд

о-че

нной

лик

вида

-ци

и ос

новн

ых

сред

ств.

Зало

г. Х

орош

ая д

и-на

мик

а пр

одаж

/вы

ручк

и. П

рогн

о-зи

руем

ое д

виж

е-ни

е де

неж

ных

сред

ств.

Кап

итал

не

разм

ы-

вает

ся. Д

опол

ни-

тель

ные

услу

ги.

Про

цент

ные

вы-

плат

ы в

ычи

таю

тся

из н

алог

ообл

агае

-м

ой б

азы

. Пре

дска

-зу

емы

й ра

змер

проц

ентн

ых

вы-

плат

. Воз

мож

ност

ьги

бко

регу

лиро

вать

заим

ство

вани

е и

возв

рат

сред

ств.

Треб

уетс

я за

лог.

Кре

дит

мож

ет д

о-ро

го с

тоит

ь. М

ожет

пом

ешат

ь пр

ивле

-че

нию

доп

олни

-те

льно

го ф

инан

си-

рова

ния.

Огр

ани-

чите

льны

е ус

лови

япр

едос

тавл

ения

займ

а. П

роце

нтна

яст

авка

мож

ет б

ыть

высо

кой.

Кре

дито

рко

нтро

лиру

ет д

ви-

жен

ие д

енеж

ных

сред

ств.

Ком

мер

ческ

ие б

ан-

ки. К

омм

ерче

ские

фин

ансо

вые

ком

-па

нии.

44

• 50

-75%

спр

авед

-ли

вой

рыно

чной

стои

мос

ти н

едви

-ж

имос

ти.

Табл

. 3.2

.пр

одол

жен

ие

Вар

иант

С

роки

О

бесп

ечен

иеТр

ебов

ания

Пре

имущ

еств

аН

едос

татк

иИ

сточ

ник

фин

анси

рова

ния

и це

ли

Аре

нда

Огр

анич

ена

сро-

ком

слу

жбы

акт

и-ва

. При

обре

тени

еоб

оруд

ован

ия.

При

обре

тени

е не

-дв

ижим

ости

.

Аре

ндуе

мы

й ак

тив.

Зало

г. П

рогн

озир

у-ем

ое д

виж

ение

де

неж

ных

сред

ств.

Кап

итал

не

разм

ы-

вает

ся. Д

опол

ни-

тель

ные

услу

ги.

Про

цент

ные

вы-

плат

ы в

ычи

таю

тся

из н

алог

ообл

агае

-м

ой б

азы

. Пре

дска

-зу

емы

й ра

змер

проц

ентн

ых

вы-

плат

. Вер

оятн

а ф

икси

рова

нная

став

ка. Б

олее

вы

-го

дны

е ус

лови

япр

и дл

ител

ьны

хпе

риод

ах в

озвр

ата.

Не

нуж

на к

апит

а-ли

заци

я.

Треб

уетс

я за

лог.

Про

цент

ная

став

кам

ожет

бы

ть в

ысо

-ко

й. В

кон

це с

рока

арен

ды м

ожет

по-

надо

бить

ся п

роиз

-ве

дени

е вы

плат

ы.

Ком

мер

ческ

ие б

ан-

ки. Л

изин

говы

еко

мпа

нии.

45

Вы

пуск

кор

пора

-ти

вны

х об

лига

ций/

долг

овы

х об

яза-

тель

ств

5-30

лет

и б

олее

.П

опол

нени

е по

сто-

янно

го и

обо

ротн

о-го

кап

итал

а. П

рио-

брет

ение

обо

рудо

-ва

ния.

Пог

лощ

е-ни

я. Р

асш

ирен

иеде

ятел

ьнос

ти.

Не

треб

уетс

я.Х

орош

ая д

инам

ика

прод

аж/

выру

чки.

Про

гноз

ируе

мое

движ

ение

ден

еж-

ных

сред

ств.

Мо-

жет

пот

ребо

вать

ся,

чтоб

ы о

блиг

ация

мпр

исво

или

рейт

инг

приз

нанн

ые

рей-

тинг

овы

е аг

ентс

тва.

Доп

олни

тель

ные

услу

ги. П

роце

нт-

ные

выпл

аты

вы

чи-

таю

тся

из н

алог

о-об

лага

емой

баз

ы.

Пре

дска

зуем

ый

разм

ер п

роце

нт-

ных

выпл

ат. Б

олее

выго

дны

е ус

лови

яво

звра

та. М

огут

расс

мат

рива

ться

как

допо

лнит

ель-

ный

капи

тал.

Воз

-м

ожна

фик

сиро

-ва

нная

ста

вка.

Возм

ожно

раз

мы

-ва

ние

капи

тала

.С

лож

но о

рган

изо-

вать

при

неб

лаго

-пр

иятн

ой с

итуа

ции

на р

ынк

е. К

реди

тм

ожет

дор

ого

сто-

ить.

Мож

ет п

оме-

шат

ь пр

ивле

чени

юдо

полн

ител

ьног

оф

инан

сиро

вани

я.О

гран

ичит

ельн

ые

усло

вия

пред

оста

в-ле

ния

займ

а. К

акпр

авил

о, н

евоз

-м

ожно

для

неб

оль-

ших

ком

пани

й.

Инс

титу

цион

аль-

ные

инве

стор

ы.

Рыно

к ча

стны

х и

публ

ичны

х ин

ве-

стор

ов/

рыно

к за

-кр

ыты

х ра

змещ

е-ни

й в

рам

ках

Пра

-ви

ла 1

44А

.

Фра

нчай

зинг

Дол

госр

очно

е ф

и-на

нсир

ован

ие. П

о-по

лнен

ие о

боро

т-но

го к

апит

ала.

При

обре

тени

е об

о-ру

дова

ния.

Неп

рим

еним

оК

ачес

твен

ный

раз-

рабо

танн

ый

про-

дукт

. Узн

авае

мая

мар

ка. Б

ыст

рое

разв

итие

кон

цеп-

ции.

Кон

трол

ь ро

с-та

. Воз

мож

ност

ьус

тано

влен

ия х

оро-

ших

свя

зей

с пр

и-об

рета

теля

ми

фра

ншиз

ы.

Нем

едле

нны

й пр

и-то

к ср

едст

в. Н

ену

жно

воз

вращ

ать.

Кап

итал

не

разм

ы-

вает

ся. Н

изки

йри

ск. О

гран

ичен

-ны

е тр

ебов

ания

по

разм

еру

капи

тала

.Во

змож

ност

ь бы

ст-

рого

рос

та. З

атра

-ты

нач

альн

ого

эта-

па н

есут

тре

тьи

ли-

ца. Д

ает

долг

овре

-м

енны

й пр

иток

ли

ценз

ионн

ых

плат

ежей

.

Затр

аты

на

фра

н-ш

изу.

Раз

дел

при-

были

с п

ольз

оват

е-ля

ми

фра

ншиз

ы.

Нео

бход

има

тща-

тель

ная

пров

ерка

конц

епци

и. С

лож

-но

с ю

риди

ческ

ойто

чки

зрен

ия.

Пол

ьзов

ател

иф

ранш

изы

46

Вен

чурн

ое ф

инан

-си

рова

ние

(ВФ

)5-

7 ле

т. Вы

пуск

но-

вых

прод

укто

в, у

с-лу

г, ра

зраб

отка

но-

вых

рыно

чны

хни

ш. П

ривл

ечен

иека

пита

ла п

ри в

ы-

купе

акц

ий с

при

-м

енен

ием

фин

ан-

сово

го р

ыча

га(le

vera

ged

buy-

out).

При

обре

тени

е об

о-ру

дова

ния.

Пог

ло-

щен

ия. Р

асш

ире-

ние

деят

ельн

ости

.

Дол

я в

капи

тале

ком

пани

и.

Нео

бход

им к

апит

ална

сам

ой р

анне

йст

адии

про

екта

спо

тенц

иало

м б

ыст

-ро

го р

оста

. Нео

бхо-

дим

о ф

инан

сиро

ва-

ние

втор

ого

и тр

е-ть

его

этап

ов, с

по-

тенц

иало

м б

ыст

ро-

го р

оста

. Ком

пани

ядо

лжна

бы

ть у

ста-

нови

вшей

ся и

бы

ст-

ро р

азви

вать

ся.

Инв

есто

р де

литс

яуп

равл

енче

ским

иф

инан

совы

м о

пы-

том

. Кре

пкий

кап

и-та

л (т

. е. ф

инан

со-

вый

рыча

г и

объе

мде

неж

ных

сред

ств

боль

ше)

. Дае

т ко

м-

пани

и во

змож

ност

ьра

звит

ься

для

даль

-не

йшег

о пр

ивле

че-

ния

сред

ств

на о

т-кр

ыто

м р

ынк

е. Н

етот

тока

ден

ежны

хср

едст

в на

воз

врат

осно

вной

сум

мы

или

выпл

аты

про

-це

нтов

и п

одде

ржа-

ние

ликв

идно

сти.

Сло

жно

пол

учит

ь.С

ильн

ое р

азм

ыва

-ни

е ка

пита

ла. П

ро-

цесс

пол

учен

иясл

ожен

и з

аним

ает

мно

го в

рем

ени.

Нет

гар

анти

и ус

пе-

ха. В

енчу

рны

е ин

-ве

стор

ы ж

дут

вы-

соки

х до

ходо

в и

треб

уют

пред

оста

в-ле

ния

разн

ообр

аз-

ной

отче

тнос

ти.

Час

то к

онтр

оль

над

фин

анса

ми

пред

прия

тия

пере

-хо

дит

от р

уков

од-

ства

к и

нвес

тора

м.

Час

тны

е ли

ца (т

. н.

«Ang

els»

). Ч

астн

ые

фон

ды в

енчу

рног

оф

инан

сиро

вани

я.И

нвес

тици

онны

еба

нки.

Пра

вите

ль-

стве

нны

е ве

нчур

-ны

е ф

онды

. Пуб

-ли

чны

е ве

нчур

ные

фон

ды. П

улы

ин-

стит

уцио

наль

ных

венч

урны

х ин

ве-

стор

ов. П

рост

ые

исп

ециа

лизи

рова

н-ны

е ин

вест

ицио

н-ны

е ко

мпа

нии

ма-

лого

биз

неса

.

Табл

. 3.2

.пр

одол

жен

ие

Вар

иант

С

роки

О

бесп

ечен

иеТр

ебов

ания

Пре

имущ

еств

аН

едос

татк

иИ

сточ

ник

фин

анси

рова

ния

и це

ли

Ваша компания успешно развивается. Вы, вместе с другими учредителя-ми, принимаете самое активное участие в этом процессе. В суматохе дел,связанных с подготовкой IPO, вам нужно выделить время на то, чтобы спо-койно подумать, каким образом IPO скажется на вашем собственном фи-нансовом положении. IPO предоставляет вам уникальную возможность со-хранить и увеличить ваше состояние, потому что стоимость вашей компа-нии резко увеличится. Именно сейчас благодаря четкому планированию выможете минимизировать свои налоговые обязательства и защитить своиимущественные интересы. Результаты недавно проведенного опроса пора-жают – 75% руководителей высшего звена не имели стратегии управлениясобственными финансами.

Заблаговременное планирование должно стать одним из краеугольныхкамней вашей стратегии. Вам следует задуматься о передаче акций компа-нии в дар своим наследникам и об учреждении определенных форм дове-рительного управления задолго до того, как компания станет акционерной.Подарив акции и учредив доверительное управление, вы можете сущест-венно сэкономить на налогах на дарение и наследство. Выводя будущие доходы от прироста капитала из налогооблагаемой базы, вы экономите до55 центов на 1 доллар.

В этой главе мы проанализируем, что можно сделать в этом направлении.Мы кратко расскажем о том, как дарение имущества наследникам и учреж-дение партнерств и/или доверительного фонда снижает налоговые выплатыи увеличивает капитал, который вы и ваша семья сможете расходовать и ин-вестировать. В главе объясняется, каким образом эти методы следует приме-нять и какие результаты это вам принесет. Кроме того, здесь рассказывается оразличных стратегиях планирования подоходного налога, которые вы сможе-те использовать для сохранения новых материальных благ.

Несмотря на то, что в этой главе дается полезная информация по планиро-ванию и приводятся практические рекомендации, мы настоятельно рекомен-дуем вам обсудить затронутые в ней важные вопросы имущественного и на-логового планирования с вашим финансовым консультантом, бухгалтеромили поверенным по имущественному планированию.

47

РАЗРАБОТАЙТЕ СВОЮ СОБСТВЕННУЮ

ФИНАНСОВУЮ СТРАТЕГИЮ

4

ЭФФЕКТИВНОЕ ИМУЩЕСТВЕННОЕ ПЛАНИРОВАНИЕДО ВЫПУСКА АКЦИЙ КОМПАНИИ

Непременным элементом имущественного планирования является перевод соб-ственности вашим бенефициарам. Это поможет свести к минимуму налог нанаследство или налог на дарение (эти налоги часто называют «налог на переда-чу имущества»). Один из наиболее удобных способов сделать это – передать имсобственность, которая в данный момент дешево стоит, но в дальнейшем, по ва-шему мнению, существенно подорожает. Акции в закрытом обществе, котороепредполагает стать открытой компанией, – именно такой вид собственности.

Вам, вероятно, известно, что после вашей смерти ваша собственность под-лежит обложению налогом на наследство. Кроме того, если вы при своейжизни передаете другим лицам собственность на сумму более 10.000 долл. вгод на человека, уплачивается налог на дарение. Оба эти налога уплачивают-ся по одинаковой ставке и имеют кумулятивный характер. Это значит, что по-сле вашей смерти стоимость всего переданного вами в дар имущества, подле-жащего обложению налогом, суммируется с вашим имуществом, и налог на-числяется на общую сумму. Ставка по этому «единому налогу на передачуимущества» составляет от 18% до 55% (см. Табл. 4.1).

Чтобы сократить налоговые выплаты или совсем избежать их, вам, как пра-вило, нужно снизить стоимость собственности, передаваемой при жизни илипосле вашей кончины. Суть в том, чтобы заморозить рост стоимости при рас-чете налогов, но при этом сохранить истинную экономическую ценность.

В операции по передаче вашего состояния бенефициарам или в какую-ни-будь благотворительную организацию могут участвовать активы, стоимостькоторых сложно оценить. Поэтому для того, чтобы при уплате налога на пе-редачу собственности ограничить ее оценочную стоимость, чрезвычайноважно воспользоваться услугами профессионального оценщика. Будучи спе-циалистом в этой области, он учтет все возможные льготы; при этом он смо-жет доказать обоснованность своего заключения при разговоре с налоговымуправлением.

Легко оценивать объекты собственности, для которых существует устойчи-вый рынок. Например, обращающиеся на бирже акции и облигации оценива-ются, исходя из среднего арифметического значения самой высокой и самойнизкой цены продаж в день дарения или в день вашей смерти (или, по усмот-рению душеприказчика, через 6 месяцев после вашей смерти). С другой сторо-ны, доли участия в закрытых обществах или партнерствах, таких, как вашакомпания до открытого размещения ценных бумаг, обычно следует оценивать,учитывая активы предприятия, его рентабельность и другие факторы.

Вам, вероятно, приходилось иметь дело с оценкой жилища для целей полу-чения закладной или иного кредитования под залог. Для оценки разных ви-дов собственности чрезвычайно важно пригласить оценщика, имеющегоопыт работы именно с этими активами. Ваш финансовый консультант, пове-ренный или сертифицированный бухгалтер помогут вам найти подходящегоспециалиста, который оценит стоимость вашего предприятия для целей упла-ты налога на наследство или дарение.

РАЗРАБОТАЙТЕ СВОЮ СОБСТВЕННУЮ ФИНАНСОВУЮ СТРАТЕГИЮ

48

Таблица 4.1 Ставки единого налога на наследство и дарение (на 1999 г.).

1 2 3 4Налогооблагаемая Налог, условно Ставка налога на

передача имущества начисленный на превышение суммы, на сумму свыше Но не более сумму в колонке 1 указанной

(долл. США) (долл. США) (долл. США) в колонке 10

0 10.000 0 18%10.000 20.000 1.800 20%20.000 40.000 3.800 22%40.000 60.000 8.200 24%60.000 80.000 13.000 26%80.000 100.000 18.200 28%

100.000 150.000 23.800 30%150.000 250.000 38.800 32%250.000 500.000 70.800 34%500.000 750.000 155.800 37%750.000 1.000.000 248.300 39%

1.000.000 1.250.000 345.800 41%1.250.000 1.500.000 448.300 43%1.500.000 2.000.000 555.800 45%2.000.000 2.500.000 780.800 49%2.500.000 3.000.000 1.025.800 53%3.000.000 ———— 1.290.800* 55%

* Плюс 5% от совокупного имущества на сумму, превышающую 10.000.000 долларов, но не более 21.040.000

Основные положения законов о налоге на наследство и дарение

Дарение ограничивает размер вашего имущества и помогает минимизиро-вать его оценочную стоимость – особенно если стоимость превышает 3 млн.долл. США и в связи с этим имущество подлежит обложению налогом в раз-мере 55%. (Кроме этого, на имущество, стоимость которого превышает 10 млн. долл., начисляется дополнительный налог в размере 5%).

Ежегодная льгота по налогу на дарение. Налоговое законодательство предо-ставляет ежегодные налоговые льготы в размере 10.000 долл. на каждого по-лучателя имущества в дар. Если вы состоите в браке, то вам предоставляетсяльгота в размере 20.000 долл. США на получателя. Таким образом, вы можетекаждый год дарить акции на сумму 20.000 долл. каждому из 10 дарополуча-телей без каких-либо налоговых последствий.

Ежегодные льготы могут быть особенно полезны, если возможно уменьше-ние стоимости передаваемой в дар собственности для целей уплаты налога надарение. Вы можете подарить 100 акций стоимостью по 100 долл. США – од-нако если их стоимость будет снижена до 50 долл., то вы сможете подаритьуже 200 акций.


49

Льготы по оплате медицинского обслуживания и обучения. Неограничен-ная льгота по налогу на дарение распространяется на оплату медицинскихрасходов и обучения для любых получателей. Данная льгота действует толь-ко в том случае, если деньги уплачиваются непосредственно медицинскомуили учебному учреждению. (Эта льгота особенно полезна, если вы хотите по-мочь своим внукам заплатить за обучение в частной школе или колледже.Деньги, уплачиваемые родителями, подарком считаться не могут).

Льготы при передаче имущества между супругами. Вычеты при передаче иму-щества между супругами распространяются как на налог на дарение, так и на на-лог на наследство. Если вы состоите в браке, вам разрешается производить неог-раниченные в размерах вычеты на сумму стоимости имущества, передаваемоговашему супругу/супруге при вашей жизни или после вашей смерти. Инымисловами, вы можете подарить или завещать вашему супругу/супруге столько,сколько захотите, и ни вы, ни ваш/а супруг/а не должны платить налог на даре-ние или наследство. Вычет из облагаемой базы по налогу на дарение позволяетотложить уплату налога на наследство до момента смерти второго супруга.

В связи с неограниченными вычетами по передаче имущества между суп-ругами многие налогоплательщики совершают распространенную ошибку,оставляя супругу/е после своей смерти все свое имущество. В результате это-го возрастает налог, уплачиваемый после смерти второго супруга. Поэтомуважно, чтобы у каждого из супругов оставалось определенное количестволичной собственности, как минимум равное эквиваленту единого налоговогокредита, которое он имеет право оставить кому-либо помимо супруга/супру-ги (или напрямую, или через доверительный фонд).

Налоговые кредиты (вычеты). При определении чистого размера федераль-ного налога на наследство, подлежащего уплате, ваш налоговый консультантможет учесть некоторые суммы налоговых кредитов, распространяющихсяна потенциальные налоги с вашего имущества. Самый известный вид налого-вого кредита – единый кредит по наследству и дарению (данный кредит на-зывается «единым», потому что он распространяется на оба налога сразу). В1999 г. любое лицо имело право на единый налоговый кредит в размере211.300 долл. США – такая сумма начисляется при передаче имущества насумму 650.000 долл. США. Планируется, что в дальнейшем размеры налого-вого кредитного эквивалента будут расти следующим образом:

Год(ы) Эквивалент

2000-2001 675.0002002-2003 700.0002004 850.0002005 950.0002006 и далее 1.000.000

К другим льготам по налогу на наследство относится льгота на уровне шта-та по налогу на наследство, льгота по иностранному налогу на наследство, а также льгота по налогу на ранее совершенную передачу собственности.


50

Льгота по налогу на ранее совершенную передачу собственности распростра-няется на федеральный налог на наследство и относится к части или ко всейсумме налога, уплаченного при передаче собственности в вашу пользу до ва-шей смерти либо присоединяемой к ней после вашей смерти.5

Минимизация налога на передачу имущества

Экономить на налоге на наследство нужно до проведения размещения. Дляэтого существует много различных способов. Расскажем о четырех из них:

1. Обычное дарение акций вашим бенефициарам.2. Учреждение одного или нескольких доверительных фондов, которым бу-

дут принадлежать акции ваших бенефициаров. (Если вы это сделаете, ва-ши бенефициары получат права опекунов и экономические выгоды отвладения акциями, не имея при этом фактического контроля).

3. Учреждение доверительного фонда (Grantor Retained Annuity Trust, далее –GRAT) и передача фонду акций в обмен на ежегодные выплаты; по оконча-нии действия учредительного договора активы фонда переходят в собст-венность бенефициаров.

4. Учреждение семейного партнерства с ограниченной ответственностью(Family limited partnership, далее – FLP), в уставный фонд которого будутвнесены акции компании, и передача бенефициарам долей участия впартнерстве.

Первые три способа позволяют перевести будущий эмиссионный доход отIPO вашим бенефициарам по относительно невысоким ставкам налога на пе-редачу собственности. Четвертый способ, кроме этого, позволяет передать понизким ставкам часть текущей стоимости.

Выбор способа. Выбор одного из четырех способов носит в значительноймере субъективный характер. Хотите ли вы, чтобы ваши бенефициары полу-чили доли участия в компании, или вы договорились с другими акционераминикому не передавать долей в компании? Хотите ли вы защитить деньги сво-их бенефициаров от посягательств кредиторов, разместив их в доверитель-ном фонде? Или вы предпочитаете обычный договор дарения, потому что этодля вас проще и вы считаете, что ваши бенефициары вполне способны при-нимать самостоятельные финансовые решения?

Доверительные фонды. Если вы решите избрать этот способ, попроситесвоих юристов составить договор о доверительном управлении. После этоговам нужно избрать опекуна, который будет управлять этим фондом. Если вырешите подарить акции компании напрямую или с помощью доверительно-го фонда, помните о том, что жизненно важную роль играет определение це-ны акций. Поскольку вы передаете в дар акции в закрытом акционерном об-ществе и поскольку это, как правило, незначительное количество акций, онимогут оцениваться со значительной скидкой по сравнению с обычной ценой.Такая скидка должна делаться даже в том случае, когда контрольный пакетакций в компании по-прежнему остается в руках членов одной семьи.

5 Кредит по налогу на переданное ранее имущество распространяется на лиц, умерших в пе-риод, начинающийся за 10 лет до вашей смерти, и оканчивающийся спустя 2 года после нее.


51

Для минимизации налога на передачу имущества можно использовать та-кие удобные схемы, как GRAT и FLP. Ваш консультант сможет порекомендо-вать вам и другие эффективные варианты, которые построены на тех жепринципах.

GRAT – доверительный фонд, с помощью которого вы сможете перевестисвоим детям значительное количество акций компании или долей участия впартнерстве по сниженным ставкам налога. GRAT чрезвычайно эффективендля операций с собственностью, которая будет существенно расти в цене, –что, вне всякого сомнения, справедливо в отношении акций компании, пла-нирующей IPO (см. Рис. 4.2).

При учреждении GRAT вы переводите собственность в доверительныйфонд на определенное количество лет. В течение этого срока вы получаетеежегодные выплаты в оговоренных размерах. После окончания срока дейст-вия договора о доверительном управлении любая собственность, находящая-ся в GRAT, переходит вашим бенефициарам.

FLP используется как инструмент контроля над ценой собственности. Онопозволяет при вашей жизни переводить права собственности на значитель-ные суммы активов членам вашей семьи (как правило, детям и внукам), со-храняя при этом контроль над этими активами. FLP – идеальный способ раз-делить активы на небольшие доли для того, чтобы упростить использованиеежегодной налоговой льготы в размере 10.000 долл. США и совершение дру-гих крупных подарков. Однако налоговые льготы по FLP могут быть предо-ставлены только в том случае, если оно создано с добросовестными намере-ниями (например, для централизации управления вашими семейными ак-тивами).

Совершая передачу средств в виде дарения или доли в партнерстве, вы вы-водите некоторую часть ценных активов из своего имущества, тем самымуменьшая суммы выплат по налогу на дарение и наследство. Это защищаетсобственность FLP от расточительства бенефициаров и, кроме того, гаранти-рует определенную степень защиты от возможных кредиторов, претендую-щих на активы партнерства или требующих его роспуска.


52

МИНИМИЗАЦИЯ ПОДОХОДНОГО НАЛОГАДО IPO И В ХОДЕ ЕГО ПРОВЕДЕНИЯ

Когда ваша компания выпустит акции в свободное обращение, подоходныйналог будет играть существенную роль в тех решениях, которые вы будетепредпринимать. Используя методики, которые позволяют избежать выплатналогов или отложить их, вы можете свести расходы к минимуму. В этомразделе мы подробно рассмотрим несколько вопросов планирования операций по минимизации подоходного налога, в т. ч. методы снижения налога на прирост капитальной стоимости в результате выпуска акций в свободное обращение.

Минимизация налога на прирост капитальной стоимости с помощью благотворительного остаточного фонда

Выпуская на бирже акции своей компании, в дополнение к любым налогамштата и местным налогам вы подпадаете под действие 20%-ного федераль-ного налога на прирост рыночной стоимости капитала. Один из наиболееудобных способов как минимум частично избежать такого налога – учреж-дение благотворительного остаточного фонда (Charitable Remainder Trust,далее – CRT).

Создавая такой фонд, вы передаете часть стоимости выросших в цене ак-ций какой-либо благотворительной организации, а другую часть оставляете(в виде ежегодных выплат) себе или бенефициарам, не являющимся членамиблаготворительных организаций, – например, детям или внукам. Такая опе-рация помогает свести к минимуму налоги, которые вам приходится платитьпосле выпуска акций.

Действуя через CRT, вы не продаете акции напрямую, а переводите их вфонд. После этого опекун эти акции продает. Однако благодаря тому, чтофонд освобожден от налогов, в момент продажи налог не уплачивается. За-тем опекун реинвестирует суммы выручки до уплаты налогов. В соответствиис условиями деятельности фонда, вы или любой назначенный вами бенефи-циар, не являющийся благотворительной организацией, получает выплатыминимум один раз в год либо в течение 20 лет, либо при жизни бенефициараили бенефициаров. По истечении срока действия фонда или после смерти бе-нефициара вся собственность переходит в пользование благотворительнойорганизации. Вы имеете право в качестве окончательного бенефициара ука-зать определенную благотворительную организацию либо в момент учреж-дения CRT, либо впоследствии. Вы также можете сделать окончательным бе-нефициаром собственный частный фонд.

При использовании этой схемы фактическая передача собственности впользование благотворительной организации отодвигается во времени, нопри этом вы сразу получаете налоговую льготу на сумму дисконтированнойстоимости акций, передаваемых в собственность благотворительной органи-зации. Впоследствии активы доверительного фонда будут включены в вашу


53

собственность, облагаемую налогом на наследство, однако вам будет предос-тавлена налоговая льгота на сумму переданных благотворительной организа-ции активов 6.

Фонд объединенных доходов

Фонд объединенных доходов – еще один вид благотворительной передачисобственности, пользующийся значительными налоговыми льготами. Учреж-дая такой фонд, дарители передают ему свои взносы и предоставляют благо-творительной организации право управлять этим фондом. В течение своейжизни дарители получают долю от доходов фонда пропорционально своемувзносу. После смерти дарителя его доля переходит в собственность благотво-рительной организации.

Объединение средств позволяет диверсифицировать инвестиции в большейстепени, чем учреждение доверительных фондов; кроме того, благодаря сни-жению расходов становится возможным привлечение более опытных специ-алистов по управлению фондом с меньшими затратами. Как и в случае с CRT,продажа акций фонда не облагается налогами. Разница состоит в том, что ре-шение по инвестициям принимают управляющие фонда, а не его попечитель.

Минимизация налога на прибыль в год IPO

Благотворительный генеральный фонд (Charitable Lead Trust, далее – CLT) внекоторой степени является близнецом благотворительного остаточного фон-да (CRT). Его можно использовать для минимизации налогов на передачуимущества или на наследство. Кроме того, вы можете получить значитель-ную авансовую льготу по подоходному налогу или по налогу на передачуимущества бенефициарам. По договору о CLT благотворительная организа-ция получает основную часть дохода от использования средств, а остаточнуюдолю (все то, что остается в фонде на момент его закрытия) получаете вы илиуказанные вами бенефициары.

Если остаточная доля будет возвращена вам, то вы имеете право на льготупо текущему налогу на доход от вложений в благотворительные организации(charitable income tax) в размере дисконтированной суммы доходов. При этомдоход фонда будет включаться в состав вашего дохода в момент получения.Остаточные активы фонда будут включены в вашу собственность. Благодарятакой методике учета вы получаете значительную налоговую скидку в год уч-реждения CLT. Если остаточная доля будет передана каким-либо бенефициа-рам помимо благотворительной организации, авансовая льгота по налогу не предоставляется. Впрочем, обычно этот доход не включается в сумму ваше-го облагаемого дохода, остаточные активы не включаются в состав вашей соб-ственности, а стоимость остаточной доли бенефициара бывает невысокой.

6 В соответствии с требованиями налогового законодательства, CRT могут существовать илив форме благотворительного остаточного фонда с ежегодными выплатами (CharitableRetained Annuity Trust), или в форме благотворительного остаточного единого фонда(Charitable Retained Unitrust). Описание различий между этими типами фондов не входитв задачи настоящей главы.


54

Иные налоговые льготы. В тот год, когда ваша компания будет выпускать ак-ции на бирже, вы получите доходы, которые могут оказаться самыми высоки-ми за всю вашу жизнь. Разумеется, именно в это время вам нужно использо-вать как можно больше налоговых льгот. Вам следует постараться, чтобы пре-доставляемые льготы выпали на этот год, потому что чем выше доход, тембольше сумма предоставляемой налоговой льготы. Например, если послепроведения IPO вы подарите акции компании, то вы имеете право вычесть изналогооблагаемой базы всю сумму рыночной стоимости акций и не показы-вать доход.

Многие предприниматели создают частный семейный фонд или фонд пря-мых дарений (directed gift fund) с взносами в виде акций компании. Благода-ря такой операции льготы от дарения в пользу благотворительной организа-ции распространятся на будущие поколения. Кроме того, нужно постаратьсяв этом же году совершить все расходы, вычитаемые из налогооблагаемой ба-зы, такие, как проценты по инвестициям, проценты по ипотеке, налоги на не-движимость, местный налог на прибыль, инвестиционные расходы.

Другие стратегии экономии на налогах. Существует множество других вари-антов экономии на налогах, которые вам стоит рассмотреть и обсудить со сво-им консультантом, например:

• инвестиции в ценные бумаги, доход по которым не облагается налогом;• отражение капитальных убытков, которые зачитываются против прибы-

ли, полученной в результате IPO;• максимальное использование методик отсрочки налогов, например, ква-

лифицированные пенсионные планы, неквалифицированное отложен-ное вознаграждение, страхование жизни и аннуитеты;

• использование более низких ставок налогообложения, применимых к ва-шим детям.

Самое главное в имущественном планировании – начать его задолго до IPO.Это позволит вам разумно и без спешки структурировать свои налоговые вы-платы, а также избежать или свести к минимуму претензии налогового упра-вления к содержанию ваших операций.

ОПТИМИЗАЦИЯ ИНВЕСТИЦИЙ

Выпуская на открытом рынке акции компании, вы превращаете неликвид-ные активы в денежные средства. Теперь главный вопрос заключается в том,что с ними делать. Любая инвестиция подвержена определенному риску, идоход по ней от года к году меняется. Вопрос заключается в том, каким обра-зом вы можете получить нужный доход при допустимом уровне риска? От-вет заключается в распределении инвестиций – не надо «класть все яйца в од-ну корзину». После проведения IPO у вас, вероятно, сохранится значитель-ный пакет акций компании. Поэтому вам необходимо добиться, чтобы полу-ченные денежные средства были инвестированы за пределами компании и,может быть, даже за пределами отрасли или сегмента рынка.


55

Вместе со своим финансовым консультантом вы можете позаботиться отом, чтобы ваши инвестиции были достаточно диверсифицированы. Внима-тельно выберите финансового советника. Выясните его опыт работы. Узнай-те, каких доходов он обычно добивается по инвестициям для своих клиентов?Попросите его предоставить рекомендательные письма и проверьте их. Пра-вильный выбор финансового консультанта для управления вашими личнымисредствами не менее важен, чем правильный выбор андеррайтера для прове-дения IPO.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Вероятно, самый важный вывод, который вы можете для себя почерпнуть вэтой главе, заключается в том, что планирование ваших налогов и личных фи-нансовых операций следует начинать задолго до того, как вы приступите к со-ставлению плана проведения IPO вашей компании. Если вы будете создаватьGRAT или FLP незадолго до выпуска акций, ваша компания получит гораздоболее высокую оценку, чем за год до этого. В целом можно сказать, что стои-мость частной компании растет по мере приближения даты проведения IPO,потому что частная компания стоит гораздо меньше открытой.

Вне всякого сомнения, более высокая стоимость означает, что вы и ваши бе-нефициары должны платить более высокий налог на дарение и передачуимущества. Даже если вы начнете действовать в этом направлении незадолгодо IPO, благодаря своевременному планированию вы сможете сэкономитьбольше денег.

Вы должны уделять личному финансовому планированию не меньше вре-мени, чем финансовому планированию операций вашей компании. Вам сле-дует понять, что принимаемые решения должны отражать именно ваши, а не чьи-то еще взгляды на то, что надо делать. Так, например, если вы хоти-те помогать бездомным, то вы можете решить назначить остаточным бене-фициаром благотворительного фонда приют для бездомных. Или если выубеждены, что вашим детям необходимы консультации управляющего финансовыми ресурсами, то вам нужно разместить ваш дар своим детям в доверительном фонде – так, чтобы его управлением занимался опекун.Вне зависимости от избранной стратегии, вам следует использовать обосно-ванные и объективные рекомендации ваших инвестиционных и налоговыхконсультантов.


56

Успех трансформации в открытую акционерную компанию в большой степенизависит от координированной коллективной работы. В эффективной командедолжно быть три главных компонента: (1) группа талантливых сотрудников ируководителей в самой компании; (2) сильный совет директоров, (3) группаопытных приглашенных консультантов. Эффективная команда поможет вамразработать и осуществить стратегию развития компании, привнесет в работубесценный опыт и окажет поддержку в ходе проведения открытого размещения.

Эффективную команду поздно создавать за 3-4 месяца до начала размеще-ния – она должна существовать и успешно работать задолго до начала разме-щения, чем раньше – тем лучше. Решая управленческую задачу создания эф-фективной команды, вы должны заново оценить тех сотрудников, которыеработают в вашей компании в настоящее время. Возможно, вам придется вне-сти изменения и дополнения в состав сотрудников компании, пересмотретьпринципы управления и оплаты труда. Так, например, вам, вероятно, потре-буется усовершенствовать схемы вознаграждения руководства, расширитьсостав совета директоров и научиться использовать их услуги с максимальнойэффективностью, наладить постоянные конструктивные взаимоотношения сандеррайтерами и другими группами инвесторов.

В этой главе мы рассмотрим три главных компонента эффективной коман-ды. В первой части главы, которая называется «Сотрудники компании», ана-лизируется та роль, которую играют руководители высшего звена в вашейкомпании и в процессе размещения. В специальном подразделе говорится оразработке эффективной схемы оплаты труда руководителей, что чрезвы-чайно важно для управления компанией. Во второй части главы, которая на-зывается «Ваш совет директоров», описано, как подбирать директоров и оп-лачивать их работу, какую разработать структуру совета и как добиться от со-вета директоров максимальных результатов. В третьей части главы, котораяназывается «Внешние консультанты», рассказывается, как и по каким прин-ципам следует выбирать андеррайтеров, аудиторов, юристов, фирмы по свя-зям с инвесторами и даже типографию и как строить с ними свои отношения.

СОТРУДНИКИ КОМПАНИИ

Руководящие работники вашей компании – это ваши первые помощники иодин из наиболее ценных ресурсов вашей фирмы. Вы зависите от их помощив ходе подготовки к размещению и на каждом из его этапов.

СОЗДАЙТЕ КОМАНДУПОБЕДИТЕЛЕЙ

5

57

Руководители вашей компании представляют ее при контактах с финансо-вым сообществом. Мы уже упоминали о том, что, согласно результатам наше-го исследования, решение институционального инвестора на 35% зависит отнефинансовых факторов – в т. ч., например, от качества управления и способ-ности привлекать и удерживать талантливых сотрудников. Поэтому будьтеготовы к тому, что и андеррайтеры, и инвесторы будут внимательно оцени-вать руководителей вашей компании.

Роль руководства

На руководителей компании ложится очень большая ответственность в ходеподготовки к размещению, на этапе его проведения и после его завершения,и они должны быть готовы взять на себя эту ответственность. Прежде чем выприступите к этому этапу вашего Пути к успеху, вам следует критически оце-нить ваших руководящих сотрудников. Достаточно ли у них опыта для того,чтобы обеспечить успех компании и в краткосрочной, и в долгосрочной пер-спективе? Проанализируйте их квалификацию, личные качества, опыт и оп-ределите недостатки, которые необходимо исправить. Так, например, когдагенеральный директор частной фирмы готовится к открытому размещению,он часто берет на работу финансового директора, имеющего опыт работы вакционерной компании.

Разница между преуспевающей и средней компанией все больше и боль-ше зависит от того, насколько удачно дополняют друг друга знания и опытих руководителей. В 1970-е гг. типичный руководитель координировалгруппу предприятий; в 1980-е гг. компаниями руководили специалисты вобласти слияний и приобретений, а в 1990-е гг. компаниями управляют неталантливые единицы, а сбалансированные группы управленцев. У руляуспешной компании, вступающей в новое тысячелетие, стоят два человека:руководитель компании (Chief executive officer, CEO) и финансовый дирек-тор (Chief financial officer, CFO) или директор по текущим операциям(Chief operating officer, COO). CEO и второй руководитель выполняют в компании очень разные задачи, и их опыт и квалификация должны дополнять друг друга.

CEO компании отвечает за весь спектр отношений с внешними партнерами.Это должен быть уверенный в себе, энергичный лидер и полный энтузиазмапредставитель компании, умеющий налаживать отношения с новыми партне-рами. В свою очередь, CFO или COO должен заниматься вопросами управле-ния, стараясь добиться наилучших результатов работы компании. Ему необ-ходимо уверенно разбираться и в финансах, и в вычислительных системах.

Оба этих руководителя должны проводить много времени в разъездах, особенно во время таких важных мероприятий, как первичное открытое раз-мещение ценных бумаг. Компании могут также понадобиться управленцысреднего звена – способные сотрудники, которые смогут самостоятельно руководить производством, продажами и сбытом, финансами и системамиуправленческой информации. Некоторые из этих должностей придется специально учреждать, приглашая на них специалистов со стороны.

СОЗДАЙТЕ КОМАНДУ ПОБЕДИТЕЛЕЙ

58

Как мы уже отмечали, для 1990-х гг. характерен коллективный стиль упра-вления. Пока неясно, как эта тенденция будет развиваться в дальнейшем. Од-нако мы видим, что группы управленцев сумели организовать плодотворноесотрудничество между ранее разрозненными секторами экономики; а повы-шая эффективность и производительность в различных отраслях, они тем са-мым действуют в интересах акционеров.

Стратегии оплаты труда эффективных руководителей

Чтобы привлечь и удержать команду сильных управленцев, вы должны пред-ложить им конкурентоспособную и логично построенную схему оплаты тру-да. Правильный выбор схемы оплаты сегодня особенно важен, потому что за талантливых управленцев на рынке идет острая борьба. Частным компа-ниям особенно сложно разрабатывать конкурентоспособные схемы оплаты,потому что они не могут использовать ту схему, которая в последние 10 летприобрела большую популярность, – выплаты обращающимися на фондо-вом рынке акциями.

Став открытой акционерной компанией, вы получаете возможностьвключить в ваши схемы оплаты труда два новых ключевых компонента –(1) предоставление собственно акций; (2) предоставление опционов на акции. Компания, готовящаяся к первичному открытому размещению ценных бумаг, получает уникальную возможность: благодаря тому, что в ходе размещения цена акций может резко увеличиться, прогнозная буду-щая стоимость акций в момент размещения выше, чем когда-либо. Поэто-му, если вы используете это обстоятельство правильно, ваши акции станутмощнейшим инструментом привлечения и удержания значимых сотрудни-ков, что повысит капитализацию компании и стоимость принадлежащихакционерам пакетов.

65% компаний, опрошенных нами в ходе исследования, усовершенствовалисвои схемы вознаграждения руководящих работников до начала IPO. Усилияв этом направлении всегда приносят очень хороший результат. Аналитики иинвесторы внимательно отслеживают стратегическую составляющую ком-пенсационных пакетов, потому что она может повысить способность компа-нии привлекать и удерживать талантливых сотрудников, согласуясь при этомс задачами акционеров. Даже если у вашей компании уже есть эффективнаяпрограмма вознаграждения, вам в ходе подготовки к размещению следуетеще раз проанализировать ее. Рекомендуем вам привести ее в соответствие свашим новым статусом открытой акционерной компании и воспользоватьсяпреимуществами схем вознаграждения на основе акций.

Вам необходимо отнестись к программе выплаты вознаграждения как к лю-бой другой серьезной инвестиции, цель которой – получение максимальнойотдачи на вложенные средства. В процессе разработки стратегии выплат воз-награждения следует внимательно изучить цены на акции, правила бухгалтер-ского учета, налоговое законодательство, рыночную практику выплат и мно-гое другое. Вам также удастся избежать многих ошибок и лишних затрат, есливы воспользуетесь советами опытных специалистов по оплате труда.


59

Став открытой акционерной компанией, вы будете принимать решения оразмерах вознаграждения на виду у всех. В этих новых условиях вам придет-ся рассказывать о вашей политике выплаты вознаграждений не только своимсотрудникам, но и контролирующим органам, представителям фондовойбиржи, инвесторам и широкой общественности. На ваш совет директоров, ив особенности на комитет по вознаграждениям, ложится дополнительная от-ветственность. Вам нужно внимательно изучить все преимущества и недос-татки схем вознаграждения с использованием акций и проанализировать воз-можные последствия размывания капитала.

В идеале, если компания планирует размещать акции на бирже, ее руковод-ство должно заранее принять решение о резервировании определенного па-кета акций. Размеры этого пакета должны покрывать как все уже предостав-ленные опционы, так и те, которые предполагается предоставить в течениедвух-трех лет после размещения. Если выплаты опционами будут утвержде-ны до размещения, это покажет ваши намерения и вашим сотрудниками, ивашим партнерам. Благодаря этому вы сможете координировать ожиданиясотрудников и одновременно с этим предоставите акционерам информациюо возможном размывании капитала. Кроме того, вы избавите себя от необхо-димости сразу после акционирования получать согласие акционеров компа-нии на то, чтобы выделять дополнительные акции на программу выплатывознаграждений.

Передовая практика в области схем вознаграждения. Аналитикам и андер-райтерам нравится, когда существенная доля выплат в компенсационных схе-мах зависит от эффективности работы – особенно если в схеме предусмотренопредоставление акций. Наше исследование показывает, что это предпочтениеосновано на реальных фактах. Мы сравнили компенсационные программы 50 компаний, занимающих верхние позиции по размеру выплат акционерам всписке 500 крупнейших компаний журнала «Форчун», и компенсационныепрограммы 50 компаний из этого списка, замыкающих список. Результатысравнения указывают на четкую взаимосвязь между выплатами, зависящимиот результатов труда, и более высокими доходами акционеров.

Исходя из нашего опыта и на основании результатов исследования мы по-пытались определить четыре наиболее эффективных метода построения сис-темы оплаты труда, используемых в компенсационных пакетах самых успеш-ных компаний.

1. Компании переходят от фиксированной ставки оплаты труда к изме-няемой ставке. Наиболее принципиальная перемена – сдвиг от фикси-рованного размера вознаграждения (например, базовый оклад, гаранти-рованное отложенное вознаграждение, автоматический рост оклада и т. д.) к изменяющемуся вознаграждению, размер которого зависит от результатов работы. Вот некоторые из распространенных способов тако-го перехода:• замораживание базового оклада или снижение роста оклада;• внедрение плана ежегодного материального поощрения или пересмотр

существующего плана;


60

• увеличение числа сотрудников, на которых распространяется програм-ма ежегодного материального поощрения.

2. Компании переходят от выплаты вознаграждения наличными к выпла-там акциями. Использование долевых инструментов для оплаты трудавозрастает во всех отраслях экономики. При этом многие компании, уве-личивая вознаграждение в виде выплат долевыми инструментами, одно-временно уменьшают выплаты живыми деньгами. Приведем примерытаких выплат:• выплата премий ограниченно обращающимися акциями (restricted

stock) или опционами на ограниченно обращающиеся акции (restrictedstock option);

• выплата премии в том случае, если вместо живых денег в оплату трудадобровольно принимаются акции;

• постепенный сдвиг компенсационного пакета в сторону выплат акциями.

3. Компании переходят от краткосрочных программ вознаграждения кдолгосрочным. Помимо простого перехода от фиксированной оплатытруда к изменяющимся ставкам, изменяющаяся часть заработной платыструктурируется таким образом, чтобы побудить сотрудника к результа-тивной работе в течение срока, превышающего один год. Такую тенден-цию можно видеть в следующих примерах:• ежегодная выплата наличными отсрочивается до момента определения

результатов работы компании;• увеличение масштабов использования долевых инструментов, право на

владение которыми предоставляется сотруднику постепенно в течениепродолжительного периода времени;

• использование таких систем вознаграждения по результатам деятель-ности, которые связаны с достижением определенных ключевых ре-зультатов, независимо от того, когда это будет достигнуто. (Прямая еже-годная оценка таких результатов не производится).

4. Компании внедряют культуру участия в капитале среди высших руко-водителей и, во все больших масштабах, среди руководителей среднегозвена. Культура участия в капитале приучает сотрудников думать и по-ступать как собственник и вести дела компании так, будто это их собст-венный бизнес. Культуру участия в капитале помогают развивать такиеинструменты, как:• обмен информацией с сотрудниками компании и использование схем

делегирования полномочий;• программы целевого владения акциями (обязывающие руководящего

сотрудника владеть определенным количеством акций);• программы вознаграждения с использованием долевых инструментов

(т. е. ограниченно обращающихся акций, опционов на акции, программпродажи акций сотрудникам);

• различные варианты пенсионных планов с использованием акций компании.


61

Стратегия и философия. Стратегия оплаты труда должна учитывать вашуделовую стратегию, культуру компании и вашу философию в области выпла-ты вознаграждения. Определить размеры компенсационного пакета оченьсложно. При этом необходимо учитывать целый ряд различных параметров:и такие концептуальные вопросы, как предел, до которого вы хотите прини-мать в компании культуру участия в капитале, и такие рыночные показатели,как определение конкурентоспособности, и практические вопросы деятель-ности компании (соблюдение законодательства, уплата налогов и ведениебухгалтерского учета).

Для того чтобы оценить конкурентоспособность вашего плана, необходимоопределиться с контрольными параметрами. Прежде всего вам надо опреде-лить группу конкурентов, с которыми вы намереваетесь сравнивать своюкомпанию. В эту группу могут входить компании, действующие в той же са-мой отрасли или расположенные в том же географическом регионе, либокомпании, сотрудники которых могут перейти на работу в вашу компанию.Часто одним из критериев является размер компании. Однако лучше анали-зировать размер компании с точки зрения не ее текущей позиции, а желаемо-го в перспективе результата. Так, если компания, общая сумма активов кото-рой составляет 20 млн. долларов, предполагает, что ее активы вырастут до 100 млн. долларов, то ей необходима такая стратегия, которой следует компа-ния с активами в 100 млн. долларов.

Затем необходимо решить, применительно к каждому компоненту, какойисходный уровень по отношению к рыночному устраивает вашу компанию.В зависимости от общей ситуации и от конкретного положения компании вамможет быть удобнее всего позиционироваться в середине, в верхней полови-не или в самом верху списка. Позиционирование зависит от целого ряда фа-кторов, в т. ч. спроса и предложения на рынке, квалификации сотрудника,общего объема его служебных обязанностей, продолжительности его работыв данной отрасли, результатов его труда и т. д.

Определяя свою философию оплаты труда, вы должны для себя решить, вкакой степени руководители и сотрудники вашей компании могут быть еесовладельцами и в какой – «трейдерами». Владелец покупает акции и держитих; трейдер использует акции как инструмент получения прибыли. Владелецдумает о долгосрочной перспективе; трейдер далеко в будущее не заглядыва-ет. Интересы акционеров учитываются наилучшим образом тогда, когда сот-рудники компании являются ее совладельцами. Если вы разработаете такуюпрограмму вознаграждения, которая поощряет продажу акций, то не удив-ляйтесь, если при первых признаках спада в отрасли ваши сотрудники кон-вертируют все свои акции компании в наличность.

Часто в компаниях установлен порядок, при котором руководство владеетопределенным количеством акций. В соответствии с такими «программамицелевого владения акциями», количество акций, принадлежащих руководи-телям, устанавливается на определенном уровне кратно их зарплате. Специ-алисты по финансовому планированию могут счесть это «складыванием яицв одну корзину», однако чем больше корзина, тем лучше для акционеров. Вамнеобходимо решить, будете ли вы использовать акции как инструмент опла-


62

ты труда или вы и в самом деле хотите, чтобы руководители и сотрудникикомпании стали ее владельцами. Хотя опционы на акции часто используютсякак инструмент увеличения собственных средств, разница между акционе-ром и владельцем опциона весьма значительна: владельцы опциона участву-ют в будущих доходах, а акционеры рискуют собственным капиталом.

Важно понять, что опционы имеют свою цену. Распределяя доход акционе-ров на большее количество акций компании, опционы его тем самым размы-вают, т. е. уменьшают. Многие акционеры согласятся с некоторым уменьшени-ем своего дохода в обмен на сближение интересов сотрудников с интересамикомпании. С другой стороны, слишком большое размывание дохода можетпривести к падению стоимости компании. Степень размывания доли акционе-ров в результате выпуска опционов зависит от отрасли экономики и от стадииразвития компании. На этом этапе ваша задача состоит в том, чтобы опреде-лить оптимальный уровень размывания капитала для вашей компании.

Наконец, важно помнить, что успех или неуспех программы вознаграждениязависит от разнообразных технических и юридических вопросов, таких, как:

• связанные с вознаграждением вопросы, которые обычно интересуют SEC,андеррайтеров, акционеров и институциональных инвесторов;

• последствия в результате перехода на новую программу оплаты для фи-нансового положения компании, уплачиваемых налогов и бухгалтерско-го учета.

Главные компоненты вознаграждения. Подходящий размер общего де-нежного вознаграждения определяется как сочетание конкурентоспособнойзарплаты для данной должности, с одной стороны, и подходящего уровнязарплаты для данного сотрудника, с другой. Как правило, вознаграждениеруководителя высшего звена состоит из следующих компонентов:

Компонент Цель

Основной оклад Должен учитывать рыночный уровень зарплаты для аналогичных должностей в аналогичных организациях.Часто является критически важным для привлечения в компанию ключевых сотрудников.

Ежегодные премии Должны учитывать рыночную практику, но при этом быть спланированы таким образом, чтобы за отличные результаты сотрудник получал отличную премию.Они также помогают привлекать сотрудников в компанию, однако их следует использовать главным образомдля достижения краткосрочных результатов, существенных для достижения успеха компании.


63

Компонент Цель

Долгосрочные программы Должны учитывать сложившуюся на вознаграждения рынке практику и быть разработаны

таким образом, чтобы обеспечить достижение целей компании в долгосрочной перспективе.Обычно такие программы используются, чтобы заинтересовать сотрудников в выполнении долгосрочных планов, важных для успеха компании; при этом они помогают удерживать ценные кадры и обеспечивать долевое участие сотрудников в капитале компании.

Основной оклад и ежегодная премия вместе называются общее денежноевознаграждение (ОДВ), потому что эти компоненты обычно выплачиваются вденежной форме. Сумма общего денежного вознаграждения и пересчитан-ная в годовом исчислении сумма долгосрочного вознаграждения называютсяобщее прямое вознаграждение (ОПС).

Вывод. Программа вознаграждений действует постоянно. По мере того каккомпания развивается и возникают новые правила и оптимальные методикиуправления, в программу необходимо периодически вносить изменения. Ос-новываясь на своей философии оплаты труда, вы должны постоянно зада-ваться вопросом, является ли предлагаемый вами компенсационный пакетдостаточно конкурентоспособным для того, чтобы привлекать и удерживатьнужных вам сотрудников.

ВАШ СОВЕТ ДИРЕКТОРОВ

Совет директоров вашей компании должен играть главную роль в разработ-ке ее политики уже задолго до начала размещения ценных бумаг. Инвесторы,оценивающие компанию, обращают пристальное внимание на состав советадиректоров. Внешние директора (т. е. не входящие в правление и не являю-щиеся крупными акционерами) привносят с собой и в частные компании, и воткрытые акционерные компании свой опыт работы в определенных облас-тях и независимый взгляд на ситуацию. Ваша компания должна пригласить всовет директоров специалистов, имеющих подтвержденный опыт работы всоответствующей области. Например, CEO или иные руководящие сотрудни-ки других компаний могут поделиться опытом управления; банковский спе-циалист может дать финансовые консультации; адвокаты, бухгалтеры и иныенезависимые специалисты принесут с собой опыт в области финансов июриспруденции; преподаватели и научные сотрудники могут дать рекомен-дации по техническим и управленческим вопросам.


64

Приглашенные члены совета директоров помогут не только укрепить уп-равление компанией, принимая участие в работе ее совета директоров и раз-личных комитетов, но и повысить доверие к ней со стороны инвестиционно-го сообщества. Опытные приглашенные специалисты могут быть особеннополезны в качестве посредников и представителей, если после выпуска акцийваша компания попадет в полосу испытаний.

Если вы планируете продавать акции на какой-либо бирже США (напри-мер, NYSE или American Stock Exchange) или на NASDAQ, вам придется вы-полнять требования этой биржи по корпоративному управлению – в т. ч. поколичеству независимых директоров в компании.

Когда компании проводят открытое размещение акций, в качестве канди-датов в члены совета директоров они часто рассматривают специалистов с от-личной репутацией в своей отрасли, в других отраслях экономики или в госу-дарственном секторе. Однако иногда такие специалисты неохотно занимаютпост директора, так как при этом они берут на себя юридическую ответствен-ность за положение дел в компании, которую они мало знают.

В соответствии с Законом о ценных бумагах от 1933 г. член совета директо-ров компании может быть привлечен к ответственности, если в регистраци-онной заявке приведены ложные сведения по какому-либо существенномувопросу либо не указана какая-либо необходимая информация. В наше вре-мя риск судебного преследования членов совета директоров постоянно рас-тет, и компании ищут новые способы обеспечить им юридическую защиту. В дополнение к увеличению размеров сумм, направляемых на страхованиеответственности директоров и должностных лиц, многие компании вносят в свои уставы изменения, разрешающие освобождать членов совета от ответ-ственности. Несмотря на то, что SEC не приветствует освобождение от ответ-ственности за нарушение законов о ценных бумагах, большинство открытыхакционерных компаний страхуют гражданскую ответственность директоровза выполнение ими служебных обязанностей, а также вносят изменения всвои уставы, позволяющие им освобождать директоров от ответственности.

Численность

Так же как и в любой другой группе людей, чем многочисленнее совет директо-ров, тем богаче совокупный опыт его членов. При этом, однако, следует учиты-вать, что чем многочисленнее группа, тем сложнее она поддается управлению и,следовательно, тем менее эффективно работает. Средний размер совета дирек-торов меняется в зависимости от отрасли, суммы активов и объема продаж.

В соответствии с данными изданного Американской коллегией адвокатовсправочника «Руководство для директора компании» (Corporate Director’sGuidebook), в корпорациях со сложной структурой численность совета дирек-торов, как правило, составляет 15 человек; в небольших промышленных ком-паниях она меньше и в среднем насчитывает 8-9 человек. Эти данные под-тверждают мнение о том, что в относительно небольших советах директоровчлены совета активнее участвуют в обсуждении деятельности компании ипринятии решений. В компаниях с многочисленным советом директоров


65

обычно используются комитеты, что позволяет не увеличивать размер советадо бесконечности и делает его более управляемым.

Определяя оптимальную численность совета директоров, многие компа-нии учитывают сложность своих операций; число вопросов, которые необхо-димо решать на заседаниях совета, и таких, которые удастся решить успеш-нее, если они будут включены в повестку дня заседаний совета; численностьсовета директоров в компаниях-конкурентах; затраты на привлечение иудержание высококвалифицированных членов совета.

Срок полномочий

Каких-либо законов или правил относительно срока полномочий, регулярно-сти перевыборов или замены членов совета директоров не существует. Так, внекоторых компаниях перевыборы всего совета проводятся каждый год, нопри этом предполагается, что смена состава при перевыборах будет мини-мальной. Другие компании, стремясь обеспечить преемственность и защи-тить директоров от соблазна принять предложение конкурента, устанавлива-ют более длительный срок контракта с членами совета (например, три-пятьлет) и ограничивают перевыборы (благодаря чему каждый год может бытьпереизбрана только часть членов совета). Некоторые компании ввели собст-венные правила, в соответствии с которыми одному лицу запрещается зани-мать пост в совете более определенного количества раз, а некоторые компа-нии установили предельный возраст, по достижении которого директор вы-ходит на пенсию.

Основные обязанности

Главная обязанность члена совета директоров – действовать в интересах ком-пании. Как правило, считается, что директор выполняет эту обязанность, ес-ли он демонстрирует добросовестность и преданность. Несмотря на то, чтоэти требования могут показаться очевидными, необходимо, чтобы члены со-вета директоров были с ними согласны. Если директор не понимает своихобязанностей, результатом этого может стать юридическая ответственность идля него, и для компании.

Добросовестность означает, что директор действует старательно, прилагаетусилия, которые прилагал бы обычный рассудительный человек в аналогич-ной ситуации, и ведет себя таким образом, который, как предполагается, по-могает наиболее успешно решать стоящие перед компанией задачи. Добросо-вестный директор постоянно присутствует на заседаниях совета, готовится кочередному заседанию, получая и изучая всю информацию, необходимуюдля принятия обоснованного решения. При этом директора могут использо-вать отчеты таких специалистов, как независимые бухгалтеры или юристыкомпании.

Преданность означает, что директор действует в интересах компании, а не в собственных интересах или в интересах третьих лиц. Директора долж-ны особенно внимательно относиться ко всем вопросам, которые, как предпо-


66

лагается, могут привести к конфликту интересов, и обычно должны воздер-живаться от голосования по таким вопросам.

Члены совета директоров должны помнить, что их основная обязанностьперед акционерами и главная функция в компании – контролировать дея-тельность руководства. После акционирования на компанию ложится боль-шая ответственность перед ее новыми акционерами.

Независимые директора

Работа совета директоров открытой акционерной компании (или такой ком-пании, которая собирается в ближайшее время стать акционерной) должнабыть организована таким образом, чтобы он выполнял функции независимо-го наблюдателя, который дает экспертную оценку деятельности компании иее результатов.

Состав совета директоров – один из факторов, определяющих эффектив-ность его работы по достижению целей компании. В совет директоров обыч-но входят независимые директора и управляющие директора. Основная обя-занность управляющего директора (как правило, это один из руководителейкомпании) – работа в самой компании. Члены совета директоров, являющие-ся сотрудниками компании, играют важную роль благодаря своему опытууправления компанией и знаниям о ее деятельности – тем не менее, в работесоветов все более заметную роль начинают играть независимые директора.

Как мы уже отмечали, открытая акционерная компания обязана иметь всвоем составе независимых директоров. Ценность независимого директоразаключается в его способности объективно оценить положение дел в компа-нии. Те советы директоров, которые, не глядя, подписывают любые решенияправления компании, представляют собой главную мишень для судебных ис-ков со стороны акционеров. Если у компании сильный состав совета директо-ров, это укрепит доверие инвестиционного сообщества и поможет компаниипроводить первичное размещение.

Комитеты совета директоров

Многие акционерные общества пришли к выводу, что для оптимальногофункционирования совета директоров его надо разделить на отдельные ко-митеты. Такая структура особенно удобна для внешних директоров, которыеодновременно принимают активное участие в работе нескольких компаний.Кроме того, эта структура позволяет членам совета специализироваться и уг-лублять свои знания в определенных областях деятельности – начиная от фи-нансовой отчетности и инструментов внутреннего контроля до подбора руко-водящих работников и определения размеров вознаграждения.

В большинстве комитетов совета директоров подавляющее число членовкомитета – независимые директора. Численность различных комитетов мо-жет меняться в зависимости от отраслей экономики и размеров компании.Как и в случае с самим советом, преимущество большого комитета заключа-ется в более богатом совокупном опыте его членов. Недостаток состоит в том,


67

что многочисленный комитет становится неуправляемым, и председателюстановится сложно поддерживать целенаправленность комитета. Каждаякомпания должна сама определить оптимальную для себя численность коми-тетов. Ниже анализируется деятельность и состав наиболее распространен-ных комитетов.

Комитет по аудиту. Впервые с предложением учредить при совете директо-ров комитет по аудиту выступила Нью-Йоркская фондовая биржа (NYSE) в1939 г. С тех пор комитет по аудиту стал одним из самых главных комитетовсовета директоров. В настоящее время NYSE, AMEX и NASDAQ требуют, что-бы в состав совета директоров компаний, котирующих на этих биржах своиакции, непременно был включен комитет по аудиту. В соответствии с требо-ваниями NYSE, комитет по аудиту должен состоять исключительно из незави-симых директоров, а NASDAQ и AMEX требуют, чтобы независимые дирек-тора составляли в комитете большинство.

В целом, обязанности этого комитета в разных компаниях приблизительноодинаковы, но стиль и методы управления могут быть совершенно разными.И стиль, и методика управления комитетом должны быть приспособлены кзадачам и нуждам компании, а также к обстоятельствам, в которых она нахо-дится. Квалификация и опыт работы директоров, глубина понимания имифинансового положения компании – вот главные факторы, которые должныопределять характер и масштабы деятельности комитета по аудиту.

Как правило, комитет по аудиту создается на основании официального ре-шения совета. Комитет должен разграничить свои контрольные функции иучастие в текущей работе по управлению компанией и проведению прове-рок. Нельзя рассматривать комитет по аудиту как некий орган, противостоя-щий правлению – он является частью процесса корпоративного управления иконтроля.

В обязанности комитета по аудиту входит контроль за процессом составле-ния финансовой отчетности, работой внутренних аудиторов и работой неза-висимых аудиторов. Для эффективного выполнения этих обязанностей чле-ны комитета по аудиту должны иметь представление о деятельности компа-нии, об отрасли, о сопутствующих рисках, а также о составлении финансовойотчетности. Для достижения наибольшего эффекта комитет по аудиту дол-жен поддерживать постоянное и открытое взаимодействие как с внутренни-ми аудиторами компании, так и с фирмой, оказывающей услуги по независи-мому аудиту.

Самым главным условием успешной работы комитета по аудиту являетсяэффективная связь между комитетом, с одной стороны, и руководствомкомпании, ее правлением в целом, внутренними и внешними аудиторами –с другой.

Хотя численность комитета по аудиту может меняться – Комиссия Тредуэярекомендует включать в комитет не менее трех человек, – все члены комите-та должны активно участвовать в его деятельности. Результаты несколькихисследований указывают на то, что средняя численность комитета по аудитусоставляет от трех до пяти человек.


68

Как правило, в соответствии с положением о комитете по аудиту в его ра-боте могут принимать участие только независимые директора, и эту практи-ку со своей стороны поддерживают большинство исследовательских агентстви регулирующих органов. Главное, чтобы члены комитета ответственно отно-сились к своим обязанностям и могли уделять достаточно времени работе ко-митета. В Табл. 5.1. дается образец положения о комитете по аудиту.

В течение последних нескольких лет финансовое сообщество проявляло по-вышенный интерес к той роли, которую играет в компании комитет по ауди-ту. Так, например, NYSE и Национальная ассоциация дилеров по ценным бу-магам (National Association of Securities Dealers) выступили соучредителямиКомитета по совершенствованию эффективности корпоративных комитетовпо аудиту (Blue Ribbon Committee on Improving the Effectiveness of CorporateAudit Committees), на который была возложена обязанность по разработкеряда рекомендаций по передаче комитету функций главного «защитника интересов инвесторов и инструмента корпоративной подотчетности». В фев-рале 1999 г. этот Комитет опубликовал отчет 7, в котором был приведен ряд рекомендаций по работе фондовых бирж, SEC и Американского институтасертифицированных присяжных бухгалтеров, направленных на повышениекачества работы комитетов по аудиту. Однако прежде чем рекомендации этого комитета превратятся в правила или инструкции, их должны утвердитьSEC, фондовые биржи и Совет по стандартам аудита Американского инсти-тута сертифицированных присяжных бухгалтеров. На интернет-сайте фир-мы «Эрнст энд Янг» вы можете получить самую современную информациюо нормативных актах по деятельности комитетов по аудиту, а также другуюинформацию на эту тему.

7 Электронная копия отчета размещена на интернет-сайте «Эрнст энд Янг» (www.ey.com), а также на сайтах Нью-Йоркской фондовой биржи (www.nyse.com) и Национальной ассо-циации дилеров по ценным бумагам (www.nasd.com).


69

Табл. 5.1. Образец положения о комитете по аудиту

Структура

Комитет по аудиту при совете директоров состоит из (минимум трех) дирек-торов, которые независимы от руководства компании. Члены комитета по ау-диту считаются независимыми в том случае, если они не имеют таких связейс компанией, которые могли бы влиять на их независимость от компании и ееруководства. Все члены комитета по аудиту должны разбираться в финансахи как минимум один член комитета должен иметь управленческий опыт в об-ласти бухгалтерского учета или связанных с ним областях финансового упра-вления.

Задачи комитета

Комитет по аудиту обязан оказывать членам совета директоров содействие в выполнении их обязанностей по отношению к акционерам, потенциаль-ным акционерам и инвестиционному сообществу, касающихся ведения бух-галтерского учета в компании, принципов составления отчетности, а такжекачества и полноты финансовой отчетности компании. При этом комитет поаудиту обязан поддерживать открытый и свободный обмен информацией счленами совета директоров, независимыми аудиторами, внутренними ауди-торами и финансовым руководством компании.

Обязанности

При выполнении своих обязанностей комитет по аудиту должен сохранятьгибкость в применении политики и процедур. Это необходимо для того, что-бы оптимальным образом реагировать на изменение внешних обстоятельстви гарантировать директорам и акционерам компании, что применяемые ком-панией методы бухгалтерского учета и практика отчетности соответствуютвсем необходимым требованиям и выполняются качественно.

Осуществляя эти обязанности, комитет по аудиту должен:

• получить в совете директоров единогласное одобрение настоящего поло-жения; анализировать и пересматривать положение по мере необходимо-сти (минимум один раз в год);

• проводить анализ кандидатов и рекомендовать совету директоров неза-висимых аудиторов для аудиторской проверки финансовой отчетностикомпании, ее подразделений и дочерних предприятий;

• четко объяснять независимым аудиторам, что они должны отчитывать-ся перед советом директоров и комитетом по аудиту как представителя-ми акционеров, которые имеют высшие полномочия на привлечение не-зависимых аудиторов для оказания услуг, оценку результатов их дея-тельности, а также, если это необходимо, прекращение сотрудничествас аудиторами;

• анализировать и утверждать назначение, увольнение или замену началь-ника подразделения внутреннего аудита руководством компании;

• проводить совещания с независимыми аудиторами и финансовым


70

руководством компании для анализа объема предполагаемых аудитор-ских проверок и своевременного проведения квартальных проверок затекущий год, используемых процедур, а также адекватности вознаграж-дения независимых аудиторов; по окончании аудиторской проверки ана-лизировать ее результаты, в т. ч. любые замечания или рекомендации не-зависимых аудиторов;

• совместно с независимыми аудиторами, внутренними аудиторами компа-нии, сотрудниками финансового подразделения и подразделения бухгал-терского учета оценивать адекватность и эффективность средств бухгал-терского и финансового контроля над деятельностью компании, даватьрекомендации, касающиеся улучшения таких средств контроля или от-дельных областей деятельности, где нужен более детальный контроль илиболее тщательные процедуры. Особое внимание следует уделять тому, на-сколько адекватно средства внутреннего контроля помогают определятьплатежи, операции и процедуры, которые могут быть охарактеризованыкак противозаконные или нарушающие какие-либо правила. Кроме того,комитет должен регулярно анализировать программные заявления ком-пании на предмет их соответствия принятому кодексу поведения;

• анализировать сообщения, полученные от регулирующих органов, дру-гие правовые и административные вопросы, которые могут иметь суще-ственное влияние на финансовую отчетность или политику компании вобласти соблюдения действующих законов и норм;

• анализировать деятельность подразделения внутреннего аудита компа-нии, в т. ч. его независимость и обязанности в области предоставления от-четности, а также планы проведения аудиторских проверок на будущийгод; согласовывать эти планы с независимыми аудиторами;

• обращаться к руководству, внутренним и независимым аудиторам с за-просами относительно существенных рисков; оценивать меры, которыепредпринимает руководство для минимизации таких рисков;

• получать перед каждым заседанием краткое описание проведенных вну-тренних проверок и отчет о ходе выполнения плана аудита с объяснени-ем любых отклонений от плана;

• анализировать совместно с финансовым руководством и внутренним ау-дитором квартальную финансовую отчетность до подачи в регулирую-щие органы отчета по форме 10-Q (или, если это возможно, до публика-ции результатов) для того, чтобы подтвердить, что независимый аудиторне делает исключений ни при раскрытии информации, ни при анализеотчетности; обсуждать другие вопросы, которые аудиторы должны сооб-щать комитету. Для целей данного обсуждения комитет может быть пред-ставлен его председателем;

• анализировать совместно с финансовым руководством и независимымаудитором финансовую отчетность, приведенную в годовом отчете акци-онерам, для того чтобы убедиться, что независимые аудиторы удовлетво-рены раскрытием информации и содержанием финансовой отчетности,которая должна быть представлена акционерам. Совместно с финансо-вым руководством и независимым аудитором анализировать результаты


71

Табл. 5.1. Продолжение

планового изучения важных вопросов и принципов финансовой отчетно-сти, в т. ч. изменения в принципах учетной политики и практике раскры-тия информации, которые используются в настоящее время/будут ис-пользоваться в дальнейшем и которые аудиторы сочтут необходимымпредставить комитету; переход на новые принципы и практику финансо-вой отчетности и, в частности, степень консервативности или инноваци-онности принципов учетной политики организации и тех оценок, на ко-торых строится учет; анализировать любые другие значительные реше-ния, принятые в ходе подготовки отчетности;

• предоставлять внутренним и внешним аудиторам достаточно возможно-стей для бесед с членами комитета по аудиту без представителей руковод-ства. В число вопросов, обсуждаемых на этих встречах, в частности, долж-ны входить следующие вопросы: как независимый аудитор оценивает фи-нансовый, бухгалтерский и аудиторский персонал; какую поддержку независимый аудитор получил в ходе осуществления проверок;

• анализировать бухгалтерский и финансовый персонал компании и под-держание преемственности для бухгалтерского и финансового персонала;

• докладывать совету директоров о результатах ежегодной аудиторскойпроверки и, по запросу совета директоров, приглашать независимых ау-диторов к участию в заседаниях совета директоров в полном составе дляоказания помощи в представлении отчета о результатах ежегодной ауди-торской проверки или для ответов на вопросы членов совета директоров(в качестве альтернативы, другие члены совета, в особенности другие не-зависимые директора, могут быть приглашены на заседание комитета поаудиту, на котором будут рассматриваться результаты ежегодной ауди-торской проверки);

• рассматривать характер и масштаб других профессиональных услуг, ко-торые оказывают компании независимые аудиторы; анализировать, какони влияют на независимость аудитора;

• ежегодно получать от независимых аудиторов письменное заявление обовсех взаимоотношениях аудиторов и компании и всех услугах в соответст-вии с требованиями Стандарта №1 «Обсуждения вопросов независимо-сти с комитетом по аудиту» Совета по стандартам независимости. Крометого, анализировать совместно с независимыми аудиторами характер имасштаб любых ставших известными взаимоотношений и профессио-нальных услуг и предпринимать или рекомендовать совету директоровпредпринять действия, необходимые для обеспечения постоянной неза-висимости аудиторов;

• представлять протоколы всех заседаний комитета по аудиту совету директоров или обсуждать на заседаниях совета директоров вопросы, которые рассматривались на заседаниях комитета;

• в рамках своих должностных обязанностей проводить расследования полюбым представленным на его рассмотрение вопросам; при этом комитетимеет право, если посчитает это уместным, привлекать внешних консуль-тантов.


72

Комитет по вознаграждениям. Принципы вознаграждения руководящих ра-ботников последнее время входят в число наиболее обсуждаемых вопросовкорпоративного управления. Основные споры ведутся вокруг того, оправды-вают ли результаты работы всей компании и ее руководства высокую зара-ботную плату и большой размер премиальных пакетов, выплачиваемых CEOи другим руководителям.

В то время как частная компания не обязана раскрывать размеры заработ-ной платы своего руководства, открытое акционерное общество обязано пуб-ликовать размер зарплаты CEO и других четырех наиболее высокооплачива-емых сотрудников. Комитет по вознаграждениям при совете директоров,подходя к своему делу ответственно, помогает совету директоров оцениватьрезультаты работы руководящих сотрудников и определять размеры возна-граждения за эту работу.

С точки зрения стратегии, комитет по вознаграждениям должен решить,каким образом принятие определенной концепции выплаты вознагражденийи разработка эффективной программы вознаграждения могут способство-вать решению задач всей компании. Это важный момент для компании, кото-рая планирует проводить первичное открытое размещение, потому что, какпоказывает наш опыт, вознаграждение играет важную роль в привлечении иудержании талантливых руководителей.

С точки зрения управления, комитет по аудиту анализирует шкалу зара-ботной платы, премиальные выплаты, выплаты вознаграждений в виде ак-ций, а также выплаты разнообразных дополнительных и разовых вознаграж-дений, и сравнивает их с общими целями системы вознаграждения и общимирезультатами деятельности компании. Обычно комитет по вознаграждениюзанят исключительно определением размеров вознаграждения высших руко-водителей. Для того чтобы комитет был эффективным инструментом корпо-ративного управления, действующим в интересах акционеров, он должен со-стоять из независимых директоров.

Сведения о размерах вознаграждения руководителей в регистрационнуюзаявку включать не нужно. Однако SEC требует включать отчет комитета повознаграждениям (или иной группы, выполняющей аналогичные функции)в письмо-запрос на предоставление права голоса (proxy statement) или иноеинформационное сообщение, распространяемое перед собранием акционе-ров. В этом отчете описывается политика компаний в области выплаты воз-награждений высшим руководителям и те принципы, на которых основы-вался комитет при определении размеров вознаграждения президента и некоторых других высокооплачиваемых высших руководителей за преды-дущий год.

Подобно тому, как комитет по аудиту может прибегать к услугам сторон-них консультантов при определении полноты и адекватности средств контро-ля, комитет по вознаграждениям имеет право пользоваться услугами специа-листов по схемам вознаграждения. Такие специалисты могут дать консульта-цию по конкурентоспособности применяемой в компании системы выплатывознаграждений по сравнению с другими компаниями данной отрасли, а так-же с компаниями аналогичных размеров в других отраслях экономики. Пос-


73

ле введения требования о подготовке подробного отчета комитета по возна-граждениям многие комитеты стали привлекать консультантов для оказанияпомощи в определении размеров вознаграждения и составлении проекта та-кого отчета.

Исполнительный комитет. Первоначально исполнительный комитет служилглавным связующим звеном между советом директоров и правлением компа-нии, особенно в промежутках между заседаниями совета. Задача этого коми-тета – своевременно решать вопросы, которые нельзя откладывать до следу-ющего очередного заседания. Как правило, для этого комитету предоставля-ются широкие полномочия. Кроме того, исполнительный комитет помогаетсовету директоров в работе, особенно при большой численности совета. Онможет стать инструментом решения общих управленческих вопросов, касаю-щихся всей компании в целом.

Часто для работы в этом комитете компании приглашают вышедших напенсию CEO или иных членов высшего руководства, так как они обладаютценным управленческим опытом. Председатели других комитетов при сове-те директоров зачастую также входят в состав исполнительного комитета.Учитывая, что этот комитет сосредоточивается на решении управленческихвопросов, неудивительно, что в него входит особенно много исполнительныхдиректоров.

Комитет по финансам. В эпоху слияний, приобретений и общей финансовойнестабильности роль комитета по финансам возрастает, в особенности вкрупных компаниях. Этот комитет чаще всего существует в крупных компа-ниях со сложной финансовой структурой.

Комитет по финансам занят в основном решением финансовых вопросов исоставлением планов. Комитет должен:

• своевременно получать информацию о финансовом положении ком-пании;

• оценивать получаемую финансовую информацию и на ее основе прини-мать решения о том, какие меры следует предпринять;

• консультировать руководство компании и совет директоров по финансо-вым вопросам. Комитет по финансам, как правило, не имеет полномочийдействовать независимо, однако иногда, в периоды между заседаниямисовета, ему предоставляется право принимать решения от имени полногосостава совета директоров.

Комитет по подбору и назначению членов совета директоров. В корпора-тивном мире США становится все сложнее найти квалифицированных кан-дидатов на должности в совете директоров, поэтому значение работы коми-тета по подбору руководящих кадров все более и более возрастает. Когда ком-пания решает акционироваться, такому комитету поручается организациятщательного поиска и изучения кандидатур на вновь создаваемые или осво-бодившиеся должности в совете. Для этого комитет по подбору и назначениючленов совета директоров должен разработать принципы назначения надолжности в комитетах и в самом совете. Кроме того, комитет по подбору ру-


74

ководящих кадров оценивает работу самого совета директоров в целом и егоотдельных членов и анализирует планы, направленные на обеспечение пре-емственности управления.

Часто комитету рекомендуют для выборов в члены совета таких кандида-тов, с которыми уже знакомы и CEO компании, и другие члены совета. Одна-ко комитеты все чаще начинают прибегать к помощи внешних консультантов.Как правило, услугами таких консультантов пользуются при подборе канди-датов, что дает дополнительную гарантию независимости кандидата как поформе, так и по существу.

Обычно все кандидаты, предложенные комитетом, проходят утверждениена собрании акционеров. Однако в некоторых случаях совет директоров име-ет право назначать директора на замещение вакантной должности до концаочередного срока.

Как эффективно сотрудничать с советом директоров

Сейчас, более чем когда-либо, важно, чтобы CEO компании поддерживал по-стоянную связь с советом директоров. Это объясняется двумя причинами:

1. В нынешних экономических условиях возрастает значение согласованныхдействий, особенно в свете сохраняющейся нестабильности. Перед компания-ми стоит целый ряд проблем – от консолидации и разукрупнения (downsizing)до международной конкуренции, экономических неурядиц и все возрастаю-щей скорости перемен. Если CEO компании и ее совет директоров будут рабо-тать как одна команда, то им легче будет справляться с трудностями по мереих возникновения; такая команда сможет разработать и осуществить долго-срочную стратегию компании и будет по мере необходимости оперативновносить изменения в свои планы.

2. В настоящее время члены совета директоров гораздо активнее участвуютв работе компании, чем в предыдущие годы. Активно работающий совет ди-ректоров повышает конкурентоспособность компании. Как показывают ре-зультаты исследований, обычно, если совет директоров принимает активноеучастие в работе компании, это благоприятно сказывается на результатах ееработы. Так, компании, в 1997 г. входившие в составляемый журналом«Business Week» список «25 лучших советов директоров», намного обошликомпании из рейтингового списка «Standard & Poor’s 500». Доходность для ак-ционеров из первой группы составила 27,6%, а средний показатель доходностидля компаний в списке S&P – 19,8% 8. И наоборот, результаты работы тех ком-паний, в которых советы директоров имели мало полномочий и слабо участ-вовали в их деятельности, были низкими. 9

8 «The Best and Worst Boards», «Business Week», 8 декабря 1997 г., стр. 91-98.9 «The Effects of CEO-Board Relations on Hospital Performance», «Health Care Management

Review», 22 июня, 1997 г.


75

CEO компании может очень много сделать для того, чтобы успешно коор-динировать ожидания совета директоров – даже если члены совета настрое-ны недружелюбно. CEO может привлекать членов совета к участию в разра-ботке стратегии развития компании, распределить между ними роли и обя-занности, обеспечить постоянное информирование членов совета и общатьсяс ними регулярно и открыто.

• Привлечение членов совета к участию в работе компании. Совершеннонеобходимо, чтобы совет директоров был полностью согласен со стратегиче-ским планом CEO. Результаты недавно проведенного исследования показыва-ют, что вопросам корпоративной стратегии советы директоров посвящают всреднем 25% своего времени 10. Несмотря на то, что в конечном итоге именноCEO компании обязан разрабатывать стратегию продвижения к успеху, этастратегия должна или разрабатываться вместе с советом директоров, илипройти утверждение на совете директоров.

Если CEO только начинает работать в компании, а совет директоров рабо-тает уже давно, то CEO-новичок должен приложить особые усилия к тому,чтобы достичь взаимопонимания с членами совета и понять задачи, связан-ные с компанией. Чем лучше руководитель компании поймет цели совета ди-ректоров, тем легче ему будет разработать такой стратегический план, кото-рый члены совета утвердят и помогут осуществить.

• Четкое распределение ролей и обязанностей. Следует четко распреде-лить обязанности между советом директоров и руководством компании. Чет-кие должностные инструкции членов совета особенно нужны в тех случаях,когда новый CEO имеет дело с давно работающими членами совета или с со-ветом, настроенным недружелюбно.

Если критерии эффективной работы CEO будут четко описаны, это позво-лит избежать многих конфликтов еще до их возникновения. В идеале, CEOкомпании должен определять цели и задачи вместе с советом директоров.Как минимум, необходимо, чтобы обе стороны ежегодно согласовывали тецели и задачи, которые совет директоров установил для руководителя компа-нии. И так же как CEO должен быть готов принимать цели и задачи, опреде-ленные для него членами совета, так и члены совета директоров должны ус-танавливать аналогичные цели и задачи для себя. Согласно результатам опро-са, проведенного журналом «Business Week», наиболее успешно работающиесоветы директоров регулярно проводят оценку собственной работы и работысоветов в компаниях-конкурентах 11.

• Обеспечение всестороннего информирования членов совета. Одна изпринципиальных задач руководителя компании – обеспечить всестороннееинформирование членов совета о тенденциях в отрасли и результатах работыкомпании. Жизненно важно, чтобы CEO компании сообщал совету директо-ров любые плохие новости. Если неприятности становятся сюрпризом, это неспособствует росту доверия.

10 «Opening the Door to the New Age of Corporate Governance», «Corporate Board», март 1997 г.11 «The Best and Worst Boards,» Business Week, 8 декабря 1997 г, стр. 91-98.


76

Обмен информацией должен быть двусторонним: CEO компании можетинформировать членов совета, а опытный директор может, со своей стороны,давать рекомендации, а также помогать компании своими деловыми и лич-ными связями.

• Поддержание регулярного и открытого общения. Цель эффективногообщения с советом директоров – заручиться его доверием и поддержкой приразработке и осуществлении стратегических планов компании. Если общениебудет организовано правильно, то CEO и совет директоров компании будутпроводить в жизнь стратегию компании вместе, что позволит членам советавысказывать свои рекомендации по наиболее важным решениям в жизникомпании. Такое сотрудничество помогает CEO и совету директоров придер-живаться единых взглядов на цели и задачи компании.

Плодотворное общение предотвращает недоразумения и сомнения. Чтобыобщение приносило плоды, члены совета должны иметь возможность перио-дически встречаться с руководителем компании для решения возникающихвопросов. Отсутствие ответной реакции со стороны CEO вызовет недоверие иобеспокоенность. Благодаря регулярным совещаниям руководитель компа-нии сможет держать членов совета в курсе дел, а совет, в свою очередь, смо-жет делиться своим мнением о результатах его работы. При такой постанов-ке дела любые потенциальные конфликты или проблемы будут улажены ещедо того, как они станут приводить к сбоям в работе.

Подводя итоги, можно сказать, что отношения между руководителем и со-ветом директоров должны строиться на основе взаимного уважения, взаимо-помощи и общей ответственности за результаты работы. Руководитель ком-пании должен поддерживать честное общение с советом директоров на регу-лярной основе; он должен быть доступен и должен открыто обсуждать всеважные для компании вопросы.

ВАШИ ВНЕШНИЕ КОНСУЛЬТАНТЫ

Если вы сумеете правильно подобрать внешних директоров, их квалифика-ция и опыт работы повысят эффективность вашей управленческой команды.Не менее важную роль играет выбор профессиональных консультантов. Так,например, для успеха акционирования принципиальное значение имеют ан-деррайтеры, потому что они будут помогать представлять вашу компаниюинвесторам, и фактически именно они будут продавать ваши акции. Вам по-надобится юридическая фирма, имеющая опыт работы с SEC, а также бухгал-терская фирма, которая хорошо разбирается во всех деталях процесса акцио-нирования закрытых компаний.

Качество работы ваших внешних консультантов может самым решитель-ным образом повлиять на успех вашего размещения. Успешно действующиекомпании поддерживают со своими консультантами тесную связь, открыто ичестно сообщая им обо всех своих удачах и неудачах.


77

Ваши андеррайтеры

Лишь очень немногие компании пытаются организовать распространениесвоих акций, не привлекая андеррайтеров, – и для этого есть веские причины.Связи, доступ к каналам сбыта и опыт общения с большими группами инве-сторов у отдельной компании и у синдиката андеррайтеров несопоставимы.Поддержка андеррайтеров повысит доверие к вашим ценным бумагам и при-влечет именно тех инвесторов, для которых ваши бумаги представляют наи-больший инвестиционный интерес. У синдиката андеррайтеров есть силы исредства, необходимые для осуществления открытого размещения акций, атакже опыт, который поможет избежать возможных исков и иных неприят-ных последствий неудачно организованной попытки распространять акции.

Андеррайтеры не только играют главную роль в осуществлении первона-чальной программы распространения акций – как правило, они принимаютдеятельное участие в поддержании устойчивого и активного вторичного рын-ка для ваших ценных бумаг. Они создают рынок для ваших акций, продаваяи покупая их на междилерском рынке и в целом поддерживая общий интереск вашим акциям со стороны аналитиков и инвесторов.

Андеррайтер. Подобно любой другой брокерской организации, инвестици-онный банк работает с двумя группами клиентов: (1) эмитенты ценных бумаг,т. е. «клиенты» (clients); (2) инвесторы, т. е. «покупатели» (customers). Те инве-сторы, которые покупают и продают ценные бумаги постоянно и приносятфирме постоянный доход, называются «франшизная база» (the franchise).

Ваш инвестиционный банкир действует в ваших интересах, выступая ва-шим советником и представляя вас в рамках чрезвычайно сложной организа-ции. При этом во время обсуждения цены на акции инвестиционный банкирнаходится по другую сторону стола. В конечном счете, именно инвестицион-ный банкир обязан защищать финансовые интересы своей фирмы и отвечатьперед своими торговыми агентами и клиентами.

Руководитель компании, выходящей на рынок с предложением купить ее ак-ции, должен работать в тесном контакте с аналитиком, контролирующим со-стояние рынка. Аналитик – это «брокер последней инстанции», который про-дает вашу компанию инвесторам, одновременно с этим являясь представите-лем инвесторов в вашей компании. Аналитик должен пользоваться доверием иу инвесторов, и у компании-продавца. Наконец, вам необходимо познакомить-ся с экспертами по рынкам капитала, которые определяют фактическую ценуразмещаемых ценных бумаг, ведут учет и осуществляют всю операцию.

Процесс предварительного отбора. В продаже ваших ценных бумаг главнуюроль играют андеррайтеры. Вы будете поддерживать связь с ведущим, илиуправляющим, андеррайтером. Управляющий андеррайтер несет основнуюответственность за определение первоначальной цены акций, выставляемыхна продажу. Продажа ваших акций производится через синдикат андеррай-теров, который сформирован ведущим андеррайтером и состоит из ряда дру-гих андеррайтеров, также распространяющих акции среди частных лиц и ин-ституциональных инвесторов.


78

Правильный выбор ведущего андеррайтера жизненно важен для успешногоакционирования. Подчас для небольших компаний репутация андеррайтераможет стать одним из решающих факторов, на который обращают вниманиеинвесторы при оценке вашего предложения. Операциями по гарантированиювыпуска ценных бумаг занимается множество фирм, от крупных инвестицион-ных банков до небольших брокерских контор, имеющих подразделение по ин-вестиционным операциям. Многие небольшие фирмы специализируются наработе с определенными отраслями экономики.

Выбор управляющего андеррайтера, наилучшим образом подходящего длявашей ситуации, следует начать с оценки своей компании и ее планов на бу-дущее. Рассмотрите существующий и потенциальный рынок для вашей про-дукции. Если вы работаете на рынке США или на международных рынках, тобудет лучше выбрать андеррайтера национального масштаба, который помо-жет в полной мере задействовать и укрепить вашу репутацию в США и на оп-ределенных зарубежных рынках. Если ваша продукция продается в рамкахрегиональных рынков, то вам сможет помочь андеррайтер региональногомасштаба.

Если ваша компания ведет свою деятельность в узкоспециальной отрасли эко-номики, вам могут понадобиться андеррайтеры, которые специализируются в вашей отрасли. Если вы предполагаете расширять операции путем приобрете-ния компании или за счет внутренних резервов, привлекайте инвестиционныйбанк, который имеет опыт в этой отрасли. Выбрав такого андеррайтера, кото-рый сможет удовлетворить ваши текущие и ожидаемые в будущем запросы, выизбавите себя от необходимости снова выбирать андеррайтера; благодаря правильному выбору в самом начале вы сможете в дальнейшем сосредоточить-ся на построении успешных длительных отношений.

Процесс отбора является взаимным. Некоторых андеррайтеров ваши ак-ции не заинтересуют. Другие не работают с первичными размещениями. Тре-тьи заинтересованы только в операциях, превышающих определенные мини-мальные размеры. Еще кто-то может отвергнуть ваше предложение на осно-вании анализа вашей фирмы или своего видения перспектив развития вашейотрасли. Репутация андеррайтера в значительной степени зависит от успехатех эмиссий, гарантами по которым он выступает. Андеррайтеры получаютвознаграждение за работу только при успешном завершении открытого раз-мещения (за исключением возмещения тех расходов, которые вы согласилисьоплатить), поэтому они могут не захотеть тратить свое время и средства наразмещение, в успехе которого они недостаточно уверены.

Андеррайтеры изучают компанию и ее перспективы так же, как ее изучалибы и инвесторы, только гораздо пристальнее. Анализ вашей компании начи-нается с ее бизнес-плана. Ваш бизнес-план может вызвать их интерес, а можети отбить его – поэтому он должен быть тщательно подготовлен, чтобы пред-ставлять компанию в самом выгодном свете. Однако и в бизнес-плане, и в лю-бых дальнейших контактах с андеррайтерами вы должны старательно избе-гать любых искажений представляемой информации. Если андеррайтер об-наружит, что его пытаются ввести в заблуждение, он откажется продолжать свами работу, в результате вы потеряете время и доброе имя.


79

Если андеррайтер решит продолжить анализ, он внимательно исследуетпрактически все аспекты вашей деятельности. Он проведет собеседования спредставителями руководства, тщательно проверит вашу финансовую отчетность, критически проанализирует используемые принципы учетнойполитики и изучит ваши финансовые прогнозы. Скорее всего, он захочетвстретиться с вашим независимым аудитором, чтобы узнать его точку зрения. Андеррайтер оценит ваш продукт и узнает конъюнктуру на рынке, поговорит с вашими поставщиками и покупателями. Он оценит используе-мые технологии, занимаемую вами долю рынка и потенциал роста компа-нии. Он рассмотрит ваши планы использования средств, полученных в результате размещения акций на бирже. Одним словом, он проведет всесторонний анализ вашей компании и решит, станет ли он заниматьсяразмещением ваших акций и, если он будет избран в качестве андеррайте-ра, по какой цене и как именно он будет их распространять.

Вам нужно составить список андеррайтеров, которые удовлетворяют вашим критериям отбора (например, национальные или региональные, специализирующиеся в определенной отрасли). Ваши аудиторы, юристы и банкиры помогут вам подобрать такие фирмы и провести предварительнуюоценку их пригодности для вашей компании. Вам придется проанализироватьцелый ряд факторов, но важнейшие критерии отбора – хорошая репутацияфирмы и высокая квалификация аналитика. Далее приведено более под-робное описание этих и некоторых других критериев, которые вы должныучитывать.

Репутация. Потенциальные инвесторы смотрят на репутацию вашеговедущего андеррайтера. Иногда репутация может бросить тень на досто-инства вашего предложения. Для уважаемой компании-андеррайтера бу-дет проще собрать мощный синдикат андеррайтеров для продажи вашихакций. Андеррайтеры зарабатывают репутацию, обеспечивая своим кли-ентам надежные и качественные услуги, – и они будут прилагать усилия ктому, чтобы сохранить свое доброе имя, поддерживая качество услуг навысоком уровне.

Аналитические ресурсы. Чрезвычайно важную роль в стимулировании иподдержании интереса участников рынка играет способность андеррайтераанализировать и распространять информацию о вашей компании и вашейотрасли экономики. Аналитический отдел вашей компании-андеррайтерадолжен обладать ресурсами, достаточными для получения нужной информа-ции, а также должен пользоваться уважением у инвесторов, в особенности,институциональных, и у финансового сообщества в целом.

Один из эффективных способов проверить качество работы аналитическо-го отдела компании-андеррайтера – обратиться к другим андеррайтерам и по-просить их назвать лучших специалистов по анализу и продажам акций в ва-шем секторе. Выбирая аналитиков, нужно запросить у потенциальных кон-сультантов копии всех отчетов, которые они готовили для выпускавших акциикомпаний как на этапе размещения акций, так и впоследствии. Нужно обра-тить внимание на полноту составления отчетов, посмотреть, надолго ли у них


80

хватало первоначального энтузиазма и как они себя вели, когда у клиента воз-никали сложности (сохраняли ли они верность компании, которой помогливыпустить акции).

Опыт. Ваши андеррайтеры должны иметь богатый опыт гарантированиявыпусков ценных бумаг вообще и, в частности, конкретного типа ценных бумаг, которые вы намереваетесь эмитировать (т. е. долевые, долговые, их сочетание). Будет очень хорошо, если у них также есть опыт работы в вашей отрасли экономики, так как это повысит доверие инвесторов и отраслевыханалитиков и поможет андеррайтерам определить цену акций и собрать под-ходящий синдикат андеррайтеров.

Умение создавать синдикаты и распространять акции. В зависимости отобъема размещения, географического распределения рынков, на которых выпредполагаете распространять акции, и целевых групп инвесторов, с которы-ми вы предполагаете работать (частные или институциональные), вашему уп-равляющему андеррайтеру придется создавать синдикат, в который можетвойти от 3 до 50 андеррайтеров. Широкое распространение акций поможетне только создать для них большой рынок, но и предотвратит концентрациюкрупных пакетов в руках нескольких человек.

Способность вашего андеррайтера привлечь к предложению интерес ин-ституциональных инвесторов может стать важным фактором его успеха.Большинство успешных размещений были осуществлены благодаря значи-тельному содействию со стороны институциональных инвесторов. Поэтомуваши андеррайтеры должны иметь соответствующий опыт формированиясиндикатов, обширную клиентскую базу и связи с институциональными ин-весторами, полезные для достижения ваших целей.

Поддержка на вторичном рынке. Один из важных компонентов услуг ан-деррайтера – оказание поддержки после завершения открытого размещения.Для этого необходимо, чтобы управляющий андеррайтер вместе с некоторы-ми – или со всеми – синдицированными андеррайтерами помогли сформиро-вать рынок для ваших акций, выступив его главными участниками. Такиеформирующие рынок участники предлагают купить или продать акции наоткрытом рынке (или на междилерском рынке) по твердой цене, при этомони обычно поддерживают интерес финансового сообщества к вашим акци-ям, распространяя информацию о достижениях вашей компании. Вы сможе-те оценить способности андеррайтера оказать поддержку на вторичном рын-ке, изучив свежие данные по динамике цен на акции компаний, по размеще-ниям которых данный андеррайтер выступал гарантом.

Рекомендации. Андеррайтеры с хорошей репутацией часто предлагают потенциальному клиенту обратиться за рекомендациями к руководству нескольких компаний, выпуск акций которых они в последнее время гаран-тировали. Будет полезно изучить опыт компаний, сопоставимых с вашей, обратив при этом внимание, например, на то, что делали аналитики при колебаниях цен на рынке.


81

Вы можете задать себе, в частности, следующие вопросы:

• предоставил ли андеррайтер все обещанные услуги в нужном объеме?• понимает ли андеррайтер, что происходит в вашей отрасли и что дела-

ет ваша компания? Проявил ли он какой-либо интерес к вашей отрас-ли и вашей компании? Сохранился ли этот интерес по окончании раз-мещения?

• не проводил ли андеррайтер существенного снижения коэффициентадробления акций или расчетной цены продаж (estimated selling price) входе регистрации?

• не преподносил ли андеррайтер каких-либо сюрпризов в последний мо-мент / не предъявлял ли он дополнительных требований?

• удовлетворены ли вы широтой охвата различных рынков, которую обес-печивает данный состав синдиката андеррайтеров, и планами размеще-ния ваших акций?

• что произошло с ценами на ваши акции на вторичном рынке? В какойстепени изменения цены были связаны с точностью выбора цены разме-щаемых ценных бумаг, уровнем поддержки со стороны андеррайтеровпосле завершения размещения и с другими факторами?

• продолжает ли управляющий андеррайтер продвигать акции вашей ком-пании в регулярно публикуемых исследовательских отчетах, а также да-вать вам различные финансовые консультации?

• станете ли вы использовать эту же группу андеррайтеров для осуществ-ления еще одной эмиссии? Порекомендуете ли вы их другим компаниям?

• есть ли еще что-то, что я должен знать об этой андеррайтерской фирме?

Непрерывные финансовые консультации. Управляющий андеррайтер дол-жен быть в состоянии оказывать вашей компании услуги инвестиционногобанкира, такие, как помощь в привлечении дополнительного капитала принеобходимости (из частных или публичных источников), консультации попредполагаемым слияниям или приобретениям, а также весь спектр инвести-ционных банковских услуг в целом.

Сужаем круг поиска. После того как вы по формальным или неформальнымкритериям оценили ряд андеррайтеров, вы можете составить список техфирм, с которыми вы станете лично обсуждать условия возможного сотруд-ничества. Существуют различные взгляды на то, с каким числом андеррайте-ров нужно одновременно вести переговоры. Так, сторонники одного направ-ления рекомендуют не бросаться от одного андеррайтера к другому в поис-ках лучших условий, а общаться с ними по очереди. Другая группа теорети-ков придерживается взгляда, что изучение рынка – и, следовательно, конку-ренция – принесут вам только пользу.

Количество андеррайтеров, с которыми вы можете вести переговоры, отча-сти зависит от привлекательности ваших ценных бумаг. Если объем размеще-ния небольшой, а риск значительный, то достаточно будет найти один инве-стиционный банк, готовый организовать эмиссию. Если объем выпуска срав-нительно невелик, то и размер комиссии андеррайтера будет небольшим. Вэтом случае андеррайтеры не столь охотно будут тратить много времени на


82

изучение вашей компании и обсуждение с вами условий размещения, если уних не будет твердой уверенности, что эта сделка достанется им.

С другой стороны, если вы планируете осуществить крупномасштабнуюэмиссию, которая вызовет у андеррайтеров интерес, мы настоятельно реко-мендуем вам провести предварительные переговоры с тремя-четырьмя ан-деррайтерами. При этом следует непременно сообщить каждому из них,что вы ведете переговоры и с другими андеррайтерами. Так же честно сле-дует рассказать и обо всех остальных сторонах деятельности вашей компа-нии и предстоящей эмиссии акций. Если эта операция вызовет интерес, тоандеррайтеры потратят на общение с вами столько времени, сколько будетнеобходимо.

Предварительные переговоры с андеррайтерами можете проводить каклично вы, так и ваши аудиторы, юристы, банкиры или ваши деловые партне-ры. Вы также должны решить, сколько вам нужно управляющих андерайте-ров – один или больше. Сотрудничество с несколькими управляющими андеррайтерами одновременно, особенно при осуществлении крупных раз-мещений, может быть выгодно с точки зрения изначального охвата рынка,возможностей объединения усилий аналитических управлений и широтыподдержки на вторичном рынке.

Проводя предварительные переговоры с андеррайтерами и выбирая упра-вляющего андеррайтера, необходимо помнить, что вы будете иметь дело сживыми людьми. Поэтому вы должны комфортно себя ощущать при личномобщении с ними.

Письмо о намерениях. Обычно окончательное соглашение об услугах по раз-мещению ценных бумаг подписывают непосредственно перед тем, как объяв-ляется о вступлении регистрационной заявки в силу. (См. в Главе 8 «Вступле-ние регистрационной заявки в силу»). Как правило, до этого момента ни ва-ша компания, ни андеррайтер по закону не обязаны начинать размещение.При этом андеррайтеры и компании редко отказываются от проведения раз-мещения после того, как процесс регистрации запущен, если только не насту-пают исключительные обстоятельства (в этом случае выпуск аннулируется,как правило, по обоюдной договоренности – например, если в какой-либо от-расли исчезает возможность для удачного размещения).

На первом этапе размещения андеррайтер готовит письмо о намерениях, вкотором описывается предварительное понимание соглашения (например,размер комиссии андеррайтера, приблизительная цена размещения и другиеусловия, обсуждавшиеся в ходе предварительных переговоров). Такое письмоеще не налагает ни на вашу компанию, ни на андеррайтера правовых обяза-тельств по началу процесса регистрации. Тем не менее, в письме могут огова-риваться ваши обязательства по возмещению определенных расходов андер-райтера в том случае, если размещение не будет завершено.

Соглашение об организации размещения бумаг (Underwriting agreement)Наиболее распространены два вида таких соглашений: (1) твердое обязатель-ство (firm-commitment) и (2) на условиях максимальных усилий (best-efforts).При заключении соглашения с твердым обязательством андеррайтер обязу-


83

ется выкупить у компании весь выпуск акций, чтобы затем перепродать егоинвесторам. Если какие-либо акции продать не удастся, андеррайтер обязует-ся оплатить их и хранить за свой счет. Этот вид соглашения является для васнаилучшей гарантией привлечения нужных средств, и его использует боль-шинство крупных андеррайтеров.

Часто андеррайтеры просят предоставить им право на превышение лими-та подписки (over-allotment option). Это дает им возможность купить у ком-пании определенное количество дополнительных акций в том случае, еслиони распространят больше акций, чем указано в соглашении о размещении.Опцион на превышение лимита может принимать разные формы: в некото-рых случаях, если опцион реализован, компания выпускает дополнительныеакции; в других случаях дополнительные акции будут предоставлены из ак-ций существующих акционеров. Существование опциона на превышение ли-мита (его также называют «оговорка Green Shoe», по названию компании«Green Shoe Manufacturing Company», которая впервые применила такой ме-тод) следует указывать в проспекте эмиссии.

При заключении соглашения на условиях максимальных усилий андеррай-теры просто обязуются приложить все усилия к тому, чтобы продать акциивашей компании. Некоторые соглашения «на условиях максимальных уси-лий» заключаются по принципу «все или ничего» – если не удается размес-тить все акции данного выпуска, то размещение отменяется. В других согла-шениях оговаривается минимальное количество акций, которые должныбыть обязательно проданы до окончания размещения.

Очевидный недостаток соглашения «на условиях максимальных усилий»состоит в том, что у вас нет гарантии получения нужной суммы капитала. Мо-жет случиться так, что вы привлечете меньше капитала, чем вам нужно – нопри этом все равно будете обременены теми обязанностями и расходами, ко-торые вынуждена нести открытая акционерная компания.

Цена размещения. Как правило, андеррайтеры не могут (и не хотят) заранеегарантировать размещение по определенной цене (или, если речь идет о дол-говых ценных бумагах, определенную процентную ставку) и общую суммупоступлений. Цену предложения не определяют окончательно вплоть до мо-мента вступления в силу заявки на регистрацию, потому что в заявке должныучитываться самые последние события на рынке. Андеррайтеры обычно не очень охотно предсказывают цену размещения, но могут оценить разбросцены с учетом рыночных условий, существующих в момент оценки. Хотя ихоценки не имеют обязательной силы и при изменении рыночных условий мо-гут меняться вплоть до даты начала размещения, это все же снижает вероят-ность того, что в последний момент возникнут недоразумения или неприят-ные сюрпризы.

Стоимость услуг андеррайтера. Затраты при проведении размещения достига-ют внушительных сумм, с которыми уже приходится считаться. Тем не менее,при выборе андеррайтера размер затрат не должен быть главным критерием.На начальных этапах размещения вы не сможете сравнить затраты, потомучто размеры комиссионного вознаграждения и других видов гонорара явля-


84

ются предметом переговоров. Однако вы сможете получить представление овозможных суммах затрат, если проделаете небольшую домашнюю работу:возьмите список недавно сделанных первичных размещений аналогичных раз-меров (и, если это возможно, размещений в вашей отрасли) и проанализируй-те проспекты эмиссий. В них будут указаны гонорары за организацию разме-щения. Тексты соглашений об организации размещения будут даны в приложе-ниях к регистрационным заявкам. Внимательно изучив все соглашения об ор-ганизации недавних размещений, вы сможете понять те нюансы, которые вамнужно будет обсудить со своим андеррайтером в ходе подготовки вашего раз-мещения.

Обычно вознаграждение андеррайтера составляет самую большую суммурасходов в процессе размещения ценных бумаг. Эти расходы включают в се-бя главным образом комиссионное вознаграждение за организацию разме-щения, но могут включать и другие формы вознаграждения. Стороны долж-ны оговорить детали соглашения о вознаграждении до начала регистрации. Взатраты на размещение входят следующие статьи расходов:

Комиссионное вознаграждение андеррайтераза организацию выпуска. Понедавно проведенным размещениям комиссионное вознаграждения состави-ло от 6% до 10% (по предложениям долговых ценных бумаг несколько ниже).Определяя размер своей комиссии, андеррайтеры учитывают ряд факторов,указывающих на те усилия, которые им придется приложить для распростра-нения ваших акций, в том числе: общую сумму размещения, размеры комис-сионных выплат конкурентам по размещениям аналогичного размера, видразмещения (т. е. «твердое обязательство» или «на условиях максимальныхусилий») и возможность быстро продать ваши ценные бумаги. Кроме того,андеррайтер может отказаться от некоторой части вознаграждения, заменивего другими формами оплаты (особенно если размещение производится нанебольшую сумму).

Варранты для андеррайтера. Некоторые андеррайтеры в дополнение ккомиссионному вознаграждению хотят получить варранты на ваши акции.Выплата варрантами чаще встречается при работе с некрупными андеррай-терами или при размещениях небольшого размера. Если варранты на акциипредоставляются в обмен на снижение комиссионного вознаграждения, тоочевидным преимуществом такой договоренности является повышение раз-мера чистых поступлений от эмиссии ценных бумаг, хотя в результате этого ипроисходит некоторое размывание капитала акционеров. Во избежание воз-никновения недоразумений и споров в последнюю минуту вам надо догово-риться о количестве варрантов и условиях их предоставления заранее.

Возмещение расходов андеррайтера. Управляющие андеррайтеры обычнопросят возместить им часть расходов, понесенных при организации размеще-ния. Особенно часто эта практика встречается при работе с небольшими раз-мещениями. Так, например, эмитент обычно возмещает андеррайтеру расхо-ды на услуги юристов, которые анализируют соответствие вашей компанииположениям законов штата об операциях с ценными бумагами (т. н. «законыо голубом небе» – blue sky laws). В связи с этим имеет смысл обсудить геогра-


85

фический охват синдиката андеррайтеров еще на стадии предварительныхпереговоров, до того, как ваш управляющий андеррайтер сформирует самсиндикат. Кроме того, вы сможете обсудить максимальный размер расходовандеррайтера, которые вам нужно будет возмещать.

Преимущественное право на участие в последующих размещениях. Неко-торые андеррайтеры требуют предоставить им преимущественное право научастие в последующих размещениях, которые ваша компания может пред-принимать в будущем. Эта просьба может показаться на первый взгляд без-обидной – однако она может отрицательно сказаться на условиях будущихразмещений. Другие андеррайтеры не захотят тратить время и деньги наизучение вашего предложения, если им будет известно, что кто-то можетвоспользоваться своим преимущественным правом и оставить их ни с чем.Если этого условия избежать не удается, вам нужно или оговорить опреде-ленный период времени, после которого оно теряет силу, или включить в до-говор положение, в соответствии с которым это условие теряет силу в томслучае, если оно могло быть, но не было использовано.

Хорошие отношения с андеррайтером. Некоторые ошибочно полагают, чтосамой главной заботой руководства компании должна стать цена на акции.Если все складывается хорошо, то ваше сотрудничество с андеррайтером бу-дет долгосрочным, и большинство СЕО компаний с большим опытом работысходятся во мнении, что второе размещение акций компании более важно,чем первое. В ходе второго размещения компания не просто приобретает до-полнительную ликвидность, но фактически возвращается на рынок, для тогочтобы оценить, какова была реакция на первое размещение.

Вы будете работать с управляющим андеррайтером на этапе подготовкиразмещения, в ходе самого размещения и зачастую еще долгие годы послеэтого, вместе осуществляя новые размещения, слияния и приобретения. Поэтому очень важно, чтобы у вас установилось полное взаимопонимание.Внимательное отношение к пожеланиям андеррайтеров, регулярные встре-чи для обсуждения серьезных вопросов – все это является залогом успеш-ных отношений.

Ваш аудитор

Превращение в открытую компанию – сложный процесс, и ваш аудитор иг-рает важную роль во многих его аспектах. Вам нужно выбрать компанию вы-сококвалифицированных профессионалов с богатым опытом, которые ста-нут вашими надежными проводниками в мире бизнеса на протяжении всегопроцесса размещения акций и после его окончания. Для этого лучше всеговыбрать фирму с отличной репутацией, опытом работы по размещению цен-ных бумаг и контактов с SEC. Крупная бухгалтерская фирма обладает ресур-сами, необходимыми для оказания всех видов услуг в области бухгалтерскогоучета, аудита, налогового и управленческого консультирования.


86

Консультации. Ваш аудитор должен быть привлечен к организации размеще-ния уже на самых ранних этапах. Аудитор поможет вам оценить относитель-ные достоинства и недостатки предполагаемого размещения, порекомендуетальтернативные источники финансирования и поможет более внимательноизучить их. Он также объяснит, как выпуск акций повлияет на налоговые обя-зательства вашей компании, ваши личные налоги и ваше имущественное пла-нирование. Аудитор поможет вам выбрать андеррайтера, провести с ним пе-реговоры и достичь соглашения.

Техническое содействие в выполнении требований SEC. Если в числе вашихпрофессиональных консультантов будет опытный аудитор, это не только по-может избежать дорогостоящих проволочек и ошибок в ходе регистрации, нои обеспечит вам постоянное консультирование и содействие при подготовкеотчетов для SEC и выполнении многих других обязанностей открытой акци-онерной компании.

Ваш аудитор также поможет вам в подготовке одного из самых важныхкомпонентов проспекта эмиссии – пакета финансовой отчетности и инфор-мации. Если частная компания действует уже несколько лет, то подтвердитьее размеры и доходность можно с помощью заверенной аудитором финансо-вой отчетности за прошлые периоды и выборочных финансовых показате-лей. Кроме этого, вам также может понадобиться уточнить ваш бизнес-план(см. Главу 2 и Приложение А), включив в него анализ движения денежныхсредств, исследование угрожающих вашей компании рисков, анализ отрасли,конкурентной среды и рынка. Ваш аудитор поможет вам подготовить и пред-ставить пакет финансовой отчетности и информации в ясной и сжатой фор-ме, в соответствии с правилами SEC. Аудитор также знает, что именно можетвызвать вопросы у SEC, и поможет вам все урегулировать до подачи заявки.

В число требований SEC о раскрытии данных входит обязанность компанииопубликовать краткую сводку определенных финансовых сведений за пятьлет (не требуется для небольших эмитентов). Несмотря на то, что SEC требуетпредставить заверенную аудитором финансовую отчетность только за три го-да (два года для небольших эмитентов), некоторые андеррайтеры предпочита-ют получить заверенную аудитором отчетность за все отчетные годы, приве-денные в таблице сводных финансовых результатов. Кроме того, многие пояс-нения и интерпретации положений GAAP, в соответствии с требованиямиSEC, отличаются от тех, которые применимы к частным компаниям, поэтомупри подготовке размещения их нужно тщательно анализировать. В результатеэтих интерпретаций принципов бухгалтерского учета могут потребоватьсязначительные изменения в форме представления финансовой отчетности. Всеэто подчеркивает важность сотрудничества с профессиональным аудитором иподтверждения годовой отчетности задолго до открытого размещения.

По просьбе андеррайтера аудитор обычно представляет письмо-подтвер-ждение. Такое письмо является для андеррайтера одним из элементов про-верки финансовой информации, указанной в проспекте эмиссии и регистра-ционной заявке.

Прочные и давние деловые связи с аудитором облегчат вам регистрацию истанут бесценным подспорьем в процессе вашего развития.


87

Ваши юридические консультанты

Ваши юридические консультанты играют важнейшую роль в подготовке иосуществлении открытого размещения. Их основная задача – помочь вам вы-полнить все соответствующие законы и положения по ценным бумагам науровне штата и федеральном уровне, а также рекомендовать вам любыельготы по налогу, на которые вы можете иметь право.

Законы об операциях с ценными бумагами чрезвычайно сложны. Поэтомунеобходимо выбрать такую юридическую фирму, которая хорошо ориенти-руется в законодательстве по ценным бумагам и размещениям. Если у вашихюридических консультантов по общим вопросам недостаточно опыта в обла-сти законодательства по операциям с ценными бумагами, они могут пореко-мендовать такую фирму, у которой этот опыт есть. Ваши аудиторы также мо-гут дать рекомендацию по выбору консультанта, имеющего опыт проведенияпервичных открытых размещений. Многие компании привлекают фирму,которая специализируется только на законе об операциях с ценными бума-гами, для того чтобы знать предъявляемые Комиссией США по ценным бума-гам и биржам (SEC) требования, но при этом продолжают сотрудничество сюрисконсультом по общим вопросам для решения обычных аспектов корпо-ративной работы.

Ваши юридические консультанты будут помогать вам на всех этапах плани-рования и движения по Пути к успеху. Они проанализируют договорные обя-зательства вашей компании и предложат внести необходимые изменения идополнения. Если понадобится, ваши юридические консультанты помогутвам отредактировать учредительный договор и устав. Они укажут на то, ка-кие изменения необходимо внести в структуру капитала для того, чтобы све-сти к минимуму эффект запрета SEC на продажу ограниченно обращающих-ся акций после проведения открытого размещения и помогут в осуществле-нии этих изменений.

Работая в тесном контакте с руководством компании и другими внешнимиконсультантами, юридические консультанты часто берут на себя роль коор-динатора, который осуществляет общее управление подготовкой проспектаэмиссии и регистрационной заявки. Ваши юридические консультанты будуткоординировать всю переписку с SEC; проверив проспект эмиссии и регист-рационную заявку, они предоставят необходимые сведения из области зако-нодательства и порекомендуют оптимальную форму презентации данных, атакже процедуры проверки их точности.

В процессе регистрации, и особенно при подготовке регистрационной заяв-ки, вы будете тесно сотрудничать с вашими юридическими консультантами.На этом этапе вы наиболее сильно зависите от них. Тщательный выбор юри-дической фирмы поможет провести регистрацию без затруднений.

Фирма по связям с инвесторами

Продажа акций и поддержание интереса инвесторов к акциям на вторич-ном рынке напоминают продажу продукции или предоставление услуг кли-


88

ентам. И в первом, и во втором случае важную роль играет узнаваемость мар-ки, реклама и доброе имя, система поддержки товара и налаженные каналысбыта. Каналы сбыта вам предоставит ваш управляющий андеррайтер и син-дикат андеррайтеров. Однако вам придется самостоятельно создавать репу-тацию своей компании и закладывать основу для прочных взаимоотношенийс инвесторами.

Многие компании отводят фирме по связям с инвесторами важное место вкоманде внешних консультантов. Ориентируясь на рынке институциональ-ных инвесторов, сотрудники такой фирмы помогут вам провести на нем рек-ламную кампанию и разработать стратегию раскрытия информации. Форми-рование репутации компании требует времени, поэтому сотрудничество с та-кой фирмой следует начинать задолго до проведения открытого размещения.Следует также помнить, что SEC запрещает рекламу в любом виде после то-го, как вы официально нанимаете андеррайтера, что является началом про-цесса регистрации. (Ограничения, существующие во время так называемого«тихого периода», обсуждаются в Главе 8).

Первым шагом на пути к построению репутации фирмы является тщатель-ный анализ положения дел в компании и ее перспектив. Оцените потенциаль-ный географический охват вашей продукции. В зависимости от характерапродукции и географического расположения рынков ваши акции могут бытьограничены рамками регионального рынка или привлечь внимание на наци-ональном или даже международном уровне.

На интерес инвесторов может повлиять и то, в какую категорию будет от-несена ваша компания. Одни области экономики привлекают инвесторовбольше, чем другие, поэтому отношение цены к доходу в них лучше. Если ва-ша компания может быть отнесена одновременно к нескольким категориям,постарайтесь попасть в те из них, которые обеспечивают наилучшее соотно-шение цены и дохода. Некоторые компании, производящие широкий ассор-тимент различной продукции, могут ассоциироваться только со своими наи-более известными марками. Хорошая рекламная фирма поможет сделать ва-шу компанию более известной.

Типография

Выбор типографии, которая будет печатать ваш проспект эмиссии и реги-страционную заявку, – задача, на первый взгляд, вполне тривиальная. Одна-ко опытное агентство, специализирующееся на печати финансовых материа-лов, вносит свой вклад в своевременность и эффективность всех этапов реги-страции. На заключительных этапах процесса регистрации на типографиюложится большая ответственность. Иногда исправленный вариант отчета ну-жен в тот же день, а проспект эмиссии зачастую идет в печать в ночь накану-не официальной публикации его предварительной версии и второй раз – вночь накануне вступления регистрационной заявки в силу.

Ваш полиграфист должен быть в курсе всех правил и требований SEC в от-ношении формата бумаги, размера и типа шрифта и аналогичных техниче-ских параметров; у него должно быть специальное оборудование, которое


89

позволяет выполнить все требования по срокам, качеству печати, а также постепени защиты полиграфической продукции. Ваш полиграфист должен так-же помочь вам подать вашу регистрационную заявку в электронном виде всистему электронной регистрации и хранения данных EDGAR (ElectronicData Gathering and Retrieval System) при SEC.


90

К этому моменту вы уже завершили тщательную работу по созданию базыдля успешного размещения. Вы определили, что значит для вас успех, разра-ботали стратегию компании, составили бизнес-план и, может быть, провелиодну или несколько стратегических сделок. Эффективная команда сформи-рована. Станет ли открытое размещение акций наилучшим способом решитьте вопросы, которые стоят перед вашей компанией и вашими акционерами?

Руководители компаний часто допускают одну распространенную ошибку –они начинают размещение до того, как компания готова выдержать испыта-ния, выпадающие на долю открытого акционерного общества. Ваша компа-ния уже переходит от этапа планирования к этапу осуществления. Вы при-ближаетесь к началу открытого размещения. Прежде чем начнется само раз-мещение акций, вам надо решить еще много различных задач из списка техдел, которые обязательно надо сделать до его начала.

Именно на этом этапе вам надо определить те главные шаги, которые нуж-но проделать до начала размещения. Фактически вы приступаете к транс-формации из закрытой фирмы в открытую. На этом отрезке Пути к успехуваша задача – обеспечить все условия для того, чтобы после акционированияваша компания удовлетворяла вашему определению успеха, при этом соот-ветствуя ожиданиям рынка и превосходя их.

В течение нескольких месяцев перед началом размещения компетентныеруководители анализируют следующие вопросы:

• какие важные оперативные и личные вопросы надо решить и какие сдел-ки осуществить до того, как мы будем готовы размещать свои акции?

• есть ли у нас четкий план использования тех средств, которые будут по-лучены в ходе открытого размещения? Рассказали ли мы об этом планеинвесторам и аналитикам?

• навели ли мы порядок в делах?• готов ли рынок принять эмиссию в данный момент?

Ваши ответы на эти вопросы могут дать ключ к успеху вашего размещенияи к хорошей динамике ваших акций на вторичном рынке.

91

УБЕДИТЕСЬ В ТОМ, ЧТО ДЛЯ РАЗМЕЩЕНИЯ

ВСЕ ГОТОВО

6

ЗАВЕРШИТЕ ВЫПОЛНЕНИЕ ПРОГРАММЫ МОДЕРНИЗАЦИИ

Вы уже осуществили все перемены, запланированные на самых ранних эта-пах Пути к успеху. Теперь вам надо снова проверить свое решение о выпускеакций. Готова ли ваша компания начинать размещение? Вам необходимо пе-репроверить свои цели и стратегию их достижения, рассмотреть план дейст-вий на начальных этапах пути (см. Главы 2 -5) и убедиться в том, что все мате-риалы и необходимые составные элементы готовы.

Проверьте, все ли ваши стратегические мероприятия увенчались успехом.Может быть, вы планировали провести три приобретения, чтобы увеличитьстоимость компании с 25 до 100 миллионов долларов. Или вы перестроилисистему управления запасами, чтобы повысить эффективность производстваи завоевать доверие рынка. Если подходить к сделке или программе модер-низации с чисто внешней, формальной стороны, они вам не гарантируют успеха. Ваша компания в ходе этих операций по приобретению или модерни-зации производства сильно изменилась, что внесло в ваши дальнейшие перспективы существенный элемент неопределенности.

Вы должны убедиться в том, что вам удалось интегрировать новые фирмыв повседневную деятельность вашей компании. Вы должны проверить, дейст-вует ли новая система учета запасов так, как планировалось, и помогает лиона решить стоящие перед вами задачи. Если вы попытаетесь разместить ак-ции, не закончив интеграцию новых фирм и/или систем, вы вряд ли выйде-те на запланированный уровень доходов.

На этом этапе Пути к успеху вы получаете уникальную возможность про-анализировать те усилия, которые вы предпринимали в ходе подготовки, иустранить все недостатки. Цель такого анализа – убедиться в том, что вы пол-ностью осуществили все меры, которые должны подвести вас к началу от-крытого размещения. Проверьте, действительно ли все эти меры приносятпользу и сможете ли вы, двигаясь по избранному пути, из квартала в кварталполучать планируемый доход.

УБЕДИТЕСЬ В ТОМ, ЧТО КОМПАНИЯ ГОТОВА К ПЕРЕМЕНАМ

Не существует такой формулы или универсального правила, с помощью ко-торых можно было бы определить, что нынешние размеры, возраст или при-быльность компании позволяют ей размещать свои акции на бирже. Впро-чем, изучив последние удачные размещения, мы получим общее представле-ние о том, чего инвесторы ждут от новых акционерных компаний.

Размер

Некоторые андеррайтеры применяют свои собственные эмпирические пра-вила, основанные, главным образом, на размере выручки и чистой прибыли,

УБЕДИТЕСЬ В ТОМ, ЧТО ДЛЯ РАЗМЕЩЕНИЯ ВСЕ ГОТОВО

92

для определения адекватных размеров компании, которая собирается прово-дить размещение. Однако в настоящее время размер часто определяется потаким параметрам, как капитализация рынка или общая стоимость акций,находящихся в свободном обращении.

Феноменальный успех интернет-компаний подчеркивает важность нефи-нансовых факторов. У значительного числа интернет-компаний и другихфирм, выходивших на рынок с первичным предложением акций, выручкабыла минимальной, и многие из них ни разу не показали в отчетах прибыль.Как правило, у этих начинающих компаний есть другие привлекательныестороны, например, принципиально новый продукт, который способен за-нять значительную долю рынка, и талантливая команда управленцев, кото-рые восполняют отсутствие длительной финансовой истории. Согласно ре-зультатам наших исследований, все больше и больше инвесторов и банкировначинают обращать внимание на эти критерии.

Тем не менее, если размеры прибыли вашей компании недостаточны дляпроведения открытого размещения акций, вы можете пойти другими путями.Например, изучите возможность объединения с другой компанией в вашейотрасли, которая также слишком мала для проведения открытого размеще-ния. В результате такого объединения может возникнуть компания, объеди-ненные активы, выручка и управленческая команда которой делают проведе-ние открытого размещения акций возможным.

Рост

Андеррайтеры и инвесторы ищут компании, которые могут продемонстри-ровать устойчивое развитие и явный потенциал продолжать такое развитие вбудущем (например, от 15% до 25% в год в течение нескольких лет). Если в мо-мент размещения акций такого потенциала не будет, то инвесторы обратятсяк более перспективным проектам, и ваше предложение может закончитьсяпровалом. Если у вас есть принципиально новый продукт, вы занимаете зна-чительную долю на рынке или обладаете потенциалом выхода на новые рын-ки, если ваша компания действует в новом, быстро развивающемся сектореэкономики, то это повышает реальные и предполагаемые перспективы ваше-го роста.

Прибыльность

Многие компании, осуществившие успешное размещение, демонстрирова-ли перед этим устойчивые показатели выручки и прибыли. В исключитель-ных случаях, если компания показывает великолепную динамику доходов,инвесторы могут пожертвовать перспективой стремительного развитиякомпании и ростом цены акций ради низкого риска и устойчивых поступле-ний дивидендов.


93

Однако твердых правил здесь не существует. Каждая компания должна самаоценить и те условия, в которых ей приходится действовать, и свои перспективы.При этом надо учитывать, какие компоненты общей финансовой картины могутпроизвести на инвестора такое же впечатление, как динамика развития компа-нии. Тем не менее, каждый год все новые и новые компании в «модных» отрас-лях экономики размещают на бирже свои акции. Многие из этих компаний ниразу не показали прибыль, а некоторые ни разу не сообщили даже о выручке.

Несмотря на то, что безупречная кривая доходности вашей компании явля-ется отличным вариантом, она вовсе не столь уж необходима. Даже развитыекомпании с провалами в кривой доходности успешно проводили размещениеакций – особенно в тех случаях, когда эти провалы были вызваны какими-либо необычными, единовременными или нерегулярными событиями, кото-рые не должны сказываться на будущих результатах деятельности. При за-ключительном анализе вашей компании главный фактор ее будущего успеха –не столько краткосрочная доходность, сколько способность обеспечить резуль-тативную работу в течение длительного периода времени.

Компетентное руководство

Оценивая вашу компанию, андеррайтеры и инвесторы внимательно изучат еевеличину, темпы роста и доходность. Однако низкие показатели по любомуиз этих критериев совершенно не обязательно станут препятствием на пути коткрытому размещению ваших ценных бумаг. Единственный пункт, по кото-рому андеррайтеры и инвесторы вряд ли будут готовы уступить, – сильноеруководство. Сила руководителя преобразуется в самый важный нематери-альный компонент – доверие инвесторов.

Именно на этом этапе руководство вашей компании должно решить, суме-ет ли оно привыкнуть к постоянному публичному контролю всех действийкомпании. Готово ли оно смириться с неизбежной утратой свободы и конфи-денциальности действий? Готово ли оно допустить аутсайдеров к принятиюрешений? Способно ли руководство расти и развиваться вместе с компанией?

РАЗРАБОТАЙТЕ ПЛАН ИСПОЛЬЗОВАНИЯ СРЕДСТВ, ПОЛУЧЕННЫХ В РЕЗУЛЬТАТЕ ВЫПУСКА АКЦИЙ,

И РАССКАЖИТЕ О НЕМ

Готовясь к открытому размещению своих ценных бумаг, вы должны разрабо-тать четкую стратегию общения с андеррайтерами, инвесторами и своими сотрудниками. Успех вашей рекламной кампании зависит от того, насколькосвязным и правдоподобным будет ваш рассказ. Инвесторам нужны убеди-тельные объяснения вашего стремления привлечь капитал на открытом рынке. Желание пополнить оборотные средства не является достаточно ува-жительной причиной. У очень успешных компаний всегда есть четко сформу-лированный и убедительный план использования средств, полученных в результате размещения акций.


94

Если вы не уверены на 100% в своем плане использования полученныхсредств, вам нужно прежде всего проверить действия, записанные в бизнес-плане. Сумеете ли вы с помощью полученных средств изменить стратегию,модернизировать технологии, перестроить инфраструктуру, вдохнуть новую жизнь в корпоративную культуру? Рынок благосклонно относится к плану возврата задолженности по результатам рекапитализации. Вам надооценить планы использования полученных средств с точки зрения повыше-ния или понижения стоимости акций, а также долгосрочности или кратко-срочности отдачи.

Начиная разрабатывать стратегию общения с внешним миром и с сотруд-никами, помните о том, что очень многое в компании изменилось, а вы гото-витесь проводить открытое размещение акций, поэтому рассказывать о ком-пании нужно уже не то, что раньше. О чем же именно следует говорить? Какинвесторы, так и сотрудники компании должны понимать, в каком направле-нии компания развивается и каким образом план модернизации может повы-сить ее стоимость.

ПРИВЕДИТЕ В ПОРЯДОК ДЕЛА

Прежде чем начать размещение акций, вам, может быть, придется привес-ти в порядок дела компании. Проанализируйте, подходят ли действующиекорпоративные схемы, структуры капитала и управления для открытой ак-ционерной компании? Правильно ли задокументированы и отражены вбухгалтерской отчетности ваши операции с владельцами и руководствомкомпании?

Наведение порядка в делах компании начинается на стадии планированияи заканчивается только после подачи заявки в SEC. Обычно на этом этапе рас-сматриваются следующие вопросы:

• Нужно ли менять структуру капитала компании? Реструктуризациякапитала может привести к изменениям в налоговой позиции, однако вы смо-жете снизить отрицательные последствия благодаря соответствующему нало-говому планированию.

• Нужно ли выпускать дополнительные акции? Для открытого размеще-ния, а также для будущих сделок по приобретению или продаже могут пона-добиться дополнительные акции.

• Нужно ли до открытого размещения проводить дробление акций? С це-лью повышения продаваемости акций компании зачастую проводят их пред-варительное дробление после консультаций с андеррайтером, с тем чтобы цена одной акции во время открытого размещения составляла от 10 до 20 дол-ларов США.

• Нужно ли объединять дочерние компании? Открытая акционерная ком-пания обычно организована как единое юридическое лицо, иногда имеющеедочерние компании. Связанные компании могут оказывать друг другу услу-ги, конкурировать друг с другом или производить связанные друг с другом


95

товары и услуги. Объединенная компания может быть более привлекательнадля инвесторов, что повысит цену ее акций на бирже.

• Нужно ли вносить изменения в устав и учредительный договор компа-нии? В частной компании могут действовать определенные положения о го-лосовании, которые неприменимы для открытой акционерной компании.Кроме того, совет директоров может пожелать создать какие-либо комитеты,например, комитет по аудиту или по вознаграждениям.

• Насколько точно и своевременно ведется учет акций? Открытому акци-онерному обществу необходима точная информация об акционерах. (Анали-зируя данные бухгалтерского учета по операциям с акциями, обращайте внимание на предыдущие эмиссии незарегистрированных акций).

• Насколько уместны для открытой компании проводимые в вашей ком-пании операции и принятые в ней схемы работы с владельцами и руководст-вом? Адекватно ли они задокументированы? В соответствии с требованиямиSEC, открытые акционерные компании обязаны полностью раскрывать ин-формацию по всем существенным операциям со связанными сторонами. Та-кие операции необходимо определить и обсудить с юристом компании в са-мом начале процесса подготовки.

• Насколько уместны договорные обязательства компании для откры-того акционерного общества? Ваш юрист поможет вам изучить уместностьваших контрактных обязательств, проведя юридическую экспертизу важныхдоговоров (следует проверить трудовые договора, планы покупки опционовили акций компании, кредитные и арендные договора, ссуды акционерам ируководству, право преимущественной покупки, устав и учредительный до-говор компании, а также основные договора с поставщиками).

• Были ли основные договора с партнерами и трудовые договора заключе-ны в письменной форме? Нужно ли в них вносить изменения?

• Целесообразно ли внедрение схемы предоставления опционов? Существу-ет ли необходимость предоставления дополнительных опционов в рамках су-ществующей схемы?

ОЦЕНИТЕ СВОИ ИНФОРМАЦИОННЫЕ СИСТЕМЫ

Акционерное общество обязано предоставлять инвесторам своевременную инадежную финансовую информацию. Если используемые в компании систе-мы управленческой информации и бухгалтерского учета недостаточны, томодернизировать их следует именно сейчас. За представление ложной иливводящей в заблуждение информации вы можете быть привлечены к судеб-ной ответственности, не говоря об утрате доверия инвесторов из-за неточныхи несвоевременных сведений.


96

ОЦЕНИТЕ СВОЮ СИСТЕМУВНУТРЕННЕГО КОНТРОЛЯ

Многие компании давно осознали важность четкого внутреннего контроля.Эффективная система внутреннего контроля помогает выполнять финансо-вые планы, предотвращает потерю ресурсов и помогает составлять надежнуюфинансовую отчетность.

Если компания планирует проводить размещение акций, ей необходимотщательно изучить свою систему внутреннего контроля и оценить ее эффек-тивность. Важность средств внутреннего контроля стала очевидной послепринятия в 1977 г. Закона о коррупции за рубежом (далее – ЗКР). Этот законбыл принят по результатам расследования и громкого скандала, в результатекоторого стало известно, что более 400 американских компаний тайно плати-ли комиссионные, взятки и производили иные сомнительные выплаты пред-ставителям иностранных государств для установления или поддержания де-ловых связей.

В Закон о коррупции включено два основных положения. Первое из них –Положение о нормах поведения, распространяющееся на все американскиекомпании – гласит, что никакая американская компания не имеет права пла-тить или разрешать выплаты в любых формах иностранным официальнымлицам для того, чтобы установить или поддержать деловые связи. Благодаряэтому положению ЗКР многие компании разработали письменный кодекс по-ведения, в котором оговариваются эти вопросы.

Второе положение ЗКР, касающееся бухгалтерского учета, распространя-ется только на компании, представляющие отчеты в SEC в соответствии с«Законом о ценных бумагах и биржах» от 1934 г. (далее – Закон 1934 г.). В по-ложениях ЗКР о бухучете содержатся два важных требования: (1) подающаязаявку компания обязана вести бухгалтерские книги, записи и счета, которыеточно отражают операции компании; (2) подающая заявку компания обязана создать систему внутреннего контроля, которая в состоянии адекватно выполнять следующие четыре условия:

1. операции проводятся на основании предоставленных руководством об-щих или специальных полномочий;

2. метод учета операций должен обеспечивать составление финансовой от-четности в соответствии с GAAP или иными применимыми критериямиведения учета;

3. доступ к активам компании производится только с санкции руководства;4. периодически проводится сверка учетной информации по активам ком-

пании и физических активов. По любым расхождениям между фактиче-скими и учетными данными принимаются необходимые меры.

В соответствии с положениями ЗКР, ответственность за ведение бухгалтер-ского учета в компании возлагается на руководство. Эти положения заменя-ют собой Закон 1934 г. Надзор за их соблюдением возложен на SEC.


97

СОЗДАЙТЕ ПОЛОЖИТЕЛЬНЫЙ ОБРАЗ КОМПАНИИ

Создание положительного образа компании требует времени, поэтому его надо начинать задолго до выпуска акций. Не забывайте, что SEC запрещаетлюбые новые виды рекламы или продвижения ваших акций после началапроцесса регистрации, т. е. с того момента, как вы официально наняли андер-райтера.

В качестве первого шага на пути к созданию положительного обществен-ного мнения необходимо провести тщательный анализ компании и ее перспектив. Рассмотрите возможную территорию распространения акций. В зависимости от характера вашей продукции и географического положенияваших рынков ваши акции могут быть ограничены рамками региональногорынка или привлечь внимание на национальном или международном уровне.

К какой отрасли промышленности будет отнесена ваша компания? Это мо-жет повлиять на интерес инвесторов. Одни отрасли промышленности болееинтересны для инвесторов, чем другие, поэтому отношение цены к доходу вних лучше. Если вашу компанию удастся отнести к нескольким категориямодновременно, постарайтесь попасть в те, которые обеспечивают наилучшеесоотношение цены и дохода. Некоторые компании, производящие целый рядразличных продуктов, могут ассоциироваться со своими наиболее известны-ми продуктами. Правильно организованная рекламная кампания поможетсоздать положительный образ вашей фирмы.

ОПРЕДЕЛИТЕ ПОТЕНЦИАЛЬНЫХ ИНВЕСТОРОВ

Проанализируйте, какие группы инвесторов вы можете или хотите привлечь.Выгоды от привлечения институциональных инвесторов очевидны – ведь ониконтролируют значительную часть инвестиционного капитала в США. Нопри этом на их инвестиционные операции распространяется множество тех-нических ограничений – например, относительно количества и цены акцийна рынке, данных о доходах в предыдущие отчетные периоды, политики вы-платы дивидендов и регистрации на фондовых биржах. Эти ограничения мо-гут, с одной стороны, снизить привлекательность вашей компании для инсти-туциональных инвесторов, а с другой стороны, подстегнуть вас к тому, чтобыисправить эти недостатки.

Определив целевой рынок инвесторов и тот образ вашей компании, кото-рый вы намерены создать в глазах инвесторов, вы должны найти способывыйти на этот рынок. Можно нанять фирму по связям с общественностью иподготовить информационную брошюру, в которой рассказывается о вашейкомпании, ее продукции, рынках и операциях. Если вы уже рекламируетесвою продукцию, то для того, чтобы повысить интерес инвесторов к вашейфирме, можно включить рассказ о ней в рекламную кампанию. Многие фир-мы рекламируют свою продукцию через Интернет, создавая для этого инте-ресные интернет-сайты.


98

Определите аналитиков по ценным бумагам и сотрудников деловых СМИ,занимающихся вашей отраслью, и постарайтесь установить с ними связь –встретившись лично или просто включив их имена в список рассылки. Есливы установите хорошие отношения с прессой (со специализированными изда-ниями, с местными и общенациональными деловыми и финансовыми изда-ниями), это обеспечит постоянный положительный информационный фон входе размещения акций и после него.

ОЦЕНИТЕ РИСК И ВРЕМЯ ПРОВЕДЕНИЯ ОТКРЫТОГО РАЗМЕЩЕНИЯ АКЦИЙ

Открытое размещение акций сопряжено с самыми разнообразными риска-ми. Самый очевидный риск – неспособность разместить акции и окупить затраты на размещение. Это может произойти, например, потому, что из-заизменения общественного имиджа компании или из-за плохих финансовыхрезультатов андеррайтер отказывается от продолжения сотрудничества.Другой риск заключается в том, что для привлечения инвесторов придетсяпредлагать акции по более низкой цене за акцию. Это приводит либо к сни-жению объема поступлений от размещения, либо к размыванию акций существующих акционеров.

Если вы выходите на рынок со своим предложением слишком рано, суще-ствует риск тяжелых долгосрочных последствий: так, если вскоре после выхо-да на рынок ваша компания споткнется – из-за нестабильного управления,технологических затруднений, рыночных условий или по другим причинам, –доверие к ней будет подорвано. Более того, раздосадованные акционеры даже могут попытаться привлечь вас и руководство вашей фирмы к суду. Доверие инвесторов восстановить очень сложно.

Выбор времени

Предположим, что вы взвесили все «за» и «против» и решили, что наилучшимрешением для вашей компании станет размещение акций на бирже. Но когдаименно их стоит размещать? Если нужный вам капитал можно привлечь по ра-зумной цене на закрытых рынках, то имеет смысл отложить открытый выпускакций. Если привлеченные из других источников средства можно использоватьдля увеличения потенциала развития вашей фирмы, то стоимость долей уча-стия в ней может вырасти. Впоследствии выросшая стоимость долей в уставномкапитале может привести к увеличению поступлений в результате размещенияили к необходимости распространения меньшего количества акций.

Выбор времени имеет решающее значение. Рынок первичных размещенийизвестен резкими колебаниями цен, подчас в течение одного года. Решая, сто-ит ли в данный момент выпускать свои акции, вы должны учитывать несколь-ко факторов: какие настроения преобладают на рынке, насколько устойчивыили неустойчивы тенденции на рынке, растут или падают цены, увеличива-ются или уменьшаются объемы продаж?


99

Благожелательное отношение инвесторов к новым размещениям имеет ци-клический характер, однако зачастую оно бывает непредсказуемым. Мода наопределенную отрасль экономики может существенно повысить цены на ак-ции компаний этой отрасли, продаваемые в ходе первичных размещений. Од-нако благоприятный момент для новых размещений и, тем более, для вашейотрасли экономики может неожиданно закончиться – так же быстро, как онвозник…

Сложный, изменчивый рынок капитала буквально вынуждает компаниипользоваться рекомендациями андеррайтеров или инвестиционных банки-ров при определении оптимального времени размещения акций. Когда ситу-ация на рынке благоприятная, многие компании выходят на рынок, для тогочтобы привлечь средства, которые им некоторое время не будут нужны. Бла-годаря этому им не приходится ломать голову над тем, какая конъюнктураможет сложиться на рынке в дальнейшем.

РЕЗЮМЕ:ПОДГОТОВКА – ЗАЛОГ УСПЕХА

Мы надеемся, что в первых шести главах нам удалось ясно и четко сфор-мулировать мысль: чтобы выйти на рынок всесторонне подготовленными,необходимо затратить на это время и силы. Как мы уже отметили, результа-ты нашего исследования свидетельствуют, что очень успешными были раз-мещения акций тех эмитентов, которые в течение многих месяцев и даже летдо IPO на систематической основе позиционировали себя в качестве откры-тых компаний.

Хорошо подготовленная компания, решившая все вопросы, сможет при наступлении благоприятной ситуации на рынке быстро начать движение вперед. В следующей главе мы с вами проделаем упражнение, которое называ-ется «Учитесь работать как акционерная компания». В ходе этого упражнениямы изучим стратегию и методику операций, которых должны придерживатьсяоткрытые акционерные компании, и рассмотрим те участки деятельности ком-пании, на которых уже сейчас можно начать их отработку.


100

Существует значительная разница в мировоззрении и задачах, стоящих передруководством закрытой и открытой компании, не говоря о разнице в требо-ваниях законодательства. Прежде чем стать открытой компанией, необходи-мо научиться многочисленным новым методам работы и подходам. Слишкомчасто компании сначала начинают размещение и лишь затем, под давлениемобстоятельств, берутся за учебу. Результаты в таких случаях, как правило, бы-вают печальные. Данные нашего исследования указывают на то, что самыеуспешные размещения произвели те компании, которые начали вести себякак открытые акционерные общества задолго до самого размещения.

Мы рекомендуем вам порепетировать – попробуйте вести себя как акцио-нерная компания в течение 6-12 месяцев до того, как вы действительно начне-те IPO. Смотрите на это упражнение как на серию генеральных репетицийперед началом размещения. Вам следует имитировать соблюдение требова-ний SEC, и чем больше требований вы будете соблюдать, тем лучше. Так, на-пример, вы можете определить сроки закрытия бухгалтерских книг в концеотчетного периода, созывать совет директоров и представлять ему кварталь-ную отчетность, начать составление проекта пресс-релиза, который вы буде-те рассылать для ознакомления юридическим консультантам и директорам.

Вы можете начать готовить финансовую отчетность в соответствии с требова-ниями SEC. Вы даже можете предпринять попытку составления аналитическогоотчета руководства (Management’s Discussion and Analysis). Вы можете попро-сить своих бухгалтеров проводить анализ результатов деятельности за квартал ирешать вопросы разнесения операций по отчетным периодам и налогообложе-ния в течение отчетного периода. Пожалуй, одна из наиболее важных задач в хо-де таких репетиций заключается в том, что вы непременно должны научиться втечение нескольких кварталов подряд сравнивать запланированные результатывашей деятельности с фактически достигнутыми, а также точно прогнозироватьвыручку, что жизненно важно для успеха первичного размещения.

Порепетировав таким образом в течение двух-трех кварталов, вы увидитеогромную разницу в степени готовности компании к размещению акций. Ре-шающее значение для успешного исхода размещения имеют первые несколь-ко кварталов после его начала, когда вы пытаетесь завоевать и сохранить до-верие инвесторов, и такая подготовка существенно увеличивает ваши шансы.

Репетировать должны не только CEO и другие высшие руководители ком-пании – необходимо, чтобы учились все без исключения сотрудники, которые

101

УЧИТЕСЬ РАБОТАТЬ КАК АКЦИОНЕРНАЯ

КОМПАНИЯ

7

будут заняты в соответствующих операциях, от финансового контролера допомощника бухгалтера, закрывающего отчетность. Вы должны добиться того,чтобы ваши сотрудники были полностью ознакомлены с положениями SEC оконфиденциальности информации и не передавали такую информацию род-ственникам и друзьям.

В этой главе мы рассмотрим следующие вопросы: система подготовки фи-нансовых планов и прогнозов, базовые и сравнительные данные, финансоваяотчетность для регулирующих органов, подготовка финансовой отчетностидля акционеров и партнеров, федеральные законы об операциях с ценнымибумагами, вопросы бухгалтерского учета и отчетности по операциям в ходеразмещения акций.

РАЗВИВАЙТЕ НАВЫКИ СМЕТНОГО ПЛАНИРОВАНИЯ И ПРОГНОЗИРОВАНИЯ

Еще задолго до размещения следует обратить внимание на системы и процессы,которые вы используете для составления внутренних смет и прогнозирования.Открытые акционерные общества должны быть в состоянии составлять поквар-тальные финансовые сметы и прогнозы на два года вперед – и затем выполнятьих. Способность достигать намеченных целей настолько важна, что ее стоит по-ставить в самое начало списка задач, которые необходимо решить перед нача-лом IPO. Ваших андеррайтеров будет очень сильно интересовать, удается ли вамточно прогнозировать результаты своей деятельности, часто ли случаются «про-колы», и если они бывают – смогли ли вы решить все проблемы до начала IPO.

Так, вам следует как минимум за год до IPO создать системы внутреннегопрогнозирования и составления финансовых планов. Это даст вам время,нужное для того, чтобы по мере приближения даты начала размещения изквартала в квартал отлаживать работу этих систем. Вы должны следоватьправилу «меньше обещать, больше делать». Ваша задача как руководителя –научиться прогнозировать результаты операций так, чтобы вы могли выпол-нять свои прогнозы. Необходимо превышать расчетные показатели, поэтомулучше устанавливать их на не очень высоком уровне, выдерживая натиск состороны банкиров и других заинтересованных лиц, которые будут требоватьподнять планку. Последствия слишком щедрых обещаний на публичныхрынках бывают самыми неблагоприятными.

УЗНАЙТЕ ОРИЕНТИРЫ И СРАВНИТЕЛЬНЫЕ ПОКАЗАТЕЛИ

Еще одним важным элементом открытого размещения являются ожиданияаналитиков вашей отрасли или вашего сектора. С какими компаниями анали-тики станут сравнивать ваши будущие результаты? Какая система оценкипринята в вашей отрасли? На этом этапе вам надо привести в соответствие ре-зультаты вашей деятельности и ожидания рынка. Так, если вы ведете опера-ции в сфере розничной торговли, главным ориентиром может стать показа-тель продаж в аналогичных магазинах или продажи в расчете на квадратный

УЧИТЕСЬ РАБОТАТЬ КАК АКЦИОНЕРНАЯ КОМПАНИЯ

102

метр торговых площадей. Результаты деятельности компаний, действующихв сфере высоких технологий, оцениваются по размеру выручки на одного со-трудника или коэффициенту оплаты услуг, а при оценке результатов работыинтернет-компаний основные показатели – количество подписчиков и доходна одного подписчика. Если вы производите сталь, это могут быть затраты напроизводство одной тонны стали. Если вы занимаетесь текстильным произ-водством, это могут быть продажи на один метр произведенного текстиля.Чтобы стать акционерной компанией, вам надо больше узнать о своих конку-рентах и принятых критериях сопоставления. Необходимо четко определитькритерии оценки и единицы измерения. После того как вы ознакомитесь сосравнительными данными за предыдущие отчетные периоды и соответству-ющими критериями оценки, вы можете, совместно с аналитиком, представи-телями руководства своей компании и внешними консультантами, начинатьработу над позиционированием компании с учетом этих базовых и сравни-тельных показателей.

Оцените положение своей компании по отношению к конкурентам. Пом-ните о том, что, по результатам нашего исследования, очень успешные компа-нии начали открытое размещение своих акций, являясь лидерами по всем ни-жеперечисленным восьми финансовым и пятнадцати нефинансовым крите-риям (см. «Анатомия успеха» в Главе 1).

Финансовые показатели Нефинансовые показатели

Продажи Качество управления

Прибыльность Качество продуктов и услуг

Фондоотдача Уровень удовлетворенности клиентов

Движение денежных средств Уровень корпоративной культуры

Рост продаж Качество работы с инвесторами

Рост доходов Эффективность системы оплаты труда руководства

Рыночная доля Способность разрабатывать новые продукты

Контроль над расходами Творческий подход/ Аналитические ресурсы

Эффективность исследовательской работы

Стратегическое планирование

Осуществление стратегии

Уровень доверия к руководству

Способность привлекать и удерживать сотрудников

Качество основных процессов

Положение на рынке/ лидерство


103

УЛУЧШИТЕ КАЧЕСТВО ПОДГОТОВКИ ФИНАНСОВОЙ ОТЧЕТНОСТИ

ДЛЯ РЕГУЛИРУЮЩИХ ОРГАНОВ

Для того чтобы начать работать быстрее, большинству частных компанийпридется научиться гораздо быстрее составлять финансовую отчетность. Нередко частная компания задерживает подготовку месячной отчетности на1-2 месяца – и вплоть до 6 месяцев после окончания финансового года уходитна то, чтобы закрыть отчетность и подготовить ее к годовому аудиту. Когдаваша компания станет открытым акционерным обществом, вы должны буде-те ввести в ней жесткую дисциплину подготовки отчетности.

Далее приводится список вопросов, которые помогут вам задуматься надтем, какие задачи в области подготовки отчетности вам необходимо решитьдо начала размещения:

• есть ли в финансовом управлении или бухгалтерии вашей компании та-кой человек, который готов взять на себя ответственность за подготовкувашей финансовой отчетности?

• в состоянии ли ваши системы представлять достоверную месячную иквартальную финансовую информацию?

• для того чтобы используемые вами в настоящее время системы были на-дежными – необходимо ли вам проводить полную инвентаризацию каж-дый раз, когда вы готовите финансовую отчетность для внешних пользо-вателей?

• учтены ли в вашей месячной финансовой отчетности и управленческихотчетах все поправки, необходимые для справедливого отражения проме-жуточных результатов (например, отнесения продаж и поступлений наотчетные периоды, текущие начисления, амортизационные отчисления)?

• приходится ли вашему финансовому управлению и бухгалтерии вноситьсущественные поправки в годовую отчетность для корректировки дан-ных бухгалтерского баланса?

• насколько часто вам приходится исправлять сделанные в годовой отчет-ности ошибки или вносить предлагаемые аудитором поправки?

Годовая финансовая отчетность

Многие частные компании регулярно составляют финансовую отчетность,которую затем проверяет внешний аудитор; при этом их возможности по со-ставлению отчетности часто остаются ограниченными. Главная задача их го-дового аудита – представить финансовую информацию только кредиторам(как того требуют кредитные договора) и ограниченному числу владельцев. 12

12 В ноябре 1998 г. SEC выпустила форму 8-К, установившую более ранее сроки подачи от-четности (для годовой отчетности – через 60 дней после отчетной даты, квартальной – 30 дней после отчетной даты). Для получения дополнительной информации о предлагае-мых изменениях см. Бюллетень SEC №33-7606А.


104

Часто ни владельцы, ни руководство и акционеры частных компаний не об-ращают внимания на своевременное представление годовой финансовой от-четности своей компании – до тех пор, пока им удается выполнять условиякредитных договоров. Если частная компания выпускает акции на бирже, си-туация кардинально изменяется. Когда ваша фирма станет открытой акцио-нерной компанией, она будет обязана представить годовой отчет в течение 90 дней с момента окончания финансового года 13. Однако многие компанииприходят к выводу, что для своевременной публикации данных о доходах, от-чета для акционеров и пакетов информации к годовому собранию отчетностьдолжна быть готова гораздо раньше.

Промежуточная финансовая отчетность

Существует еще один чрезвычайно важный аспект деятельности акционер-ной компании, который иногда упускается из виду: компании необходимоиметь надежную промежуточную (квартальную) финансовую отчетность.Акционерная компания должна представлять сокращенную отчетность в те-чение 45 дней по окончании каждого из первых трех кварталов финансовогогода. Многие частные компании умеют составлять достоверную годовую фи-нансовую отчетность, но при этом с меньшей тщательностью относятся к под-готовке месячной и квартальной отчетности.

В зависимости от сроков проведения открытого размещения вполне можетслучиться так, что в регистрационную заявку вам придется включать финан-совую отчетность за короткий период – и это может оказаться первый проме-жуточный отчет, который вы должны будете представлять еще кому-то поми-мо руководства и совета директоров компании. Если системы компании не готовы к работе в таком режиме, то их исправление необходимо начинатьуже сейчас – и когда придет время, вы сможете составлять достоверную фи-нансовую отчетность.

График закрытия отчетности

Если вы уже повысили качество работы систем внутреннего контроля ибухгалтерского учета в компании и можете теперь составлять точную про-межуточную и годовую финансовую отчетность, попробуйте перейти наболее жесткий график закрытия месячной отчетности. Дайте финансовомууправлению и бухгалтерии задание закрывать финансовую отчетность втечение пяти рабочих дней по окончании месяца.

Если это вызывает затруднения, то выясните, почему. Для устранения про-волочек с закрытием ежемесячной финансовой отчетности зачастую бываетдостаточно просто проанализировать ситуацию. Составьте блок-схему про-цесса подготовки отчетности; для каждого из подпроцессов определите, ка-кие данные поступают на вход, из каких этапов состоит процесс и какая ин-формация должна быть на выходе. Подсчитайте, сколько нужно времени на

13 Там же


105

каждый из подпроцессов и действительно ли его итоги необходимы для за-крытия отчетности.

Вы можете прийти к выводу, что некоторые этапы процесса закрытия еже-месячной отчетности не нужны. Необходимо их исключить и сосредоточить-ся на улучшении работы на тех этапах, которые действительно необходимы.Выясните первопричину всех затруднений, сообща найдите способы ее устра-нения и реализуйте найденное решение. Сначала следует внедрять простыерешения. Если с помощью простых решений истинную причину проблемыустранить не удается, придется применять более сложные (и, вероятно, болеедорогие) решения – например, заменить информационные системы.

Инфраструктура

Сможет ли ваша информационная система предоставлять все необходимыесведения финансового и нефинансового характера, которые вам понадобятсяпосле акционирования? Единственный способ узнать это наверняка – начатьуже сейчас. Дайте указание финансовому управлению, бухгалтерии и вашемусотруднику, ответственному за информацию, начать составление пресс-релизови отчетности так, как если бы ваша компания уже была акционерной. Это по-может вам понять, сможет ли инфраструктура вашей компании (сотрудники,системы, политика и процедуры) обеспечить удовлетворение всех требованийSEC после IPO. Если вы начнете решать эти вопросы сейчас, вы окажетесь в вы-игрышном положении, когда придет время начать сбор всех данных для вклю-чения в регистрационную заявку (см. главу 8). Так, например, нужно будет:

• Дать указание сотруднику, отвечающему за связи с инвесторами, гото-вить пресс-релизы о важных событиях в деятельности компании.

• Составлять ежеквартальные отчеты о доходах – точно так же, каквам придется это делать после акционирования. Установите сроки подготов-ки отчетов. Многие акционерные компании сообщают данные о доходах заквартал уже через несколько дней после окончания квартала. Большинствокомпаний публикуют свои отчеты к концу месяца, следующего за окончани-ем квартала, хотя некоторым и требуется для этого больше времени. Выясни-те, когда публикуют отчеты о доходах ваши конкуренты и другие компаниисходных размеров в вашей отрасли. Как правило, аналитики ожидают, что ва-ша компания будет поступать так же, как сопоставимые с ней предприятия.

• Ежеквартально составлять отчеты по форме 10-Q и 10-QSBs (квар-тальная отчетность, представляемая в SEC). Представьте эти пробные от-четы независимым бухгалтерам и юридическим консультантам. Составлениевсех отчетов и анализов должно быть закончено в течение 45 дней после окон-чания каждого квартала.

• Составлять отчет по форме 10-К или 10-KSB (годовой отчет, представ-ляемый в SEC) за последний финансовый год – в том числе аналитический от-чет руководства и все остальные виды отчетности. Практически все дан-ные, включаемые в этот отчет, в том или ином виде понадобятся при составле-нии регистрационной заявки. Заблаговременная подготовка к публикации всех


106

отчетов существенно облегчит и упростит процесс размещения акций. Поручи-те независимым бухгалтерам и юридическим консультантам проверить подго-товленный отчет и выявить все существенные упущения или слабые места.

• Повысить знания и квалификацию сотрудников группы подготовки фи-нансовой отчетности. В состоянии ли сотрудники группы принять на себядополнительные обязательства по составлению отчетности? Если нет, то смо-гут ли они решать эти задачи после небольшого специализированного обуче-ния? Нужно ли вам приглашать на работу квалифицированных специалистовсо стороны? Попросите вашего аудитора порекомендовать вам подходящиеучебные курсы, семинары и материалы по бухгалтерскому учету и отчетностив соответствии с требованиями SEC.

SEC требует не просто готовить квартальную и годовую финансовую отчет-ность – к этой отчетности необходимо будет прилагать множество различныхпояснений, например, данные о доходе на акцию и определенные финансо-вые данные по отраслям деятельности компании. (См. далее в этой главе раз-дел «Бухгалтерский учет и отчетность после проведения открытого размеще-ния»). В дополнение к финансовой отчетности, в регулярную отчетность,представляемую в SEC, придется включать значительное количество различ-ных нефинансовых данных (например, аналитический отчет руководства).Для выполнения всех этих новых требований необходимо, чтобы системыподготовки финансовых отчетов были в состоянии предоставлять все нужныесведения. Независимые бухгалтеры и юристы помогут определить, какие по-яснения необходимо включить при составлении адекватной отчетности.

ПРИВЕДИТЕ ФИНАНСОВУЮ ОТЧЕТНОСТЬ В ПОРЯДОК

В высшей степени важно, чтобы у вас были или чтобы вы могли получить всенужные заверенные аудитором финансовые отчеты – не только вашей ны-нешней компании, но и любых компаний-предшественников, недавно приоб-ретенных компаний, тех компаний, которые вы планируете приобрести, атакже компаний, в капитале которых вы имеете значительные доли участия.Если финансовая отчетность компании не заверена аудитором, эта компанияне имеет права выпускать акции в открытое обращение.

Обычно в проспект эмиссии 14 при первичном размещении включается заве-ренная аудитором финансовая отчетность за три последних года (за два годав том случае, если вы имеете право подавать заявку как малое предприятие 15).Кроме того, может также потребоваться опубликовать в проспекте эмиссииопределенные финансовые данные за последние пять лет. Как правило, эти требования распространяются на вашу компанию только на период

14 В проспекте эмиссии публикуется информация о компании и подробности размещенияакций. Проспект эмиссии распространяется среди потенциальных инвесторов в виде от-дельного документа или буклета.

15 Как правило, компания имеет право воспользоваться системой публикации информациидля малых предприятий в том случае, если она является юридическим лицом США илиКанады и суммы ее доходов и общая рыночная стоимость менее 25 млн. долларов США.


107

ее существования. Однако они могут распространяться также и на компа-нию-предшественника. 16

Некоторые компании очень торопятся провести IPO, тратят при этом мно-го времени и денег и в результате в самый последний момент выясняют, чтоони не могут выполнить одно или несколько требований по предоставлениюфинансовой отчетности. Например, вы можете в последний момент выяс-нить, что вам нужна заверенная аудитором финансовая отчетность той ком-пании, которую вы приобрели два года назад. Часто бывает так, что у компа-нии нет доступа к бухгалтерским книгам и учетной документации или к ру-ководству компании-продавца. Ваши аудиторы могут сообщить, что в такихусловиях выполнение аудиторской проверки невозможно. В результате вампридется отложить проведение размещения до тех пор, когда представлятьфинансовую отчетность этой компании до ее приобретения будет уже не нужно.

Другой пример: ваша компания может также иметь существенные вложе-ния в совместное предприятие (т. е. более 20% совокупных активов), учитыва-емые по методу долевого участия. При этом соглашение о совместном пред-приятии запрещает вам и вашим партнерам по СП публиковать финансовыеданные о предприятии. Когда вы готовились к размещению акций, вы былиуверены, что ваши партнеры не станут требовать соблюдения пункта о нераз-глашении. В последний момент выясняется, что они не хотят разрешать пуб-ликацию данных, и для размещения акций вам остается только одно – либовыкупить долю партнеров по СП, либо продать им свою. Таких подводныхкамней существует множество. Их можно избежать, если относиться к подоб-ным вопросам внимательно и вовремя их решать.

SEC предъявляет целый комплекс требований к финансовой отчетности.Вам необходимо прежде всего определить, какая финансовая отчетность бу-дет нужна. Вам также нужно определить, для каких компаний понадобитсяфинансовая отчетность, за какие периоды, и какое максимальное время мо-жет пройти между датой составления отчетности и датой подачи заявки, атакже датой начала размещения. Даже если у вас уже есть заверенная ауди-тором финансовая отчетность, GAAP и правила SEC могут потребовать до-полнить ее пояснениями (в основном, в примечаниях). Если данные за про-шлые периоды неточно отражают ход развития компании (например, в техслучаях, когда производились приобретения, изъятия капиталовложений, ре-структуризация задолженности), вам также могут понадобиться условныефинансовые данные 17 (pro forma financial information) (см. далее в главе под-раздел «Стандартные требования к раскрытию условных финансовых дан-ных в регистрационной заявке»).

16 Информацию о требованиях SEC к компаниям-предшественникам см. в Приложении Г.17 Условные финансовые данные – данные за прошлые периоды, скорректированные так,

как если бы в прошлом определенная операция имела место.


108

Важность заблаговременного планирования

Уже задолго до проведения размещения вам необходимо составить план дей-ствий, которые вы будете предпринимать для того, чтобы обеспечить выпол-нение требований SEC как в отношении заверенной, так и не заверенной ау-дитором финансовой отчетности. Ежегодную аудиторскую проверку многиечастные компании проводят в плановом порядке. Этим компаниям значи-тельно легче акционироваться после непродолжительной подготовки, чемтем, которые ежегодного аудита не проводят. Частные компании, ранее не проводившие ежегодных аудиторских проверок, столкнутся с серьезнойпроблемой. Некоторые из них в конечном итоге смогут выполнить требова-ния по аудиту отчетности (поручив своим аудиторам провести проверку занесколько отчетных периодов), однако другим на это понадобится нескольколет. Поэтому уже в самом начале процесса подготовки необходимо представ-лять себе реальное положение дел.

При составлении планов учтите необходимость соблюдения требований со-ответствующих положений. Необходимо как минимум за год до IPO обсу-дить с независимым аудитором требования SEC к финансовой отчетности(подчас весьма сложные) и определить все слабые места, которые необходи-мо устранить до начала размещения. Чем раньше вы привлечете независимо-го аудитора к подготовке открытого размещения, тем лучше: независимыйаудитор не только жизненно важен для приведения вашей отчетности в поря-док, он также поможет определить, нужна ли отдельная финансовая отчет-ность для каких-либо других компаний, соответствует ли ваша финансоваяотчетность требованиям SEC и GAAP о раскрытии информации, а также накаком этапе по окончании размещения вам потребуется корректировать фи-нансовую отчетность (и потребуется ли это вообще).

Если финансовая отчетность вашей компании еще ни разу не была проау-дирована и если вы всего лишь предполагаете разместить свои акции на бир-же в течение нескольких следующих лет, вам совершенно необходимо немед-ленно начать выполнять все требования по аудиту отчетности. В ожиданииоткрытого размещения ваш аудитор может провести проверку отчетности занесколько отчетных периодов (за два года для малых предприятий и за тригода для остальных). При этом следует помнить, что проведение аудиторскойпроверки за несколько отчетных периодов требует много времени – в резуль-тате этого размещение акций может быть отложено и существует опасностьпропустить благоприятную ситуацию на рынке. Кроме того, аудиторскаяпроверка за несколько отчетных периодов может подорвать доверие к компа-нии или вообще сделать размещение невозможным, если аудиторы обнару-жат существенные неожиданные корректировки в сумме выручки за теку-щий год и предыдущие отчетные годы.

Может статься и так, что ваш аудитор посчитает невозможным проведениепроверки за несколько отчетных периодов. Так, например, если у вашей компа-нии значительный объем материальных запасов, то для того, чтобы сделать без-условно положительное заключение (требование SEC), аудитор обязан ежегоднопроводить их проверку. Аудитор не может проводить такую проверку post fac-


109

tum, а SEC принимает только безусловно положительное заключение по отчет-ности компаний. Если провести проверку за несколько отчетных периодов невозможно, вам придется отложить планы размещения акций до тех пор, когдавы сможете соблюсти требования об аудиторских проверках. Это может для васозначать задержку размещения на три года (на два года для малых предприятий).

Учтите требования, предъявляемые к приобретенным компаниям. Необхо-димо, чтобы ваш аудитор отлично знал историю вашей компании – в том чис-ле подробности операций по приобретению, слиянию и инвестициям, кото-рые вы проводили в течение последних трех-пяти лет.

Проводя операции по приобретениям в течение трех лет (для малых пред-приятий – двух лет), предшествующих открытому размещению акций, некото-рые компании в результате сталкиваются с проблемами, особенно в тех случаях,когда приобретенная компания не проводила никаких аудиторских проверок.Даже если приобретенная компания ранее не была открытым акционерным об-ществом или, например, вы приобрели лишь часть компании, правила SEC мо-гут потребовать включить в регистрационную заявку отдельную завереннуюаудитором финансовую отчетность за 1-3 года, предшествующие размещениюакций. Если заверенная аудитором финансовая отчетность отсутствует или про-вести аудиторскую проверку невозможно, вам могут не разрешить выпуск ак-ций или, в лучшем случае, его придется отложить на срок до трех лет.

Во избежание этих неприятных сюрпризов следует помнить о требованиях поаудиту отчетности всякий раз, когда вы осуществляете или даже планируете при-обретение компании. Если аудиторская проверка еще не была проведена, сде-лайте аудит за предыдущие один-два года одним из условий заключения сделки.Если это невозможно, по крайней мере обеспечьте себе доступ к бухгалтерскимкнигам и учетной документации, а также возможность общения с сотрудникамипродавца, чтобы иметь возможность провести аудит после приобретения.

Помните, что провести аудит post factum бывает невозможно. В связи сэтим вам следует внимательно изучить все вероятные последствия, которыесделка может иметь для будущего размещения ваших акций на бирже. Вы мо-жете прийти к выводу, что какое-либо приобретение имеет для вашей компа-нии столь большое значение, что без него невозможно осуществление вашегостратегического плана. В этом случае, вероятно, важнее всего будет произве-сти это приобретение, пока такая возможность существует. И наоборот, выможете решить, что более важно сохранить право на проведение размещенияи что вы будете искать возможность провести такие приобретения, которыене вызовут затруднений при выпуске акций. В этом случае вам лучше отме-нить приобретение. Как бы то ни было, принимая решение о приобретениикомпаний, всегда следует помнить требования SEC в отношении аудита.

Предупреждайте желания андеррайтера. Несмотря на то, что по правиламSEC заверенная аудитором финансовая отчетность должна быть представле-на только за три года (для малых предприятий – два года), ваш андеррайтерможет потребовать проаудировать финансовую отчетность за все пять лет,которые будут отражены в таблице выборочных данных. Если вам кажется,что с этим могут возникнуть сложности, следует посоветоваться со своим


110

независимым аудитором, чтобы выяснить возможные пути решения пробле-мы. После этого, исходя из возможных вариантов, необходимо своевременнодостичь договоренности с андеррайтером.

Финансовая отчетность, которая должна быть включена в регистрационную заявку

Какую финансовую отчетность следует включать в регистрационную заяв-ку на проведение открытого размещения? Прежде всего следует определить,имеете ли вы право подавать регистрационную заявку по правилам раскры-тия информации, распространяющимся на малые предприятия в соответст-вии с Положением S-B (Regulation S-B). Если ваша компания не подпадает поддействие Положения S-B, она должна соответствовать требованиям Положе-ния S-X (для получения дополнительных сведений о критериях соответствияи преимуществах данной системы регистрации см. Приложение Д – «Упро-щенный порядок регистрации для малых предприятий»). Кроме этого, вамнужно будет определить, нет ли у вашей компании какого-нибудь «предше-ственника» 18 и, если есть, должны ли вы включать в заявку финансовую от-четность этой компании.

Основная финансовая отчетность. В регистрационную заявку следует вклю-чить следующие виды финансовой отчетности (как проаудированной, так инепроаудированной):

• заверенный аудитором бухгалтерский баланс за два предыдущих финан-совых года (для малых предприятий, в соответствии с Положением S-B, заодин финансовый год).

• заверенный аудитором отчет о прибылях и убытках, отчет о движении денежных средств, отчет об изменениях в собственном капитале за предыду-щие три финансовых года (для малых предприятий, в соответствии с Поло-жением S-B, – за два финансовых года). Помимо этого, нужно будет включитьв заявку отдельный отчет о совокупном доходе (statement of comprehensiveincome) или информацию о прочих совокупных статьях 19 в отчете о прибыляхи убытках или в отчете об изменениях собственного капитала.

• непроаудированная промежуточная финансовая отчетность за три, шестьили девять месяцев последнего финансового года (а также сравнительныеданные за соответствующий период предыдущего финансового года). Этапромежуточная финансовая отчетность может потребоваться в том слу-чае, если регистрационная заявка объявлена действительной и размеще-ние начинается спустя 134 дня или более по окончании финансового года(см. Таблицу 7.1).

18 Информацию о требованиях SEC к компаниям-предшественникам см. в Приложении Г.19 В «прочие совокупные статьи» включается, например, информация о нереализованном

приросте или снижении стоимости определенных инвестиций в рыночные ценные бума-ги, о некоторых изменениях в обязательствах по пенсионному обеспечению и о некоторыхвидах прибыли и убытка, полученных в результате пересчета иностранных валют. В соот-ветствии с правилами бухгалтерского учета, такие «прочие совокупные статьи» следуетотносить не на чистую прибыль, а на капитал.


111

Дополнительная финансовая отчетность. Если ваша фирма существует менеетрех лет (для малых предприятий – менее двух лет) и изначально она создава-лась исключительно с целью приобретения действующей компании, то в соот-ветствии с правилами SEC эта приобретенная компания считается вашимпредшественником. Если вы приобрели компанию-предшественника в тече-ние тех двух или трех лет, которые вы обязаны включать в заверенную финан-совую отчетность своей компании, вам также понадобится представлять от-дельную финансовую отчетность для компании-предшественника за отчетныепериоды (1 год или более до момента покупки). Вам также могут понадобить-ся и более старые сведения (за те пять лет, которые отражены в таблице выбо-рочных финансовых данных) о компании-предшественнике. (Информацию отребованиях SEC к компаниям-предшественникам см. в Приложении Г).

a При составлении примера за основу было взято предположение, что компания закрываетфинансовый год 31 декабря.

б Если в регистрационную заявку включена не самая последняя заверенная аудитором го-довая финансовая отчетность (например, с момента публикации отчетности до началаразмещения пройдет более 9 месяцев), то ваш андеррайтер может потребовать предста-вить заверенную аудитором промежуточную отчетность – притом, что по правилам SECпромежуточную отчетность аудировать не требуется.

в Если нет отчетности на более позднюю дату.г В дополнение к сокращенной непроаудированной промежуточной финансовой отчетно-

сти может понадобиться финансовая информация, описывающая результаты работы помесяцам после этой даты. Это необходимо для того, чтобы предотвратить искажение дан-ных в финансовой отчетности (например, если у компании возникают серьезные пробле-мы с ликвидностью или она несет операционные убытки).

д В регистрационную заявку, поданную через 134 дня или более по окончании финансовогогода, следует включать не заверенную аудитором финансовую отчетность за промежуточ-ный отчетный период, закончившийся не ранее чем за 135 дней до даты подачи заявки.


112

Табл. 7.1. Срок и даты финансовой отчетности, включаемой в регистраци-онную заявку для IPO.

Подлежащая Предполагаемая дата начала размещенияпредставлению финансовая 01 января 2000 г. – 15 февраля 2001 г. – 15 мая 2001 г. –отчетность а 14 февраля 2001 г. 14 мая 2001 г. 31 декабря 2001 г.

Последняя На 31 декабря На 31 декабря 1999 г. На 31 декабря заверенная 1998 г..б или или после этой даты 1999 г. или после аудитором после в этой даты этой датыфинансовая отчетность на дату:

Последняя На 30 сентября 1999 г. Не требуется За последний непроаудированная или после г этой даты кварталфинансовая (31 марта, отчетность на дату: 30 июня,

30 сентября), закончившийся более чем за 45 дней до даты начала размещения д.

Наряду с представлением в регистрационной заявке проаудированнойфинансовой отчетности вашей компании и ее предшественника/предшест-венников вам также понадобится представлять отдельные виды отчетов(проаудированных и непроаудированных) по отдельным аффилированнымпредприятиям и иным приобретенным компаниям или видам собственностив соответствии со следующими условиями (для получения более подробнойинформации см. Приложение Г):

• инвестиции по методу долевого участия – если ваши инвестиции в аффи-лированное предприятие, которые вы учитываете по методу долевогоучастия (т. е. не проводите консолидацию), удовлетворяют определеннымтребованиям, касающимся их размера 20 по отношению к консолидиро-ванной финансовой отчетности вашей компании.

• дочерние компании, имеющие зарегистрированную задолженность наоткрытом рынке – если вы планируете эмитировать долговые обязатель-ства, а одна или несколько дочерних компаний выступают гарантами поэтому выпуску 21, или если вы внесли ценные акции одной или несколькихдочерних компаний как залог за эту задолженность.

• недавно произведенные или вероятные приобретения – если приобрете-ния удовлетворяют определенным критериям минимального размера поотношению к вашей консолидированной финансовой отчетности. 22

• недавно приобретенные объекты эксплуатируемой недвижимости – если этиобъекты удовлетворяют критериям размера, указанным в правилах SEC23.

ПОДГОТОВЬТЕСЬ К ВЫПОЛНЕНИЮ ФЕДЕРАЛЬНЫХ ЗАКОНОВ ОБ ОПЕРАЦИЯХ

С ЦЕННЫМИ БУМАГАМИ

После того как ваша компания станет акционерной, на вас, должностных лицкомпании, членов совета директоров и некоторых акционеров начнет рас-пространяться великое множество сложнейших федеральных законов обоперациях с ценными бумагами. Главная цель федеральных законов об опе-рациях с ценными бумагами – защита интересов инвесторов и широкой об-щественности. Для защиты инвесторов установлены требования об обяза-тельной публикации определенных сведений, а также введены запреты намошеннические и недобросовестные операции при сделках с ценными бума-гами. Федеральное законодательство об операциях с ценными бумагамисформулировано, главным образом, в шести законах, принятых Конгрессоммежду 1933 г. и 1940 г. по следам биржевого краха 1929 г. Самые важные из

20 Правило 3-09 Инструкции S-X.21 Правило 3-10 Инструкции S-X. Однако при определенных обстоятельствах вы имеете пра-

во не публиковать отдельные виды финансовой отчетности дочерних компаний, выдаю-щих гарантии по задолженности материнской или холдинговой компании. Вместо этоговы можете представлять сокращенную финансовую информацию о дочерних компаниях,выступающих гарантами.

22 Инструкция S-X, п. 3-05, и Бюллетень по бухгалтерскому учету №80. 23 Инструкция S-X, п. 3-14.


113

них – Закон об операциях с ценными бумагами от 1933 г. (the Securities Act of1933) и Закон о ценных бумагах и биржах от 1934 г. (the Securities Exchange Actof 1934). В дополнение к этим законам SEC приняла многочисленные прави-ла и инструкции; кроме того, по итогам процессов, американские суды при-няли множество частных определений и интерпретаций.

Закон об операциях с ценными бумагами от 1933 г. Этот закон был принят длятого, чтобы установить стандарты обязательного раскрытия информации обоперациях с ценными бумагами. В соответствии с положениями этого закона,компании обязаны предоставлять инвесторам исчерпывающие сведения опредлагаемых к продаже ценных бумагах и о компании-эмитенте. Фактически,Закон 1933 г. гарантирует, что потенциальные инвесторы получат в регистраци-онной заявке и проспекте эмиссии адекватную информацию, на основании ко-торой они смогут принять обоснованное решение об инвестициях. Закон 1933 г.также предотвращает искажение эмитентом существенных фактов и иные мошеннические действия в ходе продажи ценных бумаг широкой обществен-ности. В соответствии с этим законом, компания-эмитент, ее должностные ли-ца, члены совета директоров, сотрудники контролирующих подразделений идругие лица (независимые бухгалтеры, андеррайтеры, юристы) должны пла-тить крупные штрафы в том случае, если они делают ложные и вводящие в за-блуждение заявления или не раскрывают существенную информацию.

Закон о ценных бумагах и биржах от 1934 г. был принят для того, чтобы гаран-тировать честные и упорядоченные операции на рынках ценных бумаг; в ча-стности, компании обязаны периодически публиковать отчеты и раскрыватьопределенную информацию. Компании, зарегистрировавшие выпуск опре-деленного класса ценных бумаг в соответствии с Законом 1933 г. или подпада-ющие под действие положений Закона 1934 г. в связи со своими размерами иформой собственности, обязаны ежегодно, а также с некоторой иной перио-дичностью представлять отчеты в SEC. Эти компании обязаны также рассы-лать определенные дополнительные отчеты (например, годовой отчет, пись-ма-запросы на предоставление права голоса) непосредственно акционерам.Кроме этого, в Законе 1934 г. содержатся положения, предписывающие поря-док ведения операций по доверенности, предложений о приобретении, ин-сайдерских операций, торговли ценными бумагами за счет кредита брокера(margin trading) и операций на бирже.

Закон 1933 г. и Закон 1934 г. налагают серьезные обязанности на акционер-ные компании, а также на должностных лиц, членов совета директоров и оп-ределенных акционеров этих компаний. Задолго до начала открытого разме-щения вам необходимо обсудить с вашим юрисконсультом ваши обязанностии возможную судебную ответственность по федеральному законодательствуо ценных бумагах, а также разработать порядок соблюдения соответствую-щих положений законодательства. Рекомендуется провести один или не-сколько семинаров для сотрудников компании или как минимум поручитьюридическим консультантам подготовить для каждого участника процессакраткое описание того, что он имеет и не имеет права делать после того, какна вашу компанию начнет распространяться федеральное законодательствоо ценных бумагах.


114

Далее рассказывается о некоторых важных аспектах действующего законо-дательства и о том, какие обязанности и ограничения оно налагает на акцио-нерную компанию.

Своевременное раскрытие информации и связи с общественностью

Акционерная компания обязана немедленно сообщать инвесторам всю суще-ственную информацию, как положительную, так и отрицательную, за исклю-чением тех случаев, когда существуют уважительные деловые причины ее не раскрывать, например: неоконченные переговоры о слиянии, предвари-тельные переговоры о стратегических союзах, а также подготовка к выпускуновой продукции. Когда вы станете акционерной компанией, вам придетсяделать достоянием гласности такие сведения, которые вы никогда и не поду-мали бы публиковать, будучи частной фирмой.

Как до размещения акций, так и после него вам придется часто публико-вать пресс-релизы с важной информацией о компании. Для организации свя-зей с общественностью многие акционерные компании назначают специаль-ного сотрудника. Этот сотрудник должен отвечать на вопросы аналитиков поценным бумагам, представителей деловой прессы, акционеров и других заин-тересованных лиц; он проверяет все пресс-релизы, а также тексты презента-ций и речей представителей руководства компании.

Имеет смысл ограничить число сотрудников, уполномоченных общаться спрессой. Этих людей следует обучить на специальных семинарах и конфе-ренциях тому, что можно и чего нельзя говорить представителям прессы. Ре-комендуем начинать регулярную подготовку пресс-релизов уже сейчас – этопоможет повысить интерес к вашей компании. Назначьте сотрудника, кото-рый будет следить за тем, как у компании идут дела, составлять и распростра-нять пресс-релизы.

Этот сотрудник должен за год или более до начала размещения акций на-чать совместно с вашей фирмой-консультантом по связям с общественностьюсоздавать положительный образ вашей компании, повышать узнаваемость ееимени или торговой марки. Он должен регулярно совещаться с юристом ибыть в курсе всех ограничений, которые федеральное законодательство нала-гает на операции с ценными бумагами. Так, например, SEC строго запрещаетпочти все виды информирования общественности в ходе регистрации эмис-сии, так как это может быть истолковано как торговля акциями до окончаниярегистрации в SEC.

Операции с незарегистрированными акциями и продажа акционерами своих долей

Когда вы подаете регистрационную заявку в SEC, к открытой продаже допу-скаются только акции, фактически продаваемые компанией и теми акционе-рами закрытой компании, которые продают свои доли участия. Только стро-


115

го определенное число всех акционеров имеет право продать свои акции приоткрытом размещении, поэтому акции многих акционеров останутся поокончании выпуска незарегистрированными в SEC. Эти акции могли бытьприобретены, например, в ходе закрытого размещения или другой операции,освобожденной от обязательной регистрации в SEC. В этом случае такие незарегистрированные акции могут подпадать под действие определенныхзапретов, введенных с целью ограничения объемов торговли.

Если в вашей компании есть акционеры, желающие продать весь свой па-кет акций или его часть и воспользоваться ростом их стоимости при откры-том размещении, то таких акционеров следует уведомить, что им придетсяподождать как минимум 90 дней после окончания размещения, прежде чемони смогут продавать ограниченно обращающиеся акции. (Ваш андеррайтерможет потребовать увеличить срок, в течение которого будут действовать ог-раничения на продажу). Даже после окончания трехмесячного срока эти ак-ционеры могут подпадать под действие других ограничений на объем опера-ций, вводящих лимит на количество акций, которые они могут продавать втечение любого квартала. (См. «Продажа ограниченно обращающихся акцийи акций из контрольного пакета – Правило 144» в главе 8).

Требования законодательства об операциях с ценными бумагами к регистрационной заявке

В Законе 1933 г. установлены строгие нормы поведения для тех членов советадиректоров и должностных лиц компаний, которые имеют отношение к ре-гистрации открытого размещения акций. Руководители компании, подписы-вающие регистрационную заявку, члены совета директоров, должностныелица и другие сотрудники несут ответственность за любую ложную инфор-мацию о существенных фактах, сообщенную в регистрационной заявке, атакже за любое несообщение существенных фактов 24. Закон позволяет поку-пателям зарегистрированной ценной бумаги подать в суд на компанию-эми-тента и тех ее директоров или партнеров, андеррайтеров, независимых бух-галтеров, которые принимали участие в подготовке или заверении регистра-ционной заявки, а также на должностных лиц компании, ее подписавших.

Данные требования были введены для того, чтобы содействовать соблюде-нию положений об обязательном раскрытии информации. С этой целью в за-коне сформулированы суровые меры ответственности для тех лиц, которыепринимают непосредственное участие в зарегистрированном размещенииценных бумаг. Чтобы обосновать в суде претензию, инвесторам необходимотолько доказать, что они приобрели ценную бумагу в соответствии с регист-рационной заявкой и что в регистрационной заявке были существенно иска-жены или не опубликованы важные сведения о компании.

Эмитент зарегистрированной ценной бумаги несет практически неограни-ченную ответственность. При этом другие участники процесса регистрации(например, члены совета директоров, должностные лица, андеррайтеры) мо-гут избежать ответственности, воспользовавшись положением о «должнойтщательности», в соответствии с которым они могут ссылаться на проведение


116

«достаточного изучения», давшего им основания доверять точности тех неза-веренных разделов регистрационной заявки, которые составляла сама компа-ния. (Заверенный раздел заявки – та ее часть, по которой дает свое заключе-ние независимый специалист, например, аудитор или юрист). Должностныелица и члены совета директоров компании могут избежать ответственности вотношении заверенных разделов регистрационной заявки, доказав, что у нихне было оснований считать (и они не считали), что в регистрационной заявкесущественно искажены или не указаны какие-либо важные сведения.

В соответствии с положением о должной тщательности, распространяю-щимся также на андеррайтера размещения зарегистрированных ценных бу-маг, участники регистрационной заявки тщательно изучат вашу компанию входе открытого размещения. Масштабы такого независимого исследованиямогут очень сильно различаться, а адекватность использования каким-либоучастником положения о должной тщательности для своей защиты определя-ет суд. (Более подробное описание процесса изучения компании см. в главе 8).

Другие требования законодательства об операциях с ценными бумагами

В Законе 1934 г. содержится ряд общих положений, направленных на предот-вращение мошеннической деятельности. Действие этих положений распро-страняется не только на документы, представленные в SEC для регистрации,но и на искажение или неуказание сведений в ходе переговоров о заключениистратегической сделки, в пресс-релизах и иных сообщениях для широкой об-щественности. К нарушителям положений о предотвращении мошенниче-ской деятельности применяются дисциплинарные меры.

Общие положения о предотвращении мошеннической деятельности, содер-жащиеся в Законе 1934 г., запрещают любые нечестные и вводящие в заблуж-дение действия в связи с приобретением или продажей ценных бумаг по поч-те и Интернету, в ходе любых торговых операций между штатами, а также налюбой фондовой бирже США. 25 Закон запрещает производить любые обман-ные действия, сообщать ложную информацию о существенных фактах изжизни компании или утаивать существенные факты, которые необходимоопубликовать для того, чтобы данная информация не вводила в заблуждение.Он также запрещает принимать участие в любых действиях или операциях,которые имеют целью введение в заблуждение кого бы то ни было. Кроме то-го, в Законе 1934 г. предусмотрена ответственность за сообщение ложных ивводящих в заблуждение сведений в любых отчетах или документах, предста-вленных в SEC. 26

24 Раздел 11 Закона 1933 г.25 См. Раздел 10(b) Закона 1934 г. и Правило 10b-5 этого Закона. 26 Раздел 18 Закона 1934 г.


117

Чтобы получить возмещение убытков в соответствии с положениями о пре-дотвращении мошеннической деятельности, потерпевший должен доказать,что в своих действиях полагался на ложные и вводящие в заблуждение сведе-ния, что и привело к ущербу. Лицо, давшее или распорядившееся дать такиесведения, может избежать ответственности, если докажет, что действовало излучших побуждений и не знало, что данное нарушающее закон заявление яв-лялось ложным и вводящим в заблуждение.

В Законе 1934 г. содержится также прямой запрет на фальсификацию бух-галтерской отчетности и учетных записей компании. Директорам и должно-стным лицам компании запрещается сообщать бухгалтеру ложные, вводящиев заблуждение или неполные сведения при аудиторской проверке финансо-вой отчетности компании. Кроме того, Закон о коррупции за рубежом от 1977 г.обязывает акционерные компании вести бухгалтерские книги, записи и счета,которые достаточно подробно, точно и справедливо отражают операции иструктуру собственности компании. Открытые акционерные компании так-же обязаны поддерживать адекватную систему внутреннего контроля. 27

Разумеется, от высшего руководства и членов совета директоров не требу-ется принимать личное участие в ведении бухгалтерского учета. Однако наних возложена важная задача по контролю и оценке адекватности учетныхзаписей и систем внутреннего контроля компании. Комитет по аудиту при со-вете директоров также обязан помогать в контроле и оценке эффективностиработы систем финансового учета и отчетности (см. Главу №5).

Контроль инсайдерской информации

Когда ваша компания станет акционерной, вам следует вести себя очень вни-мательно и стараться не сообщать никаких важных сведений лицам, которыемогут воспользоваться ими, чтобы продать или купить ваши акции. Если этопроизойдет, вы должны незамедлительно сообщить эти же сведения инвесто-рам. В соответствии с положениями о предотвращении мошеннической дея-тельности Закона 1934 г., запрещающими осуществлять операции на основа-нии инсайдерской информации, если вы сообщите одному аналитику ин-формацию о предполагаемом размере дохода на акцию, вы должны будетесообщить ее и всем остальным.

Сотрудники компаний, имеющие доступ к инсайдерской информации ииспользующие свое положение для получения значительных доходов (илиснижения убытков) за счет менее информированных инвесторов, могут бытьпривлечены к ответственности за нарушение положений о предотвращениимошеннической деятельности. Действие этих положений распространяетсяне только на инсайдеров – ваших должностных лиц, членов совета директо-ров и сотрудников, – но и на любых лиц за пределами компании, которые по-лучают незаконный доступ к закрытой информации, а равно и на тех, кто со-знательно или неосознанно получает инсайдерскую информацию от источ-ника, имеющего к ней доступ.

27 Правило №13b2-1 Закона 1934 г.


118

За ведение торговли на основании незаконно полученной конфиденциаль-ной информации может быть наложен особый штраф в тройном размере.Вам необходимо будет установить в компании политику и процедуры веденияопераций таким образом, чтобы не только проинформировать всех сотрудни-ков о существовании этих положений закона, но и добиться их выполнения.Например, большинство открытых компаний ввели так называемый «мерт-вый сезон» (black out period) непосредственно до и после объявления размерадоходов, а также в некоторых других случаях, когда существенные факты из-вестны нескольким лицам в компании, но не могут быть опубликованы впресс-релизе (например, если начались секретные переговоры о слиянии сдругой компанией).

Мы бы хотели дополнить наши рекомендации советом относительно системэлектронного обмена корреспонденцией. Известны случаи, когда закрытаяинформация попадала за пределы компании через корпоративную электрон-ную сеть или даже через Интернет. Если такая утечка произойдет в течение«периода молчания» перед началом открытого размещения ваших акций, выможете быть вынуждены или отменить такое размещение, или существенносдвинуть сроки его проведения.

Обязательное информирование акционеров

Когда ваша компания станет открытым акционерным обществом, на ее долж-ностных лиц, членов совета директоров и других сотрудников, имеющих до-ступ к инсайдерской информации, начнет распространяться действие поло-жений о бенефициарном участии, содержащихся в Законе 1934 г. 28 Бенефици-арное участие – это право какого-либо лица участвовать в голосовании илисовершать инвестиции в отношении обыкновенных акций компании, незави-симо от того, имеет ли данное лицо денежное участие в данных акциях. Обя-зательства по представлению информации распространяются на любое лицо,которое прямо или косвенно является бенефициарным собственником болеечем 10% любой категории долевых ценных бумаг, зарегистрированных в соответствии с Разделом 12 Закона о ценных бумагах и биржах, а также на любого члена совета директоров и на любое должностное лицо компании-эмитента.

Должностные лица, члены совета директоров и основные акционеры ва-шей компании обязаны будут представлять в SEC открытые отчеты о разме-рах пакетов принадлежащих им акций компании и изменениях в этих разме-рах. Если ваши акции зарегистрированы на национальной фондовой бирже,они также обязаны представлять отчеты на биржу.

Требования о регулярном предоставлении такой отчетности приняты длятого, чтобы предотвратить злоупотребление инсайдерской информацией.Эти требования основаны на постулате о том, что немедленная публикациясведений об инсайдерских операциях с ценными бумагами дает инвестораминформацию о совершенных инсайдерами покупках и продажах, что может

28 Раздел 16


119

отражать личное мнение инсайдеров о перспективах развития компании. Ли-ца, подпадающие под действие положений об обязательном предоставленииотчетности, должны сообщать в SEC обо всех своих операциях с зарегистри-рованными акциями вашей компании.

Ваша компания обязана следить за соблюдением положений об обязатель-ном информировании акционеров и сообщать о любых случаях несвоевре-менного представления нужной отчетности. SEC призывает компании оказы-вать содействие своим должностным лицам и директорам в соблюдении по-ложений об информировании акционеров. Существует три основных видаотчетности об инсайдерских операциях:

• Форма №3 – исходное заявление о том, что акции компании находятся в бене-фициарной собственности. Это заявление должно быть подано в течение10 дней с того момента, когда на подателя стало распространяться дейст-вие положений Раздела 16 (т. е. податель заявления – должностное лицо,член совета директоров или владелец 10-процентного пакета акций).

• Форма №4 используется для информирования о любых изменениях в бенефи-циарной собственности. Заявление по форме №4 необходимо подавать втечение 10 дней (включительно) по окончании месяца, в котором про-изошли изменения в бенефициарной собственности.

• Форма №5 – годовой отчет, который следует представлять в течение 45 днейс даты окончания финансового года компании. Отчет по данной формедолжны представлять все, кто являлся инсайдером в течение соответству-ющего финансового года.

Инсайдерская прибыль и короткие продажи

Закон 1934 г. предписывает автоматическое возвращение любой прибыли,полученной инсайдером по ценным бумагам, которые он купил и продал в течение 6 месяцев после размещения (инсайдерская прибыль) 29. Инсайдеробязан возвратить полученную в течение этого периода прибыль вне зави-симости от того, имел ли он доступ к какой-либо конфиденциальной информации.

Закон 1934 г. также запрещает продавать любые долевые ценные бумагикомпании, если продающий их инсайдер или не владеет этой ценной бумагой(короткая продажа – short sale), или не доставляет ее в течение 20 дней послепродажи, или не пересылает ее по почте в течение 5 дней (продажа акций безих физической передачи – short sale against the box) 30. Во избежание возник-новения проблем после размещения вам придется соответствующим образомпроинструктировать всех сотрудников, на которых может распространятьсядействие этих положений Закона.

29 Раздел 16(b)30 Раздел 16(c)


120

БУХГАЛТЕРСКИЙ УЧЕТ И ОТЧЕТНОСТЬ ПОСЛЕ ПРОВЕДЕНИЯ ОТКРЫТОГО РАЗМЕЩЕНИЯ

Финансовая отчетность компании, впервые выходящей на открытый рынок,должна отвечать многочисленным требованиям по ведению бухгалтерскогоучета и отчетности, не распространяющимся на частные компании. Многие изэтих дополнительных требований содержатся в GAAP (например, доход на ак-цию, раскрытие информации о сегментах), многие установлены правилами SEC(например, требование о подробном постатейном раскрытии информации вфинансовой отчетности, методика промежуточного учета выкупаемых акций).

К счастью, большинство различий между принципами бухгалтерского уче-та в частных компаниях и в открытых компаниях никак не влияют на методи-ку отражения в финансовой отчетности проводимых операций. Это сталовозможным благодаря тому, что SEC доверила разработку стандартов учетачастному сектору, и нормообразующие органы частного сектора экономики,такие, как Совет по стандартам финансового учета (Financial AccountingStandards Board), Американский институт сертифицированных присяжныхбухгалтеров (American Institute of Certified Public Accountants), Оперативнаягруппа по решению актуальных вопросов (Emerging Issues Task Force) давнорешили, что размер компании никак не должен влиять на принципы учета иоценки 31. При этом открытые компании должны публиковать о себе гораздобольше информации, чем закрытые частные компании.

Цель данного раздела – дать описание основных вопросов учета и отчетно-сти, с которыми придется столкнуться компаниям, размещающим свои акциина бирже, и предложить способы решения этих вопросов. Если какие-либо изописанных здесь вопросов могут коснуться и вашей компании, проконсульти-руйтесь с независимым аудитором в самом начале подготовки к размещениюакций. Большинство этих вопросов могут быть надлежащим образом решеныуже на самых ранних этапах планирования. Чем позже вы начнете их решать,тем сложнее будет это сделать.

Прибыль на акцию

Открытые акционерные компании обязаны публиковать сведения о прибылина акцию в годовой и промежуточной финансовой отчетности. В соответст-вии с действующими правилами бухгалтерского учета, частные компании не должны раскрывать размер прибыли на акцию32, а многие частные компа-нии не производят таких расчетов вплоть до подачи регистрационной заявки.Расчет размеров прибыли на акцию может оказаться весьма непростым делом,

31 Впрочем, в некоторых правилах и интерпретациях SEC приводятся принципы учета иоценки, отличающиеся от тех, которые применяются к отдельным операциям или видамотчетности частных компаний (например, распределение накладных расходов и затрат на выплату процентов материнским компаниям в финансовой отчетности дочерних пред-приятий, подразделений или иных элементов меньшего размера; отражение прибыли отпродажи предприятия или операционных активов компании с высокой долей заемныхсредств в пассивах; отражение прибыли от продажи акций дочерними предприятиямиили иными предприятиями-объектами капиталовложений).

32 Заявление Совета по стандартам финансового учета №128 «Прибыль на акцию».


121

в котором существует масса различных нюансов, особенно для компаний сосложной структурой капитала, которые начали эмитировать различные фи-нансовые инструменты лишь недавно.

По действующим правилам, в промежуточной и годовой финансовой от-четности обязательно должны быть опубликованы данные по двум позици-ям: (1) Базовая прибыль на акцию. Этот показатель рассчитывается достаточ-но просто. Необходимо просто разделить доход, который могут получитьдержатели обычных акций, на средневзвешенное число акций в обороте в ка-ждом отчетном периоде. (2) Доход на акцию с учетом размывания. Этот по-казатель рассчитать несколько сложнее. Он отражает предполагаемую кон-версию размывающих доход ценных бумаг (таких, как опционы, варранты,конвертируемые долговые обязательства или привилегированные акции) закаждый период с даты эмиссии (при условии, что эти бумаги размывают до-ход на акцию). Механизм расчета размытого дохода на акцию в тех случаях,когда ваша компания выпускала размывающие доход ценные бумаги, можетоказаться для частных компаний очень сложным, особенно если у компаниинет объективного подтверждения рыночной стоимости ее обыкновенных ак-ций за каждый период в течение трех-пяти лет, предшествующих открытомуразмещению.

Во избежание проволочек с регистрацией подготовьте всю необходимуюдокументацию, подтверждающую рыночную стоимость ваших обыкновен-ных акций за все периоды, обязательные для отражения в регистрационнойзаявке. Как правило, это либо сравнительные данные по продаже вашихобыкновенных акций за наличный расчет аффилированной стороне, либонезависимая оценка, произведенная инвестиционным банкиром или инымприглашенным специалистом. Ваш независимый бухгалтер поможет вам оп-ределить, какие сведения нужно раскрывать, а инвестиционный банк помо-жет рассчитать соответствующие показатели.

Раскрытие информации по сегментам

Когда ваша компания станет акционерной, вы столкнетесь с требованиемпубликовать информацию о том, каким образом системы внутренней отчет-ности готовят и представляют руководству соответствующие отчеты. Боль-шинство частных компаний не публикует в своих отчетах информацию посегментам деятельности. Если вы будете откладывать решение этой задачи напоследний момент, то представление информации в развернутом виде можетоказаться непосильным делом. Объем информации, которая должна бытьпредставлена по отдельности (например, количество сегментов, которые не-обходимо отражать по отдельности) зависит от ваших систем управленческойинформации, от принципов управления и распределения ресурсов по каждо-му направлению деятельности или подразделению компании.

В соответствии с Заявлением №131 Совета по стандартам финансового уче-та «Раскрытие информации по сегментам предприятия и сопутствующихданных» вы можете быть обязаны публиковать развернутую информацию поотдельным направлениям деятельности или подразделениям компании (либо


122

группам таких подразделений) и в годовой, и в промежуточной отчетности.Необходим тщательный анализ фактов и обстоятельств, для того чтобы опре-делить, можно ли разделить деятельность вашей компании на сегменты и покаким сегментам следует предоставлять отдельную отчетность.

Помимо сложностей с определением того, какая информация должна бытьопубликована, вам следует также учитывать конкурентную среду. Так, на-пример, являясь открытой компанией, вы можете быть обязаны публиковатьсведения о каком-либо сегменте ваших операций, в котором вместе с вамидействуют только одна или две частные компании. Совершенно очевидно,что это будет для вас невыгодно. Ваши конкуренты будут получать гораздобольше финансовой информации о вас, чем вы – о них.

Чтобы избежать неприятных сюрпризов в последний момент, поручите своимспециалистам из финансового управления и бухгалтерии, а также независимымбухгалтерам проанализировать структуру вашей компании в соответствии с по-ложениями Заявления №131 Совета по стандартам финансового учета и подго-товить проекты пояснений. Ознакомившись с этими проектами, вы, можетбыть, увидите, что ничего страшного в них нет. С другой стороны, вы можете ре-шить, что в этих пояснениях сообщается слишком много такой информации, ко-торую могут использовать конкуренты. В этом случае вы сможете изменить ор-ганизационную структуру своей компании, или систему подготовки управлен-ческой отчетности, или и то, и другое сразу. На этом этапе у вас еще есть времядля внесения тех изменений, которые вы посчитаете нужными. На более позд-них этапах размещения вы не сможете действовать столь же гибко, потому чтоу вас будет для этого очень мало времени, – так же, как и для полной перестрой-ки управленческой команды или системы подготовки отчетности.

Правила публикации сегментной информации требуют использовать т. н.«управленческий подход» для раскрытия развернутой информации о вашейкомпании (в примечании к финансовой отчетности или в разделе «Описаниедеятельности» регистрационной заявки и регулярных отчетов). Это означает,что вы определяете, по каким направлениям работы компании следует пуб-ликовать сегментную информацию, в зависимости от того, как вы управляе-те различными направлениями (сегментами) вашего предприятия и оценива-ете их работу. Когда вы определите, по каким сегментам следует раскрыватьинформацию отдельно, в годовой финансовой отчетности нужно будет опуб-ликовать следующие данные для каждого отчетного сегмента:

• виды продуктов и услуг;• оценка прибыли или убытка;• общая сумма активов;• доход (отдельно) от (1) внешних клиентов; (2) операций с другими опера-

ционными сегментами и (3) процентных платежей;• процентные расходы;• амортизация и износ;• необычные расходы и доходы;• доля в чистой прибыли дочерних предприятий, учитываемая по методу

долевого участия; балансовая стоимость этих дочерних предприятий вбухгалтерском балансе;


123

• расходы по налогу на прибыль;• чрезвычайные расходы и доходы;• существенные неденежные статьи, за исключением амортизации и

износа;• общие расходы по приросту долгосрочных активов.

Кроме того, правила требуют приводить некоторые пояснения в описатель-ной форме, сверять суммы общей прибыли и активов по всем отчетным опе-рационным сегментам (комбинированно) с суммами консолидированной чи-стой прибыли и активов, а также раскрывать некоторые другие данные опродукции, рынках и зарубежных операциях.

Эмиссии акций до открытого размещения – дешевые акции

Многие компании, выходящие на открытый рынок, внедряют для высшегоруководства и членов совета директоров схемы вознаграждения с помощьюакций (см. Главу 5). Наиболее распространенные виды вознаграждения с ис-пользованием акций – опционы на акции и прямое предоставление ограни-ченно обращающихся акций, переходящих во владение через несколько летпосле проведения размещения. В соответствии с действующими правилами,учет опционов на акции может производиться двумя способами:

1. Определение №25 Совета по принципам бухгалтерского учета (СПБУ№25). В соответствии с этим определением, компании не обязаны отражатьв финансовой отчетности расходы по выплате вознаграждения в форме оп-ционов на акции в том случае, если данная схема удовлетворяет определен-ным условиям. В частности, цена исполнения опциона на дату предоставле-ния (или сумма, уплаченная получателем за любые ограниченно обращаю-щиеся или поощрительные акции) должна быть как минимум равна спра-ведливой стоимости соответствующих обыкновенных акций. Если цена ис-полнения опциона или цена, уплаченная получателем за любые купленныеакции, ниже справедливой стоимости лежащих в основе акций, то в расходахна вознаграждение должна быть отражена действительная стоимость опци-она (определяемая в момент предоставления) в течение периода приобрете-ния прав на опцион.

2. Положение №123 Совета по стандартам финансового учета (ССФУ№123). В соответствии с этим положением, расходы на вознаграждение долж-ны отражаться в течение периода приобретения прав на опцион на основа-нии его справедливой стоимости, определенной на момент передачи.

По понятным причинам лишь очень немногие компании используют дляучета ССФУ №123. Большинство из них для определения расходов на возна-граждение применяет СПБУ №25 и сообщает прогнозные (pro forma) данныео том, какими были бы суммы прибыли и доходов при учете по ССФУ №123.

Для определения подходящих условий предоставления опционов на акциирекомендуется привлечь опытного бухгалтера. Сотрудники SEC тщательно


124

проверяют все эмиссии ценных бумаг до открытого размещения, чтобы опре-делить, все ли расходы на выплату вознаграждений отражены, или будут от-ражены, в отчетности. Когда компания ведет учет по СПБУ №25, экспертыSEC обычно выясняют, верно ли установлен размер справедливой стоимостии нет ли указаний на то, что для целей определения размера вознаграждениясправедливая стоимость должна была быть выше.

Специалисты SEC часто исходят из предположения, что наилучшим указа-нием на справедливую стоимость является цена акций в год их открытого раз-мещения. Обычно в результате этого проводятся частые опросы сотрудниковкомпании с целью выяснения подробностей учета вознаграждения, выпла-ченного сотрудникам до открытого размещения, в виде акций, варрантов илиопционов по цене ниже цены размещения. Такой жесткий подход SEC можетсущественно замедлить процесс регистрации.

Оценивая, насколько верно определена справедливая стоимость, специали-сты SEC ищут «убедительные доказательства» значительного роста стоимостимежду датой предоставления и датой начала IPO. В частности, специалистыSEC проверяют с этой целью те факты и обстоятельства, которые сообщает са-ма подающая регистрационную заявку компания. Несмотря на то, что данныепо общей ситуации на рынке и в экономике также могут быть полезными, онииграют второстепенную роль в таком анализе. Кроме того, специалисты SECсмотрят на близость даты приобретения или дарения к дате начала размеще-ния; обычно считается, что цена предоставленных акций и других инструмен-тов тем выше, чем дата предоставления ближе к дате размещения.

Некоторые конкретные данные из жизни компании помогут доказать спе-циалистам SEC, что справедливая стоимость акций и других инструментов намомент их предоставления была правильной, несмотря на то, что она нижецены размещения. Первый и самый главный показатель – продажа за налич-ный расчет аналогичных акций независимой стороне, совершенная прибли-зительно в тех же числах, когда было произведено соответствующее приобре-тение. Второй показатель, который может быть полезен для определения це-ны, – это параллельная оценка, произведенная авторитетным независимымэкспертом, например, инвестиционным банкиром. (Впрочем, SEC может под-вергнуть сомнению как авторитетность оценщика, так и использованные имдопущения). Третий показатель: рост стоимости может быть подтвержденуказанием на определенные события в жизни компании, произошедшие ме-жду датой предоставления и датой открытого размещения акций (например,запуск новой продукции, выход на новые рынки, приобретения, увеличениеобъема продаж или прибыли или благоприятный исход какого-либо процес-са с неизвестным исходом, например, судебного разбирательства). Несмотряна то, что оценка акций закрытой компании – процесс субъективный, чем бо-лее объективным и конкретным является обоснование оценки, тем более убе-дительно оно будет выглядеть. С точки зрения специалистов SEC, бремя до-казательства лежит на компании, подающей регистрационную заявку.

Андеррайтеры полагают, что справедливая стоимость обыкновенных ак-ций компании в период до размещения может быть ниже стоимости акцийпри размещении по ряду причин, в том числе:


125

• риски и значительные факторы неопределенности, присущие, с точкизрения инвесторов, неликвидным ценным бумагам частных компаний;

• атмосфера неопределенности, в которой частная компания производитоткрытое размещение акций, – на что указывает ряд размещений, окон-чившихся неудачно;

• применение средств, полученных в ходе IPO, для выплат по существую-щей задолженности или по привилегированным акциям, что приводитк последующему росту стоимости акций, находящихся в открытом обращении;

• быстрое развитие непосредственно перед размещением, что часто проис-ходит с компаниями, которые собираются проводить IPO;

• регулярное устранение существующих недостатков в работе компании впроцессе регистрации.

Более того, большинство специалистов-оценщиков сходятся во мнении, чтоакции, находящиеся в свободной продаже, стоят больше акций, которые нарынке не продаются.

Специалисты SEC могут отвергнуть методику расчета, предусматриваю-щую ряд приемлемых скидок с цены размещения на основании длительногосрока между датой приобретения/предоставления и датой размещения. SECтребует, чтобы компания в качестве аргументов защиты приводила факты иобстоятельства, существовавшие в момент предоставления или размещения.

Подчас случается так, что единственные существенные продажи, которыемогут быть использованы как подходящая справочная информация для опре-деления цены обыкновенных акций, – это продажи конвертируемых приви-легированных акций. При этом следует помнить о той разнице, которая суще-ствует между обыкновенными и конвертируемыми акциями. Прежде чембрать конвертируемые акции за основу оценки соответствующих обыкновен-ных акций, нужно очень внимательно проанализировать все условия выпус-ка обоих типов ценных бумаг (по возможности, с помощью независимогооценщика).

Используя конвертируемые привилегированные акции как ориентир дляопределения рыночной цены обыкновенных акций, следует сравнивать ианализировать следующие факторы: право на конверсию (часто 1:1), диви-денды, а также привилегии при голосовании и ликвидации. Стоимости обык-новенных и привилегированных акций должны быть близки в той степени, вкоторой права по обыкновенным акциям по своей сути аналогичны правампо конвертируемым акциям. В тех случаях, когда существенная разница меж-ду стоимостью привилегированных и обыкновенных акций считается обосно-ванной (а привилегированные акции могут давать гораздо больше прав приликвидации), вам понадобится подтверждение низкой стоимости обыкновен-ных акций. При этом в качестве авторитетного аргумента может быть приня-то мнение инвестиционного банка.

Выпуск акций, опционов и варрантов до открытого размещения может по-требовать анализа с точки зрения не только размера расходов на вознагражде-ние, но и специальных методик учета при расчете дохода на акцию с учетомразмывания. SEC требует, чтобы компании учитывали некоторые номиналь-


126

ные эмиссии акций, опционов и варрантов в течение пяти лет, предшествую-щих размещению, так, как если бы эти инструменты находились в обращениив течение всех периодов, указанных в расчете размытого дохода на акцию.

Акции, подлежащие выкупу

Привилегированные акции, подлежащие выкупу, – это акции, на которыераспространяются положения об обязательном выкупе или на обязательныйвыкуп которых эмитент никак не может повлиять. Эти акции зачастую обо-значаются термином «мезонинный» капитал, т. к. их следует отражать в бух-галтерском балансе между обязательствами и собственными средствами ак-ционеров.

SEC запрещает отражать подлежащие обязательному выкупу ценные бума-ги в общей категории собственного капитала 33. Под этот запрет подпадаютлюбые акции с одинаковыми условиями погашения, например, подлежащиевыкупу обыкновенные акции. Подлежащие выкупу привилегированные ак-ции нельзя отражать в общей категории, в которую входят также не подлежа-щие выкупу привилегированные акции, обыкновенные акции и прочие соб-ственные средства акционеров.

Частные компании имеют право классифицировать такие ценные бумагикак собственные средства, поэтому в ходе открытого размещения эти запретычасто становятся неприятной неожиданностью. Некоторые компании узнают,что данное правило SEC запрещает классифицировать значительные объемыценных бумаг как собственные средства, уже на очень поздних этапах регист-рации эмиссии.

Изменения в размере капитализации в момент размещения

Многие стратегии размещения акций предусматривают проведение рекапи-тализации, которая по времени приблизительно совпадает с самим размеще-нием. Например: (1) задолженность или подлежащие погашению привилеги-рованные акции, конвертируемые в обыкновенные акции; (2) изменения вструктуре капитала, происходящие в результате изменений в юридическойформе (превращение партнерства или общества с ограниченной ответствен-ностью в открытую акционерную компанию) или налогового статуса (компа-нии, подпадавшие ранее под действие подраздела S, переходят под действиеглавы С). При такого рода изменениях структуры капитала всегда возникаетвопрос о том, не следует ли произвести пересчет баланса ретроспективно.

Обычно специалисты SEC возражают против пересчета финансовой отчет-ности для отражения такого рода изменений в предшествующих периодах.Если подлежащие погашению привилегированные акции конвертируются вобыкновенные в тот момент, когда начинается открытое размещение, то ру-ководство компании часто считает, что эти привилегированные акции следу-ет относить на постоянный капитал и во всех предыдущих периодах, так какпосле размещения эти акции выкупаться не будут. Однако SEC не разрешает

33 Инструкция S-X, Правило 5-02.


127

пересчитывать финансовую отчетность за предыдущие периоды для того,чтобы отразить подлежащие выкупу привилегированные акции как обыкно-венные акции или классифицировать их как постоянный капитал. В соответ-ствии с требованиями SEC, подлежащие выкупу привилегированные акцииследует учитывать как промежуточную позицию до даты конверсии.

Как правило, исторический баланс или отчет о прибылях и убытках не дол-жен быть пересмотрен, чтобы отразить те конверсии или изменения условийвыпущенных непогашенных привилегированных акций, которые вступают всилу после даты последнего баланса, представленного в заявке. Обычно в ис-торическом балансе следует показывать условные данные в тех случаях, когдаконверсия или изменение условий выпуска ценных бумаг приводят к размы-ванию дохода.

Существенные изменения суммы капитализации компании-заявителя,имеющие место при завершении открытого размещения, должны быть ука-заны в отдельной колонке условных данных в балансе, публикуемом в базовой финансовой отчетности. В колонке с условными данными следуетпоказывать изменения в капитализации, которые могли предположительнопроизойти в последний день периода, включенного в представляемую финансовую отчетность.

В дополнение к данным о доходе на акцию в прошлых периодах заявителидолжны представлять условные данные о доходе на акцию в отчете о прибы-лях и убытках с учетом изменений в капитализации по состоянию на началопоследнего финансового года, с переносом в последний по времени промежу-точный отчетный период, представленный в заявке. Необходимо четко огово-рить, что эти данные являются условными, а в примечаниях к отчетности ука-зать основу представления.

Стандартные требования к раскрытию условных финансовых данных в регистрационной заявке

Условные финансовые данные – данные за прошлые отчетные периоды, предста-вленные в таком виде, как если бы в одном из этих периодов была произведе-на определенная операция. Как правило, они содержат сокращенный отчет оприбылях и убытках за последний год и любые последующие промежуточ-ные периоды, а также сокращенный бухгалтерский баланс на конец послед-него отчетного периода 34.

Условные данные обычно готовятся не ранее даты подачи регистрационнойзаявки, поэтому все, что вы можете сделать заранее, – это собрать все необхо-димые финансовые сведения за прошлые периоды (например, о компаниях-предшественниках или о приобретенных компаниях).

Мы уже писали, что, как правило, условные данные следует представлять втаких случаях, как, например, существенные приобретения и ликвидации,реорганизация, необычный обмен активами и реструктуризация задолжен-ности. Условные финансовые данные необходимо публиковать также и в тех34 Форма, содержание и порядок подготовки условных финансовых данных описаны в Ин-

струкции S-X, ст. 11.


128

случаях, когда информация за прошлые периоды не полностью отражает со-стояние дел на данном предприятии (например, соглашения о разделе нало-говых или иных затрат в какой-то момент истекут или будут пересмотрены).

Когда дочернее предприятие объявляет о выплате денежных дивидендовпосле указанной в регистрационной заявке последней отчетной даты, SECтребует, наряду с данными за прошлые периоды, включать в регистрацион-ную заявку условный баланс, в котором будут отражены эти дивиденды. Ес-ли существующим акционерам будут выплачены дивиденды за счетсредств, полученных при открытом размещении, или если дивиденды, вы-плаченные за год, предшествующий открытому размещению, превысилидоход за этот период, то SEC требует публиковать условные данные доходана каждую акцию, с учетом количества акций, необходимых для выплатытаких дивидендов.

Кроме того, любые значительные произведенные или планируемые выпла-ты дивидендов, не отраженные в данных за прошедшие периоды, должныбыть отражены в условном балансе. Условный баланс должен отражать произведенные выплаты, но не должен отражать суммы, полученные приразмещении.

Блокированные акции

Когда компания готовится к открытому размещению своих акций, можетвстать вопрос о ее стоимости. Для упрощения процесса размещения ценныхбумаг андеррайтеры могут потребовать, чтобы некоторые или все акционерыкомпании (некоторые или все из них могут быть ее сотрудниками) помести-ли часть своих акций на блокированный счет. Блокированные акции продол-жают de jure находиться в обороте; право голоса и получения дивидендов поэтим акциям сохраняется. Акции могут быть разблокированы, когда компа-ния достигнет определенных результатов деятельности, например, опреде-ленного уровня дохода или рыночных цен. Если указанные уровни результа-тивности не будут достигнуты, блокированные акции возвращаются компа-нии и аннулируются.

Такие акции следует отражать в балансе как находящиеся в обращении.При этом SEC считает, что размещение акций на блокированном счете явля-ется операцией рекапитализации, сходной с обратным дроблением акций(reverse stock split). Разблокирование акций SEC рассматривает как предоста-вление ограниченно обращающихся акций в рамках компенсационного пла-на, предусматривающего выплаты при достижении определенных результа-тов. В соответствии с требованиями GAAP, эта операция должна быть отраже-на как затраты по выплате вознаграждений, что может привести к снижениюразмера дохода на акцию.

Согласно мнению экспертов SEC, операции с депонированием акций наблокированном счете следует учитывать как премиальный план с перемен-ными выплатами в виде акций (variable stock award plan). При этом затратыпо выплате премий зависят от справедливой стоимости акций на дату дости-жения оговоренных результатов деятельности. Любые такие затраты следует


129

отражать в течение периода получения дохода (периода, в котором возника-ет право на получение этих акций), начиная с того момента, когда получениедохода стало вероятным.

Однако под действие этого правила подпадают только «активные» акцио-неры – руководящие работники, директора, сотрудники, консультанты и под-рядчики. Расходы по выплатам лицу, которое является простым акционероми не связано с компанией-заявителем иным образом (т. е. любой акционер, не являющийся руководящим работником, директором, сотрудником, кон-сультантом или подрядчиком), отражать не следует.

РЕЗЮМЕ: КАК ВАЖНО БЫТЬ АКЦИОНЕРНОЙ КОМПАНИЕЙ

Любой профессиональный актер расскажет вам, что для уверенного выступ-ления на сцене и успеха необходимы репетиции. Если вы, последовав даннымв этой главе советам, начали действовать как акционерная компания, то, ско-рее всего, вы готовы к открытому размещению своих ценных бумаг. Внеся не-обходимые исправления в системы подготовки финансовых планов и прогно-зов, познакомившись с базовыми и сравнительными критериями успешнойработы в своей отрасли, улучшив подготовку финансовой отчетности для ре-гулирующих органов, научившись составлять такую отчетность, которая со-ответствует требованиям SEC, и решив другие важные вопросы в областибухгалтерского учета и отчетности, ваша фирма уже работает как акционер-ная компания, и вы готовы к проведению IPO.


130

В этой книге мы постоянно повторяем, что эмиссия акций компании – этолишь часть процесса развития, но не самоцель. Открытое размещение акцийпроисходит на определенном этапе существования компании, после многихмесяцев или даже лет тщательной подготовки. В ходе размещения CEO обыч-но становится пресс-секретарем компании, рассказывая о ней всему миру.

Все заинтересованные стороны – от инвесторов и аналитиков до ваших со-трудников и родственников – ждут, что вы возьмете на себя роль руководите-ля. Вам следует стать координатором и главным игроком в этой игре, потомучто эта игра – ваша. Для этого следует тщательно готовиться, работать на пре-деле ваших возможностей, улаживать любые конфликты и управлять всемпроцессом.

CEO компании участвует в определении основных положений регистраци-онной заявки. В ходе составления заявки он также уделяет внимание общимвопросам содержания презентаций для инвесторов (road show), когда пред-ставители компании встречаются с инвесторами и аналитиками. Чтобы пра-вильно рассчитать все действия, очень полезно проделать следующие два уп-ражнения: (1) составить список пяти главных аргументов в пользу вашей ком-пании, о которых вы считаете нужным сообщить аналитикам и финансовойпрессе; (2) составить список пяти возможных возражений против покупки ва-ших акций, которые могут возникнуть у аналитиков, и тщательно подгото-вить ответы на эти возражения.

Презентации для инвесторов – ваш шанс рассказать о своей фирме членамсиндиката андеррайтеров, которые помогут продавать ваши акции, аналити-кам, которые будут влиять на потенциальных инвесторов, и основным потен-циальным инвесторам. Вы также будете общаться со многими аналитиками икрупными участниками рынка, которые следят за развитием компаний, осу-ществивших IPO, участвуют в ваших ежеквартальных конференциях и даютрекомендации покупать, продавать или держать ваши акции. И вполне есте-ственно, что всем им будет очень важно знать, что представляете собой вы идругие члены руководства вашей фирмы.

Вам придется выступать перед опытными, скептически настроенными слу-шателями. За свою жизнь они выслушали множество презентаций и, можетбыть, в этот же день им предстоит выслушать еще пять или десять подобныхрассказов. Вам необходимо увлечь их своим энтузиазмом и при этом поста-раться сохранять энтузиазм на протяжении 50 или более презентаций.

131

ПРОВЕДЕНИЕ ОТКРЫТОГО РАЗМЕЩЕНИЯ

8

Презентации инвесторам проводить настолько сложно, что никто никогдане может быть к ним полностью готовым. Представляя свое предприятие, выдолжны продавать не акции компании, а саму компанию – ее прошлые дос-тижения и планы на будущее. В целом, рассказывая о компании, лучше всегодать сбалансированное описание самой компании и ее конкурентов; при этомследует делать упор на преимущества своего предприятия, а не на недостат-ки конкурентов.

Руководитель компании не просто принимает участие в разработке регист-рационной заявки и презентации инвесторам, но и отвечает на вопросы инве-сторов и аналитиков, давая разъяснения по любым вопросам. В связи с зако-нодательными ограничениями вам необходимо быть чрезвычайно осторож-ным, чтобы не перейти ту грань, за которой рекламная кампания может бытьквалифицирована как продажа ценных бумаг до официального начала раз-мещения.

Если вы еще не анализировали ваши личные финансовые планы, необходи-мо сделать это сейчас. Результаты нашего исследования показывают, что 73%респондентов не использовали уникальную возможность заняться своимифинансовыми и имущественными планами до проведения эмиссии акций(см. Главу 4). В момент начала размещения благоприятная возможность скор-ректировать эти планы с максимальной выгодой для себя исчезнет.

В ходе эмиссии вы можете столкнуться с тем, что планы отдельных членовруководства начинают противоречить друг другу. Анализируя приоритетыглавных участников, вы сможете предотвратить столкновения. Поддержи-вайте открытое общение со всеми заинтересованными сторонами и тщатель-но улаживайте любые возникающие конфликты. Теперь, в дополнение к ва-шим прежним обязанностям, вы должны также управлять ожиданиями парт-неров. После того как эмиссия будет закончена, эта обязанность не исчезнет –напротив, ее значение возрастет и она станет одной из ваших главных задач.

IPO длится, как правило, от 90 до 120 дней, иногда до 6 месяцев. В процессразмещения входит подача и регистрация заявки, презентации инвесторамили рекламная кампания и завершение выпуска. Затем проводится еще не-сколько мероприятий, в т. ч. подготовка первых регулярных отчетов, сбор до-веренностей миноритарных акционеров и работа с остающимися ограничен-но обращающимися акциями. В этой главе мы рассмотрим некоторые особен-ности процесса регистрации и требований к ней, дадим несколько советов поуспешному ведению рекламной кампании, а также расскажем о некоторыхтребованиях к подготовке отчетности, с которыми вам придется столкнутьсясразу после эмиссии акций.


132

Табл. 8.1. Пример графика IPO.

День 1 Первое общее заседание всех сотрудников компании, принимающих участие в эмиссии акций

День 45 Первый проект регистрационной заявки на проспект эмиссии

День 50 Второе общее заседание – согласование поправок

День 55 Третье общее заседание

День 60 Подача регистрационной заявки в SEC

Дни 70-100 Рекламная кампания (road show)

День 90 Получение письма-отзыва от SEC

Дни 90-110 Внесение поправок и определение цены акций

День 115 Дата начала размещения

День 120 Закрытие

РЕГИСТРАЦИЯ

Процесс регистрации в SEC начинается в тот момент, когда вы достигли пред-варительной договоренности с андеррайтером об условиях предполагаемоговыпуска ценных бумаг. Начиная с этого времени ваша компания подпадаетпод действие правил SEC, предписывающих, что вы имеете и чего не имеетеправа делать для своей компании. Центральное место в процессе регистра-ции занимает подготовка регистрационной заявки.

Анализ процесса регистрации

Несмотря на то, что обобщения делать сложно, открытое размещение акцийредко занимает меньше трех-четырех месяцев, и почти по всем размещениямзатраты выше, чем по любым другим источникам финансирования. На сро-ки и стоимость размещения может влиять множество различных факторов.Нижеприведенный график этапов размещения позволит вам в общих чертахпредставить себе, что вас ждет.

Как правило, с момента, когда компания привлекает андеррайтера, и домомента регистрации заявки проходит два-три месяца. После этого сотрудни-кам SEC требуется около 30 дней на подготовку первого письма-коммента-рия, однако этот срок может быть и больше. (Образец графика этапов откры-того размещения см. в Таблице 8.1 35). Размещение может быть начато уже через два дня после того, как внесены все исправления, перечисленные в письме-отзыве SEC.

35 Следует помнить, что в приложении рассматриваются лишь главные этапы процесса от-крытого размещения. Данный график является приблизительным. Срок проведения откры-того размещения нередко превышает 120 дней.


133

Процесс размещения начинается с первого общего заседания, на которомприсутствуют все члены рабочей группы – высшее руководство компании;юридические консультанты; аудиторы; андеррайтеры и их юридические кон-сультанты. На этом заседании обсуждаются условия проведения эмиссии,форма регистрационной заявки и требования к финансовой отчетности.Обычно юрист компании готовит подробный график и распределяет обязан-ности по подготовке различных компонентов регистрационной заявки и вы-полнению различных заданий. В графике также указываются даты выполне-ния каждого задания. (см. Табл. 8.2).

Табл. 8.2. Задания членам рабочей группы и график проведения открытого размещения.

Diversified Industries, Inc.Регистрация IPO

Задания членам рабочей группы и детализированный график работ10 июля – 21 ноября

Члены рабочей группы Компания, подающая заявку (К)Юрисконсульт компании (КК)Андеррайтеры (А)Юрисконсульт андеррайтера (ЮА)Независимый аудитор (НА)

10 июля Подготовка необязывающего письма о намерениях совместно с андеррайтерами (К, А, КК, ЮА)

11 июля Организационное заседание (все)

12 июля Начало подготовки регистрационной заявки и комментарий к проспекту эмиссии (К и КК)

17 июля Окончание составления и рассылка графика, распределение обязанностей (КК)

20 июля Окончание составления и рассылка первого варианта раздела проспекта эмиссии, относящегося к андеррайтингу, и гарантийного соглашения о размещении выпуска (ЮА)

25 июля Подготовка анкеты для должностных лиц и директоров (КК)

31 июля Рассылка предварительного варианта проспекта эмиссии (К)

7 августа Рассылка анкеты сотрудникам и директорам (К)

15 августа Представление финансовой отчетности за все периоды, предшествующие последнему финансовому году (К и НА)

16 августа Получение анкет от должностных лиц и сотрудников и их анализ (КК и ЮА)


134

17 августа Анализ предварительного варианта регистрационной заявки (все)

21 августа Отправка первого предварительного варианта регистрационной заявки в типографию (КК)

22 августа Представление проаудированной финансовой отчетности за последний финансовый год и непроаудированной финансовой отчетности за любые требуемые промежуточные периоды (К и НА)

24 августа Отправка готовой финансовой отчетности в печать (КК)

31 августа Общее заседание (все)

21-22 сентября Проверка отпечатанного в типографии проекта регистрационной заявки (КК)

22 сентября Отправка исправленной версии в типографию (КК)

24 сентября Анализ событий после отчетной даты (К и НА)

25 сентября Общее заседание (все)

25 сентября Направление регистрационной заявки по электронной почте в SEC (К и КК)

26 сентября Рассылка предварительного проспекта эмиссии (А).(Предварительный проспект можно рассылать уже после подачи первого варианта регистрационной заявки, однако многие компании откладывают рассылку как минимум до представления первого исправленного варианта заявки. Рассылка откладывается для того, чтобы избежать ее повтора в случае возможного внесения существенных изменений в проспект эмиссии по результатам комментариев со стороны SEC или из-за иных событий)

27 сентября Начало рекламной кампании (road show) (К и А)

29 сентября Регистрация эмиссии в соответствии с законами штатов, в которых акции будут распространяться (ЮА)

2 октября Подача регистрационных заявок на соответствующие фондовые биржи (К, КК, ЮА)

10 октября Выбор регистратора и трансфер-агента (К, КК)

12 октября Подача заявки в Национальную ассоциацию дилеров по ценным бумагам (ЮА)

24 октября Получение письма-отзыва от SEC (К и КК)

25 октября Обсуждение отзыва SEC, внесение необходимых изменений (все участники) и проект ответного письма (КК)

26 октября Отправка проекта исправленной версии в типографию (КК)


135

Табл. 8.2. продолжение.

30 октября Анализ и исправление отпечатанной исправленной версии (все); отправка откорректированной версии в типографию (КК)

1 ноября Проведение общего заседания всех участников процесса регистрации в рамках требований о проведении независимой проверки (все)

2 ноября Анализ событий после отчетной даты (К и НА)

2 ноября Предварительное согласование изменений с SEC (КК). (Обращаем ваше внимание на то, что в случае, если комментариев относительно мало, SEC может разрешить компании предварительно согласовать комментарии, рассмотрев проект ответного письма или измененные страницы регистрационной заявки. Однако окончательное утверждение невозможно до тех пор, пока SEC не получит окончательный исправленный вариант)

3 ноября Направление исправленного варианта и ответного письма в SEC (КК)

10 ноября Получение утвержденной документации из SEC и направление в SEC запроса на ускорение регистрации (К и КК). [Предполагается, что SEC направит компании всего одно письмо-отзыв. Часто (например, при проведении сложных сделок, возникновении спорных вопросов относительно бухгалтерского учета или раскрытия данных) SEC направляет в адрес компании дополнительные письма с комментариями или поправками, что может замедлить процесс регистрации

13 ноября Определение цены выпуска (К и А)

14 ноября Направление первого письма-подтверждения в адрес компании и андеррайтеров (НА)

14 ноября Представление исправленного варианта ценовой документации в SEC (КК)

14 ноября Андеррайтеры заключают договора друг с другом14 ноября Андеррайтеры и компания заключают договор об

андеррайтинге (К и А)

14 ноября Регистрационная заявка вступает в силу

14 ноября Начинается открытое размещение ценных бумаг

21 ноября Направление второго письма-подтверждения в адрес компании и андеррайтеров (НА)

21 ноября Проведение заключительного заседания (К, КК, А и ЮА)


136

Вскоре после проведения первого общего заседания (если это еще не былосделано) должно быть составлено необязывающее письмо о намерениях. Необязывающее письмо о намерениях подтверждает планируемый характерандеррайтинга (например, «на условиях максимальных усилий» либо «твер-дое обязательство»), размер комиссии андеррайтера, планируемое количест-во выпускаемых акций или основную сумму эмиссии, планируемую цену.Обязательный для исполнения договор об андеррайтинге подписывается не-задолго до даты вступления в силу регистрационной заявки.

На подготовку первой версии регистрационной заявки может уйти до 45 дней и более. После того как все лица представят вашему юрисконсультуисходные варианты компонентов регистрационной заявки, за подготовку ко-торых они отвечают, юрист сводит эти разрозненные компоненты в единоецелое и распространяет проект заявки среди всех членов рабочей группы. Входе последующих заседаний члены рабочей группы внимательно изучают иобсуждают проект, договариваясь о внесении нужных поправок.

В приведенном нами примере на третьем общем заседании присутствуютвсе участники процесса. В ходе этого заседания, которое обычно проводитсяв помещении типографии, печатающей проспект эмиссии и другие необходи-мые финансовые документы, рассматривается представленный типографиейпробный оттиск регистрационной заявки, а также ставятся подписи на соот-ветствующей документации.

После первоначальной подачи регистрационной заявки члены рабочейгруппы проводят обязательные проверки и готовят заявление в Националь-ную ассоциацию дилеров по ценным бумагам, одновременно ожидая ком-ментариев к поданной регистрационной заявке со стороны SEC. Сразу по по-лучении письма-отзыва из SEC готовятся проекты исправленных документовдля повторного представления. При необходимости вносятся уточнения и до-полнения в информацию, представленную в проспекте эмиссии, в т. ч. в фи-нансовую отчетность.

Презентации инвесторам или рекламную кампанию можно начинать сразупосле подачи регистрационной заявки, однако многие компании дожидают-ся утверждения регистрационной заявки в SEC. В ходе рекламной кампаниичлены руководства и управляющие андеррайтеры эмитента встречаются спотенциальными членами синдиката андеррайтеров и инвесторами для обсу-ждения компании и условий размещения.

По окончании рекламной кампании (при условии, что реакция инвесторовбыла положительной) члены рабочей группы снова встречаются для утвер-ждения поправок к регистрационной заявке и окончательного согласованияцены. Затем в SEC представляется окончательный вариант регистрационнойзаявки, и если все комментарии SEC учтены, по вашему запросу Комиссияможет объявить о том, что заявка вступила в силу. Кульминацией процессарегистрации выпуска является его закрытие, когда ценные бумаги передают-ся андеррайтерам и компания получает средства от размещения.


137

Расходы на регистрацию

Самую крупную статью расходов составляет вознаграждение андеррайтера,на размер которого влияет тип выпускаемой ценной бумаги и структура раз-мещения. Так, например, при размещении долговых ценных бумаг расходына андеррайтинг обычно ниже, чем при размещении долевых ценных бумаг.Вознаграждение андеррайтера также зависит от рыночной ситуации, конку-ренции среди андеррайтеров и относительной стабильности вашей компаниии отрасли. Высокорискованный выпуск акций размещать сложнее, в резуль-тате чего размер комиссии может быть выше. Как правило, размер комиссииандеррайтера за гарантирование размещения первичного выпуска варьиру-ется от 6% до 10% от общего объема выручки в результате размещения. Боль-шинство андеррайтеров также требует частичного или полного возмещениянакладных расходов.

Вторую по величине статью расходов обычно составляет гонорар юридиче-ской фирмы. В эту статью включается не только оплата подготовки и провер-ки регистрационной заявки, но и оплата выполнения различных работ, необ-ходимых при подготовке открытого размещения (например, проверка дого-воров и приведение в порядок другой юридической документации).

Кроме того, компаниям часто приходится оплачивать юридические расхо-ды, понесенные их андеррайтерами в ходе проверки соблюдения законов обоперациях с ценными бумагами, принятых в отдельных штатах. В связи сосложностью этих законов юрисконсульты андеррайтеров часто выполняюттакую работу за счет компании-эмитента. Размер гонорара может варьиро-ваться от нескольких тысяч до 100.000 долларов и более, в зависимости от то-го, в каких штатах будет проводиться размещение и сколько их всего.

Типографские расходы, как правило, превышают 50.000 долларов, а иногдадостигают 150.000 долларов. На размер типографских расходов влияют необ-ходимость вносить изменения, величина тиража и использование цветных ил-люстраций. Вы также можете договориться с типографией о том, что она по-даст вашу заявку в электронную систему сбора и обмена информациейEDGAR при Комиссии по ценным бумагам и биржам. В зависимости от про-должительности и сложности процесса регистрации электронная регистра-ция может существенно увеличить сумму счета, который вам выставит типо-графия. Если к регистрационной заявке в качестве образцов прилагаетсямного объемных документов юридического характера, это может еще большеувеличить расходы на электронную регистрацию.

Размер вознаграждения бухгалтера может быть разным. Это зависит от то-го, проводились ли аудиторские проверки в прошлом. Кроме того, на размервознаграждения влияют относительная эффективность систем внутреннегоконтроля компании, способность системы внутренней отчетности формиро-вать информацию по сегментам экономики, а также другие сведения, кото-рые обязана раскрывать открытая компания (срок проведения размещения,возникающая в результате этого необходимость подготовить промежуточнуюфинансовую отчетность, а также сложность мероприятий, которые необходи-мо провести для подготовки письма-подтверждения).


138

К другим расходам относятся затраты на подачу регистрационной заявкив SEC (доля в процентах от максимальной суммарной цены размещения), за-траты на регистрацию в Национальной ассоциации дилеров по ценным бумагам (также доля в процентах от максимальной суммарной цены разме-щения, при этом сумма в абсолютном выражении не может превышать определенного размера), страхование гражданской и деловой ответственно-сти руководителей (если этого требует андеррайтер и если это возможно),плата за регистрацию в отдельных штатах в соответствии с законом соответ-ствующего штата о выпуске ценных бумаг (зависит от количества штатов исуммы размещения), а также гонорар регистратору и трансфер-агенту.

Последний компонент расходов, который обычно невозможно выразить вцифрах, – это большие затраты времени на организацию IPO. Они начинают-ся с выбора андеррайтера и других профессиональных консультантов; про-должаются в течение всего процесса подготовки регистрационной заявки имогут особенно сильно возрасти в ходе рекламной кампании, которая прово-дится перед началом размещения. (Рекламная кампания может быть оченьдорогим мероприятием, особенно если ее осуществляют несколько человекили она связана с зарубежными командировками).

Вы не сможете полностью контролировать ни расходы на IPO, ни его про-должительность, однако сможете кое-что сделать для ограничения расходов иускорения всего процесса. Вот несколько рекомендаций относительно того,как это можно сделать:

• Вознаграждение андеррайтера. Нельзя выбирать андеррайтера толькона основании размера вознаграждения. Ведя переговоры с андеррайтерами,помните о критериях, по которым они определяют размеры своего вознагра-ждения. Хорошо подготовленный бизнес-план поможет вам «продать» ком-панию андеррайтерам и сэкономить силы, которые нужно будет затратить нараспространение акций. При небольшом объеме размещения и при работе снебольшими андеррайтерами вы можете вместо авансовой выплаты комисси-онного вознаграждения расплатиться с андеррайтером варрантами (предос-тавление варрантов на акции увеличивает потенциальное размывание выпу-скаемых акций и поэтому может снизить цену размещения). Кроме того, раз-мер гонорара ваших юридических консультантов за проверку соответствиязаконам отдельных штатов в значительной степени зависит от числа штатов,в которых вы регистрируете размещение.

• Оплата юридических услуг. Вы не сможете избежать оплаты издержек наподготовку регистрационной заявки, на независимые проверки и аналогич-ные услуги юридической фирмы. Однако расходы на некоторые услуги юри-дического характера могут быть сведены к минимуму. Так, например, можноснизить объем работ по приведению в порядок всей документации юридиче-ского характера предприятия, если до выпуска акций регулярно привлекатьюрисконсульта к проверке трудовых договоров, планов передачи сотрудни-кам акций компании и других договоров, которые могут привести к различ-ным сложностям в тот момент, когда вы решите акционироваться.


139

• Оплата услуг аудитора. Оплаты услуг, связанных с процессом регистра-ции, избежать невозможно. К ним относятся анализ финансовой информа-ции, присутствие на общих собраниях участников размещения, ознакомлениес проектами документов перед их подачей в SEC, содействие в подготовке ответов на комментарии SEC, а также составление письма-подтверждения.Однако зачастую расходы на аудитора возрастают из-за слабого внутреннегоконтроля, неадекватной работы систем внутренней отчетности и отсутствиязаключений аудиторов по отчетности за предыдущие годы. Ежегодное прове-дение аудита и надежная система внутреннего контроля сокращают сроки истоимость размещения.

• Типографские расходы. Главная причина чрезмерных типографских рас-ходов – внесение исправлений в документы. Поэтому чем дольше вам удастсяработать с проектами документов в электронном виде, тем меньше раз нужнобудет перепечатывать их бумажные версии. Какие-то исправления неизбежнопридется вносить после того, как будет получен пробный оттиск, потому чтоотдельные статьи отчетности придется менять с учетом производимых рас-крытий и изменившихся обстоятельств. Однако если вы будете заранее согла-совывать все тексты, таблицы, графики, диаграммы и даже шрифт, формат ицвет, вы сможете свести количество изменений к минимуму.

Изготовление пробного оттиска стоит дорого, особенно когда вы хотите получить исправленный вариант сразу и типография должна работать сверх-урочно. Назначив ответственного за координацию всех комментариев и испра-влений, вы сможете уменьшить вероятность того, что тот или иной коммента-рий останется неучтенным или исправления будут сделаны не до конца. Такимобразом уменьшится количество пробных оттисков. Иногда для координацииэтих работ юрисконсульт компании-эмитента назначает одного из партнеровили сотрудников своей компании.

• Обработка заявки в SEC. Вы не можете существенно повлиять на сро-ки первоначальной обработки вашей регистрационной заявки в SEC. Хо-тя сотрудники SEC стремятся представить свой первый отзыв в течение 30 дней с момента подачи предварительной регистрационной заявки, в периоды значительной рыночной активности эти сроки могут увеличи-ваться. Кроме того, задержка с направлением первого письма-отзыва и внесением изменений на основании представленных рекомендаций может происходить и в тех случаях, когда вы не хотите вносить измене-ния, предлагаемые специалистами SEC, или ваши юристы/аудиторы неимеют опыта работы с SEC.

В целом, открытое размещение акций требует больших затрат времени иденег. Однако предварительное планирование и подготовка, тщательный отбор профессиональных консультантов и взаимодействие всех участниковпроцесса помогут свести расходы и задержки к минимуму. Кроме того, совре-менные технологии, особенно Интернет, помогают пользователям и их профессиональным консультантам повышать эффективность работы и эко-номить средства на всех этапах размещения. Разработаны информационныесистемы, позволяющие осуществлять безопасный обмен данными в режиме


140

реального времени, управлять одновременно документооборотом и операци-ями фирмы 36. Применение таких систем ощутимо снижает затраты при со-ставлении документа, а также экономит время, что часто имеет принципи-альное значение при размещении акций. С ростом использования Интернетаожидается дальнейшее повышение эффективности операций.

Независимая проверка

Как уже отмечалось в главе 7, согласно положениям Закона о ценных бумагахот 1933 г. (далее – Закон 1933 г.) компания несет неограниченную ответствен-ность за любые существенные искажения или пропуски информации в реги-страционной заявке. Однако если о таких нарушениях станет известно, членысовета директоров, контролирующие акционеры, андеррайтеры, консультан-ты, руководящие работники и другие лица, подписывающие регистрацион-ную заявку, имеют право сослаться на оговорку о независимой проверке. По-этому все участники процесса регистрации, на которых распространяютсяположения о потенциальной ответственности в соответствии с Разделом №11Закона 1933 г., затрачивают значительное время на проведение независимойпроверки.

Некоторые общие процедуры проверки разрабатывались постепенно, наосновании решений судов. Так, например, суд постановил, что ни владелецкомпании-эмитента, ни другие лица, участвующие в подготовке регистраци-онной заявки, не могут возложить ответственность за осуществление провер-ки на своего юрисконсульта или на каких-либо иных лиц. Впрочем, это не зна-чит, что каждый участник процесса обязан лично проверять все заявленияили данные, представленные в проспекте эмиссии. Так, вы имеете право по-лагаться на заявления вашего независимого аудитора, если у вас нет основа-ний им не доверять.

Все лица, участвующие в процессе размещения акций, обязаны как мини-мум прочесть целиком текст регистрационной заявки. Кроме того, и вашиюрисконсульты, и юрисконсульты вашего андеррайтера, скорее всего, внима-тельно изучат все стороны деятельности вашей компании. Должностные ли-ца и члены совета директоров должны честно отвечать на любые подробныевопросы, касающиеся деятельности компании, заявлений в проспекте эмис-сии и предстоящего размещения акций, в т. ч. об опыте работы руководства,схемах оплаты труда, различных сделках или договоренностях между руко-водством и компанией.

В ходе независимой проверки андеррайтер обычно просит аудитора подго-товить письмо-подтверждение, подробно описывающее все операции, кото-рые аудитор производил с непроаудированными финансовыми данными,приведенными в регистрационной заявке. В письме аудитор может выразить«отрицательное уверение», т. е. сообщить о том, что он не заметил никакихпризнаков того, что непроаудированная финансовая отчетность и другая фи-нансовая документация составлялись с нарушениями принципов GAAP, при-меняемых на постоянной основе. Как правило, письмо либо составляется на36 Например, разработанные фирмой «Эрнст энд Янг» программы Deal Space и Intralinks.


141

дату вступления регистрационной заявки в силу и на дату окончания разме-щения, либо составляются два отдельных письма на каждую из этих дат.Проект письма-подтверждения для предварительного согласования кон-кретного плана действий обычно представляется на рассмотрение вскорепосле предварительной подачи регистрационной заявки андеррайтерам.Незадолго до даты вступления регистрационной заявки в силу проводитсяобщее собрание участников процесса. На собрании присутствуют управля-ющие андеррайтеры и члены синдиката андеррайтеров, CEO компании,финансовое руководство, юрисконсульты и аудиторы вашей компании, атакже юрисконсульт андеррайтера. Цель собрания состоит в том, чтобыпредоставить членам синдиката андеррайтеров последнюю возможность задать вопросы о вашей компании и проводимом ею размещении акций,главным образом, о финансовых и иных результатах деятельности с момен-та предварительной подачи регистрационной заявки. Если с тех пор произошли какие-нибудь существенные события, которые имеют значениедля инвесторов, то их следует отразить в регистрационной заявке.

Подготовка регистрационной заявки

Первый этап подготовки регистрационной заявки – проведение предваритель-ного общего заседания, в котором принимают участие руководители компа-нии, юрисконсульт, аудитор, андеррайтеры и юрисконсульты андеррайтеров.На заседании производится распределение ответственности за сбор информа-ции и подготовку различных разделов регистрационной заявки. Руководят работой заседания, как правило, юридические консультанты.

В составлении предварительного проекта регистрационной заявки обычнопринимает участие вся рабочая группа. Руководство компании совместно сосвоим юридическим консультантом, как правило, готовит нефинансовые раз-делы. (Если юрисконсульт компании не имеет опыта подготовки регистраци-онных заявок, то ему может помочь юрисконсульт андеррайтера). Управляю-щий андеррайтер и его юрисконсульт готовят описание эмиссии. Компанияготовит необходимую финансовую отчетность и график регистрации, а так-же другие необходимые финансовые данные. Консультации по различнымвопросам составления финансовой отчетности и подготовки раскрываемойинформации обычно дает независимый бухгалтер.

По мере сведения различных разделов регистрационной заявки в единоецелое производится проверка, анализ и, зачастую, переработка публикуемойинформации. На этом этапе подготовки регистрационной заявки становятсяочевидными две цели публикации проспекта эмиссии (часто считается, чтоони противоречат друг другу):

• Проспект эмиссии – это документ рекламного характера. Ваш управля-ющий андеррайтер будет использовать его для формирования синдиката ан-деррайтеров, а члены сформированного синдиката – для продажи вашихценных бумаг. Поэтому вам нужно представить свою компанию и эмиссиюакций в наилучшем свете.


142

• Проспект эмиссии – это также информационный документ. Он служитзащитой от любых претензий в связи с искажениями или пропусками сущест-венной информации, которые могут допустить ответственные за это лица –управляющие акционеры, руководители, члены совета директоров, андер-райтеры и независимые консультанты. Поэтому все заинтересованные лицастремятся к тому, чтобы любые отрицательные факторы или «факторы инве-стиционного риска» в связи с вашим размещением и вашей компанией былиосвещены в проспекте как минимум столь же подробно, как и положитель-ные факторы.

Рекомендации опытных юрисконсультов, аудиторов и андеррайтеров по-могут вам добиться оптимального соотношения между этими противореча-щими друг другу задачами проспекта эмиссии. Даже если в окончательномварианте документа ваша компания будет описана не такими яркими краска-ми, как вам того хотелось бы, помните, что и андеррайтеры, и инвесторы при-выкли к стилю изложения стандартных проспектов эмиссии и хорошо умеютнаходить интересующую их информацию.

Содержание регистрационной заявки

SEC определила информационное содержание регистрационных заявок, атакже стандартный порядок и форму изложения этой информации. Инфор-мационные требования меняются в зависимости от характера регистрируе-мых ценных бумаг, общей суммы эмиссии и типа компании, выпускающейценные бумаги (отрасль экономики, размер и т. п.).

Малые предприятия, подпадающие в соответствии с Положением S-B подопределенные критерии размера, имеют право не раскрывать информацию,обязательную для более крупных компаний, на которые распространяетсядействие Положений S-K и S-X. Для соответствующих малых предприятийПоложение S-B упрощает требования и к предварительному, и к последую-щему раскрытию информации. (Для того чтобы подать заявку в соответствиис Положением S-B, ваша компания должна удовлетворять критериям, опи-санным в Приложении Д).

Подготовка регистрационной заявки занимает много времени. В ней необ-ходимо раскрыть все сведения (как положительные, так и отрицательные),которые необходимы инвесторам для того, чтобы принять взвешенное реше-ние. Она не должна содержать никаких заявлений, существенно искажающихположение дел.

Регистрационная заявка состоит из двух частей:

• Часть I – проспект эмиссии, распространяемый среди широкого круга ан-деррайтеров и потенциальных инвесторов;

• Часть II содержит дополнительную информацию, предоставляемую потребованию SEC.

Регистрационная заявка подается в SEC в электронной форме, после чегоона становится документом публичного характера. Требования SEC оченьсложны и постоянно меняются, поэтому большинство компаний для правиль-


143

ного толкования и применения этих требований привлекают аудитора и юри-дического консультанта.

Далее приводится краткое содержание стандартной заявки на регистрациюпервичного открытого размещения ценных бумаг.

Часть I. Проспект эмиссии

Проспект эмиссии должен соответствовать правилу «простого английскогоязыка» 37. Это означает, что весь проспект эмиссии (включая текст на первой ипоследней страницах обложки), резюме проспекта и описание факторов ри-ска должны быть написаны простым, ясным и понятным языком. В соответ-ствии с этими правилами вам следует:

• везде, где это возможно, использовать короткие фразы, списки, описа-тельные заголовки и подзаголовки,

• не использовать глоссарии, юридические и сложные коммерческие тер-мины, а также другие термины, которые требуют объяснения,

• стремиться не излагать информацию слишком канцелярским или шаб-лонным стилем; не использовать отрывки из юридической документа-ции; избегать повторов.

Правила рекомендуют для подготовки проспекта использовать картинки илоготипы. Для представления финансовой информации вам также нужно ис-пользовать графики, таблицы и схемы. Однако графики и таблицы должныбыть представлены в адекватном масштабе, отражающем реальное положе-ние дел.

Первая страница обложки. На этой странице приведены самые важныесведения об эмиссии, в т. ч. название компании; название, номинал и краткоеописание предлагаемых ценных бумаг; таблица, в которой указаны: ценапредложения, размеры скидки и комиссионного вознаграждения андеррай-тера, а также сумма, которую должна получить в результате выпуска самакомпания; дата публикации проспекта. На первой странице обложки такжедолжны быть приведены перекрестные ссылки на раздел, содержащий опи-сание факторов риска, в т. ч. номера страниц. Здесь должно быть размещеносообщение о том, что SEC не выразила ни положительного, ни отрицательно-го заключения по ценным бумагам. Если данное предложение является вто-ричным или частично вторичным, то необходимо опубликовать соответству-ющее сообщение, указав размер дохода продающих свои доли акционеров.Обычно также указывается наименование управляющего андеррайтера.

Если предложение производится не на основании твердого обязательства,то на первой странице обложки необходимо опубликовать ясное и короткоеописание формы договоренности с андеррайтером. (Образец первой страни-цы обложки приводится в Примере 8.3).

Вторая и четвертая страницы обложки. Здесь помещается оглавление,информация о мерах по стабилизации цены и об условиях рассылки прос-пекта дилерам.

37 Положение С, Правила 421(b) и (с); приняты в соответствии с Законом 1933 г.


144

Краткое содержание проспекта. Здесь может быть опубликован рассказ окомпании и ее деятельности, краткое описание размещаемых ценных бумаг,предполагаемая сумма чистой выручки и цели, на которые она будет исполь-зована, а также некоторые сведения финансового характера.

Компания. В этом разделе приводятся подробные сведения о компании, втом числе дата и адрес регистрации, место расположения основных отделе-ний и краткое описание важнейших видов деятельности.

Факторы риска. В этом разделе рассказывается о любых факторах, кото-рые могут придать данной эмиссии рискованный или спекулятивный харак-тер, например: зависимость от единственного поставщика или от небольшогочисла клиентов, существующие договорные ограничения, неподтвержден-ный рынок для продукции компании, отсутствие делового опыта или доходовза предшествующие периоды, наличие разработанной тактики предотвраще-ния нежелательных поглощений, существенное размывание капитала пуб-личных инвесторов в результате размещения или потенциальное размыва-ние, которое может произойти в результате реализации всех выданных опци-онов или варрантов на акции.

Использование полученных средств. В этом разделе дается описание основ-ных целей, на которые будут направлены чистые поступления от выпускаценных бумаг. Если размещение производится для того, чтобы снизить раз-мер задолженности или приобрести новую компанию, следует указать неко-торые подробности этих операций. Если определенных целей использованияпоступлений нет, то следует указать причину, по которой данная эмиссияпроизводится.

Размывание капитала. В этом разделе приводятся данные (как правило, ввиде таблиц) о любых существенных объемах размывания долей потенциаль-ных покупателей ценных бумаг, которое может произойти в результате несо-ответствия между ценой акций при открытом размещении и фактическойбалансовой стоимостью акций непосредственно перед размещением. Частобывает так, что существующие акционеры компании купили свои акции позначительно более низкой цене, чем та, которая установлена при открытомразмещении (например, потому, что они входят в состав основателей компа-нии, или благодаря планам выплат вознаграждения сотрудникам в виде оп-ционов на ценные бумаги или долевых инструментов); поэтому происходитзначительное размывание капитала новых акционеров.


145

Пример 8.3. Образец обложки проспекта эмиссии.

Проспект первичного открытого размещения

10.000.000 обыкновенных акций

5,25 долл. за одну акцию

Компания «Дайверсифайд индастриз, инкорпорейтед»

1250 Элм-стрит Мы планируем продавать продукцию Город, Штат 90210 розничным торговцам в США и Канаде

РазмещениеЗа акцию Всего Это наше первичное

открытое размещение. Публичная цена 5,25 долл. $52.500.000 В настоящее время

открытого рынка дляСкидка 0,525 долл. $5.250.000 наших акций

не существует. Цена Выручка размещения может компании «ДИИ» 4,725 долл. $47.250.000 не отражать цену наших

акций после окончанияразмещения.

Предполагаемый биржевой код:

NASDAQ фондовая биржа NNN – ДИИ

Размещение акций связано со значительным риском. Покупать акции следуеттолько в том случае, если вы можете себе позволить полностью потерять всевложенные средства. См. раздел «Факторы риска» на стр. 5.

Ни Комиссия по ценным бумагам и биржам, ни комиссии штата не выразили ниположительного, ни отрицательного отношения к данным ценным бумагам и не принимали решения относительно полноты или точности данного проспектаэмиссии. Любые заявления об обратном являются уголовным правонарушением.

LEAD UNDERWRITERS, INC.

CO-UNDERWRITERS, INC.15 сентября 2000 г.


146

Политика выплаты дивидендов. В этом разделе рассматривается история иприменяемая политика выплаты дивидендов. Необходимо также опублико-вать сведения о любых ограничениях на выплату дивидендов. Если в ближай-шем будущем вы не предполагаете выплачивать дивиденды, необходимо обэтом сообщить.

Капитализация. В этом разделе описывается структура собственного и за-емного капитала как перед размещением, так и после него. В прогнозируе-мую структуру капитала после размещения вносятся изменения, отражаю-щие данную эмиссию и предполагаемые области использования поступленийот выпуска акций.

Выборочная финансовая информация. В этом разделе приводятся финансо-вые данные за последние пять лет (за каждый год) и все промежуточные пе-риоды, включенные в финансовую отчетность. В числе этих данных, как пра-вило, раскрываются чистые продажи или операционная выручка; прибыль(или убыток) по текущим операциям, совокупная и в пересчете на одну ак-цию; совокупная сумма активов; долгосрочная задолженность; капитальнаяаренда; подлежащие выкупу привилегированные акции; денежные дивиден-ды на акцию. В этом разделе также иногда указываются дополнительные све-дения, которые помогут понять финансовое положение компании (или ос-новные тенденции ее развития) и проанализировать результаты ее деятельно-сти. (Малые предприятия не обязаны публиковать выборочную финансовуюинформацию).

Аналитический отчет руководства о финансовом положении и результа-тах деятельности компании (Management’s discussion and analysis –MD&A). В этом разделе рассказывается, как сложились финансовые условиядеятельности компании и почему она смогла достичь результатов, указанныхв финансовой отчетности; как руководство компании оценивает историче-ские финансовые данные, а также прогнозы на будущее. В аналитическом от-чете (MD&A) подробно описываются тенденции, известные события и факто-ры неопределенности, которые уже оказали или могут оказать существенноевоздействие на текущие операции. В этом разделе говорится о том, какие ин-вестиции планирует производить руководство компании и откуда оно пред-полагает привлекать необходимые для этого средства, а также раскрываетсяинформация по отдельным существенным статьям, которые оказали или бу-дут оказывать влияние на оборотный капитал. Кроме того, проводится каче-ственный анализ тех причин, по которым в отдельных строках финансовойотчетности отражены значительные изменения по сравнению с предшеству-ющими годами.


147

Данные, публикуемые в этом разделе, особенно важны для успеха открыто-го размещения, потому что они помогают понять суть происходящих собы-тий 38. Главная цель аналитического отчета (MD&A) – «дать инвесторам воз-можность взглянуть на компанию-эмитента глазами руководства, представивих вниманию анализ исторических и прогнозных данных о финансовом по-ложении эмитента и результатах его деятельности с акцентом на перспекти-вы развития компании» 39.

Раскрытие качественной и количественной информации о рыночныхрисках. В этом разделе приводится информация о производных инструмен-тах и потенциальных размерах рыночного риска (например, риска колеба-ний процентных ставок, обменных курсов, цен на товары или на акции) по производным финансовым инструментам, другим финансовым инстру-ментам (например, долгосрочным заемным средствам, инвестициям в цен-ные бумаги) и определенным товарным позициям. Раскрываемая инфор-мация должна содержать детальную качественную оценку потенциальныхразмеров рыночного риска по основным категориям, а также количествен-ные данные о задачах, связанных с управлением указанными видами риска, описание стратегий решения этих задач и контекст, необходимыйдля понимания указанных задач и стратегий 40. Эмитенты из числа малыхкомпаний не обязаны раскрывать подобную информацию.

Описание деятельности. В этом разделе для инвесторов дается подробноеописание коммерческой деятельности компании, в том числе:

• общее описание истории развития компании, а также ее операций за по-следние пять лет;

• перспективные планы деятельности компании (если в течение трех пос-ледних лет компания не имела дохода от своих операций);

• информация по сегментам экономики;• важнейшие продукты или услуги;• важнейшие рынки и методы сбыта;• если было публично объявлено о разработке нового продукта – ход работ

в этом направлении;• источники и наличие сырья;• принадлежащие компании патенты, торговые марки, лицензии, франши-

зы и концессии;• степень фактической или потенциальной подверженности бизнеса сезон-

ным колебаниям цен;• используемая практика учета статей оборотного капитала (например,

нужно ли вам постоянно иметь значительное количество материальныхзапасов для того, чтобы быстро выполнять запросы клиентов);

• зависимость от одного или нескольких клиентов;

38 Конкретные требования к содержанию данного раздела приведены в п. 303 Положения S-K и Бюллетене финансовой отчетности №36. Требования к эмитентам из числа малыхкомпаний приведены в п. 303 Положения S-В.

39 Бюллетень финансовой отчетности №36.40 Требования приведены в п. 305 Положения S-K.


148

• портфель гарантированных заказов;• договоры с правительством (в т. ч. следует указать, могут ли они быть рас-

торгнуты или пересмотрены);• конкурентная среда;• затраты на НИОКР в течение последних 3 лет, в т. ч. суммы, предостав-

ленные третьими лицами;• вопросы охраны окружающей среды;• количество сотрудников.

Описание производственных объектов. В этом разделе приводятся адре-са и краткое описание основных заводов, горнодобывающих предприятийи других важных объектов (как находящихся в собственности, так и арен-дуемых).

Судебные разбирательства. В этом разделе рассказывается о любых суще-ственных судебных разбирательствах, в которых компания в данный моментучаствует (за исключением плановых судебных разбирательств, не имеющихпрямого отношения к деятельности компании).

Руководство и некоторые владельцы ценных бумаг. В этом разделе при-водятся основные сведения об опыте работы и размерах вознагражденияруководства компании, а также о ее главных акционерах. Требования в от-ношении обязательной публикации этой информации часто вызывают про-тест со стороны руководителей компании, так как теперь им придется пуб-ликовать сведения, значительная часть которых считается в частных компа-ниях секретными:

• имена, возраст и опыт работы (а также участие в соответствующих судебных разбирательствах) всех действующих или потенциальных чле-нов совета директоров и членов правления, а также других ключевыхсотрудников;

• размер прямого и косвенного вознаграждения членов совета директорови некоторых руководящих работников (в т. ч. планы компенсационныхвыплат в виде опционов на акции и другие выплаты), которое выплачи-вается в настоящее время или будет выплачиваться в дальнейшем;

• ссуды руководству и членам совета (а также их ближайшим родственни-кам), а также некоторые сделки с руководством, директорами и крупны-ми акционерами (и их ближайшими родственниками);

• сделки с учредителями (если компания существует менее пяти лет);• отдельные схемы выплат руководящим работникам и директорам, свя-

занные с их выходом на пенсию, увольнением или изменениями в контро-ле над компанией (трудовые договора, выходные пособия или иные вы-платы, связанные с прекращением трудовых отношений );

• размеры долей, принадлежащих всем руководителям и директорам, атакже тем акционерам, в бенефициарной собственности которых нахо-дится более 5% любого класса акций.


149

Описание регистрируемых ценных бумаг. В этом разделе приводится опи-сание предлагаемых к размещению ценных бумаг, в т. ч. название ценной бу-маги, номинальная или объявленная стоимость, права на получение диви-дендов, права конверсии, право голоса, право на ликвидацию, возможностьпередачи ценных бумаг другому владельцу. Кроме того, описываются усло-вия, на которых предоставляются варранты и права на льготную покупкуценных бумаг.

Андеррайтинг. В этом разделе приводится описание деятельности андер-райтеров, в т. ч. имена основных участников синдиката андеррайтеров; коли-чество акций, которое каждый из них планирует купить; используемая мето-дика андеррайтинга; любые существенные отношения между компанией иандеррайтерами. Кроме того, публикуется размер вознаграждения андер-райтера, заявление совета директоров и сведения об освобождении руковод-ства от гражданской ответственности.

Если в соглашение об андеррайтинге включено право на превышение ли-мита подписки (оговорка «green shoe») 41 или если андеррайтеры планируютсразу после окончания размещения ценных бумаг предпринять действия постабилизации цены 42, то в проспект эмиссии необходимо включить заявлениеприблизительно следующего содержания, обращающее внимание инвесто-ров на эти вопросы:

В рамках настоящего размещения андеррайтеры могут превысить лимитподписки, а также предпринять действия, направленные на стабилизациюили поддержание рыночной цены обыкновенных акций на уровне, кото-рый может быть выше существующего в определенный момент на откры-том рынке. Такие меры по стабилизации, если они будут предприняты, мо-гут быть прекращены в любой момент.

Стабилизация цены – весьма специфический процесс, который может про-водиться лишь при соблюдении определенных условий. Правила SEC требу-ют представлять довольно подробные отчеты о мерах по стабилизации цены.

Юридические вопросы, специалисты и дополнительная информация. Вэтом разделе дается краткая характеристика юридических консультантов, скоторыми работает компания; указывается, владеют ли они какими-либо цен-ными бумагами компании; приводится мнение этих юрисконсультов о закон-ности предлагаемых к покупке ценных бумаг. Кроме того, в этом разделе да-ется список всех приглашенных специалистов, услугами которых вы пользо-вались в ходе подготовки регистрационной заявки.

41 Иногда компания может предоставить андеррайтеру право на приобретение дополни-тельных акций по цене размещения, для того чтобы выполнить заявки, принятые с превы-шением лимита. Впервые данная практика была использована при размещении акцийкомпании «Green Shoe».

42 См. далее в разделе «После размещения» подраздел «Стабилизация цены и превышениелимита подписки».


150

Смена аудитора и разногласия с аудиторами. В этом разделе описыва-ются причины, по которым в течение последних двух финансовых лет ком-пания меняла аудитора, сообщается о том, были ли разногласия между руководством и предыдущими аудиторами, а также о других подлежащихраскрытию событиях в области бухгалтерского учета, аудита и финансовойдеятельности.

Финансовая отчетность. В этом разделе публикуется финансовая отчет-ность и заключение аудитора за соответствующие периоды 43. Помимо стан-дартной финансовой отчетности, могут понадобиться другие финансовыеданные, касающиеся следующих аспектов деятельности:

• недавно произведенные или вероятные операции приобретения компа-ний (Положение S-X, статья 3-05);

• компании, в которых эмитент имеет акции, отражаемые в отчетности пометоду долевого участия (Положение S-X, статья 3-09);

• дочерние предприятия, которые выступили гарантами по публичной за-долженности компании-эмитента или чьи акции заложены в качествеобеспечения по публичной задолженности компании (Положение S-X,статья 3-10);

• недавние операции приобретения эксплуатируемой недвижимости (По-ложение S-X, статья 3-14).

В Приложении Г приведены инструкции SEC о том, в каких именно случа-ях необходимо публиковать данные формы отчетности.

Условные данные. В некоторых случаях необходимо опубликовать услов-ные финансовые данные (Положение S-X, статья 11). Это необходимо для то-го, чтобы показать потенциальные последствия произведенных сделок (на-пример, объединение компаний, выбытия, реорганизация), если бы они былипроизведены в предыдущих отчетных периодах.

Часть II. Дополнительная информация.

Вторая часть регистрационной заявки не включается в отпечатанный про-спект эмиссии, предоставляемый всем потенциальным инвесторам. Однакоэти сведения подаются в электронном виде в SEC и становятся общедоступны-ми. Как правило, во второй части публикуются следующие данные:

• краткая характеристика расходов, понесенных компанией в рамках выпу-ска и размещения ценных бумаг;

• сообщение о том, что директора и руководители компании освобожденыот материальной ответственности либо их ответственность застрахована;

• производились ли в течение последних трех лет незарегистрированныепродажи ценных бумаг;

• различные виды финансовой отчетности (не требуется для малых пред-приятий, размещающих свои акции в соответствии с Положением S-B);

43 Описание приводится в Главе 7.


151

• различные приложения, в т. ч. список всех филиалов, соглашение об ан-деррайтинге, устав, учредительный договор и другие учредительные до-кументы компании, компенсационные планы с использованием долевыхинструментов, пенсионные планы, существенные договора (например,трудовые договора, арендные, ипотечные и кредитные договора, основ-ные договора с клиентами и поставщиками). Кроме того, в разделе при-водится список всех консультантов, которые подготовили или заверилилюбые сведения, включенные в регистрационную заявку.

Некоторые компании просят не публиковать отдельные конфиденциаль-ные положения отдельных договоров. Если SEC предоставляет компанииправо не разглашать такие сведения, то соответствующие разделы договоровв приложениях не публикуются. Впрочем, получение права на неразглаше-ние информации не носит автоматического характера. Обработка таких за-просов может потребовать очень много времени, что существенно замедляетпроцесс регистрации.

Рассмотрение и утверждение регистрационной заявки

После того как регистрационная заявка составлена и разослана всем заинте-ресованным лицам в компании, рабочая группа собирается для того, чтобы еерассмотреть и утвердить. Изменения в проект заявки вносятся до тех пор, по-ка все члены рабочей группы не будут удовлетворены. После этого в типогра-фии печатается пробный оттиск проспекта эмиссии, который затем сновапроходит все этапы проверки. Когда рабочая группа будет удовлетворена качеством текста заявки, ее представляют на рассмотрение членов совета директоров и всех руководителей, которые должны изучить и подписать ееперед подачей в SEC и другие государственные органы.

Составить такую заявку, которая удовлетворяла бы всех участников про-цесса, чрезвычайно сложно. Часто для этого необходимо делать множествоуступок. Например, юрисконсульт андеррайтера может потребовать, чтобыкомпания опубликовала некие сведения, которые руководство предпочло бысохранить в секрете. В сочетании с постоянно меняющейся обстановкой нарынке и нехваткой времени такие споры могут действовать на нервы и пор-тить настроение, и чем ближе дата размещения – тем сильнее.

Предварительное обсуждение заявки в SEC

Сотрудники SEC охотно обсуждают подготовленную регистрационную заяв-ку с компанией-эмитентом и ее представителями до официального представ-ления в Комиссию. Большинство вопросов можно решить с помощью предва-рительной переписки с сотрудниками SEC. Переписка помогает компаниямобсудить с SEC любые важные аспекты бухгалтерского учета и раскрытияконфиденциальной информации и свести к минимуму затраты времени и де-нег на внесение исправлений, которые могут понадобиться в результате офи-циального рассмотрения заявки в SEC. Готовясь к встрече с представителямиSEC, вы должны учесть следующие моменты:


152

• специалисты SEC предпочитают получать сведения о состоянии дел вкомпании непосредственно от ее руководства, поэтому оно должно быть го-тово объяснить и защитить позицию компании. Кроме того, прямое общениеслужит залогом того, что точка зрения компании будет выражена адекватнои без ошибок. На этой встрече вместе с представителями руководства компа-нии должны присутствовать независимые бухгалтеры компании. Может при-сутствовать также и юрисконсульт компании;

• перед проведением заседания со специалистами SEC необходимо собратьвсе нужные документы (в том числе финансовую и другую отчетность) и за-ранее направить их в SEC для изучения;

• компания должна подготовить краткий отчет с описанием всех устныхконтактов с SEC (т. е. телефонные переговоры и встречи);

• рекомендуется направить письмо в SEC, в котором рассматриваются всевопросы, обсуждавшиеся в ходе предрегистрационного заседания, а такжеприводятся выводы, достигнутые в ходе беседы по вопросам бухгалтерскогоучета. Это особенно важно, когда обсуждаются сложные темы и нужно бытьуверенным, что все участники переговоров ясно понимают сделанные выво-ды. В письме приводится просьба проверить его и сообщить компании-эми-тенту о комментариях. Такие письма нужны для того, чтобы свести к мини-муму потенциальные расхождения во мнениях относительно достигнутых договоренностей. Письма с просьбой подтвердить договоренности, достигнутыев ходе беседы по телефону, в SEC обычно не направляются, хотя в некоторыхслучаях это может быть полезно.

В 1977 г. Институт сертифицированных присяжных бухгалтеров СШАразработал краткий перечень методов общения со специалистами SEC: «Пе-редовая практика: консультации по бухгалтерскому учету, взаимоотношенияс советом директоров/комитетом по аудиту и работа со специалистами SEC».Основная цель документа – помочь эмитенту более эффективно решать соспециалистами SEC вопросы бухгалтерского учета и соблюдения действую-щего законодательства. В данном отчете содержится множество полезных советов о том, как представлять SEC нужные сведения о сотрудниках компа-нии; выяснять взгляды сотрудников компании; решать различные сложныевопросы до подачи регистрационной заявки; как выполнять рекомендации иустранять недостатки, указанные в письмах-комментариях специалистовSEC. [Полный текст данного отчета Института сертифицированных присяж-ных бухгалтеров США (American Institute of Certified Public Accountants)можно прочесть на их сайте – www.aicpa.org].

Подача регистрационной заявки

После того как спорные вопросы решены к удовлетворению всех участни-ков процесса и соответствующие должностные лица компании вместе с ди-ректорами подписали регистрационную заявку, электронная версия заявкинаправляется в SEC для размещения в системе EDGAR с приложением со-


153

проводительного письма и уплатой необходимого регистрационного взноса.(Хотя бумажная копия заявки в SEC обычно не представляется, Комиссияможет запросить отдельные части проспекта, чтобы убедиться в том, что ва-ша компания выполнила требования по представлению текста «простым,понятным языком» и по форматированию). На этом этапе регистрационнаязаявка уже практически полностью готова; остается только включить в нееопределенные сведения, которые будут внесены за день до даты вступлениязаявки в силу или даже в начале того дня, когда заявка вступает в силу (та-кие, как стоимость и другие условия размещения ценных бумаг, переченьучастников синдиката андеррайтеров, размер комиссионного вознагражде-ния андеррайтеров и дилеров по ценным бумагам, а также чистые поступ-ления от размещения).

В дополнение к регистрации в SEC регистрационные заявки также пода-ются в каждом из штатов, в котором будет производиться размещение ценных бумаг, и в Национальную ассоциацию дилеров по ценным бумагам.Специалисты SEC анализируют заявку только с точки зрения соответствиятребованиям Комиссии, в т. ч. рассматривают достаточность публикуемойинформации, но не уделяют внимания достоинствам данного размещения. В некоторых штатах, наряду с анализом достаточности публикуемых сведе-ний, рассматриваются также достоинства данного размещения с точки зре-ния местных законов об операциях с ценными бумагами (т. е. является лиразмещение «законным, честным и справедливым») 44. В некоторых штатахпроизводится подробный анализ представляемой документации, в других –лишь поверхностный. Главная задача проверок в Национальной ассоциациидилеров по ценным бумагам – определить, не является ли вознаграждениеандеррайтера слишком высоким.

Проверка сотрудниками SEC

Проверку регистрационной заявки производят штатные бухгалтеры и юрис-консульты из Департамента корпоративных финансов SEC. Цель проверкисостоит не столько в том, чтобы оценить качество выпуска, сколько в том, что-бы определить, опубликованы ли в заявке все необходимые сведения соглас-но требованиям SEC и соответствует ли оформление заявки установленнымправилам. Хотя Департамент корпоративных финансов проводит проверки сразной степенью тщательности, первичные размещения всегда проверяютсяочень подробно.

По окончании проверки первоначального варианта заявки (как правило, втечение 30 дней, но иногда дольше) специалисты SEC составляют письмо-ком-ментарий. В этом письме описываются все обнаруженные недостатки. Крометого, если опубликованные сведения неясны или специалисты SEC подозре-вают, что одно или несколько требований Комиссии не выполнены, в письмоможет быть включена просьба о предоставлении дополнительных сведений.В письме-комментарии особое внимание зачастую обращается на конкретныецели использования выручки (в т. ч. достаточности выручки для достижения44 см. «Законы штатов об операциях с ценными бумагами», стр. 157.


154

этих целей), на полноту аналитического отчета руководства и его соответст-вие требованиям SEC и на раскрытие сведений о факторах риска.

Как правило, письмо состоит из двух частей. В первую часть включаютсякомментарии и вопросы по нефинансовой части регистрационной заявки(иногда ее еще называют «юридический комментарий»). Во вторую частьвключается комментарий к финансовой отчетности («финансовый коммента-рий»). В финансовом комментарии могут рассматриваться такие аспекты де-ятельности компании, как учетная политика, методика учета, операции с ас-социированными сторонами, необычные схемы выплаты вознаграждений,виды забалансового финансирования, а также многие другие вопросы, име-ющие отношение к финансовой отчетности; также анализируется соответст-вие отчетности учетным принципам и правилам раскрытия данных согласноGAAP и SEC.

SEC может потребовать от вас опубликовать данные о факторах риска, неблагоприятной рыночной ситуации или других недостатках выпуска акцийболее наглядно, чем вы это сделали. Для этого может понадобиться поместитьна первой странице перекрестные ссылки на определенные раскрытия (ссыл-ки на информацию о факторах риска должны быть помещены на первойстранице обложки), опубликовать дополнительные сведения или просто пе-ренести соответствующие раскрытия ближе к началу проспекта эмиссии.Специалисты SEC могут потребовать обосновать определенные утвержденияили заявления в вашем проспекте (или удалить их, если обоснование им по-кажется недостаточным). Они также могут выразить несогласие с избраннойв вашей компании учетной политикой или попросить опубликовать в финан-совой отчетности дополнительные сведения.

Опытные профессиональные консультанты помогут вам выявить слабыеместа и предупредят о возможных вопросах по бухгалтерскому учету и пуб-ликации сведений. Это сведет к минимуму количество комментариев послеподачи в SEC первоначального варианта заявки. Тем не менее, исходный ва-риант регистрационной заявки крайне редко проходит проверку в SEC без за-мечаний. Более того, некоторые письма-отзывы бывают весьма обширными –их объем может перевалить за сотню страниц!

Внесение поправок в регистрационную заявку

Ваш аудитор и адвокат помогут вам исправить недостатки, отмеченные спе-циалистами SEC. Если требуется внести лишь незначительные исправления,то вы можете направить в SEC письмо с описанием планируемых измененийили пробный оттиск проспекта эмиссии, в котором эти изменения уже сдела-ны. Вы также можете получить согласие представителей SEC на определен-ные виды изменений по телефону, однако такое случается редко. С другойстороны, если в исходный текст заявки необходимо внести много изменений(а обычно так оно и бывает), то вы должны представить текст поправок в SEC(предварительные поправки) и письменно ответить на письмо-комментарийпо представленным вами поправкам.


155

На этой стадии работа стремительно ускоряется. Андеррайтеры в этот момент, как правило, готовятся к презентациям и рекламной кампании, но не могут их начать, пока не получат предварительный проспект эмиссии(т. н. «красная селедка» – «red herring»). Члены рабочей группы зачастуюкруглосуточно работают в офисе типографии над ответом на письма-ком-ментарии SEC и подготовкой требуемых поправок в первоначальных регист-рационных документах.

Членам рабочей группы представляется на отзыв проект ответа компаниина письмо-комментарий SEC и предварительный вариант поправок. Послетого как сделаны все необходимые изменения (может потребоваться внестипоправки в финансовую отчетность) и все члены рабочей группы удовлетво-рены ответом компании на письмо-комментарий SEC, исправленный вариантрегистрационной заявки и письменный ответ компании на письмо-коммента-рий SEC в электронном виде представляются в Комиссию. Для ускорения об-работки документов копия ответа направляется по факсу в SEC тому сотруд-нику, который курирует данную компанию.

На этом этапе некоторые компании решаются сделать следующий шаг и пе-чатают предварительный вариант проспекта эмиссии. Однако большинствокомпаний предпочитает дождаться отзывов SEC на представленный вариантпоправок, прежде чем отправить свой предварительный проспект в печать.(Это сводит к минимуму вероятность того, что нужно будет повторно рассы-лать копии предварительного проспекта всем потенциальным инвесторам,что придется делать, если специалисты SEC потребуют внесения дополни-тельных изменений). Повторная рассылка не только значительно увеличитваши типографские расходы, но и вряд ли понравится инвесторам, подорвавих доверие и к вам, и к вашим андеррайтерам.

Как правило, в течение нескольких дней (например, пять рабочих дней) специ-алисты SEC уведомляют компанию о том, согласны ли они с представленнымикомпанией ответами и предложенными вариантами исправлений или (как эточасто бывает) у них еще остаются вопросы или пожелания. Иногда процесс об-мена письмами затягивается, и компаниям приходится несколько раз готовитьответы и предлагать варианты поправок к регистрационным документам, преж-де чем SEC будет полностью удовлетворена. Когда компания наконец получает«добро» от SEC, можно спокойно печатать предварительный вариант проспектаэмиссии и переходить к этапу продаж. (Описание и рекомендации к проведениюпрезентаций для инвесторов и рекламной кампании см. далее в этой главе).

Регистрация компании на фондовой бирже

Одни компании принимают решение зарегистрировать свои акции на фон-довой бирже, другие, напротив, выходят на внебиржевой рынок и пользуют-ся услугами широчайшей сети брокеров и дилеров. Какую фондовую биржувыбрать – или уйти на внебиржевой рынок? Это решение имеет для вашейкомпании огромное значение. [В Приложении Б рассматриваются факторы,которые нужно учитывать, принимая это решение, в т. ч. предварительныетребования к регистрации на Национальном рынке NASDAQ, Малом рынкеNASDAQ и Нью-Йоркской фондовой бирже (NYSE)].


156

Если вы решите регистрировать свои акции на фондовой бирже, то вы можете выбирать между несколькими фондовыми рынками. Наиболее ав-торитетной является, вероятно, Нью-Йоркская фондовая биржа, однако впоследние годы все больше компаний проводят первичное размещение сво-их ценных бумаг на фондовом рынке Системы автоматизированных коти-ровок Национальной ассоциации дилеров по ценным бумагам (NASDAQ).Кроме того, в США существует ряд региональных фондовых бирж.

В целом, регистрационные требования Нью-Йоркской фондовой биржиотличаются наибольшей строгостью, за ней следуют Национальный рынок иМалый рынок NASDAQ. Эти требования часто меняются, поэтому вам пона-добится самая последняя информация. Рекомендуем воспользоваться Интер-нетом (посетите сайты www.nasdaq-amex.com, www.nyse.com или сайты дру-гих бирж, которые вас интересуют).

Заявления о регистрации на бирже должны быть подготовлены и принятысоответствующей биржей до даты вступления в силу регистрационной заяв-ки. Как правило, в заполнении заявлений о регистрации на биржах руководи-телю компании помогают ее юрисконсульт и юрисконсульт андеррайтера.

Законы штатов об операциях с ценными бумагами

Помимо регистрации в SEC и выполнения иных требований федеральногозаконодательства, вы обязаны также выполнять требования законодательст-ва об операциях с ценными бумагами всех тех штатов, в которых вы плани-руете размещать ценные бумаги. Предписания местных законов могут варь-ироваться от простого требования об уведомлении регулирующих органовдо запрета на продажу ценных бумаг в данном штате, даже если SEC рас-смотрела и утвердила вашу регистрационную заявку. Поэтому все много-численные требования в отношении отчетности, регистрации и определен-ных нормативов, содержащиеся в законах тех штатов, где вы планируетеразмещать свои ценные бумаги, следует изучить на самых ранних этапахподготовки к выпуску.

Законодательство отдельных штатов об операциях с ценными бумагаминосит собирательное название «Законы о голубом небе». Термин «голубоенебо» относится к различным мошенническим сделкам, распространеннымв первом десятилетии XX века, в ходе которых покупателям продавали уча-стки под застройку где-то в «голубых небесах». Для того чтобы прекратитьтакие махинации и защитить инвесторов, многие штаты приняли законы обоперациях с ценными бумагами. В отличие от федерального законодательст-ва о ценных бумагах, которое сосредоточено на адекватном раскрытии све-дений об эмитенте, многие законы штатов об операциях с ценными бумага-ми касаются также достоинств и недостатков размещения и запрещают про-изводить размещение, которое не признается «законным, честным и спра-ведливым». Критерии, которые рассматриваются в отдельных штатах приопределении достоинств вашего размещения, включают отношение цены ак-ций к доходу; размывание капитала для новых акционеров; размеры и усло-


157

вия кредитов, предоставленных существующим акционерам, директорам исотрудникам; право голоса по размещаемым акциям. Многие штаты не раз-решают распространять проект проспекта эмиссии до тех пор, пока вы неподали заявление о регистрации в соответствии с требованиями законов о го-лубом небе, поэтому это надо делать сразу, как только вы подали регистра-ционную заявку в SEC.

Североамериканская ассоциация менеджеров по ценным бумагам (NorthAmerican Securities Administrators’ Association) сформулировала требованияк законодательству о ценных бумагах, которые призваны сделать процесс ре-гистрации в разных штатах более единообразным. Однако в связи с тем, чтонекоторые штаты сами оценивают достоинства размещений, некоторая раз-ница по-прежнему сохраняется. Методические рекомендации Ассоциации пооперациям с «дешевыми акциями», принятые во многих штатах, предписыва-ют депонировать на блокированных счетах те акции, которые в течение трехлет, предшествующих размещению, были переданы учредителям компаниипо цене ниже цены размещения. Блокированные акции определенным обра-зом зависят от доходов, которые будет получать эмитент, а также от динами-ки курса акций на открытом рынке.

В целом, после того как вы определитесь, в каких штатах вы будете регист-рировать размещение, юрисконсульты подготовят докладную записку о раз-мещении на территории отдельных штатов, в которой подробно описывают-ся различные требования и ограничения, действующие в каждом из этих шта-тов. Это даст вам время наметить пути решения всех поставленных задач иопределить, не следует ли исключить какие-либо штаты из географии разме-щения. Техническую сторону соблюдения законов об операциях с ценнымибумагами в отдельных штатах (подготовка и подача уведомлений и копий ре-гистрационной заявки, подготовка других требуемых сведений) возьмут насебя юристы вашего андеррайтера.

Получение разрешения NASDAQ

Прежде чем начать размещение, необходимо получить разрешение Нацио-нальной ассоциации дилеров по ценным бумагам. Проверка ваших регист-рационных документов в Национальной ассоциации нужна для того, что-бы определить, является ли соглашение об андеррайтинге справедливым иадекватным. Специалисты Национальной ассоциации проверяют условиявыплаты как прямого (скидки или комиссионные), так и непрямого возна-граждения (передача андеррайтеру варрантов или опционов, возмещениерасходов); кроме того, Ассоциация регулирует некоторые другие аспектысоглашений об андеррайтинге. Чтобы ускорить регистрацию, юрискон-сульт андеррайтера обычно подает в Национальную ассоциацию заявлениео проверке сразу после первой регистрационной заявки в SEC.


158

Распространение

Перед началом продаж необходимо предоставить предварительные вариан-ты проспекта эмиссии потенциальным участникам синдиката андеррайте-ров 45 и разослать будущим инвесторам. Предварительный вариант проспек-та (red herring) легко отличить от окончательного варианта проспекта эмис-сии, потому что на первой странице обложки красным шрифтом напечатанозаявление приблизительно следующего содержания:

Информация, приведенная в настоящем проспекте, не является полной иможет быть изменена. Мы не имеем права продавать данные ценные бума-ги до вступления в силу регистрационной заявки, поданной в Комиссию поценным бумагам и биржам. Настоящий проспект не является предложени-ем о продаже данных ценных бумаг и не является просьбой о покупке дан-ных ценных бумаг в каком-либо из штатов, где размещение или продажаданных ценных бумаг не разрешены.

В целом, в предварительном варианте проспекта приводятся те же сведе-ния, которые должны быть напечатаны в проспекте эмиссии, однако некото-рые сведения отсутствуют, потому что они еще просто неизвестны. Так, на-пример, в предварительном варианте проспекта не указана окончательнаяцена размещения. Вместо этого обычно указываются верхняя и нижняя гра-ницы цены. Аналогичным образом, в проект проспекта не включаются кон-кретные сведения из соглашения об андеррайтинге (так как все подробностисоглашения будут утверждены лишь непосредственно перед тем, как регист-рация размещения вступит в силу). Кроме того, в предварительном вариантепроспекта не отражены некоторые другие данные, которые зависят от ценыи затрат на размещение (например, расчетная капитализация, размывание ичистые поступления от размещения ценных бумаг).

Формирование синдиката андеррайтеров

Сразу после того, как предварительный вариант проспекта будет представ-лен в SEC, управляющие андеррайтеры начнут формировать синдикат ан-деррайтеров, которые будут продавать ваши ценные бумаги. Управляющиеандеррайтеры будут приглашать к участию в синдикате различные фирмы, взависимости от конкретных деталей и целей вашего размещения. Количествоандеррайтеров может достигать 50 и более (что определяется суммой разме-щения). Подбор андеррайтеров отражает будущее географическое распреде-ление вашего размещения и предполагаемое или желательное соотношениеинституциональных и частных инвесторов в числе ваших акционеров.

45 См. следующий подраздел «Формирование синдиката андеррайтеров».


159

Каждый участник синдиката андеррайтеров обязуется гарантировать раз-мещение определенного количества акций. Для этого он начинает опраши-вать клиентов, пытаясь определить уровень их заинтересованности в ценныхбумагах. Каждому потенциальному инвестору предоставляется экземплярпредварительного проспекта эмиссии. Получив его, инвестор может, исходяиз диапазона цен на размещение, подтвердить свой интерес к вашим ценнымбумагам. Однако компания не имеет права ничего продавать или приниматьпредложения о покупке до даты вступления заявки в силу.

В зависимости от степени эффективности каждого из участников синдика-та андеррайтеры, продающие ваши акции, могут в конечном счете принятьбольше или меньше ценных бумаг, чем они изначально обязались. Первона-чально комиссия андеррайтера выплачивается управляющим андеррайтерамкак вознаграждение за координацию размещения. Сумма вознагражденияучастника синдиката андеррайтеров определяется как процентная доля отколичества акций, размещение которых было гарантировано, а также про-центная доля от количества акций, принятых для продажи инвесторам.

Ограничения мероприятий по организации и стимулированию продаж – период молчания

SEC установила разнообразные правила, регулирующие, что вы имеете и неимеете права делать в тот период, когда ваша компания находится в процессерегистрации размещения. Эти правила действуют в течение «периода молча-ния», который начинается в тот момент, когда управляющий андеррайтер сог-лашается работать с размещением, и заканчивается через 25 дней после откры-того размещения (для ценных бумаг, не зарегистрированных на какой-либо изнациональных фондовых бирж или NASDAQ – 90 дней 46). В течение периодамолчания любое публичное выступление представителей компании может вы-звать вопросы о том, не является ли такое выступление попыткой продажи –даже если в выступлении ничего не говорится о размещении ценных бумаг.

В соответствии с Законом 1933 г., в течение периода, предшествующегопервоначальной подаче регистрационной заявки, вы не имеете права «пред-лагать к продаже» свои ценные бумаги. SEC дает этому положению весьмаширокое толкование. С ее точки зрения, к нему относится «публикация све-дений и заявлений, а также действия рекламного характера, производимыедо планируемого привлечения средств, которые воздействуют на обществен-ное мнение или вызывают интерес общественности к эмитенту и его ценнымбумагам».

Однако эти положения не запрещают публиковать обычную фактическуюинформацию 47 о компании в ходе ее повседневной деятельности. SEC побуж-дает компании к тому, чтобы они продолжали рекламировать свою продук-цию, публиковать периодическую отчетность для акционеров, сообщения впрессе о событиях из деловой и финансовой жизни компании (например, со-общения о заключении новых контрактов и открытии новых производствен-ных линий). При этом компания не имеет права выступать инициатором та-ких публичных сообщений или публикации прогнозов будущей выручки,


160

прибыли или размера прибыли на акцию. Во избежание возможных серьез-ных последствий нарушения правил SEC вам следует заранее оговаривать сосвоим юридическим консультантом содержание всех сообщений для прессыи публичных заявлений.

В дополнение к вышеперечисленным, введены также ограничения на про-должительность периода запрета на публичные выступления после подачирегистрационной заявки. Как уже было сказано, после подачи заявки компа-ния получает право свободно распространять предварительный вариант про-спекта эмиссии. В соответствии с действующими правилами, распростране-ние любых других материалов информационно-рекламного характера в те-чение т. н. «периода ожидания» (с момента подачи регистрационной заявки идо момента окончания размещения 48), запрещено. Впрочем, компания имеетправо опубликовать короткое рекламное объявление о размещении, включивв него сведения о сумме размещения, наименование компании, описание цен-ной бумаги, цену размещения и наименования андеррайтеров. Такие реклам-ные объявления содержат лишь текст и называются «реклама размещения»(tombstone ads). Эти объявления обычно публикуются в газете вскоре послепервоначальной подачи регистрационной заявки и не подпадают под запрет.В Таблице 8.4 приведен образец такого документа с уведомлением о первич-ном размещении акций компании.

46 В ноябре 1998 г. SEC предложила внести изменения в эти правила. В соответствии с этимпредложением (Бюллетень SEC №7606А), которое иногда называют «Авианосец» (AircraftCarrier), будет введена новая льгота, которая позволит публиковать информацию о компа-нии более чем за 30 дней до подачи регистрационной заявки. Такая публикация информа-ции не будет считаться «рекламированием», нарушающим положения о досрочной прода-же в Законе 1933 г.

47 В Положении «Aircraft Carrier» четко сказано о том, что сообщение информации факти-ческого характера ни под какие запреты на публичные выступления не подпадает.

48 Положение «Aircraft Carrier» смягчает запреты на использование вспомогательных рек-ламных материалов (т. н. «материалы, составленные в свободной форме») в течение пери-ода ожидания, при условии, что компания распространяет «красные селедки» и представ-ляет для ознакомления электронные копии всех «составленных в свободной форме мате-риалов», использованных в течение периода ожидания.


161

Таблица 8.4. Образец «рекламы размещения» («tombstone ad»).

Настоящее объявление не является предложением о продажеили просьбой о покупке данных ценных бумаг.

Предложение ценных бумаг осуществляется лишь в Проспекте эмиссии.

Новый выпуск 15 ноября 2000 г.

10.000.000 акций

Diversified Industries, Inc.

Обыкновенные акции

Цена: 5,25 долл. за 1 акцию

Экземпляр проспекта эмиссии можно получить во всех штатах, где опубликовано данное объявление, только у нижеуказанных лиц

или у других дилеров и брокеров, имеющих законное право предлагать данные ценные бумаги в этом штате

Leading Underwriter, Inc.

Second Underwriters, Inc.

Additional Underwriters Additional Underwriters Additional Underwriters






162

Определение цены акций и окончательное оформление соглашения об андеррайтинге

После окончания презентаций инвесторам руководство компании встречает-ся с андеррайтерами, чтобы определить цену размещения. На цену акцийвлияет много факторов, в т. ч. так называемая «книга» – развернутый списокпокупательских заявок (т. н. «подтверждения заинтересованности»). На этомэтапе IPO вы обнаружите, что инвестиционный банк, который всегда высту-пал вашим советником и защитником, неожиданно оказался на противопо-ложной стороне стола переговоров. Фактически ваш инвестиционный банкберет на себя риск, так как он должен будет на очень короткое время купитьваши акции и затем продать их на открытом рынке. Поэтому цена акций оп-ределяется по результатам переговоров.

Окончательное решение о цене на акции принимается непосредственно пе-ред подписанием соглашения об андеррайтинге (обычно накануне даты всту-пления в силу регистрационной заявки). Однако исследовательскую работу,сравнения, анализ и обсуждения необходимо начинать задолго до этого.

Цены на обыкновенные акции часто сравниваются на основании отноше-ния цены акции к доходу. Цена акций также зависит от целого ряда другихфакторов, таких, как расчет изменений в прибыли, которые могут произойтив результате привлечения средств в ходе IPO, прогнозируемая норма прибы-ли и норма прибыли за предыдущие периоды, качество прибыли в предыду-щих периодах (например, есть ли в составе этой прибыли непредвиденныеили единовременные прибыли или убытки). Еще одним фактором являетсяразмывание капитала – вероятность уменьшения стоимости пакета акций втом случае, если другие акционеры решат исполнить свои варранты. На ценуакций оказывает влияние также то, насколько ваша компания подверженавлиянию конкурентов, качество управления компанией по сравнению с дру-гими, запланированные сделки по приобретению компаний, сумма размеще-ния и возможная принадлежность к отрасли, которая в данный момент нахо-дится на подъеме.

В общем, можно сказать, что определение цены акции – не столько наука,сколько искусство. Ваши андеррайтеры имеют право на основании своегоопыта посоветовать вам подходящую цену. И хотя существует соблазн назна-чить цену как можно выше (особенно если в рамках размещения будет произ-водиться вторичное предложение акций существующих акционеров), следуетизбегать завышения цены. Обычно андеррайтеры рекомендуют компаниямназначать такую цену, чтобы на акции возник вторичный рынок. Завышеннаяцена подрывает доверие инвесторов и может привести к падению цены на акции. Если вы установите такую цену, которая сможет на вторичном рынкенесколько вырасти, то это подогреет интерес инвесторов к акциям.

Когда в первые недели после первичного размещения цена акций на вто-ричном рынке значительно возрастает, некоторые эмитенты считают, что ис-ходная цена размещения сильно занижена. Однако в большинстве случаеврост цен отражает скорее неоправданный оптимизм инвесторов, чем ошибкуандеррайтеров; в течение достаточно короткого промежутка времени цена


163

акций, как правило, возвращается на более реалистичный уровень, которыйпредсказывали андеррайтеры.

Официальное соглашение об андеррайтинге заключается или накануневступления в силу регистрационной заявки, или утром этого дня. Цена разме-щения и количество акций (или сумма задолженности) определяются и ут-верждаются на этом этапе.

В результате изменения ситуации на рынке и рекомендаций синдиката ан-деррайтеров вы можете быть вынуждены изменить цену или сумму размеще-ния. Если на рынке наблюдается рост, то вы обнаружите, что можно поднятьцену акций или увеличить размер IPO. Если с момента подачи заявки на рын-ке преобладают отрицательные тенденции и количество заказов неуклонноснижается, то андеррайтеры могут порекомендовать уменьшить цену или ко-личество размещаемых акций. В исключительных случаях они даже могут по-рекомендовать отложить проведение IPO.

Вступление регистрационной заявки в силу

После того как все участники процесса регистрации будут удовлетворенытехническим оформлением регистрационной заявки и содержанием рас-крываемой в ней информации, в SEC представляется меморандум о ценеразмещения.

Когда все отмеченные специалистами SEC недостатки в регистрационнойзаявке будут устранены, а руководство компании и независимые консультан-ты придут к выводу, что с момента подачи регистрационной заявки в жизникомпании не произошло никаких существенных событий, можно обратитьсяв SEC с просьбой объявить регистрационную заявку вступившей в силу.

Несмотря на период ожидания продолжительностью 20 дней с момента по-дачи окончательного варианта регистрационной заявки до ее вступления всилу, одновременно с меморандумом о цене размещения обычно подается т. н. «запрос на ускорение регистрации». В этом запросе компания ходатайст-вует перед SEC об отмене обязательного периода ожидания и немедленномобъявлении о вступлении регистрационной заявки в силу. Как правило, есликомпания должным образом распространила все предварительные проспек-ты эмиссии, SEC исполняет этот запрос.

После вступления регистрационной заявки в силу печатается окончатель-ный вариант проспекта эмиссии, который затем рассылается всем лицам, по-лучившим перед этим предварительный вариант проспекта, а также всем ос-тальным лицам, заинтересованным в приобретении акций.

Регистраторы и трансфер-агенты

Если торговля вашими акциями будет производиться не на бирже, а на вне-биржевом рынке, независимый регистратор и трансфер-агент вам не нужны.Реестр ваших акционеров может вестись секретарем компании. Однако впол-не вероятно, что и количество акционеров, и объемы операций у вас значи-тельно вырастут, а это сопряжено с огромными организационными трудно-


164

стями. Кроме того, реестр владельцев акций необходимо вести очень аккурат-но – ошибки в нем недопустимы. Любые неточности могут привести к судеб-ным искам и денежным штрафам. Взять на себя ответственность за аккурат-ное оформление всех сделок с акциями могут независимые агенты. К тому жена практике в соглашение об андеррайтинге часто включается пункт об обя-зательном привлечении регистратора и трансфер-агента.

Вы должны назначить регистратора и трансфер-агента до завершения IPO.Услуги по ведению реестра и оформлению операций смены владельца акцийоказывают многие коммерческие банки и трастовые компании, при этом обеэти услуги может оказывать одна компания.

Главная обязанность трансфер-агента – осуществлять передачу акций отодного лица к другому и вести официальный реестр акционеров. Кроме то-го, трансфер-агенты могут брать на себя выплату денежных дивидендов, поч-товую рассылку годовых отчетов и сбор доверенностей миноритарных акци-онеров, распределение дивидендов на акции и физическое хранение серти-фикатов на невыпущенные акции.

Независимый регистратор обязан следить за тем, чтобы не произошло из-быточного выпуска акций. Он визирует все сертификаты на акции, следя затем, чтобы количество эмитированных акций не превышало количество ак-ций, предъявленных к погашению, а также ведет детальный учет всех находя-щихся в обращении акций. Регистратор ведет учет всех акций, которые былипогашены, утрачены или испорчены, а также всех эмитированных акций.Благодаря этому в любой момент времени у регистратора есть точные сведе-ния обо всех акциях, находящихся в обороте.

Завершение IPO

Кульминация процесса регистрации IPO наступает в тот момент, когда ком-пания передает андеррайтерам свои ценные бумаги и получает денежныесредства от размещения (за вычетом комиссионных андеррайтера). Если IPOпроизводится в соответствии с соглашением об андеррайтинге на условиитвердого обязательства, то завершение размещения происходит через 5-7 дней после вступления регистрационной заявки в силу. Это дает компа-нии и андеррайтерам последнюю возможность учесть любые существенныенеблагоприятные события, которые могли произойти в последние дни, и принеобходимости отказаться от размещения (хотя такое случается редко). Еслиандеррайтинг осуществляется на условиях максимальных усилий, то оконча-ние размещения, как правило, имеет место через 60-120 дней после даты всту-пления регистрационной заявки в силу (при условии, что андеррайтерысмогли продать минимальное количество акций, указанное в регистрацион-ной заявке).

На момент закрытия размещения производится исполнение и возврат всехдокументов (сертификаты на акции, денежные переводы или кассовые орде-ра, квитанции). Как правило, при закрытии IPO присутствуют: уполномочен-ный представитель компании, юридический консультант компании, управля-ющий андеррайтер и его юридический консультант, регистратор и трансфер-


165

агент. В день закрытия IPO независимый аудитор компании представляет ан-деррайтерам уточненное письмо-подтверждение (которое также называется«заключительное письмо-подтверждение»). В соответствии с положениямиSEC «Т+3», брокеры и дилеры обязаны произвести расчет по продажам ва-ших акций в течение трех рабочих дней с момента сделки. Кроме того, этиправила предписывают представить всем покупателям акций окончательнуюверсию проспекта эмиссии и подтверждение факта продажи 49.

СЕРИЯ ПРЕЗЕНТАЦИЙ ДЛЯ ИНВЕСТОРОВ

После подготовки заявления о регистрации андеррайтеры обычно организу-ют рекламную поездку с участием представителей компании (так называемаярекламная кампания, или road show). В ходе такой поездки руководство ком-пании встречается с членами синдиката андеррайтеров, институциональны-ми инвесторами и специализирующимися на вашей отрасли аналитикамидля обсуждения деталей IPO и ответов на вопросы о компании.

В рекламной кампании, как правило, участвуют руководитель компании ифинансовый директор, которым предстоит убедить коммерческих инвесто-ров и банки в целесообразности инвестиций, а также представители вашегоинвестиционного банка (банков), координирующие мероприятия и контро-лирующие учет заявок (заявки могут также регистрироваться в электронномформате). Как правило, программа «гастрольного турне» бывает весьма на-сыщенной: проводится по пять-семь встреч ежедневно в течение двух недель.Поездка может превратиться в изнурительный марафон с посещением мно-жества городов, а при нынешней глобализации рынка – возможно, и несколь-ких зарубежных стран.

Каждый день вам предстоит многократно проводить презентации, демон-стрируя одни и те же слайды. Помните, что презентация не заканчивается по-казом последнего слайда. Чрезвычайно важен также этап ответа на вопросы,к которым, как мы уже упоминали, следует тщательно подготовиться. Проду-майте ответы на самые неудобные вопросы, будьте готовы на них ответить –и многие потенциальные проблемы могут не материализоваться.

• Подготовка и репетиция. Как мы уже отмечали, важно, чтобы вы проду-мали сложные вопросы и отрепетировали ответы на них. Перед первой пре-зентацией обязательно проведите несколько репетиций.

• Планирование хода презентации, подготовка наглядных материалов.Вы должны знать, кто будет отвечать за показ слайдов, и периодически про-верять исправность проектора. Отрепетируйте свои действия с нагляднымипособиями и образцами – их использование внесет в вашу презентацию раз-нообразие и позволит удержать внимание аудитории. Не забывайте: лучшеодин раз увидеть, чем сто раз услышать.

49 В ноябре 1988 г. SEC внесла предложение по авиакомпаниям, в котором предлагается от-мена обязательной рассылки покупателям окончательной версии проспекта эмиссии приотсутствии запроса с их стороны. Окончательную версию проспекта по-прежнему необхо-димо будет представлять для регистрации в системе EDGAR.


166

• Установление взаимопонимания с аудиторией. Запросите у ваших инве-стиционных банкиров сведения об участниках презентации: вам необходимознать, кто из них занимается общими вопросами, а кто является узким специ-алистом. Выясните, на чем они основывают свое решение о целесообразностиинвестиции. Ваша задача упростится, если вы будете точно знать, предстоитли вам во время презентации давать слушателям общее представление о ва-шей отрасли.

• Развитие отношений. С самого начала демонстрируйте уверенность втом, что ваши слушатели готовы инвестировать в ваш проект. Закончив ос-новную часть, поинтересуйтесь, удалось ли вам в полной мере осветить инте-ресующие их вопросы. Договоритесь о следующей встрече и узнайте, как ча-сто ваши собеседники хотели бы встречаться в дальнейшем.

• Последовательность и энтузиазм. Вам предстоит проводить до семипрезентаций в день. Возможно, вы не сможете вспомнить, где и что успелирассказать. Поэтому лучше всего все презентации проводить по единому пла-ну и использовать в них одни и те же материалы. Важно также не утратитьэмоционального настроя и проводить каждую последующую презентацию стем же энтузиазмом, что и первую.

• Не прерывайте контакта. Ваши собеседники не забудут собственныхслов. Найдите время, чтобы записать высказывания участников презентаций.Анализируйте замечания, полученные на всех встречах за день. Может быть,что-то не вполне удалось? Презентации необходимо постоянно улучшать.

ПОСЛЕ РАЗМЕЩЕНИЯ

Создание акционерной компании связано с появлением нового круга обязан-ностей у ее акционеров, руководителей и ведущих сотрудников. Часть из нихвызвана требованиями законодательства о ценных бумагах, другие новациикоснутся порядка ведения бизнеса. Некоторые из законов, которые теперь бу-дут регулировать деятельность вашей компании, чрезвычайно сложны и спе-цифичны. Вам придется в большей степени полагаться на ваших юристов иаудиторов. Ниже приводится краткий обзор тех нормативов, которые с этогомомента будут затрагивать вашу деятельность.

Стабилизация цены и превышение лимита подписки

Сразу же после создания компании открытого типа ваши акции могут прода-ваться и покупаться на определенном рынке или бирже. Частью обязанно-стей ваших андеррайтеров (их обязанности перечислены в соглашении об ан-деррайтинге) станет формирование рынка ваших бумаг.

Первичное предложение акций имеет чрезвычайно важное значение. Вэтот момент ваши андеррайтеры могут предпринять стабилизационные сдел-ки, целью которых является защита ваших бумаг от ценового давления фон-довых спекулянтов, которые могут скупить их в ходе IPO с тем, чтобы продать


167

через несколько дней. Такие краткосрочные сделки могут негативно повлиятьна цену акций вашей компании, которая может упасть ниже цены IPO. Что-бы стабилизировать рынок, ваш управляющий андеррайтер имеет право по-дать заявки на покупку, но эти заявки не могут превышать цену размещенияи не могут начинаться с цены, превышающей текущую цену спроса.

Андеррайтеры вправе размещать предложения и продавать акции в коли-чествах, превышающих обязательные по соглашению об андеррайтинге. Та-кие операции называются «превышением лимита подписки» и приводят к за-нятию «короткой позиции», то есть ситуации, когда андеррайтеры продалибольше акций, чем имеют. Для закрытия короткой позиции им необходимоприобрести на открытом рынке недостающее количество акций. Возможен идругой вариант: в вашем соглашении об андеррайтинге может содержатьсяоговорка «Green Shoe», в соответствии с которой андеррайтеры имеют правона приобретение дополнительных акций.

Периодическая отчетность по Закону 1934 г.

Акционерная компания, зарегистрированная в соответствии с Законом 1933 г., немедленно после учреждения подпадает под действие Закона 1934 г. опериодической отчетности. Форма дальнейшей отчетности определяется в за-висимости от того, были ли ваши ценные бумаги зарегистрированы в соответ-ствии с Разделом 15, Разделом 12 или обоими этими разделами Закона 1934 г.

Обратитесь к вашим юридическим консультантам – они помогут вам разо-браться в тонкостях законодательства о ценных бумагах. Как правило, есливаши ценные бумаги котируются на одной из национальных бирж, на вас рас-пространяются требования Раздела 12 Закона 1934 г. Если ваша компания некотируется на национальных биржах США, ваша деятельность может регули-роваться Разделом 15.

Если вы предполагаете вести операции с акциями на одной из фондовыхбирж США или на NASDAQ либо если на конец года число держателей ва-ших акций какого-либо типа будет превышать 500 человек, а активы превы-сят 10 миллионов долларов, вам придется заполнить Форму 8-А, чтобы вашакомпания была зарегистрирована в соответствии с пунктами 12(b) или 12(g)Закона 1934 г. В Форму 8-А включаются сведения из вашей регистрационнойзаявки на IPO, а также из последующих отчетов, представленных в SEC. Реги-страция по Форме 8-А обычно вступает в силу после того, как национальнаяфондовая биржа утвердит листинг компаний и направит уведомление обэтом в SEC 50.

В течение первого финансового года существования вашей компании в ка-честве открытого акционерного общества вы будете обязаны регулярно пода-вать отчеты в соответствии с Законом 1934 г., однако вы можете быть времен-но освобождены от этой обязанности в дальнейшем, если число держателей

50 Предложение SEC «Aircraft Carrier», если оно будет утверждено, приведет к отмене требо-вания о подаче Формы 8-А.


168


169

зарегистрированных ценных бумаг данного класса не превышает 300 чело-век. Освобождение от этой обязанности может быть также предоставлено, ес-ли по истечении первых двух финансовых лет число акционеров будет менее500 человек, а заявленные активы компании на последний день каждого годаиз предшествующих трех лет не превысят 10 миллионов долларов.

Освобождение предоставляется немедленно по представлению в SEC Фор-мы 15. Однако если ваша компания прошла листинг на одной из фондовыхбирж США или на NASDAQ, периодическая отчетность является обязатель-ной независимо от числа акционеров.

Важность представления периодической отчетности невозможно переоце-нить. Она является основным средством общения компании с собственнымиакционерами и в целом с финансовым сообществом. Неаккуратные, непол-ные или несвоевременно представленные отчеты могут нанести серьезныйурон вашей репутации. К тому же, вы рискуете подвергнуться санкциям SECили, по меньшей мере, заслужить недоброжелательное отношение со сторо-ны сотрудников SEC. Кроме того, в дальнейшем вам могут отказать в правепредставлять упрощенную регистрационную форму для последующих реги-страций.

Форма 10-К

Это ежегодный отчет, содержащий информацию об изменении данных, вне-сенных в вашу первую регистрационную заявку. Требования к сведениям, под-лежащим раскрытию, аналогичны тем, которые предъявляются к регистраци-онной заявке IPO. Как и регистрационная заявка, этот отчет составляется не набланке, а в свободной форме в соответствии с общими требованиями. Форма10-К представляется в течение 90 дней после окончания финансового года.

Значительная часть сведений, сообщаемых в Форме 10-К, приводится и вомногих других документах, представляемых в SEC, а также в годовом отчетедля акционеров, составляемом на основании требований SEC к доверенно-стям на голосование (см. раздел «Управление доверенностями миноритарныхакционеров»). Вы не должны переносить в Форму 10-К все данные из преж-них отчетов, поданных в SEC. Вместо этого достаточно сделать в Форме 10-Кссылку на ранее представленный документ или отчет. Например, компанияможет включить в Форму 10-К приложение с копией годового отчета передакционерами с проаудированной финансовой отчетностью, не приводя те жеданные повторно в Форме 10-К.

Форма 10-Q

Форма 10-Q, представляемая ежеквартально, содержит не заверенную ауди-тором квартальную финансовую отчетность и аналитический отчет руковод-ства. Кроме того, здесь указываются некоторые дополнительные сведения(например, судебные разбирательства, изменения условий действия ценныхбумаг, невыполненные обязательства, вопросы, вынесенные на собрание ак-ционеров). Форма 10-Q должна быть подана в течение 45 дней после оконча-ния трех первых финансовых кварталов (по четвертому кварталу финансово-го года квартальный отчет не представляется).

Форма 8-К

Эта форма представляется в определенных обстоятельствах, например, присмене руководства, получении значительных займов или значительном уве-личении активов, банкротстве или переходе под внешнее управление, смененезависимого аудитора, отставке одного из директоров, а также в иных слу-чаях, когда акционеры сочтут это необходимым. Форма подается не позднее15 дней с даты описанного в ней события, за исключением смены аудиторовили отставки директоров (при определенных обстоятельствах), сообщение обэтих случаях должно быть представлено в течение пяти рабочих дней. Наз-ванные события должны быть описаны в документе достаточно подробно 51.

Периодическая отчетность по нормативам для малого бизнеса

Малые предприятия 52 могут выполнять требования о подаче квартальной игодовой отчетности путем представления, по собственному усмотрению,форм 10-QSB и 10-KSB. Эти формы включают менее подробные данные посравнению с формами 10-К и 10-Q, но подобны им и имеют ту же цель – ин-формирование рынка о вашей компании, ее хозяйственной и финансовой де-ятельности. (См. также Приложение Д, в котором приводятся сведения об уп-рощенной процедуре регистрации и периодической отчетности для малогобизнеса).

Ваши первые отчеты после IPO (по Закону 1934 г.)

В зависимости от срока вступления в силу вашей регистрационной заявки вашим первым отчетом по Закону 1934 г. будет или Форма 10-Q, или Форма10-К 53. Если вы зарегистрированы только в соответствии с Разделом 15d Зако-на 1934 г., а первым вашим отчетом стала Форма 10-Q или 10-QSB, отчет дол-жен быть представлен не позднее 45 дней с даты подачи регистрационной за-явки либо к обычной дате подачи указанных отчетов для зарегистрирован-ных компаний (в зависимости от того, какой из сроков наступает позднее).

51 После утверждения поправки SEC «Aircraft Carrier» круг событий, требующих составле-ния Формы 8-К, может быть расширен, а сроки ее подачи сокращены до одного-пяти ра-бочих дней. Поправка также предусматривает подачу Формы 8-К с указанием информа-ции о доходах и других финансовых данных в течение 30 дней с окончания первого фи-нансового квартала либо в течение 60 дней с окончания финансового года. Изменения,связанные с поправкой SEC «Aircraft Carrier», вы можете найти по адресу: www.ey.com.

52 К малым предприятиям в США и Канаде относятся компании с суммой годового дохода и открыто распространяемых акций ниже 25 миллионов долларов за каждый из двух предыдущих лет.

53 Для малых предприятий – Формы 10-QSB или 10-KSB соответственно.


170

Например, для компании, финансовый год которой совпадает с календар-ным, IPO вступает в силу 15 июля. Это предусматривает подачу промежуточ-ного неаудированного финансового отчета за квартал, окончившийся 31 мар-та. В этом случае первая Форма 10-Q учрежденной компании за трех- и шес-тимесячный периоды, окончившиеся 30 июня, должна быть представлена до29 августа (45-й день с даты оформления регистрационной заявки). Если жеваша компания была зарегистрирована в соответствии с Разделом 12 Закона1934 г., ваша первая Форма 10-Q или 10-QSB должна быть подана в обычныесроки (то есть в течение 45 дней с окончания квартала). Содержание отчета не зависит от даты его подачи.

С другой стороны, если первым после IPO отчетом должна стать Форма 10-К(или 10-KSB), содержание отчета будет зависеть от того, была ли компания за-регистрирована в соответствии с Разделом 12 или с Разделом 15 Закона 1934 г.:

• Компании, подающие периодические отчеты по Разделу 12 Закона 1934 г.,должны представить Форму 10-К в SEC в течение 90 дней с окончания финан-сового года (п. 13а-1 Закона 1934 г.).

• Компании, подающие периодические отчеты только по Разделу 15 Зако-на 1934 г., не включавшие в регистрационную заявку данные за последнийфинансовый год (либо за весь период существования компании, если она существует менее года), предшествующий финансовому году, в котором ре-гистрационная заявка вступила в силу, могут получить право заполнить«специальный отчет» в течение 90 дней с даты регистрации заявки. Этот спе-циальный отчет содержит только финансовые данные за последний год (нетребуется представления данных нефинансового характера, обязательных в иных случаях в соответствии с Положением S-K 54). Однако подача специ-ального отчета не допускается, если ваши акции прошли листинг на одной из национальных фондовых бирж (то есть если вы заполняли Форму 8-Адля регистрации какого-либо класса ценных бумаг в соответствии с Законом1934 г.). В этом случае ваша Форма 10-К (или 10-KSB) должна быть подана в течение 90 дней с окончания финансового года независимо от даты вступ-ления в силу регистрационной заявки.

Управление доверенностями миноритарных акционеров

В связи с тем, что акции большинства открытых обществ сильно распылены,а собрания посещает незначительное количество акционеров, руководствокомпаний перед годовым собранием, как правило, проводит работу по полу-чению доверенностей от миноритарных акционеров 55. Обычно именно дове-ренности миноритарных акционеров представляют большинство голосов насобраниях акционеров.

54 Закон о торговле ценными бумагами, ст. 15d 2-1. 55 Такая доверенность передает руководству право голосовать на годовом собрании от име-

ни акционера на условиях, оговоренных в письме-запросе на передачу права голоса.


171

В соответствии с требованиями SEC, перед оформлением доверенностейакционерам должно быть вручено письмо-запрос на предоставление праваголоса. Содержание этого уведомления определяется правилами SEC и зави-сит от характера вопросов, включенных в повестку собрания. Если предпола-гается назначение директоров, акционерам должен быть представлен такжегодовой отчет, содержащий финансовую отчетность. Даже если передача пра-ва голоса акционеров руководству не предполагается, акционерам должнобыть направлено сообщение, содержащее те же сведения, что и в письме-запросе.

Нормативы, связанные с доверенностями миноритарных акционеров, рас-пространяются только на компании, зарегистрированные по Закону 1934 г.как прошедшие листинг на фондовых биржах США или имеющие свыше 500 акционеров и располагающие активами свыше 10 миллионов долларов(то есть компании, ведущие отчетность в соответствии с Разделом 12 указан-ного Закона). Эти требования не распространяются на компании, не котиру-ющиеся на биржах и не достигающие указанных размеров (т. е. компании,ведущие отчетность в соответствии с Разделом 15d). Многие акционерныеобщества регистрируют только долговые ценные бумаги (и поэтому действу-ют в соответствии с Разделом 15d). На такие компании не распространяетсядействие требований SEC по доверенностям миноритарных акционеров.

Предложение о приобретении акций и отчеты акционеров, имеющих более 5% капитала

SEC регламентирует как порядок подачи заявок на приобретение акций, таки меры, которые вправе предпринять руководство компании, чтобы предот-вратить покупку акций. В частности, акционеры или группы акционеров,действующие совместно, которые приобретают 5% или больше акций вашейкомпании или делают предложение о покупке акций, обязаны представитьотчеты о себе, если в результате такого приобретения доля их участия в ком-пании составит 5% в капитала или более. Указанные отчеты подаются в SEC,в компанию и на все фондовые биржи, где котируются ваши акции.

Отчеты должны содержать, в частности, личную информацию о потенци-альном покупателе (покупателях), источники и размеры финансирования по-купки, цель операции и число акций, находящихся в собственности покупате-ля. Так же как и порядок оформления доверенностей акционеров, порядокприобретения акций не распространяется на компании размером менее ого-воренного выше (т. е. зарегистрированные в соответствии с Разделом 15d).

Инсайдерские операции и инсайдерская прибыль

На всех директоров и должностных лиц, а также на акционеров, имеющих 10 или более процентов акций, распространяются требования SEC об инсай-дерах и инсайдерской прибыли (см. Главу 7). Если ваша компания до сих порне привела свою деятельность в соответствие с этими требованиями, сейчас


172

самое время принять меры по контролю за соблюдением конфиденциально-сти и охраной важной информации. Все лица, имеющие доступ к инсайдер-ской информации, должны быть предупреждены о последствиях продажиили передачи в иной форме этой информации третьим лицам. Также реко-мендуется назначить ответственного за подготовку заявлений для прессы ивзаимодействие с аналитиками, журналистами и иными лицами, причем перед публикацией такие заявления должны быть рассмотрены на совете директоров. Вам также следует проинструктировать сотрудников и всех дру-гих лиц, подпадающих под действие данного положения, о правилах декла-рирования инсайдерской прибыли и бенефициарного владения.

Продажа ограниченно обращающихся акций и акций из контрольного пакета (Правило 144)

Из-за проблем, возникающих в связи с андеррайтингом, компании обычно не регистрируют все находящиеся в обороте акции сразу же после IPO. Сво-бодно от любых ограничений могут обращаться только акции, перечислен-ные на первой обложке регистрационной заявки в соответствии с Законом1933 г. Это означает, что часть ваших акционеров не может свободно прода-вать принадлежащие им акции на открытых рынках. Если же такие акционе-ры захотят ликвидировать свои доли, они могут продать их либо в рамках за-регистрированного вторичного размещения, либо воспользовавшись опреде-ленными схемами. Аналогичным образом, акции, приобретенные в рамкахзакрытого размещения (например, согласно Положению D, см. ПриложениеВ), считаются ограниченно обращающимися: их перепродажа ограничена оп-ределенными условиями, предотвращающими возможность организации ча-стного размещения в контексте более широкой инициативы с продажей ак-ций на открытом рынке.

Правило 144 Закона о ценных бумагах устанавливает для аффилированных(должностных лиц, руководителей, держателей 10% акций) и неаффилиро-ванных лиц порядок продажи ограниченно обращающихся и контролирую-щих акций компании. В частности, владельцы контрольных пакетов и огра-ниченно обращающихся акций по прошествии определенного периода (отодного до трех лет) после внесения полной стоимости имеющихся у них ак-ций имеют право на продажу своих акций без регистрации этой продажи всоответствии с Законом 1933 г. при соблюдении некоторых условий. (Требова-ние SEC об оплате полной стоимости акций не случайно: оно позволяет, кпримеру, исключить продажу этих акций в виде опциона или программыпродажи акций).

В соответствии с Правилом 144, любое лицо вправе перепродать строго оп-ределенное количество ограниченно обращающихся акций по истечении го-да с момента их приобретения. Действующие ограничения предусматриваютпродажу акций в течение любого трехмесячного периода на большую из двухследующих сумм (предполагаемые изменения этого порядка оговорены всноске 56):


173

1. Один процент от общего количества находящихся в обороте ценных бу-маг данного класса.

2. Средний недельный объем их продаж на бирже или на NASDAQ за четы-ре недели, предшествующие продаже.

Та же статья признает за неаффилированными лицами право продажи неограниченного количества незарегистрированных акций по истечениидвухлетнего срока. Акции ограниченного обращения, находящиеся в собст-венности владельцев контрольных пакетов, освобождаются от большинстваограничений на продажу по истечении трех лет. Однако инсайдеры (должно-стные лица, руководители, держатели 10 процентов акций) имеют право по-купки и продажи акций (находящихся как в открытом, так и в ограниченномобращении) только в определенные периоды.

Другие положения Правила 144 касаются совместной продажи акций от-дельными аффилированными лицами в обстоятельствах, регламентируемыхданной статьей, ограничений на комиссионные вознаграждения брокерам, атакже порядка извещения SEC об операциях с акциями в количестве свыше500 и на суммы, превышающие 10.000 долларов. Правило 144 чрезвычайносложно, поэтому рекомендуем вам перед проведением любых операций, рег-ламентируемых этм правилом, проконсультироваться с юридическим кон-сультантом 56.

56 В феврале 1997 года SEC выступила с предложениями о внесении отдельных изменений в Правило 144 с целью его упрощения (Бюллетень №33-7391). На момент издания настоя-щей работы указанные изменения еще не были утверждены. Помимо этого, в SEC обсуж-даются другие изменения к Правилу 144, в частности, пересмотр сроков владения акция-ми и замена ряда ограничений на перепродажу, основанных на объеме, единым лимитомв размере 1% от суммы ценных бумаг. В связи с этим также рекомендуем вам проконсуль-тироваться с юридическим отделом и принять меры к тому, чтобы все акционеры, имею-щие акции ограниченного обращения, были детально осведомлены о сложной системе ограничений на текущий момент времени.


174

Превращение в открытую компанию можно

сравнить с появлением в семье ребенка.

Сначала думаешь только о рождении ребенка. Однако самое сложное – его вырастить.

Марго Л. Виньола, первый вице-президент и содиректор,Департамент фундаментального анализа

фондовых рынков США, «Merril Lynch & Company»

На протяжении всей этой книги мы подчеркивали, что с точки зрения «Эрнстэнд Янг», размещение акций – лишь один из промежуточных этапов на путик успеху, но не самоцель. Мы обращали ваше внимание на важность подготов-ки и отмечали, что если компания тщательно подготовилась к выпуску акций,то ее шансы на успех гораздо выше. Однако после того, как вся праздничнаясуета встреч с инвесторами и IPO будут закончены, стоящие перед руководи-телем компании задачи проще не станут.

Вышеприведенная аналогия с рождением ребенка в данном случае особен-но уместна. Появился на свет ваш ребенок – открытая акционерная компа-ния. С этого момента ваши обязанности, как и обязанности молодых родите-лей, начинают только возрастать. Став CEO открытой акционерной компа-нии, вы попадаете в принципиально новую обстановку. Вы оказываетесь вцентре внимания, и все, кто вас окружает, от аналитиков с Уолл-Стрит до со-седей, начинают пристально следить за тем, что вы делаете, и слушать, что выговорите.

И самое главное – все от вас ждут результатов. Поэтому, если вы разочару-ете партнеров, последствия могут быть самыми тяжелыми. Открытый рынок –это место, где не приходится ожидать снисхождения. Предложение на этомрынке превышает спрос, а инвесторы очень хорошо информированы и по-стоянно ищут наиболее выгодные сделки. Если вы хоть чуть-чуть ошибетесь впрогнозе доходов, на следующий день цена ваших акций может упасть на10% и более. Как показывает опыт, чтобы вернуть доверие рынка, необходи-мо выполнять все планы в течение шести кварталов подряд.

Разумеется, после акционирования вашей главной задачей становится вы-полнение обещаний, которые вы дали в бизнес-плане и в проспекте эмиссии.Чтобы добиваться реальных результатов, необходимо соблюдать баланс меж-

ДОБИВАЙТЕСЬ РЕАЛЬНЫХ РЕЗУЛЬТАТОВ

9

175

ду выполнением и перевыполнением ожиданий участников рынка, с однойстороны, и осуществлением ваших стратегических планов, с другой.

ДЕРЖИТЕ СЛОВО

Для руководителя акционерной компании чрезвычайно важно, чтобы емудоверяли, и главной гарантией выполнения обещаний является его честноеслово. При этом существует множество факторов, на которые вы совершенноне можете повлиять, – колебания конъюнктуры в отрасли, на фондовом рын-ке, в национальной и мировой экономике. Несмотря на это, вы можете уве-ренно руководить компанией, обеспечивая запланированное развитие и под-держивая со всеми партнерами постоянное и открытое общение.

Соотношение между краткосрочной прибылью и долгосрочным ростом

Одна из самых серьезных задач, стоящих перед открытыми компаниями, этонеобходимость демонстрировать рост прибыли в краткосрочной перспекти-ве. Как правило, финансовые рынки реагируют на сообщения о снижениидоходов отрицательно, даже если лежащие в их основе долгосрочные страте-гические решения являются вполне разумными. Из-за этого открытые акцио-нерные компании часто поддаются на искушение поддержать цену акций,пожертвовав долгосрочной прибыльностью и развитием ради краткосроч-ных доходов. Согласно распространенному ошибочному мнению, такая ди-лемма означает, что инвесторы не хотят мыслить перспективно. На самом жеделе, повышенное внимание инвесторов к краткосрочным результатам отра-жает реальности финансовых рынков и подчеркивает необходимость разра-ботки программы четкого взаимодействия с инвесторами.

Всемирно известный экономист Джон Мейнард Кейнс сравнивал принима-емые специалистами инвестиционные решения с конкурсами красоты, кото-рые когда-то проводились американскими газетами:

«Участники должны выбрать шесть самых красивых лиц из ста присланныхв газету фотографий. Приз получает тот участник, который наиболее точ-но угадает, кого именно выбрало большинство остальных участников. Та-ким образом, каждый участник должен выбирать не те лица, которые онсчитает самыми красивыми, а те, которые, с его точки зрения, скорее всегопонравятся другим участникам; при этом все участники подходят к реше-нию задачи одинаково.

Задача состоит не в том, чтобы выбрать самых лучших с собственной точ-ки зрения, и даже не тех, кто может быть самым красивым с точки зрениясреднестатистической… [Мы] достигли такого этапа, когда мы используемсвой интеллект, чтобы предугадать, что именно будет среднестатистиче-ской точкой зрения со среднестатистической точки зрения».


176

Для CEO компании не существует простых решений. Мы, со своей стороны,настоятельно рекомендуем вам принять на вооружение такую стратегию, вкоторой будет найдено оптимальное соотношение между краткосрочными идолгосрочными потребностями компании, и рассказать об этой стратегии ак-ционерам и всему финансовому сообществу.

Соблюдение заявленных сроков и выполнение принятыхпланов

После того как ваша компания стала акционерной, ваша естественная обя-занность – управлять ожиданиями ее различных партнеров. Огромныепритоки капитала, высокие требования клиентов и поставщиков, большиеожидания всех заинтересованных лиц – все это может создать впечатление,что предэмиссионная рекламная кампания продолжается. Но это лишь отчасти так.

В целом, как и до акционирования, ваша основная задача – управлятьстратегией и тактикой компании. В своих стратегических планах и другихдокументах вы наметили определенные шаги, которые выведут компаниюна следующий этап развития. Выполнение этих шагов жизненно важно длядостижения успеха в долгосрочной перспективе.

Когда компания входит в фазу стремительного развития, она зачастую ис-пытывает болезни роста. Мы рекомендуем вам спросить себя, с какими про-блемами столкнется ваша компания, если завтра объем продаж увеличится вдва раза? Не нужно ли повышать прочность всех систем? Модернизироватьтехнологии? Набирать дополнительные кадры? Чтобы встретить будущийрост во всеоружии, необходимо наращивать мощности уже сейчас.

Опережение рыночных ожиданий

Не будет лишним еще раз подчеркнуть, что наилучший способ управлятьожиданиями рынка – меньше обещать и больше делать, независимо от того, ктотребует от вас брать на себя повышенные обязательства. Если вы хоть однаж-ды пообещаете больше, чем можете сделать, вы непременно на этом попаде-тесь – и последствия будут самыми печальными.

Колебания конъюнктуры. Вопреки всем вашим усилиям, фондовый рынокне всегда ведет себя логично. Ваши акции могут котироваться плохо, несмот-ря на то, что вы приложили все мыслимые силы к повышению их курса. В та-кой ситуации оптимальное решение – не обращать на это слишком большоговнимания. В жизни всегда будут встречаться темные и светлые полосы, и ва-ши акции будут то терять, то снова набирать популярность.

Ваша главная задача – не уклоняться от цели, сосредоточиваясь на внима-тельном управлении компанией. Вы смогли достичь успеха благодаря высо-кому качеству управления. Сверяйтесь со стратегическим планом, проводитеего в жизнь и, при необходимости, вносите изменения. Продолжайте управ-лять компанией и демонстрировать запланированные результаты – и вы уви-


177

дите, что котировки будут расти. Таковы основные принципы повышениястоимости акций.

Прогнозирование доходов. Прогнозирование различных показателей – жиз-ненно важный аспект взаимоотношений с инвесторами. Это, кроме того, ичрезвычайно деликатная сфера, в которой необходимо действовать с особен-ной осторожностью. От вновь образованных акционерных компаний инве-сторы ожидают роста показателей. Если вы сможете рассказать им убедитель-ную историю о том, как вы будете двигаться вперед с относительным посто-янством, они купят ваши акции и будут их держать.

Очень осторожно употребляйте выражение «прогноз доходов». Безопаснеебудет говорить о «планируемом интервале роста» – но при этом не следует да-вать обещаний относительно его размера или даже использовать слово «дос-таточный». Если аналитики будут требовать от вас дать прогноз ваших дохо-дов, вы можете им ответить: «Я бы с удовольствием сказал вам что-нибудь обэтом, но мои адвокаты запрещают мне это делать».

Юридическая защита и обязательства относительно «публикации прогноз-ных сведений». В соответствии с правилами SEC, компании-эмитенты обяза-ны публиковать информацию об известных тенденциях и о факторах неопре-деленности, которые могут оказать существенное влияние на финансовые ре-зультаты деятельности компании. Эти правила также поощряют доброволь-ную публикацию прогнозных данных – различного рода оценок и предпола-гаемых показателей. Вплоть до недавнего времени большинство компанийвсячески избегали публикации прогнозных данных, опасаясь коллективногоиска со стороны владельцев ценных бумаг.

К счастью, в 1995 г. был принят «Закон о реформе частного производства поделам в связи с ценными бумагами» (далее – Закон о реформе), который на-дежно защитил открытые акционерные общества от ответственности за про-гнозы и предположения в тех случаях, когда при публикации заявления о предпо-лагаемых результатах компания включает в них осторожно сформулированныеоговорки. Новый закон не распространяется на первичные размещения акций;под его действие подпадают устные заявления на встречах с аналитиками, атакже письменные заявления в пресс-релизах и периодических отчетах дляSEC, которые вы будете готовить после акционирования.

Для того чтобы ваши заявления о перспективах деятельности подпадалипод действие Закона о реформе, они должны быть «добросовестными» и«обоснованными». В заявлении следует использовать «значимые осторожныеформулировки»; оно должно давать правдивую информацию о различныхфакторах риска, которые могут повлиять на выполнение прогнозов. «Значи-мые осторожные формулировки» нельзя списывать с единого образца – ихследует подбирать в каждом конкретном случае; кроме того, они должныбыть размещены на видном месте.

Если при раскрытии информации все эти требования учитываются, то суд,скорее всего, отклонит любой частный иск. Для того чтобы частный иск былобоснованным, истец должен доказать, что лицо, сделавшее заявление, былоосведомлено о том, что оно является ложным или вводит в заблуждение.


178

Взаимоотношения с инвесторами – полезные советы

На начальном этапе высокие цены на акции компании устанавливаются, в ча-стности, благодаря интересу инвесторов к размещению и публикациям впрессе, которая внимательно следит за компаниями, впервые выходящими наоткрытый рынок. Однако если вам не удастся поддержать интерес к компа-нии после выпуска акций, первоначальная эйфория сойдет на нет и цена ак-ций упадет.

После того как ваша компания стала открытым акционерным обществом,общаться с владельцем компании стало сложнее. Теперь для этого недостаточ-но просто посмотреть в зеркало или зайти в угловой кабинет – в компании по-явилась группа акционеров, каждый из которых является ее законным вла-дельцем и жизненно заинтересован в ее успехе. Весь стиль работы вашей ком-пании теперь определяется вашей ответственностью перед акционерами. Вампридется информировать акционеров о различных событиях из жизни ком-пании, используя для этого самые разные инструменты, такие, как годовые иквартальные отчеты, письма-запросы миноритарным акционерам на предос-тавление права голоса, пресс-релизы, прямая рассылка информационных пи-сем и собрания акционеров.

Акционеры, аналитики и финансовая пресса будут внимательно следить задинамикой цен на ваши акции. Кроме того, акционеры будут критическиоценивать результаты работы вашего руководства – напрямую или с помо-щью аналитиков и финансовой прессы. Вот почему взаимоотношения с инве-сторами играют столь важную роль, особенно для компаний, которые лишьнедавно акционировались. Чтобы поддержать положительный образ компа-нии в глазах финансового сообщества и сохранить интерес к вашим акциямна рынке, требуется действовать добросовестно, прилагая тщательно сплани-рованные и хорошо скоординированные усилия.

Необходимо разработать и осуществлять четкую стратегию связей с общест-венностью. Чтобы поддержать интерес участников рынка к вашим акциям, выдолжны направлять свои усилия не только на сотрудничество с существующи-ми акционерами, но и на работу с потенциальными инвесторами. Неотъемле-мой частью жизни в центре постоянного внимания является хорошо скоорди-нированная стратегическая программа связей с общественностью. Для выходана нужную аудиторию можно использовать самые разные каналы – Интернет,рекламу, специальные мероприятия и многое другое.

Большинство компаний пришли к выводу, что для разработки и выполне-ния программы связей с инвесторами имеет смысл приглашать опытных спе-циалистов со стороны. В этой области лучше не жалеть денег. Вам нужны на-дежные и опытные специалисты, коммуникабельные и имеющие опыт упра-вленческой работы. Они должны хорошо разбираться в различных аспектахдеятельности вашей компании, быть высокоорганизованными и чутко реаги-ровать на изменения.

Акционерная компания обязана незамедлительно раскрывать информа-цию о любых значительных событиях в своей жизни, независимо от того, яв-ляются ли их последствия отрицательными или положительными. Нужно


179

приложить особые усилия к тому, чтобы эта информация публиковалась в от-крытых источниках, а не становилась известна в результате намеренных илислучайных утечек.

Вы должны занять активную жизненную позицию, вместо того чтобы ухо-дить в оборону. Ведь, может быть, именно вы сможете представить вашу ком-панию лучше всего. Именно вы должны объяснять, почему рынок развивает-ся тем или иным образом, что происходит с вашими конкурентами и с вашейсобственной компанией. Вы добьетесь доверия, особенно доверия аналити-ков, если сумеете провести сравнительный анализ и показать различия меж-ду стратегией своей компании и стратегией конкурентов.

Не будьте просто пассивным созерцателем. Выступайте перед самыми раз-личными аудиториями – в том числе перед такими ключевыми фигурами,как аналитики и крупные акционеры. Станьте инициатором новостей. Еслибудет нужно, рассказывайте рынку о плохих новостях, но изложите свое ви-дение ситуации до того, как рынок услышит эти новости от кого-нибудь еще.

Вам нужно четко определить, кто именно имеет право выступать от именивашей компании и что эти лица имеют право говорить. Чтобы инвесторы не получали противоречивых сведений о компании, ограничьте число людей,которые имеют такое право, и координируйте ту информацию, которую онипубликуют.

Многие компании в рамках своей программы связей с общественностьювыпускают информационный буклет о компании и регулярно вносят в негоисправления. В таком буклете рассказывается о компании и ее руководстве,дается выборочная финансовая информация и другие сведения, которые выпосчитаете нужными. Некоторые компании часто публикуют исправленныеверсии своих буклетов, отражающие данные самых последних аналитическихотчетов о компании и положение в отрасли в целом. Многие размещают ин-формацию о себе в Интернете.

Число пользователей Интернета стремительно растет, и многие компанииприходят к выводу, что, в дополнение к информационным буклетам, все бо-лее важную роль начинает играть присутствие компании во всемирной элек-тронной сети. Сайты компаний в Интернете могут быть очень разными, отпростых информационных страниц до очень сложных, интерактивных про-грамм, которые способны обрабатывать большое количество операций и яв-ляются для компании крупным центром прибыли.

Независимо от того, есть ли у вас крупный сайт в Интернете или нет сайта,поддержание стабильного положительного образа компании принесет ейпользу. Положительный образ не только укрепит ваши взаимоотношения сакционерами и потенциальными инвесторами, но и поможет привлечь иудержать сотрудников, повлияет на решения клиентов о покупке и создастделовую репутацию, которая косвенным образом принесет выгоду вашейкомпании в самых различных ситуациях.


180

Построение долгосрочных взаимоотношений. В основе связей с обществен-ностью лежит доверие. Такое доверие можно завоевать, если напряженно ра-ботать над установлением прочных взаимоотношений с аналитиками и ос-новными акционерами. Эти взаимоотношения жизненно важны для опреде-ления предполагаемого уровня стоимости акций и поддержания активныхопераций с ними.

Вероятно, важнее всего для вас будет установить хорошие отношения саналитиками по ценным бумагам, потому что они играют в финансовомсообществе решающую роль. Зачастую аналитики являются сотрудникамиисследовательских отделов брокерских контор и инвестиционных банков,и то, как они оценят вашу компанию, прямо отразится на инвестиционныхрекомендациях, которые они будут давать своим клиентам.

Чтобы получить представление о вашей деятельности, планах и перспе-ктивах, аналитики по ценным бумагам будут не только анализировать ва-ши годовые отчеты и другую публикуемую информацию, но и беседоватьс руководством вашей компании. Руководство компании должно охотноидти на такие беседы и даже выступать их инициатором. Налаживая связис аналитиками, пригласите их к себе в компанию, чтобы они увидели вашпотенциал, почувствовали оптимистичный настрой сотрудников и узналио тех новых продуктах, которые вы производите.

Во многих крупных городах США существуют местные общества анали-тиков по ценным бумагам, которые регулярно собираются для того, чтобывыслушать доклады президентов или представителей руководства акцио-нерных компаний. Подобные форумы дают возможность руководствурассказать о своей компании, поделиться планами на будущее и ответитьна вопросы аналитиков. Вы должны использовать любую возможность вы-ступления перед такими группами специалистов.

Прочные взаимоотношения с аналитиками могут быть построены толькона основе доверия, поэтому вы должны тщательно готовиться к каждойвстрече. Узнайте, какие финансовые показатели являются значимыми дляаналитиков в вашей отрасли. Подготовьте конспект выступления. Будьте пре-дельно откровенными и не отклоняйтесь от темы. Лучше сказать «не знаю»,чем уклоняться от ответа или отказываться от ранее сказанных слов.

Аналитики получают деньги за свой скептицизм – и иногда проявляют еговесьма активно. Самые хорошие аналитики зачастую задают и самые непри-ятные вопросы. Если вам нужна помощь в общении с ними, попросите сове-та также у какого-нибудь аналитика. Помните, в поисках информации о ва-шей компании они воспользуются не только вашим пресс-релизом. Вы долж-ны быть готовы отреагировать на вопросы, возникшие в результате изучениясамых разнообразных источников.

Будьте внимательны к тактике и деталям. Когда компания становится акци-онерной, она подпадает под действие многочисленных правил о раскрытииинформации. Вы должны соблюдать все эти правила – особенно правила, ус-тановленные фондовыми биржами и Комиссией по ценным бумагам и бир-жам (SEC). Совместно с вашим юрисконсультом и бухгалтерами проверьтевсе пояснения. Вынесите их на рассмотрение совета директоров – и чем рань-


181

ше, тем лучше. Рекомендации опытных членов совета обычно бывают оченьполезны.

Вне зависимости от того, как вы раскрываете ту или иную информацию, –в отчете для акционеров или в ходе ежеквартальной конференции, необходи-мо подготовить объяснение по каждому из пояснений, увязав его с определен-ным пунктом годового бизнес-плана. Будьте готовы ответить на любые воп-росы. Аналогичным образом надо готовиться к ежегодному собранию акци-онеров, составив сценарий его проведения и подготовив ответы на возмож-ные вопросы.

Используя соответствующие базы данных и уделяя должное внимание де-талям, вы должны разработать четкую программу связей с общественностью.Вся информация о компании должна поступать из одного источника – и всевопросы следует переадресовывать к нему. Ответы на любые запросы долж-ны поступать без задержек, в течение суток. Нам известны случаи, когда ин-весторы считали, что руководство компании не обращает на них никакоговнимания, и в конце концов продавали свои акции – из-за того, что сотрудни-ки отдела почты или секретари не передавали их запросы по адресу. Такоеневнимательное отношение к мелочам приводит к серьезным последствиям.

Тщательно готовьте ежеквартальные конференции. Публикуя квартальныйотчет о доходах, акционерные компании обычно организуют конференцию иприглашают к участию в ней всех аналитиков, отслеживающих динамикуценных бумаг этой компании. Отчеты о доходах следует публиковать регу-лярно, указывая в них число дней, прошедших после окончания отчетногоквартала. Большинство компаний публикует свои отчеты через 3-4 недели поокончании квартала.

Разошлите приглашения, указав время и дату конференции и приложивбланк для ответа. Для организации конференции воспользуйтесь услугамифирмы, которая специализируется на проведении такого рода мероприятийи на организации связей с инвесторами.

Публикация отчета происходит в соответствии с установленным порядком:в день публикации вы должны направить пресс-релиз по факсимильной свя-зи в адрес вашей фондовой биржи. Отчет публикуется в ленте новостей, а выполучаете подтверждение факта публикации. На заключительном этапе выдолжны разослать факсимильное сообщение инвесторам и аналитикам. Пе-ред началом конференции необходимо дать ее участникам 30-60 мин. для оз-накомления с пресс-релизом.

Сама конференция начинается с 15-20-минутного выступления представи-теля компании, в котором CEO или финансовый директор компании коммен-тирует пресс-релиз (как правило, текст выступления пишется заранее). Послеэтого участники конференции задают вопросы, к ответам на которые нужнотщательно подготовиться.

Избави Бог от сюрпризов: вот основной принцип хороших связей с инве-сторами. Его нужно заучить наизусть, регулярно повторять и никогда не забывать.


182

Координация работы с внутренними инвесторами: периоды запрета на операции

Одна из подгрупп в общей группе инвесторов вашей компании – внутренниеинвесторы (сотрудники и директора компании). Вы должны их доскональнопроинформировать обо всех правилах инсайдерских операций и о том, каквы эти правила применяете. Ваш независимый юридический консультант оп-ределит периоды (т. н. «мертвый сезон»), в течение которых сотрудники и ди-ректора фирмы не имеют права покупать или продавать акции компании. Кэтим периодам относятся ежеквартальные периоды публикации данных о до-ходах. Кроме того, запрет на операции вступает в силу в тех случаях, когда ин-сайдерам становится известно о готовящейся сделке или о любом другом ме-роприятии, которое может существенно повлиять на цену акций.

В соответствии с законодательством, запрет на операции вступает в силу втот момент, когда данная информация становится известна в самой компа-нии, и прекращает действовать через 24 часа после ее публикации. Впрочем,большинство компаний устанавливают более длительные сроки.

ВВЕРХ ПО СПИРАЛИ

В этом мире нет ничего неизменного. Перемены происходят постоянно – и ихтемп все время ускоряется. Рыночная конъюнктура меняется так быстро, чтовам необходимо обгонять рынок, предугадывая ход событий и постоянно пе-ресматривая свою стратегию.

Подобно другим процессам в нашей жизни, Путь к успеху идет по спирали.Время от времени вы будете возвращаться в исходную точку и начинать все сначала. Но каждый раз вы будете начинать движение с более высокой ступе-ни, так как у вас будет все больше и больше опыта. Как правило, лучше всегосначала определить, что для вас означает понятие успех.

Разместив акции компании на бирже, вы берете на себя ответственность задостижение успеха с точки зрения многих заинтересованных лиц – акционе-ров, директоров, клиентов, членов руководства компании, аналитиков и фи-нансистов с Уолл-Стрита, а также представителей прессы. Расширьте свое ис-ходное определение успеха и станьте портфельным менеджером для всехэтих групп. Руководитель акционерной компании обязан постоянно находитьбаланс между интересами всех участников процесса, удовлетворяя потребно-сти каждого из них – и при этом продвигаясь вперед.

Вернитесь к своему стратегическому и тактическому плану, который вы со-ставили задолго до размещения акций. На этом этапе вы должны активно раз-виваться, не забывая при этом вносить в свои планы необходимые поправки.Вы можете прийти к выводу, что вам нужно осуществить не запланированныеранее стратегические сделки, а также доработать и усовершенствовать какличные финансовые планы, так и программы вознаграждения сотрудников.Пока ваша компания была закрытой частной фирмой, сотрудники, в рамкахпрограмм вознаграждения, получали акции фирмы по низкой цене. Теперь, после того как цена акций выросла, необходимо эти программы

183

пересмотреть и, может быть, сместить акцент в сторону выплат денежнымисредствами.

Все вышеописанное – лишь примеры возможных действий. Ваша главнаязадача на данном этапе – сохранить темпы роста, продолжая развивать своюкомпанию и сосредоточившись на следующих основных критериях:

• Интеллектуальный капитал. Можете ли вы снизить затраты времени,необходимого для выхода на рынок? Можете ли вы предложить твор-ческие инновационные решения для будущих потребностей рынка? В состоянии ли вы поддерживать качество продукции на неизменномуровне?

• Талантливые сотрудники. Помните ли вы все время о том, что необхо-димо привлекать в компанию и удерживать в ней нужных сотрудников,стараясь использовать их талант и опыт для создания эффективной команды?

• Технологическая цепочка. Операционные компоненты вашего бизнеса.Каким еще образом вы можете прогнозировать потребности клиента?Можете ли вы усовершенствовать стратегию обслуживания клиентов ипоследующей поддержки? Насколько успешно бизнес-процессы помога-ют осуществлять деятельность компании?

• Финансовый капитал. Каким образом ваша компания может развивать-ся и приносить высокий доход? Не следует ли подумать о разработке но-вой финансовой стратегии?

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Давайте вернемся к аналогии между новой акционерной компанией и ново-рожденным младенцем. Управление акционерной компанией, как и воспита-ние ребенка, – сложная, но благодарная работа: вы будете обучать компанию,следить за ее развитием, при необходимости – наказывать. Если вам удастсясоблюсти нужный баланс между вниманием и заботой, вдумчивым анализом,советами опытных людей и везением, то ваша компания вырастет в здоровый,крепкий и процветающий организм.


184

Ниже приводится общее описание тем, которые предлагается включить в бизнес-план, а также ряд других предложений, которые помогут сделатьего более эффективным.

I. КРАТКОЕ РЕЗЮМЕ

Краткое резюме должно не просто перечислять рассматриваемые в бизнес-плане стратегические вопросы, а четко и кратко формулировать основныеиз них. Критически важный аспект, который должен быть освещен в крат-ком резюме, – это уникальная квалификация вашей компании, то есть тефакторы, которые обеспечат ваш успех в условиях конкурентного рынка.Главная цель краткого резюме – заинтересовать читающего, поэтому поста-райтесь сделать так, чтобы он внимательно изучил основные моменты, планкоторых приводится ниже.

А. Анализ рынка1. Характеристики целевого рынка (демографический анализ, геогра-

фия и т. д.)2. Объем целевого рынка

Б. Компания1. Потребности, которые будет удовлетворять ваша компания2. Продукция или услуги, которые вы будете предлагать для удовле-

творения этих потребностей

В. Деятельность по маркетингу и продажам1. Стратегия маркетинга2. Стратегия продаж3. Ключевые факторы успеха на конкурентном рынке

Г. Продукция и услуги1. Основные контрольные показатели2. Усилия, предпринятые для их достижения

Д. Методы и стратегия деятельности1. Возможности производства продукции/оказания услуг2. Конкурентные преимущества

ОБЩАЯ СХЕМАБИЗНЕС-ПЛАНА

ПРИЛОЖЕНИЕ А

185

Е. Руководители и владельцы

1. Ключевые представители руководства и владельцы2. Ключевые сотрудники, отвечающие за операционную деятель-

ность

Ж. Требуемое финансирование

1. Текущие и краткосрочные потребности в финансовых ресурсах2. Использование поступлений3. Планы долгосрочного финансирования

З. Финансовые данные

1. Сводная финансовая информация за предшествующие периоды2. Сводные прогнозные финансовые данные (включая краткое обос-

нование прогнозируемого уровня продаж)

Если ваша компания только что приступила к деятельности, вы навернякарассылаете свой бизнес-план потенциальным инвесторам. Эти люди ежегод-но просматривают сотни таких бизнес-планов, но в большинстве случаев ог-раничиваются прочтением лишь краткого резюме, поэтому резюме в вашемплане должно давать читателю адекватное представление о вашей деятельно-сти и ответ на наиболее актуальный для него вопрос: «А есть ли тут что-ни-будь интересное для инвестора»?

В целом краткое резюме должно занимать менее трех страниц и давать чи-тателю достаточно полное общее представление о бизнес-плане в целом.

После краткого резюме приводится конспективное содержание бизнес-плана, призванное облегчить пользователю поиск конкретных разделов. В содержании следует избегать чрезмерно подробного описания плана.

II. АНАЛИЗ РЫНКА

Этот раздел должен отражать ваше знание отрасли и содержать ваш анализрынка с акцентом на основных результатах и выводах этого анализа. Что жекасается подробных рыночных исследований, то их следует включать в планв виде приложений.

А. Описание и перспективы отрасли

1. Описание основной отрасли вашей специализации2. Масштабы отрасли

а. в исторической перспективеб. в настоящее времяв. через пять летг. через десять лет

3. Характеристики и тенденции отрасли (На каком этапе развития на-ходится отрасль?)а. в исторической перспективеб. в настоящее времяв. в будущем

ОБЩАЯ СХЕМА БИЗНЕС-ПЛАНА

186

4. Основные категории клиентов

а. предприятияб. государственные органыв. потребители

Б. Целевые рынки

1. Отличительные характеристики ваших основных целевых рынкови сегментов рынка. (Ограничьте целевые рынки с учетом своих ре-альных возможностей. Попытки выхода на слишком широкий ры-нок зачастую оказываются неэффективными)

а. критически важные потребностиб. степень удовлетворения этих потребностей в настоящее времяв. демографияг. географическое положениед. кто принимает решения в отношении приобретения товаров и

услуг и оказывает иное влияние на их приобретениее. сезонные/циклические тенденции

2. Объем основного/целевого рынка

а. число потенциальных покупателейб. годовой объем реализации товаров или услуг, обеспечивающих

удовлетворение потребностей, аналогичных тем, на которыерассчитаны ваши товары или услуги

в. географический охватг. предполагаемый рост рынка

3. Доля рынка. (Укажите долю рынка, на которую вы рассчитываете,и обоснуйте ее реалистичность исходя из проведенного вами ана-лиза рынка)

а. доля рынкаб. число потенциальных покупателейв. географический охватг. обоснование расчетов по планируемой доле рынка

4. Ценовые ориентиры/планируемые показатели валовой прибыли

а. ценовые показателиб. показатели валовой прибылив. структура скидок (за объем, за немедленный расчет и т. д.)

5. Способы выявления представителей целевой аудитории

а. справочникиб. специализированные отраслевые изданияв. государственные документы

6. Средства массовой информации, через которые можно обращать-ся к целевой аудитории

а. печатные изданияб. радио/телевидениев. источники влияния/рекомендаций


187

7. Цикличность приобретения товаров/услуг потенциальными поку-пателями

а. определение потребностейб. изучение решений по удовлетворению потребностейв. процесс оценки решенийг. определение лиц, ответственных за окончательный выбор и ут-

верждение решений (руководящие сотрудники, агенты по за-купкам, инженерно-технический персонал и т. д.)

8. Основные тенденции и предполагаемые изменения на ваших ос-новных целевых рынках

9. Второстепенные целевые рынки и их характеристики

а. потребностиб. демографические факторыв. значимые будущие тенденции

В. Результаты тестирования рынка

1. Потенциальные покупатели, с которыми была проведена работа

2. Предоставленная потенциальным покупателям информация/про-веденные для них презентации

3. Реакция потенциальных покупателей

4. Важность удовлетворения выявленных потребностей

5. Готовность охваченной тестированием группы приобретать това-ры/услуги при различном уровне цен

Г. Время исполнения заказа (период времени между размещением за-каза покупателем и доставкой товара/оказанием услуги)

1. Первоначальные заказы

2. Повторные заказы

3. Крупные заказы

Д. Конкуренция

1. Идентификация конкурентов (по видам продукции и услуг и сег-ментам рынка)

а. существующие конкурентыб. доля рынкав. потенциальные конкуренты (как долго вы будете иметь возмож-

ность разрабатывать рынок, прежде чем ваши первые успехиприведут к появлению новых конкурентов? каковы ваши веро-ятные новые конкуренты?)

г. прямые конкурентыд. косвенные конкуренты

2. Сильные стороны (конкурентные преимущества)

а. способность удовлетворять потребности покупателейб. охват рынка


188

в. фактические результаты и репутацияг. способность продолжать деятельность (финансовые ресурсы)д. ключевые сотрудники

3. Слабые стороны (конкурентные недостатки)а. способность удовлетворять потребности покупателейб. охват рынкав. фактические результаты и репутацияг. способность продолжать деятельность (финансовые ресурсы)д. ключевые сотрудники

4. Важность вашего целевого рынка для конкурентной борьбы5. Обстоятельства, препятствующие выходу на рынок

а. стоимость (инвестиции)б. времяв. технологияг. ключевые сотрудникид. инертность клиентов (лояльность к брэнду, существующие от-

ношения и т. д.)е. имеющиеся патенты и торговые марки

Е. Нормативные ограничения

1. Государственные или внутренние (клиентские) нормативные тре-бованияа. методы соблюдения требованийб. необходимое времяв. стоимость

2. Предполагаемые изменения нормативных требований

Поскольку ваш анализ рынка является единственным обоснованием ваше-го прогноза продаж и цен, удостоверьтесь в том, что в данном разделе четкопоказана потребность рынка в ваших товарах или услугах и что вы в качест-ве владельца не просто понимаете эту потребность, но и способны ее удовле-творить, а также можете продавать свою продукцию или услуги с прибылью.Кроме этого, данный раздел должен включать в себя расчет вашей перспек-тивной доли рынка на ближайшие пять лет.

III. ОПИСАНИЕ КОМПАНИИ

Раздел «Описание компании» должен содержать обзор взаимодействия всехэлементов, составляющих в целом вашу компанию, однако не углубляться вдетали. Большинство тем будет подробно раскрыто в других разделах биз-нес-плана.

А. Характер вашего бизнеса

1. Неудовлетворенные потребности рынка2. Метод (методы) удовлетворения таких потребностей (продукты и

услуги)

3. Частные лица и организации, имеющие такие потребности


189

Б. Ваши отличительные преимущества (ключевые факторы успеха)

1. Высочайшее качество удовлетворения потребностей клиентов2. Эффективность производства продукции/оказания услуг3. Кадры4. Географическое расположение

Составление этого раздела — это первая настоящая проверка вашей способ-ности объяснить, в чем суть вашего бизнеса. Если тот, кто читает ваш бизнес-план, не увидит четкого описания ключевых принципов деятельности вашейкомпании, ему станет ясно, что вы сами не очень хорошо их себе представля-ете. Поэтому вы должны быть абсолютно уверены в том, что в данном разде-ле кратко и точно изложена суть нового бизнеса.

IV. РАБОТА В ОБЛАСТИ МАРКЕТИНГА И ПРОДАЖ

В эту часть вашего бизнес-плана нужно обязательно включить и общую, иконкретную информацию. Здесь требуется дать описание работ, проведениекоторых позволит вам выйти на уровни продаж и прибыли, которые указа-ны в прогнозной или условной финансовой отчетности.

А. Общая стратегия маркетинга

1. Стратегия выхода на рынок2. Стратегия роста

а. за счет собственных ресурсовб. поглощениев. франчайзингг. горизонтальный рост (предложение одинаковых продуктов

различным пользователям)д. вертикальный рост (предложение продуктов на различных

уровнях цепочки сбыта)3. Каналы сбыта (включая уровни скидок/рентабельности на каждом

этапе)а. изготовители оборудованияб. собственный персоналв. дистрибьюторыг. розница

4. Коммуникативные средстваа. продвижение товаров/услугб. рекламав. связи с общественностьюг. прямые продажид. печатная продукция (каталоги, брошюры и т. д.)

Б. Стратегии продаж

1. Торговый персонала. собственные силы или независимые представители (преимуще-

ства и недостатки вашей стратегии)


190

б. размерв. набор и обучение сотрудниковг. оплата

2. Процесс продаж

а. определение перспективных клиентовб. классификация перспективных клиентов по приоритетностив. количество заявок/предложений по продажам за отчетный пе-

риодг. среднее количество заявок/предложений по продажам на один

реализованный заказд. средний размер реализованного заказа в денежном выражениие. средний размер повторного заказа в денежном выражении

Не следует недооценивать важность представления хорошо обоснованнойстратегии продаж в этом разделе. Многие компании, производящие прекрас-ные товары и услуги, вынуждены прекращать деятельность из-за отсутствияэффективного способа проложить дорогу к двери потенциального клиента.

V. ПРОДУКТЫ И УСЛУГИ

При составлении этого раздела необходимо отчетливо представлять себе,кто будет его читать. На большинство сторонних читателей бизнес-планаизобилие подробностей производит отрицательное впечатление. Не стоитпревращать этот раздел бизнес-плана в руководство по внутренним прави-лам и процедурам для ваших сотрудников.

А. Подробное описание продукта/услуги (с точки зрения пользователя)

1. Конкретные преимущества продукта/услуги

2. Способность отвечать потребностям клиента

3. Конкурентные преимущества

4. Текущее состояние (идея, прототип, пробные выпуски и т. д.)

Б. Цикл продукта

1. Описание статуса продукта/услуги с точки зрения всего цикла

2. Факторы, которые могут изменить предполагаемый цикл

а. продлевающие циклб. сокращающие цикл

В. Авторские права, патенты, коммерческие тайны

1. Оформленные или находящиеся в процессе оформления автор-ские права или патенты

2. Предполагаемые заявки на получение авторских прав/патентов

3. Ключевые признаки ваших продуктов или услуг, которые не могутбыть оформлены авторскими правами или патентом

4. Ключевые признаки ваших продуктов или услуг, которые подпада-ют под категорию коммерческой тайны


191

5. Юридические соглашения, заключенные с владельцами и сотруд-никами

а. соглашения о неразглашении информацииб. соглашения об отказе от конкуренции

Г. Научно-исследовательские и опытно-конструкторские работы

1. Проводящиеся работы

2. Будущие работы (укажите основные этапы)

3. Предполагаемые результаты научно-исследовательских и опытно-конструкторских работ

а. создание новых продуктов или услугб. создание нового поколения существующих продуктов или услугв. продукты или услуги в дополнение к существующимг. продукты или услуги взамен существующих

4. Другие научно-исследовательские и опытно-конструкторские ра-боты, ведущиеся в вашей отрасли

а. прямые конкурентыб. непрямые конкурентыв. поставщикиг. клиенты

В этом разделе необходимо сделать акцент на уникальных способностях ва-шей компании удовлетворить потребности рынка. Старайтесь не слишкомкритиковать продукты ваших конкурентов, поскольку естественной реакци-ей читающего, который не работает в вашей организации, будет сочувствие квашим конкурентам. Сосредоточьтесь на позитивных аспектах способностиваших продуктов удовлетворить имеющиеся потребности рынка. Пусть те,кто читает бизнес-план, сделают собственные выводы о ваших конкурентахна основе объективной информации, которая изложена в этом разделе и вразделе «Анализ рынка».

VI. МЕТОДЫ И СТРАТЕГИЯ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ

В этом разделе, как и в предыдущем, избыток деталей может отвлечь внима-ние от остальной части бизнес-плана. Следите за тем, чтобы степень детали-зации соответствовала конкретным запросам тех, кто будет пользоваться ва-шим бизнес-планом.

А. Организация производства/оказания услуг

1. Собственные ресурсы

2. Сторонние ресурсы (субподрядчики)

Б. Возможности по организации производства/оказания услуг

1. Собственные ресурсы

2. Сторонние ресурсы (субподрядчики)

3. Предполагаемый рост объемов


192

а. инвестицииб. новые факторы, влияющие на стоимость (прямо и косвенно)в. сроки

В. Конкурентные преимущества вашей организации

1. Методика

2. Опыт

3. Экономия за счет объемов

4. Низкие прямые издержки

Г. Поставщики

1. Определение поставщиков по ключевым элементам производства

а. первичныеб. вторичные

2. Требования к срокам поставок

3. Оценка риска, связанного с отсутствием ключевых элементов

4. Описание имеющихся и предполагаемых договорных отношений споставщиками

Поскольку на этом этапе многие аспекты вашего нового бизнеса являютсявсего лишь теоретическими выкладками, следует обратить особое вниманиена то, чтобы конкретная деятельность соответствовала информации, указан-ной в прогнозной финансовой отчетности. После начала работ любые несо-ответствия в двух этих областях станут причиной неприятных сюрпризов.

VII. РУКОВОДИТЕЛИ И ВЛАДЕЛЬЦЫ

Таланты и умения команды ваших менеджеров — это часть немногих по-настоящему уникальных аспектов вашей компании. Если вы намерены ис-пользовать бизнес-план для привлечения инвесторов, в этом разделе необхо-димо подчеркнуть таланты и умения ваших менеджеров, а также указать,почему они составляют часть преимуществ вашей компании, которую ва-шим конкурентам будет сложно воспроизвести. Не забывайте, что люди ин-вестируют в людей, а не в идеи.

Не рассматривайте этот раздел бизнес-плана с точки зрения обсуждениябудущей структуры собственности с потенциальным инвестором. Простоизложите существующее положение дел.

А. Структура руководящего состава

1. Блок-схема руководящего состава

2. Словесное пояснение блок-схемы

Б. Ключевые руководители (в приложении к бизнес-плану должны бытьприведены их полные биографии)

1. Имя и фамилия

2. Должность3. Краткое описание должности, включая основные обязанности


193

4. Основная сфера ответственности и полномочий на предыдущихместах работы

5. Уникальные знания и опыт, составляющие вклад в отличительныепреимущества вашей компании

6. Ставка и уровни оплаты труда (убедитесь, что они разумны — не слишком высокие и не слишком низкие)

В. Планируемое расширение руководящего состава

1. Должность2. Основные обязанности и полномочия3. Требуемые знания и опыт4. Процесс подбора и найма5. Срок контракта6. Ожидаемый вклад в успех компании7. Ставка и уровни оплаты труда (убедитесь, что они соответствуют

сложившейся рыночной практике)

Г. Организационно-правовая структура

1. Корпорацияа. корпорация типа Сб. корпорация типа S

2. Товариществоа. полноеб. с ограниченной ответственностью

3. Индивидуальное частное предприятие

Д. Владельцы

1. Имена и фамилии2. Доля собственности (в %)3. Степень участия в делах компании4. Форма собственности

а. обыкновенные акцииб. привилегированные акциив. партнер с полной ответственностьюг. партнер с ограниченной ответственностью

5. Нераспределенные эквиваленты акцийа. опционыб. варрантыв. конвертируемые долговые обязательства

6. Обыкновенные акцииа. разрешенные к выпускуб. выпущенные


194

Е. Совет директоров

1. Имена и фамилии

2. Должность в совете

3. Степень участия в делах компании

4. Опыт прежней работы

5. Вклад в успех компании

а. в прошломб. в будущем

Поскольку ваша руководящая команда — это то, что коренным образом от-личает вас от других, не забудьте подчеркнуть опыт прежней работы и ква-лификацию ваших менеджеров и указать, какой именно вклад в успех вашихтоваров/услуг и вашей компании они смогут внести. Это особенно важно припоисках финансирования.

VIII. ТРЕБУЕМОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ

Здесь следует описать любое новое или дополнительное финансирование,отраженное в прогнозной финансовой отчетности. При необходимостиможно представить альтернативные сценарии финансирования. Соответст-вующая прогнозная финансовая отчетность приводится в следующих разде-лах бизнес-плана.

А. Текущие потребности в финансировании

1. Объем

2. Сроки

3. Тип

а. финансирование за счет выпуска акций/привлечения вкладов б. заемное финансированиев. промежуточное (мезонинное) финансирование

4. Условия

Б. Требования по финансированию на следующие пять лет

1. Объем

2. Сроки

3. Тип

а. финансирование за счет выпуска акций/привлечения вкладовб. заемное финансированиев. промежуточное (мезонинное) финансирование

4. Условия

В. Использование финансирования

1. Капитальные затраты

2. Оборотный капитал


195

3. Погашение долга

4. Сделки приобретения

Г. Долгосрочные финансовые стратегии (стратегии выхода)

1. Выход на открытый фондовый рынок

2. Выкуп контрольного пакета

3. Приобретение другой компанией

4. Параметры и сроки обслуживания долга

5. Ликвидация предприятия

Не забудьте, что инвесторы будут искать альтернативные стратегии выходаиз проекта, поскольку их основное соображение — норма окупаемости инве-стиций, а первичное размещение акций на открытом рынке не всегда воз-можно. Поэтому от вас требуется проявить гибкий и творческий подход в раз-работке возможных вариантов, учитывая такие последние тенденции, какслияния/приобретения и стратегическое партнерство. Детали можно прора-ботать позднее, но уже с самого начала инвесторы должны быть уверены, чтопри разработке общей стратегии бизнеса вы учитываете их основные цели изадачи.

IX. ФИНАНСОВЫЕ ДАННЫЕ

Раздел «Финансовые данные» содержит финансовое обоснование всей ин-формации, изложенной в других разделах. При необходимости сюда можновключить различные перспективные сценарии.

А. Финансовые данные за прошлые годы (если требуется — за последниетри-пять лет)

1. Годовая отчетность

а. отчет о прибылях и убыткахб. балансв. отчет о движении денежных средств

2. Наименование аудиторской фирмы и вид заключения

а. аудитб. проверкав. компиляция отчетности

Б. Прогнозные финансовые данные (на последующие пять лет)

1. На следующий год (помесячно или поквартально)

а. отчет о прибылях и убыткахб. балансв. отчет о движении денежных средствг. смета капиталовложений

2. На последующие четыре года (поквартально и/или по годам)

а. отчет о прибылях и убытках


196

б. балансв. отчет о движении денежных средствг. смета капиталовложений

3. Краткий обзор существенных допущений

4. Тип прогнозных финансовых данных

а. прогноз (оценка руководства)б. перспективная оценка (сценарии «что, если»)

5. Привлечение к работе сертифицированных бухгалтеров (если при-влекаются)

а. обобщение документацииб. согласованные процедурыв. проверкаг. обследование

В. Анализ

1. Финансовые отчеты за прошлые периоды

а. анализ показателейб. анализ тенденций в графическом представлениив. сравнение с компаниями-аналогами

2. Прогнозные финансовые отчеты

а. анализ показателейб. анализ тенденций в графическом представлении

Раздел «Финансовые данные» — это еще одна область, где специальные зна-ния могут оказать неоценимую помощь. Если среди ваших менеджеров нетникого, кто располагал бы достаточным опытом в области финансов, вам по-требуется привлечь к работе независимого консультанта.

X. ПРИЛОЖЕНИЯ ИЛИ ДОПОЛНЕНИЯ

Здесь можно представить любую дополнительную или конфиденциальнуюинформацию, которая может оказаться полезной тем, кто будет читать вашбизнес-план, но не предназначена для всех, кто получает основную егочасть. Поэтому приложения и дополнения должны быть оформлены как от-дельная от других разделов плана брошюра и передаются для ознакомленияпо необходимости.

А. Биографии ключевых менеджеров

Б. Иллюстрации продукции

В. Профессиональные рекомендации

Г. Анализы рынка

Д. Публикации, иллюстрирующие положения бизнес-плана


197

1. Статьи в журналах

2. Ссылки на книги

Е. Патенты

Ж. Значимые контракты

1. Аренды

2. Продажи

3. Закупки

4. Соглашения об образовании партнерств/распределении участия

5. Соглашения об опционах на акции

6. Трудовые соглашения/соглашения об условиях оплаты

7. Соглашения об отказе от конкуренции

8. Страхование

а. ответственность за продукциюб. ответственность за действия руководителей и должностных лицв. общая ответственность перед третьими лицами

В некоторых случаях чем объемнее бизнес-план, тем меньше вероятностьтого, что потенциальный инвестор внимательно его изучит. Несмотря на это,вы должны суметь продемонстрировать потенциальным инвесторам, что вывыполнили все необходимые при подготовке бизнес-плана этапы и что все со-держащиеся в плане положения подкреплены исчерпывающими выкладка-ми. Используя приложения и прочие сопроводительные материалы, вы мо-жете сделать так, чтобы бизнес-план не отпугивал потенциальных читателейсвоим объемом, но при этом содержал дополнительную информацию, с кото-рой они могли бы ознакомиться в случае необходимости.


198

Ни один фондовый рынок не похож на другой, и ни один рынок не подходитдля всех видов компаний сразу. Рынки различаются по условиям регистрации(которые необходимо выполнить для того, чтобы начать торговлю акциями)и условиям ведения операций (которые необходимо соблюдать, чтобы веститорговлю), а также по правилам и нормам, регулирующим организацию тор-гов, подготовку отчетности и порядок расчетов. Кроме того, фондовые рын-ки различаются по своей структуре и механизмам ведения операций. Длякомпании, осуществляющей IPO, выбор рынка является финансовым реше-нием стратегической важности. При выборе рынка компания должна опреде-лить, на каком рынке ее акции окажутся максимально привлекательнымидля инвесторов; этот рынок должен также быть в состоянии удовлетворитьпотребности компании после того, как она станет акционерной.

При подготовке этого приложения мы использовали два источника инфор-мации: (1) Фондовый рынок Системы автоматизированных котировок Наци-ональной ассоциации дилеров по ценным бумагам (NASDAQ); (2) Нью-Йорк-ская фондовая биржа (NYSE). Мы считаем, что это обеспечит читателям всюинформацию, необходимую для принятия решений. Для удобства мы такжеприводим список других рынков на территории США.

Мнения, приведенные в настоящем разделе, не отражают точки зренияавторов книги; скорее, они позволяют познакомиться с мнениями предста-вителей фондовых рынков. Мы рекомендуем выбирать фондовый рынок наосновании объективной оценки консультанта, которому вы доверяете. Кро-ме того, для принятия взвешенного решения вам следует встретиться спредставителями обеих бирж, а также с представителями любых другихбирж, на которых вы планируете осуществлять операции.

ВЫПУСК АКЦИЙ НА NASDAQ

В 1970 г., когда начала действовать NASDAQ, она являлась первым в миреэлектронным фондовым рынком. С тех пор NASDAQ использует технологии,позволяющие свести вместе миллионы инвесторов и крупнейшие компаниимира. Это один из наиболее четко регулируемых рынков. Для защиты инве-сторов и формирования справедливой и конкурентной рыночной среды онпривлекает специалистов в области регулирования и применяет сложные си-стемы контроля. В настоящее время на NASDAQ котируются акции около

199

ВЫБОР ФОНДОВОГО РЫНКА

ПРИЛОЖЕНИЕ Б

5.100 компаний, суточный оборот по которым превышает показатели любогодругого крупного фондового рынка США.

В 1998 г. на NASDAQ был установлен рекорд, когда за 9 суток объем опе-раций превысил 1 миллиард акций. Кроме того, согласно предваритель-ным данным, в 1998 г. объем операций с акциями вырос до 201,5 млрд. (со 163,9 млрд. в 1997 г., что составляет прирост на 23%). На конец года рыночнаястоимость более чем 5.100 компаний, котируемых на NASDAQ, составляла 2,6 трлн. долл., что на 44% выше показателя на конец 1997 г.

Обеспечивая возможности для эффективного привлечения капитала, NASDAQ помогает тысячам компаний достичь требуемого уровня развитияи успешно трансформироваться в открытые акционерные компании. За пос-ледние 5 лет 80% всех регистраций IPO на трех главных фондовых рынкахСША прошли через NASDAQ. За это время специалисты NASDAQ помогликомпаниям привлечь в общей сложности 92 млрд. долл. для финансированиясвоего развития.

Фондовый рынок NASDAQ

30 октября 1998 г. Национальная ассоциация дилеров по ценным бумагам(NASD) и Американская фондовая биржа (Amex) официально объединились.В результате два самых крупных в мире рынка ценных бумаг (Фондовый ры-нок NASDAQ и Американская фондовая биржа) отныне объединены в рам-ках единой корпоративной структуры. Они будут работать как единая хол-динговая компания «NASDAQ-Amex Market Group», при этом каждый издвух фондовых рынков продолжит функционировать как самостоятельноедочернее предприятие 57.

Структура рынка NASDAQ

В чем состоит различие между Фондовым рынком NASDAQ и другимикрупными рынками США? Главным образом, в организационной структурерынка NASDAQ. Являясь крупнейшим в мире электронным рынком, сдел-ки на котором заключаются с помощью компьютеров, NASDAQ не ограни-чена физическими размерами одной торговой площадки. На этом рынкеторговля ведется через компьютерные терминалы, объединенные в единуюсистему с помощью разветвленной сети телекоммуникаций. Торговля наNASDAQ не ограничена ни по размерам сделки, ни по географическомупризнаку; благодаря этому операции с акциями компании может вести пра-ктически неограниченное число участников рынка.

57 Здесь мы рассматриваем исключительно преимущества работы на Фондовом рынке NASDAQ. Дополнительная информация об Американской фондовой бирже и холдинго-вой компании Nasdaq-Amex Market Group приводится в конце приложения.


200

Участники рынка NASDAQ

Участники рынка NASDAQ делятся на две группы: (1) крупные участникирынка (market makers) – независимые дилерские фирмы, которые ведут опе-рации за свой счет и активно конкурируют между собой за право продаватьи покупать ценные бумаги от имени клиентов, и (2) электронные торговые се-ти (electronic communication networks) – торговые системы, по которым наNASDAQ поступают очередные клиентские поручения. Как крупные участ-ники, так и электронные сети обеспечивают удовлетворение спроса инвесто-ров на акции, поддерживая организованную работу рынка под жестким кон-тролем регулирующих органов.

Крупные участники рынка

Крупные участники рынка – независимые дилерские фирмы, которые явля-ются неотъемлемой частью NASDAQ. Дилеры конкурируют за право испол-нения поручений инвесторов (представляя им для ознакомления свои комис-сионные ставки за исполнение поручений на покупку и продажу акций) и ли-митных поручений клиентов по зарегистрированным на NASDAQ акциям.Все крупные участники рынка имеют одинаковый доступ к торговой системеNASDAQ, по которой их котировки одновременно доводятся до сведениявсех участников рынка. Крупные участники рынка готовы в любой моменткупить или продать акции той или иной компании, благодаря чему зарегист-рированные на NASDAQ компании получают уникальные возможности.Коллективная поддержка крупных участников рынка обеспечивает удовле-творение спроса инвесторов и создает условия для оперативного и непрерыв-ного ведения операций. В настоящее время с зарегистрированными на NAS-DAQ акциями осуществляют операции за свой счет более 500 крупных участ-ников. Все они обязаны:

• раскрывать сведения о своих комиссионных за продажу и покупку, пуб-ликуя двусторонние котировки по всем акциям, с которыми они ведутоперации;

• публиковать в системе NASDAQ котировки и поручения в соответствии сустановленными SEC правилами обработки поручений;

• исполнять операции по заявленным ценам и своевременно подавать отче-ты о заключенных сделках. Неисполнение этих требований может по-влечь за собой дисциплинарные меры.

Электронные торговые сети

Электронные торговые сети (ЭТС) – новые участники многообразного рынкаNASDAQ. Эти частные торговые системы были включены в структуру рын-ка в 1997 г. в ходе исполнения Правил обработки поручений, принятых SEC(Комиссией по ценным бумагам и биржам). Чтобы получить право вести тор-говлю на NASDAQ, ЭТС должны получить сертификат в SEC, зарегистриро-ваться на NASDAQ и в NASDAQ Regulation. В ходе операций ЭТС публику-ют односторонние или двусторонние котировки, отражающие реальные по-ручения. Кроме того, они обеспечивают компаниям и крупным участникам


201

рынка возможность оформлять анонимные поручения на сделки с акциями.В целом ЭТС приводят к усилению конкуренции между крупными участни-ками рынка и повышают рыночную ликвидность.

Принципы заключения сделок

До недавнего времени торговые операции на Фондовом рынке NASDAQ осу-ществлялись на основе котировок: ведущие участники рынка NASDAQ кон-курировали за поручения инвесторов, размещая на экране свои котировки(предложения купить и продать акции по определенной цене). В 1997 г. наNASDAQ были введены в действие изданные SEC новые Правила обработкипоручений. Это позволило публиковать данные о лимитных поручениях кли-ентов как в котировках крупных участников, так и в котировках ЭТС. Благо-даря новым правилам операции на NASDAQ сейчас ведутся как на основа-нии котировок, так и на основании поручений. Из-за этого NASDAQ иногданазывают «гибридным» рынком.

Характеристики рынка NASDAQ

Таким же образом, каким большое количество дистрибьюторов на рынке по-могает удовлетворению повышенного спроса на продукцию компании, боль-шое количество участников рынка NASDAQ облегчает организованную по-купку и продажу акций компании. И крупные участники рынка, и ЭТС обес-печивают компаниям расширенные возможности для привлечения капиталаи помогают им лучше разобраться в ситуации на рынке. Кроме того, они га-рантируют, что рынок будет обладать следующими качествами, необходимы-ми для осуществления торговли непрерывно и оперативно:

• Заметность и привлекательность. На NASDAQ крупные участникивкладывают в операции свой капитал и ресурсы, чтобы создать рынок дляценных бумаг компании. Такая финансовая поддержка гарантирует ценнымбумагам компании повышенную заметность и возможность оперативного инепрерывного осуществления операций. Кроме того, многие крупные участ-ники предлагают весь спектр услуг для инвесторов, в т. ч. подготовку анали-тических отчетов об акциях, с которыми участник ведет операции; поиск по-купателей и продавцов, работающих с частными клиентами; поиск предста-вителей институциональных инвесторов; консультирование инвесторов повопросам первичного и вторичного размещения, а также по другим инвести-ционным сделкам.

• Ликвидность. Практически неограниченное число участников рынкаNASDAQ делает этот рынок ликвидным. Ликвидность означает возможностьлегко купить и продать акции без резких изменений их цены. Крупные уча-стники повышают ликвидность, предоставляя инвесторам возможность пря-мого привлечения капитала и обеспечивая непрерывные операции с их цен-ными бумагами. ЭТС повышают ликвидность рынка, размещая на NASDAQдополнительные поручения.


202

• Размер рынка. Когда инвесторы знают, что на рынке есть участники, же-лающие купить или продать ценные бумаги, это убеждает их в реальности ве-дения операций с той или иной ценной бумагой, особенно в тех случаях, ко-гда рыночная активность высока. Размер рынка определяется как общее чис-ло покупателей и продавцов на рынке и связана с тем, какие средства напра-влены на операции с той или иной ценной бумагой. Крупные участники рын-ка готовы в любой момент направить средства на операции с теми ценнымибумагами, которые они котируют, что делает рынок зарегистрированных на NASDAQ компаний весьма глубоким. ЭТС увеличивают размер рынкаNASDAQ, обеспечивая выход на рынок новых покупателей и продавцов.

• Прозрачность. Для инвесторов и компаний «прозрачность» означает воз-можность знакомиться с информацией о котировках и сделках. На рынкеNASDAQ все данные о предлагаемых крупными участниками ценах продажии покупки, а также поручения от ЭТС рассылаются по электронной сети всемучастникам рынка, благодаря чему NASDAQ является вполне «прозрачным»рынком.

• Конкурентоспособные цены. Как и в большинстве других отраслей эко-номики, в операциях с ценными бумагами конкуренция является одним изважнейших факторов снижения цен. Активная конкуренция за клиентскиепоручения между крупными участниками, а также всеми остальными участ-никами рынка гарантирует инвесторам оптимальные цены по ценным бума-гам, с которыми они ведут операции.

Усовершенствования на рынке NASDAQ

В 1997 г. на NASDAQ были введены новые правила обработки поручений,благодаря чему цены снизились, а рынок стал еще внимательнее реагироватьна потребности инвесторов. Так, в соответствии с правилом «О публикациилимитных поручений» (Limit Order Display Rule), крупные участники обяза-ны публиковать в своих котировках информацию о лимитных порученияхинвесторов. Благодаря этому лимитные поручения могут теперь служитьориентиром для определения «внутреннего спрэда» (разницы между ценамипокупки и продажи ценной бумаги) в тех случаях, когда их цена выгоднее це-ны, котируемой крупным участником рынка.

В соответствии с правилом «О котировках» (Quote Rule), информация обовсех поручениях крупных участников, которая публиковалась раньше тольков частных торговых системах (ЭТС), теперь должна размещаться на NASDAQ.Благодаря этому правилу все участники рынка получают возможность узнатьо самых выгодных предложениях и воспользоваться ими. В сочетании с пере-ходом рынка NASDAQ от указания котировок в восьмых долях целого числана указание в шестнадцатых долях эти правила привели к уменьшению спрэ-да в среднем на 40%.


203

Нововведения на рынке NASDAQ

Система Optimark

В середине 1999 г. Национальная ассоциация дилеров по ценным бумагампланирует ввести в действие торговую систему Optimark, которая станет ещеодним инструментом фондового рынка NASDAQ. Созданная на основе са-мых современных технологий, система Optimark позволяет трейдерам и ин-весторам применить новые критерии к операциям с ценными бумагами. Фа-ктически для них открываются новые возможности в торговле. С помощьюOptimark инвесторы могут объявлять о своем желании вести операции в оп-ределенных ценовых границах и на определенную сумму, в зависимости отизбранной стратегии. Каждые две минуты суперсовременное программноеобеспечение системы Optimark в анонимном режиме подбирает пары соот-ветствующих друг другу поручений. Последняя функция особенно удобнадля институциональных инвесторов, стремящихся к осуществлению крупныхопераций с минимальным рыночным риском.

Акции NASDAQ-100

В начале 1999 г. на NASDAQ планируется внедрить качественно новый программный продукт Index Share. Эта программа, разработанная на осно-ве индекса акций NASDAQ-100, позволяет пользователям единовременноинвестировать средства во все компании из списка NASDAQ-100. Подобнопрограммным комплексам SPDRS, DIAMONDS и WEBS, эта программафункционирует как паевой фонд, однако на площадке AMEX будет коти-роваться как ценная бумага. Инвесторы, покупающие акции проектаNASDAQ-100 Shares 58, фактически будут приобретать акции фонда, кото-рому принадлежит портфель, состоящий из ценных бумаг NASDAQ-100.Создавая самые современные финансовые инструменты и разрабатываяновые, группа NASDAQ-Amex будет и в дальнейшем предлагать инвесто-рам новые способы ведения операций на рынке.

58 Регистрационная заявка, касающаяся этих ценных бумаг, была направлена в SEC, но ещене вступила в силу. Эти ценные бумаги не могут быть проданы и предложения о покупкене могут быть приняты до того, как регистрационная заявка вступит в силу. Этаинформация не является ни предложением о продаже, ни настойчивой просьбой опокупке, также не будет производиться продажа этих ценных бумаг в каком-либо штате, вкотором такое предложение, просьба или продажа были бы незаконными до регистрацииили квалификации по законам о ценных бумагах этого штата. Полная информация обакциях Nasdaq-100, включая расходы и издержки, содержится в проспекте, который выможете получить, позвонив по телефону: 800-843-2639.


204

Условия допуска на биржу NASDAQ

NASDAQ считает, что доверие инвесторов можно заслужить лишь в том слу-чае, если вести операции честно и в соответствии с этическими нормами. Та-кой подход к бизнесу способствует финансовому оздоровлению экономики иобеспечивает привлечение необходимого капитала. Все компании, акции ко-торых котируются на NASDAQ, разделяют эту принципиальную установку.

Все компании, котируемые на Национальном рынке NASDAQ (NASDAQNational Market) и Малом рынке NASDAQ (NASDAQ SmallCap Market), обя-заны соответствовать определенным требованиям в части первоначального ипоследующего допуска. Все компании, размещающие ценные бумаги при по-средничестве NASDAQ, обязаны также заключить с NASDAQ т. н. соглаше-ние о листинге. Эти требования выдвигаются для того, чтобы поддерживатьи повышать качество рынка и способствовать защите инвесторов. [Еще до ре-гистрации для тех компаний, которые, как предполагается, выйдут на Наци-ональный рынок, NASDAQ назначает специального Директора по развитиюбизнеса, задача которого – обеспечивать прямую связь между компанией ибиржей NASDAQ. Если у вас есть вопросы, касающиеся критериев прохож-дения регистрации на бирже, обращайтесь в Управление по развитию бизне-са (NASDAQ Business Development)].

Если компания в состоянии выполнить жесткие требования Национально-го рынка NASDAQ по регистрации и котированию ценных бумаг как по финансовым показателям, так и по критериям корпоративного управления,это характеризует ее как адекватный объект для вложения средств. (Подроб-ный перечень этих требований приведен в Таблице Б.1, а в Примере Б.3 в кон-це приложения приводится сравнительный анализ сборов за регистрацию наНациональном рынке и на других крупных фондовых рынках США).


205

206

Таб

лиц

а Б

.1. Т

реб

ован

ия

к л

ист

ин

гу н

а N

AS

DA

Q.

Тр

ебов

ани

яП

ерви

чн

ый

П

ерви

чн

ый

П

ерви

чн

ый

П

осле

дую

щи

й

Пос

леду

ющ

ий

ли

сти

нг

1 ли

сти

нг

2ли

сти

нг

3ли

сти

нг

1ли

сти

нг

2

Ры

ночн

ая к

апит

а-ли

заци

яб

Все

го а

ктив

ов

не п

рим

еняе

тся

не п

рим

еняе

тся

75 м

лн. д

олл.

ил

и 75

млн

. дол

л.

не п

рим

еняе

тся

50 м

лн. д

олл.

ил

и50

млн

. дол

л.

Чис

тые

мат

ериа

ль-

ные

акти

выa

6 м

лн. д

олл.

18

млн

. дол

л.

не п

рим

еняе

тся

4 м

лн. д

олл.

не п

рим

еняе

тся

Сов

окуп

ный

дохо

ди

75 м

лн. д

олл.

и

50 м

лн. д

олл.

При

быль

до

упла

тына

лого

в(з

а по

след

ний

фи-

нанс

овы

й го

д ил

и 2

из 3

пре

дыду

щих

фин

ансо

вых

лет)

1 м

лн. д

олл.

не

при

мен

яетс

яне

при

мен

яетс

яне

при

мен

яетс

яне

при

мен

яетс

я

Кол

ичес

тво

акци

й в

своб

одно

м о

бращ

е-ни

ив

1,1

млн

. 1,

1 м

лн.

1,1

млн

.75

0.00

01,

1 м

лн.

Опе

раци

онна

я де

я-те

льно

сть

за п

реды

-ду

щие

год

ы

не п

рим

еняе

тся

2 го

дане

при

мен

яетс

яне

при

мен

яетс

яне

при

мен

яетс

я

Ры

ночн

ая с

тои-

мос

ть а

кций

в с

во-

бодн

ом о

бращ

ении

8 м

лн. д

олл.

18

млн

. дол

л.

20 м

лн. д

олл.

5

млн

. дол

л.15

млн

. дол

л.

207

Мин

имал

ьная

цен

апр

едло

жен

ия5

долл

.5

долл

. 5

долл

. 1

долл

. 5

долл

.

Акц

ионе

ры (

вла-

дель

цы п

олны

х ло

-то

в)г

400

400

400

400

400

Кру

пны

е уч

астн

ики

рынк

а3

34

24

Кор

пора

тивн

ое

упра

влен

иеД

аД

аД

аД

аД

а

a «Ч

исты

е м

атер

иаль

ные

акти

вы»

озна

чает

сов

окуп

ные

акти

вы (

за в

ыче

том

усл

овно

й ст

оим

ости

дел

овой

реп

утац

ии)

мин

ус с

овок

упны

е об

яза-

тель

ства

.б

Для

пер

вичн

ого

лист

инга

в с

оотв

етст

вии

с ва

риан

том

№3

или

посл

едую

щег

о ли

стин

га в

соо

твет

стви

и с

вари

анто

м №

2 ко

мпа

ния

долж

на в

ы-

полн

ить

одно

из

след

ующ

их у

слов

ий: т

ребо

вани

е в

отно

шен

ии р

ыно

чной

кап

итал

изац

ии и

ли т

ребо

вани

е в

отно

шен

ии с

овок

упны

х ак

тиво

в и

сово

купн

ого

дохо

да.

в А

кции

в с

вобо

дном

обр

ащен

ии –

акц

ии, к

отор

ые

ни п

рям

о, н

и ко

свен

но н

е пр

инад

леж

ат д

олж

ност

ном

у ли

цу и

ли д

ирек

тору

ком

пани

и-эм

и-те

нта

или

како

му-

либо

дру

гом

у ли

цу, я

вляю

щем

уся

бене

фиц

иарн

ым

вла

дель

цем

как

мин

имум

10%

от

общ

его

числ

а на

ходя

щих

ся в

обр

аще-

нии

акци

й.г

Вла

дель

цем

пол

ного

лот

а сч

итае

тся

влад

елец

как

мин

имум

100

акц

ий.

Услуги и продукты Nasdaq-Amex

После создания группы компаний NASDAQ-Amex компании, прошедшие ли-стинг на обеих биржах, получили возможность пользоваться богатейшим на-бором продуктов и услуг, в том числе:

nasdaq-amex.com

Сайт nasdaq-amex.com – один из главных источников финансовой информа-ции в Интернете (среднее количество посещений составляет 14 млн. в сутки),созданный для информирования акционеров и инвесторов о деятельностикомпаний. Несколько функций сайта позволяют пользователям узнать о по-ложении дел на рынке и получить общие сведения обо всех открытых акцио-нерных компаниях, в т. ч. аналитический отчет, отчет о динамике курса ак-ций, пакет регистрационных документов для SEC, ссылки на интернет-сайтыи логотип компании.

Кроме того, на сайте nasdaq-amex.com можно получить следующие сведения:

• отчет о динамике курса акций (на одной странице в готовом для печатиформате) со сведениями о размерах продаж за последние 5 лет, размерахчистого дохода и дохода на акцию, а также сводный отчет о прибылях иубытках и бухгалтерский баланс за последние четыре квартала;

• котировки ценных бумаг компании (с опозданием на 15 мин.);• новости, касающиеся компании, опубликованные в системах PR

NewsWire, BusinessWire, Reuters и MSNBC;• дневные и исторические графики динамики цены закрытия и объема

торговли акциями за периоды в 3, 6, 12, 24, 36 и 60 месяцев;• прямые ссылки на электронную версию пакета регистрационных доку-

ментов, представленных для регистрации в автоматизированной системеэлектронной регистрации и хранения данных EDGAR (Electronic DataGathering and Retrieval System) при SEC;

• ссылки на интернет-сайты с описанием компании и ее продуктов;• символ тиккера компании, с помощью которого инвесторы могут быстро

найти информацию об акциях компании.

Nasdaq-Amex Online

Услуги по программе Nasdaq-Amex Online предоставляются только компани-ям, прошедшим листинг на биржах Nasdaq и Amex. Программа Nasdaq-Amex Online позволяет получить аналитическую информацию обо всех акци-онерных компаниях из единого надежного источника.

Пользователи системы Nasdaq-Amex Online могут в любой момент прокон-тролировать динамику продаж своих ценных бумаг, проследить за действия-ми конкурентов и узнать о ситуации на рынке. Программа Nasdaq-AmexOnline периодически модернизируется. Сейчас в нее включен также генера-тор отчетов, с помощью которого вы сможете подготовить доклады и презен-тации для институциональных инвесторов и членов совета директоров.


208

Индивидуальное обслуживание

Прежде чем ценные бумаги компании будут допущены к обращению на На-циональном рынке Nasdaq-Amex, Группа по работе с клиентами (MarketGroup) назначает для работы с такой компанией директора по развитию биз-неса, который:

• осуществляет взаимодействие между компанией и Фондовым рынкомNASDAQ;

• консультирует компанию по различным вопросам выпуска акций и допу-ска на NASDAQ ;

• проводит анализ аналогичных компаний на NASDAQ и других биржах сучетом потребностей данной компании;

• информирует руководство и директоров компании обо всех выгодныхсторонах работы на фондовом рынке NASDAQ.

После допуска на NASDAQ за каждой компанией закрепляется директорпо корпоративным услугам, отвечающий за поддержание оперативной связис компанией, который:

• хорошо разбирается в финансах и в вопросах рынка;• в состоянии ответить на вопросы о динамике акций компании;• помогает компаниям разработать программы по поддержанию отноше-

ний с конкретными инвесторами;• информирует компании обо всех отраслевых проблемах и об изменениях

в законодательстве.

Информационные программы

Nasdaq и Amex приглашают руководство клиентов к участию в циклах се-минаров по связям с инвесторами и финансовому управлению. На семинарахосвещаются вопросы работы компании на всех этапах ее операционного цик-ла, в т. ч.:

• общие принципы работы рынка Nasdaq;• раскрытие информации и льготы;• взаимоотношения с акционерами;• судебные разбирательства с акционерами;• управление ожиданиями «простых людей»;• корпоративное управление;• установление отношений с иностранными инвесторами.

ВЫПУСК АКЦИЙ НА НЬЮ-ЙОРКСКОЙ ФОНДОВОЙ БИРЖЕ

Нью-Йоркская фондовая биржа (New York Stock Exchange, далее – NYSE)участвует в процессе формирования капитала через IPO как для американ-ских, так и для иностранных компаний. Являясь крупнейшим в мире рынком,NYSE обеспечивает компаниям доступ к широкой базе инвесторов, объемно-


209

му, ликвидному и прозрачному рынку, на котором применяются эффектив-ные механизмы ценообразования.

NYSE – залог размера и ликвидности рынка

NYSE – высоколиквидный, прозрачный и эффективный рынок. Торги нарынке организованы по аукционной системе, что обеспечивает скоординиро-ванное выполнение поручений и поддержание отношений между инвестора-ми, позволяет удовлетворять встречные заявки инвесторов, повышает лик-видность и способствует установлению оптимальных цен.

NYSE предоставляет всем участникам рынка, желающим купить или про-дать ценные бумаги, уникальную возможность проводить прямые сделки врамках одной биржи. Участники биржи, выступая от имени организаций ичастных лиц, выходят на рынок с предложениями о покупке и продаже. Этипоручения пересекаются непосредственно на торговой площадке, и цена ус-танавливается в результате достижения баланса спроса и предложения. Клю-чевую роль в определении цены на рынке играют сотрудники NYSE, высту-пающие в качестве специалистов, которые:

• организуют работу рынка, сводя вместе продавцов и покупателей;• обеспечивают стабильность курса акций, используя для этого при необхо-

димости собственный капитал;• предоставляют информацию участникам рынка;• исполняют поручения от имени брокеров, представляющих интересы

клиентов.

В 90% сделок на NYSE поручения клиентов являются встречными, т. е. вы-полняются без вмешательства маклеров. В остальных 10% случаев маклерыпроизводят покупку и продажу за свой счет, чтобы обеспечить ликвидностьрынка. Задача биржевых маклеров – поддерживать справедливый и упорядо-ченный рынок обращения ценных бумаг, на которых они специализируются.С этой целью они обязаны, например, продавать акции при росте спроса наних и, напротив, покупать акции, когда предложение на рынке растет.

Все прошедшие регистрацию ценные бумаги приписываются к определен-ной биржевой площадке, ходом торгов на которой управляет биржевой мак-лер. Такая система обеспечивает централизованное выполнение порученийна сделки с ценными бумагами, что позволяет добиться максимально эффек-тивного выполнения встречных поручений. Когда инвестор совершает сдел-ку, он имеет возможность выбирать из огромного числа потенциальных поку-пателей и продавцов. Скоординированная работа всех участников рынка га-рантирует весьма высокий уровень ликвидности и эффективности.

Биржевые маклеры также обеспечивают прошедшие регистрацию компа-нии информацией первостепенной важности, в т. ч. такими оперативными ианалитическими данными, которые можно получить только при работе нацентрализованном рынке, постоянном присутствии на биржевых площадкахи повседневных контактах с руководством зарегистрированных на биржекомпаний.


210

В исключительных случаях NYSE, совместно с прошедшей регистрациюкомпанией, может прекратить торги по ценным бумагам данной компании врезультате особых обстоятельств или вплоть до получения неких сведений,которые могут оказать существенное влияние на цену сделки. Это делаетсядля того, чтобы гарантировать всем инвесторам равный доступ к информа-ции, на основании которой они смогут принимать взвешенные инвестицион-ные решения.

Выгоды работы на Нью-Йоркской фондовой бирже

Чтобы оценить конкурентные преимущества аукционной системы организа-ции торгов на NYSE, можно использовать различные критерии: средний раз-мер спрэда (разница между самыми выгодными предложениями на продажуи на покупку), преемственность цены (price continuity – изменение цены отодной сделки к другой), размер рынка (market depth – изменение цены в оп-ределенных категориях акций) и изменчивость цены (volatility – частота изме-нений цены за определенный период времени).

• Уменьшение спрэда. Аукционная система торговли на NYSE позволяет ин-весторам определять размер спрэда и торговать между собой напрямую, ис-пользуя для этого механизмы публикации своих цен. Благодаря такому меха-низму сделки заключаются напрямую между продавцами и покупателями,что позволяет инвесторам оставить разницу себе. Средневзвешенный размерспрэда по одной сделке (trade-weighted average spread) на NYSE в 1997 г. со-ставил 0,17 долл. США, а средневзвешенный размер спрэда по всем сделкам(volume-weighted average spread) – 0,16 долл. США. Такое инициируемое ин-весторами уменьшение размеров спрэда приводит к снижению издержек посовершению сделок.

• Преемственность цены. Еще одним критерием оценки ликвидности яв-ляется изменение цены от одной сделки к другой. Операции на NYSE выгод-но отличаются тем, что и покупатели, и продавцы знают: их сделка будет за-ключена по цене, определенной в ходе предыдущих сделок. Цены междусделками изменяются плавно и постепенно, что укрепляет доверие инвесто-ров. Так, в 1997 г. 97,7% колебания цен между отдельными сделками не пре-вышали 1/8 пункта. В 93,5% случаев спрэд между предложениями на прода-жу и покупку в котировках NYSE не превышал 1/4 пункта.

• Размер рынка. Размер рынка – еще один критерий, определяющий его ликвидность. Институциональные и частные инвесторы должны бытьуверены в том, что их поручения исполняются по оптимальной цене. В этомслучае инвестиционные решения будут приниматься с учетом результатов де-ятельности компании, а не того, как данная сделка отразится на цене акций.В 1997 г. средняя цена на акции оставалась неизменной. Если изменения ипроисходили, то в 86,9% случаев они составили за этот год всего 1/8 пункта.

• Изменчивость цен. Работа на NYSE выгодна также благодаря повышен-ной устойчивости курса ценных бумаг. Повышенная устойчивость курса цен-


211

ных бумаг компаний, зарегистрированных на NYSE, стала возможна благода-ря малому размеру спрэда, преемственности цен и большему размеру рынка.В целом высокая устойчивость курса свидетельствует о существовании упоря-доченного ликвидного рынка для ценных бумаг компании, что повышает до-верие инвесторов.

Стабильность, ликвидность и размер рынка аукционной торговли NYSE со-здают тот фундамент, на котором компании могут проводить вторичныепредложения. Аукционная система продажи и обязательная публикация дан-ных о последних продажах обеспечивают естественную стабильность в про-цессе определения цены на сделки на вторичном рынке. Компании, зарегист-рированные на NYSE, получают при продаже крупных пакетов своих бумагдополнительную выгоду от того, что их ценные бумаги ассоциируются в гла-зах инвесторов с крупнейшим в мире фондовым рынком.

Услугами NYSE могут пользоваться инвесторы во всем мире

Благодаря NYSE эмитенты получают не только выход на крупнейший в мирерынок капитала (в работе фондового рынка США участвует около 70 милли-онов частных и 10 тысяч институциональных инвесторов), но и возможностьустановить контакты с инвесторами во всем мире. Когда компании проходятрегистрацию на NYSE, количество их акционеров как в США, так и за рубе-жом значительно увеличивается. В уставах многих институциональных инве-сторов содержится положение об инвестировании средств лишь в ценные бу-маги компаний, зарегистрированных на NYSE. Аналитики также уделяютбольше внимания компаниям, чьи ценные бумаги котируются на NYSE, а нена других биржах.

Установление долгосрочных взаимоотношений благодаря широкому спектру услуг

Еще одно преимущество акционерных компаний, котирующихся на NYSE, –комплекс клиентских услуг. Группа по клиентским услугам (Client ServiceGroup) при NYSE помогает компаниям вести плодотворный диалог с клиен-тами, разрабатывать успешную корпоративную политику, предоставлятьклиентам услуги с дополнительным полезным эффектом. Все это способству-ет построению прочных взаимоотношений с акционерами.

В помощь каждой зарегистрированной компании выделяется группа спе-циалистов, задача которых – оказывать компании всестороннее содействие полюбым вопросам с момента получения котировок на бирже. Помимо голов-ного офиса в Нью-Йорке, к услугам компаний-клиентов NYSE открыты так-же офисы в Лондоне, Токио, Вашингтоне и Пало-Альто (Калифорния).

Кроме того, NYSE обеспечивает котирующимся компаниям возможностиобучения сотрудников по таким вопросам, как общие принципы работы фон-довых рынков, контроль и анализ динамики курса акций, развитие взаимоот-


212

ношений с инвесторами, аналитиками и различными организациями. В част-ности, они могут использовать NYSEnet – интернет-сайт для зарегистриро-ванных пользователей, на котором предоставляется ежедневно обновляемаяинформация по сделкам, исторические данные о динамике цен и статистикапо отдельным параметрам функционирования рынка. NYSEnet обеспечиваетдоступ к следующей информации:

• котировки и цены на акции;• материалы информационных агентств;• данные по акциям аналогичных компаний;• инструменты построения графиков и анализа;• базовые данные о доходах и другие финансовые показатели;• цены на опционы и биржевые товары;• курсы обмена валют.

Помимо этого, с помощью размещенных на сайте обучающих программ ру-ководство компаний-клиентов NYSE может из первых рук узнать, как NYSEпомогает им самим и инвесторам, а также быть в курсе последних событий.

Партнерские отношения с NYSE

Подтверждением прочных взаимоотношений между NYSE и котирующими-ся на бирже компаниями может служить разработанная NYSE Программапартнерских отношений. Эта программа призвана оповещать инвесторов иклиентов о том, что ценные бумаги той или иной компании котируются наNYSE, и предоставлять руководству таких компаний трибуну, с которой онимогут выступать перед клиентами и рассказывать всем заинтересованным ли-цам во всем мире о своих достижениях. Программа дает ее участникам воз-можность, опираясь на известную торговую марку биржи, укрепить свое по-ложение на рынке.

Краеугольный камень программы – право использовать эмблему с надпи-сью «Котируется на NYSE», что является четким позитивным сигналом длявсех инвесторов. Размещая свою торговую марку или логотип рядом с лого-типом NYSE, компания получает в свое распоряжение мощный инструментстратегической важности: используя всемирную известность NYSE, компа-ния-эмитент существенно повышает привлекательность своих ценных бумаг.

В рамках Программы партнерства NYSE также предлагает разнообразныевспомогательные инструменты и услуги по информированию целевых группклиентов и населения. Все больше и больше зарегистрированных на NYSEкомпаний проводят при содействии биржи специальные и рекламные меро-приятия, встречи с аналитиками, региональные конференции, телемосты, за-седания советов и учебные семинары.


213

NYSE гарантирует оптимальное качество работы всех систем

Клиенты NYSE могут воспользоваться технологией, призванной гарантиро-вать четкую, эффективную и постоянную взаимосвязь со всеми инвесторами.Благодаря этой современной технологии и возможностям информационныхсистем ежедневный объем торгов на NYSE может превышать 3 млрд. акций.1 сентября 1998 г. на NYSE были заключены сделки с более чем 1,2 млрд. ак-ций, причем даже в пиковый пятиминутный период, в течение которого ак-тивность операций была наивысшей, система была задействована лишь на56%. К концу 1999 г. возможности NYSE будут еще расширены, и она сможетобрабатывать операции объемом до 5 млрд. акций в день.

За прошедшие 10 лет NYSE инвестировала более 2 млрд. долларов в повы-шение оперативности, качества, надежности, пропускной способности, гиб-кости и конкурентоспособности своего рынка. Уже сейчас информационныесистемы NYSE в состоянии обрабатывать 600 сообщений в секунду, а вскореколичество обрабатываемых операций достигнет 1000; надежность системы врежиме эксплуатации составляет 99,99%; применяемые мониторы имеютплоский экран и высокую разрешающую способность; используется новей-шая система радиосвязи, позволяющая отдавать поручения с удаленных уст-ройств. Здание NYSE оснащено самыми современными технологиями; в немустановлено 2.700 мониторов с плоскими экранами, проложено 200 миль оп-товолоконных кабелей, которые со скоростью 100 мегабит в секунду переда-ют информацию на торговую площадку к 5000 электронных устройств.

Благодаря технологическим новшествам эффективность и качество работыNYSE постоянно растут. Поручение клиента, отданное в любой точке земно-го шара, поступает по сложной системе на торговую площадку, где его пред-ставляют всему рынку, исполняют и возвращают в исходную точку – в сред-нем за 22 секунды. Такое поручение в обязательном порядке сопоставляетсясо всеми другими поручениями, что гарантирует его максимальную эффек-тивность.

Компании-участники NYSE могут отдавать поручения непосредственнобиржевому маклеру NYSE (с помощью системы доставки порученийSuperDot) или брокеру в биржевом зале (с помощью системы управления по-ручениями Broker Booth Support System). Более 80% всех поручений (что со-ставляет 45% общего объема операций с ценными бумагами) доставляется вточку продаж с помощью электронных систем. Остальные 20% поручений,или 55% объема операций, передаются брокерам в торговом зале по элек-тронным системам или по телефону. Брокеры биржевого зала используютдля передачи данных и обработки поступающих поручений новейшую систе-му радиосвязи Broker Booth Support System и миникомпьютеры. Применениетаких систем позволяет NYSE максимально приблизиться к обработке опера-ций за один этап, сократив цепочку от клиента к точке исполнения порученияи обратно практически до одного звена.


214

Защита стабильности рынка

Являясь саморегулируемой организацией, NYSE несет ответственность заподдержание равных условий для всех инвесторов. В частности, сотрудникиNYSE обязаны в режиме реального времени следить за ходом торгов и конт-ролировать работу всех участников биржи, соблюдение ими федеральных за-конов о ценных бумагах, а также инструкций и положений NYSE.

Нормы NYSE – самые жесткие в мире. Цель принятия этих норм – защитаинтересов наименее опытных участников рынка. Стабильность операций нарынке помогает заручиться доверием его участников, от чего, в конечномитоге, зависит существование самого рынка.

Для обеспечения стабильности NYSE ежегодно выделяет более 30% своихсотрудников и свыше 80 млн. долл. для выполнения регулирующих функций.NYSE является уникальной в своем роде биржей, так как подвергает ежегод-ной проверке всех своих участников, которые работают с клиентами.

Листинговые требования и процедуры

Если вы планируете открытое размещение своих ценных бумаг на NYSE, ва-ша компания должна удовлетворять самым жестким в мире требованиям вотношении размеров, прибыли, прав владения акциями, размещения акций ипринципов корпоративного управления. Учитываются и другие требования вотношении независимых членов совета директоров, состава комитета по ау-диту, права голоса и операций с ассоциированными сторонами. Если суммасделки и состав акционеров планируемого IPO удовлетворяют требованиямNYSE, это означает, что сделки с данными ценными бумагами могут прохо-дить по аукционной системе и для обеспечения ликвидности рынка участиедилеров не требуется.

Для компаний, зарегистрированных за пределами США, размер активови прибыли которых удовлетворяет требованиям биржи, NYSE разработалаальтернативный пакет требований. В этом случае NYSE рассматривает сте-пень приемлемости акций и акционеров такой компании во всем мире. (В октябре 1998 г. NYSE подала в SEC просьбу о пересмотре критериев, от-носящихся к американским и иностранным компаниям, желающим зареги-стрироваться на бирже. Копию проекта новых правил можно получить, обратившись в NYSE).

Если компания хочет одновременно с проведением IPO получить котиров-ку на NYSE, она должна удовлетворять всем листинговым требованиям. Од-нако в отношении количества акций, рыночной стоимости акций и числа ак-ционеров NYSE принимает заявление андеррайтера компании-эмитента отом, что проводимое размещение будет как минимум соответствовать стан-дартам NYSE.


215

Прим. Б.2. Сроки регистрации на Нью-Йоркской фондовой бирже.

Ниже приводится описание тех мер, которые необходимо предпринять дляполучения котировок на Нью-Йоркской фондовой бирже, и примерный гра-фик реализации первичного листинга. В течение всего процесса регистрацииNYSE работает в постоянном контакте с компанией-заявителем, стремясь ктому, чтобы регистрация прошла в срок и с наименьшими затратами.

Этап 1. Конфиденциальный анализ соответствия требованиям, проводимыйпо запросу кандидата. Анализ начинается после получения полного пакетанеобходимых документов.

Этап 2. Компания получает от NYSE устное и письменное уведомление о со-ответствии и об условиях, которые необходимо выполнить. Компания имеетправо подать заявление о регистрации на бирже по получении уведомленияили в любой день в течение 6 месяцев после получения.

Этап 3. Компания подает первое заявление на листинг в любой момент в те-чение 6 месяцев с даты получения разрешения. Подтверждение факта полу-чения такого заявления публикуется в еженедельном бюллетене (NYSEWeekly Bulletin) в первую пятницу по получении заявления о регистрации.

Этап 4. Выдается разрешение на листинг (подтверждение получения всехважных документов). SEC заверяет это разрешение.

Этап 5. Ценные бумаги компании допускаются к торгам. По согласованию скомпанией устанавливается дата листинга (любая дата после вступления в си-лу регистрационной заявки согласно Закону о ценных бумагах от 1934 г.)

Первый шаг к листингу на бирже (см. Прим. Б.2) – проведение по просьбезаявителя конфиденциального анализа соответствия квалификационнымтребованиям. Такой анализ проводится бесплатно и не является со стороныбиржи обязательством зарегистрировать компанию. Для облегчения конфи-денциального анализа соответствия компания должна представить свои ус-тавные документы и проект проспекта эмиссии или регистрационной заявки,в т. ч. финансовую отчетность. NYSE хорошо отдает себе отчет в том, что ка-ждое IPO должно осуществляться по определенному графику, и поэтомустремится, работая в тесном контакте с компанией-кандидатом и ее консуль-тантами, решить все необходимые вопросы (см. Табл. Б.3).

По окончании анализа NYSE направляет компании устное и письменноеуведомление о том, в какой степени она соответствует всем требованиям орегистрации на бирже и какие условия необходимо соблюсти, чтобы полу-чить право на листинг. Разрешение на листинг предоставляется на 6 месяцев(при условии, что в статусе компании не происходит никаких существенныхизменений).


216

Табл. Б.3. Сравнение размеров комиссионного вознаграждения на круп-ных фондовых рынках США.

Национальныйрынок

Количество NASDAQ NYSE Amexакций (в долл.) (в долл.) (в долл.)

< 1 млн. 34.525. 51.550 10.0001 – 2 млн. 38.750 51.550 – 66.300 15.0002 – 3 млн. 48.750 66.300 – 73.700 20.0003 – 4 млн. 53.750 73.700 – 81.100 22.5004 – 5 млн. 60.000 81.100 – 84.600 25.0005 – 6 млн. 63.725 84.600 – 88.100 27.5006 – 7 млн. 66.875 88.100 – 91.600 30.0007 – 8 млн. 69.375 91.600 – 95.100 32.5008 – 9 млн. 72.875 95.100 – 98.600 35.0009 -10 млн. 75.625 98.600 –102.100 37.500

10 – 11 млн. 78.875 102.100 – 105.600 42.50011 – 12 млн. 81.625 105.600 – 109.100 42.50012 – 13 млн. 84.875 109.100 – 112.600 42.50013 – 14 млн. 87.000 112.600 – 116.100 42.50014 – 15 млн. 88.500 116.100 – 119.600 42.50015 – 16 млн. 90.500 119.600 – 123.100 50.00016 – 20 млн. 95.000 123.100 – 137.100 50.00020 – 25 млн. 95.000 137.100 – 154.600 50.00025 – 50 млн. 95.000 154.600 – 242.100 50.00050 – 75 млн. 95.000 242.100 – 329.600 50.000

75 – 100 млн. 95.000 329.600 – 417.100 50.000100 – 125 млн. 95.000 417.100 – 504.600 50.000

> 125 млн. 95.000 > 504.600 50.000


217

ВЫБОР РЫНКА

Если компания планирует проводить IPO, то выбор фондовой биржи длянее имеет такое же значение, как и выбор инвестиционного банка, юридиче-ского консультанта или бухгалтерской фирмы. Это должно быть хорошо про-думанное решение, учитывающее интересы будущих акционеров, с однойстороны, и способность совета директоров и руководства удовлетворить их, –с другой. Вы можете обратиться за дополнительной информацией на любойиз нижеперечисленных фондовых рынков.


218

The American Stock Exchange, Inc.c/o The Nasdaq-Amex Market Group86 Trinity PlaceNew York, NY 10006(212) 306-1290

Boston Stock ExchangeOne Boston PlaceBoston, MA 02108(617) 723-9500

Chicago Stock Exchange, Inc.440 S. LaSalle StreetChicago, IL 60605(312) 663-2618

The Cincinnati Stock Exchange49 E. Fourth Street, Suite 205Cincinnati, OH 45202(513) 786-8803

The Nasdaq Stock Market, Inc.c/o The Nasdaq-Amex Market Group1735 K Street, NWWashington, DC 20006-1506(202) 496-2500

New York Stock Exchange11 Wall StreetNew York, NY 10005(212) 656-2017

Pacific Stock Exchange, Inc.301 Pine StreetSan Francisco, CA 94104(415) 393-4198

Philadelphia Stock Exchange, Inc.Philadelphia Stock Exchange Building1900 Market StreetPhiladelphia, PA 19103(215) 496-5200

В соответствии с законодательством об операциях с ценными бумагами, обя-зательной регистрации подлежат все проекты размещения, не имеющие ка-ких-либо регистрационных льгот. Если компания, желающая разместить своиценные бумаги, не имеет права на льготы, то регистрация должна соответст-вовать Закону о ценных бумагах от 1933 г. Для этого перед продажей ценныхбумаг компании следует подать регистрационную заявку и получить разре-шение от SEC (Комиссии по ценным бумагам и биржам). Кроме того, компа-ния должна выполнить положения законов об операциях с ценными бумага-ми тех штатов, в которых будут размещаться ценные бумаги (в Главе 8, раздел«Законы штатов об операциях с ценными бумагами», рассматриваются зако-ны, регулирующие обращение ценных бумаг в отдельных штатах (т. н. «зако-ны о голубом небе»).

Наиболее часто используются регистрационные льготы по регистрацииSEC, предоставляемые в соответствии с Законом 1933 г. для закрытых и огра-ниченных размещений. В Положениях А и D Закона 1933 г. SEC сформулиро-ваны общие принципы предоставления прав на такие льготы, а также усло-вия их предоставления. К другим федеральным льготам относятся льготы позакрытым размещениям по Закону 1933 г., Раздел 4(6), и по размещениям водном штате [Правило 147 об ограничении ответственности эмитентов (safeharbour)]59. Эти льготы, а также Положение А применяются реже, чем Поло-жение D. В данном приложении рассказывается обо всех правилах и ограни-чениях по применению льгот на регистрацию в SEC. О том, какие льготы рас-пространяются на вашу компанию, вам смогут рассказать ваши юридическиеконсультанты.

Как правило, если компания продает свои ценные бумаги в рамках закры-того размещения, такие ценные бумаги являются ограниченно обращающи-мися. Покупатели обычно не могут перепродать их на открытом рынке, за ис-ключением тех случаев, когда они впоследствии были зарегистрированы иликогда покупатель владел ими в течение некоторого периода времени.

59 В соответствии с федеральными законами об операциях с ценными бумагами, предостав-ляются и другие льготы (например, Инструкция S, Раздел 4(2), Правило 701), не указан-ные в данном приложении. Для получения информации о возможности использованиядругих льгот обратитесь к вашему консультанту по операциям с ценными бумагами.

219

ЛЬГОТЫ ПРИ РЕГИСТРАЦИИИ ОГРАНИЧЕНИЯ

НА ПЕРЕПРОДАЖУ

ПРИЛОЖЕНИЕ В

Продолжительность «периода владения» зависит от нескольких факторов.Для определенных видов операций продолжительность периода владенияуказана в Правиле 144. Многие компании используют специальные льготы наперепродажу ограниченно обращающихся ценных бумаг т. н. «квалифициро-ванным институциональным покупателям». В данном приложении рассказа-но о тех ограничениях, которые установлены в Правиле 144 для периодоввладения, и о специальной льготе на перепродажу в соответствии с Правилом144А. В Табл. В.1 приведены важные условия и ограничения, распространяю-щиеся на указанные в данном приложении основные федеральные регистра-ционные льготы. С данными в Табл. В.1 следует ознакомиться с учетом поло-жений, изложенных в настоящем приложении.

ПОЛОЖЕНИЕ А

В соответствии с Положением A, регистрационные льготы предоставляютсядля некоторых видов размещений объемом до 5 млн. долл. в течение 12-месяч-ного периода. Положение А не налагает никаких ограничений ни на количе-ство или квалификацию инвесторов, ни на перепродажу ценных бумаг, есликак минимум в одном из последних двух финансовых годов эмитент получалчистую прибыль от текущей деятельности. Применение льготы согласно Положению А само по себе не влечет за собой возникновения обязательств порегулярному предоставлению отчетности в рамках Закона 1934 г.

Почему надо применять Положение А?

Как правило, SEC не разрешает компаниям рекламировать проекты разме-щения ценных бумаг до тех пор, пока они не подадут регистрационную заяв-ку. Однако, как уже отмечалось в главе 8, проведение открытого размещенияценных бумаг – дорогостоящее мероприятие. И хотя значительная часть этихзатрат (комиссионное вознаграждение андеррайтеров) при неудачном исхо-де размещения не уплачивается, доля расходов, которые необходимо понестизадолго до окончания размещения акций, весьма значительна. Если компанияначинает осуществлять открытое размещение акций и впоследствии сталки-вается с тем, что инвесторы не проявляют к нему большого интереса, то этоозначает, что она напрасно понесла большие расходы и потратила много сил.

Положение А уменьшает риск снижения стоимости ценных бумаг, предла-гаемых в рамках открытого размещения, разрешая компании делать предло-жение о продаже ценных бумаг до подачи регистрационной заявки в SEC. В соответствии с Положением А, компания имеет право изучить потенциаль-ный интерес к ее ценным бумагам на открытом рынке до того, как будут понесены расходы и потрачено время на подачу заявки в SEC. Компании по-лучают право изучить конъюнктуру рынка, проводя устные презентации, атакже публикуя рекламу в СМИ. Все такого рода «пробные» документы и сценарии рекламных роликов необходимо представлять в SEC при их пер-вом распространении. Если презентация проводилась устно, то необходимопредставлять копию выступления или план презентации.

ЛЬГОТЫ ПРИ РЕГИСТРАЦИИ И ОГРАНИЧЕНИЯ НА ПЕРЕПРОДАЖУ

220

221

Таб

л. В

.1.

Рег

ист

рац

ион

ны

е ль

готы

и о

гран

ич

ени

я н

а п

ереп

род

ажу.

Пол

ожен

ие

АП

рав

ило

147

о

нез

арег

ист

ри

-Р

азде

л 4(

6)

о р

азм

ещен

иях

р

ован

ны

х «Ч

астн

ые

в п

ред

елах

одн

ого

отк

ры

тых

Пр

ави

ло 5

04П

рав

ило

505

Пр

ави

ло 5

06р

азм

ещен

ия»

шта

тар

азм

ещен

иях

Час

тны

е и

зак

ры

тые

раз

мещ

ени

я в

соот

ветс

тви

и с

Пол

ожен

ием

D

Лим

ит с

умм

ы1

млн

. дол

л.

в лю

бой

12-м

есяч

ный

пери

од

5 м

лн. д

олл.

в

любо

й 12

-мес

ячны

й пе

риод

Нет

5 м

лн. д

олл.

Н

ет5

млн

. дол

л. в

любо

й 12

-ме-

сячн

ый

пери

ода

Огр

анич

ение

по ч

ислу

пок

у-па

теле

й

Нет

35 н

еакк

реди

то-

ванн

ых,

нео

гра-

ниче

нное

чис

лоак

кред

итов

ан-

ных

35 н

еакк

реди

то-

ванн

ых,

нео

гра-

ниче

нное

чис

лоак

кред

итов

ан-

ных

Нет

Нет

Нет

Ква

лиф

икац

и-он

ные

треб

ова-

ния

к по

купа

те-

лям

Нет

Нет

Неа

ккре

дито

-ва

нны

е до

лжны

соот

ветс

твов

ать

опре

деле

нны

мкв

алиф

икац

и-он

ным

кри

те-

риям

Все

дол

жны

быть

акк

реди

-то

ваны

Все

дол

жны

быть

зар

егис

т-ри

рова

ны в

од-

ном

шта

те

Нет

222

Ква

лиф

икац

и-он

ные

треб

ова-

ния

к эм

итен

-та

м

Неп

рим

еним

о к

инве

стиц

ион-

ным

ком

пани

-ям

, ком

пани

ямна

эта

пе р

азви

-ти

я ил

и от

кры

-ты

м к

омпа

ниям

Неп

рим

еним

о к

инве

стиц

ион-

ным

ком

пани

-ям

или

ком

па-

ниям

, дис

ква-

лиф

ицир

ован

-ны

м в

соо

твет

-ст

вии

с по

лож

е-ни

ями

о на

ру-

шит

елях

пра

во-

поря

дка

Нет

Нет

Дол

жен

бы

тьза

реги

стри

ро-

ван

и ве

сти

дея-

тель

ност

ь в

том

же

шта

те, ч

то и

поку

пате

ль

Ком

пани

и из

СШ

Аи

Кан

ады

.Н

епри

мен

имо

к от

кры

тым

ак-

цион

ерны

мко

мпа

ниям

,ко

мпа

ниям

на

этап

е ра

звит

ияи

инве

стиц

ион-

ным

ком

пани

-ям

, к п

рода

же

прав

на

неф

ть

и га

з ил

и на

ми-

нера

льно

е сы

-рь

е, а

так

же

кко

мпа

ниям

,ди

сква

лиф

ици-

рова

нны

м в

со-

отве

тств

ии с

по-

лож

ения

ми

она

руш

ител

яхпр

авоп

оряд

ка

Таб

л. В

.1.

Рег

ист

рац

ион

ны

е ль

готы

и о

гран

ич

ени

я н

а п

ереп

род

ажу.

Пол

ожен

ие

АП

рав

ило

147

о

нез

арег

ист

ри

-Р

азде

л 4(

6)

о р

азм

ещен

иях

р

ован

ны

х «Ч

астн

ые

в п

ред

елах

одн

ого

отк

ры

тых

Пр

ави

ло 5

04П

рав

ило

505

Пр

ави

ло 5

06р

азм

ещен

ия»

шта

тар

азм

ещен

иях

Час

тны

е и

зак

ры

тые

раз

мещ

ени

я в

соот

ветс

тви

и с

Пол

ожен

ием

D

223

Треб

ован

ия к

раск

рыти

ю и

н-ф

орм

ации

Не

указ

аны

Толь

ко п

ри о

пе-

раци

ях с

одн

имил

и не

скол

ьки-

ми

неак

кред

и-то

ванн

ым

и по

-ку

пате

лям

и

Толь

ко п

ри о

пе-

раци

ях с

одн

имил

и не

скол

ьки-

ми

неак

кред

и-то

ванн

ым

и по

-ку

пате

лям

и

Не

указ

аны

Не

указ

аны

Да

Треб

ован

ия к

фин

ансо

вой

отче

тнос

ти

Не

указ

аны

Заве

ренн

ая а

у-ди

торо

м о

тчет

-но

сть

за р

аз-

личн

ые

пери

о-ды

Заве

ренн

ая а

у-ди

торо

м о

тчет

-но

сть

за р

аз-

личн

ые

пери

о-ды

Не

указ

аны

Не

указ

аны

Неа

удир

ован

-на

я от

четн

ость

за д

ва г

ода

Акт

ивно

е пр

ед-

лож

ение

и р

ек-

лам

а за

прещ

е-ны

Нет

Да

Да

Да

Нет

Нет

Огр

анич

ения

на

пере

прод

ажу

Нет

Да

Да

Да

Да

Даб

аВ

лим

ит 5

млн

. дол

л. в

ходи

т ог

рани

чени

е ра

змер

ом д

о 1,

5 м

лн. д

олл.

на

пере

прод

ажу

ценн

ых

бум

аг а

кцио

нера

ми,

про

даю

щим

сво

и до

ли в

хо-

де о

ткры

того

раз

мещ

ения

.б

Пер

епро

даж

а св

язан

ным

ком

пани

ям з

апре

щен

а, е

сли

поль

зова

тель

не

полу

чал

чист

ой п

рибы

ли о

т по

стоя

нной

дея

тель

ност

и ка

к м

иним

ум в

одно

м и

з дв

ух п

осле

дних

фин

ансо

вых

лет.

Обычно в правилах не оговаривается содержание материалов, которыеможно публиковать до размещения; поэтому малые предприятия получаютправо включать в свои материалы любую информацию о компании и ее де-ятельности, которую они посчитают нужным сообщить потенциальным ин-весторам. Однако на предварительное размещение распространяются всеположения SEC о борьбе с мошенничеством 60. В соответствии с положения-ми SEC, в публикуемых до размещения материалах следует сообщать мини-мальный обязательный набор сведений о компании, в т. ч. краткое описаниедеятельности и продукции компании-эмитента, а также имена ее руководи-телей. Кроме того, в этих материалах должно четко указываться, что цельюпрезентации не является получение денег, что до подачи и утверждения ре-гистрационной заявки нельзя продавать ценные бумаги или принимать заних деньги и что указания на процентные ставки не налагают на компаниюникаких обязательств.

Если после такого анализа компания отказывается от размещения ценныхбумаг для продажи, то никаких других регистрационных документов пред-ставлять в SEC не нужно. Однако если на рынке есть явный интерес, то ком-пания может подать в SEC регистрационную заявку по Форме 1-А. Послепредставления в SEC заявки на регистрацию размещения компания большене имеет права распространять или представлять презентационные матери-алы. Кроме того, должно пройти 20 календарных дней с момента последне-го использования рекламного документа или последней публикации в СМИдо любой продажи ценных бумаг в рамках размещения, производимого всоответствии с Положением А. В тех случаях, когда речь идет о компании,которая на основании предварительного анализа рыночной конъюнктурыопределила, что потенциал рынка превышает объем размещения согласноПоложению А, SEC при соблюдении определенных условий 61 разрешаетсчитать аналитические материалы подпадающими под регистрационныельготы, если затем эмитент подает регистрационную заявку.

60 Обычно термином «положения о борьбе с мошенничеством» обозначают Раздел 10(b) За-кона о ценных бумагах и биржах от 1934 г. принятое на основании этого закона Правило10b-5, а также Раздел 17(а) Закона о ценных бумагах от 1933 г. В соответствии с этими по-ложениями, мошенническая деятельность в связи с размещением или продажей ценныхбумаг является противозаконной. Например, сообщение ложной или вводящей в заблуж-дение информации, а также пропуск существенных сведений являются нарушением упо-мянутых законов.

61 К этим условиям относится срок ожидания 30 дней между последним активным предло-жением (все материалы должны быть представлены в SEC) и подачей регистрационнойзаявки.

224


Форма 1-А

Регистрационные заявки, подпадающие под действие Положения А, готовят-ся по Форме 1-А. Уведомление о размещении по Форме 1-А должно бытьпредставлено инвесторам как минимум за 48 часов до рассылки подтвержде-ния продажи. Эмитент имеет право выбрать между описательной формойпубликации отчетности в регистрационной заявке в соответствии с требова-ниями, изложенными в Форме SB-2, Часть I, и традиционной формой публи-кации сведений о компании. Эмитенты из числа крупных компаний могуттакже, в дополнение к вышеуказанным способам, заполнить заявку по фор-ме «вопрос-ответ» (т. н. форма «SCOR»), используемую во многих штатах. Этазаявка является аналогом проспекта эмиссии, и ее следует включать в регист-рационную заявку. Специалисты SEC изучают документы, представленныепо Форме 1-А, и готовят письмо-комментарий, аналогичное тому, которое го-товится в соответствии с положениями о регистрационной заявке в Законе1933 г. На основании письма-комментария в регистрационных документахпроизводятся исправления. Исправленные документы представляются в SEC.Регистрационная заявка должна «пройти утверждение» (не путать с «всту-пить в силу») до того, как эмитент начнет выпуск акций.

В Форму 1-А следует включать финансовую отчетность за последние два го-да. Правила SEC не требуют аудита этой отчетности, но этого могут потребо-вать некоторые андеррайтеры. Этого же требует законодательство многихштатов. Если аудит финансовой отчетности проводить необходимо, заверен-ная аудитором отчетность включается в уведомлении о размещении.

ЧАСТНЫЕ И ЗАКРЫТЫЕ РАЗМЕЩЕНИЯ В СООТВЕТСТВИИ С ПОЛОЖЕНИЕМ D

В 1982 г. SEC издала Положение D. Цель этого положения – облегчить малымпредприятиям выход на рынки капитала. (Положением D могут воспользо-ваться даже крупные акционерные компании). Подобно другим льготам, По-ложение D позволяет компаниям избежать значительных затрат при выпол-нении требований, предъявляемых к открытым размещениям ценных бумаг.

Правила предоставления льгот

Правила предоставления льгот в рамках Положения D часто называются поих номеру:

• Правило 504 – для проектов размещения на сумму до 1 млн. долл. в тече-ние периода продолжительностью 12 месяцев. Это правило налагает наимень-шее количество ограничений на компании, оставляя обязательным только лимит в 1 млн. долл. США в течение 12 месяцев. Не существует никаких ограничений на количество или квалификацию инвесторов и нет никаких тре-бований относительно предоставления информации. Эта льгота предназначе-на и очень удобна для малых предприятий, желающих привлечь капитал в

225


разумно малых размерах. Данное правило не могут использовать инвестици-онные компании, компании на этапе развития или компании, обязанныепредставлять отчетность.

В отличие от Правил 505 и 506, в соответствии с Правилом 504 разрешаетсяпроводить общие рекламные и презентационные мероприятия перед инве-сторами. Кроме того, Правило 504 разрешает свободную передачу ценныхбумаг, приобретенных в соответствии с этим правилом (ограничений на пере-продажу нет).

Верхняя граница цены размещения уменьшается с 1 млн. долл. США насумму любых продаж ценных бумаг, реализованных в течение предыдущих12 месяцев в нарушение правил о регистрации Закона 1933 г. или освобожден-ных от регистрации в соответствии с данным правилом, Правилом 505 илиПоложением А.

• Правило 505 – для проектов размещения на сумму до 5 млн. долл. в тече-ние периода продолжительностью 12 месяцев. Это правило разрешает про-водить IPO на более крупную сумму, но при этом налагает и дополнительныеограничения. Данной льготой имеют право пользоваться любые эмитенты заисключением инвестиционных компаний и тех эмитентов, которые были ли-шены права на эту льготу в связи с определенными действиями, нарушающи-ми законодательство о ценных бумагах. Эти т. н. «положения о нарушителяхправопорядка» (bad boys provisions) распространяются не только на эмитен-та и его должностных лиц, директоров, генеральных партнеров и крупныхакционеров, но и на андеррайтеров и их партнеров, директоров и должност-ных лиц. Эмитент теряет право на льготу независимо от того, знал ли он, чтокто-либо из вышеперечисленных лиц в прошлом совершил какой-либо про-тивоправный поступок. Поэтому вам надо действовать крайне осторожно иво избежание возникновения подобной ситуации проконсультироваться сосвоим адвокатом.

Кроме того, данное правило ограничивает число покупателей – не более 35 неаккредитованных инвесторов. Впрочем, число аккредитованных инве-сторов не ограничивается 62. Из их числа иногда исключаются некоторые ассоциированные лица, а некоторые другие предприятия при расчете числапокупателей могут быть учтены как один покупатель 63.

SEC установила определенные требования по раскрытию информации,кроме тех случаев, когда ценные бумаги продаются исключительно аккреди-тованным инвесторам (см. далее в этом разделе «Требования к раскрытию ин-формации»). Как и в случае с льготами согласно Правилу 504, максимальнаясумма размещения 5 млн. долларов, разрешенная в рамках настоящей льго-ты, уменьшается на сумму любых продаж ценных бумаг, реализованных в те-чение предыдущих 12 месяцев в нарушение положений о регистрации Зако-на 1933 г. или не подпадающих под обязательную регистрацию в соответствиис настоящим правилом, Правилом 504 или Положением А.

• Правило 506 – для закрытых размещений на неограниченную сумму. Дан-ной регистрационной льготой могут воспользоваться любые эмитенты, в т. ч.инвестиционные компании и другие регулярно подающие отчетность компа-

226


нии, и на нее не распространяется действие положений о нарушителях правопорядка. Суммы IPO, производимых в соответствии с Правилом 506, неограничены.

Количество покупателей ограничено 35 неаккредитованными инвестора-ми; число аккредитованных инвесторов не ограничивается. Однако к неак-кредитованным инвесторам предъявляются определенные требования, каса-ющиеся их квалификации (в отличие от Правила 504 и 505). В частности, эмитент должен иметь достаточные доказательства того, что каждый неак-кредитованный инвестор, как самостоятельно, так и вместе со своим предста-вителем, имеет достаточно опыта и знаний в области финансов и коммерции, чтобы суметь оценить достоинства и риски потенциального вложения своихсредств. Положение о квалификации инвестора распространяется не толькона тех, кому делается предложение, но и на тех, кто уже приобрел эти ценныебумаги. Предполагается, что аккредитованные инвесторы достаточно квали-фицированны.

За исключением случаев, когда все ценные бумаги продаются аккредито-ванным инвесторам, компании, проводящие размещение в соответствии сПравилом 506, должны предоставлять потенциальным инвесторам опреде-ленную информацию о компании и условиях размещения (см. далее в этомразделе «Требования к раскрытию информации»).

62 Аккредитованный инвестор – это такое лицо, которое является, или в отношении которогоэмитент достаточно уверен, что данное лицо является, одним из нижеперечисленных: (1) институциональные инвесторы, в т. ч. банки; (2) сберегательные и ссудные ассоциации;(3) зарегистрированные брокеры и дилеры; (4) страховые компании; (5) зарегистрирован-ные инвестиционные компании; (6) компании по развитию бизнеса; (7) инвестиционныекомпании; (8) инвестиционные компании, специализирующиеся на инвестициях в предпри-ятия малого бизнеса, имеющие лицензию Администрации малого бизнеса США; (9) планыпенсионного обеспечения для сотрудников, учрежденные в соответствии с Законом о безо-пасности пенсионных доходов трудящихся (Employee Retirement Income Security Act), либонаходящиеся в управлении специального институционального хранителя и с совокупнымиактивами более 5 млн. долларов, либо управляемые аккредитованным руководителем, ко-торый принимает инвестиционные решения; (10) планы пенсионного обеспечения сотруд-ников, учрежденные штатом или агентством штата, если совокупные активы такого планапревышают 5 млн. долларов; (11) любая компания, деловой траст, партнерство, а также не-которые организации, облагаемые налогом по льготным схемам, совокупные активы кото-рых превышают 5 млн. долларов (целью создания которых не являлось приобретение цен-ных бумаг, размещаемых в ходе данного IPO); (12) любой директор, руководящий работникили генеральный партнер эмитента; (13) любое частное лицо, чьи нетто-активы или активысовместно с супругом/супругой в момент покупки превышают 1 млн. долларов; (14) любоечастное лицо, чей личный доход превысил 200.000 долларов, или совместный доход с супру-гом/супругой превысил 300.000 долларов в каждом из двух прошедших лет, и которое приэтом имеет достаточные основания ожидать такой доход в текущем году; (15) любой траст,совокупные активы которого превышают 5 млн. долларов (целью создания которого не яв-лялось приобретение ценных бумаг, размещаемых в ходе данного IPO), руководимыйопытным инвестором; а также (16) любая организация, 100% акций которой принадлежитаккредитованным инвесторам. Чтобы определить, какие меры нужно предпринять к обес-печению «достаточной уверенности», обратитесь к юридическим консультантам.

63 Для целей применения отдельных видов льгот, указанных в Правилах 505 и 506, в расчетколичества покупателей не нужно включать аккредитованных инвесторов и некоторыхтесно связанных с ними лиц. Иными словами, эмитент имеет право продать ценные бума-ги неограниченному числу аккредитованных инвесторов в дополнение к определенномучислу других покупателей. Кроме того, для этой цели некоторые компании, партнерства,пенсионные планы без уплаты взносов сотрудниками предприятия и другие компаниимогут учитываться как один покупатель.

227


Общие положения, применимые к размещениям в рамках Положения D

Регистрационные льготы, применяемые в рамках Положения D, не зависят отразмера компании. Льготы согласно Правилам 505 и 506 распространяютсятолько на перепродажу ценных бумаг, производимую самим эмитентом цен-ных бумаг, но не его дочерними компаниями или иными лицами. Эти льготытакже распространяются на IPO в связи с объединением компаний.

Согласно правилам, несколько размещений ценных бумаг одного вида мо-гут быть признаны одним размещением (т. е. «интегрированы»). Если эти раз-мещения производятся в течение 6 месяцев с момента начала или окончанияэмиссии ценных бумаг в рамках Положения D, то при определении того, под-падает ли количество покупателей и сумма выкупленных ценных бумаг поддействие данного правила, такие размещения могут быть объединены.

Другие общие условия применения льгот в рамках Положения D согласноПравилам 505 и 506 заключаются в том, что в связи с размещением нельзя ор-ганизовывать активные предложения для инвесторов или общую рекламу;кроме того, эмитент обязан выполнять определенные процедуры, чтобы убе-диться, что ценные бумаги приобретаются не для перепродажи на открытомрынке. К таким процедурам относится: принятие адекватных мер к тому, что-бы приобретатель ценных бумаг не оказался андеррайтером или его агентом;обеспечение раскрытия в письменном виде сведений о существующих огра-ничениях на перепродажу и публикация соответствующих указаний на са-мом сертификате.

Наконец, все компании, действующие в соответствии с Положением D, обя-заны представлять отчет о продажах ценных бумаг. Этот отчет следует пред-ставлять в SEC в течение 15 дней с момента первой продажи. Кроме того, ком-пании должны быть готовы (при поступлении письменных запросов от SEC)представить копии всех информационных материалов, направленных поку-пателям ценных бумаг. В этом случае все информационные письма становят-ся документами публичного характера.

Требования к раскрытию информации

Требования к раскрытию информации, распространяющиеся в соответствиис Положением D на закрытые размещения, могут сильно меняться в зависи-мости от суммы размещения и от того, является ли компания к этому момен-ту акционерной.

Как правило, в заявку на регистрацию размещения включается определен-ная финансовая и нефинансовая информация (за исключением тех случаев,когда ценные бумаги распространяются только среди аккредитованных инве-сторов). Требования по раскрытию информации сформулированы в Прави-ле 502, которое входит в Положение D. На все компании, пользующиеся льго-тами в рамках Правил 505 или 506, распространяется действие положений оправе неаккредитованных инвесторов на получение информации, предоста-вляемой аккредитованным инвесторам, а также о праве всех покупателей за-давать эмитенту вопросы о подробностях размещения.

228


Если ценные бумаги распространяются только среди аккредитованных ин-весторов согласно любой из регистрационных льгот или если объем размеще-ния составляет до 1 млн. долларов, SEC не требует представления какой-либоинформации. Тем не менее, законы штатов и сами инвесторы могут требоватьраскрытия определенных данных.

Несмотря на то, что SEC в некоторых случаях (например, во всех вышеука-занных случаях) не предъявляет требований к раскрытию информации, ком-пании зачастую считают необходимым выпустить уведомление о размеще-нии или какой-либо иной меморандум. Перед тем как принять такое реше-ние, необходимо проконсультироваться с адвокатом. Это решение зависит отцелого ряда факторов, включая количество лиц, которым делается предложе-ние, их взаимоотношения с эмитентом в момент совершения предложения истепень их квалификации в инвестиционной деятельности. Под действиепринятых SEC положений о борьбе с мошенничеством подпадают также раз-мещения, освобожденные от обязательной регистрации. В связи с этим мно-гие эмитенты добровольно раскрывают требуемую информацию, желаяобезопасить себя от возможных судебных исков со стороны инвесторов, недо-вольных тем, что им не сообщили все существенные факты.

Предъявляемые к акционерным компаниям требования к раскрытию ин-формации не зависят от суммы размещения или от того, какая именно реги-страционная льгота используется. Действующие правила позволяют выби-рать, какие сведения будут предоставлены, но обычно к ним относятся публи-куемые отчеты и регистрационные документы (например, Формы 10-K, 10-KSB, 10-Q, 10-QSB).

Все остальные компании (в т. ч. те, которые продают ценные бумаги впер-вые, те, которые продают их одному или нескольким неаккредитованным ин-весторам, и те, которые размещают ценные бумаги на сумму более 1 млн.долларов) подпадают под действие положений о раскрытии информации взависимости от суммы своего предложения:

• Сумма размещения до 2 млн. долларов – как правило, должны бытьпредставлены финансовые сведения, необходимые в соответствии с По-ложением S-B, пункт 310. Однако обязательному аудиту подлежит толькобухгалтерский баланс эмитента (дата составления которого должна отсто-ять от даты размещения не более чем на 120 дней).

• Сумма размещения до 7,5 млн. долл – эмитент должен представить та-кую же информацию, которую необходимо представлять в случае ис-пользования Формы SB-2 (за некоторыми исключениями).

• Сумма размещения более 7,5 млн. долл. – в рамках проектов размещенияна такие суммы эмитент обязан представить финансовую отчетность в та-ком же объеме, как и в размещении согласно Закону 1933 г. Информацияпубликуется с учетом той регистрационной формы, которую имеет пра-во использовать эмитент (за некоторыми исключениями).

229


ПРАВИЛА РАЗМЕЩЕНИЯ ДЛЯ АККРЕДИТОВАННЫХ ИНВЕСТОРОВ НА СУММУ ДО 5 МЛН. ДОЛЛ.

В СООТВЕТСТВИИ С РАЗДЕЛОМ 4(6)

В соответствии с Разделом 4(6) Закона 1933 г., от обязательной регистрации ос-вобождаются любые осуществляемые эмитентом проекты размещения и про-дажи на сумму до 5 млн. долл. включительно при условии, что покупателямиявляются исключительно аккредитованные инвесторы. Данная льгота анало-гична той, которая указана в Положении D, Правило 505 (положение о льго-тах при ограниченной сумме размещения); соблюдение Правила 505 обычноозначает соблюдение положений Раздела 4(6).

При этом некоторые важные отличия позволяют эмитентам, которые не имеют права использовать льготы для ограниченных размещений, предо-ставленные в соответствии с Правилом 505, использовать Раздел 4(6) для раз-мещения акций среди аккредитованных инвесторов. Так, в частности, в Раз-деле 4(6) отсутствуют положения о нарушителях правопорядка, которые мо-гут помешать некоторым эмитентам использовать Правило 505. ДействиеРаздела 4(6) распространяется на инвестиционные компании – в отличие отПравила 505. Более того, в соответствии с вышеуказанными общими правила-ми объединения, максимальная сумма размещения до 5 млн. долл., произво-димого согласно Разделу 4(6), не снижается на суммы продаж в течение пре-дыдущих 12 месяцев согласно Правилам 504 или 505, Положение А.

За исключением вышеописанных различий, положения Раздела 4(6) в отно-шении размещений среди аккредитованных инвесторов аналогичны положе-ниям Правила 505: понятию «аккредитованный инвестор» дается такое жеопределение; активное предложение и реклама запрещены; требования краскрываемой информации не указаны; аналогичные требования предъявля-ются также по срокам подачи заявки в SEC.

РАЗМЕЩЕНИЕ В ГРАНИЦАХ ОДНОГО ШТАТА – ПРАВИЛО 147

В соответствии с Законом 1933 г., от обязательной регистрации освобождают-ся любые ценные бумаги, которые размещает и продает резидентам толькоодного штата эмитент, находящийся и ведущий операции в этом штате (льго-та в границах одного штата). Накопленные за многие годы прецеденты судеб-ных и административных толкований данного раздела Закона привели к мно-гочисленным двусмысленностям и злоупотреблениям.

Льготой в границах одного штата имеют право пользоваться любые эмитен-ты вне зависимости от размера и без ограничений по сумме размещения, а также по числу или квалификации покупателей. Однако некоторые ограни-чения налагаются для того, чтобы гарантировать использование данной льготы только в рамках местных эмиссий. В Правиле 147 сформулированыобъективные стандарты, определяющие, является ли эмитент резидентомданного штата и ведет ли он в нем операции и являются ли лица, которым де-лается предложение, и покупатели ценных бумаг резидентами данного штата.

230


Эмитент считается резидентом штата в том случае, если он зарегистриро-ван в этом штате, или в случае общего партнерства или аналогичной органи-зации, не зарегистрированной по законам штата, – если в этом штате распо-ложен головной офис этой организации.

Считается, что эмитент ведет деятельность в каком-либо штате, если он по-лучает минимум 80% совокупных валовых доходов в этом штате, 80% его со-вокупных активов расположены в этом штате, и он намеревается использо-вать (и использует) 80% чистых поступлений от размещения на территорииштата и в этом штате расположен его головной офис.

Лицо, которому делается предложение, и покупатель считаются резидента-ми какого-либо штата в том случае, если головной офис компании или инойкоммерческой организации расположен в этом штате и если частное лицопроживает в этом штате.

Для того чтобы гарантировать, что «ценные бумаги попадут в руки инве-сторов-резидентов», данное правило также налагает ограничение на пере-продажу ценных бумаг. В течение девяти месяцев после последней произве-денной эмитентом продажи ценных бумаг они могут быть перепроданылишь другим резидентам этого же штата. В рамках мер, направленных напредотвращение продаж и перепродаж инвесторам из других штатов, эми-тент обязан в письменной форме известить покупателей об ограничениях наперепродажу, а также получить от каждого покупателя письменное заявле-ние о том, что он является резидентом данного штата. Кроме того, на ценнойбумаге должно быть напечатано уведомление о том, что ценная бумага не за-регистрирована и что существуют ограничения на перепродажу.

Одним из потенциальных недостатков данной регистрационной льготы яв-ляется то, что эмитент подвергается риску, если хотя бы одна акция будет пер-воначально продана или в течение девяти месяцев перепродана нерезидентуштата. Этот риск может быть весьма серьезным, особенно в том случае, еслипредполагается размещать бумаги среди широкого круга лиц. Несмотря нато, что в законодательстве заложен ряд мер предосторожности и могут бытьприняты дополнительные меры, правила носят абсолютный характер: однапродажа, не соответствующая квалификационным критериям, может под-вергнуть все размещение риску аннулирования, независимо от принятыхэмитентом мер предосторожности.

Правило 147 не предъявляет никаких требований к раскрытию информа-ции. Однако на данное размещение распространяется действие положений оборьбе с мошенничеством и соответствующих законов о ценных бумагах,принятых в отдельных штатах.

ЗАКРЫТОЕ РАЗМЕЩЕНИЕ КАК ПЕРВЫЙ ШАГ К РЕГИСТРАЦИИ

Все чаще при организации закрытых размещений ценных бумаг (главным об-разом, долговых) используется льгота, предоставляемая в соответствии с По-ложением D. Зачастую главная цель выпуска ценных бумаг в рамках закры-того размещения – избежать проволочек, которые могут возникнуть при

231


регистрации в SEC. Во многих случаях компания-эмитент планирует зареги-стрировать эти ценные бумаги в SEC вскоре после продажи, и соответствую-щее условие включается в контракт между держателем акций и эмитентомили иной договор с покупателем акций (т. е. эти ценные бумаги реализуютсяс правом регистрации). Затем зарегистрированные ценные бумаги обменива-ются на первоначально проданные незарегистрированные бумаги. Такойприем называется предложением с зарегистрированным обменом (registeredexchange offer) или предложением с обменом по системе Exxon Capital (ExxonCapital exchange offer) [второе название дано по серии писем о непринятиимер (no-action letter), направленных в адрес компании Exxon CapitalCorporation, и разрешивших применить данную методику зарегистрирован-ного обмена]. В случае с долговыми ценными бумагами, если компания не прошла успешную регистрацию ценных бумаг в течение оговоренногосрока, то зачастую ей приходится платить штраф.

Иногда последующая регистрация ценных бумаг в рамках зарегистриро-ванного предложения с обменом является первичным открытым размеще-нием эмитента. Первоначальное закрытое размещение иногда называюттермином «размещение в рамках Правила 144А», т. к. все первоначальныепокупатели – «квалифицированные институциональные покупатели» 64.Правило 144А предоставляет льготы не на первичную продажу ценных бумаг эмитентом, а на их перепродажу.

Размещения в рамках Правила 144А в сочетании с правами регистрациистали весьма популярным способом выхода на институциональные рынки,особенно если речь идет о высокодоходных долговых ценных бумагах. Со-гласно данным, опубликованным SEC, 76% высокодоходных долговых обяза-тельств, выпущенных в 1997 г., были эмитированы в рамках Правила 144А.Благодаря существованию права на регистрацию (в результате чего в течение150-180 дней с момента первоначальной продажи производится обмен не за-регистрированных на начальном этапе ценных бумаг на зарегистрирован-ные) надбавка за неликвидность таких инвестиций, как правило, отсутствует.Институциональные рынки убедились в том, что этот метод позволяет эффе-ктивно и гибко управлять сроками размещения ценных бумаг. Однако в Бюл-летене №33-7606А (Ноябрь 1998 г.) SEC предложила объявить недействитель-ной серию писем о непринятии мер, направленных в адрес компании ExxonCapital и разрешающих частным и акционерным компаниям, как иностран-ным, так и американским, применять эту методику. Данное предложение было сделано в рамках крупного и сложного пакета реформ, касающихся порядка операций с ценными бумагами, который носит кодовое название«Авианосец» (Aircraft Carrier).

64 Определение понятия «квалифицированный институциональный покупатель» см. в Глоссарии.

232


На что следует обратить внимание при размещении в рамках Правила 144А

Информационный документ о закрытом размещении, используемый припервоначальной продаже незарегистрированных ценных бумаг квалифици-рованным институциональным покупателям, не является регистрационнойзаявкой, поэтому представлять его в SEC необязательно. Тем не менее, еслиэмитент соглашается вскоре после первоначальной продажи произвести за-регистрированный обмен, то данный меморандум о размещении составляет-ся с таким расчетом, чтобы в значительной степени соответствовать правилами инструкциям SEC. Это помогает избежать проблем (например, таких, каканнулирование предыдущих продаж ценных бумаг), которые могут возник-нуть, если в подаваемой впоследствии регистрационной заявке финансоваяотчетность и другая публикуемая информация будут изменены.

Чтобы обеспечить выполнение предложения с зарегистрированным обме-ном по системе Exxon Capital и представление квалифицированным институ-циональным покупателям сведений, соответствующих итоговой регистраци-онной заявке, компании обязаны тщательно проанализировать, смогут лиони выполнить все применимые требования по раскрытию информации, со-держащиеся в Положениях S-X и S-K или S-B (в зависимости от обстоя-тельств). Могут возникнуть сложности с выполнением требований SEC к рас-крытию информации о недавно завершенных и возможных приобретенияхкомпаний (описание этих требований приводится в Приложении Г). В соот-ветствии с ними вы можете быть обязаны опубликовать в регистрационнойзаявке заверенную аудитором финансовую отчетность приобретенных ком-паний и условную финансовую информацию.

Ограничения на перепродажу для ограниченно обращающихся ценных бумаг

Регистрационные льготы, указанные в Положениях А и D, распространяютсяна первичное размещение ценных бумаг, т. е. на первичное предложение и продажу. Ценные бумаги, продаваемые в рамках закрытого размещения(например, в соответствии с регистрационной льготой, указанной в Положе-нии D), не нужно регистрировать в соответствии с федеральными законами обоперациях с ценными бумагами; следовательно, они считаются «ограниченнообращающимися ценным бумагами» и подпадают под ограничения на перепро-дажу. В соответствии с положениями об ограничениях на перепродажу, сформу-лированными в Правиле 144, перепродажи ценных бумаг после первоначально-го размещения подлежат регистрации, за исключением тех случаев, когда продавец не считается андеррайтером 65 согласно определению в Законе 1933 г.,

65 Для этих целей термин «андеррайтер» применяется по отношению ко всем участникампродажи или распространения ценных бумаг, а не только к инвестиционным банкирамили иным лицам, выступающим в качестве андеррайтера, который гарантирует зарегист-рированное размещение ценных бумаг.

233


и тех случаев, когда покупатель соблюдает сформулированные в данном Пра-виле положения об ограничениях на период владения.

Как правило, чтобы получить право перепродать незарегистрированныеценные бумаги на открытом рынке, не регистрируя их в соответствии с Зако-ном 1933 г., покупатель обязан владеть этими ценными бумагами в течениекак минимум двух лет. Однако в соответствии с Правилом 144, покупательограниченно обращающихся ценных бумаг (не являющийся дочерним пред-приятием эмитента) может перепродать ограниченное число ценных бумагопределенного типа после того, как он владел ими в течение всего лишь одно-го года. Аналогичные ограничения по сроку владения распространяются наценные бумаги, полученные согласно Правилу 145 в качестве компенсации всвязи с объединением предприятий.

Данные положения об ограничениях на перепродажу и периодах владениясформулированы для того, чтобы покупатель не мог купить ценные бумаги сцелью произвести их незарегистрированную открытую продажу, так как этоявляется нарушением федеральных законов об операциях с ценными бумага-ми. Из-за этих ограничений проданные в рамках закрытого размещения огра-ниченно обращающиеся ценные бумаги продаются со значительной скидкойпо сравнению с открыто размещенными ценными бумагами 66.

Правило 144А

Правило 144А было принято для того, чтобы способствовать развитию ли-квидного и эффективного институционального рынка перепродажи незаре-гистрированных ценных бумаг закрытых и открытых акционерных обществСША, иностранных частных эмитентов и правительств. В соответствии с Пра-вилом 144А, ограниченно обращающиеся ценные бумаги, освобожденные отрегистрации согласно Закону 1933 г., могут быть проданы покупателям, кото-рые имеют право немедленно их перепродать в рамках льготной сделки. Со-ответственно, компании могут производить закрытые размещения ценныхбумаг с намерением выпустить их в дальнейшем на институциональный вто-ричный рынок, действующий в рамках Правила 144А. Формирование инсти-туционального вторичного рынка ограниченно обращающихся ценных бумагиграет важную роль, так как его результатом является снижение надбавки заликвидность при закрытых размещениях и появление адекватной альтерна-тивы открытым размещениям для небольших закрытых и открытых акцио-нерных обществ.

66 Как уже упоминалось выше, благодаря Правилу 144А фактически был создан вторичныйрынок для ограниченно обращающихся ценных бумаг, принадлежащих квалифицирован-ным институциональным покупателям. Создание такого вторичного рынка привело к зна-чительному сокращению надбавки за неликвидность инвестиций, возникающей при про-даже на этом рынке ограниченно обращающихся ценных бумаг.

234


В соответствии с Правилом 144А, институциональные инвесторы освобож-даются от выполнения сформулированных в Законе 1933 г. требований обобязательной регистрации операций по перепродаже ценных бумаг. В сущно-сти, Правило 144А позволяет владельцам соответствующих ценных бумаг пе-репродавать их таким крупным институциональным инвесторам, которые,как предполагается, могут самостоятельно провести независимую проверку иоценить надежность инвестиций, не прибегая к мерам по защите инвесторов,обеспечиваемым в рамках процесса государственной регистрации.

ПРЕИМУЩЕСТВА И НЕДОСТАТКИ ЛЬГОТНЫХ ЦЕННЫХ БУМАГ

Многие компании, имеющие право на льготы по регистрации, тем не менеепредпочитают пройти полную государственную регистрацию эмиссии. Длядругих льготное размещение ценных бумаг представляет собой удачную аль-тернативу, особенно в тех случаях, когда компания-эмитент не уверена в том,насколько рынок заинтересуется ее ценными бумагами. Некоторые компа-нии могут прийти к выводу, что в их обстоятельствах льготное размещение –единственный способ привлечь акционерный капитал. Чтобы принять такоерешение, необходимо взвесить все «за» и «против».

К многочисленным преимуществам закрытого размещения относятся сле-дующие факторы:

• льготный режим размещения экономит время и деньги по сравнению собычным зарегистрированным размещением. Риск того, что компанияпроизведет значительные затраты на полномасштабную регистрацию вы-пуска и в дальнейшем не сможет успешно завершить его, значительноснижает интерес к открытым размещениям;

• привлечение капитала на рынке закрытых размещений поможет вам со-хранить контроль над компанией, а также значительную степень той кон-фиденциальности, которой пользуется владелец/руководитель частнойкомпании;

• условия проведения закрытых размещений являются более гибкими, так как могут быть адаптированы к конкретным потребностям вашейкомпании;

• закрытое размещение может быть использовано как промежуточныйэтап на пути к открытому размещению, так как оно открывает дорогу дляинституциональных инвесторов;

• требования к раскрытию информации и аудиторским проверкам компа-ний, производящих закрытые размещения, могут различаться, но в целомони не столь обширны, как требования, предъявляемые при открытыхразмещениях;

• некоторые компании используют право льготной эмиссии, чтобы выпус-тить акции для сотрудников, друзей и деловых партнеров до того, как бу-дет зарегистрировано открытое размещение акций и определена цена ак-ций в рамках такого размещения.

235


К недостаткам привлечения ссудного или акционерного капитала с помо-щью закрытых размещений относятся следующие факторы:

• согласно условиям применения некоторых регистрационных льгот, поку-патель ценных бумаг имеет ограниченные права на их перепродажу;

• в связи с отсутствием рынка для ценных бумаг такого типа их цена нижецены зарегистрированных ценных бумаг. Вы должны быть готовы полу-чить более низкую цену за акции или должны будете платить более высо-кую ставку по долговым ценным бумагам. По долговым ценным бумагамвам, возможно, придется предлагать покупателям дополнительные усло-вия, повышающие их привлекательность (например, варранты, возмож-ности конверсии и иные виды участия);

• федеральные законы об операциях с ценными бумагами налагают огра-ничения на количество и квалификацию инвесторов, имеющих право по-купать эти ценные бумаги, а также, в некоторых случаях, на общую сум-му размещения;

• в целом, достигаемые при закрытом размещении ценных бумаг уровеньизвестности компании, популярность ее торговой марки и степень дове-рия инвесторов ниже, чем при открытом размещении.

236


ПРАВИЛА И ПОСТАНОВЛЕНИЯ КОМИССИИ

В результате разразившегося в 1929 г. кризиса инвесторы потеряли всякое до-верие к ценным бумагам. Кризис ясно показал, что принятые в отдельныхштатах законы об операциях с ценными бумагами не могут гарантироватьподдержание адекватного уровня законности при проведении инвестицион-ных сделок на федеральном уровне. Для восстановления доверия со стороныинвесторов Конгресс США принял несколько законов об операциях с ценны-ми бумагами и учредил Комиссию по ценным бумагам и биржам. В этих зако-нах содержатся положения об обязательном раскрытии определенных сведе-ний финансового и нефинансового характера и о запрете мошеннических ивводящих в заблуждение действий при открытой продаже ценных бумаг. Дванаиболее важных закона в этой области – «Закон о ценных бумагах» от 1933 г.и «Закон о ценных бумагах и биржах» от 1934 г. – обсуждаются в главе 7.

Структура и цели Комиссии по ценным бумагам и биржам

Комиссия по ценным бумагам и биржам (The Securities and ExchangeCommission, далее – SEC) – независимый регулирующий орган федеральногоуровня. Главная задача Комиссии состоит в контроле над применением феде-ральных законов о ценных бумагах. В дополнение к регулированию операций сценными бумагами на открытых рынках, SEC контролирует деятельность фирм,продающих или покупающих ценные бумаги (брокеры-дилеры), консультантовв области инвестиционных операций (инвестиционные консультанты) и публич-ных инвестиционных компаний. Кроме того, различные подразделения SEC так-же контролируют деятельность таких саморегулируемых организаций, как На-циональная ассоциация дилеров по ценным бумагами и фондовые биржи.

Комиссия

Общую ответственность за работу SEC несут члены комиссии. В работе Ко-миссии принимают участие пять членов Коммисии. Срок их полномочий со-ставляет пять лет, при этом члены Комиссии сменяются поэтапно. Один из

237

ПРИЛОЖЕНИЕ Г

КОМИССИЯ СШАПО ЦЕННЫМ БУМАГАМ

И БИРЖАМ

членов Комиссии назначается ее председателем. Всех членов SEC назначаетПрезидент США, после консультаций с Сенатом и с его одобрения, при этомк одной партии может принадлежать не более трех членов Комиссии. Комис-сия расположена в Вашингтоне по адресу: 450 5th Street, N/W., Washington,D.C. 20549. SEC комментирует законы об операциях с ценными бумагами,предлагает и утверждает новые правила, применяет законы, налагает взыска-ния на тех, кто подчиняется непосредственно ей и контролирует другие воп-росы, связанные с управлением работой самой Комиссии и ее сотрудников.

Департаменты и управления SEC

Комиссия по ценным бумагам и биржам пользуется в своей работе услугамипрофессиональных юридических консультантов, бухгалтеров, инженеров,аналитиков по ценным бумагам и контролеров, которые работают в подот-четных членам Комиссии подразделениях. В состав SEC входят следующиеподразделения и управления:

Департаменты

Корпоративных финансов Регулирования инвестицийПравоприменения Регулирования рынка

Управления

Административное Судей по административным и управления кадрами правонарушениям

Проверки и оценки Главного бухгалтерасоответствия законодательству Финансового контролера

Равных возможностей Экономического анализадля занятости Закона о свободе информации

Главного юрисконсульта и конфиденциальностиОперационный отдел Информационных технологийГлавного ревизора МеждународноеОбучения и содействия Юридических вопросов

инвесторам Муниципальных ценных бумагОтношений с общественностью, Региональных управлений

оценки политики и исследования Секретариат

Вопросы бухгалтерского учета и аудита решаются в основном в Управленииглавного бухгалтера SEC и Департаменте корпоративных финансов.

Управление главного бухгалтера

Управление главного бухгалтера (УГБ) – главный консультативный орган Ко-миссии по вопросам бухгалтерского учета и аудита. УГБ контролирует какпроцесс разработки стандартов в области бухгалтерского учета, так и регули-рующие организации, специализирующиеся в этой области. Управление глав-ного бухгалтера контролирует деятельность Совета по стандартам финансо-

238

КОМИССИЯ США ПО ЦЕННЫМ БУМАГАМ И БИРЖАМ

вого учета (Financial Accounting Standards Board), Исполнительного комитетапо стандартам бухгалтерского учета (Accounting Standards ExecutiveCommittee), Оперативной группы по решению актуальных вопросов(Emerging Issues Task Force), Комитета по стандартам аудита (AuditingStandards Board), Cекции по взаимодействию с SEC при Американском ин-ституте присяжных бухгалтеров (SEC Practice Section, AICPA), Комитета поанализу аналогичных предприятий (Peer Review Committee) и Комитета погосударственному надзору (Public Oversight Board).

Кроме того, УГБ консультирует Комиссию по вопросам разработки, фор-мулировки и координации политики SEC и применения правил в областистандартов аудита, а также принципов и практики бухгалтерского учета. УГБнесет ответственность за подготовку правил, публикацию финансовой отчет-ности и бюллетеней по бухгалтерскому учету.

Главного бухгалтера назначает Председатель SEC. В состав УГБ входят по-стоянные сотрудники (заместитель главного бухгалтера, первые помощникиглавного бухгалтера, помощники главного бухгалтера), несколько представи-телей профессионального сообщества бухгалтеров и один представитель на-учных кругов.

Департамент корпоративных финансов

Департамент корпоративных финансов (ДКФ) выполняет функции контроляза соблюдением стандартов раскрытия финансовой информации в рамкахоткрытых размещений, производимых по Закону 1933 г. Если компания наме-ревается разместить свои ценные бумаги на открытом рынке, она обязанапредставить сотрудникам ДКФ регистрационную заявку на IPO для провер-ки и утверждения до ее вступления в силу. Кроме того, ДКФ регулирует при-менение требований по Закону 1934 г. (например, Формы 10-K, 10-Q и 8-K, атакже пакет документов к годовому собранию акционеров) к компаниям, чьиценные бумаги продаются на биржах или на внебиржевом рынке. ТакжеДКФ контролирует процесс сбора и управления доверенностями миноритар-ных акционеров. Одна из основных задач ДКФ – анализировать и давать от-зывы на пакеты регистрационных документов, представляемые в соответст-вии с Законом 1933 г. и Законом 1934 г. Подающие регистрационную заявкуобщаются главным образом с ДКФ, так как именно этот департамент анали-зирует регистрационные документы, готовит отзывы и таким образом влияетна практику бухгалтерского учета и раскрытия информации в акционерныхкомпаниях.

ДКФ организован следующим образом:

Подразделения Департамента корпоративных финансов

Управление директора Управление заместителей директораУправление главного бухгалтера Главного юрисконсультаСлияния и приобретения Информация и анализПолитика в области EDGAR Международные корпоративные финансы

239


Управление директора – подразделение, которое отвечает за общее руко-водство работой Департамента. Компании, размещающие свои ценные бу-маги на открытом рынке, имеют дело главным образом с Управлением за-местителей директора и Управлением главного бухгалтера Департамента. В связи с этим мы приводим здесь более подробное описание структурыэтих Управлений:

Управление заместителей директора – подразделение, которое отвечает запроверку представляемых в SEC регистрационных заявок и регулярной от-четности компаний, а также за подготовку писем-комментариев (т. е. уведом-лений о недостатках). Каждую компанию курирует один из заместителей ди-ректора, в зависимости от сферы экономики, в которой она работает (в соот-ветствии с основными кодами Стандартной классификации отраслей).

Если эмитентом является небольшая компания, то ее приписывают к Отде-лу малого бизнеса. Именно в этом отделе разрабатываются нормы деятельно-сти для небольших эмитентов; кроме того, он отвечает за взаимодействие справительственными и неправительственными организациями по вопросамразмещения ценных бумаг малыми предприятиями.

Управление заместителей директора отвечает за работу с предприятиямииз следующих отраслей:

• здравоохранение и страховое дело;• потребительские товары;• компьютеры и оргтехника;• природные ресурсы;• транспорт и индустрия досуга;• производство и строительство;• финансовые услуги;• недвижимость и деловые услуги;• малые предприятия;• электроника и машиностроение;• телекоммуникации;• структурированные финансовые институты и новые продукты.

В помощь каждому заместителю директора дается специальный консультант(Special Counsel), который помогает ему толковать юридические вопросы, а также два заместителя главного бухгалтера, которые отвечают за контроль и анализ работы бухгалтеров, работающих в управлении. В офисе каждого заместителя директора работают 6-7 контролеров (это или юридические кон-сультанты, или финансовые аналитики), а также 6-7 бухгалтеров (иногда ихтакже называют «бухгалтеры-аналитики» (review accountants).

Управление главного бухгалтера Департамента корпоративных финансов(УГБ ДКФ) (не путать с управлением главного бухгалтера SEC, упомянутымвыше) отвечает за координацию бухгалтерского учета. УГБ ДКФ по запросаманализирует принципы ведения бухгалтерского учета и раскрытия информа-ции в компаниях, которые зарегистрировали свои ценные бумаги в SEC илинамереваются это сделать. УГБ ДКФ консультирует эти компании по вопросусоответствия их бухгалтерского учета и раскрытия информации правилам

240


SEC, а также тем интерпретациям принципов учета GAAP, которые принятыДепартаментом. УГБ ДКФ тесно сотрудничает с Управлением главного бух-галтера по вопросам бухгалтерского учета и раскрытий. Как правило, вопро-сы, связанные с конкретным пакетом регистрационных документов, решаютсотрудники подразделения бухучета Департамента корпоративных финан-сов; вопросы бухгалтерского учета и аудита, связанные с основными принци-пами работы SEC, вопросы независимости или квалификации аудитора, атакже новые, необычные или спорные вопросы бухгалтерского учета, связан-ные с финансовой отчетностью компании-заявителя, передаются в ведениеУправления главного бухгалтера.

Работой УГБ ДКФ руководит Главный бухгалтер ДКФ. Главному бухгалте-ру подотчетны один заместитель главного бухгалтера и первые помощникиглавного бухгалтера (в обязанности которых входит, главным образом, пред-варительная подготовка документов к регистрации и предоставление другихконсультаций компаниям-заявителям), помощники главного бухгалтера иштатные бухгалтеры.

Кроме того, в состав Департамента корпоративных финансов входит Упра-вление главного юрисконсульта, которое отвечает за интерпретации законови инструкций по операциям с ценными бумагами. Управление главногоюрисконсульта, по запросу, анализирует толкования положений законода-тельства и инструкций об операциях с ценными бумагами, на которых строят свою деятельность компании-заявители или их юрисконсульты. Упра-вление слияний и приобретений отвечает за обработку тендерных заявок. Управление международных корпоративных финансов ведет дела в областиразмещения ценных бумаг и отчетности иностранных частных эмитентов (хотя оно и не связано напрямую с проверкой документов, представляемыхиностранными инвесторами).

Департамент регулирования рынка

Департамент регулирования рынка отвечает за регистрацию и регулирова-ние деятельности брокеров/дилеров, а также за контроль за деятельностьюфондовых бирж, национальных ассоциаций по операциям с ценными бума-гами (саморегулируемые организации) и других участников вторичного рын-ка (трансфер-агенты). К обязанностям Департамента регулирования рынкаотносится контроль за соблюдением этими организациями финансовой дис-циплины, практики организации торговли и продаж ценных бумаг, а такжепринципов ведения операций на фондовых рынках. Кроме того,Департамент регулирования рынка контролирует деятельность Корпорациипо защите инвесторов, приобретающих ценные бумаги (Securities InvestorProtection Corporation) и Комитета по выработке норм для муниципальныхценных бумаг (Municipal Securities Rulemaking Board).

Департамент регулирования инвестиций

Департамент следит за соблюдением правил, касающихся регистрации эмис-сий, практики организации продаж, рекламы паевых фондов, а также за де-ятельностью консультантов в области инвестиций. К обязанностям Департа-

241


мента регулирования инвестиций относится проверка регистрационных зая-вок инвестиционных компаний, пакетов документации к очередному собра-нию акционеров и регулярной отчетности.

Департамент правоприменения

Данный Департамент отвечает за контроль и осуществление всей деятельно-сти в области федерального законодательства по ценным бумагам. Если сот-рудники Департамента полагают, что потенциальные нарушения законода-тельства служат основанием для проведения более подробного расследова-ния, то они уведомляют об этом Комиссию и консультируются с ней. Комис-сия определяет, есть ли необходимость в дополнительном расследовании, иможет оформить официальное распоряжение о расследовании. В тех случаях,когда в результате расследования становится ясно, что речь идет о возможномнарушении уголовного законодательства, Департамент правоприменения, со-вместно с Управлением главного юрисконсульта, передает дело в Министерст-во юстиции и рекомендует возбудить уголовное расследование. В штат Депар-тамента входят в основном юристы, а также группа бухгалтеров во главе сглавным бухгалтером Департамента. Эти бухгалтеры, совместно с юристамиДепартамента, проводят расследования в области бухгалтерского учета и ау-дита, координируя свою деятельность с Управлением главного бухгалтера.

ОБЗОР ПРАВИЛ И ИНСТРУКЦИЙ SEC, А ТАКЖЕ ДРУГИХ НОРМАТИВНЫХ АКТОВ

Требования SEC в области финансовой отчетности и раскрытия информацииизложены в различных правилах, инструкциях и интерпретациях. Ниже при-водится обзор некоторых из основных правил и инструкций.

Положение S-X

В Положении S-X изложено большинство требований SEC по финансовой от-четности и правила, определяющие форму и содержание этой отчетности.Под действие Положения S-X подпадают все регистрационные заявки, пода-ваемые в соответствии с Законом 1933 г., Законом 1934 г., Законом о холдинго-вых компаниях в сфере коммунального хозяйства от 1935 г. и Законом об ин-вестиционных компаниях от 1940 г., за исключением тех случаев, когда, в со-ответствии с Положением S-B, компания имеет право подавать регистрацион-ную заявку как малое предприятие. Малые предприятия имеют право прохо-дить регистрацию по облегченному варианту, сформулированному в Поло-жении S-B, статья 310.

В соответствии с Положением S-X, компании должны раскрывать дополни-тельную финансовую информацию помимо той, которую требует GAAP. Этидополнительные пояснения могут быть сделаны в примечаниях, таблицах, само-стоятельных финансовых отчетах или сводной финансовой информации. SECсчитает, что такие пояснения необходимы для защиты интересов инвесторов.

242


В Положении S-X, пункт 4-01(a), говорится: «При подготовке отчетов долж-ны быть представлены все необходимые сведения; кроме этого, для подготов-ки отчетов должны быть представлены любые сведения, которые, с учетомобстоятельств публикации отчетов, нужны для того, чтобы публикуемые от-четы не вводили пользователей в заблуждение». Таким образом, SEC исходитиз того, что содержащиеся в Положении S-X требования являются минималь-ным стандартом.

В Положение S-X входит 12 статей (см. Таблицу Г.1), в каждой статье содер-жатся требования по раскрытию определенного типа информации.

Положение S-K

В Положении S-K сформулированы требования по раскрытию нефинансо-вой информации в (1) регистрационных заявках, составленных в соответст-вии с Законом 1933 г.; (2) регистрационных заявках, составленных в соответ-ствии с Разделом 12, или иных отчетах, составленных в соответствии с Раз-делами 13 и 15(d) Закона 1934 г.; (3) годовых отчетах, материалах к собраниюакционеров и пресс-релизах, составленных в соответствии с Законом 1934 г.;(4) любых других документах в соответствии с Законом 1934 г.

В Положение S-K входит 9 подразделов (см. Таблицу Г.2); в каждом подразделе содержатся требования по раскрытию определенного типа ин-формации.

Положение S-B

Положение S-B было принято в 1992 г., чтобы облегчить малым предприяти-ям процесс подготовки документов для регистрации эмиссии. В ПоложенииS-B для малых предприятий сформулирован упрощенный порядок раскры-тия информации на начальном этапе регистрации и впоследствии, облегченытребования к регистрационным документам. (Более подробно Положение S-B описано в Приложении Д).

243


Таблица Г.1. Содержание Положения S-X.

Статья Содержание статьи

1. Область применения Положения S-X. В этой статье приводится информацияо применении Положения S-X и определения используемых терминов.

2. Квалификация бухгалтеров. В этой статье описаны требования, которымдолжны соответствовать бухгалтеры (например, независимость), а также содер-жание заключения бухгалтера.

3. Общие указания по составлению финансовой отчетности. В этой статьеописаны общие указания по представлению заверенных аудитором бухгалтер-ских балансов, отчета о прибылях и убытках и отчета о движении денежныхсредств. Дополнительные указания относительно формы и содержания этих ви-дов финансовой отчетности приведены в другой части Положения S-X.

3А. Консолидированная и сводная финансовая отчетность. В этой статье изло-жены правила подготовки консолидированной и сводной финансовой отчетности(такие, как необходимость учета контрольного пакета акций) и применения раз-личных финансовых периодов.

4. Общие правила применения. В этой статье сформулированы требования кпредставлению определенных элементов финансовой отчетности и примечаний.

5. Коммерческие и промышленные компании. В этой статье описаны опреде-ленные строки, которые должны быть включены в бухгалтерский баланс и отчето прибылях и убытках. Кроме того, приводятся требования к представлению оп-ределенных приложений к финансовой отчетности.

6. Зарегистрированные инвестиционные компании. В этой статье сформули-рованы требования к отчетности и приложениям к ней для зарегистрированныхинвестиционных компаний.

6А. Планы приобретения акций сотрудниками, сберегательные планы и пр. В этой статье сформулированы требования к финансовой отчетности и приложе-ниям к ней для пенсионных программ/фондов.

7. Страховые компании. В данной статье описаны требования видов отчетности иприложений к ней для страховых компаний.

9. Банковские холдинговые компании. В этой статье описаны требования к финансовой отчетности и приложениям к ней для банковских холдинговыхкомпаний.

10. Промежуточная финансовая отчетность. В этой статье описаны требова-ния по представлению промежуточной финансовой отчетности. Кроме того,указано, когда необходимо представлять промежуточную отчетность, и го-ворится о том, что промежуточная отчетность не должна быть проверена неза-висимым аудитором.

11. Условная финансовая информация. В этой статье описаны требования попредставлению и подготовке такой информации. Кроме того, сформулированытребования по представлению финансовых прогнозов.

12. Форма и содержание приложений. В этой статье представлены образцы фор-матов представления приложений и даны указания по заполнению всех видовприложений, указанных в ст. 5-9.

244


Таблица Г.1. Положение S-K.

Подраздел Содержание

100 Описание компании. В этом подразделе дается описание компании, ее собст-венности и любых судебных разбирательств с участием компании-заявителя.

200 Ценные бумаги компании-заявителя. В этом подразделе дается описаниерыночной цены и размера дивидендов по обыкновенным акциям заявителя,приводится другая информация о владельце акций, а также описание ценныхбумаг заявителя.

300 Финансовая информация. В этом подразделе представляются финансовая ин-формация, аналитический отчет руководства по финансовому положению ком-пании и результатам деятельности, изменения в применяемых принципах бух-галтерского учета и раскрытия финансовой информации и расхождения с ауди-торами по вопросам учета и раскрытия информации.

400 Руководство и некоторые владельцы ценных бумаг. В этом подразделедается информация о директорах и руководителях компании, размерах ихвознаграждения, о принадлежащих руководству пакетах акций, некоторыхоперациях с заинтересованными лицами, а также о выполнении положенийРаздела 16(а) «Закона о ценных бумагах и биржах» от 1934 г.

500 Регистрационная заявка и проспект эмиссии. В этом подразделе дается ин-формация о том, что следует печатать на первой и последней страницах облож-ки проспекта эмиссии, а также: краткая информация о компании; факторы рис-ка; отношение доходов к постоянным расходам; как будут использованы средст-ва, полученные при размещении данного выпуска; цена размещения; размыва-ние капитала; акционеры, продающие свои доли; план распространения ценныхбумаг; вознаграждение перечисленных в проспекте специалистов и консультан-тов; другие затраты по эмиссии и распространению ценных бумаг.

600 Приложения. В этом подразделе приводится информация о приложениях, ко-торые должны быть представлены вместе с различными формами в соответст-вии с Законом о ценных бумагах от 1933 г. и Законом 1934 г.

700 Разное. В этом подразделе приводится информация о продажах незарегистри-рованных ценных бумаг, произведенных незадолго до подачи регистрационнойзаявки, а также об освобождении директоров и руководителей компании от от-ветственности.

800 Списки отраслей. В этом разделе приводятся списки отраслей экономики изЗакона 1933 г. и Закона 1934 г.

900 Объединение и реорганизация партнерства (Roll-up transactions). В этомподразделе опубликованы рекомендации по раскрытию информации об опера-циях в рамках партнерств и по подготовке отчетности.

Положение S-T

В Положении S-T и в Руководстве по регистрации заявок в системе EDGARсформулированы рекомендации по порядку электронного представления документов, подаваемых в SEC для регистрации. В Положении S-T описанэлектронный формат документа и условия его подачи для регистрации. В электронной форме необходимо представлять практически все документы,проходящие обработку в SEC, в т. ч. переписку и вспомогательную информацию.

245


Бюллетень по вопросам финансовой отчетности (БФО)

В Бюллетене по вопросам финансовой отчетности публикуются правила SEC,связанные с вопросами бухгалтерского учета, финансовой отчетности и ауди-та, а также поправки к правилам. БФО имеют такую же обязательную силу,как и Правило S-X. В бюллетене «Кодификация политики в области финансо-вой отчетности» (Codification of Financial Reporting Policies) публикуются вы-держки и комментарии из материалов SEC по нормативным вопросам, пер-воначально опубликованные в Бюллетенях по вопросам бухгалтерского уче-та (Accounting Series Release) и бюллетене БФО. БФО имеет шесть разделов:

• 100 – общие положения;• 200 – годовая финансовая отчетность;• 300 – промежуточная отчетность;• 400 – специализированные отрасли;• 500 – информация, не включаемая в финансовую отчетность;• 600 – вопросы, связанные с деятельностью независимых бухгалтеров.

Служебные бюллетени по бухгалтерскому учету и по правовым вопросам

Служебный бюллетень по бухгалтерскому учету (ББУ) и Служебный бюлле-тень по правовым вопросам (БПВ) содержат интерпретации и описание пра-ктических методов, которым следуют сотрудники SEC. Эти бюллетени отли-чаются от БФО тем, что они не являются правилами или интерпретациямиSEC и не утверждены ею. ББУ не имеют такой же обязательной силы, какБФО и другие правила SEC, однако они относятся к принципам бухгалтерско-го учета «Категории А» GAAP, поэтому акционерные компании обязаны ихисполнять. В БПВ, как правило, освещаются правовые и нефинансовые воп-росы – например, каков порядок действий в тех случаях, когда компания про-сит не публиковать представляемые сведения, или как именно регистриро-вать определенные документы.

Справочники SEC

SEC периодически публикует отраслевые справочники, которые также долж-ны приниматься во внимание в процессе подготовки регистрационных заявоки периодической отчетности. В настоящее время при составлении регистра-ционных заявок в соответствии с Законом 1933 г. необходимо использоватьследующие справочники:

• Справочник №2 – раскрытие информации по операциям с нефтью и газом;• Справочник №3 – раскрытие статистической информации банковскими

холдинговыми компаниями;• Справочник №4 – проспекты эмиссий, связанных с участием в нефтегазо-

вых проектах;

246


• Справочник №5 – подготовка регистрационных заявок, связанных с уча-стием в партнерствах с ограниченной ответственностью, действующих вобласти недвижимости (Real estate limited partnership);

• Справочник №6 – раскрытие информации о неоплаченных требованияхи издержках на урегулирование требований страховщиков в областиимущественного страхования.

• Справочник №7 – описание собственности эмитентов, ведущих или наме-ревающихся начать горнодобывающую деятельность существенного объема.

Справочники 2, 3, 6 и 7 следует использовать также при подготовке регу-лярных отчетов, составляемых в соответствии с Законом 1934 г.; (Справочник№6 по Закону 1933 г. соответствует Справочнику №4 по Закону 1934 г.). Этисправочники не являются правилами SEC и не утверждены Комиссией офи-циально. Как и в бюллетенях по бухгалтерскому учету, в этих справочникахпредставлены общие принципы и методы, которым следуют сотрудники SECпри выполнении требований федерального законодательства о раскрытииинформации.

Неофициальные рекомендации специалистов SEC

В дополнение к бюллетеням по бухгалтерскому учету и справочникам SEC,сотрудники SEC следуют многочисленным неофициальным мнениям в обла-сти бухгалтерского учета и раскрытия информации, которые не имеют такойже обязательной силы, как правила, инструкции или даже бюллетени. Ком-пании-заявители и их аудиторы узнают о мнениях специалистов SEC по темили иным вопросам из разных источников, в т. ч. из докладов членов Комис-сии или ее сотрудников; из писем о непринятии мер, подготовленных в ответна запросы компаний-заявителей; из неофициальных бесед; из учебных мате-риалов SEC, например, Учебное руководство SEC (SEC Staff Training Manual);а также из писем-комментариев SEC по представляемым на регистрацию па-кетам документов.

Некоторые из этих материалов находятся на интернет-сайте Комиссии(www.sec.gov). Например, Департамент корпоративных финансов периоди-чески публикует Cправочник общедоступных интерпретаций, представлен-ных в рамках консультаций по телефону (Manual of Publicly AvailableTelephone Interpretations), в котором приводятся ответы на часто задаваемыевопросы о порядке регистрации и других требованиях по раскрытию инфор-мации. Cпециалисты SEC регулярно обновляют данные в своей интернет-публикации «Текущие вопросы финансовой отчетности и раскрытия инфор-мации» (Current Financial Reporting and Disclosure Issues and Rule-MakingProjects). Кроме того, на интернет-сайте Комиссии (www.sec.gov) размещенытексты выступлений членов Комиссии и сотрудников SEC.

Подобно бюллетеням бухгалтерской информации, мнения сотрудниковSEC не являются официальными правилами или интерпретациями SEC и не утверждены ею официально. Эти мнения представляют собой толкова-

247


ния и методы, которым следует Департамент корпоративных финансов, а также Управление главного бухгалтера в процессе применения требова-ний федерального законодательства по бухгалтерскому учету и раскры-тию информации.

ДОПОЛНИТЕЛЬНЫЕ ТРЕБОВАНИЯ К ФИНАНСОВОЙ ОТЧЕТНОСТИ, ПРЕДСТАВЛЯЕМОЙ

В РЕГИСТРАЦИОННЫХ ЗАЯВКАХ

Как мы уже говорили в главе 7, в дополнение к представлению необходимой за-веренной и незаверенной аудитором финансовой отчетности вашей компаниив регистрационной заявке IPO, в соответствии с требованиями Положения S-Xот вас может потребоваться включить в заявку заверенную и незаверенную ау-дитором финансовую отчетность других компаний. Ниже приводится описаниеосновных требований по предоставлению финансовой отчетности компаний-предшественников; компаний-объектов капиталовложений, учитываемых подолевому методу; дочерних компаний, которые гарантируют публично зареги-стрированное долговое обязательство; приобретенных предприятий (независи-мо от того, в момент IPO покупка произведена или только предполагается); недавно приобретенных объектов недвижимости.

Финансовая отчетность компаний-предшественников

В главе 7 уже говорилось о том, что если ваша компания в ее нынешнем видесуществует менее двух или трех лет, вам может потребоваться представить за-веренную аудитором финансовую отчетность компании-предшественника 64

(или предшественников). Это требование часто действует в тех случаях, когдаваша компания была недавно создана с целью приобретения одной или не-скольких действующих компаний: согласно правилам SEC, одна или более та-ких компаний могут быть признаны предшественниками.

Определение того, является ли приобретенная компания предшественни-ком ныне действующей, основывается на объективной оценке того, станут липриобретенные направления деятельности составлять основную часть ваше-го бизнеса или операций. Несмотря на очень общее определение понятия«компания-предшественник», специалисты SEC обычно не требуют обозна-чать приобретенную компанию как предшественника, если ваша компанияне унаследовала «практически все операции или самостоятельные направле-ния деятельности другого предприятия или группы предприятий», а деятель-ность вашей компании до приобретения «была незначительной по сравнениюс приобретаемым бизнесом». Каждый случай следует оценивать с учетомконкретных фактов и обстоятельств.

64 В соответствии с общим определением в Правиле 405 Положения С, термин «предшест-венник» означает «лицо, основная часть деятельности и активов которого были приобре-тены другим лицом в результате одного акта правопреемства или нескольких связанныхдруг с другом последовательных актов правопреемства, в ходе каждого из которых приоб-ретающее лицо получило основную часть операций и активов приобретаемого лица».

248


В дополнение к подтвержденной аудиторами финансовой отчетности вампридется представлять в регистрационной заявке и другие сведения о пред-шественниках (например, выборочные финансовые сведения, аналитическийотчет руководства). В этих пояснениях для инвесторов публикуется информа-ция о существенных результатах вашей прошлой деятельности. Это позволя-ет им оценить вашу эффективность в исторической перспективе и сравнитьее с результатами текущей деятельности.

От вас может потребоваться представить информацию о компаниях-предше-ственниках за предыдущие пять лет; однако не по всем предыдущим периодамотчетность должна быть подтверждена аудиторами. Не требуется подтвержде-ние аудиторов для выборочных финансовых сведений о компании-заявителе(или любом ее предшественнике) за первые два года из представленных в таб-лице (разумеется, если ваши андеррайтеры с этим согласны). В целом, нужноаудировать только отчетность за три года, предшествующие передаче прав отодной компании к другой, при этом в отчетности не должно быть перерывов.Если в регистрационную заявку включена заверенная аудитором финансоваяотчетность вашей компании за один или более периодов после приобретения,то любая промежуточная отчетность компании-предшественника до ее приоб-ретения должна быть подтверждена аудиторами.

Объекты капиталовложений, учитываемые по долевому методу

В соответствии с требованиями SEC, если на неконсолидированные дочерниепредприятия и учитываемые по долевому методу объекты капиталовложе-ний по отдельности приходится более 20% консолидированных активов илидохода за последний год (Положение S-X, пункт 3-09), то для них необходимопубликовать отдельную финансовую отчетность. Кроме того, если ни одинобъект капиталовложений не достигает двадцатипроцентного порога, но нанеконсолидированные дочерние предприятия и учитываемые по долевомуметоду объекты капиталовложений приходится в общей сложности более10% консолидированных активов или дохода, то необходимо представлятьсводные данные или отдельную финансовую отчетность (Положение S-X, п. 4-08). Эмитенты-малые предприятия, подающие регистрационную заявку в соответствии с Положением S-X, должны представлять только сводную финансовую информацию для отдельных неконсолидированных дочернихпредприятий или для учитываемых по методу долевого участия объектов инвестиций, размер которых превышает 20% консолидированных активовили дохода.

Гарантии и обеспечение с участием аффилированных компаний

Вам может потребоваться включить в регистрационную заявку отдельныефинансовые отчеты по (1) гарантам любой категории зарегистрированных

249


ценных бумаг компании-заявителя; (2) любым аффилированным компаниям,чьи ценные бумаги «составляют существенную часть обеспечения» по какой-либо категории зарегистрированных ценных бумаг. В обоих случаях вид пуб-ликуемой отчетности (полная финансовая отчетность, сводная финансоваяотчетность или только данные, представленные в описательной форме) зави-сит от конкретных фактов и обстоятельств.

Недавно произведенные и вероятные приобретения компаний

По некоторым видам предприятий, которые были недавно приобретеныили которые предполагается приобрести, необходимо представлять финан-совую отчетность, заверенную аудиторами. Количество отчетных периодовдо даты приобретения, за которые нужно представлять подтвержденнуюаудитором финансовую отчетность, зависит от того, насколько существен-ным является данное приобретение с точки зрения консолидированной от-четности, и составляет от 1 до 3 лет. Согласно Положению S-X, пункт 3-05,компании-заявители обязаны представлять подтвержденную аудиторомфинансовую отчетность для компаний, которые были приобретены или ве-роятно будут приобретены, в т. ч. сведения о приобретении доли участия впредприятиях, учитываемых по долевому методу. В Положении S-B, статья310, сформулированы требования к эмитентам-малым предприятиям. В п. 1-02(w) Положения S-X изложены указания по определению уровнязначимости отдельных приобретений.

Однако эти правила не требуют представлять подтвержденную финансо-вую отчетность для «значительных приобретений активов», которые не яв-ляются «предприятием». В связи с этим важно определить, является ли определенная операция приобретением активов (в этом случае представ-лять финансовую отчетность не нужно) или приобретением предприятия(при удовлетворении критерия значимости необходимо представлять финансовую отчетность). Далее мы приводим краткий перечень наиболееважных положений, касающихся публикации финансовой отчетности при-обретаемых предприятий.

Определение понятия «предприятие». Специалисты SEC интерпретируютпонятие «предприятие» очень широко. Известны случаи, когда SEC отклони-ла регистрационные заявки компаний, полагавших, что отдельная финансо-вая отчетность им не нужна, потому что приобретение доли активов другойкомпании не является приобретением предприятия. В одном случае специа-листы SEC решили, что активы, составляющие определенный производствен-ный процесс, являются предприятием, так как компания-покупатель продол-жила производить продукцию компании-предшественника, несмотря на то,что производство было переведено в другое место и большинство сотрудни-ков и руководителей прежнего состава были уволены.

В п. 11-01(d) Положения S-X приводится интерпретация того, что является«предприятием» с точки зрения SEC. В соответствии с мнением специалистов

250


SEC, каждый конкретный случай следует «анализировать в свете всех фактови обстоятельств и с учетом того, сохранилась ли преемственность деятельно-сти приобретенного предприятия до и после операции в такой степени, чтопубликация финансовой информации прошлых лет имеет значение для по-нимания будущей деятельности». Хотя под предприятием, как правило, по-нимается отдельная компания, филиал или подразделение, более мелкийкомпонент компании также может являться предприятием. SEC считает, чтопри определении того, является ли предприятием определенный компонентбизнеса, необходимо руководствоваться следующими положениями:

1. останется ли характер приносящей доход деятельности приобретаемогокомпонента после его покупки в целом таким же, как и до покупки;

2. сохранит ли приобретаемый компонент какие-либо из нижеперечислен-ных признаков:• здания и оборудование; • сотрудники;• система сбыта; • специалисты по продажам;• клиентская база; • операционные права;• технология производства; • торговые марки.

Данный список не является исчерпывающим, поэтому в каждом конкрет-ном случае руководство компании должно руководствоваться здравымсмыслом.

Виды сделок. Правила SEC в области публикации отчетности приобретенныхпредприятий распространяются на возможные приобретения (например,уже подписано письмо о намерениях, но сделка еще не завершена или усло-вия заключения сделки не выполнены) и на недавно произведенные приобре-тения (т. е. в течение предыдущих трех лет), а также на любую группу связан-ных предприятий 65:

• возможные приобретения. В составе большинства регистрационных зая-вок, в т. ч. в заявках на регистрацию IPO, необходимо представлять подтвер-жденную аудитором финансовую отчетность предприятий, которые, какпредполагается, будут приобретены, если порог значимости данного приоб-ретения (или любой группы «связанных» вероятных приобретений) превы-шает 50%. (Рекомендации о том, как следует определять «значимость», см. да-лее в этом разделе). К определению того, какие сделки являются вероятными,руководство обязано подходить с позиций здравого смысла. РекомендацииSEC носят общий характер и связаны, главным образом, с отдельными факта-ми и обстоятельствами дела.

65 «Связанные предприятия» определяются как «предприятия, находящиеся в общем владе-нии или под общим управлением, либо предприятия, приобретение одного из которых за-висит от приобретения других, или от определенного условия, общего для всех этих пред-приятий».

251


• недавно произведенные приобретения. В заявке на регистрацию IPOдолжна быть помещена подтвержденная аудиторами финансовая отчетностьнедавно приобретенных компаний (в т. ч. любых групп «связанных» компа-ний), которые достигают или превышают двадцатипроцентный порог значи-мости. Отчетность не публикуется в том случае, когда регистрационная заяв-ка вступает в силу в течение 74 дней с даты приобретения.

• приобретения, не имеющие значения по отдельности. В заявке на регист-рацию первичного размещения может потребоваться привести подтвержден-ную аудиторами финансовую отчетность малозначительных (т. е. менее 20%)по отдельности компаний, приобретенных после даты составления последне-го годового баланса, если малозначительные по отдельности приобретениясуммарно составляют 50% (или более) от общей суммы активов. При необхо-димости следует представить подтвержденную аудитором финансовую от-четность по группе малозначимых приобретений за последний финансовойгод каждого приобретенного предприятия.

Кроме того, для каждого возможного, недавно произведенного или по от-дельности незначительного приобретения, для которого необходимо предста-влять подтвержденную аудиторами финансовую отчетность, следует такжепредставить и неподтвержденную отчетность за любой промежуточный ко-роткий период (stub period).

Содержание финансовой отчетности приобретенных предприятий. Прави-ла бухгалтерского учета и раскрытия информации, применяемые к отдель-ным финансовым отчетам приобретенных предприятий, в целом аналогичныправилам, установленным для финансовой отчетности компаний-заявителей,за одним исключением – количество лет, за которые необходимо публиковатьв регистрационной заявке IPO заверенную аудитором финансовую отчет-ность (если она есть), зависит от уровня значимости. Кроме того, для приоб-ретенных компаний, если они не являются акционерными, не нужно публи-ковать некоторые виды пояснений к финансовой отчетности (например, ин-формацию по сегментам деятельности, о доходе на акцию) и приложений кфинансовой отчетности (нужные приложения определяются в соответствиисо статьей 12, Пoложение S-X).

Количество периодов, за которые необходимо представлять отчетность. Ко-личество периодов, за которые необходимо представлять аудированную фи-нансовую отчетность по приобретенным предприятиям (а также их предше-ственникам, если таковые имеются) зависит от того, какое значение имеетприобретенное предприятие или предприятия для компании-заявителя. Приоценке такого значения приобретение «связанных предприятий» (см. опреде-ление) следует рассматривать как одно объединение предприятий (расчетпроизводится на основе сведенных данных). В Таблице Г.3 приводятся сведе-ния о количестве отчетных периодов, за которые необходимо представлятьинформацию, с учетом уровня значимости приобретаемой компании длякомпании-заявителя.

В регистрационной заявке должны быть приведены следующие виды от-четности: бухгалтерский баланс, отчет о прибылях и убытках, отчет о движе-

252


нии денежных средств за периоды, указанные в Таблице Г.3, а также за про-межуточные периоды, закончившиеся до даты приобретения. Но если вовключенном в пакет регистрационных документов проаудированном бухгал-терском балансе компании-заявителя данное приобретение отражено (т. е.баланс составлен на дату после завершения приобретения), то бухгалтерскийбаланс приобретенной компании публиковать не нужно. Необходимо такжепривести сравнительные данные отчета о прибылях и убытках и отчета о дви-жении денежных средств за промежуточные периоды предыдущего года.

Таблица Г.3. Подтвержденная аудитором финансовая отчетность, которую необходимо представлять для приобретенных предприятий.

Порог Количество лет, за которые необходимо значимости представлять финансовую отчетность

Компании-заявители Компании-заявители по Положению S-X по Положению S-B

Менее 20% Не представляется Не представляетсяБолее 20%, но менее 40% 1 год 1 годБолее 40%, но менее 50% 2 года 2 годаБолее 50% Отчет о прибылях и убытках 2 года

и отчет о движении денежных средств за 3 года и баланс за 2 года*

* Если доходы приобретенной компании в течение последнего полного финансового годасоставляют менее 25 млн. долл. США, то компании, регистрирующиеся как в соответствиис Положением S-X, так и Положением S-B, должны представлять заверенные аудиторомотчет о прибылях и убытках и отчет о движении денежных средств максимум за два пос-ледних полных года.

Расчет значимости. Значимость приобретения рассчитывается с помощью те-ста на «значимость дочерней компании», приведенного в Положении S-X,пункт 1-02(w).

1. Тест на размер активов. Процентная доля общей (исторической) суммыактивов приобретенного предприятия (предприятия, которое предполагаетсяприобрести) в общей сумме консолидированных активов на конец последне-го полного финансового года.

2. Тест на размер инвестиций и авансов. Процентное отношение инвести-ций компании-заявителя в приобретенное предприятие (предприятие, кото-рое предполагается приобрести) и предоставленного ему финансирования кобщей сумме консолидированных активов на конец последнего полного фи-нансового года.

3. Тест на объединение интересов. Если произведенное или предполагае-мое приобретение будет учитываться как объединение интересов, процент-ная доля обыкновенных акций, которые компания-заявитель обменяла (пред-

253


полагает обменять), к общей сумме обыкновенных акций, находящихся в обо-роте в момент начала объединения.

4. Тест на доходность. Процентная доля собственных средств компании-заявителя в доходе от продолжаемой деятельности до уплаты налога на при-быль, вычета непредвиденных и чрезвычайных расходов и кумулятивногоэффекта изменений в учетной политике приобретенного предприятия (пред-приятия, которое предполагается приобрести) в консолидированных доходахкомпании-заявителя. При этом, если консолидированный доход за последнийгод на 10% ниже среднего значения за последние пять финансовых лет (рас-считанного за вычетом убыточных лет) и если последний год не был для ком-пании-заявителя убыточным, то для целей данного теста можно использоватьсреднее значение за пять лет.

Расчеты по оценке значимости производятся на основании самой послед-ней финансовой отчетности (за год перед приобретением) компании-заявите-ля и приобретенного предприятия.

Тесты на значимость для целей IPO, проводимые в соответствии с ББУ №80.В некоторых случаях компания-заявитель может решить, что для нее будетудобнее следовать правилам подготовки финансовой отчетности для случаевприобретения предприятий, в соответствии с которыми следует представлятьподтвержденную аудиторами финансовую отчетность достаточного количе-ства завершенных или предполагаемых приобретений таким образом, чтобызначимость (рассчитанная по сравнению с условным заявителем на дату ис-ходной подачи регистрационной заявки) предприятий, по которым финансо-вая отчетность не представляется, не превышала 10% за предыдущий год, 20%за год, ему предшествовавший, и 40% за позапозапрошлый год. В соответст-вии с положением «О применении пункта 3-05 при осуществлении первич-ных открытых размещений», ББУ №80 (Тема 1.J), компании, впервые подаю-щие регистрационную заявку, имеют право использовать при расчетах условные данные, если компания была создана путем объединения самосто-ятельных предприятий, которые после приобретения в значительной степе-ни сохранили свою структурную целостность.

Позволяя заявителям при расчете значимости в некоторых случаях исполь-зовать условную информацию, эти правила помогают уменьшить число при-обретенных компаний, для которых необходимо представлять завереннуюаудитором финансовую отчетность, число проверенных аудитором отчетныхпериодов, а иногда и то, и другое одновременно.

Неспособность заявителя выполнить какие-либо правила. Часто случаетсятак, что компания-заявитель не может выполнить все правила. Зачастую бы-вает очень сложно или невозможно задним числом провести аудиторскуюпроверку приобретенного предприятия (например, если аудиторы не при-сутствовали при инвентаризации). Также, в соответствии с интерпретациейпонятия «предприятие», данной SEC, может потребоваться заверенная ауди-тором финансовая отчетность для такого компонента деятельности другойкомпании, который предыдущим владельцем не учитывался как самостоя-тельное предприятие. Несмотря на эти сложности, специалисты SEC редко

254


отменяют требование о представлении заверенной аудитором финансовойотчетности значимых приобретенных предприятий.

Правила и административные мнения SEC в отношении финансовой отчет-ности могут быть весьма сложными. Кроме того, SEC часто интерпретируетэти правила определенным образом. Разногласия со специалистами SEC от-носительно того, должны ли заявители представлять заверенную аудиторомфинансовую отчетность (или за сколько периодов она должна быть предста-влена) для какой-либо приобретенной компании, могут существенно замед-лить (или остановить) процесс первичного размещения. В связи с этим, есликонкретные обстоятельства компании-заявителя являются сложными или не отражены в правилах SEC, компания-заявитель должна проконсультиро-ваться со специалистами SEC до подачи регистрационной заявки.

Операционная недвижимость

Если ваша компания приобрела один или несколько действующих объектовнедвижимости, то, в соответствии со специальным правилом SEC (Положе-ние S-X, пункт 3-14), вы можете быть обязаны представить заверенную ауди-тором финансовую отчетность приобретенных объектов за один или несколь-ко периодов, предшествующих приобретению. Чтобы понять, подпадает ливаша компания под действие этого правила, сравните цену покупки приобре-тенных объектов (по отдельности, а также в совокупности за каждый отчет-ный период) с консолидированной суммой активов вашей компании. Затем:

• если цена покупки любого из отдельных объектов превышает 10% от общей суммы консолидированных активов, вам придется представлять заве-ренный аудитором отчет о прибылях и убытках по данному объекту за 1 год(если оно приобретено у незаинтересованной стороны и в регистрационнойзаявке приводятся определенные пояснения) или за 3 года (если оно приобре-тено у заинтересованной стороны);

• если цена покупки ни одного из отдельных объектов не превышает 10%,но совокупная цена всех действующих объектов недвижимости, приобретен-ных в течение последнего полного финансового года, превышает 10%, то вампридется представлять заверенную аудитором финансовую отчетность мате-матического большинства приобретенных объектов за последний полныйфинансовый год (плюс за любые промежуточные отчетные периоды, закон-чившиеся до даты приобретения).

В отчет о прибылях и убытках, необходимый согласно Положению S-X,пункт 3-14, не следует включать статьи, которые не будут сравниваться спредполагаемой будущей эксплуатацией приобретенных объектов (напри-мер, проценты по закладным, амортизация, общехозяйственные расходы, на-логи на прибыль). Такой вид отчетности иногда называют «Отчет о прямыхдоходах и прямых расходах» (Statement of Direct Revenues and DirectExpenses).

255


Комиссия по ценным бумагам и биржам (SEC) постоянно стремится к тому,чтобы упростить нормативные требования к небольшим предприятиям и предоставить им такие же возможности выходить на рынок капитала, кото-рые существуют у крупных компаний (например, входящих в список 500 крупнейших компаний журнала «Форчун»). Цель SEC – снизить первона-чальные затраты на регистрацию и текущие расходы, которые приходитсянести акционерным компаниям. В августе 1992 г. SEC издала Положение S-Bдля эмитентов-малых предприятий, благодаря которому им стало легче при-влекать средства на рынках капитала. Это правило упрощает порядок рас-крытия информации как в ходе первичной регистрации, так и в ходе после-дующей деятельности компании, а также облегчает регистрацию для малыхпредприятий, удовлетворяющих установленным критериям.

В Положении S-B изложены требования к малым предприятиям по рас-крытию финансовой и нефинансовой информации в регистрационных доку-ментах, подаваемых в соответствии с Законом 1933 г. и Законом 1934 г. Цельпринятия Положения S-B – облегчить процесс регистрации и подготовки от-четности путем упрощения требований по раскрытию финансовой и нефи-нансовой информации и опубликования всех соответствующих требований врамках единого документа.

КТО МОЖЕТ ПОЛЬЗОВАТЬСЯ ПРАВИЛОМ S-B

В соответствии с действующим законодательством, для того чтобы ваша ком-пания была признана малым предприятием согласно Положению S-B, этодолжно быть юридическое лицо США или Канады с годовым доходом менее25 млн. долл. США за последний финансовый год и общей рыночной стоимо-стью 66 менее 25 млн. долл. США 67. Инвестиционные компании не имеют пра-ва использовать Положение S-B. Кроме того, если эмитент-малое предпри-ятие является дочерней компанией, контрольный пакет акций которой при-надлежит другой компании, то для того, чтобы дочерняя компания имелаправо пользоваться Положением S-B, ее материнская компания также долж-на удовлетворять определению малого предприятия.

Получив право на ведение деятельности в качестве малого предприятия,компания может готовить отчетность в соответствие с этими правилами дотех пор, пока в течение двух лет подряд ее доходы или ее общая рыночная

256

УПРОЩЕННЫЙ ПОРЯДОК РЕГИСТРАЦИИ

ДЛЯ МАЛЫХ ПРЕДПРИЯТИЙ

ПРИЛОЖЕНИЕ Д

стоимость не начнут превышать 25 млн. долл. США. Однако если компания впервый год превысит предел доходности, но не предел общей рыночной сто-имости, а во второй год превысит предел общей рыночной стоимости, но недоходности, то она по-прежнему будет считаться малым предприятием. Ес-ли компания превышает эти лимиты и при этом не получила право регист-рировать выпуск в соответствии с Положением S-B, то она должна в течениедвух лет подряд удовлетворять определению малого предприятия, преждечем получит право регистрироваться в соответствии с Положением S-B. SECввела этот двухлетний срок для того, чтобы защитить малые предприятия отситуаций, когда они вынуждены досрочно отказываться от льготного поряд-ка подготовки отчетности или начинать его использование из-за временныхизменений. Право использовать порядок подготовки отчетности, установ-ленный для малых предприятий, должно подтверждаться в начале каждогофинансового года.

УПРОЩЕННЫЙ ПОРЯДОК РЕГИСТРАЦИИ

В главе 8 рассказывается о порядке регистрации первичного открытого размещения ценных бумаг. Крупные и средние компании (т. е. такие, доходыили общая стоимость которых превышают 25 млн. долл. США) обязаны припубликации финансовой и нефинансовой информации в регистрационнойзаявке и в последующие периоды в соответствии с Законом 1934 г. следоватьправилам Положений S-X и S-K. В Положении S-B порядок регистрации иподготовки отчетности облегчается благодаря тому, что устанавливается уп-рощенный порядок раскрытия информации по сравнению с тем, который существует для крупных компаний. Некоторые из требований, содержащих-ся в Положении S-B, отличаются от требований Положений S-X и S-K. Нижеприведены основные различия.

66 Для целей Положения S-B понятие «общая рыночная стоимость» определяется как «сово-купная рыночная стоимость голосующих и неголосующих обыкновенных акций эмитента,принадлежащих неаффилированным сторонам». Общая рыночная стоимость компании,выходящей на рынок с первичным открытым размещением ценных бумаг, зависит от ко-личества акций, принадлежащих незаинтересованным сторонам до размещения, и пред-положительной цены ценных бумаг в ходе открытого размещения.

67 В Бюллетене №33-7606А (ноябрь 1998 г.) SEC предлагает расширить область примененияПоложения S-B, изменив критерии соответствия. Если это предложение будет принято, то критерий общей рыночной стоимости будет отменен, а порог дохода повышен с 25 млн. долл. США до 50 млн. долл. США.

257

УПРОЩЕННЫЙ ПОРЯДОК РЕГИСТРАЦИИ ДЛЯ МАЛЫХ ПРЕДПРИЯТИЙ

Финансовая отчетность

В соответствии с Положением S-B, компания-заявитель обязана представлятьбухгалтерский баланс на конец последнего полного финансового года, а так-же заверенные аудитором отчет о прибылях и убытках, отчет о движении де-нежных средств и отчет об изменениях в собственных средствах акционеровза каждый из двух лет, предшествующих отчетному году, отраженному в ба-лансе. Вся отчетность должна быть составлена в соответствии с GAAP. Малыепредприятия не обязаны выполнять многочисленные требования к раскры-тию информации, содержащиеся в Положениях S-X и S-K (за исключениемтех, на которые дается специальная ссылка в Положении S-B).

Приложения к финансовой отчетности

В соответствии с Положением S-B, компания-заявитель не обязана включать в пакет документов приложения к финансовой отчетности, перечисленные в Положении S-X. Исключение приложений упрощает ведение учета и сокра-щает время, затрачиваемое на подготовку отчетности.

Значимые приобретения

В соответствии с Положением S-B (аналогично Положению S-X), для всех зна-чимых приобретений необходимо представлять заверенную аудитором фи-нансовую отчетность. Значимость определяется с учетом соотношения междусуммой доходов и общей суммой активов предприятия-объекта покупки, содной стороны, и суммой доходов и общей суммой активов компании-заяви-теля, с другой, а также как отношение цены покупки к общей сумме активовзаявителя. Если наибольший уровень значимости превышает 20%, но ниже40%, то необходимо представлять заверенную аудитором отчетность за одингод. Если уровень значимости превышает 40%, то необходимо представлятьзаверенную аудитором отчетность за 2 года. Однако в отличие от ПоложенияS-X, по которому отчетность за 3 года, предшествующие приобретению, мо-жет понадобиться или включать в заявку на регистрацию первичного разме-щения, или представлять в Форме 8-K, эмитенты-малые предприятия обяза-ны представлять заверенную аудитором отчетность приобретенных предпри-ятий не более чем за 2 года, предшествующих покупке.

Требования по раскрытию нефинансовой информации

Для малых предприятий введен упрощенный порядок выполнения некото-рых требований по раскрытию информации, изложенных в Положении S-K(например, вознаграждение руководства, описание компании). Некоторыепояснения, например, выборочная финансовая информация (Положение S-K, статья 301), вспомогательная финансовая информация (Положение S-K,статья 302) и раскрытие данных по рыночным рискам (Положение S-K,

258


статья 305) вообще не предусмотрены. Аналитический отчет руководствадолжны публиковать только те малые предприятия, которые в течение каж-дого из последних двух финансовых лет получали доход; предприятия, неимевшие доходов, должны включать в регистрационную заявку краткое из-ложение бизнес-плана (в Положении S-B – «операционный план»). Кроме то-го, требования по раскрытию информации о размере вознаграждения руко-водства для малых предприятий несколько упрощены. Малые предприятияимеют право выбирать между двумя формами для регистрации своих разме-щений: (1) Форма SB-1, для размещений на сумму до 10 млн. долл. США и (2) Форма SB-2, для размещений на неограниченную сумму.

1. Форма SB-1. По этой регистрационной форме малое предприятие имеетправо разместить ценные бумаги на сумму до 10 млн. долл. США в течениепериода в 12 месяцев. Эта регистрационная форма позволяет малому пред-приятию представлять информацию в форме вопросов и ответов (аналогич-но тому, как это делается в Форме 1-А для размещений по Положению А, – см. Приложение В). Однако в отличие от регистрации размещений согласноПоложению А, Форма SB-1 требует заверять публикуемую финансовую от-четность у аудитора.

2. Форма SB-2. Большинство малых предприятий для регистрации выпус-ков ценных бумаг используют не Форму SB-1, а Форму SB-2, так как она поз-воляет регистрировать выпуски на неограниченную сумму. (Тем не менее, напрактике, если малое предприятие продаст обыкновенных акций на сумму,превышающую 25 млн. долл. США, его общая рыночная стоимость превыситсуществующий максимальный лимит и компания утратит право пользовать-ся льготами для малых предприятий).

С тех пор как SEC внесла изменения в обе формы в 1992 г., предприятияпользуются ими во всевозрастающих масштабах. Порядок регистрации, уста-новленный для малых предприятий, позволяет им регистрировать долговыеценные бумаги, привилегированные и обыкновенные акции и другие видыценных бумаг в рамках одной заявки, не указывая при этом сумму размеще-ния по каждой категории ценных бумаг.

Положение S-B не запрещает малым предприятиям регистрировать цен-ные бумаги по формам, которые должны использовать крупные компании,при условии, что они удовлетворяют всем остальным требованиям, изложен-ным в этих формах. Если малое предприятие принимает решение зарегист-рировать свои ценные бумаги по одной из форм, применяемых для болеекрупных компаний, то для выполнения содержащихся в этих формах требо-ваний по публикации описательной и финансовой информации оно имеетправо следовать Положению S-B (а не Положениям S-X и S-K).

В Примере Д.1 проводится сравнение публикуемых в регистрационной за-явке пояснений, обязательных для малых предприятий (согласно ПоложениюS-B), с пояснениями, обязательными для крупных компаний, которые долж-ны выполнять требования Положений S-X и S-K.

259


ПОСЛЕ ЗАВЕРШЕНИЯ РАЗМЕЩЕНИЯ – ПЕРИОДИЧЕСКАЯ ОТЧЕТНОСТЬ В СООТВЕТСТВИИ

С ПОЛОЖЕНИЕМ S-B

Малые предприятия представляют годовые отчеты по Форме 10-KSB (а не поФорме 10-K), а квартальные отчеты готовят по Форме 10-QSB (а не по Форме10-Q). Как и в случае с регистрационными заявками малых предприятий, в Форме 10-KSB требования по раскрытию информации снижены по сравне-нию с Формой 10-K. Так, в соответствии с Формой 10-KSB, не нужно публико-вать приложения к финансовой отчетности, информацию о рыночных рисках, выборочную и вспомогательную финансовую информацию, а такженекоторые сведения о вознаграждении руководителей, обязательные длякомпаний большего размера. С другой стороны, требования, сформулиро-ванные в Форме 10-QSB, в целом не отличаются от тех, что сформулированыв Форме 10-Q.

260


261

Неф

ин

ансо

вая

ин

фор

мац

ия

Сво

дная

инф

орм

ация

, фак

торы

рис

ка, о

т-но

шен

ие д

оход

а к

пост

оянн

ым

рас

хода

м(П

олож

ение

S-K

, ста

тья

503)

Так

же,

одн

ако

отно

шен

ие д

оход

а к

пост

о-ян

ным

рас

хода

м п

редс

тавл

ять

не н

ужно

(Пол

ожен

ие S

-B, с

тать

я 50

3)

Таб

лиц

а Д

.1.

Рас

кр

ыти

е и

нф

орм

аци

и в

зая

вке

на

рег

ист

рац

ию

пер

вич

ног

о от

кр

ыто

го р

азм

ещен

ия.

Рас

кр

ыти

е и

нф

орм

аци

и в

зая

вке

на

рег

ист

рац

ию

пер

вич

ног

о от

кр

ыто

го р

азм

ещен

ия

Раз

дел

Кр

упн

ые

ком

пан

ии

Мал

ые

пр

едп

ри

яти

я

На

каки

е це

ли б

удут

исп

ольз

ован

ы с

редс

т-ва

, пос

тупи

вшие

от

разм

ещен

ия; п

оряд

окра

счет

а це

ны р

азм

ещен

ия; р

азм

ыва

ние

ка-

пита

ла; с

писо

к ак

цион

еров

, про

даю

щих

вхо

де р

азм

ещен

ия с

вои

ценн

ые

бум

аги;

план

рас

прос

тран

ения

цен

ных

бум

аг; о

пи-

сани

е це

нны

х бу

маг

; ком

исси

онно

е во

зна-

граж

дени

е ук

азан

ных

в за

явке

при

глаш

ен-

ных

спец

иали

стов

и ю

риди

ческ

ого

кон-

суль

тант

а (П

олож

ение

S-K

, ста

тьи

504-

509,

стат

ья 2

02).

Так

же

(Пол

ожен

ие S

-B, с

тать

и 50

4-50

9,

стат

ья 2

02).

Опи

сани

е ко

мпа

нии

(Пол

ожен

ие S

-K, с

та-

тья

101)

. М

енее

под

робн

о (П

олож

ение

S-B

, ст

атья

101

).

Опи

сани

е со

бств

енно

сти

(Пол

ожен

ие S

-K,

стат

ья 1

02).

Мен

ее п

одро

бно

(Пол

ожен

ие S

-B,

стат

ья 1

02).

Суд

ебны

е ра

збир

ател

ьств

а (П

олож

ение

S-

K, с

тать

я 10

3).

Так

же

(Пол

ожен

ие S

-B, с

тать

я 10

3).

Све

дени

я о

рынк

ах и

див

иден

дах

(Пол

оже-

ние

S-K

, ста

тья

201)

.М

енее

под

робн

о (П

олож

ение

S-B

, ст

атья

201

).

262

Дан

ные

о ры

ночн

ых

риск

ах (

Пол

ожен

ие

S-K

, ста

тья

305)

.Н

е тр

ебуе

тся.

Ана

лити

ческ

ий о

тчет

рук

овод

ства

о ф

и-на

нсов

ом с

осто

янии

и р

езул

ьтат

ах д

еяте

ль-

ност

и (П

олож

ение

S-K

, ста

тья

303

и Б

юлл

е-те

нь ф

инан

сово

й от

четн

ости

№36

).

Мен

ее п

одро

бны

й от

чет

о де

ятел

ьнос

тиил

и пл

ан д

ейст

вий

(Пол

ожен

ие S

-B,

стат

ья 3

03).

Табл

ица

выбо

рочн

ых

фин

ансо

вых

данн

ых

за п

ять

лет

и вс

пом

огат

ельн

ая ф

инан

сова

яин

фор

мац

ия (

Пол

ожен

ие S

-K, с

тать

я 30

2).

Не

треб

уетс

я.

Раз

ногл

асия

с а

удит

ором

по

фин

ансо

вой

инф

орм

ации

и р

аскр

ыти

ям (

Пол

ожен

ие

S-K

, ста

тья

304)

.

Так

же

(Пол

ожен

ие S

-B, с

тать

я 30

4).

Дир

екто

ра и

дол

жно

стны

е ли

ца (

Пол

оже-

ние

S-K

, ста

тья

401)

.В

цел

ом т

ак ж

е (П

олож

ение

S-B

, ст

атья

401

).

Воз

нагр

ажде

ние

руко

води

теле

й и

сдел

ки с

руко

води

теля

ми

(Пол

ожен

ие S

-K, с

тать

и40

2 и

404)

.

Мен

ее п

одро

бно

(Пол

ожен

ие S

-B, с

тать

и40

2 и

404)

.

Цен

ные

бум

аги,

при

надл

ежащ

ие о

тдел

ь-ны

м б

енеф

ициа

рны

м с

обст

венн

икам

и р

у-ко

водс

тву

(Пол

ожен

ие S

-K, с

тать

я 40

3).

В ц

елом

так

же

(Пол

ожен

ие S

-B,

стат

ья 4

03).

Таб

лиц

а Д

.1.

Про

долж

ение

.

Рас

кр

ыти

е и

нф

орм

аци

и в

зая

вке

на

рег

ист

рац

ию

пер

вич

ног

о от

кр

ыто

го р

азм

ещен

ия

Раз

дел

Кр

упн

ые

ком

пан

ии

Мал

ые

пр

едп

ри

яти

я

263

Тр

ебов

ани

я к

фи

нан

сово

й о

тчет

нос

тиФ

инан

сова

я от

четн

ость

дол

жна

соо

твет

ст-

вова

ть т

ребо

вани

ям П

олож

ения

S-X

иG

AA

P. Н

еобх

одим

о пр

едст

авля

ть д

опол

ни-

тель

ную

фин

ансо

вую

отч

етно

сть

для

ком

-па

ний,

явл

яющ

ихся

объ

екта

ми

инве

стиц

ий,

и дл

я зн

ачим

ых

прио

брет

енны

х/ п

редп

о-ла

гаем

ых

к пр

иобр

етен

ию к

омпа

ний.

Фин

ансо

вая

отче

тнос

ть д

олж

на с

оотв

етст

-во

вать

тре

бова

ниям

Пол

ожен

ия S

-B и

GA

AP.

Нео

бход

имо

пред

став

лять

доп

олни

-те

льну

ю ф

инан

сову

ю о

тчет

ност

ь дл

я зн

а-чи

мы

х пр

иобр

етен

ных/

пре

дпол

агае

мы

х к

прио

брет

ению

ком

пани

й.

Бух

галт

ерск

ий

бал

анс

Нео

бход

имо

пред

став

лять

зав

ерен

ные

ау-

дито

ром

бух

галт

ерск

ие б

алан

сы з

а 2

года

,пр

и не

обхо

дим

ости

доп

олне

нны

е сж

аты

мба

ланс

ом з

а пр

омеж

уточ

ный

пери

од.

Нео

бход

имо

пред

став

лять

зав

ерен

ный

ау-

дито

ром

бух

галт

ерск

ий б

алан

с за

1 г

од,

при

необ

ходи

мос

ти д

опол

ненн

ый

сжат

ым

бала

нсом

за

пром

ежут

очны

й пе

риод

.

Отч

ет о

пр

ибы

лях

и у

бытк

ах,

отч

ет о

дви

жен

ии

ден

ежн

ых

сред

ств

Нео

бход

имо

пред

став

лять

зав

ерен

ные

ау-

дито

ром

отч

ет о

при

быля

х и

убы

тках

и о

т-че

ты о

дви

жен

ии д

енеж

ных

сред

ств,

а т

ак-

же

свод

ный

отче

т об

изм

енен

иях

в со

бст-

венн

ых

сред

ства

х ак

цион

еров

за

3 го

да,

при

необ

ходи

мос

ти д

опол

ненн

ые

сжат

ым

иср

авни

тель

ным

и пр

омеж

уточ

ным

и от

чета

ми.

Нео

бход

имо

пред

став

лять

зав

ерен

ные

ау-

дито

ром

ОП

Уи

отче

ты о

дви

жен

ии д

енеж

-ны

х ср

едст

в, а

так

же

свод

ный

отче

т об

из-

мен

ения

х в

собс

твен

ных

сред

ства

х ак

цио-

неро

в за

3 г

ода,

при

нео

бход

имос

ти д

опол

-не

нны

е сж

аты

ми

срав

ните

льны

ми

пром

е-ж

уточ

ным

и от

чета

ми.

Пр

ило

жен

ия

к ф

ин

ансо

вой

отч

етн

ости

Фин

ансо

вая

отче

тнос

ть и

при

лож

ения

в с

о-от

ветс

твии

с П

олож

ение

м S

-X (

стат

ья 1

2).

При

лож

ения

не

треб

уютс

я.

264

CPA – (Сertified Public Accountant) – сертифицированный присяжный бухгалтер.

EDGAR (Electronic Data Gathering and Retrieval) – автоматизированная систе-ма электронной регистрации и хранения данных.

ESOP (Employee Stock Ownership Plan) – схема распределения акций средисотрудников, предусматривающая определенные налоговые льготы и при-званная обеспечивать участие сотрудников в капитале компании.

GAAP (Generally Accepted Accounting Principles) – общепринятые принципыбухгалтерского учета. Принципы и методики бухгалтерского учета, установ-ленные признанными нормообразующими органами или на основании пра-ктического опыта.

Аккредитованный инвестор – частный или институциональный инвестор,удовлетворяющий критериям SEC в отношении финансового опыта или раз-мера финансовых активов.

Акции в обращении на фондовом рынке (Float) – общее число выпущен-ных акций компании, находящихся на открытом рынке. Например, если входе первичного размещения компания распространяет 10 млн. акций, а об-щее количество выпущенных акций при этом составляет 20 млн. шт., то ко-личество акций в обращении на фондовом открытом рынке (public float) со-ставляет 10 млн. шт.

Американские депозитарные расписки (ADR)/Американские депози-тарные акции (ADS) – неамериканские компании, которые хотят зарегист-рировать свои ценные бумаги на бирже в США, обязаны соблюдать стан-дарты SEC в области регулирования деятельности и подготовки отчетно-сти. Их ценные бумаги называются расписками, т. к. они представляют оп-ределенное количество реальных акций компании.

Аналитик – эксперт (часто – сотрудник инвестиционного банка), которыйследит за деятельностью определенных компаний и анализирует их финансо-вую отчетность для подготовки рекомендаций по вложению средств.

Аналитический отчет руководства – раздел проспекта эмиссии акций припервичном размещении, в котором руководство компании представляет ин-весторам свое мнение об исторической финансовой информации, а такжесвои прогнозы на будущее.

ГЛОССАРИЙ

Андеррайтеры – фирмы, основная задача которых – приобрести ценные бу-маги у эмитента и продать их инвесторам. К андеррайтерам относятся: веду-щий (управляющий) андеррайтер и синдикат андеррайтеров. См. также: ин-вестиционные банкиры.

Андеррайтинг «на условиях максимальных усилий» (Best effort underwriting) –Вид договоренности о размещении ценных бумаг, по которой андеррайтерысоглашаются осуществить реализацию акций от имени эмитента исключи-тельно на условиях максимально возможных усилий с их стороны и не берутна себя обязательств по выкупу какого бы то ни было количества акций, ко-торые не удастся реализовать (см. также: Андеррайтинг на условиях «твердоеобязательство»)

Андеррайтинг на условиях «твердое обязательство» – вид договоренности оразмещении ценных бумаг, по которой андеррайтеры обязуются выкупитьвсе размещаемые акции для их последующей открытой перепродажи. Все нереализованные в рамках открытого размещения акции оплачиваются изсобственных средств андеррайтеров и остаются в их распоряжении. (см. так-же: Андеррайтинг на условиях максимальных усилий).

Бюллетень по бухгалтерскому учету (Staff Accounting Bulletin) – документ, вкотором публикуются интерпретации и методики, используемые специали-стами SEC.

Бюллетень финансовой отчетности (Financial Reporting Release) – документSEC, в котором публикуются новые или измененные правила (например, по-правки к Положению S-X или S-K, а также к различным формам для запол-нения), а также общая информация по бухгалтерскому учету и аудиту.

Ведущий андеррайтер – андеррайтер, который управляет процессом разме-щения ценных бумаг и выступает от имени синдиката андеррайтеров. Тради-ционно название фирмы-ведущего андеррайтера размещается на левой стороне первой страницы обложки проспекта эмиссии. Также известен какуправляющий андеррайтер.

Венчурный капитал – вид финансирования с высоким риском; как правило,в форме обыкновенных акций, привилегированных акций, конвертируемыхв обыкновенные акции, или долговых обязательств, конвертируемых в обык-новенные акции; часто предоставляется компаниям, которые не могут рас-считывать на другие виды финансирования. Для получения венчурного фи-нансирования ваша компания должна обладать потенциалом получениячрезвычайно высоких доходов; инвестиции структурируются таким образом,чтобы инвестор мог получить назад вложенные средства после проведенияоткрытого размещения ценных бумаг компании или иным образом, как пра-вило, в срок от трех до семи лет после предоставления финансирования.

Внебиржевой рынок (Over-the-counter market) – рынок ценных бумаг, не зарегистрированных на фондовой бирже.

265

ГЛОССАРИЙ

Вторичное размещение – открытое размещение акций, проводимое послепервичного размещения акций, которые, как правило, находятся во владениикрупных инвесторов.

Вторичный рынок (Aftermarket) – торговля бумагами эмитента после объяв-ления об открытом размещении. Торговля на вторичном рынке ведется меж-ду третьими лицами, без участия эмитента.

Выкуп с помощью кредита (leveraged buy-out) – приобретение действующейкомпании с использованием значительной доли заемных средств.

Гастрольное турне (Road show) – презентации для инвесторов, обозначениесерии проводимых в различных городах встреч, позволяющих членам син-диката андеррайтеров и потенциальным инвесторам задать руководствукомпании вопросы о компании и о предлагаемых ею к размещению ценныхбумагах.

Годовой отчет для акционеров – отчет, в котором акционерные компанииежегодно сообщают своим акционерам и другим лицам важные финансовыеи нефинансовые сведения. В годовой отчет входит заверенная аудитором фи-нансовая отчетность, выборочные и вспомогательные финансовые данные,аналитический отчет руководства о финансовом положении и результатахдеятельности, описание отдельных видов деятельности и сегментов бизнесакомпании, информация об обыкновенных акциях компании и цене на акции,а также другие сведения. Годовой отчет должен быть разослан акционерам допроведения годового собрания, на котором выбирается директор.

Дата вступления в силу (Becoming effective, Effective date) – дата вступления всилу регистрационной заявки, с которой можно начинать продажу ценныхбумаг; день и час, в который SEC объявляет, что первичное размещение акцийвступило в силу и можно начинать торговлю.

Дешевые акции (Cheap stock) – обыкновенные акции, предоставленные от-дельным лицам (например, учредителям и доверенным лицам компании) втечение года с момента открытого размещения по цене ниже той, которая бы-ла установлена для размещения. (Этот термин также применяется по отноше-нию к опционам на акции, варрантам и другим инструментам, которые мо-гут размывать капитал).

Диапазон цены размещения – предположительный диапазон цен на акции,указанный на титульном листе предварительного проспекта. Разница междуверхней и нижней ценой составляет, как правило, 2 долл. США (например, от18 долл. США до 20 долл. США). Однако окончательная цена открытой про-дажи может быть выше этого диапазона, ниже его или находиться в указан-ных рамках; это зависит от спроса на акции и рыночной конъюнктуры.

Доверенность – выданный акционером письменный документ, уполномачи-вающий третье лицо представлять его и голосовать на собрании акционеров.

266

ГЛОССАРИЙ

Докладная записка о размещении на территории штата (Blue sky memoran-dum) – докладная записка, которую обычно готовит юридический консуль-тант андеррайтера. В этой докладной записке дается характеристика различ-ных положений и ограничений в законах о ценных бумагах каждого из штатов, в котором могут быть предложены к размещению акции эмитента.

Долевая ценная бумага – любая акция или аналогичная ценная бумага, сер-тификат участия в любых договоренностях о разделе прибыли, предвари-тельный (pre-organization) сертификат или подписка, переводная акция, сер-тификат голосующего траста или депозитный сертификат на любую долевуюценную бумагу, долю в партнерстве с ограниченной ответственностью илидолю в совместном предприятии, или сертификат участия в деловом трасте(business trust); или любая ценная бумага, конвертируемая, с уплатой или безуплаты вознаграждения, в такую ценную бумагу, или дающая варрант илиправо подписаться на приобретение такой ценной бумаги; или любой такойваррант или такое право; или любой опцион типа «пут», «колл», «стрэдл» илидругого типа, или любое право на покупку такой ценной бумаги у третьеголица или продажу такой ценной бумаги третьему лицу без обязательства сде-лать это.

Заключительная встреча (Closing meeting) – последняя встреча с целью пере-дачи ценных бумаг компании в обмен на денежные средства, привлеченныев результате размещения. Чтобы у андеррайтера было достаточно времени наполучение средств от клиентов, заключительная встреча обычно проводитсячерез пять рабочих дней после начала размещения,

Заключительное письмо-подтверждение (Bring-down letter) – дополнение кписьму-подтверждению, подготовленное как условие окончания открытогоразмещения; в нем подтверждается детальная информация письма-подтвер-ждения, которое было составлено при вступлении размещения в силу.

Закон о коррупции за рубежом. Принят в 1977 г. – требует от всех компанийв Соединенных Штатах Америки, акции которых свободно обращаются нарынке, надлежащего ведения бухгалтерских регистров и наличия адекватнойсистемы внутреннего контроля и запрещает произведение определенных выплат оговоренным иностранным должностным лицам и политическим деятелям.

Закон о ценных бумагах и биржах от 1934 г. – регулирует операции с ценны-ми бумагами на биржах и внебиржевых рынках. Кроме того, в соответствии сэтим законом открытые акционерные компании, как правило, обязаны пред-ставлять в SEC регулярную отчетность.

Закон о ценных бумагах от 1933 г. (Закон от 1933 г.) – в соответствии с этим за-коном, открытые размещения, как правило, подлежат регистрации в SEC дотого, как можно будет начинать продажи.

267

ГЛОССАРИЙ

Законы о голубом небе (Blue sky laws) – общий термин, употребляемый дляобозначения законов об операциях с ценными бумагами, принятых в отдель-ных штатах. Законы о голубом небе различаются от штата к штату и обяза-тельны для исполнения во всех штатах, где акции будут не только продавать-ся, но и предлагаться к продаже.

Закрытое размещение – продажа ценных бумаг, производимая без организа-ции открытого размещения и, в соответствии с определенными положениямизаконодательства, не подлежащая регистрации.

Инвестиционный банкир – эксперт, консультирующий компании по возмож-ным источникам финансирования и наилучшим срокам открытого размеще-ния ценных бумаг. Часто инвестиционный банкир выступает андеррайтеромоткрытых размещений.

Иностранный частный эмитент – иностранная компания (но не иностранноеправительство), которая более чем на 50% принадлежит лицам, не являю-щимся резидентами США и удовлетворяет другим критериям участия рези-дентов США в управлении и местоположения операционных активов.

Иностранный эмитент – любой иностранный эмитент, например, правитель-ство или гражданин иностранного государства, компания или иная организа-ция, созданная или зарегистрированная по законам иностранного государст-ва (отличается от «иностранного частного эмитента»).

Инсайдер – руководство, директора и значимые партнеры, имеющие доступк такой информации о деятельности компании, которая неизвестна широкойобщественности. На инсайдеров распространяются ограничения по срокам испособам продажи своих акций.

Инсайдерская прибыль (Short-swing profits) – прибыль, полученная опреде-ленными инсайдерами компании по сделкам с ее ценными бумагами, прове-денным в течение шести месяцев, вне зависимости от того, были ли эти сдел-ки произведены с использованием инсайдерской информации или нет.

Инсайдерские операции (Insider trading) – торговля ценными бумагами ком-пании, которую ведут инсайдеры или другие лица, имеющие доступ к конфи-денциальной информации о компании.

Капитализация – структура задолженности и собственных средств компании.

Капитальные ресурсы (Capital resources) – как правило, этим термином обо-значаются финансовые схемы с использованием собственного и заемного ка-питала. В соответствии с одним из требований Положения S-K (пункт 303), ваналитическом отчете руководства о финансовом положении и результатахдеятельности необходимо раскрыть сведения о существенных потенциальныхобязательствах компании по капиталовложениям и предполагаемым источ-никам привлечения средств (т. е. капитальных ресурсов), которые могут бытьиспользованы для покрытия этих потенциальных обязательств.

268

ГЛОССАРИЙ

Квалифицированный институциональный покупатель – любое из нижепе-речисленных лиц, действующих за свой счет или за счет других квалифици-рованных институциональных покупателей, которое совокупно имеет в рас-поряжении и по своему усмотрению инвестирует не менее 100 млн. долл.США в ценные бумаги эмитентов, не связанных с данным лицом: некото-рые виды страховых компаний; любые инвестиционные компании; инве-стиционные компании малого бизнеса; трастовые фонды, чьим довери-тельным собственником является банк или трастовая компания; программавознаграждения сотрудников; трастовые фонды, доверительным собствен-ником которых является банк или трастовая компания; компании по разви-тию бизнеса; любые организации, описанные в Налоговом кодексе (п.501(b)(3)) (за исключением банков или ссудно-сберегательных товариществ,ассоциаций, партнерств, коммерческих трастов по законодательству штатаМассачусетс и аналогичных коммерческих трастов, а также инвестицион-ных консультантов).

Комиссия по ценным бумагам и биржам – правительственный орган, ответ-ственный за применение федеральных законов о ценных бумагах, в т. ч. Зако-на 1933 г. и Закона 1934 г.

Компания на этапе развития (Blank-check company) – компания, привлекаю-щая капитал для инвестирования в проекты, еще не определенные в моментразмещения.

Конвертируемые ценные бумаги – ценные бумаги, которые могут быть об-менены на другие выпущенные эмитентом ценные бумаги иного вида иликласса (так, например, конвертируемые долговые ценные бумаги могут бытьобменены на обыкновенные акции эмитента).

Красная селедка (Red herring) – предварительный проспект, распространяе-мый среди членов синдиката андеррайтеров для последующей раздачи потенциальным инвесторам. На обложке предварительного проспекта крас-ным шрифтом напечатано сообщение о том, что размещение еще не вступи-ло в силу.

Крупный участник рынка (Market maker) – управляющий андеррайтер, атакже некоторые или все остальные участники синдиката андеррайтеров, ко-торые предлагают купить или продать акции на открытом рынке по твердойцене, благодаря чему поддерживается интерес финансового сообщества и со-здается поддержка акций компании на вторичном рынке.

Мезонинное финансирование (Mezzanine financing) – субординированныйдолговой инструмент с варрантами на приобретение доли в капитале. Как ив случае с венчурным финансированием, мезонинное финансирование обыч-но дает инвестору возможность через несколько лет получить назад инвести-рованные средства.

269

ГЛОССАРИЙ

Национальная ассоциация дилеров по ценным бумагам (National Associationof Securities Dealers) – ассоциация брокеров и дилеров по ценным бумагамСША. В задачи НАДЦБ входит, помимо всего прочего, контроль над всемивидами вознаграждения андеррайтера по всем открытым размещениям напредмет его объективности и обоснованности.

Независимая экспертиза (Due diligence) – входящая в обязанность лиц, со-ставляющих и подписывающих регистрационную форму, проверка в целесо-образном объеме, проводимая с целью надлежащего обоснования ими своегозаключения о том, что указанные в регистрационной форме сведения досто-верны и что в ней не опущены какие-либо существенные факты. Независи-мая экспертиза поможет защитить участников процесса регистрации от от-ветственности в том случае, если их привлекут к суду за неудачное размеще-ние акций.

Общее собрание (All-hands meeting) – собрание всех сторон, участвующих вподготовке регистрационной заявки, включая руководство компании, юри-дических консультантов компании, аудиторов, андеррайтеров и юридиче-ских консультантов андеррайтеров.

Обыкновенные акции – письменный сертификат, свидетельствующий о вла-дении целой долей собственности в капитале компании.

Обыкновенные долевые ценные бумаги – любой класс обыкновенных цен-ных бумаг или долевого участия, в том числе доля бенефициарного участия втрасте или доля в партнерстве с ограниченной ответственностью.

Оговорка «Green Shoe» – право андеррайтеров на превышение лимита под-писки, по которому они могут приобретать определенное количество допол-нительных акций компании, если они продадут больше акций, чем им былопредоставлено по договору об андеррайтинге. Впервые этот метод был ис-пользован компанией «Green Shoe Corporation».

Ограниченно обращающиеся акции (Restricted stock) – определенные акции,приобретенные в рамках частного размещения, на перепродажу которых ус-тановлены ограничения.

Ограниченное размещение – продажи ценных бумаг, освобожденных от ре-гистрации на основании определенных положений законодательства, кото-рые ограничивают сумму размещения и количество покупателей.

Отношение цены акции к доходу – цена одной обыкновенной акции, поде-ленная на сумму дохода на акцию.

Первичное открытое размещение – первое предложение ценных бумаг ком-пании на открытом рынке.

Первичное размещение – размещение ценных бумаг новой эмиссии.

Период запрета на продажу – период времени (обычно 180 дней), в течениекоторого инсайдерам запрещено продавать свои акции.

270

ГЛОССАРИЙ

Письмо о намерениях – предварительное соглашение между андеррайтероми компанией. В этом письме предварительно оговариваются определенныеусловия, которые будут включены в фактический договор об андеррайтинге.Как правило, в письмо о намерениях включено условие, запрещающее при-влекать другого андеррайтера и дающее право данному андеррайтеру совер-шать расходы в связи с обсуждаемым размещением.

Письмо-запрос на предоставление права голоса (Proxy statement) – информа-ционное сообщение, которое согласно требованиям SEC должно направлять-ся акционерам в связи с просьбой передать свое право голоса.

Письмо-комментарий – подготовленное специалистами SEC письмо c описа-нием недостатков, отмеченных в ходе рассмотрения регистрационной заявки.В письме-комментарии содержится просьба представить дополнительнуюинформацию или внести изменения до того, как размещение вступит силу иакции будут предложены инвесторам.

Письмо-подтверждение – подготовленное независимым аудитором компа-нии письмо, в котором подробно описаны все действия, предпринятые попросьбе андеррайтеров. Данное письмо дополняет проводимую андеррайте-ром комплексную оценку эмитента

Подтверждение интереса (Indication of interest) – заказ на определенное ко-личество акций, который сделал ведущему андеррайтеру заинтересованныйинвестор. В связи с тем, что по большинству открытых размещений лимитподписки бывает превышен, заказ делается на большее количество акций,чем инвестор в действительности намеревается купить.

Положение D – свод правил SEC, устанавливающих порядок предоставленияосвобождения от регистрации для закрытых и ограниченных размещений.

Положение S-B – свод правил SEC, устанавливающих порядок публикациифинансовой и нефинансовой информации в регистрационной заявке и пери-одических отчетах, представляемых эмитентами-малыми предприятиями.

Положение S-K – свод правил SEC, устанавливающих порядок публикациинефинансовой информации в регистрационной заявке и периодических от-четах (кроме малых предприятий).

Положение S-X – свод правил SEC, устанавливающих форму, содержание ипериодичность финансовых отчетов, включаемых в регистрационную заявкуи периодическую отчетность (кроме малых предприятий).

Положение А – свод установленных SEC правил, регулирующих порядок ос-вобождения от обязательной регистрации некоторых размещений на суммудо 5 млн. долл. США.

Положение С – свод правил SEC, устанавливающих порядок подготовки иподачи регистрационной заявки (например, формат бумаги, количество эк-земпляров).

271

ГЛОССАРИЙ

Положения о нарушителях правопорядка (Bad-boy provisions) – положениязакона, запрещающие эмитенту использовать некоторые виды льгот при ре-гистрации, если какое-либо лицо, участвующее в размещении акций, ранееопределенным образом нарушало законы об операциях с ценными бумагами.

Правило 144 – положение, регулирующее порядок реализации акций акцио-нерами, владеющими контрольными пакетами, и держателями ограниченнообращающихся акций.

Правило 144А – правило, в соответствии с которым определенные видыименных ценных бумаг освобождены от регистрации, обязательной по Зако-ну 1933 г., и могут быть перепроданы квалифицированным институциональ-ным инвесторам.

Правило тихой гавани (Safe harbour rule) – правило, разъясняющее какое-ли-бо положение закона. Соблюдение такого правила рассматривается как со-блюдение закона и гарантирует эмитенту защиту от возможных последствийбудущих интерпретаций законодательства, которые при иных обстоятельст-вах могли бы привести к возникновению у него определенных обязательств.

Превышение лимита подписки – Данное выражение употребляется по отно-шению к первичному открытому размещению, в ходе которого андеррайтерможет продать больше акций, чем он купил у эмитента. Андеррайтеры обыч-но стараются превысить лимит подписки и использовать опцион на исполне-ние таких заявок сверх лимита; в результате этого андеррайтер получает до-полнительную прибыль, а компания – дополнительные средства от размеще-ния. Акции, размещенные с превышением лимита, как правило, резко растутв цене после начала торговли на вторичном рынке.

Предложение о покупке (Tender offer) – предложение о приобретении цен-ных бумаг у существующих акционеров. Как правило делается с целью полу-чения контроля над другой компанией.

Предприятие (Business) – чтобы определить, является ли приобретение непросто покупкой «активов», а «предприятием» в соответствии с ПоложениемS-X (статья 11), необходимо оценить приобретенное предприятие, активы илинаправление деятельности и определить, была ли деятельность предприятиядо и после приобретения в достаточной степени непрерывной, в случае чегораскрытие информации о прошлых периодах является значимым для пони-мания будущей деятельности предприятия. В целях подготовки отчетностидля SEC и раскрытия информации отдельная компания, дочерняя компанияили подразделение обычно считаются предприятием.

Презентации для инвесторов – см. Гастрольное турне.

Промежуточное финансирование (Bridge financing) – финансирование, при-влеченное компанией, предполагающей вскоре (например, в течение двухлет) привлечь постоянное финансирование (например, с помощью открыто-го размещения акций).

272

ГЛОССАРИЙ

Проспект эмиссии – Часть I регистрационной заявки, которую синдикат ан-деррайтеров использует как информационный документ при продаже ак-ций. В проспекте эмиссии публикуется информация о компании и предпола-гаемом размещении. Проспект эмиссии распространяется среди потенциаль-ных инвесторов в виде самостоятельного документа или отдельного буклета.

Прямое открытое размещение – желая сэкономить на оплате услуг адвока-тов и инвестиционных банков, некоторые компании пытаются продаватьсвои акции без посредников. Как правило, такие размещения бывают мелки-ми и очень низколиквидными.

Размещение в отдельном штате – Размещение акций для резидентов толькоодного штата, в котором расположен и ведет свою деятельность эмитент. Та-кое размещение не нужно регистрировать в SEC.

Размещение по упрощенной схеме (Exempt offering) – размещение ценныхбумаг, не подпадающее под большинство подробных регистрационных тре-бований SEC, выполнение которых требует больших затрат времени.

Размывание – эффект, оказываемый на доли участия потенциальных покупа-телей расхождением между ценой за одну акцию, установленной для откры-того размещения, и стоимостью в денежном выражении акций для директо-ров, должностных и других лиц на момент, непосредственно предшествую-щий началу размещения предложения.

Раскрытие информации – публикация информации о компании, ее деятель-ности и конкретных операциях с целью защиты интересов потенциальныхинвесторов. Один из основополагающих принципов федерального законода-тельства о ценных бумагах состоит в том, что для принятия обоснованных ин-вестиционных решений инвесторам необходима адекватная информация.

Регистратор и трансфер-агент – в качестве представителя компании, котораявыпускает в обращение ценные бумаги, продаваемые инвесторам, ведет учетвсех акционеров, фиксирует их адреса; учитывает все последующие фактыпередачи акций в ходе перепродажи.

Регистрационная заявка – информационный документ, представляемый вSEC в соответствии с регистрационными требованиями федерального зако-нодательства. В регистрационную заявку включается проспект эмиссии, атакже другие сведения по требованию SEC.

Реклама размещения (Tombstone ad) – объявление о проведении размеще-ния. Как правило, в нем публикуются только сведения о сумме размещения,название компании, тип ценной бумаги, цена размещения и имена андеррай-теров.

Рыночная капитализация – общая рыночная стоимость фирмы. Определяет-ся как произведение цены одной акции компании на общее количество ак-ций, находящихся в обороте.

273

ГЛОССАРИЙ

Сертифицированный присяжный бухгалтер (Certified public accountant) –бухгалтер, который выполнил соответствующие требования законодательст-ва какого-либо штата и получил квалификационный сертификат.

Синдикат – группа андеррайтеров, сформированная для предоставления га-рантий по размещению ценных бумаг. В синдикат могут входить андеррайте-ры, специализирующиеся как на сделках с институциональными инвестора-ми, так и на сделках с частными лицами. Как правило, основные продажи ор-ганизует ведущий андеррайтер и его партнеры по синдикату андеррайтеров.Члены синдиката несут совместные риски по гарантированию размещения.

Система автоматизированных котировок Национальной ассоциации диле-ров по ценным бумагам (National Association of Securities Dealers andAutomated Quotation – NASDAQ) – автоматизированная информационнаясеть, предоставляющая котировки и данные по объемам торгов на внебирже-вых рынках.

Совет по стандартам финансового учета (Financial Accounting StandardsBoard) – главный государственный орган США, отвечающий за разработкуфинансовых стандартов.

Согласие – при размещении ценных бумаг этот термин, как правило, означа-ет, что аудитор компании разрешает использовать в регистрационной заявкесвое аудиторское заключение по финансовой отчетности за предыдущие го-ды. Без согласия аудитора такая финансовая отчетность в регистрационнойзаявке использована быть не может. В связи с этим сертифицированный бух-галтер уточняет результаты своей работы для того, чтобы подтвердить вер-ность аудиторского заключения на дату заявки.

Соглашение об андеррайтинге – документ, в котором приводятся подробно-сти договоренностей компании с андеррайтерами, в т. ч. вид гарантирования(т. е., «твердое обязательство» или «на условии максимальных усилий»), воз-награждение андеррайтера, цена размещения и количество акций.

Сопроводительное письмо (Transmittal letter) – документ, используемый дляподачи регистрационной заявки в SEC. Цель сопроводительного письма –привлечь внимание к важным или вызывающим сомнения вопросам, чтобыоблегчить специалистам SEC анализ представленных документов. Кроме то-го, в письме должны быть подтверждены результаты решений, принятых наосновании неофициальных бесед со специалистами SEC.

Стоимость акций в свободном обращении (Public float) – совокупная рыноч-ная стоимость голосующих и неголосующих обыкновенных акций, находя-щихся в собственности лиц, не являющихся аффилированными сторонами.(см. также «Акции в обращении на фондовом рынке»).

Стратегическое партнерство – сотрудничество компании с более крупной ив финансовом отношении более сильной компанией, которая может предос-тавить ресурсы для достижения экономических и стратегических целей. Так-же известно как стратегический альянс или корпоративный союз.

274

ГЛОССАРИЙ

Трансфер-агент – см. Регистратор и трансфер-агент.

Транш – термин, применяемый для описания отдельных сегментов открыто-го размещения, продаваемых в различных странах. Для распространениякрупных выпусков ценных бумаг американских и иностранных компаний,спрос на которые существует в США и в данном иностранном государстве,как правило, используется несколько траншей.

Уведомление о недостатках (Deficiency letter) – см. Письмо-комментарий.

Уведомление о размещении (Offering circular) – информационный документ,аналогичный по содержанию регистрационной заявке, представляемый ин-весторам при размещениях, не подпадающих под регистрационные требова-ния SEC.

Управляющий андеррайтер – также называется ведущий андеррайтер. Андеррайтерская фирма, которая организует синдикат андеррайтеров и яв-ляется главным представителем компании.

Финансовый рычаг – степень, в которой для финансирования предприятияиспользуются заемные, а не собственные средства. Увеличение рычага можетповысить доходность капитала, но оно также повышает потребности в денеж-ных средствах, необходимых для покрытия задолженности.

Форма 10-K – ежегодный отчет, который следует представлять в SEC.

Форма 10-KSB – ежегодный отчет, который должны представлять в SEC ма-лые предприятия, принявшие решение регистрировать выпуск в соответст-вии с Инструкцией S-B.

Форма 10-Q – ежеквартальный отчет, который следует представлять в SEC.

Форма 10-QSB – ежеквартальный отчет, который должны представлять в SECэмитенты-малые предприятия, принявшие решение регистрировать выпуск всоответствии с Инструкцией S-B.

Форма 8-K – отчет, который необходимо представлять в SEC в случаях, когдапроизошли определенные существенные события.

Форма 8-А – сокращенная форма регистрации определенного класса ценныхбумаг в соответствии с Законом 1934 г.

Форма S-1 – наиболее полный вариант регистрационной заявки, используе-мый эмитентами, которые не имеют право на регистрацию по сокращеннымформам.

Форма S-2 – вид регистрационной заявки, используемой некоторыми давнодействующими компаниями. В соответствии с Формой S-2, в регистрацион-ной заявке достаточно привести ссылки на годовой отчет, не публикуя его це-ликом; при этом компания должна разослать всем инвесторам текст послед-него годового отчета.

275

ГЛОССАРИЙ

Форма S-3 – вид регистрационной заявки, используемой некоторыми давнодействующими компаниями. В этой форме также достаточно привести ссыл-ки на годовой отчет, не публикуя его целиком; при этом компания не должнарассылать всем инвесторам текст последнего годового отчета.

Форма S-4 – вид сокращенной регистрационной заявки, которая обычно ис-пользуется для регистрации ценных бумаг, которые предполагается эмитиро-вать в связи с операциями, подпадающими под Правило №145 (такими, какреклассификация ценных бумаг, слияние, консолидация, перевод активов;предложение об обмене на ценные бумаги данного эмитента или другогопредприятия; повторное предложение или повторная продажа ценных бумаг,зарегистрированных по данной форме).

Форма SB-1 – вид короткой регистрационной заявки, которую могут приме-нять эмитенты-малые предприятия как для первичных, так и для вторич-ных размещений различных типов. Может использоваться для регистрацииразмещений ценных бумаг на сумму до 10 млн. долл. США в течение любо-го непрерывного периода продолжительностью 12 месяцев, за исключениемценных бумаг, зарегистрированных по Форме S-8.

Форма SB-2 – вид короткой регистрационной заявки, которая может быть ис-пользована эмитентами-малыми предприятиями как для первичных, так идля вторичных размещений различных типов. Отличается от Формы SB-1тем, что может быть использована для регистрации размещений на неограни-ченную сумму.

Форма SR – отчет, который необходимо периодически представлять в SEC входе размещения и после его окончания. В данном отчете представляется ин-формация о суммах выручки от размещения акций и о целях, на которые ис-пользуются полученные средства.

Цена размещения – цена, по которой ценные бумаги в составе первичного открытого размещения продаются на открытом рынке. Цену размещения оп-ределяет ведущий андеррайтер. Как правило, это происходит вечером послезакрытия торгов на фондовом рынке, накануне даты начала продаж акцийпокупателям.

Эмитент-малое предприятие – компания, зарегистрированная в США или Ка-наде с объемом доходов и стоимостью акций в свободном обращении (publicfloat) (см. определение) менее 25 млн. долл. США в течение последних двух лет.

276

ГЛОССАРИЙ

277

Национальная группа по работе с SEC (National SEC Practice Group) фирмы«Эрнст энд Янг» оказывает техническую поддержку и предоставляет кон-сультации как своим клиентам, так и специалистам в США и за рубежом. В настоящее время фирма оказывает услуги более чем 2.500 компаниям, зарегистрированным в SEC; в течение последних пяти лет более 600 компа-ний воспользовались услугами фирмы «Эрнст энд Янг» в осуществлениипервичного открытого размещения своих ценных бумаг.

В фирме «Эрнст энд Янг» создан специальный Центр стратегических сделок(Center for Strategic Transactions® ). В этом центре CEO и высшие руководителикомпании получают уникальную возможность в конфиденциальном порядкепроанализировать деятельность своей компании, ее развитие, задать те острыевопросы, которые обычно поступают от институциональных и частных инве-сторов, а также изучить все риски и выгоды, которые могут принести с собойразличные сделки, структурные изменения и стратегические реформы.

Центр стратегических сделок фирмы «Эрнст энд Янг» предоставляет ком-плексные консультации в области общей стратегии предприятия и тактикиосуществления отдельных операций. В Центре собраны лучшие сотрудникифирмы, ее опытнейшие специалисты практически во всех областях деятель-ности. Центр представляет собой открытый и действенный форум, где про-фессионалы мирового уровня помогут вам заключить нужную сделку илиосуществить требуемые перемены в нужное время, с правильно подобранны-ми людьми и адекватным образом – и впоследствии окажут поддержку, кото-рая гарантирует, что полученный эффект не будет краткосрочным.

Стивен Блоуэрс (Stephen C. Blowers) – Партнер, Национальная группа про-фессиональной практики. Он также являлся членом Консультативного сове-та по бухгалтерскому учету при Управлении Главного бухгалтера Комиссиипо ценным бумагам и биржам.

Питер Гриффит (Peter H. Griffith) – Национальный директор Центра страте-гических сделок «Эрнст энд Янг». Ранее работал управляющим директором иначальником управления инвестиционных банковских операций в компании«Wedbush Morgan Securities». Состоял членом Консультативного совета поПрограмме развития предпринимательства в Университете Южной Кали-форнии. Кроме того, был Президентом Ассоциации венчурного капиталаЛос-Анджелеса и Академии предпринимательства Южной Калифорнии.

Томас Милан (Thomas L. Milan) – Национальный директор по бухгалтерско-му учету и контактам с SEC Группы профессиональной практики «Эрнст эндЯнг». Являлся председателем Комитета по связям между Американским ин-ститутом присяжных бухгалтеров и Комиссией по ценным бумагам и биржам.

ОБ АВТОРАХ

ipo рекомендации

Documents