Οικονομικό Δελτίο 41 · tpaΠeza thΣ eΛΛa∆oΣ eλευθ. bενιζέλου 21...

ΙΟΥΛΙΟΣ2015

ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΟ ΔΕΛΤΙΟΤΕΥΧΟΣ 41ΙΟ

ΥΛ

ΙΟΣ

20

15

ΟΙΚ

ΟΝ

ΟΜ

ΙΚΟ

ΔΕ

ΛΤ

ΙΟ Τ

ΕΥ

ΧΟ

Σ 4

1ΤΡ

ΑΠ

ΕΖ

Α Τ

ΗΣ Ε

ΛΛ

ΑΔΟ

Σ

ΕΥΡ

ΩΣΥΣ

ΤΗΜ

Α

ΙΟΥΛΙΟΣ2015

ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΟ ∆ΕΛΤΙΟΤΕΥΧΟΣ 41

TTPPAAΠΠEEZZAA TTHHΣΣ EEΛΛΛΛAA∆∆OOΣΣEλευθ. Bενιζέλου 21102 50 Aθήνα

www.bankofgreece.gr

∆ιεύθυνση Oικονοµικής Ανάλυσης και Mελετών - ΓραµµατείαTηλ. +30 210 320 2393Fax +30 210 323 3025

Tυπώθηκε στοΊδρυµα Eκτύπωσης Tραπεζογραµµατίων και Aξιώντης Tράπεζας της Eλλάδος

ISSN 1105 - 8544

ΠΕΡ Ι ΕΧΟΜΕΝΑ ΟΙ ΕΠΙ∆ΡΑΣΕΙΣ ΤΩΝ ΕΛΑΧΙΣΤΩΝ ΜΙΣΘΩΝ ΣΤΟΥΣ ΜΙΣΘΟΥΣ ΚΑΙ ΣΤΗΝ ΑΠΑΣΧΟΛΗΣΗ 7Κώστας Ν. Κανελλόπουλος

Η ΧΡΗΣΗ ΤΩΝ ΜΕΤΡΗΤΩΝ ΚΑΙ ΤΩΝ ΗΛΕΚΤΡΟΝΙΚΩΝ ΤΡΟΠΩΝ ΠΛΗΡΩΜΗΣ ΣΤΗΝ ΟΙΚΟΝΟΜΙΑ 33Ευαγγελία Γεωργίου

ΕΝΑΛΛΑΚΤΙΚΕΣ ΠΡΟΣΕΓΓΙΣΕΙΣ ΓΙΑ ΤΗΝ ΕΞΥΓΙΑΝΣΗ ΧΑΡΤΟΦΥΛΑΚΙΩΝ ΜΗ ΕΞΥΠΗΡΕΤΟΥΜΕΝΩΝ ΤΡΑΠΕΖΙΚΩΝ ∆ΑΝΕΙΩΝ. ΑΝΑΛΥΣΗ ΠΕΡΙΠΤΩΣΕΩΝ 49Φαίδων Καλφάογλου

ΠΩΣ Η ΧΡΗΣΗ ΤΩΝ ΙΣΤΟΡΙΚΩΝ ΜΑΚΡΟΟΙΚΟΝΟΜΙΚΩΝ ΧΡΟΝΟΛΟΓΙΚΩΝ ΣΕΙΡΩΝ ΣΤΗΡΙΖΕΙ ΤΗΝ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗ ΑΝΑΛΥΣΗ ΚΑΙ ΤΟ ΣΧΕ∆ΙΑΣΜΟ ΠΟΛΙΤΙΚΗΣ; Η ΝΕΑ ΕΛΛΗΝΙΚΗ ΙΣΤΟΡΙΚΗ ΣΤΑΤΙΣΤΙΚΗ ΒΑΣΗ 1833-1949 ΩΣ ΜΕΡΟΣ ΤΗΣ ΜΕΓΑΛΗΣ ΣΤΑΤΙΣΤΙΚΗΣ ΒΑΣΗΣ ΤΩΝ ΧΩΡΩΝ ΤΗΣ ΝΑ ΕΥΡΩΠΗΣ 79Σοφία Λαζαρέτου

∆ΟΚΙΜΙΑ ΕΡΓΑΣΙΑΣ(Ιανουάριος - Ιούλιος 2015) 105

ΚΑΤAΛΟΓΟΣ AΡΘΡΩΝ ΠΟΥ ∆ΗΜΟΣΙΕYΘΗΚΑΝ ΣΕ ΠΡΟΗΓΟYΜΕΝΑ ΤΕYΧΗ ΤΟΥ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΟY∆ΕΛΤIΟΥ 109

Τεύχος 41Οικονοµικό ∆ελτίοΙούλιος 20156

1 ΕΙΣΑΓΩΓΗ

Ο ελάχιστος µηνιαίος µισθός µειώθηκε σταµέσα Φεβρουαρίου 2012 κατά 22% και από751,4 ευρώ κατήλθε στα 581,1 ευρώ, όπου καιπαραµένει. Αυτή η δραστική µείωση έγινεαφού η ανεργία από 10,5% το τέταρτο τρίµηνοτου 2009 εκτινάχθηκε στο 20,9% το τέταρτοτρίµηνο του 2011, ενώ η απασχόληση την ίδιαδιετία µειώθηκε κατά σχεδόν 14%. Η δε χώρα,λόγω του τότε δηµοσιονοµικού εκτροχιασµούκαι της κρίσης δηµόσιου χρέους, από το Μάιοτου 2010 εντάχθηκε σε πρόγραµµα δηµοσιο-νοµικής προσαρµογής µέσω συµφωνίας αφε-νός της Ελλάδος και αφετέρου του ∆ΝΤ, τηςΕΚΤ και της Ευρωπαϊκής Επιτροπής, η οποίαεπέβαλε άµεσες δραστικές µειώσεις τωνµισθών στο ∆ηµόσιο και των συντάξεων, µεαποτέλεσµα να µειωθούν οι µέσες αποδοχέςτο 2010 στο ∆ηµόσιο κατά 7,7% και στο µητραπεζικό ιδιωτικό τοµέα κατά 2,9%. Οι αντί-στοιχες µειώσεις το 2011 περιορίστηκαν στο0,5% στο ∆ηµόσιο και σε 1,7% στον ιδιωτικότοµέα και µόνο αργότερα, το 2012 και 2013,µετά την τότε µείωση των ελάχιστων µισθώνκαι τις θεσµικές µεταρρυθµίσεις στην αγοράεργασίας, ακολούθησε µεγαλύτερη πτώση τωνµέσων µισθών κατά 6,5% κατ’ έτος (Τράπεζατης Ελλάδος 2014β, σελ. 60). Η ανεργία συνέ-χισε να αυξάνεται και κορυφώθηκε στο 27%το 2013, για να εµφανίσει κάµψη από το δεύ-τερο τρίµηνο του 2014, η δε απασχόληση ακο-λούθησε αντίστροφη πορεία και από τα µέσατου 2014, ιδιαίτερα στους µισθωτούς, ανακά-µπτει. Η διερεύνηση των όποιων επιδράσεωντων ελάχιστων µισθών στις παραπάνω εξελί-ξεις των µισθών και της απασχόλησης δεν φαί-νεται να έχει επιχειρηθεί µέχρι τώρα εµπει-ρικά κατά τρόπο συστηµατικό.

Οι επιδράσεις του επιπέδου και των αλλαγώντου ελάχιστου µισθού στην αγορά εργασίαςωστόσο παραµένουν στην επικαιρότητα, µεαντικρουόµενα επιχειρήµατα στο δηµόσιοδιάλογο. Από τη µια πλευρά υπάρχουν οι υπο-

στηρικτές της δραστικής αύξησης των ελάχι-στων µισθών και ηµεροµισθίων, οι οποίοι προ-βάλλουν την αυξητική επίδρασή τους στο εισό-δηµα των χαµηλόµισθων και έτσι τη συµβολήτους στον περιορισµό της φτώχειας και τηςανισότητας, τονίζοντας επίσης και την όποιαθετική τους επίδραση στη συνολική ενεργόζήτηση. Από την άλλη πλευρά υποστηρίζεταιότι οι ελάχιστοι µισθοί, εάν είναι πολύ πάνωαπό τους µισθούς που µπορεί να πληρώσει ηαγορά εργασίας, οδηγούν σε απώλεια θέσεωνεργασίας και τελικά σε µικρότερη απασχό-ληση. Η τεκµηριωµένη απάντηση σε αυτά ταεπιχειρήµατα είναι αρκετά χρήσιµη για τηνκυβερνητική πολιτική καθορισµού των ελάχι-στων µισθών στην Ελλάδα, όπου οι ελάχιστεςαµοιβές, ελλείψει ενός καθολικού ελάχιστουδικτύου κοινωνικής προστασίας των οικονο-µικά αδυνάτων, αποτελούν για δεκαετίεςβασικό µέσο άσκησης οικονοµικής και κοι-νωνικής πολιτικής και φαίνεται ότι επηρεά-ζουν αρκετούς εργαζοµένους. Καθίσταταιµάλιστα ιδιαίτερα κρίσιµη τη σηµερινήπερίοδο της τρέχουσας βαθιάς κρίσης µε τηναπώλεια του 1/4 του προ της κρίσης ΑΕΠ, τοκλείσιµο δεκάδων χιλιάδων επιχειρήσεων καιτην υπερβολική ανεργία (το φθινόπωρο του2014 πάνω από ένας στους τέσσερις στο εργα-τικό δυναµικό είναι άνεργος και ήδη ο έναςστους πέντε µακροχρόνια άνεργος), τις ανε-πιβεβαίωτες πληροφορίες ότι σε πολλές περι-πτώσεις οι εµφανιζόµενοι µισθοί δεν κατα-βάλλονται, τουλάχιστον εγκαίρως, καθώς καιτην αναζήτηση εργασίας από πολλούς νέουςΈλληνες στο εξωτερικό. Τα οφέλη από τηνύπαρξη των ελάχιστων µισθών φαίνεται ναείναι ευρέως αποδεκτά και κανείς δεν εµφα-νίζεται να υποστηρίζει σοβαρά την κατάργησήτους. Ως τέτοια οφέλη καταγράφονται ηενθάρρυνση πιο αποτελεσµατικής χρήσης των

Τεύχος 41Οικονοµικό ∆ελτίο

Ιούλιος 2015 7

Ο Ι ΕΠ Ι ∆ΡΑΣΕ Ι Σ ΤΩΝ ΕΛΑΧ Ι Σ ΤΩΝ Μ ΙΣΘΩΝΣΤΟΥΣ Μ Ι ΣΘΟΥΣ ΚΑ Ι Σ ΤΗΝ ΑΠΑΣΧΟΛΗΣΗ

Κώστας Ν. Κανελλόπουλος1

Ειδικός Σύµβουλος στην Τράπεζα της Ελλάδος

11 Εγκάρδιες ευχαριστίες για συζητήσεις και σχόλια εκφράζονταιστους Heather Gibson, ∆ηµήτρη Μαλλιαρόπουλο, ΘεόδωροΜητράκο, ∆ηµήτρη Μόσχο, Χιόνα Μπαλφούσια, ∆άφνη Νικολί-τσα, Ευαγγελία Παπαπέτρου και Γιώργο Συµιγιάννη. Λάθη, παρα-λείψεις και κρίσεις βαρύνουν αποκλειστικά τον συγγραφέα.

απασχολούµενων συντελεστών παραγωγής, ηάσκηση πίεσης στους εργοδότες για τον τεχνο-λογικό εκσυγχρονισµό των επιχειρήσεων, οφραγµός στην ατέρµονη συµπίεση του µισθο-λογικού κόστους ιδιαίτερα σε περιόδους ύφε-σης για την εξουδετέρωση της δυναµικής τουαποπληθωρισµού, καθώς και η ενθάρρυνσητων απασχολουµένων να εργάζονται πιοπαραγωγικά. Παρ’ όλα αυτά, προφανώς άλληπολιτική ελάχιστων µισθών ενδείκνυται γιατην έξοδο από την κρίση εάν αυτοί βελτιώνουντη θέση των χαµηλόµισθων χωρίς να βλάπτουντην απασχόληση και άλλη εάν ασκούν σηµα-ντική αρνητική επίδραση στην απασχόληση.

Η παρούσα εργασία έχει στόχο να εξετάσειτις επιδράσεις των ελάχιστων αµοιβών στηναγορά εργασίας στον ιδιωτικό τοµέα τηςχώρας την τελευταία περίπου δεκαετία, όπουπεριλαµβάνεται και η περίοδος της τρέχουσαςοικονοµικής κρίσης. Αξιοποιώντας κυρίωςδηµοσιευµένα στατιστικά στοιχεία απασχό-λησης και ηµεροµισθίων του ΙΚΑ, σε συν-δυασµό µε την εξέλιξη των ελάχιστων υπο-χρεωτικών ηµεροµισθίων, στοχεύουµε να τεκ-µηριώσουµε τις επιδράσεις των ελάχιστωνηµεροµισθίων αφενός στα µέσα ηµεροµίσθιακαι αφετέρου στην απασχόληση στην αγοράεργασίας του ιδιωτικού τοµέα της χώρας.Τόσο η περιγραφική ανάλυση της εξέλιξηςτων εξεταζόµενων µεταβλητών όσο και συνή-θεις οικονοµετρικές εκτιµήσεις δείχνουν µεσαφήνεια ότι οι ελάχιστοι µισθοί επηρεάζουνστενά την εξέλιξη των µέσων αµοιβών τουιδιωτικού τοµέα. Ωστόσο, η αύξηση των ελά-χιστων µισθών φαίνεται να συνδέεται επίσηςκαι µε αξιόλογες απώλειες θέσεων εργασίας,δείχνοντας ότι η χώρα στην τρέχουσα συγκυ-ρία, µε τόσο υψηλή ανεργία, χρειάζεται περισ-σότερες θέσεις εργασίας στον ελάχιστο µισθόκαι όχι βελτίωση της θέσης των χαµηλόµισθωνεργαζοµένων µε δραστική αύξηση στον ελά-χιστο µισθό, διότι έτσι η εργασία τους µπορείνα καταστεί πιο αβέβαιη.

Στα επόµενα, αρχικά παρουσιάζεται το πρό-σφατο και σηµερινό πλαίσιο καθορισµού τωνελάχιστων αµοιβών στη χώρα, µε έµφαση στιςαλλαγές που επήλθαν αφότου η χώρα

εισήλθε στο πρόγραµµα δηµοσιονοµικήςπροσαρµογής (τµήµα 2). Ακολούθως εξετά-ζονται συνοπτικά οι πρόσφατες εξελίξεις τωνελάχιστων αµοιβών, παρουσιάζονται οι σχέ-σεις των ελάχιστων µισθών µε συγκεκριµέναεπιδόµατα, καθώς και βασικές συγκρίσεις µεάλλες χώρες (τµήµα 3). Στη συνέχεια γίνεταισυνοπτική επισκόπηση της βιβλιογραφίας γιατις επιδράσεις των ελάχιστων µισθών (τµήµα4). Στο τµήµα 5 εξετάζονται εµπειρικά οι επι-δράσεις των ελάχιστων µισθών στις µέσεςαµοιβές, ενώ στο τµήµα 6 διερευνώνται οι επι-δράσεις αυτών στην απασχόληση. Η εργασίαολοκληρώνεται µε σύνοψη και συµπεράσµαταστο τµήµα 7.

2 ΤΟ ΠΛΑΙΣΙΟ ΚΑΘΟΡΙΣΜΟΥ ΤΩΝ ΕΛΑΧΙΣΤΩΝΑΜΟΙΒΩΝ

Οι κατώτατες υποχρεωτικές αµοιβές έχουνµακρά ιστορία στην Ελλάδα. Σε πίνακες τουΥπουργείου Εργασίας εµφανίζονται από το1938, το ίδιο έτος που παρεµπιπτόντως θεσπί-στηκαν στις ΗΠΑ µε το νόµο Fair Labor Stan-dards Act. ∆ιακόπηκαν την περίοδο του πολέ-µου και επανήλθαν στα τέλη του 1944. Μεεξαίρεση τις περιόδους απουσίας οµαλού κοι-νοβουλευτικού βίου, οπότε τα κατώτατα όριαµισθών προσδιορίζονταν από την κυβέρνηση,σε γενικές γραµµές καθορίζονται από συλλο-γικές διαπραγµατεύσεις εργοδοτών και εργα-ζοµένων σε εθνικό επίπεδο. Είναι αξιοση-µείωτο ότι, ενώ για τους υπαλλήλους ο ελάχι-στος µισθός ήταν πάντοτε ενιαίος για αµφό-τερα τα φύλα, για τους εργάτες το ελάχιστοηµεροµίσθιο των γυναικών ήταν περίπου 20%χαµηλότερο από αυτό των ανδρών και στα-διακά για λόγους ισότητας έγινε εξίσωσηαυτών στα µέσα του 1977. Την ίδια περίοδοκαταργήθηκε σταδιακά και ο µικρότεροςµισθός για τους υπαλλήλους 18-20 ετών, ενώπαρέµεινε ο µικρότερος κατώτερος µισθός γιατους υπαλλήλους 15-17 ετών, ο οποίος καταρ-γήθηκε στις αρχές του 1989. Ακόµη µέχρι το1989 διατηρούνταν µικρότερα ελάχιστα ηµε-ροµίσθια για το 1ο, 2ο και 3ο έτος εργασίαςτων ανηλίκων εργατών, τα οποία έκτοτε εξι-σώθηκαν µε αυτά των ενηλίκων. Η δε Εθνική


Γενική Συλλογική Σύµβαση Εργασίας(ΕΓΣΣΕ) 2002-2003 προβλέπει ότι τα “γενικάκατώτατα όρια µισθών και ηµεροµισθίωνεφαρµόζονται αντιστοίχως και για τους µαθη-τευόµενους εργατοτεχνίτες”.

Από το 1982 αναβαθµίστηκε ο ρόλος των τρι-τοβάθµιων συνδικαλιστικών ενώσεων στονκαθορισµό των ελάχιστων αµοιβών και µέχριτο 2011 οι ελάχιστες αµοιβές προσδιορίζοντανσε κεντρικό επίπεδο από την ΕΓΣΣΕ την οποίαδιαπραγµατεύεται η ΓΣΕΕ µε τις τρεις τριτο-βάθµιες εργοδοτικές ενώσεις και αφορούσανόλους τους εργαζοµένους που απασχολούντανµε συµβάσεις εργασίας ιδιωτικού δικαίου είτεως υπάλληλοι, καθορίζοντας τον ελάχιστοµηνιαίο µισθό τους, είτε ως εργάτες, καθορί-ζοντας το ελάχιστο ηµεροµίσθιο για οκτώ ώρεςεργασίας. Οσάκις οι διαπραγµατεύσεις εκπρο-σώπων εργαζοµένων και εργοδοτών για τηνΕΓΣΣΕ δεν κατέληγαν σε συµφωνία, τα ενδια-φερόµενα µέρη προσέφευγαν στη µεσολά-βηση. Εάν η µεσολάβηση αποτύγχανε, η δια-φορά κατέληγε στη διαιτησία, την οποία µέχριτο 1990 ασκούσαν διοικητικά διαιτητικά δικα-στήρια αποτελούµενα από ένα δικαστή, ένανεκπρόσωπο της κυβέρνησης και εκπροσώπουςτων εργαζοµένων και εργοδοτών. Το 1990 ηδιαδικασία επίλυσης αυτών των διαφορώνάλλαξε µε την ίδρυση του ανεξάρτητου από τηνκυβέρνηση Οργανισµού Μεσολάβησης και∆ιαιτησίας (ΟΜΕ∆), ο οποίος ανέλαβε τιςαρµοδιότητες των διαιτητικών δικαστηρίων.Όπως αναφέρουν οι Fotoniata and Moutos(2010), οι 7 από τις 17 ΕΓΣΣΕ την περίοδο1975-1990 προέκυψαν από διαιτητικά δικα-στήρια, ενώ όλες οι επόµενες από συλλογικέςδιαπραγµατεύσεις ή µεσολάβηση. ∆ιαχρονικάη παρέµβαση της κυβέρνησης στον καθορισµότων ελάχιστων µισθών δεν ήταν ασυνήθιστη,είτε µε την έκφραση και την άσκηση της πολι-τικής µισθών της, είτε, όταν οι διαπραγµατεύ-σεις εκπροσώπων εργοδοτών και εργαζοµέ-νων δεν κατέληγαν σε συµφωνία, µε την παρα-ποµπή του καθορισµού των ελάχιστων µισθώνστην υποχρεωτική διαιτησία, της οποίας ταδιοριζόµενα από την κυβέρνηση µέλη ήσανπροφανώς επηρεασµένα από την κυβερνητικήπολιτική µισθών (Burtless 2001, σελ. 456).

Σύµφωνα µε νοµοθεσία του 2011, το ύψος τωνκατώτατων αµοιβών προσδιορίζεται πλέον απότην κυβέρνηση και ειδικότερα από τονΥπουργό Εργασίας και Κοινωνικής Αλληλεγ-γύης, κατόπιν σχετικής εισήγησης από ειδικήεπιτροπή που συγκροτεί προς τούτο η κυβέρ-νηση και µετά από διαβούλευση µε τους κοι-νωνικούς εταίρους. Η µεταφορά της αρµοδιό-τητας για τον καθορισµό των ελάχιστων µισθώναπό τις συλλογικές διαπραγµατεύσεις στηνκυβέρνηση ύστερα από διαβουλεύσεις, αν καιέγινε στο πλαίσιο των µνηµονιακών υποχρεώ-σεων της χώρας, δεν µπορεί παρά να θεωρηθείεκσυγχρονιστική και εξευρωπαϊστική, εφόσοναυτό ισχύει στις ευρωπαϊκές χώρες που έχουνθεσπίσει καθολικά κατώτατα όρια αµοιβώνεργασίας (το Βέλγιο παραµένει ακόµη η εξαί-ρεση). Συναφώς σηµειώνεται ότι συγκεκριµέ-νες αναπτυγµένες χώρες της ΕΕ (∆ανία, Σου-ηδία, Φινλανδία, Ιταλία, Αυστρία, Κύπρος) δενέχουν γενικό κατώτατο µισθό (Eurostat 2012,σελ. 259), ενώ η Γερµανία, µετά από συµφωνίατων δύο µεγάλων πολιτικών κοµµάτων, εφαρ-µόζει από τον Ιανουάριο του 2015 ελάχιστοωροµίσθιο 8,5 ευρώ και προβλέπεται τα χαµη-λότερα αυτού υφιστάµενα κλαδικά ελάχισταωροµίσθια να προσεγγίσουν τα 8,5 ευρώ µέχριτις αρχές του 2017. Το βασικό επιχείρηµα γιατη µεταφορά της αρµοδιότητας για τους ελά-χιστους µισθούς είναι ότι η εκλεγµένη κυβέρ-νηση, κατά τον καθορισµό του ελάχιστουµισθού στο πλαίσιο των πολιτικών επιλογώντης, λαµβάνει υπόψη της το επίπεδο και τιςπροοπτικές της ανεργίας, του πληθωρισµού,της διεθνούς ανταγωνιστικότητας της οικονο-µίας, την οικονοµική συγκυρία και την κοινω-νική συνοχή. Αντίθετα, τα σωµατεία των εργα-ζοµένων και των εργοδοτών, όπως ρητά προ-βλέπουν τα καταστατικά τους, επιδιώκουν τηνπροστασία και προώθηση των συµφερόντωντων µελών τους, τα µεν µε αυξήσεις των αµοι-βών, τα δε µε αποτροπή δυνητικού ανταγωνι-σµού από νέες επιχειρήσεις, αγνοώντας τουςτρίτους (ανέργους, εκτοπισµένους από τηναγορά εργασίας, συνταξιούχους, παραοικο-νοµούντες στα όρια της νοµιµότητας). Ούτεµπορεί να θεωρηθεί ο καθορισµός του ελάχι-στου µισθού από την κυβέρνηση ως περιορι-σµός της ελευθερίας των συλλογικών δια-



πραγµατεύσεων. αφού µε τις προηγούµενεςρυθµίσεις υπήρχε επιβολή όρων αµοιβής µεσυλλογικές συµβάσεις, τις οποίες άλλοι τις υπο-γράφουν αλλά είναι ωστόσο δεσµευτικές γιαολόκληρη την οικονοµία (Ληξουριώτης 2011).Η εµπειρική έρευνα έχει επίσης δείξει ότι οκαθορισµός των ελάχιστων αµοιβών από τηνκυβέρνηση είναι πιο φειδωλός από ό,τι µέσωσυλλογικών διαπραγµατεύσεων (Boeri 2012).

Το δύσκολο έργο του ελέγχου της τήρησης τηςνοµοθεσίας για τις ελάχιστες αµοιβές ασκεί τοΣώµα Επιθεωρητών Εργασίας (ΣΕΠΕ), πουαποτελεί υπηρεσία του Υπουργείου Εργασίας.Το ΣΕΠΕ κάνει συστάσεις στους ασυνεπείςκαι παρανοµούντες εργοδότες, τους επιβάλλειχρηµατικά πρόστιµα ή ακόµη παραπέµπειτέτοια εργατική διαφορά στα ποινικά δικα-στήρια, όπου µπορεί επίσης να προσφύγει καιο ενδιαφερόµενος εργαζόµενος. Από τουςετήσιους Απολογισµούς ∆ράσης του ΣΕΠΕδεν φαίνεται εντυπωσιακή αύξηση των συνο-λικών εργατικών διαφορών την περίοδο τηςκρίσης (για το 2012 ανέρχονται σε 21.520, ένα-ντι 20.550 το 2009, δηλ. αύξηση 4,7%), ωστόσουπάρχει σηµαντική αύξηση των εργατικώνδιαφορών για καθυστέρηση ή µη καταβολήδεδουλευµένων αποδοχών (αύξηση 22,6%), µευψηλότερη αύξηση σε κλάδους που δύσκολαελέγχονται.

Την περίοδο από το 1974 οι ελάχιστοι µισθοίαυξήθηκαν µε ρυθµό υψηλότερο από ό,τι τοονοµαστικό ΑΕΠ ή το γενικό επίπεδο τωνµισθών, συµβάλλοντας στη βελτίωση της θέσηςτων χαµηλόµισθων αλλά πιθανόν και στην ενί-σχυση του πληθωρισµού (ΚΕΠΕ 1990, σελ. 82).Τη δεκαετία του ’80, µετά την εφάπαξ αύξησηστις αρχές του 1982 µε απόφαση του Υπουρ-γού Εργασίας κατά 48% (κατά 27% σε πραγ-µατικούς όρους) και µια δεύτερη αύξηση το1983, οι κατώτατες αµοιβές (αλλά συχνά καιολόκληρη η µισθολογική κλίµακα) προσδιο-ρίζονταν µε το σύστηµα της αυτόµατης τιµα-ριθµικής αναπροσαρµογής, γνωστής ως ΑΤΑ.Η εφαρµογή της ΑΤΑ επηρεάστηκε από τιςεκάστοτε µακροοικονοµικές εξελίξεις (ελλείµ-µατα στο εξωτερικό ισοζύγιο) και είτε ετερο-χρονίστηκε είτε κατέστη µερική, µε αποτέλε-

σµα σταδιακά ο ελάχιστος πραγµατικός µισθόςγύρω στο 1993 να επιστρέψει περίπου στο επί-πεδο του 1981 (Fotoniata and Moutos 2010,Figure 1). Από τις αρχές της δεκαετίας του ’90,όταν εγκαταλείφθηκε η τιµαριθµική αναπρο-σαρµογή οι ελάχιστοι µισθοί για µακρά χρο-νικά διαστήµατα καθορίζονταν ακολουθώνταςχονδρικά την εκάστοτε ανακοινωθείσα κυβερ-νητική πολιτική µισθών στο ∆ηµόσιο. Ο δε στό-χος της µείωσης του πληθωρισµού προκειµέ-νου η Ελλάδα να ικανοποιήσει τα κριτήρια τουΜάαστριχτ για ένταξη στη ζώνη του ευρώ υπο-βοηθήθηκε από τη σχετικά συγκρατηµένηαύξηση των ελάχιστων αµοιβών στα τέλη τηςδεκαετίας του ’90. Φαίνεται ότι από τα µέσατης δεκαετίας του ’90 διαχρονικά οι ελάχιστοιµισθοί αυξήθηκαν αξιόλογα, ακολουθώνταςτην ανοδική πορεία της οικονοµίας. Ειδικό-τερα τη δεκαετία του 2000, όπως εκτιµούν οιΙωάννου και Ιωάννου (2013), οι ελάχιστοιµισθοί αυξήθηκαν µε στόχο την επιλεγείσατότε πολιτική να συγκλίνουν οι µισθοί στηνΕλλάδα µε αυτούς στην ευρωζώνη.

Όταν το Μάιο του 2010 η χώρα, λόγω τουδηµοσιονοµικού εκτροχιασµού και της κρίσηςδηµόσιου χρέους, εκτοπίστηκε από τις διε-θνείς αγορές χρήµατος και κεφαλαίων καιτέθηκε σε µεσοπρόθεσµο πρόγραµµα δηµο-σιονοµικής προσαρµογής µέσω της τότε λεγό-µενης τρόικας, ανέκυψε η αδήριτη ανάγκη γιαµείωση του κόστους εργασίας ανά µονάδαπροϊόντος. Οι απώλειες στη διεθνή ανταγω-νιστικότητα, όπως εκδηλώνονταν µε τα τότεσυστηµατικά υπερβολικά ελλείµµατα στο εξω-τερικό ισοζύγιο αγαθών και υπηρεσιών, ήτανανάγκη να ανακτηθούν σύντοµα. Η ανταγω-νιστικότητα ωστόσο δεν βελτιώθηκε από τηντότε εγκαινιασθείσα αυστηρή δηµοσιονοµικήπολιτική και τις βίαιες οριζόντιες περικοπέςτων µισθών στο ∆ηµόσιο. Αντίθετα, η ΕΓΣΣΕπου υπογράφηκε στις 15 Ιουλίου 2010 προέ-βλεπε αύξηση από 1ης Ιουλίου 2011 των κατώ-τατων αµοιβών “κατά ποσοστό ίσο µε το ποσο-στό της ετήσιας µεταβολής του ευρωπαϊκούπληθωρισµού (της ευρωζώνης) για το έτος2010”, η οποία εκτιµήθηκε στο 1,6% και χορη-γήθηκε. Η ίδια ΕΓΣΣΕ προέβλεπε αύξηση τωνκατώτατων αµοιβών από 1ης Ιουλίου του 2012


ίση µε τον πληθωρισµό του έτους 2011 στηνευρωζώνη, η οποία ωστόσο λόγω επελθουσώννοµοθετικών ρυθµίσεων δεν χορηγήθηκε. Ηέλλειψη της δυνατότητας εξωτερικής υποτί-µησης, επειδή η χώρα ήταν ήδη µέλος τηςζώνης του ευρώ, που θα αποκαθιστούσε τηδιεθνή ανταγωνιστικότητα της χώρας (καιπροφανώς θα µείωνε και το πραγµατικό εισό-δηµα των εργαζοµένων), καθώς και η ακαµ-ψία των µισθών στην τότε δραµατική µείωσητης απασχόλησης, οδήγησαν κατά το δεύτεροεξάµηνο του 2011 σε αλλεπάλληλες νοµοθε-τικές παρεµβάσεις µε στόχο τη µείωση τουκόστους εργασίας στον ιδιωτικό τοµέα, µεκορυφαία τη νοµοθετική µείωση, από τις 14Φεβρουαρίου 2012, του ελάχιστου µισθούκατά 22% (κατά 32% για τους νέους µέχρι 25ετών). Έκτοτε και µέχρι την ολοκλήρωση τουπρογράµµατος δηµοσιονοµικής προσαρµογής,στο τέλος του 2016, ο ελάχιστος ονοµαστικόςµισθός προβλέπεται να παραµείνει στα 581,1ευρώ το µήνα για τους υπαλλήλους και το ηµε-ροµίσθιο για κανονικό ωράριο στα 26,18 ευρώγια τους εργάτες. Η βίαιη αυτή µείωση τουελάχιστου µισθού, που προσεγγίζει το ποσο-στό της εκτιµώµενης απώλειας της διεθνούςανταγωνιστικότητας της χώρας µε βάση τοσχετικό κόστος εργασίας τη δεκαετία του2000, φαίνεται ότι συνέβαλε στη µετέπειταανάκτηση της ανταγωνιστικότητας (Τράπεζατης Ελλάδος 2014α, σελ. 80). Το τελευταίοείναι συνεπές µε το ότι οι µέσοι µισθοί τουΙΚΑ, που µέχρι τον προηγούµενο της µείωσηςτων ελάχιστων µισθών µήνα (Ιανουάριος2012) αυξάνονταν, έκτοτε εµφανίζουν αξιό-λογη συστηµατική µείωση.

Η νέα κυβέρνηση που σχηµατίστηκε µετά τιςεκλογές της 25ης Ιανουαρίου 2015 έχει ανα-κοινώσει ως πολιτική της προτεραιότητα τησταδιακή επαναφορά των κατώτατων αµοιβώνστα επίπεδα όπου βρίσκονταν πριν από τηνπαραπάνω βίαιη µείωσή τους το Φεβρουάριοτου 2012. Ειδικότερα, στην επιστολή τουΥπουργού Οικονοµικών της 24ης Φεβρουα-ρίου 2015 προς το Eurogroup στον κατάλογοτων µεταρρυθµίσεων για την παράταση τηςδανειακής σύµβασης καταγράφεται η φιλοδο-ξία της ελληνικής κυβέρνησης “να εξορθολο-

γίσει και να αυξήσει εν ευθέτω χρόνω τονκατώτατο µισθό κατά τρόπο που διασφαλίζειτην ανταγωνιστικότητα και τις προοπτικές τηςαπασχόλησης. Το εύρος και ο χρόνος τωναλλαγών στον κατώτατο µισθό θα γίνουν µεδιάλογο µε τους κοινωνικούς εταίρους και τουςευρωπαϊκούς και διεθνείς θεσµούς, συµπερι-λαµβανοµένης και της ∆ιεθνούς ΟργάνωσηςΕργασίας, θα λάβει δε πλήρως υπόψη τις συµ-βουλές ενός νέου ανεξάρτητου οργάνου για τοκατά πόσον οι αλλαγές στους µισθούς συµβα-δίζουν µε τις εξελίξεις στην παραγωγικότητακαι την ανταγωνιστικότητα”. Αυτή η προσεγ-µένη διατύπωση προφανώς αναγνωρίζει ότιάµεση επαναφορά των ελάχιστων αµοιβών σταπρο της µείωσης επίπεδα, που ισοδυναµεί µεαύξηση ίση µε 28,4% για τους άνω των 25 ετών(κατά 47% για τους µέχρι 25 ετών), δεν θαγινόταν χωρίς έντονες αναταράξεις σε βασικάµεγέθη της αγοράς εργασίας, ιδιαίτερα στησηµερινή συγκυρία µε την υψηλή ανεργία καιτη δραµατική απώλεια του (κατά κεφαλήν)ΑΕΠ της χώρας τα έτη της κρίσης σχεδόν κατά25%. Εξάλλου, δεν µπορεί να παραβλέπονταιοι επιπλέον κοινωνικές δαπάνες που συνεπά-γεται η όποια αύξηση των ελάχιστων µισθών,µε σπουδαιότερη την αύξηση των συνδεδεµέ-νων µε αυτούς επιδοµάτων ανεργίας και πρα-κτικής άσκησης. Συναφώς πρέπει να σηµειω-θεί ότι διεθνείς οργανισµοί που έχουν εξετά-σει τις εξελίξεις και προοπτικές στην αγοράεργασίας στην Ελλάδα τα πρόσφατα έτη, πέρααπό τους τρεις που αποτελούσαν την τότετρόικα, στις προτάσεις πολιτικής που καταλή-γουν δεν περιλαµβάνουν κάποια αύξηση τωνελάχιστων µισθών, ή έστω την ενοποίησή τουςγια όλες τις ηλικίες.2 Ο ΟΟΣΑ (OECD 2013)



22 Χαµηλότερο ελάχιστο µισθό για ηλικιακά νεότερους εργαζοµένουςπροβλέπει η νοµοθεσία αρκετών κρατών της ΕΕ, µεταξύ τωνοποίων είναι το Βέλγιο, η Γαλλία, το Ηνωµένο Βασίλειο, η Ιρλαν-δία, η Λεττονία, η Μάλτα, η Ολλανδία, η Πολωνία, η Σλοβακία καιη Τσεχία (Funk and Lesch 2005, European Foundation for theImprovement of Living and Working Conditions 2007, σελ. 4). Ηορθολογική βάση τέτοιων ρυθµίσεων στηρίζεται στο ότι οι νέοι, ωςστερούµενοι εµπειρίας, είναι περισσότερο τρωτοί από τους µεγα-λύτερους στην ανεργία και στην οικονοµική συγκυρία. Η δε κακο-τυχία των νέων που καθίστανται άνεργοι πολύ πιθανόν να τουςσυνοδεύει ακόµη και αργότερα ως σαραντάρηδες µε σχετικά χαµη-λούς µισθούς (“the wage scarring effects of youth unemployment”),ενώ µε το χαµηλότερο ελάχιστο µισθό δεν παρέχεται κίνητρο στουςνέους να εγκαταλείπουν πρόωρα την εκπαίδευση και κατάρτισήτους, που θα βελτιώσουν τις µακροχρόνιες επαγγελµατικές προ-οπτικές τους (Low Pay Commission 2015, σελ. 119).

θεωρεί ότι η µείωση των ελάχιστων µισθώνσυνέβαλε στη µείωση του µοναδιαίου κόστουςεργασίας, ενώ η ∆ιεθνής Οργάνωση Εργασίας(∆ιεθνής Οργάνωση Εργασίας 2014) κάνειπροτάσεις µόνο για τον µετά την ολοκλήρωσητου προγράµµατος προσαρµογής καθορισµότων ελάχιστων µισθών.

3 ΠΡΟΣΦΑΤΕΣ ΕΞΕΛΙΞΕΙΣ ΣΤΟΥΣ ΕΛΑΧΙΣΤΟΥΣΜΙΣΘΟΥΣ ΚΑΙ ΣΤΑ ΣΥΝ∆ΕΟΜΕΝΑ ΕΠΙ∆ΟΜΑΤΑ

Οι εξελίξεις των κατώτατων ηµεροµισθίωνκατά την τελευταία δεκαετία απεικονίζονταιστο ∆ιάγραµµα 1 σε ονοµαστικούς όρους καισε σταθερές τιµές αποπληθωρισµένες µε τοδείκτη τιµών καταναλωτή (2009=100). Τοελάχιστο ηµεροµίσθιο, το οποίο απεικονίζε-ται µε την κλιµακωτή καµπύλη στο ∆ιά-γραµµα 1, ξεκινώντας από 24,22 ευρώ στιςαρχές του 2004 µε συχνές αυξήσεις ανήλθεστα 33,04 ευρώ το Μάιο του 2009, όπου παρέ-µεινε µέχρι τον Ιούνιο του 2011, για να αυξη-θεί εν µέσω κρίσης έστω οριακά στα 33,57

ευρώ µέχρι τα µέσα Φεβρουαρίου του 2012οπότε µε νόµο µειώθηκε στο σηµερινό επί-πεδο των 26,18 ευρώ. Φαίνεται έτσι ότι τηνεξεταζόµενη περίοδο η άνοδος του ελάχιστουηµεροµισθίου συγκεντρώνεται στην περίοδοαπό τις αρχές του 2004 έως το καλοκαίρι του2009 και ανέρχεται σωρευτικά στο 36,4% καισε σταθερές τιµές σχεδόν στο 17% ή ισοδύ-ναµα κατά 3,7% ετησίως. Είναι αξιοσηµείωτοότι το ελάχιστο ηµεροµίσθιο σε σταθερέςτιµές άρχισε να µειώνεται από το καλοκαίριτου 2009 λόγω διάβρωσης από τον πληθωρι-σµό, ενώ το ονοµαστικό µειώθηκε νοµοθετικάαπό τα µέσα Φεβρουαρίου του 2012. Έτσι,ενώ η ονοµαστική µείωση του ελάχιστου ηµε-ροµισθίου είναι 22%, σε πραγµατικούς όρουςαπό το καλοκαίρι του 2009 ανέρχεται στο27,1%, οδηγώντας την αγοραστική δύναµητου ελάχιστου µισθού τον Ιανουάριο του 2014σε επίπεδο χαµηλότερο κατά 10% σε σχέσηµε το 2004.

Στο δεξιό άξονα του ∆ιαγράµµατος 1 φαίνε-ται η εξέλιξη του σχετικού ελάχιστου ηµερο-


µισθίου, δηλαδή ο λόγος του ελάχιστου προςτο µέσο ηµεροµίσθιο των απασχολουµένωνστις επιχειρήσεις που έχουν ασφαλισµένουςστο ΙΚΑ (έχουν εξαιρεθεί οι εργαζόµενοι σεοικοδοµοτεχνικά έργα).3 Είναι αξιοσηµείωτοότι την εξεταζόµενη περίοδο 2004-2011 ολόγος του ελάχιστου προς το µέσο ηµεροµί-σθιο υπολογίζεται στο 60% µε οριακές απο-κλίσεις και µόνο στις αρχές του 2012 µετά τηδραστική µείωση του ελάχιστου ηµεροµισθίουµειώθηκε στο 48%, από όπου σταδιακά αυξά-νεται εκ νέου λόγω της έκτοτε καθοδικήςπορείας του µέσου ηµεροµισθίου (µείωση τουπαρονοµαστή) για να ανέλθει στις αρχές του2014 στο 55%. Το επίπεδο αυτών των ποσο-στών υποδηλώνει ότι οι ελάχιστοι µισθοί πολύπιθανόν αφορούν αρκετούς εργαζοµένους,ενώ η διαχρονική σταθερότητά τους είναισυµβατή µε την υπόθεση ότι οι εκάστοτεαυξήσεις των ελάχιστων αµοιβών αποτελούνέναυσµα για παρόµοιες αυξήσεις και στιςκαταβαλλόµενες.

Συναφώς πρέπει να σηµειωθεί ότι ο ελάχιστοςµηνιαίος µισθός στην Ελλάδα ως ποσοστό τουµέσου µισθού στη βιοµηχανία και τις υπηρεσίεςτο 2008 εµφανίζεται από τους υψηλότερουςστην ΕΕ, µε το Λουξεµβούργο και τη Μάλτα νατον υπερβαίνουν οριακά (European Commis-sion 2011, σελ. 141). Επίσης, στον πίνακα τωνελάχιστων µηνιαίων µισθών ως ποσοστό τωνµέσων µηνιαίων (κλάδοι B-S Νace rev. 2) τηςEurostat για το 2011 η Ελλάδα εµφανίζει τουψηλότερο ποσοστό (56,4%), έναντι 42,2% τηςΠορτογαλίας, 36,7% της Ισπανίας και 44,5%της Ιρλανδίας (Eurostat: earn_mw_avgr2).Εξάλλου, εναλλακτικοί δείκτες της πίεσης τωνελάχιστων µισθών, όπως ο ελάχιστος µισθός ωςποσοστό του κατά κεφαλήν ΑΕΠ ή το εκατο-στηµόριο της κατανοµής µισθών όπου εντοπί-ζεται ο ελάχιστος µισθός, που εκτιµούν οιDolton and Bondibene (2012, σελ. 111) γιαπολλές χώρες, εµφανίζουν την Ελλάδα µεταξύτων χωρών µε τις σχετικά υψηλότερες τιµές. Οδε ΟΟΣΑ (OECD 2014) εκτιµά για το 2012 ότιο λόγος ελάχιστου κόστους εργασίας (περι-λαµβανοµένων των εργοδοτικών εισφορώνστην κοινωνική ασφάλιση) προς διάµεσοκόστος στην Ελλάδα είναι κοντά στο µέσο όρο

των εξεταζόµενων χωρών του ΟΟΣΑ. Ταυτό-χρονα, ο λόγος του ελάχιστου µισθού (είτε ωςακαθάριστος είτε αφού αφαιρεθούν οι εισφο-ρές και φόροι του εργαζoµένου) προς τον αντί-στοιχο διάµεσο µισθό είναι ελαφρώς µικρότε-ρος από το µέσο όρο του ΟΟΣΑ (OECD 2014,σελ. 68), υποδηλώνοντας έτσι ότι οι εισφορέςκοινωνικής ασφάλισης στην Ελλάδα είναι σχε-τικά υψηλές.

Τα παραπάνω εξεταζόµενα ελάχιστα ηµερο-µίσθια και κατ’ αναλογία οι ελάχιστες µηνι-αίες αµοιβές, λόγω των δώρων Χριστουγέν-νων (ένας µισθός) και Πάσχα (µισός µισθός)και του επιδόµατος αδείας (µισός µισθός)που πρέπει να καταβάλλονται στους εργαζό-µενους του ιδιωτικού τοµέα, ανέρχονται σε684 ευρώ το µήνα σε ετήσια βάση. Μάλιστα,αυτός ο µισθός αντιστοιχεί σε εργασία 11µηνών, επειδή, όπως εξάλλου συµβαίνει καισε πολλές άλλες χώρες της ΕΕ, ο 12ος µήναςπροβλέπεται νοµοθετικά και από ΕΓΣΣΕ ναχορηγείται ως ετήσια κανονική άδεια, εάνέχουν συµπληρωθεί 10 µήνες απασχόλησηςστον ίδιο εργοδότη.

Εξάλλου, αυτές οι ελάχιστες αµοιβές αναφέ-ρονται σε νεοπροσλαµβανόµενο άγαµο εργα-ζόµενο. Από εκεί και πέρα οι συνολικές ελά-χιστες αµοιβές που δικαιούται ένας εργαζό-µενος περιλαµβάνουν και συγκεκριµένα επι-δόµατα, τα οποία είναι ποσοστά επί της κατώ-τατης αµοιβής. Ως τέτοια καταγράφονται τοοικογενειακό επίδοµα (10% στις ελάχιστεςαµοιβές για τους έγγαµους), το επίδοµα τριε-τιών για εργασία στον ίδιο εργοδότη (5% ανάτριετία επί του ελάχιστου και µέχρι 6 τριετίεςγια τους εργάτες, 10% ανά τριετία και µέχρι3 τριετίες για τους υπαλλήλους), το επίδοµαανθυγιεινής και επικίνδυνης εργασίας (10-



33 Αξίζει να σηµειωθεί ότι τα στατιστικά στοιχεία µισθών και ηµε-ροµισθίων του ΙΚΑ, που προκύπτουν µετά από έλεγχο των ονο-µαστικών Αναλυτικών Περιοδικών ∆ηλώσεων (ΑΠ∆) των επι-χειρήσεων στο ΙΚΑ, είναι τα µόνα διαθέσιµα επίσηµα δηµοσιευ-µένα στοιχεία σε µηνιαία βάση, έστω και µε σχετική χρονική υστέ-ρηση. Η Ελληνική Στατιστική Αρχή το 1998 σταµάτησε να δηµο-σιεύει κλαδικά στοιχεία αµοιβών σε µηνιαία βάση και µόνο τοκαλοκαίρι του 2013 άρχισε να δηµοσιεύει κλαδικούς δείκτεςµισθών (ανά ώρα) σε τριµηνιαία βάση ξεκινώντας από το 2006.Επίσης, ο αριθµός των επιχειρήσεων που ασφαλίζουν απασχο-λουµένους στο ΙΚΑ θεωρούµε ότι αποτελεί αρκετά καλή προ-σέγγιση του αριθµού των αντίστοιχων επιχειρήσεων στη χώρα.

15% επί του ελάχιστου.4 Έτσι διαµορφώνο-νται οι συνολικές ελάχιστες νόµιµες αποδοχές,οι οποίες στην πράξη µπορεί να ξεπερνιούνταιαπό τις καταβαλλόµενες, όπως αυτές καθορί-ζονται από τις ατοµικές συµβάσεις εργασίαςµεταξύ εργοδότη και εργαζοµένου. Νοµοθε-σία ωστόσο του Ιουνίου του 2014 προβλέπειότι, όταν προσλαµβάνονται µακροχρόνιαάνεργοι, δεν υποχρεούται πλέον ο εργοδότηςνα τους χορηγήσει τις ισχύουσες αυξήσεις επίτων ελάχιστων µισθών λόγω τριετιών.

Εκτός από τις κατώτατες αµοιβές της ΕΓΣΣΕ,ενδεχοµένως συνυπάρχουν σε ισχύ κλαδικές,οµοιοεπαγγελµατικές και τοπικές συλλογικέςσυµβάσεις εργασίας, οι οποίες ωστόσο τατελευταία έτη, µετά τις αλλαγές στο θεσµικόπλαίσιο, καθίστανται όλο και λιγότερες. Απότην άλλη πλευρά, από το 2012 έχουν πολλα-πλασιαστεί οι συναπτόµενες επιχειρησιακέςσυλλογικές συµβάσεις εργασίας. Οι συλλογι-κές συµβάσεις εργασίας πέραν της ΕΓΣΣΕµπορούν να βελτιώσουν τις ελάχιστες αµοιβέςτης ΕΓΣΣΕ, αλλά δεν µπορούν να τις µειώ-σουν. Έτσι, υπάρχουν κλάδοι και επιχειρή-σεις µε ελάχιστες αµοιβές υψηλότερες από τιςγενικές ελάχιστες.

Ο ρόλος των κατώτατων αµοιβών από τηνπλευρά των επιχειρήσεων, ιδιαίτερα στουςκλάδους εντάσεως εργασίας, καθίσταται πιοσαφής, εάν στραφούµε στην έννοια του ελά-χιστου κόστους εργασίας ανά µονάδα χρόνου.Σ’ αυτή την περίπτωση πρέπει να συνυπολο-γιστούν οι υποχρεωτικές εργοδοτικές εισφο-ρές κοινωνικής ασφάλισης, που ανέρχονταιστο 25,56% των ακαθάριστων αποδοχών γιατην πλέον συνηθισµένη οµάδα εργαζοµένων(ΙΚΑ-ΕΤΕΑΜ µε επαγγελµατικό κίνδυνο),καθώς και οι όποιες άλλες µη υποχρεωτικέςαπό το νόµο δαπάνες εργασίας, όπως δαπάνεςκατάρτισης. Ταυτόχρονα υπάρχει και η σηµα-ντική φορολογία των κατώτατων αµοιβών τωνεργαζοµένων µε τη µορφή υποχρεωτικώνεισφορών στην κοινωνική ασφάλιση, µε 15,5%στο ΙΚΑ-ΕΤΕΑΜ συν 4% στο Ταµείο Προ-νοίας Ιδιωτικού Τοµέα, η οποία ελαττώνει τακίνητρα για συµµετοχή στο εργατικό δυναµικόκαι διευρύνει περαιτέρω την απόσταση

µεταξύ του κόστους απασχολουµένων µε ελά-χιστες αποδοχές (σχεδόν 852 ευρώ το µήνα σεετήσια βάση) και των καθαρών ελάχιστωναποδοχών (545 ευρώ το µήνα αντίστοιχα)5. Μεάλλα λόγια, από τα 100 ευρώ που πληρώνει ηεπιχείρηση ο εργαζόµενος εισπράττει τα 64,1.Έτσι, οι καθαρές αµοιβές του εργαζοµένουπου αµείβεται µε τις ελάχιστες νόµιµες απο-δοχές εξαρτώνται από το ύψος των τελευ-ταίων, από τις εισφορές (και τους φόρους) πουπληρώνει, αλλά και από τις όποιες φοροα-παλλαγές και επιδόµατα δικαιούται.

Τα παραπάνω δείχνουν ότι, εάν στόχος τηςπολιτικής στην αγορά εργασίας είναι ηενθάρρυνση της απασχόλησης, ο καθορισµόςτων ελάχιστων µισθών πρέπει να λαµβάνειυπόψη του, πέρα από την παραγωγικότητα τηςχαµηλοαµειβόµενης εργασίας, το ισχύονπλέγµα φόρων και επιδοµάτων (εργαζοµέ-νων, ανέργων ή εκτός εργατικού δυναµικού).Αυτές οι συνδέσεις των καθαρών ελάχιστωνµισθών µε άλλες µεταβλητές καθιστούν τονκαθορισµό των ελάχιστων µισθών σύνθετοζήτηµα, το οποίο εκ της φύσεώς του ταυτό-χρονα εµπεριέχει και πολιτική διάσταση. Σεαυτό το πλαίσιο, σε αρκετές χώρες του ΟΟΣΑλειτουργούν ανεξάρτητες αρχές για να εξε-τάζουν τον καθορισµό των κατάλληλων ελά-χιστων αµοιβών και να προτείνουν αναπρο-σαρµογές τους που λαµβάνουν υπόψη τις συν-θήκες στην αγορά εργασίας και τις εξελίξειςστις ασκούµενες πολιτικές. Ως παραδείγµατααναφέρονται η Fair Pay Commission τηςΑυστραλίας, η National Minimum WageCommission της Ιρλανδίας και του Μεξικού,η Low Pay Commission του Ηνωµένου Βασι-λείου και παρόµοια όργανα στην Κορέα καισε αρκετές πολιτείες των ΗΠΑ (Immervolland Pearson 2009, σελ. 42).


44 Παρόµοιες ρυθµίσεις υπάρχουν και σε άλλες χώρες της ΕΕ.Ωστόσο, σε αρκετές χώρες καθορίζεται ο ελάχιστος υποχρεωτι-κός ωριαίος ή µηνιαίος µισθός, ενώ η δηµογραφική και κοινωνικήπολιτική ασκείται από το κράτος µέσω των φόρων και των επι-δοµάτων και όχι µέσω (όλων) των επιχειρήσεων κατά τη διαδι-κασία της παραγωγής.

55 Ο ΟΟΣΑ (OECD 2015, Τable 1.2) εκτιµά ότι για το 2014 οι εισφο-ρές εργοδότη και εργαζοµένου για τον άγαµο Έλληνα εργαζόµενοχωρίς τέκνα που αµείβεται µε το εισόδηµα του µέσου εργαζοµέ-νου ανέρχονται στο 33,3% του κόστους εργασίας, έναντι 22,6%κατά µέσο όρο στις χώρες του ΟΟΣΑ.

Είναι αξιοσηµείωτο ότι από τον Ιούλιο του2014, στο πλαίσιο των µνηµονιακών ρυθµί-σεων, µειώθηκαν οι εργοδοτικές εισφορές σεειδικούς οργανισµούς κοινωνικής ασφάλισηςκατά 2,9 ποσοστιαίες µονάδες και των εργα-ζοµένων κατά 1 ποσοστιαία µονάδα. Η µείωσητων εργοδοτικών εισφορών έγινε ευχαρίστωςαποδεκτή από εκπροσώπους των εργοδοτώνκαι στα πάγια αιτήµατά τους περιλαµβάνονταιπεραιτέρω τέτοιες µειώσεις, µε το επιχείρηµαότι το (µη µισθολογικό) κόστος εργασίαςπαραµένει υψηλό. Ωστόσο, οι εργοδοτικέςοργανώσεις δεν προβάλλουν επισήµως αίτηµαµείωσης του ελάχιστου µισθού.6

Το καίριο ερώτηµα που προβάλλει είναι αν οιεκάστοτε παραπάνω ελάχιστες αµοιβές είναισε αρµονία µε την παραγωγικότητα των νεο-προσλαµβανόµενων ανειδίκευτων εργαζοµέ-νων, ούτως ώστε να ενθαρρύνουν την απα-σχόλησή τους, ή την υπερβαίνουν, οπότε προ-φανώς αυτοί θα παραµείνουν άνεργοι. Ενώθεωρητικά η σχέση (ελάχιστου) µισθού καιπαραγωγικότητας µπορεί υπό προϋποθέσειςγια κάποιο εύρος να είναι θετική, για µιαµικρή ανοικτή οικονοµία µε ελευθερία εξα-γωγών και εισαγωγών που είναι επίσης πλή-ρες µέλος της ζώνης του ευρώ, η σύνδεση ελά-χιστου µισθού, παραγωγικότητας εργασίαςκαι απασχόλησης είναι τελικώς αναπόφευκτη,εφόσον δεν υπάρχουν άλλα εργαλεία πολιτι-κής (όπως δυνατότητα υποτίµησης ή άσκησηςαυτόνοµης νοµισµατικής πολιτικής) που θαεπέτρεπαν τον έστω βραχυχρόνιο παραµερι-σµό της. Εάν οι ελάχιστες αµοιβές αυξάνονταιδιοικητικά δραστικά χωρίς οικονοµική αιτιο-λόγηση, προκαλώντας, µέσω ενός ντόµινο εξε-λίξεων, αύξηση όλων των µισθών, αυτό θα επι-βαρύνει το κόστος παραγωγής, οδηγώνταςσύντοµα σε αύξηση των εγχώριων τιµών καιέτσι σε απώλεια της διεθνούς ανταγωνιστι-κότητας της χώρας (ακριβότερες εξαγωγές,φθηνότερες εισαγωγές) και υψηλότερη ανερ-γία. Η παραµονή της χώρας στη ζώνη τουευρώ, πέρα από τα θετικά που αποφέρει(νοµισµατική σταθερότητα, ελευθερία εισα-γωγών, λήψη πόρων από τα ταµεία της ΕΕ καιχρηµατοδοτική βοήθεια την περίοδο της κρί-σης), συνεπάγεται αναπόφευκτα και τον

κανόνα το κόστος εργασίας της να είναι σεαρµονία µε την παραγωγικότητα και τη διεθνήτης ανταγωνιστικότητα.

4 ΠΡΟΗΓΟΥΜΕΝΕΣ ΕΡΕΥΝΕΣ ΓΙΑ ΤΙΣ ΕΛΑΧΙΣΤΕΣΑΜΟΙΒΕΣ

Η συστηµατική εµπειρική έρευνα για τις επι-δράσεις των ελάχιστων µισθών στην Ελλάδα,ειδικότερα στην απασχόληση, παραµένει ιδι-αίτερα περιορισµένη. Πιθανόν αυτό οφείλεταιστην έλλειψη των αναγκαίων στατιστικώνστοιχείων µισθών και απασχόλησης. Η παλαι-ότερη µελέτη της Κουτσογεωργοπούλου(Koutsogeorgopoulou 1994) εκτιµά µικρήαρνητική ελαστικότητα της απασχόλησηςανδρών και γυναικών στη βιοµηχανία ως προςτους ελάχιστους µισθούς (µεταξύ -0,05 και -0,11), ενώ βρίσκει υψηλή επίδραση των ελά-χιστων αµοιβών στις µέσες αµοιβές. Νεότερεςεργασίες είτε δεν τεκµηριώνουν αρνητικέςεπιδράσεις των ελάχιστων µισθών στην απα-σχόληση (Kapopoulos, Papadimitriou andSiokis 2003, Karageorgiou 2004), είτε δεν τιςεξετάζουν (Γαβρόγλου 2013). Αξιοσηµείωτηείναι η εργασία των Fotoniata and Moutos(2010), οι οποίοι, αν και εντοπίζουν προε-ξάρχοντα διαρθρωτικά χαρακτηριστικά τηςελληνικής οικονοµίας που θεωρητικά αναµέ-νεται να συνδέονται αιτιωδώς µε τους ελάχι-στους µισθούς, δεν τεκµηριώνουν εµπειρικάτέτοια σύνδεση. Ως τέτοια χαρακτηριστικάκαταγράφουν τη συστηµατικά υψηλότερηανεργία των γυναικών από αυτή των ανδρών,το υψηλότερο ποσοστό ανεργίας των νέων σεσχέση µε τις πλέον παραγωγικές ηλικίες, τοσχετικά υψηλότερο ποσοστό αυτοαπασχο-λουµένων στην Ελλάδα στο σύνολο της µηαγροτικής απασχόλησης, καθώς και το σχετικάυψηλότερο ποσοστό των πολύ µικρών επιχει-ρήσεων. Ωστόσο, επειδή δεν ανιχνεύουν(απλή) συσχέτιση µεταξύ ανεργίας και ελάχι-



66 Συναφώς πρέπει να σηµειωθεί ότι, ενώ στο πλαίσιο των περικο-πών των δηµόσιων δαπανών οι συντάξεις από 14 κατ’ έτος µειώ-θηκαν στις 12 (καταργήθηκαν δώρα Χριστουγέννων και Πάσχα,καθώς και επιδόµατα αδείας συνταξιούχων), οι εισφορές εργο-δοτών και εργαζοµένων για σύνταξη στον ευρύτερο ιδιωτικό τοµέαόπου καταβάλλονται τα αντίστοιχα δώρα περιέργως παραµένουν14 ετησίως.

στων µισθών, αποδίδουν τα παραπάνω χαρα-κτηριστικά της ελληνικής αγοράς εργασίαςστην ισχύουσα αυστηρή νοµοθεσία προστα-σίας της απασχόλησης που ενθαρρύνει τουςεργοδότες να προσλαµβάνουν κυρίως άνδρεςπαραγωγικών ηλικιών οι οποίοι εκτιµάται ότιθα µείνουν στην επιχείρηση επί µακρόν και όχιγυναίκες ή νέους, ενώ τους πλέον δυναµικούςανέργους τους στρέφει προς την αυτοαπα-σχόληση. Ο µη εντοπισµός επιδράσεων τωνελάχιστων αµοιβών στην απασχόληση, καθώςκαι σε άλλες µεταβλητές, είναι πολύ πιθανόννα συνδέεται µε τις ανεπάρκειες των χρησι-µοποιούµενων στατιστικών στοιχείων, πουπροέρχονται από διαφορετικές πηγές και ίσωςδεν έχουν την αναγκαία αντιστοίχηση απα-σχόλησης και (ελάχιστων) µισθών.

Η εργασία του Yannelis (2014) εξετάζει τηνεπίδραση των διαφορετικών µειώσεων τουελάχιστου µισθού το 2012 για τους κάτω των25 ετών (κατά 32%) και τους άνω των 25 (κατά22%) στην απασχόληση των νέων. Περιορί-ζοντας την ανάλυσή του στις ηλικίες 22-27 καιυποθέτοντας ότι για αυτές τις ηλικίες οι άνωτων 25 θα ακολουθούσαν την ίδια τάση στηναγορά εργασίας µε τους κάτω των 25, διαπι-στώνει ότι άτοµα που υπέστησαν µικρότερηµείωση των ελάχιστων µισθών και έτσι δια-τηρούσαν υψηλότερο σχετικά ελάχιστο µισθόεµφάνισαν υψηλότερη ανεργία και µικρότερηαύξηση της απασχόλησης σε σύγκριση µεαυτούς που υπέστησαν µεγαλύτερη µείωσητων ελάχιστων µισθών. Αξιοποιώντας τηντεχνική της διαφοράς στη διαφορά (differencein difference) µέσω παλινδροµήσεων, µε πρω-τογενή στοιχεία της Έρευνας Εργατικού∆υναµικού, ο Yannelis εκτιµά τη µέση αρνη-τική επίδραση της σχετικώς µικρότερης µείω-σης των ελάχιστων µισθών για τους άνω των25 ετών στην πιθανότητα απασχόλησής τουςστις 4,6 ποσοστιαίες µονάδες, η οποία εµφα-νίζεται πάντοτε σηµαντική και επιβεβαιώνε-ται και µε άλλες µεταβλητές ροών των εργα-ζοµένων. Το µέγεθος αυτών των εκτιµήσεωνείναι µεγαλύτερο από ό,τι σε προηγούµενεςµελέτες και ο συγγραφέας το αποδίδει αφενόςστο ότι η Ελλάδα εµφανίζει τους υψηλότερουςελάχιστους µισθούς ως ποσοστό του µέσου

µισθού στον ΟΟΣΑ και αφετέρου στο ότιαυτές οι εκτιµήσεις περιλαµβάνουν τόσο τηνεπίδραση της υποκατάστασης από τους εργο-δότες των ώριµων και ακριβότερων εργαζο-µένων από νεότερους µε το χαµηλότερο ελά-χιστο µισθό όσο και την επίδραση της µεγέ-θυνσης της παραγωγής λόγω µείωσης τουκόστους εργασίας και της συνακόλουθης µεί-ωσης της τιµής πώλησης των παραγόµενωνπροϊόντων. Χρησιµοποιώντας συνήθεις εξι-σώσεις της θεωρίας παραγωγής και λογικέςυποθέσεις, ο Yannelis (2014) αποµονώνει τηνεπίδραση της υποκατάστασης ακριβότερωναπό φθηνότερους εργαζοµένους και εκτιµάτην ελαστικότητα απασχόλησης των νέων ωςπρος τον ελάχιστο µισθό µεταξύ -0,28 και -0,46ανάλογα µε τη µέθοδο που εφαρµόζει. Ο Yan-nelis (2014) εκτιµά ότι η αρνητική επίδρασητων ελάχιστων µισθών στην απασχόληση τωννέων εκδηλώνεται κυρίως µέσω λιγότερωννέων προσλήψεων των άνω των 25 ετών καιόχι µέσω αποχωρήσεων όσων τέτοιων απα-σχολούνταν την περίοδο της µείωσης των ελά-χιστων µισθών.

Ο Matsaganis (2015, σελ. 82) σηµειώνει ότι, ανκαι η συνολική απασχόληση το 2014 παραµέ-νει χαµηλότερη από το επίπεδο όπου βρισκό-ταν το πρώτο τρίµηνο του 2012 (όταν µειώθη-καν οι ελάχιστες αµοιβές), αυτή έχει αυξηθείγια τους 20-29 ετών, ενώ συνεχίζει να µειώ-νεται για το γενικό πληθυσµό. Ωστόσο, οιεργαζόµενοι 20-24 ετών, των οποίων ο ελάχι-στος µισθός µειώθηκε κατά 32%, φαίνεται ναβρίσκουν εργασία γρηγορότερα από αυτούςσε ηλικίες 25-29 ετών, των οποίων οι ελάχιστοιµισθοί µειώθηκαν κατά 22%, γεγονός πουµπορεί να θεωρηθεί ως µια ένδειξη ότι οι δια-φορετικοί ελάχιστοι µισθοί σε κάποιο βαθµόεπηρεάζουν την αντίστοιχη απασχόληση.

Σε διεθνές επίπεδο, η ογκώδης εµπειρικήέρευνα συνοπτικά τεκµηριώνει ότι οι ελάχι-στοι µισθοί βελτιώνουν τη θέση των χαµηλό-µισθων και περιορίζουν τη φτώχεια. Ως προςδε την επίδραση των ελάχιστων µισθών στηναπασχόληση, η βιβλιογραφία από τα µέσα τηςδεκαετίας του ’90 (Card and Krueger 1995)φαίνεται να συγκλίνει στο ότι συγκρατηµένες


αυξήσεις στους ελάχιστους µισθούς προξε-νούν ελάχιστες ή καθόλου απώλειες στην απα-σχόληση, ή ακόµη και µικρές θετικές µεταβο-λές στην απασχόληση, όπως συµπεραίνει οSchmitt (2013) στην πρόσφατη επισκόπησήτου. Αυτό αποδίδεται στο ότι οι επιχειρήσεις,µετά από µια λελογισµένη αύξηση των ελάχι-στων µισθών, προσαρµόζονται στη νέα κατά-σταση είτε βελτιώνοντας την οργανωτική τουςαποτελεσµατικότητα είτε µειώνοντας λίγοτους µισθούς των υψηλόµισθων είτε µειώνο-ντας τις προσλήψεις και απολύσεις προσωπι-κού είτε ακόµη αυξάνοντας λίγο τις τιµές στιςοποίες πωλούν τα προϊόντα τους. Σε αυτά µπο-ρεί να προστεθεί και η παλαιότερη αιτιολογίατων Ashenfelter and Smith (1979) ότι πολλέςεπιχειρήσεις δεν συµµορφώνονται πλήρως µετη νοµοθεσία περί ελάχιστων µισθών παρά τηνκακή φήµη που µπορεί να τους προξενεί αυτόστην αγορά εργασίας, ενώ δεν αποκλείεταικαι η ύπαρξη µονοψωνίου σε κάποιες τοπικέςαγορές εργασίας. Αυτά τα αποτελέσµατα δια-φέρουν από παλαιότερες έρευνες που κατέ-ληγαν στο ότι οι ελάχιστοι µισθοί επηρεάζουναρνητικά την απασχόληση των νέων (Neu-mark and Wascher 2007) και µάλιστα περισ-σότερο σε περιόδους κρίσης (Dolton andBondibene 2012). Παρ’ όλα αυτά φαίνεται ότιπαραµένει η παραδοχή ότι “υψηλοί” ελάχιστοιµισθοί σε σχέση µε τους διάµεσους συνδέονταιµε υψηλές απώλειες απασχόλησης (Hamer-mesh 1993, σελ. 191). Ως παραδείγµατα πρό-σφατων τέτοιων ερευνών σηµειώνονται οιεργασίες των Kramarz and Philippon (2001)για τη Γαλλία, των Κöning and Möller (2009)για τις κατασκευές στη Γερµανία, του Sabia(2009) για το λιανικό εµπόριο στις ΗΠΑ καιτων Sabia, Burkhauser and Hansen (2012) σεµελέτη περίπτωσης στη Νέα Υόρκη.

Έτσι, η επίδραση των ελάχιστων µισθών στηναπασχόληση παραµένει ακόµη επίµαχο θέµαµεταξύ των οικονοµολόγων και ανάλογα µετην προσέγγιση για το πώς λειτουργούν οιαγορές εργασίας µπορεί να αναµένονται δια-φορετικές επιδράσεις ύστερα από µια αύξησητων ελάχιστων µισθών. Εάν οι αγορές εργα-σίας των χαµηλόµισθων λειτουργούν υπό συν-θήκες έντονου ανταγωνισµού, ο οποίος πιθα-

νόν να έχει ενταθεί λόγω της παγκοσµιοποί-ησης και της ελευθερίας κίνησης προϊόντωνκαι συντελεστών παραγωγής µεταξύ τωνχωρών, τότε, όπως υποστήριζε ο Stigler (1946),η πιθανότερη επίδραση των ελάχιστωνµισθών θα είναι ο εκτοπισµός των χαµηλόµι-σθων από την απασχόληση. Αντίθετα, επειδήοι αγορές εργασίας έχουν ως υποκείµεναανθρώπους, των οποίων η συµπεριφορά επη-ρεάζεται από το περί δικαίου αίσθηµα και τηνικανότητα των επιχειρήσεων να πληρώνουνµισθούς, εµφανίζουν ατέλειες και δεν λει-τουργούν όπως οι αγορές των προϊόντων,οπότε ανεκτές αυξήσεις ελάχιστων µισθών,όπως αναφέρεται παραπάνω, µπορεί να µηνέχουν αρνητικές επιδράσεις στην απασχό-ληση, όπως υποστήριζε και ο Lester από το1947. Πρόσφατες επίσης θεωρητικές προσεγ-γίσεις από τη µια πλευρά ερµηνεύουν τηναπουσία απωλειών απασχόλησης λόγω αύξη-σης των ελάχιστων µισθών µε τη θεωρία τωναποτελεσµατικών µισθών, σύµφωνα µε τηνοποία το οριακό προϊόν της εργασίας και άραο µισθός επηρεάζεται θετικά από το ύψος τουµισθού. Από την άλλη πλευρά, στο πλαίσιο τωνθεωριών αναζήτησης εργασίας τονίζονται οιδυναµικές και αντίθετες επιδράσεις των ελά-χιστων µισθών στις ροές των εργαζοµένων,καθώς µειώνουν τη ζήτηση εργασίας απο-θαρρύνοντας έτσι τις προσλήψεις εκ µέρουςτων εργοδοτών, ενώ ταυτόχρονα αυξάνουν τακίνητρα των ανέργων για αναζήτηση απα-σχόλησης στην αγορά εργασίας.

Ως προς τις πρόσφατες προτάσεις πολιτικήςτων αρµόδιων διεθνών οργανισµών για τονκαθορισµό των ελάχιστων αµοιβών, η ΚοινήΈκθεση της ∆ιεθνούς Οργάνωσης Εργασίας,του ΟΟΣΑ, του ∆ΝΤ και της ΠαγκόσµιαςΤράπεζας του 2012 συνοψίζει ότι “η διατή-ρηση της αγοραστικής δύναµης του ελάχιστουµισθού γύρω στο 30-40% του διάµεσου µισθούστηρίζει την ενεργό ζήτηση και µειώνει τηφτώχεια και την εισοδηµατική ανισότητα.Υποχρεωτικοί ελάχιστοι µισθοί συστηµατικάκαθορισµένοι σε επίπεδα σηµαντικά υψηλό-τερα από αυτό το εύρος συνεπάγονται τον κίν-δυνο τα οφέλη να εξουδετερωθούν από τιςαπώλειες ευκαιριών απασχόλησης, ειδικότερα



για τους νέους και χαµηλής ειδίκευσηςεργαζoµένους” (ILO, OECD, IMF and theWorld Bank, 2012, σελ. 12).

5 ΕΛΑΧΙΣΤΕΣ ΑΜΟΙΒΕΣ ΚΑΙ ΜΕΣΑ ΗΜΕΡΟΜΙΣΘΙΑ

Η όποια επίδραση των κατώτατων αµοιβώνπροφανώς εξαρτάται από τη σχέση τους µε τιςµέσες καταβαλλόµενες αµοιβές. Εάν οι κατώ-τατες αµοιβές είναι αρκετά χαµηλότερες απότις καταβαλλόµενες, τότε η πρακτική σηµασίατους είναι σχετικά περιορισµένη. Αντίθετα,εάν οι κατώτατες αµοιβές συµπίπτουν µε τιςκαταβαλλόµενες, το ρόλο της αγοράς εργα-σίας και των συµµετεχόντων σε αυτή στονπροσδιορισµό της αµοιβής της εργασίας έχειυποκαταστήσει ο διοικητικός µηχανισµός,

χωρίς ο κάθε εργαζόµενος ή εργοδότης ναµπορεί να την επηρεάσει ιδιαίτερα. Έτσι, οιοικονοµολόγοι σχηµατίζουν το λόγο των κατώ-τατων προς τις µέσες αµοιβές (ή τις διάµεσες,εάν είναι διαθέσιµες), γνωστό και ως σχετικέςελάχιστες αµοιβές ή δείκτη σκληρότητας(toughness) ή δείκτη Kaitz (1970) των κατώ-τατων αµοιβών. Όσο πιο κοντά στη µονάδαβρίσκεται αυτός ο δείκτης, τόσο ισχυρότερηαναµένεται η επίδραση των ελάχιστων αµοι-βών στις µέσες αµοιβές και πιθανόν και στηναπασχόληση, ενώ το αντίθετο αναµένεταιόταν ο δείκτες πλησιάζει το µηδέν.

Από τα δηµοσιευµένα στοιχεία µέσων ηµερο-µισθίων του ΙΚΑ κατά κλάδο και φύλο για τιςλεγόµενες µικρές (µέχρι 10 άτοµα προσωπικό)και µεγάλες (10+) επιχειρήσεις εκτιµήσαµε


τους δείκτες Kaitz για το ∆εκέµβριο του 2002(τον απώτερο µήνα για τον οποίο βρήκαµεδηµοσιευµένα στοιχεία), το ∆εκέµβριο του2008 (όταν η απασχόληση στο ΙΚΑ ήταν ηµέγιστη που εµφανίστηκε), το ∆εκέµβριο του2012 (µε την ελάχιστη απασχόληση του ΙΚΑ)και το ∆εκέµβριο του 2013, την τελευταία δια-θέσιµη παρατήρηση, η οποία εµφανίζει καιαξιόλογη ανάκαµψη σε ετήσια βάση. Οι υπο-λογισµοί αυτοί αναφέρονται στους πλήρωςαπασχολούµενους ασφαλισµένους στο ΙΚΑγια τους διψήφιους κλάδους µε σχετικά αξιό-λογη ποσοτικά απασχόληση και εµφανίζονταιστα ∆ιαγράµµατα 2 έως και 5, όπου οι κλάδοιέχουν ιεραρχηθεί από τον υψηλότερο προς τοµικρότερο δείκτη Kaitz για το 2002. Αξίζειεδώ να σηµειωθεί ότι οι µισθοί του ΙΚΑ δενπεριλαµβάνουν όλες τις δαπάνες των επιχει-

ρήσεων για αµοιβές εργασίας, αλλά εξαιρούντα µικρά συνήθως κονδύλια για υπερωρίες καιεπιδόµατα επίτευξης στόχων (µπόνους). Επί-σης, επειδή το ύψος των δηλούµενων στο ΙΚΑµισθών καθορίζει αναλογικά και τις κατα-βαλλόµενες υψηλές εισφορές κοινωνικήςασφάλισης, ενδέχεται σκοπίµως κάποιες επι-χειρήσεις, ιδίως µικρές, να τους εµφανίζουνκοντά στους ελάχιστους νόµιµους (Κανελλό-πουλος 2014). Θα ήταν ακριβέστερο, εάν αντίτου γενικού εθνικού ελάχιστου µισθού είχαµετον ελάχιστο µισθό κάθε κλάδου, όπως προ-κύπτει από αντίστοιχες κλαδικές ΣΣΕ, καιπροφανώς όπου υπάρχει τέτοιος αναµένεταιίσος ή υψηλότερος από το γενικό. Από τηνάλλη πλευρά, τα χρησιµοποιούµενα στοιχείααπασχόλησης του ΙΚΑ, επειδή περιλαµβάνουνµόνο µισθωτούς και ηµεροµισθίους που όλοι



προστατεύονται από τις ελάχιστες αµοιβές δενθέτουν ζήτηµα εξαίρεσης εργαζοµένων πουδεν καλύπτονται από αυτές.

Προκύπτει ότι για τους απασχολούµενουςάνδρες στις µικρές επιχειρήσεις το ελάχιστοηµεροµίσθιο αντιπροσωπεύει στο τέλος του2013 το 68% των µέσων καταβαλλόµενων ηµε-ροµισθίων. Σε συγκεκριµένους πολυπληθείςκλάδους, όπως ξενοδοχεία και εστιατόρια(76%), λιανικό εµπόριο (78%), εµπόριο αυτο-κινήτων και καυσίµων (77%), αυτοί οι δείκτεςείναι υψηλότεροι από το σύνολο (68%), ενώσε λίγους κλάδους εντάσεως κεφαλαίου όπωςπαραγωγή χηµικών ουσιών (64%) ή µηχανη-µάτων και εξοπλισµού (65%) είναι µικρότεροι(βλ. ∆ιάγραµµα 2). Συστηµατικά κάπως υψη-λότεροι είναι αυτοί οι λόγοι για τις απασχο-λούµενες γυναίκες στις µικρές επιχειρήσεις,όπως 73% για το σύνολο, 84% για τα ξενοδο-χεία και εστιατόρια, 80% για το εµπόριο και93% στην εκπαίδευση (βλ. ∆ιάγραµµα 3)7. Μεαυτούς τους λόγους είναι αναµενόµενο ναεµφανίζεται αξιόλογη δυσκαµψία των µέσωναµοιβών εργασίας προς τα κάτω, ενώ η όποιααύξησή τους λόγω αύξησης του ελάχιστουµπορεί να οδηγήσει σε απώλεια θέσεων εργα-σίας, ιδιαίτερα σε αυτές τις µικρές οριακούχαρακτήρα επιχειρήσεις. Αυτές οι µικρές επι-χειρήσεις µετά την κατάρρευση την περίοδοαπό τα µέσα του 2008 έως τα τέλη του 2012(µείωση κατά 36% του αριθµού των επιχει-ρήσεων και απώλεια του 35% της απασχόλη-σης) εµφανίζουν ήδη σηµαντική αντίδρασηστην κρίση και τον Ιούνιο του 2014 απασχο-λούν συνολικά 481,1 χιλιάδες µισθωτούς, ένα-ντι 358 χιλ. στην έξαρση της κρίσης το ∆εκέµ-βριο του 2012, καθώς και τουλάχιστον 200 χιλ.αυτοαπασχολουµένους, όσος είναι και ο αριθ-µός των µικρών επιχειρήσεων που έχουνασφαλισµένους στο ΙΚΑ, έναντι σχεδόν 160χιλ. το ∆εκέµβριο του 2012, δηλαδή αύξησηαπασχόλησης σχεδόν κατά 30%.

Το ∆εκέµβριο του 2012 οι δείκτες Kaitz στιςµικρές επιχειρήσεις είναι σαφώς µικρότεροιαπό ό,τι το ∆εκέµβριο του 2011, λόγω της µεί-ωσης των ελάχιστων µισθών στις αρχές του2012. Αντίθετα, στο τέλος του 2013 εµφανί-

ζονται υψηλότεροι, λόγω της µείωσης τωνκαταβαλλόµενων µισθών που ακολούθησε, καιµάλιστα σε ορισµένους βιοµηχανικούς κλά-δους ξεπέρασαν το επίπεδο του 2011. Στοτέλος του 2013 υπάρχουν κλάδοι όπου οι εργα-ζόµενοι φαίνεται να πληρώνονται µε τα ελά-χιστα ηµεροµίσθια. Ενδεικτικά σηµειώνουµετην (ιδιωτική) εκπαίδευση (0,93 οι γυναίκες,0,82 οι άνδρες), τα τρόφιµα (0,83 οι γυναίκες,0,73 οι άνδρες), τα ξενοδοχεία και εστιατόρια(0,84 και 0,76). Λαµβάνοντας υπόψη ότι ηµόνη αξιόλογη ελάφρυνση που έγινε στα στοι-χεία κόστους των επιχειρήσεων µεταξύτέλους 2011 και τέλους 2013, εν µέσω περιο-ρισµού της ρευστότητας, νέων φορολογιών ήαυξήσεων των υφισταµένων φόρων καιφορολογικής επιβάρυνσης του κόστους τηςενέργειας (Τράπεζα της Ελλάδος 2013, σελ.171-178), ήταν η µείωση του κόστους εργα-σίας, που κατέστη δυνατή µε τη µείωση τωνελάχιστων µισθών στις αρχές του 2012, ενδε-χοµένως η ανάκαµψη της απασχόλησης το2013 στις µικρές επιχειρήσεις του ΙΚΑ κατά19,4% συνδέεται και µε την παραπάνω σηµα-ντική µείωση των ελάχιστων µισθών κατά 22%αλλά και των µέσων κατά 23,2% για τηνπερίοδο Ιαν. 2012-∆εκ. 2013.8 Αξιοσηµείωτοείναι ότι τον Ιούνιο του 2014 οι εργαζόµενοιστις µικρές επιχειρήσεις αντιπροσωπεύουν το26,6% των ασφαλισµένων στο ΙΚΑ, ενώ εάνλάβουµε υπόψη και τον αρκετά υψηλό αριθµότων εργοδοτών αυτών των επιχειρήσεων (σχε-δόν 200 χιλ. έναντι 27,7 χιλ. στις µεγάλες επι-χειρήσεις) ανέρχονται στο 30,7% αυτού πουµπορούµε να χαρακτηρίσουµε προσεγγιστικάως αγορά εργασίας του ιδιωτικού τοµέα.


77 Ένας διεισδυτικός σχολιαστής χαρακτήρισε αυτά τα ποσοστά ωςεξαιρετικά υψηλά, επειδή συνεπάγονται ότι σχεδόν όλο το προ-σωπικό των αντίστοιχων επιχειρήσεων αµείβεται µε τις ελάχιστεςαµοιβές χωρίς κάποια διάρθρωση, ενώ στην πραγµατικότητα µπο-ρεί να αντανακλούν απόκρυψη µέρους των µισθών στις δηλώσειςτων εργοδοτών προς το ΙΚΑ. Έτσι, οι εδώ διαπιστώσεις απαιτείταινα προσεγγίζονται αναπόφευκτα µε επιφύλαξη. Από την άλληπλευρά, τα δεκάδες χιλιάδες λουκέτα τέτοιων επιχειρήσεων τηνπερίοδο της κρίσης ή η µη έγκαιρη καταβολή των δεδουλευµένωνµισθών είναι συµβατά µε την υπόθεση ότι αυτές πιθανότατα λει-τουργούν στα όριά τους, ακόµη και των ελάχιστων µισθών.

88 Ο διεισδυτικός σχολιαστής αναρωτήθηκε µήπως η εµφανιζόµενηαύξηση της απασχόλησης στις µικρές επιχειρήσεις αντιστοιχεί σεµεγάλες επιχειρήσεις, οι οποίες λόγω της κρίσης κατέστησανµικρές. Χωρίς να αποκλείονται τέτοιες περιπτώσεις, η αύξηση επί-σης της απασχόλησης στις µεγάλες επιχειρήσεις του ΙΚΑ το 2013κατά 11,8% αποδυναµώνει αυτή την υπόθεση.

Στις µεγάλες επιχειρήσεις (άνω των 10 απα-σχολουµένων) οι λόγοι ελάχιστων προς κατα-βαλλόµενα ηµεροµίσθια είναι σαφώς µικρό-τεροι από αυτούς στις µικρές, αντανακλώνταςτα σχετικά υψηλότερα ηµεροµίσθια που πλη-ρώνονται σε αυτές. Εδώ οι απασχολούµενοιάνδρες, µε βάση το µέσο ηµεροµίσθιο τουσυνόλου των εξεταζόµενων επιχειρήσεων,εµφάνιζαν λόγους ελάχιστων προς µέσα ηµε-ροµίσθια γύρω στο 0,48 πριν από τη µείωσητων ελάχιστων µισθών, ενώ µετά από αυτήν ολόγος µειώθηκε στο 0,40 παρουσιάζονταςµικρή ανάκαµψη έκτοτε και τον Ιούνιο του2013 εκτιµάται στο 0,41. Για συγκεκριµένουςκλάδους οι δείκτες αυτοί είναι υψηλότεροι,όπως στο λιανικό εµπόριο µεταξύ 0,60 και0,49, στο χονδρικό εµπόριο 0,46-0,39, σταξενοδοχεία και εστιατόρια 0,60-0,50, στα τρό-

φιµα 0,53-0,43 (βλ. ∆ιάγραµµα 4). Αντίθετα,σε κάποιους άλλους κλάδους οι δείκτες Kaitzείναι σαφώς χαµηλότεροι, όπως στις χηµικέςβιοµηχανίες (0,33-0,42) και την παραγωγήεξοπλισµού µεταφορών (0,33-0,41). Αυτές οιτιµές είναι γενικά µικρότερες από τις αντί-στοιχες στις µικρές επιχειρήσεις και θα µπο-ρούσαν να θεωρηθούν ως ανεκτές για τη λει-τουργία των αντίστοιχων επιχειρήσεων στοβαθµό που δεν υπάρχουν αρκετά υψηλότερεςκλαδικές ή επιχειρησιακές ελάχιστες αµοιβές.Σαφώς υψηλότεροι είναι αυτοί οι λόγοι για τιςαπασχολούµενες γυναίκες από ό,τι για τουςαντίστοιχους άνδρες στις µεγάλες επιχειρή-σεις (βλ. ∆ιάγραµµα 5).

Οι κλάδοι παραγωγής µε σχετικά υψηλούςδείκτες Kaitz στις µεγάλες επιχειρήσεις είναι



περίπου οι ίδιοι µε αυτούς στις µικρές, γεγο-νός που αναδεικνύει τη σηµασία του κλάδουστη διαµόρφωση των µέσων καταβαλλόµενωνηµεροµισθίων. Αν και η διαχρονική εξέλιξητων δεικτών Kaitz στις µεγάλες επιχειρήσειςείναι παρόµοια µε αυτή των µικρών επιχει-ρήσεων, στις µεγάλες η ανάκαµψη το 2013είναι σαφώς µικρότερη από αυτή των µικρών,επειδή στις πρώτες δεν έγιναν τόσο δραστικέςµειώσεις µισθών (-10,9% την περίοδο Ιαν.2012-∆εκ. 2013) όσο στις δεύτερες (-23,2% τηνίδια περίοδο).

Μια άλλη ένδειξη για την επίδραση των ελά-χιστων µισθών στους µέσους µισθούς, όπωςαποδέχεται η βιβλιογραφία διεθνώς, προέρ-χεται από την εξέταση της κατανοµής τωνµισθών µε την έννοια ότι εάν οι ελάχιστοι

µισθοί επηρεάζουν αρκετά, αµέσως πάνω απότον ελάχιστο µισθό αναµένεται να συγκε-ντρώνονται σχετικά περισσότεροι απασχο-λούµενοι, ενώ εκτοπίζονται περισσότεροι πουβρίσκονται αµέσως χαµηλότερα του ελάχιστουµισθού (Hamermesh 1993, σελ. 186). Στο ∆ιά-γραµµα 6 εµφανίζεται η κατανοµή των µηνι-αίων αποδοχών για το ∆εκέµβριο του 2013κατά φύλο για όλους τους ασφαλισµένους στοΙΚΑ (περιλαµβάνονται και οι µερικής απα-σχόλησης). Προκύπτει ότι η σχετικά υψηλό-τερη συγκέντρωση (το 5,2% των γυναικών καιτο 3,8% των ανδρών) παρατηρείται στο διά-στηµα 550-600 ευρώ, που περιέχει τον ελάχι-στο µισθό των 586 ευρώ. Παρά τις όποιες αδυ-ναµίες των χρησιµοποιούµενων στοιχείων, ηυψηλότερη συγκέντρωση των εργαζοµένωντου ΙΚΑ κοντά στον ελάχιστο µισθό δείχνει τη


σηµασία που έχει ήδη λάβει, µε την έννοια ότιαφορά σχετικά πολλούς και είναι δύσκολο ναεκτιµηθεί πώς µπορεί η κατανοµή να επι-στρέψει προς τα προ της κρίσης χαρακτηρι-στικά µε υψηλότερη συγκέντρωση αρκετάδεξιότερα του ελάχιστου. Σε υψηλότερες απότις κατώτατες µηνιαίες αµοιβές, στο τέλος του2013 εµφανίζονται δύο κορυφές (η πρώτη στα1.000 και η δεύτερη στα 5.000 ευρώ), οι οποίεςωστόσο είναι χαµηλότερες από αυτή των ελά-χιστων. Είναι επίσης εντυπωσιακό ότι πάνωαπό ένας στους πέντε (21.7%) άρρενες εργα-ζοµένους και περίπου µία στις τρεις γυναίκες(30,4%) ασφαλίζονται για χαµηλότερες απότις ελάχιστες µηνιαίες αµοιβές. Αυτό είναισυµβατό µε το ότι το 20,9% των ανδρών και το32,6% των γυναικών εµφανίζονται ως µερικώςαπασχολούµενοι, δηλαδή εργάζονται λιγότε-ρες ώρες την ηµέρα από το πλήρες ωράριοανεξάρτητα από το πόσες ηµέρες εργάζονταιτην εβδοµάδα. Πρόκειται συνήθως για τα γνω-στά τετράωρα απασχόλησης, που συνεπάγο-νται και µισές εισφορές στα ασφαλιστικά

ταµεία, όπως δείχνει η κορυφή αριστεράαυτής του ελάχιστου µηνιαίου µισθού. Επειδήη αύξηση της µερικής απασχόλησης του ΙΚΑυπήρξε ραγδαία τα τελευταία έτη, πρέπει οιελεγκτικοί µηχανισµοί του κράτους να ελέγ-χουν ενδελεχώς αν πρόκειται για αληθώςµερική απασχόληση ή για σκόπιµη εισφορο-διαφυγή. Ούτως ή άλλως, οι 3 στους 10 άνδρεςκαι οι 4 στις 10 γυναίκες φαίνεται να αµείβο-νται µε τον ελάχιστο µισθό ή λιγότερο απόαυτόν, πράγµα που αναδεικνύει τη σηµασίατου στη διάρθρωση των µισθών και πιθανόντης απασχόλησης.

Το ∆εκέµβριο του 2008 (βλ. ∆ιάγραµµα 7),όταν η οικονοµία βρισκόταν στο έτος µε τηνυψηλότερη απασχόληση, η κατανοµή των µηνι-αίων αµοιβών, παρά τη µακροσκοπική οµοιό-τητα µε αυτή του ∆εκεµβρίου του 2013, εµφα-νίζει ουσιαστικές διαφορές, µε κυριότερη ότιέχει πλέον µετακινηθεί αριστερά, αντανα-κλώντας τη µείωση των µισθών. Και εδώ στοσηµείο όπου βρίσκεται ο ελάχιστος µισθός (751



ευρώ) συγκεντρώνονται αξιόλογα ποσοστάαπασχολουµένων (3,2% άνδρες, 3,6% γυναί-κες), ενώ οι αµέσως αριστερότερα τούτου απα-σχολούµενοι είναι αρκετά λιγότεροι. Η διαπί-στωση αυτή είναι συµβατή µε τη θεωρητικήυπόθεση ότι οι εργοδότες υποκαθιστούν εργα-ζοµένους µε παραγωγικότητα λίγο χαµηλότερηαυτής που αντιστοιχεί στον ελάχιστο µισθό µεπαρόµοιους των οποίων η παραγωγικότηταείναι ίση ή κάπως υψηλότερη εκείνης του ελά-χιστου µισθού. Επειδή όµως αυτοί κοστίζουνπερισσότερο, σύµφωνα µε αυτή την προσέγ-γιση, αναµένεται να είναι και λιγότεροι απότους εκτοπισµένους. Εδώ η υψηλότερη κορυφήτης κατανοµής εµφανίζεται δεξιότερα του ελά-χιστου µισθού κατά 30% περίπου στο διάστηµα950-1.000 ευρώ, ποσοστό που παραπέµπει είτεστο συνυπολογισµό των επιδοµάτων επί τουελάχιστου που προβλέπει η ΕΓΣΣΕ είτε στουςελάχιστους των κλαδικών ή επιχειρησιακώνσυλλογικών συµβάσεων. Το 2008 η µερικήαπασχόληση δεν ήταν τόσο διαδεδοµένη(10,8% για τους άνδρες, 23,5% για τις γυναί-κες), έτσι και οι κορυφές αριστερά του ελάχι-στου δεν είναι τόσο υψηλές όσο το 2013. Αξιο-σηµείωτη είναι επίσης η εµφανής συγκέντρωσησχετικά υψηλότερου από τα γειτονικά ποσο-στού στις 2,5 περίπου χιλιάδες ευρώ, η οποία

ωστόσο το 2013 έχει εξαφανιστεί, δείχνονταςότι κάποιοι υψηλόµισθοι ασφαλισµένοι στοΙΚΑ, εργαζόµενοι πιθανόν σε ∆ΕΚΟ, συντα-ξιοδοτήθηκαν ή υπέστησαν δραστικές απώ-λειες στις αµοιβές τους.

Στο τέλος του 2012 και αφού ήδη για 10 µήνεςίσχυαν οι νέες κατώτερες αµοιβές, η κατανοµήτων µηνιαίων αµοιβών διαφέρει ουσιωδώςαπό αυτή του 2008 και πλησιάζει προς την πιοπρόσφατη (βλ. ∆ιάγραµµα 8). Γίνεται εµφανήςη κορυφή στο νέο χαµηλότερο ελάχιστο µισθό,παραµένει κορυφή στο όριο του προηγούµε-νου ελάχιστου µισθού και µειώνεται η κορυφήστα δεξιά αυτού.

Τέλος, για τον έλεγχο της επίδρασης των ελά-χιστων µισθών στους µέσους µισθούς εκτι-µήσαµε συνήθεις λογαριθµικές παλινδροµή-σεις χρονολογικών σειρών των µισθών κατάφύλο µε εξαρτηµένη µεταβλητή το µέσο µηνι-αίο ηµεροµίσθιο των απασχολουµένων στιςεπιχειρήσεις του ΙΚΑ (εξαιρούνται οι απα-σχολούµενοι σε οικοδοµοτεχνικά έργα) καιερµηνευτικές µεταβλητές το ελάχιστο ηµε-ροµίσθιο, το δείκτη τιµών καταναλωτή, τηνεγγεγραµµένη ανεργία του ΟΑΕ∆, το δείκτηβιοµηχανικής παραγωγής, την τάση, καθώς



Ελάχιστο ηµεροµίσθιο0,380

(0,030)0,404

(0,032)

∆είκτης τιµών καταναλωτή1,083

(0,160)1,151

(0,174)

Εγγεγραµµένη ανεργία ΟΑΕ∆-0,067

(0,020)-0,077

(0,022)

∆είκτης βιοµηχανικής παραγωγής-0,097

(0,058)-0,141

(0,063)

Μήνες 11 ναι ναι

Τάση ναι ναι

Σταθερός όρος-0,881

(0,829)-1,198

(0,901)

R2 0,961 0,966

Αριθµός παρατηρήσεων 121 121

Ερµηνευτικές µεταβλητές Άνδρες Γυναίκες

Πίνακας 1 Παλινδροµήσεις µέσου µηνιαίου ηµεροµισθίου ΙΚΑ (2004-2013)

(εξαρτηµένη µεταβλητή ο λογάριθµος του µέσου µηνιαίου ηµεροµισθίου)

Σηµείωση: Οι µεταβλητές είναι σε ln, τυπικά σφάλµατα σε παρένθεση.Πηγές: ΙΚΑ-ΕΤΑΜ, Τράπεζα της Ελλάδος, ΟΑΕ∆ και υπολογισµοί του συγγραφέα.

και ψευδοµεταβλητές για τους µήνες. Όπωςφαίνεται στον Πίνακα 1, ο συντελεστής στοελάχιστο ηµεροµίσθιο είναι 0,38 για τουςάνδρες και παρόµοιος, δηλαδή 0,40, για τιςγυναίκες, αµφότεροι στατιστικά σηµαντικοί,δείχνοντας αρκετά υψηλή ελαστικότητα τουµέσου ηµεροµισθίου ως προς το ελάχιστοηµεροµίσθιο.

6 ΕΛΑΧΙΣΤΕΣ ΑΜΟΙΒΕΣ ΚΑΙ ΑΠΑΣΧΟΛΗΣΗ

Μια πρώτη εικόνα για την εξέλιξη των ελάχι-στων µισθών και της απασχόλησης απεικονί-ζεται στα ∆ιαγράµµατα 9 και 10, που εµφανί-ζουν την εξέλιξη της απασχόλησης του ΙΚΑστις επιχειρήσεις κατά φύλο και του ελάχιστουηµεροµισθίου για την εξεταζόµενη περίοδο.Φαίνεται ότι και οι ελάχιστοι µισθοί και ηαπασχόληση ανέβαιναν την περίοδο της οικο-νοµικής ανόδου, αλλά, όταν η οικονοµίαεισήλθε σε κρίση και ακολούθως η απασχό-ληση άρχισε να µειώνεται δραστικά, οι ελά-χιστοι µισθοί είτε αρχικά ανέβηκαν, έστω ελα-φρώς, είτε παρέµειναν σταθεροί. Στο επόµενοστάδιο, αφού οι ελάχιστοι µισθοί µειώθηκανβίαια, η συνολική απασχόληση του ΙΚΑ γιααµφότερα τα φύλα µε κάποια χρονική υστέ-ρηση εµφάνισε αξιόλογη ανάκαµψη.

Για να εξειδικεύσουµε την επίδραση των ελά-χιστων µισθών στην απασχόληση εκτιµούµεδύο υποδείγµατα, που είναι παρόµοια µε αυτάαντίστοιχων εργασιών διεθνώς (Card andKrueger 1995, κεφάλαια 6 και 7 αντίστοιχα).Αρχικά εκτιµούµε ένα υπόδειγµα χρονολογι-κής σειράς κατά φύλο µε µηνιαία στοιχεία πουκαλύπτουν την περίοδο ∆εκέµβριος 2003-Ιανουάριος 2014 της ακόλουθης µορφής:

Yt = αMWt +Btβ +εt

όπου η µεταβλητή Yt απεικονίζει το συνολικόαριθµό των απασχολούµενων ασφαλισµένωνστο ΙΚΑ κατά φύλο ως συνάρτηση των αντί-στοιχων ελάχιστων µισθών, MWt, άλλωνερµηνευτικών µεταβλητών Bt, καθώς και ενόςστοχαστικού όρου σφάλµατος εt. Ο ελάχιστοςµισθός εδώ προσεγγίζεται από τον αντίστοιχο

λόγο ελάχιστου ηµεροµισθίου προς µέσο ηµε-ροµίσθιο (δείκτης Kaitz κατά προσέγγιση),9

ενώ ως µεταβλητές ελέγχου έχουν περιληφθείο δείκτης βιοµηχανικής παραγωγής ως προ-σέγγιση της ζήτησης εργασίας λόγω µεταβο-λής του όγκου παραγωγής, ο αριθµός των επι-χειρήσεων που απασχολούν µισθωτούς ασφα-λισµένους στο ΙΚΑ ώστε να περιλαµβάνονταιστις εκτιµήσεις η οικονοµική συγκυρία, ηχρονική τάση, καθώς και οι µήνες για ναεξουδετερώνεται η εποχικότητα. Όλες οισυνεχείς µεταβλητές είναι σε ln και έτσι οιεκτιµώµενοι συντελεστές αποτελούν τις αντί-στοιχες ελαστικότητες της απασχόλησης ωςπρος αυτές.

Όλες οι ανεξάρτητες µεταβλητές εµφανίζο-νται µε τα αναµενόµενα πρόσηµα και είναιστατιστικά σηµαντικές (βλ. Πίνακα 2, δύοπρώτες στήλες). Αυτό ωστόσο που ενδιαφέρειεδώ είναι ότι για αµφότερα τα φύλα το ελά-χιστο ηµεροµίσθιο συνδέεται σηµαντικά καιαρνητικά µε την απασχόλησή τους και µάλισταµε παραπλήσιο µέγεθος. Για τους άνδρες ηελαστικότητα της απασχόλησης ως προς τοελάχιστο σχετικό ηµεροµίσθιο είναι -0,176,που υποδηλώνει ότι µια αύξησή του κατά 10%µπορεί να συνεπάγεται µείωση της απασχό-λησης κατά 1,76%, η οποία, δεδοµένου ότι ηµέση απασχόληση των ανδρών στις κοινές επι-χειρήσεις του ΙΚΑ προσεγγίζει τις 900 χιλιά-δες µεσοχρόνια, ισοδυναµεί µε απώλεια 16χιλιάδων θέσεων εργασίας. Η αντίστοιχη εκτί-µηση για τις γυναίκες µε ελαστικότητα απα-σχόλησης ως προς το σχετικό ελάχιστο µισθό-0,168 υπολογίζεται στις 13,1 χιλιάδες.

Τέτοιες εκτιµήσεις µπορούν να θεωρηθούν ωςαναµενόµενες, λαµβάνοντας υπόψη τους σχε-τικά υψηλούς (και από τους υψηλότερους


99 Όπως καταγράφουν οι Dolton and Bondibene (2012, σελ. 116),αυτή η εξειδίκευση των ελάχιστων µισθών έχει κυριαρχήσει στηνεµπειρική διεθνή βιβλιογραφία, επειδή το απόλυτο επίπεδο τωνελάχιστων µισθών δεν µπορεί να θεωρηθεί ως εξωγενές στονπροσδιορισµό της απασχόλησης, ενώ ο σχετικός ελάχιστος µισθόςαποτελεί δείκτη της ενδεχόµενης υποκατάστασης των ανειδίκευ-των εργατών που αµείβονται µε ελάχιστες αποδοχές από υψηλό-τερα αµειβόµενους ειδικευµένους. Ωστόσο, και ο σχετικός ελά-χιστος µισθός εµφανίζει άλλες αδυναµίες, επειδή λ.χ. µεταβολέςτου µπορεί να οφείλονται σε µεταβολές των µέσων µισθών ή τηςκατανοµής των µισθών και όχι στο επίπεδο του ελάχιστου µισθού.

στην ΕΕ) λόγους ελάχιστου προς µέσο ηµε-ροµίσθιο που παρατηρούνται την εξεταζό-µενη περίοδο, και υποδηλώνουν ότι η χώρα

ενδεχοµένως έχει υποστεί απώλεια θέσεωνεργασίας λόγω των υψηλών ελάχιστωνµισθών. Επίσης, αυτές οι εκτιµήσεις είναι



συµβατές µε αρκετά χαρακτηριστικά τηςελληνικής αγοράς εργασίας τις τελευταίεςδεκαετίες, τα οποία, όπως υποστηρίζουν οιFotoniata and Moutos (2010), αναµένονταιόταν οι ελάχιστοι µισθοί ασκούν σηµαντικέςεπιδράσεις. Το ποσοστό απασχόλησης(δηλαδή πόσα από τα 100 άτοµα παραγωγι-κών ηλικιών εργάζονται) είναι από τα χαµη-λότερα στην Ευρώπη. Αυτό ισχύει ιδιαίτεραγια τους νέους ηλικιακά. Από την άλληπλευρά, η ανεργία των νέων είναι συστηµα-τικά από τις υψηλότερες στις χώρες τουΟΟΣΑ. Επίσης, η Ελλάδα απορρόφησε απότη δεκαετία του 1990 σχετικά µεγάλο αριθµόαλλοδαπών, οι οποίοι εργάστηκαν ή ακόµηεργάζονται, αφού πολλοί εξ αυτών παραµέ-νουν στη χώρα, σε συγκεκριµένους κλάδουςκαι µε σχετικά χαµηλότερες αµοιβές. Τέλος,ολόκληροι κλάδοι οικονοµικής δραστηριότη-τας, κυρίως στη µεταποίηση, εξαφανίστηκανλόγω ανταγωνισµού από χώρες χαµηλούκόστους εργασίας ή λόγω του ότι χιλιάδεςελληνικές επιχειρήσεις τέτοιων κλάδωνµεταφέρθηκαν σε γειτονικές χώρες χαµηλούκόστους εργασίας (πολύ χαµηλότερου από τοελάχιστο στην Ελλάδα), δύο από τις οποίες

(Βουλγαρία και Ρουµανία) είναι ήδη πλήρηµέλη της Ευρωπαϊκής Ένωσης.10

Το άλλο υπόδειγµα που εκτιµήσαµε εξετάζειτην επίδραση του ελάχιστου µισθού στην απα-σχόληση κατά κλάδο και διαχρονικά. Ειδικό-τερα, αξιοποιούµε αδηµοσίευτα στοιχεία απα-σχόλησης και µισθών του ΙΚΑ κατά (διψήφιο)κλάδο και φύλο για τους µήνες Ιούνιο και∆εκέµβριο, για τους οποίους το ΙΚΑ συλλέγειπερισσότερη πληροφόρηση, κατά τα έτη 2007-2013, τα οποία µας επιτρέπουν να εκτιµή-σουµε την ακόλουθη εξίσωση απασχόλησης.

Yit = αMWit +Bitβ +εit

όπου εξαρτηµένη µεταβλητή είναι η απασχό-ληση κατά κλάδο i και µήνα t και ερµηνευτι-κές µεταβλητές οι αντίστοιχοι ελάχιστοι σχε-τικοί µισθοί MWit και µεταβλητές ελέγχου Bit

που περιλαµβάνουν τους κλάδους i και τονχρόνο t. Αυτή η εξίσωση µπορεί να εκτιµηθεί


Ελάχιστο ηµεροµίσθιο προς µέσο ηµεροµίσθιο

-0,176(0,056)

-0,16846(0,04295)

-0,297(0,072)

-0,147(0,071)

∆είκτης Βιοµηχανικής Παραγωγής

0,001(0,0005)

0,000813(0,000387)

Αριθµός επιχειρήσεων ΙΚΑ0,613

(0,037)0,745594

(0,027437)0,778

(0,033)0,859

(0,032)

Έτος/Εξάµηνο0,001157

(0,000124)0,002474

(9,69E-05)-0,006

(0,002)-0,013

(0,002)

Μήνες/Κλάδοι οικονοµικής δραστηριότητας

12 12 56 56

Σταθερός όρος6,514881

(0,292922)4,67962

(0,214821)3,419

(0,313)2,713

(0,305)

Αριθµός παρατηρήσεων 121 121 797 797

R2 0,952 0,968 0,989 0,994

Ερµηνευτικές µεταβλητές

Μηνιαία στοιχεία για το σύνολο της οικονοµίας2004-2013

Στοιχεία Ιουνίου και ∆εκεµβρίου κατά κλάδο2007-2013

Άνδρες Γυναίκες Άνδρες Γυναίκες

Πίνακας 2 Συντελεστές παλινδροµήσεων ελάχιστου ηµεροµισθίου και άλλων µεταβλητών στηναπασχόληση

(εξαρτηµένη µεταβλητή ο λογάριθµος της µηνιαίας απασχόλησης)

Σηµειώσεις: Οι µεταβλητές είναι σε ln, τυπικά σφάλµατα σε παρένθεση. Τα εξαµηνιαία στοιχεία αναφέρονται στον Ιούνιο και το ∆εκέµβριοτου εκάστου έτους. Πηγές: ΙΚΑ-ΕΤΑΜ, Τράπεζα της Ελλάδος και υπολογισµοί του συγγραφέα.

1100 Εκτιµάται ότι την περίοδο πριν από την τρέχουσα κρίση περίπου3.500 ελληνικές επιχειρήσεις είχαν εγκαταστήσει παραγωγικέςδραστηριότητες σε γειτονικές βαλκανικές χώρες (Κανελλόπουλος,Γρέγου και Πετραλιάς 2006, σελ. 64).

για όλους τους κλάδους, εφόσον παντού υπάρ-χει υποχρεωτικός ελάχιστος µισθός. Ωστόσο,αποκλείσαµε τον κλάδο “νοικοκυριά ως εργο-δότες”, επειδή εκεί οι ασφαλιστικές εισφορέςστο ΙΚΑ περιορίζονται στο 50%, οπότε και οιµισθοί εµφανίζονται πολύ χαµηλοί, καθώς καιάλλους δύο µε απουσία στοιχείων σε συγκε-κριµένους µήνες ή φύλο. Ο συντελεστής τουελάχιστου σχετικού ηµεροµισθίου α εκτιµάτην επίδραση του ελάχιστου µισθού στην απα-σχόληση. Ως ελάχιστο µισθό χρησιµοποιούµεκαι εδώ το δείκτη του Kaitz που, όπως προα-ναφέρθηκε, είναι ο λόγος του ελάχιστου προςτο αντίστοιχο µέσο ηµεροµίσθιο. Οι εδώ εκτι-µήσεις πλεονεκτούν σε σχέση µε τις παρα-πάνω, επειδή στηρίζονται σε περισσότερεςπαρατηρήσεις και δεν υπόκεινται στην µηνι-αία εποχικότητα ή στη βραχυχρόνια συγκυρίατων προηγούµενων εκτιµήσεων.

Οι δύο τελευταίες στήλες του Πίνακα 2 µε ταεξαµηνιαία στοιχεία παρουσιάζουν τα απο-τελέσµατα των κλαδικών εκτιµήσεων κατάφύλο, τα οποία φαίνονται σύµφωνα µε τα ανα-µενόµενα για τις µεταβλητές που περιλαµβά-νουν. Προκύπτει ότι οι ελάχιστοι σχετικοίµισθοί συνδέονται στατιστικώς σηµαντικάαρνητικά µε την απασχόληση των ανδρών καιτων γυναικών. Ενώ στην περίπτωση των γυναι-κών το µέγεθος της αρνητικής επίδρασης (-0,147) είναι παρόµοιο µε αυτό που προέ-κυψε από τη µηνιαία χρονολογική σειρά,στους άνδρες είναι σαφώς υψηλότερο (-0,297έναντι -0,176). Επειδή εδώ δεν υπάρχει µετα-βλητή που να µετρά την παραγωγή κάθε κλά-δου, ο συντελεστής στον ελάχιστο σχετικόµισθό ίσως περιλαµβάνει και την επίδρασηαυτής της παραλειπόµενης µεταβλητής στηναπασχόληση, γι’ αυτό και εµφανίζεται σχετικάυψηλότερος.

7 ΣΥΜΠΕΡΑΣΜΑΤΑ

Η παρούσα εργασία, αξιοποιώντας δηµοσι-ευµένα στατιστικά στοιχεία µισθών και απα-σχόλησης του ΙΚΑ, καθώς και των ελάχιστωνµισθών, προσφέρει αρχικά µια περιγραφικήεξέταση της εξέλιξης των ελάχιστων µισθών,

των µέσων µισθών και της απασχόλησης στονιδιωτικό τοµέα της ελληνικής οικονοµίας τηντελευταία περίπου δεκαετία. Στη συνέχειαπροχωρεί σε στατιστικές εκτιµήσεις για τησχέση των ελάχιστων µισθών και των µέσωνµισθών, καθώς και των ελάχιστων µισθών καιτης απασχόλησης στην ίδια αγορά εργασίας.

Λαµβάνοντας υπόψη τις παραπάνω αναφερ-θείσες αδυναµίες των χρησιµοποιούµενωνστατιστικών στοιχείων, προκύπτει ότι οι ελά-χιστες αµοιβές επηρεάζουν αξιόλογο ποσοστόεργαζοµένων, οπότε οι όποιες σηµαντικέςαυξήσεις τους, για να είναι οικονοµικά βιώ-σιµες και κοινωνικά αποτελεσµατικές, πρέπεινα είναι εναρµονισµένες µε αυξήσεις στηνπαραγωγικότητα και στις µέσες αµοιβές εργα-σίας.

Έχοντας υπόψη τα ευρήµατα, συµπεραίνουµεότι οι ελάχιστοι µισθοί επηρεάζουν στενά καισηµαντικά τους µέσους µισθούς τόσο τωνανδρών όσο και των γυναικών. Επίσης φαί-νεται ότι οι ελάχιστοι µισθοί µειώνουν σηµα-ντικά την απασχόληση για αµφότερα τα φύλα(ελαστικότητα απασχόλησης ως προς ελάχιστοσχετικό µισθό περίπου -0,17), υπονοώντας ότιστη σηµερινή συγκυρία µε την απαράδεκταυψηλή ανεργία προτεραιότητα της πολιτικήςαπασχόλησης δεν µπορεί παρά να είναι ηδηµιουργία νέων θέσεων απασχόλησης στοσηµερινό ελάχιστο µισθό, µε την ενθάρρυνσητων επενδύσεων και των προσλήψεων, και όχιη βελτίωση της θέσης των χαµηλόµισθων µε τηδραστική αύξηση του ελάχιστου µισθού, τωνοποίων η εργασία σε τέτοιο ενδεχόµενο δια-φαίνεται ότι θα καθίστατο µάλλον επισφαλέ-στερη.

Η εξέλιξη των ελάχιστων µισθών, των µέσωνµισθών και της απασχόλησης την περίοδο τηςκρίσης, καθώς και η αρνητική σχέση ελάχι-στων σχετικών µισθών και απασχόλησης συνη-γορούν στο ότι η εφαρµογή των προγραµµά-των οικονοµικής προσαρµογής, για να είναιαποτελεσµατική, ενδείκνυται να είναι καθο-λική και ταυτόχρονη σε όλους τους τοµείς τηςοικονοµίας που στοχεύουν. Εάν η µείωση τωνελάχιστων µισθών (και οι άλλες συναφείς



µεταρρυθµίσεις στην αγορά εργασίας τουιδιωτικού τοµέα) είχαν γίνει ταυτόχρονα µε τιςµειώσεις των µισθών στο ∆ηµόσιο, όπως συζη-τείτο από την έναρξη των µνηµονίων ή του-

λάχιστον ένα έτος νωρίτερα, η σωρευτικήαπώλεια θέσεων εργασίας και συνεπώς τοβάθος και η διάρκεια της κρίσης στη χώραπιθανόν να ήταν αρκετά µικρότερα.


ΕΛΛΗΝΙΚΗ

Γαβρόγλου, Σ.Π. (2013), Ο κατώτατος µισθός στην Ελλάδα και διεθνώς: Εµπειρικά δεδο-µένα, πολιτικές επιλογές, Εθνικό Ινστιτούτο Εργασίας και Ανθρώπινου ∆υναµικού(ΕΙΕΑ∆).

∆ιεθνής Οργάνωση Εργασίας (2014), Ελλάδα: Παραγωγικές Θέσεις Εργασίας για την Ελλάδα. Ιωάννου, ∆. και Χ. Ιωάννου (2013), “Οι µισθοί και η εσωτερική υποτίµηση στην Ελλάδα: Οι

µισθολογικές µειώσεις δεν αρκούν για να γιατρέψουν την ανταγωνιστικότητα της οικονοµίας”,Foreign Affairs - The Hellenic Edition, 21, 96-123.

Κανελλόπουλος, Κ. (2014), “Η αγορά εργασίας στον ιδιωτικό τοµέα την περίοδο της κρίσης”,Τράπεζα της Ελλάδος, Οικονοµικό ∆ελτίο, 39, Ιούλιος.

Κανελλόπουλος, Κ., Μ. Γρέγου και Α. Πετραλιάς (2006), Παράνοµοι Μετανάστες στην Ελλάδα,ΚΕΠΕ.

ΚΕΠΕ (1990), Εισοδήµατα, Τιµές Ανταγωνιστικότητα, Εκθέσεις για το Πρόγραµµα, νο 15. Ληξουριώτης, Ι. (2011), “Μεταµορφώσεις της εργασίας και η πορεία προς ένα ‘µεταπροστα-

τευτικό’ εργατικό δίκαιο”. Εισήγηση στο συνέδριο: Η ιστορία της εργασίας: Νέες προσεγγί-σεις σε ένα διαρκές ζήτηµα, Αθήνα, 20-21 Μαΐου.

Τράπεζα της Ελλάδος (2013), Έκθεση του ∆ιοικητή για το 2012, Φεβρουάριος. Τράπεζα της Ελλάδος (2014α), Έκθεση του ∆ιοικητή για το 2013, Φεβρουάριος.Τράπεζα της Ελλάδος (2014β), Νοµισµατική Πολιτική – Ενδιάµεση Έκθεση, ∆εκέµβριος.

ΞΕΝOΓΛΩΣΣΗ

Ashenfelter, O. and R. Smith (1979), “Compliance with the Minimum Wage Law”, Journal ofPolitical Economy, 87.

Boeri, Τ. (2012), “Setting the minimum wage”, Labour Economics, 19:3, 281-90.Burtless, G. (2001), “The Greek Labour Market”, στο: Greece’s Economic Performance and

Prospects, Bank of Greece και The Brookings Institution. Card, D. and A. Krueger (1995), Myth and Measurement: The New Economics of the Minimum

Wage, Princeton University Press.Dolton, P. and C. R. Bondibene (2012), “The international experience of minimum wages in an

economic downturn”, Economic Policy, 27:69, January.European Commission (2011), Industrial Relations in Europe 2010.European Foundation for the Improvement of Living and Working Conditions (2007), Minimum

wages in Europe: Background paper.Eurostat (2012), Statistics Explained Archive: Vol. 2 – Social statistics, December.Fotoniata, E. and Th. Moutos (2010), “Greece: Neglect and resurgence of minimum wage pol-

icy”, στο: Daniel Vaughan-Whitehead (ed.), The Minimum Wage Revisited in the Enlarged EU,Edward Elgar and International Labour Office.

Funk, L. and H. Lesch (2005), “Minimum wages in Europe”, Eurofound. Hamermesh, D. (1993), Labor Demand, Princeton University Press.Immervoll, H. and M. Pearson (2009), “A good time for making work pay? Taking stock of in-

work benefits and related measures across the OECD”, OECD Social, Employment and Migra-tion Working Papers, no. 81.

ILO, OECD, IMF and the World Bank (2012), “Boosting the jobs and living standards in G20countries”, June, G20 Mexico.

Kaitz, H. (1970), “Experience of the Past: The National Minimum, Youth unemployment andminimum wages, Bureau of Labor Statistics Bulletin, 1657.



Β ΙΒΛ ΙΟ ΓΡΑΦ ΙΑ

Kapopoulos, P., P. Papadimitriou and F. Siokis (2003), “Identification problems on the causalrelationship between minimum wage and employment”, Briefing Notes in Economics, 57,June/July.

Karageorgiou, L. (2004), “The Impact of Minimum Wage on Youth and Teenage Employmentin Greece”, Spoudai, 54(4), University of Piraeus.

Κönig, M. and J. Möller (2009), “Impacts of minimum wages: a microdata analysis for the Ger-man construction sector”, International Journal of Manpower, 30(7).

Koutsogeorgopoulou, V. (1994), “The Impact of Minimum Wages on Industrial Wages andEmployment in Greece”, International Journal of Manpower, Vol. 15.

Kramarz, F. and T. Philippon (2001), “The impact of differential payroll tax subsidies on min-imum wage employment”, Journal of Public Economics, 82(1).

Lester, R. (1947), “Marginalism, Minimum Wages, and Labor Markets,” The American EconomicReview, 37(1), 135-48.

Low Pay Commission (2015), National Minimum Wage, Low Pay Commission Report 2015.Matsaganis, M. (2015), “Youth unemployment and the Great Recession in Greece” στο: No

Country for Young People? Youth Labour Market Problems in Europe, A VoxEU.org eBook.Neumark, D. and W. Wascher (2007), “Minimum wages and employment”, IZA DP no. 2570.OECD (2013), OECD Economic Surveys: Greece.OECD (2014), Employment Outlook 2014. OECD (2015), Taxing Wages 2015.Sabia, J. (2009), “The effects of minimum wage increases on retail employment and hours: New

evidence from monthly CPS data”, Journal of Labor Research, 30(1), 75-97.Sabia, J., R. Burkhauser and B. Hansen (2012), “Are the Effects of Minimum Wage Increases

Always Small? New Evidence from a Case Study of New York State”, Industrial and Labor Rela-tions Review, 65(2).

Schmitt, J. (2013), “Why does the minimum wage have no discernible effect on employment?”,Center for Economic and Policy Research, February.

Stigler, G. (1946), “The Economics of Minimum Wage Legislation”, The American EconomicReview, 36(3), 358-65.

Yannelis, C. (2014), The Minimum Wage and Employment Dynamics: Evidence from an AgeBased Reform in Greece, Stanford University.


1 ΕΙΣΑΓΩΓΗ

Οι πληρωµές λιανικής και οι υποδοµές που τιςσυνοδεύουν αποτελούν βασικό στοιχείο γιατην εύρυθµη λειτουργία της οικονοµίας καιτου εµπορίου, καθώς και για τη διατήρηση καιτην ενίσχυση της εµπιστοσύνης του κοινού στονόµισµα. Η προώθηση αποτελεσµατικών καιασφαλών τρόπων πληρωµής εµπίπτει στοπεδίο ενδιαφέροντος των κεντρικών τραπεζώνκαι των δηµόσιων αρχών, καθώς συµβάλλειστη διασφάλιση της σταθερότητας και τηςαποτελεσµατικότητας του χρηµατοπιστωτικούσυστήµατος, ενισχύει την εµπιστοσύνη τωνκαταναλωτών και προάγει την οικονοµικήευηµερία.

Στη διάρκεια των τελευταίων δεκαετιώνσηµειώθηκαν σηµαντικές εξελίξεις στοντοµέα των πληρωµών λιανικής, που σχετίζο-νται µε την τεχνολογική καινοτοµία και τιςπρωτοβουλίες για την προώθηση της ενοποί-ησης των πληρωµών λιανικής και του αντα-γωνισµού στη ζώνη του ευρώ. Για παράδειγµα,το όραµα για έναν Ενιαίο Χώρο Πληρωµών σεΕυρώ (Single Euro Payments Area – SEPA)αποσκοπεί στη δηµιουργία µιας ενοποιηµένης,ανταγωνιστικής και καινοτόµου αγοράς πλη-ρωµών µικρής αξίας σε ευρωπαϊκό επίπεδο,2

στην οποία οι πληρωµές σε ευρώ, χωρίςµετρητά, θα διενεργούνται µε τη χρήση ενόςµόνο λογαριασµού πληρωµών και µιας ενιαίαςδέσµης µέσων πληρωµών εξ ολοκλήρου ηλε-κτρονικά.3 Προς την κατεύθυνση αυτή, έχειυιοθετηθεί µία σειρά θεσµικών µέτρων, ταοποία υποβοηθούµενα από την τεχνολογικήεξέλιξη έχουν συντελέσει σε πρόοδο ως προςτην ενοποίηση των λιανικών πληρωµών.4,5

Γενικότερα, οι ηλεκτρονικές πληρωµές γίνο-νται ολοένα και πιο δηµοφιλείς στην Ευρώπη,κερδίζοντας σταθερά έδαφος: ο αριθµός τωνσυναλλαγών αυτών αυξάνεται από το 2000κατά 6% ετησίως. Ο αριθµός των συναλλαγώνµε τη χρήση καρτών στη ζώνη του ευρώ υπε-ρέβη το 2013 τα 25 δισεκατοµµύρια, το µεγα-

λύτερο µέρος των οποίων αφορούσε τη χρήσηχρεωστικών καρτών. Ωστόσο, παρά τη διεθνήαυτή τάση, η χρήση των µετρητών είναι υψηλήσε πολλές χώρες, ενώ οι εθνικές αγορές πλη-ρωµών εξακολουθούν να διαφέρουν σηµα-ντικά από χώρα σε χώρα.

Τα τελευταία έτη ορισµένες ερευνητικέςεργασίες προσπαθούν να απαντήσουν στοερώτηµα κατά πόσον η ευρύτερη υιοθέτησηηλεκτρονικών τρόπων πληρωµής και η µεγα-λύτερη ενοποίηση των αγορών πληρωµών λια-νικής στην Ευρώπη οδηγούν σε µακροοικο-νοµικά και κοινωνικά οφέλη. Σκοπός τουπαρόντος άρθρου είναι να συµβάλει στην ενη-µέρωση του κοινού και να συνεισφέρει στονπροβληµατισµό πάνω στο θέµα αυτό, παρου-σιάζοντας µια επισκόπηση της σχετικήςβιβλιογραφίας, καθώς και διαθέσιµα στοιχείαγια τις πληρωµές λιανικής στην Ελλάδα. Γιατο σκοπό αυτό, στην επόµενη ενότητα περι-γράφονται οι επιµέρους τρόποι πληρωµής καιη παραγωγική διαδικασία των πληρωµών λια-νικής. Στην ενότητα 3 γίνεται αναφορά σταιδιαίτερα χαρακτηριστικά των µετρητών. Στιςενότητες 4 και 5 εξετάζονται τα πιθανάµακροοικονοµικά και κοινωνικά οφέλη απότην υιοθέτηση ηλεκτρονικών τρόπων πληρω-µής, καθώς και τα οφέλη αποτελεσµατικότη-τας και το κοινωνικό κόστος των πληρωµώνσύµφωνα µε τη σχετική βιβλιογραφία. Στηνενότητα 6 παρουσιάζονται στοιχεία για τις



H ΧΡΗΣΗ ΤΩΝ ΜΕΤΡΗΤΩΝ ΚΑΙ ΤΩΝ ΗΛΕΚΤΡΟΝΙΚΩΝΤΡΟΠΩΝ ΠΛΗΡΩΜΗΣ ΣΤΗΝ Ο ΙΚΟΝΟΜΙΑ 1

Ευαγγελία Γεωργίου∆ιεύθυνση Οικονοµικής Ανάλυσης και Μελετών

11 Οι απόψεις που παρουσιάζονται στο παρόν άρθρο είναι προσω-πικές και δεν απηχούν απαραίτητα τις απόψεις της Τράπεζας τηςΕλλάδος. Ευχαριστίες εκφράζονται στην κ. Heather Gibson, τονκ. Ηρακλή Βορίδη και την κ. Χιόνα Μπαλφούσια για τα χρήσιµασχόλια και τις παρατηρήσεις τους.

22 Συγκεκριµένα, ο SEPA αφορά τις 28 χώρες της ΕΕ και την Ισλαν-δία, τη Νορβηγία, το Λιχτενστάιν, την Ελβετία, τον Άγιο Μαρίνοκαι το Μονακό.

33 Σχετικά βλ. http://www.bankofgreece.gr/Pages/el/PaymentsSystems/SEPA/default.aspx.

44 Οι Martikainen et al. (2013) παρέχουν εµπειρικές ενδείξειςσύγκλισης µεταξύ των χωρών στη ζώνη του ευρώ σε σχέση µε τιςµεταφορές πιστώσεων, τις άµεσες χρεώσεις και τις κάρτες πλη-ρωµών, ενώ η ταχύτητα της σύγκλισης βρέθηκε ότι επιταχύνθηκεµετά την εισαγωγή του ευρώ για τα περισσότερα µέσα πληρωµών.

55 Για παράδειγµα, το 2014 ολοκληρώθηκε ο Ενιαίος Χώρος Πλη-ρωµών σε Ευρώ για τις µεταφορές πιστώσεων και τις άµεσες χρε-ώσεις στη ζώνη του ευρώ.

πληρωµές λιανικής στην Ελλάδα και στηντελευταία ενότητα διατυπώνονται ορισµένεςσυµπερασµατικές παρατηρήσεις.

2 ΟΙ ΕΠΙΜΕΡΟΥΣ ΤΡΟΠΟΙ ΠΛΗΡΩΜΗΣ ΚΑΙ Η ΑΛΥΣΙ∆Α ΠΑΡΑΓΩΓΗΣ ΤΟΥΣ

Οι πληρωµές λιανικής αφορούν πληρωµέςµεταξύ µη χρηµατοπιστωτικών µονάδωνόπως νοικοκυριών, µη χρηµατοπιστωτικώνεπιχειρήσεων και κυβερνητικών οργανισµών,χαµηλής αξίας και συνήθως χωρίς µεγάληχρονική κρισιµότητα. Tα συνηθέστερα µέσαπληρωµών είναι τα µετρητά (χαρτονοµί-σµατα και κέρµατα), οι κάρτες πληρωµών(χρεωστικές και πιστωτικές), οι µεταφορέςπιστώσεων, οι άµεσες χρεώσεις, οι επιταγέςκαι το ηλεκτρονικό χρήµα. Ορισµένα απόαυτά τα µέσα συνεπάγονται τη διαχείρισηχαρτιού σε φυσική µορφή (όπως µετρητά,επιταγές και ορισµένες µεταφορές πιστώ-σεων), ενώ ένας σταδιακά αυξανόµενοςαριθµός πληρωµών αφορά συναλλαγές πουεκτελούνται εξ ολοκλήρου ηλεκτρονικά,δηλαδή µε τη µεταφορά χρηµάτων ανάµεσασε λογαριασµούς (όπως κάρτες πληρωµών,ηλεκτρονικές µεταφορές πιστώσεων, καθώςκαι περισσότερο καινοτόµα µέσα πληρωµώνόπως το ηλεκτρονικό χρήµα ή οι πληρωµέςµέσω κινητών τηλεφώνων).

Ειδικότερα, οι µεταφορές πιστώσεων επιτρέ-πουν στον υπόχρεο της πληρωµής να δώσειεντολή στην τράπεζα στην οποία τηρεί λογα-ριασµό να µεταφέρει χρήµατα στο λογαρια-σµό του δικαιούχου. Η εντολή µπορεί να υπο-βληθεί σε έντυπη ή ηλεκτρονική µορφή, αλλάη επεξεργασία της γίνεται ηλεκτρονικά. Οιάµεσες χρεώσεις είναι ένα µέσο πληρωµής γιατη χρέωση του λογαριασµού του υπόχρεουκατά το οποίο η εντολή δίνεται από το δικαι-ούχο της πληρωµής µε βάση εξουσιοδότησηπου χορηγεί ο υπόχρεος της πληρωµής. Σεαυτές περιλαµβάνονται και οι πάγιες εντολέςεξόφλησης λογαριασµών κοινής ωφέλειας.Αναφορικά µε τις κάρτες πληρωµών, η χρεω-στική κάρτα δίνει τη δυνατότητα στον κάτοχονα κάνει αναλήψεις µετρητών ή να χρεώνει τις

αγορές του απευθείας στον τραπεζικό τουλογαριασµό. Το ποσό χρεώνεται άµεσα ήεντός 1-2 ηµερών χωρίς κατ’ ουσίαν να υπάρ-χει αναβολή πληρωµής. Η πιστωτική κάρταπαρέχει στο χρήστη πιστωτική διευκόλυνση,δηλαδή τη δυνατότητα να καθυστερήσει τηνπληρωµή, ενώ το µέγεθος και η διάρκεια τηςπιστωτικής διευκόλυνσης εξαρτώνται από τησυµφωνία µεταξύ του εκδότη και του κατόχουτης κάρτας. Η κάρτα καθυστερηµένης χρέω-σης επιτρέπει την αναβολή της πληρωµής,αλλά το ποσό πρέπει να καταβληθεί ολόκληροστο τέλος µιας προκαθορισµένης περιόδου. Ηεπιταγή αποτελεί γραπτή εντολή από τονεκδότη προς µία τράπεζα να πληρώσει ένασυγκεκριµένο ποσό στον κοµιστή της επιτα-γής. Το ηλεκτρονικό χρήµα (e-money) είναιµία νοµισµατική αξία που αντιπροσωπεύειαπαίτηση έναντι του εκδότη, αποθηκεύεται σεέναν ηλεκτρονικό µηχανισµό (συνήθως µίαπροπληρωµένη κάρτα ή έναν ηλεκτρονικό δια-κοµιστή) και γίνεται αποδεκτή ως µέσο πλη-ρωµών από άλλες επιχειρήσεις. Το ηλεκτρο-νικό χρήµα είναι περισσότερο ένα µέσο δια-κανονισµού παρά ένα µέσο πληρωµών καθε-αυτό, καθώς συνεπάγεται τη χρήση κάποιουαπό τα υπόλοιπα µέσα πληρωµών – δηλ.µετρητά, κάρτες πληρωµών, άµεσες χρεώσειςή µεταφορές πιστώσεων.6

Η διεξαγωγή των πληρωµών γίνεται µέσωµιας παραγωγικής αλυσίδας µε πολλούς συµ-µετέχοντες. Αυτοί είναι η κεντρική τράπεζα,οι τράπεζες και οι συνοδευτικές υποδοµές, οιεταιρίες µεταφοράς µετρητών, οι έµποροι/λια-νοπωλητές και οι καταναλωτές, ενώ οι τεχνο-λογικές εξελίξεις και καινοτοµίες στον τοµέατων λιανικών πληρωµών οδήγησαν σε ενί-σχυση του ανταγωνισµού και στην εµφάνισηκαι άλλων παρόχων υπηρεσιών πληρωµώνεκτός των τραπεζών. Η παραγωγική αυτή αλυ-σίδα δηµιουργεί ροές κόστους και εσόδωνµεταξύ των συµµετεχόντων σε αυτή – τα έσοδαενός συµµετέχοντος αποτελούν κόστος γιακάποιον άλλο. Στην περίπτωση πληρωµήςµέσω κάρτας, η συναλλαγή µεταξύ δικαιούχου


66 Αναλυτικότερα, βλ. European Central Bank (2007).

και υπόχρεου περνά για να ολοκληρωθεί απόσχεδόν όλους αυτούς τους συµµετέχοντες.Στην περίπτωση των µετρητών, η πληρωµήολοκληρώνεται άµεσα µεταξύ των δύο µερών,ενώ οι άλλοι συµµετέχοντες θα εµπλακούνκατά την ανάληψη ή κατάθεση των µετρητώνστην τράπεζα (Gresvik and Haare 2009).

3 ΤΑ ΧΑΡΑΚΤΗΡΙΣΤΙΚΑ ΚΑΙ Η ΧΡΗΣΗ ΤΩΝ ΜΕΤΡΗΤΩΝ

Παρά την ανοδική τάση που παρουσιάζει ηχρήση των ηλεκτρονικών τρόπων πληρωµήςδιεθνώς, η χρήση των µετρητών παραµένει οπιο συνηθισµένος τρόπος πληρωµής στηνΕυρώπη και είναι ιδιαίτερα υψηλή, όπως προ-αναφέρθηκε, σε ορισµένες χώρες όπως ηΕλλάδα, η Ιταλία, η Ρουµανία, η Βουλγαρίακαι η Μάλτα (βλ. ∆ιάγραµµα 1). Ειδικότερα,τα µετρητά αντιπροσωπεύουν το 65% τουόγκου (δηλ. του αριθµού) των συναλλαγώνστην ΕΕ-27 και το 95% του όγκου των συναλ-λαγών στην Ελλάδα (Schmiedel et al. 2012).

Η χρήση των µετρητών αφορά κατά κύριολόγο συναλλαγές µικρής αξίας, οι οποίεςωστόσο αντιπροσωπεύουν το µεγαλύτεροµέρος του συνολικού όγκου των συναλλαγών.Το ύψος της συναλλαγής αποτελεί σηµαντικόπαράγοντα στην επιλογή µεταξύ των µετρητώνέναντι άλλων µέσων πληρωµών (ΕuropeanPayments Council 2007, Briglevics and Schuh2014), ενώ παράγοντες όπως το είδος των αγα-θών και υπηρεσιών που αφορά η πληρωµή, ητοποθεσία και η αποδοχή ή µη εναλλακτικώντρόπων πληρωµής από τους εµπόρους επηρε-άζουν επίσης την επιλογή του µέσου που θαχρησιµοποιηθεί.

Τα µετρητά διαθέτουν συγκεκριµένα χαρα-κτηριστικά που τα κάνουν προσφιλή στουςκαταναλωτές: γίνονται αποδεκτά παντού, προ-σφέρουν απλές και γρήγορες συναλλαγές,ρευστότητα, ανωνυµία, ενώ συχνά υπάρχει ηεντύπωση ότι δεν συνεπάγονται κόστος.Eπιπρόσθετα, τα µετρητά δίνουν τη δυνατό-τητα ελέγχου και παρακολούθησης των εξό-δων και των οικογενειακών προϋπολογισµών



(von Kalckreuth et al. 2011), ιδιαίτερα απόεκείνους που έχουν χαµηλό εισόδηµα καιεκείνους που αντιµετωπίζουν περιορισµούςρευστότητας (Ηernandez et al. 2014).

Ωστόσο, η παραγωγή, διακίνηση και διαχεί-ριση των µετρητών συνεπάγεται κόστος,πολύπλοκες διαδικασίες και τεχνολογικέςεπενδύσεις για ασφάλεια ή αναγνώριση πλα-στότητας, κυρίως από την πλευρά των εµπό-ρων/λιανοπωλητών και των τραπεζών, καθώςκαι από την κεντρική τράπεζα που είναιαρµόδια για τη διανοµή των τραπεζογραµ-µατίων και κερµάτων ευρώ και τη διαχείρισητης προσφοράς χρήµατος στην οικονοµία.7 Ηελλιπής ενηµέρωση του κοινού σχετικά µε τοκόστος των διαφόρων µέσων πληρωµών,καθώς και η αδυναµία του να διαφοροποιή-σει ανάµεσα σε αυτά τα κόστη έχουν ανα-φερθεί ως σηµαντικοί παράγοντες που οδη-γούν σε µη αποτελεσµατική επιλογή µέσωνπληρωµών. Επίσης, µία αύξηση στην τιµή τωνµετρητών (ή των καρτών) έχει συνδεθεί µεσηµαντική µείωση της χρήσης τους (deGrauwe et al. 2006), ενώ γενικότερα οι σχε-τικές µελέτες επισηµαίνουν ευρέως τη σηµα-σία της τιµολόγησης των µέσων πληρωµών µεβάση το κόστος που συνεπάγεται καθένα απόαυτά (Βanco de Portugal 2007, Joncker 2013,Van Hove 2004).

4 ΜΑΚΡΟΟΙΚΟΝΟΜΙΚΑ ΚΑΙ ΚΟΙΝΩΝΙΚΑ ΟΦΕΛΗΑΠΟ ΤΗ ΧΡΗΣΗ ΗΛΕΚΤΡΟΝΙΚΩΝ ΤΡΟΠΩΝΠΛΗΡΩΜΗΣ

Στο ∆ιάγραµµα 2 απεικονίζεται ο αριθµόςπληρωµών χωρίς µετρητά ανά κάτοικο σεσχέση µε το κατά κεφαλήν ΑΕΠ των χωρώντης ζώνης του ευρώ. Με βάση το διάγραµµααυτό διαπιστώνεται µια θετική συσχέτισηανάµεσα στo βαθµό υιοθέτησης των πληρω-µών χωρίς µετρητά και το επίπεδο οικονοµι-κής ανάπτυξης κάθε χώρας, που πιθανόναντανακλά γενικότερους παράγοντες οιοποίοι επηρεάζουν την κουλτούρα και τιςσυνήθειες των πληρωµών σε κάθε οικονοµία.Οι παράγοντες αυτοί σχετίζονται µε τοθεσµικό περιβάλλον µιας χώρας (π.χ. την

έκταση της παραοικονοµίας ή τους νόµουςπου διέπουν τις συναλλαγές σε αυτή), µε τηδιάρθρωση και το βαθµό ανταγωνισµού στοτραπεζικό σύστηµα, µε το βαθµό υιοθέτησηςνέων τεχνολογιών, καθώς και µε κοινωνικά-δηµογραφικά χαρακτηριστικά του πληθυσµού(όπως το επίπεδο του εισοδήµατος, η µέσηηλικία, το µορφωτικό επίπεδο ή η αντίληψήτους για την ασφάλεια των συναλλαγών).Ενδεικτικά αναφέρεται ότι στη Γερµανία ηχρήση των µετρητών έχει βρεθεί να είναιυψηλότερη µεταξύ των γηραιότερων ηλικιών(Deutsche Bundesbank 2010).

Ένας σχετικά περιορισµένος αλλά αυξανό-µενος αριθµός µελετών στην εµπειρικήβιβλιογραφία εξετάζει την επίδραση των ηλε-κτρονικών πληρωµών και της ενοποίησης τωνπληρωµών λιανικής στην Ευρώπη. Σε µια πρό-σφατη µελέτη, οι Ηasan et al. (2013), χρησι-µοποιώντας στοιχεία για 27 χώρες της Ευρω-παϊκής Ένωσης την περίοδο 1995-2006, υπο-στηρίζουν ότι η µετάβαση από παραδοσιακέςσε ηλεκτρονικές µορφές πληρωµών άσκησεθετική επίδραση στην οικονοµική ανάπτυξη,το εµπόριο και την κατανάλωση. Η επίδρασηαυτή ήταν εντονότερη για τις χώρες της ζώνηςτου ευρώ σε σχέση µε τις υπόλοιπες χώρες τηςΕΕ. Μεταξύ των διαφόρων µέσων πληρωµών,οι κάρτες πληρωµών είχαν τη σηµαντικότερηεπίδραση στο κατά κεφαλήν ΑΕΠ και στοκατά κεφαλήν εµπόριο στις χώρες της ζώνηςτου ευρώ. Oι ίδιοι συγγραφείς καταδεικνύουνότι η υιοθέτηση των τεχνολογιών πληρωµών σεσχέση µε το βαθµό διάδοσης των ΑυτόµατωνΤαµειολογιστικών Μηχανών (ΑΤΜ) και τωντερµατικών στα σηµεία πώλησης (point of sale– POS) συνδέεται θετικά µε τα µακροοικονο-µικά µεγέθη. Εκτιµούν θετική επίδραση 0,02%στο ΑΕΠ µιας χώρας λόγω αποτελεσµατικήςυιοθέτησης και εφαρµογής των ηλεκτρονικώνµέσων πληρωµών SEPA, καθώς και ότι µία


77 Λόγω του “εκδοτικού προνοµίου” που διαθέτουν, οι κεντρικέςτράπεζες απολαµβάνουν µία εισοδηµατική ροή (seigniorage), ηοποία εκτιµάται µε βάση µία απόδοση επί ορισµένων στοιχείωντου ενεργητικού τους. Ειδικότερα, στο πλαίσιο του ΕυρωπαϊκούΣυστήµατος Κεντρικών Τραπεζών, το νοµισµατικό εισόδηµα,δηλαδή το εισόδηµα που προκύπτει από τις εργασίες νοµισµατι-κής πολιτικής του Ευρωσυστήµατος, κατανέµεται µεταξύ των εθνι-κών κεντρικών τραπεζών σύµφωνα µε το µερίδιό τους στο κεφά-λαιο της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας (Scheller 2004).

αύξηση της χρήσης καρτών στην Ευρώπη κατά1 εκατ. συναλλαγές θα συµβάλει σε ενίσχυσητου ΑΕΠ κατά 0,07%.

Eπιπρόσθετα, από τα τέλη της δεκαετίας του2000, οι υπηρεσίες πληρωµών άρχισαν νααντιµετωπίζονται περισσότερο ως ένα µέτρογια την κοινωνική συµπερίληψη, δηλαδή ωςένα µέσο για τη διεύρυνση του αριθµού τωνανθρώπων που έχουν πρόσβαση σε χρηµατο-πιστωτικές υπηρεσίες (financial inclusion, ΒΙS2012). Από κοινωνική σκοπιά, η ενίσχυση τηςενοποίησης των λιανικών πληρωµών στηνΕυρώπη µπορεί να επιφέρει µεγαλύτερησύγκλιση των τιµών των διαφόρων µέσων πλη-ρωµών µεταξύ των χωρών και συνεπώς νασυµβάλει στο να αποκτήσουν όλοι οι πολίτες―συµπεριλαµβανοµένων και εκείνων µεχαµηλότερο εισόδηµα― φθηνή και άµεσηπρόσβαση σε υπηρεσίες λιανικών πληρωµών,προάγοντας την κοινωνική ευηµερία (Cœuré2013). Σύµφωνα µε στοιχεία της ΠαγκόσµιαςΤράπεζας, το 2014 το 10% περίπου των Ευρω-παίων δεν διέθετε τραπεζικό λογαριασµό, ενώτο αντίστοιχο ποσοστό στην Ελλάδα ανερχό-ταν σε 12% (βλ. Demirguç-Kunt et al. 2015).Σε κάθε περίπτωση, η διαφοροποίηση των

µέσων πληρωµών που έχουν στη διάθεσή τουςοι καταναλωτές είναι επιθυµητή από κοινω-νικής απόψεως.

Επιπλέον, έχει διατυπωθεί η άποψη ότι ηµετάβαση µιας οικονοµίας από τις συναλλαγέςµε µετρητά προς τις ηλεκτρονικές συναλλαγέςείναι συνεπής µε τον περιορισµό της παραοι-κονοµίας και της φοροδιαφυγής, καθώς οιηλεκτρονικές συναλλαγές καταγράφονταικαι είναι ευκολότερο να εντοπιστούν(Εuropean Payments Council 2007). Oι deGrauwe et al. (2006) εξέτασαν εµπειρικά,µεταξύ άλλων παραγόντων, τη σχέση τηςπαραοικονοµίας (ως % του ΑΕΠ) µε το βαθµόχρήσης των χρεωστικών καρτών έναντι τωνµετρητών σε 13 χώρες της ΕΕ και συµπέρανανότι η έκταση της παραοικονοµίας παρουσιά-ζει υψηλή αρνητική συσχέτιση µε το βαθµόχρήσης των χρεωστικών καρτών έναντι τωνµετρητών. Επίσης, έχει επισηµανθεί το γεγο-νός ότι το µεγαλύτερο µέρος των µετρητώνπου κυκλοφορούν στην οικονοµία αφορούν,πέραν των συναλλαγών, σκοπούς αποθησαυ-ρισµού, παράνοµες δραστηριότητες ή δια-κράτηση στο εξωτερικό (Gresvik and Haare2009, Mooslechner et al. 2006).



5 TΑ ΟΦΕΛΗ ΣΤΗΝ ΑΠΟΤΕΛΕΣΜΑΤΙΚΟΤΗΤΑ ΚΑΙΤO ΚΟΙΝΩΝΙΚΟ ΚΟΣΤΟΣ ΤΩΝ ΠΛΗΡΩΜΩΝ

Μια δεύτερη οµάδα µελετών λαµβάνει υπόψηπιθανά οφέλη αποτελεσµατικότητας8 (effi-ciency gains) που µπορεί να προκύψουν γιατους συµµετέχοντες στην αλυσίδα πληρωµώνκαι την οικονοµία γενικότερα, λόγω βελτίω-σης της κατανοµής των οικονοµικών πόρων. Ηπαραγωγή υπηρεσιών πληρωµών υπόκειται,από την πλευρά της προσφοράς, σε οικονοµίεςκλίµακας και φάσµατος, οι οποίες είναι δυνα-τόν να επιτευχθούν όταν το µέσο κόστοςπαραγωγής µιας υπηρεσίας πληρωµής µειώ-νεται καθώς αυξάνεται η παραγόµενη ποσό-τητα ή όταν η συνδυασµένη παραγωγή δύο ήπερισσότερων υπηρεσιών µέσω της ίδιας υφι-στάµενης υποδοµής µειώνει το κόστος ή βελ-τιώνει την ποιότητά τους. Από την πλευρά τηςζήτησης, οι υπηρεσίες πληρωµών υπόκεινταισε αποτελέσµατα δικτύου (network effects),που πηγάζουν από το γεγονός ότι κάθε πρό-σθετος χρήστης αυξάνει την αξία του δικτύουπληρωµών για τους ήδη υπάρχοντες χρήστες.

Λόγω του υψηλού σταθερού κόστους πουαπαιτούν οι υποδοµές των πληρωµών, συχνάαπαιτείται ένας ελάχιστος απαραίτητος αριθ-µός χρηστών (critical mass) ούτως ώστε ησυνολική τους αξία να υπερβεί το λειτουργικόκόστος (ΒΙS 2012), ενώ ο απαραίτητος αυτόςαριθµός χρηστών θα πρέπει να διασφαλίζεταιτόσο από την πλευρά των καταναλωτών όσοκαι από την πλευρά των εµπόρων που χρησι-µοποιούν ένα συγκεκριµένο µέσο πληρωµών(two-sided market) (ΒΙS 2012). Σε µια περίοδοµετάβασης από µια υπάρχουσα τεχνολογία σεµια νέα που µακροπρόθεσµα θα είναι περισ-σότερο αποτελεσµατική από άποψη κόστους,το λειτουργικό κόστος µπορεί προσωρινά νααυξηθεί και για το λόγο αυτό οι επενδύσεις σενέες τεχνολογίες είναι περισσότερο ελκυστι-κές αν µπορούν να λειτουργήσουν σε συνέρ-γεια µε άλλες υπάρχουσες υποδοµές και τοευρύτερο χρηµατοπιστωτικό σύστηµα (ΒΙS2012, 2014).

Σε µια από τις πρώτες σχετικές µελέτες, οιΗumphrey et al. (2003) εκτίµησαν ότι το

κόστος των πληρωµών 12 ευρωπαϊκών χωρώνανέρχεται σε 3% του ΑΕΠ και υποστήριξανότι επειδή το κόστος των ηλεκτρονικών πλη-ρωµών κυµαίνεται µεταξύ 1/3 και 1/2 τουκόστους ενός παραδοσιακού µέσου πληρωµών,µια χώρα θα µπορούσε να επιτύχει εξοικονό-µηση κόστους της τάξεως του 1% του ΑΕΠ εάνυιοθετούσε πλήρως ηλεκτρονικές πληρωµές.

Η σηµασία των πληρωµών λιανικής έχει επί-σης ενισχυθεί για τις τράπεζες ως συνέπειατης οικονοµικής κρίσης, στη διάρκεια τηςοποίας η κερδοφορία των τραπεζών υποχώ-ρησε σηµαντικά ως αποτέλεσµα της επιδεί-νωσης της ποιότητας του ενεργητικού τους.Για το λόγο αυτό οι τράπεζες άρχισαν να προ-σαρµόζουν τη στρατηγική και το επιχειρηµα-τικό τους µοντέλο στα νέα δεδοµένα επικε-ντρωνόµενες µεταξύ άλλων σε βασικές κερ-δοφόρες εργασίες τους, διαφοροποιώντας τιςπηγές εισοδηµάτων τους και βελτιώνοντας τηναποτελεσµατικότητα κόστους (European Cen-tral Bank 2014γ). Προς την κατεύθυνση αυτή,η συµβολή των υπηρεσιών πληρωµών µπορείνα είναι σηµαντική, καθώς αποτελούν µια σχε-τικά σταθερή πηγή εισοδήµατος (Ηasan et al.2009, Cœuré 2013).9

Οι Ηasan et al. (2009) χρησιµοποίησαν στοι-χεία από 27 χώρες της ΕΕ για την περίοδο2000-2007 και παρέχουν εµπειρικές ενδείξειςότι η εντονότερη χρήση των ηλεκτρονικώνπληρωµών συνέβαλε σε βελτίωση των επιδό-σεων των τραπεζών (σε όρους αποδοτικότηταςιδίων κεφαλαίων και ενεργητικού, αποτελε-σµατικότητας κερδών και κόστους). Η σχέσηαυτή βρέθηκε ότι είναι εντονότερη στις χώρες


88 Η αποτελεσµατικότητα είναι ευρεία έννοια και αναφέρεται στοντρόπο µε τον οποίο συνδυάζονται οι παραγωγικοί συντελεστέςστην παραγωγική διαδικασία. Η αποτελεσµατικότητα κόστους επι-τυγχάνεται µε την παραγωγή ενός δεδοµένου επιπέδου υπηρεσιώνκαι µε δεδοµένες τις τιµές των παραγωγικών συντελεστών µε τοχαµηλότερο κόστος, ενώ η αποτελεσµατικότητα κερδών αναφέ-ρεται στην παραγωγή ενός δεδοµένου επιπέδου υπηρεσιών µεδεδοµένους παραγωγικούς συντελεστές κατά τρόπο που να µεγι-στοποιεί τα κέρδη (Αθανάσογλου και Μπρισίµης 2004).

99 Για παράδειγµα, τα λειτουργικά έσοδα των ευρωπαϊκών τραπε-ζικών οµίλων εµφάνισαν το 2013, µετά από µία τετραετία συνε-χούς συρρίκνωσης, οριακή άνοδο, η οποία προερχόταν από υψη-λότερα καθαρά έσοδα προµηθειών και κέρδη από χρηµατοοικο-νοµικά περιουσιακά στοιχεία, ενώ το καθαρό εισόδηµα απότόκους και τα λοιπά έσοδα εξακολούθησαν να υποχωρούν(European Central Bank 2014β).

που έχουν υιοθετήσει σε µεγάλο βαθµό τιςτεχνολογίες λιανικών πληρωµών, ενώ οι τρά-πεζες χωρών µε ανεπτυγµένες υπηρεσίες λια-νικών πληρωµών συνδέονται µε µεγαλύτερηχρηµατοπιστωτική σταθερότητα. Προς τηνκατεύθυνση αυτή, οι Βοlt and Humphrey(2007) υποστήριξαν επίσης ότι η τυποποίησητων λιανικών πληρωµών σε ευρωπαϊκό επί-πεδο µπορεί να οδηγήσει σε επίτευξη οικο-νοµιών κλίµακας στην Ευρώπη.

Επιπλέον, αρκετές κεντρικές τράπεζες έχουνδιεξαγάγει λεπτοµερείς αναλύσεις για τοκόστος των πληρωµών στις οικονοµίες τωνευρωπαϊκών χωρών, προκειµένου να εκτιµή-σουν την αποτελεσµατικότητα των εγχώριωναγορών λιανικών πληρωµών, και για το σκοπόαυτό εκτιµούν πόσοι παραγωγικοί συντελε-στές απορροφώνται από κάθε µέσο πληρωµώνπου χρησιµοποιείται στις συναλλαγές.

Ειδικότερα, οι αναλύσεις αυτές βασίζονται σεστοιχεία από έρευνες πεδίου σε οµάδες συµ-µετεχόντων στην αλυσίδα πληρωµών (κυρίωςτραπεζών και λιανοπωλητών) σχετικά µε τοκόστος που αντιµετωπίζουν για τα επιµέρουςµέσα πληρωµών. Μια από τις µεθόδους εκτί-µησης του κόστους που χρησιµοποιείται συχνάείναι η µέθοδος της κοστολόγησης µε βάση τιςδραστηριότητες της παραγωγικής διαδικασίας(Activity-Based Costing) η οποία κατανέµει τοκόστος των διαφόρων δραστηριοτήτων τηςπαραγωγικής διαδικασίας µεταξύ των µέσωνπληρωµών για κάθε συµµετέχοντα.

Μια βασική διάκριση του κόστους των πλη-ρωµών στις µελέτες αυτές είναι εκείνη µεταξύιδιωτικού και κοινωνικού κόστους των πλη-ρωµών. Το ιδιωτικό κόστος των πληρωµώναφορά το κόστος που επωµίζεται ο καθέναςαπό τους συµµετέχοντες χωριστά και περι-λαµβάνει όχι µόνο το κόστος των χρησιµο-ποιούµενων παραγωγικών συντελεστών (όσοναφορά την εργασία, το κεφάλαιο, τα υλικά ήτο χρόνο που δαπανώνται) αλλά και τυχόνπροµήθειες τις οποίες καταβάλλει σε άλλουςσυµµετέχοντες στην αλυσίδα των πληρωµών.Το κοινωνικό κόστος των πληρωµών αντανα-κλά µόνο το κόστος χρήσης των παραγωγικών

συντελεστών σε ολόκληρη την παραγωγικήδιαδικασία (εξαιρουµένων των προµηθειών ήάλλων δαπανών που αντιπροσωπεύουν έσοδασυµµετεχόντων) και αποτυπώνει το πραγµα-τικό κόστος των πληρωµών για την κοινωνία.Κατ’ ουσίαν αφορά το λειτουργικό κόστος τωνπληρωµών για την οικονοµία, το οποίο είναισε µεγάλο βαθµό αφανές.

Οι µελέτες αυτές διαφοροποιούνται σηµα-ντικά ως προς τη µεθοδολογία, το φάσµα τωνµέσων πληρωµών και των συµµετεχόντων πουκαλύπτουν και ως προς τα αποτελέσµατά τους.Για το λόγο αυτό, οι εκτιµήσεις τους δεν είναιαπόλυτα συγκρίσιµες και για κάθε χώρα πρέ-πει να ληφθούν υπόψη τα ιδιαίτερα χαρακτη-ριστικά της και ο βαθµός χρήσης κάθε µέσουπληρωµών σε αυτή. Ωστόσο, τα αποτελέσµατάτους παρέχουν µια χονδρική εκτίµηση τωνδυνητικών ωφελειών που µπορεί να προκύ-ψουν σε κάθε χώρα από τη βελτίωση της απο-τελεσµατικότητας κόστους των εγχώριων αγο-ρών λιανικών πληρωµών.

Ο Πίνακας 1 παρουσιάζει συνοπτικά τις σχε-τικές εκτιµήσεις για το κοινωνικό κόστος τωνπληρωµών σε κάθε χώρα αναφοράς και τη σχε-τική κατανοµή του µεταξύ των επιµέρους συµ-µετεχόντων στην αλυσίδα των πληρωµών. Στηνπλειονότητα των µελετών η κατανοµή του κοι-νωνικού κόστους γίνεται µεταξύ των τραπεζών,των λιανοπωλητών και της κεντρικής τράπεζας.

Το κοινωνικό κόστος των πληρωµών είναιαξιοσηµείωτο και εκτιµάται ότι κυµαίνεταιαπό 0,49% του ΑΕΠ στη Νορβηγία µέχρι1,50% του ΑΕΠ στην Ουγγαρία. Θα πρέπειεπίσης να επισηµανθεί ότι ένα µεγάλο µέροςτου κόστους αυτού, ανάλογο µε εκείνο πουαντιµετωπίζουν οι τράπεζες, κατανέµεταιστους λιανεµπόρους. Ειδικότερα, η µελέτη τηςΕΚΤ (Schmiedel et al. 2012) εκτίµησε το κοι-νωνικό κόστος των διαφόρων µέσων πληρω-µών για 13 χώρες της ΕΕ, το οποίο ανέρχεταισε 0,96% του ΑΕΠ (και σε 1% του ΑΕΠ ανά-γοντας την εκτίµηση αυτή σε 27 χώρες της ΕΕ).

Σε αρκετές από τις εργασίες αυτές (Banca d’Italia 2012, National Bank of Belgium 2005,



Brits and Winder 2005) επισηµαίνεται η δια-φορετική δοµή του κόστους µεταξύ τωνµετρητών και των ηλεκτρονικών τρόπων πλη-ρωµής. Το κόστος των ηλεκτρονικών πληρω-µών εκτιµάται ότι είναι κατά το µεγαλύτεροµέρος σταθερό και αφορά κυρίως τεχνολο-γικές υποδοµές, ενώ το κόστος των µετρητώνεκτιµάται ότι είναι κατά το µεγαλύτερο µέροςµεταβλητό, αυξάνεται δηλαδή καθώς αυξά-νεται ο όγκος ή η αξία των συναλλαγών, καιαφορά κυρίως υποδοµές µεταφοράς και δια-χείρισης.10 Η διαφορετική αυτή δοµή κόστουςδυνητικά µπορεί να οδηγήσει σε εξοικονό-µηση κόστους και βελτίωση της αποτελεσµα-τικότητας από την υποκατάσταση µέσων πλη-ρωµών µε υψηλό µεταβλητό κόστος µε άλλαχαµηλότερου.11

Ωστόσο, τελικά η απάντηση των µελετώναυτών στο ερώτηµα ποιο µέσο πληρωµώνείναι πιο αποτελεσµατικό από άποψη κόστουςφαίνεται να εξαρτάται από το ποσό της συναλ-λαγής. Τα µετρητά θεωρείται ότι είναι απο-τελεσµατικά για µικρές συναλλαγές µέχρι έναορισµένο όριο (National Bank of Belgium2005, Βrits and Winder 2005, Segendorf andJansson 2012α ), πάνω από το οποίο η χρήση

της χρεωστικής κάρτας θεωρείται περισσό-τερο αποτελεσµατική.12

Μια άλλη διάκριση του κόστους των διαφο-ρετικών µέσων πληρωµών που γίνεται σε αυτήτη βιβλιογραφία είναι εκείνη µεταξύ κοινω-νικού κόστους ανά συναλλαγή και κοινωνικούκόστους ανά µονάδα αξίας συναλλαγής. Ειδι-κότερα, το συνολικό κόστος κάθε µέσου πλη-ρωµών διαιρείται αντίστοιχα είτε µε το συνο-λικό αριθµό των συναλλαγών είτε µε τη συνο-λική αξία των συναλλαγών που πραγµατοποι-ούνται µε τη χρήση αυτού του µέσου. Ωστόσο,η εκτίµηση του κόστους ανά συναλλαγή τείνεινα ευνοεί µέσα πληρωµών µε µεγάλο όγκο


Ολλανδία (2005) 0,65 0,48 0,17 48% 50% 2% -

Bέλγιο (2005) 0,74 0,58 0,17 48% 50% 2% -

Iταλία (2012) 1 0,52 0,31 51% 49% - -

Πορτογαλία (2007) 0,77 0,13 0,64 - - - -

Ουγγαρία (2011) 1,50 0,80 0,70 47% 32% 2% 19%

∆ανία (2012) 1 0,35 0,65 16% 57% - 27%

Noρβηγία (2003) 0,49 0,15 0,34 - - - -

Σουηδία (2012) 0,66 0,26 0,40 45% 46% 1% 8%

EE-13 (2012) 0,96 0,49 0,47 51% 46% 3% -

Χώρα

Κοινωνικόκόστος

πληρωµών (ως% του ΑΕΠ) Μετρητά

Χωρίς µετρητά

Κατανέµεται σε:

Τράπεζες ΛιανεµπόρουςΚεντρική

τράπεζα Λοιπά

Πίνακας 1 Το κοινωνικό κόστος των πληρωµών σε διάφορες χώρες

Σηµείωση: Τυχόν συγκρίσεις µεταξύ των χωρών θα πρέπει να γίνονται µε επιφύλαξη, καθώς οι επιµέρους εκτιµήσεις παρουσιάζουν διαφο-ρές ως προς τη µεθοδολογία, το φάσµα των µέσων πληρωµών και των συµµετεχόντων που καλύπτουν, την περίοδο αναφοράς κ.ά. Ως ΕΕ-13νοούνται 13 ευρωπαϊκές χώρες (∆ανία, Ελλάδα, Εσθονία, Ιρλανδία, Ισπανία, Ιταλία, Λεττονία, Ολλανδία, Ουγγαρία, Πορτογαλία, Ρουµα-νία, Σουηδία, Φινλανδία) που εξετάστηκαν στη µελέτη των Schmiedel et al. (2012) µε τη συµβολή ειδικών των οικείων κεντρικών τραπεζών.Πηγές: Βrits and Winder (2005), National Bank of Belgium (2005), Banca d’Italia (2012), Banco de Portugal (2007), Turján et al. (2011), Dan-marks Nationalbank (2012), Gresvik and Haare (2009), Segendorf and Jansson (2012α) και Schmiedel et al. (2012).

1100 Οι σχετικές εκτιµήσεις δείχνουν ότι το κόστος των µετρητών είναικατά 60%-65% περίπου µεταβλητό, ενώ το κόστος των ηλεκτρο-νικών µέσων πληρωµών είναι κατά βάση σταθερό.

1111 Για παράδειγµα, η κεντρική τράπεζα της Ουγγαρίας (Turján et al.2011) εκτίµησε ότι θα µπορούσε να επιτύχει εξοικονόµησηκόστους της τάξεως του 0,4% του ΑΕΠ µε βάση ένα συγκεκριµένουποθετικό σενάριο µείωσης των συναλλαγών µε µετρητά κατά 950εκατ. συναλλαγές και υποκατάστασής τους µε 850 εκατ. συναλ-λαγές µε χρεωστικές κάρτες και 100 εκατ. συναλλαγές µε ηλε-κτρονικές µεταφορές πιστώσεων. Οι Brits and Winder (2005) υπο-λόγισαν µία µείωση του κόστους κατά 106 εκατ. ευρώ σε ορίζο-ντα 3-5 ετών στην Ολλανδία λόγω υποκατάστασης 1.500 εκατ.συναλλαγών µε µετρητά µε 1.000 εκατ. συναλλαγές µε χρεωστικήκάρτα και 500 εκατ. συναλλαγές µε ηλεκτρονικό χρήµα.

1122 Ενδεικτικά, το όριο αυτό εκτιµήθηκε στο Βέλγιο σε 10,24 ευρώ καιστην Ολλανδία σε 11,63 ευρώ.

αλλά χαµηλό µέσο ύψος συναλλαγών, όπωςείναι τα µετρητά, ενώ αντίθετα η εκτίµηση τουκόστους ανά µονάδα αξίας συναλλαγής ευνοείµέσα πληρωµών που χρησιµοποιούνται σεσυναλλαγές µεγαλύτερου ύψους.

Ο Πίνακας 2 συνοψίζει ενδεικτικά τις εκτι-µήσεις του κόστους των µετρητών, των χρεω-

στικών και πιστωτικών καρτών, όπως έχειεκτιµηθεί από ορισµένες κεντρικές τράπεζεςείτε ανά συναλλαγή είτε ανά µονάδα αξίαςσυναλλαγών. Με βάση την εξέταση των στοι-χείων αυτών, η πιστωτική κάρτα τείνει να έχειυψηλότερο κοινωνικό κόστος από ό,τι η χρε-ωστική κάρτα τόσο µε βάση το κόστος ανάσυναλλαγή όσο και µε βάση το κόστος ανά 1



Ολλανδία (2005) 0,30 0,49 3,59

Βέλγιο (2005) 0,53 0,55 2,62

Ιταλία (2012) 0,33 0,74 1,91

Πορτογαλία (2007) 1,85 0,23 2,44

∆ανία (2012) 0,99 0,49 2,85

Σουηδία (2012) 0,78 0,42 1,10

ΕΕ-13 (2012) 0,42 0,70 2,39

Ολλανδία (2005) 0,032 0,011 0,031

Βέλγιο (2005) 0,03 0,01 0,03

Ιταλία (2012) 0,02 0,01 0,20

ΕΕ-13 (2012) 0,024 0,014 0,034

Α. Κοινωνικό κόστος σε ευρώ ανά συναλλαγή

Χώρα ΜετρητάΧρεωστική

κάρταΠιστωτική

κάρτα

Β. Κοινωνικό κόστος σε ευρώ ανά 1 ευρώ συναλλαγής

Χώρα ΜετρητάΧρεωστική

κάρταΠιστωτική

κάρτα

Πίνακας 2 Μοναδιαίο κοινωνικό κόστος µετρητών και καρτών

Σηµείωση: Τυχόν συγκρίσεις µεταξύ των χωρών θα πρέπει να γίνονται µε επιφύλαξη, καθώς οι επιµέρους εκτιµήσεις παρουσιάζουν διαφο-ρές ως προς τη µεθοδολογία, το φάσµα των συµµετεχόντων που καλύπτουν κ.ά. Ως ΕΕ-13 νοούνται 13 ευρωπαϊκές χώρες (∆ανία, Ελλάδα,Εσθονία, Ιρλανδία, Ισπανία, Ιταλία, Λεττονία, Ολλανδία, Ουγγαρία, Πορτογαλία, Ρουµανία, Σουηδία, Φινλανδία) που εξετάστηκαν στη µελέτητων Schmiedel et al. (2012) µε τη συµβολή ειδικών των οικείων κεντρικών τραπεζών.Πηγές: Βrits and Winder (2005), National Bank of Belgium (2005), Banca d’Italia (2012), Banco de Portugal (2007), Danmarks Nationalbank(2012), Segendorf and Jansson (2012α) και Schmiedel et al. (2012).

Κοινωνικό κόστος (% του ΑΕΠ) 0,80 0,92 1,11 1,20 1,01

Συναλλαγές µε µετρητά/κάτοικο 154 358 266 306 270

Συναλλαγές µε επιταγές/κάτοικο 1 0 6 23 0

Συναλλαγές µε κάρτες/κάτοικο 171 64 83 59 17

Άµεσες χρεώσεις/κάτοικο 25 77 31 16 5

Μεταφορές πιστώσεων/κάτοικο 98 102 55 24 35

ΑΕΠ κατά κεφαλήν (ευρώ) 34.782 42.904 20.526 24.380 8.620

Χώρες

Οµάδα 1 Οµάδα 2 Οµάδα 3 Οµάδα 4 Οµάδα 5

∆ανίαΣουηδία

Φινλανδία

AυστρίαΓερµανίαΟλλανδία

Λουξεµβούργο

BέλγιοEσθονία

ΣλοβενίαΠορτογαλία

Ην. ΒασίλειοΙσπανία

ΚύπροςMάλτα

ΕλλάδαIταλία

IρλανδίαΓαλλία

BουλγαρίαΤσεχία

ΣλοβακίαΠολωνία

ΡουµανίαΟυγγαρία

ΛιθουανίαΛεττονία

Πίνακας 3 Πληρωµές λιανικής στις ευρωπαϊκές χώρες

Πηγή: Schmiedel, Kostova and Ruttenberg (2012).

ευρώ συναλλαγής. Το κόστος των µετρητώνείναι συχνά το χαµηλότερο µε βάση τοναριθµό των συναλλαγών, ενώ το κόστος τηςχρεωστικής κάρτας είναι χαµηλότερο εκείνουτων µετρητών µε βάση το δείκτη ανά ευρώσυναλλαγής.

Η µελέτη της ΕΚΤ (Schmiedel et al. 2012)που προαναφέρθηκε επισηµαίνει επιπρό-σθετα τις σηµαντικές διαφορές στο κοινω-νικό κόστος των πληρωµών µεταξύ τωνευρωπαϊκών χωρών, καθώς οι αγορές πλη-ρωµών σε αυτές παρουσιάζουν διαφορετικάχαρακτηριστικά και διάρθρωση. Οι 27 χώρεςτης ΕΕ κατατάχθηκαν σε πέντε οµάδες µεπαρόµοια χαρακτηριστικά πληρωµών, οιοποίες παρουσιάζονται στον Πίνακα 3. Μεβάση την οµαδοποίηση αυτή, χώρες τηςΒόρειας Ευρώπης όπως η ∆ανία, η Σουηδίακαι η Φινλανδία κατατάχθηκαν στις χώρεςµε το χαµηλότερο κοινωνικό κόστος πληρω-µών (0,80% του ΑΕΠ): οι χώρες αυτές χαρα-κτηρίζονται από υψηλό σχετικά κατά κεφα-λήν ΑΕΠ, χαµηλές συναλλαγές µε µετρητά,υψηλές συναλλαγές µε κάρτες και µεταφορέςπιστώσεων. Αντίθετα, χώρες όπως η Ελλάδα,η Μάλτα, η Κύπρος, η Ιταλία, η Ιρλανδία καιη Γαλλία κατατάχθηκαν στις χώρες µε τουψηλότερο κοινωνικό κόστος λιανικών πλη-ρωµών (1,20% του ΑΕΠ) και χαρακτηρίζο-νται από µέσου ύψους κατά κεφαλήν ΑΕΠ,υψηλές συναλλαγές µε µετρητά και επιταγές,καθώς και σχετικά χαµηλές συναλλαγές µεκάρτες, άµεσες χρεώσεις και µεταφορέςπιστώσεων.

6 ΟΙ ΠΛΗΡΩΜΕΣ ΛΙΑΝΙΚΗΣ ΣΤΗΝ ΕΛΛΑ∆Α

Όπως έχει ήδη αναφερθεί, οι πληρωµές λια-νικής στην Ελλάδα γίνονται κατά κύριο λόγοµε τη χρήση µετρητών. Σε αντίθεση µε τις ηλε-κτρονικές πληρωµές, ο όγκος των συναλλαγώνµε µετρητά δεν είναι διαθέσιµος άµεσα και µεακρίβεια, αλλά µπορεί να προσεγγιστεί µε τηχρήση άλλων δεικτών, όπως είναι η κυκλοφο-ρία τραπεζογραµµατίων (και κερµάτων)ευρώ στην οικονοµία ή οι αναλήψεις µετρητώναπό τις τράπεζες.

Η πραγµατική νοµισµατική κυκλοφορία στηνΕλλάδα ακολουθούσε στη διάρκεια τηςπεριόδου 2002-2009 σχετικά σταθερή ανοδικήτάση µε µέσο ετήσιο ρυθµό 12%, τριπλάσιοπερίπου από τον αντίστοιχο ρυθµό αύξησηςτης ιδιωτικής κατανάλωσης. Στη συνέχεια, µετην εκδήλωση της κρίσης χρέους στηνΕλλάδα, οι έντονες τάσεις αποθησαυρισµού13

που παρατηρήθηκαν λόγω της αβεβαιότηταςπου επικράτησε στην ελληνική οικονοµία οδή-γησαν σε απότοµη αύξηση και έντονες δια-κυµάνσεις της νοµισµατικής κυκλοφορίας, ηεξέλιξη της οποίας σε µεγάλο βαθµό απο-συνδέθηκε από την εξέλιξη των εγχώριωνσυναλλαγών.

Εναλλακτικά, η χρήση των µετρητών µπορείνα προσεγγιστεί από τον αριθµό των αναλή-ψεων µετρητών είτε µέσω των ΑΤΜ είτε µέσωτων θυρίδων των τραπεζών, όπως αποτυπώ-νεται στο ∆ιάγραµµα 3. Την περίοδο 2000-2009 διαπιστώνεται διαχρονικά µια ανοδικήτάση στη χρήση των µετρητών, ενώ στη συνέ-χεια η εξέλιξη του δείκτη αυτού επηρεάζεταιαπό τον αποθησαυρισµό και την προτίµησηρευστότητας εν όψει της αβεβαιότητας στηδιάρκεια της κρίσης.

Ο Πίνακας 4 και το ∆ιάγραµµα 4 συνοψίζουντην εξέλιξη του αριθµού συναλλαγών και τησχετική σηµασία των επιµέρους µέσων πλη-ρωµών στην Ελλάδα από το 2000 και µετά. Οσυνολικός αριθµός των πληρωµών αυτώναυξήθηκε σταθερά κατά 7% περίπου ετησίως,συµπεριλαµβανοµένης και της περιόδου τηςκρίσης από το 2009 και µετά. Η άνοδος αυτήήταν εντονότερη για τις χρεωστικές κάρτες, τις


1133 Σύµφωνα µε τον Keynes (1936), υπάρχουν τρία κίνητρα για τη δια-κράτηση χρήµατος: το κίνητρο των συναλλαγών (transactionsmotive) για την κάλυψη καθηµερινών αναγκών, το κίνητρο προ-φύλαξης έναντι απρόσµενων µελλοντικών (κυρίως καταναλωτι-κών) αναγκών (precautionary motive) και το κίνητρο κερδοσκο-πίας έναντι µεταβολών των τιµών των περιουσιακών στοιχείων(speculative motive), ενώ η συµβολή του Friedman (1956 και 1959)ήταν επίσης ιδιαίτερα σηµαντική, καθώς αντιµετώπισε τη δια-κράτηση χρήµατος ως µια εναλλακτική επιλογή διακράτησης περι-ουσιακών στοιχείων. Συνεπώς, η ζήτηση χρήµατος αναµένεται νασχετίζεται µε βασικά µακροοικονοµικά µεγέθη (όπως π.χ. η οικο-νοµική δραστηριότητα, το επίπεδο των τιµών και τα επιτόκια).Ωστόσο, σε περιόδους οικονοµικής κρίσης ή παρατεταµένης αβε-βαιότητας, παράγοντες όπως οι µετατοπίσεις χαρτοφυλακίων(portfolio shifts) και η προτίµηση των επενδυτών για διακράτησηρευστότητας φαίνεται ότι αποκτούν ιδιαίτερη σηµασία.

µεταφορές πιστώσεων και τις άµεσες χρεώ-σεις. Οι µεταφορές πιστώσεων απέκτησαν ένααυξανόµενο µερίδιο στο συνολικό αριθµό τωνσυναλλαγών αυτών, φθάνοντας το 2013 το45%. Εξάλλου, οι χρεωστικές κάρτες14 κερδί-ζουν σταδιακά έδαφος, αντιπροσωπεύονταςτο 2013 το 12% περίπου, και οι άµεσες χρεώ-σεις διατήρησαν ένα σχετικά σταθερό µερίδιο(5%-10%). Αντίθετα, η χρήση των πιστωτικώνκαρτών, αφού κορυφώθηκε το 2008, στη συνέ-χεια περιορίστηκε σηµαντικά, λόγω της µεί-ωσης της κατανάλωσης και της αυστηροποίη-σης των πιστοδοτικών κριτηρίων των τραπε-ζών που περιόρισαν την πρόσβαση των κατα-ναλωτών σε πιστώσεις, µε αποτέλεσµα τοµερίδιό τους να περιοριστεί από 65% το 2000σε 25% το 2013. Επίσης, οι επιταγές παρου-σιάζουν σηµαντική πτωτική τάση διαχρονικά,στο πλαίσιο της υποκατάστασης παραδοσια-κών µε ηλεκτρονικά µέσα πληρωµών, αλλά καιτης αύξησης του πιστωτικού κινδύνου στηδιάρκεια της κρίσης, µε αποτέλεσµα το σχε-τικό τους µερίδιο να έχει υποχωρήσει από20% το 2000 σε 5% το 2013. Τέλος, η χρήσητου ηλεκτρονικού χρήµατος, αν και έχει ενι-σχυθεί τα τελευταία έτη, ωστόσο κυµαίνεταισε πολύ χαµηλά επίπεδα.

7 ΣΥΜΠΕΡΑΣΜΑΤΙΚΕΣ ΠΑΡΑΤΗΡΗΣΕΙΣ

Την τελευταία δεκαετία οι αγορές λιανικώνπληρωµών αναπτύσσονται µε γρήγορο ρυθµόδιεθνώς, υποβοηθούµενες από τις τεχνολογι-κές εξελίξεις και καινοτοµίες. Στην Ευρώπηυιοθετείται σειρά µέτρων προς την κατεύ-θυνση της δηµιουργίας µιας ενοποιηµένης καιανταγωνιστικής αγοράς λιανικών πληρωµών,ενώ οι ηλεκτρονικοί τρόποι πληρωµών κερδί-ζουν σταθερά έδαφος. Ωστόσο, παρά την τάσηαυτή, υπάρχουν σηµαντικές διαφορές στιςαγορές λιανικών πληρωµών µεταξύ των δια-φόρων ευρωπαϊκών χωρών, που αφορούναφενός το βαθµό χρήσης των µετρητών καιαφετέρου την επιλογή µεταξύ των διαφόρωνεναλλακτικών µέσων πληρωµών.

Η προώθηση αποτελεσµατικών τρόπων πλη-ρωµής και η προσπάθεια ενοποίησης των λια-νικών πληρωµών στην Ευρώπη θεωρείται,σύµφωνα µε τη βιβλιογραφία, ότι συντελούνστην οικονοµική και την κοινωνική ευηµερία.


1144 Οι χρεωστικές κάρτες, που αποτελούν ένα στενό υποκατάστατοτων µετρητών, προτιµώνται διεθνώς από καταναλωτές έναντι τωνµετρητών για συναλλαγές µικρής αξίας, ενώ επίσης χρησιµοποι-ούνται σε πληρωµές µέσω διαδικτύου και φορητών συσκευών.

Mεταφορές πιστώσεων

6,6 5,3 9,8 12,8 17,0 26,4 29,3 34,5 43,5 54,8 63,4 69,1 85,7 91,2 22,4

Άµεσες χρεώσεις 3,4 6,5 10,9 11,8 13,1 15,0 16,4 17,9 12,2 14,0 17,0 18,5 16,3 14,3 11,7

Πιστωτικές κάρτες 50,2 41,9 39,3 50,5 59,9 60,7 64,4 69,3 75,3 73,3 66,3 60,5 54,8 52,8 0,4

Χρεωστικές κάρτες 0,6 1,5 2,0 2,3 2,9 4,9 5,4 6,4 7,9 9,2 10,9 12,8 17,7 23,5 32,6

Κάρτες καθυστερη-µένης χρέωσης

- 5,9 6,0 6,5 1,8 1,5 1,9 1,9 2,1 2,0 1,8 1,6 1,5 1,4 -11,2

Ηλεκτρονικό χρήµα - - 0,0 0,0 0,0 0,0 0,1 0,5 0,9 1,8 2,6 4,0 4,5 4,4 71,7

Επιταγές 17,4 18,0 17,1 26,9 28,2 27,8 27,8 29,5 28,8 25,3 22,6 19,4 15,5 11,1 -3,4

Λοιπά - - - - 1,2 1,0 0,7 0,7 0,5 0,4 0,3 0,2 0,2 0,1 -21,3

Σύνολο 78,2 79,0 85,1 110,6 124,4 137,7 146,3 161,0 171,7 181,1 185,1 186,4 196,3 199,0 7,4

Χώρα 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013

Μέσος ετή-σιος ρυθµόςµεταβολής*

Πίνακας 4 Συναλλαγές χωρίς µετρητά στην Ελλάδα

(αριθµός συναλλαγών σε εκατοµµύρια και ετήσιος ρυθµός µεταβολής %)

Πηγές: Τράπεζα της Ελλάδος και ΕΚΤ.* Σύνθετος ετήσιος ρυθµός µεταβολής (Compounded Annual Growth Rate).

Η εκτίµηση του κόστους που συνεπάγονται οιπληρωµές λιανικής για την κοινωνία είναι ένασηµαντικό βήµα προς την κατεύθυνση της επί-τευξης ενός αποτελεσµατικού συστήµατος λια-νικών πληρωµών και εµπίπτει στο πεδίο ενδια-φέροντος των κεντρικών τραπεζών στο πλαί-σιο του ρόλου τους να παρακολουθούν τυχόναδυναµίες που προκύπτουν στις υποδοµές καιτις µεθόδους πληρωµών και να προάγουν τηχρήση ασφαλών και αποτελεσµατικών τρόπωνπληρωµών. Οι σχετικές εκτιµήσεις έχουνκαταδείξει ότι το κοινωνικό κόστος των πλη-ρωµών δεν είναι αµελητέο και ότι γενικότεραστις χώρες όπου µεγάλος αριθµός πληρωµώνδιενεργείται ηλεκτρονικά το κόστος αυτόείναι χαµηλότερο.

Στην περίπτωση της Ελλάδος, τα διαθέσιµαστοιχεία αποτυπώνουν το υψηλό κοινωνικόκόστος των πληρωµών λιανικής και την ιδιαί-τερα εκτεταµένη χρήση των µετρητών στηνοικονοµία. Οι πληρωµές χωρίς µετρητά ενι-σχύονται διαχρονικά, παραµένουν όµως σεπολύ χαµηλό επίπεδο σε σχέση µε το µέσο όροτης ζώνης του ευρώ, υποδηλώνοντας περιθώ-ρια βελτίωσης της αποτελεσµατικότητας στοντοµέα αυτό. Κατά συνέπεια οι συµµετέχοντεςστην αλυσίδα πληρωµών θα πρέπει να επικε-ντρωθούν στην προώθηση αποτελεσµατικώνµέσων πληρωµών. Εξίσου όµως θα πρέπει ναεπικεντρωθούν και στη βελτίωση των πρακτι-κών και των εσωτερικών διαδικασιών που

ακολουθούν στην παραγωγική διαδικασία τωνπληρωµών, ώστε να µπορέσουν να επωφελη-θούν από τις οικονοµίες κλίµακας ή φάσµατοςπου τη χαρακτηρίζουν.

Οι τεχνολογικές εξελίξεις και η χρηµατοπι-στωτική και οικονοµική κρίση δηµιουργούννέα δεδοµένα στον τοµέα των λιανικών πλη-ρωµών. Για παράδειγµα, η καταγραφόµενητάση ανάπτυξης του ηλεκτρονικού εµπορίουσε ευρωπαϊκό επίπεδο δηµιουργεί νέες ευκαι-ρίες περιορισµού της χρήσης των µετρητών. Ηκατεύθυνση των συµµετεχόντων στην αλυσίδατων πληρωµών προς ασφαλείς, προσβάσιµεςκαι αποτελεσµατικές µορφές πληρωµών θασυµβάλει στην ενίσχυση της εµπιστοσύνης τουκοινού σε αυτές και στην προαγωγή της οικο-νοµικής ανάπτυξης. Βασικές προϋποθέσεις15

αποτελούν η συναίνεση και συνεργασίαµεταξύ των εµπλεκόµενων φορέων, η τιµολό-γηση των συναλλαγών µε βάση το σχετικόκόστος των επιµέρους τρόπων πληρωµής, ηπαροχή κινήτρων και προστιθέµενης αξίαςστα µέσα πληρωµών για τους καταναλωτές καιτους λιανεµπόρους, η τυποποίηση και δια-σύνδεση των διαδικασιών, η διαθεσιµότηταµηχανηµάτων στα σηµεία πώλησης, η ύπαρξηκατάλληλου ανοιχτού θεσµικού πλαισίου καιη µείωση των τιµών, δεδοµένων των ωφελειώνπου προκύπτουν στην αποτελεσµατικότητα.



1155 Εuropean Payments Council (2007).

ΞΕΝOΓΛΩΣΣΗ

Banca d’Italia (2012), “The social costs of payment instruments in Italy: Surveys of firms, banksand payment service providers”, Institutional Issues.

Banco de Portugal (2007), “Retail Payment Instruments in Portugal: Costs and Benefits”, Study/July.

Βeijen, C. and W. Bolt (2007), “Size matters: economies of scale in European payment pro-cessing”, De Nederlandsche Bank, Working Paper no.155.

ΒIS (1999), “Retail Payments in Selected Countries: A Comparative Study”, Committee on Pay-ment and Settlement Systems, Βank for International Settlements.

ΒIS (2012), Innovations in Retail Payments, Committee on Payment and Settlement Systems,Βank for International Settlements.

ΒIS (2014), Non-banks in Retail Payments, Committee on Payments and Market Infrastructure,Βank for International Settlements.

Bolt, W. and D. Humphrey (2007), “Payment network scale economies, SEPA, and cashreplacement”, Federal Reserve Bank of Philadelphia, Research Department Working Papers,no. 07-32.

Βriglevics, Τ. and S. Schuh (2014), “This is what’s in your wallet… and how you use it”, Euro-pean Central Bank, Working Paper Series, no.1684.

Brits, H. and C. Winder (2005), “Payments are no free lunch”, De Nederlandsche Bank, Occa-sional Studies, 3(2).

Cœuré, B. (2012), “The Euro as a Trusted Means of Payment”, οµιλία στο συνέδριο που συν-διοργάνωσαν η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα και η Mayar Nemzeti Bank µε θέµα Cost andefficiency of retail payments: Evidence, policy actions and role of central banks, Βουδαπέστη,15 Νοεµβρίου.

Cœuré, B. (2013), “Retail Payments at a crossroads”, οµιλία στο συνέδριο που συνδιοργάνω-σαν η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα και η Banque de France µε θέµα Retail Payments at acrossroads, Παρίσι, 21-22 Οκτωβρίου.

Danmarks Nationalbank (2012), Costs of payments in Denmark.de Grauwe, P., L. Rinaldi and P. Van Cayseele (2006), Issues of Efficiency in the Use of Cash

and Cards, University of Leuven. Demirguç-Kunt, A., L. Klapper, D. Singer and P. Van Oudheusden (2015), “The Global Findex

Database 2014: Measuring Financial Inclusion around the World”, World Bank Policy ResearchWorking Paper no. 7255.

Deutsche Bundesbank (2010), “The use of cash and other payment instruments: a behaviouralstudy using micro data”, Monthly Report, March.

European Central Bank (2000), EU Banks’ Income Structure.European Central Bank (2004-2013), Payment Statistics 2004-2013.European Central Bank (2007), Blue Book. Payment and securities settlement systems in the

European Union.European Central Bank (2011), The Future of Retail Payments: Opportunities and Challenges,

Πρακτικά συνεδρίου που συνδιοργάνωσαν η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα και η Oesterre-ichische Nationalbank, 12-13 Μαΐου.

European Central Bank (2014α), Retail Payments at a Crossroads: Economics, Strategies andFuture Policies. Πρακτικά συνεδρίου που συνδιοργάνωσαν η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζακαι η Banque de France, Παρίσι, 21-22 Οκτωβρίου.

European Central Bank (2014β), Banking Structures Report, October.European Central Bank (2014γ), Financial Stability Review, November.European Payments Council (2007), “The Use of Cash in Society: Lessons Learned for Bankers”.



Friedman, M. (1956), “The Quantity Theory of Money: a Restatement”, στο M. Friedman (επιµ.),Studies in the Quantity Theory of Money, Chicago, University of Chicago Press, 3-21.

Friedman, M. (1959), “The Demand for Money: Some Theoretical and Empirical Results”, Jour-nal of Political Economy, 67:4, 327-51.

Gresvik, O. and H. Haare (2009), “Costs in the Payment System”, Norges Bank, Economic Bul-letin, 80(1), 16-27.

Hasan, I., T. de Renzis and H. Schmiedel (2013), “Retail Payments and the Real Economy”, Euro-pean Central Bank, Working Paper Series, no. 1572.

Hasan, I., H. Schmiedel and L. Song (2009), “Return to Retail Banking and Payments”, Euro-pean Central Bank, Working Paper Series, no. 1135.

Hayashi, F. and W. Keeton (2012), “Measuring the costs of retail payment methods”, FederalReserve Bank of Kansas City, Economic Review, 2nd quarter.

Hernandez, L., N. Jonker and A. Kosse (2014), “Cash versus debit card: the role of budget con-trol”, De Nederlandsche Bank Working Paper no. 429.

Humphrey, D., A. Kaloudis and G. Øwre (2000), “Forecasting Cash Use in Legal and Illegal Activ-ities”, Norges Bank, Arbeidsnotat, 14.

Humphrey, D., A. Kaloudis and G. Øwre (2004), “The Future of Cash: Falling Legal Use andImplications for Government Policy”, Journal of International Financial Markets, Institutionsand Money, 14(3), 221-233.

Humphrey, D., M. Willesson, G. Bergendahl and T. Lindblom (2006), “Benefits from a chang-ing payment technology in European banking”, Journal of Banking and Finance, 30, 1631-1652.

Humphrey, D., M. Willesson, T. Lindblom and G. Bergendahl (2003), “What does it cost to makea payment?”, Review of Network Economics, 2(2), June.

Joncker, N. (2013), “Social costs of POS payments in the Netherlands 2002-2012: Efficiency gainsfrom increased debit card usage”, De Nederlandsche Bank, Occasional Studies, 11(2).

Keynes, J.M. (1936), The General Theory of Employment, Interest and Money, Macmillan, London.Μartikainen, E., H. Schmiedel and T. Takalo (2013), “Convergence in European Retail Pay-

ments”, European Central Bank, Occasional Paper Series, no. 147.Mooslechner, P., H. Stix and K. Wagner (2006), “How Are Payments Made in Austria?”, Mon-

etary Policy and the Economy, Q2/06.National Bank of Belgium (2005), “Costs, advantages and disadvantages of different payment

methods”.Scheller, H. (2004), The European Central Bank – History, Role and Functions, European Cen-

tral Bank.Schmiedel, H., G. Kostova and W. Ruttenberg (2012), “The Social and Private Costs of Retail

Payment Instruments. A European Perspective”, European Central Bank, Occasional PaperSeries, no. 137.

Schneider, F. and U. Windischbauer (2010), “Money laundering: Some facts”, Economics of Secu-rity Working Paper Series, no. 25.

Segendorf, B. and T. Jansson (2012α), “The Cost of Consumer Payments in Sweden”, SverigesRiksbank, Working Paper Series, no. 262.

Segendorf, B. and T. Jansson (2012β), “Cards or Cash. How should we pay?”, Sveriges Riksbank,Economic Review, 3.

Takala, K. and M. Viren (2008), “Efficiency and costs of payments: some new evidence from Fin-land”, Bank of Finland Research Discussion Papers, no.11.

Turján, A., É. Divéki, É. Keszy-Harmath, G. Kóczán and K. Takács (2011), “Nothing is free: Asurvey of the social cost of the main payment instruments in Hungary”, Magyar Nemzeti Bank,Occasional Papers, no. 93.



Van Hove, L. (2004), “Cost-based Pricing of Payment Instruments: The State of the Debate”,De Economist, 152(1), 79-100.

von Kalckreuth, U., T. Schmidt and H. Stix (2011), “Using Cash to Monitor Liquidity. Implicationsfor Payments, Currency Demand and Withdrawal Behavior”, European Central Bank, Work-ing Paper Series, no. 1385.

World Bank (2012), Developing a Comprehensive National Retail Payments Strategy.

ΕΛΛΗΝΙΚH

Αθανάσογλου, Π. και Σ. Μπρισίµης (2004), “H επίδραση των συγχωνεύσεων και εξαγορών στηναποτελεσµατικότητα των τραπεζών στην Ελλάδα”, Τράπεζα της Ελλάδος, Οικονοµικό ∆ελ-τίο, 22.


1 ΕΙΣΑΓΩΓΙΚΕΣ ΠΑΡΑΤΗΡΗΣΕΙΣ

Η δραστηριότητα των τραπεζών είναι συνυ-φασµένη µε την ανάληψη κινδύνων. Ότανµια τράπεζα προβαίνει σε µια χρηµατοδό-τηση ή αποφασίζει µια επενδυτική τοποθέ-τηση, αντιµετωπίζει την πιθανότητα ο αντι-συµβαλλόµενος να αθετήσει τις υποχρεώσειςτου. Η αβεβαιότητα αυτή επηρεάζει την αξίατων περιουσιακών της στοιχείων, αλλά ητράπεζα έχει όλα τα αναγκαία εργαλεία γιανα εκτιµήσει τις παραµέτρους του κινδύνουκαι να υπολογίσει την ενδεχόµενη ζηµία.Μπορεί να προχωρήσει στη διαγραφή τηςαπαίτησης, η οποία, υπό κανονικές συνθή-κες, θα απορροφηθεί από την κερδοφορίαή/και τις σχηµατισθείσες προβλέψεις. Τοεπιχειρηµατικό µοντέλο κάθε τράπεζας είναιδοµηµένο γύρω από αυτή την προσέγγιση καιη διαδικασία είναι η κλασική αντιµετώπισηµιας “κακής επένδυσης”. Η προσέγγισηόµως αυτή προϋποθέτει ότι δεν υπάρχουνακραίες µεταβολές στο οικονοµικό περι-βάλλον. Αν οι εξωτερικές συνθήκες επιδει-νωθούν σηµαντικά και αυξηθεί ο αριθµόςτων αθετήσεων καθώς και των προβληµατι-κών στοιχείων ενεργητικού, είναι ενδεχό-µενο η κερδοφορία και οι προβλέψεις να µηνεπαρκούν για την κάλυψη της ζηµίας, οπότεεπηρεάζονται τα κεφάλαια της τράπεζας, µεσυνέπεια να αρχίσουν να τίθενται ερωτηµα-τικά σχετικά µε τη φερεγγυότητά της. Ταερωτηµατικά πολλαπλασιάζονται από τηναβεβαιότητα αποτίµησης των προβληµατι-κών στοιχείων, αφού η ιστορική εµπειρία δενδίνει αξιόπιστα αποτελέσµατα, καθώς καιαπό τα τοξικά χαρακτηριστικά τους, πουµπορούν να επηρεάσουν τα υγιή στοιχείαστην ίδια την τράπεζα ή σε άλλες τράπεζες.Η διάχυση του προβλήµατος επιδρά σε πολ-λές οικονοµικές αποφάσεις, όπως η επενδυ-τική συµπεριφορά των επιχειρήσεων, ησυµπεριφορά των καταναλωτών, η δανειο-δοτική συµπεριφορά των τραπεζών κ.λπ., καιµπορεί να οδηγήσει σε χρηµατοδοτική ασφυ-

ξία. Σε ένα τέτοιο περιβάλλον περιορίζεταιη δυνατότητα των τραπεζών να προχωρή-σουν σε ενεργητική διαχείριση των προβλη-µατικών στοιχείων, ειδικά όταν αναµένεταιότι θα συναντήσουν την αντίδραση της αγο-ράς, π.χ. µε αύξηση των περιθωρίων, και τηνεποπτική αντίδραση, π.χ. µε αύξηση τωνκεφαλαιακών απαιτήσεων. Όταν λοιπόν τοπρόβληµα λαµβάνει αυτές τις τοξικές δια-στάσεις, ο τρόπος αντιµετώπισης δεν µπορείνα είναι η προσέγγιση της “κακής επένδυ-σης”, αλλά πρέπει να διαφοροποιηθεί στοπλαίσιο µιας κεντρικής παρέµβασης. Το κρά-τος είναι ο µόνος φορέας που µπορεί να βοη-θήσει προς αυτή την κατεύθυνση, µε στόχοτην ενδυνάµωση της διαδικασίας αναδιάρ-θρωσης των προβληµατικών στοιχείων µε τηνελάχιστη δυνατή επιβάρυνση του οικονοµι-κού περιβάλλοντος, ώστε να αποκατασταθείη σχέση πιστωτών-δανειοληπτών και να επα-νέλθει η οµαλή ροή χρηµατοδότησης.

Στην πρόσφατη οικονοµική ιστορία πολλέςανεπτυγµένες και λιγότερο ανεπτυγµένεςχώρες αντιµετώπισαν προβλήµατα στον τρα-πεζικό τους τοµέα. Οι παρεµβάσεις ποικίλ-λουν, αλλά γενικά µπορούν να διακριθούν σεδύο κατηγορίες, την εξυγίανση µε λειτουρ-γούσες τράπεζες (open bank resolution) καιτην εξυγίανση µε κλείσιµο τραπεζών (closedbank resolution). Στην πρώτη περίπτωση οιτράπεζες µπορούν να αναχρηµατοδοτηθούνή να ανακεφαλαιοποιηθούν ή να υπάρξειάµεση παρέµβαση στην αναδιάρθρωση τωνχαρτοφυλακίων τους, ιδιαίτερα αν το µέγε-θος των µη εξυπηρετούµενων δανείων διο-γκωθεί σηµαντικά. Το παρόν άρθρο εστιά-ζεται αποκλειστικά στην τελευταία περί-πτωση και εξετάζει τις εναλλακτικές προ-σεγγίσεις εξυγίανσης των χαρτοφυλακίων,



ΕΝΑΛΛΑΚΤΙΚΕΣ ΠΡΟΣΕΓΓΙΣΕΙΣ ΓΙΑ ΤΗΝΕΞΥΓΙΑΝΣΗ ΧΑΡΤΟΦΥΛΑΚΙΩΝ ΜΗ ΕΞΥΠΗΡΕΤΟΥΜΕΝΩΝΤΡΑΠΕΖΙΚΩΝ ∆ΑΝΕΙΩΝ. ΑΝΑΛΥΣΗ ΠΕΡΙΠΤΩΣΕΩΝ

Φαίδων Καλφάογλου*

∆ιεύθυνση Οικονοµικής Ανάλυσης και Μελετών

** Οι απόψεις που παρουσιάζονται στο παρόν άρθρο είναι προ-σωπικές και δεν απηχούν απαραίτητα τις απόψεις της Τράπεζαςτης Ελλάδος. Ευχαριστώ τη Heather Gibson και τους συµµετέ-χοντες σε εσωτερικό σεµινάριο της ∆ΟΑΜ για τις χρήσιµεςπαρατηρήσεις τους.

µε βάση ανάλυση περιπτώσεων από τη διε-θνή εµπειρία.

Γενικά, µπορούν να διακριθούν δύο µορφέςπαρεµβάσεων για την αναδιάρθρωση προ-βληµατικών χαρτοφυλακίων, ανάλογα µε τηνεπιθυµητή “ιδιοκτησία” (ownership) των µηεξυπηρετούµενων δανείων, η “εντός ισολο-γισµού παρέµβαση”, όπου τα προβληµατικάστοιχεία αποµονώνονται και η κυβέρνησηπροσφέρει εγγυήσεις, αλλά παραµένουν στονισολογισµό της τράπεζας, και η “εκτός ισο-λογισµού παρέµβαση”, όπου τα προβληµα-τικά στοιχεία µεταβιβάζονται εκτός ισολογι-σµού, συνήθως σε εξειδικευµένη εταιρία δια-χείρισης. Στην πρώτη περίπτωση η ίδια η τρά-πεζα συγκροτεί ένα µηχανισµό διαχείρισηςµη εξυπηρετούµενων δανείων είτε εσωτερικάείτε µε τη δηµιουργία θυγατρικής εταιρίαςδιαχείρισης (decentralised approach). Στηδεύτερη περίπτωση δηµιουργείται µια ειδικήεταιρία διαχείρισης στην οποία συγκεντρώ-νονται όλα τα προβληµατικά χαρτοφυλάκια ήιδρύεται µια εταιρία για κάθε τράπεζα ή µιαεταιρία για κάθε εξειδίκευση του προβλη-µατικού χαρτοφυλακίου (centralisedapproach).

Η διεθνής βιβλιογραφία και εµπειρία υπο-δηλώνει ότι η άριστη λύση δεν είναι µονοσή-µαντη, αλλά εξαρτάται από το οικονοµικό καιπολιτικό περιβάλλον, την ένταση του προ-βλήµατος, καθώς και τις γενεσιουργές αιτίεςτου. Κάθε λύση παρουσιάζει πλεονεκτήµατακαι µειονεκτήµατα και το ερώτηµα είναι ποιοµοντέλο προσιδιάζει καλύτερα στο δεδοµένοπεριβάλλον.

Στο άρθρο αυτό θα εξετάσουµε αναλυτικά τιςδύο µορφές παρέµβασης, καθώς και τηνεµπειρία ορισµένων χωρών που εφάρµοσαναντίστοιχες πολιτικές. Ο στόχος δεν είναι ηαναλυτική καταγραφή του µοντέλου πουεφάρµοσε κάθε χώρα, αλλά να εστιάσουµεστα χαρακτηριστικά που οδήγησαν σε επιτυ-χία ή αποτυχία κάθε εγχείρηµα. Μέσα απότην ανάλυση επιδιώκεται να απαντηθούν δύοερωτήµατα:

α. Η µεταφορά στοιχείων εκτός ισολογισµούβοηθά στην αποκατάσταση της χρηµατοδοτι-κής δραστηριότητας των τραπεζών;

β. Ποια µορφή παρέµβασης οδηγεί σε αποτε-λεσµατικότερη διαχείριση των προβληµατικώνχαρτοφυλακίων;

Στο πλαίσιο αυτό, στην ενότητα 2 θα εξετα-στεί το πρόβληµα των µη εξυπηρετούµενωνδανείων και η αναγκαιότητα της κεντρικήςπαρέµβασης για την ανάσχεση των προβλη-µάτων που δηµιουργούν. Στην ενότητα 3 θααναλυθεί η “εκτός ισολογισµού παρέµβαση”και συγκεκριµένα τα θέµατα που άπτονταιτης συγκέντρωσης και µεταβίβασης περιου-σιακών στοιχείων σε µια “κακή τράπεζα”.Στην ενότητα 4 θα αναλυθεί η “εντός ισολο-γισµού παρέµβαση” και συγκεκριµένα ταθέµατα που άπτονται της διατήρησης τωνπροβληµατικών περιουσιακών στοιχείων καιτης διαχείρισης αυτών εντός της τράπεζας.Στη συνέχεια, στην ενότητα 5 θα αναλυθούνορισµένες διεθνείς εµπειρίες από την “εκτόςισολογισµού παρέµβαση”. Ο στόχος τουάρθρου είναι να αναδειχθούν τα θέµαταενδιαφέροντος σε κάθε εναλλακτική επιλογήκαι να καταγραφεί η αντιµετώπισή τους απόπρόσφατα παραδείγµατα.

2 ΤΟ ΠΡΟΒΛΗΜΑ ΤΩΝ ΜΗ ΕΞΥΠΗΡΕΤΟΥΜΕΝΩΝ∆ΑΝΕΙΩΝ (NPLs) ΚΑΙ Η ΚΕΝΤΡΙΚΗ ΠΑΡΕΜΒΑΣΗ

Κοινό γνώρισµα όλων των τραπεζικών κρί-σεων, είτε πρόκειται για µικρών διαστάσεωνκρίση περιορισµένη σε συγκεκριµένη(-ες)τράπεζα(-ες) είτε πρόκειται για συστηµικώνδιαστάσεων κρίση, είναι η επιβάρυνση τωντραπεζών µε σηµαντικό αριθµό µη εξυπηρε-τούµενων δανείων (NPLs). Η ακαδηµαϊκήβιβλιογραφία πάνω στο θέµα είναι πολυπλη-θής και έχει θεωρητικά και εµπειρικά τεκ-µηριωθεί η σχέση των NPLs µε τις πτωχεύσειςτραπεζών (βλ. Campbell 2007). Σε όλες τιςπεριπτώσεις η κρατική παρέµβαση θεωρή-θηκε αναγκαία για να αποτραπεί η βάθυνσητης κρίσης.




ΜΗ ΕΞΥΠΗΡΕΤΟΥΜΕΝΑ ∆ΑΝΕΙΑ (NPLs): ΟΡΙ-ΣΜΟΣ, ΜΕΤΡΗΣΗ, ΣΥΓΚΡΙΣΗ

Όλες οι εµπειρικές µελέτες για τα NPLs καιειδικότερα οι συγκριτικές µελέτες έχουν νααντιµετωπίσουν ένα σηµαντικό πρόβληµα,αυτό του ενιαίου ορισµού του όρου “µη εξυ-πηρετούµενα δάνεια”.1 Υπάρχουν δύο πρω-τογενή κριτήρια2 που χρησιµοποιούνται, ταοποία απεικονίζουν τις δύο διαστάσεις ενόςπιστωτικού γεγονότος: τη χρονική διάσταση,δηλαδή τις ηµέρες µη αποπληρωµής, και τηνποιοτική διάσταση, δηλαδή το ενδεχόµενο µηαποπληρωµής. Συνεπώς “µη εξυπηρετούµενοδάνειο” σηµαίνει αδυναµία αποπληρωµής,αλλά και ενδεχόµενη αδυναµία αποπληρωµής.Περαιτέρω, υπάρχουν και δευτερογενή κρι-τήρια, που καθορίζουν τον ορισµό και το ύψοςτων µη εξυπηρετούµενων δανείων, όπως ο χει-ρισµός των δανείων υπό αναδιάρθρωση, ο χει-ρισµός της τεχνικής αθέτησης και ο χειρισµόςτων εξασφαλίσεων ή εγγυήσεων. Επίσης τίθε-νται και άλλα ερωτήµατα, όπως ο συνυπολο-γισµός της µη αποπληρωθείσας δόσης ή ολό-κληρου του δανείου, ο συνυπολογισµός τουαθετηθέντος δανείου (NPLs product view) ήόλων των δανείων του αντισυµβαλλοµένου(NPLs customer view). Στην Ευρώπη η εφαρ-µογή και των δύο κριτηρίων διαφέρει απόχώρα σε χώρα (βλ. Barisitz 2013α και 2013β),γεγονός που ανάγκασε την Ευρωπαϊκή ΑρχήΤραπεζών (ΕΒΑ) να προβεί σε εναρµόνισητων ορισµών και του τρόπου µέτρησης. Καθό-

Πλαίσιο 1

1 Πρόβληµα υπάρχει και µε την ορολογία. Πολλές φορές χρη-σιµοποιούνται οι όροι past due loans, bad loans, problemloans, overdue loans, substandard loans κ.λπ. χωρίς πάντοτενα έχουν την ίδια έννοια. Επίσης υπάρχει ο όρος impairedloans, που χρησιµοποιείται στη λογιστική αποτύπωση, και οόρος defaulted loans που χρησιµοποιείται για τον καθορι-σµό της κεφαλαιακής επάρκειας. Η έννοια των non-performing loans (µη εξυπηρετούµενα δάνεια) είναι ευρύ-τερη και καλύπτει (umbrella concept) τις δύο άλλες έννοιες(βλ. ΕΒΑ (2014), “Standards on supervisory reporting onforbearance and non-performing exposures under article99(4) of Regulation (EU) No 575/2013”).

2 Σε ορισµένες περιπτώσεις χρησιµοποιείται και ένα τρίτοκριτήριο, η εποπτική κατηγοριοποίηση των δανείων(standard – watch/special mention – substandard –doubtful – loss/write-off), µε τις τρεις τελευταίες κατηγορίεςνα καλύπτουν την έννοια των µη εξυπηρετούµενων δανείων.Το κριτήριο αυτό έχει µεγαλύτερη σπουδαιότητα στις λιγό-τερο ανεπτυγµένες χώρες.

Η θεωρητική θεµελίωση της κρατικήςπαρέµβασης βασίζεται στις εξωτερικέςοικονοµίες (externalities) που δηµιουργού-νται από τη συσσώρευση προβληµατικώνστοιχείων στους ισολογισµούς των τραπεζώνκαι στο κλασικό πρόβληµα των υποβαθµι-σµένων αγαθών (lemon problem). Ότανυπάρχει αντικειµενική αδυναµία προσδιορι-σµού της πραγµατικής αξίας ενός αγαθού,τότε οι αγοραστές δεν είναι διατεθειµένοι ναπροβούν σε συναλλαγές παρά µόνο στη µέσηαξία του αγαθού. ∆εν είναι σίγουροι για τηναξία του και συνήθως υποθέτουν ότι οι πωλη-τές διαθέτουν καλύτερη πληροφόρηση γιατην αξία και προσφέρουν τη χειρότερηδυνατή ποιότητα του αγαθού (lemons). Ηαγορά καταρρέει, εκτός αν βρεθεί ένας αξιό-πιστος εξωτερικός µηχανισµός προσδιορι-σµού της αξίας. Το προβληµατικό χαρτοφυ-λάκιο των τραπεζών έχει τα χαρακτηριστικάτου υποβαθµισµένου αγαθού και η αξία τουδεν µπορεί να προσδιοριστεί εύκολα, ενώσυνήθως η τρέχουσα αξία αποκλίνει από τηνεσωτερική αξία. Η αγορά καταρρέει και ηκρατική παρέµβαση καθίσταται αναγκαίαγια να επιλυθεί το φαινόµενο της ασυµµε-τρίας της πληροφόρησης, να προσδιοριστείτο ύψος της ζηµίας και να δροµολογηθούν οιαπαραίτητες λύσεις.

Περαιτέρω, το πρόβληµα των NPLs µπορείνα προσεγγιστεί από δύο σκοπιές, της χρη-µατοοικονοµικής ανάλυσης και της µακρο-προληπτικής πολιτικής. Στην πρώτη περί-πτωση τα NPLs αντιµετωπίζονται ως µικρο-οικονοµικό φαινόµενο, δηλαδή ως πρόβληµαποιότητας του χαρτοφυλακίου των τραπεζώνκαι ως πρόβληµα συµπεριφοράς των τραπε-ζών σχετικά µε τη δανειοδοτική τους δρα-στηριότητα. Στη δεύτερη περίπτωση τα NPLsαντιµετωπίζονται ως µακροοικονοµικό φαι-νόµενο, δηλαδή ως πρόβληµα που επηρεάζειτη χρηµατοπιστωτική σταθερότητα, την απο-τελεσµατικότητα του τραπεζικού τοµέα καιτελικά την οικονοµική ανάπτυξη. Από οποι-αδήποτε σκοπιά και αν αναλυθούν, το κοινόσυµπέρασµα είναι ότι κάποιας µορφήςκεντρική παρέµβαση είναι αναγκαία για ναπεριοριστούν οι επιπτώσεις. Αν το πρόβληµαεστιάζεται σε µια τράπεζα ή µικρή οµάδατραπεζών, τότε η παρέµβαση είναι κυρίωςπροληπτικής µορφής, περιορισµένης έκτασηςκαι στοχευµένη. Αν όµως τα NPLs διογκω-θούν σε µέγεθος και αποκτήσουν τοξικάχαρακτηριστικά, τότε η παρέµβαση πρέπει ναείναι πιο ενεργητική και διαφοροποιηµένη,καθώς πρέπει να αντιµετωπίσει το απόθεµατων υπαρχόντων NPLs και τις αιτίες δηµι-ουργίας τους.


ρισε το όριο των 90 ηµερών µη αποπληρωµής για τον ορισµό των πάσης φύσεως µη εξυπηρε-τούµενων ανοιγµάτων (και όχι µόνο δανείων) και προσδιόρισε, ως συµπληρωµατικό κριτήριο,ενδεχόµενες προσαρµογές από την πλευρά της τράπεζας σε κάποια από τις παραµέτρους τουδανείου, όπως π.χ. την αποδοχή της παράλειψης κάποιας προγραµµατισµένης πληρωµής. ∆ενπροσδιόρισε αναλυτικά τα κριτήρια έγκαιρης πρόγνωσης, αλλά τα άφησε στη διακριτική ευχέ-ρεια των τραπεζών. Επίσης προσδιόρισε πολλά στοιχεία από τα δευτερεύοντα κριτήρια, όπωςπ.χ. ότι όλα τα δάνεια ενός αντισυµβαλλοµένου πρέπει να θεωρούνται ως µη εξυπηρετούµενααν το δάνειο µε αθέτηση πληρωµών πάνω από 90 ηµέρες είναι µεγαλύτερο το 20% του συνολι-κού ανοίγµατος. Με δεδοµένη την ύπαρξη εναλλακτικών προσεγγίσεων στην Ευρώπη, η εναρ-µόνιση έχει επιπτώσεις στο ύψος των µη εξυπηρετούµενων δανείων ανά χώρα και κατά συνέ-πεια στην ανάγκη ανακεφαλαιοποίησης των τραπεζών.

Σε άλλες χώρες εκτός Ευρώπης έχουν καθιερωθεί διάφοροι ορισµοί ανάλογα µε την επικρατούσατραπεζική πρακτική ή/και το είδος των χαρτοφυλακίων. Αυτό καθιστά επισφαλείς τις διεθνείςσυγκριτικές µελέτες µεταξύ κρατών. Η Παγκόσµια Τράπεζα έχει αναπτύξει µια βάση δεδοµέ-νων, όπου, κατά τεκµήριο, οι ορισµοί έχουν εναρµονιστεί. Στα τµήµατα Α, Β και Γ του δια-γράµµατος παρουσιάζονται συγκριτικά στοιχεία µεταξύ οµάδων κρατών.

(α) Εξέταση των NPLs από χρηµατοοικονοµική σκο-πιά

Αν θεωρήσουµε τις τράπεζες ως ένα επενδυ-τικό οργανισµό, τότε οι τράπεζες µε διογκού-µενο προβληµατικό χαρτοφυλάκιο τείνουν νααποµακρύνονται από το αποδοτικό σύνορο(efficient frontier), καθώς δεν βελτιστοποιούντις αποφάσεις δηµιουργίας χαρτοφυλακίου.Ειδικότερα για τις δανειοδοτικές αποφάσεις,το µέγεθος των NPLs επηρεάζει τη δυνατότητακαι τα κίνητρα παροχής δανείων µε τουλάχι-στον τρεις τρόπους. Πρώτον, τα NPLs επηρε-άζουν την κερδοφορία, αφού µειώνουν ταέσοδα από τόκους και αυξάνουν τις προβλέ-ψεις, τα λειτουργικά έξοδα και το κόστος χρη-µατοδότησης. Έτσι δηµιουργούνται λιγότεραεσωτερικά κεφάλαια για τη χρηµατοδότησητων επενδύσεων και των δανείων. ∆εύτερον, ταNPLs απαιτούν την ύπαρξη αυξηµένων επο-πτικών κεφαλαίων προς κάλυψη αυτών, γεγο-νός που θέτει περιορισµούς στην πιστωτικήεπέκταση µιας τράπεζας.1 Τρίτον, οι τράπεζεςµε αυξηµένα NPLs είναι λιγότερο πρόθυµες ναχρηµατοδοτήσουν επιχειρήσεις µε οριακήπιστοληπτική ικανότητα. Συνεπώς, τράπεζες µευψηλά NPLs έχουν την τάση να περιορίζουν τηδανειοδοτική τους δραστηριότητα και αυτή ηαρνητική σχέση έχει τεκµηριωθεί και εµπει-ρικά (βλ. IMF 2014, Annex 1.3). Από άσκησηπροσοµοίωσης σε τρεις χώρες (Ιταλία, Ισπανίακαι Γαλλία) προέκυψε ότι η µείωση των NPLsσε συνδυασµό µε την αύξηση των κεφαλαιακώναποθεµάτων ασφαλείας οδηγούν σε αύξησητης τραπεζικής χρηµατοδότησης. Προέκυψεεπιπλέον ότι η επίδραση των κεφαλαίων είναιπιο µακροχρόνια, γεγονός που αναδεικνύει τησηµασία της εκκαθάρισης των ισολογισµώναπό τα NPLs. Το επιχείρηµα ενισχύεται από τοότι µια διαταραχή στη χρηµατοδότηση έχειµόνιµα αρνητικές συνέπειες στο ΑΕΠ, γεγονόςπου αναδεικνύει τη σηµασία της ταχύτητας τηςπαρέµβασης (βλ. IMF 2014, Box 1.1). Επίσης,το ύψος των NPLs επηρεάζει και τις προσπά-θειες νοµισµατικής πολιτικής για αύξηση τωνχρηµατοδοτήσεων στην οικονοµία. Σε ανάλυσητου ∆ΝΤ για το πρόγραµµα ποσοτικής χαλά-ρωσης στην ευρωζώνη, θεωρείται ότι η επίλυσητου προβλήµατος των NPLs θα βελτιώσει την

αποτελεσµατικότητα αυτού του προγράµµατος(βλ. IMF 2015, Chapter 1).

Εκτός από τον περιορισµό των δανείων, τοµέγεθος των NPLs σε µια τράπεζα έχει γενι-κότερες επιπτώσεις στη χρηµατοοικονοµικήτης ευρωστία. Οι τράπεζες παρουσιάζουνκατά καιρούς προβλήµατα µε µη εξυπηρε-τούµενα δάνεια που, υπό κανονικές συνθήκες,µπορούν να διαχειριστούν χωρίς κραδασµούς.Αυτό επιτυγχάνεται, σε πρώτο επίπεδο, µε τηνανάπτυξη ενός οργανωµένου συστήµατος εσω-τερικού ελέγχου και την εφαρµογή αποτελε-σµατικών µεθόδων διαχείρισης κινδύνων ώστενα διασφαλιστεί ότι τα προβληµατικά δάνειατυγχάνουν της πρέπουσας παρακολούθησηςκαι διαχείρισης. Αυτό αποτελεί και το πρώτοεπίπεδο εποπτικής παρέµβασης ώστε να δηµι-ουργηθεί ένα αντίστοιχο σύστηµα.

Σε δεύτερο επίπεδο, η οµαλή διαχείριση εξαρ-τάται από τη δυνατότητα απορρόφησης τωνζηµιών. Η αποµείωση της αξίας ενός περιου-σιακού στοιχείου σε µια τράπεζα πρέπει νααναγνωριστεί και να αποτυπωθεί στον ισολο-γισµό µε ολική ή µερική διαγραφή της αξίας(write-off). Τα κίνητρα για διαγραφή δεν είναιισχυρά,2 καθώς, αν δεν υπάρχουν επαρκείςπροβλέψεις, θα επηρεαστούν τα κεφάλαια.Συνεπώς, η πρώτη γραµµή άµυνας µιας τρά-πεζας είναι η επάρκεια των προβλέψεων και σεαυτό προσβλέπει κάθε εποπτική παρέµβαση.Οι τράπεζες σύµφωνα µε τα λογιστικά πρότυπα



11 Αν υποθέσουµε ότι έχουµε ένα ενήµερο δάνειο ύψους €100, τότετα απαιτούµενα κεφάλαια είναι 100 x 100% x 8% = €8. Το ίδιοδάνειο, αν είναι σε καθυστέρηση, απαιτεί 100 x 150% x 8% = €12κεφάλαια. Αντίστροφα, αν δάνειο σε καθυστέρηση καταστεί ενή-µερο, τότε απελευθερώνονται κεφάλαια αξίας €4, που µπορούννα υποστηρίξουν επιπλέον δανεισµό €50 (ή 50% αύξηση).

22 Μια τράπεζα έχει µειωµένα κίνητρα να αναγνωρίσει και να δια-γράψει ένα προβληµατικό δάνειο. Κατ’ αρχήν το λογιστικό πλαί-σιο διευκολύνει τη διακράτηση παρά τη διαγραφή. Μπορούν επι-πλέον να αναγνωριστούν παράγοντες προσφοράς και ζήτησης γιααυτή τη συµπεριφορά (βλ. Jassaud and Kang 2015). Η τράπεζα έχεικίνητρο να καθυστερήσει τη διαγραφή για να µη διαρρήξει τησχέση της µε το δανειολήπτη, ιδιαίτερα αν είναι µακροχρόνια καιέχει οικοδοµηθεί µε µεγάλη προσπάθεια. Το ίδιο ισχύει όταν υπάρ-χουν εξασφαλίσεις (collateral lending) που µπορούν να καλύψουντουλάχιστον µέρος του δανείου και η διαδικασία ρευστοποίησηςείναι µακροχρόνια. Αντικίνητρο αποτελεί επίσης και η σειρά ικα-νοποίησης σε διαδικασία ρευστοποίησης, αφού συνήθως προη-γείται το ∆ηµόσιο. Τέλος, υπάρχουν και λόγοι δηµοσιοποίησης, π.χ.ο δείκτης κάλυψης επισφαλών απαιτήσεων (coverage ratio), πουχρησιµοποιείται ευρέως ως δείκτης προσέγγισης του πιστωτικούκινδύνου, βαίνει µειούµενος και συνεπώς δείχνει επιδείνωση, ότανδιαγραφεί ένα δάνειο για το οποίο έχουν διενεργηθεί προβλέψεις.

διενεργούν, σε κάθε ηµεροµηνία σύνταξηςοικονοµικών καταστάσεων, έλεγχο αποµείω-σης της αξίας των απαιτήσεων (impairmenttest) και σχηµατίζουν προβλέψεις όταν υπάρ-χουν αντικειµενικές ενδείξεις ότι δεν θαεισπράξουν το σύνολο του κεφαλαίου στο πλαί-σιο των όρων της κάθε σύµβασης. Βεβαίωςέχουν ένα βαθµό διακριτικής ευχέρειας, πουµπορεί να χρησιµοποιηθεί για να αποκαλύψειπληροφορίες σχετικά µε αναµενόµενες ζηµίεςή για να επισκιάσει την πραγµατική ζηµία. Οιλογιστικές προβλέψεις δεν συνάδουν πάντοτεµε την εποπτική λογική και συνεπώς η παρέµ-βαση έχει στόχο να γεφυρώσει το χάσµα3 καινα αποτρέψει ευκαιριακές συµπεριφορές.

Αν παρ’ όλα αυτά οι προβλέψεις δεν είναιεπαρκείς, η δεύτερη γραµµή άµυνας σε µιατράπεζα είναι η ύπαρξη κεφαλαιακών απο-θεµάτων ασφαλείας (capital buffers), ώστε νααπορροφηθούν οι ζηµίες µε τους µικρότερουςδυνατούς κραδασµούς. Το κανονιστικό πλαί-σιο χρησιµοποιεί το καθεστώς των ελάχιστωνκεφαλαίων και των αποτελεσµατικών διαδι-κασιών ως µοχλό παρέµβασης στην ευρωστίαµιας τράπεζας. Οι τράπεζες έχουν την υπο-χρέωση να ικανοποιούν τα ελάχιστα όριακεφαλαίων και να υπολογίζουν ένα περιθώριοασφαλείας. Αυτό σε πολλές περιπτώσεις απο-δείχθηκε ανεπαρκές και η εξέλιξη του κανο-νιστικού πλαισίου (Βασιλεία ΙΙΙ) αναγνώρισετην ανάγκη να προσδιοριστεί θεσµικά και µεσαφήνεια το ύψος των επιπλέον κεφαλαιακώναποθεµάτων ασφαλείας που πρέπει να δια-κρατεί µια τράπεζα,4 καθώς και οι περιορι-σµοί που επιβάλλονται εάν αυτό δεν ικανο-ποιείται. Το δεύτερο λοιπόν επίπεδο µικρο-οικονοµικής παρέµβασης εστιάζεται στηδηµιουργία επαρκών κεφαλαίων για απορ-ρόφηση µη αναµενόµενων ζηµιών.

Οι δύο γραµµές άµυνας δηµιουργούν τις προ-ϋποθέσεις για οµαλή απορρόφηση των κρα-δασµών που δηµιουργούν τα NPLs, αλλά έχουνορισµένα όρια, που προσδιορίζονται κυρίωςαπό το εξωτερικό περιβάλλον. Αν η επιδεί-νωση είναι ακραία, τότε το πρόβληµα αποκτάδιαφορετικά χαρακτηριστικά και ξεφεύγει απότα στενά όρια µιας τράπεζας ή οµάδας τραπε-

ζών. Σ’ αυτή την περίπτωση απαιτείταικεντρική παρέµβαση για την επίλυση του προ-βλήµατος, π.χ. διαγραφή των NPLs και κεφα-λαιακή ενίσχυση της τράπεζας ή µεταβίβασητων NPLs εκτός ισολογισµού της τράπεζας καικεφαλαιακή της ενίσχυση, και αρχίζουν νατίθενται τα θέµατα µακροπροληπτικής υφής.

(β) Εξέταση των NPLs από µακροπροληπτική σκοπιά

Η µακροπροληπτική πολιτική έχει στόχο ναπροσδιορίσει σηµεία ευαισθησίας στο τρα-πεζικό σύστηµα και να εφαρµόσει µέτρα πολι-τικής που διασφαλίζουν τη χρηµατοπιστωτικήσταθερότητα. Ο δείκτης των συνολικών NPLsπροσδιορίζει ένα τέτοιο σηµείο ευαισθησίας,καθώς υπάρχει ο φόβος της “χρηµατοοικο-νοµικής µόλυνσης”, δηλαδή της µετάδοσηςτων προβληµάτων στο υπόλοιπο σύστηµα µεαρνητικές επιπτώσεις στη σταθερότητα καιτην ανάπτυξη. Υπό το πρίσµα αυτό, υπάρχειπληθώρα ακαδηµαϊκών µελετών που αναλύ-ουν τις παρεµβάσεις των κυβερνήσεων για τηνανάταξη των τραπεζικών συστηµάτων, ιδιαί-τερα µετά την κρίση του 2007-08, και κατα-λήγουν στο γενικό συµπέρασµα ότι η αποµά-κρυνση των προβληµατικών στοιχείων απότον τραπεζικό τοµέα έχει θετικές επιπτώσειςστη χρηµατοπιστωτική σταθερότητα, ιδιαίτερααν το πρόβληµα παρουσιάζει στοιχεία επιµο-νής (βλ. ECB 2009). Μπορούν να διακριθούντρία πεδία ανάλυσης που επικουρούν τοπαραπάνω συµπέρασµα: i) οι παράγοντεςδηµιουργίας NPLs και η ανατροφοδότηση της


33 Τα νέα λογιστικά πρότυπα (IFRS 9) αναµένεται να µειώσουν τοχάσµα, όταν εφαρµοστούν.

44 Καθορίστηκε ένα απόθεµα διατήρησης (conservation buffer) 2,5%του σταθµισµένου ενεργητικού, ώστε να εξασφαλιστεί ότι οι τρά-πεζες διατηρούν πρόσθετο κεφάλαιο που µπορεί να χρησιµοποιη-θεί για να απορροφήσει τις ζηµίες κατά τη διάρκεια των περιόδωνκρίσης. Τα κεφάλαια αυτά θα τα διακρατούν οι τράπεζες σε περιό-δους που οι συνθήκες στις αγορές είναι ευµενείς και θα χρησιµο-ποιούνται, εφόσον παραστεί ανάγκη, σε περιόδους µεγάλων δια-κυµάνσεων στις αγορές. Επίσης προβλέπεται ένα αντικυκλικό από-θεµα (countercyclical buffer) ίσο µε 0%-2,5% του σταθµισµένουενεργητικού. Το συγκεκριµένο ποσοστό που θα εφαρµοστεί σεεθνικό επίπεδο θα προσδιοριστεί από την εποπτική αρχή, µε βασικόκριτήριο την υπερβολική µεγέθυνση της πιστωτικής επέκτασης, αλλάενδεχοµένως και άλλα µέτρα συγκέντρωσης κινδύνων. Τέλος, θαυπάρχει ένα επιπλέον ποσοστό για τις συστηµικά σηµαντικές τρά-πεζες, που καθορίζεται ανάλογα µε τα ιδιαίτερα χαρακτηριστικάτους και έχει στόχο να καλύψει το συστηµικό κίνδυνο. Σηµειώνε-ται επίσης ότι έχουν θεσµοθετηθεί και οι περιορισµοί στις πληρω-µές (µερίσµατα, αντιπαροχές κ.λπ.) που µπορεί να κάνει µια τρά-πεζα αν δεν πληροί τα ελάχιστα όρια που επιβάλλουν οι κανονισµοί.

οικονοµίας, ii) το ύψος των NPLs πέραν τουοποίου απαιτείται κεντρική παρέµβαση καιiii) η µορφή της παρέµβασης για την επίλυσητου προβλήµατος.

((ii)) ΗΗ ααννααττρροοφφοοδδόόττηησσηη ττηηςς οοιικκοοννοοµµίίααςς

Η διόγκωση των NPLs ανατροφοδοτεί αρνη-τικά την οικονοµία και επιδεινώνει τα οικο-νοµικά µεγέθη και γι’ αυτό το λόγο ο δείκτηςτων NPLs βρίσκεται σε κάθε προτεινόµενηεργαλειοθήκη µακροπροληπτικής πολιτικής.Η µοντελοποίηση της ανατροφοδότησης είναισυµπληρωµατική άσκηση στα υποδείγµαταπου προσδιορίζουν τους παράγοντες δηµι-ουργίας NPLs. Τα υποδείγµατα αυτά βασίζο-νται στην παραδοσιακή θεωρία των οικονο-µικών κύκλων, η οποία εµπλουτίζεται µεδυσλειτουργίες της χρηµατοπιστωτικής αγο-ράς ώστε να εξαχθούν οι δυναµικές σχέσειςµεταξύ της πραγµατικής οικονοµίας και τηςχρηµατοπιστωτικής αγοράς. Οι τραπεζικέςπιστώσεις και τα προβληµατικά δάνειαέχουν κυκλική συµπεριφορά, καθώς στην ανο-δική φάση του κύκλου η αισιοδοξία οδηγεί σεχαλάρωση των πιστωτικών κριτηρίων, αύξησητων πιστώσεων και των επενδύσεων καιχαµηλά ποσοστά προβληµατικών δανείων. Τοµέγεθος της χαλάρωσης εξαρτάται από τουπάρχον ρυθµιστικό και εποπτικό πλαίσιο καιαποτελεί το βασικό παράγοντα των προβλη-µάτων στην επόµενη φάση του κύκλου, τηνκαθοδική φάση. Η αποτυχία ορισµένων επεν-δυτικών σχεδίων, η µείωση των τιµών τωνπεριουσιακών στοιχείων και η µεγαλύτερηαποστροφή στον κίνδυνο µεταξύ των επενδυ-τών οδηγούν σε αύξηση των προβληµατικώνδανείων, µε συνέπεια στην αυστηροποίησητων πιστωτικών κριτηρίων και τον περιορισµότων πιστώσεων. Μέσα σε αυτό το πλαίσιο ανα-πτύσσονται οι εµπειρικές µελέτες για ταNPLs, οι οποίες έχουν διενεργηθεί για πλη-θώρα χωρών, οµάδες χωρών ή συγκρίσειςµεταξύ χωρών.

Παρά το ισχυρό θεωρητικό υπόβαθρο, σταπρώτα στάδια οι ερευνητές εστιάστηκαν σετραπεζικούς παράγοντες (bank-specific) γιανα ερµηνεύσουν διαφορές µεταξύ των τρα-

πεζών. Έτσι, χρησιµοποιήθηκαν µεταβλητέςπου απεικόνιζαν διαφορές στο ιδιοκτησιακόκαθεστώς, στη διαχείριση, στην αποδοτικό-τητα, στη διαχείριση κινδύνων, ακόµη καιστην τυχαιότητα. Στη συνέχεια οι ερευνητέςάρχισαν να εντάσσουν στα υποδείγµατα καιµακροοικονοµικές µεταβλητές, όπου µετρή-θηκε ισχυρή αρνητική συσχέτιση των προ-βληµατικών δανείων µε το ρυθµό µεταβολήςτου ΑΕΠ, γεγονός που συνεπάγεται ότι ηπορεία των προβληµατικών δανείων εξαρτά-ται από τον καθοδικό ή ανοδικό κύκλο τηςοικονοµίας, όπως προβλέπει η θεωρία. Ητάση αυτή ενισχύθηκε ιδιαίτερα τα τελευταίαχρόνια µετά τα επεισόδια οικονοµικής κρίσηςπου εµφανίστηκαν στην παγκόσµια οικονοµίακαι η πλειοψηφία των µελετών καταλήγει στοσυµπέρασµα ότι οι αιτίες δηµιουργίας τωνNPLs είναι ένας συνδυασµός µακροοικονο-µικών παραγόντων και εξειδικευµένων τρα-πεζικών µεταβλητών. Οι κυριότεροι µακρο-οικονοµικοί παράγοντες είναι συνήθως,εκτός από το ρυθµό αύξησης του ΑΕΠ, ηανεργία και τα µακροπρόθεσµα επιτόκια,χωρίς να εκλείπουν και άλλες µεταβλητέςόπως πληθωρισµός, τιµές ακινήτων, τιµέςχρηµατιστηρίου κ.λπ.5

Η κυριότερη αρνητική ανατροφοδότηση τηςοικονοµίας από τη διόγκωση των NPLs αφοράτη δανειοδοτική συµπεριφορά των τραπεζών.Όπως αναλύθηκε προηγουµένως, όταν ταNPLs ξεπεράσουν ένα ορισµένο όριο, οι τρά-πεζες είναι απρόθυµες να αναλάβουν νέουςκινδύνους και η προσφορά δανειακών κεφα-λαίων είναι µικρότερη από τη ζήτηση. Αν τοφαινόµενο επεκταθεί στο σύνολο του τραπε-ζικού τοµέα, γίνεται οξύτερο, καθώς δεν χρη-µατοδοτούνται επιχειρήσεις µε αποδοτικέςεπενδυτικές προτάσεις µε βάση τα τρέχονταεπιτόκια. Αυτό περιγράφεται ως πρόβληµα“πιστωτικής ασφυξίας” (credit crunch). Η



55 Για το σύνολο της ευρωζώνης βλ. Makri V., A. Tsagkanos and A.Bellas (2014), “ Determinants of Non-Performing Loans: The Caseof Eurozone”, Panoeconomicus, 2, 193-206, και για την Ελλάδαειδικότερα βλ. Louzis D., A. Vouldis and V. Metaxas (2012),“Macroeconomic and bank-specific determinants of non-performing loans in Greece: A comparative study of mortgage,business and consumer loan portfolios”, Journal of Banking &Finance 36, 1012-1027.

πιστωτική ασφυξία είναι ένα φαινόµενο ανι-σορροπίας, που απεικονίζει δυσλειτουργίεςστη χρηµατοπιστωτική αγορά και επηρεάζειτη δυναµική της µεταβολής του οικονοµικούκύκλου.6 Η κεντρική παρέµβαση για άµβλυνσητων δυσλειτουργιών και αποκατάσταση τηςχρηµατοδότησης είναι βασική παράµετρος γιατη χρηµατοπιστωτική σταθερότητα.

Οι παρενέργειες της διόγκωσης των NPLs,εκτός από την πιστωτική ασφυξία, επεκτείνο-νται και σε άλλες παραµέτρους της οικονο-µίας. Στα υποδείγµατα που προσδιορίζουντους παράγοντες δηµιουργίας NPLs ενσωµα-τώνονται µηχανισµοί ανατροφοδότησης(impulse functions) του µακροοικονοµικούπεριβάλλοντος όταν τα NPLs φθάσουν σε έναορισµένο ύψος. Τεκµηριώνεται εµπειρικά ότιτα NPLs διαδραµατίζουν σηµαντικό ρόλο στηδιασύνδεση µακροοικονοµικών και χρηµατο-οικονοµικών µεταβλητών (macrofinanciallinkages) (βλ. Nkusu 2011). Από το σύνολο τωνµεταβλητών που εξετάζονται, τα NPLs είναι ηµόνη µεταβλητή που επηρεάζει και επηρεά-ζεται από τις υπόλοιπες στατιστικά σηµαντι-κές οικονοµικές µεταβλητές. Έτσι, οι τιµές

των χρηµατοοικονοµικών µέσων, οι πιστώσειςπρος τον ιδιωτικό τοµέα, η οικονοµική ανά-πτυξη και το ίδιο το ύψος των NPLs επιδει-νώνονται από µια αρχική διαταραχή στα NPLsκαι η ένταση της ανατροφοδότησης επηρεάζειτη χρηµατοπιστωτική σταθερότητα.

((iiii)) ΤΤοο µµέέγγεεθθοοςς ττωωνν NNPPLLss

Αν και έχει τεκµηριωθεί ότι η διόγκωση τωνNPLs επηρεάζει την οικονοµία, δεν υπάρχειένα σαφώς προσδιορισµένο ύψος NPLs πέρααπό το οποίο δηµιουργείται πρόβληµα πιστω-τικής ασφυξίας και αρνητικής ανατροφοδό-τησης του µακροοικονοµικού περιβάλλοντος.Ένα µικρό ποσοστό σαφώς δεν δηµιουργείπροβλήµατα, αλλά ο προσδιορισµός του άνωορίου δεν είναι πάντοτε εφικτός, καθώς σε


66 Κεντρικό στοιχείο των αναλύσεων είναι η έννοια του “χρηµατο-οικονοµικού επιταχυντή” (financial accelerator), όπου το χρηµα-τοπιστωτικό σύστηµα δεν είναι µια ανεξάρτητη πηγή αβεβαιότη-τας, αλλά δρα ως επιταχυντής µιας εξωτερικής διαταραχής. Ηέννοια απεικονίζει το ρόλο της χρηµατοπιστωτικής αγοράς στηδιάδοση µιας αρχικής χρηµατοπιστωτικής διαταραχής (βλ.Bernanke B.S., M. Gertler and S. Gilchrist (1999), “The financialaccelerator in a quantitative business cycle framework”,Handbook of Macroeconomics, Volume 1, edited by J.B. Τaylorand M. Woodford, Elsevier)

µεγάλο βαθµό εξαρτάται από το επίπεδο ανά-πτυξης µιας χώρας. Ένα συγκεκριµένοποσοστό NPLs σηµαίνει διαφορετικά πράγ-µατα για µια ώριµη οικονοµία σε σχέση µε µιαλιγότερο ώριµη οικονοµία. Θεωρητικά µιαανεπτυγµένη χώρα διαθέτει υποδοµές καιθεσµικό πλαίσιο που µπορεί να αντιµετωπίσειµε µικρότερους κραδασµούς και πιο αποτε-λεσµατικά τη διόγκωση των NPLs. Συνεπώς,το ύψος των NPLs από µόνο του δεν παρέχειπλήρη πληροφόρηση, αφού το κρίσιµο µέγε-θος είναι συνάρτηση του επιπέδου οικονοµι-κής ανάπτυξης και της δυνατότητας του χρη-µατοπιστωτικού συστήµατος να απορροφήσειοµαλά τις ζηµίες. Στο ∆ιάγραµµα 1 εµφανί-ζεται το ύψος των NPLs πριν από τη δηµι-ουργία ειδικής εταιρίας διαχείρισης σε επι-λεγµένες χώρες.

((iiiiii)) ΕΕννααλλλλαακκττιικκέέςς πποολλιιττιικκέέςς

Στο θέµα των εναλλακτικών πολιτικών για τηναντιµετώπιση των NPLs η βιβλιογραφία είναιεκτενής, όπως και η διεθνής εµπειρία. Οι προ-σεγγίσεις διαφέρουν από χώρα σε χώρα, ανά-λογα µε το υπόβαθρο κάθε χώρας, αλλά µπο-ρούν να διακριθούν δύο οµάδες λύσεων, οιάµεσες λύσεις και οι διαρθρωτικές λύσεις. Ανη αιτία εµφάνισης NPLs είναι περιστασιακή,δηλαδή οφείλεται σε παράγοντες που µετα-βάλλουν την υπάρχουσα κατάσταση (statusquo), τότε µια άµεση λύση µπορεί να είναιεπαρκής. Οι άµεσες λύσεις είναι συνήθωςβραχυπρόθεσµου χαρακτήρα και περιλαµβά-νουν τη χρηµατοοικονοµική αναδιάρθρωσητων τραπεζών µε συνδυασµό µέτρων όπως ηχαλάρωση των εποπτικών κανόνων, η κεφα-λαιακή ενίσχυση µε ταυτόχρονη διαγραφή τωνNPLs, η βοήθεια για διαχείριση των NPLsεντός της τράπεζας, η µεταβίβαση των µη εξυ-πηρετούµενων δανείων σε ειδική εταιρία δια-χείρισης. Αυτά είναι µέτρα οπισθοβαρή πουεπιδιώκουν µια άµεση αντιµετώπιση του προ-βλήµατος, χωρίς όµως να διασφαλίζουν τη µηεπανεµφάνισή του, δηλαδή τη µη περαιτέρωδηµιουργία NPLs.

Αντίθετα, εµπροσθοβαρή µέτρα απαιτούνταιόταν η αιτία εµφάνισης NPLs είναι αποτέλε-

σµα συστηµικής διεργασίας, δηλαδή οφείλε-ται στο οικονοµικό, πολιτικό και θεσµικόπεριβάλλον. Σ’ αυτή την περίπτωση τα διαρ-θρωτικά µέτρα καλούνται να αντιµετωπίσουντο υπάρχον απόθεµα NPLs, καθώς και τιςαιτίες δηµιουργίας µη εξυπηρετούµενωνδανείων. Ενδεικτικά, διαρθρωτικού χαρα-κτήρα µέτρα είναι η αναδιάρθρωση του τρα-πεζικού τοµέα, η ενίσχυση της προληπτικήςεποπτείας των τραπεζών, η ενίσχυση τουθεσµικού και νοµικού πλαισίου, τα µέτρα εξυ-γίανσης τραπεζών, η χρησιµοποίηση εξελιγ-µένων χρηµατοοικονοµικών εργαλείων κ.λπ.Ο στόχος όλων αυτών των µέτρων είναι ηαποτροπή επανεµφάνισης, κατά το δυνατόν,νέων NPLs.

Στην πραγµατικότητα οι αιτίες δεν εµπίπτουναποκλειστικά σε µια από τις δύο κατηγορίες,αλλά σε συνδυασµό των δύο. Η επιτυχία επί-λυσης του προβλήµατος έγκειται στην εφαρ-µογή της κατάλληλης µίξης των δύο µορφώνπολιτικής. Όµως η ιδανική λύση δεν σχηµα-τοποιείται αποκλειστικά µε οικονοµικούςόρους, καθώς οι θεσµικοί παράγοντες, τοπολιτικό σκηνικό και οι σχέσεις που έχουναναπτυχθεί µεταξύ τραπεζών, κυβερνήσεωνκαι επιχειρήσεων διαδραµατίζουν καταλυτικόρόλο στην τελική επιλογή (βλ. Grossman andWoll 2014).

3 Η ΛΥΣΗ ΤΗΣ “ΚΑΚΗΣ ΤΡΑΠΕΖΑΣ” (BAD BANK)

H “εκτός ισολογισµού” παρέµβαση, µε τηδηµιουργία ειδικής εταιρίας διαχείρισης(Asset Management Company – AMC) ή“κακής τράπεζας” (bad bank), όπως είναι πιοευρέως γνωστή, αναδείχθηκε ως η πιο δια-δεδοµένη λύση για την αντιµετώπιση του προ-βλήµατος της υποβάθµισης της αξίας τωνστοιχείων ενεργητικού των τραπεζών. Θαεξετάσουµε την προσέγγιση µε βάση τα δύοερωτήµατα, της αποξένωσης από τα προβλη-µατικά στοιχεία και της διαχείρισής τους, πουτέθηκαν στην εισαγωγή του άρθρου και στησυνέχεια θα αναλύσουµε διάφορα χαρακτη-ριστικά που κρίνουν την επιτυχία ή µη τουεγχειρήµατος.



(α) Βασικά ερωτήµατα

Η βασική ιδέα για την ίδρυση µιας AMC είναιαπλή. Αν οι τράπεζες απαλλαγούν από το προ-βληµατικό χαρτοφυλάκιο, µπορούν ευκολό-τερα να συνεχίσουν απρόσκοπτα τις δραστη-ριότητές τους και να εκπληρώσουν τις λει-τουργίες της χρηµατοπιστωτικής διαµεσολά-βησης. Πρώτον, δεν χρειάζεται να αφιερώ-σουν πόρους στη διαχείριση των NPLs, οιοποίοι µπορούν να στραφούν σε πιο παρα-γωγικές δραστηριότητες, και δεύτερον, περιο-ρίζεται η αβεβαιότητα σχετικά µε την αξία τωνNPLs καθώς αυξάνεται η διαφάνεια του ισο-λογισµού και αποτρέπεται η “µόλυνση” τωνυγιών στοιχείων. Έτσι αµβλύνονται τα ερω-τηµατικά για τη φερεγγυότητα της τράπεζαςκαι διευκολύνεται η πρόσβασή της στις χρη-µαταγορές και κεφαλαιαγορές.

Η αδιαφάνεια των ισολογισµών των τραπεζών(bank opacity) είναι ένα θέµα που έχει εξε-ταστεί αναλυτικά στην ακαδηµαϊκή βιβλιο-γραφία από πολλές σκοπιές. Ακόµη και σεοµαλές περιόδους, η αποτίµηση των στοιχείωντου ενεργητικού είναι ιδιαίτερα δύσκολη,πολλώ µάλλον σε περιόδους κρίσης. Η πιστω-τική ασφυξία της κρίσης του 2007-08 έχειάµεσα συνδεθεί µε την αδυναµία της αγοράςνα αποτιµήσει τα στοιχεία ενεργητικού και ναεπιβάλει την αναγκαία πειθαρχία. Έχειεµπειρικά τεκµηριωθεί ότι η αδιαφάνεια τωντραπεζών µεγάλωσε κατά τη διάρκεια της κρί-σης (βλ. Flannery et al. 2013) και αυτό οφεί-λεται σε δηµοσιοποίηση υποεκτιµηµένωνζηµιών, ιδιαίτερα για τα στοιχεία που συνδέ-ονταν µε ακίνητη περιουσία, µε βάση τις ευχέ-ρειες των λογιστικών προτύπων και σε εκµε-τάλλευση της εποπτικής ανοχής, µε στόχο τη“διατήρηση της αξίας των ιδίων κεφαλαίων”(βλ. Huizinga and Laeven 2012). Αντίθετα, οιCalomiris and Nissim (2014) θεωρούν ότιµικρό µέρος της αδιαφάνειας συνδέεται µε τηνποιότητα του δανειακού χαρτοφυλακίου καιπαραθέτουν άλλες παραµέτρους, όπως οικαταθέσεις, ο επιτοκιακός κίνδυνος κ.λπ.Γενικά, έχει αναδειχθεί στη βιβλιογραφία ότιη διαφάνεια7 των τραπεζών έχει θετικές επι-δράσεις στη χρηµατοπιστωτική σταθερότητα,

λόγω του περιορισµού της πληροφοριακήςασυµµετρίας (βλ. Van Roy 2008) και ότι επο-πτικές πρωτοβουλίες, όπως η δηµοσιοποίησητων επιπτώσεων των ασκήσεων προσοµοίωσηςακραίων καταστάσεων, λειτουργούν προςαυτή την κατεύθυνση (βλ. Morgan et al. 2014)και µπορούν να πείσουν τους αποδέκτες ότι τοµήνυµα εµπεριέχει σηµαντική πληροφόρηση(βλ. Gick and Pausch 2012). Λογική συνέπειατων παραπάνω είναι ότι η αποµάκρυνση τουπροβληµατικού χαρτοφυλακίου από τον ισο-λογισµό των τραπεζών θα αυξήσει τη διαφά-νεια και θα αποκαταστήσει τη δυνατότηταχρηµατοδότησης της τράπεζας και συνεπώςχρηµατοδότησης της οικονοµίας. Μπορεί επί-σης να σηµατοδοτήσει την ενεργητική διαχεί-ριση του προβλήµατος και να δηµιουργήσεισυνθήκες χρηµατοπιστωτικής σταθερότητας(βλ. Hauck et al. 2014).

Βεβαίως η µεταβίβαση των περιουσιακώνστοιχείων από τις τράπεζες στην AMC δενπρόκειται να εξυγιάνει αυτόµατα τα στοιχείααυτά, αλλά πρόκειται για µια κίνηση ανακα-τανοµής του κινδύνου (risk shifting) και µετα-φοράς του εκεί όπου δυνητικά µπορεί ναυπάρξει πιο αποδοτική διαχείριση. Η διαχεί-ριση των προβληµατικών στοιχείων ενεργητι-κού αποτελεί τη µοναδική δραστηριότητα τηςAMC, η οποία έχει δυνητικά τη δυνατότητα νασυγκεντρώσει εξειδικευµένους πόρους καιτεχνογνωσία και να χρησιµοποιήσει εξειδι-κευµένα σχήµατα για ενεργητική διαχείρισητου χαρτοφυλακίου. Έχει επίσης το πλεονέ-κτηµα του χρόνου, καθώς δεν περιορίζεταιαπό την τραπεζική πρακτική ή/και τις τραπε-ζικές κανονιστικές υποχρεώσεις για άµεσηρευστοποίηση των προβληµατικών περιου-σιακών στοιχείων. ∆εν έχει την πίεση τηςκεφαλαιακής επάρκειας και µπορεί να δια-


77 Η διαφορά µεταξύ δηµοσιοποίησης στοιχείων (disclosure) καιδηµοσιοποίησης έγκαιρων και έγκυρων πληροφοριών(transparency) είναι ουσιώδους σηµασίας. Το κανονιστικό πλαί-σιο λειτουργίας υποχρεώνει τις τράπεζες σε δηµοσιοποίηση στοι-χείων σχετικά µε τα αποτελέσµατα των δραστηριοτήτων τους(mandatory disclosure), ενώ παράλληλα οι ίδιες οι τράπεζες συχνάαναλαµβάνουν την πρωτοβουλία δηµοσιοποίησης πρόσθετων στοι-χείων (voluntary disclosure). H ηθεληµένη δηµοσιοποίηση είναιστοιχείο της εταιρικής διακυβέρνησης της τράπεζας και, αν είναιέγκαιρη και έγκυρη, συµβάλλει στη διαφάνεια. Υπό αυτό το πρί-σµα, η ηθεληµένη δηµοσιοποίηση µπορεί να αναλυθεί ως ένα παί-γνιο σηµατοδότησης (signalling game).

χειριστεί καλύτερα το χρόνο ώστε να αποφύ-γει την εσπευσµένη πώληση περιουσιακώνστοιχείων που συνοδεύεται συνήθως µε τηνπραγµατοποίηση σηµαντικής ζηµίας. Αντίθεταη δυνατότητα διακράτησης των στοιχείων καιη επιλογή του άριστου χρονικού σηµείου ρευ-στοποίησης, δηλαδή σε µια πιο ευµενή φάσητου οικονοµικού κύκλου, µπορεί να αποτρέψειή τουλάχιστον να περιορίσει την εµφάνισηζηµιών.8 Αν µάλιστα η AMC κατορθώσει νασυγκεντρώσει µια κρίσιµη µάζα περιουσιακώνστοιχείων, έχει τη δυνατότητα να βελτιώσειτην αποτελεσµατικότητα της διαχείρισης, ναεκµεταλλευθεί οικονοµίες κλίµακας και ναχρησιµοποιήσει εναλλακτικά χρηµατοοικο-νοµικά εργαλεία.

Συνεπώς, ο στόχος της δηµιουργίας AMCείναι διττός, πρώτον να αποµονώσει και νααπαλλάξει τους ισολογισµούς των τραπεζώναπό προβληµατικά περιουσιακά στοιχεία καιδεύτερον, αφού συγκεντρώσει τα στοιχείααυτά, να εφαρµόσει ένα πρόγραµµα αποτε-λεσµατικής διαχείρισης. Όµως αντιµετωπίζειένα εγγενές πρόβληµα, αυτό του ηθικού κιν-δύνου. Ο ηθικός κίνδυνος υφίσταται σε κάθεαπόπειρα των κυβερνήσεων να επιλύσουν µιατραπεζική κρίση µεταθέτοντας το βάρος σετρίτους. Αν η κρατική συνεισφορά θεωρείταιδεδοµένη, τότε δηµιουργούνται στρεβλωµένακίνητρα τόσο για τους δανειολήπτες, µε ενί-σχυση των τάσεων για στρατηγική αθέτηση(strategic default), όσο και τις τράπεζες, µεχαλάρωση της πειθαρχίας στις χρηµατοδοτι-κές αποφάσεις. Η στρατηγική αθέτηση είναιδιαφορετική έννοια από την αθέτηση, ως προςτο ότι ο αντισυµβαλλόµενος αθετεί όχι επειδήαδυνατεί αλλά επειδή δεν θέλει να πληρώσει.Υπάρχουν πολλοί λόγοι για µια τέτοια συµπε-ριφορά, µεταξύ των οποίων είναι και η “κοινήπεποίθηση” για την ενδεχόµενη χαλαρότηταπου µπορεί να δείξει µια AMC. Όσον αφοράτις τράπεζες, αν η αποξένωση από τα προ-βληµατικά περιουσιακά στοιχεία δεν συνο-δευθεί από οργανωτική και λειτουργική ανα-διάρθρωση και αναπροσαρµογή των κινή-τρων, τότε η χαλάρωση των κριτηρίων θασυνεχιστεί και θα δηµιουργήσει την επόµενηγενιά των NPLs. Βασικός µοχλός για την απο-

τροπή αυτής της συµπεριφοράς είναι η απο-τίµηση των περιουσιακών στοιχείων (βλ.κατωτέρω) και η επιβολή κάποιου κόστουςστις τράπεζες ως “τιµωρία” για συµπεριφορέςτου παρελθόντος.

(β) Στοιχεία αποτελεσµατικής υλοποίησης

Η µορφή που θα λάβει η AMC θα επηρεάσειτη δυνατότητά της να εκµεταλλευθεί τα πλεο-νεκτήµατα στη διαχείριση των προβληµατικώνστοιχείων και να αντιµετωπίσει µε επιτυχίατον ηθικό κίνδυνο αλλά και άλλες προκλήσεις.Στη συνέχεια εξετάζονται ορισµένα θέµαταπολιτικής που συµβάλλουν στην επιτυχία ή µητου εγχειρήµατος.

((ii)) ΕΕξξοουυσσιιοοδδόόττηησσηη

Σηµαντικό στοιχείο αποτελεσµατικότηταςείναι η εξουσιοδότηση που θα λάβει µια AMCσχετικά µε τον τρόπο διαχείρισης των NPLsπου θα µεταβιβαστούν. Ο απώτερος στόχοςείναι η µεγιστοποίηση της αξίας ανάκτησης(recovery value) των περιουσιακών στοιχείωνκαι η εξουσιοδότηση µπορεί να περιλαµβάνειδύο κατευθύνσεις, τη ρευστοποίηση των περι-ουσιακών στοιχείων (asset disposition), τηναναδιάρθρωση των επιχειρήσεων (restructur-ing) ή συνδυασµό αυτών. Για τη ρευστοποίησητων περιουσιακών στοιχείων, η AMC συγκε-ντρώνει τα µη εξυπηρετούµενα δάνεια και τιςεξασφαλίσεις από τις τράπεζες και µε ενερ-γητικές πολιτικές διαχείρισης στοχεύει στηνταχύτερη δυνατή ρευστοποίησή τους, ώστε νααποτραπεί περαιτέρω επιδείνωση της αξίαςτους. Η ενδεχόµενη εξειδίκευση της AMCδιευκολύνει την επίτευξη των στόχων, αλλά πιοκρίσιµος παράγοντας είναι η πληρότητα τουνοµικού και ρυθµιστικού πλαισίου. Στην περί-πτωση της αναδιάρθρωσης, ο στόχος είναι η



88 Σηµειώνεται ότι η δυνατότητα αυτή υπονοεί ότι τα προβληµατικάπεριουσιακά στοιχεία έχουν εσωτερική αξία και απλώς η αγορά δενµπορεί να την εκτιµήσει. Μια σχολή σκέψης χαρακτηρίζει την προ-σέγγιση αυτή παρωχηµένη, καθώς υπονοεί ότι δεν υπάρχουν κακάστοιχεία (bad assets) αλλά “ακατανόητα” στοιχεία (misunderstoodassets) και η πολιτική δηµιουργίας AMC ή οποιαδήποτε πολιτικήπου δεν αναγνωρίζει και δεν καταλογίζει άµεσα τη ζηµία απλώςµετακυλίει τα βάρη σε τρίτους (βλ. Paul Krugman (2009), “ZombieFinancial Ideas”, http://krugman.blogs.nytimes.com/2009/03/03/zombie-financial-ideas/).

αντιµετώπιση των προβληµάτων που οδήγησαντις επιχειρήσεις στη µη εξυπηρέτηση τωνδανείων, η ανάταξη των επιχειρήσεων καιµετά η ρευστοποίησή τους. Η λύση αυτή εκ τωνπραγµάτων είναι πιο µακροπρόθεσµη, έχει ιδι-αίτερες δυσκολίες και αβεβαιότητες, ιδιαίτερααν µια επιχείρηση που έχει αναδιαρθρωθείεπανέλθει σε καθεστώς προβληµατικότητας,γεγονός που καθιστά την AMC ευάλωτη σεκριτική και απεικονίζει τον κίνδυνο φήµης τουεγχειρήµατος της “κακής τράπεζας”.9

Στην πράξη συνήθως επικρατεί µια µικτήκατάσταση, όπου η AMC διενεργεί και τις δύοδραστηριότητες. Μελέτη περιπτώσεων τηςΠαγκόσµιας Τράπεζας (βλ. Klingebiel 2000)κατέληξε στο συµπέρασµα ότι οι AMC είναιλιγότερο αποτελεσµατικές στην αναδιάρ-θρωση επιχειρήσεων, ενώ, υπό προϋποθέσεις,µπορούν να φανούν πιο αποτελεσµατικές στηρευστοποίηση. Πρακτικά µπορεί να επικρα-τήσει µια πιο ισορροπηµένη πολιτική, όπουδεν αποκλείεται η αναδιάρθρωση των επιχει-ρήσεων, αλλά η βασική δραστηριότητα εστιά-ζεται στη ρευστοποίηση των περιουσιακώνστοιχείων.

Η εξουσιοδότηση που θα λάβει µια AMC σχε-τικά µε τον τρόπο διαχείρισης του χαρτοφυ-λακίου της καθορίζει και τη µορφή της. Σεκάθε περίπτωση πρέπει να έχει µακροχρόνιοορίζοντα λειτουργίας και δυνατότητα να λαµ-βάνει ένα ευρύ φάσµα αποφάσεων και σε αυτόπρέπει να διευκολυνθεί από το νοµικό πλαίσιο.Αν λειτουργεί ως τράπεζα, υπόκειται στουςπεριορισµούς του τραπεζικού νόµου, καθώςκαι στους κανόνες προληπτικής εποπτείας.Αυτό περιορίζει σε µεγάλο βαθµό τις δυνατό-τητες ευελιξίας και το πεδίο δραστηριοτήτωντης. Αν λειτουργεί ως απλή επιχείρηση, διευ-ρύνει το φάσµα των δραστηριοτήτων της, αλλάδεν µπορεί να προβαίνει σε ορισµένες, κατάπερίπτωση, αναγκαίες ενέργειες τραπεζικήςυφής. Τέλος, αν λειτουργεί ως κρατικόςφορέας, υπόκειται σε διάφορους περιορισµούςκαι είναι πιο ευάλωτη σε εξωτερικές πιέσεις.Πιθανόν η ιδανικότερη λύση να είναι η εται-ρία ειδικού σκοπού, η λειτουργία της οποίαςδιέπεται από ειδικό νοµικό καθεστώς.

((iiii)) ΤΤοο ιιδδιιοοκκττηησσιιαακκόό κκααθθεεσσττώώςς

Το καθεστώς της AMC εξαρτάται από τηνπολιτική επιλέξιµων στοιχείων ενεργητικούκαι το µέγεθος του χαρτοφυλακίου που θασυγκεντρωθεί (legacy assets). Μπορεί να δηµι-ουργηθεί µια ενιαία AMC, που διαχειρίζεταιτο σύνολο των µη εξυπηρετούµενων δανείων ήνα τεθεί κάποιο άνω όριο µεγέθους και ναδηµιουργηθούν διαφορετικές AMC ανάλογαµε κάποια εξειδίκευση των επιλέξιµων στοι-χείων (π.χ. κατηγορία, κλάδος, ύψος κ.λπ.). Ηεπιλογή εξαρτάται από την ένταση του προ-βλήµατος, την οµοιογένεια των περιουσιακώνστοιχείων, τη διαχειριστική ικανότητα και ταδιαθέσιµα χρηµατοοικονοµικά εργαλεία δια-χείρισης. Τα κριτήρια επιλεξιµότητας δεν µπο-ρούν να είναι οριζόντια για όλες τις τράπεζεςκαι πρέπει να υπακούουν σε ορισµένους κανό-νες που δεν θα δηµιουργούν ανταγωνιστικόµειονέκτηµα σε κάποια τράπεζα.10 Έτσι, ηµεταβίβαση πρέπει να είναι ουδέτερη ως προςτην κεφαλαιακή επάρκεια των τραπεζών καικάθε τράπεζα να παραµείνει µε το ίδιο περί-που σχετικό ποσοστό NPLs. Επίσης, για να µηδιαρραγεί η σχέση τράπεζας-πελάτη, η µετα-βίβαση πρέπει να έχει οικειοθελή χαρακτηρι-στικά, ώστε οι τράπεζες να έχουν τη δυνατό-τητα της τελικής επιλογής. Τέλος, θα πρέπει ταµεταβιβαζόµενα NPLs να έχουν χαρακτηρι-στικά που διευκολύνουν την εµπορευσιµότητάτους, ώστε να έχει η AMC ένα πιο ευρύ πεδίοχρηµατοοικονοµικών µέσων διαχείρισης.

Άµεση συνέπεια της πολιτικής των επιλέξιµωνστοιχείων είναι το ιδιοκτησιακό καθεστώς τηςAMC. Ο δηµόσιος χαρακτήρας µιας AMCείναι το σχήµα που επικρατεί, καθώς η δια-


99 Είναι χαρακτηριστικό το παράδειγµα της Σλοβενίας, που µετά απόπροτροπή του ∆ΝΤ αποφάσισε τη δηµιουργία AMC, αλλά ηκυβέρνηση αντιµετώπισε σφοδρή κριτική και ζητήθηκε δηµοψή-φισµα. Οι υποστηρικτές του δηµοψηφίσµατος βασίστηκαν στηνκατηγορία ότι πίσω από τη δηµιουργία AMC κρύβονται θέµαταδιαφθοράς (crony capitalism). Τελικά η AMC δηµιουργήθηκεχωρίς δηµοψήφισµα, αφού το συνταγµατικό δικαστήριο απέρριψετις κατηγορίες ως αβάσιµες µε το επιχείρηµα ότι η δηµιουργίαAMC αποτελεί µια διεθνή πρακτική και η χώρα δεν µπορεί να δια-φοροποιηθεί (βλ. http://www.reuters.com/article/2012/12/19/slovenia-referendums-idUSL5E8NJ8GL20121219).

1100 Στην Ευρωπαϊκή Ένωση υπάρχουν οι κανόνες ανταγωνισµού, πουδεν µπορούν να παραβιαστούν. Για το λόγο αυτό, κάθε εγχείρηµαδηµιουργίας AMC τελεί υπό την έγκριση της Γενικής ∆ιεύθυνσηςΑνταγωνισµού της Ευρωπαϊκής Επιτροπής.

χείριση των NPLs έχει και µια κοινωνική διά-σταση. Όµως έχει αναγνωριστεί ότι σ’ αυτήτην περίπτωση είναι πιο ευάλωτη σε εξωτε-ρικές πιέσεις, υπάρχει πρόβληµα ευθυγράµ-µισης συµφερόντων και υφίσταται το πρό-βληµα των κινήτρων. Η δηµιουργία καθαράιδιωτικής AMC επιλύει µερικώς αυτά τα προ-βλήµατα αλλά είναι δύσκολη, λόγω της αβε-βαιότητας στην αποτίµηση των στοιχείωνκαθώς και του µεγέθους χρηµατοδότησης πουαπαιτείται. Η περίπτωση της µικτής εταιρίας,ως τρίτη εναλλακτική επιλογή, έχει πλεονε-κτήµατα σχετικά µε τα κίνητρα και τη χρηµα-τοδότηση, αλλά η εισφορά ιδιωτικών κεφα-λαίων συνήθως συνοδεύεται από κάποιαςµορφής κρατική εγγύηση και συµφωνία κατα-µερισµού του κόστους.11 ∆εν υπάρχει ιδανικήλύση και η απόφαση πρέπει να στηρίζεται σεανάλυση κόστους-οφέλους.

((iiiiii)) ΣΣττρρααττηηγγιικκήή κκααιι κκίίννηηττρραα

Όπως σε κάθε οργανισµό, η στρατηγική απο-τελεί κρίσιµο παράγοντα επιτυχίας. Μια AMCσυνήθως διαχειρίζεται µεγάλο όγκο περιου-σιακών στοιχείων και, σε πολλές περιπτώσεις,πολιτικά και κοινωνικά ευαίσθητων περιου-σιακών στοιχείων. Συνεπώς πρέπει να δηµι-ουργηθούν συνθήκες απόλυτης διαφάνειαςκαι λογοδοσίας µε απόλυτα ξεκάθαρους στό-χους όπου θα ελαχιστοποιούνται κατά τοδυνατόν οι παρεµβάσεις. Παράλληλα βέβαιαπρέπει να δοθεί νοµική θωράκιση στους δια-χειριστές, αφού καλούνται να λάβουν δύσκο-λες αποφάσεις, όπως αναδιάρθρωση ή/καιδιαγραφή χρέους κ.λπ.

Κρίσιµο σηµείο της στρατηγικής είναι η από-φαση για το φορέα διαχείρισης των NPLs. Αντον αναλάβει η ίδια η AMC, πρέπει να δηµι-ουργήσει την υποδοµή εκ του µηδενός και ναπροσελκύσει εξειδικευµένο προσωπικό γιατην υλοποίησή της. Όµως κάθε AMC έχει έναενδογενές πρόβληµα κινήτρων αφού εξ αντι-κειµένου, αν είναι επιτυχηµένη, θα ρευστο-ποιήσει τα περιουσιακά της στοιχεία γρήγορακαι θα πάψει να υφίσταται. Αυτό είναι αντι-κίνητρο για να προσελκύσει υψηλών προδια-γραφών στελεχιακό δυναµικό για περιορι-

σµένο χρονικό διάστηµα. Συνεπώς υπάρχεισαφές κίνητρο παράτασης της ζωής µιας AMCµε τη µετατροπή της σε “αποθήκη” NPLs(NPL warehouse). Αυτό µπορεί να αποφευ-χθεί µε µια σαφώς προσδιορισµένη στρατη-γική εξόδου, το χρονικό πρόγραµµα ρευστο-ποιήσεων και παροχή κινήτρων για την επί-τευξη συγκεκριµένων και µετρήσιµων αποτε-λεσµάτων. Εναλλακτικά, η διαχείριση µπορείνα εκχωρηθεί στις τράπεζες, οι οποίες αναµ-φισβήτητα έχουν το πληροφοριακό πλεονέ-κτηµα και την υποδοµή ώστε να την εκπλη-ρώσουν, ιδιαίτερα µε πελάτες µε τους οποίουςέχουν αναπτύξει µακροχρόνια τραπεζικήσχέση. Όµως αυτό απορροφά σηµαντικούςπόρους και παράλληλα τίθενται θέµατασύγκρουσης συµφερόντων, καθώς µια τρά-πεζα που έχει εµπλακεί στη διαδικασία χορή-γησης των δανείων δεν είναι σίγουρο ότι µπο-ρεί να τα δει αποστασιοποιηµένα και να λάβειτις απαιτούµενες αποφάσεις.12

((iivv)) ΑΑπποοττίίµµηησσηη ττωωνν ππεερριιοουυσσιιαακκώώνν σσττοοιιχχεείίωωνν

Η αξία µεταβίβασης των περιουσιακών στοι-χείων από τις τράπεζες στην AMC είναι ένααπό τα δυσκολότερα σηµεία του εγχειρήµατοςίδρυσης και λειτουργίας µιας AMC.13 Ο βασι-κός κανόνας προβλέπει ότι η µεταβίβαση των



1111 Σε πολλές χώρες o προβληµατισµός σχετικά µε το ιδιοκτησιακόκαθεστώς της AMC συνδέεται µε την κατάσταση των δηµόσιωνοικονοµικών. Για να µην προσµετρηθεί η κρατική συµµετοχή στοχρέος πρέπει να καλύπτονται οι προϋποθέσεις της Eurostat. Οικανόνες προβλέπουν ότι αν (α) υπάρχει συµµετοχή ιδιωτών του-λάχιστον 51%, (β) η AMC έχει περιορισµένη χρονική διάρκεια,(γ) υπάρχει επιχειρηµατικό σχέδιο και (δ) τα στοιχεία µεταβι-βάζονται µε σηµαντική έκπτωση, το χρηµατοδοτικό κενό δενσυµπεριλαµβάνεται στο χρέος. Με νεότερες αποφάσεις (ESA2010) το όριο του 51% αµβλύνθηκε και το κριτήριο σχετίζεται µετον φέροντα τον κίνδυνο. ∆ηλαδή µια µικτή AMC µε κρατικήεγγύηση ή µε το κράτος να αναλαµβάνει την πρωτεύουσα ζηµία(first loss) θεωρείται “κρατική” µε την έννοια ότι επιβαρύνει τοχρέος (βλ. Gandrud and Hallerberg 2014).

1122 Η διαχείριση µπορεί να εκχωρηθεί σε εξειδικευµένη µη τραπεζικήεπιχείρηση ώστε ο διαχειριστής να διαφέρει από το δηµιουργό τουπροβλήµατος. Την προσέγγιση µερικώς ακολούθησε η NAMA(Ιρλανδία), η οποία έχει εκχωρήσει τη διαχείριση χαρτοφυλακίουύψους 41 δισεκ. ευρώ για 4 χρόνια σε εξειδικευµένη εταιρία, µεεκτιµώµενο κόστος 80 εκατ. ευρώ (0,2% της αξίας του χαρτοφυ-λακίου). Η εταιρία ανακοίνωσε ότι θα αυξήσει το στελεχιακό τηςδυναµικό λόγω αυτής της συµφωνίας κατά 140 άτοµα.

1133 Η δυσκολία σωστής αποτίµησης των τοξικών στοιχείων θεωρεί-ται ένας από τους βασικότερους λόγους της αρχικής αποτυχίας τουπρογράµµατος Troubled Assets Relief Program (TARP) στιςΗΠΑ. Αρχικά το πρόγραµµα είχε στόχο την αγορά από τις τρά-πεζες προβληµατικών στοιχείων και ρευστοποίησή τους. Όµωςσύντοµα άλλαξε στόχευση και χρησιµοποιήθηκε για την άµεσηκεφαλαιακή ενίσχυση προβληµατικών τραπεζών (βλ. Goddard2009 και Bebchuk 2009).

περιουσιακών στοιχείων πρέπει να γίνει στηνπραγµατική τους αξία και είναι σαφές ότιαυτή δεν µπορεί να είναι η τρέχουσα αξία,14

διότι στις περισσότερες των περιπτώσεωναυτή προσδιορίζεται από περιστασιακέςσυναλλαγές, µε συνέπεια οι παράγοντες προ-σφοράς και ζήτησης να αποκλίνουν από τηθεµελιώδη αξία. Αν η µεταβίβαση πραγµατο-ποιηθεί σε υψηλότερη από την πραγµατικήαξία, τότε αυτό αποτελεί έµµεση χρηµατοδό-τηση των τραπεζών,15 η AMC αναλαµβάνει τονοικονοµικό κίνδυνο και επιβαρύνεται υπέρ-µετρα αυτός που χρηµατοδοτεί την AMC.Αντίθετα, αν η µεταβίβαση πραγµατοποιηθείσε χαµηλότερη τιµή, τότε “επιβάλλονται”ζηµίες στις τράπεζες, µειώνεται το κίνητροτων τραπεζών για µεταβίβαση, απαιτείταιµεγαλύτερη χρηµατοδότηση και µεταφέρονταικέρδη στην AMC. Περαιτέρω, το θέµα τηςαποτίµησης είναι πολύ σηµαντικότερο σεπερίπτωση που η AMC είναι θυγατρική τηςτράπεζας, καθώς σε αυτή την περίπτωση µπο-ρεί να χρησιµοποιηθεί για ωραιοποίηση τωνστοιχείων και να ενισχυθεί τεχνητά η κεφα-λαιακή επάρκεια της τράπεζας.

Η αποτίµηση µη εξυπηρετούµενων δανείωνκαι γενικότερα µη εύκολα ρευστοποιήσιµωνστοιχείων είναι πολύ δύσκολη, ειδικότερα σεπεριόδους αναταραχών και κρίσης. Τα ιδιο-συγκρατικά χαρακτηριστικά των τοξικών στοι-χείων δηµιουργούν αβεβαιότητες για την εσω-τερική τους αξία και συνεπώς απαιτείται ουπολογισµός µιας προσεγγιστικής αξίας.Μπορούν να χρησιµοποιηθούν κάποια από ταυπάρχοντα υποδείγµατα που προσφέρει ηβιβλιογραφία (mark to model), η αναλυτικήεκτίµηση ειδικών (due diligence) ή η εκτίµησηποσοστών αποµείωσης (haircuts). Κάθε µεθο-δολογία είχε πλεονεκτήµατα και µειονεκτή-µατα. Με τη χρησιµοποίηση υποδειγµάτωνλαµβάνονται υπόψη διάφοροι παράγοντες,όπως η πιθανότητα ανάκτησης του δανείου, οιπροβλέψεις ταµειακών ροών της επιχείρησης,η εκτίµηση των εξασφαλίσεων κ.λπ., αλλά ταanimal spirits του Keynes είναι παρόντα, δηµι-ουργούν περιπλοκές, π.χ. µη γραµµικότητα,που δύσκολα ενσωµατώνονται. Η γνώµη τωνειδικών πιθανόν να µπορεί να διορθώσει µει-

ονεκτήµατα των υποδειγµάτων, αλλά είναιχρονοβόρα, κοστοβόρα και µε πολλά στοιχείαυποκειµενικότητας. Τα ποσοστά αποµείωσηςυπολογίζονται συνήθως µε υποδείγµαταδυνητικής ζηµίας (Value-at-Risk), αλλά ηεφαρµογή τους στον πιστωτικό κίνδυνο δενείναι ακόµη ευρέως αποδεκτή.

Η αποτίµηση των περιουσιακών στοιχείωνέχει και µία άλλη διάσταση, την παροχή κινή-τρου στις τράπεζες να συµµετέχουν στο εγχεί-ρηµα και να δεχθούν να µεταβιβάσουν το προ-βληµατικό χαρτοφυλάκιο. Οι τράπεζες απο-λαµβάνουν πληροφοριακή υπεροχή και έχουνκίνητρο µεταβίβασης των στοιχείων αν η τιµήείναι υψηλότερη από την πραγµατική και είναιτέτοια ώστε να περιορίζεται το στίγµα πουενδεχοµένως θα υποστεί η τράπεζα (stigmaeffect). Αυτά επιβεβαιώνονται από υποδείγ-µατα για το ρόλο της “κακής τράπεζας” στηχρηµατοπιστωτική σταθερότητα (βλ. Hauck etal. 2014) και καταλήγουν στο συµπέρασµα ότιένα ελάχιστο κατώφλι τιµής συµβάλλει στηχρηµατοπιστωτική ευστάθεια.

Όπως έγινε προφανές, η αποτίµηση των περι-ουσιακών στοιχείων είναι κεντρικής σηµασίαςγια την επιτυχία του εγχειρήµατος της δηµι-ουργίας “κακής τράπεζας”. ∆εν υπάρχει άρι-στη µεθοδολογία και η επιλογή πρέπει ναλάβει υπόψη ότι υπάρχει αντίστροφη σχέσηµεταξύ ακρίβειας και ταχύτητας.


1144 Η Ευρωπαϊκή Επιτροπή απαιτεί η µεταβίβαση να γίνει στην πραγ-µατική οικονοµική αξία (Real Economic Value – REV), την οποίαορίζει ως το άθροισµα των προεξοφληµένων αναµενόµενων ταµει-ακών ροών µέχρι την ωρίµανση του στοιχείου, δηλαδή της καθα-ρής παρούσας αξίας των αναµενόµενων χρηµατορροών. Παρά τηναπλότητα του ορισµού, η εκτίµηση είναι δύσκολη, καθώς υπάρχουνπολλές παράµετροι µε αβεβαιότητα, π.χ. η πιθανότητα αθέτησης(βλ. Boudghene and Maes 2012).

1155 Στην Ευρωπαϊκή Ένωση υπάρχει και ο επιπρόσθετος περιορι-σµός που θέτει ο κανονισµός για κρατική ενίσχυση των τραπε-ζών (State Aid – 2013 Banking Communication). Σ’ αυτόν ανα-φέρεται ρητά ότι η Ευρωπαϊκή Επιτροπή είναι η µόνη αρµόδιανα εγκρίνει µέτρα διαχείρισης προβληµατικών περιουσιακώνστοιχείων και θα πρέπει να έχει προηγηθεί σχέδιο αναδιάρ-θρωσης. Επίσης εξετάζεται ενδεχόµενη έµµεση ενίσχυση τωντραπεζών που µεταβιβάζουν τα στοιχεία, εκτός αν χρησιµοποι-ηθεί το σύστηµα των ανταγωνιστικών προσφορών, οπότε εξετά-ζεται αν υπάρχουν προϋποθέσεις στρέβλωσης του ανταγωνισµού.Το κανονιστικό πλαίσιο έχει εφαρµοστεί στην Ολλανδία, όπουη Ευρωπαϊκή Επιτροπή έκρινε ότι η µεταβίβαση προβληµατικώνστοιχείων από την τράπεζα SNS Reaal έπρεπε να θεωρηθεί κρα-τική ενίσχυση λόγω υψηλού τιµήµατος και την υπολόγισε σε 859εκατ. ευρώ (βλ. http://europa.eu/rapid/press-release_IP-13-1280_en.htm).

((vv)) ΧΧρρηηµµααττοοδδόόττηησσηη κκααιι κκααττααννοοµµήή κκόόσσττοουυςς

Η χρηµατοδότηση της AMC και η κατανοµήτου κόστους είναι ένα άλλο πρακτικό θέµαπου πρέπει να επιλυθεί, διότι αναµένεταιγενικά η AMC να είναι ένας ζηµιογόνος οργα-νισµός. Συνήθως υπάρχουν δύο εναλλακτικέςπηγές χρηµατοδότησης, η έκδοση κρατικώνοµολόγων ή η έκδοση οµολόγων της AMC µεκρατική εγγύηση. Η επιλογή εξαρτάται απότις δυνατότητες της κυβέρνησης, αλλά και απότο χρονικό σηµείο κατά το οποίο η κυβέρνησηεπιθυµεί να αναλάβει το κόστος αναδιάρ-θρωσης του τραπεζικού συστήµατος.

Αν τα αρχικά κεφάλαια δεν είναι επαρκή γιατη µεταβίβαση του συνόλου των NPLs πουκαλύπτουν τα κριτήρια επιλεξιµότητας, τότεµπορεί να χρησιµοποιηθεί η µόχλευση,δηλαδή η AMC να αναζητήσει δανειοδότησηγια να χρηµατοδοτήσει τη µεταβίβαση. Ηδανειοδότηση µπορεί να προέλθει από διά-φορες πηγές. Αν η δανειοδότηση προέλθειαπό τις τράπεζες, τα στοιχεία των οποίωνέχουν µεταβιβαστεί, αυτό δεν συµβάλλει στηνάρση της αβεβαιότητας, καθώς η αποπληρωµήτων δανείων εξαρτάται από την επιτυχία δια-χείρισης των περιουσιακών στοιχείων τηςAMC, δηλαδή το πρόβληµα παραµένει µεάλλη µορφή. Αν η δανειοδότηση προέλθει απόαυτόνοµα µέσα, π.χ. έκδοση οµολόγων, τότε

τίθενται ερωτηµατικά για την εµπορευσιµό-τητα των οµολόγων, την αξία των οµολόγων,καθώς και αν η πληρωµή των τοκοµεριδίωνεπιδεινώνει τη λειτουργική αποτελεσµατικό-τητα της AMC.

Τέλος, σχετικά µε την κατανοµή του κόστουςµεταξύ των οµάδων συµφερόντων, δηλαδή τηςεταιρίας διαχείρισης, των τραπεζών και τωνφορολογουµένων, αυτή εξαρτάται από τοβαθµό αποστροφής προς τον κίνδυνο κάθεοµάδας και το µέγεθος του οικονοµικού κιν-δύνου που είναι διατεθειµένη να αναλάβει.Αυτά ποικίλλουν ανάλογα µε την ένταση τουπροβλήµατος και τις εξωτερικές οικονοµικέςσυνθήκες. Πιο πρακτικά, αυτό εξαρτάται απότην επιθυµία ή/και τη δυνατότητα του κράτουςνα αναλάβει τον κίνδυνο των προβληµατικώνδανείων. Βεβαίως πάντοτε υπάρχει και ηδυνατότητα επιβολής µιας συγκεκριµένηςκατανοµής κόστους, µε κίνδυνο την περιορι-σµένη συµµετοχή στο εγχείρηµα από πλευράςτραπεζών.16 Στο Πλαίσιο 2 παρουσιάζεται ένααπλοϊκό παράδειγµα.



ΕΝ∆ΕΙΚΤΙΚΟ ΠΑΡΑ∆ΕΙΓΜΑ ΧΡΗΜΑΤΟ∆ΟΤΙΚΩΝ ΑΝΑΓΚΩΝ

Στο παρακάτω σχεδιάγραµµα παρατίθεται το πλαίσιο του παραδείγµατος.

Πλαίσιο 2

Κράτος 15

ΧαρτοφυλάκιοNPLs

50Οµόλογα προς ιδιώτες

25

∆ανεισµός 10

AMC

Ενεργητικό Παθητικό

Χρηµατοδοτικό κενό 25←————————————

Μετρητά 25←——————

Ονοµαστική αξία 100

Λογιστική αξία 80

Αξία µεταβίβασης 50

Τρέχουσα αξία 25

ΤΡΑΠΕΖΑΧαρτοφυλάκιο NPLs

1166 Στην Ευρωπαϊκή Ένωση το θέµα της κατανοµής του κόστους είναιπιο περίπλοκο, καθώς πρόκειται να τεθεί σε εφαρµογή ο ενιαίοςµηχανισµός εξυγίανσης τραπεζών, όπου προβλέπεται ότι πριν απότη συνεισφορά κρατικών κεφαλαίων σε µια τράπεζα ή κεφαλαίωναπό τον ESM (bail-out), πρέπει να προηγηθεί συνεισφορά απόόλες τις υπόλοιπες πηγές, δηλαδή τα κεφάλαια των µετόχων καιτων πιστωτών µιας τράπεζας έως το 8% των κεφαλαίων (bail-in).Ο κανονισµός αυτός δυσχεραίνει τη δηµιουργία µιας αµιγώς κρα-τικής AMC.

4 Η ΛΥΣΗ ΤΗΣ ∆ΙΑΧΕΙΡΙΣΗΣ ΕΝΤΟΣ ΤΡΑΠΕΖΑΣ

Η λύση της διαχείρισης εντός τράπεζας απο-τελεί µια εναλλακτική επιλογή σε σχέση µε τηδηµιουργία συγκεντρωτικής “κακής τράπε-ζας” και έχει διαφορετικά χαρακτηριστικάκινδύνου και λογοδοσίας (βλ. Dado andKlingebiel 2002). Το προβληµατικό χαρτο-φυλάκιο περιχαρακώνεται (ring fencing) καιπαραµένει στον ισολογισµό των τραπεζών καιη διαχείρισή του γίνεται από ειδική οµάδαδιαχείρισης NPLs εντός της τράπεζας ή απόειδική θυγατρική που ιδρύεται αποκλειστικάγι’ αυτό το σκοπό. Παράλληλα υπάρχει και ηβοήθεια του κράτους, το οποίο, για κάποιοχρονικό διάστηµα, δίνει εγγυήσεις ώστε ναµειωθεί η αβεβαιότητα και οι τράπεζες ναπροχωρήσουν στη διαχείριση χωρίς εξωτε-ρικές πιέσεις. Θα εξετάσουµε την προσέγ-γιση µε βάση τα δύο ερωτήµατα, της αποξέ-νωσης από τα προβληµατικά στοιχεία και τηςδιαχείρισής τους, που τέθηκαν στην εισαγωγήτου άρθρου.

Η προσέγγιση της διαχείρισης “εντός ισολο-γισµού” δεν απολαµβάνει τα πλεονεκτήµαταπου έχει η αποξένωση των προβληµατικώνστοιχείων από τον ισολογισµό των τραπεζών.Υπό αυτό το πρίσµα εµπεριέχει ως ένα βαθµότον κίνδυνο σηµατοδότησης, καθώς η διατή-ρηση των προβληµατικών στοιχείων εντός ισο-λογισµού δεν δίνει το αναγκαίο σήµα στηναγορά και στις οµάδες συµφερόντων ότι υπάρ-χει αµετάκλητη δέσµευση για εξυγίανση τωνχαρτοφυλακίων, αφού δεν υπάρχει ένας καθα-ρός διαχωρισµός (clean break) του προβλη-µατικού χαρτοφυλακίου από τα υγιή στοιχεία.Αυτό µπορεί να αµβλυνθεί αν υπάρχει οργα-νωτικός και λειτουργικός διαχωρισµός τηςδιαχείρισης των προβληµατικών στοιχείωναπό τα υγιή (βλ. ECB 2013). Επίσης αµβλύ-νεται µε την κρατική εγγύηση, που αποσκοπείστο να “υποκαταστήσει” προβληµατικά στοι-χεία µε υγιή στοιχεία ώστε βελτιωθεί η κεφα-λαιακή επάρκεια των τραπεζών, να αποκτή-σουν πρόσβαση στις χρηµαταγορές γιαάντληση κεφαλαίων και να χρηµατοδοτήσουν


Έστω ότι η τράπεζα έχει χαρτοφυλάκιο NPLs µε λογιστική αξία 80 και τρέχουσα αξία 25. Η απο-τίµηση της AMC προσδιόρισε την πραγµατική αξία, δηλαδή την αξία αφού ληφθούν υπόψη οιενδεχόµενες ανακτήσεις, σε 50. Αν η τράπεζα αποφασίσει να µεταβιβάσει το χαρτοφυλάκιο στηνAMC, αυτό θα πραγµατοποιηθεί στην πραγµατική αξία και συνεπώς η τιµή µεταβίβασης ορίζεταιστα 50. Η τράπεζα αντιµετωπίζει µια άµεση ζηµία 30 (Λογιστική αξία 80 – Αξία µεταβίβασης50), που ενδεχοµένως να απορροφηθεί από την κερδοφορία της τράπεζας ή/και τις προβλέψεις.Σε διαφορετική περίπτωση θα απαιτηθούν νέα κεφάλαια. Πρέπει συνεπώς να βρεθεί µια πηγήχρηµατοδότησης που θα καλύψει τη διαφορά. Είναι προφανές ότι η τράπεζα οδηγείται σε απο-µόχλευση, αλλά βελτιώνει το δείκτη κεφαλαιακής επάρκειας.

Η AMC καλείται να χρηµατοδοτήσει το χαρτοφυλάκιο των 50 και έχει πολλές εναλλακτικές δυνα-τότητες. Στο παράδειγµα χρηµατοδοτεί την πραγµατική αξία των NPLs, 25, µε έκδοση οµολό-γων προς ιδιώτες και µεταβιβάζει τα µετρητά στην τράπεζα. Παραµένει το χρηµατοδοτικό κενότων 25, για το οποίο απαιτείται εναλλακτικός τρόπος χρηµατοδότησης. Αν υπάρχει η δυνατό-τητα, µπορεί να χρησιµοποιηθεί η µόχλευση, 10 στο παράδειγµα, και να συµβάλει το κράτος, 15στο παράδειγµα.

Η AMC αντιµετωπίζει ενδεχόµενη µελλοντική ζηµία ίση µε (Αξία µεταβίβασης 50 – Τρέχουσααξία 25 + Ποσό ανάκτησης – Κόστος), η οποία εξαρτάται από την επιβεβαίωση των εκτιµήσεωνγια το ποσό της ανάκτησης. Επειδή υπάρχει ένας βαθµός αβεβαιότητας, µπορεί να συµφωνηθείη κατανοµή του κόστους µεταξύ τράπεζας και AMC ανάλογα µε το έλλειµµα του ποσού της ανα-µενόµενης ανάκτησης. Αν στο εγχείρηµα συµµετέχει και το κράτος, µπορεί να προβλεφθεί η κατα-νοµή µεταξύ τράπεζας, AMC και κράτους µε µια ρήτρα κατά τη σύναψη χρηµατοδότησης.

την οικονοµία. Οι εγγυήσεις συνήθως αφή-νουν ένα ποσοστό πρωτεύουσας ζηµίας (firstloss) στην τράπεζα, συνοδεύονται δε από προ-µήθεια και περιορισµούς στην πολιτική επέ-κτασης, την πολιτική µερισµάτων, την πολιτικήαντιπαροχών στα στελέχη, την πολιτική ενι-σχύσεων στο προσωπικό κ.λπ.

Περαιτέρω, η λύση της διαχείρισης εντός τηςτράπεζας δεν δηµιουργεί πιεστική ανάγκηστην κυβέρνηση για άµεση καταβολή κεφα-λαίων, οπότε αµβλύνονται και οι άµεσες πιέ-σεις για ορθολογική αποτίµηση των περιου-σιακών στοιχείων. Αυτό είναι ιδιαίτερασηµαντικό σε περιόδους πίεσης στα δηµόσιαοικονοµικά, αν και ουσιαστικά η κυβέρνησηαναλαµβάνει ένα δυνητικό κόστος (contin-gent cost) σε αντικατάσταση ενός τρέχοντοςκόστους. Στην “εκτός ισολογισµού” λύση τοτρέχον κόστος είναι µεγάλο και ενδεχοµένωςτο µελλοντικό κόστος µικρό, ενώ αντίθεταστην “εντός ισολογισµού” λύση το τρέχονκόστος είναι µικρό, αλλά ενδεχοµένως τοµελλοντικό κόστος µεγάλο. Επίσης, ηεγγύηση που συνήθως συνοδεύει την “εντόςισολογισµού” λύση παρέχει µεγαλύτεροβαθµό ευελιξίας και είναι ευκολότερο ναεξειδικευθεί κατά τράπεζα ή κατά οµάδαπροϊόντων ή/και να διευρύνει την πολιτικήεπιλέξιµων στοιχείων. Παραδείγµατος χάριν,µια τράπεζα θα µπορούσε να επιλέξει ναλάβει µικρότερη εγγύηση και άρα να πληρώ-νει µικρότερη προµήθεια, µε τίµηµα να ανα-λάβει µεγαλύτερο µέρος της δυνητικήςζηµίας. Αυτές οι διευθετήσεις είναι δυσκο-λότερες σε µια “κακή τράπεζα” που συγκε-ντρώνει το σύνολο των προβληµατικών στοι-χείων. Περαιτέρω, οι εγγυήσεις µπορεί νααποτελούν κίνητρο για µια τράπεζα να δια-κρατήσει ορισµένα περιουσιακά στοιχείαµέχρι τη λήξη τους χωρίς να είναι ανάγκη νααποτιµά σε τρέχουσες τιµές µε άµεση υπο-χρέωση απορρόφησης των ζηµιών.

Όσον αφορά τη διαχείριση των NPLs, αυτήδεν είναι µια άγνωστη εργασία στις τράπεζεςκαι µπορούν σχετικά άµεσα να κεφαλαιοποι-ήσουν την εµπειρία που διαθέτουν. Βεβαίωςτο επιχειρηµατικό µοντέλο για τη διαχείριση

των NPLs είναι διαφορετικό από το επιχει-ρηµατικό µοντέλο παροχής δανείων καθώςχρειάζεται ιδιαίτερη τεχνογνωσία και εµπει-ρία. Ο χειρισµός των ενήµερων πελατών είναιδιαφορετικός από το χειρισµό των προβλη-µατικών πελατών, καθώς στη δεύτερη περί-πτωση είναι πιο προσωποποιηµένος και ενδε-χοµένως ενέχει µεγαλύτερη νοµική προσέγ-γιση. Είναι πολύ απλοϊκό να υποθέσουµε ότιµια τράπεζα µπορεί εύκολα µε µετατραπείαπό “καλή τράπεζα” σε “κακή τράπεζα” (βλ.Sheehan 2011).

Παρά τις δυσκολίες, κάθε τράπεζα µπορεί ναδιαθέσει άµεσα εξειδικευµένους πόρους στηδιαχείριση και δεν χρειάζεται να τους δηµι-ουργήσει εκ του µηδενός. Έτσι, το µεγάλοπλεονέκτηµα της λύσης αυτής είναι ότι µπο-ρεί να εφαρµοστεί γρήγορα χωρίς να διατα-ράσσει τη συνέχεια της διαχείρισης, αφού τοχαρτοφυλάκιο παραµένει στην τράπεζαόπου δηµιουργήθηκε. Η τράπεζα έχει τοσύνολο των πληροφοριών και έτσι οι απο-φάσεις µπορούν να βασίζονται σε όλο τοιστορικό της πιστοδότησης, από την πρώτηαπόφαση χορήγησης έως τη µεταφορά του σεειδική διαχείριση. Ένας εξωτερικός παρά-γοντας θα χρειαζόταν πολύ χρόνο και εξει-δίκευση για να κατανοήσει όλες τις διαστά-σεις µιας πιστοδότησης και ίσως να µην έχειτα κατάλληλα κίνητρα. Τα µειονεκτήµατα σταπαραπάνω, που αποτελούν και πλεονεκτή-µατα της δηµιουργίας AMC, είναι ότι απο-σπώνται πόροι από την τράπεζα που δεν µπο-ρούν να διοχετευθούν σε άλλες παραγωγικέςδραστηριότητες και η τράπεζα δεν µπορεί ναεκµεταλλευθεί οικονοµίες κλίµακας. Πιοσηµαντικό όµως είναι το γεγονός ότι η τρά-πεζα δεν µπορεί εύκολα να αποξενωθεί απόµια τραπεζική σχέση και να διαχειριστεί απο-στασιοποιηµένα το πρόβληµα. Σε πολλέςπεριπτώσεις έχει κίνητρο να διατηρήσει τησχέση µε κάθε κόστος, γεγονός που µπορείνα αποτρέψει την οµαλή διαχείριση του προ-βληµατικού δανείου. Αυτό µπορεί να έχει επι-πλέον αρνητική χροιά αν η σχέση δεν βασί-ζεται σε υγιείς τραπεζικές πρακτικές. Τέλος,το εγχείρηµα ενέχει λειτουργικό κίνδυνο καικίνδυνο φήµης. Οι τράπεζες διαθέτουν µεν



δοµές και διαδικασίες διαχείρισης, αλλάσυνήθως αυτές δεν µπορούν να εξυπηρετή-σουν τον αυξηµένο όγκο NPLs που παρου-σιάζεται. Συνεπώς θα πρέπει να εµπλουτι-στούν και να επεκταθούν, γεγονός που ενέχειαυξηµένους λειτουργικούς κινδύνους. Επί-σης, ο κίνδυνος φήµης των τραπεζών είναιυπαρκτός, αφού πάντοτε συνοδεύει την προ-σπάθεια ρευστοποίησης προβληµατικώνπεριουσιακών στοιχείων, ιδίως κοινωνικάευαίσθητων στοιχείων.

Ιστορικά, η ιδέα της δηµιουργίας “κακής τρά-πεζας” ξεκίνησε στις ΗΠΑ ως λύση διαχείρι-σης εντός της τράπεζας. Προήλθε από ιδιω-τική πρωτοβουλία, όταν το 1988 η MellonBank διαχωρίστηκε σε δύο τράπεζες και η“κακή τράπεζα”, που ονοµάστηκε GrantStreet, ανέλαβε όλα τα προβληµατικά δάνεια.Η Mellon Bank παρέµεινε η “καλή τράπεζα”και, αφού απαλλάχθηκε από τα NPLs, ανα-κεφαλαιοποιήθηκε και συνέχισε να λειτουρ-γεί επιτυχώς, ενώ η Grand Street ρευστοποί-ησε τα περιουσιακά της στοιχεία εντός 7ετίαςχωρίς να απαιτηθούν επιπλέον κεφάλαια. Ηεπιτυχία του πειράµατος οδήγησε στην υιο-θέτηση ανάλογων λύσεων και σε άλλες περι-πτώσεις αναδιάρθρωσης.

Ένα πρόσφατο παράδειγµα “εντός ισολογι-σµού” λύσης είναι η Bank of America, όπουτο 2009 η κυβέρνηση των ΗΠΑ συµφώνησενα χορηγηθούν εγγυήσεις σε χαρτοφυλάκιοαξίας 118 δισεκ. δολαρίων για 10 χρόνια γιαστοιχεία που καλύπτονταν µε οικιστικά ακί-νητα και 5 χρόνια για όλα τα υπόλοιπα. Ητράπεζα διατήρησε την πρωτεύουσα ζηµίαύψους 10 δισεκ. δολ. µετά την αρχική αποτί-µηση των στοιχείων, η κυβέρνηση το 90% τωνεπόµενων 10 δισεκ. δολ. ζηµίας και η τράπεζατο υπόλοιπο 1 δισεκ. δολ. Πέρα από αυτά ταποσά, η κεντρική τράπεζα (Fed) χορήγησεπιστωτικό όριο για να καλύψει το 90% τωνυπολειπόµενων 98 δισεκ. δολ., µε την τρά-πεζα να αναζητά επιπλέον 9,8 δισεκ. δολ. Τοκόστος για την τράπεζα ήταν το βασικό επι-τόκιο συν 3% και 0,2% το χρόνο προµήθειααδράνειας. Επιπλέον, η προµήθεια για τηνεγγύηση ορίστηκε στα 4 δισεκ. δολ. µε µορφή

προνοµιούχων µετοχών και επιπλέον δικαι-ώµατα (warrants) στο 10% της αξίας των προ-νοµιούχων µετοχών. Το εγχείρηµα είχε απο-τέλεσµα να µειωθούν τα σταθµισµένα ωςπρος τον κίνδυνο στοιχεία του ενεργητικούκατά 20% και να βελτιωθεί η κεφαλαιακήεπάρκεια (βλ. Elliott 2009). Από το παρά-δειγµα είναι προφανές ότι η φαινοµενικάαπλή λύση των εγγυήσεων µπορεί να έχειπολύπλοκη διάρθρωση.

5 ΙΣΤΟΡΙΚΑ ΠΑΡΑ∆ΕΙΓΜΑΤΑ “ΚΑΚΩΝ ΤΡΑΠΕΖΩΝ”

Η πρώτη “κακή τράπεζα” σε συγκεντρωτικήµορφή µε κυβερνητική παρέµβαση δηµιουρ-γήθηκε το 1989 στον απόηχο της κρίσης τωνταµιευτηρίων (S&L) στις ΗΠΑ. Ιδρύθηκε ηResolution Trust Corporation (RTC), πουµεταξύ 1989 και 1995 ανέλαβε δάνεια λογι-στικού ύψους 394 δισεκ. δολ. από 747 ταµι-ευτήρια. Το συνολικό κόστος για την κυβέρ-νηση από το εγχείρηµα της RTC ανήλθε σε 76δισεκ. δολ. (βλ. Schäfer and Zimmermann2009). Στην Ευρώπη η πρώτη απόπειρα εφαρ-µογής της πολιτικής έγινε στη Σουηδία µετάτην κρίση στις αρχές της δεκαετίας του ’90.∆ηµιουργήθηκαν δύο AMC (Securum καιRetriva, που συγχωνεύθηκαν αργότερα) καιδόθηκε η δυνατότητα σε όλες τις τράπεζες νασυµµετέχουν στο εγχείρηµα. Η απόφαση συµ-µετοχής ήταν οικειοθελής, αλλά το µέγεθοςτης βοήθειας σε κάθε τράπεζα προέκυψε απόαναλυτική προσέγγιση (due diligence) µεβάση σενάρια που καθορίστηκαν για την εξέ-λιξη των τραπεζών σε δεδοµένο χρηµατοπι-στωτικό περιβάλλον. ∆ηµιουργήθηκαν τρειςκατηγορίες τραπεζών, µε βάση τον αναµενό-µενο δείκτη κεφαλαιακής επάρκειας, και κάθεοµάδα έτυχε διαφορετικής µεταχείρισης.17

Κρίθηκε ότι για δύο περιπτώσεις τραπεζώναπαιτείται κεντρική διαχείριση και στη


1177 Έχει ενδιαφέρον µια αναφορά για τη µεθοδολογία, η οποία παρο-µοιάζεται µε επιλογές που γίνονται σε περίοδο πολέµου ή άλλωνκαταστροφών, όπου (α) οι θανάσιµα τραυµατισµένοι εγκαταλεί-πονται (αλλά τυγχάνουν επίσηµης κηδείας), (β) οι βαριά τραυ-µατισµένοι λαµβάνουν άµεση αλλά προσωρινή νοσηλεία και (γ)οι ελαφρά τραυµατισµένοι λαµβάνουν άµεση νοσηλεία για να επι-ζήσουν. Παρόµοια διαλογή έγινε και για τις τράπεζες, η οποίαθεωρήθηκε πολύ επιτυχηµένη ειδικά στον επικοινωνιακό τοµέακαι την αποδοχή από το κοινό (βλ. Ingves et al. 2009).

Securum µεταβιβάστηκε το 21% των NPLs τηςNordbanken και στη Retriva το 45% των NPLsτης Gota Bank. Στις δύο τράπεζες παρέµεινετο 58% και το 10% των NPLs αντίστοιχα. Οιυπόλοιπες τράπεζες προτίµησαν να διαχειρι-στούν µόνες τους τα NPLs µε ειδικές µονάδεςδιαχείρισης.

Οι δύο AMC είχαν ειδικό νοµικό καθεστώςγια να έχουν µεγαλύτερη ευελιξία αποφά-σεων και έτσι δεν δρούσαν υπό το καθεστώςτου τραπεζικού νόµου ούτε υπό τους περιο-ρισµούς του κανονιστικού πλαισίου, ιδιαίτερατης κεφαλαιακής επάρκειας. Αν και πολλέςαπό τις δραστηριότητές τους ήταν τραπεζικήςυφής, κρίθηκε ότι ενδεχοµένως θα έπρεπε νακαλύψουν ευρύτερο πεδίο δραστηριοτήτων.Έτσι δόθηκε η δυνατότητα να εισφέρουνκεφάλαια σε προβληµατικές επιχειρήσεις, ναεξαγοράζουν επιχειρήσεις προς πτώχευση, ναδιοικούν και να διευθύνουν επιχειρήσειςµέχρι την εκκαθάριση, να αλλάζουν το ∆.Σ.µιας επιχείρησης κ.λπ. Αυτό σηµαίνει ότιέπρεπε να έχουν τη δυνατότητα να λαµβά-νουν όλες τις αποφάσεις που λαµβάνει οµέτοχος µιας επιχείρησης και αυτές οι απο-φάσεις δεν είναι πάντοτε τραπεζικής υφής.Επίσης, δόθηκαν επιπλέον αρµοδιότητες στηδιαχείριση των εξασφαλίσεων, καθώς οι επο-πτικοί κανόνες για τις τράπεζες προέβλεπαντη ρευστοποίηση των εξασφαλίσεων εντόςτριετίας, αλλά υπήρχε ο δικαιολογηµένοςφόβος ότι µαζική ρευστοποίηση των εξα-σφαλίσεων θα πίεζε υπερβολικά τις τιµές. Γιατο λόγο αυτό κατέστη εξ αρχής σαφές ότι τοεγχείρηµα της “κακής τράπεζας” είναι µιαµακροχρόνια προσπάθεια µε πολλές αβε-βαιότητες.

Το πλαίσιο της Σουηδίας έχει αναλυθεί εκτε-νώς στη βιβλιογραφία και σήµερα θεωρείταιένα από τα πιο επιτυχηµένα διεθνώς και σεπολλές περιπτώσεις το πρότυπο µοντέλο υλο-ποίησης της πολιτικής της “κακής” τράπεζας.18

Εντός 5ετίας, έναντι αρχικής πρόβλεψης για15ετία, ρευστοποιήθηκε το 98% των NPLs πουµεταβιβάσtηκαν, χωρίς να απαιτηθούν επι-πλέον κεφάλαια (βλ. Van Suntum and Ilgmann2013). Το εγχείρηµα της Σουηδίας είχε τρία

βασικά χαρακτηριστικά που συνέβαλαν στηνεπιτυχία του.19

(α) ∆ιαφάνεια

Όπως αναφέρθηκε, το λογιστικό σύστηµαπαρέχει τη δυνατότητα στις τράπεζες να µηνεµφανίσουν άµεσα τη ζηµία σε περιουσιακάστοιχεία των οποίων η αξία έχει αποµειωθεί.Αυτό µπορεί να λειτουργεί θετικά σε οµαλέςπεριόδους, καθώς εξοµαλύνει τη διακύµανσηστα κέρδη και τα κεφάλαια των τραπεζών,αλλά σε περιόδους κρίσης µπορεί να λει-τουργήσει ως τροχοπέδη στην επιλογή της πιοαποτελεσµατικής λύσης. Γενικά υπάρχουν δύοπροσεγγίσεις σχετικά µε τη διαχείριση τηςζηµίας, η πρώτη προβλέπει την αναβολήπαρουσίασης της ζηµίας, όσο επιτρέπει τορυθµιστικό πλαίσιο, και αποτρέπει την υπόπίεση πώληση και η δεύτερη την άµεση δηµο-σιοποίηση της αναµενόµενης ζηµίας καιάµεση ανάληψη δράσης που αποκρυσταλλώ-νει το µέγεθος του προβλήµατος. Στη Σουηδία,σε αντίθεση µε τις ΗΠΑ, επελέγη η προσέγ-γιση της άµεσης δηµοσιοποίησης των προ-βληµάτων, µε παράλληλη προειδοποίηση για



1188 Σε πολλές περιπτώσεις η πολιτική της Σουηδίας συγκρίνεται µε τηνπολιτική που ακολουθήθηκε στην Ιαπωνία τη δεκαετία του ’90,όπου δεν δηµιουργήθηκε “κακή τράπεζα”, αλλά τα NPLs παρέ-µειναν στους ισολογισµούς των τραπεζών προς διαχείριση. ∆όθη-καν φορολογικά κίνητρα, µέσω αναβαλλόµενης φορολογίας, γιανα προχωρήσουν σε διαγραφές, οι τράπεζες όµως, λόγω των σχέ-σεων που είχαν µε τις επιχειρήσεις, δεν προχώρησαν σε διαγρα-φές, αλλά χρησιµοποίησαν τα κίνητρα για αναδιάρθρωση των επι-χειρήσεων. Επίσης, στις περιπτώσεις που προχώρησαν σε δια-γραφές, το πρόβληµα δεν αντιµετωπίστηκε ριζικά, καθώς στη θέσητων διαγραφέντων NPLs εµφανίζονταν νέα (βλ. Calomiris et al.2012). Το εγχείρηµα δεν θεωρείται επιτυχές, αφού οι τράπεζεςεφάρµοσαν πρόγραµµα σταδιακής αποµόχλευσης και περιόρισαντο δανεισµό, γεγονός που συνέβαλε στην αποπληθωριστική δίνη(deflationary spiral) της ιαπωνικής οικονοµίας µε µεγάλη απώλειαστο ΑΕΠ (the lost decade). Τελικά δηµιουργήθηκαν δύο AMC το2002, γεγονός που συνέβαλε στη χρηµατοπιστωτική σταθερότητα,αν και θεωρήθηκαν µικρές για το µέγεθος των ζηµιών που είχανδηµιουργηθεί. Η σύγκριση των δύο πολιτικών καταδεικνύει τησηµασία που έχει η άµεση αναγνώριση των ζηµιών και η εφαρµογήπολιτικών που δεν επισκιάζουν το πρόβληµα, αλλά δίνουν άµεσηλύση (βλ. Claessens et al. 2011).

1199 Η ανάλυση εστιάζεται αποκλειστικά στα θέµατα δηµιουργίας της“κακής τράπεζας”. Για την ανάσχεση της κρίσης ελήφθησαν καιάλλα µέτρα ανάταξης του τραπεζικού συστήµατος, τα οποία όµωςδεν αποτελούν αντικείµενο ανάλυσης στο παρόν άρθρο. Για µιαγενική επισκόπηση για τη διαχείριση της κρίσης στη Σουηδία, βλ.Andersson, M. and S. Viotti, (1999), “Managing and preventingfinancial crises. Lessons from the Swedish experience”, SverigesRiksbank Quarterly Reviews, vol. 10, 71-89. Μια συνολική αποτί-µηση του εγχειρήµατος από την Ευρωπαϊκή Επιτροπή (βλ. Jonung2009) καταλήγει στο συµπέρασµα ότι “…the Swedish model of bankresolution can nevertheless serve as a source of inspiration – indeedas a benchmark or template – for countries facing financial crisis”.

“δυσάρεστες αλήθειες”, δηλαδή ότι η επίλυσητου προβλήµατος ενέχει κόστος και “κάποιος”πρέπει να πληρώσει το κόστος. Αυτό συνέ-βαλε στη δηµιουργία γενικής αποδοχής στηχώρα σχετικά µε το εγχείρηµα και επέδρασεθετικά στο τελικό αποτέλεσµα (βλ. Ingves andLind 1996).

(β) Αποτίµηση περιουσιακών στοιχείων

Όπως αναφέρθηκε, η αποτίµηση των µετα-βιβαζόµενων περιουσιακών στοιχείων είναικρίσιµος παράγοντας επιτυχίας. Την αρχικήευθύνη για την αποτίµηση είχαν οι τράπεζες,εντός ενός πλαισίου κανόνων, και στη συνέ-χεια δηµιουργήθηκε ένα Συµβούλιο Αποτί-µησης (Valuation Board) µε ειδικούς από τηναγορά ακινήτων, ώστε να επιτευχθεί η µέγι-στη δυνατή οµοιογένεια στις εκτιµήσεις. Ηκατεύθυνση που δόθηκε ήταν η εφαρµογήµιας συντηρητικής πολιτικής αποτίµησης καιέτσι διαµορφώθηκε µια σχετικά χαµηλή απο-τίµηση, που βραχυχρόνια διεύρυνε το πρό-βληµα στους ισολογισµούς των τραπεζών,αλλά µεσοπρόθεσµα διευκόλυνε τη ρευστο-ποίηση των στοιχείων. Η αποτίµηση εξελή-φθη ως ένα “ελάχιστο κατώφλι”, γεγονός πουαναζωογόνησε την αγορά και πυροδότησε τοενδιαφέρον των αγοραστών ενώ παράλληλαενίσχυσε και την εµπιστοσύνη στο τραπεζικόσύστηµα.

(γ) Ρευστοποίηση περιουσιακών στοιχείων

Η πολιτική ρευστοποίησης των περιουσιακώνστοιχείων έλαβε υπόψη τη χρονική διάσταση,ώστε να αποτραπεί η ρευστοποίηση υπό πίεση.Η ρευστοποίηση έπρεπε να γίνει στην “ιδα-νική τιµή”, λαµβάνοντας υπόψη αναµενόµενεςµεταβολές των τιµών καθώς και το κόστος δια-κράτησης των στοιχείων. Υπό αυτό το πρίσµα,επιτράπηκε η πώληση µε ζηµία για να µη συσ-σωρευθούν αδρανή περιουσιακά στοιχεία,χωρίς να δηµιουργήσει παρενέργειες λόγω τηςδιαφανούς πολιτικής που ακολουθήθηκε. ΣτιςAMC δόθηκε η δυνατότητα αναδιάρθρωσης,αλλά τελικά πάνω από 70% των επιχειρήσεωνοδηγήθηκαν άµεσα σε πτώχευση και ξεκίνησεη διαδικασία ανάκτησης των εξασφαλίσεων,

που σε µεγάλο ποσοστό αφορούσαν ακίνητηπεριουσία. Κατά µέσο όρο η τιµή µεταβίβασηςήταν στο 70%-80% της αξίας, ενώ η αξία ρευ-στοποίησης περίπου στο 50%.

Η επιτυχία του σουηδικού µοντέλου βασί-στηκε στις συγκεκριµένες πρωτοβουλίες καιαποφάσεις που ελήφθησαν, αλλά είχε και ορι-σµένα ιδιαίτερα χαρακτηριστικά που συνέ-βαλαν στην επιτυχία του. Πριν από την κρίσηείχε προηγηθεί µια µακρά περίοδος οικονο-µικής ανάπτυξης, απελευθέρωσης του τραπε-ζικού συστήµατος, αύξησης των τραπεζικώνδανείων και µεγάλης διόγκωσης των τιµώντων ακινήτων. Η αλλαγή του οικονοµικούκύκλου ήταν απότοµη και βαθιά, αλλά η κρίσηπεριορίστηκε σε τοπικό επίπεδο ή τουλάχι-στον περιορίστηκε στις σκανδιναβικές χώρες.Στη χώρα κυριαρχούσε το τραπεζικό µοντέλο(bank-based economy), αλλά το µέγεθος τουτραπεζικού τοµέα ήταν σχετικά µικρό καιυπήρχε µικρός αριθµός τραπεζών που δενείχαν διεθνή παρουσία ή µεγάλες διεθνείςδιασυνδέσεις. Επίσης, οι τράπεζες είχανπαραδοσιακά τραπεζικά προϊόντα και δενείχαν εµπλακεί σε περίπλοκα σχήµατα. Τοπρόβληµα ήταν εστιασµένο κυρίως στηναγορά ακινήτων, που έχασε περίπου το 50%της αξίας της, άρα τα προβληµατικά χαρτο-φυλάκια ήταν σχετικά οµοιογενή και απλά.Όµως τη µεγαλύτερη συµβολή στην επιτυχίατου εγχειρήµατος είχε η παραδοσιακή εµπι-στοσύνη στους τοπικούς θεσµούς και στο πολι-τικό σύστηµα (βλ. Jonung 2009, σελ. 18),καθώς και στο αποτελεσµατικό δικανικόσύστηµα της χώρας (Calomiris et al. 2012, σελ.16). Τα δύο τελευταία θεωρούνται ως οι βασι-κές διαφορές του εγχειρήµατος της δηµιουρ-γίας “κακής τράπεζας” στην επόµενη µεγάληκρίση, αυτή της Νοτιοανατολικής Ασίας το1997-98.

Η κρίση στη Νοτιανατολική Ασία ξεκίνησεως νοµισµατική κρίση και εξελίχθηκε σε τρα-πεζική κρίση, αφού στους ισολογισµούς τωντραπεζών εµφανίστηκε µεγάλος όγκος µηεξυπηρετούµενων δανείων, κατά κανόνα σευπερτιµηµένη αξία, που αναπόφευκτα δηµι-ούργησε ζηµίες και ανάγκασε τις κυβερνή-


σεις να παρέµβουν. Όλες οι χώρες20 ακο-λούθησαν την κεντροποιηµένη προσέγγισηγια τη διαχείριση των NPLs και ίδρυσαν µιακρατική AMC λίγο µετά το ξέσπασµα της κρί-σης. Οι λόγοι για τους οποίους επελέγη αυτότο µοντέλο ήταν η αδυναµία εγχώριων ιδιω-τικών κεφαλαίων να συµµετάσχουν, η αδυ-ναµία των τραπεζών να χειριστούν το µεγάλοόγκο των NPLs, το προβληµατικό νοµικό καιρυθµιστικό πλαίσιο, η προβληµατική τεκµη-ρίωση των στοιχείων, το προβληµατικό λογι-στικό πλαίσιο απεικόνισης των ζηµιών, καθώςκαι οι ιδιαίτερες σχέσεις που είχαν αναπτυ-χθεί µεταξύ τραπεζών και επιχειρήσεων.Όµως οι χώρες διαφοροποιήθηκαν ως προςτη στρατηγική εξόδου, αφού στην Ινδονησίακαι τη Μαλαισία είχαν προσδιορισµένοχρόνο ζωής 5 ετών, στην Ταϊλάνδη 12 ετών,ενώ στην Κορέα δεν είχε καθορισµένη διάρ-κεια και η AMC που ιδρύθηκε εξακολουθείνα υφίσταται. Στις χώρες µε καθορισµένηδιάρκεια, οι AMC έπαψαν να λειτουργούντην προβλεπόµενη ηµεροµηνία, αλλά στησυνέχεια αντικαταστάθηκαν µε άλλες AMC,όπως π.χ. στη Μαλαισία. Μάλλον είναι προ-φανές ότι η δηµιουργία “κακής τράπεζας”είναι µακροχρόνιο εγχείρηµα, άσχετα µε τηναρχική εκτίµηση για την περίοδο ζωής της. Τοπαράδειγµα της Σουηδίας, όπου η AMC ολο-κλήρωσε τη λειτουργία της εντός 5ετίας, είναιη εξαίρεση παρά ο κανόνας (βλ. Kokko andSuzuki 2009).

Όσον αφορά την πολιτική των επιλέξιµωνστοιχείων, αυτή βασίστηκε στην οικειοθελήµεταβίβαση προβληµατικών στοιχείων από τιςτράπεζες, αλλά ασκήθηκε ηθική πίεση, όπωςπαραδείγµατος χάριν στη Μαλαισία όπου, ανη τράπεζα δεν δεχόταν τη µεταβίβαση, έπρεπενα διαγράψει ποσό ίσο µε το 80% της προ-σφερόµενης τιµής, ή στην Ταϊλάνδη όπου οιιδιωτικές τράπεζες είχαν την επιλογή, ενώ οικρατικές τράπεζες “υποχρεώθηκαν” να µετα-βιβάσουν τα προβληµατικά στοιχεία. Τελικάσε όλες τις χώρες µεταβιβάστηκε το 80% τωνNPLs εκτός από την Ταϊλάνδη, όπου το ποσο-στό περιορίστηκε στο 40%. Είναι προφανέςότι επελέγη µια περισσότερο διοικητική λύσηαντί µιας οικειοθελούς λύσης.

Σηµαντικές διαφορές µεταξύ των χωρών µπο-ρούν να εντοπιστούν και στον τρόπο διαχείρι-σης των περιουσιακών στοιχείων. Όλες οιAMC εξουσιοδοτήθηκαν να προχωρήσουν στηνάµεση ρευστοποίηση των στοιχείων ή/και στηναναδιάρθρωση των επιχειρήσεων. Λόγω τωναδυναµιών του θεσµικού πλαισίου, παραχω-ρήθηκε ειδικό νοµοθετικό καθεστώς και ειδι-κές εξουσίες στη διαχείριση των προβληµατι-κών επιχειρήσεων, αλλά οι ευχέρειες αυτές δενχρησιµοποιήθηκαν ευρέως ή χρησιµοποιήθη-καν ως διαπραγµατευτικό όπλο (βλ. Fung et al.2004α). Στην πράξη η άµεση ρευστοποίησηαποδείχθηκε δύσκολη, καθώς υπήρχε µεγάληαβεβαιότητα στις αποτιµήσεις, ρηχή δευτερο-γενής αγορά, φόβος για πώληση σε χαµηλέςτιµές, καθώς και κοινωνική και πολιτική πίεση.Στις περισσότερες περιπτώσεις οι διαδικασίεςκατέληξαν σε αναδιάρθρωση των επιχειρή-σεων. Ελήφθη ειδική µέριµνα για τις µικροµε-σαίες επιχειρήσεις (ΜΜΕ) (βλ. Πλαίσιο 3) καιεισήχθη για πρώτη φορά ο θεσµός της εξωδι-καστικής αναδιάρθρωσης (out-of-court restruc-turing) µε µικτά αποτελέσµατα (βλ. Mako2005). Στη Μαλαισία και την Κορέα οι δύοτεχνικές εφαρµόστηκαν ισόρροπα και καθεµίακάλυψε το ήµισυ περίπου των περιπτώσεων,ενώ στην Ινδονησία κυριάρχησε η άµεση ρευ-στοποίηση των στοιχείων και στην Ταϊλάνδη ηαναδιάρθρωση. Συνεπώς, η AMC πρέπει ναέχει εξουσιοδότηση και νοµική ευχέρεια ναακολουθήσει την πιο προσοδοφόρο µέθοδοσύµφωνα µε την κρίση της, αλλά και ανάλογηλογοδοσία. Το ποια τεχνική θα κυριαρχήσειεξαρτάται σε µεγάλο βαθµό από το νοµικόπλαίσιο. Στις χώρες της Νοτιοανατολικής Ασίαςυπήρχαν προβλήµατα µε τα έννοµα δικαιώµατατων πιστωτών και στη βιβλιογραφία αναφέρο-



2200 Οι υπό ανάλυση χώρες είναι: Ινδονησία (IBRA), Κορέα(KAMCO), Μαλαισία (Danaharta) και Ταϊλάνδη (TAMC). Υπεν-θυµίζεται ότι η Ταϊλάνδη ήταν το επίκεντρο της κρίσης και η Ινδο-νησία η χώρα που επλήγη περισσότερο. Όλες οι χώρες ζήτησαν τηβοήθεια του ∆ιεθνούς Νοµισµατικού Ταµείου, εκτός από τη Μαλαι-σία, και η δηµιουργία των AMC ήταν η λύση που πρότεινε το ∆ΝΤγια την επίλυση του προβλήµατος των συσσωρευµένων NPLs. Όλεςοι χώρες δηµιούργησαν άµεσα AMC, εκτός από την Ταϊλάνδη πουκαθυστέρησε 3 χρόνια και γι’ αυτό θεωρείται η λιγότερο επιτυ-χηµένη περίπτωση. Την ίδια περίοδο η Κίνα ξεκίνησε το εγχείρηµατης “κακής τράπεζας” και ίδρυσε τέσσερις κρατικές AMC, µία γιακάθε κρατική τράπεζα (µη κεντροποιηµένη προσέγγιση). Όµως ηδηµιουργία AMC δεν µπορεί να θεωρηθεί ως άµεση συνέπεια τηςκρίσης της Νοτιοανατολικής Ασίας, αλλά αποδίδεται στην από-φαση της κυβέρνησης για αναδιάρθρωση του τραπεζικού τοµέα.

νται παραδείγµατα δικαστηρίων που αρνήθη-καν να εφαρµόσουν πτωχευτικούς νόµους υπέρτων πιστωτών, γεγονός που επιβάρυνε περισ-σότερο το τραπεζικό σύστηµα (βλ. Calomiris etal. 2012). Στο ∆ιάγραµµα 2 παρουσιάζεται δεί-

κτης νοµικών δικαιωµάτων τον οποίο καταρτί-ζει η Παγκόσµια Τράπεζα. Ο δείκτης δεν είναιδιαθέσιµος για τις ηµεροµηνίες που µας ενδια-φέρουν και παρουσιάζεται ενδεικτικά για ορι-σµένες επιλεγµένες ηµεροµηνίες.


ΕΙ∆ΙΚΕΣ ∆ΙΕΥΘΕΤΗΣΕΙΣ ΓΙΑ ΜΙΚΡΟΜΕΣΑΙΕΣ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΙΣ (ΜΜΕ)

Οι κυβερνήσεις των χωρών της Νοτιοανατολικής Ασίας ανταποκρίθηκαν στις ειδικές προκλή-σεις που θέτει η εξυγίανση των NPLs των µικρών και µεσαίων επιχειρήσεων (ΜΜΕ). Η µεγάληδιαφορά από τις µεγαλύτερες επιχειρήσεις είναι ότι πτώχευση µιας ΜΜΕ σηµαίνει συνήθως καιπροσωπική πτώχευση του ιδιοκτήτη. Έτσι, καθιέρωσαν ειδικές διευθετήσεις για την επίλυση τωνπροβληµάτων χρέους των ΜΜΕ προκειµένου να διευκολυνθεί η περαιτέρω χρηµατοδότησή τους(βλ. Claessens 2005).

Στην Κορέα, καθώς η ύφεση βάθυνε το 1998, οι αρχές ενίσχυσαν τα κίνητρα των τραπεζών γιαδανεισµό των ΜΜΕ µέσω εγγυήσεων ώστε να µειωθεί ο κίνδυνος αθέτησης για τις τράπεζες καινα απαιτούνται λιγότερα εποπτικά κεφάλαια. Επίσης, οι αρχές υποχρέωσαν τις τράπεζες να δηµι-ουργήσουν ειδικές µονάδες για εξατοµικευµένη διαχείριση, µε στόχο την αναδιάρθρωση τωνΜΜΕ. Οι επιλογές ήταν η ανακύκλωση των χρηµατοδοτήσεων, µεγαλύτερη περίοδος χάριτος,

Πλαίσιο 3

Παρ’ όλα αυτά, πρέπει να αναφερθεί ότι στοθέµα της διαχείρισης των προβληµατικώνστοιχείων η διεθνής βιβλιογραφία εξαίρει τηνπερίπτωση της Κορέας (KAMCO), διότικατόρθωσε να δηµιουργήσει και να αναπτύξειµια ενεργό δευτερογενή αγορά για NPLs.

∆ηµιούργησε αρκετά σχήµατα τιτλοποίησηςκαι κατόρθωσε να περιορίσει το χρόνο ρευ-στοποίησης. Επίσης, χρησιµοποίησε πιο απο-τελεσµατικά τους διαθέσιµους πόρους και, τοπιο σηµαντικό, βοήθησε να αναπτυχθεί ηαγορά για τιτλοποιηµένα προϊόντα µη προ-



µείωση των επιτοκίων καθώς και επέκταση των εγγυήσεων. Η κριτική του προγράµµατος είναιη συνήθης κριτική σε αυτές τις περιπτώσεις για στρεβλώσεις στα κίνητρα και διάσωση επιχει-ρήσεων που έπρεπε να πτωχεύσουν.

Στη Μαλαισία, µικροµεσαίες επιχειρήσεις µε δανεισµό κάτω ενός ορίου µπορούσαν να ζητή-σουν χρηµατοδοτική στήριξη (bridge financing) από ειδική µονάδα παρακολούθησης τηςκεντρικής τράπεζας, ενώ παράλληλα προχωρούσαν σε διαδικασίες αναδιάρθρωσης.

Στην Ταϊλάνδη, η κεντρική τράπεζα ήταν ιδιαίτερα δραστήρια στο θέµα των µικροµεσαίων επι-χειρήσεων. ∆ηµιουργήθηκε Συµβουλευτική Επιτροπή, που εισήγαγε µια απλουστευµένη εξω-δικαστική διαδικασία για επίτευξη συµφωνίας εντός 45 ηµερών. Τέθηκαν ποσοτικοί στόχοι(15.000 περιπτώσεις) επίλυσης διαφορών κάθε µήνα και δηµιουργήθηκε µια κοινοπραξία πουαγόραζε υποσχετικές µικροµεσαίων επιχειρήσεων µε έκπτωση.

Στην Ινδονησία δεν εφαρµόστηκε κάποια ιδιαίτερη πολιτική για τις ΜΜΕ και όσες επιχειρή-σεις µεταφέρθηκαν στην AMC είχαν κοινή αντιµετώπιση.

Το θέµα των ειδικών διευθετήσεων για τα NPLs µικροµεσαίων επιχειρήσεων είναι σηµαντικό.Πρόσφατα το ∆ΝΤ παρουσίασε µελέτη για τα NPLs των µικροµεσαίων επιχειρήσεων στηνΕυρώπη.1 Η µελέτη εντοπίζει σηµαντικά προβλήµατα σε τρία πεδία, τις διαδικασίες, την κοι-νωνική αποδοχή και τις τράπεζες. Οι διαδικασίες ρευστοποίησης των προβληµατικών στοιχείωνείναι µακροχρόνιες, κοστοβόρες και αναποτελεσµατικές, µε αποτέλεσµα τη γρήγορη απαξίωσητων στοιχείων. Επίσης, οι διαδικασίες είναι περίπλοκες και εµπεριέχουν υψηλό σταθερό κόστος,γεγονός ιδιαίτερα αποτρεπτικό για τις ΜΜΕ. Όµως υπάρχει και θέµα κοινωνικής κουλτούρας,καθώς η πτώχευση συνοδεύεται σε πολλές περιπτώσεις από κοινωνικό στίγµα και αδυναµία µιαςνέας αρχής. Και τα δύο φαινόµενα δηµιουργούν εµπόδια στις εναλλακτικές πολιτικής διαχείρισηςτων NPLs. Τέλος, προβλήµατα εντοπίζονται και στις ίδιες τις τράπεζες, ιδίως τις µικρότερες,καθώς δεν φαίνονται ικανές να διεκπεραιώσουν τον όγκο των NPLs, λόγω έλλειψης υποδοµώνκαι τεχνογνωσίας.

Σε πολλές χώρες ελήφθησαν πρωτοβουλίες αναθεώρησης του πτωχευτικού κώδικα, ενώ επίσηςάρχισαν να καθιερώνονται διαδικασίες εξωδικαστικής συµφωνίας ή ειδικών διαχειριστικών πλαι-σίων για µικροµεσαίες επιχειρήσεις. Η Ευρωπαϊκή Επιτροπή παρενέβη µε την έκδοση µη δεσµευ-τικής πρότασης προς διαβούλευση,2 η οποία βασίζεται σε δύο στοιχεία. Πρώτον, στα χαρακτη-ριστικά ενός µηχανισµού αναδιάρθρωσης µε την ελάχιστη δυνατή δικαστική παρέµβαση και δεύ-τερον, στη δυνατότητα νέας αρχής µικρών επιχειρηµατιών. Τα χαρακτηριστικά προτείνεται ναείναι προληπτικής µορφής και άτυπα, ενώ έµφαση δίνεται στο ότι η δυνατότητα νέας αρχής θαπρέπει να παρέχεται σε τίµιους επιχειρηµατίες.

1 Βλ. Bergthaler, W., K. Kang, Y. Liu, and D. Monaghan (2015), “Tackling Small and Medium Sized Enterprise Problem Loans in Europe”,IMF Staff Discussion Notes, Νο. 15/4.

2 Βλ. http://europa.eu/rapid/press-release_IP-14-254_en.htm.

βληµατικών στοιχείων (βλ. He 2004). Γενικά,η πολιτική δηµιουργίας δευτερογενούς αγο-ράς έχει πολλά θετικά στοιχεία και µακρο-πρόθεσµα αποτελέσµατα, καθώς δηµιουργείένα επιπλέον µέσο διαχείρισης του πιστωτικούκινδύνου. Επιταχύνει την πληρότητα της αγο-ράς, διευρύνει τον κύκλο των συµµετεχόντωνστην αγορά και βοηθά στην αναδιάρθρωσητων επιχειρήσεων. Οι τιτλοποιήσεις είναι έναχρήσιµο εργαλείο που βελτιώνει τις δυνατό-τητες διαχείρισης κινδύνου στις τράπεζες.21

Η όλη διαδικασία της δηµιουργίας AMC στιςχώρες της Νοτιοανατολικής Ασίας είχεαρκετά έντονο το πολιτικό στοιχείο22, σε αντί-θεση µε την απολίτικη διαδικασία της Σουη-δίας, λόγω των ιδιαίτερων χαρακτηριστικώντων χωρών της περιοχής. Προ κρίσης οικυβερνήσεις επιδίωξαν µια επιθετική βιοµη-χανική πολιτική, στα πρότυπα της Κίνας, µεέντονη παρέµβαση στην οικονοµική δραστη-ριότητα, γεγονός που δηµιούργησε έναπλέγµα σχέσεων µεταξύ επιχειρήσεων, τρα-πεζών και κυβερνήσεων. Όταν ξέσπασε ηκρίση, το αναχρονιστικό θεσµικό πλαίσιο δεναπέτρεψε την παρεµβατική πολιτική στη λει-τουργία των AMC. Αντίθετα, κατηγορήθηκανότι ως κυβερνητικός βραχίονας δρούσαν υπέρσυγκεκριµένων οµάδων συµφερόντων. ΟιAMC δεν είχαν καταφέρει να απαλλαγούν,σε εύλογο χρονικό διάστηµα, από µεγάλοςµέρος των NPLs που µεταβιβάστηκαν, µεσυνέπεια να κατηγορηθούν ότι µετατράπηκανσε “αποθήκη” NPLs χωρίς να εφαρµόζουνµια ενεργητική πολιτική διαχείρισης. Υπάρ-χουν σχολές σκέψης που θεωρούν ότι τοεγχείρηµα της AMC δεν είναι ενδεδειγµένογια χώρες µε προβληµατικό θεσµικό πλαίσιοκαι προβληµατικές δοµές, υποδεικνύονταςέµµεσα τις λιγότερο ανεπτυγµένες χώρες (βλ.Calomiris et al. 2012). Αν και η εξαγωγή ενόςενιαίου συµπεράσµατος για όλες τις χώρεςτης Νοτιοανατολικής Ασίας δεν είναι ενδε-δειγµένη, η γενική εκτίµηση είναι ότι τοεγχείρηµα δεν ήταν τόσο επιτυχηµένο και δενείχε τόσο ισχυρό αντίκτυπο στην ανάταξη τωνοικονοµιών όσο στην περίπτωση της Σουη-δίας (βλ. Kokko and Suzuki 2009). Ορισµέναχαρακτηριστικά συγκριτικά στοιχεία που επι-

κυρώνουν το συµπέρασµα παρουσιάζονταιστον Πίνακα 1.

Μετά την κρίση της Νοτιοανατολικής Ασίας,το ενδιαφέρον για το εγχείρηµα της δηµιουρ-γίας AMC αναζωπυρώθηκε κατά τη διάρκειατης κρίσης του 2007-08. Σε αυτό συνέβαλε καιη προσέγγιση των ΗΠΑ µε το πρόγραµµαTARP, που προκάλεσε πολλές αναλύσεις,συζητήσεις και διχογνωµίες. Στην Ευρώπη δύοχαρακτηριστικά παραδείγµατα είναι τηςΙρλανδίας, µε την ίδρυση της ΝΑΜΑ, και τηςΙσπανίας, µε την ίδρυση της SAREB, στιςοποίες θα στρέψουµε την ανάλυση. Βεβαίωςτο εγχείρηµα δεν έχει ολοκληρωθεί και δενµπορούν να εξαχθούν προς το παρόν ασφαλήσυµπεράσµατα.

Η ΝΑΜΑ ιδρύθηκε το 200923 ως µικτή AMC(51% ιδιώτες, 49% κράτος) για να υπερκε-ράσει τους κανονισµούς της Eurostat σχετικάµε την προσµέτρηση της κρατικής συµµετο-χής στο δηµόσιο χρέος.24 Καθορίστηκε ως


2211 Σε παλαιότερη ανάλυση της Deutsche Bank για τη Γερµανία, ταµη εξυπηρετούµενα δάνεια θεωρούνται µια καθιερωµένη κατη-γορία περιουσιακών στοιχείων (βλ. Deutsche Bank Research(2007), “Non-performing loans: An established asset class. Tradingin loan portfolios in Germany”). Επίσης η αναβίωση των τιτλο-ποιήσεων είναι µια στρατηγική επιλογή που ακόµη δεν έχει ευο-δωθεί. Σε πρόσφατη µελέτη του ∆ΝΤ εξετάζονται οι δυνατότητεςανάπτυξης δευτερογενούς αγοράς NPLs στην Ιταλία και οι λόγοιπου αυτό παρεµποδίζεται ενώ παράλληλα αναλύεται η στρατηγικήπου µπορεί να διευκολύνει την υλοποίηση (βλ. Jassaud and Kang2015). Τα θέµατα και τα εµπόδια που εξετάζονται είναι παρόµοιασε όλες τις χώρες.

2222 Στο συµπέρασµα αυτό καταλήγει παρόµοια µελέτη από την πλευράτης πολιτικής επιστήµης (βλ. Apanard, A. and T. Willett. (2008),“Political influences on the costs of banking crises in emergingmarket economies: testing the U-shaped veto player hypothesis.”Macroeconomics and Finance in Emerging Market Economies,1(2), 279–297).

2233 Η κυβέρνηση της Ιρλανδίας εξέτασε τις εναλλακτικές πολιτικέςκαι ιδιαίτερα την “εντός ισολογισµού” λύση που πρόσφατα είχεχρησιµοποιηθεί στο Ηνωµένο Βασίλειο (περιπτώσεις RBS,Lloyds). Χαρακτήρισε την επιλογή ελκυστική (intuitiveattractiveness), αφού δεν υπάρχει άµεσο κόστος για τον προϋπο-λογισµό. Όµως, εξετάζοντας τις ενδεχόµενες υποχρεώσεις πουδηµιουργούνται καθώς και τις επιπτώσεις από την παραµονή τωνπροβληµατικών δανείων στους ισολογισµούς των τραπεζών, κατέ-ληξε στην επιλογή της “εκτός ισολογισµού” λύσης (βλ. Bacon, P.,“Evaluation of Options for Resolving Property Loan Impairmentsand Associated Capital Adequacy of Irish Credit Institutions:Proposal for a National Asset Management Agency (NAMA)”,National Treasury Management Agency, Dublin 2009.

2244 Αρχικά η ΝΑΜΑ είχε σχεδιαστεί να είναι αποκλειστικά δηµόσια,αλλά αυτό θα ασκούσε πιέσεις στον ήδη επιβαρυµένο κρατικόπροϋπολογισµό. Για να ξεπεραστεί το πρόβληµα και να υπερκε-ραστούν οι κανονισµοί της Eurostat, δηµιουργήθηκε µια εταιρίαειδικού σκοπού (SPV) µε ιδιωτική συµµετοχή από τις τράπεζες.Όµως το 2010 η κυβέρνηση κρατικοποίησε τις τράπεζες και, γιανα συνεχίσει να συµµορφώνεται µε τον κανονισµό, πούλησε σειδιώτες επενδυτές το ποσοστό των τραπεζών στην SPV.

διάρκεια ζωής της τα 10 έτη25 και ως στόχοςη άµεση µεταβίβαση, από τους ισολογισµούςτων τραπεζών, των προβληµατικών δανείωνπου είχαν σχέση µε την αγορά ακινήτων. Ησηµαντική µείωση των τιµών των ακινήτων,καθώς και η πρακτική των τραπεζών να µηναναγνωρίσουν άµεσα τις ζηµίες, τις οδήγησενα αποκλειστούν από τη διατραπεζικήαγορά και να επιδιώξουν τη διατήρηση τωνκεφαλαίων τους αντί να χρηµατοδοτούν τηνοικονοµία. Ο στόχος της ΝΑΜΑ ήταν η διάρ-ρηξη αυτής της πρακτικής. Όπως ρητώς προ-έβλεψε ο ιδρυτικός της νόµος, η ΝΑΜΑ δενείναι τράπεζα αλλά όχηµα διαχείρισης(statutory workout vehicle) και εξουσιοδο-τήθηκε, εκτός από τη γενική αρχή της απο-κατάστασης της εµπιστοσύνης στο τραπεζικόσύστηµα και της προστασίας των συµφερό-ντων των φορολογουµένων, µε την άρση τηςαβεβαιότητας στην αγορά ακινήτων και ειδι-κότερα στο σκέλος της αποτίµησης. Επίσηςεξουσιοδοτήθηκε να επιτύχει την καλύτερηδυνατή απόδοση (best achievable return)υπέρ του κράτους.

Οι τράπεζες ήταν ελεύθερες να επιλέξουν ανθα συµµετέχουν στο εγχείρηµα της ΝΑΜΑ,αλλά από τη στιγµή που αποφάσιζαν τη συµ-µετοχή τους δεν είχαν δικαίωµα επιλογής τωνστοιχείων που θα µεταβιβαστούν.26 Η ΝΑΜΑ

µετά από αναλυτική εξέταση (due diligence)είχε τη διακριτική ευχέρεια να αποδεχθεί ήόχι τα “επιλέξιµα στοιχεία”, αρκεί να κάλυ-πταν τον ορισµό που είχε προκαθορίσει.27 Αντα αποδεχόταν, η µεταβίβαση θα γινόταν στηµακροχρόνια οικονοµική αξία των στοιχείων(long-term economic value) αντί για τη χαµη-λότερη τρέχουσα αξία ή την υψηλότερη ονο-µαστική αξία, αλλά ο δανειολήπτης θα ήτανυπόχρεος για το σύνολο της ονοµαστικήςαξίας του δανείου, άσχετα µε την αποµείωσηπου θα αποφασιζόταν. Στις τράπεζες δηµι-ουργήθηκε µια ζηµία ίση µε τη διαφορά ονο-µαστικής αξίας και αξίας µεταβίβασης,γεγονός που έχει επιπτώσεις στα κεφάλαιάτους. Με αυτό τον τρόπο η ΝΑΜΑ υποχρέωσετις τράπεζες να αναγνωρίσουν άµεσα τη ζηµία



2255 Η επιλογή της περιόδου δεν είναι τυχαία. Το επιχειρηµατικό τηςσχέδιο προέβλεπε να αποκτήσει δάνεια ύψους 81 δισεκ. ευρώ µεµέση έκπτωση 30% της ονοµαστικής αξίας. Με την υπόθεση ότιη αγορά ακινήτων θα αναπτυσσόταν κατά 10% κάθε χρόνο, τονεκρό σηµείο της ΝΑΜΑ θα επιτυγχάνονταν σε 10 έτη. Τελικάµεταβιβάστηκαν δάνεια ύψους 74 δισεκ. ευρώ µε µέση υποτίµησητης αξίας 57% (βλ. D’Arcy 2015).

2266 Πέντε τράπεζες υπέβαλαν αίτηση συµµετοχής και το 2010 η Ευρω-παϊκή Επιτροπή ενέκρινε την πρώτη οµάδα στοιχείων που µετα-βιβάστηκαν, µε την επισήµανση ότι θα παρακολουθεί σε συνεχήβάση τις αξίες µεταβίβασης.

2277 Σηµειώνεται ότι στον ορισµό “επιλέξιµα στοιχεία” µπορούσαν νασυµπεριληφθούν και µη προβληµατικά στοιχεία. Αυτό είναι µιαπρακτική που χρησιµοποιείται, αλλά µπορεί κάποιος να διακρί-νει στρέβλωση κινήτρων, διότι υπάρχει κίνητρο αποδοχής µη προ-βληµατικών στοιχείων για να καλυφθούν ζηµίες προβληµατικώνστοιχείων. Οι τράπεζες όµως καταλήγουν µε χειρότερο ποιοτικάχαρτοφυλάκιο.

Ινδονησία 199848,6% (1998)

6,1% 31,4% 44,6% 14,0%

Μαλαισία 199811,5% (2001)

4,8% 34,1% 58,7% 20,0%

Κορέα 199813,6% (1999)

0,9% 29,2% 47,4% 13,8%

Ταϊλάνδη 200145,0% (1998)

8,1% 33% 20% 6,6%

Σουηδία 199113%

(1991)0,1% 75% 50% 37,5%

Έτος ίδρυσης

AMC

Μέγιστο ποσοστό

των NPLs

Ποσοστό NPLs

το 2006

Αξία µεταβίβασης

σε σχέση µε τηλογιστική αξία

(1)

Αξία ανάκτησηςσε σχέση

µε την αξίαµεταβίβασης

(2) (1)x(2)

Πίνακας 1 Συγκριτικά στοιχεία για τις AMC των χωρών

Πηγή: ∆ιάφορα άρθρα που παρατίθενται στη βιβλιογραφία.

και να προχωρήσουν σε διαγραφές µε στόχονα υπάρχει ένα µικρότερος αλλά υγιής ισο-λογισµός αντί ενός µεγαλύτερου και αναξιό-πιστου. Η αξία µεταβίβασης καλύφθηκε µεκρατικά οµόλογα, που ήταν επιλέξιµα για ναχρησιµοποιηθούν για αναχρηµατοδότηση απότο Ευρωσύστηµα. Η αντικατάσταση προβλη-µατικών στοιχείων µε “ακίνδυνα” οµόλογα,τουλάχιστον όσον αφορά το κανονιστικό πλαί-σιο, εκτός από την παροχή ρευστότητας βελ-τίωσε και την κεφαλαιακή επάρκεια και επέ-τρεψε στις τράπεζες να επανέλθουν στη δια-τραπεζική αγορά.

Όπως σε όλες τις AMC, η διαφάνεια στηναποτίµηση των περιουσιακών στοιχείωνήταν η καρδιά του εγχειρήµατος. Η αρχικήευθύνη για την αποτίµηση ανήκε στις τράπε-ζες και για κάθε δάνειο που µεταβιβαζότανστη ΝΑΜΑ έπρεπε να χρησιµοποιηθεί υπό-δειγµα αποτίµησης µε βάση την παρούσααξία των ταµειακών ροών. Υπολογιζόταν ητρέχουσα αξία και η µακροχρόνια οικονο-µική αξία και στη συνέχεια η ΝΑΜΑ χρησι-µοποιούσε ένα συντονιστή για να ελέγξει τιςαποτιµήσεις και να προχωρήσει σε ελέγχουςπιστοποίησης. Τελικά η µακροχρόνια αξίαυπολογιζόταν αφού λαµβάνονταν υπόψη ηαξία των εµπράγµατων εξασφαλίσεων, µεβάση την παρούσα αξία των χρηµατορροών,και η τρέχουσα αξία τυχόν λοιπών εξασφα-λίσεων. Περαιτέρω προσαρµογές γίνοντανώστε να απεικονιστεί και το λειτουργικόκόστος της ΝΑΜΑ. Η διαδικασία φαίνεταιδιαφανής αλλά λίγο γραφειοκρατική και οστόχος της αποκατάστασης της αγοράς ακι-νήτων θα κριθεί από την αποτελεσµατικότητατης υλοποίησης. Υπάρχουν κάποιες ενδείξειςότι το σύστηµα έχει δυσλειτουργίες, κυρίωςαπό το γεγονός ότι το υπόδειγµα της ΝΑΜΑβασιζόταν στην υπόθεση της αποκατάστασηςτης αγοράς ακινήτων.

Η Ισπανία ακολούθησε τον ίδιο δρόµο µε τηνΙρλανδία και το 2012 δηµιούργησε τη SAREBστα πρότυπα της ΝΑΜΑ, µε 45% συµµετοχήτου ∆ηµοσίου και 55% των ιδιωτών για νακαλύπτει τα κριτήρια της Eurostat. Αν καιτυπικά µπορεί να χαρακτηριστεί ιδιωτική

AMC αφού οι ιδιώτες πλειοψηφούν, παρ’ όλααυτά η πρωτοβουλία προήλθε από το κράτοςκαι το κράτος ελέγχει τις βασικές λειτουργίεςτης. Η διάρκεια ζωής της καθορίστηκε σε 15έτη, δεν θεωρείται τράπεζα και καλύπτεταιαπό το νόµο περί εταιριών. Εξουσιοδοτήθηκενα διαχειριστεί και να ρευστοποιήσει τα ακί-νητα που προέκυψαν από την αναδιάρθρωσητου τραπεζικού συστήµατος, τα οποία µετα-βιβάστηκαν µε µέση έκπτωση 63%. Αν καιδηµιουργήθηκε στα πρότυπα της ΝΑΜΑ, έχειορισµένες διαφορές που καθιστούν τη στό-χευσή της διαφορετική:

• Στη ΝΑΜΑ ένα σηµαντικό ποσοστό τωνακινήτων (περίπου 40%) είναι εκτός Ιρλαν-δίας, κυρίως στο Ηνωµένο Βασίλειο, ενώ τηςSAREB αποκλειστικά στην Ισπανία.

• Το χαρτοφυλάκιο της ΝΑΜΑ αποτελείταικατά πλειοψηφία από εµπορικά ακίνητα, ενώτης SAREB από κατοικίες.

• Η ΝΑΜΑ χρηµατοδοτήθηκε µε έκδοσηκρατικών οµολόγων, ενώ η SAREB εξέδωσεδικά της οµόλογα µε εγγύηση του κράτους.

• Στο εγχείρηµα της ΝΑΜΑ µπορούσαν νασυµµετέχουν όλες οι τράπεζες, ενώ στηSAREB µόνο οι τράπεζες που έλαβαν ενί-σχυση στο πλαίσιο του προγράµµατος χρηµα-τοδοτικής βοήθειας προς την Ισπανία.

• Η ΝΑΜΑ εξουσιοδοτήθηκε να οµαλοποιή-σει την αποτίµηση στην αγορά ακινήτων, ενώη αποτίµηση της SAREB δεν φιλοδοξεί ναχρησιµοποιηθεί ως τιµή αναφοράς.

• Η ΝΑΜΑ αποτίµησε τα ακίνητα µε µοντέλοκαι αναλυτική προσέγγιση (due diligence),ενώ η SAREB χρησιµοποίησε κυρίως την προ-σοµοίωση ακραίων καταστάσεων (stress test-ing) και την αναλυτική προσέγγιση σε κάποιοβαθµό.

Στην Ευρώπη οι περιπτώσεις της NAMA καιτης SAREB είναι οι πιο γνωστές. Και άλλακράτη έχουν χρησιµοποιήσει ή σχεδιάζουν ναχρησιµοποιήσουν την προσέγγιση της “κακής


τράπεζας” για τη διαχείριση των NPLs.Μεταξύ 2008 και 2014 δηµιουργήθηκαν σε 12κράτη της Ευρωπαϊκής Ένωσης 15 AMC γιανα βοηθήσουν τουλάχιστον 37 τράπεζες (βλ.Gandrud and Hallerberg 2014). Το εγχείρηµαδεν µπορεί ακόµη να κριθεί, αλλά φαίνεται ότιαποτελεί βασικό εργαλείο στη διαχείριση τρα-πεζικών κρίσεων.

6 ΕΠΙΛΟΓΟΣ

Η ένταση των τραπεζικών κρίσεων των τελευ-ταίων δεκαετιών ανάγκασε τις κυβερνήσειςσε άµεση παρέµβαση για τη σωτηρία του τρα-πεζικού συστήµατος και την προστασία τωνκαταθετών. Κοινό χαρακτηριστικό όλων τωνκρίσεων ήταν η διόγκωση των µη εξυπηρε-τούµενων δανείων και η ανάγκη κεντρικήςπαρέµβασης για αποτελεσµατικότερη δια-χείριση. Οι δύο εναλλακτικές προσεγγίσειςπου εξετάστηκαν στο παρόν άρθρο είναι α)η συγκέντρωση όλων των προβληµατικώνστοιχείων σε µια “κακή τράπεζα” και η δια-χείρισή τους και β) η παραµονή τους στονισολογισµό των τραπεζών, η χορήγηση κρα-τικών εγγυήσεων και η διαχείρισή τους απόεξειδικευµένες µονάδες ή εξειδικευµένεςθυγατρικές των τραπεζών. Στην εισαγωγή τουάρθρου τέθηκαν δύο ερωτήµατα σχετικά µετην αποξένωση των τραπεζών από το προ-βληµατικό χαρτοφυλάκιο και την αποτελε-σµατικότερη διαχείριση. Υπάρχουν ισχυρέςακαδηµαϊκές και εµπειρικές ενδείξεις ότι ηαπαλλαγή των ισολογισµών των τραπεζώνµπορεί να συντελέσει στην αποκατάστασητων χρηµατοδοτικών δραστηριοτήτων τωντραπεζών. Στη διαχείριση των προβληµατι-κών στοιχείων η δηµιουργία “κακής τράπε-ζας” µπορεί να εκµεταλλευθεί οικονοµίεςκλίµακας, αλλά δεν είναι πάντοτε εφικτό ναπροσελκύσει την αναγκαία τεχνογνωσία καιεµπειρία. Η διαχείριση εντός της τράπεζαςέχει το πλεονέκτηµα της συνέχειας της τρα-πεζικής σχέσης, αλλά ταυτόχρονα και το µει-ονέκτηµα των µειωµένων κινήτρων ώστε ναµη διαταραχθεί η σχέση. Επίσης έχει το µει-ονέκτηµα του διαφορετικού επιχειρηµατικούµοντέλου που πρέπει να εφαρµοστεί.

Γενικότερα, κάθε προσέγγιση έχει πλεονε-κτήµατα και µειονεκτήµατα, τα οποία όµωςµπορούν να αναστραφούν αν ο τρόπος υλο-ποίησης δεν είναι ενδεδειγµένος. Τα πλεονε-κτήµατα της “κακής τράπεζας” δεν µπορούννα αναδειχθούν αν η αποξένωση των τραπε-ζών από το προβληµατικό χαρτοφυλάκιο δενσυνοδευθεί από λειτουργικές και διαδικαστι-κές αναβαθµίσεις στις ίδιες τις τράπεζες ώστενα µη δηµιουργούνται νέα NPLs. Επίσης, ηδυνατότητα εκµετάλλευσης των οικονοµιώνκλίµακας µπορεί να αναστραφεί αν δεν υπάρ-χει διαφάνεια και λογοδοσία. Τα µειονεκτή-µατα της “κακής τράπεζας” που αφορούν τοφαινόµενο του ηθικού κινδύνου µπορούν νααντιµετωπιστούν µε σωστή πολιτική τιµολό-γησης. Από την άλλη πλευρά, τα πλεονεκτή-µατα της διαχείρισης από τις τράπεζες σχετικάµε τη διατήρηση των τραπεζικών σχέσεων µετις επιχειρήσεις µπορούν να αντιστραφούν ανη σχέση αυτή δεν βασίζεται σε υγιείς τραπε-ζικές πρακτικές. Τα µειονεκτήµατα της δια-χείρισης από τις τράπεζες, κυρίως σχετικά µετη σηµατοδότηση για δέσµευση εξυγίανσηςτων χαρτοφυλακίων, µπορούν να αντιστρα-φούν αν υπάρχει το κατάλληλο νοµοθετικόπλαίσιο που διευκολύνει την ταχεία λήψη απο-φάσεων και σέβεται τα δικαιώµατα ιδιοκτη-σίας. Είναι λοιπόν προφανές ότι τα πλεονε-κτήµατα κάθε λύσης µπορούν να γίνουν µειο-νεκτήµατα και αντίστροφα, αν η υλοποίηση τηςκάθε προσέγγισης δεν είναι η ενδεδειγµένη.

Σε όλο τον κόσµο και στην Ευρώπη έχουνεφαρµοστεί και οι δύο πολιτικές, αν και τοτελευταίο διάστηµα τείνει να κυριαρχήσει ηδηµιουργία συγκεντρωτικής “κακής τράπε-ζας”. Υπάρχουν επιτυχηµένα ή λιγότερο επι-τυχηµένα παραδείγµατα, αλλά κάθε εγχεί-ρηµα έχει µοναδικά χαρακτηριστικά πουεξαρτώνται από την κουλτούρα και τις υπο-δοµές της χώρας. Συνεπώς, η πολιτική υλο-ποίησης πρέπει να λαµβάνει υπόψη τα θετικάκαι τα αρνητικά από την ιστορική εµπειρία καινα τα προσαρµόζει στις ιδιαιτερότητες τηςχώρας. Όµως είναι δυνατόν να διακρίνεικανείς µια κοινή συνισταµένη επιτυχίας σεόλες τις προσπάθειες: δέσµευση στο στόχο,διαφάνεια και λογοδοσία. Πρέπει να γίνει



απόλυτα σαφές πώς θα κατανεµηθεί ο υπο-λειπόµενος κίνδυνος (residual risk), µε δεδο-µένο την πολύπλοκη σχέση που αναπτύσσεταιµεταξύ τραπεζών, εταιρίας διαχείρισης και

κυβέρνησης, και να υιοθετηθεί το πλαίσιο πουυποστηρίζει καλύτερα την επιλογή. Ο κίνδυ-νος φήµης του εγχειρήµατος είναι σηµαντικόςαν δεν τηρηθούν τα παραπάνω.


Barisitz, S. (2013α), “Nonperforming Loans in Western Europe – A Selective Comparison ofCountries and National Definitions”, Focus on European Economic Integration, Q1/13, 28-47.

Barisitz, S. (2013β), “Nonperforming Loans in CESEE – An Even Deeper Definitional Com-parison”, Focus on European Economic Integration, Q3/13, 67-84.

Bebchuk, L.A. (2009), “Buying troubled assets”, Yale Journal on Regulation, 26, 343-358.Boudghene, Υ. and S. Maes (2012), “Relieving Banks from Toxic or Impaired Assets: The EU

State Aid Policy Framework”, Journal of European Competition Law & Practice, 1-16.Calomiris, C.W., D. Klingebiel and L. Laeven (2012), “Seven Ways to Deal with a Financial Cri-

sis: Cross-Country Experience and Policy Implications”, Journal of Applied Corporate Finance,24(4), 8-22.

Calomiris, C.W. and D. Nissim (2014), “Crisis-related shifts in the market valuation of bankingactivities”, Journal of Financial Intermediation, 23, 400-435.

Campbell, Α. (2007), “Bank insolvency and the problem of nonperforming loans”, Journal ofBanking Regulation, Vol. 9, 25-45.

Claessens, S. (2005), “Policy Approaches to Corporate Restructuring around the World: WhatWorked, What Failed in World Bank”, in M. Pomerleano and W. Shaw (eds), CorporateRestructuring: Lessons from Experience, The World Bank.

Claessens, S., C. Pazarbasioglu, L. Laeven, M. Dobler, F. Valencia, O. Nedelescu and K. Seal(2011), “Crisis Management and Resolution: Early Lessons from the Financial Crisis”, IMF StaffDiscussion Note SDN/11/05.

Dado, Μ. and D. Klingebiel (2002), “Decentralized creditor-led corporate restructuring: Cross-coun-try experience”, Policy Research Working Paper Series, Νο. 2901, Washington, DC: World Bank.

D’Arcy, É. (2015), “The Irish Experience – The National Asset Management Agency (NAMA)”,Bank of Greece, 3rd International Conference on the Real Estate Market, Conference pres-entation.

ECB (2009), “Guiding principles for bank asset support schemes”, February.ECB (2013), “Asset support schemes in the euro area”, Financial Stability Review, May.Elliott, D.J. (2009), “Bad Bank”, “Nationalization”, “Guaranteeing Toxic Assets”: Choosing

among the options, The Initiative on Business and Public Policy, The Brookings Institution.Flannery, M.J., S.H. Kwan and M. Nimalendran (2013), “The 2007-2009 Financial Crisis and Bank

Opaqueness”, Journal of Financial Intermediation, 22, 55-84. Fung, B., J. George, S. Hohl and G. Ma (2004α), “Public asset management companies in East

Asia – A comparative study”, BIS, FSI Occasional Paper No. 3.Fung, B., J. George, S. Hohl and G. Ma (2004β), “Public asset management companies in East

Asia – Case studies”, BIS, FSI Occasional Paper No. 3.Gandrud, C. and M. Hallerberg (2014), “Bad banks in the EU: the impact of Eurostat rules”,

Bruegel Working Paper 2014/15.Gick, W. and T. Pausch (2012), “Persuasion by stress testing – Optimal disclosure of supervi-

sory information in the banking sector”, Discussion Paper No. 32, Deutsche Bundesbank.Goddard, J. (2009), “The financial crisis in Europe: Evolution, policy responses and lessons for

the future”, Journal of Financial Regulation and Compliance, 17(4), 362-380.Grossman, E. and C. Woll (2014), “Saving the Banks: The Political Economy of Bailouts”, Com-

parative Political Studies, Vol. 47(4), 574-600.Hauck, A., U. Neyer and T. Vieten (2014), “Reestablishing stability and avoiding a credit crunch:

Comparing different bad bank schemes”, The Quarterly Review of Economics and Finance.He, D. (2004), “The Role of KAMCO in Resolving Nonperforming Loans in the Republic of

Korea,” IMF Working Paper 04/172 (Washington: International Monetary Fund).Huizinga, H. and L. Laeven (2012), “Bank valuation and accounting discretion during a finan-

cial crisis”, Journal of Financial Economics, 106, 614-634.




IMF (2014), Global Financial Stability Report.IMF (2015), Global Financial Stability Report.Ingves, S., S.A. Seelig and D. He (2004), “Issues in the Establishment of Asset Management Com-

panies” IMF Policy Discussion Papers, PDP 04/3.Ingves, S. and G. Lind (1996), “The management of the bank crisis – in retrospect”, Sveriges Riks-

bank Quarterly Review, Vol. 7, 5-18.Ingves, S., G. Lind, M. Shirakawa, J. Caruana and G.O. Martinez (2009), “Lessons Learned from

Previous Banking Crises: Sweden, Japan, Spain and Mexico”, Group of Thirty, Occasional Paper79, Washington DC.

Jassaud, N. and K. Kang (2015), “A Strategy for Developing a Market for Nonperforming Loansin Italy”, IMF Working Papers, WP/15/24.

Jonung, L. (2009), “The Swedish model for resolving the banking crisis of 1991-93: Seven rea-sons why it was successful”, European Economy. Economic Papers, 360, Brussels, EuropeanCommission.

Klingebiel, D. (2000), “The Use of Asset Management Companies in the Resolution of Bank-ing Crises: Cross-Country Experience”, Policy Research Working Papers, WPS 2284. Wash-ington, DC: World Bank.

Kokko, A. and K. Suzuki (2009), “The Nordic and Asian crises. Common causes, different out-comes?”, Chapter 9, in L. Jonung, J. Kiander and P. Vartia (eds), The Great Financial Crisisin Finland and Sweden. The Nordic experience of financial liberalization, Edward Elgar.

Mako, W. (2005), “Emerging-Market and Crisis Applications for Out-of-Court Workouts: Les-sons from East Asia, 1998-2001”, in M. Pomerleano and W. Shaw (eds), Corporate Restruc-turing: Lessons from Experience, The World Bank.

Morgan, D., S. Peristiani and V. Savino (2014), “The Information Value of the Stress Test”, Jour-nal of Money, Capital and Banking, 46(7), 1479-1500.

Nkusu, M. (2011), “Nonperforming Loans and Macrofinancial Vulnerabilities in AdvancedEconomies”, IMF Working Paper 11/161.

Schäfer, D. and K.F. Zimmermann (2009), “Bad bank(s) and recapitalization of the banking sec-tor”, Intereconomics – Review of European Economic Policy, 44, 215-225.

Sheehan, J.M (2011), Optimizing distressed loan books. Practical solutions for dealing with non-performing loans, Harriman House.

Van Roy, P. (2008), “Transparency in Banking”, Financial Stability Review, National Bank ofBelgium, 133-147.

Van Suntum, U. and C. Ilgmann (2013), “Bad banks: a proposal based on German financial his-tory”, European Journal of Law and Economics, 35, 367-384.


1 ΕΙΣΑΓΩΓΗ

Κάθε φορά που ενσκήπτει µια κρίση, το ενδια-φέρον συνήθως στρέφεται τόσο στην αναζή-τηση του κατάλληλου τρόπου αντιµετώπισηςόσο και στη σύγκριση µε άλλες παρόµοιες κρί-σεις του παρελθόντος. Η αντίδραση πολιτικήςείναι συνήθως σύµφωνη µε την εκάστοτε οικο-νοµική ορθοδοξία. Η αντίληψη εξάλλου πουεπικρατεί είναι ότι η εκάστοτε κρίση αποτελείπρωτόγνωρη εµπειρία τόσο ως προς τηνένταση όσο και ως προς τη διάρκειά της. Απόοικονοµική άποψη, υπάρχει µια πληθώραεναλλακτικών πολιτικών µε διαφορετικόόφελος και κόστος, µε αποτέλεσµα ο οικονο-µολόγος να αναζητεί κάθε φορά την επιλογήµε το µικρότερο δυνατό κόστος σε όρους απα-σχόλησης και προϊόντος. Επιπλέον, η οικο-νοµική ζωή της ανθρωπότητας έχει πλούσιαιστορική εµπειρία από κρίσεις που επανα-λαµβάνονται στο χρόνο, όχι όµως αυτούσιες,αλλά µε σηµαντικές παραλλαγές που τις καθι-στούν µοναδικές αφού το οικονοµικό, κοινω-νικό, πολιτιστικό και ηθικό περιβάλλον,τοπικό και διεθνές, στο οποίο εκκολάφθηκανκαι εξελίχθηκαν είναι κάθε φορά διαφορε-τικό. Ως εκ τούτου, ο τρόπος αντιµετώπισήςτους δεν µπορεί να είναι κοινός. Κοινό όµωςείναι το ερώτηµα “τι έφταιξε” και “τι πήγεστραβά”.

Η τρέχουσα ευρωπαϊκή κρίση εντατικοποίησετις συζητήσεις γύρω από την εξεύρεση τηςβέλτιστης λύσης. Κατέστησε επίσης ευρέωςαντιληπτό ότι κάθε χώρα πλήττεται διαφορε-τικά, ανάλογα µε τις ιδιαιτερότητες και τιςαδυναµίες της οικονοµικής της δοµής και διοί-κησης. Ιδιαίτερα επλήγησαν οι χώρες σε ανι-σορροπία, δηλαδή εκείνες που εµφάνιζαν χρό-νια ελλειµµατική θέση στο ισοζύγιο τρεχου-σών συναλλαγών, είτε εξαιτίας της αδύναµηςεξαγωγικής τους δραστηριότητας λόγω χαµη-λής ανταγωνιστικότητας, είτε εξαιτίας τηςισχυρής ζήτησης για εισαγωγές λόγω ενός µηβιώσιµου ρυθµού οικονοµικής ανάπτυξης που

προσδιοριζόταν κυρίως από την αύξηση τηςεγχώριας κατανάλωσης. Με το ξέσπασµα τηςδιεθνούς κρίσης, η διαφαινόµενη µόνιµη στιςχώρες αυτές ανισορροπία στον εξωτερικότοµέα γρήγορα προκάλεσε ανισορροπία καιστον εσωτερικό τοµέα µε ταχεία συσσώρευσηιδιωτικού και δηµόσιου χρέους, µαζικήεκροή κεφαλαίων, πιστωτική ασφυξία, αποε-πένδυση, µείωση της απασχόλησης και συρ-ρίκνωση του προϊόντος.

Υπό την πίεση της αιφνίδιας διακοπής τωνιδιωτικών χρηµατοοικονοµικών ροών, οιελλειµµατικές χώρες κατέβαλαν επίπονεςπροσπάθειες αναστροφής των εξωτερικώνανισορροπιών τους µε αύξηση της ανταγωνι-στικότητας και των εξαγωγών µέσω της µείω-σης µισθών και εισοδηµάτων. Το κόστος τηςπροσαρµογής ήταν η υψηλή ανεργία και ηυποχρησιµοποίηση του παραγωγικού δυναµι-κού τους, ενώ την ίδια στιγµή οι όποιες ανα-πτυξιακές πρωτοβουλίες, όπως αύξηση τωνεξαγωγών και της συνολικής επενδυτικής δρα-στηριότητας, περιορίστηκαν τόσο από σηµα-ντικούς χρηµατοδοτικούς περιορισµούς όσοκαι από την ασθενή συνολική ενεργό ζήτησητης ευρωπαϊκής και παγκόσµιας οικονοµίας.Στις χώρες εποµένως µε µικρή βιοµηχανική



ΠΩΣ Η ΧΡΗΣΗ ΤΩΝ ΙΣΤΟΡΙΚΩΝ ΜΑΚΡΟΟΙΚΟΝΟΜΙΚΩΝΧΡΟΝΟΛΟΓΙΚΩΝ ΣΕΙΡΩΝ ΣΤΗΡΙΖΕΙ ΤΗΝ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΑΝΑΛΥΣΗ ΚΑΙ ΤΟ ΣΧΕ∆ΙΑΣΜΟ ΠΟΛΙΤ ΙΚΗΣ ; Η ΝΕΑΕΛΛΗΝΙΚΗ ΙΣΤΟΡΙΚΗ ΣΤΑΤΙΣΤ ΙΚΗ ΒΑΣΗ 1833-1949ΩΣ ΜΕΡΟΣ ΤΗΣ ΜΕΓΑΛΗΣ ΣΤΑΤΙΣΤ ΙΚΗΣ ΒΑΣΗΣ ΤΩΝΧΩΡΩΝ ΤΗΣ ΝΑ ΕΥΡΩΠΗΣ

Σοφία Λαζαρέτου1

∆ιεύθυνση Οικονοµικής Ανάλυσης και Μελετών

11 Θέλω να ευχαριστήσω τους συµµετέχοντες στη σειρά σεµιναρίων(2014-2015) της Ελληνικής Εταιρείας Οικονοµικής Ιστορίας,Εθνικό Ίδρυµα Ερευνών, 20 Οκτωβρίου 2014, για τα σχόλια καιτις παρατηρήσεις τους. Ευχαριστώ ιδιαίτερα τον Γιώργο Κωστε-λένο, τη Μαρία-Χριστίνα Χατζηιωάννου, τη Λήδα Παπαστεφα-νάκη και τον Σωκράτη Πετµεζά για την εποικοδοµητική ανταλλαγήαπόψεων, καθώς και τις Heather Gibson και Χιόνα Μπαλφούσιαγια τις παρατηρήσεις τους. Η ελληνική στατιστική βάση περιέχε-ται στην κοινή έκδοση της Τράπεζας της Ελλάδος σε συνεργασίαµε άλλες έξι ευρωπαϊκές κεντρικές τράπεζες µε τίτλο South-Eastern European Monetary and Economic Statistics from theNineteenth Century to World War II (SEEMHN 2014), Bank ofGreece, Bulgarian National Bank, National Bank of Romania,Oesterreichische Nationalbank, κεφάλαιο 3: Greece: from 1833 to1949, σελ. 101-170. Η έκδοση προλογίζεται από τους διοικητές τωνκεντρικών τραπεζών της Αυστρίας, της Βουλγαρίας, της Ρουµα-νίας και της Ελλάδος, καθώς και από τους Michael Bordo, LuisCatão και Νίκο Χριστοδουλάκη. Η πρόσβαση στη στατιστική βάσηείναι ελεύθερη από το δικτυακό τόπο της Τράπεζας της Ελλάδος:http://www.bankofgreece.gr/Pages/en/Publications/Studies/ καιhttp://www.bankofgreece.gr/Pages/en/Statistics/default.aspx.Οι απόψεις που παρουσιάζονται στο άρθρο αυτό δεν αντανακλούνκατ’ ανάγκην τις απόψεις της Τράπεζας της Ελλάδος. Τυχόν λάθη ήπαραλείψεις βαρύνουν αποκλειστικά τη συγγραφέα.

παραγωγή, έλλειψη φυσικών πόρων καιχαµηλό τουρισµό η προσαρµογή υπήρξε πιοεπίπονη, αφού συντελέστηκε κυρίως µε µεί-ωση της εγχώριας ζήτησης.

Η Ελλάδα ήταν µεταξύ των χωρών που επλή-γησαν δραµατικά από την πρόσφατη κρίση,αφού σε έξι χρόνια έχασε περισσότερο από το1/4 του εθνικού της προϊόντος και το 1/5 τηςσυνολικής απασχόλησης.2 Αν και το νοµισµα-τικό της παρελθόν είναι πλούσιο σε οικονο-µικές και χρηµατοπιστωτικές κρίσεις, συναλ-λαγµατικές κρίσεις, κρίσεις εµπιστοσύνης καιαξιόχρεου καθώς και σε πτωχεύσεις, η συστη-µατική µελέτη του είναι περιορισµένη, µε απο-τέλεσµα να παραµένει εν πολλοίς άγνωστο καιθολό. Τροχοπέδη ήταν η έλλειψη και η µησυστηµατική συλλογή στατιστικών δεδοµένων.Προς άρση αυτής της αδυναµίας, η Τράπεζατης Ελλάδος από το 2006 εργάστηκε στο πλαί-σιο ενός ερευνητικού δικτύου ευρωπαϊκώνεθνικών κεντρικών τραπεζών για µία κοινήέκδοση που αφορά τη δηµοσίευση, για πρώτηφορά, µιας πλήρους, εναρµονισµένης καισυγκρίσιµης µακροχρόνιας στατιστικής βάσηςγια κρίσιµα µακροοικονοµικά και νοµισµα-τικά µεγέθη για τις χώρες της Νοτιοανατολι-κής Ευρώπης (βλ. SEEMHN 2014). Μέρος τηςµεγάλης αυτής στατιστικής βάσης αποτελεί ηελληνική βάση, που καλύπτει µια περίοδο 100ετών και πλέον (1833-1949).

Η διαθεσιµότητα των ιστορικών χρονολογι-κών σειρών βοηθά στην ποσοτική τεκµηρίωσητης ανάλυσης των γεγονότων του παρελθό-ντος. Η γνώση που παράγεται µε αυτό τοντρόπο παίζει καθοριστικό ρόλο στη λήψησήµερα εκείνων των αποφάσεων που θα δια-µορφώσουν το µέλλον. Ο σκοπός του παρό-ντος άρθρου είναι διττός. Πρώτον, να παρου-σιάσει στο ευρύ κοινό την ελληνική στατιστικήβάση και, δεύτερον, χρησιµοποιώντας συγκε-κριµένα παραδείγµατα ιστορικών χρονοσει-ρών, να καταδείξει την αξία της χρήσης τουςγια την καλύτερη γνώση του µηχανισµού δηµι-ουργίας και εξέλιξης των φαινοµένων.

Αναλυτικότερα, η ενότητα 2, αξιοποιώντας τηντρέχουσα κρίση, αναφέρει τους λόγους για

τους οποίους η οικονοµική επιστήµη έχει απο-µακρυνθεί από την ανάλυση της ιστορικήςεµπειρίας. Η ενότητα 3 εξηγεί για ποιουςλόγους η ιστορία και η ποσοτική τεκµηρίωσήτης είναι αναγκαίες για την ορθή χάραξη πολι-τικής. Η ενότητα 4 παρουσιάζει το περί-γραµµα της ελληνικής στατιστικής βάσης καιτη µεθοδολογία που ακολουθήθηκε για τηνκατάρτισή της, ενώ η ενότητα 5 αναλύει παρα-δείγµατα πολιτικής µέσα από τη χρήση τωνιστορικών ποσοτικών στοιχείων. Τέλος, η ενό-τητα 6 συνοψίζει.

2 ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗ ΕΠΙΣΤΗΜΗ ΚΑΙ ΚΡΙΣΕΙΣ

Ευθύς µετά την εκδήλωση της κρίσης του 2008,η σύγχρονη οικονοµική σκέψη τέθηκε σεαµφισβήτηση. Η οικονοµική επιστήµη χαρα-κτηρίστηκε ως µια “µελαγχολική” (dismal)επιστήµη3 σε “παρακµή” (in decline) (βλ.Financial Times, “Economics need to reflect apost-crisis world”, 25.9.2014). ∆ιατυπώθηκε ηάποψη ότι για να παραµείνει χρήσιµη θα πρέ-πει να εστιάσει σε µια περισσότερο ρεαλι-στική ερµηνεία της οικονοµικής πραγµατικό-τητας που θα αντανακλά τον κόσµο µετά τηνκρίση (βλ. Financial Times, “Universities torevamp economic courses”, 22.9.2014). Στιςσυζητήσεις κυριάρχησαν τρία ερωτήµατα:πρώτον, γιατί οι οικονοµολόγοι και οι οικο-νοµικοί ιστορικοί δεν µπόρεσαν να προβλέ-ψουν την τρέχουσα κρίση; ∆εύτερον, θα µπο-ρούσαν οι φορείς χάραξης οικονοµικής πολι-τικής να αντιµετωπίσουν την κρίση πιο απο-τελεσµατικά περιορίζοντας τις οδυνηρέςσυνέπειές της στην πραγµατική οικονοµία;Και τρίτον, γιατί δεν αξιοποιήθηκε η συσσω-ρευµένη γνώση από προγενέστερα επεισόδιακρίσεων, γνωστά ως “διδάγµατα” ή “µαθή-µατα της ιστορίας”, για την αποφυγή επανά-ληψης παρόµοιων σφαλµάτων και αστοχιών;


22 Μεταξύ 2007 και 2013 το ακαθάριστο εγχώριο προϊόν σε σταθε-ρές τιµές 2010 µειώθηκε κατά 26,3%. Μεταξύ 2008 και 2014 ησυνολική απασχόληση συρρικνώθηκε κατά 23%.

33 Ο Thomas Carlyle (1795-1881), υπέρµαχος της φυλετικής ανωτε-ρότητας ενός λαού και πολέµιος της χειραφέτησης των δούλων,πρωτοχρησιµοποίησε τη φράση αυτή στη διαµάχη του µε τον JohnStuart Mill σχετικά µε το αν τα φυλετικά χαρακτηριστικά ή οιθεσµοί προσδιορίζουν εν τέλει την οικονοµική ανάπτυξη ενόςέθνους.

Όσον αφορά το πρώτο ερώτηµα, θα ήτανενδεχοµένως άδικο να απαιτούµε από τουςοικονοµολόγους µε τα υπάρχοντα εργαλεία ναπραγµατοποιούν µε επιτυχία ασφαλείς προ-βλέψεις µιας πολυσύνθετης πραγµατικότητας.Και τούτο για δύο λόγους:

(i) Η ως σήµερα “συµβατική” οικονοµική επι-στήµη εδράζεται σε κρίσιµες υποθέσεις όπωςείναι οι υποθέσεις της κανονικότητας, τηςγραµµικότητας, της ορθολογικής συµπεριφο-ράς των οικονοµούντων ατόµων, της πλήρουςεκκαθάρισης των αγορών, της πλήρους προ-σαρµοστικότητας και της βεβαιότητας κινδύ-νου. Οι υποθέσεις αυτές, αν και διευκολύνουντην επίλυση των µαθηµατικών οικονοµικώνυποδειγµάτων, υπεραπλουστεύουν τον πραγ-µατικό κόσµο, µε αποτέλεσµα τη διατύπωσησυµπερασµάτων πολιτικής που είναι χρήσιµαµόνο όταν επικρατούν “κανονικές συνθήκες”.Η προσέγγιση αυτή µπορεί να παρέχει µιαασφαλή προσοµοίωση της ιστορικής πραγµα-τικότητας, αλλά κατά κανόνα αποτυγχάνει ναπροβλέψει µε επάρκεια τη µελλοντική πραγ-µατικότητα, αφού δεν αξιοποιεί την πληρο-φόρηση από τη συχνότητα εµφάνισης ενόςικανού αριθµού “ακραίων ενδεχοµένων” (out-liers), που όµως είναι αυτά που εν τέλει προσ-διορίζουν ρεαλιστικά την πραγµατικότητα.

(ii) Από τα µέσα της δεκαετίας του 1980 έωςκαι το 2008, κυριάρχησε στην οικονοµικήσκέψη η αντίληψη του Great Moderation (βλ.Stock and Watson 2003, Hakkio 2013, Clark2009). Αναφέρεται στη µετρήσιµα αντιληπτήµείωση της µεταβλητότητας του οικονοµικούκύκλου σε σχέση µε την υψηλή µεταβλητότηταπου επικράτησε τις αµέσως προηγούµενεςδεκαετίες. Η παγίωση αυτής της στατιστικήςδιαπίστωσης (χαµηλός πληθωρισµός, µέτριεςοικονοµικές διακυµάνσεις, προβλέψιµες επι-δόσεις) ερµηνεύθηκε (Bernanke 2004) ως τοσυνδυαστικό αποτέλεσµα πολλών παραγό-ντων:4 (α) της βελτίωσης του πλαισίου άσκη-σης της νοµισµατικής πολιτικής µε τη θεσµο-θέτηση της ανεξαρτησίας των κεντρικών τρα-πεζών, που επέτρεψε την απαλλαγή της νοµι-σµατικής πολιτικής από την πίεση τήρησηςδιευκολυντικής στάσης προς εξυπηρέτηση των

δηµοσιονοµικών στόχων της κυβέρνησης καιπροσέδωσε διαφάνεια στην άσκησή της, (β)της καλύτερης εποπτείας του χρηµατοπιστω-τικού συστήµατος,5 (γ) της ανάπτυξης αυτό-µατων σταθεροποιητών που λειτουργούν αντι-κυκλικά περιορίζοντας τις δυσµενείς επιδρά-σεις µιας διαταραχής στον οικονοµικό κύκλο,(δ) της αλλαγής του προσανατολισµού τηςοικονοµικής δοµής από τοµείς παραγωγής µεµεγάλη µεταβλητότητα όπως ο πρωτογενής καιδευτερογενής τοµέας σε τοµείς που είναιπερισσότερο προβλέψιµοι και λιγότερο ευµε-τάβλητοι, όπως ο τριτογενής, και (ε) της απου-σίας συχνών και επώδυνων εξωτερικών δια-ταραχών.

Περαιτέρω, θεσµικές αλλαγές στον τρόπο λει-τουργίας της αγοράς εργασίας µε την εισα-γωγή περισσότερο ευέλικτων µορφών απα-σχόλησης και η καλύτερη διαχείριση των απο-θεµάτων των επιχειρήσεων µέσω της νέαςτεχνολογίας πληροφορικής και επικοινωνιώνήταν παράγοντες που επίσης συνετέλεσαν στηµείωση των οικονοµικών διακυµάνσεων. Μεάλλα λόγια, οι οικονοµολόγοι θεώρησαν ότιείχαν αναπτύξει ικανά εργαλεία για τονέλεγχο της µεταβλητότητας του οικονοµικούκύκλου και δηµιούργησαν προσδοκίες για“αέναη ανάπτυξη”. Όµως, το περιβάλλονοικονοµικής σταθερότητας προσδιόρισε µε τησειρά του ένα χρηµατοπιστωτικό περιβάλλονπου επέτρεψε τη συσσώρευση χρέους και τηνπροθυµία ανάληψης υπερβολικών κινδύνων,εµπεριέχοντας έτσι τα σπέρµατα της µελλο-ντικής κρίσης.

Θα µπορούσε κανείς να ισχυριστεί ότι το ιστο-ρικό ανάλογο της εποχής του Great Modera-tion ήταν η περίοδος του New Age αµέσωςµετά το τέλος του Α’ Παγκοσµίου Πολέµου. Ηταχεία οικονοµική ανάπτυξη την περίοδο αυτήοδήγησε σε ταχεία άνοδο των τιµών των περι-ουσιακών στοιχείων προς το τέλος της δεκα-ετίας του 1920. Αλλά και οι συναλλαγµατικές



44 Η φράση “good luck, good policy, good conduct” αποτυπώνει µετον πλέον παραστατικό τρόπο τη συνύπαρξη όλων αυτών τωνπαραγόντων. Για µια επισκόπησή τους βλ. Coric (2011).

55 Όσον αφορά κυρίως την εξέλιξη των δραστηριοτήτων εντός ισο-λογισµού (on-balance-sheet activities).

κρίσεις του 19ου αιώνα αποδόθηκαν στηµεγάλη µεταβλητότητα των αγορών χρήµατοςκαι κεφαλαίων. Απαιτήθηκε τότε η λειτουργίασε κάθε χώρα ενός νέου νοµισµατικούθεσµού, της κεντρικής τράπεζας,6 που θα είχετο αποκλειστικό προνόµιο έκδοσης νόµιµουχρήµατος και την υποχρέωση διαφύλαξης τηςνοµισµατικής και χρηµατοπιστωτικής σταθε-ρότητας. Ωστόσο, όπως έδειξε η εµπειρία απότη Μεγάλη Κρίση και Ύφεση, ο νέος αυτόςθεσµός δεν µπόρεσε εν τέλει ούτε να απο-τρέψει την κρίση ούτε να µετριάσει τις συνέ-πειές της στον οικονοµικό κύκλο. Κατέδειξεόµως τη σηµασία της αυστηρής εποπτείας τωνεντός ισολογισµού δραστηριοτήτων του τρα-πεζικού συστήµατος και την ανάγκη άσκησηςαντικυκλικής δηµοσιονοµικής πολιτικής.

Σχετικά µε το δεύτερο ερώτηµα, παρά τηµεγάλη πρόοδο της οικονοµικής σκέψης και τηβελτίωση των τεχνικών αναλυτικών εργαλείωνπου έχει σήµερα στη διάθεσή της, δεν έχεικαταστεί δυνατή η ενσωµάτωση της επίδρασηςτης χρηµατοοικονοµικής αβεβαιότητας καιαστάθειας στο νεοκλασικό οικονοµικό υπό-δειγµα άριστης συµπεριφοράς, αλλά ούτε καιη διατύπωση µιας ολοκληρωµένης θεωρίας γιατην ερµηνεία της αλληλεπίδρασης των χρη-µατοπιστωτικών εξελίξεων και της µακροοι-κονοµίας.7 Οι οικονοµολόγοι εστιάζουν σεµακροοικονοµικά υποδείγµατα που όµως δενσχηµατοποιούν κατάλληλα το χρηµατοπιστω-τικό σύστηµα. Οι χρηµατοοικονοµικοί ανα-λυτές συνήθως αγνοούν τις συνέπειες τηςαστάθειας του χρηµατοπιστωτικού συστήµα-τος στη µακροοικονοµία. Χαρακτηριστικόπαράδειγµα αποτελεί η πρόσφατη κρίση, πουστην αρχική της φάση, µε την απότοµη πτώσητων τιµών των ακινήτων, έβλαψε µέσω τωνενυπόθηκων δανείων την ευστάθεια του χρη-µατοπιστωτικού συστήµατος και εν γένει τηςπραγµατικής οικονοµίας.

Σχετικά µε το τρίτο ερώτηµα και τη δυνατό-τητα αξιοποίησης της ιστορικής εµπειρίας, τοενδιαφέρον των οικονοµολόγων στράφηκεαµέσως µετά το ξέσπασµα της κρίσης στηναναζήτηση χρήσιµων διδαγµάτων από τοπαρελθόν. Το ενδιαφέρον µονοπώλησε η

Μεγάλη Κρίση και Ύφεση της δεκαετίας του1930. Παρά ταύτα, ούτε η οικονοµική θεωρίαούτε και η οικονοµική ιστορία αποβλέπουνστη διατύπωση γενικευµένων “διδαγµάτων” ή“µαθηµάτων” που µπορούν να εφαρµοστούνεύκολα και µε ασφάλεια. Και τούτο διότι τοδίδαγµα της ιστορίας λαµβάνει συχνά τηµορφή διαπίστωσης ή συµπεράσµατος πουισχύει µόνο στη συγκεκριµένη χρονική στιγµήεµφάνισης του γεγονότος και κάτω από τιςσυγκεκριµένες συνθήκες παραγωγής του(time- and state-contingent lessons). ∆εν έχειδηλαδή γενική ισχύ, καθώς η αυτούσια επα-νάληψη του γεγονότος είναι αδύνατη. Συνε-πώς, η αυτοµατοποιηµένη, µηχανική και γενι-κευµένη εφαρµογή του διδάγµατος είναιδυνατόν να οδηγήσει σε επισφαλή συµπερά-σµατα πολιτικής, αφού δεν λαµβάνει υπόψητους ιδιαίτερους παράγοντες που το προσ-διόρισαν. Το ζητούµενο εποµένως δεν είναι ηεναγώνια προσπάθεια διατύπωσης διδαγµά-των και η προτροπή εφαρµογής τους, αλλά ηόσο το δυνατόν µεγαλύτερη προσπάθεια εµπε-ριστατωµένης και ευρείας ιστορικής έρευναςµε σκοπό την παραγωγή νέας γνώσης. Ηγνώση αυτή θα αποτελέσει τον ασφαλή οδικόχάρτη για την ακριβέστερη κατανόηση τουπαρόντος και την ορθή χάραξη πολιτικής γιατη διαµόρφωση του µέλλοντος. Κατά συνέ-πεια, κάθε κρίση συνηγορεί υπέρ της ανάγκηςγια περισσότερη και καλύτερη έρευνα στηνοικονοµική ιστορία.

Για την επίτευξη του σκοπού αυτού, πρέπει ναπληρούνται δύο προϋποθέσεις. Πρώτον, τοενδιαφέρον θα πρέπει να επικεντρωθεί στηνκαλύτερη γνώση και αξιοποίηση της εµπειρίαςκαι των ιδιαιτεροτήτων κάθε χώρας χωριστάσε διάφορες χρονικές περιόδους στο παρελθόνκαι στη σύγκριση µε την εµπειρία των χωρώντης ευρύτερης γεωγραφικής περιοχής και τουκόσµου γενικότερα. Με τον τρόπο αυτό δηµι-ουργείται ένα δείγµα παρατηρήσεων από ανά-λογα ιστορικά επεισόδια που συνεχώς εµπλου-


66 Σε αντιδιαστολή προς την εκδοτική τράπεζα, που επιδιδόταν ταυ-τόχρονα και σε εµπορικές δραστηριότητες.

77 Βλ. Fabozzi et al. (2010) και Tobin (1958). Για µια εµπειρική ανά-λυση της σχέσης µεταξύ νοµισµατικής πολιτικής, τιτλοποίησης καιανάληψης υπερβολικού κινδύνου, βλ. Jimenez et al. (2012).

τίζεται µε την προσθήκη νέων, η γνώση τουοποίου µας παρέχει πολύτιµη πληροφόρησηγια τον τρόπο και το µέγεθος της αντίδρασηςσε µια διεθνή κρίση και τα αποτελέσµατα τηςαντίδρασης, αφού ενιαίες πολιτικές αντιµε-τώπισης της κρίσης δεν υπάρχουν, αλλά ακόµηκαι αν υπήρχαν, για να έχουν αποτέλεσµα, θαέπρεπε να προσαρµοστούν στις ιδιαίτερες χρο-νικές και τοπικές συνθήκες. Μέχρι σήµερα, ηυπάρχουσα βιβλιογραφία και οι συζητήσειςτόσο στον ακαδηµαϊκό χώρο όσο και στακέντρα λήψης αποφάσεων ασχολούνται κυρίωςµε τη νοµισµατική εµπειρία των µεγάλων ανε-πτυγµένων χωρών της ∆υτικής Ευρώπης καιτων ΗΠΑ, που αποτελούν τον “πυρήνα” τουπαγκόσµιου οικονοµικού συστήµατος και ιστο-ρικά άσκησαν ρόλο ηγέτη. Την ίδια στιγµή, ηνοµισµατική και οικονοµική ιστορία των αδύ-νατων χωρών της “περιφέρειας” παραµένειατελής. Συνεπώς, οι αποφάσεις πολιτικής δια-µορφώνονται εν πολλοίς αξιοποιώντας τηνεµπειρία αριθµητικά λίγων και οικονοµικάισχυρών χωρών. Η γενικευµένη όµως εφαρ-µογή τους δεν είναι πάντοτε ασφαλής.

∆εύτερον, απαραίτητο εργαλείο για τηµελέτη της ιστορικής εµπειρίας είναι η ύπαρξηαξιόπιστων ποσοτικών στοιχείων. Η ενδελε-χής υποστήριξη της οικονοµικής ιστορίας µε τηχρήση µακροχρόνιων µακροοικονοµικών σει-ρών συµβάλλει στην τεκµηρίωση και εµπει-ρική επαλήθευση της ιστορικής αφήγησης,παρέχει έγκυρη απόδειξη για τη φύση τωνπροσδιοριστικών παραγόντων των φαινοµέ-νων και εµπλουτίζει τη γνώση µας για ιστο-ρικά γεγονότα και εµπειρίες χωρών.8 Αν καιη ιστορία από µόνη της δεν κληροδοτεί “µαθή-µατα” ή “διδάγµατα” για το παρόν, εντούτοιςκληροδοτεί γνώση που συνιστά απαραίτητοεργαλείο στο σχεδιασµό πολιτικής.9

3 ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗ ΙΣΤΟΡΙΑ ΚΑΙ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΠΟΛΙΤΙΚΗ. ΓΙΑΤΙ Η ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗ ΕΠΙΣΤΗΜΗΕΧΕΙ ΑΝΑΓΚΗ ΤΗΝ ΙΣΤΟΡΙΑ;

Η ενασχόληση µε τα οικονοµικά και την ιστο-ρία είναι σήµερα εν πολλοίς χωριστή διαδι-κασία. Το ενδιαφέρον των οικονοµολόγων για

την ιστορία και των ιστορικών για την οικο-νοµία σπάνια συναντώνται, σε εξαιρετικέςµόνο περιπτώσεις. Ανατρέχοντας στην ακα-δηµαϊκή ορολογία είναι δύσκολο να βρούµεέναν κοινά αποδεκτό ορισµό της οικονοµικήςιστορίας. Κατά τον Douglass North (1981),“αντικείµενο της οικονοµικής ιστορίας είναινα εξηγήσει τη δοµή και την επίδοση των οικο-νοµιών µέσα στο χρόνο”.10 Ο όρος “επίδοση”(performance) στην αρχική και βασική τουσηµασία δηλώνει την εξέλιξη στο χρόνο θεµε-λιωδών συνολικών µεγεθών της µακροοικο-νοµίας (the typical concerns of economists,aggregate macro history)11 όπως η παραγωγή,η εκβιοµηχάνιση, η κατανάλωση και η επέν-δυση, ο πληθωρισµός και η ανεργία, η βέλτι-στη κατανοµή των παραγωγικών συντελεστώνγια την επίτευξη του µέγιστου δυνατού ρυθµούοικονοµικής ανάπτυξης, η ανισοκατανοµή τουεισοδήµατος και η επίπτωσή της στην ανά-πτυξη. Στην περίπτωση αυτή, η οικονοµικήθεωρία και η στατιστική επεξεργασία ποσοτι-κών στοιχείων είναι τα βασικά αναλυτικάεργαλεία. Στον όρο “δοµή” (structure) συµπε-ριλαµβάνονται εκείνα τα χαρακτηριστικά µιαςκοινωνίας που θεωρούµε ότι προσδιορίζουντην επίδοσή της, δηλ. οι πολιτικοί και οικονο-µικοί θεσµοί, η τεχνολογία, τα δηµογραφικάδεδοµένα. Με τον όρο “εξήγηση” (explain)



88 Η ανάγκη της συνδροµής της οικονοµικής ιστορίας και των ιστο-ρικών στατιστικών στοιχείων στη µελέτη των οικονοµικών φαι-νοµένων έχει επισηµανθεί από τον Paul Samuelson. Σε µια απότις τελευταίες συνεντεύξεις του λίγους µήνες πριν πεθάνει, εξέ-φρασε την άποψη ότι οι οικονοµολόγοι “…πρέπει να τρέφουνυψηλό σεβασµό προς τη µελέτη της οικονοµικής ιστορίας, γιατίαυτή αποτελεί την πρώτη ύλη για τη διατύπωση των εικασιών καιτον έλεγχο των υποθέσεων…Όµως, η ιστορική αφήγηση δεν εµπε-ριέχει και την ερµηνεία των γεγονότων. Θα πρέπει να εφαρµό-σουµε [στην οικονοµική ιστορία] την ευρύτερη δυνατή ποσοτικήτεκµηρίωση…”. “Have a very healthy respect for the study ofeconomic history, because that is the raw material out of which anyof your conjectures or testing will come…But history does not tellits own story. You’ve got to bring to it all possible statistical testingthat are possible…” (“An interview with Paul Samuelson”, PartTwo, Connor Clarke, June 2009, The Atlantic).

99 Εκτός από την πρωτοβουλία της Τράπεζας της Ελλάδος στο πλαί-σιο του ερευνητικού προγράµµατος SEEMHN, του οποίου πρώ-τος καρπός είναι η κατάρτιση της ιστορικής στατιστικής βάσης γιατις χώρες της ΝΑ Ευρώπης, αξίζει να αναφερθούν δύο άλλες συγ-γενείς δραστηριότητες, του Institute for New Economic Thinkingγια τη µελέτη της εµπειρίας των αναδυόµενων οικονοµιών και τουUniversity College London µε το πρόγραµµα CORE (curriculumopen access resources in economics) που προβλέπει τη διαδρα-στική διδασκαλία της οικονοµικής επιστήµης (ebook) µε έµφασηστην ιστορική ποσοτική τεκµηρίωση.

1100 “I take it as the task of economic history to explain the structureand performance of economies through time” (chapter 1, TheIssues).

1111 Adelman (2014).

νοείται η διατύπωση θεωριών και η δυνατό-τητα αναίρεσής τους, ενώ µε τον όρο “µέσα στοχρόνο” (through time) νοούνται οι διαχρονικέςµεταβολές της δοµής και της επίδοσης.

Κατ’ άλλους, η οικονοµική ιστορία ασχολείταιµε τη συµπεριφορά που έχουν επιδείξει στοπαρελθόν συγκεκριµένες οικονοµικές µονά-δες, όπως επιχειρήσεις και επιχειρηµατίες,καταναλωτές και εργαζόµενοι, αποταµιευτέςκαι επενδυτές, οµάδες συµφερόντων, φορείςάσκησης οικονοµικής πολιτικής και διοικητι-κοί φορείς (disaggregate history). Στην περί-πτωση αυτή, ως αναλυτικά εργαλεία χρησι-µοποιούνται περισσότερο στοιχεία από τιςκοινωνικές επιστήµες, όπως είναι η κοινωνικήανθρωπολογία. Και εδώ όµως η επεξεργασίαποσοτικών στοιχείων αποτελεί το βασικό ανα-λυτικό εργαλείο για τη µελέτη του τρόπου µετον οποίο η επίδραση ενός γεγονότος διαχέ-εται στις διάφορες οικονοµικές και κοινωνι-κές µονάδες, που συνιστά εξάλλου και τοκεντρικό ερώτηµα στο οποίο καλείται να απα-ντήσει η οικονοµική ιστορία.

Όλοι οι ορισµοί συνηγορούν στο ότι αντικεί-µενο της οικονοµικής ιστορίας είναι η µελέτητης διαχρονικής εξέλιξης των οικονοµικώνθεσµών και της οικονοµικής συµπεριφοράς. Ηοικονοµική ιστορία δεν µελετά µόνο την οικο-νοµική δραστηριότητα στο παρελθόν, αλλάεπίσης φωτίζει καίρια ερωτήµατα που απα-σχολούν τους φορείς χάραξης πολιτικής, απο-τελεί δηλ. τη γέφυρα ανάµεσα στο παρελθόνκαι το παρόν. Προαπαιτούµενο της εκπλήρω-σης του σκοπού αυτού είναι ο συγκερασµόςτης οικονοµικής θεωρίας και των ποσοτικώνστοιχείων µε µεθόδους από άλλες επιστήµες,όπως η δηµογραφία, η στατιστική και η κοι-νωνιολογία.

Ένας δόκιµος ορισµός δίδεται από το NewPalgrave Dictionary of Economics: “η οικο-νοµική ιστορία επικεντρώνεται στην ιστορικήµελέτη της οικονοµικής ανάπτυξης και µεγέ-θυνσης…”. Επαγγελµατικά και ακαδηµαϊκάδιαφοροποιήθηκε από την οικονοµική επι-στήµη χάρη στην ίδρυση επιστηµονικών εται-ριών πρώτα στη Μεγάλη Βρετανία το 1926 και

στις ΗΠΑ το 1941. Καθώς η οικονοµική επι-στήµη από τη δεκαετία του 1960 αποµακρύν-θηκε από την ιστορία και προσανατολίστηκεστη χρήση µαθηµατικών υποδειγµάτων, η “νέαοικονοµική ιστορία” τάσσεται υπέρ της εφαρ-µογής της οικονοµικής θεωρίας στην ιστορία.“Η ποσοτική ανάλυση και τεκµηρίωση απο-τελεί τη γέφυρα επαναπροσέγγισης…” (βλ.Field 2008).

Η κατάρτιση εποµένως µακροχρόνιων χρο-νολογικών σειρών, αξιοποιώντας την πληρο-φόρηση που εµπεριέχεται στα ιστορικάαρχεία, δεν πρέπει σε καµία περίπτωση ναπαραγνωριστεί. Επιτρέποντας την ποσοτικήανάλυση των ιστορικών γεγονότων, συµπλη-ρώνει το “κενό γνώσης” και φωτίζει άγνωσταγεγονότα. Η προσθήκη γνώσης µε τη σειρά τηςαλλάζει την υφιστάµενη ιστοριογραφία, µετελικό σκοπό την προσέγγιση της αντικειµε-νικής αλήθειας.12

Στην Ελλάδα, η διάσπαση του ενδιαφέροντοςόσον αφορά τη µελέτη και τη διδασκαλία τωνοικονοµικών και της ιστορίας είναι καταφανής.Η αξία της οικονοµικής ιστορίας περιορίζεταιστην απλή χρονική αφήγηση των γεγονότων.Συστηµατικά παραγνωρίζεται η σηµασία µιας“ολιστικής” µελέτης και διδασκαλίας της οικο-νοµικής θεωρίας στο πλαίσιο της ενδελεχούςεξέτασης ιστορικών επεισοδίων. Κυριαρχούνδε εσφαλµένα στερεότυπα, όπως η αντίληψηότι ο οικονοµικός ιστορικός είναι “ο οικονο-µολόγος που χρησιµοποιεί στην ανάλυσή τουιστορικά στατιστικά δεδοµένα” ή “ο ιστορικόςπου ασχολείται µε την οικονοµία”. Έχει επι-κρατήσει επίσης η εσφαλµένη εικόνα του οικο-νοµικού ιστορικού ως “ενός ακαδηµαϊκού πουενδιαφέρεται µόνο για το τι συνέβη στο παρελ-θόν και δεν ασχολείται καθόλου µε το παρόνκαι τα τρέχοντα ζητήµατα”.

Από την άλλη πλευρά όµως, και η οικονοµικήεπιστήµη αγνοεί την αξία της ιστορικής έρευ-νας. Για την περιγραφή και µελέτη της συµπε-ριφοράς των οικονοµούντων ατόµων χρησι-


1122 Βλ. µεταξύ άλλων Deane and Cole (1967), Feinstein (1972),Lindert (2004) και Crafts and Fearon (2013).

µοποιεί ως επί το πλείστον µαθηµατικά υπο-δείγµατα, η εγκυρότητα των οποίων εξαρτάταιαπό την ισχύ µιας σειράς απλουστευτικώναρχικών υποθέσεων που περιγράφουν τη σύν-θετη οικονοµική πραγµατικότητα. Η επίλυσηαυτών των υποδειγµάτων βασίζεται στον επα-γωγικό συλλογισµό (hypothetical deductivemodels): ο οικονοµολόγος διατυπώνει µιαγενική θεωρία και προσπαθεί να ελέγξει τηνεγκυρότητά της εξετάζοντας την ισχύ της σεειδικές περιπτώσεις (top-down approach). Εάνη θεωρία επαληθεύεται, τότε προχωρά στηδιατύπωση γενικευµένων συµπερασµάτων, ταοποία όµως ισχύουν µόνο εφόσον οι αρχικέςσυνθήκες είναι σωστές. Ωστόσο, δεν γνωρίζειτον ακριβή τρόπο λειτουργίας της οικονοµίαςστον πραγµατικό κόσµο. Η γνώση του περιο-ρίζεται στη µελέτη αφαιρετικών υποδειγµάτωνπου πολλές φορές βασίζονται σε εσφαλµένεςπαραδοχές, αφού στην οικονοµική επιστήµη,σε αντίθεση µε ό,τι συµβαίνει στις θετικές επι-στήµες, ο περιορισµός στη συλλογή και χρήσηαξιόπιστων δεδοµένων είναι ισχυρός. Εξάλ-λου, η εφαρµογή της πειραµατικής µεθόδουγια τη συλλογή παρατηρήσεων δεν είναι εφι-κτή, αφού δεν είναι δυνατή η υποβολή µιαςοικονοµίας σε συνθήκες πειράµατος.

Με άλλα λόγια, ενώ στις θετικές επιστήµες ταυποδείγµατα συντάσσονται για την εξήγησητων πραγµατικών δεδοµένων που συλλέγονταιείτε µε παρατήρηση είτε µε πείραµα, στηνοικονοµική επιστήµη ο οικονοµολόγος χρησι-µοποιεί ένα υπόδειγµα για να περιγράψει τοπώς ο κόσµος πιθανώς λειτουργεί. Η εµπει-ρική επαλήθευση της θεωρίας γίνεται είτε µεβάση την ερµηνεία οικονοµετρικών αποτελε-σµάτων είτε µε τον εντοπισµό τυπικών γνω-ρισµάτων (stylised facts). Και τα δύο όµωςεξαρτώνται από τη χρήση ενός περιορισµένουδείγµατος παρατηρήσεων σε “κανονικέςσυνθήκες”, µε αποτέλεσµα η απουσία µιαςευρείας επισκόπησης στο χρόνο να οδηγεί σεεσφαλµένα συµπεράσµατα σχετικά µε τηνευρωστία του οικονοµικού υποδείγµατος.

Από τα παραπάνω γίνεται αντιληπτό ότι οοικονοµολόγος επιχειρηµατολογεί µε βάση τηθεωρία, ενώ ο ιστορικός µε βάση τα γεγονότα.

Ο οικονοµικός ιστορικός καλείται να κάνεικαι τα δύο, να συνδυάσει δηλαδή τη θεωρία µετα πραγµατικά περιστατικά. Ως αναλυτικόεργαλείο χρησιµοποιεί τα εµπειρικά ή ιστο-ρικά υποδείγµατα που βασίζονται στονπαραγωγικό συλλογισµό (empirical or histor-ical inductive models).13 ∆εν περιορίζεται,όπως ο ιστορικός, στη συγκέντρωση καιµελέτη ενός δείγµατος περιστατικών, ούτεόµως, όπως ο οικονοµολόγος, στη διατύπωσηυποθέσεων και στην a posteriori επαλήθευσηµιας γενικής θεωρίας. Αντίθετα, πρώτο βήµαστην ανάλυσή του είναι η συλλογή του µέγι-στου δυνατού αριθµού παρατηρήσεων ενόςπραγµατικού περιστατικού. Η υψηλή συχνό-τητα εµφάνισης τού εξασφαλίζει την επιτυχίαστο δεύτερο βήµα, δηλ. την ανίχνευση ενόςµοτίβου επανάληψης και τη διατύπωση ενόςπροτύπου συµπεριφοράς που θα επιτρέψουν,σε τρίτο βήµα, τον προσδιορισµό των γενεσι-ουργών αιτίων ενός φαινοµένου και τη δια-τύπωση εναλλακτικών υποθέσεων για τηνεµφάνισή του. Η ανάπτυξη γενικών συµπε-ρασµάτων ή θεωριών είναι το καταληκτικόβήµα. Σχηµατικά, θα µπορούσαµε να περι-γράψουµε τη µεθοδολογία ως εξής:

πποοσσοοττιικκάά σσττοοιιχχεείίαα→µµοοττίίββοο→υυπποοθθέέσσεειιςς→θθεεωωρρίίαα

Για τον οικονοµολόγο, η σχηµατική απεικό-νιση της τεχνικής που ακολουθεί είναι η αντί-στροφη.

Η συλλογή εποµένως αξιόπιστων στατιστικώνστοιχείων που συµπυκνώνουν τη συχνότηταεπανάληψης του πραγµατικού περιστατικού,καθώς και τα ιδιαίτερα χαρακτηριστικά του(µέγεθος, διάρκεια, ένταση), αποτελεί τηβασική υποδοµή στην έρευνα του οικονοµικούιστορικού. Κατ’ επέκταση, η συµπύκνωση τηςιστορικής εµπειρίας και η ποσοτική της τεκµη-ρίωση επιτρέπουν την ακριβή γνώση του µηχα-νισµού δηµιουργίας και των αιτιών επανάληψηςτου γεγονότος. Άλλωστε, η γνώση αυτή έχειπρωταρχική σηµασία για την εξαγωγή χρήσι-µων συµπερασµάτων που θα βοηθήσουν στοσχεδιασµό της οικονοµικής πολιτικής.



1133 Γνωστή ως bottom-up approach.

4 Η ΝΕΑ ΕΛΛΗΝΙΚΗ ΙΣΤΟΡΙΚΗ ΣΤΑΤΙΣΤΙΚΗΒΑΣΗ, 1833-1949

4.1 ΠΕΡΙΓΡΑΜΜΑ

Η νοµισµατική ιστορία του νεότερου ελληνι-κού κράτους δεν έχει µέχρι σήµερα αρκού-ντως ερευνηθεί. Παρά τις άφθονες βιβλιο-γραφικές αναφορές, αυτές εξαντλούνται σεεπετειακές εκδόσεις, χρονολόγια και χρονικά,λευκώµατα και βιογραφίες, οδηγούς εκθέ-σεων ή ακόµη, στην καλύτερη περίπτωση, στηνεπανέκδοση (ανατύπωση) παλαιότερων µονο-γραφιών και µελετών. Επικεντρώνονταικυρίως είτε στην απλή χρονική αφήγηση µεµο-νωµένων νοµισµατικών γεγονότων, δίχωςόµως να προσπαθούν να εντοπίσουν και ναερµηνεύσουν το µηχανισµό δηµιουργίας τους,είτε στην εµπειρική επαλήθευση µιας θεωρίαςή εικασίας µε χρήση των διαθέσιµων κάθεφορά µακροχρόνιων χρονολογικών σειρών.Σε καµία περίπτωση όµως οι δύο αυτοί τρόποιπροσέγγισης δεν προσφέρουν µια ολοκληρω-µένη και συστηµατική µελέτη των νοµισµατι-κών φαινοµένων στην Ελλάδα.

Σηµαντικό εµπόδιο υπήρξε η έλλειψη µιαςολοκληρωµένης και έγκυρης στατιστικήςβάσης ιστορικών χρονοσειρών για την ελλη-νική οικονοµία. Μέχρι σήµερα, η διαθεσιµό-τητα των όποιων χρονολογικών σειρών ήτανελλιπής, ανεπαρκής, κατακερµατισµένη καιανεπίσηµη, εν πολλοίς άγνωστη στην ευρύτερηεπιστηµονική κοινότητα, µε αποτέλεσµα οιµέχρι τώρα προσπάθειες αξιοποίησής τους ναείναι σποραδικές και η ελληνική περίπτωσηνα µη συµπεριλαµβάνεται, παρά µόνο τυχαία,στη διεθνή βιβλιογραφία.

Η ύπαρξη της νέας στατιστικής βάσης και ηδιάθεσή της στη διεθνή επιστηµονική κοινότητααποτελεί την πρώτη υποδοµή για τη συστηµα-τική ανάπτυξη της έρευνας σε θέµατα οικονο-µικής, νοµισµατικής και τραπεζικής ιστορίαςτης νεότερης Ελλάδας, µε σκοπό την αξιοποί-ηση της υφιστάµενης γνώσης και την προσθήκηνέας που θα συνεισφέρει στην έγκαιρη ενηµέ-ρωση των φορέων οικονοµικής πολιτικής. Ανα-λυτικότερα, η χρησιµοποίησή της ως εργαλείου

ποσοτικής τεκµηρίωσης της ιστορικής αφήγη-σης θα βοηθήσει στην αναζήτηση παραλληλι-σµών του σήµερα µε το χθες, οι οποίοι θα επι-τρέψουν την ορθή διατύπωση χρήσιµωνσυµπερασµάτων πολιτικής που αποτελεί καιτον τελικό σκοπό της προσπάθειας. Θα δώσειαπαντήσεις σε επίκαιρα θέµατα όπως:

1. Ποια είναι εκείνα τα ιδιαίτερα χαρακτη-ριστικά που κατατάσσουν µια οικονοµίαστην “περιφέρεια” του παγκόσµιου νοµι-σµατικού και οικονοµικού συστήµατος;

2. Πώς εξηγείται η οικονοµική καθυστέρησηµιας χώρας;

3. Γιατί µια χώρα τελεί συχνά υπό συνθήκες“απατηλής” και βραχύβιας σταθερότητας;

4. Ποιοι παράγοντες ερµηνεύουν το διαχρο-νικό έλλειµµα εµπιστοσύνης, που νοείταιως η έλλειψη αξιόπιστων δηµοσιονοµικώνκαι νοµισµατικών θεσµών, µε αποτέλεσµαη χώρα να υποφέρει από επαναλαµβανό-µενες κρίσεις εµπιστοσύνης;

5. Ποια ήταν τα οφέλη αλλά και οι κίνδυνοιαπό την προσπάθεια της χώρας να δανει-στεί αξιοπιστία στην άσκηση πολιτικήςµέσω της ένταξής της σε µια οικονοµική ήνοµισµατική “λέσχη” ισχυρών οικονοµιώνκαι της πρόσδεσής της σε µια νοµισµατικήάγκυρα;

6. Ποια ήταν τα ιδιαίτερα προβλήµατα πουαντιµετώπισε κάθε φορά που υπήρχε διε-θνής κρίση; και

7. Πώς ήταν “η επόµενη µέρα”;

Οι απαντήσεις σε όλα αυτά τα ερωτήµατα θαµας βοηθήσουν πρώτον, να κατανοήσουµε σεβάθος την αρχιτεκτονική του διεθνούς νοµι-σµατικού συστήµατος που επικρατούσε σεκάθε ιστορική περίοδο και του οποίου ηΕλλάδα προσπαθούσε να είναι µέλος και, δεύ-τερον, να εντοπίσουµε τους λόγους της αδυ-ναµίας της χώρας να αξιοποιήσει τα οφέληαπό την παραµονή της σε αυτό.


Η ελληνική στατιστική βάση (Greek MacroHistory Database) αποτελεί µέρος της µεγάληςιστορικής στατιστικής βάσης των χωρών τηςΝΑ Ευρώπης (SEE Macro History Database).Περιέχεται στην κοινή έκδοση µε τίτλο South-Eastern European Monetary and EconomicStatistics from the Nineteenth Century toWorld War II (SEEMHN 2014, κεφάλαιο 3).Είναι ελεύθερα προσβάσιµη µέσω του δικτυα-κού τόπου της Τράπεζας της Ελλάδοςhttp://www.bankofgreece.gr/Pages/el/Publica-tions/Studies/SeemhnDataVolTables.aspx).Καλύπτει την περίοδο από το 1833 έως και το1949. Παρουσιάζονται συνολικά 98 χρονο-σειρές, οµαδοποιηµένες σε 6 κατηγορίες, σεετήσια και µηνιαία βάση. Για την περίοδο1833-1939, περιέχεται ένα πλήρες σύνολο χρο-νολογικών σειρών σε ετήσια και µηνιαία βάσηγια τις παρακάτω ευρείες κατηγορίες µακρο-οικονοµικών µεγεθών όπως:

(1) νοµισµατικές µεταβλητές (2) επιτόκια (3) συναλλαγµατικές ισοτιµίες (4) δηµόσια οικονοµικά (5) τιµές, παραγωγή και απασχόληση και (6) εθνικοί λογαριασµοί και πληθυσµός.

Για την περίοδο 1940-1949, περιέχεται έναπλήρες σύνολο στοιχείων σε ετήσια και µηνι-αία βάση για τρεις µεταβλητές:

(1) νοµισµατική βάση(2) συναλλαγµατική ισοτιµία και(3) δείκτης κόστους ζωής.

Η στατιστική βάση χωρίζεται σε τρία µέρη.Στο πρώτο µέρος, κρίθηκε απαραίτητη ησύντοµη αλλά περιεκτική αναφορά στασηµαντικότερα νοµισµατικά γεγονότα πουγνώρισε η χώρα, καθώς και η ακριβής ανά-λυση του θεσµικού πλαισίου άσκησης της νοµι-σµατικής πολιτικής σε κάθε εξεταζόµενη χρο-νική περίοδο. Και τούτο γιατί η συλλογή,καταγραφή, επεξεργασία και ο έλεγχος τωνστοιχείων καθώς και η κατάρτιση δεικτών γιατόσο µεγάλες και µακρινές χρονικές περιό-δους προϋποθέτουν τη βαθιά γνώση του εκά-στοτε θεσµικού πλαισίου λειτουργίας του

εγχώριου και διεθνούς οικονοµικού και νοµι-σµατικού συστήµατος και του τρόπου άσκησηςπολιτικής. Η γνώση αυτή µας βοηθά στηναυστηρή διατύπωση των ορισµών των δηµο-σιευόµενων µεταβλητών.

Στο δεύτερο µέρος παρατίθενται αναλυτικά οιορισµοί των µεγεθών και η λεπτοµερής εξή-γηση κάθε χρονοσειράς χωριστά, σε καθεµίααπό τις έξι κατηγορίες. Περιγράφεται επίσηςλεπτοµερώς ο τρόπος κατάρτισης νέων µετα-βλητών, για παράδειγµα δίνονται δύο ορισµοίτης ποσότητας χρήµατος, του µακροχρόνιουκόστους δανεισµού του ∆ηµοσίου και µιαςκατά προσέγγιση εκτίµησης του δηµόσιουχρέους.

Το τρίτο µέρος παρουσιάζει µε λεπτοµέρειακαι ακρίβεια όλες τις πηγές άντλησης της πλη-ροφόρησης. Το ενδιαφέρον επικεντρώνεταιστην ακριβή αναφορά, την παρουσίαση και τοσχολιασµό των πρωτογενών πηγών, όπωςείναι περιοδικές ή συγκυριακές εκδόσεις στα-τιστικών δελτίων, στατιστικές επετηρίδες, ισο-λογισµοί και απολογισµοί τραπεζών, προϋ-πολογισµοί και απολογισµοί του κράτους.Συζητούνται επίσης και οι δευτερογενείςπηγές, που αφορούν πρωτίστως δηµοσιευµέ-νες πρωτότυπες µελέτες σύγχρονων ερευνη-τών. Οι τελευταίες χρησιµοποιήθηκαν κυρίωςγια τον έλεγχο και την επιβεβαίωση εκείνωντων ποσοτικών στοιχείων που αναφέρονταιστις πρωτογενείς πηγές, αλλά είτε είναι σεαµφισβήτηση είτε η χρονοσειρά δεν είναι πλή-ρης ή συνεχής.

Προς διευκόλυνση του χρήστη, στην αρχή τηςελληνικής στατιστικής βάσης παρατίθεταιένας πίνακας δεικτών (index table) που συνο-ψίζει όλη τη χρήσιµη πληροφόρηση, δηλ. τονορισµό της οµάδας των βασικών µεταβλητώνκαι των επιµέρους µεταβλητών, την περίοδοτου δείγµατος, τη συχνότητα, τη λογιστικήµονάδα και τον κωδικό πρόσβασης στουςπίνακες των δεδοµένων. Τέλος, η βάσηεµπλουτίζεται µε διαγραµµατική απεικόνισηεπιλεγµένων µεταβλητών, που καταδεικνύειµε απλό και παραστατικό τρόπο τη διαχρονικήεξέλιξη και τις σχέσεις αλληλεξάρτησης.



4.2 ΜΕΘΟ∆ΟΛΟΓΙΑ

Για τη διασφάλιση της αξιοπιστίας, της ακρί-βειας και της συγκρισιµότητας των ποσοτικώνδεδοµένων, συµφωνήθηκε14 από κοινού µεόλες τις κεντρικές τράπεζες που συµµετείχανστο έργο η εφαρµογή µιας κοινής µεθοδολο-γίας όσον αφορά µια σειρά από κρίσιµα ζητή-µατα, όπως η επιλογή και ο ορισµός των µετα-βλητών, ο τρόπος συλλογής των πληροφοριών,οι τεχνικές κατάρτισης νέων δεικτών και οιτρόποι αντιµετώπισης δυσκολιών από τη χρο-νική ασυνέχεια και την έλλειψη στοιχείων.

Αναλυτικότερα, πρώτον, η στατιστική βάσηπεριέχει στοιχεία για ένα ελάχιστο αλλά ικανόσύνολο οικονοµικών µεγεθών, κοινό για όλεςτις χώρες. Έµφαση δόθηκε στα νοµισµατικάµεγέθη, σε µια προσπάθεια αξιοποίησης τουσυγκριτικού πλεονεκτήµατος που προσφέρουντα αρχεία των εθνικών κεντρικών τραπεζών.

∆εύτερον, η κατάρτιση των χρονολογικών σει-ρών έγινε µε βάση τους τυποποιηµένους ορι-σµούς που χρησιµοποιούνται ευρέως σήµερα,αφού µόνο έτσι διασφαλίζεται στο µέγιστοδυνατό βαθµό η ακρίβεια και η εναρµόνισητων ορισµών τόσο µεταξύ χωρών όσο καιµεταξύ της ιστορικής σειράς και της τρέχου-σας σειράς για το ίδιο µέγεθος, επιτρέπονταςµε αυτό τον τρόπο τη χρονική συνέχεια τουµεγέθους και τη µελέτη της διαχρονικής εξέ-λιξής του.

Τρίτον, η περιγραφή κάθε µεταβλητής είναιλεπτοµερής, έτσι ώστε να είναι δυνατή η ταυ-τοποίηση τυχόν διαφορών στη µέθοδο κατα-γραφής του µεγέθους τόσο µεταξύ χωρών όσοκαι µεταξύ χρονικών περιόδων στην ίδιαχώρα. Ο διαφορετικός τρόπος καταγραφήςαπεικονίζει συνήθως διαφορές στο καθεστώςτης νοµισµατικής πολιτικής.

Τέταρτον, η συλλογή των στοιχείων έγινε απο-κλειστικά µε χρήση των πρωτογενών πηγών.

Πέµπτον, ο τρόπος παρουσίασης των στοι-χείων ήταν κοινός για όλες τις χώρες. Ειδι-κότερα, παρουσιάζονται τόσο οι σειρές που

αναφέρονται στα αθροιστικά µεγέθη (aggre-gated data) όσο και οι συνιστώσες τους (dis-aggregated). Το χρονικό διάστηµα που καλύ-πτει η κάθε σειρά είναι το µακρότερο δυνατό,η µονάδα µέτρησης είναι το νόµιµο νόµισµακάθε χώρας, η συχνότητα είναι ετήσια καιµηνιαία, ενώ για την αναπαραγωγή των ελλει-πόντων στοιχείων χρησιµοποιήθηκε η µέθοδοςτης γραµµικής παρεµβολής.

Έκτον, η κατάρτιση νέων δεικτών αφοράκυρίως το ΑΕΠ, το κόστος δανεισµού του∆ηµοσίου, την προσφορά χρήµατος και µιακατά προσέγγιση εκτίµηση του δηµόσιουχρέους.

5 ΕΛΛΗΝΙΚΕΣ ΙΣΤΟΡΙΚΕΣ ΧΡΟΝΟΛΟΓΙΚΕΣ ΣΕΙΡΕΣ ΚΑΙ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗ ΠΟΛΙΤΙΚΗ: ΠΑΡΑ∆ΕΙΓΜΑΤΑ

Η ανάλυση απλών παραδειγµάτων πολιτικήςµέσα από τη χρήση συγκεκριµένων ιστορικώνχρονοσειρών καταδεικνύει τη σηµασία τουςγια την αξιολόγηση της ασκηθείσας πολιτικής.Στο τµήµα αυτό, το ενδιαφέρον επικεντρώνε-ται σε τέσσερις οµάδες µεταβλητών.

5.1 ΝΟΜΙΣΜΑΤΙΚΟΙ ∆ΕΙΚΤΕΣ

Οι νοµισµατικοί δείκτες διακρίνονται σε δύοκατηγορίες µεταβλητών: (i) διαθέσιµα τηςχώρας και (ii) δείκτες µέτρησης της ποσότη-τας χρήµατος στην εγχώρια οικονοµία. Για τιςανάγκες της ποσοτικής απεικόνισης, η πρώτηκατηγορία ορίζεται ως το άθροισµα: πρώτον,των συνολικών διαθεσίµων σε πολύτιµοµέταλλο (χρυσός και άργυρος) µε τη µορφήείτε ράβδων (barren metal) είτε µεταλλικών


1144 Η επιτυχής ολοκλήρωση του έργου οφείλεται πρωτίστως στο αυξη-µένο αίσθηµα συλλογικής εργασίας και οµαδικότητας που επέ-δειξαν όλα τα µέλη της οµάδας. Οι τακτικές συναντήσεις (συνο-λικά 13 σε διάρκεια 7 ετών) αλλά και η καθηµερινή ηλεκτρονικήεπικοινωνία αποτέλεσαν τα εχέγγυα για τη γρήγορη επίλυση κάθεµορφής προβληµάτων. Η επιλογή της διεξαγωγής των τακτικώνσυναντήσεων µε τη µορφή στρογγυλής τράπεζας συνεισέφερε στηνπαρουσίαση της συντελούµενης προόδου και στην αποτελεσµατικήανταλλαγή γνώσεων και πληροφοριών. Ο σχηµατισµός εξάλλουυποοµάδων βοήθησε τη γρήγορη, ασφαλή και χρήσιµη διεργασίααλληλαξιολόγησης και διόρθωσης των δοκιµίων. Παράλληλα, ηπρώιµη χρησιµοποίηση των χρονολογικών σειρών για τη µελέτησυγκεκριµένων νοµισµατικών φαινοµένων αποτέλεσε ένα πρώτοκριτήριο ελέγχου της ακρίβειάς τους.

νοµισµάτων (minted coins) που διακρατού-νταν στο ταµείο όλων των εκδοτικών τραπε-ζών (έως το 1927) και της Τράπεζας της Ελλά-δος (από το 1928), δεύτερον, των διαθεσίµωνσε “συνάλλαγµα χρυσής βάσης” (foreignexchange, συνήθως γαλλικά φράγκα και στερ-λίνες) µε τη µορφή τοκοφόρων καταθέσεων σεξένες κεντρικές τράπεζες ή ανταποκρίτριεςτράπεζες, που χρησιµοποιούνταν για το δια-κανονισµό των διεθνών πληρωµών της χώραςκαι για την υποστήριξη της µετατρεψιµότηταςτων τραπεζογραµµατίων, και τρίτον, των κρα-τικών οµολογιών σε χρυσό (gilt-edged bonds)που διακρατούνταν στο ενεργητικό τηςκεντρικής τράπεζας.

Κατά την επιλογή των κονδυλίων που εµπε-ριέχονται στον ποσοτικό ορισµό της µεταβλη-τής των διαθεσίµων, δύο ζητήµατα µας απα-σχόλησαν: το εννοιολογικό περιεχόµενο και οτρόπος αποτίµησης. Ειδικότερα, στα µεταλ-λικά νοµισµατικά καθεστώτα, η διακράτησηδιαθεσίµων υπαγορευόταν από την ανάγκηδιασφάλισης της µετατρεψιµότητας του νοµί-σµατος. Στις µέρες µας, η µεταβλητή των δια-θεσίµων καταρτίζεται βάσει δύο διαφορετικώνεννοιών (βλ. IMF 2013, Balance of Paymentsand International Investment Position Man-ual), της έννοιας των “διεθνών αποθεµατικών”(international reserves) ή “επίσηµων αποθε-µατικών” (official reserve assets) και τηςέννοιας της “ρευστότητας σε ξένο νόµισµα”(foreign exchange liquidity). Σύµφωνα µε τηνπρώτη έννοια, τα διεθνή αποθεµατικά χρησι-µοποιούνται για τη διενέργεια των διεθνώνσυναλλαγών της χώρας και για τη διαµόρφωσητης διεθνούς τιµής του νοµίσµατός της µέσωπαρεµβάσεων στην αγορά συναλλάγµατος.Αφορούν στοιχεία του ενεργητικού του ισο-λογισµού της κεντρικής τράπεζας. Η δεύτερηέννοια είναι πιο ευρεία και αφορά στοιχείατόσο εντός όσο και εκτός ισολογισµού όχιµόνο της κεντρικής τράπεζας, αλλά και τηςκυβέρνησης, που έχουν σκοπό την ικανοποί-ηση της ζήτησης για ξένο νόµισµα.

Προς αποφυγή ενδεχόµενης υπερεκτίµησηςτων διαθεσίµων υιοθετήσαµε τον πρώτο ορι-σµό, που αποδίδει µια περισσότερο στενή

έννοια του µεγέθους. Οµοίως, προς αποφυγήενδεχόµενης υποεκτίµησής τους, λάβαµευπόψη µας το συνολικό ύψος και όχι µόνο το“νόµιµο κατώτατο όριο καλύµµατος” (statu-tory lower limit),15 όπως ορίζεται από τονιδρυτικό τραπεζικό νόµο και το καταστατικόλειτουργίας της εκδοτικής/κεντρικής τράπε-ζας, που θα είχε ίσως νόηµα εάν σκοπός τηςνοµισµατικής πολιτικής ήταν µόνο η εξασφά-λιση του νόµιµου κατώτατου ορίου διαθεσίµωνκαι ανώτατου ορίου κυκλοφορίας χρήµατος.Από τη στιγµή όµως που τα διαθέσιµα τηςχώρας χρησιµοποιούνταν για την πληρωµήτων υποχρεώσεών της στο εξωτερικό οι οποίεςυπαγορεύονταν από τη σύναψη διεθνώνδανείων και την ελλειµµατική εξωτερική τηςθέση, περισσότερο χρήσιµη είναι η έννοια των“επίσηµων αποθεµατικών” ή “διεθνών απο-θεµατικών”.

Το δεύτερο ζήτηµα αφορά τον τρόπο αποτί-µησης. Συνήθως, οι εκδοτικές τράπεζες απο-τιµούσαν τα µεταλλικά και συναλλαγµατικάτους διαθέσιµα όχι στην ισοτιµία της αγοράςαλλά στην προκαθορισµένη ισοτιµία του εγχώ-ριου νοµίσµατος στο άρτιο (parity rate) ένα-ντι του χρυσού ή του “συναλλάγµατος χρυσήςβάσης”. Εξαιτίας όµως των µεγάλων και συνε-χών υποτιµητικών πιέσεων στο εγχώριο νόµι-σµα, η εκδοτική/κεντρική τράπεζα σύµφωναµε τον αντίστοιχο ιδρυτικό νόµο αποτιµούσεόλα τα στοιχεία του ισολογισµού της (απαι-τήσεις και υποχρεώσεις) στην εγχώρια νοµι-σµατική µονάδα λαµβάνοντας υπόψη την τρέ-χουσα ισοτιµία της αγοράς κατά την ηµερο-µηνία σύνταξης του ισολογισµού της.

Η δεύτερη κατηγορία νοµισµατικών µετα-βλητών αφορά τους δείκτες µέτρησης τηςποσότητας χρήµατος. Στην πρώτη σελίδα τουκλασικού βιβλίου τους οι Friedman andSchwartz (1970) γράφουν ότι “…η µέτρηση τηςποσότητας χρήµατος αποτελεί δραστηριότηταπου χρονολογείται στις απαρχές του αµερι-κανικού κράτους ως διοικητικής οντότητας”.16



1155 25% της νοµισµατικής κυκλοφορίας για την Εθνική και 40% τηςνοµισµατικής βάσης για την Τράπζα της Ελλάδος.

1166 “…an activity that dates back to the beginning of the republic…”(σελ. 1).

Και τούτο διότι η ακριβής γνώση της ποσότη-τας χρήµατος στην οικονοµία σε κάθε χρονικήστιγµή επιτρέπει την άσκηση νοµισµατικήςπολιτικής µε σκοπό τη διευκόλυνση της ανα-πτυξιακής διαδικασίας σε ένα περιβάλλοννοµισµατικής και συναλλαγµατικής σταθερό-τητας. Τούτο είχε ιδιαίτερη σηµασία σταµεταλλικά νοµισµατικά καθεστώτα, αφού ηπεριορισµένη ποσότητα πολύτιµου µετάλλουπροσδιόριζε ένα θεσµικά καθοριζόµενο ελά-χιστο όριο “καλυµµένης” νοµισµατικής κυκλο-φορίας, που η παραβίασή του εξαιτίας µιαςυπερβάλλουσας προσφοράς “ακάλυπτου”χρήµατος κλόνιζε την εµπιστοσύνη στο τρα-πεζογραµµάτιο και ενθάρρυνε τις πληθωρι-στικές και υποτιµητικές πιέσεις, θέτοντας σεκίνδυνο το νοµισµατικό καθεστώς.

Στην Ελλάδα, αν και ευθύς µετά την ανεξαρ-τησία εγκαθιδρύθηκε εθνικό νοµισµατικόσύστηµα µε την κυκλοφορία ασηµένιων νοµι-σµάτων αλλά και χάρτινου (“ακάλυπτου”)χρήµατος, η συστηµατική καταγραφή σε ετή-σια και µηνιαία βάση της κυκλοφορίας τωντραπεζογραµµατίων ξεκινά µόλις το 1841, µετην ίδρυση και λειτουργία της Εθνικής Τρά-πεζας ως εκδοτικής. Πουθενά όµως δεν απει-κονίζεται η έννοια της ποσότητας χρήµατοςείτε µε τη στενή είτε µε την ευρεία έννοιά της,όπως συνηθίζεται σήµερα. Κι αυτό γιατί σύµ-φωνα µε τους υποστηρικτές της “currencyschool” του 19ου αιώνα, το τραπεζογραµµάτιοαποτελούσε το µόνο υποκατάστατο του χρή-µατος µε την έννοια του αυτούσιου χρήµατος.Άλλες µορφές χρήµατος, όπως οι κάθε µορφήςτραπεζικές καταθέσεις, δεν λαµβάνοντανυπόψη στον υπολογισµό της ποσότητας χρή-µατος. Συνεπώς, ενώ τα µεταλλικά και συναλ-λαγµατικά διαθέσιµα προσδιορίζονταν ενδο-γενώς, ο λόγος διαθεσίµων προς νοµισµατικήκυκλοφορία προσδιοριζόταν εξωγενώς, καθι-στώντας αναγκαία τη γνώση της ποσότηταςτων τραπεζογραµµατίων που ήταν κάθε φοράσε κυκλοφορία. Με την εµφάνιση όµως µιαςαστικής τάξης στο τελευταίο τέταρτο του 19ουαιώνα, η εγχώρια οικονοµία περνά σταδιακάαπό τον αντιπραγµατισµό στην εγχρήµατηοικονοµία και το τραπεζικό σύστηµα ανα-πτύσσεται. Ως συνέπεια, η έννοια του χρήµα-

τος τουλάχιστον ως συναλλακτικού µέσουδιευρύνθηκε, µε αποτέλεσµα η χρονολογικήσειρά της νοµισµατικής κυκλοφορίας να υπο-εκτιµά την ποσότητα χρήµατος που υπήρχε σεκάθε χρονική στιγµή στην εγχώρια οικονοµία.Η κατάρτιση εποµένως ορισµών της ποσότη-τας χρήµατος µε τη στενή έννοια του συναλ-λακτικού µέσου ή δεικτών ρευστότητας µε τηνευρεία έννοια βοηθούν στην ασφαλέστερηεκτίµηση του µεγέθους.

Για το λόγο αυτό και λαµβάνοντας υπόψη τουςπολύ σοβαρούς περιορισµούς στη διαθεσιµό-τητα των ποσοτικών στοιχείων, καταρτίσαµεδύο δείκτες χρήµατος: ένα δείκτη ρευστότηταςM3 (ευρεία έννοια), που περιλαµβάνει λιγό-τερο στενά υποκατάστατα του τραπεζογραµ-µατίου, όπως τραπεζικές καταθέσεις κάθεµορφής και τραπεζικά οµόλογα, και ένα στενόορισµό χρήµατος M0, γνωστού µε τον όρο“νοµισµατική βάση”.17 Χρησιµοποιήσαµε τηνοµισµατική προσέγγιση (monetaryapproach), σύµφωνα µε την οποία βέλτιστοςδείκτης είναι αυτός που πληροί τρία κριτήρια:(i) υψηλή συσχέτιση µεταξύ του δείκτη χρή-µατος και του πραγµατικού ΑΕΠ την τρέ-χουσα περίοδο, (ii) καταγράφει ως προσφοράχρήµατος τη συνολική αξία πολλών επιµέρουςαγαθών που αντιµετωπίζονται ως χρήµα και(iii) συγκεντρώνει την υψηλότερη τιµή τουσυντελεστή συσχέτισης µε τις τρέχουσες καιπαρελθοντικές τιµές του πραγµατικού ΑΕΠ.

Η σηµασία της παρακολούθησης της πορείαςτων δεικτών αυτών για το σχεδιασµό πολιτικήςγίνεται άµεσα αντιληπτή µέσα από δύο παρα-δείγµατα ασκηθείσας πολιτικής στη δεκαετίατου 1910 και 1930. Συγκεκριµένα, όπως φαί-νεται από το ∆ιάγραµµα 1, κατά την πρώτηδεκαετία του 20ού αιώνα οι δύο δείκτες, Μ0και Μ3, κινούνται αντίθετα. Ο δείκτης Μ0,που για την περίοδο αυτή απεικονίζει την εξέ-λιξη της κυκλοφορίας των τραπεζογραµµατίωνκαι βρίσκεται υπό τον πλήρη έλεγχο των νοµι-σµατικών αρχών, ακολουθεί πτωτική πορεία,απόρροια της πολύ περιοριστικής πολιτικής


1177 Άλλοι δύο δείκτες επίσης καταρτίστηκαν: ο λόγος διαθεσίµωνπρος κυκλοφορία και ο πολλαπλασιαστής του Μ3.

χρήµατος που εφαρµόστηκε στο πλαίσιο τουαυστηρού σταθεροποιητικού προγράµµατοςπου συµφωνήθηκε από κοινού µε τους δανει-στές το 1898. Μέσω της πολιτικής της εξου-δετέρωσης (sterilisation), κάθε αύξηση πουσηµειωνόταν την περίοδο αυτή στα συναλ-λαγµατικά διαθέσιµα της χώρας, κυρίως λόγωτης αύξησης του εξωτερικού εµπορίου, αντι-σταθµιζόταν πλήρως από τη µεγαλύτερη µεί-ωση της κυκλοφορίας τραπεζογραµµατίων. Ηπολιτική αυτή αποσκοπούσε στην εµπέδωσηνοµισµατικής και συναλλαγµατικής σταθερό-τητας. ∆εν απέδωσε όµως τα αναµενόµενααποτελέσµατα, αφού η υπερβάλλουσα ζήτησηχρήµατος ενδυνάµωνε τις ανατιµητικές πιέ-σεις στο νόµισµα, προκαλούσε αποπληθωρι-σµό και συντηρούσε τα δανειστικά επιτόκια σευψηλά επίπεδα. Εξάλλου, η ανοδική πορείατου Μ3 κατά την ίδια περίοδο, που οφειλόταναποκλειστικά στην αύξηση των ιδιωτικών τρα-πεζικών καταθέσεων και των χρηµατικώνσυναλλαγών λόγω της επέκτασης του εξωτε-ρικού εµπορίου, αν και δηλώνει ικανοποιητικήρευστότητα, δεν χρηµατοδότησε την αναπτυ-ξιακή διαδικασία, η οποία παρέµεινε ισχνήµετά την ύφεση της δεκαετίας του 1890, αφού

δεν επιτρεπόταν η παραβίαση ενός ανώτατου,στενού όµως, ορίου “ακάλυπτης” κυκλοφορίαςπου είχε τεθεί µε νόµο.

Αλλά και η πολιτική που ασκήθηκε στο πλαί-σιο του νέου νοµισµατικού καθεστώτος µετάτο 1910, µε την καθυστερηµένη απόφαση σύν-δεσης του νοµίσµατος µε το γαλλικό φράγκοκαι µάλιστα στο άρτιο, σε µια προσπάθειακαταπολέµησης του αποπληθωρισµού και τηςταχείας ανατίµησης του νοµίσµατος, σε καµίαπερίπτωση δεν βοήθησε την εµπέδωση τηςνοµισµατικής σταθερότητας. Και αυτό γιατίόπως παρατηρούµε στο διάγραµµα, οι δύο δεί-κτες Μ0 και Μ3 ακολουθούν τώρα την ίδιαπορεία. Συµµεταβάλλονται, αφού η αυξηµένηεισροή συναλλάγµατος επέφερε, στο πλαίσιοτης πλήρους και ελεύθερης µετατρεψιµότητας,συνεχείς και ισόποσες αυξήσεις της νοµισµα-τικής βάσης και εποµένως και της ρευστότη-τας, οι οποίες τροφοδοτούσαν όµως έτσι τονεγχώριο πληθωρισµό. Οι δυσµενείς συνέπειεςαυτής της πολιτικής στην πραγµατική ισοτιµίακαι στη συναλλαγµατική θέση της χώρας έγι-ναν ορατές µετά το 1914, όταν η Ελλάδα επέ-µενε, µετά την κατάρρευση του διεθνούς



κανόνα χρυσού, στη διατήρηση ενός κατ’ επί-φαση συστήµατος σταθερών ισοτιµιών.18

Ένα δεύτερο παράδειγµα είναι η νοµισµατικήπολιτική που ασκήθηκε κατά τα χρόνια τουµεσοπολέµου. Από το 1925 οι αρχές της χώραςάρχισαν να εφαρµόζουν µια έντονα περιορι-στική πολιτική χρήµατος στην προσπάθειάτους να τερµατίσουν τον ιδιαίτερα υψηλό πλη-θωρισµό και την έντονη υποτίµηση του νοµί-σµατος που επικράτησαν µεταπολεµικά.Όπως φαίνεται στο ∆ιάγραµµα 1, αν και ηνοµισµατική βάση µετά το 1925 µειώνεται, οδείκτης ρευστότητας καταγράφει στα χρόνιαπριν από την κρίση έντονα ανοδική πορείαπροσδιοριζόµενη από τις υψηλές τραπεζικέςκαταθέσεις που είχαν συσσωρευθεί από τηµεγάλη νοµισµατική επέκταση κατά την πολε-µική περίοδο. Στην πλειονότητά τους, αυτές οικαταθέσεις ήταν πολύ βραχυπρόθεσµουχαρακτήρα (όψεως) λόγω της χαµηλής εµπι-στοσύνης του κοινού στο νόµισµα. Από τηνάλλη πλευρά, οι τράπεζες, αν και διέθετανυψηλή ρευστότητα, ήταν εξαιρετικά απρόθυ-µες να δανείσουν µακροπρόθεσµα και συντη-ρούσαν έτσι ένα πολύ υψηλό κόστος δανει-σµού. Η κεντρική τράπεζα, λαµβάνονταςυπόψη το µέγεθος της νοµισµατικής βάσης,εκτίµησε, ενδεχοµένως λανθασµένα, ότιυπήρχε στενότητα χρήµατος και έτσι αµέσωςµετά την ίδρυσή της µείωσε το αναπροεξο-φλητικό επιτόκιό της.

Αλλά και η νοµισµατική πολιτική που ασκή-θηκε από τα µέσα του 1931 αποδείχθηκε εξί-σου αναποτελεσµατική. Η τραπεζική κρίση,όπως εκδηλώθηκε µε την αθρόα εκροή κατα-θέσεων και τις µαζικές πτωχεύσεις τραπεζών,δυσχέρανε τις συνθήκες ρευστότητας στηνοικονοµία, όπως φαίνεται από την έντονη καιαπότοµη καθοδική πορεία του M3. Την ίδιαστιγµή όµως, η Τράπεζα της Ελλάδος ενίσχυεακόµη περισσότερο την περιοριστική κατεύ-θυνση της νοµισµατικής της πολιτικής µε δια-δοχικές αυξήσεις του επιτοκίου της, που τρο-φοδότησαν µεγαλύτερες αυξήσεις του αγο-ραίου δανειστικού επιτοκίου, µε αποτέλεσµατη δηµιουργία συνθηκών πιστωτικής ασφυξίαςπου βάθυναν την ύφεση. Η ταυτόχρονη εξάλ-

λου επιβολή της υποχρέωσης των εµπορικώντραπεζών να τηρούν διαθέσιµα (υποχρεωτικέςκαταθέσεις) στην κεντρική τράπεζα, µέτροπου αποσκοπούσε στην καλύτερη εποπτείατων τραπεζών ως απόρροια της τραπεζικήςκρίσης, ενίσχυσε ακόµη περισσότερο τονπεριοριστικό χαρακτήρα της νοµισµατικήςπολιτικής, όπως απεικονίζεται από την ανο-δική πορεία του Μ0 σε αντιδιαστολή προς τηνπτωτική πορεία του δείκτη Μ3.

5.2 ΕΠΙΤΟΚΙΑ ΚΑΙ ΚΟΣΤΟΣ ∆ΑΝΕΙΣΜΟΥ

5.2.1 Αναπροεξοφλητικό επιτόκιο

Στα µεταλλικά νοµισµατικά καθεστώτα η προ-σφορά χρήµατος ελεγχόταν µέσω των µετα-βολών του επιτοκίου19 µε το οποίο συνήθως ηεκδοτική ή η κεντρική τράπεζα αναχρηµατο-δοτούσε την εγχώρια οικονοµία µέσω προε-ξοφλήσεων και πιστωτικών διευκολύνσεωνπρος τις εµπορικές τράπεζες. Στην ελληνικήπερίπτωση, ελλείψει κεντρικής τράπεζαςµέχρι και τον Απρίλιο του 1928, η Εθνική, ωςεκδοτική και εµπορική τράπεζα, έλεγχε τηρευστότητα στην οικονοµία µέσω του ανα-προεξοφλητικού επιτοκίου που εφάρµοζε στιςπροεξοφλήσεις τρίµηνων εµπορικών γραµ-µατίων. Με το ίδιο επιτόκιο δάνειζε τουςεµπόρους, τις εµπορικές τράπεζες µε πρό-βληµα ρευστότητας, αλλά και το ∆ηµόσιο.20 Το∆ιάγραµµα 2 απεικονίζει τη διαχρονική εξέ-λιξη της σειράς. Κατασκευάστηκε µε βάση τιςδιαθέσιµες ηµεροµηνίες µεταβολής του επι-τοκίου, όπως αυτές συλλέχθηκαν από τα πρα-κτικά των γενικών συνελεύσεων της ΕθνικήςΤράπεζας και την πληροφόρηση που εµπε-ριέχεται στους ετήσιους απολογισµούς τωνεργασιών της.

Όπως φαίνεται από µια απλή επισκόπηση τηςδιαγραµµατικής παρουσίασης, η Εθνική Τρά-


1188 Για µια λεπτοµερή περιγραφή του τρόπου άσκησης της νοµισµα-τικής πολιτικής στην Ελλάδα κατά τα χρόνια του κανόνα χρυσού,βλ. Lazaretou (1995) και SEEMHN (2014, κεφ. 3).

1199 Γνωστού ως “bank rate” ή “discount rate” ή “Lombard rate”. 2200 Μέχρι και το 1880, όταν η Ελλάδα απέκτησε και πάλι πρόσβαση

στις διεθνείς κεφαλαιαγορές, η Εθνική Τράπεζα ήταν σχεδόν οαποκλειστικός αγοραστής του δηµόσιου χρέους.

πεζα ουδέποτε θεώρησε το αναπροεξοφλη-τικό της επιτόκιο ως εργαλείο νοµισµατικήςπολιτικής. Οι µεταβολές του ήταν µάλλον σπά-νιες. Σε διάρκεια 80 ετών, µετέβαλε το επι-τόκιό της µόνο 27 φορές. Η απόφαση µετα-βολής του υπαγορευόταν από τις εµπορικέςτης κυρίως δραστηριότητες, τον ανταγωνισµόµε άλλες µικρότερες εµπορικές τράπεζες, στιςοποίες έδειχνε συνήθως απροθυµία να παρέ-χει την απαιτούµενη ρευστότητα, και την ανη-συχία της σχετικά µε την εµπιστοσύνη του κοι-νού προς το τραπεζογραµµάτιό της, και πολύλιγότερο από την κατάσταση της µακροοικο-νοµίας. Για παράδειγµα, αν και την ηµέραέναρξης των εργασιών της το Μάρτιο του 1841όρισε το επιτόκιό της σε 8%, πολύ χαµηλότερααπό το επιτόκιο εξωτραπεζικού δανεισµού(20%), µέχρι και τις αρχές της δεκαετίας του1890 το διατήρησε σχεδόν αµετάβλητο σε αυτότο επίπεδο. Μόνο στην αλλαγή του αιώναπαρατηρείται µια µικρή και αργή υποχώρησητου επιτοκίου, σε µια περίοδο µάλιστα που ηελληνική οικονοµία άρχισε να αναπτύσσεταιγρήγορα και η ανάγκη για φθηνά δανειακά

κεφάλαια ήταν µεγάλη. Εντούτοις, η απροθυ-µία αλλαγής κατεύθυνσης της πολιτικής επι-τοκίου, όπως παρατηρείται στο διάγραµµα,δεν φαίνεται να διευκόλυνε σηµαντικά τη χρη-µατοδότηση της αναπτυξιακής προσπάθειαςτην περίοδο αυτή. Μόνο από το 1923 και µετάη τράπεζα άρχισε να λαµβάνει υπόψη της τηµακροοικονοµία εν όψει του έντονου µετα-πολεµικού πληθωρισµού και των σφοδρώνυποτιµητικών πιέσεων.

Εξίσου αναποτελεσµατική όµως ήταν και ηπολιτική επιτοκίου της Τράπεζας της Ελλά-δος, όπως αυτό φαίνεται στο ∆ιάγραµµα 3,που παριστάνει το αναπροεξοφλητικό επιτό-κιο και το βραχυπρόθεσµο αγοραίο δανει-στικό επιτόκιο. Και οι δύο σειρές κατασκευ-άστηκαν µε βάση τις ηµεροµηνίες αλλαγής.Παρατηρούµε ότι η προσπάθεια µείωσης τουαγοραίου κόστους δανεισµού την οποία κατέ-βαλλε η κεντρική τράπεζα µειώνοντας το επι-τόκιό της από 10% σε 9% το Νοέµβριο του1928 και διατηρώντας το σε αυτό το χαµηλόεπίπεδο µέχρι και το Σεπτέµβριο του 1931



κατέληξαν σε αποτυχία αφού, εξαιτίας τηςυπερβάλλουσας ρευστότητας που διέθεταντότε οι εµπορικές τράπεζες, δεν συνέτρεχεανάγκη προσφυγής τους σε αυτήν για την ανα-χρηµατοδότηση του χαρτοφυλακίου τους.21

Όταν δε ξέσπασε η Μεγάλη Κρίση, η Τρά-πεζα αντέδρασε µε διαδοχικές αυξήσεις τουεπιτοκίου της,22 προκαλώντας ακόµη µεγαλύ-τερες αυξήσεις του αγοραίου επιτοκίου καιεπιφέροντας πιστωτική ασφυξία σε µιαπερίοδο που η κατεύθυνση της νοµισµατικήςπολιτικής θα έπρεπε να είναι περισσότεροδιευκολυντική για την έγκαιρη αντιµετώπισητων αρνητικών συνεπειών της ύφεσης.

5.2.2 Κόστος δανεισµού του ∆ηµοσίου

∆είκτη του αξιόχρεου της χώρας αποτελεί ηαπόδοση των οµολογιών µακροπρόθεσµουδανεισµού του ∆ηµοσίου. Η συλλογή των αγο-ραίων τιµών (ετήσιων από το 1901 και µηνι-αίων µετά το 1928) των οµολογιών δέκα µεγά-λων εξωτερικών δανείων σε χρυσό µας επι-τρέπει να υπολογίσουµε την τρέχουσα από-δοση (current yield) ως το λόγο του γινοµένου

της ονοµαστικής αξίας (face value) και τουονοµαστικού επιτοκίου (coupon rate) προς τηναγοραία τιµή. Τόσο στη θεωρία όσο και στηνπράξη είναι πλέον γνωστό ότι οι λιγότερο ανε-πτυγµένες οικονοµίες της περιφέρειας τουσυστήµατος υπέφεραν από το “αµάρτηµα” τηςπαντελούς αδυναµίας έκδοσης διεθνούς χρέ-ους στο δικό τους νόµισµα (Eichengreen andHausmann 1999, Eichengreen et al. 2003,Catão and Milesi-Ferretti 2014). Οι ξένοιπιστωτές, προς αποφυγή του κινδύνου νοµι-σµατοποίησης (πληθωριστικοποίησης) του


2211 Στα χρόνια πριν από την κρίση, οι εµπορικές τράπεζες συνήθιζαννα καταφεύγουν για άντληση ρευστότητας στην Εθνική Τράπεζα,στην οποία διατηρούσαν τις καταθέσεις τους. Παρά τη µείωση τουεπιτοκίου της Τράπεζας της Ελλάδος, η Εθνική ύψωσε το επιτό-κιό της από 9% σε 11%-13%, µε αποτέλεσµα το τριµηνιαίο αγο-ραίο επιτόκιο να αυξηθεί απότοµα.

2222 Το 1931 η ελληνική οικονοµία είχε ήδη εισέλθει σε συνθήκες ύφε-σης και πιστωτικής στενότητας (µείωση της οικονοµικής δραστη-ριότητας και της απασχόλησης, γενικευµένος τραπεζικός πανικός,χρεοκοπία τραπεζών και αποθησαύριση χρήµατος). Η αντίδρασητης πολιτικής ήταν µάλλον σπασµωδική και επέτεινε την αβεβαι-ότητα. Επιλέγοντας εν τέλει να υποστηρίξει τη σταθερή σχέση µετο χρυσό, η Τράπεζα της Ελλάδος στο τέλος Σεπτεµβρίου 1931αύξησε το επιτόκιό της από 9% σε 12%. Ένα µήνα µετά το µεί-ωσε σε 11%, για να το αυξήσει εκ νέου σε 12% στα µέσα Ιανου-αρίου του επόµενου έτους. Ένα µήνα αργότερα το µείωσε και πάλισε 11%. Η αργή αλλά σταδιακή πτώση του κόστους δανεισµούξεκίνησε κατά το δεύτερο εξάµηνο του 1932.

χρέους και απώλειας των επενδύσεών τους,δέχονταν να αγοράσουν κρατικά οµόλογαµόνο όταν αυτά ήταν εκφρασµένα σε ένα διε-θνές σκληρό νόµισµα. Στα χρόνια τουκανόνα χρυσού, η έκδοση χρέους από µιααναπτυσσόµενη χώρα περιείχε “ρήτρα χρυ-σού” ή “ρήτρα νοµίσµατος”, δηλ. ρήτρα απο-πληρωµής του χρέους στο άρτιο είτε σε χρυσόείτε σε “συνάλλαγµα χρυσής βάσης”. Τουψηλό µερίδιο δανειακών υποχρεώσεωναύξανε την εξάρτηση της χώρας από το εξω-τερικό, καθώς η εξυπηρέτησή τους πραγµα-τοποιούνταν µέσω σταθερών πληρωµών σεσκληρό νόµισµα, οι οποίες όµως δεν συνδέο-νταν µε την τρέχουσα οικονοµική κατάσταση.

Όπως φαίνεται στο ∆ιάγραµµα 4, που παρι-στάνει τη µέση ετήσια µη σταθµισµένη τρέ-χουσα απόδοση δέκα κρατικών οµολόγωνστην περίοδο 1901-1940, κάθε φορά που ηχώρα κατέβαλλε αξιόπιστες προσπάθειεςσυµµετοχής της στο διεθνές νοµισµατικόσύστηµα, το κόστος δανεισµού της µειωνότανσηµαντικά.23 Αντιθέτως, η παραµονή τηςεκτός του διεθνούς νοµισµατικού συστήµατοςσυνδυάστηκε µε πολύ υψηλό κόστος δανει-σµού ή ακόµη και µε αδυναµία δανεισµού.

Χαρακτηριστικό είναι ότι µετά την έξοδο τηςχώρας το 1932 από τον ήδη σε κατάρρευσηκανόνα χρυσού-συναλλάγµατος, η οποία συν-δυάστηκε επίσης µε µονοµερή αναστολή εξυ-πηρέτησης του δηµόσιου χρέους, το κόστοςαυξήθηκε απότοµα µέσα σε ένα έτος µέχρικαι το τριπλάσιο σε σχέση µε το αµέσωςπροηγούµενο έτος. Αυτό όµως που έχει ιδι-αίτερο ενδιαφέρον είναι ότι, παρά την προ-θυµία εύρεσης συµβιβαστικής λύσης και τηνάµεση εκ νέου σύνδεση της χώρας µε µιανοµισµατική άγκυρα στο πλαίσιο του GoldBloc το 1933 και, µετά την κατάρρευσή του,µε τη ζώνη της στερλίνας το 1936, το κόστοςδανεισµού ουδέποτε επέστρεψε σε λογικάµονοψήφια ποσοστά, όπως αυτά που επι-κρατούσαν την περίοδο του κανόνα χρυσού-συναλλάγµατος (1928-1931). Η περιορι-σµένη διεθνής ρευστότητα σε ένα περιβάλλονδιεθνούς καχυποψίας, όπως ήταν αυτό πουεπικράτησε µετά την κρίση του 1929, αλλά καιη πρότερη εµπειρία από τη µονοµερή ανα-



2233 Η διαφορά απόδοσης µεταξύ ελληνικού και βρετανικού οµολόγουστα χρόνια του κανόνα χρυσού δεν ξεπέρασε ποτέ τις 380 µονά-δες βάσης. Εξάλλου, µε την είσοδο της χώρας στον κανόνα χρυ-σού-συναλλάγµατος το 1928, το κόστος δανεισµού του ∆ηµοσίουµειώθηκε σε λιγότερο από το µισό, σε 6,7% από 14,3% το 1923.

στολή πληρωµής του χρέους έπληξαν το αξιό-χρεο της χώρας και διαµόρφωσαν εξαιρετικάυψηλές αποδόσεις, που όπως φαίνεται στοδιάγραµµα ήταν περισσότερο από 4-5 φορέςυψηλότερες.

Αξίζει να αναφερθεί ότι η εξέλιξη τουκόστους δανεισµού ήταν κοινή για όλες τιςχώρες της ΝΑ Ευρώπης (βλ. ∆ιάγραµµα 5). Ηένταξη και παραµονή στο διεθνή κανόνα χρυ-σού, ακόµη όµως και η προσπάθεια και η προ-οπτική ένταξης, ενίσχυαν την αξιοπιστία τηςοικονοµικής πολιτικής και βελτίωναν την πρό-σβαση της “περιφέρειας” στις διεθνείς κεφα-λαιαγορές.

5.3 ∆ΗΜΟΣΙΟΝΟΜΙΚΟΙ ∆ΕΙΚΤΕΣ

Η πρόσφατη κατάρτιση και δηµοσιοποίησηστατιστικών δεδοµένων για τα σηµαντικότεραδηµοσιονοµικά µεγέθη όπως αυτά των εσόδωνκαι των δαπανών, καθώς και η εκτίµηση µιας

προσέγγισης του δηµόσιου χρέους µαςδίνουν τη δυνατότητα να µελετήσουµε τηδηµοσιονοµική πολιτική που ασκήθηκε από το1833 µέχρι το 1939. Η απλή επισκόπηση των∆ιαγραµµάτων 6 και 7 αναδεικνύει τέσσερατυπικά χαρακτηριστικά γνωρίσµατα τηςασκηθείσας δηµοσιονοµικής πολιτικής κατάτην περίοδο αυτή:

(i) Εµφανής είναι η αδυναµία των δηµοσιο-νοµικών αρχών να αυξήσουν τα έσοδα τουκράτους από τη φορολογία. Μεταξύ αρχήςκαι τέλους της περιόδου του δείγµατος, ολόγος φόρων προς ΑΕΠ παρέµενε στο ίδιοχαµηλό επίπεδο, περίπου 18%, όταν την ίδιαστιγµή οι πρωτογενείς δαπάνες σε ειρηνικέςπεριόδους ήταν 3 και 4 φορές υψηλότερεςαπό τους φόρους. Λόγοι αυτής της αδυνα-µίας ήταν η µικρή φορολογική βάση, τουψηλό κόστος της είσπραξης των φόρων καιτο ασαφές και κατακερµατισµένο φορολο-γικό πλαίσιο.


(ii) Με βάση τα στοιχεία για την Ελλάδα επι-βεβαιώνεται εµπειρικά η υπερκυκλική επί-δραση της δηµοσιονοµικής πολιτικής στονοικονοµικό κύκλο, που αποτελεί κοινό χαρα-κτηριστικό γνώρισµα των φτωχών χωρών (βλ.Kaminsky et al. 2004, Alesina et al. 2008, Woo2010).24 Σε περιόδους άνθησης, η δηµοσιονο-µική πολιτική αντιδρούσε µε αύξηση δαπανώνδιευρύνοντας την ανισορροπία και συµβάλ-λοντας στη µεγαλύτερη διάχυση των δυσµενώνεπιπτώσεων σε περιόδους κρίσης.

(iii) Η όποια αύξηση των φορολογικών εσό-δων προήλθε µέσω της σηµαντικής αύξησηςτης έµµεσης φορολογίας. Οι έµµεσοι φόροιαπέφεραν άνω του 70% των συνολικών φορο-λογικών εσόδων. Η προσφυγή στην έµµεσηφορολογία, αν και αύξανε άµεσα τα δηµόσιαέσοδα, προκαλούσε έντονη κοινωνική δυσα-ρέσκεια, αφού επιβάρυνε αγαθά βασικής ανά-γκης και έπληττε κυρίως τα ασθενέστερα εισο-δηµατικά στρώµατα. Η δυσαρέσκεια δηµι-ουργούσε παρατεταµένη πολιτική αστάθεια,όπως στα τέλη της δεκαετίας του 1880 και στοπρώτο µισό της δεκαετίας του 1930, µε δυσµε-

νείς οικονοµικές συνέπειες αλλά και σηµα-ντικές πολιτειακές αλλαγές.

(iv) Η συστηµατική προσφυγή της κυβέρνησηςστο δανεισµό για την κάλυψη των δαπανώντης αύξησε τις υποχρεώσεις του κράτους προςτην εκδοτική/κεντρική τράπεζα που ήταν καιο κύριος εγχώριος πιστωτής της. Όπως φαί-νεται στο ∆ιάγραµµα 8, από τις αρχές του 1880ο λόγος χρέους της κυβέρνησης προς το ενερ-γητικό της τράπεζας, µε µικρές µόνο εξαιρέ-σεις, διαµορφώθηκε σε ποσοστά µεγαλύτερααπό 40% του συνόλου των στοιχείων του ενερ-γητικού της τράπεζας. Ο σφιχτός εναγκαλι-σµός της νοµισµατικής αρχής µε τη δηµοσιο-νοµική αρχή προκάλεσε ακινητοποίηση σηµα-ντικού τµήµατος του ενεργητικού της καιπεριόρισε τα περιθώρια δράσης της για τηδιασφάλιση της νοµισµατικής και χρηµατοπι-στωτικής σταθερότητας.


2244 Ο συντελεστής παλινδρόµησης της κυκλικής συνιστώσας του πραγ-µατικού προϊόντος στις εκτιµήσεις διµεταβλητών παλινδροµικώνσχηµάτων της δηµόσιας δαπάνης σε σταθερές τιµές ή/και τουδηµοσιονοµικού ελλείµµατος µε βάση τις ιστορικές χρονοσειρέςείναι θετικός και ισχυρά στατιστικά σηµαντικός. Η κυκλική συνι-στώσα έχει εκτιµηθεί ως αποκλίσεις από µια λογαριθµική τάση.

5.4 ΕΛΛΗΝΙΚΟΣ ΥΠΕΡΠΛΗΘΩΡΙΣΜΟΣ

Ο υπερπληθωρισµός στην Ελλάδα, σύµφωναµε τον ορισµό του Cagan25 (1956), ξεκίνησε τοΝοέµβριο του 1943 και τελείωσε το Νοέµβριοτου 1944 (βλ. ∆ιάγραµµα 9), αν και έντονεςπληθωριστικές εξάρσεις εµφανίστηκαν εκνέου, χωρίς όµως διάρκεια, το τελευταίοτετράµηνο του 1945. Ήταν ένα από τα 56 επει-σόδια υπερπληθωρισµού που εµφανίστηκανστην ιστορία της ανθρωπότητας και ένας απότους 8 χειρότερους υπερπληθωρισµούς µεβάση τον ηµερήσιο ρυθµό αύξησης του δείκτητιµών (βλ. Hanke and Krus 2012). ∆ύο ήταν τααίτια. Πρώτον, η παντελής έλλειψη αγαθώναπό την ελληνική αγορά, αφού το σύνολο σχε-δόν της παραγωγής είχε δηµευθεί από τιςδυνάµεις κατοχής, και δεύτερον, η συνεχήςέκδοση νέου (“ακάλυπτου”) χρήµατος για τηχρηµατοδότηση µέσω πληθωρισµού των δαπα-νών συντήρησης των κατοχικών στρατευµάτωνκαι των στρατιωτικών επιχειρήσεων στην ανα-τολική Μεσόγειο. Ο αχαλίνωτος πληθωρισµόςτροφοδότησε τη φυγή από το νόµισµα και τη

µαζική στροφή στο µόνο ασφαλές καταφύγιο,που ήταν ο χρυσός, προκαλώντας έτσι τηνεµφάνιση του φαινοµένου της “χρυσοφιλίας”,που ταλαιπώρησε την ελληνική οικονοµίαµέχρι και τα µέσα της δεκαετίας του 1960.

Η ύπαρξη µηνιαίων παρατηρήσεων για τηνοµισµατική βάση και για ένα δείκτηκόστους ζωής µας επιτρέπει τον υπολογισµότων εσόδων από τη φορολογία πληθωρισµού(seigniorage). Η εξέλιξή τους µεταξύ Ιανου-αρίου 1939 και ∆εκεµβρίου 1948 απεικονί-ζεται στο ∆ιάγραµµα 10. Παρατηρούµε ότι,παρά τις συνεχείς εκδόσεις νέου χρήµατος, ταέσοδα από τη φορολογία πληθωρισµού µει-ώνονταν δραµατικά, µήνα µε το µήνα, και τοµόνο αποτέλεσµα ήταν η κατακόρυφη άνοδοςτου πληθωρισµού, που άγγιξε τριψήφια ποσο-



2255 Ο υπερπληθωρισµός ορίζεται ότι αρχίζει το µήνα που η αύξησητων τιµών ξεπερνά το 50% έναντι του προηγούµενου µήνα καιτελειώνει το µήνα προτού η µηνιαία αύξηση των τιµών πέσει κάτωαπό αυτό το ποσοστό και παραµείνει κάτω από 50% για τουλά-χιστον ένα χρόνο. Αν και αποτελεί έναν ad hoc ορισµό, οριοθε-τεί µε επάρκεια όλα τα φαινόµενα υπερπληθωρισµού που έχουνµέχρι σήµερα παρατηρηθεί.

στά. Η ολοένα αυξανόµενη δυσπιστία προς τοεθνικό νόµισµα αφού κανένας δεν επιθυ-µούσε να διακρατεί χάρτινες δραχµές λόγωτης εξαιρετικά µεγάλης και ταχύτατης απώ-λειας της αξίας τους, αλλά και η αυξανόµενηκυκλοφορία βρετανικών χρυσών λιρών µεί-ωσαν τη ζήτηση για ρευστά διαθέσιµα σεδραχµές. Ως συνέπεια, η φορολογική βάσητου φόρου πληθωρισµού (δηλαδή τα ρευστάδιαθέσιµα σε δραχµές) µειώθηκε στο ελάχι-στο, µε αποτέλεσµα τα έσοδα από το φόρο ναείναι ανύπαρκτα παρά τα πολύ υψηλά ποσο-στά πληθωρισµού.26

Με άλλα λόγια, κατά τα χρόνια της κατοχήςπαρατηρήθηκε ένα ακραίο παράδειγµα τωνορίων της νοµισµατοποίησης ή πληθωριστικο-ποίησης των δηµόσιων ελλειµµάτων. ∆ιαπι-στώνεται ότι, ενώ µια ξαφνική (µη αναµενό-µενη) αύξηση της προσφοράς χρήµατος για τηνκάλυψη του ελλείµµατος µπορεί να επιφέρεισηµαντικά έσοδα, µια αναµενόµενη, έστω καιεπιταχυνόµενη, αύξηση προκαλεί από ένασηµείο και µετά µια τόσο µεγάλη µείωση τηςζήτησης χρήµατος και της φορολογικής βάσηςπου τα έσοδα µειώνονται. Αν η κυβέρνηση

εµµείνει στην πολιτική αυτή, η επιταχυνόµενηαύξηση της ποσότητας χρήµατος προκαλεί υπο-κατάσταση του “νόµιµου” χρήµατος µε άλλααγαθά που επιτελούν τις λειτουργίες του χρή-µατος και τα έσοδα εκµηδενίζονται.

6 ΕΠΙΛΟΓΟΣ

Στα ευρωπαϊκά νοµισµατικά πράγµατα, το2015 ξεκίνησε µε δύο καλές ειδήσεις: τηνένταξη της Λιθουανίας, µιας περιφερειακήςκαι αναδυόµενης οικονοµίας της Νέας Ευρώ-πης, στην οικονοµία της ζώνης του ευρώ και


2266 Η ελληνική κρίση εµπιστοσύνης που κορυφώθηκε τον Ιούλιο του2015 και εκδηλώθηκε τουλάχιστον στην πρώτη της φάση ως κρίσηρευστότητας, προκαλώντας την επιβολή κεφαλαιακών ελέγχων, τοκλείσιµο των τραπεζών και γενικευµένο τραπεζικό πανικό, συγκε-ντρώνει όλα τα χαρακτηριστικά γνωρίσµατα της αντίδρασης τωνοικονοµούντων ατόµων και µονάδων σε φαινόµενα οικονοµικούπανικού και υπερπληθωρισµού: δυσπιστία προς το χρήµα (πλα-στικό και ηλεκτρονικό) ως µέσο συναλλαγών, απότοµη µείωση τηςζήτησης ρευστών διαθεσίµων για συναλλακτικούς σκοπούς, απο-θησαυρισµός σε φυσική µορφή του “καλού” νοµίσµατος, δηλαδήτου ευρώ, αύξηση της ταχύτητας κυκλοφορίας του χρήµατος σεηλεκτρονική µορφή, άνοδος της ζήτησης διαρκών καταναλωτικώναγαθών και ειδών πολυτελείας. Η διατήρηση όµως του ευρώ ωςνόµιµου χρήµατος (legal tender) της ελληνικής οικονοµίας απέ-τρεψε την εµφάνιση του υπερπληθωρισµού που θα είχε εκδηλω-θεί στην περίπτωση παραµονής της χώρας σε εθνικό νόµισµα ή τηςκυκλοφορίας παράλληλου νοµίσµατος.

την ανακοίνωση της Ευρωπαϊκής ΚεντρικήςΤράπεζας για την έναρξη του προγράµµατοςποσοτικής χαλάρωσης. Και τα δύο γεγονότααπό µόνα τους αποτελούν ελπιδοφόρο µήνυµαγια το νοµισµατικό µέλλον της Ευρώπης, σεµια περίοδο µάλιστα που οι οικονοµίες του“πυρήνα”, µετά από έξι χρόνια κρίσης, έρχο-νται αντιµέτωπες µε την πρόκληση της στασι-µότητας ή της αναιµικής ανάπτυξης και τουαποπληθωρισµού, ενώ οι οικονοµίες της“περιφέρειας” εξακολουθούν να υποφέρουναπό υψηλό χρέος, εξαιρετικά χαµηλό ποσοστόαπασχόλησης, µαζική και µακροχρόνια ανερ-γία και ύφεση.

Η πρόσφατη υιοθέτηση του ενιαίου ευρωπαϊ-κού νοµίσµατος από µια περιφερειακή καιαναδυόµενη οικονοµία είναι ενδεικτική τηςπρόθεσης των µικρών και αδύναµων οικονο-µιών της Ευρώπης να ακολουθήσουν τις ευρω-παϊκές νοµισµατικές εξελίξεις και να αποτε-λέσουν µέλη της ευρωπαϊκής οικονοµικήςοικογένειας. Η δηµοσίευση για πρώτη φοράµιας πλήρους και συγκρίσιµης στατιστικήςβάσης οικονοµικών και νοµισµατικών µεγε-θών για τις χώρες της ΝΑ Ευρώπης για 100και πλέον έτη αποκαλύπτει ότι η πρόθεσηαυτή υπήρξε το διαρκές µέληµα των αρµοδίωντης οικονοµικής πολιτικής στις χώρες αυτές.

Το παρόν άρθρο αποσκοπεί στην παρουσίασητης ελληνικής στατιστικής βάσης και στην ανά-δειξη της σηµασίας της για την εµπειρική τεκ-µηρίωση των διαχρονικών ιδιαιτεροτήτων τηςελληνικής οικονοµίας και την αξιολόγηση τηςασκηθείσας πολιτικής. Το ενδιαφέρον επικε-ντρώνεται στην ανάλυση συγκεκριµένωνπαραδειγµάτων πολιτικής µε τη χρήση ποσο-τικών στοιχείων όπως είναι οι νοµισµατικοί

δείκτες, το κόστος δανεισµού και τα δηµο-σιονοµικά µεγέθη. Τα παραδείγµατα κατα-δεικνύουν ότι το νήµα της νοµισµατικής ιστο-ρίας της Ελλάδος ήταν εν πολλοίς κοινό µε τιςχώρες της ΝΑ Ευρώπης. Χαρακτηρίζεται απότην αγωνιώδη προσπάθεια ένταξης, όχιπάντοτε µε επιτυχία, σε µια οικονοµική καινοµισµατική λέσχη ισχυρών οικονοµιών. Τοόφελος ήταν ευκόλως µετρήσιµο, όπως απο-τυπώνεται από το µικρό κόστος δανεισµού,και αντανακλά την ευκολία άντλησης φθηνώνδανειακών κεφαλαίων που ήταν απαραίτηταγια τη χρηµατοδότηση της αναπτυξιακής δια-δικασίας, λόγω των πολύ χαµηλών επιπέδωνεθνικής αποταµίευσης. Η πρόθεση της χώραςνα εισαγάγει αξιοπιστία στην άσκηση πολιτι-κής µέσω της συµµετοχής της στο διεθνές νοµι-σµατικό σύστηµα και της υιοθέτησης µιαςνοµισµατικής άγκυρας (θεσπίζοντας δηλ.κατώτατο όριο καλύµµατος της νοµισµατικήςβάσης και εµµένοντας στην τήρηση αµετά-κλητου κλειδώµατος της ισοτιµίας του εθνικούνοµίσµατος) υπαγορευόταν από την ανάγκηενθάρρυνσης του εξωτερικού της εµπορίουκαι προσέλκυσης ξένων κεφαλαίων, καθώςκαι από την προσπάθεια τερµατισµού περιό-δων έντονης οικονοµικής και πολιτικήςαστάθειας.

Οι στατιστικές σειρές δείχνουν ότι, αν και τοόφελος σε όρους κόστους δανεισµού ήτανµετρήσιµο, οι κίνδυνοι ήταν επίσης ορατοί, σεεκείνες µάλιστα τις περιπτώσεις που η ένταξητης χώρας δεν συνοδευόταν πάντοτε από τηλειτουργία στέρεων και αξιόπιστων δηµοσιο-νοµικών και νοµισµατικών θεσµών. Συχνά καιεν όψει µιας αρνητικής διεθνούς συγκυρίας, τοέλλειµµα µεταξύ προθέσεων και ικανοτήτωνεπέφερε την κατάρρευση και την αποτυχία.



Adelman, P. (2014), “What is Economic History?”, History Today, 35:2. Alesina, A., F. Compante and G. Tabellini (2008), “Why is fiscal policy often procyclical?”, Jour-

nal of European Economic Association, 6, 1006-1036.Bernanke, B. (2004), “The Great Moderation”. Speech at the 2004 meeting of the Eastern Eco-

nomic Association, 20 February. Cagan, P. (1956), “The Monetary Dynamics of Hyperinflation”, in Milton Friedman (ed.), Stud-

ies in the Quantity of Money, 25-117, Chicago, University of Chicago Press. Catão, L. and G.M. Milesi-Ferretti (2014), “External liabilities and crises”, Journal of Interna-

tional Economics, 94, 18-32.Clark, T. (2009), “Is the Great Moderation over? An empirical analysis”, Federal Reserve Bank

of Kansas City, Economic Review, 94, 5-42. Coric, B. (2011), “The sources of the Great Moderation: A review”, University of Split,

http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.1641201. Crafts, N. and P. Fearon (eds) (2013), The Great Depression of the 1930s: lessons for today,

Oxford University Press. Deane, P. and W.A. Cole (1967), British Economic Growth, 1688-1959: Trends and Structure.

Cambridge: Cambridge University Press, second edition.Eichengreen, B. and R. Hausmann (1999), “Exchange rates and financial fragility”, New challenges

for monetary policy, a symposium sponsored by the Federal Reserve of Kansas City, 329-368. Eichengreen, B., R. Hausmann and U. Panizza (2003), “Currency mismatches, debt intolerance

and original sin: Why they are not the same and why it matters”, NBER Working Paper no.10036.

Fabozzi, F.J., F. Modigliani and F.J. Jones (2010), Foundations of financial markets and insti-tutions (Fourth Edition), Prentice Hall.

Feinstein, C. (1972), National income, expenditure and output of the United Kingdom 1855-1965,Cambridge University Press.

Field, J.A. (2008), “Economic History”, in: Steven N. Durlauf and Lawrence E. Blume (eds), TheNew Palgrave Dictionary of Economics, second edition, Palgrave, Macmillan.

Friedman, M. and A. Schwartz (1970), Monetary statistics of the United States, NBER.Hakkio, C.S. (2013), “The Great Moderation 1982-2007”, www.federalreservehistory.org. Hanke, S. and N. Krus (2012), “World hyperinflations”, Cato Working Paper no. 8. IMF (2013), International reserves and foreign currency liquidity. Guidelines for a data template. Jimenez, G., S. Ongena, J.-L. Peydró and J. Saurina (2012), “Credit supply and monetary pol-

icy: Identifying the bank balance sheet channel with loan applications”, American EconomicReview, 102, 2301-2326.

Kaminsky, G., C. Reinhart and C. Végh (2004), “When it rains it pours: Procyclical capital flowsand macroeconomic policies”, NBER Macroeconomic Annual, 19, 11-82.

Lazaretou, S. (1995), “Government spending, monetary policies and exchange rate regimeswitches: The drachma in the gold standard period”, Explorations in Economic History, 32,28-50.

Lindert, P.H. (2004), Growing public: Social spending and economic growth since the eighteenthcentury, Cambridge University Press.

North, D. (1981), Structure and change in economic history, WW Norton and Company, Inc. Reinhart, C.M. and K.S. Rogoff (2010), “From financial crash to debt crisis”, NBER Working

Paper no. 15795.SEEMHN (2014), South-Eastern European monetary and economic statistics from the nineteenth

century to World War II, Bank of Greece, Bulgarian National Bank, National Bank of Roma-nia, Oesterreichische Nationalbank, Athens, Sofia, Bucharest, Vienna.



Stock, J. and M. Watson (2003), “Has the business cycle changed and why”. Paper presented atthe Federal Reserve Bank of Kansas City symposium “Monetary Policy and Uncertainty: Adapt-ing to a Changing Economy”, Jackson Hole, August 28-30.

Tobin, J. (1958), “Liquidity preference as behavior towards risk”, Review of Economic Studies,25, 65-86.

Woo, J. (2010), “Growth, income distribution and fiscal policy volatility”, IMF and DePaul Uni-versity, July.



119900.. What are the international channelsthrough which a US policy shock istransmitted to the world economies?Evidence from a time varying FAVARAnastasios Evgenidis and Costas Siriopoulos

119911.. Profitability in the Greek banking sys-tem: a dual investigation of net interestand non-interest incomeDimitrios P. Louzis and Angelos T. Vouldis

119922.. EMU 2.0. Drawing lessons from the cri-sis – a new framework for stability andgrowthTheodoros S. Papaspyrou

119933.. Corruption and tax evasion: reflectionson Greek tragedyAnastasia Litina and Theodore Palyvos

Το κεφάλαιο αυτό περιέχει περιλήψεις ∆οκιµίων Εργασίας που συγγράφονται από στελέχη ή/καιεξωτερικούς συνεργάτες της Τράπεζας της Ελλάδος και εκδίδονται από την Τράπεζα. Τα πλήρηκείµενα υπό το γενικό τίτλο “Working Papers” είναι διαθέσιµα στην πρωτότυπη γλώσσα, κατάκανόνα αγγλικά (βλ. www.bankofgreece.gr).

ΠΕΡΙΕΧOΜΕΝΑ

∆ΟΚ IΜ Ι Α ΕΡ ΓΑΣ I Α Σ(ΙΑΝΟΥΑΡΙΟΣ 2015 – ΙΟΥΛΙΟΣ 2015)



Στην παρούσα εργασία εξετάζεται ο διεθνήςµηχανισµός διάδοσης ενός σοκ νοµισµατικήςπολιτικής (στην περίπτωσή µας, αύξηση στοκρατικό επιτόκιο) από τις ΗΠΑ στις µεγαλύ-τερες οικονοµίες της Ευρώπης και στις χώρεςτης Ανατολικής Ασίας. Σε πρώτο επίπεδο, εξε-τάζονται όλοι οι πιθανοί δίαυλοι µετάδοσηςµέσω των οποίων το σοκ νοµισµατικής πολιτι-κής που συµβαίνει στις ΗΠΑ µεταδίδεται στιςξένες οικονοµίες. Σε γενικές γραµµές, ο µηχα-νισµός διάδοσης του σοκ κρύβει σηµαντικόβαθµό ετερογένειας ανάµεσα στις χώρες. Τααποτελέσµατά µας δείχνουν ότι το εµπορικόισοζύγιο δεν είναι ένας πειστικός δίαυλοςµετάδοσης για την περιγραφή του σοκ από τιςΗΠΑ στις χώρες της Ανατολικής Ασίας. Περαι-τέρω εξέταση του µηχανισµού διάδοσης στηνπεριοχή αυτή υποδηλώνει ότι ο δίαυλος τηςεπιρροής µέσω του πλούτου και ο δίαυλος τουπαγκόσµιου επιτοκίου εξηγούν σε σηµαντικόβαθµό την αρνητική µετάδοση του σοκ στοΑΕΠ των παρακάτω χωρών: Χονγκ Κονγκ,Φιλιππίνες και Σιγκαπούρη. Από την άλληπλευρά, ο δίαυλος που λειτουργεί µέσω τωνσυναλλαγµατικών ισοτιµιών είναι κατάλληλοςγια την περιγραφή των θετικών επιδράσεωντου σοκ στο ΑΕΠ της Κορέας και της Ιαπωνίας.Επιπλέον, οι κεντρικές τράπεζες των χωρώναυτών ανταποκρίνονται σε σηµαντικό βαθµόστην αύξηση των επιτοκίων στις ΗΠΑ αυξά-νοντας επίσης τα δικά τους εγχώρια επιτόκια.

Αναφορικά µε την Ευρώπη, τα αποτελέσµαταυποδηλώνουν κατ’ αρχήν ότι αυτή η ενδογενής

αντίδραση των κεντρικών τραπεζών πουπαρατηρήθηκε σε κάποιες χώρες της Ανατο-λικής Ασίας υφίσταται για όλες τις ευρωπαϊ-κές χώρες. Αναφορικά µε τους υπόλοιπουςδιαύλους, ο δίαυλος επιρροής µέσω του πλού-του σε συνδυασµό µε το δίαυλο των συναλ-λαγµατικών ισοτιµιών είναι αρκετός για ναπεριγράψει την µετάδοση του σοκ στις χώρεςτης Ευρώπης. Για τη Γερµανία και την Ιταλίαπιο συγκεκριµένα, η µείωση που παρατηρεί-ται στις χορηγήσεις δανείων και την κατανά-λωση αποκαλύπτουν τη σηµασία ενός επι-πλέον διαύλου, του δίαυλου µετάδοσης µέσωτου καναλιού του ισολογισµού.

Σε δεύτερο επίπεδο, η παρούσα εργασία εξε-τάζει σε ποιο βαθµό ο µηχανισµός διάδοσηςέχει αλλάξει µέσα στο χρόνο. Για την εξέτασηαυτού του γεγονότος εστιάζουµε σε δύο σηµα-ντικά παγκόσµια φαινόµενα: α) την επίδρασητης παγκοσµιοποίησης και β) τη σύγχρονηχρηµατοπιστωτική κρίση του 2007. Τα απο-τελέσµατα δείχνουν ότι η επίδραση του σοκστις µεταβλητές που αφορούν τις περισσότε-ρες ξένες οικονοµίες έχει µειωθεί υπό τηνεπιρροή τις παγκοσµιοποίησης. Σε ό,τιαφορά την κρίση του 2007, τα αποτελέσµαταυποδηλώνουν ότι η πλειοψηφία των χωρώντόσο στην Ευρώπη όσο και στην ΑνατολικήΑσία βιώνουν µία αύξηση στο µέγεθος τουσοκ τόσο στις µεταβλητές που είναι σχετικέςµε το επίπεδο οικονοµικής δραστηριότηταςόσο και στους δείκτες τιµών και τις πιστωτι-κές µεταβλητές.


What are the international channels through which a US policy shock is transmitted to the worldeconomies? Evidence from a time varying FAVAR

(Ποιοι είναι οι διεθνείς δίαυλοι µετάδοσης ενός σοκ νοµισµατικής πολιτικής από τις ΗΠΑ στις ξένεςοικονοµίες; Ενδείξεις από ένα υπόδειγµα FAVAR)

∆οκίµιο εργασίας Νο. 190Anastasios Evgenidis and Costas Siriopoulos

106

Profitability in the Greek banking system: a dual investigation of net interest and non-interest income(Η κερδοφορία στο ελληνικό τραπεζικό σύστηµα: µια διττή εξέταση του καθαρού επιτοκιακού και του

µη επιτοκιακού εισοδήµατος)

∆οκίµιο εργασίας Νο. 191Dimitrios P. Louzis and Angelos T. Vouldis

Η παρούσα µελέτη εξετάζει εκ παραλλήλουτους προσδιοριστικούς παράγοντες του επι-τοκιακού και του µη επιτοκιακού εισοδήµατοςστο ελληνικό τραπεζικό σύστηµα, χρησιµο-ποιώντας δεδοµένα σε µορφή panel (συν-δυασµός διαστρωµατικών δεδοµένων και χρο-νολογικών σειρών), τα οποία καλύπτουν τοσύνολο των ελληνικών εµπορικών τραπεζώναπό το 2004 έως και το 2011. Βασιζόµενοιστην οικονοµετρική τεχνική “dynamic paneldata”, η οποία λαµβάνει υπόψη τη δυναµικήσυµπεριφορά των χρονολογικών σειρών, βρί-σκουµε ότι το επιτοκιακό εισόδηµα επηρεά-ζεται κυρίως από τη µονοπωλιακή δύναµη τωντραπεζών, τα λειτουργικά τους κόστη και τηστρατηγική τους απόφαση σχετικά µε το ανθα διαφοροποιήσουν τις εισοδηµατικές τους

πηγές ενισχύοντας το µη επιτοκιακό εισόδηµάτους. Από την άλλη πλευρά, το µη επιτοκιακόεισόδηµα φαίνεται να επηρεάζεται πιο πολύαπό τις ίδιες παρελθούσες τιµές σε σχέση µετο επιτοκιακό εισόδηµα (persistence). Επίσης,οι πιο αποδοτικές τράπεζες, µε ισχυρή κατα-θετική βάση, είναι σε θέση να προωθούνκαλύτερα δραστηριότητες οι οποίες σχετίζο-νται µε το µη επιτοκιακό εισόδηµα. Οι µακρο-οικονοµικές συνθήκες, όπως η συνολικήζήτηση και ο πληθωρισµός, επηρεάζουν καιτους δύο υπό εξέταση παράγοντες. Τέλος,βρίσκουµε ότι το επιτοκιακό και το µη επιτο-κιακό εισόδηµα είναι υποκατάστατα, µε το µηεπιτοκιακό εισόδηµα να χρησιµοποιείται απότις πιο αποδοτικές τράπεζες ως ένας έµµεσοςµηχανισµός ανταγωνισµού.

EMU 2.0Drawing lessons from the crisis – a new framework for stability and growth

(ΟΝΕ 2.0∆ιδάγµατα από την κρίση – ένα νέο πλαίσιο για σταθερότητα και ανάπτυξη)

∆οκίµιο εργασίας Νο. 192Theodoros S. Papaspyrou



Η µελέτη αυτή, αντλώντας διδάγµατα από τηνκρίση δηµόσιου χρέους, επιχειρεί να δώσειαπαντήσεις σε ορισµένα κρίσιµα ερωτήµατα:Η στρατηγική και οι συγκεκριµένες ενέργειεςγια την αντιµετώπιση της κρίσης υπήρξαν οιενδεδειγµένες; Ήταν δικαιολογηµένη η προ-τεραιότητα που δόθηκε στη διασφάλιση τηςχρηµατοπιστωτικής σταθερότητας; Είναι επι-τεύξιµοι οι στόχοι για σταθερότητα και ανά-πτυξη στην ΟΝΕ; Ποιο είναι το περιθώριο γιαεθνικές οικονοµικές πολιτικές στο νέο οικο-νοµικό πλαίσιο; Από την ανάλυση προκύπτειότι, έπειτα από κάποια αρχική αδυναµία στιςπολιτικές δράσεις, ανελήφθησαν αποφασι-στικές πρωτοβουλίες από τα θεσµικά όργανα

της ΕΕ οι οποίες, επικουρούµενες από τησηµαντική πρόοδο στην περαιτέρω ενίσχυσητης οικονοµικής διακυβέρνησης και τη µείωσητων µακροοικονοµικών ανισορροπιών, επέ-τυχαν να διασφαλίσουν τη σταθερότητα καιτην ακεραιότητα της ζώνης του ευρώ. Ενώ ηπροτεραιότητα που δόθηκε από τις δράσειςπολιτικής της ΕΕ στη χρηµατοπιστωτική στα-θερότητα υπήρξε πλήρως δικαιολογηµένη,είναι επίσης σαφές ότι η ισχυρή οικονοµικήανάπτυξη είναι απαραίτητη για βιώσιµη χρη-µατοπιστωτική σταθερότητα και συνολική ευη-µερία. Πολιτικές οι οποίες διευρύνουν τόσο τησταθερότητα όσο και την ανάπτυξη είναιδυνατές στην ΟΝΕ και ορισµένες από αυτές

Corruption and tax evasion: reflections on Greek tragedy(∆ιαφθορά και φοροδιαφυγή: σκέψεις πάνω στην ελληνική τραγωδία)

∆οκίµιο εργασίας Νο. 193Anastasia Litina and Theodore Palyvos

Το άρθρο αυτό παρέχει εµπειρική υποστή-ριξη και θεωρητική εξήγηση για το φαύλοκύκλο µεταξύ πολιτικής διαφθοράς και φορο-διαφυγής, στον οποίο συχνά βρίσκονται ορι-σµένες χώρες. Θεωρούµε την Ελλάδα ως ένατυπικό παράδειγµα µιας τέτοιας κατάστασηςπου οδήγησε στη σύγχρονη τραγωδία. Μελε-τούµε αυτό το θέµα στο πλαίσιο ενός υπο-δείγµατος µε δύο διακριτές οικονοµικές οµά-δες: πολίτες και πολιτικούς. Οι πολίτες απο-φασίζουν για το ποσοστό του εισοδήµατόςτους ως προς το οποίο φοροδιαφεύγουν. Οιπολιτικοί, από την άλλη πλευρά, αποφασίζουνγια το ποσοστό του δηµόσιου προϋπολογι-σµού που καταχρώνται. ∆είχνουµε ότι µπο-ρούν να προκύψουν πολλαπλές ισορροπίες µεδιαφορετικά επίπεδα διαφθοράς που στηρί-ζονται στην ύπαρξη στρατηγικών συµπληρω-µατικοτήτων. Όταν µια οµάδα αποφασίζει να

κλέψει περισσότερο, η άλλη οµάδα βρίσκειότι είναι προς το συµφέρον της να κλέψει καιεκείνη περισσότερο. Αυτή η κατάσταση δεί-χνει ότι η διαφθορά διαφθείρει και εξηγείγιατί η διαφθορά συχνά διαχέεται σε διαφο-ρετικές κοινωνικές οµάδες. Τα εµπειρικά µαςαποτελέσµατα επιβεβαιώνουν την αλληλεπί-δραση µεταξύ της διάθεσης προς πολιτικήδιαφθορά και της φοροδιαφυγής, µιας αλλη-λεπίδρασης που, όπως δείχνουµε, δεν οφεί-λεται σε µη παρατηρούµενες µεταβλητές ή σεαντίστροφη αιτιότητα. Επιπλέον, βρίσκουµεότι οι τυπικές πολιτικές αποτροπής, π.χ. πρό-στιµα, δεν µπορούν να εξαλείψουν την πολ-λαπλότητα των ισορροπιών. Αντίθετα, πολι-τικές που επιβάλλουν µεγάλο ηθικό κόστοςστους φοροφυγάδες και τους διεφθαρµένουςπολιτικούς µπορούν να οδηγήσουν σε µονα-δική ισορροπία.


έχουν ήδη αρχίσει να εφαρµόζονται, ενώάλλες ευρίσκονται σε προχωρηµένο στάδιουλοποίησης. Υφίστανται ευρείες δυνατότητεςγια εθνικές οικονοµικές πολιτικές οι οποίες,εάν είναι καλά σχεδιασµένες και υλοποιηθούν

σωστά, θα ενισχύσουν το παραγωγικό δυνα-µικό των χωρών-µελών. Ωστόσο, προβλήµατακληροδοτηµένα από την κρίση, όπως το υπερ-βολικά υψηλό δηµόσιο χρέος σε ορισµένεςχώρες, θα πρέπει να επιλυθούν.



Μπούτος Γιάννης, “Οικονοµική σταθεροποίηση και αναπτυξιακές προοπτικές”, τεύχος 3,Φεβρουάριος 1994.

Παπαδήµος Λουκάς, “Ανάπτυξη µε σταθερότητα: ο ρόλος της νοµισµατικής πολιτικής”, τεύχος5, Μάρτιος 1995.

Βορίδης Ηρακλής, “Η ειδική φύση των τραπεζών και ο µηχανισµός µετάδοσης της νοµισµατι-κής πολιτικής: Επισκόπηση της πρόσφατης βιβλιογραφίας”, τεύχος 5, Μάρτιος 1995.

Κυριακόπουλος Παναγιώτης, Μόσχος ∆ηµήτριος και Φιλιππίδης Αναστάσιος, “Μέσα άσκησηςνοµισµατικής πολιτικής από την Τράπεζα της Ελλάδος”, τεύχος 6, Νοέµβριος 1995.

Παπαγεωργίου Γιώργος, Χαραλαµπίδης Μιχάλης και Χαρδούβελης Γκίκας, “Μετάβαση στο ενι-αίο νόµισµα: Προκλήσεις και προοπτικές για τα πιστωτικά ιδρύµατα”, τεύχος 6, Νοέµβριος1995.

Καράµπαλης Νίκος, “Η εναρµόνιση των ∆εικτών Τιµών Καταναλωτή των χωρών της ΕυρωπαϊκήςΈνωσης”, τεύχος 7, Μάρτιος 1996.

∆ιεύθυνση Εργασιών ∆ηµοσίου, Γραφείο Μελέτης, Σχεδιασµού και Ανάπτυξης Εργασιών, “Αγο-ρές κρατικών χρεογράφων”, τεύχος 7, Μάρτιος 1996.

Saccomanni Fabrizio, “Ευκαιρίες και προκλήσεις κατά την πορεία προς την ευρωπαϊκή νοµι-σµατική ενοποίηση”, τεύχος 7, Μάρτιος 1996.

Παπαδήµος Λουκάς, “Προκλήσεις για τη νοµισµατική πολιτική κατά την πορεία προς την ΟΝΕ”,τεύχος 8, Νοέµβριος 1996.

∆ιεύθυνση Πληροφορικής και Οργάνωσης, “Εξελίξεις στα συστήµατα πληρωµών στην Ευρω-παϊκή Ένωση: Το διευρωπαϊκό σύστηµα πληρωµών TARGET και το ελληνικό σύστηµαΕΡΜΗΣ”, τεύχος 8, Νοέµβριος 1996.

Gibson Heather και Μπρισίµης Σοφοκλής, “Νοµισµατική πολιτική, εισροές κεφαλαίων και απο-κλιµάκωση του πληθωρισµού στην Ελλάδα”, τεύχος 9, Μάρτιος 1997.

Σαµπεθάι Ισαάκ, “Από τις συµβατικές αποδοχές στο κόστος εργασίας: Εισοδηµατική πολιτική,συλλογικές διαπραγµατεύσεις και πληθωρισµός (1991-96)”, τεύχος 9, Μάρτιος 1997.

Ζόνζηλος Νίκος και Hall S. G., “∆υνητική παραγωγή, τρέχουσα παραγωγή και πληθωρισµόςστην Ελλάδα”, τεύχος 9, Μάρτιος 1997.

Παντελίδης Ευάγγελος, “Η νέα µεθοδολογία κατάρτισης του ισοζυγίου πληρωµών της Τράπε-ζας της Ελλάδος”, τεύχος 9, Μάρτιος 1997.

Παπαδήµος Λουκάς, “Η παγκοσµιοποίηση των χρηµατοπιστωτικών αγορών και η άσκηση τηςοικονοµικής και νοµισµατικής πολιτικής”, τεύχος 10, ∆εκέµβριος 1997.

Καστρισιανάκης Ευστράτιος και Μπρισίµης Σοφοκλής, “Λειτουργεί ο µηχανισµός µετάδοσηςτης νοµισµατικής πολιτικής µέσω των πιστώσεων στην ελληνική οικονοµία;”, τεύχος 10, ∆εκέµ-βριος 1997.

Gibson Heather, “Η σχέση του χρηµατοπιστωτικού συστήµατος µε την πραγµατική οικονοµία”,τεύχος 10, ∆εκέµβριος 1997.

Παπαπέτρου Ευαγγελία και Χονδρογιάννης Γιώργος, “H αιτιώδης σχέση τιµών καταναλωτή καιτιµών χονδρικής πώλησης στην Ελλάδα”, τεύχος 10, ∆εκέµβριος 1997.

Hardy Daniel και Συµιγιάννης Γιώργος, “Ανταγωνισµός και αποτελεσµατικότητα στο ελληνικότραπεζικό σύστηµα”, τεύχος 11, Ιούνιος 1998.

Gibson Heather και Μπρισίµης Σοφοκλής, “Παρέχει η καµπύλη αποδόσεων πληροφόρηση γιατον πληθωρισµό;”, τεύχος 11, Ιούνιος 1998.

Πανταζίδης Στέλιος, “Πληθωρισµός, επενδύσεις και οικονοµική µεγέθυνση στην Ελλάδα”, τεύ-χος 11, Ιούνιος 1998.

Μητράκος Θεόδωρος, “Η συµβολή των επιµέρους εισοδηµάτων στη διαµόρφωση της συνολι-κής ανισότητας”, τεύχος 11, Ιούνιος 1998.

Γκαργκάνας Χ. Νικόλαος, “Ελλάδα και ΟΝΕ: προοπτικές και προκλήσεις”, τεύχος 12, ∆εκέµ-βριος 1998.

ΚΑΤA ΛΟΓΟΣ AΡΘΡΩΝ ΠΟΥ ∆ΗΜΟΣ Ι ΕYΘΗΚΑΝΣΕ ΠΡΟΗΓΟYΜΕΝΑ ΤΕYΧΗ ΤΟΥ Ο ΙΚΟΝΟΜ ΙΚΟY∆ΕΛΤ I ΟΥ

Βουµβάκη Φραγκίσκα, Μπρισίµης Σοφοκλής και Σιδέρης ∆ηµήτρης, “Η ισοτιµία των αγορα-στικών δυνάµεων ως µακροχρόνια σχέση: εµπειρική διερεύνηση για την Ελλάδα”, τεύχος 12,∆εκέµβριος 1998.

Μανασσάκη Άννα , “Οι εισροές κοινοτικών πόρων στην Ελλάδα: ιστορική αναδροµή και προ-οπτικές”, τεύχος 12, ∆εκέµβριος 1998.

Λαζαρέτου Σοφία, “Η δραχµή στα µεταλλικά νοµισµατικά καθεστώτα: διδάγµατα από το παρελ-θόν”, τεύχος 13, Ιούλιος 1999.

Χονδρογιάννης Γιώργος, “Η αιτιώδης σχέση δηµόσιων δαπανών και δηµόσιων εσόδων στηνΕλλάδα”, τεύχος 13, Ιούλιος 1999.

Μητράκος Θεόδωρος και Τσακλόγλου Πάνος, “Η αναδιανεµητική επίδραση των ειδικών φόρωνκατανάλωσης”, τεύχος 13, Ιούλιος 1999.

Ντέλλας Χάρης, “Η στρατηγική νοµισµατικής πολιτικής της ΕΚΤ και η µεταβλητότητα τωνµακροοικονοµικών µεγεθών στην Ελλάδα”, τεύχος 13, Ιούλιος 1999.

Παπάζογλου Χρήστος, “Πραγµατική συναλλαγµατική ισοτιµία και οικονοµική δραστηριότητα:είναι απαραίτητα συσταλτική η πολιτική της περιορισµένης διολίσθησης της δραχµής;”, τεύ-χος 14, ∆εκέµβριος 1999.

Gibson Heather και Λαζαρέτου Σοφία, “Πρόδροµοι δείκτες του πληθωρισµού στην Ελλάδα καιαξιολόγηση της προβλεπτικής τους ικανότητας”, τεύχος 14, ∆εκέµβριος 1999.

Καραπαππάς Ανδρέας και Μηλιώνης Αλέξανδρος, “Εκτίµηση και ανάλυση του εξωτερικού χρέ-ους του ιδιωτικού τοµέα”, τεύχος 14, ∆εκέµβριος 1999.

Παπαδήµος Λουκάς, “Από τη δραχµή στο ευρώ”, τεύχος 15, Ιούλιος 2000.Ζόνζηλος Νίκος, “Η καµπύλη Phillips της ελληνικής οικονοµίας και το διαχρονικά µεταβαλ-

λόµενο ΝΑΙRU”, τεύχος 15, Ιούλιος 2000.Πανταζίδης Στέλιος, “H διατηρησιµότητα του ελλείµµατος του ισοζυγίου τρεχουσών συναλ-

λαγών”, τεύχος 15, Ιούλιος 2000.Χονδρογιάννης Γιώργος, “∆ιερεύνηση της αιτιώδους σχέσης µεταξύ τιµών και µισθών στην

Ελλάδα”, τεύχος 15, Ιούλιος 2000.Σαµπεθάι Ισαάκ, “Η ελληνική αγορά εργασίας: χαρακτηριστικά, προβλήµατα και πολιτικές (µε

έµφαση στην ευελιξία της αγοράς εργασίας και στην καταπολέµηση της ανεργίας σε συνθή-κες µη πληθωριστικής ανάπτυξης)”, τεύχος 16, ∆εκέµβριος 2000.

Μπρισίµη ∆ήµητρα και Μπρισίµης Σοφοκλής, “Το πρόβληµα της ανεργίας στην ΕυρωπαϊκήΈνωση”, τεύχος 16, ∆εκέµβριος 2000.

Μπαρδάκα Ιωάννα, “Χρηµατοπιστωτική απελευθέρωση, περιορισµοί ρευστότητας και ιδιωτικήκατανάλωση στην Ελλάδα”, τεύχος 16, ∆εκέµβριος 2000.

Λαζαρέτου Σοφία και Μπρισίµης Σοφοκλής, “∆ηµοσιονοµικοί κανόνες και σταθεροποιητικήπολιτική στη ζώνη του ευρώ”, τεύχος 17, Ιούλιος 2001.

Λώλος Σαράντης-Ευάγγελος, “Ευρωπαϊκοί διαρθρωτικοί πόροι: ο ρόλος τους στην ανάπτυξητης ελληνικής οικονοµίας”, τεύχος 17, Ιούλιος 2001.

Παπάζογλου Χρήστος, “Περιφερειακή οικονοµική ενοποίηση και εισροή ξένων άµεσων επεν-δύσεων: η ευρωπαϊκή εµπειρία”, τεύχος 17, Ιούλιος 2001.

Γκαργκάνας Χ. Νικόλαος, “Το µέλλον της Ευρώπης και η ΟΝΕ”, τεύχος 18, ∆εκέµβριος 2001.Μπρισίµης Σοφοκλής και Παπαδοπούλου ∆άφνη-Μαρίνα, “Η εισαγωγή του ευρώ σε φυσική

µορφή στην Ελλάδα”, τεύχος 18, ∆εκέµβριος 2001.Ζόνζηλος Νίκος, “Ο µηχανισµός µετάδοσης της νοµισµατικής πολιτικής: τα αποτελέσµατα πει-

ράµατος της ΕΚΤ για την Ελλάδα”, τεύχος 18, ∆εκέµβριος 2001.Καµπέρογλου Νίκος, Μπρισίµης Σοφοκλής και Συµιγιάννης Γιώργος, “∆ιαφορές ως προς τα

χαρακτηριστικά των τραπεζών και η σηµασία τους για τη µετάδοση της νοµισµατικής πολιτι-κής”, τεύχος 18, ∆εκέµβριος 2001.


Τσαβέας Νίκος, “Συναλλαγµατικά καθεστώτα και συναλλαγµατική πολιτική στη Νοτιοανατο-λική Ευρώπη”, τεύχος 18, ∆εκέµβριος 2001.

Gibson Heather και ∆εµέναγας Νίκος, “Ο ανταγωνισµός στο ελληνικό τραπεζικό σύστηµα:εµπειρική µελέτη για την περίοδο 1993-1999”, τεύχος 19, Ιούλιος 2002.

Χονδρογιάννης Γιώργος, “Ιδιωτική αποταµίευση στην Ελλάδα: οικονοµικοί και δηµογραφικοίπροσδιοριστικοί παράγοντες”, τεύχος 19, Ιούλιος 2002.

Γκατζώνας Ευθύµιος και Νόνικα Καλλιόπη, “Χαρακτηριστικά αποδεκτών τίτλων και διαχείρισηενεχύρου στο πλαίσιο της χρηµατοδότησης των πιστωτικών ιδρυµάτων από τις κεντρικές τρά-πεζες”, τεύχος 19, Ιούλιος 2002.

Βορίδης Ηρακλής, Αγγελοπούλου Ελένη και Σκοτίδα Ιφιγένεια, “Η νοµισµατική πολιτική µέσααπό τα κείµενα της Τράπεζας της Ελλάδος 1990-2000”, τεύχος 20, Ιανουάριος 2003.

Καπλάνογλου Γεωργία και Newbery David, “Οι αναδιανεµητικές επιδράσεις της έµµεσης φορο-λογίας στην Ελλάδα”, τεύχος 21, Ιούλιος 2003.

Παπαπέτρου Ευαγγελία, “Μισθολογικές διαφορές µεταξύ δηµόσιου και ιδιωτικού τοµέα στηνΕλλάδα”, τεύχος 21, Ιούλιος 2003.

Αθανάσογλου Παναγιώτης και Μπρισίµης Σοφοκλής, “Η επίδραση των συγχωνεύσεων και εξα-γορών στην αποτελεσµατικότητα των τραπεζών στην Ελλάδα”, τεύχος 22, Ιανουάριος 2004.

Λαζαρέτου Σοφία, “Νοµισµατικό σύστηµα και µακροοικονοµική πολιτική στην Ελλάδα: 1833-2003”, τεύχος 22, Ιανουάριος 2004.

Καράµπαλης Νικόλαος και Κοντέλης Ευριπίδης, “Εναλλακτικοί τρόποι µέτρησης του πληθω-ρισµού”, τεύχος 22, Ιανουάριος 2004.

Παπασπύρου Θεόδωρος, “Τα νέα κράτη-µέλη της ΕΕ και στρατηγικές για την ΟΝΕ: ο ρόλοςτου Μηχανισµού Συναλλαγµατικών Ισοτιµιών ΙΙ (ΜΣΙ ΙΙ)”, τεύχος 23, Ιούλιος 2004.

Μητράκος Θεόδωρος, “Εκπαίδευση και οικονοµικές ανισότητες”, τεύχος 23, Ιούλιος 2004.Παπαπέτρου Ευαγγελία, “Μισθολογικές διαφορές µεταξύ ανδρών και γυναικών στην Ελλάδα”,

τεύχος 23, Ιούλιος 2004.Gibson Heather, “Η κερδοφορία των ελληνικών τραπεζών: πρόσφατες εξελίξεις”, τεύχος 24,

Ιανουάριος 2005.Αθανάσογλου Παναγιώτης, Ασηµακόπουλος Ιωάννης και Γεωργίου Ευαγγελία, “Η επίδραση

των ανακοινώσεων συγχωνεύσεων και εξαγορών στις αποδόσεις των µετοχών των τραπεζώνστην Ελλάδα”, τεύχος 24, Ιανουάριος 2005.

Ζωγραφάκης Σταύρος και Μητράκος Θεόδωρος, “Η αναδιανεµητική επίδραση του πληθωρι-σµού στην Ελλάδα”, τεύχος 24, Ιανουάριος 2005.

Θεοδοσίου Iωάννης και Πουλιάκας Κωνσταντίνος, “Κοινωνικοοικονοµικές διαφορές ως προςτην εργασιακή ικανοποίηση των υψηλά και των χαµηλά αµειβόµενων εργαζοµένων στηνΕλλάδα”, τεύχος 24, Ιανουάριος 2005.

Γκαργκάνας Χ. Νικόλαος, “H προσαρµογή στην ενιαία νοµισµατική πολιτική της ΕΚΤ”, τεύ-χος 25, Αύγουστος 2005.

Μητράκος Θεόδωρος, Συµιγιάννης Γεώργιος και Τζαµουράνη Παναγιώτα, “Το χρέος των ελλη-νικών νοικοκυριών: ενδείξεις από µία δειγµατοληπτική έρευνα”, τεύχος 25, Αύγουστος 2005.

Νικολίτσα ∆άφνη, “Κατά κεφαλήν εισόδηµα, παραγωγικότητα και συµµετοχή στην αγορά εργα-σίας: οι εξελίξεις στην ελληνική οικονοµία”, τεύχος 25, Αύγουστος 2005.

Νικολίτσα ∆άφνη, “Η συµµετοχή των γυναικών στην ελληνική αγορά εργασίας: εξελίξεις καιπροσδιοριστικοί παράγοντες”, τεύχος 26, Ιανουάριος 2006.

Ζόνζηλος Νίκος και Μητράκος Θεόδωρος, “∆ιερεύνηση των επιδράσεων των εξωγενών δια-ταραχών στην εµµονή και τη δυναµική του πληθωρισµού: µια µακροοικονοµική προσέγγισηγια την Ελλάδα”, τεύχος 26, Ιανουάριος 2006.



Αθανάσογλου Παναγιώτης, Ασηµακόπουλος Ιωάννης και Συριόπουλος Κωνσταντίνος, “Εξω-τερική χρηµατοδότηση, ανάπτυξη και κεφαλαιακή δοµή των επιχειρήσεων του Χρηµατιστη-ρίου Αθηνών”, τεύχος 26, Ιανουάριος 2006.

Μητράκος Θεόδωρος και Νικολίτσα ∆άφνη, “Η διάρκεια της ανεργίας στην Ελλάδα: εξελίξειςκαι χαρακτηριστικά”, τεύχος 27, Ιούλιος 2006.

Καλφάογλου Φαίδων, “Άσκηση προσοµοίωσης ακραίων καταστάσεων για το ελληνικό τραπε-ζικό σύστηµα”, τεύχος 27, Ιούλιος 2006.

Παντελίδης Θ. Ευάγγελος και Κουβατσέας Α. Γεώργιος, “Έρευνα συνόρων για την ταξιδιω-τική δαπάνη: µεθοδολογία – παρουσίαση και αξιολόγηση αποτελεσµάτων 2003-2005”, τεύχος27, Ιούλιος 2006.

Βλασόπουλος Θωµάς και Μπρισίµης Σοφοκλής, “Προσδιοριστικοί παράγοντες των τραπεζικώνεπιτοκίων και συγκρίσεις µεταξύ Ελλάδος και ζώνης του ευρώ”, τεύχος 28, Φεβρουάριος 2007.

Συµιγιάννης Γεώργιος και Τζαµουράνη Παναγιώτα, “∆ανεισµός και κοινωνικοοικονοµικά χαρα-κτηριστικά των νοικοκυριών: αποτελέσµατα από τις δειγµατοληπτικές έρευνες της Τράπεζαςτης Ελλάδος”, τεύχος 28, Φεβρουάριος 2007.

Παπαπέτρου Ευαγγελία, “Εκπαίδευση, αγορά εργασίας και µισθολογικές διαφορές στηνΕλλάδα”, τεύχος 28, Φεβρουάριος 2007.

Χριστοδουλάκης Γεώργιος, “Η εξέλιξη των πιστωτικών κινδύνων: φαινόµενα, µέθοδοι και δια-χείριση”, τεύχος 28, Φεβρουάριος 2007.

Καράµπαλης Νικόλαος και Κοντέλης Ευριπίδης, “Η µέτρηση του πληθωρισµού στην Ελλάδα”,τεύχος 28, Φεβρουάριος 2007.

Καπόπουλος Παναγιώτης και Λαζαρέτου Σοφία, “Η παρουσία και ο ρόλος των ξένων τραπε-ζών: η εµπειρία των χωρών της Νοτιοανατολικής Ευρώπης στην περίοδο µετάβασης”, τεύχος29, Oκτώβριος 2007.

Νικολίτσα ∆άφνη, “Η συµµετοχή των νέων στην ελληνική αγορά εργασίας: εξελίξεις και προ-σκόµµατα”, τεύχος 29, Oκτώβριος 2007.

Αλµπάνη Κ. Μαρία, Ζόνζηλος Γ. Νίκος και Μπραγουδάκης Γ. Ζαχαρίας, “Ένα λειτουργικόπλαίσιο για τη βραχυχρόνια πρόβλεψη του πληθωρισµού”, τεύχος 29, Oκτώβριος 2007.

Ασηµακόπουλος Γ. Ιωάννης, Μπρισίµης Ν. Σοφοκλής και Ντελής ∆. Μάνθος, “Η αποτελε-σµατικότητα του ελληνικού τραπεζικού συστήµατος και οι προσδιοριστικοί της παράγοντες”,τεύχος 30, Μάιος 2008.

Μπαλφούσια Χιόνα, “Χρηµατοπιστωτική ολοκλήρωση: το Χρηµατιστήριο Αθηνών στην ευρω-παϊκή χρηµατοπιστωτική αγορά”, τεύχος 30, Μάιος 2008.

Μητράκος Θεόδωρος, “Παιδική φτώχεια: πρόσφατες εξελίξεις και προσδιοριστικοί παράγο-ντες”, τεύχος 30, Μάιος 2008.

Ασηµακόπουλος Ιωάννης, Λαλούντας ∆ιονύσης και Συριόπουλος Κωνσταντίνος, “Οι προσ-διοριστικοί παράγοντες της επιβίωσης των επιχειρήσεων στο Χρηµατιστήριο Αθηνών”, τεύ-χος 31, Νοέµβριος 2008.

Πέτρουλας Παύλος, “Ξένες άµεσες επενδύσεις στην Ελλάδα”, τεύχος 31, Νοέµβριος 2008.Αναστασάτος Τάσος και Μάνου Κωνσταντίνα, “Κερδοσκοπικές επιθέσεις στη δραχµή και η

µετάβαση στο ευρώ”, τεύχος 31, Νοέµβριος 2008.Μητράκος Θεόδωρος και Συµιγιάννης Γεώργιος, “Προσδιοριστικοί παράγοντες του δανεισµού

και της χρηµατοοικονοµικής πίεσης των νοικοκυριών στην Ελλάδα”, τεύχος 32, Μάιος 2009.Παπάζογλου Χρήστος, “Είναι πράγµατι χαµηλή η εξαγωγική επίδοση της Ελλάδος;”, τεύχος 32,

Μάιος 2009.Ζόνζηλος Νίκος, Μπραγουδάκης Ζαχαρίας και Παύλου Γεωργία, “Ανάλυση των αναθεωρήσεων

των προκαταρκτικών (flash) εκτιµήσεων των τριµηνιαίων εθνικών λογαριασµών”, τεύχος 32,Μάιος 2009.


Ράπανος Βασίλης και Καπλάνογλου Γεωργία , “Ανεξάρτητα δηµοσιονοµικά συµβούλια και οπιθανός ρόλος τους στην Ελλάδα”, τεύχος 33, Μάιος 2010.

Μητράκος Θεόδωρος, Τσακλόγλου Πάνος και Χολέζας Ιωάννης, “Προσδιοριστικοί παράγο-ντες της πιθανότητας ανεργίας των νέων στην Ελλάδα, µε έµφαση στους αποφοίτους τριτο-βάθµιας εκπαίδευσης”, τεύχος 33, Μάιος 2010.

Gibson Heather και Μπαλφούσια Χιόνα, “Πληθωρισµός και ονοµαστική αβεβαιότητα: η περί-πτωση της Ελλάδος”, τεύχος 33, Μάιος 2010.

Μηγιάκης Πέτρος, “Προσδιοριστικοί παράγοντες της συσχέτισης µετοχών-οµολόγων στηνΕλλάδα”, τεύχος 33, Μάιος 2010.

Μητράκος Θεόδωρος, Τσακλόγλου Πάνος και Χολέζας Ιωάννης , “Προσδιοριστικοί παράγο-ντες του ύψους των µισθών στην Ελλάδα, µε έµφαση στους µισθούς των αποφοίτων τριτο-βάθµιας εκπαίδευσης”, τεύχος 34, Σεπτέµβριος 2010.

Μπραγουδάκης Ζαχαρίας και Παναγιώτου Στέλιος, “Προσδιοριστικοί παράγοντες των εισπρά-ξεων από θαλάσσιες µεταφορές: η περίπτωση της Ελλάδος”, τεύχος 34, Σεπτέµβριος 2010.

Gibson Heather και Μπαλφούσια Χιόνα, “Επιδράσεις της ονοµαστικής και της πραγµατικής αβε-βαιότητας στα βασικά µακροοικονοµικά µεγέθη στην Ελλάδα”, τεύχος 34, Σεπτέµβριος 2010.

Μανεσιώτης Βασίλειος, “Αριθµητικοί δηµοσιονοµικοί κανόνες στην πράξη”, τεύχος 35, Ιούνιος2011.

Βασαρδάνη Μελίνα, “Φοροδιαφυγή στην Ελλάδα: µια γενική επισκόπηση”, τεύχος 35, Ιούνιος2011.

Καλφάογλου Φαίδων, “Η χρησιµότητα των ασκήσεων προσοµοίωσης ακραίων καταστάσεων(stress tests) για την ανάλυση της ευρωστίας των τραπεζών”, τεύχος 35, Ιούνιος 2011.

Νικολίτσα ∆άφνη, “Η ενδοεπιχειρησιακή κατάρτιση στην Ελλάδα: µια συνοπτική εικόνα”, τεύ-χος 35, Ιούνιος 2011.

Παπασπύρου Θεόδωρος, “Η βιωσιµότητα της οικονοµικής και νοµισµατικής ένωσης και οι προ-οπτικές των οικονοµιών της περιφέρειας”, τεύχος 36, Απρίλιος 2012.

Κανελλόπουλος Κώστας, “Απασχόληση και ροές εργαζοµένων στη διάρκεια της οικονοµικήςκρίσης”, τεύχος 36, Απρίλιος 2012.

Καλφάογλου Φαίδων, “Το πλαίσιο της κεφαλαιακής επάρκειας των τραπεζών”, τεύχος 36, Απρί-λιος 2012.

Μπραγουδάκης Ζαχαρίας και Σιδέρης ∆ηµήτρης, “Είναι συµµετρική η προσαρµογή της λιανι-κής τιµής της βενζίνης στις µεταβολές της διεθνούς τιµής του πετρελαίου; Η περίπτωση της ελλη-νικής αγοράς καυσίµων”, τεύχος 37, ∆εκέµβριος 2012.

Κανελλόπουλος Ν. Κώστας, “Μέγεθος και διάρθρωση της ανασφάλιστης εργασίας”, τεύχος 37,∆εκέµβριος 2012.

Μηγιάκης Μ. Πέτρος, “Επισκόπηση των προτάσεων για κοινές οµολογιακές εκδόσεις από τακράτη-µέλη της ζώνης του ευρώ υπό µακροχρόνια οπτική γωνία”, τεύχος 37, ∆εκέµβριος 2012.

Καράµπαλης Νικόλαος και Κοντέλης Ευριπίδης, “Οι αυξήσεις των έµµεσων φόρων και η επί-πτωσή τους στον πληθωρισµό κατά την περίοδο 2010-2012”, τεύχος 38, Νοέµβριος 2013.

Βουρβαχάκη Ευαγγελία, “∆ιαρθρωτική µεταρρύθµιση στις οδικές εµπορευµατικές µεταφορές”,τεύχος 38, Νοέµβριος 2013.

Κανελλόπουλος Νικόλαος Κ., Μητράκος Θεόδωρος, Τσακλόγλου Πάνος και Χολέζας Ιωάννης,“Οι επιπτώσεις της τρέχουσας κρίσης στις ιδιωτικές αποδόσεις της εκπαίδευσης στην Ελλάδα”,τεύχος 38, Νοέµβριος 2013.

Παπαπέτρου Ευαγγελία και Μπάκας ∆ηµήτριος, “Η ελληνική αγορά εργασίας στα χρόνια τηςκρίσης: ανεργία, απασχόληση και συµµετοχή στην αγορά εργασίας”, τεύχος 38, Νοέµβριος 2013.

Τζαµουράνη Παναγιώτα, “Η έρευνα για την οικονοµική κατάσταση των νοικοκυριών: περιγραφήτης έρευνας του 2009 και κύρια αποτελέσµατα για το εισόδηµα, τον πλούτο και τη δανειακήεπιβάρυνση των νοικοκυριών στην Ελλάδα”, τεύχος 38, Νοέµβριος 2013.



∆ηµητροπούλου ∆ήµητρα, Κουτσοµανώλη-Φιλιππάκη Αναστασία, Χαραλαµπάκης Ευάγγελοςκαι Αγγέλης Γεώργιος, “Η χρηµατοδότηση των ελληνικών επιχειρήσεων προ και κατά τη διάρ-κεια της κρίσης”, τεύχος 39, Ιούλιος 2014.

Κανελλόπουλος Ν. Κώστας, “Η αγορά εργασίας στον ιδιωτικό τοµέα την περίοδο της κρίσης”,τεύχος 39, Ιούλιος 2014.

Καλφάογλου Φαίδων, “Ευρωπαϊκή τραπεζική ένωση: ‘εξευρωπαϊσµός’ του χρηµατοοικονοµι-κού πλέγµατος ασφαλείας των τραπεζών”, τεύχος 39, Ιούλιος 2014.

Λαζαρέτου Σοφία, “Η έξυπνη οικονοµία: ‘πολιτιστικές’ και ‘δηµιουργικές’ βιοµηχανίες στηνΕλλάδα. Μπορούν να αποτελέσουν προοπτική εξόδου από την κρίση;”, τεύχος 39, Ιούλιος 2014.

Χαιρέτη Αικατερίνη, “Η στεγαστική κατάσταση των κατοίκων της Ελλάδος στα χρόνια της κρί-σης 2008-2012”, τεύχος 39, Ιούλιος 2014.

Ταγκαλάκης Αθανάσιος, “Πιθανά φορολογικά οφέλη από την επιτάχυνση της οικονοµικής ανά-πτυξης”, τεύχος 40, ∆εκέµβριος 2015.

Μπραγουδάκης Ζαχαρίας Γ., “Μια εµπειρική διερεύνηση της σχέσης µεταξύ του µοναδιαίουκόστους εργασίας και της εξέλιξης των τιµών: η περίπτωση της Ελλάδος”, τεύχος 40, ∆εκέµ-βριος 2015.

Μηγιάκης Πέτρος Μ., “Οι διεθνείς χρηµατοπιστωτικές αγορές ως πηγή χρηµατοδότησης ελλη-νικών µη χρηµατοπιστωτικών επιχειρήσεων”, τεύχος 40, ∆εκέµβριος 2015.

Καλυβίτης Σαράντης, “Η ποιότητα των ελληνικών εξαγωγών: µια εκτίµηση ανεξάρτητη από τηντιµολόγησή τους”, τεύχος 40, ∆εκέµβριος 2015.


ΙΟΥΛ

ΙΟΣ

20

15

ΟΙΚ

ΟΝ

ΟΜ

ΙΚΟ

ΔΕ

ΛΤ

ΙΟ Τ

ΕΥ

ΧΟ

Σ 4

1ΤΡ

ΑΠ

ΕΖ

Α Τ

ΗΣ Ε

ΛΛ

ΑΔΟ

Σ

ΕΥΡ

ΩΣΥΣ

ΤΗΜ

Α

ISSN: 1105 - 8544

Οικονομικό Δελτίο 41 · tpaΠeza thΣ eΛΛa∆oΣ eλευθ. bενιζέλου 21...

Documents