PPPooozzziiiccciiijjjaaa ooosssiiiggguuurrraaavvvaaajjjuuuiiihhh dddrrruuutttaaavvvaaa iii pppeeennnzzziiiooonnniiihhh fffooonnndddooovvvaaa uuu fffiiinnnaaannnsssiiijjjssskkkooommm sssiiisssttteeemmmuuu Finansijski sistem predstavlja kompleksan izraz i refleksiju jednog ireg institucionalnog poretka ekonomskog sistema i finansijski sistem komponuju finansijska trita i, finansijske institucije, finansijski tokovi i finansijski instrumenti1. U tako struktuiranom decentralizovnom finansijskom sistemu, navedene komponenete finansijskog sistema omoguuju da se finansijska tednja spontano i na osnovu ekonomskih motiva transferie od ekonomskih jedinica (subjekata) koji je formiraju, prema ekonomskim jedinicama (subjektima), koji je u konkretnim uslovima, mogu na najcelishodniji nain upotrebiti. Sasvim je prirodno da u decentralizovanom finansijskom sistemu pojedine ekonomske jedinice (subjekti) formiraju pozitivnu finansijsku tednju koja je formirana kod onih privih jedinica. Na taj nain finansijska trita, kao segment finansijskog sistema, povezuju ekonomske jedinice (subjekte) koje u datom vremenskom periodu raspolau vikovima finansijskih sredstava sa onim ekonomskim jedinicama (subjektima)kojima ta sredstva nedostaju. Jedino kada bi tednja bila jednaka investicijama u realnu imovinu za sve ekonomske jedinice u odreenom vremenskom periodu unutar jednog ekonomskog sistema, tada ne bi postojala potreba za funkcionisanjem finansijskih trita, institucija, tokova i instrumenata, a svaka ekonomska jedinica bila bi sebi dovoljna i tekua potronja i investicije u realnu imovinu plaale bi se iz tekueg prihoda. Meutim, ekonomske jedinice s vikom tednje (one ija tednja premauje njihove investicije u realnu imovinu) transferiu finansijska sredstva ekonomskim jedinicama sa manjkom tednje (onima ije investicije u realnu imovinu premauju njihovu tednju). Dakle, uloga finansijskih trita je da: 1) efikasno alocira tednju krajnjim korisnicima, odnosno investitorima. Ekonomske jedinice kojima trebaju finanasijska sredstva moraju svojaom ponudom nadmaiti druge u konkurentskoj borbi za oskudna finansijska sredstva. Budui da je oekivani prinos jedini racionalan mehanizam po kome se uravnoteuje ponuda i tranja za pojedinim finansijskim instrumentima, te ako se rizik dri konstantnim, ekonomske jedinice koje su boljne platiti najvei oekivani prinos su one koje e i koristiti novana sredstva. Ako prevlada racionalnost, ekonomske jedinice koje nude najveu cenu imae i mogunost investiranja u poslove koji najvie obeavaju; 2) finansijska trita obezbe]uju verodstojne i alokativno relevantne informacije. Kada je o informacijama re, nephodno je da one tano indiciraju retkost novanih sredstava i ekonomsku vanost postojeih i novostvorenih alternativa za njihovo angaovanje, uz niske oportunitetne trokove i na nain koji subjekte ne optereuje velikim teretom podataka. Tako vrlo slikovito Herzel i Katz2 ukazuju na neophodnost informativne efikasnosti finansijskih trita, u okviru hipoteza o efikasnom finansijskom tritu (EMH), pri emu istiu javnost i transparentnost informacija na finansijskim tritima sledeim reima: Posredovanje na osnovu poverljivih informacija je vredno. Kada ostali uesnici uoe kako takvi posrednici trguju, to im esto govori gotovo kao i otvoreno objavljivanje, i pomera cene na berzama blie njihovoj pravoj trinoj ceni, dakle, gde bi bile da su informacije direktno objavljene. Tobin J. ovakvu efikasnost finansijskih trita

1 David S. Kedwell, Richard L. Peterson, David W. Blackwell, David A. Whidbee, (2003) Financial Institutions, Markets and Money, John Wiley and Sons, New York 2 Herzel L. Katz, (1987) Insider Trading; Who Loses, Lloyds Banl Review, No. 165

naziva efikasnost informativne arbitrae3; 3) finansijska trita obezbeuju racionalnu insitucionalizaciju rizika, bitno je da svaki uesnik sve posledice svojih rizinih odluka apsorbuje svojom imovinom, da sve eventualne gubitke pokriva iz sopstvenog bogatstva. To omoguuje bogat arsenal najrazliitijih finansijskih insturmenata. Naime, finansijski instrumenti kao generalizovana potraivanja na finansijskim tritima omoguuju: (i) blago i fleksibilno prilagoavanje promenama u novanim tokovima u preduzeima, ali i na strani finansijskih institucija, (ii) kao i trajno odravanje vika novanih izdataka nad novanim prilivima. Pored bitnih uloga, finansijska trita imaju i brojne i vane funkcije, kao to su : 1) prvenstveno ona su mehanizam koji omoguuje prenos sredstava koja se mogu investirati od ekonomskih jedinica sa finansijskim vikom preko ekonomskim jedinicama sa finansijskim manjkom, 2) druga funkcija finansijskih trita realizuje se putem tzv. sekundarne trgovine. Postojanje sekundarnih finansijskih trita ini delovanje primarnih finansijskih trita efikasnijim, budui da ekonomske jedinice koje poseduju primarne finansijske instrumente mogu brzo da ih prodaju i pre roka njihovog dospea, ime finansijska tritta vre funkciju obezbeivanja likvidnosti ekonomskih jedinica, 3) trea vana funkcija finansijskih trita je kontinuirano mobilisanje finansijske tednje, budui da se mesta na kojima se formira finansijska tednja retko podudaraju sa alternativama njene upotrebe.4 Po pravilu sektor stanovnitva predstavlja skup jedinica koje formiraju tednju, dok se sektor privrede (preduzea) javlja kao agregatni inilac njene upotrebe. Ova pravilnost nije u sukobu sa mnotvom individualnih sluajeva u kojima se sektor stanovnitva, ak i u duem vremenskom periodu javlja kao neto-korisnik tednje, a analogno tome, sektor privrede istupa kao inilac formiranja tednje. Drava, posmatrana kao jedinstven sektor, najee ostvaruje negativnu finansijsku tednju. I pored ovakve svoje pozicije korisnika finansijske tednje, drava moe ostvariti izuzetno velik uticaj na oblikovanje i struktuiranje finansijskog sistema, i to kako sa aspekta razvoja finansiskih institucija i finansijskih instrumenata, tako i sa stanovita usmerenja svojih fiskalnih vikova na finansijska trita poveavajui ponudu i smanjujui cenu njegove upotrebe, ime se istovremeno podstiu investicije, ali i kroz regulativni okvir ime funkcionisanje finansijskog sistema postaje snano organizovano5. Dakle, sve ekonomske jedinice svrstane su u navedene grupe: stanovnitvo, privreda i drava. Svaka ekonomska jedinica, meutim, mora funkcionisati unutar svojih budetskih ogranienja, to znai da je sasvim razumljivo da svaka ekonomska jedinica moe imati jednu od tri mogue pozicije, uz potovanje budetskih ogranienja, koja su be prethodno objanjena, a to su: 1) uravnoteena budetska pozicija, prihodi i planirani rashodi su izjednaeni, 2) tedno pozitivnu budetsku poziciju: prihodi u datom bremenskom periodu premauju planirane rashode i 3) tedno deficitarnu budetsku poziciju: rashodi u posmatranuom vremenskom periodu premauju steene prihode6. Ekonomski subjekti, dakle oni koji se javljaju u ulozi stvarnih ili potencijalnih inilaca formiranja finansijske tednje veoma su heterogeni, razliito se ponaaju u pogledu

3 Tobin J. (1984) ON the Efficiency of the Financial System, Lloyds Bank Review, No. 153 4 Sinia Ostoji, (2001) Implementacija trita kapitala, MBM PLUS, Novi Sad, str. 70. 5 Ljubomir Madar, (1995) Svojina i reforma knjiga II reforma, Ekonomski institut, Institut ekonomskihh nauka, Beograd, str. 101 121 6 David S. Kedwell, Richard L. Peterson, David W. Blackwell, David A. Whidbee, (2003) Financial Institutions, Markets and Money, John Wiley and Sons, New York, page 3 - 30

odnosa izmeu sadanje i odgoene (odloene) potronje i mogu se svrstati u vie relativno homogenih grupa. Efikasan finansijski sistem, podrazumeva funcionisanje kompleksnih i razuenih finansijskih institucija. Jedna od osnosvnih uloga finansijskih institucija je da omogue nesmetano funkcionisanje finansijskih trita, ali i da finansijske instrumente priblie i uine privlanijim mallom tedii. Tako na primer, kroz sekundarno trgovanje, ili emisijom sopstvenih finansijskih instrumenata krajnjim zajmodavcima finansijski instrumenti postaju sa aspekta prinosa, rokova dospea, privaniji. Isto tako, krajnji zajmoprimac moe prodati svoje primarne finansijske instrumente finansijskoj instituciji po povoljnijim uslovima nego da se finansijski instrument direktno prodaje krajnjem zajmodavcu. Meu finansijskim institucijama koje uestvuju na finansijskim tritima i komponuju razueniji i dublji finansijski sistem, a koje u svojim portfeljima dre najrazliitije finansijske instrumente posmatrane prema likvidnosti, rokovima dospea, prinosu razlikujemo sledee:

- depozitne finansijske institucije (deposit institutions) - ugovorno tedne finansijske institucije (contractual savings institutions) - investicione (finansijske) institucije (investment institutions) - ostale finansijske institucije (other financial institutions)7

Posmatrajui finansijske institucije sa ovakvog aspekta, moe se ve na prvi pogled dati uoptena karakterizacija, budui da su depozitne finansijske institucije najprepoznatljivije jer veina ekonomskih jedinica, poev od stanovnitva, preko preduzea i drave, svakodnevno suoavaju sa uslugama i proizvodima ovih institucija. Uobiajeno, depozitne institucije emituju najrazliitije tekue raune, ili tedne depozite ili oroene depozite, a na osnovu tako mobilisanih sredstava odobravaju potropake ili komercijalne kredite, kredite preduzeima, ili kredite za nabavku osnovnih sredstava i opreme. Budui da se radi o visoko likvidnim sredstvima, zato to vlasnici depozitnih rauna mogu povlaiti sredstva u kratkom roku, najee na zahtev, ovi depozitni rauni su uobiajeno osigurani kod neke najee dravne agencije8, u sluaju bankrotstva depozitne institucije, tako da su depozitni rauni lieni rizika gubitka glavnice i kamate. Vanost depozitnih rauna proizilazi i iz injenice da su oni obuhvaeni kao komponenta ponude novca u gotovo svim teorijskim, ali i praktinim definicijama novane mase (M1). Depozitne institucije obuhvataju komercijalne banke i ostale depozitne institucije koje F. S. Mishkin naziva tedionicama i koje su: tedno kreditne zadruge (savings and loan associations - S&L's), tedionice (Mutual Savings Banks) i kreditne zadruge. Komercijalne banke su jo uvek najvee finansijske institucije na osnovu imovine kojom raspolau. Izvori sredstava komercijalnih banaka su emisija tekuih rauna (iji vlasnici mogu da emituju bankarske ekove), tedni depoziti (depoziti koji su plativi na zahtev njihovih vlasnika ali ne dozvoljavaju vlasnicima da emituju bankarske ekove) i oroene depozite (depoziti koji imaju odreen fiksni rok dospea). Na osnovu mobilisanih sredstava komercijalne banke odobravaju kredite potroake ili komercijalne, pojedincima ili preduzeima, ali ulau i deo svoje imovine i u dravne obveznice i

7 Frederic S. Mishkin, (2004) The Economics of Money, Banking and Financial Markers, Addison Wesley, New York, page 7 30 8 U Srbiji je to Agencija za osiguranje depozita, a banka je duna da osigura depozit (bankarski tekui raun, novani depozit, ulog na tednju) do visine od 3000 evra u dinarskoj protivvrednosti po zvaninom srednjem kursu. Zakon o osiguranju depozita, Slubeni glasnik br. 61

obveznice lokalnih kolektiviteta (Government and Municipal Bonds). Dakle, komercijalne banke su najvee finansijske institucije sa diverzifikovanim imovinskim portfeljom. tedno kreditne zadruge (savings and loan associations - S&L's) su depozitne finansijske institucije koje izvore finansiranja mobiliu emisijom tednih depozita, oroenih depozita i tekuih rauna. U prolosti, tedno kreditneinstitucije poslovale su sa vanim ogranienjem, i to se ogledalo u injenici da su preteno odobravale hipotekarne kredite za stambenu izgradnju, to je u pojedinim dravama i bio cilj njihovog osnivanja kao to je u Nemakoj9, ali u SAD-u ime su realizovani iljevi stambene i socijalne politike. Tako na primer depoziti u ovim finansijskim institucijama su nazivani terminom uee (shares) 10 to je praktino oznaavalo uee u odobrenom hipotekarnom kreditu za stambenu izgradnju uglavnom svojim deponentima, a uee je predstavljalo svojevrsnu zalogu (kolateral). Bremenom, ova ogranienja su se izgubila izmeu komercijalnih banaka i tedno kreditnih zadruga, tako da su tedno kreditne zadruge poele da odobravaju i potroake i komercijalne kredite. Na taj nain tedno kreditne zadruge postale su sline ostalim finansijskim institucijama, pre svega depozitnim, i ukljuile su se u konkurentsku borbu na finansijskim tritima sa ostalim finansijskim institucijama. tedionice su depozitne finansijske institucije sline kreditno tednim zadrugama i komercijalnim bankama. tedionice i kreditno tedne institucije nazivaju se zajednikim imenom tedionice (thrift institutions thrifts). Poput tedno kreditnih zadruga mobiliu oroene depozite, tedne depozite i tekue raune, a plasiraju tako prikupljena sredstva u formi kredita za nekretnine u obliku hipotekarnih kredita. tedionice su najvei ponua stambenih hipotekarnih kredita, ali poput tedno kreditnih zadruga, dozvoljeno im je da odobravaju potroake i komercijalne kredite. U stvari, tedionice su specijalizovane u rokovima dospea i nominalnim iznosima, zato to mobiliu male iznose novca na kratak rok sa ekovnih i tednih depozita i odobravaju dugorone kredite sa hipotekom na nekretnini (stanu ili kui). Kreditne zadruge su finansijske institucije, sa manjim finansijskim potencijalom neprofitne, zadrunog tipa, dakle potroake zadruge u vlasnitvu iskljuivo njenih lanova zadrugara. Mobiliu izvore finansiranja putem tekuih rauna (naziva se regrutno uee share drafts) i tednih depozita (naziva se rauni uea share accounts). Investicije kreditnih zadruga usmerene su na kratkorone potroake kredite u ratama (obrone kredite). Da bi pojedinac mogao da koristi kredit od kreditne zadruge mora biti njen lan. Isto tako ne mogu odobravati potroake kreidte nelanovima i ovi krediti odobreni od strane kreditnih zadruga nemaju odbitni karakter u porezu na dohodak fizikih lica jer su odobreni od lanova zadruge na neprofitnoj osnovi. Ugovorno tedne finansijske institucije (contractual savings institutions), kao to su osiguravajua drutva i penzioni fondovi, su finansijske institucije koje stiu novana sredstva u periodinim intervalima na ugovornoj osnovi. Upravo zato ove institucije mogu predvideti koliki e biti odliv novanih sredstava po osnovu isplate naknade iz osiguranja, i to sa jasnom i visokom preciznou, to znai da ne brinu kao to

9 Vjekoslav Nagli, (1995) tedioniki sustav Njemake, asopis, Raunovodstvo i finansije, broj 8 9, str. 78 83 10 Lawrence J. Gitman, (2003) Principles of Managerial Finance, Addison Wesley, New York, page 21 - 28

to ine depozitne finansijske institucije o odlivu novanih sredstava. To rezultira injenicom, da likvidnost imovine nije od iskljuive vanosti kao kod depozitnih finansijskih institucija zbog visoke likvidnosti depozita, koje njihovi vlasnici mogu da povuku na njihov zahtev, te zato njihov finansijski potencijal se plasira u dugorone finansijske instrumente kao to su dravne obveznice, korporativne obveznice, akcije, hipoteke. Praktino, upravljanje likvidnou u ovim finansijskim institucijama nije ogroman problem kao to je to u depozitnim finansijskim institucijama. Osiguravajua drutva11 koja se bave ivotnim osiguranjem prikupljaju novana sredstva prodajom polisa kojima tite pojedince od gubitka prihoda zbog prerane smrti ili prevremenog penzionisanja. U sluaju smrti korisnik polise stie naknadu iz osiguranja, dok sa prevremenim penzionisanjem vlasnik polise stie naknadu iz osiguranja. Pored zatite od rizika prerane smrti i prevremenog penzionisanja, nmoga osiguravajua drutva ivotnog osiguranja obezbeuju u svojim polisama i dobre uslove tednje. Naime, upravo zbog injenice to osiguravajua drutva imaju predvidiv priliv noanih sredstava, a njihov odliv novanih sredstava se moe statistiki predvideti one su u mogunosti da investiraju u osnovi u visoko prinosne, dugorone finansijske instrumente, kao to su korporativne obveznice i akcije. Osiguravajua drutva ivotnog osiguranja, odnosno njihovo poslovanje je regulisano zakonom i u poreenju sa depozitnim finansijskim institucijama, gotovo da su to institucije sa najviim nivoom regulacije. Osiguravajua drutva koja se bave imovinskim i osiguranjem od odgovornosti ssu finansijske institucije koje se bave osiguranjem od finansijskih gubitaka nastalih usled krae, poara ili nesrenog sluaja, ali i drugih uzronika koji se mogu statistiki predvideti. Ove finansijske institucije su sline osiguravajuim drutvima ivotnog osiguranja, stiu svoje prihode naplatom premija, prodajom polisa, ali ove institucije imaju veu verovatnou gubitkka, odnosno odliva novanih sredstava po osnovu isplate naknade osiguranja za sluaj da se dogodi elementarna nepogoda ili katastrofalna nesrea. Upravo zbog ovog razloga, ove institucije svoja novana sredstva plasiraju na finansijska trita kupujui likvidniju imovinu nego to to ine osiguravajua drutva ivotnog osiguranja. Najvie u svojim imovinskim portfeljima investiraju u obveznice lokalnih kolektiviteta, ali investiraju i u korporativne obveznice i akcije kao i u dravne dugorone obveznice. Osiguranje od odgovornosti spada u kategoriju istog rizika i u njihovim polisama ne postoji mogunost otkupa pre roka, zbog ega nude viu likvidnost svojim draocima. Kao t se moe oekivati i ovde su novani odlivi po osnovu isplate naknade iz osiguranja vei, ali se ne mogu prdvideti jasno i precizno kao kod ivotnog osiguranja, pa shodno tome vei deo njihovog imovinskog portfelja koncentrisan je u kratkorone, visoko likvidne finansijske instrumente. Ovi finansijski instrumenti nude i nii prinos, ali zato osiguravajua drutva koja se bave osiguranjem od odgovornosti investiraju u obveznice lokalnih kolektiviteta (Municipal Bonds) kako bi umanjile svoju poresku obavezu.12 Privatni i dravni penzioni fondovi su finansijske institucije, koje svoja novana sredstva mobiliu uplatom doprinosa od strane zaposlenih i poslodavaca tokom rednog angaovanja i obezbeuju isplatu naknada nakon penzionisanja.

11 Frederic S. Mishkin, Stanley G. Eakins, (2003) Financial Markets and Institutions, Addison Wesley, New York, page 369 - 567 12 Lawrence S. Ritter, William L. Silber, Gregory F. Udell, (1996) Principles of Money, Banking and Financial Marders, Addison Wesley, New York, page 21 - 45

Investicione finansijske institucije, ova vrsta finansijskih institucija obuhvata finansijske kompanije (finance companies), zajednike fondove (mutual funds) i zajednike fondove trita novca (money market mutual funds). Finansijske kompanije stiu svoja novana sredstva prodajui komercijalne finansijske instrumente (kratkorone dunike finansijske instrumente) i emisijom akicja i obveznica. Odobravaju kredite potroaima koji kupuju odreene proizvode kao to su nametaj, automobili, ali i kredite malim preduzeima. Pojedine finansijske kompanije organizovane su u sklopu roditeljske (matine) kompanije kako bi pomogle prodaju proizvoda. Na primer Ford Motor Credit Company koja odobrava kredite kupcima fordovih automobila. Najznaajnije vrste finansijskih kopanija su: poslovne finansijske kompanije (bussiness finance company) u sklopu kojih su zastupljene faktoring kompanije (factoring company) koje nude specijalizovani oblik kredita preduzeima za ve odobrene kredite i kupljene raune plative uz diskont, lizing kompanije (leasing company) koje finansiraju nabavku opreme preduzea i pojedinaca zakupom, zatim krediti za nabavku osnovnih sredstava koje zahtevaju proizvoai da instaliraju trgovci njihovim proizvodima. Pored poslovnih postoje i potroake finansijske kompanije (consumer finance company) koje odobravaju kredite potroaima za nabavku nametaja, automobila ili refinansiranje manjih dugova13. Postoje i prodajne finansijske kompanije (sales finance companies)14 koje odobravaju kredite za kupovinu posebno prodavcima ili proizvoaima i ova vrsta finansijskih kompanija naziva se keptiv finansijske kompanije (captive finance company). Tako General Motors Acceptance Corporation (GMAC) finansira kupovinu GM automobila. Zajedniki fondovi (mutual funds) su finansijske institucije koje stiu novana sredstva prodajui manjim individualnim investitorima akcije fonda (shares), a upotrebljava tako prikupljena sredstva za kupovinu diverzifikovanog portfelja finansijskih instrumenata. Zajedniki fondovi dozvoljavaju akcionarima da ukupan ulog njihovih novanih sredstava se rasporedi tako da oni steknu prednost niih transakcionih trokova kada kupuju nvelike blokove akcija ili obveznica. Zajedniki fondovi dozvoljavaju akcionarima da dre vie diverzifikovan portfelj finansijskih instrumenata nego u ostalim finansijskim institucijama. Akcionari mogu da prodaju akcije bilo kada, ali njihova vrednost, dakle cena pojedinanih akcija zavisie od cene finansijskih instrumenata u posedu zajednikog fonda. Zato to cene visoko fluktuiraju, cena akcija zajednikog fonda takoe visoko fluktuira tako da investicija u zajedniki fond moe biti rizina. Zajedniki fondovi trita novca (Money Market Mutual Funds) su relativno novije finansijske institucije koje imaju sve karakteristike zajednikih fondova, ali funkcioniu s obzirom na svoju veliinu kao depozitne finansijske institucije, zato to nude neke vrste depozitnih rauna. Slino veini zajednokih fondova prodaju akcije (shares) kako bi mobilisali novana sredstva, a tako prikupljena sredstva investiraju u finansijske instrumente trita novca. Finansijske instrumente tripta novca karakterie nihova kratkoronost i nizak rizik neplaanja. Ovi finansijski instrumenti prodaju se sa 13 Potroake finansijske kompanije su nezavisne korporacije ili su u vlasnitvu banaka. Tako Citicorp poseduje Person to Person Finance Company. Potroai koji koriste ove kredite ili nemaju dovoljno prihoda ili imaju skroman kreditni rejting. Zato su ovi krediti i visoko rizini ali imaju obino visoke kamatne stope. 14 Prodajne finansijske kompanije direktno konkuriu bankama u potroakim kreditima, zato to se krediti esto odobravaju brzo i konvencionalno na mestu gde se proizvod kupuje. Inae Captive Finance Company esto nude kredite sa kamatama ispod bankarskih i ostalih finansijskih institucija kako bi poveale prodaju proizvoda.

visokom nominalnom vrednou ( u SAD-u apoeni dostiu vrednost od 1 miliona dolara i vie)15 tako da veina malih investitora nije u mogunosti da ih kupi. Dakle, MMMF nude malim investitorima oportunitetnu zaradu po trinoj kamatnoj stopi bez prihvatljivo velikog finansijskog rizika. Takoe, MMMF nude i mogunost dobijanja ekova, ime su ove institucije brlo bliske depozitnim institucijama. Ova mogunost je ograniena u pogledu iznosa i uestalosti podezanja gotovine, a drava ne osigurava ove tekue raune.16 Funkcionisanje finansijskog sistema, odnosno finansijskih trita, institucija, instrumenata i tokova moemo ilustrovati:

Grafikon 1: Funkcionisanje finansijskog sistema

Izvor: Lloyd B. Thomas, (1997) Money, Banking and Financial Markets, McGraw Hill, page 45 Finansijske institucije imaju sve izraeniju ulogu u funkcionisanju finansijskog sistema, pa se mogu navesti neke od njih:

15 Frederic S. Mishkin, Stanley G. Eakins, (2003) The Economics of Money, Banking and Markets, Addison Wesley, New York, page 37 16 David S. Kedwell, Richard L. Peterson, David W. Blackwell, David A. Whidbee, (2003) Financial Institutions, Markets and Money, John Wiley and Sons, New York, page 18

Finansijskatrita

tedno deficitne ekonomske jedinice: stanovnitvo preduzea drava

tedno pozitivne ekonomske jedinice: stanovnitvo (household) preduzea (government) drava tednja

tednja

primarni finansijski instumenti

primarni finansijski instumenti

Finansijske institucije: depozitne banke tedno kreditne zadruge ugovorno tedne finansijske

institucije osiguravajua drutva penzioni fondovi investicione finansijske

institucije finansijske kompanije zajedniki fondovi zajedniki fondovi trita novca

tednja

sekundarni finansijski instumenti

primarni finansijski instumenti

tednja

smanjuju se transakcioni trokovi, zbog toga to su finansijske institucije u poslovima trgovanja finansijskim instrumentima, smanjuju se transakcioni trokovi i trokovi povezani sa traenjem potencijalnih kupaca.

proizvode informacije, naime finansijske institucije efikasnije stiu informacije o krajnjim zajmotraiocima, ime smanjuju problem moralnog hazarda nepouzdane informacije.

obezbeuju deljivost i fleksibilnost malih tedia, finansijske institucije prikupljaju tednju malih tedia ponudom sopstvenih finansijskih instrumenata, dok je krajnji zajmoprimac fleksibilniji u poslovanju sa finansijskom institucijom nego sa velikim brojem malih tedia.

obezbeuju diverzifikaciju rizika, kupovinom razliitih finansijskih instrumenata i ako su ti instrumenti u slaboj korelaciji sa drugim instrumentima u pogledu njihovog uticaja na prinos celokupnog portfelja, porednik smanjuje rizik fluktuacije glavnice koju je investitor uloio. To sa druge strane poveava likvidnost tedie i njihovu manju navalu samo na primarne finansijske instrumente.

utiu na vreme dospea finansijskog instrumenta, finansijska institucija moe transformisati primarni finansiski instrument u sekundarni drugog vremena dospea.

strunost, finansijske institucije kupuju primarne finansijske instrumente koji nose vei prinos nego to investitor mora da plati na posredno emitovene finansijske instrumente, ostvariujui pri tome zaradu.17

111...111... OOOsssiiiggguuurrraaavvvaaajjjuuuaaa dddrrruuutttvvvaaa iii pppeeennnzzziiiooonnniii fffooonnndddooovvviii Finansijski sistemi pokazuju dugoroni trend strukturnih promena u pravcu veeg uea netradicionalnih finansijskih posrednika u distribuciji finansijske imovine. Ovaj trend odraava promene u potrebama za novim finansijskim uslugama sektora stanovntva, ali i korporativnog sektora, kao i uticaj institucionalnog regulisanja finansijskog sistema i poreske politike drave. Tako je naroito zapaen rast uea finansijskih institucija poznatih pod imenom institucionalni investitori u koje spadaju ve pomenuta osiguravajua drutva i penzioni fondovi.18 U razvijenim finansijskim sistemima, uee depozitnih finansijskih insitucija u ukupnoj finansijskoj imovini je daleko ispod 50% na ta upuuju i sledei podaci.19

17 David S. Kedwell, Richard L. Peterson, David W. Blackwell, David A. Whidbee, (2003) Financial Institutions, Markets and Money, John Wiley and Sons, New York, page 26 18 Michael Parkin, (2000) Economics Addison Wesley, New York, page 692 19 Veselin Vukoti, (1994) Razvoj finansijskih tripta i restruktuiranje privrede, II Miloersko savetovanje, U 19. veku su se skoro svi finansijski tokovi (90%) odvijali preko poslovnih banaka. Danas u razvijenim zemljama, njigovo uee je ispod 50%. u ovim zemljama raste uee nebankarskih

Tabela 1: Relativno uee finansijskih institucija u ukupnoj finansijskoj imovini

od 1950 2002 godine (u %) 1960. 1970. 1980. 1990. 2002. OSIGURAVAJUA DRUTVA ivotno osiguranje 19,6 15,3 11,5 12,5 13,6 Neivotno osiguranje 4,4 3,8 4,5 4,9 3,7 PENZIONI FONDOVI Privatni 6,4 8,4 12,5 14,9 14,7 Dravni 3,3 4,6 4,9 6,7 7,9 FINANSIJSKE KOMPANIJE I INVESTICIONI FONDOVI

Akcije i obveznice 2,9 3,6 1,7 5,9 10,6 Trite novca 0,0 0,0 1,9 4,6 8,8 DEPOZITNE INSTITUCIJE Komercijalne banke 38,6 38,5 36,7 30,4 19,8 tedno kreditne organizacije i tedionice

19,0 19,4 19,6 12,5 5,6

Kreditne zadruge 1,1 1,4 1,6 2,0 2,3 UKUPNO 100,0 100,0 100,0 100,0 100,0 Izvor: Frederic S. Mishkin, (2003) Monetarna ekonomija, bankarstvo i finansijska trita, Data status, Beograd Osiguravajua drutva koja se bave ivotnim osiguranjem tokom 1960-tih i 1970-tih godina usled malih prinosa od investiranja u trajno ivotno osuguranje smanjila su svoje uee u ukupnoj finansijskoj imovini u odnosu na druge finansijske posrednike. Meutim, poev od sredine 1970-tih godina osiguravajua drutva ivotnim osiguranjem zapoela su restruktuiranje svog poslovanja kako bi upravljala sredstvima penzionih fondova. Vie od polovine aktive kojom upravljaju osiguravajua drutva ivotnim osiguranjem danas ine sredstva penzionih fondova. Takoe, osiguravajua drutva ivotnim osiguranjem zapoela su i prodaju investicionih instrumenata kada je re o penzionisanju, poput rentnog osiguranja (anuitetno, otplatno osiguranje), sporazuma na osnovu kojeg klijent plaa premiju, a zauzvrat mu je omogueno niz godinjih isplata poev od odreenog ivotnog doba, recimo 65. godine, pa do kraja ivota. Upravo zbog takvog vida poslovanja uee osiguravajuih drutava ivotnim osiguranjem kao procenat ukupne imovine finansijskih posrednika, odralo je isti nivo jo od 1980-tih godina.20 Naroita panja, u okviru istaivanja stanja u finansijkom sistemu Srbije, u okviru analize Svetske banke21, pruena je upravo depozitnim institucijama koje sada posle preduzetih reformskih poduhvata poseduju gotovo 90% uea u ukupnoj finanasijskoj imovini, ali i osiguravajuim drutvima ije posredovanje u finansijskom sistemu bi trebalo da prui veu lepezu usluga i instrumenata koji se esto ne mogu dobiti od banaka. No, pogledajmo strukturu finansijskog sistema prema izvetaju Svetske banke. finansijskih institucija, osiguravajuih drutava, penzionih fondova i investicionih fondova. Tako, u SAD-u nebankarske institucije raspolau sa 67% finansijske imovine, u Velikoj Britaniji sa 61%, Nemakoj 73%. U nerazvijenim zemljama stanje je blie onom u kome su razvijene zemlje bile krajem prolog veka. Na primer, u Nigeriji banke raspolau sa 85% finansijske imovine, a nebankarske institucije sa 15%. Brazil banke 63% dok nebankarske insitucije sa 37%. 20 Frederic S. Mishkin, (2003) Monetarna ekonomija, bankarstvo i finansijska trita, Data status, Beograd, strana 289. 21 Ardo Hansson, (2004) Repulika Srbija Program za ekonomski rast i zapoljavanje, Izvetaj br. 29258 Dokument Svetske banke, strana 91.

Tabela 2: Struktura finansijskog sistema Srbije 2001. 2002. 2003.

BANKARSKI SEKTOR Broj banaka 86 50 47 Ukupna imovina u mil. dinara 891 947 330 494 377 264 Ukupna imovina u mil. US $ 13 181 5 603 6 905 Imovina kao uee u BDP (u %) 11,36 35,69 35,81 NEBANKARSKI SEKTOR Broj osiguravajuih drutava 33 36 39 Ukupna premija u mil. US $ 256 365 - Premija kao uee u BDP (u %) 2,9 3,7 - Broj lizing kompanija 0 1 6 Ukupna imovina u mil. US $ 0 - 36 Imovina kao uee u BDP (u %) 0 - 0,28 Broj nebankarskih kreditnih institucija - - 14 Ukupna imovina u mil. US $ - - 24 Imovina kao uee u BDP (u %) - - 0,19 Broj nedravnih penzijskih programa - - 6 Izvor: Svetska banka, (2004) Program za ekonomski rast i zapoljavanje, strana 91 Ovako monopolizovanu sliku finansijskog sistema Srbije, prema planu kratkoronih i srednjoronih reformi Svetske banke trebalo bi ubrzano reformisati i modernizovati finansijski sistem u Srbiji uz istovremenu reformu poslovnog okruenja. Naime, mogunost produavanja perioda status quo nikako ne moe stvoriti zamah ka odrivom efikasnom i dostupnom kanalisanju finansijskih sredstava koje bi zadovoljavale potrebe pastue privrede. Uz kreiranje pravnog i institucionalnog okruenja koje bi pogodovalo veem posredovanju, vlastima u Srbiji se savetuje da se u kratkoronom i srednjoronom periodu usredsrede na sledea podruja reforme finansijskog sistema: (i) bolje upravljanje i bre odricanje vlasnikog uea drave u bankarskom sistemu, (ii) pojaana regulativa i nadzor u bankama sa ciljem minimiziranja osetljivih taaka i promovisanja dalje konsolidacije, (iii) snaan razvoj ne-bankarskih finansijskih institucija sa fokusom na sektor osiguranja. Razvoj ne-bankarski (itaj osiguravajuih drutava) finansijskih institucija odvijao bi se prema sledeem scenariju22. Naglaeni ogranieni pristup sredstvima i vsoke cene bankarskih usluga predstavljaju veliki izazov i mogunost za nebankarske finansijske institucije kako bi proirile svoju bazu klijenata. Nedavna iskustva zemalja koje su pristupise EU pokazuje da NBFI mogu ponuditi iru lepezu finansijskih usluga i instrumenata, koje esto nije mogue dobiti od banaka. ta vie, pojedine vrste ne-bankarskih finansijskih institucija poput kreditnih unija su izuzetno dobro prilagoene socijalno ugroenim grupama sa niskim primanjima u gradskim i seoskim sredinama, ime zauzimaju prostor u delovima trita koje banke obino smatraju neprivlanim. Istovremeno, meunarodno iskustvo steeno tokom 1990-tih pokazuje da slabo regulisane NBFI mogu lako postati rasadnik ozbiljnih finansijskih malverzacija, ak i sistemskih kriza. Prema tome, iako su NBFI u Srbiji trenutno male u odnosu na bankarski sistem, potrebno je to mogue pre uspostaviti zakonski okvir i nadzorni okvir za njihov rast. Meutim, brojni su institucionalni inioci koi spreavaju uspean razvoj NBFI u Srbiji. Sa aspekt ponude, tu spadaju kanjenje pri uspostavljanju pravnog i zakonskog okvira za

22 Baker, Marie Rene i dr. (2004) Development of Non-bank financial institutions and Capital Markets in European Union Accession Countries, Svetska banka, Radna studija br. 28

dobrovoljne privatne penzione fondove iako je usvojen zakon o dobrovoljnim penzionim fondovima, po tom zakonu funkcionie samo jedan fond; nepotpuni propisi koji nisu u skladu sa propisima EU, slaba i rasparana sposobnost finansijskih regulatora, esto nepostojanje zahteva za davanje informacija, nepouzdano izvetavanje, niska transparentonst trita. Pogotovo lo kvalitet uslug, lo plasman na tritu i duboko nepoberenje stanovnitva u kombinaciji sa brojnim neuspesima tokom 1990-tih godina, kao i slabom zatitom potroaa i investitora, doveli su do odsustva potranje za uslugama NBFI. Predost bi trbalo dati sektoru osiguranja s obzirom na njegovu veliinu u odnosu na druge NBFI, dao i potencijalne osetljivosti usled izukrtanih veza sa bankarskim sistemom. Ovo je razumljivo i zbeo injenice da u odsustvu institucionalnih investitora i portfolio investitora ne moe se oekivati brzi razvoj trita kapitala. Dakle, osiguravajua drutva i penzioni fondovi su bitne finansijske institucije, zbog injenice da mogu preuzeti poziciju institucionalnih investitora, i da to ine efikasnije nego pojedinci kao uesnici na finansijskim tritima. Osiguravajua drutva i penzioni fondovi su bitne finansijske institucije, jer veina stanovnitva, preduzea i dravnih institucija poseduju jednu ili vie polisa osiguranja (zdravstvenog, ivotnog, imovinskog) a godinji prihodi svih osiguravajuih drutava po osnovu prodatih poliisa i naplaenih bruto premija premauje iznos od 600 mlrd $ krajem 2000. godine.23 Takoe, osiguravajua drutva i penzioni fondovi su vani poslodavci, budui da je broj zaposlenih u osiguravajuim drutvima rapidno rastao od 1960-tih godina, tako da trenutno je u ovom sektoru zaposleno vie od 2 miliona amerikanaca. Neto blai pad broja zaposlenih u osiguranju objanjava se: (i) rastuom konkurencijom od strane ostalih finansijskih institucija koje konkuriu osiguravajuim drutvima, kao i (ii) primenom informacione tehnologije ime se poveava produktivnost zaposlenih, odnosno smanjuje se administrativni trokovi to je ponovo posledica jaanja konkurencije, pa u toj konkurentskoj utakmici osiguravajua drutva moraju da upravljaju trokovima poslovanja. Prema tome, osiguravajua drutva i penzioni fondovi kao nedepozitne finansijske institucije, su vaan segment institucionalne investicione infrastrukrure, koje u konkurentskoj utakmici uestvuju u procesu transfera tednje od suficitnih ka deficitnim ekonomskim jedinicama, i koje gotovo da prestiu banke kao depozitne finansijske institucije.Praktino, osiguravajua drutva i penzioni fondovi prikupljaju investiciona sredstva od svojih komitenata. Kupovinom polise osiguranja, pojedinac stie korist od osiguranja, jer osiguravajue drutvo preuzima na sebe rizik u korist svog klijenta. Osiguravajua drutva i penzione fondove mnogi pojedinci koriste kao svoje primarne ivesticione puteve. Tako prikupljena novana sredstva od svojih klijenata, osiguravajua drutva i penzioni fondovi usmeravaju u razliite profitabilne investicione alternative.24 1.1.1. Osiguravajua drutva Osiguravajua drutva su finansijske institucije koje se bave preuzimanjem rizika u korist svojih klijenata u razmenu za naknadu koja se naziva premija. Ona ostvaruju 23 Frederic S. Mishkin, Stanley G. Eakins, (2003) Financial Markets and Institutions, Addison Wesley, New York, page 519 532 24 Sinia Ostoji, (2004)Neophodnost restrukturiranja osiguravajuih drutava Srbije, asopis Privredna izgradnja broj 1-2, strana 79-99

bruto profit naplatom premije osiguranja koja je dovoljna da isplati oekivane odtetne zahteve ili osiguranu sumu uveanu ua neto dobit. Meutim, ve na samom poetku postavlja se pitanje, zato pojedinci kupuju razliite polise osiguranja, bilo da je re o imovinskom, zdravstvenom, ivotnom osiguranju, kad vie od polovine ivotnoog veka njihovih polisa, pojedinci e platiti vie u vidu premija, nego to je oekivani iznos ma kog gubitka koji e oni pretrpeti. Odgovor na pitanje je jednostavan, zato jer veina pojedinaca ima averziju na rizik. Oni e pre platiti izvesni ekvivalent (premiju osiguranja) nego da prihvate kockanje sa neizvesnou, a na osnovu ega mogu izgubiti svoju kuu ili automobil. Upravo zato pojedinci ne prihvataju rizik, ve ga prenose na osiguravajue drutvo kupovinom polise osiguranja znajui sa sigurnou ta e biti sa njihovom imovinom (vrednost njihove imovine umanjena za plaenu premiju osiguranja) nego da prihvate rizik i rizikuju da se vrednost njihove imovine smanji ili da sami snose teret rizika. Pretpostavimo kako bi se ivoti pojedinaca izmenili, ako im osiguranje ne bi bilo dostupno, odnosno ako ne bi postojala osiguravajua drutva. Umesto saznanja da e osiguravajue drutvo pomoi ako se dogodi opasnost, odnosno neoekivani dogaaj, svaki pojedinac e morati da ostavi na stranu izvesne rezerve novanih sredstava. Ove rezerve ne mogu se investirati dugorono, ali se moraju drati u ekstremno likvidnom obliku, a najee u formi nekamatonosnog gotovog novca, zbog ega e pojedinac imati visoke oportunitetne trokove. A oportunitetni troak je faktiki alternativna dobit koju pojedinac moe da ostvari ako novac dri u nekom drugom obliku, a ne obliku nekamatonosnog gotovog novca kao to je prinos na obveznice, akcije ili tednju u banci. U svakom sluaju oportunitetni troak moemo meriti razlikom prihoda od kamata koja se mogla zaraditi kada bi se isti iznos novca plasirao u obliku imovine koja nosi veu kamatu i dobit.25 Pored toga to e pojedinac ostvariti visoke oportunitetne trokove dranja gotovog novca, pojedinac e stalno brinuti da e njegove izdvojene rezerve biti neadekvatne za naknadu tete u sluaju katastrofalnih sluajeva, upravo kao to je gubitak njegoe kue u poaru, krae njegovog automobila, ili smrti hranioca porodice. Osiguranje nam dozvoljava da takvi pojedinani sluajevi imaju iskljuivo ogranien uticaj na nae ivote. Dakle, osiguranjem se obezbeuje transfer rizika ija pojava, odnosno ispoljavanje bi moglo da ima za rezultat ekonomski negativne pposledice za osiguranika ili korisnika osiguranja. Tansfer irzika vri se distribucijom na vei broj nosilaca rizika, polazei od verovatnoe uestalosti njegovog ispoljavanja. Neizvesnost za pojedinanog nosioca rizika, koja je neodreena, postaje predvidljiva na osnovu delovanja teorije verovatnoe. Praktino to se rizika podeli na vie pojedinaca, pojedinci ga lake mogu podneti. 1.1.2. Osnovni principi osiguranja Iako postoji vie vrsta osiguranja i osiguravajuih drutava, sva osiguranja su izloena nekolicini osnovnih principa:

Mora postojati veza izmeu osiguranika (strana koja zakljuuje ugovor o osiguranju) i korisnika osiguranja (strana koja primi naknadu od osiguranja

25 Roger L. Miller, David D. VanHoose, (1993)Modern Money and Banking, McGraw-Hill, New York, page 10

ako se gubitak dogodi). Pored toga, vi ne moete zakljuiti polisu osiguranja, za svog komiju, mladog vozaa, zato to ste vi nemoni da snosite tetu, ako se vaem komiji, mladom vozau dogodi nesrean sluaj. Razlozi za postojanje ovog pravila, ili principa su, da osiguravajua drutva ne ele pojedince koji e kupovati polise osiguranja kao nain kockanja.

Osiguranik mora pruiti, odnosno obezbediti osiguravajuem drutvu potpune i precizne informacije.

Osiguranik ne profitira, odnosno ne moe da zaradi kao rezultat isplate naknade iz osiguranja.

Ako trea strana nadoknadi osiguraniku gubitak, osiguravajue drutvo ima obavezu da umanji iznos naknade tete.

Gubitak se mora kvantitativno izraziti. Na primer, naftna kompanija ne moe kupiti polisu osiguranja na neistraenom naftnom polju.

Osiguravajue drutvo mora biti sposobno da izrauna verovatnou nastanka gubitka koji se moe dogoditi.26

Osnovna pretpostavka ovih principa je ouvanje integriteta procesa osiguranja. Bez njih, pojedinci mogu doi u iskuenje da koriste osiguravajue drutvo kao formu kockanja i pekulisanja u odnosu na ishod nekog budueg dogaaja. Praktino kupovinom osiguranja, osiguranici pokuavaju da smanje neizvesnost, a poveaju izvesnost sluajnog dogaaja. Ako bi se prihvatili ovi ekstremi, odnosno ovakvo ponaanje moe potkopati sposobnost osiguravajueg drutva i njegovu jednu od osnovnih funkcija, a to je zatita pojedinaca i njihovih stvarnih potreba. Pored toga, primena navedenih principa predstavlja obezbeenje naina irenja rizika izmeu veeg broja vlasnika polisa (osiguranika) i kalkulaciju cena za svaku polisu koja e obezbediti oekivani profitabilni prinos. Uprkos praenju i potovanju navedinih principa osiguravajua drutva se susreu sa problemom negativnog izbora (adverse selection) i moralnim hazardom osiguranika (moral hazard). 1.1.3. Negativan izbor, moralni hazard i transakcioni trokovi na tritu osiguranja Kada se zakljui ugovor o osiguranju, odnosno kada osiguravajue drutvo proda polisu osiguranja, pojedinci koji su kupili polisu suoavaju se sa problemom moralnog hazarda (moral hazard), dok se osiguravajua drutva suoavaju sa problemom negativnog izbora (adverse selection).27 Negativni izbor28 je tenja pojedinca sa viom nego to je prosena verovatnoa gubitka, da trai osiguranje postandardnim (prosenim) premijskim stopama, koji ako se ne kontrolie od strane osiguravajueg drutva, rezultira u viim nego to su oekivani nivoi gubitaka. To praktino znai da su kupci osiguranja oni pojedinci koji se suoavaju sa veim rizikom, odnosno oni koji su riziniji. Na primer, osoba sa porodinom istorijom ozbiljnih bolesti berovatniji je kupac polise zdravstvenog osiguranja, nego osoba sa porodinom istorijom dobrog zdravlja. Razmotrimo jednostavnu situaciju u kojoj osiguravajue drutvo ne zna nita o pojedincu, osim da je spreman da za ponuenu premiju kupi polisu. Kada su premije vie, oni pojedinci kojima 26 Frederic S. Mishkin, Stanley G. Eakins, (2003) Financial Markets and Institutions, Addison Wesley, New York, page 521 27 Michael Parkin, (2000) Economics, Addison Wesley, New York, page 459 28 George E. Rejda, (2005) Principles of Risk Management and Insurance, Pearson, Addison Wesley, New York, page 25

e po svoj prilici najmanje biti potrebne zdravstvene usluge, recimo zdrave mlade osobe, odustaju od kupovine, zato to im se ne isplati, ili se eventualno odluuju za polisu koja pokriva samo veoma visoke tropkove zdravstvenih usluga. Dakle, sa porastom premije javlja se efekat negativnog izbora, najpoeljniji klijenti se ne odluuju na kupovinu polise. Meutim kada zdravi klijenti nisu prisutni na ovom tritu, proseni trokovi po izdatoj poisi se poveavaju. Poto postoji malo osoba koje su izuzetno nesklone riziku i spremne da plate veliki iznos preko oekivanih trokova, mali deo stanovnitva stie osiguranje.29 Za razliku od negativnog izbora, moralni hazard se vezuje za osobu sa naknadom od osiguranja u sluaju tete, koja je manje podstaknuta ili motivisana, nego to je neosigurana osoba, da izbegne takav gubitak. Na primer, preduzee sa osiguranjem za sluaj poara, je manje motivisano da preduzima mere prebencije tpotiv poara, takve kao to je instaliranje potiv poarnog alarma ili protivpoarnog sistema, nego preduzee koje nema zakljuen ugovor o osiguranju protiv poara.30 Na tritu osiguranja vlada zabrinutost da bi osiguranje moglo da povea mogunost da se dogodi upravo ono to je predmet osiguranja ma ta to bilo. Osiguravajua drutva o moralnom hazardu razmiljaju kao o etikom problemu. Naime, uz veliko osiguranje od poara vlasnik kue moe biti podstaknut daspali ak i sopstvenu kuu. Ekonomisti na ovaj problem gledaju kao na pitanje podsticaja. Kada postoji osiguranje, smanjuju se motivi za uvanje zdravlja ali i kontrolu rashoda za zdravstvene usluge. Javlja se trade-off, to je vee osiguranje, pojedinac kupuje manju izloenost riziku, ali njegovi podsticaji da ih izbegava postaju slabiji i veu opti trokovi. Optimalno osiguranje me.. ravnoteu trade-offa.31 Osiguravajua drutva su podstaknuta da pronalaze reenja u vezi problema moralnog hazarda i negativnog izbora. Smanjujui moralni hazard i negativni izbor, ona mogu smanjiti premiju osiguranja i poveati obim svog poslovanja. Realni svet trita osiguranja ima razvijene instrumente za savlaivanje ili smanjivanje problema privatnih informacija. Naime, jedan od najjasnijih signala koje neka osoba moe dati osiguravajuem drutvu auto-odgovornosti je njegov izvetaj o vonji. Ako pojedinac moe da demonstrira, odnosno dokae osiguravajuem drutvu da je njegov izvetaj o vonji besprekoran tokom dovoljno dugog perioda, osiguravajue drutvo e prepoznati pojedinca dao dobrog vozaa. Meutim, ako su svi vozai podjednako dobri i loi, i onda se mogu dobiti dobri izvetaji, te tada jednostavno vlasnici dobrih izvetaja nee prenositi bilo kakvu informaciju kao signal koji e biti informativan. Kao informacija koja moe biti od znaaja moe posluiti injenica za loe vozae da je teko falcifikovati manji rizik vlasnika izvetaja da je on dobar voza. Instrument koji se koristi u osiguranju autoodgovornosti je no claim, bez odtetnog zahteva, na osnovu koga dobar voza dobija bonus pri ponovnom zakljuivanju ugovora o soiguranju autoodgovornosti. Drugi instrument koji osiguravajua drutva upotrebljavaju u cilju smanjivanja moralnog hazarda i negativnog izbora je franiza (odbici). Franiza (deductible) je iznos tete koji osiguranik prihvati da sam podnese. Na primer, svaka polisa kasko osiguranja ima franizu u odreenom procentu od 5-10%, i nominalni iznos koji snosi osiguranik. Premije variraju u zavisnosti od uea osiguranika, odnosno visine franize, a smanjenje

29 Joseph E. Stiglitz, (2004) Ekonomija javnog sektora, Ekonomski fakultet Beograd, strana 321 30 Michael Parkin, (2000) Economics, Addison Wesley, New York, page 459 31 Joseph E. Stiglitz, (2004) Ekonomija javnog sektora, Ekonomski fakultet Beograd, strana 320. Odnosno, s' optimalnim osiguranjem, pojedinci bi troili vie na zdravstvene usluge nego to bi to inili da ga nemaju, ali to je cena koju moraju da plate kako bi smanjili rizike sa kojima se suoavaju.

premije je vie nego proporcionalno sa poveanjem franize. esto se depava da osiguranici sa veim rizikom biraju polise sa manjim franizama i visokim premijama, dok manje rizini osiguranici biraju polise sa veim iznosom franize i niim premijama. A to jeste svrha uvoenja franize.32 Trokovi kupovine i prodaje proizvoda i usluga, ukljuujui trokove upravljanja tritima nazivaju se transakcioni trokovi. Odravanje sistema osiguranja ima visoke trokove. U konkurentskom svetu bez transakcionih trokova, celokupna suma novca koju prikupi osiguravajue drutvo u obliku premija, odlivao bi se po osnovu plaenih naknada. Meutim, postaje trokovi vezani za prodaju polisa i plaanje naknada. Na primer, osiguravajua drutva troe ogromna sredstva za identifikovanje poeljnih i nepoeljnih klijenata. Ovi trokovi su relativno niski za polise koje se obezbeuju preko velikih firmi administrativni trokovi iznose oko 5,5% isplaenih odtetnih zahteva ali male firme sse suoavaju sa mnogo veim teretom, zbog administrativnih trokova koji iznose 40% od isplaenih odtetnih zahteva.33 Takoe su visoki trokovi reklame za ivotna osiguranja koji iznose gotovo 20%.34 1.1.4. Funkcionisanje osiguravajuih drutava i korisnost osiguranja Ve je konstatovano da osiguravajua drutva obezbeuju transfer rizika i to distribucijom rizika sa pojedinaca na vei broj nosilaca rizia, a imajui u vidu verovatnou uestalosti ispoljavanja rizika. Praktino, to znai da osiguravajue drutvo funkcionie kao zajednica rizika, odnosno zajednica osiguranika, koji prenose rizik na vei broj lanova zajednice ime se delovanje rizika proiruje i umanjuje njegovo dejstvo prenoenjem na vie lanova zajednice. Takava prenos rizika je mogui, ali i profitabilan, jer pojedinci imaju averziju na rizik (risk averse). Za ogromnu zajednicu osiguranika, verovatnoa da e pojedine osobe doiveti nesrean sluaj jednaka je odnosu broja pojedinaca koji su doiveli nesreu i ukupnog broja pojedinaca koji nisu imali nesreu. Tako se ukupna verovatnoa nastanka tete moe tano proceniti a trokovi nesrenog sluaja se mogu predvideti. Osiguravajue drutvo, dakle, moe osigurati rizik ogromne zajednice osiguranika, odnosno populacije ili izloenih jedinica, i predvideti i uee trokova. Ako osiguravajue drutvo naplati premiju od svake izloene jedinice, a isplati naknadu tete samo onim izloenim jedinicama koje su pretrpile gubitak, i ako je kalkulacija osiguravajueg drutva tana, ono e naplatiti najnii iznos premije a isplatiti i naknadu tete i operativne (funkcionalne) trokove poslovanja. Dakle, u svom najjednostavnijem aspektu osiguranje ima znaajne karakteristike:

prenos ili pomeranje rizika35 od izloene jedinice, odnosno osiguranika na skup izloenih jedinica, zajednicu osiguranika.

32 Michael Parkin, (2000) Economics, Addison Wesley, New York, page 460 33 George E. Rejda, (2005) Principles of Risk Management and Insurance, Addison Wesley, New York, page 526 34 Ovaj problem je u izvesnom smislu sloeniji, poto se dobici na efikasnosti mogu ostvariti razvrstavanjem pojedinaca prema rizicima. Na primer, moe biti korisno da su pojedinci loi vozai kako bi se odvratili od vonje. Takoe, naplaivanje viih premija zdravstvenog osiguranja puaima, ili pojedincima koji konzumiraju vee koliine alkohola. Meutim, ovo uglavnom nije sluaj prilikom kategorizacije osiguranika na tritu zdravstvenog osiguranja. 35 Diacon S.R. Carter R.L., (1992) Insurance, John Mairray, London, page 8

podela gubitka, na nekoj solidarnoj osnovi, na sve lanove skupa izloenih jedinica36, zajednicu osigranika.

Razmotrimo sada kroz prizmu funkcionisanja osiguravajueg drutva, kako osiguranici i osigravajue drutvo, odnosno izloene jedinice i zajdnica osiguranika, stiu korist, odnosno dobitke iz procesa osiguranja. Da bismo ilustrovali nain na koji funkcionie osiguranje pretpostavimo datu krivu korisnosti imovine koju pokazuje grafikon 2. Pretpostavimo da pojedinac, odnosno izloena jedinica, poseduje imovinu ija je vrednost 10.000 dinara. Neka to bude automobil, i neka je to iskljuivo jedina imovina koju pojedinac poseduje. Ako ne postoji rizik realizovanja nesrenog sluaja, korisnost imovine (automobila) koju poseduje pojedinac bie 100 jedinica. Meutim, postoji rizik, a ansa da se on dogodi je 10% (verovatnoa od 0,1), to praktino znai da je verovatnoa da e se dogoditi nesreni sluaj 10%. Pretpostavimo da pojedinac nije kupio polisu osiguranja. Ako se dogodi nesreni sluaj njegova imovina e vredeti manje, a bez osiguranja pojedinac nema imovinu niti korisnost imovine. Budui da je verovatnoa nastanka nesrenog sluaja 10%, onda je verovatnoa nepostojanja nesrenog sluaja 90%. Sada je oekivana vrednost imovine pojedinca 9.000 dinara, odnosno: 900010,009,010000 =+ (1) a oekivana korisnost imovine je 90 jedinica, odnosno: 9010,0090,0100 =+ (2) Na osnovu date krive korisnosti, pojedinac ima korisnost imovine od 90 jedinica. Ali ta e se dogoditi ako je vrednost imovine 7.000 dinara. Sada se pojedinac suoava sa neizvesnou. Meutim, sada je korisnost osigurane imovine od 7.000 dinara ista kao njegova korisnost od 90% verovatnoe ima i vrednost imovine od 10.000 dinara i 10% verovatnoe da nema nita. Ako su trokovi polise osiguranja koji se isplauju da se dogodi nesreni sluaj manji od 3.000 dinara (10.000-7.000) pojedinac e kupiti polisu osiguranja. Praktino, pojedinac e traiti da kupi polisu osiguranja sa premijom manjom od 3.000 dinara.37 Pretpostavimo da postoji vie pojedinaca koji imaju imovinu koja je vredna 10.000 dinara i svaki od njih ima 10% verovatnou nastanka nesretnog sluaja tokom jedne godine. Ako neko osiguravajue drutvo prihvati da svakom pojedincu isplati 10.000 dinara koji je imao nesreni sluaj, osiguravajue drutvo e isplatiti 10.000 jednoj desetini (1/10) od ukupne zajednice osiguranika, ili u proseku 1.000 dinara svakoj osobi. Ovaj proseni iznos predstavlja minimalnu premiju koju e osiguravajue drutvo naplatiti svakom osiguraniku. Taj iznos osiguranja koji pojedinac mora da plati je manji nego to je maksimalno mogua vrednost osiguranja od 3.000 dinara. Pojedinac je voljan da plati taj iznos kako bi smanjio rizik kome je izloen, jer pojedinac ima averziju na rizik. Sada pretpostavimo da su operativni (funkcionalni) trokovi poslovanja osiguravajueg drutva vii od 1.000 dinara, te sada osiguravajue drutvo nudi polisu osiguranja po ceni od 2.000 dinara. Osiguravajue drutvo sada pokriva sve svoje tropkove iznos isplaen vlasniku polise u sluaju nastanka nesrenog sluaja i 36 Zbornik radova D. Eri Ostale finansijske institucije, Beograd, (2001), strana 110 37 Michael Parkin, (2000) Economics, Addison Wesley, New York, page 454

operativne tropkove poslovanja. Navedeni pojedinac i svi pojedinci slini njemu maksimizirae svoju korisnost kupujui polisu osiguranja ne po 3.000 dinara ve 2.000 dinara i zadravajui korisnost i vrednost svoje imovine. No, pogledajmo grafikon 2.

Grafikon 2: Dobici iz osiguranja za osiguranika i osiguravajue drutvo

Imovina (Wealth)

maksimalnavrednost

osiguranja

Uku

pna

koris

nost

(tota

l util

ity)

90

100

7.000 9.000 10.000

minimalnitrokovi

osiguranja

domaaj neizvesnosti

Pojedinac poseduje imovinu vrednu 10.000 dinara to mu daje korisnost od 100 jedinica, ali postoj verovatnoa od 0,1 nastanka nesrenog sluaja, to ini njegovu imovinu manje vrednom (vrednost i korisnost jednaki su nuli). Bez osiguranja njegova oekivana vrednost je 9.000 dinara i oekivana korisnost je 90 jedinica. Vrednost osigurane imovine je 7.000 dinara. Pojedinac e platiti najvie 3.000 dinara. Ako osiguranje ponudi pojedincu osiguranje za 1.000 dinara onda je to potencijalni dobitak za oboje iz osiguranja i za pojednica i za osiguravajue drutvo.

1.1.5. Klasifikacija osiguranja Osiguranje se njaee razvrstava prema neeljenim dogaajima koji deluju na osiguranika. Najee, osiguranje se deli na: ivotno osiguranje, imovinsko osiguranje i osiguranje od odgovornosti.38 U svom jednostavnom obliku, ivotno osiguranje obezbeuje prihod naslednicima (sa neoborivim pravom naslea) i osiguraniku ako

38 Prema zakonu o osiguranju u Srbiji takoe, poslovi osiguranja su poslovi ivotnog osiguranja i poslovi neivotnih osiguranja, a vrste ivotnih su: osiguranje ivota, rentno osiguranje, dopunsko osiguranje uz osiguranje ivota, dobrovoljno penzijsko osiguranje i druge vrste ivotnih osiguranja. Slubeni glasnik RS, br. 55, 21.05.2004. godine, strana 3

nadivi odreen broj godina. Mnoga osiguravajua drutva ivotnog osiguranja nude polise koje obezbeuju i vrstu penzione naknade. U tom sluaju premije kombinuju trokove ivotnog osiguranja sa programom tednje. Trokovi ivotnog osiguranja su determinisani sledeim iniocima:

- starosti osiguranika - prosenog ivotnog veka osiguranika - zdravstvenog stanja i stil ivota osiguranika (da li je osiguranik pua ili uiva

u opasnim hobijima kao to je skakanje padobranom) i - operativnim (funkcionalnim) trokovima poslovanja osiguravajueg drutva.

Osiguranje imovine i osiguranje od odgovornosti tite od finansijskih gubitaka imovine (kue, stana, automobila, amca) u sluaju nesrenog dogaaja kao to je poar, poplava, zemljotres, katastrofalne nesree kao i drugi vidovi nesrenih sluajeva. Pomorsko osiguranje, na primer, koje osigurava od gubitka broda i tereta, najstariji je oblik osiguranja, koji prethodi ak i ivotnom osiguranju. Polise osiguranja imovine i oodgovornosti su uglavnom kratkoroni ugovori podloni eem obnavljanju. Druga vana razlika izmeu polise ivotnog osiguranja i polise osiguranja imovine i odgovornosti je u tome da polise osiguranja imovine i odgovornosti nemaju tednu komponentu (saving component). Premije osiguranja iimovine i odgovornosti zasnivaju se jednostavno na verovatnoi dogaanja pretrpljenog finansijskog gubitka. To je zato to su premije osiguranja autoodgovornosti, po pravilu vie ako voza ima plaenu kaznu za prebrzu vonju, ili ako je uzrokovao nesreni sluaj, ili ivi u visokokriminalizovanoj zoni.39 Bez sumlje svaki od navedenih dogaaja poveava verovatnou nastanka gubitka odnosno tete, te e osiguravajue drutvo morati da isplati odtetni zahtev. 1.1.5.1. ivotno osiguranje ivot oveka odvija se, pretpostavka je, u predvidljivim sekvencama: raa se, radi odreen broj godina i tedi za period kada e se ponzionisati, odlazi u penziju, uiva u efektima svog prethodnog rada i umire u dubokoj starost. Problem se javlja ako pojedinac umre u ranijim godinama, te nema dovoljno vremena da obezbedi svoje lanove domainstva, ili pojedinac moe da doivi duboku starost i da nadmai svoju uteenu penzionu imovinu. Obe opcije su veoma neprivlane, za veinu pojedinaca. Pretpostavka ivotnog osiguranja je da osaka neke od briga povezanih sa jednom ili drugom mogunosti, odnosno prekratkim ili predugim ivotnim vekom pojedinca. Meutim, osiguranje m+ne moe uiniti ivot pojedinca komfornijim uz postojanje ideje o preranoj smrti, ali ono moe najblae reeno dopuniti pojedincu da on bude sigurniji sa znanjem da e pojedinac obezbediti svoje naslednike. Osiguravajua drutva ivotnog osiguranja, dakle ele pomoi pojedincu da tedi za period kad se penzionie. Na ovaj nain, osiguravajua drutva ivotnog osiguranja obezbeuju svoje klijente do kraja njihovog ivota. Osnovni proizvodi osiguravajuih drutava ivotnog osiguranja su: isto ivotno osiguranje, osiguranje za sluaj invalidnosti ili nesposobnosti za rad, rentno (anuitetno, otplatno) osiguranje i zdravstveno osiguranje. ivotno osiguranje isplauje za sluaj ako osiguranik umre u predvienom roku ugovorenu sumu osiguranja, titei one pojedince 39 Frederic S. Mishkin, Stanley G. Eakins, (2003) Financial Markets and Institutions, Addison Wesley, New York, page 525

koji zavise od nastavka zaraivanja umrlog osiguranika. Kao to je ranije reeno, osoba kojoj se isplati naknada iz osiguranja nakon smrti osiguranika naziva se korisnik osiguranja (beneficiary of the policy). Osiguranje od invalidnosti ili nesposobnosti za rad vraa deo prihoda pojedinca, zato to je postavo privremeno ili trajno nesposoban da nastavi rad usled bolesti ili nesrenog sluaja. Renta (annuity) je proizvod osiguranja koji pomae pojedincu u sluaju da on ivi due nego to je oekivano. Za neku poetnu fiksnu sumu ili uplaivani novani tok, osiguravajue drutvo prihvata da isplauje pojedincu fiksni iznos onoliko dugo odnosno do kraja ivota osiguranika. Ako je ivot osiguranika krai nego to je predvieno, osiguravajue drutvo e isplaivati manje nego to je oekivano. Suprotno, ako bi osiguranik iveo uobiajeno dugo osiguravajue drutvo e plaati mnogo vie nego to je oekivalo. Mada je predvianje prosenog ivotnog veka svakog pojedinca, ili verovatnoa nastanka invalidnosti ili nesposobnosti za rad, veoma teko, kada se osigura veliki broj osiguranika, stvarni iznos koji bi osiguravajue drutvo isplatilo moe se odrediti vrlo precizno. Osiguravajue drutvo prikuplja i analizira statistike podatke o prosenom ivotnom veku, zdravstvenim zahtevima, zahtevima za naknadu tete u sluaj invalidnosti i drugim relevantnim stvarima. Na primer, osiguravajue drutvo moe predvideti sa visokim stepenom tanosti kada e naknada za sluaj smrti morati da se isplati, upotrebom aktuarskih tablica, odnosno tablica smrtnosti, koje predviaju prosean ivotni vek. Tabela 3 pokazuje prosean ivotni vek (oekivano trajanje ivota) pojedinaca razliitih starosnih dobi. Tako 25 godina stara osoba enskog pola moe oekivati da ivi preostalih 55,4 godina, 25 godina star mukarac, takoe moe oekivati da ivi preostalih 50,1 godinu. Tako nam zakon velikih brojeva (law of large numbers) pokazuje da kada je veliki broj pojedinaca osiguran verovatnoa distribucije (probability distribution) gubitka e biti pretpostavljena normalnoj verovatnoi distribucije, distribucije koja doputa tano predvianje, odnosno procenu ishoda dogaaja. Ova distribucija je vana, zato to osiguravajua drutva osiguravaju na milione pojedinaca, a zakon velikih brojeva nastoji da uini predvianje osiguravajueg drutva sasvim preciznim i dozvoli osiguravajuim drutvima da formiraju premije osiguranja, odnosno cene svojih proizvoda, na nain da i one ostvare profit. Polise ivotnog osiguranja tite od prekida porodinog izvora prihoda. A iroko rasprostranjeni proizvodi ivotnog osiguranja su:

- ivotno osiguranje na odreeni rok (term insurance) - doivotno ivotno osiguranje (whole life insurance) - univerzalno ivotno osiguranje (universal life insurance)

ivotno osiguranje na odreeni rok (term insurance). Najjednostavniji oblik ivotnog osiguranja je polisa osiguranja na odreeni rok, po kojoj naknada iz osiguranja se isplauje ako osiguranik umre, jer se polise zakljuuju unapred. Vrsta polise ivotnog osiguranja ne sadri element tednje ili investicija. Kada protekne period vaenja polise , ne ostaje mogunost isplate naknade osiguranja.

Tabela 3: Prosean ivotni vek za razliite godine starosti u USA, 1997

Starost Mukarci ene Ukupna populacija (stanovnitvo)

0 73,6 79,6 76,5 15 59,4 65,1 62,3 25 50,1 55,4 52,8 35 40,8 45,7 43,4 45 31,8 36,3 34,1 55 23,3 27,3 25,4 65 15,9 19,2 17,7 75 9,9 12,1 11,2 85 5,5 6,6 6,3

Tabela 4:Uobiajeni iznos godinje premije na 100 000$ polisa ivotnog osiguranja na odreeni rok za 40-to godinjeg mukarca nepuaa

Godine starosti Osiguranika

Trokovi ($)

40 134 41 147 42 153 45 192 50 286 55 461 60 810

Kako sa starou osiguranika verovatnoa smrti raste, tako i trokovi zakljuivanja polise se poveavaju. Na primer, tabela 4 procenjenu premiju za 40 godina starog mukarca, nepuaa na sumu osiguranja od 100 000$40 ivotnog osiguranja na odreeni rok, od osiguravajueg drutva. Premija za prvu godinu je 134$. Ona raste na 147$, sada osiguranik ima 41 godinu starosti, 153$ kada osiguranik ima 42 godine starosti. Tokom godina, kada osiguranik napuni 60 godina starosti, 100 000$ ivotno osiguranje kota 810$ po godini. Svakako da su premijske stope razliite izmeu osiguravajuih drutava, ali ovaj reprezentativni uzorak premijske stope ukazuje na injenicu kako se godinji trokovi polise ivotnog osiguranja na odreeni rok poveavaju sa starou osiguranika. Pojedine polise ivotnog osiguranja na odreeni rok utvruju (fiksiraju) premiju za odreen broj godina, obino 5 ili 10 godina. Alternativno, smanjenjem polise ivotnog osiguranja na odreeni rok, premija moe biti urvrena u konstantnom iznosu za svaku godinu, ali onda se iznos naknade osiguranja smanjuje svake godine. Dakle, rast premija polise ivotnog osiguranja na odreeni rok prati i rast naknade osiguranja, ali ako se preemija dri na istom, konstantnom iznosu za odreen broj godina, tada se iznos naknade osiguranja smanjuje svake godine. Polise ivotnog osiguranja na odreeni rok imaju, posmatrano sa aspekta dueg vremenskog perioda, teku prodaju, zato to kad jednom istekne ugovor o osiguranju

40 Frederic S. Mishkin, Stanley G. Eakins, (2003) Financial Markets and Institutions, Addison Wesley, New York, page 526. Primer preuzet iz navedene knjige jasno ukazuje na karakteristike ivotnog osiguranja na odreeni rok, kada je re o premijama.

dralac polise nema mogunosti da prikae plaenu premiju. Ovaj problem reen je sa polisom doivotnog ivotnog osiguranja (whole life policies). Doivotno ivotno osiguranje (whole life insurance). Polisa doivotnog ivotnog osiguranja isplauje naknadu za sluaj smrti ako osiguranik umre. Polisa doivotnog ivotnog osiguranja uobiajeno zahteva od osiguranika da plati prosean nivo premije (level premium) za vreme trajanja polise. Na poetku osiguranik plaa mnogo vie nego ako bi kupio polisu ivotnog osiguranja na odreeni rok. Ovaj preplaeni iznos, u vidu plaenih premija, se akumulira kao gotovinska vrednost (cash value) koji se moe pozajmiti osiguraniku po umerenoj kamatnoj stopi. Pravo naslednika na naknadu iz osiguranja, takoe doprinosi akumuliranju gotovinske vrednosti. Dakle, kada pojedinac lan zajednice rizika, umre, ma koja preostala gotovinska vrednost (cash value) raspodeljuje se izmeu preostalih preivelih. Ako osiguranik ivi do roka vaenja polise (police matures) on se moe odrei preava na njegovu gotovinsku vrednost. Neiskorieno pravo na gotovinsku vrednost moe se iskoristiti za kupovinu rentnog osiguranja (annuity insurance). Na ovaj nain, polisa doivotnog ivotnog osiguranja se reklamira kao naknada osiguraniku za trajanje njegovog ivota, odnosno njegovu dugovenost. Univerzalno ivotno osiguranje (universal life insurance). Krajem 1970-tih godina polise doivotnog ivotnog osiguranja pale su u nemilost, zato to su ostvarene stope prinosa na plaene premije polise bile nie od raspoloivih stopa prinosa na ostale investicije. Na primer, recimo da je investitor kupio polisu ivotnog osiguranja na odreeni rok umesto polise doivotnog ivotnog osiguranja i investira razliku u premijama. Ako investitor ovo ini svake godine, dakle zamenjuje polisu doivotnog ivotnog osiguranja za polisu ivotnog osiguranja na odreeni rok, investitor e biti sposoban da plati polisu ivotnog osiguranja na odreeni rok (term insurance) i jo e imati daleko vei iznos na investicionom raunu, nego da je na samom startu, odnosno inicijalno kupio polisu doivotnog ivotnog osiguranja. Dakle, investitor bi imao oportunitetne trokove (oportunity cost), odnosno izgubio bi alternativnu dobit (zaradu) da je novac plasirao u neku drugu investicionu alternativu. Investicioni savetnici i zastupnici osiguravajuih drutava, agenti (insurance agent) poeli su da upravljaju potroaima, odnosno kupcima polise doivotnog ivotnog osiguranja. Prodaja je dostiggla vrhunac uz reklamni slogan kupite polisu ivotnog osiguranja na odreeni rok i investirajte razliku (buy term and invest the difference). Upravo zato jer su zastupnici (agenti) prodavali ostale investicije (finansijske instrumente), oni nisu trpili gubitke zbog ovih promena u planovima osiguranja. Borei se sa odlivom sredstava iz osiguravajuih drutava, osiguravajua drutva su uvela polisu univerzalnog ivotnog osiguranja (universal life policy).41 Polisa univerzalnog ivotnog osiguranja kombinuje prednosti polise ivotnog osiguranja na odreeni rok i doivotne polise ivotnog osiguranja. Najvanija prendost je bila ta, da je polisa univerzalnog ivotnog osiguranja nudila na gotovinsku vrednost (cash value) akumulisanu, najvie stope prinosa. Univerzalna polisa ivotnog osiguranja struktuirana je iz dva dela: jedan deo odnosi se na osiguranje na odreeni rok, a drugi tedni dio (term insurance and savings). Jedna vana prednost koju polisa univerzalnog ivotnog osiguranja ima u mnotvu 41 Frederic S. Mishkin, Stanley G. Eakins, (2003) Financial Markets and Institutions, Addison Wesley, New York, page 527

alternativnih investicionih planova je da kamata zaraena na tedni deo rauna je osloboena poreza na dohodak sve dok se ne povuku sredstva. Ostvarujui pogodnu poresku poziciju, gotovinska vrednost polise ne moe da premai naknadu za sluaj smrti. Polisa univerzalnog ivotnog osiguranja je uvedena ranih '80-tih godina, kada su kamatne stope u amerikom finansijskom sistemu zabeleile rekordni nivo. One su odmah postale veoma privlane i od 1984. godine uestvovale sa 32% u ukupnom obimu prodaje ivotnog osiguranja. Kasnije kada su kamtne stope opale, popularnost ovih polisa se smanjila. Rentno osiguranje (annuity insurance). Ako ivotno osiguranje na odreeni rok (term insurance) posmatramo kao osiguranje za sluaj smrti, rentno osiguranje moe se posmatrati kao osiguranje za sluaj dugovenosti. Kao to je ve ranije reeno, samo jedan rizik pojedinac ima nakon penzionisanja, a to je da nadivi svoja penziona sredstva, dakle rizik dugovenosti. Ako pojedinac ivi due nego to je predvieno, kada se on penzionie, on moe potroiti svu svoju uteevinu i na kraju osiromaiti. Jedan od naina da izbegne ovakav ishod je kupovina rentnog osiguranja. Jedna vrsta rentnog osiguranja je kupovina fiksnog iznosa (fixed amount), a to omoguuje isplatu onoliko dugo koliko osiguranik ivi. Rentno osiguranje je posebno osetljivo na problem negativnog izbora (adverse selection). Kada se pojedinci penzioniu, on zna mnogo vie o svom prosenom ivotnom veku, nego to to zna osiguravajue drutvo. Pojedinac koji je dobrog zdravstvenog stanja, koji ima porodinu istoriju dugovenosti, a uz to redovno prati, odnosno kontrolie zdravstveno stanje, verovatno e iveti due, te stoga e eleti da se osigura od nedostatka prihoda u starosti kupovinom rentnog osiguranja nego pojedinac skromnog i prosenog zdravstvenog stanja. Izbegavanje ovog problema, a i praktino reavanje negativnpg izbora osiguravajua drutva tee da pojedinana rentna osiguranja budu skuplja. U veini sluajeva rentno osiguranje se prodaje lanovima veih grupa, gde se, na primer, svim zaposlenima nadoknauje, odnosno pokrivaju rentnim osiguranjem prema posebnim penzionim planovima, automatski, stiui svoje naknade distribuiranjem kupljenog rentnog osiguranja osiguravajueg drutva. Zato se renta stie po automatizmu, a problem negativnog izbora se eliminie. Imovina i obaveze osiguravajuih drutava ivotnim osiguranjem (assets and liabilities of life insurance companies). Osiguravajua drutva ivotnog osiguranja stiu svoja sredstva iz dva vana izvora. Prvo, ova drutva naplauju premiju, koja predstavlja buduu obavezu, a koja mora biti zadovoljena, odnosno nadoknaena u sluaju osiguranikove smrti. Drugo, osiguravajua drutva stiu svoje izvore sredstava naplatom premije u penzione fondove, koji su upravljani od strane osiguravajuih drutava ivotnim osiguranjem.42 Ova sredstva su, po prirodi, dugorona. Poto su obaveze (liabilities) osiguravajuih drutava ivotnim osiguranjem predvidive i dugorone,, osiguravajua drutva ivotnim osiguranjem mogu investirati u dugoronu imovinu. Grafikon 3. pokazuje distribuciju imovine osiguravajuih drutava

42 Zakon o dobrovoljnim penzijskim fondovima i planovima, Slubeni glasnik RS br. 85/2005. Drutvo za upravljanje penzionim fondom osniva se iskljuivo kao zatvoreno akcionarsko drutvo. Osnivaju ga domaa ili strana fizika i pravna lica, pa ak i banke i osiguravajua drutva sa veinskim dravnim odnosno drutvenim kapitalom.

ivotnim osiguranjem na poetku 2000. godine u SAD-u. Veina imovine je dugorono investirana u korporativne akcije i obveznice.

Grafikon 3:Distribucija imovine osiguravajuih drutava ivotnim Osiguranjem u 2000. godini u SAD-u

40.70%

29.10%

7.70%

5.60%7.40%

9.50%

Korporativne obveznice Akcije Hipotekarne obveznice Krediti Dravne obveznice ostalo

Izvor: Frederic S. Mishkin, (2003) Monetarna ekonomija, bankarstvo i finansijska trita, Data status, Beograd, strana 528 Osiguravajua drutva imaju preteno investirana sredstva u hipotekarne obveznice i realnu imovinu. U 2000. godini oko 7,7% imovine osiguravajuih drutava zivotnim osiguranjem investiran je ili u hipotekarne kredite ili u realnu imovinu. Ovaj procenat je umanjen posmatrano sa dugoronog vremenskog perioda. Grafikon 4. pokazuje procenat imovine investiran u hipotekarne obveznice od 1920 2000. godine. Smanjenje investiranja u hipotekarne obveznice, koje predstavlja pomeranje manje rizinoj imovini, to je neutralizovano poveanjem investiranja u korporativne i dravne obveznice.

Grafikon 4: Uee hipotekarnih obveznica u ukupnoj imovini osiguravajuih drutava, USA, 1910-2001. godine

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

45%

1920 1930 1940 1950 1960 1970 1980 1990 2000

uee

hipo

tekarn

ih ob

vezn

ica u

ukup

noj im

ovini

os

igurav

ajuih

dru

tava

Izvor: Frederic S. Mishkin, (2003) Monetarna ekonomija, bankarstvo i finansijska trita, Data status, Beograd, strana 528 Pomeranje prema manje rizinoj imovini moe biti rezultat pretrpljenih gubitaka pojedinih osiguravajuih drutava kasnih '80-tih godina prolog veka u SAD. Osiguravajuim drutvima konkurisali su zajedniki fondovi (mutual funds) i fondovi trita novca (money market mutual funds-MMMF) za penziona sredstva, koje su otkrili da osiguravajua drutva zahtevaju visoko-prinosne investicije. To je vodilo pojedina osiguravajua drutva da investiraju u realnu imovinu i dank obveznice (junk bounds)43. Pogoravanjem vrednosti realne imovine, odnosno smanjivanjem njene vrednosti kroz preveliku izgradnju graevinskih objekata tokom '80-tih godina uzrokovalo je da pojedina osiguravajua drutva pretrpe ogromne gubitke. Kombinovanje velikih gubitaka, investiranjem u realnu imovinu i investiranje u dank obveznice doprinelo je da bankrotira nekoliko velikih osiguravajuih drutava tokom 1991. godine, obuhvatajui Executive Life, sa imovinom od 15 mlrd $ i Mutual Benefit Life, sa imovinom od 14 mlrd $. 1.1.5.2. Zdravstveno osiguranje Naknada pojedinanog zdravstvenog osiguranja je izuzetno podlona problemu negativnog izbora, kao i rentno osiguranje. Pojedinac koji zna da a, verovatnije biti bolestan, sa veom verovatnoom e traiti polisu privatnog zdravstvenog osiguranja. Ovaj problem uzrokuje da privatno pojedinano zdravstveno osiguranje bude veoma skupo. Meutim, veina osiguravajuih drutava nudi polise zdravstvenog osiguranja kroz programe sponzorstva, odnosno finansiranja od strane preduzea u kojima su zaposleni radno angaovani (company-sponsored programs), po kojim programema preduzee plaa sve ili deo premija polise zaposlenih. Veina osiguravajuih drutava nudi polisu zdravstvenog osiguranja, pri emu prihodi od premija zdravstvenog osiguranja uestvuju sa oko 25% u ukupnim prihodima po osnovu naplaenih premija osiguranja u SAD-u. Osiguravajua drutva ivotnog

43 Sinia Ostoji, (2001) Implementacija trita kapitala, MBM PLUS, Novi Sad, strana 104 Dank obveznice su strane obveznice, odnosno obveznice koje emituju strane korporacije u SAD-u, a koje glase na amerike dolare. To su, dakle, strane obveznice koje emitenti koriste na nedomicilnim tritima bilo zato to su trita jeftinija (sa aspekta transakcionih trokova) bilo zbog injenice da se na taj nain dolazi do potrebnih deviznih sredstava. U Velikoj Britaniji te obveznice se zovu Bulldog, u Holandiji Rembrants, u Japanu Samurai

osiguranja konkuriu Blue Cross i Blue Shield organizacijama, a koje su neprofitne organizacije i koje se finansiraju od strane bolnica (sponsored by hospitals). Blue Cross uobiajeno nadoknauje bolnike trokove, a Blue Shield usluge lekara. Jedna nacionalna agencija koordinira i vri nadzornu funkciju za 73 Blue Cross i Blue Shield organizacije u SAD. Drava je takoe obuhvaena, odnosno ukljuena u zdravstveno osiguranje kroz Medicare i Medicaid programe. Tako Medicare obezbeuje naknadu za starije osobe, a Medicaid naknadu za pojedince koju su na programu socijalnog staranja, odnosno socijalne pomoi. Zdravstveno osiguranje je bilo predmet politike debate od predsednikih izbora 1992. godine, ali nastavilo je da bude predmet regulacije. Takoe, ameriki Kongres usvojio je zakon 1996. godine po kome je oteano osiguravajuim drutvima da odbiju da osiguraju pojedinca sa ve postojeim zdravstvenim problemima. Jedan od razloga44 za iroku debatu oko zdravstvenog osiguranja lei u spiralnom kretanju trokova zdravstvenog osiguranja. Naime, tokom prethodnih decenija trokovi zdravstvenog osiguranja rasli su bre nego trokovi ivota i realne zarade. Jedan od inilaca koji je doprineo rastu trokova zdravstvenog osiguranja je visoko sofisticirano i skupo leenje koje se konstantno nudi osiguranicima.45 Tako na primer istraivanja pokazuju da se holesterol smanjen upotrebom lekova, moe smanjiti verovatnou nastanka kardiovaskularnih bolesti u velikom broju populacije. Ovi lekovi u SAD-u kotaju 3$, dnevna doza, i ne mogu se uzimati pre 15-te godine starosti. Osiguravajua drutva mogu prevazii rast ovih trokova na razliite naine. Na primer,, danas rizik veine planova sponzorisanih, odnosno finansiranih od strane preduzea, a koji su (misli se na planove) upravljani od strane osiguravajuih drutava i koji pokrivaju i katastrofalne tete. Ovaj rast uea finansiranja razliitih zdravstvenih planova od strane preduzea podstie da se odrava zdravstveno stanje zaposlenih u preduzeima i podstakne odgovornija upotreba zdravstvenih kapaciteta od strane zaposlenih u zdravstvu. Tako na primer, mnoga velika preduzea pronalaze nain da kroz trokovno-efikasno zapoljavanje lekara pomau na strani smanjivanja zdravstrvenih doprinosa i izostanaka sa osla svojih zaposlenih radnika. Drugi nain, putem kojeg su osiguravajua drutva pokuala da uine u borbi sa rastuim trokovima zdravstvene zatite, je kontrola i upravljanje ovim trokovima. Ovo je realizovano zakljuivanjem ugovora sa pojedinim grupama lekara koji obezbeuju usluge zdravstvene zatite po niim trokovima i kroz upravljanje zdravstvenom zatitom (managed care), gde se odobravanje zahteva vri pre nego to se prui usluga. Organizacija za odravanje (upravljanje) zdravstvenom zatitom (Health Maintenance Organization-HMO) prenosi rizik sa osiguravajuih drutava na one institucije koje obezbeuju, odnosno pruaju usluge zdravstvene zatite. Osiguravajua drutva plaaju HMO fiksni iznos, a HMO pojedincima u vidu isplate naknade osiguranja u razmenu za zdravstvene usluge. Jedan vaan problem koji pojedinci pronalaze, odnosno susreu se sa HMO oblikom zdravstvene zatite je taj da institucije koje pruaju, odnosno obezbeuju

44 Frederic S. Mishkin, Stanley G. Eakins, (2003) Financial Markets and Institutions, Addison Wesley, New York, page 529 45 Barbara McPake, Lilani Kumaranayake, Chharles Normand, (2003) Health Economics an International Perspective, Routledge London, page 190 u poglavlju Health System Around the World

zdravstvenu zatitu tee da ogranie zdravstvene usluge i da se uklope u fiksirani iznos koji osiguravajua drutva plaaju HMO. 1.1.5.3. Osiguranje imovine i odgovornosti Osiguranje imovine i odgovornosti (Property and Casualty Insurance) ima svoju dugu tradiciju. Pojavljuje se jo u Srednjem veku, kada se roba prevozila izmeu kontinenata, pogotovo tada nobootkrivenih. Trgovci, mada voljni da prihvate rizik, koji tada me uticati da se ne ostvari profit, nevoljno su prihvatali rizik zato to su brodovi bili esta meta gusara ili su bili potopljeni. Zato su se trgovci poeli udruivati i osiguravati svaki brod u sluaju finansijskog gubitka. Proces postaje sofisticiraniji tokom vremena, a polise osiguranja zakljuivale su se na mestima gde se trgovalo u vanijim trgovakim centrima. Veliki poar u Londonu 1666. godine, znaajno je unapredio osnivanje osiguravajuih drutava od poara. Tako je prvo osiguravajue drutvo koje je osiguravalo od poara osnovano 1680. godine u Londonu. Tako ve s' poetka 19. veka imovina osiguravajuih drutava za osiguranje imovine i odgovornosti, premaila je imovinu komercijalnih banaka, inei osiguravajua drutva vanijim finansijskim intermedijarima. Pronalazak automobila je snano podstakao rast osiguravajuih drutava imovine i odgovornosti tokom dvadesetog veka. Osiguranje imovinne i odgovornosti osigurava od finansijskih gubitaka prouzrokovanih poarom, kraom, olujom, eksplozijom, udarom groma, poplavom ili izlivanjem vode iz cevi, kao i ostalihh opasnosti, koje mogu direktno uticati na realizaciju rizika. Osiguranje imovine (Property Insurance) osigurava preduzea i vlasnike od uticaja rizika koji su povezani sa njihovom imovinaom. Ono obuhvata i vraanje izgubljene dobiti iz prihoda ostvarenih upotrebom imovine, kao to je finansijski gubitak vlasnika stambenog objekt. Osiguranje od odgovornosti (Casualty Insurance) ili obavezno osiguranje od odgovornosti (liability isnurance) osigurava finansijske gubitke nastale iz odgovornosti za tetu koju je uzrokovao osiguranik, kao to su bankrotstvo i nesreni sluaj. Tako na primer, automobil je osiguran delom imovinskim osiguranjem, a odteta se isplauje ako je automobil oteen ne krivicom vlasnika, u saobraajnom udesu. Dakle, oteenje automobila je nastalo zbog nesrenog sluaja u saobraaju (saobraajni udes) krivicom treeg uesnika te e osiguranje nadoknaditi tetu, ali automobil je osiguran i od odgovornosti, koja e se nadoknaditi ako vlasnik automobila svojim automobilom uzrokuje nesrean sluaj, a pri tome povredi treu osobu. Osiguranje imovine i odgovornosti se bitno razlikuje od ivotnog osiguranja, Prvo, polise imovinskog osiguranja emituju se na krei rok, obino na godinu dana ili krai period. Drugo, s' obzirom na injenicu da je ivotno osiguranje ogranieno na gotovo samo jedan sluajni dogaaj, osiguravajua drutva imovine i odgovornosti osiguravaju od mnotva razliitih dogaaja. Konano, iznos ili veliinu potencijalnog gubitka je mnogo tee predvideti i proceniti nego kod ivotnog osiguranika. Zato ove navedene karakteristike osiguravajuih drutava imovine i odgovornosti uzrokuju da ova vrsta osiguravajuih drutava dre u svojim imovinskim portfeljima mnogo vie likvidne imovine u odnosu na osiguravajua drutva ivotnog osiguranja. Upravo grafikon 5. pokazuje ukupne isplaene tete u periodu od 1991-2000. godine. Isplaeni visoki odtetni zahtevi od strane osiguravajuih drutava imovine i odgovornosti pokazuje da je najbitnije obezbediti znaajnu likvidnost.

Grafikon 5: Godinje katastrofalne tete osiguravajuih drutava

imovine i odgovornosti u SAD-u

4

23

7

15

8

6

3

9

65

0

5

10

15

20

25

1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000

Iznos

tete

(u m

il $)

Imovinsko osiguranje moe se obezbediti ili u obliku polisa poznatih opasnosti (named-peril policies) ili u obliku polisa otvorenih opasnosti (open-peril policies). Polise poznatih opasnosti emituju se u cilju osiguranja od finansijskih gubitaka i to prevashodno onih koji su posebno naznaeni u polisi, s' obzirom na injenicu da polise otvorenih opasnosti osiguravaju od finansijskih gubitaka svih opasnosti osim onih koji su iskljueni iz polise. Na primer, mnogi vlasnici kua u ravniarskim podrujima trae da kupe osiguranje za sluaj poplave odnosno opasnosti od izlivanja reka.46 Ovo osiguranje nadoknauje tete iskljuivo koje nastaju kao posledica izlivanja reka, odnosno poplave, tako da je re o polisi poznatih opasnosti (named-peril policies). Dok, vlasnici stambenih objekata sa polisama osiguranja koje nadoknauju finansijske gubitke na stambenim objektima izazvanih poarom, olujom, udarom groma i ostalih oteenja, su primer polisa otvorenih opasnosti (open-peril policies). Osiguranje od odgovornosti (casualty insurance) osigurava od finansijskih gubitaka zato to odtetni zahtevi nastaju iz nehata (negligence). Obavezno osiguranje ne kupuju samo preduzea koja mogu biti tuena zbog neispravnosti proizvoda, ve takoe mnoge razliite profesije obuhvatajui lekare, advokate, pa i graevinske preduzimae. S' obzirom na rizik izloene jedinice u polisama imovinskog osiguranja, sam rizik se relativno lake moe predvideti i praktino je uobiajeno ogranienje na vrednost imovine, dotle rizik izloene jedinice u osiguranju od odgovornosti se mnogo tee odreuje. Rizik izloene jedinice u osiguranju od odgovornosti moe imati dejstvo i posle dueg vremenskog perioda tzv. zakasneli efekat (long lag time) - esto se odnosi na period posle okonanja na primer proizvodnje odreenog proizvoda tails. Tako na primer Mishkin i Eakins47 navode primer osiguranja od odgovornosti putem podnoenja odtetnih zahteva prema proizvoaima lakih aviona. Naime. tokom '50-tih, '60-tih i '70- 46 Setimo se opasnosti od poplave u Vojvodini u prolee 2006. godine, kada su nabujale reke Dunav i Tisa predstavljale opasnost od izlivanja iz svojih korita. Realizacijom opasnosti dogodila bi se teta, bile bi poplavljene mnoge kue i stanovi. 47 Frederic S. Mishkin, Stanley G. Eakins, (2003) Financial Markets and Institutions, Addison Wesley, New York, page 532

tih godina prolog veka Cesna (Cessna) i Pajper (Piper) proizvodili su lake avione koji su jo uvek i danas u upotrebi. Meutim, kompanije esto dobijaju tubene zahteve kada jedan od ovih 30 ili 40 godina stari avioni se srue. Premije osiguranja porasle su enormno tokom '80-tih godina prologa veka, produilo se vreme zakasnelog dejstva (lag time) tako da su oba proizvoaa i Cesna i Pajper odluili da prekinu proizvodnju privatnih lakig aviona. Trokovi osiguranja od odgovornosti (obaveznog osiguranja) uticali su da cene lakih aviona budu van domaaja veine privatnih pilota. Inae, postoji ogromna popularnost oko visokih obeteenja po osnovu obaveznog osiguranja u sudskim presudama. Ova obeteenja prevazilaze ono to osiguravajua drutva mogu da predvide. Kao rezultat premije obaveznog osiguranja, odnosno osiguranja od odgovornosti nastavile su da se poveavaju, dok pojedine drave svojom regulativom pokuavaju d aogranie iznose obeteenja po osnovu obaveznog osiguranja pokuavajui da obuhvate sve trokove osiguranja.48 Reosiguranje (reinsurance). Jedan od naina na koji osiguravajua drutva mogu smanjiti svoju izloenost riziku je pribavljanje reosiguranja. Reosiguranjem se rasporeuje deo rizika na drugo drutvo u razmenu za deo premije. Reosiguranje omoguuje osiguravajuem drutvu da zakljui polise na dui vremenski poriod zato to se deo polise zaista dri kod druge firme (reosiguranja). Oko 10% svih osiguravajuih drutava imovine i odgovornosti je reosigurano. Manja osiguravajua drutva upotrebljavaju mnogo ee usluge reosiguranja nego vea osiguravajua drutva. Izdavalac polise, osiguravajue drutvo, obino vie gubi od reosiguravaa, tako da su problemi moralnog hazarda i negativnog izbora manje izraeni. To praktino znai da postoji malo specifinih informacija koje zahteva reosigurava od osiguravaa. Kao rezultat, zahtevanih jednostavnih informacija reosiguravaa od osiguravaa, trite reosiguranja obuhvata relativno standardizovane ugovore. Problem na tritu reosiguranja je rizik od koga reosigurava moe odustati. Na primer, u SAD-u je posle 11. septembra 2001.godine osnovan Savezni program reosiguranja (Federal Reinsurance Program).49 1.1.6. Osnovni principi upravljanja osiguravajuim drutvima Osiguravajua drutva, slino bankama, su finansijski posrednici ijim poslovanjem se transformie jedan oblik imovine u drugi oblik. Tako osiguravajua drutva upotrebljavaju prihode po osnovu naplaenih premija na osnovu emitovanih polisa, da investiraju u imovinu kao to su dravne ili korporativne obveznice, akcije, hipotekarne obveznice i ostale dunike instrumente, zaraujui na imovini plasiranoj u 48 Tako Zakonom o obaveznom osiguranju u Srbiji, osiguravaju se: putnici u javnom saobraaju od posledica nesrenog sluaja, vlasnici odnosno korisnici motornih vozila i prikljunih vozila od odgovornosti za tetu treim licima, vlasnici odnosno korisnici vazduhoplova od odgovornosti za tetu priinjenu treim licima, depoziti graana kod banaka i drugih finansijskih organizacija. Zakonom je utvrena suma osiguranja koja predstavlja minimalni iznos obaveze. Tako visina osigurane sume za sluaj smrti putnika iznosi 8.000 evra, za sluaj invalidnosti 16.000 evra, za sluaj prolazne nesposobnosti 4.000 evra. 49 George E. Rejda, (2005) Principles of Risk Management and Insurance, Addison Wesley, New York, page 596

finansijske instrumente, a onda ta sredstva upotrebljavaju za isplatu odtetnih zahteva na osnovu emitovanih polisa. Konani efekat je da osiguravajua drutva transformiu imovinu kao to su akcije, obveznice, hipot