可以用一句話總結基金的投資理念嗎？

Kristian Heugh (KH)︰我們實踐華倫•巴菲特(Warren Buffet)的價值投資原則，並應用於投資成長公司。這意味著我們關注價格，關注競爭優勢，關注優質成長。這並不是艱深

的學問，但也並非淺顯易懂。能夠符合所有三項標準的公司並不多，在全球約7,000家市值超過10億美元的上市公司中，入選摩根士丹利環球機會基金投資組合的公司少於1%。

資料來源：MSIM、Bloomberg，2016/4/30

如何尋找高品質的公司？

KH︰我們在全世界尋找高品質公司。若以過去三年市值超過10 億美元，且資本報酬率及營收成長率超過15 % 的標準進行篩選，全球約有13.5% 的公司符合高品質標準，其中亞洲優質公司的比率甚至略高於歐洲。

從產業面來看，雖然各行各業都有高品質公司，但能源(6%)和公用事業(4%)通常比較少，資訊科技(27%)、醫療保健(22%)、非必需消費品(15%)和日常用品(14%)等產業符合篩選標準的比例較高。且相對其他產業，這四種產業較少利用債務來實現高資本報酬率和成長率。

資料來源：MSIM，2016/1/13

此外，我們認為高品質公司具有差異化、成本結構及網絡效應影響力，因這些特質能為企

業帶來相對競爭優勢。在選擇個股時，我們相當重視投入資本報酬率(ROIC)、5年營收成長能力、5年淨所得成長率、淨現金占股東權益比例、市占率、品牌排名、消費者服務使用頻率、價格競爭力等面向。

Google就是高品質公司的重要例證，因(1)使用頻率高，養成天天使用的依賴性；(2)市占率高達8成，並提供免費服務，其他新進業者難以在短期內取代；(3)累積了近20年的用戶資料量。

資料來源：MSIM，2016/4/30

KRISTIAN HEUGH 基金經理人摩根士丹利環球機會基金

Q&A問答集 | 2016年6月

全球成長新勢力：摩根士丹利環球機會基金

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全球成長新勢力—摩根士丹利環球機會基金Q&A問答集

摩根士丹利投資管理

基金主要投資成長股，是否僅在牛市中才有好表現？

KH︰我們無法準確預測最佳的市場環境，但

我們擁有65個月的數據點，可以提供一些歷史數據參考。

以滾動3個月報酬來說，我們跑贏大盤的機率為62%，跑輸大盤的機率為38%。

以滾動12個月報酬來說，我們跑贏大盤的機率為72%，跑輸大盤的機率為28%。

以36個月報酬來說，我們跑贏大盤的比率為97%，跑輸大盤的機率為3%，而且每個期間均為客戶賺取正報酬。

雖然，我們在大牛市的表現非常出色，但我

們更出眾的表現，是以三年報酬計算，在大

盤報酬較低的期間(<5%或複合年成長率為負數)，跑贏大盤的幅度最大。

資料來源：MSIM、Morningstar，採用A類股績效，以美元計價，2016/4/30，基金成立於2010年11月，滾動報酬為每月底進場持有3個月、12個月、36個月之累積報酬。過去之績效不保證未來績效。

為什麼？因基金投資的公司擁有強大競爭

優勢，在疲弱環境下提供保障。它們可以專

注於核心業務，而不用擔憂在資產負債表較

弱或毛利低的時候如何籌集資本。實際上，它

們反而可以利用經濟波動提升相對競爭力，

或在其他公司注意力分散時進軍新市場。

資料來源：Morningstar，2016/4/30

2012年基金績效為何表現不如大盤?

KH︰基金自成立以來，單年報酬率僅在2012年表現不如大盤，主要有以下兩個原因： 資料來源：Morningstar、MSIM，2016/3/31

選股問題：2012年臉書首次公開發行(IPO)，團隊在IPO之前即購買，但之後股價持續下跌。團隊因堅持看好個股的

信念，採取跌越多、買越多的作法，加上

基金持股集中度高，導致於2012年基金表現遜於大盤。市場後來給予臉書正面

評價，使2013年-2015年基金表現相當突出。

中國企業VIE架構的質疑聲浪：許多中國網路業者採取可變利益實體(VIE)資本結構，將企業實體設於如開曼群島等避稅天

堂，2012年陸續發生VIE企業的財報透明度及合理性問題，使VIE結構受到質疑，造成基金投資部分受到中國網路媒體業下

挫的影響。

科技股的投資比例似乎很高，是否太過冒險？

避開傳統科技業選股：在科技業，我們持有高品質的特許經營業務，包括消費品、

慣常和經常性業務、優質以及穩定的盈利

和現金流，而非半導體、電信設備和硬體

設備等市場進入障礙低、毛利波動和週期

性非常明顯的一次性出售業務。

資訊服務業比重高：在整體科技投資中，近三分之一是經常性資訊科技服務業，其

行業特性是客戶的轉換成本高，以及可清

晰預見未來12個月近90%的收入。

資料來源：MSIM，2016/4/30

信用卡被歸於科技股：MSCI將信用卡視為科技行業，我們此類持股標的(如：萬事達卡)有非常強大的網絡效應，新進入市場者障礙很高。但若將信用卡公司

歸類為金融股，基金在科技股的比重將

大幅下降。

選擇具領導地位的標的：基金有能力挑選出「佔優勢」的市場參與者，如選擇早期

擁有臉書，而非當時火紅的My Space， 因為企業在小市場中比較容易被取代，不

過當佔優勢的市場參與者已在全球擁有其

主導地位時(每月的活躍用戶約為15億)，其他企業就很難效法。

資料來源：MSIM，2015/8

對金融業的看法?

團隊認為金融業是較為複雜的領域，因考量中國信貸、歐洲銀行資產負債表品

質及美國抵押債務問題，對於銀行業會

比較小心。

如果要投資金融業，團隊通常會考慮非銀行類股。如美國經營ETFs及資產管理服務公司Wisdomtree、巴西場外交易平台Cetip等，但比較少考慮傳統銀行業。

資料來源：MSIM，2015/8

為什麼目前的醫療保健相關持股不多？

KH︰整體而言，醫療保健產業的某些特徵十

分具有吸引力，如高資本報酬和知識產權等

競爭優勢，產業投資機會存在，但團隊仍將

審慎選擇，且基於以下原因，基金目前在醫療

保健持股比重不高。

資料來源：MSIM，2016/4/30

摩根士丹利環球機會基金績效基金名稱 1年 2年 3年 5年

摩根士丹利環球機會基金 2.9% 29.1% 67.2% 54.5%

MSCI AC全球指數 -5.7% 1.4% 16.0% 25.8%

基金名稱 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年

摩根士丹利環球機會基金 -6.5% 9.1% 38.6% 7.4% 18.6%

MSCI AC全球指數 -7.4% 16.1% 22.8% 4.2% -2.4%

資料來源：Morningstar，2016/4/30，採用 A類股績效，以美元計價。 同類平均採用Morningstar全球大型成長股票類型。

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全球成長新勢力—摩根士丹利環球機會基金Q&A問答集

摩根士丹利投資管理

大者恆大，成長縮水：大型醫藥企業占該產業的比重高，但這些公司的很多專利權

已經過期，而且資本報酬日益減低，因為

大多數終端市場藥物已經發明了(膽固醇、血壓等)。

新藥推陳出新，價值難估：過去20年，雖然新藥研發資本支出金額沒有下降，但

新藥的年收入總額已減半。當一種藥品

的專利過期後，專利持有人會喪失很大

一部分的市占率，藥價亦大幅下降，通常

會導致該藥品的價值減少70-90%。短線投資者在評估價值時若依賴某一年的

獲利和自由現金流指標，就可能高估這

些現金流的價值。

資料來源：MSIM，2015/8

法規限制多，難展拳腳：醫療保健行業的某些次產業則較易受到政府嚴格的法規

控管，如醫院、保險等。

估值不低：團隊相當關注醫療技術產業及生物技術領域。但前者與其他行產業中競

爭優勢和成長前景類似的公司相比，股價

相對偏貴，後者則是極難準確預測哪些藥

品會獲批准。目前產業本益比遠高於數年

前，較難尋找股價偏低的公司。

基金在亞洲的投資比重很大，是因為基金經理人常駐香港嗎？

KH︰不是，純粹是投資機會的考量，而且是

否亞洲投資比重偏高也取決於如何分析數

據。若是依上市地區分，基金在亞洲的持股

約為29%，高於MSCI AC全球指數18%的

摩根士丹利環球機會基金小檔案1

成立日期 ：2010年11月30日 計價幣別 ：美元、歐元避險 晨星分類 ：全球大型成長股 晨星星評2 ：★★★★

經理人簡介 • Kristian Heugh獲Citywire評選為AAA級基金經理人3

• 2001年加入摩根士丹利投資管理，具15年投資經驗

• 擁有杜克大學經濟學士學位

• 持有美國特許財務分析師執照(CFA)

資料來源：1. Morningstar、MSIM，國泰投顧整理，2016/4/30；2. Morningstar，晨星星等評級考量基金的風險及收費調整後回報，並在不同的晨星基金組別中作排序。每個基金組別內回報最高的首10%基金會評獲5星級；之後的22.5%評獲4星級；接下來的35%獲3星級；緊接的22.5%獲2星級，而餘下的10%則得1星級。基金需具連續36個月或以上的回報數據才會獲得星號評級。若基金組別內的基金數目少於5檔，該組別的基金將不會獲得評級。

3. Citywire，2016/4/19。Kristian Heugh在2013年3月31日至2016年3月31日的三年風險調整後表現獲Citywire授予AAA評級。Citywire以基金經理於全球管理的基金過往表現為根據，以獨有的方法對基金經理人作出評級。

比重。但若已目前全球GDP的區域貢獻度劃分，亞洲比重高達36%，基金區域配置比重也與此不相上下。若展望2030，亞洲在全球GDP的貢獻度甚至達到41%，重要性可見一斑。團隊著重一間公司實際經營業務的地點

而不是上市地點，而且在乎的是未來。從目前

區域配置可見，基金的投資組合已為未來作

了適當的且具前瞻性的部署。

資料來源：摩根士丹利預測、年報、Factset、IMF、世界銀行預測，2015/9/30

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