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lunes, 21 de octubre de 2019

A lo largo de las dos últimas semanas se ha podido apreciar un cambio en el sentimiento del mercado, prevaleciendo un tono sensiblemente más positivo que el que había dominado en días anteriores. Todo ello promovió un “risk on” de libro en el comportamiento de los mercados, con los activos de riesgo evolucionando de manera favorable, tensionamiento en las curvas de gobierno europeas y reducción de diferenciales entre las referencias periféricas y la alemana (ver tabla 1).

Sin duda, el componente político explicaría buena parte de este comportamiento, con la consecución de un acuerdo de alto el fuego entre EEUU y China, además de los avances en las negociación del Brexit que acabaron desembocando en un pacto entre el Reino Unido y la UE. En el informe de esta semana queremos valorar los acontecimientos relativos a la guerra comercial, para poder analizar qué elementos de riesgo valoramos para los próximos meses y hasta qué punto se puede llegar a esperar una solución estructural a la crisis.

Pacto de no agresión: un acuerdo de dos fases con diferentes perspectivas

El acuerdo alcanzado entre EEUU y China se divide en dos fases. La primera de ellas, que debería firmarse a mediados del mes de noviembre, está conformada por algunas exigencias que podrían ser consideradas de poca envergadura y más relacionadas con necesidades a corto plazo. La segunda, por su parte, contendría elementos mucho más estructurales.

Las exigencias que EEUU plantea en la primera parte del acuerdo serían las siguientes:

1) Que China se comprometa z incrementar las importaciones de productos agrícolas estadounidenses por un valor de entre 40.000 y 50.000 millones de dólares en un periodo de dos años.

2) Que el gobierno asiático tome medidas encaminadas a abrir su mercado financiero.

3) Que China apruebe leyes para proteger la propiedad intelectual.

4) Y por último, algún tipo de pacto ligado al mercado de divisas, aunque en este apartado existe un cierto oscurantismo.

Desde nuestro punto de vista es factible que estas negociaciones lleguen a buen puerto. En primer lugar, porque a

SEMANAL RENTA FIJA

ÍNDICE

RESUMEN DE MERCADO

RESUMEN DE MERCADO

MERCADOS GLOBALES • Agenda crítica

• Mercados

• Política monetaria y liquidez

• Análisis técnico

DEUDA • Cambios de ratings de gobierno

• Estimaciones de flujos primarios de gobierno

• Valoración de curva / Zscore vs Swap

• Valoración de curva / Países

• Valoración de curva / Plazos

• CDS

• Qué ha pasado en deuda privada

• Cambios de ratings de deuda privada

TABLA 1: Comportamiento de los mercados en las últimas dos semanas Fuente: Bloomberg

18/10/2019 04/10/2019 Var

TIR 2 años Alemania -0.66 -0.78 12

TIR 5 años Alemania -0.625 -0.793 16.8

TIR 10 años Alemania -0.387 -0.586 19.9

Spread Italia vs Alemania 1.277 1.4189 -14.19

Spread Portugal vs Alemania 0.5809 0.727 -14.61

Spread España vs Alemania 0.6248 0.7181 -9.33

Euro Stoxx 50 3586.17 3446.71 4.046

IBEX 9332.5 8961.8 4.136

IG EUR OAS 55.4 51.115 4.285

HY EUR OAS 342.484 359.931 -17.447

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las dos partes les interesa una cierta calma, después de un periodo de tiempo muy prolongado especialmente convulso que está incidiendo de manera muy negativa en el sentimiento de unos mercados financieros que se han mostrado especialmente frágiles en la segunda parte de este año. En segundo lugar, porque Donald Trump debe estar ávido de presentar algún tipo de noticia positiva en la que centrar la atención, después de que los últimos meses sólo hayan traído informaciones en contra de sus intereses (impeachment, Siria, etc,…).

Adicionalmente, hay que tener en consideración que las demandas estadounidenses no son especialmente elevadas. En lo que a las importaciones de productos agrícolas se refiere, hay que tener en consideración que los 50.000 millones de dólares que propone la Casa Blanca tan sólo supondrían un 13% del superávit que China llegó a acumular frente a EEUU a lo largo de todo el 2018 (ver gráfico 1). Por lo tanto, la consecución de esta cifra no supondría un cambio ostensible en el status quo actual.

Respecto al resto de exigencias, China ya ha podido avanzar en alguna de ellas. Por ejemplo, se han dado pasos encaminados a abrir su sistema financiero en mayor medida, retirando los límites en las participaciones que las empresas extranjeras pueden llegar a tener en compañías domésticas. Además, tarde o temprano el gobierno asiático tendrá que promover acciones destinadas a proteger la propiedad intelectual, no tanto por las amenazas que EEUU pueda llegar a plantear, como por un interés propio a la hora de avanzar en una potencial posición de liderazgo en la industria tecnológica.

¿Supondría la firma de un acuerdo en noviembre el final de las tensiones con China?

Más allá de que veamos factible un acuerdo para mediados de noviembre, seguimos manteniendo un muy notable escepticismo respecto a una solución estructural para la confrontación entre EEUU y China.

La razón principal de este posicionamiento está en nuestro convencimiento de que esta crisis no se trata tanto de una disputa comercial, como de una guerra fría entre dos economías para ver quién liderará el crecimiento global en los próximos años. Evidentemente, dentro de esta confrontación, el sector tecnológico tendrá un papel muy relevante y el peso específico de China ha aumentado de manera muy significativa (ver gráfico 2). Como es lógico, ello supone una amenaza para la economía estadounidense y, por lo tanto, tratará de poner todas las trabas e impedimentos que sean posibles para mantener su posición de privilegio.

Por lo tanto, más allá de que el transcurso de los acontecimientos en los próximos meses pueda llegar a ser favorable para los intereses del mercado, vemos sumamente complejo que la paz

RESUMEN DE MERCADO

GRÁFICO 1: Compras de China requeridas por EEUU vs desequilibrios comerciales en 2018 Fuente: Bloomberg

GRÁFICO 2: Gasto en I&D vs PIB por economías Fuente: OCDE

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Russia

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institucional y arancelaria se pueda mantener durante un periodo de tiempo prolongado y, por lo tanto, recomendamos estar muy vigilantes ante los posibles sustos que puedan surgir en el futuro.

¿Qué otros frentes quedan abiertos dentro de la guerra comercial?

Más allá de que las relaciones entre EEUU y China puedan mejorar en el corto plazo, conviene tener presente la posibilidad de que el armamento arancelario de Donal Trump acabe apuntando a otras economías. En este sentido, la UE sería el objetivo más plausible, no tanto por las acciones que ya se han implementado (la semana pasada entraron en vigor gravámenes por valor de 7.500 millones de dólares), como por la posibilidad de que se tomen medidas contra el sector de automóviles europeo.

De esta manera, noviembre volverá a ser una fecha clave, ya que Donald Trump debería dar a conocer algún tipo de decisión para mediados de ese mes. En este sentido, según los medios de comunicación los avances en las negociaciones entre EEUU y la UE han sido prácticamente nulos y somos bastante escépticos con la posibilidad de que se pueda llegar a algún tipo de acuerdo en el corto plazo. Esto se debe a que una de las exigencias de Donald Trump es que Europa abra su mercado a los productos agrícolas estadounidenses, donde puede encontrar una oposición frontal por parte de una Francia que tiene en esta industria un nicho sumamente atractivo (ver gráfico 3 y 4).

La aplicación de aranceles por parte de la Casa Blanca a la UE puede tener consecuencias negativas para los mercados por varias razones:

1) Supondría abrir un nuevo frente de incertidumbre del que estar pendiente.

2) Afectaría a la industria de automóviles y, por extensión, a una economía alemana que se encuentra en una situación bastante delicada.

3) Por extensión también ensombrecerían las perspectivas macro para la Zona Euro.

¿Qué se puede llegar a esperar por parte del mercado bajo este contexto?

Teniendo en consideración todo lo comentado hasta ahora, creemos que el desarrollo de los acontecimientos políticos en el corto plazo, puede dar margen para que el optimismo del mercado se pueda mantener durante un poco más de tiempo. Ante esta situación, nuestro posicionamiento más claro pasaría por la reducción en los spreads de un crédito privado que, además, se podría ver adicionalmente beneficiado por la puesta en funcionamiento del CSPP 2.0 en noviembre. También

RESUMEN DE MERCADO

GRÁFICO 3: Peso de la población agrícola por países Fuente: Eurostat

GRÁFICO 4: Exportaciones de productos agrícolas franceses Fuente: Eurostat

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valoraríamos estar moderadamente cortos de deuda pública y jugar a favor de reducción de diferenciales entre Italia y Alemania.

A partir de la segunda mitad de noviembre, pensamos que las noticias relacionadas con la tensión comercial entre EEUU y la UE podrían ganar protagonismo, precipitando un cambio en el sentimiento del mercado. En ese caso valoraríamos el cambio a una estrategia mucho más conservadora.

Conclusiones

1) Vemos probable que la tensión comercial entre EEUU y China se pueda rebajar en los próximos meses, aunque no valoramos una solución estructural a la crisis.

2) En contraposición, los problemas entre EEUU y la UE pueden emerger en la segunda mitad de noviembre.

3) Apostaríamos por sobreponderar el crédito privado en las siguiente semanas para, posteriormente, tomar una estrategia más conservadora.

RESUMEN DE MERCADO

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AGENDA CRÍTICA

SEMANAL RENTA FIJA / MERCADOS GLOBALES

FECHA PAÍS EVENTO

24 de octubre UME Anuncio de tipos del BCE y última comparecencia de Draghi

27 de octubre Alemania Elecciones regionales en Turingia

29-30 de octubre Reino Unido Posible reunión extraordinaria de la UE

30 de octubre UME El BCE aplica el depósito escalonado al exceso de reservas

30 de octubre EEUU Anuncio de tipos de la Fed y comparecencia de prensa

31 de octubre UME Final del mandato de 8 años de Draghi al frente del BCE y comienzo de Lagarde como su sucesora

31 de octubre UME Final del mandato de Juncker al frente de la Comisión Europea y comienzo de Ursula von der Leyen como su sucesora

31 de octubre UME Lautenschläger (BCE) deja su puesto en el Consejo de la Autoridad Monetaria

31 de octubre Reino Unido Nueva fecha límite para el Brexit pactada con la UE

principios de noviembre UE Previsiones de invierno de la CE

1 de noviembre UME El BCE retoma las compras de activos por un importe mensual de 20,000 Mn €

6 de noviembre Reino Unido Reino Unido presenta sus presupuestos

7 de noviembre Reino Unido Anuncio de tipos del BoE y informe de inflación

7-8 de noviembre UE Reunión del Eurogrupo y Ecofin respectivamente

10 de noviembre España Elecciones anticipadas

16-17 de noviembre China-EEUU Foro de Cooperación Económica Asia-Pacífico en Chile, incluyendo posible reunión entre Trump y Xi

mediados de noviembre Alemania Estimación de impuestos (2019-2024)

mediados de noviembre EEUU Fecha límite de EEUU para decidir sobre aranceles a la importación de automóviles a UE y Japón

21 de noviembre UME Actas del BCE (reunión de octubre)

finales de noviembre UE Final del mandato de Donal Tusk al frente del Consejo Europeo y comienzo de Charles Michel como sucesor

4 de diciembre UE Reunión del Eurogrupo

11 de diciembre EEUU Anuncio de tipos de la Fed, comparecencia de prensa y comunicación de proyecciones económicas

12 de diciembre UME Anuncio de tipos del BCE, comparecencia de prensa y proyecciones económicas del staff técnico

12-13 de diciembre UE Cumbre de la UE (Jefes de Estado y de Gobierno)

19 de diciembre Reino Unido Anuncio de tipos del BoE

31 de diciembre UME Final del mandato de Coeuré, miembro de la junta ejecutiva y comienzo de Fabio Panetta (Italia)

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Curva de Tipos España. Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

Evolución EURIBOR 12 meses. Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

Bolsas Mundiales (Ultimas semanas). Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

RENTABILIDADES

Último 5 días 1 mes Fin año pasado

Alemania 2 años -0.656 -0.704 -0.719 -0.615 años -0.599 -0.684 -0.714 -0.31210 años -0.343 -0.457 -0.521 0.242

Francia 2 años -0.602 -0.624 -0.663 -0.4565 años -0.391 -0.557 -0.581 0.0410 años -0.041 -0.142 -0.221 0.71

EEUU 2 años 1.5963 1.5914 1.683 2.48785 años 1.5907 1.5542 1.6002 2.511110 años 1.787 1.729 1.7215 2.6842

España 2 años -0.437 -0.468 -0.464 -0.2435 años -0.181 -0.239 -0.225 0.33610 años 0.289 0.211 0.236 1.416

Irlanda 2 años -0.438 -0.457 -0.462 -0.4525 años -0.351 -0.401 -0.399 -0.085

Italia 2 años -0.214 -0.242 -0.207 0.4745 años 0.324 0.285 0.359 1.80210 años 0.995 0.913 0.923 2.742

Portugal 2 años -0.561 -0.586 -0.525 -0.355 años -0.189 -0.237 -0.225 0.45710 años 0.239 0.177 0.249 1.722

Cor

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rico

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MERCADOS


DIFERENCIALES


Francia-Alemania 2 años 5.4 8 5.6 15.45 años 20.8 12.7 13.3 35.210 años 30.2 31.5 30 46.8

España-Alemania 2 años 21.9 23.6 25.5 36.75 años 41.8 44.5 48.9 64.810 años 63.2 66.8 75.7 117.4

Irlanda-Alemania 2 años 21.8 24.7 25.7 15.85 años 24.8 28.3 31.5 22.7

Italia-Alemania 2 años 44.2 46.2 51.2 108.45 años 92.3 96.9 107 211.410 años 133.8 137 144 250

Portugal-Alemania 2 años 9.5 11.8 19.4 265 años 41 44.7 48.9 76.910 años 58.2 63.4 77 148

Alemania-EEUU 2 años -225 -230 -240 -309.85 años -219 -224 -231 -282.310 años -213 -219 -224 -244.2

España-Italia 2 años -22.3 -22.6 -25.7 -71.7 5 años -50.5 -52.4 -58.4 -146.6

10 años -70.6 -70.2 -68.7 -132.6

Co

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FUTUROS, DIVISAS, y COMMODITIES


Bund 170.83 172.58 173.47 160.62

T Bond 129.75 130.22 129.69 122.02

Bono italiano 143.79 144.71 144.66 122.45

Bono español 156.55 156.51 156.8 140.9

Dólar / Euro 1.1176 1.103 1.0987 1.1452

Libra / Dólar 1.2991 1.257 1.2432 1.2746

Libra / Euro 1.1624 1.1396 1.1315 1.1131

Yen / Dólar 108.64 108.37 107.5 109.66

Yen / Euro 121.42 119.53 118.11 125.62

Franco Suizo / Dólar 0.9842 0.997 0.9897 0.9828

Franco Suizo / Euro 0.9092 0.9093 0.9197 0.8886

Brent 59.07 59.22 64.62 53.17

West Texas 54.68 55.15 58.36 40.41

Oro 1,489.2 1,493.3 1,516.9 1,282.5

Plata 17.68 17.66 18.00 15.50

Platino 898.7 899.4 948.9 817.0

Futu

ros

Div

isas

Com

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s

SWAP SPREAD


Alemania-Swap 2 años -29.2 -29.02 -27.9 -43.595 años -35.42 -35.52 -30.27 -50.9910 años -41.03 -41.5 -34.45 -57

EEUU- Swap 2 años -3.85 -5.11 2.88 -17.575 años 0.3 0.43 8.94 -6.7710 años 6.21 7.57 14.9 -3.65

Curva Swap EUR 2 años -0.364 -0.4138 -0.44 -0.17415 años -0.2448 -0.3288 -0.4113 0.197910 años 0.0673 -0.042 -0.1765 0.812

Curva Swap USD 2 años 1.6348 1.6425 1.6542 2.66355 años 1.5877 1.5499 1.5108 2.578810 años 1.7249 1.6533 1.5725 2.7207

Sw

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PENDIENTES


Alemania 2-5 5.7 2 0.5 29.85-10 25.6 22.7 19.3 55.42-10 31.3 24.7 19.8 85.2

EEUU 2-5 -0.56 -3.72 -8.28 2.335-10 19.63 17.5 12.1 17.312-10 19.07 13.8 3.85 19.64

España 2-5 25.6 22.9 23.9 57.95-10 47 45 46.1 1082-10 72.6 67.9 70 165.9

Italia 2-5 53.8 52.7 56.6 132.85-10 67.1 62.8 56.4 942-10 120.9 116 113 226.8

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Zscore Euribor 12 meses

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ños

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Repos BCE. Miles Millones Euros. Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

Evolución Condiciones Liquidez Euro Zona. Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

Liquidez Eurosistema. Millones Euros. Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

Liquidez vs Tipos. Millones Euros Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

Mercado EONIA. Millones Euros Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

Bancos Centrales. (%) Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

MRO: Operaciones refinanciación 1 semana. Liquidez Total: Suma de Depósitos y Cuentas Corrientes en BCE; Exceso Liquidez: Liquidez Total menos Reservas Obligatorias

POLÍTICA MONETARIA Y LIQUIDEZ


0400,000800,000

1,200,0001,600,0002,000,0002,400,000

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Exceso Li quidez

Último -5D -30D

BCE

BCE Tipo General 0.00 0.00 0

BCE Tipo Depósito -0.5 -0.4 -0.4

BCE Tipo Marginal 0.25 0.25 0.25

Eonia 1Y1Y -0.51 0.07 0.12

Reserva Federal

Fed Fund 2.00 2.00 2

Fed Discount 2.50 2.50 2.75

OIS 1Y1Y 1.26 0.12 0.04

Último -5D -30D

CONDICIONES LIQUIDEZ EUROZONAMRO (kMn €) 1.9 2.29 2.32Liquidez Total (kMn€) 1,832.5 1,851.9 1,887.7Exceso Liquidez (kMn€) 1,699.3 1,718.7 1,754.5Balance BCE (kMn€) 4,692.3 4,695.1 4,684.5TIPOS INTERBANCARIOS EUROZONAEONIA (%) -0.462 -0.465 -0.457EONIA 3m (%) -0.449 -0.458 -0.450EONIA 12m (%) -0.488 -0.516 -0.531Euribor 3m (%) -0.407 -0.418 -0.396Euribor 12m (%) -0.298 -0.303 -0.306Volumen EONIA (Mn €) 1,686 2,419 1,398

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Volumen EONIA (MnE)

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Repos SemanalesRepos 3 meses

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ANÁLISIS TÉCNICO

BUND

TIR 10 años EEUU

Futuro Italia 10 años

La referencia ha mantenido un movimiento a la baja en las últimas semanas que le han llevado a entrar en el canal alcista que había comenzado a finales de 2018. A día de hoy, el Bund se encuentra testando la parte baja de dicho canal en el entorno del 171.00. De romper dicho nivel la siguiente referencia a la baja sería el 170.41.

Después de varias semanas con cierta lateralidad, el futuro a 10 años italiano rompió, durante la semana pasada, la parte baja del canal alcista que había comenzado a finales del año pasado. Actualmente, se encuentra testando el 144.00. De romper dicha referencia, el siguiente nivel de relevancia sería la media móvil de corto plazo en el 142.35.

RESISTENCIAS: 171.64/172.00/172.63 SOPORTES: 170.00/170.41/168.43

RESISTENCIAS: 145.10/ 146.61/ 148.68 SOPORTES: 144.00/ 142.35/ 141.11

RESISTENCIAS: 1.77%/1.84%/1.88% SOPORTES: 1.71%/1.70%/1.67%

La TIR estadounidense a 10 años ha repuntado con fuerza en las últimas dos semanas hasta superar al alza, tanto la media móvil de corto plazo en el 1.67%, como la de 66 sesiones en el 1.71%. Actualmente, la referencia se encuentra testando el 1.77%, coincidente con el 76.4% del Fibonacci descrito en el gráfico adjunto. De romperlo al alza, la siguiente referencia sería la parte alta del canal bajista en el que se encuentra inmerso desde finales de 2018 y que se sitúa en el entorno del 1.84%.

9

VALORACIÓN DE CURVA / ZSCORE VS SWAP

ESTIMACIONES DE FLUJOS PRIMARIOS DE GOBIERNO

UME

EEUU

Las tablas reflejan cuántas desviaciones típicas está alejado el swap spread del bono de su promedio de los últimos treinta días. Aten-diendo a un proceso de reversión a la media, las referencias con un resultado positivo están caras y las de resultado negativo están baratas. En negrita aparecen los activos con desviaciones superiores e inferiores a 1.5 y -1.5 respectivamente.

CAMBIOS DE RATINGS DE GOBIERNOS

SEMANAL RENTA FIJA / DEUDA PÚBLICA

País Cupón Vto. Z-score País Cupón Vto. Z-scoreFR 8.5 25/10/2019 -4.06 AS 6.25 15/07/2027 2.14AS 0.25 18/10/2019 -3.27 NE 0.25 15/01/2020 2.13FR 3.75 25/10/2019 -3.27 IR 5.9 18/10/2019 2.11IR 4.5 18/04/2020 -2.38 IT 1.05 01/12/2019 2.05BE 3.75 28/09/2020 -2.32 FR 0 25/02/2020 1.99AS 3.9 15/07/2020 -2.19 GE 0.25 11/10/2019 1.86IR 1 15/05/2026 -2.02 GE 6.25 04/01/2030 1.84IR 0 18/10/2022 -1.96 GE 4.75 04/07/2028 1.79SP 1.15 30/07/2020 -1.94 NE 3.5 15/07/2020 1.74IR 2.4 15/05/2030 -1.92 GE 5.5 04/01/2031 1.57

Mayor Z-scoreMenor Z-score

CO

MP

RA

VE

NTA

Calificación Panorama Calificación Panorama Calificación Panorama

Entre paréntesis se muestra el dato antes del cambio o la fecha del último cambio

En GRIS modificación negativa, en AZUL positiva, en MARRÓN sin calificación anterior.

S&P Moody's Fitch

País Vencimientos País Cupones Vencimientos Fecha País Plazo Emisión Fecha País Plazo EmisiónFrancia 4,101 Austria 586 21-oct-19 Holanda 3 meses 2,000 23-oct-19 Alemania ago-29 3,000 Bélgica 73 21-oct-19 Holanda 6 meses 2,000 Francia 10,097 32,695 21-oct-19 Francia 3 meses 2,500 Grecia 208 2,018 21-oct-19 Francia 6 meses 1,000 Portugal 598 21-oct-19 Francia 12 meses 1,300 Chipre 0 22-oct-19 ESM 6 meses 3,000

TOTAL 4,101 TOTAL 11,563 34,713 TOTAL 11,800 TOTAL 3,000

LETRAS BONOSSALDO EMISOR 7,699 -43,275

VENCIMIENTOS Y CUPONES ZONA EURO EMISIONES ZONA EUROLETRAS BONOS LETRAS BONOS

Millones EUR / *Volumen de emisión y referencias estimados.

EMISIONES EEUULETRAS

País Vencimientos País Cupones Vencimientos Fecha Plazo Emisión Fecha EmisiónEEUU 156,986 EEUU 7,437 90,650 21-oct-19 45,000 22-oct-19 40,000

21-oct-19 42,000 23-oct-19 41,00024-oct-19 32,000

TOTAL 156,986 TOTAL 7,437 90,650 TOTAL 87,000 TOTAL 113,000

LETRAS BONOSSALDO EMISOR -69,986 14,913Millones USD

3 meses 2 años6 meses 5 años

7 años

Plazo

VENCIMIENTO Y CUPONES EEUULETRAS BONOS BONOS

10

VALORACIÓN DE CURVA / PAÍSES


País Cupón Vto. Z-scoreGE 3.25 04/01/2020 -1.54GE 1.75 04/07/2022 -0.41GE 0 13/12/2019 -0.40GE 0 17/04/2020 -0.12

GE 0.25 11/10/2019 1.86GE 6.25 04/01/2030 1.84GE 4.75 04/07/2028 1.79GE 5.5 04/01/2031 1.57GE 0.5 15/02/2028 1.57GE 0 08/10/2021 1.56GE 4 04/01/2037 1.46GE 4.75 04/07/2034 1.41GE 0.5 15/08/2027 1.37GE 4.25 04/07/2039 1.35GE 4.75 04/07/2040 1.23GE 0.25 16/10/2020 1.21GE 0.25 15/02/2027 1.21GE 0 08/04/2022 1.14GE 0.5 15/02/2026 1.12GE 6.5 04/07/2027 1.07GE 0 15/08/2026 1.06GE 1 15/08/2024 1.04GE 5.625 04/01/2028 1.03GE 1 15/08/2025 1.01

Alemania

VEN

TAC

OM

PRA

País Cupón Vto. Z-scoreSP 1.15 30/07/2020 -1.94SP 4 31/10/2064 -1.76SP 3.45 30/07/2066 -1.71SP 1.3 31/10/2026 -1.68SP 1.5 30/04/2027 -1.67SP 0.45 31/10/2022 -1.64SP 1.45 31/10/2027 -1.63SP 2.9 31/10/2046 -1.60SP 5.9 30/07/2026 -1.59SP 4.7 30/07/2041 -1.59SP 4.9 30/07/2040 -1.59SP 4.2 31/01/2037 -1.58SP 5.75 30/07/2032 -1.58SP 2.15 31/10/2025 -1.58SP 2.35 30/07/2033 -1.57SP 2.75 31/10/2024 -1.57SP 5.15 31/10/2044 -1.56SP 1.6 30/04/2025 -1.55SP 1.95 30/07/2030 -1.53SP 1.4 30/04/2028 -1.53

SP 5.5 30/04/2021 0.62SP 0.05 31/01/2021 0.05

España

VE

NT

AC

OM

PRA

País Cupón Vto. Z-scoreFR 8.5 25/10/2019 -4.06FR 3.75 25/10/2019 -3.27FR 0.25 25/11/2020 -1.65FR 1.75 25/05/2066 -1.60FR 4 25/04/2060 -1.54FR 4 25/04/2055 -1.51FR 2 25/05/2048 -1.37FR 3.25 25/05/2045 -1.26FR 1.25 25/05/2036 -1.19FR 4.5 25/04/2041 -1.18FR 1.75 25/06/2039 -1.18FR 4 25/10/2038 -1.17FR 0 25/05/2020 -1.17FR 1.25 25/05/2034 -1.15FR 2.5 25/10/2020 -1.06FR 0.5 25/11/2019 -1.05FR 1.5 25/05/2031 -1.03FR 4.75 25/04/2035 -0.99FR 2.5 25/05/2030 -0.96FR 1.75 25/11/2024 -0.94

FR 0 25/02/2020 1.99FR 3.5 25/04/2020 1.14FR 3.25 25/10/2021 0.96FR 3.75 25/04/2021 0.33FR 0 25/02/2021 0.30FR 8.25 25/04/2022 0.05

Francia

VE

NT

AC

OM

PR

A

País Cupón Vto. Z-score

NE 0.25 15/01/2020 2.13NE 3.5 15/07/2020 1.74NE 5.5 15/01/2028 1.33NE 4 15/01/2037 1.26NE 1.75 15/07/2023 1.23NE 3.75 15/01/2042 1.22NE 0.5 15/07/2026 1.18NE 0 15/01/2022 1.16NE 0.75 15/07/2027 1.07NE 3.25 15/07/2021 1.05NE 2.5 15/01/2033 1.03NE 0 15/01/2024 0.99NE 2.75 15/01/2047 0.98NE 2 15/07/2024 0.97NE 0.25 15/07/2025 0.87NE 7.5 15/01/2023 0.76NE 3.75 15/01/2023 0.68NE 2.25 15/07/2022 0.42

Holanda

VE

NTA

CO

MP

RA

País Cupón Vto. Z-scoreIT 0.65 01/11/2020 -1.71IT 0.2 15/10/2020 -1.71IT 4.25 01/03/2020 -1.64IT 8.5 22/12/2023 -1.59IT 0.35 15/06/2020 -1.59IT 4 01/09/2020 -1.55IT 2.8 01/03/2067 -1.45IT 5 01/03/2025 -1.42IT 2.5 01/12/2024 -1.41IT 5.5 01/11/2022 -1.34IT 1.5 01/06/2025 -1.33IT 1.45 15/11/2024 -1.32IT 5 01/08/2039 -1.31IT 2 01/12/2025 -1.31IT 2.95 01/09/2038 -1.30IT 3.75 01/09/2024 -1.30IT 1.65 01/03/2032 -1.29IT 4.5 01/05/2023 -1.29IT 6 01/05/2031 -1.29IT 5 01/09/2040 -1.27

IT 1.05 01/12/2019 2.05IT 0.05 15/10/2019 0.29

Italia

VE

NTA

CO

MP

RA

País Cupón Vto. Z-scoreBE 3.75 28/09/2020 -2.32BE 4.25 28/09/2021 -1.76BE 4 28/03/2022 -1.71BE 2.15 22/06/2066 -1.46BE 2.25 22/06/2057 -1.42BE 0.8 22/06/2025 -1.29BE 2.6 22/06/2024 -1.28BE 1.6 22/06/2047 -1.26BE 0.5 22/10/2024 -1.17BE 3.75 22/06/2045 -1.16BE 4.25 28/03/2041 -1.06BE 1.45 22/06/2037 -1.00

VEN

TA

Bélgica

CO

MP

RA

País Cupón Vto. Z-scorePO 2.2 17/10/2022 -1.91PO 4.1 15/02/2045 -1.60PO 4.1 15/04/2037 -1.55PO 4.125 14/04/2027 -1.50PO 3.875 15/02/2030 -1.47

Portugal

VEN

TAC

OM

PRA

11


VALORACIÓN DE CURVA / PLAZOS

País Cupón Vto. Z-scoreFR 8.5 25/10/2019 -4.06FR 3.75 25/10/2019 -3.27IR 4.5 18/04/2020 -2.38BE 3.75 28/09/2020 -2.32AS 3.9 15/07/2020 -2.19IR 0 18/10/2022 -1.96SP 1.15 30/07/2020 -1.94PO 2.2 17/10/2022 -1.91IR 0.8 15/03/2022 -1.89BE 4.25 28/09/2021 -1.76IR 5 18/10/2020 -1.73BE 4 28/03/2022 -1.71IT 0.65 01/11/2020 -1.71IT 0.2 15/10/2020 -1.71FR 0.25 25/11/2020 -1.65IT 4.25 01/03/2020 -1.64IT 0.35 15/06/2020 -1.59IT 4 01/09/2020 -1.55GE 3.25 04/01/2020 -1.54SP 3.82 31/01/2022 -1.52

NE 0.25 15/01/2020 2.13IT 1.05 01/12/2019 2.05FR 0 25/02/2020 1.99NE 3.5 15/07/2020 1.74GE 0 08/10/2021 1.56GE 0.25 16/10/2020 1.21NE 0 15/01/2022 1.16FR 3.5 25/04/2020 1.14GE 0 08/04/2022 1.14NE 3.25 15/07/2021 1.05FR 3.25 25/10/2021 0.96GE 2.25 04/09/2021 0.96GE 0 09/04/2021 0.87SP 5.5 30/04/2021 0.62GE 2.5 04/01/2021 0.56AS 3.5 15/09/2021 0.52GE 2.25 04/09/2020 0.47GE 0 07/10/2022 0.47GE 2 04/01/2022 0.44NE 2.25 15/07/2022 0.42

Menos 3 años

VE

NT

AC

OM

PR

A

País Cupón Vto. Z-scoreIR 1 15/05/2026 -2.02IR 3.4 18/03/2024 -1.81IR 5.4 13/03/2025 -1.76SP 0.45 31/10/2022 -1.64SP 5.9 30/07/2026 -1.59IT 8.5 22/12/2023 -1.59SP 2.15 31/10/2025 -1.58SP 2.75 31/10/2024 -1.57SP 1.6 30/04/2025 -1.55SP 1.95 30/04/2026 -1.50SP 4.65 30/07/2025 -1.42PO 2.875 15/10/2025 -1.42PO 2.875 21/07/2026 -1.42IT 5 01/03/2025 -1.42IR 3.9 20/03/2023 -1.41IT 2.5 01/12/2024 -1.41IT 5.5 01/11/2022 -1.34IT 1.5 01/06/2025 -1.33PO 4.95 25/10/2023 -1.32IT 1.45 15/11/2024 -1.32

NE 1.75 15/07/2023 1.23NE 0.5 15/07/2026 1.18GE 0.5 15/02/2026 1.12GE 0 15/08/2026 1.06GE 1 15/08/2024 1.04GE 1 15/08/2025 1.01GE 1.5 15/05/2024 1.01NE 0 15/01/2024 0.99GE 2 15/08/2023 0.97NE 2 15/07/2024 0.97GE 1.75 15/02/2024 0.95AS 4.85 15/03/2026 0.90NE 0.25 15/07/2025 0.87AS 0.75 20/10/2026 0.84GE 0.5 15/02/2025 0.81NE 7.5 15/01/2023 0.76GE 1.5 15/05/2023 0.76NE 3.75 15/01/2023 0.68GE 0 14/04/2023 0.68GE 1.5 15/02/2023 0.54

Entre 3 y 7 años

VE

NT

AC

OM

PR

A

País Cupón Vto. Z-scoreIR 2.4 15/05/2030 -1.92IR 0.9 15/05/2028 -1.88SP 1.3 31/10/2026 -1.68SP 1.5 30/04/2027 -1.67SP 1.45 31/10/2027 -1.63SP 1.95 30/07/2030 -1.53SP 1.4 30/04/2028 -1.53PO 4.125 14/04/2027 -1.50PO 3.875 15/02/2030 -1.47SP 6 31/01/2029 -1.47SP 5.15 31/10/2028 -1.43PO 2.125 17/10/2028 -1.40IT 6 01/05/2031 -1.29IT 7.25 01/11/2026 -1.27IT 1.25 01/12/2026 -1.26IT 2.2 01/06/2027 -1.26IT 3.5 01/03/2030 -1.21IT 5.25 01/11/2029 -1.17IT 2 01/02/2028 -1.12FR 1.5 25/05/2031 -1.03

AS 6.25 15/07/2027 2.14GE 6.25 04/01/2030 1.84GE 4.75 04/07/2028 1.79GE 5.5 04/01/2031 1.57GE 0.5 15/02/2028 1.57GE 0.5 15/08/2027 1.37NE 5.5 15/01/2028 1.33GE 0.25 15/02/2027 1.21AS 0.5 20/04/2027 1.10NE 0.75 15/07/2027 1.07GE 6.5 04/07/2027 1.07GE 5.625 04/01/2028 1.03AS 0.75 20/02/2028 0.75

VE

NT

AC

OM

PR

A

Entre 7 y 12 añosPaís Cupón Vto. Z-scoreIR 1.7 15/05/2037 -1.92AS 3.8 26/01/2062 -1.87IR 2 18/02/2045 -1.81SP 4 31/10/2064 -1.76AS 4.15 15/03/2037 -1.75AS 1.5 20/02/2047 -1.71SP 3.45 30/07/2066 -1.71AS 3.15 20/06/2044 -1.68PO 4.1 15/02/2045 -1.60SP 2.9 31/10/2046 -1.60FR 1.75 25/05/2066 -1.60SP 4.7 30/07/2041 -1.59SP 4.9 30/07/2040 -1.59SP 4.2 31/01/2037 -1.58SP 5.75 30/07/2032 -1.58SP 2.35 30/07/2033 -1.57SP 5.15 31/10/2044 -1.56PO 4.1 15/04/2037 -1.55FR 4 25/04/2060 -1.54FR 4 25/04/2055 -1.51

GE 4 04/01/2037 1.46GE 4.75 04/07/2034 1.41GE 4.25 04/07/2039 1.35NE 4 15/01/2037 1.26GE 4.75 04/07/2040 1.23NE 3.75 15/01/2042 1.22NE 2.5 15/01/2033 1.03NE 2.75 15/01/2047 0.98GE 3.25 04/07/2042 0.97GE 2.5 04/07/2044 0.58GE 2.5 15/08/2046 0.49GE 1.25 15/08/2048 0.32

Más de 12 años

VE

NT

AC

OM

PR

A

12


VALORACIÓN DE CURVA / CDS EUROPA

Rating medio Outlook Rating según modelo

Outlook según modelo

Diferencia escalones

España A- POS A+ *- - 7Italia BBB NEG BBB+ *- - 4Portugal BBB POS A- NEG 8Francia AA+ *- - AA *+ - -1Alemania AAA STABLE AAA STABLE 0Austria AA+ POS AAA STABLE 4Finlandia AA+ STABLE AAA STABLE 5Holanda AAA STABLE AAA STABLE 0Bélgica AA NEG AA POS 2Grecia BB- *- - BB- POS 3Irlanda A+ NEG AA- *+ - 8

OTROS PAÍSES DESAROLLADOS




Reino Unido AA *+ - AA+ NEG 2Noruega AAA STABLE AAA STABLE 0Dinamarca AAA STABLE AAA STABLE 0Suecia AAA STABLE AAA STABLE 0

AMÉRICA DEL NORTE Y LATAM




Estados Unidos AAA NEG AA *- - -11Canadá AAA STABLE AA+ NEG -6Brasil BB- POS BBB+ POS 25Chile AA- STABLE AA+ *- - 8

* La "diferencia de escalones" toma en consideración las revisiones positivas y negativas, además de los distintos outlooks, como ratings independientes. Así, entre un AA (POS) y un AA (*-) habría una diferencia de -4 escalones.

* El rating y outlook según modelo, se calculan en base a distintas variables fundamentales tenidas en cuentapara cada una de las economías analizadas, como por ejemplo: deuda sobre PIB o déficit . Además se toma en

consideración la situación del sector financiero de cada país, la evolución de las rentabilidades a 10 años, el

riesgo político y el impacto del PSPP en cada una de las economías.

13


CALENDARIO DE REVISIÓN DE RATING SOBERANOS Fecha publicación ratings por pais y agencia

Fecha Agencia Fecha Agencia Fecha Agencia Fecha Agencia Fecha Agencia

18-ene-19 Fitch 15-feb-19 DBRS 8-mar-19 S&P 5-abr-19 Fitch 18-ene-19 DBRS

15-feb-19 DBRS 22-mar-19 S&P 29-mar-19 Moody's 10-may-19 Moody's 1-feb-19 Moody's

15-mar-19 S&P 5-abr-19 Fitch 12-abr-19 Fitch 24-may-19 DBRS 1-feb-19 Fitch

22-mar-19 Moody's 19-abr-19 Moody's 17-may-19 DBRS 7-jun-19 S&P 15-mar-19 S&P

31-may-19 Fitch 16-ago-19 DBRS 6-sep-19 S&P 4-oct-19 Fitch 17-may-19 DBRS

16-ago-19 DBRS 20-sep-19 S&P 20-sep-19 Moody's 1-nov-19 Moody's 26-jul-19 Moody's

13-sep-19 Moody's 4-oct-19 Fitch 11-oct-19 Fitch 22-nov-19 DBRS 26-jul-19 Fitch

13-sep-19 S&P 11-oct-19 Moody's 15-nov-19 DBRS 6-dic-19 S&P 13-sep-19 S&P

22-nov-19 Fitch 15-nov-19 DBRS


18-ene-19 Fitch 25-ene-19 Moody's 18-ene-19 S&P 1-feb-19 DBRS 11-ene-19 DBRS

5-abr-19 S&P 25-ene-19 Moody's 8-feb-19 Fitch 8-feb-19 Moody's 22-feb-19 Fitch

26-abr-19 DBRS 12-abr-19 S&P 1-mar-19 Moody's 17-may-19 Fitch 15-mar-19 Moody's

3-may-19 Moody's 7-jun-19 DBRS 26-abr-19 S&P 31-may-19 S&P 26-abr-19 S&P

14-jun-19 Fitch 19-jul-19 Moody's 3-may-19 DBRS 2-ago-19 DBRS 12-jul-19 DBRS

4-oct-19 S&P 19-jul-19 Fitch 2-ago-19 Fitch 2-ago-19 Moody's 9-ago-19 Fitch

25-oct-19 DBRS 11-oct-19 S&P 23-ago-19 Moody's 15-nov-19 Fitch 6-sep-19 Moody's

25-oct-19 Moody's 6-dic-19 DBRS 25-oct-19 S&P 29-nov-19 S&P 25-oct-19 S&P

13-dic-19 Fitch 1-nov-19 DBRS 15-nov-19 DBRS


22-mar-19 S&P 11-ene-19 DBRS 8-mar-19 DBRS 25-ene-19 Moody's 25-ene-19 DBRS

12-abr-19 Fitch 8-feb-19 Fitch 8-mar-19 Moody's 1-feb-19 Fitch 22-feb-19 Moody's

24-may-19 DBRS 22-feb-19 S&P 15-mar-19 S&P 15-feb-19 DBRS 26-abr-19 Fitch

24-may-19 Moody's 1-mar-19 Moody's 22-mar-19 Fitch 15-mar-19 S&P 17-may-19 S&P

31-may-19 Moody's 2-jul-19 DBRS 30-ago-19 Moody's 12-jul-19 Fitch 26-jul-19 DBRS

20-sep-19 S&P 2-ago-19 Fitch 6-sep-19 DBRS 19-jul-19 Moody's 16-ago-19 Moody's

11-oct-19 Fitch 23-ago-19 Moody's 6-sep-19 Fitch 9-ago-19 DBRS 25-oct-19 Fitch

22-nov-19 DBRS 23-ago-19 S&P 13-sep-19 S&P 13-sep-19 S&P 15-nov-19 S&P

Fecha Agencia Fecha Agencia Fecha Agencia Fecha Agencia

15-feb-19 Moody's 25-ene-19 S&P 8-feb-19 Fitch 11-ene-19 Fitch

15-mar-19 S&P 25-ene-19 Fitch 1-mar-19 DBRS 22-mar-19 DBRS

5-abr-19 DBRS 22-mar-19 DBRS 26-abr-19 Moody's 22-mar-19 S&P

24-may-19 Fitch 5-abr-19 Moody's 14-jun-19 S&P 24-may-19 Moody's

9-ago-19 Moody's 17-may-19 Fitch 19-jul-19 Fitch 21-jun-19 Fitch

13-sep-19 S&P 26-jul-19 S&P 30-ago-19 DBRS 20-sep-19 DBRS

4-oct-19 DBRS 13-sep-19 DBRS 18-oct-19 Moody's 20-sep-19 S&P

22-nov-19 Fitch 27-sep-19 Moody's 13-dic-19 S&P 15-nov-19 Moody's

8-nov-19 Fitch 13-dic-19 Fitch

Fecha Agencia Fecha Agencia Fecha Agencia Fecha Agencia

25-ene-19 DBRS 25-ene-19 DBRS 22-mar-19 Moody's 26-abr-19 Fitch

15-feb-19 Moody's 15-feb-19 Moody's 12-abr-19 DBRS 17-may-19 Moody's

26-abr-19 S&P 7-jun-19 Fitch 13-sep-19 Moody's 14-jun-19 DBRS

7-jun-19 Fitch 26-jul-19 DBRS 4-oct-19 DBRS 18-oct-19 Fitch

26-jul-19 DBRS 9-ago-19 Moody's 8-nov-19 Moody's

9-ago-19 Moody's 6-dic-19 Fitch 13-dic-19 DBRS

25-oct-19 S&P

6-dic-19 Fitch

Francia Alemania Grecia Irlanda Italia

Austria Bélgica Chipre Estonia Finlandia

Holanda

Portugal Eslovaquia Eslovenia España

EFSF ESM EU UK

Letonia Lituania Luxemburgo Malta

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Evolución índice iTraxx Europe y CrossOver. (pb) Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

Evolución índice iTraxx Senior y Subordinada. (pb) Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

SEMANAL RENTA FIJA / DEUDA PRIVADA

QUÉ HA PASADO EN DEUDA PRIVADA

CAMBIOS DE RATING DE DEUDA PRIVADA

30.0

50.0

70.0

90.0

110.0

130.0

150.0

ene-

13

ene-

14

ene-

15

ene-

16

ene-

17

ene-

18

ene-

19

iTraxx CrossOver

iTraxx Europe 20.0

40.0

60.0

80.0

100.0

120.0

140.0

160.0

ene-

13

ene-

14

ene-

15

ene-

16

ene-

17

ene-

18

ene-

19

Subordinada (itraxx)

Senior (itraxx)

Calificación Panorama Calificación Panorama Calificación Panorama

Publicis Groupe BBB (BBB+) STBL Baa2 (dic14) NEG (abr19) - -

Pernod Ricard BBB+ (BBB) STBL Baa1 (Baa2) STBL BBB+ (sep19) STBL (sep19)

Entre paréntesis se muestra el dato antes del cambio o la fecha del último cambio

En GRIS modificación negativa, en AZUL positiva, en MARRÓN sin calificación anterior

S&P Moody's Fitch

Plaza de las Cortes, 2 - 4ª planta.

28014 Madrid. Tel. +34 914 263 820/6

Fax: +34 915 777 514

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semanal renta fija - dunas capital · no tanto por las acciones que ya se han implementado (la...

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