SVEU ILIŠTE U RIJECI EKONOMSKI FAKULTET

Tanja Andri

TE AJNA POLITIKA HRVATSKE NARODNE BANKE

DIPLOMSKI RAD

Rijeka 2013

SVEU ILIŠTE U RIJECI EKONOMSKI FAKULTET

TE AJNA POLITIKA HRVATSKE NARODNE BANKE

DIPLOMSKI RAD

Predmet: Poslovna politika banaka Mentor: Prof. dr. sc. Antun Jurman Student: Tanja Andri

Studijski smjer: Financije i bankarstvo JMBAG: 0081111524

Rijeka, lipanj 2013.

SADRŽAJ 1. UVOD ...................................................................................................................... 1

1.1. PREDMET ISTRAŽIVANJA............................................................................. 1

1.2. SVRHA I CILJ ISTRAŽIVANJA....................................................................... 1

1.3. METODOLOGIJA RADA ................................................................................. 2

1.4. STRUKTURA RADA ........................................................................................ 2

2. OSNOVNE ZNA AJKE DEVIZNOG TE AJA ...................................................... 4

2.1. POJAM DEVIZNOG TRŽIŠTA I DEVIZNOG TE AJA .................................. 4

2.2. VRSTE DEVIZNOG TE AJA........................................................................... 5

2.2.1.Nominalni, realni i efektivni devizni te aj ..................................................... 5

2.2.2. Promptni i terminski te aj............................................................................. 7

2.2.3. Uzroci promjena deviznih te ajeva ............................................................... 7

2.3. KLASIFIKACIJA DEVIZNIH REŽIMA.......................................................... 10

2.3.1. Najnovija podjela režima deviznog te aja prema MMF-u ........................... 10

2.3.2. Ekstremi deviznih režima - sustav fiksnog i fluktuiraju eg deviznog te aja 15

2.3.3. Kriteriji odabira sustava deviznog te aja .................................................... 17

2.4. TEORIJE FORMIRANJA DEVIZNOG TE AJA ............................................ 19

3. HRVATSKA NARODNA BANKA........................................................................ 22

3.1. HNB KAO SREDIŠNJA BANKA HRVATSKE .............................................. 22

3.2. CILJEVI I ZADACI HRVATSKE NARODNE BANKE.................................. 23

3.3. MONETARNA POLITIKA HRVATSKE NARODNE BANKE ...................... 25

3.3.1 Uloga monetarne politike HNB-a ................................................................ 25

3.3.2. Instrumenti i mjere monetarne politike HNB-a ........................................... 26

4. TE AJNA POLITIKA HRVATSKE NARODNE BANKE .................................... 31

4.1. FORMIRANJE TE AJA KUNE ...................................................................... 31

4.1.1. Formiranje srednjeg te aja HNB-a.............................................................. 31

4.1.2. Održavanje stabilnosti te aja kune.............................................................. 34

4.2. DEVIZNI TE AJ RH OD 1990. GODINE DO DANAS .................................. 35

4.2.1. Kretanje deviznog te aja i stanje u gospodarstvu ........................................ 35

4.2.2. Devizne intervencije i kretanje te aja kune................................................. 39

4.2.3. Devizni te aj u prvom kvartalu 2013. godine.............................................. 46

4.3. UTJECAJ TE AJNE POLITIKE NA GOSPODARSTVO HRVATSKE.......... 47

5. ZAKLJU AK......................................................................................................... 55

LITERATURA ........................................................................................................... 57

POPIS TABLICA, GRAFIKONA I OSTALIH ILUSTRACIJA.................................. 60

1

1. UVOD

U uvodnom dijelu ovoga diplomskog rada objašnjava se predmet istraživanja, svrha i

cilj istraživanja, zatim metodologija rada koja daje uvid koje su se znanstveno

istraživa ke metode koristile i na kraju, struktura rada.

1.1. PREDMET ISTRAŽIVANJA

Predmet istraživanja ovoga diplomskog rada je te ajna politika Hrvatske narodne banke.

Jasno je da je devizni te aj vrlo važna ekonomsko-politi ka varijabla koja utje e na

mnoge makroekonomske pojave, a Hrvatska narodna banka koristi devizni te aj kako bi

ostvarili svoj glavni cilj, a to je stabilnost cijena. No, kako posljednjih godina

gospodarski pokazatelji za Republiku Hrvatsku pokazuju neprimjerena gibanja, glavno

pitanje koje se postavlja je: "Je li takva politika Hrvatske narodne banke opravdana, ili

bi pak, ona trebala voditi politiku stabilnog deviznog te aja sa još nekim kompatibilnim

ciljevima koji bi Republici Hrvatskoj donijeli ve i gospodarski uspjeh?" Stoga e se u

ovom radu istaknuti pozitivni i negativni u inci te ajne politike Hrvatske narodne banke

na gospodarstvo Republike Hrvatske.

Budu i da je definiran predmet istraživanja ovoga diplomskog rada, može se postaviti i

radna hipoteza na kojoj se temelji cjelokupni rad. Naime, znanstveno utemeljenim

spoznajama o deviznom tržištu, vrstama deviznog te aja, instrumentima i mjerama

monetarne politike Hrvatske narodne banke kojima brani stabilnost kune, stanju u

gospodarstvu, te kona no spoznajama o preferencijama pojedine zemlje, dolazi se do

zaklju ka da je politika deviznog te aja vrlo važna u ostvarivanju ciljeva pojedine

zemlje.

1.2. SVRHA I CILJ ISTRAŽIVANJA

Svrha ovog diplomskog rada je istražiti sve temeljne zna ajke deviznog te aja i te ajne

politike središnje banke Republike Hrvatske, zatim otkriti važnost stabilnosti cijena u

nacionalnoj ekonomiji i saznati na koji na in Hrvatska narodna banka brani te aj kune

na deviznom tržištu. Glavni cilj istraživanja je provjeriti da li te ajna politika u

Republici Hrvatskoj ima na koncu više pozitivnih ili negativnih u inaka na

gospodarstvo Hrvatske, te treba li središnja banka osim glavnom cilju stabilnosti cijena

2

pridružiti i neki drugi cilj, kao što to rade primjerice Federalne rezerve u Sjedinjenim

Ameri kim Državama, kako bi pove ala gospodarski uspjeh države.

U radu se daju odgovori na sljede a temeljna pitanja:

1. Što je devizni te aj i koje su njegove vrste?

2. Koje su osnovne zna ajke ekstremnih režima deviznih te ajeva?

3. Koji su glavni ciljevi i zadaci Hrvatske narodne banke?

4. Na koji se na in formira devizni te aj doma e valute?

5. Kako se kre e te aj kune prema euru i održava li uspješno Hrvatska narodna

banka te aj kune stabilnim?

6. Koji su pozitivni, a koji negativni u inci postoje e te ajne politike Hrvatske

narodne banke?

1.3. METODOLOGIJA RADA

Pri izradi ovog diplomskog rada korištene su sljede e znanstveno-istraživa ke metode:

metoda indukcije i dedukcije, metoda deskripcije, metoda analize i sinteze, metoda

kompilacije, metoda komparacije i metoda klasifikacije.

Prije po etka pisanja ovoga rada, najprije se prikupljala literatura, istraživalo podru je i

napravio koncept rada. Tek nakon tih koraka uslijedilo je pisanje i izrada ovog

diplomskog rada u kojem su osim mojih opažanja i zaklju aka korišteni izvori drugih

autora i poznatih ekonomista. Tako er, u pisanju ovoga rada od velike pomo i bilo mi

je znanje koje su mi prenijeli profesori na fakultetu.

1.4. STRUKTURA RADA

Ovaj diplomski rad sastoji se od pet me usobno povezanih i nadopunjuju ih poglavlja u

kojima se razra uje tema i problematika rada.

U prvom dijelu rada, Uvodu, predstavljen je predmet istraživanja i koja je svrha i cilj

istraživanja. Tako er su navedene znanstveno istraživa ke metode koje su korištene pri

izradi diplomskog rada, te je naposljetku obrazložena struktura rada.

3

U drugom poglavlju rada, s naslovom Osnovne zna ajke deviznog te aja, pobliže se

objašnjava pojam deviznog te aja i deviznog tržišta. Navest e se vrste deviznih

te ajeva s obzirom na odnos vrijednosti ili kupovnih mo i dviju valuta i s obzirom na

ugovoreno vrijeme isporuke deviza te otkriti uzroke koji utje u na promjenu vrijednosti

deviznog te aja. Tako er, navest e se najnovija podjela te ajnih režima prema

klasifikaciji Me unarodnog monetarnog fonda i otkriti koji su kriteriji koje zemlje

imaju u vidu kada biraju sustav deviznog te aja. U posljednjem potpoglavlju ovoga

dijela analiziraju se razli ite teorije formiranja deviznog te aja.

Hrvatska narodna banka naziv je za tre e poglavlje ovoga rada. U ovom dijelu navode

se karakteristike središnje banke Republike Hrvatske, njeni ciljevi i zada e, a zatim e

se utvrditi uloga monetarne politike Hrvatske narodne banke i navesti instrumente i

mjere koje ona koristi pri ostvarivanju ciljeva monetarne politike.

etvrti dio rada nazvan Te ajna politika Hrvatske narodne banke sastoji se od tri

podpoglavlja u kojima se obrazlaže kako središnja banka formira srednji te aj, te na koji

na in održava stabilnost kune. Tako er, u ovom poglavlju se prati kretanje deviznog

te aja Republike Hrvatske od devedesetih godina do danas i na koncu, objašnjava se

kako te ajna politika utje e na gospodarstvo Republike Hrvatske i koji su pozitivni, a

koji negativni u inci takve te ajne politike.

Zaklju ak je peti dio, odnosno posljednje poglavlje rada u kojem su sintetizirani svi

rezultati istraživanja kojima je dokazana radna hipoteza.

4

2. OSNOVNE ZNA AJKE DEVIZNOG TE AJA

2.1. POJAM DEVIZNOG TRŽIŠTA I DEVIZNOG TE AJA

Nacionalna valuta predstavlja zakonsko i definitivno sredstvo pla anja na odre enom

valutnom podru ju, dakle na podru ju neke zemlje. Sve dok postoje nacionalne valute

postojat e i potreba njihove razmjene. Ne postoji zemlja koja može uspješno provoditi

politiku autarkije jer uvijek postoji manjak ne ega što se može uvesti, a višak prodati,

dakle izvesti iz zemlje. Kako ono što se uvozi pla a u onoj valuti od koga se uvozi, a

ono što izvozi u doma oj valuti, neophodno je postojanje deviznog tržišta. Na deviznim

tržištima se obavlja trgovanje stranim valutama što je neizostavno za normalno

funkcioniranje me unarodne ekonomske razmjene, bilo financijske ili trgova ke.

Devizno tržište može biti organizirano na burzama i bankama, a ako se radi o tajnom

prometu govori se o crnoj burzi, dakle neorganiziranom deviznom tržištu. Transakcije

se na deviznom tržištu mogu svrstati u etiri grupe (Babi i Babi ; 2008):

1. Transakcije izme u komercijalnih banaka i njihovih mušterija,

2. Devizne transakcije izme u banaka u zemlji, nazvano još i me ubankarsko

devizno tržište,

3. Transakcije komercijalnih banaka sa svojim podružnicama u inozemstvu ili s

korespodentnim bankama u inozemstvu, i naposljetku

4. Devizne transakcije me u centralnim bankama koje su važne radi utjecaja na

te ajeve i na kretanja kapitala.

Devizno tržište je vrlo važno za nosioce ekonomske politike jer registrira sve promjene

koje se javljaju na ekonomskom, politi kom i financijskom podru ju u nekoj zemlji i

inozemstvu. Osim kreditne funkcije, devizno tržište ima još jednu važnu funkciju, a to

je transfer kupovne mo i financijskih sredstava iz jedne zemlje i valute u drugu.

Babi (2000) definira devizni te aj kao cijenu jedne jedinice strane valute izražene

brojem jedinica doma e valute, dok Božina (2008) jasno navodi razliku izme u

deviznog i valutnog te aja. Prema njemu, devizni te aj pokazuje koliko se doma ih

monetarnih jedinica razmjenjuje za odre eni broj inozemnih monetarnih jedinica, koje

5

se dobivaju po devizama, to jest po potraživanjima na inozemnu valutu oblikovanih kao

mjenica, ek, uputnica i sli ni financijski oblici. Dok valutni te aj izražava me usobni

odnos doma e monetarne jedinice ili odre enog njenog broja s nekom drugom

monetarnom jedinicom u smislu gotovine, odnosno inozemnog gotovog novca, koji se

razmjenjuje neposredno, a ne pomo u financijskih oblika.

Postoje razli iti na ini notiranja (kotiranja) valuta. Ukoliko devizni te aj pokazuje

koliko jedinica doma e valute treba platiti za jednu jedinicu strane valute primjenjuje se

direktno notiranje. Dakle, takav na in notiranja te aja iskazuje koliko se doma ih

monetarnih jedinica razmjenjuje za odre eni broj, naj eš e 100 ili 1, inozemnih

monetarnih jedinica. Direktno notiranje je naj eš i na in notiranja te ajeva koji se

primjenjuje svugdje u svijetu, osim u Velikoj Britaniji. Naime, Londonska devizna

burza koristi takozvano indirektno notiranje kod kojeg devizni te aj pokazuje koliko

jedinica strane valute treba platiti za jednu funtu.

Mnogi ekonomisti devizni te aj smatraju jednom od najvažnijih ekonomsko-politi kih

varijabli jer utje u na sve ostale makroekonomske pojave. Fluktuacije deviznog te aja

utje u na cijene izvoza i uvoza, promjene uvoznih supstituta i rentabilnost izvoza, što u

kona nici dovodi do promjene cijena i utje e na redistribuciju nacionalnog dohotka,

realokaciju gospodarskih resursa i dinamiku razvoja odre ene zemlje.

2.2. VRSTE DEVIZNOG TE AJA

2.2.1.Nominalni, realni i efektivni devizni te aj

Ukoliko se detaljnije želi objasniti pojam deviznog te aja, to se može u initi s obzirom

na odnos vrijednosti ili odnos kupovnih mo i dviju valuta. U tom se slu aju razlikuje

nominalni, realni i efektivni devizni te aj.

Nominalni devizni te aj predstavlja promjenu cijene doma e valute izraženoj u stranoj

valuti bez uzimanja u obzir stope inflacije. Uspore uje, dakle, cijene valuta, a ne odnose

njihovih kupovnih mo i i zbog toga ne odražava razinu me unarodne konkurentnosti

zemalja ije se valute uspore uju.

Realni devizni te aj predstavlja nominalni devizni te aj korigiran za stopu inflacije.

Tica (2009; 18) navodi da je realni te aj naziv za ono što se u standardnoj udžbeni koj

6

terminologiji zove relativni paritet kupovne mo i koji zahtjeva da stopa rasta

nominalnog te aja pokrije razlike u stopama rasta izme u doma ih i stranih cijena.

Kako su se kroz povijest javljale mnogobrojne poteško e izra unavanja realnog te aja,

Casselov prijedlog da se komparira razlika u stopama inflacije me u razli itim

zemljama ostao je u primjeni sve do danas. Dakle, formula za utvr ivanje realnog te aja

u odre enom razdoblju bi bila da se podijeli promjena ponderiranog prosjeka razine

cijena kod trgovinskih partnera korigirana s pripadaju im nominalnim te ajem s

promjenom razine cijena u zemlji. Naravno ra una se promjena izme u razdoblja za

koje se traži realan te aj i baznog razdoblja za koje se pretpostavlja da je imalo realni

te aj (Tica; 2009; 19).

Realni devizni te aj odre uje me unarodnu konkurentnost valutnih podru ja. Samim

time, promjena indeksa realnog deviznog te aja odražava promjenu me unarodne

konkurentske pozicije zemlje prema inozemstvu. Pove anje realnog deviznog te aja

zna i realnu deprecijaciju te aja doma e valute, a sniženje realnog deviznog te aja

predstavlja realnu aprecijaciju te aja doma e valute koja ozna ava pogoršanje cjenovne

konkurentosti na me unarodnom tržištu. Na promjenu veli ine realnog deviznog te aja

može se utjecati nizom razli itih mjera makroekonomske politike poput porasta i

sniženja nominalnog deviznog te aja, porasta i sniženja cijena u inozemstvu i tuzemstvu

(Mari ; 2012).

Realni devizni te aj smatra se boljim ekonomskim pokazateljem od nominalnog jer

uzima u obzir stopu inflacije koja obezvrje uje novac i smanjuje kupovnu mo novca.

Zbog toga što daje realnu sliku kupovne mo i novca kojeg posjedujemo, realni devizni

te aj je mnogo važniji od nominalnog. No, doma a valuta može istovremeno aprecirati

prema odre enim valutama, a prema drugima deprecirati. U takvim situacijama može se

izra unati efektivni devizni te aj koji je vagani prosjek deviznih te ajeva izme u

doma e valute i valuta zemalja njenih najvažnijih trgova kih partnera. Kako razli iti

trgova ki partneri nemaju jednaku važnost za zemlju, svaki ima svoj poseban ponder,

odnosno udjel i na temelju toga se iskazuje njegov relativni zna aj u ukupnoj trgovini

zemlje (Ivanov; n.d.).

7

2.2.2. Promptni i terminski te aj

Kod svake devizne transkacije ugovaraju se vrsta, koli ina, cijena (te aj) deviza i

vrijeme isporuke. S obzirom na vrijeme, dakle rok isporuke razlikuje se promptni (spot)

posao i terminski posao. Promptni posao je onaj kod kojeg se izvršenje ugovora u

nekom poslu obavlja odmah, a promptni te aj jest dakle te aj u transakciji koja se

odmah izvršava, što obi no zna i u roku od dva dana od dana zaklju enja ugovora.

Terminskim poslom nazivaju se transakcije ije je izvršenje ugovorom predvi eno na

neki odre eni dan u budu nosti, a samim time i terminski te aj deviza jest onaj koji se

sada dogovara za isporuku odre enog iznosa na odre eni dan u budu nosti. Promptni i

terminski te aj odre uju se djelovanjem snaga ponude i potražnje, te oni mogu, ali i

nemoraju biti jednaki. Ukoliko je terminski te aj neke valute viši od promptnoga, takva

deviza ima terminsku premiju. Obrnuti slu aj, dakle, diskont terminskog te aja javlja se

kada je terminski te aj neke devize niži od promptnoga. (Babi ; 2000)

Promptni i terminski te ajevi neke devize su me usobno ovisni. Njihova me uovisnost

proizlazi iz arbitražnih tokova kapitala uz pokrivanje te ajnog rizika, te zbog toga

promjena promptnog te aja utje e i na promjenu terminskog te aja i obratno. Dakle,

promjena bilo kojeg faktora koji utje e na ponudu i potražnju na promptnom tržištu

rezultira promjenom promptnoga, ali i terminskog te aja i obratno.

2.2.3. Uzroci promjena deviznih te ajeva

Svojim promjenama, devizni te aj utje e na sve makroekonomske pojave te je zbog

toga vrlo važna varijabla ekonomske politike. Njegov porast ili pad utje e na cijene

izvoza i uvoza, rentabilnost izvoza, konkurentnost gospodarstva, što u kona nici

uzrokuje promjene relativnih cijena, ali ima i utjecaja na redistribuciju nacionalnog

dohotka i na realokaciju ekonomskih resursa. Ve se navelo da te aj utje e na sve

makroekonomske pojave, me utim, vrlo je važno otkriti uzroke i faktore koji utje u na

njega i njegovo kretanje. Babi (2000) navodi da osim objektivnih faktora, na promjene

kretanja te aja utje u i mnogi drugi subjektivni faktori. U prvom redu je važno znati da

se devizni te aj, dakle, cijena jedinice strane valute, formira na tržištu djelovanjem

snaga ponude i potražnje strane valute. Potražnja za devizama funkcija je uvoza robe i

usluga iz inozemstva, investicija u inozemstvo i zajmova i transfera danih u inozemstvo,

8

dok je ponuda deviza na deviznom tržištu funkcija izvoza robe i usluga, vanjskih

investicija u zemlji i primljenih zajmova i transfera iz inozemstva. U subjektivne faktore

koji utje u na promjene deviznog te aja ulaze prije svega ljudski faktori, kao što su

(Babi ; 2000; 252):

1. Osnovni trend tržišta,

2. Vremenska neuskla enost pla anja za uvoz i naplata izvoza,

3. Pregovara ka vještina subjekata u vanjskoj trgovini,

4. Tržišna o ekivanja u pogledu terminskih te ajeva,

5. Špekulativna kretanja kapitala zbog politi ke, privredne i društvene situacije,

6. Promjena uvjeta na nov arskom i financijskom tržištu,

7. Fiskalne i monetarne mjere koje vlasti donose radi kontrole te ajeva.

Nešto više o razlozima promjena deviznih te ajeva piše i Crnogorac (1988), te isti e

kako jednom odre eni te aj izme u dviju odre enih valuta nije stalan, osobito ne u

sustavu fluktuiraju ih te ajeva, gdje prakti ki promjenjivost te aja nema ograni enja.

Za odre enu zemlju nužne su promjene i prilagodbe te aja zbog razli itog tempa

privrednog rasta, razli itih stopa inflacije u pojedinim zemljama, ina e zemlja može

zapasti u velike poteško e, što i jest uzrok propasti sustava fiksnih te ajeva jer su se u

Bretton Woods sistemu devizni te ajevi mogli mijenjati najviše za ± 1 % od službeno

utvr enog pariteta, što zna i da je rizik od promjene te aja bio neznatan. Crnogorac

(1988) navodi kako na kretanje te ajeva pojedinih valuta utje e itav niz ekonomskih,

ali i neekonomskih faktora. Što se ti e ekonomskih faktora tu svakako pripada platna

bilanca pojedine zemlje jer ona velikim dijelom utje e na vrijednost valute zemlje. No,

kako platna bilanca velikim dijelom ovisi o trgovinskoj bilanci koja prikazuje razliku

izme u ostvarenog izvoza i uvoza, svaka se zemlja mora opskrbiti s valutom onoga od

koga se uvozi kako bi adekvatno mogla pla ati ono što uvozi, a izvezenu robu i usluge

napla uje u vlastitoj valuti tako da izvoz stvara potražnju za njom. Ukoliko je izvoz ve i

od uvoza, dakle potražnja za doma om valutom ve a od ponude, prema zakonu ponude

i potražnje koji vrijedi i na deviznom tržištu, lako je zaklju iti da e te aj valute rasti.

9

Osim trgovinske bilance, potrebno je voditi ra una o cjelokupnoj platnoj bilanci poput

odlivu ili pritjecanju kapitala, o prihodima od kapitala angažiranog u inozemstvu,

rashodima povezanim sa stranim kapitalom uloženim u doma u privredu, o prihodima

od usluga i sli no. Ukoliko se kapital uvozi, na deviznom tržištu javlja se pove ana

potražnja za doma om valutom i u toj situaciji doma a valuta ja a. Osim navedenog, u

ekonomske faktore koji utje u na kretanje pojedinih te ajeva svakako se ubrajaju

kamatna stopa u pojedinoj zemlji i stopa inflacije. Kamatna stopa je, dakle, važna

determinanta pri odre ivanju te aja pojedine valute, te ako ona raste, pri ostalim

nepromijenjenim uvjetima, i valuta te zemlje ja a jer se stvara pove ana potražnja za

njom. No, takva situacija je kratkoro na jer viša kamatna stopa privla i doma u valutu

iz inozemstva. Dugoro no gledano, viša kamatna stopa zna i sporiji privredni rast što

vodi slabljanju valute. Visoka stopa inflacije tako er nepovoljno utje e na

konkurentnost doma e privrede, a samim time i na vijednost pojedine valute.

Uz navedene ekonomske faktore, potrebno je dakle uzeti u obzir i utjecaj neekonomskih

faktora na kretanje te ajeva pojedinih valuta jer se njihovo djelovanje ne može nikako

zanemariti, posebice zbog toga jer njihova pojava nije lako predvidiva. U prvom redu,

tu se ubrajaju politi ki i psihološki faktori koji su usko povezani. Utjecaj tih politi ko-

psiholoških faktora ne mora uvijek biti jednak jer jedan faktor može u jednom trenutku

izazvati ja anje neke valute, a u drugom slabljenje. No, Crnogorac (1988) smatra da se

ne smije zanemariti i djelovanje tehni kih faktora koji se na deviznim tržištima javljaju

povremeno i iji je utjecaj naj eš e kratkotrajan. Takva vrsta faktora koji utje e na

promjenu vrijednosti pojedine valute javlja se, primjerice, u trenutcima kada centralna

banka neke države donese propis kojim smanjuje maksimalni iznos minusnog salda u

nekoj valuti. Zbog poja anog pokrivanja minusnog salda stvara se odre ena potražnja

za valutom što e kratkotrajno izazvati njeno ja anje. Dakle, svi sudionici na deviznom

tržištu trebaju uzeti u obzir navedene faktore koji utje u na vrijednost pojedine valute,

no osim tih vidljivih znakova potrebno je voditi ra una i o faktorima koji još nisu

prisutni, ali bi se mogli pojaviti i tako utjecati na promjenu vrijednosti valute.

10

2.3. KLASIFIKACIJA DEVIZNIH REŽIMA

2.3.1. Najnovija podjela režima deviznog te aja prema MMF-u

U ekonomskoj literaturi mogu se prona i mnogobrojne klasifikacije deviznih režima.

Izme u fiksnog i fluktuiraju eg sustava deviznog te aja, dakle dvije ekstremne varijante

režima deviznog te aja, postoji još i itav niz razli itih deviznih aranžmana koji se

kre u od rigidnijih ka fleksibilnijim.

Me unarodni monetarni fond koristi konvencionalnu podjelu sustava deviznih te ajeva,

koja uklju uje osam razli itih režima. Ekonomisti Von Hagen i Zhou (2002), Frankel

(1999) i Crockett (2003) koriste klasifikaciju deviznih te ajeva kao i Me unarodni

monetarni fond, no ipak postoje neke razlike.

Shema 1: Klasifikacija sustava deviznih te ajeva prema Von Hagen i Zhou (2002),

Frankel (1999) i Crockett (2003)

Izvor: Ribnikar, I. (2004): Exchange rate regimes and monetary arrangements, Zbornik

radova: Sveu ilište u Rijeci, Ekonomski fakultet, god. 22, Sv. 2.

1. Dolarizacija (eurizacija)

2. Monetarna unija

3. Valutni odbor

4. "Doista" fiksni te ajni režim

5. Konvencionalno vezani aranžmani

6. Target zona

7. Sustav puze eg vezanja deviznog te aja

8. Sustav puze eg raspona deviznog te aja

9. Upravljano plivaju i

10. Samostalno fluktuiraju i

11. Slobodno ili isto plivanje

vrsto vezani režim deviznog te aja

Intermedijarni režim deviznog te aja

Fleksibilni režim deviznog te aja

11

Me unarodni monetarni fond u svojoj klasifikaciji režima deviznog te aja ne pravi

razliku izme u dolarizacije i monetarne unije, te samostalno fluktuiraju eg i slobodno

plivaju eg deviznog te aja, niti navodi košaricu valuta kao zaseban devizni režim, kao

što to ine Crockett i Frankel (Ribnikar; 2004; 11).

U skladu s tim, Me unarodni monetarni fond s obzirom na promjenjivost te aja neke

valute razlikuje sljede e vrste deviznog te aja (Koški; 2008):

1. Sustav bez doma e valute u optjecaju,

2. Valutni odbor (eng. Currency board),

3. Sustav konvencionalno-vezanog deviznog te aja,

4. Sustav vezanog deviznog te aja u okviru horizontalnoga raspona,

5. Sustav puze eg vezivanja deviznog te aja (eng. Crawling peg),

6. Sustav puze eg raspona deviznog te aja (eng. Crawling band),

7. Sustav upravljano-fluktuiraju ega deviznog te aja bez njegova unaprijed

odre enog smjera,

8. Sustav slobodno-fluktuiraju eg deviznog te aja.

Sustav bez doma e valute u optjecaju

Ovakva vrsta sustava bez doma e valute u optjecaju kao zakonsko sredstvo pla anja

koristi stranu valutu, i to naj eš e ameri ki dolar ili euro. Zemlja koja se odlu i

primijenjivati sustav bez doma e valute u optjecaju odri e se nezavisne monetarne

politike i kontrole doma e monetarne vlasti na vlastita monetarna kretanja, te zbog toga

preuzima i podliježe monetarnoj politici zemlje od koje je preuzela valutu, ili pak, s tom

zemljom vodi zajedni ku monetarnu politiku. Brojne su prednosti za zemlju koja koristi

ovakvu vrstu te ajnog režima poput zaustavljanja inflacije ili smanjenja rizika od

inflacije u budu nosti, nestanka rizika devalvacije, ali glavnim nedostatkom se smatra

nepostojanje središnje banke.

12

Valutni odbor ( eng. Currency board)

Valutni odbor je monetarna institucija u kojoj se monetarne vlasti, temeljem zakonskog

propisa, obvezuju emitirati primarni novac samo do iznosa vrijednosti me unarodnih

pri uva kojima raspolažu, te mogu otkupiti, u svakom trenutku, bilo koji iznos

primarnog novca u zamjenu za me unarodne pri uve po unaprijed utvr enom fiksnom

deviznom te aju. Osnovne karakteristike ovakvog monetarnog režima su pokri e

emisije nacionalne valute stabilnom stranom valutom minimalno u sto postotnom

iznosu, konvertibilnost nacionalne valute u stabilnu stranu valutu za koju je vezana, te

održavanje stabilnosti valute što je i osnovni cilj ovog režima. Funkcije i mogu nosti

središnje banke i nacionalne valute su ograni ene jer središnja banka može emitirati

samo onoliko novca koliko ima me unarodnih pri uva i zabranjeno joj je poslovanje sa

državom u bilo kojem obliku. Valutni odbor preporu uje se za mala otvorena

gospodarstva sa ograni enim iskustvom poslovanja središnje banke i nerazvijenim

financijskim tržištem, tako er i za zemlje koje žele postati lanicom šire trgovinske ili

monetarne unije, ali i zemlje koje nastoje poboljšati svoj me unarodni kredibilitet

primjenom antiinflacijske politike baziranom na fiksnom deviznom te aju.

Sustav konvencionalno-vezanog deviznog te aja

Sustav konvencionalno-vezanog deviznog te aja jedan je od najzastupljenijih sustava

deviznog te aja jer su zemlje lanice Me unarodnog monetarnog fonda morale

primjenjivati ovaj sustav od 1944. pa sve do 1971. godine. U ovakvom sustavu

deviznog te aja vrijednost doma e valute je formalno ili stvarno vezana za neku drugu

valutu ili košaricu valuta po fiksnom te aju s mogu im odstupanjem deviznog te aja

unutar granica u rasponu od najviše ± 1 % oko središnjeg te aja.

13

Slika 1: Fluktuacija vrijednosti doma e valute u sustavu konvencionalno-vezanog

deviznog te aja

Izvor: Koški, D. (2008): Izbor optimalnog sustava deviznog te aja za Republiku

Hrvatsku, Ekonomski vjesnik, br. 1-2, str. 33.

Vezanost doma e valute za neku drugu stranu valutu ili košaricu valuta ovisi o

povezanosti doma e ekonomije sa inozemnom, dakle o stupnju me usobne razmjene

roba, usluga i kapitala.

Sustav vezanog deviznog te aja u okviru horizontalnog raspona

Ovakva vrsta sustava deviznog te aja razlikuje se od konvencionalno-vezanog deviznog

te aja po tome što raspon te ajne fluktuacije može biti ve i od ± 1 % od utvr enog

pariteta. Glavni problem koji se može pojaviti je u odre ivanju raspona plivanja te aja.

Ukoliko su granice postavljene preusko, sustav se može ponašati kao fiksni te ajni

režim, no ako su postavljene preširoko sustav nalikuje slobodno fluktuiraju em

deviznom te aju.

Sustav puze eg vezivanja deviznog te aja

Kod sustava puze eg vezivanja raspon dopuštenih te ajnih fluktuacija tako er se kre e

unutar raspona ± 1 % od utvr enog pariteta. Me utim, specifi nost ovog sustava leži u

tome što monetarne vlasti, prema unaprijed utvr enom obrascu, prilago avaju paritet

doma e valute, i to, ili u malim vrijednostima prema unaprijed utvr enom fiksnom

te aju, ili pak, u odnosu na odabrane kvantitativne makroekonomske pokazatelje poput

primjerice razlika u inflaciji u zemlji i inozemstvu.

14

Slika 2: Fluktuacija vrijednosti doma e valute u sustavu puze eg vezivanja deviznog

te aja

Izvor: Koški, D. (2008): Izbor optimalnog sustava deviznog te aja za Republiku

Hrvatsku, Ekonomski vjesnik, br. 1-2, str. 34.

Glavna prednost sustava puze eg vezivanja deviznog te aja proizlazi iz injenice da su

te ajne promjene najavljene i u malim iznosima pa se izbjegavaju opasnosti

špekulativnih o ekivanja.

Sustav puze eg raspona deviznog te aja

Sustav puze eg raspona deviznog te aja razlikuje se od sustava puze eg vezivanja

deviznog te aja po tome što je dopušten raspon te ajne fluktuacije ve i od ± 1 % u

odnosu na utvr eni paritet. Štoviše, zona fluktuacije je široka, i to, u pravilu, ve a od

5%, a naj eš e izme u 10 i 15 %.

Sustav upravljano-fluktuiraju eg deviznog te aja bez njegova unaprijed odre enog

smjera

Specifi nost sustava upravljano-fluktuiraju eg deviznog te aja bez njegova unaprijed

obznanjenog smjera leži u tome što monetarne vlasti dopuštaju fluktuaciju te aja

doma e valute u unaprijed odre enom rasponu koji nije poznat javnosti. Me utim, kada

fluktuacije dosegnu vrijednosti izvan odre enog raspona, monetarne vlasti interveniraju

na deviznom tržištu na na in kao i u ostalim sustavima. Ovaj sustav omogu uje

monetarnim vlastima potpunu diskreciju u vo enju monetarne politike jer javnosti nije

poznat ni središnji te aj oko kojeg su dozvoljene fluktuacije.

15

Sustav slobodno-fluktuiraju eg deviznog te aja

Kod slobodno-fluktuiraju eg deviznog te aja, devizni te aj se odre uje tržišno, dakle,

na temelju ponude i potražnje za devizama. Monetarne vlasti mogu utjecati na kretanje

deviznog te aja, no ne u svrhu odre ivanja razine deviznog te aja, nego sprje avanja

njegovih prekomjernih fluktuacija. Ipak, ovaj sustav postoji više kao teoretski model jer

je devizni te aj važan instrument kojeg se monetarna politika ne e odre i i prepustiti

silama deviznog tržišta.

2.3.2. Ekstremi deviznih režima - sustav fiksnog i fluktuiraju eg deviznog te aja

Fiksni te aj je devizni te aj koji je propisan od strane organa vlasti u nekoj zemlji, a

središnja banka njegovu stabilnost održava interventnim kupoprodajama deviza. U

slu aju ve e ponude od potražnje središnja banka otkupljuje, a u slu aju ve e potražnje

od ponude središnja banka prodaje neograni ene koli ine deviza kako bi osigurala

stabilnost deviznog te aja i normalno funkcioniranje deviznog tržišta. Glavna prednost

fiksnih deviznih te ajeva je uspostavljanje stabilnih i unaprijed poznatih odnosa na

deviznim tržištima i u me unarodnoj razmjeni (Jurman; 2002).

Danas su fiksni te ajevi izgubili na važnosti u velikim zemljama. Jedino Kina i dalje

održava fiksni te aj, no i ona je pod pritiskom od strane drugih zemalja da dopusti

fluktuiranje nacionalne valute. Povijesno gledaju i, fiksni devizni te aj doživljavao je

odre ene promjene u na inu njegova formiranja, ali najvažniji i najpoznatiji sustav

fiksnog deviznog te aja bio je zlatni standard.

Zlatni standard kao monetarni sistem po eo je djelovati od 1880. godine i trajao je sve

do po etka prvog svjetskog rata. Glavno obilježje zlatnog standarda svakako su fiksni

devizni te ajevi, a vrijednost (paritet) svake valute utvr ivao se u odnosu na zlato.

Te ajne promjene su bile ograni ene jer su te ajevi mogli fluktuirati unutar uskih

granica, nazvanih zlatne to ke, pa je samim time i rizik od iznenadnih promjena bio

mali.

Za vrijeme prvog svjetskog rata odnosi vrijednosti me u pojedinim valutama poremetili

su se do tolike mjere da se nisu mogli zadržati unutar odre enih granica. Iako se

ponovno nastojao uvesti zlatni standard, uspjeh nije bio potpun jer su samo Belgija,

16

Francuska, Nizozemska, Italija i Švicarska uspjele zadržati takav monetarni sistem.

Definitivni kraj zlatnog standarda dao se naslutiti 1936. godine kada su švicarski i

francuski franak morali devalvirati. Tako er, inflacija je bila jedan od osnovnih razloga

koji nije omogu io fiksne te ajeve jer je nakon prvog svjetskog rata zahvatila mnoge

ratom pogo ene zemlje te time prouzro ila da vrijednosti pojedinih valuta padnu.

Održavanju zlatnog standarda nije pogodovala ni velika ekonomska kriza koja je

tridesetih godina 20. stolje a zahvatila gotovo cijeli tadašnji kapitalisti ki svijet.

Nakon drugog svjetskog rata Velika Britanija i Sjedinjene Ameri ke Države bile su

prisiljene kreirati novi stabilni i svevaže i monetarni sistem, te je tako 1944. godine

prihva en prijedlog Sjedinjenih Ameri kih Država o nastavku o uvanja koncepcije

prijeratnog zlatno-deviznog standarda. Novi monetarni sistem dobio je naziv prema

ameri kom gradi u Bretton Woodsu gdje je i održan sastanak zemalja. Klju nu ulogu

odigrao je i tada novoosnovani Me unarodni monetarni fond ije zemlje lanice su se

obvezale da ne e dozvoliti svojoj valuti mijenjati te aj za više od ± 1 % od jednom

utvr enog pariteta, a Sjedinjene Ameri ke Države obvezale su se da e svakoj zemlji,

lanici Me unarodnog monetarnog fonda, prodati ili od nje otkupiti onu koli inu zlata

koju zatraži ili ponudi po cijeni od 35 dolara za jednu un u zlata. Time je dolar osigurao

ulogu svjetske rezervne valute jer su zemlje mogle, osim zlata, držati i ameri ki dolar

kao deviznu rezervu.

Bretton Woods sistem fiksnih te ajeva važio je punih 25 godina, a problemi

nepovjerenja u ameri ki dolar koji su se po eli javljati po etkom sedamdesetih godina

doveli su do njegovog sloma. Sjedinjene Ameri ke Države su u kolovozu 1971. godine

objavile ukidanje konvertibilnosti dolara u zlato što je za posljedicu imalo da je sve više

zemalja svojim valutama omogu ilo da fluktuiraju slobodno. Jedan od razloga koji su

prisilili Sjedinjene Ameri ke države na takav in bio je taj što su one u to vrijeme bile

suo ene s kroni nim deficitom u pla anjima s inozemstvom, a istodobno se iz godine u

godinu njihov vanjski dug pove avao te narastao do te mjere da je 1970. godine više

nego dvostruko nadmašio ukupne zlatne rezerve.

Prema sporazumu postignutom u prosincu 1971. godine u Smithsonian institutu u New

Yorku, Sjedinjene Ameri ke Države su se obvezale podignuti cijenu jedne un e zlata sa

tadašnjih 35 na 38 dolara dolara po un i, a intervencijske to ke ponovno fiksnih

17

te ajeva proširuju se na ± 2,25 posto što je zna ilo da nedolarske valute mogu jedna

prema drugoj varirati za ± 4,5 posto. Bio je to, dakle, još jedan pokušaj oživljavanja

sistema fiksnih te ajeva, no kako je Smithsonian sporazum još od po etka suo en s

nizom poteško a, u ožujku 1973. godine sistem fiksnih te ajeva bio je definitivno mrtav

(Crnogorac;1988).

Zbog neuspjeha opstanka fiksnog deviznog te aja, mnogi autori analizirali su njegove

slabosti, tako Koški (2008) navodi da su glavni nedostaci ti što je u fiksnom deviznom

sustavu onemogu ena uporaba deviznog te aja kao instrumenta ekonomske politike u

vanjskoj trgovini i što ne postoji mogu nost uporabe deviznog te aja kao instrumenta

upravljanja visinom cijena, odnosno inflacijom. Nadalje, ako prihva anjem fiksnog

deviznog sustava inflacija u zemlji ne bude zaustavljena, realni te aj doma e valute e

aprecirati što može dovesti do niza ekonomskih problema, poput rasta nezaposlenosti i

smanjenja gospodarskog rasta.

Me unarodni monetarni fond priznaje sustav fluktuiraju ih te ajeva kao novi

me unarodni monetarni sistem tek od 1976. godine, iako njegovi korijeni datiraju još od

1971 godine, a op enito je usvojeno da taj sistem postoji još od ožujka 1973. godine. U

sustavu slobodno fluktuiraju ih te ajeva, te ajevi pojedinih valuta odre uju se

isklju ivo djelovanjem tržišnih snaga ponude i potražnje i podrazumijevaju odsutnost

bilo kakvih izvantržišnih utjecaja na ponudu ili potražnju deviza. Mnogi autori navode

da je velika prednost fluktuiraju ih te ajeva, u odnosu na fiksne, efikasnost slobodnog

tržišta u alokaciji resursa, ali ipak njihova glavna prednost je ta što omogu uju zemlji

autonomiju u vo enju ekonomske politike (Babi ; 2000).

Samuelson i Nordhaus (2011) navode kako danas sve velike i srednje zemlje, osim

Kine, provode sustav fluktuiraju eg deviznog te aja, te da gotovo sve države

interveniraju na deviznom tržištu kada njihovi te ajevi odstupaju od željene razine,

odnosno kada su neprikladni za postoje e razine cijena i trgovinske tokove.

2.3.3. Kriteriji odabira sustava deviznog te aja

U ekonomskoj znanosti rasprava o optimalnom sustavu deviznog te aja za pojedinu

ekonomiju vodi se ve više desetlje a. Postoji cijeli niz razli itih opcija pri izboru

izme u sistema fiksnog ili fluktuiraju eg deviznog te aja. No, treba imati na umu da

18

optimalni sustav deviznog te aja za pojedinu ekonomiju može varirati, prvenstveno iz

razloga što nijedan sustav deviznih te ajeva nije sam po sebi dugotrajan i stalan, ali i

mnoge zemlje prilago avaju i se trenutnoj makroekonomskoj situaciji variraju svoje

sustave deviznih te ajeva izme u razli itih mogu ih opcija.

Me unarodni monetarni fond je 1997. godine u dokumentu nazvanom World Economic

Outlook (WEO) naveo neke od najvažnijih determinanti koje utje u na izbor izme u

sustava fiksnog ili fluktuiraju eg deviznog te aja (Radoševi ; 1998; 37):

1. Veli ina i otvorenost ekonomije: sustav fluktuiraju eg deviznog te aja bolje je

koristiti kada je nacionalna ekonomija ve a, no što je viši stupanj otvorenosti

neke ekonomije bolje je primjenjivati sustav fiksnog deviznog te aja,

2. Diverzifikacija proizvodnje/strukture izvoza: ukoliko je stupanj diverzifikacije

niži, udio jednog vanjskotrgovinskog partnera je visok, a samim time opcija

vezivanja deviznog te aja za valutu zemlje tog partnera ini se najboljim

rješenjem,

3. Divergencija izme u stope doma e i inozemne inflacije: što je stupanj

divergencije viši, bolje je korištenje sustava fluktuiraju eg deviznog te aja

4. Stupanj ekonomske/financijske razvijenosti: što je viši stupanj ekonomske/

financijske razvijenosti, bolje je koristiti sustav fluktuiraju eg deviznog te aja,

5. Mobilnost faktora rada i kapitalnih tokova: sustav fluktiraju eg deviznog te aja

bolje je koristiti u uvjetima kada je mobilnost faktora rada niža i što je viši

stupanj mobilnosti tokova kapitala,

6. Doma i i inozemni nominalni šokovi: ukoliko je zemlja izložena doma im

nominalnim šokovima bolje je koristiti sustav fiksnog deviznog te aja, za

razliku od inozemnih nominalnih šokova gdje je bolja opcija korištenja sustava

fluktuiraju eg deviznog te aja,

7. Realni šokovi: sustav fluktuiraju eg deviznog te aja najbolje je koristiti ukoliko

je zemlja izložena doma im ili inozemnim realnim šokovima,

19

8. Kredibilnost nositelja makroekonomske politike: što je niža kredibilnost, to je

bolje korištenje sustava fiksnog deviznog te aja

Dakle, izbor izme u sustava fiksnog ili fluktuiraju eg deviznog te aja nije nimalo

jednostavan, no u osnovi, on predstavlja izbor neke zemlje kako e voditi doma u

monetarnu politiku, ali se istovremeno utvr uje i stupanj autonomnosti doma e

monetarne politike koju vodi njezina centralna banka (Radoševi ; 1998).

Osim Me unarodnog monetarnog fonda koji je odredio važne determinante koje utje u

na izbor optimalnog sustava deviznog te aja, mnogi ekonomisti bavili su se tim

problemom. Tako, primjerice, John Williamson navodi etiri kriterija važna za izbor

sustava fiksnog deviznog te aja, a to su da se radi o maloj otvorenoj ekonomiji, da

zemlja vodi takvu makroekonomsku politiku koja vodi konvergenciji stopa inflacije, da

se ve ina trgova ke razmjene odvija u valuti zemlje za koju e se vezati devizni te aj

doma e valute, i naposljetku, da je zemlja spremna uvesti takve institucionalne

aranžmane koje e dodatno poja ati kredibilnost fiksnog deviznog te aja. Ukoliko neka

zemlja ne ispunjava navedene uvjete, prema Williamsonu, trebala bi se opredjeliti za

sustav fluktuiraju eg deviznog te aja (Radoševi ; 1998).

Me utim, mnogi autori prou avaju i primjer tranzicijskih zemalja, složili su se da bi

tranzicijske ekonomije na po etku primjene programa stabilizacije i liberalizacije, dakle

barem prve dvije godine trebale primjenjivati sustav fiksnog deviznog te aja, ali nakon

toga trebale bi usvojiti neki od fleksibilnijih sustava deviznog te aja.

2.4. TEORIJE FORMIRANJA DEVIZNOG TE AJA

Budu i da je devizni te aj važna varijabla makroekonomske politike, za sudionike na

deviznom tržištu važno je mo i predvidjeti kretanje deviznih te ajeva. No, da bi

kretanje te važne ekonomske varijable bilo mogu e potrebno je odrediti uzrok njezina

nastanka, te razloge i faktore koji utje u na njezino kretanje. S obzirom da na kretanje

deviznog te aja utje e veliki broj varijabli i njihovih me uovisnosti, teorije odre ivanja

deviznog te aja formiraju se na temelju izbora varijabli koje najviše utje u na kretanje

deviznog te aja. Babi (2000) razlikuje šest teorija odre ivanja deviznog te aja koje e

u nastavku poglavlja biti detaljnije opisane.

20

Teorija pariteta kupovne mo i najstarija je teorija formiranja deviznog te aja i u

ekonomskoj teoriji javlja se kao teorija te ajeva valuta. Ova teorija objašnjava kretanje

odnosa valuta dviju zemalja kretanjem odnosa kupovnih mo i novca tih zemalja, gdje je

odnos kupovnih mo i definiran odnosom cijena. Na temelju toga, paritet kupovne mo i

valuta dviju zemalja definira se kao odnos razine cijena tih dviju zemalja (Babi ; 2000;

297).

Teoriju kamatnog pariteta razvio je ekonomist J. M. Keynes i ona se u prvom redu

koncentrira na kretanje kratkoro nog kapitala uvjetovanu razlikama u odgovaraju im

doma im i inozemnim kamatnim stopama. Ova teorija najuspješnija je u predvi anju

kratkoro nih kretanja te ajeva pod uvjetom neometanog kretanja kratkoro nog kapitala

i potpuno slobodnog fluktuiranja te ajeva (Babi ; 2000).

Teorija efikasnog deviznog tržišta temelji se na teoriji racionalnih o ekivanja. Pod

efikasnim deviznim tržištem podrazumijevaju se da su ispunjeni sljede i zahtjevi: da su

troškovi deviznih transakcija mali, da se sudionici koriste relevantnim informacijama i

da su vrijednosni papiri denominirani u razli itim valutama perfektni supstituti. Budu i

da ova teorija tvrdi da je terminski te aj nepristrani indikator budu eg kretanja

promptnog te aja, ukoliko su ispunjeni zahtjevi koji karakteriziraju efikasno devizno

tržište, tada terminski te aj služi bolje za predvi anje promptnog te aja nego bilo koji

drugi indikator, kao npr. stopa inflacije ili kamatnjak (Babi ; 2000).

Teorija tržišta vrijednosnih papira novija je teorija koja ujedinjuje razli ite teorije

odre ivanja deviznog te aja u jedinstvenu teoriju. Ova teorija odre uje devizni te aj

pomo u kretanja razli itih tijekova u bilanci pla anja. Prema ovoj teoriji, devizni te aj u

kratkom roku odre uju kretanja u bilanci kapitalnih transakcija, dok se u dugom roku

devizni te ajevi odre uju na temelju teorije pariteta kupovne mo i.

Teorija dugoro ne neravnoteže u bilanci pla anja nastoji obuhvatiti sve faktore koji

utje u na devizne transakcije neke zemlje. Devizni te aj se prema ovoj teoriji odre uje

na na in da se izra una bilanca teku ih transakcija u prethodnom razdoblju, a nakon

toga obavi njena projekcija za jednu do dvije godine unaprijed pod pretpostavkom

nepromijenjena te aja. U sljede em koraku odre uje se željena razina teku e bilance

pla anja u budu em razdoblju, te se zatim izra una razlika izme u željene i projicirane

21

teku e bilance pla anja i promjena deviznog te aja koji e osigurati uklanjanje jaza

izme u tih dviju bilanci (Babi ; 2000).

I naposljetku, prema Babi u (2000) monetarna teorija odre ivanja deviznog te aja

polazi od teorije pariteta kupovne mo i prema kojoj promjena deviznog te aja slijedi

promjene u stupnju inflacije u zemlji i u inozemstvu. Dakle, promjena deviznog te aja

ovisi o razlici u stopama porasta nov ane mase u zemlji i inozemstvu.

22

3. HRVATSKA NARODNA BANKA

3.1. HNB KAO SREDIŠNJA BANKA HRVATSKE

Hrvatska narodna banka središnja je banka Republike Hrvatske kako je utvr eno

Ustavom Republike Hrvatske. Zakonom o Hrvatskoj narodnoj banci utvr eni su

položaj, zada e, vlasništvo na kapitalom Hrvatske narodne banke, njezine ovlasti i

ustroj te odnos središnje banke s tijelima Republike Hrvatske, bankama i

me unarodnim institucijama i organizacijama. Ima svojstvo pravne osobe, ali se ne

upisuje u sudski registar. Sjedište Hrvatske narodne banke je u Zagrebu, te je u

isklju ivom vlasništvu Republike Hrvatske.

Središnja banka Republike Hrvatske osnovana je 21. prosinca 1990. godine prema

Ustavu Republike Hrvatske kojim je nazvana Narodna banka Hrvatske te kojim su

utvr ene njezine odgovornosti. Prema donesenom Ustavu središnja banka odgovorna je

za stabilnost valute i op u likvidnost pla anja prema zemlji i inozemstvu, a u svom je

radu samostalna i odgovorna Hrvatskom saboru. Sva ostvarena dobit nastala

poslovanjem Narodne banke Hrvatske pripada državnom prora unu. Središnja banka

Republike Hrvatske je u prosincu 1997. godine promijenila naziv u Hrvatska narodna

banka.

Zakonom o Hrvatskoj narodnoj banci donesenim u travnju 2001. godine oja ana je

institucionalna, personalna i financijska neovisnost hrvatske središnje banke, a s

obzirom da je Republika Hrvatska imala u planu podnijeti zahtjev za status kandidata za

lanstvo u Europskoj Uniji i pravni okvir prema kojem mora poslovati Hrvatska

narodna banka približen je tim zakonom standardima Europske Unije.

Novim Zakonom o Hrvatskoj narodnoj banci koji je stupio na snagu u srpnju 2008.

godine pravni okvir prema kojem posluje hrvatska središnja banka dodatno je

prilago en i još više približen pravnom sustavu Europske Unije. Stvoreni su preduvjeti

za neometano djelovanje Hrvatske narodne banke u okviru Europske centralne banke i

Europskog sustava središnjih banaka, ali je tim zakonom Republika Hrvatska korak

bliže prema lanstvu u eurozoni.

23

Tijela Hrvatske narodne banke su Savjet Hrvatske narodne banke i guverner Hrvatske

narodne banke. Savjet Hrvatske narodne banke nadležan je i odgovoran za ostvarivanje

cilja i provo enje i izvršenje zadataka Hrvatske narodne banke, a ine ga guverner

Hrvatske narodne banke, zamjenik guvernera i viceguverneri po svom položaju te

najviše osam vanjskih lanova. Guverner Hrvatske narodne banke ujedno je i

predsjednik Savjeta Hrvatske narodne banke i na njega Savjet središnje banke može

prenijeti dio poslova iz svoje nadležnosti kako je odre eno Statutom Hrvatske narodne

banke. Savjet Hrvatske narodne banke o poslovima i zadacima iz svoga podru ja

bavljenja odlu uje na sjednicama koje saziva i njima predsjedava guverner Hrvatske

narodne banke, a da bi izneseni prijedlozi bili prihva eni potrebno je odlu ivanje

dvotre inskom ve inom glasova. Sjednice Savjeta središnje banke održavaju se

minimalno deset puta u jednoj kalendarskoj godini. lanovi Savjeta Hrvatske narodne

banke biraju se na šest godina, a vanjske lanove imenuje Hrvatski sabor na prijedlog

Odbora za izbor, imenovanja i upravne poslove uz mišljenje Odbora za financije i

državni prora un.

3.2. CILJEVI I ZADACI HRVATSKE NARODNE BANKE

Prije nego se navedu glavni ciljevi i zadaci Hrvatske narodne banke, može se re i da se

ciljevi središnjih banaka diljem svijeta razlikuju zavisno od ekonomske politike svake

zemlje. Samuelson i Nordhaus (2011) navode kako središnje banke mogu imati tri

razli ita op a pristupa u ostvarivanju svojih ciljeva, a to su:

1. Višestruki ciljevi u koje se ubrajaju op i ciljevi, primjerice održavanje

gospodarske stabilnosti, i specifi ni ciljevi poput niske stope nezaposlenosti ili

stabilnog deviznog te aja,

2. Ciljno djelovanje na inflaciju koje ima osnovni zadatak zadržati inflaciju u

odre enome rasponu koji se obi no smatra niskim i pozitivnim,

3. Ciljno djelovanje na devizni te aj gdje središnje banke provode monetarnu

politiku iji je glavni cilj posti i odre enu razinu deviznog te aja.

Primarni cilj Hrvatske narodne banke je održavanje stabilnosti cijena, što zna i da ona

pripada drugoj skupini jer je Zakonom o Hrvatskoj narodnoj banci propisan njen glavni

24

cilj,a to je borba protiv inflacije. Tako er, ne ugrožavaju i svoj osnovni cilj, Hrvatska

narodna banka podržava gospodarsku politiku Republike Hrvatske, a da pritom djeluje

u skladu s na elima otvorenog tržišnog gospodarstva i slobodne konkurencije.

Hrvatska narodna banka je samostalna i neovisna u obavljanju poslova iz svoje

nadležnosti, a prema donesenom Zakonu o Hrvatskoj narodnoj banci, njeni glavni

zadaci su:

1. Utvr ivanje i provo enje monetarne i devizne politike,

2. Držanje i upravljanje me unarodnim pri uvama Republike Hrvatske,

3. Izdavanje nov anica i kovanog novca,

4. Izdavanje i oduzimanje odobrenja i suglasnosti u skladu sa zakonima kojima se

ure uje poslovanje kreditnih institucija i unija, institucija za platni promet i

sustava za namiru platnih transakcija te devizno poslovanje i poslovanje

ovlaštenih mjenja a, kao i obavljanje poslova supervizije i nadzora navedenih

institucija,

5. Vo enje ra una kreditnih institucija i obavljanje platnog prometa po tim

ra unima, primanje sredstava u depozit i davanje kredita kreditnim institucijama,

6. Ure ivanje i unaprje ivanje sustava platnog prometa,

7. Obavljanje zakonom utvr enih poslova za Republiku Hrvatsku i donošenje

podzakonskih propisa u poslovima iz svoje nadležnosti.

Hrvatska narodna banka može, ne dovode i u pitanje ostvarivanje svojeg osnovnog cilja

i svoju samostalnost i neovisnost, sura ivati s Vladom Republike Hrvatske i drugim

državnim tijelima, a sve u svrhu izvršavanja svojih zadataka i zakonom utvr enog cilja.

Osim što Hrvatska narodna banka vodi ra une Republike Hrvatske i obavlja platni

promet po tim ra unima, ona može u dogovoru sa Ministarstvom financija obavljati

poslove fiskalnog agenta za Republiku Hrvatsku. Ministarstvo financija se, tako er,

najmanje jednom polugodišnje savjetuje sa središnjom bankom o planovima koje se

odnosi na doma e i vanjsko zaduživanje Republike Hrvatske tijekom idu eg

polugodišta, kao i o ekivanim u incima tog zaduživanja.

25

Hrvatska narodna banka može predložiti Vladi Republike Hrvatske da predloži Saboru

donošenje zakona koji su vezani za ostvarivanje glavnog cilja i izvršenje zadataka

središnje banke Republike Hrvatske ili koji su vezani za poslove koji pripadaju

djelokrugu rada središnje banke, uklju uju i monetarnu politiku i operacije, kreditiranje,

platnu bilancu, platni promet, deviznu politiku i bankarstvo.

Prema Zakonu o Hrvatskoj narodnoj banci, Hrvatska narodna banka ima zabranu

kreditiranja javnog sektora, dakle ona ne može odobravati kredite Republici Hrvatskoj,

izvanprora unskim fondovima Republike Hrvatske, jedinicama lokalne i regionalne

samouprave, tijelima javne vlasti u Republici Hrvatskoj i društvima u kojima Republika

Hrvatska ili jedinice lokalne i regionalne samouprave imaju dominantan utjecaj, niti

može od njih kupovati njihove dužni ke instrumente.

3.3. MONETARNA POLITIKA HRVATSKE NARODNE BANKE

3.3.1 Uloga monetarne politike HNB-a

Monetarna politika predstavlja sveukupnost mjera središnje banke koje se provode kroz

postavljanje strateških i takti kih ciljeva, planiranje, koordiniranje, obavješ ivanje i

nadzor u injenog u odnosu na zadane planove i ciljeve. Kona ni cilj monetarne politike

je društveno blagostanje, no dugoro no gledano, temeljni cilj monetarne politike je

stabilnost cijena koji mora konzistirati sa društvenim blagostanjem. Monetarna politika

se, tako er, fokusira na ponašanje i rad monetarnih institucija, te na one imbenike koji

utje u na koli inu novca u optjecaju. Dakle, središnja banka pomo u monetarne politike

usmjerava emisijski tijek i ponašanje financijskih institucija na financijskom tržištu,

prema odabranim ciljevima ekonomske politike koji su odre eni politi kom voljom

(Božina; 2008).

Hrvatska narodna banka kao središnja banka Hrvatske ima glavni zadatak utvr ivanja i

provo enja monetarne i devizne politike u Republici Hrvatskoj. Kako je tekao proces

osamostaljenja Republike Hrvatske kao suverene i nezavisne države tako je tekao i

proces njezina monetarnog osamostaljenja. Glavna uloga monetarne politike Hrvatske

narodne banke je održavanje stabilnosti te aja i cijena. Kona no, monetarna politika

treba biti snažan instrument poticaja gospodarskog razvoja, a ne samo dušebrižnik nad

stabilnoš u cijena bez razvoja (Rohatinski; 2004; 1019).

26

Dugogodišnji guverner Hrvatske narodna banke u više navrata je izjavio kako je

osnovna karakteristika monetarne politike u Hrvatskoj inzistiranje na stabilnosti te aja.

Temeljni razlog takvoj politici je potreba za smanjenjem valutnog rizika i nemogu nosti

promjene te ajne politike zbog visoke euroiziranosti ekonomije (Gregurek i Vidakovi ;

2009).

3.3.2. Instrumenti i mjere monetarne politike HNB-a

Hrvatska narodna banka odgovorna je za stabilnost valute i op u likvidnost pla anja u

zemlji i prema inozemstvu. Sukladno tome, ona može, radi ostvarivanja utvr ene

monetarne i devizne politike, odrediti mjere i instrumente koji su joj potrebni za

reguliranje kreditne aktivnosti i likvidnosti kreditnih institucija i za reguliranje koli ine

novca u optjecaju te donositi mjere u vezi s kamatnim stopama i te ajem doma e valute.

Prema Zakonu o HNB-u, Hrvatska narodna banka služi se sljede im mjerama i

instrumentima monetarne politike:

1. Hrvatska narodna banka podzakonskim propisom obvezuje kreditne institucije

da izdvoje i održavaju obveznu pri uvu na ra unu za namiru i u blagajni ili na

posebnom ra unu u Hrvatskoj narodnoj banci. U svibnju 2013. godine Hrvatska

narodna banka ne pla a kreditnoj instituciji naknadu na izdvojena sredstva

obvezne pri uve.1 Visina obvezne pri uve odre uje se u postotku propisanom s

obzirom na vrstu, ro nost, veli inu i pove anje depozita i drugih obveza banaka.

Osnovica za obra un obvezne pri uve sastoji se od kunskog i deviznog dijela,

pri emu kunski dio obuhva a kunske izvore sredstava, i to primljene depozite i

kredite u kunama, izdane dužni ke vrijednosne papire u kunama, hibridne i

podre ene instrumente u kunama i ostale financijske obveze u kunama, a devizni

dio se sastoji od deviznih izvora sredstava, i to primljenih deviznih depozita i

kredita, obveza po izdanim vrijednosnim papirima u devizama, hibridnih i

podre enih instrumenata u devizama i ostalih financijskih obveza u devizama. I

1 Prema Odluci o obveznoj pri uvi, Narodne novine br. 133/2010., 30/2011., 109/2011., 136/2011., 12/2012 i 43/2012. i Pregled instrumenata i mjera monetarne politike br. 1/2013, http://www.hnb.hr/monet/instrumenti_i_mjere/2013/h-instrumenti-br1-2013.pdf (preuzeto 15. svibnja 2013.)

27

kunski i devizni dio osnovice izra unavaju se posebno, a ine ih prosje na

dnevna stanja kunskih i deviznih izvora sredstava u jednom obra unskom

razdoblju. Trenuta na stopa obvezne pri uve koju je propisala Hrvatska narodna

banka je 13,5 %. Kreditne institucije mogu koristiti izdvojena sredstva obvezne

pri uve kako bi održale svoju likvidnost, ali uz obvezu pla anja naknade za

njihovo korištenje. Tako er, ukoliko banka koristi sredstva obvezne pri uve kod

središnje banke tada ona ne može davati kredite, niti vršiti druge plasmane. Ako

kreditne institucije nepravilno obra unaju ili u propisanom roku ne izdvoje

obveznu pri uvu dužne su središnjoj banci platiti dodatnu pove anu naknadu.

2. Hrvatska narodna banka izdaje kratkoro ne prenosive nematerijalizirane

blagajni ke zapise nominirane u kunama na aukcijama koje sama organizira i

iji je rok dospije a 35 dana.2 Blagajni ki zapisi izdaju se uz diskont, tako da se

njihova nominalna vrijednost umanjuje za iznos pripadaju ih kamata. Mogu ih u

svoje ime i za svoj ra un kupovati banke i ostale financijske organizacije koje su

dobile odobrenje za rad od Hrvatske narodne banke i Hrvatska banka za obnovu

i razvitak. Središnja banka može drugim bankama kao mjeru održavanja njihove

likvidnosti propisati i obvezni upis blagajni kih zapisa.

3. Hrvatska narodna banka provodi operacije na otvorenom tržištu koje obuhva aju

redovite i strukturne operacije, te operacije fine prilagodbe. Takve operacije

provode se putem obratnih repo operacija, te putem izravnih kupnji, odnosno

prodaja vrijednosnih papira i služe za pove anje odnosno smanjenje likvidnosti

u sustavu.

4. U stalno raspoložive mogu nosti Hrvatske narodne banke ubrajaju se nov ani

depozit, lombardni kredit i unutardnevni kredit. Nov ani depozit mogu koristiti

banke, štedne banke i podružnice stranih banaka koje na kraju dana višak

sredstava mogu deponirati kod Hrvatske narodne banke. Dospije e je

2 Prema Pregled instrumenata i mjera monetarne politike br. 1/2013, http://www.hnb.hr/monet/instrumenti_i_mjere/2013/h-instrumenti-br1-2013.pdf (preuzeto 15. svibnja 2013.)

28

prekono no i sredstva nov anog depozita ne ulaze u izra un obveze održavanja

obvezne pri uve. Lombardni kredit je namijenjen bankama, štednim bankama i

podružnicama stranih banaka koje radni dan završavaju s manjkom likvidnih

sredstava. Na zahtjev banke, središnja banka odobrava prekono ni

kolateralizirani kredit koji se može koristiti u visini do 50% nominalne

vrijednosti trezorskih zapisa Ministarstva financija izdanih s izvornim rokom

dospije a do godine dana. Kamatna stopa na lombardni kredit iznosi 6,25 %.

Unutardnevni kredit odobrava se u obliku limita na ra unu za namiru banke

tijekom dana. To je beskamatni kredit ija je mogu nost korištenja svakodnevna.

5. Hrvatska narodna banka provodi devizne aukcije kako bi o uvala stabilnost

doma e valute i održala likvidnost pla anja u zemlji i prema inozemstvu.

Devizne aukcije mogu biti obostrane i jednostrane, a tip aukcije može biti

multiple price ili uniform price. Pristup deviznim aukcijama imaju samo banke

koje imaju ovlaštenje za obavljanje poslova platnog prometa sa inozemstvom.

6. Banke, štedne banke i podružnice stranih banaka u obvezi su održavanja

propisanog postotka minimalno potrebnih deviznih potraživanja u odnosu na

njihove devizne obveze. Trenuta na minimalno potrebna devizna potraživanja

propisana od strane Hrvatske narodne banke iznose 17 % deviznih obveza, te je

obveza održavanja propisanog postotka dnevna. Prema Odluci o minimalno

potrebnim deviznim potraživanjima, devizna potraživanja predstavljaju stranu

gotovinu, ekove koji glase na stranu valutu, devizne teku e ra une i devizne

depozite kod Hrvatske narodne banke, devizne depozite po vi enju i s

preostalim rokom dospije a do tri mjeseca, dospjele devizne depozite,

vrijednosne papire stranih financijskih institucija i stranih država koji se drže

radi trgovanja i koji su raspoloživi za prodaju – instrumenti tržišta novca,

obveznice i drugi dugoro ni dužni ki instrumenti, vrijednosni papiri stranih

financijskih institucija i stranih država u devizama koji se drže do dospije a i

koji se vrednuju po fer vrijednosti u RDG-u (kojima se aktivno ne trguje) s

preostalim rokom dospije a do 3 mjeseca – instrumenti tržišta novca, obveznice

i drugi dugoro ni dužni ki instrumenti s preostalim rokom dospije a do 3

mjeseca. Devizne obveze su: redovni devizni ra uni, posebni devizni ra uni

29

pravnih osoba, devizni ra uni i devizni štedni ulozi po vi enju stanovništva,

obveze po izdanim vrijednosnim papirima u devizama (osim vlasni kih

vrijednosnih papira), obveze po izdanim dužni kim vrijednosnim papirima u

kunama s valutnom klauzulom (jednosmjernom ili dvosmjernom), primljeni

oro eni devizni depoziti, primljeni kunski depoziti s valutnom klauzulom

(jednosmjernom ili dvosmjernom), primljeni devizni krediti, primljeni kunski

krediti s valutnom klauzulom (jednosmjernom ili dvosmjernom), hibridni i

podre eni instrumenti u devizama, hibridni i podre eni instrumenti u kunama s

valutnom klauzulom, te ostale financijske obveze u devizama.

7. Hrvatska narodna banka odobrava bankama, štednim bankama i podružnicama

stranih banaka kratkoro ne kredite za likvidnost. Dakle, takav instrument

monetarne politike namjenjen je bankama koje imaju likvidnih poteško a, ali uz

uvjet da su solventne. Kredit se može koristiti najdulje dvanaest mjeseci, a

kamatna stopa jednaka je kamatnoj stopi na lombardni kredit uve anoj za 0,5

postotnih bodova za razdoblje korištenja kredita do tri mjeseca, ili pak, kamatnoj

stopi na lombardni kredit uve anoj za jedan postotni bod ako se kredit koristi

duže od tri mjeseca.

Instrumentima monetarne politike Hrvatska narodna banka utje e na koli inu novca u

optjecaju preko koli ine primarnog novca i preko monetarnog multiplikatora. Pored

toga, Hrvatska narodna banka utje e na kupnju i prodaju deviza na deviznom tržištu, te

na obujam deviznih rezervi, što ima direktan u inak na visinu primarnog novca, a time i

utjecaj na promjenu koli ine novca u optjecaju (Ivanov; 2000).

Hrvatska narodna banka, dakle, kupuje i prodaje devize na deviznom tržištu, te obavlja

druge poslove odre ene zakonom: rukuje deviznim rezervama Republike Hrvatske,

propisuje obvezu ovlaštenih banaka da drže odre eni iznos u devizama ili likvidnim

deviznim plasmanima kao minimalnu rezervu za održavanje likvidnosti u pla anjima

prema inozemstvu. Osnovna svrha upravljanja deviznim rezervama je održavanje

stabilnosti doma e valute te održavanje odre enog stupnja likvidnosti za potrebe

me unarodnih pla anja. Za provo enje odluka o upravljanju deviznim rezervama

Republike Hrvatske zadužena je Direkcija za upravljanje me unarodnim pri uvama i

deviznom likvidnoš u.

30

Hrvatska narodna banka može tako er kupovati i prodavati valutu Republike Hrvatske u

inozemstvu, a sve u svrhu održavanja likvidnosti u pla anjima prema inozemstvu, te se

može zaduživati u inozemstvu u svoje ime i za svoj ra un ili za ra un Republike

Hrvatske. Uz to, središnja banka Republike Hrvatske može kupovati ili prodavati zlato i

ostale plemenite kovine, te izvoziti i iznositi u inozemstvo, odnosno uvoziti i unositi

monetarno zlato iz inozemstva u kovanom i neprera enom obliku

31

4. TE AJNA POLITIKA HRVATSKE NARODNE BANKE

4.1. FORMIRANJE TE AJA KUNE

Republika Hrvatska provodi režim fluktuiraju eg deviznog te aja. To nije re eno,

te ajna politika koju provodi Hrvatska narodna banka naziva se upravljano plivaju i

te ajni sustav. To zna i da se devizni te aj kune odre uje na deviznom tržištu, temeljem

ponude i potražnje, te da središnja banka intervenira na deviznom tržištu, ali ne brani

odre enu razinu te aja. Hrvatska narodna banka, dakle, ne utvr uje unaprijed gornju i

donju granicu kretanja te aja kune koju se obvezuje braniti. Kako navodi Zakon o

deviznom poslovanju3 Hrvatske narodne banke devizni te aj strane valute prema kuni

se, dakle, slobodno formira na tržištu stranih sredstva pla anja na temelju ponude i

potražnje.

Može se re i da je devizni te aj kune uravnotežen jer se formira na deviznom tržištu

temeljem ponude i potražnje. Me utim, budu i da se ponuda na deviznom tržištu

formira iz sredstava ostvarenih uvozom i izvozom, devizne štednje gra ana, deviza

ostvarenih inozemnim zaduživanjem i priljeva od prodaje imovine, a potražnja za

devizama od strane poduze a je radi niske razine gopodarske aktivnosti relativno mala,

može se zaklju iti da je sadašnji devizni te aj kune uravnotežen, ali nerealan, odnosno

me unarodna vrijednost doma e valute je precijenjena (Jurman; 2002)

4.1.1. Formiranje srednjeg te aja HNB-a

Problematika odre ivanja srednjeg te aja Hrvatske narodne banke duže je vrijeme u

središtu stru nih rasprava mnogih hrvatskih ekonomista. Prvenstveno zbog injenice da

je te aj najpotentniji instrument monetarne politike središnje banke Republike Hrvatske,

ali je on i instrument unaprje enja konkurentnosti hrvatskog gospodarstva. Izuzev toga,

srednji te aj Hrvatske narodne banke je za ekonometri are važna ulazna varijabla u

mnoštvu modela pomo u kojih se izra uju projekcije i simulacije utjecaja šokova na

razli ite gospodarske veli ine.

3 Prema Zakon o deviznom poslovanju, Narodne novine br. 96/03

32

Hrvatska narodna banka navodi da formira srednji te aj na na in da svakog radnog dana

na temelju ugovorenog prometa i te ajeva stranih valuta na tržištu stranih sredstava

pla anja utvr uje vrijednost kune prema drugim valutama. Vrijednost kune prema

drugim valutama objavljuje se na te ajnici Hrvatske narodne banke. Temeljna valuta za

izradu te ajnice središnje banke Republike Hrvatske je euro. Srednji te aj kune za jedan

euro koji je objavljen na te ajnici Hrvatske narodne banke je aritmeti ka sredina

ponderiranog prosjeka kupovnog te aja i ponderiranog prodajnog te aja banaka.

Ponderirani kupovni i prodajni te aj banaka zasniva se na prometu u svim valutama i na

te ajevima svih valuta, i to prometu i te ajevima koji su dogovoreni jedan radni dan

prije dana utvr ivanja srednjeg te aja. Vrijednost kune prema valutama koje nisu

temeljna valuta, ali su uvrštene u te ajnicu Hrvatske narodne banke, utvr uje se

dijeljenjem srednjeg te aja kune za jedan euro me uvalutnim odnosom eura i svih

ostalih valuta koji na svjetskom tržištu vrijedi na dan formiranja te ajnice u 12 sati.

Stu ka (2001) navodi dva osnovna imbenika koji utje u na formiranje srednjeg te aja

Hrvatske narodne banke. Prvi je ostvareni promet unutar pojedinog segmenta deviznog

tržišta, koji putem ponderirane sredine utje e na razinu srednjeg te aja, dok drugi

imbenik ine ostvareni te ajevi na deviznom tržištu.

Na in na koji Hrvatska narodna banka formira srednji te aja prikazan je u Shemi 2 gdje

su ujedno prikazani i koraci izra unavanja srednjeg te aja.

33

Shema 2: Stadiji izra unavanja srednjeg te aja Hrvatske narodne banke

Izvor: Stu ka, T.: Promet i ostvareni te ajevi na deviznom tržištu u Hrvatskoj, 2001,

str. 2.

Osnovni instrument te ajne politike središnje banke Republike Hrvatske su devizne

aukcije putem kojih središnja banka kupuje odnosno prodaje devize poslovnim

bankama. Naj eš i oblik aukcije je aukcija u kojoj poslovne banke u ponudama koje

dostavljaju Hrvatskoj narodnoj banci nazna uju željene iznose u eurima i cijenu,

odnosno te aj deviznih transakcija. Zatim, na temelju pristiglih ponuda središnja banka

donosi odluku o iznosu intervencije i te aju.

Hrvatska narodna banka se uklju uje u transakcije na deviznom tržištu kako bi sprije ila

prekomjerne fluktuacije te aja u oba smjera. Tako središnja banka prodaje devize kada

kuna slabi, a prodajom deviza kune se povla e iz optjecaja, ime raste njihova

vrijednost (aprecijacija te aja). Kada kuna ja a središnja banka ini obrnuto, dakle,

Ukupna kupovina deviza pravne osobe fizi ke osobe

ATS CHF USD i dr.

Ukupna prodaja deviza me ubankovno tržište pravne osobe fizi ke osobe

ATS CHF USD i dr.

Konverzija u euro

Ukupna kupovina deviza u EUR

Ukupna prodaja deviza u EUR

Ponderirana sredina kupovnog te aja (PSKT)

Ponderirana sredina prodajnog te aja (PSPT)

Srednji te aj HNB = (PSKT + PSPT) / 2

34

kupuje devize, a kupnjom deviza Hrvatska narodna banka stavlja više kuna u opticaj,

ime se smanjuje njihova vrijednost (deprecijacija te aja). Vrlo je važno navesti kako

Hrvatska narodna banka putem takvih intervencija na deviznom tržištu nema odlu uju i

utjecaj na razinu te aja jer devizne intervencije središnje banke ine vrlo mali dio

kupoprodajnih transakcija na deviznom tržištu (O te aju kune,

http://www.hnb.hr/tecajn/htecajn.htm, preuzeto 20. svibnja 2013).

4.1.2. Održavanje stabilnosti te aja kune

Hrvatska narodna banka mora održavati stabilnost te aja kune prema euru kako bi

mogla ostvariti temeljni cilj svoje politike, dakle, stabilnost cijena. U visokoeuriziranim

gospodarstvima kao što je hrvatsko, cijene su osjetljive na promjene te aja. Uz

promjene te aja vezane su i inflacijska o ekivanja stanovištva, koja su osobito izražena

zbog loših iskustava s visokom inflacijom na ovim prostorima u prošlosti. Nadalje,

Hrvatska narodna banka navodi kako se stabilnost te aja dosada uspješno održavala, te

da se te aj kune prema njema koj marki, odnosno euru, kretao u razdoblju od njenog

uvo enja u svibnju 1994. godine do današnjih dana u rasponu od ± 6% oko prosje nog

te aja ostvarenog u tom razdoblju (O te aju kune,http://www.hnb.hr/tecajn/htecajn.htm,

preuzeto 20. svibnja 2013).

Me utim, mnogi autori kritiziraju takav stav Hrvatske narodne banke, prvenstveno zbog

toga što bi te ajna politika trebala biti instrument koji e potaknuti gospodarski rast. No,

gledaju i s druge strane u Hrvatskoj se ve dugi niz godina provodi politika stabilnosti

te aja i cijena koja je popra ena izostankom ve ih investicijskih aktivnosti i održivog

gospodarskog rasta, iako da budemo jasni, te ajna politika nije jedini krivac za takvo

stanje. Tako poznati ekonomist Niki (2004; 359) u svom radu iznosi stajalište

Williamsona koje glasi ovako: "Vlade koje isklju ivo težinu daju samo jednom cilju-

rastu, stabilnosti cijena, a zanemaruju i ostale, samo gomilaju probleme za budu nost."

Dakle, može se re i da je Hrvatska narodna banka do sada uspješno održavala te aj

kune stabilnim i da e ga uspješno održavati na toj razini ukoliko ne do e do nekih

znatnijih promjena na financijskom tržištu sve do dana dok hrvatska kuna ne bude

zamijenjena valutom eura. Jedino pitanje koje preostaje je da li se Hrvatska narodna

banka mora fokusirati i na druge ciljeve monetarne i te ajne politike, a ne samo na

35

stabilnost cijena i te aja? Odgovor na to pitanje prona i e se u sljede im poglavljima

gdje e se analizirati kretanje te aja i neki gospodarski pokazatelji u Hrvatskoj.

4.2. DEVIZNI TE AJ RH OD 1990. GODINE DO DANAS

4.2.1. Kretanje deviznog te aja i stanje u gospodarstvu

Kako bi se što bolje razmotrila i razumjela te ajna politika Hrvatske narodne banke

potrebno je razmotriti situaciju u zemlji od njenog osamostaljenja i od ciljeva koje je

Vlada Republike Hrvatske željela ostvariti provo enjem gospodarske politike.

Naime, još od po etka svoje samostalnosti Hrvatska je pokušavala stabilizirati svoju

privredu. No, suo ila se s mnogobrojnim problemima jer je prilikom stjecanja

samostalnosti to bila socijalisti ka, administrativna privreda, a obilježja

makroekonomske politike bila su jasno razli ita u odnosu na ona obilježja u tržišnim

privredama. Bez obzira na to što je u bivšoj Jugoslaviji postojala relativno visoka

samostalnost poduze a, i pri kraju njezinog postojanja relativno visok postotak cijena

slobodno se formirao na tržištu, sva ostala bitna obilježja bila su zajedni ka s ostalim

planskim gospodarstvima: maksimiranje profita nije bila osnovna funkcija cilja

poduze a, tolerirala se financijska nedisciplina, kapital je tek manjim dijelom bio u

privatnom vlasništvu, financijske institucije su bile nerazvijene, a svi elementi kreiranja

i cirkulacije novca pod punom administrativnom kontrolom.

Prvi korak ka stabilizaciji hrvatske privrede podrazumijevao je koncipiranja uobi ajenih

mjera makroekonomske politike, ali i kreiranje cjelovitog pravnog i institucionalnog

tržišnog ambijenta. To je zna ilo odvajanje javnog od privatnog sektora, uspostavljanje

tržišnih institucija, posebno u financijskoj sferi, privatizaciju, obrazovanje poduzetnika i

definiranje stabilizacijske makroekonomske politike. Osnovne to ke programa

stabilizacije donešene su u dokumentu Osnove stabilizacijskog programa koji je

Hrvatski sabor usvojio u prosincu 1992. godine.

Po etkom 1992. godine Hrvatska nije uop e imala deviznih rezervi, te zbog potrebe

njihova formiranja vo ena je aktivna te ajna politika, kako bi se dali poticaji za izvoz i

stvaranje zadovoljavaju eg salda na teku em ra unu. Te aj se esto prilago avao

promjenama cijena zbog ve naslje ene visoke inflacije, te je takva situacija stalno

36

davala nove impulse rastu cijena. Nadalje, Narodna banka Hrvatske morala je voditi

politiku visokih kamatnih stopa kako ne bi došlo do pove ane potražnje za kreditima,

posebno kod poduze a gubitaša. U jesen 1993. godine stvoreni su povoljni uvjeti za

provedbu antiinflacijskog programa što zna i da iako su razni oblici financiranja

prora unskog deficita i inflatorna o ekivanja vodila daljnjem ubrzanju rasta cijena,

realna koli ina novca u optjecaju se smanjivala, realna agregatna potražnja se održavala

na niskoj razini, poduzeti su koraci za smanjenje prora unskog deficita, u platnoj bilanci

pojavio se pozitivan saldo, rasle su devizne rezerve i gotovo je nestala razlika izme u

službenog i "crnog" te aja (Niki ; 2003).

Stabilizacijski program stupio je na snagu u listopadu 1993. godine nakon što je

Hrvatska godinama prolazila kroz razdoblje inflacije koje je nakon osamostaljenja

Hrvatske prijetilo prelaskom u hiperinflaciju. Program je zamišljen kao skup mjera koje

je bilo potrebno ostvariti u tri faze (Niki ; 2003; 53):

1. kratkoro ni antiinflacijski program heterodoksnog obilježja, koji treba brzo

oboriti inflaciju i pružiti osnovicu radikalnijem reformiranju gospodarstva;

psihološki dio inflacije, odnosno inflatorna o ekivanja je trebalo eliminirati

šokom koji proizlazi iz proglašenja konvertibilnosti doma e valute,

2. druga faza programa, koja je trebala trajati do polovice 1994. godine, a u kojoj je

trebalo ostvariti pokretanje procesa ubrzane privatizacije, uravnoteženje

prora una i zapo injanje procesa sanacije banaka,

3. tre a faza u kojoj je trebalo uspostaviti vanjsku konvertibilnost valute te

osigurati op u unutarnju i vanjsku ravnotežu kao pretpostavke dugoro no

održivog rasta.

U sljede oj tablici prikazani su neki od osnovnih gospodarskih pokazatelja za

Republiku Hrvatsku u godini uvo enja Stabilizacijskog programa i godina poslije.

37

Tablica 1: Osnovni ekonomski pokazatelji za Hrvatsku u razdoblju od 1995. do 2001.

1993. 1995. 1996. 1997. 1998. 1999. 2000. 2001.

BDP (u mlrd. US $) 10,9 18,8 19,9 20,1 21,6 20,0 19,0 20,3

BDP po stanovniku (US $) 2.349 4.028,9 4.421,9 4.398,2 4.805,1 4.371,1 4.152,6 4.476,2

BDP (god. st. promjene u %) -8,0 6,8 5,9 6,8 2,5 -0,9 3,7 4,1

Stopa inflacije (u %) 1.149 3,7 3,4 3,8 5,4 4,4 7,4 2,6

Inozemni dug (u mlrd. US $) 2,6 3,8 5,3 7,5 9,6 9,9 11,0 11,1

Izvoz robe i usluga (u mlrd. US $) 6,2 7,1 7,8 8,2 8,6 8,1 8,7 9,6

Uvoz robe i usluga (u mlrd. US $) 5,8 9,3 9,9 11,4 10,6 9,8 9,6 10,7

Inozemni dug (u % od BDP-a) 24,2 20,2 26,7 37,1 44,3 49,3 57,8 54,5

Otplate inozemnog duga (u % od

izvoza robe i usluga)

9,9 6,4 9,3 13,8 19,4 29,3 29,9 37,9

Bruto me unarodne pri uve

HNB-a (u mil. US $)

616 1.895 2.314 2,539 2.816 3.025 3.525 4.704

Stopa nezaposlenosti (u %) 17,1 14,5 16,4 17,5 18,6 19,1 21,1 22,0

Izvor: Jurman, A.: Osvrt na politiku formiranja deviznog te aja u Republici Hrvatskoj,

Ekonomska istraživanja, Vol. 15, No. 2, str. 23, 2002.; Bilten broj 76.,

http://www.hnb.hr/publikac/hpublikac.htm (preuzeto 15. lipnja 2013.)

Niki (2003) navodi kako je prva faza Stabilizacijskog programa uspješno provedena te

u samo mjesec dana nakon njegova proglašenja inflacija je nestala, a cijene su se

stabilizirale. Jasno je da je devizni te aj postao glavno sidro antiinflacijskog programa i

imbenik stabilne vrijednosti doma e valute. Do 1995. godine politika stabilnog

deviznog te aja utjecala je pozitivno na slamanje inflacije i stabilnost cijena, no kako je

vidljivo iz Tablice 1, nakon 1995. godine ve ina ekonomskih pokazatelja za Hrvatsku

prikazuje neprimjereno kretanje. Nedovoljan rast bruto doma eg proizvoda, sve ve a

inflacija, pove anje inozemnog duga, trajan deficit vanjsko trgovinske bilance ukazuju

na neuspjeh ekonomske politike do 2001. godine barem za one koji smatraju da je rast

zaposlenosti, dohotka i konkurentnosti osnova gospodarskog uspjeha, dok drugi, koji

smtraju da je primarni cilj ekonomske politike održavanje stabilnosti te aja i cijena,

govore o uspjehu.

38

Sljede i grafikon prikazuje godišnje prosjeke srednjih deviznih te ajeva kune prema

njema koj marki u razdoblju od 1994. do 2001. godine.

Grafikon 1: Godišnji prosjeci srednjih deviznih te ajeva kune prema njema koj marki

od 1994. do 2001. godine

Izvor: Izrada autora prema podacima sa http://www.hnb.hr/tecajn/htecajn.htm (preuzeto 20. svibnja 2013.)

Narodna banka Hrvatske je tijekom 1992. godine nastojala ostvariti dva osnovna cilja, a

to je usporiti rast cijena, pa je zbog toga vo ena relativno restriktivna monetarna

politika, i maksimizirati rast deviznih rezervi emu je služilo stalno i esto indeksiranje

te aja. Poznato je da je prilikom proglašenja Stabilizacijskog programa doma a valuta

devalvirala za oko 20%, i to sa 3,7088 na 4,444 HRK za njema ku marku. Nakon toga

bilo je logi no za o ekivati da e devalvacija izazvati prilago avanje troškova i rast

cijena, me utim, stvarna kretanja su bila druga ija od o ekivanih. Cijene su porasle

znatno više nego što se o ekivalo: u listopadu su cijene proizvo a porasle za 29,1%, a

cijene na malo za 38,7%. Nakon toga cijene na malo su se sasvim stabilizirale, a cijene

proizvo a su ak nešto i opale. Me utim, umjesto daljnjeg predvi enog

prilago avanja te aja, te aj kune prema njema koj marki po eo se smanjivati. U manje

od mjesec dana od proglašenja Stabilizacijskog programa, te aj kune prema njema koj

marki vratio se na predprogramsku razinu (Niki ; 2003).

39

Ako se promatra Tablica 1, dakle, kretanje te ajeva kune prema njema koj marki u

razdoblju od 1994. do 2001. godine, primjetit emo visok supanj stabilnosti te aja.

Hrvatska narodna banka nije dopuštala da vrijednost doma e valute poraste iznad 3,5

kuna za marku niti da padne ispod 4 kune za marku. Te aj je, dakle, punih sedam

godina osilirao izme u 3,5 i 4,0 kuna za jednu njema ku marku.

4.2.2. Devizne intervencije i kretanje te aja kune

Nakon 2000. godine kretanje te aja kune analizira se prema euru. S obzirom da je u

visokoeuroiziranim gospodarstvima kao što je hrvatsko, stabilnost cijena osjetljiva na

promjene te aja, grafi ki emo prikazati i analizirati po godinama kretanje te aja kune

prema euru. Na sljede em grafikonu prikazan je nominalni dnevni te aj kune prema

euru, ameri kom dolaru i švicarskom franku posljednjeg dana svaka tri mjeseca u

razdoblju od 2000. do 2007. godine.

Grafikon 2: Nominalni dnevni te aj kune prema euru, ameri kom dolaru i švicarskom

franku u razdoblju od 2000. do 2007. godine

Izvor: Izrada autora prema podacima sa http://www.hnb.hr/tecajn/htecajn.htm (preuzeto

20. svibnja 2013.)

Po etkom 2001. godine zabilježena je sezonska depracijacija nominalnog te aja kune

prema euru zbog otplate dospjelih rata inozemnih kredita, a dodatan pritisak na

pove anje potražnje za devizama došao je od stanovništva i rasta njihove kunske

likvidnosti nastavkom isplate osigurane štednje. Sredinom ožujka zapo eo je trend

aprecijacije te aja kune te je do kraja svibnja vrijednost kune prema euru porasla za

5,5%. U srpnju 2001. godine zabilježena je snažnija nominalna aprecijacija te aja kune

40

prema euru u usporedbi s prethodnom godinom. Posljednje tromjese je 2001. godine

obilježila je nominalna aprecijacija te aja kune prema euru od ukupno 2,3%, pri emu je

vrijednost eura smanjena sa 7,54 kune na 7,37 kuna krajem prosinca (Godišnje izvješ e

Hrvatske narodne banke, 2002).

Osnovna zna ajka kretanja kune prema euru tijekom ve eg dijela 2002. godine bila je

izloženost aprecijacijskim pritiscima. Oni su proizašli iz pove anja ponude deviza zbog

zna ajnog priljeva od turizma, poja anog inozemnog zaduživanja države i banaka,

financiranja velikih infrastrukturnih objekata inozemnim kreditima i privatizacije

doma ih poduze a. Prvo tromjese je 2001. godine obilježava nominalna deprecijacija

te aja kune prema euru u sije nu u iznosu od 2,69%, a postupno ja anje kune bilježi se i

u velja i i ožujku. Aprecijacijski pritisci te snažne devizne intervencije središnje banke

koja je od banaka otkupila ukupno 342,2 milijuna eura obilježili su kretanja na

doma em deviznom tržištu tijekom drugog tromjese ja 2002. godine. Na kraju tre eg

tromjese ja te aj kune prema euru bio je neznatno, odnosno 0,28 % slabiji u odnosu na

prethodno tromjese je, a rezultat je to stabilnih kretanja te aja kune prema euru jer je

pove anu ponudu deviza u ljetnim mjesecima zbog ostvarenog priljeva od turizma

apsorbirala poja ana potražnja poduze a i banaka za devizama. Krajem 2002. godine

uo ava se blagi trend deprecijacije koji je do izražaja došao krajem prosinca kada je

te aj kune dosegnuo razinu od 7,44 kune za jedan euro. Tako er, tijekom 2002. godine

ostvarena je zna ajna aprecijacija kune prema ameri kom dolaru. Krajem 2001. godine

te aj kune prema ameri kom dolaru zabilježen krajem godine oja ao je sa 8,36 kuna 31.

prosinca 2001. na 7,14 kuna 31. prosinca 2002. godine, što je rezultiralo nominalnom

aprecijacijom kune prema ameri kom dolaru u iznosu od 14,5% (Godišnje izvješ e

Hrvatske narodne banke, 2003).

Tijekom 2003. godine kretanje te aja kune prema euru bilo je stabilno uz prisutnost

uobi ajenih sezonskih oscilacija. Dnevni te aj kune fluktuirao je izme u minimalnih

7,44 kune za euro do maksimalnih 7,71 kunu za euro, što je relativno uzak raspon

fluktuiranja i iznosi od -1,6% do 1,9% oko prosje nog dnevnog te aja ostvarenog u

2003. godini. Krajem godine zabilježena je nominalna deprecijacija kune u odnosu na

euro od 2,8% jer je na dan 31. prosinca 2003. godine te aj kune iznosio 7,65 kuna, a 31.

prosinca 2002. godine 7,44 kune za euro. Aprecijacijski trend kune prema ameri kom

41

dolaru nastavio se i u 2003. godini što je bila posljedica slabljenja dolara u odnosu na

euro na svjetskim deviznim burzama. Glavni razlog pada ameri kog dolara bila je

usredoto enost tržišnih sudionika na nepovoljne strukturne pokazatelje prisutne u

ameri kom gospodarstvu pri formiranju o ekivanja, prvenstveno se misli na manjak na

teku em ra unu i fiskalni deficit u ameri kom gospodarstvu (Godišnje izvješ e

Hrvatske narodne banke, 2004).

Prema Godišnjem izvješ u Hrvatske narodne banke (2005) i u 2004. godini kretanje

te aja kune prema euru je bilo relativno stabilno uz blage aprecijacijske pritiske koji su

proizašli iz pove anja ponude deviza zbog zna ajnog priljeva od turizma, inozemnog

zaduživanja, rastu ih deviznih prihoda od izvoza robe i aprecijacijskih o ekivanja

tržišnih sudionika. Hrvatska narodna banka je takve pritiske željela umanjiti te je

održala ukupno jedanaest deviznih aukcija i u deviznim transakcijama tijekom godine

od banaka neto otkupila 510,2 milijuna eura emitiravši pritom 3,8 milijarde kuna.

Prosje ni dnevni te aj kune prema euru nominalno je aprecirao za 0,9%, sa 7,56 kuna

zabilježenih u 2003. godini na 7,50 kuna za jedan euro u 2004. godini. Dugoro ni trend

aprecijacije nominalnog te aja kune prema ameri kom dolaru, koji je bio izražen u

2002. i 2003. godini, nastavio se i u 2004. godini, ali nešto slabijim intenzitetom.

Iako se i u 2005. godini nastavio blagi trend aprecijacije doma e valute prema euru,

ipak je i u 2005. godini kretanje te aja kune prema euru bilo stabilno. Prosje ni dnevni

te aj kune prema euru nominalno je aprecirao za 1,3%, odnosno sa 7,5 kuna za euro u

2004. godini zabilježen je pad na 7,4 kune za jedan euro u 2005. godini. Tako er,

tijekom 2005. godine zabilježena je nominalna deprecijacija kune prema ameri kom

dolaru za 10,6%.

Na sljede em grafikonu prikazan je nominalni dnevni te aj kune prema euru,

ameri kom dolaru i švicarskom franku u razdoblju od 2005. do 2013. godine

42

Grafikon 3: Nominalni dnevni te aj kune prema euru, ameri kom dolaru i švicarskom

franku u razdoblju od 2005. do 2013. godine

4,0

4,5

5,0

5,5

6,0

6,5

7,0

7,5

6,0

6,5

7,0

7,5

8,0

8,51/

1/05

1/4/

051/

7/05

1/10

/05

1/1/

061/

4/06

1/7/

061/

10/0

61/

1/07

1/4/

071/

7/07

1/10

/07

1/1/

081/

4/08

1/7/

081/

10/0

81/

1/09

1/4/

091/

7/09

1/10

/09

1/1/

101/

4/10

1/7/

101/

10/1

01/

1/11

1/4/

111/

7/11

1/10

/11

1/1/

121/

4/12

1/7/

121/

10/1

21/

1/13

sred

nji t

eaj

HN

B-a

EUR/HRKUSD/HRK – desnoCHF/HRK – desno

Izvor: Standardni prezentacijski format, http://www.hnb.hr/publikac/hpublikac.htm

(preuzeto 27. travnja 2013.)

Hrvatska narodna banka je i u 2007. godini nastavila provoditi monetarnu politiku

kojom osigurava stabilno kretanje nominalnog te aja kune prema euru i na taj na in

osigurava stabilnost doma ih cijena i cijena dobara koja se uvoze iz eurozone. Ukupno

gledaju i, tijekom 2007. godine zabilježena je blaga nominalna aprecijacija te aja kune

prema euru u iznosu od 0,3%, a trend aprecijacije nominalnog te aju kune zabilježen je

i prema ameri kom dolaru. Tijekom 2007. godine te aj kune prema dolaru oja ao je za

10,6%, što je uglavnom bila posljedica slabljenja te aja ameri kog dolara u odnosu na

euro na svjetskom deviznom tržištu.

Održavanje stabilnosti nominalnog te aja kune prema euru jedan je od glavnih na ina

antiinflacijskog djelovanja monetarne politike, a poja ani inflacijski pritisci bili su

naro ito izraženi u prvih sedam mjeseci 2008. godine. Nominalni dnevni te aj kune

prema euru kretao se u rasponu od -1,6% do 1,8% oko prosje no dnevnog te aja

ostvarenog u 2008. godini, dok je u 2009. godini prosje ni dnevni te aj kune iznosio

43

7,34 kune za jedan euro i bio slabiji za 1,6% u odnosu na onaj iz prethodne godine.

Kako su se kretanja na svjetskom deviznom tržištu odrazila na kretanje te aja kune

prema ameri kom dolaru, on je u 2009. godini oja ao za oko 1,3%, odnosno sa 5,16

kuna za jedan ameri ki dolar krajem 2008. godine na 5,09 kuna koliko je zabilježeno

krajem 2009. godine (Godišnje izvješ e Hrvatske narodne banke, 2010).

Te aj kune prema euru u 2010. i 2011. godini ostao je relativno stabilan. Naime,

nominalni te aj kune prema euru u 2011. godini deprecirao je za oko 2% u odnosu na

prethodnu godinu, a kuna je u 2011. godini deprecirala i prema ve ini ostalih valuta iz

košarice za izra un indeksa nominalnog efektivnog te aja kune. Najviše je deprecirao

prosje ni te aj kune prema švicarskom franku, i to za 14,2%, što je rezultat zamjetnog

ja anja švicarskog franka prema euru.

Kako bilježi Godišnje izvješ e Hrvatske narodne banke (2013) te aj kune prema euru i

u 2012. godini ostao je stabilan. Tijekom godine nominalni dnevni te aj kune prema

euru kretao se u rasponu od -1,7% do 0,9% oko prosje nog godišnjeg te aja, koji je

iznosio 7,52 kune za jedan euro, te bio slabiji za 1,1% u odnosu na 2011. godinu.

Deprecijacijski pritisci te aja kune prema euru obilježili su po etak 2012. godine, te je

Hrvatska narodna banka kako bi stabilizirala te aj, intervenirala na deviznom tržištu u

sije nju i velja i, ali i pove ala stopu obvezne pri uve u velja i. Ljetno razdoblje

obilježili su blagi aprecijacijski pritisci na doma u valutu što je uobi ajena pojava zbog

poja anog priljeva deviza od turizma, a u posljednjem tromjese ju 2012. godine javljaju

se blagi deprecijacijski pritisci zbog sezonskog manjka na teku em ra unu platne

bilance.

Na sljede em grafikonu može se vidjeti prosje ni srednji te aj kune prema euru u

razdoblju od 2007. do 2012. godine

44

Grafikon 4: Prosje ni srednji te aj kune prema euru u razdoblju od 2007. do 2012.

godine

Izvor: Izrada autora prema podacima sa http://www.hnb.hr/tecajn/htecajn.htm (preuzeto

20. svibnja 2013.)

Središnja banka Republike Hrvatske dokazala je da može i zna održavati stabilnost

te aja kune prema euru bez obzira na uvjete na financijskom tržištu. Pitanje koje se

postavlja je: "Na koji na in i iz kojih izvora središnja banka održava stabilnost te aja?"

Naime, poznato je da Hrvatska narodna banka održava stabilnost te aja kune prema

euru pomo u deviznih aukcija, deviznih rezervi i ostalim instrumentima, ali ako je

potrebno i zaduživanjem. injeni no je stanje da uvoz roba i usluga u Republiku

Hrvatsku nije u cjelosti pokriven izvozom iz zemlje, a razlika se kompenzira jedino

zaduživanjem. Kako je vidljivo na Grafikonu 4, prosje ni srednji te aj kune prema euru

kretao se u razdoblju od 2007. do 2012. godine u rasponu izme u 7,22 kune do 7,52

kune za jedan euro. Hrvatska narodna banka je u više navrata izjavljivala kako e i dalje

braniti stabilnost kune prema euru, te da ona ne brani te aj eura na nekoj odre enoj

razini,ali ne dopušta ni njegove pretjerane oscilacije. Tek kada te aj prekomjerno i

naglo oscilira, Hrvatska narodna banka se uklju uje u rad deviznog tržišta kupnjom ili

prodajom deviza, ali i drugim instrumentima koji utje u na kunsku likvidnost (Te ajna

politika ostaje ista, http://www.hnb.hr/priopc/2011/hrv/hp27072011.htm, preuzeto 3.

ožujka 2013.).

45

Na sljede em grafikonu prikazane su sve devizne intervencije i odnos te aja kune prema

euru u razdoblju 1. sije nja 1997. do 13. sije nja 2013. godine

Grafikon 5: Devizne intervencije i te aj kune prema euru

6,6

6,8

7,0

7,2

7,4

7,6

7,8

8,0

-2.500-2.000-1.500-1.000

-5000

5001.0001.5002.0002.5003.000

1/1/

97.

2/1/

98.

3/1/

99.

4/1/

00.

4/1/

01.

5/1/

02.

6/1/

03.

7/1/

04.

7/1/

05.

8/1/

06.

9/1/

07.

10/1

/08.

10/1

/09.

11/1

/10.

12/1

/11.

13/1

/12.

13/1

/13.

EU

R/H

RK

mil.

HR

K

Devizne intervencije - lijevoTe aj - desno

Izvor: Standardni prezentacijski format, http://www.hnb.hr/publikac/hpublikac.htm

(preuzeto 27. travnja 2013.)

U promatranom razdoblju prikazan je realni te aj kune u odnosu na euro, kao i sve

devizne intervencije Hrvatske narodne banke. Promatraju i Grafikon 5, može se uo iti

da se devizne intervencije gotovo obrnuto proporcionalne s rastom, odnosno padom

vrijednosti deviznog te aja kune prema euru. Potrebno je napomenuti da se te aj kune

prema euru prije 1999. godine izra unavao kao umnožak te aja kune prema njema koj

marki i faktora konverzije koji je iznosio 1,95583. Najniži te aj kune prema euru bilježi

se krajem 1997. godine kada je iznosio 6,9 kuna za jedan euro, dok je najviši porast

zabilježen po etkom 2000. godine kada je odnos kune prema euru bio 7,8. Što se ti e

intervencija na deviznom tržištu, Hrvatska narodna banka kupuje i prodaje devize

trguju i sa doma im i stranim bankama i Ministarstvom financija. Intervencije na

deviznom tržištu su este i može se vidjeti da su u promatranom razdoblju podjednakih

vrijednosti, no od po etka 2008. godine te intervencije bilježe sve zna ajnije iznose.

46

Devizne intervencije su ekstremnu vrijednost dosegnule u 2009. godini kada je središnja

banka intervenirala ukupno sedam puta, pri emu je dva puta prodavala devize

poslovnim bankama kada su ja ali deprecijacijski pritisci. Preostalih pet intervencija

odnosile su se na otkupe deviza, odnosno bile su usmjerene na ublažavanje intenziteta

ja anja kune prema euru. Prema Godišnjem izvješ u Hrvatske narodne banke (2010),

tijekom 2009. godine, središnja banka je na održanim intervencijama od poslovnih

banaka neto otkupila 324,8 milijuna eura, a zna ajan obujam deviznih transakcija

zabilježen je i u poslovanju središnje banke Republike Hrvatske i Ministarstva financija

kada je Hrvatska narodna banka od države neto otkupila 570,4 milijuna eura, što je

znatno više nego u prethodnoj godini. Središnja banka je tako putem transakcija na

deviznom tržištu tijekom 2009. godine neto otkupila ukupno 895,2 milijuna eura te je

na taj na in emitirala ukupno 6,4 milijarde kuna, što je znatno više u usporedbi s 1,2

milijarde kuna emitiranih u 2008. godini.

4.2.3. Devizni te aj u prvom kvartalu 2013. godine

Tijekom prvog kvartala 2013. godine dolazi do deprecijacijskih pritisaka na te aj kune.

Naime, krajem prvog i po etkom drugog tromjese ja teku e godine na kretanje te aja

kune prema euru utjecalo je izdavanje državne obveznice na me unarodnom tržištu u

iznosu od 1,5 milijardi ameri kih dolara. Upravo interes doma ih investitora za te

obveznice i snažno kreiranje primarnog novca preko deviznih transakcija Hrvatske

narodne banke s Ministarstvom financija u iznosu od 450 milijuna eura utjecali su na te

deprecijacijske pritiske, pa je središnja banka intervenirala na deviznom tržištu

prodajom 214,9 milijuna eura poslovnim bankama uz prosje no ostvareni te aj u iznosu

od 7,61 kunu za jedan euro. Nakon takve devizne intervencije te aj kune se stabilizirao i

deprecirao za 0,2% u odnosu na prethodni mjesec, odnosno spustio se na razinu od 7,60

kuna za euro.

Za razliku od blage deprecijacije kune prema euru, tijekom travnja teku e godine

zabilježena je aprecijacija doma e valute prema ameri kom dolaru u iznosu od 1,8%, i

to kao rezultat slabljenja ameri kog dolara prema euru na svjetskom deviznom tržištu.

Razlog slabljenja ameri kog dolara prema euru svakako se pronalazi u objavi

nepovoljnih ekonomskih pokazatelja koji se odnose na Sjedinjene Ameri ke Države,

poput primjerice slabog rasta zaposlenosti što je utjecalo na pojavu nesigurnosti koja se

47

ti e oporavka ameri kog gospodarstva. Te ajna kretanja kune prema valutama glavnih

trgovinskih partnera rezultirala su nominalnom efektivnom aprecijacijom kune za 0,2%

na kraju travnja u odnosu na kraj prethodnog mjeseca (Bilten broj 192;

http://www.hnb.hr/publikac/hpublikac.htm, preuzeto 1. lipnja 2013.)

4.3. UTJECAJ TE AJNE POLITIKE NA GOSPODARSTVO HRVATSKE

Više puta je re eno kako Hrvatska narodna banka posluje u skladu sa ostvarenjem svoga

cilja, dakle, da održava stabilnost cijena posredstvom stabilnosti te aja kune prema

euru. Mnogi kriti ari središnje banke Republike Hrvatske slažu se da ona dobro obavlja

svoj posao i održava stabilnost cijena, no ipak smatraju da iako je devizni te aj kune

prema euru stabilan, to nužno ne zna i da je takva te ajna politika dobra za cjelokupno

gospodarstvo i ekonomiju Republike Hrvatske. Niki (2003) u svom radu navodi da je

stabilnost te aja i cijena dostignu e koje je Hrvatsku svrstavalo me u uspješnije

tranzicijske zemlje, ali i da se najsporije uklju uje u konkurentsku utakmicu na

svjetskom tržitšu, a rast konkurentnosti na svjetskom tržištu jedini je pouzdani

pokazatelj uspješnosti restrukturiranja.

U nastavku se mogu vidjeti neke od osnovnih ekonomskih pokazatelja za Republiku

Hrvatsku u razdoblju od 2001. godine do danas.

48

Tablica 2: Osnovni ekonomski indikatori za Republiku Hrvatsku u razdoblju od 2001. do 2012. godine

2001. 2002. 2003. 2004. 2005. 2006. 2007. 2008. 2009. 2010. 2011. 2012.

BDP (mil EUR, teku e cijene) 25.738 28.189 30.265 33.009 36.034 39.745 43.309 47.543 44.781 44.441 44.412 43.929

BDP po stanovniku (EUR) 5.797 6.349 6.816 7.436 8.112 8.951 9.781 10.722 10.111 10.060 10.377 10.295

BDP (god. stopa rasta u %) 3,7 4,9 5,4 4,1 4,3 4,9 5,1 2,1 -6,9 -2,3 0,0 -2,0

Prosje na god. stopa inflacije 3,8 1,7 1,8 2,1 3,3 3,2 2,9 6,1 2,4 1,1 2,3 3,4

Izvoz robe i usluga (% BDP-a) 42,0 39,5 43,4 43,1 42,4 42,7 42,1 41,7 36,4 39,9 42,3 43,5

Uvoz robe i usluga (% BDP-a) 46,8 48,8 50,0 48,9 48,3 49,2 49,3 49,7 39,8 39,8 42,2 42,6

Inozemni dug (% BDP-a) 52,9 53,7 65,7 69,5 72,1 74,8 77,7 85,4 101,0 104,6 103,0 102,3

Otpla eni inozemni dug (%) 27,5 27,5 21,3 22,5 25,0 37,3 35,1 29,7 46,8 41,9 36,9 38,9

Bruto me . pri uve (mil EUR) 5.334 5.651 6.554 6.436 7.438 8.725 9.307 9.121 10.376 10.660 11.195 11.236

Javni dug (% BDP-a) 35,2 34,8 35,4 37,6 38,2 35,4 32,9 29,3 35,8 42,6 47,2 53,7

Stopa nezaposlenosti (%) 15,8 14,8 14,3 13,8 12,7 11,2 9,6 8,4 9,1 11,8 13,5 15,8

Izvor: Bilten broj 186., Bilten broj192., http://www.hnb.hr/publikac/hpublikac.htm (preuzeto 1.lipnja 2013.);

49

Osnovni ekonomski indikatori iz Tablice 2. pokazuju da se hrvatsko gospodarstvo teško

i sporo oporavlja od posljedica velike ekonomske krize koja je zahvatila cijeli svijet,a

najviše Europu. Bruto doma i proizvod je u 2012. godini pao realno za 2% i to je ve

etvrta godina kako gospodarka aktivnost pada ili stagnira. Tako er, posljednjih etiri

godine pada zaposlenost i raste stopa nezaposlenosti, a u 2012. godini prosje na stopa

nezaposlenosti iznosila je 15,8%. Prosje na godišnja stopa inflacije je u 2012. godini

porasla na 3,4%, s 2,3% koliko je iznosila u prethodnoj godini, a glavni razlog porasta

pronalazi se u pove anju osnovne stope PDV-a, poskupljenju elektri ne energije i plina

u zemlji, poskupljenju prehrambenih proizvoda prouzro eno sušom i rastom cijena

prehrambenih sirovina na svjetskom tržištu.

Sljede i grafikon prikazuje iznose uvoza i izvoza robe iz Republike Hrvatske, te njihovu

razliku, odnosno saldo trgovinske bilance. Jedan od uzroka koji utje e na ovakvo

kretanje u trgovinskoj bilanci zasigurno je i te ajna politika.

Grafikon 6: Robna razmjena u Republici Hrvatskoj u razdoblju od prosinca 1999.

godine do studenog 2012. godine

-1.500

-1.000

-500

0

500

1.000

1.500

2.000

2.500

12/9

9.5/

00.

10/0

0.3/

01.

8/01

.1/

02.

6/02

.11

/02.

4/03

.9/

03.

2/04

.7/

04.

12/0

4.5/

05.

10/0

5.3/

06.

8/06

.1/

07.

6/07

.11

/07.

4/08

.9/

08.

2/09

.7/

09.

12/0

9.5/

10.

10/1

0.3/

11.

8/11

.1/

12.

6/12

.11

/12.

mil.

EU

R

Izvoz (fob)Uvoz (cif)Saldo

Izvor: Standardni prezentacijski format, http://www.hnb.hr/publikac/hpublikac.htm

(preuzeto 27. travnja 2013.)

50

Grafikon prikazuje vrijednosti uvoza i izvoza roba u Republici Hrvatskoj u razdoblju od

prosinca 1999. godine do studenog 2012. godine. Uo avamo da je tijekom itavog

razdoblja uvoz robe znatno ve i od izvoza iz Republike Hrvatske, te da je prisutan

negativan saldo trgovinske bilance. Primje ujemo da je po etkom promatranog

razdoblja razlika izme u izvoza i uvoza bila niska, no iz godine u godinu ta se razlika

pove avala kao i negativan saldo trgovinske bilance koji je najve u razinu doživio u

2008. godini. U 2008. godini dolazi do snažnog pada uvoza roba u Republiku Hrvatsku,

te se uvoz od tada do danas zadržava na približno jednakoj razini. Negativan saldo

trgovinske bilance jedan je od glavnih razloga zašto se kriti ari Hrvatske narodne banke

zalažu za deprecijaciju te aja kune, te tvrde da ukoliko ne do e do promjena u te ajnoj

politici, ali isto tako u monetarnoj i fiskalnoj politici, trend negativnog salda trgovinske

bilance e se i dalje nastaviti. Naime, osnovna ideja u deprecijaciji pronalazi se u tome

što bi pove anje te aja, dakle, slabljenje kune prema euru pojeftinilo hrvatski izvoz, a u

isto vrijeme uvozni proizvodi bi postali skuplji. Rezultat deprecijacije bio bi smanjenje

trgovinskog deficita i prestanak rasta vanjskog duga.

Hrvatska narodna banka na takve kritike odgovara injenicom da javnost nije dovoljno

upoznata sa uzrocima koji su doveli do sadašnjeg stanja te da sadašnji jaki te aj kune

nije proizvoljna odluka Hrvatske narodne banke. Naime, vanjski dug Republike

Hrvatske je vrlo velik i središnja banka ini sve da ga umanji. Takozvani šok

inozemnog duga na dulji rok dovodi do aprecijacije realnog efektivnog te aja i

istovremeno ne djeluje poticajno u pravcu rasta izvoza, ve naprotiv, samo uvoza. Samo

vanjski dug banaka prema inozemstvu danas iznosi oko 9,2 milijarde eura, a nastao je

tako što je stranim bankama koje su došle na hrvatsko tržište doma a štednja bila

nedostatna za širenje poslovanja i one su se po ele zaduživati kod svojih mati nih

banaka u inozemstvu, konvertirati devize u kune i odobravati kunske kredite. Daljnji

element priljeva inozemnog kapitala su prihodi od privatizacije, a prisutan je relativno

visok fiskalni deficit koji se ve im dijelom financirao na inozemnom tržištu. Ta tri

elementa dovode do pritiska na aprecijaciju te aja kune. Mnogi ekonomski stru njaci

tvrde da danas, kada se Republika Hrvatska bori sa velikim vanjskim dugom, te aj kune

mora ostati stabilan, a i sama Hrvatska narodna banka navodi da ona nije ta koja svojom

politikom destimulira izvoz, ve da bi bez politike središnje banke te aj kune bio još

ja i i izvoz bi bio još više destimuliran. Naime, ukupni inozemni dug Republike

51

Hrvatske u 2012. godini iznosio je 44.935 milijuna eura4, a ine ga zaduženost države,

Hrvatske narodne banke, banaka, ostalog doma eg sektora i zaduživanje od izravnih

ulaganja. Inozemni dug ostalog doma eg sektora ima najve i udio u ukupnom

inozemnom dugu, zatim poslovne banke i država. Nadalje, središnja banka upozorava

da za usporavanje rasta inozemnog duga koji za posljedicu ima aprecijacijske pritiske

nije dovoljno samo njeno djelovanje, ve da u tom smjeru mora biti okrenuta ukupna

ekonomska politika, prije svega fiskalna (Napadi na HNB su podvale!,

http://www.hnb.hr/govori-intervjui/intervjui/h-intervju-17062006.htm, preuzeto 4.

lipnja 2013.).

Stabilnost te aja, a ne njegova deprecijacija, dobra je zbog toga što veliki broj hrvatskih

gra ana ima kredite s valutnom klauzulom. To nije, 90% kredita je s valutnom

klauzulom ili izravno u devizama i u slu aju visoke deprecijacije te aja korisnicima tih

kredita postalo bi vrlo teško da ga otpla uju. S druge strane, i samim bankama je u

interesu da se održava stabilan te aj kune jer e na taj na in izbje i kreditne rizike.

Naravno da Hrvatska narodna banka ne može monetarnom, niti te ajnom politikom

riješiti probleme hrvatskog gospodarstva, ali ona ini sve da te probleme ublaži i

ekuje od države, banaka, poduze a i drugih financijskih institucija da sudjeluju u

borbi protiv krize i u oporavku hrvatskog gospodarstva. Hrvatska narodna banka smatra

da je stabilnost te aja važna pretpostavka za efikasno funkcioniranje cjelokupnog

sustava, te da je u interesu mnogih subjekata i institucija, prvenstveno države i banaka.

Kriti ari politike Hrvatske narodne banke idu korak dalje te navode kako od prihva anja

lanstva Republike Hrvatske u Me unarodni monetarni fond od 1992. godine, ta

me unarodna financijska institucija daje smjernice za provo enje politike sprje avanja

inflatornih kretanja, a kao glavne instrumente zaštitite koriste politiku te aja stabilne

kune i stabilne cijene. Iako se, istovremeno u drugim godišnjim izvještajima za

Republiku Hrvatsku ukazuje na negativne u inke takve politike na cjelokupnu privredu

što se ponajprije misli na zaduživanje zemlje. Nadalje, u ovakvim kriznim uvjetima

4 Prema Bilten broj 192, Hrvatska narodna banka, http://www.hnb.hr/publikac/hpublikac.htm, preuzeto 1. lipnja 2013.

52

primarni zadatak u Hrvatskoj na kojem inzistira i MMF je vra anje inozemnih dugova,

pa se veliki dio dohotka mora, zbog kreditne prezaduženosti, odvajati za podmirenje

obveza prema inozemnim kreditorima. Dosadašnjom te ajnom politikom potican je

uvoz jeftine i nekvalitetne robe po najnižim cijenama, dok je politikom aprecirane kune

destimulirana proizvodnja roba za izvoz na svjetsko tržište te je na taj na in hrvatska

privreda izgubila zna ajan dio dohotka, što je osiromašilo doma e tržište doma im

proizvodima i gotovo ugasilo doma u proizvodnju uz visoku stopu nezaposlenog

stanovništva.

Mnogi ekonomisti upozoravaju da ukoliko je te aj neke valute fiksiran ili ak apreciran,

on poti e pove anje potrošnje, nekontroliran uvoz roba, a zatim i vanjskotrgovinski

deficit te ukoliko fiksni te aj traje predugo on vodi ka precijenjenosti doma e valute, što

za posljedicu ima stagnaciju privredne aktivnosti i gubitak radnih mjesta. Takvo

dugotrajno stanje prisiljava privredu na prilago avanje poti i uvoz, slabi izvozni

sektor, a odnosom uvoznih i izvoznih cijena stvaraju se interesni lobiji: od uvoznika,

dužnika i vjerovnika s valutnom klauzulom do države iji je teret otplate vanjskog duga

sve ve i ( erin; n.d.).

injenica je i da precijenjeni te aj kune omogu uje jeftinije zaduživanje u inozemstvu.

Naime, nerealni te aj kune poti e štednju u stranoj valuti što prisiljava banke da

pove avaju kamatne stope na kredite u doma oj valutu ili da uvode kredite s valutnom

klauzulom, što banke u Hrvatskoj i rade. Smanjena vrijednost strane valute i visoke

kamatne stope na kredite u doma oj valuti direktno poti u uvoz i ve e zaduživanje

zemlje, što za posljedicu ima rast javnih rashoda u zemlji. Pokazalo se da je bankama u

Hrvatskoj financiranje fiskalnog deficita i vra anje privatnih dugova stanovništva i

poduze a veoma unosan posao jer strane banke napla uju više kamate nego u svojim

zemljama, a s druge strane ne strahuju od promjena te aja valute.

ito je da su najve i problemi u Republici Hrvatskoj ogroman deficit

vanjskotrgovinske bilance, rast vanjskog zaduživanja zemlje te kuna koja je služila

samo za održavane niske inflacije u zemlji. Upravo ta potreba za porastom zaduživanja

u zemlji nastala je zbog davanja prednosti stabilnoj valuti dok se uporno zapostavljaju

problemi sa niskom zaposlenoš u i proizvodnjom. Nadalje, zbog takve politike

precijenjene doma e valute koja je destimulativna i traje ve dugi niz godina, teško je i

53

posti i da se izvoz poti e drugim mjerama poput bolje kvalitete robe i bolje organizacije

proizvodnje, brže isporuke, kreditima i subvencijama.

Republika Hrvatska se ve dugi niz godina suo ava s nepromijenjenom vrijednosti kune

pa postoji velika vjerojatnost da je dio sadašnje gospodarske krize nastao kao posljedica

vo enja neadekvatne politike deviznog te aja koja, prema kriti arima politike koju vodi

Hrvatska narodna banka, nije vodila ra una o me usobnoj povezanosti kretanja

relativnih cijena najvažnijih vanjskotrgovinskih partnera i uskla ivanja vrijednosti

te aja kune. Izravna posljedica toga je zaostajanje privrednog razvoja odnosno

proizvodnje uz porast nezaposlenosti koja je u 2012. godini iznosila 15,8%. Zbog

prezaduženoti Republika Hrvatska tone u sve ve u ovisnost i stagnaciju,a u ekonomskoj

povijesti do sada nije poznato da se i jedna zemlje uspjela razviti preko zaduživanja.

Utvr eno je da se mora inzistirati na promjeni dosadašnje te ajne politike jer je ona

pokazala sljede e negativne rezultate ( erin; n.d.; 20):

1. Poti e zaduživanje zemlje,

2. Poti e nekontrolirani uvoz jeftine i nekvalitetne robe, a time poti e rast

negativne vanjskotrgovinske bilance,

3. Smanjuje konkurentnost proizvedenih roba u zemlji kao i njihov izvoz na

svjetsko tržište,

4. Poti e i održava visoku razinu euroizacije,

5. Usporava gospodarski rast zemlje, a visoka razina zaduženosti djeluje na

sporije usvajanje makroekonomskih i strukturnih reformi.

Može se zaklju iti da Hrvatska narodna banka dobro obavlja svoj osnovni zadatak,

dakle, održava stabilnost cijena posredstvom stabilnosti te aja kune prema euru.

injenica je da se jedna od osnovnih stabilizacijskih mjera, politika deviznog te aja,

koja je bitna za provo enje ostalih mjera nije mijenjala u Republici Hrvatskoj ve dugi

niz godina, skoro dva desetlje a, te bi se ako se želi prona i put iz financijske krize ta

politika trebala prilagoditi stanju u zemlji. Možda bi se, osim osnovnog zadatka,

Hrvatska narodna banka trebala ugledati na središnje banke u Europskoj Uniji koje osim

primarnog cilja održavanja stabilnosti cijena, daju punu podršku ekonomskoj politici

54

vlada koje žele ostvariti ciljeve poput visoke razine zaposlenosti i socijalne zaštite,

unaprije enje životnog standarda i kvalitete života, ili pak, poput središnje banke

Sjedinjenih Ameri kih Država, Federalnih rezervi, usredoto iti se na ciljeve koji

uklju uju gospodarski rast u skladu s potencijalom gospodarstva za širenje, visoku

razinu zaposlenosti, stabilne cijene i umjerene dugoro ne kamatne stope. injenica je da

se dosadašnjom te ajnom politikom u Republici Hrvatskoj nije vodila aktivna izvozna

politika, unato upozoravanja mnogih ekonomista na izostanku rasta realnog izvoza,

odnosno velikom stagnacijom izvoza u odnosu na uvoz, što za posljedicu ima stagnaciju

proizvodnje i rast nezaposlenosti. Stabilnost te aja, dakle, ima dvije strane jedne

medalje. S jedne strane dobro je zbog tereta otplate inozemnog duga i doma ih kredita

indeksiranih valutnom klauzulom, a s druge strane ne vodi se aktivna izvozna politika

koja je temelj pove anja proizvodnje i zaposlenosti. O ito je da u ovakvim kriznim

trenutcima Hrvatska narodna banka, iako dobro obavlja posao koji se ti e stabilnosti

cijena i te aja, mora pronalaziti druga rješenja i usredoto iti se zajedno sa državom,

bankama, poduze ima i ostalim financijskim institucijama u borbi protiv gospodarske

krize.

55

5. ZAKLJU AK

Sustavnom analizom pojma deviznog te aja i njegovih vrsta, spoznaja o funkcioniranju

deviznih te ajeva i na ina njihova formiranja utvrdila se njihova važnost za efikasnost

cjelokupne devizne politike, te se samim time utvrdila iznimna važnost te ajne politike

za cjelokupno gospodarstvo neke zemlje. U ovom diplomskom radu pomo u

relevantnih podataka i injenica odgovorilo se na pitanja koja su postavljenja na samom

po etku istraživanja, a time se potvrdila i postavljena hipoteza o važnosti deviznih

te ajeva i te ajne politike.

U po etnom dijelu rada teoretski se analizira devizni te aj i njegove vrste, te se navode

teorije formiranja deviznog te aja. Zatim se analiziralo glavnu monetarnu instituciju u

Republici Hrvatskoj, Hrvatsku narodnu banku i njene glavne ciljeve i zadatke.

Napomenulo se i kojim instrumentima i mjerama monetarne politike se koristi središnja

banka Republike Hrvatske. Iako Hrvatska narodna banka ima mnogobrojne zadatke koji

su odre eni Zakonom o Hrvatskoj narodnoj banci, kao svoj primarni cilj isti e

održavanje stabilnosti cijena u zemlji koje ostvaruje prvenstveno pomo u stabilnog

te aja kune prema europskoj monetarnoj jedinici, euru.

Te ajni režim koji provodi Hrvatska narodna banka je upravljano plivaju i, što zna i da

se te aj kune odre uje temeljem ponude i potražnje na deviznom tržištu i da Hrvatska

narodna banka intervenira na deviznom tržištu, ali ne brani odre enu razinu te aja. Ipak,

središnja banka ne dopušta prevelike oscilacije te aja kune prema euru, pa se može re i

i dokazano je da je te aj kune ve dugi niz godina relativno stabilan, što je vidljivo i u

ovome radu kada se analiziralo kretanje te aja kune prema euru po godinama.

Te ajna politika Hrvatske narodne banke predmet je rasprava mnogih ekonomista i

uvijek je aktualna tema oko koje ekonomisti ve dugi niz godina vode žustre polemike.

Naime, kao i mnoge, tako i politika stabilne kune ima svoje prednosti i nedostatke,

pozitivne i negativne u inke. Oni koji smatraju da je stabilnost te aja i cijena uspjeh,

hvale politiku koju provodi Hrvatska narodna banka, dok drugi koji smatraju da politika

deviznog te aja treba biti poticaj gospodarskom rastu, žestoki su protivnici te ajne

politike koju provodi središnja banka jer pogledaju li se ekonomski pokazatelji za

56

Republiku Hrvatsku posljednjih godina vidjet e se izostanak gospodarske aktivnosti i

privrednog rasta.

injeni no je stanje da središnja banka dobro obavlja zadatak vezan za stabilnost kune

jer svim raspoloživim instrumentima brani te aj od prevelikih oscilacija, no ipak takvu

politiku vodi ve dugi niz godina i potrebno je pronalaziti druga rješenja koja e

omogu iti Hrvatskoj što brži izlazak iz krize. Stabilnost te aja ne zna i nužno loš cilj,

no ipak on bi trebao biti u kombinaciji sa nekim drugim ciljevima ekonomske politike,

poput rasta zapošljavanja ili bruto doma eg proizvoda, kako bi ostvario svoju svrhu.

Naravno, u svemu tome sama Hrvatska narodna banka ne može puno u initi, nego je

potrebna suradnja sa državom, bankama i drugim financijskim institucijama kako bi se

ostvario napredak u zemlji.

57

LITERATURA

A) KNJIGE

1. Crnogorac, T.: Devizno tržište, Informator, Zagreb, 1988.

2. Babi , M., Babi , A.: Me unarodna ekonomija, peto izdanje, Mate, Zagreb,

2000.

3. Božina, L.: Monetarna teorija i politika, Sveu ilište Jurja Dobrile u Puli, Odjel

za ekonomiju i turizam "Dr. Mijo Mirkovi ", Pula, 2008.

4. Božina, L.: Novac i bankarstvo, Sveu ilište Jurja Dobrile u Puli, Odjel za

ekonomiju i turizam "Dr. Mijo Mirkovi ", Pula, 2008.

5. Niki , G.: Tranzicija u Hrvatskoj: Deset godina stabilnosti te aja i cijena, Binoza

press: Ekonomski institut, Zagreb, 2003.

6. Samuelson, P. A., Nordhaus, W. A.: Ekonomija, devetnaesto izdanje, Mate,

Zagreb, 2011.

7. Tica, J.: Tranzicijska ekonomika te aja i hrvatsko gospodarsvo, Politi ka

kultura, Zagreb, 2009.

B) LANCI I OSTALI IZVORI

1. Gregurek, M., Vidakovi , N.: Uskla enost monetarne i fiskalne politike u

Republici Hrvatskoj, Ekonomija, Vol. 16, br. 2, str. 395-428, 2009.

2. Ivanov, M.: Mehanizmi monetarne regulacije središnjih banaka, Sveu ilište u

Zagrebu, Ekonomski fakultet Zagreb, Zagreb, 2000.

3. Jurman, A.: Osvrt na politiku formiranja deviznog te aja u Republici Hrvatskoj,

Ekonomska istraživanja, Vol. 15, No. 2, str. 19-32, 2002.

4. Koški, D.: Izbor optimalnog sustava deviznog te aja za Republiku Hrvatsku,

Ekonomski vjesnik,br. 1-2. str.31-40, 2008.

5. Mari , Ž.: Realni devizni te aj i interno prilago avanje (primjer Bosne i

Hrecegovine), Tranzicija, Vol. 14, No. 29, str. 13-26, 2012.

6. Me ev, D.: Izbor režima deviznog te aja, Zbornik radova Me imurskog

veleu ilišta u akovcu, Vol. 3,No. 1, str. 60-69, 2012.

58

7. Radoševi , D.: Kratkoro ne i dugoro ne dileme te ajne politike, Privredna

kretanja i ekonomska politika, Vol. 8, No. 67, str. 35-94, 1998.

8. Ribnikar, I.: Exchange rate regimes and monetary arrangements, Zbornik

radova: Sveu ilište u Rijeci, Ekonomski fakultet; god. 22, sv. 2, p. 9-23, 2004.

9. Rohatinski, Ž.: Monetarna politika, Ekonomski pregled, 55 (11-12), str. 1018-

1023, 2008.

10. Stu ka, T.: Promet i ostvareni te ajevi na deviznom tržištu u Hrvatskoj,

Hrvatska narodna banka, 2001.

11. Odluka o obveznoj pri uvi, Narodne novine br. 133/2010., 30/2011., 109/2011.,

136/2011., 12/2012 i 43/2012

12. Zakon o Hrvatskoj narodnoj banci, Odluka o proglašenju zakona o Hrvatskoj

narodnoj banci, Narodne novine br. 75, 2008.

13. Zakon o deviznom poslovanju, Narodne novine br. 96, 2003.

14. Godišnje izvješ e za 2001. godinu, Hrvatska narodna banka, 2002.

15. Godišnje izvješ e za 2002. godinu, Hrvatska narodna banka, 2003.

16. Godišnje izvješ e za 2003. godinu, Hrvatska narodna banka, 2004.

17. Godišnje izvješ e za 2004. godinu, Hrvatska narodna banka, 2005.

18. Godišnje izvješ e za 2009. godinu, Hrvatska narodna banka, 2010.

19. Godišnje izvješ e za 2012. godinu, Hrvatska narodna banka, 2013.

20. Bilten broj 192, Hrvatska narodna banka,

http://www.hnb.hr/publikac/hpublikac.htm, preuzeto 1. lipnja 2013.

21. Bilten broj 186, Hrvatska narodna banka,

http://www.hnb.hr/publikac/hpublikac.htm, preuzeto 14. lipnja 2013.

22. Bilten broj 76, Hrvatska narodna banka,

http://www.hnb.hr/publikac/hpublikac.htm (preuzeto 15. lipnja 2013.)

23. erin, M.: Uzroci nepovoljne konkurentnosti Hrvatske privrede u razdoblju od

1995. do 2010. godine,

http://web.math.pmf.unizg.hr/~cerin/mirjana%20cerin_mira1.pdf (preuzeto 7.

lipnja 2013.)

24. Ivanov, M.: Devizni te aj, Ekonomski fakultet Zagreb, n.d.,

http://web.efzg.hr/dok/FIN/mivanov//DEVIZNI%20TEAJ.pdf (preuzeto 30.

travnja 2013.)

59

25. Pregled instrumenata i mjera monetarne politike, broj 1/2013

http://www.hnb.hr/monet/instrumenti_i_mjere/2013/h-instrumenti-br1-2013.pdf

(preuzeto 15. svibnja 2013.)

26. Zgombi , H.: Business Dictionary, http://www.moj-

bankar.hr/Kazalo/T/Te%C4%8Daj (preuzeto 23. travnja 2013.)

27. xxx: Napadi na HNB su podvale!, http://www.hnb.hr/govori-

intervjui/intervjui/h-intervju-17062006.htm (preuzeto 4. lipnja 2013.).

28. xxx: O hrvatskoj narodnoj banci, http://www.hnb.hr/o-hnb/ho-hnb.htm (preuzeto

3. travnja 2013.)

29. xxx: O te aju kune, http://www.hnb.hr/tecajn/htecajn.htm (preuzeto 20. svibnja

2013).

30. xxx: Standardni prezentacijski format,

http://www.hnb.hr/publikac/hpublikac.htm (preuzeto 27. travnja 2013.)

31. xxx: Te ajna politika ostaje ista,

http://www.hnb.hr/priopc/2011/hrv/hp27072011.htm ( preuzeto 3. ožujka 2013.)

60

POPIS TABLICA, GRAFIKONA I OSTALIH ILUSTRACIJA

Broj tablice Naslov tablice Stranica

1. Osnovni ekonomski pokazatelji za Hrvatsku u razdoblju

od 1995. do 2001.

37

2. Osnovni ekonomski indikatori za Republiku Hrvatsku u

razdoblju od 2001. do 2012. godine

48

Broj

grafikona

Naslov grafikona Stranica

1.. Godišnji prosjeci srednjih deviznih te ajeva kune prema

njema koj marki od 1994. do 2001. godine

38

2. Nominalni dnevni te aj kune prema euru, ameri kom

dolaru i švicarskom franku u razdoblju od 2000. do 2007.

godine

39

3. Nominalni dnevni te aj kune prema euru, ameri kom

dolaru i švicarskom franku u razdoblju od 2005. do 2013.

godine

42

4. Prosje ni srednji te aj kune prema euru u razdoblju od

2007. do 2012. godine

44

5. Devizne intervencije i te aj kune prema euru 45

6. Robna razmjena u Republici Hrvatskoj u razdoblju od

prosinca 1999. godine do studenog 2012. godine

49

61

Broj sheme Naslov sheme Stranica

1. Klasifikacija sustava deviznih te ajeva prema Von Hagen i

Zhou (2002), Frankel (1999) i Crockett (2003)

10

2. Stadiji izra unavanja srednjeg te aja Hrvatske narodne

banke

33

Broj slike Naslov slike Stranica

1. Fluktuacija vrijednosti doma e valute u sustavu

konvencionalno-vezanog deviznog te aja

13

2. Fluktuacija vrijednosti doma e valute u sustavu puze eg

vezivanja deviznog te aja

14

62

IZJAVA

kojom izjavljujem da sam da sam diplomski rad s naslovom TE AJNA POLITIKA

HRVATSKE NARODNE BANKE izradila samostalno pod voditeljstvom prof. dr. sc.

Antuna Jurmana. U radu sam primijenila metodologiju znanstvenoistraživa kog rada i

koristila literaturu koja je navedena na kraju diplomskog rada. Tu e spoznaje, stavove,

zaklju ke, teorije i zakonitosti koje sam izravno ili parafraziraju i navela u diplomskom

radu, na uobi ajen, standardan na in citirala sam i povezala s fusnotama s korištenim

bibliografskim jedinicama. Rad je pisan u duhu hrvatskog jezika.

Suglasna sam s objavom diplomskog rada na službenim stranicama Fakulteta.

Studentica

Tanja Andri