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行业跟踪|传媒 证券研究报告
Tabl e_Title
爱奇艺招股书拆分
会员收入为主要驱动力，内容开支增速仍较快 Table_Summary
核心观点：
事件：国内互联网视频流媒体服务商爱奇艺公司向美国SEC提交了招股书，
计划在纳斯达克上市，募资 15 亿美元，证券代码为“IQ”。募集资金中 50%
用于加强视频内容布局，10%用于技术的提升，40%用于公司运营及其他
事务，包括对产品、服务及技术方面的收购或并购。我们认为爱奇艺的招
股书披露的信息当中对投资影视行业有着重要的指导意义，整体上视频网
站会员成为收入增长主动力，内容开支短期或仍不会减速，上游 CP 商整
体受益。我们整理基本的要点如下：
2017 年 12 月份，爱奇艺整体的移动端月活为 4.21 亿人，移动端日活
为 1.26 亿人，PC 端的月活达到 4.24 亿人，PC 端日活达到 5370 万
人，目前是国内第一大视频网站。从战略上来说，爱奇艺认为自己将
在很长一段时间内才能实现净利润正回报，扭亏或不会很快到来。单
用户粘性目前在逐步增加（目前日均 1.7 个小时），主要手段一是建立
社区化氛围（泡泡功能），二是打造自制独家内容、丰富版权库。
爱奇艺的收入来源主要系广告、会员和内容分销、直播。2017 年广告
占比约为 45%，广告收入为 82 亿元，单用户的广告价值约为 19 元/
年；付费收入占比约为 38%，体量为 65 亿元，付费用户约为 5080 万
人，单用户 ARPU 值为 128 元/年，付费渗透率为 12%；内容分销和
其他收入占比约为 15%，其中内容分销约为 12 亿元。
内容成本 2017 年大概约为 126 亿元，占收入的比重从 2016 年的 67%
提升至 72%，没有放缓迹象，对于上游 CP 来说偏利好。过高的内容
开支造成了公司的毛利率 2017 年为 0%，净利润亏损 37 亿元，亏损
扩大 22%，利润率为-22%（相比 2016 年的-24%有所缩窄）。
整体上我们认为爱奇艺的招股说明书说明“优质版权吸引付费→视频
网站收入增加→版权开支增加→上游CP商收入增加”的逻辑链条仍然
成立。短期内以爱奇艺为代表的视频网站仍未有强烈的盈利需求，会
员的渗透率仍有较大的提升空间，整个行业的景气度仍非常高，目前
部分影视剧公司估值偏低，前期的悲观预期或过重，爱奇艺上市有望
提振相应情绪和提升同类资产的估值水位，建议关注快乐购、慈文传
媒、华策影视、唐德影视等相关标的。
风险提示：付费会员增长不及预期，内容版权支出下降，监管政策风
险
Table_Grade
行业评级 买入
前次评级 买入
报告日期 2018-03-11
Tabl e_Chart
相对市场表现
Table_Aut hor 分析师： 旷 实 S0260517030002
010-59136610
Table_Report 相关研究：
传媒行业评论周报第 8 期:短
期电影趋势性回暖，风险偏好
提升背景下继续优选板块优
质资产
2018-02-26
传媒行业:我们或正处于电影
行业工业化的前夜
2018-02-21
好莱坞并购史回顾:美国电影
百年荣光与微暗；巨头入局将
重塑中国电影产业格局
2018-02-14
Table_Contacter 联系人： 朱可夫 0755-23942152
-40%
-21%
-2%
17%
36%
2017-03 2017-07 2017-11 2018-03
传媒 沪深300
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行业跟踪|传媒
目录索引
一、爱奇艺基本情况简介 .................................................................................................... 4
1、爱奇艺的定位：技术驱动的家庭娱乐供应巨头 ..................................................... 4
2、爱奇艺的股权结构：百度绝对控股 ....................................................................... 4
3、营收和利润简况 .................................................................................................... 5
4、募集资金用途 ........................................................................................................ 5
二、爱奇艺的基本运营数据 ................................................................................................ 6
1、活跃用户增长情况：月活增速趋缓，整体达到 4.2 亿人 ....................................... 6
2、使用时长角度：单人使用时长逐步增加 ................................................................ 7
三、爱奇艺的收入和成本结构拆分 ..................................................................................... 7
1、收入结构：最重要的是会员收入，主要由会员数量驱动 ...................................... 7
2、成本结构：内容成本高企，带宽成本逐渐被摊薄 ............................................... 10
3、费用结构：毛利率接近 0%，人员结构上以技术和内容人员为主 ....................... 10
四、从现金流和成本两个角度看待爱奇艺的内容采购 ...................................................... 11
1、内容版权的摊销金额约占内容成本的 6 成以上 ................................................... 11
2、需要从经营性和投资性现金流两个细分科目观察内容版权支出数额 .................. 12
3、自制版权库比例大幅度上升，未来协议版权总额达到 166 亿元 ......................... 13
风险提示 ........................................................................................................................... 13
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图表索引
图 1：爱奇艺的持股结构 ........................................................................................ 4
图 2：2015-2017 年爱奇艺的营收情况 .................................................................. 5
图 3：2015-2017 年爱奇艺的净利润情况 ............................................................... 5
图 4：爱奇艺本次募集资金用途 ............................................................................. 5
图 5：2017 年爱奇艺的基本经营数据介绍 ............................................................. 6
图 6：爱奇艺的月活跃用户 2017 年达到 4.2 亿人 .................................................. 6
图 7：三大视频网站的月活推移情况 ...................................................................... 6
图 8：爱奇艺的单用户使用时长逐步增长 ............................................................... 7
图 9：2015-2017 年爱奇艺收入分拆表 .................................................................. 8
图 10：16Q3-17Q4 爱奇艺业务收入分拆推移 ....................................................... 8
图 11：爱奇艺的在线广告增长情况 ........................................................................ 8
图 12：2015-2017 年爱奇艺付费会员数推移 ......................................................... 9
图 13：爱奇艺的内容分发收入增长情况 ................................................................ 9
图 14：爱奇艺的成本结构分拆 ............................................................................. 10
图 15：爱奇艺的内容成本占比情况 ...................................................................... 10
图 16：百度的内容成本占比推移在 2017 年触顶 ................................................. 10
图 17：爱奇艺的毛利率、管理费用率和研发费用率 ............................................ 11
图 18：爱奇艺的人员结构 .................................................................................... 11
图 19：购买版权的活动造成较大的现金流压力 ................................................... 12
图 20：购买版权的活动造成较大的现金流压力 ................................................... 12
图 21：购买版权的活动造成较大的现金流压力 ................................................... 13
图 22：自制版权的账面价值上升至 15.6 亿元...................................................... 13
图 23：未来爱奇艺已经签订了约 166 亿的版权合同............................................ 13
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一、爱奇艺基本情况简介
1、爱奇艺的定位：技术驱动的家庭娱乐供应巨头
目前，爱奇艺是全中国用户数最多的互联网企业之一，根据艾瑞的报告，从2017年
的用户时间、平均月活的角度，爱奇艺是最大的视频网站；另外，爱奇艺也是全国
最大的智能电视流媒体服务提供商。
从用户角度，2017年12月份，爱奇艺整体的移动端月活为4.21亿人，移动端日活为
1.26亿人，PC端的月活达到4.24亿人，PC端日活达到5370万人，整个2017年12月
份用户的观看市场达到了92亿个小时，平均每天单用户的使用时长是1.7个小时。另
外在社区建设上，爱奇艺泡泡有4580万的日活。
从内容角度，2017年在全网播放量最高的10台节目中爱奇艺占了5台，10部最高网
剧当中爱奇艺占6台。爱奇艺平台原创节目的代表包括《盗墓笔记》（40亿点击量）、
《老九门》和《无证之罪》（两部约有130亿点击量）、《奇葩说》、《中国有嘻哈》
等。
目前爱奇艺的业务分类主要包括会员服务、在线广告、内容分发和其他收入。招股
说明书提到的核心竞争力包括：高用户基数、引领潮流的原创内容、大量的第三方
内容版权库、建立的健康的上游CP合作系统、多样化的变现、技术能力、和百度的
协同、管理层能力。后续的发展战略主要包括：扩充内容库、根据用户提升的偏好
调整内容方向、加强内容分发能力、拓展变现手段和增强技术能力。爱奇艺提到未
来的挑战包括：潜在的持续性的亏损、提高内容成本的效率、拉新和维持用户、拉
新和维持广告主、不断的资本投入、可能的产品提价、维护和提升品牌等。
2、爱奇艺的股权结构：百度绝对控股
按照A类股的持股比例来看，百度持股超过69.6%，为单一的最大股东，预计本次IPO
募集资金完成之后百度仍能保持控股地位。根据IT桔子的统计，爱奇艺此前进行过3
轮较大规模的融资，其中B轮小米科技和顺为资本介入，招股说明书显示小米持股约
为8.4%；C轮则为百度领投，部分机构介入，招股说明书显示高瓴资本占股约为5.7%。
另外爱奇艺本身管理层中，CEO龚宇持股1.8%左右。
图1：爱奇艺的持股结构
数据来源：爱奇艺招股说明书，广发证券发展研究中心
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3、营收和利润简况
爱奇艺的营收端，公司2017年收入为173.8亿元，同比增长55%，2016年同期的增
速是111%，增速有所放缓。
利润端，爱奇艺2015年-2017年归属普通股东的净利润（GAAP口径）分别是-49.17
亿、-79.49亿和9.72亿元，2017年转盈的原因系计入了可赎回可转换优先股的公允
价值变动部分50.73亿元和扣掉B轮优先股清偿及再发行的3.63亿元。我们如果不考
虑每年可赎回可转换优先股的公允价值变动的话（类似Non- GAAP口径），那么净
损失在2015-2017分别是-25.75亿元、-30.74亿元和-37.37亿元，对应净利率为-48%、
-27%、-22%，整体来看亏损率在逐年缩窄。
图2：2015-2017年爱奇艺的营收情况 图3：2015-2017年爱奇艺的净利润情况
数据来源：爱奇艺招股说明书，广发证券发展研究中心 数据来源：爱奇艺招股说明书，广发证券发展研究中心
4、募集资金用途
根据招股说明书，本次爱奇艺上市募集资金预计大约将为15亿美元左右，其中50%
用于补充内容投入、10%的资金用于技术提升、40%的资金用于补充流动资金和其
他用途。在内容投入结构上，预计至少一半将投入自制内容。
图4：爱奇艺本次募集资金用途
数据来源：爱奇艺招股说明书，广发证券发展研究中心
5319
11237
17378
0
4000
8000
12000
16000
20000
2015 2016 2017
营业收入
百万元
(2575)(3074)
(3737)(4917)
(7949)
973
(10000)
(8000)
(6000)
(4000)
(2000)
0
2000
2015 2016 2017
净损失 归属普通股东净利润
百万元
版权内容
25%
自制内容
25%
技术拓展
10%
其他
40%
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二、爱奇艺的基本运营数据
1、活跃用户增长情况：月活增速趋缓，整体达到 4.2 亿人
招股说明书披露，2017年12月份，爱奇艺整体的移动端月活为4.21亿人，移动端日
活为1.26亿人，PC端的月活达到4.24亿人，PC端日活达到5370万人，整个2017年
12月份用户的观看市场达到了92亿个小时，平均每天单用户的使用时长是1.7个小时。
2017年底爱奇艺的付费会员达到5080人，是已知三大视频网站披露数据中最多者，
其次是腾讯2017年年底披露的4300万人和优酷2016年披露的3000万人。另外在社
区建设上，爱奇艺泡泡有4580万的日活。
但目前来看，爱奇艺的活跃用户增长正趋于平缓。根据招股说明书，2017年月活同
比增长3.9%达到4.21亿人，日活用户同增0.5%至1.26亿人，而2016年则是月活同比
增长42%至1.25亿人，月活同比增长10.9%至4.05亿人，增长率迅速下降，我们预计
月活的拖长或较难，未来将以提高存量用户活跃度为主。
图5：2017年爱奇艺的基本经营数据介绍 图6：爱奇艺的月活跃用户2017年达到4.2亿人
数据来源：爱奇艺招股说明书，广发证券发展研究中心 数据来源：爱奇艺招股说明书，广发证券发展研究中心
图7：三大视频网站的月活推移情况
数据来源：Quest Mobile，广发证券发展研究中心
0
10000
20000
30000
40000
50000
60000
2014-1
12014-1
22015-0
12015-0
22015-0
32015-0
42015-0
52015-0
62015-0
72015-0
82015-0
92015-1
02015-1
12015-1
22016-0
12016-0
22016-0
32016-0
42016-0
52016-0
62016-0
72016-0
82016-0
92016-1
02016-1
12016-1
22017-0
12017-0
22017-0
32017-0
42017-0
52017-0
62017-0
72017-0
82017-0
92017-1
02017-1
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22018-1
爱奇艺 腾讯视频 优酷
月活（万）
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2、使用时长角度：单人使用时长逐步增加
我们如果来看用户粘性，爱奇艺的用户日均使用总时长从2016年的259小时增长至
300小时，我们除以移动端日活得到单用户的日均使用时长，会发现单用户的日均时
长从2016年的2小时左右增长至2.4小时左右，这一数据可能与爱奇艺在招股书里披
露的1.7小时相比偏高，主要系招股说明书当中并未披露PC和其他端口的2015-2016
年的日活数据，因此作为分母的移动端日活或偏小。
图8：爱奇艺的单用户使用时长逐步增长
数据来源：爱奇艺招股说明书，广发证券发展研究中心
三、爱奇艺的收入和成本结构拆分
1、收入结构：最重要的是会员收入，主要由会员数量驱动
目前爱奇艺的业务分类主要包括会员服务、在线广告、内容分发和其他收入。根据
招股说明书，会员收入在2017年增长迅猛，增长74%达到65.4亿元，广告服务增长
44%达到81.6亿元，内容分发和其他增长47%达到26.8亿元。
根据招股说明书，2017年在营收结构上，基本上是会员占比约38%，在线广告占比
约47%，内容分发大约占7%，其他业务收入大约占9%。
我们从2016年以来季度的分拆图看爱奇艺的经营节奏。收入的低点一般在Q1，主要
系春节期间广告主预算投放较少，而收入的高点一般出现在Q3，主要与暑期用户增
多和核心节目播出增加所致，如2017年Q3主要系《中国有嘻哈》等自制节目推出，
独家头部内容对于视频网站的经营驱动作用明显。另外细项来看，基本上会员收入
一直呈现稳定的增长，内容分发收入是在17Q2才迎来较大的爆发，广告收入与节目
的推出时间相关性较大，有一定波动性。
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图9：2015-2017年爱奇艺收入分拆表 图10：16Q3-17Q4爱奇艺业务收入分拆推移
数据来源：爱奇艺招股说明书，广发证券发展研究中心 数据来源：爱奇艺招股说明书，广发证券发展研究中心
1）在线广告收入：目前主要由客单价驱动，亮点是Feeds流
根据招股说明书，广告服务增长44%达到81.6亿元，主要的驱动力来自于客单价的
提升，单个品牌广告主的投放金额从490万元增长到了2017年的570万元，增长率为
16.3%。目前爱奇艺大部分广告是品牌广告，公司广告业务的Feeds流广告比重正在
增加（16Q4开始运营）。销售形式上，大部分是通过广告代理销售，少部分为直营
渠道。2017年支付给代理广告公司的佣金大概是16.3亿元左右。我们用广告收入除
以月活，可以得到单用户的广告价值，2015年以来单用户的广告变现效率也在迅速
增加，从2015年的9元增长至2017年的19.4元/年。目前基本上单用户每年的平均广
告收入价值为20元左右，远低于会员服务的120元/年。
图11：爱奇艺的在线广告增长情况
数据来源：爱奇艺招股说明书，广发证券发展研究中心
2）会员服务收入：会员数5000万以上超出预期
会员收入从招股书中也可以看出是爱奇艺最重视的业务板块，2017年增长74%达到
65亿元。目前会员收入的增长主要是由付费会员数量驱动的，付费人数从2016年的
3020万人增长68%达到5080万人，从付费渗透率（付费会员/MAU）来说，大约为
12%，2016年为7%左右，我们预计在活跃用户增速趋缓的情况下，付费率仍将迅速
提升。而2017年单用户的ARPU值为128元，相比Netflix单用户120美金/年左右的
ARPU值还有很大的提升空间。
0
1000
2000
3000
4000
5000
6000
2016Q3 2016Q4 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4
会员服务 在线广告服务 内容分发及其他 其他收入
百万元
3400
5850
8159
9.3
13.94
19.37
0
5
10
15
20
25
0
1000
2000
3000
4000
5000
6000
7000
8000
9000
2015 2016 2017
在线广告服务（左轴） 单用户广告价值（右轴）
百万元 元/年
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图12：2015-2017年爱奇艺付费会员数推移
数据来源：爱奇艺招股说明书，广发证券发展研究中心
3）内容分发收入：主要系版权的分销收入
版权收入2017年同增138%达到11.9亿元，主要是因为2017年爱奇艺推出了许多自
制内容的分销。这背后主要体现了爱奇艺内容实力的强大，2017年播放量前50的剧
集爱奇艺的覆盖率可以达到42部，84%的覆盖率。截至2017年12月31日，爱奇艺的
内容库共拥有70,000 多部网络剧集、综艺节目、电影、儿童节目、纪录片、动画片、
体育赛事和其他各种类型的节目，涵盖 30 多个内容类别。
图13：爱奇艺的内容分发收入增长情况
数据来源：爱奇艺招股说明书，广发证券发展研究中心
4）其他收入：主要是直播收入
其他收入同比增长13%至于13.2亿元，主要是由直播贡献的大部分收入，另外这个
科目里面也包括一部分的在线游戏收入和网络文学收入。直播的品牌主要是“iQIYI
Show”；游戏收入主要来自于帮研发商做发行；网络文学收入同样是作为渠道收取
一部分读者VIP读书费用的抽成。
10.7
30.2
50.8
93.1
124.6 128.7
0
20
40
60
80
100
120
140
0
10
20
30
40
50
60
2015 2016 2017
订阅会员数（百万） ARPU值（元）
388 501
1192
0
200
400
600
800
1000
1200
1400
2015 2016 2017
内容分发收入
百万元
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2、成本结构：内容成本高企，带宽成本逐渐被摊薄
成本结构当中，内容成本同比增长67%达到126亿元，占比从2016年的67%上升至
73%左右，超出市场预期，被逐渐摊薄的是带宽成本，2017年同比增长17%至21.9
亿元，占收入比重由2016年的16.7%下降至2017年的12.6%左右。
图14：爱奇艺的成本结构分拆 图15：爱奇艺的内容成本占比情况
数据来源：爱奇艺招股说明书，广发证券发展研究中心 数据来源：爱奇艺招股说明书，广发证券发展研究中心
如果我们从百度的季度财报上来看，2017年是百度内容成本（90%以上是爱奇艺的
内容成本）在2017年基本占收入比重开始触顶，17Q1-17Q4的比重一直维持在
15%-17%之间。
图16：百度的内容成本占比推移在2017年触顶
数据来源：Quest Mobile，广发证券发展研究中心
3、费用结构：毛利率接近 0%，人员结构上以技术和内容人员为主
根据招股说明书，由于内容成本开支过大，爱奇艺的毛利率尚未转正，2017年接近
0%，相比2016年的-1.8%提升了2pct，而2015年仅为-13.6%。我们预计随着内容成
本的控制和收入端的扩张，毛利率将逐步转正。另外费用率上：
公司的管理和销售费用率基本稳定在15%的左右。
公司的研发投入基本稳定在7%左右。
单位：百万元 2016 2017 同比
内容成本 7,541 12,617 67%
带宽成本 1,875 2,190 17%
其他成本 2,021 2,580 28%
营业成本 11,437 17,387 52%
67.1%
72.6%
64%
65%
66%
67%
68%
69%
70%
71%
72%
73%
74%
2016 2017
内容成本占比（%）
0%
2%
4%
6%
8%
10%
12%
14%
16%
18%
0
500
1000
1500
2000
2500
3000
3500
4000
4500
4Q
11
1Q
12
2Q
12
3Q
12
4Q
12
1Q
13
2Q
13
3Q
13
4Q
13
1Q
14
2Q
14
3Q
14
4Q
14
1Q
15
2Q
15
3Q
15
4Q
15
1Q
16
2Q
16
3Q
16
4Q
16
1Q
17
2Q
17
3Q
17
4Q
17
百度内容成本（rmb,million) % of Revenue
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从人员上，爱奇艺还处于猛烈的扩张期，2017年新进人员高达2000人以上，目前员
工合计有6014人，其中46%以上的为技术和研发人员，30%左右为内容制作和发行
人员，22%为销售人员。公司在2017年下半年也进行了新一轮的股权激励。
图17：爱奇艺的毛利率、管理费用率和研发费用率 图18：爱奇艺的人员结构
数据来源：Quest Mobile，广发证券发展研究中心 数据来源：爱奇艺招股说明书，广发证券发展研究中心
四、从现金流和成本两个角度看待爱奇艺的内容采购
对于上游的制作行业来说，爱奇艺等下游视频网站的内容支出是否持续扩张将决定
整个电视剧版权行业的景气度。我们可以从三个角度来看爱奇艺的内容采购规模和
趋势：第一是现金流量表的经营性现金流中，外购版权和自制内容的摊销和减值额；
第二是现金流量表中，投资现金流变动中购买版权的现金支出和经营性现金流变动
中自制内容的变动额；第三是资产负债表当中计入的外购版权和自制版权的规模。
1、内容版权的摊销金额约占内容成本的 6 成以上
招股说明书并未明确披露爱奇艺的摊销年限。总体来说，爱奇艺目前的版权内容可
以分为独家和非独家两类摊销模式：
如果是非独家内容，一般是新上映的电影和电视剧以加速折旧的方式摊销，如
果是购入的旧的版权库，则根据历史的观看次数进行生命周期的直线摊销。
如果是独家内容，因为包括了自己的播映权和分销给第三方的权利，成本需要
在这两类产生收入的方式中按照收入比例分配，其中播映权的摊销方式与非独
家内容相似；如果出售给了第三方一次性形成了收入，则按照其占（版权收入/
预计总收入）的比重分期确认成本进行摊销。
我们计算了现金流量表当中对于无形资产和内容版权的摊销减值总额（包括自制内
容和外购版权内容的摊销减值），2015-2017年分别为25.3亿、48.2亿和86.9亿元。
因为爱奇艺的内容成本包括三个部分：1）原创内容的摊销和成本部分。2）购买版
权的摊销+减值。3）还有合作生产内容的分成款+直播的分成款等。所以我们用当年
的内容摊销总额比上当年的内容成本，可以得到单纯由摊销造成的内容成本比例有
多大。2016-2017年这一指标比值是64%和69%左右。即我们可以判断，2016-2017
年内容成本当中有约70%左右的成本来自于摊销，且比例在增加，而来自合作方内
研发人员2608,46%
内容制作与
发行人员1823, 32%
销售人员1239,22%
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容分成、直播分成等部分的成本占比约为30%左右。
图19：购买版权的活动造成较大的现金流压力
数据来源：爱奇艺招股说明书，广发证券发展研究中心
2、需要从经营性和投资性现金流两个细分科目观察内容版权支出数额
从现金流量表来看，公司的经营压力仍主要来自于内容成本的上升，投资净现金流
的与经营性现金流之间的裂口有扩大趋势，主要依靠融资活动取得的资本进行补缺。
公司进行了多次债权融资，也导致了利息费用的扩大，2017年利息费用约为2.8亿，
相比2016年增长152%。
图20：购买版权的活动造成较大的现金流压力
数据来源：爱奇艺招股说明书，广发证券发展研究中心
如果我们衡量单会计年度因为购买版权和自制版权的现金支出，则需要从经营性现
金流变动和投资性现金流变动两大细分科目进行衡量。自制内容支出2015-2017年
分别为3.4亿元、8.72亿元和19.62亿元；而外购版权支出2015-2017年分别为25.86
亿元、52.91亿元和90.87亿元。2017年自制和外购现金支出的增速分别达到了125%
和72%，均领先于收入的增幅。
1071 2612
4012
-132
3412
6561
1006
-860
-10469-12000
-10000
-8000
-6000
-4000
-2000
0
2000
4000
6000
8000
2015 2016 2017
经营净现金流（百万元） 融资活动净现金流（百万元）
投资净值现金流（百万元）
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图21：购买版权的活动造成较大的现金流压力
数据来源：爱奇艺招股说明书，广发证券发展研究中心
3、自制版权库比例大幅度上升，未来协议版权总额达到 166 亿元
目前在账面价值上，公司约有61.2亿版权，同比增长114%。其中购买的版权大约占
比74%，账面价值约为46亿元（YoY +86%），根据招股说明书披露，2017年年底
公司已经签订的外购版权就已经合计166亿元，其中2018年的约为62亿元，这预示
着未来的版权支出或仍将继续扩张。另外自制版权的比例上升从14%上升至26%，
绝对值同增278至15.6亿元。目前公司有着141部自制的电视剧、网大、综艺等节目，
目前已经为爱奇艺取得了超过740亿的视频播放量。
图22：自制版权的账面价值上升至15.6亿元 图23：未来爱奇艺已经签订了约166亿的版权合同
数据来源：爱奇艺招股说明书，广发证券发展研究中心 数据来源：爱奇艺招股说明书，广发证券发展研究中心
风险提示
爱奇艺的付费会员增长不及预期，内容版权支出下降，监管政策风险
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Table_Research 广发传媒行业研究小组
旷 实： 首席分析师，北京大学经济学硕士，2017 年 3 月加入广发证券，2011-2017 年 2 月，供职于中银国际证券。
杨琳琳： 资深分析师，华中科技大学管理学硕士，2012 年加入广发证券发展研究中心，2014 年获得新财富传播与文化行业最佳分析师
第 2 名（团队）。
沈明辉： 分析师，华南理工大学管理学硕士、广告学学士，2015 年加入广发证券发展研究中心。
杨艾莉： 分析师，中国人民大学传播学硕士，2017 年 4 月加入广发证券，曾供职于中银国际证券、新浪、百度公司。
杨晓峰： 联系人，北京大学计算机技术硕士，湖南大学金融学学士，2016 年加入广发证券发展研究中心。
朱可夫： 联系人，香港科技大学经济学硕士，中国人民大学金融学学士，2017 年加入广发证券发展研究中心。
Table_RatingIndus try 广发证券—行业投资评级说明
买入： 预期未来 12 个月内，股价表现强于大盘 10%以上。
持有： 预期未来 12 个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-10%～+10%。
卖出： 预期未来 12 个月内，股价表现弱于大盘 10%以上。
Table_RatingCompany 广发证券—公司投资评级说明
买入： 预期未来 12 个月内，股价表现强于大盘 15%以上。
谨慎增持： 预期未来 12 个月内，股价表现强于大盘 5%-15%。
持有： 预期未来 12 个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-5%～+5%。
卖出： 预期未来 12 个月内，股价表现弱于大盘 5%以上。
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