tokmanni - pankki.evli.com

TOKMANNI

Vähittäiskauppa/Suomi, Maaliskuu 10, 2017 Yhtiöraportti

Evli Bank Plc, Aleksanterinkatu 19 A, P.O. Box 1081, FIN-00101 Helsinki, Finland, Tel +358 9 476 690, Fax +358 9 634 382, www.evli.com

1(28)

Aloitamme seurannan “Lisää” suosituksella

Aloitamme Tokmannin seurannan ”Lisää” suosituksella ja EUR

12 tavoitehinnalla. Yhtiöllä on selkeä keskipitkän aikavälin

myymäläverkoston laajentamissuunnitelma, edellytykset

lievälle like-for-like kasvulle vuodesta 2017 alkaen sekä

potentiaalia edelleen parantaa kannattavuutta

suorahankinnan kasvattamisen kautta. Maltillisen CAPEX-

profiilin myötä myös kassavirta on vahva. Arvostus näyttää

maltilliselta pohjoismaisiin verrokkeihin nähden.

Kasvua erityisesti myymäläverkoston laajentamisen kautta

Tokmannilla on selkeä suunnitelma laajentaa myymäläverkostoa

n. 12,000m2:lla (~5 myymälää) vuosittain kohti 200 myymälän

verkostoa. Vuoden 2017 osalta suunnitelma on avata jopa

22,000m2 uutta myyntipinta-alaa. Todellinen lisäys voi olla

tätäkin suurempi, sillä luku ei sisällä mahdollisia lisäavauksia

Anttilan tiloissa. Vaikka Tokmannin viime vuosien kasvutarina on

pohjautunut uusiin avattuihin myymälöihin, tänä vuonna tavoite

lievästä like-for-like kasvusta voi toteutua. Like-for-like kasvua

tukevat viime vuosien panostukset myymäläkonseptin

uudistamiseen, brändin yhdenmukaistamiseen ja uuteen

markkinointikonseptiin. Parantunut taloustilanne ja Anttilan

poistuminen markkinoilta antavat myös tukea.

Kannattavuudessa on nousuvaraa ja kassavirta on vahva

Tokmannin vert. kelp. myyntikatemarginaali on parantunut viime

vuosina asteittain lisääntyneen suorahankinnan, omien merkkien

osuuden suhteellisen kasvun sekä hankintaprosessien

tehostamisen seurauksena. Yhtiö tavoittelee edelleen nostavansa

suoratuonnin osuutta liikevaihdosta tulevina vuosina. Odotamme

myyntikatemarginaalin jatkavan asteittaista parannustaan ja sen

näkyvän myös käyttökatemarginaalin parannuksena. Hyvän

kannattavuuden ja maltillisen CAPEX-profiilin myötä myös

kassavirta on vahva.

Valuaatio maltillinen – ”Lisää” tavoitehinnalla EUR 12

Ennusteillamme Tokmannin EV/EBITDA –kertoimet ovat 10.7x,

9.6x ja 8.5x vuosina 2017-2019E. Kertoimet ovat jonkin verran

pohjoismaisten vähittäiskauppaverrokkien alle, mutta globaaleja

halpakauppaverrokkeja korkeammat. EV/FCF -kertoimilla

Tokmanni on diskontolla sekä pohjoismaisiin vähittäiskauppa-

että globaaleihin halpakauppaverrokkeihin nähden.

Suositus LISÄÄ

0

2

4

6

8

10

12

04/16

Pri

ce/E

UR

Tokmanni DJ STOXX 600

Osakkeen hinta, EUR (edellisen

kaupankäyntipäivän päätöskurssi)

10.92

Tavoitehinta, EUR 12.0

Viimeisin suosituksen muutos -

Viimeisin raportti yhtiöstä -

Osakkeiden kok. lukumäärä, tuhatta 58,869

Osakkeiden laimennettu kok. lkm., tuhatta 58,869

Markkina-arvo, EURm 643

Vapaasti vaihdettavien osakkeiden osuus, % 55.0

Valuuttakurssi 1.000

Reuters-tunnus TOKMAN.HE

Bloomberg-tunnus TOKMAN FH

Keskimääräinen päivävolyymi, EUR na.

Seuraava osavuosiraportti 26-Apr-17

Internet-osoite https://yritys.tokmanni.fi/

Analyytikko Joonas Häyhä

E-mail [email protected]

Puhelin +358 9 4766 9662

OSTA LISÄÄ VÄHENNÄ MYY

AVAINLUVUT

Liikevaihto Liikevoitto Liikevoitto Tulos ennen EPS P/E EV/Sales P/CF EV/EBIT Osinko

EURm EURm % veroja,EURm EUR (x) (x) (x) (x) EUR

2015 755 44 5.8% 23 0.87 0.0 0.3 0.0 5.6 0.00

2016 776 48 6.1% 33 0.44 19.5 0.8 7.2 12.9 0.51

2017E 826 55 6.7% 49 0.67 16.3 0.9 12.0 13.7 0.47

2018E 864 62 7.2% 57 0.78 14.0 0.8 10.5 11.8 0.55

2019E 896 70 7.8% 66 0.89 12.2 0.8 9.6 10.2 0.63

Markkina-arvo, EURm 643 Opo:n kirja-arvo per osake 2017E, EUR 3.0 CAGR EPS 2016-19, % 27.0

Nettovelka 2017E, EURm 110 P/B 2017E 3.7 CAGR liikevaihto 2016-19, % 4.9

Yritysarvo, EURm 753 Osinkotuotto 2017E, % 4.3 ROE 2017E, % 23.0

Varat yhteensä 2017E, EURm 466 Veroaste 2017E, % 20.0 ROCE 2017E, % 16.3

Liikearvo 2017E, EURm 129 Omavaraisuusaste 2017E, % 37.7 PEG, P/E 17/CAGR 1.1

Kaikki tärkeät vastuuvapauslausekkeet löytyvät tämän raportin viimeisiltä sivuilta.

EVLI EQUITY RESEARCH TOKMANNI Vähittäiskauppa/Suomi, Maaliskuu 10, 2017 Yhtiöraportti


2(28)

Investment case

Aloitamme Tokmannin seurannan “Lisää” suosituksella sekä EUR 12 tavoitehinnalla.

Näkemyksemme perustuu seuraaviin seikkoihin:

Myymäläverkosto kasvussa: Tokmannilla on selkeä suunnitelma laajentaa

myymäläverkostoa noin 12,000m2:lla vuosittain (~5 myymälää vuosittain). Vuoden 2017

osalta suunnitelma on avata jopa 22,000m2 uutta myyntipinta-alaa. Todellinen lisäys voi

olla tätäkin suurempi, sillä luku ei sisällä mahdollisia lisäavauksia Anttilan tiloissa, joista

yhtiö parhaillaan neuvottelee. Pitkässä juoksussa uusille avauksille on kuitenkin olemassa

luonnolliset rajat, sillä yhtiön oman näkemyksen mukaan Suomeen mahtuu noin 200+

myymälää. Suunnitellulla avaustahdilla 200 myymälän raja saavutetaan 2020-luvulla,

jonka jälkeen kasvua on haettava ulkomailta tai yritysostojen kautta Suomessa.

Edellytykset like-for-like kasvulle olemassa vuonna 2017: Vaikka Tokmannin viime

vuosien kasvutarina on pohjautunut uusiin avattuihin myymälöihin, yhtiö näkee että

tänä vuonna tavoite lievästä like-for-like kasvusta voi toteutua. Like-for-like kasvua

tukevat viime vuosien panostukset myymäläkonseptin uudistamiseen, brändin

yhdenmukaistamiseen ja uuteen markkinointikonseptiin. Parantunut taloustilanne ja

Anttilan poistuminen markkinoilta antavat myös tukea. Pitkässä juoksussa Tokmanni

uskoo asiakaskunnan laajentamisen olevan keskeistä like-for-like –kasvun tukemiseksi.

Kannattavuudessa parannuspotentiaalia: Tokmannin vert. kelp. myyntikatemarginaali on

parantunut viime vuosina asteittain lisääntyneen suorahankinnan, omien merkkien

osuuden suhteellisen kasvun ja hankintaprosessien tehostamisen seurauksena. Yhtiö

tavoittelee edelleen nostavansa suoratuonnin osuutta liikevaihdosta tulevina vuosina.

Tätä tukee Europrisin kanssa Shangaihin perustetun yhteisyrityksen lisääntyvä käyttö.

Suorahankinnan kasvun lisäksi ostovolyymien kasvu sekä aikaisempaa tehokkaampi

volyymien yhdistäminen Europrisin kanssa parantavat katetasoa. Tehokas hankinta antaa

Tokmannille myös kilpailuetua, sillä pienemmillä halpakaupoilla on rajoitetut

mahdollisuudet suorahankintaan eivätkä ne välttämättä pysty kilpailuttamaan hankintaa

Tokmannin tapaan globaalisti. Odotamme myyntikatteen jatkavan asteittaista

parannustaan ja sen näkyvän myös oikaistun käyttökatemarginaalin asteittaisena

parannuksena kohti tavoiteltua 10% tasoa, sillä kiinteiden kulujen suhteellisen kasvun

tulisi pysähtyä mm. alentuneiden vuokratasojen takia.

Kassavirta on vahva: Tokmannin investointitarpeet ovat myymäläverkoston

laajentamisesta huolimatta varsin rajalliset. Uudet myymälät kääntyvät kannattaviksi

tyypillisesti noin vuodessa ja maksavat itsensä takaisin noin kolmessa vuodessa. Hyvän

kannattavuustason ja maltillisen CAPEX-profiilin myötä yhtiön kassavirta on vahva.

Ennusteissamme yhtiön kassakonversio (cash conversion, FCF/EBITDA) on noin 58-66%:n

tasolla vuosina 2017-2019E. Lisäksi yhtiö näkee potentiaalia tehostaa

käyttöpääomaprofiiliaan esimerkiksi varaston kiertoa edelleen parantamalla.

Valuaatio maltillinen: Ennusteillamme Tokmannin EV/EBITDA –kertoimet ovat nykyisellä

arvostuksella 10.7x, 9.6x ja 8.5x vuosina 2017-2019E. Kertoimet ovat jonkin verran

pohjoismaisten vähittäiskauppaverrokkien alle, mutta globaaleja halpakauppaverrokkeja

korkeammat. EV/FCF-kertoimilla Tokmanni on diskontolla sekä pohjoismaisiin

vähittäiskauppa- että globaaleihin halpakauppaverrokkeihin nähden.

Tokmannilla on selkeä

suunnitelma laajentaa

myymäläverkostoa tulevina

vuosina

Panostukset myymälä-

konseptin uudistamiseen,

brändin yhden-

mukaistamiseen ja uuteen

markkinointikonseptiin

tukevat like-for-like kasvua

parantuneen talous-

tilanteen ja Anttilan

poistumisen lisäksi

Suorahankinnan kasvun

lisäksi ostovolyymien kasvu

sekä aikaisempaa

tehokkaampi volyymien

yhdistäminen Europrisin

kanssa parantavat

katetasoa

Hyvän kannattavuustason

ja maltillisen CAPEX-

profiilin myötä yhtiön

kassavirta on vahva

Osakkeen arvostus näyttää

maltilliselta erityisesti

EV/FCF -kertoimilla



3(28)

Ennusteet ja skenaarioanalyysi

10.9212 (+10%)

8 (-27%)

16 (+47%)

4

6

8

10

12

14

16

18

4/16 8/16 12/16 4/17 7/17 9/17 12/17

Tokmanni

Historical Stock Performance Current Price Base Case (Mar-18) Volume

2016 2017E 2018E 2019E

Liikevaihto 776 859 922 978

Vert. Kelp. myyntikate-% 34.5% 35.1% 35.9% 36.5%

EBITDA 63 80 94 106

Vert. Kelp. EBITDA-% 8.1% 9.3% 10.2% 10.8%



EBITDA 63 70 77 84

Vert. Kelp. EBITDA-% 8.1% 8.5% 8.9% 9.4%



EBITDA 63 62 64 66

Vert. Kelp. EBITDA-% 8.1% 7.8% 8.0% 8.1%

Optimistinen:

EUR 16

+47%

L-f-l myynti kasvaa, pinta-ala

+27000m2 2017 ja

+15000m2/v 2017-2020,

myyntikate-% ja OPEX

tehokkuus paranee, 2018E

EV/EBITDA 10.9x

Perus:

EUR 12

+10%

L-f-l myynti kasvaa hiukan,

pinta-ala +22000m2 2017 ja

+12000m2/v 2018-2020,

hankintamix ja OPEX

tehokkuus paranevat asteittain,

2018E EV/EBITDA 10.4x

Pessimistinen:

EUR 8

-27%

L-f-l myynti ei kasva, pinta-ala

+14000m2 vuonna 2017 ja

+6000m2/v 2018-2020,

myyntikate-% paranee hitaasti,

OPEX tehokkuus ei parane,


Perusskenaario – EUR 12

Perusskenaarion ennusteissamme oletamme lievää 1%:n like-for-like liikevaihdon kasvua

vuosina 2017-2020. Myymäläverkoston laajentamisen osalta oletamme Tokmannin

avaavan suunnitelman mukaisesti 22,000m2 uutta myyntipinta-alaa vuonna 2017 ja

12,000m2 vuosina 2018-2020. Lisäksi oletamme yhtiön kykenevän parantamaan

myyntikatettaan asteittain suorahankintaa kasvattamalla, hankintavolyymin kasvaessa ja

volyymeja yhdistämällä Europrisin kanssa. Operatiivisten kulujen suhde liikevaihtoon

laskee perusskenaariossamme hienoisesti yhtiön pystyessä tehostamaan myymälöiden

henkilötehokkuutta sekä pitämään vuokratasot kurissa.

Perusskenaario:

EUR 12

2018E EBITDA EUR 77m




4(28)

Optimistinen skenaario – EUR 16

Optimistisissa ennusteissamme oletamme like-for-like kasvun olevan 4% vuonna 2017 ja

3% vuosina 2018-2020. Lisäksi oletamme Tokmannin löytävän ennakoitua enemmän

sopivia kauppapaikkoja ja avaavan 27,000m2 uutta myyntipinta-alaa vuonna 2017,

sisältäen 5,000m2 avauksia Anttilalta vapatuvissa tiloissa, ja 14,000m2 vuosina 2018-

2020. Optimistisessa skenaariossamme myyntikate parantuu hiukan perusskenaariota

nopeammin yhtiön kasvattaessa suorahankintaa ja yhdistämällä hankintavolyymeja

Europrisin kanssa. Operatiivisten kulujen suhde liikevaihtoon laskee hieman

perusskenaariota nopeammin yhtiön pystyessä tehostamaan myymälöiden

henkilötehokkuutta sekä pitämään vuokratasot kurissa.

Pessimistinen skenaario – EUR 8

Pessimistisissä ennusteissamme oletamme like-for-like kasvun olevan -1% vuonna 2017-

2018 ja 0% vuosina 2019-2020. Lisäksi oletamme Tokmannin kohtaavan haasteita

sopivien kauppapaikkojen löytämisessä. Pessimistisissä ennusteissamme myyntipinta-

alan lisäys jää 14,000m2 vuonna 2017 ja vain 6,000m2 vuosina 2018-2020. Lisäksi

oletamme myyntikatteen paranevan vain marginaalisesti hankintamixin hitaan

parannuksen seurauksena. Oletamme myös, että OPEX suhde liikevaihtoon pysyy

nykytasollaan.

Skenaarioanalyysi – arvostuskertoimet

Arvostuskerto imet 2016 2017E 2018E 2019E 2020E

EV/EBITDA

Optimistinen 9.8x 9.4x 7.7x 6.6x 5.7x

Perus 9.8x 10.7x 9.6x 8.5x 7.6x

Pessimistinen 9.8x 12.2x 11.5x 10.9x 10.4x

EV/EBIT


Perus 12.9x 13.7x 11.8x 10.2x 9.0x


P/E


Perus 19.5x 16.3x 14.0x 12.2x 10.9x


Lähde: Evli Research

Optimistinen skenaario:

EUR 16

2018E EBITDA 94m


Pessimistinen skenaario:

EUR 8

2018E EBITDA EUR 64m




5(28)

Tokmanni – peruskenaarion ennusteet

Tavoitehintamme (EUR 12) ja ”Lisää” suosituksemme perustuvat perusskenaarion

ennusteisiin, jossa oletamme lievää like-for-like kasvua, myyntipinta-alan lisääntyvän

yhtiön tavoitteiden mukaisesti, myyntikatteen parantuvan asteittain hankinnan

tehostamisen kautta sekä OPEX-tehokkuuden parantuvan hieman yhtiön pystyessä

tehostamaan myymälöiden henkilötehokkuutta sekä pitämään vuokratasot kurissa.

Tokmanni 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E 2019E 2020E

Liikevaihto 712.8 734 .3 755 .3 775 .8 826 .0 864 .4 895 .7 928 .6

Kasvu-% 3.3 % 3.0 % 2.9 % 2.7 % 6.5 % 4.6 % 3.6 % 3.7 %

Materiaalit ja palvelut (adj.) -474.6 -486.8 -497.2 -507.9 -538.2 -559.8 -576.4 -593.7

Kasvu-% - 2.6 % 2.1 % 2.2 % 6.0 % 4.0 % 3.0 % 3.0 %

% iikevaihdosta 66.6 % 66.3 % 65.8 % 65.5 % 65.2 % 64.8 % 64.4 % 63.9 %

Myyntikate (ad j. ) 238 .2 247 .5 258 .1 267 .9 287 .8 304 .6 319 .3 334 .9

Myyntikatemarginaali 33.4 % 33.7 % 34.2 % 34.5 % 34.8 % 35.2 % 35.7 % 36.1 %

Kiinteät kulut yht. (ad j. ) -185.1 -193.9 -203.7 -208.5 -221.0 -231.2 -238.7 -247.5

Kasvu-% - 4.8 % 5.0 % 2.4 % 6.0 % 4.6 % 3.2 % 3.7 %

% liikevaihdosta 26.0 % 26.4 % 27.0 % 26.9 % 26.8 % 26.8 % 26.7 % 26.7 %

Liiketoiminnan muut tuotot 3.5 3.6 4.0 3.4 3.5 3.5 3.5 3.5

Osuus yhteysyritysten voitosta/tappiosta 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

Poistot ja arvonalentumiset -12.6 -13.5 -14.8 -15.2 -15.2 -14.6 -14.0 -13.6

Käyttökate (EBITDA) , vertailukelpo inen 56 .7 57 .1 58 .4 62.8 70 .3 76 .9 84 .1 90 .9

Käyttökatemarginaali 8.0 % 7.8 % 7.7 % 8.1 % 8.5 % 8.9 % 9.4 % 9.8 %

Liikevo itto (EBIT) , vertailukelpo inen 44 .1 43 .6 43 .6 47 .7 55 .1 62.3 70 .1 77 .3

Liikevoittomarginaali 6.2 % 5.9 % 5.8 % 6.1 % 6.7 % 7.2 % 7.8 % 8.3 %

Kertaerät raportoidussa myyntikatteessa 0.0 1.1 -0.6 0.5 0.0 0.0 0.0 0.0

Kertaerät kiinteissä kuluissa -1.1 -1.8 -4.0 1.0 0.0 0.0 0.0 0.0

Liikevo itto (EBIT) 43 .0 43 .0 39 .0 49 .2 55 .1 62.3 70 .1 77 .3

Liikevoittomarginaali 6.0 % 5.9 % 5.2 % 6.3 % 6.7 % 7.2 % 7.8 % 8.3 %

Nettorahoituskulut -23.0 -22.2 -20.9 -15.3 -6.0 -5.0 -4.0 -3.0

Tulos ennen vero ja 20 .1 20 .8 18 .1 33 .9 49 .1 57 .3 66 .1 74 .3

Verot -4.8 -4.2 -3.4 -6.8 -9.8 -11.5 -13.2 -14.9

Veroaste (%) 23.9 % 20.1 % 18.8 % 20.1 % 20.0 % 20.0 % 20.0 % 20.0 %

Vähemmistöosuudet 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

Nettotulos 15 .3 16 .6 14 .7 27 .1 39 .3 45 .8 52.9 59 .5

Keskim. osakemäärä (miljoonina) 58.9 58.9 58.9 58.9 58.9 58.9 58.9 58.9

EPS 0 .26 0 .28 0 .25 0 .46 0 .67 0 .78 0 .90 1 .01

Os inko ja pääomanpalautus - - - 0 .51 0 .47 0 .55 0 .63 0 .71

Voitonjakosuhde (%) 111% 70% 70% 70% 70%

Lähde: Tokmanni, Evli Sijoitustutkimus



6(28)

Arvostus ja verrokit

Ennusteillamme Tokmannin EV/EBITDA –kertoimet ovat nykyisellä arvostuksella 10.7x,

9.6x ja 8.5x vuosina 2017-2019E. Kertoimet ovat jonkin verran pohjoismaisten

vähittäiskauppaverrokkien alle, mutta globaaleja halpakauppaverrokkeja korkeammat.

EV/FCF-kertoimilla Tokmanni on diskontolla sekä pohjoismaisiin vähittäiskauppa- että

globaaleihin halpakauppaverrokkeihin nähden. Huomionarvoista on, että Tokmannin

osakkeella on käyty kauppa vasta vajaa vuosi, joten kattavaa aikasarjaa historiallisesta

arvostustasosta ei ole vielä muodostunut.

Aloitamme Tokmannin seurannan ”Lisää” suosituksella ja EUR 12 tavoitehinnalla.

Tavoitehintamme huomioi sekä perusskenaarion DCF-mallimme indikoiman arvostuksen

että suhteellisen arvostuksen verrokkeihin nähden.

-40.0 %

-20.0 %

0.0 %

20.0 %

40.0 %

60.0 %

80.0 %

100.0 %

0.0x

2.0x

4.0x

6.0x

8.0x

10.0x

12.0x

14.0x

3/16 6/16 9/16 12/16 3/17 6/17

Tokmanni Group Oyj Verrokkiryhmän mediaani

Preemio Keskimääräinen preemio

12-kk fwd EV/EBITDA (pohjoismaiset vähittäiskauppayhtiöt)

Source: Factset

-40.0 %

-20.0 %

0.0 %

20.0 %

40.0 %

60.0 %

80.0 %

100.0 %

0.0x

2.0x

4.0x

6.0x

8.0x

10.0x

12.0x

14.0x

3/16 6/16 9/16 12/16 3/17 6/17

Tokmanni Group Oyj Verrokkiryhmän mediaani

Preemio Keskimääräinen preemio

12-kk fwd EV/EBITDA (halpakaupat)

Source: Factset

Tokmannin arvostus

pohjoismaisiin verrokkeihin

nähden näyttää

maltilliselta erityisesti

EV/FCF -kertoimilla

Aloitamme Tokmannin

seurannan ”Lisää”

suosituksella ja EUR 12

tavoitehinnalla



7(28)

MCAP EV/EBITDA EV/EBITDA EV/EBITDA EV/EBIT EV/EBIT EV/EBIT EV/FCF EV/FCF EV/FCF P/E P/E P/E

VERROKIT paikall. val. 17 18 19 17 18 19 17 18 19 17 18 19

Pohjo ismaiset vähittäiskaupp iaat

Axfood AB 29403 11.0x 10.4x 10.2x 14.7x 13.9x 13.4x 28.0x 18.6x 18.3x 19.5x 18.4x 17.9x

Byggmax Group AB 3826 8.9x 7.9x 6.7x 12.5x 10.9x 9.1x 21.1x 16.3x 26.9x 12.1x 10.8x 10.1x

Clas Ohlson AB Class B 8913 9.2x 8.6x 12.6x 11.6x 18.0x 16.1x 17.0x 15.9x

Europris ASA 6334 10.4x 9.2x 8.4x 11.8x 10.3x 9.4x 15.0x 15.5x 13.8x 14.7x 13.1x 12.0x

ICA Gruppen AB 59680 11.0x 10.6x 10.2x 14.7x 14.1x 13.7x 30.6x 25.2x 22.7x 16.7x 16.3x 15.9x

Kesko Oyj Class B 4266 9.1x 8.4x 8.1x 13.1x 11.7x 11.0x 27.7x 17.5x 19.3x 17.2x 15.6x 14.7x

Stockmann Oyj Abp Class B 526 12.1x 10.2x 9.0x 26.9x 19.3x 15.9x 35.0x 33.2x 31.1x 37.3x 18.6x 14.4x

Verkkokauppa.com Oy 333 17.3x 13.8x 11.1x 18.5x 14.6x 11.8x 69.6x 35.6x 18.9x 26.4x 20.7x 16.8x

XXL ASA 12812 14.1x 11.3x 9.5x 16.4x 12.9x 10.8x 52.7x 26.7x 23.4x 19.9x 15.7x 13.2x

Halpakaupp iaat

B&M European Value Retail SA. 3113 13.6x 12.0x 11.2x 15.5x 13.7x 12.7x 30.1x 24.9x 19.0x 16.7x 15.3x

Big Lots, Inc. 2294 5.7x 5.6x 5.4x 8.0x 7.8x 7.5x 18.3x 16.9x 11.4x 12.7x 11.8x 11.2x

Clas Ohlson AB Class B 8913 9.2x 8.6x 12.6x 11.6x 18.0x 16.1x 17.0x 15.9x

Costco Wholesale Corporation 72763 13.9x 12.5x 11.4x 18.5x 16.4x 14.7x 30.3x 35.0x 29.7x 29.2x 25.8x 23.2x

Distribuidora Internacional de Alimentacion SA3189 6.4x 6.0x 5.6x 10.6x 9.9x 9.2x 19.7x 18.0x 18.0x 12.1x 11.7x 11.3x

Dollar General Corporation 20341 9.2x 8.5x 10.9x 10.1x 20.8x 19.1x 15.7x 14.2x 12.7x

Dollar Tree, Inc. 17830 8.5x 7.5x 6.5x 11.2x 9.7x 8.5x 26.8x 21.7x 17.9x 16.9x 15.0x 13.8x

Dollarama Inc. 11496 16.9x 15.3x 18.5x 16.8x 28.1x 25.6x 24.4x 21.2x

Don Quijote Holdings Co.,Ltd. 604142 11.6x 10.9x 10.2x 15.4x 14.3x 13.2x 313.2x 87.7x 20.5x 19.5x 17.8x

Europris ASA 6334 10.4x 9.2x 8.4x 11.8x 10.3x 9.4x 15.0x 15.5x 13.8x 14.7x 13.1x 12.0x

Five Below, Inc. 2104 11.7x 9.5x 14.4x 11.8x 28.7x 24.7x 24.3x 20.1x 16.4x

Ollie's Bargain Outlet Holdings Inc 1927 14.3x 11.4x 16.9x 14.1x 43.3x 51.3x 29.2x 24.7x 23.0x

Target Corporation 30508 6.4x 6.6x 6.6x 10.2x 10.7x 10.9x 15.1x 17.5x 13.4x 13.5x 13.6x 12.3x

Wal-Mart Stores, Inc. 214693 7.8x 7.7x 7.5x 11.4x 11.1x 10.7x 19.7x 18.3x 16.9x 16.2x 15.4x 14.2x

Pohjo ismaiset verrokit med iaani 6334 11 .0x 10 .2x 9 .3x 14 .7x 12.9x 11 .4x 28 .0x 18 .6x 21 .0x 17 .2x 15 .9x 14 .6x

Halpakaupp iaat verrokit med iaani 10205 9 .8x 8 .9x 7 .5x 12.2x 11 .4x 10 .7x 20 .8x 20 .4x 17 .4x 16 .9x 15 .7x 14 .0x

Tokmanni (Evli es t. ) 643 10 .7x 9 .6x 8 .5x 13 .7x 11 .8x 10 .2x 18 .5x 14 .7x 12.8x 16 .3x 14 .0x 12.2x

Tokmanni preemio vs. pohjoismaiset vähittäiskauppiaat -2% -6% -8% -7% -9% -11% -34% -21% -39% -5% -12% -16%

Tokmanni preemio vs. halpakauppiaat 9% 7% 13% 12% 4% -5% -11% -28% -26% -3% -10% -13%

Osinkotuotto Liikevoittomarginaali (EBIT-%) Sijoitetun po:n tuotto (ROCE) Oman po:n tuotto (ROE)

VERROKIT Ticker 17 18 19 17 18 19 17 18 19 17 18 19


Axfood AB AXFO-SE 4.5% 4.7% 4.9% 4.3% 4.3% 4.3% 32.0% 32.2% 29.4% 34.6% 34.6% 33.6%

Byggmax Group AB BMAX-SE 4.3% 4.5% 5.6% 6.9% 7.2% 7.3% 18.4% 19.0% 121.6% 22.3% 22.1% 41.6%

Clas Ohlson AB Class B CLAS.B-SE 4.7% 4.9% 8.2% 8.4% 26.7% 26.8% 22.5% 22.6%

Europris ASA EPR-NO 4.8% 5.2% 5.7% 11.1% 11.5% 11.5% 17.4% 18.4% 18.8% 24.0% 24.4% 24.0%

ICA Gruppen AB ICA-SE 3.6% 3.8% 4.0% 4.4% 4.4% 4.4% 9.5% 9.6% 9.4% 11.6% 11.5% 11.4%

Kesko Oyj Class B KESBV-FI 5.2% 5.6% 5.5% 3.1% 3.3% 3.5% 12.8% 13.9% 14.3% 12.0% 12.7% 13.3%

Stockmann Oyj Abp Class B STCBV-FI 0.5% 1.6% 2.9% 3.9% 5.1% 6.0% 2.6% 3.5% 4.1% 1.3% 2.6% 3.3%

Verkkokauppa.com Oy VERK-FI 2.6% 3.0% 3.7% 3.8% 4.1% 4.5% 32.7% 34.4% 39.7% 28.6% 31.4% 32.6%

XXL ASA XXL-NO 2.5% 3.1% 3.8% 9.3% 9.7% 10.0% 16.1% 18.1% 19.5% 16.3% 18.1% 19.1%

Halpakaupp iaat

B&M European Value Retail SA. BME-GB 2.1% 2.5% 2.6% 8.2% 8.2% 8.0% 15.8% 16.8% 18.5% 19.5% 17.0%

Big Lots, Inc. BIG-US 1.8% 1.9% 2.0% 5.6% 5.8% 5.8% 30.2% 27.3% 20.2% 28.0% 28.3% 22.0%

Clas Ohlson AB Class B CLAS.B-SE 4.7% 4.9% 8.2% 8.4% 26.7% 26.8% 22.5% 22.6%

Costco Wholesale Corporation COST-US 1.1% 1.2% 1.3% 3.1% 3.3% 3.4% 21.2% 21.2% 22.4% 18.5% 18.4% 17.9%

Distribuidora Internacional de Alimentacion SADIA-ES 4.2% 4.4% 6.0% 4.0% 4.0% 4.0% 34.2% 33.2% 25.2% 54.8% 46.1% 39.7%

Dollar General Corporation DG-US 1.4% 1.5% 1.8% 9.2% 9.1% 9.1% 21.9% 23.2% 25.2% 21.5% 21.6%

Dollar Tree, Inc. DLTR-US 0.0% 0.0% 0.0% 9.0% 9.5% 9.8% 14.4% 15.2% 16.4% 15.6% 14.2%

Dollarama Inc. DOL-CA 0.4% 0.4% 21.0% 21.1% 43.6% 46.6% 272.6%

Don Quijote Holdings Co.,Ltd. 7532-JP 0.7% 0.7% 0.8% 5.6% 5.6% 5.7% 10.2% 10.3% 10.5% 11.3% 10.7% 10.5%

Europris ASA EPR-NO 4.8% 5.2% 5.7% 11.1% 11.5% 11.5% 17.4% 18.4% 18.8% 24.0% 24.4% 24.0%

Five Below, Inc. FIVE-US 0.0% 0.0% 11.6% 11.7% 11.8% 29.5% 23.0% 21.4%

Ollie's Bargain Outlet Holdings Inc OLLI-US 0.0% 11.5% 11.6% 11.2% 12.1% 13.6% 9.7% 10.5%

Target Corporation TGT-US 4.5% 4.7% 5.0% 5.8% 5.6% 5.5% 15.9% 15.5% 13.4% 20.8% 20.7% 21.4%

Wal-Mart Stores, Inc. WMT-US 3.0% 3.1% 3.2% 4.5% 4.5% 4.6% 16.8% 16.6% 16.6% 16.7% 17.0% 18.3%

Pohjo ismaiset verrokit med iaani 4 .3% 4.5% 4.4% 4.4% 5.1% 5.2% 17 .4% 18 .4% 19 .2% 22.3% 22.1% 21 .6%

Halpakaupp iaat verrokit med iaani 1 .6% 1.9% 2.3% 8.2% 8.3% 6.9% 19 .3% 18 .4% 19 .5% 21 .2% 20 .7% 18 .3%

Tokmanni (Evli es t. ) 4 .3% 5.0% 5.8% 6.7% 7.2% 7.8% 16 .3% 18 .2% 20 .4% 23 .0% 24 .8% 25 .7%

Kassavirtakonversio (FCF/EBITDA) CAPEX/liikevaihto Nettovelka/EBITDA Omavaraisuusaste

VERROKIT 17 18 19 17 18 19 17 18 19 17 18 19


Axfood AB 39% 56% 55% 2% 2% 2% -0.3x -0.4x -0.4x 39% 40% 41%

Byggmax Group AB 42% 48% 25% 3% 3% 2% 2.0x 1.6x 0.6x 37% 40% 41%

Clas Ohlson AB Class B 51% 54% na. 3% 3% -0.7x -0.8x 55% 55%

Europris ASA 69% 59% 61% 2% 1% 1% 1.3x 1.0x 0.7x 39% 41% 43%

ICA Gruppen AB 36% 42% 45% 3% 3% 3% 1.6x 1.5x 1.4x 40% 40% 40%

Kesko Oyj Class B 33% 48% 42% 2% 2% 2% 0.3x 0.1x 0.2x 48% 48% 49%

Stockmann Oyj Abp Class B 35% 31% 29% 4% 4% 4% 7.0x 5.8x 5.0x 49% 50% 50%

Verkkokauppa.com Oy 25% 39% 59% 1% 0% 0% -2.0x -1.7x -1.6x 40% 41% 43%

XXL ASA 27% 42% 41% 2% 2% 2% 1.4x 1.0x 0.8x 54% 56% 58%

Halpakaupp iaat

B&M European Value Retail SA. 45% 48% na. 2% 2% 1% 1.5x 1.2x 0.6x 56% 58%

Big Lots, Inc. 31% 33% 48% 3% 2% 2% 0.1x 0.2x 0.0x 39% 40% 45%

Clas Ohlson AB Class B 51% 54% na. 3% 3% -0.7x -0.8x 55% 55%

Costco Wholesale Corporation 46% 36% 38% 2% 2% 2% 0.0x -0.1x -0.2x 38% 40% 43%

Distribuidora Internacional de Alimentacion SA 32% 33% 31% 4% 4% 3% 1.4x 1.2x 1.0x 14% 16% 17%

Dollar General Corporation 44% 45% 46% 3% 2% 2% 1.1x 1.0x 47% 47% 45%

Dollar Tree, Inc. 32% 34% 37% 3% 3% 3% 1.7x 1.2x 0.7x 39% 45% 59%

Dollarama Inc. 60% 59% na. 3% 3% 1.6x 1.6x 7% -10%

Don Quijote Holdings Co.,Ltd. -4% 3% 12% 5% 5% 4% 1.9x 1.8x 1.7x 43% 45% 46%

Europris ASA 69% 59% 61% 2% 1% 1% 1.3x 1.0x 0.7x 39% 41% 43%

Five Below, Inc. 41% 39% 42% 4% 4% 4% -0.5x -0.5x 62% 64%

Ollie's Bargain Outlet Holdings Inc 33% 22% na. 2% 2% 2% 0.5x 0.1x 64% 68%

Target Corporation 42% 38% 50% 3% 3% 3% 1.6x 1.7x 1.7x 29% 29% 32%

Wal-Mart Stores, Inc. 40% 42% 45% 2% 2% 2% 1.2x 1.2x 1.2x 39% 38% 37%

Pohjo ismaiset verrokit med iaani 36% 48% 43% 2% 2% 2% 1.3x 1 .0x 0 .7x 40% 41% 43%

Halpakaupp iaat verrokit med iaani 41% 38% 43% 3% 3% 2% 1.3x 1 .1x 0 .7x 39% 43% 43%

Tokmanni (Evli es t. ) 58% 65% 66% 2% 1% 1% 1.6x 1 .2x 0 .8x 38% 41% 45%

Lähde: Factset, Evli Sijoitustutkimus



8(28)

Yhtiökuvaus – markkinajohtaja 2 mrd. euron

halpakauppamarkkinoilla

Tokmanni on Suomen suurin halpakauppa sekä myymälöiden määrällä että liikevaihdolla

mitattuna. Yhtiöllä oli vuoden 2016 lopussa Suomessa 162 myymälää ympäri Suomea ja

se on Suomen halpakauppamarkkinoiden ainoa valtakunnallinen toimija. Yhtiön

Mäntsälässä sijaitseva pääkonttori ja jakelukeskus sekä kaikki sen myymälät yhtä lukuun

ottamatta toimivat vuokratiloissa.

Myynnin rakenne – sekä päivittäis- että käyttötavaraa

Tokmannin tuotevalikoima koostuu noin 25,000 tuotenimikkeestä ja se voidaan jakaa

kuuteen eri tuotealueeseen. Yhtiö ei kuitenkaan raportoi tuotealuekohtaisia myyntilukuja

vaan raportoi liikevaihdon ainoastaan konsernitasolla. Sen sijaan yhtiö on antanut

tuotenimikkeiden jakauman tuotealueittain. Yhtiön kuusi eri tuotealuetta ovat:

• Elintarvikkeet (31% tuotenimikkeistä 2015 lopussa)

• Työkalut ja sähkötarvikkeet (19%)

• Kodin puhdistus ja henkilökohtainen hygienia (16%)

• Vapaa-aika ja kodintekniikka (12%)

• Koti, sisustus ja puutarha (11%)

• Pukeutuminen (11%)

Tokmannin tuotevalikoima koostuu brändituotteista, omista merkeistä sekä lisensoiduista

merkeistä. Yhtiö on viime vuosina pyrkinyt lisäämään omien merkkien suhteellista

osuutta myynnistä niiden brändituotteita parempien katteiden takia. Lisensoituja

merkkejä yhtiö käyttää lähinnä silloin, kun se haluaa vauhdittaa pääsyä uusiin

tuoteryhmiin verrattuna omien merkkien luomiseen. Tokmanni suunnittelee lisäävänsä

omien merkkien käyttöä ja vähentävänsä lisensoitujen merkkien käyttöä.

31%

19%16%

12%

11%

11%

Tokmanni - tuotenimikkeiden jakauma 2015

Elintarvikkeet

Työkalut ja

sähkötarvikkeet

Kodin puhdistus ja

henkilökohtainen

hygieniaVapaa-aika ja

kodintekniikka

Koti, sisustus ja

puutarhaLähde: tokmanni

66%

34%

Tokmanni - Myynnin jakauma 2016

Brändituotteet

Omat merkit, lisensoidut merkit jabrändittömät tuotteet

Lähde: tokmanni

Fyysisen myymäläverkoston lisäksi Tokmanni palvelee asiakkaitaan myös verkkokaupan

kautta, mutta ei raportoi verkon osuutta kokonaismyynnistä. Verkosta tuleva myynti on

käsityksemme mukaan pientä. Myynnin lisäksi verkkosivujen tarkoitus on lisätä

näkyvyyttä ja toimia hinta- ja tuotetietojen lähteenä.

Tokmanni on Suomen

suurin halpakauppa sekä

myymälöiden määrällä että

liikevaihdolla mitattuna

Myynti koostuu kuudesta

tuotealueesta

Yhtiö on viime vuosina

pyrkinyt lisäämään omien

merkkien suhteellista

osuutta myynnistä

Verkosta tuleva myynti on

käsityksemme mukaan

pientä



9(28)

Kulurakenne – myymäläverkosto aiheuttaa valtaosan

operationaalisista kuluista

Tokmanni raportoi operatiiviset kulunsa kahdessa pääerässä, jotka ovat henkilöstökulut ja

liiketoiminnan muut kulut. Liiketoiminnan muissa kuluissa vuokrakulut ja kiinteistöjen ja

kauppapaikkojen kulut ovat suurimmat erät. Tokmannin operatiiviset kulut voidaan jakaa

myös toiminnoittain. Noin 80% yhtiön operatiivista kuluista syntyy myymäläverkostosta:

54%

46%

Operatiivisten kulujen jakauma 2016

Liiketoiminnan muut kulut

työsuhde-etuuksista aiheutuvat kulut

Lähde: tokmanni

40%

13%

28%

6% 13%

Liiketoiminnan muut kulut jakauma 2016

VuokrakulutMarkkinointikulutKiinteistöjen ja kauppapaikkojen kulutUlkopuoliset palvelutMuut kulut

Lähde: tokmanni

80%

13%

6%

Operatiiviset kulut toiminnoittain 2015

Myymäläverkosto Hallinnolliset kulut

Logistiikka

Lähde: tokmanni

Kaikki yhtiön vuokrakulut eivät kuitenkaan kirjaudu liiketoiminnan muiksi kuluiksi. Osa

Tokmannin vuokrasopimuksista on ns. rahoitusleasingsopimuksia, jotka kirjataan

tuloslaskelmassa rahoituskuluiksi ja rahoitusleasinghyödykkeiksi merkittyjen kiinteistöjen

poistoiksi. Vuosina 2013-2015 näihin vuokrasopimuksiin liittyvät poistot ja rahoituskulut

olivat yhteensä n. EUR 7.5-8.0m vuodessa. Suurin osa näistä liittyvät Mäntsälän

logistiikkakeskukseen.

Hankinta ja logistiikka – kateparannusta suoratoimituksista

Tokmanni hankkii myymänsä tuotteet pääasiassa Suomesta, Euroopasta ja Aasiasta.

Yhtiön tavarantoimittajaverkosto on laaja ja hajautunut. Vuonna 2015 20 suurimman

tavarantoimittajan osuus Tokmannin liikevaihdosta oli noin 24% eikä minkään

toimittajan osuus liikevaihdosta ylittänyt 3%:n rajaa. Samana vuonna Tokmannin

liikevaihdosta 70%/12%/18% oli peräisin Suomessa/Euroopassa/Aasiassa sijaitsevilta

tavarantoimittajilta hankituista tuotteista.

Tokmanni hyödyntää hankinnassa sekä suorahankintaa valmistajilta että agentti- ja

tukkukauppiaita. Yhtiö tekee suorahankintaa valmistajilta oman osto-organisaation

kautta sekä Suomessa että ulkomailla, jonka lisäksi yhtiö tekee Aasiassa suorahankintaa

Norjalaisen halpakauppaketju Europris Ltd:n kanssa perustetun yhteisyrityksen kautta.

Yhteisyritys (Tokmanni-Europris Sourcing Ltd, omistus 50/50) on perustettu Shangaihin

vuonna 2013 ja sen tarkoitus on tehostaa sekä Tokmannin että Europrisin ostotoimintaa.

Hankinnan tehostaminen yhteisyrityksen kautta perustuu agentti- ja tukkukauppiaiden

leikkaamiseen pois toimitusketjusta sekä suuriin volyymeihin. Hankintayhtiön kautta

hankittujen tuotteiden katehyöty vaihteli tyypillisesti 10–15 prosenttiyksikön välillä

agentti- ja tukkuportaaseen nähden riippuen tuotteesta ja tuoteryhmästä vuonna 2015.

Tokmanni on hiljalleen kasvattanut suoratuontiaan viime vuosina. Suorantuonnin kautta

hankituttujen tuotteiden osuus yhtiön liikevaihdosta on kasvanut 16%:sta vuonna 2013

22%:iin vuonna 2016. Tokmanni tavoittelee kasvattavansa Shanghain yhteisyrityksen

kautta tapahtuvan hankinnan osuutta liikevaihdosta vuoden 2015 10%:sta asteittain

20%:iin. Samalla yhtiö tavoittelee kasvattavansa myös oman suoratuonnin osuutta

liikevaihdosta.

Noin 80% yhtiön

operatiivista kuluista

syntyy myymäläverkostosta

Osa vuokrasopimuksista on

rahoitusleasingsopimuksia,

jotka kirjataan

tuloslaskelmassa

rahoituskuluiksi ja

poistoiksi

Yhtiön

tavarantoimittajaverkosto

on laaja ja hajautunut

Agentti- ja

tukkukauppiaiden lisäksi

Tokmanni tekee hankintaa

suoraan valmistajilta sekä

oman organisaation kautta

että Europris Ltd:n kanssa

perustetun yhteisyrityksen

kautta

Tokmanni pyrkii

kasvattamaan

suoratuonnin osuutta

liikevaihdosta



10(28)

16%20%

12%10%

10%12%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

2013 2014 2015 2016

Tokmanni - Suoratuonnin kehitys (%-osuus liikevaihdosta)

Suora tuonti Shanghain yhteisyrityksen osuusLähde: tokmanni

Tokmannin ulkomainen hankinta tuo mukanaan myös jonkin verran valuuttakurssiriskiä.

Vuonna 2016 yhtiön hankinnoista 90% oli euroissa ja 10% Yhdysvaltain dollareissa.

Suojautuakseen valuuttakurssien muutoksilta Tokmanni käyttää termiinisopimuksia ja

valuuttaoptioita, joilla se suojaa tyypillisesti vähintään 50% 5kk ajanjaksona tehtävistä

USD-määräisistä ostoista.

Tokmannin pääkonttori sijaitsee jakelukeskuksen yhteydessä Mäntsälässä. Jakelukeskus

koostuu keskusvarastosta ja logistiikkaterminaalista. Noin 70% hankituista tuotteista

päätyi vuonna 2015 Mäntsälään varastointia ja edelleen toimitusta varten. Noin 20%

tuotteista toimitettiin Mäntsälään välitöntä jakelua varten, ja noin 10% (esim.

tuoreruoka ja juomat) toimitettiin suoraan myymälöihin tuotteiden valmistajilta.

Mäntsälän jakelukeskuksesta tuotteiden jakelu ja toimitus on ulkoistettu Suomen

Kaukokiito Oy:lle. Mäntsälän jakelukeskus on suunniteltu noin 200 myymälän

palvelemiseen, joten se kestää myymälämäärän noin 25%:n kasvun nykyisestä.

Tase hyvässä kunnossa listautumisen jälkeen

Kevään 2016 listautumisannin yhteydessä Tokmanni uudisti pääomarakenteensa.

Listautumisannissa yhtiö keräsi noin EUR 96m nettovarat, joilla se maksoi takaisin

korkeakorkoiset osakaslainat korkoineen (yht. EUR 96m). Samalla yhtiö neuvotteli

olemassa olevat lainansa uudelleen. Toimenpiteiden seurauksena yhtiön rahoituskulut

ovat laskeneet merkittävästi. Vuonna 2016 nettorahoituskulut olivat EUR 15m, joita voi

verrata EUR 21-23m tasoon vuosina 2013-2015. Korkokulut laskevat edelleen vuonna

2017 vuodesta 2016 vuoden 2017 ollessa ensimmäinen kokonainen vuosi uudella

rahoitusrakenteella ja paremmilla lainaehdoilla. Ennusteissamme rahoituskulut vuonna

2017 ovat EUR 6m.

Listautumisannin seurauksena yhtiön nettovelka on myös laskenut merkittävästi. Vuoden

2016 lopussa yhtiön nettovelka putosi tasolle EUR 116m. Nettovelan ja käyttökatteen

suhde oli vuoden 2016 lopussa 1.8x yhtiön pitkän aikavälin taloudellisen tavoitteen

ollessa <2.0x. Ennusteissamme perusteella nettovelan ja käyttökatteen suhde on noin

1.6x vuoden 2017 lopussa.

Ulkomainen hankinta tuo

mukanaan jonkin verran

valuuttariskiä, jota yhtiö

suojaa termiinisopimuksilla

ja valuuttaoptioilla

Tokmannin pääkonttori

sijaitsee jakelukeskuksen

yhteydessä Mäntsälässä.

Jakelukeskus kestää

myymälämäärän noin

25%:n kasvun nykyisestä

Tokmanni uudisti

rahoitusrakenteensa

listautumisen yhteydessä,

jonka johdosta

rahoituskulut ovat

laskeneet merkittävästi

Myös velkaantuminen on

laskenut: nettovelan ja

käyttökatteen suhde oli

vuoden 2016 lopussa 1.8x



11(28)

Strategiset ja taloudelliset tavoitteet, ohjeistus sekä osinkopolitiikka

Tokmannin strategisena tavoitteena on jatkaa asemansa vahvistamista Suomen

johtavana halpakauppaketjuna hyödyntämällä keskeisiä kilpailuetujaan: vahvaa

hintamielikuvaa, houkuttelevaa ja laajaa tuotevalikoimaa sekä hyvää asiakaskokemusta.

Tokmanni tähtää vakaaseen ja kannattavaan pitkän aikavälin kasvuun (1) hyödyntämällä

lisää yhdenmukaista brändiään, parannettua myymäläkonseptiaan ja kategoriahallintaa

vertailukelpoisen kasvun tukemiseksi, (2) jatkamalla myymäläverkostonsa laajentamista ja

(3) lisäämällä kannattavuutta ja käyttöpääoman hallintaa paremmilla prosesseilla ja

työkaluilla ostoissa, toimitusketjun hallinnassa ja kategoriahallinnassa.

Tokmannin pitkän aikavälin taloudelliset tavoitteet:

Myymäläavaukset: yhtiön tavoitteena on laajentaa myymäläverkostoaan

nettomääräisesti laskettuna noin 12 000 m2 vuodessa. Tämä muodostuu noin viidestä

uudesta tai uudelleensijoitetusta myymälästä. Tokmannni oman kartoituksen mukaan

myymäläverkostoa voidaan laajentaa noin 200 myymälään. Vuoden 2016 lopussa yhtiöllä

oli 162 myymälää.

Vertailukelpoisten myymälöiden kasvu: yhtiö tavoittelee vertailukelpoisten myymälöiden

liikevaihdon lievää kasvua olettaen, että markkinaolosuhteet pysyvät ennallaan.

Käyttökatemarginaali: yhtiö pyrkii nostamaan käyttökatemarginaalinsa (EBITDA-%)

asteittain noin 10 %:iin parantamalla myyntikateprosenttia ja pitämällä liiketoiminnan

kulut vakaina suhteessa toiminnan laajuuteen.

Nettovelka/oikaistu käyttökate: yhtiön tavoitteena on pitää nettovelan suhde oikaistuun

käyttökatteeseen alle 2.0x tasolla.

Osinkopolitiikka: yhtiö pyrkii jakamaan osinkona noin 70% nettotuloksesta ottaen

kuitenkin huomioon pääomarakenne, taloudellinen tilanne, yleinen talous- ja

liiketoimintatilanne sekä tulevaisuudennäkymät.

Ohjeistus vuodelle 2017 – liikevaihto kasvaa, käyttökatemarginaali

paranee

Tokmanni odottaa hyvää liikevaihdon kasvua vuodelle 2017 perustuen vuosina 2016 ja

2017 avattujen myymälöiden tuomaan liikevaihtoon sekä vertailukelpoisten

myymälöiden lievään liikevaihdon kasvuun. Konsernin kannattavuuden (oikaistu

käyttökate-%) odotetaan paranevan viime vuodesta. Ennusteidemme perusteella

odotamme Tokmannin liikevaihdon kasvavan 6.5% vuonna 2017 ja vertailukelpoisen

käyttökatemarginaalin paranevan 8.5%:iin vuoden 2016 8.1%:sta.

Tulosohjeistuksen lisäksi Tokmanni on indikoinut, että vuoden 2017 CAPEX tulee olemaan

edellisvuotta suurempi johtuen suuresta noin 22,000m2 myymäläpinta-alan lisäyksestä.

Lisäksi yhtiö on indikoinut, että uuden keskikokoisen myymälän avaaminen vaatii

investointina (CAPEX) noin EUR 200/m2. Ylläpitoinvestointien yhtiö ennakoi pysyvän

suunnilleen edellisvuosien tasolla vuonna 2017 (EUR 4-5m vuosina 2015-2016). Näiden

lisäksi yhtiö tekee jatkossakin pieniä kehitysinvestointeja vuosittain.

Tokmanni tavoittelee

asemansa vahvistamista

kilpailuetujansa

hyödyntämällä

Myymäläavaukset:

+12,000m2/noin 5

myymälää vuosittain

Like-for-like –kasvu: lievää

kasvua

Käyttökatemarginaali:

asteittain 10%:iin

Nettovelan ja oik.

käyttökatteen suhde: <2.0x

Osinkopolitiikka: noin 70%

nettotuloksesta

Ohjeistus 2017:

liikevaihto kasvaa,

käyttökatemarginaali

paranee

CAPEX kasvaa vuonna

2017 johtuen suuresta

noin 22,000m2

myymäläpinta-alan

lisäyksestä



12(28)

Markkinat ja kilpailukenttä

Tokmanni kohdemarkkinat ovat suuret ja fragmentoituneet. Yhtiön tuotevalikoiman

laajuudesta johtuen kilpailuympäristö ulottuu suorista kilpailijoista, kuten

hypermarketeista ja muista halpakaupoista, tavarataloihin sekä epäsuorempiin ja

tuoteryhmäkohtaisempiin kilpailijoihin, kuten verkkokauppoihin ja erikoiskauppoihin.

Markkinat – Suomen halpakauppamarkkinat kooltaan noin 2 mrd.

euroa

Tokmannin listautumisannin yhteydessä teetättämän selvityksen mukaan Suomen

vähittäiskaupan kokonaismarkkinoiden koon arvioitiin olleen noin 33 mrd. euroa vuonna

2014 (liikevaihdolla mitattuna ilman ALV:a). Selvityksen mukaan keskimääräinen

vuotuinen kasvu oli vuosina 2007-2014 2.3%. Vuosina 2012-2014 kasvu oli selvityksen

mukaan nollan tuntumassa heijastaen nimellisarvoisen BKT:n ja yksityisen kulutuksen

kasvun heikentymistä. Laskusuhdanne vaikutti erityisesti käyttötavaramarkkinoihin,

joiden keskimääräisen vuotuisen kehityksen arvioitiin olleen -1.1% vuosina 2012–2014

markkinan harkinnanvaraisemman luonteen ja kuluttajien korostuneen hintaherkkyyden

seurauksena. Päivittäistavaramarkkinoiden keskimääräisen vuotuisen kasvun arvioitiin

olleen 1.6% vuosina 2012–2014.

18.7 19.1 19.0 20.0 20.6 21.0 21.0 20.5

9.5 10.3 10.7 11.0 11.5 12.1 12.4 12.5

28.2 29.4 29.7 31.0 32.1 33.1 33.4 33.0

0

10

20

30

40

50

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Suomen vähittäiskaupan kokonaismyynti

Käyttötavarat PäivittäistavaratLähde: tokmanni

Tokmannin kohdemarkkinat muodostuvat Suomen vähittäiskaupan kokonaismarkkinoista

ilman tuoreruokaa. Vuonna 2014 Tokmannin kohdemarkkinan arvo oli selvityksen

mukaan noin 26 mrd. euroa. Suomen halpakauppamarkkinoiden kooksi sen sijaan

arvioitiin noin 1.9 mrd. euroa vuonna 2014. Tokmannin markkinaosuus tästä oli noin

38% vuonna 2014. Halpakauppamarkkinoiden raportoitiin kasvaneen vuosina 2012–

2014 noin 2.5% vuosivauhtia vähittäiskaupan kokonaismarkkinoiden kasvun ollessa

samalla ajanjaksolla -0.1%. Halpakauppamarkkinan koko vähittäiskauppamarkkinaa

parempaa kehitystä selittää heikon taloustilanteen aiheuttama käytettävissä olevien

tulojen supistuminen ja hintatietoisuuden kasvu. Lisäksi kyseinen selvitys katsoo, että

halpakauppoihin suhtautumisen muuttumisen myötä halpakaupat ovat tavoittaneet lisää

asiakkaita useista sosioekonomisista luokista kuluttajien etsiessä enenevässä määrin

hyvän hinta-laatusuhteen tarjoavia tuotteita.

Suomen vähittäiskaupan

kokonaismarkkinat eivät

ole juurikaan kasvaneet

viime vuosina heikon

taloustilanteen johdosta

Halpakauppamarkkinoiden

on raportoitu kasvaneen

hiukan koko

vähittäiskauppamarkkinaa

nopeammin viime vuosina



13(28)

Kilpailukenttä fragmentoitunut

Tokmannin kilpailijoita ovat pääasiassa hypermarketit, kuten Citymarket ja Prisma, sekä

muut halpakaupat Suomessa, kuten Halpa-Halli, J. Kärkkäinen, Hong Kong, Veljekset

Keskinen, Minimani ja Clas Ohlson. Lisäksi Tokmanni kilpailee myös useiden

erikoiskauppaketjujen kanssa, jotka toimivat tyypillisesti vain yhdessä tuoteryhmässä.

Tällaisia kilpailijoita ovat esimerkiksi Gigantti, H&M, Ikea ja XXL.

Tokmannin pääkilpailijoiden (hypermarketit ja muut halpakaupat) liikevaihto on viime

vuosina kehittynyt vaihtelevasti. Erityisesti Keskon Citymarketeissa myytävän

käyttötavaran myynti (ja tuotevalikoima) on supistunut viime vuosina. Ymmärryksemme

mukaan tämä johtuu muun muassa erikoiskauppaketjujen suosion kasvusta sekä

hintatietoisuuden lisäyksestä. Erityisesti Pohjanmaalla toimiva Halpa-Halli on suurin

halpakauppakilpailija noin EUR 300m liikevaihdolla. Halpa-Halliin verrattuna Tokmannin

liikevaihto on noin 2.5-kertainen. Prisman lukuja ei ole saatavilla.

0

100

200

300

400

500

600

700

800

Tokm

anni

K-citym

arket

käyttö

tava

ra

Halp

a-H

alli

J. Kärkkä

inen

Velj. K

eskin

en

Hong K

ong

Cla

s Ohlso

n

Suom

i

Puuilo

Pääkilpailijoiden liikevaihtoja 2011-2015

2011

2012

2013

2014

2015

Lähde: Asiakastieto, yhtiöt

Tokmannin pääkilpailijoita

ovat hypermarketit sekä

muut halpakaupat

Tokmannin liikevaihto on

noin 2.5-kertainen toiseksi

suurimpaan

halpakauppakilpailijaan

verrattuna



14(28)

Pääkilpailijoihin nähden Tokmanni on ainoa toimija jolla on valtakunnallinen

myymäläverkosto (poislukien hypermarketit). Vuoden 2016 lopussa Tokmannilla oli 162

myymälää eri puolilla Suomea. Edellä mainittujen kilpailijayritysten internet-sivujen

tietojen mukaan Halpa-Hallilla on Suomessa 38 myymälää (pääosin Pohjanmaalla), Clas

Ohlsonilla 36 myymälää, Hong Kongilla 27 myymälää (pääosin Etelä-Suomessa), Puuilolla

18 myymälää, J. Kärkkäisellä neljä myymälää, Minimanilla viisi myymälää ja Veljekset

Keskisellä yksi myymälä. Keskolla on Suomessa 80 Citymarket-myymälää. S-ryhmän

Prisma-myymälöitä on Suomessa 64.

0

20

40

60

80

100

120

140

160

180

Tokm

anni

K-citym

arket

käyttö

tava

ra

Prism

a

Halp

a-H

alli

Cla

s Ohlso

n S

uom

i

Hong K

ong

Puuilo

J. Kärkkä

inen

Velj. K

eskin

en

Myymälöiden määrä Suomessa

Lähde: Yhtiöideninternet-sivut

Kilpailijoiden kannattavuuksissa on myös eroja. Kilpailijoista Halpa-Halli, Clas Ohlson, J-

Kärkkäinen ja Velj. Keskinen ovat generoineet noin 1-4%:n liikevoittomarginaalia viime

vuosina. Keskon K-Citymarket-käyttötavaramyynnin kannattavuutta ei raportoida

erikseen, mutta käsityksemme mukaan se on myös ollut edellä mainitun 1-4%:n EBIT-

tasolla. Puuilo on ollut kotimaisista kilpailijoista selkeästi kannattavin n. 10-12%:n

liikevoittomarginaalilla. Muiden kilpailijoiden kannattavuudesta ei ole tarkkoja tietoja,

mutta ainakin Hong Kongin liiketoiminnan on viime aikoina raportoitu kääntyneen

tappiolliseksi laskeneen myynnin seurauksena.

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

14%

2011 2012 2013 2014 2015

Pääkilpailijoiden liikevoittomarginaaleja 2011-2015

Halpa-Halli J. Kärkkäinen Velj. Keskinen

Puuilo Clas Ohlson SuomiLähde: Asiakastieto

Pääkilpailijoihin nähden

Tokmanni on ainoa toimija

jolla on valtakunnallinen

myymäläverkosto

(poislukien hypermarketit)

Suurin osa pääkilpailijoista

on generoinut noin 1-4%

EBIT marginaalia viime

vuosina



15(28)

Kilpailukentän muutokset ja relevantit trendit

Tokmannin kilpailukentässä ei viime vuosina ole käsityksemme mukaan tapahtunut

merkittäviä rakenteellisia muutoksia Anttilan konkurssia lukuun ottamatta. Anttilan

konkurssi kesällä 2016 vaikutti yhtiöön lyhyellä tähtäimellä negatiivisesti

tyhjennysmyynneistä johtuen, mutta samalla tarjosi pitkän aikavälin potentiaalia

vapautuneiden liiketilojen ja Anttilan asiakaskannan uudelleenjaon seurauksena.

Tokmanni avasi Q4’16 aikana uusia myymälöitä neljässä Anttilalta vapautuneissa tiloissa

ja neuvottelee parhaillaan yhdeksän muun Anttilan liiketilan vuokraamisesta.

Myös halpakauppaketju Hong Kongin on raportoitu olevan maksuvaikeuksissa ison

velkataakan ja tappiolliseksi kääntyneen liiketoiminnan myötä. Hong Kong hakeutui

velkasaneeraukseen alkuvuodesta 2017, joka voi johtaa joidenkin myymälöiden

sulkemiseen tai myymiseen. Tokmanni on kertonut olevansa kiinnostunut Hong Kongin

kauppapaikoista, mikäli niitä vapautuu.

Kuluttajien käyttäytymisessä on havaittu muutoksia, joiden Tokmanni uskoo olevan

pääasiassa yhtiön toimintaa tukevia. Fiksun ostamisen trendin myötä kuluttajien

uskotaan etsivän enenevissä määrin hyvän hinta/laatu –suhteen tuotteita. Myös

hintatietoisuuden ja –herkkyyden nähdään kasvaneen viime vuosien heikon

makrotilanteen ja internetin hintavertailutyökalujen suosion kasvun seurauksena.

Internetin ja verkko-ostamisen suosion kasvu on osaltaan myös laajentanut

kilpailukenttää, mutta myös mahdollistanut tuote- ja hintatietojen tehokkaan jakamisen.

Anttilan konkurssi vaikutti

Tokmanniin lyhyellä

tähtäimellä negatiivisesti,

mutta tarjoaa pitkän

tähtäimen mahdollisuuksia

Hong Kong on

velkasaneerauksessa ja

Tokmanni on kertonut

olevansa kiinnostunut

yhtiön kauppapaikoista,

mikäli niitä vapautuu

Tokmanni uskoo fiksun

ostamisen trendin

yleistyvän ja olevan

yhtiölle positiivista



16(28)

Taloudellinen kehitys ja ennusteet

Liikevaihdon kasvu perustunut uusiin avattuihin myymälöihin vuosina

2013-2016

Vuosina 2010-2016 Tokmannin liikevaihto on kasvanut keskimäärin (CAGR) noin 3.4%

vuosivauhtia. Suomen makrotalouden haastavasta tilasta johtuen kasvu ei kuitenkaan ole

viime vuosina perustunut vertailukelpoisten myymälöiden liikevaihdon kasvuun, vaan

ensisijaisesti uusiin avattuihin myymälöihin. Vertailukelpoisten myymälöiden liikevaihto

on pysynyt suhteellisen vakaana vuosina 2013-2016 vuosittaisten kasvulukujen ollessa

0.0%, -0.3%, -0.6% ja -0.1% vuosina 2013-2016.

-1.0 %

0.0 %

1.0 %

2.0 %

3.0 %

4.0 %

2013 2014 2015 2016

Tokmanni - Liikevaihdon kasvu vs. vertailukelpoisten

myymälöiden liikevaihdon kasvu

Liikevaihdon kasvuVertailukelpoisten myymälöiden liikevaihdon kasvu

Source: Tokmanni, Evli Research

Haastavien vuosien jälkeen Suomen makrotalouden tila on kuitenkin parantunut vuoden

2016 aikana. Useat ennustelaitokset nostivat Suomen BKT-ennusteita loppuvuonna 2016

ja tällä hetkellä ennusteet vuosien 2017-2019 talouskasvusta ovat noin 1.0-1.5%:n

tuntumassa. Lisäksi yhtiö on viime vuosina uudistanut myymäläkonseptiaan ja

yhdenmukaistanut brändiään, jonka yhtiö uskoo hiljalleen alkavan kantaa hedelmää.

Omien kehitystoimien ja parantuneen talousympäristön lisäksi Anttilan poistuminen

markkinoilta tukee myös vertailukelpoisten myymälöiden liikevaihdon kasvua. Yhtiö

näkeekin, että tänä vuonna vertailukelpoisten myymälöiden liikevaihto kääntyy lievään

kasvuun. Pidemmällä tähtäimellä Tokmanni uskoo asiakaskunnan laajentamisen olevan

keskeistä like-for-like –kasvun tukemiseksi. Oletamme perusskenaarion ennusteissamme

1%:n vertailukelpoista kasvua tuleville vuosille.

Tokmannin myymäläverkosto on kasvanut vuosina 2010-2016 yhteensä 19 myymälällä,

samalla kun myyntipinta-ala on kasvanut noin 20%:lla. Vuonna 2017 Tokmanni

suunnittelee avaavansa ainakin 11 (9 uutta + 2 uudelleen sijoitettua) myymälää, jotka

kasvattavat yhtiön myyntipinta-alaa noin 22,000 m2:lla. Yhtiö avasi neljä myymälää

Q4’16 aikana entisissä Anttilan tiloissa, ja neuvottelee parhaillaan yhdeksästä muusta

Anttilan tilojen vuokraamisesta. Mahdolliset uudet avaukset Anttilan tiloissa eivät sisälly

edellä mainittuihin lukuihin.

Vertailukelpoisten

myymälöiden liikevaihdon

kasvu on ollut nollan

tuntumassa vuosina 2013-

2016...

..mutta uskomme trendin

hiljalleen parantuvan

omien kehitystoimien,

parantuneen makron ja

kilpailuympäristön

muutosten seurauksena.

Vuonna 2017 Tokmannin

myymäläverkosto laajenee

selvästi, vastaten ainakin

22,00m2:n myyntipinta-

alan lisäystä



17(28)

200

250

300

350

400

450

500

Tokmanni - Myyntipinta-ala vuoden lopussa

m2 periodin loppu (1000m2)Source: Tokmanni, Evli Research

100

120

140

160

180

200

Tokmanni - Myymälöiden määrä vuoden lopussa

Myymälöiden määrä vuoden lopussaSource: Tokmanni, Evli Research

Tokmannin keskimääräinen myynti/m2 on ollut melko tasaisesti 1850-1900e/m2 tasolla

viime vuosina. Yksittäisten myymälöiden liikevaihto/m2 vaihtelee jonkin verran. Yhtiön

mukaan pienten myymälöiden myynti/m2 on tyypillisesti noin 20% keskiarvoa

suurempaa kun taas suurissa myymälöissä myynti/m2 on tyypillisesti noin 20%

keskiarvoa pienempää. Erot johtuvat myymälöiden sijainnista, sillä pienet myymälät ovat

tyypillisesti kaupunkien keskustoissa parempien asiakasvirtojen äärellä kuin suuret.

Uuden avatun myymälän liikevaihto/m2 kasvaa asteittain avauksen jälkeen ja saavuttaa

maturiteetin tyypillisesti kahden vuoden kuluessa.

Myymälöiden asiakasaktiivisuus on pysynyt suhteellisen vakaana viime vuosina. Yhtiön

kassakuittien lukumäärä on kasvanut samassa suhteessa lisääntyneeseen myyntipinta-

alaan samalla kun keskiostos on pysytellyt 17.4e tasolla.

1700

1750

1800

1850

1900

1950

2000

2050

2100

2011 2012 2013 2014 2015 2016

Tokmanni - Myynti/m2

Myynti/m2Source: Tokmanni, Evli Research

16.80

17.00

17.20

17.40

17.60

17.80

18.00

35.0

37.0

39.0

41.0

43.0

45.0

47.0

2013 2014 2015 2016

Tokmanni - Myydyt ostoskorit (milj.) ja keskisostos

Myydyt ostoskorit (milj.)

keskim. korin koko (euroina)

Milj. e/kori

Source: Tokmanni, Evli Research

Mallinnamme Tokmannin liikevaihdon kehitystä ensisijaisesti myymäläverkoston ja

myyntipinta-alan laajentumissuunnitelmaan, keskimääräiseen neliömyyntiin ja like-for-

like kasvuun perustuen. Ennusteissamme Tokmannin liikevaihto nousee tasolle EUR 826m

vuonna 2017 ja laajentumisen jatkuessa edelleen tasolle EUR 864m vuonna 2018.

Ennusteemme sisältävät oletukset vertailukelpoisten myymälöiden lievästä kasvusta

vuosina 2017-2018.

500

600

700

800

900

1000

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E 2019E 2020E

Tokmanni - liikevaihdon kehitys

LiikevaihtoLähde: Tokmanni, Evli Sijoitustutkimus

Tokmannin keskimääräinen

myynti/m2 on ollut melko

tasaisesti 1850-1900e/m2

tasolla viime vuosina

Myymälöiden

asiakasaktiivisuus on

pysynyt suhteellisen

vakaana viime vuosina

Ennusteissamme

Tokmannin liikevaihto

nousee tasolle EUR 826m

vuonna 2017 ja

laajentumisen jatkuessa

edelleen tasolle EUR 864m

vuonna 2018



18(28)

Myyntikate parantuu suorahankinnan kasvaessa

Tokmannin vertailukelpoinen myyntikatemarginaali on viime vuosina parantunut

asteittain, johtuen pääasiassa lisääntyneestä suorahankinnasta alhaisten

tuotantokustannuksen maista, omien merkkien osuuden suhteellisesta kasvusta,

hankintaprosessien tehostamisesta ja tehokkaammasta hinnoittelusta. Vuosina 2013-

2016 yhtiön vertailukelpoinen myyntikatemarginaali on parantunut noin 0.3-0.5%-

yksiköllä vuosittain. Hankinnan tehostuminen on yhtiön mukaan parantanut

myyntikatetta tätäkin enemmän, muta yhtiö on investoinut osan parannuksesta

myyntihintoihin.

Tokmanni tavoittelee kasvattavansa Shanghain yhteisyrityksen kautta tapahtuvan

hankinnan osuutta liikevaihdosta vuoden 2015 10%:sta asteittain 20%:iin. Samalla yhtiö

tavoittelee kasvattavansa myös oman suoratuonnin osuutta liikevaihdosta. Lisäksi

Tokmanni odottaa, että pitkällä aikavälillä suorahankinnan myyntikatemarginaalit

paranevat hiukan ostojen määrän kasvaessa. Oletamme suoratuonnin ja

hankintavolyymien kasvun parantavan myyntikatetta asteittain tulevina vuosina.

30%

40%

50%

60%

70%

2013 2014 2015 2016E

Tokmanni - Suorahankinta vs. agentit ja tukkukauppiaat

(% liikevaihdosta)

Suorahankinta Agentit ja tukkukauppiaatLähde: tokmanni, Evli Research

31.0 %

32.0 %

33.0 %

34.0 %

35.0 %

36.0 %

37.0 %

2013 2014 2015 2016 2017E 2018E 2019E 2020E

Tokmanni - Vertailukelpoisen myyntikatemarginaalin

kehitys

Vertailukelpoinen myyntikatemarginaaliLähde: Tokmanni, Evli Sijoitustutkimus

Operatiiviset kulujen suhde liikevaihtoon ei tulisi enää kasvaa

Tokmannin kiinteät kulut (työsuhde-etuuksista aiheutuvat kulut + liiketoiminnan muut

kulut) ovat viime vuosina nousseet suhteessa liikevaihtoon. Kiinteiden kulujen

suhteellinen kasvu on ollut seurausta lähinnä brändin uudistamiseen ja

myymäläkonseptin kehittämiseen liittyvistä kuluista. Tokmanni uskoo, että jatkossa

kiinteät kulut eivät kasva suhteessa liikevaihtoon, vaan mahdollisesti hiukan pienenevät.

Vuonna 2017 tätä tavoitetta tukee hiukan alentuneet vuokrakulut sopimusten

uudelleenneuvotteluista johtuen.

Hankinnan tehostuminen

on yhtiön mukaan

parantanut myyntikatetta

jopa raportoitua enemmän,

muta yhtiö on investoinut

osan parannuksesta

myyntihintoihin

Oletamme suoratuonnin ja

hankintavolyymien kasvun

parantavan myyntikatetta

asteittain tulevina vuosina

Tokmanni uskoo, että

jatkossa kiinteät kulut eivät

kasva suhteessa

liikevaihtoon, vaan

mahdollisesti hiukan

pienenevät



19(28)

11.0 %

11.5 %

12.0 %

12.5 %

13.0 %

13.5 %

14.0 %

0

20

40

60

80

100

120

2013 2014 2015 2016 2017E 2018E 2019E 2020E

Tokmanni - Työsuhde-etuuksista aiheutuvat kulut

työsuhde-etuuksista aiheutuvat kulut

% liikevaihdosta

Source: Company data, Evli Research

14.0 %

14.5 %

15.0 %

15.5 %

16.0 %

0

20

40

60

80

100

120

140

160

2013 2014 2015 2016 2017E 2018E 2019E 2020E

Tokmanni - Liiketoiminnan muut kulut

Liiketoiminnan muut kulut

% liikevaihdostaSource: Company data, Evli Research

0%

1%

2%

3%

4%

5%

6%

7%

2014 2015 2016 2017E 2018E 2019E 2020E

Tokmanni - Liikevaihdon ja kiinteiden kulujen

kasvu

Liikevaihdon kasvu

Kiinteiden kulujen kasvu-%

Source: Company data, Evli Research

25.0 %

25.5 %

26.0 %

26.5 %

27.0 %

27.5 %

28.0 %

2013 2014 2015 2016 2017E 2018E 2019E 2020E

Tokmanni - Kiinteiden kulujen %-osuus

liikevaihdosta

Kiinteät kulut %-osuus likevaihdostaSource: Company data, Evli Research

Ennustamme käyttökatteen ja liikevoiton kasvua

Tokmannin vertailukelpoinen käyttökate (EBITDA) on parantunut hiukan viime vuosina

liikevaihdon kasvun ja myyntikatemarginaalin parantuessa. Käyttökatekatemarginaali on

pysytellyt 8%:n tuntumassa vuosina 2013-2016. Myymäläkonseptin ja brändin

uudistamiseen liittyvät kulut ovat viime vuosina hidastaneet osaltaan käyttökatteen

kehitystä. Odotamme käyttökatemarginaalin paranevan asteittain tulevina vuosina

liikevaihdon ja suorahankinnan kasvaessa. Ennusteissamme Tokmannin käyttökate

nousee tasolle EUR 70m vuonna 2017E ja edelleen tasolle EUR 77m vuonna 2018E.

Odotamme käyttökateparannuksen tulevan lähinnä kasvusta sekä myyntikatteen

parantumisesta suorahankinnan asteittain kasvaessa.

0.0 %

2.0 %

4.0 %

6.0 %

8.0 %

10.0 %

12.0 %

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

100

2013 2014 2015 2016 2017E 2018E 2019E 2020E

Tokmanni - Vertl. kelp. käyttökatteen kehitys

Vertailukelpoinen käyttökate KäyttökatemarginaaliLähde: Tokmanni, EvliSijoitustutkimus

Ennusteissamme

Tokmannin käyttökate

nousee tasolle EUR 70m

vuonna 2017E ja edelleen

tasolle EUR 77m vuonna

2018E



20(28)

VALUATION RESULTS BASE CASE DETAILS VALUATION ASSUMPTIONS ASSUMPTIONS FOR WACC

Current share price 10.92 PV of Free Cash Flow 374 Long-term growth, % 2.0 Risk-free interest rate, % 2.25

DCF share value 13.40 PV of Horizon value 531 WACC, % 7.3 Market risk premium, % 5.8

Share price potential, % 22.7 Unconsolidated equity 0 Spread, % 0.5 Debt risk premium, % 3.3

Maximum value 14.9 Marketable securities 58 Minimum WACC, % 6.8 Equity beta coefficient 0.85

Minimum value 12.1 Debt - dividend -173 Maximum WACC, % 7.8 Target debt ratio, % 20

Horizon value, % 58.7 Value of stock 789 Nr of shares, Mn 58.9 Effective tax rate, % 25

DCF valuation, EURm 2016 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E Horizon

Net sales 776 826 864 896 929 952 976 1,000 1,025 1,051 1,072 1,093

Sales growth, % 2.7 6.5 4.6 3.6 3.7 2.5 2.5 2.5 2.5 2.5 2.0 2.0 Operating income (EBIT) 48 55 62 70 77 71 73 75 72 74 75 77

EBIT margin, % 6.1 6.7 7.2 7.8 8.3 7.5 7.5 7.5 7.0 7.0 7.0 7.0 + Depreciation+amort. 15 15 15 14 14 13 13 13 13 14 14

- Income taxes -10 -11 -12 -14 -15 -14 -15 -15 -14 -15 -15

- Change in NWC 17 -6 -3 -3 -3 -2 -2 -2 -2 -2 -2

NWC / Sales, % 8.7 8.9 8.9 8.9 8.9 8.9 8.9 8.9 8.9 8.9 8.9 + Change in other liabs -8 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0

- Capital Expenditure -13 -13 -11 -11 -12 -13 -14 -14 -15 -16 -17 -17

Investments / Sales, % 1.7 1.6 1.3 1.3 1.3 1.4 1.4 1.4 1.5 1.5 1.5 1.5 - Other items 1 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0

= Unlevered Free CF (FCF) 50 41 50 56 61 55 56 57 54 54 56 1,063

= Discounted FCF (DFCF) 38 44 46 46 39 37 35 31 29 28 531

= DFCF min WACC 39 44 46 47 40 38 36 32 30 29 613

= DFCF max WACC 38 44 45 45 38 36 34 30 28 27 464



21(28)

INTERIM FIGURES

EVLI ESTIMATES, EURm 2016Q1 2016Q2 2016Q3 2016Q4 2016 2017Q1E 2017Q2E 2017Q3E 2017Q4E 2017E 2018E 2019E

Net sales 158 192 187 238 776 165 202 200 259 826 864 896

EBITDA 2 15 18 27 63 2 16 21 32 70 77 84

EBITDA margin (%) 1.5 7.8 9.7 11.5 8.1 1.3 7.9 10.3 12.2 8.5 8.9 9.4

EBIT -2 11 14 24 48 -2 12 17 28 55 62 70

EBIT margin (%) -1.0 5.9 7.7 9.9 6.1 -1.0 6.0 8.4 10.7 6.7 7.2 7.8

Net financial items -5 -7 -1 -1 -15 -1 -1 -1 -1 -6 -5 -4

Pre-tax profit -7 4 13 22 33 -3 11 15 26 49 57 66

Tax 2 -1 -3 -5 -7 1 -2 -3 -5 -10 -11 -13

Tax rate (%) 25.0 29.3 21.0 20.6 20.9 20.0 20.0 20.0 20.0 20.0 20.0 20.0

Net profit -5 3 10 18 26 -3 9 12 21 39 46 53

EPS -0.09 0.05 0.17 0.30 0.44 -0.04 0.15 0.21 0.36 0.67 0.78 0.89

EPS adjusted (diluted no. of shares) -0.09 0.05 0.17 0.30 0.44 -0.04 0.15 0.21 0.36 0.67 0.78 0.89

Dividend per share 0.00 0.00 0.00 0.00 0.51 0.00 0.00 0.00 0.00 0.47 0.55 0.63

SALES, EURm

Group 158 192 187 238 776 165 202 200 259 826 864 896

Total 158 192 187 238 776 165 202 200 259 826 864 896

SALES GROWTH, Y/Y %

Group 3.3 5.4 -0.4 2.8 2.7 4.1 4.9 7.0 8.9 6.5 4.6 3.6

Total 3.3 5.4 -0.4 2.8 2.7 4.1 4.9 7.0 8.9 6.5 4.6 3.6

EBIT, EURm

Group -2 11 14 24 48 -2 12 17 28 55 62 70

Total -2 11 14 24 48 -2 12 17 28 55 62 70

EBIT margin, %

Group -1.0 5.9 7.7 9.9 6.1 -1.0 6.0 8.4 10.7 6.7 7.2 7.8

Total -1.0 5.9 7.7 9.9 6.1 -1.0 6.0 8.4 10.7 6.7 7.2 7.8



22(28)

INCOME STATEMENT, EURm 2012 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E 2019E

Sales 0 713 734 755 776 826 864 896

Sales growth (%) 0.0 0.0 3.0 2.9 2.7 6.5 4.6 3.6

Costs 0 -656 -677 -697 -713 -756 -788 -812

Reported EBITDA 0 57 57 58 63 70 77 84

Extraordinary items in EBITDA 0 0 0 0 0 0 0 0

EBITDA margin (%) 0.0 7.9 7.8 7.7 8.1 8.5 8.9 9.4

Depreciation 0 -13 -13 -15 -15 -15 -15 -14

EBITA 0 44 44 44 48 55 62 70

Goodwill amortization / writedown 0 0 0 0 0 0 0 0

Reported EBIT 0 44 44 44 48 55 62 70

EBIT margin (%) 0.0 6.2 5.9 5.8 6.1 6.7 7.2 7.8

Net financials 0 -23 -22 -21 -15 -6 -5 -4

Pre-tax profit 0 21 21 23 33 49 57 66

Extraordinary items 0 -1 -2 -5 2 0 0 0

Taxes 0 -5 -4 -3 -7 -10 -11 -13

Minority shares 0 0 0 0 0 0 0 0

Net profit 0 15 15 15 27 39 46 53

BALANCE SHEET, EURm

Assets

Fixed assets 0 93 93 97 95 92 89 86

% of sales 0 13 13 13 12 11 10 10

Goodwill 0 129 129 129 129 129 129 129

% of sales 0 18 18 17 17 16 15 14

Inventory 0 147 151 160 155 165 173 179

% of sales 0 21 21 21 20 20 20 20

Receivables 0 15 16 16 18 17 18 19

% of sales 0 2 2 2 2 2 2 2

Liquid funds 0 47 52 49 58 58 61 63

% of sales 0 7 7 6 7 7 7 7

Total assets 0 435 446 455 459 466 474 480

Liabilities

Equity 0 16 33 48 167 176 194 215

% of sales 0 2 5 6 21 21 22 24

Deferred taxes 0 5 6 6 5 5 5 5

% of sales 0 1 1 1 1 1 1 1

Interest bearing debt 0 315 306 294 174 168 152 134

% of sales 0 44 42 39 22 20 18 15

Non-interest bearing current liabilities 0 83 84 91 104 107 112 116

% of sales 0 12 11 12 13 13 13 13

Other interest free debt 0 15 18 16 10 10 10 10

% of sales 0 2 2 2 1 1 1 1

Total liabilities 0 435 446 455 459 466 474 480

CASH FLOW, EURm

+ EBITDA 0 57 57 58 63 70 77 84

- Net financial items 0 -23 -22 -21 -15 -6 -5 -4

- Taxes 0 -5 -4 -3 -7 -10 -11 -13

- Increase in Net Working Capital 0 -79 -3 -3 17 -6 -3 -3

+/- Other 0 -1 -2 -5 2 0 0 0

= Cash flow from operations 0 -51 26 27 59 49 57 64

- Capex 0 -235 -13 -18 -13 -13 -11 -11

- Acquisitions 0 0 0 0 0 0 0 0

+ Divestments 0 0 0 0 0 0 0 0

= Net cash flow 0 -285 13 8 46 36 46 52

+/- Change in interest-bearing debt 0 315 -9 -12 -120 -6 -16 -18

+/- New issues/buybacks 0 19 0 0 91 0 0 0

- Paid dividend 0 0 0 0 0 -30 -28 -32

+/- Change in loan receivables 0 15 0 0 -8 0 0 0

Change in cash 0 46 5 -3 9 0 3 2



23(28)

KEY FIGURES 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E 2019E

M-cap 0 0 0 500 643 643 643

Net debt 268 254 245 116 110 91 71

Enterprise value 268 254 245 616 753 734 714

Sales 713 734 755 776 826 864 896

EBITDA 57 57 58 63 70 77 84

EBIT 44 44 44 48 55 62 70

Pre-tax 21 21 23 33 49 57 66

Earnings 16 17 19 26 39 46 53

Book value 16 33 48 167 176 194 215

Valuation multiples

EV/sales 0.4 0.3 0.3 0.8 0.9 0.8 0.8

EV/EBITDA 4.7 4.4 4.2 9.8 10.7 9.6 8.5

EV/EBITA 6.1 5.8 5.6 12.9 13.7 11.8 10.2

EV/EBIT 6.1 5.8 5.6 12.9 13.7 11.8 10.2

EV/operating cash flow -8.5 5.6 5.0 8.9 14.0 12.0 10.6

EV/cash earnings 9.2 8.1 7.2 15.3 13.8 12.2 10.7

P/E 0.0 0.0 0.0 19.5 16.3 14.0 12.2

P/E excl. goodwill 0.0 0.0 0.0 19.5 16.3 14.0 12.2

P/B 0.0 0.0 0.0 3.0 3.7 3.3 3.0

P/sales 0.0 0.0 0.0 0.6 0.8 0.7 0.7

P/CF 0.0 0.0 0.0 7.2 12.0 10.5 9.6

Target EV/EBIT 0.0 0.0 0.0 0.0 14.8 12.8 11.1

Target P/E 0.0 0.0 0.0 0.0 18.0 15.4 13.4

Target P/B 0.0 0.0 0.0 0.0 4.0 3.6 3.3

Per share measures

Number of shares 22,274 22,274 22,274 58,869 58,869 58,869 58,869

Number of shares (diluted) 22,274 22,274 22,274 58,869 58,869 58,869 58,869

EPS 0.73 0.78 0.87 0.44 0.67 0.78 0.89

EPS excl. goodwill 0.73 0.78 0.87 0.44 0.67 0.78 0.89

Cash EPS 1.31 1.40 1.53 0.69 0.93 1.03 1.13

Operating cash flow per share -1.42 2.05 2.21 1.18 0.91 1.04 1.14

Capital employed per share 12.78 12.87 13.14 4.80 4.85 4.85 4.85

Book value per share 0.74 1.49 2.16 2.83 2.99 3.30 3.65

Book value excl. goodwill -5.03 -4.28 -3.61 0.65 0.80 1.11 1.46

Dividend per share 0.00 0.00 0.00 0.51 0.47 0.55 0.63

Dividend payout ratio, % 0.0 0.0 0.0 116.8 70.0 70.0 70.4

Dividend yield, % 0.0 0.0 0.0 4.7 4.3 5.0 5.8

Efficiency measures

ROE 0.0 69.6 47.5 23.9 23.0 24.8 25.7

ROCE 26.5 13.0 12.9 14.1 16.3 18.2 20.4

Financial ratios

Capex/sales, % 32.9 1.8 2.4 1.7 1.6 1.3 1.3

Capex/depreciation excl. goodwill,% 840.9 96.9 124.1 86.0 84.9 74.7 81.6

Net debt/EBITDA, book-weighted 4.7 4.4 4.2 1.8 1.6 1.2 0.8

Debt/equity, market-weighted 0.0 0.0 0.0 0.3 0.3 0.2 0.2

Equity ratio, book-weighted 3.8 7.4 10.9 36.3 37.7 41.0 44.7

Gearing 16.33 7.63 5.10 0.70 0.63 0.47 0.33

Number of employees, average 0 3,118 3,293 3,224 3,321 3,420 3,523

Sales per employee, EUR 0 235,494 229,365 240,633 248,743 252,718 254,237

EBIT per employee, EUR 0 13,988 13,240 14,795 16,607 18,213 19,905



24(28)

COMPANY DESCRIPTION:

INVESTMENT CASE:

OWNERSHIP STRUCTURE SHARES EURm %

Rockers Tukku Oy 9,036,825 98.682 15.4%

Cidron Disco S.A.R.L. 8,952,301 97.759 15.2%

Keskinäinen Työeläkevakuutusyhtiö Elo 3,700,000 40.404 6.3%

Mandatum Henkivakuutusosakeyhtiö 3,000,000 32.760 5.1%

Keskinäinen työeläkevakuutusyhtiö Varma 2,675,000 29.211 4.5%

Nordea Fennia Fund 2,046,367 22.346 3.5%

Sijoitusrahasto Nordea Pro Suomi 1,682,014 18.368 2.9%

Keskinäinen Eläkevakuutusyhtiö Ilmarinen 1,275,000 13.923 2.2%

Sijoitusrahasto Evli Suomi Pienyhtiöt 874,017 9.544 1.5%

Eläkevakuutusosakeyhtiö Veritas 730,000 7.972 1.2%

Ten largest 33,971,524 370.969 58%

Residual 24,897,228 271.878 42%

Total 58,868,752 642.847 100%

EARNINGS CALENDAR

April 26, 2017 Q1 report

August 09, 2017 Q2 report

October 25, 2017 Q3 report

OTHER EVENTS

COMPANY MISCELLANEOUS

CEO: Heikki Väänänen Isolammintie 1, 04600 Mäntsälä, Finland

CFO: Sixten Hjort Tel: +358-300-472 220

IR: Joséphine Mickwitz



25(28)

DEFINITIONS

P/E

share per Earnings

share per Price

EPS

shares of Number

interestminority taxes income

taxes and itemsary extraordin before Profit

P/Sales

Sales

cap Market

DPS

share per period financial the for Dividend

P/BV

share per provisions taxed equity rs'Shareholde

share per Price

CEPS

shares of Number

operations from flow cash Gross

P/CF

share per flow cash Operating

share per Price

EV/Share

shares of Number

valueEnterprise

EV (Enterprise value)

valuemarket at companies associated of share

valuemarket at interestminority debt net cap Market

Sales/Share

shares of Number

Sales

Net debt

assets financial debt bearing Interest

EBITDA/Share

shares of Number

onamortisati and ondepreciati tax, interest, before Earnings

EV/Sales

Sales

valueEnterprise

EBIT/Share

shares of Number

profit Operating

EV/EBITDA

onamortisati and ondepreciati tax, interest, before Earnings

valueEnterprise

EAFI/Share

shares of Number

profitPretax

EV/EBIT

profit Operating

valueEnterprise

Capital employed/Share

shares of Number

debt bearing interest non assets Total

Div yield, %

share per Price

share per Dividend

Total assets

total sheet Balance

Payout ratio, %

interestminority taxes income taxes and itemsary extraordin before Earnings

dividends Total

Interest coverage (x)

items Financial

profit Operating

Net cash/Share

shares of Number

debt bearing interest assets Financial

Asset turnover (x)

(average) total sheet Balance

Turnover

ROA, %

(average) payable accounts and received advances term long

debt term short free interest total sheet Balance

itemsary extraordin income financial profit Operating

Debt/Equity, %

provisions taxed interestminority equity rs'Shareholde

debt bearing Interest

ROCE, %

(average) debt bearing interest non total sheet Balance

costs financial other expenses interest itemsary extraordin before Profit

Equity ratio, %

loans free interest assets Total

provisions taxed interestminority equity rs'Shareholde

ROE, %

(average) provisions taxed interestminority equity rs'Shareholde

taxes income taxes and itemsary extraordin before Profit

CAGR, %

yearper growth Average rate growth annual Cumulative



26(28)

Vastuuvapauslauseke

Evli Research Partners Oy (”ERP”) käyttää 12 kuukauden tavoitehintoja. Tavoitehinnat on määritelty käyttämällä rahoitusteoriaan perustuvia analyyttisiä

menetelmiä, kuten (mutta jotka eivät kuitenkaan rajoitu) diskontattuun kassavirta-analyysiin sekä suhteelliseen arvostukseen perustuviin menetelmiin.

Valuaatiomenetelmän valinta perustuu olosuhteisiin. Tavoitehintoja saatetaan muuttaa yritystä koskevan uuden tiedon, korkotason muutoksen,

valuuttakurssien muutoksen, muiden arvopaperien hinnanmuutoksen, markkinaindeksin muutoksen tai edellä mainittujen tekijöiden näkymien muutoksen

takia. Tavoitehintoja saatetaan muuttaa myös muiden rahoitusmarkkinoihin vaikuttavien tekijöiden takia. Suositukset ja niitä koskevat muutokset ovat

saatavilla osoitteessa https://research.evli.com/JasperAllModels.action?authParam=key;461&authParam=x;G3rNagWrtf7K&authType=3

Valuaatioita ja metodologiaa koskevat tarkemmat tiedot ja taustaoletukset ovat saatavilla osoitteessa:

http://research.evli.com

Sijoitussuositukset on määritelty seuraavasti:

Tavoitehinta suhteessa osakekurssiin Recommendation

< -5 % MYY

-5 – (+5) % VÄHENNÄ

5 – 15 % LISÄÄ

> 15 % OSTA

ERP:n analysoitavaa yhtiöitä koskeva sijoitussuositus päivitetään pääsääntöisesti 2-4 kertaa vuodessa.

Yllä oleva kuvaaja näyttää ERP:n suositusjakauman niiden yhtiöiden osalta, jotka olivat seurannassa 22. helmikuuta 2017. Jos suositusta ei annettu, sitä ei

ole mainittu tässä kuvaajassa.

Analyytikon nimi: Häyhä

Tämä tutkimusraportti on laadittu Evli Research Partners Oy:n ( "ERP") toimesta. Suosituksen tekohetki: [10.3.2017, 8:00]

Tämän raportin tekoon osallistuneet analyytikot, heidän edunvalvonnassaan olevat vajaavaltaiset tai heidän määräysvaltayhteisönsä, eivät omista

tutkimuksen kohteena olevan liikkeeseenlaskijan osakkeita tai muita arvopapereita.

Tutkimuksen kohteena olevan arvopaperin suosituksen yhteydessä oleva hinta viittaa edellisen pörssipäivän päätöskurssiin, ellei toisin mainita raportissa.

Jokainen raportin tekoon osallistunut analyytikko vakuuttaa, että esitetyt kannanotot edustavat heidän henkilökohtaisia näkemyksiään tutkimuksen

kohteena olevista liikkeeseenlaskijoista ja arvopapereista. Kukin analyytikko vakuuttaa osaltaan, ettei hän ei ole saanut eikä tule saamaan suoraa tai

epäsuoraa korvausta raportissa esitetyistä suosituksista tai näkemyksistä.

Evli-konsernin kuuluvat yritykset saattavat tarjota palveluja, esittää liiketoimintaa, pitää pitkiä tai lyhyitä positioita tai muuten olla kiinnostuneita

sijoituksista (mukaan lukien johdannaiset) raportin kohteena oleville liikkeeseenlaskijoille tai näihin liittyville arvopapereille.

ERP eikä mikään Evli-konsernin kuuluva yhtiö ole toiminut pääjärjestäjänä tai järjestäjänä raportin kohteena oleva liikkeeseenlaskijan rahoitusvälineiden

julkistetussa liikkeeseenlaskussa edeltävien 12 kuukauden aikana, tai saanut korvausta investointipankkipalveluista raportissa mainituilta liikkeeseenlaskijalta

viimeisten 12 kuukauden aikana ennen raportin julkaisemista.

ERP saattaa toteuttaa toimeksiantoja sellaiselle taholle tai sellaisille tahoille, joiden liikkeeseen laskemia arvopapereita mainitaan tämän raportin

suosituksissa. Näillä toimeksiannoilla saattaa olla rajallinen taloudellinen tai rahoituksellinen vaikutus ERP:iin tai/ja Evliin. Kyseisiin toimeksiantoihin saattaa

kuulua muun muassa sijoittajatapaamisten tai -tapahtumien järjestämistä, sijoittajaviestintään liittyvää neuvontaa sekä tutkimusmateriaalien tuottamista.

ERP on allekirjoittanut suosituksissa mainittujen arvopaperien liikkeeseenlaskijan kanssa sopimuksen, johon kuuluu tutkimusraporttien laatiminen.

Toimeksiannolla on rajallinen taloudellinen ja rahoituksellinen vaikutus ERP:iin ja/tai Evliin. Kyseiseen toimeksiantoon kuuluu muun muassa

sijoittajatapaamisten tai -tapahtumien järjestämistä, sijoittajaviestintään liittyvää neuvontaa sekä tutkimusmateriaalien tuottamista.

Evli-konsernin yhtiöillä ei ole markkinatakaussopimusta eikä sopimusta likviditeetin tarjoamisesta raportissa tutkimuksen kohteena olevien

liikkeeseenlaskijoiden kanssa.

Eturistiriitojen välttämiseksi ERP:n ja Evli-konsernin corporate finance –yksikön välistä tiedonkulkua on rajoitettu (ns. kiinanmuuri) siten, että ERP:llä ei saa

tietoja corporate finance –yksikön tarjoamista investointipankkipalveluista ennen niiden julkistamista. ERP:n analyytikkojen saamat palkkiot eivät ole

suoraan tai välillisesti riippuvaisia Evli-konsernin yhtiöiden investointipankkitoiminnasta.

Tämä raportti on esitetty tutkimuksen kohteena olevalla liikkeeseenlaskijalle ennen sen julkistamista. Liikkeeseenlaskija ei ole tehnyt muutoksia sen sisältöön.

Tietyt seikat raportista toimitettiin yhtiölle niiden tosiasiallisuuden tarkistusta varten.

https://research.evli.com/JasperAllModels.action?authParam=key;461&authParam=x;G3rNagWrtf7K&authType=3

http://research.evli.com/



27(28)

Raportissa esitetyt tiedot on tarkoitettu vain informaation tarjoamiseksi ja vastaanottajan yksityiseen ja omaan käyttöön. Raporttia tai sen sisältöä ei ole

tarkoitettu sijoitusneuvoksi, tarjoukseksi tai kehotukseksi ostaa tai myydä raportin kattamia rahoitusvälineitä.

Tämä raportti perustuu lähteisiin joita ERP pitää oikeana ja luotettavana. Lähteisiin kuuluvat Reuters ja Bloomberg, yhtiö- ja pörssitiedotteet ja muut

yritykseen liittyvät uutiset, Tilastokeskus ja artikkelit sanoma- ja aikakauslehdissä. ERP ei vastaa raportissa esitettyjen tietojen, mielipiteiden, arvioiden tai

ennusteiden oikeellisuudesta, tarkkuudesta tai täydellisyydestä. Raportissa esitetyt tiedot ja arviot perustuvat sen julkaisuhetken tilanteeseen ja voivat

muuttua tämän jälkeen ilman erillistä ilmoitusta. ERP eikä mikään Evli-konserniin kuuluva yhtiö vastaa raportissa esitettyjen tietojen, mielipiteiden tai

arvioiden muuttamisesta, korjaamisesta tai päivittämisestä tilanteiden tai asioiden muuttuessa. ERP eikä mikään Evli-konserniin kuuluva yhtiö vastaa mitään

suoria tai epäsuoria vahinkoja tai menetyksiä, jotka aiheutuvat tässä raportissa esitettyjen tietojen käyttämisestä ja hyödyntämisestä.

Raportissa esitetyt tiedot on tarkoitettu alkuperäisen vastaanottajan yksityiseen ja sisäiseen käyttöön. ERP pidättää kaikki oikeudet raportiin ja sen sisältöön.

Raporttia tai sen osaa ei saa kopioida tai siirtää missään muodossa tai millään tavalla, sähköisesti, mekaanisesti, nauhoittamalla tai muutoin tai varastoida

mihinkään hakujärjestelmään ilman ERP:n etukäteistä kirjallista lupaa.

Tätä raporttia tai sen kopiota ei saa julkaista tai levittää Australiassa, Kanadassa, Hong Kongissa, Japanissa ja Etelä-Afrikassa tai muissa sellaisissa valtioissa,

joiden sääntely asettaa tähän rajoituksia.. Henkilöt jotka saavat haltuunsa tämän raportin tulee tiedostaa ja noudattaa kaikkia tällaisia rajoituksia.

Evli Bank Plc is not registered as a broker-dealer with the U. S. Securities and Exchange Commission (“SEC”), and it and its analysts are not subject to SEC

rules on securities analysts’ certification as to the currency of their views reflected in the research report. Evli Bank is not a member of the Financial Industry

Regulatory Authority (“FINRA”). It and its securities analysts are not subject to FINRA’s rules on Communications with the Public and Research Analysts and

Research Reports and the attendant requirements for fairness, balance and disclosure of potential conflicts of interest. This research report is only being

offered in U.S. by Auerbach Grayson & Company, LLC (Auerbach Grayson) to Major U.S. Institutional Investors and is not available to, and should not be used

by, any U.S. person or entity that is not a Major U.S. Institutional Investor. Auerbach Grayson is a broker-dealer registered with the U.S. Securities and

Exchange Commission and is a member of the FINRA. U.S. entities seeking more information about any of the issuers or securities discussed in this report

should contact Auerbach Grayson. The securities of non-U.S. issuers may not be registered with or subject to SEC reporting and other requirements.

ERP:llä ei ole sijoituspalveluyrityksen toimilupaa. ERP:n emoyhtiö on Evli Pankki Oyj, jonka toimintaa valvoo Finanssivalvonta.



28(28)

Contact information SALES AND TRADING HELSINKI

Panu Jousimies (Head) +358 9 4766 9109

Equity Sales and Trading Evli Investment Solutions ETFs and Derivatives

Ari Laine +358 9 4766 9115 Johannes Asuja +358 9 4766 9205 Ville Kuokka (Head) +358 9 4766 9130 Lauri Ahokanto +358 9 4766 9117 Markku Reinikainen +358 9 4766 9669 Joachim Dannberg +358 9 4766 9123 Niclas Helenius +358 9 4766 9116 Tobias Björk +358 9 4766 9130 Pasi Väisänen +358 9 4766 9120 Structured Investments Corporate Bonds sales and trading Derivatives Trading Heikki Savijoki

+358 9 4766 9726

Jukka Hyvönen

+46 8 407 8138

Sami Järvinen

+358 9 4766 9110

Aki Lakkisto +358 9 4766 9123 Lauri Vehkaluoto +358 9 4766 9130 SALES AND TRADING STOCKHOLM

Urban Lawesson (Head) Thomas Kåhrström

+46 8 407 8021 +46 8 407 8018

EQUITY RESEARCH

Forestry, Pulp&Paper, Chemicals, Utilities, Packaging

Retail, Consumer Goods, Telecommunications, Healthcare

Markku Järvinen (Head of Research, Finland)

+358 9 4766 9635 Joonas Häyhä +358 9 4766 9662

Technology, Software Strategists Jonas Forslund +358 9 4766 9314 Valtteri Ahti +358 9 4766 9773

EVLI BANK PLC Aleksanterinkatu 19 A P.O. Box 1081 FIN-00101 Helsinki, FINLAND Phone +358 9 476 690 Fax +358 9 634 382 Internet www.evli.com E-mail [email protected] EVLI BANK PLC, STOCKHOLMSFILIAL Kungsgatan 27, P.O. Box 16354 SE-111 56 Stockholm Sverige [email protected] Tel +46 (0)8 407 8000 Fax +46 (0)8 407 8001

tokmanni - pankki.evli.com

Documents