traqueur

TRAQUEUR Analyse financière

Réalisée en exclusivité Pour H. Et Associés par IDMidCaps

Traqueur Technologie Admission sur Alternext

IDResearch Fair value 19.35 EUR Tel : 01.48.01.87.27 Prix de l’offre 16.00 EUR Email : [email protected] Capitalisation pré‐money 37.60 M EUR

Levée de fonds 5 M EUR 14/03/2007 Flottant post‐opération 28.0 %

TRAQUEUR 14/03/2007

Traqueur est une société de services qui intervient sur 2 segments spécifiques du marché de la géolocalisation, à savoir la détection / récupération de véhicules volés et la gestion de flottes.

M€ (pré‐money) déc05 déc06 déc07 déc08 déc09Type de compte h h e e eCA 8.8 11.4 15.0 20.0 27.0Var. 95.5% 29.3% 31.4% 33.3% 35.0%MOP ‐14.8% ‐13.2% 7.9% 13.6% 19.8%MOC ‐14.8% ‐11.1% 7.9% 13.6% 19.8%BNpA ‐0.10 0.00 0.46 1.12 2.25

BNpA cor. ‐0.76 ‐0.53 0.46 1.12 2.25REPARTITION DU CAPITAL Var. ns ns ns 140.9% 100.7%

Investisseurs fin. 60.13% VE/CA 2.61 1.93 1.33Personnes privées

21.15% VE/ROP 33.0 14.1 6.7

& Business Angels VE/ROC 33.0 14.1 6.7LoJack Corp. 7.74% PER 34.4 14.3 7.1ACT Finances 5.86% P/E cor. 34.4 14.3 7.1Management & Salar. 1.89% P/CF 24.4 15.6 7.4EADS 1.80% P/AN 4.89 3.64 2.41Fleet Technology 1.44% Rend. Net 0.0% 0.0% 0.0%

• Après plusieurs années de déploiement commercial et un exercice 2006 de transition, au cours duquel Traqueur s’est attelé à organiser sa structure et son modèle économique pour profiter d’un marché attendu en forte croissance, l’année 2007 devrait permettre au groupe d’atteindre le stade de la rentabilité et du free cash flow positif.

• La phase de développement la plus capitalistique appartient désormais au passé. Avec l’acquisition de Fleet Technology en 2006, Traqueur est l’un des rares acteurs à proposer des solutions couplées de détection/récupération de véhicules volés et de gestion de flottes.

• Les analystes sectoriels estiment que les marchés de la détection/récupération de véhicules volés et de la gestion de flottes sont en plein essor et qu’ils devraient croître sur des rythmes annuels de l’ordre de 35% en valeur d’ici 2010‐2011. Le taux de criminalité de la France la place en 3ème position au sein de l’Union Européenne dans un marché de l’après‐vol peu concurrentiel. Les prix des carburants ont par ailleurs augmenté de près de 35% en Europe de l’Ouest obligeant les intervenants du transport à optimiser la gestion de leur flotte.

• Des partenariats ont été établis avec les forces de l’ordre, permettant ainsi à la société de défendre sa part de marché très élevée de 80 à 90% en France dans la détection/récupération de véhicules volés.

Réunion d’IPO : Alternext 20 mars 2007

1 er bureau d’analyse financière indépendant sur les valeurs moyennes

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METIERS / MARCHES 4

• HISTORIQUE 4

• METIER (S) 4

• COMMERCIALISATION 6

• MODELE ECONOMIQUE 7

• MARCHE (S) 8

• CONCURRENCE 14

• SYNTHESE 18

EVENEMENTS RECENTS 19

PERSPECTIVES 22

VALORISATION 25

• METHODE DCF 25

• COMPARAISON BOURSIERE 25

• SYNTHESE 27

CONCLUSION 28

COMPTES 29

Sommaire


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• Historique :

Créée en 1997, la société Traqueur s’est concentrée pendant 5 ans sur le développement et la mise en place d’une infrastructure technologique nationale ainsi que la construction de barrières à l’entrée fortes avant d’entamer en novembre 2002, la phase de commercialisation de son offre. Cette première période de l’histoire de Traqueur comprend essentiellement l’acquisition d’une licence LoJack exclusive à l’échelle nationale aussitôt suivie par des démonstrations techniques et une étude juridique du cadre de coopération envisagé avec les forces de l’ordre. Parallèlement, le déploiement des réseaux d’activation et de détection est étudié. En 2002, Traqueur entre dans une phase très capitalistique de son développement avec le déploiement national de son infrastructure technologique (sites radios, détecteurs et architecture logicielle) suite à l’obtention en 2001 d’une fréquence radio spécifique auprès de l’ART et la signature de conventions avec les forces de l’ordre. L’ouverture de son capital et les concours bancaires ont alors permis à Traqueur de consacrer près de 21M€ à son développement. A partir de 2003, la société s’est attachée à accroître sa présence en construisant un réseau de points de vente indirecte auprès des concessionnaires, centres auto et distributeurs en parallèle de son référencement chez les constructeurs. Distribué dans plus de 500 points de vente et disposant d’un parc installé de plus de 35 000 marqueurs à fin 2006, Traqueur a entamé sa diversification dans la gestion de flottes avec l’acquisition de la société Fleet Technology.

• Métier (s) :

Traqueur est une société de services qui intervient sur 2 segments spécifiques du marché de la géolocalisation, à savoir la détection/récupération de véhicules volés et la gestion de flottes. Bien que complémentaires dans leur utilisation, il convient de présenter ces deux applications séparément. Détection/récupération de véhicules volés :

Après la pose d’un marqueur sur le véhicule, Traqueur obtient un taux de récupération des voitures de 92% dans un délai moyen d’une demi‐journée après déclaration du délit. Basée sur une technologie VHF (ondes radio) utilisant un réseau national propre à Traqueur, la récupération du véhicule est rendue possible même à couvert (conteneurs, parkings souterrains, entrepôts, etc.), contrairement à la technologie GPS qui nécessite que le véhicule soit en vue d’un satellite. La dissimulation du marqueur est également plus forte et profonde au sein du véhicule par rapport aux systèmes satellitaires. En revanche, la localisation précise du véhicule par la technologie VHF nécessite des forces d’intervention mobiles, car la puissance d’émission du marqueur est limitée à quelques kilomètres. Afin de récupérer les véhicules subtilisés, plus de 1 300 véhicules de patrouilles et

Métiers / M

archés


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hélicoptères sont équipés de détecteurs. Ce partenariat scellé avec les forces de l’ordre présente un double avantage. L’efficacité prouvée de la technologie LoJack permet en effet une intervention des forces de l’ordre dans les lieux privés en procédure de flagrant‐délit sans commission rogatoire préalable. Cela permet d’une part aux clients Traqueur d’obtenir un délai de récupération plus rapide de leur véhicule et d’autre part un taux d’interpellation plus élevé pour les forces de l’ordre. De par l’utilisation du standard technologique LoJack, la localisation d’un véhicule est même rendue possible en dehors des frontières françaises à condition qu’un autre licencié LoJack soit présent dans le pays concerné. A l’image des opérateurs de téléphonie mobile, des accords de roaming (coopération) existent entre les différents licenciés. Depuis l’acquisition de la société Fleet Technology, certains marqueurs haut de gamme combinent les technologies VHF et GPS afin de diminuer le délai de localisation en France et à l’international et d’offrir des services complémentaires comme l’auto‐gardiennage (envoi automatique d’un SMS signalant que le véhicule s’est déplacé) ou la localisation en temps réel à partir d’un téléphone mobile.

Gestion de flottes :

Techniquement très proche des solutions de détection/récupération de véhicules volés, Traqueur a acquis cette compétence suite à l’acquisition de Fleet Technology en 2006. Après installation d’un marqueur GPS, la société est en mesure de fournir une large palette de services dont le but premier est l’optimisation des outils logistiques et donc des ressources humaines. A travers une interface logicielle développée en propre par Fleet Technology, les clients Traqueur sont en mesure de planifier des tournées, récupérer des historiques de trajet et rapports d’activité, communiquer en temps réel avec la flotte de véhicule et positionner cartographiquement les clients dans le système d’aide à la navigation. Concrètement, les avantages apportés par les solutions Traqueur sont surtout financiers et sont destinés à réduire les coûts de déplacement, de communication et les heures supplémentaires. Parallèlement, elles permettent aux loueurs de véhicules de vérifier le respect des contrats de location (remontée kilométrique en temps réel, gestion de zones géographiques, etc.).


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D’un point de vue éthique, les solutions Traqueur sont en conformité avec les recommandations de la CNIL qui autorise l’utilisation de ce type de matériel à condition de respecter la vie privée des usagers. Un interrupteur situé sur le tableau de bord du véhicule permet de désactiver la remontée d’information en dehors des horaires de travail.

• Commercialisation :

Traqueur a récemment revu son organisation commerciale afin de bifurquer d’un ciblage géographique des ventes à des business units par réseau de distribution. La commercialisation des solutions Traqueur se fait essentiellement par vente indirecte pour les clients particuliers et par vente directe pour les clients professionnels :

Les concessionnaires automobiles de tous segments (véhicules particuliers ‐ VP, véhicules utilitaires légers ‐ VUL, véhicules industriels ‐ VI, véhicules d’occasion ‐ VO) sont le principal relais de vente aux particuliers. Ceux‐ci ne commercialisent que le marqueur VHF ou GPS dans le cadre de la détection/récupération de véhicules volés et sont en charge de la pose de ce dernier au sein du véhicule. Traqueur est référencé auprès de 25 constructeurs et bénéficie de l’aide de la cellule corporate de LoJack pour développer son référencement.

Les agents et distributeurs sont les seconds intervenants de la vente indirecte. Actuellement 2 acteurs se partagent les segments BTP (FXM) et moto (Technoglobe) qu’adresse Traqueur dans le cadre de la récupération/détection de véhicules volés.

Les ventes en direct sont le vecteur de ventes aux entreprises pour les solutions de gestion de flottes et d’après‐vol. Via ce canal, Traqueur adresse les entreprises privées et publiques avec comme cœur de cible les loueurs courte et longue durée ainsi que les transporteurs. Notons que la fidélisation des clients particuliers est également prise en charge en interne afin de mieux gérer les cycles de renouvellement. Dans le cadre des ventes en direct, la pose des marqueurs est réalisée par des techniciens Traqueur ou sous‐traitée à des partenaires agréés.


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Nous attendons par ailleurs un bouleversement des circuits de distribution au cours des prochains trimestres. Un travail de fonds est actuellement réalisé auprès des prescripteurs tels que courtiers et assureurs afin de mettre en place des partenariats financiers constructifs (réduction de la prime vol ou de la franchise dans des proportions significatives, prise en charge de l’abonnement, délai d’indemnisation réduit, équipement à prix préférentiel, assistance étendue, etc.) et ainsi d’aboutir sur un nouveau relai de croissance pour le groupe. Traqueur a déjà approché de nombreux assureurs français (ACM, MMA, Novelia, GAN, Groupama, SMA BTP, etc.) et des premiers accords nationaux ou régionaux ont été négociés dans des volumes pour le moment restreints.

• Modèle économique :

Le modèle économique de Traqueur est très proche de celui d’un opérateur de téléphonie mobile. Après une première phase de développement très capitalistique pour le déploiement d’une infrastructure à l’échelle nationale, le modèle économique est potentiellement générateur de marges et de cash‐flows élevés. Les revenus de Traqueur sont constitués de (les prix indiqués s’entendent HT et sortis de chez Traqueur):

La vente de marqueurs VHF (baptisés SPOT), VHF/GPS (TWIN) et GSM/GPS (VOLSATT) ainsi que leur pose : le prix de vente des marqueurs est très différent selon le modèle, les volumes et les canaux de distribution employés. Il s’échelonne d’environ 150€ à plus de 650€ selon les circuits de distribution, la technologie utilisée et les services nécessaires. Le prix de la pose varie de 90€ à 200€ selon la situation géographique et le poseur (installateur Traqueur ou externe).

Les abonnements : il existe plusieurs solutions de paiement, à savoir mensuelle, annuelle ou forfaitaire (c’est‐à‐dire pour toute la durée de possession du véhicule hors cession). Ramenés sur une base annuelle, le prix des forfaits s’échelonne de 100€ pour un abonnement moto à 230€ pour un abonnement haut de gamme lié à marqueur TWIN. Sur les applications de gestion de flottes, les prix vont de 120€ à 250€ en fonction des formules.

Les options facultatives : elles comprennent des formules telles que l’autogardiennage, l’option sécurité (nettoyage après récupération, indemnité en cas de véhicule non‐retrouvé, etc.), la localisation du véhicule en temps réel via les marqueurs TWIN, etc.

La structure de charges se caractérise essentiellement par :

Une marge brute élevée sur le matériel de l’ordre de 75% en consolidé avec une vocation à s’améliorer sur la gestion de flottes (après restructuration de Fleet Technology en 2006).

Un modèle de charges quasiment fixe lié à l’absorption du réseau et le faible besoin


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de ressources humaines proportionnellement à la croissance (du fait des partenariats établis avec les forces de l’ordre qui prennent en charge la récupération des véhicules volés) hormis les commerciaux et éventuellement les installateurs lorsque la pose des marqueurs est assumée en interne.

Des royalties de l’ordre de 5% du chiffre d’affaires payées à LoJack mais qui deviennent dégressives avec les volumes

Des amortissements élevés (10% en 2005 et 2006) compte tenu des investissements passés dans la mise en place du réseau.

Par ailleurs, les investissements dans la maintenance du réseau sont faibles, les installations existantes (relais et serveurs informatiques) étant capables d’absorber une base installée d’environ 500 000 unités. Le BFR est dans les normes sectorielles (10% du chiffre d’affaires), et il pourrait même s’améliorer avec les formules de financement des marqueurs proposés via le canal assureurs.

• Marché (s) :

Traqueur est positionné sur 2 segments spécifiques du marché de la géolocalisation qu’il convient d’aborder séparément. Détection/récupération de véhicules volés :

Dans une étude de janvier 2007, Berg Insight considère la détection/récupération de véhicules volés comme un segment du marché de la télématique automobile, qui comprend également deux autres applications que sont l’eCall et les assurances PAYD (Pay As You Drive). Au global, le bureau d’étude évalue ce marché à environ 300M€ pour 600 000 unités vendues en 2006 en Europe. A l’horizon 2011, Berg Insight considère que ce marché devrait peser 1,6Mds€ pour 16 millions d’unités vendues.

Source : Berg Inisght ‐ Car Telematics and Wireless M2M


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La croissance des volumes est donc attendue sur un rythme annuel moyen de 93%, mais elle inclut une forte accélération de la croissance à partir de 2010. En valeur, le rythme de croissance annuel moyen devrait être plus faible, de l’ordre de 40%, ce qui implique une chute moyenne des prix à l’unité d’environ 28% par an. Berg Insight estime en effet dans un scénario optimiste que l’eCall (appel d’urgence) aura atteint un taux de pénétration de 100% des véhicules neufs en Europe à l’horizon 2011. Les segments de la détection/récupération de véhicules volés et des assurances PAYD sont donc mécaniquement attendus sur des rythmes de croissance plus faibles.


Plus précisément, Berg Insight attend un taux de pénétration des solutions de détection/récupération de véhicules volés de l’ordre de 3,1% en 2011 contre environ 0,7% pour le marché de la télématique en Europe aujourd’hui. A taille de parc automobile et taux de renouvellement constants, cette prévision implique une croissance annuelle moyenne des volumes de l’ordre de 35%. Berg Insight estime qu’après avoir connu un large succès sur les véhicules premium (valeur supérieure à 45 000€), le segment de la détection/récupération de véhicules volés va basculer vers l’OEM, la 2è monte restant réservée aux applications d’assurances PAYD. A l’échelle nationale, le succès des solutions de détection/récupération de véhicules volés dépend de plusieurs facteurs : la taille du parc automobile national et sa segmentation, le taux de criminalité (nombre de vols recensé) et l’identification des prescripteurs.


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Parc automobile FR 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006

(en milliers)

Véhicules particuliers 27 481 28 060 28 700 29 160 29 560 29 900 30 100Véhicules utilitaires 5 529 5 673 5 816 5 903 5 986 6 057 6 115Autocars‐Autobus 80 80 81 81 82 82 83Total 33 090 33 813 34 597 35 144 35 628 36 039 36 298var. 2.4% 2.2% 2.3% 1.6% 1.4% 1.2% 0.7% Source : CCFA ‐ Comité des Constructeurs Français d’Automobiles

En France, le parc automobile était constitué au 1er janvier 2006 de 36,3 millions de véhicules toutes catégories confondues en progression de 0,7%. Le nombre d’immatriculations a en revanche baissé de 3,3% à 2 millions d’immatriculations.

Immatriculations FR 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006(en milliers)

Marques françaises 1 262 1 362 1 300 1 197 1 170 1 158 1 087Marques étrangères 872 893 845 812 844 910 914Total 2 134 2 255 2 145 2 009 2 014 2 068 2 001var. ‐0.7% 5.7% ‐4.9% ‐6.3% 0.2% 2.7% ‐3.3% Source : CCFA ‐ Comité des Constructeurs Français d’Automobiles

Par gamme de véhicule, on notera une évolution des ventes vers les véhicules de valeur plus faible, le segment premium s’étant replié de près de 25% en seulement 3 ans.

Ventes par gamme 2003 2004 2005 2006 unités % unités % unités % unités %

Inférieure 765 401 38.1% 770 003 38.2% 800 429 38.7% 854 963 42.7%

Moyenne inférieure 692 165 34.4% 709 456 35.2% 713 898 34.5% 644 929 32.2%

Moyenne supérieure 228 462 11.4% 210 898 10.5% 230 904 11.2% 199 009 9.9%

Supérieure 163 233 8.1% 148 011 7.4% 131 017 6.3% 122 794 6.1%

Autres 159 985 8.0% 174 837 8.7% 191 541 9.3% 178 854 8.9%

Total 2 009 246 ‐ 2 013 709 ‐ 2 067 789 ‐ 2 000 549 ‐ Source : CCFA ‐ Comité des Constructeurs Français d’Automobiles

En termes de criminalité, la France se place en 5ème position de l’Europe des 15 de 2002 avec un taux de vols de 8,5‰, mais elle se place en 3ème position en nombre de véhicules volés.


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Pays # Véhicules volés ‰ véhicules Non‐récupérés ‰ véhicules

Allemagne 57 402 1.3 28 412 0.6Autriche 5 099 1.3 2 693 0.7Belgique 2 505 5.2 11 363 2.4Danemark 27 677 14.6 1 136 0.6Espagne 106 524 5.5 16 471 0.9Finlande 12 264 5.6 1 458 0.7France 252 084 8.5 88 261 3.0Grèce 17 889 4.8 8 442 2.3Irlande 14 598 9.7 777 0.5Italie 203 694 5.9 93 793 2.7Luxembourg nd nd nd ndPays‐Bas 30 785 4.3 12 312 1.7Portugal nd nd nd ndRoyaume‐Uni 328 186 11.3 114 869 4.0Suède 4 516 1.1 3 434 0.8Total 1 126 412 6.1 296 923 2.1

Source : Europol

Cette situation est donc propice au développement des solutions de détection/récupération de véhicules volés en France. Deux facteurs viennent en revanche limiter le potentiel de Traqueur sur le marché français. Premièrement, les ventes de services basés sur des produits de 2ème monte (modèle de Traqueur) ne sont que peu répandues sur le territoire national et ne représentent que 10% des ventes totales de services télématiques, constituant ainsi le plus faible taux en Europe de l’Ouest.

Pays 2è monte OEM Total

Italie 500 000 60 000 560 000France 20 000 200 000 220 000Allemagne, Suisse, Autriche 50 000 100 000 150 000Royaume‐Uni et Irlande 100 000 30 000 130 000Benelux 40 000 20 000 60 000Espagne et Portugal 20 000 30 000 50 000Pays nordiques 10 000 10 000 20 000Europe de l'Ouest 740 000 450 000 1 290 000


Deuxièmement, Berg Insight explique le succès de l’Italie par le rôle important qu’ont joué les assurances en tant que prescripteurs de solutions télématiques (détection/récupération de véhicules volés et assurances PAYD). Le bureau d’étude estime que les intérêts financiers


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proposés par l’assureur (réduction forte voire suppression de la prime vol) doivent être suffisamment importants pour compenser le coût d’achat de l’équipement et du service afin que le marché se développe réellement. De ce constat, nous retiendrons deux conditions nécessaires au développement du marché français :

Les prix (matériel et service) devront baisser pour conquérir de nouveaux propriétaires de véhicules dont la valeur est plus faible ou il faudra penser à des solutions de financement afin que le ROI paraisse plus rapide voire immédiat pour l’utilisateur final.

Les assureurs devront massivement adhérer à ce modèle et devenir prescripteurs des solutions télématiques voire les imposer sur certaines gammes de véhicules

Gestion de flottes :

Dans une autre étude datée de 2006, Berg Insight estime qu’après plusieurs années de déception, le marché européen des solutions de gestion de flotte est enfin en train de se développer, notamment grâce à la flambée des prix des carburants (+35% depuis 2001 en Europe de l’Ouest). Le bureau d’étude évalue le marché de la gestion de flotte en Europe à environ 200M€ en 2005 correspondant à 110 000 unités vendues. A l’horizon 2010, Berg Insight anticipe une valeur de marché de l’ordre de 920M€ pour 1,9 million d’unités vendues.

Source : Berg Inisght – Fleet Management and Wireless M2M

Les prévisions de Berg Insight impliquent une croissance annuelle moyenne des volumes de l’ordre de 77%, tandis qu’en valeur la croissance annuelle moyenne sur la période 2005‐2010 est attendue à 35%, correspondant à une chute des prix d’environ 23% par an. Le bureau d’étude estime que ce sont les solutions au format PND (Personal Navigation Devices) qui vont tirer la croissance du marché à partir de 2007 (+78% de croissance annuelle moyenne). Puis en 2008, ce sont les solutions OEM qui devraient prendre leur envol. Selon Berg Insight,


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les vendeurs de solutions en 2ème monte perdront alors leur statut de fournisseur de matériel et devront alors se concentrer sur la fourniture de solutions logicielles et leur intégration. Les solutions en 2ème monte sont attendues sur un rythme annuel moyen de croissance de 21% en volume.


Sur le plan national, la croissance du marché des solutions de gestion de flottes dépend de plusieurs facteurs, dont les principaux sont l’évolution du prix des carburants ainsi que la souplesse des règlementations sur la protection de la vie privée.

Pays # véhicules équipés Taux de pénétration

Royaume‐Uni et Irlande 280 000 7.0%Benelux 70 000 4.0%Pays nordiques 30 000 2.0%Allemagne, Suisse et Autriche 60 000 1.5%France 60 000 1.0%Espagne et Portugal 30 000 0.5%Italie 20 000 0.5%Europe de l'Ouest 550 000 2.5%


Berg Insight constate que le taux de pénétration élevé au Royaume‐Uni et en Irlande est la conséquence d’une politique très souple des deux pays quant aux autorisations d’utilisation de technologie de pistage. En France, par exemple, la politique de la CNIL est clairement nettement moins permissive.


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Pays Diesel (€/L) Δ 5 ans SP 95 (€/L) Δ 5 ans

Allemagne 1.148 37% 1.375 42%Autriche 1.048 37% 1.157 33%Belgique 1.067 41% 1.413 41%Danemark 1.149 32% 1.393 31%Espagne 1.033 35% 1.131 44%Finlande 1.067 24% 1.400 29%France 1.117 34% 1.323 32%Grèce 1.011 48% 1.082 49%Irlande 1.126 31% 1.166 22%Italie 1.207 33% 1.385 33%Luxembourg 0.953 40% 1.177 51%Pays‐Bas 1.136 31% 1.535 35%Portugal 1.083 76% 1.358 49%Royaume‐Uni 1.435 9% 1.409 16%Suède 1.210 37% 1.366 32%Moyenne UE15 1.117 36% 1.311 35%

Source : Eurostat

Quant aux prix des carburants, leur évolution sur 5 ans laisse présager d’une adoption forte des solutions de gestion de flottes avec pour but premier l’optimisation des coûts de transport. En Europe, seulement 11,4% des véhicules de sociétés de transport seraient équipés de systèmes de gestion de flottes d’après Berg Insight.

• Concurrence :

Si certains intervenants de la gestion de flottes proposent également des systèmes de détection/récupération de véhicules volés, leur contribution au chiffre d’affaires est minime. C’est pourquoi nous traiterons une fois de plus les deux activités de Traqueur séparément. Détection/récupération de véhicules volés : De par sa licence LoJack valable uniquement sur le territoire français, nous ne traiterons que les concurrents de Traqueur qui disposent d’activités en France. Nous ferons en revanche un tour d’horizon des comparables de Traqueur, qui disposent de licences LoJack sur d’autres territoires.

Cobra Automotive Technologies est une société créée en 1975 et qui a été pionnière dans le développement et la distribution de systèmes d’alarmes pour véhicules. Cobra est présent sur les segments OEM et 2ème monte en France, en Allemagne, au Japon et en Chine. Cobra a notamment développé le système de récupération de véhicules


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volés pour Porsche sur la base des technologies GSM/GPS. La société a réalisé un chiffre d’affaires de 78M€ en 2005, dont 87% dans les systèmes électroniques et 13% dans les LBS (Location Based Services). De par l’utilisation de réseaux standards, les produits de la famille Cobra Connex sont localisables dans 27 pays européens.

Metasystem est un groupe italien qui exerce ses activités depuis plus de 20 ans avec des filiales en France, en Allemagne, en Espagne et au Royaume‐Uni. MetaSystem a notamment développé le système de traçage de BMW intégré comme option en OEM sur les BMW et Mini en Italie. La société a réalisé en 2005 environ 80M€ de chiffre d’affaires, la part réalisée avec les systèmes de récupération de véhicules volés, MetaSat TVM Clear Box, n’étant pas connue. Encore une fois, la technologie les réseaux utilisés sont GPS/GSM/GPRS et ne permettent donc pas la localisation de véhicules à couvert. L’avantage des solutions de Metasystem réside dans ses fonctions de remontée d’information pour les compagnies d’assurance.

Les licenciés européens de LoJack se comptent au nombre de 6 en France, en Allemagne, en Italie, en Pologne, en Espagne ainsi qu’au Royaume‐Uni. Les seules données chiffrées dont nous disposons sont celles de Tracker UK, qui réalise un chiffre d’affaires de 55M€ avec 728 000 systèmes installés et une part de marché de 80% au Royaume‐Uni. Tout comme Traqueur, le comparable anglais utilise des systèmes VHF simples et d’autres comprenant des fonctions GSM/GPS associées. Les assureurs ont massivement adopté et recommandé ces solutions et proposent des réductions de prime d’assurance jusqu’à 15% sur le segment premium.

Pays France Allemagne Italie Pologne Espagne Royaume‐Uni

Licencié Traqueur LoJack Detektor

LoJack ItaliaLoJack S.A.

Grupo Detector Tracker

Gestion de flottes : Le marché de la gestion de flottes en Europe est très atomisé. Le tableau ci‐dessous résume les informations que nous avons pu recueillir sur ces différents intervenants. Le spectre concurrentiel comprend d’autres acteurs pour lesquels aucune donnée chiffrée n’est disponible ainsi que des SSII très spécialisées.

Cybit est une société basée au Royaume‐Uni qui dispose de filiales en Allemagne et en Suède. L’offre de Cybit, baptisée Fleestar, est très complète et proche de celle de Traqueur de par son option de récupération de véhicules volés (via GPS). L’offre intègre également des solutions de navigation off‐board (sans installation préalable de logiciel ou cartographie) et est basée sur des APIs ouvertes permettant son intégration au sein d’autres progiciels.

Digicore est une société créée en 1998 par regroupement de 7 sociétés et basée en Afrique du Sud. La société est active en Europe, Australie et au Pakistan via une vingtaine de distributeurs. Baptisées C‐Track, les offres GSM/GPRS de Digicore


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comptent parmi les plus utilisées dans le monde avec une base installée d’environ 170 000 unités. L’offre de C‐Track inclut également une option de récupération de véhicules volés par GPS.

EuroTelematik a été fondée en 1998 en Allemagne par Daimler‐Chrysler Aerospace. La société s’est concentrée sur les marchés allemand et autrichien avec des solutions qui s’intègrent en profondeur dans les ERP de ses clients. Depuis 2006, EuroTelematik est devenue une filiale de Funkwerk’s Automotive Communication, une société allemande qui développe des systèmes de communication pour le marché professionnel.

Masternaut est une société française, créée en 1996 qui dispose d’activités au Royaume‐Uni, en Belgique, en Suisse et en Italie en sus du territoire national. Rachetée en 2004 par Sanef, elle a ensuite réalisé une série d’acquisitions (50% de MinorPlanet, Mobiloc et GE Mobile Solutions) qui lui a permis de se spécialiser sur le transport de marchandises et de personnes. Masternaut est leader sur le marché français et au Royaume‐Uni et compte désormais se développer en Allemagne et en Espagne.

MinorPlanet est une société basée au Royaume‐Uni et fondée en 1996. N’ayant pas connu le succès escompté, MinorPlanet a été contrainte de se désengager de plusieurs marchés internationaux et de réduire drastiquement ses effectifs de 1500 à 400 employés en seulement 3 ans. La société opère désormais au Royaume‐Uni, en Irlande, en Allemagne, aux Pays‐Bas et en Autriche. Jusqu’à très récemment, la solution proposée par MinorPlanet, rebaptisée VMIgreenlight en 2006 pour marquer le changement, ne supportait pas la remontée d’information par GPRS depuis le véhicule vers la base de données centrale.

Punch Telematix est un regroupement de plusieurs activités du groupe Punch International qui a été créé en 2001 suite au rachat d’Advantra par le groupe. Après avoir réalisé 7 acquisitions en 5 ans, noué des partenariats avec les plus grands groupes (Vodafone, Oracle, Tele‐Atlas et IBM) et conclu des accords de nombreux éditeurs de logiciels et spécialistes de la supply chain (GXS, Microsoft, SAP, etc.). Son offre est la plus large et la plus complète du marché à l’heure actuelle.

Qualcomm WBS (Wireless Business Solutions) est une filiale de la division WI (Wireless and Internet division) du groupe américain Qualcomm. Présente dans plus de 39 pays, QWBS ne proposait jusqu’en 2003 que des systèmes de gestion de flotte par satellite. Avec l’acquisition des actifs de gestion de camions d’Alcatel, la société est désormais en mesure de fournir des outils de communication terrestres (GPRS). Son offre EutelTracs est composée de plusieurs briques métiers intéressantes comme SensorTracs et TrailerTracs, qui permettent de connaître en temps réel la consommation de carburant et la température des véhicules frigorifiques. Berg Insight estime qu’à la date de juillet 2006, QWBS avait livré plus de 700 000 systèmes.

Transics est une société belge avec des bureaux aux Pays‐Bas, en France, en Allemagne, en Scandinavie, en Espagne, en République Tchèque et en Italie. En mai


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2005, le groupe Carlyle a acquis 80% du capital de Transics afin de permettre au groupe de réussir sa diversification internationale. Avec ses offres TMS et TFM, Transics s’est concentrée sur l’industrie du transport avec des outils de communication très variés (GSM, GPRS, WLAN, satellite). Les outils permettent la remontée d’information telles que les temps de pause, la vitesse, le régime moteur en temps réel et sont parallèlement stockées sur carte mémoire dans l’appareil pour éviter les coupures lors de l’absence de couverture réseaux.

Cybit Digicore

Euro Telematic

MasternautMinorPlanet

Punch Telematix

QualcomWBS

Transics

2006 2006 2005 2005 2006 2005 2005 2005

CA 15.22 34.28 242.00 12.60 35.55 6.14 316.39 19.00

ROP 2.00 9.94 ‐ ‐ ‐1.19 ‐3.05 28.48 ‐

MOP 13.1% 29.0% ‐ ‐ ns ns 9.0% ‐

RN 0.18 7.17 ‐ 0.66 1.19 ‐0.19 ‐ ‐

MN 1.2% 20.9% ‐ 5.2% 3.4% ns ‐ ‐

Parc géré (unités)

20 000 170 000 ‐ 25 000 40 000 20 000 ‐ 30 000

Effectif 75 500 1 300 80 317 130 1 500 100

CA / tête (K€) 202.94 68.56 186.15 157.50 112.14 47.23 210.93 190.00


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• Synthèse :

Les caractéristiques des marchés de Traqueur sont les suivantes :

Les analystes sectoriels estiment que les deux marchés de Traqueur sont en plein essor et qu’ils devraient croître sur des rythmes annuels de l’ordre de 35% en valeur d’ici 2010‐2011.

Le taux de criminalité de la France la place en 3ème position au sein de l’Union Européenne dans un marché de l’après‐vol peu concurrentiel.

Les assureurs et loueurs de véhicules sont enclins à mettre en place de nouveaux systèmes de protection afin de réduire les indemnisations ou les pertes.

La politique nationale de sécurité intérieure vise à un renforcement des moyens matériel des forces de l’ordre.

Les prix des carburants ont augmenté de près de 35% en Europe de l’Ouest obligeant les intervenants du transport à optimiser la gestion de leur flotte.

Les ventes de véhicule du segment premium sont en baisse rendant ainsi la conquête de clients plus ardue sur les canaux de distribution classiques.

Le réel essor du marché français nécessitera obligatoirement la mise en place de partenariats avec les assurances.

Le marché de la gestion de flottes est très concurrentiel avec quelques filiales de grands groupes internationaux.

Les mœurs de la France et de certains marchés européens vis‐à‐vis de la protection de la vie privée sont très rigides.

Les caractéristiques propres à Traqueur sont les suivantes :

Les partenariats avec les forces de l’ordre permettent à la société de défendre sa part de marché très élevée de 80 à 90% en France.

La technologie VHF est clairement nettement meilleure que la technologie GPS pour la détection/récupération de véhicules volés.

La phase de développement la plus capitalistique appartient désormais au passé

Traqueur est l’un des rares acteurs à proposer des solutions couplées de détection/récupération de véhicules volés et de gestion de flottes.

La licence LoJack de Traqueur n’est valable que sur le territoire français et bride ainsi un éventuel développement à l’international.

Il existe potentiellement un risque de remise en question des relations avec les forces de l’ordre sur la question de l’avantage concurrentiel (cela impliquerait l’embauche de forces d’interventions mobiles au sein de Traqueur).


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Après plusieurs exercices en croissance organique forte depuis le lancement de l’offre commerciale de Traqueur en novembre 2002, l’exercice 2006 du groupe a été temporairement marqué par une progression moins rapide du chiffre d’affaires. La réorganisation commerciale de Traqueur et la restructuration en profondeur de Fleet Technology, acquise début 2006, ont été fortement consommatrices de ressources au sein d’une structure dont la taille est encore modeste. Le chiffre d’affaires consolidé de l’exercice 2006 est ressorti en croissance de 29,3% à 11,42M€ dont environ 12% en organique, c’est‐à‐dire hors Fleet Technology consolidée sur 12 mois et hors ventes intragroupe. Sur la période, la croissance des volumes de boitiers vendus par Traqueur s’est établie à 17% pour 19 643 unités. A fin 2006, le nombre total de marqueurs vendus depuis le lancement de l’offre commerciale ressort à 53 162 boitiers.

Sur la période, nous constaterons essentiellement l’évolution du modèle économique vers une part plus importante d’abonnements mensuels ou annuels au détriment des abonnements forfaitaires, ce qui a pour conséquence un taux de croissance consolidé facial moins important (11,9% en valeur) mais qui confère au modèle économique une récurrence et une visibilité beaucoup plus forte des revenus. Cette progression est essentiellement due au développement du canal assurance, au sein duquel les abonnements mensuels ou annuels sont majoritaires (environ 85% en 2006). A fin 2006, le nombre de marqueurs générant des revenus récurrents est de l’ordre de 7 400 (+78%).

Traqueur (M€) 2005 2006 Δ 06/05 Fleet Technology 2005 2006 Δ 06/05

Hardware 3.094 3.605 16.5% Hardware 1.940 0.924 ‐52.4%

Pose 0.512 0.509 ‐0.6% Pose 0.030 0.041 36.7%

Abonnements 5.249 5.795 10.4% Abonnements 0.715 0.636 ‐11.0%

Dont récurrent 0.802 1.363 70.0% Dont récurrent 0.715 0.636 ‐11.0%

Dont forfaitaire 3.922 3.560 ‐9.2% Dont forfaitaire 0.000 0.000 ns

Dont divers 0.525 0.872 66.1% Dont divers 0.000 0.000 ns

Total 8.855 9.909 11.9% Total 2.685 1.601 ‐40.4%

0

500

1000

1500

2000

2500

J F M A M J J A S O N D

Volumes de marqueurs vendus (Traqueur)

2004

2005

2006

Evén

emen

ts récen

ts


20 TRAQUEUR 14/03/2007

En termes de rentabilité, le résultat opérationnel courant de l’exercice 2006 est ressorti en perte de 1,27M€ contre 1,30M€ un an plus tôt. L’intégration de Fleet Technology a clairement pesé sur les résultats puisqu’à périmètre constant, le résultat opérationnel courant serait ressorti très proche de l’équilibre à ‐0,1M€. Hors Fleet Technology, l’évolution du chiffre d’affaires s’est logiquement accompagnée d’une amélioration de la rentabilité du fait de l’effet de levier sur les charges de structure (infrastructure capable d’absorber un parc de près de 500 000 marqueurs pour un parc actuel dépassant à peine les 50 000 unités) et d’un maintien de la marge brute à un niveau élevé en l’absence de variation de prix sur les boitiers.

Traqueur (M€) 2003 2004 2005 2006Chiffre d'affaires 1.84 4.52 8.83 9.91Achats 0.77 0.74 1.03 1.16Marge brute 58.2% 83.6% 88.3% 88.3%Charges opérationnelles 6.71 7.23 7.81 7.67var. ‐ 7.7% 8.0% ‐1.8%EBE ‐5.64 ‐3.45 ‐0.01 1.08Amortissements & Provisions 0.80 1.12 1.29 1.15ROC ‐6.44 ‐4.57 ‐1.30 ‐0.07 Δ CA ‐ 2.68 4.31 1.08Δ EBE ‐ 2.19 3.44 1.09Δ EBE / Δ CA ‐ 81.7% 79.8% 101.0%

Du côté de Fleet Technology, la situation a été nettement moins positive. Son chiffre d’affaires s’est replié de plus de 40% à 1,6M€, les ventes de boitiers ayant même décru de plus de 50% en valeur. En réalité, ce sont les ventes de 2005 qui avaient connu un niveau exceptionnellement élevé, profitant d’un important contrat non‐récurrent en fin d’année. Par ailleurs, un choix de gestion a consisté à faire tourner rapidement le stock de Fleet Technology en vendant à faible prix et sur un prix de revient excessif un grand nombre de produits risquant une mise à l’écart pour obsolescence. Traqueur estime en outre à plus de 500K€ les frais de restructuration de l’exercice 2006. Son résultat opérationnel est donc ressorti en perte de 1.3M€ contre 1.03M€ un an plus tôt.

Fleet Technology (M€) 2004 2005 2006Chiffre d'affaires 1.46 2.69 1.60Achats 1.22 1.55 1.62Marge brute 16.44% 42.38% ‐0.94%Charges opérationnelles 1.19 1.06 0.88var. ‐ ‐10.92% ‐17.45%EBE ‐0.95 0.08 ‐0.89Amortissements & Provisions 0.65 1.11 0.31ROC ‐1.60 ‐1.03 ‐1.20


21 TRAQUEUR 14/03/2007

Quoi qu’il en soit et même si cela ne se voit pas facialement dans les comptes 2006 de Fleet Technology, le second semestre a permis à Traqueur de juguler les foyers de pertes de sa filiale. Une importante restructuration a été opérée conduisant au départ de certains commerciaux, à la mise en place d’outils de reporting, au rééchelonnement de la dette ANVAR et surtout au redressement progressif de la marge brute au fil de l’exercice grâce à l’abandon des anciens traceurs (solutions de négoces) au profit de marqueurs Traqueur équipés en complément de la technologie GSM/GPS. Aujourd’hui Fleet Technology n’est plus une structure indépendante et les équipes ont été intégrées au sein de Traqueur. Au niveau de la structure bilancielle, la dette nette à fin décembre 2006 ressort à 1.74M€ contre 0.97M€ à fin 2005 pour des capitaux propres de 6.6M€ contre 1.74M€ un an plus tôt. Le gearing net s’établit donc à 26% en baisse de 30 points, mais l’acquisition de Fleet Technology a engendré la création d’un goodwill de 4.6M€.


22 TRAQUEUR 14/03/2007

Après plusieurs années de déploiement commercial et un exercice 2006 de transition, au cours duquel Traqueur s’est attelé à organiser sa structure et son modèle économique pour profiter d’un marché attendu en forte croissance, l’année 2007 devrait permettre au groupe d’atteindre le stade de la rentabilité et du free cash flow positif en année pleine. Pour l’exercice en cours, nous attendons un chiffre d’affaires de 15M€ en croissance de 31.4%. Tout d’abord l’année 2007 devrait profiter d’une base de comparaison 2006 favorable, au cours de laquelle le chiffre d’affaires de Fleet Technology a été pénalisé par le déstockage et celui de Traqueur par la réorganisation commerciale et la dispersion du management sur la restructuration de sa filiale. Ensuite, la croissance du chiffre d’affaires devrait bénéficier d’une augmentation de l’ARPU résultant du lancement ou de la montée en puissance des nouveaux marqueurs à prix plus élevés (TWIN et Early Warning) et des nouvelles options (sécurité, auto‐gardiennage, localisation en temps réel, etc.). Enfin, Traqueur a continué à développer son référencement auprès des constructeurs et a atteint la barre des 25 partenaires, notamment Mercedes et BMW pour les segments haut de gamme (taux de pénétration de plus de 10%) qui proposent les solutions Traqueur en 2è monte chez tous leurs concessionnaires français. En termes de rentabilité, nous attendons un résultat opérationnel de 1.2M€ (contre une perte de 1.27M€ en 2006) correspondant à une marge opérationnelle de 7.9%. Deux facteurs devraient permettre au groupe d’atteindre le seuil de la rentabilité et même de dégager des marges :

La marge brute devrait connaître une amélioration significative grâce au redressement de la situation chez Fleet Technology (‐52% au T1 06, 30% au T2 06, 27% au T3 06 et 41% au T4 06 dont 78% sur les mois de novembre et de décembre après la fin des réorganisations). Nous attendons donc un gain de près de 9 points de marge brute sur 2007 pour atteindre un niveau de marge brute de l’ordre de 82.5%.

La structure des charges opérationnelles ne devrait pas connaître de changements importants compte tenu du modèle économique à charges majoritairement fixes. La rationalisation des effectifs de Fleet Technology devrait même avoir un impact positif en année pleine et permettra ainsi à Traqueur de renforcer significativement ses effectifs commerciaux tout en continuant de mieux absorber la masse salariale.

Par ailleurs, avec un déficit reportable d’environ 17M€ à fin 2006, le groupe ne devrait pas être soumis à imposition avant 4 ans selon notre modèle. Son niveau de marge nette devrait donc être très proche du niveau de rentabilité opérationnelle durant cette période. A moyen terme, nous avons retenu les prévisions de marché de Berg Insight qui attend une croissance annuelle moyenne des marchés de Traqueur de l’ordre de 35% en volume en Europe d’ici 2010. Au‐delà de cette période, nous avons inclus un fort ralentissement de la croissance des volumes pour atteindre un niveau normatif de 2% vers 2015.

Perspe

ctives


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Les 3‐4 premières années au‐delà de 2007 devraient essentiellement être marquées par la montée en puissance de partenariats conclus avec les assureurs (ACM, MMA, Novelia, GAN, Groupama, SMA BTP, etc.). De nouveaux projets pilotes sont en cours d’évaluation (notamment avec les ACM) incluant des solutions de facturation innovantes. Les clients particuliers seront facturés mensuellement un montant de l’ordre de 20€ TTC incluant 50% d’abonnement et 50% d’amortissement des marqueurs. Nous pensons que ce modèle économique locatif en partenariat avec les assureurs devrait constituer le principal élément déclencheur d’une nouvelle vague de croissance forte pour le groupe. Selon nous, ce canal de distribution devrait représenter au moins la moitié des volumes de ventes d’ici 2011.La croissance du chiffre d’affaires devrait en revanche être plus lente que celle des volumes du fait de la part de plus en plus importante des abonnements mensuels par rapport aux abonnements forfaitaires (équivalent de 3 ans d’abonnement payé à l’installation). A l’inverse la courbe de ralentissement de la croissance des volumes à partir de 2011 est beaucoup plus linéaire en termes de chiffre d’affaires du fait de la récurrence du modèle locatif. Parallèlement, la croissance devrait continuer d’être tirée par les marchés existants ou récemment développés par Traqueur. Nous croyons beaucoup aux marchés de la moto et du BTP notamment, qui connaissent de forts taux de criminalité. Par ailleurs, l’acquisition de Fleet Technology a permis à Traqueur d’intégrer des technologies GPS/GSM dans ses solutions après‐vols, ce qui devrait lui permettre de cibler précisément les grands comptes de la location automobile qui cherchent de la remontée d’information couplées à des solutions de protection. Notons que notre business plan inclut l’atteinte d’un chiffre d’affaires de 55M€ à l’horizon 2014‐2015 (soit 12 ans après le lancement de l’offre commerciale), un niveau qu’a atteint l’homologue britannique Tracker UK en 2005 après la même période d’activité. En termes de rentabilité, nous estimons que le groupe devrait être capable d’extérioriser un niveau de marge opérationnelle normatif de l’ordre de 20% d’ici 4‐5 ans. Ce niveau correspond globalement à la moyenne des rentabilités que nous avons pu constater au sein des nombreuses structures comparables à Traqueur et/ou Fleet Technology. Notons que la lecture de notre compte de résultat prévisionnel est biaisée par le jeu de la production immobilisée liée au modèle locatif en partenariat avec les assureurs (lissage du prix de revient des marqueurs sur 3 ans). Le pic de marge opérationnelle à 25% en 2010 n’est donc que purement théorique et n’a aucune incidence positive en termes de cash.

0,0%

5,0%

10,0%

15,0%

20,0%

25,0%

30,0%

0,0

10,0

20,0

30,0

40,0

50,0

60,0

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

CA

MOP


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Au tableau de flux, le BFR de Traqueur en 2006 est en ligne avec celui des intervenants ayant des modèles économiques similaires (aux alentours de 10‐15%). Si nous avons préféré rester prudents quant à son évolution, ce dernier pourrait profiter de la transition vers le modèle assureurs dans lequel le client particulier est facturé comptant alors que les concessionnaires ont aujourd’hui un délai de règlement de 60 jours. Les investissements opérationnels devraient quant à eux rester limités (4‐5% du chiffre d’affaires) et correspondront essentiellement à des investissements de maintenance du réseau, qui rappelons‐le est bâti pour accueillir environ 500 000 marqueurs.


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• Méthode DCF :

Notre modèle DCF est fondé sur une première période de 10 années d’activité avec un taux de croissance annuel moyen au‐delà des 4 premières années de 9.2%. Le taux de marge opérationnelle courante retraité (hors production immobilisée et amortissements liés) devrait se maintenir autour de 20% sur cette période. Les autres données (niveau des DAP hors production immobilisée, taux d’investissement, niveau du BFR, etc.) sont stables en valeur relative du chiffre d’affaires à partir de l’année 5. Selon le modèle d’IDMidCaps, la prime de marché valeurs moyennes au 1er mars ressortait à 3.38% et l’OAT 10 ans à 4.00%. Nous avons par ailleurs ajouté une surprime de près de 5% pour tenir compte du stade de développement actuel du groupe.

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016Chiffre d'affaires 15.0 20.0 27.0 34.5 41.9 47.9 51.5 53.9 56.1 58.0var. 31.4% 33.3% 35.0% 27.8% 21.5% 14.2% 7.6% 4.7% 4.1% 3.4%EBIT retraité 1.1 1.7 4.1 6.7 8.3 9.5 10.2 10.7 11.2 11.6Taux impôts 0% 0% 0% 0% 35% 35% 35% 35% 35% 35%EBIT net 1.1 1.7 4.1 6.7 5.4 6.2 6.7 6.9 7.3 7.5DAP 0.6 0.8 1.1 1.4 1.8 2.1 2.2 2.4 2.4 2.5EBITDA net 1.6 2.5 5.1 8.1 7.2 8.2 8.9 9.3 9.7 10.0EBITDA net/CA 10.9% 12.5% 19.1% 23.6% 17.1% 17.2% 17.2% 17.3% 17.2% 17.2% Invest. fonds de roulement ‐0.5 ‐0.5 ‐0.7 ‐0.7 ‐0.8 ‐0.6 ‐0.4 ‐0.3 ‐0.2 ‐0.2Investissements d'exploitation ‐0.9 ‐1.2 ‐1.6 ‐1.9 ‐2.3 ‐2.4 ‐2.3 ‐2.4 ‐2.5 ‐2.6 Free Cash Flow 0.3 0.7 2.8 5.5 4.1 5.2 6.2 6.6 6.9 7.2

Sommes des FCF actualisés 22.0 Taux de croissance à l'infini 2.00%

Valeur terminale actualisée 24.7 Prime de marché 3.38%

Valeur d'entreprise 46.7 OAT 4.00%

Dette nette 1.6 Surprime 4.62%

Valeur des fonds propres 45.1 Taux d'actualisation 12.00%

Par la méthode DCF, nous obtenons une valorisation de 45.1M€ pré‐money.

• Comparaison boursière :

Pour notre comparaison boursière, nous nous sommes volontairement limités dans notre choix à des structures dont la taille est proche de celle de Traqueur. Nous n’avons donc pas inclus les grands intervenants de la géolocalisation (TomTom, Garmin, Navigon, etc.) qui auraient biaisé notre comparaison. Par ailleurs, compte tenu du stade de développement actuel du groupe et de nos attentes (taux de croissance largement supérieur au Peer Group et niveaux de marges normatifs attendus en 2011 seulement), nous avons appliqué les multiples 2007 des comparables aux performances attendues de Traqueur pour 2008 et 2009 et avons actualisé ces données.

Valorisatio

n


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LoJack Ituran Pointer Tel. Punch Tel. Moyenne Traqueur

déc‐07 déc‐07 déc‐07 déc‐07 déc‐08

Pondération 1 1 1 1 4

Multiples

VE/CA 1.33 2.29 1.24 1.78 1.66 ‐

VE/ROC 10.1 9.7 9.2 26.7 13.9 ‐

VE/ROP 10.1 9.7 9.2 26.7 13.9 ‐

PER 16.1 15.3 9.7 31.1 18.0 ‐

P/E corrigé ‐ 15.3 9.7 31.1 18.7 ‐

P/CF ‐ 13.9 ‐ 17.2 15.5 ‐

P/AN 3.24 2.94 ‐ 1.35 2.51 ‐

Caractéristiques

Capitalisation 260.2 260.0 21.3 59.0 150.1 ‐

Valeur d'entreprise 238.5 206.0 43.6 48.0 134.0 ‐

Chiffre d'affaires 178.8 90.0 35.1 26.9 82.7 20.0

Variation du CA 10.3% 13.9% 10.3% 49.4% 21.0% 33.3%

MOP 13.1% 23.7% 13.4% 6.7% 14.2% 13.6%

MOC 13.1% 23.7% 13.4% 6.7% 14.2% 13.6%

Variation du ROC 30.9% 13.3% 3.3% 350.0% 99.4% 129.6%

Valorisation

Valorisation induite 38.0

Taux d'actualisation 12.00%

Valeur des fonds propres 34.0

LoJack Ituran Pointer Tel. Punch Tel. Moyenne Traqueur

déc‐07 déc‐07 déc‐07 déc‐07 déc‐09

Pondération 1 1 1 1 4

Multiples

VE/CA 1.33 2.29 1.24 1.78 1.66 ‐

VE/ROC 10.1 9.7 9.2 26.7 13.9 ‐

VE/ROP 10.1 9.7 9.2 26.7 13.9 ‐

PER 16.1 15.3 9.7 31.1 18.0 ‐

P/E corrigé ‐ 15.3 9.7 31.1 18.7 ‐

P/CF ‐ 13.9 ‐ 17.2 15.5 ‐

P/AN 3.24 2.94 ‐ 1.35 2.51 ‐

Caractéristiques

Capitalisation 260.2 260.0 21.3 59.0 150.1 ‐

Valeur d'entreprise 238.5 206.0 43.6 48.0 134.0 ‐

Chiffre d'affaires 178.8 90.0 35.1 26.9 82.7 27.0

Variation du CA 10.3% 13.9% 10.3% 49.4% 21.0% 35.0%

MOP 13.1% 23.7% 13.4% 6.7% 14.2% 19.8%

MOC 13.1% 23.7% 13.4% 6.7% 14.2% 19.8%

Variation du ROC 30.9% 13.3% 3.3% 350.0% 99.4% 95.9%

Valorisation

Valorisation induite 73.1

Taux d'actualisation 12.00%

Valeur des fonds propres 58.3

Source : Consensus JCF, IDMidCaps


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LoJack est le premier fournisseur mondial de solutions de tracking pour les actifs mobiles et de récupération de véhicules volés via une technologie propriétaire VHF. Le groupe est actif, en direct ou à travers ses licenciés, dans 28 pays, depuis l’acquisition en 2004 du canadien Boomerang Tracking Inc.

Ituran est une société israélienne créée dans les années 90 avec pour vocation de développer des systèmes de repérage d’avions abattus pour l’armée locale. Depuis 1995, Ituran a adapté sa technologie pour les besoins spécifiques des marchés de la gestion de flottes et de la détection/récupération de véhicules volés.

Pointer Telocation est un fournisseur de services au secteur des assurances. Son offre comprend la détection/récupération de véhicules volés, l'assistance de véhicules en détresse, le remorquage, le remplacement de véhicule en cas de vol ou de dommages. Pointer Telocation intervient également dans la gestion de flotte et de ressources mobiles.

Punch Telematix est la branche dédiée à la gestion de flotte du conglomérat belge Punch International (voir partie concurrence).

En appliquant les multiples 2007 de notre panel aux performances 2008 de Traqueur et en actualisant les données, nous obtenons une valorisation de 34M€. En utilisant la même méthode avec les performances attendues de Traqueur en 2009, nous obtenons une valorisation de 58.3M€. La moyenne des 2 méthodes nous donne une valorisation de 46.2M€ pré‐money.

• Synthèse :

Pour l’estimation de la valeur la plus juste de l’entreprise, nous avons retenu une pondération de 2/3 pour l’approche DCF et de

1/3 pour l’approche des comparables afin de tenir compte des différences de stade de développement avec les sociétés concernées. Le calcul fait ainsi ressortir une valorisation de 45.5M€.


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Les analystes sectoriels estiment que les marchés de la détection/récupération de véhicules volés et de la gestion de flottes sont en plein essor et qu’ils devraient croître sur des rythmes annuels de l’ordre de 35% en valeur d’ici 2010‐2011.

Le taux de criminalité de la France la place en 3è position au sein de l’Union Européenne dans un marché de l’après‐vol peu concurrentiel. Les prix des carburants ont par ailleurs augmenté de près de 35% en Europe de l’Ouest obligeant les intervenants du transport à optimiser la gestion de leur flotte.

Les assureurs et loueurs de véhicules sont enclins à mettre en place de nouveaux systèmes de protection afin de réduire les indemnisations ou les pertes. La technologie VHF est clairement nettement meilleure que la technologie GPS pour la détection/récupération de véhicules volés.

Parallèlement, la politique nationale de sécurité intérieure vise à un renforcement des moyens matériel des forces de l’ordre. Des partenariats ont été établis avec ces dernières, permettant d’ailleurs à la société de défendre sa part de marché très élevée de 80 à 90% en France.

La phase de développement la plus capitalistique appartient désormais au passé. Avec l’acquisition de Fleet Technology en 2006, Traqueur est l’un des rares acteurs à proposer des solutions couplées de détection/récupération de véhicules volés et de gestion de flottes.

Après plusieurs années de déploiement commercial et un exercice 2006 de transition, au cours duquel Traqueur s’est attelé à organiser sa structure et son modèle économique pour profiter d’un marché attendu en forte croissance, l’année 2007 donc devrait permettre au groupe d’atteindre le stade de la rentabilité et du free cash flow positif en année pleine.

Copyright © IDResearch, département analyse d’IDMidCaps

Conclusion


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COMPTE DE RESULTAT (M EUR) déc04 déc05 déc06 déc07e déc08e déc09eChiffre d’affaires 4.5 8.8 11.4 15.0 20.0 27.0Variation 145.4% 95.5% 29.3% 31.4% 33.3% 35.0%Marge brute 83.5% 88.3% 73.7% 82.6% 80.2% 79.2%EBE (EBITDA) ‐3.5 ‐0.0 0.2 1.8 4.1 7.9EBE / Chiffre d’affaires ‐76.3% ‐0.1% 1.7% 11.7% 20.4% 29.3%Résultat opérationnel ‐4.6 ‐1.3 ‐1.5 1.2 2.7 5.3Marge opérationnelle ‐101.3% ‐14.8% ‐13.2% 7.9% 13.6% 19.8%Résultat opérationnel courant ‐4.6 ‐1.3 ‐1.3 1.2 2.7 5.3Variation ns ns ns ns 129.6% 95.9%Marge opérationnelle courante ‐101.3% ‐14.8% ‐11.1% 7.9% 13.6% 19.8%Résultat financier net ‐0.1 ‐0.2 0.0 ‐0.1 ‐0.1 ‐0.1Résultat courant ‐4.7 ‐1.5 ‐1.5 1.1 2.6 5.3Impôt 0.0 0.0 ‐0.8 0.0 0.0 0.0Résultat net part du groupe ‐4.8 ‐0.2 0.0 1.1 2.6 5.3Marge nette part du groupe ‐105.3% ‐2.2% 0.0% 7.3% 13.2% 19.6%BNpA (EUR) ‐4.41 ‐0.10 0.00 0.46 1.12 2.25Variation ns ns ns 27.0% 140.9% 100.7%BNpA corrigé (EUR) ‐4.34 ‐0.76 ‐0.53 0.46 1.12 2.25Variation ns ns ns ns 140.9% 100.7% BILAN (M EUR) déc04 déc05 déc06 déc07e déc08e déc09eTotal actif immobilisé 3.8 3.2 8.0 Dont survaleurs 0.0 0.0 4.6 Actif circulant 1.9 3.7 6.3 Dont trésorerie 0.6 0.4 1.0 1.2 1.8 2.8 Capitaux propres part du groupe ‐3.4 1.7 6.6 7.7 10.3 15.6Total dettes financières 5.8 1.4 2.8 2.8 2.8 1.0Passif circulant 3.2 3.1 4.0 Total bilan 5.7 6.9 14.2 Dette nette 5.2 1.0 1.7 1.6 0.9 ‐1.8 FLUX DE TRESORERIE (M EUR) déc04 déc05 déc06 déc07e déc08e déc09eCapacité d’autofinancement ‐3.6 ‐0.2 0.1 1.5 2.4 5.1Variation du BFR 0.1 ‐2.0 ‐1.0 ‐0.5 ‐0.6 ‐0.7Investissements d’exploitation ‐0.3 ‐0.5 ‐0.6 ‐0.9 ‐1.2 ‐1.6Investissements financiers 0.0 0.1 ‐3.8 0.0 0.0 0.0Free Cash Flow d’exploitation ‐3.8 ‐2.6 ‐5.3 0.1 0.6 2.8Variation de capital 0.0 5.3 4.9 0.0 0.0 0.0 RATIOS déc04 déc05 déc06 déc07e déc08e déc09eCAF / Chiffre d’affaires ‐78.8% ‐2.3% 0.9% 10.3% 12.0% 18.9%BFR / Chiffre d’affaires ‐40.2% 1.7% 10.7% 11.4% 11.3% 11.1%ROCE ns ‐36.9% ‐17.5% 8.6% 17.0% 27.3%Dette nette / Fonds propres ns 55.7% 26.4% 20.6% 9.0% ‐11.6% DONNEES BOURSIERES déc04 déc05 déc06 déc07e déc08e déc09eCours fin d’année # actions 1.08 1.97 2.35 2.35 2.35 2.35# actions dilué 1.08 1.97 2.35 2.35 2.35 2.35Capitalisation

Comptes


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BUY: We are positive for the next 12 months SPECULATIVE BUY: A potential increase of the stock exists, but it depends on several facts we are not sure they will eventually occur LONG‐TERM BUY: We are positive on the medium‐long term (more than 12 months) NEUTRAL: From a BUY, SELL or AVOID recommendation, being NEUTRAL means the current price is fair and we are not able to be more or less confident about future stock evolution SELL: We think the current price is overvalued AVOID: We have serious doubts about fundamentals TERMINATION OF COVERAGE UNDER REVIEW: There have been changes in fundamentals and we need further investigations

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