universitas indonesia analisis pengaruh …lontar.ui.ac.id/file?file=digital/20291951-s-kartika...
TRANSCRIPT
UNIVERSITAS INDONESIA
ANALISIS PENGARUH PEMBAYARAN DIVIDEN DAN PEMBELIAN
KEMBALI SAHAM BEREDAR TERHADAP PREFERENSI INVESTOR
INSTITUSIONAL DAN INVESTOR INDIVIDUAL DITINJAU
BERDASARKAN EFEK PERPAJAKAN PADA PERUSAHAAN NON
KEUANGAN YANG TERDAFTAR DI BEI 2000-2010
SKRIPSI
Kartika Sofia Aprianti
0806391871
FAKULTAS EKONOMI
AKUNTANSI
DEPOK
JANUARI 2012
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
UNIVERSITAS INDONESIA
ANALISIS PENGARUH PEMBAYARAN DIVIDEN DAN PEMBELIAN
KEMBALI SAHAM BEREDAR TERHADAP PREFERENSI INVESTOR
INSTITUSIONAL DAN INVESTOR INDIVIDUAL DITINJAU
BERDASARKAN EFEK PERPAJAKAN PADA PERUSAHAAN NON
KEUANGAN YANG TERDAFTAR DI BEI 2000-2010
SKRIPSI
Diajukan sebagai salah satu syarat untuk memperoleh gelar Sarjana Ekonomi
Kartika Sofia Aprianti
0806391871
FAKULTAS EKONOMI
AKUNTANSI
DEPOK
JANUARI 2012
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
iv
KATA PENGANTAR
Puji syukur penulis panjatkan kehadirat Tuhan Yang Maha Esa atas kelimpahan
berkat yang dilimpahkan kepada penulis sehingga dapat menyelesaikan skripsi ini
dengan baik dan tepat waktu. Penulisan skripsi ini dilakukan dalam rangka memenuhi
salah satu syarat untuk mencapai gelar Sarjana Ekonomi Jurusan Akuntansi pada
Fakultas Ekonomi Universitas Indonesia. Penulis menyadari bahwa penyusunan
skripsi ini dapat terlaksana berkat bantuan dan dukungan dari berbagai pihak sejak
masa perkuliahan sampai masa penulisan skripsi selesai. Oleh karena itu, penulis
bermaksud untuk menyampaikan rasa terima kasih yang tulus kepada:
1. Bapak Dr. Gede Harja Wasistha selaku dosen pembimbing skripsi yang telah
meluangkan waktu dan perhatian yang bermanfaat bagi skripsi ini.
Terimakasih banyak Bapak \(•ˆ▽ˆ•)/
2. Ibu Prof. Dr. Lindawati Gani dan Bapak Thomas H. Secokusumo, MBA,
M.Sc. Terimakasih telah membantu kelulusan saya dan memberi banyak
masukan untuk skripsi saya.
3. Mbak Nia yang sudah banyak membantu terlebih di masa-masa hektik
deadline hehe.
4. Seluruh dosen dan asdos FEUI yang telah memberikan ilmu pengetahuan
yang berharga untuk kehidupan penulis kelak.
5. Departemen Akuntansi Fakultas Ekonomi Universitas Indonesia yaitu Bu
Silvya Veronica, Bu Linda, Bu Dwi Hartanti, dan seluruh Bapak dan Ibu
Departemen Akuntansi yang telah selalu ramah menyapa dan membantu
penulis, khususnya Pak Marsikin, Pak Matsani, Pak Alimin, dan Bapak/Ibu
lainnya.
6. Bapak Aditya dari Kustodian Sentral Efek Indonesia (KSEI) yang telah
membantu mendapatkan data kepemilikan saham.
7. Seluruh Bapak dan Ibu Perpustakaan FEUI yang telah begitu ramah. Selalu
sabar dengan anak-anak FE yang beringas apalagi mendekati ujian ya. Dan
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
v
juga tidak lupa ibu perpus yang dibagian denda. Hanya Tuhan yang tahu
berapa kortingan denda saya hehehe.
8. Seluruh Bapak dan Ibu Birpen dan Labkom yang banyak membantu karir
akademik saya yang penuh dengan kerikil.
9. Seluruh Bapak dan Ibu Dekanat khususnya bagian HMC.
10. Kedua orang tua penulis, Chusnul Yakin dan Sofia Mora Aryani Siregar, dan
saudara penulis Qomariah Sri Pratiwi dan Hana Rosyana Puspita serta
segenap keluarga besar yang selalu memberikan kasih sayang, perhatian,
dukungan dan doa yang tiada henti. Buat Nenek dan Opung juga, Tulang
Gede, Nantulang Hawa, Kak Rini, dan Bang Anggi juga ehehe. Thank you
juga buat Joko uda bantuin nganterin kemana-mana.
11. Linda, Yuri, dan Maria teman satu bimbingan yang selalu kompak. Aaaaaaa
sayang kaliaaan muah
12. Edriaty Natalia Napitupulu. Hahaha nih ye nama lo uda gw bikin satu nomer.
Puas? Seneng? Bahagia? Hahhaha makasi sayaang, for everything. Bbm dan
PING!!! lo di pagi hari buat nanyain gw dimana karena uda mau absen tapi
gw selalu bilang uda mau deket padahal gw masi di depan pager rumah.
Becandaan sampah di kelas. Sampe semua hal-hal memalukan yang terjadi
kalo kita uda digabung. Jangan lupa mimpi kita di bis 54 yak.
13. Monita, Ester, Christy + natali (nomer 12 yang minta dibuatin 1 nomer
sendiri, mintanya uda kaya debt collector cuy haha). Gw ga tau mesti
ngomong apa, yang jelas makasih banget, banget, atas semua yang uda kita
lalui ya. Nonton dvd + maskeran di kosan, karaokean liar, sampe obrolan
sampah dan mesum yang suka bikin ragu kita udah jadi sarjana. HAHA! Plis
banget jangan sombong! Gw sayang kaliaaan. Makasih ya guys, makasi
banget (-o˘⌣˘)˘⌣˘c-)
14. Semi, Ingan, Benji, Bram, Arnold, dan semua geng lelaki sempurna. Aaaaaa
walaupun kalian suka ngeselin tapi gw sayang kaliaaan. Jangan bilang gw
HBL!
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
vi
15. Puspa, Tya, Angel, Meilany Samsi, Lina, Tika Pink aaaaaa gw bakal kangen
kalian
16. Semua anak FE khususnya angkatan 08. Semangat guys, jangan lupa bagi2
link kerjaan bwahahhaa.
17. Keluarga besar VOI yang namanya akan jadi satu skripsi lagi kalo gw tulis.
Walaupun gw uda lulus tenang aja gw akan tetep latian. Awas kalo ga boleh
ikut. Magnumnya nanti aja ya guys kalo gw uda jadi diva hahaaha *teteup.
Makasih banget uda ngasi gw banyak pelajaran khususnya buat cici Jane
hehe. Juga yang sering gw selak latihannya hanya buat curhatan gw Jege, Ria,
Frida, Sona. I’ll miss u guys
18. Anak-anak les gueeeee. Sabil, Anya, Paul, Adi, Sagaf, Ulip, dan Todo.
Makasi ya uda bantu gw buat ngulang pelajaran yang kemaren-kemaren.
Karena kita masih lanjut les jadi jangan mellow hahahaaha.
19. Makasih banget buat penemu lidi-lidian, maicih, lays, etc walaupun produk lo
bikin bego, tapi itu membantu gw menyelesaikan “u know what” di kala mata
gw uda setengah watt.
20. Thanks banget buat Mariah Carey, Avril Lavigne, Vierra, Raisa, Eric Bennet,
David Foster, (sumpah berasa tetangga sebelah) buat semua nyanyian lo yang
udah nemenin gw ngerjain skripsi ini.
21. Semua yang belum kesebut. Sumpah ini bukannya lupa tapi kalo ditulis semua
bisa mengalahkan jumlah halaman di skripsi ini. Tapi thank you bangeeet.
Satu hal yg gw tau, gw bakal kangen kuliah. Priceless guys Love you all!
Semoga Tuhan Yang Maha Esa membalas segala kebaikan dari semua pihak yang
telah menemani penulis hingga saat ini dan selalu melimpahkan berkat kepada kita
semua. Akhir kata, besar harapan penulis semoga skripsi ini dapat bermanfaat bagi
pengembangan ilmu pengetahuan.
Depok, Januari 2012
Penulis
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
vii
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
viii
ABSTRAK
Nama : Kartika Sofia Aprianti
Program Studi : Akuntansi
Judul : Analisis Pengaruh Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Beredar Terhadap Preferensi Investor Institusional dan Investor Individual Ditinjau Berdasarkan Aspek Perpajakan Pada Perusahaan Non Keuangan yang Terdaftar di Bursa Efek Indonesia 2000-2010
Penelitian ini menganalisis pengaruh pembayaran dividen dan pembelian kembali saham beredar terhadap preferensi investor institusi dan investor individu ditinjau berdasarkan aspek perpajakan. Penelitian ini juga menganalisis dugaan adanya perbedaan kepemilikan individu sebelum dan sesudah penurunan tarif pajak dividen untuk investor individu di tahun 2009.
Metode yang digunakan dalam penelitian ini adalah permodelan regresi dan uji beda. Permodelan regresi dilakukan untuk melihat pengaruh pembayaran dividen dan stock repurchases terhadap preferensi dari kepemilikan institusional dan kepemilikan individual. Uji beda dilakukan untuk melihat adanya perbedaan kepemilikan individual terkait adanya penurunan pajak di tahun 2009.
Pada penelitian ini ditemukan investor institusi lebih menyukai stock repurchases karena diuntungkan dari segi perpajakan. Namun investor individu lebih menyukai pembayaran dividen walaupun dari segi perpajakan kurang diuntungkan. Ditemukan juga adanya kenaikan pada kepemilikan individual setelah tarif pajak diturunkan.
Kata kunci: Investor institusi, Investor individu, Dividen, Capital gain, Pajak.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
ix
ABSTRACT
Name : Kartika Sofia Aprianti
Study Program : Accounting
Tittle : Analysis of The Impact of Dividend Payment and Buy Back Shares on Preferences of Institutional Investor and Individual Investor Evaluated Based On Tax Aspects Which Listed on the Stock Exchange 2000-2010
This study examines the effects of dividends and stock repurchases on preferences of institutional investors and individual investors reviewed based on tax aspect. This study also analyzes the alleged differences of individual ownership before and after the decrease in dividend tax rates for individual investors in 2009.
The method used in this study are modeling regression and different t-test. Regression modeling is done to see the effect of dividend payments and stock repurchases on the preferences of institutional ownership and individual ownership. Different test is done to see any differences related to the existence of individual dividend tax reduction in 2009.
This study finds that institutional investors prefer stock repurchases since benefited in terms of taxation. But individual investors prefer dividend payments although in terms of taxation, it is not beneficial for them. This study also finds an increase in individual ownership after the tax rate is lowered. Key Words: Institutional Investor, Individual Investor, Dividend, Capital Gain, Taxes
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
x
DAFTAR ISI
HALAMAN JUDUL ........................................................................................................... i HALAMAN PERNYATAAN ORISINALITAS ................................................................ ii HALAMAN PENGESAHAN ............................................................................................. iii KATA PENGANTAR ........................................................................................................ iv HALAMAN PERSETUJUAN PUBLIKASI ILMIAH ...................................................... vi ABSTRAK ......................................................................................................................... vii DAFTAR ISI ....................................................................................................................... ix DAFTAR LAMPIRAN ....................................................................................................... xii DAFTAR TABEL ............................................................................................................... xiii DAFTAR GAMBAR .......................................................................................................... xiv 1. PENDAHULUAN .......................................................................................................... 1
1.1 Latar Belakang .......................................................................................................... 1 1.2 Perumusan Masalah .................................................................................................. 4 1.3 Tujuan Penelitian ...................................................................................................... 5 1.4 Manfaat Penelitian .................................................................................................... 5 1.5 Batasan Penelitian..................................................................................................... 6 1.6 Sistematika Penulisan ............................................................................................... 7
2.LANDASAN TEORI DAN PENGEMBANGAN HIPOTESIS ................................. 9 2.1 Kepemilikan Saham .................................................................................................. 9
2.1.1 Kepemilikan Institusional .............................................................................. 9 2.1.2 Kepemilikan Individual .................................................................................. 15 2.1.3 Kepemilikan Lain ........................................................................................... 17
2.2 Dividen ..................................................................................................................... 14 2.2.1Definisi Dividen .............................................................................................. 14 2.2.2Metode Pembayaran Cash Dividend ............................................................... 15 2.2.3Kebijakan Dividen .......................................................................................... 21 2.2.4Faktor-faktor yang Mempengaruhi Kebijakan Dividen ................................. 24 2.2.5Teori-teori yang Mempengaruhi Kebijakan Dividen ...................................... 26 2.2.6Kebijakan Dividen Alternatif .......................................................................... 28 2.2.7Alasan Pembayaran Dividen .......................................................................... 29
2.3 Stock Repurchase ...................................................................................................... 31 2.3.1 Definisi Stock Repurchase ............................................................................. 16 2.3.2 Cara Melakukan Stock Repuchase ................................................................. 32 2.3.3 Motif Dilakukannya Stock Repurchase .......................................................... 32 2.3.4 Kelebihan Sotck Repurchase Dibandingkan dengan Dividen ........................ 33
2.4 Pengenaan Pajak Atas Dividend dan Capital Gain .................................................. 35 2.4.1Pengenaan Pajak Penghasilan Atas Dividen ................................................. 38 2.4.2Pengenaan Pajak Penghasilan atas Capital Gain ............................................ 40 2.5 Penelitian Terdahulu dan Pengembangan Hipotesis ................................................ 42
2.5.1 Kebijakan Dividen Terhadap Kepemilikan Institusional ............................... 41 2.5.2 Kebijakan Dividen Terhadap Kepemilikan Individual .................................. 42 2.5.3Pembelian Saham Kembali Terhadap Kepemilikan Institusional ................... 43 2.5.4Pembelian Saham Kembali Terhadap Kepemilikan Individual ...................... 43
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
xi
2.5.5Perubahan Tarif Pajak Atas Dividen untuk Investor Individual ..................... 44 2.6 Variabel Kontrol ...................................................................................................... 44
2.6.1 Leverage ......................................................................................................... 44 2.6.2 Ukuran Perusahaan......................................................................................... 45 2.6.3 Total Risiko dari Saham Perusahaan.............................................................. 46 2.6.4 Jenis Industri .................................................................................................. 46 2.6.5 Peringkat Surat Hutang Perusahaan ............................................................... 46
2.7 Statistik Deskriptif ................................................................................................... 47 2.8 Asumsi Klasik.......................................................................................................... 48
2.8.1Multikolinearitas ............................................................................................ 49 2.8.2 Heterokedastis ............................................................................................... 51
2.9 Uji Keseluruhan Model .......................................................................................... 50 2.10 Uji Parsial ............................................................................................................... 50 3. METODOLOGI PENELITIAN .................................................................................. 51
3.1 Kerangka Konseptual Penelitian .............................................................................. 51 3.2 Populasi dan Pemilihan Sampel ............................................................................... 52 3.3 Jenis Penelitian ......................................................................................................... 55 3.4 Model Penelitian ....................................................................................................... 56 3.5 Operasionalisasi Variabel ........................................................................................ 58 3.6 Hasil Regresi Bebas Asumsi Klasik ........................................................................ 61 3.7 Hasil Regresi ............................................................................................................ 66
4. ANALISIS DATA DAN PEMBAHASAN .................................................................. 96 4.1 Statistik Deskriptif .................................................................................................... 96 4.2 Analisis Hipotesis ..................................................................................................... 105 4.3 Analisis Variabel Kontrol ......................................................................................... 112
5. KESIMPULAN DAN SARAN ..................................................................................... 121 5.1 Kesimpulan ............................................................................................................... 121 5.2 Saran ........................................................................................................................ 122 5.2 Keterbatasan Penelitian ........................................................................................... 123
DAFTAR REFERENSI ...................................................................................................... 124 LAMPIRAN ........................................................................................................................ 130 DAFTAR TABEL ............................................................................................................... xii DAFTAR GAMBAR .......................................................................................................... xiv
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
xii
DAFTAR TABEL
Tabel 3.1 Pemilihan Sampel 54 Tabel 3.2 Uji Multikolinearitas Sampel 2000-2007 61 Tabel 3.3 Uji Multikolinearitas Sampel 2008-2010 62 Tabel 3.4 Uji Heterokedastis Model Pembayaran Dividen dan Pembelian
Saham Kembali Terhadap Kepemilikan Institusional Sampel All Firms Periode 2000-2007 63
Tabel 3.5 Uji Heterokedastis Model Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap Kepemilikan Institusional Sampel Dividend Paying Firms Periode 2000-2007 63
Tabel 3.6 Uji Heterokedastis Model Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap Kepemilikan Individual Sampel All Firms Periode 2000-2007 63
Tabel 3.7 Uji Heterokedastis Model Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap Kepemilikan Individual Sampel Dividend Paying Firms Periode 2000-2007 64
Tabel 3.8 Uji Heterokedastis Model Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap Kepemilikan Institusional Sampel All Firms Periode 2008-2010 64
Tabel 3.9 Uji Heterokedastis Model Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap Kepemilikan Institusional Sampel Dividend Paying Firms Periode 2008-2010 65
Tabel 3.10 Uji Heterokedastis Model Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap Kepemilikan Individual Sampel All Firms Periode 2008-2010 65
Tabel 3.11 Uji Heterokedastis Model Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap Kepemilikan Individual Sampel Dividend Paying Firms Periode 2008-2010 65
Tabel 3.12 Uji Regresi Model Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap Kepemilikan Institusional Sampel Dividen Paying Firms 2000-2007 66
Tabel 3.13 Uji Regresi Model Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap Kepemilikan Individual Sampel Dividen Paying Firms 2000-2007 70
Tabel 3.14 Uji Regresi Model Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap Kepemilikan Institusional Sampel All Firms 2000-2007 74
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
xiii
Tabel 3.15 Uji Regresi Model Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap Kepemilikan Individual Sampel All Firms 2000-2007 78
Tabel 3.16 Uji Regresi Model Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap Kepemilikan Institusional Sampel Dividend Paying Firms 2008-2010 81
Tabel 3.17 Uji Regresi Model Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap Kepemilikan Individual Sampel Dividend Paying Firms 2008-2010 85
Tabel 3.18 Uji Regresi Model Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap Kepemilikan Institusional Sampel All Firms 2008-2010 88
Tabel 3.19 Uji Regresi Model Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap Kepemilikan Individual Sampel All Firms 2008-2010 92
Tabel 4.1 Statistik Deskriptif Sampel Dividend Paying Firms 2000-2007 96 Tabel 4.2 Statistik Deskriptif Sampel All Firms 2000-2007 96 Tabel 4.3 Statistik Deskriptif Sampel Dividend Paying Firms 2008-2010 97 Tabel 4.4 Statistik Deskriptif Sampel All Firms 2008-2010 97 Tabel 4.5 Perbandingan Nilai Rerata Variabel All Firms 2000-2007 dan
2008-2010 100 Tabel 4.6 Perbandingan Nilai Rerata Variabel Dividend Paying Firms 2000-2007
dan 2008-2010 100
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
xiv
DAFTAR GAMBAR
Gambar 3.1 Kerangka Pemikiran 52 Gambar 4.1 Pembayaran Dividen Semua Perusahaan dan Perusahaan
Manufaktur 2005-2008 102 Gambar 4.2 Perusahaan yang Melakukan Repurchase 2000-2010 103 Gambar 4.3 Kepemilikan Institusional All Firms dan Dividend Paying Firms
2000-2010 104 Gambar 4.4 Kepemilikan Individual All Firms dan Dividend Paying Firms
2000-2010 105
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
1 Universitas Indonesia
BAB 1
PENDAHULUAN
1.1 Latar Belakang
Dalam menanamkan dananya dengan membeli saham di suatu perusahaan,
investor pasti bertujuan mendapatkan keuntungan. Keuntungan tersebut dapat berupa
selisih harga saham (capital gain) atau melalui proporsi laba perusahaan yang
dialokasikan bagi pemegang saham (dividen). Tujuan ini telah menjadi tujuan
normatif atau tujuan yang seharusnya dicapai oleh perusahaan yaitu
memaksimumkan kemakmuran pemegang saham atau stockholder (Brigham, 2001).
Kepemilikan saham oleh investor dibagi menjadi dua jenis yaitu kepemilikan
institusional dan individual. Kepemilikan institusional terdiri dari entitas seperti
perusahaan investasi, reksadana, perusahaan sekuritas, perusahaan asuransi, dana
pensiun, perusahaan lain yang mempunyai saham pada perusahaan lain. Sedangkan
kepemilikan individual terdiri dari investor individu yang menanamkan modalnya
pada suatu perusahaan.
Tingkat kepemilikan institusional yang tinggi dalam suatu perusahaan akan
menimbulkan usaha pengawasan yang lebih besar oleh investor institusi sehingga
akan mengontrol manajer untuk tidak melakukan perbuatan yang tidak sejalan dengan
kepentingan pemegang saham yang pada akhirnya akan mengurangi agency cost.
Keberadaan pemegang saham institusional dapat mendorong peningkatan
pengawasan yang lebih optimal terhadap kinerja manajemen. Pembagian dividen
yang tinggi selain mengurangi dampak dari sikap oportunis manajemen juga
memungkinkan masuknya modal eksternal yang kurang disukai oleh manjemen.
Sponholtz (2005) menyatakan bahwa dividen dapat dijadikan alat untuk
meminimumkan jumlah free cash flow untuk manajemen. Bertolak belakang dengan
Sponholtz, Jain (2007) menemukan bahwa investor institusi lebih menyukai
perusahaan yang membayarkan dividen dalam skala kecil dibandingkan dengan
perusahaan yang membayarkan dividen skala besar. Jain melakukan penelitian ini
dengan menggunakan data dari tahun 1989-1996 di Amerika Serikat.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
2
Universitas Indonesia
Brennan (2008) menyatakan investor individu akan lebih menyukai
perusahaan yang membayar dividen rendah atau tidak sama sekali. Sepanjang tarif
pajak pribadi untuk penghasilan yang diterima dalam bentuk dividen lebih besar
daripada tarif pajak penghasilan pribadi atas capital gain, maka pemegang saham
akan lebih menyukai perusahaan tidak membayar dividen. Mereka akan lebih untung
jika dana tetap pada perusahaan dibayar melalui pembelian kembali saham yang
beredar (share repurchases).
Pembelian saham kembali (stock repurchase) yang dilakukan suatu
perusahaan dapat dilihat sebagai suatu bentuk lain dividen, karena keduanya
merupakan cara utama perusahaan dalam mendistribusikan kas yang dimilikinya.
Beberapa penelitian telah menunjukkan bahwa pengumuman stock repurchase diikuti
dengan peningkatan harga saham tersebut. Menurut laporan keuangan Bapepam
2003, di Indonesia, transaksi stock repurchase yang dilakukan perusahaan biasanya
bertujuan untuk meningkatkan nilai EPS (earning per share)-nya.
Dengan cara tersebut, harga saham per lembar akan lebih tinggi daripada
perusahaan membayar dividen. Pemegang saham yang memerlukan dana tunai dapat
menjual sebagian saham. Dengan demikian, mereka membayar pajak atas keuntungan
modal yang lebih rendah daripada menerima dividen. Konsisten dengan pendapat
Brennan (1970), Park & Evans (2004) mengatakan bahwa apabila kebijakan dividen
payout tinggi, harga saham rendah sebab dividen selalu dikenakan pajak yang lebih
tinggi daripada capital gains.
Pihak yang menyatakan bahwa sebaiknya dividen dibayarkan setinggi-
tingginya beranggapan bahwa harga saham dipengaruhi oleh dividen yang
dibayarkan. Bagi investor, jumlah rupiah yang diterima dari pembayaran dividen
risikonya lebih kecil daripada keuntungan dari kenaikan harga saham (captal gain)
dan dividen lebih dapat diperkirakan sebelumnya sedangkan capital gain lebih sulit
diperkirakan. Selain itu pembayaran dividen yang tinggi dapat memberikan informasi
yang baik tentang pertumbuhan laba perusahaan sehingga harga saham akan naik.
Investor institusi biasanya memiliki peraturan hukum yang mengharuskan institusi
menanamkan modalnya di perusahaan yang membagikan dividen. Selain itu biasanya
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
3
Universitas Indonesia
institusi tersebut memiliki piagam (charter) yang melarang menanamkan modal di
perusahaan yang tidak membagikan dividen.
Pihak yang menyatakan bahwa dividen sebaiknya dibayarkan serendah-
rendahnya beranggapan bahwa biaya mengambang dan tarif pajak dividen lebih besar
daripada tarif pajak capital gain. Namun keputusan perusahaan untuk membayar
dividen yang rendah akan menimbulkan pandangan pihak eksternal bahwa
profitabilitas perusahaan buruk sehingga akan berdampak pada turunnya harga
saham. Preferensi ini selain dipengaruhi oleh faktor pajak (tax incentives), dapat juga
dipengaruhi oleh faktor non pajak (non-tax incentives).
Berdasarkan peraturan perpajakan di Indonesia, tarif pajak untuk dividen
bersifat final. Pengenaan Pajak Penghasilan yang bersifat final dilakukan melalui
pemotongan oleh pihak yang membayar atau pihak lain yang ditunjuk selaku
pembayar dividen. Pemotongan dilakukan pada saat dividen disediakan untuk
dibayarkan. Tarif pajak dividen terbagi 2, tarif pajak dividen untuk pemegang saham
institusional dan individual. Terjadi perubahan perpajakan mengenai dividen di tahun
2008. Undang-undang Nomor 36 Tahun 2008 telah mengatur bahwa atas dividen
yang diterina oleh Wajib Pajak orang pribadi, dikenakan PPh Final dengan tarif
maksimal 10%. Pajak dividen untuk Wajib Pajak Orang Pribadi (WPOP) berubah
dari 15% menjadi 10%. Ketentuan yang diatur dalam Pasal 17 ayat (2c) ini diatur
lebih lanjut oleh Peraturan Pemerintah Nomor 19 Tahun 2009 dan Peraturan Menteri
Keuangan Nomor 111/PMK.03/2010. Sedangkan untuk tarif pajak dividen BUT,
berdasarkan Undang-undang Nomor 36 Tahun 2008 pasal 23 ayat 1 poin a,
ditetapkan sebesar 15%. Besarnya tarif pajak dividen BUT ini tidak berubah dari
Undang-undang Nomor 17 Tahun 2000.
Sedangkan untuk tarif pajak atas keuntungan modal (capital gain) ditetapkan
Peraturan Pemerintah (PP) No. 41/1994 bahwa keuntungan yang diperoleh dari jual
beli saham di bursa tidak dikenakan pajak. Tapi, sebagai gantinya, atas nilai jual
saham tersebut dikenakan "pajak penjualan" dengan tarif final 0,1%. Kecuali bagi
pemegang saham pendiri yang dikenakan tarif tambahan sebesar 5%.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
4
Universitas Indonesia
Pajak memiliki pengaruh yang berbeda-berbeda karena tarif pajak pribadi atas
keuntungan modal (capital gain) lebih rendah daripada tarif pajak penghasilan
dividen, maka penahanan laba dapat memberikan keuntungan. Selain itu pajak atas
keuntungan modal dapat ditangguhkan hingga penjualan saham benar-benar terjadi.
Perbedaan tarif pajak di Indonesia yang berbeda dengan kebanyakan negara,
membuat perlunya dilakukan penelitian mengenai preferensi kepemilikan
institusional dan individual terhadap perusahaan yang membayarkan dividen dan
melakukan pembelian kembali saham (repurchase). Dengan memakai jurnal
penelitian Jain (2007) sebagai acuan, akan dilakukan replikasi untuk penelitian di
Indonesia. Pada penelitian ini periode sampel dibagi menjadi dua yaitu tahun 2000-
2007 dan 2008-2010. Hal ini dikarenakan setelah tahun 2008 ada penurunan tarif
pajak dividen dan krisis. Pemisahan dua periode sampel ini berbeda dengan
penelitian-penelitian sebelumnya yang hanya menganalisis preferensi dari investor
institusi dan investor individu saat kondisi normal.
1.2 Perumusan Masalah
Rumusan masalah penelitian ini adalah:
1. Apakah pembayaran dividen perusahaan berpengaruh negatif terhadap
kepemilikan institusional?
2. Apakah pembayaran dividen perusahaan berpengaruh negatif terhadap
kepemilikan individual?
3. Apakah pembelian kembali saham yang beredar berpengaruh positif terhadap
kepemilikan institusional?
4. Apakah pembelian kembali saham yang beredar berpengaruh positif terhadap
kepemilikan individual?
5. Apakah terdapat perbedaan yang signifikan mengenai kepemilikan individual
terhadap perusahaan yang membayar dividen terkait perubahan tarif dividen
di tahun 2008?
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
5
Universitas Indonesia
1.3 Tujuan Penelitian
Tujuan penelitian adalah:
1. Mengetahui apakah pembayaran dividen perusahaan berpengaruh negatif
terhadap kepemilikan institusional.
2. Mengetahui apakah pembayaran dividen perusahaan berpengaruh negatif
terhadap kepemilikan individual.
3. Mengetahui apakah pembelian kembali saham yang beredar berpengaruh
positif terhadap kepemilikan institusional.
4. Mengetahui apakah pembelian kembali saham yang beredar berpengaruh
positif terhadap kepemilikan individual.
5. Mengetahui apakah terdapat perbedaan yang signifikan mengenai preferensi
kepemilikan individual terhadap perusahaan yang membayar dividen terkait
perubahan tarif dividen di tahun 2009.
1.4 Manfaat Penelitian
Hasil penelitian ini akan memberikan manfat kepada pihak-pihak terkait:
1. Perusahaan
Adanya clientele effect, membuat perusahaan tidak bisa menarik semua
golongan investor secara keseluruhan. Hal ini dikarenakan masing-masing
jenis investor memiliki preferensi yang berbeda. Ada yang menginginkan
pembayaran dividen yang tinggi dan ada yang menginginkan pembayaran
dividen yang rendah atau tidak sama sekali. Hal ini selaras dengan kebijakan
stock repurchases yang dilakukan perusahaan. Ada yang menginginkan
dilakukannya stock repurchases dan ada yang menginginkan tidak
dilakukannya stock repurchases. Hasil penelitian ini akan memberikan
evaluasi kepada perusahaan dalam melakukan kebijakan dividen dan stock
repurchases.
2. Investor
Seperti yang telah dijelaskan di atas, investor memiliki preferensi yang
berbeda dikarenakan adannya tax incentives dan non-tax incentives. Hasil
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
6
Universitas Indonesia
penelitian ini dapat memberikan masukan bagi investor mengenai
preferensinya dalam menanamkan modal.
3. Pemerintah
Hasil penelitian ini dapat memberikan pertimbangan bagi pemerintah dalam
membuat peraturan agar mampu melindungi kepentingan semua pihak serta
menjadi insentif untuk menarik minat investor masuk ke pasar saham.
4. Akademis
Penelitian ini dapat dijadikan sumber literatur dan disempurnakan pada
penelitian selanjutnya yang menunjukkan preferensi investor institusi dan
individual terhadap dividen dan stock repurchases.
I.5 Batasan Penelitian
Penelitian ini membatasi lingkup penelitian pada perusahaan-perusahaan yang
terdaftar di Bursa Efek Indonesia dalam jangka waktu 2000-2010. Data yang
digunakan merupakan data sekunder selama periode tersebut baik berupa laporan
keuangan maupun laporan tahunan perusahaan. Pengambilan data dilakukan melalui
website Bursa Efek Indonesia, database Datastream, Reuters Knowledge, Indonesia
Capital Market Directory (ICMD), dan Kustodian Sentral Efek Indonesia (KSEI).
Selain itu, untuk mendukung penelitian ini, terdapat berbagai informasi lainnya yang
diambil dari buku, jurnal, dan publikasi ilmiah lainnya.
Dari perusahaan-perusahaan non keuangan yang tercatat di Bursa Efek
Indonesia (BEI) selama 1 Januari 2001 sampai 31 Desember 2010 (10 tahun) akan
diambil perusahaan-perusahaan yang melakukan stock repurchase dan melakukan
pembayaran dividen selama tahun penelitian dan memiliki kepemilikan institusional
dan individual dalam struktur kepemilikannya. Pada penelitian ini periode sampel
dibagi menjadi dua yaitu tahun 2000-2007 dan 2008-2010. Hal ini dikarenakan
setelah tahun 2008 ada penurunan tarif pajak dividen dan krisis. Pemisahan dua
periode sampel ini berbeda dengan penelitian-penelitian sebelumnya yang hanya
menganalisis preferensi dari investor institusi dan investor individu saat kondisi
normal.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
7
Universitas Indonesia
Metode penelitian ini akan menggunakan permodelan regresi karena tujuan
dari penelitian ini adalah mengetahui hubungan yang terjadi antara variabel ada
dengan dengan satu atau lebih variabel lainnya dan model yang digunakan
merupakan model multivariate artinya model memiliki lebih dari satu variabel bebas.
Data yang digunakan ialah data cross-section.
Pertama akan dilakukan pengujian menggunakan statisktik deskriptif untuk
melihat gambaran data yang akan diteliti. Berikutnya akan dilakukan pengujian
terhadap faktor-faktor yang berpengaruh terhadap besaran kepemilikan institusional
yang diproksi dari persentase kepemilikan institusional dan kepemilikan individual.
Pengujian yang akan dilakukan antara lain pengujian normalitas dan pengujian
asumsi klasik yang meliputi pengujian heteroskedastisitas, pengujian
multikolinearitas, dan selanjutnya akan dilakukan pengujian hipotesis.
Model penelitian yang akan dibentuk sebagian besar mengacu pada model
yang dilakukan oleh Ravi Jain (2007). Terdapat dua variabel yang digunakan dalam
penelitian ini yaitu variabel dependen yang dipresentasikan oleh kepemilikan
institusional dan kepemilikan individual dan variabel independen yang
dipresentasikan oleh pembayaran dividen dan pembelian saham kembali (stock
repurchase). Penelitian ini tidak menggunakan semua variabel kontrol yang
digunakan oleh Jain (2007). Variabel kontrol yang tidak digunakan ialah yield from
industry dan yield from ranking firms. Tidak digunakannya variabel kontrol ini
dikarenakan terdapat masalah multikolinearitas dan variabel tersebut sebenarnya
merupakan variabel alternatif sehingga telah terwakilkan oleh variabel kontrol lain.
I.6 Sistematika Penulisan
Bab I Pendahuluan
Bab ini terdiri dari latar belakang, perumusan masalah, tujuan penelitian, manfaat
penelitian, batasan penelitian, metodologi penelitian, serta sistematika penulisan. Bab
I memberikan ulasan singkat mengenai apa yang ingin dipaparkan dalam penelitian
ini.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
8
Universitas Indonesia
Bab II Landasan Teori
Bab ini terdiri dari landasan teori yang dipakai dalam penelitian ini yaitu definisi dari
masing-masing indikator yang akan berhubungan dengan permasalahan karena teori-
teori tersebut dianggap relevan dan dapat dijadikan acuan dalam menjalankan
penelitian.
Bab III Metodologi dan Pengembangan Hipotesis
Bab ini berisi kerangka pemikiran, pengembangan hipotesis, model penelitian beserta
operasionalisasi variabel, serta metode pemilihan sampel dan pengolahan data atas
sumber data yang ada.
Bab IV Analisis dan Pembahasan
Bab ini berisi gambaran umum sampel penelitian dan analisis terhadap pengolahan
data yang telah dilakukan pada bab sebelumnya yang terdiri dari deskriptif statistik,
pembahasan, interpretasi penelitian, dan analisis sensitivitas. Interpretasi hasil
penelitian ini akan memberikan jawaban atas permasalahan dari penelitian ini, apakah
sesuai dengan hipotesis awal atau tidak.
Bab V Kesimpulan dan Saran
Bab ini merupakan kesimpulan dari keseluruhan analisis dan pembahasan yang telah
dikemukakan di bab sebelumnya, keterbatasan penelitian dan saran yang dapat
dipertimbangkan dalam penelitian selanjutnya.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
9 Universitas Indonesia
BAB II
LANDASAN TEORI
2.1 Kepemilikan Saham
Kepemilikan saham dibagi menjadi dua kelompok besar, yaitu kepemilikan
institusional dan kepemilikan individual (Magin dan Tuttle, 1990). Kepemilikan
individual misalnya seperti orang tua yang membeli saham pada suatu perusahaan
sedangkan kepemilikan insititusional seperti reksadana, perusahaan asuransi, dan
dana pensiun, dan perusahaan yang menanamkan sahamnya di perusahaan lain.
Di negara Amerika, badan yang melindungi hak dari pemegang saham adalah
Securities and Exchange Commission (SEC) sedangkan di Indonesia adalah Badan
Pengawas Pasar Modal (BAPEPAM), tetapi kebijakan yang ditetapkan oleh badan
perlindungan investor tersebut tidak dapat menjamin 100% dana investor yang
ditanamkan dalam perusahaan. Berdasarkan alasan tersebut maka mayoritas dari
investor individu memilih untuk membeli saham dari berbagai perusahaan yang
berbeda karena mereka tidak perlu menghabiskan waktu dan tenaga untuk
mengontrol kinerja perusahaan tersebut dan biasanya investor individu sesuka hati
untuk menjual atau membeli saham sehingga mendapatkan capital gain. Sedangkan
kepemilikan institusional tidak dapat melakukan hal seperti investor individu karena
kepemilikan institusional mempunyai keterbatasan karena menyangkut dana dari
masyarakat sehingga sangat fatal akibatnya apabila kepemilikan insititusional
melakukan suatu spekulasi.
2.1.1 Kepemilikan institusional
Kepemilikan institusional adalah kepemilikan saham perusahaan yang
dimiliki oleh institusi atau lembaga seperti perusahaan asuransi, bank, perusahaan
investasi dan kepemilikan institusional lain (Tarjo, 2008). Kepemilikan institutional
biasanya merupakan pemegang saham terbesar sehingga mempunyai hak suara yang
berharga dalam menentukan keputusan yang berkaitan dengan pertumbuhan
perusahaan. Tingkat kepemilikan institusional yang tinggi akan menimbulkan usaha
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
10
Universitas Indonesia
pengawasan yang lebih besar oleh pihak investor institusi sehingga dapat
menghalangi perilaku opportunistic. Kepemilikan institusional memiliki kelebihan
antara lain memiliki profesionalisme dalam menganalisis informasi sehingga dapat
menguji keandalan informasi dan memiliki motivasi yang kuat untuk melaksanakan
pengawasan lebih ketat atas aktivitas yang terjadi di dalam perusahaan.
Hal tersebut sangat bertolak belakang dengan kepemilikan institusional.
Kepemilikan institusional mempunyai kesempatan besar dalam mempengaruhi
pemegang saham lain untuk menyetujui proposal yang mereka ajukan. Hal ini
dikarenakan kepemilikan institusional memiliki jumlah saham yang cukup besar dan
signifikan dalam perusahaan. Kepemilikan institusional seperti perusahaan yang
mepunyai saham pada perusahaan lain, reksadana, dana pensiun, investment fund
terdiri dari kumpulan investor individu yang menuntut institusional tersebut untuk
menjadi pemegang saham aktif sehingga segala keputusan yang diambil oleh
manajemen selalu dalam pengawasan institusi untuk menjamin keuntungan bagi
investor individu yang tergabung dalam sebuah institusi tertentu.
2.1.1.1 Peran Kepemilikan institusional
Institusional terdiri dari kumpulan investor individu yang keinginan dan
harapannya sama dengan individual yang berinvestasi secara langsung sehingga
standar laporan keuangan yang diberikan kepada kedua investor tersebut sama.
Kepemilikan institusional mempunyai kekuatan dalam hak suara sehingga dapat
mempengaruhi system corporate governance pada perusahaan menjadi lebih baik
karena hal ini merupakan tanggung jawab mereka sebagai pemilik dan menyangkut
kepentingan masyarakat yang telah menggunakan jasa institusi untuk mengelola dana
mereka.
Peranan kepemilikan institusional yang lain adalah rutin mengawasi
manajemen dengan cara menghubungi top manajemen untuk mendapatkan informasi
terkini tentang strategi perusahaan, kinerja manajemen, keanggotaan dewan direksi
dan kualitas manajemen untuk memastikan kinerja manajemen mencapai tujuan
perusahaan. Berdasarkan penelitian yang dilakukan oleh Shleifer dan Vishny (1986)
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
11
Universitas Indonesia
dengan memonitor atau mengkontrol kinerja manajemen maka akan berpotensi untuk
mengurangi terjadinya agency problem. Kang dan Shivdasani (1995) menemukan
bahwa persentase kepemilikan saham dalam jumlah yang sangat besar berhubungan
dengan meningkatnya perputaran manajemen yang berarti pengawasan atau kontrol
yang dilakukan oleh pemilik saham sangat ketat terhadap kinerja manajemen. Chung,
Firth, dan Kim (2002) menghasilkan suatu hipotesis bahwa dengan adanya
kepemilikan institusional maka peluang untuk melakukan earning management akan
lebih kecil karena kepemilikan institusional berupaya menekan perusahaan untuk
mengadopsi kebijakan akuntansi yang lebih baik.
Kepemilikan institusional sebaiknya menggunakan hak kekuatan suaranya
secara positif dalam menentukan kebijakan yang akan diambil oleh manajemen.
Investor institusi sebaiknya tidak melakukan koalisi dengan dewan direksi untuk
mendapatkan keuntungan sendiri. Apabila kepemilikan institusional kecewa dengan
hasil kinerja manajemen maka ada tiga cara yang dilakukan oleh investor institusi
yaitu menjual seluruh saham yang dimilikinya, menahan saham tersebut dan
membuat proposal yang berisi tentang ketidakpuasan atas kinerja manajemen, dan
menahan saham tersebut tetapi tidak melakukan suatu tindakan apapun.
Walaupun kepemilikan institusional mendapatkan keuntungan atau manfaat
dari aktivitas monitoring, tetapi juga dapat menimbulkan suatu biaya. Contohnya
adalah dengan kepemilikan saham yang terkonsentrasi maka dapat mengurangi
tingkat aktivitas perdagangan saham di pasar atau dapat mempengaruhi harga saham
di pasar apabila kepemilikan institusional menjual saham yang dimilikinya, selain itu
dapat mengurangi investor lain untuk tidak menjual sahamnya (Holmstrom dan
Tirole, 1993).
Mengukur efektivitas peran dari kepemilikan institusional sulit karena
pertama, sangat sulit untuk menentukan hasil aktivitas yang dilakukan oleh investor
institusi walaupun aktivitas tersebut membawa dampak yang positif bagi perusahaan.
Contohnya setelah proposal yang diajukan oleh kepemilikan institusional berisi
tentang kebijakan perusahaan diterima maka apakah benar kebijakan baru yang
dibuat oleh manajemen atas kehendak kepemilikan institusional. Hal yang kedua
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
12
Universitas Indonesia
adalah kebanyakan aktivitas oleh kepemilikan institusional dilakukan secara non
formal misalnya dengan cara negosiasi secara internal.
Di Indonesia sendiri beberapa penelitian telah dilakukan untuk melihat peran
dari investor institusi tersebut. Hasil penelitiannya juga menunjukkan hasil yang
beragam. Veronica dan Bachtiar (2005) menyakini bahwa karakterisitik investor
institusi di Indonesia berorientasi investasi jangka pendek sehingga para investor
institsuional ini cenderung mendorong manajer untuk menghasilkan laba jangka
pendek yang tinggi dengan mengorbankan laba jangka panjang, seperti layaknya
tindakan manajemen laba yang bersifat opportunistic. Penelitian lain yang dilakukan
oleh Astuti (2007) juga memiliki pendapat yang sejalan dengan pandangan atau
konsep yang mengatakan bahwa investor institusi adalah pemilik sementara dan lebih
memfokuskan pada laba jangka pendek.
Sementara itu, Kasenda (2005) berpendapat bahwa tingkat kepemilikan yang
tingggi oleh institusi dalam suatu perusahaan menimbulkan usaha pengawasan yang
lebih besar oleh investor institusi sehingga akan dapat mengendalikan manajer untuk
tidak melakukan perbuatan yang tidak sejalan dengan kepentingan pemegang saham
yang pada akhirnya akan mengurangi biaya keagenan (agency cost). Kontrol yang
efektif dari investor institusi telah mengambil alih peranan hutang sebagai alat
kendali manajemen, sehingga menyebabkan penggunaan hutang menurun.
2.1.1.3 Tipe Investor institusi
Tipe-tipe investor institusi:
1. Bank
Bank adalah suatu bisnis dimana menyediakan layanan keuangan, biasanya
untuk tujuan keuntungan. Bank komersial menerima deposito dari konsumen-
konsumen dan memberikan pinjaman dari deposito-deposito tersebut.
Layanan perbankan tradisonal meliputi penerimaan deposito dalam bentuk
uang, peminjaman uang, dan pemrosesan transaksi.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
13
Universitas Indonesia
2. Insurance companies
Pengertian asuransi adalah suatu bentuk dari risk managemet terutama
digunakan untuk memproteksi keuangan terhadap risiko yang ada. Pengertian
insurer (pengasuransi) adalah suatu perusahaan yang menjual asuransi.
Insurance rate adalah suatu faktor yang digunakan untuk menjelaskan
kuantitas
3. Investment bank
Investment bank mengumpulkan uang perusahaan-perusahaan, pemerintah,
dan agen-agen denga menerbitkan da menjual sekuritas di pasar primer
(primary market). Mereka menggabungkan dana dari perusahaan publik dan
perorangan dalam capital market (equity dan debt), dan juga menyediakan
pelayana strategis dalam merger, akuisisi, dan jenis-jenis transaksi keuangan
lainnya.
4. Hedge fund
Hedge fund adalah dana investasi private yang dikenakan atas biaya kinerja
dan biasanya terbuka hanya untuk investor-investor tertentu. Hedge fund
sebagian besar terbuka hanya untuk investor-investor yang telah memenuhi
syarat. Mereka telah berkembang dalam sekuritas publik dan pasar investasi
private.
5. Reksadana
Reksadana adalah suatu bentuk dari kumpulan investasi yang menggabungkan
yang dari banyak investor dan menginvestasikan uang mereka dalam saham,
obligasi, dividen, instrument pasar uang jangka pendek, dan sekuritas-
sekuritas lainnya. Pada reksadana ini, manajer keuangan memperjualbelikan
sekuritas atas dasar dana-dana tersebut. Menghasilkan keuntungan atau
kerugian, dan menghasilkan dividen atau pendapatan bunga. Hasil dari
investasi tersebut kemudian dikembalikan kepada investor-investor tersebut.
6. Pensiun
Pensiun adalah pendapatan yang secara terus-menerus diberikan pada
seseorang (biasanya setelah pensiun). Pembayaran dana pensiun biasanya
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
14
Universitas Indonesia
berasal dari jaminan hari tua untuk karyawan yang telah pensiun atau tidak
digunakan lagi. Beberapa rencana pensiun dibuat dengan mengakumulasikan
cash balance sehingga orang yang pensiun dapat menarik dana pensiun
setelah dipensiunkan, daripada menjanjikan pembayaran tahunan.
7. Credit union
Credit union adalah suatu koperasi lembaga keuangan yang dimilik dan
dikendalikan oleh anggota-anggotanya. Credit union berbeda dari lembaga
keuangan lainnya karena anggota-aggotanya yang mempunyai simpanan pada
credit union merupakan pemilik credit union.
2.1.2 Kepemilikan Individual
Kepemilikan individual adalah kepemilikan oleh investor individu biasanya
dalam jumlah kecil untuk memperoleh return sejumlah dana yang diinvestasikan.
Investor individu adalah seseorang yang menanamkan modal dalam bentuk efek di
pasar bursa efek dengan membeli membeli atau menjual saham kembali. Di
Indonesia, kepemilikan individual disebut sebagai kepemilikan publik yang dibatasi
maksimal 5%. Septiyanti (2003) mendefinisikan kepemilikan saham minoritas secara
rinci sebagai kepemilikan saham individual oleh pihak luar atau publik selain dari
kepemilikan saham oleh manajer, institusi, pihak asing, ataupun family.
Jika investor individu sendiri diperhatikan berdasarkan jenis kelamin,
perbedaan dalam memandang risiko dalam berinvestasi akan terjadi. Beberapa
penelitian yang dilakukan Bajtelsmit dan Vanderhei (1996) serta Hinz et. al (1996)
menyatakan bahwa wanita lebih konservatif dalam menginvestasikan dana
pensiunnya dibandingkan dengan laki-laki. Dalam mengklasifikasikan sikap terhadap
risiko, Jianakoplos dan Bernasek (1996) menyatakan bahwa wanita lebih risk averse
dibandingkan laki-laki.
2.1.2 Tipe Investor Individu
Manurung (2009) mengelompokkan investor individu menjadi tiga kelompok
berdasarkan risiko yang ditolerir, yaitu:
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
15
Universitas Indonesia
1. Risk seeker: Investor risk seeker adalah investor yang menyukai risiko dan
bisa terjadi risiko lebih tinggi dari hasil yang diperolehnya.
2. Risk averter: Investor risk averse, yaitu investor yang masih bisa mentolerir
risiko yang kecil, bukan tidak mau menerima atau menghindari risiko. Jika
dilihat dari sudut instrumen investasi tidak satupun yang memiliki risiko nol.
3. Risk neutral: Investor neutral adalah investor yang besaran risiko seimbang
dengan besaran tingkat pengembalian yang diperoleh. Biasanya, investor
neutral ini dianggap investor yang moderat.
Investor juga dapat dikelompokkan berdasarkan umur investor yang
bersangkutan. Investor yang memiliki umur kurang dari 35 tahun merupakan investor
yang dapat dimasukkan dalam kelompok berisiko tinggi. Jika diperhatikan pada
kehidupan sehari-hari, kelompok umur ini yang masih mempertaruhkan segalanya
untuk mendapatkan keinginannya. Jika dihubungkan dengan instrumen investasi,
kelompok umur ini yang sangat layak ditawari saham dan derivatif. Gejolak harga
saham tidak menjadi persoalan pada kelompok umur ini karena target yang
diinginkan, yaitu tingkat pengembalian yang tinggi dalam jangka panjang.
Kelompok umur kedua yaitu kempok umur di antara 35 tahun sampai dengan
50 tahun. Kelompok ini dianggap mempunyai risiko moderat. Pada kelompok ini
risiko yang ditolerir seimbang antara risiko dan tingkat pengembalian. Jika
diperhatikan dalam pekerjaannya, kelompok ini merupakan kelompok pada posisi
karir moderat dan mendekati puncaknya. Investor kelompok ini akan mulai
menurunkan proporsi saham dan menaikkan proporsi instrument berpendapatan tetap.
Jika investor kelompok ini berinvestasi pada Reksadana, Reksadana Campuran yang
paling cocok.
Kelompok umur ketiga yaitu kelompok umur 50 tahun dan selanjutnya. Pada
kelompok ini investasi yang dilakukan sudah sangat hati-hati karena takut akan
kehilangan dana yang sudah dibangun selama ini. Kelompok ini dapat disebut sebagai
penganut risk averse dan umumnya mendekati pensiun dan para pensiunan. Pada
umumnya, kelompok ini menginginkan pendapatan yang teratur untuk membiayai
hidup sehari-harinya. Oleh karena itu, kelompok ini tidak banyak menginvestasikan
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
16
Universitas Indonesia
dananya pada saham dan umumnya pada instrumen yang secara reguler memberikan
imbal hasil. Jika berinvestasi pada Reksadana, Reksadana Pendapatan Tetap yang
cocok dan sedikit (maksimum 15 persen) pada Reksadana Saham. Jika investor sudah
pensiun, sebaiknya berinvestasi pada instrumen berpendapatan tetap. Tindakan ini
untuk menghindari risiko dan memastikan pendapatan reguler untuk kehidupan
sehari-hari.
2.1.3 Kepemilikan Lain
2.1.3.1 Kepemilikan Manajerial
Kepemilikan manajemen adalah proporsi pemegang saham dari pihak
manajemen yang secara aktif ikut dalam pengambilan keputusan perusahaan (direktur
dan komisaris) (Diyah dan Erman, 2009). Dengan adanya kepemilikan manajemen
dalam sebuah perusahaan akan menimbulkan dugaan yang menarik bahwa nilai
perusahaan meningkat sebagai akibat kepemilikan manajemen yang meningkat.
Kepemilikan oleh manajemen yang besar akan efektif memonitoring aktivitas
perusahaan.
Pada kenyataannya kepentingan pemilik perusahaan dengan kepentingan
pemilik manajerial tidak selalu sejalan hal ini sesuai dengan agency theory misalnya
terkadang pemilik perusahaan ingin mengambil suatu risiko untuk lebih menekankan
kepada pertumbuhan perusahaan tetapi dalam situasi tertentu kepemilikan manajerial
justru mengambil suatu keputusan untuk mengurangi risiko perusahaan dalam
investasi baru. Hal ini tetap bisa saja terjadi walaupun pemilik perusahaan
mempunyai program memberikan insentif berupa saham kepada manajerial agar
manajerial mencapai keinginan pemilik perusahaan.
Apabila kita mengasumsikan bahwa dengan memberikan saham kepada
manajerial akan berpengaruh terhadap segala keputusan manajerial dalam
meningkatkan kekayaan pemegang saham maka kepercayaan ini dapat
dipersalahgunakan oleh manajerial sehingga manajerial akan mengambil suatu
keputusan berdasarkan valuasi yang bisa menguntungkan dirinya sendiri sehingga
dapat merugikan perusahaan misalnya mengerjakan proyek yang tidak menambah
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
17
Universitas Indonesia
nilai perusahaan sehingga kemungkinan nilai perusahaan di pasar mengalami
penurunan yang cukup signifikan (Peter et. al, 1996). Variabel yang digunakan Peter
et. al (1996) dalam kepemilikan manajerial adalah dewan direksi dan manajemen.
Walaupun kapitalisasi peluang pertumbuhan menguntungkan bagi pemillik
perusahaan, manajerial terkadang menghindari risiko dalam melakukan joint venture
atau investasi teknologi baru karena ketidakpastian dari investasi tersebut sangat
tinggi.
Shliefer dan Vishny (dalam Siallagan dan Machfoedz, 2006) menyatakan
bahwa kepemilikan saham yang besar dari segi nilai ekonomisnya memiliki insentif
untuk memonitor. Menurut Jensen dan Meckling (1976), ketika kepemilikan saham
oleh manajemen rendah maka ada kecenderungan akan terjadinya perilaku
opportunistic manajer yang meningkat akan juga. Dengan adanya kepemilikan
manajemen terhadap saham perusahaan maka dipandang dapat menyelaraskan
potensi perbedaan kepentingan antara manajemen dan pemegang saham lainnya
sehingga permasalahan antara agen dan principal diasumsikan akan hilang apabila
seorang manajer juga sekaligus sebagai pemegang saham.
Morck, Shleifer dan Vishny (dalam Siallagan dan Machfoedz, 2006)
menemukan bahwa pada level 0-5% terdapat hubungan non linier antara kepemilikan
manajerial dengan kinerja perusahaan, berhubungan negatif pada level 5-25%,
berhubungan positif antara kepemilikan manajerial dengan nilai perusahaan pada
level 25-50% dan berhubungan negatif pada level > 50%.
2.1.3.2 Kepemilikan Pemerintah
Kepemilikan saham pemerintah (government shareholding) adalah jumlah
saham perusahaan yang dimiliki oleh pemerintah. Melalui kepemilikan saham ini
pemerintah berhak menetapkan direktur perusahaan. Selain itu pemerintah dapat
mengendalikan kebijakan yang diambil oleh manajemen agar sesuai dengan
kepentingan/aspirasi pemerintah. Untuk dapat bertahan, perusahaan ini harus dapat
mensinkronkan dirinya dengan pemerintah (Amran dan Devi, 2008).
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
18
Universitas Indonesia
Di Indonesia perusahaan ini disebut dengan Badan Usaha Milik Negara
(BUMN). Mayoritas sahamnya dimiliki oleh pemerintah sehingga stakeholder utama
perusahaan ini adalah pemerintah. Dalam menjalankan operasional perusahaannya,
BUMN berpedoman kepada perundang-undangan dan peraturan yang dikeluarkan
oleh pemerintah. Selain itu BUMN akan mendapatkan sorotan yang lebih oleh
masyarakat, hal ini karena masyarakat memiliki ekspektasi yang lebih besar terhadap
BUMN dari pada perusahaan swasta. Bagi masyarakat, pengelolaan BUMN yang
baik mencerminkan keberhasilan pemerintah dalam berbisnis dan dalam pelaksanaan
good corporate governance.
Perusahaan-perusahaan kepemilikan pemerintah akan dibatasi untuk kegiatan
investasi jangka panjang dari perusahaan karena sumber daya dalam perusahaan
digunakan untuk kegiatan sosial dan untuk tujuan politik. Dengan melakukan hal
tersebut akan meningkatkan kesempatan bagi politisi untuk dipilih kembali Saleh et
al., (2008). Kecenderungan yang terjadi jika fokus pengendalian pada pemerintah
ialah mereka menggunakan kekayaan perusahaan untuk tujuan politik, kegiatan ini
diperkirakan akan mengurangi investasi perusahaan terhadap intellectual capital,
serta mengurangi fokus mereka untuk menciptakan nilai bagi perusahaan. Sehingga
dapat mengurangi kinerja perusahaan.
2.1.3.3 Kepemilikan Luar Negeri
Kepemilikan asing adalah kepemilikan saham yang dimiliki oleh investor
asing. Pengertian investor asing di Indonesia tertuang dalam Surat Keputusan Menteri
Keuangan Nomor: 646/KMK.010/1995 tanggal 30 Desember 1995 mengenai
Kepemilikan Saham oleh Pemodal asing adalah orang perseorangan yang merupakan
warga negara asing atau badan hukum asing. Pengertian tersebut mengartikan bahwa
investor asing terdiri dari investor individu maupun investor institusi. Di dalam
Keputusan Menteri Keuangan No. 646/KMK.010/1995 dalam pasal 2 tidak
membedakan pemodal/investor asing dan dalam negeri dalam kepemilikan saham
atau penyertaan reksadana.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
19
Universitas Indonesia
Kepemilikan saham bagi investor asing awalnya diatur dalam surat Keputusan
Menteri Keuangan No. 1055/KMK/013/1989 tentang Pembelian Saham Oleh
pemodal Asing Melalui Pasar Modal yang member kesempatan kepada investor asing
untuk memiliki saham-saham perusahaan sampai dengan maksimum 49% baik di
Pasar Perdana maupun yang tercatat di Bursa Efek dan Bursa Paralel. Namun seiring
dengan perkembangan keadaan perekonomian global didorong kemajuan informasi
serta dikeluarkannya Undang-undang Nomor 8 Tahun 1995 tentang Pasar Modal
maka dipandang perlu mengeluarkan ketentuan pembatasan kepemilikan saham oleh
investor asing yang nyata-nyata mengehambat minat investor untuk melakukan
investasi pada pasar modal Indonesia dikeluarkanlah Keputusan Menteri Keuangan
Nomor 455/KMK.01/1997 yang mencabut Keputusan Menteri Keuangan Nomor
1055/KMK.013/1989 tentang Pembelian Saham Oleh Pemodal Asing melalui Pasar
Modal. Dikeluarkannya keputusan ini membuat investor asing dapat memiliki saham-
saham perusahaan sampai dengan 100%.
2.2 Dividen
2.2.1 Definisi Dividen
Dividen adalah pembagian laba bersih kepada pemilik (pemegang saham)
dalam bentuk tunai atau saham kepada pemegang saham (Ross, 2010). Laba bersih
ini sering disebut sebagai laba yangtersedia bagi pemegang saham biasa. Ketika
perusahaan meperoleh laba, maka penggunaan laba tersebut dapat digunakan dengan
dua pilihan: pertama, dapat digunakan untuk investasi kembali ke perusahaan dalam
bentuk laba ditahan atau dapat dibagikan kepada para pemegang saham dalam bentuk
dividen. Dividen dibagikan dalam jumlah yang sama untuk setiap lembarnya.
Pembagian dividen diumumkan oleh Dewan Komisaris setelah hasil Rapat Umum
Pemegang Saham (RUPS).
Berdasarkan bentuknya dividen dibedakan menjadi dua yaitu:
1. Dividen Tunai (Cash Dividen)
Dividen tunai merupakan bentuk dividen yang paling umum dipakai oleh
perusahaan. Dividen tunai adalah distribusi dividen dalam bentuk tunai
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
20
Universitas Indonesia
biasnaya dinyatakan dalam rupiah atau persentase. Pembayaran dividen tunai
akan mengurangi kas perusahaan dan laba ditahan. Lab ditahan yang tinggi
bukan berarti perusahaan memiliki kas yang banyak dan mampu membayar
dividen tunai. Laba ditahan tersebut dapat digunakan untuk investasi
perusahaan atau untuk membayar hutang.
2. Dividen Saham (Stock Dividen)
Dividen saham adalah pembagian dividen dalam bentuk saham kepada para
pemegang saham. Pembagian dividen saham ini akan berdampak pada
kenaikan lembar saham yang dimiliki oleh pemegang saham. Dividen saham
biasanya dinyatakan dalam bentuk persentase. Misalkan, 20% dividen saham
berarti pemegang saham menerima satu saham baru untuk setiap lima saham
yang dimilikinya. Karena setiap pemegang saham menerima 20% dividen
saham makan saham yang beredar naik sebesar 20%
2.2.2 Metode Pembayaran Cash Dividen
Keputusan memberikan atau tidak memberikan cash dividen terletak pada
direksi perusahaan, tetapi setelah diumumkan akan diberikannya sejumlah cash
dividen, keputusan tersebut menjadi kewajiban direksi yang harus dilaksanakan.
Mekanisme pembayaran cash dividen adalah:
1. Declaration Date: Tanggal saat direksi perusahaan mengumumkan sejumlah
cash dividen yang akan dibayarkan kepada investor (pemegang saham) untuk
periode ternetu. Informasi pengumuman dividen dan nilai dividen ini
memberikan pengaruh kepada pasar modal dan harga saham perusahaan.
2. Ex-dividen date: Tanggal saat investor yang membeli saham perusahaan
sebelum tanggal ex-dividen akan mendapatkan dividen dan investor yang
membeli pada tanggal ex-dividen dan sesudahnya akan mengalami
penurunan.
3. Date of record: Tanggal saat pemegang saham yang berhak menerima dividen
tercatat dan diadministrasikan.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
21
Universitas Indonesia
4. Date of payment: Tanggal saat pemegang saham yang telah tercatat untuk
menerima cash dividend akan menerima pembayaran oleh perusahaan.
2.2.3 Kebijakan Dividen
Kebijakan dividen merupakan bagian yang penting dalam perusahaan karena
menyatu dengan keputusan pendanaan. Kebijakan ini melibatkan dua pihak yang
memiliki kepentingan berbeda yaitu pihak manajerial dan pihak pemegang saham
perusahaan. Pihak manajerial bertujuan pada peningkatan pertumbuhan dan ukuran
perusahaan sedangkan pihak pemegang saham bertujuan untuk memaksimumkan
kekayaannya dengan nelihat nilai sekarang dari arus kas yang dihasilkan oleh
investasi perusahaan. Pihak manajerial sebagai pengelola perusahaan tentunya akan
menentukan besarnya pembayaran dividen dan besarnya laba ditahan untuk
kepentingan pihak perusahaan. Pada saat itulah peran manajerial sebagai pengelola
perusahaan dalam menentukan kebijakan dividen. Adanya dewan komisaris dalam
perusahaan berfungsi sebagai wakil pemegang saham untuk mengawasi aktivitas
manajemen sehingga informasi yang asimetrik antara manajemen dengan pemegang
saham dapat diatasi.
Semakin besar laba ditahan semakin sedikit jumlah laba yang dialomasikan
untuk pembayaran dividen. Alokasi penentuan laba sebagai laba ditahan dan
pembayaran dividen merupakan aspek utama dalam kebijakan dividen. Keputusan
dividen mengacu pada suatu kebijakan dividen yang optimal, yaitu kebijakan yang
dapat menciptakan keseimbangan antara dividen saat ini dan pertumbuhan di masa
datang sehingga sesuai dengan konsep tujuan memaksimumkan nilai perusahaan.
Miller dan Modigliani (1961), yang lebih dikenal sebagai MM, berpendapat
bahwa bagaimanapun kebijakan dividen itu memang tidak mempengaruhi harga
saham sebab dalam pasar modal sempurna para pemegang saham tidak membedakan
antara dividen kas dan laba ditahan. Oleh karena itu, MM menyatakan bahwa tidak
ada rasio pembayaran dividen (dividen payout ratio) yang dapat memaksimumkan
nilai perusahaan.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
22
Universitas Indonesia
Dalam realitasnya jika terjadi perubahan pada nilai nominal dari dividen akan
mempengaruhi harga saham. MM beragumen bahwa hal tersebut terjadi bukan
disebabkan oleh dividen itu sendiri melainkan karena informasi yang terkandung
dalam pengumuman itu. Ketika terjadi kenaikan dividen maka akan diikuti dengan
kenaikan harga saham. Sebaliknya jika terjadi penurunan dividen maka akan diikuti
dengan penurunan harga saham. Fenomena ini merupakan salah satu bukti bahwa
investor cenderung menyukai dividen dibandingkan dengan pendapatan moda
(capital gains).
Teori MM juga mengenalkan lebih jauh mengenai efek clientele. Menurut
teori ini, kebijakan dividen ditujukan untuk memenuhi kebuthuan segmen investor
tertentu. Perusahaan akan meentapkan kebijkan dividen untuk memenuhi kebutuhan
segmen investor tertentu karena setiap investor memiliki preferensi tersendiri
terhadap imbal hasil yang mereka peroleh. Kelompok investor yang berbeda akan
memiliki preferensi yang berbeda terhadap kebijakan perusahaan. Kelompok investor
yang membutuhkan penghasilan saat ini lebih menyukai rasio pembayaran dividen
(dividen payout ratio) yang tinggi. Sebaliknya kelompok investor yang tidak
membutuhkan penghasilan saat ini cenderung untuk menahan sebagian laba bersih
perusahaan. Hal ini membantu menjelaskan mengapa harga saham berubah sesudah
diumumkannya perubahan kebijakan dividen.
Dalam pasar sempurna (tidak ada pajak, komisi penjualan dan pembelian
saham, serta kandungan informasi dalam dividen) investor tidak akan meraskaan
perbedaan antara pembayaran dividen dan pembelian kembali saham oleh
perusahaan. Namun karena ketidaksempurnaan pasar, investor lebih memilih adanya
pembelian kembali saham oleh perusahaan karena potensi keuntungan pajak dimana
tarif pajak terhdap imbal hasil saham lebih kecil daripada dividen.
Emery, Douglas, dan Finnerty (1997) menyatakan bahwa terdapat beberapa
pandangan mengenai kebijakan dividen yaitu:
1. Perfect market view
Pandangan pasar sempurna menjelaskan bahwa kebijakan dividen tidak
relevan Karena pasar modal sudah sangat efisien sehingga nilai perusahaan
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
23
Universitas Indonesia
tidak akan terpengaruh dengan adnaya kebijakan dividen, capital gain
ataupun stock repurchase
2. Traditional view
Pandangan tradisional melihat bahwa investor lebih memilih pembagian
dividen dalam jumlah yang besar daripada sedikit karena melihat dividen
yang diterima sekarang risikonya lebih kecil daripada capital gain yang
diterima di masa datang.
3. Tax differential view
Pandangan perbedaan pajak melihat terdapat perbedaan tarif pajak antara
dividen dan capital gain serta setiap pemegang saham mempunyai tingkatan
tarif pajak yang berbeda (tax clientele) sehingga investor akan memilih
pembagian laba (dividen atau capital gain) yang meminimalisasikan pengaruh
pajak terhadap laba yang diterimanya.
4. Sginalling view
Pembagian dividen mempunyai pengaruh positif dan negatif kepada investor.
Pengaruh positif karena pembagian dividen akan member informasi bahwa
perusahaan telah mencapai pertumbuha yang sesuai dengan harapan
pemegang sajaam dan dapat memberikan proyeksi peningkatn laba yang akan
datang. Pengaruh negatif apabila pembagian dividen disebabkan oleh tidak
adanya investasi yang akan mendatangkan peningkatan lab masa datang.
2.2.4 Faktor-faktor yang mempengaruhi kebijakan dividen
Menurut Weston dan Brigham (1994) dan Keown, Scott, Martin, dan Petty
(2003), terdapat beberapa faktor yang mempengaruhi perusahaan dalam menentukan
suatu kebijakan dividen, yaitu:
1. Pertimbangan investor
Dalam meentukan kebijakan dividen yang pantas, perusahaa perlu
mempertimbangkan keinginan pemegang saham. Keinginan pemegang saham
biasnaya dipengaruhi oleh beberapa hal seperti, apabila pemegang saham
terkena lapisan tarif pajak tinggi, mereka lebih memilik untuk menerima
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
24
Universitas Indonesia
imbal hasil saham (capital gain) karena tarif pajak atas dividen lebih tinggi
dari capital gain sehinga mereka menginginkan tingkat pembayaran dividen
yang rendah. Tetapi jika pemegang saham terkena lapisan tarif pajak rendah,
mereka lebih mengharapkan dividen daripada capital gain dan mengharapkan
tingkat pembayaran dividen yang tinggi.
2. Laba bersih
Perusahaan akan memberikan dividen yang tinggi apabila menghasilkan laba
yang besar, dan akan mengehentikan pembayaran dividen apabila terdapat
kerugian usaha.
3. Peluang investasi
Perusahaan yang mempunyai peluang investasi yang baikakan menahan laba
usaha untuk digunkannnya mendanai investasi tersebut, sehingga akan
membyarkan dividen yang kecil kepada pemegang saham.
4. Actual vs Target Capital Structure
Perusahaan yang memiliki rasio hutang actual yang tinggi daripada rencana
rasio hutang akan membayar dividen yang rendah supaay actual rasio hutang
akan mendekati target rasio hutang, tetapi apabila rasio hutang actual lebih
rendah daripada target rasio hutang, perusahaan akan membayar dividen yang
lebih tinggi.
5. Signalling
Perusahaan akan meningkatkan pembayaran dividen apabila manajemen dapat
meramalkan laba usaha di masa datang akan terjadi peningkatan. Terjadinya
peningkatan dividen yang diterima oleh investor sebagai sinyal (tanda) yang
postif. Perusahaan yang memberikan peningkatan dividen ingin memberikan
sinyal positif kepada investor.
6. Stability
Investor kadangkala menganggap pertumbuhan dividen yang stabil sebagai
indikator risiko yang rendah. Perusahaan mungkin ingin memelihara
pertumbuhan dividen yang stabil untuk menciptakan pandangan risiko yang
rendah sehingga akan mengurangi biaya modal (cost of capital).
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
25
Universitas Indonesia
7. Pembatasan hukum
Terdapat batasan hukum yang membatasi jumlah dividen yang dapat
dibayarkan oleh perusahaan. Batasan hukum ini ada 2 kategori:
a. Pembatasan menurut undang-undang yaitu perusahaan tidak boleh
membayar dividen apabila kewajiban perusahaan melebihi asetnya,
atau jumlah dividen melebihi jumlah akumulasi laba ditahan, atau
dividen yang dibayarkan berasal dari modal yang disetor.
b. Karakteristik jenis usaha dan batasan yang dituangkan dalam kontrak
utang dan atau saham preferen.
2.2.5 Teori-teori yang Mempengaruhi Kebijakan Dividen
2.2.5.1 Bird in the Hand Theory
Teori Bird in the Hand yang dikemukakan oleh Gordon (1963) dan Lintner
(1962) yang berpendapat bahwa nilai perusahaan akan turun apabila rasio
pembayaran dividen dinaikkan karena para investor kurang yakin terhadap
penerimaan keuntungan modal yang dihasilkan dari laba ditahan dibandingkan jika
para investor menerima dividen. Menurut Gordon dan Lintner, investor lebih
menghargai pendapatan yang duharapkan dari dividen daripada pendapatan yang
diharapkan dari keuntungan modal. Dividen “yang sudah di tangan” lebih kecil
risikonya dibandingkan dengan kemungkinan keuntungan modal yang belum pasti.
Menurut Damodaran (2000), teori ini kemudian dibantah dengan argumen
bahwa teori ini membuat perbandingan yang kurang tepat. Perbandingannya
seharusnya bukan antara dividen yang pasti pada hari ini dengan keuntungan modal
(capital gain) yang tidak pasti pada satu waktu masa depan, tapi antara dividen hari
ini dengan jumlah penilaian harga saham pada hari ini juga.
Dalam banyak hal dividen sering diperlakukan sebagai pertimbangan terkahir
setelah pertimbangan investasi dan pertimbangan pembiayaan lainnya sehingga
muncul the residual theory of dividen. Selain itu ada juga yang mempertimbangkan
pembagian dividen saham mengurangi masalah keagenan (agency theory) dan masih
banyak pertimbangan manajemen lainnya di dalam menentukan besaran dividen yang
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
26
Universitas Indonesia
akan dibagikan kepada para pemegang saham. Namun yang menjadi kendala adalah
tidak satupun dari pemikiran ini menghasilkan suatu keputusan yang paling
memuaskan, karena secara bersama-sama mereka hanya memberikan alasan-alasan
mengapa perusahaan membayar dividen. Dengan kata lain isu-isu yang berkembang
seputar kebijakan dividen, dilihat dari implikasi dan faktor-faktor yang berpengaruh
terhadap kebijakan dividen tersebut masih belum jelas.
2.2.5.2 Clientele Effect Theory
Teori ini menyatakan bahwa kelompok (clientele) pemegang saham yang
berbeda akan memiliki preferensi yang berbeda terhadap kebijakan dividen
perusahaan (Ross, 2010). Kelompok pemegang saham yang membutuhkan
penghasilan pada saat ini akan lebih menyukai perusahaan yang membayarkan
dividen. Sebaliknya kelompok pemegang saham yang tidak terlalu membutuhkan
penghasilan pada saat ini akan lebih senang jika perusahaan menahan sebagian besar
lab bersih perusahaan untuk diinvestasikan kembali.
Bukti empiris menunjukkan bahwa clientele effect ini ada. Tapi menurut
Miller dan Modigliani hal ini tidak menunjukkan bahwa perusahaan yang
membagikan dividen besar lebih baik dari perusahaan yang membagikan dividen
kecil, demikian sebaliknya. Clientele effect ini hanya mengatakan bahwa bagi
sekelompok pemegang saham, kebijakan dividen tertentu lebih menguntungkan
mereka. Bagi pemegang saham yang menyukai pembayaran dividen, tentu saja
perusahaan yang membayarkan dividen besar lebih disukai. Namun bukan berarti
perusahaan yang membayarkan dividen besar lebih baik dari perusahaan yang
membayarkan dividen kecil.
2.2.5.3 Dividen Irrelevance Theory
Teori yang disampaikan oleh Miller dan Modigliani (1961) ini menyatakan
bahwa kebijakan dividen bersifat irrelevant karena tidak mempengaruhi nilai
perusahaan atau harga saham. Seperti penelitian mereka terkait capital-structure
irrelevance proposition, Miller dan Modigliani juga berpendapat bahwa tanpa pajak
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
27
Universitas Indonesia
atau biaya kebangkrutan, kebijakan dividen bersifat irrelevant. Teori ini menyatakan
bahwa investor dapat memodifikasi imbal hasil saham mereka tanpa terpengaruh oleh
besarnya dividen. Contohnya, jika investor merasa bahwa dividen perusahaan terlalu
besar, maka mereka dapat membeli lebih banyak saham dengan uang yang berasal
dari dividen yang di luar ekspektasi. Sebaliknya, jika investor merasa bahwa dividen
perusahaan terlalu kecil, mereka dapat menjual sebagian saham perusahaan yang
mereka punya untuk mereplikasi arus kas yang mereka ekspektasikan. Dengan
demikian, dividen bersifat relevan dan tidak menjadi perhatian utama bagi investor.
Teori ini menggunakan dua asumsi utama, yaitu bahwa keputusan investasi
dan kebijakan pendanaan telah ditetapkan dan bahwa pasar modal bersifat sempurna
(efficient market hypothesis). Berdasarkan asumsi-asumsi tersebut, Modigliani dan
Miller menyimpulkan bahwa tidak terdapat pengaruh antara dividen dengan nilai
perusahaan. Baik dividen maupun capital gain dapat memberikan arus kas yang sama
besarnya bagi investor. Namun demikian teori ini tidak disetujui beberapa ahli
keuangan lain yang menganggap asumsi-asumsi yang digunakna tidak realistis,
seperti yang disampaikan DeAngelo (2005).
2.2.5.3 Tax differential theory
Ini merupakan teori yang yang diajukan oleh Litzenberg dan Ramaswamy
(1982). Melalui teori ini mereka menyatakan bahwa karena terdapat pajak terhadap
dividen dan capital gain, maka investor memiliki preferensi lebih tinggi terhadap
capital gain karena dapat menunda pembayaran pajak. Hal ini menyebabkan investor
mensyaratkan suatu tingkat keuntungan yang lebih tinggi (required return) pada
saham dengan dividen yield rendah dan capital gain yield tinggi. Perbedaan ini akan
makin terasa signifikan jika pajak atas dividen lebih besar dari pajak atas capital
gain.
Pada dasarnya, jika manajemen percaya bahwa teori dividen irrelevance dari
MM benar, maka perusahaan tidak perlu mempedulikan berapa besar dividen yang
harus dibagi. Di sisi lain, jika mereka menganut teori bird in the hand, mereka harus
membagi seluruh pendapatan setelah pajak dalam bentuk dividen. Sedangkan jika
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
28
Universitas Indonesia
manajemen cenderung mempercayai tax differential theory, mereka harus menahan
seluruh pendapatan setelah pajak, dengan kata lain besarnya dividen payout ratio
adalah 0%.
2.2.6 Kebijakan Dividen Alternatif
Menurut Keown, Martin, dan Scott Jr. (2003), perusahaan dapat memilih pola
pembayaran dividen dalam jangka waktu beberapa tahun:
1. Constant Dividen Payout Ratio
Dalam kebijakan ini, persentase dari laba yang dibayarkan dalam bentuk
dividen memiliki besaran yang konstan. Walaupun dividen-to-earnings stabil,
namun jumlah dollar (rupiah) dividen yang dibayarkan tiap tahunnya
bervariasi tergantung pada jumlah profit yang dihasilkan.
2. Stabel Dollar Dividen per Share Payout
Dalam kebijakan ini perusahaan membayarkan dividen dengan jumlah dollar
(rupiah) yang stabil sepanjang waktu.
3. Small, Regular Dividen Plus Year-End Extra Dividen Payout
Pola pembayaran dividen dalam kebijakan ini yakni perusahaan membayar
dividen dengan dollar (rupiah) yang jumlahnya tidak besar ditambah dengan
dividen ekstra di akhir tahun. Namun dividen ekstra ini hanya dibayarkan
pada tahun-tahun yang dianggap telah memberikan penghasilan yang besar
bagi perusahaan.
Dari ketiga kebijakan ini, stabel dollar dividen diangggap sebagai kebijakan
yang paling umum dipakai kebanyakan perusahaan.
2.2.7 Alasan pembayaran dividen
Dividen adalah salah satu jalan agar investor mendapatkan keuntungan dari
kepemilikannya tanpa menghilangkan kepemilikan mereka pada perusahaan.
Perusahaa yang mengalami pertumbuhan yang cepat lebih memilih menginvestasikan
keuntungan yang mereka peroleh daripada membayar dividen. Saat pertumbuhan ini
melambat, kenaikan harga saham tidak akan menarik lagi bagi pemegang saham.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
29
Universitas Indonesia
Pertumbuhan yang melambati ini dialami oleh perusahaan yang telah mendapat
market capitalization yang besar. Perusahaan tersebut biasanya mulai membagikan
dividennya. Pembagian dividen ini mengindikasikan bahwa perusahaan telah menjadi
perusahaan besar. Pilihan manajemen mengeluarkan dividen berarti keuntungan
perusahaan akan lebih tinggi bagi pemegang saham jika dibagikan dalam bentuk
dividen daripada diinvestasikan ulang ke dalam perusahaan. Selain itu pembagian
dividen yang secara tetap menignkat member indikasi bahwa perusahaan tersebut
merupakan perusahaan yang sukses.
Membayar dividen akan membuat manajemen lebih disiplin dalam membuat
keputusan investasi (Jensen and Meckling, 1976). Ketika lebih banyak kas yang
dsimpan perusahaan, ada kemungkinan manajemen akan menginvestasikannya pada
proyek yang tidak menguntungkan atau menempatkannya hanya untuk kepentingan
manajerial perusahaan yang mengakibatkan berkurangnya nilai pemegang saham
(DeAngelo, DeAngelo, dan Stultz, 2004). Berdasarkan penelitian Yoon dan Starks
(1995) mengobservasi kebijakan dividen dihubungkan dengan kesempatan investasi
pada perusahaan dengan perubahan dividen yang besar, ditemukan bahwa perusahaan
dengan kesempatan investasi yang buruk memiliki dividen yield yang tinggi.
Seperti yang telah disebutkan sebelumnya, dividen juga dibagikan untuk
menghilangkan agency problem (DeAngelo, DeAngelo, dan Stultz, 2004).
Perusahaan dengan kas dan pendapatan ekuitas yang banyak dan memiliki leverage
yang sedikit atau tidak sama sekali, akan meningkatka kesempatan pada manaejemn
untuk mengadopsi kebijakan yang dapat menguntungkan mereka dan merugikan
pemegang saham. Pemegang saham akan menekan manajer untuk membagikan
dividen untuk menghindari tingginya kas dan rendahnya utang. Konsisten dengan
agency model of dividen, Mitton (2004) menemukan bahwa perusahaan dengan
corporate governance yang kuat membayarkan dividen lebih tinggi. Bagi perusahaan
yang tidak memiliki ketersediaan investasi yang memiliki net present value yang
positif, investor akan memilih perusahaan yang membagikan dividen. Begitu pula
bagi perusahaan yang berada pada tahap mature yaitu pengembalian investasi
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
30
Universitas Indonesia
mendekati biaya modalnya dan arus kas bebas yang tinggi (Grullon, Michaely, dan
Swaminathan, 2002).
Pada bulan Mei 2010, BEI dan Asosiasi Emiten Indonesia (AEI) menyepakati
rencana penerapan regulasi pembagian dividen kepada pemegang saham minimal
satu kali dalam tiga tahun jika perusahaan tercatat membukukan laba bersih (Koran
Jakarta, 7 Mei 2010). Berdasarkan persetujuan tersebut, perusahaan tercatat wajib
membagikan dividen tunai minimal satu kali dalam tiga tahun jika membukukan laba
bersih. Kewajiban pembagian dividen tersebut merupakan salah satu bentuk aturan
perlindungan yang sebelumnya tidak pernah diatur dan kebijakan ini diharapkan akan
mampu melindungi kepentingan pemegang saham minoritas serta menjadi insentif
untuk menarik minat investor masuk ke pasar saham. Regulasi ini juga akan
menggantikan regulasi sebelumnya mengenai dividen yang dikeluarkan oleh BEJ dan
BES.
Damodaran (2009) juga mengatakan ada beberapa ukuran yang dapat
digunakan untuk mengukur dividen yang dibayarkan perusahaan. Salah satunya
adalah dividen yield yang diukur dengan cara membagi antara dividen tahunan per
lembar saham dengan harga per lembar saham.
2. 3 Stock repurchase
2.3.1 Definisi Stock repurchase
Stock repurchase adalah pembelian kembali yang dilakukan oleh suatu
perusahaan atas saham-sahamnya dari pemegang saham yang sekarang. Kegiatan
stock repurchase juga dapat berupa pembelian kembali saham-saham biasa yang
beredar di bursa oleh perusahaan.
Pembelian saham kembali (stock repurchase) yang dilakukan suatu
perusahaan dapat dilihat sebagai suatu bentuk lain dari dividen, karena keduanya
merupakan cara utama perusahaan dalam mendistribusikan kas yang dimilikinya.
Menurut Ross (2010) sebuah perusahaan dapat memilih menggunakan kas untuk
membeli kembali bagian dari sahamnya sendiri daripada membayarakan dividen.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
31
Universitas Indonesia
Beberapa penelitian telah menunjukkan bahwa pengumuman stock
repurchase diikuti dengan peningkatan harga saham tersebut. Reaksi positif yang
diberikan pasar ini berhubungan dengan information sinyaling theory (Vermaelen,
1981) dan free cashflow theory.
Pada information sinyaling theory perusahaan seperti memberikan informasi
tentang kondisi keseluruhan perusahaan sehingga harga saham akan bergerak sesuai
dengan sinyal yang diberikan perusahaan, apakah positif ataupun negatif. Penelitian
yang dilakukan oleh Vermaelen (1981) memperlihatkan information sinyaling theory
memberikan wealth effect yang positif kepada para pemegang saham. Wealth effect
yang positif juga ditunjukkan pada free cashflow theory yang tergantung pada strategi
investasi perusahaan pada waktu-waktu sebelumnya.
2.3.2 Cara melakukan stock repurchase
Stock repurchase itu sendiri dapat dilakukan dengan tiga cara, yaitu:
1. Perusahaan membeli saham mereka sebagaimana orang biasa membeli saham.
Dengan cara yng dikenal dengan nama open market purchases, perusahaan
tidak mentargetkan dirinya sebagai pembeli. Penjual tidak mengetahui apakah
saham tersebut dijual kembali pada perusahaan penerbit atau pada investor
biasa.
2. Perusahaan dapat melakukan tender offer. Dengan metode tersebut
perusahaan mengumumkan kepada semua pemgang saham perusahaan
tersbeut bahwa perusahaan bermaksud untuk membeli sejumlah saham pada
sebuah harga spesifik perusahaan biasnaya menetapkan harga di atas harga
pasar. Hal tersebut dimaksudkan untuk mendorong pemegang saham untuk
menjual saham perusahaan yang mereka miliki.
3. Perusahaan membeli kembali saham perusahaan dari pemegang saham
individual yang spesifik. Prosedur tersebut dikenal dengan nama targeted
repurchase. Perusahaan yang memilih metode tersebut memiliki alasan yang
berbeda-beda. Dalam kasus yang langka, seorang atau satu perusahaan
pemegang saham mayoritas dapat dibeli pada harga yang lebih rendah
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
32
Universitas Indonesia
dibandingkan dengan tender offer. Biaya legal dalam targeted repurchase
juga tidak jarang lebih rendah jika dibandingkan dengan jenis-jenis stock
repurchase lainnya.
2.3.3 Motif Dilakukannya Stock repurchase
Dittmar (2002) menemukan bahwa perusahaan melakukan stock repurchase
karena memiliki motif-motif sebagai berikut:
1. Stock repurchase merupakan salah satu metode untuk mendistribusikan excess
capital pada shareholders. Salah satu alasan mengapa stock repurchase lebih
disukai daripada pembagian dividen adalah karena adanya keuntungan
personal-tax-rate dari capital gain.
2. Stock repurchase menawarkan fleksibilitas tidak hanya dalam pilihan
distribusi dana berlebih, namun juga kapan dana tersebut dapat
didistribusikan. Jika insider memiliki kepercayaan bahwa stock dinilai terlalu
rendah, maka perusahaan dapat melakukan stock repurchase sebagai sebuah
sinyal pada pasar. Reaksi positif yang tercermin pada harga stock sesudah
pengumuman stock repurchase program dapat memperbaiki misevaluation
yang terjadi.
3. Dengan mengasumsikan adanya leverage ratio yang optimal, perusahaan
dapat menggunakan stock repurchase untuk mencapai ratio yang ditargetkan.
4. Dengan menyerap saham, perusahaan tidak hanya meningkatkan leverage
ratio perusahaan, namun juga memungkinkan manajer perusahaan utnuk
mendistribusikan cash tanpa mengurangi nilai per lembar saham.
5. Stock repurchase dapat mempengaruhi hubungan antara perusahaan dengan
pihak-pihak luar. Stock repurchase meningkatkan harga akuisisi karena
shareholders yang menjual saham mereka dalam stock repurchase program
adalah shareholders yang memiliki nilai reservasi terendah. Dengan kata lain,
perusahaan yang sedang dalam risiko menjadi target takeover kemungkinan
besar dalam akan melakukan stock repurchase.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
33
Universitas Indonesia
Ross (2010) menyebutkan lima alasan yang paling sering muncul mengapa
perusahaan lebih memilih untuk melakukan stock repurchase daripada membagikan
dividen. Adapun alasan-alasan tersebut adalah:
1. Fleksibilitas
Telah banyak diketahui bahwa perusahaan menganggap dividen sebagai
komitmen pada pemegang saham. Stock repurchase tidak mewakili bentuk
komitmen seperti hal tersebut. Sebuah perusahaan yang memiliki cash flow
yang meningkat secara permanen kemungkinan besar akan meningkatkan
dividennya. Di sisi lain, sebuah perusahaan yang cash flow-nya mengalami
peningkatan yang bersifat sementara kemungkinan besar akan melakukan
stock repurchase.
2. Kompensasi eksekutif
Eksekutif dalam suatu perusahaan seringkali diberikan stock options sebagai
bagian dari kompensasi mereka secara keseluruhan. Stock options yang ada
dalam perusahaan akan memiliki nilai yang lebih besar jika perusahaan
melakukan stock repurchase dibandingkan dengan membayarkan dividen. Hal
tersebut terjadi karena harga saham akan lebih tinggi setelah pembelian
kembali dariapda setelah pembagian dividen.
3. Kompensasi terhadap peningkatan harga saham
Sebagai tambahan, pengggunaan stock options meningkatkan jumlah saham
outstanding perusahaan. Dengan kata lain, penggunaan stock options
mengakibatkan meningkatnya harga saham. Perusahaan seringkali membeli
kembali saham mereka untuk mengkompensasi peningkatan tersebut. Akan
tetapi, sulit untuk berargumen bahwa hal tersebut merupakan alasan yang
valid untuk membeli kembali saham. Argumen tersebut hanya berlaku jika
stock options telah digunakan sebelumnya.
2.3.4 Kelebihan stock repurchase dibandingkan dengan dividen
Woods dan Brigham (1966) menyebutkan beberapa kelebihan stock
repurchase dibandingkan dengan dividen baik dari sudut pandang para pemegang
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
34
Universitas Indonesia
saham ataupun dari sudut pandang perusahaan yang melakukannya. Berikut adalah
penjelasannya:
1. Dari sudut pandang pemegang saham (income tax)
a. Pajak yang dikenakan kepada investor terhadap dividen yang diterima
adalah sebesar personal income tax rate, sedangkan pajak yang
dikenakan atas keuntungan dari stock repurchase adalah pajak capital
gain. hal ini menguntungkan bagi para investor karena pajak personal
income tax biasanya memiliki tingkat yang lebih besar bila
dibandingkan dengan pajak capital gain.
b. Dengan stock repurchase para pemegang saham dapat memilih untuk
menjual sahamnya atau tidak. Dibandingkan dengan dividen,
pemegang saham harus menerima dividen tersebut dan membayar
pajaknya.
2. Dari sudut pandang perusahaan
a. Beberapa studi menunjukkan bahwa dividen bersifat kaku dalam
jangka pendek. Perusahaan enggan untuk mengubah kebijakan
pembayaran dividennya jika mereka ragu untuk bisa mempertahankan
kebijakannya tersebut di masa yang akan datang. Perusahaan lebih
memandang serius pada kebijakan untuk meningkatan pembayaran
dividen, namun tidak yakin untuk dapat mempertahankan kebijkana
tersebut ke depannya, namun tidak yakin untuk dapat
mempertahankan kebijakan tersebut ke depannya, dibandingkan
dengan kebijakan untuk mengurangi jumlah dividen yang dibayarkan.
Sehinggak jika perusahaan merasa bahwa kelebihan kas yang
dimilikinya hanya bersifat sementara, perusahaan akan lebih memilih
untuk menggunakan kas tersebut untuk stock repurchase daripada
menaikkan jumlah dividennya yang belum tentu bisa dipertahankan ke
depannya.
b. Saham yang telah dibeli kembali dapat digunakan sebagai saham
untuk program stock option. Para manajer keuangan berpendapat
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
35
Universitas Indonesia
bahwa akan lebih tepat dan murah jika menggunakan saham yang
dibeli kembali dibandingkan bila menerbitkan saham baru untuk
program stock option tersebut. Jika kepemilikan saham perusahaan
lebih banyak dimiliki oleh para manajer dalam perusahaan, maka
mereka akan memilih stock repurchase dibandingkan dividen karena
keuntungan pajak yang diperoleh.
2.4 Pengenaan Pajak Atas Dividen dan Capital gain
Pajak dapat memberikan pengaruh yang besar terhadap investasi, pendanaan
perusahaan dan kebijakan dividen yang diambil oleh perusahaan serta perilaku
investor terhadap dividen dan capital gain. Pengaruh perbedaan tarif pajak di antara
investor merupakan instrument yang menjadi pertimbangan perusahaan dalam
melakukan kebijakan perpajakan dan penilaian saham. Perbedaan tarif pajak di
antara investor akan mempengaruhi harga saham karena peraturan perpajakan akan
membedakan pendapatan dividen (pajak dividen) dan pendapatan capital gain
dimana pengenaan pajak tersebut akan mengurangi jumlah bersih yang diterima
investor akan menjadi lebih rumit karena dipertimbangkan pula faktor-faktor seperti
jenis penerimaan pendapatan (dividen atau capital gain) dan waktu dari pengakuan
pendapatan tersebut. Perbedaan lebih lanjut adalah perbedaan tarif pajak di antara
investor seperti individu, pemerintah, badan usaha, yayasan, dana pensiun, dan
perusahaan asing.
Menurut pasal 4 ayat (1) UU Pajak Penghasilan tahun 2000, objek pajak yaitu
penghasilan yang didefinisikan sebagai tambahan kemampuan ekonomis yang
diperoleh wajib pajak, baik yang berasal dari Indonesia maupun dari luar yang dapat
dipakai untuk konsumsi atau menambah kekayaan wajib pajak tersebut dengan nama
dan bentuk apapun. Salah satu jenis penghasilan adalah penghasilan dari modal yang
berupa:
1. Keuntungan karena penjualan atau pengalihan harta
Apabila wajib pajak menjual harta dengan harga yang lebih tinggi dari nilai
sisa buku atau lebih tinggi dari harga atau nilai perolehan, selisih harga
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
36
Universitas Indonesia
(capital gain) tersebut merupakan keuntungan. Dalam hal penjualan harta
terjadi antara badan usaha dengan pemegang saham dan atau karyawan, harga
jual dipakai sebagai dasar untuk penghitungan keuntungan dari penjualan
tersebut adalah harga pasar karena harga transaksi mungkin sudah tercemar
oleh hubungan antar mereka sehingga tidak mencerminkan jumlah yang
wajar. Pengertian penjualan atau pengalihan harta juga termasuk saham
dimana pengenaan pajak penghasilan atas selisih harga pasar dan harga
perolehan (capital gain) dikenakan pada saat realisasi.
Sesuai dengan ketentuan sebagaimana dimaksud pasal 4 ayat (1)
Undang-undang PPh tahun 2000, keuntungan yang diterima atau diperoleh
pemegang saham dari penjualan saham yang dimilikinya (capital gain) adalah
objek pajak penghasilan sehingga harus dilaporkan dalam SPT Tahunan PPh
baik oleh wajib pajak orang pribadi maupun wajib pajak badan. Bagi
pemegang saham, kerugian yang terjadi dari penjualan saham (capital loss)
yang dimiliki dapat dikurangkan dari penghasilan bruto sepanjang kerugian
tersebut secara nyata dapat dibuktikan.
2. Dividen dengan nama dan bentuk apapun
Dividen pada umumnya merupakan bagian laba yang diperoleh pemegang
saham. Pembagian sisa hasil usaha koperasi yang diperoleh anggota koperasi
untuk tujuan perpajakan dipersamakan dengan dividen. Pembagian laba
(premi) kepada pemegang polis asuransi dalam UU PPh tahun 2000
dipersamakan dengan pembagian laba. Dividen yang diterima oleh pemegang
saham harus dilaporkan dalam SPT Tahunan PPh baik oleh wajib pajak orang
pribadi maupun wajib pajak badan. Termasuk dalam pengertian dividen
adalah:
a. Pembagian laba baik secara langsung ataupun tidak langsung, dengan
nama dan dalam bentuk apapun
b. Pembayaran kembali karena likuidasi yang melebih jumlah modal
yang disetor
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
37
Universitas Indonesia
c. Pemberian saham bonus yang dilakukan tanpa penyetoran termasuk
saham bonus yang berasal dari kapitalisasi agio saham (kepada bukan
penyetor agio tersebut)
d. Pembagian laba dalam bentuk saham (stock dividen)
e. Pencatatan tambahan modal yang dilakukan tanpa penyetoran
f. Jumlah yang melebihi jumlah setoran sahamnya yang diterima atau
diperoleh pemegang saham karena pembelian kembali saham-saham
oleh perseroan yang bersangkutan
g. Pembayaran kembali seluruhnya atau sebagian dari modal yang
disetorkan, jika dalam tahun-tahun yang lampau diperoleh
keuntungan, kecuali jika pembayaran kembali itu adalah akibat dari
pengecilan modal dasar yang dilakukan secara sah
h. Pembayaran sehubungan dengan tanda-tanda laba, termasuk yang
diterima sebagai penebusan tanda-tanda laba tersebut
i. Bagian laba sehubungan dengan pemilikan obligasi (sharing-profit
bonds)
j. Bagian laba yang diterima oleh pemegang polis
k. Pembagian berupa sisa hasil usaha kepada anggota koperasi
l. Pengeluaran perusahaan untuk keperluan pribadi pemeegang saham
yang dibebankan sebagai biaya perusahaan.
Nampak sekali bahwa pengertian dividen ini sifatnya sangat luas tidak
terbatas pada pembagian dividen yang sifatnya formal saja. Apalagi di bagian terakhir
penjelasan Pasal 4 ayat (1) huruf g ini juga ditambahkan pengertian dividen
terselubung yang pada intinya ada pembagian laba namun mengambil bentuk lain
supaya tidak terlihat seperti dividen.
Contoh dividen terselubung misalnya dalam hal pemegang saham yang telah
menyetor penuh modalnya dan memberikan pinjaman kepada perseroan dengan
imbalan bunga yang melebihi kewajaran. Apabila terjadi hal yang demikian maka
selisih lebih antara bunga yang dibayarkan dengan tingkat bunga yang berlaku di
pasar, diperlakukan sebagai dividen. Bagian bunga yang diperlakukan sebagai
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
38
Universitas Indonesia
dividen tersebut tidak boleh dibebankan sebagai biaya oleh perseroan yang
bersangkutan.
2.4.1 Pengenaan Pajak Penghasilan atas Dividen
2.4.1.1 Pengenaan Pajak Penghasilan atas Dividen untuk Investor institusi
Investor institusi dalam perpajakan dibagi menjadi dua, investor institusi
dalam negeri (atau lebih sering disebut Bentuk Usaha Tetap) dan investor institusi
luar negeri. Jika penghasilan dividen yang bersumber dari Indonesia diterima atau
diperoleh Wajib Pajak Luar Negeri, maka atas penghasilan dividen tersebut wajib
dipotong PPh Pasal 26 oleh fihak yang membayarkan. Besarnya tarif PPh Pasal 26 ini
adalah 20% dari penghasilan bruto. Namun demikian, apabila penerima dividen ini
adalah penduduk dari negara yang mempunyai perjanjian perpajakan dengan
Indonesia, maka tarif yang dikenakan adalah tarif sesuai dengan tax treaty.
Penghasilan dividen yang diterima oleh investor institusi dalam negeri
dikenakan tarif pemotongan PPh Pasal 23 sebesar 15% dari jumlah bruto. Pajak
penghasilan atas dividen pencatatannya dilakukan sebagai pajak yang dibayar di
muka yaitu Pajak Penghasilan Pasal 23. Pemegang saham yang menerima
penghasilan berupa dividen tunai tersebut harus melaporkan seluruh penghasilan
yang diterima termasuk dividen ke dalam SPT Tahunan PPh. Dalam pasal 4 ayat (3)
huruf f Undang-undang Pajak Penghasilan yang menyatakan bahwa dividen atau
bagian laba yang diterima atau diperoleh perseroan terbatas sebagai Wajib Pajak
dalam negeri, koperasi, Badan Usaha Milik Negara, atau Badan Usaha Milik Daerah,
dari penyertaan modal pada badan usaha yang didirikan dan bertempat kedudukan di
Indonesia tidak dikategorikan sebagai objek untuk dikenakan pajak penghasilan
dengan syarat:
1. Dividen berasal dari cadangan laba yang ditahan
2. Bagi perseroan terbatas, Badan Usaha Milik Negara dan Badan Usaha Milik
Daerah yang meenrima dividen, kepemilikan saham pada badan yang
memberikan dividen paling rendah 25% (dua puluh lima persen) dari jumlah
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
39
Universitas Indonesia
yang disetor dan harus mempunyai usaha aktif di luar kepemilikan bunga
berjalan.
Melengkapi peraturan pajak atas dividen untuk investor insititusi dalam negeri
tersebut, ada dua tipe investor institusi yang tidak dikenakan pajak yaitu dana pensiun
dan reksadana. Dalam pasal 4 ayat (3) UU PPh huruf g dan h dijelaskan bahwa atas
penghasilan dari modal yang ditanamkan dana pensiun dari iuran yang diterima atau
diperoleh dana pensiun yang pendiriannya telah disahkan Menteri Keuangan,
dikecualikan dari objek pajak. Dalam huruf i disebutkan bahwa bagian laba yang
diterima atau diperoleh anggota dari perseroan komanditer yang modalnya tidak
terbagi atas saham-saham, persekutuan, perkumpulan, firma dan kongsi, termasuk
pemegang unit penyertaan kontrak investasi kolektif juga dikecualikan dari objek
pajak. Dalam hal ini dapat disimpulkan bahwa dividen untuk reksadana bukan
merupakan objek pajak.
2.4.1.2 Pengenaan Pajak Penghasilan atas Dividen untuk Investor Individual
Sama dengan investor institusi, investor individual juga terbagi menjadi
investor individu lokal dan investor individu asing. Pengenaan pajak untuk investor
individu asing sama dengan peraturan untuk investor institusi asing, yaitu dikenakan
tarif 20%.
Undang-undang Nomor 36 Tahun 2008 telah mengatur bahwa atas dividen
yang diterina oleh Wajib Pajak orang pribadi, dikenakan PPh Final dengan tarif
maksimal 10% dan bersifat final. Ketentuan yang diatur dalam Pasal 17 ayat (2c) ini
diatur lebih lanjut oleh Peraturan Pemerintah Nomor 19 Tahun 2009 dan Peraturan
Menteri Keuangan Nomor 111/PMK.03/2010. Sebelumnya menurut undang-undang
Nomor 17 Tahun 2000, pph atas dividen yang diterima wajib pajak dalam negeri
dikenakan tarif 15%.
Pengenaan Pajak Penghasilan yang bersifat final dilakukan melalui
pemotongan oleh pihak yang membayar atau pihak lain yang ditunjuk selaku
pembayar dividen. Pemotongan dilakukan pada saat dividen disediakan untuk
dibayarkan. Pihak yang membayar atau pihak lain yang ditunjuk selaku pembayar
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
40
Universitas Indonesia
dividen wajib memberikan tanda bukti pemotongan Pajak Penghasilan Final Pasal 4
ayat (2) kepada Wajib Pajak orang pribadi dalam negeri yang dipotong Pajak
Penghasilan setiap melakukan pemotongan.
2.4.2 Pengenaan Pajak Penghasilan atas Capital gain
Besarnya PPh yang dipungut dari transaksi penjualan saham di bursa efek
ditentukan atas penghasilan yang diterima atau diperoleh orang pribadi atau badan
dari transaksi penjualan saham di bursa efek dipungut PPh yang bersifat final sebesar
0.1% (satu per seribu) dari jumlah bruto nilai transaksi penjualan.
Sedangkan untuk saham pendiri pemilik dikenakan tambhan PPh sebesar
0.5% (setengah persen) dari nilai saham perusahaan pada saat penutupan bursa di
akhir tahun 1996. Dalam hal saham perusahaan diperdagangkan di bursa efek setelah
1 Januari 1997, nilai saham ditetapkan sebesar harga saham pada saat penawaran
umum perdana.
Berdasarkan Peraturan Pemerintah Nomor 139 Tahun 2000 tentang Pajak
Penghasilan Atas Penghasilan Dari Obligasi yang Diperdagangkan di Bursa Efek,
keuntungan atas transaksi saham yang dilakukan oleh dana pensiun dan reksadana
dikecualikan dari objek pajak.
2.5 Penelitian Terdahulu dan Pengembangan Hipotesis
2.5.1 Kebijakan Dividen terhadap Kepemilikan Insititusional
Kebijakan dividen menyangkut keputusan untuk membagikan laba atau
menajannya guna diinvestasikan kembali dalam perusahaan (Wetson dan Brigham,
1994). Kebijakan dividen suatu perusahaan memiliki dua karakteristik, yaitu
pembayaran dividen yang menunjukkan berapa bagian pendapatan perusahaan yang
dibayarkan oleh dividen dan stabilitas dividen dari waktu ke waktu (Martin et. al.,
1995). Kebijakan yang optimal pada suatu perusahaan adalah kebijakan yang
menciptakan keseimbangan di antara dividen saat ini dan pertumbuhan di masa
mendatang sehingga memaksimumkan harga saham.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
41
Universitas Indonesia
Institusi biasanya dapat mengusai mayoritas saham karena memiliki sumber
daya yang lebih besar bila dibandingkan dengan pemegang saham lainnya. Pihak
institusional diharapkan mampu melakukan pengawasan lebih baik terhadap
kebijakan manajer. Kepemilikan institusional dapat melakukan pengawasan yang
lebih baik, dikarenakan dari segi skala ekonomi, pihak institusional memiliki
keuntungan lebih untuk memperoleh informasi dan menganalisis segala hal yang
berkaitan dengan kebijakan manajer. Namun dilihat dari aspek perpajakan, investor
institusi yang merupakan higher-taxed institusional investor, sebenarnya kurang
menyukai pembayaran dividen yang tinggi dikarenakan pajak yang dipotong juga
besar.
Jain (2007) menemukan bahwa lower-taxed institutional investors lebih
menyukai perusahaan yang membayarkan dividen rendah (low dividen yield). Hal ini
bertolak belakang dengan Agus Sartono (2001) yang menemukan bukti empiris
bahwa kepemilikan institusional dan dividen memiliki efek substitusi. Dengan kata
lain, kenaikan kepemilikian institusional membuat dividen yang dibayarkan turun.
Proxy yang digunakan untuk mengukur kebijakan dividen dalam penelitian
ini, dengan merujuk pada jurnal Jain (2007) adalah dividen yield dan dummy dividen.
Dengan demikian, hipotesis pertama dalam penelitian ini adalah:
H1: Dividen yield dan dummy dividen berpengaruh negatif terhadap
kepemilikan institusional
2.5.2 Kebijakan Dividen terhadap Kepemilikan Individual
Sunarto dan Kartika (2003) mendefinisikan kebijakan dividen merupakan
keputusan pembayaran dividen yang mempertimbangkan maksimalisasi harga saham
saat ini dan periode mendatang. Pembagian dividen menunjukkan pro rate payout
yaitu adanya keadilan antara pemegang saham besar dan kecil (Septiyanti, 2003).
Dengan kata lain, pembayaran dividen merupakan alat yang ideal bagi pemegang
saham mayoritas untuk mensinyalkan bahwa mereka tidak bermaksud
mengeksploitasi pemegang saham minoritas. Pembagian dividen menunjukkan pro
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
42
Universitas Indonesia
rate payout yaitu adanya keadilan antara pemegang saham besar dan kecil
(Septiyanti, 2003). Dengan kata lain, pembayaran dividen merupakan alat yang ideal
bagi pemegang saham mayoritas untuk mensinyalkan bahwa mereka tidak bermaksud
mengeksploitasi pemegang saham minoritas. Searah dengan penelitian Septiyanti
(2003), Jain (2007) juga menemukan bahwa investor individu lebih menyukai
perusahaan yang membayarkan dividen yang tinggi (high dividen yield). Sehingga
hipotesis dalam penelitian ini adalah:
H2: Dividen yield dan dummy dividen berpengaruh negatif terhadap
kepemilikan individual
2.5.3 Pembelian Saham Kembali terhadap Kepemilikan institusional
Pembelian saham kembali yang telah dilepas ke publik merupakan salah satu
bentuk tindakan korporasi yang dilakukan emiten. Vermaelen (1981) menemukan
bahwa pengumuman stock repurchase diikuti dengan peningkatan harga saham
tersebut. Dengan adanya peningkatan harga saham, investor dapat menikmati capital
gain. Capital gain merupakan selisih antara harga beli dan harga jual.
Kartini (2001) menemukan bahwa investor lebih menyukai pembayaran
dividen daripada capital gain. Hal ini bertolak belakang dengan hasil penelitian
Brennan dan Thakor (19990) yang menemukan bahwa investor institusi lebih
menyukai perusahaan yang melakukan pembelian kembali saham beredar.
Di Indonesia, pajak atas keuntungan modal lebih kecil dari dividen. Dalam
penelitian ini, untuk mengukur pembelian saham kembali digunakan repurchase
yield. Dengan memperhatikan aspek perpajakan tersebut maka:
H3: Repurchase yield berpengaruh positif terhadap kepemilikan institusional
2.5.4 Pembelian Saham Kembali terhadap Kepemilikan Individual
Elton dan Gruber (1994) dalam Susilowati (2003) menemukan bahwa investor
lebih menyukai dividen dibandingkan dengan capital gain karena pembayaran
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
43
Universitas Indonesia
dividen dianggap lebih kecil risikonya dibandingkan capital gain. Hal ini sejalan
dengan hasil penemuan Brennan dan Thakor (1990) bahwa investor individu tidak
menyukai perusahaan yang melakukan pembelian saham kembali.
Tarif pajak atas capital gain di Indonesia yang lebih kecil dan dapat ditunda
hingga penjualan saham benar-benar terjadi menimbulkan pandangan bahwa investor
individu lebih menyukai capital gain. Dengan demikian, hipotesis keempat dalam
penelitian ini adalah:
H4 : Repurchase yield berpengaruh positif terhadap kepemilikan individual
2.5.5 Perubahan Tarif Pajak Atas Dividen untuk Investor Individual
Reformasi pajak di tahun 2008 menurunkan tarif pajak dividen untuk orang
pribadi, walaupun jika dibandingkan dengan pajak terhadap capital gain yang masih
jauh lebih keci. Namun hal ini menimbulkan pertanyaan apakah perubahan tersebut
berpengaruh terhadap preferensi pemegang saham individual pada perusahaan yang
membayarkan dividen. Sehingga hipotesis dalam penelitian ini adalah:
H5: Terdapat perbedaan rata-rata persentase kepemilikan individual sebelum
dan sesudah penurunan tarif pajak dividen untuk investor individu di tahun
2009.
2.6 Variabel Kontrol
2.6.1 Leverage
Menurut Setiawan dalam Arifin (2004), pengertian leverage adalah sebagai
salah satu alat pendanaan yang merupakan sebuah contractual claim atas cash flow.
Wahidahwati (2002) menemukan bahwa kehadiran kepemilikan institusional dapat
mengurangi hutang perusahaan dalam rangka meminimalkan total biaya keagenan
hutang (agency cost of debt). Penelitian Wahidahwati menemukan bahwa
kepemilikan institusional berpengaruh negatif dan signifikan terhadap kebijakan
hutang.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
44
Universitas Indonesia
Hasil penelitian tersebut berbeda dengan yang dilakukan oleh Murni dan
Andriana (2007) yang menunjukkan kepemilikan institusional memiliki pengaruh
yang positif dan signifikan terhadap leverage. Hasil ini menunjukkan kepemilikan
institusional memiliki wewenang lebih besar dibandingkan pemegang saham
kelompok lain untuk cenderung memilik proyek yang lebih berisiko dengan harapan
akan memperoleh keuntungan yang tinggi. Hal ini juga didukung oleh hasil penelitian
Ismiyanti dan Hanafi (2003) yang menyatakan bahwa kepemilikan institusional
mempunyai hubungan positif dan signifikan terhadap leverage.
Investor institusi dianggap dapat memonitor perilaku manajemen secara
efektif, sehingga pihak manajemen akan bekerja untuk kepentingan pemegang saham.
Adanya pengawasan yang efektif oleh investor institusi menyebabkan leverage
menurun. Hutang yang tinggi menyebabkan perusahaan memiliki beban bunga besar,
sehingga berdampak pada risiko kebangkrutan dan financial distress. Sebaliknya
hutang yang rendah menyebabkan perusahaan relatif terhindar dari financial distress
dan risiko kebangkrutan sehingga investor individu cenderung meningkatkan
kepemilikan. Berdasarkan uraian di atas, hipotesisnya adalah sebagai berikut:
H6: Leverage berpengaruh negatif terhadap kepemilikan institusional
H7: Leverage berpengaruh negatif terhadap kepemilikan individual
2.6.2 Ukuran Perusahaan
Semakin besar perusahaan maka kecenderungan menggunakan pendanaan
eksternal juga semakin kecil, artinya perusahaan yang besar cenderung sedikit
menggunakan hutang. Hal ini disebabkan karena perusahaan besar mempunyai risiko
kebangkrutan yang tinggi maka dari itu perusahaan besar lebih menyukai mendanai
perusahaannya berusaha untuk menggunakan pendanaan internal dan berhati-hati
dalam menggunakan hutang. Dalam penelitian ini ukuran perusahaan dihitung
menggunakan market capitalization akhir tahun.
H8: Ukuran perusahaan berpengaruh positif terhadap kepemilikan institusional
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
45
Universitas Indonesia
H9: Ukuran perusahaan berpengaruh positif terhadap kepemilikan individual
2.6.3 Total Risiko dari Saham Perusahaan
Risiko merupakan indikator ketidakstabilan harga saham dan return yang
diterima oleh pemegang saham (Nuringsih, 2004). Risiko merupakan variabel penting
dalam investasi karena dengan risiko investor akan mempertimbangkan return yang
diterima atau dikenal sebagai trade off risk & return. Risiko digolongkan dalam dua
bagian yaitu risiko sistematis dan risiko tidak sistematis. Risiko yang berkaitan
dengan perubahan yang terjadi di pasar secara keseluruhan disebut risiko sistematis
sedangkan risiko tidak sistematis adalah risiko yang tidak terkait dengan perubahan
pasar secara keseluruhan.
Dalam konsep investasi para investor selalu berpikir rasional, mereka akan
memilih tingkat return yang terbesar jika dihadapkan pada investasi yang memiliki
risiko yang sama dan memilih tingkat risiko yang terkecil jika dihadapkan pada
investasi yang memiliki return yang sama.
Hasil penelitian Fitri dan Mamduh (2003) menunjukkan bahwa terdapat
hubungan yang negatif dan signifikan antara variabel kepemilikan institusional
terhadap risiko. Selain itu, tingginya risiko yang dihadapi perusahaan meningkatkan
risiko kebangkrutan dan volatilitas dari pendapatan, hal ini akan mengurangi minat
institusi untuk melakukan investasi pada saham perusahaan ini karena institusi lebih
mementingkan pada stabilitas pendapatan.
Anwar (2005) menemukan bahwa risiko yang cukup tinggi termasuk bisnis
financial serta risiko daya beli pasar, hal ini semua dapat berpengaruh negatif
terhadap hasil dan deviden (Anwar, 2005). Namun hal ini bertolak belakang dengan
hasil penelitian Kartika (2006) yang mengemukakan bahwa dengan risiko yang
tinggi, peluang untuk mendapatkan capital gain lebih besar. Dalam penelitian ini
total risk diukur dengan menghitung standar deviasi dari harga saham harian selama
satu tahun.
Risiko mempunyai hubungan negatif dan signifikan terhadap kepemilikan
institusional. Tingginya risiko yang dihadapi perusahaan meningkatkan risiko
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
46
Universitas Indonesia
kebangkrutan dan volatilitas dari pendapatan, hal ini akan mengurangi minat institusi
untuk melakukan investasi pada saham perusahaan ini karena institusi lebih
mementingkan pada stabilitas pendapatan (Fitri dan Mamduh, 2003)
Dengan uraian di atas, maka hipotesis untuk variabel ini adalah:
H9: Total risiko dari saham suatu perusahaan berpengaruh negatif terhadap
kepemilikan institusional
H10: Total risiko dari saham suatu perusahaan berpengaruh negatif terhadap
kepemilikan individual
2.6.4 Jenis Industri
Jenis industri dalam penelitian ini dibedakan menjadi perusahaan manufaktur
dan non manufaktur. Chandra (2010) menemukan bahwa industry manufaktur
khususnya barang konsumsi lebih disukai oleh investor institusi karena memiliki
tingkat penjualan produk yang relatif tinggi dan bertumbuh. Menurut Harianti dan
Sudomo (1998), industry ini tergolong sebagai industry yang tidak banyak
terpengaruh oleh perubahan kondisi ekonomi (defensive industry). Dengan uraian di
atas maka hipotesis untuk variabel ini adalah:
H11: Industri manufaktur berpengaruh positif terhadap kepemilikan
institusional
H12: Industri manufaktur berpengaruh positif terhadap kepemilikan individual
2.6.5 Peringkat Surat Utang Perusahaan
Peringkat surat utang perusahaan yang diberikan oleh lembaga pemeringkat
indpenden memberikan gambaran tentang kemampuan perusahaan untuk memenuhi
kewajiban membayar bunga dan pokok secara tepat waktu dan dalam jumlah yang
sesuai. Peringkat dihasilkan setelah memperhatikan perbandingan antar industri dan
antar emiten.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
47
Universitas Indonesia
Proses pemeringkatan obligasi dilakukan oleh suatu lembaga pemeringkat
(rating agency). Lembaga pemeringkat yang ada di Indonesia adalah PT. PEFINDO
(Pemeringkat Efek Indonesia) yang juga bekerjasama dengan Standard & Poor’s.
Perusahaan pemeringkat obligasi memberikan hasil peringkat obligasi dalam
beberapa simbol obligasi dimana masing-masing simbol memiliki arti yang berbeda.
Hasil peringkat diperoleh dari data kualitatif maupun kuantitatif emiten obligasi
termasuk rasio-rasio keuangan emiten pada beberapa tahun sebelumnya (Nainggolan
dan Hanum, 2005).
Peringkat obligasi penting karena memberikan pernyataan yang informatif
dan memberikan sinyal tentang probabilitas default hutang perusahaan. Peringkat
hutang juga berfungsi membantu kebijakan publik untuk membatasi investasi
spekulatif para investor institusi seperti bank, perusahaan asuransi dan dana pensiun.
Kualitas suatu obligasi dapat dimonitor dari informasi peringkatnya (Nurfauziah dan
Setyarini, 2004).
Obligasi dengan peringkat rendah merupakan obligasi yang lebih berisiko.
Implikasinya obligasi dengan peringkat rendah harus menyediakan YTM lebih tinggi
karena untuk mengkompensasi kemungkinan risiko yang besar (Ratih, 2006). Dalam
penelitian ini peringkat surat utang perusahaan dibedakan menjadi peringkat tinggi
dan peringkat rendah. Berdasarkan uraian di atas, hipotesis untuk variabel ini adalah:
H13: Peringkat obligasi yang tinggi berpengaruh positif terhadap kepemilikan
institusional
H14: Peringkat obligasi yang tinggi berpengaruh positif terhadap kepemilikan
individual
2.7 Statistik Deskriptif
Statistik deskriptif merupakan bidang ilmu statistik yang mempelajari cara-
cara pengumpulan, penyusunan, dan penyajian ringkasan data penelitian (Wijaya,
2009: 47-49). Metode ini berguna untuk memperlihatkan karakteristik dan fenomena
yang ada pada data (Hartono, 2010). Karakteristik data tersebut adalah karakteristik
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
48
Universitas Indonesia
distribusinya yang meliputi frekuensi, pengukuran tendensi pusat (measures of
central tendency), disperse dan pengkuran bentuk (measures of shape). Dalam SPSS
metode pengolahan data untuk statistik deskriptif dapat dilakukan dengan
menganalisa:
1. Frequencies: menginformasikan mean, median, kuartil, persentil, dan standar
deviasi. Menu ini dapat digunakan untuk menampilkan dan mendeskripsikan
data yang terdiri dari satu variabel saja.
2. Descriptive: menginformasikan nilai maksimum, nilai minimum, mean,
standar deviasi, dan menguji apakah data tersebut terdistribusi dengan normal
atau tidak. Menu ini tidak menampilkan tabulasi frekuensi namun
menampilkan besaran statistik yang dideskriptifkan pada sebuah variabel.
3. Explore: menguji lebih teliti sekelompok data untuk mengetahui apakah data
terdistribusi dengan normal atau tidak.
4. Crosstabs: menyajikan deskripsi data dalam bentuk tabel silang.
5. Ratio: menghitung rasio sesuai dengan keinginan peneliti.
2.8 Asumsi Klasik
2.8.1 Multikolinearitas
Multikolinearitas adalah kondisi adanya hubungan linear antarvariabel
independen. Karena melibatkan beberapa variabel independen, maka
multikolienaritas tidak akan terjadi pada persamaan regresi sederhana (yang terdiri
atas satu variabel dependen dan satu variabel independen). Dampak multikolinearitas
(Gujarati, 2003):
1. OLS estimator memiliki varians dan kovarians yang besar membuat estimasi
yang tepat sulit dilakukan
2. Interval kepercayaan menjadi semakin lebar
3. Uji-t tidak signifikan. Suatu variabel bebas yang signifikan baik secara
subtitusi, maupun secara statistik jika dibuat regresi sederhana, bisa tidak
signifikan karena variansi besar akibat kolinearitas.
4. R2 tinggi, tetapi tidak banyak variabel yang signifikan dari uji t
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
49
Universitas Indonesia
5. Estimator OLS dan standar error model yang memiliki masalah
multikolinearitas bisa sensitif terhadap perubahan kecil pada data.
Kondisi terjadinya multikolinearitas ditunjukkan dengan berbagai informasi
berikut:
1. Nilai R2 tinggi, tetapi variabel independen banyak yang tidak signifikan
2. Dengan menghitung koefisien korelasi antarvariabel independen. Apabila
koefisiennya rendah, maka tidak terdapat multikolinearitas. Apabila
koefisiennya rendah, maka tidak terdaapt multikolinearitas
3. Hilangkan salah satu variabel independen, terutama yang memiliki hubungan
linear yang kuat dengan variabel lain. Namun apabila hubungan linear yang
kuat dengan variabel lain. Namun apabila menurut teori variabel independen
tersebut tidak mungkin dihilangkan berarti harus tetap dipakai.
4. Transformasikan salah satu (atau beberapa) variabel, termasuk misalnya
dengan melakukan diferensi.
Ada beberapa alternatif dalam menghadapi masalah multikolinearitas. Alternatif
tersebut adalah:
1. Biarkan saja model kita mengandung multikolinearitas, karena estimatornya
masih dapat bersifat BLUE. Sifat BLUE tidak terpengaruh oleh ada tidaknya
korelasi antar variabel independen. Namun harus diketahui bahwa
multikolinearitas akan menyebabkan standard error yang besar
2. Tambahkan datanya bila memungkinkan, karena masalah multikolinier
biasanya muncul karena jumlah observasinya sedikit. Apabila datanya tidak
dapat ditambah, teruskan dengan model yang sekarang digunakan.
2.8.2 Heteroskedastis
Heterokedastis menunjukkan bahwa varians dari setiap error bersifat
heteogen yang berarti melanggar asumsi klasik yan mensyaratkan bahwa varian dari
error harus bersifat homogeny, pengujian heterokedastis dengan menggunakan
metode Breusch-Praga-Godfrey.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
50
Universitas Indonesia
Langkah-langkah pengujian keterokedastis dilakukan sebagai berikut:
H0: Varian bersifat homoskedastis
H1: Varian tidak bersifat homoskedastis
2.9 Uji Keseluruhan Model
Uji F adalah uji regresi secara keseluruhan yaitu pengujian untuk mengetahui
apakah semua variabel bebas atau indpenden secara bersama-sama mempunyai
pengaruh atau tidak terhadap variabel tidak bebas atau dependen.
Cara pengambilan keputusannya adalah sebagai berikut:
1. Jika sig < tingkat signifikan (α) H0 ditolak, H1 diterima (secara bersama-
sama variabel independen mempengaruhi variabel dependen)
2. Jika sig > tingkat signifikan (α) H0 diterima, H1 ditolak (secara bersama-
sama variabel independen tidak mempengaruhi variabel dependen)
Sedangkan untuk mengetahui seberapa besar variabel-variabel independen bisa
menjelaskan variabel dependen, maka perlu dikethaui nilai koefisien dterminasi
(Adjusted R2).
2.10 Uji Parsial
Uji t yaitu tes dengan pendekatan penentuan tingkat signifikan atau t-test (the
test of significance approach) dengan one tail test. Tes ini menguji hipotesis dengan
menentukan tingkat kesalahan atau α mencari nilai statistik (t-statistiks) dari tingkat
signifikan yang sudah ditentukan tersebut, dan membandingkan dengan hasil
perhitungan t-statistik signifikan dengan tingkat kesalahan atau α. Uji-t ini berfungsi
untuk melihat pengaruh variabel independen secara individu terhadap variabel
dpenden. Cara pengambilan keputusannya adlaah sebagai berikut:
1. Jika Sig/2 < tingkat signifikan (α) maka Ho ditolak, H1 diterima (ada
pengaruh).
2. Jika Sig/2 > tingkat signifikan (α) maka Ho diterima, H1 ditolak (tidak ada
pengaruh).
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
51
Universitas Indonesia
BAB III
METODOLOGI PENELITIAN
3.1 Kerangka Konseptual Penelitian
Investor institusional dan individual akan cenderung tidak menyukai
pembayaran dividen dan lebih menyukai pembelian saham kembali yang dilakukan
perusahaan. Hal ini dikarenakan investor institusional dan individual di Indonesia
dikenakan tarif pajak dividen yang tinggi apabila dibandingkan dengan tarif pajak
capital gain.
Sebagai proksi dari kepemilikan institsuonal dan individual tersebut, Jain
(2007) menggunakan persentase kepemilikan institusional dan persentase
kepemilikan individual. Sedangkan kebijakan pembayaran dividen diproksikan
dengan variabel dummy dan dividen yield. Selain itu dalam penelitian ini, digunakan
variabel-variabel kontrol seperti leverage, ukuran perusahaan, total risiko, jenis
industri, dan peringkat rating surat utang perusahaan. Variabel-variabel ini
merupakan variabel yang secara empiris telah terbukti mempengaruhi kepemilikan
institusional dan individual perusahaan pada penelitian-penelitian sebelumnya.
Berdasarkan teori, hasil-hasil penelitian sebelumnya, dan mereplikasi
penelitian Jain (2007), maka penelitian ini akan menguji kemampuan variabel
pembayaran dividen dan stock repurchase dalam mempengaruhi kepemilikan
institusional dalam konteks Indonesia. berikut adalah gambar yang menjelaskan
hubungan antar variabel penelitian sesuai dengan adaptasi model yang digunakan
dalam penelitian ini:
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
52
Universitas Indonesia
Variabel Independen Utama
Gambar 3.1 Kerangka Pemikiran
3.2 Populasi dan Pemilihan Sampel
Populasi dalam penelitian ini adalah perusahaan-perusahaan yang terdaftar di
Bursa Efek Indonesia, sedangkan sampel yang dipilih untuk penelitian terbatas hanya
perusahaan non-keuangan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia untuk 2001-2010.
Variabel Independen
Variabel Kontrol
Pembayaran Dividen
Dumdiv, Yield
Buy Back Stock
RYield
Variabel Dependen
Kepemilikan Institusional dan
Kepemilikan Individual
Financial
Distress
Lev
Ukuran
Perusahaan
Size Total
Risiko
STD
Peringkat
Surat Utang
DumHighr
DumLowr
Jenis
Industri
DumManuf
DumNon
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
53
Universitas Indonesia
Metode sampling yang digunakan dalam penelitian ini merujuk pada metode
penelitian Ang (2009). Perusahaan dibagi menjadi dua kelompok yaitu kelompok
repurchase firms (kelompok 1) dan kelompok dividen paying firms (kelompok 2).
Pertama, peneliti menentukan terlebih dahulu kelompok perusahaan repurchase
firms, dengan kriteria adalah:
1. Perusahaan yang terdaftar di BEI pada tahun 2000-2010 dan menerbitkan
laporan keuangan yang telah diaudit dengan akhir tahun fiskal 31 Desember
2. Perusahaan selain perusahaan yang terdaftar dalam kategori industri keuangan
3. Perusahaan melakukan pembelian saham beredar antara tahun 2000-2010
4. Perusahaan memiliki kelengkapan data untuk variabel kepemilikan
institusional, kepemilikan individual, kepemilikan asing, leverage, size,
standard deviation, peringkat surat utang, dan repurchase yield.
Setelah menentukan kelompok perusahaan pertama, penelitian ini akan
menentukan kelompok perusahaan kedua berdasarkan metode sampling pada
penelitian Ang (2009) yaitu matching firms. Menurut Ang, kriteria matching firms
adalah:
1. Perusahaan yang terdaftar di BEI pada tahun 2000-2010 dan menerbitkan
laporan keuangan yang telah diaudit dengan akhir tahun fiskal 31 Desember
2. Perusahaan memiliki kelengkapan data untuk variabel kepemilikan
institusional, kepemilikan individual, kepemilikan asing, leverage, size,
standard deviation, peringkat surat utang, dan repurchase yield.
3. Perusahaan melakukan pembayaran dividen yang dapat dikenakan pajak pada
tahun perusahaan kelompok 1 melakukan pembelian kembali saham beredar.
4. Perusahaan yang akan di-matching-kan berada pada industri yang sama
dengan perusahaan kelompok 1.
5. Perusahaan memiliki ukuran dan operating performance yang mendekati
perusahaan pada kelompok 1 (diukur melalui EBITDA/TOTAL ASSET).
Pada penelitian ini, pemilihan periode tahun 2000-2010 mengacu pada
ketersediaan data yang ada untuk mendapatkan jumlah observasi yang optimal. Di
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
54
Universitas Indonesia
dalam penelitian ini, tidak ada persyaratan bahwa perusahaan harus memiliki
kelengkapan data untuk semua tahun dalam periode penelitian. Hal ini sesuai dengan
metode pemilihan sampel yang digunakan oleh Shin et. al. (2010)
Sample dalam dua kelompok tersebut juga dibagi menjadi dividen paying
firms only dan all firms. Pembagian sampel ini merujuk pada penelitian Jain (2007) .
Dividen paying firms only bertujuan agar efek tarif perpajakan yang berbeda dapat
terlihat lebih jelas karena sudah menghilangkan non tax factors. Periode penelitian
dalam penelitian ini juga terbagi menjadi dua yaitu, tahun 2000-2007 dan tahun 2008-
2010. Pemisahan periode penelitian ini dilakukan karena adanya pengenaan tarif
pajak dividen untuk orang pribadi yang berubah mulai tahun 2009. Menurut
Korkeamaki (2009), apabila terjadi perubahan pajak yang baru akan berlaku di tahun
T, dilakukan penelitian mulai dari periode T-1 dikarenakan akan ada penyesuaian dari
tahun sebelumnya untuk menghadapi pajak baru di tahun T.
Secara rinci penyortiran jumlah sampel perusahaan dijelaskan sebagai berikut:
Tabel 3.1 Pemilihan Sampel
Kriteria Jumlah Observasi
2000-2007
Jumlah
Observasi
2008-
2010
Perusahaan yang pernah terdaftar pada Bursa
Efek Indonesia 2653 1137
Perusahaan yang tergabung dalam industri
selain non keuangan (413) (177)
Perusahaan yang tidak melakukan repurchase (2213) (909)
Perusahaan yang tidak memiliki kelengkapan (6) (8)
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
55
Universitas Indonesia
data
Total 21 43
Setelah didapat sampel untuk masing-masing periode, selanjutnya penelitian
ini akan menentukan kelompok sampel yang membayar dividen menggunakan
metode matching firms (Ang, 2009). Setelah mendapatkan dua kelompok perusahaan
yaitu kelompok repurchase firms dan kelompok dividen firms untuk masing-masing
dua periode penelitian, sampel akan dibagi menjadi 2 grup final yaitu grup all firms
dan grup dividen paying firms untuk masing-masing dua periode penelitian. Grup all
firms terdiri dari seluruh perusahaan yang melakukan repurchase dan pembayaran
dividen. Grup dividen paying firms terdiri dari perusahaan yang melakukan
pembayaran dividen (apabila juga melakukan repurchase tetap masuk, fokusnya di
pembayaran dividen). Setelah dilakukan semua proses tersebut akan di dapat 4
kelompok sampel yaitu all firms 2000-2007, dividen paying firms 2000-2007, all
firms 2008-2010, dividen paying firms 2008-2010.
3.3 Jenis Penelitian
3.3.1 Jenis dan Sumber Data
Sumber data berasal dari Indonesia Capital Market Directory (ICMD) yang
diperoleh dari Pusat Data Ekonomi dan Bisnis dan Kustodian Sentral Efek Indonesia
(KSEI). Data perusahaan yang diambil berasal dari seluruh perusahaan non keuangan
yang listing pada Bursa Efek Indonesia yang memiliki laporan keuangan yang
lengkap dalam rentang waktu 2000-2010. Pemilihan perusahaan-perusahaan publik
yang tidak pernah mengalami delisting di Bursa Efek Indonesia selama tahun 2000-
2010.
Khusus untuk variabel kepemilikan institusional dan individual, terutama
dalam menentukan institusi yang termasuk dalam institusi pemerintah, institusi luar
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
56
Universitas Indonesia
negeri, orang pribadi dalam negeri diperoleh informasi dari berbagai sumber data
yang dipublikasikan melalui media cetak dan elektronik.
3.3.2 Sifat Penelitian
Sifat penelitian ini adalah pengujian hipotesis yang akan menguji hubungan-
hubungan antara dependent dan independent variabels yang terdapat dalam model
penelitian, dengan menggunakan data sampel untuk melakukan estimasi tentang sifat
dari populasi. Dari pengujian model ini diharapkan output yang diharapkan output
yang dihasilkan bias sesuai dengan ekspektasi sebelumnya.
3.3.3 Metode Penelitian
Metode penelitian yang digunakan meliputi pengumpulan data-data sekunder
dari laporan keuangan perusahaan yang nantinya akan diambil beberapa data untuk
dijadikan input data sebagai data olahan dalam software statistic Eviews. Setelah
mendapatkan hasil olah data tersebut, langkah berikutnya adalah menginterpretasikan
data-data tersebut dan menghubungkannya dengan hipotesis awal penelitian ini
apakah sesuai dengan ekspektasi atau tidak. Setelah dihubungkan dengan hipotesis
terkait, maka diambillah kesimpulan atas hasil penelitian ini serta saran-saran untuk
penelitian selanjutnya agar memiliki hasil yang lebih baik.
3.4 Model Penelitian
Model yang digunakan dalam penelitian ini didasarkan pada penelitian
sebelumnya oleh Jain (2007) mengenai preferensi investor individual dan
institusional untuk dividen dan share repurchases. Secara keseluruhan terdapat 2
model yang dipakai dalam penelitian ini. Untuk kelompok sampel dividen paying
firms, tidak menggunakan variabel dummy dividen.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
57
Universitas Indonesia
3.4.1 Model Penelitian 1
Model penelitian ini adalah untuk menguji hipotesis 1 terkait pengaruh
pembayaran dividen dan pembelian kembali saham beredar terhadap kepemilikan
institusional.
RYIELDDUMLOWRDUMHIGHRYDUMINDUSTRDUMDIVYIELDSTDLSIZELEVINST
987
654321
βββββββββα
+++++++++=
……………………………………….(3.1)
Keterangan:
INST : kepemilikan institusional
LEV : leverage
LSIZE : ukuran perusahaan
STD : total risiko
YIELD : dividend yield
DUMDIV : dummy pembayaran dividen
DUMINDUSTRI : dummy industri manufaktur
DUMHIGHR : dummy peringkat surat hutang tinggi
DUMLOWR : dummy peringkat surat hutang rendah
RYIELD : repurchase yield
3.4.2 Model Penelitian 2
Model penelitian ini bertujuan untuk menguji hipotesis 2 terkait pengaruh
pembayaran dividen dan pembelian kembali saham beredar terhadap kepemilikan
individual
RYIELDDUMLOWRDUMHIGHRDUMNMNFDUMMNFDUMDIVYIELDSTDLSIZELEVINDIV
10987
654321
ββββββββββα
++++++++++=
………………………………………….(3.2)
Keterangan:
INDIV : kepemilikan individual
LEV : leverage
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
58
Universitas Indonesia
LSIZE : ukuran perusahaan
STD : total risiko
YIELD : dividend yield
DUMDIV : dummy pembayaran dividen
DUMMNF : dummy industri manufaktur
DUMNMNF : dummy industri non manufaktur
DUMHIGHR : dummy peringkat surat hutang tinggi
DUMLOWR : dummy peringkat surat hutang rendah
RYIELD : repurchase yield
3.5 Operasionalisasi Variabel
3.5.1 Variabel Dependen
Berdasarkan keempat model penelitian yang telah dibangun, maka secara
singkat dapat dikatakan bahwa variabel dependen dalam penelitian ini adalah:
1. Kepemilikan institusional (INST)
mBeredarJumlahSahaionalamInstitusmilikanSahJumlahKepeINST =
…………………………………….(3.3)
Kepemilikan institusional disini harus dipisahkan dengan kepemilikan
pemerintah dan kepemilikan asing
2. Kepemilikan individual (IND)
mBeredarJumlahSahaividualmilikanIndJumlahKepeINDIV =
………………………………………...(3.4)
Kepemilikan institusional harus dipisahkan dengan kepemilikan manajerial
dan asing.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
59
Universitas Indonesia
3.5.2 Variabel Independen
Variabel independen pertama dalam penelitian ini adalah kebijakan dividen
perusahaan. Kebijakan dividen perusahaan diukur dengan:
1. Probabilitas pembayaran dividen (Dumdiv)
Variabel independen ini menggambarkan pembayaran dividen yang diberikan
kepada para pemegang saham. Probabilitas pembayaran dividen akan bernilai
1 jika perusahaan melakukan pembayaran dividen pada tahun bersangkutan
dan 0 jika tidak melakukan pembayaran
2. Dividen yield (Yield)
aSahamHrShareDividendPeYield
arg=
………………………………………...(3.5)
Variabel independen kedua dalam penelitian ini adalah pembelian kembali
saham beredar yang diukur dengan repurchase yield (RYIELD), yang dijelaskan
melalui persamaan berikut:
mBeredarJumlahSaha
eliKembaliarSahamDibJumlahLembRyield =
………………………………………...(3.6)
3.5.3 Variabel Kontrol
3.5.3.1 Leverage (Lev)
Untuk mengukur leverage perusahaan , penelitian Jain (2007) menggunakan
persentase long term debt dengan dibandingkan total asset perusahaan. Leverage ini
dihitung dengan cara:
TotalAssetbtLongTermDeLev =
………………………………………...(3.7)
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
60
Universitas Indonesia
3.5.3.2 Ukuran perusahaan
Penelitian ini menggunakan pendekatan yang dilakukan oleh Jain (2007) yaitu
menggunakan logaritma terhadap kapitaliasi saham perusahaan akhir tahun sebagai
patokan dalam menghitung ukuran perusahaan, yang dijelaskan lewat persamaan
berikut:
)ln( talizationMarketCapiSize =
………………………………………...(3.8)
3.5.3.3. Total risk
Penelitian ini menggunakan pendekatan yang dilakukan Jain (2007) yaitu
standar deviasi dari return harga saham harian, yang dijelaskan melalui persamaan
berikut:
365argRetan •= anaSahamHariturnHdarDeviasiSSTD
………………………………………...(3.9)
3.5.3.4 Jenis Industri
Jain (2007) menggambarkan jenis industri sampel menjadi industri keuangan,
non keuangan dan non utility, dan utility. Namun untuk penelitian ini, peneliti
menggunakan pembagian Jenis industri ini akan bernilai 1 jika perusahaan bergerak
pada industri manufaktur dan akan bernilai 0 jika perusahaan bergerak pada industri
non manufaktur.
3.5.3.5 Peringkat Surat Hutang
Jain menggambarkan peringkat surat hutang menjadi peringkat tinggi
(DUMHIGHR) dan peringkat rendah (DUMLOWR). Peringkat surat hutang tinggi
akan bernilai 1 jika surat hutang perusahaan mendapat peringkat tingggi dan 0 jika
tidak mendapatkan peringkat tinggi. Peringkat surat hutang rendah akan bernilai 1
jika surat hutang perusahaan mendapat peringkat rendah dan 0 jika tidak
mendapatkan peringkat rendah. Apabila surat hutang perusahaan tidak mendapatkan
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
61
Universitas Indonesia
peringkat atau bahkan tidak memiliki surat hutang, variabel peringkat surat hutang
tinggi dan peringkat surat hutang rendah akan bernilai masing-masing 0.
3.6 Hasil Regresi Pengujian Asumsi Klasik
3.6.1 Uji Multikolinearitas Sample 2000-2007
Tabel 3.2 Uji Multikoleniaritas Sample 2000-2007
Untuk pengujian multikolinearitas, yang berarti tidak terdapatnya korelasi
linear majemuk antar beberapa atau keseluruhan variabel bebas pada model,
penelitian ini menggunakan piranti lunak Eviews 6.0 dengan memperhatikan nilai
correlation matrix dari tiap variabel bebas. Dari output yang ditampilkan, tidak
ditemukan 2 variabel yang saling berhubungan dengan persentase lebih besar dari
80%. Sehingga terlihat jelas tidak adanya indikasi efek multikolinearitas pada data
ini.
LEV LSIZE RYIEL
D STD YIELD
DUM
DIV
DUM
HIGH
R
DUM
INDUST
RI
DUM
LOWR
LEV 1.00 0.0605 0.2263 -0.185 0.1161 0.1866 0.2749 -0.34898 0.0749
LSIZE 1.0000 -0.128 0.1279 0.1848 0.1678 -0.066 -0.04238 0.1231
RYIELD 1.0000 -0.171 0.0411 -0.096 0.0616 -0.19657 -0.162
STD 1.0000 0.0721 -0.137 -0.097 0.02485 0.0839
YIELD 1.0000 0.3443 -0.042 -0.12526 0.3424
DUMDIV 1.0000 -0.019 0.01905 0.0932
DUM
HIGHR 1.0000 -0.15402 -0.154
DUM
INDUSTR
I
1.00000 -0.168
DUM
LOWR
1.0000
0
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
62
Universitas Indonesia
3.6.2 Uji Multikolinearitas Sampel 2008-2010
Tabel 3.3 Uji Multikoleniaritas Sample 2008-2010
LEV LSIZE RYIELD STD YIEL
D
DUM
HIGHR
DUM
DIV
DUM
INDUSTR
I
DUM
LOWR
LEV 1.0 0.2458 -0.021 0.21 -0.073 0.39861 0.107 -0.159752 0.3120
LSIZE 1.0000 -0.0077 0.20 -0.074 0.21468 0.083 -0.233748 -0.0304
RYIELD 1.00000 0.03 -0.089 -0.0257 -0.096 0.004981 -0.0887
STD 1.00 -0.163 0.05200 -0.168 -0.292999 0.1154
YIELD 1.000 -0.0594 0.260 0.004122 -0.0989
DUM
HIGHR 1.00000 -0.148 -0.221794 -0.106
DUM
DIV 1.000 0.095974 0.0897
DUM
INDUST
RI
1.000000 0.0589
DUM
LOWR 1.0000
Dari output yang ditampilkan di atas, tidak ditemukan 2 variabel yang saling
berhubungan dengan persentase lebih besar dari 80%. Sehingga terlihat jelas tidak
adanya indikasi efek multikolinearitas pada data ini.
3.6.3 Uji Heterokedastis Sampel 2000-2007
3.6.3.1 Uji Heterokedastis terhadap INST
Berikut ini adalah tabel hasil pengujian heterokedastisitas melalui Breusch
Pagan Godfrey test.
Tabel 3.4 Uji Heteroskedastis
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
63
Universitas Indonesia
Model Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap
Kepemilikan Institusional Sampel All Firms Periode 2000-2007
Breusch-Pagan-Godfrey Test
F-Statistic 1.471208 Prob. F(10,76) 0.1668
Obs*R-squared 14.11004 Prob.Chi Square(10) 0.1680
Tabel 3.5 Uji Heteroskedastis
Model Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap
Kepemilikan Institusional Sampel Dividen Paying Firms Periode 2000-2007
Breusch-Pagan-Godfrey Test
F-Statistic 0.531766 Prob. F(10,76) 0.8234
Obs*R-squared 4.826816 Prob.Chi Square(10) 0.7759
Pada tabel di atas penelitian ini melakukan pengujian heterokedastisitas pada
model pembayaran dividen dan pembelian saham kembali terhadap kepemilikan
institusional periode 2000-2007. Dari pengujian tersebut diketahui bahwa probabilitas
lebih besar dari 5%. Oleh karena itu tidak terdapat dugaan terdapat gangguan
multikolinieritas pada model ini.
3.6.3.2 Uji Heterokedastis terhadap INDIV
Berikut ini adalah tabel hasil pengujian heterokedastisitas melalui Breusch
Pagan Godfrey test.
Tabel 3.6 Uji Heteroskedastis
Model Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap
Kepemilikan Individual Sampel All Firms Periode 2000-2007
Breusch-Pagan-Godfrey Test
F-Statistic 0.528018 Prob. F(10,76) 0.8454
Obs*R-squared 5.309421 Prob.Chi Square(10) 0.8065
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
64
Universitas Indonesia
Tabel 3.7 Uji Heteroskedastis
Model Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap
Kepemilikan Individual Sampel Dividen Paying Firms Periode 2000-2007
Breusch-Pagan-Godfrey Test
F-Statistic 0.360408 Prob. F(10,76) 0.9334
Obs*R-squared 3.403763 Prob.Chi Square(10) 0.9065
Pada tabel di atas penelitian ini melakukan pengujian heterokedastisitas pada
model pembayaran dividen dan pembelian saham kembali terhadap kepemilikan
individual periode 2000-2007. Dari pengujian tersebut diketahui bahwa probabilitas
lebih besar dari 5%. Oleh karena itu tidak terdapat dugaan terdapat gangguan
multikolinieritas pada model ini.
3.6.4 Uji Heterokedastis Sampel 2008-2010
3.6.4.1 Uji Heterokedastis terhadap LINST
Berikut ini adalah tabel hasil pengujian heterokedastisitas melalui Breusch
Pagan Godfrey test.
Tabel 3.8 Uji Heteroskedastis
Model Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap
Kepemilikan Institusional Periode 2008-2010
Breusch-Pagan-Godfrey Test
F-Statistic 1.471208 Prob. F(10,76) 0.1668
Obs*R-squared 14.11004 Prob.Chi Square(10) 0.1680
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
65
Universitas Indonesia
Tabel 3.9 Uji Heteroskedastis
Model Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap
Kepemilikan Institusional Sampel Dividen Paying Firms Periode 2008-2010
Breusch-Pagan-Godfrey Test
F-Statistic 1.093508 Prob. F(10,76) 0.3801
Obs*R-squared 8.779666 Prob.Chi Square(10) 0.3612
Pada tabel di atas penelitian ini melakukan pengujian heterokedastisitas pada
model pembayaran dividen dan pembelian saham kembali terhadap kepemilikan
institusional periode 2008-2010. Dari pengujian tersebut diketahui bahwa probabilitas
lebih besar dari 5%. Oleh karena itu tidak terdapat dugaan terdapat gangguan
multikolinieritas pada model ini.
3.6.4.2 Uji Heterokedastis terhadap LINDIV
Berikut ini adalah tabel hasil pengujian heterokedastisitas melalui Breusch
Pagan Godfrey test.
Tabel 3.10 Uji Heteroskedastis
Model Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap
Kepemilikan Individual Periode 2008-2010
Breusch-Pagan-Godfrey Test
F-Statistic 3.192231 Prob. F(10,76) 0.0025
Obs*R-squared 23.64055 Prob.Chi Square(10) 0.0049
Tabel 3.11 Uji Heteroskedastis
Model Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap
Kepemilikan Individual Sampel Dividen Paying Firms Periode 2008-2010
Breusch-Pagan-Godfrey Test
F-Statistic 2.527033 Prob. F(10,76) 0.0192
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
66
Universitas Indonesia
Obs*R-squared 17.42432 Prob.Chi Square(10) 0.0260
Pada tabel di atas peneliti melakukan pengujian heterokedastisitas pada model
pembayaran dividen dan pembelian saham kembali terhadap kepemilikan
institusional periode 2008-2010. Dari pengujian tersebut diketahui bahwa probabilitas
lebih kecil dari 5%. Oleh karena itu terdapat dugaan terdapat gangguan
multikolinieritas pada model ini.
Pada Eviews 6.01, terdapat kemudahan dalam pengujian serta
pengeliminasian efek heterokedastis. Opsi ini dapat digunakan pada pilihan White-
Heteroskedasticity Consistend Standard Error and Variance, yaitu varian error dari
model-model yang akan diregresi menjadi konsisten sehingga tidak adanya
kecenderungan error antar waktu (Nachrowi dan Usman, 2006).
3.7 Hasil Regresi
3.7.1 Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap
Kepemilikan Institusional Sampel Dividen Paying Firms 2000-2007
Tabel 3.12 Uji Regresi
Model Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap
Kepemilikan Institusional Sampel Dividen Paying Firms 2000-2007
RYIELDDUMLOWRDUMHIGHRYDUMINDUSTRYIELDSTDLSIZELEVINST
8765
4321
ββββββββα
++++++++=
Variabel Ekspektasi Koefisien t-Statistic Prob.
C 0.129963 0.608106 0.000000
LEV (-) 0.564137 3.091310 0.0021 ***
LSIZE (+) -0.003147 -0.187604 0.4262
STD (-) 0.080527 0.519401 0.3036
YIELD (-) -0.967345 -1.336383 0.0956 *
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
67
Universitas Indonesia
DUMINDUSTRI (+) 0.098355 1.381185 0.0886 *
DUMHIGHR (+) 0.036505 0.515852 0.3048
DUMLOWR (-) 0.053953 0.335874 0.3696
RYIELD (+) -2.757502 1.544056 0.0664 *
Adjusted R-squared 0.193637
F-statistic 2.170663
Prob(F-statistic) 0.058354 *
***,**,* signifikan pada alpha 1,5, dan 10%
Berdasarkan hasil regresi model pembayaran dividen dan pembelian saham
kembali terhadap kepemilikan institusional sampel dividen paying firms 2000-2007,
diperoleh nilai F-statistic 2.170663 sebesar dan probabilitas F-statistic sebesar
0.058354. Sebagai kesimpulan, dapat dikatakan bahwa model yang digunakan
memiliki nilai probabilitas F-statistic di bawah 10% sehingga model yang digunakan
signifikan pada tingkat keyakinan 90%. Hal ini mengindikasikan bahwa variabel-
variabel independen yang digunakan dalam model secara bersama-sama berpengaruh
signifikan terhadap variabel dependen.
Variabel LEV menghasilkan koefisien sebesar 0.564137 dengan probabilitas
sebesar 0.0021. Nilai koefisien 0.564137 mengindikasikan adanya korelasi positif
antara hutang dengan kepemilikan institusional. Ketika hutang suatu perusahaan
meningkat 1 satuan akan menyebabkan kenaikan pada kepemilikan institusional
sebesar 0.564137 satuan, dengan asumsi variabel lain dianggap konstan. Adapun
probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.0021, yang mengindikasikan bahwa
hutang berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan institusional dalam suatu
perusahaan yang membayarkan dividen pada periode 2000-2007.
Variabel LSIZE menghasilkan koefisien sebesar -0.003147 dengan
probabilitas sebesar 0.4262. Nilai koefisien -0.003147 mengindikasikan adanya
korelasi negatif antara ukuran perusahaan dengan kepemilikan institusional. Ketika
ukuran suatu perusahaan meningkat 1 persen akan menyebabkan penurunan pada
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
68
Universitas Indonesia
kepemilikan institusional sebesar 0.003147 satuan, dengan asumsi variabel lain
dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.4262, yang
mengindikasikan bahwa ukuran perusahaan tidak berpengaruh signifikan terhadap
kepemilikan institusional dalam suatu perusahaan yang membayarkan dividen pada
periode 2000-2007.
Variabel STD menghasilkan koefisien sebesar 0.080527 dengan probabilitas
sebesar 0.3036. Nilai koefisien 0.080527 mengindikasikan adanya korelasi positif
antara total risiko dengan kepemilikan institusional. Ketika total risiko suatu
perusahaan meningkat 1 satuan akan menyebabkan kenaikan pada kepemilikan
institusional sebesar 0.080527 satuan, dengan asumsi variabel lain dianggap konstan.
Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.3036, yang mengindikasikan
bahwa total risiko tidak berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan institusional
dalam suatu perusahaan yang membayarkan dividen pada periode 2000-2007.
Variabel YIELD menghasilkan koefisien sebesar -0.967345 dengan
probabilitas sebesar 0.0956. Nilai koefisien -0.967345 mengindikasikan adanya
korelasi negatif antara besarnya pembayaran dividen dengan kepemilikan
institusional. Ketika besarnya pembayaran dividen suatu perusahaan meningkat 1
satuan akan menyebabkan penurunan pada kepemilikan institusional sebesar
0.967345 satuan, dengan asumsi variabel lain dianggap konstan. Adapun probabilitas
yang dihasilkan adalah sebesar 0.0956, yang mengindikasikan bahwa besarnya
pembayaran dividen berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan institusional dalam
suatu perusahaan yang membayarkan dividen pada periode 2000-2007.
Variabel DUMINDUSTRY menghasilkan koefisien sebesar 0.098355 dengan
probabilitas sebesar 0.0886. Nilai koefisien 0.098355 mengindikasikan adanya
korelasi positif antara jenis industri dengan kepemilikan institusional. Ketika jenis
perusahaan adalah perusahaan manufaktur maka akan menyebabkan kenaikan pada
kepemilikan institusional sebesar 0.098355 satuan, dengan asumsi variabel lain
dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.0886, yang
mengindikasikan bahwa jenis industri berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
69
Universitas Indonesia
institusional dalam suatu perusahaan yang membayarkan dividen pada periode 2000-
2007.
Variabel DUMHIGHR menghasilkan koefisien sebesar 0.036505 dengan
probabilitas sebesar 0.3048. Nilai koefisien 0.036505 mengindikasikan adanya
korelasi positif antara peringkat obligasi tinggi dengan kepemilikan institusional.
Ketika obligasi suatu perusahaan mendapatkan peringkat tinggi akan menyebabkan
kenaikan pada kepemilikan institusional sebesar 0.036505 satuan, dengan asumsi
variabel lain dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar
0.3048, yang mengindikasikan bahwa peringkat obligasi tinggi tidak berpengaruh
signifikan terhadap kepemilikan institusional dalam suatu perusahaan yang
membayarkan dividen pada periode 2000-2007.
Variabel DUMLOWR menghasilkan koefisien sebesar 0.053953 dengan
probabilitas sebesar 0.3696. Nilai koefisien 0.053953 mengindikasikan adanya
korelasi positif antara peringkat obligasi rendah dengan kepemilikan institusional.
Ketika peringkat obligasi suatu perusahaan mendapatkan peringkat rendah maka akan
menyebabkan kenaikan pada kepemilikan institusional sebesar 0.053953 satuan,
dengan asumsi variabel lain dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan
adalah sebesar 0.3696, yang mengindikasikan bahwa peringkat obligasi rendah tidak
berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan institusional dalam suatu perusahaan
yang membayarkan dividen pada periode 2000-2007.
Variabel RYIELD menghasilkan koefisien sebesar -2.7575 dengan
probabilitas sebesar 0.0664. Nilai koefisien -2.7575 mengindikasikan adanya korelasi
negatif antara pembelian kembali saham beredar dengan kepemilikan institusional.
Ketika pembelian kembali saham beredar meningkat 1 satuan akan menyebabkan
penurunan pada kepemilikan institusional sebesar 2.7575 satuan, dengan asumsi
variabel lain dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar
0.0664, yang mengindikasikan bahwa pembelian kembali saham beredar berpengaruh
signifikan terhadap kepemilikan institusional dalam suatu perusahaan yang
membayarkan dividen pada periode 2000-2007.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
70
Universitas Indonesia
3.7.2 Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap
Kepemilikan Individual Sampel Dividen Paying Firms 2000-2007
Tabel 3.13 Uji Regresi
Model Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap
Kepemilikan Individual Sampel Dividen Paying Firms 2000-2007
RYIELDDUMLOWRDUMHIGHRYDUMINDUSTRYIELDSTDLSIZELEVINDIV
8765
4321
ββββββββα
++++++++=
Variabel Ekspektasi Koefisien t-Statistic Prob.
C 0.046778 0.651684 0.5194
LEV (-) -0.112432 -1.834355 0.0381 **
LSIZE (+) -0.00012 -0.022017 0.4913
STD (-) 0.041696 0.800740 0.2147
YIELD (-) 0.867318 3.567494 0.0006 ***
DUMINDUSTRI (+) 0.005943 0.248480 0.4027
DUMHIGHR (+) 0.054688 2.300928 0.0142 **
DUMLOWR (-) -0.103760 -1.923211 0.0319 **
RYIELD (+) -0.998780 -2.978306 0.0028 ***
Adjusted R-squared 0.364330
F-statistic 3.794074
Prob(F-statistic) 0.003308 ***
***,**,* signifikan pada alpha 1,5, dan 10%
Berdasarkan hasil regresi model pembayaran dividen dan pembelian saham
kembali terhadap kepemilikan individual sampel dividen paying firms 2000-2007,
diperoleh nilai F-statistic 3.794074 sebesar dan probabilitas F-statistic sebesar
0.003308. Sebagai kesimpulan, dapat dikatakan bahwa model yang digunakan
memiliki nilai probabilitas F-statistic di bawah 1% sehingga model yang digunakan
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
71
Universitas Indonesia
signifikan pada tingkat keyakinan 99%. Hal ini mengindikasikan bahwa variabel-
variabel independen yang digunakan dalam model secara bersama-sama berpengaruh
signifikan terhadap variabel dependen.
Variabel LEV menghasilkan koefisien sebesar -0.112432 dengan probabilitas
sebesar 0.0381. Nilai koefisien -0.112432 mengindikasikan adanya korelasi negatif
antara hutang dengan kepemilikan individual. Ketika hutang suatu perusahaan
meningkat 1 satuan akan menyebabkan penurunan pada kepemilikan individual
sebesar 0.112432 satuan, dengan asumsi variabel lain dianggap konstan. Adapun
probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.0381, yang mengindikasikan bahwa
hutang berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan individual dalam suatu
perusahaan yang membayarkan dividen pada periode 2000-2007.
Variabel LSIZE menghasilkan koefisien sebesar -0.000012 dengan
probabilitas sebesar 0.4913. Nilai koefisien -0.000012 mengindikasikan adanya
korelasi negatif antara ukuran perusahaan dengan kepemilikan individual. Ketika
ukuran suatu perusahaan meningkat 1 persen akan menyebabkan penurunan pada
kepemilikan individual sebesar 0.000012 satuan, dengan asumsi variabel lain
dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.4913, yang
mengindikasikan bahwa besarnya perusahaan tidak berpengaruh signifikan terhadap
kepemilikan individual dalam suatu perusahaan yang membayarkan dividen pada
periode 2000-2007.
Variabel STD menghasilkan koefisien sebesar 0.041696 dengan probabilitas
sebesar 0.2147. Nilai koefisien 0.041696 mengindikasikan adanya korelasi positif
antara total risiko dengan kepemilikan individual. Ketika total risiko suatu
perusahaan meningkat 1 satuan akan menyebabkan kenaikan pada kepemilikan
institusional sebesar 0.041696 satuan, dengan asumsi variabel lain dianggap konstan.
Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.2147, yang mengindikasikan
bahwa total risiko tidak berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan individual
dalam suatu perusahaan yang membayarkan dividen pada periode 2000-2007.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
72
Universitas Indonesia
Variabel YIELD menghasilkan koefisien sebesar 0.867318 dengan
probabilitas sebesar 0.0006. Nilai koefisien 0.867318 mengindikasikan adanya
korelasi positif antara pembayaran dividen dengan kepemilikan institusional. Ketika
pembayaran dividen suatu perusahaan meningkat 1 satuan akan menyebabkan
kenaikan pada kepemilikan individual sebesar 0.867318 satuan, dengan asumsi
variabel lain dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar
0.0006, yang mengindikasikan bahwa pembayaran dividen berpengaruh signifikan
terhadap kepemilikan individual dalam suatu perusahaan yang membayarkan dividen
pada periode 2000-2007.
Variabel DUMINDUSTRY menghasilkan koefisien sebesar 0.005943 dengan
probabilitas sebesar 0.4027. Nilai koefisien 0.005943 mengindikasikan adanya
korelasi positif antara jenis industri dengan kepemilikan individual. Ketika jenis
industri perusahaan adalah perusahaan manufaktur maka akan menyebabkan
kenaikan pada kepemilikan institusional sebesar 0.005943 satuan, dengan asumsi
variabel lain dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar
0.4027, yang mengindikasikan bahwa jenis industri tidak berpengaruh signifikan
terhadap kepemilikan individual dalam suatu perusahaan yang membayarkan dividen
pada periode 2000-2007.
Variabel DUMHIGHR menghasilkan koefisien sebesar 0.0054 dengan
probabilitas sebesar 0.0142. Nilai koefisien 0.0054688 mengindikasikan adanya
korelasi positif antara peringkat obligasi tinggi dengan kepemilikan individual.
Ketika obligasi perusahaan mendapatkan peringkat tinggi maka akan menyebabkan
kenaikan pada kepemilikan institusional sebesar 0.0054688 satuan, dengan asumsi
variabel lain dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar
0.0142, yang mengindikasikan bahwa peringkat obligasi tinggi berpengaruh
signifikan terhadap kepemilikan individual dalam suatu perusahaan yang
membayarkan dividen dalam periode 2000-2007.
Variabel DUMLOWR menghasilkan koefisien sebesar -0.103760 dengan
probabilitas sebesar 0.0319. Nilai koefisien -0.103760 mengindikasikan adanya
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
73
Universitas Indonesia
korelasi negatif antara peringkat obligasi rendah dengan kepemilikan individual.
Ketika obligasi suatu perusahaan mendapatkan peringkat rendah maka akan
menyebabkan penurunan pada kepemilikan institusional sebesar 0.103760 satuan,
dengan asumsi variabel lain dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan
adalah sebesar 0.0319, yang mengindikasikan bahwa peringkat obligasi rendah
berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan individual dalam suatu perusahaan yang
membayarkan dividen dalam periode 2000-2007.
Variabel RYIELD menghasilkan koefisien sebesar -0.9987 dengan
probabilitas sebesar 0.0028. Nilai koefisien -0.9987 mengindikasikan adanya korelasi
negatif antara pembelian kembali saham beredar dengan kepemilikan individual.
Ketika besarnya suatu perusahaan meningkat 1 satuan akan menyebabkan penurunan
pada kepemilikan institusional sebesar 0.9987 satuan, dengan asumsi variabel lain
dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.0028, yang
mengindikasikan bahwa pembelian kembali saham beredar berpengaruh signifikan
terhadap kepemilikan individual dalam suatu perusahaan yang membayarkan dividen
dalam periode 2000-2007.
3.7.3 Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap
Kepemilikan Institusional Sampel All Firms 2000-2007
Tabel 3.14 Uji Regresi
Model Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap
Kepemilikan Institusional Sampel All Firms 2000-2007
RYIELDDUMLOWRDUMHIGHRYDUMINDUSTRDUMDIVYIELDSTDLSIZELEVINST
9876
54321
βββββββββα+++
++++++=
Variabel Ekspektasi Koefisien t-Statistic Prob.
C 0.709593 3.462773 0.0007
LEV (-) 0.543836 2.950193 0.0027 ***
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
74
Universitas Indonesia
LSIZE (+) -0.015250 -0.997637 0.1624
STD (-) -0.098896 -0.719144 0.2383
YIELD (-) -0.665144 -0.881556 0.1918
DUMDIV (-) -0.387927 -4.302436 0.0000 ***
DUMINDUSTRI (+) 0.179339 2.653319 0.0058 ***
DUMHIGHR (+) 0.065355 0.978732 0.170
DUMLOWR (-) 0.105921 0.630834 0.2660
RYIELD (+) 1.317975 1.326136 0.0964 *
Adjusted R-squared 0.426756
F-statistic 4.887725
Prob(F-statistic) 0.000226 ***
***,**,* signifikan pada alpha 1,5, dan 10%
Berdasarkan hasil regresi model pembayaran dividen dan pembelian saham
kembali terhadap kepemilikan institusional sampel all paying firms 2000-2007,
diperoleh nilai F-statistic 4.887725 sebesar dan probabilitas F-statistic sebesar
0.000226. Sebagai kesimpulan, dapat dikatakan bahwa model yang digunakan
memiliki nilai probabilitas F-statistic di bawah 1% sehingga model yang digunakan
signifikan pada tingkat keyakinan 99%. Hal ini mengindikasikan bahwa variabel-
variabel independen yang digunakan dalam model secara bersama-sama berpengaruh
signifikan terhadap variabel dependen.
Variabel LEV menghasilkan koefisien sebesar 0.543836 dengan probabilitas
sebesar 0.0027. Nilai koefisien 0.543836 mengindikasikan adanya korelasi positif
antara hutang dengan kepemilikan institusional. Ketika hutang suatu perusahaan
meningkat 1 satuan akan menyebabkan kenaikan pada kepemilikan institusional
sebesar 0.543836 satuan, dengan asumsi variabel lain dianggap konstan. Adapun
probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.0027, yang mengindikasikan bahwa
hutang berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan institusional dalam suatu
perusahaan dalam periode 2000-2007.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
75
Universitas Indonesia
Variabel LSIZE menghasilkan koefisien sebesar -0.0152 dengan probabilitas
sebesar 0.1624. Nilai koefisien -0.0152 mengindikasikan adanya korelasi negatif
antara ukuran perusahaan dengan kepemilikan institusional. Ketika ukuran suatu
perusahaan meningkat 1 persen akan menyebabkan penurunan pada kepemilikan
institusional sebesar 0.0152 satuan, dengan asumsi variabel lain dianggap konstan.
Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.1624, yang mengindikasikan
bahwa ukuran perusahaan tidak berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan
institusional dalam suatu perusahaan dalam periode 2000-2007.
Variabel STD menghasilkan koefisien sebesar -0.0988dengan probabilitas
sebesar 0.2383. Nilai koefisien -0.0988 mengindikasikan adanya korelasi positif
antara total risiko dengan kepemilikan institusional. Ketika total risiko suatu
perusahaan meningkat 1 satuan akan menyebabkan penurunan pada kepemilikan
institusional sebesar 0.0988 satuan, dengan asumsi variabel lain dianggap konstan.
Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.2383, yang mengindikasikan
bahwa total risiko tidak berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan institusional
dalam suatu perusahaan dalam periode 2000-2007.
Variabel YIELD menghasilkan koefisien sebesar -0.6651 dengan probabilitas
sebesar 0.1918. Nilai koefisien -0.6651 mengindikasikan adanya korelasi negatif
antara besarnya pembayaran dividen dengan kepemilikan institusional. Ketika
besarnya pembayaran dividen suatu perusahaan meningkat 1 satuan akan
menyebabkan penurunan pada kepemilikan institusional sebesar 0.6651 satuan,
dengan asumsi variabel lain dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan
adalah sebesar 0.1918, yang mengindikasikan bahwa besarnya pembayaran dividen
berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan institusional dalam suatu perusahaan
dalam periode 2000-2007.
Variabel DUMDIV menghasilkan koefisien sebesar -0.3879 dengan
probabilitas sebesar 0.0000. Nilai koefisien -0.3879 mengindikasikan adanya korelasi
negatif antara besarnya pembayaran dividen dengan kepemilikan institusional. Ketika
besarnya pembayaran dividen suatu perusahaan meningkat 1 satuan akan
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
76
Universitas Indonesia
menyebabkan penurunan pada kepemilikan institusional sebesar 0.3879 satuan,
dengan asumsi variabel lain dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan
adalah sebesar 0.0000, yang mengindikasikan bahwa besarnya pembayaran dividen
berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan institusional dalam suatu perusahaan
dalam periode 2000-2007.
Variabel DUMINDUSTRY menghasilkan koefisien sebesar 0.1793 dengan
probabilitas sebesar 0.0058. Nilai koefisien 0.1793 mengindikasikan adanya korelasi
positif antara jenis industri dengan kepemilikan institusional. Ketika jenis perusahaan
adalah perusahaan manufaktur maka akan menyebabkan kenaikan pada kepemilikan
institusional sebesar 0.1793 satuan, dengan asumsi variabel lain dianggap konstan.
Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.0058, yang mengindikasikan
bahwa jenis industri berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan institusional dalam
suatu perusahaan dalam periode 2000-2007.
Variabel DUMHIGHR menghasilkan koefisien sebesar 0.0653 dengan
probabilitas sebesar 0.1700. Nilai koefisien 0.0653 mengindikasikan adanya korelasi
positif antara peringkat obligasi tinggi dengan kepemilikan institusional. Ketika
obligasi suatu perusahaan mendapatkan peringkat tinggi akan menyebabkan kenaikan
pada kepemilikan institusional sebesar 0.0653 satuan, dengan asumsi variabel lain
dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.1700, yang
mengindikasikan bahwa peringkat obligasi tinggi tidak berpengaruh signifikan
terhadap kepemilikan institusional dalam suatu perusahaan dalam periode 2000-2007.
Variabel DUMLOWR menghasilkan koefisien sebesar 0.1059 dengan
probabilitas sebesar 0.2660. Nilai koefisien 0.1059 mengindikasikan adanya korelasi
positif antara peringkat obligasi rendah dengan kepemilikan institusional. Ketika
peringkat obligasi suatu perusahaan mendapatkan peringkat rendah maka akan
menyebabkan kenaikan pada kepemilikan institusional sebesar 0.1059 satuan, dengan
asumsi variabel lain dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah
sebesar 0.2660, yang mengindikasikan bahwa peringkat obligasi rendah tidak
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
77
Universitas Indonesia
berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan institusional dalam suatu perusahaan
dalam periode 2000-2007.
Variabel RYIELD menghasilkan koefisien sebesar 1.317975 dengan
probabilitas sebesar 0.0964. Nilai koefisien 1.317975 mengindikasikan adanya
korelasi positif antara pembelian kembali saham beredar dengan kepemilikan
institusional. Ketika pembelian kembali saham beredar meningkat 1 satuan akan
menyebabkan kenaikan pada kepemilikan institusional sebesar 1.317975 satuan,
dengan asumsi variabel lain dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan
adalah sebesar 0.0964, yang mengindikasikan bahwa pembelian kembali saham
beredar berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan institusional dalam suatu
perusahaan dalam periode 2000-2007.
3.7.4 Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap
Kepemilikan Individual Sampel All Firms 2000-2007
Tabel 3.15 Uji Regresi
Model Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap
Kepemilikan Individual Sampel All Firms 2000-2007
RYIELDDUMLOWRDUMHIGHRYDUMINDUSTRDUMDIVYIELDSTDLSIZELEVINDIV
9876
54321
βββββββββα+++
++++++=
Variabel Ekspektasi Koefisien t-Statistic Prob.
C 0.043899 0.587179 0.2803
LEV (-) -0.084040 -1.249605 0.1096
LSIZE (+) 0.002949 0.528730 0.3001
STD (-) 0.066104 1.317564 0.0978 *
YIELD (-) 0.787695 2.861514 0.0034 ***
DUMDIV (-) -0.042717 -1.298574 0.1001
DUMINDUSTRI (+) -0.012216 -0.495390 0.3116
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
78
Universitas Indonesia
DUMHIGHR (+) 0.052063 2.137078 0.0196 **
DUMLOWR (-) -0.111663 -1.822838 0.0381 **
RYIELD (+) -0.893543 -2.464339 0.0092 ***
Adjusted R-squared 0.265577
F-statistic 2.888421
Prob(F-statistic) 0.010562 **
***,**,* signifikan pada alpha 1,5, dan 10%
Berdasarkan hasil regresi model pembayaran dividen dan pembelian saham
kembali terhadap kepemilikan individual sampel all paying firms 2000-2007,
diperoleh nilai F-statistic 2.888421 sebesar dan probabilitas F-statistic sebesar
0.010562. Sebagai kesimpulan, dapat dikatakan bahwa model yang digunakan
memiliki nilai probabilitas F-statistic di bawah 5% sehingga model yang digunakan
signifikan pada tingkat keyakinan 95%. Hal ini mengindikasikan bahwa variabel-
variabel independen yang digunakan dalam model secara bersama-sama berpengaruh
signifikan terhadap variabel dependen.
Variabel LEV menghasilkan koefisien sebesar -0.084040 dengan probabilitas
sebesar 0.1096. Nilai koefisien -0.084040 mengindikasikan adanya korelasi negatif
antara hutang dengan kepemilikan individual. Ketika hutang suatu perusahaan
meningkat 1 satuan akan menyebabkan penurunan pada kepemilikan individual
sebesar 0.084040 satuan, dengan asumsi variabel lain dianggap konstan. Adapun
probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.1096, yang mengindikasikan bahwa
hutang tidak berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan individual dalam suatu
perusahaan dalam periode 2000-2007.
Variabel LSIZE menghasilkan koefisien sebesar 0.0029 dengan probabilitas
sebesar 0.3001. Nilai koefisien 0.0029 mengindikasikan adanya korelasi positif antara
ukuran perusahaan dengan kepemilikan individual. Ketika ukuran suatu perusahaan
meningkat 1 persen akan menyebabkan kenaikan pada kepemilikan individual
sebesar 0.0029 satuan, dengan asumsi variabel lain dianggap konstan. Adapun
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
79
Universitas Indonesia
probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.3001, yang mengindikasikan bahwa
besarnya perusahaan tidak berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan individual
dalam suatu perusahaan dalam periode 2000-2007.
Variabel STD menghasilkan koefisien sebesar 0.0661 dengan probabilitas
sebesar 0.0978. Nilai koefisien 0.0661 mengindikasikan adanya korelasi positif antara
total risiko dengan kepemilikan individual. Ketika total risiko suatu perusahaan
meningkat 1 satuan akan menyebabkan kenaikan pada kepemilikan institusional
sebesar 0.0661 satuan, dengan asumsi variabel lain dianggap konstan. Adapun
probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.0978, yang mengindikasikan bahwa
total risiko berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan individual dalam suatu
perusahaan dalam periode 2000-2007.
Variabel YIELD menghasilkan koefisien sebesar 0.7876 dengan probabilitas
sebesar 0.0034. Nilai koefisien 0.7876 mengindikasikan adanya korelasi positif antara
pembayaran dividen dengan kepemilikan institusional. Ketika pembayaran dividen
suatu perusahaan meningkat 1 satuan akan menyebabkan kenaikan pada kepemilikan
individual sebesar 0.7876 satuan, dengan asumsi variabel lain dianggap konstan.
Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.0034, yang mengindikasikan
bahwa pembayaran dividen berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan individual
dalam suatu perusahaan dalam periode 2000-2007.
Variabel DUMINDUSTRY menghasilkan koefisien sebesar -0.0122 dengan
probabilitas sebesar 0.3116. Nilai koefisien -0.0122 mengindikasikan adanya
korelasi negatif antara jenis industri dengan kepemilikan individual. Ketika jenis
industri perusahaan adalah perusahaan manufaktur maka akan menyebabkan
penurunan pada kepemilikan institusional sebesar 0.0122 satuan, dengan asumsi
variabel lain dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar
0.3116, yang mengindikasikan bahwa jenis industri tidak berpengaruh signifikan
terhadap kepemilikan individual dalam suatu perusahaan dalam periode 2000-2007.
Variabel DUMHIGHR menghasilkan koefisien sebesar 0.052063 dengan
probabilitas sebesar 0.0196. Nilai koefisien 0.052063 mengindikasikan adanya
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
80
Universitas Indonesia
korelasi positif antara peringkat obligasi tinggi dengan kepemilikan individual.
Ketika obligasi perusahaan mendapatkan peringkat tinggi maka akan menyebabkan
kenaikan pada kepemilikan institusional sebesar 0.052063 satuan, dengan asumsi
variabel lain dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar
0.0196, yang mengindikasikan bahwa peringkat obligasi tinggi berpengaruh
signifikan terhadap kepemilikan individual dalam suatu perusahaan dalam periode
2000-2007.
Variabel DUMLOWR menghasilkan koefisien sebesar -0.1116 dengan
probabilitas sebesar 0.0381. Nilai koefisien -0.1116 mengindikasikan adanya korelasi
negatif antara peringkat obligasi rendah dengan kepemilikan individual. Ketika
obligasi suatu perusahaan mendapatkan peringkat rendah maka akan menyebabkan
penurunan pada kepemilikan institusional sebesar 0.1116 satuan, dengan asumsi
variabel lain dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar
0.0381, yang mengindikasikan bahwa peringkat obligasi rendah berpengaruh
signifikan terhadap kepemilikan individual dalam suatu perusahaan dalam periode
2000-2007.
Variabel RYIELD menghasilkan koefisien sebesar -0.893543 dengan
probabilitas sebesar 0.0092. Nilai koefisien -0.893543 mengindikasikan adanya
korelasi negatif antara pembelian kembali saham beredar dengan kepemilikan
individual. Ketika besarnya suatu perusahaan meningkat 1 satuan akan menyebabkan
penurunan pada kepemilikan institusional sebesar 0.893543 satuan, dengan asumsi
variabel lain dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar
0.0092, yang mengindikasikan bahwa pembelian kembali saham beredar berpengaruh
signifikan terhadap kepemilikan individual dalam suatu perusahaan dalam periode
2000-2007.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
81
Universitas Indonesia
3.7.5 Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap
Kepemilikan Institusional Sampel Dividen Paying Firms 2008-2010
Tabel 3.16 Uji Regresi
Model Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap
Kepemilikan Institusional Sampel Dividen Paying Firms 2008-2010
RYIELDDUMLOWRDUMHIGHRYDUMINDUSTRYIELDSTDLSIZELEVINST
8765
4321
ββββββββα
++++++++=
Variabel Ekspektasi Koefisien t-Statistic Prob.
C -0.824005 -2.101016 0.0199
LEV (-) -0.311815 -1.350162 0.0910 *
LSIZE (+) 0.087194 2.685820 0.0047 ***
STD (-) 0.017131 0.222711 0.4123
YIELD (-) -0.264243 -0.779165 0.2195
DUMINDUSTRI (+) 0.015107 0.221759 0.4126
DUMHIGHR (+) 0.053291 0.739996 0.2311
DUMLOWR (-) 0.035333 0.249002 0.4021
RYIELD (+) 1.373817 1.234373 0.1109
Adjusted R-squared 0.045806
F-statistic 1.414039
Prob(F-statistic) 0.208951
***,**,* signifikan pada alpha 1,5, dan 10%
Berdasarkan hasil regresi model pembayaran dividen dan pembelian saham
kembali terhadap kepemilikan institusional sampel dividen paying firms 2008-2010,
diperoleh nilai F-statistic 1.414039 sebesar dan probabilitas F-statistic sebesar
0.208951. Sebagai kesimpulan, dapat dikatakan bahwa model yang digunakan
memiliki nilai probabilitas F-statistic di atas 10% sehingga model yang digunakan
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
82
Universitas Indonesia
tidak signifikan. Hal ini mengindikasikan bahwa variabel-variabel independen yang
digunakan dalam model secara bersama-sama tidak berpengaruh signifikan terhadap
variabel dependen.
Variabel LEV menghasilkan koefisien sebesar -0.311815 dengan probabilitas
sebesar 0.0910. Nilai koefisien -0.311815 mengindikasikan adanya korelasi negatif
antara hutang dengan kepemilikan institusional. Ketika hutang suatu perusahaan
meningkat 1 satuan akan menyebabkan penurunan pada kepemilikan institusional
sebesar 0.311815 satuan, dengan asumsi variabel lain dianggap konstan. Adapun
probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.0910, yang mengindikasikan bahwa
hutang berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan institusional dalam suatu
perusahaan yang membayarkan dividen dalam periode 2008-2010.
Variabel LSIZE menghasilkan koefisien sebesar 0.087194 dengan probabilitas
sebesar 0.0047. Nilai koefisien 0.087194 mengindikasikan adanya korelasi positif
antara ukuran perusahaan dengan kepemilikan institusional. Ketika ukuran suatu
perusahaan meningkat 1 persen akan menyebabkan kenaikan pada kepemilikan
institusional sebesar 0.087194 satuan, dengan asumsi variabel lain dianggap konstan.
Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.0047, yang mengindikasikan
bahwa ukuran perusahaan berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan institusional
dalam suatu perusahaan yang membayarkan dividen dalam periode 2008-2010.
Variabel STD menghasilkan koefisien sebesar 0.017131 dengan probabilitas
sebesar 0.4123. Nilai koefisien 0.017131 mengindikasikan adanya korelasi positif
antara total risiko dengan kepemilikan institusional. Ketika total risiko suatu
perusahaan meningkat 1 satuan akan menyebabkan kenaikan pada kepemilikan
institusional sebesar 0.017131 satuan, dengan asumsi variabel lain dianggap konstan.
Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.4123, yang mengindikasikan
bahwa total risiko tidak berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan institusional
dalam suatu perusahaan yang membayarkan dividen dalam periode 2008-2010.
Variabel YIELD menghasilkan koefisien sebesar -0.2642 dengan probabilitas
sebesar 0.2195. Nilai koefisien -0.2642 mengindikasikan adanya korelasi negatif
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
83
Universitas Indonesia
antara besarnya pembayaran dividen dengan kepemilikan institusional. Ketika
besarnya pembayaran dividen suatu perusahaan meningkat 1 satuan akan
menyebabkan penurunan pada kepemilikan institusional sebesar 0.2642 satuan,
dengan asumsi variabel lain dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan
adalah sebesar 0.2195, yang mengindikasikan bahwa besarnya pembayaran dividen
tidak berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan institusional dalam suatu
perusahaan yang membayarkan dividen dalam periode 2008-2010.
Variabel DUMINDUSTRY menghasilkan koefisien sebesar 0.0151 dengan
probabilitas sebesar 0.4126. Nilai koefisien 0.0151 mengindikasikan adanya korelasi
positif antara jenis industri dengan kepemilikan institusional. Ketika jenis perusahaan
adalah perusahaan manufaktur maka akan menyebabkan kenaikan pada kepemilikan
institusional sebesar 0.0151 satuan, dengan asumsi variabel lain dianggap konstan.
Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.4126, yang mengindikasikan
bahwa jenis industri tidak berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan institusional
dalam suatu perusahaan yang membayarkan dividen dalam periode 2008-2010.
Variabel DUMHIGHR menghasilkan koefisien sebesar 0.0532 dengan
probabilitas sebesar 0.2311. Nilai koefisien 0.0532 mengindikasikan adanya korelasi
positif antara peringkat obligasi tinggi dengan kepemilikan institusional. Ketika
obligasi suatu perusahaan mendapatkan peringkat tinggi akan menyebabkan kenaikan
pada kepemilikan institusional sebesar 0.0532 satuan, dengan asumsi variabel lain
dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.2311, yang
mengindikasikan bahwa peringkat obligasi tinggi tidak berpengaruh signifikan
terhadap kepemilikan institusional dalam suatu perusahaan yang membayarkan
dividen dalam periode 2008-2010.
Variabel DUMLOWR menghasilkan koefisien sebesar 0.0353 dengan
probabilitas sebesar 0.4021. Nilai koefisien 0.0353 mengindikasikan adanya korelasi
positif antara peringkat obligasi rendah dengan kepemilikan institusional. Ketika
peringkat obligasi suatu perusahaan mendapatkan peringkat rendah maka akan
menyebabkan kenaikan pada kepemilikan institusional sebesar 0.0353 satuan, dengan
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
84
Universitas Indonesia
asumsi variabel lain dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah
sebesar 0.4021, yang mengindikasikan bahwa peringkat obligasi rendah tidak
berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan institusional dalam suatu perusahaan
yang membayarkan dividen dalam periode 2008-2010.
Variabel RYIELD menghasilkan koefisien sebesar 1.3738 dengan probabilitas
sebesar 0.1109. Nilai koefisien 1.3738 mengindikasikan adanya korelasi positif
antara pembelian kembali saham beredar dengan kepemilikan institusional. Ketika
pembelian kembali saham beredar meningkat 1 satuan akan menyebabkan kenaikan
pada kepemilikan institusional sebesar 1.3738 satuan, dengan asumsi variabel lain
dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.1109, yang
mengindikasikan bahwa pembelian kembali saham beredar tidak berpengaruh
signifikan terhadap kepemilikan institusional dalam suatu perusahaan yang
membayarkan dividen dalam periode 2008-2010.
3.7.6 Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap
Kepemilikan Individual Sampel Dividen Paying Firms 2008-2010
Tabel 3.17 Uji Regresi
Model Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap
Kepemilikan Individual Sampel Dividen Paying Firms 2008-2010
RYIELDDUMLOWRDUMHIGHRYDUMINDUSTRYIELDSTDLSIZELEVINDIV
8765
4321
ββββββββα
++++++++=
Variabel Ekspektasi Koefisien t-Statistic Prob.
C 1.574609 3.920556 0.0001
LEV (-) -0.127870 -0.763285 0.2241
LSIZE (+) -0.114389 -3.540373 0.0004 ***
STD (-) 0.100696 1.486074 0.0712 *
YIELD (-) -0.557186 -2.527189 0.0071 ***
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
85
Universitas Indonesia
DUMINDUSTRI (+) -0.008425 -0.143966 0.4430
DUMHIGHR (+) -0.032285 -0.801044 0.2131
DUMLOWR (-) -0.004870 -0.052297 0.4793
RYIELD (+) -0.291675 -0.401746 0.3447
Adjusted R-squared 0.196733
F-statistic 3.112400
Prob(F-statistic) 0.005173 ***
***,**,* signifikan pada alpha 1,5, dan 10%
Berdasarkan hasil regresi model pembayaran dividen dan pembelian saham
kembali terhadap kepemilikan individual sampel dividen paying firms 2008-2010,
diperoleh nilai F-statistic 3.112400 sebesar dan probabilitas F-statistic sebesar
0.005173. Sebagai kesimpulan, dapat dikatakan bahwa model yang digunakan
memiliki nilai probabilitas F-statistic di bawah 1% sehingga model yang digunakan
signifikan pada tingkat keyakinan 99%. Hal ini mengindikasikan bahwa variabel-
variabel independen yang digunakan dalam model secara bersama-sama berpengaruh
signifikan terhadap variabel dependen.
Variabel LEV menghasilkan koefisien sebesar -0.1278 dengan probabilitas
sebesar 0.2241. Nilai koefisien -0.1278 mengindikasikan adanya korelasi negatif
antara hutang dengan kepemilikan individual. Ketika hutang suatu perusahaan
meningkat 1 satuan akan menyebabkan penurunan pada kepemilikan individual
sebesar 0.1278 satuan, dengan asumsi variabel lain dianggap konstan. Adapun
probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.2241, yang mengindikasikan bahwa
hutang berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan individual dalam suatu
perusahaan yang membayarkan dividen dalam periode 2000-2007.
Variabel LSIZE menghasilkan koefisien sebesar -0.1143 dengan probabilitas
sebesar 0.0004. Nilai koefisien -0.1143 mengindikasikan adanya korelasi negatif
antara ukuran perusahaan dengan kepemilikan individual. Ketika ukuran suatu
perusahaan meningkat 1 persen akan menyebabkan penurunan pada kepemilikan
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
86
Universitas Indonesia
individual sebesar 0.1143 satuan, dengan asumsi variabel lain dianggap konstan.
Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.0004, yang mengindikasikan
bahwa ukuran perusahaan berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan individual
dalam suatu perusahaan yang membayarkan dividen dalam periode 2008-2010
Variabel STD menghasilkan koefisien sebesar 0.1006 dengan probabilitas
sebesar 0.0712. Nilai koefisien 0.1006 mengindikasikan adanya korelasi positif antara
total risiko dengan kepemilikan individual. Ketika total risiko suatu perusahaan
meningkat 1 satuan akan menyebabkan kenaikan pada kepemilikan institusional
sebesar 0.1006 satuan, dengan asumsi variabel lain dianggap konstan. Adapun
probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.0712, yang mengindikasikan bahwa
total risiko berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan individual dalam suatu
perusahaan yang membayarkan dividen dalam periode 2008-2010.
Variabel YIELD menghasilkan koefisien sebesar -0.557186 dengan
probabilitas sebesar 0.0071. Nilai koefisien -0.557186 mengindikasikan adanya
korelasi negatif antara pembayaran dividen dengan kepemilikan individual. Ketika
pembayaran dividen suatu perusahaan meningkat 1 satuan akan menyebabkan
penurunan pada kepemilikan individual sebesar 0.557186 satuan, dengan asumsi
variabel lain dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar
0.0071, yang mengindikasikan bahwa pembayaran dividen berpengaruh signifikan
terhadap kepemilikan individual dalam suatu perusahaan yang membayarkan dividen
dalam periode 2008-2010.
Variabel DUMINDUSTRY menghasilkan koefisien sebesar -0.0084 dengan
probabilitas sebesar 0.0043. Nilai koefisien -0.0084 mengindikasikan adanya korelasi
negatif antara jenis industri dengan kepemilikan individual. Ketika jenis industri
perusahaan adalah perusahaan manufaktur maka akan menyebabkan penurunan pada
kepemilikan institusional sebesar 0.0084 satuan, dengan asumsi variabel lain
dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.0043, yang
mengindikasikan bahwa jenis industri berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
87
Universitas Indonesia
individual dalam suatu perusahaan yang membayarkan dividen dalam periode 2008-
2010.
Variabel DUMHIGHR menghasilkan koefisien sebesar -0.0322 dengan
probabilitas sebesar 0.2131. Nilai koefisien -0.0322 mengindikasikan adanya korelasi
negatif antara peringkat obligasi tinggi dengan kepemilikan individual. Ketika
obligasi perusahaan mendapatkan peringkat tinggi maka akan menyebabkan
penurunan pada kepemilikan institusional sebesar 0.0322 satuan, dengan asumsi
variabel lain dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar
0.2131, yang mengindikasikan bahwa peringkat obligasi tinggi tidak berpengaruh
signifikan terhadap kepemilikan individual dalam suatu perusahaan yang
membayarkan dividen dalam periode 2008-2010.
Variabel DUMLOWR menghasilkan koefisien sebesar -0.0048 dengan
probabilitas sebesar 0.4793. Nilai koefisien -0.0048 mengindikasikan adanya korelasi
negatif antara peringkat obligasi rendah dengan kepemilikan individual. Ketika
obligasi suatu perusahaan mendapatkan peringkat rendah maka akan menyebabkan
penurunan pada kepemilikan institusional sebesar 0.0048 satuan, dengan asumsi
variabel lain dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar
0.4793, yang mengindikasikan bahwa peringkat obligasi rendah tidak berpengaruh
signifikan terhadap kepemilikan individual dalam suatu perusahaan yang
membayarkan dividen dalam periode 2008-2010.
Variabel RYIELD menghasilkan koefisien sebesar -0.2916 dengan
probabilitas sebesar 0.3347. Nilai koefisien -0.2916 mengindikasikan adanya korelasi
negatif antara pembelian kembali saham beredar dengan kepemilikan individual.
Ketika besarnya suatu perusahaan meningkat 1 satuan akan menyebabkan penurunan
pada kepemilikan institusional sebesar 0.2916 satuan, dengan asumsi variabel lain
dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.3347, yang
mengindikasikan bahwa pembelian kembali saham beredar tidak berpengaruh
signifikan terhadap kepemilikan individual dalam suatu perusahaan yang
membayarkan dividen dalam periode 2008-2010.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
88
Universitas Indonesia
3.7.7 Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap
Kepemilikan Institusional Sampel All Firms 2008-2010
Tabel 3.18 Uji Regresi
Model Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap
Kepemilikan Institusional Sampel All Firms 2008-2010
RYIELDDUMLOWRDUMHIGHRYDUMINDUSTRDUMDIVYIELDSTDLSIZELEVINST
9876
54321
βββββββββα+++
++++++=
Variabel Ekspektasi Koefisien t-Statistic Prob.
C -0.965409 -2.744766 0.0038
LEV (-) -0.304002 3.308755 0.0007 ***
LSIZE (+) 0.097616 2.043753 0.0222 **
STD (-) 0.013210 0.193265 0.4237
YIELD (-) -0.228390 -0.690440 0.2460
DUMDIV (-) -0.029508 -0.454923 0.3252
DUMINDUSTRI (+) 0.073743 1.202167 0.1165
DUMHIGHR (+) 0.083529 1.327725 0.0941 *
DUMLOWR (-) 0.054315 0.391033 0.3485
RYIELD (+) 2.053111 2.043753 0.0222 **
Adjusted R-squared 0.117322
F-statistic 2.270082
Prob(F-statistic) 0.025890 **
***,**,* signifikan pada alpha 1,5, dan 10%
Berdasarkan hasil regresi model pembayaran dividen dan pembelian saham
kembali terhadap kepemilikan institusional sampel all paying firms 2008-2010,
diperoleh nilai F-statistic 2.270082 sebesar dan probabilitas F-statistic sebesar
0.025890. Sebagai kesimpulan, dapat dikatakan bahwa model yang digunakan
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
89
Universitas Indonesia
memiliki nilai probabilitas F-statistic di bawah 5% sehingga model yang digunakan
signifikan pada tingkat keyakinan 95%. Hal ini mengindikasikan bahwa variabel-
variabel independen yang digunakan dalam model secara bersama-sama berpengaruh
signifikan terhadap variabel dependen.
Variabel LEV menghasilkan koefisien sebesar -0.3040 dengan probabilitas
sebesar 0.0007. Nilai koefisien -0.3040 mengindikasikan adanya korelasi negatif
antara hutang dengan kepemilikan institusional. Ketika hutang suatu perusahaan
meningkat 1 satuan akan menyebabkan penurunan pada kepemilikan institusional
sebesar 0.3040 satuan, dengan asumsi variabel lain dianggap konstan. Adapun
probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.0007, yang mengindikasikan bahwa
hutang berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan institusional dalam suatu
perusahaan dalam periode 2008-2010.
Variabel LSIZE menghasilkan koefisien sebesar 0.0976 dengan probabilitas
sebesar 0.0222. Nilai koefisien 0.0976 mengindikasikan adanya korelasi positif antara
ukuran perusahaan dengan kepemilikan institusional. Ketika ukuran suatu perusahaan
meningkat 1 persen akan menyebabkan kenaikan pada kepemilikan institusional
sebesar 0.0976 satuan, dengan asumsi variabel lain dianggap konstan. Adapun
probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.0222, yang mengindikasikan bahwa
ukuran perusahaan berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan institusional dalam
suatu perusahaan dalam periode 2008-2010.
Variabel STD menghasilkan koefisien sebesar -0.0132 dengan probabilitas
sebesar 0.4237. Nilai koefisien -0.0132 mengindikasikan adanya korelasi negatif
antara total risiko dengan kepemilikan institusional. Ketika total risiko suatu
perusahaan meningkat 1 satuan akan menyebabkan penurunan pada kepemilikan
institusional sebesar 0.0132 satuan, dengan asumsi variabel lain dianggap konstan.
Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.4237, yang mengindikasikan
bahwa total risiko tidak berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan institusional
dalam suatu perusahaan dalam periode 2008-2010.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
90
Universitas Indonesia
Variabel YIELD menghasilkan koefisien sebesar -0.2283 dengan probabilitas
sebesar 0.2460. Nilai koefisien -0.2283 mengindikasikan adanya korelasi negatif
antara besarnya pembayaran dividen dengan kepemilikan institusional. Ketika
besarnya pembayaran dividen suatu perusahaan meningkat 1 satuan akan
menyebabkan penurunan pada kepemilikan institusional sebesar 0.2283 satuan,
dengan asumsi variabel lain dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan
adalah sebesar 0.2460, yang mengindikasikan bahwa besarnya pembayaran dividen
tidak berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan institusional dalam suatu
perusahaan dalam periode 2008-2010.
Variabel DUMDIV menghasilkan koefisien sebesar -0.0295 dengan
probabilitas sebesar 0.3252. Nilai koefisien -0.0295 mengindikasikan adanya
korelasi negatif antara besarnya pembayaran dividen dengan kepemilikan
institusional. Ketika besarnya pembayaran dividen suatu perusahaan meningkat 1
satuan akan menyebabkan penurunan pada kepemilikan institusional sebesar 0.0295
satuan, dengan asumsi variabel lain dianggap konstan. Adapun probabilitas yang
dihasilkan adalah sebesar 0.3252, yang mengindikasikan bahwa besarnya
pembayaran dividen tidak berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan institusional
dalam suatu perusahaan dalam periode 2008-2010.
Variabel DUMINDUSTRY menghasilkan koefisien sebesar 0.0737 dengan
probabilitas sebesar 0.1165. Nilai koefisien 0.0737 mengindikasikan adanya korelasi
positif antara jenis industri dengan kepemilikan institusional. Ketika jenis perusahaan
adalah perusahaan manufaktur maka akan menyebabkan kenaikan pada kepemilikan
institusional sebesar 0.0737 satuan, dengan asumsi variabel lain dianggap konstan.
Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.1165, yang mengindikasikan
bahwa jenis industri tidak berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan institusional
dalam suatu perusahaan dalam periode 2008-2010.
Variabel DUMHIGHR menghasilkan koefisien sebesar 0.0835 dengan
probabilitas sebesar 0.0941. Nilai koefisien 0.0835 mengindikasikan adanya korelasi
positif antara peringkat obligasi tinggi dengan kepemilikan institusional. Ketika
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
91
Universitas Indonesia
obligasi suatu perusahaan mendapatkan peringkat tinggi akan menyebabkan kenaikan
pada kepemilikan institusional sebesar 0.0835 satuan, dengan asumsi variabel lain
dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.0941, yang
mengindikasikan bahwa peringkat obligasi tinggi berpengaruh signifikan terhadap
kepemilikan institusional dalam suatu perusahaan dalam periode 2008-2010.
Variabel DUMLOWR menghasilkan koefisien sebesar 0.0543 dengan
probabilitas sebesar 0.3485. Nilai koefisien 0.0543 mengindikasikan adanya korelasi
positif antara peringkat obligasi rendah dengan kepemilikan institusional. Ketika
peringkat obligasi suatu perusahaan mendapatkan peringkat rendah maka akan
menyebabkan kenaikan pada kepemilikan institusional sebesar 0.0543 satuan, dengan
asumsi variabel lain dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah
sebesar 0.3485, yang mengindikasikan bahwa peringkat obligasi rendah tidak
berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan institusional dalam suatu perusahaan
dalam periode 2008-2010.
Variabel RYIELD menghasilkan koefisien sebesar 2.0531dengan probabilitas
sebesar 0.0222. Nilai koefisien 2.0531mengindikasikan adanya korelasi positif antara
pembelian kembali saham beredar dengan kepemilikan institusional. Ketika
pembelian kembali saham beredar meningkat 1 satuan akan menyebabkan kenaikan
pada kepemilikan institusional sebesar 2.0531satuan, dengan asumsi variabel lain
dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.0222, yang
mengindikasikan bahwa pembelian kembali saham beredar berpengaruh signifikan
terhadap kepemilikan institusional dalam suatu perusahaan dalam periode 2008-2010.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
92
Universitas Indonesia
3.7.8 Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap
Kepemilikan Individual Sampel All Firms 2008-2010
Tabel 3.19 Uji Regresi
Model Pembayaran Dividen dan Pembelian Saham Kembali Terhadap
Kepemilikan Individual Sampel All Firms 2008-2010
RYIELDDUMLOWRDUMHIGHRYDUMINDUSTRDUMDIVYIELDSTDLSIZELEVINDIV
9876
54321
βββββββββα+++
++++++=
Variabel Ekspektasi Koefisien t-Statistic Prob.
C 1.563016 4.586221 0.0000
LEV (-) -0.154578 -0.914780 0.1816
LSIZE (+) -0.116098 -4.115646 0.0000 ***
STD (-) 0.083515 1.404945 0.0821 *
YIELD (-) -0.570180 -2.494699 0.0074 ***
DUMDIV (-) 0.048622 0.981092 0.1648
DUMINDUSTRI (+) -0.029466 -0.571680 0.2846
DUMHIGHR (+) -0.031475 -0.954436 0.1715
DUMLOWR (-) 0.007559 0.081509 0.4676
RYIELD (+) -0.409535 -0.667073 0.2544
Adjusted R-squared 0.218062
F-statistic 3.664789
Prob(F-statistic) 0.000743 ***
***,**,* signifikan pada alpha 1,5, dan 10%
Berdasarkan hasil regresi model pembayaran dividen dan pembelian saham
kembali terhadap kepemilikan individual sampel all paying firms 2008-2010,
diperoleh nilai F-statistic 3.664789 sebesar dan probabilitas F-statistic sebesar
0.000743. Sebagai kesimpulan, dapat dikatakan bahwa model yang digunakan
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
93
Universitas Indonesia
memiliki nilai probabilitas F-statistic di bawah 1% sehingga model yang digunakan
signifikan pada tingkat keyakinan 99%. Hal ini mengindikasikan bahwa variabel-
variabel independen yang digunakan dalam model secara bersama-sama berpengaruh
signifikan terhadap variabel dependen.
Variabel LEV menghasilkan koefisien sebesar -0.1545 dengan probabilitas
sebesar 0.1816. Nilai koefisien -0.1545 mengindikasikan adanya korelasi negatif
antara hutang dengan kepemilikan individual. Ketika hutang suatu perusahaan
meningkat 1 satuan akan menyebabkan penurunan pada kepemilikan individual
sebesar 0.1545 satuan, dengan asumsi variabel lain dianggap konstan. Adapun
probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.1816, yang mengindikasikan bahwa
hutang tidak berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan individual dalam suatu
perusahaan dalam periode 2008-2010.
Variabel LSIZE menghasilkan koefisien sebesar -0.1160 dengan probabilitas
sebesar 0.0000. Nilai koefisien -0.1160 mengindikasikan adanya korelasi negatif
antara ukuran perusahaan dengan kepemilikan individual. Ketika ukuran suatu
perusahaan meningkat 1 persen akan menyebabkan penurunan pada kepemilikan
individual sebesar 0.1160 satuan, dengan asumsi variabel lain dianggap konstan.
Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.0000, yang mengindikasikan
bahwa besarnya perusahaan berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan individual
dalam suatu perusahaan dalam periode 2008-2010.
Variabel STD menghasilkan koefisien sebesar 0.0835 dengan probabilitas
sebesar 0.0821. Nilai koefisien 0.0835 mengindikasikan adanya korelasi positif antara
total risiko dengan kepemilikan individual. Ketika total risiko suatu perusahaan
meningkat 1 satuan akan menyebabkan kenaikan pada kepemilikan institusional
sebesar 0.0835 satuan, dengan asumsi variabel lain dianggap konstan. Adapun
probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.0821, yang mengindikasikan bahwa
total risiko berpengaruh signifikan terhadap kepemilikan individual dalam suatu
perusahaan dalam periode 2008-2010.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
94
Universitas Indonesia
Variabel YIELD menghasilkan koefisien sebesar -0.5701 dengan probabilitas
sebesar 0.0074. Nilai koefisien -0.5701 mengindikasikan adanya korelasi negatif
antara pembayaran dividen dengan kepemilikan institusional. Ketika pembayaran
dividen suatu perusahaan meningkat 1 satuan akan menyebabkan penurunan pada
kepemilikan individual sebesar 0.5701 satuan, dengan asumsi variabel lain dianggap
konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.0074, yang
mengindikasikan bahwa pembayaran dividen berpengaruh signifikan terhadap
kepemilikan individual dalam suatu perusahaan dalam periode 2008-2010.
Variabel DUMINDUSTRY menghasilkan koefisien sebesar -0.029466
dengan probabilitas sebesar 0.2846. Nilai koefisien -0.029466 mengindikasikan
adanya korelasi negatif antara jenis industri dengan kepemilikan individual. Ketika
jenis industri perusahaan adalah perusahaan manufaktur maka akan menyebabkan
penurunan pada kepemilikan institusional sebesar 0.029466 satuan, dengan asumsi
variabel lain dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar
0.2846, yang mengindikasikan bahwa jenis industri tidak berpengaruh signifikan
terhadap kepemilikan individual dalam suatu perusahaan dalam periode 2008-2010.
Variabel DUMHIGHR menghasilkan koefisien sebesar -0.0314 dengan
probabilitas sebesar 0.1715. Nilai koefisien -0.0314 mengindikasikan adanya korelasi
negatif antara peringkat obligasi tinggi dengan kepemilikan individual. Ketika
obligasi perusahaan mendapatkan peringkat tinggi maka akan menyebabkan
penurunan pada kepemilikan institusional sebesar 0.0314 satuan, dengan asumsi
variabel lain dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar
0.1715, yang mengindikasikan bahwa peringkat obligasi tinggi tidak berpengaruh
signifikan terhadap kepemilikan individual dalam suatu perusahaan dalam periode
2008-2010.
Variabel DUMLOWR menghasilkan koefisien sebesar 0.0075 dengan
probabilitas sebesar 0.4676. Nilai koefisien 0.0075 mengindikasikan adanya korelasi
positif antara peringkat obligasi rendah dengan kepemilikan individual. Ketika
obligasi suatu perusahaan mendapatkan peringkat rendah maka akan menyebabkan
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
95
Universitas Indonesia
kenaikan pada kepemilikan institusional sebesar 0.0075 satuan, dengan asumsi
variabel lain dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar
0.4676, yang mengindikasikan bahwa peringkat obligasi rendah tidak berpengaruh
signifikan terhadap kepemilikan individual dalam suatu perusahaan dalam periode
2000-2007.
Variabel RYIELD menghasilkan koefisien sebesar -0.4095 dengan
probabilitas sebesar 0.2544. Nilai koefisien -0.4095 mengindikasikan adanya korelasi
negatif antara pembelian kembali saham beredar dengan kepemilikan individual.
Ketika besarnya suatu perusahaan meningkat 1 satuan akan menyebabkan penurunan
pada kepemilikan institusional sebesar 0.4095 satuan, dengan asumsi variabel lain
dianggap konstan. Adapun probabilitas yang dihasilkan adalah sebesar 0.2544, yang
mengindikasikan bahwa pembelian kembali saham beredar tidak berpengaruh
signifikan terhadap kepemilikan individual dalam suatu perusahaan dalam periode
2008-2010.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
96 Universitas Indonesia
BAB IV
ANALISIS DATA DAN PEMBAHASAN
4.1 Statistika Deskriptif
Tabel 4.1 Statistik Deskriptif
Sampel Dividend Paying Firms 2000-2007 INST INDIV LEV LSIZE RYIELD STD Mean 0.304105 0.073179 0.215427 11.56845 0.023107 0.564913 Maximum 0.839206 0.289140 0.575239 13.84315 0.097500 1.325378 Minimum 0.000000 0.000000 0.000000 4.112757 0.000000 0.252915 Std. Dev. 0.216093 0.081280 0.195869 1.939748 0.033701 0.205151
YIELD DUMHIGHR DUMINDUSTRI DUMLOWR Mean 0.042313 0.333333 0.404762 0.047619 Maximum 0.200000 1.000000 1.000000 1.000000 Minimum 3.00E-05 0.000000 0.000000 0.000000 Std. Dev. 0.047210 0.477119 0.496796 0.215540
Tabel 4.2 Statistik Deskriptif Sampel All Firms 2000-2007
INST INDIV LEV LSIZE RYIELD STD Mean 0.371960 0.078420 0.198057 11.31808 0.025687 0.579688 Maximum 0.987185 0.368190 0.575239 14.06604 0.099900 1.346150 Minimum 0.000000 0.000000 0.000000 4.112757 0.000000 0.252915 Std. Dev. 0.273279 0.088085 0.190445 2.064169 0.033323 0.232265
YIELD DUMDIV DUMHIGHR DUMINDUSTRI DUMLOWRMean 0.036908 0.833333 0.354167 0.395833 0.041667 Maximum 0.200000 1.000000 1.000000 1.000000 1.000000 Minimum 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000 Std. Dev. 0.046362 0.376622 0.483321 0.494204 0.201941
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
97
Universitas Indonesia
Tabel 4.3 Statistik Deskriptif Sampel Dividen Paying Firms Only 2008-2010
INST IND LEV LSIZE RYIELD STD Mean 0.206117 0.186831 0.139866 12.18353 0.009741 0.673299 Maximum 0.922520 0.894676 0.504893 14.27992 0.117200 1.739963 Minimum 0.000000 0.000000 0.000000 10.34242 0.000000 0.000000 Std. Dev. 0.220669 0.204405 0.134700 0.894190 0.023920 0.374109
YIELD DUMHIGHR DUMINDUSTRI DUMLOWR Mean 0.049052 0.211268 0.225352 0.042254 Maximum 0.500000 1.000000 1.000000 1.000000 Minimum 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000 Std. Dev. 0.078655 0.411113 0.420788 0.202599
Tabel 4.4 Statistik Deskriptif Sampel All Firms 2008-2010
INST IND LEV LSIZE RYIELD STD Mean 0.215651 0.189470 0.133304 12.15036 0.010797 0.702831 Maximum 0.922520 0.894676 0.504893 14.27992 0.117200 1.739963 Minimum 0.000000 0.000000 0.000000 10.34242 0.000000 0.000000 Std. Dev. 0.226281 0.198107 0.129038 0.842329 0.023129 0.371995
YIELD DUMHIGHR DUMDIV DUMINDUSTRI DUMLOWRMean 0.040031 0.241379 0.816092 0.206897 0.034483 Maximum 0.500000 1.000000 1.000000 1.000000 1.000000 Minimum 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000 Std. Dev. 0.073491 0.430400 0.389655 0.407429 0.183523
Statistika deskriptif berkaitan dengan pengumpulan dan peringkat data, yang
menggambarkan karakteristik sampel yang digunakan dalam penelitian ini. Statistika
ini menjelaskan karakteristik sampel terutama mencakup mean, standar error mean,
nilai ekstrim yaitu nilai minimum dan nilai maksimum, serta standar deviasi.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
98
Universitas Indonesia
Dari tabel statistika deskriptif diketahui bahwa rata-rata kepemilikan
institusional di tahun 2000-2007 untuk perusahaan yang membayarkan dividen relatif
rendah (30,41%). Nilai rata-rata ini lebih rendah daripada kepemilikan institusional
untuk semua perusahaan (37,20%). Hal ini mendukung dugaan bahwa kepemilikan
institusional tidak menyukai pembayaran dividen. Kemudian di tahun 2008-2010,
rata-rata kepemilikan institusional menurun drastis hingga hanya 20,61% untuk
perusahaan yang membayar dividen dan 21,57% untuk semua perusahaan. Hal ini
disebabkan adanya krisis di tahun 2008. Nilai standar deviasi (22%-27%) yang relatif
cukup rendah mencerminkan tidak adanya variasi yang terlalu besar pada perusahaan
di Indonesia untuk kepemilikan institusional.
Tabel statistica deskriptif menunjukkan bahwa rata-rata tingkat kepemilikan
individual relatif rendah hanya sekitar 7,84%. Pada tahun 2008-2010, kepemilikan
institusional ini meningkat hingga 18%. Tidak terdapat perbedaan yang signifikan
antara kelompok perusahaan yang membayarkan dividen saja dan kelompok semua
perusahaan. Standar deviasi yang rendah (8%) juga membuktikan tidak ditemukannya
variasi yang besar pada perusahaan di tahun 2000-2007. Namun di tahun 2008-2010
standar deviasi ini meningkat hingga 20%. Hal ini membuktikan terdapat variasi yang
lebih besar di 3 tahun terakhir.
Tabel statistika dekriptif menunjukkan bahwa rata-rata perusahaan yang
membayar dividen di tahun 2000-2007 tinggi (83%). Tidak terdapat perbedaan yang
signifikan pada tahun 2008-2-10, nilai rata-rata perusahan yang membayarkan
dividen turun 2%. Untuk standar deviasi, pembayaran dividen yang dilakukan
perusahaan tidak mengalami variasi yang berbeda baik itu sebelum tahun 2008 atau
sesusah tahun 2008.
Untuk dividend yield, selama periode penelitian menunjukkan rata-rata yang
stabil (sekitar 4%). Namun setelah tahun 2008, terjadi variasi besarnya dividen yang
dibayarkan perusahaan. Hal ini terlihat dari standar deviasi yang meningkat 3%.
Sebelum tahun 2008, nilai maksimum dari dividen yield hanya 20% namun setelah
tahun 2008, nilai maksimumnya meningkat menjadi 0.5 sehingga menambah range
standar deviasi.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
99
Universitas Indonesia
Nilai rata-rata pada pembelian saham beredar oleh perusahaan periode
sebelum 2007 mengalami penurunan 1.1% di tahun 2008. Namun terjadinya
penurunan standar deviasi di tahun 2008 menunjukkan tidak terdapat variasi pada
aktivitas stock repurchase ini. Apakah hal ini terkait adanya krisis ekonomi pada
tahun 2008 yang meyebabkan harga saham anjlok?
Terkait variabel control, tingkat utang yang dimiliki perusahaan yang
membayarkan dividen lebih tinggi dibandingkan dengan utang yang dimiliki semua
perusahaan. Hal ini dikarenakan perusahaan yang membayarkan dividen
membutuhkan dana lebih dibandingkan sample semua perusahaan. Setelah tahun
2008, rata-rata utang perusahaan mengalami penurunan sebesar 6% hingga hanya
menjadi 13%. Penurunan standar deviasi juga terlihat yang mengindikasikan turunnya
penggunaan dana eksternal oleh perusahaan setelah tahun 2008.
Nilai ukuran perusahaan pada periode 2000-2007 mencapai nilai 11.4057 atau
memiliki market kapitalisasi sebesar 254.507.157.200. Standar deviasi yang terjadi
juga cukup tinggi yaitu 206%. Standar deviasi yang relatif tinggi dari ukuran
perusahaan dalam sampel penelitian ini mengindikasikan bahwa adanya variasi dari
besarnya perusahaan-perusahaan yang ada dalam sampel penelitian.
Pada variabel jenis industry, periode 2007-2010 memiliki nilai rata-rata
0.3333 artinya rata-rata 33% dari perusahaan sampel merupakan perusahaan
manufaktur. Standar deviasi yang relatif tinggi mengindikasikan pada sampel
penelitian ini terjadi variasi jenis perusahaan. Sedangkan untuk variabel peringkat
obligasi, rata-rata sampel perusahaan pada penelitian ini memiliki peringkat obligasi
yang tinggi (34%) dibandingkan dengan perusahaan yang memiliki obligasi peringkat
rendah (4%). Standar deviasi yang tinggi juga mengindikasikan adanya variasi dalam
peringkat obligasi pada sampel penelitian ini.
Untuk pergerakan dari periode 2000-2007 ke periode 2008-2010 peneliti
melakukan uji beda t-test agar perbedaan masing-masing periode dapat lebih terlihat.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
100
Universitas Indonesia
Tabel 4.5
Perbandingan Nilai Rerata Variabel All Firms 2000-2007 dan 2008-2010
2000-2007 2008 Mean
Difference
t-test
INST 0.3694 0.2618 0.10761 2.315 **
INDIV 0.0766 0.1895 -0.11283 -4.597 ***
LEV 0.2057 0.1333 0.07241 2.381 **
LSIZE 11.4057 12.1504 -0.74465 -2.433 ***
STD 0.5786 0.7028 -0.12435 -2.425 ***
YIELD 0.0358 0.0400 -0.00423 -0.415
DUMDIV 0.84 0.8161 0.02391 0.357
DUMINDUSTRY 0.4 0.2069 0.19310 2.341 **
DUMHIGHR 0.3400 0.2414 0.09862 1.204
DUMLOWR 0.0400 0.0345 0.00552 0.161
RYIELD 0.0247 0.0116 0.01304 2,485 ***
Tabel 4.6
Perbandingan Nilai Rerata Variabel Dividend Paying Firms 2000-2007 dan 2008-
2010
2000-2007 2008 Mean
Difference
t-test
INST 0.3041 0.2061 0.09799 2.311**
INDIV 0.0732 0.1868 -0.11365 -4.162***
LEV 0.2154 0.1399 0.07556 2.210**
LSIZE 11.5684 12.1835 -0.61508 -1.937**
STD 0.5649 0.6733 -0.10839 -1.988**
YIELD 0.0423 0.0491 -0.00674 -0.569
DUMINDUSTRY 0.4048 0.2254 0.17941 1.961**
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
101
Universitas Indonesia
DUMHIGHR 0.3333 0.2113 0.12207 1.382*
DUMLOWR 0.0476 0.0423 0.00537 0.131
RYIELD 0.0231 0.0097 0.01337 2,256**
Pada tabel di atas terlihat bahwa nilai rata-rata kepemilikan institusional turun
secara signifikan. Hal ini kemungkinan disebabkan oleh krisis global tahun 2008
sehingga perusahaan mencabut investasinya secara besar-besaran. Penarikan investasi
oleh investor institusional dalam jumlah besar tersebut berbanding terbalik dengan
kenaikan nilai rata-rata investor individu. Hal ini kemungkinan disebabkan oleh porsi
kepemilikan individu yang menjadi lebih besar apabila banyaknya investor institusi
yang keluar.
Perbandingan nilai rata-rata tersebut tidak menemukan perbedaan yang
signifikan pada aktivitas pembayaran dividen perusahaan. Namun adanya perbedaan
aktivitas stock repurchase terbukti secara signifikan memiliki penurunan nilai rata-
rata. Hal ini kemungkinan disebabkan oleh krisis global 2008 sehingga banyak
perusahaan yang melakukan stock repurchase namun dalam porsi yang kecil.
Terkait variabel control hanya peringkat obligasi yang rendah yang tidak
menunjukkan adanya perbedaan nilai rata-rata yang signifikan. Utang perusahaan
mengalami penurunan di periode 2008-2010 diikuti dengan kenaikan kapitalisasi
pasar. Hal ini kemungkinan disebabkan untuk pendanaan eksternal, pada tahun-tahun
sebelum krisis global pendanaan perusahaan yang menggunakan utang lebih banyak.
Lama kelamaan pendanaan ini beralih ke pendanaan dari pasar modal sehingga
menyebabkan kapitalisasi pasar meningkat.
Tabel di atas juga memperlihatkan adanya perbedaan nilai rata-rata risiko
yang lebih tinggi dan signifikan. Hal ini kemungkinan disebabkan oleh
berfluktuasinya harga saham pada periode 2008-2010. Variabel industry juga
mengalami peningkatan yang siginifikan pada periode 2008-2010. Hal yang sama
juga ditemukan pada variabel peringkat obligasi yang tinggi yang ditemukan
memiliki penurunan nilai rata-rata yang signifikan pada periode 2008-2010.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
102
Universitas Indonesia
Perusahaan Manufaktur
Semua Perusahaan0
100
200
2005 20062007
2008
Axis Title
2005 2006 2007 2008Perusahaan Manufaktur 56 66 67 47
Semua Perusahaan 166 158 153 157
Pembayaran Dividen
Gambar 4.1 Pembayaran Dividen Semua Perusahaan dan Perusahaan
Manufaktur 2005-2008
Grafik di atas merupakan gambaran aktivitas pembayaran dividen yang
dilakukan perusahaa pada tahun 2005-2008. Perusahaan di atas dibagi menjadi
sampel semua perusahaan dan perusahaan manufaktur saja. Tren yang terlihat dari
grafik di atas menunjukkan adanya kenaikan sebanyak 4 perusahaan pada total
perusahaan yang membayarkan dividen di tahun 2008 namun terjadi pembayaran
dividen yang dilakukan oleh perusahaan manufaktur terlihat terjadi penurunan. Hal
ini kemungkinan disebabkan oleh krisis 2008 sehingga perusahaan banyak yang
mengalokasikan dananya bukan untuk pembayaran dividen melainkan untuk
melakukan stock repurchase.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
103
Universitas Indonesia
33%
67%
Jumlah Perusahaan yang Melakukan Repurchase
2001‐2007
2008‐2010
Gambar 4.2 Perusahaan yang Melakukan Repurchase 2000-2010
Sejalan dengan gambaran yang ditunjukkan oleh grafik 4.1 di atas, terlihat
terjadi peningkatan jumlah perusahaan yang melakukan stock repurchase. Total
perusahaan yang melakukan stock repurchase di tahun 2001-2007 hanya sekitar 27
perusahaan namun hanya dengan 3 tahun, total perusahaan yang melakukan stock
repurchase mengalami peningkatan 2 kali lipat yaitu 55 perusahaan. Hal ini
kemungkinan dikarenakan pada tahun 2008 banyak perusahaan yang melakukan stock
repurchase karena bersifat fleksibel. Fleksibiltas stock repurchase disini ialah apabila
perusahaan melakukan stock repurchase di tahun 2008, di tahun 2009 apabila
perusahaan tidak melakukan stock repurchase tidak apa-apa. Berbeda dengan dividen
yang apabila tidak dibayarkan kembali di tahun depan, akan menimbulkan
kekecewaan investor.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
104
Universitas Indonesia
0.00%
10.00%
20.00%
30.00%
40.00%
2000‐2007 2008‐2010
Kepemilikan Institusional
All Firms Dividend Paying Firms
Gambar 4.3 Kepemilikan Institutional All Firms dan Dividend Paying Firms
2000-2010
Kepemilikan institusional terlihat mengalami penurunan di tahun 2008-2010. Hal ini
dikarenakan adanya efek krisis yang mengakibatkan banyak investor institusi
mengambil dananya dari pasar modal. Investor institusi mengambil dananya karena
harus bersifat prudent dan tidak bisa berspekulasi di saat kondisi pasar modal
memang sedang tidak bisa diprediksi di saat adanya krisis seperti di tahun 2008
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
105
Universitas Indonesia
0.00%
5.00%
10.00%
15.00%
20.00%
2001‐20072008‐2010
Kepemilikan Individual
All Firms Dividend Paying Firms
Gambar 4.4 Kepemilikan Individual All Firms dan Dividend Paying Firms 2000-
2010
Pada tahun 2008-2010 terjadi kenaikan proporsi kepemilikan individual. Hal
ini kemungkinan disebabkan karena adanya penurunan tarif pajak untuk dividen
orang pribadi menjadi 10%. Hal ini menjadikan insentif untuk investor institusi untuk
tetap berada pada pasar modal dan tidak menarik dananya. Hal lain juga
kemungkinan disebabkan karena penarikan dana investor institusi sehingga proporsi
kepemilikan individual menjadi lebih besar.
4.2 Analisis Hipotesis:
4.2.1 Analisis Hipotesis 1: Pembayaran dividen berpengaruh negatif terhadap
kepemilikan institusional
Berdasarkan hasil pengujian untuk sampel all firms periode 2001-2007,
ditemukan bahwa yield berpengaruh negatif terhadap kepemilikan institusional dan
dummy dividen tidak ditemukan berpengaruh secara signifikan. Agar lebih fokus
pada efek perpajakan, dilakukan juga pengujian pada sampel dividend paying firms
periode 2001-2007. Kembali ditemukan kesamaan dengan hasil pengujian pertama
yaitu dividen yield berpengaruh negatif signifikan. Hasil ini mendukung teori tax
based clienteles bahwa investor dengan tarif pajak dividen yang tinggi akan
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
106
Universitas Indonesia
cenderung tidak menyukai pembayaran dividen yang dilakukan perusahaan. Hasil ini
juga sesuai dengan hasil penelitian Hasil yang sama ditemukan oleh Jain (2007) dan
Gompers dan Metrick (2001) yang menemukan bahwa pembayaran dividen
berpengaruh negatif signifikan terhadap kepemilikan institusional.
Variabel dividend yield yang tidak signifikan sesuai dengan penelitian
Grinstein dan Michaely (2005) yang menyatakan bahwa tidak penting level berapa
perusahaan membayarkan dividen. Asalkan terjadi pembayaran dividen, hal ini akan
mendukung teori tax based clienteles. Pembayaran dividen yang dilakukan
perusahaan akan menurunkan preferensi investor institusi untuk menanamkan
dananya pada perusahaan tersebut. Penurunan yang lebih besar terlihat pada
kelompok dividend paying firms sample dengan nilai 0.96 satuan dibandingkan
dengan penurunan pada kelompok all firms yaitu 0.38 satuan. Hal ini semakin
mendukung hipotesis bahwa investor institusi tidak menyukai perusahaan yang
membagikan dividen.
Miller dan Modigliani (1961) menemukan bahwa pada kondisi perfect market
dan tidak ada pajak, tidak akan ada perbedaan antara pembayaran dividen atau
pembelian saham kembali. Namun karena market yang ada bukanlah perfect market
dan ada pajak, hal ini menyebabkan preferensi investor institusi akan lebih condong
kepada alternative yang memberikan manfaat lebih besar, dalam hal ini yang
menawarkan pajak paling rendah. Hal ini juga didukung dengan penelitian Veronica
dan Bachtiar (2005) yang menemukan bahwa investor institusi di Indonesia bersifat
jangka pendek, sehingga masih mengutamakan imbal hasil jangka pendek
dibandingkan jangka panjang. Imbal hasil jangka pendek ini merupakan capital gain
yang didapatkan melalui adanya aktivitas stock repurchase perusahaan.
Hasil yang berbeda ditunjukkan pada periode penelitian 2008-2010,
pembayaran dividen yang dilakukan perusahaan tidak terbukti secara signifikan
mempengaruhi kepemilikan institusional. Hal ini kemungkinan disebabkan oleh krisis
2008 yang menyebabkan banyaknya perusahaan yang tidak mampu melakukan
pembayaran dividen kepada pemegang saham. Hal ini ditambah dengan adanya
instruksi Presiden Susilo Bambang Yudhoyono bagi perusahaan yang memiliki dana
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
107
Universitas Indonesia
besar untuk melakukan pembelian kembali saham. Hal ini diharapkan dapat
menambah gairah pasar di saat krisis dan dalam kondisi normal dapat meningkatkan
permintaan sahamnya. Pembayaran dividen yang tidak signifikan juga dikarenakan
hilangnya kepercayaan investor institusi yang bersifat prudent sehingga tidak lagi
memegang saham perusahaan hingga maturity.
4.2.2 Analisis Hipotesis 2: Pembayaran dividen berpengaruh negatif terhadap
kepemilikan individual
Pada hasil pengujian untuk sampel 2001-2007 ditemukan bahwa pembayaran
dividen yang dilakukan perusahaan tidak mempengaruhi secara signifikan
kepemilikan individual dalam suatu perusahaan. Namun besarnya level yang
dibayarkan perusahaan justru mempengaruhi kepemilikan individual secara positif
dan signifikan. Hal ini tidak mendukung adanya teori tax based clienteles.
Hal ini sesuai dengan hasil penelitian Jain (2007) dan Septiyanti (2003) yang
menyatakan bahwa investor individu lebih menyukai perusahaan yang membayarkan
dividen yang tinggi. Hal ini dikarenakan pembagian dividen menunjukkan pro rate
payout yaitu adanya keadilan antara pemegang saham besar dan kecil.
Dong et. al (2004) menemukan 4 alasan mengapa investor individu menyukai
dividen. Pertama, bagi investor individu dividen dianggap sebagai sesuatu yang pasti
dibandingkan dengan capital gain yang didapatkan dari kenaikan harga saham.
Investor institusi menilai pasar dapat membuat harga saham turun dan naik sedangkan
dividen dinilai sebagai imbal hasil yang akan tetap stabil. Teori ini dinamakan teori
uncertainty resolution.
Kedua, investor individu menilai dengan membagikan dividen , perusahaan
lebih sehat karena dianggap tidak melakukan accounting manipulation.Hal ini
dikarenakan perusahaan dinilai mendapatkan pendapatan yang nyata bukan sekedar
melakukan kebijakan yang dapat meningkatkan pendapatannya.
Ketiga, investor individu menilai dengan membagikan dividen perusahaan
lebih memiliki prospek ke depan yang lebih baik dibandingkan dengan perusahaan
yang tidak membagikan dividen. Hal ini dikarenakan apabila perusahaan
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
108
Universitas Indonesia
membagikan dividen dinilai mempunyai profit sedangkan perusahaan yang tidak
membagikan dividen dinilai merugi.
Keempat, perusahaan yang membagikan dividen dinilai mengurangi asimetris
informasi antara investor mayoritas dengan investor individu yang merupakan
investor minoritas. Hasil ini juga ditemukan oleh Septiyanti (2003) yang menemukan
adanya pembagian dividen dapat menciptakan keadilan bagi pemegang saham
mayoritas dan minoritas.
Kenaikan preferensi investor individu juga terlihat lebih besar pada kelompok
sample dividend paying firms. Kenaikan sebesar 0.86 satuan pada preferensi investor
individu apabila perusahaan melakukan pembayaran dividen lebih besar apabila
dibandingkan dengan kenaikan sebesar 0.78 pada kelompok sampel all firms.
Hasil yang berbeda dtunjukkan dengan hasil penelitian pada periode 2008-
2010. Hasil penelitian menunjukkan dividen mempengaruhi secara negatif signifikan
kepemilikan individual dalam suatu perusahaan. Hal ini kemungkinan dikarenakan
adanya krisis 2008 sehingga pemegang saham tidak ingin memegang saham hingga
waktu pembagian dividen. Walaupun ada penurunan tarif pajak dividen hingga
menajdi 10% hal ini tidak menjadikan pembayaran dividen menjadi diminati oleh
investor institusi. Namun penurunan tarif pajak dividen berhasil memberikan insentif
investor individu untuk tetap berada di pasar modal hal ini terlihat pada kenaikan
proporsi investor individu di tahun 2008-2010.
4.2.3 Analisis Hipotesis 3: Repurchase yield berpengaruh positif terhadap
kepemilikan institusional
Hasil pengujian pada sampel 2001-2007 menunjukkan bahwa pembelian
kembali saham beredar oleh perusahaan mempengaruhi secara positif signifikan
kepemilikan institusional dalam perusahaan tersebut. Hal ini sesuai dengan hipotesis
awal yang mendukung tax based clienteles theory bahwa investor dengan tarif pajak
capital gain yang lebih rendah dari tarif dividen akan lebih menyukai pembelian
kembali saham beredar yang dilakukan perusahaan. Vermaelen (1981) menemukan
bahwa pengumuman stock repurchase diikuti dengan peningkatan harga saham
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
109
Universitas Indonesia
tersebut. Dengan adanya peningkatan harga saham, investor dapat menikmati capital
gain. Veronica dan Bachtiar (2005) menemukan bahwa investor institusi di Indonesia
bersifat jangka pendek sehingga mengutamakan keuntungan jangka pendek yaitu
capital gain.
Hal ini sesuai dengan hasil penelitian Brennan dan Thakor (1990) yang juga
menemukan bahwa investor institusi lebih menyukai perusahaan yang melakukan
pembelian kembali saham beredar. Hal ini dikarenakan dengan jumlah kepemilikan
yang besar, stock repurchase dinilai lebih menguntungkan. Apabila perusahaan
melakuakn stock repurchase sehingga harga saham naik, maka dengan proporsi
kepemilikan yang besar, investor institusi akan menarik keuntungan yang besar.
Ditambah dengan adanya penangguhan pajak untuk capital gain yang bisa ditunda
hingga penjualan saham benar-benar dilaksanakan, stock repurchase dinilai lebih
menguntungkan untuk investor institusi dibandingkan dengan pembagian dividen.
Hasil pengujian ini konsisten dengan hasil pengujian sampel periode 2008-
2010 yang juga menunjukkan pembelian saham kembali berpengaruh secara positif
signifikan terhadap kepemilikan institusional. Pada tahun 2008 terjadinya krisis
global menyebabkan banyak perusahaan yang melakukan stock repurchase sehingga
akan muncul abnormal return. Ditambah dengan adanya instruksi Presiden SBY
untuk perusahaan yang memiliki dana besar untuk melakukan pembelian kembali
saham beredar. Investor institusi yang rata-rata memiliki kepemilikan dalam jumlah
besar, apabila menjual sahamnya dikarenakan hilangnya kepercayaan pada investasi
saham, pasti akan mendapat keuntungan yang signifikan. Ditambah dengan maraknya
aktivitas stock repurchase menyebabkan investor institusi semakin menyukai adanya
capital gain.
Sebenarnya kita dapat melihat bahwa instruksi Presiden SBY kurang tepat.
Pada saat krisis, kepercayaan investor institusi turun tajam. Seharusnya dilakukan
kebijakan yang dapat meningkatkan kembali kepercayaan investor agar dana tidak
keluar dari pasar modal. Namun dengan adanya instruksi Presiden tersebut semakin
membuat investor institusi tidak ragu lagi untuk keluar dari pasar modal karena dapat
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
110
Universitas Indonesia
menjual sahamnya dengan harga yang tinggi disebabkan adanya kegiatan stock
repurchase yang dilakukan perusahaan.
4.2.4 Analisis Hipotesis 4: Repurchase yield berpengaruh positif terhadap
kepemilikan individual
Hasil pengujian periode penelitian 2001-2007, menunjukkan bahwa
pembelian saham beredar oleh perusahaan mempengaruhi kepemilikan individual
secara negatif dan signifikan. Hasil ini sesuai dengan hasil penelitian Elton dan
Gruber (1994) dalam Yeye Susilowati (2003) menemukan bahwa investor lebih
menyukai dividen dibandingkan dengan capital gain karena pembayaran dividen
dianggap lebih kecil resikonya dibandingkan capital gain. Hal ini sejalan dengan hasil
penemuan Brennan dan Thakor (1990) bahwa investor individu tidak menyukai
perusahaan yang melakukan pembelian saham kembali.
Menurut Brennan dan Thakor (1990) hal ini dikarenakan, investor individu
merupakan investor minoritas yang memiliki akses informasi tebatas. Apabila
perusahaan melakukan stock repurchase akan terjadi wealth transfer dari investor
yang well informed ke investor yang less informed. Investor institusional lebih
memiliki akses untuk mendapat informasi yang bersifat rahasia mengenai prospek
perusahaan. Untuk melakukan akses tersebut dibutuhkan biaya yang tidak sedikit.
Brennan dan Thakor (19990) mengatakan bahwa menurut analisis Miller-
Modigliani pada dasarnya stock repurchase bersifat costless dan ekuivalen dengan
pembayaran dividen jika dilakukan secara prorata. Jika stock repurchase dilakukan
secara non-prorata stock repurchase akan bersifat costly karena mewajibkan investor
untuk mengubah proporsi kepemilikan melalui perdagangan, baik eksplisit atau
implicit. Sehingga untuk pemegang saham yang secara suka rela atau tidak suka rela
mengubah kepemilikannya, mereka sebenarnya melakukan pertukaran dengan
pemegang saham yang memiliki akses informasi superior. Akan terjadi transfer
wealth dari pemegang saham yang menjual kembali sahamnya dengan pemegang
saham yang tidak menjual kembali sahamnya. Dengan asumsi value perusahaan yang
tetap, sedangkan jumlah saham yang beredar berkurang setelah melakukan stock
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
111
Universitas Indonesia
repurchase, maka diharapkan value per saham akan mengalami peningkatan.
Implikasinya adalah nilai intrinsik dari saham perusahaan akan mengalami
peningkatan, yang secara tidak langsung akan menguntungkan pemegang saham yang
lebih memilih untuk menahan sahamnya. Sehingga stock repurchase non prorate
mewajibkan investornya untuk mengeluarkan biaya untuk mendapatkan informasi
atau melakukan perdagangan dengan investor yang better informed.
Hasil yang berbeda ditunjukkan pada hasil pengujian sampel periode 2008-
2010 yang menemukan bahwa pembelian saham kembali setelah adanya penurunan
tarif pajak dividen untuk investor individu, tidak mempengaruhi kepemilikan
individual secara signifikan. Hal ini kemungkinan disebabkan pada periode 2008-
2010 memang banyak perusahaan yang melakukan stock repurchase namun karena
kepemilikan individu yang kecil, hal ini menjadi tidak signifikan. Walaupun terjadi
peningkatan kepemilikan individual di tahun 2008 tapi jika dirinci kepemilikan
saham untuk masing-masing individu akan sangat kecil sehingga aktivitas pembelian
kembali saham yang dilakukan perusahaan untuk meningkatkan harga saham, tidak
terlihat signifikan dampaknya.
4.2.5 Analisis Hipotesis 5
Hasil pengujian pada kepemilikan individual sebelum 2008 dan sesudah 2008
menunjukkan adanya perbedaan yang signifikan pada nilai rata-rata kepemilikan
individual sebelum tahun 2008 dan sesudah tahun 2008. Hasil menunjukkan nilai
rata-rata kepemilikan individual sesudah reformasi pajak tahun 2008 menunjukkan
angka yang lebih besar dibandingkan dengan nilai rata-rata kepemilikan individual
sebelum tahun 2008.
Hasil pengujian ini juga sesuai dengan pengujian Korkeamaki (2010) yang
menunjukkan dengan adanya tax reform perusahaan akan menyesuaikan dividend
payout policy dividend payout policy yang selanjutnya berpengaruh dengan tingkat
kepemilikan individual perusahan. Walaupun terlihat bahwa setelah tax reforms yang
menurunkan tarif pajak dividen untuk orang pribadi menjadi lebih rendah yaitu 10%,
pada hasil pengujian di atas dividen masih berpengaruh negatif signifikan.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
112
Universitas Indonesia
Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa insentif dengan cara menurunkan
tarif pajak dividen untuk orang pribadi sebenarnya sudah cukup efektif, karena
memberikan insentif agar investor individu tidak menarik investasinya. Namun
dengan adanya instruksi dari Presiden untuk melakukan stock repurchase bagi
perusahaan yang memiliki dana besar, terlihat ada dua kebijakan yang berbeda. Pajak
diturunkan agar menjadi insentif investor individu untuk tetap berada pada pasar
modal. Namun adanya instruksi Presiden SBY untuk melakukan stock repurchase
membuat investor merasa lebih diuntungkan apabila menjual sahamnya karena harga
saham bisa naik. Hal ini juga justru membuat banyak perusahaan yang tidak
membayar dividen. Instruksi Presiden tersebut membuat efek dari penurunan pajak
dividen untuk investor individu tidak bisa dirasakan.
4.3 Variabel Kontrol
4.3.1 Leverage
Pada periode 2000-2007, ditemukan bahwa tingkat utang berpengaruh positif
signifikan terhadap kepemilikan institusional. Hasil pengujian ini mengindikasikan
bahwa kenaikan dalam leverage dihubungkan dengan kenaikan dalam kinerja
perusahaan. Hasil penelitian ini konsisten dengan teori dasar struktur modal yang
menyatakan bahwa semakin tinggi leverage akan meningkatkan nilai perusahaan
terkait dengan adanya interest tax shield (Rajan dan Zingales, 1998). Selain itu
perusahaan menggunakan utang dalam pilihan utama pembiayaannya memiliki laba
yang lebih banyak (Roden dan Lewellen, 1995) karena sebagian besar perusahaan
yang memiliki proporsi utang yang tinggi dalam asetnya memiliki kinerja yang lebih
baik daripada perusahaan lainnya (Coleman dan Bikpe, 2005).
Menurut Crutchley et al (1999), pengaruh kebijakan utang terhadap
kepemilikan institusional adalah positif. Kebijakan utang yang tinggi memyebabkan
perusahaan dimonitor oleh pihak debtholders. Karena monitoring dalam perusahaan
yang ketat tadi menyebabkan manajer akan bertindak sesuai dengan kepentingan
debtholders dan shareholders, sehingga kondisi ini akan menarik masuknya
kepemilikan institusional
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
113
Universitas Indonesia
Pada periode 2008-2010 hubungan leverage terhadap kepemilikan
institusional berkebalikan menjadi signifikan negatif. Hal ini memperlihatkan
semakin tinggi utang yang dimiliki perusahaan, semakin mengurangi preferensi
investor institusional untuk berinvestasi dalam perusahaan tersebut. Tingginya risiko
di pasar modal pada periode 2008-2010 direspon sensitive oleh investor institusi yang
menganggap bahwa Utang yang tinggi menyebabkan perusahaan memiliki beban
bunga besar, sehingga berdampak pada risiko kebangkrutan dan financial distress.
Sebaliknya utang yang rendah menyebabkan perusahaan relatif terhindar dari
financial distress dan risiko kebangkrutan (Christiawan dan Tarigan, 2007). Hal ini
menyebabkan investor institusi tidak menyukai perusahaan yang memiliki tingkat
utang tinggi pada periode 2008-2010.
Sedangkan pengaruh leverage terhadap kepemilikan individual ditemukan
tidak memiliki pengaruh yang signifikan pada periode 2000-2007. Namun pada
kelompok sampel dividend paying firms, leverage ditemukan memiliki hubungan
yang signifikan negatif terhadap kepemilikan individual. Hal ini sesuai dengan hasil
penelitian Jain (2007) yang menemukan bahwa pada perusahaan yang membayarkan
dividen, tingkat leverage yang negatif akan lebih menarik investor individu. Hal ini
dikarenakan apabila suatu perusahaan memiliki tingkat utang yang tinggi, kewajiban
perusahaan tersebut akan menajadi lebih tinggi, sehingga akan menurunkan net
income. Dividen merupakan residual dari pendapatan perusahaan. Selain itu, biasanya
perusahaan yang memiliki utang tinggi, memiliki perjanjian bahwa perusahaan
tersebut tidak boleh membagikan dividen. Hal ini semakin menurunkan preferensi
kepemilikan individual yang menyukai pembayaran dividen.
Pada periode 2008-2010 tidak terdapat hubungan yang signifikan antara
tingkat utang perusahaan dengan kepemilikan individual. Hal ini menurut Chandra
(2010), leverage merupakan indikator atas financial distress jangka panjang.
Pengaruh yang tidak signifikan antara variabel debt ratio terhadap kepemilikan
investor menunjukkan bahwa investor tidak terlalu memperhatikan financial distress
jangka panjang dari perusahaan. Hal ini dikarenakan setelah adanya krisis tahun
2008, investor individu tidak menyukai menanamkan dananya pada suatu perusahaan
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
114
Universitas Indonesia
untuk jangka panjang. Hal ini juga dikarenakann adanya instruksi Presiden untuk
melakukan stock repurchase sehingga investor individu menganggap lebih
menguntungkan apabila investasi dilakukan hanya untuk jangka pendek dan
mendapatkan capital gain.
4.3.2 Ukuran Perusahaan
Pada periode 2000-2007, hasil penelitian menunjukkan hubungan yang tidak
signifikan antara ukuran perusahaan dengan kepemilikan institusional dan individual.
Hal ini kemungkinan dikarenakan dalam menanamkan investasinya, investor tidak
terlalu mempertimbangkan ukuran perusahaan tersebut. Rudy (2010) juga
menemukan bahwa ukuran perusahaan tidak berpengaruh signifikan pada periode
2003-2007.
Menurut Frensidy (2007) investor harus membedakan antara saham bagus
dengan perusahaan bagus. Saham yang bagus (good stocks) adalah saham yang
berharga bagus atau saham yang menjanjikan return yang besar di masa depan.
Sedangkan perusahaan bagus didasarkan pada besarnya perusahaan dan rasio nilai
buku terhadap nilai pasar. Warren Buffet, salah seorang investor saham tersukses
dengan kekayaan 42 miliar dolar Amerika, pernah mengatakan kalau yang perlu
dilakukan dalam berinvestasi adalah memilih saham bagus pada harga bagus dan
terus memegangnya selama perusahaannya tetap bagus.
Saham bagus atau jelek harus dilihat terpisah dari perusahaannya, artinya
harus dilihat dari murah atau mahalnya harga saham itu di pasar pada saat tertentu.
Akibat optimisme dan pesimisme yang berlebihan, saham perusahaan bagus bisa saja
kemahalan dan saham perusahaan jelek kemurahan. Yang menarik untuk diperhatikan
adalah 2 dari 3 urutan teratas saham terbagus tahun 2006 adalah saham terjelek pada
tahun 2005 yaitu DAVO dan META dengan return 638% dan 400% pada tahun 2006
yang bangkit dari -60% dan -64% di tahun sebelumnya.
Frensidy (2007) menyarankan bahwa antara memilih saham bagus dan
perusahaan bagus sebaiknya dipilih tergantung tujuan investasi dari masing-masing
investor sendiri. Pertama, jika target investor hanya 15%-20% per tahun, saham jelek
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
115
Universitas Indonesia
dari perusahaan bagus yang lebih cocok. Tetapi kalau target return yang ditetapkan
30% atau lebih, memilih saham bagus dari perusahaan jelek lebih relevan. Tapi
investor juga harus berhati-hati karena biasanya saham yang menjanjikan potensi
keuntungan 30% lebih setahun resikonya juga tinggi sesuai kaidah high risk, high
return. Hal ini dikarenakan pada saat terjadinya resesi atau rush, saham dari
perusahaan bagus umumnya lebih tahan goncangan.
Kedua, saham mana yang sebaiknya dipilih juga tergantung pada apakah
investor mengelola uang sendiri atau uang orang lain. Untuk investor institusional
sebaiknya mengalokasikan sebagian besar portofolio untuk perusahaan bagus dan
sedikit saja untuk saham bagus. Alasannya, jika investor institusional tersebut
memilih saham bagus dan ternyata hasilnya jauh di bawah ekspektasi, katakan
harganya turun, maka manager investasi dari institusi tersebut pasti disalahkan.
Berbeda dengan perusahaan bagus yang sahamnya kebetulan turun setahun kemudian
setelah dibeli. Anda bisa mengatakan karena nasib sedang sial atau karena kondisi
makroekonomi sedang tidak mendukung, para pemilik uang umumnya akan mengerti
dan dapat menerima kesalahan Anda. Berbeda dengan investor individu yang
tentunya bebas membeli saham bagus dari perusahaan jelek karena uang itu milik
sendiri.
Ketiga, dalam memilih saham mana yang akan diambil factor yang harus
dipertimbangkan adalah periode investasi. Untuk jangka panjang, investor disarankan
membeli perusahaan bagus, tetapi jika untuk jangka pendek, sebaiknya investor
memilih saham bagus. Setelah melakukan investasi tersebut, satu hal yang tidak
boleh dilupakan ialah melakukan evaluasi terhadap kinerja saham yang dimiliku
minimal sekali dalam setahun.
Hasil yang berbeda ditunjukkan pada periode 2008-2010. Hasil penelitian
menunjukkan ukuran perusahaan berpengaruh signifikan positif terhadap kepemilikan
institusional. Hal ini sesuai dengan hasil penelitian Yoo (2008) yang juga
menemukan ukuran perusahaan berpengaruh signifikan positif terhadap kepemilikan
saham. Mengapa pada periode 2007-2010 ukuran perusahaan tidak berpengaruh
secara signifikan tetapi pada periode 2008-2010 ukuran saham justru berpengaruh
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
116
Universitas Indonesia
signifikan positif? Seperti yang telah kita ketahui, terjadinya krisis di tahun 2008
menyebabkan anjloknya harga saham. Menurut Frensidy (2007), pada saat terjadinya
resesi atau rush, saham dari perusahaan bagus umumnya lebih tahan goncangan.
Kedua, Ketika terjadi krisis dan kinerja saham turn, pemilik dana akan meminta
pertanggung jawaban dari manajer investasi institusi tersebut. Frensidy (2007)
mengatakan bahwa investor institusi tidak mengelola dananya sendiri melainkan dana
orang lain atau dana perusahaan. Jika investor institusional tersebut memilih saham
bagus dan ternyata hasilnya jauh di bawah ekspektasi, katakan harganya turun, maka
manager investasi dari institusi tersebut pasti disalahkan. Berbeda dengan perusahaan
bagus yang sahamnya kebetulan turun setahun kemudian setelah dibeli. Anda bisa
mengatakan karena nasib sedang sial atau karena kondisi makroekonomi sedang tidak
mendukung, para pemilik uang umumnya akan mengerti dan dapat menerima
kesalahan Anda.
Hasil yang berbeda ditunjukkan pada hubungan ukuran perusahaan dan
kepemilikan individual pada periode 2008-2010. Terlihat bahwa ukuran perusahaan
memiliki hubungan yang signifikan negatif terhadap kepemilikan individual. Hal ini
kemungkinan disebabkan setelah adanya krisis investor individu tidak lagi ingin
memegang sham suatu perusahaan terlalu lama. Kawito menemukan bahwa investor
individu di Indonesia khususnya setelah krisis mempunyai jangka waktu investasi
relatif pendek sehingga biasanya hanya menginginkan capital gain. Dalam menyikapi
harga saham yang anjloj karena krisis, banyak perusahaan yang melakukan stock
repurchase. Hua zhang (2002) menjelaskan bahwa perusahaan yang melakukan stock
repurchase, perusahaan dengan ukuran yang relatif kecil dan nilai book to market
value yang tinggi akan memberikan efek abnormal return yang lebih besar ketika
perusahaan melakukan stock repurchase. Hal ini dikarenakan perusahaan dengan
market capitalization besar jarang mengalami miss valuation karena mendapatkan
perhatian lebih pasar, sehingga lebih kecil kemungkinan adanya asymmetric
information antara pihak manajemen dan pasar.
Oleh karena itu, pada periode 2008-2010, investor individu lebih menyukai
perusahaan yang kecil. Miswanto dan Husnan (1999) dalam penelitiannya mengenai
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
117
Universitas Indonesia
pengaruh ukuran perusahaan pada risiko bisnis menemukan bahwa besar kecilnya
perusahaan mempengaruhi risiko bisnis. Dari penelitiannya diperoleh bukti empiris
bahwa perusahaan kecil memiliki risiko dan return yang lebih tinggi dibanding
perusahaan besar.
4.3.3 Risiko
Dalam menghitung total risiko ada beberapa peneliti yang menggunakan
proksi yang berbeda. Jain (2007) memproksikan total risiko melalui standar deviasi
dari return saham perusahaan. Dumadia (2008) menyebutkan total risiko perusahaan
dapat diproksikan melalui menghitung leverage.Penelitian ini menggunakan proksi
yang digunakan oleh Jain (2007).
Hasil penelitian menemukan bahwa risiko tidak berpengaruh signifikan
terhadap kepemilikan institusional. Hal ini kemungkinan dikarenakan investor
institusi telah menentukan risk appetite yang dapar ditolerir. Dalam kondisi normal
(tidak krisis) dalam menentukan portfolio, investor institusi sudah menggabungkan
investasi yang risikonya tinggi dan investasi yang risikonya rendah untuk mencapai
target. Jadi tidak harus memiliki saham yang memiliki risiko tinggi untuk mencapai
target. Sehingga bagi investor institusi risiko tinggi atau tidak sama saja karena akan
diatur pada diversifikasi portfolionya.
Sedangkan untuk hubungan antara risiko dan kepemilikan individual, terdapat
hubungan yang signifikan positif. Kartika (2006) yang mengemukakan bahwa dengan
risiko yang tinggi, peluang untuk mendapatkan capital gain lebih besar. Dengan
prinsip high risk, high return investor individu akan lebih menyukai saham
perusahaan yang memiliki tingkat volatilitas yang tinggi.
4.3.4 Peringkat Obligasi
Pada periode penelitian 2000-2007 hasil penelitian menunjukkan hubungan
yang tidak signifikan antara peringkat obligasi dan kepemilikan institusional.
Rinaningsih (2004) juga menemukan tidak signifikannya pengaruh peringkat obligasi
dan kepemilikan institusional. Hal ini kemungkinan disebabkan karena pada periode
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
118
Universitas Indonesia
2000-2007, investor institusi tidak terlalu mempertimbangkan peringkat obligasi
dalam menanamkan modalnya. Menurut Ross (2010) peringkat obligasi kurang
mencerminkan risiko obligasi. Penelitian Ross (2010) menemukan bahwa harga
saham dan harga obligasi dari suatu perusahaan tidak memperlihatkan efek yang
abnormal diakibatkan oleh perubahan peringkat. Hal ini mungkin disebabkan oleh
karena peringkat obligasi didasarkan pada informasi yang tersedia di publik dan tidak
menambahkan informasi baru bagi pasar.
Hal yang berbeda ditunjukkan pada hubungan antara peringkat obligasi dan
kepemilikan individual. Pada periode 2000-2007 peringkat obligasi yang tinggi
mempengaruhi kepemilikan individual secara positif signifikan dan peringkat obligasi
yang rendah mempengaruhi secara negatif dan signifikan (peringkat obligasi negatif
signifkan ditemukan pada kelompok dividend paying firms). Hal ini sejalan dengan
hasil penelitian Nurfauziah dan Setyarini (2004) yang menyatakan bahwa Peringkat
obligasi penting karena memberikan pernyataan yang informative dan memberikan
sinyal tentang probabilitas default utang perusahaan. Oleh karena itu, investor akan
lebih menyukai perusahaan yang memiliki peringkat obligasi tinggi dibandingkan
perusahaan yang memiliki peringkat obligasi rendah.
Pada periode 2008-2010, terjadi perbedaan hasil penelitian. Peringkat obligasi
yang tinggi berpengaruh positif dan signifikan terhadap kepemilikan institusional
sedangkan peringkat obligasi yang rendah tidak berpengaruh secara signfikan. Hal ini
kemungkinan disebabkan oleh krisis di tahun 2008 yang mengakibatkan investor
institusi semakin berhati-hati memilih perusahaan. Investor institusi akan lebih
bersifat prudent dengan memilih perusahaan yang memiliki rating obligasi tinggi. Hal
ini untuk mencegah kemungkinan perusahaan tersebut tidak bisa menyelesaikan
kewajibannya di kemudian hari. Sedangkan mengapa peringkat obligasi yang rendah
tidak berpengaruh secara signifikan karena dalam menanamkan dananya investor
institusi tidak terlalu mempertimbangkan perusahaan yang memiliki obligasi dengan
peringkat rendah.
Perubahan juga terjadi pada peringkat obligasi terhadap kepemilikan
individual periode 2008-2010. Peringkat obligasi tidak menunjukkan hubungan yang
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
119
Universitas Indonesia
signifikan terhadap kepemilikan individual. Hal ini dikarenakan setelah adanya krisis,
investor individu lebih bersifat jangka pendek. Peringkat obligasi menggambarkan
kualitas financial distress perusahaan yang bersifta jangka panjang. Sehingga variabel
peringkat obligasi tidak lagi menjadi pertimbangan yang signifikan bagi investor
individu dalam menanamkan dananya dalam suatu perusahaan.
4.3.5 Jenis Industri
Pada periode 2000-2007 terlihat bahwa jenis industry manufaktur lebih
disukai oleh investor institusional secara signifikan. Hal yang sama juga ditemukan
Chandra (2010) bahwa industry manufaktur khususnya barang konsumsi lebih
disukai oleh investor institusi karena memiliki tingkat penjualan produk yang relatif
tinggi dan bertumbuh. Menurut Harianti dan Sudomo (1998), industry ini tergolong
sebagai industry yang tidak banyak terpengaruh oleh perubahan kondisi ekonomi
(defensive industry). Industri barang konsumsi terdiri dari beberapa sub-sub industry
seperi industry makanan dan miniman, rokok, farmasi, kosmetik dan barang
keperluan barang rumah tangga, serta peralatan rumah tangga.
Chandra (2010) menemukan sektor industri infrastruktur, utilitas, dan
transportasi mempunyai rata-rata kepemillikan investor institusi paling kecil selama
tahun 2003 dan 2004, yakni sebesar 23,19% dan 21,32%. Sektor industri
infrastruktur, utilitas, dan transportasi terdiri dari beberapa sub-sub industri seperti
industri jalan tol, pelabuhan, bandara, dan sejenisnya; telekomunikasi; transportasi;
serta konstruksi non bangunan. Di satu sisi, industri ini memang termasuk industri
dengan tingkat pertumbuhan (growth) yang tinggi, namun di sisi lain perusahaan ini
juga merupakan industry dengan biaya investasi yang besar sehingga dapat menekan
laba. Biaya investasi ini juga mempunyai risiko yang besar apabila investasi yang
dilakukan perusahaan tidak memberikan hasil yang diharapkan. Sektor industri
pertanian mempunyai rata-rata kepemilikan investor institusi paling kecil, yakni
sebesar 27,26% (2005), 28,75% (2006), serta 29,52% (2007). Industri pertanian juga
mempunyai rata-rata kepemilikan investor institusi asing terkecil selama rata-rata
periode tahun 2003 hingga tahun 2007, yakni sebesar 29,31%. Sektor industri
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
120
Universitas Indonesia
pertanian terdiri dari beberapa sub-sub industri seperti industri perkebunan;
peternakan; perikanan; industri pertanian lainnya. Kecilnya kepemilikan investor
institusi pada sektor industry ini mungkin disebabkan sifat dari industry ini yang
termasuk industri yang sensitif terhadap perubahan kondisi perekonomian dunia,
khususnya pada sub sektor perkebunan. Kinerja perusahaanperusahaan perkebunan
sangat dipengaruhi oleh naik turunnya komoditas perkebunan dunia, apabila harga
komoditas dunia naik, maka kemungkinan perusahaan akan mengalami peningkatan
laba, dan apabila harga komoditas perkebunan mengalami penurunan, maka
kemungkinan perusahaan akan mengalami penurunan laba.
Hasil yang berbeda ditunjukkan pada jenis industry yang tidak berpengaruh
signifikan pada investor individu. Sulistio (2005) menemukan bahwa jenis industry
tidak berpengaruh terhadap return. Oleh karena itu, investor individu kurang
mempertimbangkan jenis industry dalam menanamkan dananya dalam suatu
perusahaan. Menurut Frensidy (2007) hal ini juga dikarenakan dalam menanamkan
dananya investor individu lebih memilih saham bagus. Menurut Frensidy (2007)
saham bagus bukan dilihat dari jenis industrinya. Karena semua jenis industri bisa
saja memiliki saham bagus asalkan menawarkan return yang tinggi.
Pada periode 2008-2010, tidak ditemukan hubungan yang signifikan antara
jenis industry dengan kepemilikan institusional atau kepemilikan individual. Hal ini
dikarenakan saat krisis tahun 2008, semua industry terkena imbas dari krisis tersebut
tidak terkecuali industry manufaktur. Oleh karena itu, investor tidak menganggap
industry sebagai pertimbangan yang signifikan dalam menanamkan investasinyapada
periode 2008-2010. Investor menjual semua saham yang tidak memberikan imbal
hasil bagus tidak peduli perusahaan itu industri manufaktur atau non manufkatur.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
121 Universitas Indonesia
BAB V
KESIMPULAN DAN SARAN
5.1 Kesimpulan
Penelitian ini ditujukan untuk memberikan bukti secara empiris mengenai pengaruh
pembayaran dividen dan pembelian saham kembali terhadap kepemilikan institusional dan
individual. Berikut merupakan kesimpulan dari penelitian ini:
1. Pembayaran dividen berpengaruh negatif terhdap kepemilikan institusional. Hal ini
dikarenakan tariff pajak dividen untuk investor institusi tinggi yang lebih tinggi
dibandingkan dengan tariff pajak untuk capital gain.
2. Pembayaran dividen berpengaruh positif terhadap kepemilikan individual. Walaupun
tariff pajak dividen untuk investor institusi juga lebih tinggi dibandingkan tariff pajak
capital gain namun investor institusi lebih menyukai dividen karena factor uncertainty
resolution, accounting manipulation, signaling theory, dan prorate payout.
3. Pembelian kembali saham beredar berpengaruh positif terhadap kepemilikan
institusional. Hal ini dikarenakan tariff pajak capital gain lebih rendah dibandingkan tariff
pajak dividen.
4. Pembayaran kembali saham beredar berpengaruh negatif terhadap kepemilikan individual
karena dianggap akan terjadi wealth transfer dari investor individu (minoritas) ke
investor mayoritas.
5. Efek tax clienteles terlihat berpengaruh secara signfikan pada investor institusi di tahun
2000-2007. Hal ini terlihat dari pembayaran dividen yang berpengaruh negatif signifikan
dan stock repurchase yang berpengaruh positif signifikan pada kepemilikan institusional.
Namun di tahun 2008-2010 tidak terlihat berpengaruh signifikan dikarenakan adanya
variabel eksogen yaitu krisis. Efek tax clienteles tidak terbukti pada kepemilikan
individual. Terbukti dari pembayaran dividen yang berpengaruh positif signifikan dan
stock repurchase yang berpengaruh negatif signifikan terhadap kepemilikan individual.
6. Pada penelitian ini terlihat adanya dua kebijakan yang saling bertolak belakang.
Penurunan tarif dividen untuk orang pribadi terbukti efektif untuk mempertahankan
investor individu di pasar modal. Namun dengan adanya instruksi Presiden untuk
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
122
Universitas Indonesia
melakukan stock repurchase, manfaat dari penurunan pajak tersebut tidak dapat
dirasakan. Adanya perbedaan kebijakan ini merupakan kontribusi terbesar dari penelitian
ini.
5.2 Saran
Penelitian diharapkan memberikan implikasi bagi pihak-pihak yang bersangkutan seperti:
1. Bagi perusahaan
Dengan adanya penelitian ini, perusahaan dapat melakukan evaluasi pada kebijakan
pembayaran dividen dan pembelian kembali saham beredar. Dengan adanya keuntungan
di bidang perpajakan, diharapkan perusahaan dapat melakukan aktivitas stock repurchase
lebih sering karena dapat menarik investor yang menurut pajak lebih diuntungkan dengan
adanya stock repurchase. Namun hal ini jangan sampai membuat alternatif pembayaran
dividen menjadi dihilangkan karena ada golongan investor yang tetap menyukai
pembayaran dividen walaupun dari segi pajak kurang diuntungkan.
2. Bagi investor
Dengan adanya penelitian ini diharapkan investor dapat lebih memperhatikan efek
perpajakan dalam menanamkan investasinya karena dapat membawa keuntungan bagi
investor yang diberikan keringanan, seperti investor individu yang saat ini tarif pajak
untuk dividennya telah diturunkan.
3. Bagi regulator
Dengan adanya penelitian ini diharapkan regulator dapat menyesuaikan peraturan dan
kebijakan dengan kondisi yang terjadi sehingga efek dari peraturan tersebut dapat
dirasakan. Penelitian ini menemukan adanya ketidakkonsistensian dari regulator saat
menetapkan kebijakan di tahun 2008.
4. Bagi akademisi
Dengan adanya penelitian ini diharapkan dapat membangun ide untuk meneliti tentang
adanya efek pajak pada pembayaran dividen dan stock repurchase serta preferensi dari
investor institusi dan investor individu lebih lanjut.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
123
Universitas Indonesia
5.3 Keterbatasan Penelitian
Keterbatasan penelitian ini adalah:
1. Dalam penelitian ini, pada peridoe 2008-2010 sebenarnya terjadi dua peristiwa.
Penurunan tarif pajak dan adanya krisis. Untuk meneliti lebih dalam efek masing-masing
sebaiknya penelitian selanjutnya memisahkan periode penelitian antara periode saat
terjaid penurunan tarif pajak dengan periode krisis. Contoh periode krisis tanpa ada
penurunan pajak adalah krisis di tahun 19998.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
124
Universitas Indonesia
DAFTAR REFERENSI
Amran, A. and Devi, S. S. 2008. The Impact of Government and Foreign Affiliate
Influence on Corporate Social Reporting. The Case of Malaysia. Managerial
Auditing Journal , Vol. 23, pp. 386-404.
Ang, tze chuan. 2009. Are firms with negative book equity in financial distress?
Economics and commerce building the university of Melbourne. Australia
Arifin, 2004. Pengaruh kepemilikan manajerial dan kepemilikan institusional
terhadap kebijakan hutang, kebijakan hutang terhadap nilai perusahaan serta
kepemilikan manajerial dan kepemilikan institusional terhadap nilai
perusahaan: sebuah perspektif agency theory. Skripsi. Program studi S1
akuntansi Universitas Brawijaya. Malang.
Bajtelsmit, V. L., Bernasek, A. & Jianakoplos, N. A. (1996). Gender effects in
pension investment allocation decisions. Center for Pension and Retirement
Research. 145-156.
Brennan, M. J., & Thakor, A. V. (1990). Shareholder preferences and dividend
policy. Journal of Finance, 45, 993–1018.
Brigham, E.F., & Houston, J.F. 2001. Fundamentals of Financial Management:
Concise Third Edition. Mason. South-Western College Publicarions. . Ohio
Chung, R., Firth, M., & Kim, J. 2002. Institutional monitoring and opportunistic
earnings management. Journal of Corporate Finance, 8 (1): 29-48.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
125
Universitas Indonesia
Crutchley, Claire. 1999. Agency Problems and The Simultancity of Financial
Decision Making: The Role of Institutional Ownership. International Review
of Financial Analysis 8, 177-197
Diyah, Pujiati dan Widanar, Erman. 2009. Pengaruh Struktur Kepemilikan Terhadap
Nilai Perusahaan: Keputusan Keuangan sebagai Variabel Intervening. Jurnal
Ekonomi Bisnis dan Akuntansi Ventura, Vol. 12. No.1, h. 71-86
Elton, E., Gruber, M. and Mei, J. 1994. Cost of capital using arbitrage pricing
theory: A case study of nine New York utilities. Financial Markets, Institutions
and Instruments 3, 46–73.
Emery, Douglas R. dan Finnerty John D. 1997. Corporate Financial Management.
Prentice Hall. Inc., New Jersey.
Frensidy, Budi. 2007. Saham bagus atau perusahaan bagus. Tabloid kontan minggu
4 februari 207.
Gujarati, Damodar. 2003. Ekonometri Dasar. Terjemahan: Sumarno Zain,. Jakarta:
Erlangga.
Gompers, Paul, and Andrew Metrick. 2001. Institutional Investors and Equity
Prices. Quarterly Journal of Economics 116, 229—259.
Hinz, R. P., McCarthy, D. D. & Turner, J. A. 1996. Are women conservative
investors?: gender differences in participant-directed pension investments.
Positioning pensions for the twenty-first century. University of Pennsylvania.
Philadelphia.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
126
Universitas Indonesia
Jain, Ravi. (2007). Institutional and Individual Investor Preferences fro Dividends
and Share Repurhcase. National University of Singapore Business School.
Singapore
Jensen, M.C., and W.H. Meckling. 1976. Theory of the Firm: Managerial Behavior,
Agency Costs and Ownership Structure. Journal of Financial Economics,
October, V.3, 4, pp. 305-360.
Jianakoplos, N. & Bernasek, A. 1996. Are women more risk averse?. State University
Working Paper. Coloradi
Kang, J., Shivdasani, A., 1995. Firm Performance, Corporate Governance, and Top
Executive Turnover in Japan. Journal of Financial Economics 38, 29-58.
Japan.
Kartini. 2001. Analisis Reaksi Pemegang Saham terhadap Pengumuman Perubahan
Pembayaran dividen di Bursa Efek Jakarta, Jurnal Siasat Bisnis, Vol 2, No 6.
Kasenda, Faris. 2005. Pengaruh Kepemilikan Institusional, Aktiva Berwujud, Ukuran
Perusahaan, dan Profitabilitas terhadap Struktur Modal pada Perusahaan
dalam Industri Barang Konsumsi di BEJ. Tesis, Program Studi Ilmu
Manajemen Universitas Indonesia. Indonesia.
Kusnadi, I Ketut Adi Putra. 2011. Pengujian Life Cycle Theory Dalam Analisis
Determinan Kebijakan Diivden: Studi Empiris Pada Perusahaan yang
Terdaftar di Bursa Efek Indonesia Pada Tahun 2002-2010. Universitas
Indonesia. Depok.
Korkeamaki et. Al. 2009. Tax reform and payout policy: Do shareholder clienteles or
payout policy adjust?. Journal of corporate finance. Finlandia
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
127
Universitas Indonesia
Litzenberger, R. H. & Ramaswamy, K. 1979. The effect of personal taxes and
dividends on capital asset prices. Journal of Financial Economics, 7 (2), 163-
95.
Maginn, J. L. and D. L. Tuttle. (1990). Managing investment portfolios: A dynamic
process. 2nd Eds. Warren, Gorham & Lamont. New York.
Mulia, Rahma Mieta. 2009. Pengaruh Stock Repurchase Terhadap Stockholder,
Bondholder, dan Value Perusahaan di Indonesia Periode 2001-2007.
Universitas Indonesia. Depok.
Nachrowi, Djalal Nachrowi, Hardius Usman. 2006. Pendekatan Populer dan Praktis
Ekonometruka untuk Analisis Ekonomi dan Keuangan, Lembaga Penerbit
Universitas Indonesia, Jakarta.
Nainggolan, Pahala dan Hanum, Latifah. 2005. Prediksi Gagal Bayar Obligasi Tahun
1998-2004 Dengan Analisis Diskriminan dan Regresi Logistik. Jurnal Bisnis
& Manajemen, Vol. 5, No. 1, h. 79-90
Nuringsih, Kartika. 2004. Kepemilikan Managerial dan Konflik Keagenan: Analisis
Simultan antara Kepemilikan Managerial, Risiko, Kebijakan Hutang dan
Kebijakan Dividen. Jurnal Manajemen, vol. 8, no. 2, Juni, hal. 124-142
Park, Kwang Woo dan Evans, John. (2004). Firm Value, Free Cash Flow and
Financing Decision: Eviden from Japan. Working Paper. University of
Illinios Urbana-Champaign and Curtin Unversity of Technology Australia.
Putri, Ayu Astria. 2010. Analisa Pengaruh Pengumuman Stock Repurchase Terhadap
Perilaku Harga Saham dan Faktor-faktor yang Mempengaruhinya: Studi
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
128
Universitas Indonesia
Kasus Perusahaan Publik Di Bursa Efek Indonesia Tahun 2000-2008.
Universitas Indonesia.
Ratih, Sulistiastuti Dyah, 2006, Saham dan Obligasi, Edisi Pertama. Cetakan Kedua,
Penerbit UAJY. Yogyakarta
Ratna Septianti. 2003. Analisis Hubungan antara Kepemilikan Saham Minoritas dan
Dividend Payout Ratio dengan Laba sebagai Variabel Pemoderasi
Simposium Nasional Akuntansi VI. Oktober
Shleifer, Andrei dan R. W. Vishny (1986), Large Shareholders and Corporate
Control. Journal of Political Economy, Vol. 94 No. 3 pp 461- 488.
Shuhaela. 2008. Pengaruh Kepemilikan Investor Institusional Terhadap Praktik
Manajemen Laba. Universitas Indonesia. Depok.
Siallagan, Hamonangan dan Machfoedz, Mas’ud. 2006. Mekanisme Corporate
Governance, Kualitas Laba dan Nilai Perusahaan. Padang.
Sponholtz, C. 2005. Separating The Stock Market’s Reaction to Simlutnaeous
Dividend and Earnings Announcements: Working Paper. University of
Aarhus C. Denmark
Tarjo. 2008. “Pengaruh Konsentrasi Kepemilikan Institusiona dan Leverage Terhadap
Manajemen Laba, Nilai Pemegang saham serta Cost of Equity Capital”.
Simposium Nasioanal Akuntansi XI. Pontianak.
Vermaelen, Theo. 1981. Common stock repurchases and market signaling. Journal of
Financial Economics 9, 139-183.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
129
Universitas Indonesia
Woods, D. and E. Brigham. 1966. Stockholder Distribution Decisions: Share
Repurchases or Dividends?. Journal of Financial and Quantitative Analysis 1,
15-26.
Zhang, Hua. 2002. Share Price Performance Following Actual Share Repurchases.
Department of Finance. China University. Chung Huk.
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
130
Universitas Indonesia
Lampiran 1. Uji Heterokedastis Sampel 2000-2007
Uji Heterokedastis terhadap LINST
Heteroskedasticity Test: Breusch-Pagan-Godfrey
F-statistic 0.429917 Prob. F(9,40) 0.9109
Obs*R-squared 4.409987 Prob. Chi-Square(9) 0.8824
Scaled explained SS 2.298725 Prob. Chi-Square(9) 0.9858
Test Equation:
Dependent Variable: RESID^2
Method: Least Squares
Date: 12/15/11 Time: 16:44
Sample: 1 50
Included observations: 50
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
C 0.004136 0.045968 0.089975 0.9288
LEV 0.030094 0.040181 0.748955 0.4583
LSIZE 0.002451 0.003385 0.724164 0.4732
RYIELD -0.089938 0.221382 -0.406258 0.6867
STD 0.011492 0.030968 0.371099 0.7125
YIELD -0.152654 0.168394 -0.906526 0.3701
DUMDIV -0.006097 0.020271 -0.300783 0.7651
DUMHIGHR 0.008669 0.014804 0.585582 0.5614
DUMINDUSTRY -0.002122 0.015107 -0.140461 0.8890
DUMLOWR -0.022348 0.037691 -0.592915 0.5566
R-squared 0.088200 Mean dependent var 0.033168
Adjusted R-squared -0.116955 S.D. dependent var 0.044155
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
131
Universitas Indonesia
S.E. of regression 0.046666 Akaike info criterion -3.114758
Sum squared resid 0.087108 Schwarz criterion -2.732353
Log likelihood 87.86895 Hannan-Quinn criter. -2.969136
F-statistic 0.429917 Durbin-Watson stat 2.537808
Prob(F-statistic) 0.910936
Lampiran 2. Uji Heterokedastis terhadap LINST
Uji Heterokedastis terhadap LINST
Heteroskedasticity Test: Breusch-Pagan-Godfrey
F-statistic 0.528018 Prob. F(9,40) 0.8454
Obs*R-squared 5.309421 Prob. Chi-Square(9) 0.8065
Scaled explained SS 6.587869 Prob. Chi-Square(9) 0.6799
Test Equation:
Dependent Variable: RESID^2
Method: Least Squares
Date: 12/15/11 Time: 16:48
Sample: 1 50
Included observations: 50
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
C 0.008274 0.009346 0.885250 0.3813
LEV -0.005970 0.008170 -0.730792 0.4692
LSIZE 0.000351 0.000688 0.510189 0.6127
RYIELD -0.028863 0.045012 -0.641218 0.5250
STD -0.002668 0.006297 -0.423651 0.6741
YIELD 0.003684 0.034239 0.107598 0.9149
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
132
Universitas Indonesia
DUMDIV -0.006118 0.004122 -1.484364 0.1456
DUMHIGHR 0.002338 0.003010 0.776836 0.4418
DUMINDUSTRY -0.000187 0.003072 -0.060829 0.9518
DUMLOWR -0.003400 0.007664 -0.443672 0.6597
R-squared 0.106188 Mean dependent var 0.004407
Adjusted R-squared -0.094919 S.D. dependent var 0.009068
S.E. of regression 0.009488 Akaike info criterion -6.300663
Sum squared resid 0.003601 Schwarz criterion -5.918258
Log likelihood 167.5166 Hannan-Quinn criter. -6.155041
F-statistic 0.528018 Durbin-Watson stat 2.138121
Prob(F-statistic) 0.845376
Lampiran 3. Uji Heterokedastisitas Sampel 2008-2010
Uji Heterokedastis Sampel 2008-2010
Uji Heterokedastis terhadap LINST
Heteroskedasticity Test: Breusch-Pagan-Godfrey
F-statistic 1.471208 Prob. F(10,76) 0.1668
Obs*R-squared 14.11004 Prob. Chi-Square(10) 0.1680
Scaled explained SS 9.090458 Prob. Chi-Square(10) 0.5235
Test Equation:
Dependent Variable: RESID^2
Method: Least Squares
Date: 12/15/11 Time: 17:06
Sample: 1 87
Included observations: 87
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
133
Universitas Indonesia
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
C -0.131468 0.094139 -1.396522 0.1666
LEV -0.141017 0.053104 -2.655495 0.0096
LSIZE 0.013967 0.007244 1.928023 0.0576
RYIELD 0.476220 0.241392 1.972811 0.0522
STD 0.001823 0.016805 0.108457 0.9139
YIELD -0.046886 0.079487 -0.589862 0.5570
AGE -0.000137 0.026426 -0.005194 0.9959
DUMDIV 0.015160 0.015604 0.971527 0.3344
DUMHIGHR 0.007045 0.015178 0.464148 0.6439
DUMINDUSTRY 0.004111 0.015501 0.265232 0.7915
DUMLOWR 0.036775 0.033706 1.091045 0.2787
R-squared 0.162184 Mean dependent var 0.039827
Adjusted R-squared 0.051945 S.D. dependent var 0.052327
S.E. of regression 0.050949 Akaike info criterion -2.998269
Sum squared resid 0.197284 Schwarz criterion -2.686488
Log likelihood 141.4247 Hannan-Quinn criter. -2.872724
F-statistic 1.471208 Durbin-Watson stat 1.821923
Prob(F-statistic) 0.166821
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
134
Universitas Indonesia
Lampiran 4 Uji Heterokedastisitas terhadap LINDIV
Uji Heterokedastis terhadap LINDIV
Heteroskedasticity Test: Breusch-Pagan-Godfrey
F-statistic 3.192231 Prob. F(9,77) 0.0025
Obs*R-squared 23.64055 Prob. Chi-Square(9) 0.0049
Scaled explained SS 27.38866 Prob. Chi-Square(9) 0.0012
Test Equation:
Dependent Variable: RESID^2
Method: Least Squares
Date: 12/16/11 Time: 08:02
Sample: 1 87
Included observations: 87
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
C 0.309504 0.070107 4.414759 0.0000
LEV -0.038776 0.044057 -0.880136 0.3815
LSIZE -0.023676 0.005880 -4.026302 0.0001
RYIELD -0.149949 0.200234 -0.748872 0.4562
STD 0.010288 0.013624 0.755115 0.4525
YIELD -0.107685 0.065933 -1.633242 0.1065
DUMDIV 0.022339 0.012929 1.727859 0.0880
DUMHIGHR -0.016505 0.012540 -1.316225 0.1920
DUMINDUSTRY -0.020584 0.012227 -1.683570 0.0963
DUMLOWR -0.022827 0.027686 -0.824490 0.4122
R-squared 0.271730 Mean dependent var 0.027161
Adjusted R-squared 0.186608 S.D. dependent var 0.046984
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
135
Universitas Indonesia
S.E. of regression 0.042374 Akaike info criterion -3.376765
Sum squared resid 0.138260 Schwarz criterion -3.093328
Log likelihood 156.8893 Hannan-Quinn criter. -3.262634
F-statistic 3.192231 Durbin-Watson stat 1.922530
Prob(F-statistic) 0.002481
Lampiran 5. Hasil Regresi Model Sampel 2000-2007 Dengan Dependen LINST
Dependent Variable: INST
Method: Least Squares
Date: 12/09/11 Time: 12:29
Sample: 1 50
Included observations: 48
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
LEV 0.543836 0.184339 2.950193 0.0054
LSIZE -0.015250 0.015286 -0.997637 0.3248
RYIELD 1.317975 0.993846 1.326136 0.1927
STD -0.098896 0.137518 -0.719144 0.4765
YIELD -0.665144 0.754512 -0.881556 0.3836
DUMDIV -0.387927 0.090165 -4.302436 0.0001
DUMHIGHR 0.065355 0.066775 0.978732 0.3339
DUMINDUSTRY 0.179339 0.067590 2.653319 0.0116
DUMLOWR 0.105921 0.167906 0.630834 0.5319
C 0.709593 0.204920 3.462773 0.0013
R-squared 0.536526 Mean dependent var 0.371960
Adjusted R-squared 0.426756 S.D. dependent var 0.273279
S.E. of regression 0.206908 Akaike info criterion -0.130036
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
136
Universitas Indonesia
Lampiran 6. Sampel 2000-2007 Dengan Dependen LINDIV
Sum squared resid 1.626810 Schwarz criterion 0.259797
Log likelihood 13.12087 Hannan-Quinn criter. 0.017282
F-statistic 4.887725 Durbin-Watson stat 2.820656
Prob(F-statistic) 0.000226
Dependent Variable: IND
Method: Least Squares
Date: 12/09/11 Time: 12:29
Sample: 1 50
Included observations: 48
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
LEV -0.084040 0.067253 -1.249605 0.2191
LSIZE 0.002949 0.005577 0.528730 0.6001
RYIELD -0.893543 0.362589 -2.464339 0.0184
STD 0.066104 0.050171 1.317564 0.1955
YIELD 0.787695 0.275272 2.861514 0.0068
DUMDIV -0.042717 0.032895 -1.298574 0.2019
DUMHIGHR 0.052063 0.024362 2.137078 0.0391
DUMINDUSTRY -0.012216 0.024659 -0.495390 0.6232
DUMLOWR -0.111663 0.061258 -1.822838 0.0762
C 0.043899 0.074762 0.587179 0.5606
R-squared 0.406211 Mean dependent var 0.078420
Adjusted R-squared 0.265577 S.D. dependent var 0.088085
S.E. of regression 0.075487 Akaike info criterion -2.146658
Sum squared resid 0.216535 Schwarz criterion -1.756825
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
137
Universitas Indonesia
Lampiran 7. Sampel 2008-2010 Dengan Dependen LINST
Dependent Variable: INST
Method: Least Squares
Date: 12/15/11 Time: 17:18
Sample: 1 87
Included observations: 87
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
LEV -0.304002 0.221034 -1.375364 0.1730
LSIZE 0.097616 0.029502 3.308755 0.0014
RYIELD 2.053111 1.004579 2.043753 0.0444
STD 0.013210 0.068353 0.193265 0.8473
YIELD -0.228390 0.330789 -0.690440 0.4920
DUMDIV -0.029508 0.064863 -0.454923 0.6504
DUMHIGHR 0.083529 0.062911 1.327725 0.1882
DUMINDUSTRY 0.073743 0.061342 1.202167 0.2330
DUMLOWR 0.054315 0.138900 0.391033 0.6969
C -0.965409 0.351727 -2.744766 0.0075
R-squared 0.209695 Mean dependent var 0.215651
Adjusted R-squared 0.117322 S.D. dependent var 0.226281
S.E. of regression 0.212593 Akaike info criterion -0.151090
Sum squared resid 3.480082 Schwarz criterion 0.132347
Log likelihood 16.57243 Hannan-Quinn criter. -0.036959
Log likelihood 61.51979 Hannan-Quinn criter. -1.999339
F-statistic 2.888421 Durbin-Watson stat 2.446365
Prob(F-statistic) 0.010562
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
138
Universitas Indonesia
F-statistic 2.270082 Durbin-Watson stat 2.384793
Prob(F-statistic) 0.025890
Lampiran 8. Sampel 2008-2010 Dengan Dependen LINDIV
Dependent Variable: IND
Method: Least Squares
Date: 12/15/11 Time: 17:31
Sample: 1 87
Included observations: 87
White Heteroskedasticity-Consistent Standard Errors & Covariance
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
LEV -0.154578 0.168978 -0.914780 0.3632
LSIZE -0.116098 0.028209 -4.115646 0.0001
RYIELD -0.409535 0.613928 -0.667073 0.5067
STD 0.083515 0.059443 1.404945 0.1641
YIELD -0.570180 0.228557 -2.494699 0.0147
DUMDIV 0.048622 0.049559 0.981092 0.3296
DUMHIGHR -0.031475 0.032977 -0.954436 0.3429
DUMINDUSTRY -0.029466 0.051543 -0.571680 0.5692
DUMLOWR 0.007559 0.092733 0.081509 0.9352
C 1.563016 0.340807 4.586221 0.0000
R-squared 0.299892 Mean dependent var 0.189470
Adjusted R-squared 0.218062 S.D. dependent var 0.198107
S.E. of regression 0.175180 Akaike info criterion -0.538219
Sum squared resid 2.362989 Schwarz criterion -0.254781
Log likelihood 33.41251 Hannan-Quinn criter. -0.424087
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012
139
Universitas Indonesia
F-statistic 3.664789 Durbin-Watson stat 2.168191
Prob(F-statistic) 0.000743
Analisis pengaruh..., Kartika Sofia Aprianti, FE UI, 2012