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Unkonventionelle Geldpolitik: neue Instrumente auf Dauer?
Boris HofmannMonetary and Economic Department, Bank for International Settlements
27. Universitäts-Seminar “Möglichkeiten und Grenzen der Geldpolitik”Eltville, 20. April 2018
The views expressed are my own and do not necessarily reflect those of the BIS.
Outline
Welche unkonventionellen Instrumente werden/wurden genutzt?
Sind/waren die Instrumente wirksam?
Werden die Instrument auf Dauer benötigt?
2
Welche Instrumente werden/wurden genutzt?
Zinspolitik Forward guidance (zeitliche/konditionale Festlegung auf
Niedrigzinspolitik in der Zukunft) Negativzinspolitik
Bilanzpolitik Liquiditätsbereitstellung für Banken Anleihenkaufprogramme
- Ankauf öffentlicher Anleihen- Ankauf öffentlicher/privater Anleihen aus spezifischen
Marktsegmenten
3
4
Zinspolitik
Short-term nominal rates%
Short-term real rates%
5
Bilanzpolitik I
United StatesPer cent Bn USD
EurosystemPer cent Bn EUR
Bank of JapanPer cent 100 bn JPY
Bank of EnglandPer cent Bn GBP
6
Bilanzpolitik II
Total central bank assets
% of GDP
Share of government bonds held by the central banks
%
0
10
20
30
40
2008 2010 2012 2014 2016 2018
US EA GB JP
0
20
40
60
80
2008 2010 2012 2014 2016 2018
US EA GB JP
Waren die unkonventionellen Maßnahmen wirksam?
Finanzmarkteffekte
Kreditmarkteffekte
Makroökonomische Effekte
7
8
Risikoprämien
10-year yield spread over Germany Bps
Corporate bond spread
Bps
LIBOR – OIS spread
Bps
9
Langfristzinsen und Laufzeitprämien
United States
%
Euro area
%
–2
–1
0
1
2
3
4
5
2008 2010 2012 2014 2016 2018
Yield
–2
–1
0
1
2
3
4
5
2008 2010 2012 2014 2016 2018
Term premium
Source: Hördahl und Tristani (2014)
Kumulative Effekte der EZB UMP
10
Money market rates Short-term debt securities Long-term debt securities
0.0
–0.1
–0.2
–0.3
–0.4
–0.51615141312111009
3-monthEuribor: 12-month
0
–1
–2
–3
–41615141312111009
Germany France
0
–1
–2
–3
–41615141312111009
Italy Spain
Source: Hofmann, Illes, Lombardi and Mizen (2018).
Kumulative Effekte der EZB UMP auf Bankrefinanzierungskosten
11
Short-term, up to 1-year maturityFrance Germany Italy Spain
Long-term, more than 1-year maturityFrance Germany Italy Spain
4
3
2
1
0
–11615141312111009
4
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1
0
–11615141312111009
4
3
2
1
01615141312111009
5
4
3
2
1
01615141312111009
4
3
2
1
01615141312111009
Actual interest rate
5
4
3
2
1
01615141312111009
Estimated interest rate
4
3
2
1
01615141312111009
(1 standard deviation)Confidence band
5
4
3
2
1
01615141312111009
Source: Hofmann, Illes, Lombardi and Mizen (2018)
Kumulative Effekte der EZB UMP auf Kreditzinsen für Haushalte
12
Short-term, up to 1-year maturityFrance Germany Italy Spain
Long-term, more than 1-year maturityFrance Germany Italy Spain
5
4
3
2
11615141312111009
6
5
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21615141312111009
5
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11615141312111009
6
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11615141312111009
Actual interest rate
5
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3
2
11615141312111009
Estimated interest rate
6
5
4
3
21615141312111009
(1 standard deviation)Confidence band
6
5
4
3
21615141312111009
Source: Hofmann, Illes, Lombardi and Mizen (2018).
Kumulative Effekte der EZB UMP auf Kreditzinsen für Unternehmen
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Source: Hofmann, Illes, Lombardi and Mizen (2018).
Short-term, up to 1-year maturityFrance Germany Italy Spain
Long-term, more than 1-year maturityFrance Germany Italy Spain
5
4
3
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11615141312111009
6
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4
3
2
11615141312111009
5
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6
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3
21615141312111009
5
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2
11615141312111009
Actual interest rate
6
5
4
3
2
11615141312111009
Estimated interest rate
6
5
4
3
2
11615141312111009
(1 standard deviation)Confidence band
6
5
4
3
2
11615141312111009
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Externe Effekte auf Langfristzinsen anderer Länder
Change in base country bond yields
Bps
Change in VIX
Bps
Change in US Dollar exchange rate Bps
Sources: Bloomberg, BIS calculations.
Source: BIS calculations.
15
Sterilisierte FX Interventionen als UMP
Impact of CB sterilisations and net capital inflows on new corporate loans in Colombia, in per cent
Impact of FX intervention and net capital inflows on new corporate loans in Colombia, in per cent
Size of impulse normalised to 1 trillion Colombian pesos
–20
–15
–10
–5
0
0 20 40 60 80Days after impulse
FX intervention Net capital inflows
–3
–2
–1
0
1
0 20 40 60 80Days after impulse
Central bank sterilisation Net capital inflows
Source: Hofmann, Shin, Villamizar-Villegas (2018).
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Realwirtschaftliche Entwicklung vor und nach der GFC
United States Euro area
United Kingdom Japan
National currency units.
17
Schwächere Transmission in Erholungen von Bilanzrezessionen
Cyclical recoveries and monetary policy stance Cyclical recoveries and deleveraging
Sources: Bech, Gambacorta and Kharroubi(2014).
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Flachere IS Kurve bei niedrigen Zinsen
Source: Hofmann and Kohlscheen (2018).
Impact on real consumption growth
–1.50
–1.25
–1.00
–0.75
–0.50
–0.25
0.00
All Rate>2 Rate>3 Rate>4 Rate>5
Mean effect
% pts
Impact on real GDP growth
–1.25
–1.00
–0.75
–0.50
–0.25
0.00
All Rate>2 Rate>3 Rate>4 Rate>5
10% confidence interval
% pts
Makroeffekte von Anleihenkaufprogrammen
19
Source: Hesse, Hofmann and Weber (2017).
United States United Kingdom
GDP
CPI
0
0.1
0.2
0.3
0.4
0 10 20 30
0
0.1
0.2
0.3
0.4
0 10 20 30
-0.2
0
0.2
0.4
0.6
0.8
0 10 20 30
-0.20
0.20.40.60.8
1
0 10 20 30
Schwächere Effekte über die Zeit
20
United States United Kingdom
GDP
CPI
Initial programmes Subsequent programmes
-0.4
-0.2
0
0.2
0.4
0.6
0 10 20 30
-0.2
0
0.2
0.4
0.6
0 10 20 30-0.2
0
0.2
0.4
0.6
1 11 21 31
-0.4
-0.2
0
0.2
0.4
1 11 21 31
Source: Hesse, Hofmann and Weber (2017).
Makroeffekte von LSAP3-Erwartungen
21
Source: Hesse, Hofmann and Weber (2017).
-0.4
-0.2
0
0.2
0.4
0 10 20 30
GDP
-0.1
0
0.1
0.2
0.3
0 10 20 30
CPI
22
Niedrige natürliche Zinsen
US natural rates Euro area natural rates
Sources: Fries et al (2017); Holston et al (2016); Johannsen and Mertens (2016); BIS calculations.
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Stärkere Transmission bei hoher Verschuldung
Real GDP GDP deflator Real house prices
Policy rate Debt service ratioReal credit
Impulse responses to a 1 percentage point increase in the policy rate
Source: Hofmann and Peersman (2017).
24
Endstation Schuldenfalle?
% % of GDP
25
Zunehmende Zombifizierung….
Source: Banerjee and Hofmann (2018).
OECD zombie firm definition% %
OECD zombie definition and below-median Tobin’s q% %
26
….korreliert mit fallenden Zinsen
Source: Banerjee and Hofmann (2018).
Zombie share and policy rates% %
Zombie duration and policy rates% %
–1
0
1
2
3
4 2.5
5.0
7.5
10.0
12.5
15.0
1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015
Zombie shareLhs:
Policy rateRhs:
1.00
1.25
1.50
1.75
2.00
2.25 2.5
5.0
7.5
10.0
12.5
15.0
1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015
Zombie durationLhs:
Policy rateRhs: