В. В. Ковалев

ФИНАНСОВЫЙ МЕНЕДЖМЕНТ: теория и практика,

2-е издание переработанное и дополненное

УДК 336:005 ББК 65.261

К56

Ковалев Валерий Викторович — доктор экономических наук, профессор кафедры теории кредита и финансового менеджмента экономического факультета Санкт-Петербургского государственного университета, член Методологического совета по бухгалтерскому. jtseTy при Минфине России, член Президентского совета Института профессиональных бухгалтеров России. Окончил ЛГУ (1972) и аспирантуру в Ленинградском институте советской торговли (1984). Основные направления научных интересов — учетно-аналитические аспекты управления финансами фирмы и проблемы конвергенции моделей бухгалтерского учета.

Ковалев В. В.

К56 Финансовый менеджмент; теория и практика. — 2-е изд., перераб. и доп. - M.: TK Велби, Изд-во Проспект, 2007. - 1024 с.

ISBN 978-5-482-01505-6

Книга представляет собой углубленный курс относительно новой и динамично развивающейся дисциплины, посвященной описанию логики, принципов и техники управления финансами коммерческой организации. Изложен авторский подход к структурированию и сущностному наполнению курса. Подробно охарактеризована эволюция финансового менеджмента, описана его взаимосвязь с неоклассической теорией финансов и бухгалтерским учетом, рассмотрены принципы анализа и финансового планирования, приведены модели оценки финансовых активов, критерии оценки инвестиционных проектов и способы управления оборотными средствами, изложены базовые концепции теорий эффективного рынка капитала, портфельных инвестиций, структуры капитала.

Для студентов старших курсов, аспирантов и преподавателей экономических вузов, научных и практических работников, специализирующихся в области управления финансами и бухгалтерского учета.

УДК 336:005 ББК 65.261

Научное издание

Ковалев Валерий Викторович

ФИНАНСОВЫЙ МЕНЕДЖМЕНТ: ТЕОРИЯ И ПРАКТИКА

Санитарно-эпидемиологическое заключение ЛЬ 77.99.02.953Л009109.1&М от 05.10.2Ш г.

Подписано в печать 10.02.07. Формат 70х 100 ^

Печать офсетная. Печ. л. 64.0. Тираж 3000 экз. Заказ №6408

ООО «ТК Велби» 107120, г. Москва, Хлебников пер., д. 7, стр. 2.

Отпечатано в ОАО «Можайский полиграфический комбинат»

143200, г. Можайск, ул. Мира, 93.

© В.В. Ковалев, 2007 ISBN 978-5-482-01505-6 © ООО «Издательство Проспект», 2007

Оглавление

i . t В в е д е н и е . . . . . / . , . • i ,; . . . . . 11

Часть I ФИНАНСОВЫЙ МЕНЕДЖМЕНТ: ЛОГИКА, СОДЕРЖАНИЕ, ПОНЯТИЙНЫЙ АППАРАТ И ИНСТРУМЕНТАРИЙ 19

Глава 1. Системе управления финансами фирмы: сущность и логика организации 19

1.1. Фирма (предприятие) в системе экономических отношений 19 1.2. Финансы: определения, сущность, функции , , , . > , - , - . , . . 25 1.3. Финансы фирмы в финансовой системе страны , . 3 1 1.4. Сущность и функции финансов фирмы 3S 1 5. Принципы организации финансов фирмы 41 1.6. Структура системы управления финансами фирмы -.

4

Глава 4. Финансовые рынки и институты • контекст» деятельности фирмы. . . 154

4.1. Финансовые рынки * 155 4.1.1. Виды финансовых рынков 155 4.1.2. Участники и виды деятельности на рынке ценных бумаг '159 4.1.3. Фондовая биржа . . - л . . . - > . , . . - 161

4.2. Финансовые институты: их виды и функции 166 4.3. Инвестиционные институты, их виды и функции 171 4.4. Индикаторы на рынке ценных бумаг -. . 174 Материалы для самостоятельной работы 177 Вопросы для обсуждения , 177

Глава 5. Инструментальные методы, расчеты и модели • финансовом менеджменте 179

5.1. Классификация методов 179 5.2. Методы факторного анализа 181 5.3. Методы прогнозирования основных финансовых показателей 163

5.3.1. Методы экспертных оценок .* 184 5.3.2. Методы обработки временных, пространственных и пространственно-

временных совокупностей 184 5.4. Методы теории принятия решений 187

5.4.1. Имитационное моделирование -, 188 5.4.2. Метод построения дерева решений , 190 5.4.3. Анализ чувствительности 193

5.5. Финансовые вычисления как основа инструментария финансового менеджера . . 195 5.6. Моделирование в финансовом менеджменте 197 Материалы для самостоятельной работы , . . . , . . ' 198 Вопросы для обсуждения , 199

Глава 6. Логике и технике финансовых вычислений 200 6.1. Временная ценность денег 200 6.2. Операции наращения и дисконтирования 202-6.3. Процентные ставки и методы их начисления ' . . . . ' . . . . 206

6.3.1. Понятия простого и сложного процентов 2U6 6.3.2. Области применения схемы простых процентов 209 6.3.3. Внутригодовые процентные начисления 213 6.3.4. Начисление процентов за дробное число лет 215 6.3.5. Непрерывное начисление процентов 216 6.3.6. Эффективная годовая процентная ставка 219

6.4. будущая и дисконтированная стоимости: экономический смысл и технике расчета . 221 6.4.1. Будущая стоимость единичного платежа 221 %.4.2. Дисконтированная стоимость единичного платежа 224

6.5. Виды денежных потоков : 227 6.6. Оценка денежного потока с неравными поступлениями 229

6.6.1. Оценка потока постнумерандо 229 6.6.2. Оценка потока пренумерандо 232

6.7 Оценка аннуитетов 234 6.7.1. Оценка срочного аннуитета 234 6.7.2. Оценка бессрочного аннуитета 239 6.7 3. Метод депозитной книжки 241 6.7.4. Оценка аннуитета с изменяющейся величиной платежа 242

6.6. Логика оценки денежного потока в нетиповых ситуациях 243 Материалы для самостоятельной работы . . . ~г . . . . . . 248 Вопросы для обсуждения 249

5

Глава 7. Pi(CK и его роль в управлении финансами; фирмы, . . . . . . , ,. . . . 250

7.1 Сущность риска 250 7.2. Виды риска , . . _. 254 7.3. Методы оценки риска, чч-л-« < •• • ,•, > • •> ч - м- « • -. • • 261 7.4. Основные способы противодействия риску. . . , . . . , , q*j.>*u.i!n -u- i s • 263_ Материалы для самостоятельной работы , . . . . - 264 вопросы для обсуждения , 264

Глава 8. Учет и финансовый менеджмент: категории, оценки 265 8.1. Бухгалтерский учет в системе управления фирмой 265 8.2. Стоимостные оценки в системах учета и финансового менеджмента 279 8.3. Справедливая стоимость: аргументы «за» и 'против», . % к . . . 285 8.4. Гудвилл как экономическая категория 303 Материалы для самостоятельной работы 329 Вопросы для обсуждения 329

Ч а с т ь It. АНАЛИЗ И ПЛАНИРОВАНИЕ В КОНТЕКСТЕ УПРАВЛЕНИЯ ФИНАНСАМИ ФИРМЫ 331

Г л а в а 9. Финансовая отчетность и ее анализ '331 9.1. Финансовый анализ: сущность и виды ., .. . 332 9.2. Логика и процедуры методики анализа финансовой отчетности фирмы. . . 4 . . 335

9.2.1 Эволюция подходов к анализу отчетности; краткий исторический экскурс. . 335 9.2.2. Финансовая отчетность в системе информационного обеспечения

пользователей 344 9.2.3. Регулирование учета и отчетности:

базовые регулятивы 347 9.2.4. Состав отчетности и ее предоставление пользователям 349 9.2.5. Логика и техника составления отчетности 352

_ 9.2.6. Представления баланса. . .. ^ v . - - .* 354 9.2.7. Классификации балансов , !356 9.2.8. Динамика баланса , , . , . . . 357 9.2.9. Ограничения в балансе , 359 9.2.10. Экономическая интерпретация основных разделов и статей отчетности . . 361 9.2.11. Методика чтения и анализа бухгалтерской отчетности , 367

9.3. Система аналитических коэффициентов ,. , . , . . . 370 9.3.1. Имущественный потенциал , . . , _ . . . . . 370 9.3.2. Ликвидность и платежеспособность , 373 9.3.3. Финансовая устойчивость. : . . , . . . . . ' , . . 377 9.3.4. Внутрифирменная эффективность - • 381 9 3.5 Прибыльность и рентабельность . . . . г 384 9.3.6. Рыночная привлекательность . 389

Материалы для самостоятельной работы 393 Вопросы для обсуждения ' '. 393

Глава 10. Планирование в система управления финансами фирмы . . . . . . . 395

10.1. Виды планов, содержание и последовательность их разработки. . . . . . . . . 395 10 2. Финансовая составляющая системы планирования текущей д е я т е л ь н о с т и . . . . 402

102.1. Операционный бюджет , . ...... ,. .-. 406 10.2.2. Финансовый бюджет i . . . . 408

10 3. Учет специфики деятельности фирмы при составлении финансового плана (на примере лизинговой компании) , . . . ' > . . . . 409

10.4. Финансовая составляющая системы бизнес-планирования , . . 422 10.5. Оценка приемлемого темпа роста фирмы . -.>.-. г,.- . . . .- , . . . ^ i . . 432

6

10.6. Границы формализации финансового планирования 433 Материалы для самостоятельной работы . , 434

Вопросы для обсуждения 434

Ч а с т ь III. УПРАВЛЕНИЕ ТЕКУЩИМИ ДЕНЕЖНЫМИ РАСЧЕТАМИ И ПОТОКАМИ . . 436

Глава 11 Денежный оборот и система расчетов в фирме 436 11.1. Денежный оборот на предприятии 436 11.2. Принципы организации безналичных расчетов 437 11.3. Расчеты платежными поручениями 441 11.4. Расчеты аккредитивами 442 11.5. Расчеты чеками . . . 446 11.6. Расчеты по инкассо и платежными требованиями 448 Материалы для самостоятельной работы ; 451 Вопросы для обсуждения 451

Глава 12. Прогнозирование и управление денежными потоками 452-

12.1. Денежные потоки фирмы 452 12.2. Прогнозирование на основе пропорциональных зависимостей 457 12.3. Прогнозирование денежных потоков в фирме 459 Материалы для самостоятельной работы 464 Вопросы для обсуждения 464

Ч а с т ь IV. УПРАВЛЕНИЕ ДОХОДАМИ, РАСХОДАМИ, ПРИБЫЛЬЮ И РЕНТАБЕЛЬНОСТЬЮ 465

Глава 13. Доходы, расходы и прибыль фирмы 465 13.1. Доходы и расходы: понятие, сущность, виды 465 13.2. Прибыль: сущность, виды 473

13.2.1. Подходы к определению и идентификации прибыли 474 13.2.2. Общая сравнительная характеристика подходов к определению прибыли . -483

13.3. Прибыль в контексте интересов пользователей 486 13.4. Управление прибыльностью и рентабельностью 496

13.4.1. Управление прибыльностью 496 13.4.2. Управление рентабельностью . . . . " . , 503

13.5. Обобщающие тезисы 509 Материалы для самостоятельной работы 512 Вопросы для обсуждения 512 -

Глава 14. Категории риска и лавериджа, их взаимосвязь 514

14.1. Леверидж и его роль в финансовом менеджменте 514 14.2. Метод расчета критического обьема продаж 520 14.3. Оценка производственного левериджа 526 14.4. Оценка финансового левериджа 533 14.5. Оценка производственно-финансового левериджа 540 Материалы для самостоятельной работы 543 Вопросы для обсуждения 543

Глава 15. Учетная политика и налоговое планирование в системе финансового менеджмента 545

15.1. Учетная политика и ее роль в управлении доходами и расходами фирмы . . . . 545 15.1.1. Методические аспекты учетной политики 547 15.1.2. Организационно-технические аспекты учетной политики, , . . . 551

15.2. Система налогообложения предприятия, ., 553

7

15.3. Особенности взимания основных налогов с российских предприятий .влЙцйЙ',.'

8

17.11.2. Временная оптимизация 662 17.11.3. Оптимизация в условиях реинвестирования доходов 663

Материалы для самостоятельной работы 665 Вопросы для обсуждения 665

Глава 18. Управление оборотными средствами фирмы 666 18.1. Политика фирмы в области оборотного капитала 666 18.2. Управление вложениями в производственные запасы 674 18.3. Управление дебиторской задолженностью 680 18 4. Управление денежными средствами и их эквивалентами 685

18.4.1. Расчет операционного и финансового циклов 687 18.4.2. Анализ движения денежных средств 689 18.4.3. Прогнозирование денежных потоков 692 18.4.4. Определение оптимального уровня

денежных средств 692 Материалы для самостоятельной работы 697 Вопросы для обсуждения 697

Глава 19. Методы оценки капитальных финансовых активов 699

19.1. Подходы к оценке финансового актива 699 19.2. Оценка долговых ценных бумаг 707

19.2.1. Виды и классификации облигаций 707 19.2.2. Оценка облигации с нулевым купоном 708 19.2.3. Оценка бессрочной облигации 709 19.2.4. Оценка безотзывной срочной купонной облигации с постоянным доходом . 710 19 2.5. Оценка отзывной срочной купонной облигации с постоянным доходом. . . 712

19.3. Оценка долевых ценных бумаг 714 19.3.1. Оценка акции с равномерно возрастающим дивидендом 715 19.3.2. Оценка акции с изменяющимся темпом прироста дивиденда 716

Материалы для самостоятельной работы 718 Вопросы для обсуждения 718

Глава 20. Доходность и риск на рынке капитальных финансовых а к т и в о в . . . . 720 20.1. Доходность финансового актива: виды и оценка 720

20.1.1. Логика расчета показателей доходности 720 20.1 2. Доходность облигации без права досрочного погашения 725 20.1.3. Доходность облигации

с правом досрочного погашения 727 20.1.4. Доходность конвертируемой облигации 729 20.1.5. Доходность акции 730

20.2. Концепция риска, дохода и доходности на рынке финансовых активов 732 20.3. Модеш! оийнюл капмтальмых. финансовых. ак.швоа 737 20.4. Инвестиционный портфель и принципы его формирования 748 20.5. Доходность и риск инвестиционного портфеля 751 Материалы для самостоятельной работы 761 Вопросы для обсуждения 761

Часть Vl. ФИНАНСОВЫЕ РЕШЕНИЯ В ОТНОШЕНИИ ИСТОЧНИКОВ СРЕДСТВ ФИРМЫ 763

Глава 21. Управление источниками финансирования деятельности фирмы . . . 763

21.1. Способы финансирования деятельности фирмы 763 21.2. Капитал: сущность, трактовки 768 21.3. Сущность и классификации источников финансирования деятельности фирмы . 772

21.3.1. Базовые классификации 773

9

21.3.2. Источники средств долгосрочного назначения (капитал) 774 21.3.3. Краткосрочные источники финансирования 783

21.4. Основные способы формирования и наращивания капитала ! . . . . 784 21.5. Традиционные методы средне-и краткосрочного финансирования . . :ш..'\ . . 789 21.6. Новые инструменты в системах финансирования деятельности фирмы 797

21.6.1. Роль опционных контрактов в мобилизации источников финансирования . 798 21.6.2. Залоговые операции и ипотека 801 21.6.3. Финансовая аренда (лизинг) как источник финансирования 803 21.6.4. Коммерческая концессия 816

21.7. Балансовые модели управления источниками финансирования 817 Материалы для самостоятельной работы 822 Вопросы для обсуждения 823

Глава 22. Стоимость и структура источников финансирования 824 22.1. Стоимость капитала: понятие и сущность 824 22.2. Стоимость основных источников капитала 829

22 2.1. Стоимость источников заемного капитала 830 22.2.2. Стоимость источников собственного капитала 832

22.3. Средневзвешенная стоимость капитала 836 22.4. Предельная стоимость капитала 842 22.5. Основы теории структуры капитала 847

22.5.1. Стоимостные оценки фирмы 848 22.5.2. Взаимосвязь между стоимостью фирмы и стоимостью ее капитала . . . . 851

22.6. Оценка стоимости источников краткосрочного финансирования 865 22.6.1. Оценка стоимости источника «Краткосрочная кредиторская

задолженность» 866 22.6.2. Оценка стоимости источника «Краткосрочный банковский кредит» 868

Материалы для самостоятельной работы 870 Вопросы для обсуждения 870

Глава 23. Политика выплаты дивидендов 872 23.1. Дивиденды и прибыль: логика взаимосвязи 872 23.2 Возможности оптимизации дивидендной политики: теоретические подходы . . . 880 23.3. Факторы, определяющие дивидендную политику 884 23.4 Порядок выплаты дивидендов 888 23.5. Методики дивидендных выплат 890 23.6. Дивидендная политика и регулирование курса акций 893 Материалы для самостоятельной работы 896

Вопросы для обсуждения ". 896

Ч а с т ь VII. ФИНАНСОВЫЙ МЕНЕДЖМЕНТ: ДОПОЛНИТЕЛЬНЫЕ РАЗДЕЛЫ 898

Глава 24. Управление финансами фирмы в нетиповых ситуациях 898 24.1. Экономика в условиях изменяющихся цен: основные понятия и оценка 898 24.2. Методики учета и анализа влияния инфляции , 908

24.2.1. Методика GPL 910 24.2.2. Методика CCA 911 24.2.3. Комбинированная методика 912 24.2.4. Опыт применения описанных методик 912 24.2.5. Моделирование инфляционного дохода фирмы 913

24.3. Специфика финансовых решений в условиях инфляции 919 24.4. Методы оценки и принятие решений финансового характера

в условиях инфляции 922 24.4.1. Управление оценкой вложений в основные средства 923

10

24.4.2. Управление оценкой вложений в производственные запасы 925 24.4.3. Управление дебиторской задолженностью в условиях инфляции 928 24.4.4. Управление денежными средствами и их эквивалентами в условиях

инфляции 933

24.5. Финансовые аспекты изменения организационно-правовой формы 935

24.6. Аналитическая оценка возможных финансовых затруднений 937 24.6.1. Расчет индекса кредитоспособности 937 24.6.2. Использование системы формализованных и неформализованных

критериев 939 ,24.6.3. Отечественный опыт 941

Материалы для самостоятельной работы 950 Вопросы для обсуждения 951

Глава 25. Международные аспекты финансового менеджмента 953

25.1. Международная валютно-кредитная система 954

25.2. Международные источники финансирования 955

25.3. Оценка валютного курса 959

25.4. Отчетность в системе международных источников финансовой информации . . 962 Материалы для самостоятельной работы 968

Вопросы и задания для обсуждения 969

Заключение 970

Список аббревиатур 971

Краткий предметный указатель 975

Приложения. 1. Система показателей оценки финансово-хозяйственной деятельности фирмы , . , 984 2. Алгоритмы финансовых и коммерческих вычислений 990 3. Финансовые таблицы 1001 4. Порядковые номера дней в году 1005 5. Динамика коэффициента падения покупательной способности денежной единицы 1007 6. О методике оценки склонности к риску 1008 7. Перечень международных стандартов финансовой отчетности 1009

Библиография 1011

Финансовое поведение, возможно, является центральным моментом развития и результативности фирмы.

Д. Хэй, Д. Моррис

Верую, чтобы понимать. Понимаю, чтобы уверовать.

Ансельм Кентерберийский, Пьер Абиляр

ВВЕДЕНИЕ

Мы начали книгу весьма примечательными высказываниями. Первое принадлежит нашим современникам, известным американским специалистам по теории организации промышленности Д. Хэю (Donald A. Hay) и Д. Моррису (Derek j. Morris), которые недвусмысленно подчеркнули ключевой момент (управление финансами) в отношении ключевой ячейки современной бизнес-среды (фирма). Можно положиться на мнение авторитетных специалистов и принять его на веру. Так и бывает поначалу, однако любопытный и критически настроенный бизнесмен (исследователь, аналитик) безусловно захочет получить и некие аргументы в подтверждение высказанной мысли. Именно в этом состоит смысл приведенного следом теоретического изыскания знаменитых философов Средневековья. Первая его часть (credo intelligam — верую, чтобы понимать) приписывается франко-английскому философу Ансельму Кентерберийскому (1033—1109), вторая (intettigu ut credam — понимаю, чтобы уверовать) — французскому философу Пьеру Абиля-ру (1079—1142). Как нам представляется, приведенная философская сентенция универсальна и имеет прямое касательство к процессу постижения некоторого нового знания, каковым является финансовый менеджмент.

Болезненный процесс трансформации централизованно планируемой (директивной) экономики и постепенная замена ее рыночными отношениями в нашей стране потребовали не только внедрения принципиально новых способов хозяйствования, но и радикального изменения системы подготовки будущих и переподготовки действующих бизнесменов, предпринимателей, менеджеров и других специалистов в сфере управления бизнесом. Появилась потребность во введении новых специальностей, по-иному стали расставляться приоритеты среди профессий, без которых не может функционировать любая экономика, независимо от форм собственности, принципов регулирования и управления бизнесом. В числе этих специальностей — финансовый менеджмент.

Несмотря на свою молодость, финансовый менеджмент представляет собой одно из самых перспективных направлений в экономической науке, удачно сочетающее как теоретические разработки в области финансов, управления, учета, анализа, так и практическую направленность разработанных в его рамках подходов. Перспективность этого направления в научном плане очевидна; можно отметить лишь тот факт, что в последние годы целый ряд известных ученых, сделавших основной вклад в развитие теории финансов, были награждены Нобелевской премией: Дж, Тобин (1981 г,), Ф. Модильяни (1985 г.), Г. Марковиц, M. Миллер и У. Шарп (1990 г.), M. Скоулз и P. Мертон (1997 г.). Что касается практической ориентированности нового направления, то и здесь каких-либо доказательств не требуется, поскольку финансовый менеджмент является связующим звеном между теорией финансов и бухгалтерским учетом.

12 Введение

Профессия финансового менеджера как специалиста по управлению финансами хозяйствующего субъекта становится все более популярной и востребованной со стороны руководителей российских компаний. Логика здесь достаточно очевидна, поскольку финансовые потоки в компании представляют собой но сути ее кровеносную систему. Именно запросами практики объясняется тот факт, что финансовый менеджмент как учебная дисциплина, являющаяся обязательной во всех западных университетах для студентов экономических специальностей, получает в последние годы все большее признание в России. К чтению этого курса приступили не только в ряде ведущих университетов страны, не говоря уже о всевозможных частных учебных заведениях, которым не свойственен консерватизм, но и включили его в блок дисциплин, изучение которых является обязательным при сдаче квалификационных экзаменов для получения профессионального сертификата аудитора, бухгалтера, финансового менеджера.

Освоение нового направления предполагает наличие соответствующей монографической и учебной литературы. В этой связи уместно упомянуть об одном обстоятельстве, имеющем, вероятно, чисто российскую специфику. До начала реформы отечественной постсоветской экономики дисциплины «финансовый менеджмент» не было в учебных программах, отсутствовали и работы российских специалистов по этому направлению. Контакты с западными учеными и преподавателями привели не только к существенному изменению университетских программ, но и к весьма быстрому росту популярности новых профессий, таких как «финансовый менеджер», «финансовый аналитик», «аудитор». Стали появляться и первые оригинальные работы отечественных специалистов по этим направлениям. К сожалению, названия учебников и монографий (имеется в виду по дисциплине «финансовый менеджмент») не всегда корреспондировали с их содержанием. Более того, многие работы учебно-методического характера не выдерживают никакой критики и совершенно не соответствуют в содержательной части логике данной дисциплины. Как правило, эти книги представляют собой либо старые учебники по финансам периода развитого социализма, сменившие титул, но не содержание, либо брошюры с эклектическим набором тем, включающих весьма поверхностное, несистематизированное описание некоторых новых финансовых инструментов и методов. В этом смысле более оправданным является использование в учебном процессе переводных книг, среди которых особо следует отметить переведенные на русский язык монографии Брейли и Майерса, Бригхема и Гапенски, Ван Хорна, Шарпа, Александера и Бэйли (см. Библиографию).

Ряд ключевых идей, которыми руководствовался автор при написании книги, требуют некоторого пояснения.

В организационном плане базовой ячейкой экономической системы в любой стране является хозяйствующий субъект (юридическое лицо). В Гражданском кодексе Российской Федерации дается понятие юридического лица, приводятся его типы, классификация, отличительные особенности каждого типа В зависимости от государственной политики доминирующую роль в развитии экономики может играть тот или иной тип хозяйствующих субъектов. Как показывает мировой опыт, в рыночной экономике особую роль играют акционерные общества; удельный вес их в общем числе предприятий различных форм собственности может быть сравнительно небольшим, однако значимость с позиции вклада в создание национального богатства страны исключительно высока. Принципам и технике управления финансами в крупном акционерном обществе как специфической и приоритетной форме организации бизнеса в рыночной экономике и будет уделено

Введение 13

основное внимание в этой книге. Иными словами, если не делается оговорки, то неявно подразумевается, что речь идет об акционерных обществах, причем чаще всего открытого типа. Именно для этих компаний характерен наиболее широкий спектр функций и методов управления финансами, для них могут быть разработаны некоторые унифицированные подходы к принятию решений финансового характера. Многие из рассмотренных методик носят стандартизованный характер хотя бы с позиции логики их осуществления и потому применимы к любым предприятиям, хотя, безусловно, отдельные решения (например, в области дивидендной политики) с очевидностью ориентированы на акционерные общества.

Техника и методы управления финансами, применяемые в конкретном хозяйствующем субъекте, зависят от многих факторов, в том числе размеров этого субъекта. В предлагаемой читателю книге неявно предполагается, что при рассмотрении большинства методов речь будет идти о крупном предприятии, управленческий персонал которого сталкивается с широким кругом вопросов, имеющих финансовую подоплеку, такими как операции с финансовыми активами, необходимость выбора дивидендной политики, управление крупными инвестиционными проектами, оптимизация структуры источников средств. Такая предпосылка необходима для того, чтобы рассмотреть довольно широкий спектр более или менее стандартных подходов к управлению финансами предприятия.

При ознакомлении с материалами книги читатель обнаружит, что автор в явной или неявной форме постоянно пытается подчеркнуть тесную взаимосвязь финансового менеджмента и бухгалтерского учета. Причин тому несколько.

Во-первых, во многих предприятиях, особенно небольших по размеру, должности финансового менеджера и бухгалтера нередко объединены. Что же касается финансового директора крупной компании, в которой финансовая служба может иметь весьма разветвленную структуру {финансовая бухгалтерия, производственная бухгалтерия, отдел налогового планирования, финансовый отдел и др.), то без глубокого знания логики бухгалтерских процедур и основных элементов системы учета он попросту не сможет квалифицированно выполнять свои функции. Бухгалтерский учет, финансовый менеджмент, налогообложение и основы правового регулирования предпринимательской деятельности (финансовое право, налоговое право, гражданское право и др.) являются по сути базовыми дисциплинами, которыми в достаточной степени должен владеть любой работник финансовой службы, здоровые амбиции которого простираются чуть дальше, нежели простого клерка.

Во-вторых, многие решения финансового характера принимаются на основе информации, генерируемой в системе бухгалтерского учета, а значит, необходимо понимать логику формирования исходных данных и хорошо ориентироваться в соответствующем информационном обеспечении. В частности, одним из основных показателей эффективности деятельности предприятия, представляющих интерес для инвесторов и кредиторов, является показатель прибыли. В отчетности можно найти различные показатели прибыли, причем их сущностные характеристики могут существенно различаться. Более того, в силу несовершенства принципов регулирования бухгалтерского учета в России, в том числе его перманентной изменчивости, одни и те же (по названию) показатели прибыли в отчетности смежных лет могут иметь различное наполнение (ниже эта проблема будет рассмотрена более подробно). Без знания самых общих принципов формирования прибыли, которые как раз и раскрываются в системе бухгалтерского учета, трудно принимать обоснованные управленческие решения. Необходимо также хотя бы

14 Введение

самое общее ознакомление с основными регулятивами в области бухгалтерского учета и базовыми документами, определяющими по сути его методологию (речь идет прежде всего о Плане счетов бухгалтерского учета и Положениях по бухгалтерскому учету).

В-третьих, управление финансами представляет собой процесс, имеющий целью улучшение финансового состояния предприятия (по крайней мере, его неухудшение) и генерирование определенных финансовых результатов. Можно строить различные финансовые модели, позволяющие сделать выводы о правильности и приемлемости выбранной финансовой политики, однако именно бухгалтерский баланс, структура и состав статей которого отрабатывались многими поколениями ученых и практиков, является наилучшей из возможных моделей. Основные индикаторы, наиболее объективно оценивающие деятельность предприятия с финансовой стороны, могут быть определены но данным учета и отчетности. Не случайно один из западных специалистов по финансовому менеджменту, Ю. Соломон, определяет финансовую деятельность как «точку соприкосновения между источниками средств предприятия и их использованием», т. е. между пассивом и активом баланса (см.: [Коласс, с. Hj).

'В-четвертых, возможность и обоснованность некоторых весьма ответственных решений финансового характера в значительной степени зависят от уровня адекватности понимания юридической и сущностной природы того или иного аспекта деятельности компании или объекта учета. В частности, для выплаты дивидендов в отдельных случаях возможно использование ранее созданного фонда, но это вовсе не означает, что для этих целей можно использовать резервный капитал. Сущность и порядок формирования этих источников как раз и раскрываются в рамках бухгалтерского учета. Второй пример, который по праву можно считать уже классическим, относится к принципиальному различию двух понятий — «прибыль» и «свободные денежные средства». Можно быть прибыльным и в то же время не иметь денег не то что на выплату дивидендов, обычно подразумевающую единовременный отток существенной массы денежных средств, но и на текущие расходы. Квалифицированный бухгалтер отчетливо представляет себе суть данной проблемы, вместе с тем далеко не каждый руководитель предприятия, экономист или работник финансовой службы даже делает попытку вникнуть в нее.

Наконец, в-пятых, автор полагает, что логика структурирования финансового менеджмента как самостоятельной научной дисциплины, а также содержание и последовательность основных ее разделов могут быть поняты наилучшим образом, исходя из бухгалтерского баланса. Именно баланс, являясь неким организующим началом, финансовой моделью предприятия, по мнению автора, придает стройность и завершенность структуре данной дисциплины. Этот подход и был использован при структурировании книги.

Можно приводить и другие аргументы, однако сказанного достаточно для того, чтобы сделать довольно очевидный вывод: невозможно стать хорошим специалистом в области финансового менеджмента, не владея в должной степени основами бухгалтерского учета и финансового анализа. Начало пути в практический финансовый менеджмент — несомненно в бухгалтерском учете. Это ключевой посыл книги.

По-видимому, следует прокомментировать и ряд других особенностей книги. В ней много места уделено методикам анализа. Причина этого понятна: поскольку принятию любого решения финансового характера предшествуют аналитические расчеты, финансовый менеджер просто обязан быть хорошим аналитиком.

Введение 15

Очевидно также, что анализ, являющийся одной из составных частей грамотного управления финансами, нередко должен выполняться в ретроспективе. С течением времени в отечественной системе информационного обеспечения финансового менеджмента происходили постоянные изменения. Подобные процессы вполне объяснимы, хотя определенная стабильность (но не застой) всегда более предпочтительна. Текущее состояние дел в отдельных областях учета, финансов, анализа легче понять лишь зная предысторию вопроса; именно поэтому автор счел возможным включить в некоторые разделы книги краткие обзоры исторической ретроспективы по рассматриваемым проблемам.

Необходимо особо подчеркнуть, что в основе управления финансами все же лежит умение принятия обоснованных решений перспективного характера. Подобные решения нельзя принимать, основываясь исключительно на неких формализованных расчетах и критериях. Отсюда с неизбежностью следует вывод о том, что количественное обоснование стратегии и тактики поведения финансового менеджера, во-первых, не является единственно возможным и, во-вторых, количественные оценки не могут быть абсолютно точными. Иными словами, обосновывая то или иное решение, не нужно стремиться к какой-то мифической абсолютной точности. В ходе аналитических расчетов важно выявить тенденции — как уже сложившиеся, так и складывающиеся по мнению финансового менеджера. Осознание этого факта представляет определенную сложность, особенно для бухгалтера, в силу обстоятельств выполняющего функции финансового менеджера.

Упомянем в этой связи еще об одной проблеме — математизации прикладных экономических наук. Современные методики анализа и принятия управленческих решений, в том числе в области финансов, нередко предполагают использование математического аппарата той или иной степени сложности. Многие начинающие финансисты, экономисты искренне убеждены в том, что наилучших практических результатов можно добиться путем построения неких сложных моделей и применения изощренного математического аппарата. Безусловно, было бы неумно отрицать целесообразность и перспективность количественных методов анализа, однако и здесь не помешает здоровый скептицизм, ибо по выражению Дж. Хаксли, «математика, подобно жернову, перемалывает то, что в него засыпают; как, засыпав лебеду, вы не получите пшеничной муки, так, исписав целые страницы формулами, вы не получите истины из ложных предпосылок» (см.: [Столмов, с. 189]).

Помимо упомянутой точности, имеющей отношение к расчетам, существует1

также понятие терминологической точности, имеющее весьма серьезное значение по отношению к литературе по финансовому менеджменту. Дело в том, что эта наука еще молода, особенно если речь идет о ее становлении в России. Соответственно, и профессиональный русскоязычный тезаурус современной теории финансов и финансового менеджмента еще находится в стадии формирования. Именно поэтому в отечественной литературе наблюдается существенный разнобой в профессиональной терминологии, что нередко приводит к двусмысленностям и сложностям в интерпретации тех или иных категорий, понятий, методик. Приводимая в данной книге терминология не является унифицированной, а лишь отражает точку зрения автора, который при написании книги пытался следовать известному изречению Декарта' «Верно определяйте слова и вы освободите мир от половины недоразумений*. Сказанное имеет особо важное значение по отношению к аналитическим показателям и алгоритмам, поскольку в специальной литературе весьма часто можно столкнуться с какими-то понятиями, в силу небрежности автора

16 Введение

или по каким-то другим причинам не имеющими четких определений. Любой читатель наверняка может привести десятки примеров, когда, читая ту или иную книгу, он встречался, например, с показателями, алгоритмы исчисления которых далеко не очевидны. Может быть, именно поэтому авторы таких книг ограничиваются лишь приведением ничего не значащих наименований, причем не всегда корректных.

Предлагаемая читателю книга посвящена рассмотрению многих проблем, с которыми приходится сталкиваться финансовому менеджеру Некоторые из затронутых проблем пока еще носят теоретический характер. Однако быстрое движение нашей страны по пути рыночных реформ убеждает, что в недалеком будущем эти проблемы перейдут из области теории в область практики.

Уместно дать краткий комментарий к структуре работы. Автор использует объектно-процедурный подход к определению финансового менеджмента как самостоятельного научно-практического направления, к его структурированию и сущностному наполнению отдельных его разделов В основе подхода — две ключевые идеи:

• финансовый менеджмент представляет собой систему действий по оптимизации финансовой модели фирмы или, в более узком смысле, его баланса (именно баланс позволяет четко выделить все объекты внимания финансового менеджера);

• динамический аспект деятельности финансового менеджера определяется путем формулирования пяти ключевых вопросов, определяющих самую суть его работы: (1) Благоприятно ли положение предприятия на рынках благ и факторов производства и какие меры способствуют его неухудшению? (2) Обеспечивают ли денежные потоки ритмичность платежно-расчетной дисциплины? (3) Эффективно ли функционирует предприятие в среднем? (4) Куда вложить финансовые ресурсы с наибольшей эффективностью? (5) Откуда взять требуемые финансовые ресурсы?

Книга состоит из семи частей, содержащих логически взаимосвязанные темы. Часть I «Финансовый менеджмент: логика, содержание, понятийный аппарат и инструментарий» (главы 1—8) посвящена введению в теорию финансов, описанию логики финансового менеджмента как самостоятельного научного и практического направления, характеристике основных категорий, концепций, финансовых инструментов и методов Отдельная глава посвящена взаимосвязи бухгалтерского учета и финансового менеджмента, которую автор относит к числу ключевых.

Часть II «Анализ и планирование в контексте управления финансами фирмы* (главы 9, 10) посвящена ответу на первый из сформулированных выше ключевых вопросов и содержит описание методических основ анализа и планирования как составных частей системы управления финансами фирмы.

В части III «Управление текущими денежными расчетами и потоками» (главы 11, 12), предназначенной для ответа на второй вопрос, описываются способы расчетов фирмы со своими контрагентами и обобщаются возможные подходы к прогнозированию денежных потоков. Управление денежными потоками, их анализ и оценка, без сомнения, принадлежат к ключевым аспектам деятельности финансового менеджера.

Часть IV «Управление доходами, расходами, прибылью и рентабельностью» (главы 13—15 как ответ на третий вопрос) содержит подробную характеристику одного из целевых ориентиров деятельности фирмы — прибыли. Рассматриваются

Введение 17

подходы к определению данного индикатора, выявляются факторы повышения прибыльности и рентабельности, описываются базовые идеи налогового планирования. Отдельная глава посвящена методикам идентификации и управления операционным и финансовым рисками.

Часть V «Финансовые решения в отношении активов фирмы» (главы 16—20 как ответ на четвертый вопрос) посвящена технике принятия финансовых решений в отношении тех или иных видов средств фирмы (оптимизация левой стороны баланса). Изложены логика и техника инвестиционного анализа, рассмотрены подходы к оценке финансовых активов, приведены методы управления портфельными инвестициями.

В части VI «Финансовые решения в отношении источников средств фирмы» (главы 21—23 как ответ на пятый вопрос) рассмотрены вопросы оптимизации правой стороны баланса. Подробно проанализированы подходы к определению ключевых понятий (капитал, стоимость фирмы, дивиденды и др.), представлены методы управления источниками финансирования, изложены основы теории структуры капитала.

Заключительная часть VII «Финансовый менеджмент: дополнительные разделы* (главы 24, 25) посвящена рассмотрению специфики финансовых решений в нетиповых ситуациях, к которым автор отнес инфляцию, изменение организационно-правовой формы, пред банкрот ное состояние и международные аспекты деятельности фирмы.

В книге упомянуты имена специалистов, внесших заметный вклад в развитие финансов, учета, анализа. Во избежание недоразумений и двусмысленностей фамилии всех зарубежных ученых и практиков приведены также на языке оригинала. Например, в США известны работы двух специалистов в области управленческого учета по фамилии Каплан, однако их написание в английском языке разнится: R. Kaplan и E. Caplan. Кроме того, мы использовали, возможно, не всегда адекватные, но уже получившие распространение в русскоязычной научной литературе переводы фамилий некоторых иностранных специалистов.

Разделы 10.3, 21.6.3 и гл. 11 разработаны д. э. н. Вит. В. Ковалевым; с его участием написаны также главы 7 и 13.

. Предлагаемая читателю работа явилась плодом многолетних исследований автора в области анализа и управления финансами, а также дискуссий с ведущими отечественными и зарубежными специалистами в области бухгалтерского учета, анализа и финансового менеджмента. Всем им автор хотел бы выразить свою искреннюю благодарность и признательность.

Материалы книги в полном объеме или по основным разделам использовались автором в течение ряда лет при чтении курсов по финансовому менеджменту и финансовому анализу в Санкт-Петербургском государственном университете, в Санкт-Петербургском торгово-экономическом институте (СПбТЭИ), в Институте «Экономическая школа* (Санкт-Петербург), в программах сертификации бухгалтеров и аудиторов, а также в международных учебных программах по линии TACIS, фонда Сороса, Ноу-хау-фонда, Британского совета, Всемирного банка и Национального фонда подготовки финансовых и управленческих кадров РФ.

Ключевые положения некоторых разделов книги (в частности, в отношении регулирования бухгалтерского учета, особенностей учета и финансового анализа в России, подготовки кадров в области бухгалтерского учета, финансового менеджмента и аудита) докладывались автором _ _ и конфе-

18 Введение

ренциях в Австрии, Бельгии, Великобритании, Германии, Италии, Нидерландах, США, Франции, ЮАР и др.

Автор отлично сознает, что написанная им книга несвободна от недостатков; некоторые идеи и положения небесспорны А потому любая конструктивная критика будет воспринята с благодарностью. Замечания и предложения можно присылать в издательство или непосредственно автору по адресу: v.kovalev@econ.pu.ru.

И последнее. Предлагаемая читателю книга, как и другие подобные монографии, не предназначена дать ответы на все вопросы по затронутой проблематике. Более того, после ее прочтения у вдумчивого читателя наверняка появится серия вопросов, ответы на которые в определенном приближении можно найти лишь в других источниках. В этом состоит главное назначение добротной монографии или монографического учебника, призванного провоцировать бесконечный процесс познания

mailto:v.kovalev@econ.pu.ru

Часть I

ФИНАНСОВЫЙ МЕНЕДЖМЕНТ: ЛОГИКА, СОДЕРЖАНИЕ,

ПОНЯТИЙНЫЙ АППАРАТ И ИНСТРУМЕНТАРИЙ

Г л а в а 1

СИСТЕМА УПРАВЛЕНИЯ ФИНАНСАМИ ФИРМЫ: СУЩНОСТЬ И ЛОГИКА ОРГАНИЗАЦИИ

После изучения этой главы вы сможете получить представление: • о сущности и месте финансов предприятия в финансовой системе страны; • особенностях финансов в предприятиях различных организационно-правовых

форм; • функциях финансов и их значимости для решения основных задач, стоящих перед

фирмой; • месте финансовой службы в оргструктуре управления фирмой; • принципах организации финансов фирмы; • структуре системы управления финансами и функциях финансового менеджера; • эволюции финансовой науки и финансового менеджмента.

1.1. Фирма (предприятие) в системе экономических отношений

В рамках современной экономической теории принято выделять макро- и микроэкономику. Макроэкономика занимается исследованием функционирования национальных экономических систем на основе формирующихся макропропорций (объекты изучения: общий уровень цен, занятость, национальный продукт, государственный бюджет, рынки продуктов, труда и капитала и др.). Микроэкономика исследует поведение отдельных экономических закономерностей и (или) субъектов (объекты изучения: иена отдельного ресурса, издержки, механизм функционирования фирмы, полезность, конкурентность, мотивация труда, действия потребителя и др.).

С известной долей условности можно утверждать, что ядром микроэкономической теории (по крайней мере, одним из ее ключевых разделов) является теория фирмы, в рамках которой изучается поведение фирмы как основной экономической ячейки любой национальной экономики. Справедливость этого тезиса очевидна, поскольку при разработке этой теории с неизбежностью затрагиваются и другие объекты изучения, идентифицируемые в рамках микроэкономического анализа, — цена, издержки, мотивация труда и др.

Заметим прежде всего, что в литературе можно видеть множественность наименований базовой экономической ячейки: фирма, компания, предприятие, организация и др. Известны различные вариации их определения, что предопределяет

20 Часть I Финансовый менеджмент: логика, содержание, понятийный аппарат и инструментарий

неоднозначность самого понятия «фирма (предприятие)». В частности, одно из весьма примечательных определений принадлежит известному немецкому ученому В. Зомбарту (Werner Sombart, 1863-1941): «Предприятием (в самом широком смысле) мы называем всякое существование дальновидного плана, для проведения которого требуется длительное совместное действие нескольких лиц, подчиненное единой воле» [Зомбарт, с. 58]'. В данной книге мы будем придерживаться определения, данного P. Коузом (Ronald Coase, род. 1910): «Фирма есть система отношений, возникающих, когда направление ресурсов начинает зависеть от предпринимателя» [Теория фирмы, с. 19]. Поскольку предпринимательская деятельность — это деятельность, имеющая целью генерирование прибыли, данное определение подразумевает, что понятие фирмы закреплено за неким субъектом экономической деятельности, связанным с производством товаров или услуг; при этом предприниматель, целенаправленно используя привлеченные ресурсы, пытается получить устраивающую его прибыль.

В рыночной экономике координация взаимосвязей между фирмами осуществляется рынком, а координация действий внутри фирмы — ее администрацией. Безусловно, неявно предполагается, что рынок и администрация не являются безоговорочными монополистами при определении направлений и масштабов деятельности фирмы, поскольку любой хозяйствующий субъект действует в рамках правового поля, определенного международным и национальным законодательствами; кроме того, многие аспекты деятельности фирмы регулируются ее учредительными документами, обычаями делового мира, этическими нормами.

В российском законодательстве понятие «фирма» не применяется, вместе с тем предусмотрено довольно большое разнообразие организационно-правовых форм в сфере бизнеса. Владение принципами и основаниями правового регулирования предпринимательской деятельности представляется исключительно важным для финансового менеджера, поскольку они нередко предопределяют возможность проведения той или иной финансовой и (или) хозяйственной операции, ее финансовые последствия и обязательства.

Субъектами гражданских правоотношений выступают физические лица (граждане) и юридические лица. Согласно ст. 48 Гражданского кодекса Российской Федерации (ГК РФ) юридическим лицом признается организация, которая имеет в собственности, хозяйственном ведении или оперативном управлении обособленное имущество, отвечает этим имуществом по своим обязательствам, может от своего имени приобретать и осуществлять имущественные и личные неимущественные права, нести обязанности, быть истцом и ответчиком в суде. Помимо перечисленных признаков, юридическое лицо обязано иметь самостоятельный баланс или смету.

Право собственности в отношении некоторого имущества представляет собой абсолютное господство собственника над этим имуществом и выражается в совокупном наличии прав владения, пользования и распоряжения им. Право владения — это возможность фактического обладания имуществом. Право пользования — это основанная на законе возможность эксплуатации имущества с целью извлечения полезных свойств, поступлений и доходов, которые будут принадлежать лицу, использующему данное имущество. Право распоряжения состоит

Подробный комментарий к основным компонентам приведенной дефиниции можно найти в упомянутой работе.

Глава 1 Система управления финансами фирмы: сущность и логика организации 21

в праве определить юридическую судьбу имущества и выражается в том, что собственник может совершать в отношении своего имущества любые действия, не противоречащие законодательству и не нарушающие права других лиц (в частности, отчуждать имущество, сдавать его в аренду, уничтожить его). Именно собственник несет риск случайной гибели или случайного повреждения имущества.

Права хозяйственного ведения и оперативного управления относятся только к государственной или муниципальной собственности. Право хозяйственного ведения государственного или муниципального предприятия означает, что предприятие владеет, пользуется и распоряжается закрепленным за ним государственным или муниципальным имуществом в пределах, определяемых ГК РФ. Собственник имущества, находящегося в хозяйственном ведении, принимает решение по созданию, реорганизации и ликвидации предприятия, определяет предмет и цели его деятельности, назначает директора, осуществляет контроль за целесообразным использованием и сохранностью имущества и имеет право на получение части прибыли. Таким образом, без согласия собственника предприятие, получившее право хозяйственного ведения с момента передачи ему имущества, не вправе распоряжаться недвижимым имуществом (продавать, сдавать в аренду, отдавать в залог, вносить в качестве вклада в уставный капитал). Остальным имуществом, принадлежащим предприятию (это оборотные активы), оно распоряжается самостоятельно в рамках действующего законодательства и уставных документов. Продукция и доходы от использования имущества, находящегося в хозяйственном ведении, а также имущества, приобретенного им в ходе хозяйственной деятельности, поступают к нему в хозяйственное ведение и не могут стать его собственностью.

Субъектами права оперативного управления выступают: (а) унитарные предприятия, основанные на этом праве (казенные предприятия) и (б) учреждения, т.е. организации, созданные собственниками для осуществления управленческих, социально-культурных или иных функций некоммерческого характера и финансируемые ими полностью или частично. Право оперативного управления значительно уже права хозяйственного ведения; в частности, казенное предприятие или учреждение вправе отчуждать или иным способом распоряжаться закрепленным за ним имуществом лишь с согласия собственника этого имущества, который, кроме того, вправе во внесудебном порядке изъять излишнее, неиспользуемое или используемое не по назначению имущество и распоряжаться им. Таким образом, лицо, владеющее государственным или муниципальным имуществом на праве опера�