gestione finanziaria delle imprese private equity e venture capital: aspetti definitori tipologie di...
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Gestione Finanziaria delle Imprese
PRIVATE EQUITY E VENTURE CAPITAL:PRIVATE EQUITY E VENTURE CAPITAL:
ASPETTI DEFINITORIASPETTI DEFINITORI
TIPOLOGIE DI OPERAZIONETIPOLOGIE DI OPERAZIONE
CARATTERISTICHE DEL MERCATO ITALIANO CARATTERISTICHE DEL MERCATO ITALIANO
Lezione 6-7-8Lezione 6-7-8
Gestione Finanziaria delle Imprese
22
PRIVATE EQUITY E VENTURE CAPITALPRIVATE EQUITY E VENTURE CAPITAL
ASPETTI DEFINITORIASPETTI DEFINITORI
IL CICLO DI VITA DI UN’OPERAZIONE: IL CICLO DI VITA DI UN’OPERAZIONE:
DALLO SCOUTING AL DISINVESTIMENTODALLO SCOUTING AL DISINVESTIMENTO
Lezione 6Lezione 6
Gestione Finanziaria delle Imprese
33
Il private equity e il venture capitalIl private equity e il venture capital
Anni 80 Con venture capital ci si riferiva all’apporto di capitaleazionario, da parte di operatori specializzati,
nei confronti di imprese non quotate.L’obiettivo era quello di ottenere un capital
Gain in sede di dismissione.
OggiCon venture capital ci si riferisce alle operazioni finalizzate
a sostenere la nascita di nuove imprese, mentre con private equity si intende l'insieme delle operazioni poste in essere per sviluppare attività esistenti o
risolvere problemi connessi con la proprietà di un'impresa, incluso il fenomeno
del passaggio generazionale.
ItaliaIl private equity viene definito come “attività di
investimento nel capitale di rischio di imprese non quotate, con l’obiettivo
della valorizzazione dell’impresa oggetto diinvestimento ai fini della sua dismissione
entro un periodo di mediolungo termine”.
Lezione 6
Gestione Finanziaria delle Imprese
44
Le evoluzioni del mercato italianoLe evoluzioni del mercato italiano
Fino al 1986 L’attività di investimento diretto nel capitale di rischio di impreseindustriali non quotate era tassativamente preclusa alle aziende
di credito e agli istituti centrali di categoria.
Dal 1987 La banca d’Italia autorizza le aziende di credito e gli istituti
centralidi categoria, ad operare nel capitale di rischio tramite società
di intermediazione finanziaria di loro emanazione, le SIF.
Con il TUF Viene introdotta la figura del “gestore unico del risparmio”attraverso la struttura della Società di Gestione
del Risparmio ovvero le SGR.
Lezione 6
Gestione Finanziaria delle Imprese
55
Seed
Start-up
Expansion
Turnaround
Replacement
Buyout
Stadio di sviluppo dell’impresa
Early-stage
Venture capital
Private equity
Fonte: EVCA
Private equity e stadio di sviluppo dell’impresaPrivate equity e stadio di sviluppo dell’impresa
Lezione 6
Gestione Finanziaria delle Imprese
66
Quando ricorrere al private equityQuando ricorrere al private equity
Ricambio generazionale
Riorganizzazione proprietaria
Ristrutturazione delle aziende
Sviluppo Tecnologico
Internazionalizzazione
Private Equity
Riorganizzazione della governance
Sostegno alla crescita
VentureCapital
Processi di innovazione
Riconversione settoriale
Lezione 6
Gestione Finanziaria delle Imprese
77
Società di Gestione del Risparmio (SGR)Società di Gestione del Risparmio (SGR)
Fondi pan-europeiFondi pan-europei
Investment CompaniesInvestment Companies
Operatori regionali/pubblici Operatori regionali/pubblici
BancheBanche
Le tipologie di operatoriLe tipologie di operatori
Lezione 6
Gestione Finanziaria delle Imprese
88
TIPO DI INVESTITORE N° SPECIALIZZAZIONE
AMMONTARE MEDIO
INVESTITO PER OPERAZIONE*
Fondi chiusi italiani (SGR) e altre investment companies
88 Generalisti 7,2
Operatori pan-europei 44 Buy out 74,5
Banche italiane 7Expansion
Buy out5,0
Fondi di early stage 13 Early stage 0,5
Operatori regionali/pubblici
16Early stageExpansion
0,6
* Euro Mln, dati al 30 giugno 2011
Le caratteristiche degli operatoriLe caratteristiche degli operatori
Lezione 6
Gestione Finanziaria delle Imprese
99
I “nuovi mestieri”I “nuovi mestieri”
FONDI INFRASTRUTTURALI La raccolta di fondi, rivolta per lo più ad investitori istituzionali di lungo periodo ed in cerca di asset class stabilizzatori di portafoglio, prevede l’utilizzo dei capitali entro un determinato periodo di tempo (10-15 anni)
FONDI CHE INVESTONO NELLE ENERGIE ALTERNATIVESono investimenti di importo rilevanti con rendimenti positivi non elevati ma stabili e un rischio minore agli investimenti in infrastrutture. Il rapido sviluppo delle tecnologie ha aumentato la resa della fonte energetica.
FONDI SPECIALIZZATI Si sta affermando un nuovo modello di prodotto, focalizzato su uno specifico settore. Ad esempio sono nati alcuni fondi dedicati alla “sanità” (healthcare).
Lezione 6
Gestione Finanziaria delle Imprese
1010
1. Potenziale per risultati migliori nel lungo termine
• Impegni di lungo termine per realizzare tutto il potenziale insito nell’investimento;
• Gestione attiva di asset ben selezionati;
• Investitori che possono «performare» meglio dei mercati di Borsa e di altre asset class.
2. Diversificazione del portafoglio
• Correlazione limitata con altre attività;
• Distribuzione su sottoclassi di attività anticicliche per generare ulteriori benefici;
• Diversificazione geografica per beneficiare delle carattestiche di mercati differenti.
3. Abilità di trarre profitto da situazioni anticliche
• Gli investimenti effettuati durante e dopo le recessioni hanno mostrato le migliori performance.
Private equity come asset classPrivate equity come asset class
Lezione 6
Gestione Finanziaria delle Imprese
1111
• Considerazioni chiave:
1. Strategia di investimento;
2. Track record;
3. Team di investimento;
4. Dimensione del portafoglio;
5. Origine, esecuzione,
monitoraggio dell’investimento e
uscita dal fondo;
6. Numero e varietà di
investimenti;
7. Qualità dei servizi del
reporting e dell’amministrazione;
8. Altro (i.e. profili legali-fiscali).
Sviluppo contatti
commerciali
Competenze finanziarie
Capacità di selezionare
manager
Corp. governance & monitoraggio
del portafoglio
Valore aggiunto strategico e operativo
Capacità di negoziazione
Network
Capacità fondamentali
Abilità di un manager di PE di successo
Fonte: EVCA
Come si seleziona un fondoCome si seleziona un fondo
Lezione 6
Gestione Finanziaria delle Imprese
1212
Metodi di investimento:
1) Investire direttamente in un fondo di private
equity
2) Investire attraverso un fondo di fondi
oppure affidarsi ad un consulente
(gatekeeper)
Come investeCome investe
Lezione 6
Gestione Finanziaria delle Imprese
1313
1) Investire direttamente in un fondo di private equity;
Fonte: EVCA
Fondo PE
Impresa
Impresa
Impresa
Investitori
Metodi di investimentoMetodi di investimento
Lezione 6
Gestione Finanziaria delle Imprese
1414
2) Investire attraverso un fondo di fondi.
Investitori Fondi di fondi
Fondo PE
Impresa
Impresa
Impresa
Fondo PE
Fondo PE Consulenti
Metodi di investimentoMetodi di investimento
Fonte: EVCA
Lezione 6
Gestione Finanziaria delle Imprese
1515
Deal flow
Selezione
Due diligence
Trattativa/investimento
Creazione di valore
Disinvestimento
Le fasi del Venture Capital e Private Equity Process Le fasi del Venture Capital e Private Equity Process
Lezione 6
Gestione Finanziaria delle Imprese
1616Le fasi del processo di investimentoLe fasi del processo di investimento
Individuazione dell’impresa targetIndividuazione dell’impresa target
Valutazione del profilo imprenditorialeValutazione del profilo imprenditoriale
Valutazione dell’aziendaValutazione dell’azienda
Trattativa e definizione del prezzoTrattativa e definizione del prezzo
Valutazione della struttura dell’operazioneValutazione della struttura dell’operazione
Monitoraggio dell’operazioneMonitoraggio dell’operazione
Lezione 6
Gestione Finanziaria delle Imprese
1717Le fasi: individuazione dell’impresa targetLe fasi: individuazione dell’impresa target
In Italia l’operatore crea una rete di contatti per generare un flusso di opportunità e di propostedi investimento potenzialmente interessanti.
Deal flowIl processo di identificazione delle opportunità di investimento è influenzato da:• caratteristiche dell’operatore;• area geografica di intervento;• tipologia di investimenti effettuati.
Lezione 6
Gestione Finanziaria delle Imprese
1818Le fasi: valutazione del profilo imprenditorialeLe fasi: valutazione del profilo imprenditoriale
L’operatore deve preventivamente valutare le capacità del management dell’azienda target
in termini di affidabilità, competenze, esperienza e reputazione.
Il management deve perseguire obiettivi di sviluppo dell’impresa.
Il management deve perseguire obiettivi di
affermazione personale.
Perfettamente allineatiagli obiettivi
dell’investitore.
Lezione 6
Gestione Finanziaria delle Imprese
1919Le fasi: valutazione dell’aziendaLe fasi: valutazione dell’azienda
Gli investitori prediligono imprese dinamiche, con elevati tassi di crescita prospettici e con obiettivi strategici predefiniti.
Il profilo della target varia in funzione della tipologia di investimento da effettuare:
Buy out Aziende consolidate
Turnaround Aziende con possibilità di recupero
Sviluppo e early stageAziende con potenzialità di
crescita
Esistono fattori che sono indipendenti dal tipodi operazione: mercato attuale e potenziale
dell’impresa, potenziale tecnologico, le probabilità di crescita di valore e la
possibilità di disinvestimentodella partecipazione.
Cluster Aggregazione
Replacement Riorganizzazione aziendale
Lezione 6
Gestione Finanziaria delle Imprese
2020Le fasi: valutazione della struttura dell’operazioneLe fasi: valutazione della struttura dell’operazione
La scelta della struttura dell’operazione avviene in termini di modalità e tempi, e valore dell’operazione.
Equilibrio tra i soci
Rapporto debito/equity
Necessità di investimenti
Lezione 6
Gestione Finanziaria delle Imprese
2121Le fasi: definizione del prezzo Le fasi: definizione del prezzo (1)(1)
Nell’ambito delle transazioni di private equity la valutazione dellasocietà target è sempre legata ad aspetti determinabili.
Il prezzo dipende da dati il più possibile reali e verificabili. Il metodo più utilizzato è quello dei multipli.
Valore target Prezzo target
Lezione 6
Gestione Finanziaria delle Imprese
2222Le fasi: definizione del prezzo Le fasi: definizione del prezzo (2)(2)
EVEBITDA
EV EBIT
EVSALES
•Metodo di immediata e facile applicazione.
•Può essere applicato a tutti i tipi aziende.
Il metodo dei multipli
Lezione 6
Gestione Finanziaria delle Imprese
2323Le fasi: definizione del prezzo Le fasi: definizione del prezzo (3)(3)
Il metodo dei discounted cash flow DCF
Consiste nella determinazione dei flussi di cassa futuri generabili dall’azienda nei prossimi 5 o 10 anni, i quali
vengono poi attualizzati a un opportuno tasso di sconto e sommati. Il valore finale dell’azienda è
il valore attuale dei flussi di cassa più la PFN,(sottratta quando a debito;sommata se positiva).
1-determinare i flussi di cassa.
2-determinare il tasso di sconto.
Lezione 6
Gestione Finanziaria delle Imprese
2424Le fasi: definizione del prezzo Le fasi: definizione del prezzo (4)(4)
1- determinare i flussi di cassa
La base di partenza è l’EBIT che rappresenta l’utile pre tax, viene depurato dall’esborso di cassa fiscale. Si arriva così al NOPAT
che rappresenta un utile operativo ottenuto in assenza della gestione finanziaria e straordinaria,
vengono poi sommati e sottratti gli elementi riguardanti i flussi di cassa dell’azienda.
In particolare,vengono sommati gliammortamenti, sottratte le capital
expenditures, aggiunti i disinvestimenti, sottratti
gli investimenti.
Lezione 6
Gestione Finanziaria delle Imprese
2525Le fasi: definizione del prezzo Le fasi: definizione del prezzo (5)(5)
WACC=Ke E/(D+E) + Kd D/(D+E)
Ke= costo dell’equity= Rf + B (Rm-Rf). Rf = risk free; B = beta azienda; Rm = Rendimento di mercato; Rm-Rf = premio per il rischio; Kd= costo del debito;E = Equity;D = Debt.
2- determinare i tassi di sconto
Lezione 6
Gestione Finanziaria delle Imprese
2626Le fasi: definizione del prezzo Le fasi: definizione del prezzo (6)(6)
• Metodo rigoroso.
• Molto attento all’evoluzione futura.
• Più complicato del metodo dei multipli.
VANTAGGI E SVANTAGGI
Lezione 6
Gestione Finanziaria delle Imprese
2727Le fasi: definizione del prezzo Le fasi: definizione del prezzo (7)(7)
Il Venture Capital Method
È il metodo maggiormente usato per le imprese start up, si basa sulla valutazione dei flussi di cassa, attribuendo un
valorefinale atteso relativo al momento in cui si prevede possa
realizzarsi il disinvestimento, gli investitori utilizzano ildiscounted terminal value dell’impresa per calcolare laquota percentuale di partecipazione acquisibile, sulla
base dei ritorni da loro attesi.
Il limite maggiore di tale metodo risiede nel fatto che si deve Il limite maggiore di tale metodo risiede nel fatto che si deve presumere che non vi saranno variazioni del valore percentuale presumere che non vi saranno variazioni del valore percentuale della partecipazione del socio finanziario nel corso del tempo.della partecipazione del socio finanziario nel corso del tempo.
Lezione 6
Gestione Finanziaria delle Imprese
2828Le fasi: definizione del prezzo Le fasi: definizione del prezzo (8)(8)
Il Venture Capital Method
1- Stimare il valore dell’impresa al momento in cui si ritiene di realizzare il capital gain.
2- Scontare il valore individuato per riportarlo al momento dell’ acquisizione della partecipazione.
Si utilizza come tasso di attualizzazione l’IRR atteso:VRA= VF/ (1+IRRa)anni
Lezione 6
Gestione Finanziaria delle Imprese
2929Le fasi: monitoraggio dell’operazioneLe fasi: monitoraggio dell’operazione
Il monitoraggio è influenzato dall’orientamento degliinvestitori istituzionali, i quali possono essere:
Investitori hands on: sono investitori attivi, che oltre all’apporto di risorse e competenze finanziarie mettono adisposizione dell’azienda finanziata un pacchettodi servizi che hanno l’obiettivo di far crescere la target.
Investitori hands off: sono investitori che silimitano a fornire il capitale azionariorichiesto e a effettuarecontrolli periodici sull’andamento del loroinvestimento.
Lezione 6
Gestione Finanziaria delle Imprese
3030
Principi fondamentali del disinvestimentoPrincipi fondamentali del disinvestimento
Individuazione del momento più opportuno per disinvestire
Definizione del canale di disinvestimento più adeguato
Modalità di cessione
Vendita delle azioni sul mercato borsistico
Cessione della partecipazione ad un socio industriale (trade sale)
Riacquisto della partecipazione da parte del socio originario(buy back)
Cessione ad un altro operatore di private equity(replacement e secondary buy out)
Write off
Lezione 6
Gestione Finanziaria delle Imprese
3131
Il disinvestimento tramite trade saleIl disinvestimento tramite trade sale
Nell'ambito della gamma delle possibilità di disinvestimento, la modalità internazionalmente più diffusa è rappresentata dalla cessione
delle quote della partecipata a nuovi soci industriali, o dalla fusione con altre società.
Trattativa riservata
Processo ad asta
Lezione 6
Gestione Finanziaria delle Imprese
3232
Il disinvestimento tramite trade saleIl disinvestimento tramite trade sale
Trattativa riservata
L’investitore, sia direttamente, sia per il tramite di un advisor esterno, che si occupa di individuare uno o più soggetti potenzialmente interessati all’acquistodell’azienda, stabilisce il contatto in via esclusiva.
Dopo un primo approccio preliminare viene concessa all’acquirente la possibilità di effettuare una più approfondita due diligence sull’impresa, al
fine di giungere alla formulazione dell’offerta.
Lezione 6
Gestione Finanziaria delle Imprese
3333
Il disinvestimento tramite trade saleIl disinvestimento tramite trade sale
Preparazione della documentazione
Contatto con i possibili candidati
Ricezione delle offerte preliminari
Due diligence Closing
Redazione della presentazione
preliminare
Redazione dell’informationmemorandum
Identificazione deipotenziali compratori
Analisi dei candidati
Contatto dei candidati
Firma della lettera diriservatezza
Invio dell’information memorandum
Ricezione delle manifestazione di
interesse
Selezione delle offerte
Spedizione bozza contratto
Presentazione del management
Accesso alla dataroom
Ricezioni delle offerte finali
Negoziazione escelta del
compratore
Firma della letteradi esclusiva
Due diligence finale
Firma contratto
Gestione del closing
1 mese 1 mese 15 giorni 1 mese 1 mese
Processo ad asta
Lezione 6
Gestione Finanziaria delle Imprese
3434
Il disinvestimento tramite trade saleIl disinvestimento tramite trade sale
Vantaggi Svantaggi
Gli acquirenti possono pagare un prezzo maggiore, riconducibile
all’importanza strategica che ha per loro l’acquisto
dell’impresa target
È possibile liquidare in manieraimmediata il 100% della
partecipazione posseduta
È un’operazione più economica,veloce e semplice rispetto
a un IPO
Il management dell’impresa targetpuò essere ostile all’operazione
In alcuni Paesi non ci sono molti trade buyers
Alcuni investitori istituzionali non sono disposti a concedere le
garanzie tipicamente richieste dagli
acquirenti
Lezione 6
Gestione Finanziaria delle Imprese
3535
Il disinvestimento tramite secondary buy outIl disinvestimento tramite secondary buy out
Il disinvestimento avviene tramite vendita delle quote azionariea un altro operatore di private equity. Bisogna fare una
distinzione tra:
Cessione di un pacchetto diminoranza dell’impresa
target
Cessione di un pacchetto di maggioranza o della totalità
dell’impresa target
REPLACEMENT
•Nuovo percorso dell’impresa•Conflitti tra imprenditore e investitore istituzionale
SECONDARY BUY OUT
•Potenziale di indebitamento•Ideale per aziende “mature”
Lezione 6
Gestione Finanziaria delle Imprese
3636
Il disinvestimento tramite secondary buy outIl disinvestimento tramite secondary buy out
Le componenti principali del secondary buy out:
• Il management della società, che potrà scambiare le proprie azioni della target con le azioni della newco;
• il nuovo investitore di private equity che vuole concludere l’operazione secondary buy out;
• l’operatore che ha effettuato il buy out iniziale;
• la Newco;
• i fornitori del capitale di debito (solitamente una banca o un pool di banche).
Lezione 6
Gestione Finanziaria delle Imprese
3737
Il disinvestimento tramite Il disinvestimento tramite buy backbuy back
Il disinvestimento avviene tramite riacquisto della quota Il disinvestimento avviene tramite riacquisto della quota dell’investitore istituzionale nel capitale di rischio da parte dell’investitore istituzionale nel capitale di rischio da parte
dell’imprenditore. Tale modalità può essere prevista dell’imprenditore. Tale modalità può essere prevista contrattualmente fin dall’inizio dell’ intervento contrattualmente fin dall’inizio dell’ intervento
partecipativo, affidandone l’attivazione partecipativo, affidandone l’attivazione all’imprenditore (call) o all’imprenditore (call) o
all’investitore (put). all’investitore (put).
Lezione 6
Gestione Finanziaria delle Imprese
3838
Il disinvestimento tramite Il disinvestimento tramite quotazionequotazione
La quotazione presenta per il soggetto istituzionale vantaggi e svantaggi.
- Da un lato aumentando la liquidità dei titoli, consente di smobilizzare in forma graduale quote del capitale, ed, eventualmente, di effettuare più facilmente nuove emissioni.
- Dall’altro lato, sottoponendo l’impresa a controlli che potrebbero risultare non graditi e, non ultimo, comportando un certo costo, potrebbe generare un attrito tra l’investitore e gli altri soci, che potrebbe compromettere tutto il lavoro svolto precedentemente.
Lezione 6
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