bÁo cÁo triỂn vỌng thỊ trƯỜng 2016 - vps.com.vn · cán cân thương mại: năm 2015...

www.VPBS.com.vn Trang | 1

Tăng trưởng tín dụng so với đầu năm (%)

Nguồn: NHNN, VPBS

Chỉ số vĩ mô 2015 2016

Tăng trưởng GDP 6,68% 6,7%

Thâm hụt thương mại

(USD)

3,2 tỷ 4-5 tỷ

Thâm hụt ngân sách/ GDP 5% 5%

Tỷ giá liên ngân hàng

(VND/USD) 21,890 23,667

Lạm phát (theo năm) 0,63% ~3,0%

Lợi suất trái phiếu 5 năm 6,63% 7,5%

Nguồn: NHNN, TCTK, VPBS

Tăng trưởng GDP theo quý

Tăng trưởng GDP: Mặc dù trong năm qua kinh tế Việt

Nam đã phải đối mặt với nhiều thách thức từ trong và

ngoài nước, nhưng Việt Nam vẫn đạt mức tăng trưởng

GDP ấn tượng 6,68%, mức cao nhất trong vòng 8 năm

qua, với khu vực công nghiệp và xây dựng là khu vực

dẫn dắt nền kinh tế. Chúng tôi dự báo GDP 2016 tăng

trưởng ở mức 6,7%.

FDI: Tổng vốn FDI cấp mới và tăng thêm trong cả năm

2015 đạt 22,76 tỷ USD, tăng 12,5% so với năm 2014;

giải ngân vốn FDI đạt 14,5 tỷ USD, tăng 17,4%. Lượng

vốn FDI dự báo sẽ tiếp tục tăng mạnh trong năm 2016.

Cán cân thương mại: Năm 2015 Việt nam ghi nhận

thâm hụt thương mại khoảng gần 3,2 tỷ USD, tương

đương 1,95% tổng kim ngạch xuất khẩu. Dự báo thâm

hụt năm 2016 vào khoảng 4-5 tỷ USD. Khu vực FDI vẫn

tiếp tục đóng vai trò quan trọng trong xuất khẩu.

Thâm hụt ngân sách: Thâm hụt ngân sách sẽ ở mức

5% trong năm 2015 và 2016.

Tỷ giá: NHNN đang xây dựng một cơ chế điều hành tỷ

giá mới, theo hướng thị trường hơn, linh hoạt hơn. Tỷ

giá vẫn sẽ chịu những sức ép lớn từ trong và ngoài

nước, tiền Đồng trong năm 2016 có thể sẽ tiếp tục mất

giá thêm 5% tới 6%.

Lạm phát: Lạm phát bình quân cả năm 2015 chỉ tăng

0,63%, mức thấp nhất trong 14 năm qua. Giá xăng dầu

giảm mạnh được cho là nguyên nhân chính kìm hãm lạm

phát trong năm qua. Lạm phát năm 2016 được dự báo

quanh mức 3,0%.

Lợi suất trái phiếu chính phủ: Lợi suất trái phiếu có

nhiều khả năng sẽ tăng sát tới mức lợi suất giữa năm

2014, cụ thể lợi suất kỳ hạn 5 năm sẽ ở trong khoảng từ

7-7.50%/năm do chịu tác động chính từ áp lực phát

hành trái phiếu để cải thiện ngân sách nhà nước.

Thị trường chứng khoán (TTCK): Bất chấp các tín

hiệu phục hồi khá tích cực của nền kinh tế, TTCK nhiều

khả năng sẽ giao dịch dưới giá trị nội tại của nó do dòng

vốn nội yếu trong khi vốn ngoại được dự báo sẽ tiếp tục

rút ra khỏi Việt Nam, ít nhất trong những quý đầu năm

2016. Trong 3 kịch bản thị trường chúng tôi đưa ra, VN-

Index có thể đạt mức thấp nhất trong nửa đầu năm

2016 tại 450-460 điểm với kịch bản tiêu cực và đạt mức

cao nhất vào cuối năm 2016 tại 630-640 điểm với kịch

bản tích cực. Trong kịch bản trung bình, VN-Index sẽ

tạo đáy tại 520-530 điểm trước khi dao động trong biên

độ từ 520-580 điểm.

Triển vọng ngành: Chúng tôi lạc quan với các ngành

ngân hàng, bất động sản, bảo hiểm, hàng tiêu dùng,

kho vận, phân bón. * Vui lòng đọc khuyến nghị ở cuối báo cáo này.

-5

0

5

10

15

20

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12

2013 2014 2015

2

3

4

5

6

7

8

9

1Q

2004

3Q

2004

1Q

2005

3Q

2005

1Q

2006

3Q

2006

1Q

2007

3Q

2007

1Q

2008

3Q

2008

1Q

2009

3Q

2009

1Q

2010

3Q

2010

1Q

2011

3Q

2011

1Q

2012

3Q

2012

1Q

2013

3Q

2013

1Q

2014

3Q

2014

1Q

2015

3Q

2015

GDP

GDP hiệu chỉnh yếu tố mùa vụ

Xu hướng dài hạn

BÁO CÁO TRIỂN VỌNG THỊ TRƯỜNG 2016 15/01/2016


NỘI DUNG

TỔNG QUAN ............................................................................................................................. 3

TRIỂN VỌNG KINH TẾ THẾ GIỚI 2016 .......................................................................................... 3

GDP ......................................................................................................................................... 5

Tăng trưởng GDP .................................................................................................................... 5

Tiêu dùng .............................................................................................................................. 7

Ngân sách Nhà nước ............................................................................................................... 8

Đầu tư toàn xã hội ............................................................................................................... 11

Cán cân thương mại ............................................................................................................. 13

CHỈ TIÊU KINH TẾ ................................................................................................................... 16

Lạm phát ............................................................................................................................ 16

Tỷ giá ................................................................................................................................. 17

Tăng trưởng tín dụng và M2 ................................................................................................... 19

Lợi suất Trái phiếu Chính phủ ................................................................................................. 20

Lãi suất thị trường liên ngân hàng .......................................................................................... 22

Lãi suất huy động và lãi suất cho vay ..................................................................................... 23

Cán cân thanh toán .............................................................................................................. 25

NHỮNG YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN THỊ TRƯỜNG .......................................................................... 27

Các quy định mới cải cách thị trường chứng khoán ................................................................... 27

Fed sẽ tiếp tục tăng lãi suất trong năm 2016 ........................................................................... 28

Các hiệp định Thương mại tự do (FTA) .................................................................................... 29

Giá dầu ............................................................................................................................... 31

Giá hàng hóa cơ bản khác trên thế giới ................................................................................... 33

Tái cơ cấu DNNN .................................................................................................................. 33

THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN .................................................................................................... 37

TRIỂN VỌNG THỊ TRƯỜNG ........................................................................................................ 41

TRIỂN VỌNG CÁC NGÀNH 2016 ................................................................................................. 46

Ngành Bất động sản ............................................................................................................. 51

Ngành Chứng khoán ............................................................................................................. 52

Ngành Bảo hiểm ................................................................................................................... 55

Ngành Dầu khí ..................................................................................................................... 59

Ngành Điện ......................................................................................................................... 62

Ngành Hàng tiêu dùng .......................................................................................................... 65

Ngành Kho vận .................................................................................................................... 69

Ngành Thép ......................................................................................................................... 71

Ngành Phân bón .................................................................................................................. 73

Ngành Thủy sản ................................................................................................................... 75

Ngành Cao su thiên nhiên và Săm lốp ..................................................................................... 76

Ngành Dệt may .................................................................................................................... 77


TỔNG QUAN

Năm 2015, trong bối cảnh thế giới có rất nhiều biến động, Việt Nam tiếp tục đi đúng

hướng theo con đường cải cách kinh tế đã đề ra từ các năm trước. Cả ba trụ cột của

cải cách là cải cách đầu tư công, cải cách DNNN và cải cách hệ thống ngân hàng đều

đã có những bước tiến đáng kể và bước đầu đạt được kết quả tích cực. Đồng thời,

Việt Nam đang ngày càng hội nhập sâu hơn vào kinh tế thế giới với việc đàm phán

và ký kết nhiều hiệp định thương mại tự do, trong đó có Hiệp định đối tác xuyên Thái

Bình Dương TPP sẽ được ký đầu tháng 2 năm 2016. Các quy định luật pháp đang

ngày càng gần hơn với chuẩn mực thế giới. Vốn đầu tư nước ngoài đang vào Việt

Nam ngày một nhiều hơn. Đại hội Đảng lần thứ 12 sẽ diễn ra trong tháng 1 năm nay

sẽ đề ra kế hoạch kinh tế xã hội mới cho giai đoạn 5 năm tới 2016-2020. Tất cả

những điều này sẽ tích cực cho triển vọng tăng trưởng dài hạn của Việt Nam. Dù cho

trong năm 2016, việc FED tiếp tục tăng lãi suất USD và kinh tế Trung Quốc giảm tốc

có thể có thể có tác động tiêu cực, VPBS vẫn tin rằng Việt Nam vẫn sẽ tiếp tục

những bước tiến đã đạt được trong năm 2015 và sẽ gặt hái những thành tích kinh tế

tích cực trong những năm tới.

TRIỂN VỌNG KINH TẾ THẾ GIỚI 2016

Theo dự báo mới nhất của Quỹ Tiền tệ quốc tế (IMF), tốc độ tăng Tổng sản phẩm

quốc nội (GDP) toàn cầu có thể đạt 3,5%, chưa bằng mức trung bình 4,5% đạt được

trong thập kỷ trước khi xảy ra cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu.

Mức độ tăng trưởng còn được dự báo có nhiều cấp độ khác nhau tùy vào khu vực địa

lý cũng như cấu trúc kinh tế của từng quốc gia hoặc từng nhóm quốc gia. Tuy nhiên

có một số nét chính như sau:

- Năm 2016 sẽ là năm chứng kiến sự phân hóa về tăng trưởng kinh tế toàn cầu với

hai xu hướng chính. Xu hướng thứ nhất là sự phục hồi của các nước phát triển với

mức tăng trưởng trung bình khoảng 2% so với mức chỉ hơn 1% trong giai đoạn

2010-2014. Xu hướng thứ hai là sự giảm tốc mạnh ở các nền kinh tế mới nổi với

mức tăng trưởng chậm lại, chỉ còn khoảng 2,4% so với mức trung bình 5% của

giai đoạn 2010-2014. Trong bối cảnh năng lực nội tại của khu vực yếu, tăng

trưởng kinh tế suy giảm, việc FED nâng lãi suất có thể dẫn đến nguy cơ diễn ra

một làn sóng rút vốn, thoái vốn từ các nước mới nổi về Mỹ. OECD dự báo, mức

tăng trưởng ở các nền kinh tế mới nổi sẽ giảm xuống 2,4% vào năm 2016.

- Xu hướng thế giới đang trở thành một nền kinh tế dịch vụ và khu vực này sẽ tạo

ra tăng trưởng nhiều hơn là công nghiệp.

- Giá dầu và khí đốt được dự báo tiếp tục giảm trong thời gian tới do nhu cầu thế

giới không tăng trong khi Tổ chức Các nước Xuất khẩu Dầu mỏ (OPEC) không

giảm nguồn cung. Do đó các quốc gia có nguồn thu phụ thuộc vào xuất khẩu dầu

mỏ sẽ bất lợi như Nga, Venezuela, Ả Rập Xê-út, .v.v. Ngược lại các nền kinh tế

nhập khẩu nhiều dầu mỏ sẽ hưởng lợi, ví dụ Ấn Độ.

- Giá thép và các mặt hàng kim loại cho công nghiệp nặng cũng được dự báo giảm

do nhu cầu thấp trên thị trường thế giới. Điều này tác động lớn đến các quốc gia

sản xuất thép như Trung Quốc, Canada, Australia, Mexico và Colombia.

- Thế giới sẽ chứng kiến một sự suy giảm trong thương mại quốc tế (thương mại

phi năng lượng đã giảm tới 12% trong năm 2015 trong khi trước đó nhiều năm

đều đạt mức tăng trưởng tới khoảng 20%). Chính vì vậy, các quốc gia có mô

hình tăng trưởng liên quan đến xuất khẩu như Nhật Bản, Bắc Âu, Australia, Hàn

Quốc và trong tương lai gần có thể cả Đức sẽ gặp bất lợi.

Cụ thể các nền kinh tế chính như sau:


Mỹ

Kinh tế Mỹ đã phục hồi tương đối ổn định trong thời gian gần đây với tốc độ tăng

trưởng GDP đạt 2,4% trong năm 2014. Ngân hàng Thế giới dự báo kinh tế Mỹ sẽ tiếp

tục gia tăng 2,5% trong năm 2015, mức cao nhất trong 7 năm qua, và 2,7% trong

năm 2016 (mặc dù thấp hơn mức 2,8% được dự báo vào giữa năm ngoái).

Chi tiêu tiêu dùng và đầu tư kinh doanh tiếp tục được cải thiện. Thị trường nhà ở và

thị trường việc làm có những dấu kiệu khởi sắc. Tỷ lệ thất nghiệp đã giảm từ mức

5,9% trong năm 2014 xuống mức mục tiêu 5,0% trong quý VI/2015, thấp nhất

trong vòng 7 năm trở lại đây. Tuy nhiên, lạm phát vẫn ở dưới mức mục tiêu 2%, mà

một phần nguyên nhân là do giá nhiên liệu và giá nhập khẩu giảm.

Tăng trưởng của nền kinh tế Mỹ sẽ có tác động đa chiều tới Việt Nam. Sự hồi phục

gần đây của nền kinh tế Mỹ sẽ thúc đẩy chi tiêu tiêu dùng của thị trường Mỹ và sẽ có

tác động tích cực lên khu vực xuất khẩu của Việt Nam do Mỹ hiện là thị trường xuất

khẩu lớn nhất của Việt Nam. Tuy nhiên nền kinh tế Mỹ phục hồi mạnh mẽ sẽ tiếp tục

hỗ trợ Fed tăng lãi suất trong năm 2016 khiến dòng vốn đầu tư chảy ra khỏi Việt

Nam. Ngoài ra đồng USD mạnh lên cũng gia tăng áp lực lên đồng VND.

Trung Quốc

Tăng trưởng kinh tế Trung Quốc được dự báo giảm từ 6,9% năm 2015 xuống 6,7%

năm 2016 (WB). Như chúng tôi đã đề cập trong báo cáo Triển vọng Thị trường Quý

III/2016, một loạt số liệu kinh tế không mấy khả quan, thị trường chứng khoán lao

dốc và sự suy thoái của thị trường bất động sản, đòi hỏi Chính phủ Trung Quốc phải

thi hành một số biện pháp nhằm kích cầu và bình ổn thị trường như:

1. Phá giá đồng Nhân dân tệ (NDT) hơn 5% trong 3 ngày liên tiếp từ 11 -

13/8/2015, đây là lần giảm giá mạnh nhất của đồng NDT trong vòng 20 năm;

2. Bơm hơn 23 tỷ USD vào nền kinh tế;

3. Giảm tỷ lệ dự trữ bắt buộc 50 điểm cơ bản xuống 18% đối với hầu hết các

ngân hàng lớn;

4. Giảm lãi suất kỳ hạn 1 năm 25 điểm cơ bản.

Những biện pháp mạnh tay của NHTƯ Trung Quốc, đặc biệt là việc phá giá mạnh

đồng NDT, đã ảnh hưởng mạnh đến nền kinh tế toàn cầu. Một loạt rổ chỉ số tiền tệ

trên thế giới đã sụt giảm sau các đợt phá giá đồng NDT của Trung Quốc. Ở Việt Nam,

để giảm thiểu các ảnh hưởng tiêu cực từ việc đồng NDT giảm giá, Ngân hàng Nhà

nước (NHNN) đã quyết định tăng tỷ giá bình quân liên ngân hàng thêm 1%, mở rộng

biên độ giao dịch lên 3% và giảm lãi suất tiền gửi đồng USD xuống từ 0,25% đến

0,5%.

Năm 2016, Trung Quốc sẽ phải đối mặt những vấn đề nan giải như: mức tăng trưởng

có thể tiếp tục suy giảm, đồng NDT mất giá, kim ngạch xuất nhập khẩu giảm sút, nợ

xấu gia tăng… Sự giảm tốc của nền kinh tế Trung Quốc trong thời gian qua đã làm

giảm nhu cầu hàng hóa thế giới, và do đó ảnh hưởng tới tăng trưởng của nhiều quốc

gia, đặc biệt là những quốc gia xuất khẩu. Chính phủ Việt Nam cũng như các doanh

nghiệp trong nước sẽ cần chuẩn bị nhiều biện pháp để ứng phó với những rủi ro đến

từ thị trường Trung Quốc, gia tăng tính cạnh tranh với hàng hóa Trung Quốc.

E.U

Với tình hình không mấy tích cực của khu vực Eurozone, đầu tháng 9/2015, ECB đã

quyết định tăng cường các chương trình nới lỏng định lượng thông qua việc tăng mức

trần mua trái phiếu từ 25% lên 33%. Đầu tháng 12/2012, ECB tiếp tục cắt lãi suất

tiền gửi thêm 10 điểm cơ bản xuống âm 0,3%. ECB cũng quyết định kéo dài chương

trình mua tài sản (hiện tại đang ở mức 60 tỷ EUR/tháng) đến tháng 3/2017 và có thể

kéo dài thêm nếu cần thiết. Thêm vào đó, ECB cũng mở rộng phạm vi mua tài sản


sang trái phiếu khu vực. Quyết định của ECB nhằm đưa lạm phát về mức mục tiêu,

kích thích cho vay, hỗ trợ nền kinh tế. Ngay sau khi những biện pháp trên được đưa

ra, ECB cũng công bố điều chỉnh tăng trưởng GDP khu vực Eurozone thêm 0,1 điểm

phần trăm trăm lên 1,5% cho năm 2015, 1,7% cho 2016 và 1,9% cho 2017.

Theo số liệu từ Eurostat, tiêu dùng hộ gia đình đóng góp hơn một nửa vào GDP của

hầu hết các nước thành viên. Như vậy sự hồi phục của khu vực đồng tiền chung châu

Âu có thể sẽ mở rộng cơ hội cho các doanh nghiệp của Việt Nam do EU hiện là một

trong số những đối tác thương mại và nhà đầu tư lớn nhất của Việt Nam.

Nhật Bản

Kinh tế Nhật Bản (nền kinh tế lớn thứ 3 trên thế giới) ghi nhận mức tăng trưởng âm

lần lượt 0,7% và 0,8%, trong quý II/2015 và quý III/2015. Như vậy nền kinh tế

Nhật Bản chính thức bước vào tình trạng suy thoái lần thứ hai kể từ năm 2012. Ngày

18/12/2015, Ngân hàng Trung ương Nhật Bản (BOJ) đã quyết định mở rộng chương

trình mua tài sản thêm khoảng 300 tỷ yên/năm (khoảng 2,5 tỷ USD) bên cạnh

chương trình 3.000 tỷ yên/năm như hiện nay.

Các chính sách nới lỏng của BOJ được kỳ vọng sẽ giúp kinh tế Nhật Bản hồi phục

phần nào. Tương tự như châu Âu, Nhật Bản cũng là đối tác thương mại và nhà đầu

tư hàng đầu của Việt Nam, sự phục hồi của kinh tế Nhật Bản sẽ có ảnh hưởng tích

cực lên kinh tế Việt Nam.

Một số nền kinh tế khác

Kinh tế Nga đang trên đà sụt giảm dài nhất trong hai thập kỷ qua chủ yếu là do giá

dầu giảm, dự báo tăng trưởng âm 0,7% trong năm 2016. Trong khi đó, Bra-xin có

khả năng rơi vào giảm phát do hàng hóa sụt giảm, bất ổn chính trị, bê bối tham

nhũng và thâm hụt ngân sách ngày càng lớn. Ấn Độ được dự báo là điểm sáng ngoại

lệ của các nước mới nổi, với tốc độ tăng trưởng dự kiến 7,5% trong năm 2016, cao

hơn mức tăng trưởng 2015.

GDP

Tăng trưởng GDP

GDP năm 2015 cao nhất trong vòng 8 năm qua

Mặc dù trong năm qua kinh tế Việt Nam đã phải đối mặt với nhiều thách thức từ kinh

tế toàn cầu, bao gồm giá dầu thô thế giới lao dốc, kinh tế Trung Quốc tăng trưởng

chậm, đồng NDT mất giá và Fed tăng lãi suất điều hành, nhưng Việt Nam vẫn đạt

mức tăng trưởng GDP ấn tượng 6,68%, mức cao nhất trong vòng 8 năm qua và cao

hơn so với mục tiêu 6,2% do Quốc hội đề ra vào đầu năm. Tuy nhiên mức tăng

trưởng này không nằm ngoài kỳ vọng mà chúng tôi đưa ra trong Báo cáo Triển vọng

Thị trường quý III/2015.

Cơ cấu GDP (%) Tăng trưởng GDP (%)

Nguồn: GSO, VPBS Nguồn: TCTK, VPBS

0

2

4

6

8

10

12

200420052006200720082009201020112012201320142015

GDP Nông, lâm, thủy sản

Công nghiệp và xây dựng Dịch vụ

2

3

4

5

6

7

8

9

1Q

2004

3Q

2004

1Q

2005

3Q

2005

1Q

2006

3Q

2006

1Q

2007

3Q

2007

1Q

2008

3Q

2008

1Q

2009

3Q

2009

1Q

2010

3Q

2010

1Q

2011

3Q

2011

1Q

2012

3Q

2012

1Q

2013

3Q

2013

1Q

2014

3Q

2014

1Q

2015

3Q

2015

GDP GDP hiệu chỉnh yếu tố mùa vụ Xu hướng dài hạn


Điểm sáng trong tăng trưởng kinh tế trong thời gian qua là khu vực công nghiệp và

xây dựng. Trong 2 năm qua, khu vực công nghiệp và xây dựng đã quay lại thay thế

khu vực dịch vụ, trở thành đầu tầu dẫn dắt tăng trưởng kinh tế. Năm 2015, tăng

trưởng của khu vực công nghiệp và xây dựng đạt 9,64%, bỏ xa tốc độ ghi nhận được

trong 7 năm trước đó, đóng góp 47,9% vào mức tăng chung của nền kinh tế. Trong

đó ngành công nghiệp và ngành xây dựng tăng trưởng lần lượt 9,39% và 10,82%.

Trong ngành công nghiệp, lĩnh vực công nghiệp chế biến chế tạo tăng 10,6%, đóng

góp 24,4% vào tăng trưởng GDP, mặc dù các doanh nghiệp FDI đóng góp với tỷ

trọng lớn hơn so với các doanh nghiệp trong nước.

Mặt bằng lãi suất cho vay thấp đã đóng góp không nhỏ đến sự hồi phục và phát triển

của khu vực công nghiệp và xây dựng. Lãi suất cho vay được điều chỉnh giảm mạnh

từ năm 2014 là đã hỗ trợ các doanh nghiệp, đặc biệt là các doanh nghiệp trong lĩnh

vực sản xuất. Đồng thời, giá các loại hàng hóa cơ bản trên thế giới giảm mạnh, đặc

biệt là giá dầu thô thế giới đã giúp giảm chi phí đầu vào.

Khu vực dịch vụ tăng nhẹ so với cùng kỳ, đạt 6,33%. Trong đó ngành chiếm tỷ trọng

lớn nhất là bán buôn bán lẻ tăng 9,06%, đóng góp 12,6% vào mức tăng chung.

Ngành tài chính, ngân hàng và bảo hiểm cũng đạt mức tăng khá so với năm ngoái

đạt 7,38%. Ngoài ra mức tăng của ngành kinh doanh bất động sản cũng cải thiện

đạt 2,96%.

Ngược lại với 2 khu vực trên, khu vực nông-lâm-ngư nghiệp chỉ tăng trưởng 2,41%,

mức thấp nhất kể từ năm 2010. Ngành lâm nghiệp tiếp tục là ngành có mức tăng

trưởng cao nhất trong khu vực nông-lâm-ngư nghiệp, đạt 7,96%. Tuy nhiên do tỷ

trọng thấp nên ngành lâm nghiệp chỉ đóng góp 0,8% vào mức tăng chung. Do một

số yếu tố như thời tiết không thuận lợi, dịch bệnh, giá cả không ổn định, kim ngạch

xuất khẩu giảm (kim ngạch xuất khẩu thủy sản giảm 15,6% so với cùng kỳ, cà phê

giảm 26%, cao su giảm 12,1%), ngành nông nghiệp và thủy sản ghi nhận mức tăng

trưởng khá thấp trong năm qua. Ngành nông nghiệp chỉ tăng 2,03% nhưng do có tỷ

trọng lớn (76,1% của khu vực nông-lâm-ngư nghiệp) nên đóng góp 3,7% vào mức

tăng GDP. Ngành thủy sản tăng trưởng 2,8%, thấp hơn nhiều so với mức tăng

6,53% ghi nhận trong năm 2014 và cũng là mức thấp nhất trong 5 năm qua.

Chỉ số sản xuất công nghiệp (IIP)

Chỉ số IIP tăng 9,8% trong năm 2015, cao hơn nhiều so với mức 5,9% trong năm

2013 và 7,6% trong năm 2014. Trong đó, phân khúc sản xuất và chế biến chế tạo

tăng 10,6% so với cùng kỳ (năm 2013 tăng 7,4%, 2014 tăng 8,7%), đóng góp

76,5% vào mức tăng của chỉ số. Do giá dầu thô thế giới giảm mạnh từ giữa năm

2014, các hoạt động khai thác dầu mỏ đã được tăng cường để bù đắp hụt thu ngân

sách, giúp phân khúc khai khoáng tăng 6,5% (2013 giảm 0,2%, 2014 tăng 2,5%),

đóng góp 14,3% vào mức tăng trưởng IIP (năm 2014 đóng góp 6,6%).

Những phân ngành có chỉ số IIP tăng cao bao gồm, sản xuất sản phẩm điện tử, máy

vi tính và sản phẩm quang học (tăng 37%), sản xuất xe có động cơ (26,7%), da và

các sản phẩm liên quan (17,4%), dệt (13,9%). Trong đó một số sản phẩm có sản

lượng tăng trưởng cao nhất bao gồm ô tô (54,5%), ti-vi (51,2%), điện thoại di động

(31,6%) và giày dép da (17,8%). Tính đến hết tháng 11/2015, chỉ số tiêu thụ của

toàn ngành công nghiệp chế biến chế tạo tăng 12,6% so với cùng kỳ 2014. Những

phân ngành có chỉ số tiêu thụ hàng đầu bao gồm, sản xuất sản phẩm điện tử, máy vi

tính và sản phẩm quang học (tăng 49,4%), sản xuất xe có động cơ (26,6%), sản

xuất kim loại (22,9%) và sản xuất da và các sản phẩm liên quan (13,1%).

Chỉ số công nghiệp IIP được kỳ vọng sẽ tiếp tục tăng trưởng ổn định quanh mức 9%

- 10% trong năm 2016.


Đóng góp vào mức tăng IIP của từng ngành (%) Chỉ số Nhà quản trị Mua hàng PMI

Nguồn: Tổng cục Thống kê, VPBS Nguồn: Markit, VPBS

PMI

Tính đến tháng 8/2015, chỉ số nhà quản trị mua hàng (HSBC PMI) đã ghi nhận 25

tháng liên tiếp trên ngưỡng 50 điểm (đạt đỉnh 54,8 điểm vào tháng 5/2015). Sự cải

thiện trong hoạt động sản xuất thể hiện qua tốc độ gia tăng đơn hàng mới. Hoạt

động thu mua cũng gia tăng tương tự như hoạt động sản xuất. Giá hàng hóa cơ bản,

đặc biệt là giá dầu thô thế giới thấp đã giúp cắt giảm chi phí đầu vào và theo đó giúp

giảm giá thành sản phẩm.

Tuy nhiên ngành sản xuất có những dấu hiệu suy giảm sau khi Trung Quốc liên tiếp

phá giá đồng NDT vào tháng 8/2015. Chỉ số PMI giảm xuống dưới ngưỡng 50 điểm

trong tháng 9/2015, nguyên nhân chủ yếu do việc hạ giá đồng NDT đã giúp nâng

cao tính cạnh tranh của hàng hóa Trung Quốc trên thị trường thế giới, đồng thời kinh

tế Trung Quốc tăng trưởng chậm cũng làm giảm nhu cầu hàng hóa toàn cầu. Ngành

sản xuất của nhiều quốc gia trong khu vực châu Á cũng chịu ảnh hưởng tương tự.

Chỉ số PMI của Việt Nam và các nước trong khu vực phục hồi trở lại vào tháng cuối

năm, với số lượng đơn đặt hàng mới và đơn hàng xuất khẩu mới gia tăng. Theo

Markit “giai đoạn yếu kém gần đây ở cả trong nước và khu vực có lẽ đã qua thời

điểm tồi tệ nhất”. Chúng tôi vẫn rất quan ngại về sự suy giảm tăng trưởng của kinh

tế Trung Quốc, vốn là nguyên nhân khiến nhu cầu trên thế giới giảm sút, qua đó ảnh

hưởng tới Việt Nam. Hoạt động sản xuất của Trung Quốc đã thu hẹp trong tháng

12/2015 với PMI chỉ đạt 48,2 điểm.

Chỉ số nhà quản trị mua hàng PMI

Việt Nam Indonesia Malaysia Đài Loan Hàn Quốc Trung Quốc Nhật Bản

Tháng 12 51,3 47,8 48,0 51,7 50,7 48,2 52,6

Tháng 11 49,4 46,9 47,0 49,5 49,1 48,6 52,6

Tháng 10 50,1 47,8 48,1 47,8 49,1 48,3 52,4

Tháng 9 49,5 47,4 48,3 46,9 49,1 47,2 51,0

Chỉ số trên 50 cho thấy sự mở rộng trong hoạt động sản xuất

Nguồn: Markit, VPBS tổng hợp

Tiêu dùng

Tổng doanh thu bán lẻ hàng hóa và dịch vụ tiêu dùng đạt 3.242,9 nghìn tỷ đồng

trong năm 2015, tăng 9,5% so với năm 2014. Trong đó doanh thu bán lẻ hàng hóa

chiếm 76,2% tổng doanh thu và tăng 10,6% so với năm ngoái. Doanh thu từ hoạt

động lưu trú ăn uống chiếm 11,5% và tăng 5,2%. Doanh thu từ các dịch vụ khác

chiếm 11,4% và tăng 7%.

14,3%

76,5%

8,2% 1,0%

Khai khoáng

Công nghiệp chế biến, chế tạo

Sản xuất và phân phối điện

Cung cấp nước, v.v

40

42

44

46

48

50

52

54

56

04/1

2

06/1

2

08/1

2

10/1

2

12/1

2

02/1

3

04/1

3

06/1

3

08/1

3

10/1

3

12/1

3

02/1

4

04/1

4

06/1

4

08/1

4

10/1

4

12/1

4

02/1

5

04/1

5

06/1

5

08/1

5

10/1

5

12/1

5

51,3


Nếu loại trừ yếu tố giá, doanh thu bán lẻ và dịch vụ tiêu dùng tăng 8,4%, là mức

tăng cao nhất trong vòng 5 năm qua nhờ lạm phát thấp. Thêm vào đó giá xăng dầu

giảm giúp cắt giảm giá thành sản phẩm và theo đó gia tăng khả năng chi trả của

người tiêu dùng.

Tăng trưởng doanh thu bán lẻ và dịch vụ tiêu

dùng (%)

Chỉ số niềm tin người tiêu dùng Việt Nam ANZ-Roy

Morgan (CCI)

Nguồn: TCTK, VPBS Nguồn: TCTK, VPBS

Niềm tin vào triển vọng ổn định và tích cực của nền kinh tế đã gia tăng trong năm

qua. Chỉ số niềm tin người tiêu dùng Việt Nam ANZ-Roy Morgan (CCI) trung bình của

năm 2015 đạt gần 140 điểm, trong khi đó CCI trung bình của năm 2014 chỉ đạt

133,25 điểm. Sau khi giảm bất ngờ giảm mạnh xuống 133,7 điểm trong tháng

8/2015 do những lo ngại từ việc đồng NDT phá giá, niềm tin người tiêu dùng đã phục

hồi. Đáng chú ý là trong tháng cuối năm, chỉ số CCI đã đạt 144,8 điểm, mức cao

nhất kể từ khi cuộc khảo bắt đầu và cũng là mức cao nhất tại châu Á. Kết quả ấn

tượng này có được là nhờ vào sự lạc quan của người tiêu dùng vào triển vọng của

nền kinh tế trong cả ngắn hạn và dài hạn.

Triển vọng

Chúng tôi kỳ vọng giá hàng hóa cơ bản và giá dầu thô thế giới được dự báo sẽ tiếp

tục ở mức thấp sẽ giúp giảm chi phí đầu vào, giảm giá thành sản phẩm và sẽ gia

tăng khả năng khả năng chi trả của người tiêu dùng. Nếu nền kinh tế không có

những biến động tiêu cực lớn và tiếp tục ổn định sẽ giúp củng cố niềm tin người tiêu

dùng và thúc đẩy chi tiêu tiêu dùng trong những tháng tiếp theo. Tuy nhiên, những

thay đổi trong thời gian qua và trong tương lai gần của một số nền kinh tế lớn sẽ có

những tác động nhất định đến niềm tin người tiêu dùng Việt Nam.

Chúng tôi cho rằng tốc độ tăng trưởng doanh thu bán lẻ và dịch vụ tiêu dùng vẫn sẽ

tiếp tục ổn định trong năm 2016, nhưng do lạm phát có thể tăng cao hơn so với năm

qua, nên tăng trưởng thực có thể sẽ thấp hơn.

Ngân sách Nhà nước

Chi tiêu Chính phủ và đầu tư công

Trong năm 2015, chi tiêu của chính phủ chịu nhiều yếu tố tác động. Thứ nhất, tỷ

trọng các khoản mục chi thường xuyên và chi trả nợ và viện trợ trong tổng chi ngân

sách ngày càng gia tăng mạnh, khiến lượng vốn dành cho chi đầu tư phát triển bị

hạn chế.

Thứ hai, việc thu ngân sách trong năm có những thời điểm gặp nhiều khó khăn do

nhiều nguyên nhân trong và ngoài nước. Đồng thời việc phát hành trái phiếu chính

9,5

8,4

0

5

10

15

20

25

Tăng trưởng danh nghĩa Tăng trưởng thực

143,1 144,8

120

125

130

135

140

145

150

133,7


phủ cũng gặp khó khăn do kỳ hạn phát hành chưa phù hợp với nhu cầu của thị

trường. Để bù đắp thiếu hụt, Bộ Tài chính đã phải vay NHNN 30.000 tỷ đồng, vay

Vietcombank 1 tỷ USD trái phiếu chính phủ bằng ngoại tệ, đồng thời phát hành trái

phiếu KBNN kỳ hạn 20 năm cho các doanh nghiệp bảo hiểm. Bộ Tài chính cũng đã có

kế hoạch phát hành 3 tỷ USD trái phiếu quốc tế trong năm sau.

Thứ ba, là việc cải cách chi tiêu công (một trong 3 trụ cột cải cách kinh tế cùng với

cải cách DNNN và cải cách hệ thống ngân hàng) được tăng cường với việc một loạt

quy định mới được ban hành:

Nguồn: VPBS tổng hợp

Các quy định mới này nhằm mục tiêu tăng cường hiệu quả của đầu tư công, đồng

thời, thu hút vốn đầu tư của khu vực ngoài nhà nước và nước ngoài đầu tư vào các

lĩnh vực nút thắt của nền kinh tế như kết cấu hạ tầng, cung ứng dịch vụ công, khoa

học công nghệ, khí tượng thủy văn, khu công nghiệp, khu công nghệ cao...

Những thay đổi trên đây đã trực tiếp ngăn chặn và giảm thiểu hiện tượng đầu tư dàn

trải, tràn lan vượt quá khả năng cấp vốn của Nhà nước và góp phần giảm tốc độ

tăng nợ công của đất nước.

Ngân sách Nhà nước

Tổng thu cân đối NSNN năm 2015 ước đạt 927,5 nghìn tỷ đồng, bằng 102% dự toán,

tăng 9,6% so với cùng kỳ năm 2014. Trong đó:

Thu nội địa đạt 767,5 nghìn tỷ đồng, bằng 105% dự toán, tăng 17,8% so với

năm 2014. Nhờ điều chỉnh chính sách thu đối với một số tài nguyên khoáng

sản và thuế bảo vệ môi trường đối với mặt hàng xăng, dầu, kết hợp với việc

tích cực triển khai chống thất thu thuế nên nhiều khoản thu nội địa đạt khá,

có khoản thu đã hoàn thành dự toán năm. Ví dụ: thuế bảo vệ môi trường đạt

204%, các khoản thu về nhà và đất đạt 155% dự toán, lệ phí trước bạ đạt

130,2% dự toán.

Đáng chú ý trong thu ngân sách những năm gần đây, khoản thu khác từ các

DNNN ngày càng tăng, đạt 40 nghìn tỷ đồng năm 2013 tăng lên 51 nghìn tỷ

Ngày ra văn

bảnTên văn bản

Ngày có

hiệu lực

26/11/2014Luật quản lý, sử dụng vốn nhà nước đầu tư vào sản xuất, kinh doanh tại doanh

nghiệp1/07/2015

25/06/2015 Luật Ngân sách Nhà nước 1/01/2017

28/08/2015 Nghị quyết 1023/NQ-UBTVQH13 Ban hành các nguyên tắc, tiêu chí và định mức

phân bổ vốn đầu tư phát triển nguồn ngân sách nhà nước giai đoạn 2016-2020

14/09/2015 Quyết định 40/2015/QĐ-TTg Ban hành nguyên tắc, tiêu chí và định mức phân bổ

vốn đầu tư phát triển nguồn ngân sách nhà nước giai đoạn 2016-2020

12/11/2015 Nghị quyết 100/2015/QH13 của Quốc hội về việc phê duyệt chủ trương đầu tư

các chương trình mục tiêu quốc gia giai đoạn 2016-2020

17/11/2015Thông tư 190/2015/TT-BTC hướng dẫn việc quản lý, sử dụng chi phí trong quá

trình lựa chọn nhà thầu các dự án sử dụng vốn ngân sách nhà nước và vốn trái

phiếu chính phủ

1/01/2016

24/12/2015 Thông tư 206/2015/TT-BTC Quy định về tổ chức thực hiện dự toán ngân sách nhà

nước năm 20161/01/2016

18/06/2014 Luật Đầu tư công 1/01/2015

5/08/2014 Chỉ thị 23/CT-TTg về lập kế hoạch đầu tư công trung hạn 5 năm 2016-2020

14/02/2015 Nghị định 15/2015/NĐ-CP Về đầu tư theo hình thức đối tác công tư 10/04/2015

17/03/2015Nghị định 30/2015/NĐ-CP Quy định chi tiết thi hành một số điều của Luật Đấu

thầu về lựa chọn nhà đầu tư5/05/2015

8/09/2015 Thông tư Liên tịch 07/2015/TTLT-BKHĐT-BTC Quy định chi tiết việc cung cấp,

đăng tải thông tin về đấu thầu và lựa chọn nhà thầu qua mạng1/11/2015

10/09/2015Nghị định 77/2015/NĐ-CP Về kế hoạch đầu tư công trung hạn và hằng năm

1/11/2015

30/10/2015Thông tư 38/2015/TT-BCT về việc quy định chi tiết một số nội dung về đầu tư

theo hình thức đối tác công tư thuộc phạm vi quản lý của Bộ Công Thương15/12/2015

31/12/2015Nghị định 136/2015/NĐ-CP hướng dẫn thi hành một số điều của Luật Đầu tư

công15/02/2016


đồng 2014 và 65 nghìn tỷ đồng năm 2015. Các khoản thu này dưới các hình

thức tăng thu lợi nhuận giữ lại, cổ tức tiền mặt, hoặc bán vốn nhà nước tại

các doanh nghiệp nhà nước có sở hữu. Các khoản tăng thu nội địa này đã bù

đắp khoản sụt giảm nguồn thu từ dầu thô.

Thu từ dầu thô đạt 61 nghìn tỷ đồng, bằng 65,6% dự toán, giảm 43% so với

cùng kỳ năm 2014 do giá dầu thô thế giới giảm mạnh.

Thu từ thuế xuất nhập khẩu ước đạt 94,5 nghìn tỷ đồng, bằng 113% dự toán,

tăng 13,3% so với cùng kỳ.

Đơn vị: Nghìn tỷ đồng

Nguồn: Bộ Tài chính, VPBS

Tổng chi ngân sách Nhà nước bao gồm trả nợ gốc, ước đạt 1.158 nghìn tỷ đồng,

bằng 101% dự toán năm, tăng 8,3% so với cùng kỳ. Trong đó chi đầu tư phát triển ở

mức 203 nghìn tỷ đồng, bằng 104% dự toán; chi phát triển sự nghiệp kinh tế - xã

hội, quốc phòng, an ninh, quản lý hành chính ước tính đạt 800 nghìn tỷ đồng,

bằng 99,6%; chi trả nợ và viện trợ 213,5 nghìn tỷ đồng, bằng 100% dự toán năm.

Như vậy đây là năm đầu tiên sau nhiều năm khoản mục chi thường xuyên không bị

vượt dự toán, nhờ các nỗ lực cắt giảm chi tiêu của chính phủ trong năm qua.

Đáng chú ý là khoản mục chi trả lãi và nợ gốc đã tăng mạnh trong những năm gần

đây, tăng 147% trong năm 2014 và 25% trong năm 2015 so với cùng kỳ. Theo Bộ

Tài chính, nợ công của Việt Nam đã tăng lên mức 61,3% của GDP. Mức này thấp hơn

ngưỡng 65% mà Quốc hội cho phép, nhưng vẫn khá cao. Dự báo áp lực chi trả lãi và

nợ gốc trong nhưng năm sắp tới rất lớn.

Triển vọng:

Năm 2016, VPBS dự báo giá dầu thô ở mức 28USD/thùng sẽ tác động tiêu cực đến

thu ngân sách cả gián tiếp và trực tiếp, thông qua thuế xuất nhập khẩu xăng dầu

cũng như liên quan đến giá khí và các giá liên quan. Ước tính ngân sách bị hụt thu

khoảng 45 nghìn tỷ so với mức giá dự toán 60USD/thùng. Số thu từ dầu thô trước

đây thường chiếm tỷ lệ cao trên 10%, thậm chí có thời điểm chiếm 25% tổng thu

ngân sách dự kiến sẽ giảm về mức trên 5% tổng thu trong năm 2016.

Theo Luật Thuế TNDN sửa đổi, kể từ đầu năm 2016, thuế TNDN sẽ giảm từ mức

22% xuống 20%, trừ các mức thuế TNDN cho các hoạt động thăm dò tài nguyên

khoáng sản vẫn ở mức cao hơn so với thông thường (từ 32-50%). Do đó doanh thu

thuế thu nhập doanh nghiệp dự kiến sẽ giảm. Tuy nhiên do giá dầu và các loại hàng

hóa cơ bản ở mức thấp nên giúp giảm chi phí nguyên/nhiên/vật liệu, hỗ trợ hoạt

động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp và giảm lạm phát. Do đó, dự kiến thuế

thu nhập doanh nghiệp vẫn tăng nhẹ và thuế thu nhập cá nhân sẽ tăng cao hơn.

2014 % dự

toán

% so với

cùng kỳ

2015 % dự

toán

% so với

cùng kỳ

Tổng thu cân đối NSNN 846,4 108,1% 3,0% 927,5 102% 9,6%

Trong đó:

Thu nội địa 651,5 105,4% 6,0% 767,5 105,1% 17,8%

Thu từ dầu thô 107,0 125,6% -11,2% 61,0 65,6% -43,0%

Thu cân đối ngân sách từ hoạt động XNK 83,4 111,6% 5,9% 94,5 113,3% 13,3%

Thu khác 4,5 100,0% -46,1% 4,5 100,0% 0,0%

Tổng chi NSNN (bao gồm chi trả nợ gốc) 1.070,4 106,3% 5,2% 1.158,8 101,0% 8,3%

Trong đó

Chi đầu tư phát triển 169,1 103,7% -22,5% 203,2 104,2% 20,2%

Chi trả nợ và viện trợ 118,8 100,0% 146,7% 148,5 100,0% 25,0%

Chi phát triển các sự nghiệp kinh tế - xã

hội, quốc phòng, an ninh, quản lý hành

chính 782,6 107,9% 12,5% 800,1 99,6% 2,2%

Bội chi 224,0 100,0% 226,0 100,0%

GDP 4.221 4.484

Bội chi/GDP 5,31% 5,04%


Thuế xuất nhập khẩu (XNK) dự kiến giảm nhẹ trong năm 2016 và 2017, giảm mạnh

từ năm 2018. Theo dự toán của Bộ Tài chính, thu từ thuế XNK ước tính giảm 4%

trong năm 2016 so với 2015.

Bộ Tài chính ước tính Thuế tài nguyên sẽ tăng 9% trong năm 2016, thuế bảo vệ môi

trường tăng 46% so với mức thực hiện năm 2015.

Đồng thời, với quá trình cổ phần hóa DNNN và thoái vốn nhà nước tiếp tục được đẩy

mạnh, ước tính thu khác từ các DNNN sẽ tăng mạnh 42% so với 2015, đạt 92 nghìn

tỷ đồng. Tổng cộng, thu ngân sách có thể tăng trên 10% so với 2015.

Theo dự toán của Bộ Tài chính, chi ngân sách sẽ tăng 11% so với cùng kỳ, trong đó

chi đầu tư phát triển tăng mạnh 30,7%, chi trả lãi và gốc tăng 3,7%, chi thường

xuyên tăng 7,5% so với 2015. VPBS dự báo mức bội chi ngân sách sẽ ở mức 5%

GDP trong năm 2016.

Đầu tư toàn xã hội

Tổng vốn đầu tư toàn xã hội đạt 1.367,2 nghìn tỷ đồng, tăng 12% so với cùng kỳ và

tương đương 32,6% GDP, vượt kế hoạch đề ra từ 30%-32% GDP. Trong số đó, vốn

từ khu vực Nhà nước chiếm 38% tổng vốn đầu tư toàn xã hội, tăng 6,7%; khu vực

ngoài Nhà nước chiếm 38,7%, tăng 13%; và đầu tư từ khu vực FDI tăng 19,9% gấp

đôi so với mức tăng trong 2 năm trước đó. Tình hình kinh tế vĩ mô ổn định, lạm phát

thấp, môi trường pháp lý đầu tư và các văn bản pháp quy sửa đổi như Luật đầu tư

(sửa đổi), Luật doanh nghiệp (sửa đổi) đã thúc đẩy đầu tư.

Tăng trưởng đầu tư phát triển toàn xã hội (%) Tổng đầu tư toàn xã hội theo khu vực (nghìn

tỷ đồng)

2013 2014 2015

Tổng 8,4 11,5 12,0

Khu vực Nhà nước 7,7 10,2 6,7

Khu vực ngoài Nhà nước 7,1 13,6 13,0

Khu vực FDI 9,9 10,5 19,9

Nguồn: Tổng cục Thống kê, VPBS

Đầu tư từ khu vực ngoài Nhà nước

Vốn đầu tư từ khu vực ngoài Nhà nước tăng mạnh trong 2 năm vừa qua từ 7,1%

năm 2013 lên 13,6% năm 2014 và 13% năm 2015. Tỷ trọng vốn đầu tư từ khu vực

ngoài Nhà nước trong tổng vốn đầu tư toàn xã hội cũng gia tăng từ 37,6% năm 2013

lên lần lượt 38,4% và 38,7% trong 2 năm 2014 và 2015.

Một trong những yếu tố tác động đến sự gia tăng đầu tư tư nhân là sự ra đời của các

quy định mới về các dự án xây dựng cơ sở hạ tầng theo hình thức đối tác công tư.

Một lượng vốn lớn của tư nhân đã được đầu tư vào lĩnh vực này.

Tình hình hoạt động của các doanh nghiệp cho thấy một triển vọng khá tích cực. Lãi

suất cho vay giảm mạnh từ năm 2014 và giá nguyên/nhiên/vật liệu thấp cũng giúp

giảm chi phí đầu vào, hỗ trợ các doanh nghiệp vượt qua khó khăn, phục hồi sản xuất

kinh doanh. Số lượng doanh nghiệp đăng ký thành lập mới tăng 26,6% trong khi

tổng số vốn đăng ký mới tăng 39,1% so với cùng kỳ năm trước. Trong năm 2014, số

lượng doanh nghiệp đăng ký mới giảm 2,7% so với năm 2013 và tổng vốn đăng ký

mới chỉ tăng 8,4%. Năm 2015, số doanh nghiệp quay trở lại hoạt động cũng tăng

mạnh 39,5% so với năm 2014.

38,0%

38,7%

23,3% Khu vực Nhà nước

Khu vực ngoài Nhà nước

Khu vực FDI

1.367,2 nghìn tỷ


FDI

Mặc dù tốc độ thu hút vốn FDI khá chậm trong nửa đầu năm, tổng vốn FDI cấp mới

và tăng thêm trong cả năm 2015 vẫn đạt 22,76 tỷ USD, tăng 12,5% so với năm

2014; giải ngân vốn FDI đạt 14,5 tỷ USD, tăng 17,4%. Tăng trưởng trong thu hút

vốn FDI và giải ngân vốn FDI có sự đóng góp tích cực của Luật Đầu tư và Luật

Doanh nghiệp sửa đổi, có hiệu lực bắt đầu từ ngày 1/7/2015 và triển vọng tích cực

mà các hiệp định thương mại tự do mà Việt Nam tham gia có thể mang lại (Việt Nam

– EU FTA, Việt Nam – Hàn Quốc FTA và TPP). Ngoài ra, đà chuyển dịch vốn đầu tư từ

thị trường Trung Quốc sang Việt Nam cũng đóng góp vào tăng trưởng vốn FDI thời

gian qua, mà theo JETRO, khoảng 25% các nhà đầu tư Nhật Bản rút vốn ra khỏi thị

trường Trung Quốc gần đây đã chọn Việt Nam làm điểm đến kế tiếp.

FDI cấp mới – tăng thêm và giải ngân (giai đoạn 2010 – 2015, tỷ USD)

Nguồn: Cục đầu tư nước ngoài – Bộ KH & ĐT, VPBS

Lĩnh vực công nghiệp chế biến chế tạo, động lực chính cho tăng trưởng GDP năm nay

đã thu hút 66,7% tổng vốn FDI, đạt 15,23 tỷ USD. Một số lĩnh vực khác cũng thu

hút vốn FDI bao gồm sản xuất và phân phối điện - khí - nước, bất động sản, xây

dựng và bán buôn bán lẻ.

Nhờ siêu dự án SamSung Display Việt Nam đăng ký thêm 3 tỷ USD vốn đầu tư, Hàn

Quốc tiếp tục là nhà đầu tư lớn nhất trong năm nay, với tổng vốn đầu tư đạt 6,72 tỷ

USD, đưa tổng vốn lũy kế các dự án còn hiệu lực của Hàn Quốc tại Việt Nam lên 44,9

tỷ USD. Dự án Nhà máy điện Duyên Hải 2 với tổng vốn đầu tư đăng ký 2,4 tỷ USD

cũng giúp Malaysia xếp thứ hai. Theo sau là Nhật Bản, Đài Loan, Samoa và Vương

Quốc Anh.

FDI theo lĩnh vực (%) FDI theo đối tác (%)

Nguồn: Bộ Kế hoạch và Đầu tư, VPBS

18,59

14,70

13,01

21,63 20,23

22,76

11,00 11,00 10,46 11,50

12,35

14,50

0

5

10

15

20

25

2010 2011 2012 2013 2014 2015

Vốn đăng ký & Cấp mới Vốn thực hiện

66.9%

12.3%

10.5%

3.2%

2.4% 4.6% CN chế biến, chế tạo

SX,pp điện, khí, nước, v.v

KD bất động sản

Xây dựng

Bán buôn, bán lẻ; sửa chữa ô tô, xe máy

Khác

29.6%

10.9%

8.1%

6.1% 6.1%

5.6%

33.6%

Hàn Quốc

Malaysia

Nhật Bản

Đài Loan

Samoa

Vương quốc Anh

Khác


Triển vọng:

Chúng tôi kỳ vọng Việt Nam sẽ tiếp tục là điểm đến hấp dẫn thu hút đầu tư nước

ngoài nhờ những ưu thế sau:

- Nền kinh tế vĩ mô tăng trưởng ổn định, hội nhập và quy mô thị trường lớn với

dân số hơn 90 triệu dân.

- Nguồn nhân lực trẻ năng động, chi phí nhân công thấp cạnh tranh so với các

nước trong khu vực.

- Hệ thống cầu đường và cơ sở hạ tầng ngày càng cải thiện giúp tiết kiệm thời

gian và tạo thuận lợi cho các doanh nghiệp. Một số dự án quan trọng mới

hoàn thành gần đây hoặc đang trong giai đoạn xây dựng bao gồm: đường cao

tốc Hà Nội – Hải Phòng, cảng Cửa ngõ Quốc tế Hải Phòng (cảng Lạch Huyện),

sân bay Quốc tế Cát bi,v.v…

- Luật Đầu tư và Luật Doanh nghiệp sửa đổi có hiệu lực bắt đầu từ ngày

1/7/2015 được cho là những “văn bản luật nới lỏng điều kiện kinh doanh và

đầu tư nhiều nhất trong 25 năm qua” – theo Bloomberg.

- Các hiệp định thương mại tự do đã ký kết như FTA Việt Nam – EU, FTA Việt

Nam – Hàn Quốc và TPP sẽ mang lại nhiều lợi thế lớn cho hàng hóa sản xuất

tại Việt Nam, giúp thu hút dòng vốn đầu tư nước ngoài.

Cán cân thương mại

Sau 3 năm ghi nhận thặng dư thương mại, năm 2015 Việt nam ghi nhận thâm hụt

thương mại khoảng gần 3,2 tỷ USD, tương đương 1,95% tổng kim ngạch xuất khẩu,

thấp hơn nhiều so với mức trần kế hoạch 5% đã được Quốc hội thông qua cho năm

2015. Khu vực FDI vẫn tiếp tục đóng vai trò quan trọng trong nền kinh tế Việt Nam.

Tổng kim ngạch xuất khẩu đạt 162,4 tỷ USD, tăng 8,1% so với cùng kỳ, mức thấp

nhất trong vòng 5 năm qua và thấp hơn kế hoạch tăng trưởng 10%. Tuy nhiên mức

tăng trưởng này vẫn khá hơn nhiều so với các nước khác trong khu vực như

Indonesia (11T2015 giảm 14,32% so với cùng kỳ), Thái Lan (-5,51%) và Hàn Quốc

(-7,4%). Trong năm 2015, kim ngạch xuất khẩu của khu vực FDI tăng 13,8% so với

năm 2014. Tỷ lệ đóng góp của các doanh nghiệp FDI trong tổng kim ngạch xuất

khẩu đã tăng đáng kể trong 5 năm qua, từ 56,2% trong năm 2011 lên 70,8% trong

năm 2015. Trong khi đó kim ngạch xuất khẩu của khu vực nội địa giảm 3,5% sau 5

năm tăng liên tiếp.

Giá trị xuất nhập khẩu hàng hóa (tỷ USD) Giá trị xuất khẩu theo khu vực kinh tế (tỷ USD)

Nguồn: TCHQ, TCTK, VPBS

Điện thoại và linh kiện tiếp tục là mặt hàng xuất khẩu chủ lực với tổng kim ngạch đạt

30,66 tỷ USD (hầu hết trong số này đến từ SamSung), tăng 69,12%, chiếm 18,9%

-20

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

-200

-150

-100

-50

0

50

100

150

200

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Xuất khẩu (T) Nhập khẩu (T)

Cán cân thương mại (P)

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

0

20

40

60

80

100

120

140

160

180

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Khu vực FIEs (T)

Khu vực trong nước (T)

Đóng góp của khu vực FIEs (P)


tổng kim ngạch xuất khẩu. Một số mặt hàng xuất khẩu chính bao gồm: dệt may

(22,87 tỷ USD, tăng 7,7%), điện tử, máy tính và linh kiện (15,85 tỷ, tăng 37,98%),

giày dép (12,06 tỷ, tăng 17,51%), máy móc thiết bị (8,2 tỷ USD, tăng 11,28%).

Xuất khẩu kém hơn kế hoạch chủ yếu là do chỉ số giá xuất khẩu trung bình giảm

3,8%. Giá một số mặt hàng xuất khẩu như gạo, cao su, sắt thép giảm mạnh. Đáng

chú ý là giá xuất khẩu dầu thô giảm 53% so với năm ngoái dẫn đến kim ngạch xuất

khẩu dầu thô giảm 49,87%. Thêm vào đó khối lượng xuất khẩu một số mặt hàng

nông sản cũng giảm mạnh dẫn đến kim ngạch giảm (cà phê xuất khẩu chỉ đạt 1,27

triệu tấn, giảm 22,56% so với năm 2014, dẫn đến kim ngạch xuất khẩu cà phê giảm

26,01%). Ngoài ra, kim ngạch xuất khẩu thủy sản giảm 15,6% so với 2014.

Mặt hàng xuất khẩu chính (%) Mặt hàng nhập khẩu chính (%)


Mặt khác, kim ngạch nhập khẩu đạt 165,6 tỷ USD, tăng 12%. Trong đó nhập khẩu

từ khu vực FDI tăng 16,4% và chiếm 59,2% tổng kim ngạch nhập khẩu. Nhập khẩu

từ khu vực trong nước tăng 6,3%. Kim ngạch nhập khẩu của nhiều mặt hàng phục

vụ sản xuất tăng cao như: máy móc, thiết bị, phụ tùng (27,6 tỷ USD, tăng 23,1%),

vải (10,2 tỷ USD, tăng 8,2%), nguyên phụ liệu dệt may, giày dép (5 tỷ USD, tăng

7,5%).

Thị trường xuất khẩu (%) Thị trường nhập khẩu (%)


Hai thị trường xuất khẩu lớn nhất của Việt Nam là Mỹ (33,5 tỷ USD, tăng 17%) và

EU (30,9 tỷ USD, tăng 10,7%). Các thị trường xuất khẩu lớn khác là ASEAN, Trung

Quốc, Nhật Bản và Hàn Quốc. Trong khi đó Trung Quốc là thị trường nhập khẩu lớn

nhất với tổng kim ngạch nhập khẩu lên đến 49,3 tỷ USD, chiếm 28,8% tổng kim

ngạch nhập khẩu. Theo sau là Hàn Quốc, ASEAN, Nhật Bản, EU và Mỹ.

18.9%

14.1%

9.8%

7.4% 5.1% 4.2%

4.1%

36.5%

Điện thoại các loại và linh kiện

Dệt, may

Điện tử, máy tính và linh kiện

Giày dép

Máy móc, thiết bị, DC, PT khác

Gỗ và sản phẩm gỗ

Thủy sản

Khác

17.0%

14.0%

6.4%

6.2%

4.5% 3.6% 3.6%

44.8%

Máy móc, thiết bị, DC, PT khác

Điện tử, máy tính và LK

Điện thoại các loại và linh kiện

Vải

Sắt thép

Ô tô

Chất dẻo

Khác

20.6%

19.0%

11.3% 10.5%

8.7%

5.5%

24.4%

Mỹ

EU

ASEAN

Trung Quốc

Nhật Bản

Hàn Quốc

Khác

29.8%

16.7%

14.4%

8.7%

6.2%

4.8% 19.4%

Trung Quốc

Hàn Quốc

ASEAN

Nhật Bản

EU

Mỹ

Khác


Triển vọng:

Xuất khẩu năm 2016 sẽ tiếp tục phải đối mặt với một số khó khăn như tăng trưởng

Trung Quốc chậm lại làm giảm nhu cầu và giảm giá hàng hóa, đặc biệt là các loại

hàng hóa cơ bản; giá dầu thô thế giới tiếp tục lao dốc và dự báo sẽ ở mức trung bình

28 USD/thùng (WTI) trong năm 2016 sẽ ảnh hưởng đến kim ngạch xuất khẩu dầu

thô.

Tuy nhiên xuất khẩu năm 2016 sẽ được hỗ trợ bởi sự phục hồi mạnh mẽ của nền

kinh tế Mỹ và những dấu hiệu tích cực gần đây của nền kinh tế Nhật Bản có thể giúp

thúc đẩy chi tiêu tiêu dùng và giúp gia tăng nhu cầu nhập khẩu; dưới áp lực từ

những chính sách điều hành kinh tế của Mỹ và Trung Quốc đã được nhiều chuyên gia

trên thế giới dự báo, chúng tôi cho rằng đồng VND có thể tiếp tục mất giá 5%-6%,

điều này sẽ phần nào giúp gia tăng kim ngạch xuất khẩu; ngoài ra lợi thế từ các hiệp

định thương mại tự do cũng sẽ hỗ trợ tăng trưởng kim ngạch xuất khẩu.

Do đó chúng tôi nhận thấy kế hoạch tăng trưởng xuất khẩu 10% trong năm 2016 lên

178 tỷ USD là khả quan. Dự báo thâm hụt thương mại sẽ ở mức 4-5 tỷ USD.

Triển vọng GDP:

Mặc dù kinh tế Việt Nam đã ghi nhận mức tăng trưởng cao kỷ lục những năm gần

đây và vượt trội so với các quốc gia khác trong khu vực, sự suy giảm của nền kinh tế

toàn cầu, nhất là Trung Quốc và các nước mới nổi khác, sẽ tác động tiêu cực đến

kinh tế Việt Nam. Điều này, cùng với việc đồng NDT tiếp tục giảm giá và Mỹ tăng lãi

suất trong năm 2016 sẽ tiếp tục ảnh hưởng tới cán cân thương mại và làm giảm giá

VND trong thời gian tới.

Tuy vậy, việc giá dầu thô và các hàng hóa cơ bản thế giới sẽ tiếp tục ở mức thấp sẽ

giúp giảm chi phí sản xuất, duy trì lạm phát ở mức thấp, tăng thu nhập thực tế và

chi tiêu của người dân.

Những cải cách về đầu tư công, nhất là sự ra đời của nghị định về đối tác công tư, sẽ

giúp gia tăng nguồn vốn đầu tư tư nhân thay thế cho vốn đầu tư công trong lĩnh vực

cơ sở hạ tầng.

Việc Việt Nam tăng cường hội nhập quốc tế thông qua các hiệp định tự do thương

mại sẽ giúp thu hút thêm nhiều nguồn vốn đầu tư trực tiếp và gián tiếp nước ngoài.

Chúng tôi dự báo trong năm 2016, GDP Việt Nam có thể đạt mức tăng trưởng 6,7%.

Tiêu dùng hộ gia đình, đầu tư tư nhân (nhất là đối với các dự án xây dựng cơ sở hạ

tầng theo hình thức đối tác công tư) và đầu tư trực tiếp nước ngoài sẽ tiếp tục là

động lực chính. Xét theo ngành, công nghiệp chế biến chế tạo và xây dựng, nhất là

xây dựng cơ sở hạ tầng) sẽ đóng góp nhiều nhất vào GDP.


CHỈ TIÊU KINH TẾ

Lạm phát

Lạm phát thấp nhất trong 14 năm qua

Theo Tổng Cục Thống kê, lạm phát bình quân cả năm 2015 chỉ tăng 0,63%, mức

thấp nhất trong 14 năm qua. Giá xăng dầu giảm mạnh được cho là nguyên nhân

chính kìm hãm lạm phát trong năm qua. Tính từ giữa năm 2014 đến hết năm 2015,

giá dầu thô thế giới đã giảm hơn 65% (dầu WTI). Giá xăng dầu trong nước theo đó

cũng được điều chỉnh giảm khoảng 36% (xăng RON92).

Việc điều chỉnh mạnh giá xăng dầu trong nước đã ảnh hưởng đáng kể đến CPI nhóm

Giao thông (có tỷ trọng 8,87% trong rổ tính CPI) và CPI nhóm nhà ở và vật liệu xây

dựng (bao gồm điện, nước, gas, chiếm 10,01% rổ tính CPI). CPI nhóm giao thông

giảm và nhóm nhà ở và vật liệu xây dựng giảm lần lượt 11,92% và 1,62% năm

2015.

Bên cạnh đó, nguồn cung lương thực thực phẩm dồi dào, giá gạo Thái Lan giảm

mạnh khoảng 15% cũng ảnh hưởng tới sức cạnh tranh của xuất khẩu gạo Việt Nam,

khiến chỉ số CPI của nhóm hàng ăn và dịch vụ ăn uống – cũng là nhóm có tỷ trọng

lớn nhất trong rổ tính CPI (khoảng 40%) tăng nhẹ 1,48%, thấp hơn nhiều so với

mức tăng CPI trung bình 4% của năm 2014.

Ngoài ra, CPI của nhóm thuốc và dịch vụ y tế và nhóm giáo dục cũng tăng thấp hơn

so với năm 2014 do mức độ điều chỉnh học phí và dịch vụ y tế trong năm 2015 thấp

hơn so với các năm trước.

CPI (%) Giá xăng RON92 (2014 – 2015, VND/lít)

Nguồn: TCTK, VPBS Nguồn: Petrolimex, VPBS

Triển vọng:

Chúng tôi cho rằng giá các loại hàng hóa cơ bản thế giới, đặc biệt là giá dầu thô tiếp

tục là những yếu tố chính ảnh hưởng đến CPI của Việt Nam trong năm 2016. Với dự

báo giá dầu thô thế giới trung bình ở mức 28 USD/thùng trong năm nay, giá xăng

dầu trong nước sẽ tiếp tục được điều chỉnh giảm giúp kìm hãm lạm phát. Mặt khác,

trong năm 2016, Chính phủ có thể tận dụng cơ hội lạm phát thấp để đẩy nhanh kế

hoạch điều chỉnh giá hàng hóa và dịch vụ công như y tế, giáo dục hay điện, nước.

Ngoài ra, mức lương tối thiểu áp dụng đối với doanh nghiệp đã được điều chỉnh tăng

từ ngày 1/1/2016 và lương cơ sở sẽ tăng từ ngày 1/5/2016. Những yếu tố này có có

khả năng đẩy lạm phát gia tăng. Lạm phát năm 2016 được dự báo quanh mức 3,0%.

0.69

0.11

-0.44

0.08

0.20

0.30

0.02

0.6

0.40

0.11

-0.27 -0.24

-0.20

-0.05

0.15 0.14

0.16

0.35

0.13

-0.07

-0.21

-0.5

-0.3

-0.1

0.1

0.3

0.5

0.7

0.9

0

1

2

3

4

5

6

01/1

402/1

403/1

404/1

405/1

406/1

407/1

408/1

409/1

410/1

411/1

412/1

401/1

502/1

503/1

504/1

505/1

506/1

507/1

508/1

509/1

510/1

511/1

512/1

5

CPI theo tháng (P) CPI theo năm (T)

24,210

25,640

17,880 17,570

15,670

20,710

18,530

16,030 15500

17500

19500

21500

23500

25500

27500

12/1

301/1

402/1

403/1

404/1

405/1

406/1

407/1

408/1

409/1

410/1

411/1

412/1

401/1

502/1

503/1

504/1

505/1

506/1

507/1

508/1

509/1

510/1

511/1

512/1

5


Tỷ giá

Tỷ giá USD/VND

Nguồn: VCB, VPBS

Kết thúc năm 2015, tỷ giá tại các ngân hàng đã sát với mức trần tỷ giá của Ngân

hàng Nhà nước (NHNN), đóng cửa ở mức giá bán là 22.540 VND/USD và mức giá

mua là 22.470 VND/USD, tăng giá gần 5% so với mức giá đầu năm. Trong năm

2015, NHNN đã 3 lần điều chỉnh tỷ giá bình quân liên ngân hàng và 2 lần điều chỉnh

biên độ giao dịch tỷ giá. Bên cạnh đó, NHNN cũng đã đưa ra hàng loạt các chính sách

nhằm giảm áp lực tăng tỷ giá. Như vậy, kết thúc năm 2015, NHNN đã giữ vững được

cam kết sẽ không tăng tỷ giá cho tới cuối năm sau 3 lần điều chỉnh tỷ giá bình quân

liên ngân hàng. Tuy nhiên, NHNN đã không thể hoàn thành mục tiêu không phá giá

quá 2% trong năm 2015.

Tỷ giá trong năm qua chịu tác động chính từ tình hình diễn biến kinh tế thế giới. Cụ

thể như việc Trung Quốc bất ngờ phá giá đồng Nhân dân tệ và khả năng Cục dữ trữ

liên bang Mỹ (Fed) có thể tăng lãi suất. Đồng Nhân dân tệ bị phá giá, đã buộc NHNN

phải nâng biên độ giao dịch và tiếp tục tăng tỷ giá thêm 1% để giữ sức cạnh tranh

của tiền Đồng trên thị trường quốc tế. Tiếp đó là những cuộc họp của Ủy ban thị

trường mở của Fed (FOMC) tác động không nhỏ tới tình hình tỷ giá trong nước. Tỷ

giá liên tục tăng cao sát trần hoặc tăng lên mức giá trần ngay từ trước thềm cuộc

họp FOMC diễn ra do các nhà đầu tư lo ngại Fed có thể sẽ nâng lãi suất cơ bản,

khiến giá trị đồng USD tăng lên.

NHNN điều chỉnh biên độ giao dịch và tỷ giá liên ngân hàng

Ngày điều

chỉnh Biên độ giao dịch

Tỷ giá bình quân

liên ngân hàng

Thay đổi tỷ

giá (%)

7/1/2015 +/- 1% 21.458 +1%

7/5/2015 +/- 1% 21.673 +1%

12/8/2015 +/- 2% 21.673 0

19/8/2015 +/-3% 21.890 +1%

Nguồn: NHNN, VPBS

Tình hình tỷ giá trong quý IV diễn ra khá phức tạp, giảm nhẹ trong tháng 10, và bật

tăng kịch trần trong hai tháng cuối năm. Sau khi Fed chính thức đưa tin không tăng

lãi suất trong cuộc họp FOMC tháng 9, tỷ giá từ mức giá trần đã hạ nhiệt và được

duy trì khá ổn định trong suốt tháng 10. Tuy nhiên, đầu tháng 11, những thông tin

cho rằng Fed sẽ tăng lãi suất vào kỳ họp tháng 12 lại tiếp tục được dấy lên, và khiến

20500

20700

20900

21100

21300

21500

21700

21900

22100

22300

22500

22700

22900

23100

23300

23500

1/1

0/2

014

2/1

0/2

014

3/1

0/2

014

4/1

0/2

014

5/1

0/2

014

6/1

0/2

014

7/1

0/2

014

8/1

0/2

014

9/1

0/2

014

10/1

0/2

0…

11/1

0/2

0…

12/1

0/2

0…

1/1

0/2

015

2/1

0/2

015

3/1

0/2

015

4/1

0/2

015

5/1

0/2

015

6/1

0/2

015

7/1

0/2

015

8/1

0/2

015

9/1

0/2

015

10/1

0/2

0…

11/1

0/2

0…

12/1

0/2

0…

Chào bán - OTC Tỷ giá trần/sàn

Bình quân liên ngân hàng Chào bán - VCB

FOMC tháng 9

Trung Quốc phá giá đồng Nhân dân tệ

FOMC tháng 12


tỷ giá VND/USD bắt đầu tăng trở lại. Bên cạnh đó, tỷ giá cũng tăng trong giai đoạn

cuối năm vì nhu cầu tỷ giá để thanh toán các hợp đồng nhập khẩu. Tuy vậy, yếu tố

chính khiến tỷ giá tăng là vì những kỳ vọng đồng USD sẽ tăng giá khi Fed nâng lãi

suất vào giữa tháng 12. Tỷ giá đã tăng kịch trần ngay trước thềm cuộc họp của Fed

diễn ra. Tỷ giá tiếp tục đi ngang tại mức giá trần sau khi Fed chính thức thông báo

sẽ tăng lãi suất thêm 0,25% lần đầu tiên trong suốt 10 năm qua.

Theo đó, NHNN đã nỗ lực giảm bớt những áp lực tác động lên tỷ giá bằng việc liên

tục bán USD ra thị trường, và đưa ra những chính sách mới hỗ trợ tiền đồng. NHNN

đã ngay lập tức hạ lãi suất tiền gửi USD của cá nhân từ 0,25%/năm xuống còn 0%

sau khi Fed tăng lãi suất, nhằm giảm nhu cầu nắm giữ tiền USD, khuyến khích dân

bán bớt ngoại tệ và giảm áp lực lên tỷ giá. Đây là lần thứ hai trong năm NHNN hạ lãi

suất tiền gửi USD.

Triển vọng:

Sang năm mới 2016, với mục tiêu điều hành tỷ giá phù hợp với những diến biến kinh

tế vĩ mô, NHNN đã đưa ra những chính sách và biện pháp mới. Nhận thấy những yếu

tố bên ngoài có thể tác động bất lợi tới tình hình tỷ giá trong nước, NHNN đang xây

dựng một cơ chế điều hành tỷ giá mới, theo hướng thị trường hơn, linh hoạt hơn.

Cuối ngày 31/12/2015, NHNN đã chính thức ban hành Quyết định số 2730/QĐ-NHNN

về việc công bố tỷ giá trung tâm của tiền Đồng và tiền Đô Mỹ, tỷ giá tính chéo của

tiền Đồng và các ngoại tệ khác. Quyết định sẽ bắt đầu có hiệu lực từ ngày 4/1/2016.

Theo Quyết định 2730, tỷ giá trung tâm được xác định trên cơ sở tham chiếu diễn

biến tỷ giá bình quân gia quyền trên thị trường ngoại tệ liên ngân hàng, diễn biến

trên thị trường quốc tế và các cân đối kinh tế vĩ mô, tiền tệ và mục tiêu chính sách

tiền tệ.

Với cơ chế điều hành mới này, tỷ giá sẽ được điều chỉnh theo đúng nguyên tắc cung-

cầu của đồng tiền, loại bỏ các khả năng đầu cơ, găm giữ tỷ giá, thay đổi linh hoạt để

ứng biến tốt hơn với các diễn biến trên thị trường kinh tế thế giới, cụ thể như việc

đồng Nhân dân tệ tiếp tục mất giá khi nền kinh tế Trung Quốc ngày càng suy yếu, và

khả năng Fed sẽ tiếp tục nâng lãi suất trong năm 2016.

Bên cạnh đó, NHNN sẽ tiếp tục nỗ lực chống USD hóa, dịch chuyển từ quan hệ vay

và gửi ngoại tệ sang quan hệ mua-bán. Thống đốc cũng cho biết lãi suất tiền gửi

USD có thể sẽ được điều chỉnh tiếp xuống mức lãi suất âm, khách hàng sẽ mất phí

khi gửi tiền bằng đồng USD, tăng khả năng cạnh tranh và sức hút của tiền Đồng.

Trước đó, NHNN cũng đã chính thức ban hành thông tư 24/2015-TT-NHNN thay thế

cho thông tư 43, trong đó quy định kể từ quý II năm sau các doanh nghiệp xuất

khẩu sẽ không được phép vay USD từ ngân hàng. Quy định mới này sẽ làm giảm dư

nợ tín dụng ngoại tệ từ các doanh nghiệp xuất khẩu, và giảm bớt nhu cầu ngoại tệ

trên thị trường khi đáo hạn các khoản vay.

Trong năm mới, tỷ giá vẫn sẽ chịu những sức ép lớn từ trong và ngoài nước. Từ thị

trường quốc tế, trong năm 2016, nhiều khả năng đồng Nhân dân tệ tiếp tục mất giá

do suy thoái kinh tế Trung Quốc. Tại Mỹ, theo lộ trình đã dự kiến từ trước, nhiều khả

năng Fed sẽ tiếp tục tăng lãi suất trong năm 2016, trong 4 lần, mỗi lần 0,25%, tổng

cộng thêm 1%, làm đồng USD tiếp tục tăng giá so với các đồng tiền khác.

Từ trong nước, VPBS dự báo cán cân thương mại của Việt Nam năm 2016 sẽ thâm

hụt 4-5 tỷ USD.

Nghĩa vụ trả nợ nước ngoài trong năm 2016 cũng gia tăng khi có 750 triệu USD trái

phiếu chính phủ, và 90 triệu USD trái phiếu HAG đáo hạn. Tuy nhiên, chính phủ có

kế hoạch phát hành trái phiếu quốc tế bằng ngoại tệ ở mức 3 tỷ USD trong năm sau

để hỗ trợ cán cân tài chính.


Tóm lại, chúng tôi cho rằng tiền Đồng trong năm 2016 có thể sẽ tiếp tục mất giá

thêm 5% tới 6%, tỷ giá cuối năm sẽ trong khoảng từ 23.667 - 23.892 VND/USD.

Tăng trưởng tín dụng và M2

NHNN cho biết, tính đến hết 21/12, tăng trưởng tín dụng đạt 17,17% so với đầu

năm, cao hơn so với tốc độ tăng trưởng cùng kỳ các năm kể từ năm 2011. Tín dụng

tăng trưởng vượt qua mục tiêu cả năm được đặt ra từ đầu năm 2015 là 13-15% và

sau này đã được điều chỉnh tăng lên 15-17%. Trước kết quả đáng khích lệ này,

NHNN ước tính tăng trưởng tín dụng có thể đạt ngưỡng 18% cho cả năm 2015.

NHNN cũng đã nới “room” tín dụng cho một loạt các ngân hàng ở thời điểm giữa

năm.

Nhu cầu đầu tư và tiêu dùng tăng ở khu vực tư nhân, cũng như sự ấm dần lên của

thị trường bất động sản chính là những nhân tố thúc đẩy tín dụng tăng trưởng mạnh

mẽ.

Tín dụng tăng khả quan ngay từ thời điểm đầu năm và khá đồng đều qua các tháng,

điều này rất khác biệt so với các năm trước đó khi tín dụng thường tăng tốc vào quý

cuối cùng. Cơ cấu tín dụng được tập trung vào các lĩnh vực ưu tiên. Trong 11 tháng

năm 2015, tín dụng ngành công nghệ tăng cao 44,78% so với đầu năm, và nông

nghiệp tăng 10,8%. Một vài gói tín dụng hỗ trợ các lĩnh vực được chỉ đạo cũng đạt

những thành tựu vượt bậc – ví dụ, tổng dư nợ cho vay đối với ngành thủy hải sản

đạt 66 nghìn tỷ đồng, tăng 8,2% kể từ cuối năm ngoái. Người nuôi tôm và cá tra

được cơ cấu lại nợ khi có sáu ngân hàng khoanh nợ và giãn các thời gian trả nợ cho

11.668 khách hàng (theo Quyết định 540/QD-TTg, ngày 16/4/2014) tổng giá trị lên

đến 777 tỷ đồng tại chín tỉnh, thành phố.

Tổng dự nợ tín dụng bất động sản cũng tăng đáng kể. Theo báo cáo, các khoản cho

vay mua nhà chiếm tỷ trọng lớn nhất trong tổng dư nợ cho vay cá nhân do sự ấm

dần lên của thị trường bất động sản. Theo số liệu mới nhất từ NHNN, cho vay bất

động sản đạt 360.000 tỷ đồng. Như vậy, so với tổng dư nợ tín dụng bất động sản

của ba năm trước chỉ có khoảng 197.000 tỷ đồng, các ngân hàng đã bơm hơn

163.000 tỷ đồng vào thị trường.

Triển vọng:

NHNN lên kế hoạch tăng trưởng tín dụng cho năm 2016 là khoảng 18-20%. Chúng

tôi tin rằng mục tiêu này có thể đạt được trước những kết quả đáng khích lệ trong

năm 2015. Bên cạnh đó, những yếu tố thúc đẩy tốc độ tăng trưởng tín dụng trong

năm 2015 sẽ tiếp tục lan tỏa sang năm 2016, hỗ trợ tăng trưởng tín dụng cán mốc

20% trong năm 2016.

Lạm phát thấp được dự báo trong năm 2016 sẽ là nhân tố tác động giữ lãi suất

tiền VNĐ ổn định để khuyến khích đầu tư. Hiệp định TPP và các các hiệp định

thương mại tự do khác mà Việt Nam tham gia cũng thu hút dòng vốn đầu tư từ

nước ngoài.

Quy định mới về quan hệ hợp tác công-tư sẽ tiếp tục mở đường cho các dự án cơ

sở hạ tầng được thực hiện. Điều này là một trong những yếu tố thúc đẩy tăng

trưởng tín dụng trong năm 2016.

Thị trường bất động sản tiếp tục phục hồi với một loạt các quy định mới được

ban hàng cho phép người nước ngoài được sở hữu bất động sản, và các gói tín

dụng bất động sản hỗ trợ hoạt động mua bán nhà ở vẫn đang tiếp diễn. Cho vay

tiêu dùng để mua nhà và ô tô được kỳ vọng tiếp tục tăng trưởng mạnh mẽ, do

thu nhập cao hơn cầu tiêu dùng của cư dân được cải thiện.


Lợi suất Trái phiếu Chính phủ

Trong năm 2015, tổng khối lượng phát hành trái phiếu chính phủ chỉ đạt 243.339 tỷ

đồng, chỉ tăng 2,8% so với năm ngoái. Thị trường giao dịch ảm đạm, không thu hút

được các nhà đầu tư đã khiến lợi suất trái phiếu chính phủ sau khi giảm khá mạnh

vào đầu năm đã tăng trở lại trong khoảng tháng 4-5 và duy trì ổn định quanh mức

này.

Trong năm 2015, lợi suất trái phiếu nhìn chung đã tăng khá đáng kể so với cuối năm

2014, mặc dù lạm phát năm 2015 đứng ở mức thấp nhất trong vòng 14 năm. Các

yếu tố chính đẩy lợi suất trái phiếu chính phủ tăng trong năm vừa qua là:

(1) Biến động tỷ giá: tiền Đồng mất giá tới 5% so với đầu năm khiến các nhà đầu

tư luôn lo ngại về khả năng tiền Đồng sẽ tiếp tục mất giá. Nhà đầu tư thay vì

sử dụng nguồn vốn đầu tư trái phiếu Chính phủ tiền Đồng, đã quay sang thu

mua để đầu cơ ngoại tệ như tiền USD.

(2) Thiếu hụt trái phiếu kỳ hạn dưới 5 năm: Cuối năm 2014, Quốc hội đã ra Nghị

quyết chỉ cho phép phát hành trái phiếu từ 5 năm trở lên. Trong khi đó, trái

phiếu các kỳ hạn ngắn dưới 5 năm luôn là sản phẩm được các ngân hàng ưa

chuộng nhờ tính thanh khoản cao, độ rủi ro thấp. Việc dừng phát hành trái

phiếu ngắn hạn dưới 5 năm khiến nhiều nhà đầu tư rút khỏi thị trường trái

phiếu. Nhu cầu mua trái phiếu thấp khiến lợi suất trái phiếu tăng lên để thu

hút các nhà đầu tư.

(3) Tăng trưởng tín dụng: Nhu cầu tín dụng và dư nợ tín dụng năm 2015 đã tăng

mạnh trong năm vừa qua. Cụ thể, tín dụng năm 2015 đạt mức tăng trưởng

17,17%, hoàn thành mục tiêu đã đề ra, cao hơn nhiều so với mức tăng

trưởng năm ngoái là 12,62%. Các tổ chức tín dụng do vậy tập trung nguồn

vốn vào các hoạt động tín dụng thay vì đầu tư trái phiếu, khiến nhu cầu mua

trái phiếu sụt giảm.

Lợi suất trái phiếu chính phủ trên thị trường thứ cấp (%)

Nguồn: HNX, VPBS

Trong quý IV, lợi suất trái phiếu duy trì ở mức cao sau khi tăng mặc dù khối lượng

phát hành trái phiếu và thanh khoản trên thị trường đã tăng vọt trở lại. Tỷ lệ trúng

thầu trong quý luôn đạt ở mức cao từ 70% - 90%. Quý IV thu hút các nhà đầu tư

quay trở lại với thị trường trái phiếu vì trái phiếu ngắn hạn 3 năm đã được phép gọi

thầu trở lại trong thời gian này theo sự cho phép của Quốc hội. Một loạt các sản

phẩm mới như trái phiếu kỳ hạn trả lãi dài (phát hành thành công 30.800 tỷ đồng

trái phiếu) và trái phiếu không trả lãi định kỳ (phát hành 2.000 tỷ đồng trái phiếu)

cũng đã được huy động trong quý này. Nhu cầu mua trái phiếu cũng tăng vì các nhà

đầu tư tái đầu tư một lượng lớn trái phiếu đáo hạn trong quý III. Nguyên nhân chính

4.00

4.50

5.00

5.50

6.00

6.50

7.00

7.50

8.00

1Y 2Y 3Y 5Y 7Y 10Y 15Y


khiến lợi suất không hề suy giảm bất chấp khối lượng phát hành tăng cao là vì những

biến động tỷ giá trong quý IV, và áp lực hoàn thành mục tiêu phát hành cả năm.

Tính tới thời điểm cuối năm, lợi suất trái phiếu của Kho bạc Nhà nước kỳ hạn 3 năm

(5,74%, tăng 55 điểm cơ bản so với cuối năm 2014), 5 năm (6,58%, tăng 68 điểm

so với đầu năm 2015), 10 năm (6,95%, tăng 45 điểm) và 15 năm (7,65%, tăng 5

điểm). Trong khi đó, trên thị trường thứ cấp, lợi suất trái phiếu giao dịch diễn biến

trái ngược nhau giữa lợi suất kỳ hạn ngắn và dài. Lợi suất trái phiếu cuối năm các kỳ

hạn từ 5 năm trở xuống tăng đáng kể so với đầu năm. Trong khi đó, lợi suất trái

phiếu dài hạn trên 5 năm gần như đi ngang so với mức lợi suất đầu năm và thay đổi

không đáng kể, vì các nhà đầu tư trên thị trường chỉ tập trung giao dịch trái phiếu

ngắn hạn dưới 5 năm.

Triển vọng:

Lợi suất trái phiếu chính phủ trong năm 2016 sẽ chịu tác động chính từ áp lực phát

hành trái phiếu để cải thiện ngân sách nhà nước, đáo hạn các khoản nợ đến hạn và

đầu tư phát triển kinh tế xã hội quốc phòng và an ninh. Tính đến ngày 31/12/2015,

mức dư nợ công của Việt Nam vào khoảng 61,3% GDP, nợ Chính phủ khoảng 48,9%

GDP và nợ nước ngoài khoảng 41,5% GDP. Nhu cầu chi Ngân sách nhà nước năm

2016 dự kiến sẽ tăng lớn trong năm sau để trả các khoản nợ đến hạn, và tạo áp lực

không nhỏ tới việc phát hành trái phiếu chính phủ.

Quốc hội đã cho phép phát hành 60.000 tỷ đồng trái phiếu chính phủ để đầu tư các

dự án, công trình. Sau năm 2015 không hoàn thành mục tiêu phát hành đề ra, áp

lực phát hành trái phiếu trong năm 2016 sẽ càng cao. Mặc dù tỷ lệ phát hành trong

hai tháng cuối năm 2015 đã được cải thiện đáng kể nhờ việc đa dạng hóa các kỳ hạn

trái phiếu, tuy nhiên trong năm 2015-2016 phát hành trái phiếu chính phủ có thời

hạn từ 3 đến 5 năm chỉ được phát hành với tỷ lệ không quá 30% tổng khối lượng trái

phiếu phát hành.

Nguồn cung dự kiến sẽ cao, tuy nhiên lượng cầu sẽ khá hạn chế. Cụ thể, NHNN dự

kiến tín dụng tăng 18-20% trong năm 2016. Nhiều ngân hàng đang tích cực giải

quyết nợ xấu, bán nợ cho VAMC, tái cơ cấu hoạt động, tăng trích lập dự phòng nợ

xấu khiến khả năng tăng vốn trở nên khó khăn. Tổng tài sản toàn hệ thống tính tới

hết tháng 11/2015 chỉ tăng 7,77% so với đầu năm.

Đồng thời, triển vọng USD tăng giá trong năm 2016 cũng sẽ hút một lượng vốn đáng

kể của các nhà đầu tư, làm giảm lượng vốn dành cho đầu tư trái phiếu chính phủ.

Bên cạnh đó, Quốc hội cũng đã chấp thuận việc phát hành tối đa 3 tỷ USD trái phiếu

Chính phủ ra thị trường vốn quốc tế trong năm 2016 để cơ cấu lại nợ công. Tuy

nhiên khối lượng phát hành này ước tính chỉ đủ để đáo hạn lượng trái phiếu quốc tế

phát hành năm 2005 đến hạn (750 triệu USD), và chỉ dư ra 2.19 tỷ USD để thanh

toán các khoản vay song phương và đa phương khác. Dự kiến việc phát hành trái

phiếu quốc tế trong thời điểm tới dự kiến sẽ trở nên khá khó khăn, khi mà điểm CDS

– Phí bảo hiểm rủi ro tín dụng của Việt Nam đã tăng mạnh trong quý III và quý IV

vừa qua cho thấy mức độ rủi ro cao của trái phiếu chính phủ Việt Nam. Việc này sẽ

khiến mức lợi suất phát hành tăng cao để đảm bảo mức độ rủi ro.

Lợi suất trái phiếu chịu áp lực phát hành lớn có thể sẽ tăng để thu hút nhà đầu tư.

Bên cạnh đó, nếu mức dư nợ công của Việt Nam trong năm tới tăng thì độ rủi ro của

trái phiếu Chính phủ càng cao, khiến lợi suất trái phiếu cũng tăng theo.

VPBS cho rằng lợi suất trái phiếu có nhiều khả năng sẽ tăng sát tới mức lợi suất giữa

năm 2014, cụ thể lợi suất kỳ hạn 5 năm sẽ ở trong khoảng từ 7-7.50%/năm.


Lãi suất thị trường liên ngân hàng

Trong năm qua, lãi suất liên ngân hàng dao động mạnh trong khoảng 1,10% tới 5%,

dao động đáng kể so với trong năm 2014 chỉ từ khoảng 1% đến 4%. Lãi suất dao

động mạnh chủ yếu do những biến động tỷ giá trong năm qua và tăng trưởng tín

dụng. Biến động tỷ giá và nhu cầu tín dụng tăng cao khiến các ngân hàng tập trung

một nguồn vốn nhất định cho các hoạt động đầu cơ tỷ giá và hoạt động tín dụng.

Trong khi đó, tổng tài sản toàn hệ thống tăng không quá cao so với cùng kỳ năm

ngoái, dẫn tới việc thiếu hụt nguồn vốn.

Đầu tháng 10, nhờ diễn biến tỷ giá ổn định trở lại, Fed quyết định không tăng lãi

suất và nguồn vốn dư thừa từ nguồn cung tín phiếu và trái phiếu đáo hạn, lãi suất

thị trường liên ngân hàng đã giảm sâu so với cuối quý III. Nhưng sau đó lãi suất bật

tăng mạnh mẽ từ đầu tháng 11 do tình hình tỷ giá bắt đầu tăng trở lại, nhu cầu vay

vốn ngắn hạn tăng để thanh toán tiền mua trái phiếu, và thu mua USD từ NHNN.

Cuối năm, nhu cầu mua trái phiếu của các ngân hàng đã tăng mạnh nhằm thay thế

lượng trái phiếu và tín phiếu đáo hạn trong tháng 10 (lên tới 30.132 tỷ đồng) và vì

nguồn cung trái phiếu ngắn hạn 3 năm đã được Quốc hội cho phép phát hành. Bên

cạnh đó, trong hai tháng cuối năm, trước áp lực tỷ giá gia tăng, NHNN đã quyết định

bán ra USD nhằm đáp ứng nhu cầu ngoại tệ cuối năm, giảm bớt áp lực tăng của tỷ

giá, các ngân hàng thương mại tranh thủ cơ hội mua vào vì kỳ vọng tỷ giá sẽ tiếp tục

tăng khi Fed tăng lãi suất trong tháng 12.

Nhu cầu vốn ngắn hạn do vậy đã tăng mạnh trong hai tháng cuối, đặc biệt khi mà

tổng tài sản của toàn hệ thống bất ngờ giảm 3,4 nghìn tỷ đồng trong tháng 10 so với

tháng 9, chỉ còn 6.865 triệu tỷ đồng.

Lãi suất thị trường liên ngân hàng (%)

Nguồn: Bloomberg, VPBS

Mặt bằng lãi suất liên ngân hàng cuối năm 2015 tăng ở tất cả các kỳ hạn, tới mức

gần sát mức lãi suất cho vay trên thị trường mở và chưa xuất hiện dấu hiệu giảm. Cụ

thể, lãi suất các kỳ hạn cuối năm 2015 như sau: qua đêm (4,9%), 1 tuần (5%), 2

tuần (5%),1 tháng (5%)

Triển vọng:

Trong năm 2016, chúng tôi cho rằng lãi suất liên ngân hàng sẽ tiếp tục chịu sự ảnh

hưởng từ những biến động tỷ giá. Mặc dù cơ chế tỷ giá mới sẽ làm giảm nhu cầu đầu

cơ, nhưng tỷ giá vẫn được dự báo sẽ tiếp tục tăng trong năm nay, do vậy nhu cầu

ngoại tệ có thể vẫn được duy trì ở mức cao.

Bên cạnh đó, tăng trưởng tín dụng cũng được dự báo sẽ tiếp tục tăng mạnh trong

năm nay (18-20%). Thị trường trái phiếu đang có mặt bằng lợi suất khá cao, và hấp

dẫn các ngân hàng. Trong khi đó, nhiều ngân hàng đang tích cực giải quyết nợ xấu,

0

1

2

3

4

5

6

7

02/15 03/15 04/15 05/15 06/15 07/15 08/15 09/15 10/15 11/15 12/15

Qua đêm 1 Tuần 2 Tuần 1 Tháng


bán nợ cho VAMC, trích lập dự phòng rủi ro, khiến nguồn vốn dành cho các hoạt

động tín dụng, đầu cơ ngoại tệ cũng như trái phiếu sẽ ít đi. Nhu cầu vốn ngắn hạn

nhằm đáp ứng tăng trưởng tín dụng do vậy cũng có thể tiếp tục tăng, và gây sức ép

lên lãi suất liên ngân hàng.

Chúng tôi cho rằng lãi suất liên ngân hàng trong năm 2016 sẽ tiếp tục dao động

mạnh trong khoảng 1,5% - 5%.

Lãi suất huy động và lãi suất cho vay

Lãi suất huy động giảm nhẹ trong 6 tháng đầu năm 2015 và quay lại với đà tăng

trong 6 tháng cuối năm, đồng thời có dấu hiệu của nhịp phục hồi trong vài tuần cuối

cùng của năm.

Nhờ thanh khoản trong hệ thống dồi dào trong nửa đầu năm, các ngân hàng không

nhất thiết phải tăng lãi suất huy động để đẩy nhanh tốc độ tăng trưởng tín dụng.

Tổng huy động nhờ đó chỉ tăng 4,37% tính đến hết tháng 6 trong khi tín dụng tăng

5,78% trong cùng thời kỳ.

Tuy nhiên, tăng trưởng tín dụng đạt 17,17% tính đến hết 21/12, khiến nhu cầu

nguồn vốn huy động tăng. Thêm vào đó, do yêu cầu chặt chẽ hơn khi vay mượn trên

thị trường liên ngân hàng trong năm 2015, các ngân hàng hạn chế dần các hoạt

động trên thị trường này và tập trung hơn vào cho vay khách hàng. Tăng trưởng tín

dụng và đầu tư trái phiếu chính phủ cùng với nhu cầu tiêu dùng cao ngay trước Tết

gây áp lực lên tính thanh khoản của hệ thống. Điều này khiến các ngân hàng thương

mại tăng lãi suất huy động một vài tuần trước khi kết thúc năm.

NHNN đã thực hiện việc cắt giảm lãi suất tiền gửi bằng USD hai lần trong năm 2015

như sau:

Đối tượng Lần thay đổi hiệu lực từ 28/9 Lần thay đổi hiệu lực từ 18/12

Tổ chức Từ 0,25% xuống 0% Không thay đổi

Cá nhân Từ 0,75% xuống 0,25% Từ 0,25% xuống 0%

Nguồn: NHNN, VPBS

Thống đốc NHNN, ông Nguyễn Văn Bình, gần đây cho biết người gửi tiền bằng USD

có khả năng sẽ phải trả thêm phí cho ngân hàng. Động thái này khuyến khích mọi

người dân bán USD để giữ VND.

Lãi suất huy động VNĐ (%)

Nguồn: laisuat.vn, VPBS

5

5

6

6

7

7

8

8

9

9

1/1

/2014

2/1

/2014

3/1

/2014

4/1

/2014

5/1

/2014

6/1

/2014

7/1

/2014

8/1

/2014

9/1

/2014

10/1

/20…

11/1

/20…

12/1

/20…

1/1

/2015

2/1

/2015

3/1

/2015

4/1

/2015

5/1

/2015

6/1

/2015

7/1

/2015

8/1

/2015

9/1

/2015

10/1

/20…

11/1

/20…

12/1

/20…

3 Tháng 6 Tháng 12 Tháng


Sau khi giảm mạnh trong hai năm 2013 và 2014, lãi suất cho vay trong năm 2015

nhìn chung là đi ngang và khó có thể giảm sâu. Lãi suất cho vay chỉ giảm không

đáng kể khoảng 0,2-0,5%/năm so với thời điểm đầu năm. NHNN đã kêu gọi các tổ

chức tín dụng giảm lãi suất cho vay ngay từ đầu năm 2015 để hỗ trợ các hoạt động

sản xuất kinh doanh. Bên cạnh đó, có ba yếu tố khiến lãi suất cho vay khó giảm:

Lợi suất trái phiếu tăng trở lại.

Áp lực tăng của tỷ giá và lãi suất huy động, phần nào khiến lãi suất cho vay

khó giảm.

Trong năm 2015, các ngân hàng được yêu cầu tăng trích lập dự phòng rủi ro,

khiến lợi nhuận các ngân hàng theo đó bị sụt giảm. Do vậy, dư địa để giảm

lãi suất cho vay không còn nhiều.

28/09-

3/10/2014

6/7-

10/7/2015

14/12-

18/12/2015

Lãi suất huy động VND

Tiền gửi không kỳ hạn 0,8 – 1,0% 0,8 -1,0% 0,8 – 1,0%

Tiền gửi kỳ hạn dưới 6 tháng 5,0 – 6,0% 4,5 – 5,4% 4,5 – 5,4%

Tiền gửi kỳ hạn từ 6 đến 12 tháng 6,0 – 7,2% 5,4 – 6,5% 5,4 – 6,5%

Tiền gửi kỳ hạn trên 12 tháng 7,3 – 7,8% 6,4 – 7,2% 6,4 – 7,2%

Lãi suất cho vay VND

NHTM Nhà nước

- Sản xuất kinh doanh thông thường (ngắn hạn)

9,0 – 10,0% 7,0 – 8,8% 6,8 – 8,8%

- Sản xuất kinh doanh thông thường (trung, dài hạn)

10,5 – 11,5% 9,3 – 10,5% 9,3 – 10,5%

- Nông nghiệp, nông thôn, xuất khẩu, DN vừa và nhỏ…(trung, dài hạn)

10.0 – 11.0% 9.0 – 10.0% 9.0 – 10.0%

NHTM cổ phần

- Sản xuất kinh doanh thông thường (ngắn hạn)

9,5 – 10,0% 7,8 – 9,0% 7,8 – 9,0%

- Sản xuất kinh doanh thông thường (trung, dài hạn)

11,0 – 12,0% 10,0 – 11,0% 10,0 – 11,0%

- Nông nghiệp, nông thôn, xuất khẩu,

DN vừa và nhỏ…(trung, dài hạn) 10,0 – 12,0% 10,0 – 10,5% 10,0 – 10,5%

Nguồn: Thống kê lãi suất theo báo cáo tuần của NHNN

Triển vọng:

Mục tiêu của các nhà hoạch định chính sách là bình ổn mặt bằng lãi suất và phù hợp

với các điều kiện vĩ mô. Chúng tôi cho rằng lãi suất cho vay ngắn hạn khó có thể

được điều chỉnh giảm sâu và lãi suất huy động có khả năng tăng trong năm tới, do

tác động bởi một số các yếu tố sau:

Tín dụng tiếp tục tăng trưởng mạnh, trong khi đó Kho Bạc Nhà Nước vẫn cần

phải phát hành một lượng lớn trái phiếu chính phủ. Với mục tiêu tăng trưởng tín

dụng từ 18-20% trong năm 2016, thanh khoản của hệ thống có thể gây sức ép

lên lãi suất huy động khiến lãi suất có thể sẽ tăng.

Trước những dự báo về khả năng tăng lãi suất của Fed và đồng Nhân dân tệ tiếp

tục giảm giá trong năm 2016, VNĐ đang bị đặt dưới áp lực phá giá. Chính vì thế,

rất ít khả năng hạ lãi suất huy động VNĐ. Điều này sẽ làm co hẹp lại khoảng

cách giữa lãi suất tiền gửi USD và VNĐ, khuyến khích người dân nắm giữ đồng

USD nhiều hơn, trong khi các nhà chức trách hướng đến sự bình ổn tỷ giá tốt

nhất mà họ có thể đạt được.

Một vài ngân hàng đang phải tuân thủ các yêu cầu nghiêm ngặt hơn về an toàn


hoạt động, theo quy định của Basel 2. Một mặt, những yêu cầu này giúp các

ngân hàng tránh khỏi các cú sốc trong dài hạn, một mặt khác, các ngân hàng sẽ

phải bổ sung vốn và đảm bảo hệ số an toàn tối thiểu CAR trên ngưỡng yêu cầu

tối thiểu. Tuy nhiên, họ cũng phải nghiêm túc trong việc trích lập dự phòng rủi

ro để giải quyết nợ xấu. Những yếu tố này khiến chi phí vốn của các ngân hàng

cao hơn, do vậy hạn chế khả năng giảm lãi suất cho vay.

Cán cân thanh toán

Tính chung 9 tháng năm 2015, cán cân thanh toán tổng thể suy giảm, thâm hụt 3,4

tỷ USD, giảm mạnh so với mức dương gần 11 tỷ USD của cùng kỳ năm trước. Điều

này do sự suy yếu của tất cả các hạng mục thành phần bao gồm Cán cân vãng lai

thặng dư 5 triệu USD so với mức thặng dư 7,15 tỳ cùng kỳ, Cán cân vốn và tài chính

chỉ thặng dư 326 triệu USD, giảm 95% so với mức thặng dư 6,9 tỷ USD cùng kỳ năm

trước.

Trong Cán cân vãng lai, sự suy giảm lớn nhất thuộc về hạng mục cán cân thương

mại hàng hóa, bắt đầu ngay từ quý 1 và hồi phục trở lại trong quý 3. Nếu trong quý

1 năm 2014, thặng dư thương mại đạt 3,3 tỷ USD thì đến quý 1 năm 2015, Việt Nam

chuyển sang thâm hụt nhẹ. Tiếp đó mức thặng dư đạt được trong quý 2 chỉ vào

khoảng 54% mức thặng dư đạt được trong cùng kỳ 2014. Kim ngạch xuất khẩu suy

giảm và nhập khẩu tăng mạnh do giá dầu thô và giá hàng hóa nông sản thế giới

giảm mạnh, đồng thời đồng USD mạnh lên và đồng tiền một loạt các nước bạn hàng

chủ chốt của Việt Nam giảm giá khiến hàng Việt Nam giảm sức cạnh tranh. Xuất

khẩu ròng sau đó trở về mức tương đương cùng kỳ trong quý 3 một phần do đồng

VND giảm giá mạnh trong quý này.

Đối với cán cân vốn và tài chính, đã có sự suy giảm luồng vốn đầu tư của Việt Nam

ra nước ngoài và vốn đầu tư gián tiếp của nhà đầu tư nước ngoài vào Việt Nam do sự

giảm giá của VND trong cả 9 tháng. Đáng chú ý nhất là sự sụt giảm mạnh khoản

mục tiền và tiền gửi trong cả 3 quý so với cùng kỳ. Cụ thể, các tổ chức tín dụng và

dân cư đã đem gửi ra nước ngoài khoảng 3,4 tỷ USD trong quý 2, và 8 tỷ USD trong

quý 3. Đồng thời các nhà đầu tư nước ngoài cũng chuyển các khoản tiền gửi của họ

tại Việt Nam ra nước ngoài tương ứng 732 triệu USD trong quý 3. Tổng cộng 9

tháng, lượng ngoại tệ được gửi ra nước ngoài đạt gần 10 tỷ USD, tăng gấp gần 3 lần

so với mức 3,1 tỷ trong cùng kỳ năm trước.

Dự trữ ngoại hối sụt giảm từ mức 35 tỷ USD cuối năm 2014 xuống 31,7 tỷ tính đến

cuối tháng 9 năm 2015. Dự báo tính đến cuối năm 2015, dự trữ ngoại hối có thể sụt

Đơn vị: triệu USD

Cán cân thanh toán 9T 2014 9T 2015Thay đổi 9T 2015

so với cùng kỳ (%)

A. Cán cân vãng lai (1+2+3) 7,150 5 -99.9%

1 Cán cân thương mại hàng hóa và dịch vụ 7,340 877 -88.1%

2 Thu nhập đầu tư (7,131) (6,823) -4.3%

3 Chuyển tiền 6,941 5,951 -14.3%

B

Cán cân vốn và tài chính

(4+5+6+7+8+9) 6,857 326 -95.2%

4 Đầu tư trực tiếp 5,645 6,250 10.7%

FDI vào Việt Nam 6,720 7,150 6.4%

FDI của Việt Nam ra nước ngoài (1,075) (900) -16.3%

5 Vay trung-dài hạn 3,058 3,027 -1.0%

6 Vay ngắn hạn 907 734 -19.1%

7 Đầu tư vào giấy tờ có giá 274 28 -89.8%

Đầu tư của nước ngoài vào Việt Nam 274 28 -89.8%

Đầu tư của Việt Nam ra nước ngoài - -

8 Tiền và tiền gửi (3,091) (9,893) 220.1%

9 Tài sản khác 64 180 181.3%

C Lỗi và sai sót (D-A-B) (3,012) (3,708) 23.1%

D Cán cân tổng thể 10,995 (3,377)

Nguồn: NHNN, VPBS


giảm thêm nữa do cán cân thương mại thâm hụt tổng cộng 3.2 USD cả năm và việc

FED tăng lãi suất USD tháng 12/2015 có thể khiến dòng vốn ngoại dịch chuyển ra

khỏi thị trường Việt Nam.

Dự trữ ngoại hối

Nguồn: NHNN, VPBS

Triển vọng:

Trong năm 2016, VPBS ước tính thâm hụt cán cân thương mại trong năm 2016 vào

khoảng 4-5 tỷ USD. Kiều hối ở mức 13 tỷ USD.

Trong cán cân vốn và tài chính, dòng vốn đầu tư gián tiếp trên thế giới có thể vào

Việt Nam ít đi, hoặc dòng vốn hiện tại có thể rút khỏi Việt Nam, làm suy giảm dòng

vốn đầu tư gián tiếp so với năm 2015. Nghĩa vụ trả nợ nước ngoài trong năm 2016

cũng gia tăng khi có 750 triệu USD trái phiếu chính phủ, và 90 triệu USD trái phiếu

HAG đáo hạn. Tuy nhiên, chính phủ có kế hoạch phát hành trái phiếu quốc tế bằng

ngoại tệ ở mức 3 tỷ USD trong năm sau để hỗ trợ cán cân tài chính.

5000

10000

15000

20000

25000

30000

35000

40000

2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 3Q2015

Dự trữ ngoại hối Triệu USD


NHỮNG YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN THỊ TRƯỜNG

Các quy định mới cải cách thị trường chứng khoán

Trong năm 2015, các cơ quan quản lý thị trường đã ban hành nhiều quy định cải

thiện hoạt động của thị trường chứng khoán. Cụ thể:

Về tạo hàng hóa mới cho thị trường:

Chính phủ đã ban hành Nghị định số 42/NĐ-CP ngày 5/5/2015 về chứng khoán

phái sinh (CKPS) và Bộ Tài chính vừa ký ban hành Thông tư hướng dẫn về CKPS,

chi tiết hơn các nội dung quy định của Nghị định. Như vậy, hệ thống pháp lý cơ

bản là đã hoàn thiện, cho phép triển khai thị trường phái sinh trong năm 2016

theo kế hoạch. Dự kiến bước đầu sẽ có 2 loại sản phẩm là hợp đồng tương lai trái

phiếu Chính phủ và hợp đồng tương lai chỉ số cổ phiếu.

Sản phẩm chứng quyền có bảo đảm (Chứng quyền - Covered Warrant) đã được

quy định trong Nghị định số 60/2015/NĐ-CP sửa đổi, bổ sung một số điều của

Nghị định 58/2012/NĐ-CP. Theo đó các CTCK sẽ được phép phát hành chứng

quyền. Thông tư hướng dẫn cụ thể sẽ sớm được ban hành quý I năm nay.

Quá trình cổ phấn hóa DNNN và Thông tư 01/2015/TT-BTC và Thông tư

180/2015/TT-BTC của Bộ Tài chính sửa đổi Thông tư 01/2015 buộc các DNNN cổ

phần hóa phải niêm yết hoặc giao dịch trên sàn Upcom. Đồng thời các doanh

nghiệp hủy niêm yết cũng phải giao dịch trên sàn Upcom. Như vậy số lượng hàng

hóa trên thị trường chứng khoán sẽ được tăng lên.

Về phương thức giao dịch:

Trung tâm Lưu ký chứng khoán Việt Nam (VSD) đã ký Quyết định 112/QĐ-VSD

về việc ban hành Quy chế hoạt động bù trừ và thanh toán giao dịch chứng

khoán. Theo đó, từ ngày 1/1/2016, ngày thanh toán giao dịch cổ phiếu, chứng

chỉ quỹ là ngày làm việc thứ 2 sau ngày giao dịch (T+2) và ngày thanh toán giao

dịch trái phiếu là ngày làm việc liền kề sau ngày giao dịch (T+1). Như vậy thời

gian thanh toán đã được rút ngắn một ngày so với hiện hành, tương ứng từ

(T+3) đối với cổ phiếu và (T+2) đối với trái phiếu.

Thông tư 203/2015/TT-BT được ban hành ngày 27/12/2015, có hiệu lực ngày

1/7/2016 thay thế thông tư 74/2011/TT-BTC, ban hành ngày 6/1/2011 hướng

dẫn giao dịch chứng khoán. Theo đó có nhiều cải cách về phương thức giao dịch

và cho phép các CTCK triển khai dịch vụ giao dịch trong ngày. Về phương thức

giao dịch, cụ thể:

Nhà đầu tư được phép mua và bán cùng một chứng khoán tại cùng một thời

điểm. Đây là điểm mới so với thông tư 74 cũ.

Nhà đầu tư có thể thực hiện đặt lệnh bán đối với số lượng chứng khoán đã

có sẵn trên tài khoản lưu ký và số chứng khoán sẽ nhân được trước hoặc tại

ngày thanh toán từ các giao dịch mua đã thực hiện trước đó (gọi là chứng

khoán chờ về).

Nhà đầu tư có thể thực hiện lệnh giao dịch khi có bảo lãnh thanh toán của

ngân hàng lưu ký. Điều này giúp giảm chi phí giao dịch phát sinh cho các

nhà đầu tư tổ chức vì họ thường xuyên duy trì tài khoản tiền tại ngân hàng

hoàn toàn tách biệt tài khoản giao dịch tại các công ty chứng khoán.

Thông tư cũng mở ra cơ sở pháp lý cho triển khai hoạt động tạo lập thị

trường.

Về cải thiện sự minh bạch của thị trường:

Thông tư 203 cũng quy định tối thiểu 7 ngày trước khi thực hiện giao dịch cổ


phiếu quỹ, tổ chức phát hành phải thực hiện công bố thông tin về giao dịch cổ

phiếu quỹ. Đồng thời, nghiêm cấm tổ chức niêm yết, đăng ký giao dịch trên Sở

Giao dịch chứng khoán (SGDCK) công bố thông tin về các giao dịch mua lại cổ

phiếu, bán cổ phiếu quỹ, nhưng không thực hiện đặt lệnh giao dịch trong thời

gian đăng ký giao dịch cổ phiếu quỹ; hoặc đặt lệnh giao dịch với các mức giá

nằm ngoài biên độ dao động giá trong thời gian đăng ký giao dịch cổ phiếu quỹ.

Nghiêm cấm tổ chức niêm yết, đăng ký giao dịch trên SGDCK công bố thông tin

về các mức giá dự kiến thực hiện khi giao dịch cổ phiếu quỹ.

Nghị định 60/2015/NĐ-CP quy định chặt chẽ hơn về hoạt động chào bán riêng lẻ.

Theo đó hoạt động chào bán riêng lẻ của công ty đại chúng và chào bán riêng lẻ

để hoán đổi các khoản nợ (phát hành cổ phiếu cấn trừ nợ) hoặc hoán đổi cổ phần

của công ty chưa đại chúng, tổ chức phát hành không phải là công ty mẹ của tổ

chức được chào bán cổ phiếu; hoặc cả hai tổ chức này không phải là các công ty

con của cùng một công ty mẹ. Đồng thời, hoạt động chào bán cổ phiếu riêng lẻ

hoán đổi nợ và cổ phần của công ty chưa đại chúng, theo quy định phải có "sự

góp mặt" của kiểm toán.

Chúng tôi tin tưởng rằng, với các quy định mới được thực hiện, sẽ giúp thu hút thêm

vốn đầu tư vào thị trường chứng khoán, tính thanh khoản của thị trường có thể được

tăng lên đáng kể. Điều này cũng là một trong những mục tiêu của các nhà ban hành

chính sách để một phần hỗ trợ nâng cấp thị trường chứng khoán Việt Nam.

Bộ Tài chính đã có chủ trương sáp nhập hai sàn chứng khoán tại Việt Nam. Chúng tôi

dự kiến việc này sẽ diễn ra trong năm 2016. Việc sáp nhập sẽ mang lại nhiều lợi ích

cho cả cơ quan quản lý, doanh nghiệp và nhà đầu tư:

(1) Việc sáp nhập sẽ giúp các CTCK và NĐT giảm chi phí hoạt động và chi phí giao

dịch;

(2) Khiến thị trường chứng khoán Việt Nam mạnh hơn vì không bị chia nhỏ, giúp

cạnh tranh tốt hơn khu vực, do đó sẽ thu hút nhà đầu tư nước ngoài nhiều hơn.

(3) Bên cạnh đó, việc sáp các sàn chứng khoán lại sẽ tạo ra tính công bằng và minh

bạch hơn cho thị trường.

Fed sẽ tiếp tục tăng lãi suất trong năm 2016

Ngày 16/12/2015, Ủy ban Thị trường Mở (FOMC) đã quyết định tăng lãi suất điều

hành lần đầu tiên kể từ năm 2006. Lãi suất điều hành đã tăng thêm 25 điểm cơ bản,

từ mức 0% - 0,25% lên mức 0,25% - 0,5%.

Theo thông cáo báo chí của Ủy ban sau buổi họp, thị trường lao động, vốn là một

trong hai mục tiêu chính trong chính sách tiền tệ của Fed, đã cho thấy những chuyển

biến tích cực nhờ số lượng việc làm mới liên tiếp tăng và tỷ lệ thất nghiệp được duy

trì ở mức mục tiêu 5% kể từ tháng 10/2015. Mục tiêu còn lại là lạm phát vẫn dưới

mức kế hoạch 2% do giá năng lượng và giá nhập khẩu các mặt hàng phi năng lượng

giảm. Tuy nhiên, lạm phát được kỳ vọng “sẽ tăng lên 2% trong trung hạn do hiệu

ứng từ việc sụt giảm giá năng lượng và giá nhập khẩu giảm dần”.

Nhiều chuyên gia đang dự báo Fed sẽ tăng lãi suất điều hành thêm đến 100 điểm cơ

bản trong 4 phiên họp hoặc ít hơn trên tổng số 8 phiên họp của Fed sẽ diễn ra trong

năm nay. Mặc dù đã có một thời gian dài chuẩn bị để ứng phó với việc Fed tăng lãi

suất điều hành, nhưng các thị trường mới nổi (trong đó có Việt Nam) vẫn sẽ tiếp tục

bị ảnh hưởng khi Fed tăng lãi suất trong năm 2016, điều khiến dòng vốn quốc tế rút

từ những thị trường này quay trở lại Mỹ.

Tại Việt Nam, thị trường chứng khoán, thị trường trái phiếu và tỷ giá sẽ chịu những

áp lực nhất định. Mặc dù tỷ trọng của nhà đầu tư nước ngoài trên cả thị trường

chứng khoán và trái phiếu Việt Nam không nhiều, nhưng yếu tố tâm lý lan tỏa có thể


ảnh hưởng tiêu cực đến thị trường.

Tuy nhiên, Fed tăng lãi suất cũng có nghĩa là nền kinh tế Mỹ phục hồi ổn định.

Chúng tôi cho rằng sự hồi phục của nền kinh tế Mỹ sẽ thúc đẩy chi tiêu tiêu dùng của

thị trường Mỹ và theo đó sẽ có tác động tích cực lên khu vực xuất khẩu của Việt Nam

do Mỹ hiện là thị trường xuất khẩu lớn nhất của Việt Nam. Ngoài ra, đồng USD mạnh

lên cũng sẽ giúp gia tăng kim ngạch xuất khẩu. Do đó chúng tôi tin rằng, sự rút vốn

đầu tư gián tiếp nước ngoài sẽ không quá mạnh tại thị trường Việt Nam nhờ có các

điều kiện kinh tế vĩ mô ổn định và triển vọng tăng trưởng của các doanh nghiệp Việt

Nam trong tương lai.

Các hiệp định Thương mại tự do (FTA)

Trong năm 2015, Việt Nam đã ký kết và hoàn tất đàm phán nhiều hiệp định thương

mại tự do và tham gia vào cộng đồng kinh tế ASEAN (AEC). Các hiệp định thương

mại tự do mở ra nhiều cơ hội cho các doanh nghiệp Việt Nam, đặc biệt là các doanh

nghiệp trong khu vực xuất khẩu, và góp phần thúc đẩy tăng trưởng kinh tế. Theo

một số thống kê, 4 FTA đã ký kết và hoàn tất đàm phán sẽ giúp Việt Nam kết nối với

thị trường khoảng 1,4 tỷ dân với GDP khoảng 42,7 nghìn tỷ USD. Các hiệp định

thương mại tự do này sẽ đem lại lợi thế lớn cho hàng hóa sản xuất tại Việt Nam và

do đó, sẽ giúp thu hút vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài vào Việt Nam.

Danh sách các Hiệp định Thương mại tự do Việt Nam đang tham gia gồm:

STT Tên Trạng thái

1 Hiệp định Đối tác Kinh tế Việt Nam – Nhật Bản Đã ký, có hiệu lực

2 Hiệp định Thương mại Tự do Việt Nam - Chile Đã ký, có hiệu lực

3 Hiệp định Thương mại Tự do Việt Nam - Lào Đã ký, có hiệu lực

4 Hiệp định Hợp tác Kinh tế Toàn diện ASEAN - Ấn Độ Đã ký, có hiệu lực

5 Hiệp định Thương mại Tự do ASEAN – Australia và New

Zealand

Đã ký, có hiệu lực

6 Hiệp định Hợp tác Kinh tế Toàn diện ASEAN - Hàn Quốc Đã ký, có hiệu lực

7 Đối tác Kinh tế toàn diện ASEAN – Nhật Bản Đã ký, có hiệu lực

8 Hiệp định Hợp tác Kinh tế Toàn diện ASEAN – Trung Quốc Đã ký, có hiệu lực

9 Hiệp định Thương mại Tự do Việt Nam – Hàn Quốc Đã ký, có hiệu lực

10 Hiệp định Thương mại Tự do Việt Nam – Liên minh kinh tế Á

Âu

Đã ký, chưa có hiệu lực

11 Cộng đồng kinh tế ASEAN (AEC) Đã ký, có hiệu lực

12 Hiệp định Thương mại Tự do Việt Nam- Liên Minh Châu Âu Hoàn tất đàm phán

13 Hiệp định Thương mại Tự do ASEAN – Hong Kong, Trung

Quốc

Đã khởi động đàm phán

14 Đối tác Kinh tế toàn diện khu vực Đã khởi động đàm phán

15 Hiệp định Đối tác Kinh tế Chiến lược Xuyên Thái Bình Dương

(TPP)

Hoàn tất đàm phán

16 Hiệp định Tự do Thương mại Việt Nam - Khối tự do Thương

mại Châu Âu

Đã khởi động đàm phán

Hiệp định thương mại tự do Việt Nam – Hàn Quốc (VKFTA)

Sau gần 3 năm đàm phán, VKFTA đã được ký kết ngày 5/5/2015 và chính thức có

hiệu lực từ ngày 20/12/2015. Hiệp định thương mại tự do Việt Hàn đã cắt giảm thêm

nhiều loại thuế nhập khẩu so với hiệp định thương mại tự do ASEAN-Hàn Quốc

(AKFTA). Theo đó, Hàn Quốc đồng ý xóa bỏ thêm 506 dòng thuế nhập khẩu cho

hàng hóa từ Việt Nam, tương đương 4,14% biểu thuế. 506 dòng thuế nhập khẩu Hàn


Quốc dỡ bỏ cho Việt Nam chủ yếu tập trung vào ngành nông nghiệp (tỏi, gừng, rau,

hoa quả…) và thủy sản (tôm, cá, cua…). Đồng thời, phía Việt Nam cũng xóa bỏ 265

dòng thuế nhập khẩu cho các sản phẩm từ Hàn Quốc.

Hàn Quốc hiện là một trong những đối tác thương mại quan trọng nhất và cũng là

nhà đầu tư lớn nhất của Việt Nam. Hai quốc gia đã đề ra mục tiêu thúc đẩy thương

mại song phương lên 70 tỷ USD trong năm 2020. Do đó, Việt Nam - Hàn Quốc FTA

được kỳ vọng sẽ hỗ trợ tích cực cho mục kế hoạch này. Cùng với việc thúc đẩy kim

ngạch thương mại, Việt Nam cũng kỳ vọng sẽ thu hút thêm nhiều FDI từ Hàn Quốc.

Theo Bộ trưởng Bộ Thương mại, Công nghiệp và Năng lượng Hàn Quốc, ngoài những

lĩnh vực hiện đang hợp tác, phía Hàn Quốc muốn mở rộng hợp tác hơn nữa ở một số

lĩnh vực như nông lâm - thủy sản và tăng cường đầu tư vào lĩnh vực dệt, nhuộm.

Hiệp định thương mại tự do Việt Nam – Liên minh kinh tế Á Âu (VCUFTA)

Ngày 29/5/2015, VCUFTA chính thức ký kết. Liên minh kinh tế Á Âu (EAEU) là thị

trường với 175 triệu dân và GDP lên đến 3,5 nghìn tỷ USD. VCUFTA sẽ mở cửa hơn

90% số dòng thuế, tương đương hơn 90% kim ngạch thương mại 2 chiều. VCUFTA

sẽ tạo cơ hội cho nhiều nhóm hàng thế mạnh của Việt Nam bao gồm nông sản, hàng

công nghiệp, dệt may, da giày và đồ gỗ. Đáng chú ý là khoảng 53% tổng số dòng

thuế sẽ về 0% ngay sau khi hiệp định có hiệu lực và trong đó có các mặt hàng thế

mạnh của Việt Nam là thủy sản và chế biến. Ngoài ra, thuế đối với một số các sản

phẩm thép như thép cuộn cán nóng, thép đặc biệt, v.v… cũng sẽ được xóa bỏ ngay

sau khi hiệp định có hiệu lực. Đối với phôi thép, thép cán nguội, thép xây dựng, v.v…

lộ trình xóa bỏ thuế sẽ được thực hiện trong vòng 7 – 10 năm. Kim ngạch thương

mại 2 chiều dự báo sẽ đạt 10 – 12 tỷ USD trong năm 2020, gấp 5 lần so với năm

2014.

Hiệp định thương mại tự do Việt Nam – EU

Ngày 2/12/2015, quá trình đàm phán Hiệp đinh Thương mại tự do Việt Nam và Liên

minh Châu Âu (EVFTA) đã hoàn tất sau hơn 3. Quá trình phê chuẩn của quốc hội 28

nước thành viên có thể sẽ mất 2 năm. Và FTA Việt Nam – EU dự kiến sẽ có hiệu lực

vào đầu năm 2018.

Theo Hiệp định EVFTA, Việt Nam và EU sẽ gỡ bỏ 99% dòng thuế. Số dòng thuế còn

lại sẽ được loại bỏ một phần. Đáng chú ý, EU sẽ gỡ bỏ thuế hải quan cho một số sản

phầm dệt may và da giầy (theo lộ trình trong một khoảng thời gian nhất định), vốn

là những sản phẩm xuất khẩu chủ lực của Việt Nam. Tuy vậy, dòng thuế mới cũng sẽ

đi kèm với các quy định chặt chẽ. Theo đó, nguyên liệu vải phải được sản xuất tại

Việt Nam hoặc Hàn Quốc, một đối tác FTA khác của EU.

Liên minh Châu Âu EU hiện là đối tác thương mại lớn thứ 2 của Việt Nam sau Mỹ.

Một số sản phẩm xuất khẩu chính của Việt Nam sang thị trường EU bao gồm: dệt

may và da giầy, cafe, thủy sản và đồ nội thất. EU cũng là một trong những nhà đầu

tư lớn nhất vào thị trường Việt Nam với hơn 2,100 dự án có hiệu lực tính đến cuối

năm 2015 với tổng số vốn đăng ký đạt trên 38 tỷ USD. Những nhà đầu tư đến từ liên

minh Châu Âu chủ yếu tập trung vào lĩnh vực chế biến chế tạo (động lực chính của

tăng trưởng GDP của Việt Nam trong thời gian gần đây). Với những ảnh hưởng quan

trọng của EU đến Việt Nam, khi hiệp định này đi vào có hiệu lực sẽ có tác động tích

cực đối với nền kinh tế Việt Nam.

Hiệp định Đối tác Kinh tế Chiến lược xuyên Thái Bình Dương (TPP)

Hiệp định Đối tác Kinh tế Chiến lược xuyên Thái Bình Dương (TPP) đã hoàn tất quá

trình đàm phán sau 7 năm và lãnh đạo 12 quốc gia tham gia TPP đã ấn định thời

gian ký kết hiệp định vào ngày 4/2/2016 tại New Zealand. Hiệp định TPP sau đó

sẽ được phê chuẩn thông qua quy trình phê chuẩn của từng quốc gia. Tuy nhiên,

quy trình này có thể kéo dài tới 2 năm và hiệp định TPP sẽ có hiệu lực 60 ngày kể từ


khi quá trình phê chuẩn được hoàn tất. Nếu hiệp định TPP không được phê chuẩn

theo đúng kế hoạch, thì hiệp định TPP vẫn sẽ có hiệu lực nếu có ít nhất 6 nước thành

viên đã phê chuẩn hiệp định, trong đó GDP cộng gộp của 6 nước này phải chiếm ít

nhất 85% GDP của 12 nước thành viên. Do riêng Mỹ và Nhật Bản đã chiếm tới

khoảng 80% tổng GDP của các nước thành viên, hiệp định TPP sẽ chỉ có hiệu lực nếu

2 nước này hoàn tất việc thông qua hiệp định.

TPP là hiệp định thương mại được trông đợi nhất trong những năm gần đây. Một khi

TPP có hiệu lực, sẽ tạo ra khu vực thương mại tự do với dân số 800 triệu người,

chiếm khoảng 1/3 tổng kim ngạch thương mại và gần 40% kinh tế toàn cầu.

Tại Hội nghị Trung Ương lần thứ 14 được tổ chức từ ngày 11 – 13/1/2016 vừa qua,

Ban chấp hành Trung Ương đã thảo luận, tán thành kết quả đàm phán Hiệp định

TPP, và đồng ý để Chính phủ cùng Chính phủ các nước ký Hiệp định TPP vào đầu

tháng 2/2016.

Cộng đồng kinh tế ASEAN (AEC)

Cộng đồng kinh tế ASEAN (AEC) chính thức thành lập vào ngày 31/12/2015. AEC

gồm 640 triệu dân với GDP khoảng 2,5 nghìn tỷ USD. Theo VCCI, AEC sẽ thực hiện

quá dần 4 mục tiêu: (1) Một thị trường đơn nhất và cơ sở sản xuất chung xây dựng

thông qua tự do lưu chuyển hàng hóa, dịch vụ, đầu tư, vốn và lao động tay nghê

cao; (2) Một khu vực kinh tế cạnh tranh xây dựng thông qua các khuôn khổ chính

sách như cạnh tranh, bảo hộ người tiêu dùng, sở hữu trí tuệ, phát triển cơ sở hạ

tầng, thuế quan và thương mại điện tử; (3) Phát triển kinh tế cân bằng thông qua

phát triển SME và thực hiện sáng kiến hội nhập nhằm thu hẹp khoảng cách để phát

triển trong ASEAN; (4) Hội nhập vào nền kinh tế toàn cầu thông qua tham vấn chặt

chẽ trong đàm phán đối tác và trong tiến trình tham gia vào mạng lưới cung cấp

toàn cầu.

AEC sẽ mở ra thêm nhiều cơ hội mới cho Việt Nam. Tự do hóa thương mại sẽ giúp

gia tăng xuất khẩu, thúc đẩy sản xuất kinh doanh. Khi môi trường kinh doanh minh

bạch và bỉnh đẳng hơn cũng sẽ giúp thu hút vốn đầu tư nước ngoài. AEC cũng sẽ

giúp nâng cao sức cạnh tranh và tạo động lực cho các doanh nghiệp. Tăng trưởng

kinh tế Việt Nam được dự báo sẽ gia tăng thêm 14,5% và tăng trưởng việc làm thêm

10,5% vào năm 2025, (Theo nghiên cứu của ILO và ADB). Tuy nhiên, AEC cũng tạo

ra một số thách thức cho Việt Nam, đặc biệt là các doanh nghiệp vừa và nhỏ. Tự do

hóa thương mại có thể gia tăng tình trạng nhập siêu. Nhiều năm qua cán cân thương

mại Việt Nam – ASEAN luôn bị thâm hụt. Năm 2015, Việt Nam ghi nhận mức nhập

siêu 5,5 tỷ USD từ thị trường ASEAN. Các mặt hàng nhập khẩu chủ yếu từ ASEAN là

những mặt hàng thiết yếu phục sản xuất kinh doanh như xăng dầu các loại, máy

móc thiết bị, hóa chất, chất dẻo. Bên cạnh đó hàng gia dụng cũng là một trong

những mặt hàng chính.

Giá dầu

Tính đến cuối năm 2015, giá dầu đã giảm hơn 30,5% kể từ đầu năm và nếu tính từ

mức đỉnh 5 năm của năm 2011 thì dầu đã mất 70% giá trị. Đầu năm nay đã có thời

điểm giá dầu hồi phục qua ngưỡng 60 USD/thùng tuy nhiên sau đó đã quay đầu

giảm còn gần 30 USD/thùng. Nhiều chuyên gia về năng lượng của các ngân hàng

đầu tư lớn trên thế giới đã nhận định giá dầu thậm chí có thể chạm ngưỡng 20 USD.

Đây là nguyên nhân khiến một số lượng lớn giàn khoan trên thế giới phải ngừng hoạt

động và khiến mức đầu tư vào ngành năng lượng giảm mạnh.


Số lượng giàn khoan tại Mỹ

Nguồn: Baker-Hughes

VPBS dự báo giá dầu trung bình năm 2016 có thể chỉ đạt 28 USD/thùng (với giá thấp

nhất trong năm 2016 dự đoán rơi xuống tới 25 USD/thùng dầu). Mặt bằng giá ở mức

thấp sẽ buộc các giếng dầu chi phí cao phải đóng cửa, nhất là tại khu vực Bắc Mỹ.

Nguồn cung giảm dần có thể giúp giá dầu tìm được điểm cân bằng và hồi phục trở

lại, có thể vào đầu năm 2017. Tuy nhiên trong năm 2016, việc kinh tế Trung Quốc

suy thoái và nguồn cung dầu giá rẻ từ Iran sau khi lệnh trừng phạt được gỡ bỏ càng

khiến tình trạng dư cung thêm trầm trọng. Căng thẳng gần đây giữa Iran và Ả rập

Saudi xung quanh việc hành quyết một giáo sĩ dòng Shiite đã ảnh hưởng tiêu cực

đến giá dầu. Rạn nứt trong quan hệ giữa hai thành viên quan trọng nhất của khối

OPEC đã làm tiêu tan khả năng hợp tác giữa hai quốc gia nhằm thúc đẩy giá dầu.

Trong dài hạn, giá dầu khó có thể quay trở lại mức đỉnh trên 100 USD/thùng do một

số yếu tố làm hạn chế nhu cầu dầu như sự phát triển của ô tô và máy bay tiết kiệm

nhiên liệu, công nghệ pin mới cũng như sự lên ngôi của các nguồn năng lượng thay

thế. Còn trong ngắn hạn có 3 nguyên nhân sau dẫn đến đà lao dốc của giá dầu:

1. OPEC từ chối cắt giảm sản lượng để giữ giá bán. Sau lệnh cấm vận được dỡ

bỏ, Iran sẽ tăng mạnh sản lượng dầu xuất khẩu mỗi năm. Nhóm này, hiên

đang cung ứng cho 40% lượng dầu cho thế giới, đang sản xuất dầu vượt mức

trần là 30 thùng 1 ngày trong 16 tháng liên tiếp gần đây. Hiện tại, lượng dầu

sản xuất mỗi ngày đã dư thừa hơn 2 triệu thùng so với nhu cầu trên toàn cầu.

2. Công nghệ phân rã thủy lực mới tỏ ra hiệu quả và là một giải pháp mới nhằm

đảm bảo an ninh năng lượng, có thể mang lại những thay đổi rõ rệt cho

ngành công nghiệp dầu mỏ. Mặc dù vậy, trong vòng 1 năm qua hơn 60%

giàn khoan dầu tại Bắc Mỹ đã phải đóng cửa do chi phí sản xuất cao.

3. Kinh tế Trung Quốc liên tục giảm tốc trong 6 năm qua với tốc độ tăng trưởng

GDP chậm dần kể từ năm 2010. Cùng chung quan điểm với nhiều tổ chức

quốc tế khác, Ngân hàng Phát triển Châu Á (ADB) dự báo tăng trưởng kinh tế

của Trung Quốc đạt 6,9% trong năm 2015 và 6,7% trong năm 2016. Không

chỉ giá dầu mà giá của các loại hàng hóa khác cũng giảm mạnh trên thị

trường quốc tế.

VPBS cho rằng giá dầu lao dốc có ảnh hưởng tiêu cực nói chung đến ngành dầu khí

và kim ngạch xuất khẩu, nhưng đồng thời cũng góp phần hỗ trợ cắt giảm chi phí đầu

vào cho các doanh nghiệp, đặc biệt là các doanh nghiệp trong các ngành sản xuất có

đầu vào phụ thuộc giá dầu như nhựa, hóa chất, phân bón, vận tải, v.v.


Giá hàng hóa cơ bản khác trên thế giới

Năm 2015, giá nhiều loại hàng hóa cơ bản tiếp tục đi xuống do nhu cầu thế giới yếu.

Giá một số loại hàng hóa ghi nhận mức giảm mạnh so với năm 2014 như dầu thô (-

30,47%), cao su (-25,87%), quặng sắt (-38,86%), cà phê Arabica (-45,35%), v.v.

Hạt điều và hạt tiêu trắng là 2 trong số vài hàng hóa tăng giá, với mức tăng lần lượt

25,27% và 7,04%.

Giá cao su giao dịch trên Sàn Giao dịch Hàng hóa Tokyo (Tocom) tiếp tục giảm

25,83% trong năm 2015, sau khi đã giảm 37% trong năm 2014. Diện tích trông cao

su tăng mạnh tại nhiều quốc gia trong giai đoạn 2005 - 2011, giá dầu lao dốc và nhu

cầu yếu từ ngành săm lốp, hệ quả từ sự giảm tốc của kinh tế Trung Quốc cũng như

một số nền kinh tế khác như Nhật Bản, Ấn Độ và khu vực châu Âu trong thời gian

gần đây, là những nguyên nhân chính khiến giá cao su giảm. Ngành cao su trong

nước cũng ở trong tình trạng tương tự. Giá cao su thấp sẽ làm giảm lợi nhuận của

các doanh nghiệp cao su tự nhiên (như VHG, DPR, HRC), tuy nhiên các doanh nghiệp

xăm lốp (như DRC, CSM, SRC) có thể được hưởng lợi do cao su tự nhiên là nguyên

liệu chính cho các sản phẩm xăm lốp, và giá cao su giảm có thể giúp cải thiện biên

lợi nhuận nếu doanh nghiệp có chiến lược quản lý hàng tồn kho phù hợp.

Giá sữa nguyên liệu hiện đang ở dưới mức 2.000 USD/tấn, giảm mạnh 21% trong

năm qua sau khi giảm gần 50% trong năm 2014. Giá sữa nguyên liệu thấp sẽ có lợi

cho các doanh nghiệp sữa trong nước như Vinamilk (VNM) và Hanoimilk (HNM), bởi

các doanh nghiệp này vẫn phụ thuộc nhiều vào nguồn nguyên liệu nhập khẩu, và giá

sữa thành phẩm ở trong nước vẫn đang ở mức cao.

Chúng tôi vẫn kỳ vọng giá hàng hóa cơ bản trên thế giới vẫn ở ngưỡng thấp trong

năm 2016.

Hàng hóa Đơn vị 30/12/2014 30/12/2015 %Thay đổi

Cao su - Tocom USD/tấn 1.646,5 1.221,2 -25,83%

Cà phê - Arabica USD/tấn 4.121,8 2.970,0 -45,35%

Cà phê - Robusta USD/tấn 2.328,0 1.677,7 -27,93%

Cotton USD/tấn 0,6545 0,6328 -3,32%

Sữa nguyên liệu USD/tấn 2.400,0 1.887,5 21,35%

Đường USD/tấn 550,0 550,0 0%

Khí tự nhiên USD/MMBtu 2,9 2,3 -10,88%

Bột mỳ USD/tấn 278,0 212,0 -23,74

Hạt điều USD/tấn 6.877,9 8.641,0 25,27%

Phân Urê USD/tấn 258 224 -13,18%

Nhôm USD/tấn 1.825,0 1.500,3 -17,79%

Thép cán nóng USD/tấn 481,0 307,0 -36,17%

Thép cán nguội USD/tấn 614,0 403,0 -34,36%


Tái cơ cấu DNNN

Tái cơ cấu doanh nghiệp nhà nước (DNNN) là một trong 3 trụ cột chính của công

cuộc tái cơ cấu kinh tế. Trong đó, trọng tâm là hoàn thành việc sắp xếp, đổi mới DN,

trong đó xác định rõ những DN cần thoái một phần hoặc toàn bộ vốn nhà nước.

Trong những năm vừa qua, việc tái cơ cấu DNNN về sở hữu đã được thực hiện tích


cực qua 2 công tác là cổ phần hóa DNNN và thoái vốn nhà nước đầu tư ngoài ngành.

Về công tác cổ phần hóa, trong năm chính phủ đã ban hành Nghị định số

116/2015/NĐ-CP ngày 11/11/2015 và Quyết định số 22/2015/QĐ-TTg ngày

22/6/2015 (CPH đơn vị sự nghiệp). Đồng thời trong năm 2015, Bộ Tài chính ban

hành Thông tư 1/2015/TT-BTC và sau đó là Thông tư 180/2015/TT-BTC thay thế

Thông tư 1/2015/TT-BTC. Thông tư 180/2015/TT-BTC, có hiệu lực kể từ ngày

1/1/2016, yêu cầu các công ty đại chúng và các DNNN đã chào bán chứng khoán ra

công chúng, phải hoàn tất đăng ký giao dịch trên hệ thống giao dịch Upcom trong

thời hạn 30 ngày (rút ngắn so với quy định 1 năm của Thông tư 01/2015/TT-BTC).

Bên cạnh đó, Thông tư mới cũng yêu cầu các công ty hợp nhất từ các doanh nghiệp

bao gồm doanh nghiệp Nhà nước, mà không đủ điều kiện để niêm yết sau hợp nhất

cũng sẽ phải đăng ký giao dịch trong thời hạn 6 tháng.

Theo ước tính của Bộ Tài chính, năm 2015 CPH được 210 DN, như vậy số DN CPH

giai đoạn 2011 – 2015 sẽ là 459 DN, đạt 90% kế hoạch. Riêng 2 năm 2014 – 2015

CPH được 353 DN. Dự kiến trong năm 2016, quá trình này vẫn sẽ được tiếp tục và

như vậy, số lượng DNNN cổ phần hóa được giao dịch trên sàn Upcom sẽ tăng mạnh,

tăng thêm quy mô và thanh khoản cho thị trường chứng khoán.

Đồng thời, trong số các DNNN cổ phần hóa thời gian qua, có nhiều doanh nghiệp có

hoạt động kinh doanh tốt và còn đang bị định giá thấp hơn mức trung bình của thị

trường. Những cổ phiếu này sẽ giúp gia tăng số lượng hàng hóa có chất lượng và cơ

hội đầu tư trên thị trường trong những năm tới.

Về công tác thoái vốn, Quyết định số 41/2015/QĐ-TTg ngày 15/9/2015 về thoái vốn

theo lô đã tạo thuận lợi cho công tác thoái vốn. Đối với việc thoái vốn trong 5 lĩnh

vực nhạy cảm (chứng khoán, tài chính – ngân hàng, bảo hiểm, bất động sản, quỹ

đầu tư), trong giai đoạn từ 2012 – 31/10/2015 đã thoái được 9.866 tỷ đồng, thu về

9.496 tỷ đồng.

Đối với Tổng công ty Đầu tư và Kinh doanh vốn Nhà nước - SCIC: Từ khi thành lập

đến ngày 31/10/2015 đã tiếp nhận vốn tại 980 DN với giá trị sổ sách là 8.518 tỷ

đồng (giai đoạn 2011 – 2015 tiếp nhận 57 DN với giá trị sổ sách 1.327 tỷ đồng).

SCIC đã thoái vốn tại 823 DN với giá trị sổ sách 4.048 tỷ đồng, thu về 9.699 tỷ

đồng, thặng dư 5.651 tỷ đồng, gấp 2,4 lần giá trị sổ sách (giai đoạn 2011 – 2015 đã

bán tại 377 DN, giá trị sổ sách 3.065 tỷ đồng, thu về 7.473 tỷ đồng, thặng dư 4.048

tỷ đồng).

Vào ngày 8/10/2015, chính phủ ra hướng dẫn Tổng công ty Vốn nhà nước SCIC thoái

toàn bộ vốn khỏi 10 doanh nghiệp lớn hiện SCIC đang nằm giữ khối lượng lớn cổ

phần. Lộ trình thoái vốn cụ thể sẽ do SCIC tự quyết định và trình kế hoạch lên Thủ

tướng để phê duyệt.

Việc thoái vốn dự kiến sẽ mang lại nguồn thu ngân sách lớn cho nhà nước, tuy nhiên

cũng cho thấy sự quan ngại của chính phủ về mức thâm hụt ngân sách khiến chính

phủ chấp nhận hy sinh nguồn thu từ các khoản đầu tư này trong tương lai để đổi lấy

nguồn thu từ việc thoái vốn sắp tới.

Chúng tôi ước tính giá trị từ việc thoái vốn khỏi 8 công ty niêm yết trên sàn chứng

khoán sẽ mang lại nguồn thu khoảng 3 tỷ USD, dựa trên mức giá đóng cửa của các

cổ phiếu này vào ngày 13/10/2015. Con số này có thể được thực hiện trong vòng vài

năm tới nhưng sẽ ở mức đáng kể. Nếu toàn bộ 3 tỷ USD thu được từ việc thoái vốn

này được sử dụng để trả nợ, tỷ lệ nợ công trên GDP có thể giảm 1,6 điểm phần trăm

xuống còn 59,7%.


Danh sách 10 công ty SCIC sẽ thoái vốn

STT Công ty

Sở hữu

nhà

nước

Giá đóng

cửa

(VND)

Giá trị thoái

vốn (triệu

USD)

Sở hữu

nước

ngoài

Room

nước

ngoài còn

trống

1 Công ty Cổ phần sữa Việt

Nam 45,1% 102.000 2.500 49% 0%

2 TCT Cổ phần Bảo Minh 50,7% 21.300 40,9 42% 6%

3 TCT Cổ phần Tái bảo

hiểm Quốc Gia Việt Nam 40,4% 21.600 52,3 35% 14%

4 Công ty cổ phần Nhựa

Thiếu Niên Tiền Phong 37,1% 49.600 52,1 35% 14%

5 CTCP Nhựa Bình Minh 38,4% 115.000 91,8 49% 0%

6 CTCP cơ khí và KS Hà

Giang 46,6% 40.500 10,3 1% 50%

7 Công ty CP XNK Sa giang 49,9% 51.000 8,3 1% 48%

8 Công ty cổ phần FPT 6,0% 45.500 49,6 49% 0%

9 CTCP viễn thông FPT 50,2% OTC - - -

10

CTCP Đầu tư và Phát

triển Cơ sở hạ tầng Việt

Nam

47,6% OTC - - -

Nguồn: SCIC, VPBS

Đây đều là các công ty kinh doanh tốt và nhiều công ty đang kín room nước ngoài,

việc thoái vốn của SCIC đồng thời với việc mở room ngoại sắp tới dự kiến sẽ khiến

giá của các cổ phiếu này tăng trưởng tốt. Do các công ty này có vốn hóa lớn trên thị

trường, sự tăng giá của các cổ phiếu này sẽ có tác động tích cực lên VN-Index và thị

trường nói chung.

Tăng giới hạn sở hữu nước ngoài

Ngày 26/6/2015, Chính phủ ban hành quy định mới đã được chờ đợi lâu nay để nới

lỏng giới hạn sở hữu nước ngoài (SHNN) với cổ phiếu Việt Nam. Nghị định

60/2015/NĐ-CP được ban hành để sửa đổi Nghị định 58/2012/NĐ-CP ngày

20/7/2012 và có hiệu lực từ ngày 1/9/2015.

Nghị định mới cho phép sở hữu nước ngoài đối với một số doanh nghiệp niêm yết

tăng lên mức tối đa 100% so với mức tối đa 49% hiện hành. Những thay đổi về quy

định giới hạn tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài đối với các công ty Việt Nam đã

được dự báo từ nhiều năm trước, và là động lực cho sự tăng trưởng của thị trường

trong tháng 5 và 6.

Sau đó Thông tư 123/2015/TT-BTC được ban hành ngày 19/8/2015, hướng dẫn hoạt

động đầu tư nước ngoài trên thị trường chứng khoán Việt Nam, có hiệu lực từ ngày

01/10/2015.

Thông tư hướng dẫn chi tiết về tài liệu, trình tự và thủ tục mà mà các bên liên quan

cần tuân theo. Điều 11 về Giới hạn sở hữu nước ngoài (FOL) là một trong những điều

luật được quan tâm nhất.

Tuy nhiên, điều mà thị trường đang chờ đợi, là một dach sách các ngành nghề được

nới room toàn bộ hoặc một phần cho nhà đầu tư nước ngoài, vẫn chưa được công bố

đầy đủ.

Chúng tôi tin rằng việc công bố đầy đủ thông tin về room nước ngoài trong các

ngành nghề sẽ được hoàn thành trong năm 2016. Việc nâng SHNN, cùng với tinh

thần cởi mở của Luật Đầu tư sửa đổi sẽ thu hút nhiều hơn vốn ngoại vào thị


trường. Giá cổ phiếu sẽ được đẩy lên cao với các luồng vốn mới từ các nhà đầu tư

nước ngoài.

Hiện nay, có chưa đến 30 cổ phiếu niêm yết đã được nước ngoài sở hữu tối đa. Vốn

ngoại sẽ không chỉ nhắm đến các cổ phiếu đã đầy “room”, mà còn đến các công ty

khác do nhà đầu tư nước ngoài hiện nay có thể mua đủ lượng cổ phần cần thiết để

tham gia quản lý và ra quyết định tại các công ty mục tiêu.


THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN

Tổng quan

Diễn biến của thị trường chứng khoán trong quý IV/2015


Năm 2015 vừa qua là một năm đầy biến động của thị trường chứng khoán Việt

Nam với những giai đoạn tăng giảm điểm xen kẽ. Chỉ số VN-Index bắt đầu năm

2015 đầy hưng phấn với giai đoạn tăng từ 544 điểm lên mức đỉnh 600 điểm vào

đầu tháng 3, nhờ sự hỗ trợ từ các điều kiện kinh tế vĩ mô ổn định và kết quả kinh

doanh tốt từ phía các ngân hàng. Tuy vậy, nửa sau tháng 3 lại đánh dấu cho một

giai buồn cho thị trường chứng khoán Việt Nam trong năm nay khi chỉ số VN-Index

đánh mất gần như toàn bộ nỗ lực tăng điểm trong quý I/2015. Nguyên nhân của

đợt sụt giảm này là do một số yếu tố về chính sách quản lý như Thông tư 36 hay

Thông tư 210 khiến các nhà đầu tư lo ngại về tính thanh khoản của thị trường. Tại

thời điểm này, thị trường giao dịch thấp hơn rất nhiều so với những gì được coi là

giá trị hợp lý của nó, tuy nhiên không có tác nhân nào trở thành động lực đẩy giá

cổ phiếu lên. Chỉ đến giữa tháng 5, với những thông tin từ dự thảo sửa đổi Nghị

định 58 về việc nới lỏng giới hạn tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài được đưa

ra, thị trường mới bắt đầu bật tăng mạnh mẽ với động lực từ khối nhà đầu tư nước

ngoài. Thêm vào đó, nhóm ngành tài chính đặc biệt là ngân hàng và bảo hiểm, với

sự dẫn dắt của 2 cổ phiếu VCB và BVH, trong giai đoạn này cũng ghi nhận mức

tăng trưởng mạnh và hỗ trợ cho thị trường. Tuy vậy, những đợt phá giá liên tục

của NDT trong quý III/2015 cùng mức giảm sâu của giá dầu đã kéo theo sự sụt

giảm thị trường chứng khoán Việt Nam, và có những thời điểm VN-Index mất liên

tục 9% trong vòng 3 ngày. Mặc dù vậy, việc Fed trì hoãn việc tăng lãi suất trong

cuộc họp tháng 9 đã giúp áp lực tỷ giá được nới lỏng và thị trường cũng dần ổn

định trở lại.

Trong báo cáo triển vọng trước, chúng tôi đã dự phóng VN-Index nhiều khả năng

sẽ kết thúc năm 2015 quanh ngưỡng 610-640 điểm. Mặc dù đã có những giai đoạn

tăng điểm và dao động ở quanh ngưỡng này, tuy nhiên một số yếu tố ảnh hưởng

đã khiến cho chỉ số không thể giữ được ngưỡng này cho tới hết năm 2015. Chúng

tôi nhận thấy trong quý IV/2015, VN-Index đã trải qua 2 giai đoạn với diễn biến

trái chiều: (1) giai đoạn tăng trưởng bắt đầu từ tháng 10 và kết thúc vào giữa

tháng 11, với động lực chính từ nhóm cổ phiếu được Tổng công ty Đầu tư & Kinh

doanh vốn nhà nước (SCIC) thoái vốn mà dẫn đầu là cổ phiếu VNM, và (2) giai

đoạn giảm điểm và đi ngang bắt đầu từ giữa tháng 11 đến hết năm, chủ yếu do

khối ngoại rút vốn ròng từ ảnh hưởng của thông tin Fed nâng lãi suất. Chỉ số bắt

đầu quý ở ngưỡng 563 điểm, sau đó tăng lên mức đỉnh ở ngưỡng 615 điểm và kết

thúc năm ở ngưỡng 579 điểm, tương đương mức tăng 6,4% kể từ đầu năm. Trong

74

76

78

80

82

84

520

540

560

580

600

620

VN-Index HNX-Index


khi đó, chỉ số HNX-Index lại có biến động xấu hơn VN-Index khi chỉ số này bắt đầu

quý ở ngưỡng 78 điểm, tăng lên đến hơn 82 điểm, sau đó liên tục sụt giảm và kết

thúc năm ở sát ngưỡng 80 điểm, tương đương mức giảm 3,4% tính từ đầu năm.

Trong số những yếu tố ảnh hưởng tới thị trường trong quý cuối năm, chúng tôi cho

rằng những yếu tố sau mang tính chất then chốt:

Chủ trương thoái vốn của SCIC tại 10 doanh nghiệp lớn, trong đó có những

cái tên nổi bật như VNM, FPT, BMI, BMP, NTP,…

Việc Fed chính thức nâng lãi suất lần đầu tiên kể từ năm 2006, cùng với

việc Trung Quốc liên tục phá giá đồng nhân dân tệ, đã dẫn tới hoạt động rút

vốn của khối ngoại.

Giá dầu thế giới tiếp tục ở mức thấp, ảnh hưởng tiêu cực tới nhóm cổ phiếu

dầu khí.

Để xác định ảnh hưởng của từng yếu tố chúng tôi xét chỉ số VN-Index cũng như 3

nhóm cổ phiếu cụ thể: nhóm cổ phiếu SCIC thoái vốn (bao gồm 8 doanh nghiệp

niêm yết nằm trong lộ trình thoái vốn được SCIC công bố vào tháng 10/2015),

nhóm cổ phiếu vốn hóa lớn nằm trong rổ VN30 và nhóm cổ phiếu dầu khí.

Diễn biến thị trường và cổ phiếu các ngành


Trong đề án tái cơ cấu SCIC được ban hành ngày 8/10/2015, Chính phủ đã công

bố quyết định thoái hết vốn Nhà nước tại 10 doanh nghiệp lớn. Sau khi được công

bố, đề án thoái vốn này đã tạo ra sức hút đặc biệt đối với các nhà đầu tư, do một

số công ty trong danh sách luôn nằm trong tình trạng hết room dành cho nhà đầu

tư nước ngoài, tiêu biểu là VNM, FPT và BMP. Ngoài ra, đa số các công ty trong

danh sách thoái vốn của SCIC cũng được giới đầu tư đánh giá là có nền tảng hoạt

động tốt, và việc SCIC thoái vốn được kỳ vọng sẽ mang đến những sự hỗ trợ mới

về tài chính và thay đổi trong văn hóa quản trị doanh nghiệp đối với những công ty

này.

Sau khi thông tin được đưa ra giá các cổ phiếu nằm trong danh mục SCIC thoái

vốn đã biến động đáng kể. Trong đó, nếu xét ở mức giá đỉnh vào khoảng giữa

tháng 11, cổ phiếu VNM ghi nhận mức tăng 38% kể từ đầu quý, NTP tăng 43%,

BMI tăng 42%, BMP tăng 23% và FPT tăng 22%. Một điểm đáng chú ý là đây đều

là những cổ phiếu vốn hóa lớn, do đó đà tăng của các cổ phiếu này có tác động lớn

tới chỉ số VN-Index. Nhóm này cũng là động lực chính cho mức tăng điểm của chỉ

số trong giai đoạn đầu quý IV/2015. Mặc dù không thể giữ được đà tăng cho đến

hết quý, tuy nhiên nhóm cổ phiếu này trong quý vẫn tăng 23%, tốt hơn nhiều so

với thị trường.

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

10/1 10/15 10/29 11/12 11/26 12/10 12/24

VN-Index Cổ phiếu SCIC thoái vốn

VN30 Cổ phiếu dầu khí


Tuy nhiên, bước vào nửa sau tháng 11, triển vọng về việc Fed nâng lãi suất trở

nên ngày một rõ rệt hơn, và ảnh hưởng trực tiếp tới thị trường chứng khoán Việt

Nam. Sau khi liên tục trì hoãn quyết định tăng lãi suất trong những quý trước,

những thông tin chắc chắn hơn bắt đầu được Fed đưa ra kể từ sau cuộc họp tháng

10 và tỷ lệ dự đoán Fed nâng lãi suất trong tháng 12 ngày càng tăng cao. Cùng với

đó, những đợt phá giá NDT của Trung Quốc cũng khiến nhà đầu tư nước ngoài lo

ngại về rủi ro tỷ giá tại các thị trường mới nổi và bắt đầu hoạt động rút vốn. Chính

những đợt bán ròng mạnh mẽ của khối ngoại là nguyên nhân bắt đầu chu kỳ sụt

giảm của thị trường, do hoạt động bán ròng này diễn ra chủ yếu ở các mã cổ phiếu

vốn hóa lớn có ảnh hưởng tới chỉ số. Theo tổng hợp của chúng tôi, 10 cổ phiếu

được khối nhà đầu tư nước ngoài bán ròng nhiều nhất trên sàn HSX trong quý

IV/2015 lần lượt là MSN, VIC, HAG, KDC, GAS, HSG, CSM, PVD, HHS, HDC. Trong

số này, đã có tới 8 cổ phiếu nằm trong rổ chỉ số VN30 (chỉ ngoại trừ GAS và HDC).

Nhóm cổ phiếu VN30 do đó đã ghi nhận mức tăng trưởng thấp hơn thị trường trong

quý IV/2015 và kết thúc quý chỉ tăng nhẹ 2,3%. Cùng với đó, trong quý IV/2015,

2 quỹ ETF lớn của nước ngoài hoạt động tại Việt Nam là VNM ETF và FTSE ETF

cũng liên tục có những động thái rút ròng chứng chỉ quỹ. Cụ thể, chỉ tính riêng

trong quý này, quỹ VNM ETF đã rút ròng 750.000 chứng chỉ quỹ, tương đương giá

trị khoảng hơn 9 triệu USD. Trong khi đó, quỹ FTSE ETF cũng đã rút ròng 158.000

chứng chỉ quỹ, tương đương giá trị hơn 2,5 triệu USD.

Một điểm đáng chú ý là những hoạt động rút vốn của khối nhà đầu tư nước ngoài

chủ yếu diễn ra vào thời điểm ngay trước cuộc họp của Fed vào ngày 16/12. Cụ

thể, nếu tính từ thời điểm đầu tháng 12 đến ngày 15/12, khối nhà đầu tư nước

ngoài đã bán ròng hơn 1.700 tỷ đồng trên sàn HSX, chiếm tới 85% tổng lượng bán

ròng trong tháng 12. Điều này cũng tương ứng với giai đoạn sụt giảm của VN-

Index từ mức đỉnh tại 615,18 điểm, ghi nhận vào ngày 5/11, xuống mức đáy tại

561,04 điểm, ghi nhận vào ngày 10/12. Chính vì vậy, thị trường đã phản ứng

tương đối tích cực sau khi Fed chính thức đưa ra quyết định nâng lãi suất thêm

0,25% vào ngày 16/12 và hồi phục nhẹ trong giai đoạn cuối năm. Tuy vậy, cần

cân nhắc là thời điểm cuối năm cũng trùng với giai đoạn nghỉ lễ đối với khối nhà

đầu tư nước ngoài, cũng như là thời điểm một số quỹ đầu tư nước ngoài chốt NAV

cho năm 2015, vì thế xu hướng của khối nhà đầu tư nước ngoài sẽ chỉ có thể được

quan sát chính xác hơn trong giai đoạn đầu năm 2016.

Giá trị mua - bán ròng của khối ngoại tại HSX

(tỷ đồng)

Giá trị mua – bán ròng của khối ngoại tại HNX

(tỷ đồng)


Nhóm cổ phiếu dầu khí trong quý này tiếp tục tăng trưởng thấp hơn nhiều so với

thị trường do chịu ảnh hưởng trực tiếp của giá dầu thế giới và là một trong những

nguyên nhân kéo chỉ số đi xuống. Trong quý IV/2015, giá dầu thế giới tiếp tục

chứng kiến mức sụt giảm sâu, có lúc xuống tới ngưỡng 34 USD/thùng, do nguồn

1135

(554)

-1997

(3,000)

(2,000)

(1,000)

-

1,000

2,000

Tháng 10 Tháng 11 Tháng 12

36

114

(131)

(200)

(100)

-

100

200

Tháng 10 Tháng 11 Tháng 12


cung trên thế giới tiếp tục dư thừa và việc Fed nâng lãi suất khiến cho đồng USD

liên tục tăng giá. Mặc dù có những thời điểm trong quý giá dầu có sự phục hồi tuy

nhiên những đợt phục hồi này chỉ diễn ra trong ngắn hạn và chỉ mang tính chất kỹ

thuật khi giá dầu rơi về các ngưỡng hỗ trợ quan trọng, trong khi xu hướng giảm

điểm vẫn chiếm vị thế chủ đạo. Diễn biến này cũng tương tự với diễn biến giá của

các mã cổ phiếu dầu khí đầu ngành tại Việt Nam như PVD, GAS, PVS,… khi giá các

cổ phiếu này liên tục giảm sâu và thiết lập mức đáy mới.

Diễn biến theo ngành

Diễn biến chỉ số HSX và chỉ số theo ngành


Ngành tăng trưởng mạnh nhất trong năm 2015 là ngành công nghệ. Tuy nhiên cần

cân nhắc là ngành này bị chi phối bởi 2 công ty đầu ngành là FPT và MWG, trong

khi 2 công ty này hoạt động trên nhiều lĩnh vực khác ngoài công nghệ. Các ngành

còn lại tăng trưởng tốt hơn thị trường trong năm 2015 bao gồm ngành dịch vụ tiện

tích, tiêu dùng và công nghiệp.

Diễn biến chỉ số HSX và chỉ số theo ngành


Ngoài ngành năng lượng với sự đóng góp chủ chốt của nhóm cổ phiếu dầu khí như

đã đề cập ở trên, các ngành tài chính, y tế và vật liệu cơ bản cũng ghi nhận mức

tăng trưởng thấp hơn thị trường trong năm 2015. Trong số đó, tăng trưởng thấp

nhất là nhóm cổ phiếu ngành y tế, với sự góp mặt của cổ phiếu JVC.

-10

0

10

20

30

40

50

01/15 02/15 03/15 04/15 05/15 06/15 07/15 08/15 09/15 10/15 11/15 12/15

HSX (Trọng số đều) Tiêu dùng Công nghệ

Dịch vụ tiện ích Công nghiệp

-40

-30

-20

-10

0

10

20

30

40

01/15 02/15 03/15 04/15 05/15 06/15 07/15 08/15 09/15 10/15 11/15 12/15

HSX (Trọng số đều) Năng lượng Tài chính

Y tế Vật liệu cơ bản


Diễn biến theo khu vực

Diễn biến thị trường chứng khoán của 4 quốc gia Đông Nam Á

Nguồn: Bloomberg, VPBS tổng hợp

Mặc dù trong năm 2015 thị trường chứng khoán Việt Nam chỉ ghi nhận mức tăng

trưởng nhẹ, tuy nhiên nếu so sánh với các thị trường mới nổi còn lại trong khu vực

thì mức tăng trưởng này vẫn cao hơn đáng kể, và trên thực tế Việt Nam vẫn là thị

trường duy nhất giữ được mức tăng trưởng dương. Điều này là do ảnh hưởng từ

hoạt động rút vốn của khối nhà đầu tư nước ngoài tới thị trường Việt Nam nhẹ hơn

khá nhiều so với các thị trường mới nổi khác trong khu vực. Cụ thể theo số liệu từ

Bloomberg, tính trong cả năm 2015 khối nhà đầu tư nước ngoài vẫn đầu tư ròng

vào sàn Hồ Chí Minh 100 triệu USD, trong khi đã rút ròng khỏi các sàn Bangkok,

sàn Jakarta và sàn Phillippines lần lượt 4.371 triệu USD, 1.579 triệu USD và 1.194

triệu USD. Điều này cho thấy thị trường Việt Nam trong con mắt nhà đầu tư nước

ngoài vẫn đang tương đối hấp dẫn và tiềm ẩn nhiều cơ hội phát triển trong giai

đoạn sắp tới.

TRIỂN VỌNG THỊ TRƯỜNG

Xu hướng dài hạn của VN-Index


75

80

85

90

95

100

105

110

115

120

01/15 03/15 05/15 07/15 09/15 11/15

Sàn Hồ Chí Minh Sàn Bangkok

Sàn Jakarta Sàn Philippines

0

200

400

600

800

1000

1200

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Bong bóng


Trong quý IV/2015, chỉ số VN-Index tiếp tục dao động dưới mức tăng trưởng dài

hạn (đường xu hướng 1) như xu hướng chung duy trì trong các quý trước đó. Điều

này cũng đã phần nào được giải thích bởi thực trạng của thị trường chứng khoán

trong những tháng vừa qua như được trình bày ở trên. Để đưa ra nhận định về

triển vọng thị trường trong năm 2016, chúng tôi đánh giá những yếu tố thuộc về

giá trị nội tại của thị trường cũng như những nhân tố có thể tác động tới cán cân

cung cầu.

Giá trị nội tại

Căn cứ vào bức tranh lợi nhuận của các công ty niêm yết trong năm 2015, thị

trường chứng khoán Việt Nam nhìn chung vẫn duy trì một nền tảng cơ bản khá tốt.

Ngành

Tổng LNST 12T (tỷ đồng) EPS 12T (đồng)

2014 2015 % thay

đổi 2014 2015 Trung vị

Tiêu dùng 11.695 20.705 77,0% 174.314 205.206 0,9%

Năng lượng 14.579 15.172 4,1% 18.224 24.813 1,2%

Tài chính 29.006 32.183 11,0% 54.947 78.811 5,6%

Y tế 1.156 1.150 -0,5% 32.140 37.199 11,0%

Công nghiệp 6.198 9.337 50,7% 187.839 244.168 15,5%

Vật liệu 7.297 8.551 17,2% 89.764 92.447 -1,7%

Công nghệ 2.549 2.724 6,9% 82.737 25.978 -14,7%

Dịch vụ tiện ích 2.414 4.072 68,7% 33.304 37.000 2,4%

Sàn HSX 74.894 93.894 25,4% 673.270 745.622 7,0%


Cụ thể, theo số liệu tài chính năm 2015 cập nhật đến thời điểm hiện tại, lợi nhuận

của các doanh nghiệp niêm yết tăng trưởng với tốc độ ấn tượng trên 25,4%. Tiêu

dùng, dịch vụ tiện ích và công nghiệp tiếp tục là những nhóm ngành đóng góp chủ

yếu vào tăng trưởng trên toàn thị trường. Tuy nhiên, thu nhập trên mỗi cổ phiếu

(EPS) chỉ tăng trưởng ở mức 7% do hoạt động phát hành thêm cổ phiếu của các

công ty. Chỉ số VN-Index đóng cửa năm 2015 tại 579,03 điểm, ghi nhận mức tăng

trưởng 6,12% so với cùng kỳ năm ngoái cũng phần nào phản ánh đúng tốc độ tăng

trưởng EPS của các công ty thành viên.

Cần lưu ý rằng mức tăng trưởng lợi nhuận kể trên có sự đóng góp lớn của mặt

bằng lãi suất thấp được duy trì trong suốt năm 2015, giúp các công ty giảm thiểu

chi phí tài chính. Ngoài ra, việc giá dầu trong nước và thế giới tiếp tục đà suy giảm

cũng giúp các công ty sản xuất hưởng lợi từ chi phí đầu vào thấp. Tuy không thể

duy trì trong dài hạn, chúng tôi cho rằng những yếu tố này nhìn chung vẫn sẽ ổn

định ít nhất cho tới hết năm 2016. Trên nền tảng này, Chính phủ đặt ra mục tiêu

tăng trưởng GDP 2016 tương đương với con số đã thực hiện năm 2015 là 6,7%

cùng với tỷ lệ làm phát dưới 3% và chúng tôi cũng kỳ vọng EPS của các doanh

nghiệp niêm yết cũng sẽ được duy trì như tốc độ tăng trưởng bình quân của 2015

là 7%.

Gần đây, một số hiệp định thương mại hiệp định FTA Việt Nam – EU hay hiệp định

thương mại tự do châu Á Thái Bình Dương (TPP) đã hoặc sẽ sớm được ký kết mang

lại nhiều kỳ vọng cho nền kinh tế trong dài hạn thì quá trình phê chuẩn sau ký kết

có thể kéo dài đến 2 năm và chưa mang lại nhiều lợi ích trước mắt. Trong khi đó

rủi ro từ những ảnh hưởng tiêu cực của suy thoái kinh tế Trung Quốc sẽ có tính

thời sự hơn với Việt Nam. Hiện tại, chúng tôi chưa có đủ số liệu để lượng hóa tác

động này tới tới mức tăng trưởng lợi nhuận và EPS ước tính của các công ty niêm

yết trong năm tài chính này.


Căn cứ vào đó, về mặt nội tại, chỉ số VN-Index có thể đạt điểm cân bằng

tương ứng từ 610-620 điểm, với giả định chỉ số P/E của thị trường vẫn duy trì

quanh mức hiện tại. Tuy nhiên trên thực tế, do chênh lệch về cán cân cung cầu của

thị trường như sẽ được đề cập dưới đây, chúng tôi cho rằng năm 2016 thị

trường có thể giao dịch ở một mức P/E thấp hơn so với mức 11,3 lần hiện

tại.

Cán cân cung cầu

So sánh với các thị trường mới nổi khác trong khu vực Đông Nam Á, thị trường Việt

Nam vẫn đang giao dịch với P/E trượt khá hấp dẫn ở mức 11,3 lần, giữ ổn định so

với Q3/2015.

Diễn biến TTCK Đông Nam Á

Thị trường Sàn

Bangkok Sàn

Jakarta Sàn

Philippines Sàn Hồ

Chí Minh

P/E 16,8 27,7 19,9 11,3

P/B 1,7 2,3 2,5 1,7

ROE 7,9 9,3 12,8 15,4

ROA 2,0 2,3 2,9 2,7

Vốn hóa Thị trường. (tỷ USD)

338,9 354,3 172,8 50,7

Đầu tư Ròng

Nước ngoài – Q4/15 (triệu USD)

(1.309,1) (667,3) (311,1) (80,9)

Lạm phát (so với cùng kỳ)

-0,85% 3,35% 1,10% 0,60%

Lợi tức trái phiếu 5 năm

1,94% 8,76% 3,96% 6,62%


Điều này cho thấy thị trường Việt Nam vẫn đang có lợi thế tương đối trong việc thu

hút dòng vốn đầu tư nước ngoài. Tuy nhiên nếu như trong các quý trước, khối ngoại

duy trì mua ròng trên thị trường Việt Nam thì tới Q4/2015 vừa qua, xu hướng lại

chuyển sang bán ròng do tác động của việc Fed tăng lãi suất. Chúng tôi cho rằng xu

hướng bán ròng này sẽ tiếp tục diễn ra trong những quý đầu 2016. Dòng vốn đầu

tư gián tiếp có thể trở lại vào hai quý cuối năm, khi mà ở giai đoạn đó, theo chúng

tôi dự kiến, chỉ số VN-Index cũng như thị giá của nhiều cổ phiếu đã điều chỉnh

xuống mức P/E hấp dẫn do hiệu ứng bị bán mạnh ra ở những quý trước đó. Bên

cạnh đó, đây cũng là thời điểm khá nhiều chính sách hỗ trợ thị trường của các cơ

quan quản lý sẽ được áp dụng, đặc biệt là Thông tư 203 với nội dung nổi bật nhất là

cho phép mua bán chứng khoán trong ngày.

Trong khi lượng vốn ngoại đang có nguy tiếp tục sụt giảm trong năm 2016, lực vốn

nội trong nước đã có sự suy yếu rõ rệt trong năm 2015 và dự kiến sẽ tiếp tục duy

trì ở mức thấp điểm này trong năm 2016. Thống kê cho thấy, tổng giá trị giao dịch

của dòng tiền nội trong năm 2015 đạt 474.807 tỷ đồng trên toàn thị trường, giảm

19,16% so với năm 2014.

0

4

8

12

16

20

24

28

32

P/E P/B ROE ROA

Sàn Bangkok Sàn Jakarta

Sàn Philippines Sàn Hồ Chí Minh


Thanh khoản TTCK Việt Nam

2015 2014 % thay đổi

KLGD (triệu cp) GTGD (tỷ đồng) KLGD (triệu cp) GTGD (tỷ đồng) KLGD GTGD

Vốn nội 34.825 474.808 43.137 587.322 -19,27% -19,16%

Vốn ngoại 4.855 142.274 4.292 145.258 13,10% -2,05%

Tổng 39.680 617.082 47.430 732.580 -16,34% -15,77%

Nguồn: HSX, HNX, VPBS

Một trong các nguyên nhân dẫn tới tình trạng ảm đạm của dòng tiền nội là việc đưa

vào áp dụng Thông tư 36 từ ngày 1/2/2015, trong đó quy định giảm giới hạn cấp

tín dụng để đầu tư, kinh doanh cổ phiếu xuống 5% vốn điều lệ từ mức 20% trước

đó. Tiếp theo sau là việc ban hành Thông tư 210, quy định chặt chẽ hơn về nguồn

huy động vốn cho vay đối với các CTCK, ảnh hưởng tới dòng vốn đầu tư ngắn hạn

vào thị trường. Bên cạnh đó, sự phục hồi của thị trường động sản (BĐS), kênh đầu

tư thay thế cho chứng khoán cũng tác động tiêu cực tới dòng vốn đổ vào thị trường.

Cụ thể, thị trường BĐS ghi nhận sự phục hồi từ cuối năm 2014 nhờ tác động từ một

số thay đổi về vĩ mô như quy định về sở hữu nhà ở của người nước ngoài, các gói

tín dụng hỗ trợ hay sự tăng trưởng nguồn vốn FDI vào thị trường BĐS. Ngoài ra,

trong khi giới hạn dòng vốn vào thị trường chứng khoán, Thông tư 36 lại giảm hệ số

rủi ro đối với tín dụng BĐS từ 250% như quy định từ Thông tư 13 trước đó xuống

còn 150%, mở rộng đường cho vốn vay vào thị trường này.

Nền tảng dòng tiền nội yếu và dòng tiền ngoại đang có xu hướng rút ròng được dự

báo sẽ làm nghiêng cán cân cung cầu của thị trường về phía bên cung, tạo áp lực

giảm điểm cho VN-Index trong những quý đầu 2016 bất chấp nền tảng cơ bản của

thị trường khá tốt và nhiều cổ phiếu đang giao dịch dưới giá trị thực. Biểu đồ phân

tích kỹ thuật dài hạn của chỉ số VN-Index cho thấy chỉ số này có ngưỡng hỗ trợ dài

hạn ở vùng 520 +/- 10 điểm và kháng cự dài hạn tại 630 +/- 10 điểm. Căn cứ vào

đó, chúng tôi đưa ra 3 kịch bản đối với triển vọng thị trường năm 2016 như sau:

Kịch bản tích cực: VN-Index giảm về 520-530 điểm trước khi hồi phục lên

630-640 điểm vào cuối năm

Theo đó, chứng khoán thế giới sụt giảm kéo theo giá dầu thô giảm về mức kỳ vọng

của chúng tôi quanh 25 đô la Mỹ/thùng do hiệu ứng từ Trung Quốc và đồng USD

tăng giá. Nhà đầu tư nước ngoài tiếp tục xu hướng bán ròng ở các cổ phiếu bluechip

đẩy VN-Index xuống vùng hỗ trợ dài hạn quanh 520 điểm. Lực cầu thị trường sẽ

phục hồi trong những quý cuối năm nhờ sự quay trở lại của dòng vốn ngoại cũng

như các giải pháp kích cầu cho thị trường từ các cơ quan quản lý; bên cạnh đó, suy

thoái kinh tế Trung Quốc không tác động nhiều đến mục tiêu tăng trưởng GDP của

Việt Nam. Theo đó, VN-Index sẽ đủ nội lực đến đạt được mức giá trị nội tại hợp lý

của mình và có thể kiểm tra lại vùng kháng cự dài hạn tại 630-640 điểm.

Kịch bản trung bình: VN-Index giảm về 520-530 điểm trước khi hồi phục

lên 570-580 điểm vào cuối năm

Thị giá cổ phiếu rẻ cũng như sự tham gia của lực cầu bắt đáy tại vùng hỗ trợ của

VN-Index quanh 520 +/- 10 điểm sẽ giúp thị trường dần hồi phục trở lại. Dòng vốn

đầu tư trong và ngoài nước đổ vào thị trường được kỳ vọng sẽ tăng lên trong những

quý cuối năm, nhưng không đủ mạnh để giúp VN-Index tiệm cận giá trị nội tại hợp

lý do phần nào chịu ảnh hưởng tiêu cực từ việc Fed tiếp tục lộ trình tăng lãi suất và

rủi ro suy thoái của kinh tế Trung Quốc. Theo đó, VN-Index chỉ có thể tăng lên tới

ranh giới của thị trường giá xuống (bear market) và thị trường giá lên (bull market)

được giới hạn bởi đường trung bình động 200 ngày nằm ở vùng 570-580 điểm.


Kịch bản tiêu cực: VN-Index giảm về 450-460 điểm trước khi hồi phục lên

520-530 điểm vào cuối năm

Kịch bản tồi tệ có thể diễn ra nếu suy thoái Trung Quốc và châu Âu trở nên trầm

trọng hơn, giá dầu thô theo đó thậm chí giảm xuống thấp hơn ngưỡng 20-25 đô là

Mỹ/thùng, ảnh hưởng nghiêm trọng đến việc thực hiện các mục tiêu kinh tế năm

2016. Các công ty niêm yết cũng không hoàn thành được mục tiêu tăng trưởng lợi

nhuận của mình. Dòng tiền thị trường tiếp tục suy yếu khi vốn ngoại tìm kiếm nơi

trú ẩn an toàn, có thể ở vàng hay đô la Mỹ. Theo đó, VN-Index sẽ phá vỡ ngưỡng

hỗ trợ dài hạn tại 510-520 điểm để xác lập điểm cân bằng tại vùng hỗ trợ mới tại

450-460 điểm trước khi dao động trong biên độ từ 450-520 do hiệu ứng bắt đáy cổ

phiếu giá rẻ của thị trường.


TRIỂN VỌNG CÁC NGÀNH 2016

Ngành Ngân Hàng

Cầu tín dụng được cải thiện, tín dụng tăng tốc ngay từ đầu năm

Tăng trưởng tín dụng được đẩy mạnh ngay trong 6T2015. Đến hết ngày 21/12,

tăng trưởng tín dụng đạt 17,17%, chủ yếu từ cho vay cá nhân, ấn tượng hơn

12,5% của hai năm trước. Kết quả này có được chủ yếu là do đầu tư TPCP giảm, LS

cho vay thấp hơn, tăng cho vay các dự án cơ sở hạ tầng, sự phục hồi của nền kinh

tế và khả năng hấp thụ tín dụng được cải thiện. Cho vay ngành xây dựng và công

nghiệp (+8,8% so với đầu năm), thương mại, viễn thông và vận tải (+7,6% so với

đầu năm), bất động sản (BĐS) (+18,74% so với đầu năm) chiếm phần lớn tổng tín

dụng toàn hệ thống. Thông tư 36, trên thực tế đã gián tiếp bơm ròng vốn vào lĩnh

vực BĐS khi thông tư này (1) tăng tỷ lệ vốn ngắn hạn cho vay trung và dài hạn từ

30% lên 60%, (2) giảm hệ số rủi ro của cho vay BĐS từ 250% xuống 150%, (3)

hạn chế dòng vốn chảy vào chứng khoán. Bên cạnh đó, một số các gói tín dụng trị

giá 30.000 tỷ đồng và 50.000 tỷ đồng đã được thực hiện trong năm 2015. NHNN

ước tính tăng trưởng tín dụng đạt 18% cho cả năm.

Cho vay BĐS tăng 70% từ 197.000 tỷ đồng vào giữa năm 2012 lên 300.000 tỷ

đồng trong tháng 5/2015 và tăng 10,9% so với cuối năm 2014. Điều này gây lo

ngại về việc cho vay BĐS thiếu thận trọng và hoạt động đầu cơ có thể dẫn đến “vết

xe đổ” bong bóng BĐS. Mặc dù tăng trưởng cao, cho vay BĐS chiếm khoảng 8,3%

tổng tín dụng (trước đây là 19%). Ngoài ra, bản chất của các khoản cho vay đã

được thay đổi từ phục vụ kinh doanh sang nhu cầu thực là hoàn thiện các dự án

BĐS và mua nhà cho mục đích sử dụng. Thêm vào đó, theo Luật nhà ở sửa đổi có

hiệu lực từ 1/7/2015, tất cả các dự án BĐS phải được bảo lãnh bởi NH. Do vậy, NH

sẽ cẩn trọng hơn để đảm bảo sàng lọc được những dự án có chất lượng cao.

Tăng trưởng huy động đạt 13,6%, thấp hơn nhiều so với tăng trưởng tín dụng. Mặc

dù tăng trưởng chậm hơn trong 6T2015, huy động đã tăng tốc trở lại trong 6 tháng

cuối năm do nhu cầu vay vốn tăng. Một số các NH nhỏ đã sử dụng TPĐB để vay tái

cấp vốn NHNN và tăng nhu cầu vay vốn trên thị trường liên NH khiến LS bị đẩy lên

cao.

Tất cả các yếu tố được đề cập phía trên gồm (1) tăng trưởng tín dụng cao, (2) LS

huy động thấp và (3) nhiều nguồn vốn ngắn hạn được sử dụng để cho vay trung

dài hạn đã tác động tích cực đến thu nhập lãi thuần và hệ số NIM.

Tỷ lệ nợ xấu được kiểm soát dưới ngưỡng 3%

Mặc dù tỷ lệ nợ xấu tăng tại thời điểm đầu năm (3,81% so với 3,25% trong năm

2014) do ảnh hưởng của Thông tư 02 và Thông tư 09, tỷ lệ này đã giảm còn 2,72%

tính đến hết tháng 11. Điều này là do các NH đẩy mạnh quá trình bán nợ xấu cùng

với tốc độ tăng trưởng tín dụng cao, chi phí dự phòng rủi ro tăng và thu hồi được

nợ xấu.

Trong riêng năm 2015, VAMC đã phát hành 93.622 tỷ đồng trái phiếu đặc biệt để

mua 103.350 tỷ đồng nợ xấu, thu hồi được 12.000 tỷ đồng (so với 4.000 tỷ đồng

thu hồi được trong năm 2014). VAMC kỳ vọng sẽ nâng tổng số nợ xấu thu hồi lên

20.000 tỷ đồng trước khi hết năm 2015. Như vậy, lũy kế đến hết ngày 28/12/2015,

VAMC đã mua tổng cộng 228.416 tỷ đồng, phát hành 200.468 tỷ đồng trái phiếu

đặc biệt và xử lý 18.075 tỷ đồng nợ xấu (khoảng 7,9%).

Luật nhà ở sửa đổi cho phép người nước ngoài có thể sở hữu BĐS tại Việt Nam và

Nghị định 34 cho phép VAMC có quyền tự chủ nhiều hơn và tăng vốn điều lệ tạo

điều kiện cho quá trình bán nợ xấu, đặc biệt là cho các NĐTNN. Điều luật mới kích

cầu BĐS tại Việt Nam, hỗ trợ sự phục hồi của ngành xây dựng và BĐS. Điều này


giúp NH thu hồi được các khoản nợ quá hạn đã cấp cho các công ty xây dựng và

BĐS trước đó và theo đó giảm tỷ lệ nợ xấu của toàn hệ thống.

Một loạt các điều luật buộc các NH phải quyết liệt hơn trong quá trình giải quyết nợ

xấu tồn đọng. Theo Nghị định 53, những tổ chức tín dụng có tỷ lệ nợ xấu trên 3%

phải bán nợ xấu cho VAMC, nếu không sẽ bị thanh tra. Bên cạnh đó, những tổ chức

tín dụng này không được thành lập chi nhánh mới (theo Thông tư 21) và không

được cho vay chứng khoán (theo Thông tư 36). Thông tư 36 tăng tỷ lệ huy động

ngắn hạn cho vay trung và dài hạn từ 30% lên 60%, cho phép các NH cơ cấu lại

các khoản cho vay ngắn hạn sang thành các khoản dài hạn trước khi Thông tư 09

có hiệu lực kể từ 1/4/2015 (không cho phép NH tái cơ cấu nợ mà không hạ nhóm

nợ).

Trong 6T2015, chi phí dự phòng rủi ro xói mòn khoảng 46% lợi nhuận hoạt động

trước dự phòng rủi ro của các NH, tăng 38,5% so với cùng kỳ. Tính đến hết quý 3,

đà tăng vẫn tiếp diễn, chi phí DPRR tiếp tục chiếm 40-46% tổng thu nhập hoạt

động của các NH lớn như TCB, CTG, BIDV, ACB và EIB. Mặc dù vậy, thu nhập ròng

của các NH này vẫn ghi nhận mức tăng trưởng khá tốt, với CTG tăng 4,4%, BIDV

tăng 23%, VPBank tăng 50% và MBB tăng 5% so với cùng kỳ.

Các hoạt động M&A sôi động thúc đẩy quá trình tái cơ cấu và củng cố hệ

thống ngân hàng

Tính riêng năm 2015, có ba NH bị mua lại với giá 0 đồng bởi NHNN (VNCB, Ocean

bank, GPBank), và một số lãnh đạo NH cũng bị bắt giữ do vi phạm pháp luật.

NHNN cử đại diện từ các NHTMCP quốc doanh tham gia HĐQT và ban giám đốc của

các NH này với mục đích tái cơ cấu.

NHNN ứng trước 11.000 tỷ đồng cho ba NH để thanh toán cho khách hàng và mở

rộng HĐKD. NHNN sau đó sẽ thoái vốn và thu hồi lại những khoản ứng trước này

nếu có thể. Đây là bài học từ các quốc gia phát triển như Mỹ.

Ngoài ra, nhiều thương vụ M&A đã diễn ra với mục đích tái cơ cấu các NH yếu kém

thông qua sáp nhập với các NH lớn hơn, có thể kể đến MHB và BIDV, PGBank và

Vietinbank, NH Phương Nam và Sacombank, MDbank và Maritime Bank. Thêm vào

đó, hầu hết các NH đều mua hoặc thành lập các công ty tài chính của riêng mình.

Theo như quy định của NHNN, các NH không còn được phép cung cấp dịch vụ cho

vay tiêu dùng, vì thế họ phải thực hiện dịch vụ này thông qua các công ty tài chính.

Thông tư 36 có hiệu lực kể từ tháng 2/2015, như vậy NH có khoảng một năm để

thoái vốn tại các NH khác theo quy định. Tuy nhiên, VCB là trường hợp đặc biệt khi

vẫn được duy trì tỷ lệ sở hữu tại MBB và EIB. Những lợi ích chính của quá trình M&A

bao gồm:

(1) Giảm tỷ lệ sở hữu chéo và các vấn đề về vượt trần sở hữu, tuy nhiên hiện

tượng “vốn ảo” vẫn khó kiểm soát. Các NH sau sáp nhập sẽ có quy mô tổng tài

sản, vốn điều lệ, mạng lưới và cơ sở khách hàng lớn hơn. Bên cạnh đó, các NH

lớn như BIDV hay CTG sẽ được hưởng lợi từ phân khúc bán lẻ của các NH bị

thâu tóm. Các NH bị sáp nhập cũng sẽ được hưởng lợi khi họ tránh được nguy

cơ phá sản do vốn chủ sở hữu âm cũng như giải quyết được các vấn đề vượt

trần sở hữu.

(2) Tạo điều kiện cho quá trình thoái vốn của các DNNN.

(3) Tận dụng năng lực tài chính của các NH lớn để tái cơ cấu hệ thống NH mà

không cần dùng ngân sách nhà nước.

(4) Giảm số lượng các NH và hình thành các NH lớn hơn có khả năng cạnh tranh

trong khu vực.

Mặc dù cho vay liên NH và đầu tư TPCP giảm, nhưng tăng trưởng tín dụng ấn tượng

đã hỗ trợ cho tăng trưởng tổng tài sản (+5,4% trong 10T2015). Trong số đó, các


NHTMCP quốc doanh tăng 8,9% do sáp nhập với các NHTMCP tư nhân. Trong khi

đó, tổng tài sản của các NHTMCP tư nhân chỉ tăng 1,7%, một phần là do sự biến

mất của một số NH nhỏ, và phần nào cũng là do một số khác ghi nhận mức tăng

trưởng 0% (EIB và TCB). Do nhiều NH có kế hoạch tăng vốn, tổng vốn điều lệ của

cả hệ thống tăng 12,33%, có thể kể đến MBB (phát hành thêm 390 triệu cổ phiếu),

STB (phát hành cổ phiếu thưởng và để trả cổ tức khoảng 242,75 triệu cổ phiếu),

SCB (phát hành thêm 200 triệu cổ phiếu).

Triển vọng 2016

Mặc dù vẫn tồn tại những khó khăn trước mắt trên con đường tiến gần tới tiêu

chuẩn khu vực, bao gồm trích lập dự phòng cho các khoản TPĐB của VAMC tăng

cao hơn và quy định chặt chẽ hơn về hệ số an toàn tối thiểu CAR, triển vọng ngành

ngân hàng nhìn chung khởi sắc kể từ năm 2016 trở đi với tốc độ tăng trưởng tín

dụng cao hơn, lợi nhuận cao hơn và chất lượng tài sản được cải thiện. Theo đó,

chúng nhận định khả quan về triển vọng ngành ngân hàng trong năm 2016.

Tăng trưởng tín dụng cao hơn: Trong năm 2016, NHNN sẽ đặt mục tiêu tăng

trưởng tín dụng khoảng 18-20%. Tốc độ tăng trưởng GDP được kỳ vọng đạt

6,7% trong năm 2016, cao hơn so với các năm trước. Tín dụng sẽ tăng đồng bộ

để phù hợp với tốc độ tăng trưởng GDP và đầu tư TPCP, chủ yếu đến từ các

khoản cho vay bằng VNĐ hơn là USD. Bên cạnh đó, nợ xấu giảm sẽ làm tiền đề

cho tăng trưởng tín dụng cao. Theo TT 23/2015/TT-NHNN, có hiệu lực từ

28/1/2016, các NH đang bị kiểm soát đặc biệt hoặc đang tham gia vào quá trình

sáp nhập và tái cơ cấu sẽ được giảm tỷ lệ dự trữ bắt buộc xuống 0%. Một số các

NH lớn thuộc nhóm này bao gồm BIDV, VCB, CTG và STB. Nếu vậy, sẽ có một

lượng vốn chảy vào thị trường, cải thiện tính thanh khoản và khả năng sinh lời

của NH.

Tăng cường đầu tư TPCP: Trong 9T2015, đầu tư TPCP giảm do KBNN chỉ phát

hành kỳ hạn 5 năm hoặc dài hơn, không thu hút được những “nhà tiêu thụ” như

NH. Tuy nhiên, nhu cầu đối với TPCP tăng trong tuần cuối tháng 11 do TPCP kỳ

hạn 3 năm đã được phát hành lần đầu tiên trong năm 2015. LS liên NH của các

kỳ hạn ngắn trong tuần này cũng tăng, thể hiện nhu cầu vốn ngắn hạn của các

NH để tham gia vào thị trường trái phiếu. Chúng tôi cho rằng xu hướng này sẽ

tiếp tục trong năm 2016 khi TPCP vẫn là kênh đầu tư ưa chuộng của các NH, là

nguồn thu nhập cao và ổn định.

Kinh doanh ngoại hối: Trước đây, do NHNN cam kết bình ổn tỷ giá, số lượng

các công ty tham gia thị trường phái sinh ngoại hối vẫn còn rất hạn chế. Kể từ

đầu năm 2016, NHNN bắt đầu áp dụng chế độ tỷ giá mới, sử dụng tỷ giá

VND/USD trung tâm được điều chỉnh hàng ngày. Chế độ tỷ giá mới này sẽ

khuyến khích các DN sử dụng công cụ phái sinh phòng ngừa rủi ro tiền tệ, được

cung cấp độc quyền bởi các tổ chức tín dụng. Trước đây, giao dịch kỳ hạn hàng

ngày giữa các tổ chức tín dụng và khách hàng thường nhỏ hơn 10 triệu đồng,

tuy nhiên sau thông báo về chế độ tỷ giá mới, GTGD tăng lên 100-200 triệu mỗi

ngày. Hiện tại, các NH được phép mua hợp đồng kỳ hạn 3 tháng từ NHNN để cân

bằng trạng thái ngoại tệ với giá bán cao hơn giá ngày 31/12/2015 là 1% và bán

lại cho các DN để hưởng chênh lệch, chúng tôi cho rằng mức dao động sẽ trong

khoảng +/-3% so với tỷ giá ngày 31/12/2015. Đồng thời, theo Thông tư

15/2015/TT-NHNN về hoạt động ngoại hối của các TCTD, DN chỉ có thể thực

hiện các giao dịch giao ngay nếu hợp đồng đáo hạn trong hai ngày tới, nếu

không chỉ được sử dụng hợp đồng kỳ hạn và các sản phẩm phái sinh khác.

Chúng tôi cho rằng với quy định mới này, sản phẩm phái sinh ngoại hối sẽ tăng

trưởng mạnh mẽ.

Dự thảo Thông tư về CAR khẳng định nhu cầu tăng vốn. Trong T2/2016, 10

NH thí điểm sẽ phải áp dụng các chuẩn mực của Basel II và dự kiến sẽ hoàn


thành vào năm 2018. Chúng tôi muốn nhấn mạnh một vài thay đổi quan trọng

sau đây:

(1) Theo quy định Basel II, không chỉ rủi ro tín dụng mà rủi ro hoạt động và

rủi ro thị trường cũng được cân nhắc, điều đó có thể gây sức ép cho các NH

trong việc tuân thủ quy định CAR tối thiểu là 8%.

(2) Về mặt rủi ro tín dụng, Basel II kiểm soát chặt chẽ cả bản chất của khách

hàng cũng như bản chất của các khoản cho vay. Điều đó có nghĩa rủi ro

khách hàng và rủi ro đối tác cũng sẽ được đưa vào để đánh giá.

(3) Tài sản đảm bảo (TSĐB) là BĐS sẽ không còn được tính vào với mục đích

giảm trừ rủi ro tín dụng như trước, do tỷ lệ chiết khấu mới là 0% thay vì

50% như hiện tại.

Những yêu cầu trên đây sẽ gây sức ép lên hệ số CAR của hầu hết các NH. Một

số biện pháp để tăng hệ số CAR bao gồm phát hành cổ phiếu mới, giảm sở hữu

chéo, bán cổ phiếu quỹ, phát hành nợ thứ cấp, v.v. Các NHTMCP quốc doanh

chịu tác động mạnh hơn với hệ số CAR vốn đã thấp (có thể được hỗ trợ nhờ tỷ lệ

dự trữ bắt buộc đối với VNĐ giảm còn 0%). MBB và ACB nằm trong vòng an

toàn hơn. Về BID, do hệ số CAR của NH này chỉ nhỉnh hơn so với yêu cầu tối

thiếu 8%, chúng tôi lo ngại về khả năng tuân thủ của NH nếu không nhân được

sự hố trợ của đối tác chiến lược đã được lên kế hoạch từ lâu. Nợ thứ cấp của BID

hiện tại đã chạm trần 50%.

Chất lượng tài sản cải thiện mặc dù nợ xấu vẫn còn: với số nợ xấu được hé

lộ thêm trong năm 2015 do tác động của Thông tư 02 và Thông tư 09, rất có thể

tỷ lệ nợ xấu được báo cáo đã gần hơn với con số thực tế. Bên cạnh đó, các NH

đang có xu hướng cho vay đối với các ngành được ưu tiên và ít rủi ro hơn. Sự

phục hồi của nền kinh tế cũng đảm bảo các khoản cho vay lành mạnh hơn về

chất và tăng khả năng thu hồi của các khoản đã quá hạn. Tuy nhiên, chúng tôi

vẫn muốn lưu ý rằng tổng nợ xấu từ ngành BĐS chiếm hơn 60% tổng nợ xấu

bán cho VAMC. TSĐB là BĐS chiếm trên 70% tổng giá trị TSĐB. Do vậy, quá

trình giải quyết nợ xấu sẽ song hành với khả năng giải quyết các TSĐB là BĐS

và triển vọng ngành BĐS nói chung.

Gia tăng áp lực về lợi nhuận: do nợ xấu được bán mạnh cho VAMC trong năm

2015, tăng trưởng chi phí dự phòng rủi ro vẫn chưa được kìm hãm lại. Chúng tôi

kỳ vọng NH sẽ trích lập dự phòng cao hơn đối với các khoản trái phiếu VAMC do

lũy kế nợ xấu bán cho VAMC từ năm 2013. Ngoài ra, hầu hết các NH không trích

lập 20% hàng năm cho TPĐB, vì vậy tốc độ trích lập sẽ gia tăng trong các năm

tới. Cả hệ thống NH sẽ tốn khoảng 38.600 tỷ đồng chi phí trích lập dự phòng cho

TPĐB trong năm 2016. Tuy nhiên, dự phòng cho các khoản nợ xấu còn lại sẽ

giảm dần.

Quá trình tái cơ cấu vẫn đang tiếp diễn: các KH M&A chưa được thực hiện sẽ

được tiếp tục trong năm 2016 và VCB là một ví dụ. BIDV có thể sẽ phải phát

hành thêm cho cổ đông chiến lược. Theo Thông tư 36, EIB sẽ phải thoái vốn một

phần khỏi STB, VCB sẽ phải thoái vốn khỏi OCB và Saigonbank. Theo lộ trình tái

cơ cấu các TCTD, số lượng các NHTM sẽ giảm từ 30 còn 15 đến 17 đến hết năm

2017. Trước việc gia tăng số lượng các NH lớn sau sáp nhập, các NH nhỏ hơn

cuối cùng sẽ mất khả năng cạnh tranh và tự nguyện hợp nhất với các NH lớn.

Cổ phiếu khuyến nghị

Vietcombank (VCB) – Ngân hàng mạnh nhất trong hệ thống

Chất lượng tín dụng và quản trị rủi ro tín dụng tốt nhất: Cổ phiếu VCB được

biết đến như một khoản đầu tư tốt nhất và an toàn nhất trong ngành NH, đó là lý

do tại sao VCB luôn được giao dịch với hệ số P/B cao hơn so với các NH tương

đương ít nhất là 80%. Chất lượng cho vay của NH được củng cố bởi hệ thống đánh

giá rủi ro thận trọng, tỷ lệ LLC đạt ngưỡng 95% cao hơn các NH tương đương, quy


trình sàng lọc thận trọng và khả năng duy trì tỷ lệ nợ nhóm 1 cao hơn. Bên cạnh

đó, VCB vẫn ghi nhận tốc độ tăng trưởng tín dụng cao do nỗ lực củng cố phân khúc

bán lẻ, trong khi vẫn là NH bán buôn.

Cơ cấu thu nhập đa dạng: với vị trí dẫn đầu trong hoạt động dịch vụ thẻ, thanh

toán xuất nhập khẩu và thanh toán quốc tế, 30% lợi nhuận của VCB đến từ thu

nhập ngoài lãi, cao hơn nhiều so với các NH tương đương. Một loạt các động thái từ

NHNN để điều chỉnh tỷ giá VND/USD trong năm 2016 sẽ giúp các NH có nguồn dự

trữ USD dồi dào như VCB được hưởng lợi.

Nhiều khả năng giá cổ phiếu VCB sẽ cao hơn giá trị cơ bản trong dài hạn:

Mặc dù giá hiện tại đã phản ánh hết nền tảng cơ bản vững chắc của VCB, trong dài

hạn VCB vẫn có khả năng cao hơn giá trị cơ bản vì những lý do sau đây:

Nâng hạng thị trường Việt Nam: Quyết định nới room có thể hỗ trợ nâng hạng

thị trường Việt Nam thành thị trường mới nổi, VCB đang đề xuất với NHNN nới

room cho NĐTNN lên 35%. Một khi các rào cản được giải quyết, chúng ta sẽ

thấy cuộc đua từ các nhà đầu tư nước ngoài để mua các cổ phiếu lớn trong đó

có VCB.

Khả năng sáp nhập: VCB đang tìm kiếm một NH khác để thực hiện kế hoạch

sáp nhập. Quá trình sáp nhập này có thể khiến VCB trở thành cổ phiếu có vốn

hóa thị trường lớn nhất trong chỉ số HSX. Điều này sẽ có tác động lên lực mua

của các quỹ ETF và các quỹ đầu tư khác.

Ngân hàng Quân đội (MBB) – Quản lý rủi ro tín dụng chủ động và thận

trọng

Tăng trưởng tín dụng cao với chất lượng tài sản tốt: MBB là NH thứ hai được

biết đến với những yêu cầu nghiêm ngặt khi phân loại nợ. Với tỷ lệ xử lý nợ xấu

bằng DPRR cao, NH được bảo vệ khỏi tác động mạnh của Thông tư 02 và 09. Trong

khi đó, MBB vẫn duy trì tốc độ tăng trưởng tín dụng cao hơn bình quân ngành, chủ

yếu tập trung vào các DNVVN và cho vay cá nhân.

Khả năng sinh lời cao: Mặc dù NIM vượt trội, đạt trên 4%, tỷ lệ CIR của MBB

luôn giữ quanh ngưỡng khá thấp là 30%. Do vậy, NH có thể dịch chuyển hầu hết

doanh thu xuống lợi nhuận. NH được hưởng lợi từ chi phí vốn thấp hơn so với trung

bình do mối liên kết chặt chẽ với các doanh nghiệp quân đội. Hệ số ROE tiếp tục

tăng và cao hơn các NH tương đương trong khi hệ số P/B luôn được giao dịch thấp

hơn các NH tương đương.

Việc tăng vốn có thể làm tăng giá trị NH trong dài hạn: MBB thành công tăng

vốn điều lệ lên 16.000 tỷ đồng trong năm 2015, đẩy nhanh khả năng tăng trưởng

cũng như hệ số CAR. Bên cạnh đó, MBB vẫn khóa 20% cho cổ đông chiến lược nước

ngoài, hứa hẹn nhiều cơ hội phía trước. Cổ phiếu MBB là một khoản đầu tư hấp dẫn

trong con mắt nhà đầu tư nước ngoài mặc dù khả năng tiếp cận hiện tại có phần

hạn chế.

Ngân hàng TMCP Á Châu (ACB) – Trên đà phục hồi

Các sự cố trước đây đã lùi dần vào quá khứ: Lãnh đạo NH tin rằng họ có thể

giải quyết tất cả các vấn đề tồn đọng và lấy lạị đà tăng trưởng thu nhập từ năm

2016. Ban lãnh đạo đề ra mục tiêu LNTT là 3.000 tỷ đồng vào năm 2016, trở lại

mức tương tự như kết quả ACB đạt được trước sự cố mặc dù chi phí dự phòng tăng.

Sự phục hồi của DNVVN và thế mạnh cho vay khách hàng cá nhân sẽ kích

cầu tín dụng: Nền kinh tế dần phục hồi, nên chúng tôi kỳ vọng các DNNVN, phân

khúc khách hàng cho vay chính của ACB, sẽ tăng nhu cầu tín dụng. Ngoài ra, thế

mạnh ngân hàng bán lẻ của ACB sẽ đẩy mạnh cả thu nhập lãi và thu nhập phí. Cơ

cấu tài sản dịch chuyển với tỷ trọng cho vay khách hàng cao hơn để tối đa hóa thu


nhập lãi và duy trì hệ số NIM cao.

Chất lượng tài sản phục hồi: Chi phí dự phòng tăng và lãi phải thu giảm cho thấy

tiến triển của ACB trong việc giải quyết tồn đọng. Nỗ lực tích cực trong việc bán nợ

xấu cho VAMC, trích lập dự phòng rủi ro và thu hồi các khoản nợ xấu khiến tỷ lệ nợ

xấu giảm xuống còn 1,5% trong 9T2015. Năm 2015, NH phấn đấu đưa tỷ lệ nợ xấu

xuống dưới ngưỡng 1%. Việc Moody’s nâng hạng tín dụng cơ sở BCA của ACB từ

caa1 lên b3 cho thấy ngân hàng có khả năng hoàn thành mục tiêu đề ra.

Ngành Bất động sản

Chỉ số giá cổ phiếu bất động sản (% tăng trong 1 năm)

Dữ liệu tại ngày 8/1/2016. Nguồn: Bloomberg, VPBS

Thị trường bất động sản bước vào giai đoạn tăng trưởng

Theo số liệu thống kê sơ bộ của Savills, số lượng căn hộ bán được trong quý 4/2015

tại TP.HCM vào khoảng 7.700 căn, tăng 47% so với quý trước và 86% so với cùng

kỳ. Tỷ lệ hấp thụ tại TP.HCM là 21%, tăng 4 điểm phần trăm so với quý trước

nhưng giảm 1 điểm phần trăm so với cùng kỳ. Tỷ lệ hấp thụ tăng trong quý 4/2015

do tính mùa vụ và nguồn vốn đổ vào thị trường bất động sản gia tăng. Vào thời

điểm cuối năm, nhu cầu nhà để ở thường tăng do ảnh hưởng tâm lý của người mua

nhà trong nước. Bên cạnh đó, tín dụng bất động sản thường tăng mạnh trong quý

này. Trong quý 4/2015, thị trường sơ cấp có khoảng 37.200 căn hộ, tăng 20% so

với quý trước và 101% so với cùng kỳ.

Số lượng căn hộ bán được tại Hà Nội trong quý 3/2015 là 6.650 căn, tăng 44% so

với quý trước. Tỷ lệ hấp thụ tại Hà Nội là 45%, tăng 11 điểm phần trăm so với quý

trước và 6 điểm phần trăm so với cùng kỳ. Đây là quý có số lượng giao dịch và tỷ lệ

hấp thụ cao nhất trong vòng bốn năm qua.

Số lượng căn hộ bán được và tỷ lệ hấp thụ theo

phân khúc tại TP.HCM

Số lượng căn hộ bán được và tỷ lệ hấp thụ theo

phân khúc tại Hà Nội

Nguồn: Savills Research quý 1/2011 – quý 4/2015 Nguồn: Savills Research quý 1/2011 – quý 3/2015

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

01/15 02/15 03/15 04/15 05/15 06/15 07/15 08/15 09/15 10/15 11/15 12/15 01/16

Bất động sản VNIndex HNX-Index

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

0

1.000

2.000

3.000

4.000

5.000

6.000

7.000

8.000

Q1

Q2

Q3

Q4

Q1

Q2

Q3

Q4

Q1

Q2

Q3

Q4

Q1

Q2

Q3

Q4

Q1

Q2

Q3

Q4

2011 2012 2013 2014 2015

Căn Cao cấp Trung cấp

Bình dân Tỷ lệ hấp thụ

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

0

1.000

2.000

3.000

4.000

5.000

6.000

7.000

Q1

Q2

Q3

Q4

Q1

Q2

Q3

Q4

Q1

Q2

Q3

Q4

Q1

Q2

Q3

Q4

Q1

Q2

Q3

2011 2012 2013 2014 2015

Căn Cao cấp Trung cấp

Bình dân Tỷ lệ hấp thụ


Chúng tôi đánh giá khả quan đối với thị trường bất động sản năm 2016

Chúng tôi tin rằng phân khúc căn hộ để bán (phân khúc chính của ngành bất động

sản) sẽ duy trì tốc độ tăng trưởng trong năm 2016. Nguồn cung căn hộ hiện đang

tăng mạnh nhờ sự ấm lên của thị trường bất động sản. Thị trường bất động sản

TP.HCM sẽ đón nhận khoảng 57.500 căn hộ mới từ 92 dự án trong giai đoạn từ quý

4/2015 đến năm 2017. Ở Hà Nội, sẽ có khoảng 24.000 căn hộ từ 43 dự án được

chào bán trong năm 2016. Điều này sẽ làm tình trạng cạnh tranh ở phân khúc này

càng thêm gay gắt. Bên cạnh đó, số lượng cổ phiếu đang lưu hành của 20 công ty

bất động sản niêm yết lớn nhất ngành tăng mạnh 21% trong năm 2015; cho thấy

các công ty đang muốn tăng vốn để phát triển nhiều dự án hơn và tận dụng sự ấm

lên của thị trường bất động sản. Chúng tôi tin rằng tăng vốn và giảm nợ vay là tín

hiệu tốt cho sự phát triển dài hạn của thị trường bất động sản, nhưng vốn chủ sở

hữu tăng mạnh trong khoảng thời gian ngắn sẽ dẫn đến rủi ro pha loãng cổ phiếu

và quản trị công ty. Chúng tôi đánh giá khả quan đối với thị trường bất động sản

trong năm 2016, nhưng khuyến nghị các nhà đầu tư nên kiên nhẫn và chờ đợi thời

điểm thích hợp để mua cổ phiếu bất động sản ở mức giá tốt hơn, khi giá thị trường

ở mức thấp hơn nhiều so với giá trị tài sản ròng.


VIC (MUA với giá mục tiêu 51.000 đồng/cổ phiếu). Chúng tôi dự phóng điểm rơi

doanh thu và lợi nhuận của công ty sẽ vào năm 2017 dựa trên tiến độ bàn giao dự

án của phân khúc bất động sản nhà ở và sự cải thiện của mảng bán lẻ. VIC đang

tìm giải pháp để cơ cấu lại các công ty con của tập đoàn nhằm giảm thuế suất hiệu

dụng; điều này có thể giúp tập đoàn giảm được một khoản chi phí thuế đáng kể.

(Vui lòng xem thêm thông tin chi tiết trong báo cáo cập nhật VIC phát hành vào

ngày 23/12/2015)

Top 20 công ty bất động sản lớn nhất theo vốn hóa thị trường

Đơn vị: tỷ đồng. Dữ liệu tại ngày 8/1/2016. Nguồn: Bloomberg, VPBS

Ngành Chứng khoán

Tổng quan thị trường năm 2015 – Thị trường ảm đạm gây áp lực lên doanh

thu môi giới và tự doanh

Mặc dù có tới 81 công ty chứng khoán (CTCK) đang hoạt động tại thị trường Việt

Doanh thu thuần Lợi nhuận gộp Lợi nhuận ròng

9T2014 9T2015% thay

đổi9T2014 9T2015

% thay

đổi9T2014 9T2015

% thay

đổi

% kế

hoạch

VIC 89.673 21.524 19.677 -9% 8.134 7.098 -13% 2.824 972 -66% 32% 163% 64,6 4,0

KBC 5.637 580 1.177 103% 317 417 32% 165 355 115% 48% 75% 10,0 0,8

ITA 4.443 268 717 168% 154 305 98% 97 175 80% 39% 23% 18,1 0,5

FLC 3.921 1.172 3.398 190% 82 494 503% 240 649 171% 358% 22% 5,2 0,7

KDH 3.816 194 735 278% 27 208 682% 71 172 142% 19% 86% 11,5 1,2

NLG 3.214 367 649 77% 112 218 95% (17) 75 NM 32% 32% 15,0 1,5

PDR 2.724 95 351 270% 28 133 371% 8 79 843% 39% 189% 20,3 1,2

SJS 2.258 84 469 457% 30 114 283% 28 109 295% 44% 79% 9,4 1,2

DXG 2.063 267 909 240% 170 453 166% 54 247 360% 206% 12% 4,8 1,4

BCI 2.038 193 117 -39% 59 176 201% 56 193 247% 108% 25% 8,8 1,0

HQC 1.975 11 880 77x 1 209 257x 10 101 863% 40% 44% 9,0 0,5

HDG 1.916 857 996 16% 108 173 59% 61 95 57% 153% 6% 11,2 2,0

DIG 1.845 440 478 9% 97 115 18% 24 30 23% 12% 62% 31,0 0,7

IJC 1.837 265 456 72% 133 202 52% 51 85 68% 119% 64% 6,9 0,6

SCR 1.802 570 98 -83% 132 16 -88% 18 150 724% 189% 93% 10,2 0,6

QCG 1.321 399 207 -48% 46 45 -0,5% 6 18 179% 6% 47% 10,4 0,3

NBB 1.193 147 87 -41% 48 24 -50% 35 43 24% 61% 69% 27,8 0,9

CEO 1.009 194 346 78% 74 157 111% 33 75 130% 45% 100% 5,5 1,2

NTL 750 159 231 46% 31 72 131% 22 46 110% 43% 0% 12,6 0,8

HDC 592 277 255 -8% 49 54 10% 19 19 0% 96% 58% 24,2 1,0

Trung vị 75% 96% 130% 45% 60% 10,8 0,97

Nợ vay/

VCSH

P/E

trượt

P/B

trượtMã cp Vốn hóa

Vui lòng xem thêm thông tin chi tiết trong báo cáo đầy đủ tiếng Anh hoặc liên hệ Trung tâm Phân tích của VPBS


Nam, nhưng chỉ có 10 công ty trong số đó đang kiểm soát hơn một nửa thị phần.

Kết quả kinh doanh 9T2015 của các CTCK khá khiêm tốn. Điều này không quá ngạc

nhiên khi diễn biến thị trường chứng khoán trong tháng 8 và tháng 9 kém sôi động,

thậm chí tác động tiêu cực đến cả những CTCK hàng đầu, VN-Index giảm 5,4% và

HNX-Index giảm 8,2% so với quý trước. Mặc dù nhà đầu tư (NĐT) kỳ vọng kết quả

khả quan hơn từ các CTCK lớn, thực tế lại khá thất vọng. Tuy nhiên, VPBS, VCBS và

CTS nổi bật lên với kết quả kinh doanh tích cực, chủ yếu do tăng trưởng doanh thu

cao từ hoạt động đầu tư chứng khoán, dịch vụ môi giới và các hoạt động tư vấn.

Tăng trường âm từ doanh thu của hoạt động môi giới, tự doanh và thu nhập từ lãi

suất tiền gửi dẫn đến tăng trưởng doanh thu âm hoặc khiêm tốn (giảm 11,4% so

với cùng kỳ). Trong khi đó, LNST (-28,3% so với cùng kỳ) giảm mạnh hơn do không

kiểm soát được chi phí hoạt động (gần như không đổi so với cùng kỳ năm ngoái).

Thị trường chứng khoán ảm đạm khiến chi phí dự phòng giảm giá đầu tư chứng

khoán tăng vọt 169% và chi phí đầu tư chứng khoán tăng 37% so với cùng kỳ.

Doanh thu từ hoạt động môi giới luôn là một trong những nguồn thu chính của các

CTCK, chiếm khoảng 20-30% tổng doanh thu. Tuy nhiên, việc đồng NDT mất giá,

giá dầu giảm mạnh cũng như kỳ vọng tăng lãi suất của Fed khiến TTCK lao dốc

trong Q3/2015. Bên cạnh đó, việc tập trung nguồn vốn trong nước vào quá trình

IPO của các DNNN cũng khiến dòng vốn đổ vào TTCK bị giảm sút. Do vậy, sẽ không

ngạc nhiên khi giá trị giao dịch thị trường trong Q3 giảm mạnh 17,8% so với cùng

kỳ và trong 6 tháng cuối năm giảm 20,5% so với cùng kỳ (tính đến hết 25/12). Thị

trường có xu hướng đi ngang trong Q4, cho thấy dấu hiệu phục hồi có phần yếu ớt.

Điều này là do các NĐTNN giao dịch cầm chừng và quyết định đầu tư không rõ ràng

do chịu tác động của những sự kiện bất ngờ và mang tính rủi ro cao từ thị trường

Mỹ và Trung Quốc. Nếu tính thị phần môi giới trên sàn HSX và HNX trong Q3, top

10 dường như không đổi khi SSI, HSC và VND tiếp tục dẫn dắt thị trường. Kể từ

năm 2014, HSC đã đánh mất vị trí dẫn đầu cho SSI, mặc dù công ty quyết tâm

dành lại vị trí này trong năm 2015, kết quả vẫn chưa được thuyết phục. Cạnh tranh

khốc liệt về thị phần môi giới chủ yếu ở việc công ty nào có đội ngũ môi giới mạnh

nhất.

Doanh thu tự doanh chiếm trên 20% tổng doanh thu trong 9T2015. Cuối Q3/2015,

doanh thu tự doanh giảm 43% so với cùng kỳ và chiến lược đầu tư chuyển dịch

sang cơ cấu ổn định và an toàn hơn, chủ yếu tập trung vào cổ tức, trái tức và giao

dịch trái phiếu hơn là đầu tư cổ phiếu.

Mặc dù kết quả 9T2015 của phần lớn các CTCK không tách riêng doanh thu hoạt

động cho vay ký quỹ, nhưng dường như những CTCK có thị phần môi giới lớn nhất

cũng ghi nhận giá trị doanh thu khác cao nhất, chủ yếu được cấu thành từ cho vay

ký quỹ và thu nhập từ lãi.

Tính đến hết ngày 26/11, 182 trên tổng số 289 DNNN đã hoàn thành quá trình cổ

phần hóa, hoàn thành 63% mục tiêu cả năm, 432 trên tổng số 514 DN đã được cổ

phần hóa trong giai đoạn 2011-2015, hoàn thành 84% kế hoạch. Về việc phát hành

lần đầu ra công chúng, đến hết ngày 20/11, đã có 104 tổng công ty nhà nước thực

hiện xong quá trình IPO với tổng giá trị chào bán lên đến 8.690 tỷ đồng, nhưng chỉ

bán thành công 4.865 tỷ đồng, hoàn thành 39% kế hoạch năm 2015. Theo như

danh sách được công bố bởi Bộ Công Thương, chỉ có một số các CTCK được phép

cung cấp dịch vụ định giá IPO trong năm 2015, bao gồm SSI và VCSC, những công

ty còn lại hầu hết là công ty kiểm toán. Do phí dịch vụ hạn chế và nghiệp vụ chuyên

biệt, các CTCK không quá mặn mà với dịch vụ này.

Triển vọng 2016

Chúng tôi duy trì lập trường trung lập về triển vọng ngành trong năm 2016. Một

loạt các thông tư hỗ trợ, có khả năng sẽ thúc đẩy việc mở rộng quy mô thị trường


và cải thiện tính thanh khoản, do đó có thể thúc đẩy lợi nhuận toàn ngành. Tuy

nhiên, những quy định này phần lớn có tác động tích cực hơn cả đối với các CTCK

dẫn đầu trong khi những công ty nhỏ hơn sẽ bị loại ra khỏi cuộc chơi. Kết quả tích

cực đối với thị trường không biểu hiện ngay trong năm 2016 mà mang tính dài hạn.

Tăng trưởng GDP kỳ vọng đạt 6,7% sẽ làm sáng bức tranh triển vọng của cả nền

kinh tế và TTCK. Tuy nhiên, chúng tôi vẫn quan ngại về một vài trở ngại sau:

(1) Mặc dù NĐTNN mua ròng 3.004 tỷ đồng trên cả hai sàn trong năm 2015.

Riêng trong 6 tháng cuối năm, thị trường chứng kiến lượng lớn vốn ngoại tháo chạy

do Fed chính thức nâng lãi suất. Khả năng cao Fed sẽ tiếp tục nâng lãi suất vài lần

nữa trong năm tới, khiến VND có nguy cơ mất giá. Điều này có thể cản trở dòng

vốn ngoại chảy vào TTCK Việt Nam.

(2) Mặc dù Thông tư 60 thu hút được sự chú ý rất nhiều từ NĐTNN, nhưng tiến

trình thực hiện dường như không có biến chuyển. Đến hết năm, chỉ có ngành chứng

khoán được phép nâng tỷ lệ sở hữu của NĐTNN lên 100% trong khi các ngành còn

lại vẫn đang chờ chỉ thị.

(3) Liên quan đến việc thoái vốn của SCIC khỏi 10 DNNN, thông tin này thực tế

ảnh hưởng rất lớn tới thị trường, tuy nhiên, tác động duy trì không lâu. Hiện tại,

không có thông tin chi tiết về lịch trình thoái vốn của SCIC. Bên cạnh đó, cơ chế cho

phép NĐTNN tham gia vào các doanh nghiệp trong nước vẫn chưa rõ ràng.

Thị trường Upcom – miền đất hứa năm 2016: Theo Thông tư 180/2015/TT-BTC

có hiệu lực từ 1/1/2016, những công ty đại chúng hình thành trước ngày 1/1/2016

sẽ phải niêm yết trong vòng một năm. Những công ty đại chúng hình thành sau

ngày này sẽ phải đăng ký giao dịch trên sàn Upcom trong vòng 30 ngày. Các DNNN

phải đăng ký giao dịch trên hệ thống Upcom và hoàn thành việc đăng ký lưu ký

chứng khoán tại trung tâm lưu ký sau 73 ngày kể từ ngày IPO. Quy định của sàn

Upcom có phần “nới lỏng” hơn so với hai sàn còn lại, nhưng vẫn hứa hẹn cơ hội đầu

tư hấp dẫn. Trong 10T2015, tổng giá trị vốn hóa của sàn Upcom đạt trên 54.000 tỷ

đồng trong khi tổng GTGD đạt 10.983 tỷ đồng, gấp đôi GTGD năm 2014 và tăng

21,5 lần so với năm 2013. Hiện tại, có khoảng 800 công ty đại chúng chưa đăng ký

và giao dịch trên sàn Upcom. Trong năm 2015, trên 80 công ty đã được niêm yết

mới, nhưng chúng tôi kỳ vọng sẽ có khoảng trên 300 DN được niêm yết trong năm

2016 và 2017. Nếu vậy, GTVH và GTGD của thị trường Upcom có khả năng tăng ít

nhất là gấp đôi trong năm 2016.

Quyết định 112/QĐ-VSD về T+2: Theo quyết định 112/QĐ-VSD về việc ban

hành Quy chế hoạt động bù trừ và thanh toán giao dịch chứng khoán, chu kỳ thanh

toán sẽ được rút ngắn từ 9 giờ sáng ngày T+3 xuống 4 giờ chiều ngày T+2. Văn

bản có hiệu lực từ 1/1/2016. Chúng tôi kỳ vọng QĐ này sẽ rút ngắn thời gian trả lãi

vay ký quỹ cho NĐT. Bên cạnh đó, điều này sẽ đảm bảo được nguyên tắc quan

trọng là DVP (thanh toán đồng thời với chuyển giao chứng khoán) theo chuẩn quốc

tế, tháo gỡ những quan ngại của NĐTNN liên quan đến hoạt động thanh toán tại

TTVN.

Cải cách TTCK tạo ra sự phân hóa kể từ năm 2016

Những quy định về cho vay ký quỹ, chứng khoán phái sinh và thanh toán trong

ngày sẽ mang được nhiều lợi thế cho các CTCK đầu ngành trong khi đó ảnh hưởng

tích cực sẽ giảm dần ở những CTCK nhỏ hơn. Theo kế hoạch của Chính phủ, đến hết

năm 2020 số lượng các CTCK sẽ giảm xuống còn 30 công ty. Những quy định nêu

trên, một khi được thực hiện, sẽ giúp đẩy nhanh tiến trình này.

Dự thảo sửa đổi Thông tư 210: Điều này gây khó khăn cho các CTCK nhỏ hơn

trong việc cạnh tranh bởi vì nếu không có những "hợp đồng sáng tạo" này thì họ

phải cạnh tranh trên cùng một mặt bằng với các công ty lớn hơn. Những điều

khoản sửa đổi được đề xuất sẽ mang lợi thế nhiều hơn cho các CTCK không phải là


công ty con của ngân hàng như SSI, HSC và VND. Các công ty này có vốn lớn, sức

khỏe tài chính lành mạnh, vì thế sẽ không bị hạn chế vay nợ, và có ưu thế hơn

trong việc huy động tăng vốn và phát hành các khoản nợ thứ cấp.

Nghị định 42/2015/ND-CP về chứng khoán phái sinh và thị trường phái

sinh: Những sản phẩm CKPS sẽ được triển khai đầu tiên vào năm 2016 bao gồm

hợp đồng tương lai và quyền chọn chỉ số (VN30 và HNX30), và hợp đồng tương lai

trái phiếu. Trong ba CTCK đầu ngành, HSC là thành viên sáng lập quỹ ETF VN30 và

đứng thứ nhất về thị phần môi giới, trong khi SSI and BVS là thành viên đồng sáng

lập quỹ ETF HNX30 và đứng lần lượt tại vị trí thứ 5 và thứ 6 về thị phần môi giới

trong quý 3/2015. Các công ty này sẽ có nhiều ưu thế hơn các đối thủ còn lại khi

triển khai các sản phẩm phái sinh này. Một loạt CTCK đã chạy nước rút tăng vốn

trong năm 2015, bao gồm BVS, CTS, VCBS, TCBS và SHS để đáp ứng yêu cầu của

NĐ 42. Thêm vào đó là nhu cầu sử dụng các công cụ phái sinh thường tập trung ở

NĐT tổ chức. Vì vậy, những CTCK có thị phần NĐT tổ chức lớn như HSC, SSI, VCSC,

và BVS, sẽ giành lợi thế trong mảng này.

Thông tư 203/2015/TT-BTC về giao dịch chứng khoán trong ngày T+0: Quy

định sẽ có hiệu lực vào 1/7/2016. Sẽ có khoảng 20 CTCK đủ điều kiện để thực hiện

dịch vụ giao dịch chứng khoán trong ngày: VPBS, TCBS, MBS, HCM, ACBS, VND,

KLS, AGRISECO, SHS, SSI, VCSC, VCBS, BSI, BVS, FPTS, PSI, CTS, VDS và VIX.

Theo cơ chế này, NĐT được phép mua và bán cùng một chứng khoán trong ngày, số

lượng chứng khoán có thể bán bao gồm chứng khoán đã có sẵn trên tài khoản lưu

ký của NĐT tại ngày giao dịch và chứng khoán chờ về. Dịch vụ này có thể giúp 20

CTCK gia tăng GTGD và vì vậy cải thiện doanh thu từ hoạt động môi giới và cho vay

ký quỹ so với các công ty khác. Tuy nhiên, các CTCK cần phải đầu tư vào công nghệ

hiện đại, phần lớn điều này chỉ nằm trong khả năng chi trả của các CTCK hàng đầu.


Chứng khoán Sài Gòn (SSI) – Nhà tạo lập thị trường

Vị trí dẫn đầu: Mặc dù có KQKD khiêm tốn trong năm 2015, nhưng SSI vẫn đang

đóng vai trò tạo lập thị trường với thị phần môi giới dẫn đầu trên cả hai sàn HSX

(chiếm 13,48%) và HNX (chiếm 11.27%) trong Q4/2015. Bên cạnh đó, SSI luôn

được biết đến với hoạt động tự doanh vượt trội, điều này củng cố thêm vị thế dẫn

đầu toàn ngành của công ty. Nếu nói về chiến lược đầu tư, SSI có 95,5% danh mục

đầu tư là cổ phiếu niêm yết và 35,2% TTS là tiền gửi NH. Đội ngũ nhân lực chính là

chìa khóa thành công của DN và điều này lý giải cho chi phí nhân viên tăng 28,2%

so với cùng kỳ trong 9T2015.

Đón đầu lợi ích từ việc cải cách thị trường: Việc thống thất thị trường có lợi cho

những CTCK lớn như SSI. Với danh tiếng là nhà môi giới tốt nhất trên thị trường

Việt Nam, SSI có thị phần môi giới tổ chức chiếm 30%, ngoài ra SSI sẽ có thể tăng

thị phần khi các CTCK nhỏ hơn bị đẩy ra ngoài cuộc chơi T+0 và TTCK phái sinh

cũng như bị hạn chế từ những sửa đổi thông tư 210.

Tuy nhiên, như chúng tôi đề cập trên đây, ngành chứng khoán sẽ không phải là

ngành nhiều tiềm năng trong năm 2016. Do vậy, SSI dường như là lựa chọn phù

hợp hơn đối với NĐT dài hạn.

Ngành Bảo hiểm

2015 – Tăng trưởng vượt kỳ vọng

Tổng doanh thu phí bảo hiểm nhân thọ và phi nhân thọ đạt 68.000 tỷ đồng, tăng

21,43% so với cùng kỳ, tăng cao nhất trong 5 năm trở lại đây và vượt xa ước tính

trước đây của các chuyên gia (Cục quản lý giám sát bảo hiểm) và dự phóng của

chúng tôi. Cụ thể, doanh thu phí bảo hiểm nhân thọ tăng mạnh 29% so với mức

tăng kỳ vọng 15-17% và đạt 36.600 tỷ đồng, doanh thu bảo hiểm phi nhân thọ


tăng 15% so với mức tăng kỳ vọng 10-12%, đạt 31.500 tỷ đồng. Tái đầu tư trở lại

nền kinh tế cũng tăng 18% trong năm 2015.

Tiếp tục hoàn thiện khung pháp lý

Trong năm 2014 và 2015, một số quy định của ngành đã được sửa đổi và có hiệu

lực, thúc đẩy thị trường bảo hiểm phát triển lành mạnh và minh bạch hơn. Trong

đó, đáng chú ý là những quy định sau:

- Thông tư 194/TT-BTC sửa đổi và bổ sung những quy định của luật hiện hành

về hoạt động bảo hiểm tại Việt Nam. Thông tư 195/2014/TT-BTC hướng dẫn

đánh giá và xếp loại các doanh nghiệp bảo hiểm.

- Thông tư liên tịch 86/TT-BTC-NHNN giữa Bộ Tài Chính và NHNN quy định các

hoạt động môi giới bảo hiểm của các tổ chức tín dụng, chi nhánh các ngân

hàng nước ngoài cho doanh nghiệp bảo hiểm nhân thọ.

- Nghị định 60/2015/ND-CP có hiệu lực từ 1/9/2015, cho phép nhà đầu tư

nước ngoài tăng tỷ lệ sở hữu tại các công ty đại chúng. Giới hạn tỷ lệ sở hữu

nước ngoài hiện tại 49% đối với ngành bảo hiểm được kỳ vọng sẽ được nâng

lên (tuy nhiên các hướng dẫn, quy định cụ thể hiện vẫn chưa được ban

hành).

- Hai dự thảo nghị định mới thay thế bốn nghị định hiện hành, bao gồm Nghị

định 45/2007 và Nghị định 46/2007 (hướng dẫn thi hành một số điều khoản

của Luật bảo hiểm), Nghị định 103/2008 (bảo hiểm bắt buộc đối với trách

nhiệm dân sự của chủ xe cơ giới), và Nghị định 123/2011 (điều kiện để cung

cấp dịch vụ bảo hiểm qua biên giới, điều kiện và thủ thục để thành lập và

hoạt động của các chị nhánh công ty bảo hiểm quốc tế tại Việt Nam, quy

định về mức ký quỹ bắt buộc và yêu cầu về vốn pháp định). Những nghị

định này dự kiến sẽ ban hành trong Q3/2016, bảo đảm tính đồng bộ, minh

bạch và bình đẳng cho tất cả thành viên tham gia thị trường.

Nhà nước và các doanh nghiệp nhà nước tiếp tục thoái vốn khỏi lĩnh vực

bảo hiểm

Nhà nước và nhiều doanh nghiệp nhà nước (DNNN) tiếp tục thoái vốn khỏi các hoạt

động kinh doanh không cốt lõi, trong đó có lĩnh vực bảo hiểm. Nhà nước và các

DNNN đang là cổ đông lớn của 16 trong tổng số 29 doanh nghiệp bảo hiểm phi

nhân thọ, và sẽ tiếp tục chuyển đổi vốn hoặc thoái vốn khỏi 9 trong tổng số 16

công ty. Quá trình này lẽ ra đã phải hoàn thành trong năm 2015, tuy nhiên, hiện

vẫn còn nhiều thương vụ chưa hoàn thành. Trong năm 2015, Vietnam Airlines và

Lilama đã hoàn thành thoái vốn khỏi Bảo Hiểm hàng không Việt Nam (VNI), EVN

thoái vốn khỏi Công ty Bảo hiểm toàn cầu (GIC). Thị trường đang rất quan tâm chờ

đợi SCIC thoái vốn khỏi Bảo hiểm Bảo Minh (BMI) và Công ty Tái bảo hiểm Việt

Nam (VNR) trong năm 2016.

Các hoạt động mua bán sáp nhập của nhà đầu tư nước ngoài

Gần đây nhiều công ty bảo hiểm nước ngoài đã tham gia thị trường bảo hiểm Việt

Nam thông qua việc mua cổ phần/cổ phiếu của các công ty Việt Nam. Trong năm

2015, PTI đã bán 30 triệu cổ phiếu (37,3%) với tổng trị giá khoảng 1.077 tỷ đồng

cho Dongbu của Hàn Quốc, BIC cũng bán hơn 41 triệu cổ phiếu (35%) cho Fairfax

của Canada để tăng vốn điều lệ thêm khoảng 1.000 tỷ đồng. Sunlife của Canada

cũng quyết định tăng tỷ lệ sở hữu tại PVI Sunlife từ 49% lên 75%. Với sự hấp dẫn

của thị trường bảo hiểm Việt Nam ở cả phân khúc bảo hiểm nhân thọ và phi nhân

thọ, kết hợp với quy mô còn khiêm tốn của thị trường và số lượng thành viên tương

đối lớn (29 công ty bảo hiểm phi nhân thọ, 17 công ty nhân thọ), các hoạt động

M&A có khả năng sẽ tiếp tục sôi động trong năm tới.


Doanh

nghiệp

Sở hữu Nhà nước và

DNNN Sở hữu nước ngoài Đối tác nước ngoài

BVH 74,17% 18% Sumitomo Life

PVI 36,88% 45,73% HDI – Gerling Industrie Versicherung AG & Funderburk Lighthouse Ltd

BIC 51% 35% Fairfax

PTI 22,67% 37,32% Dongbu

BMI 50,7% 33,15% AXA

PGI 58,35% 0%

VNR 40,36% 25% Swiss Re

Bảo hiểm nhân thọ

Năm 2015 là năm thành công của bảo hiểm nhân thọ với tốc độ tăng trưởng vượt

bậc gần 29%. Tuy nhiên sân chơi này vẫn đang bị chiếm lĩnh bởi các doanh nghiệp

nước ngoài. Liên quan đến các loại hình sản phẩm, bảo hiểm hỗn hợp bảo hiểm đầu

tư chiếm gần 90% tổng doanh thu phí bảo hiểm trong khi các sản phẩm khác, bao

gồm sản phầm hưu trí mới phát triển vẫn còn chưa đáng kể.

Cơ cấu tổng doanh thu theo sản phẩm trong 9T2015

Nguồn: Hiệp hội Bảo hiểm Việt Nam

Bảo hiểm phi nhân thọ

Cạnh tranh giữa các công ty bảo hiểm trong nước khá khốc liệt và đôi khi không

lành mạnh. Trong 9T2015, PVI tăng nhẹ thị phần từ 21,1% (trong năm 2014) lên

22,2% trong khi đối thủ cạnh tranh lớn là Bảo hiểm Bảo Việt bị giảm sút thị phần từ

20,7% (trong năm 2014) xuống 18,5%. PTI vượt qua PJICO và hiện đang đứng thứ

4 về thị phần bảo hiểm phi nhân thọ.

Doanh thu bảo hiểm phi nhân thọ 9 tháng 2015 (Đơn vị: triệu đồng)

Nguồn: Hiệp hội Bảo hiểm Việt Nam

Bảo hiểm trọn đời 0,38%

Bảo hiểm tỷ kỳ 1,33%

Sản phẩm phụ 7,44%

Bảo hiểm hưu trí 0,66%

Bảo hiểm sinh kỳ 0,02%

Bảo hiểm hỗn hợp

52.63%

Bảo hiểm trả tiền định kỳ 0,32%

Bảo hiểm đầu tư 37,22%

5.338.546

4.441.710

2.063.643

1.743.822

1.586.598

1.105.150

1.049.428

921.041

5.784.042

PVI

Bảo Việt

Bảo Minh

PTI

PJICO

MIC

Samsung Vina

BIC

Khác


Về sản phẩm, bảo hiểm xe cộ, sức khỏe và tai nạn đang là hai nhóm sản phẩm

chính, tăng trưởng lần lượt 25,9% và 31,4%. Sự tăng trưởng này đóng góp phần

lớn vào tốc độ tăng trưởng chung của doanh thu bảo hiểm phi nhân thọ.

Triển vọng 2016

Ngành bảo hiểm được kỳ vọng sẽ tiếp tục phát triển mạnh mẽ trong năm 2016 nhờ

có các điều kiện kinh tế vĩ mô thuận lợi. Chúng tôi thân trọng dự báo mức tăng

trưởng doanh thu phí bảo hiểm nhân thọ từ 20 đến 25% và tốc độ tăng trưởng

doanh thu phí bảo hiểm phi nhân thọ từ 10 đến 15% trong năm 2016.

Hoạt động bảo hiểm nhân tho tiếp tục tăng trưởng khả quan nhờ tăng trưởng GDP

mạnh, dẫn đến thu nhập thực cũng được tăng theo. Hơn nữa, mức thâm nhập thị

trường của ngành bảo hiểm Việt Nam vẫn còn rất thấp (hiện chỉ 6% dân số đang

tham gia bảo hiểm nhân thọ). Tăng trưởng doanh thu phí bảo hiểm phi nhân thọ

được thúc đẩy chủ yếu nhờ sự phát triển của các ngành công nghiệp sản xuất, gia

tăng số lượng phương tiên cơ giới, và nâng cao nhận thức về bảo hiểm sức khỏe

của tầng lớp trung lưu. Thu nhập tài chính cũng sẽ tăng do mặt bằng lãi suất bắt

đầu tăng trở lại và được dự báo sẽ ở mức cao hơn năm 2015. Ngoài ra, thị trường

chứng khoán cũng được kỳ vọng tăng 18-20% trong năm 2016, cải thiện thu nhập

từ danh mục đầu tư của các công ty bảo hiểm.

Nhà nước và các DNNN sẽ tiếp tục quá trình thoái vốn và các hoạt động M&A của

các nhà đầu tư nước ngoài nhiều khả năng sẽ tăng. Chúng tôi tin rằng những công

ty trong nước có nền tảng tốt và hoạt động hiệu quả sẽ trở thành mục tiêu trong

các mua bán sáp nhập và hưởng lợi từ quá trình thoái vốn. Tuy nhiên, một vài công

ty yếu kém có thể sẽ gặp khó khăn trong việc tìm kiếm các nhà đầu tư phù hợp.

Với kỳ vọng nới giới hạn tỷ lệ sở hữu nhà đầu tư nước ngoài (FOL) của ngành bảo

hiểm, các nhà đầu tư nước ngoài gần đây đã tìm kiếm những cơ hội đầu tư vào các

công ty bảo hiểm đã niêm yết vẫn còn “room” và tác động tích cực lên giá giao dịch

của BVH, PVI, PTI. Chúng tôi cho rằng những hướng dẫn cụ thể về tăng tỷ lệ sở hữu

nước ngoài của ngành bảo hiểm sẽ sớm được ban hành và kỳ vọng về tỷ lệ FOL

100% cho các công ty bảo hiểm niêm yết sẽ vẫn là yếu tố quan trọng thúc đẩy các

cổ phiếu này tăng giá.


Năm 2015, bảo hiểm là ngành tăng trưởng cao nhất với giá cổ phiếu của các công

ty bảo hiểm tăng gần 50%, so với mức tăng 4,4% của chỉ số VNIndex. Xem xét các

mã cổ phiếu thuộc ngành bảo hiểm, chúng tôi lạc quan đối với PTI, BMI, PVI và

VNR. PTI, BMI và VNR, có doanh thu và lợi nhuận tăng trưởng đáng kể trong năm

2015 và các cổ phiếu này hiện đang được định giá phù hợp. Việc SCIC thoái vốn

khỏi BMI và VNR trong thời gian tới cũng là một động lực quan trọng thúc đẩy giá

hai cổ phiếu này tăng trong năm 2016. Đối với PVI, mặc dù doanh thu bảo hiểm

của công ty trong năm 2016 sẽ thể bị tác động tiêu cực từ sự suy giảm của PVN và

các công ty con của PVN do giá dầu lao dốc (nhóm này đóng góp khoảng 25%

doanh thu của PVI. Tuy nhiên, lợi nhuận từ việc chuyển nhượng 26% cổ phần tại

PVI Sunlife cho đối tác Sunlife có thể phần nào bù đắp cho sự sụt giảm này. PVI

cũng là công ty bảo hiểm khá toàn diện với hoạt động kinh doanh ở cả lĩnh vực bảo

hiểm nhân thọ, phi nhân thọ và tái bảo hiểm, và có thể so sánh với ông lớn Bảo

Việt. Ngoài ra, PVI cũng là một mã cổ phiếu dẫn dắt trên sàn HNX.

Chúng tôi giữ quan điểm trung lập đối với BVH. BVH luôn là công ty dẫn đầu ngành

và là một trong các cột trụ của thị trường chứng khoán. Tuy nhiên do (1) tăng

trường doanh thu âm, (2) đánh mất dần thị phần bảo hiểm phi nhân thọ và (3) định

giá đã cao, chúng tôi giữ quan điểm trung lập đối với cổ phiếu này.


Mã cổ phiếu Giá trị thị trường (tỷ

đồng)

Giá CP (VND) (12/01/ 2016

Doanh thu 12T

Tăng trưởng doanh thu so với năm trước

(%)

Lợi nhuận ròng 12T

Tăng trưởng EPS so

với năm trước (%)

ROE (%)

Lợi suất cổ tức (%)

P/E P/B

BVH 34.363,8 50.500 12.829,7 -1,7 1.259,6 10,7 10,4 2,0 27,3 2,8

PVI 5.579,4 25.100 4.798,4 17,4 340,2 -15,3 5,4 3,6 16,9 0,9

VNR 2.687,1 20.500 1.281,3 38,3 260,3 29,7 10,0 7,3 10,3 1,0

BMI 2.034,7 24.500 2.425,8 6,5 139,1 29,7 6,4 3,7 14,6 0,9

BIC 2.064,1 17.600 1.135,1 16,2 85,4 7,5 9,6 5,7 15,3 1,5

PTI 1.776,7 22.100 1.962,1 30,9 76,4 22,9 6,4 4,5 15,4 1,0

PGI 1,161,9 16.700 1.942,7 4,8 98,1 33,9 11,7 8,4 11,8 1,4

Trung bình 7.095,4

3.767,9 16,1 322.7 17,0 8,5 5,0 16,0 1,4

Trung bình không bao gồm BVH

2.550,7

2.257.6 19,0 166,6 18,1 8,2 5,5 14,1 1,1

Ngành Dầu khí

Diến biến giá cổ phiếu ngành Dầu khí


Tại Việt Nam, sự lao dốc của giá dầu thế giới đã tác động đáng kể đến Ngân sách

Nhà nước (NSNN). Theo ước tính, giá dầu cứ giảm 1 USD thì NSNN sẽ thâm hụt

1,000 tỷ đồng và từ đầu năm 2015 giá dầu đã giảm 32 USD/thùng, tương đương

50% giá trị. Điều này đã chỉ ra sự mất cân đối trong cơ cấu NSNN vốn phụ thuộc

khá nhiều vào tài nguyên thiên nhiên và hoạt động xuất nhập khẩu khiến NSNN dễ

bị tác động bởi nững biến động của kinh tế thế giới. Trong thời gian tới, hoạt động

sản xuất và thương mại trong nước nên là nguồn đóng góp chính cho NSNN. Trong

năm 2015, doanh thu của PVN đạt 560 nghìn tỷ đồng, dù giảm 25% so với cùng kỳ

nhưng vượt kế hoạch 14%. Lợi nhuận sau thuế đạt 32,1 nghìn tỷ đồng, giảm hơn

30% so với 2014 nhưng vượt kế hoạch 15%.

Mục tiêu của PVN Giai đoạn

Đơn vị 2016-2020 2021-2025 2026-2035

Tổng trữ lượng dầu khí Triệu tấn 33-40 35-39 30-37

Trong nước Triệu tấn 25-30 25-28 20-25

Nước ngoài Triệu tấn 8-10 10-11 10-12

Sản xuất trong nước

Dầu và chất ngưng tụ Triệu tấn 11-14 6-13 5-12

Khí tự nhiên Tỷ m3 11-14 15-19 17-21

Tổng sản lượng quy dầu Triệu tấn 22-28 21-32 22-33

Nước ngoài

Dầu và chất ngưng tụ Triệu tấn 3-7 7-8 7-8

Nguồn: Petro Việt Nam

-60%

-40%

-20%

0%

20%

40%

1/15 3/15 5/15 7/15 9/15 11/15

Ngành Dầu khí VN-Index


Ngành dầu khí Việt Nam đã bị ảnh hưởng nặng nề bởi giá dầu giảm khi các cổ phiếu

trong ngành đã giảm 42% trong khi chỉ số VN-Index tăng 11% trong năm 2015.

Chúng tôi cho rằng ngành dầu khí sẽ tiếp tục diễn biến kém tích cực hơn so với chỉ

số VN-Index trong năm 2016 do lợi nhuận của các doanh nghiệp lớn trong ngành

như GAS, PVD, PVS, PVC, PGS… được dự báo sẽ sút giảm. Các doanh nghiệp này

cũng đặt kế hoạch doanh thu , lợi nhuận 2016 khiêm tốn hơn hẳn so với năm 2015.

Tuy nhiên một số doanh nghiệp khác như CNG, PLC, PGC, PGD được dự báo sẽ ghi

nhận lợi nhuận ổn định hoặc thậm chí tăng trưởng trong năm 2016 nhờ chi phí đầu

vào giảm nhanh trong khi giá bán giảm chậm hơn hoặc hầu như không đổi. Trong

năm 2016, chúng tôi đánh giá tích cực với 2 cổ phiếu trong ngành dầu khí là PLC và

PGD.

CTCP Phân phối Khí thấp áp Dầu khí Việt Nam (PGD - HSX)

Chúng tôi khuyến nghị MUA đối với cổ phiếu PGD với giá mục tiêu 40.600 đồng/cổ

phiếu, tương ứng tiềm năng tăng giá 12,1%, bao gồm 5,5% lợi suất cổ tức.

PGD tiếp tục được hưởng lợi từ giá đầu vào thấp. Do giá bán khí từ GAS – công

ty mẹ của PGD, tiếp tục được thả nổi theo giá dầu FO Việt Nam trong năm 2016

nên công ty sẽ được bảo vệ trước những diễn biến bất lợi của giá dầu thô. Trong

năm 2016, giá bán bình quân của PGD cho khách hàng được dự báo sẽ giảm 19%,

trong khi giá nhiên liệu đầu vào được dự báo giảm gần 25% theo năm, giúp PGD cải

thiện biên lợi nhuận gộp. Tuy nhiên, trong Q3/2015, GAS đã nâng giá khí bán cho

PGD thêm 2,6% và có thể sẽ tiếp tục tăng trong năm 2016 (thông qua việc thay đổi

hệ số K trong công thức tính giá bán khí), do đó tiềm ẩn rủi ro về chính sách giá

cho doanh nghiệp.

Khả năng cạnh tranh cao hơn của khí tự nhiên nhờ giá rẻ hơn. Trong quá

khứ, một số khách hàng lớn của PGD như Vedan đã chuyển sang sử dụng năng

lượng sinh khối, than, LPG… do giá thành rẻ. Tuy nhiên nhờ giá khí tự nhiên giảm

đáng kể, nhiều khách hàng trong ngành vật liệu xây dựng (nhờ thị trường bất động

sản hồi phục mạnh mẽ) và thực phẩm (nhờ sức tiêu thụ tăng trưởng ổn định) có thể

quay trở lại lựa chọn khí tự nhiên, do đó làm tăng nhu cầu tiềm năng trong năm

2016 và 2017.

Sẽ ghi nhận doanh thu mới từ mỏ khí Tiền Hải – Thái Bình trong 2016.

Trong tháng 8/2015, dòng khí đầu tiên từ Lô 102 và Lô 106 đã được khai thác từ

Tiền Hải – Thái Bình. Tổng mức đầu tư cho dự án này là 1,2 nghìn tỷ đồng với thời

gian khấu hao là 12 – 18 năm. PGD mỗi năm được phép phân phối tối đa 50 tỷ m3

khí CNG và 50 tỷ m3 khí thấp áp. Nguồn thu từ mỏ khí này sẽ đóng góp nhiều hơn

trong doanh thu của năm 2016. Mặc dù PGD ghi nhận khoản lỗ ban đầu do chi phí

khấu hao từ dự án Tiền Hải – Thái Bình trong nửa cuối năm 2015 nhưng chúng tôi

cho rằng dự án này có thể tạo ra lợi nhuận cho PGD trong năm 2016.

Tiềm năng tăng sản lượng từ 2 dự án khác. PGD hiện có kế hoạch mở rộng tại

KCN Nhơn Trạch 2 và KCN Hiệp Phước (TP. Hồ Chí Minh), tuy nhiên tiến độ vẫn

chưa được công bố công khai. Do đó, chúng tôi chưa đưa 2 dự án này vào bản dự

phóng cho năm 2016, nhưng mức đóng góp có thể sẽ tăng đáng kể trong năm

2017.

Chúng tôi dự báo doanh thu năm 2015 của PGD đạt 4.910 tỷ đồng (giảm 28,5%

theo năm) và lợi nhuận đạt 245 tỷ đồng (tăng 48,3% theo năm). Với năm 2016,

chúng tôi dự báo doanh thu sẽ đạt 6.432 tỷ đồng (tăng 31,1% theo năm) và lợi

nhuận đạt 277 tỷ đồng (tăng 13,1% theo năm). PGD hiện đang giao dịch ở mức P/E

trượt là 15,6 lần, P/E 2015 là 13,2 lần và P/E 2016 là 11,5 lần.


Tổng Công ty Hóa dầu Petrolimex-CTCP (PLC-HNX)

Chúng tôi khuyến nghị MUA đối với cổ phiếu PLC với giá mục tiêu 46.200 đồng/cổ


PLC tiếp tục hưởng lợi từ giá đầu vào suy giảm Giá đầu vào (dầu gốc) để sản

xuất dầu nhớt và nhựa đường được dự báo sẽ tiếp tục giảm khoảng 26% trong năm

2016 sau khi đã giảm khoảng 30-40% trong năm 2015 tùy loại dầu gốc. Giá bán

cho 3 loại sản phẩm chỉnh của PLC trong năm 2016 được dự báo giảm chậm hơn:

nhựa đường giảm 8% theo năm, dầu mỡ nhớt giảm 10-13% theo năm, và hóa

chất/dung môi sẽ giảm khoảng 9%. Vì vậy, biên lợi nhuận gộp của công ty sẽ có

cải thiện. Một rủi ro cần bàn là tỉ suất chiết khấu cho nhiều khách hàng trong năm

2016 sẽ tăng cao hơn 2015 do giá dầu giảm sút sẽ khiến khách hàng tạo sức ép

buộc PLC phải giảm giá bán.

Vị trí thống trị trong mảng nhựa đường và số 2 trong mảng dầu nhớt PLC

hiện đang nắm hơn 40% thị trường nhựa đường Việt Nam, và có thể tiếp tục gia

tăng thị phần trong 2016 do những cơ hội mới về phát triển cơ sở hạ tầng. Nhiều dự

án trọng điểm và quy mô lớn của Nhà nước và chính quyền địa phương sẽ lựa chọn

PLC làm nhà cung cấp vì là công ty con của Tập đoàn Xăng dầu Việt Nam. Đối với

mảng dầu mỡ nhớt, PLC đang nắm 13% thị phần, xếp thứ 2 sau BP/Castrol, và

chúng tôi kì vọng vị trí này sẽ được giữ vững trong 2016. PLC cũng đang kiểm soát

100% thị trường nhựa đường polime, một vật liệu xây dựng cao cấp sử dụng cho

làm đường quốc lộ và đường băng sân bay. Một rủi ro cần lưu ý là sự xuất hiện các

thương hiệu dầu nhớt ít tên tuổi trên thị trường, giá bán rẻ hơn của PLC khoảng 20-

30%, nhưng chất lượng có thể kém hơn.

Năng lực sản xuất dần nâng cao. Công ty hiện đang đầu tư mở rộng nhà máy

Nhà Bè để nhân đôi công suất (sẽ hoàn thành vào giữa năm 2017) and xây dựng

thêm một nhà kho mới ở Đình Vũ (190 tỷ đồng giá trị). PLC không những sẽ có

thêm sản lượng để bán trong nước mà còn có thể xuất khẩu ra một số nước như

Lào, Myanmar, Campuchia… Nhà kho mới cũng sẽ giúp công ty tiết kiệm rất nhiều

chi phí vận chuyển vật liệu giữa cảng và nhà máy.

Tỉ suất cổ tức cao, ổn định. PLC giữ mức cổ tức 15-30% bằng tiền mặt trong 3

năm qua, và chúng tôi dự đoán mức 30% cho năm 2016. Ở giá hiện tại, PLC đang

cho nhà đầu tư mức tỉ suất cổ tức khá tốt là 8%. PLC là cổ phiếu phù hợp nắm

trong trung và dài hạn để hưởng thu nhập cổ tức và giá cổ phiếu tăng cao nhờ EPS

tăng trưởng trong 2016.

Chúng tôi dự báo lợi nhuận sau thuế của PLC đạt 351 tỷ đồng cho năm 2015, tăng

31% theo năm. Chúng tôi dự báo LNST của PLC đạt 428 tỷ đồng năm 2016, tăng

22% theo năm. PLC đang được giao dịch tại mức P/E trượt là 8,8 lần, PE 2015 là

8,7 lần, và PE2016 là 7,1 lần. Một điều đáng lưu ý là gần đây cổ phiếu PLC tỏ ra

khá phòng thủ ngay cả trong giai đoạn giá dầu và thị trường chứng khoán đầy biến

động.


Ngành Điện

Diến biến giá cổ phiếu ngành điện


Sức tiêu thụ điện tăng theo tăng trưởng kinh tế

Nhu cầu điện năng đã tăng trưởng 2 chữ số trong giai đoạn 2008 – 2015 với tốc độ

tăng trưởng kép CAGR đạt 10%. Mức tiêu thụ năng lượng có liên hệ mật thiết với

quá trình phát triển kinh tế. Bức tranh kinh tế tích cực với đóng góp lớn từ hoạt

động công nghiệp – xây dựng đã thúc đẩy sản lượng điện thương mại tăng lên đáng

kể. Sức tiêu thụ của khu vực công nghiệp chiếm 50,7% năm 2008 tổng nhu cầu và

tăng dần lên 53,9% vào năm 2014. Trong năm 2015, sản lượng điện thương phẩm

đạt 143,3 tỷ kWh, tăng 11,44% theo năm, vượt kế hoạch 141,8 tỷ kWh của năm

2015. Với mục tiêu tăng trưởng GDP 6,7% trong năm 2016, chúng tôi kỳ vọng sức

tiêu thụ điện năng sẽ duy trì mức tăng trưởng cao khoảng 11% – 12%, đảm bảo

hoạt động ổn định cho các nhà máy điện.

Cơ cấu sản lượng sản xuất Tăng trưởng nhu cầu điện năng & Tăng trưởng GDP

Nguồn: EVN, GSO, Quy hoạch Điện VII, VPBS

Trong 11T2015, mặc dù thủy điện vẫn là nguồn phát điện chính (37%), cơ cấu sản

lượng điện sản xuất đã dịch chuyển dần sang điện than (33%) và điện khí (29%).

Xu hướng giảm tỷ trọng đóng góp của thủy điện đã bắt đầu trong vài năm gần đây

và sẽ tiếp tục giảm còn 35% năm 2016 và 20% năm 2020. Theo Quy hoạch điện

VII, việc các nhà máy thủy điện phải phụ thuộc rất lớn vào điều kiện thủy văn sẽ

đưa điện than trở thành nguồn cấp điện chính trong tương lai. Trong năm 2016,

chúng tôi cho rằng các nhà máy thủy điện sẽ chưa thể có nguồn nước dồi dào phục

vụ sản xuất do dự báo hiện tượng El Nino gây hạn hán nghiêm trọng hơn trong năm

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

01/15 02/15 03/15 04/15 05/15 06/15 07/15 08/15 09/15 10/15 11/15 12/15

Ngành Điện VN-Index

37% 35%

20% 9%

33% 38%

47% 56%

29% 24%

24% 14%

10% 20%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

11T2015 2016 2020 2030

Thủy điện Than Khí Dầu Khác

67 75

86 95

105 115

129

143

-2%

3%

8%

13%

18%

-

20

40

60

80

100

120

140

160

2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Điện thương phẩm (tỷ kWh)

TT GDP

TT nhu cầu điện


nay. Do đó, nguồn điện từ than và khí tiếp tục được huy động nhiều hơn để đáp ứng

nhu cầu điện năng.

Giá mua điện bình quân có thể tăng do điều kiện thời tiết

Giá mua điện bình quân EVN mua từ các nhà máy điện thường cao hơn vào mùa

khô khi nguồn điện khí và điện than được huy động để bù đắp sản lượng thủy điện

thiếu hụt. Việc thủy điện bị ảnh hưởng bởi hạn hán kéo dài trong năm 2015 đã đẩy

mặt bằng giá mua điện bình quân tăng lên. Chúng tôi kỳ vọng mức giá này có thể

tiếp tục tăng khoảng 1% trong năm 2016 do nguồn điện giá rẻ là thủy điện được dự

báo sẽ khó khăn do tình trạng thiếu nước có thể tiếp diễn.

Thị trường bán buôn điện sẽ đưa vào thí điểm trong năm 2016

Giai đoạn thí điểm của thị trường bán buôn điện (VWEM) sẽ bắt đầu trong năm

2016 theo Quyết định số 8266/QĐ-BCT ban hành ngày 10/8/2015. VWEM được kỳ

vọng sẽ xóa bỏ thế độc quyền mua điện của EVN với việc 5 tổng công ty điện lực sẽ

tham gia mua điện trên thị trường, bao gồm Tổng Công ty Điện lực miền Bắc, miền

Trung, miền Nam, Hà Nội và Hồ Chí Minh. Hiện tại EVN đều đang nắm 100% vốn

của 5 công ty điện lực trên, do đó thế độc quyền chỉ thực sự được dỡ bỏ khi các

công ty này được tách ra độc lập với EVN.

Trong năm 2016 sẽ có 79 nhà máy điện có công suất trên 30 MW tham gia vào thị

trường cạnh tranh, chiếm 54% tổng công suất đặt của các nhà máy hiện tại. Số

lượng các nhà máy tham gia vào thị trường được kỳ vọng sẽ tăng lên khi VWEM

chính thức đi vào hoạt động với sự tham gia của các nhà máy BOT, nhà máy thủy

điện chiến lược đa mục tiêu và các nhà máy điện có công suất dưới 30 MW nhưng

đáp ứng đủ các tiêu chuẩn về cơ sở hạ tầng. Cơ chế thị trường được thiết lập sẽ tạo

động lực cho các nhà máy điện cắt giảm chi phí và tăng tính cạnh tranh cho thị

trường phát điện.

Biến động tỷ giá vẫn tiềm ẩn rủi ro đối với các khoản nợ nước ngoài dài hạn

Việc Ngân hàng Nhà nước (NHNN) điều chỉnh tỷ giá USD/VND tăng tổng cộng 3%

đồng thời nới biên độ giao dịch từ 2% lên 3% trong năm 2015 đã khiến nhiều nhà

máy điện chịu khoản lỗ tỷ giá khổng lồ do gánh nặng nợ vay nước ngoài lớn.

Giữa tháng 12 vừa qua, Cục Dự trữ Liên bang Mỹ Fed đã quyết định nâng lãi suất cơ

bản lên 0,25% và sẽ có thêm 4 lần tăng lãi suất trong năm 2016. Điều này phần

nào đã khiến tỷ giá USD/VND nóng lên tại thời điểm Fed công bố quyết định. Tỷ giá

VND với các đồng tiền khác như EUR, KRW và JPY cũng chịu tác động tương tự.

Chúng tôi cho rằng kế hoạch tăng lãi suất của Fed có thể khiến VND trượt giá thêm

khoảng từ 3% đến 5% đối với USD trong năm 2016. Hơn nữa, NHNN mới đây cũng

đã ban hành cơ chế tỷ giá trung tâm mới và linh hoạt hơn vào ngày 4/1/2016.

Chúng tôi cho rằng cơ chế mới này có thể sẽ gây nhiều biến động về tỷ giá trong

năm nay, do đó gia tăng rủi ro lỗ tỷ giá cho các nhà máy điện, đặc biệt là nhiệt

điện, khi đánh giá lại các khoản vay ngoại tệ cuối kỳ kế toán.

1000

1050

1100

1150

1200

1250

1300

13502015 2014

Giá mua điện trung bình của EVN

Nguồn: EVN, Cục điều tiết Điện lực


Cổ phiếu khuyến nghị: Chúng tôi đánh giá triển vọng lạc quan đối với các nhà

máy nhiệt điện nhờ được hưởng lợi trực tiếp từ điều kiện thời tiết cực đoan, trong đó

có NT2 và BTP, và không đánh giá cao các nhà máy thủy điện, như VSH, trong năm

2016. Đối với PPC – nhà máy nhiệt điện than lớn nhất trong số các cổ phiếu niêm

yết, dù cũng được hưởng lợi như các nhà máy nhiệt điện khác, tuy nhiên triển vọng

không quá rõ ràng. PPC có khoản vay nợ lớn lên tới 22,3 tỷ Yên, tương đương gần 4

nghìn tỷ đồng tại thời điểm cuối Q2/2015. Ngoài ra, hai khoản đầu tư dài hạn của

PPC vào các nhà máy Nhiệt điện Hải Phòng và Quảng Ninh cũng chịu rủi ro tỷ giá do

các công ty này đều có khoản nợ lớn bằng USD và EUR.

CTCP Điện lực Dầu khí Nhơn Trạch 2 (NT2)

Chúng tôi khuyến nghị MUA cổ phiếu NT2 với mức giá mục tiêu là 31.000 đồng/cổ


Nhà máy sẽ chạy hết công suất. Vị trí nằm gần trung tâm phụ tải miền Đông

Nam Bộ nơi tập trung nhiều khu công nghiệp lớn của cả nước giúp NT2 có lợi thế

trong việc cung cấp điện phục vụ nhu cầu tăng cao đặc biệt trong mùa khô. Trong

khi đó việc lắp đặt các nhà máy mới tại khu vực này đang chưa theo kịp tiến độ và

thủy điện tiếp tục gặp khó khăn vì El Nino. Do đó, chúng tôi cho rằng NT2 sẽ hoạt

động vượt mức công suất thiết kế và có thể đạt khoảng 5 tỷ kWh trong năm 2016.

Dòng tiền dồi dào đảm bảo cổ tức ổn định. NT2 bắt đầu phát điện từ cuối năm

2011 và ngay lập tức đạt mức tăng trưởng cao trong giai đoạn 2012-2014. Hiệu quả

hoạt động cũng như lợi nhuận sớm hơn dự kiến khiến ban quản trị quyết định trả cổ

tức sớm hơn, bắt đầu trả cổ tức từ năm 2014 thay vì năm 2018 như kế hoạch.

Chúng tôi kỳ vọng dòng tiền của NT2 sẽ được củng cố trong năm năm tới, và có thể

đưa ra mức trả cổ tức cao hơn.

Công suất tăng nhờ nhà máy điện mới: Ban quản trị NT2 đang lên kế hoạch xây

dựng nhà máy điện mới với tổng vốn đầu tư là 715 triệu USD. Công ty đã có một số

lợi thế nhất định về vốn cũng như các công tác chuẩn bị để đẩy nhanh tiến độ dự

án. NT2 sẽ bắt đầu xây dựng nhà máy mới từ năm 2017 và dự kiến bắt đầu phát

điện từ năm 2020.

Chúng tôi dự phóng doanh thu năm 2016 của NT2 sẽ đạt 7.217 tỷ đồng (tăng 2%

theo năm) và lợi nhuận ròng đạt 875 tỷ đồng (tăng 2% theo năm). Theo đó, EPS

năm 2016 sẽ ở mức 3.193 đồng/cổ phiếu. NT2 hiện đang giao dịch với P/E trượt là

4,4 lần, P/E năm 2015 là 8,5 lần và P/E năm 2016 là 8,4 lần. Xin lưu ý là sự biến

thiên khá mạnh giữa các chỉ số P/E là do ảnh hưởng từ các khoản lãi/lỗ tài chính do

thay đổi khó lường của tỉ giá hối đoái.


CTCP Nhiệt điện Bà Rịa (BTP)

Chúng tôi khuyến nghị MUA cổ phiếu BTP với mức giá mục tiêu là 12.600 đồng/cổ


Doanh thu tăng ổn định. Mặc dù sản lượng điện sản xuất sẽ giảm nhẹ trong năm

2016 do BTP tiếp tục kế hoạch sửa chữa hệ thống tuabin khí đã vận hành nhiều

năm, nhưng sẽ tăng ổn định từ năm 2017 trở đi theo đà tăng của nhu cầu điện

quốc gia. Ngoài ra giá bán điện trung bình được dự báo sẽ tăng nhẹ 1% do BTP

được EVN hỗ trợ giá bán trước những biến động bất lợi. Nhờ đó, chúng tôi cho rằng

doanh thu sẽ chỉ giảm nhẹ trong năm 2016 và tăng trở lại với tốc độ 6%/năm trong

các năm sau đó.

Biên lợi nhuận sẽ cải thiện. Mặc dù khả năng sinh lời liên tục giảm trong những

năm gần đây nhưng chúng tôi dự báo biên lợi nhuận gộp sẽ tăng trở lại từ năm

2016 trở đi nhờ doanh thu tăng trưởng đều và tỷ trọng giá vốn hàng bán trong

doanh thu giảm do chi phí khấu hao giảm mạnh từ năm 2016 trở đi. Khoản lỗ lớn

do đánh giá lại khoản nợ bằng đồng Won theo chế độ kế toán mới nhiều khả năng

không lặp lại trong năm 2016.

Lợi suất cổ tức hấp dẫn. BTP sẽ trả cổ tức 8% bằng tiền mặt của năm 2015 trong

Q2/2016, tương đương với mức lợi suất cổ tức 7,6% cho năm 2016. Với hoạt động

sản xuất kinh doanh được EVN hỗ trợ và lượng tiền gửi ngân hàng lớn, chúng tôi kỳ

vọng BTP sẽ tiếp tục trả cổ tức ở mức cao trong các năm tới.

Chúng tôi dự phóng doanh thu năm 2016 của BTP sẽ đạt 1.949 tỷ đồng (giảm 1,2%

theo năm) và lợi nhuận ròng đạt 79 tỷ đồng (tăng 31,1%% theo năm). Theo đó,

EPS năm 2016 sẽ ở mức 1.311 đồng/cổ phiếu. BTP hiện đang giao dịch với P/E

trượt là 17,9 lần, P/E năm 2015 là 11.0 lần và P/E năm 2016 là 8,5 lần. Xin lưu ý là

sự biến thiên khá mạnh giữa các chỉ số P/E là do ảnh hưởng từ các khoản lãi/lỗ tài

chính do thay đổi khó lường của tỉ giá hối đoái.

Ngành Hàng tiêu dùng

Diễn biến giá các cổ phiếu ngành hàng tiêu dùng trong danh mục theo dõi của VPBS


Ngành hàng tiêu dùng năm 2015 lại tiếp tục chứng kiến sự phân hoá giữa các mã

cổ phiếu; chỉ có hai cổ phiếu có giá tăng cao hơn so với thị trường là VNM và FPT.

Tuy vậy, chúng tôi cho rằng hai mã này tăng mạnh là nhờ vào các thông tin tích

cực hơn là do kết quả hoạt động kinh doanh. Trong tháng 10/2015, Chính phủ đã

công bố danh sách mười công ty mà SCIC phải thoái vốn hoàn toàn. Điều này giúp

giá cổ phiếu của những công ty có liên quan tăng mạnh, trong đó có VNM và FPT.

Các cổ phiếu khác như MWG và MSN có mức tăng giá thấp hơn so với thị trường

mặc dù ghi nhận kết quả kinh doanh tốt. Nhóm cổ phiếu dược phẩm cũng có mức

tăng trưởng thấp hơn thị trường; trong đó DHG và IMP (trong danh mục theo dõi

của chúng tôi) có nguyên nhân chủ yếu là do tình hình cạnh tranh ngày càng gay

gắt từ các công ty dược phẩm của Trung Quốc và Ấn Độ, khiến tăng trưởng của

ngành chững lại.

-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

12/2014 2/2015 4/2015 6/2015 8/2015 10/2015 12/2015

VNM MSN MWG FPT DHG IMP VNINDEX% thay đổi

trong 1 năm


Tổng kết năm 2015

Chỉ số niềm tin người tiêu dùng và doanh thu bán lẻ cao hơn giúp gia tăng

chi tiêu cho những mặt hàng không thiết yếu…

Trong năm 2015, chúng tôi đã nhận định rằng việc chỉ số niềm tin người tiêu dùng

và doanh số bán lẻ được cải thiện không nhất thiết là đồng nghĩa với việc tăng chi

tiêu cho các mặt hàng thiết yếu (thực phẩm và đồ uống), mà ngược lại làm thúc

đẩy chi tiêu các sản phẩm không thiết yếu (điện tử tiêu dùng và ô tô). Trong

9T2015, ngành điện tử tiêu dùng tiếp tục đạt mức tăng trưởng doanh số cao 20%

so với cùng kỳ, chủ yếu nhờ phân khúc điện thoại di động tăng trưởng ấn tượng

29%.

Doanh thu thị trường hàng công nghệ điện tử Việt Nam

Nguồn: GFK, VPBS

… trong khi đó, tiêu thụ thực phẩm và đồ uống vẫn trì trệ.

Theo báo cáo Kantar Worldpanel, sự tiêu thụ của ngành hàng tiêu dùng nhanh vẫn

tiếp tục trì trệ trong 11T2015; tốc độ tăng trưởng vẫn ở mức một con số mặc dù đã

tăng nhẹ vào các tháng cuối năm. Mức tăng trưởng ở khu vực nông thôn tiếp tục

cao hơn so với thành thị do mức cơ sở thấp và thu nhập ở khu vực này đang có sự

cải thiện. Cụ thể, chỉ có sữa và đồ uống tiếp tục duy trì tốc độ tăng trưởng hai con

số ở khu vực nông thôn, lần lượt đạt 15% và 17%. Theo đó, kết quả kinh doanh các

công ty ngành hang tiêu dùng nhanh cũng có sự phân hoá. Ví dụ như, kết quả kinh

doanh 9T2015 của VNM ghi nhận doanh thu tăng cao 16%, chủ yếu nhờ vào sự

tăng trưởng khối lượng; trong khi phân khúc thực phẩm và đồ uống của MSN có kết

quả kém khả quan trong 9T2015 với mảng gia vị và thực phẩm tiện lợi đạt tốc độ

tăng trưởng một con số và doanh thu mảng cà phê sụt giảm.

Giá trị ngành hàng tiêu dùng nhanh (% thay đổi giá trị so

với cùng kỳ)

Giá trị các nhóm ngành hàng tiêu dùng nhanh của

12 tuần kết thúc T11/2015 (% so với cùng kỳ)

Nguồn: Kantar Worldpanel tháng 11/ 2015, VPBS Nguồn: Kantar Worldpanel tháng 11/ 2015, VPBS

10

15

20

25

30

35

40

Q1/2010 Q3/2010 Q1/2011 Q3/2011 Q1/2012 Q3/2012 Q1/2013 Q3/2013 Q1/2014 Q3/2014 Q1/2015 Q3/2015

Nghìn tỷ đồng

4% 5%

10%

-2%

6%

4%

8%

15% 17%

0%

5% 5%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

Tổng hàng tiêu dùng nhanh

Sữa Đồ uống Thực phẩm

đóng gói

Chămsóc cánhân

Chămsóc giađình

Thành thị Nông thôn

12%

8%

11%

9%

6% 5%

0%

4%

1% 2%

5% 4% 11%

11% 13%

14% 13%

11% 9% 9% 8%

7% 9% 8%

0%

4%

8%

12%

16%

Q1/2

013

Q2/2

013

Q3/2

013

Q4/2

013

Q1/2

014

Q2/2

014

Q3/2

014

Q4/2

014

Q1/2

015

Q2/2

015

Q3/2

015

12 t

uần k

ết

thúc

tháng 1

1/2

015

Thành thị Nông thôn


Các nhà bán lẻ mới gây ấn tượng với những thương vụ mua lại và sát nhập

(M&A)

Công ty trong và ngoài nước đều rất quan tâm đến thị trường bán lẻ Việt Nam, với

kỳ vọng vào các hiệp định thương mại lớn sắp tới, đặc biệt là TPP. Các thương vụ

M&A nổi bật trong năm 2015 bao gồm thương vụ Central Group của Thái Lan mua

lại 49% cổ phần công ty bán lẻ điện tử tiêu dùng hàng đầu Việt Nam là Nguyễn

Kim, thương vụ Aeon của Nhật Bản mua lại cổ phần ở hai chuỗi siêu thị Citimart và

Fivimart. Ngoài ra, để mở rộng hoạt động kinh doanh mảng bán lẻ đang trong giai

đoạn phát triển ban đầu, VIC cũng thực hiện một số thương vụ M&A trong năm

2015, điển hình là thương vụ mua lại hai chuỗi siêu thị lớn của Việt Nam là

Vinatexmart và Maximark.

Tình trạng cạnh tranh gay gắt hơn khiến chi phí quảng cáo và khuyến mãi

tăng mạnh

Trong bối cảnh cạnh tranh ngày càng gay gắt, các công ty thực và đồ uống lớn đã

tăng chi phí quảng cáo và khuyến mãi nhằm duy trì hoặc giành thêm thị phần. Ví

dụ như tỷ lệ chi phí quảng cáo và khuyến mãi trên doanh thu thuần của VNM đã

tăng thêm 5,2 điểm phần trăm lên 11,2% trong 9T2015. Công ty sản xuất cà phê

hàng đầu của Việt Nam là VCF cũng ghi nhận tỷ lệ chi phí bán hàng trên doanh thu

thuần tăng 3,4 điểm phần trăm, đạt 25,6% trong 9T2015.

Dược phẩm – cạnh tranh gay gắt do các công ty chuyển hướng tập trung

vào kênh thương mại

Năm 2015 là một năm không tốt đối với các công ty dược phẩm niêm yết nói

chung. Từ năm 2014, Thông tư 01 đã có ảnh hưởng đáng kể đến doanh thu hệ điều

trị của các công ty dược do thông tư này ưu tiên giá đấu thầu thấp nhất; điều này

làm tăng khả năng cạnh tranh của các công ty dược từ Trung Quốc và Ấn Độ. Vì

vậy, các công ty nội địa chuyển hướng sang tập trung vào kênh thương mại, khiến

tình trạng cạnh tranh trong kênh thương mại ngày càng gay gắt.

Triển vọng 2016

Điện tử tiêu dùng tiếp tục tăng trưởng cao hơn các phân khúc khác trong

ngành

Chúng tôi tin rằng xu hướng này sẽ tiếp tục diễn ra trong suốt năm 2016; với việc

các cửa hàng nhỏ lẻ vẫn chiếm 40% thị trường điện thoại di động, cho thấy năm

2016 sẽ lại là một năm khả quan đối với các chuỗi bán lẻ di động hiện đại.

Thực phẩm và đồ uống – động lực tăng trưởng nhờ vào mức tăng trưởng

cao của khu vực nông thôn và các thương vụ M&A

Để bù đắp cho tăng trưởng chững lại ở khu vực thành thị, các công ty thực phẩm và

đồ uống đã chuyển hướng sang xây dựng hệ thống phân phối sản phẩm thâm nhập

sâu rộng hơn ở khu vực nông thôn nhằm tận dụng tốc độ tăng trưởng cao ở khu vực

này. Masan Consumer, công ty con thuộc mảng thực phẩm và đồ uống của MSN,

bắt đầu tập trung phát triển mạng lưới ở khu vực nông thôn trong năm 2015 để bù

cho tốc độ tăng trưởng chậm lại của khu vực thành phố. Ngược lại, với khoảng 70%

doanh thu đến từ khu vực nông thôn, VNM đã đạt tốc độ tăng trưởng doanh thu cao

như đã đề cập ở phần trước, và chúng tôi kỳ vọng công ty tiếp tục đạt mức tăng

trưởng tốt trong tương lai.

Ngoài ra, các thương vụ M&A tiềm năng trong năm 2016 cũng cho thấy tiềm năng

tăng trưởng của phân khúc này, vì các công ty thực phẩm và đồ uống lớn đã hoạch

định nguồn tiền mặt dồi dào để sử dụng cho mục đích này, tạo thêm các giá trị

cộng hưởng cho các mảng kinh doanh hiện hữu và thúc đẩy tăng trưởng của công

ty.


Giá nguyên liệu đầu vào tiếp tục ở mức thấp, giúp cải thiện biên lợi nhuận

gộp của các công ty sản xuất thực phẩm và đồ uống…

Giá nguyên liệu đầu vào sụt giảm đã giúp làm tăng biên lợi nhuận gộp của các công

ty sản xuất thực phẩm và đồ uống trong năm 2015. Chúng tôi kỳ vọng giá nguyên

liệu đầu vào sẽ tiếp tục ở mức thấp trong năm 2016 trong bối cảnh giá dầu vẫn tiếp

tục giảm; điều này sẽ giúp biên lợi nhuận gộp của các công ty sản xuất thực phẩm

và đồ uống như VNM và Masan Consumer tiếp tục được cải thiện.

Tình hình giá nguyên liệu đầu vào ở mức thấp trong năm 2015 vẫn sẽ tiếp diễn trong năm 2016

Nguồn: Indexmundi, Global Dairy Trade

…nhưng tình trạng cạnh tranh vẫn ngày càng gay gắt

Tình trạng cạnh tranh làm giảm một phần tác động tích cực của giá nguyên liệu đầu

vào thấp. Chúng tôi cho rằng các công ty trong ngành sẽ tiếp tục tăng chi phí

quảng cáo và khuyến mãi nhằm củng cố vị thế trên thị trường.

Dược phẩm – tăng trưởng cao hơn nhờ mức cơ sở thấp năm 2015

Chúng tôi kỳ vọng năm 2016 sẽ là một năm khả quan hơn với các công ty dược

phẩm, nhờ vào các chính sách bán hàng mới và tái cấu trúc để cải thiện doanh thu,

kết hợp với hiệu ứng cơ sở thấp của năm 2015. Tuy vậy, sẽ cần nhiều sự nỗ lực và

đổi mới hơn nữa để đạt mức tăng trưởng lâu dài; ví dụ như DHG, công ty dược

phẩm nội địa lớn nhất hiện nay, chủ yếu sản xuất thuốc gốc, chỉ phát triển mạnh ở

khu vực Đồng bằng sông Cửu Long, trong khi các công ty nước ngoài đang chiếm

lĩnh khu vực thành thị.


VNM (MUA với giá mục tiêu 132.000 đồng/cổ phiếu và lợi suất cổ tức kỳ vọng là

4,9%): Với tình hình giá nguyên liệu đầu vào tiếp tục ở mức thấp trong năm 2016,

biên lợi nhuận gộp của CTCP Sữa Việt Nam (VNM) vẫn sẽ duy trì ở mức cao, giúp

EPS năm 2016 tăng trưởng 6%. Mặc dù tình trạng cạnh tranh ngày càng gay gắt,

VNM đã củng cố được vị thế dẫn đầu thị trường của mình bằng việc tăng cường các

hoạt động quảng cáo và khuyến mãi. Tiềm năng của việc VNM nâng giới hạn tỷ lệ

sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài vốn được kỳ vọng từ lâu, sẽ tiếp tục là động lực

giúp cổ phiếu tăng giá. VNM hiện đang giao dịch ở mức P/E năm 2016 là 20,7 lần,

và P/E tương đối là 1,8 lần dựa trên dự phóng của chúng tôi; khá hợp lý so với các

công ty cùng ngành. Chúng tôi cho rằng với việc VNM rất có khả năng sẽ nâng giới

hạn tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài giúp cổ phiếu có thể được định giá cao

hơn.

MWG (MUA với giá mục tiêu 99.000 đồng/cổ phiếu và lợi suất cổ tức kỳ vọng là

2,0%): Là sự lựa chọn tốt nhất trong ngành bán lẻ Việt Nam. CTCP Đầu tư Thế giới

Di động (MWG) đã thể hiện được vị thế đầu ngành của mình, nhờ vào ban lãnh đạo

có năng lực cao, hệ thống hoạch định nguồn lực doanh nghiệp hiện đại, văn hóa

công ty lấy khách hàng làm trọng tâm, và khả năng mở rộng hệ thống cửa hàng tốt

nhất ngành. Lợi nhuận sau thuế 11T2015 của công ty tăng mạnh 57% so với cùng

-80%

-60%

-40%

-20%

0%

20%

40%

1/2014 3/2014 5/2014 7/2014 9/2014 11/2014 1/2015 3/2015 5/2015 7/2015 9/2015 11/2015

Ngô Đậu tương Dầu cọ Lúa mì Bột sữa nguyên kem % thay đổi


kỳ dù đã có mức cơ sở cao trong năm 2014. Chúng tôi dự phóng năm 2016 sẽ tiếp

tục là một năm thành công của công ty với tốc độ tăng trưởng EPS đạt 40% nhờ

việc liên tục mở thêm cửa hàng mới, đặc biệt là chuỗi Điện máy Xanh, sẽ giúp cải

thiện biên lợi nhuận nhờ lợi thế kinh tế theo quy mô. MWG hiện đang giao dịch ở

mức P/E hấp dẫn năm 2016 là 8,3 lần, hấp dẫn so với nhóm công ty cùng ngành

trong khu vực và chúng tôi nghĩ là mức này khá thấp đối với mức tăng trưởng ấn

tượng của MWG.

FPT (MUA với giá mục tiêu 63.000 đồng/cổ phiếu và lợi suất cổ tức kỳ vọng là

4,3%): Trong năm 2016, chúng tôi dự phóng Tập đoàn FPT, công ty công nghệ

hàng đầu của Việt Nam, sẽ tăng trưởng mạnh sau nhiều năm tốc độ tăng trưởng chỉ

ở mức một con số, chủ yếu vì không còn khoản chi phí lớn liên quan đến dự án

quang hóa ở TP.HCM và Hà Nội do dự án này đã hoàn thành trong 9T2015. Theo

đó, chúng tôi dự phóng EPS năm 2016 sẽ tăng mạnh 21% so với năm trước. Các

động lực tăng giá cổ phiếu FPT bao gồm khả năng công ty sẽ nâng giới hạn tỷ lệ sở

hữu của nhà đầu tư nước ngoài và việc công ty có thể mua lại cổ phần của FPT

Telecom. FPT hiện đang giao dịch ở mức P/E năm 2016 là 9,9 lần; chúng tôi cho

rằng mức P/E này khá hấp dẫn do công ty có nhiều tiềm năng tăng trưởng trong

năm 2016.

Ngành Kho vận

Trong vòng 12 tháng trở lại đây, các nhà đầu tư vào cổ phiếu ngành logistics đã ghi

nhận khoản lời 16,6%, cao hơn mức tăng của chỉ số VN-Index và HN-Index. Kết

quả kinh doanh 9T2015 của các công ty niêm yết ngành kho vận (logistics) có tốc

độ tăng trưởng trung vị của doanh thu và lợi nhuận ròng lần lượt đạt 8% và 20% so

với cùng kỳ năm trước.

Chỉ số giá cổ phiếu ngành logistics (% tăng trưởng 1 năm)


Chúng tôi duy trì các quan điểm về động lực tăng trưởng đối với ngành logistics như

sau:

Tăng trưởng hoạt động xuất nhập khẩu: Các hiệp định thương mại tự do

(FTA) lớn như Hiệp định Đối tác Xuyên Thái Bình Dương (TPP), Việt Nam –

Nhật Bản, Việt Nam - Hàn Quốc, và Việt Nam – Châu Âu, cùng với Cộng

đồng Kinh tế ASEAN (AEC) (mới chính thức thành lập), sẽ giúp gia tăng đáng

kể khối lượng hàng hóa thương mại.

Nhu cầu của ngành logistics tăng: Nhờ vào các FTA, Việt Nam sẽ nâng cao vị

thế cạnh tranh toàn cầu, dẫn đến việc tăng số lượng các công ty FDI và theo

đó, tăng nhu cầu logistics. Bên cạnh đó, các FTA mang đến cho các công ty

Việt Nam cơ hội lớn, được tham gia sâu hơn vào chuỗi cung ứng và sản xuất

toàn cầu. Điều này yêu cầu các công ty Việt Nam phải sử dụng nhiều hơn

các dịch vụ logistics chuyên nghiệp thay vì chỉ sử dụng các cơ sở vật chất

-30

-20

-10

0

10

20

30

40

50

01-15 02-15 03-15 04-15 05-15 06-15 07-15 08-15 09-15 10-15 11-15 12-15

VN-Index HN-Index Logistics

Khai thác cảng Vận tải hàng rời và container Vận tải dầu khí

Dịch vụ khác


sẵn có hoặc các dịch vụ cơ bản như giao nhận và kho bãi.

Tiềm năng trong dài hạn nói trên sẽ có những tác động khác nhau đối với từng

phân khúc cụ thể trong ngành logistics:

Khai thác cảng: Phân khúc này chịu tác động lớn nhất vì gần 90% hàng

hoá thương mại quốc tế phải luân chuyển thông qua hệ thống cảng, đặc

biệt là các cảng ở Hải Phòng và TP.HCM. Bên cạnh các FTA, các công ty

cảng ở Hải Phòng còn được hưởng lợi từ tốc độ tăng trưởng sản lượng hàng

hoá vận chuyển qua biên giới sang các tỉnh phía Nam của Trung Quốc nhờ

sự cải thiện cơ sở hạ tầng kết nối Hải Phòng với các tỉnh này. Do không còn

nhiều diện tích đất để mở rộng cảng ở Hải Phòng, nên các cảng đang hoạt

động ở đây sẽ tiếp tục hưởng lợi từ sự tăng trưởng cao của nhu cầu. Chúng

tôi tin rằng doanh thu và lợi nhuận của các công ty cảng sẽ tiếp tục tăng

trưởng tốt trong năm 2016.

Vận tải hàng rời và container: Nhóm này sẽ được hưởng lợi từ tốc độ tăng

trưởng cao của hoạt động xuất nhập khẩu và giá dầu ở mức thấp; nhưng

với tình trạng cạnh tranh gay gắt giữa các công ty trong phân khúc và sự

thiếu ổn định của giá cước phí vận chuyển, chúng tôi cho rằng phân khúc

này sẽ tiếp tục đối mặt với nhiều khó khăn trong năm 2016.

Vận tải dầu khí: Lợi nhuận của các công ty thuộc phân khúc này có sự cải

thiện đáng kể trong năm 2015 nhờ nhu cầu vận chuyển dầu khí tăng và giá

dầu ở mức thấp. Trong năm 2016, chúng tôi kỳ vọng giá dầu thấp tiếp tục

hỗ trợ các công ty thuộc phân khúc này. Tuy nhiên, giá dầu duy trì ở mức

thấp trong thời gian dài thì việc đầu tư vào các dự án mới sẽ giảm, khiến

tốc độ tăng trưởng lợi nhuận các công ty sụt giảm; nhưng việc cắt giảm chi

phí đầu tư này có thể giúp cải thiện đáng kể dòng tiền tự do của công ty.

Các dịch vụ logistics khác: Các công ty cung cấp dịch vụ hỗ trợ đạt tốc độ

tăng trưởng lợi nhuận cao trong năm 2015. Nhóm này được hưởng lợi trực

tiếp từ nhu cầu logistics tăng nhanh nhờ vào sự gia tăng dòng chảy thương

mại và số lượng khách hàng mới, cũng như việc các doanh nghiệp Việt

Nam thay đổi thói quen và sử dụng dịch vụ logistics nhiều hơn. Chúng tôi

tin rằng nhóm công ty này sẽ duy trì tốc độ tăng trưởng tốt trong dài hạn.


GMD (MUA với giá mục tiêu 46.400 đồng/cổ phiếu và lợi suất cổ tức kỳ vọng 5,0%):

CTCP Gemadept (GMD) sẽ tiếp tục được hưởng lợi từ tốc độ tăng trưởng cao của sản

lượng container hàng hoá thông qua cảng ở Hải Phòng. Bên cạnh đó, mảng dịch vụ

logistics của GMD đang tạo ra sự tăng trưởng trong dài hạn nhờ nhu cầu mảng này

tăng trưởng ở mức cao; điều này giúp cải thiện biên lợi nhuận gộp của công ty.

Chúng tôi dự phóng tốc độ CAGR của lợi nhuận ròng trong giai đoạn 2015-2019 là

12,8%, và GMD hiện đang giao dịch ở mức P/E năm 2016 là 14,9 lần. GMD có mức

P/E cao hơn so với nhóm công ty cùng ngành do công ty có nhiều tài sản chưa tạo ra

lợi nhuận như bất động sản, cao su, và cảng biển; các tài sản này có giá trị cao và

có thể đem lại dòng tiền đáng kể cho GMD trong tương lai.

VSC: (MUA với giá mục tiêu 89.000 đồng/cổ phiếu và lợi suất cổ tức kỳ vọng

2,6%): Sản lượng container hàng hoá thông qua cảng tại khu vực Hải Phòng được

kỳ vọng sẽ tăng trưởng mạnh, nhưng trong số các công ty cảng niêm yết đang hoạt

động ở Hải Phòng thì chỉ có CTCP Container Việt Nam (VSC) sẽ mở rộng công suất

(tăng từ 360.000 TEU/năm lên 860.000 TEU/năm trong năm 2016) và sẽ hưởng lợi

nhiều từ cơ hội này. Chúng tôi dự phóng tốc độ CAGR của lợi nhuận ròng trong giai

đoạn 2015-2019 là 8,2%, và VSC đang giao dịch ở mức P/E năm 2016 là 11,8 lần.


Bảng so sánh các công ty trong ngành


Ngành Thép

Tốc độ tăng trưởng lợi nhuận ròng 9T2015 của các công ty thép niêm yết đạt mức

trung vị là 30% so với cùng kỳ; tuy nhiên, trong 12 tháng trở lại đây, chỉ số giá cổ

phiếu ngành thép vẫn tăng trưởng thấp hơn so với VN-Index do tâm lý chung của

thị trường thận trọng đối với xu hướng sụt giảm của giá thép.

Doanh

thu

(tỷ đồng)

% so với

cùng kỳ

Lãi ròng

(tỷ đồng)

% so với

cùng kỳROE ROA

Nợ vay /

VCSHP/E P/B

Khai thác cảng

GMD 4.797 40.100 41% 2.657,4 27% 307,0 -43% 6% 4% 39% 14,9 0,9

DVP 2.520 63.000 42% 254,9 27% 106,4 32% 32% 25% 16% 9,9 2,9

VSC 3.148 76.000 89% 697,0 8% 225,1 39% 28% 20% 1% 9,8 2,6

HAH 1.009 44.000 NA 374,0 35% 113,8 40% 35% 20% 43% 6,4 2,0

CLL 850 25.000 -12% 193,9 14% 55,3 -5% 16% 12% 25% 9,4 1,6

PDN 474 38.400 15% 229,6 18% 41,6 5% 16% 10% 46% 9,6 1,4

DXP 431 54.700 50% 159,4 31% 46,2 63% 24% 21% 0% 7,5 1,7

VGP 137 17.500 4% 259,0 14% 37,2 241% 24% 20% 24% 3,4 0,8 -

Trung bình 603,1 22% 116,6 47% 23% 16% 24% 8,9 1,7

Trung vị 257,0 23% 80,9 36% 24% 20% 24% 9,5 1,7

Vận tải hàng rời và container

VOS 378 2.700 -57% 1.230,5 -22% -276,1 n/m -16% -4% 218% N/A 0,4

MHC 369 13.600 3% 50,4 -16% 30,2 -50% 16% 14% 10% 6,8 1,0

VFR 192 12.800 -37% 280,9 -8% -2,2 n/m -4% -2% 99% N/A 0,7

HTV 187 14.300 15% 151,5 4% 21,1 108% 12% 10% 4% 5,3 0,5

TJC 91 10.600 18% 149,8 -12% 11,5 -25% 24% 13% 53% 4,5 0,7

VNA 50 2.500 -39% 468,7 -12% -57,5 n/m -6% -1% 371% N/A 0,3 -

Trung bình 388,6 -11% -45,5 11% 4% 5% 126% 5,5 0,6

Trung vị 216,2 -12% 4,7 -25% 4% 4% 76% 5,3 0,6

Vận tải dầu khí

PVT 2.533 9.900 -28% 4.043,4 4% 198,8 -16% 9% 3% 124% 8,5 0,8

VIP 595 9.300 -28% 430,4 -18% 30,1 25% 18% 11% 48% 3,2 0,6

VTO 521 6.600 -24% 997,2 -14% 29,9 -26% 4% 2% 83% 12,0 0,5

GSP 477 15.900 46% 756,3 6% 51,0 83% 15% 8% 30% 8,7 1,3

PJT 110 10.200 40% 289,0 4% 15,7 48% 16% 7% 100% 5,4 0,8 - -

Trung bình 1.303,3 -4% 65,1 23% 12% 6% 77% 7,6 0,8

Trung vị 756,3 4% 30,1 25% 15% 7% 83% 8,5 0,8 -

Dịch vụ khác

NCT 3.768 144.000 89% 599,3 23% 254,5 20% 74% 62% 0% 7,9 8,2

TMS 2.163 91.000 84% 359,4 9% 125,1 36% 22% 16% 28% 12,5 2,5

TCL 607 29.000 -4% 614,4 -2% 73,1 -2% 22% 12% 34% 6,0 1,2

VNF 363 65.000 40% 1.470,0 30% 33,4 31% 31% 13% 6% 6,5 1,9

VNT 308 36.100 15% 561,3 15% 23,7 5% 24% 10% 0% 8,8 2,4

SFI 344 31.900 15% 413,9 -10% 35,8 -19% 14% 7% 0% 8,4 1,2

VNL 269 29.900 20% 554,0 15% 33,7 27% 33% 20% 0% 4,7 1,4

STG 438 15.900 10% 808,2 27% 22,4 0% 21% 9% 0% 9,6 1,9

HMH 211 16.600 -24% 101,2 26% 24,6 -25% 15% 14% 0% 5,6 0,9

TCO 212 11.500 2% 130,1 -8% 19,0 16% 13% 10% 10% 7,0 1,0

MAC 135 10.300 -2% 96,7 19% 9,4 431% 16% 11% 11% 5,7 0,8 - - - -

Trung bình 518,9 13% 40,6 47% 26% 17% 8% 7,5 2,1

Trung vị 554,0 15% 20,8 16% 22% 12% 0% 7,0 1,4

Trung bình ngành 646,1 8% 54,7 38% 18% 12% 47% 7,7 1,5

Trung vị ngành 393,9 8% 33,6 20% 16% 11% 24% 7,5 1,1

9T 2015 12 tháng gần nhất Chỉ số trượt

Thay đổi

1 năm Mã cp

Vốn hoá

(tỷ đồng)

Giá hiện

tại

(đồng/cp)


Chỉ số giá cổ phiếu ngành thép (% tăng trưởng 1 năm)


Ngành thép Việt Nam trong năm 2015 ghi nhận sản lượng sản xuất và tiêu thụ cao

hơn nhiều so với các năm trước (tổng sản lượng sản xuất thép thành phẩm tăng

mạnh 21,5% so với năm trước và đạt 15 triệu tấn, mức cao nhất trong 5 năm trở

lại đây), lượng thép nhập khẩu ở mức cao (đặc biệt là sản lượng phôi thép nhập

khẩu tăng 199%), trong khi giá bán giảm dần cùng với xu hướng giảm giá của

nguyên liệu đầu vào. Theo số liệu của Hiệp hội Thép Việt Nam (VSA), các công ty

sản xuất trong nước tiêu thụ tổng cộng 6,5 triệu tấn thép xây dựng trong năm

2015, tăng 23,8%, nhờ sự ấm lên của thị trường bất động sản. VSA cũng dự báo

ngành thép sẽ duy trì tốc độ tăng trưởng cao ở mức 15% trong năm 2016.

Trong dài hạn, chúng tôi cho rằng thị trường thép trong nước vẫn đang đối mặt với

nhiều thách thức. Thị trường bất động sản, nhất là với nguồn cung căn hộ khá dồi

dào, sẽ tác động tích cực đến lĩnh vực xây dựng, từ đó giúp gia tăng nhu cầu thép

phục vụ cho xây dựng. Tuy nhiên, chúng tôi tin rằng lợi nhuận của các công ty sản

xuất thép trong nước sẽ không tăng trưởng đáng kể hay đi cùng với tốc độ tăng

trưởng của nhu cầu thép. Bên cạnh những khó khăn hiện hữu (tình hình dư thừa

nguồn cung, sự cạnh tranh với thép Trung Quốc, và diễn biến khó lường của giá

nguyên liệu), ngành thép Việt Nam tiếp tục đối mặt với nhiều thách thức hơn trong

bối cảnh nhu cầu tiêu thụ của Trung Quốc tăng chậm lại, sự tham gia của các nước

ASEAN vào thị trường Việt Nam thông qua các hiệp định thương mại đã ký kết, và

sự xuất hiện của Formosa với quy mô và ưu đãi lớn. Theo đó, xu hướng hợp nhất

ngành là điều tất yếu để loại bỏ các công ty hoạt động kém hiệu quả.


HPG (MUA với giá mục tiêu 37.700 đồng/cổ phiếu và lợi suất cổ tức kỳ vọng 5%):

Chúng tôi dự báo lợi nhuận của Tập đoàn Hoà Phát (HPG) sẽ tiếp tục ở mức cao

trong năm 2016 dựa trên khả năng duy trì tốt biên lợi nhuận của các mảng kinh

doanh cốt lõi, cùng với việc tiêu thụ của ngành thép tăng trưởng mạnh. Trong quý

1/2016, giai đoạn 3 của Khu liên hợp gang thép Hòa Phát sẽ đi vào hoạt động, giúp

tổng công suất thiết kế của HPG sẽ đạt mức 2 triệu tấn phôi thép hàng năm, góp

phần tạo điều kiện thuận lợi để HPG đẩy mạnh bán hàng và gia tăng thị phần trong

tương lai gần. HPG hiện đang giao dịch ở mức P/E năm 2016 là 5,0 lần dựa trên dự

phóng của chúng tôi.

-50

-40

-30

-20

-10

0

10

20

01-15 02-15 03-15 04-15 05-15 06-15 07-15 08-15 09-15 10-15 11-15 12-15 01-16

VN-Index HN-Index Chỉ số giá cp thép Quặng sắt


Các công ty niêm yết trong ngành thép


Ngành Phân bón

Cổ phiếu ngành phân bón có mức tăng giá thấp hơn chỉ số VN-Index trong 12 tháng

trở lại đây. Trong đó, mức tăng trưởng của các cổ phiếu thuộc phân khúc urê tốt

hơn các phân khúc khác, nhờ vào giá khí thiên nhiên (nguyên liệu chính để sản xuất

phân urê) đang ở mức thấp.

Chỉ số giá cổ phiếu ngành phân bón (% tăng trưởng 1 năm)


Biên lợi nhuận gộp năm 2016 của các công ty sản xuất urê sẽ tiếp tục được

cải thiện nhờ giá dầu giảm

Khí thiên nhiên là đầu vào để sản xuất phân bón urê, chiếm khoảng 70% tổng giá

thành sản xuất. Theo đó, việc giá dầu sụt giảm gần 30% trong năm 2015 đã có tác

động tích cực đến biên lợi nhuận gộp của các công ty này (tăng trung bình thêm 6

điểm phần trăm). Cân nhắc đến tình hình chính trị căng thẳng ở Trung Đông và thị

trường dầu mỏ vẫn đang dư cung, chúng tôi kỳ vọng giá dầu sẽ tiếp tục giảm trong

năm 2016. Điều này sẽ là nhân tố tích cực hỗ trợ sự tăng trưởng của biên lợi nhuận

gộp cho các công ty phân bón có đầu vào là khí thiên nhiên.

Đối với những công ty sản xuất các loại phân bón khác, giá nguyên liệu đầu vào kỳ

vọng sẽ biến động không đáng kể; do đó, kết quả kinh doanh cũng sẽ không có đột

biến.

9 tháng đầu năm 2015 Chỉ số trượt

Doanh thu

thuần

Lợi nhuận

gộpLãi ròng

Nợ vay/

VCSHROA ROE P/E P/B

EV/

EBITDA

tỷ đồng tỷ đồng % so với

cùng kỳ tỷ đồng % biên LN tỷ đồng

% so với

cùng kỳ % biên LN

HPG Tập đoàn Hòa Phát 20.301 20.331 7% 4.276 21,0% 2.920,2 9% 14,4% 48% 14,9% 26,6% 5,98 1,44 4,29

HSG Tập đoàn Hoa Sen 4.114 13.117 12% 2.054 15,7% 523,4 70% 4,0% 189% 6,6% 24,5% 6,57 1,41 5,65

POM CTCP Thép Pomina 1.192 7.703 -5% 402 5,2% 19,0 NM 0,2% 202% 0,2% 0,6% N/M 0,50 8,50

NKG CTCP Thép Nam Kim 527 3.924 -10% 323 8,2% 102,8 80% 2,6% 274% 4,0% 22,6% 4,31 0,87 5,64

DTL CTCP Đại Thiên Lộc 501 1.308 -6% 126 9,6% 5,9 -62% 0,4% 123% 0,2% 0,7% N/M 0,61 N/M

VIS CTCP Thép Việt Ý 340 2.311 -14% 123 5,3% -25,7 NM NM 191% N/M N/M N/M 0,54 8,75

TLH Tập đoàn Thép Tiến Lên 316 2.328 -10% 111 4,8% 13,8 -78% 0,6% 107% 1,1% 2,3% 12,98 0,31 12,56

TNA CTCP TM XNK Thiên Nam 287 1.602 44% 121 7,6% 39,2 38% 2,4% 216% 5,2% 16,4% 5,92 0,95 8,34

SMC CTCP Đầu tư Thương mại SMC 212 7.994 0% 77 1,0% -200,3 NM NM 592% N/M N/M N/M 0,59 N/M

VGS CTCP Ống thép Việt Đức 202 2.637 37% 105 4,0% 26,8 35% 1,0% 93% 2,0% 4,3% 7,11 0,39 9,16

HMC CTCP Kim khí TP HCM 147 1.530 -25% 46 3,0% 6,1 -64% 0,4% 155% 1,0% 3,8% 12,73 0,47 N/M

DNY CTCP Thép Dana - Ý 132 1.319 -8% 68 5,1% 5,8 30% 0,4% 374% 0,3% 2,0% 18,04 0,37 6,96

Trung bình 2% 7,5% 6% 2,7% 214% 3,6% 10,4% 9,21 0,70 7,76

Trung vị -6% 5,3% 30% 0,8% 190% 1,5% 4,1% 6,84 0,56 8,34

Tên công tyVốn

hóa

-25

-20

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

01/15 02/15 03/15 04/15 05/15 06/15 07/15 08/15 09/15 10/15 11/15 12/15 01/16

Urê Khác VNINDEX


Dư cung là rủi ro của ngành trong dài hạn

Phần lớn các loại phân bón có thể sản xuất ở Việt Nam (như phân urê và phân lân)

đang ở trong tình trạng dư cung, dẫn đến áp lực giảm giá bán và khiến doanh thu

của các công ty sản xuất sụt giảm. Nhằm khai thác nguồn thu khác, các công ty

phân bón lớn đang phát triển những dòng sản phẩm khác (như hoá chất phụ trợ)

và/hoặc tiếp cận các phân khúc phân bón khác (ví dụ phân bón đa vi lượng như

NPK, DAP).

Cung-cầu phân urê và NPK (năm 2016)

Nghìn tấn Nhu cầu Công suất

hiện tại

Công suất ước tính

trong tương lai

Urê 2.000 2.660 2.660

NPK 4.000 3.210 4.060

Nguồn: DPM, Vinachem, VPBS

Dư địa phát triển ở những phân khúc mới không còn nhiều do nguồn cung sẽ sớm

đáp ứng nhu cầu (ví dụ như ở phân khúc NPK). Do đó, chúng tôi cho rằng những

công ty hoàn thành kế hoạch mở rộng sớm nhất sẽ được hưởng lợi nhiều nhất. Các

dự án mở rộng công suất phân NPK tại thời điểm hiện tại bao gồm các dự án của:

DPM – 250.000 tấn/năm (bắt đầu khởi công xây dựng trong năm 2015 và được kỳ

vọng đi vào sản xuất vào cuối năm 2017), VAF – 200.000 tấn (khởi công vào cuối

năm 2016), SFG – 100.000 tấn (khởi công trong năm 2016), LAS – 200.000 tấn, và

BFC – 100.000 tấn.


DPM (MUA với giá mục tiêu 34.600 đồng/cổ phiếu và lợi suất cổ tức kỳ vọng

8,7%): Chúng tôi dự phóng lợi nhuận ròng năm 2016 của Tổng Công ty Phân bón

và Hóa chất Dầu khí – CTCP (DPM) sẽ tăng khoảng 20% nhờ vào: 1) biên lợi nhuận

gộp cải thiện do giá dầu giảm, 2) sự đóng góp mới của nhà máy UFC85/Fomalin sẽ

mang lại giá trị cộng hưởng theo chiều dọc cho công ty, và 3) không còn ghi nhận

khoản lỗ từ PVTex như năm trước đó. Về dài hạn, dự án nhà máy NPK của DPM

được kỳ vọng sẽ tận dụng tốt hơn cơ hội từ việc nguồn cung thiếu hụt. DPM đang

giao dịch ở mức P/E năm 2016 là 5,4 lần, thấp hơn so với trung bình của nhóm

tương đương cùng ngành là 6,6 lần.

Các công ty niêm yết trong ngành phân bón


Doanh

thu (tỷ

đồng)

% so với

cùng kỳ

Lãi ròng

(tỷ đồng)

% so với

cùng kỳROE ROA

Nợ vay/

VCSHP/E P/B

DPM 10.942 28.800 -12% 7.397,5 4% 1.177,9 26% 14,5% 12,5% 1,1% 8,2 1,2

DCM 6.512 12.300 NA 3.868,1 NA 468,3 NA 18,2% 5,3% 144,1% 8,0 1,2

LAS 2.218 28.500 -19% 3.369,9 -10% 203,1 -15% 30,7% 17,1% 24,5% 5,5 1,6

BFC 1.253 26.300 NA 4.673,7 -6% 168,0 2% NA NA 185,9% 4,9 1,5

SFG 601 13.800 -18% 1.786,3 0% 74,6 -8% 17,1% 5,6% 78,5% 6,0 1,0

VAF 478 16.500 NA 895,4 0% 55,9 -6% 19,4% 11,9% 0,0% 5,6 1,0

NFC 199 19.000 -44% 398,5 -22% 14,2 -47% 12,1% 8,6% 39,5% 8,3 1,0

Trung bình -23% -6% -8% 18,7% 10,2% 67,7% 6,6 1,2

Trung vị -19% -3% -7% 17,7% 10,2% 39,5% 6,0 1,2

Mã cp Vốn hoá

(tỷ đồng)

Giá

(đồng/cp)

Thay đổi

giá 1

năm

9T2015 12 tháng


Ngành Thủy sản

Chỉ số giá cổ phiếu ngành thủy sản (% tăng trưởng 1 năm)


Ngành thủy sản không được như kỳ vọng trong năm 2015

Ngành đã đối mặt với nhiều khó khăn trong năm, chủ yếu đến từ ba nguyên nhân:

Đồng JPY và EUR mất giá mạnh so với USD, khiến cho các sản phẩm thủy

sản Việt Nam trở nên đắt đỏ hơn so với các thị trường này. Tương tự, các

đồng tiền ở Châu Á cũng mất giá mạnh so với USD trong năm 2015, như là

Ma-lay-xi-a (MYR/USD: +22,8%), In-đô-nê-xi-a (IDR/USD: +11,3%), Thái

Lan (THB/USD: +9,5%); và điều này dẫn đến giá cả hàng hóa của những

quốc gia này khá rẻ so với hàng hóa Việt Nam (VND/USD: +5,1%).

Rào cản kỹ thuật như là Thuế chống bán phá giá cá tra tại Mỹ khiến cho các

sản phẩm thủy sản Việt Nam khó khăn trong việc thâm nhập thị trường Mỹ

và Châu Âu.

Nhu cầu tiêu thụ thủy sản giảm mạnh do khủng hoảng kinh tế tại Châu Âu.

Do vậy, kim ngạch xuất khẩu thủy sản Việt Nam ước tính giảm 14,5% xuống còn

6,7 tỷ USD trong năm 2015, trong đó, giá trị xuất khẩu tôm và cá tra Việt Nam ước

tính giảm lần lượt 25,0% and 10,3% so với năm trước, theo dữ liệu thống kê từ

Hiệp hội Chế Biến và Xuất khẩu Thủy sản Việt Nam (VASEP).

Thủy sản Việt nam vẫn đối mặt với khó khăn trong năm 2016, bên cạnh

những cơ hội từ các hiệp định FTA

Nhiều hiệp định thương mại tự do (FTA) có hiệu lực từ cuối năm 2015 và trong năm

2016 như là hiệp định FTA Việt Nam-Hàn Quốc (VKFTA), Việt Nam-Liên minh Kinh

tế Á-Âu (EEU), Việt Nam-Châu Âu (EVFTA), là cơ hội lớn cho các doanh nghiệp thủy

sản Việt Nam nếu như các doanh nghiệp này cải thiện được chất lượng sản phẩm để

đáp ứng quy định từ những hiệp định FTA này. Tại thị trường Mỹ, mặc dù các công

ty thủy sản Việt Nam (trừ CTCP Vĩnh Hoàn) vẫn chịu thuế chống bán phá giá cá tra

trong năm 2016, nhưng các dòng thuế này đã giảm mạnh từ mức trung bình là

0,97 USD/kg xuống còn 0,6 USD/kg theo quyết định sơ bộ đợt rà soát hành chính

thuế chống bán phá giá lần thứ 11 (POR) của Bộ Thương Mại Mỹ vào tháng 9/2015.

Tuy nhiên, các nhà xuất khẩu cá tra vẫn phải đợi quyết định chính thức thuế chống

bán phá giá cá tra sẽ được công bố vào tháng 1/2016.

Bên cạnh đó, ngành thủy sản Việt Nam sẽ phải đối mặt với nhiều thách thức trong

năm 2016. Quỹ tiền tệ Quốc tế (IMF) vừa đưa ra dự báo nền kinh tế toàn cầu sẽ

tiếp tục trong tình trạng bất ổn do Mỹ tiếp tục tăng lãi suất và nền kinh tế Trung

Quốc tăng trưởng chậm lại trong năm 2016. Theo đó, Cục Dự trữ Liên bang Mỹ

(FED) sẽ tiếp tục tăng lãi suất kể từ đợt tăng vào tháng 12/2015; và điều này sẽ

dẫn đến đồng USD tiếp tục tăng giá so với các đồng nội tệ khác, vì vậy các đồng

-25

-20

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

01-15 02-15 03-15 04-15 05-15 06-15 07-15 08-15 09-15 10-15 11-15 12-15 01-16

VN-Index HN-Index Thủy sản


tiền sẽ tiếp tục biến động mạnh trong năm nay. Cũng trong năm 2016, Bộ luật

Nông nghiệp mới của Mỹ cho phép Ban quản lý thực phẩm nông nghiệp an toàn và

dịch vụ kiểm soát (FSIS) thiết lập chương trình quản lý cá da trơn họ Siluriformes

(trong đó có cá tra Việt Nam) khiến cho cá tra Việt Nam có thể biến mất tại thị

trường này. Do vậy, những yếu tố này sẽ tạo nên nhiều khó khăn cho ngành thủy

sản Việt Nam năm nay.


VHC (MUA với giá mục tiêu 38.500 đồng/cổ phiếu): CTCP Vĩnh Hoàn (VHC) có lợi

thế không phải chịu thuế chống bán phá giá cá tra khi xuất khẩu sang thị trường

Mỹ, so với mức thuế trung bình mà các công ty cùng ngành khác phải gánh chịu là

0,6 USD/kg. Trong năm 2016, chúng tôi tin rằng nếu VHC đáp ứng được những yêu

cầu trong chương trình giám sát cá tra mới của FSIS, đây sẽ là lợi thế cạnh tranh

cực kỳ lớn cho VHC để giành lấy thị phần xuất khẩu cá tra tại thị trường Mỹ từ các

đối thủ không đáp ứng được tiêu chuẩn để tiếp tục xuất khẩu qua thị trường này.

VHC đang giao dịch tại P/E năm 2016 là 6,5 lần với EPS tăng trưởng 9,9% dựa trên

dự phóng của chúng tôi. Chỉ số ROA và ROE của VHC khá tốt so với các công ty

cùng ngành.

Bảng so sánh một số công ty trong ngành


Ngành Cao su thiên nhiên và Săm lốp

Trong vòng 12 tháng trở lại đây, các nhà đầu tư vào cổ phiếu ngành cao su đã lỗ

gần 15% và có diễn biến xấu hơn so với chỉ số VN-Index. Kết quả kinh doanh

9T2015 của các công ty niêm yết trong phân khúc cao su thiên nhiên cho thấy

doanh thu và lợi nhuận ròng trung bình lần lượt giảm 26% và 21% so với cùng kỳ

năm trước. Trong khi đó, ở phân khúc săm lốp, mặc dù giá cao su đầu vào giảm,

doanh thu và lợi nhuận trung bình của các công ty niêm yết chỉ tăng nhẹ 5% so với

cùng kỳ.

Chỉ số giá cổ phiếu ngành cao su (% tăng trưởng 1 năm)


Doanh thu

(tỷ đồng)

% so với

cùng kỳ

Lãi ròng

(tỷ đồng)

% so với

cùng kỳROE ROA

Nợ vay/

VCSHP/E P/B

HVG 2.441 12.900 -39% 12.905,5 20% 123,6 -64% 4,2% 0,9% 2,0 20,1 0,9

VHC 2.319 25.100 -31% 4.657,2 8% 252,0 -33% 15,4% 6,6% 1,1 8,1 1,2

IDI 787 8.000 -21% 1.823,5 13% 86,1 8% 11,2% 3,8% 1,7 6,6 0,7

AGF 363 12.900 -29% 1.719,1 -21% (0,4) N/M 0,2% 0,1% 1,1 N/M 0,3

ACL 177 9.600 -19% 852,5 41% 25,4 124% 7,9% 2,3% 1,7 7,7 0,6

SJ1 139 17.900 5% 382,5 17% 9,5 34% 11,6% 4,4% 1,1 8,7 1,0

AAM 101 10.200 -25% 267,3 -22% 1,7 -80% 1,3% 1,1% 0,1 N/M 0,4

BLF 25 4.900 -42% 564,5 -39% 0,8 -88% 1,8% 0,2% 5,7 15,3 0,3

Trung bình -25% 2% -14% 6,7% 2,4% 1,8 11,1 0,7

Trung vị -27% 11% -33% 6,0% 1,7% 1,4 8,4 0,7

12 tháng

Mã cp Vốn hoá

(tỷ đồng)

Giá cp

(đồng/cp)

% thay

đổi giá 1

năm

9T2015

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

01/15 02/15 03/15 04/15 05/15 06/15 07/15 08/15 09/15 10/15 11/15 12/15 01/16

Săm lốp Cao su thiên nhiên VNINDEX


Chúng tôi vẫn duy trì nhận định tiêu cực đối với ngành này cho năm 2016, dựa trên

các luận điểm sau:

Nhu cầu cao su vẫn ở mức thấp: Theo Tổ chức Nghiên cứu Cao su Thế giới

(IRSG), nhu cầu cao su thiên nhiên thế giới được dự báo sẽ tăng 2,0% trong

năm 2016 và cao su tổng hợp tăng 4,9%, mặc dù mức cơ sở năm 2015 khá

thấp. Ngoài ra, những khó khăn hiện tại mà kinh tế Trung Quốc, một trong

những nhà nhập khẩu cao su lớn nhất thế giới (xếp thứ nhất trong phân

khúc cao su tự nhiên và thứ ba trong phân khúc cao su tổng hợp), đang đối

mặt cũng cho thấy rủi ro sụt giảm cầu khá lớn trong tương lai. Về nguồn

cung, sản xuất phân bón hiện đã đủ để đáp ứng nhu cầu thị trường; thực tế

này cho thấy mức tăng giá cao su là khá thấp.

Xu hướng sụt giảm của giá dầu: Giá dầu đã sụt giảm gần 30% trong năm

2015 và kéo theo giá của phần lớn các loại hàng hoá khác. Giá cao su không

phải là ngoại lệ với mức giảm giá gần 20% trong năm 2015. Chúng tôi nhận

định xu hướng sụt giảm của giá dầu sẽ tiếp diễn như đã đề cập ở phần trên

và việc giá cao su tiếp tục giảm sẽ có ảnh hưởng tiêu cực đến kết quả kinh

doanh của các công ty sản xuất cao su thiên nhiên. Ngược lại, điều này sẽ

phần nào tác động tích cực đến biên lợi nhuận của các công ty thuộc phân

khúc săm lốp.

Các công ty niêm yết trong ngành cao su tự nhiên và săm lốp


Ngành Dệt may

Trong vòng 12 tháng trở lại đây, các nhà đầu tư vào cổ phiếu ngành dệt may đã ghi

nhận khoản lời 5,6%, cao hơn mức tăng trưởng của chỉ số VN-Index và HN-Index.

Kết quả kinh doanh 9T2015 của các công ty dệt may niêm yết cho thấy mức tăng

trưởng trung vị của doanh thu và lợi nhuận ròng lần lượt đạt 3% và 13% so với

cùng kỳ năm trước.

Doanh

thu (tỷ

đồng)

% so với

cùng kỳ

Lãi ròng

(tỷ đồng)

% so với

cùng kỳROE ROA

Nợ vay/

VCSHP/E P/B

Cao su thiên nhiên

DPR 1.284 32.000 -15% 496,8 -20% 140,8 -5% 9,2% 6,2% 12,5% 6,2 0,6

PHR 1.279 16.300 -35% 834,0 -26% 69,9 -56% 8,1% 5,6% 33,2% 7,3 0,6

HRC 923 38.200 27% 58,2 -52% 28,9 -21% 9,5% 6,8% 26,6% 18,8 1,7

TRC 565 19.400 -32% 244,3 -29% 29,1 -70% 4,8% 4,3% 3,3% 8,3 0,4

TNC 185 9.600 -19% 64,5 33% 15,9 33% 7,1% 6,7% 0,1% 8,6 0,6

Trung bình -15% -19% -24% 7,7% 5,9% 15,1% 9,9 0,8

Trung vị -19% -26% -21% 8,1% 6,2% 12,5% 8,3 0,6 - - - 0% 0% - - - 0% - - - -

Săm lốp

DRC 3.875 42.400 -17% 2.462,7 5% 288,7 16% 26,2% 12,4% 74,6% 9,7 2,5

CSM 1.776 24.000 -38% 2.779,3 22% 213,1 -14% 22,3% 9,1% 109,9% 6,0 1,3

SRC 605 30.200 -1% 730,1 -1% 62,4 5% 21,6% 13,2% 29,6% 8,5 1,7

Trung bình -19% 9% 2% 23,4% 11,6% 71,3% 8,1 1,8

Trung vị -17% 5% 5% 22,3% 12,4% 74,6% 8,5 1,7

Mã cp Vốn hoá

(tỷ đồng)

Giá

(đồng/cp)

Thay đổi

giá 1

năm

9T2015 12 tháng


Chỉ số giá cổ phiếu ngành dệt may (% tăng trưởng 1 năm)


Trong giai đoạn 2010-2015, ngành dệt may Việt Nam tăng trưởng mạnh với tốc độ

CAGR ước đạt 19,7%. Các FTA lớn như TPP, Việt Nam – Châu Âu, Việt Nam – Nhật

Bản, Việt Nam – Hàn Quốc, sẽ hỗ trợ thúc đẩy tốc độ tăng trưởng ngành thông qua

việc cắt giảm hoàn toàn thuế suất các mặt hàng dệt may. Các FTA sẽ giúp gia tăng

khối lượng hàng xuất sang các thị trường xuất khẩu lớn của Việt Nam; các thị

trường này hiện đang đóng góp phần lớn vào giá trị xuất khẩu hàng dệt may: Mỹ

(chiếm 39,8% giá trị xuất khẩu năm 2014), Châu Âu (13,4%), Nhật Bản (10,6%),

và Hàn Quốc (8,5%). Tuy nhiên, sẽ cần một khoảng thời gian trước khi các FTA

chính thức có hiệu lực và chúng tôi cho rằng các công ty dệt may sẽ bị không có

ảnh hưởng đáng kể trong năm 2016. Mặc dù vậy, các công ty dệt may Việt Nam sẽ

phải đối mặt với tình trạng cạnh tranh ngày càng gay gắt từ Trung Quốc. Trung

Quốc hiện đang là đối thủ cạnh tranh lớn nhất của Việt Nam ở nhiều thị trường xuất

khẩu đối với các mặt hàng dệt may. Tốc độ tăng trưởng kinh tế Trung Quốc đang

sụt giảm có thể ảnh hưởng tiêu cực đến Việt Nam; trong đó, tỷ giá sẽ là vấn đề

chính cần quan tâm.

Nhìn chung, chúng tôi tin rằng ngành dệt may Việt Nam sẽ có triển vọng tích cực

trong dài hạn; tuy nhiên, về ngắn hạn, lợi ích từ các FTA vẫn còn hạn chế và ngành

dệt may Việt Nam phải đối mặt với tình hình cạnh tranh gia tăng. Những điểm này

có thể khiến kết quả kinh doanh của các công ty trong ngành không ổn định.

Các công ty niêm yết trong ngành dệt may

Dữ liệu tại ngày 8/1/2016. Nguồn: Bloomberg, VPBS tổng hợp

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

25

01-15 02-15 03-15 04-15 05-15 06-15 07-15 08-15 09-15 10-15 11-15 12-15 01-16

VN-Index HN-Index Dệt may

Doanh

thu (tỷ

đồng)

% so với

cùng kỳ

Lãi ròng

(tỷ đồng)

% so với

cùng kỳROE ROA

Nợ vay/

VCSHP/E P/B

STK 1.457 31.300 NA 925,3 -15% 61,6 -25% 18,0% 9,3% 34,5% 12,6 2,1

TCM 1.355 27.600 -16% 2.144,3 11% 131,8 2% 20,5% 7,9% 107,6% 8,0 1,6

EVE 748 27.200 -3% 630,4 23% 69,6 53% 13,1% 10,2% 7,6% 6,9 0,9

TNG 527 17.800 12% 1.424,2 38% 59,0 47% 23,7% 5,3% 307,4% 6,1 1,3

GIL 472 33.900 -5% 787,0 -3% 49,7 47% 18,4% 7,7% 103,5% 5,4 1,3

GMC 407 35.000 -7% 1.114,3 0% 62,6 13% 28,3% 8,9% 87,3% 6,1 1,8

KMR 196 4.000 -40% 314,3 3% 18,4 10% 2,5% 1,9% 18,8% 16,4 0,4

Trung bình -10% 8% 21% 17,8% 7,3% 95,3% 8,8 1,3

Trung vị -6% 3% 13% 18,4% 7,9% 87,3% 6,9 1,3

Mã cp Vốn hoá

(tỷ đồng)

Giá

(đồng/cp)

Thay đổi

giá 1

năm

9T2015 12 tháng


LIÊN HỆ

Mọi thông tin liên quan đến báo cáo này, xin vui lòng liên hệ Phòng Phân tích của VPBS:

Nguyễn Thị Thùy Linh

Giám đốc – Vĩ mô & Tài chính

[email protected]

Vũ Minh Đức

Giám đốc – Phân tích kỹ thuật

[email protected]

Lưu Bích Hồng

Giám đốc – Phân tích cơ bản

[email protected]

Lê Anh Minh

Phó giám đốc – Phân tích cơ bản

[email protected]

Phạm Liên Hà

Chuyên viên phân tích cao cấp

[email protected]

Hoàng Thúy Lương

Chuyên viên phân tích

[email protected]

Chu Lê Ánh Ngọc


[email protected]

Nguyễn Thị Anh Đào


[email protected]

Nguyễn Anh Minh

Trợ lý phân tích

[email protected]

Nguyễn Tố Uyên


[email protected]

Nguyễn Thế Duy


[email protected]

Nguyễn Thạch Thảo


[email protected]

Nguyễn Thị Ngọc Anh


[email protected]

Vương Thu Trà


[email protected]

Phạm Cao Minh


[email protected]

Vũ Ngọc Trâm


[email protected]

Trịnh Quốc Hưng


[email protected]

Mọi thông tin liên quan đến tài khoản của quý khách, xin vui lòng liên hệ:

Lý Đắc Dũng Trần Cao Dũng (William)

Giám đốc Khối Môi giới

Khách hàng Cá nhân

Giám Đốc Tư vấn đầu tư & Quản lý tài sản

[email protected]

[email protected] +848 3910 0868

+844 1900 6457 Ext: 1700

Trần Đức Vinh

Giám đốc Môi giới PGD Láng Hạ

Hà Nội

[email protected]

+844 3835 6688 Ext: 369

Nguyễn Thành Công

Chuyên viên cao cấp

Phòng Môi giới Khách hàng Tổ chức

[email protected]

+848 3823 7090 Ext: 259

Võ Văn Phương

Giám đốc Môi giới Nguyễn Chí Thanh 1

Thành phố Hồ Chí Minh

[email protected]

+848 6296 4210 Ext: 130

Domalux

Giám đốc Môi giới Nguyễn Chí Thanh 2


[email protected]

+848 6296 4210 Ext: 128

Nguyễn Danh Vinh

Phó Giám đốc Môi giới Lê Lai


[email protected]

+848 3823 8608 Ext: 146

mailto:[email protected]























Hội sở Hà Nội 362 Phố Huế Quận Hai Bà Trưng, Hà Nội T - +84 1900 6457

F - +84 (0) 4 3974 3656 Chi nhánh Hồ Chí Minh 76 Lê Lai Quận 1, Tp. Hồ Chí Minh T - +84 (0) 8 3823 8608 F - +84 (0) 8 3823 8609 Chi nhánh Đà Nẵng 112 Phan Châu Trinh, Quận Hải Châu, Đà Nẵng T - +84 (0) 511 356 5419 F - +84 (0) 511 356 5418

KHUYẾN CÁO

Báo cáo phân tích được lập và phát hành bởi Công ty TNHH Chứng khoán Ngân hàng TMCP Việt Nam Thịnh Vượng (VPBS). Báo cáo này không trực tiếp hoặc ngụ ý dùng để phân phối, phát hành hay sử dụng cho bất kì cá nhân hay tổ chức nào là công dân hay thường trú hoặc tạm trú tại bất kì địa phương, lãnh thổ, quốc gia hoặc đơn vị có chủ quyền nào khác mà việc phân phối, phát hành hay sử dụng đó trái với quy định của pháp luật. Báo cáo này không nhằm phát hành rộng rãi ra công chúng và chỉ mang tính chất cung cấp thông tin cho nhà đầu tư cũng như không được phép sao chép hoặc phân phối lại cho bất kỳ bên thứ ba nào khác. Tất cả những cá nhân, tổ chức nắm giữ báo cáo này đều phải tuân thủ những điều trên.

Mọi quan điểm và khuyến nghị về bất kỳ hay toàn bộ mã chứng khoán hay tổ chức phát hành là đối tượng đề cập trong bản báo cáo này đều phản ánh chính xác ý kiến cá nhân

của những chuyên gia phân tích tham gia vào quá trình chuẩn bị và lập báo cáo, theo đó, lương và thưởng của những chuyên gia phân tích đã, đang và sẽ không liên quan trực tiếp hay gián tiếp đối với những quan điểm hoặc khuyến nghị được đưa ra bởi các chuyên gia phân tích đó trong báo cáo này. Các chuyên gia phân tích tham gia vào việc chuẩn bị và lập báo cáo không có quyền đại diện (thực tế, ngụ ý hay công khai) cho bất kỳ tổ chức phát hành nào được đề cập trong bản báo cáo.

Các báo cáo nghiên cứu chỉ nhằm mục đích cung cấp thông tin cho những nhà đầu tư cá nhân và tổ chức của VPBS, Báo cáo nghiên cứu này không phải là một lời kêu gọi, đề nghị, mời chào mua hoặc bán bất kỳ mã chứng khoán nào.

Các thông tin trong báo cáo nghiên cứu được chuẩn bị từ các thông tin công bố công khai, dữ liệu phát triển nội bộ và các nguồn khác được cho là đáng tin cậy, nhưng chưa được kiểm chứng độc lập bởi VPBS và VPBS sẽ không đại diện hoặc đảm bảo đối với tính chính xác, đúng đắn và đầy đủ của những thông tin này. Toàn bộ những đánh giá, quan điểm và khuyến nghị nêu tại đây được thực hiện tại ngày đưa ra báo cáo và có thể được thay đổi mà không báo trước. VPBS không có nghĩa vụ phải cập nhật, sửa đổi hoặc bổ sung bản báo cáo cũng như không có nghĩa vụ thông báo cho tổ chức, cá nhân nhận được bản báo cáo này trong trường hợp các đánh giá, quan điểm hay khuyến nghị được đưa ra có sự thay đổi hoặc trở nên không còn chính xác hay trong trường hợp báo cáo bị thu hồi.

Các diễn biến trong quá khứ không đảm bảo kết quả trong tương lai, không đại diện hoặc bảo đảm, công khai hay ngụ ý, cho diễn biến tương lai của bất kì mã chứng khoán nào đề cập trong bản báo cáo này. Giá của các mã chứng khoán được đề cập trong bản báo cáo và lợi nhuận từ các mã chứng khoán đó có thể được dao động và/hoặc bị ảnh hưởng trái chiều bởi những yếu tố thị trường hay tỷ giá và nhà đầu tư phải ý thức được rõ ràng về khả năng thua lỗ khi đầu tư vào những mã chứng khoán đó, bao gồm cả những khoản lạm vào vốn đầu tư ban đầu. Hơn nữa, các chứng khoán được đề cập trong bản báo cáo có thể không có tính thanh khoản cao, hoặc giá cả bị biến động lớn, hay có những rủi ro cộng hưởng và đặc biệt gắn với các mã chứng khoán và việc đầu tư vào thị trường mới nổi và/hoặc thị trường nước ngoài khiến tăng tính rủi ro cũng như không phù hợp cho tất cả các nhà đầu tư. VPBS không chịu trách nhiệm về bất kỳ thiệt hại nào phát sinh từ việc sử dụng hoặc dựa vào các thông tin trong bản báo cáo này.

Các mã chứng khoán trong bản báo cáo có thể không phù hợp với tất cả các nhà đầu tư, và nội dung của bản báo cáo không đề cập đến các nhu cầu đầu tư, mục tiêu và điều kiện tài chính của bất kỳ nhà đầu tư cụ thể nào. Nhà đầu tư không nên chỉ dựa trên những khuyến nghị đầu tư, nếu có, tại bản báo cáo này để thay thế cho những đánh giá độc lập trong việc đưa ra các quyết định đầu tư của chính mình và, trước khi thực hiện đầu tư bất kỳ mã chứng khoán nào nêu trong báo cáo này, nhà đầu tư nên liên hệ với những cố vấn đầu tư của họ để thảo luận về trường hợp cụ thể của mình.

VPBS và những đơn vị thành viên, nhân viên, giám đốc và nhân sự của VPBS trên toàn thế giới, tùy từng thời điểm,có quyền cam kết mua hoặc cam kết bán, mua hoặc bán các mã chứng khoán thuộc sở hữu của (những) tổ chức phát hành được đề cập trong bản báo cáo này cho chính mình; được quyền tham gia vào bất kì giao dịch nào khác liên quan đến những mã chứng khoán đó; được quyền thu phí môi giới hoặc những khoản hoa hồng khác; được quyền thiết lập thị trường giao dịch cho các công cụ tài chính của (những) tổ chức phát hành đó; được quyền trở thành nhà tư vấn hoặc bên vay/cho vay đối với

(những) tổ chức phát hành đó; hay nói cách khác là luôn tồn tại những xung đột tiềm ẩn về lợi ích trong bất kỳ khuyến nghị và thông tin, quan điểm có liên quan nào được nêu trong bản báo cáo này.

Bất kỳ việc sao chép hoặc phân phối một phần hoặc toàn bộ báo cáo nghiên cứu này mà không được sự cho phép của VPBS đều bị cấm.

Nếu báo cáo nghiên cứu này được phân phối bằng phương tiện điện tử, như e-mail, thì không thể đảm bảo rằng phương thức truyền thông này sẽ an toàn hoặc không mắc những lỗi như thông tin có thể bị chặn, bị hỏng, bị mất, bị phá hủy, đến muộn, không đầy đủ hay có chứa virus. Do đó, nếu báo cáo cung cấp địa chỉ trang web, hoặc chứa các liên kết đến trang web thứ ba, VPBS không xem xét lại và không chịu trách nhiệm cho bất cứ nội dung nào trong những trang web đó, Địa chỉ web và hoặc các liên kết chỉ được cung cấp để thuận tiện cho người đọc, và nội dung của các trang web của bên thứ ba không được đưa vào báo cáo dưới bất kỳ hình thức nào, Người đọc có thể tùy chọn truy cập vào địa chỉ trang web hoặc sử dụng những liên kết đó và chịu hoàn toàn rủi ro.

bÁo cÁo triỂn vỌng thỊ trƯỜng 2016 - vps.com.vn · cán cân thương mại: năm 2015...

Documents