BORGARTING LAGMANNSRETT

Ingen begrensninger i adgangen til offentlig gjengivelse

DOM

Avsagt: 08.05.2019

Saksnr.: 18-043087ASD-BORG/03

Dommere: Lagdommer Kristin Robberstad Lagdommer Erik Bratterud Ekstraordinær lagdommer Mary-Ann Hedlund

Grupperepresentant Andelseierne i

verdipapirfondet DNB Norge Advokat Steinar Mageli Advokat Jens-Henrik Lien

Ankemotpart Dnb Asset Management AS Advokat Lars Ekeland

Advokat Frode Andersen Innjord

- 2 - 18-043087ASD-BORG/03

Saken gjelder krav om prisavslag for påstått mangelfull utførelse av oppdrag som forvalter

av aksjefond. De ankende parter krever også erstatning for avsavnstap.

De ankende parter er om lag 180 000 andelseiere i tre verdipapirfond (aksjefond) i

perioden 2010–2014:

- Avanse Norge (I), opprettet i 1966,

- DNB Norge (I), opprettet i 1981,

- DNB Norge, opprettet i 1995.

I 2014 ble Avanse Norge (1) og DNB Norge (1) fusjonert inn i DNB Norge. Fondene vil i

det følgende i all hovedsak bli omtalt under samlebetegnelsen DNB Norge.

Ved utløpet av 2014 hadde fondet ca. 130 000 andelseiere. Saken er et gruppesøksmål som

ikke krever registrering av gruppemedlemmer, men der gruppemedlemmer kan melde seg

ut, jf. tvisteloven § 35-7. Det er 89 andelseiere som har meldt seg ut. Forbrukerrådet er

grupperepresentant etter § 35-9.

Forvaltningskapitalen i fondene har i hele søksmålsperioden vært plassert i andre fond,

gjennom såkalte fond-i-fond-løsninger. Mottakerfondene har vært DNB Norge (IV) for de

to DNB-fondene og Avanse Norge (II) for Avanse Norge (I).

Alle fondene har vært forvaltet av DNB Asset Management AS, heretter stor sett omtalt

som DNB eller selskapet. Forvaltningshonoraret har vært 1,8 % av forvaltningskapitalen.

Andelseierne krever prisavslag med inntil 1 %. Prisavslaget er beregnet til nærmere 358

millioner kroner, gjennomsnittlig ca. 2 000 kroner per andelseier. Avsavnstapet – i form av

tapt verdistigning sammenlignet med situasjonen hvis prisavslaget i stedet var blitt stående

i fondet – er beregnet til i overkant av 73 millioner kroner.

Partene er enige om at fondene skulle forvaltes aktivt. De er også enige om at aktiv

forvaltning er mer arbeidskrevende enn forvaltningen av indeksfond. Andelseierne i DNBs

eget indeksfond betalte 0,3 % av forvaltningskapitalen i honorar, mens andelseierne i de

aktivt forvaltede fondene tvisten gjelder betalte 1,5 % mer, 1,8 %. Tvisten gjelder om

forvaltningen har vært tilstrekkelig aktiv.

Som ledd i tilretteleggingen for gruppesøksmål er partene blitt enige om at tvisten skal

løses på bakgrunn av den versjonen av vedtekter, nøkkelinformasjon og investorprospekt

som DNB anser gunstigst for seg. Dette er dokumentene som gjaldt for 2011: Vedtekter for

verdipapirfondet Postbanken Norge (DNB Norge) fra 23. mars 2005, Nøkkelinformasjon

for DNB Norge fra 2011 og Prospekt for Norsk aksjefond DNB Norge fra 2011. Disse

dokumentene danner utgangspunktet ved vurderingen av om forvalteroppdraget har vært

mangelfullt utført i søksmålsperioden og om utførelsen i så fall gir rett til prisavslag. Det

nærmere innholdet kommer lagmannsretten tilbake til under sine merknader.

- 3 - 18-043087ASD-BORG/03

Sentrale begreper

Lagmannsretten vil, på samme måte som tingretten, innledningsvis forklare hvilket innhold

retten legger i noen av begrepene som brukes i dommen:

Referanseindeks: Fondene tvisten gjelder ble i søksmålsperioden målt mot to ulike

indekser ved Oslo Børs: Oslo Børs Hovedindeks (OSEBX) og Oslo Børs Fondsindeks

(OSEFX). OSEFX er en capped versjon av hovedindeksen, ved at vekten av enkeltaksjer er

begrenset oppad i tråd med UCITS-regelverket, et EU-regelverk for fond. Fram til fusjonen

i 2013 var bare Avanse-fondet et UCITS-fond, som hadde OSEFX som referanseindeks.

Etter fusjonen er DNB Norge et UCITS-fond. For å lette framstillingen vil lagmannsretten

omtale referanseindeksene som Oslo Børs Hovedindeks.

Det er opplyst at indeksene er en teoretisk sammensetning av aksjer og består av om lag 70

av de rundt 150 selskapene på Oslo børs. De toneangivende selskapene på Oslo børs er

med i indeksene. Et indeksfond vil tilstrebe samme relative aksjesammensetning som

referanseindeksen, mens det i et aktivt forvaltet fond vil bli gjennomført avvikende

handler, også omtalt som veddemål eller posisjoner, for å forsøke å oppnå bedre

verdiutvikling enn det en kopiering av indeksen ville gi. En god forvalter finner

«vinneraksjer» og «taperaksjer» og kjøper «vinnere» og selger «tapere».

Absolutt risiko: Risikoen for at fondets midler stiger/faller i verdi, uavhengig av den aktive

forvaltningen. Den absolutte risikoen til fondene i denne saken har nær sammenheng med

svingningene på Oslo børs. Generelt har aksjefond større svingninger i verdi og høyere

absolutt risiko enn for eksempel penge- og obligasjonsfond og klart større risiko enn ved

plassering i bankkonto. På en standardisert skala fra 1–7 hvor 1 angir lavest risiko og

avkastning og 7 høyest risiko og avkastning, anga investeringsdokumentene fra 2011

høyeste risiko- og avkastningsnivå: 7.

Relativ risiko: Risikoen for at verdiene i fondets aksjeportefølje utvikler seg annerledes enn

den indeksen fondet måles mot (fondets referanseindeks). Den relative risikoen til et fond

avhenger av hvilke avvikende posisjoner (handler/veddemål) som tas i forvaltningen av

fondet, og hvordan disse avvikende posisjonene utvikler seg verdimessig sammenlignet

med referanseindeksen. Avvikende posisjoner tas ved at aksjer vektes annerledes i fondet

enn i indeksen, såkalt over- og undervekting. Over- og undervektingen oppstår ved at

forvalter kjøper flere eller færre aksjer i et eller flere selskap enn det referanseindeksen

tilsier. Avvik kan også skje ved at fondet kjøper aksjer i selskaper som ikke inngår i

referanseindeksen, eller ved at fondet lar være å kjøpe aksjer i selskaper som inngår i

indeksen.

Sparing i aktivt forvaltede fond bygger på en tro på at forvalteren av akkurat dette fondet er

bedre enn andre til å finne «vinnere» og «tapere» og dermed dyktigere enn andre til å ta

vare på sparepengene.

- 4 - 18-043087ASD-BORG/03

Differanseavkastning før kostnader: Mål på forskjellen mellom avkastningen i fondet og i

fondets indeks før kostnadene ved forvaltningen er trukket fra. Avkastning måles i prosent,

og differanseavkastningen viser forskjellen i prosentpoeng.

Differanseavkastning etter kostnader: Mål på forskjellen mellom avkastningen i

referanseindeksen og avkastningen i fondet etter at andelseiernes kostnader i fondet – i

denne saken forvaltningshonoraret - er trukket fra. Dersom differanseavkastningen skal

måle avviket mellom fondet og et tenkt indeksfond, vil også kostnadene i indeksfondet

være trukket fra.

Meravkastning: Positiv differanseavkastning. Hvis ikke noe annet er presisert, er

meravkastning et mål på differanseavkastningen etter at forvaltningshonoraret er trukket

fra.

Mindreavkastning: Negativ differanseavkastning. Hvis ikke noe annet er presisert, er også

mindreavkastning et mål på differanseavkastningen etter at kostnaden i fondet

(forvaltningshonoraret) er trukket fra.

Active share/aktiv andel: Øyeblikksbilder over hvor stor andel av aksjeporteføljen i fondet

som avviker fra referanseindeksen/er plassert annerledes enn det en kopiering av

referanseindeksen ville tilsi.

Tracking error: Mål for svingningene på avkastningen av den delen av aksjeporteføljen

som er plassert annerledes enn referanseindeksen (den aktive avkastningen), definert ved

standardavviket til differansen mellom fondets avkastning og referanseindeksens

avkastning over en gitt periode. DNB har i søksmålsperioden hatt interne retningslinjer for

måltall for tracking error og har i ettertid målt hvilken tracking error som faktisk ble

oppnådd.

Aktiv kost: Den meravkastningen som må oppnås på den aktive delen av porteføljen for å

tjene inn forvaltningshonoraret. I denne saken må aktiv kost (meravkastningen) være

høyere enn honoraret på 1,8 % før andelseierne får del i meravkastningen ved den aktive

forvaltningen.

Bakgrunnen for tvisten

Etter en forutgående prosess fattet Finanstilsynet 2. mars 2015 vedtak med pålegg om

retting overfor DNB Asset Management AS. Finanstilsynet hadde undersøkt hvordan DNB

Norge-fondet, herunder de innfusjonerte fondene, hadde vært forvaltet de siste fem årene,

og tilsynet mente at den faktiske forvaltningen «over lang tid har avveket fra det som

forutsettes i DNB Norges vedtekter og prospekt, og som investorene er forespeilet». Etter

tilsynets vurdering hadde selskapet ikke ivaretatt andelseiernes interesser tilstrekkelig sett i

lys av kostnadene. Pålegget lød slik:

- 5 - 18-043087ASD-BORG/03

… Foretaket pålegges

1) enten å:

i) innrette forvaltningen av DNB Norge i samsvar med de kjennetegn aktiv

forvaltning har, og som reflekteres i fondets prospekt og

forvaltningsgodtgjørelse, eller

ii) tilpasse prisingen av fondet til den forvaltningsstrategi som reelt sett følges, og

samtidig gjennomføre endringer i vedtekter og prospekt slik at

forvaltningsstrategien tydelig fremgår. Alternativet forutsetter andelseiernes

samtykke.

2) å informere andelseierne om Finanstilsynets konklusjoner og pålegg om retting,

samt om hvordan Foretaket velger å innrette seg.

3) …

DNB var ikke enig i vedtaket, men valgte ikke å påklage det. I informasjonsskriv 11. mai

2015 til andelseierne informerte selskapet om at det «har innrettet forvaltningen etter

pålegget ved å gjennomføre en betydelig økning av den relative risikoen (avvik fra

referanseindeksen) i DNB Norge». I tillegg ble forvaltningshonoraret satt ned til 1,4 %,

alternativt 0,7 % med tillegg av 20 % på eventuell meravkastning. I selskapets interne

investeringsinstruks ble måltallene for tracking error økt fra 2–4 % til 3–6 %. Måltallet for

active share satt til 30 %.

Forbrukerrådet fremmet vinteren 2015/2016 krav på vegne av andelseierne om

tilbakebetaling av deler av forvaltningshonoraret for perioden 2005–2014. Forbrukerrådet

hadde i mellomtiden innhentet informasjon hos DNB og utredning fra professor Petter

Bjerksund og professor Trond Døskeland ved Norges Handelshøyskole (NHH). Bjerksund

og Døskeland hadde vurdert graden av aktiv forvaltning i perioden 2010–2014, og deres

konklusjon var at andelseierne i denne perioden «ikke har fått aktiv forvaltning, men dyr

indeksnær forvaltning. Dermed har de ikke fått den tjenesten de har betalt for.». DNB

bestred kravet.

Ved stevning 21. juni 2016 brakte Forbrukerrådet andelseiernes krav for perioden 2010–

2014 inn for Oslo tingrett i form av et gruppesøksmål. DNB mente at søksmålet måtte

avvises fordi vilkårene for å fremme saken som gruppesøksmål ikke var oppfylt. Ved

Høyesteretts ankeutvalgs forenklede kjennelse 1. september 2017 (HR-2017-1668-U) ble

det rettskraftig avgjort at vilkårene var oppfylt, slik tingretten og Borgarting lagmannsrett

(LB-2017-34099) hadde kommet til.

Etter å ha holdt hovedforhandling avsa Oslo tingrett 12. januar 2018 dom med slik

domsslutning:

1. DNB Asset Management AS frifinnes.

2. Sakskostnader idømmes ikke.

- 6 - 18-043087ASD-BORG/03

For nærmere detaljer vedrørende saksforholdet vises til tingrettens dom og lagmannsrettens

bemerkninger nedenfor.

Andelseierne i verdipapirfondet DNB Norge har anket dommen til Borgarting

lagmannsrett. Ankeforhandling er holdt 19. mars til og med 3. april 2019 i Borgarting

lagmannsretts hus. Andelseierne møtte ved grupperepresentanten og prosessfullmektigen

med rettslige medhjelper. Andelseierne førte professor Petter Bjerksund og professor

Trond Døskeland, begge fra Norges Handelshøyskole (NHH), og økonom Halvor

Hoddevik fra Ramm Rådgivning som sakkyndige vitner. DNB møtte ved tidligere direktør

Torkild Varran, som ga forklaring. Også fondsforvalter Odd Einar Lillebostad ga

forklaring. Banken førte videre statistikerne Ander Løland og Kjersti Aas fra Norsk

Regnesentral og Jon Gunnar Pedersen fra Arctic Securities som sakkyndige vitner. I tillegg

ga porteføljeforvalter Ole Jacob Wold forklaring. Om bevisføringen for øvrig vises til

rettsboken.

Dommen er avsagt etter fristen i tvisteloven § 19-4 femte ledd på grunn av påskeferien og

reisefravær for én av dommerne i uke 19.

De ankende parter, Andelseierne i verdipapirfondet DNB Norge ved Forbrukerrådet,

har lagt ned slik påstand:

1. DNB Asset Management AS betaler til hvert gruppemedlem et beløp tilsvarende

differansen mellom det forvaltningshonorar som er belastet vedkommende i

perioden 1. januar 2010 til 31. desember 2014 og det som etter rettens skjønn utgjør

korrekt forvaltningshonorar for den forvaltning som er utført, begrenset oppad til

1% av vedkommendes andel per år.

2. DNB Asset Management AS betaler til hvert gruppemedlem et beløp tilsvarende

den faktiske avkastning vedkommende andelseier har tapt i perioden 1. januar 2010

til 31. desember 2014 ved urettmessig belastning av beløp som fremkommer av

slutningen punkt 1.

3. DNB Asset Management AS erstatter grupperepresentantens sakskostnader for

tingretten og lagmannsretten.

Til støtte for påstanden har andelseierne i korte trekk anført at de ikke har fått den

forvaltningstjenesten DNB i henhold til investorinformasjonen har forpliktet seg til å

levere. Dette er et obligasjonsrettslig krav som domstolen er den rette til å avgjøre, ikke

lovgiver, slik tingretten synes å ha ment. DNB har påtatt seg en innsatsforpliktelse som

måles gjennom avvikende posisjoner sammenlignet med fondet referanseindeks, Oslo Børs

hovedindeks. Gjennom aktiv forvaltning skulle DNB forsøke å levere bedre avkastning enn

referanseindeksens avkastning, men i søksmålsperioden ble hele åtte av ni kroner plassert

indeksnært. DNBs innsats kan etterprøves ved bruk av målbare kriterier som active

share/aktiv andel og tracking error.

- 7 - 18-043087ASD-BORG/03

Etter vedtektene § 3 var målsettingen å oppnå høyest mulig avkastning sammenlignet med

referanseindeksen. DNB kan ikke høres med at det etter avtalen var tilstrekkelig med

aktivitet som var egnet til å gi andelseierne en reell mulighet for meravkastning etter

kostnader. Investeringsstrategien må tolkes i lys av målet om høyest mulig meravkastning.

Investorprospektets opplysning om at fondet i størst mulig grad skulle reflektere

totalmarkedet må etter en objektiv fortolkning forstås som hele Oslo Børs, ikke bare de ca.

70 selskapene som inngikk i indeksen. At hovedtyngden skulle være i «toneangivende

selskaper i Oslo Børs» tilsier at en stor del av kapitalen skulle investeres i selskapene i

indeksen, men ikke at fondet skulle ligge helt inntil indeks over tid. Inntil 20 % kunne i

henhold prospektet plasseres i utlandet, og beskrivelsen av forvalternes analysearbeid mv.

trekker klart i retning av aktivitet utover det å ligge tett på indeks. DNBs interne

investeringsinstruks beskrev en tracking error på 2–4 %, noe som underbygger at også

DNB oppfattet at fondet skulle være et normalt aktivt fond. I DNBs egne

risikostyringsorganer var det i perioden 2013–2015 bekymring for at tracking error var lav,

under 2 %, og sammenhengen med det høye honoraret ble påpekt i Risk & Performance

Report fra september 2014.

Endringene i vedtekter og investorprospekt i 2013, som Finanstilsynets pålegg er basert på,

hadde ikke til formål å endre investeringsmål eller -strategi og medførte heller ikke

endringer.

Ettersom investorinformasjonen gir lite konkret informasjon om forvaltningen av fondet,

må avtalen utfylles i tråd med obligasjonsrettslige prinsipper om kundens berettigede

normalforventning om «vanlig god vare», jf. tilsvarende regler i blant annet

forbrukerkjøpsloven § 15, håndverkertjenesteloven § 5 og bustadoppføringslova § 7 og

rettspraksis.

Undersøkelser av bransjepraksis viser at DNB-fondene hadde det klart høyeste hinderet for

meravkastning i Norge, dobbelt så høyt som fondet med nest-høyest hinder. DNB-fondene

hadde også klart lavest måltall for relativ risiko og høyest aktiv kost i hele Norden.

Analyseselskapet Morningstar fant ingen aktive fond i Europa med active share under

19,9 %. En active share på 12 % og 1,3 % i tracking error, slik DNB har levert i

søksmålsperioden, ligger svært langt unna den relative risiko som normalt følger et aktivt

forvaltet fond.

Også tilsynspraksis er relevant for å klarlegge andelseiers berettigede forventning til

forvaltningen. Finanstilsynet har i pålegget fra 2015 slått fast at forvaltningen i

søksmålsperioden var i strid med god forretningsskikk, jf. verdipapirfondloven § 2-15. Det

europeiske tilsynsorganet – ESMA – har slått fast at mindre enn 50 % active share og 3 %

tracking error i små markeder gir grunn til mistanke om at et fond ikke er reelt aktivt

forvaltet, men er et «skapindeksfond».

- 8 - 18-043087ASD-BORG/03

Det anføres at indeksnær forvaltning ikke er i kundens interesse. Lav aktivitet gjør hinderet

for meravkastning høyere og kunden fratas sin del av en mulig oppside. Den lave

aktiviteten sammenholdt med det høye honoraret førte til at DNB etablerte en høyere

terskel for eventuell meravkastning enn det andelseierne hadde grunn til å regne med.

DNB hadde to innsatsfaktorer i forvaltningen: For det første kunnskapsbaserte analyser

som grunnlag for gode veddemål, og for det andre gjennomføring av faktiske veddemål.

Det bestrides ikke at det har vært gjennomført kunnskapsbaserte analyser, men analysene

har ikke i tilstrekkelig grad vært omsatt i faktiske veddemål eller relativ risikotakning.

DNB kan ikke høres med at innsatsen må vurderes over minst 10 år. Anbefalt

investeringshorisont er 5 år, og selskapet må tåle å bli vurdert på bakgrunn av

forvaltningsaktivitet over en 5-årsperiode.

Den mangelfulle forvaltningen gir rett til prisavslag, idet mangelen representerer et

verdiminus. Det er ikke noe krav om at det påvises en konstaterbar prisforskjell, idet også

mangelens betydning for kunden gir rett til prisavslag, jf. blant annet HR-2017-2102-A og

HR-2018-392-A. Under enhver omstendighet er markedsverdien av indeksnær forvaltning

lavere enn for aktiv forvaltning. Undersøkelser viser signifikant sammenheng mellom pris

og aktivitet. DNB-fondene har ligget alene som en mellomgruppe der forvaltningen verken

er aktiv eller etter indeks.

Det anføres at prisavslaget må fastsettes etter skjønn og slik at prisen blir et sted mellom

prisen for indeksfond og aktive fond. En mulig innfallsvinkel er å ta utgangspunkt i

forholdet mellom pris og active share i lys av Finanstilsynets konklusjoner i 2015 overfor

DNB og et annet fond forvaltet av Nordea. I så fall vil riktig pris være ca. 0,75–0,8 % av

forvaltningskapitalen. Også det sakkyndige vitnet Halvor Hoddeviks tilnærming med

utgangspunkt i historisk treffrate i perioden 2005–2014 og en fordeling av brutto

meravkastning med 75 % til andelseierne og 25 % til DNB, tilsier at riktig pris vil være

0,8 %.

DNB kan ikke høres med at det er reklamert for sent. Den løpende informasjonen i

årsrapporter mv. ga ikke tilstrekkelig informasjon, og DNBs brev 11. mai 2015 etter

Finanstilsynets pålegg ga ingen konkret informasjon om periode, begrunnelsen for

vedtaket eller om den enkelte hadde lidd noe tap. Andelseierne verken hadde eller burde

skaffet seg tilstrekkelig faktisk kunnskap om prisavslagskravet før tidligst etter sommeren

2015. Det ble sendt nøytral reklamasjon 6. oktober 2015. Reklamasjonsfristen ble i hvert

fall avbrutt 16. november 2015. Hvor lang reklamasjonsfristen er må vurderes konkret. Det

foreligger en rekke forhold som tilsier at andelseierne må tilstås mer enn 2–3 måneders

reklamasjonsfrist: Andelseierne er forbrukere, mangelsvurderingen krever avansert

sakkyndighet, det er tale om små beløp for den enkelte og alt dette gjorde det nødvendig å

- 9 - 18-043087ASD-BORG/03

organisere seg som gruppe. For øvrig var det DNB som etter verdipapirfondloven § 2-14

traff alle disposisjoner på vegne av fondet, og som kunne ha reklamert. DNB gjorde alle

disposisjoner over fondet fram til andelseierne organiserte seg i gruppe.

Subsidiært anføres det ikke gjelder noen reklamasjonsfrist, idet at DNB har opptrådt grovt

uaktsomt.

Det anføres at andelseierne har rett til erstatning av konsekvenstap som skyldes at DNB har

trukket for mye av forvaltningskapitalen i honorar. Den alternative plasseringen er i dette

tilfellet at beløpet ville blitt stående i fondet og vært gjenstand for samme verdiøkning som

den øvrige kapitalen. Kravet om årsakssammenheng er oppfylt, idet den manglende

tilgangen til prisavslagsbeløpet har ledet til den tapte avkastningen.

Det er enighet om at foreldelsesfristen ble avbrutt 16. november 2015. Det anføres at DNB

ikke kan høres med at krav fra perioden før 16. november 2012 er foreldet, idet

andelseierne har rett til tilleggsfrist etter foreldelsesloven § 10. De hadde ikke rimelig

foranledning til å gå til sak om prisavslag og erstatning for avsavnstap før etter

orienteringen fra DNB i mai 2015 og etter å ha innhentet sakkyndig vurdering av DNBs

forvaltning. Det vises til anførslene til spørsmålet om reklamasjon.

Kravet er ikke gått tapt ved passivitet.

Ankemotparten, DNB Asset Management AS, har lagt ned slik påstand:

1. Anken forkastes.

2. DNB Asset Management AS tilkjennes sakskostnader for tingretten og

lagmannsretten.

Til støtte for påstanden har selskapet i korte trekk anført at det ikke har brutt sine

kontraktsmessige forpliktelser over andelseierne i perioden 2010–2014. DNBs forpliktelse

fulgte av vedtekter, investorprospekt og nøkkelinformasjon, som samlet dannet

investeringsmandatet. Det anføres at mandatet gikk ut på å søke å skape høyest mulig

meravkastning innenfor rammene av den avtalte investeringsstrategien på bakgrunn av en

faglig forsvarlig innsats. Det var opp til forvalters faglige skjønn å vurdere hvor høy relativ

risiko det var fornuftig å ta. Generelt ønsker andelseiere høyest mulig avkastning og lavest

mulig risiko. Også Finanstilsynet har lagt til grunn at fondene skulle forvaltes slik at

andelseierne gis en reell mulighet til avkastning ut over referanseindeksen, etter fradrag for

forvaltningshonorar.

Det anføres at aktiv forvaltning ikke er en standardisert ytelse, og det finnes ingen

bransjenorm, bransjestandard eller bransjeanbefaling for minstekrav til relativ risiko eller

til aktiv kost. Det finnes heller ingen lovbestemte minstekrav til relativ risiko eller

- 10 - 18-043087ASD-BORG/03

informasjonsplikt knyttet til måltall for relativ risiko. Aktiv forvaltning er en

innsatsforpliktelse, der regelverket setter krav til forsvarlig ivaretakelse av andelseiernes

interesser, men uten risiko for resultatet av forvaltningen. Det vil være uheldig om

forvalter måles etter active share og tracking error, ettersom det vil kunne føre til risiko for

risikoens skyld.

Fondets historiske prestasjoner er relevante ved vurderingen av fondets evne til å oppnå

meravkastning. Strategien ble lagt i 1998 og har skapt meravkastning etter kostnader i en

rekke år og over lengre perioder sett under ett. De avvikende posisjonene (handlene) i

søksmålsperioden hadde vært mer enn tilstrekkelige til å skape meravkastning hvis det ikke

hadde vært for at veddemålene nullet hverandre ut.

Det anføres at konseptet «vanlig god vare» gir liten veiledning. Utgangspunktet må heller

tas i normer for faglig forsvarlig innsats, som faller sammen med kravet til god

forretningsskikk.

Fondenes referanseindeks – Oslo Børs hovedindeks – reflekterer totalmarkedet for norske

fond. Investorinformasjonen må naturlig forstås slik at fondet ikke skulle være tungt inne i

små og mellomstore bedrifter. Tvert imot skulle fondet ha «en sammensetning som i stor

grad reflekterer totalmarkedet» og hovedtyngden av midlene skulle investeres i «et bredt

utvalg av de toneangivende selskapene notert på Oslo Børs». Opplysningen om at fondet

kan investere inntil 20 % i utenlandske aksjer var tatt med av formelle grunner, og det var

uansett opp til forvalters skjønn om adgangen til utenlandsinvesteringer skulle benyttes.

Også opplysningen om at investeringene skulle gjøres «uten å ta mer risiko enn

nødvendig» antyder at det ikke ville bli tatt høy relativ risiko.

Det aksepteres at pris er et tolkningsmoment når innholdet i forvalteroppdraget skal

fastlegges, men det er ikke empirisk grunnlag for å slå fast en sammenheng mellom pris og

graden av aktivitet i aktivt forvaltede fond. Prisen henger snarere sammen med størrelsen

på minsteinnskuddet; jo høyere minsteinnskudd, jo lavere forvaltningshonorar. Active

share og tracking error sier ikke noe om kvaliteten og meravkastningen i et fond. Hvorvidt

prisen er høy er ikke relevant så lenge tjenesten er utført i tråd med investeringsmandatet.

Finanstilsynets vedtak 2. mars 2015 oppstiller ingen generell norm for forholdet mellom

pris og relativ risiko. Hvis vedtaket likevel skal tolkes slik, er det tale om ny bransjepraksis

som ikke kan gis tilbakevirkende kraft. For øvrig kan Finanstilsynets vedtak ikke tillegges

nevneverdig betydning, idet det er basert på forvaltningsmandatet fra 2013. I tillegg

kommer at saken er langt bedre opplyst for domstolen enn for tilsynet.

DNBs interne investeringsinstruks om tracking error på 2–4 % er ingen retningslinje for

risikostyring etter verdipapirfondforskriften kapittel IV. Den ble ikke kommunisert til

andelseierne og inngår ikke i investeringsmandatet. Det ville vært å ta unødvendig risiko

- 11 - 18-043087ASD-BORG/03

om den relative risikoen ble økt for å tilfredsstille den interne retningslinjen. Styret ble

holdt fortløpende orientert om forvalters faglige vurderinger.

Det anføres at den faktiske forvaltningen var i tråd med mandatet og egnet til å skape

meravkastning. DNB hadde spesialisert forvaltningen gjennom fire sektorforvaltere med

ansvar for hver sin del av markedet, en porteføljekonstruktør og egne «dealere». Det ble

tatt mange mindre avvikende posisjoner etter grundige analyser og systematisk

risikostyring med fokus på å minimere uønsket risiko. Forvaltningen hadde siden 1998 gitt

gode resultater i flere perioder med tilsvarende risikotall som i søksmålsperioden.

Forskjellen var at forvalterne ikke «traff» i like stor grad i søksmålsperioden.

Søksmålsperioden var dessuten preget av den jevneste oppgangen på 35 år og av lave

renter. Det er ikke riktig at de gode resultatene i 2009 skyldes finanskrisen, ettersom det

var ikke ekstraordinære utslag som bidro til meravkastningen det året.

Forvaltningen skapte meravkastning i 25 av de 60 månedene i søksmålsperioden, og det

var bare i ni måneder at differanseavkastningen før kostnader var positiv, men ikke klarte

hinderet skapt av størrelsen på forvaltningshonoraret. Dette viser at Bjerksunds og

Døskelands konklusjon om at mindreavkastningen skyldes honoraret og ikke

forvaltningen, er feil.

Det anføres at Finanstilsynet feilaktig har sett bort fra at undervektene (at forvalter kjøpte

færre aksjer som fikk redusert verdi) når tilsynet konkluderte med at avkastningen på den

aktive delen måtte være minst 10,6 % for å gi meravkastning etter kostnader. Uansett viser

resultatene over tid at aktivitetsnivået skapte meravkastning etter kostnader. Historien viser

dermed at Finanstilsynet ikke hadde dekning for påstanden om at meravkastning etter

kostnader var «lite sannsynlig».

Det avvises at høyere risikotakning i søksmålsperioden ville gitt bedre resultater for

andelseierne. Det var vanskelig å analysere markedet de første årene av søksmålsperioden.

Det sakkyndige vitnet Halvor Hoddeviks analyser, som tilsynelatende viser at høyere

risikotakning hadde lønt seg, drar med seg resultatene fra før søksmålsperioden.

I realiteten gjelder tvisten resultatene, til tross for at over 70 % av andelseierne har fått

bedre avkastning enn et indeksfond i perioden 2005–2014. Det har vært full åpenhet om

forvaltningen og resultatene, og andelseierne har mottatt løpende informasjon. Alt i alt må

det konkluderes at det ikke er grunnlag for å hevde at det i 2010–2014 var faglig

uforsvarlig av DNB å videreføre en forvaltning som fram til da hadde gitt gode resultater.

Ratingselskaper som Wassum og Morningstar ga fondene gode skussmål. Heller ikke det

daværende Kredittilsynet, nå Finanstilsynet, reagerte etter å ha gjennomført stedlig tilsyn i

2011.

- 12 - 18-043087ASD-BORG/03

Forbrukerrådets tilnærming til saken er feil. Det foreligger ingen etablerte kjennetegn på

aktiv forvaltning som gir grunnlag for å innfortolke selvstendige minstekrav til relativ

risiko, heller ikke relatert til pris. Innsatsforpliktelser måles ved generelle krav til faglig

forsvarlig innsats, ikke ved hjelp av enkle, objektive kriterier. Forbrukerrådet

innfallsvinkel med fokus på relativ risiko i stedet for meravkastning gjennom innsats og

kvalitet i forvaltningen, bidrar ikke til å fremme forbrukernes interesser.

Subsidiært, for det tilfellet at lagmannsretten kommer til at det foreligger mangel ved

forvaltningen, anføres at mangelen ikke kan gi rett til prisavslag. Prisavslag forutsetter at

det kan fastsettes reduksjon i markedsverdi, og det er ikke mulig. Det finnes ingen offentlig

prisregulering, og det er ikke godtgjort at prisen i markedet varierte med graden av relativ

risiko. Det er heller ikke grunnlag for prisavslag basert på økonomisk verdireduksjon, idet

en kontraktsmessig ytelse ikke ville hatt større verdi for andelseierne enn den ytelsen de

faktisk fikk. Det er ikke påvist at høyere risikotakning i søksmålsperioden ville ført til økt

avkastning.

Det anføres at det heller ikke er grunnlag for prisavslag basert på subjektiv verdireduksjon.

Dette kan bare gis unntaksvis, der mangelen har betydning utover det økonomiske.

Forvaltningen hadde imidlertid ikke noe annet formål enn å generere økonomisk

avkastning for andelseierne. Sett i lys av de gode resultatene i årene før søksmålsperioden

er det ikke urimelig om det ikke gis prisavslag.

Atter subsidiært, for det tilfellet at kravet om prisavslag fører fram, anføres at andelseierne

ikke har rett til erstatning for avsavn. Erstatning forutsetter årsakssammenheng mellom den

skadevoldende handlingen og tapet. Den skadevoldende handlingen – kontraktsbruddet –

gjelder forvaltningen, ikke prisen. Kravet til årsakssammenheng er derfor ikke oppfylt.

Under enhver omstendighet er kravene falt bort som følge av passivitet og for sen

reklamasjon. Andelseierne er blitt løpende informert gjennom hele søksmålsperioden, og

det må forventes at de ville sagt fra hvis de mente at forvaltningen var mangelfull.

Passiviteten åpner for spekulasjon, og ved å vente er et tap akkumulert til et nivå som

tilsvarer et helt års overskudd for selskapet.

Andelseierne har ikke reklamert innen rimelig tid, som maksimalt vil være 2–3 måneder i

forbrukerforhold. Fristen begynte å løpe senest da andelseierne ble varslet gjennom DNBs

brev 11. mai 2015. Det ville vært enkelt å sette fram en nøytral reklamasjon før

andelseierne organiserte seg i gruppe og fikk bistand. Forbrukerrådets henvendelse 6.

oktober 2015 til DNB oppfyller ikke kravene til nøytral reklamasjon. Brevet 16. november

2015 oppfyller kravene, men er fremsatt for sent.

Det er overhodet ikke grunnlag for anførselen om at DNB har opptrådt grovt uaktsomt.

- 13 - 18-043087ASD-BORG/03

Deler av kravet er uansett foreldet. Det er ikke grunnlag for tilleggsfrist etter

foreldelsesloven § 10, idet andelseierne løpende har mottatt informasjon om de faktiske

forhold som ligger til grunn for kravet om prisavslag og kravet om erstatning for avsavn.

Lagmannsretten er kommet til at andelseierne har rett til prisavslag og kompensasjon for

avsavn, og bemerker:

Var DNBs utførelse av forvalteroppdraget mangelfull?

Forvaltning av aksjefond reguleres i verdipapirfondloven fra 2011, som setter generelle

krav til organisering, risikospredning, likviditet, innløsningsrett og informasjon. Loven har

flere bestemmelser som skal sikre at fondet har sentrale styringsdokumenter som vedtekter,

nøkkelinformasjon og prospekt, og at forvaltningen skjer i samsvar med disse

styringsdokumentene. Det vises til lovens § 4-4 (vedtekter), § 8-2 (prospekt) og §§ 8-3 og

8-4 (nøkkelinformasjon). Reglene er utdypet i forskrift til verdipapirfondloven. Partene er

enige om at lovreguleringen i første del av tvisteperioden, fram til 2011-loven med

forskrift trådte i kraft, ikke har andre regler av betydning for tvisten. Retten vil derfor

benytte 2011-loven så langt regelverket gir veiledning for spørsmålet om DNB har levert

en mangelfull ytelse som gir rett til prisavslag.

Partene er enige om at DNB Asset Management AS hadde påtatt seg en obligasjonsrettslig

forpliktelse overfor andelseierne: Selskapet skulle forvalte fondet mot en godtgjørelse på

1,8 % av kapitalen i fondet. Partene er videre enige om forvaltningen er en

innsatsforpliktelse, ikke en resultatforpliktelse. Det var andelseiernes risiko om

forvaltningen ga gevinst eller tap. Det nærmere innholdet i innsatsforpliktelsen kommer

lagmannsretten tilbake til nedenfor.

Hvordan kan innsatsforpliktelsen måles?

Verdipapirfondloven med tilhørende forskrift har ikke regler om hvordan innsats i

fondsforvaltning kan måles. Lovens § 6-8 har unntak fra generelle regler om

plasseringsbegrensninger for såkalte indeksfond. Etter bestemmelsens første ledd nr. 1

gjelder dette fond der «det fremgår av fondets vedtekter at investeringene skal etterligne

sammensetningen av en bestemt aksje- eller obligasjonsindeks», jf. også forskrift til

verdipapirfondloven (FOR-2011-12-21-1467) § 6-16. Partene er enige om at fondene

tvisten gjelder ikke er indeksfond. DNBs innsatsforpliktelse var dermed noe mer enn å

etterligne sammensetningen av en bestemt aksjeindeks. Utover dette er partene enige om at

det er lite veiledning å hente om kravet til innsats i lovverket eller i rundskriv. Det forelå

heller ikke skriftlige bransjenormer om dette i søksmålsperioden. Heller ikke

investorinformasjonen i vedtekter, nøkkelinformasjon og prospekt inneholder noen

konkrete parametere for måling av innsatsen. Partene har brukt uttrykket aktiv forvaltning

om DNBs innsatsforpliktelse. Dette er en vanlig samlebetegnelse i bransjen på forvaltning

av fond som ikke er indeksfond, og lagmannsretten vil også bruke dette uttrykket i denne

betydningen.

- 14 - 18-043087ASD-BORG/03

Partene ser svært ulikt på hvordan innsatsforpliktelsen nærmere kan måles. DNB mener at

historisk avkastning over tid gir det beste målet, mens andelseierne mener at innsatsen skal

måles etter omfanget av avvikende posisjoner, målt ved active share (øyeblikksbilder over

hvor stor andel av aksjeporteføljen som avviker fra referanseindeksen) og tracking error

(mål på svingningene til porteføljens aktive avkastning, definert ved standardavviket til

differansen mellom fondets avkastning og avkastningen til referanseindeksen) i

kombinasjon.

Innsatsforpliktelsen kan naturlig deles i to bolker. For det første skulle DNB foreta egne

løpende analyser som grunnlag for å finne «vinneraksjer» og «taperaksjer». Andelseierne

har ikke bestridt at analysearbeidet har vært kontraktsmessig utført. For det andre skulle

analysene omsettes i konkrete handler som avvek fra referanseindeks, idet handler som

avviker fra en kopiering av indeks er en forutsetning for meravkastning sammenlignet med

et indeksfond. Også ved høy aktivitet kan imidlertid resultatet blir lav meravkastning eller

mindreavkastning, alt avhengig av i hvilken grad forvalter «treffer» med sine avvikende

handler. Slike avvikende handler er med andre ord en nødvendig forutsetning for å oppnå

meravkastning. Andelseierne anfører at denne siste delen av innsatsen ikke er

kontraktsmessig.

DNB har som nevnt anført at meravkastning over tid er det beste målet på om

forvaltningen har vært kontraktsmessig. Det anføres at fondet hadde prestert bra inn mot

søksmålsperioden. Selskapet hadde ingen foranledning til å endre forvaltningsstrategien til

flere og/eller større avvikende handler.

Hva som vil være gode mål for innsatsforpliktelsen ved forvaltning av andre fond enn

indeksfond, har vært gjenstand for omfattende sakkyndig bevisførsel under

ankeforhandlingen. De sakkyndige vitnene Petter Bjerksund og Trond Døskeland, begge

professorer ved Norges Handelshøyskole, har utarbeidet flere rapporter på oppdrag fra

Forbrukerrådet. De har presentert sine hovedfunn og konklusjoner under forklaringene for

lagmannsretten. Deres konklusjon er at meravkastningen (differansen mellom indeksens

avkastning og fondets avkastning) ikke nødvendigvis er et godt mål på omfanget av

forvaltningsinnsatsen. Vedvarende meravkastning over tid kan rett nok indikere aktiv

forvaltning, men sier ikke uten videre noe om aktivitetsnivået. Det kan være høy grad av

aktiv forvaltning og likevel liten mer- eller mindreavkastning. Årsaken er at veddemålene

– de avvikende handlene – kan utligne hverandre. Gode veddemål kan spises opp av

dårlige veddemål, og summen kan – uriktig – tilsi at det har vært liten innsats. Denne

sammenhenger tilsier etter lagmannsrettens syn at resultatet av forvaltningen ikke

nødvendigvis er noen god målestokk for innsatsen.

Lagmannsretten oppfatter DNBs anførsler slik at resultatet like fullt er en god målestokk

når resultatet har vært godt over tid, og at det var riktig av DNB å avpasse innsatsen etter

- 15 - 18-043087ASD-BORG/03

det som historisk hadde vist seg å gi andelseierne meravkastning når kostnadene var betalt.

Det anføres at de målene andelseierne mener bør brukes, active share og tracking error,

ikke fanger opp det overordnede formålet med forvaltningen, nemlig å skape

meravkastning for andelseierne.

Meravkastning er det andelseierne ønsker å oppnå ved å spare i et aktivt forvaltet fond.

Historisk avkastning er imidlertid ingen garanti for framtidig avkastning. Som det står i

fondets prospekt vil framtidig avkastning «blant annet avhenge av markedsutviklingen,

forvalters dyktighet, fondets risiko, samt kostnader ved kjøp, forvaltning og innløsning».

Det er videre opplyst at det ikke gjelder noen garanti for det investerte beløpet, i

motsetning til bankinnskudd (inntil to millioner kroner).

En nærmere analyse av fondets resultater gir ikke et entydig bilde av hvordan fondet har

prestert historisk. Siden forvaltningsstrategien ble lagt i 1998 og ut søksmålsperioden

(1998–2014) har fondet hatt gjennomsnittlig meravkastning etter kostnader sammenlignet

med et indeksfond; i snitt 0,37 % meravkastning. Det sakkyndige vitnet Halvor Hoddevik i

Rann Rådgivning AS har foretatt flere analyser av fondets prestasjoner. Hvis man deler

perioden til og med 2013 inn i selvstendige, ikke overlappende 4-årsperioder, viser

Hoddeviks analyser at fondet ga meravkastning i den første og tredje perioden, og

mindreavkastning i den andre og fjerde perioden (de fire første årene i søksmålsperioden).

Differanseavkastningen fordeler seg slik:

1998–2001: meravkastningen på 1,32 %,

2002–2005: mindreavkastning på 1,89 %,

2006–2009: meravkastning på 2,47 %,

2010–2013: mindreavkastning på 1,37 %.

Hvis man ser på søksmålsperioden og den forutgående 5-årsperioden var resultatet en

mindreavkastning på 1,52 % i søkmålsperioden og en meravkastning på 1,92 % i den

forutgående 5-årsperioden. Historisk ser det dermed ut til at fondet har vekslet mellom

mer- og mindreavkastning etter kostnader fra én periode til en annen.

Forbrukerrådet har utarbeidet en rapport over norsk fondsindustri i perioden 1998–2017,

som konkluderer med at norske fond, i motsetning til nordiske, europeiske og globale fond,

har gitt en gjennomsnittlig meravkastning på 0,8 %.

De sakkyndige vitnene Anders Løland og Kjersti Aas fra Norsk Regnesentral har på

oppdrag fra DNB analysert differanseavkastningen for norske aksjefond i ytterligere tre

perioder: 1998–2009, 2010–2014 (søksmålsperioden) og disse to periodene samlet. Løland

og Aas har benyttet samme datagrunnlag som Forbrukerrådet, med noen små korrigerer

Forbrukerrådet selv har gjort. Analysen er empirisk, uten statistisk testing av om tallene er

signifikante. Analysen viser at differanseavkastningen etter kostnader i norske fond var

positiv i alle tre perioder, med unntak for søksmålsperioden.

- 16 - 18-043087ASD-BORG/03

Det har vært sakkyndig vitneførsel om sannsynligheten for at resultatene fra én periode sier

noe om hvilke resultater en videreføring av samme innsats vil gi framover i tid. De

sakkyndige var uenige om dette, og lagmannsretten kan ikke se at de ulike beregningene

rokker ved bildet som er skapt om at historiske tall er en dårlig målestokk for hvordan

fondet vil gjøre det framover. Lagmannsretten går derfor ikke nærmere inn i de ulike

vurderingene av sannsynlighet mv.

På den annen side er stor faglig enighet innen akademia og blant tilsynsmyndigheter blant

annet i Norge og på europeisk nivå, om at målene active share og tracking error i sum gir

et godt mål på innsatsen i fond som ikke er indeksfond. Bakgrunnen er at jo færre/mindre

avvikende handler som gjennomføres, jo dyktigere må forvalter være i å «treffe» riktig for

at andelseierne skal kunne oppnå meravkastning. Det sakkyndige vitnet Halvor Hoddevik

har illustrert dette ved å sammenligne resultatene dersom DNB hadde tilnærmet doblet

veddemålene (handler som avviker fra kopiering av indeks) som ble gjennomført i

perioden 2005–2014, det vil si i søksmålsperioden og de fem forutgående årene. Hoddevik

har analysert fondets posisjonstagninger, til sammen 8 334 handler. Analysen viser blant

annet at DNB hadde en gjennomsnittlig treffrate på 51,4 %. Hvis volumet på de

gjennomførte handlene som avvek fra indeks (veddemålene) hadde vært større, ville

andelseierne oppnådd langt høyere utbytte: Dersom det tas utgangspunkt i en dobling av

veddemålene, men samtidig tas hensyn til lovbestemte beskrankninger som

verdipapirfondloven § 6-6, samt enkelte andre rimelige beskrankninger, ville

meravkastningen etter gebyr ved en slik tenkt volumøkning økt fra 0,22 til 1,72 %. Active

share ville økt fra 12,5 til 24 % og tracking error fra ca. 1,5 til ca. 2,9 %.

For sammenhengens skyld nevner lagmannsretten at Hoddevik ikke har gjort tilsvarende

beregning for søksmålsperioden, og det er på det rene at fondet ga mindreavkastning i

søksmålsperioden og meravkastning i den forutgående 5-årsperioden. Den tenkte

volumøkningen ville derfor ikke ført til gjennomsnittlig meravkastning i søksmålsperioden.

Sammenligningen illustrerer like fullt et sentralt poeng ved innsatsforpliktelsen:

Andelseierne har kjøpt en mulighet for å slå indeksen med sikte på «høyest mulig relativ

avkastning», som det står i vedtektene § 3. Dette kommer lagmannsretten tilbake til.

Også de sakkyndige vitnene Bjerksunds og Døskelands analyser av andelseieres utsikter til

meravkastning sammenholdt med størrelsen på forvaltningshonoraret, viser at jo lavere

aktivitet, jo bedre må forvalter «treffe» for å skape meravkastning. Og jo høyere prisen er,

jo større meravkastning må skapes før det blir noe igjen til andelseierne. Analysene viser

videre at jo dyktigere forvalter er, desto større differanseavkastning oppnås ved høyere

aktivitet.

- 17 - 18-043087ASD-BORG/03

Tilsynsmyndigheter nasjonalt og på EU-nivå har hatt fokus på problemet med såkalte

skapindeksfond. Skapindeksfond er fond som utgir seg for å være aktivt forvaltede, men

som reelt leverer mindre arbeidskrevende indeksnære fond. Fokuset har vært på å gi regler

om informasjonsplikt som gjør det mulig for den enkelte investor/andelseier å avdekke om

fondet er et aktivt forvaltet fond eller ikke, for å kunne gjøre informerte investeringsvalg.

EUs finanstilsyn ESMA (European Securities and Markets Authority) har i en uttalelse 2.

februar 2016 (ESMA/2016/165) redegjort for undersøkelser og gitt råd, som skal gjøre det

mulig å avdekke om et fond som utgir seg for å være aktivt forvaltet, i realiteten er

indeksnært forvaltet. ESMA benytter kriteriene active share og tracking error i

kombinasjon som indikatorer for om et fond er aktivt forvaltet, og fant at fond i små

markeder med lavere verdier enn 50 % active share og 3 % tracking error må anses som

potensielle skapindeksfond. Oslo Børs er et lite marked dominert av relativt få store

selskaper. Dette gjør at DNB nok har rett i at en noe lavere verdi enn 50 % active share er

relevant ved vurderingen av om det foreligger indikasjoner på at fondet forvaltes

indeksnært.

Også Finanstilsynet har i sin tilsynspraksis benyttet målene active share og tracking error i

kombinasjon.

Lagmannsrettens konklusjon er etter dette at active share og tracking error i kombinasjon

gir et godt mål på graden av aktiv forvaltning.

Hvor stor innsats hadde DNB forpliktet seg til i søksmålsperioden?

Hvor stor innsats DNB hadde forpliktet seg til må klarlegges med utgangspunkt i

investorinformasjonen. Hva som kan utledes av investorinformasjonen i vedtekter,

nøkkelinformasjon og investorprospekt beror på en tolkning, der en objektiv forståelse vil

stå sentralt ettersom det er tale om masseavtaler. Ved tvil om forståelsen vil DNB måtte

bære risikoen for at teksten gir rom for flere tolkingsalternativer, ettersom

avtaledokumentene er ensidig utformet av DNB.

Av avtaledokumentene har vedtektene høyest rang. Den overordnete målsettingen er

formulert slik i vedtektene § 3:

Formålet for forvaltningen av fondet er å oppnå høyest mulig relativ avkastning.

Uttrykket «relativ avkastning» må her bety meravkastning/differanseavkastning, idet

siktemålet med den aktive forvaltningen er å slå referanseindeksen.

Investeringsstrategien for å oppnå fondets målsetting er beskrevet slik:

- 18 - 18-043087ASD-BORG/03

Underfondets midler skal plasseres i finansielle instrumenter og/eller bankinnskudd

slik det fremgår av vedtektene § 4, plasseres i de markeder/land som fremgår av

vedtektene § 5 og være plassert i sektorene konsumvare, forbruksvare, energi, finans,

helse, industri, IT, material, telekom og forsyning. Fondet skal normalt være plassert

i de angitte sektorene.

Underfondets investeringsstrategi er dessuten å

1) Velge enkeltpapirer (seleksjon/alfa-forvaltning) i sektorer

2) Benytte aktivaallokering (timing/allokering) mellom sektorer

Underfondet har en sammensetning som i stor grad reflekterer totalmarkedet.

Hovedtyngden av midlene investeres i et bredt utvalg av de toneangivende

selskapene notert på Oslo Børs. Porteføljen har god spredning mellom selskaper og

bransjer.

I nøkkelinformasjonen, som er på neste trinnivå, er målet oppgitt til «[m]aksimal

avkastning på fondets investeringer på mellomlang til lang sikt uten å ta mer risiko enn

nødvendig». I tillegg ble det opplyst blant annet om følgende:

Investeringer: Fondet investerer hovedsakelig i aksjer i norske selskaper.

Investeringsprosess: Forvalteren investerer, på bakgrunn av egne analyser i aksjer

som vil kunne stige i verdi over tid.

Det ble opplyst at fondet er beregnet på andelseiere som har en sparehorisont på minst 5 år.

På en skala fra 1–7, der 1 er lav avkastning og risiko og 7 er høy avkastning og risiko, var

det krysset av for 7. Det er enighet om at dette beskriver fondets absolutte risiko, den

risikoen som alltid følger ved investering i børsnoterte aksjer. Samtidig leder

informasjonen tanken mot at andelseierne måtte være villige til å ta høy risiko for å kunne

oppnå høy avkastning.

I prospektet, som i henhold til prospektets innledning har som formål å gi «de opplysninger

som er nødvendige for at andelstegnere skal kunne foreta en velfundert vurdering av den

investering som foreslås», er investeringsmålet fra vedtektene gjentatt og utdypet:

Fondet passer for deg som setter avkastning foran trygghet for sparingen, for å oppnå

høyest mulig avkastning over tid. Fondet egner seg for deg som ønsker å ta del i den

utviklingen det norske aksjemarkedet [gir]. Det er ingen bindingstid på sparing i

fond, men vi anbefaler at du sparer i 5 år eller mer.

Formålet er å plassere fondets midler i det norske aksjemarkedet, med hovedtyngde i

et bredt utvalg av de dominerende selskapene på Oslo Børs, for å oppnå høyest mulig

avkastning for deg som sparer i fondet. Fondets referanseindeks er Oslo Børs

Hovedindeks (OSEBX).

…

Investeringsstrategien er presentert slik:

- 19 - 18-043087ASD-BORG/03

Fondet er et fond i fond med DNB Norge (IV) og har en sammensetning som i stor

grad reflekterer totalmarkedet. Hovedtyngden av midlene investeres i et bredt utvalg

av de toneangivende selskapene notert på Oslo Børs. Fondet kan uttover dette

investere inntil 20 prosent i utenlandske selskaper som ikke er notert eller omsatt på

et norsk marked. Porteføljen har god spredning mellom selskaper og bransjer.

Investeringsbeslutninger tas med utgangspunkt i fundamentale analyser av markeder,

bransjer og selskaper.

Egenanalyse danner grunnlaget for de investeringsbeslutninger som gjennomføres.

Gjennom en veldefinert og strukturert investeringsprosess analyserer forvalterteamet

makroøkonomiske trender, sektorer og selskaper med det formål å generere

investeringsideer som gir bedre avkastning enn referanseindeksen generelt.

Hovedtyngden av investeringene foretas i selskaper notert på Oslo Børs.

Både i nøkkelinformasjonen og i prospektet er vederlaget oppgitt til 1,8 % av fondets verdi

per år.

Historisk avkastning og risikoklassifiseringen på skalaen fra 1–7 var også gjengitt og

forklart. I punkt 2.7a Fondets risikoprofil, går det fram at klassifiseringen er basert på

svingninger i fondets kurs de seneste 5 år med store kurssvingninger og høy risiko. Den

relative risikoen var ikke oppgitt, noe selskapet heller ikke var forpliktet til.

Etter lagmannsrettens syn reflekterer investorinformasjonen at sparing i fondet var

forbundet med høy absolutt risiko og at investeringsmålet var å oppnå høyest mulig

avkastning over tid blant annet gjennom forvalters egenanalyser. Samtidig skulle

«hovedtyngden» av midlene investeres i et bredt utvalg av de toneangivende selskapene

notert på Oslo Børs og inntil 20 % i utenlandske selskaper som ikke er notert eller omsatt

på et norsk marked. Lagmannsretten er enig med Forbrukerrådet i at investorinformasjonen

må forstås slik at fondet skulle forvaltes middels aktivt sammenlignet med andre aktivt

forvaltede fond, altså slik at fondets sammensetning over tid avvek i ikke ubetydelig grad

fra referanseindeksen.

Aktiv fondsforvaltning er en meget spesialisert tjeneste, som småinvestorer som DNB-

fondet var rettet mot, normalt har svært begrensede muligheter for å etterprøve godheten

av. Ved kjøp av høyt spesialiserte tjenester har kjøper en berettiget forventning om at

oppdraget blir skjøttet faglig forsvarlig under lojal ivaretakelse av kundens interesser og i

overensstemmelse med det som er vanlig for aktive fond, med mindre noe annet er avtalt.

Forbrukerrådet har pekt på at det i flere lover er nedfelt et generelt krav om vanlig god vare

eller kvalitet. Felles for disse bestemmelsene er at kravet knytter seg til fysiske

gjenstander: materialer (håndverkertjenesteloven § 5 andre ledd og bustadoppføringslova

§ 7) eller ting (forbrukerkjøpsloven § 15). For tjenester må kontraktsforpliktelsen etter

- 20 - 18-043087ASD-BORG/03

lagmannsrettens vurdering naturlig forstås slik at den er ment å være i tråd med god

forretningsskikk.

Verdipapirfondloven § 2-15 har regler om god forretningsskikk. Bestemmelsen lyder slik:

§ 2-15.God forretningsskikk

(1) Et forvaltningsselskap skal utøve sin virksomhet i samsvar med god

forretningsskikk.

(2) Forvaltningsselskapet skal påse at verdipapirfondenes og andelseiernes interesser

og markedets integritet ivaretas på beste måte ved at det:

1. opptrer ryddig og korrekt i utøvelsen av sin virksomhet,

2. utviser den nødvendige kompetanse, omhu og interesse i sin opptreden,

3. har og effektivt benytter de ressurser og de framgangsmåter som er

nødvendige for å kunne utøve virksomheten på en god måte,

4. bestreber seg på å unngå interessekonflikter ved blant annet å sørge for at

andelseiernes og fondenes interesser går foran forvaltningsselskapets, samt at

enkelte fond eller andelseiere ikke usaklig tilgodeses på bekostning av andre

fond eller andelseiere.

(3) Første og annet ledd gjelder tilsvarende for selskapets ansatte og tillitsvalgte og

for personer og selskap som har slik innflytelse over forvaltningsselskapet som nevnt

i aksjeloven og allmennaksjeloven § 1-3 annet ledd eller selskapsloven § 1-2 annet

ledd.

(4) Departementet kan i forskrift gi nærmere regler om krav til god forretningsskikk

Ved vurderingen av om fondet har vært forvaltet i tråd med god forretningsskikk er prisen

en viktig tolkingsfaktor. I søksmålsperioden kunne andelseierne velge å spare i indeksfond

eller i aktivt forvaltede fond. Dersom de valgte DNBs indeksfond ville prisen være 0,3 %

av fondets verdi, mens prisen var 1,8 %. For at produktet overhodet skulle ha noe for seg

måtte innsatsen innrettes med sikte på høyere gjennomsnittlig meravkastning enn 1,5 %.

Lagmannsretten er enig med Forbrukerrådet i at prisen – 1,8 % – tilsier at målet om høyest

mulig meravkastning sammenlignet med referanseindeksen gjennom egenanalyser, ga

andelseierne berettiget grunn til å forvente både at det ble gjort analyser med tanke på

konkrete veddemål og at analysene ble omsatt i konkrete veddemål i et ikke ubetydelig

omfang.

DNB har pekt på at en slik fortolkning vil kunne innebære en plikt til å gjøre handler kun

for aktivitetens skyld. Lagmannsretten ser ikke bort fra at markedssituasjonen på Oslo Børs

med forholdsvis få dominerende selskaper i perioder kan være slik at det er ufornuftig å

gjøre større avvikende handler enn det nivået DNB har holdt i søksmålsperioden. Det er

- 21 - 18-043087ASD-BORG/03

imidlertid vanskelig å se for seg at dette kan være situasjonen over en så lang periode som

5 år. Etter at Finanstilsynet varslet pålegg økte DNB aktiviteten betydelig innenfor samme

investeringsmandat uten at det er kommet fram opplysninger som tyder på at det har vært

foretatt handler som var ufornuftige etter en faglig vurdering da den enkelte handelen ble

foretatt. Lagmannsretten viser videre til Døskelands redegjørelse for at Oljefondets

aktivitet på Oslo Børs har vært på samme nivå som DNB Norges i søksmålsperioden, til

tross for at volumet er ti ganger større. Dette viser at volumøkning hadde vært fullt mulig.

I tillegg kommer at investorinformasjonen opplyste at inntil 20 % kunne plasseres i aksjer

utenfor Oslo Børs. Det går ikke fram av investorinformasjonen at opplysningen var gitt av

formelle grunner eller at adgangen ikke var tenkt nevneverdig brukt, slik DNB har opplyst.

DNB må bære risikoen for det inntrykket denne opplysningen er egnet til å skape om

innsatsen i forvaltningen.

Var DNBs innsats mangelfull?

De sakkyndige vitnene Bjerksund og Døskeland har beregnet gjennomsnittlig active share

og tracking error i søksmålsperioden til henholdsvis 12,38 % og 1,39 %. Dette er svært

lave tall sammenlignet med andre aktivt forvaltede fond. Forbrukerrådet har med bistand

fra det sakkyndige vitnet Halvor Hoddevik utarbeidet nøkkeltall for innsatsen målt ved

active share og tracking error med utgangspunkt i tall fra investeringsanalyseselskapet

Morningstar. Analysene viser at ingen andre aktivt forvaltede fond lå under 20 % i active

share. Bare ett annet fond hadde en tracking error på under 2 %.

I følge DNBs interne retningslinjer – investeringsinstruksen – skulle man i forvaltningen

søke å oppnå en tracking error på mellom 2 og 4 %. Dette ligger i området rundt 3 %, som

er varselnivået i henhold til ESMAs uttalelse fra 2016. DNB oppnådde imidlertid ikke

minst 2 % i gjennomsnitt i søksmålsperioden. I 2010 var tracking error på 1 %, økende til

1,31 % i 2013. I 2014 var tracking error på 1,82 %, men 2014 inkluderer også omleggingen

til høyere aktivitet fra oktober det året, etter varselet om pålegg fra Finanstilsynet.

De lave tallene for tracking error ble påpekt av ulike interne kontrollorganer. DNBs

konsernrevisjon anbefalte i halvårsrapporten for andre halvår 2013 at selskapet «ser etter at

det er en rimelig sammenheng mellom bruk av frihetsgrader i forvaltningen i de enkelte

fond og kundens provisjonskostnader. …». I Risk Committees Risk & Performance Report

for april 2013 ble det påpekt «[v]ery low historical tracking error» (1,46 %) på blant annet

DNB Norge-fondet. Misforholdet mellom tracking error og honorar ble også påpekt i

rapporten for september 2014, der det videre ble uttalt at «[a]ctive vs Index management in

relation to Management fee charges has an increased focus. We have funds which may

receive attention.».

Lagmannsretten kan ikke se det annerledes enn at aktivitetsnivået i søksmålsperioden har

vært lavere enn andelseierne hadde en berettiget grunn til å forvente ut fra vedtekter,

nøkkelinformasjon og prospekt og størrelsen på forvaltningshonoraret. Lagmannsretten er

- 22 - 18-043087ASD-BORG/03

enig med Finanstilsynet, som i pålegget om retting av 2. mars 2015 kom til at

forvaltningen i søksmålsperioden har vært i strid med god forretningsskikk etter

verdipapirfondloven § 2-15. De sakkyndige vitnene Bjerksund og Døskeland har gjennom

sine analyser ikke funnet vesentlige avvik i faktagrunnlaget eller analysene som lå til grunn

for Finanstilsynets pålegg. Finanstilsynets forutsetning om 10,6 % meravkastning på den

aktive kapitalen før kostnadene er tjent inn framstår ikke som uriktig, selv om Bjerksund

og Døskeland opererte med 5,3 % meravkastning på overvektene. Forskjellen skyldes ulik

definisjon av aktiv kapital og har ingen reell betydning, slik Bjerksund og Døskeland

forklarte for lagmannsretten.

Konklusjonen er at forvaltningen av fondet har vært mangelfull.

Har andelseierne rett til prisavslag?

Prisavslag forutsetter i utgangspunktet at verdien av den mangelfulle ytelsen er lavere enn

verdien av den kontraktsmessige ytelsen. Partene har ikke påvist noen entydig markedspris

for forvaltning av fond med lav innsats i forvaltningen som prisen kan sammenlignes med.

Prisen for forvaltning av indeksfond indikerer imidlertid at det er en markedsmessig

sammenheng mellom pris og innsats. Mangelsvurderingen foran bygger videre på en

presumsjon for at liten innsats gir mindre utfallsrom for meravkastning. Også empiriske

undersøkelser taler for at det er en sammenheng mellom pris og innsats. Forbrukerrådet har

innhentet nøkkeltall for søksmålsperioden for Norge og Sverige fra analyseselskapet

Morningstar. Tallene er bearbeidet av Forbrukerrådet med bistand fra det sakkyndige vitnet

Hoddevik, og indikerer en sammenheng mellom pris og graden av active share og tracking

error både i Norge og Sverige. DNB Norge-fondet utmerker seg ved høy pris i forhold til

aktivitetsnivå.

Finanstilsynets pålegg om retting bygger også på at det er en sammenheng mellom pris og

aktivitet, idet ett rettingsalternativ var å senke prisen. Et annet forvaltningsselskap, Nordea

Funds som forvaltet fondet Nordea Avkastning, unngikk i Finanstilsynets avsluttende brev

19. mai 2015 pålegg om retting etter at selskapet hadde senket prisen fra 2 til 1,5 %.

Selskapets active share hadde vært i snitt ca. 30 % og tracking error noe over 2 % i

gjennomsnitt.

Endelig viser lagmannsretten til at en prisforskjell er godt begrunnet i at det er dyrere for et

forvaltningsselskap å analysere og gjennomføre avvikende posisjonstagninger av

presumtivt god kvalitet enn å legge seg opp mot kopiering av indeks.

DNB har anført at vurderingstemaet må være hva en fullt informert investor ville vært

villig til å betale for forvaltningen i søksmålsperioden og at dette best belyses ved å se hen

til at sentralt plasserte ansatte i DNB valgte å investere betydelig beløp i fondet til prisen

på 1,8 %.

- 23 - 18-043087ASD-BORG/03

Etter lagmannsrettens vurdering blir dette en altfor smal innfallsvinkel. Lagmannsretten

betviler ikke at forvalterne og selskapet hadde tiltro til egen dyktighet og teft og hadde tro

på produktet. Det som faktisk ble levert var imidlertid noe annet og mindre verdifullt enn

det som etter en objektiv tolkning kan utledes av investorinformasjonen.

Etter en samlet vurdering finner lagmannsretten det mest sannsynlig at den mangelfulle

innsatsen ga ytelsen redusert markedsverdi og gir dermed også rett til prisavslag.

Den nærmere fastsettingen av prisavslaget må bli skjønnsmessig. I alminnelighet fastsettes

prisavslag forholdsmessig etter varens – her forvaltningens – verdi i kontraktsmessig og

mangelfull stand. Det har vært gjennomført en del veddemål og andelseierne har akseptert

at riktig pris vil være minst 0,8 %. En sammenligning med Nordea Avkastning (1,5 %) og

DNBs indeksfond (0,3 %) tilsier at verdien av DNBs forvaltningstjeneste i

søksmålsperioden ligger et sted mellom disse prisene. DNBs pris etter søksmålsperioden

og endring til et langt høyere aktivitetsnivå, er oppgitt til 1,4 % eller 0,7 % med et 20 %

tillegg på oppnådd meravkastning. Etter en samlet vurdering er lagmannsretten blitt

stående ved at prisavslaget passende kan settes til 0,8 %, slik at riktig pris anslås til 1 %.

Har andelseierne reklamert i tide?

Det er et alminnelig obligasjonsrettslig prinsipp at relative reklamasjonsfrister i

utgangspunktet begynner å løpe fra kravshaver oppdaget eller burde oppdaget

misligholdet. Deretter må reklamasjon settes fram innen rimelig tid. I forbrukerforhold,

som her, vil reklamasjonsfristen begynne å løpe når kravshaveren har kunnet skaffe seg en

viss oversikt som tyder på at det er en mangel og som indikerer omfanget. De faktiske

forholdene må stå såpass klare for kravshaveren at vedkommende har oppfordring til å

gjøre forholdet gjeldende som en mangel. Det vises til Rt-2011-1768 avsnitt 32-36.

DNB har prinsipalt anført at den løpende informasjonen i årsmeldinger mv. var

tilstrekkelig til at andelseierne burde ha oppdaget misligholdet.

DNB-fondet henvender seg, og henvendte seg i søksmålsperioden, til småsparere som i all

hovedsak er forbrukere uten kunnskap om finans og aksjemarkedet, men som ønsker å ta

del i verdiskapningen på Oslo Børs. Den løpende informasjonen i årsrapporter mv. ga etter

lagmannsrettens syn åpenbart ikke grunnlag for å vurdere om forvaltningsinnsatsen sto i

forhold til honoraret. Rett nok ble tracking error opplyst i tilknytning til informasjon om

risiko i årsmeldingene, men implikasjonen av informasjonen ble ikke forklart og fordret

fagkyndig analyse og tilleggsinformasjon, noe denne saken til fulle har vist. Active share

ble ikke opplyst. Som DNB har framholdt er begrepet relativt nytt. Det beskriver imidlertid

et fenomen som selskapene hadde oversikt over, nemlig hvor stor andel av fondets verdier

som var plassert annerledes enn en kopiering av indeks tilsier. Det faktum at disse

størrelsene har latt seg rekonstruere blant annet ved å innhente opplysninger fra

Morningstar, tilsier at selskapene kjente til dem. Vitnet Wold, som har lang erfaring som

- 24 - 18-043087ASD-BORG/03

forvalter, bekreftet i sin forklaring at informasjonen var lett tilgjengelig. For egen del fant

han imidlertid ikke informasjonen nyttig og brukte den derfor ikke aktivt i sitt arbeid.

DNB mener subsidiært at fristen begynte å løpe da andelseierne mottok brevet 11. mai

2015 med informasjon om Finanstilsynets pålegg og hvordan selskapet hadde rettet seg

etter pålegget.

Brevet 11. mai 2015 er kort, alt i alt på én side. I brevet informerte DNB slik om pålegget:

Finanstilsynet begrunner pålegget med at andelseiernes interesser, slik tilsynet ser

det, ikke har vært godt nok ivaretatt. Etter Finanstilsynets oppfatning har DNB Norge

vært forvaltet tilnærmet likt referanseindeksen, slik at andelseierne ikke har hatt en

reell mulighet til meravkastning grunnet kostnadene forbundet med forvaltningen.

Finanstilsynet har derfor pålagt DNB Asset Management enten: «å innrette

forvaltningen av DNB Norge i samsvar med de kjennetegn aktiv forvaltning har, og

som reflekteres i fondets prospekt og forvaltningshonorar» eller «å tilpasse prisingen

av fondet til den forvaltningsstrategi som reelt sett følges».

Vi har innrettet forvaltningen etter pålegget ved å gjennomføre en betydelig økning

av den relative risikoen (avvik fra referanseindeksen) i DNB Norge, selv om vi

mener at forvaltningen har skjedd i samsvar med den informasjonen som fremgår av

prospektet og det øvrige tegningsgrunnlaget. …»

Etter lagmannsrettens syn gir ikke denne informasjonen andelseierne tilstrekkelig

kunnskap om at forvaltningen kan gi rett til et prisavslag og i så fall antydningsvis

størrelsen på et slikt prisavslag. Brevet inneholder ikke informasjon om hvilken periode

pålegget gjaldt, de sentrale parameterne i Finanstilsynets begrunnelse for pålegget eller

informasjon om aktivitetsnivå i og prisen for andre aktivt forvaltede fond det kunne være

naturlig å sammenligne med.

Brevet ga imidlertid indikasjon på at det kunne foreligge en mangel. Mangelsvurderingen

var imidlertid kompleks og forutsatte høyt kvalifisert faglig bistand, som Forbrukerrådet på

andelseiernes vegne hentet inn fra Universitetet i Bergen sommeren 2015 og deretter fra

professorene Bjerksund og Døskeland ved Handelshøyskolen i Bergen. Mangelen rammet

også svært mange personer, om lag 180 000 andelseiere. For hver enkelt var kravet såpass

lite, gjennomsnittlig ca. 2 000 kroner, at det ikke ville være regningssvarende å forfølge det

alene. Reklamasjonsfristen kan ikke begynne å løpe før andelseierne hadde hatt en viss

områingstid for å avklare om det kunne være aktuelt for flere å gå sammen. Andelseierne

kan ikke bebreides for ikke å ha skaffet seg en noenlunde oversikt over disse forholdene

før på høstparten, tidligst rundt siste halvdel av august 2015.

Reklamasjonsfristen ble avbrutt 16. november 2015. Dette er innenfor en frist på tre

måneder, jf. blant annet Rt-2011-1768 avsnitt 30 med videre henvisning. Andelseierne har

etter dette reklamert i tide.

- 25 - 18-043087ASD-BORG/03

Har andelseierne rett til erstatning for avsavnstap?

Lagmannsretten har ovenfor kommet til at andelseierne har betalt 0,8 % for mye i

forvaltningshonorar. Andelseierne krever kompensasjon for det tapet de har lidt ved at

DNB har fått denne utilsiktede kreditten i søksmålsperioden.

Erstatning for avsavn krever ikke særskilt rettslig grunnlag, jf. blant annet Rt-2002-71. I

den saken hadde en klient rett til erstatning for uforsvarlig advokatarbeid, og Høyesterett

kom til at klienten hadde rett til erstatning for rentetapet ved ikke å disponere erstatningen

fra tapet oppsto og til én måned etter at påkrav var sendt og en rett til morarente var utløst.

Høyesterett la til grunn at rentekravet måtte vurderes som en mulig erstatningsberettiget

tapspost og avgjøres på bakgrunn av vanlige erstatningsrettslige regler.

DNB har bestridt ansvar for avsavnstapet under henvisning til at det bare er forvaltningen,

ikke prisen, DNB kan klandres for. Etter selskapets syn er det derfor ikke er

årsakssammenheng mellom ansvarsgrunnlaget og tapet.

Under gjennomgangen av spørsmålet om det foreligger mislighold og rett til prisavslag har

lagmannsretten gjort rede for sammenhengen mellom forvaltningen og prisen. Etter

lagmannsrettens syn henger innsatsen og prisen så nøye sammen at forvaltningsytelsen

ikke kan skilles ut som en selvstendig virkende faktor; forvaltningen ville ikke vært

mangelfull dersom prisen hadde vært lavere. Det er dermed tilstrekkelig

årsakssammenheng mellom ansvarsgrunnlaget og avsavnstapet.

For øvrig bemerkes at Høyesteretts avgjørelse fra 2002 er blitt forstått slik at renteplikt kan

forankres ikke bare i lov, avtale eller sedvane, men også i annen ulovfestet rett.

Avgjørelsen er fulgt opp i senere avgjørelser fra Høyesterett. I Rt-2013-484 avsnitt 60

avviste Høyesterett ikke at det kan tilkjennes avsavnsrente basert på

rimelighetsbetraktninger. I den konkrete saken, som gjaldt voldsoffererstatning, var det

imidlertid ikke grunnlag for avsavnsrente utover ordningens maksbeløp på et slikt

grunnlag. I Rt-2010-816 ble et kraftselskap som skulle ha tilbakebetalt konsesjonsavgift for

kraft fra kommunen, tilkjent avsavnsrente. I avsnitt 77 uttalte førstvoterende at en slik

avsavnsrente «inneber at vinsten ved pengane tilkjem den som eigentleg skulle hatt

pengane, om fastsetjinga alt hadde skjedd i 1986». Borgarting lagmannsretts dom av 15.

januar 2007 (LB-2006-50459) bygger på lignende betraktninger. I den saken ble en

bortfester tilkjent rentekompensasjon for den perioden det hadde tatt å fastsette ny

festeavgift, til tross for at festeren ikke hadde opptrådt klanderverdig. Erik Monsen antar i

sin artikkel «Noen betraktninger om renter på ulovfestet grunnlag i norsk rett», Tidsskrift

for rettsvitenskap, 2013, side 475 flg., at det «eksisterer en ulovfestet regel om renteplikt i

den utstrekning som finnes rimelig», se side 476, utviklet nærmere i artikkelens punkt 5.

- 26 - 18-043087ASD-BORG/03

Relevante momenter ved vurderingen av om det foreligger renteplikt vil være partenes

forhold i forbindelse med at den utilsiktede kreditten oppsto og i tiden etterpå, faktiske

konsekvenser for partene av den utilsiktede kreditten samt de hensyn som ligger til grunn

for og bærer hovedstolen – her prisavslaget. Berikelses- og restitusjonshensyn vil veie

tungt.

Lagmannsretten er kommet til at DNB plikter å kompensere for avsavnstapet også på dette

grunnlaget. DNB har gjennom å yte en mangelfull forvaltning kunnet disponere en større

del av andelseiernes innskudd i fondet enn det selskapet hadde rett til. Dette har tilført

DNB en likviditetsfordel som det er rimelig at selskapet betaler en kompensasjon for. DNB

hadde i lang tid vært klar over at aktiviteten ble vurdert som lav. Det daværende

Kredittilsynet (nå Finanstilsynet) hadde i brev 28. august 2007 gitt uttrykk for at fond med

så vidt lav tracking error som fondene saken gjelder, framsto «mer som et indeksforvaltet

fond enn et aktivt forvaltet fond» og at den faste forvaltningsprovisjonen på opp til den

gangen 2 % som «svært høy og forvaltningen som lite gunstig for kunder». Som nevnt

foran, kom det i 2013 reaksjoner internt, fra konsernrevisjonen og Risk committee.

Lagmannsretten legger i denne sammenheng ikke avgjørende vekt på at Finanstilsynet ikke

tok tak i forholdet mellom aktivitet og honorar i 2010. Selskapet var under enhver

omstendighet klar over at prisen framsto som høy i relasjon til innsatsen. Alt i alt har DNB

urettmessig disponert over svært store beløp – et tresifret antall millioner – over en 5-

årsperiode. Etter en samlet vurdering er det lite rimelig om selskapet skulle kunne gjøre det

på andelseiernes bekostning uten å yte noen form for kompensasjon. Andelseierne bør

stilles som om prisavslaget hadde vært disponibelt da retten til prisavslag oppsto, og dette

oppnås ved at de gis avsavnskompensasjon.

Når det ikke er holdepunkter for annet settes erstatningen til bankrente på vanlig

innskuddskonto, se blant annet Rt-2002-71. I denne saken er det imidlertid lite sannsynlig

at andelseierne ville satt beløpet i bank dersom de hadde kunnet disponere det selv i

søksmålsperioden. Honoraret ble betalt ved at selskapet trakk det av den investerte

kapitalen. Den enkelte andelseieren hadde allerede besluttet å bruke bruttobeløpet til

fondssparingen, og det er klart mest sannsynlig at sparebeløpet ville vært det samme selv

om honoraret hadde vært lavere. Andelseierne hadde allerede betalt inn til fondet og ville

fått fondets avkastning dersom DNB ikke hadde trukket beløpet ut av fondet som betaling

for en mangelfull ytelse. Selv om fondet ikke ga meravkastning i søksmålsperioden, ga det

like fullt avkastning i tråd med utviklingen på Oslo Børs.

Lagmannsretten er etter dette kommet til at DNB plikter å betale hvert gruppemedlem et

beløp tilsvarende den avkastningen han eller hun har tapt i perioden 1. januar 2010 til 31.

desember 2014 ved urettmessig belastning av et beløp tilsvarende prisavslaget.

- 27 - 18-043087ASD-BORG/03

Er kravene foreldet?

Partene er enige om kravene fra perioden forut for 16. november 2012 er foreldet med

mindre andelseierne har rett til tilleggsfrist etter foreldelsesloven § 10 nr. 1. Bestemmelsen

lyder slik:

Dersom fordringshaveren ikke har gjort fordringen gjeldende fordi han manglet

nødvendig kunnskap om fordringen eller skyldneren, inntrer foreldelse tidligst 1 år

etter den dag da fordringshaveren fikk eller burde skaffet seg slik kunnskap

Andelseierne fikk ikke kunnskap om at de kunne ha krav på prisavslag før en god stund

etter at de fikk orienteringen 11. mai 2015 fra DNB. Etter lagmannsrettens vurdering kan

de heller ikke bebreides for ikke å ha skaffet seg slik kunnskap på et tidligere tidspunkt.

Det vises til det som er skrevet foran under drøftelsen av om de har reklamert i tide.

Lagmannsretten peker særlig på at den løpende informasjonen ikke ga holdepunkter for at

det var grunnlag for prisavslag. Orienteringen 11. mai 2015 ga indikasjoner i den

retningen, slik at andelseiernes undersøkelsesplikt nok startet fra de mottok orienteringen.

Foreldelsesfristen ble under enhver omstendighet avbrutt før det var gått ett år fra

orienteringen ble mottatt.

Lagmannsrettens konklusjon er at verken kravet om prisavslag eller om

avsavnskompensasjon er foreldet.

Kravet er åpenbart ikke gått tapt som følge av passivitet. Det vises til det som er skrevet

under drøftelsen av reklamasjon og foreldelse.

Sakskostnader

Andelseierne har fått medhold i at de har krav på prisavslag og på avsavnskompensasjon

basert på avkastningen i fondet i søksmålsperioden. De har dermed vunnet saken i det

vesentlige, og grupperepresentanten har rett til å få sine sakskostnader erstattet i medhold

av tvisteloven § 20-2 første og andre ledd og § 35-13 så langt kostnadene har vært

nødvendige, jf. tvisteloven § 20-5.

For lagmannsretten er utgiftene til egen prosessfullmektig med rettslig medhjelper oppgitt

til 2 459 600 kroner i salær, 55 554 kroner til reise, opphold ol., og 50 487 kroner i utgifter

til kopiering av utdrag, til sammen avrundet 2 565 641 kroner før merverdiavgift. Øvrige

kostnader er utgifter til sakkyndige vitner med 1 086 500 kroner og utgifter til finansfaglig

kompetanse internt i Forbrukerrådet med 860 400 kroner. I tillegg er det krevd erstatning

for «andre utlegg (datagrunnlag, bevertning etc)» med 96 800 kroner og trykksaker og

kommunikasjon med 49 900 kroner. Samlede sakskostnader, inkludert merverdiavgift,

utgjør 5 300 651 kroner.

- 28 - 18-043087ASD-BORG/03

DNB har hatt innvendinger mot utgiftene til finansfaglig kompetanse internt i

Forbrukerrådet. Selskapet har vist til at en part må finne seg i å bruke tid på en sak uten at

dette kan kreves erstattet av motparten. Ingen av de to personene kravet gjelder opptrådte

under ankeforhandlingen. Forbrukerrådets betydelige kostnader til ekstern finansfaglig

bistand tilsier at det ikke har vært behov for så stor egeninnsats at det er rimelig å tilkjenne

erstatning for partens eget arbeid.

Forbrukerrådet har opplyst at 105 900 kroner er utgifter til en innleid konsulent som

vurderte ulike innfallsvinkler til DNBs prestasjoner i ulike faser, herunder særlig under

finanskrisen. Arbeidet har vært nødvendig konsulentbistand innen finansfaglige temaer

som Forbrukerrådet ikke selv besitter. Forbrukerrådet har videre opplyst at 754 500 kroner

er lønnsutgifter til en ansatt som har bistått prosessfullmektigen og den rettslige

medhjelperen med ulike beregninger, framskaffelse av dokumentasjon, analyser og annet

finansfaglig arbeid som ellers måtte vært satt ut til eksterne konsulenter. Arbeidet har

begrenset bruken av eksterne konsulenter. Det er tale om særlig omfattende arbeid som

ellers måtte vært utført av fagkyndig hjelper og som kan kreves dekket etter § 20-5 første

ledd.

Lagmannsretten bemerker det gjelder særlige regler om sakskostnader ved gruppesøksmål.

Etter tvisteloven § 35-13 har grupperepresentanten krav på godtgjøring for sitt arbeid og

dekning av sine utgifter, herunder godtgjøring til gruppens prosessfullmektig og dennes

utgifter. Grupperepresentantens krav kan kreves dekket av gruppens motpart i den

utstrekning motparten ilegges ansvar for sakskostnader. Lagmannsretten oppfatter

sakskostnadsoppgaven slik at kravet om dekning av de interne utgiftene er angivelse av

grupperepresentantens egne utgifter. Ut fra redegjørelsen for utgiftene, kan ikke

lagmannsretten se annet enn at utgiftene kan kreves dekket etter tvisteloven § 35-13. For

øvrig bemerkes at tvisteloven § 35-13 andre ledd og § 35-14 fastsetter at

gruppemedlemmer kan bli ansvarlig for grupperepresentantens utgifter i den utstrekning de

ikke dekkes av motparten.

Sakskostnadene er høye, men saken har reist spørsmål som ikke har vært behandlet av

domstolen tidligere og som har reist komplekse finansfaglige spørsmål. På denne bakgrunn

legges kravet til grunn.

Andelseierne ved Forbrukerrådet har også krevd dekning av sakskostnadene for tingretten

med i alt 4 658 103 kroner til prosessfullmektigen med rettslig medhjelper og 4 240 610

kroner i kostnader blant annet til ekstern og intern finansfaglig bistand og til innhenting av

data fra Morningstar og Oslo Børs.

Sakskostnadskravet legges til grunn etter samme vurderinger som ovenfor når det gjelder

sakskostnadene for lagmannsretten.

- 29 - 18-043087ASD-BORG/03

Lagmannsretten er kommet til at det ikke foreligger tilstrekkelig tungtveiende grunner til å

gjøre unntak fra kostnadsansvaret for tingretten eller lagmannsretten, jf. tvisteloven § 20-2

tredje ledd. Det er særlig lagt vekt på at DNB er et solid finansforetak mens motpartene er

forbrukere med et offentlig forbrukerorgan som grupperepresentant.

Selskapet dømmes etter dette til å betale sakskostnader for lagmannsretten med 5 300 651

kroner og for tingretten med 8 898 713 kroner.

Dommen er enstemmig.

- 30 - 18-043087ASD-BORG/03

DOMSSLUTNING

1. DNB Asset Management AS betaler til hvert gruppemedlem 0,8 prosent av

vedkommendes andel per år i perioden 1. januar 2010 til 31. desember 2014.

2. DNB Asset Management AS betaler til hvert gruppemedlem et beløp tilsvarende

den faktiske avkastning vedkommende andelseier har tapt i perioden 1. januar 2010

til 31. desember 2014 ved urettmessig belastning av beløp som fremkommer av

slutningen punkt 1.

3. I sakskostnader for lagmannsretten betaler DNB Asset Management AS 5 300 651

– femmillionertrehundretusensekshundreogfemtien – kroner til Forbrukerrådet

innen 2 – to – uker fra dommen er forkynt.

4. I sakskostnader for tingretten betaler DNB Asset Management AS 8 898 713 –

åttemillioneråttehundreognittiåttetusensjuhundreogtretten – kroner til

Forbrukerrådet innen 2 – to – uker fra dommen er forkynt.

Kristin Robberstad Erik Bratterud Mary-Ann Hedlund

Dokument i samsvar med undertegnet original.

Signert elektronisk, Kristian Lorentzen