derivative part ii
DESCRIPTION
resume derivativeTRANSCRIPT
OPTION CONTRACT
Hanya ada 2 kontrak derivative yaitu : forwards, yang memperbaiki tingkat harga, dan
underlying assets : dan opsi, yang memungkinkan pemilik untuk memutuskan di kemudian
hari seperti memastikan kepentingan terbaik mereka. Untuk fokus diskusi ini,konsentrasi
pada opsi yang memiliki instrumen keuangan sebagai underlying securities, termasuk opsi
pada individu saham, indeks saham, mata uang asing, dan kontrak futures.
Topik kedua adalah bagaimana mengeksplorasi kontrak opsi dinilai di pasar modal
yang efisien. Setidaknya secara intuitif, ini dapat dilihat sebagai proses tiga langkah
sederhana: (1) menciptakan portofolio lindung nilai tanpa risiko menggabungkan opsi dengan
underlying security, (2) menyerukan sebuah asumsi no-arbitrage tentang tingkat
pengembalian harus mendapatkan portofolio seperti itu, dan (3) penyelesian nilai opsi
konsisten dengan langkah satu dan dua.
Tiga tingkatan yang luas dari strategi opsi kombinasi : straddles, yang melibatkan
pembelian dan penjualan baik puts dan calls ; spreads, di mana investor secara bersamaan
membeli call (atau put), ketika menjual yang lainnya; dan range forwards (or collars), yang
memerlukan pembelian call dan penjualan put secara bersamaan atau sebaliknya.
Option Market Conventions
Pada bulan April 1973, Chicago Board of Trade mengubah dinamika perdagangan
opsi saat membuka Chicago Board Options Exchange (CBOE). Spesialisasi dalam saham dan
opsi indeks saham, CBOE telah memperkenalkan dua aspek penting dari keseragaman pasar.
Terutama, kontrak ditawarkan oleh CBOE distandarisasi dalam underlying common stock,
jumlah penutupan saham, tanggal pengiriman, dan rentang exercise prices yang tersedia.
Standarisasi ini, yang meningkatkan kemungkinan risiko dasar, dimaksudkan untuk
membantu mengembangkan pasar sekunder untuk kontrak. Kenaikan pesat dalam volume
perdagangan di CBOE dan opsi pertukaran lainnya menunjukkan bahwa fitur ini diinginkan
dibandingkan dengan kontrak OTC yang sering harus dimiliki hingga jatuh tempo karena
kekurangan likuiditas.
Fungsi sentralisasi perdagangan juga mengharuskan penciptaan Options Clearing
Corporation (OCC), yang bertindak sebagai penjamin dari setiap kontrak yang
diperdagangkan di CBOE. Oleh karena itu, pengguna akhir dalam transaksi opsi akhirnya
menanggung risiko kredit dari OCC. Untuk alasan ini, bahkan meskipun OCC adalah
independen dari pertukaran, ia menuntut penjual opsi untuk menyediakan margin untuk
memastikan kinerja future. Sekali lagi, pilihan pembeli tidak akan memiliki akun margin
karena future obligasi untuk penjual adalah tidak ada. Akhirnya, struktur pasar induk
membuat pemantauan, peraturan, dan pelaporan harga jauh lebih mudah daripada di pasar
desentralisasi OTC.
Price Quotations for Exchange-Traded Options
Equity Options
Opsi pada saham biasa perusahaan individu telah diperdagangkan di CBOE sejak
tahun 1973. Beberapa pasar lain, termasuk Amerika (AMEX), Philadelphia (PHLX), dan
Pacific Stock Exchanges (PSE), mulai memperdagangkan kontrak mereka sendiri tak lama
kemudian. CBOE memberlakukan pertukaran terbesar dalam hal volume opsi pasar dengan
pasar saham di bawah 40 persen, dengan AMEX sekitar 25 persen. Opsi pada masing-masing
pertukaran tersebut diperdagangkan sama, dengan kontrak yang khas untuk 100 lembar
saham. Karena kontrak pertukaran perdagangan tidak dikeluarkan oleh perusahaan saham
biasa sebagai underlying asset, mereka membutuhkan transaksi sekunder ekuitas jika
exercised.
Stock Index Options
Seperti kita lihat di Chapter 21, opsi pada indeks saham, seperti Standar and Poor's
100 atau 500, yang berpola erat setelah opsi saham, namun mereka berbeda dalam satu cara
penting : Opsi Indeks hanya dapat diselesaikan secara tunai. Hal ini karena underlying index,
yang merupakan portofolio hipotetis yang akan cukup mahal untuk menduplikasi dalam
praktek. Pertama diperdagangkan pada CBOE tahun 1983, opsi indeks yang populer
dengan investor untuk alasan yang sama seperti saham indeks futures : Mereka
menyediakan cara yang relatif murah dan nyaman untuk mengambil investasi atau posisi
lindung nilai dalam indikator luas berbasis kinerja pasar. Indeks put khususnya berguna
dalam aplikasi asuransi portofolio, seperti strategi perlindungan put dijelaskan sebelumnya
dan sekali lagi pada akhir Chapter ini.
Foreign Currency Options
Opsi mata uang asing secara struktural sejajar dengan mata uang kontrak futures yang
dibahas dalam Chapter 22. Artinya, setiap kontrak memungkinkan untuk penjualan atau
pembelian dalam jumlah set mata uang asing (yaitu, non-US dolar) pada tingkat pertukaran
tetap (FX). Sebuah opsi call mata uang tersebut seperti posisi dalam mata uang futures sejak
izin pemegang kontrak untuk membeli mata uang di kemudian hari. (Tentu saja, tidak seperti
futures, opsi tidak mengharuskan dibuat pertukaran). Sebuah put mata uang adalah opsi
analog untuk menjadi jangka pendek dalam pasar futures. Kontrak ini terdiri dari beberapa
mata uang utama, termasuk Euro, Dolar Australia, Yen Jepang, Dolar Kanada, Poundsterling
Inggris, dan Franc Swiss.
Options on Futures Contracts
Meskipun kontrak futures sudah ada selama puluhan tahun di pasar OTC, opsi atas
kontrak futures telah ada di pertukaran diperdagangkan sejak tahun 1982. Juga dikenal
sebagai opsi futures, mereka memberikan pemegang hak, tapi tidak berkewajiban, untuk
masuk ke dalam kontrak futures pada underlying security atau komoditas pada tanggal
kemudian dan pada harga yang telah ditentukan. Pembelian call pada futures memungkinkan
untuk akuisisi posisi jangka panjang di pasar futures, saat melaksanakan put akan membuat
posisi jangka pendek futures. Di sisi lain, penjual call akan diwajibkan untuk masuk ke sisi
singkat dari kontrak futures jika pemegang opsi memutuskan untuk melakukan kontrak,
sedangkan penjual put mungkin terpaksa menjadi posisi futures jangka panjang.
The Fundamental of Option Valuation
Meskipun kita tahu bahwa opsi dapat digunakan oleh investor untuk mengantisipasi
level futures pada harga sekuritas, kunci untuk memahami bagaimana mereka dinilai berasal
dari mengakui bahwa mereka juga sebagai alat pengurang resiko. Secara khusus, dalam
bagian ini bahwa secara teoritis nilai opsi tergantung pada kombinasi dengan underlying
security untuk menciptakan sebuah portofolio bebas risiko sintetik. Bahwa adalah, selalu
secara teoritis mungkin untuk menggunakan opsi sebagai lindung nilai sempurna terhadap
fluktuasi nilai aset yang menjadi dasarnya.
The Basic Approach
Fungsi matematika yang terkait dengan penilaian opsi dapat kompleks, intuisi dasar di
balik proses ini mudah dan dapat digambarkan cukup sederhana. Misalnya Anda hanya
memiliki membeli saham di WYZ Corp sebesar $ 50. Saham ini tidak diharapkan untuk
membayar dividen selama Anda merencanakan untuk memegangnya, dan Anda telah
memprediksi bahwa dalam satu tahun harga saham akan naik ke $ 65 atau jatuh ke $ 40. Hal
ini dapat diringkas sebagai berikut:
Improving Forecast Accuracy
Karena tidak realistis untuk menganggap hanya dua hasil yang mungkin untuk futures
harga saham WYZ, yang kualitas penilaian sebelumnya sangat meragukan. Untuk
meningkatkan ketepatan dari proses, expiration date perkiraan harga saham dapat diperluas
untuk memungkinkan berbagai kemungkinan. Untuk melihat akibat dari ekspansi ini dalam
istilah yang paling sederhana mungkin, pertimbangkan perkiraan revisi yang mencakup
hanya satu harga potensial tambahan jatuh di antara nilai-nilai ekstrim sebelumnya :
Expanding The Stock Price Tree
Proses penilaian dapat menjadi lebih presisi sebagai dampak harga per lembar saham
yang termasuk dalam forecast. Tentu saja, karena hal ini terjadi, jumlah perhitungan
berpasangan dan jumlah subperiods yang diperlukan juga akan meningkat. Akibatnya,
meskipun metode penilaian tiga langkah cukup fleksibel, ada trade-off antara realisme dan
volume perhitungan yang diperlukan. Untuk melihat bagaimana bahkan yang tampaknya
kecil perluasan dari perkiraan harga saham secara dramatis dapat meningkatkan beban
komputasi, pertimbangkan implikasi termasuk empat harga saham tanggal kedaluwarsa
potensial :
The Binomial Pricing Model
Elemen penting dari pendekatan dasar untuk penilaian opsi adalah perubahan futures
dalam harga underlying asset selalu dapat disederhanakan menjadi salah satu dari dua
kemungkinan: gerakan naik atau gerakan bawah. Oleh karena itu, perkembangan analisis
merupakan bagian dari penilaian yang lebih umum yang dikenal sebagai metodologi
penentuan harga opsi dua negara model (two-state option pricing model). Salah satu kesulitan
dengan contoh sebelumnya, bagaimanapun, adalah bahwa membutuhkan investor untuk
menentukan jumlah uang tunai untuk masing-masing harga saham potensial futures di semua
subperiods diminta oleh ramalan. Ini bisa menjadi agak tugas yang menakutkan seperti
jumlah hasil terminal diperbolehkan untuk tumbuh lebih besar dengan waktu untuk
kadaluwarsa kontrak.
Forecasting Price Changes
Untuk mempermudah proses peramalan, misalkan seorang investor berfokus pada
bagaimana dia memperkirakan harga saham berubah dari satu subperiod ke yang berikutnya,
bukan pada tingkat dolar. Yaitu, dimulai dengan harga yang dikenal hari ini untuk saham,
untuk subperiod berikutnya dia perkirakan: (1) ditambah satu perubahan persentase yang
terkait dengan gerakan up (naik) (u), dan (2) satu ditambah perubahan persentase yang terkait
dengan gerakan down (bawah) (d). Selanjutnya, untuk membatasi perkiraan jumlah yang
diperlukan, misalkan juga menganggap bahwa nilai-nilai yang sama untuk u dan d berlaku
untuk setiap perubahan harga naik dan turun di semua subperiods berikutnya. Dengan asumsi
tersebut, yang investor hanya perlu perkiraan tiga hal: u, d, dan N-total jumlah subperiods.
The Black Scholes Valuation Model
Model binomial adalah metode diskrit untuk menilai opsi karena memungkinkan
terjadi perubahan harga sekuritas dalam gerakan-gerakan ke atas atau ke bawah yang
berbeda. Hal ini juga dapat diasumsikan bahwa harga berubah terus sepanjang waktu. Ini
adalah pendekatan yang diambil oleh Black dan Scholes dalam mengembangkan persamaan
untuk menilai opsi Model Eropa. Asumsi tidak lebih realistis karena menganggap bahwa
harga sekuritas berubah ketika pasar ditutup (misalnya, pada malam hari, di akhir pekan).
Keuntungan dari pendekatan Black-Scholes-sama dalam semangat tiga langkah dasar, metode
lindung nilai tanpa risiko diuraikan sebelumnya-adalah yang mengarah ke suatu bentuk
relatif sederhana tertutup persamaan yang mampu menilai opsi akurat di bawah berbagai
macam keadaan.
Secara khusus, model Black-Scholes mengasumsikan bahwa pergerakan harga saham
dapat dijelaskan oleh proses statistik dikenal sebagai geometric Brownian motion. Pada
akhirnya, proses ini diringkas dengan faktor volatilitas, σ, yang analog dengan perkiraan
harga para investor saham di model sebelumnya. Secara formal, proses harga saham
diasumsikan oleh Black dan Scholes adalah :
Artinya, mengembalikan saham (ΔS/S) dari saat ini melalui periode T future yang diharapkan
memiliki komponen (μ[ΔT]) dan komponen (σε [ΔT] 1/2), di mana μ adalah return rata-rata
dan ε adalah standar kesalahan acak yang terdistribusi normal.
Properties of The Model
Model penilaian Black-Scholes memiliki beberapa fitur menarik. Pemeriksaan
bersama ekspresi untuk C, d1, dan d2 mengungkapkan bahwa nilai opsi itu adalah fungsi dari
lima variabel:
1. Current security price
2. Exercise price
3. Time to expiration
4. Risk-free rate
5. Security price volatility
Secara fungsional, model Black-Scholes menyatakan bahwa C = f (S, X, T, RFR, σ).
Yang pertama dan keempat faktor harga pasar diamati, dan variabel yang kedua dan ketiga
ditentukan dalam kontrak sendiri. Dengan demikian, hanya variabel investor harus
menyediakan dalam kerangka Black-Scholes adalah faktor volatilitas. Seperti disebutkan
sebelumnya, estimasi σ melekat peramalan investor dalam saham futures.
Sisi lain yang berguna dari model Black-Scholes adalah bahwa rasio lindung nilai
setiap saat dalam waktu hanya N (d1), turunan parsial dari nilai call sehubungan dengan
harga saham (yaitu, δC/δS). Berdasarkan interpretasi ini, N (d1) adalah perubahan nilai opsi
yang diberikan satu dolar satu perubahan harga underlying security. Untuk alasan ini, N (d1)
sering disebut delta opsi itu, dan itu menunjukkan jumlah saham yang dapat dilindungi oleh
satu call-persis timbal balik dari interpretasi rasio lindung nilai sebelumnya, h. Akhirnya,
walaupun model Black-Scholes yang dikembangkan beberapa tahun sebelum kerangka
binomial, dapat dilihat sebagai perpanjangan yang terakhir. Secara khusus, sebagai jumlah
subperiods (yaitu, N) diperbolehkan untuk pendekatan tak terbatas, permulaan pergerakan
harga ke atas atau ke bawah mulai terjadi secara terus menerus. Jika nilai u dan d kemudian
ditetapkan sama dengan eσ[ΔT]1/2 dan e-σ[ΔT]1/2, masing-masing, model binomial menjadi
menjadi rumus Black-Scholes.
Estimating Volatility
Sama seperti tingkat pertumbuhan dividen (yaitu, g) adalah unsur penting dalam
pembentukan nilai fundamental saham biasa menggunakan model diskonto dividen, penilaian
opsi tergantung pada perkiraan kritis yang akurat tentang tingkat future dari underlying asset.
Tentu saja, dalam kerangka kerja Black-Scholes, berarti memilih σ tepat. Dari deskripsi the
geometric Brownian motion process, harus jelas bahwa σ setara dengan return standar deviasi
dari underlying asset. Nilai ini dapat diperkirakan dalam dua cara. Pertama, dapat dihitung
dalam cara tradisional dengan menggunakan historical returns. Secara khusus, menghitung
harga relatif sebagai Hari t Rt=ln(Pt÷Pt-1). Jika serangkaian harga relatif tersebut kemudian
dihitung untuk urutan hari N belum lama ini, mean dan deviasi standar dari seri ini dapat
dihitung sebagai :
Volatilitas yang mengancam adalah menguntungkan karena menghitung perkiraan
volatilitas yang sama digunakan investor untuk menetapkan harga opsi. Kerugian volatilitas
yang tersirat adalah anggapan bahwa pasar efisien dalam harga opsi yang ditetapkan di pasar
sesuai langsung ke yang dihasilkan oleh persamaan Black-Scholes. Becker telah
menunjukkan bahwa nilai volatilitas melakukan pekerjaan yang lebih baik daripada historical
volatilities pergerakan harga saham future, namun, Figlewski memperingatkan bahwa σ*
dapat "mengganggu" karena tidak hanya mengangkat tingkat volatilitas yang benar setiap
salah perkiraan yang melekat dalam proses penilaian S & P 500 indeks kontrak opsi untuk
jangka waktu 121 hari sekitar kerusuhan pasar saham pada bulan Oktober 1987.
Problem with Scholes Valuation
Model penilaian opsi Black-Scholes populer dengan investor untuk sedikitnya dua
alasan: Ini adalah komputasi mudah, dan menghasilkan nilai-nilai yang wajar dalam berbagai
kondisi. Namun demikian, kondisi model kurang dari memadai. Tersirat volatilitas hanya
dijelaskan juga terbukti bermanfaat dalam menentukan apakah nilai-nilai fundamental yang
dihasilkan oleh Persamaan 23.4 sesuai dengan harga yang diperdagangkan untuk kontrak
opsi. Dalam salah satu tes awal empiris persamaan Black-Scholes, MacBeth dan Merville
menunjukkan untuk sampel dari enam saham yang nilai volatilitas cenderung terlalu besar
ketika opsi call terkait ada di uang dan terlalu kecil untuk keluar dari kontrak uang. Dengan
asumsi bahwa opsi uang cukup fair oleh pasar, ini dapat disimpulkan bahwa opsi uang
memiliki harga yang lebih tinggi oleh investor dari nilai Black-Scholes, dengan lawan yang
benar untuk kontrak uang keluar. Dengan demikian, untuk sampel saham, model Black-
Scholes overvalued untuk opsi uang keluar dan undervalued untuk kontrak uang.
Menariknya, dalam dua studi yang berbeda, Rubinstein menemukan bukti bahwa keduanya
didukung dan hasilnya bertentangan.
Valuing European Style Put Options
The underlying asset spot paritas opsi call model di Chapter 21 berpendapat bahwa,
dalam pasar yang efisien, nilai dari put bergaya Eropa pada nondividend-paying stock setara
dengan portofolio sekuritas short sementara long call option tagihan Treasury bill memiliki
nilai nominal sama dengan common exercise price X. Proses diskon untuk T-bill menjadi
terus menerus, fungsi hubungan ini dapat dinyatakan
Formula ini berarti bahwa jika kita tahu harga sekuritas, opsi call, dan T-bill, dapat
memecahkan nilai put option. Atau, jika nilai Black-Scholes untuk C adalah dimasukkan ke
dalam ungkapan ini, kita telah
Secara khusus, nilai put akan meningkat dengan tingkat yang lebih tinggi dari X tetapi
dengan penurunan S kenaikan karena efek gerakan ini memiliki nilai intrinsik kontrak itu.
Seperti opsi call, nilai manfaat dari menempatkan peningkatan σ karena ini meningkatkan
kemungkinan bahwa kontrak itu akan selesai dalam uang. Selain itu, kenaikan tingkat bebas
risiko mengurangi nilai sekarang dari X, yang merugikan pemegang menempatkan yang
menerima harga mencolok jika kontrak dilaksanakan. Akhirnya, tanda δP/δT bisa bersifat
positif atau negatif tergantung pada trade-off antara waktu yang lebih lama di mana harga
sekuritas bisa bergerak ke arah yang diinginkan dan nilai kini penurunan exercise price
diterima oleh penjual pada kadaluwarsa.
Valuing Options on Dividend-Bearing Securities
Pada sebelumnya, hubungan paritas put-call diperlukan penyesuaian saat underlying
asset common untuk opsi put dan call membayar dividen. Penyesuaian ini diperlukan karena
pembayaran dividen mengurangi nilai pasar aset itu, mengubah investor kembali dari
apresiasi modal untuk arus kas. Jadi, selain implikasi pajak dari konversi ini, pemilik aset
tidak harus kehilangan keseluruhan kekayaan bersih atas pembayaran dividen. Di sisi lain,
masalah bagi calon pemilik call option adalah bahwa ia tidak akan menerima dividen,
sehingga penurunan nilai sekarang dari saham tersebut akan mengurangi nilai kontrak
derivatif-nya. Menjadi rasional, ia akan mengurangi harga dia bersedia untuk membayar opsi
beli pada dividend-bearing security. Akibatnya, dividen menjadi faktor keenam dalam proses
penilaian opsi.
Model penilaian originsl Black-Scholes dapat dimodifikasi untuk memasukkan
pembayaran dividen dalam dua cara. Pendekatan yang paling mudah dan paling akurat adalah
mengurangi arus harga saham dengan nilai sekarang dari dividen yang dibayarkan selama
jangka waktu opsi dan kemudian menggunakan jumlah ini di tempat harga saham aktual.
Artinya, menggantikan S dalam model dengan S '= S – PV (Dividen).
Valuing American-Style Options
Diskusi penilaian sebelumnya diasumsikan opsi bergaya Eropa. Jika kontrak gaya
Amerika, exercise adalah tidak terbatas pada expiration date bagaimana penilaian proses
perubahan? Ketidakpastian atas kemungkinan exercise awal membuat an exact closed-form
analog untuk persamaan Black-Scholes merupakan tujuan yang sulit dipahami. Sebaliknya
Roll, Geske, dan Whaley telah merancang prosedur pendekatan yang rumit untuk
memperkirakan nilai call bergaya Amerika, yang telah terbukti sangat berguna dalam
praktek. Selanjutnya, Johnson dan Barone-Adesi dan Whaley, antara lain, telah mengambil
pendekatan yang berbeda untuk mengatasi masalah penilaian put Amerika.
Stock Index Options
Opsi saham indeks secara fundamental tidak berbeda dari opsi saham biasa. Artinya,
masuk akal untuk menganggap bahwa tingkat indeks mengikuti geometric Brownian motion
seperti saham itu sendiri. Perbedaan utama adalah, sebagai ciptaan hipotetis, indeks saham
tidak dapat dikirim untuk menyelesaikan kontrak dan sehingga harus diselesaikan secara
tunai. Selain itu, karena merupakan portofolio yang terdiversifikasi dengan baik, yang
volatilitas indeks harga saham biasanya agak sedikit lebih rendah dari saham biasa. Akhirnya,
hasil dividen yang berlaku dapat dianggap hasil rata-rata tahunan pada indeks selama jangka
waktu opsi, yang mungkin akan diketahui investor setidaknya satu kuartal kalender future.
Foreign Currency Options
Ingatlah bahwa harga untuk opsi mata uang yang diperdagangkan adalah dikutip dalam sen
US per unit mata uang asing, yang mencerminkan bahwa call option adalah hak untuk
membeli jumlah tetap sebesar mata uang asing dengan dolar AS. Biarkan RFRf dan RFRd
akan tingkat bebas-risiko di pasar asing dan domestik AS, masing-masing. Selanjutnya,
biarkan σ menjadi volatilitas dari nilai tukar antara Amerika Serikat dan negara asing, mata
uang USD per unit dari FC. Garman dan Kohlhagen menunjukkan bahwa model Black-
Scholes untuk call bergaya Eropa dan menempatkan di bawah kondisi ini dapat ditulis
sebagai :
Futures Options
Dalam Chapter sebelumnya, kita menunjukkan bahwa tanpa adanya penyimpanan
fisik biaya atau dividen, harga kontrak futures (F) harus sesederhana harga spot (S) dari
underlying asset dieksekusi T terbaru pada risk-free rate. Dengan hasil terus menerus, ini
dapat ditulis sebagai F = Se(RFR)T. Hitam menunjukkan bahwa menggantikan F untuk S
dalam rumus Black-Scholes untuk opsi call
Exotic Options
Sepanjang Chapter, kita telah melihat bahwa terminal payoff untuk standar call option
dengan exercise price X dan berakhir pada Tanggal T dapat ditulis max [0, ST - X]. Sebagai
investor akan merasa nyaman dengan bagaimana kontrak kerja, suatu pasar yang berkembang
telah dikembangkan untuk opsi menawarkan variasi pada hasil skema dasar. Tiga standar
tidak seperti itu, atau exotic, kontrak yang sangat populer di praktik Asia, lookback, dan opsi
digital. Manfaat formula untuk kontrak exotic dapat diringkas sebagai berikut:
Asian Options
Sebagaimana ditunjukkan sebelumnya, opsi Asia adalah kontrak dengan terminal payoffs
ditentukan oleh harga rata-rata yang mendasari sekuritas selama umur kontrak. Pengaruh
proses ini rata-rata ditampilkan di Panel A Exhibit 23.17. Perhatikan bahwa untuk terminal
harga saham $ 50.99, dengan imbal balik atas call Asia akan berbeda tergantung pada apakah
yang Subperiod S1 harga saham adalah $ 57.01 atau $ 44.72. Artinya, payoffs untuk call Asia
adalah tergantung bagaimana harga underlying security tiba di tingkat terminal (yaitu, "naik"
kemudian "turun" versus "turun" lalu "naik") akan mempengaruhi hasilnya. Di sisi lain,
bahwa standar opsi call adalah jalur independen; semua yang penting adalah terminal harga
saham dan bukan bagaimana cara pergi ke sana.
Lookback Options
Sebagai contoh lain dari path-dependent payoff, jaminan pemegang opsi lookback didasarkan
distribusi pada harga maksimum underlying security selama jangka waktu kontrak. Panel B
Exhibit 23.17 menunjukkan bahwa bahkan jika terminal harga saham adalah $ 50.99, call
lookback masih akan membayar $ 4.51 (57.01 = - 52.50) jika harga S1 telah menjadi $ 57.01.
Namun, jika harga saham awalnya jatuh ke $ 44.72 sebelum naik menjadi $ 50.99, opsi
lookback keluar dari uang itu karena baik dari nilai-nilai ini lebih besar dari exercise price
$ 52.50.
Digital Options
Manfaat ke digital, atau binari, opsi adalah jumlah yang tetap tanpa memperhatikan
bagaimana uang kontrak adalah di kadaluwarsa. Hal ini tidak tergantung karena, seperti
dengan standar format, imbalannya hanya tergantung pada terminal harga saham.. Panel C
Exhibit 23.17 mengasumsikan digital payoffs $ 10 untuk opsi uang. Dalam hal ini, nilai saat
ini dari opsi digital
OPTION TRADING STRATEGIES
Analisis pendahuluan di Chapter 21 disorot dua cara investor menggunakan opsi. Pertama,
kita melihat bahwa struktur hasil asimetris mereka memiliki posisi berdiri sendiri
memungkinkan investor untuk mengisolasi manfaat perubahan yang diantisipasi dalam nilai
sebuah underlying security sementara membatasi risiko kerugian dari pergerakan harga yang
merugikan. Opsi adalah alternatif leverage untuk membuat investasi langsung di aset yang
berbasis kontrak. Kedua, kita juga melihat bahwa opsi put dapat digunakan bersama-sama
dengan portofolio yang ada untuk membatasi potensi kerugian portofolio itu. Setelah
meninjau kembali aplikasi ini menempatkan pelindung dalam konteks kepemilikan saham
individu, dalam bagian ini kita akan mempertimbangkan strategi opsi covered call sebagai
metode lain untuk memodifikasi atau meningkatkan risiko pengembalian yang ada posisi
ekuitas. Secara khusus, akan melihat bahwa menjual call option sambil menahan underlying
security yang dapat menghasilkan pendapatan bagi investor dinyatakan dalam lingkungan
pasar statis.
Straddles, Strips, and Straps
Straddle adalah pembelian simultan (atau penjualan) opsi call dan put dengan underlying
asset yang sama, exercise price, dan tanggal kadaluwarsa. Lebih tepatnya, sebuah long
strradle mengharuskan membeli dari put dan call, sementara short straddle menjual kedua
kontrak. Long strradle diperlukan posisi pada call dan put, memberikan investor kombinasi
yang akan menghargai nilai apakah harga saham naik atau turun di future. Membeli dua opsi
kenaikan biaya awal, bahwa adalah, untuk keuntungan dari investasi ini, pergerakan harga
saham harus lebih jelas daripada jika investor telah meramalkan perubahan dalam satu arah.
Dalam pengertian ini, straddle adalah volatilitas yang bermain; pembeli mengharapkan harga
saham bergerak sangat cepat satu dan yang lain, sementara harapan penjual untuk lebih
rendah dari volatilitas normal.
OTC INTEREST RATE AGREEMENT
Selain kontrak berjangka dan opsi, pasar OTC yang sangat aktif ada untuk produk
dirancang untuk mengelola investor atau risiko suku bunga penerbit. Dalam menggambarkan
strategi yang melibatkan instrumen tersebut, akan sangat berguna untuk menggolongkan
mereka sebagai yang forward-based atau option-based contracts.
Forward Rate Agreement
Forward Rate Agreement (FRA) adalah yang paling dasar OTC interest rate. Dalam
FRA, dua pihak sepakat hari ini untuk pertukaran kas masa depan arus didasarkan pada dua
suku bunga yang berbeda. Salah satu arus kas terkait dengan hasil yang tetap di originasi
kesepakatan itu (dengan suku bunga tetap), yang lain ditentukan di kemudian hari (suku
bunga mengambang). Pada tanggal penyelesaian kontrak itu, perbedaan antara dua tingkat
suku bunga dikalikan oleh kepala nosional FRA's (skala "" transaksi) dan prorata untuk
panjang memegang periode. Sebagai London Interbank Offer Rate (LIBOR) sering
digunakan sebagai tingkat indeks mengambang , FRAs adalah setara OTC kontrak berjangka
Eurodolar diperdagangkan di Chicago Mercantile Exchange dengan dua pengecualian
penting: (1) FRAs biasanya tidak memerlukan jaminan rekening, dan (2) mereka tidak
ditandai ke pasar setiap hari.
Interest Rate Swaps
Meskipun FRAs sangat bermanfaat, mereka mewakili solusi satu kali saja untuk
masalah manajemen risiko interest rate karena memiliki tanggal penyelesaian tunggal.
Kenyataannya, baik investor dan peminjam secara rutin terekspos terhadap perubahan interest
rate pada interval reguler selama jangka waktu tertentu, seperti untuk pembeli dan floating
rate note (FRN) yang mengulang nilai kupon yang dua kali per tahun selama beberapa tahun
sesuai dengan pergerakan 6 bulan LIBOR. Dalam hal ini, beberapa "tanggal paparan" akan
perlu dilindungi nilainya, yang dapat dicapai dengan serangkaian FRAs. Misalnya, bahwa
investor memegang satu tahun FRN membayar kupon triwulanan sebesar LIBOR tiga bulan
menjadi prihatin bahwa harga bisa jatuh di masa depan, sehingga menekan tingkat
terakhirnya tiga kupon.
Option-Based Interest Rate
Pada bagian ini, kita membahas dua jenis pengaturan interest rate option OTC serta mereka
hubungan dengan interest rate swap : (1) Caps and Floor, dua option based produk yang
paling dasar (2) Collar, kombinasi khusus dari caps and floor.
Caps and Floor
Perjanjian interest cap and floor setara dengan portofolio interest rate option, dengan masing-
masing kontrak yang sesuai dengan jangka waktu penyelesaian yang berbeda. Cap agreement
adalah serangkaian pilihan interest rate kas penyelesaian, biasanya dihitung berdasarkan
LIBOR. Penjual cap, sebagai imbalan atas premi opsi yang biasanya dibayarkan pada
originasi, wajib untuk membayar perbedaan antara LIBOR dan exercise, atau cap, rate (kali
fraksi tahun, pokok nosional kali) setiap kali perbedaan yang positif. Penjual Cap agreement
membuat penyelesaian pembayaran hanya jika LIBOR berada di bawah tingkat floor. Tidak
ada pembayaran yang dilakukan jika LIBOR berada di atas floor atau di bawah tingkat cap.
Seperti swap dan FRAs, penyelesaian dapat baik di muka atau di belakang. Tunggakan
pembayaran lebih umum karena kontrak biasanya digunakan untuk melakukan lindung nilai
atas floating rate bank loan, yang biasanya menetap di tunggakan.
Collar
Dalam Bab 21, kita melihat bahwa pengaturan ekuitas collar terdiri dari posisi
panjang dalam opsi ekuitas put yang dibayar dengan posisi pendek di call option pada saham
yang sama. Demikian pula, collar interest rate adalah kombinasi dari cap dan floor, posisi
panjang dalam satu dan posisi pendek yang lain. Untuk membeli collar 4 persen-8 persen
pada LIBOR adalah untuk membeli 8 persen cap dan menulis floor 4 persen. Pembeli akan
menerima pembayaran uang tunai ketika LIBOR melebihi 8 persen, melakukan pembayaran
saat LIBOR di bawah 4 persen, dan tidak menerima atau membayar jika LIBOR adalah
antara 4 persen dan 8 persen. Seringkali motif untuk sebuah perusahaan untuk membeli
kalung adalah mengurangi biaya awal untuk mendapatkan perlindungan dari tingkat yang
lebih tinggi sebesar LIBOR, sebagai muka penerimaan dari penjualan floor dapat digunakan
untuk mengimbangi biaya untuk membeli cap.
SWAP CONTRACTING EXTENSIONS
Meskipun interest rate swap yang kurs kontrak OTC paling lazim, dua ekstensi
lainnya dari konsep yang penting bagi manajer portofolio telah dikembangkan baru-baru ini.
Semua perjanjian, yang melestarikan fitur penting dari kontrak swap dengan arus kas
bertukar didasarkan pada dua tingkat yang berbeda atau harga, meliputi (1) swap mata uang
(yaitu, mata uang asing) (2) swap ekuitas indeks-linked.
Currency Swap
Seperti perjanjian plain vanilli, swap mata uang adalah perjanjian dimana dua
counterparty membuat pertukaran arus kas periodik didasarkan pada dua kepentingan yang
berbeda rates. Kontrak ini, juga dikenal sebagai Kontrak swap mata uang, berbeda dari versi
satu mata uang dalam dua cara. Pertama, karena arus kas asosiasi adalah satuan moneter
dalam mata uang yang berbeda, biasanya jumlah prinsipal ditukar di originasi dan tanggal
jatuh tempo kontrak. Kedua, karena ada dua mata uang yang terlibat, suku bunga
mendefinisikan transaksi dapat disajikan di kedua secara tetap atau mengambang-tingkat di
salah satu atau kedua mata uang. Dengan asumsi bahwa dolar AS adalah salah satu mata uang
terlibat dalam kesepakatan tersebut, ini daun empat kemungkinan sebagai berikut: (1) interest
rate tetap dalam mata uang asing terhadap interest rate tetap dalam dolar AS, (2) interest rate
tetap di mata uang asing terhadap tingkat mengambang dalam dolar AS, (3) suku bunga
mengambang di mata uang asing dibandingkan interest rate tetap dalam dolar AS, dan (4)
suku bunga mengambang dalam mata uang asing versus tingkat mengambang dalam dolar
AS. Meskipun semua format yang tersedia, mata uang utama bursa swap interest rate tetap
dalam mata uang asing untuk dolar AS sebesar LIBOR.
Equity Index-Linked Swaps
Serupa dalam bentuk swap interest rate, swap ekuitas-indeks-dihubungkan atau swap
ekuitas, yang setara untuk portofolio kontrak forward menyerukan pertukaran arus kas
berdasarkan dua yang berbeda investasi tingkat: (1) tingkat variabel-utang (misalnya, LIBOR
tiga bulan) dan (2) pengembalian terhadap ekuitas suatu indeks (misalnya, Standard and
Poor's 500). Pembayaran indeks-link didasarkan atas total pengembalian (Yaitu, dividen
ditambah capital gain atau kerugian) atau hanya persentase perubahan indeks untuk
penyelesaian periode ditambah penyesuaian spread tetap, yang dinyatakan dalam basis poin
dan dapat negatif. Itu tingkat mengambang-pembayaran biasanya didasarkan pada LIBOR
datar. Seperti suku bunga dan swap mata uang, swap ekuitas yang diperdagangkan di pasar
obat bebas dan dapat memiliki jatuh tempo untuk 10 tahun atau lebih.
Selain S & P 500, swap ekuitas dapat terstruktur sekitar indeks asing, seperti Capx
(Jepang), FT-SE 100 (Great Britain), DAX (Jerman), CAC 40 (Perancis), TSE 35 (Kanada),
dan Hang Seng (Hong Kong). Perjanjian ini juga dapat dirancang sedemikian rupa sehingga
uang arus dalam mata uang mata uang yang sama atau dalam dua mata uang yang berbeda.
Bagian-indexbased arus kas biasanya adalah mata uang dalam mata uang negara indeks
tentang originasi, tapi swap dapat dirancang sehingga pembayaran ini secara otomatis lindung
nilai ke dalam mata uang yang berbeda. Selanjutnya, perjanjian tersebut menetapkan pokok
nosional yang tidak ditukar di originasi tapi melayani tujuan mengubah persentase kembali ke
dalam arus kas. Ini pokok nosional dapat menjadi variabel atau tetap selama masa perjanjian,
tapi sama pokok nosional berlaku untuk kedua sisi transaksi.
WARRANT AND CONVERTIBLE SECURITIES
Sebuah strategi investasi populer di tahun-tahun belakangan ini telah melibatkan
penciptaan paket sekuritas di mana derivatif digabungkan dengan, atau dimasukkan ke dalam,
instrumen yang lebih mendasar, seperti saham saham atau obligasi. Pada bagian ini, kita
melihat rinci di dua variasi penting pada tema ini:(1) obligasi dengan menjamin bahwa
investor memberikan hak untuk membeli saham tambahan perusahaan saham biasa, dan (2)
efek, seperti hutang atau saham preferen, bahwa investor dapat mengkonversi pada efek
lainnya.
WARRANTS
Dengan definisi yang paling umum digunakan, warrant adalah call option ekuitas
yang dikeluarkan langsung oleh saham perusahaan yang berfungsi sebagai aset yang
mendasari. Fitur utama yang membedakannya dari opsi call biasa adalah bahwa, jika
dilakukan, perusahaan akan membuat saham baru untuk memberikan untuk warrantholder itu.
Jadi, pelaksanaan waran akan meningkatkan jumlah saham beredar saham, yang mengurangi
nilai dari setiap saham individu. Karena ini bersifat dilutif efek, warrant tersebut tidak akan
sama nilainya dengan kontrak opsi dinyatakan sebanding. Memang, penilaian waran
diperumit oleh banyak faktor, seperti bagaimana dan kapan jumlah waran tersebut akan dapat
dilaksanakan, apa struktur modal perusahaan saat ini terlihat seperti, dan apa perusahaan
berencana untuk dilakukan dengan modal yang baru itu akan menerima jika dan ketika
warrant dijalankan.
COVERTIBLE SECURITIES
Sebuah sekuritas konversi memberikan pemiliknya hak, namun tidak berkewajiban,
untuk mengkonversi ada investasi ke dalam bentuk lain. Biasanya, sekuritas asli bisa berupa
obligasi atau preferred stock, yang dapat ditukar menjadi saham biasa sesuai dengan formula
yang telah ditentukan. Dari uraian ini, harus jelas bahwa konversi sekuritas merupakan isu
hibrida yang terdiri dari bond biasa atau memegang saham preferen dan call option yang
memungkinkan untuk konversi. Mirip dengan waran, mereka telah populer dengan emiten
karena mereka umumnya menyebabkan biaya pinjaman yang lebih rendah merupakan awal
dan pasokan masa depan modal ekuitas. Bahkan, Mencubit mencatat bahwa efek ini sering
digunakan sehubungan dengan merger, karena mereka menghasilkan modal tanpa segera
menipiskan dasar ekuitas memperoleh perusahaan. Di sisi lain tangan, investor dalam
mendapatkan convertible potensi kenaikan saham biasa sementara sebenarnya memegang
aset yang kurang berisiko.
Convertible Prefered Stock
Untuk melihat bagaimana kerja efek konversi, marilah kita mempertimbangkan
dinamika Convertible Prefered Stock. Seperti disarankan sebelumnya, memiliki Convertible
Prefered Stock adalah setara dengan memegang portofolio yang panjang di bagian normal
dari saham preferen dan panjang dalam call option pada perusahaan umum saham yang dapat
dilaksanakan dengan menyerahkan saham preferen.
Nilai masa depan masalah konversi akan tergantung pada dua peristiwa: (1
pergerakan suku) tingkat, yang secara langsung mempengaruhi hasil atas komponen saham
biasa yang diinginkan, dan (2) perubahan harga saham umum, mengingat rasio konversi 1,75.
Perhatikan matriks nilai minimum untuk berbagai tingkat kedua variabel, ditunjukkan dalam
Bagan 24.15. Dalam situasi ini, nilai saham preferen konversi kemungkinan akan didorong
oleh nilai konversi ketika suku bunga dan harga saham biasa yang tinggi dan dengan nilai
preferred stockketika tarif dan harga saham rendah.
CONVERTIBLE BONDS
Seperti saham preferen konversi, obligasi konversi dapat dilihat sebagai sebuah
portofolio dikemas mengandung dua efek yang berbeda: obligasi biasa dan opsi untuk
pertukaran obligasi untuk prespecified jumlah saham biasa perusahaan penerbitan itu.
Dengan demikian, bond konversi merupakan investasi hibrida yang melibatkan unsur-unsur
baik dari hutang dan ekuitas pasar. Dari investor sudut pandang, ada keuntungan dan
kerugian untuk kemasan ini. Secara khusus, meskipun pembeli menerima pengembalian
ekuitas mirip dengan hasil "terjamin" terminal sama untuk nilai nominal obligasi tersebut, dia
juga harus membayar premi opsi, yang, seperti yang akan kita lihat singkat, tertanam di harga
security.18 Sebaliknya, penerbit dari obligasi konversi meningkatkan leverage sementara
perusahaan menyediakan sumber potensial pembiayaan ekuitas dalam masa depan.
Obligasi konversi sebagian besar juga pelunasannya oleh penerbit. Tentu saja,
perusahaan tidak akan pernah call obligasi dijual dengan harga kurang dari harga call (yang
merupakan kasus dengan catatan Cypress Semiconductor). Bahkan, perusahaan sering
menunggu sampai bond untuk menjual secara signifikan lebih dari harga call sebelum
memanggil it.19 Jika perusahaan call bond di bawah ini kondisi, investor akan memiliki
insentif untuk mengkonversikan obligasi tersebut ke saham yang lebih berharga daripada
mereka akan menerima dari harga call, situasi ini disebut sebagai konversi memaksa. Dua
faktor lain juga meningkatkan insentif para investor untuk mengkonversi obligasi mereka.
Pertama, beberapa instrumen memiliki harga konversi langkah dari waktu ke waktu sesuai
dengan jadwal yang telah ditetapkan. Karena harga konversi melangkah-up menyebabkan
sejumlah saham yang diterima lebih rendah, menjadi lebih mungkin bahwa investor akan
melakukan opsi mereka sebelum kenaikan harga konversi. Kedua, suatu perusahaan dapat
membantu untuk mendorong konversi dengan meningkatkan dividen saham, sehingga
membuat pendapatan yang dihasilkan oleh saham lebih menarik dibandingkan dengan
pendapatan dari obligasi.
Karakteristik lain yang penting ketika mengevaluasi obligasi konversi adalah payback
atau impaswaktu, yang mengukur berapa lama pendapatan bunga yang lebih tinggi dari
obligasi konversi (dibandingkan terhadap pendapatan dividen dari saham biasa) harus
bertahan untuk menebus perbedaan antara harga obligasi dan nilai konversi (yaitu, premi
konversi). Perhitungan adalah sebagai berikut:
OTHER EMBEDDED DERIVATIVES
Selama bertahun-tahun, sifat pinjaman dan pinjaman di pasar modal sekuritas tetap
cukup stabil dengan perusahaan biasanya menerbitkan obligasi sebesar nilai nominal dan baik
membayar tetap atau mengambang suku bunga dalam mata uang yang sama di mana uang itu
dipinjam. Dengan sedikit pengecualian, pilihan jatuh tempo atau struktur kupon ini didorong
oleh situasi ekonomi yang dihadapi oleh peminjam, bukan investor. Selama dekade terakhir,
namun, skenario ini telah sangat berubah dengan perkembangan pasar catatan terstruktur.
Secara umum, terstruktur catatan utang isu yang pembayaran pokok atau kupon mereka
terkait dengan beberapa lain yang mendasari variabel. Contohnya termasuk kupon obligasi
yang ditetapkan dalam apresiasi suatu ekuitas indeks, seperti S & P 500, atau zero coupon
bond dengan jumlah pokok terkait dengan apresiasi dari indeks harga minyak.
DUAL CURRENCY BOND
Sebuah obligasi mata uang ganda adalah instrumen utang yang memiliki kupon dalam
mata uang yang berbeda dari nilai pokok. Mereka memiliki instrumen pendanaan telah
populer, terutama di Euromarkets, selama lebih dari satu dekade dan telah dirancang untuk
mencakup hampir seluruh dunia utama mata uang. Obligasi ini dapat dilihat sebagai
kombinasi dari dua instrumen keuangan sederhana:(1) mata uang-tunggal tetap-kupon
obligasi, dan (2) kontrak forward untuk bertukar pokok obligasi menjadi jumlah yang telah
ditentukan sebelumnya mata uang asing. Mereka sering dijual kepada investor yang
bersedia untuk "mengambil pandangan" dalam jangka panjang di pasar valuta asing.
Dengan memiliki mata uang ke depan yang melekat pada obligasi, pendapatan tetap
portofolio manajer yang lain mungkin Pembatasan dari perdagangan di FX memiliki potensi
untuk meningkatkan kinerja mereka jika mereka keyakinan tentang kondisi pasar di masa
depan terbukti benar.
COMMODITY-LINKED BULL DAN BEAR BONDS
Selain menghubungkan payoff mereka ke mata uang atau indeks ekuitas, efek
pendapatan tetap dapat dirancang untuk memberikan eksposur investor untuk pergerakan
harga komoditas juga. Seperti swap kontrak kita lihat sebelumnya, komoditi yang terlibat
dalam struktur ini jarang bertukar tetapi bukan diwakili dalam bentuk "pembayaran tunai
hanya" derivatif. Jadi, hampir tidak teoritis ada batas jumlah aset yang berbeda yang dapat
dimasukkan ke dalam bond masalah. Namun, mengingat inovasi yang di pasar catatan
terstruktur ditentukan oleh investor tuntutan, yang sampai saat ini cenderung berkonsentrasi
di kedua minyak atau logam mulia. Seperti pada sebelumnya contoh, atraksi utama kepada
investor untuk mendapatkan eksposur yang dikehendaki melalui pembelian catatan
terstruktur adalah kenyamanan dan kemampuan mereka untuk menghindari pembatasan
mengambil posisi komoditas secara langsung.